MARZO 2014 TraderSecrets

www.tradersecrets.esNº17MARZO 2014

Al rescate de los hijos “independizados” Tupperware

EURUSD ¡Ahora o nunca!

Febrero es la decimosexta vela

Se amplía la brecha

Cuestión de retoques

Estrategia de pares: IBEX 35 vs CAC 40

TraderSecretsMagazine

ÍNDICE Editorial¿Quién le conoce mejor?Laura Blanco

Análisis Macro- económicoSe amplía la brechaDavid Cano

CommoditiesLos metales recuperan brillo y CRB aceleraMiguel Pareja

Análisis SectorialLos soportes reclaman protagonismo tras dudas alcistasMiguel Pareja

Estrategia europeaMineras Diversificadas: hacia un cambio en el entorno de inversiónNicolás López

DivisasEURUSD ¡Ahora o nunca!Gerardo Ortega y Miguel Pareja

Pulso de mercadoFebrero es la decimosexta velaGerardo Ortega

Más allá del IBEXAl rescate de los hijos “independizados” TupperwareJavier Hombría

Cartera de fondosCuestión de retoquesJosé María Luna

El Valor del MesEstrategia de pares: IBEX 35 vs CAC 40Roberto Moro

Trading algorítmicoYo tengo un planSergi Sánchez

ANNUALCYCLES Invierte aprovechando el ciclo anualBaltic Dry Index y el Mercado de AccionesAlbert Parés

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© 2014Todos los derechos reservados© de los textos: Sus autoresEditada en Madrid por Trader Secrets S.L. Dirección de Arte y maquetación: Dani Candil Marketing&Publicidad: [email protected]

Queda prohibida la reproducción total o parcial de esta publicación periódica, por cualquier medio o pro-cedimiento, sin para ello contar con la autorización previa, expresa y por escrito del editor. Toda forma de utilización no autorizada será perseguida con lo esta-blecido en la ley. Los artículos así como su contenido, su estilo y las opiniones expresadas en ellos, son res-ponsabilidad de los autores y no necesariamente reflejan la opinión de Trader Secrets S.L.

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“Conocerá la respuesta a una pregunta antes de que ésta haya sido formulada, habrá leído cada email que se haya escrito, cada documento, cada pensa-miento que se haya tecleado en un motor de búsqueda y conocerá a un usuario mejor de lo que lo conoce su pareja”. El autor de esta afirmación es Raymond Kurzweil. Este tecnólogo y futurista estadounidense, premiado por el MIT y Medalla Nacional de Tecnología en USA (y esto sólo por citar sólo un par de reconocimientos) es en opinión de Bill Gates la persona que hoy por hoy mejor puede predecir el futuro de la inteligencia artificial. En 1990 Kurzweil publicó un libro escrito en los años 80 titulado “La era de las máquinas inteli-gentes” en el que, entre otras cosas, pre-decía cuando un ordenador derrotaría al campeón de ajedrez. El ordenador Deeper Blue de IBM ganaba un encuen-tro de ajedrez a seis partidas a Gary Kas-párov en 1997. Siguieron otros libros

EDITORIALpor Laura Blanco

Laura BlancoDirectora de MercadoAbierto en Capital Radio

@78laurablanco

¿Quién le conoce mejor?

https://twitter.com/78laurablanco

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4 • Febrero 2014

como “La era de las máquinas espiritua-les” (1999), “¿Somos máquinas espiritua-les?”(2002) o “La singularidad está cerca” (2005) en que apunta a la fusión de la inteligencia artificial y la natural. Kur-zweil pronosticó hace ya muchos años la elevada penetración de Internet o la generalización de la conexión sin cables y no descarta que con el final del siglo la inteligencia no biológica crezca hasta tal punto que las mentes de los seres humanos no tengan ninguna ventaja sobre los ordenadores. Sus pronósticos se me escapan de las manos, pero ¿saben en qué empresa ejerce Ray Kur-zweil como director de ingeniaría? En Google. Y es a Google a quien se refiere cuando apunta a que llegará a conocerle mejor que su pareja.

Con una capitalización que supera los 400.000 millones de dólares, el buscador está a punto de cumplir 10 años en bolsa.

Editorial por Laura Blanco

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Recuerdo la tarde de agosto en la que Google salió al parqué. Todavía vivíamos bajo la pesada resaca que había dejado la burbuja de las puntocom y aunque en la redacción la expectativa ante la OPV era incuestionable, la desconfianza ante el debut en bolsa de una empresa de Internet permanecía en el ambiente. En el verano de 2004 se bajó el precio de colocación y el número de acciones ofer-tadas de la empresa. Quizás no había el interés suficiente o quizás bajando el precio se aseguraba la subida en el estreno... Y eso fue lo que pasó, porque desde los 85$ Google se fue a 100$ en el primer cierre (hoy cotiza por encima de 1.200$). El de Google fue un estreno en bolsa rodeado de polémicas. De todas me quedo con la referida a la revista Playboy a la que Larry Page y Sergey Brin dieron una entrevista que no hizo nin-guna gracia a la SEC quien pide una polí-tica de perfil bajo en comunicación en los procesos de salidas a bolsa. Años des-pués (en 2011) era Playboy la empresa que abandonaba su andadura bursátil después de 40 años en el mercado. ¿Internet le había hecho tanto daño a la industria erótica en particular?

Que Internet ha modificado nuestra manera de consumir contenidos es

obvio. Que nuestro consumo de conte-nidos en Internet deja rastro, también. Ese rastro, esa huella que dejamos tiene valor. Sus clics tienen valor. Si Hipócra-tes dijo “somos los que comemos”, Goo-gle sabe que somos lo que tecleamos. Pero no sólo Google. Fíjese en Facebook a quien se le ceden los contenidos una vez que se “cuelgan”. Y ahora piense, ¿estas empresas le conocen mejor que su pareja? ¿Podrían llegar a hacerlo? Google y Facebook, ellas solitas, supo-nen el 14% del Nasdaq 100. Juntas (y ambas han marcado máximos históri-cos en bolsa este mes de febrero) tienen

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un valor de mercado que supera los 580.000millones de dólares (a 28 de febrero de 2014). En ambos casos el número de usuarios es clave (Google domina el mercado y Facebook ya va por los 1.200 millones). Pero cuando estas dos empresas publican resultados un aspecto se vigila con especial aten-ción: los clics. En Google importa el número de clics por los que se cobra, porque ello determina buena parte de sus ingresos, en el caso de Facebook porque teclear en la red social le está permitiendo a la empresa de Mark Zuc-kerberg incrementar sus ingresos por publicidad a un ritmo del 76%.

Google y Facebook hacen caja mientras usted y yo tecleamos. No vamos a dejar de hacerlo, nos hemos mimetizado con el mundo online, pero mientras recurri-mos a Internet por ocio o por trabajo, las empresas escanean nuestras costum-bres, nuestras palabras y nuestros gus-tos para rentabilizar cada clic (vía publici-dad, en ocasiones disfrazada como contenidos). Yo no soy analista y no puedo vincular el recorrido en bolsa de una empresa con su éxito social, pero que Google y Facebook se han metido en el bolsillo a una parte importante de la población mundial es una evidencia. Y lo que más admiro de ambas es que no se detienen. Si ellas no lo inventan, tienen caja suficiente (o papelitos) para irse de compras. Y no lo digo sólo por la adquisi-ción de Whatsapp, (sólo el tiempo dirá si Mark pagó en exceso por ella), lo digo también por Google, que en los últimos tres años figura entre las empresas más activas en adquisiciones con más de 130. Ambas dicen que su objetivo es una sociedad conectada y que tenga acceso a toda la información, pero mientras les aplaudo por ello pienso que alguien puede llegar a conocerme mejor que mi pareja por lo que tecleo. Y entonces me planteo el reto que tienen por delante las empresas de seguridad…

Por cierto, el 25 de febrero, Eric Schmidt (ex presidente de Google) dijo en la CBS que veremos más revoluciones sociales como la de Ucrania cuando 2.000 millo-nes de personas se conecten a Internet en los próximos cinco años. Seguro que sí. Y tanto Google como Facebook sabrán aprovechar (monetizar) este nuevo nicho de mercado. ¿Será eso lo que refleje entonces su cotización? La respuesta, en el futuro.

Buen trading.


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ANÁLISISMACRO-ECONÓMICOpor David Cano

Se amplía la brecha

David Cano MartínezDirector General de Afi, Inversiones Financieras EAFI

@david_cano_m

Aunque los datos pasados deben siem-pre interpretarse con cautela, los regis-tros del PIB del último trimestre de 2013 pueden valorarse de forma positiva, al menos, en los países desarrollados. En la práctica totalidad de ellos, salvo muy pocas excepciones como Finlandia o Noruega, hemos asistido a una expan-sión económica. Y es muy destacable el avance en los países de la periferia de la UME, no tanto por la magnitud (apenas unas décimas) como por lo que segura-mente signifique: que el verano sirvió de punto de inflexión para dejar atrás la segunda recesión en menos de cinco años. Pero no sólo la UME sorprende positivamente, sino también el Reino Unido, que estaría experimentando un

https://twitter.com/david_cano_m

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8 • Febrero 2014

crecimiento superior al estimado gracias a la reactivación de su sector constructor. En 2014 el Reino Unido podría crecer a tasas del 2,5%. Como consecuencia, se ha producido un cambio de expectativas sobre la evolución de los tipos de interés de referencia del Banco de Inglaterra (BoE), que podría ser el primero en ele-varlos, incluso antes de que termine el año (paradójico este cambio de expectati-vas justo ahora que la inflación se ha sitúa, después de varios años, por debajo del objetivo). Las previsiones de endure-

cimiento de las condiciones monetarias del BoE no son extrapolables al BCE, que aunque ahora pueda manejar un escena-rio de crecimiento, éste no es lo suficien-temente elevado como para poder antici-par una reducción de la tasa de paro, en un contexto en el que la deflación sigue siendo el principal riesgo en los próximos meses. Otro curioso contraste: hablamos de deflación en la UME (o al menos en algunos países de su periferia) ahora que Japón parece haber salido de ella.

Pero del análisis del PIB del 4T13 el ele-mento más positivo sigue siendo EEUU. Con un avance PIB del 0,8% trimestral (ver tabla 1, primera columna) sigue ampliando la brecha frente al resto de países del G4. Esto se observa con clari-dad en el gráfico 1 en el que se compara la evolución del PIB desde el primer tri-mestre de 2008, es decir, justo antes del inicio de la Gran Recesión. No volveré a resaltar las características de ésta, pero sí las de la recuperación posterior, ya que existen importantes elementos diferenciales entre los países. En primer lugar, ni EEUU ni Reino Unido sufrieron una segunda recesión (double dip), como sí fue el caso de Japón (derivada del tsunami y accidente nuclear) y del Área euro (en este caso asociada a la crisis de

Tabla 1. Crecimiento trimestral e interanual (para el 4T13) del PIB

trimestral 4T 2013 ia 3T 2013 2T 2013 1T 2013 4T 2012 3T 2012 2T 2012 1T 2012 4T 2011EE.UU. 0,8% 2,7% 1,0% 0,6% 0,3% 0,0% 0,7% 0,3% 0,9% 1,2%Holanda 0,7% 0,8% 0,3% 0,1% -0,3% -0,7% -1,0% 0,5% -0,2% -0,7%Reino Unido 0,7% 2,8% 0,8% 0,8% 0,5% -0,1% 0,8% -0,4% 0,0% -0,1%Portugal 0,5% 1,6% 0,3% 1,1% -0,3% -1,9% -0,8% -1,0% -0,1% -1,7%Bélgica 0,4% 0,9% 0,3% 0,2% 0,0% -0,1% 0,0% -0,4% 0,1% 0,0%Alemania 0,4% 1,4% 0,3% 0,7% 0,0% -0,5% 0,2% -0,1% 0,7% 0,1%España 0,3% -0,1% 0,1% -0,1% -0,4% -0,8% -0,4% -0,5% -0,4% -0,4%Francia 0,3% 0,8% 0,0% 0,6% -0,1% -0,2% 0,2% -0,3% 0,0% 0,1%UME 0,3% 0,5% 0,1% 0,3% -0,2% -0,5% -0,2% -0,3% -0,1% -0,2%Japón 0,3% 2,7% 0,3% 1,0% 1,2% -0,1% -0,8% -0,4% 0,9% 0,2%Italia 0,1% -0,8% 0,0% -0,3% -0,6% -0,9% -0,4% -0,6% -1,1% -0,7%Noruega -0,2% 1,3% 0,8% 1,1% -0,4% 0,6% -1,2% 0,7% 1,8% 0,2%

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EEUU Japón

Área euro Reino Unido

Gráfico 1. Evolución del PIB del G4 (Base 100: 1T08)

Análisis Macroeconómico por David Cano

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deuda de los países periféricos). Si sumamos (1) una menor caída del PIB, (2) ausencia de segunda recesión y (3) mayor capacidad de crecimiento reciente, entendemos por qué la brecha acumulada en el PIB se cuantifique entre el 8% y el 10%.

Como es lógico, esta diferencia en la evo-lución del PIB tiene su reflejo en otras variables como por ejemplo la tasa de paro. En el gráfico 2 se refleja su evolu-ción reciente, pudiéndose realizar comentarios similares. En EEUU la tasa de paro está cediendo, mientras que en la UME sigue aumentando, constatando cuál es uno de los principales problemas de la UME, que sin duda debería ser prio-ridad para las autoridades económicas y monetarias. Ahora que asistimos a una recuperación, en el que los mercados bursátiles se revalorizan (una vez más, la “economía financiera” va por delante de

la “economía real”), el ciudadano necesi-tar notar esta recuperación en las varia-bles que le importan: impuestos, capaci-dad de consumo y salarios/empleo.

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Área euro EEUUJapón Reino Unido

Gráfico 2. Evolución de la tasa de paro

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e-08 j-08 e-09 j-09 e-10 j-10 e-11 j-11 e-12 j-12 e-13 j-13 e-14

RV Japón

RV Emergentes Global

RV EEUU

RV Euro

Gráfico 3. Evolución índices Afi fondos de inversión de renta variable (convertidos a euros). Base 100: 1 de enero de 2008


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10 • Febrero 2014

La comparación de resultados entre EEUU y la UME no debe excluir variables financieras, entre las que es lógico que

debe incorporarse la renta variable. En el gráfico 3 se compara la evolución de los índices Afi de fondos de inversión de renta variable desde 2008 (convertidos en EUR). Tal y como sucedía con el PIB, EEUU bate al resto de mercados con un balance muy positivo, mientras que la UME ni siquiera consigue recuperar los niveles… ¡de hace seis años!

Por último, la “pieza que no encaja” es la evolución del tipo de cambio USD/EUR. Y es que el USD no se está consiguiendo apreciar frente al EUR a pesar del diferen-cial de crecimiento entre EEUU y el área euro expuesto. Se podría pensar que en los últimos años la mayor inyección de dólares por parte de la Reserva Federal ha presionado a la baja al USD. Pero ahora, cuando ya ha comenzado la clara reduc-ción del QE, el USD podría haber comen-zado a apreciarse. Pero no está siendo el caso, una circunstancia que pone de manifiesto que los condicionantes tradi-cionales del tipo de cambio (tipos de inte-rés, crecimiento) y elementos como la dis-minución de la percepción de riesgo soberano en las economías periféricas están perdiendo poder explicativo a la hora de anticipar la evolución del cruce. En un contexto de estabilización de las condiciones financieras, y con las expecta-tivas de tipos de interés muy ancladas por las políticas monetarias de los bancos centrales, cobran mayor relevancia en la evolución del USD/EUR otras variables como la capacidad o necesidad de finan-ciación de área euro y EEUU frente al resto del mundo, que aproximamos a partir del saldo de la balanza corriente de cada uno de estos dos bloques económicos.

En los últimos meses, economías como España, Italia y Portugal han pasado de tener déficit a presentar superávit por cuenta corriente. La causa se encuentra

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05 06 07 08 09 10 11 12 13Alemania Francia ItaliaEspaña Portugal IrlandaResto TOTAL

Gráfico 5. Saldo de la balanza por cuenta corriente del área euro por países (% del PIB del área euro). Fuente: FMI

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EEUU área euro

Gráfico 4. Saldo de la balanza por cuenta corriente de EEUU y área euro (miles de millones de dólares).


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Febrero 2014 • 11

en el estrechamiento de su déficit comer-cial debido a la mayor demanda de sus exportaciones y la contracción de las importaciones. La consecuencia es que estos países ya generan capacidad de financiación frente al resto del mundo, lo que unido a la posición exterior de Ale-mania (elevado superávit corriente), reduce la demanda de USD por parte de los agentes europeos y eleva la demanda de EUR por parte del resto del mundo. El diferencial entre el saldo de las balanzas corrientes de EEUU y el área euro, favo-rable al euro y que se ha ampliado hasta

casi 700.000 millones de USD en 2013, seguirá conteniendo el movimiento apre-ciador del USD. Sin embargo, es proba-ble que esta tendencia tan marcada en el último año se vea limitada en 2014, dando consistencia a nuestra previsión de apreciación del USD frente al EUR.

Motivos: 1) Con la recuperación del área euro, probablemente asistamos a un estrechamiento de su superávit corriente. El sólido avance de las impor-taciones, al hilo de la elasticidad que pre-sentan las mismas a la reactivación de las


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12 • Febrero 2014

exportaciones y la estabilización de la demanda doméstica, eleva la probabili-dad de que la mejora del saldo comercial de estas economías sea marginal a partir de ahora. 2) En EEUU, el saldo negativo de la balanza por cuenta corriente tenderá a reducirse. A este hecho con-tribuirá la estabilización del saldo defici-tario de la balanza energética. La menor dependencia energética de EEUU, que es ya uno de los principales productores mundiales de petróleo y de gas, permi-tirá que esta economía reduzca sus importaciones de productos energéticos de forma significativa1. Esta convergen-cia (menor superávit corriente en el área euro y menor déficit en EEUU) es uno de los argumentos principales que, en nues-tra opinión, justifican una apreciación del USD frente al EUR, aunque a un ritmo

muy gradual. La gradualidad de la reti-rada de estímulos de la Fed y el hecho de que su balance vaya a continuar cre-ciendo en 2014 (el programa de quantita-tive easing continúa en vigor, solo dismi-nuye el volumen de compras mensuales de activos) contrasta con la reducción o estabilización del balance del BCE, y es otro de los factores de relevancia que limitarán el movimiento apreciador del USD en los próximos meses. El nivel de llegada a cierre de año lo situamos en cotas próximas al 1,31 USD/EUR.

1 Se está generalizando el término Saudi America. En próximas ediciones de Trader Secrets analizaré su impacto que, de momento tiene más implicaciones geoestratégicas que económicas, sin que esto significa que estas segundas se deban menospreciar. Ver reciente artículo de The Eco-nomist al respecto http://www.economist.com/news/uni-ted-states/21596553-benefits-shale-oil-are-bigger-many-americans-realise-policy-has-yet-catch


Gráfico 6. Evolución del tamaño del balance de la Fed vs BCE (en % del PIB)

Febrero 2014 • 13

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Reacción alcista en los metales precio-sos. Por primera vez desde hace más de un año, observamos condiciones que avalan movimiento alcista, como mínimo para fase de rebote, en oro y plata. En términos de estructura, supe-rar la directriz bajista que ha venido guiando la corrección en meses anterio-res y, sobre todo, lograr avanzar por encima del máximo relativo previo per-miten hablar de un cambio de dirección. El tiempo dirá si se trata del comienzo de un nuevo movimiento alcista. De momento nos decantamos por un pri-mer tramo de rebote que en el mejor de los casos podría conducir la cotización hacia entornos de 1.400 y 24 dólares del futuro de oro y plata. Tan importante, o más si cabe, que constatar la evidencia

COMMODITIESpor Miguel Pareja

Los metales recuperan brillo y CRB acelera

Miguel ParejaGestor de Bolsa3 SV

@Pareja_Miguel

https://twitter.com/Pareja_Miguel

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14 • Febrero 2014

del rebote que se está produciendo en 2014 es recordar desde donde se pro-duce. Concretamente tras respetar los mínimos de junio de 2013, de modo que a partir de ahora podemos hablar de una respetable zona de apoyo en niveles de 1.175 (oro) y 18 dólares (plata). Tras lo visto en febrero y la determinación de la zona de apoyo clave, desde un punto de vista opera-

tivo, cesiones que se produzcan a partir de ahora, como corrección al rebote actual dado que se ha producido en un único tramo, deberían ser consideradas invitación para iniciar posiciones alcis-tas. Únicamente valoraríamos reanuda-ción de condiciones potencialmente bajistas por debajo de los mencionados niveles clave que determinan la base de apoyo (1.175 y 18 $).

Commodities por Miguel Pareja

Chart oro y plata semanal

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Febrero 2014 • 15

Si hay un activo dentro de los metales que ofrece mimbres para considerar potencial alcista en un enfoque de medio y largo plazo es el platino. Si lo que está desarrollando en los últimos tiempos es lo que aparenta, una formación de “cabeza y hombros invertido”, entonces el verdadero recorrido alcista estaría por llegar una vez fuese capaz de superar la zona de 1.475. Sería la mejor forma de

confirmar que el inicio alcista de 2014 no se ha tratado de un espejismo en el seg-mento de los metales.

El repunte en oro se ha dejado notar, sin olvidar otros activos de importante pon-deración, y de qué manera en la evolu-ción del índice CRB. Por fin se ha produ-cido aceleración del rebote que desde hace varios meses hemos considerado


Chart platino semanal

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16 • Febrero 2014

como probable desde la denominada zona potencial de giro alcista (véase expli-cación en video “Revisión commodities numero 14” a partir de minuto 6, disponible en sección videos de www.tradersecrets.es). La aceleración de febrero permite al índice CRB salir del corsé que suponía el canal bajista donde venía desarrollando movi-

mientos desde hace un año y medio y aspi-rar a cotas superiores, que en términos del Lyxor ETF que hemos tomado como referen-cia equivaldría a potencial de avances hacia zona 21,50-22 euros.

El mes de marzo se presenta intere-sante en el escenario del petróleo. Y,

Chart lyxor etf crb semanal


http://www.tradersecrets.es

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Febrero 2014 • 17

especialmente en la variedad Brent. El precio ha entrado en una fase de osci-lación a merced de dos tendencias: la alcista de largo plazo, cuya vigencia va ligada a la referencia de 105 $, último escalón de dicha tendencia; y la de menor desarrollo temporal, con un claro componente correctivo a tenor de los máximos relativos decrecientes que ha ido marcando desde el pasado mes de agosto. 111 $ ha sido el último de dichos máximos relativos. Por tanto, niveles de 105 y 111 $ tienen la capaci-

dad de decidir cuál de las dos tenden-cias ha logrado imponerse, la alcista si 111 es superado, o la correctiva si 105 es perforado. Parece improbable un escenario bajista en el crudo teniendo en cuenta contexto de recuperación económica y, sobre todo, riesgos geopo-líticos latentes en distintas zonas del planeta pero que sea el precio quien ratifique la vigencia de la tendencia alcista de largo plazo. Recuerden, 105 $ ha de ser respetado para no generar dudas en la estructura alcista.

Chart Brent semanal


18 • Febrero 2014

ANÁLISIS SECTORIALpor Miguel Pareja

Los soportes reclaman protagonismo tras dudas alcistas


@Pareja_Miguel

Con mayor o menor recorrido, con mayor o menor rapidez y agilidad, durante el mes de febrero hemos pre-senciado un rebote en la renta variable europea. Y ese término, rebote, implica por sí solo ausencia de componente alcista en el movimiento desarrollado. Es cierto que algunos índices generales han logrado incluso superar los máximos de enero, por ejemplo PSI20 de Portugal o MIB30 de Italia. Pero también lo es la evi-dente aparición de posiciones vendedo-

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Febrero 2014 • 19

ras en el caso de índices de peso, como Dax alemán o EuroStoxx 50, tan pronto se han aproximado a niveles de máximos marcado en Enero. Por no hablar del sos-pechoso y preocupante comportamiento de la bolsa española, apenas capaz de recuperar durante todo el mes de febrero lo que se dejó en el camino en dos sesio-nes de enero (24 y 27). Por tanto, a las dudas que nos dejaban las velas men-suales de enero hemos de añadir aspec-tos que decantarían la balanza hacia el rebote, sí, pero reanudación tendencia alcista no.

Descendiendo al escalón del análisis sec-torial, apreciamos un comportamiento heterogéneo, como si cada uno de los sectores, o al menos los más relevantes, intentasen hacer la guerra por su cuenta. En algunos, y tras los movimientos de los dos primeros meses del año, considera-mos prioritario vigilar niveles de

apoyo clave más que buscar potencia-les zonas de ascenso. Una cosa es mos-trar incapacidad para superar zonas de barrera y otra, más peligrosa para la ten-dencia alcista, perder los escalones de apoyo. Lo primero se puede interpretar como pérdida de inercia alcista y consoli-dación; lo segundo indudable confirma-ción de agotamiento e inicio de cesiones. Véase por ejemplo el sector bancos. En enero y febrero no ha logrado superar la zona de barrera de 2010 y 2011. Acepta-mos consolidación de niveles consecuen-cia del equilibrio entre posiciones de venta y compra. Comportamiento lógico y habitual al pie de dichas zonas en cual-quier activo. Ahora bien, la señal de alerta para la tendencia se activaría si durante próximas fechas presenciamos cotizaciones por debajo de la que ha sido escalón de apoyo hasta ahora en 2014, niveles de 390 puntos en el índice SX7R. Ese es el margen de confianza que le

Análisis Sectorial por Miguel Pareja

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20 • Febrero 2014

otorgamos. Mientras no lo pierda, puede haber cesiones pero formarán parte de la puesta en escena de la fase de consoli-dación lateral que hemos descrito.

Otro sector en el que sería conveniente no perder de vista la zona de apoyo de los últimos meses es el de telecomunicacio-

nes. Si como inversor ha seguido la evolu-ción reciente de empresas como Telefó-nica, Orange o Deutsche Telekom habrá apreciado debilidad e incapacidad para volver a niveles de máximos de enero. Lógicamente el índice sectorial es un calco de esta situación y como se puede apre-ciar en el chart mensual de largo plazo el


Chart sector bancos mensual

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Febrero 2014 • 21

deterioro sería claro en caso de pérdida de la zona de 600 puntos (índice SXKR). Hasta dicha zona los descensos deberían considerarse ajustes puntuales, incluso oportunidades de inicio de posiciones alcistas, eso sí, condicionadas a que el pre-cio respete los mencionados 600 puntos.

Dedicamos unas líneas en este artículo al sector Oil & Gas (engloba compañías petroleras y de energía europeas). El momento lo requiere. Ya casi he perdido la cuenta del número de ocasiones en las


Chart sector telecomunicaciones mensual

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22 • Febrero 2014

que el índice ha intentado avanzar por encima de la zona de barrera 700-715 puntos en los dos últimos años, y en marzo todo apunta, a tenor también del aspecto alcista del petróleo, que presen-

ciaremos un nuevo intento de asalto a la resistencia. En el chart presentamos con-juntamente el sector y el ETF, concreta-mente de Lyxor, que podría utilizarse para replicar con la operativa el hipoté-

Chart sector oil&gas mensual y Lyxor ETF mensual


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Febrero 2014 • 23

tico movimiento alcista que supondrían avances por encima de 715 puntos (37,30 € nivel equivalente del ETF).

Por último, dos sectores habituales en esta sección en las últimas fechas: Utili-ties y Basic Resources. Uno dando la de cal y otro la de arena. Uno confirmando la superación de su zona de barrera

vigente desde 2010 y 2011. Y otro, inca-paz de confirmar giro alcista. Utilities abre, con su señal, la puerta a lo que debería ser prolongación alcista con el mínimo de enero y febrero, práctica-mente idénticos, como último y fuerte escalón de apoyo sobre el que cimentar los avances; cualquier cesión a partir de ahora se debe considerar oportunidad

Chart sectores utilities y basic resources mensuales


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24 • Febrero 2014

de toma de posiciones con stop loss vin-culado a la permanencia del índice SX6R por encima de 640 puntos. ¿Y en Basic Resorces? Pues a vueltas con los 800 puntos. Han de ser superados para con-siderar sesgo alcista más allá del rebote que ha desarrollado en los últimos meses. Mientras tanto, difícil esperar recorrido alcista.

Tras leer el artículo habrán confirmado la heterogeneidad que mencionábamos al principio. Ahora, más que nunca, se impone la importancia del segui-miento individualizado de sectores acorde a los diferentes “momentos” que presentan.

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Febrero 2014 • 25

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El sector de Recursos Básicos tiene un peso relativamente bajo en el índice Stoxx 600 con una ponderación aproxi-mada del 3,55%. El sector se suele subdi-vidir en Minas Diversificadas, Metales y Minas Industriales, y el sector Forestal y de Pulpa de Papel. En este artículo me voy a ocupar básicamente del primero, que agrupa a las mineras puras diversifi-

ESTRATEGIA EUROPEA

Nicolás LópezDirector de InversionesMercados & Gestión de Valores AV

nicolas_lopezm

por Nicolás López

Mineras Diversificadas: hacia un cambio en el entorno de inversión

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26 • Febrero 2014

cadas, del que voy a tratar de explicar sus principales características como tipo de inversión.

La relación entre el precio de las accio-nes y de las commodities. Una obvia característica de la inversión en compa-ñías mineras es que su precio está direc-tamente relacionado con el de los mine-rales que extraen de la tierra. Esto se traduce en una especial dificultad a la hora de hacer predicciones sobre la evo-lución futura del negocio, dada la gran volatilidad que caracteriza a los precios de las materias primas. La relación entre el valor de las compañías y de las mate-rias primas, sin embargo, no guarda siempre una correlación predecible. Desde 1990 podemos distinguir dos períodos muy diferentes. De 1990 a 2001 el precio de las materias primas se man-tiene muy estable en general, con una caída acusada en 1997 relacionada con la crisis asiática que se recupera posterior-mente. Durante esta década las compa-ñías mineras participan de la tendencia alcista general del mercado. El creci-miento de sus ventas y beneficios viene impulsado por el aumento de la demanda propio de una economía en expansión en un entorno de precios estables.

Indice vs Commodities

Pesos recursos básicos

Estrategia Europea por Nicolás López

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Febrero 2014 • 27

Entre 2003 y 2008 las condiciones de los mercados de commodities cambian radi-calmente. Después de dos décadas de estancamiento se entra en una escalada de los precios que se multiplican por cinco en ese período. La fase final de esa subida entre 2007 y mediados de 2008 tiene características propias de una bur-buja, con los precios doblándose en un entorno ya de desacaleración económica o incluso de recesión en los primeros meses de 2008. El argumento detrás de esa burbuja era China. El crecimiento de China y sus necesidades futuras de mate-rias primas crearon el entorno propicio para una escalada de los precios mucho más allá de lo que el balance oferta/demanda podía explicar.

Se entra por tanto en un período en que la evolución de los precios de las mate-rias primas se convierte en el factor determinante del comportamiento de las acciones mineras que dura hasta nuestros días, aunque con una matiza-ción: desde 2011, aunque la correlación sigue siendo muy elevada, el comporta-miento relativo de las acciones ha sido más débil que el de las materias primas. En las últimas semanas esta situación se ha revertido y estamos asistiendo a un incipiente pero intenso rebote en las mineras.

¿Hacia un cambio en el entorno de inversión? Venimos de una década caracterizada por la gran volatilidad y movimientos extremos en los precios de las commodities. Detrás de esto se encuentra la emergencia de China como superpotencia, que para el sector minero tiene consecuencias importantes:

– Creciente dependencia de los merca-dos emergentes: cuando China creció más allá del punto de autosuficiencia,

el boom en el comercio de materias primas cogió a las mineras por sor-presa.

– Precios de las materias primas eleva-dos y volátiles: el estallido de la demanda china se produjo tras veinte años de continúa caída del peso de las commodities en la economía global. Las mineras estaban consolidando y cerrando instalaciones, por lo que no había capacidad latente suficiente para responder al incremento de demanda.

– Cambios en los mercados de precios de commodities: entre ellos destacaría el cambio del mineral de hierro (iron ore) desde un sistema de negociación de precios a otro de fijación de precios en mercados financieros. La creciente importancia del mineral de hierro (el 98% se destina a producción de acero) como barómetro del sector ha contri-buido a aumentar la volatilidad en las acciones de las mineras.

– Aumento de la percepción de riesgo: como consecuencia de todo lo ante-rior, se ha producido un claro aumento en la percepción de riesgo del sector

Indice vs Commodities 2002-2014


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28 • Febrero 2014

que se ha traducido en un significativo derating (rebaja de calificación) en los últimos años.

Factores de cambio que pueden propi-ciar un escenario diferente. Los facto-res mencionados anteriormente, entre otros, explican que el sector de Recursos Básicos haya sido uno de los peores del mercado en los tres últimos años. El des-cuento importante con que cotizan las mineras respecto a su NPV es un reflejo e la percepción de riesgo bajista de los pre-cios de las commodities. La economía china se encuentra en un proceso de transición hacia una economía de servi-cios más centrada en la demanda interna, lo que ha desinflado las expectativas creadas a finales de la década anterior. Podríamos decir que es un sector value, en cuanto a que sus ratios de valoración están muy deprimidos por el pesimismo imperante.

Algunos factores, sin embargo, apuntan a un incipiente cambio en el escenario de inversión para las mineras en los próxi-mos años.

– La volatilidad de los precios de las com-modities está reduciéndose: el reequili-brio entre demanda y oferta hace que los precios de las commodities se mue-van ahora más en línea con su coste marginal de explotación. Este es un escenario de precios mucho más esta-ble que permitiría que el comporta-miento de las mineras se desligara del de los precios de las commodities como sucedía en los años 90.

– Reequilibrio del crecimiento global: aunque los mercados emergentes van a seguir siendo el principal destino de sus ventas, claramente las expectati-vas de crecimiento se han equilibrado

Precios Metales

Commodities vs PIB

Precio NPV


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Febrero 2014 • 29

más respecto a un escenario en que todo dependía de lo que pasara en la economía china.

– Vuelta a una gestión centrada en obje-tivos de eficiencia y rentabilidad frente a la expansión de la década anterior: las compañías mineras han cambiado el foco de su gestión hacia la genera-ción de cash flow en un entorno de precios estables o a la baja. La capaci-dad que tienen de reducir costes, y en consecuencia batir expectativas del mercado son grandes. Este sería sin duda un factor clave a vigilar en próxi-mas citas de resultados..

El sector minero en el corto plazo. El comportamiento relativo de las mineras viene siendo negativo dese mediado 2011, más o menos coincidiendo con el inicio de la desaceleración de China y el resto de emergentes. Detrás de este mal comportamiento encontramos un claro deterioro de su rentabilidad y percep-ción de riesgo, que se traducen en ratios de valoración deprimidos. Todavía no se aprecia un cambio claro de esta situación aunque, por los factores comentados, creo que ese cambio se puede ir mani-festando a lo largo de los próximos meses. Tal vez sea momento de ir tomando algún riesgo en el sector en anticipo de ese proceso.

Las compañías del sector. La forma más lógica de tomar una posición en el sector sería en mi opinión a través de las dos grandes mineras diversificadas, las británicas Rio Tinto y BHP Billiton.

– Rio Tinto: En su última presentación estratégica la compañía centró sus objetivos en la generación de caja, con una nueva política de dividendo cre-ciente y reducción de deuda, y en la

prioridad en el crecimiento de sus ope-raciones en mineral de hierro. Más del 75% de sus ingresos proceden del hie-rro, aluminio y cobre, mientras que el 65% de sus ventas se dirigen a Asia. Los resultados publicados reciente-mente han cumplido expectativas reforzando la confianza del mercado en sus nuevos objetivos.

– BHP Billiton: en los últimos años ha combinado una desinversión en acti-vos no estratégicos con una fuerte inversión en 2011 de $15.000 millones en activos petroleros en EEUU. De esta

Basic Sector Relative

Basic EPS


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30 • Febrero 2014

forma sus cuatro pilares fundamenta-les son: carbón, hierro, cobre y petró-leo. Sus activos tienen una larga expec-tativa de vida, bajos costes operativos y se sitúan principalmente en países

de riesgo moderado o bajo. Su estrate-gia financiera pasa por mantener su actual rating (A) y elevar progresiva-mente el dividendo complementán-dolo con recompras de acciones.

Rio Tinto

Tabla de ratios de compañías mineras

Fuente: Bloomberg Estimates

(1): objetivo de revalorización a 12 meses según objetivo de consenso de analistas.


Febrero 2014 • 31

Si la vela mensual de enero era una evi-dente manifestación de rechazo a la pro-longación alcista en la zona de 1,3825-35 (con dilatación puntual en diciembre hasta 1,39), la de febrero sugiere todo lo contrario. La tendencia alcista se ha rear-mado y protagoniza un nuevo intento de asalto a la que ha sido fuerte barrera de los últimos cinco meses. El chart semanal refleja la nítida secuencia de mínimos relativos crecientes que ha ido constru-yendo el precio desde el pasado mes de julio (niveles de 1,2750). El mínimo mar-cado en enero y en febrero es práctica-mente el mismo (1,3477 y 1,3475) y defi-nen el último de dichos mínimos relativos crecientes.

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DIVISASpor Gerardo Ortega y Miguel Pareja

EURUSD ¡Ahora o nunca!

Gerardo OrtegaAnalista Independiente y Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo


@Pareja_Miguel

https://twitter.com/Ortega_Gerardo


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32 • Febrero 2014

Primera conclusión: nada que objetar a la fase alcista que comenzó en julio mien-tras el precio se mantenga por encima de 1,3475 dólares.

Segunda conclusión: por cómo se ha desarrollado el movimiento en la recta final de febrero, el intento de superar con éxito la resistencia se convierte en cuestión de “ahora o nunca”.

La inercia alcista es evidente en chart dia-rio, semanal e incluso mensual. Si hay un momento en el que el precio podría ir más allá de donde logró ir en los últimos meses, es justo ahora, en marzo. La pro-pia activación de órdenes de stop loss por encima de 1,39 dólares podría ser el combustible que alimentase los ascen-sos pues la zona de resistencia en la que nos encontramos se las trae: en la misma confluyen el techo del canal bajista de medio y largo plazo, una resistencia intermedia creciente y el ajuste del 61,8-66 % del último gran tramo bajista pre-vio. ¡Casi nada!

Nos llama poderosamente la atención el hecho de que hayan aumentado en 2014 los análisis e informes que consideran el trayecto hacia entornos de 1,25 como el más lógico y probable, de ahí que enten-

Divisas por Gerardo Ortega y Miguel Pareja

EURUSD (semanal)

Fuente: TradeStation

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Febrero 2014 • 33

damos que marzo debería ser un mes decisivo, pues el principio de opinión contraria sigue gobernando el mercado.

La piedra angular en la tendencia alcista del EURUSD sigue en la zona 1.3290 dólares o lo que es lo mismo, el gap alcista con el que par abrió el 16 de sep-tiembre de 2013. Cualitativamente es relevante pues se trata de una zona construida tras el comunicado del FOMC el 18 de septiembre y refrendada el 7 de noviembre instantes después de que el BCE anunciase la rebaja de un cuarto en el tipo de repo. Por arriba y hasta ella, soporte. Por debajo, depreciación del euro que ya implícitamente supondría que el primer nivel de anclaje de la actual tendencia (1,3475 dólares) habría caído tras actuar el muro de resistencia de los últimos meses como tal.

En febrero hemos presenciado un intento fallido de reanudación del pro-

ceso de depreciación global del yen, de forma más evidente en su cruce frente al dólar. En ese sentido, la zona 102,75-85 ha impedido que el proceso de ajuste que estamos presenciando en 2014 en el USDJPY finalice. La relevancia del com-

portamiento en dicha zona de barrera que se ha formado no sólo es clave para determinar la reanudación del proceso de depreciación, sino también para reac-tivar la senda alcista en la bolsa nipona; vean el grado de correlación entre la depreciación del yen y la evolución del índice Nikkei. De hecho podemos


USDJPY vs NIKKEI (diario)

La política monetaria no con-vencional del BOJ debiera ser uno de los factores decisivos para una más que probable reanudación del proceso de depreciación del yen.

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34 • Febrero 2014

observar cómo la incapacidad del dólar yen para superar su barrera 102,75 ha restado fiabilidad y potencial a la teórica señal de reacción alcista, al superar 14.900 puntos, ofrecida por el índice bursátil. O lo dos juntos, o ninguno.

Como señalábamos en el anterior número de la revista, el tramo que se está corri-giendo es el que viene desde los 96,50 yenes tras desplegar cinco ondas de Elliott (nuestro escenario base). La premisa para una continuidad alcista del par pasaría por una extensión de onda. En otras pala-bras, que la onda cinco no fuera tal, sino parte del desarrollo de la misma. Para ello, es necesario que la actual reacción (8 semanas) finalice y eso solo lo podremos considerar cuando el par rompa supere el nivel 102,75-80 yenes. Mientras ello no ocurra, el proceso correctivo seguirá vigente y con posibilidad de mayor pro-fundidad. Probablemente hasta la banda 100-99,50 yenes, pero no más.

La política monetaria no convencional del Banco de Japón (BOJ) debiera ser uno


USDJPY (semanal)


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Febrero 2014 • 35

de los factores decisivos para una más que probable reanudación del proceso de depreciación del yen. El activo total (%PIB) del Banco de Japón (BOJ) asciende en estos momentos al 49 % de su PIB. Si atendemos a su programa de compras

en vigor éste debiera llegar, al menos, hasta el 60 %. El yen debería reflejarlo más temprano que tarde.

El optimismo mostrado por el gober-nador del BoE, Mark Carney tras revi-


Balance de los Bancos Centrales

Fuente: Afi

GBPUSD (mensual)


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36 • Febrero 2014

sar al alza las perspectivas de creci-miento (hasta un 3,4% en 2014, desde un 2,8%) ha provocado continuidad en el proceso de apreciación de la libra frente al dólar eliminado la posibilidad de que la pauta triangular estimada de largo plazo sea tal, pese a que aún nos encontremos inmersos en una amplí-sima fase de consolidación que dura ya cinco años.

La vela mensual del par GBPUSD de febrero es ancha y encara la parte alta de la gran gama operativa señalada, con resistencia hasta 1,7050 dólares. La resis-tencia creciente que, por otro lado, se observa en el chart diario es harto evi-dente por lo que las dificultades que el par afronta son más que considerables. Bajo estas circunstancias no podemos más que destacar lo obvio, centrándonos en el nivel de control 1,6580 dólares. Perderlo sería aviso de inicio de ajuste del último tramo alcista abriendo la posibilidad ope-rativa. En cualquier caso si hubiera nove-dades e implicaciones estratégicas dignas de reseñar las compartiríamos en el Blog de www.tradersecrets.es


GBPUSD (diario)


http://www.tradersecrets.es

Febrero 2014 • 37

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por Gerardo Ortega

Febrero es la decimosexta vela

Gerardo OrtegaAnalista Independiente y Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo

PULSO DE MERCADO

Atrás queda un mes netamente alcista para la renta variable estadounidense, que registró, una vez más, nuevos máxi-mos de los últimos 13 años en sus prin-cipales referentes tecnológicos (Nas-daq 100, Nasdaq Composite e índice de semiconductores del Filadelfia). Por su parte, los índices tradicionales desple-garon velas blancas mensuales (S&P 500 y DJIA) marcando nuevos máximos de todos los tiempos. Pero solo el S&P 500. Por cierto, el índice bursátil más seguido a nivel mundial.

Y es que por segundo mes consecutivo el Dow Jones de Industriales se ha mos-trado remiso a continuar las alzas junto al resto de índices, reflejando una más que inquietante divergencia (negativa).

https://twitter.com/Ortega_Gerardo

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38 • Febrero 2014

Lo es, no tanto por la discrepancia que supone la divergencia en sí, sino por el hecho de que esta acontezca en zona de giro potencial. Este comportamiento dis-

cordante no nos sorprende. Si recuerdan ya manifestábamos en el anterior número cierta extrañeza por la anormal permisividad del mercado para vender a

Pulso de Mercado por Gerardo Ortega

Dow Jones Vs Nasdaq 100 (diario)

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Febrero 2014 • 39

placer. Al menos Nasdaq. De ahí que no descartáramos nuevas alzas y desorde-nadas que expulsara a tanto oso. De momento, lo que sucede.

La vela de febrero se nos antoja defini-tiva por la cantidad de información que incorpora. Es a favor de la tendencia principal. En combinación con la de enero (sumando apertura de enero y cie-rre de febrero) la resultante es una “vela doji”. Por si sola (febrero) y en todos sus índices, una gran vela blanca. En cual-quier caso ambas exigen no volver a ser trazadas a la baja si es que las intencio-nes siguen siendo las de continuar subiendo. Sus mínimos, a nivel global, se nos antojan clave con independencia del tratamiento que le demos a sus candles-ticks (velas). Y esto es así porque lo que de verdad ponderamos (ahora) es la zona de resistencia alcanzada, que reite-ramos, es de giro potencial.

Dichos mínimos mensuales se corres-ponden con la decimosexta vela conse-cutiva donde tanto Nasdaq 100 como Composite se muestran incapaces de

cerrar por debajo del mínimo de su vela mensual precedente. A su vez son un nuevo mínimo relativo ascendente en gráfico semanal, reafirmando la misma idea pero en otro grado de tendencia. En Estados Unidos hablamos de la zona 15.340, 1.735, 3.415 y 3.965 para Dow Jones, S&P 500, Nasdaq 100 y Nasdaq Composite respectivamente.

El recuento que por onda de Elliott veni-mos manejando sigue plenamente vigente. Recordamos que habíamos esti-mado, a priori, un movimiento de trece tramos diferentes (bajo una hipótesis de pauta impulsiva): 5 de la pauta básica más dos extensiones (4 + 4). El actual sería el decimotercer tramo. Los aconte-cimientos de estas últimas semanas nos permiten, ahora sí, subir el nivel de con-trol cerca de 1.000 puntos, desde los


Dow Jones Vs Nasdaq 100 (mensual)

La vela de febrero se nos antoja definitiva por la can-tidad de información que incorpora.

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40 • Febrero 2014

14.450-14.500 señalados en el último informe, hasta los mínimos de febrero en 15.340. Batirlos supondría romper también la directriz alcista de largo plazo, que no olvidemos, acumula hasta 5 tan-gencias. Especialmente grave sería hacerlo si previamente no se han regis-trado nuevos altos de todos los tiempos ya que sería en situación divergente (Dow) y de fallo (Elliott).

Los nuevos máximos en la tecnología vinieron, una vez más, de la mano del índice de semiconductores de Filadel-fia (.Sox) que ahora sí, ha cotizado en los 560 puntos (incluso por encima). Dicho nivel es clave por ser una resistencia multianual. Hablamos por lo tanto de una zona de barrera de grado mayor. El techo subprime, sin ir más lejos, partió desde ahí. En una situación en la que el resto de índices estadounidenses se encuentran en subida libre y por lo tanto, carente de referencias, la vuelta del .Sox a dichos niveles nos permite esti-

mar, por correlaciones, que nos encon-tramos (probablemente) ante una zona de giro potencial. Nada que no hayamos repetido hasta la saciedad.

Queremos dejar claro que estimar un punto de giro potencial, que no un techo, es algo necesario que nada tiene que ver con ese ejercicio imposible de intentar adivinar donde se girará el mercado. Ponemos el acento en estas zonas por-que entendemos que aquí si podría pasar “algo” a diferencia del conjunto de estaciones que se han ido dejando atrás.

El referente bancario estadounidense PHLX KBW Bank Index (BKX) se man-tiene cómodamente por encima de los 58 puntos, sus máximos de abril de 2010, junto a su versión total return, reflejando la fuerte inercia alcista de la renta variable norteamericana y ajeno, por el momento, a esas sensaciones negativas que el con-junto de correlaciones nos están mos-trando. Tanto su directriz alcista como su


Indice de semiconductores de Filadelfia (.Sox) (semanal)

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Febrero 2014 • 41

banda de medias móviles son un claro nivel de control. Con un filtro por debajo de 65 es más que suficiente.

Las alzas también se extendieron durante este mes de febrero por toda Europa, contrarrestando así la vela bajista de enero. La fuerte recuperación del frente soberano periférico (SX7E, FTSE Mib e Ibex 35) ha devuelto al

Eurostoxx 50 a sus altos de enero de 2010 (3.080-90 puntos) origen de la cri-sis de deuda soberana y punto de diver-gencia de 50 meses respecto a la renta variable estadounidense. La dilatación de máximos de este mismo enero hasta los 3.177 puntos hace que forme parte de la gran zona de resistencia de enero de 2010. En cualquier caso, zona de giro potencial.


PHLX KBW Bank Index (BKX) (semanal)

EuroStoxx 50 Vs S&P 500 (mensual)

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42 • Febrero 2014

El tratamiento es exactamente el mismo que el dado a la renta variable estadouni-dense pues la pauta se repite. Los míni-mos de febrero son la referencia clave siendo los elementos divergentes (como lo es el Dow allí) el Ibex 35 y los sectoria-les bancarios.

Los riesgos que percibimos a nivel téc-nico se han elevado tanto como la pro-pia tendencia. No la ponemos en duda y no lo haremos salvo que lo haga el mercado. En cualquier caso, respeten más que nunca los stops de sus estra-tegias.


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Febrero 2014 • 43

La mejor manera de que se recuerde un mensaje es repetirlo una y otra vez, por eso procuro en este análisis mensual recordar siempre los criterios bajo los que enfoco las posibles inversiones:

• El flujo de caja es la mejor medida para evaluar la fortaleza de una compañía.

• Respecto a la deuda, mejor tener poca.• En la cuenta de resultados busquemos

márgenes amplios y sostenibles.• El retorno sobre capital empleado (tam-

bién podemos usar el capital invertido) es la principal medida para saber si una compañía está bien o mal gestionada.

• Analicemos compañías cuyo negocio podamos comprender.

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MÁS ALLÁ DEL IBEXpor Javier Hombría

Al rescate de los hijos “independizados” Tupperware

Javier HombríaVentas internacional institucional en Ahorro Corporación

@JHombria

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44 • Febrero 2014

En el análisis de este mes les acerco a una compañía con cuyo negocio estamos familiarizados todos los que tenemos una cocina: la estadounidense Tup-perware Brands. El análisis también me sirve para traer por aquí a uno de los referentes de la inversión fundamental: Warren Buffett. Uno de los métodos de inversión del llamado “oráculo de Omaha” es invertir en buenas compa-ñías (repito: generación de caja, márge-nes, balance poco apalancado y buen retorno) precisamente cuando, por algún motivo pasajero, sus acciones han sufrido un duro castigo: “be greedy when others are fearful”.

“Hijo, te he dejado unos tuppers en la nevera”.¿Quién no conoce los productos de Tup-perware? Fundada en 1948 en Massa-chusetts (EE.UU.), Tupperware es cono-cida no sólo por sus productos para almacenar y servir alimentos, sino también por la forma de distribuirlos: de manera directa a través de comercia-les (actualmente casi 800.000 en todo el mundo) que organizan “Tupperware par-ties” en las que se demuestran de manera práctica sus diversos usos.

Una de los aspectos que más me gusta de analizar empresas es descubrir lo grandes que pueden ser algunos nego-cios. Vender tuppers y productos de belleza (porque también vende de eso) supone un beneficio neto de 274MnUSD anuales, lo que creo que sorprenderá a más de una persona.

Con un rápido vistazo comprobamos que Tupperware Brands está consi-guiendo aumentar márgenes, una vir-tud que me gusta mucho en las compa-ñías en cuanto supone una mayor eficiencia operativa. Mientras sus ventas crecieron un 5% anual, su beneficio ope-rativo (EBIT) un 13%, y su beneficio neto un 15%.

¿Y dónde genera su beneficio operativo Tupperware Brands?

En los últimos años se produjo un cam-bio en la compañía al pasar el peso de mercados emergentes (Asia Pacífico y Sudamérica) de un 18% a un 55%. En otras compañías o sectores estos cam-bios llevarían mucho más tiempo, lo que creo que es una prueba de lo flexible que es Tupperware Brands. Otro punto a su favor.

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Gráfico 1. Ventas, EBIT y beneficio neto de Tupperware Brands 2007 - 2013 (en MnUSD).

Fuente: Tupperware Brands.

Gráfico 2. EBIT por geografía de Tupperware Brands 2007 - 2013 (en MnUSD).


Más allá del IBEX por Javier Hombría

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Febrero 2014 • 45

Balance de Tupperware Brands.Esta transformación, ¿ha supuesto un aumento del apalancamiento financiero de la compañía? No. Mientras el benefi-cio operativo creció un 13% en el período 2007 - 2013, la deuda neta lo hizo solo un 7%.

Al centrarme en una compañía de con-sumo y con una marca más que recono-cida, decidí analizar el peso de los intangibles. Cuando hablé de Dr. Pep-per (Trader Secrets nº 10) advertí que más de una empresa tiende a sobrevalo-rar sus activos intangibles. Cuidado con aquellas compañías en las que el peso de los intangibles (marcas, patentes y

adquisiciones) sea una parte significa-tiva de su balance. En el gráfico inferior vemos que no es el caso de Tupperware Brands.


Gráfico 3. Deuda neta y apalancamiento de Tupperware Brands 2007 - 2013 (en MnUSD).


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46 • Febrero 2014

El último aspecto del balance que ana-lizaré es el del capital circulante. ¿Qué es el capital circulante? Por regla general las explicaciones de los libros técnicos suelen dejar con cara de póquer al que las lee (una de mis favoritas es: “Parte del capital técnico que se modifica en el ciclo de producción.” ¿Mande?). Daré una expli-cación más simple: el capital circulante (también llamado fondo de maniobra) es la diferencia entre activos a corto plazo (básicamente inventario y clientes, lo que dejan a deber a una compañía) y pasivos a corto (lo que hay que pagar a los pro-veedores y al fisco).

El capital circulante puede ser positivo o negativo. Si es positivo la empresa necesita de financiación para operar a corto plazo. Me explico: el pago a los pro-veedores se produce antes de la propia venta. Esto se puede producir por muchos motivos: desde otorgar facilida-des de pago a los clientes, a un largo pro-ceso de producción. En el caso de ser negativo, la compañía vende el producto antes de tener que pagar al proveedor que ha facilitado su producción.

Cuando analizamos el capital circu-lante debemos ponerlo en contexto con las ventas de la compañía. Si se dispara, podremos pensar (entre otras cosas) que la empresa está vendiendo más porque está concediendo más plazo para pagar a sus clientes. Esto no es malo per se siempre que se pueda financiar la diferencia entre cobros y pagos.

En el caso de Tupperware Brands vemos que el capital circulante sobre ventas se ha mantenido estable en los últimos años, por lo que no sería arries-gado decir que el éxito comercial se ha conseguido sin comprometer la gestión del balance.

Generación de caja y rentabilidad.

Muy bien, ¿cómo se refleja todo esto en la generación de caja? La generación de flujo de caja tras inversiones creció un 10% anual en el período 2007 - 2013, en línea con el beneficio operativo, por lo que vemos que el crecimiento no nece-sitó de fuertes inversiones.

Todos estos factores positivos explican que la rentabilidad de la compañía sea tan alta.


Gráfico 4. Activos intangibles en el balance de Tupperware Brands 2007 - 2013.


Gráfico 5. Capital circulante sobre ventas de Tupperware Brands 2007 - 2013.


http://www.economia48.com/spa/d/parte/parte.htm

http://www.economia48.com/spa/d/capital-tecnico/capital-tecnico.htm

http://www.economia48.com/spa/d/ciclo/ciclo.htm

http://www.economia48.com/spa/d/produccion/produccion.htm

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Febrero 2014 • 47

¿Y por qué ahora?

Como he comentado en la introducción del análisis, dice Warren Buffett que “hay que ser avaricioso cuando otros tienen miedo” (y al revés). De vez en cuando el mercado hace cosas que no tienen justi-ficación, entrando en estados de euforia o depresión en los que compran o ven-den empresas por precios inflados o ri –dículos.

Bueno, creo que esto es lo que está pasando con Tupperware Brands. Su exposición a emergentes (un 55% de su beneficio operativo) se considera ahora como un punto débil y ha provo-cado una fuerte corrección (-22,5%) en las últimas semanas.

Vale Javier, ¿qué me hace ser tan opti-mista con los mercados emergentes? ¿Acaso Brasil o Turquía no tienen proble-


Gráfico 6. Flujo de caja operativo e inversiones de Tupperware Brands 2007 - 2013 (en MnUSD).


Gráfico 7. Retorno sobre capital empleado 2007 - 2013.


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48 • Febrero 2014

mas estructurales importantes? Sin duda, pero en lo que yo me fijo es en la tendencia a medio y largo plazo. Y ade-más tengo la referencia de lo que pasó en Europa durante los peores años de la crisis.

A pesar de lo mal que estaba todo, a pesar de la caída en el consumo, a pesar de un entorno adverso, Tupperware vendió más durante lo peor de la crisis europea. Cierto que en los últimos dos años el EBIT ha caído un -12%, pero aún así está un 17% por encima del que se generaba en 2007, cuando en Europa atábamos los perros con longanizas.

Lo que quiero decir es: sí, Indonesia, Brasil y China podrán tener problemas en el corto plazo pero lo que es innega-ble es que en el medio plazo su clase media seguirá desarrollándose y aumentando su renta disponible, con todo lo que eso conlleva en cuanto a gasto en productos como los que vende


Gráfico 8. Cotización de Tupperware Brands de los últimos cuatro años.

Fuente: Bloomberg.

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Febrero 2014 • 49

Tupperware. Como podemos ver en el gráfico inferior, los países en vías de desarrollo priorizan el gasto en equipa-miento del hogar por encima de todo.

Conclusión.Decía Benjamin Graham (el referente del propio Warren Buffett en cuanto a inver-sión fundamental): “más importante que


Gráfico 9. EBIT de Tupperware Brands en Europa 2007 - 2013 (en MnUSD).


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50 • Febrero 2014

qué comprar y qué vender, es cuándo comprar y cuándo vender”. Creo que este es un caso interesante. La fuerte caída de

Tupperware Brands ha colocado a la com-pañía en unos ratios de cotización atracti-vos respecto a sus comparables.


Gráfico 10. Prioridades financieras en el hogar

Fuente: Euromonitor.

Gráfico 11. Tupperware Brands versus comparables

Fuente: Factset.

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CARTERA DE FONDOSpor José María Luna

Señalaba el famoso inversor Warren Buffet que “sólo cuando baja la marea se sabe quién nadaba desnudo”. Y en esas estamos… En que la marea de la liquidez, inyectada por los principales bancos cen-trales del mundo, comienza a ser algo menor, sobre todo por las decisiones adoptadas tanto por la FED (y su ya famoso tapering) como por el propio Banco de China, al tratar de controlar una posible burbuja de crédito dentro del gigante asiático.

Tras su buen comportamiento en los últi-mos años, muchas bolsas han corrido ya demasiado. Y lo mismo podríamos decir de la renta fija, corporativa o pública, a uno y otro lado del Atlántico. Así, muchos activos ya están en precio (no están bara-tos), lo cual se refleja en el comporta-

Cuestión de retoques

José María Luna MoralesDirector de Análisis y Estrategia de PROFIM

@PROFIM_EAFI

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52 • Febrero 2014

miento de los propios mercados finan-cieros en las últimas semanas, donde parece haberse instalado una cierta late-ralidad. Esto nos lleva a ser algo cautos y muy selectivos en nuestras recomenda-ciones de inversión, sobre todo en el corto plazo. Decía también el oráculo de Omaha que “gran parte del éxito se puede atribuir a la inactividad” y que “la mayoría de los inversores no pueden oponerse a la tentación de comprar y de vender constan-temente”. Pues eso: que en rangos latera-les en bolsa es mejor quedarse “quiete-cito” si uno, como inversor, está en el sitio adecuado y tiene los productos de inversión más convenientes a su perfil de riesgo. No obstante, como creemos que tendemos hacia un mundo financiero algo más normalizado, mucho más pen-diente de la evolución de los datos macro y de los resultados de las empresas, y también algo más volátil, de cara al mes de marzo vamos a proponer unos peque-ños retoques en las dos carteras modelo.

En consecuencia, ¿qué cesta de fondos sugerimos para un inversor de perfil de riesgo conservador?:

a) En primer lugar, recomendamos aumentar ligeramente la liquidez en cartera, en previsión de un cierto aumento de la volatilidad en los mer-cados financieros. Esta “reserva de liquidez” proponemos que siga estando invertida en fondos moneta-rios, en particular aquellos con filoso-fía de fondepósitos, cuya gestión puede llevarles a lograr, a lo largo del presente año, una rentabilidad supe-rior a la de la media de depósitos que ofrecen las entidades financieras nacionales a los inversores minoris-tas. Los fondos seleccionados son: Gesconsult Corto Plazo y Aviva Corto Plazo.

b) En cuanto a la inversión en activos de renta fija, mantenemos nuestra apuesta por dos nichos de mercado que siguen aportando valor para las carteras con este perfil de riego: la renta fija pública española de medio plazo y el high yield europeo, cen-trado en emisiones de corto y medio plazo. Los fondos seleccionados serían:

Cartera de Fondos por José María Luna

Cartera modelo perfil conservador

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– BBVA Bonos España Largo plazo FI para la inversión en deuda nacio-nal.

– AXA IM FIIS Europe Short Duration High Yield F-C EUR para la inversión en high yield europeo (ver ficha del producto, seleccionado como idea de inversión para este mes de marzo).

c) Por otro lado, sugerimos seguir desti-nando una parte de esta cartera a fondos de retorno absoluto que, en un contexto de cierta lateralidad en diferentes mercados financieros, podrían seguir haciéndolo bien. Para una cartera con un perfil conservador proponemos combinar dos tipos de fondos de retorno absoluto:

– Uno más ligado al comportamiento de los mercados de renta fija, como es Renta 4 Pegasus.

– Otro más expuesto a la evolución de los mercados de acciones euro-peas, como Julius Baer Equity Fund Absolute Return Europe EUR. Este

producto sustituiría al fondo Car-mignac Capital Plus, ya que pensa-mos que, en el entorno bursátil actual, podría hacerlo mejor. El fondo gestionado por Julius Baer sigue una estrategia neutral de mercado (market neutral) y sectorial long/short, por lo que ofrece la posi-bilidad de beneficiarse de las alzas y bajas de las cotizaciones de los pares de valores elegidos. A cada posición larga le corresponde una corta (acción que el equipo de ges-tión del fondo no considera como atractiva), dentro de un mismo sec-tor. En aras de conseguir esa estra-tegia neutral (tanto a nivel de mer-cado como sectorial), inicialmente ambas posiciones tendrán el mismo peso en la cartera.

d) Proponemos, además, seguir con-tando con ciertos fondos mixtos de renta fija que lleven a cabo una ges-tión especial de sus carteras: mixtos patrimonialistas, gestión flexible de sus posiciones, centrados en activos


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europeos y, sin olvidar, que el equipo de gestión o la propia gestora invierta en dichos fondos.

e) Por último, la inversión en mercados de bolsa aconsejamos que se realice a través de dos tipos de productos:

– En primer lugar, a través de dos fondos mixtos de renta variable (uno europeo y otro más global), que lleven a cabo una gestión activa y flexible de su cartera. El fondo seleccionado centrado en Europa se denomina Pareturn Cartesio Equity I. El mixto global es Nordea-1 Stable Return BP EUR.

– Y, en segundo lugar, a través de un fondo de bolsa internacional que cuente con un estilo de gestión defensivo. Este producto se deno-mina First Eagle Amundi International

Fund AHE EUR. La clase seleccionada de este fondo cubre riesgo divisa.

¿Y en el caso de un inversor de perfil de riesgo agresivo? ¿Qué cartera propone-mos para este mes de marzo?:

a) Para empezar recomendamos mante-ner la inversión en renta fija de com-pañías estadounidenses con rating inferior a “investment grade”, pero de corto plazo. Para este tipo de inver-sión sugerimos contar con el fondo AXA IM FIIS US Short Duration High Yield I (H) C EUR. Recordemos que la clase seleccionada de este fondo cubre riesgo divisa a euros.

b) Además, proponemos seguir teniendo cierto peso en varios fondos mixtos de renta fija conservadores y cuya gestión sea flexible. De nuevo, señalar que los mixtos de renta fija seleccio-nados están teniendo un buen com-portamiento desde que fueron pro-puestos.

c) Y, por último, a la hora de invertir en mercados de acciones nuestra reco-mendación sería la siguiente:

– Incluir en cartera un fondo de bonos convertibles gestionado por la enti-dad Ferox Capital Management (entidad especializada en este tipo de activos) y cuyo nombre es Salar E3 EUR.

– Mantener un fondo mixto de bolsa europea caracterizado por llevar a cabo una gestión activa y flexible del riesgo asumido en cada momento. El producto seleccio-nado se denomina Pareturn Cartesio Equity I.

– Mantener la inversión en renta variable europea (lo que incluye a


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Febrero 2014 • 55

España) y norteamericana. En este caso seguimos aconsejando no asu-mir, por ahora, riesgo dólar.

– A nivel sectorial, seguimos centrando nuestra atención en el fondo Robeco Global Consumer Trends. El menor crecimiento esperado en muchas economías emergentes ha supuesto que el fondo no haya comenzado especialmente bien este año. Aún y así, por ahora, confiamos en el equipo de gestión del fondo. Cree-mos que serán capaces de detectar ideas de inversión a medio y largo plazo dentro de las tendencias de consumo en las que el fondo invierte.

– Finalmente, proponemos aumentar la inversión en el fondo de peque-ñas y medianas compañías euro-peas que ya sugerimos incluir en esta cartera el pasado mes y que tan buenos resultados está obte-

niendo. El fondo se denomina Schroder ISF European Smaller Com-panies A. El importe para aumentar el peso en cartera de este tipo de compañías recomendamos que se obtenga de la eliminación de la inversión en bolsa japonesa.

No queremos terminar este análisis de carteras sin recordar otra cita; esta vez de Confucio: “Aquél que procura asegurar el bienestar ajeno, ya tiene asegurado el propio”. Eso es lo que pretendemos todo el equipo de profesionales que confor-mamos Trader Secrets: cuidar de la salud de sus ahorros. Creemos que es la mejor manera de aportarles buenas ideas de inversión, a la par de la satisfac-ción (una vez vistos los resultados logra-dos por la mayoría de dichas ideas), del trabajo bien hecho desde la honradez, la ilusión y la ética profesional.


Cartera modelo perfil agresivo




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Aviso Legal:

El presente informe ha sido elaborado por el depar-tamento de análisis de PROFIM, Asesores Patrimo-niales, E.A.F.I., S.L., en adelante “Profim”. Los datos utilizados para analizar y seleccionar los instrumen-tos financieros a los que se refiere, y cualesquiera otros que en el informe figuran, han sido obtenidos de la información pública ofrecida por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), y en su caso, de las propias entidades gestoras de los Fon-dos de Inversión y de los comercializadores y emi-sores de los instrumentos financieros menciona-dos, quienes en definitiva son los únicos responsables de la información sobre los mismos. Toda la información que contiene este documento se refiere al periodo que figura en el propio docu-mento, y ha sido obtenida de fuentes consideradas como fiables y, aunque se han realizado los mejo-res esfuerzos y tareas adecuadas por Profim para garantizar que la información que incluye, y en la que se basa dicho informe, no sea incorrecta, inexacta, incierta e inequívoca en el momento de su emisión, Profim no garantiza que sea exacta y com-pleta, razón por la cual, no debe confiarse en ella como si lo fuera, pudiendo ser modificada sin pre-vio aviso, de tal forma, que Profim declina cualquier responsabilidad por los errores que pudiera conte-ner dicha información, así como aquellos otros que pudieran cometer, las entidades gestoras de los fondos de inversión, y demás entidades responsa-bles como por ejemplo los emisores de los instru-mentos financieros. Este informe, no supone solici-tud, invitación u oferta de compra, venta, suscripción o negociación de los fondos de inver-sión objeto de análisis, y tampoco de otros instru-mentos financieros o valores mobiliarios. Cualquier decisión de compra o venta por parte del destinata-rio de este documento sobre fondos de inversión, y en su caso instrumentos financieros o valores mobiliarios de cualquier clase emitidos por la/s Compañía/s objeto de análisis o citadas en este informe, es personal de cada inversor, y debería siempre adoptarse teniendo en cuenta la informa-ción pública existente sobre tales fondos de inver-sión, instrumentos financieros o valores y, en su caso, atendiendo al contenido del folleto corres-pondiente a dichos instrumentos financieros que debe estar registrado y disponible en la Comisión Nacional del Mercado de Valores (también disponi-ble en Sociedad Rectora del Mercado correspon-diente, y directamente a través de las entidades comercializadoras y las emisoras de los citados instrumentos financieros, esta última, responsable de la información que figura en el folleto: artículo 28 de la Ley del Mercado de Valores).

Todas las recomendaciones y análisis que contiene este informe, han sido realizadas de acuerdo a su perfil inversor resultado del test de idoneidad sus-crito con nuestra entidad. En base a dicha informa-ción, nuestras recomendaciones sobre productos de inversión son adecuadas a sus objetivos de inversión, su situación financiera, experiencia y

conocimientos manifestados. No obstante lo ante-rior, se recomienda al cliente que revise periódica-mente su perfil inversor (evaluación de idoneidad) y nos comunique cualquier variación del mismo. Asimismo se recuerda al destinatario del presente documento, que Profim no garantiza un resultado concreto, y que los aciertos en recomendaciones pasadas no implican aciertos en recomendaciones futuras, y que las rentabilidades históricas o pasa-das de las inversiones no garantizan rentabilidades o resultados futuros. Se informa expresamente en este documento de los riesgos que entraña las inversiones en los instrumentos financieros anali-zados y seleccionados, riesgos que por otro lado, el inversor debe conocer y tener en consideración antes de tomar una decisión de inversión, tales como la pérdida económica total o parcial de la inversión realizada. Profim no asume responsabili-dad alguna por los errores que la información suministrada por terceros pudiera contener, y en particular, no asume responsabilidad alguna por cualquier pérdida patrimonial o perjuicio (directo o indirecto) del cliente que haya hecho un uso inde-bido de la información ofrecida en este informe. Cualquier información relativa a rentabilidades o resultados, simplemente son un dato a tener en cuenta pero nunca el más importante, y en cual-quier caso, se refieren a los periodos comprendi-dos entre los doce meses anteriores y cinco años, según los casos, advirtiendo expresamente que cualquier cifra relativa a resultados o rentabilida-des pasadas o rendimientos históricos no son un indicador fidedigno de rentabilidades o resultados futuros. El periodo al que se refiere este informe figura en el propio documento, debiendo tener en cuenta, que las recomendaciones actuales podrían no ser adecuadas en el futuro razón por la cual, debe tomar en consideración este informe en el momento y fecha actual de su emisión, a no ser, que explícitamente se indique lo contrario. En caso de figurar información relativa a divisas, se advierte expresamente al inversor que deberá considerar los posibles incrementos o disminuciones del ren-dimiento en función de las fluctuaciones moneta-rias. Cualquier recomendación o previsión que se realizara, bajo ningún concepto, será un indicador fidedigno de obtención de resultados o rentabilida-des futuras. Las perspectivas de futuro que pudiera contener este informe, son opiniones y como tales, susceptibles de cambio. Cualquier cita a una autori-dad competente en este informe y aviso legal no debe inducir a pensar que la misma aprueba o res-palda los servicios y productos a los que se refiere.

Si desea ampliar cualquier información, o tiene alguna duda al respecto, le rogamos se ponga en contacto con nosotros a través del Tel. 91.521.11.25 o a través de la dirección de correo electrónico [email protected].

Este documento es privado y confidencial. Queda prohibida su reproducción, copia, distribución y difusión, parcial o total por cualquier medio, salvo autorización escrita de Profim.

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En un entorno como el actual (niveles históricamente bajos en los tipos de inte-rés, incertidumbre aún sobre el creci-miento económico mundial, volatilidad en los mercados…), es necesario buscar ideas de inversión en renta fija que nos permitan añadir algo más de rentabili-dad a las carteras, sin necesidad de asu-mir un riesgo elevado. El fondo del que les hablamos este mes, creemos puede llegar a cumplir ese papel dentro del patrimonio de un inversor moderado. Quede claro que no se trata de una idea comercial, sino de una alternativa de inversión que siempre recomendamos valorar, de la mano de un asesor inde-pendiente, en función del perfil de cada uno. No es, en todo caso, un fondo para un inversor incapaz de asumir ningún tipo de riesgo.

El AXA IM FIIS Europe Short Duration High Yield invierte −de forma diversifi-cada y sin índice de referencia−, en bonos corporativos de alto rendimiento (high yield) en Europa y de corto plazo. La ren-tabilidad se logra, fundamentalmente, a través del ingreso de los cupones, por lo que se trata de una gestión muy cen-trada en la selección de compañías (bond picking) con fundamentales esta-

bles y capacidad para hacer frente a sus deudas. La idea es tener en cartera bonos con un vencimiento esperado menor a 3 años, por lo que su duración suele ser muy baja: actualmente en torno a 1,2 años.

Pero el término “corta duración” de este producto no se refiere sólo al venci-miento de la cartera; también tiene que ver con su menor riesgo. De hecho, su volatilidad es mucho menor que la de su sector: un 3,4% (desde su lanzamiento) frente a un 7,6% de la media. No es un fondo que simplemente busque invertir en la parte corta de la curva: busca siem-pre compañías que no estén en peligro de impago. Se puede decir que su filoso-fía es casi la de un fondo de retorno absoluto, implementada a través de una gestión activa, sin índice de referencia.

La cartera, como hemos dicho, suele estar muy diversificada: actualmente cuenta con más de 190 posiciones. La principal diferencia con respecto al fondo americano de high yield de corto plazo de la misma gestora (misma filo-sofía), es que el europeo sí puede inver-tir en bonos investment grade, hasta en un 33% (aunque actualmente el porcen-

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Cartera de Fondos | Fondo del mes por José María Luna

Fondo del mes

AXA IM FIIS EUROPE SHORT DURATION HIGH YIELD F Cap EUR

LU0658026603

Bonos Alta Rentabilidad Europa Corto Plazo

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58 • Febrero 2014

taje ronda el 7%). Lo hace, eso sí, sola-mente si no encuentra oportunidades en la parte de alto rendimiento. Esto es así para salvar el principal obstáculo del mercado europeo de high yield: su menor tamaño y liquidez con respecto al americano, y el hecho de que el sec-tor en Europa esté, en cierta medida, “contaminado” por lo que se denomi-nan “ángeles caídos” (compañías de investment grade que han bajado esca-lones de calificación crediticia hasta convertirse en high yield). Actualmente, el rating medio de la cartera del fondo es “B+“.

A comienzos del año 2014, el fondo tenía en liquidez cerca de un 3%; el resto está invertido en crédito de empresas, sobre todo, de los sectores de servicios, industria básica y medios de comunica-ción. Invierte principalmente en bonos en euros y libras esterlinas (en torno a un 75% - 25%, respectivamente), pero no tiene riesgo divisa, ya que cubre las posiciones no euro.

El fondo ha sido seleccionado, funda-mentalmente, en base a los siguientes criterios:

• Rendimiento óptimo con una baja volatilidad. Siendo un fondo de renta fija de alta rentabilidad lo que, a priori es sinónimo de alto riesgo, James Gled-hill y Julie Lamirel, sus gestores, tratan de llevar a cabo una gestión donde dicho riesgo sea limitado, invirtiendo, por ejemplo, una parte de su cartera en activos investment grade. Es, además, un fondo con una sensibilidad menor a los movimientos de los tipos de interés. Todo eso se traduce, como hemos visto anteriormente, en unos niveles de vola-tilidad bastante bajos: del 3,4% desde su lanzamiento en 2011 y del 2,27% en los últimos 12 meses. Es un fondo que corrige menos en las caídas y que, sin embargo, suele aprovechar relativa-mente bien las subidas. El año pasado captó el 60% de las mismas. No será el fondo de high yield que más suba en un mercado alcista, pero sí puede ser una


Rentabilidad del fondo desde su lanzamiento

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alternativa interesante desde el punto de vista riesgo/rentabilidad. En 2013 obtuvo una revalorización del 5%; y en 2012 el 12%.

• Fuerte control del riesgo. El equipo gestor lleva a cabo una rigurosa polí-tica de venta de activos ante cualquier señal de deterioro de los fundamenta-les de la compañía, falta de liquidez o falta de transparencia.

• Experiencia del equipo gestor. AXA IM es una referencia mundial dentro

del segmento de high yield. Para la gestión de los activos europeos, cuenta con un equipo de cinco analis-tas/gestores, son sede en Londres y París. James Gledhill, principal res-ponsable del fondo, cuenta con más de 20 años de experiencia en los mer-cados de crédito y high yield. El equipo está convencido de que el mercado europeo de high yield europeo se duplicará en los próximos tres años, lo que ofrecerá tanto rendimientos como plusvalías, que ellos quieren aprovechar.


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Planteamos en este número algo radical-mente opuesto a lo que venimos haciendo todos los meses, pues no nos vamos a ocupar de analizar un título en concreto para ver sus posibles estrate-gias. Vamos a sugerir una estrategia de pares.

Las estrategias de pares consisten en analizar la evolución comparativa de dos subyacentes que tengan elementos comunes, sean índices, acciones, mate-rias primas, divisas (aquí es bastante más complejo, pues de por sí ya habla-mos de pares en individual), bonos…etc. Deben de ser comparables, bien porque

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EL VALOR DEL MESRoberto Moro CuencaAnalista de Apta Negocios

@MoroRoberto

por Roberto Moro

Estrategia de pares: IBEX 35 vs CAC 40

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Febrero 2014 • 61

su evolución sea dispar (y seguimos apostando por ello), bien porque siguen caminos paralelos, pero con los suficien-tes matices para plantear estrategias fructíferas, o porque desarrollen su acti-vidad en el mismo sector. Ejemplos: Inditex vs H&M, BBVA vs Santander, Bono americano vs Bono alemán, CAC 40 vs Ibex 35…

Pero no nos engañemos, en unos merca-dos tan globalizados como los actuales resulta tremendamente complicado detectar cuándo un subyacente va a subir y, en el mismo plazo de tiempo, otro va a bajar. Complicado porque lo normal es que todos sigan el mismo patrón tendencial (sobre todo, en índices y acciones); se trata, pues, de emparejar a aquéllos que suponemos van a mostrar fortaleza o debilidad con respecto a sus opuestos, sea cual sea la tendencia que se dé en el mercado en que cotizan. Ejemplo: la historia demuestra que, en su sector, Inditex es una mejor compañía que H&M, y creemos que esa situación se va seguir dando en el futuro; no nos importa la tendencia del mercado, si va a

subir o bajar, lo que importa es que cree-mos que en un mercado general a la baja, Inditex se va a comportar mejor (es decir, va a caer menos), o que en un mer-cado al alza, Inditex va a subir más. ¿Qué hacemos, pues?

Compramos Inditex (con el importe en efectivo que queramos) y, al tiempo, ven-demos H&M; con el mismo importe en efectivo, eso es crucial. Es muy conve-niente que la operación la materialice-mos en CFD´s por varios motivos: nos permiten ponernos largos o cortos, a

El Valor del Mes por Roberto Moro

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62 • Febrero 2014

voluntad (y eso es lo que buscamos, com-prar uno y vender otro al unísono), no tienen fecha de vencimiento (con lo que no tenemos que estar pendientes de cerrar la operación antes de lo que deseamos, o de hacer el roll over de un contrato al siguiente, con el consabido coste añadido de comisiones de compra-venta), todos los días vemos en nuestra cuenta el resultado de la estrategia que nace de la diferencia entre abonos y adeudos diarios, nos permite invertir lo que queramos, a sabiendas de que sólo nos van a retener por las dos operacio-nes un porcentaje en concepto de garan-tías (y en índices, por ejemplo, las garan-

tías en general son sólo del 0,25% ó de entre un 5 y un 10% en acciones). Tam-bién conviene actuar sobre dos subya-centes que coticen en la misma divisa, para evitar que lo que estamos ganando con la estrategia se nos vaya vía tipo de cambio, por una evolución contraria; aunque, si lo tenemos claro, este pro-blema se subsana suscribiendo un seguro de cambio o actuando con los mismos importes sobre el par de las divi-sas en cuestión.

Llegados a este punto, pido disculpas a todos aquellos lectores a quienes todo lo leído hasta el momento les resulte


CAC 40 Gráfico 1

CAC 40 Gráfico 2

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Febrero 2014 • 63

muy obvio, pero me parecía imprescin-dible.

El círculo virtuoso se cierra con la elec-ción adecuada de los subyacentes. Recuerdo que hace algo más de un año, en varios medios de comunicación, sugerí una estrategia de pares; concreta-mente, largos en Nasdaq 100 y cortos en Ibex 35: Sin tener en cuenta el tipo de cambio, desde entonces hasta ahora el Nasdq 100 ha subido un 47,8%, en tanto que la subida del Ibex en el mismo período ha sido de un 34,6%. Rentabili-dad, pues, de esta estrategia, un 13,2%. Este modelo de inversión es perfecta-mente complementario al que practique-mos de forma habitual, y nos puede aña-dir rentabilidades anuales de lo más suculentas. Por supuesto, y como en cualquier inversión, los stops de pérdi-das, así como los de beneficios, son fun-damentales. En estos casos, lo mejor es establecer un stop loss porcentual, según nuestro pulmón financiero, por si los subyacentes se descorrelacionan en con-tra de nuestra previsión.

Y vamos ya con la estrategia elegida: CAC 40 vs Ibex 35; concretamente, comprar CAC y vender Ibex. ¿Qué motivos nos llevan a pensar así?:

Creemos que todavía falta bastante para que España pierda su condición de eco-nomía periférica, con las connotaciones negativas que ello conlleva. Y que la evo-lución del Ibex va a seguir estando las-trada por esta circunstancia; de hecho, el Ibex es de los pocos índices importantes a nivel mundial (y queremos seguir pen-sando que el Ibex es importante) que no ha roto aún por encima de sus máximos de 2010 ó de 2011, según los mercados. En concreto, aún debe de subir un 21% para conseguirlo.

Por contra, el CAC 40 ya se sitúa un 6,5% por encima de esa misma referencia.

Pero esto, es cierto, sólo explica el pasado. ¿Por qué debemos pensar que esa situación se va a prolongar en el tiempo? Por las razones ya apuntadas y por los siguientes supuestos:


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64 • Febrero 2014

Vamos a situarnos en un escenario de continuidad alcista de medio y largo plazo. Ambos lo harán bien, ambos subi-rán; pero creemos que el margen de subida para el CAC 40 es tan amplio como el del Ibex, dado que la distancia con respecto a sus máximos históricos es aún de un 59%. El Ibex debería de subir un 58,2% para alcanzar ese mismo obje-tivo. Como ven, idénticos porcentajes de subida. Y, en líneas generales, la percep-ción que se tiene, hoy por hoy, de la eco-nomía francesa es sensiblemente mejor que de la española (no vamos a abundar en esos motivos). Es decir, con mercados al alza, es posible que el CAC 40 lo haga

mejor que el Ibex, lo que ya justificaría esta estrategia. Alguno pensará que, en este contexto alcista, el que mejor lo va a seguir haciendo es el Dax; discrepamos, pues parece extraño que, en el mismo período de tiempo que el CAC o el Ibex, el índice alemán pueda subir un 59%, encontrándose, como se encuentra, ya en máximos históricos.

Pero vamos a ponernos también en un escenario bajista de corto y medio plazo (en el largo, creo, nos encontramos en un escenario alcista desde 2009). Y aquí es donde las diferencias a favor de esta estrategia se pueden acentuar: cuando

IBEX Gráfico 1

IBEX Gráfico 2


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tengamos una corrección superior a las que hemos tenido hasta ahora (y suce-derá, eso es innegociable), se reavivarán los temores sobre la incipiente recupera-ción de la economía y de la bola españo-las, y se volverá a poner en tela de juicio la salud de nuestro sistema bancario, y los sectores que más han subido (banca mediana y constructoras e inmobiliarias) es posible que acumulen fuertes caídas (la ponderación de estos sectores en el índice es altísima). Por supuesto, el CAC también caerá, pero bastante menos. Y de eso se trata.

Por último, y como puede suceder que la estrategia vaya en nuestra contra, ésta no estaría completa sin su correspondiente stop loss. Quizá debamos establecerlo en un 5%. Pero si queremos ser más flexibles, tener un stop loss algo superior (y digo sólo algo), la mejor manera de confeccionar la estrategia es dedicando en primera ins-tancia sólo la mitad del importe que tuvié-ramos pensado destinar, para añadir hasta el resto cuando la operación comience a ir a nuestro favor.

Feliz estrategia.


66 • Febrero 2014

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Seas trader discrecional o sistemático debes tener un plan, un plan de trading. Es indiferente si eres trader a tiempo completo o si eres trader a tiempo parcial compaginándolo con otra actividad pro-fesional. El trading es un negocio y como cualquier otra actividad empresarial debe ser gestionado con profesionali-dad. ¿Qué compañía iniciaría su actividad sin un plan de empresa?

Evidentemente, el plan de trading de un trader discrecional y el de un sistemático serán distintos en contenido, sobre todo en lo referente a la estrategia operativa, pero deberían ser muy parecidos en estructura.

El plan de trading es en definitiva el documento que recoge, por lo menos, todo lo que tiene que ver con nuestra operativa: la definición de nuestro perfil como inversor, cuándo abrimos y cerra-

TRADING ALGORÍTMICOpor Sergi Sánchez

Sergi SánchezDirector de Sersan Sistemas ycolaborador de TradeStation Europe

@sersansistemas

Yo tengo un plan

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Febrero 2014 • 67

mos una posición, cuánto capital desti-namos en cada una de ellas, etc.

Se estructura desde lo más genérico a lo más concreto. No hay un modelo único, sirva éste de ejemplo organizado en 5 partes:

• Filosofía de trading• Psicología• Reglas operativas• Puesta en práctica y plan de crisis• Supervisión y evaluación

Filosofía de trading: Son los cimientos de nuestro plan y por lo tanto deben susten-tar la estructura del resto del plan. Lo importante es que quede claro cuál es nuestra visión y misión sobre el mercado y el trading, siempre en términos genera-les pero muy claramente expuestos. Si es nuestro primer plan, esta parte es espe-cialmente útil porque nos obliga a cues-tionarnos nuestras ideas sobre el mer-cado y nos permitirá conocernos a nosotros mismos.

Debe intentar responder de forma gene-ral a preguntas como: ¿creemos que el mercado es eficiente? ¿Se mueve princi-palmente por criterios técnicos o funda-mentales? ¿Creemos que hay que reaccionar o predecir? ¿Queremos seguir

Trading Algorítmico por Sergi Sánchez

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tendencias? ¿Por qué queremos ser tra-ders, cuál es nuestra motivación y obje-tivo? ¿Sabemos controlar el riesgo? ¿Cuál es nuestra aversión al riesgo? Etc.

Psicología: El aspecto psicológico es el más importante del trading. Tener una adecuada actitud, tolerancia al error, dis-ciplina, etc. son aspectos básicos que debemos cultivar. Incluso en la operativa sistemática, detrás de todo sistema hay un ser humano que lo ha desarrollado y que puede activarlo y desactivarlo, es decir, puede no seguir sus señales. Si el trader no actúa como debe, por buen sis-tema que tenga, fracasará. Hay numero-sos estudios al respecto dando un mismo sistema, matemáticamente ganador, a un grupo de personas, y muchas de ellas perdían.

Probablemente nos resultará difícil des-cribir nuestros errores o defectos psico-lógicos en el trading, sobre todo si tene-mos poca experiencia. Se trata de una especie de confesión, que debe quedar

escrita y que nos ayudará enormemente en los malos momentos, que siempre los hay. Es importante tener en cuenta que nuestro Plan de Trading no lo escribimos para terceros, lo escribimos para noso-tros mismos, nadie más va a leerlo, por lo que hay que esforzarse en ser realistas y autocríticos, cualidad imprescindible que cualquier buen trader o gestor. En el caso que nos resulte complicado hacerlo, podemos recurrir a algún libro sobre psi-cología en el trading para ilustrarnos sobre los errores más comunes y poco a poco ir personalizándolo. Seguramente nos identificaremos con diversos de los errores mostrados en el libro.

Reglas operativas: Debemos detallar en que se basa nuestra operativa, desde lo más genérico hasta lo más concreto. Desde si preferimos el análisis técnico al fundamental, pasando por nuestro hori-zonte de inversión, qué mercados son más adecuados para nuestro perfil, hasta los indicadores, figuras o datos funda-mentales que usaremos. Si usamos gráfi-


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cos ¿en qué periodo lo haremos? Si usa-mos datos fundamentales, ¿cuáles? Debemos acabar detallando exacta-mente las reglas de entrada y salida de todas nuestras estrategias, especial-mente donde saldremos de un negocio, incluyendo las reglas de money manage-ment. Las reglas de money y risk manage-ment tienen una especial importancia. Debemos definir nuestros niveles de control de riesgo y la forma en que aumentaremos o reduciremos posicio-nes en nuestro trading. El risk manage-ment puede usarse a nivel de sistema y a nivel de cartera.

Escribir las reglas de trading resulta muy útil para reflexionar sobre ellas y para ver cómo van evolucionando en el futuro. Es realmente sorprendente ver cómo vamos cambiando nuestras ideas con el tiempo sin apenas darnos cuenta. Si las escribimos y las vamos actuali-zando podremos apreciar este cambio y sacar conclusiones de él en nuestro beneficio.

Los traders algorítmicos deben detallar también como evalúan un sistema, cómo deciden que éste está preparado para operar, lo que llamamos el protocolo de evaluación.

Puesta en práctica y plan de crisis: Aquí debemos explicar todo lo que necesita-mos para llevar a cabo nuestro trading. Desde el lugar físico donde lo llevaremos a cabo, el software y hardware necesario, la conexión a internet, el bróker, etc. Por cierto, no hagáis trading con conexiones WiFi, son notablemente más lentas que las conexiones por cable, aunque a veces no lo notéis. Los traders sistemáticos sue-len tener mayores requerimientos de tecnología y equipos más potentes. Asi-mismo, no descuidéis la automatización de vuestros sistemas. Debemos ser capa-ces de enviar las órdenes de nuestro sis-tema de forma automática al mercado.

No menos importante es el plan de cri-sis, que debe hacer frente a cualquier contingencia que nos podamos encon-


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trar en la sesión de trading y especificar una solución a cada una de ellas, espe-cialmente importante en el caso del tra-der sistemático.

Supervisión y evaluación: Aquí debemos especificar las medidas de control de nuestro trading y de nuestro capital. Las medidas son tanto para las reglas opera-tivas como para nuestra psicología. Tam-bién podemos incluir aquellos puntos débiles formativos que tenemos y planifi-car su solución: libros, cursos, etc.

Respecto a las reglas, debemos especifi-car cuándo consideraremos que una estrategia puede dejar de ser válida y debemos revisarla para, o bien modifi-carla o bien descartarla. Es útil anotar los cambios que vamos realizando para estudiar la evolución de la estrategia.

Respecto a nuestra psicología, debemos imponernos reglas que nos exijan dejar de operar, para reflexionar sobre lo que estamos haciendo mal. Esto quizá pueda sorprender, pero recordemos que nues-tra mente es el elemento más impor-tante y frágil del trading. En ocasiones, parar a tiempo es la forma de salvarse de la ruina segura.

Es muy útil y recomendable llevar un dia-rio de trading en el que se anote porque se abre y se cierra una operación. Debe hacerse al cierre de la sesión en la que se ha operado, sin esperar al resultado del negocio y de la forma más sincera y crí-tica posible. En los traders de medio/largo plazo, os puedo asegurar que muchas veces sorprende cómo vamos cambiando de opinión sin apenas darnos cuenta. Abrimos una posición, anotamos el motivo, anotamos el stop y cuando la leemos un mes después nos damos cuenta que realmente no hemos hecho lo que dijimos que haríamos. Releer el diario de trading es un ejercicio tremen-damente útil que nos enseña cómo somos y que errores cometemos. El tra-der debe ser autocrítico.

En definitiva, el plan de trading te permi-tirá estructurar y planificar tu operativa de forma lo más objetiva y profesional posible. Aunque pueda parecer una pér-dida de tiempo no lo es en absoluto. El proceso de realización del plan será un proceso de reflexión sobre lo que esta-mos o queremos hacer, que nos ayudará a mejorar. Su posterior revisión nos ayu-dará igualmente a progresar, especial-mente en los malos momentos ya que nos ayudará a contextualizarlos y relativi-zarlos.

Si quieres ser trader haz tu plan de tra-ding.


Febrero 2014 • 71

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Baltic Dry Index y el Mercado de Acciones

Albert ParésGestor del fondo ANNUALCYCLES STRATEGIES FI

@ANNUALCYCLES

por Albert Parés

Relación entre Baltic Dry Index y el Mercado De Acciones (la importancia del ciclo anual)En diversas ocasiones hemos leído artí-culos que hablan sobre la relación que existe entre el índice Baltic Dry y los mer-cados de acciones o materias primas. Y

ANNUAL- CYCLES Invierte aprovechando el ciclo anual

https://twitter.com/ANNUALCYCLES

72 • Febrero 2014

tiene cierta lógica esta relación si analiza-mos los dos índices. El Baltic Dry nos indica el precio del transporte de mer-cancías en barco. Para calcularlo se uti-liza una media en la que ponderan entre 20 o 23 rutas marítimas significativas, cuatro medidas de barcos diferentes y se publica cada día. Como la fabricación de un barco es lenta, y supone una inver-sión muy alta, hace que exista muy poca flexibilidad en la oferta, así que cuando varia la demanda se muestra muy sensi-ble a cambios de precio.

En el mercado de acciones o materias primas, una expectativa de incremento de la demanda o de beneficios suele ser bien recibida por los inversores. Es lógico pues que sean relativamente proporcio-nales, un incremento de precios del índice Batic Dry Index, significa que hay un incremento de mercancías que equi-vale a un de incremento de demanda o consumo que a su vez se verá reflejado en los beneficios de las empresas afecta-das. Por tanto el Bactic Dry Index es un

cierto barómetro a cambios bruscos de la demanda. A largo plazo la oferta se volverá a adaptar a la demanda y el pre-cio será más proporcional a los costes.

Durante este mes de enero del 2014 el índice ha pasado del 2.113 a 1.110, una caída cercana al 45%. ¿Qué está pasando? Si analizamos el ciclo anual del índice Bal-tic Dry vemos que tiene una gran estacio-nalidad que debemos tener en cuenta si quisiéramos relacionar los dos índices o intentar llegar a alguna conclusión según el comportamiento del índice Baltic dry.

A continuación ponemos evolución dia-ria media del índice durante el año:

En el grafico podemos observar las siguientes líneas:

La línea azul, nos da la evolución media durante los últimos 10 años, del 2004 al 2013 incluidos. La línea verde, nos ofrece la evolución media de los diez años ante-riores, del 94 al 2003 incluidos y la línea

Gráfico 1

ANNUALCYCLES Invierte aprovechando el ciclo anual por Albert Parés

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Febrero 2014 • 73

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roja refleja la evolución media de los últi-mos 20 años.

En la parte baja hay una tabla de la media mensual durante los últimos 10 años. Por ejemplo en los últimos 10 años el índice ha caído una media del 14,15% en enero y en cambio en febrero ha subido una media del 14,37%.

Podemos calcular punto a punto el rendi-miento medio, por ejemplo: el 7 de abril durante los últimos 10 años tiene un ren-dimiento medio en lo que lleva de año en esa fecha del 0,2%.

Una vez vista su estacionalidad, sí que vemos que la caída de este enero, aun siendo grave, está en el contexto de un mes con un claro sesgo bajista. De conti-nuar en la misma tendencia bajista durante el mes de febrero, hubiese sido motivo de una mayor alarma. Por suerte, como esperábamos los que conocemos el ciclo, el mes de febrero está siendo cla-ramente alcista.

Los motivos de la estacionalidad son varios y que se repiten en el tiempo:

• La producción y consumo de materias primas es estacional.

• Existen rutas que en determinadas épocas del año son intransitables, ya que al estar heladas disminuyen la capacidad, etc.

Para sacar conclusiones sobre el índice Baltic Dry se debe conocer su estacionali-dad, que también nos proporcionará la tranquilidad para evitar reacciones erró-neas y si queremos utilizarlo como indi-cador adelantado del mercado de mate-rias primas o acciones se debería desestacionalizar, como se hace habi-tualmente con la cifra de desempleo.

Aunque no podemos invertir directa-mente en el índice, conocer la existencia de la estacionalidad de este índice nos da una ventaja respecto a otros inversores y nos ayudará a tomar mejores decisiones. Por ejemplo los especialistas en commodi-ties saben que el coste de determinadas materias primas tiene implícito un impor-tante porcentaje del coste de transporte, por tanto nos será de gran ayuda saber que tendencia puede tener el coste del transporte en los próximos meses.

Gráfico 2

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