_REPORTE DE COYUNTURAFEBRERO 2018

_MERCADO INTERNACIONAL I FEBRERO 2018

Cerró febrero como uno de los peores meses de los úl�mos años para los ac�vos de riesgo. La razón principal, el aumento en las expecta�vas de inflación en EEUU y la concomitante suba en las tasas de interés.

Del pico logrado a fines de enero al valle de principios de febrero (ver gráfica abajo), el índice genérico de acciones americanas S&P 500 llegó a estar 10% abajo. Lo notorio fue que los fundamentos de crecimiento global sincronizado y las ganancias de las empresas no cambiaron en una semana, por lo que el mercado asimiló luego que la caída había sido exagerada. Se manejó la hipótesis de que las estrategias de trading algorítmicas exacerbaron la vola�lidad. De todas maneras, en el año, las acciones globales terminaron febrero arrojando retornos posi�vos mientras que los instrumentos de renta fija terminaron en rojo. Los más vulnerables son aquellos bonos con mayor duración y tasas fijas bajas que �enen menos capacidad para absorber shocks de tasas de interés al alza. Por eso los precios de los bonos de mercados emergentes cayeron más que los bonos corpora�vos de alto rendimiento (“High Yield”) que en promedio �enen menor duración. Recomendamos repasar el informe de perspec�vas publicado en enero dónde se discu�an estos riesgos.

A nivel regional, Argen�na fue el más sacudido por vola�lidad dado que a los factores externos se sumaron cues�ones domés�cas. La moneda con�nuó con la senda de depreciación frente al dólar que comenzó en diciembre a raíz del anuncio de relajamiento de las metas de inflación. La nueva emisión de deuda en enero y los comentarios del gobernador de Chubut sobre la necesidad de la provincia de reestructurar la deuda, empeoró la percepción de riesgo del país. De esta manera, hoy la deuda argen�na se encuentra pagando un premio considerable comparado a otros países como Brasil (ver gráfica abajo), sin que hayan cambiado sustancialmente los fundamentos. El país muestra crecimiento económico y voluntad del gobierno de seguir adelante con reformas para corregir desbalances macroeconómicos y mejorar las condiciones micro para hacer negocios. El fin es atraer no solo inversiones financieras por las altas tasas que pagan, sino también aquellas más permanentes de economía real. El índice accionario Merval expresado en USD, cierra el mes con una suba para el año de 2,46% y los bonos soberanos en dólares con una caída de 4,19%.

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Mercado Global Renta Fija

Emisor Variación Retorno Duración

TIR 1 mes 2018 Anual 5

años Años

Gobierno EEUU -0,8% -2,1% 0,9% 6,10 2,6% High Yield*¹ -0,8% -0,3% 5,3% 4,16 6,1% Emergentes*² -1,4% -1,5% 3,7% 5,96 4,9% Latam*³ -1,9% -1,9% 3,5% 7,11 5,8% Retorno total = variación precio+cupones. *¹ Bonos de empresas de EEUU sin grado de inversión. *² Bonos de países y empresas públicas y privadas de mercados emergentes en USD. *³ Bonos de países y empresas públicas y privadas de América La�na en USD

Mercado Global Renta Variable* Índice de Acciones Variación Retorno

Vola�lidad 1 año P/E

Renta Variable 1 mes 2018 Anual 5 años

Internacionales*¹ -4,2% 1,3% 10,7% 7,5% 19,22 EEUU*² -3,7% 1,8% 14,7% 9,6% 21,93 Europeas*³ -4,6% -2,6% 9,3% 11,3% 16,01 Emergentes*⁴ -3,9% 2,7% 8,8% 9,1% 6,04

Retorno Total = variación precio + dividendos. *¹ MSCI Global. *² S&P 500. *³ Euro Stoxx 50 *⁴ MSCI Emerging Gross Total Return Local

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Evolución S&P 500 y Rendimiento Treasury 10 años

Treasury 10 años (eje izq)S&P 500 (eje der)

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Riesgo País (Bps)

Diferencia Argen�na BrasilFuente: Bloomberg, Nobilis

_MERCADO LOCAL I FEBRERO 2018

Uruguay también sin�ó el impacto de la suba de tasas en EEUU y los bonos en USD en promedio sufrieron una baja de 3,1%, acumulando para el año una pérdida de casi 5%. Ya adelantábamos en nuestro informe de Perspec�vas publicado en enero que las valuaciones de los bonos soberanos en USD de Uruguay lucían caras en comparación con otros bonos de países emergentes de igual calificación y menor duración. Los desa�os para este año serían lograr mantener a la inflación dentro del rango meta del BCU y mejorar la situación fiscal.

Sin embargo, la inflación de febrero marcó un aumento de 0,88% respecto al mes anterior y suma 7,07% para 12 meses, pasándose marginalmente del rango establecido por el BCU de entre 3 y 7%, por primera vez en casi un año (ver gráfico abajo). La mayor incidencia la tuvieron los rubros alimentos, vivienda y educación. Controlar la inflación sería posi�vo por dos mo�vos. Por un lado, para reducir el costo de financiamiento del país a través de menores tasas de letras de regulación monetaria que emite el BCU (actualmente en niveles de 10% a plazos de un año). Por el otro, desalentaría el “carry trade” inversiones en ac�vos de deuda en moneda local que buscan aprovechar las altas tasas en moneda local y agregan presión vendedora al mercado cambiario presionando a la baja al �po de cambio.

En febrero, la divisa estadounidense se mantuvo casi sin cambios y acumula una depreciación frente al peso de 1,6% para el año a pesar de las notorias compras realizadas por el BCU. El comportamiento de la divisa está en línea con lo acaecido a nivel internacional.

Corregir los desbalances fiscales por su parte reduciría las necesidades de financiamiento y permi�ría mejorar la compe��vidad del país. El dato del déficit en los 12 meses a enero en relación al PBI subió de 3,6% a 3,7%. El Gobierno comunicó que fue por una situación par�cular de acumulación de stock de petróleo de ANCAP e inversiones y que no era debido al aumento de gastos “puro y duro”. La meta oficial establecida en la úl�ma Rendición de Cuentas es de 2,5% para el 2019. Sin embargo, el mismo Gobierno es�ma que estaría más cerca de 3% del PBI aún con un Producto creciendo a un ritmo mayor al esperado cuando se fijó la meta. Además, ya se ha mencionado que el gasto se aumentará en la próxima rendición de cuentas y que es la úl�ma instancia permi�da antes del 2019 que es año electoral.

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Variación del dólar y rendimientos de renta fija Uruguay

Co�zación / TIR ofrecida Retornos acumulados

28/02/2018 29/12/2017 Ult. Mes 2018

Variación del dólar 28,31 28,76 -0,2% -1,6%

Bonos Uruguay USD 4,24% 3,82% -3,1% -4,9%

Bonos Uruguay UI 2,86% 2,65% 1,0% 0,3%

LRM 360 días 10,13% 9,8% 0,9% 1,3% Elaboración propia en base a datos de BVM, BEVSA y BCU. Para los bonos Uruguay en USD se u�lizó el índice BVMBG USD. Para los Bonos en UI se u�lizó el índice INDUI. LRM es la abreviación de Letra de Regulación Monetaria y se toman los resultados de la úl�ma licitación a 1 año.

Monitor Indicadores Macroeconómicos

Indicador Valor Indicador Valor

Inflación anual 7,07% Resultado fiscal -3,70%

Tasa de desempleo 6,90% Var. anual PBI 2,20%

Índice Medio Salarios 8,41% Deuda Bruta / PBI 64,21%

Riesgo país 128,0 Deuda Neta / PBI 31,20%

Elaboración propia en base a datos del BCU, INE, MEF y Bloomberg. Se muestra el úl�mo dato disponible para cada indicador.

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Precio Bonos Uruguay Globales USD (base=100 a 1/1/18)

Fuente: Bolsa de Valores de Montevideo - índice BVMBGUSD, Nobilis

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Inflación

Fuente: Bloomberg, Nobilis

Rango meta BCU

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