Capítulo vi estructura de capital 1 q10

Facultad de Ciencias Sociales y EconómicasUniversidad Católica Argentina

Estructura de Capital

Finanzas II - LAE

http://condensadordeflujo.wordpress.com

Lic. Alejandro SALEVSKYLic. Pablo YLARRILic. Juan Manuel CASCONELic. Santiago de LAVALLAZLic. Clara LLERENA

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Decisiones de Financiamiento

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Índice

Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento

Análisis AT&T

Beneficios de la Deuda

Costos de la Deuda

Trade off Benefits / Costs

Estructura óptima de financiamiento

Jerarquía de financiamiento

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omBIBLIOGRAFIA

Corporate Finance – Theory and Practice.

Aswath Damodaran. Chapter 17. Ch 25: Page 692-697.

Principles of Corporate Finance 5th Ed.

Brealey - Myers. Ch 18. Ch 33. Page 937 –

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omCiclo de vida de las decisiones de financiamientoCómo el ciclo de vida de una compañía se relaciona con las necesidades y vías de financiamiento

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

RevenuesNet Income

External funding needs

InternalFinancing

External financing

GrowthStage

Financialtransitions

High but constraintby infra

High butrelative to FV

Moderate / relative FV

Declining as Pres of FV

Low as project

Negative or low Low / relative tofunding needs

High / relative tofunding needs

High / relative tofinding needs

Owners equitybank debt

VC common stock Common stock / warrants convertibles

Debts Repurchasestock

AccesingPrivate Equity

IPO Seasonedequity season

Bond Issues

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Índice


Análisis AT&T


Costos de la Deuda




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AT&TResumen de negocio

AT&T Inc. operates as a communications holding company. Its subsidiaries andaffiliates provide the AT&T brand services in the United States and internationally. Thecompany�s Wireless segment offers wireless voice communications services, including local wireless communications, long-distance, and roaming services withvarious postpaid and prepaid service plans. This segment also supplies varioushandsets and personal computer wireless data cards, as well as accessories. ItsWireline segment offers voice services, including local and long-distance services, calling card, 1-800 services, conference calling, wholesale switched access service, caller ID, call waiting, and voice mail services. This segment also provides data services, such as switched and dedicated transport, Internet access and networkintegration, and data equipment; high-speed connections comprising private lines, packet, dedicated Internet, and enterprise networking services, as well as DSL/broadband, dial-up Internet access, and WiFi products; businesses voiceapplications over IP-based networks; and local, interstate, and international wholesalenetworking capacity to other service providers. In addition, it offers managed Web hosting, application management, security service, integration services, outsourcing, directory and operator assistance services, government-related services, and U-verse television and satellite video services. The company�s Advertising and Publishing segment publishes Yellow and White Pages directories; sells directory and Internet-based advertising; and provides multi-enterprise collaboration services to businessesin various industries, including retail, financial services, manufacturing, healthcare, and telecom. The company was formerly known as SBC Communications Inc. andchanged its name to AT&T Inc. in November 2005 as a result of merger with AT&TCorp. AT&T Inc. was founded in 1983 and is based in Dallas, Texas.

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02 AT&TLa evolución de su estado patrimonial permite inferir su etapa de evolución y características del financiamiento

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AT&TLa evolución de su estado económico permite inferir su etapa de evolución y características del financiamiento

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AT&TLa evolución de su acción muestra estrecha correlación con su historia económica y perspectiva del mercado sobre su performance

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Índice


Análisis AT&T


Costos de la Deuda




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Trade-off entre obtener financiamiento por deuda o acciones para financiar sus proyectos

Beneficios del endeudamientoExisten razones que justifican el endeudamiento de una compañía

1 Tax Shield

Disciplina2•¿Qué riesgos corre una empresa sub-endeudada?

•¿Tiene sentido el beneficio de la disciplina en una empresa con concentración de la participación accionaria?

?

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Beneficios del endeudamientoLa deducción de intereses del IIGG como beneficio derivado del endeudamiento

EERR + FF acreedores

Caso Base (Full Equity) Escenario c/leverage (1)

(1) Deuda de 1M@8%

EBIT

Intereses(1.000@8%)

EBT

Tax

EAT

Ingresos p/acreedores

Tax Shield (35% s/ int)

1.750

0

1.750

(613)

1.137

1.137

0

1.750

(80)

1.670

(585)

1.087

1.165

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Año 1 2 … n

Beneficios del endeudamientoEl beneficio impositivo puede ser valuado como una perpetuidad

Tax Shield 28 28 … 28

Perpetuidad CuotaInterés

28

0,08

Valor inc del leverage

Deuda * kd * Tax inc kd

1.000 * 8% * 35%

8%

Valor inc del leverage

Deuda * Tax inc = 1.000 * 35% = 350

Una compañía puede aumentar su valor gracias a su endeudamiento. El valor incremental cuando se considera una deuda constante puede ser calculado como el monto del capital *

la tasa incremental del impuesto a las ganancias

Valor Incremental generado por el leverage

1.200

850

Valor con Leverage

Incremental por Leverage

350

Valor Full Equity

•¿Cómo calcularía el valor incremental del endeudamiento cuando la deuda no es constante??

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Beneficios del endeudamientoDistintas situaciones deben ser tenidas en cuenta para medir correctamente el beneficio impositivo

PARA DISCUSIÓN

1 Cuanto mayor es la alícuota de IIGG, mayor el nivel óptimode leverage

2 Empresas con sustanciales beneficios impositivos no generados por endeudamiento (ej.: depreciaciones) son menos propensas a tomar deuda

3 Es de esperar que empresas en países con altas tasas de Impuesto a las Ganancias tengan mayores índices de endeudamiento

4 El valor incremental de una compañía generado por un incremento de su leverage es independiente del costo de la deuda

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om •El valor presente del Escudo Impositivo es independiente de la tasa de interés(kd) que se paga por la deuda.

•Si por alguna razón la empresa no planea mantener la deuda permanentemente o no está en condiciones de utilizar el Escudo Impositivo en el futuro (en caso de pérdidas), el valor presente del Tax Shield será menor.

•Otra manera de presentar el Beneficio Impositivo es computando el impacto del Escudo Impositivo sobre el costos del financiamiento de la deuda:

•Ki (costo de la deuda después de impuestos) = kd x (1 – T)

•El valor presente del Escudo Impositivo impacta sobre el valor de la empresa:

•Valor Emp. Apalancada = Valor Emp. Sin Apalancar + Deuda x Tasa Marg. IIGG

Beneficios del endeudamientoAlgunas ideas extras sobre el beneficio impositivo

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Ceteris Paribus, los beneficios de endeudarse son mayores cuanto mayor es la alícuota del Impuesto a las Ganancias, consecuentemente:

a. A mayor tasa de IIGG que enfrente la cía, Mayor índice de endeudamiento

Tax Shield CAPEX Momento 0 Año 1 Año 2 … Año 10

CAPEX 1.750.000

Amortización 10 años (175.000) (175.000) … (175.000)

Impuesto a las Ganancias 35% 61.250 61.250 … 61.250

b. Empresas con sustanciales beneficios impositivos no generados por endeudamiento (ej.: depreciaciones), estarán menos propensas a tomar deuda respecto de aquellas firmas que no cuenten con esta ventaja.

c. Si la tasa del Impuesto a las Ganancias se incrementa a lo largo del tiempo, será de esperar que el índice de endeudamiento de las compañías también aumente para aprovechar el mayor escudo impositivo.

d. Es de esperar que empresas en países con altas tasas de Impuesto a las Ganancias tengan mayores índices de endeudamiento respecto de firmas en países con menor presión tributaria.

Beneficio Impositivo de generado por el CAPEX

Beneficios del endeudamientoAlgunas ideas extras sobre el beneficio impositivo

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Beneficios del endeudamientoLa teoría de la agencia y sus implicancias en la estructura de poder de una compañía

CEO / Board

Coalición Externa (Stakeholders)

•Accionistas•Publico•Gobierno•Sindicatos

•Etc

Coalición Interna•Altos mandos

•Mandos medios•Empleados

1

Agentes externos con

poderMuchos Pocos

Coalición externa pasiva

Coalición externa dividida

Coalición externa

dominante

Cuanto más atomizada se encuentra la coalición externa, y en especial la participación accionaria, más poder tiene el CEO / Board para poder tomar decisiones con los activos de

la compañía

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Beneficios del endeudamientoDistintos ejemplos de distribución de poder entre los accionistas (dueños) y los managers profesionales (agentes)

B

O

A

R

D

CEO

B

O

A

R

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CEO

Capital accionario atomizado Capital accionario concentrado

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Beneficios del endeudamientoDisciplina en el Endeudamiento

Contribuye a que las empresas mejoren su eficiencia al momento de utilizar los fondos disponibles.

Genera el compromiso de hacer pagos regulares de intereses y capital

Los Flujos Libres de Caja (free cash flows) son aquellos fondos generados en las operaciones y sobre los cuales los gerentes pueden elegir discrecionalmente su destino, es decir, en qué gastarlos.

- Financiar nuevos proyectos.- Pagar dividendos a los accionistas.- Mantenerlos en caja.

Los gerentes en empresas con grandes volúmenes de fondos disponibles y con bajos o nulos niveles de endeudamiento, poseen un “colchón” muy grande para amortiguar el impacto de los errores.Carecen de incentivos para ser eficientes en la administración o elección de proyectos.Una manera de disciplinar a las empresas que se encuentran en esta situación es endeudándolas.

Endeudamientoincrementa el riesgo de default de aquellos proyectos con malos retornos.

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Beneficios del endeudamientoDisciplina en el EndeudamientoEl supuesto en este caso es que existe una separación entre el rol de accionista (dueño) y el rol de gerente (agente) y que los gerentes no maximizarán la riqueza de los accionistas sin un estímulo (deuda).

Por otro lado, el nivel óptimo de deuda para un gerente tiende a ser mucho menor que el nivel óptimo de deuda estimado en base a la maximización de la riqueza del accionista.

El gerente sabe que cuanto mayor sea el endeudamiento más eficiente deberá ser la empresa y menor será el margen de error.

Por lo tanto, cuanto mayor sea el poder de los accionistas para influenciar o remover a los gerentes, el endeudamiento de la firma más cerca se encontrará del óptimo.

¿Cuál de las siguientes compañías se beneficiará más agregando deuda?

a- Empresa privada financiada conservadoramente (poca deuda).

b- Empresa pública financiada conservadoramente con accionistas muy atomizados (ninguno posee un gran porcentaje de participación).

c- Empresa pública financiada conservadoramente con un accionista principal y muy activo en la gestión diaria del negocio.

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Índice


Análisis Direct TV


Costos de la Deuda




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omCostos del endeudamientoCostos de QuiebraLos costos esperados de quiebra surgen del producto entre la probabilidad de que una firma quiebre y los costos directos e indirectos de quiebra.

Es la posibilidad que los flujos de fondos de la firma sean insuficientes para hacer frente a las obligaciones derivadas de la deuda (pago de capital y/o intereses).

Si bien un incumplimiento no genera la quiebra de una empresa, dispara el default con todas las consecuencias negativas que ello implica.

En función de

Tamaño del flujo de fondos operativo respecto del flujo de fondos de los compromisos financieros

A mayor sea la diferencia entre el flujo de fondos operativo y los compromisos emanados de la deuda financiera, menor será la probabilidad de quiebra.

La probabilidad de quiebra aumenta a medida que la firma incrementa su deuda.

La varianza de los flujos de fondos:

Dado el mismo flujo de fondos de una deuda, una firma con un flujo de fondos operativo más estable y predecible tiene una menor probabilidad de quiebra que aquella empresa con similar nivel de flujo de fondos operativo pero con mayor variabilidad.

Probabilidad de Quiebra

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Costos del endeudamientoCostos de Quiebra

No son fácilmente medibles

Costos incurridos en términos de egresos cuando la firma se encuentra en quiebra (ej.: costos legales y administrativos).

Clientes:

Proveedores:

Financiamiento:

Surgen a medida que la firma incrementa su endeudamiento y antes de llegar al estado de quiebra. Surgen como consecuencia de que la firma va siendo percibida por tercerospercibida por terceros como una empresa con problemas financieros.

Costos de Quiebra

Costos directos

Costos indirectos

dejan de comprar. (ej.: General Motors, United).demandan condiciones más estrictas para protegerse (menor financiamiento).

dificultades para conseguir nuevos fondos vía acciones o deuda (se frenan los proyectos).

Son mayores cuando las firmas venden:

-- Bienes durablesBienes durables que requieren repuestos y serviciosrepuestos y servicios- Productos cuya calidad es un atributo importante pero difcalidad es un atributo importante pero difíícil de determinar de cil de determinar de antemanoantemano- Productos cuyo valor para los clientes depende de los servicioscomplementarios provistos por empresas independientes

- Productos que requieren un service continuo de parte del fabricante

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Costos del endeudamientoCostos de Agencia

Conflicto entre…

Como los accionistas son quienes generalmente controlan el proceso de decisión dentro las empresas, su voluntad tiende a dominar la de los acreedores salvo que estos tomen alguna medida protectiva (covenants).

Sus derechos son residuales sobre los FF de la empresa y tienden a llevar a cabo acciones que incrementan el valor de sus acciones aún cuando dichas acciones significan un aumento en el riesgo para los acreedores.

Tienen un derecho contractualmente determinado sobre los flujos de fondos de la empresa y buscan preservar e incrementar la seguridad sobre el cobro de sus acreencias.

Costos de agencia

Accionistas AcreedoresVS.

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Al pedir dinero prestado las compañías se someten a este conflicto y sus consecuencias negativas y pagan el precio en términos de costos reales y pérdida de libertad en el proceso de toma de decisiones:

a. Decisiones de Inversión

Los acreedores le prestan dinero a la empresa para que esta financie proyectos con cierto nivel de riesgo y en función de dicho riesgo, determinan la tasa de interés.

Si luego la empresa encara proyectos más riesgosos de lo previsto, los acreedores se verán perjudicados porque el precio de sus tenencias disminuirá (y el rendimiento subirápara reflejar el mayor riesgo).

Esta pérdida para los acreedores será una ganancia para los accionistas que no sólo obtendrán el valor presente de la inversión (en caso que este sea positivo) sino que además, le habrán expropiado valor a los prestamistas.

Para evitar esta transferencia de riesgo que los acreedores se pueden proteger incluyendo covenants en los contratos de préstamos.

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En el caso de necesitar tomar nueva deuda, a los accionistas les gustaría utilizar los activos de la compañía como garantía y otorgarle a los nuevos acreedores un derecho prioritario respecto de los antiguos prestamistas dado que de esta manera podrán disminuir la tasa de interés de la nueva deuda.

En 1988 los bonos a 30 años de RJR Nabisco, que gozaban de una alta calificación, cayeron dramáticamente de u$s 87 a u$s 70 (se incrementó fuertemente el riesgo de los mismos) después de que la compañía anunciara su intención de llevar a cabo un Leveraged Buy-Out.

Por el contrario, los acreedores existentes intentarán oponerse a esta política dado que la misma redundaría en un incremento importante en riesgo de sus tenencias.

A esta caída la podemos ver como una transferencia de valor de los actuales acreedores a los accionistas.

Los acreedores se pueden proteger de acciones como estas incluyendo “protective puts” en los bonos que les permitan revender los instrumentos a la empresa al valor nominal si algo así sucede.

b. Decisiones de Financiamiento

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Cotización de los bonos de RJR Nabisco:

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Situación: Empresa con una importante posición de caja (liquidez) generada en la operación del negocio pero sin nuevos proyectos interesantes que financiar (en declinación):

Si los acreedores no tienen cómo impedir o limitar el pago de dividendos o la recompra de acciones, la firma avanzará en este sentido.

Los accionistas de la compañía se beneficiarán si estos fondos son utilizados para pagar dividendos o recomprar acciones.

Los acreedores, por el contrario, preferirán que estos fondos sean retenidos y utilizado en el futuro para realizar los pagos de intereses y amortización de capital (reduciendo el riego de default).

En 1989 Colt Industries vendió sus activos más líquidos y utilizó los fondos para pagar un dividendo del 50% del valor de la acción.

Como consecuencia, la calificación de riesgo de los bonos cayó de Investment Grade a Junk Bond (alto riesgo).

c. Decisiones sobre Dividendos

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¿Cómo se manifiestan los costos de agencia?

Si los acreedores creen que existe la posibilidad que el accionar de los accionistas empeore su situación: demandarán una mayor tasa de interés.

Costo directo de monitorear el cumplimiento de los covenants (serámayor cuanto más detallados y restrictivos sean dichos covenants).

Costo indirecto como consecuencia de no poder llevar a cabo nuevas inversiones, utilizar determinadas fuentes de financiamiento o modificar la política de dividendos. Estos costos aumentarán a medida que los covenants se van volviendo más restrictivos.

Si los acreedores pueden protegerse contra estas posibles acciones (covenants), surgirán dos costos:

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Costos del endeudamientoPérdida de Flexibilidad financiera

Flexibilidad Financiera

Capacidad de las empresas de enfrentar cualquier contingencia no prevista que pueda surgir en el futuro (ej.: recesión, caída en las ventas) y aprovechar las nuevas oportunidades que ésta genera utilizando los fondos disponibles y la capacidad de endeudamiento disponible.

1) El valor de la firma puede maximizarse manteniendo flexibilidad para llevar a cabo nuevos proyectos en el futuro cuando estos surjan.

De todas formas, a veces los gerentes utilizan el argumento de “mantener flexibilidad”como una excusa para no someterse al endeudamiento.

2) La flexibilidad le da a los gerentes “más aire” y poder y los protege de los constantes monitoreos que genera el endeudarse.

Adicionalmente, existe un tradeoff entre no mantenerse flexible (tax shield de los intereses) y la flexibilidad (mantener bajos niveles de deuda).

? ¿Es importante mantener la Flexibilidad Financiera?

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Empresas con sustanciales oportunidades de inversión procurarán mantener menores niveles de deuda que aquellas firmas que no posean tantas alternativas.

Implicancias de la flexibilidad:

Firmas con grandes e impredecibles necesidades de fondos para llevar a cabo proyectos con alto potencial de retorno, darán mayor ponderación a la flexibilidad y tomaran menos deuda (ej.: Intel Corporation).

A mayor incertidumbre sobre las necesidades futuras de fondos se requerirá más flexibilidad.

A medida que las firmas van madurando (cae el retorno sobre los proyectos y las necesidades de fondos se vuelven más estables) se incrementa su capacidad de pedir prestado.

¿En función de que consideraciones podemos asignarle un valor?

Disponibilidad de proyectos

Tasas de retornos

Incertidumbre de FF

Cuanto mayor sean los potenciales retornos sobre los nuevos proyectos, más flexibilidad mantendrán las empresas.

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“I.B.M. Plans $15 Billion Share Buyback”“IBM said on Tuesday that its board had

authorized a $15 billion share buyback program that could increase 2008 earnings by up to 5 cents a share, sending its stock up 4.2 percent (…)”

• ¿Por qué cree ud. que la acción tuvo un alza en su valor cuando se dio a conocer la intención de la compañía?

• ¿Cree usted que con tal decisión la empresa persigue el objetivo de cambiar su estructura de Capital? ¿Por qué?

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Índice


Análisis AT&T


Costos de la Deuda




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Trade Off

– Tax Shield– Disciplina

– Costo de quiebra– Costo de agencia– Perdida de flexibilidad

PARA DISCUSIÓN

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omResumen

Trade offBenefits /

Costs de la deuda

1- Beneficio Impositivo

A mayor tasa de impuesto, mayor beneficio para la compañía.

2- Disciplina

Cuanto mayor es la separación entre los gerentes y los accionistas, mayor beneficio le genera a la compañía endeudarse.

1- Costos de Quiebra

A mayor riesgo de negocio, mayores costos de quiebra

2- Costos de Agencia

A mayor separación entre los accionistas y los acreedores, mayores costos de agencia.

3- Pérdida de flexibilidad financiera

Cuanto mayor es la incertidumbre sobre las necesidades futuras de fondos, mayores costos.

Ventajas del endeudamiento Desventajas del endeudamiento

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Ejemplo CualitativoItem Boeing The Home Depot InfoSoft Tax Benefits Significant. The firm has a

marginal tax rate of 35%. It does have large depreciation tax shields.

Significant. The firm has a marginal tax rate of 35%, as well. It does not have very much in non-interest tax shields.

Significant. The owners of InfoSoft face a 42% tax rate. By borrowing money, the income that flows through to the investor can be reduced.

Added Discipline Benefits will be high, since managers are not large stockholders.

Benefits are smaller, since the CEO is a founder and large stockholder.

Benefits are non-existent. This is a private firm.

Bankruptcy Cost Direct costs are likely to be small, but indirect costs can be substantial..

Direct costs are likely to be small. Assets are mostly real estate. Indirect costs will also be small.

Costs may be small but the owner has all of his wealth invested in the firm.

Agency Costs Low. Assets are generally tangible and monitoring should be feasible.

Low. Assets are stores and real estate, tangible and marketable.

High. Assets are intangible and difficult to both monitor and to liquidate.

Flexibility Needs Low. Firm has a long gestation period for projects, and knows how much it needs to invest in advance.

Low in existing business, but high, given its plans to grow overseas and online. Expansion and acquisition needs create need.

High. Firm might have to change its product and business mix, on short notice, as technology changes

Ejemplo Cualitativo

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Tradeoff a lo Largo del Ciclo de VidaStage 2Rapid Expansion

Stage 1Start-up

Stage 4Mature Growth

Stage 5Decline

Time

Agency Costs

Revenues

Earnings

Very high, as firm has almost no assets

Low. Firm takes few new investments

Added Disceiplineof Debt

Low, as ownersrun the firm

Low. Even if public, firm isclosely held.

Increasing, as managers own lessof firm

High. Managers are separated from owners

Bamkruptcy Cost

Declining, as firm does not take many new investments

Stage 3High Growth

Net Trade Off

Need for Flexibility

$ Revenues/Earnings

Tax BenefitsZero, if losing money

Low, as earningsare limited

Increase, withearnings

High High, but declining

Very high. Firm hasno or negativeearnings.

Very high. Earnings are lowand volatile

High. Earnings areincreasing but stillvolatile

Declining, as earningsfrom existing assetsincrease.

Low, but increases asexisting projects end.

High. New investments aredifficult to monitor

High. Lots of newinvestments andunstable risk.

Declining, as assetsin place become alarger portion of firm.

Very high, as firmlooks for ways to establish itself

High. Expansion needs are large andunpredicatble

High. Expansionneeds remainunpredictable

Low. Firm has lowand more predictableinvestment needs.

Non-existent. Firm has no new investment needs.

Costs exceed benefitsMinimal debt

Costs still likelyto exceed benefits.Mostly equity

Debt starts yieldingnet benefits to thefirm

Debt becomes a moreattractive option.

Debt will provide benefits.

Trade off a lo largo del

ciclo de vida

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Factores Determinantes del Mix de Financiamiento

• Una encuesta realizada entre los Chief Financial Officers (CFO’s)* de grandes compañías en Estados Unidos generó el siguiente ranking (de más a menos importante) para los factores que ellos consideran claves al momento de tomar las decisiones financieras. Ranking (0-5):

• 1. Mantener la flexibilidad financiera 4.55

• 2. Asegurar la supervivencia a LP (evitando la quiebra) 4.55

• 3. Mantener la generación de fondos 4.05

• 4. Maximizar el valor de la empresa 3.99

• 5. Mantener la independencia financiera 3.88

• 6. Mantener una alta calificación de deuda 3.56

• 7. Mantenerse a niveles comparables Emp. del mismo sector 2.47

• * Encuesta realizada por Pinegar and Wilbricht entre ejecutivos financieros de 176 compañías.

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Estructura Óptima de Financiamiento

Pero en la práctica, balancear -o equilibrar- los beneficios y los costos generados por el endeudamiento no es un tarea sencilla (el CeterisParibus no se cumple).

En virtud de ésto, los intentos de corroborar en la práctica los lineamientos teóricos genera resultados mixtos.

Dada esta complejidad, lo que comúnmente sucede es que las empresas tienden a llevar el índice de endeudamiento a niveles similares al de aquellas compañías comparables que operan en el mismo sector industrial.

Aquellas firmas que comparten características similares (altas tasas de impuesto, igual volatilidad en los flujos de fondos operativos, etc.) tiende a mantener un mix de financiamiento similar.

A partir del Tradeoff que existe entre los beneficios y los costos del endeudamiento podríamos concluir que la empresa hallaría su estructura óptima de financiamiento en aquel punto en el cual los beneficios marginales del endeudamiento sean iguales a los costos marginales generados por la nueva deuda. En este caso, el valor de la firma será maximizado.

Estructura óptima de financiami.

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Jerarquía del Financiamiento

• Los gerentes valoran la flexibilidad y el control razón por la cual prefieren utilizar las ganancias retenidas como principal fuente de financiamiento.

• - El financiamiento con capital ajeno reduce la flexibilidad y el control (covenants).

• - Emitir nuevas acciones genera la entrada de nuevos accionistas que pueden debilitar la posición de los accionistas originales.

• Las ganancias retenidas son una fuente menos onerosa en términos de costos de flotación que la deuda y las acciones.

Ranking * Source Score

1 Retained Earnings 5.61

2 Straight Debt 4.88

3 Convertible Debt 3.02

4 External Common Equity 2.42

5 Straight Preferred Stock 2.22

* Pinegar and Wilbricht

Jerarquía de

Financiami.

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