Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 1 VALORACION DE EMPRESAS Y EVALUACION DE PROYECTOS (FINANZAS IISeccin 2) PROGRAMA DEL CURSO Primer Semestre de 2015 Profesor: Andrs Rubio Ayudantes: Ingrid Weisser Pilar Garca Horario de Clases: Martes 10:30 a 12:20 sala POR DEFINIR / Jueves 10:30 a 12:20 sala POR DEFINIR Horario Ayudantas: Viernes, 12:30 a 13:20, sala POR DEFINIR OBJETIVOS DE APRENDIZAJE Losobjetivosdeestaasignaturason:aprenderlosfundamentossubyacentesalconcepto devalorenfinanzas;aprenderelusodeherramientasdevaloracindeempresasy proyectos de inversin para adoptar decisiones fundamentadas acerca de inversiones que permitanincrementarelvaloreconmicodeunaempresa;yexaminarlasdecisiones financierasdelasempresas,enfatizandocomostasdecisionespuedencrearodestruir valor econmico. Al trmino de la asignatura el alumno deber ser capaz de: 1.Proyectarflujosfuturosdeingresos,costos,inversinenactivofijo,inversinen capital de trabajo y otros. 2.Confeccionarflujosdecaja.Distinguirentreflujodecajaparaelbalanceyflujos de caja para valoracin del activo y de las acciones. 3.Decidir y calcular una tasa de descuento de flujos de fondos. 4.Valorarunacompaaounproyectousandodiferentesmtodosdevaloracin, talescomoDCF(DiscountedCashFlowFlujodeCajaDescontado),Mltiplosy Creacin de Valor. 5.Distinguir el objeto valorado, empresa, activo operacional, acciones, etc. 6.Analizar crticamente valuaciones presentadas por un tercero. 7.Medir la creacin de valor de una empresa. 8.Entender los costos y beneficios de diferentes fuentes de financiamiento. 9.Entender los costos y beneficios de diferentes estructuras de capital. Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 2 METODOLOGA En este curso el proceso de aprendizaje se basa en el trabajo individual del alumno. Los alumnos sern losresponsables directos de su proceso de aprendizaje teniendo unpapel desatacado en el estudio individual de las materias del curso. El alumno ser responsable deprepararelcontenidodelcursopormediodelecturasquelesernasignadascon antelacin, adems del estudio y anlisis de casos de empresas y resolucin de tareas que se discutirn en clases. Las clases se dictarn dos veces por semana, los das martes y jueves de 10:30 a 12:20 hrs. Habr ayudantas a coordinar los das viernes de 12:30 a 13:20 hrs. La mejor manera de enfrentar este curso es: asistir a clases y ser activos en la discusin de lamateriapormediodelaparticipacinenclases;preguntarloquenosevaya entendiendoocauseconfusinparairaclarandodudas;leerlaslecturasqueaparecen claseaclaseenelprogramayaquesonparteimportantedelaprendizajeyson obligatorias; asistir a las ayudantas para revisar ejercicios y aclarar ms dudas. Etiqueta y modales en la sala de clases: Es obligatorio asistir puntualmente a clases. Los alumnos atrasados podrn entrar hasta 5 minutos despus del comienzo de la hora de clases. Los alumnos que lleguen posteriormente podrn ingresar a la sala durante el break entre cada mdulo. El profesor se reserva el derecho de no dejarlo entrar despus del cierre de la puerta. La conversacin entre alumnos slo es permitida en instancias de discusin particulares (estudio de casos, por ejemplo). Los celulares debern apagarse y guardarse antes de entrar a clases as como durante una evaluacin. Se permite el uso de tablets o laptops solamente para fines relacionados con la clase (no para enviar emails, chatear, etc.). No est permitido fumar dentro de la sala de clases. EVALUACIN La evaluacin del curso se realizar por medio de: 6 controles de lectura que se asignarn acadaclase;tareasotrabajosgrupalesqueentregarelprofesor;dedospruebas parciales y; de un examen final. Se deja claramente establecido que no se anular ninguna evaluacin (controles, tareas o trabajos,pruebasyexamen)altrminodelcurso.Todoslosalumnosdebernrendirel examenfinal,independientedelanotadepresentacin.Silaausenciaaunaevaluacin es justificada por la Facultad el porcentaje de dicha evaluacin pasar al examen final. Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 3 Ponderaciones: Promedio controles de lectura:30% de la nota final Trabajos y/o Tareas:10% de la nota final Primera Prueba Parcial:20% de la nota final Segunda Prueba Parcial:20% de la nota final Examen:20% de la nota final Paraaprobarelcursoserequierequeelalumnoobtengaunanotaequivalenteal promediodetodaslasevaluacionessuperiora3,94.Casocontrario,elalumnoreprobar elcursoautomticamente(conesanota).Essuresponsabilidadtenerundesempeo suficiente para no reprobar el curso. Laasistenciaalasevaluacionesylasclasesesobligatoria.Siporalgunaraznno justificada usted no asiste a una evaluacin su nota ser un 1,0. Lasevaluacionessedebenresponderconlpizdetinta;nosedeberesponderconlpiz grafitoocualquierotrotipodelpizquesepuedaborrar.Elusodeuncelulardurante una evaluacin acarrea nota 1,0 de manera automtica. La copia de trabajos o tareas de semestresanterioresodetercerosacarreanota1,0demaneraautomtica.Elalumno queseasorprendidocopiandooconsultandotorpedos(resmenesdemateria) duranteunaevaluacinobtendrautomticamentenota1.0endichaevaluaciny debersujetarsealasnormasquelaFacultadylaUniversidadhandeterminadopara estos casos. Respectoalare-correccindeevaluaciones,staspodrnsersolicitadasporescritoyde manera fundada en un plazo mximo de una semana despus que la evaluacin haya sido entregadaporelprofesor.Nosere-corregirnpreguntasrespondidasconlpizgrafitou otroquesepuedaborrarascomoaquellasrespuestasquepresentencorrectordetinta (Liquid-Paper).Loserroresadministrativos(ej.,sumadepuntos)serncorregidosde manerainmediata.Sinembargo,cuandosetratedesolicitudesdere-correccinque diganrelacinalcontenidodelasrespuestas,nosere-corregirnpreguntasindividuales. Lasolicituddere-correccindeunapreguntagatillalarevisincompletadetodala evaluacin. Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 4 BIBLIOGRAFA Elprimertextodelasiguientelistaeseltextoguadelcurso.Losdemssonlecturas complementarias de apoyo. Valuation - Measuring and Managing the Value of Companies. Tim Koller, Marc Goedhart & David Wessells. 4th Edition (KGW) Equity Asset Valuation. CFA Institute, First Edition (CFA) PrinciplesofCorporateFinance.RichardA.Brealy,StewartC.Meyers,andFranklin Allen. 10th Edition, 2011 (BMA) DamodaranonValuationSecurityAnalysisforInvestmentandCorporateFinance. Aswath Damodaran. Wiley Finance. Second Edition 2006 (DAM) Nota: las siglas entre parntesis se utilizan en la bibliografa del programa. Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 5 CONTENIDO Elcontenidodecadaclaseylasfechasrespectivassedetallanacontinuacin.No obstante,tantoelcontenidocomolasfechaspodrnsermodificadosalolargodel semestredeacuerdoalprogresodelcursooasituacionesdefuerzamayor.Encualquier caso se avisar de las modificaciones con la mayor anticipacin posible.La numeracin de los tpicos es la misma del texto gua del curso, inicindose con el captulo 5. Jueves 5 de marzo Clase 1:Enfoques de Valoracin 5Enfoques de Valoracin 5.0INTRODUCCIN 5.1MODELO DE DESCUENTO DE FLUJO DE CAJA DE EMPRESA 5.1.1Valorando las Operaciones 5.1.2Identificando y Valorando Activos No Operacionales Bibliografa: -KGW Martes 10 de marzo Clase 2:Enfoques de Valoracin (cont.) 5.1.3Identificando y Valorando Derechos No Accionarios (nivel introductorio) 5.1.4Valorando las Acciones 5.2MODELOS DE VALORACIN BASADOS EN BENEFICIO ECONMICO (nivel introductorio) 5.3MODELO DE VALOR PRESENTE AJUSTADO (APV) 5.3.0Introduccin Bibliografa: -KGW Jueves 12 de marzo Clase 3:Enfoques de Valoracin (cont.) 5.3.1Valorando Flujo de Caja Libre al Costo No Apalancado de Acciones 5.3.2Valoracin del Beneficio Tributario y Otros Efectos de la Estructura de Financiamiento (nivel introductorio, otros efectos) 5.4MODELO DE FLUJO DE CAJA AL CAPITAL (optativo) 5.5VALORACIN POR FLUJO DE CAJA A ACCIONISTAS 5.6OTROS ENFOQUES DEL FLUJO DE CAJA DESCONTADO 5.6.1Flujos de Caja y Tasas de Descuento Reales Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 6 5.6.2Descuento de Flujo de Caja Antes de Impuesto (optativo) 5.7ALTERNATIVAS AL FLUJO DE CAJA DESCONTADO 5.7.1Mltiplos 5.7.2Opciones Reales (nivel introductorio) 5.8RESUMEN Bibliografa: -KGW Martes 17 de marzo Clase 4-A:Retorno Sobre Capital (ROIC) y Crecimiento 6Retorno Sobre Capital y Crecimiento 6.0INTRODUCCIN 6.1MARCO PARA CREACIN DE VALOR 6.1.0Introduccin 6.1.1Sustentabilidad (nivel introductorio) 6.1.2Ejemplo de ROIC Peak y Sustentabilidad (nivel introductorio) 6.1.3Recuperacin de Inversin Inicial o Prdidas Tempranas (nivel introductorio) 6.2ANLISIS EMPRICO DE RETORNO SOBRE CAPITAL INVERTIDO (nivel introductorio) 6.2.0Introduccin (nivel introductorio) 6.2.1Retorno Sobre Capital por Industria, Tamao y Crecimiento (nivel introductorio) 6.2.2Retorno Sobre Capital y Agotamiento (nivel introductorio) 6.3ANLISIS EMPRICO DEL CRECIMIENTO DE EMPRESAS (nivel introductorio) 6.3.0Introduccin (nivel introductorio) 6.3.1Agotamiento del Crecimiento de Empresas (nivel introductorio) 6.4RESUMEN (nivel introductorio) Bibliografa: -KGW Jueves 19 de marzo NO HAY CLASES PORQUE HAY MISA A LAS 11:30 HRS. Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 7 Martes 24 de marzo Clase 5:Anlisis de Desempeo Histrico 7Anlisis de Desempeo Histrico 7.0INTRODUCCIN 7.1REORGANIZACIN DE ESTADOS FINANCIEROS - CONCEPTOS 7.1.1Introduccin 7.1.2Capital Invertido 7.1.3NOPLAT: utilidad neta operacional menos impuestos ajustados 7.1.4ROIC: retorno sobre capital invertido 7.1.5FCFF: flujo de caja libre 7.2REORGANIZACIN DE ESTADOS FINANCIEROS - LA PRCTICA 7.2.1Capital Invertido 7.2.1.0Introduccin Bibliografa: -KGW Jueves 26 de marzo Clase 6:Anlisis de Desempeo Histrico (cont.) 7.2.1.1Capital de trabajo operacional 7.2.1.2Activo fijo neto 7.2.1.3Intangibles y goodwill (nivel introductorio) 7.2.1.4Otros activos operacionales netos (nivel introductorio) 7.2.1.5Activos ocultos y su respectivo financiamiento (nivel introductorio) 7.2.1.6Activos no operacionales 7.2.1.7Deuda 7.2.1.8Equivalentes de deuda (nivel introductorio) 7.2.1.9Patrimonio o acciones E 7.2.1.10Equivalentes a patrimonio (nivel introductorio) 7.2.2NOPLAT 7.2.3Flujo de Caja Libre FCFF 7.2.3.1Flujo de caja bruto 7.2.3.2Inversin bruta CAPEX 7.2.3.3Flujo de caja disponible para inversionistas 7.2.3.4Total flujos de financiamiento Bibliografa: -KGW Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 8 Martes 31 de marzo Clase 7:Anlisis de Desempeo Histrico (cont.) 7.3ANLISIS DE RETORNOS SOBRE CAPITAL INVERTIDO 7.3.0Introduccin 7.3.1Anlisis de ROIC Con y Sin Goodwill (nivel introductorio, con goodwill) 7.3.2Beneficio Econmico 7.3.3Descomposicin del ROIC Para una Perspectiva Integral (nivel introductorio) 7.4ANLISIS DEL CRECIMIENTO DE VENTAS 7.4.0Introduccin 7.4.1Efectos de Tipo de Cambio 7.4.2Fusiones y Adquisiciones (M&As) (nivel introductorio) 7.4.3Cambios Contables e Irregularidades (nivel introductorio) 7.4.4Descomposicin del Crecimiento de Ventas 7.5SALUD CREDITICIA Y ESTRUCTURA DE CAPITAL 7.5.0Introduccin 7.5.1Cobertura 7.5.2Leverage 7.5.3Ratio de Pago 7.5.4Consideracin General Para Anlisis Histrico Bibliografa: -KGW Jueves 02 de abril Clase 8: Anlisis de Desempeo Histrico (cont.) 7.6TPICOS AVANZADOS 7.6.1Leasings Operacionales 7.6.2Gastos en Publicidad e Investigacin y Desarrollo(optativo) 7.6.3Stock Options a Ejecutivos (optativo) 7.6.4Provisiones y Reservas (optativo) 7.6.5Pensiones y Beneficios Mdicos (optativo) 7.6.6Inters Minoritario 7.6.7Inflacin 7.6.8Capital Invertido a Mercado vs Libro (optativo) 7.6.9CFROI Una Mtrica Alternativa de Rentabilidad (nivel introductorio) Bibliografa: -KGW Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 9 Primera Prueba ParcialMircoles 8 de abril 8.30 a 10.20 hrs. Martes 14 de abril Clase 9:Proyeccin del Desempeo 8Proyeccin del Desempeo 8.0INTRODUCCIN 8.1DETERMINACIN DEL PERODO Y NIVEL DE DETALLE DE LA PROYECCIN 8.2COMPONENTES DE UN BUEN MODELO 8.3MECNICAS DE LA PROYECCIN 8.3.0Introduccin 8.3.1Preparacin y Anlisis de Finanzas Histricas 8.3.2Proyeccin de Ingresos Bibliografa: -KGW Jueves 16 de abril Clase 10:Proyeccin del Desempeo (cont.) 8.3.3Proyeccin del Estado de Resultados 8.3.4Proyeccin del Balance: Capital Invertido y Activos No Operacionales 8.3.5Proyeccin del Balance: Fondos de Inversionistas 8.3.6Clculo de ROIC y del FCFF 8.4TPICOS ADICIONALES 8.4.1Drivers Operacionales No Financieros 8.4.2Costos Fijos vs Costos Variables (nivel introductorio) 8.4.3Inflacin Bibliografa: -KGW Martes 21 de abril Clase 11:Estimacin del Valor Residual 9Estimacin del Valor Residual 9.1FRMULA RECOMENDADA PARA VALORACIN POR DCF 9.2FRMULA REOMENDADA PARA VALORACIN POR BENEFICIO ECONMICO (optativo) 9.3SUTILEZAS DEL VALOR RESIDUAL 9.3.1Valor de la Empresa y Extensin del Perodo de Proyeccin Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 10 9.3.2Confusin Sobre el Perodo de Ventaja Competitiva (optativo) 9.3.3Cundo se Crea Valor (optativo) 9.4FALLAS COMUNES 9.5ANLISIS DE OTRAS APROXIMACIONES AL VALOR RESIDUAL 9.6FRMULAS AVANZADAS DE VALOR RESIDUAL (optativo) Bibliografa: -KGW Jueves 23 de abril Clase 12:Estimacin del Costo de Capital 10Estimacin del Costo de Capital 10.0INTRODUCCIN 10.1COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL WACC 10.2ESTIMACIN DEL COSTO DE ACCIONISTAS 10.2.0Introduccin 10.2.1El Modelo CAPM 10.2.1.0Introduccin 10.2.1.1Estimacin del retorno libre de riesgo 10.2.1.2Estimacin de la prima de riesgo de mercado accionario Bibliografa: -KGW Martes 28 de abril Clase 13:Estimacin del Costo de Capital (cont.) 10.2.1.2Estimacin de la prima de riesgo de mercado accionario 10.2.1.3Estimacin del riesgo beta 10.2.2Modelo de Fama y French (optativo) 10.2.3Modelo de Arbitraje (APT) (optativo) 10.2.4Defensa del Beta (nivel introductorio) Bibliografa: -KGW Jueves 30 de abril Clase 14:Estimacin del Costo de Capital (cont.) 10.3ESTIMACIN DEL COSTO DE DEUDA NETO DE IMPUESTO 10.3.0Introduccin 10.3.1Rating de Deuda y "Yield to Maturity" Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 11 10.3.2Deuda Clasificada Bajo "Investment Grade" (nivel introductorio) 10.3.3Incorporacin del Beneficio Tributario de los Intereses 10.4PONDERACIONES "TARGET" PARA DETERMINAR EL WACC 10.4.0Introduccin 10.4.1Estimacin de Estructura de Capital Actual 10.4.2Estructura de Capital de Empresas Comparables 10.4.3Filosofa de la Administracin Sobre la Estructura de Capital 10.5ESTRUCTURAS DE CAPITAL COMPLEJAS (optativo) Bibliografa: -KGW Martes 05 de mayo Clase 15:Clculo e Interpretacin de Resultados 11Clculo e Interpretacin de Resultados 11.1CLCULO DEL VALOR OPERACIONAL 11.1.1Descuento del FCFF 11.1.2Descuento del valor residual 11.1.3Clculo del valor operacional 11.2CLCULO DEL VALOR DE ACCIONES 11.2.0Introduccin 11.2.1Valor de Activos No Operacionales (nivel introductorio) 11.2.2Derechos No Accionarios Bibliografa: -KGW Jueves 07 de mayo Clase 16:Clculo e Interpretacin de Resultados (cont.) 11.2.2Derechos No Accionarios 11.2.3Clculo del Valor por Cada Accin 11.3VALORACIN CON MLTIPLES ESCENARIOS (nivel introductorio) 11.4VERIFICACIN DE LOS RSULTADOS DE LA VALORACIN Bibliografa: -KGW Martes 12 de mayo Clase 17:Valoracin por Mltiplos 12Valoracin por Mltiplos Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 12 12.0INTRODUCCIN 12.1UN EJEMPLO DE ANLISIS DE EMPRESAS COMPARABLES 12.2FACTORES DISTINTOS DEL CRECIMIENTO QUE INFLUYEN EN LOS MLTIPLOS 12.3MEJORES PRCTICAS EN USO DE MLTIPLOS 12.3.0Introduccin 12.3.1Eleccin de Comparables Bibliografa: -KGW -Segunda Prueba ParcialMircoles 20 de mayo 8.30 a 10.20 hrs. Martes 26 de mayo Clase 18:Valoracin por Mltiplos (cont.) 12.3.2Mltiplos a Futuro 12.3.3Uso de Mltiplos Relacionados con Valor de Empresa 12.3.4Ajuste de Mltiplo por tems No Operacionales 12.4MLTIPLOS ALTERNATIVOS 12.4.1Precio a Ventas 12.4.2Price earnings growth PEG (nivel introductorio) 12.4.3Basados en Informacin No Financiera 12.5RESUMEN Bibliografa: -KGW Jueves 28 de mayo Clase 19:Teora de Agencia (nivel introductorio) Bibliografa: -Por definir Martes 02 de junio Clase 20:Valor de Empresa y Poltica de Dividendos (nivel introductorio) Bibliografa: -Por definir Universidad de los Andes Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales 13 Jueves 04 de junio Clase 21:Estructura de Capital e Impuestos Corporativos Bibliografa: -Por definir Martes 09 de junio Clase 22:Estructura de Capital e Impuestos Corporativos (cont.) Bibliografa: -Por definir Jueves 11 de junio Clase 23:VP, VAN, TIR, Modelo de Gordon, Financial Distress Bibliografa: -Por definir Martes 16 de junio Clase 24:Comodn Jueves 18 de junio Clase 25:Comodn EXAMEN FINAL22 junio al 6 julioFecha por definir horario por definir