VIIÁREA DE FINANCIACIÓN E INVERSIÓN

- Mario del Rosal -

1. INVERSIÓN Y FINANCIACIÓNLa inversión y la financiación son las dos caras del proceso productivo de la empresa

desde el punto de vista financiero. La inversión comprende la adquisición, por parte de laempresa, de la fuerza de trabajo y los medios de producción necesarios para su actividad. Porsu parte, la financiación se refiere a la obtención de los recursos económicos que la empresaprecisa para afrontar dicha adquisición.

Así pues, la labor del área de inversión será averiguar la mejor manera de utilizar losrecursos económicos de la empresa para, a través del proceso productivo, lograr el máximobeneficio. Por su parte, el área de financiación tratará de obtener dichos recursos al menorcoste posible.

2. EL INTERÉSCuando alguien recibe prestado dinero que es propiedad de otro durante un

determinado periodo de tiempo, ocurren dos hechos fundamentales:

– Por un lado, quien recibe el dinero prestado (deudor o prestatario) tendrá derechoa utilizarlo como si fuera suyo durante el tiempo estipulado, de modo que podráfinanciar con él las actividades productivas o de consumo que quiera y,consecuentemente, podrá apropiarse del beneficio o disfrutar de la satisfacción quedicho dinero le permita.

– Por otro, quien lo presta (acreedor o prestamista) cederá el derecho de utilizaciónde su dinero durante el periodo acordado, aunque no su propiedad, por lo que deberáserle devuelto tras el tiempo establecido. Esta cesión temporal del uso supone larenuncia al dinero prestado, por lo cual exigirá ser compensado, ya que dicharenuncia le impedirá obtener el beneficio o la satisfacción que su utilización lepermitiría.

La compensación que recibirá el acreedor por la cesión del derecho de uso de su dinerodeberá ser pagada por el deudor, que se obliga a ello al acordar el préstamo. Dichacompensación recibe el nombre de interés y es, para el primero, el rendimiento de lainversión realizada y, para el segundo, el coste de la financiación obtenida.

Durante mucho tiempo se ha considerado el cobro de intereses como una actividadinmoral o, incluso, delictiva (usura), ya que permite a quien posee riqueza aprovecharse de lapobreza o la necesidad de otros para incrementar aún más su opulencia, algo que,evidentemente, agrava las desigualdades económicas y la miseria. Sin embargo, en la

sociedad capitalista, se considera un derecho tan arraigado e indiscutible como el de propiedadprivada o el de libertad de empresa.

El interés se mide siempre en función de la cantidad de dinero prestada, de manera que sucálculo se define siempre en términos relativos, según el importe de la operación. Para ello, elinterés viene dado en forma de porcentaje, una cifra que, al aplicarse al capital prestado,determina el montante de intereses en euros. A este porcentaje se le llama tipo de interés.

El tipo de interés depende fundamentalmente de dos variables: el tiempo y el riesgo.Cuando mayor sea la duración de la operación, es decir, cuanto más tiempo pase hasta ladevolución completa de la cantidad prestada, mayor interés exigirá el prestamista, ya que surenuncia a los posibles frutos del dinero será mayor. Y cuanto mayor sea el riesgo de impagoasociado al prestatario o al tipo de operación, es decir, cuanto más altas sean las posibilidadesprevisibles de que el deudor no pueda hacer frente al pago de la cantidad prestada, mayor será elinterés exigido por el acreedor, ya que, de este modo, obtendrá su compensación más rápidamente.

Existen dos formas básicas de presentar los tipos de interés:

– Tipo de interés nominal (TIN). Expresa el porcentaje del capital prestado que debepagarse en concepto de intereses al concluir cada período de pago estipulado, sea cual seaéste. Así, existen intereses nominales anuales, trimestrales, semanales...

– Tasa Anual Equivalente (TAE). Indica el tipo de interés anual equivalente al tiponominal establecido en cualquier operación de financiación. Esta tasa incluye, además delinterés, otros costes derivados de la operación, gastos o comisiones. Por ello, permitecomparar directamente distintas fuentes de financiación de forma homogénea sinnecesidad de hacer ningún cálculo especial. Cualquier operación de préstamo o inversiónrealizada por una entidad financiera exige, por ley, la publicación de la TAE.

Por otro lado, existen dos clases de tipos de interés en función de su variabilidad:

– Tipo de interés fijo. Es un porcentaje estipulado al principio de la operación que semantiene invariable a lo largo del periodo de tiempo que dure la devolución.

– Tipo de interés variable. Su cuantía es revisada periódicamente con el objetivo de teneren cuenta la evolución de la economía. Para establecer este tipo, se toma como referencia uníndice determinado, como el Euribor (€) el Libor (₤) o el Federal Funds Rate ($).

3. CONCEPTO Y TIPOS DE INVERSIÓNDada su naturaleza, el objetivo de la inversión será seleccionar las mejores opciones entre las

diversas posibilidades que se presentan para alcanzar el máximo beneficio. A esta clase deinversión, en la que la empresa dedica su capital a una actividad de producción propia, se ladenomina inversión productiva.

Sin embargo, existe un segundo tipo de inversión posible: la inversión financiera. En lugarde comprar factores productivos, consiste en adquirir títulos (bonos, acciones…) que otorganderechos sobre los beneficios de otras empresas o que constituyen préstamos a favor del titular.Así, mientras la inversión productiva supone una apuesta por un proyecto productivo propio, lainversión financiera consiste en apostar por proyectos ajenos en cuyas posibles ganancias laempresa pretende participar de forma más o menos indirecta.

Además, es preciso distinguir claramente la inversión, cualquiera que sea su tipo, de otra clasede operación con la que suelen confundirse: la especulación. Ésta consiste, simplemente, en laadquisición de una mercancía a un determinado precio con la intención de venderla en el futuro aun precio superior, pero sin llevar a cabo transformación ni creación de valor alguna.

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4. ELEMENTOS DE LA INVERSIÓNAunque cualquier proyecto de inversión puede contemplarse desde varios puntos de vista, la

perspectiva económica que vamos a manejar tiene en cuenta solamente los flujos de dinero omonetarios que se producen a lo largo del tiempo, es decir, la corriente de pagos y cobros.

Así, los elementos de análisis que conformarán cualquier inversión serán los siguientes:

– Desembolso inicial: D0. Es el pago inicial que requiere la inversión.

– Flujos netos de caja o cash-flows: Fi (i = 1, 2 … n). Son los flujos monetarios que seirán produciendo a lo largo del período de vida de la inversión. Están compuestos por:

– Cobros: Ci. Entradas efectivas de dinero.

– Pagos: Pi. Salidas efectivas de dinero.

– Número de años de duración de la inversión (n).

Estos elementos suelen representarse de forma simplificada del siguiente modo:

-D0 / F1 / F2 / F3 / … / Fn

Ejemplo resuelto: Una empresa compra una máquina al contado por 5.000€ para poner enmarcha un proyecto de inversión de cuatro años de duración. Cada año, los gastos serán de 500€ ylos cobros que espera recibir ascenderán a 2.500€. Al final, la máquina tendrá un valor residual de600€. Identifica el desembolso inicial y los flujos netos de caja y representa el proyecto de inversión.

Solución: -5.000 / 2.000 / 2.000 / 2.000 / 2.600

4.1. Cobros e ingresos, pagos y costesEs importante distinguir entre los flujos netos de caja y los beneficios. Los primeros, como

hemos visto, son las diferencias entre cobros y pagos. Los segundos, sin embargo, son el resultadode restar los costes a los ingresos. Es decir:

FLUJOS NETOS DE CAJA = COBROS – PAGOS

BENEFICIOS = INGRESOS – COSTES

La diferencia entre cobros e ingresos y entre pagos y costes se basa en el momento en el que secontabilizan. Los cobros y los pagos tienen en cuenta el momento en el que efectivamente el dineroentra o sale de la empresa, mientras que los ingresos y los costes consideran el momento en el quese adquiere un derecho de cobro o una obligación de pago.

Si, por ejemplo, una empresa vende un producto en enero por valor de 2.000€ para serpagado en cuatro plazos mensuales de 500€ cada uno, la contabilización se produciría así:

Concepto Importe Fecha

Ingreso 2.000 Enero

Cobro 500 Febrero

Cobro 500 Marzo

Cobro 500 Abril

Cobro 500 Mayo

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5. MÉTODOS DE VALORACIÓN Y SELECCIÓN DE INVERSIONESPuesto que los recursos financieros de la empresa son limitados y los proyectos de

inversión posibles son múltiples, es imprescindible contar con métodos eficaces que permitanvalorar las diferentes opciones disponibles para seleccionar la más adecuada en cada caso.

Hay dos clases de métodos de valoración y selección de inversiones:

– Métodos estáticos. Consideran constante el valor del dinero a lo largo del tiempo. El másutilizado es el método del plazo de recuperación o pay-back.

– Métodos dinámicos. Consideran variable el valor del dinero a lo largo del tiempo. Losmás importantes son el método del valor actual neto (VAN) y el de la tasa interna derentabilidad (TIR).

Aunque los métodos estáticos son más sencillos, es obvio que resultan mucho menos realistas.

6. MÉTODOS ESTÁTICOS: PLAZO DE RECUPERACIÓN O PAY-BACKEl plazo de recuperación o pay-back es un método de valoración de inversiones

que trata de determinar el plazo de tiempo que tarda en recuperarse exactamente eldesembolso inicial gracias a los flujos netos de caja. El objetivo es elegir aquel proyectoque lo haga en el menor plazo posible.

Si los flujos netos de caja no son constantes, habrá que ir acumulándolos paulatinamentehasta alcanzar el desembolso inicial. Si el resultado no fuera exacto, se haría una aproximaciónconsiderando que el flujo de caja se recupera de forma regular y continua durante el último año.

Ejemplo resuelto: Un proyecto de inversión de cuatro años de duración requiere undesembolso inicial de 10.000€. Los flujos netos de caja obtenidos son: 7.000€ en el primer año,2.000€ en el segundo, 1.000€ en el tercero y 2.000€ en el cuarto. ¿Cuál es el plazo de recuperación?

Solución: tres años.

Ejemplo resuelto: Un proyecto de inversión de seis años de duración requiere un desembolsoinicial de 50.000€. Los flujos netos de caja obtenidos son: 10.000€ en el primer año, 15.000€ en elsegundo y el tercero, 20.000€ en el cuarto, 10.000€ en el quinto y 25.000 € en el sexto. ¿Cuál es elplazo de recuperación?

Solución: tres años y seis meses.

Cuando los flujos netos de caja sean constantes a lo largo del tiempo (es decir, Fi = F) el cálculodel plazo de recuperación de la inversión se hará según la siguiente fórmula:

T=D0

F

Donde T es el plazo de recuperación, D0, el desembolso inicial y F, el flujo neto constante decaja.

Ejemplo resuelto: Un proyecto de inversión de siete años requiere un desembolso inicial de5.000€. Cada año, los cobros ascienden a 2.000€ y los pagos, a 750€. ¿Cuál es el plazo de recuperaciónde esta inversión?

Solución: cuatro años.

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Evidentemente, este método da prioridad a los proyectos más rápidos en la recuperación deldesembolso inicial, pero tiene algunos inconvenientes graves:

– No tiene en cuenta los momentos en los que se generan los flujos anteriores alplazo de recuperación. Así, el plazo de recuperación no distinguiría entre los ejemplos Ay B que se muestran a continuación, cuando resulta evidente que debería preferirse el A,puesto que aporta más dinero al principio y eso permitiría obtener mayor rentabilidad.

A: - 20.000 / 18.000 / 1.000 / 1.000 B: - 20.000 / 1.000 / 1.000 / 18.000

– No tiene en cuenta los flujos posteriores al momento de recuperación. De estemodo, el método del pay-back no diferencia entre los siguientes ejemplos C y D, puesto queambos recuperan el desembolso inicial en el mismo plazo, cuando es obvio que deberíapreferirse el D, ya que permite unas ganancias finales muy superiores.

C: - 100.000 / 40.000 / 60.000 / 1.000 D: - 100.000 / 40.000 / 60.000 / 500.000

– Considera homogéneos tanto el desembolso inicial como los distintos flujos decaja. Ambos importes, en realidad, no son comparables, puesto que se producen enmomentos distintos y, consecuentemente, su valor cambia con el tiempo debido a lainflación. De esta manera, se está calculando un plazo de recuperación que no es real. Si,por ejemplo, tomamos el caso E que aparece a continuación y suponemos que la inflaciónanual es del 10%, entonces, al final del cuarto año, no se ha recuperado el millón de euros,sino solamente 798.579 euros.

E nominal (sin inflación): - 1.000.000 / 200.000 / 300.000 / 400.000 / 100.000

E real (con inflación): -1.000.000 / 181.818 / 247.934 / 300.526 / 68.301

Para recuperar realmente el millón de euros al cabo de cuatro años teniendo en cuenta lapérdida de valor del dinero a lo largo del tiempo, los flujos deberían haber sido así:

E nominal descontando inflación: -1.000.000 / 220.000 / 363.000 / 532.400 / 146.410

7. MÉTODOS DINÁMICOS: VAN Y TIRLos dos métodos dinámicos que vamos a estudiar, el valor actual neto (VAN) y la tasa interna

de rentabilidad (TIR), tratan de determinar la idoneidad de un proyecto de inversión teniendo encuenta el diferente valor que el dinero tiene según el momento en el que se genera.

7.1. El valor del dinero en el tiempo: capitalización y descuentoComo hemos visto, el dinero, al ser prestado o invertido, produce unos intereses que suponen

un beneficio para quien lo presta y un coste para quien lo pide prestado. Estos intereses se generana lo largo del tiempo, lo que hace que el valor del dinero varíe constantemente.

Así, una cantidad invertida hoy será mayor en un momento futuro en la cuantía quedetermine el tipo de interés. Si, por ejemplo, una persona invierte 1.000€ por un periodo de un añoy el tipo de interés que obtiene por dicha inversión es del 10% anual, entonces recuperará 1.100€un año más tarde. Esto significaría que le será indiferente tener a su disposición 1.000€ hoy o1.100€ dentro de un año, ya que son cantidades equivalentes al tipo de interés vigente.

Para trasladar una cantidad de dinero desde el momento actual hacia un momento posterior,es decir, para saber cuál sería su valor real en el futuro, sería necesario sumar a dicha cantidad elefecto conjunto de la inflación y del interés correspondiente al periodo que media entre ambosmomentos. A este mecanismo se lo llama capitalización. El cálculo de la capitalización se lleva acabo mediante la siguiente fórmula:

C n=C 0 (1+ i)n

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Siendo Cn la cantidad de dinero en el momento futuro (n), C0 su valor en el momento inicial(0), i el tipo de interés y n el tiempo que va del momento 0 al momento n medido en años.

En el ejemplo comentado: C 1=1.000(1+0,1)1=1.000⋅1,1=1.100 €

Por el contrario, para trasladar una cantidad de dinero desde el futuro hacia el presente, estoes, para conocer su valor real en el momento actual, hay que hacer lo contrario, es decir, restar elefecto conjunto de la inflación y el interés producido durante el tiempo que transcurre entre ambosmomentos. A este proceso se lo denomina descuento. El cálculo del descuento se realiza delsiguiente modo:

C 0=C n

( 1+i )n

En nuestro ejemplo: C 0=1.100

( 1+0,1)1=1.100

1,1=1.000 €

La operación mediante la que se aplica alguno de los dos mecanismos o ambos al mismotiempo (capitalización y descuento) con el fin de determinar el valor de una cierta cantidad dedinero en un punto temporal distinto al del momento del análisis se denomina actualización uhomogeneización. El nombre responde al hecho de que, al aplicarlos, hacemos directamentecomparables importes que, por haberse generado en momentos distintos, en principio no lo son.Así , en el ejemplo realizamos los cálculos necesarios para comparar dos cifras, 1.000€ actuales y1.100€ de dentro de un año, de modo que llegamos a la conclusión de que son cantidadesequivalentes.

Ejemplo resuelto: ¿Cuánto valdría dentro de cinco años un importe actual de 5.000 euros sitenemos en cuenta que el interés aplicable es del 5%?

Solución: 6.381,41 euros.

Ejemplo resuelto: ¿Cuánto valdría hoy un importe de 25.000 euros obtenido en 2015 si tenemosen cuenta que le interés aplicable es del 3%?

Solución: 22.878,54 euros.

7.2. El valor actual neto (VAN)El valor actual neto (VAN) es un método de valoración de inversiones que compara el

desembolso inicial de un proyecto con el valor de la suma de sus flujos netos de caja actualizados almomento del comienzo del proyecto con el fin de determinar si la inversión es o no rentable.

Como desembolso se lleva a cabo en el momento inicial, no necesita actualización alguna. Sinembargo, para retrotraer los sucesivos flujos netos de caja a ese momento inicial, es necesarioaplicarles la fórmula del descuento que veíamos en el punto anterior. Así, su valor actual sería:

Valor actual de los flujos netos de caja=F 1

1+ i+

F 2

(1+ i )2+

F 3

(1+ i )3+...+

F n

(1+ i)n

El cálculo del VAN consiste en restar al valor actual de los flujos netos de caja el desembolsoinicial, es decir:

VAN=−D0+F 1

1+i+

F 2

(1+ i)2 +F 3

(1+ i)3 +...+F n

(1+i )n

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El VAN será mayor que cero cuando el valor actual de los flujos netos de caja supera elimporte del desembolso inicial. Esto significará, obviamente, que el proyecto es rentable.

Por el contrario, cuando sea menor que cero, entonces el desembolso superará a la suma delos flujos netos de caja actualizados y esto querrá decir que la inversión no es rentable.

Si el VAN es exactamente cero, entonces dará igual afrontar o no el proyecto, puesto que serecuperará exactamente lo invertido, sin ganancias ni pérdidas.

Es decir:

– Si VAN > 0 Proyecto rentable.→ Proyecto rentable.

– Si VAN < 0 Proyecto no rentable.→ Proyecto rentable.

– Si VAN = 0 Proyecto indiferente.→ Proyecto rentable.

Lógicamente, cuanto mayor sea el VAN de un proyecto, mayor será surentabilidad. Por lo tanto, cuando se trate de elegir entre varias posibilidades de inversióndistintas, se deberá optar por la que dé como resultado un mayor VAN.

Ejemplo resuelto: una empresa pretende afrontar un proyecto que tiene un desembolso inicialde 10.000€ y unos flujos de caja netos de 2.000, 3.000, 5.000 y 8.000€ en sus cinco años de vida. SIque el tipo de interés aplicable es del 5%, calcula el valor actual neto e indica si el proyecto esrentable.

Solución: VAN = 5.526,66 euros. Puesto que VAN > 0, el proyecto es rentable.

7.3. La tasa interna de rentabilidad (TIR)En lugar de calcular el valor actual neto a partir de un tipo de interés fijo, podríamos

comprobar cómo evoluciona el VAN en función de los distintos valores que puede tomar i. Si, alhacerlo, representamos gráficamente los resultados obtenidos, obtendríamos una curva como lasiguiente:

En esta gráfica se puede comprobar que:

– Al aumentar i, el VAN se reduce paulatinamente. Esto es lógico, puesto que, cuantomayor sea el tipo de interés que apliquemos para retrotraer los flujos netos de caja hasta elmomento inicial, menor será su valor en dicho momento y, por lo tanto, menor será el VAN.

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– Cuando i es cero, el VAN es igual a la suma de los flujos netos de cajanominales menos el desembolso inicial. Obviamente, si el interés es nulo, entonces elvalor actualizado de los flujos netos de caja es igual al importe original de los mismos.

– Cuando el valor de i sea infinito, el VAN será igual al desembolso inicial. Si,como hemos dicho antes, cuanto mayor sea i, menor será el valor de los flujos netos de cajaactualizados al momento inicial, entonces, cuando i alcance su máximo valor posible, talesflujos actualizados serán iguales a cero. En ese caso, el VAN sería igual al desembolsoinicial.

Es fundamental constatar que el VAN será igual a cero en un determinado valor de i, al quellamamos r. Ese valor se denomina TIR, es decir, tasa interna de rentabilidad, tipo derendimiento interno o tasa interna de retorno.

Por lo tanto, la tasa interna de rentabilidad (TIR) es un método de valoración deinversiones que consiste en calcular la tasa de actualización de un proyecto que hace su valor actualneto (VAN) igual a cero. Algebraicamente:

VAN=0=−D0+F 1

1+r+

F 2

(1+r)2+

F 3

( 1+r)3+ ...+

F n

(1+r )n

El proyecto será rentable cuando r (la tasa interna de rentabilidad) sea mayor que i (el tipo deinterés vigente), ya que esto significará que la inversión permite recuperar el desembolso inicial y,además, obtener beneficios.

Cuando r sea menor que i, el proyecto no será rentable, puesto que no se llega a recuperar eldesembolso inicial.

Cuando son iguales, es indiferente realizar o no el proyecto, puesto que se recuperaráexactamente lo invertido sin ninguna ganancia.

Esto es:

– Si r > i Proyecto rentable.→ Proyecto rentable.

– Si r < i Proyecto no rentable.→ Proyecto rentable.

– Si r = i Proyecto indiferente.→ Proyecto rentable.

Cuando sea necesario elegir entre varios proyectos, se optará por el que tenga una mayor TIR.

El cálculo de la TIR solamente puede realizarse de forma sencilla cuando haya un único flujoneto de caja, en cuyo caso se tratará de despejar una ecuación de primer grado, o cuando haya dos,situación en la que habrá que resolver una ecuación de segundo grado en la que sólo una solucióntendrá sentido económico. Si la inversión dura más de dos años, entonces será necesario utilizarcalculadoras programables, hojas de cálculo, tablas financieras o el método de prueba y error,sistemas que no vamos a estudiar en este curso.

Cuando se trate de un proyecto a un solo año, entonces habría de despejar r en laecuación:

−D0+F 1

1+r=0

Se haría así:

−D0+F 1

1+r=0→

F 1

1+r=D0→ F 1=D0(1+r)→

F 1

D0

=1+r → r=F 1

D0

−1

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Ejemplo resuelto: Calcula la TIR de una inversión con un desembolso inicial de 5.000€ y un soloflujo neto de caja con un valor de 5.500€.

Solución: r = 10%.

Cuando se trate de un proyecto a dos años, habrá que despejar r en la siguiente expresión:

−D0+F 1

1+r+

F 2

(1+r)²=0

La forma más sencilla de resolver esta ecuación es seguir unos sencillos pasos:

1. Sustituimos 1+r por x en los dos términos de los flujos netos de caja.

−D0+F 1

1+r+

F 2

(1+r)²=−D0+

F 1

x+

F 2

x ²=0

2. Multiplicamos toda la ecuación por x2.

[−D0+F 1

x+

F 2

x ²]x ²=−D0 x²+

F 1 x ²

x+

F 2 x²

x ²=−D0 x ²+F 1 x+ F 2=0

3. Resolvemos la ecuación estándar de segundo grado con la fórmula−b±√b ²−4 ac

2 a

4. Una vez resuelta la ecuación, sustituimos de nuevo x por 1+r y despejamos r para obtener lasolución final, que será solamente la que dé un resultado positivo.

Ejemplo resuelto: Calcula la TIR de una inversión con un desembolso inicial de 5.000€ y dosflujos netos de caja de 2.000€ y 4.000€.

Solución: Las dos soluciones serían x = -0,7165 y x = 1,1165. Al volver a sustituir x por 1+r vemosque en el primer caso r = -1,7165 y, en el segundo, r = 0,1165. El único válido es el último, puesto que,al ser positivo, es el que tiene sentido económico. Por lo tanto, la solución es r = 11,65%.

8. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN

8.1. Ciclo productivo y período de maduraciónComo ya vimos en la unidad dedicada al estudio del área de producción, el ciclo productivo

o ciclo de explotación es el tiempo que requiere un proceso de producción completo, es decir, loque se tarda en transformar los medios de producción en productos finales mediante la aplicaciónde fuerza de trabajo. Comienza con la adquisición y el almacenamiento del capital circulante porparte de la empresa, continúa con su transformación en productos finales y su posterior venta y,por último, finaliza con el cobro de su precio.

El ciclo de explotación de cada producto tiene una duración en cada momento a la quellamamos periodo de maduración. Este período de maduración puede variar en cada ocasiónen función de diversas circunstancias, por lo que la empresa debe calcular y considerar su valormedio, es decir, el período medio de maduración (PMM). Eso le será útil para optimizar susprocesos productivos.

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8.2. Fases del período medio de maduraciónEl período medio de maduración incluye los siguientes subperíodos:

1. Período medio de almacenamiento (PMa). Tiempo promedio que pasan las materiasprimas en el almacén desde que son adquiridas hasta que se incorporan al proceso detransformación.

2. Período medio de fabricación (PMf). Tiempo promedio que se tarda en transformarlas materias primas en productos terminados. Comienza cuando acaba el PMa.

3. Período medio de venta (PMv). Tiempo que se tarda en vender los productosterminados, es decir, el periodo que pasan en el establecimiento comercial esperando a sercompradas por los clientes. Empieza cuando termina el PMf.

4. Período medio de cobro (PMc). Tiempo promedio que se tarda en cobrar tras realizarla venta o, dicho de otra manera, el aplazamiento medio de cobro que se concede a losclientes. Se inicia cuando finaliza el PMv.

5. Período medio de pago (PMp). Tiempo que se tarda en pagar las compras de materiasprimas o, en otras palabras, el aplazamiento medio de pago que conceden los proveedores.Comienza en el mismo momento que el PMa, es decir, al principio del ciclo productivo.

Esquemáticamente, podríamos esbozar la sucesión temporal de subperíodos de esta manera:

Como veremos en los siguientes epígrafes, el PMM puede dividirse en un periodo medio demaduración económico (PME), formado a su vez por el PMa, el PMf, el PMv y el PMc, y un periodomedio de maduración financiero (PMF), que incluye, además del PME, el PMp.

8.3. Cálculo del período medio de maduración económico El período medio de maduración económico (PME) es el tiempo promedio que dura

todo el ciclo de explotación, desde que se produce la entrada de materias primas en el almacénhasta que se cobran las ventas de productos terminados.

El PME se calcula del siguiente modo: PME=PMa+PMf +PMv+PMc

PMa: PERÍODO MEDIO DE ALMACENAMIENTO

Para calcular el PMa, en primer lugar debemos averiguar el número de veces que a lo largo deun año se consume la cantidad media de materias primas que hay en almacén. A ese valor lollamamos na y lo determinamos del siguiente modo:

na=Consumo anual de materias primas

Saldo medio de existencias de materias primas

A partir de ese dato, y considerando un año comercial de 360 días, es claro que el PMa secalculará del siguiente modo y vendrá dado en número de días:

PMa=360na

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PMa

PMp

PMf PMv PMc

Ejemplo resuelto: Una empresa se dedica a fabricar vasijas de barro mantiene en su almacénuna cantidad media de arcilla valorada en 1.000€. Si sabemos que al año gasta en total 20.000€ deeste material, ¿cuál es su periodo medio de almacenamiento?

Solución: na=20.0001.000

=20 veces PMa=36020

=18 días

Este dato significa que, como media, la arcilla permanece en el almacén durante dieciocho díashasta que es incorporada al proceso de producción de vasijas.

PMf: PERÍODO MEDIO DE FABRICACIÓN

Para determinar el PMf, empezaremos calculando el número de veces que a lo largo de un añose renueva la cantidad media de productos que están en curso de fabricación. A ese valor lollamamos nf y lo determinamos de esta manera:

n f =Coste anual de producción

Saldo medio de existencias de productos en curso de fabricación

Teniendo en cuenta este resultado, y considerando un año comercial de 360 días, el PMfvendrá dado en días y se calculará de esta forma:

PMf =360n f

Ejemplo resuelto: La empresa del ejemplo anterior suele tener, como media, ocho vasijas enproceso de fabricación valoradas, en total, en 800€. Si el coste anual de producción total es de80.000€, ¿cuál es su periodo medio de fabricación?

Solución: nf=80.000

800=100 veces PMf=

360100

=3,6 días

Este dato significa que, como media, esta empresa tarda 3,6 días en terminar cada vasija.

PMv: PERÍODO MEDIO DE VENTA

Para obtener el PMv, calculamos el número de veces que a lo largo de un año se renueva lacantidad media de productos terminados en espera de ser vendidos. A ese valor lo llamamos n v y loaveriguamos de la siguiente forma:

nv=Ventas anuales a precio de coste

Saldo medio de existencias de productos terminados

Con este dato, y considerando un año comercial de 360 días, calculamos el PMv, que estarámedido en días, de la siguiente forma:

PMv=360n v

Ejemplo resuelto: La empresa del ejemplo anterior tiene habitualmente, como media, veintevasijas en los estantes de su tienda valoradas, en conjunto, en 5.000€. Si el coste anual de produccióntotal es de 120.000€, ¿cuál es su periodo medio de venta?

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Solución: nv=120.000

5.000=24 veces PMv=

36024

=15 días

Este resultado significa que, como media, se tardan quince días en vender cada vasija.

PMc: PERÍODO MEDIO DE COBRO

Por último, para averiguar el PMc, deducimos el número de veces que a lo largo de un año serenueva el saldo medio de deuda pendiente de cobrar, es decir, la cantidad media de dinero que losclientes deben a la empresa. A ese valor lo llamamos nc y lo calculamos de esta manera:

nc=Ventas anuales a crédito

Saldo medio acreedor

A partir del resultado obtenido, y considerando un año comercial de 360 días, el PMc, queestará medido en días, se determina según la siguiente expresión:

PMc=360nc

Ejemplo resuelto: La empresa del ejemplo anterior tiene habitualmente, como media, 600€pendientes de cobro. Si el importe total anual de pagos aplazados anuales concedidos por laempresa a sus clientes es de 7.200€, ¿cuál es su periodo medio de cobro? Y, considerando lossubperíodos calculados en los apartados anteriores, ¿cuál será el Período Medio de MaduraciónEconómico de esta empresa?

Solución: nc=7.200600

=12 veces PMc=36012

=30 días

Este dato quiere decir que, en promedio, se tardan treinta días en cobrar las vasijas vendidas aplazo.

Según los cálculos realizados anteriormente: PME=18+3,6+15+30=66,6 días

Esto significa que el proceso de producción y realización completo de esta empresa, que es eltiempo que tarda en obtener las materias primas, transformarlas, venderlas y cobrar por ellas, tiene unaduración media de 66,6 días.

8.4. Cálculo del período medio de maduración financieroEl período medio de maduración financiero (PMF) es el tiempo que tarda la empresa

en recuperar el dinero que ha invertido en la compra de las materias primas necesarias para laproducción. Puesto que se tiene en cuenta el tiempo que pasa desde el momento en el que laempresa paga efectivamente las materias primas, se calculará restando al período medio demaduración económico el tiempo que transcurra desde que se adquieren las materias primas hastaque se abone su importe al proveedor, es decir, el período medio de pago (Pmp).

Por lo tanto, el PMF representa el número de días que la empresa debe financiar por sí mismasu proceso productivo.

Se calcula a partir de la siguiente expresión: PMF=PME−PMp

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PMp: PERÍODO MEDIO DE PAGO

Para calcular este periodo empezamos averiguando el número de veces que, a lo largo de unaño, se renueva el saldo medio de deuda pendiente de pagar, es decir, la cantidad media de dineroque la empresa debe a sus proveedores. A ese valor lo llamamos np y lo calculamos así:

np=Compras anuales a crédito

Saldo medio deudor

Con este dato, y considerando un año comercial de 360 días, el Periodo Medio de Pago (PMp),que estará medido en días, se obtendrá de la siguiente manera:

PMp=360np

Ejemplo resuelto: La empresa del ejemplo anterior tiene habitualmente, como media, 500€pendientes de pago. Si el importe total anual de pagos aplazados anuales concedidos a la empresapor sus proveedores es de 9.000€, ¿cuál es su periodo medio de cobro?

Solución: np=9000500

=18 veces PMp=36018

=20 días

Este dato quiere decir que, en promedio, la empresa tarda veinte días en pagar a susproveedores.

Considerando la información previa: PMF=66,6−20=46,6 días

Esto significa que, como media, esta empresa tarda 46,6 días en recuperar el dinero invertido enla compra de arcilla mediante el cobro de la venta de sus vasijas.

8.5. Cómo mejorar el período medio de maduración

Para mejorar el PME es evidente que la empresa deberá reducir los periodos dealmacenamiento, producción, ventas y cobro. Con ese fin, intentará acelerar los ritmos de rotaciónen todas las fases. Por su parte, la mejora del PMF exige, además, la ampliación el periodo de pago.Veamos algunas estrategias posibles para optimizar cada uno de los cinco subperíodos analizados:

1. Para reducir el PMa, la empresa intentará agilizar el flujo de información entre lademanda y la producción para reaccionar más rápidamente a los cambios en el consumo desus productos o, incluso, para adelantarse a ellos. De este modo, disminuirá el tiempo depermanencia de las materias primas en almacén y, obviamente, el tamaño de los almacenes.Para ello, las empresas han diseñado sistemas de gestión de tipo just in time (JIT), deorigen japonés, que han marcado decisivamente el éxito de compañías como Toyota o Zara.

2. Para incidir sobre el PMf, la empresa buscará la mayor eficiencia posible en susmétodos de producción, para lo que tratará de optimizar la productividad. El logro de esteobjetivo está directamente relacionado con una adecuada inversión en tecnología, en I+D+i,en formación de la fuerza de trabajo, en mecanismos de motivación e incentivo para elpersonal, en sistemas integrales y flexibles de planificación y, en su caso, en laexternalización de procesos no rentables (outsourcing). Los métodos más exitosos en estesentido están basados en el modelo Kaizen, también de origen japonés y muy relacionadocon el JIT, y los sistemas occidentales de lean manufacturing, cuya historia se puederastrear hasta las primeras plantas de producción de Ford.

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3. Para mejorar el PMv, la herramienta fundamental es el marketing. Mediante unaadecuada política de producto, precio, comunicación comercial y distribución, la empresano sólo procurará aumentar al máximo sus cuotas de mercado y su rentabilidad, sinoacelerar todo lo posible los ritmos de venta para aumentar la rotación del stock deproductos terminados. Instrumentos como la omnipresente publicidad, la obsolescenciaprogramada y percibida y el crédito resultan esenciales para ello.

4. Para disminuir el PMc, es obvio que una vía sería la reducción o eliminación de losaplazamientos de cobro concedidos a sus clientes. Sin embargo, las consecuencias negativasque tendría sobre las ventas hacen poco recomendable esta estrategia. Es mucho másefectivo mejorar los mecanismos de gestión de cobros o recurrir a sistemas de financiación,para lo que resultan muy útiles herramientas como el descuento comercial o el factoring.

5. Por último, para aumentar el PMp, la empresa debe tratar de ampliar el aplazamientoconcedido por sus proveedores, para lo que tendrá que mejorar su poder de negociaciónante ellos, algo directamente relacionado con la importancia que sus compras representensobre el total de ventas de sus suministradores. También funcionaría incidir sobre lagestión de pagos u optar por mecanismos de financiación, como, por ejemplo, elconfirming.

8.6. El período medio de maduración según las empresasEl período medio de maduración completo que hemos explicado, que incluye cuatro

subperíodos en su cálculo económico y cinco en el financiero, corresponde a las empresasindustriales o productoras, es decir, aquellas que realizan un proceso de transformación. Sinembargo, a las empresas comerciales o distribuidoras, que se limitan a vender productosacabados sin realizar transformación alguna, les corresponde un período medio simplificado, enel que sólo existen los subperíodos de ventas, cobros y pagos. Por lo tanto:

– Empresas industriales: PMF = PMa + PMf + PMv + PMc - PMp

– Empresas comerciales: PMF = PMv + PMc - PMp

Por otro lado, aunque la inmensa mayoría de las empresas tienen un período demaduración financiero positivo, lo cual significa que deben financiar por sí mismas susprocesos productivos durante un tiempo, hay algunas en las que este dato es negativo. Esto esposible sólo en las que gozan de un período de pago tan largo que les permite desarrollar todo suproceso productivo sin tener que financiarlo en absoluto. En estos casos, son los proveedores, pormedio del aplazamiento del pago, y los clientes, mediante el pago al contado, quienes estánfinanciando la actividad económica de la empresa. Los casos en los que algo así ocurre son, sobretodo, los de las grandes empresas de distribución minorista como los hipermercados, quecombinan una actividad puramente comercial (es decir, sin fases de almacenamiento ni defabricación) con un enorme poder de negociación que en este sentido les dan sus enormesvolúmenes de compras y de ventas.

9. FUENTES DE FINANCIACIÓNLas fuentes de financiación de la empresa son los diferentes tipos de recursos económicos

a los que tiene acceso para hacer frente a sus inversiones.

Estas fuentes se pueden dividir según distintos criterios:

– Según su procedencia.

– Financiación interna o autofinanciación. Son recursos que proceden de la propiaempresa: reservas, amortizaciones y provisiones.

– Financiación externa. Son recursos que proceden de agentes externos a la empresa.

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– Según su titularidad.

– Financiación propia o recursos propios. Son recursos que pertenecen a laempresa y, como tales, no exigen devolución: capital social y autofinanciación.

– Financiación ajena o recursos ajenos. Son recursos utilizados por la empresa queno son de su propiedad y que, en consecuencia, deberán ser devueltos de una u otraforma al cabo de un determinado plazo de tiempo.

– Según su plazo de devolución.

– Financiación permanente. Recursos que la empresa no debe devolver en ningúnplazo de tiempo concreto: capital social, reservas, amortizaciones y provisiones.

– Financiación a largo y medio plazo. Recursos que la empresa deberá devolver enun plazo superior a su ciclo productivo o, normalmente, en más de un año.

– Financiación a corto plazo. Recursos que la empresa deberá devolver en un plazoinferior o igual a su ciclo productivo o, habitualmente, menos de un año.

10. RECURSOS PROPIOSLos recursos propios son los recursos financieros que pertenecen a la empresa y que, por lo

tanto, no exigen devolución. Se trata del capital social, la autofinanciación demantenimiento y la autofinanciación de enriquecimiento.

10.1. Capital socialEl capital social es el dinero que los capitalistas de una empresa societaria le ceden a ésta a

cambio del derecho a participar en su gestión y a apropiarse de parte de sus beneficios.

Como sabemos, las S.L. y las S.A., que son los regímenes jurídicos de las mayores empresas enEspaña, obtienen su capital de las aportaciones dinerarias o en especie que los socios realizan paracomprar las participaciones o acciones de la sociedad. Esta financiación, aunque proviene deagentes externos a la empresa, pertenece a ésta, por lo que no tendrá obligación alguna dedevolverla y podrá darle el uso que considere oportuno según el criterio de sus directivos ypropietarios.

Existen dos momentos en los que los propietarios aportan capital social a la empresa: lafundación y la ampliación de capital:

– Fundación. Como vimos (Ud. 1), en el momento de la fundación de la empresa, sedetermina el capital necesario para su puesta en marcha y se divide dicha cantidad en uncierto número de acciones. Dichas acciones se ponen a la venta por primera vez en elmercado primario a un precio de emisión o valor nominal que vendrá definido por ladivisión del capital social entre el número de valores. Tras la primera venta, las accionescomienzan a venderse y comprarse en los mercados secundarios correspondientes a unprecio de mercado o valor efectivo que dependerá de la oferta y la demanda.

– Ampliación de capital. Una vez que la empresa ha empezado a funcionar, el capitalsocial puede ser objeto de ampliaciones en función de las necesidades de financiación. Estasoperaciones consisten en la emisión de acciones inéditas a cambio de nuevas aportacionesque servirán para acrecentar el capital social de la empresa y, con él, sus recursos propios.

10.2. El proceso de ampliación de capitalEl proceso de ampliación de capital, que no es sino la venta de nuevas acciones y, por ello,

supone una nueva fuente de recursos para la empresa, se desarrolla según el siguiente mecanismo:

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1. En primer lugar, se suspende temporalmente la compraventa de las acciones de la empresaen el mercado secundario y, con ello, los vaivenes de su precio, es decir, su cotización. Enese momento, dichas acciones, a las que llamaremos acciones antiguas, tendrán unprecio de mercado determinado que podrá ser superior o inferior a su precio deemisión según haya sido la evolución de su cotización a lo largo del tiempo.

2. A continuación, se ponen a la venta en el mercado primario las acciones correspondientes ala ampliación, las acciones nuevas, que se ofrecerán a un precio de emisióndeterminado por la empresa que podrá ser igual al precio de emisión de las antiguas(emisión a la par), superior (sobre la par) o inferior (bajo la par). Lo más habitual es laemisión a la par.

3. Todas las acciones nuevas se ofrecen a su precio de emisión a cada una de las personas queya poseían acciones de la empresa (accionistas antiguos) en un número que vendrá dadoen función de la cantidad de acciones que cada cual poseía antes de la ampliación. Parapoder comprar estas acciones nuevas, los accionistas antiguos reciben un derecho desuscripción preferente (DSP) por cada acción antigua que posean. Al ejercer sus DSP,estos accionistas antiguos podrán comprar tantas acciones nuevas como correspondan a lafracción del capital antiguo que poseían antes de la ampliación. De este modo, estosaccionistas antiguos podrán evitar el perjuicio político que deriva directamente de laampliación. Este perjuicio consiste en que, si decidieran mantienen la cantidad que teníanantes de la ampliación, entonces el porcentaje que representaría su inversión respecto delcapital social resultaría disminuido, lo que reduciría su poder de decisión en el seno de laempresa.

4. No obstante, los accionistas antiguos pueden decidir no comprar acciones nuevas. En esecaso, en lugar de ejercer sus DSP, podrán vendérselos a otras personas que deseen compraracciones nuevas y no tengan derecho a hacerlo por ser accionistas nuevos (o por quereradquirir más acciones nuevas de las que les corresponde según sus DSP, en caso de seraccionistas antiguos). Mediante esta venta, ocurren dos cosas al mismo tiempo:

a) Por un lado, los accionistas antiguos que deciden vender sus DSP obtienen una cantidadde dinero que les permite resarcirse del perjuicio económico que conlleva laampliación para ellos. Este prejuicio consiste en que, como las acciones nuevas se ponensiempre a la venta a un precio de emisión inferior al precio de mercado de las accionesantiguas para atraer la inversión, y, tras la ampliación, el conjunto de todas las accionesfusionadas se vende a un promedio de ambos precios, resulta evidente que cada acciónantigua perderá valor a causa de la ampliación. Mediante la venta de sus DSP, elaccionista antiguo recupera exactamente la diferencia entre el precio de mercado quesus acciones tenían antes de la ampliación y el precio disminuido que tendrán tras elproceso.

b) Por el otro lado, los accionistas nuevos que compran DSP podrán, gracias a estedesembolso, adquirir tantas acciones nuevas a su precio de emisión como correspondenal número de DSP que hayan comprado. Esto significa que, mediante esta operación, secolocan en la misma posición y con los mismos derechos que tenían los accionistasantiguos que les han vendido sus DSP.

5. Una vez que todas las acciones nuevas se hayan vendido, se fundirán con las antiguas ytodas ellas se pondrán a la venta a un nuevo precio teórico o precio de salida que será lamedia ponderada de los precios de los dos tipos de acciones, las antiguas y las nuevas.

Si nos fijamos bien, nos daremos cuenta de que la necesidad que tienen los accionistas nuevosde comprar DSP a los accionistas antiguos para poder acceder a la compra de acciones nuevassignifica que, mientras que los accionistas antiguos podrán comprar a su precio de emisión tantas

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acciones nuevas como sean necesarias para mantener su poder relativo gracias a los DSP que lescorresponde gratuitamente, cualquier accionista nuevo deberá realizar dos desembolsos por cadaacción nueva que decida comprar:

– En primer lugar, tendrá que comprar a algún accionista antiguo tantos DSP por acciónnueva como corresponda según la proporción entre el número de acciones antiguas ynuevas.

– Y, tras esta operación, tendrá que pagar a su precio de emisión las acciones nuevas quepretenda comprar exactamente de la misma manera que tendría que hacerlo un accionistaantiguo que decidiera ejercer sus DSP.

La suma del precio de los DSP necesarios para comprar una acción nueva más su precio deemisión es precisamente el precio teórico del que hablábamos antes, que será el importe totalque tenga que pagar cualquier accionista nuevo que pretenda adquirir títulos procedentes de laampliación de capital.

La mejor manera de entender el proceso de ampliación de capital y poder realizar todos loscálculos relacionadas con esta operación es trabajar sobre un ejemplo concreto. Vamos a ello.

Ejemplo resuelto: El señor López posee 100 títulos de una empresa con un capital social de75.000€ compuesto por 5.000 acciones. Esta sociedad decide llevar a cabo una ampliación de capitalpor valor de 15.000€ en acciones emitidas a la par. En el momento de la ampliación, las accionesantiguas cotizaban a 21€. Calcula:

a) ¿A cuántas acciones nuevas tiene derecho el señor López por ser antiguo accionista de laempresa? ¿A qué precio las comprará?

b) ¿Cuál será el precio teórico de las acciones de la empresa tras la ampliación de capital? ¿Quiéncomprará a ese precio?

c) ¿Cuánto valdrá cada derecho de suscripción preferente del señor López? ¿Cuántos derechos lecorresponderán por ser antiguo accionista de la empresa?

d) ¿Qué alternativas tiene el señor López ante la ampliación de capital?

e) Si el señor Rodríguez, que nunca ha sido accionista de esta empresa, decidiera comprar 500acciones nuevas en el momento de la ampliación, ¿cuánto tendría que pagar por ellas?

Solución:

La mejor manera de localizar y calcular los distintos datos necesarios para la resolución de estetipo de problemas es comenzar por aprender el significado y, en su caso, la manera de averiguar lossiguientes conceptos:

Na → número de acciones antiguas.

Nn → número de acciones nuevas.

Nan = Na + Nn → número total de acciones tras la ampliación.

Ka → capital antiguo.

Kn → capital nuevo.

Kan = Ka + Kn → capital total tras la ampliación.

PEa=KaNa

→ precio de emisión de las acciones antiguas.

PEn=KnNn

→ precio de emisión de las acciones nuevas (a la par, sobre la par o bajo la par).

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PMa=Ka+R

Na → precio de mercado de las acciones antiguas (puede venir dado por el propio

mercado, en cuyo caso no es necesario calcularlo).

R → reservas o beneficios de años anteriores reinvertidos en la empresa.

PTan=(Na⋅PMa)+(Nn⋅PEn)

Na+Nn=Ndsp/n⋅Pdsp+PEn → precio teórico del conjunto de las acciones

tras la ampliación, es decir, la media ponderada del precio de mercado de las acciones antiguas y elpercio de emisión de las nuevas o, también, la suma del importe pagado por el número dederechos de suscripción preferente necesarios para comprar una acción nueva más su precio deemisión.

Ndsp = Na → número de derechos de suscripción preferente.

Pdsp = PMa – PTan → precio de cada derecho de suscripción preferente.

Ndsp/n=NaNn

→ número de derechos de suscripción preferente necesarios para adquirir una

acción nueva.

A partir de estos conceptos, elaboraremos una tabla sencilla en los que incluiremos cada uno deellos según una organización lógica. Esta tabla no es imprescindible para todos los problemas, sino unsimple mecanismo de simplificación que puede servir de ayuda para el estudio y la resolución de losejercicios. Veamos cómo quedaría en el ejemplo que estamos trabajando:

Antes de la ampliación Proceso de ampliación Después de la ampliación DSP

Na = 5.000 acc Nn = 1.000 acc Nan = 6.000 acc Ndsp = 5.000 dsp

Ka = 75.000 € Kn = 15.000 € Kan = 90.000 € Pdsp = 1 €/dsp

PEa = 15 €/acc PEn = 15 €/acc (a la par) PTan = 20 €/acc Ndsp/n = 5dsp/n

PMa = 21 €/acc

A partir de esta tabla, podremos ir respondiendo a las sucesivas preguntas que se plantean.

a) La proporción entre el número de acciones antiguas y acciones nuevas se calcula fácilmente

con la siguiente fórmula: NaNn

=5.0001.000

=5acc .

En el caso del señor López, puesto que dispone de 100 acciones antiguas, entonces podrácomprar 100/5 = 20 acciones nuevas. Y las comprará a su precio de emisión (15 €/acc), puesto que esjustamente ése el derecho que tiene gracias a sus DSP.

b) El cálculo del precio teórico se hace siempre, como decíamos, mediante la fórmula de lamedia ponderada de los precios de las acciones antiguas y nuevas. En este caso, tal y como se indica

en la propia tabla: PTan=(5.000⋅21)+(1.000⋅15)

5.000+1.000=20€ /acc .

Éste será el precio que tendrá que pagar cualquier accionista nuevo por adquirir acciones nuevasen el momento de la ampliación. Los accionistas antiguos sólo tendrán que pagar su precio deemisión.

c) El precio de cada derecho de suscripción preferente se determina siempre restando al preciode mercado de las acciones antiguas el precio teórico que hayamos calculado. En este ejercicio, tal ycomo se puede ver también en la tabla, se calcularía así: Pdsp=21−20=1€ /dsp

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A cualquier accionista antiguo le corresponden siempre tantos DSP como acciones tenga enpropiedad. Por lo tanto, al señor López le corresponderán 100 DSP.

d) Como antiguo accionista, el señor López tiene dos alternativas entre las que puede optar:

– Ejercer sus DSP. En este caso, comprará el número de acciones que le corresponden a suprecio de emisión, lo que le supondrá un desembolso de 20acc · 15€/acc = 300 €. De estamanera, mantendrá su posición relativa en el capital social.

– Vender sus DSP. Podrá ofrecer hasta 100 DSP correspondientes a sus 100 acciones antiguas.En total, cobraría por ello 100 DSP · 1 €/dsp = 100 €. Será la compensación monetaria querecibirá por la pérdida de valor de sus acciones debida a la ampliación.

Obviamente, cabría cualquier posibilidad intermedia en la que optara parcialmente por cada unade las dos alternativas propuestas (vender sólo la mitad de DSP y comprar la mitad de accionesnuevas a las que tiene derecho, por ejemplo).

e) Al no ser accionista antiguo, el señor Rodríguez tendría que pagar su precio teórico, es decir,500 acc · 20 €/acc = 10.000 €. Los 20€ que paga por cada acción nueva corresponden a:

- 15 €/acc del precio de emisión de las acciones nuevas.

- 5 €/acc de los 5 DSP que tendrá que comprar a algún accionista antiguo a un precio de 1 €/dsppara poder obtener el derecho a comprar las acciones nuevas a su precio de emisión.

10.3. Autofinanciación de mantenimientoLa autofinanciación de mantenimiento es la financiación interna formada por los

beneficios reinvertidos por la empresa para mantener su capacidad económica.

Cuando una empresa lleva a cabo su actividad económica, ya sea como empresa industrial ocomercial, los elementos que conforman su capital fijo sufren una paulatina pérdida de valor. Aesta pérdida de valor se la denomina depreciación y puede tener tres causas:

– Desgaste. Se debe a un funcionamiento normal a lo largo del tiempo o a la aparición dealguna avería derivada de dicho funcionamiento.

– Obsolescencia. Se trata de la pérdida de valor relativa causada por una mejora de latecnología que convierte al elemento en cuestión en ineficiente respecto de otras opcionesmás modernas disponibles en el mercado.

– Inactividad. Surge cuando el capital fijo no se utiliza y, como consecuencia, sufre undeterioro progresivo.

Esta depreciación es prevista por la empresa mediante la acumulación paulatina de un fondodestinado a afrontar la sustitución de los elementos depreciados en el momento oportuno. Esteproceso recibe el nombre de amortización y consiste en la imputación a cada ciclo productivo dela depreciación sufrida por los elementos del capital fijo, es decir, en la incorporación del coste dedepreciación a la contabilidad de la actividad de la empresa como un coste productivo más.

Así, si sumamos como coste la parte correspondiente a la amortización del capital fijo duranteun ciclo productivo (un importe que, en realidad, aún no ha de ser desembolsado puesto que elcapital fijo no tendrá que ser sustituido hasta un momento posterior), entonces obtenemos unacantidad contabilizada como coste, pero disponible para ser utilizada. Dicho cantidad, que se iráacumulando ciclo tras ciclo y ejercicio tras ejercicio y a la que se denomina fondo deamortización, no quedará inmovilizada en espera de su utilización futura, sino que podrá serempleada en cualquier momento para adquirir otros factores de producción. Por ello, debe quedarclaro que la amortización no consiste realmente en acumular un fondo líquido intocable para poder

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pagar en el futuro las necesidades de reposición de un determinado capital fijo, sino en obtener unafuente de financiación procedente de la propia actividad de la empresa para afrontar lasnecesidades de inversión, cualesquiera que éstas sean. Lo importante no será ir constituyendo unfondo y mantenerlo en una caja fuerte, sino lograr que, en el momento oportuno, la empresa puedahacer frente a la sustitución del capital fijo depreciado, sin importar para ello la procedencia de losrecursos financieros que se vayan a utilizar.

Por su parte, las provisiones son similares a las amortizaciones, aunque no sirven paraafrontar la sustitución de elementos del capital fijo en el futuro, sino para reparar pérdidasconocidas que, sin embargo, aún no se han producido (por ejemplo: una deuda a favor de laempresa que sabemos que no se cobrará porque el deudor ha quebrado).

10.4. Autofinanciación de enriquecimiento: reservasLa autofinanciación de enriquecimiento es la financiación interna formada por los

beneficios reinvertidos por la empresa para aumentar su capacidad económica.

Cuando la empresa concluye un ciclo productivo, obtiene tantos beneficios como resulten dela diferencia entre ingresos y costes. Dichos beneficios pueden destinarse, parcial o totalmente, a laadquisición de nuevas fuerzas productivas (bienes de capital, mano de obra, etc), de modo que, unaparte de aquéllos se convertirá en capital fijo o circulante en el ciclo productivo siguiente, mientrasque la otra parte quedará acumulada como beneficios en espera de ser repartidos entre losaccionistas de la empresa.

Esos beneficios, que, a lo largo del ejercicio económico y como consecuencia de los resultadosobtenidos en cada ciclo productivo, han ido siendo utilizados para la adquisición de factoresproductivos, se denominan reservas. Así pues, las reservas están constituidas por la parte delbeneficio que se reinvierte en el proceso productivo mediante la adquisición de capital fijo ocirculante. Sirve para aumentar o mejorar la capacidad productiva de la empresa y da lugar a ladinámica conocida como acumulación de capital.

Existen tres tipos de reservas:

– Legales. Establecidas por la ley y obligatorias para todas las empresas.

– Estatutarias. Establecidas por los estatutos de la empresa.

– Voluntarias. Establecidas libremente por la empresa en cada ejercicio económico.

Aquellos beneficios que se han acumulado a lo largo de un ejercicio económico y que sedestinan a ser repartidos entre los socios al final de dicho ejercicio se denominan dividendos. Losdividendos se determinan como un importe monetario por acción y, por lo tanto, se distribuyenentre los accionistas en función del número de acciones que cada uno posea. Por lo tanto, losdividendos son los beneficios de la empresa repartidos entre sus propietarios.

En resumidas cuentas, al concluir el ejercicio económico, la empresa presentará unosbeneficios finales que se repartirán entre los dividendos, las reservas, y el montantecorrespondiente al Impuesto de Sociedades, que será, en general, un 25% del total debeneficios y que, obviamente, irá a parar a las arcas del Estado.

El siguiente esquema resume de forma simplificada el funcionamiento de la autofinanciaciónen la empresa:

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PROCESO PRODUC TIVO

Ingresos – costes = beneficios DIVIDENDOS

RESERVAS

IMPUESTO DE SOCIEDADES

Accionistas

EstadoAMORTIZACIONES

Y PROVISIONES

10.5. Ventajas e inconvenientes de la autofinanciaciónLa autofinanciación, sea de mantenimiento o de enriquecimiento, tiene varias ventajas:

– No debe ser devuelta, por lo que no tiene ningún coste financiero explícito, aunque síimplícito o de oportunidad, derivado de la rentabilidad que podría haberse obtenido conestos fondos de haberlos invertido de cualquier otra manera.

– Permite una mayor autonomía de la empresa, ya que no ha de acudir a los bancos o a losmercados financieros para obtener recursos ni cumplir con sus condiciones. Además, alincrementar su capacidad productiva, obtiene un mayor margen de endeudamiento.

– Tiende a aumentar el valor de las acciones, puesto que incrementa la capacidad productivade las empresas y, con ello, sus expectativas de beneficios y de dividendos.

– Reduce la carga fiscal al disminuir los beneficios de la empresa.

Sus inconvenientes principales son:

– El hecho de no suponer costes financieros explícitos hace que, en muchas ocasiones, laautofinanciación sea utilizada en proyectos de inversión con menor nivel de exigencia.

– Cuanto mayor sea su empleo, menores serán los dividendos, lo cual podría afectarnegativamente al precio de las acciones al reducir las expectativas de lucro de losaccionistas.

– La inexistencia de costes explícitos también puede hacer que la empresa deje de acudir aotras fuentes de financiación que pueden resultar, de hecho, más baratas.

11. RECURSOS AJENOS A LARGO Y MEDIO PLAZO

11.1. Préstamos bancarios a largo y medio plazoUn préstamo es un contrato por el que un acreedor o prestamista presta una cierta cantidad

de dinero a deudor o prestatario a cambio de una devolución única o a plazos con intereses.Generalmente, el prestamista es un banco y el prestatario, una empresa, un particular, un Estado o,también, otro banco.

Algunos conceptos importantes relacionados con los préstamos que conviene conocer son:

– Vida o período de amortización. Plazo estipulado en el contrato para la devolución delimporte total prestado y el pago de los correspondientes intereses. Se inicia con laconcesión y pago del capital al deudor y concluye con su devolución íntegra al acreedor.

– Capital total o principal. Importe total prestado. Se concede y paga de una sola vez.

– Cuotas. Pago único o pagos fraccionados periódicos realizados por el prestatario a favordel prestamista durante el periodo de amortización del préstamo. Incluyen una partedestinada a la devolución paulatina del capital y otra parte destinada al pago de intereses.

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– Intereses. Precio pagado por el deudor al acreedor como remuneración por el uso delcapital prestado. Se paga en tantas veces como cuotas estipule el contrato.

– Capital amortizado. Capital ya pagado en un momento determinado de la vida delpréstamo. Coincide con la suma de la parte de capital de las cuotas abonadas hasta la fecha.

– Capital vivo. Capital que queda pendiente de devolución en un momento determinado dela vida del préstamo. Es igual al capital total menos el capital amortizado.

– Cuadro de amortización. Tabla donde se reflejan los elementos del préstamo a lo largodel tiempo (plazos, cuotas, intereses, capital amortizado y capital vivo).

– Aval o garantía. Es un bien o derecho perteneciente al prestatario o a una tercera personaque sirve de garantía al prestamista para la concesión del préstamo. Así, en caso de impago,el acreedor tendría derecho a resarcirse total o parcialmente del capital y los interesespendientes de cobro mediante la apropiación y venta del aval. El beneficiario del aval recibeel nombre de avalado, mientras que la persona que lo aporta es el avalista.

– Préstamo hipotecario o hipoteca. Se trata de un préstamo a largo plazo concedidopara la adquisición de un inmueble (vivienda, local, edificio...) y cuya garantía estáconstituida por el propio inmueble (lo que no implica que no se puedan exigir otros avales).

Los préstamos a largo y medio plazo que tratamos en este apartado son aquéllos cuyoperíodo de devolución es superior al año. En este tipo de operaciones, el tipo de interésaplicado suele ser variable debido a la incertidumbre derivada del tiempo de devolución.

11.2. EmpréstitosUn empréstito es un conjunto de títulos de crédito (obligaciones, bonos, letras) que emiten

las empresas, los bancos y los Estados y que son comprados por particulares, otras empresas, otrosbancos u otros Estados a cambio de un interés.

El empréstito funciona como un préstamo dividido en pequeñas partes iguales incorporadasen unos títulos que son vendidos a muchos compradores o bonistas. Éstos, a cambio del pago delimporte correspondiente, se convierten en acreedores del emisor y, por tanto, adquieren el derechoa la devolución del precio pagado tras un plazo estipulado de antemano más unos intereseshabitualmente periódicos. Así, el emisor recibe como financiación el importe de la venta de lostítulos que forman el empréstito y el comprador rentabiliza su inversión mediante los intereses.

Los empréstitos son una fuente de financiación que únicamente puede ser utilizada por losEstados o por grandes empresas y bancos, es decir, por organizaciones que necesitan capitales tanenormes que su obtención a través de préstamos resulta muy complicada. La reputación y el poderde estas instituciones les permiten generar la suficiente confianza como para atraer el ahorro de lospequeños inversores, algo imposible para las pymes o los particulares.

En el caso del Estado español, se emplean tres tipos de empréstitos según el plazo y larentabilidad: Letras del Tesoro (3, 6, 9 y 12 meses), Bonos del Estado (3 y 5 años) yObligaciones del Estado (10, 15 y 30 años).

Algunos conceptos importantes relacionados con los empréstitos son los siguientes:

– Valor nominal. Es el valor del título y el importe sobre el que se calculan los intereses queel emisor del empréstito debe pagar al comprador de cada título.

– Precio de emisión. Es el importe que se debe abonar para adquirir cada título delempréstito. No tiene que coincidir necesariamente con el valor nominal ya que, paraincentivar a los potenciales compradores, es habitual que el emisor estipule un precio deemisión inferior al valor nominal. En tal caso, se dice que el título ha sido emitido bajo lapar y que, en consecuencia, existe una prima de emisión.

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– Precio de reembolso. El el importe que se reintegra al comprador del título en elmomento de su amortización total. Para motivar a los compradores, puede ser superior alvalor nominal, en cuyo caso hablaríamos de prima de reembolso.

11.3. LeasingEl leasing es un contrato de arrendamiento con opción de compra. Por medio del leasing, un

arrendador cede el derecho de uso de un bien a un arrendatario a cambio de una serie de cuotasperiódicas durante un determinado periodo de tiempo con la posibilidad de quedarse el bien enpropiedad mediante del pago de una última cuota.

Existen dos tipos de leasing: el operativo y el financiero. El primero consiste en prestar unservicio, mientras que el segundo es una fuente de financiación más genuina.

En el leasing operativo, el arrendador (que suele ser el fabricante o el distribuidor delproducto) cede al arrendatario el uso fijado y limitado de un bien (que suele ser un bien mueble detipo estándar como maquinaria o vehículos) a cambio de un alquiler periódico. La cuota incluyetanto los costes financieros que supone la operación al arrendador (interés) como los costes demantenimiento y reparación del bien, ya que éstos le corresponden como propietario. Además, elcontrato suele incluir una garantía de funcionamiento por parte del arrendador, así comoasistencia técnica y reposición en caso de avería. Este contrato suele tener una duración de uno atres años e incluye una opción de compra por parte del arrendatario a cambio de una cuota residualal final del periodo de arrendamiento.

Existe un tipo especial de leasing operativo, el renting, que se diferencia del anterior en queno incluye la opción de compra al final del periodo de arrendamiento y suele utilizarseexclusivamente para el alquiler de vehículos o equipos informáticos, tanto a particulares como aempresas.

En el leasing financiero, el arrendador no es el fabricante o distribuidor del bien, sino unasociedad de leasing (generalmente, un banco) que, siguiendo las instrucciones del arrendatario, secompromete a poner a su disposición un bien a cambio de una cuota periódica. De este modo, alarrendador compra el bien al fabricante o distribuidor y se lo cede al arrendatario mediante elleasing. En este caso, la cuota sólo incluye los costes financieros, ya que los correspondientes almantenimiento y reparación, así como las posibles garantías de funcionamiento, corresponden alarrendatario, no al arrendador. Este contrato suele durar de dos a seis años, si es un bien mueble(maquinaria, vehículos...), y de más de diez cuando se trata de un bien inmueble (edificios,locales...)

Las ventajas del leasing sobre otras fuentes de financiación son las siguientes:

– Permite financiar el 100% del valor del bien que la empresa necesita, algo que no siempreocurre con los préstamos.

– Es más accesible, rápido y flexible que los préstamos bancarios.

– Permite la amortización acelerada, lo que supone un ahorro fiscal considerable.

– Facilita en gran medida la renovación tecnológica.

Por el contrario, el leasing tiene las siguientes desventajas:

– Su coste es elevado.

– No todos los bienes están disponibles a través de este contrato.

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12. RECURSOS AJENOS A CORTO PLAZO

12.1. Financiación de funcionamientoLa financiación de funcionamiento es aquélla de la que la empresa dispone simplemente

gracias a su actividad habitual. Existen dos tipos básicos: el crédito comercial y las llamadasfuentes espontáneas de financiación, que incluyen los salarios y el crédito administrativo.

El crédito comercial consiste en la concesión del aplazamiento del pago de bienes oservicios por parte de los proveedores a sus clientes. Esta fórmula, que suele contemplar plazos de30, 60, 90 o, excepcionalmente, 180 días, supone una fuente de financiación para la empresacompradora, ya que le permite adquirir productos sin pagar por ellos hasta tiempo después.

Esta financiación será gratuita excepto en los casos en los que el proveedor ofrezcadescuentos por pronto pago (dppp), operación por la que el proveedor supuestamente ofreceun “descuento” del precio si se paga al contado y que, en realidad, no es tal, sino una maneraencubierta de incrementar el precio en caso de aplazamiento.

La empresa dispone de diversas fuentes espontáneas de financiación, que serán aquéllasque no precisan negociación previa ni contrato alguno. Las más importantes son:

– Los salarios. Los trabajadores van creando valor paulatinamente, pero no sonremunerados por ello hasta fin de mes. Gracias a esta forma de abonar los sueldos, laempresa dispone del dinero de los salarios durante todo ese mes, de modo que se puededecir que sus empleados financian gratuitamente la actividad de la empresa durante esetiempo.

– El crédito administrativo. Tanto los tributos de la Hacienda Pública como las cuotas dela Seguridad Social son pagadas después de que se genere el hecho imponible, es decir, deforma aplazada. El Impuesto de Sociedades se paga al final del ejercicio económico, el IVAse liquida trimestralmente y las cotizaciones sociales se abonan al final de cada mes. Así, laempresa puede disponer de este dinero durante el tiempo que media entre el momento dela generación de la deuda con el sector público y el de su pago.

12.2. Préstamos bancarios a corto plazoLos préstamos a corto plazo son similares a los préstamos a largo o medio plazo, con la única

diferencia de que su período de devolución es inferior al año y el tipo de interés que se aplicasuele ser fijo. Por lo tanto, los elementos y características explicados en su momento son tambiénde aplicación en este caso.

12.3. Crédito bancario, tarjetas de crédito y descubierto en cuentaCuando una empresa necesita financiación para afrontar pagos a corto plazo, pero no conoce

exactamente la cuantía que precisará en cada caso, puede acceder a un tipo de operación llamadacrédito bancario. El crédito bancario, también llamado línea de crédito o póliza de crédito, es uncontrato por el que un banco pone a disposición de la empresa una cuenta con unos determinadosfondos para que ésta los vaya tomando prestados según sus necesidades. La empresa podrá utilizarel dinero que desee mediante el uso de cheques y, al finalizar cada periodo de amortización(generalmente, mensual), sólo pagará intereses por las cantidades que haya dispuesto, así comociertas comisiones por el límite total de fondos de la cuenta. Así, mientras el préstamo bancario seutiliza para inversiones puntuales de la empresa, el crédito bancario es preferible para los gastosdel día a día, ya que son menos previsibles y más continuos.

Existe un tipo de contrato similar, muy utilizado por los particulares: la tarjeta de crédito.La tarjeta de crédito es un contrato por el que un banco concede a un cliente una línea de crédito

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instrumentalizada a través de una tarjeta electrónica que permite acceder a unos fondos enpréstamo hasta un cierto límite mediante su utilización en comercios, en Internet o en cajerosautomáticos. En este contrato, el aplazamiento del pago está estandarizado y se hace efectivo el día5 de cada mes vencido. No se suelen cobrar intereses, a menos que no se afronte la liquidaciónmensual correspondiente en su totalidad, en cuyo caso se aplican los llamados intereses de demora,siempre muy elevados (en muchas ocasiones, superiores al 25% TAE). Estas tarjetas suelenconllevar el cobro de comisiones anuales.

Es importante distinguir las tarjetas de crédito del otro tipo de tarjetas bancarias, las dedébito. Mientras que las primeras permiten el acceso a una línea de crédito con liquidaciónmensual, como hemos visto, las segundas se limitan a servir como medio de pago, sin que den laposibilidad de disponer de más dinero del que se tenga en la cuenta de cargo.

Además del crédito bancario y la tarjeta de crédito, existe otra posibilidad de financiacióninmediata para la empresa: el descubierto en cuenta (los llamados “números rojos”). Se trata,simplemente, de la posibilidad que da el banco en el que se tenga abierta una cuenta de disponer demás dinero del que realmente se tiene. Suele implicar unos tipos de interés muy elevados sobre elexceso dispuesto, no admite grandes sumas y no siempre es de admisión inmediata.

12.4. Descuento comercialEl descuento comercial o descuento de efectos es una operación por la que los bancos

ofrecen la posibilidad de adelantar el cobro de una deuda documentada en un efecto comercialantes de su fecha de vencimiento. Para comprender adecuadamente el funcionamiento deldescuento comercial, veremos brevemente en qué consisten y cómo funcionan los efectoscomerciales, cuyas formas más habituales son las de la letra de cambio y el pagaré.

Un efecto comercial es un papel en el que se documenta un aplazamiento de pago en unaoperación de compraventa. Su funcionamiento comienza cuando una empresa, tras vender unamercancía y acordar un aplazamiento de su pago con el comprador, emite un documento (efectocomercial) en el que figuran los datos del comprador, el importe de la deuda y la fecha devencimiento, que será el momento en el que el pago deba hacerse efectivo. Este documento esentregado entonces al comprador para que, con su firma, acepte formalmente el compromiso depago futuro a cambio de la entrega del efecto por parte del vendedor. A partir de la firma oaceptación, el efecto se convierte en un derecho firme de cobro documentado a favor del vendedory con cargo al comprador, por lo que el primero se convierte en acreedor y el segundo, en deudor.

Obviamente, el aplazamiento de pago que supone el efecto comercial implica una ventaja parael comprador/deudor y un coste financiero para el vendedor/acreedor. Sin embargo, los bancosofrecen a los emisores de efectos comerciales la posibilidad de adelantar su cobro sin anular elaplazamiento mediante el descuento comercial. A través de esta operación, el banco adelanta alacreedor el importe de una deuda documentada y se queda con el efecto comercial hasta elvencimiento, momento en el que lo presentará al deudor para su cobro. A cambio de este adelanto,el banco aplica un interés en función del tiempo que quede hasta el vencimiento y unas comisiones,cargos que serán descontados del importe que paga al acreedor a cambio del efecto comercial.

Es importante destacar que, en caso de que el deudor no haga frente al pago en el momentodel vencimiento, el banco no se hace responsable del efecto, de modo que se lo devolverá alacreedor original para que se lo abone y será éste quien deba iniciar las gestiones oportunas para sucobro al deudor moroso. Por lo tanto, el banco no asume el riesgo de impago.

Para acceder a este servicio bancario, el acreedor deberá formalizar un contrato de línea dedescuento comercial que estipulará los límites y las condiciones que el banco establece a laaceptación de efectos comerciales para el descuento. Su duración suele ser de diez años y serenueva anualmente.

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El importe del descuento comercial, que es el coste que para el acreedor tiene y que parael banco supone el beneficio obtenido con la operación, es la suma de los intereses más lacomisiones, es decir:

Descuento=Intereses+Comisiones

Los intereses se determinan según la siguiente expresión:

Intereses=N⋅t⋅i

B

En la que N es el nominal del efecto comercial en euros, es decir, el importe íntegro de ladeuda; t es el tiempo que media entre el momento en que se aplica el descuento y el vencimientodel efecto; i es el tipo de interés anual aplicado por el banco en tanto por uno (es decir, elporcentaje dividido entre 100); y B es la base temporal (1 si t está expresada en años, 12 si lo está enmeses, 360 si lo está en días, que es lo más habitual).

Las comisiones, por su parte, pueden ser una cifra fija en euros y/o un porcentaje sobre elimporte íntegro del efecto comercial. En cualquiera de los dos casos, se sumarán a los interesespara determinar el descuento comercial total.

Ejemplo resuelto: Una empresa tiene una letra de cambio a 90 días y decide descontarla en subanco 15 días después de su aceptación. Si su línea de descuento incluye un tipo de interés anual del5% y unas comisiones del 2‰ sobre el nominal y 20 euros por efecto descontado, ¿cuánto le pagaríael banco por una letra de cambio de 21.000€ cuyo vencimiento será dentro de 90 días?

Solución:

Intereses: 218,75€; comisiones: 62€; descuento total: 280,75€; cobro al descuento: 20.719,25€.

12.5. FactoringEl factoring es un contrato por el que una empresa (cliente) cede a una entidad (factor) sus

derechos de cobro documentados en forma de facturas. La cesión, es decir, la compra de lasfacturas por parte del factor, incluye tanto la gestión de los cobros como el riesgo de impago. Pormedio de este contrato, el factor se convierte en el único deudor de la empresa que contrata elfactoring y en el acreedor de todos los clientes que la empresa tenga.

La ventaja principal del factoring es que permite a la empresa que lo contrate olvidarse de loscostes administrativos derivados del cobro y también de los riesgos de impago. Las desventajasfundamentales son dos: el elevado coste y la aplicación del llamado “principio de globalidad”,según el cual, el cliente debe venderle al factor todas las facturas, no sólo una parte de ellas.

El factoring es una fuente de financiación porque, en la mayoría de los casos, permite alcliente cobrar del factor al contado el importe de sus facturas sin tener que esperar al vencimiento.

En esta tabla, resumimos las diferencias entre el descuento comercial y el factoring:

Documentos Riesgo de impago Coste

DESCUENTO Letras de cambio (una a una) Excluido Interés

FACTORING Facturas (todas) Incluido Interés + gestión y riesgo

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