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Finanzas Internacionales:Módulo 1.1: La Economía Internacional y la Balanza de Pagos

Franklin HuaitaMaestría en Economía

PUCP

Agosto-Setiembre, 2009

Franklin Huaita Finanzas Internacionales: La Economía Internacional y la Balanza de Pagos

Motivación

• Las relaciones económicas con el resto del mundo se dan a través de:

El comercio de bienes y serviciosLos flujos financierosLos flujos de migración de mano de obra y capital

• En años recientes estas 3 relaciones se han acentuado por lo que el estudio dela Economía Internacional ha concentrado la atención de muchos investigadores.

• Hoy se ha vuelto mucho más relevante saber qué es lo que pasa en el resto delmundo. Tomar una postura frente al exterior es materia de profundapreocupación y puede determinar el futuro del crecimiento económico

• El estudio de las relaciones internacionales nos lleva a tomar en consideraciónaspectos políticos e históricos. Posiciones respecto a las relaciones comercialeso estrategias de crecimiento económico determinan el régimen de tipo de cambioy el tratamiento a las inversiones externas.

• El estudio de la macroeconomía ha sido un esfuerzo continuo por preservar losequilibrios internos: desempleo e inflación. Hoy, con los grados de aperturamundial estos equilibrios no pueden ser comprendidos sin echarle una mirada alresto del mundo

• Para comprender mejor las relaciones con el resto del mundo necesitamosestudiar el lugar donde se registran todas sus transacciones: la Balanza dePagos


Contabilidad de la Balanza de Pagos: Cuenta Corriente

• La Balanza de Pagos resgistra todas las transacciones entre residentes y noresidentes.

• Estas transacciones pueden ser corrientes (bienes y servicios) o de capital(activos).

Cuenta Corriente (CA): Intercambio de bienes- servicios y transferencias con el restodel mundo:

• Balanza comercial (XN): Lo más evidente son las Exportaciones e importacionesde bienes. Pero también están las exportaciones e importaciones de servicios:transportes, todos los gastos hechos por no residentes en viajes de turismo(comida, transporte local, etc), servicios profesionales: consultorías, patentes,derechos de autor, etc.

• Renta de factores (Investment Income Balance): Pago de intereses de deuda,dividendos, utilidades remesadas a la matriz. Son pagos al capital que está"trabajando" fuera del país.

• Transferencias unilaterales del exterior: Son transferencias a cambio de nada.Incluyen remesas de familiares, ayuda internacional.


Cuenta Corriente

Cuenta Corriente (%PBI) - PERU

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

Balanza Comercial Servicios Renta neta de factores Transferencias Cuenta Corriente


Contabilidad de la Balanza de Pagos: Cuenta Financiera y de Capital

Cuenta Financiera (FA): Diferencia entre activos externos comprados por residentes yventas de activos domésticos a no residentes. Entradas de capital (aumento depasivos) son registradas con signo (+). El FMI las clasifica en cuatro categorías:

• Inversión Extranjera Directa: Es la adquisición de control de una empresa en otropaís. Puede ser compra de activos físicos o la compra de un porcentaje deacciones superior a 10%. Registra las posteriores transacciones entre lasempresas afiliadas

• Inversión de Portafolio: Transacciones internacionales de activos financieros(acciones y bonos). Se consideran las compras de acciones de una firma por unporcentaje menor a 10%. Se consideran de largo plazo cuando la maduración dela inversión es superior a un año. Entre estas inversiones están las acciones,bonos, Treasury bills, opciones, mortgage obligations, etc.

• Otra Inversión: Toda aquella inversión que no está en las anteriores: depósitos,créditos comerciales, créditos bancarios, compra y venta de monedas. Incluyepréstamos del FMI.

Cuenta de Capital : Transferencias de capital. Por ejemplo: Perdonazos de deuda(que irían con signo negativo para aquel que perdona). Transferencias no financierasde riqueza: adquisición (no sólo uso) de intangibles como patentes, franquicias, etc.Prácticamente nulas en nuestros países.


Cuenta Financiera

LA - Financial Account

-60000

-40000

-20000

0

20000

40000

60000

80000

100000

120000

1976

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1978

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1993

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2000

2001

2002

2003

2000

US

mil

lio

ns

DIRECT INVESTMENT OTHER INV. PORTFOLIO INVEST. FINANCIAL ACCOUNT


Cuenta Financiera

Peru - Financial Account

-4000

-3000

-2000

-1000

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

1976

1977

1978

1979

1980

1981

1982

1983

1984

1985

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1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

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1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

20

00

US

mil

lio

ns

DIRECT INVESTMENT OTHER INVESTMENT PORTFOLIO INV. FINANCIAL ACCOUNT


Cuenta Financiera

Mexico - Financial Account

-30000

-20000

-10000

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

1976

1977

1978

1979

1980

1981

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2000

US

mill

ion

s


Cambio en el Stock de Reservas Internacionales

Cambios en el stock de Reservas Internacionales (∆R∗) : Los Bancos Centralesmantienen reservas internacionales para respaldar sus pasivos (base monetaria)

• Las reservas son stocks; incluyen:

OroDivisasPosición de reservas en el FMIDerechos Especiales de Giro- DEG- (Special Drawing Rights)Otros (fundamentalmente, préstamos del FMI)

• Los cambios en reservas son aumentos o disminuciones en alguno de esosstocks

• Son generalmente involuntarios, pero suelen tener un elemento de decisión depolítica. Por ejemplo, cuando un BC desea acumular reservas para protegerse deposibles fugas de capital en el futuro. O cuando un BC se endeuda en el exterior(por ej., con el FMI) para evitar pérdidas en reservas que se hubiesenmaterializado de otro modo

• Los aumentos (disminuciones) de Reservas Internacionales se registran en laBoP con signo negativo (positivo).


Cambio en el Stock de Reservas Internacionales

2007 2008Flujo I II III IV Flujoanual anual

VARIACIÓN DE RIN (I+II) 10 414 5 888 1 942 - 817 -3 506 3 507I. OPERACIONES CAMBIARIAS 7 070 6 493 338 -2 458 -3 885 488 1. COMPRAS NETAS EN MESA 10 306 7 409 1 155 -2 123 -3 687 2 754

a. Compras 10 306 7 409 1 319 0 5 8 733b. Ventas 0 0 164 2 123 3 692 5 979

2. SECTOR PÚBLICO -3 275 - 952 - 820 - 337 - 207 -2 316a. Deuda Externa -3 325 - 952 - 820 - 320 - 100 -2 192b. Otros 50 0 0 - 17 - 107 - 124

3. OTROS 39 36 3 2 8 50II. RESTO DE OPERACIONES 3 344 - 606 1 604 1 641 380 3 019 1. DEPÓSITOS DE INTERMEDIARIOS FINANCIEROS 1 154 - 604 1 281 1 644 - 375 1 946

a. Empresas Bancarias 1 084 - 727 1 433 1 653 - 458 1 900b. Banco de la Nación 81 141 - 136 - 10 86 82c. Otros - 12 - 19 - 16 1 - 3 - 36

2. DEPÓSITOS PÚBLICOS 630 - 921 434 244 110 - 134 3. CRÉDITO A LAS EMPRESAS BANCARIAS 0 0 0 0 0 0 4. POR VALUACIÓN 760 723 - 365 - 487 466 338 5. INTERESES GANADOS 1 064 287 295 287 235 1 103 6. INTERESES PAGADOS - 291 - 52 - 1 - 1 - 1 - 55 7. OTRAS OPERACIONES NETAS 28 - 38 - 39 - 46 - 57 - 180

VARIACIÓN DE LAS RESERVAS INTERNACIONALES NETAS DEL BANCO CENTRAL DE RESERVA DEL PERÚ (Millones de US dólares)


Registros en la Balanza de Pagos

• Por definición, la balanza de pagos es siempre igual a cero, porque cualquiertransacción corriente tiene una contrapartida de igual valor en la cuenta decapital y financiera (contabilidad de doble entrada)

• Cada transacción entra en la Balanza de Pagos dos veces: una con signo positivoy la otra con signo negativo. Ejemplo: un turista que viene al Perú y consume enun restaurante turístico del centro de Lima un plato por un valor de US$ 50. ElPerú está exportando servicios por un valor de US$ 50, supongamos que elturista paga con tarjeta de crédito VISA. Entonces el restaurante (residente) estácomprando un activo externo por un valor de US$ 50. Por la exportación seregistra un ingreso (+) y por la compra del activo externo se registra una salida (-)

• Sin embargo, siempre hay una discrepancia estadística. Esta se registra en laCuenta Errores y Omisiones .


Identidad fundamental de la Balanza de Pagos

• El Balance en Cuenta Corriente debe ser reflejado en un cambio equivalente ensu Posición Neta de Activos Externas. Esto es, la CA en cada período es igual ala compra de activos externos hecha por residentes menos la compra de activosdomésticos de los no residentes

• Es decir la suma del negativo de flujos financieros (-FA) al país con laacumulación de reservas internacionales (R∗).

CA = −(FA − ∆R∗)

• Una forma más intuitiva de verlo podría ser:

DCA = FA − ∆R∗

Cuando hay un déficit en CA (DCA) este es financiado con los flujos financieros ycon la desacumulación de Reservas Internacionales


Posición Neta de Activos y Balanza en Cuenta Corriente (Stock yFlujos)

Como hemos podido ver los flujos de intercambio (bienes y servicios o financieros)tiene un efecto sobre el stock de activos externos netos. El caso de USA es muyilustrativo de lo que esto significa:

Cuenta Corriente, Activos Externos Netos - USA (miles de millones US$)

-3500

-3000

-2500

-2000

-1500

-1000

-500

0

500

19

76

19

77

19

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19

79

19

80

19

81

19

82

19

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19

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19

85

19

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19

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19

88

19

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19

90

19

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92

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19

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19

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19

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20

00

20

01

20

02

20

03

20

04

20

05

20

06

r

20

07

r

20

08

p

Cuenta Corriente

Posición de Inversión Internacional



La diferencia entre el DCA y la Posición de Inversión Internacional se debeprincipalmente a variaciones en los precios de los activos y a cambios en el valor deltipo de cambio (variaciones de monedas):

Components of Changes in the Net International Investment Position With Direct Investment at Current Cost, 1989-2008

[Millions of dollars]

Changes in position Attributable to

Valuation adjustments

Financial flows Price

changes

Exchange- rate

changes

Otherchanges

TotalYearPosition

Beginning

(a) (b) (c) (d) (a+b+c+d)

PositionEnding

1989 -160,865 -47,394 -38,017 -5,747 12,230 -78,928 -239,7931990 -239,793 -58,123 -26,636 43,845 57,302 16,388 -223,4051991 -223,405 -43,833 -63,179 4,272 41,399 -61,341 -284,7461992 -284,746 -93,939 -39,673 -54,691 68,765 -119,538 -404,2841993 -404,284 -79,208 109,707 -14,462 110,517 126,554 -277,7301994 -277,730 -124,237 39,636 45,741 25,285 -13,575 -291,3051995 -291,305 -82,838 -93,308 17,221 27,319 -131,606 -422,9111996 -422,911 -134,476 47,359 -42,287 96,022 -33,382 -456,2931997 -456,293 -218,977 -44,200 -140,151 80,058 -323,270 -779,5631998 -779,563 -66,965 -148,130 31,100 112,094 -71,901 -851,4641999 -851,464 -238,148 220,818 -36,392 180,843 127,121 -724,3432000 -724,343 -477,701 12,299 -199,581 58,696 -606,287 -1,330,6302001 -1,330,630 -400,254 -116,115 -111,724 89,848 -538,245 -1,868,8752002 -1,868,875 -500,515 -62,273 148,321 245,372 -169,095 -2,037,9702003 -2,037,970 -532,879 8,613 275,116 200,607 -48,543 -2,086,5132004 -2,086,513 -532,331 94,578 197,843 81,006 -158,904 -2,245,417

2005 -2,245,417 -700,716 720,816 -220,947 521,118 320,271 -1,925,1462006 -1,925,146 -809,150 418,394 222,496 -90,876 -259,136 -2,184,2822007 -2,184,282 -663,556 232,361 443,699 31,862 44,366 -2,139,9162008 -2,139,916 -505,060 -720,137 -583,040 478,907 -1,329,330 -3,469,246



En el caso de USA la mayor variación en el stock de activos externos netos viene porlos grandes ingresos de capitales. Veamos cómo ha sido la historia peruana:

Cuenta Corriente y Activos Externos Netos- Perú (millones US$)

-35000

-30000

-25000

-20000

-15000

-10000

-5000

0

5000

1980

1981

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

Cuenta Corriente

Posición Internacional de Activos


Cuenta Corriente y Ahorro

• Medición del PBI por el lado del gasto:

Y = C + I + G + X − M

• siendo TR las transferencias netas y T los impuestos:

Y + TR − T = C + I + G − T + X + TR − M

• Tenemos que el ahorro privado doméstico es igual a:

S = Y + TR − T − C

• Mientras que la CA es equivalente a:

CA ≡ X + TR − M

• Podemos reescribir la igualdad anterior como:

S − I + (T − G) = X + TR − M ≡ CA ≡ ∆NFA



Varias lecturas:

• Si tenemos un superávit en cuenta corriente, significa que estamos invirtiendo enel exterior en forma neta, o aumentando nuestros activos sobre el exterior.

• Si tenemos un déficit, extranjeros están invirtiendo en forma neta en nuestro país,o estamos acumulando deudas con extranjeros.

• Denotemos el ahorro nacional por SN es igual a S + Sg (Sg = (T − G)). El totalde ahorro es igual a la acumulación de capital y la acumulación de riquezaexterior:

SN = I + CA

• En economía abierta se puede aumentar el stock de capital de un país sinaumentar el ahorro nacional. Por ejemplo: Francia puede construir una centraltérmica importando todos los materiales de la China. Ha aumentado su stockincurriendo en un déficit en CA.

• OJO: China, por su parte, generará más ahorro fruto de esta operación. Imaginaque esta operación es financiada con un crédito de un banco chino. Francia estáintercambiando consumo presente por consumo futuro (cuando devuelva elcrédito).



• Por tanto, si la economía está invirtiendo más de lo que ahorra (SN − I < 0), esteexceso tiene que ser cubierto con ahorro externo

• El exceso de gasto (o el poco ahorro) puede venir por el sector privado o elpúblico, o ambos. Cuando viene por el lado del sector público generando undéficit fiscal se le conoce como déficit gemelos

Déficit gemelos en USA

ahorroprivado

ahorropúblico CA

2001 -3.6 -0.3 -3.9

-1.3 -3.1 -4.4

0.2 -5.0 -4.8

-0.5 -4.9 -5.4

-2.0 -4.0 -6.0

-2.8 -3.3 -6.1

-2.8 -2.5 -5.3

-0.5 -4.5 -4.9


Cuenta Corriente y Ahorro: Feldstein y Horioka

• El Balance en Cuenta Corriente es el resultado de las decisiones de ahorro delas familias y de inversión de las firmas (En un contexto intertemporal estodependerá de las expectativas de ingresos y de tasas de interés futuras)

• Si bien en economía cerrada no habían alternativas, en economía abiertapodemos endeudarnos para financiar consumo o inversión presente:

Economía cerrada ⇒ S = IEconomía abierta ⇒ S 6= I

Siendo las decisiones de S tomadas por las familias y las de I por las firmas, nohay razones para encontrar alguna correlación entre ellas.

• Sin embargo, Feldstein y Horioka (1980) graficaron para dieciséis paísesdesarrollados (de la OECD) la tasa de inversión y la tasa de ahorro para elperíodo 1960-1974 y encontraron una alta correlación positiva entre ambasvariables. ⇒ CA ≈ 0

• La relación indica que por cada 1% que suba la tasa de ahorro en un país, lainversión lo haría en 0,9%.



Ahorro, Inversión y CA en Perú

Año Sg Sp I CA

1990 -5.51 17.10 16.47 -4.87 1991 0.70 12.13 17.29 -4.461992 0.69 11.34 17.31 -5.271993 2.13 10.09 19.31 -7.091994 2.94 13.23 22.25 -6.081995 2.25 13.97 24.82 -8.601996 3.79 12.52 22.82 -6.511997 5.15 13.26 24.09 -5.691998 3.85 13.89 23.61 -5.861999 1.71 16.71 21.09 -2.682000 0.71 16.56 20.16 -2.902001 0.73 15.80 18.77 -2.232002 0.65 15.80 18.40 -1.952003 1.16 15.73 18.43 -1.552004 1.77 16.21 17.95 0.032005 2.56 16.77 17.89 1.452006 4.95 18.18 20.04 3.092007 6.22 17.83 22.92 1.132008 6.35 16.98 26.61 -3.27


Enfoque Monetario de la Balanza de Pagos

• Como habíamos visto, una parte del cambio en la tenencia de activos lecorresponde al Banco Central (∆R∗). Una versión simplificada del Balance de unBanco Central es:

Banco Central

DC

ER*

H

Siendo H el dinero de alto poder: emisión más las reservas que mantienen losbancos comerciales en el BC, y DC el crédito doméstico (bonos del Tesoro uotros instrumentos de privados).

• Notar que:∆(ER∗) = ∆H − ∆DC



• Operaciones Monetarias del Banco Central.

Política monetariaEsterilización de sus intervenciones.Compromiso con el tipo de cambio

• Revisemos unos casos interesantes:


Ataque especulativo: ilustración (México 1994-95)

Sachs et. al. (1995)


Tipo de Cambio Perú y Chile (2002-2007)

50.0

60.0

70.0

80.0

90.0

100.0

110.0

120.0

Feb02

Jun02

Oct02

Feb03

Jun03

Oct03

Feb04

Jun04

Oct04

Feb05

Jun05

Oct05

Feb06

Jun06

Oct06

Feb07

Jun07

Oct07

Feb02=100

Chile

Perú



Stock de Reservas

5000

10000

15000

20000

25000

30000

Feb02

May02

Ago02

Nov02

Feb03

May03

Ago03

Nov03

Feb04

May04

Ago04

Nov04

Feb05

May05

Ago05

Nov05

Feb06

May06

Ago06

Nov06

Feb07

May07

Ago07

Millo

nes

de

US$

Chile

Perú


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