La amenaza de la crisis energética¿DONDE ESTAMOS? ¿HACIA DONDE VAMOS?

JUAN IGNACIO CRESPOResearch Manager at Thomson Reuters Markets / Proprietary Research Bolsa de Madrid-UnienceMadrid, 22 de marzo de 2011

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Exceso de liquidez

“Too much money, chasing too few assets”

o

Demasiado dinero a la caza de muy pocos activos

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¿Donde estamos?

Dentro del ciclo económico

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Hace ocho meses…• En Julio del año pasado en una Conferencia en Barcelona

dirigida al Board of Governors del CFA Institute…

• La principal preocupación de casi todo el mundo era la posibilidad de un “double dip” en la economía de los EEUU

• Es decir, el que esa economía encadenara dos recesiones separadas por muy poco tiempo.

• Argumenté contra esa posibilidad: – No había subida de tipos de interés a la vista– No había subida fuerte de los precios del petróleo (tras el

rebote, 38.2% de Fibonacci, experimentado al caer en 2008 desde su máximo de 145$/b hasta niveles de 37$/b)

– La curva de tipos de interés no estaba invertida

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Hace ocho meses…• En aquel momento ninguno de estos indicadores

que anticipan las recesiones emitía señales de peligro.

• A la vez, intenté definir lo que es una recesión doble, o “double dip”, como dos recesiones separadas por un período de entre 6 y 18 meses.

• Y transmití la idea de que era muy improbable que se iniciara otra recesión en los EEUU antes del segundo semestre de 2012.

• A la vez que fijaba dos “condiciones necesarias”para que se produzcan recesiones en la economía de los USA:

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Condiciones necesarias

• El beneficio unitario de las empresas no financieras de los EEUU tiene que empezar a caer antes de que la recesión comience.

• La productividad de la economía USA decae mucho antes de que la recesión se produzca.

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Ocho meses más tarde…

• Los tipos de interés de corto plazo han comenzado a subir en algunos países, aunque no en los EEUU o Europa

• La curva de tipos de interés no está invertida.

• Pero los precios del petróleo han subido fuertemente ( entre el 50% y el 60%)

• Por tanto, la primera luz naranja ha comenzado a parpadear

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Entretanto ¿que ha pasado con los beneficios unitarios y la productividad?

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Los beneficios unitarios todavía están al alza: normalmente caen desde meses antes de que se

produzca una recesión (Julio 2010)

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Con la excepción de la recesión 1981-1982 en que coincidieron

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Sin embargo, el crecimiento interanual del beneficio unitario se ha moderado

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Lo que es consistente con la desaceleración de los beneficios interanuales del S&P 500

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CFA Institute en Barcelona Julio 2010¿Que nos trajo hasta aquí?: la caída de la productividad

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Desde entonces los datos no han sido muy estimulantes

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DOS SEÑALES DE ALARMA PARPADEAN YA EN NARANJA

• FUERTE SUBIDA DE LOS PRECIOS DEL PETRÓLEO: DEL 50%-60% EN LOS ÚLTIMOS MESES.

• CAÍDA EN EL RITMO DE CRECIMIENTO INTERANUAL DE LA PRODUCTIVIDAD DE LA ECONOMÍA USA

• Parece haber también una pérdida de vigor en el crecimiento de los beneficios unitarios de la economía de los EEUU

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LAS RECESIONES SE PRODUCEN POR UNA CAÍDA EN LA RENTABILIDAD DE LAS INVERSIONES

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AROMAS DE OTRA DÉCADA: 1970-1980

• Entre 1970 y 1980 la economía USA pasó por dos recesiones

• A las que siguió una recesión doble entre 1980 y 1982

• En total: cuatro recesiones en un período de 13 años.

• Las de 1973 y 1980 se agravaron por las respectivas burbujas en el precio de las materias primas.

• En esas burbujas, la subida del precio del oro y del petróleo fue determinante.

• El precio de los alimentos también se disparó

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1970-1982: variación interanual en % del PIB de los EEUU

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2000-2011: variación interanual en % del PIB de los EEUU : seis trimestres de recuperación

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Fuente: Thomson Reuters

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Fuente: Thomson Reuters

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En resumen

• Las recesiones las provoca una caída en la rentabilidad de las inversiones

• “Demasiado dinero persiguiendo a muy pocos activos”

• Dos frases que, combinadas, llevan a una conclusión: la siguiente recesión no puede estar muy lejos

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Transmisión• El mecanismo de transmisión podría ser la tasa de inflación

general

• Que obsesiona a muchos economistas y bancos centrales: subida de tipos de interés futura

• Aunque es muy difícil que en estas circunstancias vaya a haber inflación subyacente: sin espiral salarial; sin crecimiento del crédito y con exceso de capacidad.

• En cualquier caso, las empresas no tienen “pricing power” o capacidad de pasar el incremento en los precios de la energía a los consumidores

• Lo que llevará a un menor crecimiento (o a una caída) de los beneficios empresariales

• Que finalmente, culminará en una recesión

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¿Adonde vamos?

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HIPÓTESIS DE TRABAJO (Presentación a clientes Mayo 2009)

Fuente: Thomson ReutersSource: Thomson Reuters

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HIPÓTESIS DE TRABAJOCFA Institute Praga Febrero 2010)

Source: Thomson Reuters

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HIPÓTESIS DE TRABAJO (22 Marzo 2011)

Source: Thomson Reuters

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Hipótesis de trabajo precio del petróleo: probable banda de evolución/resistencia 2008-2017: $ 78 a $

94 para el crudo ligero (presentación a clientes Junio 2009)

Daily QCLc1 01/12/1998 - 09/06/2009 (NYC)145.070.0%

113.3423.6%

93.7238.2%

77.8650.0%

61.9961.8%

10.65100.0%

Line, QCLc1, Last Trade(Last)09/06/2009, 69.02

PriceUSDBbl

.12

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130135

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q21999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

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Crudo ligeroDaily QCLc1 25/07/2003 - 12/09/2012 (NYC)

94.18

78.29

Line, QCLc1, Last Trade(Last)21/03/2011, 102.81Line, QCLc1, Last Trade(Last)21/03/2011, 102.81

PriceUSDBbl

.12

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2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20122000 2010

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Brent

Daily QLCOc1 28/02/2005 - 21/03/2011 (LON)

93.89

77.97

Line, QLCOc1, Last Trade(Last)21/03/2011, 115.71

PriceUSDBbl

.1240

60

80

100

2006 2007 2008 2009 2010 20112000 2010

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Y, de repente…. los últimos problemas

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La probabilidad de una recesión se ha incrementado con el malestar en el norte de África y Oriente Medio

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De repente…NAOM+FukushimaDaily QCLc1 14/03/2008 - 04/04/2011 (NYC)

94.18

78.29

Line, QCLc1, Last Trade(Last)21/03/2011, 103.15Line, QCLc1, Last Trade(Last)21/03/2011, 103.15

PriceUSDBbl

.12

60

80

100

Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q22008 2009 2010 2011

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La oportunidad de una generación (I)

• El malestar en varios países del NAOM (Norte de África y Oriente Medio) amenaza con desestabilizar el mercado del petróleo durante muchos años

• Y hacer que los precios se vayan hasta cualquier cifra que uno quiera imaginar

• Es difícil hacer una evaluación de cuanto tiempo más va a durar la oleada de revoluciones

• Sin embargo, tomando en cuenta los precedentes históricos, y aunque el contagio más espectacular podría terminar este año o el próximo …

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La oportunidad de una generación (II)

• La volatilidad en el malestar revolucionario podría durar varios años…

• Hasta que llegue su Thermidor (unos cinco años) o su Brumario (unos 10 años) y se instale algún tipo de dictadura … islamista radical o de otro tipo

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La oportunidad de una generación (III)• O, alternativamente, haya democracias que se estabilicen

• Algo que será difícl de conseguir en los países donde el malestar ha aflorado a la superficie

• Mucho más, si sigue subiendo el precio de los alimentos..

• A menos que surjan nuevas oportunidades económicas para la población joven de esos países

• Que difícilmente se vislumbran ahora

• Lo que hace que todos estos movimientos puedan caer presa de cualquier tipo de radicalismo

• Hostil a Occidente

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La oportunidad de una generación (IV)• A menos que la Unión Europea amplie su

horizonte y su perspectiva

• Y decida ofrecer a las nacientes democracias suintegración

• En una zona de libre comercio

• Europa-Oriente Medio-Norte de África

• Una zona económica ampliada que coincidiría con una geografía histórica que nos es muy familiar

• En términos de cooperación política y económica..

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MEFTA

• Un MEDITERRANEAN FREE TRADE AGREEMENT (MEFTA) para los países de lo que en el pasado fue la vía natural para las guerras y para el comercio..

• … aunque esta vez con mucho comercio

• …y, esperemos, nada de guerras…

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MEFTA: MEDITERRANEAN FREE TRADE AGREEMENT

IMPERIO ROMANO 117 DC

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Índice dólarDaily Q=USD 12/03/2008 - 21/03/2011 (NYC)

Line, Q=USD, Last Trade(Last)21/03/2011, 75.546Line, Q=USD, Last Trade(Last)21/03/2011, 75.546

Price

.12372

76

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Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q12008 2009 2010 2011

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Euro-dólarDaily QEUR= 18/12/2007 - 21/03/2011 (GMT)

Line, QEUR=, Bid(Last)21/03/2011, 1.4177

PriceUSD

.12341.2

1.25

1.31.35

1.4

1.451.5

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q12008 2009 2010

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Decía Ernest Rutherford que en ciencia lo que no es física es coleccionar sellos