APROXIMACIÓN AL ANÁLISIS ECONÓMICO DE LA … · de transacción, hace ya tiempo que las fuerzas...

APROXIMACIÓN AL ANÁLISIS ECONÓMICODE LA EMPRESA BANCARIA:

UNA SÍNTESIS TEÓRICA

José Miguel Rodriguez Ferndndez

RESUMEN.—En las páginas que siguen intentamos perfilar el estado ac-tual de la teoría económica de la empresa bancaria, en una recapitulación quepone un doble énfasis. Por una parte, se detiene a examinar las hipótesis presen-tadas por los académicos para explicar la naturaleza de la intermediación mone-taria —o, en general, financiera—. De otro lado, ofrece un apretado repaso sis-temático de los modelos que se han esforzado por formalizar la adopción de de-cisiones económicas en las entidades de depósito. A la vez, también apunta lacomplejidad de los problemas teóricos afrontados por mor de las particularida-des de tales instituciones.

La utilidad de la teoría es una cuestión di-ferente a la de su verdad y algo sobre loque no estoy completamente seguro.

W. S. Jevons

1. Introducción

Como es bien sabido, en la economía moderna circulan muy diversos instru-mentos financieros. Representan un crédito, jugando el papel de activos para quie-nes los poseen y de pasivos para sus emisores; tienen por finalidad favorecer eltrasvase temporal de capacidad de compra entre los agentes a la vez que —en unmundo incierto— constituyen una vía para compartir riesgos. La oferta y la de-manda de tales instrumentos da origen a diferentes mercados específicos seg ŭn

194 José Miguel Rodríguez Fernández

las peculiaridades de los activos financieros que cada uno hace objeto de negocia-ción. Esta ŭltima se ve apoyada por la presencia de instituciones y profesionalesespecialistas, los cuales —sirviéndose de técnicas ad hoc— desemperian funcionesy llevan a cabo operaciones capaces de facilitar el suministro estable de mediosde pago a la economía y fomentar la canalización del ahorro desde las unidadesde gasto con superávit hacia las deficitarias.

Cuando los instrumentos puestos en circulación por los inversores finales dela economía —calificables como activos financieros primarios— son objeto decompra por los propios ahorradores ŭltimos, el flujo de fondos que consiguiente-mente llega hasta los agentes de gasto decimos que deriva de un proceso de finan-ciación directa. Desde luego, las relaciones que se establecen entre prestatariosy prestamistas finales en los mercados financieros directos no dejan de ser costo-sas ni carecen de dificultades: las dos partes implicadas cabe que mantengan pre-ferencias divergentes por cuanto atarie al tamaño de la transacción, plazo de vi-gencia del crédito, garantías contractuales, retribución a fijar, etc. Por tanto, pa-rece probable que se requiera un consumo relevante de tiempo y otros inputs es-casos en labores de bŭsqueda de informaciones, localización de potenciales con-tratantes, diserio de los términos del intercambio, vigilancia de su cumplimientoexacto y renegociación o nuevos acuerdos. En un intento de aminorar esos costesde transacción, hace ya tiempo que las fuerzas del mercado fueron desarrollandodispositivos capaces de mejorar la eficiencia en el proceso de canalizar fondos ha-cia las unidades con déficit y de situar ante cada agente concreto una gama deactivos primarios ampliamente diversa en cuanto a sus características de liquidez,riesgo, rentabilidad, ventajas fiscales, vencimiento, divisibilidad,... Entraron enjuego técnicas de distribución y agentes mediadores por cuenta propia o ajena,que —al potenciar la difusión de informaciones y la rápida comunicación entrelos sujetos— contribuyen a fortalecer la transparencia, profundidad, amplitud,flexibilidad y tamario de los mercados directos, lo cual viene a favorecer la orien-tación y encaje de la oferta y la demanda dentro de los numerosos instrumentosen liza.

Ahora bien, aun contando con esos mecanismos reductores de los costes deintercambio, es lo cierto que los mercados de financiación directa no se ven total-mente libres de inconvenientes y limitaciones, razón por la que no siempre consti-tuyen una vía eficiente para la asignación de fondos prestables. Ciertos pequeñosahorradores pueden seguir enfrentándose a problemas de divisibilidad, dificulta-des para diversificar riesgos, obstáculos de información, etc. Todavía queda campopara que un proceso indirecto de suministro de fondos venga a incrementar laeficiencia del sistema financiero en la tarea fundamental de satisfacer las necesi-dades de demandantes y oferentes de recursos. Se perfila así otra vía de relación,en la que los fondos fluyen desde las unidades de gasto excedentarias a las institu-ciones que propiamente conocemos como intermediarios financieros, encaminán-dose después desde éstos hacia los agentes con déficit. Dichos intermediarios cap-tan recursos de los ahorradores ŭltimos de la economía mediante la creación depasivos financieros a su propio cargo, los cuales para aquéllos vienen a constituiractivos financieros calificados como secundarios o indirectos; por su parte, los

Aproximación al andlisis econdmico de la empresa... 195

fondos así recogidos les permiten la compra de activos primarios para financiara quienes efectŭan inversiones reales o desahorran durante el periodo.

Los intermediarios financieros son de verdad importantes en cuanto institu-ciones que cooperan a la movilización del ahorro mediante una tecnología espe-cial que les permite transformar activos indirectos en primarios para mejor aten-der las preferencias de prestamistas y prestatarios finales de la economía. Resul-tan ser expertos en la b ŭsqueda, examen y valoración de informaciones, por locual se benefician de economías de escala y oportunidades de arbitraje en la com-pra y administración de instrumentos financieros, a la vez que reducen riesgosal conseguir elevados niveles de diversificación en el conjunto de su balance y pla-nificar convenientemente la gestión de las operaciones. En su tarea de aglutinarfondos dispersos con el fin de orientarlos hacia m ŭltiples inversores ŭltimos, in-troducen un camino adicional de financiación, ofrecen la posibilidad de adquirirde modo fácil y económico niveles muy variables de participación en carteras deactivos diversificados, contribuyen a disminuir los costes de transacción asocia-dos al funcionamiento del sistema financiero e incrementar la productividad realde la economía; además, muchos de ellos son piezas fundamentales para la ejecu-ción de la política monetaria. Comparados con los primarios, los activos indirec-tos reŭnen ciertos requisitos que pueden ser muy apreciados por los ahorradores,en concreto una mayor variedad en cuanto a nominales mínimos, plazos de amor-tización, combinaciones de rentabilidad-liquidez-riesgo, etc., junto con servicioscomplementarios.

Los intermediarios financieros se configuran, por tanto, como organizacio-nes empresariales que asumen riesgos —y en especial un riesgo de transformación-para que se vean mejor resueltos los desajustes entre las preferencias de deman-dantes y oferentes finales de fondos, apoyándose para ello en su dominio de laproducción económica de informaciones y de las técnicas diseriadas para gestio-nar carteras de instrumentos financieros de cualidades diversas. Con relación aun agente ordinario, están mejor situados para prever los movimientos en las co-rrientes de fondos prestables y disminuir riesgos, dado que a su experiencia, co-nocimiento del negocio, pericia para interpretar el comportamiento humano, fa-cultades planificadoras y talento organizativo se unen una extensa gama, n ŭmeroy volumen de operaciones, las facilidades de diversificación —tanto de sus acti-vos como de sus pasivos— y el funcionamiento de la ley de los grandes n ŭmeros.Dentro del conjunto de intermediarios financieros, tradicionalmente la literaturaespecializada ha venido distinguiendo entre los denominados monetarios y los de-más. Los primeros están representados por aquellas entidades en las que algunosde sus pasivos se admiten por lo general como medio de pago, siendo institucio-nes calificadas como bancos en términos técnicos y caracterizadas por aceptar delpŭblico depósitos a la vista movilizables mediante cheque; los segundos —no mo-netarios, o no bancarios— carecen de pasivos que puedan entenderse propiamen-te como dinero, es decir, no generan instrumentos a su cargo computables en laoferta monetaria.

Pues bien, en estas páginas intentamos perfilar el estado actual de la teoríaeconómica de la empresa bancaria, en una síntesis que pone sobre todo un doble

196 José Miguel Rodriguez Fernández

énfasis. Por una parte, de detiene a examinar las hipótesis presentadas por losacadémicos para explicar la raison d'étre de la intermediación monetaria —o, engeneral, financiera—. De otro lado, ofrece un apretado resumen sistemático delos modelos que se han esforzado por formulizar la adopción de decisiones eco-nómicas en las entidades de depósitos —denominación aquí utilizada como sinó-nimo de organizaciones bancarias—; tales modelos aparecen agrupados en fun-ción de sus supuestos en torno a las características de los mercados de fondos y—subsidiariamente— de acuerdo con los esquemas formales aplicados, desde luegodiversos. Y también se aprovecha la ocasión para brindar algunas consideracio-nes acerca de las singulares dificultades que complican los esfuerzos por avanzaren los correspondientes esquemas teóricos.

El presente ensayo está estructurado como sigue. En primer lugar, nos ocu-pamos de analizar los enfoques que aportan aproximaciones teóricas admitiendola hipótesis de mercados financieros perfectos —o esencialmente perfectos en sunŭcleo—. Mas allá de las críticas concretas a esas contribuciones, es su mismabase de partida la que resulta entrar en colisión con la existencia de intermedia-rios como los conocidos; en consecuencia, merece la pena dedicar un epígrafe es-pecífico para aclarar el alcance de las imperfecciones en los mercados de fondosa la hora de entender la naturaleza de dichos intermediarios. Inmediatamente des-pués prestamos la lógica atención a la parte de la literatura especializada que —demanera implícita o explícita— sit ŭa algunas de las referidas imperfecciones en elcentro de sus modelos. El quinto epígrafe profundiza en la investigación de lasparticularidades de las instituciones bancarias con objeto de comprender la com-plejidad de la tarea asumida por los académicos interesados en el análisis econó-mico de tales entidades, al mismo tiempo que se subrayan los diversos problemastodavía pendientes de recibir una apropiada solución en el marco de las pertinen-tes modelizaciones. Por ŭltimo, a modo de resumen, apuntamos un conjunto deconclusiones.

2. Enfoques basados en la hipótesis de mercados financieros perfectos

Hasta hace alrededor de un cuarto de siglo, los manuales de banca exponíanuna doctrina mezcla de realismo descriptivo y reglas empíricas orientadas a la ac-ción. Las pormenorizadas informaciones acerca de los aspectos institucionales,mecanismos de funcionamiento y procedimientos de actuación del sistema finan-ciero, eran completadas con principios y prescripciones para la dirección y ges-tión de las entidades de depósito derivados pragmáticamente de la experiencia al-canzada a partir de las prácticas existentes. Había, pues, poco estudio sistemáticoy con empleo de herramientas analíticas rigurosas, mientras sobraban algunas in-consistencias lógicas. Desde entonces, son varias las propuestas que han intenta-do formalizar la adopción de decisiones en los bancos o, en general, intermedia-rios financieros.

Como era de esperar, parte de estas propuestas descansa sobre la hipótesisde unos mercados perfectos de fondos, ya que no en balde la teoría financiera

Aproximación al análisis econdmico de la empresa... 197

moderna utilizó tal enfoque durante un amplio periodo, reflejo de un mundo idea-lizado ŭtil para facilitar el análisis. El supuesto de mercados perfectos para losempleos y recursos del operador, lleva tras sí las siguientes consideraciones: a)los agentes gozan de iguales oportunidades de acceso a esos mercados, se com-portan racionalemente —buscando mwdmizar su riqueza— y poseen informaciónidéntica y gratuita, además de mantener expectativas homogéneas; b) no se danrestricciones administrativas, legales o institucionales perturbadoras, ni costes detransacción o de dificultades financieras; c) está garantizada la neutralidad de losimpuestos, de existir éstos; d) todos los activos, que son infinitamente divisiblesy tienen exactos sustitutivos, alcanzan unos valores de cambio y rendimientos só-lo dependientes de las preferencias individuales, y cada unidad económica se com-porta como precio-aceptante, expresión de la libre concurrence walrasiana. Laconjetura así esbozada —alguna vez con ligeras revisiones o matices particulares,que no la desnaturalizan ni difuminan— pueden llegar a afirmarse que ha servidocomo base fundamental a tres clases de modelos de empresa bancaria los queaplican programación matemática a la gestión de recursos-empleos, aquéllos fun-dados en los planteamientos de Markowitz-Tobin acerca de la selección de carte-ras y los derivados de la teoría de las opciones.

Los primeros introducen como variables exógenas los tipos de interés, coefi-cientes de activos líquidos y solvencia, restricciones administrativas en la compo-sición de la estructura del balance, políticas gerenciales asumidas, etc., y llegana unas soluciones para los diferentes epígrafes de activos y pasivos, partiendo deuna función de utilidad con uno o —menos frecuentemente— varios argumen-tos 2 • Claro está, se puede estudiar la sensibilidad del resultado frente a modifi-caciones en los parámetros-input. Obsérvese que el intermediario da por sentadouna oferta de activos primarios perfectamente elástica desplegada ante él, a la parque incluye un tratamiento superficial de la cuestión de la liquidez y se conduceindiferente cara al riesgo. Además, estamos ante esquemas parcia-les 3 , pues no queda determinado de manera endógena el tamario total del balance—en bastantes ocasiones ni siquiera afrontan la captación de los fondos segŭnlas categorías de fuentes, limitándose a la asignación de una cifra global de me-dios financieros—. Y sin olvidar que la toma en consideración de la incertidum-bre —punto siempre deseable— implica recurrir a métodos de programación es-tocástica, no pocas veces ausentes de los análisis ahora apuntados.

I A veces, determinados autores incorporan a algunos de ellos las regulaciones p ŭblicas relativasa liquidez, solvencia o inversiones autorizadas. Ahora bien, lo hacen incluyéndolas como simples res-tricciones exógenas, de suerte que sigue siendo patente el núcleo de mercados perfectos propio de losplanteamientos: se tienen en cuenta tales restricciones en un esfuerzo de incorporar elementos quecondicionan en términos operativos las decisiones gerenciales, no con la intención de aportar al mo-delo argumentos teórico-positivos que, como las imperfecciones más adelante apuntadas, estén aso-ciados implícita o explícitamente con la justificación de la existencia de las entidades mismas someti-das a análisis (v. Pringle, 1971, pág. 5, nota 5).

2 V., entre otros, Chambers y Charnes (1961); Cohen y Hammer (1967); Cohen y Thore (1970);Mazzoleni (1977); Meyer Zu Selhausen (1977); Eatman y Sealey (1979); Marc (1981, págs. 193-260).

3 Baltensperger (1980) presenta un survey de enfoques alternativos en la teoría de la empresa ban-caria especialmente orientado a distinguir entre modelos parciales y completos.


Los segundos prentende suministrar criterios para elegir activos financieros,insertando expresamente en su instrumentación la incertidumbre y la aversión alriesgo 4 . Sin embargo, al hacer suya la hipótesis de unos mercados perfectos pa-ra negociar préstamos, valores mobiliarios, depósitos y demás, admiten en todocaso que el comportamiento del banco atiende a ajusta la cantidad dado el preciode libre competencia. Pero Klein (1971, pág. 207) afirma que, desde el punto devista de una entidad bancaria específica, la demanda de préstamos por las unida-des económicas privadas responde a funciones sólo en parte elásticas. Y Sealey(1980, pág. 1139) hace notar la alta concentración que casi siempre caracterizaa los mercados de depósitos, en los cuales el intermediario determina los tiposde interés y arrostra vol ŭmenes aleatorios de fondos captados; dar por cierto aquíuna conducta orientada a aceptar el precio y decidir la cantidad, significa eludirun correcto examen de la gestión de la tesorería 5 . Por otra parte, la solvenciaqueda al margen de las consideraciones; y se olvida que la diversificación normal-mente observada en los dos lados del balance de una entidad bancaria puede sur-gir tanto de los habituales argumentos de la teoría de carteras como de los dife-rentes costes por recursos reales consumidos para generar cada producto finan-ciero (v. Sealey y Lindley, 1977). Además, respecto a la dimensión de la empresabancaria, las versiones más elementales suponen que viene dada externamente—una especie de restricción presupuestaria—; sólo los análisis típicos de carterascon posibilidades de endeudamiento llevan consigo la determinación endógena deltamario, que resulta ser finito por la hipótesis de aversión al riesgo.

Los mencionados en ŭltimo lugar quedan representados por la aportaciónde Dermine (1984, págs. 16-23), quien —por primera vez— aplica el modelo deevaluación de opciones desarrollado por Black y Scholes (1973) simultáneamentea las dos columnas de un balance; intenta explicitar los principales determinantesdel valor de los pasivos de un intermediario financiero, en un esfuerzo para hacercomprender las características de los productos ofertados por éste a los ahorra-dores y prestamistas finales, la lógica de las cláusulas en los contratos de présta-mos y los conflictos de intereses entre depositantes y accionistas. Es un análisisparcial, donde, como el mismo autor reconoce 6, los supuestos subyacentes sonmuy estrictos, ya que a la hipótesis de mercados perfectos de fondos deben agre-garse las de tasa de interés libre de riesgo conocida y constante, comportamientodinámico de los activos independiente de las probabilidades de insolvencia, y ex-pectativas homogéneas traducibles en un movimiento browniano geométrico pa-ra el valor de los activos a lo largo del tiempo.

Por detrás de las críticas puntuales a los modelos hasta ahora reseriados, de-bemos resaltar que es el supuesto mismo de mercados perfectos de fondos el queaparece en colisión con la existencia de intermediarios financieros como los cono-

V., por ejemplo, Russell (1964); Kane y Malkiel (1965); Michaelsen y Goshay (1967); Fried(1970); Parkin (1970); Pyle (1971); Hyman (1972); Hart y Jaffee (1974); Beazer (1975); Koehn (1979).

5 Clark (1976, págs. 54-58) se ocupa de las insuficiencias de la teoría de carteras en el contextoexplicativo de la liquidez de los intermediarios financieros.

6 De hecho, sólo pretende llamar la atención sobre algunas conclusiones interesantes, e inmedia-tamente pasa a construir otros arquetipos de firma de intermediación.


cidos. Grosso modo, el papel de éstos se puede resumir en canalizar —habitual-mente previa transformación cualitativa— los recursos recibidos de unidades eco-nómicas con superávit hacia aquéllas deficitarias, de manera que los agentes ten-gan caminos abiertos para reordenar sus posibilidades de consumo a lo largo deltiempo 7 ; a la vez, cuando se trata de entidades bancarias, cooperan a realizartransacciones interindividuales, al poner a disposición del pŭblico instrumentosde pago y proporcionar un dispositivo contable testigo de las transferencias deriqueza. Pues bien, cualquiera de esos servicios podría ser fácilmente reproduci-do por los inversores si se cumple la hipótesis de los mercados financieros perfec-tos. Para cada institución, serían infinitas las elasticidades de las funciones de ofertade activos y pasivos, coincidiendo los tipos de interés por prestar y tomar a prés-tamo: :,qué espacio dejaría para un discurso mínimamente cercano a la realidadpercibida? Hemos de cambiar a tendido y buscar en las imperfecciones de los mer-cados de fondos la raison d'étre de los intermediarios que en ellos act ŭan; su la-bor reside en explotarlas y, así, mediante la creación de productos financieros es-pecíficos, contribuir a satisfacer las necesidades de los sujetos, que intentan ma-ximizar la utilidad generada por sus acciones consuntivas actuales y futuras.

3. Imperfecciones del mercado y naturaleza de los intermediarios financieros

Varios elementos presionan para separar el funcionamiento real de los mer-cados financieros de su devenir en un marco ideal: desde la no gratuidad de lainformación, desigual distribución de la misma, racionalidad limitada de los de-cisores, posibilidad de conductas oportunistas, problemas de medida y divisibili-dad, hasta distorsiones inducidas por el sistema fiscal, barreras de entrada, res-tringida negociabilidad de los activos,... Vienen a significar roces o viscosidadesque impiden el cabal proceder del mecanismo de precios y encarnan o dejan pasoa unos efectos económicos concretables en mercados de competencia limitada,costes de transacción 8 , de dificultades financieras, de agencia, etc., incluyendoentre estos ŭltimos los nacidos de las asimetrías de información. Ahí tenemos elcontenido usual de las imperfecciones discutidas en la teoría financiera moderna,que nos van a permitir atisbar las probables líneas explicativas de la naturalezade la intermediación monetaria o, en general, financiera.

Desde luego, investigar la razón de ser de dicha intermediación es un ejerci-cio de mayor calado que, por ejemplo, el realizado por Pyle (1971), quien, enel contexto de unos mercados de fondos con tasas de interés inciertas, modelizael comportamiento óptimo de una institución bancaria adversa al riesgo, inten-tando concretar las circunstancias desde las que estará dispuesta a aceptar depó-

7 Dicho de otro modo, conectar ahorro e inversión compartiendo riesgos; obtienen provecho deldiferencial entre rendimiento del activo y retribución del pasivo y de la covarianza positiva de éstoscon los factores macroeconómicos (v. Clark, 1976, págs. 53-54).

8 Entre ellos cabe citar los de identificar y poner en contacto a los agentes económicos, redactarlas cláusulas de los contratos y hacer cumplir éstos, o sea —como señala Salas Fumás (1987, pág.24)— los costes de información, negociación y garantía, respectivamente.

200 José Miguel Rodriguez Ferndndez

sitos y transformarlos en préstamos. Al buscar la máxima utilidad esperada, con-cluye que la posibilidad de actuar como intermediario es mayor cuanto más ele-vados sean el margen de intereses y la correlación positiva entre los rendimientosesperados de tales préstamos y depósitos. Refleja, pues, un rasgo fundamentalpara comprender la esencia de la firma bancaria: las producciones de activos ypasivos están claramente interrelacionadas, de manera que la covarianza positivade las rentabilidades respectivas recorta la incertidumbre y favorece la actividad.Pero el autor deja fuera los que él mismo denomina (pág. 737) «importantes pro-blemas de demanda de liquidez y transacciones en los intermediarios», ademásde no investigar los factores determinantes del elemento que da pie a comprome-terse en unos arbitrajes no exentos de riesgo: el diferencial esperado de intereses.Por tanto, no desciende a considerar las imperfecciones de los mercados financie-ros que están en la base de egte 9.

Si nos situamos dentro de una perspectiva muy concreta, el tráfico de la ban-da se justificaría y entendería como consecuencia del carácter dinerario o cuasi-dinerario de sus pasivos en forma de depósitos. En nuestro mundo de fricciones,costes de transacción e informaciones incompletas y no gratuitas, la utilizaciónde un medio general de cambio contribuye a suavizar la incertidumbre, disminuirla varianza de los precios relativos y acortar la secuencia de transacciones que pre-cisa un sujeto para convertir su dotación inicial de riqueza en el conjunto de bie-nes deseados, aminorándose así el consumo de tiempo e inputs reales en las labo-res de información, de negociación y de cumplimiento de contratos exigidas nor-malmente por las operaciones de intercambio; a la vez, la asignación intertempo-ral de los recursos se ve facilitada '°. Esta productividad individual y colectiva deldinero conduce al mantenimiento por los agentes sociales de saldos monetarios,cuyo volumen concreto viene influido por una compleja combinación de varia-bles: costes de compraventa de activos, incertidumbre, tipos de interés actualesy expectativas al respecto, nivel de precios, tasa de inflación esperada, renta per-manente, etc. (v. Laidler, 1980). Las instituciones de depósito, al pretender cap-tar buena parte de dichos saldos, optan por emitir unos pasivos muy especializa-dos —son expertas en ellos— que hacen posible a sus poseedores seguir disfru-tando de las ventajas inherentes al medio general de cambio, por estar dotadosde una liquidez completa o muy elevada ". La magnitud del margen de benefi-cio bruto logrado por la entidad al canalizar hacia unidades económicas deficita-rias los fondos recibidos de la clientela, guarda relación con el grado real de mo-nopolio que el sistema bancario —ayudado por las disposiciones legales y la ac-

9 Para Mangoletsis (1975), la mayor preferencia por la liquidez —deseo de menores plazos deamortización— en los prestamistas respecto a los acreditados abre el camino para que un conjuntode instituciones medie rentablemente entre uno y otros. De manera tácita, está admitiendo que el mer-cado topa con restricciones para proporcionar la liquidez deseada mediante intercambios directos delos agentes individuales; pero no se detiene a mencionar y explicar los motivos causantes de ello.

10 V. Brunner y Meltzer (1971); Rojo Duque (1974, págs. 419-423); Alchian (1977).Incluso, como apunta De Vany (1984, pág. 605), el efectivo —a diferencia de los depósitos-

puede ser robado, perdido, su poseedor queda expuesto a unos riesgos físicos, además de que las tran-sacciones de efectivo son difíciles de controlar y registrar.

Aproximación al andlisis económico de la empresa... 201

ción del banco central— ejerza sobre la oferta de activos financieros bajo la figu-ra de depósitos 12 • Estamos, pues ante una forma de desviación de las hipótesisdel mercado perfecto en la cual se sugiere que «las deudas de los bancos tienenun inherente potencial de monopolio» (Santomero, 1984, pág. 580). Claro está,como bien se observa durante los ŭltimos tiempos, la menor regulación p ŭblicade los intermediarios financieros Ileva a un incremento de la competencia entrelos mismos, de manera tal que los tradicionales establecimientos de banca ven có-mo entidades no monetarias ofrecen al p ŭblico activos indirectos con característi-cas de liquidez muy próximas a las de sus clásicos depósitos; en el límite, dentrode un ambiente ideal de concurrencia pura, la rentabilidad neta de estos ŭltimosequivaldría al rendimiento de una inversión con igual riesgo deducidas simple-mente las correspondientes comisiones —al precio de competencia— por los ser-vicios que el establecimiento proporciona a los depositantes: en lo fundamental,gestión de cartera, capacidad para disponer de recursos líquidos y acceso a unmecanismo contable para el intercambio de riqueza (v. Fama, 1980).

Indudablemente, al examinar más de cerca la transmutación de activos desa-rrollada por los intermediarios, detectamos un conjunto de elementos de ciertorelieve que contribuyen a explicar mejor los fundamentos del negocio. Así, unfactor —tal vez de segundo orden— es el sugerido por Campbell (1979): los ge-rentes de las firmas no financieras ven en esos establecimientos un dispositivo ca-paz de proveerlos de fondos manteniendo la confidencialidad de las informacio-nes estratégicas referentes a sus proyectos de inversión, extremo deseado por cuantola difusión de las mismas podría ser de valor para los competidores y perjudicialpara la empresa afectada. Desde luego, más habitual suele ser resaltar la inciden-cia de las economías en la producción y las transacciones, o las asimetrías de in-formación.

La creación de productos financieros exige un singular empleo de inputs entareas de recopilar documentos, analizar y aprovechar la información, supervisarcomportamientos o actividades. Y ahí una entidad especializada llega a disfrutarde ventajas en comparación con un agente ordinario, por economías consecuen-cia del tamario. tecnología peculiar, aprendizaje, diversificación y menores ries-gos, así como por estar en situación privilegiada para apropiarse de flujos de in-formación y disponer de una estructura espacial convenientemente diseminada;es decir, las posiciones relativas ocupadas por el inversor individual entorpecensu comportamiento óptimo, de manera que sus decisiones particulares pueden versedominadas por el binomio rentabilidad-riesgo brindado por los especialistas. Ade-más, desde el punto de vista de la demanda, los productos financieros ofertadospor operadores ad hoc hacen posible niveles muy variables de participación enuna cartera de activos diversificada y constituyen un canal para reajustar el con-sumo temporal con suma facilidad, fruto ésta de sus bastante amplios atributos

12 No se olvide que, como afirma Jacquemin (1982, pág. 170), una industria viene definida porun grupo de productos entre los cuales la denominada elasticidad cruzada de la demanda demuestraser elevada pero firŭta, «mientras que con respecto a los productos de otras industrias esta elasticidadtendería a cero».


de liquidez, comodidad de transmisión y divisibilidad. Se concluye, pues, que losintermediarios financieros se aprovechan de importantes economías de escala enla gestión de carteras y articulan unos procesos de producción conjunta eficientesen términos comparativos, idóneos para satisfacer necesidades con unos costesde transacción relativamente bajos 13.

Al creer que en muchos casos no basta por sí sola la anterior explicación,y aprovechando su análisis de la estructura del capital desde el ángulo de la teoríade las seriales, Leland y Pyle (1977, pág. 383) lanzaron la hipótesis de que «lasasimetrías de información pueden ser una razón fundamental de que existan in-termediarios» dedicados a evaluar y adquirir activos financieros. ,Por qué? Esfácil imaginar que, si cabe explotar economías de escala, tenderían a organizarseentidades destinadas a reunir y vender informaciones no disponibles p ŭblicamen-te y relativas a categorías específicas de activos. Sin embargo, se encontrarían condos problemas. El primero, vinculado a la posible dificultad para apropiarse deltotal de las cantidades de dinero que el conjunto del mercado está dispuesto apagar, pues con frecuencia hay el peligro de que unos compradores comuniqueno revendan a otros sujetos la información adquirida sin menoscabo de la utilidadde ésta para ellos mismos. El segundo, referido a la credibilidad de la informa-ción, por cuanto los clientes tal vez no estén en condiciones de discernir entre laque es digna de confianza y la que no lo es; el precio de las informaciones termi-naría por corresponder a un inexpresivo nivel de calidad promedio, de maneraque algunas firmas carecerían de incentivos para seguir desemperiando su activi-dad y, finalmente, la situación de equilibrio sólo sería consistente con informa-ciones de paupérrima calidad. Pues bien, ambas cuestiones son resueltas si esasentidades forman una cartera de activos con arreglo a la información especializa-da de que disponen, o sea, se constituyen en intermediarios como los que conoce-mos: por un lado, las informaciones llegan a ser un bien privado generador debeneficios, no pudiendo transferirse los derechos sobre el activo de la instituciónsin que se reduzca su rendimiento para el transmisor; de otra parte, el capital pro-pio de la entidad facilita una serial o indicio de la confianza que sus titulares tie-nen en la calidad de la información manejada y los activos poseídos '4.

13 Sobre el tema es insoslayable remitirse a Benston y Smith (1976); v. también Moore (1971, págs.20-27, 96-105), Klein (1973), Stillson (1974), Utt (1980) y Swary (1980). Kane y Buser (1979) destacanlas dificultades con que tropiezan los sujetos para reproducir por sí mismos y económicamente la di-versificación alcanzable por una firma financiera: deseconomías en las comisiones mercantiles, indi-visibilidad de activos, costes procedentes de seleccionar, evaluar, gestionar y seguir la pista a numero-sos títulos, desmesurados niveles de riesgo en la información, etc., de suerte que las instituciones deesa índole son productores expertos en servicios de diversificación, ŭtiles no sólo para los acreedoressino también para los accionistas.

14 Poco después de Leland y Pyle, Draper y Hoag (1978) utilizaron la teoría de la agencia paradiscutir las condiciones de actuación de las entidades de depósito y las relaciones contractuales entreéstas y sus empleados, tras hacer nota que cualquier institución financiera está comprometida en al-guna o varias de las siguientes actividades: adquirir informaciones relativas a las unidades económi-cas, procesar y autenticas tales informaciones, formar carteras de activos financieros —en el caso con-creto de los bancos, las tres—. Las dificultades para observar el esfuerzo o la habilidad del empleadoa la hora de producir y procesar informaciones —con los correspondientes problemas de riesgo moralo selección adversa— llevan a los autores al diserio de cláusulas singulares para los contratos, de ma-

Aproximación al análisis económico de la empresa... 203

• Mediante un análisis de equilibrio con expectativas racionales en un merca-do de capitales con informaciones incompletas acerca del valor de las empresas,Campbell y Kracaw (1980) demuestran que la labor de los intermediarios, per se,no es bastante para solucionar los dos problemas arriba apuntados: al observarlos inversores las carteras de tales establecimientos, podrían inferir la informa-ción de que disponen; además, si los productores de información no son patoló-gicamente honestos, tal vez encuentren provechoso constituirse —precisamente-en intermediarios transmisores de serialar falsas, adoptando un comportamientooportunista. Pero de ello no extraen un rechazo de la hipótesis aventurada porLeland y Pyle. Más bien implica que hemos de situar el nacimiento de las organi-zaciones de intermediación en la confluencia global de los varios elementos cita-dos: preservar la confidencialidad informativa, lograr economías en los costes oca-sionados por la producción de ciertos servicios socialmente apreciados —entre ellos,la liquidez y la divisibilidad— o asociados con las transacciones, y reducir los costesindirectos de diseminar informaciones sobre los activos por medio de seriales ocomportamientos. A la vez, su análisis les permite insistir en que la dotación ini-cial de riqueza de los operadores interviene como barrera de acceso al mercadoy factor de credibilidad de la información, con lo cual el riesgo moral se juzgaa través de la cifra de fondos comprometida por el propio operador.

Algunas de las ideas más arriba apuntadas han sido remachadas por Diamond(1984), quien investiga las posibilidades de existencia de intermediarios en un mun-do caracterizado por asimetrías de información ex post entre prestamistas y pres-tatarios demandantes de fondos para Ilevar a cabo proyectos de inversión arries-gados. En tal ambiente, los contratos firmados por los ahorradores ŭltimos dela economía y un empresario-inversor para transmitir recursos financieros de losprimeros al segundo pueden llevar consigo elevados costes de supervisión, máxi-me si los proveedores de fondos que han de efectuar individual y directamentela tarea de control son muy numerosos. 0 cabe que cada uno de los ahorradoresadopte una conducta oportunista: tal vez porque estima que su cuota de benefi-cios derivados de la supervisión es pequeria, elude su labor y confía en 'aprove-charse del esfuerzo realizado al respecto por los demás prestamistas —un proble-ma de gorronería o free riding— , de modo que en ŭltimo término ningŭn acree-dor vigila el cumplimiento de los acuerdos. Planteadas así las cosas, una soluciónobvia es convenir que algunas organizacione ejerzan las actividades de controlpor cuenta de las • unidades económicas excedentarias. Surge una.`supervisión de-legada', que puede adoptar diferentes estructuras. El autor estudia el caso de unintermediario financiero que toma prestados fondos de depositantes a cambio dela promesa de pagar unas retribuciones y concede créditos a empresarios para pro-yectos de inversión, consumiendo recursos en vigilar y hacer cumplir los contra-tos de financiación otorgada; los empresarios desean que no se difundan las in-formaciones supervisadas —recuérdese la hipótesis de Campbell (1979) antes

nera que la retribución del empleado responde sea a un esquema dicotómico, según que el rendimien-to de la cartera de activos del establecimiento de depésito alcance o no un nivel especificado, sea auna alicuota de la renta residual.

204 José Miguel Rodríguez Fernandez

serialada— y pagan al intermediario unas cantidades no claramente observablespor los depositantes.

En el artículo ahora reseriado, Diamond encuentra que a partir de cierto n ŭ -mero finito de préstamos para inversiones la intermediación llega a ser viable, esdecir, el ahorro de costes logrado en las tareas supervisoras excede los costes porincentivos que implica el mecanismo de delegación. La razón reside en el com-portamiento de estos ŭltimos. Los costes de proporcionar incentivos para que elintermediario, una entidad de depósito, se sienta impulsado a verificar informa-ciones, hacer un uso adecuado de ellas y abonar compensaciones suficientes paraatraer depósitos —denominados costes de delegación'— aumentan menos queproporcionalmente en relación con el n ŭmero de proyectos de inversión financia-dos, siempre que éstos no estén correlacionados de manera perfecta. De hecho,si se aceptan los supuestos más rígidos de que los proyectos tienen rendimientosindependientes o rendimientos en función de varios factores comunes observa-bles, los costes medios de delegación se aproximan a cero cuando crece ilimitada-mente el nŭmero de proyectos. Concluye, por tanto, que las informaciones asi-métricas justifican la aparición de intermediarios; su labor viene a ser eficienteporque la diversificación suministra economías de escala en los mencionadoscostes 15 , insistiendo el autor en destacar que este resultado se alcanza con un mo-delo básico donde los banqueros son considerados agentes neutrales frente alriesgo 16 . En el espacio que posteriormente dedica a explorar la ampliación delmodelo básico, hace alguna breve referencia que permite inferir su postura res-pecto a la misión desempeñada por el capital propio en las instituciones de depó-sito, similar a la sugerida por Leland y Pyle (1977), o Campbell y Kracaw (1980):facilitar una serial del valor de las informaciones poseídas y —en consecuencia-de los riesgos que están dispuestos a asumir los mismos banqueros con fines deincentivo

15 Además, como destacan Chan, Greembaum y Thakor (1986), puede que la reutilización de lainformación juegue un cierto papel en la existencia de intermediarios. Presentan un modelo, encua-drable dentro de la literatura que venimos comentando, en el cual la intervención de los bancos esmás eficiente que los contratos de préstamos directos entre agentes individuales debido a que lograneconomizar costes de evaluación crediticia, por el hecho de que la información relativa a los prestata-rios es reutilizable. Esto último quiere decir que puede continuar siendo fructifera durante varios pe-riodos, siempre que la entidad bancaria permanezca solvente, pues se supone que no es posible trans-mitir a otros bancos tal información a causa de problemas de riesgo moral. Esa posibilidad de reutili-zación es más fácil e intensa en una organización estable que se relaciona con gran nŭmero de acredi-tados y acreedores; incluso existe una vertiente transversal de la cuestión, en el sentido de que la infor-mación referida a un determinado prestamista es a menudo provechosa para evaluar a otros, todolo cual proporciona una ventaja al intermediario en comparación con los prestamistas particulares.

16 En realidad, todo parece indicar que otro de los supuestos adoptados —las penalizaciones nopecuniarias a que se enfrentan esos agentes si acontece la insolvencia— funciona como una aversiónal riesgo de tipo especial, inducida', y es clave para que la diversificación llegue a jugar ese papelen el esquema de Diamond (v. Ramakrishnan y Thakor, 1984, pág. 431).

17 Ramakrishnan y Thakor (1984) identifican las condiciones suficientes para que brokers indi-viduales productores de información hallen rentable colaborar y actuar conjuntamente formando or-ganizaciones de brokerage con estructura de coalición, en la hipótesis de que las informaciones seanasimétricas y potencialmente carentes de fiabilidad. Segŭn su modelo, los beneficios que los miem-bros —adversos al riesgo— reciben de la diversificación obtenida al coaligarse, superan con creces


Las aportaciones de los ŭltimos arios no han hecho sino refinar los modelosrelativos a la conexión entre asimetrías de información y existencia de entidadesde intermediación hasta ahora glosados. Baste referirnos aquí a los esquemas ana-líticos de Williamson (1986) y Berlin y Loeys (1988).

En el primero, los intermediarios realizan una supervisión delegada a finde evitar la duplicación de esfuerzos que surgiría si un prestatario que recibe fon-dos de diversos prestamistas hubiese de ser controlado por cada uno de éstos; sinembargo, a diferencia de Diamond (1984), la supervisión sólo se lleva a cabo encaso de impago y la probabilidad de tal circunstancia es determinada endógena-mente, lo cual hace posible que en el equilibrio exista racionamiento de créditoen sentido genuino' —o sea, de acuerdo con Stiglitz y Weiss (1981), los solicitan-tes de fondos son idénticos ex ante, pero unos reciben crédito y otros no.

Por cuanto atarie al planteamiento de Berlin y Loeys (1988), su pretensiónconsiste en enlazar la literatura que explica la existencia de organizaciones de su-pervisión especializadas —consecuencia de imperfecciones en los mercados de cré-dito directos— con las investigaciones acerca de la función de las estipulacionescontractuales como mecanismos para controlar los problemas de agencia entreinversores externos e internos a la empresa. En lugar de la hipótesis habitual acer-ca de la información de que disponen los inversores —plenamente informadoso por completo ignorantes—, se supone que tienen ante sí un cierto menŭ ' deposibilidades. Las cláusulas de las escrituras de emisión de obligaciones se redac-tan en función de determinados indicadores de bajo coste, si bien no totalmentefiables en relación con la firma —por ejemplo, su rating segŭn las correspondien-tes compañías de calificación—, a causa de lo cual hay pérdidas de eficiencia. Siéstas son sustanciales, podría ser de interés adquirir informaciones más detalla-das al respecto, pero eso es costoso. Así surge en ŭltimo término la necesidad deunos supervisores especializados, los bancos. La tarea de delegar la supervisiónen una entidad de tal tipo genera costes de agencia, pues deben proporcionarsea la misma incentivos para llevarla a cabo. De ahí que haya de encontrarse unequilibrio entre las ganancias de eficiencia y los costes de agencia. Entre otras pre-dicciones, de acuerdo con el modelo las empresas con más alta calificación emiti-rán obligaciones en los mercados directos, mientras las demás obtendrán présta-mos bancarios. Y a medida que mejora la fiabilidad de esa clase de información,aumenta en general —es decir, para todas las firmas— la utilización de las obli-gaciones. Todo ello es buen reflejo de la labor de supervisión que los bancos tie-nen encomendada debido a las asimetrías de información y parece coherente conalgunas observaciones empíricas '8.

los costes por incentivos derivados del riesgo moral que crea la propensión de cada agente a generarinformaciones desfiguradas, pues tales costes declinan con el tamaho del grupo. Así explican la ma-yor eficiencia de la coalición sin tener que recurrir a los más clásicos argumentos de economías deescala en la producción y análisis de informaciones o ahorro en costes de transacción.

18 Chan (1983) integra costes de transacción e imperfecciones de información, para llegar a unmodelo donde los intermediarios —como agentes que poseen informaciones a bajo coste— potencianel bienestar de los inversores, al inducir la oferta por los empresarios de proyectos de más alta rentabi-lidad. Y, por otra parte, Fama (1985) subraya el carácter de deuda interna' que cabe otorga a lospréstamos bancarios; esto es, en ellos los acreedores tienen acceso a información sobre los procesos


Una visión de conjunto parece sugerir que, al final, las varias explicacionesen torno a la naturaleza de los intermediarios hasta aqui apuntadas deben consi-derarse complementarias entre si, lo cual, en algŭn sentido, plasma una correla-ción lógica-argumental que era ya posible intuir al apuntar cada una de ellas porseparado. Las instituciones de depósito disfrutan de ventajas en la producciónde informaciones, evaluación de la calidad de los activos financieros, supervisiónde comportamientos, diversificación, salvaguarda de la confidencialidad y provi-sión de servicios como pago y contabilización de intercambios, divisibilidad, li-quidez u otros. Segŭn hemos expuesto, tales ventajas surgen a partir de las des-viaciones respecto al supuesto de mercados financieros perfectos observadas ha-bitualmente en la práctica, cual es la existencia de informaciones asimétricas eincompletas, costes de transacción sustanciales, barreras de acceso —incluidas am-plias economias de escala—, competencia limitada, etc. Por tanto, parece elementalque las formulaciones teóricas hayan de asumir esa perspectiva si desean alcanzarmayores niveles de aceptación.

4. Modelos formales en mercados imperfectos

Si repasamos la literatura correspondiente, son diversas las categorias de mo-delos de firma bancaria en cuyo nŭcleo central están presentes —implicita oexplicitamente— algunas imperfecciones relevantes en los mercados financieros:

Ante todo, los inspirados en esquemas teóricos de gestión de existencias condemanda aleatoria ' 9 . Construyen reglas óptimas para la distribución de un vo-lumen dado de recursos entre diversos empleos —muy en especial la proporciónde activos liquidos frente a la inversión crediticia—, teniendo en cuenta sus rendi-mientos netos, la distribución de probabilidades de las salidas de efectivo, los costespor ruptura o ajuste de las reservas de tesoreria, los coeficientes de caja legalmen-te obligatorios, los costes de conversión en disponible, etc. No obstante su difu-sión, sobre todo en los textos dedicados a economía monetaria, estamos ante di-serios que manejan exógenamente el nivel total de activos y la composición del

de decisión —a veces, incluso pueden participar en los consejos de administración— de las organiza-ciones prestatarias, información que no está pŭblicamente disponible —producirla sería costoso, enparticular para las pequerias empresas o los consumidores individuales—. Por esa vía, se suaviza elproblema de niveles de inversión subóptimos asociado con las asimetrías de información: detectadasoportunidades de inversión con valor actual neto positivo, las empresas ya no dejarán de aprovechar-las por el hecho de carecer de incentivos a causa de la menor información que al respecto tienen losahorradores finales presentes en los mercados directos de fondos. Su argumentación nos recuerda,en relación con los préstamos bancarios, el papel que —a decir de Myers y Majluf (1984)— desempe-ria la flexibilidad financiera (financial slack) con que cuentan las empresas poseedoras de tesoreríao activos líquidos. Resulta evidente que Leland y Pyle, al relacionar la existencia de los intermediarioscon las habituales deficiencias de información en los mercados financieros, abrieron una línea de in-vestigación que viene mostrándose especialmente fructifera.

19 V. como muestra, Orr y Mellon (1961); Porter (1961); Pierce (1966); Poole (1968); Frost (1971);Baltensperger y Milde (1976); Mauleón (1984), Stanhouse (1986). Análisis distintos son los que giranen torno a la dinámica cuantitativa y temporal del ajuste de los activos como respuesta a la evoluciónde los depósitos (v. Hester y Pierce, 1975; Sala, 1982).


pasivo. Son, pues, visiones parciales. Además, llevan implícitas funciones de pre-ferencia lineales; y, como apunta Santomero (1984, pág. 586), olvidan con bas-tante frecuencia tanto el fenómeno de retiradas excepcionales de depósitos o pá-nicos generalizados como la progresiva importancia de la gestión del pasivo, desuerte que reducen todo el complejo tema de la tesorería bancaria a una meraadministración de reservas líquidas.

Algunos trabajos 2° parten del modelo de evaluación de activos financierosen equilibrio (MEDAFE), perfilado por aportaciones de Treynor, Sharpe, Lint-ner y Mossin, ampliamente propalado. Eso sí, a fin de esbozar un contexto másconsistente con la existencia de la intermediación, relajan el supuesto de tasa da-da y ŭnica de interés libre de riesgo para prestar y tomar a préstamo —habitualen el MEDAFE—, aprovechando que a ŭn así se cumple una de las conclusionesde mayor relieve de aquél: en el equilibrio, la rentabilidad esperada de un activodepende linealmente de la covarianza de su rendimiento con el de la cartera demercado (v. Jensen, 1972, págs. 18-19). Su propósito es afrontar la adopción dedecisiones financieras maximizadoras desde el punto de vista de los accionistas,dando entrada a la aversión al riesgo en el marco de un futuro incierto; quedanfuera del esquema los costes derivados de una posible insolvencia 21 • Las imper-fecciones de los mercados, como era de esperar, desemperian una influencia sus-tancial en la definición del tamaño óptimo de la firma y las mejores políticas depréstamo y capital propio. Visto el tratamiento que se otorga al ŭltimo, cabe afir-mar que estamos —en verdad— ante variantes y extensiones de los modelos degestión de liquidez pergeriados en el párrafo anterior.

Y un tercer grupo de aportaciones gira en torno al entramado de la teoríaneoclásica de la firma n. Una ventaja nada desderiable es su flexibilidad para asu-mir definiciones de mercados y costes cada vez más realistas, a la par que admiteun proceder de las organizaciones orientado a fijar el tipo de remuneración delos depósitos. En su mayor parte, responden a un ambiente de certeza o, al me-nos, a funciones de utilidad lineales, un esbozo aproximado, elemental, aunquecómodo. Por lo que respecta a su alcance, unos se afanan en explicar la lógicadel racionamiento del crédito —arguyendo asimetrías de información y proble-mas de selección adversa, relaciones de clientela o imperfectas discriminacionesde precios por la existencia de costes de transacción "—; otros discuten sobre unárea durante cierta época juzgada exógena al análisis: la estructura del pasivo,muy en particular la proporción óptima entre deuda y recursos propios, dentrode un mundo donde las posibilidades de incurrir un establecimiento bancario en

20 V. Pringle (1971, cap. 4; 1974), Mason (1979, págs. 67-72).21 Y sólo Mason (1979, págs. 57-72) incluye los costes reales por producción de servicios.22 V•, entre otros, Shull (1963); Jaffee y Modigliani (1969); Pesek (1970); Golfeld y Jaffee (1970);

Klein (1971); Monti (1972); Baltensperger (1973); Towey (1974); Jaffee y Russell (1976); Sealey y Lindley(1977); Taggart y Greenbaum (1978); Niehans (1978, cap. 9); Seiley (1980, 1983); Fried y Howitt (1980);Stiglitz y Weiss (1981); Tobin (1982); Org,ler y Taggart (1983); Elyasiani (1983); O'Hara (1983); Der-mine (1984, 1986); Devinney (1986); Prisman, Slovin y Sushka (1986); Lucas y McDonald (1987).

23 El survey de modelos de firma bancaria presentado por Santomero (1984), dedica cierta aten-ción a este tema.


costes de insolvencia no son nulas, pudiendo llegar a tener presente las regulacio-nes pŭblicas y el sistema de seguro de depósitos. También los hay que, más ambi-ciosos, se encaran tanto con la composición e interrelaciones de los dos lados delbalance como con la dimensión global de la entidad; para ello, recurren al su-puesto de factores monopolísticos en los mercados y/o a la consideración de loscostes provocados por el consumo de inputs físicos en la generación de los servi-cios; no suelen tener demasiadas dificultades para incluir y manipular convenien-temente los costes por gestión de reservas de tesorería e insolvencia, máxime siel esquema diseriado sólo implica optimizar el beneficio esperado por periodo —in-diferencia hacia el riesgo.

Dentro de la categoría de aportaciones ahora comentada, y desde nuestropunto de vista, merecen destacarse los modelos propuestos por Sealey (1980) yO'Hara (1983). El primero ilustra la actuación de un banco neoclásico, adversoal riesgo, que se comporta como precio-oferente en el mercado de depósitos yprecio-aceptante en el mercado de préstamos, e incurre en costes por consumode factores reales. A través de un análisis estático comparativo, muestra cómoel rendimiento del activo, el riesgo y los costes —incluidos los de gestión de laliquidez— definen conjuntamente sus decisiones acerca del nivel de préstamos,tipo de interés para los depósitos y posición de tesorería óptimos; los efectos dela aversión al riesgo sobre la conducta maximizadora dependen de la situaciónde liquidez y de los costes que encara la entidad, de manera que muchas de lasconclusiones alcanzadas al aplicar a los bancos la teoría de carteras no puedenmantenerse cuando se examinan esquemas diseriados desde una perspectiva másacabada, caso del suyo. Además, ayuda a explicar por qué, segŭn se desprendedel conjunto de la evidencia empírica disponible para el sector bancario, «el efec-to de la concentración sobre los beneficios es pequerio» (Heggestad, 1979, pág.479; v. también Smirlock, 1985; Bourke, 1989). Al respecto, se ha sugerido la po-sibilidad de que una entidad de depósito utilice su grado de monopolio para ami-norar los riesgos, en lugar de fortalecer la cuenta de resultados (v. Heggestad,1977); no faltan quienes argumentan que los gerentes de bancos con poder mono-polístico sienten una preferencia por el gasto (v. Edwards, 1977; en contra, Smir-lock y Marshall, 1983). El modelo que ahora comentamos sostiene que la aver-sión al riesgo lleva —en determinados supuestos— a conceder un volumen de prés-tamos inferior al exigido por la maximización de la esperanza matemática del be-neficio; en otras circunstancias, conduce a lo contrario, y se consumirían mayo-res recursos de los requeridos para optimizar la ganacia esperada.

Para O'Hara (1983), la construcción de una teoría de la empresa bancariadebería responder a una triple perspectiva: el conjunto de riesgos que gravitansobre sus activos y pasivos; la separación entre propiedad y dirección, con el co-rrespondiente mecanismo de incentivos para encaminar el comportamiento de losgerentes en pro del interés de los accionistas; y la influencia ejercida por las dis-posiciones y vigilancia administrativa del poder pŭblico. Eso le lleva a diseriar unmodelo multiperiódico donde un directivo adverso al riesgo maximiza su utilidadpersonal sujeto a las restricciones provenientes de los supervisores y los accionis-tas, articulando el análisis formal sobre la base de la programación dinámica es-

Aproximación al análisis económico de la empresa... 209

tocástica, si bien —a traves de una técnica especial— el problema planteado que-da reducido a una optimización clásica; supone un banco ya plenamente estable-cido, con un nivel de recursos propios sólo incrementable vía ganancias distribui-das, el cual tiene acceso al mercado monetario, afronta demandas aleatorias dedos tipos de préstamos y compite por captar depósitos proporcionando a los aho-rradores unos servicios gratuitos, aparte de pagarles una retribución en forma deinterés determinado exógenamente. Tras los habituales desarrollos, el autor poneen evidencia que la distribución de la cartera de activos está influida por la postu-ra del gerente frente al riesgo, el coste marginal de los fondos y el impacto dela decisión de préstamo sobre la rentabilidad exigida por los accionistas; la com-posición de las deudas depende del coste de obtener fondos y de las oportunida-des de inversión. El volumen de beneficios que se decide retener en la firma esfunción del grado de riesgo percibido en las operaciones futuras, la tasa de prefe-rencia temporal del directivo y las posibilidades de negocio previstas. Si el regula-dor oficial introduce un endurecimiento en los requisitos de patrimonio neto —pa-ra reforzar la seguridad, es de creer—, el gerente puede que opte, paradójicamen-te, por formar una cartera de activos más arriesgada, en la esperanza de que unamayor rentabilidad media de esa inversión proporcione un nivel de beneficios su-perior. Las estructuras óptimas de cada lado del balance resultan no ser indepen-dientes entre sí; en algŭn momento, el coste de adquirir recursos viene a ser supe-rior al rendimiento generado por su empleo, de manera que el tamario de la em-presa está determinado endógenamente.

Aportaciones como las de Sealey (1980) y O'Hara (1983) son ya un atisbode modelos de firma bancaria mínimamente afinados, donde se intenta reflejarbuena parte del muy complejo conjunto de decisiones que tienen lugar en las enti-dades de depósito. Integran de manera simultánea —y en alguna medidaaceptable— consideraciones de riesgo, condiciones de mercado, costes y rendi-mientos financieros, gestión de la liquidez, producción de servicios, etc., de suer-te que ponen de manifiesto las relaciones existentes entre activos y pasivos a lahora de adoptar decisiones. Con todo, falta un buen trecho que recorrer en esadirección.

5. Teoría de la firma bancaria y particularidades de las entidades de depósito

Tal como apunta Baltensperger (1980, pág. 1) , de hecho, sigue siendo ver-dad que los distintos enfoques disponibles «a ŭn no se han ensamblado para for-mar una teoría de la conducta bancaria coherente, unificada y generalmente ad-mitida». Estamos a la espera de futuras y más perfiladas aportaciones de la mo-derna teoría financiera con referencia a la producción de información en el mar-co de mercados imperfectos, incompletos e impregnados de incertidumbre; y —ade-más— de que se llegue a comprender bien el porqué del valor de la liquidez, adecir de Brealey y Myers (1988, pág. 888) uno de los diez problemas todavía noresueltos en el área financiera. Para ilustrar estas ŭltimas afirmaciones basta conque nos detengamos por unos momentos a reflexionar acerca de, muy en concre-to, el papel relevante jugado por la información en las concesiones de crédito y


en la financiación vía depósitos, así como sobre la importancia de la gestión dela liquidez en la economía de un banco.

Cuatro son, en líneas generales, los puntos básicos en la concesión de créditopor una entidad de depósito : cuantía del mismo (cantidad), condiciones de devo-lución (plazo y forma de amortizarlo), tipo de interés fijado (precio) y calidadde la operación (riesgo). Centrémonos en el cuarto punto. De acuerdo con Swary(1980, págs. 13-15, 20-21), la calidad del crédito viene determinada por las cláu-sulas del contrato que limitan las actividades del acreditado, las garantías aporta-das, la información disponible y el coste de adquirir datos adicionales relativosa la situación financiera del cliente receptor de fondos.

El banco desea impedir que el acreditado explote en su propio y exclusivobeneficio el normal conflicto de intereses planteado entre ambos. De ahí que, porlo comŭn, el cliente se comprometa formalmente a revelar al banquero ciertas in-formaciones financieras y las actuaciones o sucesos futuros que pudieran afectaral valor económico del crédito; además, suelen acordarse restricciones acerca dela utilización que el acreditado puede dar a sus activos o sobre su endeudamiento—por ejemplo, limitaciones al pago de dividendos y a las nuevas inversiones, fondode rotación mínimo, prohibición de negociar nuevas deudas, etc.—; y cabe quese estipule la supervisión directa por el acreedor del negocio propiedad delcliente 24 • Es de creer que, cuanto menores sean las restricciones, más alto seráel tipo de interés cargado, para compensar el mayor riesgo (v. Jensen y Meckling,1976, pág. 338). La institución de depósito, además, ha de resarcirse de los costesesperados por actividades tales como elaboración de informaciones, redacción delcontrato, supervisión y cumplimiento de sus cláusulas.

A estos efectos, es clave destacar la incidencia de la incertidumbre, que hacede la información un elemento de relieve en la producción del crédito y los servi-cios a él asociados. Los establecimientos de depósito gozan de una ventaja —enrelación con los mercados de obligaciones— a la hora de adquirir y analizar in-formación, pues a menudo consiguen nuevos datos acerca del cliente durante elproceso mismo de negociación y concesión del crédito; ello reduce los costes detransacción correspondientes (Swary, 1980, pág. 14). Además, el amplio abanicode relaciones de negocio que se establecen entre un banco y su cliente de activo

24 Pérez-Carballo y Sotomayor (1984, págs. 34-42) enumeran las condiciones más frecuentes, cla-sificadas en seis grupos segŭn los fines que cumplen para el acreedor: cláusulas legales, de controlde cash flow, de control de la estrategia, de defensa de la posición patrimonial de la empresa, de de-fensa de la posición financiera de la empresa y de rescisión del contrato. Téngase presente que, consi-derando el mercado de crédito como un mercado de subastas, cada puja puede sintetizarse en un tipode interés ofrecido al banco y una declaración sobre la probabilidad de insolvencia por parte de quienconcursa. El licitador es la persona que está en mejor posición para conocer el verdadero nivel deesa probabilidad; y es de creer que intentará falsear la información que proporciona al respecto, puesdecir la verdad no es una estrategia de Nash: si todos los demás agentes revelasen con sinceridad susituación de solvencia, un cliente determinado siempre obtendría provecho declarando un nivel supe-rior al auténtico. No existe, pues, un mecanismo de asignación compatible con los incentivos tal queel solicitante de crédito dé a conocer —motu proprio— su verdadera probabilidad de insolvencia yel tipo máximo de interés que está dispuesto a pagar. En consecuencia, el establecimiento debe esti-mar dicha probabilidad a partir de las características del sujeto y controlarla mediante cláusulas con-tractuales y exigencia de garantías.


(acreditado), resultantes de la extensa gama de servicios ofrecidos por aquel —cré-dito, pero también depósitos a la vista, abono de nóminas, domiciliación de reci-bos, avales o fianzas, etc.—, sitŭa a la entidad en buenas condiciones para dispo-ner de información sobre el cliente de manera continua y a bajo coste. Es. claroque, en un mercado de crédito caracterizado por la incertidumbre, la práctica deexigir unos saldos de compensación contribuye a facilitar informaciones —decoste prácticamente nulo— referentes al cliente, y constituye así mismo una ga-rantía; ceteris paribus, no es extrario que los bancos prefieran acreditados quetambién sean depositantes 25 • La adquisición de acciones de empresas, en aque-Ilas instituciones de depósito legalmente autorizadas, significa una vía adicionalpara reducir los costes —en concreto, de supervisión— llegado el momento deotorgar crédito a dichas firmas.

Las ventajas comparativas que a su favor tienen los bancos varian seg ŭn ca-da establecimiento concreto y proporcionan a la entidad unos rendimientos delas informaciones. Si una institución de depósito desea lograr la ventaja compa-rativa de que goza el banquero habitual de un acreditado específico, deberá incu-rrir en costes adicionales de bŭsqueda de información. Y los rendimientos de lasinformaciones es de admitir que están limitados por la competencia procedentedel mercado directo de fondos, la presencia de otros bancos, los mencionados costesde bŭsqueda de información y los costes de transacción —no despreciables— quehan de soportar los clientes cuando deciden cambiar de banquero habitual. Deexistir deseconomías de escala, a partir de un cierto punto la ventaja relativa porunidad monetaria de crédito —rendimiento marginal— disminuirá a medida quese incremente el volumen de fondos concedido a un determinado acreditado.

Si se aporta una garantía real, sea hipotecaria o prendaria, llegado el incum-plimiento del cliente la pérdida del banco queda aminorada por el importe netode la realización de la garantía. En consecuencia, ésta podría considerarse un de-recho contingente vendido —el precio es un menor tipo de interés a pagar sobreel crédito— por el acreditado a la entidad. Ese derecho contingente es negociadopor su valor de mercado y, cuando es preciso, se aplica en la cuantía necesariaal reembolso del crédito, con lo cual no da una oportunidad de beneficio al ban-quero o al cliente; sin embargo, reduce sustancialmente el efecto de las imperfec-ciones y asimetrías de información acerca de las actividades del acreditado (v. Jaffeey Russell, 1976; también, Barro, 1976). Esto es claro, pues la garantía disminuyela demanda de información y —por tanto— el coste de endeudarse. En cierto sen-tido, el valor de la garantía aportada revela las expectativas del cliente en cuantoa sus inversiones, y así reduce la asimetría de la información. La garantía, por

25 Sealey y Heinkel (1985) presentan un modelo de equilibrio con inforrnación asimétrica, sien-do su principal conclusión que la incertidumbre puede conducir a la exigencia de saldos de compen-sación' si los bancos carecen de información perfecta acerca de la distribución de probabilidad delas necesidades de tesoreria de las firmas. Aunque no pretenden justificar todos los acuerdos de sal-dos de compensación' ŭnicamente por razones de información asimétrica —cabe que deriven de lacompetencia entre entidades por captar depósitos, del deseo de obtener un ingreso indirecto por losservicios bancarios prestados o de una situación de monopolio—, los autores enfatizan la posible uti-lización de esos saldos como un instrumento de filtro' para discernir a unos acreditados de otros.


tanto, patentiza la calidad del crédito ante el banco y, en ŭltimo término, influyeen el valor de mercado de la institución de depósito.

Los intentos de modelización del comportamiento bancario en el mercadodel crédito intermediado se encuentran, como puede observarse, ante tarea bas-tante ardua. Convendría llegar a tener presente todo un cojunto complejo de pro-blemas referentes a asimetrías, costes y rendimientos de la información, junto conla incorporación del efecto derivado de las garantías reales ". Ello requiere unamayor profundidad en las investigaciones teóricas sobre la economía de la infor-mación, los mercados financieros con desequilibrios en la distribución de infor-maciones y el racionamiento del crédito, temas muy de actualidad en la literaturaespecializada. Las perspectivas al respecto son esperanzadoras.

Por lo que a la financiación vía depósito se refiere, ha de advertirse que lascuentas correspondientes reflejan —simultáneamente— una demanda de serviciosy una oferta de fondos al banco. Por un lado, los depositantes solicitan serviciosde pago y contabilidad; esta demanda es distinta seg ŭn individuos y viene deter-minada por los menores costes de transacción esperados en comparación con otrosmedios de intercambio existentes en la economía. De otra parte, los saldos entre-gados por los depositantes constituyen una fuente de fondos para las operacionesdel banco. En principio, y por ejemplo, un cliente de pasivo (depositante) podríautilizar una cuenta corriente para gozar de mŭltiples servicios de pago y llevara efecto un gran volumen de transacciones, a la vez que —no obstante— mantie-ne la práctica totalidad de su riqueza invertida en otro tipo de activos financieros.Pero los costes de transacción relativamente altos —tiempo, comisiones, impues-tos, etc.— asociados con la conversión de activos financieros en disponible hacenque la demanda de los mencionados servicios y la cuantía de los depósitos esténinterrelacionadas. La proporción de riqueza que un cliente conserva en forma dedepósitos es función de los diferenciales en las tasas de rendimiento y en los cos-tes de conversión de los diversos activos financieros existentes, así como del gra-do de utilización del sistema bancario como medio de liquidación de transaccio-nes en la economía. Alguna vinculación parece detectarse, por tanto, entre lasdos magnitudes antes serialadas.

Aun cuando admitimos que la producción de servicios de pago o asimiladosy la producción propiamente dicha de depósitos son dos procesos separables des-de el punto de vista técnico, la incertidumbre en cuanto a las características delos depósitos negociados influye sobre la naturaleza del equilibrio en este merca-do incluso en régimen de competencia, encontrándonos con que los servicios detransacción no se facturan de acuerdo con el coste marginal de producirlos, y losdepósitos no perciben el tipo de interés de mercado correspondiente a activos fi-nancieros parejos. Que las características y propiedades —calidad— de los depó-sitos en cuanto activos están sometidas a incertidumbre es patente en el caso del

26 Además, tal como apunta Santomero (1984, pág. 597), también sería oportuno considerar apro-piadamente la interdependencia de los tipos de interés cargados en los créditos con las probabilidadesde insolvencia de los prestatarios, así como las repercusiones que sobre el riesgo tiene la posibilidadde que la quiebra de una empresa precipite la de otras.


saldo medio mantenido o el plazo efectivo de duración del depósito. Además, enmuchas ocasiones los bancos tratan uniformemente a un amplio nŭmero de de-positantes, ofreciéndoles la misma tasa de interés, dado que los costes de evaluary fijar el precio de cada cuenta —costes de información y costes de diseño de unaescala de tasas de interés para cada depositante en función del vencimiento— sonrelativamente altos por unidad monetaria de saldo 27 , sobre todo para los depó-sitos de las economías domésticas 28 • En esas condiciones, los clientes de alta ca-lidad quedan subretribuidos y se ven incentivados a elegir otros activos financie-ros como inversión; por tanto, habida cuenta de los costes de transacción que Ile-va consigo la transferencia de fondos, procuran mantener en depósito sólo lossaldos mínimos precisos para afrontar la liquidación de intercambios, o usan co-mo medio de pago el dinero en efectivo. Así, los bajos rendimientos ofrecidosa los depositantes de alta calidad provocan una reducción de la calidad media delos depósitos y de su cuantía total real: es un problema de selección adversa simi-lar al tan conocido del mercado de automóviles de segunda mano ilustrado enel análisis de Akerlof (1970), planteado por Leland y Pyle (1977) en términos deproducción de informaciones segŭn quedó apuntado páginas atrás.

Como es razonable pensar que el volumen de servicios de transacción solici-tado guarda estrecha relación con la calidad del depositante, lo arriba serialadoexplica que la fijación de precios conjunta de los servicios de pago y de los depó-sitos —un tratamiento de paquete— sea un instrumento eficaz para aprehenderla calidad de los clientes. En el caso de los depositantes de alta calidad —por po-ner un ejemplo—, a quienes cabe suponer un n ŭmero relativamente alto de tran-sacciones, serán compensados cargándoles por los servicios de pago utilizados unastarifas más bien reducidas. Además, hay que tener presente que los costes de tran-sacción exigidos por el mecanismo contable y de supervisión necesario para cal-cular la carga específica de cada servicio y cuenta de depósito pudiera ser que ha-gan ineficiente una fijación de precios por separado (v. Benston y Smith, 1976).Y no debemos olvidar la posible influencia del sistema tributario: los interesespercibidos por los clientes están sujetos a impuesto, mientras que los pagos porlos servicios recibidos no son fiscalmente deducibles para las economías domésticas,

27 Ofrecer una lista pormenorizada de contratos con diferentes tipos de interés y vencimientoses una práctica muy costosa; pero lo que tal vez sí convenga al banco es presentar unos cuantos con-tratos diferentes con miras a captar depósitos situados en los extremos de la escala de calidad: lasvarias categorías de depósitos son ejemplos de ello. De esa manera, los distintos tipos de interés delos depósitos a la vista y de las diversas categorías de depósitos a plazo no deberían atribuirse sóloa la estructura temporal de las tasas de interés o —en algunos países— a la imposición de coeficientesde caja diferenciados segŭn clases de depósitos; en parte pueden reflejar un intento de tamizar su cali-dad en función del vencimiento y probabilidad de retirada.

28 Si que es rentable para el banco analizar con detenimiento la calidad de los depósitos a la vis-ta cuando provienen de empresas y son saldos importantes, pues —como resultado de economías deescala— puede adquirir eficientemente información o redactas contratos que especifiquen la calidadde los depósitos y, de esta manera, proporcionar una retribución (explícita y/o implícita) de acuerdocon las circunstancias de cada caso.


con lo cual algunos depositantes preferirán que se adopte un enfoque de paque-te en la fijación de precios a fin de ver reducidos sus pagos tributarios 29.

Se perfilan, pues, sugestivas explicaciones de prácticas tales como propor-cionar a los depositantes servicios de transacción por un precio inferior a su costemarginal, ofrecer diferentes tipos de interés seg ŭn se trate de depósitos a la vistay a plazo, o acordar retribuir con mayores intereses a las cuentas de fuerte saldo.Sin embargo, la resuelta y atinada incorporación de estos nuevos enfoques a mo-delos formales de firma bancaria todavía dista de haberse alcanzado, y requeriráprofundizar en la construcción de una teoría de los mercados con informaciónasimétrica e imperfecta y de la producción conjunta en mercados financieros im-completos, esta ŭltima todavía en sus inicios. De hecho, hasta la fecha, la teoríafinanciera moderna no integra las decisiones de producción y financieras de unamanera que resulte aplicable a los intermediarios monetarios, quienes afrontanunas condiciones de producción muy peculiares: consiguen financiación vía de-pósitos, pero a la vez ello les exige un considerable consumo de recursos reales;además, una buena parte de los depósitos vencen a la vista, siendo una fuentede fondos de carácter estocástico. Como consecuencia, sus decisiones sobre es-tructura financiera presentan al mismo tiempo implicaciones de producción y deliquidez, algo poco frecuente en las empresas no financieras (v. Sealey, 1983).

Precisamente por cuanto a la gestión de la liquidez respecta, su importanciaes patente desde el momento en que los bancos son intermediarios monetarios alservicio de agentes económicos que desean realizar transacciones y demandan yofertan fondos en diferentes cuantías y vencimientos. Requieren liquidez paraafrontar la demanda de crédito, pues la satisfacción de las necesidades financie-ras razonablemente planteadas por la clientela permite aprovechar oportunida-des de negocio y mantener una relación comercial estable, con un impacto sus-tancial y favorable sobre los beneficios a largo plazo de la entidad. Además, tam-bién el pasivo hace surgir necesidades de liquidez, derivadas del reembolso de losdepósitos: los saldos a la vista tienden a seguir los ciclos de las operaciones mer-cantiles corrientes y del pago/utilización de nóminas; los depósitos a plazo pue-den ser objeto de reintegro anticipado 39 o no renovarse. Claro está, el nivel deliquidez es relevante para los accionistas mismos, como consecuencia de las im-perfecciones en los mercados de capitales; así, existen costes por desembocar enuna situación de suspensión de pagos y las medidas que tienden a prevenir dichacircunstancia seguramente inciden en términos positivos sobre el valor de la fir-ma (v. Van Horne, 1986, págs. 392-395). Ante todo ello, la banca cuenta con tresfuentes principales de cobertura al respecto: el cash flow generado por las opera-ciones ordinarias de financiación e inversión, los activos líquidos y el endeuda-miento en el mercado monetario (v. Revell, 1975, págs. 13-22).

29 Black (1975) hace recaer sobre la regulación p ŭblica restrictiva de los tipos de interés del pasi-vo la explicación de que los titulares de depósitos a la vista reciban una retribución implícita en formade precio de los servicios inferior a su coste de producción. Con todo, tal explicación hace agua cuan-do nos percatamos de que esa práctica ya verŭa dándose históricamente antes de que las autoridadespŭblicas limitasen los tipos de interés pasivos, e incluso ocurre en países donde hace tiempo que noexiste tal limitación, por ejemplo, Alemania Federal o Canadá (v. Bigham, 1985, pág. 130).

30 ESO sí, con una penalización o pérdida de intereses.


Desde luego, no basta hacer un cálculo de los flujos de entradas y salidasde tesorería esperados durante un cierto periodo y de su importe neto. Junto alcomponente planificado de la liquidez —basado en las previsiones de créditos ydepósitos— existe un componente defensivo, necesario por las desviaciones o erro-res a que tales previsiones están sujetas. De acuerdo con la teoría de la transferi-bilidad o la conversión de activos', una posible respuesta para protegerse frentea esa incertidumbre es mantener activos como depósitos de liquidez: de ahí elpapel de las denominadas reservas primarias —al menos las que no son inmediataconsecuencia de un coeficiente legal de caja— y las llamadas reservas secunda-rias; aquéllas están constituidas por saldos de tesorería, y estas ŭltimas por colo-caciones de fondos o títulos —a veces, incluso créditos— que sean fácilmente rea-lizables. Por otro lado, la institución puede satisfacer sus necesidades de liquidezrecurriendo a la adquisición de fondos en el mercado monetario —`liquidez com-prada'—, es decir, endeudándose a corto plazo, por ejemplo mediante préstamosen el mercado interbancario.

Seguramente, cara a la maximización del valor de mercado de la entidad, lapolítica óptima de liquidez quedará determinada por una combinación de las al-ternativas arriba apuntadas, de acuerdo con sus características y el perfil de laspotenciales necesidades de tesorería. Cuestión distinta es integrar todo ello en unesquema formal, máxime cuando debiera situarse en el marco completo del com-portamiento óptimo de la firma bancaria.

Es bien sabido que los modelos sobre gestión de la tesorería propuestos enla literatura financiera suelen ser sólo planteamientos elementales, donde la elec-ción entre conservar saldos líquidos y mantener activos financieros fácilmente rea-lizables se articula en términos análogos a los típicos en la administración de lasexistencias. Si traspasamos dicho enfoque a las instituciones de depósito, es fácildesarrollar modelizaciones —y así se ha hecho— para la alternativa reservas pri-marias frente a secundarias, o la opción que contrapone el conjunto de activoslíquidos y la inversión crediticia, de manera tal que se alcanzarían reglas de deci-sión basadas en el equilibrio entre, de una parte, los costes de oportunidad porlos rendimientos netos a que renuncia y, de otro lado, los costes de transacciónasociados a la conversión de activos en disponible junto a • los costes de rupturao ajuste derivados de la necesidad de recurrir a la realización urgente de algunasinversiones y/o a un endeudamiento adicional en el mercado monetario. Comoapunta Santomero (1984, pág. 586), el principal defecto de semejante literaturabancaria es el supuesto implícito de que en ŭltimo término todas las consideracio-nes sobre la liquidez cabe reducirlas a un problema de gestión de reservas, sinembarcarse a fondo en la discusión del concepto de la misma, forma de medirlaen el balance y su nivel óptimo.

Un análisis matizado exige no perder de vista que la liquidez es una propie-dad presente también en activos distintos de los calificados como reservas prima-rias y secundarias, sólo que en diferente grado, de acuerdo con la mayor o menorfacilidad para ser negociados rápidamente sin sufrir por ello pérdidas importan-tes en su valor económico. Es posible, pues, definir al respecto un continuum,lo que hos ha de llevar a hablar —más bien— de inversiones relativamente líqui-


das o ilíquidas La cuestión adquiere especial relieve hoy en día, habida cuen-ta de la fluidez e innovaciones que se observan en los mercados de dinero y dadoel proceso de titularización que afecta al negocio de las entidades de depósito,lo cual ha propiciado que los créditos bancarios —tradicionalmente consideradosactivos carentes de mercado secundario— puedan ser instrumentados en formade títulos negociables con objeto de venderlos en los mercados financieros. Porotra parte, parece que sería pertinente que los supuestos relativos a las retiradasde depósitos fuesen diferentes seg ŭn el tipo de éstos. Y además, desde la perspec-tiva del banco en su conjunto, ha de enfocarse la gestión de la liquidez en el con-texto de las complicadas interrelaciones a que están sometidos los activos y pasi-vos; es difícil de modelizar de manera bien perfilada por implicar el empleo detoda una plétora de partidas de balance discrecionales —es decir, de volumen con-trolado a corto plazo por el banquero— con el fin de compensar o afrontar cam-bios no discrecionales en otra serie de epígrafes (v. Graddy, Spencer y Brunsen,1985, págs. 221-223).

Así, no es ya simplemente la posibilidad de acudir a los mercados moneta-rios en busca de los recursos precisos en importe y vencimiento —`fondos com-prados', fruto de operaciones al por mayor— para satisfacer necesidades tempo-rales derivadas de los coeficientes de tesorería obligatorios, o cubrir desajustestransitorios en los activos líquidos por reintegros de depósitos y demanda de cré-dito. Junto a esta vía de actuación, conocida por los anglosajones como gestiónde pasivos para la posición de reservas', ha tomado auge en ciertos intermedia-rios la utilización de fondos comprados con el objeto de aumentar permanente-mente el tamario del balance, es decir, ampliar la base misma de medios financie-ros con que cuenta el negocio, en un intento para explotar mayor nŭmero de opor-tunidades rentables de inversión. La gestión de pasivos generalizada', como aveces se califica, contribuye a que el crecimiento de los recursos disponibles novenga estrictamente determinado por la expansión y capacidad de captación dela estructura comercial clásica, basada en una red de oficinas encargadas de ad-mitir los tradicionales depósitos ". Ahora bien, si algo caracteriza a los merca-dos monetarios que facilitan tal proceder —pongamos por caso los interbancarios-es que sus tipos de interés son fuertemente volátiles, lo que introduce incertidum-bre acerca del coste de los fondos negociados; y tampoco cabe olvidar que, aun-que la oferta suele tener una elevada elasticidad —extremo por lo general subra-yado para destacar que es superior a la de los típicos depósitos del p ŭblico ordi-

31 De ahí que, como señalan Brealey y Myers (1988, págs. 888-889), todavía no dispongamos deuna teoría de la liquidez que nos proporcione una comprensión cabal de los servicios por ella presta-dos. A decir verdad, en la teoría moderna, la casi totalidad de «los modelos utilizados a fin de derivarreglas para las decisiones financieras de las empresas se basan en supuestos acerca del comportamien-to del inversor que excluyen consideraciones de liquidez» (Sealey, 1983, pág. 857).

32 Buen ejemplo de una línea de actuación cimentada en lo fundamental sobre la gestión gene-ralizada de pasivos' es la estrategia adoptada de entrada por la banca extranjera establecida en Espa-ña acogiéndose al real decreto de 23 de junio de 1978. Cierto que fue el resultado obligado de laslimitaciones administrativas impuestas en cuanto a la obtención de depósitos del pŭblico y nŭmerode oficinas, pero es bastante probable que también hubiera sido así incluso en ausencia de tales regu-laciones (v. Ballarín, 1985, págs. 242-244).

Aproximación al analisis económico de la empresa... 217

nario—, cabe la posibilidad de que sea rígida en alg ŭn momento de especiales ten-siones monetarias, sobre todo para ciertas entidades, dada la desigual capacidadde acceso a tales mercados por parte de cada una: mientras un gran banco multi-nacional en normal funcionamiento seguramente obtendrá casi siempre la canti-dad deseada de fondos en un plazo razonable de tiempo y sin tener que pagaruna fuerte prima sobre el precio corriente, las instituciones de pequerio tamario—aŭn siendo solventes— podrían encontrar serias dificultades en situaciones deescasez de recursos financieros (v. Mason, 1979, págs. 48-50 y 346-347; Sinkey,1983, págs. 236-237 y 364-375). El control de la liquidez mediante la gestión depasivos ha de encarar, por tanto, dos riesgos 33 : uno de disponibilidad de fondosy otro de tipo de interés —si éste supera el nivel previsible, cabe esperar un dete-rioro del margen de beneficios de la entidad de no ser posible trasladar a los clien-tes de activo ese aumento de costes; he ahí un buen motivo para que los corres-pondientes préstamos y créditos concedidos tiendan a concertarse con tasa de in-terés variable—. Todavía hace falta un esfuerzo significativo para que los mode-los de firma bancaria incorporen adecuadamente las mencionadas circunstancias,tratando de articularlas con los ŭltimos desarrollos de la teoría financiera en tor-no a la inmunización de carteras ante el riesgo que comporta la volatilidad delos tipos de interés, así como con la posibilidad de servirse de diversos instrumen-tos financieros para reducir el mencionado riesgo.

Por ŭltimo, es obligado hacer notar los particulares vínculos que relacionanla liquidez y la solvencia en los establecimientos de depósito. Lógicamente, si lainstitución ha de proceder a endeudarse en los mercados monetarios o realizaractivos con el propósito de afrontar necesidades de tesorería y tales hechos le obli-gan a incurrir en pérdidas, sólo contar con un volumen suficiente de fondos pro-pios hará posible absorber las mismas y no poner en entredicho el normal desen-volvimiento del negocio. Se perfila, pues, un tradeoff entre liquidez y solvencia,por cuanto una política conservadora en la gestión de la primera disminuye lasprobabilidades de quebranto y —en consecuencia, ceteris paribus— contribuyea reducir el margen de seguridad requerido en forma de patrimonio neto. De ahíque, en un análisis cabal de la gestión de la tesorería en el marco global de la em-presa bancaria, sería apropiado asumir plenamente la interrelación apuntada.

Hasta aquí hemos intentado subrayar algunos de los puntos que ayudan aapreciar la complejidad de la tarea asumida por cuantos, especializados en la eco-nomía de la firma bancaria, se esfuerzan en el diserio de modelos cada vez mejorperfilados. Disponemos ya de varios esquemas completos, esto es, que se ocupande la determinación simultánea del tamario de la empresa y de la estructura tantodel activo como del pasivo. Pero todavía estamos a la espera de que nuevas apor-taciones de la moderna teoría financiera permitan el subsiguiente desarrollo dedichas investigaciones, siempre teniendo muy presente que las particularidades delas instituciones de depósito no facilitan un rápido avance en la materia.

33 Además, habrán de considerarse los costes de transacción que dicha alternativa Ileva consigo,pues, aun siendo de escasa importancia relativa, acostumbran a incrementarse en términos margina-les a medida que la cifra tomada en préstamo crece, debido a dos de sus componentes básicos: loscostes de bŭsqueda y de supervisión (Swary, 1980, pág. 24).


Ha de profundizarse en el análisis económico de la información, el raciona-miento del crédito, la exigencia de garantía y saldos de compensación, la titulari-zación de préstamos, etc., así como en la naturaleza precisa de la función de pro-ducción de servicios financieros, examinando la posible existencia de economíasde escala o por producción conjunta de un gama de ellos —scope economies—.Todo eso sin olvidar la incidencia de las regulaciones p ŭblicas y los factores de-terminantes de la liquidez y solvencia, junto a una más amplia discusión de lashabituales propiedades de los mercados de depósitos tradicionales, caracteriza-dos por una cierta interrelación del volumen de estos ŭltimos con la demanda deservicios de pago y contabilidad, un enfoque de paquete' en la fijación de pre-cios, unos tipos de interés fijados por el banco que no suelen cambiar fuertemen-te en respuesta a variaciones muy a corto plazo en la demanda —siguiendo a DeVany (1986, pág. 607), podemos hablar de posted prices, precios de etiqueta—,...Como varias veces hemos remarcado, el progreso en la comprensión teóricade los efectos derivados de las fricciones e imperfecciones de los mercados de fondosserá de gran ayuda cara a modelizaciones futuras.

6. Conclusiones

Desde el punto de vista de una teoría de la empresa bancaria, debe subrayar-se el carácter claramente multiproductivo de tal firma. Ofrece una extensa gamade productos, asimilables a servicios —puros o con financiación—. A la par, me-rece resaltarse que la tecnología bancaria supone el consumo de recursos reales:capital físico, trabajo, materiales, tiempo,... En consecuencia, no parece fácil ar-ticular en el marco de un análisis conjunto los procesos de gestión de cartera, con-trol de la liquidez y la solvencia, producción de servicios y diserio de una políticade precios que se entrelazan en cualquier entidad de depósito. Hasta hace pocomás de un cuarto de siglo, los manuales de banca exponían una doctrina mezclade realismo descriptivo y reglas empíricas orientadas a la acción. Las pormenori-zadas informaciones acerca de los aspectos institucionales, mecanismos de fun-cionamiento y procedimientos de actuación del sistema financiero eran completa-das con principios y prescripciones de dirección o gestión derivados pragmática-mente de la experiencia alcanzada a partir de las prácticas existentes. Había, pues,poco estudio sistemático y con empleo de herramientas analíticas rigurosas, mien-tras sobraban algunas inconsistencias lógicas. Desde entonces, son diversas laspropuestas que han intentado formalizar la adopción de decisiones en los bancos.Con todo, hoy por hoy, la comunidad científica admite la carencia de una teoríaal respecto completa, amplia y bien construida. Disponemos, eso, sí, de una largaserie de modelos más o menos generales; una forma de clasificarlos es en funciónde sus hipótesis en torno a las características de los mercados de fondos y —sub-sidiariamente— de acuerdo con los esquemas formales utilizados.

Profundizando en la naturaleza de los intermediarios financieros, cabe afir-mar que ciertas imperfecciones en los mercados de fondos son precisamente loselementos clave para entender su raison d'étre. El hecho de que se comprometan


en unos arbitrajes no exentos de riesgos viene explicado por el diferencial de inte-reses que esperan alcanzar. A su vez, éste tiene en su base las fricciones, barrerasde acceso -incluidas amplias económias de escala—, costes de transacción e infor-maciones incompletas, asimétricas y no gratuitas que presionan para separar elfuncionamiento real de los mercados financieros de lo que sería el mismo en unmarco ideal —mercados perfectos—. De ahí que los estudios orientados a anali-zar la naturaleza de los intermediarios hayan puesto énfasis en explicarlas refi-riéndose a la necesidad de preservar la confidencialidad de las informaciones, lo-grar economías en los costes ocasionados por la producción de ciertos serviciossocialmente apreciados —entre ellos, la liquidez y la divisibilidad— o asociadoscon las transacciones, y reducir los costes indirectos de diseminar informacionessobre los activos por medio de señales o comportamientos.

Como era de esperar, parte de las modelizaciones de la firma bancaria des-cansa sobre el supuesto de unos mercados perfectos de fondos, pues no en baldela teoría financiera moderna utilizó dicho enfoque durante un cierto periodo; yello aunque, segŭn quedó arriba señalado, los intermediarios tienen justamentesui razón de ser en las imperfecciones de tales mercados. Dentro de las aportacio-nes de semejante índole, destacan tres clases de modelos: los que aplican progra-mación matemática a la gestión de recursos y empleos; aquéllos fundados en losplanteamientos de Markowitz-Tobin acerca de la selección de carteras; y los deri-vados de la teoría de las opciones. Más allá de las críticas concretas a esas contri-buciones, es la hipótesis misma de mercados financieros perfectos —o esencial-mente perfectos en su nŭcleo— la que aparece en colisión con la existencia de in-termediarios como los conocidos. Si éstos adquieren su sentido en cuanto dispo-sitivos organizados para explotar las imperfecciones, hemos de prestar más aten-ción a la parte de la literatura especializada que —implícita o explícitamente-sitŭa algunas de las mismas en el centro de sus modelos, entre los cuales cabe asu vez distinguir diversas categorías: los inspirados en esquemas teóricos aplica-dos a la gestión de existencias con demanda aleatoria; los que parten de determi-nadas modificaciones del modelo de evaluación de activos financieros en equili-brio (capital asset pricing model); y las propuestas que giran en torno al entrama-do de la teoría neoclásica de la firma.

Como antes insinuábamos, los distintos enfoques disponibles todavía no sehan ensamblado para formar una teoría del comportamiento bancario unificada,coherente y comŭnmente admitida. Estamos a la espera de futuras y más perfila-das aportaciones de la moderna teoría financiera con referencia a la producciónde informaciones en el marco de mercados imperfectos, incompletos e impregna-dos de incertidumbre; y, además, de que se alcance a comprender bien el valorde la liquidez. Convendría llegar a tener presente todo un conjunto complejo deproblemas relativos a asimetrías, costes y rendimientos de la información, juntocon la incorporación de los fenómenos de racionamiento crediticio, enfoques de`paquete en la fijación de precios, efectos derivados de las garantías reales reci-bidas por la entidad de depósito, integración de las decisiones financieras con lasde producción conjunta de diversos servicios partiendo del consumo de recursosreales, interrelaciones tanto en el plano de la creación de activos y pasivos como


por lo que respecta a la solvencia y la liquidez, control de esta ŭltima a travéssimultáneamente de los flujos de tesorería generados, la administración de acti-vos de reserva y una dinámica gestión de pasivos',

Cuanto precede sirve para apreciar la dificultad de la tarea asumida por quie-nes, especializados en el análisis económico de la empresa bancaria, se esfuerzanen el diserio de modelos cada vez mejor perfilados. Disponemos ya de varios es-quemas completos, esto es, que se ocupan de la determinación simultánea del ta-mario de la firma y de la estructura tanto del activo como del pasivo. Pero aŭnestamos a la espera de que nuevas contribuciones de la teoría financiera modernapermitan el subsiguiente desarrollo de dichas investigaciones, siempre teniendomuy presente que las particularidades de las organizaciones de depósito no facili-tan un rápido avance en la materia.

Referencias

Akerlof, G. A. (1970): «The market for lemons': Quality uncertainty and the market me-chanism», Quarterly Journal of Economics, vol. 84, nŭm. 3, agosto, págs. 488-500.

Alchian, A. A. (1977): «Why money», Journal of Money, Credit, and Banking, vol. 9,nŭm. 1 (parte 2), febrero, págs. 133-140.

Ballarin, E. (1985): Estrategias competitivas para la banca, Ariel, Barcelona.Baltensperger, E. (1973): «Optimal bank portfolios: The liability side», Jahrbŭcher fŭr

Nationalókonomie und Statistik, vol. 187, págs. 147-160.Baltensperger, E. (1980): «Alternative approaches to the theory of the banking firm», Jour-

nal of Monetary Economics, vol. 6, nŭm. 1, enero, págs. 1-37.Baltensperger, E. y Milde, H. (1976): «Predictability of reserve demand, information costs,

and portfolio behavior of commercial banks», Journal of Finance, vol. 31, nŭm. 3,junio, págs. 835-843.

Barro, R. J. (1976): «The loan market, collateral, and rates of interest», Journal of Mo-ney, Credit, and Banking, vol. 8, nŭm. 4, noviembre, págs. 439-456.

Beazer, W. F. (1975): Optimization of bank portfolios, Lexington Books, Lexington (Mass.).Benston, G. J. y Smith, C. W., Jr. (1976): «A transaction cost approach to the theory

of financial intermediation», Journal of Finance, vol. 31, nŭm. 2, mayo, págs. 215-231.Berlin, M. y Loeys, J. (1988): «Bonds covenants and delegated monitoring», Journal of

Finance, vol. 43, nŭm. 2, junio, págs. 397-412.Bingham, T. R. G. (1985): Le secteur bancaire et la politique monétaire, OCDE, Paris.Black, F. (1975): «Bank management funds in an efficient market», Journal of Financial

Economics, vol. 2, nŭm. 4, diciembre, págs. 323-339.Black, F. y Scholes, M. (1973): «The pricing of options and corporate liabilities», Journal

of Political Economy, vol. 81, nŭm. 3, mayo-junio, págs. 637-654.Bourke, P. (1989): «Concentration and other determinants of bank profitability in Euro-

pe, North America and Australia», Journal of Banking and Finance, vol. 13, nŭm.1, marzo, págs. 65-79.

Brealey, R. y Myers, S. (1988): Principles of corporate finance, McGraw-Hill, Nueva York,3? ed.


Brunner, K. y Meltzer, A. H. (1971): «The uses of money: Money in the theory of an ex-change economy», American Economic Review, vol. 61, nŭm. 5, diciembre, págs.784-805.

Campbell, T. S. (1979): «Optimal investment financing decisions and the value of confi-denciality», Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol. 14, mŭm. 5, diciem-bre, págs. 913-924.

Campbell, T. S. y Kracaw, W. A. (1980): «Information production, market signalling,and the theory of financial intermediation», Journal of Finance, vol. 35, nŭm. 4, sep-tiembre, págs. 863-882.

Chambers, D. y Charnes, A. (1961): «Inter-temporal analysis and optimization of bankportfolios», Management Science, vol. 7, nŭm. 4, julio, págs. 393-410.

Chan, Y.-S. (1983): «On the positive role of financial intermediation in allocation of ven-ture capital in a market with imperfect information», Journal of Finance, vol. 38,nŭm. 5, diciembre, págs. 1543-1568.

Chan, Y.-S.; Greenbaum, S. I. y Thakor, A. V. (1986): «Information reusability, compe-tition and bank asset quality», Journal of Banking and Finance, vol. 10, nŭm. 2, ju-nio, págs. 243-253.

Clark, R. C. (1976): «The soundness of financial intermediaries», Yale Law Journal, vol.86, nŭm. 1, noviembre, págs. 1-102.

Cohen, K. J. y Hammer, F. S. (1967): «Linear programming and optimal bank asset ma-nagement decisions», Journal of Finance, vol. 22, nŭm. 2, mayo, págs. 147-168.

Cohen, K. J. y Thore, S. (1970): «Programming bank portfolios under uncertainty», Journalof Bank Research, vol. 1, nŭm. 1, primavera, págs. 42-61.

Dermine, J. (1984): Pricing policies of financial intermediaries, Springer-Verlag, Berlin.Dermine, J. (1986): «Deposit rates, credit rates and bank capital: The Klein-Monti model

revised», Journal of Banking and Finance, vol. 10, nŭm. 1, marzo, págs. 99-114.De Vany, A. S. (1984): «Comment on Modeling the banking firm: A survey', paper by

A. M. Santomero», Journal of Money, Credit, and Banking, vol. 16, nŭm. 4 (parte2), noviembre, págs. 603-609.

Devinney, T. M. (1986): Rationing in a theory of the banking firm, Springer-Verlag, Berlin.Diamond, D. W. (1984): «Financial intermediation and delegated monitoring», Review

of Economic Studies, vol. 51(3), nŭm. 166, julio, págs. 393-414.Draper, D. W. y Hoag, J. W. (1978): «Financial intermediation and the theory of agency»,

Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol. 13, nŭm. 4, noviembre, págs.595-611.

Eatman, J. L. y Sealey, C. W., Jr. (1979): «A multiobjective linear programming modelfor commercial bank balance sheet management», Journal of Bank Research, vol.9, nŭm. 4, invierno, págs. 227-236.

Edwards, F. R. (1977): «Managerial objectives in regulated industries: Expense-preferencebehavior in banking», Journal of Political Economy, vol. 85, nŭm. 1, febrero, págs.147-162.

Elyasiani, E. (1983): «The two product banking firm under uncertainty», Southern Eco-nomic Journal, vol. 49, abril, págs. 1002-1017.

Fama, E. F. (1980): «Banking in the theory of finance», Journal of Monetary Economics,vol. 6, nŭm. 1, enero, págs. 39-57.

Fama, E. F. (1985): «What's different about banks?», Journal of Monetary Economics,vol. 15, nŭm. 1, enero, págs. 29-39.

Fortson, J. C. y Dince, R. P. (1977): «An application of goal programming to manage-ment of a country bank», Journal of Bank Research, vol. 7, nŭm. 4, invierno, págs.311-319.

222 José Miguel Rodríguez Ferndndez

Fried, J. y Howitt, P. (1980): «Credit rationing and implicit contract theory», Journal ofMoney, Credit, and Banking, vol. 12, nŭm. 3, agosto, págs. 471-487.

Frost, P. A. (1971): «Bank's demand for excess reserves», Journal of Political Economy,vol. 79, nŭm. 4, julio-agosto, págs. 805-825.

Goldfeld, S. M. y Jaffee, D. M. (1970): «The determinants of deposit-rate setting by sa-vings and loan associations», Journal of Finance, vol. 25, nŭm. 3, junio, págs. 615-632.

Graddy, D. B.; Spencer, A. H. y Brunsen, W. H. (1985): Commercial banking and thefinancial services industry, Reston Publishing, Reston (Virg.).

Hart, O. D. and Jaffee, D. M. (1974): «On the application of portfolio theory to deposi-tory financial intermediaries», Review of Economic Studies, vol. 41, nŭm. 1, enero,págs. 129-147.

Heggestad, A. A. (1977): «Market structure, risk and profitability in commercial banking»,Journal of Finance, vol. 32, nŭm. 4, septiembre, págs. 1207-1216.

Heggestad, A. A. (1979): «Market structure, competition, and performance in financialindustries: A survey of banking studies», en Edwards, F. R. (comp.), Issues in finan-cial regulation, McGraw-Hill, Nueva York, págs. 449-490.

Hempel, G. H. y Yawitz, J. B. (1977): Financial management of financial institutions,Prentice-Hall, Englewood Cliffs (N. J.).

Hester, D. D. y Pierce, J. L. (1975): Bank management and portfolio behavior, Yale Uni-versity Press, New Haven (Conn.).

Hyman, D. N. (1972): «A behavioral model for financial intermediation», Economic andBusiness Bulletin, vol. 24, nŭm. 1, primavera-verano, págs. 9-17.

Jacquemin, A. (1982): Econom0 industrial, Hispano Europea, Barcelona.Jaffee, D. M. y Modigliani, F. (1969): «A theory and test of credit rationing», American

Economic Review, vol. 59, nŭm. 5, diciembre, págs. 850-872.Jaffee, D. M. y Russell, T. (1976): «Imperfect information uncertainty and credit ratio-

ning», Quarterly Journal of Economics, vol. 90, nŭm. 4, noviembre, págs. 651-666.Jensen, M. C. (1972): «The foundations and current state of capital market theory», en

Jensen, M. C. (comp.), Studies in the theory of capital markets, Praeger, Nueva York,págs. 3-43.

Jensen, M. C. y Meckling, W. H. (1976): «Theory of the firm: Managerial behavior, agencycosts and ownership structure», Journal of Financial Economics, vol. 3, nŭm. 4, oc-tubre, págs. 305-360.

Kane, E. J. y Buser, S. A. (1979): «Portfolio diversification at commercial banks», Jour-nal of Finance, vol 34, nŭm. 1, marzo, págs. 19-34.

Kane, E. J. y Malkiel, B. G. (1965): «Bank portfolio allocation, deposit variability andthe availability doctrine», Quarterly Journal of Economics, vol. 79, nŭm. 1, febrero,págs. 113-134.

Klein, M. A. (1971): «A theory of the banking firm», Journal of Money, Credit, and Ban-king, vol. 3, nŭm. 2 (parte 1), mayo, págs. 205-218.

Klein, M. A. (1973): «The economics of security divisibility and financial intermediation»,Journal of Finance, vol. 28, nŭm. 4, septiembre, págs. 923-931.

Koehn, M. F. (1979): Bankruptcy risk in financial depository intermediaries: Assessing re-gulatory effects, Lexington Books, Lexington (Mass.).

Laidler, D. E. W. (1980): La demanda de dinero, Bosch, Barcelona, 2? ed.Leland, H. E. y Pyle, D. H. (1977): «Informational asymmetries, financial structure, and

financial intermediation», Journal of Finance, vol. 32, nŭm. 2, mayo, págs. 371-387.Lucas, D. y McDonald, R. L. (1987): «Bank portfolio choice with private information about

loan quality», Journal of Banking and Finance, vol. 11, nŭm. 3, septiembre, págs.473-497.


Mangoletsis, I. D. (1975): «The microeconomics of indirect finance», Journal of Finance,vol. 30, nŭm. 4, septiembre, págs. 1055-1063.

Marc, F. (1981): «Gestion optimale de la banque et contraintes réglementaires», tesis doc-toral, Université de Rennes I.

Mason, J. M. (1979): Financial management of commercial banks, Warren, Gorham andLamont, Boston.

Mauleón, I. (1984): «La demanda de activos de caja del sistema bancario en el periodo1978-1982: un estudio empirico», Revista Espariola de Economía, vol. 1, nŭm. 1, págs.161-185.

Mazzoleni, P. (1977): «The influence of reserve regulation and capital on optimal bankasset management», Journal of Banking and Finance, vol. 1, nŭm. 3, noviembre, págs.297-309.

Meyer Zu Selhausen, H. (1977): «Commercial bank balance sheet optimization: A deci-sion model approach», Journal of Banking and Finance, vol. 1, nŭm. 2, octubre, págs.119-142.

Michaelsen, J. B. y Goshay, R. C. (1967): «Portfolio selection and financial intermedia-ries: A new approach», Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol. 2, nŭm.2, junio, págs. 166-199.

Monti, M. (1972): «Deposit, credit and interest rate determination under alternative bankobjetive functions», en Shell, K. y Szegó, G. P. (comps.), Mathematical methods ininvestment and finance, North-Holland, Amsterdam, págs. 431-454.

Moore, B. (1971): Introducción a la teoría financiera, Amorrortu, Buenos Aires.Myers, S. C. and Majluf, N. S. (1984): «Corporate financing and investment decisions

when firms have information that investors do not have», Journal of Financial Eco-nomics, vol. 13, nŭm. 2, junio, págs. 187-221.

Niehans, J. (1978): The theory of money, Johns Hopkins University Press, Baltimore(Maryl.).

O'Hara, M. (1983): «A dynamic theory of the banking firm», Journal of Finance, vol.38, nŭm. 1, marzo, págs. 127-140.

Orgler, Y. E. y Taggart, R. A., Jr. (1983): «Implications of corporate capital structuretheory for banking institutions», Journal of Money, Credit, and Banking, vol. 15,mim. 2, mayo, págs. 212-221.

Orr, D. y Mellon, W. G. (1961): «Stochastic reserve loans and expansion of bank credit»,American Economic Review, vol. 51, nŭm. 4, septiembre, págs. 614-623.

Parkin, M. (1970): «Discount house portfolio and debt selection», Review of EconomicStudies, vol. 37, nŭm. 3, octubre, págs. 469-497.

Pérez-Carballo, A. y Sotomayor, A. (1984): Cómo pedir un préstamo, Instituto de la Pe-queria y Mediana Industria, Madrid.

Pesek, B. P. (1970): «Banks supply function and the equilibrium quantity of money»,Canadian Journal of Economics, vol. 3, nŭm. 3, agosto, págs. 357-385.

Pierce, J. L. (1966): «Commercial bank liquidity», Federal Reserve Bulletin, vol. 52, nŭm.8, agosto, págs. 1093-1101.

Poole, W. (1968): «Commercial bank reserve management in an uncertain world: Implica-tions for monetary policy», Journal of Finance, vol. 23, nŭm. 5, diciembre, págs.769-791.

Porter, R. C. (1961): «A model of bank portfolio selectión», Yale Economics Essays, vol.1, nŭm. 2, otorio, págs. 322-359.

Pringle, J. J. (1971): «The role of capital in the flnancial management of conunercial banks»,tesis doctoral, Stanford University.


Pringle, J. J. (1974): «The imperfect-market model of commercial bank financial manage-ment», Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol. 9, nŭm. 1, enero, págs.69-87.

Prisman, E. Z.; Slovin, M. B. y Sushka, M. E. (1986): «A general model of the bankingfirm under conditions of monopoly, uncertainty and recourse», Journal of MonetaryEconomics, vol. 17, nŭm. 2, marzo, págs. 293-304.

Pyle, D. H. (1971): «On the theory of financial intermediation», Journal of Finance, vol.26, nŭm. 3, junio, págs. 737-747.

Ramakrishnan, R. T. S. y Thakor, A. V. (1984): «Information reliability and a theoryof financial intermediation», Review of Economic Studies, vol. 51(3), nŭm. 166, ju-lio, págs. 415-432.

Revell, J. R. S. (1975): Solvency and regulation of banks, University of Wales Press, Cardiff.Rojo Duque, L. A. (1974): Renta, precios y balanza de pagos, Alianza, Madrid.

*Russell, W. R. (1964): «Commercial bank portfolio adjustments», American EconomicReview, vol. 54, nŭm. 2, mayo, págs. 544-553.

Sala, C. (1982): «Inversiones y expectativas de liquidez en los bancos comerciales españo-les», Cuadernos Económicos de ICE, nŭm. 21, págs. 119-158.

Salas Fumás, V. (1987): Economía de la empresa: decisiones y organización, Ariel, Barce-lona.

Santomero, A. M. (1984): «Modeling the banking firm: A survey», Journal of Money,Credit, and Banking, vol. 16, nŭm. 4 (parte 2), noviembre, págs. 576-602.

Sealey, C. W., Jr. (1980): «Deposit rate-setting, risk aversion, and the theory of deposi-tory financial intermediaries», Journal of Finance, vol. 35, nŭm. 5, diciembre, págs.1139-1154.

Sealey, C. W., Jr. (1983): Valuation, capital structure, and shareholder unanimity for de-pository financial intermediaries», Journal of Finance, vol. 38, nŭm. 3, junio, págs.857-871.

Sealey, C. W., Jr. y Heinkel, R. (1985): «Asymetric information and a theory of compen-sating balances», Journal of Banking and Finance, vol. 9, nŭm. 2, junio, págs. 193-205.

Sealey, C. W., Jr. y Lindley, J. T. (1977): «Inputs, ouputs, and a theory of productionand cost at depository financial institutions», Journal of Finance, vol. 32, nŭm. 4,septiembre, págs. 1251-1266.

Shull, B. (1963): «Commercial banks as multiple-product price-discriminating firms», enCarson, D. (comp.), Banking and monetary studies, Richard D. Irwin, Homewood(Ill.), págs. 351-368.

Sinkey, J. F., Jr. (1983): Commercial bank financial management, Macmillan, Nueva York.Smirlock, M. (1985): «Evidence on the (non) relationship between concentration and pro-

fitability in banking», Journal of Money, Credit, and Banking, vol. 17, nŭm. 1, fe-brero, págs. 69-83.

Smirlock, M. y Marshall, W. (1983): «Monopoly power and expense-preference behavior:Theory and evidence to the contrary», Bell Journal of Economics and ManagementScience, vol. 14, nŭm. 1, primavera, págs. 166-178.

Stanhouse, B. (1986): «Commercial bank portfolio behavior and endogenous uncertainty»,Journal of Finance, vol. 41, nŭm. 5, diciembre, págs. 1103-1114.

Stiglitz, J. y Weiss, A. (1981): «Credit rationing in markets with imperfect information»,American Economic Review, vol. 71, nŭm. 3, junio, págs. 393-410.

Stillson, R. T. (1974): «An analysis of information and transaction services in financialinstitutions», Journal of Money, Credit, and Banking, vol. 6, nŭm. 4, noviembre,págs. 517-535.


Swary, I. (1980): Capital adequacy requirements and bank holding companies, UMI Re-search Press, Ann Arbor (Mich.).

Taggart, R. A., Jr. y Greenbaum, S. I. (1978): «Bank capital and public regulation», Journalof Money, Credit, and Banking, vol. 10, nŭm. 2, mayo, págs. 158-169.

Tobin, J. (1982): «The commercial banking firm: A simple model», Scandinavian Journalof Economics, vol. 84, págs. 495-530.

Towey, R. E. (1974): «Money creation and the theory of the banking firm», Journal ofFinance, vol. 29, nŭm. 1, marzo, págs. 57-72.

Utt, R. D. (1980): «The influence of transactions costs on the existence of financial inter-mediaries», tesis doctoral, Indiana University.

Van Horne, J. C. (1986): Financial management and policy, Prentice Hall, EnglewoodCliffs (N. J.), 7 ed.

Williamson, S. D. (1986): «Costly monitoring, financial intermediation, and equilibriumcredit rationing», Journal of Monetary Economics, vol. 18, nŭm. 2, septiembre, págs.159-179.

APROXIMACIÓN AL ANÁLISIS ECONÓMICO DE LA … · de transacción, hace ya tiempo que las fuerzas...

Documents

Transcript of APROXIMACIÓN AL ANÁLISIS ECONÓMICO DE LA … · de transacción, hace ya tiempo que las fuerzas...