LA ECONOM Í A INTERNACIONAL ANTE SUS RETOS José Viñals Director General Banco de España UIMP...

LA ECONOMÍA INTERNACIONAL ANTE SUS RETOS José Viñals Director General Banco de España

UIMPSantander, 11 de julio de 2005

2Santander, 11 de julio de 2005

Contenido

1. La importancia del entorno exterior

2. ¿De dónde venimos?

3. ¿Dónde estamos?

4. ¿Hacia donde vamos? Riesgos, retos y políticas

económicas

5. ¿Necesita ser reformado el sistema monetario

internacional?


1. La importancia del entorno exterior

Mercado único europeo

Zona euro

El proceso de globalización ha llevado a un formidable aumento de las interdependencias comerciales y financieras entre los países

8

11

14

17

20

23

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

%

(*) Media ponderada de la relación entre las importaciones de bienes y servicios en términos reales y el PIB real

IMPORTACIONES TOTALES DE EE.UU, ZONA DEL EURO Y JAPÓN

(en porcentaje del PIB) (*)


En España

Expansión flujos comerciales Expansión flujos de capitalesApertura comercial 1990-2004

0

10

20

30

40

50

60

70

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

% del PIB

Fuente: INE y Banco de España.

Suma de las exportaciones e importaciones nominales de bienes y servicios en porcentaje del PIB.

Fuente: INE y Banco de España.

Suma de los activos y pasivos de la PII (incluido BE) en porcentaje del PIB.

-Algo más del 67% de nuestro comercio exterior es con la Unión Europea

-Tipos de interés de la zona euro-Tipo de cambio del euro

Apertura Financiera 1992-2004

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

S/ PIB


2. ¿De dónde venimos?

Período turbulento (2001-2002)

–Desaceleración económica

–Crisis financieras en algunos

países emergentes

(Argentina, Turquía)

Recuperación económica (2003-

2004)

CRECIMIENTO DEL PIB MUNDIAL

3.7

4.7

2.4

3.0

3.9

5.1

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

1999 2000 2001 2002 2003 2004


¿Qué factores interrumpieron el boom de finales de los 90?

Shocks de gran intensidad

–Estallido burbuja

bursátil

EVOLUCIÓN DE LAS BOLSAS

50

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

ESTADOS UNIDOS EUROPA

Base 100 = enero 99


–Shocks de confianza

•Diferentes a shocks

tradicionales (demanda, oferta)

•Más difíciles de contrarrestar

–11 septiembre

–Escándalos grandes

empresas – ENRON

–Incertidumbres geopolíticas

en Oriente Medio

–Crisis de Argentina y Brasil

CONFIANZA DEL CONSUMIDOR

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-20

-15

-10

-5

0

5

10

ESTADOS UNIDOS UNIÓN EUROPEA

EE.UU. Índice UE balance


Como consecuencia de los shocks

–Marcada desaceleración económica

–Problemas en diversos países y áreas

•Recesión liviana en Estados

Unidos

•Prolongación de la depresión en

Japón

•Debilidad de crecimiento en

Europa

•Crisis financieras en países

latinoamericanos

–Pero no recesión global o crisis

financiera global

CRECIMIENTO DEL PIB EN LAS PRINCIPALES

ECONOMÍAS

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

ESTADOS UNIDOS UNIÓN EUROPEA

J APÓN CHINA

%


¿Por qué no hubo una recesión global a pesar de tan virulentos shocks?

Flexibilidad económica en Estados Unidos

Solidez sistemas financieros en Estados Unidos y Europa

Mejor dispersión de riesgos financieros

Dinamismo economías emergentes de Asia (China, India,

…)

Políticas monetarias y fiscales sumamente expansivas en

Estados Unidos, Europa y Japón


TIPOS DE INTERÉS OFICIALES EN LAS PRINCIPALES ECONOMÍAS SUPERÁVIT (+) O DÉFICIT (-) PÚBLICO (% PIB)

0

2

4

6

8

1999 2000 2001 2002 2003 2004

ESTADOS UNIDOS ZONA EURO

J APÓN

%

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

1999 2000 2001 2002 2003 2004


J APÓN

%


Reactivación económica en 2003 y 2004

Estados Unidos y Europa: recuperación de la confianza

(menos intensa en Europa)

Japón: de la depresión a la incipiente recuperación

China e India: gran dinamismo

América Latina: saneamiento económico y favorables

condiciones de financiación exterior

Mejoras en AFI: transparencia-discriminación-menos

contagio


3. ¿Dónde estamos?

2004 el mejor año de crecimiento a nivel global en tres décadas

(5,1%)

A primera vista, año atípico o paradójico

–Paradoja del crecimiento

–Paradoja de la inflación

–Paradoja de los tipos de interés0

1

2

3

4

5

6

7

1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002

%

CRECIMIENTO DEL PIB MUNDIAL


Paradoja del crecimiento

A pesar de la elevación de los precios del petróleo, fuerte

crecimiento

Muy diferente de lo sucedido en los años 70

Razón principal:

–Shock de oferta (entonces) vs. shock de demanda (ahora)


Paradoja de la inflación

A pesar de la fuerte expansión de la demanda a nivel mundial y

del espectacular aumento del precio del petróleo, inflación

controlada

Muy diferente de lo ocurrido en los años 70

Razones principales:

–Moderación salarial y de precios

•Lecciones de años 70

•Mayor flexibilidad en mercados de bienes y de trabajo

•China

•Credibilidad anti-inflacionista de las políticas monetarias


Paradoja de los tipos de interés

Papel crucial de tipos a largo plazo para

–Actividad económica (C,I)

–Mercados financieros (benchmark)

•Bolsas

•Bonos empresas

•Deuda economías emergentes

Niveles tipos a largo anormalmente bajos en actual fase cíclica


0

2

4

6

8

10

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

ESTADOS UNIDOS ALEMANIA (*) J APÓN

%

(*) Desde 1999, tipo de interés oficial del BCE.

TIPOS DE INTERÉS OFICIALES

0

2

4

6

8

10

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

ESTADOS UNIDOS ALEMANIA J APÓN

%

TIPOS DE INTERÉS DE LOS BONOS A 10 AÑOS


VARIACIÓN ACUMULADA DEL TIPO DE INTERÉS A LARGO PLAZO EN DISTINTOS

CICLOS DE SUBIDAS DEL TIPO DE INTERÉS OFICIAL EN EEUU

PIB NOMINAL Y TIPOS DE INTERÉS A 10 AÑOS EN EEUU

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

0 50 100 150 200 250 300

Variación del tipo de interés oficial (pb)

Variació

n tip

o d

el in

teré

s a

10 a

ños (pb)

1994-1995

1999-2000

2004-2005

1988-1989

2

3

4

5

6

7

8

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004

PIB NOMINAL

TIPO DE INTERÉS A 10 AÑOS

%


-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006*

% PIB

(*) Para 2005 y 2006, previsiones del FMI

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006*

% PIB

(*) Para 2005 y 2006, previsiones del FMI

SALDO FISCAL SALDO POR CUENTA CORRIENTE

200

400

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004

pb

0

1

2

3

4

5

6

7

8

%

EMBI (izda.)

TIPO OFICIAL EE.UU.

DIFERENCIAL DEL EMBI Y TIPO OFICIAL EE.UU.


¿Puede explicarse la paradoja?

-2

-1

0

1

2

3

4

5

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006*

EEUU UNIÓN EUROPEA

J APÓN

%

(*) Para 2005 y 2006, previsiones del Consensus Forecast de J unio de 2005

CRECIMIENTO DEL PIB

-2

-1

0

1

2

3

4

5

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006*

EEUU UNIÓN EUROPEA

J APÓN

%

(*) Para 2005 y 2006, previsiones del Consensus Forecast de J unio de 2005

TASA DE INFLACIÓN



¿Menor incertidumbre económica y, en particular, sobre la estrategia de la Reserva Federal?

¿Inversores institucionales: Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros?

-2

-1.5

-1

-0.5

0

0.5

1

1.5

2

2.5

-12-11-10 -9 -8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

máximo-mínimo ciclos previosmedia ciclos previos2004-2005

Puntos porcentuales

Meses

VARIACIÓN DEL TIPO DE INTERÉS A LARGO PLAZO ANTES Y DESPUÉS DEL INICIO DE LAS SUBIDAS DEL TIPOS DE INTERÉS OFICIAL EN

EEUU



RESERVAS DE DIVISAS EN ASIA

▪¿Exceso de ahorro global / Bancos Centrales de Asia?

▪¿Holgura de liquidez? Búsqueda de rentabilidad/Anestesia del riesgo

Reservas oficiales de divisasEn miles de millones de dólares

Febrero

2005

En %

TotalPaíses industrializados

Estados UnidosZona EuroJapón

Asia emergenteChinaResto

América Latina1

ECO2

Pro-memoriaJapón + Asia emergente

3.8121.306

42177821

1.624643981199284

2.445

10034

15

2243172657

64

1 Argentina, Brasil, Chile, México, Colombia, Perú, Venezuela2 Europa Central y Oriental: Bulgaria, Croacia, Eslovaquia, Eslovenia, Estonia, Hungría, Letonia, Lituania, Polonia, República Checa, Rumanía y Rusia.Fuente: BIS

r

r0

S

S'

I

S, I

r1

0

1


4. ¿Hacia dónde vamos? Riesgos y retos

Escenario central (más probable)–Continuidad del crecimiento pero a ritmos más moderados–Moderación en todas las áreas

PREVISIONES DE CRECIMIENTO

2004 2005 2006Mundo 5.1 4.3 4.4

Estados Unidos 4.4 3.7 3.7Unión Europea 2.4 2.1 2.5J apón 2.6 0.8 1.9China 9.5 8.5 8.0Resto Asia emergente 6.7 6.5 6.4América Latina 5.5 4.1 3.6

Fuente: FMI (WEO, Abril 2005)


Riesgos

Crecimiento con base geográfica limitada y fuertes asimetrías entre países

1.25

0.92

0.80

0.50

0.41

0.18

0.84

0.00

0.20

0.40

0.60

0.80

1.00

1.20

1.40

CHINA E ST ADOS

UNIDOS

RE ST O

ASIA

E ME RGE NT E

UNIÓN

E UROP E A

AMÉ RICA

LAT INA

J AP ÓN RE ST O

DE L MUNDO

APORTACIÓN DE LAS GRANDES ÁREAS AL CRECIMIENTO DEL PIB MUNDIAL: 2004

Son consecuencia de los desequilibrios que se han ido incubando en los últimos años


Elevados déficit públicos y deuda pública

SUPERÁVIT (+) O DÉFICIT (-) PÚBLICO (% PIB) DEUDA PÚBLICA (% PIB)

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

1999 2000 2001 2002 2003 2004


J APÓN

%

55

57

59

61

63

65

67

69

71

73

75

1999 2000 2001 2002 2003 2004120

130

140

150

160

170


J APÓN (esc.derecha)

%


Elevado endeudamiento de las familias

DEUDA DE LOS HOGARES (% PIB)

40

50

60

70

80

90

100

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005


REINO UNIDO

%


Exuberancia en el precio de numerosos activos en un entorno de abundante liquidez a escala global

10

15

20

25

30

35

40

45

50

55

60

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

16

PRECIO DEL BARRIL DE CRUDO (esc.izquierda)

PRECIO DE LA VIVIENDA NUEVA EN ESTADOSUNIDOS (tasa interanual, media móvil trimestral)

$/barri

l

%

PRECIO DEL PETRÓLEO Y DE LA VIVIENDA

2

4

6

8

10

12

14

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

TIPOS DEUDA A 10 AÑOS ESTADOS UNIDOS

DIFERENCIAL DEL EMBI

%

TIPOS DE INTERÉS


Riesgos

Precios del petróleo

Precios de la vivienda

Desequilibrios globales de balanzas de pagos

Ajuste tipos de interés de largo plazo


Precios del Petróleo

10

20

30

40

50

60

70

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Futuros ene-99 Futuros jun-99 Futuros ene-00 Futuros jun-00

$/barril

Precio spot

PRECIO DEL PETRÓLEO SPOT Y FUTUROS EN 1999 Y 2000

10

20

30

40

50

60

70

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Futuros ene-04 Futuros jun-04 Futuros ene-05 Futuros jun-05

$/barril

Precio spot

PRECIO DEL PETRÓLEO SPOT Y FUTUROS EN 2004 Y 2005

Hasta ahora, impacto de la subida del petróleo reducido

Pero su impacto sería tanto mayor cuanto más permanente sea la subida


Precios del Petróleo

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

PIB 1.er AÑO PIB 3.erAÑO

INFLACIÓN1.er AÑO

INFLACIÓN3.er AÑO

EEUU ZONA DEL EURO J APÓN

Puntos porcentuales respecto al

escenario base

EFECTOS ACUMULADOS DE UN AUMENTO PERMANENTE DEL 50% EN EL PRECIO DEL PETRÓLEO (UTILIZANDO EL MODELO NIGEM)


Precios de la vivienda

Variación anual Variación desde

máximos 2004

Fecha del máximo

1996-2003 2004

Estados UnidosJapónAlemaniaReino UnidoFranciaItaliaCanadáEspañaPaíses BajosAustraliaSuizaBélgicaSueciaNoruegaDinamarcaFinlandiaIrlanda

6-30

12755

111010

168878

14

11-6-1

121610

817

2324

101011

68

0-37

-200000

-30

-13000000

2004T41991S1

20022004T42004S22004S22004T42004T42004T32004T21989T42004T22004T42004T42004T42004T42004T3

Fuente: BIS


Desequilibrios globales de balanza de pagos

Déficit balanza corriente Estados Unidos es inusitado, al

combinar

–Magnitud–Permanencia–Economía de mayor peso específico–Dólar “de facto” moneda de reserva mundial

Intenso debate actualmente sobre

–Causas desequilibrios globales–Sostenibilidad y riesgos que entraña–Mecanismos de ajuste

Si finalmente se revela como un “problema” riesgo

global de serias consecuencias


Los hechos

SALDO POR CUENTA CORRIENTE, DEL SECTOR PÚBLICO Y DEL SECTOR

PRIVADO EN ESTADOS UNIDOS

AHORRO E INVERSIÓN INTERNA NETA

EN ESTADOS UNIDOS

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004

SALDO CUENTA CORRIENTE SALDO SECTOR PÚBLICO SALDO SECTOR PRIVADO

% PIB

0

2

4

6

8

10

12

1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004

INVERSIÓN INTERNA NETA AHORRO NETO

% PIB


-200

0

200

400

600

800

1000

1200

1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004

INVERSIÓN DIRECTA EXTERIOR (IDE)

RESTO

mm $

ENTRADAS DE CAPITALES EN ESTADOS UNIDOS

1999 26.32000 12.62001 19.52002 36.62003 50.82004 54.4

RATIO: RESERVAS ACUMULADAS POR BANCOS ASIÁTICOS EN TÉRMINOS DEL

DÉFICIT CORRIENTE EN ESTADOS UNIDOS

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

J APÓN CHINA

m.m.$

RESERVAS DE DIVISAS EN ASIA

80

85

90

95

100

105

110

115

120

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

enero 1999 = 100

TIPO DE CAMBIO EFECTIVO NOMINAL DEL DÓLAR


El debate actual: causas, sostenibilidad y riesgos

No es un problema

–Principales causas (benignas): productividad EEUU y exceso de ahorro global (N-1)

–Dinámica: déficit pero no sube el endeudamiento externo neto actualmente

–Sostenible (productividad, ahorro global, menor “home-bias”)

–Sostenible o, si llegase a no serlo, se corregiría a través de los mercados de cambios de forma ordenada

Sí es un problema

–Principales causas (malignas): deficit público EEUU, exceso de consumo EEUU alentado por políticas monetarias y fiscales muy expansivas

(Pv→W→C); dudas acerca de permanencia Asia

–Dinámica: eventualmente volverá a subir el endeudamiento exterior neto

–Insostenible

–Riesgos importantes de inestabilidad en mercados financieros y cambiarios y de proteccionismo, con graves repercusiones para la actividad económica global


-6

-4

-2

0

2

0 3 6 9 12

Actual (1991-2004) Anterior (1981-1991)

% PIB

Años (primer año de déficit por cuenta corriente = 0)

60

80

100

120

140

0 3 6 9 12

Actual (1991-2004) Anterior (1981-1991)

%

(*) Tipo de cambio efectivo real, calculado en función de los CLUs relativos. Primer año de déficit cuenta corriente =


-4

-2

0

2

4

0 3 6 9 12

Actual (1991-2004) Anterior (1981-1991)

%

(*) Diferencia entre la variación anual del PIB en EEUU y en sus cuatro principales socios comerciales


0

2

4

6

8

0 3 6 9 12

Actual (1991-2004) Anterior (1981-1991)

%

(*) Tipo de interés a largo plazo deflactado por la inflación anual de los precios de consumo


PERIODOS DE DÉFICIT POR CUENTA CORRIENTE EN ESTADOS UNIDOS

CUENTA CORRIENTE TIPO DE CAMBIO (*) CRECIMIENTO RELATIVO (*)

TIPO DE INTERÉS REAL (*)


Valoración

Existen suficientes razones para concluir que

–es un problema serio, global, de causas multilaterales y riesgos globales

–pero no es posible determinar el cómo y el cuándo de la corrección

Por ello

–políticas económicas vs. corrección vía mercados

Políticas económicas (compromiso, estabilizar expectativas)

–Estados Unidos: fomentar ahorro privado (m) y ahorro público (f)

–Europa y Japón: reformas estructurales

–China y resto Asia: mayor flexibilidad cambiaria y reformar estructuras

Cooperación internacional choca con

–análisis diferentes de la raiz del problema y de sus responsables

–dilemas de política económica internos en cada área

–prioridad a objetivos nacionales frente a los globales


Si no se acepta que cada área tiene que soportar cierto

coste ahora para contribuir a la solución del problema

Riesgo de que los costes futuros sean mayores para todos


Ajuste relativamente abrupto de los tipos de interés a largo plazo

Epicentro Estados Unidos

Detonantes posibles

–miedo a la inflación (poco probable)

–pérdida de confianza en el dólar ligada a la resolución de los desequilibrios globales

Consecuencias adversas sobre

–actividad económica

–mercados financieros


5. ¿Necesita ser reformado el sistema monetario internacional?Los problemas globales requieren respuestas globales

¿Moneda mundial única?

–no deseable económicamente

–inviable políticamente

¿Retorno a sistema de Bretton-Woods (tipos de cambio fijos pero

ajustables?

–no deseable económicamente

–inviable sin reintroducir controles sobre los flujos de capitales

–inviable políticamente

¿Reforzar cooperación informal?

–deseable económicamente

–tal vez no sea políticamente viable hasta que una crisis de alcance global haga ver la necesidad de cooperar globalmente

LA ECONOM Í A INTERNACIONAL ANTE SUS RETOS José Viñals Director General Banco de España UIMP...

Documents

Transcript of LA ECONOM Í A INTERNACIONAL ANTE SUS RETOS José Viñals Director General Banco de España UIMP...