Jornada de Análisis de Mercados Afi - diciembre 2014

Entorno global y de España

Diciembre de 2014

Emilio Ontiveros

Ángel Berges

Matías Lamas

José Manuel Amor

Jornada de Análisis Económico y de Mercados

Jornada de Análisis

Económico y de Mercados

Previsiones de crecimiento económico para 2014-15

2Fuente: Afi, FMI

Previsiones de crecimiento para las principales economías

Práctico estancamiento

del área euro

Mejor comportamiento

relativo de EEUU y Reino

Unido

Moderación crecimiento

en China

Desaceleración acusada

de LatAm (en particular,

Brasil) y Rusia

2013 2014 2015 2014 2015

Mundo 2.7% n.d. n.d. 3.3% 3.8%

Desarrolladas 1.4% n.d. n.d. 1.8% 2.3%

EEUU 2.2% 2.2% 3.3% 2.2% 3.1%

Área euro -0.4% 0.8% 0.9% 0.8% 1.3%

Alemania 0.2% 1.5% 1.0% 1.4% 1.5%

Francia 0.4% 0.4% 0.6% 0.4% 1.0%

Italia -1.9% -0.3% 0.4% -0.2% 0.8%

España -1.2% 1.3% 1.8% 1.3% 1.7%

Japón 1.5% 0.9% 1.0% 0.9% 0.8%

Reino Unido 1.7% 3.0% 2.6% 3.2% 2.7%

Emergentes 4.9% n.d. n.d. 4.4% 5.0%

Brasil 2.5% 0.2% 1.3% 0.3% 1.4%

México 1.1% 2.4% 3.4% 2.4% 3.5%

Rusia 0.9% 0.5% 0.7% 0.2% 0.5%

India 4.9% 5.4% 5.5% 5.6% 6.4%

China 7.7% 7.4% 7.0% 7.4% 7.1%

Afi FMI octubre



3Fuente: Afi, Bloomberg, Bruegel

BCE: nueva política de balance

Tamaño de balance del BCE (miles de millones de euros)

1.700

1.900

2.100

2.300

2.500

2.700

2.900

3.100

3.300

e0

9

j09

e1

0

j10

e1

1

j11

e1

2

j12

e1

3

j13

e1

4

j14

+1bn

Activos elegibles para operaciones con

Eurosistema (miles millones EUR)

6,578

433

2,239

1,489

1,412

684

1,214

329

97

229

361

98

301

113

0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000

Deuda pública. Estado

Deuda pública. Adm. Regional

Deuda bancaria senior

Covered bonds

Bonos corporativos

ABS

Otros activos negociables

Utilizados como colateral Activos elegibles



4Fuente: Afi, INE

El cuadro macro de la economía española para 2014-2015

Cuadro macroeconómico de

España

Máxima dependencia del avance de la demanda nacional

tasa anual (%) 2013 2014 2015 2014 2015

PIB -1,2 1,3 1,8 _+0,2 _+0,3

Consumo Final -2,4 1,9 1,5 _+1,1 _+0,9

Hogares -2,3 2,3 1,8 _+0,8 _+0,5

AA.PP. -2,9 0,8 0,6 _+1,9 _+2,0

FBCF -3,7 2,6 3,1 _+2,5 _+0,4

Bienes de equipo 5,6 11,6 6,1 _+3,9 _+0,3

Construcción -9,2 -2,8 1,4 _+1,8 _+0,6

Demanda nacional (1) -2,7 1,9 1,7 _+1,2 _+0,7

Exportaciones 4,3 4,5 4,9 -0,3 -1,2

Importaciones -0,4 7,6 5,1 _+3,7 _+0,1

Demanda externa (1) 1,4 -0,6 0,1 -1,0 -0,4

Empleo (EPA) -3,1 1,1 1,6 _+0,2 _+0,3

Tasa de paro (EPA), % 26,1 24,5 23,2 -0,4 -0,8

(1) Aportación al crecimiento del PIB

AfiDiferencia con

última jornada



5Fuente: Afi

Condicionantes del escenario Afi de crecimiento

Condicionantes internos Condicionantes externos

Mecanismos de integración en Europa

Comercio mundial

Estrategia de salida de la crisis en el área euro

Modelo productivo

Desapalancamiento

Recuperación laboral

Precios y salarios

1

2

Estabilidad política Coordinación de la política económica del área euro



6Fuente: Afi

2015, año de riesgo político: Grecia, España y UK los focos

Nov-15

Departamento de Análisis Económico y de Mercados

Diciembre de 2014

Posicionamiento global

en mercados financierosJornada de Análisis Económico y de Mercados

David Cano

Miguel Arregui



Escenario central Afi

8

Escenarios a corto y largo plazo para el área euro

Fuente: Afi

Escenarios

Bajo crecimiento

económico

Más QE

Más reformas

Más QE

Mismas reformas

Mismo QE

Mismas reformas

Corto plazo:

+ + + Activos de riesgo

Largo plazo:

+ + Activos de riesgo

Salida de la crisis, pero con

mayores niveles de deuda.

Corto plazo:

+ + + Activos de riesgo

Largo plazo:

+ Activos de riesgo

Salida de la crisis con mayores

niveles de deuda y problemas

estructurales.

Corto plazo:

- - Activos de riesgo

Largo plazo:

- Activos de riesgo

Salida de la crisis con problemas

estructurales, pero con menos

deuda.

Corto plazo:


Largo plazo:

+ Activos de riesgo

Salida parcial de la crisis.

Mayores niveles de deuda.

Corto plazo:


Largo plazo:

- Activos de riesgo


Problemas estructurales y mayor

probabilidad de defaults

Corto plazo:

- - - Activos de riesgo

Largo plazo:

- - - Activos de riesgo


Problemas estructurales y mayor

probabilidad de defaults.

Corto plazo: hasta 1 año. Largo plazo: en adelante + esperamos una evolución positiva para los activos de riesgo; - esperamos una evolución negativa.

Alto crecimiento

económico

Escenario alternativo



9

Deuda soberana núcleo del área euro

Rentabilidad esperada en deuda alemana a 10 años durante los próximos 6 y 12 meses

Fuente: Afi

Recomendación: potencial reducido a 12 meses. Infraponderamos los bonos con cupón

nominal. Mayor valor en los bonos vinculados a la inflación.

Principales ideas

Rentabilidad

Devengo

Variación TIR

+ 0.75%

- 0.45%*

+ 0.30%

*Asumiendo un TIR ALE 10 años en línea con las exhibidas en la página 13 y usando el DBR 1% Ago2024, cuya duración modificada era 9.2 a finales de noviembre de 2014.

+ 0.40%

+ 1.30%*

+ 1.70%

6 meses 12 meses



10

Deuda soberana periférica del área euro

Rentabilidad prevista (%) en deuda

pública española a julio 2015**

Fuente: Afi

Recomendación: comprar periféricos a largo plazo hasta mayo-junio. Largo periféricos* y

corto núcleo en la zona 5-10 es otra idea de inversión para los próximos meses.

Principales ideas

Pendientes (pb) de deuda

española según previsiones Afi

**Rentabilidad prevista comprando hoy y manteniendo hasta julio de 2015 diferenciando

entre margen (devengo) y ganancia en precio

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

d-14 j-15 d-15 j-16 d-16

2-10 2-5 5-10

0

1

2

3

4

5

AB

R17

OC

T1

9

OC

T2

0

AB

R21

EN

E22

OC

T2

3

OC

T2

4

JU

L26

OC

T2

8

JU

L32

Margen

Plusvalía

Total

Reducción de

pendientes

*Incluyendo ESP, POR e ITA y excluyendo GRE e IRL.



11

Renta fija privada investment grade del área euro

Fuente: Afi, BoAML

Recomendación: comprar riesgo periférico de empresas saneadas y plazos largos. Deuda

senior frente a covered bonds. Largos en deuda subordinada e híbrida de emisores

corporativos y bancarios con niveles de capital elevados.

Principales ideas

Diferencial (pb) y duración (años) de la

renta fija privada núcleo y periférica

Diferencial (pb) y duración (años) de la deuda

senior bancaria frente a covered bonds

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

e-05 j-06 e-08 j-09 e-11 j-12 e-14

Dif

ern

cia

l d

e T

IR (p

b)

TIR SNR-CB Dur SNR-CB (dcha)

Dif

ere

nc

ial d

e d

ura

ció

n (

añ

os)Deuda senior: menos

duración y más TIR

4,0

4,2

4,4

4,6

4,8

5,0

5,2

5,4

5,6

0 100 200 300 400 500

Dura

ció

n (

años)

Diferencial (ASW; pb)

Núcleo Periferia Núcleo actual Periferia actual

Deuda periférica: mismo

diferencial y menor duración



12

Renta fija privada high yield del área euro

Diferencial frente a swap de la deuda privada high yield EUR

por plazos (pb; izda) y diferencial entre ambos (pb; dcha)

Fuente: Afi, BoAML

Recomendación: empresas “poco” endeudadas, plazos cortos (0-4 años) y, sobre todo,

referencias muy líquidas.

Principales ideas

-100

-50

0

50

100

150

200

300

400

500

600

700

800

900

1.000

d-09 d-10 d-11 d-12 d-13

Dif (dcha) HY EUR 2-4Y HY EUR 4-6Y

Prácticamente sin pendiente



13

Ideas para renta variable europea

Fuente: Afi

Principales ideas

Sectores recomendados y no recomendados

Alta rentabilidad por dividendo.

Consumo cíclico y servicios.

Visibilidad en beneficios y cash.

Alta vinculación a economías

emergentes.

Presiones a la baja en ROE.

Value excesivamente caros.

Seguros y, en menor medida, telecom y

utilities.

Transporte y autos. En menor medida, ocio.

Tecnología, salud y lujo.

Recursos naturales, química y energía.

Bancos

Consumo no cíclico: alimentación y tabaco.

Renta variable del área euro



14

Deuda soberana emergente

EMBI spreads de emergentes y modelo Afi (pb)*

Fuente: Afi, Bloomberg

Recomendación: neutrales, salvo en Rusia y Latinoamérica, donde estamos infraponderados.

Evitamos exposición en local currency.

Principales ideas

*Modelo basado en: tipos de cambio efectivos nominales, crecimiento del PIB y previsiones para los Fed Funds

100

200

300

400

500

600

700

800

m-04 s-05 m-07 s-08 m-10 s-11 m-13 s-14

EMBI EMBI estimado

Hoy: 335pb

Dic15: 320pbEsperamos una ligera reducción de

diferenciales que no servirá para

compensar el repunte de tipos base.

Según nuestras previsiones, el 10

años de EEUU podría repuntar unos

30pb de aquí a finales de 2015.



15

Renta variable emergente

Fuente: Lyxor

Recomendación: “demasiada” exposición a materias primas y sectores sensibles (finanzas).

Infraponderados, salvo en Asia, donde estamos ligeramente sobreponderados.

Principales ideas

Composición sectorial de las principales bolsas desarrolladas y emergentes

Sectores Ibex 35 S&P 500 Eurostoxx Brasil Rusia India China Japón

S. Financieros 41,9% 16,0% 26,9% 37,6% 16,4% 19,0% 59,3% 16,2%

S. Públicos 13,2% 3,0% 6,4% 7,5% 1,4% 4,0% 2,2% 2,1%

S. Consumidor 11,9% 3,3% 7,2% 10,7%

Teleco 11,8% 2,5% 5,3% 2,5% 5,7% 2,8% 2,6% 5,3%

Productos

Industriales

11,2% 9,7% 12,5% 4,5% 5,7% 2,6% 23,5%

Oil & gas 6,9% 10,4% 9,5% 14,2% 55,0% 12,5% 22,9% 1,1%

Salud 1,6% 13,7% 6,0% 8,9% 1,6% 6,2%

Materias básicas 0,7% 9,6% 11,6% 6,4%

Bienes de consumo 0,4% 16,4% 15,0% 23,2%

Tecnología 0,4% 19,9% 4,2% 1,5% 21,6% 5,3%

Materiales 3,5% 9,8% 7,6% 2,9%

Productos primera

necesidad

9,4% 10,1% 11,2% 0,8%

Productos consumo

no básico

11,9% 6,7% 5,0%

Jornada de Análisis de Mercados Afi - diciembre 2014

Economy & Finance

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