Seminario Macroeconómico y Sectorial ANIF - FEDESARROLLO
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1 Seminario Macroeconómico y Sectorial Seminario Macroeconómico y Sectorial ANIF - FEDESARROLLO ANIF - FEDESARROLLO POLÍTICA MONETARIA Y POLÍTICA MONETARIA Y CAMBIARIA EN LA COYUNTURA CAMBIARIA EN LA COYUNTURA ACTUAL ACTUAL Leonardo Villar Gómez* Leonardo Villar Gómez* Bogotá, noviembre 22 de 2006 Bogotá, noviembre 22 de 2006 * Opiniones personales. No comprometen a la Junta Directiva del Banco de la República
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Seminario Macroeconómico y Sectorial ANIF - FEDESARROLLO. POLÍTICA MONETARIA Y CAMBIARIA EN LA COYUNTURA ACTUAL. Leonardo Villar Gómez*. Bogotá, noviembre 22 de 2006. * Opiniones personales. No comprometen a la Junta Directiva del Banco de la República. Plan de Temas. - PowerPoint PPT Presentation
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Seminario Macroeconómico y Sectorial Seminario Macroeconómico y Sectorial ANIF - FEDESARROLLOANIF - FEDESARROLLO
POLÍTICA MONETARIA Y POLÍTICA MONETARIA Y CAMBIARIA EN LA COYUNTURA CAMBIARIA EN LA COYUNTURA
ACTUALACTUAL
Leonardo Villar Gómez*Leonardo Villar Gómez*
Bogotá, noviembre 22 de 2006Bogotá, noviembre 22 de 2006
* Opiniones personales. No comprometen a la Junta Directiva del Banco de la República
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Plan de TemasPlan de Temas
• Inflación: Comportamiento reciente y Inflación: Comportamiento reciente y perspectivasperspectivas
• Entorno externo y sus riesgosEntorno externo y sus riesgos
• Agregados monetarios, crédito y Agregados monetarios, crédito y estrategia de “inflación objetivo”.estrategia de “inflación objetivo”.
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Plan de TemasPlan de Temas
• Inflación: Comportamiento reciente y Inflación: Comportamiento reciente y perspectivasperspectivas
• Entorno externo y sus riesgosEntorno externo y sus riesgos
• Agregados monetarios, crédito y Agregados monetarios, crédito y estrategia de “inflación objetivo”.estrategia de “inflación objetivo”.
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En octubre, la inflación al consumidor se ubicó en 4.2%, en la parte inferior del rango establecido por el BR como meta para este año.
Inflación Total al Consumidor
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La inflación de alimentos ha tenido grandes fluctuaciones y se ubica en 5.3%,
por encima de la del IPC total.
Inflación Alimentos
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La inflación de “regulados” también se ubica por encima de la del IPC total
(5.9% en octubre)
Inflación Regulados
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La inflación sin alimentos ni regulados es la más asociada a la situación
macroeconómica.
Se había estabilizado alrededor de 3.5%.
En octubre se redujo a 3.2%.
Inflación Sin Alimentos ni Regulados
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Dentro de la canasta que excluye alimentos y regulados, la caída en la
inflación de transables puede explicarse por la tasa de cambio.
Inflación Transable y No Transable sin alimentos ni regulados
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Inflación Transable sin alimentos ni reguladosInflación No Transable sin alimentos ni regulados
La inflación de no transables, que
depende más de la relación entre
oferta y demanda agregadas,
también muestra tendencia a la
baja.
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• Pese al evidente dinamismo de la actividad Pese al evidente dinamismo de la actividad productiva en el período reciente, la inflación, productiva en el período reciente, la inflación, medida por el crecimiento anual del IPC, se medida por el crecimiento anual del IPC, se mantiene acorde con las metas establecidas.mantiene acorde con las metas establecidas.
• Los componentes de la inflación asociados con Los componentes de la inflación asociados con el comportamiento de la demanda agregada han el comportamiento de la demanda agregada han tenido un comportamiento particularmente tenido un comportamiento particularmente favorable.favorable.
• Estos resultados tiene mucho que ver con la Estos resultados tiene mucho que ver con la credibilidadcredibilidad en la política monetaria en la política monetaria
• Las metas de inflación son cada vez más Las metas de inflación son cada vez más relevantes para las decisiones sobre ajustes de relevantes para las decisiones sobre ajustes de precios y salarios en la economía.precios y salarios en la economía.
En resumen…
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De hecho, las expectativas sobre la inflación para 2006 se mantuvieron a lo largo del año en el rango de 4% a 5% establecido como meta por el Banco de la República
VARIACION PRONOSTICOS DE INFLACION A DICIEMBRE DE CADA AÑO BANCOS Y COMISIONISTAS DE BOLSA
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Para 2007Para 2007, el rango se estableció entre , el rango se estableció entre 3.5% y 4.5%, con una meta puntual de 3.5% y 4.5%, con una meta puntual de 4.0%.4.0%.
Para 2008Para 2008, la meta puntual estará en el , la meta puntual estará en el rango de 3% a 4%.rango de 3% a 4%.
De esta manera, la inflación colombiana De esta manera, la inflación colombiana está entrando al rango que se definió está entrando al rango que se definió desde hace varios años como meta de desde hace varios años como meta de largo plazo: 3% largo plazo: 3% ±1±1%.%.
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Plan de TemasPlan de Temas
• Inflación: Comportamiento reciente y Inflación: Comportamiento reciente y perspectivasperspectivas
• Entorno externo y sus riesgosEntorno externo y sus riesgos
• Agregados monetarios, crédito y Agregados monetarios, crédito y estrategia de “inflación objetivo”.estrategia de “inflación objetivo”.
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Argumento central:Argumento central:
Los logros recientes en materia de crecimiento económico e Los logros recientes en materia de crecimiento económico e inflación son en parte mérito de la política interna (fiscal, inflación son en parte mérito de la política interna (fiscal, monetaria y de seguridad)monetaria y de seguridad)
SIN EMBARGO, EL ENTORNO EXTERNO ES SIN EMBARGO, EL ENTORNO EXTERNO ES FUNDAMENTALFUNDAMENTAL
La reducción de la inflación es un fenómeno generalizado en La reducción de la inflación es un fenómeno generalizado en las economías emergentes desde hace varios años.las economías emergentes desde hace varios años.
La fase de auge en la actividad productiva de los últimos La fase de auge en la actividad productiva de los últimos años es coincidente en muchas economías latinoamericanas años es coincidente en muchas economías latinoamericanas con condiciones y estrategias de política muy disímiles.con condiciones y estrategias de política muy disímiles.
Los mayores riesgos en la coyuntura actual se relacionan Los mayores riesgos en la coyuntura actual se relacionan con la posibilidad de cambios en ese entorno.con la posibilidad de cambios en ese entorno.
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Elementos centrales del Elementos centrales del entorno externo:entorno externo:
1.1. Liquidez internacionalLiquidez internacional
2.2. Términos de intercambioTérminos de intercambio
3.3. Dinamismo de socios comercialesDinamismo de socios comerciales
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La liquidez internacional se refleja en unas La liquidez internacional se refleja en unas tasas externas de largo plazo que se tasas externas de largo plazo que se mantienen en niveles muy bajos, pese al mantienen en niveles muy bajos, pese al aumento en las tasas de la FEDaumento en las tasas de la FED
Tasa de interés de Estados Unidos
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Fuente: Datastream
Tasa del FED Tasa bonos a 30 años
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Adicionalmente, la liquidez internacional se refleja en Adicionalmente, la liquidez internacional se refleja en una reducción de los márgenes de riesgo país para los una reducción de los márgenes de riesgo país para los países emergentes (EMBI+), la cual ha sido muy países emergentes (EMBI+), la cual ha sido muy parecida para Colombia.parecida para Colombia.
Embi+(hasta noviembre)
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Fuente: BloombergEmbi+ Embi+ Colombia
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En un ambiente de libre movilidad de capitales, las condiciones de liquidez internacional contribuyen a explicar el comportamiento de las tasas de los TES
en el mercado interno
Tasa de interés nominales Papeles TES en el mercado secundario
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Mar-07 Abr-12
La tendencia descendente desde 2003 y el aumento temporal del segundo trimestre de 2006 coinciden con el comportamiento de las tasas externas
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Los términos de intercambio han Los términos de intercambio han aumentado fuertementeaumentado fuertemente
Términos de Intercambiomedia geométrica de 1994=100
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En particular, el comportamiento de los En particular, el comportamiento de los precios de nuestras principales precios de nuestras principales exportaciones ha sido muy favorableexportaciones ha sido muy favorable
Proyección Actual 1/
1999 2002 2004 2005 2006Café (Ex-Dock) (Dólares por libra) 1.2 0.7 0.8 1.1 1.2Petróleo (Dólares por barril) 17.7 24.2 37.3 49.8 56.7Carbón (Dólares por tonelada) 28.4 30.8 36.1 47.9 47.9Ferroníquel (Dólares por libra) 1.1 1.1 2.3 2.4 3.1Oro (Dólares por onza Troy) 279.0 310.2 409.3 445.0 610.2
1/ Balanza de Pagos estimada en septiembre 2006.
Precios Internacionales
DescripciónPromedio
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El crecimiento promedio del PIB mundial en los últimos cuatro años es el más alto desde los 70s
5.1
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Fuente: WEO
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……y la economía venezolana, la segunda en y la economía venezolana, la segunda en importancia para nuestra exportaciones, ha importancia para nuestra exportaciones, ha registrado un comportamiento particularmente registrado un comportamiento particularmente positivo, vinculado con los altos precios del petróleo.positivo, vinculado con los altos precios del petróleo.
1999 -6.02002 -8.92003 -7.72004 17.92005 9.3
2006py 8.7Fuente: WEO, Datastream
Crecimiento Venezuela
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Los factores mencionados del entorno externo Los factores mencionados del entorno externo contribuyen a explicar la presión hacia la contribuyen a explicar la presión hacia la apreciación nominal y real del peso colombiano y apreciación nominal y real del peso colombiano y de casi todas las monedas de la región.de casi todas las monedas de la región.
La tasa de cambio real (con IPC) se encuentra por debajo del nivel de septiembre de 1999, cuando se eliminó la banda cambiaria
Indice de Tasa de Cambio Real(1994 = 100)
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Nota: ITCR del mes de noviembre es estimada con datos al 20 de noviembre.
ITCR - IPC
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El déficit externo se estima en 1.6% El déficit externo se estima en 1.6% del PIB en 2006.del PIB en 2006.
El dinamismo de las exportaciones y El dinamismo de las exportaciones y unas remesas de trabajadores en el unas remesas de trabajadores en el exterior de casi US$ 3.500 millones exterior de casi US$ 3.500 millones han permitido mantener el déficit han permitido mantener el déficit bajo control.bajo control.
Esta situación contrasta con los Esta situación contrasta con los déficits de más de 5% del PIB que se déficits de más de 5% del PIB que se observaron entre 1993 y 1998.observaron entre 1993 y 1998.
A diferencia de lo que sucedió en los 90, el proceso reciente de apreciación del peso no se ha reflejado en grandes déficits en la cuenta corriente de la balanza de pagos
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1.1. Vulnerabilidad, por dependencia de un entorno Vulnerabilidad, por dependencia de un entorno internacional excepcionalmente favorableinternacional excepcionalmente favorable
2.2. El proceso de revaluación del peso aumenta esa El proceso de revaluación del peso aumenta esa vulnerabilidad, al desestimular las exportaciones y vulnerabilidad, al desestimular las exportaciones y la producción de bienes sustitutivos de la producción de bienes sustitutivos de importacionesimportaciones
La vulnerabilidad se manifestó en abril:La vulnerabilidad se manifestó en abril:
Un ligero cambio en el ambiente de liquidez externo se Un ligero cambio en el ambiente de liquidez externo se tradujo en fuertes movimientos de la tasa de cambio, las tradujo en fuertes movimientos de la tasa de cambio, las tasas de los TES y los precios de las acciones. tasas de los TES y los precios de las acciones.
¿Cuál es el problema?¿Cuál es el problema?
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1.Déficit en cuenta corriente1.Déficit en cuenta corriente•Aún con precios del petróleo ligeramente superiores a los Aún con precios del petróleo ligeramente superiores a los actuales, el déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos actuales, el déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos subiría de 1.6% del PIB en 2006 a cerca de 3% del PIB a partir subiría de 1.6% del PIB en 2006 a cerca de 3% del PIB a partir de 2007. de 2007.
2.Menor liquidez internacional2.Menor liquidez internacional•Menores excesos de ahorro en la economía mundialMenores excesos de ahorro en la economía mundial•Aumento en tasas de interés externas y en “spreads” Aumento en tasas de interés externas y en “spreads” •Efecto dominó a través de crecimiento de países emergentesEfecto dominó a través de crecimiento de países emergentes
3.Caída en los precios del petróleo3.Caída en los precios del petróleo•Efecto directo sobre exportacionesEfecto directo sobre exportaciones•Efecto sobre cantidades producidasEfecto sobre cantidades producidas•Efecto fiscalEfecto fiscal•Efecto sobre Venezuela y EcuadorEfecto sobre Venezuela y Ecuador•Efecto sobre confianza y posibilidades de financiamientoEfecto sobre confianza y posibilidades de financiamiento
PRINCIPALES RIESGOS DE MEDIANO PRINCIPALES RIESGOS DE MEDIANO PLAZOPLAZO
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Para el Banco de la República:Para el Banco de la República:•Intervención en el mercado cambiario para moderar Intervención en el mercado cambiario para moderar la revaluación cuando ello sea posible sin afectar el la revaluación cuando ello sea posible sin afectar el cumplimiento de las metas de inflación.cumplimiento de las metas de inflación.•Mantener niveles altos de reservas internacionales Mantener niveles altos de reservas internacionales que se puedan usar para moderar una depreciación que se puedan usar para moderar una depreciación abrupta o excesiva cuando cambien las condiciones.abrupta o excesiva cuando cambien las condiciones.
Para el Gobierno Nacional:Para el Gobierno Nacional:•Reducción de las necesidades totales de Reducción de las necesidades totales de financiamiento (déficit fiscal).financiamiento (déficit fiscal).•Sustitución de deuda externa por recursos de Sustitución de deuda externa por recursos de privatizaciones o por deuda interna, en la medida en privatizaciones o por deuda interna, en la medida en que el tamaño del mercado lo permita.que el tamaño del mercado lo permita.•Manejo de portafolios líquidos en el exterior.Manejo de portafolios líquidos en el exterior.
IMPLICACIONES DE POLÍTICA:IMPLICACIONES DE POLÍTICA:
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Plan de TemasPlan de Temas
• Inflación: Comportamiento reciente y Inflación: Comportamiento reciente y perspectivasperspectivas
• Entorno externo y sus riesgosEntorno externo y sus riesgos
• Agregados monetarios, crédito y Agregados monetarios, crédito y estrategia de “inflación objetivo”.estrategia de “inflación objetivo”.
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Los principales agregados monetarios están creciendo a ritmos muy superiores a los del ingreso nominal de la economía.
Agregados MonetariosTasas (%) de Crecimiento Anual del promedio mensual
Base Efectivo PSE M3Mayo 21,8 24,0 13,7 15,0Junio 23,5 25,9 14,3 15,8Julio 26,2 29,4 17,2 18,8
Agosto 30,1 29,3 17,6 19,1Septiembre 23,6 30,1 15,1 16,9
Octubre 25,5 27,8 14,7 16,3Fuente: Banco de la República.
29
El crecimiento de la cartera en M/L en los dos El crecimiento de la cartera en M/L en los dos últimos trimestres ha sido vertiginoso.últimos trimestres ha sido vertiginoso.
Cartera Bruta(crecimiento anual)
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Sin Leasing Con Leasing
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1.¿Cual es el ritmo de crecimiento monetario 1.¿Cual es el ritmo de crecimiento monetario acorde con la meta de inflación? acorde con la meta de inflación?
2.¿Es peligroso un crecimiento acelerado del 2.¿Es peligroso un crecimiento acelerado del crédito? crédito?
3.¿Qué instrumentos de política deben 3.¿Qué instrumentos de política deben utilizarse para manejar los riesgos asociados utilizarse para manejar los riesgos asociados con el crédito y los precios de los activos?con el crédito y los precios de los activos?
Tres preguntas clave
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1.¿Cual es el rimo de crecimiento 1.¿Cual es el rimo de crecimiento monetario acorde con la meta de monetario acorde con la meta de inflación?inflación?
ANIF ha planteado que la cantidad de dinero ANIF ha planteado que la cantidad de dinero debe crecer debe crecer máximo al 12%máximo al 12%: 4.5% por inflación, : 4.5% por inflación, 5% ó 6% por crecimiento de PIB y algo por 5% ó 6% por crecimiento de PIB y algo por profundización financiera. profundización financiera.
Esta posición es muy respetable en la tradición monetarista clásica, pero no es acorde con la estrategia de inflación objetivo que tiene el Banco de la República en la actualidad.
32
•El BR no predefine un ritmo específico de crecimiento de los agregados monetarios debido a la dificultad para tener buenos estimativos de demanda de dinero en el corto y mediano plazos.
•El BR define mensualmente una tasa de interés de corto plazo que considera consistente con el cumplimiento de las metas de inflación y a esa tasa suministra toda la liquidez que le demande la economía.
•La tasa de interés del BR es definida con base en un análisis del comportamiento de muchas variables económicas, incluida la tasa de cambio, la producción y el grado de utilización de la capacidad productiva.
Criterios básicos de la política de Criterios básicos de la política de “inflación objetivo” del BR:“inflación objetivo” del BR:
33
¡Lo anterior ¡Lo anterior NONO significa que la significa que la inflación sea independiente del inflación sea independiente del crecimiento en la cantidad de dinero!crecimiento en la cantidad de dinero!
• Un crecimiento en la cantidad de dinero superior al de la demanda de dinero es el principal causante inflación en cualquier economía.
• Sin embargo, el crecimiento “adecuado” de la cantidad de dinero no se puede predefinir en forma mecánica
• La demanda de dinero depende de factores variados y complejos.Ejemplos: i. La demanda de efectivo aumenta por 4x1000 y las bajas
tasas de interés nominales.ii. La demanda por M3 aumenta por confianza en el
sistema financiero y sustitución de activos externos.
34
En décadas anteriores, el Banco de la República restringía cuantitativamente la liquidez para lograr metas predefinidas de crecimiento de los agregados monetarios.
En la estrategia actual, el instrumento de política no es la cantidad de dinero sino el precio de esa liquidez. La evaluación global de la situación económica condujo al Banco de la República a elevar su tasa de interés entre marzo y octubre de 2006, con el propósito de garantizar el cumplimiento de las metas de inflación.
A la tasa actual, de 7.25%, el Banco suministra la liquidez que le demandan.
35
2. ¿Es peligroso un crecimiento 2. ¿Es peligroso un crecimiento acelerado del crédito?acelerado del crédito?
Cartera Bruta/PIB
18
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1995
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1997
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2005
2006
trimestres%
Pese al crecimiento reciente, la cartera como proporción del PIB aún se encuentra en niveles muy bajos.
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Los indicadores de calidad de la cartera se mantienen muy favorables…
Sin embargo, sería deseable intensificar los criterios anticíclicos de la regulación financiera.
Los criterios de asignación de crédito se relajan en períodos de rápido crecimiento.
La cartera mala se oculta por la buena coyuntura económica y la fácil refinanciación de las obligaciones.
Calidad de la Cartera
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
Sep
-00
Mar
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15%
20%
25%
30%
(ven
cid
a/b
ruta
)
Comercial Consumo Total Vivienda
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En precios de la vivienda, los indicadores disponibles no sugieren la existencia de una burbuja.
Indice del precio real de la vivienda
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e de
199
8=10
0
Adicionalmente, los crecimientos acelerados de la cartera suelen asociarse con burbujas financieras.
Fuente:: DNP
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……ciertamente ciertamente preocupa la preocupa la posibilidad de posibilidad de que se esté que se esté inflando inflando nuevamente la nuevamente la burbuja que se burbuja que se reventó en el reventó en el segundo segundo trimestretrimestre
Indice General de la Bolsa de Colombiaa noviembre 17/06
2000
3000
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Sin embargo, en los mercados de acciones y TES…
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3.¿Qué instrumentos de política deben 3.¿Qué instrumentos de política deben utilizarse para manejar los riesgos asociados utilizarse para manejar los riesgos asociados con el crédito y los precios de los activos?con el crédito y los precios de los activos?
Cuando se reventaron las burbujas de precios de Cuando se reventaron las burbujas de precios de acciones y TES el pasado mes de abril, varios acciones y TES el pasado mes de abril, varios analistas cuestionaron la política monetaria del analistas cuestionaron la política monetaria del Banco de la República por haber tenido tasas de Banco de la República por haber tenido tasas de interés muy bajas y no haber evitado la formación interés muy bajas y no haber evitado la formación de esas burbujas.de esas burbujas.
Simultáneamente, otros analistas cuestionaban al Simultáneamente, otros analistas cuestionaban al Banco de la República por no haber tenido tasas Banco de la República por no haber tenido tasas de interés más bajas, encaminadas a evitar la de interés más bajas, encaminadas a evitar la revaluación del peso.revaluación del peso.
Dichas críticas no hacían referencia el Dichas críticas no hacían referencia el cumplimiento de las metas de inflación.cumplimiento de las metas de inflación.
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Los niveles de las tasas de interés Los niveles de las tasas de interés requeridos para cumplir las metas de requeridos para cumplir las metas de inflación pueden ser diferentes a los inflación pueden ser diferentes a los se requerirían para lograr objetivos de se requerirían para lograr objetivos de tasa de cambio, de crecimiento de la tasa de cambio, de crecimiento de la cartera o de precios de las acciones.cartera o de precios de las acciones.
Resulta indispensable otorgar Resulta indispensable otorgar prioridad a uno de los objetivos.prioridad a uno de los objetivos.
Gran dilema:
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El Banco de la República, como corresponde a su mandato El Banco de la República, como corresponde a su mandato constitucional, ha adoptado como constitucional, ha adoptado como objetivo prioritarioobjetivo prioritario cumplir cumplir con las metas de inflación previamente anunciadas en un con las metas de inflación previamente anunciadas en un entorno de máximo crecimiento económico sostenible.entorno de máximo crecimiento económico sostenible.
Los objetivos de estabilidad cambiaria y financiera también Los objetivos de estabilidad cambiaria y financiera también son enormemente importantes y el BR ha expresado su son enormemente importantes y el BR ha expresado su preocupación por conseguirlos dentro de los límites que le preocupación por conseguirlos dentro de los límites que le establecen su objetivo primordial y los instrumentos a su establecen su objetivo primordial y los instrumentos a su alcance... alcance...
Sin embargo, esos objetivos requieren instrumentos de Sin embargo, esos objetivos requieren instrumentos de política adicionales a los que maneja el Banco de la política adicionales a los que maneja el Banco de la República, tales como las República, tales como las políticas de financiamiento del políticas de financiamiento del sector públicosector público para los temas cambiarios o la para los temas cambiarios o la regulación regulación prudencial anticíclicaprudencial anticíclica para el crecimiento acelerado de la para el crecimiento acelerado de la cartera y los riesgos de formación de burbujas financieras.cartera y los riesgos de formación de burbujas financieras.
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GraciasGracias
