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ENSAYO APLICACIN DE INSTRUMENTOS DERIVADOS EN LA COBERTURA DE RIESGO DE CREDITO EN EL PERU

Antecedentes del mercado de derivados

El mercado de futuros evolucion del mercado de forwards, cuyo origen se remonta a pocas medievales.En 1848 se fund The Chicago Board of Trade y unos aos despus el primer contrato forward se cre. En los primeros 120 aos se negociaron contratos sobre bienes agrcolas y metales.Luego de que en 1971 las grandes Economas Europeas dejaron fluctuar sus monedas, y se abri el camino para la formacin del International Monetary Market en 1972, subsidiaria del CBOT (Chicago Board of Trade), que se especializ en futuros sobre monedas. Estos fueron los primeros contratos que pudieron ser llamados futuros financieros.El actual sistema de opciones financieras tiene sus orgenes en el siglo XIX, donde se ofrecan Puts y Calls sobre acciones de capital.A inicios del siglo XX un grupo de firmas que se llamaban Put and Call Brokers and Dealers Association crearon un mercado de opciones. Era un mercado OTC viable pero con algunas deficiencias: No se podan vender, se deban mantener hasta fecha de expiracin. Poca o nula liquidez. No haba garanta si el vendedor quebraba o no cumpla. El costo de transacciones era relativamente alto.En 1973, The Chicago Board of Trade organiz la primera bolsa especializada en negociar exclusivamente opciones sobre acciones.La evolucin del mercado de futuros en el mundo sigui la siguiente secuencia:a) Inicios de los 70s: Forwards.b) Finales de los 70s: Swaps.c) Mediados de los 80s: Opciones.d) Finales de los 80s: Derivados sobre securities y commodities.e) Inicios de los 90s: Derivados Estructurados.

Derivados Financieros en el PerEn el Per, antes de 1997 se hacan muy pocas operaciones con forwards, no haba un mercado interbancario establecido y los bancos no ofrecan este instrumento financiero.Una mayor confianza en el sistema monetario peruano fue impulsando a los bancos a negociar y ofrecer forwards a clientes.Para el ao 2000, ya se tena posiciones de ms de US$1billon, entre compras y ventas a clientes y bancos.En el 2006, y debido a la incertidumbre electoral y la llegada de nuevos participantes, las posiciones de forwards crecieron ms del 80% y el primer trimestre de este ao ya supera los US$4.6billones.Esta tendencia de las empresas en tener coberturas , se puede apreciar en el siguiente grfico, donde se puede ver que en los aos 2001 al 2006, donde el tipo de cambio se mantena estable y a un precio relativamente alto (entre s/.3.3 y s/.3.5), las empresas no incurran en muchas operaciones de cobertura, pero a partir del ao 2007, debido a la incertidumbre electoral y la llegada de nuevos participantes en el mercado de forwards, se tiene un incremento del ms del 80% en posiciones forwards. Actualmente las operaciones se llevan a cabo debido a la importante disminucin del tipo de cambio en nuestro pas.

Fuente: BCRP Como mencionamos, debido a los cambios marcados que ha tenido en los ltimos tiempos el tipo de cambio en moneda extranjera, la mayora de empresas exportadoras, que son parte importante de la economa Peruana, buscan cubrir el riesgo cambiario de sus obligaciones, haciendo uso de los instrumentos financieros como forwards, ya que en la mayora de casos sus ingresos vienen en moneda extranjera, y tienen que cumplir sus obligaciones (proveedores, nomina, insumos, etc.) en moneda local. La evolucin del Tipo de Cambio se puede ver en el siguiente grfico:

Fuente:http://estadisticas.bcrp.gob.pe/graficos-dinamicos-2/07-tipo-de-cambio-nominal.htmlEl mercado de derivados financieros en el Per est cobrando cada vez mayor relevancia debido a que stos permiten eliminar o disminuir los riesgos asociados a fluctuaciones de tasas de inters, tipo de cambio, etc. En Per, el mercado ms desarrollado es el de forwards de monedas, que alcanz en mayo de 2006 un saldo de US$ 787 millones y US$ 2 233 millones en compras y ventas, respectivamente, lo que representa un crecimiento de 79% y 128%, respectivamente, con relacin a mayo del 2005. Cabe recordar que, en un Forward de Monedas, dos contrapartes se comprometen a intercambiar, en una fecha futura, un monto determinado en distintas monedas a un tipo de cambio especfico. Para el mes de Noviembre 2012, los saldos en posiciones de compra y venta de Forwards ascienden a US $ 300 millones.

Fuente:http://estadisticas.bcrp.gob.pe/graficosdinamicos.asp?sConsulta=13811122012181021Adicionalmente, en el Per se negocian otros tres derivados financieros:

- Swap de Monedas: dos contrapartes se comprometen a intercambiar intereses y amortizaciones sobre montos nominales pactados en dos monedas. Por ejemplo, una empresa con ingresos en soles y deudas en dlares puede cambiar su deuda a soles pactando un Swap en el que paga soles y recibe dlares.

- Swap de Tasas de Inters: dos contrapartes se comprometen a intercambiar una tasa de inters fija por una variable. Por ejemplo, una empresa puede fijar la tasa variable de su deuda pactando un Swap en el que paga tasa fija y recibe tasa variable.

- Forward de Tasas de Inters: similar a un Swap pero con un solo intercambio.

A pesar de que el mercado de derivados en el Per est cobrando cada vez mayor importancia, ste todava tiene potencial para crecer. Los volmenes pactados extraburstilmente, en abril de 2004, representaron slo 1,4% del PBI, mientras que en Brasil, Chile, Colombia y Mxico representaron el 7,8%, 22,5%, 5,5% y 19,1%, respectivamente. Cabe mencionar que el mercado extraburstil mundial a diciembre del 2005 se encontr en US$ 284,8 billones, aproximadamente 28 veces el PBI de EE.UU. y 13 veces la capitalizacin burstil de las empresas listadas en la bolsa de Nueva York.

Razones que limitan el desarrollo de derivados

Falta de profundidad del mercado monetario. Limitado desarrollo de los mercados secundarios de valores, acciones y bonos. Limitado riesgo de variabilidad de tasas debido a que bancos prestan en tasa fija en soles y dlares. Imposibilidad de irse corto en mercados de valores, acciones y bonos. Norma tributaria actual desmotiva el uso de derivados para cubrir riesgos. Con respecto a la Normal Tributaria, en el marco actual de la Reforma Tributaria del Estado el Poder Ejecutivo mediante la Ley N 28932 Decreto Legislativo 970, dispuso una serie de modificaciones a la Ley del Impuesto a la Renta; destacando, entre otras, la relacionada al tratamiento impositivo de los Instrumentos Financieros Derivados, donde, antes de la modificacin, las operaciones por Derivados Financieros se trataban tributariamente como Prdidas o Ingresos por Tipo de Cambio, y eran aceptados tributariamente por la Sunat. A partir del ao 2012, la Sunat coge ciertos criterios para aceptar la deduccin de las prdidas por el uso de Instrumentos Financieros Derivados, donde no son deducibles para la determinacin de la renta neta de tercera categora: Cuando el contrato de Derivados Financieros ha sido celebrado con residentes o establecimientos permanentes situados en pases de nula o baja imposicin. Cuando el contribuyente mantenga posiciones simtricas a travs de posiciones de compra y de venta en dos o ms contratos de Derivados Financieros. En este caso no se permitir la deduccin de las prdidas sino hasta que exista reconocimiento de ingresos.

Empresas Peruanas que cubren riesgo de mercado

La capacitacin en derivados

Como lograr el desarrollo eficiente

Si no hay crecimiento y desarrollo de instrumentos financieros bsicos, menos an se desarrollan los derivados sobre estos. Un mayor desarrollo del mercado interbancario de tasas, curva de referencia y tasas variables en soles. Que siga creciendo el mercado de forwards gracias a la participacin de empresas no financieras. Impulsar desarrollo de mercado de valores, posibilidad de tomar posiciones en corto, prstamo de valores. Mayo difusin y capacitacin, tanto para los usuarios como para quienes lo ofrecen. Reglas de juego claras en una normativa tributaria y contable que motive el uso de derivados para cubrir riesgos.

Mercado OTC VS Mercado Organizado

Los derivados negociados en el Per.

Los que se negocian en nuestro pas son en los mercados OTC. Ventajas:

Mercados OTC proporcionan una mejor cobertura. Permiten coberturas perfectas, a medida. Permiten combinar varios productos para generar un solo contrato. No exigen depsitos en garanta, siendo el riesgo del crdito asumido por ambas partes.Desventajas: Pocas contrapartes (3 bancos concentran 83% del mercado forward). Riesgos de mercado se cubre con el propio balance en muchos casos. Apalancamiento limitado.

Productos autorizados a Bancos Peruanos

Coberturas de Tipo de Cambio.- Forward delivery.- Es la operacin Forward en la que necesariamente se tiene que realizar el intercambio de monedas segn fecha y tipo de cambio pactadas. Estas operaciones son utilizadas por las empresas que desean coberturar obligaciones importantes en el futuro (empresas exportadoras / importadoras que tienen que pagar a proveedores en dlares, pagar impuestos en soles, pago de gratificaciones, etc.) que necesariamente tienen que realizar operaciones de cambio. Forward non Delivery.- Esta operacin Forward no implica un intercambio de monedas, se liquida al vencimiento y se compensa, la diferencia entre el tipo de cambio pactado y el tipo de cambio spot de la fecha de vencimiento por el monto pactado, las ganancias o prdidas resultantes. Estas operaciones son utilizadas por personas naturales o jurdicas que buscan generar ganancias en base a la especulacin de un tipo de cambio futuro.Para las operaciones forward sin entrega de inversionistas locales, el tipo de cambio Spot que se utiliza el da del vencimiento es el correspondiente al promedio de los tipos de cambio interbancario de compra y de venta de las 11 a.m., publicado por la agencia Reuters. Si se trata de inversionistas no residentes el tipo de cambio spot del da de vencimiento corresponde al tipo de cambio promedio compra-venta publicado por la Superintendencia de Banca y Seguros del mismo da

Coberturas FX y Tasa Cross Ccy Swap.- Es una modalidad que permite que el flujo de pagos de una obligacin bancaria en un moneda, sea pagada mediante un flujo de pagos en una moneda distinta. Esto permite a la empresa coberturarse de la incertidumbre de la variacin en el tipo de cambio en el Futuro.Favorable para empresas que tienen que financiarse en una moneda distinta a la que utilizan operativamente, y que al aplicar el CCS generan que el cobro se realice se realice en su moneda operativa. Coberturas Tasas de Inters FRAsEs un contrato a futuro sobre tipos de inters, en la que 2 partes (comprador y vendedor) acuerdan la tasa de inters de un depsito, el plazo y el monto. As mismo determinan la fecha cuando se realizara la operacin.Esta operacin permite eliminar el riesgo de la variacin de tasas de inters por el periodo que determinen hasta se realice la operacin de depsito. IRSEste producto le da al deudos la opcin de poder intercambiar su flujo de pagos con tasa variable a un flujo de pagos con tasa fija, claro est en la misma moneda, esta operacin puede cambiar de un flujo de pago de tasa fija a un flujo de pago de tasa variable. OpcionesEs un contrato donde el que adquiere el derecho (compra) tiene el derecho ms no la obligacin de llevar a cabo la transaccin a futuro, por el contrario el vendedor de una opcin si est en la obligacin de concretar la transaccin solo si el que adquiri el derecho de la opcin as lo exige, la diferencia en una compra de futuros es que en el contrato de opcin se paga una prima por la operacin. Productos Estructurados Bonos Capital GarantizadoLos Bonos de Capital Garantizado, tiene como caracterstica que la obligacin de los flujos de pago de los bonos esta garantizados mediante el flujo de una fuente de ingresos, la cual se resguarda mediante un instrumento que obliga a que los flujos generados por la fuente de ingreso cumpla nica y exclusivamente las obligaciones de los bonos, esta herramienta a utilizar generalmente es el Fideicomiso. Credit Linked NotesSon Bonos estructurados, emitidos por los bancos, lo cual sirven para trasladar el riesgo crediticio y a su vez obtener liquidez para continuar con sus operaciones. El pago total del principal est supeditado al comportamiento de los crditos que avalan al Credit Linked Note.

Usos de los Instrumentos Financieros Derivados

Para coberturar un riesgo (hedge). Se puede eliminar la fluctuacin a la fluctuacin de variables del mercado (tasas de inters, tipos de cambio, etc). Esto sirve para transferir un riesgo financiero que no es competencia de la empresa.Para especular (tomar un view sobre la direccin futura del mercado). A travs de instrumentos derivados se puede tomar una posicin equivalente a estar largo o corto en un activo financiero.Para capturar la ganancia de una operacin de arbitraje. Los precios a futuro tienen una relacin con los precios presentes. Se puede usar derivados para beneficiarse cuando esta relacin se rompe.Para cambiar la naturaleza de un activo o pasivo. Por ejemplo, se puede transformar un activo a tasa fija o tasa variable sin incurrir en los costos de vender el activo a tasa fija y comprar un similar con tasa variable. Consideraciones

La estructuracin de los Instrumentos Financieros Derivados y la negociacin de estos en mercados organizados, mediante contratos "a la medida" y/o estandarizados, ha propiciado la integracin de los mercados financieros mundiales, a ello debemos considerar que estos ltimos aos se han caracterizado por profundos cambios en la orientacin de las polticas monetarias internacionales, tal es el caso del Euro en la Comunidad Europea.Constituye otro punto trascendente en la consolidacin de estos instrumentos, el hecho que pequeos inversores se van introduciendo en el manejo de los mismos, sobre todo en el de opciones, considerando que eran mercados cautivos de los grandes inversionistas como respaldo a la toma de decisiones de inversin y financiamiento.Ello en suma, ha propiciado que hasta 1997 se negocien en el mundo 27 trillones de dlares en productos derivados,. En tanto que el valor de capitalizacin de las bolsas de valores alcanzaban slo 17 trillones de dlares. Es decir, la negociacin de derivados equivale a 1.6 veces el valor de los activos subyacentes listados en los mercados de contado o fsico. Las bolsas de derivados de Chicago manejaban, a su vez, un volumen de casi 480 millones de contratos". En ese sentido experiencias como la estadounidense, mexicana, chilena y argentina constituyen ejemplos para el resto de Amrica.Reparando algunas lneas sobre la incidencia del Euro en los instrumentos derivados; diremos que, la utilizacin de una moneda nica en pases que conforman la Unin Europea hace innecesaria la utilizacin de mecanismos de cobertura ante los riesgos de tipo de cambio (V.Gr.: Swap de divisas), as como tambin sobre tipos de inters a corto plazo en los mercados nacionales.Sin embargo, la necesidad de intercambiar tasas de inters fijas y flotantes (Swap Contract) se mantendr, por lo que las opciones y futuros relativos a tasas de inters seguirn siendo una necesidad para el mercado.La posibilidad de disear, a satisfaccin del cliente, nuevos derivados son ilimitadas, pues la banca de inversin hace denodados esfuerzos en el diseo de nuevos derivados, as, en 1999 se contempl un caso de opcin de compra por parte de un club de ftbol, respecto a un jugador o en el caso de emisin de obligaciones cuyo rendimiento dependera del total de nieve cada en determinadas instalaciones de esqu.Al momento los CFD constituyen una materia, en pleno desarrollo, pues nadie puede preciarse de haber agotado el tema; teniendo en cuenta un enfoque jurdico, financiero y econmico (Enfoque Tridimensional), es por ende que en esta materia, hay mucho por replantear, estructurar y consolidarLa capacidad de gestionar el riesgo cambiario crediticio no es tan fcil, se puede caer en la tentacin de subestimarlo e incluso de empeorarlo. Por ejemplo:

Considerar a un cliente como "no expuesto" porque no se le hace crditos en moneda extranjera. Considerar a un cliente que est en dificultades crediticias sistemticamente como "no expuesto" so pretexto que sera por otra razn, cuando en realidad eso puede ser cierto como no serlo; incluso el cliente puede haber entrado en dificultades por su mala gestin del riesgo cambiario. Disear modelos que incorporen diversos artificios que permitan hacer aparecer como "no expuestos" a clientes que obviamente son "expuestos", y no tratar de identificar a clientes "sustancialmente expuestos" o poner condicionantes que impidan detectarlos Otorgar crditos excesivos en moneda extranjera a clientes para que luego hagan depsitos en moneda local, es decir ayudarlos as a especular haciendo arbitrajes; eso es empeorar la situacin de "expuestos" de esos clientes (y es fcil de detectar en los balances). Incitar al cliente a especular con los derivados, para que haga lo contrario de lo que l debera hacer por la naturaleza de su negocio (vender en vez de comprar, o viceversa); por ejemplo hacerle vender opciones dicindole que va a ganar las "primas" con casi nada de riesgo (lo que obviamente es falso); muchos traders caen en esa tentacin para venderle a los clientes un volumen mucho mayor de derivados, y a veces puede tratarse de volmenes descomunales respecto del balance de la empresa.

Varias de las malas prcticas mencionadas pueden terminar muy mal.

Asimismo se debe determinar los precios justos de los diferentes activos financieros.El mercado de derivados en el Per este cobrando cada vez ms relevancia todava tiene mucho potencial para crecer.

Referencias

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