VALORACION DE EMPRESASGERENCIA DE FINANZAS

INTENGRANTES:

ALFARO GUTIERREZ, MILTON HUAMANI RODRIGUEZ, DANIEL MURGA PANIAGUA, ANDRE VITOR ADVINCULA, ARNOLD

1.

ContenidoINTRODUCCIÓN.................................................................................................................................1

1. CONCEPTO DE VALOR, PRECIO Y VALORACIÓN............................................................2

2. VALORACION DE LA EMPRESA.............................................................................................3

3. FINALIDADES DE UNA VALORACIÓN...................................................................................4

3.1 Causas internas:..................................................................................................................4

3.2 Causas externas..................................................................................................................4

4. MÉTODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS.....................................................................5

5. MÉTODOS ESTÁTICOS BASADOS EN EL BALANCE......................................................5

5.1.1 Valor Contable o Activo Neto (AN):...........................................................................6

5.1.2 Valor Contable Ajustado (VCA):................................................................................6

5.1.3 Valor de liquidación (VL).............................................................................................7

5.1.4 Valor Sustancial (VS):.................................................................................................7

5.2 Métodos basados en la cuenta de resultados.................................................................8

5.2.1 Valor de los beneficios. PER......................................................................................8

5.2.2 Valor de los dividendos...............................................................................................8

5.2.3 Múltiplo de las ventas..................................................................................................9

5.3 MÉTODOS MIXTOS BASADOS EN EL FONDO DE COMERCIO O DE GOODWILL10

6. METODOS BASADOS EN LA CREACIÓN DE VALOR......................................................11

7. MÉTODOS BASADOS EN EL DESCUENTO DE FLUJOS (CASH FLOW)..............................................15

7.1 FREE CASH FLOW (FCF).........................................................................................................16

7.2 CAPITAL CASH FLOW (CCF)...................................................................................................17

7.3 EQUITY CASH FLOW (ECF).....................................................................................................18

7.4 CASO PRÁCTICO:...................................................................................................................20

7.5 MÉTODOS A DESARROLLAR SON LAS SIGUIENTES:...............................................................22

7.5.1 Método del Equity cash flow o del valor de las acciones..............................................22

7.5.2 Método del Free cash flow...........................................................................................22

7.5.3 Método del Capital cash flow.......................................................................................23

7.5.4 Método del Valor presente ajustado (APV)..................................................................23

8. MODELOS DE VALORACIÓN DE OPCIONES REALES......................................................................25

8.1 Tipos de modelos de valorización de opción real.................................................................25

8.1.1 Modelo binomial...........................................................................................................25

8.1.2 Modelo Black-Scholes...................................................................................................26

8.1.3 Modelo de simulación de Montecarlo..........................................................................27

8.2 Estudio del caso aplicativo....................................................................................................28

Parámetros de la empresa Minera central Peruana.............................................................28

8.2.1 Modelo binomial...........................................................................................................30

8.2.2 Black-Scholes (B&S)......................................................................................................31

8.2.3 Simulación de Montecarlo............................................................................................32

9. Bibliografía...................................................................................................................................33

INTRODUCCIÓN

En la actualidad la valoración de empresas se ha convertido en una de las disciplinas del área de las finanzas que más interés ha suscitado y más evolución ha experimentado a lo largo del tiempo. Las novedades metodológicas y las consideraciones específicas de sus aplicaciones son motivo de numerosos artículos y trabajos de investigación.

La valoración de empresas es una temática que en el actual contexto económico se maneja con mayor frecuencia debido a que las empresas o parte de ellas están en constante movimiento mediante adquisiciones, ventas y fusiones. La valoración de una empresa es un proceso sistemático mediante el cual se identifican y se les asigna un valor a todos las partes que componen una empresa.Las razones o motivos por el cual se valora una empresa son diversas, el proceso de valoración es fundamental. Decidir el atractivo de un nuevo negocio, afrontar con éxito operaciones de compra-venta de empresas, negociar nueva financiación u operar en el mercado bursátil requieren estimar el valor de la empresa en estudio. Además, es imprescindible para evaluar la calidad de la gestión y perseguir el objetivo de crear valor para el accionista, que depende de la progresión del valor de la empresa. Los problemas surgen debido a que no existe un único enfoque para el tratamiento del problema. A lo largo de la historia, ha sido constante tanto la búsqueda de nuevos modelos de valoración, como la mejora de los modelos ya existentes. Además, no se ha establecido una clara distinción entre lo que es un modelo de valoración, una variante de un modelo, y método de valoración. Por tanto, es necesario en primer lugar distinguir los siguientes términos: modelos, variantes o desarrollos de un modelo, y métodos.Existe una amplia gama de metodologías para valorar una empresa, los cuales utilizan una gran diversidad de información de la empresa y también del entorno de la misma; en términos prácticos la aplicación de un método en particular estará en función de las características específicas de cada empresa y por supuesto tomando en cuenta el mercado o industria donde está compitiendo.

2. CONCEPTO DE VALOR, PRECIO Y VALORACIÓN

Bajo la premisa, “Sólo los necios confunden valor y precio” y, aunque son conceptos totalmente diferentes, a menudo son motivo de confusión por ello es importante antes de definir el concepto de valoración de empresas desarrollar y aclarar estos conceptos ya que resultan fundamentales en todo proceso de transacción.

El valor es un concepto económico, subjetivo y abstracto, no es único y depende de la situación personal y particular de los individuos. Hace referencia a la apreciación por parte de las personas de las cualidades de los objetos o cosas, por lo que es un concepto individual, particular y relativo de cada individuo.

Desde una perspectiva económica, podemos definir el valor como el “grado de utilidad o aptitud de las cosas para proporcionar bienestar o deleite o para satisfacer necesidades” (Rojo Ramírez, A. y García Pérez de Lema, D. 2003), por tanto, tiene una proyección futura muy importante que obliga a realizar una correcta planificación de las expectativas.

Cuanto más acertada sea esta planificación futura de expectativas, más representativo será el valor asociado a la misma.

Por el contrario, el precio es el importe monetario de la transacción, depende únicamente de las condiciones de mercado y es un valor de equilibrio en función de la oferta y demanda del bien en cuestión. Depende de la escasez del bien en el mercado, y puede ser distinto en el tiempo en función del acuerdo al que se llegue en cada momento en la negociación, por lo que es un hecho y no una opinión. Su determinación es el objetivo último que se persigue, e insistimos que es una función de la oferta y demanda del bien en un momento determinado.

Ilustración 1: Valor y precio

Fuente: Elaboración propia

3. VALORACION DE LA EMPRESALa valoración de una empresa es el proceso mediante el cual se cuantifican los elementos que constituyen una empresa tales como su patrimonio, su actividad, su potencial y eventualmente cualquier otro objeto susceptible de ser valorado. El concepto de valor de una empresa va más allá de sólo medir los activos tangibles, por lo que es un procedimiento que tiene un grado de dificultad considerable, es importante elegir un método de valoración que entregue resultados confiables y sobre todo que sea aplicable a la empresa.

El valor de una empresa está en función de los beneficios que reporta, los costos de inversión y la escasez de empresas similares; en consecuencia la valoración de empresas nunca nos entregará una cifra exacta ni única, dependerá de la situación de la empresa, del mercado y por supuesto del método utilizado.

Para encontrar el valor de una empresa es necesario construir escenarios que describan el posible comportamiento de la empresa y de su entorno, para esto es necesario definir hipótesis acerca del futuro, por lo que el resultado del estudio será un determinado intervalo en donde se puede ubicar el valor de la empresa. De la misma forma el valor de la empresa estará en función del objetivo para el cuál es la está valorando, por ejemplo: venta, fusión, privatización y otros. Finalmente la aproximación al valor de una empresa también estará afectado por la experiencia y por el juicio del equipo o persona que realizara el estudio.

En consecuencia, puede decirse que el método más apropiado de valoración ante un problema concreto dependerá esencialmente de la finalidad que se persiga con la valoración. La valoración debe contemplar el hecho de a quién se dirige y para qué se realiza.

4. FINALIDADES DE UNA VALORACIÓN

Las finalidades de una valoración se distinguen dos grupos de razones que justifican una valoración: causas internas y causas externas

4.1 Causas internas: Son dirigidas a los gestores de la empresa y entre ellas tenemos la separación de socios, incorporación de socios nuevos, transmisión de participaciones, incrementos y disminuciones de capital, sustitución del objeto social, cambio de domicilio y exclusión del derecho preferente de su suscripción.

4.2 Causas externasTienen como objetivo principal el demostrar el valor de unas empresas ante terceras personas o compañías. Generalmente se hace en casos Fusiones, absorciones y escisiones de empresas, tomas de control o compra de paquetes de acciones, adquisiciones de empresas, quiebras y suspensionesde pagos y transformación de sociedades.

Una valoración sirve para muy distintos propósitos:

1. Operaciones de compra-venta: Para el comprador, la valoración le indica el precio máximo a pagar mientras que para el vendedor, le indica el precio mínimo por el que debe vender. También le proporciona una estimación de hasta cuánto pueden estar dispuestos a ofrecer distintos compradores.

2. Salidas a bolsa: La valoración es el modo de justificar el precio al que se ofrecen las acciones al público.

3. Herencias y testamentos: La valoración sirve para comparar el valor de las acciones con el de los otros bienes.

4. Sistemas de remuneración basados en creación de valor: La valoración de una empresa o una unidad de negocio es fundamental para cuantificar la creación de valor atribuible a los directivos que se evalúa.

5. Identificación y jerarquización de los impulsores de valor (value drivers): Identificar las fuentes de creación y destrucción de valor

6. Decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa: La valoración de una empresa y de sus unidades de negocio es un paso previo a la decisión de: seguir en el negocio, vender, fusionarse, ordeñar, crecer o comprar otras empresas.

7. Planificación estratégica: Decidir qué productos/líneas de negocio/países/clientes… mantener, potenciar o abandonar. permite medir el impacto de las posibles políticas y estrategias de la empresa en la creación y destrucción de valor.

8. Procesos de arbitraje y pleitos: Requisito a presentar por las partes en disputas sobre precios la valoración mejor sustentada suele ser más próxima a la decisión de la corte de arbitraje o del juez (aunque no siempre).

5. MÉTODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

Todos los métodos de valoración existentes se basan en la determinación del valor de la empresa bajo dos enfoques distintos: Estático y dinámico

Los métodos estáticos determinan el valor de la empresa se determina por la suma de los elementos individuales que la componen, considerando tanto elementos tangibles como intangibles. De este modo, el valor se asocia a la suma de un conjunto de elementos que según sus características individuales poseen un valor, siendo la agregación de todos ellos el valor de la empresa. El valor determinado de este modo se denomina valoración patrimonial o analítica.

Por otra parte los métodos dinámicos estiman el valor de la empresa considerando a la empresa como un ente independiente con vida propia, cuya finalidad es obtener unos flujos futuros de rentas. Por tanto, se enfatiza en las rentas futuras que se esperan obtener descontadas al momento actual. De esta manera, se valora la empresa mediante el potencial futuro de obtención de rentas. Desde esta óptica, los aspectos a tener en cuenta son las rentas futuras a obtener, el periodo futuro a considerar, el valor residual transcurrido dicho periodo y la tasa de descuento a aplicar.

Tabla 1: Principales métodos de valoración

BALANCE CUENTA DE

RESULTADOS

MIXTOS

(GOODWILL)

DESCUENTO DE FLUJOS

CREACIÓN DE VALOR

OPCIONES

Valor contable

Valor contable ajustado

Valor de liquidación

Valor sustancial

Múltiplos de: beneficio PER

Ventas

EBITDA

Otros múltiplos

Clásico

Unión de expertos

Renta abreviada otros

Flujo para la deuda

Flujo para acciones

Dividendos

APV

Free cash flow

EVA

Beneficio económico

Cash value added

CFROI

Black y Scholes

Opción de invertir

Ampliar el proyecto

Aplazar la inversión

Usos alternativos

6. MÉTODOS ESTÁTICOS BASADOS EN EL BALANCE

Es la metodología más antigua en lo que respecta a la valoración de empresas y ofrece una valoración de tipo patrimonial es decir basado en los activos de la empresa y con una perspectiva estática. Se trata de determinar el valor de la empresa sin tener en cuenta las

expectativas de futuro, considerando únicamente los elementos patrimoniales que componen el negocio. Por tanto, se entiende el valor del patrimonio como la agregación de los elementos que lo componen.

En el paraguas estático que acoge a estos métodos, tiene una importancia fundamental el inventario y la valoración individual de los elementos que componen el patrimonio y no tiene en cuenta la rentabilidad futura del negocio, ni los proyectos futuros de la empresa. Se basa, pues, en los principios contables y en valores de tasación, con la eliminación de los activos ficticios.

Los métodos estáticos o analíticos pueden aplicarse principalmente a:

Negocios en liquidación o con resultados negativos. Empresas con activos fijos muy importantes (inmuebles con plusvalías). Valoración de pequeños negocios, apoyándolo con algún otro método basado en

múltiplos. Negocios donde resulte muy difícil realizar planificaciones a largo plazo.

6.1.1 Valor Contable o Activo Neto (AN):

Es el valor contable del Patrimonio Neto también denominado valor en libros, patrimonio neto, recursos propios o fondos propios de la empresa. De manera simplificada está representado por el número que aparece en los recursos propios del balance (capital y reservas). Esta cantidad es también la diferencia entre el activo total y el pasivo exigible.

Tabla 2 : Balance general ABASCAL. SA

Supongamos una empresa cuyo balance es el que aparece en la tabla 2. El valor contable o valor en libros de las acciones (capital más reservas) es 80 millones de euros. También se puede calcular como la diferencia entre el activo total (160) y el pasivo exigible (40 + 10 + 30), es decir, 80 millones

6.1.2 Valor Contable Ajustado (VCA): Es el valor del Patrimonio Neto ajustado a los precios de mercado (valores de reposición).Se aplicarán valores de tasación para los inmuebles. Presenta el problema de la valoración para activos en los que no existe mercado secundario de referencia, lo que comporta una cierta subjetividad para los mismos. Como ejemplo, los bienes usados o muy específicos sin posibilidad de venta.

Tabla 3: Balance General ABASCAL.SA

Por ejemplo, si consideramos que:- los deudores incluyen €2 millones de deuda incobrable, esta partida debería figurar por un valor de €8 millones- los inventarios, después de descontar partidas obsoletas sin valor y de revalorizar las restantes a su valor de mercado, representan un valor de €52 millones- los activos fijos (terrenos, edificios y maquinaria) tienen un valor, según un experto, de €150 millones, y- el valor contable de las deudas a proveedores, bancos y a largo plazo es igual a su valor de mercado,El balance ajustado sería el que aparece en la tabla 3. El valor contable ajustado es 135 millones: activo total (215) menos pasivo exigible (80). En este caso, el valor contable ajustado supera en 55 millones al valor contable.

6.1.3 Valor de liquidación (VL)Es el valor de la empresa en el supuesto de no continuidad, por lo que se interrumpe la gestión continuada. En este caso se producirá la venta de los activos por separado (no en bloque) y el pago de los pasivos y gastos de liquidación, por lo que los activos se deprecian con la liquidación y los pasivos pueden aumentar para hacer frente a posibles indemnizaciones a los asalariados, honorarios de liquidadores, costes de cese de la actividad, etc.

A partir del ejemplo de la tabla 3, si los gastos de indemnización a empleados y todos los demás gastos asociados a la liquidación de la empresa Abascal S.A. fuesen 60 millones, el valor de liquidación de las acciones sería 75 millones (135-60).Lógicamente, la utilidad de este método está restringida a una situación muy concreta, como es la compra de la empresa con el fin de liquidarla posteriormente

6.1.4 Valor Sustancial (VS): Representa la inversión que se tendría que realizar para constituir una empresa en idénticas circunstancias a la que se pretende valorar. Por tanto se deben valorar los activos bajo el supuesto de continuidad, considerando únicamente los que estén afectos a la explotación incluidos ciertos activos ficticios necesarios como los gastos de constitución, ya que éstos son precisos para el inicio de la actividad. Todos estos activos se valorarán a valor de mercado, siendo apropiado en este caso aplicar el valor de reposición. Se considerarán exclusivamente los activos afectos a la explotación, y no los activos ajenos a la misma.

En cualquier caso, la valoración que se hace de la empresa es una valoración patrimonial y estática, esto es, sin tener en cuenta el flujo de renta futuro que puede aportar el mismo.

Se suelen distinguir tres clases de valor substancial:

- Valor substancial bruto: es el valor del activo a precio de mercado (en el ejemplo de la tabla 3: 215).

- Valor substancial neto o activo neto corregido: es el valor substancial bruto menos el pasivo exigible. También se

Conoce como patrimonio neto ajustado, que hemos visto en el apartado anterior (en el ejemplo de la tabla 3: 135).

- Valor substancial bruto reducido: es el valor substancial bruto reducido sólo por el valor de la deuda sin coste (en el ejemplo de la tabla 3: 175 = 215 - 40). Los 40 millones que se restan corresponden a los proveedores

6.2 Métodos basados en la cuenta de resultados A diferencia de los métodos anteriores, estos métodos se basan en la cuenta de resultados de la empresa.Determinan el valor de la empresa a través de la magnitud de los beneficios, de las ventas o de otro indicador. Así, por ejemplo, es frecuente hacer valoraciones rápidas de empresas cementerasMultiplicando su capacidad productiva anual (o sus ventas) en toneladas por un coeficiente (múltiplo).También es frecuente valorar estacionamientos de automóviles multiplicando el número de plazas por un múltiplo y valorar empresas de seguros multiplicando el volumen anual de primas por un múltiplo. En esta categoría se incluyen los métodos basados en el PER: según este método el precio de la acción es un múltiplo del beneficio

6.2.1 Valor de los beneficios. PERSegún este método, el valor de las acciones se obtiene multiplicando el beneficio neto anual por un coeficiente denominado PER (iniciales de price earnings ratio), es decir:

Valor de las acciones = PER x beneficio

El PER de una acción indica el múltiplo de beneficio por acción que se paga en la bolsa.

Considere la siguiente cuenta de resultados y la relación PER de la lámina anterior:

6.2.2 Valor de los dividendosLos dividendos son los pagos periódicos a los accionistas y constituyen, en la mayoría de los casos, el único flujo periódico que reciben las acciones.Según este método, el valor de una acción es el valor actual de los dividendos que esperamos obtener de ella. Para el caso de perpetuidad, esto es, una empresa de la que se esperan dividendos constantes todos los años, este valor puede expresarse así:Valor de la acción = DPA / Ke

Siendo: DPA = dividendo por acción repartido por la empresa. Ke = rentabilidad exigida a las accionesLa rentabilidad exigida a las acciones, también llamada coste de los recursos propios, es la rentabilidad que esperan obtener los accionistas para sentirse suficientemente remunerados. Se obtiene sumando a la rentabilidad de los bonos del Estado a largo plazo la prima de riesgo de la empresa.Si se espera que el dividendo crezca indefinidamente a un ritmo anual constante g, la fórmula anterior se convierte en la siguiente:Valor de la acción = DPA1 / (Ke - g); siendo DPA1 los dividendos por acción del próximo año.

6.2.3 Múltiplo de las ventasEste método de valoración, empleado en algunos sectores con cierta frecuencia, consiste en calcular el valor de una empresa multiplicando sus ventas por un número. Por ejemplo, una oficina de farmacia se valora con frecuencia multiplicando sus ventas anuales (en euros) por 2 ó por otro número, según la coyuntura del mercado. También es habitual valorar una planta embotelladora de refrescos multiplicando sus ventas anuales en litros por 4 ó por otro número, según la coyuntura del mercado.

6.3 MÉTODOS MIXTOS BASADOS EN EL FONDO DE COMERCIO O DE GOODWILL

El fondo de comercio es en general el valor que tiene mi empresa por encima de su valor contable o valor contable ajustado esto se da debido a que en la valoración clásica de los métodos estáticos tenemos el valor de la empresa pero no tomamos en cuenta a el valor de la empresa con respecto a los competidores, como puede ser el valor de mi marca, alianzas estratégicas, calidad, liderazgo sectorial, etc.

Estos métodos parten de un punto de vista mixto en el que realizan la valoración estática de los activos de la empresa y esto le adicionamos una plusvalía (dinamicidad) que trata de cuantificar a los beneficios futuros que generará la empresa y que están relacionado

A grandes rasgos:

La ecuación nos genera la valoración correcta, según los métodos mixtos se da por la suma del valor estático de los activos más los beneficios futuros

En el siguiente podemos ver algunos de los métodos mixtos y la forma de Calcularlos:

valor de la empresa

Método de valoración"clásico"

v = A + (n x B) para empresas industriales, o v = A + (z x F) para el comercio minorista

A = valor del activo neto; n = coeficiente comprendido entre 1,5 y 3; F = facturación

B = beneficio neto; z = porcentaje de la cifra de ventas.

Método de la Unión de Expertos Contables Europeos (UEC)16

Si se despeja V = A + an (B - iV), se obtiene:

v = [A+(anxB)] / (1+i an)

Método indirecto o método "de los prácticos"

v = (A+B/i)/2 que también puede expresarse como v=A+(B-iA)/2ii suele ser el tipo de interés de los títulos de renta fija del Estado a largo plazo. B es muchas veces el beneficio medio de los últimos tres años. Tiene muchas variantes, que resultan de ponderar de manera distinta el valor sustancial y el valor de capitalización de los beneficios.

Método anglosajón o método directo

v = A + (B - iA) / tm

La tasa tm es la tasa de interés de los títulos de renta fija multiplicada por un coeficiente comprendido entre 1,25 y 1,5 para tener en cuenta el riesgo.

Fuente: Métodos de Valoración de Empresas- Pablo Fernández

Supongamos que tenemos los siguientes estados de una empresa:

lizada de la rentabilidad diaria

6.3.1 Modelo de simulación de Montecarlo

Se basa en la simulación de miles de trayectorias que el valor del activo subyacente puede tomar durante la vida de la opción, dados los límites del cono de incertidumbre definido por la volatilidad de dicho activo.Su flexibilidad le permite modelar y combinar las distintas incertidumbres.Con la finalidad de facilitar la toma de decisiones en condiciones de incertidumbre, se evalúan, mediante la simulación cursos alternativos de acción, basados en hechos y suposiciones, utilizando un modelo matemático.

Para analizar la aplicación del método, se podrían considerar las siguientes fases:

Determinar la distribución de probabilidades de las variables asignadas mediante los datos estadísticos de los que se disponga.

Obtener una serie aleatoria para generar una serie de valores que tenga las características de la distribución real que se quiere simular.

Grafico 3. Grafico del modelo de Montecarlo

Cuando se simula con el método de Montecarlo se analizan todas las variables que afectan el valor de venta y se busca que determinar que distribución siguen estas en intervalos de tiempos pequeños.

El valor del activo subyacente se determina por la siguiente fórmula:

Donde:St: Activo subyacenteμ: Tasa de retorno libre de riesgoσ: Volatilidad del activo subyacentedz: Proceso de Wiener con desviación típica de 1 y media 0Δt: Vencimiento de la opción en años por número de periodos

6.4 Estudio del caso aplicativo

Minera Central Peruana tiene una Mina en la etapa de producción y dos proyectos en etapa de desarrollo, el proyecto A con estudio de factibilidad y estudio de impacto ambiental (EIA) completados, y el proyecto B en la etapa desarrollo ya con estudio de prefactibilidad.La producción en la Mina, la única de la empresa en producción, la cual terminan sus operaciones a fines del año 2015. La compra del Proyecto A en el 2009 afirmó la estrategia de la empresa, consistente en asegurar un flujo de caja para los accionistas hacia el financiamiento y desarrollo de su principal proyecto: el Proyecto B.

Elaboración Propia

El valor de mercado de la empresa está determinado por el valor de la cartera de opciones y por el de las inversiones en funcionamiento, estimado a partir de las actualizaciones de los flujos netos de caja esperados de los recursos actuales. Esto se representa con la fórmula:

Valor de empresa = FCD de la empresa + Valor opciones implícitas de los proyectos

Elaboración Propia

Parámetros de la empresa Minera central Peruana

Determinación del KE ValoresCosto efectivo de la deuda (KD) 8.86%E/A 91.80%D/A 8.20%rf 6.14%rm* (Rendimiento promedio del S&P 500 desde 1928) 11.20%