Variables macroeconómicas e ingresos operacionales de las ...

Revista Venezolana de Gerencia (RVG)Año 18. Nº 63, 2013, 476 - 500

Universidad del Zulia (LUZ) � ISSN 1315-9984

Variables macroeconómicas e ingresosoperacionales de las empresas colombianas:sectores representativos

Yánez Contreras, Martha Alicia*Angulo Pico, Grace Margarita**

ResumenEl presente artículo tiene como objetivo explicar cómo el entorno macroeconómico, puede ser

un factor determinante del comportamiento de los ingresos operacionales de las empresas de lossectores más representativos de Colombia. La metodología empleada fue panel de datos con efec-tos fijos o aleatorios, según el resultado de la prueba correspondiente. Se analizaron los sectoresenergía, químico; construcción; comercio y otros servicios, entre 1998-2009. Los resultados mostra-ron que las variables macroeconómicas más influyentes en el desempeño de los ingresos corporati-vos son la tasa de interés y variación del índice de tasa de cambio real en los sectores químico y otrosservicios; la tasa de desempleo en los sectores energía y construcción; y la tasa de inflación en elsector agropecuario. Pese a que las empresas del sector comercio no mostraron significancia esta-dística ante las variables macroeconómicas; el desempeño del PIB y la variación de la tasa de cam-bio real pueden determinar sus ingresos. En términos generales se verificó la respuesta diferencialde las empresas colombianas al contexto económico predominante a nivel departamental y nacional.

Palabras clave: Entorno macroeconómico, ingresos empresariales, sectores representativos,Colombia.

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Recibido: 20-01-12. Aceptado: 18-05-13

* Magíster en Economía y en Economía del Medio Ambiente y los Recursos Naturales de la Uni-versidad de los Andes, Colombia. Docente de tiempo completo y miembro del Grupo MercadoLaboral de la Universidad de Cartagena, Colombia, e-mail: [email protected]@hotmail.com

** Economista de la Universidad de Cartagena. Joven Investigador del Grupo Mercado Laboralde la misma institución, e-mail: [email protected].

Macroeconomic Variables and OperationsIncome in Colombian Companies:Representative Sectors

AbstractThe objective of this article is to explain how the macroeconomic environment can be a de-

termining factor in operations income behavior for companies in the most representative sectorsof Colombia. The methodology used was the data panel with fixed or random effects, according tothe result of the corresponding test. Energy, chemical, construction, commercial and other sec-tors were analyzed between 1998 and 2009. Results show that the macroeconomic variablesmost influential in the performance of corporate income are: the interest rate and variation of thereal exchange rate in the chemical and other sectors; the unemployment rate in energy and con-struction sectors; and the inflation rate in the agricultural sector. Although enterprises in thecommercial sector did not show statistical significance in terms of macroeconomic variables,GNP performance and variation in the real exchange rate can determine their income. In generalterms, the differential response of Colombian companies was verified in the economic context,predominantly on departmental and national levels.

Keywords: Macroeconomic environment, entrepreneurial income, representative sectors, Co-lombia.

1. Introducción

Siempre ha existido la necesidadde identificar los factores que inciden enel desempeño de los ingresos operacio-nales de las empresas. La literatura eco-nómica ha centrado sus esfuerzos en fac-tores micro y mesoeconómicos, olvidan-do que muchas veces los resultados lo-grados por las empresas son más la res-puesta a variables de política macroeco-nómica, que la consecuencia de esfuer-zos optimizadores internos. Por tal moti-vo, en el presente trabajo se plantearánalgunas pautas para determinar el impac-to del entorno macroeconómico sobre eldesempeño de los ingresos operaciona-les de las empresas colombianas entre1998 y 2009.

Esta necesidad de endogenizar elcomportamiento de las variables macroe-

conómicas en el desempeño de los ingre-sos operativos de las firmas, se debe engran parte a la escasez de antecedentesinvestigativos nacionales e internaciona-les, referente a la temática. En Colombia,particularmente, son pocos los estudiosque se tienen respecto a la materia. Portanto, esta investigación es importanteporque utiliza variables macroeconómi-cas para explicar el desempeño opera-cional de las empresas de los sectoresmás importantes de la actividad producti-va, empleando además variables inter-nas de las firmas.

Es importante exponer que el obje-tivo de este artículo es demostrar queexiste una respuesta diferencial de lasempresas, de los sectores más represen-tativos de la economía colombiana, antevariaciones del entorno macroeconómi-co, analizando variables como producto

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_______________________ Revista Venezolana de Gerencia, Año 18, No. 63, 2013

interno bruto departamental1, inflaciónpor ciudad, tasa de desempleo departa-mental, tasa de interés2 y variación del ín-dice de tasa de cambio real3.

A pesar del pequeño stock de tra-bajos empíricos y/o teóricos, preceden-tes a éste, es importante mencionar aSharpe (1981) y Schankerman (2002)quienes citados por Santoro y Gaffeo(2009), aceptan la importancia de los de-terminantes macroeconómicos en la pro-babilidad de supervivencia de las empre-sas. Siguiendo esta línea, Audretsch yAcs (1994), aseguran que la coyuntura delas variables macroeconómicas, influyenen el repunte de las firmas. Particular-mente, Long (2010), propone que los in-gresos operacionales de las empresasdel sector construcción de Taiwán, de-penden de fuerzas económicas y estata-les de dicho país.

Igualmente, en Chile, Benavente yKülzer (2006), exponen que la tendenciadesfavorable del producto interno bruto,tasa de desempleo, tasa de interés y tasade cambio; además de factores como lo-calización geográfica, edad, sector ycompetencia industrial, incidieron en ladestrucción de empresas entre 1999 y2006. Machin y Van Reenen (1993) afir-

man que los shocks de la demanda britá-nica durante 1980, afectaron el rendi-miento empresarial de ese país, verifi-cando esta afirmación, con variables ma-croeconómicas y factores temporales,sociales y políticos.

En Colombia, Ortiz (2005), planteala existencia de ciclos en los cuales se es-tablecen relaciones entre el entorno y eldesempeño operativo de las empresas;fundamentando su conclusión en un aná-lisis de las compañías manufactureras deAntioquia entre 1990 y 1995. A su vez,Aguilar (2003), expone que diferenciasde tamaño y nivel de endeudamiento delas firmas colombianas, hacen que éstasreaccionen de manera diferencial antelas condiciones del entorno macroeconó-mico. Finalmente, Langebaek (2008: 2),realiza una investigación acerca de losdeterminantes del comportamiento de losingresos operacionales de las empresascolombianas para los años 2005 y 2006;observando la existencia de escalas ópti-mas eficientes en las firmas.

A partir de estos referentes científi-cos sobre los determinantes de los ingre-sos operacionales empresariales, estetrabajo explica mediante modelacioneseconométricas con datos de panel, el im-

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Variables macroeconómicas e ingresos operacionales de las empresas colombianas...Yánez Contreras, Martha Alicia y Angulo Pico, Grace Margarita __________________

1 De acuerdo a con el Artículo 298 de la actual Constitución Política de Colombia, Departamentoes una entidad territorial que goza de autonomía para la administración de los asuntos seccio-nales y la planificación y promoción del desarrollo económico y social dentro de su territorio enlos términos establecidos por la Constitución y las leyes.

2 Tasa de interés (DTF) a 90 días. Es el resultado de promediar la tasa de captación de 90 días delos Certificados de Depósitos a Término (CDT´s) de todos los intermediarios financieros, pon-derados por el monto captado.

3 Índice de Tipo de Cambio Real Efectivo (ITCR), cuya fuente es el Fondo Monetario Internacio-nal (FMI) y es calculado para el peso colombiano frente a 18 países miembros.

pacto del entorno macroeconómico -vari-ables antes citadas4, objetivos de estetrabajo- y el de efecto variables propiasde las firmas tales como activos, pasivosy edad; el desempeño operacional de lasempresas de los sectores colombianosmás representativos entre 1998 y 2009.Adicionalmente, se usan variables dico-tómicas, relacionadas con la ubicacióngeográfica de las firmas5. La fuente de in-formación de las variables macroeconó-micas es el Departamento AdministrativoNacional de Estadísticas (DANE) y elBanco de la República. Las variables em-presariales fueron tomadas de la Supe-rintendencia de Sociedades de Colombia(Supersociedades).

Metodológicamente se emplearondatos en panel, para observar el movi-miento de las unidades transversales enel tiempo lo que garantiza eficiencia en laestimación. El esquema de modelaciónseleccionado se especificó entre efectosfijos y efectos aleatorios de acuerdo a laPrueba de Hausman, para validar o re-chazar la ortogonalidad de los efectosaleatorios. Los problemas de autocorre-

lación y heterocedasticidad se detectaroncon el Test de Wooldrige y la Prueba mo-dificada de Wald; a su vez se empleó elmétodo de Errores Estándar Corregidospara Panel (PCSE)6.

2. Entorno macroeconómico:Colombia y sus regiones1998-2009

En este apartado es importante ex-poner, que Colombia atravesó una de lascrisis económicas más fuertes de su his-toria durante los años 1998 y 1999, cuyoprecedente comparativo, sólo fue la con-tracción de los años treinta. Los detonan-tes se atribuyen al sistema financiero,que a su vez afectó rubros importantes dela economía, en particular los sectoresconstrucción, industria y comercio.

Pese a esto, el país, comenzó unproceso de recuperación desde el año2000, resultado de incrementos en la de-manda interna y reactivación de los sec-tores más importantes de la economíanacional. Otro factor determinante en elreacondicionamiento de la economía fue

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4 Producto interno bruto departamental, inflación por ciudad, tasa de desempleo departamental,tasa de interés y variación del índice de tasa de cambio real.

5 Sólo se utilizan las variables dicotómicas regionales en los modelos que se ajusten a efectosaleatorios, porque en efectos fijos, estas variables dummies provocan endogeneidad, al con-fundirse con los diferentes interceptos estimados para cada unidad transversal. Concretamen-te, los efectos fijos solamente permiten variables que cambian en el tiempo (Wooldridge, 2007:515). El estimador de efectos fijos utiliza la variación “within” (intragrupos), por tanto los coefi-cientes de variables con poca variación “within” serán bastante imprecisos. Las variables dico-tómicas representan la región Caribe, Pacífica y Orinoquía, la región Andina se emplea comocategoría de comparación.

6 Beck y Katz (1995) reportaron que si la muestra es finita, estimaciones de Mínimos CuadradosOrdinarios (OLS) con errores estándar corregidos para panel son más eficientes que los deriva-dos de FGLS (Mínimos Cuadrados Generalizados Factibles) (Camacho García y Flamand,2008: 283).

el aumento de los niveles de inversióncomo resultado de mejores condicionesinternas, tanto políticas como sociales.

2.1. Producto interno bruto (PIB)

Con respecto al producto internobruto, la crisis de finales de los noventa,provocó que éste se redujera -0,2% en1998 y -4,5%, al cerrar el año 1999.

Bogotá, fue el ente territorial quemás evidenció la contracción nacional,mostrando un descenso en su tasa de cre-cimiento (-10,8%) en 1999. En 2005, estaciudad experimentó su mayor variación delproducto (38,8%) aproximadamente. Ten-dencia parecida presentaron los departa-mentos de Antioquia y Valle, evidenciandosus mayores tasas de crecimiento en 2005.Durante los años restantes, el comporta-miento de los productos departamentalesfue uniforme, manteniéndose creciente(Tabla 1 y Gráfico 1). Es importante expo-ner que posterior a 2007, se presentaron

presiones de precios en los mercados in-ternacionales, por lo que el Banco de laRepública tomó medidas de freno a nivelnacional, para desacelerar las comprasde bienes de consumo y bienes externos(Fedesarrollo, 2008: 3). En 2008, se pre-sentaron fenómenos de oferta y deman-da que afectaron el producto, en el marcode la crisis financiera internacional queredujo las exportaciones y las remesas.

Estas circunstancias comenzaron asentirse a nivel departamental en 2009, yaque las tasas de crecimiento de los pro-ductos fueron menores a 1%, en la mayo-ría de los casos, reflejando la recesiónmundial, la caída de la inversión, la dismi-nución del recaudo del gobierno y el estan-camiento general de la demanda agrega-da (Banco de la República, 2009: 24).

2.2. Tasa de inflación

Al ser técnicamente catalogada la caí-da de la actividad económica en 1999 como

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Tabla 1Tasa de crecimiento PIB principales departamentos 1999-2009

Años Antioquia Atlántico Bogotá D. C. Cundinamarca Valle

1999 -2,5% -5,3% -10,8% -4,6% -3,6%

2000 5,7% 3,7% 3,7% 7,4% 1,1%

2001 -0,6% -0,5% 1,3% 11,2% 2,9%

2002 4,9% 1,9% 4,3% -1,3% -0,3%

2003 4,8% 6,4% 3,3% 3,4% 1,5%

2004 4,7% 8,3% 6,9% 1,0% 4,0%

2005 16,4% 7,2% 38,8% 23,6% 17,7%

2006 7,5% 5,9% 7,2% 5,9% 8,7%

2007 4,1% 14,4% 12,6% 0,9% 6,2%

2008 2,4% 1,9% 3,3% 5,7% 3,3%

2009 0,5% 0,8% 1,3% 0,1% 0,2%Fuente: Elaboración propia.

una recesión, la inflación se redujo por ladisminución de la demanda de bienes yservicios (Gráfico 2). Posterior a esta si-tuación recesiva, la tendencia de esta va-riable mostró un cambio estructural, debi-do al nuevo esquema de inflación objetivoque comenzó a adoptar la política mone-taria del país. Pese a esto, en 2007 hubopresiones inflacionarias, por el incremen-to de los precios de las materias primas yalimentos en especial, además de proble-mas de oferta a causa del “fenómeno delniño”, lo que llevó al incumplimiento de lameta en 2007 y 2008. Sin embargo 2009,fue un año con menos presiones inflacio-narias, pero aún permanecían las conse-cuencias de la recesión mundial (Bancode la República, 2009: 16).

2.3. Tasa de desempleo

Esta variable llegó a su nivel máselevado en 1999, tanto a nivel nacional,como a nivel departamental. La principal

causa de este aumento fue la desacelera-ción de la economía, debido a que las ta-sas de crecimiento del producto, fueronmenores que la variación de la poblacióneconómicamente activa, representandoesto desempleo cíclico. No obstante,también se presentó acumulación de ta-sas de desempleo de períodos anterio-res, por lo que simultáneamente huboparo estructural.

Aunque el año 2000 mostró indi-cios de recuperación económica, el de-sempleo continuó en tasas muy eleva-das en los principales departamentos delpaís. Sólo hasta el período 2002-2003,se presentó una reducción sostenida,que permaneció hasta 2007, año en queincrementaron las tasas de desocupa-ción en la mayoría de departamentos(Gráfico 3), debido a que la crisis finan-ciera condujo a la baja utilización de lacapacidad productiva del país y por tantoa la destrucción de puestos de trabajo(Banco de la República, 2009: 30).

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Antioquia Atlántico Bogotá D.C. Cundinamarca Valle

Gráfico 1PIB principales departamentos 1998-2009 (en millones de pesos)

Fuente: Elaboración propia.

2.4. Tasa de interés (DTF) y variacióníndice tasa de cambio real

Estas dos variables se pueden fu-sionar porque tienen objetivos comunes.En 1999, el afán de la autoridad moneta-ria por mantener el tipo de cambio dentrode bandas cambiarias, llevó al aumentode la tasa de interés. Posteriormente, seadoptó un tipo de cambio flexible que ha

permitido a la tasa de interés mostrar uncambio estructural en su tendencia. El fe-nómeno de expansión de la política mo-netaria, también propició la devaluaciónde la moneda colombiana a causa del ex-ceso de dinero y la no entrada de capita-les extranjeros. Sin embargo, entre 2002y 2005, se presentó una gran revalua-ción, que rompió su senda entre 2006 y2007. Es de anotar que entre 2008 y

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Antioquia Atlántico Bogotá Valle

Gráfico 3Tasa de desempleo principales departamentos 1998-2009


Gráfico 2Tasa de inflación principales áreas metropolitanas 1998-2009


2009, se presentó un fenómeno de au-mento de las remesas, lo que contribuyóde manera decisiva a la valoración delpeso colombiano (Gráfico 4) (Banco de laRepública, 2008: 39).

Una vez descrito el contexto ma-croeconómico que predominó en Colom-bia a nivel nacional y departamental entre1998 y 2009, es momento de analizar elcomportamiento de los sectores repre-sentativos, expuestos a los escenarioseconómicos predominantes durante eseperíodo.

3. Principales variablesfinancieras de los sectoresrepresentativos

En este apartado se mostrará demanera breve la tendencia y los aspectosmás importantes que marcaron la coyun-tura de las empresas de los sectoresenergía; agropecuario; químico, cons-trucción; comercio y otros servicios enColombia, entre 1998 y 2009.

En términos generales el comporta-miento de los ingresos operacionales fueconsecuente con la coyuntura positiva quevivió la economía colombiana posterior ala crisis de 1999, resultado de la confianzay expectativas sobre su evolución en elmediano y largo plazo (Superintendenciade Sociedades de Colombia, 2004: 1).

Respecto al sector energía, es cla-ro que Colombia es un país rico en recur-sos energéticos, situación que se estimu-ló aún más en la década de los noventa,por el descubrimiento de pozos petrole-ros; que significaron una mayor participa-ción de este sector dentro del PIB nacio-nal (Superintendencia de Sociedades deColombia, 2007). Sin embargo es de ano-tar que el 62% de los ingresos sectorialesaproximadamente, se concentra en sólocinco empresas Exxonmobil de ColombiaS.A, DrummondLtd, Carbones del Cerre-jón Limited, BP ExplorationCompany Co-lombia Limited y Hocol S.A.

De acuerdo con el DepartamentoAdministrativo Nacional de Estadística

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1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

%

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Gráfico 4Tasa de interés y variación índice tasa de cambio real 1998-2009


(DANE), el crecimiento de la produccióndel sector ha estado en aumento sosteni-do desde 2003, después de la recupera-ción de la recesión de 1999 (Gráfico 5).

El sector agropecuario colombianopor su parte, es tradicional, cuyo comer-cio exterior ha estado representado bási-camente por commodities, es decir, bie-nes primarios o materias primas sin nin-gún procesamiento o transformación. Losmás exportados son: café, banano, floresy maíz (Superintendencia de Sociedadesde Colombia, 2004: 2).

Del contexto macroeconómico, lasvariables que más afectan a este sectorson las elevadas tasas de interés y la re-valuación, porque crean un ambiente quedesestimula la inversión. En este sentido,la apertura económica afectó negativa-mente al sector, porque lo expuso al fenó-meno adverso de la tasa de cambio real,la reducción de precios internacionales yla mayor protección de los países indus-trializados (Rosas, 2007: 16).

Es importante destacar que el sec-tor presentó su mejor tendencia a partirde 2007 (Gráfico 6), por el auge de losbiocombustibles, mayor demanda de ali-mentos por parte de India y China; ade-más de factores climáticos favorables(Arias, 2007).

Siguiendo con el sector químico, sudinamismo actual es resultado del incre-mento de las exportaciones hacia Vene-zuela, Ecuador y Perú (Gráfico 7). No obs-tante, existe gran dependencia a las mate-rias primas importadas, lo que no le permiteser más competitivo internacionalmente(Cámaras de Usuarios de Zonas Francas.Asociación Nacional de Industriales, 2009).

En cuanto al sector construcción,éste experimenta ciclos de actividad mu-cho más acentuados que otras ramasproductivas, demostrando la caída máspronunciada de los ingresos (-38,3%) en1999 (Gráfico 8), si se compara con losrestantes sectores analizados en estetrabajo. Es de anotar que los ciclos de

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Gráfico 5PIB sector energía 2002-2008

Fuente: Consejo Intergremial de Minería en Colombia (CIMCO) et al. 2009:11).

esta industria, se presentan de formamuy pronunciada por lo que se esperauna alta elasticidad de los ingresos delsector ante el vector de variables macroe-conómicas. En los últimos años, al igualque el resto de la economía colombiana,el renglón construcción también presentó

claras señales de desaceleración. Estemenor dinamismo generó la expulsión detrabajadores vinculados a este rubro pro-ductivo, lo que sugiere evidentementeuna relación negativa entre estas dos va-riables (Cámara Colombiana de la Cons-trucción (CAMACOL), 2008: 17).

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Ingresos Activos Pasivos

Gráfico 7Sector químico 1998-2009 (ingresos-activos-pasivos)

(valores en millones de peso)


-15%

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1999 2000 2001 2002 2003 20042005 2006 2007 2008 2009

Gráfico 6Tasa de crecimiento de los ingresos operacionales sector

agropecuario 1999-2009


En cuanto al sector comercio, enlos últimos tiempos se ha presentado unaconsolidación de las empresas dedica-das a esta actividad, por la presencia degrandes multinacionales. Además el pro-ceso de apertura económica de principiosde los noventa, propició las condicionespara su expansión, la cual se vio debilita-da por la recesión de 1999. A partir de eseperíodo la tendencia operacional del sec-tor se mantuvo creciente, con tasas decrecimiento mayores a 7%, excepto entre2007 y 2009, debido a los efectos de lacrisis financiera internacional (Gráfico 9).

Finalmente el sector denominado“otros servicios”, representa fielmente laterciarización de la economía productodel cambio de la estructura productiva delpaís, desde mediados del siglo XX. Estoha sido jalonado por los sectores comuni-caciones, transporte, servicio a las em-presas y servicio al gobierno Moncayo yGarza, 2005 citado por Bonet (2006: 1).Este último autor, citando a Weller (2004)admite que los avances tecnológicos de

los últimos tiempos, hacen que los servi-cios sean cada vez, más intensivos en ca-pital; situación coherente con la importan-cia que tienen los activos dentro del sec-tor, tal y como se refleja en el Gráfico 10,que también muestra que operacional-mente sólo se vio en riesgo en 1999, du-rante la recesión.

Este apartado dejó claro que lossectores representativos de la economíacolombiana analizados, entre 1998 y2009, se comportaron guardando corres-pondencia con lo sucedido a nivel ma-croeconómico, presentando respuestasprocíclicas ante las variaciones de losagregados, pero diferencias de acuerdo asus características internas.

En la siguiente sección, se presen-ta la cuantificación del impacto del entor-no macroeconómico departamental y na-cional de Colombia, sobre los ingresosoperacionales de los sectores represen-tativos, incluyendo variables internas delas empresas, en busca de obtener unmejor ajuste en la modelación.

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Gráfico 8Tasa de crecimiento de los ingresos operacionales

sector construcción 1999-2009


4. Modelos de impactomacroeconómico: ingresosoperacionales, empresasde sectores representativos1998-2009

Después de exponer el entornomacroeconómico colombiano y las princi-pales tendencias de los sectores repre-

sentativos del aparato productivo delpaís, durante los doce años que abarca laserie temporal de esta investigación; sepasa a la estimación de los modelos eco-nométricos sectoriales, mediante la me-todología de datos de panel.

En primer término es necesariorealizar una breve descripción de la basede datos empresarial empleada para la

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01.000.0002.000.0003.000.0004.000.0005.000.0006.000.0007.000.0008.000.0009.000.000

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Gráfico 9Sector comercio 1998-2009 (ingresos- activos-pasivos)

(valores en millones de pesos)


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1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009


Gráfico 10Sector otros servicios 1998-2009 (ingresos- activos-pasivos)

(valores en millones de pesos)


modelación, la cual contó 1325 empresaspertenecientes a los sectores más repre-sentativos de la economía colombiana.Es de anotar que estas empresas repor-taron sus estados financieros ante la Su-perintendencia de Sociedades de Colom-bia, durante el período de estudio. En to-tal se seleccionaron los seis sectoresconsiderados los más representativos dela economía del país, por el aporte de susingresos operacionales al producto inter-no bruto. Entre ellos: energía (extracciónde carbón, petróleo y otros derivados),agropecuario, químico, construcción, co-mercio y otros servicios (Gráfico 11). En

el anterior apartado se mostró la tenden-cia financiera y comportamiento de losmismos.

Las cifras sectoriales demues-tran la terciarización de la economíacolombiana, porque aproximadamenteel 58% de las firmas analizadas (Gráfi-co 11), corresponden a los sectores co-mercio y otros servicios.

En cuanto a la ubicación geográfi-ca, se observa que los departamentosmás representativos de acuerdo al núme-ro de empresas son: Bogotá con 54%,Antioquia y Valle con 13,4% y 12,8%, res-pectivamente (Gráfico 12). Esto eviden-

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Energía3,7% Agropecuario

14,3%

Químico4,6%

Construcción9,8%

Comercio34,0%

Otros servicios23,5%

Gráfico 11Distribución de empresas por sector


Bogotá D.C. 54,1%

Antioquia 13,4%

Valle 12,8%

Cundinamarca 4,2%

Atlántico 3,5%

Resto 12,0%

Gráfico 12Distribución de empresas por departamento


cia la importancia de las regiones Andinay Pacífica (Gráfico 13).

Econométricamente se estimaronseis paneles sectoriales. Estos panelesson balanceados porque las empresasque se incluyeron, permanecieron duran-te todo el período, garantizando así, queson lo suficientemente productivas comopara mantenerse dentro de la industria(López, 2006: 54).

Es importante destacar la impor-tancia teórica de cada una de las varia-bles empleadas en las modelacionessectoriales, así como las técnicas econo-métricas empleadas y el análisis de lasfuentes de información.

La variable dependiente está re-presentada por los ingresos operaciona-les de las empresas de cada uno de lossectores representativos, cuya fuente deinformación es la superintendencia de so-ciedades de Colombia.

Las variables explicativas o inde-pendientes son: edad de las empresas;tamaño (activos); nivel de endeudamien-to (pasivos); variables dicotómicas regio-nales y un vector de variables macroeco-nómicas (Cuadro 1).

Con respecto al modelo teórico, apartir de la división de empresas por sec-tor, se establece el siguiente:

lny= �1 + �2lna + �3lnp + �4e dad + �5dc +�6dp + �7do11 + �9lnpib – �10i – �11d –�12r + �13vartc + �

dondeln: logaritmo neperiano.y: ingresos operacionales

(millones de pesos).a: activos totales (millones de pesos).p: pasivos totales (millones de pesos).edad: número de años de funcionamientode la firma.dc: variable dicotómica que representa laregión caribe. 1 si pertenece a la región, 0en otro caso.dp: variable dicotómica que representa laregión pacífica. 1 si pertenece a la región,0 en otro caso.pib: producto interno bruto por departa-mento (millones de pesos).i: inflación por área metropolitana (%).d: tasadedesempleopordepartamento (%).r: tasa de interés (DTF) (%).vartc: variación del índice de tasa de cam-bio real (%).

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Región Andina 79,4%

Región Caribe 6,5%

Region Orinoquia 0,2%

Región

13,9%

Gráfico 13Distribución de empresas por región


En tal sentido, las variables selec-cionadas quedarían:a. (y): ingresos operacionales. Repre-

senta la dinámica productiva y comer-cial de las firmas.

b. (a): activos totales. El tamaño de lasfirmas, es determinante del creci-miento de sus ventas, de acuerdo a lateoría neoclásica de escala mínima

eficiente y las teorías que afirman queentre más grande sea la empresa,mayor es su poder negociación, supotencial para ser rentables y poseenmayor esfuerzo innovador (Schum-peter, 1934) en (Huerta et al., 2010:214).

c. (p): pasivos: Se espera una relacióninversa entre pasivos e ingresos ope-

490


Cuadro 1Operacionalización de las variables

Variable Naturaleza Indicador Fuente

Ingresos Operacionales Dependiente Millones de pesos Superintendenciade Sociedadesde Colombia

(Supersociedades)

Edad de la Empresa Independiente Años de funcionamiento Supersociedades

Tamaño de la Empresa Independiente Activos Totales enMillones de Pesos

Supersociedades

Endeudamiento Independiente Pasivos Totales enMillones de Pesos

Supersociedades

Producto Interno BrutoDepartamental

Independiente Millones de pesos DepartamentoAdministrativo Nacionalde Estadística (DANE)

Inflación por ÁreaMetropolitana

Independiente Variación Anual del IPC (DANE)

Tasa de DesempleoDepartamental

Independiente Tasa de Desempleo (%) (DANE)

Tasa de Interés Independiente DTF7 a 90 días (%) Banco de la República

Índice de Tasa deCambio Real

Independiente Índice de Tasa deCambio Real, base

19948

Banco de la República


7 Es el resultado de promediar la tasa de captación de 90 días de los Certificados de Depósitos aTérmino (CDT´s) de todos los intermediarios financieros, ponderados por el monto captado.

8 Índice de Tipo de Cambio Real Efectivo ITCR:, cuya fuente es el Fondo Monetario Internacional(FMI) y es calculado para el peso colombiano frente a 18 países miembros.

racionales, debido a que las firmasmás endeudadas tienden a descuidarsus resultados operacionales. Sinembargo, también es factible que unelevado nivel de deuda discipline alos administradores (Jensen, 1986),lo que sería coherente con un signopositivo de esta variable.

d. (edad): años de funcionamiento de laempresa. Langebaek (2008: 11), afir-ma que la mayor edad de una empre-sa puede ser indicio de madurez.Esta madurez, puede llevar a mejoresrelaciones con clientes y demásusuarios de las compañías. El autortambién expone que el signo negativode esta variable puede ser explicadoporque en las empresas jóvenes, elgerente – administrador es el mismofundador, quien es más disciplinado eimprime más voluntad de trabajo.

e. (dc, dp, do)9. Variables dicotómicasque representan tres regiones geográ-ficas de Colombia (región Caribe, re-gión Pacífica y región Orinoquía), to-mando la región Andina como catego-ría de comparación. Alfred Marshall, ci-tado por Langebaek (2008: 3) afirmaque la ubicación geográfica puede con-tribuir a mejorar la competitividad em-

presarial. Scitovsky (1954) afirmóque la localización de las firmas pue-de generar economías pecuniariaspor la abundancia de capital o trabajocalificado. A su vez, el territorio da piea dinámicas económicas y sociales(Cardona y Cano, 2005). Sin embar-go, asumen la existencia de dispari-dades que desembocan en regionesganadoras y perdedoras. En el casode esta investigación, a priori se tieneconocimiento que la región andinacolombiana abarca gran cantidad deempresas y concentra la mayor partede la economía del país.

f. (pib): producto interno bruto departa-mental. Representa la renta de cadadepartamento donde se encuentreubicada la firma, es decir la capaci-dad de compra de los agentes econó-micos para adquirir bienes y serviciosde las empresas. Por tanto, un incre-mento del pib, en teoría, debería au-mentar los ingresos operacionales delas empresas, debido al incrementosubyacente del poder de compra.

g. (i): inflación anual por área metropoli-tana10. Una variación positiva de latasa de inflación, ocasiona pérdida depoder adquisitivo, y por tanto debería

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9 Para esta investigación los departamentos de la región Andina son: Antioquia, Bogotá D.C., Bo-yacá, Caldas, Cundinamarca, Huila, Norte de Santander, Quindío, Risaralda, Santander y Toli-ma. De la región Caribe: Atlántico, Bolívar, César, Córdoba, Magdalena, San Andrés Providen-cia y Sucre. De la región Pacífica: Cauca, Valle y Nariño. De la región Orinoquía: Meta.

10 Las áreas metropolitanas que tiene en cuenta el Departamento Administrativo Nacional de Es-tadística son: Bogotá, Medellín, Cali, Barranquilla, Bucaramanga, Manizales, Pasto, Pereira,Cúcuta, Montería, Neiva, Cartagena y Villavicencio. Por esta razón se clasificaron las empre-sas de cada sector de acuerdo al departamento al que pertenecen y se asignó la inflación de laciudad capital de cada uno de ellos. Las empresas cuyas capitales de departamento no se ha-llaban entre las 13 áreas metropolitanas, fueron expuestas a la inflación nacional.

causar reducción del crecimiento delos ingresos operacionales.

h. (d): tasa de desempleo departamen-tal. Entre mayor sea la tasa de de-sempleo, menores son las posibilida-des de compra de bienes por parte delos agentes económicos, por lo quedeben reducirse los ingresos opera-cionales de las empresas.

i. (r): tasa de interés DTF a 90 días.Teóricamente, al incrementar la tasade interés de captación, aumenta larentabilidad del ahorro y por tanto sereduce la cantidad de la renta desti-nada a la compra de bienes y servi-cios por parte de los agentes econó-micos. Esto debe reducir los ingresosoperacionales de las empresas.Igualmente incrementos en la tasa deinterés de colocación, aumentan elcosto del dinero y por tanto reducen lainversión y los ingresos corporativos.

j. (vartc): variación índice de tasa decambio real. Una variación positivadel índice de tasa de cambio real, de-bería ocasionar una variación de losingresos operacionales en la mismadirección, debido al incremento pre-vio de las exportaciones. La revalua-ción (variación negativa), por su par-te, beneficia la importación de maqui-naria y por tanto, también mejora losingresos de las empresas.

Técnicamente, las variables enunidades monetarias como ingresosoperacionales, activos, pasivos y pro-ducto interno bruto departamental (PIB)se manejaron con logartimo neperiano,

para disminuir la variabilidad de los datosy poder reflejar cambios porcentuales es-timando elasticidades. La variable edadde las firmas, se trabajó como años defuncionamiento y las variables porcen-tuales como tasa de inflación, tasa de de-sempleo y variación del índice de tasa decambio real; permanecieron en su unidadoriginal.

Al aplicar las pruebas correspon-dientes; resultó que los sectores energíay construcción debían ser estimados utili-zando efectos aleatorios, bajo el argu-mento de que las empresas de estos sec-tores, tienen intercepto común y un com-ponente aleatorio que se traslada al tér-mino estocástico de los modelos. Es im-portante argumentar que los sectoresenergía y construcción son excepciona-les por considerarse locomotoras de laeconomía colombiana. Además una ex-plicación a la presencia efectos aleato-rios, es que los efectos inobservables en-tre las firmas de estos sectores, deben gi-rar en torno a un valor medio. Adicional-mente, el sector energía presenta una es-tructura oligopólica, estructura que a pe-sar de sólo pertenecer a cinco empre-sas11, es suficiente para dominar la totali-dad de la industria y condicionar la ten-dencia de las firmas restantes.

Bajo este contexto, en estos secto-res, debido a la presencia de efectosaleatorios, las variables dicotómicas re-gionales toman importancia explícita.

Los restantes sectores se estima-ron siguiendo el esquema de efectos fi-jos, con variables dicotómicas de inter-

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11 Ver en el apartado anterior la caracterización del sector energía.

cepto diferentes para cada una de las uni-dades transversales. Éstas se interpretancomo efectos inobservables propios decada firma, relacionados con patrones deadministración y con regionales, cultura-les, sociales, entre otros. En la teoría em-presarial, las firmas se distinguen por suspatrones de administración, esquemasde propiedad y estrategias de crecimien-to; siendo esta última de gran importanciapara los resultados operativos, ya que deuna estrategia de diversificación y/o es-pecialización, pueden surgir altos o bajosniveles de desempeño operacional(Huerta et al., 2008). Todas estas varia-bles están implícitas en el componenteinobservable del estimador de efectos fi-jos.

Dentro de los modelos estimadoscon efectos aleatorios, explícitamente seplantea la existencia de factores regiona-les determinados por la ubicación geo-gráfica de las empresas, las cuales desa-rrollan relaciones territoriales. De acuer-do a la distribución y el desempeño de lasvariables macroeconómicas departa-mentales, se evidenció que Bogotá y An-tioquia son los departamentos líderes encantidad de firmas y en comportamientode su economía; por esta razón, se tomó

como categoría de comparación la regiónandina en los modelos de los sectoresenergía y construcción.

En la Tabla 3 se presenta el resu-men de las estimaciones de las distintasvariables explicativas para las empresasde los sectores estudiados.

Debido a que el objeto de estudiode esta investigación es determinar el im-pacto del entorno macroeconómico enlos ingresos operacionales de las firmas,es importante dividir las variables agrega-das, en variables de política monetaria yde mercado de bienes. Las primeras,tasa de interés, variación del índice detasa de cambio real y tasa de inflación12,y las segundas logaritmo neperiano delPIB y tasa de desempleo. Del primer gru-po de variables, resultaron significativas:la tasa de interés (r) y la variación del índi-ce de tasa de cambio real (vartc) en lossectores químico y otros servicios. Deesta manera se demuestra la importanciadel sector externo en el desempeño delos ingresos de ambos sectores. En elsector químico particularmente, el signode la relación de los ingresos con la tasade cambio se explica por la gran depen-dencia del sector a las materias primasimportadas. A su vez el signo del coefi-

493


12 Es claro que en la presentación del modelo IS-LM se especifican los mercados de mercancías,dinero y activos financieros, incluyendo también el mercado de trabajo, a través de la hipótesisde rendimientos marginales constantes del factor trabajo (Lizarazu, 2006). También es impor-tante recordar que la estabilidad macroeconómica o equilibrio macroeconómico, implica elcumplimiento de objetivos de estabilidad de precios, pleno empleo, crecimiento económico,equilibrio en balanza de pagos y redistribución del ingreso (León, 2007: 3). León (2007: 33) tam-bién expone que Friedman consideraba que las variables monetarias influían sobre las realesde manera retardada, por ejemplo un proceso desinflacionario, implica pérdidas de empleo yproducción en el corto plazo, pero con el paso del tiempo la economía retorna a su tasa naturalde desempleo y producción.

ciente de tasa de interés se explica por elefecto expulsión que ejercen las alzas delcosto del dinero sobre la inversión, varia-ble necesaria, en un sector transformadorde insumos. Particularmente, el subsec-tor plástico, presenta un marcado déficitcomercial por el alto volumen de sus im-portaciones de maquinaria, en compara-ción con las exportaciones de productos,lo que explica la necesidad de mantener

bajas tasas de cambio (Cámara de Usua-rios de Zonas Francas, 2008).

Respecto al sector otros servicios,su importancia con el comercio interna-cional radica en que los acuerdos comer-ciales de Colombia, además de buscar laliberación de los intercambios, intentanpropiciar la regulación no discriminatoriapara la inversión en este sector (Banco dela República, 2006: 2), inversión que se-

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Tabla 3Impacto13 macroeconómico en ingresos operacionales de lasempresas colombianas. Sectores representativos 1998-2009

Variables Energía Agrope-cuario

Químico Cons-trucción

Comercio Otrosservicios

Constante 3,36*14 7,95* 4,71* 3,12* 4,53* 1,08

ln activos (lna) 0,63* 0,37* 0,36* 0,37* 0,427* 0,54*

ln pasivos(lnp) 0,25* 0,031 0,17* 0,27* 0,175* 0,214

edad(edad) 0,000 -0,01* -0,003 0,01* 0,001 0,03*

región caribe (dc) -0,86* -0,053

Región pacífica(dp) 0,140 0,019

Variación porcentual del pibdepartamental (lnpib) -0,093 -0,12* -0,033 -0,050 0,037 0,105

tasa de inflación por ciudad (i) -0,017 -0,02* 0,038 0,026 0,009 -0,016

tasa de desempleodepartamental (d) -0,03* -0,002 -0,051 -0,02* -0,008 0,009

tasa de interés (r) -0,005 0,006 -0,007* -0,001 0,004 0,02*

variación índice de tasade cambio real (vartc) 0,001 0,002 -0,003* -0,004 -0,001 0,004*

R2 0,785 0,855 0,885 0,524 0,840 0,769

Probchi2 Prueba de Hausman 0,722 0,0000 0,0000 0,308 0,0000 0,0000


13 El método de estimación es panel balanceado por efectos fijos o aleatorios, de acuerdo a la vali-dación de Hausman. Los errores estándar son robustos para heterocedasticidad y autocorrela-ción, incluyendo un término autorregresivo de primer orden AR (1).

14 *Significancia al nivel de 0,05.

ría desestimulada con elevadas tasas deinterés, dentro del país. Adicionalmente,en tiempos recientes, los servicios hansido identificados como un rubro poten-cial de exportación de Colombia, por lasposibles ventajas que genera la mano deobra calificada, valorada más barata in-ternamente respecto a otros países (Ban-co de la República, 2006: 5).

Otra variable considerada de ca-rácter monetario es la tasa de inflación, lacual resultó concluyente y con signo es-perado en el sector agropecuario, mos-trando que elevados niveles de precios,perjudican la competitividad y por tanto elcomportamiento operacional del sector.

Pasando a las variables denomina-das de mercado de bienes (logaritmo nepe-riano del PIB y tasa de desempleo). En pri-mera instancia, el logaritmo neperiano delPIB sólo resultó significativo y moderada-mente importante en el sector agropecua-rio, aunque no con el signo esperado enteoría (-0,12). La explicación puede estaren que el auge de los sectores intangibles,ha dejado de lado el sector agropecuario anivel de demanda agregada, hecho quedata desde el advenimiento de la aperturaeconómica y la consecuente poca competi-tividad que existe en el sector, evidencian-do escasez de modelos de organizaciónempresarial que vayan más allá de las con-centraciones productivas (Rugeles Chacóny Francois Jolly, 2006).

Pese a lo sucedido en el sectoragropecuario, con la significancia hacia lavariación del PIB departamental; es latasa de desempleo, la variable del merca-do de bienes, más determinante en los in-gresos operacionales de las empresasespecíficamente de los sectores energíay construcción, mostrando que incremen-

tos de un (1) punto porcentual en la tasade desempleo departamental, afectannegativamente el desempeño operativode los mismos en -0,03 y -0,02 puntosporcentuales respectivamente. La expli-cación para el sector energía, puede radi-car en la importancia de la demanda inter-na del mismo, porque el Plan EnergéticoNacional, sienta las bases del asegura-miento de la disponibilidad y el plenoabastecimiento de los recursos energéti-cos para atender la demanda nacional,maximizar la cobertura y garantizar el de-sarrollo social (Corredor, 2008). Para elsector construcción, un incremento en latasa de desempleo, según Saldarriaga(2006), desacelera su desempeño, por loque es lógico esperar, reducción los in-gresos operacionales de sus compañías.

Es de anotar que el sector comerciofue el único del total analizado, donde lasvariables macroeconómicas, resultaronno significativas. No obstante, el estadísti-co z del logaritmo neperiano del PIB y lavariación del índice de tasa de cambio endicho sector, quedaron cercanos a la zonade significancia, con coeficiente positivo ynegativo respectivamente, por lo que losingresos operacionales de las empresascomerciales, son ligeramente procíclicosa la actividad agregada departamental, ydependientes al sector externo. Sin em-bargo, cuantitativamente se demuestraque los resultados operativos de las em-presas del sector, son más la respuesta ala tendencia de sus activos y pasivos.

A modo de resumen, de acuerdo alas estimaciones, es claro que las varia-bles propias de la estructura empresarial:activos y pasivos, son significativas en lamayoría de sectores, mostrando los in-gresos operacionales, signos positivos y

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altas elasticidades, especialmente res-pecto a los activos. Referente a los pasi-vos, la relación que evidencia esta varia-ble financiera con los ingresos, es positi-va, presentándose la mayor elasticidaden los sectores construcción y energía.De esta manera se verifica lo expuestopor Jensen (1986), quien afirma que unelevado nivel de deuda, puede disciplinara los administradores y conducir la firma amayores ingresos operativos. Con rela-ción a la edad de las compañías, ésta re-sultó negativa en los sectores, agrope-cuario y construcción, demostrando lo ex-puesto por Langebaek (2008: 4), respec-to a que las empresas más jóvenes sonadministradas por sus dueños, esperan-do más compromiso por parte de los mis-mos y por tanto mayores ingresos opera-cionales. Este autor también expone ar-gumentos con relación al signo positivode la edad que en este caso se presentaen el sector otros servicios, porque lasempresas más antiguas, son más madu-ras y obtienen mayores ingresos.

Retornando a los modelos estima-dos con efectos aleatorios (sectoresenergía y construcción), las variables re-gionales sólo resultaron significativas enel primero, verificando la importancia es-

perada de la región andina, sobre la Cari-be (dc). En el sector construcción, el efec-to regional no resulta concluyente, por loque las diferencias entre las firmas deeste gremio se califican como puramenteestocásticas.

Los coeficientes autónomos en lossectores con estimador de efectos fijos, seinterpretan como la variación porcentual(logaritmo neperiano) de los ingresos ope-racionales, de la empresa que se tomacomo base en cada sector. En este casoes la primera empresa que aparece en lasbases de datos sectoriales, organizadaspor orden alfabético. Debe ser claro, quelas restantes compañías tienen coeficien-tes autónomos diferentes, demostrandoque sus ingresos operacionales varían demanera independiente de acuerdo a efec-tos inobservables particulares de cadauna de ellas; ya sea, relacionados con elmodelo administración, entorno de traba-jo, cualificación de sus empleados, in-fraestructura, entre otros. Por tanto se ob-tienen diferenciales para los interceptosde las empresas. Las compañías con lasmayores variaciones porcentuales de in-gresos operacionales, comparadas con lavariación porcentual de la primera empre-sa de cada sector son (Tabla 4):

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Tabla 4Mayores variaciones de ingresos operacionales de las empresas

colombianas. Sectores representativos 1998-2009

Empresa Agropecuario Químico Comercio Servicios

Avidesa Mac Pollo S.A. 10,05

Pimpollo S.A. 9,40

Alimentos Friko S.A. 9,33

C I Unión de Bananeros de Urabá S.A. 9,23

Pollo Fiesta S.A. en Concordato 9,10

Los variaciones porcentuales de losingresos operacionales de las empresasde cada sector; son valores promedio parala serie temporal. Se destacan las empre-sas de los sectores agropecuario y quími-co, por tener las mayores tasas de creci-miento, mostrando esto que pese a que laeconomía colombiana ha avanzado bas-tante hacia la terciarización, los sectores

primario y secundario aún se mantienencon gran vigencia en el mercado; no obs-tante que los resultados de entorno ma-croeconómico no les sean del todo favo-rables, específicamente en el caso delsector agropecuario, donde se verificóque las empresas responden de maneranegativa a las variaciones del PIB y sonmuy sensibles a la tasa de inflación.

497


Empresa Agropecuario Químico Comercio Servicios

Industrias Puropollo S.A 8,97

Pollosan S.A 8,96

Boehringer Ingelheim S.A 6,69

Abbott Laboratories de Colombia S.A. 6,51

Goodyear de Colombia S.A 6,44

Cristalería Peldar S.A 6,35

Compañía Iberoamericana de Plásticos S.A 6,35

Dupont de Colombia S.A. 6,35

Belstar S.A. 6,32

Bayer S.A. 6,32

Laboratorios Baxter S.A. 6,31

Novartis de Colombia S.A 6,31

Distribuidora Colombina Ltda. 4,61

A Laumayer y Compañía S.A 4,60

Herramientas Suspensionesy Combustibles S. A 4,60

Grandes superficies de Colombia S.A 4,55

3m Colombia S.A 4,54

Activos S.A. 2,84

Ahora S.A. 2,38

Acciones y Servicios S.A. 2,36

Adecco Colombia S.A. 2,27

Assenda S.A. 2,25

Acción S.A. 2,23

Ayuda Integral S.A. 2,11Fuente: Elaboración propia.

Tabla 4 (Continuación)

5. Conclusiones

El entorno macroeconómico escondicionante del desempeño empresa-rial de acuerdo al sector y característicasinternas inobservables y/o aleatorias delas firmas.

La evolución de las variables agre-gadas de la economía colombiana entre1998-2009, estuvo enmarcada por tressucesos: en primer lugar, la recesión de fi-nales de los noventa; en segundo, el pro-ceso de recuperación posterior definidopor un nuevo entorno político y social; ypor último la crisis financiera mundial de fi-nales de 2007. Todos estos acontecimien-tos impactaron los ingresos operacionalesde las empresas colombianas de maneradiferente, de acuerdo al sector al que per-tenecen. Variables macroeconómicascomo tasa de interés y variación del índicede tasa de cambio real, resultaron signifi-cativas en los sectores químico y otrosservicios; demostrando de esta manera laimportancia que tiene el estilo de políticamonetaria que se geste en el país; porqueincrementos de la una u otra variable,afectan negativamente los ingresos de es-tos sectores, por su gran dependencia alas importaciones y evidentemente por elefecto expulsión que genera sobre la in-versión, el aumento del costo del dinero.

La tasa de desempleo resultó signi-ficativa en los sectores energía y construc-ción, debido a la importancia de la deman-da interna en los resultados de los mis-mos, por tanto caídas en los niveles deempleo, significan menos probabilidades

de compra de los clientes nacionales. Porsu parte, el sector agropecuario mostrógran sensibilidad ante cambios en la tasade inflación, por la necesidad de mante-ner bajos precios para competir interna-cionalmente. Sorpresivamente, los ingre-sos operativos del sector mostraron unarelación inversa con el PIB departamen-tal, debido en gran parte al advenimientode la terciarización de la economía co-lombiana, que ha dejado en complejascircunstancias al sector primario del país.No obstante; las mayores variaciones au-tónomas de los ingresos empresariales,dadas por el estimador de efectos fijos yel componente inobservable de cada fir-ma, estuvieron en las empresas de lossectores agropecuario y químico, demos-trando así su vigente importancia, pese alauge del tercer sector. Los ingresos ope-racionales de las empresas del sector co-mercio, no resultaron estadísticamenterelacionados con las variables macroeco-nómicas; sin embargo, dados los resulta-dos se infiere que el PIB departamental yla variación del índice de tasa de cambioreal influyen en éstos.

Es importante exponer que las va-riables internas de las firmas fueron signi-ficativas en la mayoría de los casos, con-tribuyendo al ajuste de los modelos. A suvez, el estimador adecuado para los mo-delos empresariales es el de efectos fijos,porque muestra de manera más precisala heterogeneidad inobservable de estasunidades transversales, aunque es facti-ble pensar en efectos aleatorios para ca-sos particulares.

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