Seminario ANIF-FEDESARROLLO Bogotá, 13 de Junio de 2013 Pablo zarate.pdf · Bogotá, 13 de Junio...
Transcript of Seminario ANIF-FEDESARROLLO Bogotá, 13 de Junio de 2013 Pablo zarate.pdf · Bogotá, 13 de Junio...
La política monetaria en la actual coyuntura monetaria y cambiaria
Seminario ANIF-FEDESARROLLO
Bogotá, 13 de Junio de 2013
Las opiniones expresadas en esta presentación son responsabilidad del autor y no comprometen al
Banco de la República ni a su Junta Directiva
Agenda
I. La coyuntura de los últimos dos trimestresde 2012 y el primero de 2013.
II. Segundo trimestre de 2013. Cambio de tendencia?
III. Consideraciones de política monetaria y cambiaria.
I. La coyuntura de los últimos dos trimestres de 2012 y el primero de 2013
• Disminución de la demanda agregada.
• Amplia liquidez externa y mercados de capitales.
• Indicadores de leves y decrecientes “excesosfinancieros”.
• La respuesta de política.
Desde el segundo semestre de 2012 el PIB está creciendopor debajo de su potencial; por lo cual en el primertrimestre de 2013 se tendrían excesos de capacidadinstalada .
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
8,0%
9,0%
-2,0%
-1,5%
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
GAP % Crec.PIB(eje derecho)
Fuente: DANE y Banco de la República. Cálculos propios.
Consistente con una reducción de la demandaagregada, tanto la inflación como la inflación básica seencuentran por debajo del punto medio del rango meta
1,50
2,00
2,50
3,00
3,50
4,00
Inflación total (%) Inflación basica
Fuente: DANE y Banco de la República. Cálculos propios.
Qué produjo la desaceleración en los tres últimos trimestres?
• Choque de menor demanda externa.
• Menor demanda privada, especialmentede bienes durables (Consumo durable einversión).
• Desaceleración de la inversión pública.
La menor demanda externa se ha reflejado en unadesaceleración de las exportaciones generalizada enAmérica Latina.
-4,0%
-2,0%
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%
14,0%
16,0%
2010I
2010II
2010III
2010IV
2011I
2011II
2011III
2011IV
2012I
2012II
2012III
2012IV
LAC5
CPC
Colombia
Fuente: Institutos de Estadística Nacionales. Cálculos propios
Crecimiento anual de las exportaciones reales.
Buena parte del comportamiento del PIB ha sido inducido por la demanda interna
Fuente:DANE. Cálculos propios
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%PIB
Demanda Interna
El crecimiento de la demanda internaprivada se redujo en el segundo semestre
de 2012
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%
Demanda Interna Privada
Al igual que la inversión pública
Fuente:DANE. Cálculos propios
-20,0%
-15,0%
-10,0%
-5,0%
0,0%
5,0%
10,0%
15,0%
20,0%
25,0%
30,0%
35,0%
-4,0%
-2,0%
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%Demanda Pública Consumo
Inversión(eje derecho)
La liquidez externa fue abundante con capitalesllegando a toda la región. Cuenta de capitales/PIB
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
8,0%
LAC 5
CPC
Colombia
Lo que se reflejó en bajas tasas para los soberanos en los mercados internacionales.
Tasas de Interés bonos soberanos en dólares
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
Colombia Brasil
Peru Mexico
Y en las tasas de los soberanos en los mercadoslocales.
6,00%
7,00%
8,00%
9,00%
10,00%
11,00%
12,00%
13,00%
14,00%
15,00%
3,00%
4,00%
5,00%
6,00%
7,00%
8,00%
9,00%
10,00%
Chile Peru
Mexico Colombia
Brasil (eje der)
Tasas de la deuda a diez años en moneda local
Fuente: Bloomberg
Y a las tasas de cambio, que se revaluaron a finales de 2012
-0,1
-0,05
0
0,05
0,1
0,15
0,2
2012.01 2012.02 2012.03 2012.04 2013.01
Colombia
Mexico
Peru
Chile
Devaluación anual con respecto al dólar
Fuente: Bloomberg. Cálculos propios.
En el caso de Colombia esto llevó a que se incrementaran las posibilidades de desalineamientos
cambiariosÍndice de desalineamiento del tipo de cambio nominal
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0e
ne
-70
en
e-7
2
en
e-7
4
en
e-7
6
en
e-7
8
en
e-8
0
en
e-8
2
en
e-8
4
en
e-8
6
en
e-8
8
en
e-9
0
en
e-9
2
en
e-9
4
en
e-9
6
en
e-9
8
en
e-0
0
en
e-0
2
en
e-0
4
en
e-0
6
en
e-0
8
en
e-1
0
en
e-1
2
Los indicadores que señalan la posible presencia de “desequilibrios financieros” contuvieron su
crecimiento.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
IDM
La respuesta de PolíticaLa respuesta de la JDBR fue una combinaciónconsistente de políticas que relajaran lascondiciones monetarias y fueran favorables auna menor apreciación cambiaria.
• Reducciones de la tasa de interés deintervención hasta alcanzar un posturaexpansiva.
• Incremento en las compras de reservas en elmercado cambiario.
La política monetariaTasas de interés de Intervención
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
-0,8%
-0,6%
-0,4%
-0,2%
0,0%
0,2%
0,4%
0,6%
0,8%
1,0%
ene-
12
feb-
12
mar
-12
abr-
12
may
-12
jun-
12
jul-1
2
ago-
12
sep-
12
oct-
12
nov-
12
dic-
12
ene-
13
feb-
13
mar
-13
abr-
13
may
-13
Real (Desviación de su media)
Nominal(eje derecho)
• De acuerdo con el esquema de “inflación objetivo”, bajosniveles de inflación básica y GAPs del producto negativos sonconsistentes con una postura expansiva de política.
• Este cambio en la postura fue posible gracias a habercontenido la tendencia que mostraban los desequilibriosfinancieros.
Las reducciones en las tasas de intervención se hantransmitido a otras tasas de interés, especialmente las activas
Tasas de Captación
CDT total 6.08 4.19 -188
DTF 5.44 3.98 -146
Tasas de Colocación
Tasa Colocación BR 12.47 10.40 -207
Consumo 19.66 17.90 -176
Ordinario 12.29 10.16 -213
Hipotecaria 13.04 10.85 -219
Preferencial 9.30 6.93 -237
TIB 5.35 3.20 -216
Subasta de Expansión 5.25 3.25 -200
Promedio mensual
Variación
Jul/12 a May/13
Puntos básicos
Julio/12
(%)
Mayo/13
(%)
Tasas Nominales de Interés
La Política Cambiaria
La intervención se incrementó desde el segundosemestre de 2012 debido a la conjugación devarios factores:
- Evidencia de un posible desalineamiento deltipo de cambio nominal.
- Fase expansiva de la política monetaria
- Utilidad de tener mayores reservasinternacionales.
Los indicadores de niveles relativos de las reservas se habían disminuido desde 2008
5,6
5,8
6,0
6,2
6,4
6,6
6,8
7,0
7,2
7,4
7,6
Promedio 2008 ago-12 ene-13 may-13
Meses de Importacion
20,0
21,0
22,0
23,0
24,0
25,0
26,0
27,0
28,0
Promedio 2008 ago-12 ene-13 may-13
M3
1,4
1,6
1,8
2,0
2,2
2,4
2,6
Promedio 2008 ago-12 ene-13 may-13
Amortizaciones deuda < 1 año
La Política Cambiaria
Estas condiciones permitieron que seincrementara el ritmo de intervención, sin tenerun objetivo de tasa de cambio nominal o real,por dos razones:
i) No incurrir en posibles contradicciones conlos objetivos centrales de política; y
ii) Mantener la flotación como un elementocentral para prevenir descalces cambiarios.
La Política Cambiaria
Compras diarias promedio
Junio – Julio (2012) US$ 20 millones
Septiembre (2012)-Enero(2013) US$ 27 millones
Febrero – Mayo (2013) US$37 millones
Agenda
I. La coyuntura de los últimos dos trimestresde 2012 y el primero de 2013
II. Segundo trimestre de 2013. Cambio de tendencia?
III. Consideraciones de política monetaria y cambiaria
Parece existir una menor percepción o un mayor apetito por riesgo de los agentes
locales.
-1,2-1,0-0,8-0,6-0,4-0,20,00,20,40,60,81,0
01/0
1/20
10
01/0
3/20
10
01/0
5/20
10
01/0
7/20
10
01/0
9/20
10
01/1
1/20
10
01/0
1/20
11
01/0
3/20
11
01/0
5/20
11
01/0
7/20
11
01/0
9/20
11
01/1
1/20
11
01/0
1/20
12
01/0
3/20
12
01/0
5/20
12
01/0
7/20
12
01/0
9/20
12
01/1
1/20
12
01/0
1/20
13
01/0
3/20
13
01/0
5/20
13
Indice de Percepción de riesgo
Y en el sistema financiero que ha reducido suprima de riesgo.
Primas de riesgo implicitas en las tasas de colocación
900
950
1.000
1.050
1.100
1.150
1.200
400
450
500
550
600
650
700
2013
,01
2013
,02
2013
,03
2013
,04
2013
,05
2013
,06
2013
,07
2013
,08
2013
,09
2013
,1
2013
,11
2013
,12
2013
,13
2013
,14
2013
,15
2013
,16
2013
,17
2013
,18
2013
,19
2013
,2
2013
,21
2013
,22
Comercial
Consumo(eje derecho)
La percepción de una mejora reciente en la confianzatambién se refleja en los distintos indicadores de
expectativas
-7,00
-6,00
-5,00
-4,00
-3,00
-2,00
-1,00
0,00
1,00
2,00
3,00
0,00
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
35,00
40,00
45,00
50,00
nov-12 dic-12 ene-13 feb-13 mar-13 abr-13
Consumidor
Comercio
Industrial(eje derecho)
Que han mejorado sincronizadamenteÚltimos datos similares
Niveles
Consumidores nov-12
Comercio ene-13
Industria ene-13
Cambio
Consumidores jun-11
Comercio mar-13
Industria dic-10
Cambio Conjunto 3 indicadores ene-12
Adicionalmente se puede esperar un mayor impulso fiscal
8,0%
9,0%
10,0%
11,0%
12,0%
13,0%
14,0%
15,0%
04/01/2013 04/02/2013 04/03/2013 04/04/2013 04/05/2013
• Incremento en el gasto de los gobiernos regionales.• Avance de los programas de vivienda gratuita.• Primeros efectos de los programas de subsidios a las tasas de
interés.Crecimiento de la cartera Hipotecaria
(Trimestre anualizado)
La liquidez de los mercados externos y de capitalestambién ha sufrido un choque recientemente
Índice de Tasa de Cambio Nominal30 de abril=1
0,92
0,94
0,96
0,98
1
1,02
1,04
1,06
1,08
BRASIL MÉXICO PERÚ
CHILE COLOMBIA
Que ha afectado también los mercados locales.Índice de tasas de interés soberano
30 de abril=1
0,80
0,90
1,00
1,10
1,20
1,30
1,40
Chile Brasil
Peru Mexico
Colombia
Los últimos datos dan indicios de cambios de tendencia en varios
sentidos….
• Los indicadores mas recientes de “apetito porriesgo” y expectativas muestran que puede haberun cambio de tendencia en la dinámica de lademanda interna privada, en parte comoresultado de las acciones de política monetaria.
• La demanda pública y la privada impulsadas poracciones de política fiscal muy seguramente seacelerarán en los próximos trimestres.
Los últimos datos dan indicios de cambios de tendencia en varios
sentidos…. • Se ha ampliado la incertidumbre sobre el
escenario de liquidez internacional hacia elsegundo semestre, lo que ha repercutido enlos precios de los activos de los EMs.
• Sin embargo, la continuidad, fortaleza ycontradicciones posibles en estas tendenciases muy incierta, lo que muestra la necesidadde mantener mucha flexibilidad en lasherramientas de política.
Agenda
• La coyuntura de los últimos dos trimestres de 2012 y el primero de 2013
• Segundo trimestre de 2013. Cambio de tendencia?
• Consideraciones de política monetaria y cambiaria
Las claves de la política
• Flexibilidad en las decisiones de tasas de interés de intervención.
• Mantener todas las alternativas de manejocambiario:
- La posibilidad de flotar
- Niveles adecuados de reservas y apoyoscontingentes.
Factores que favorecen la flexibilidad en la política monetaria y cambiaria.
• Expectativas de inflación ancladas al objetivo de mediano plazo.
• Solidez en los balances de los agentes que les permitan modificar sus decisiones de gasto sin afectar su solvencia.
• Bajo “traspaso” de los precios externos y la devaluación a la inflación domestica.
Factores que favorecen la flexibilidad en la política monetaria y cambiaria.
• Inexistencia de descalces cambiarios de importancia.
• Mantener un nivel adecuado de reservas y/o líneas contingentes
Expectativas de Inflación
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5e
ne
-10
ma
r-1
0
ma
y-1
0
jul-
10
sep
-10
no
v-1
0
en
e-1
1
ma
r-1
1
ma
y-1
1
jul-
11
sep
-11
no
v-1
1
en
e-1
2
ma
r-1
2
ma
y-1
2
jul-
12
sep
-12
no
v-1
2
en
e-1
3
ma
r-1
3
ma
y-1
3
Encuestas BR - 12 meses adelante (%)
BEI - 2 años (%)
BEI - 3 años (%)
BEI - 5 años (%)
Traspaso de devaluación a Inflación
Puede ser bajo, en estas circunstancias, porfactores estructurales y coyunturales.
- La mayor parte de la canasta del consumidores de bienes y servicios no transables.
- La flotación cambiaria de los últimos 15 añosha bajado la relación entre las dos variables (costos de menu).
- La reacción es asimétrica y más baja cuandohay GAPs del producto negativos.
La posición pasiva de la economía se ha mantenido baja a pesar de los déficits
recurrentes de la cuenta corriente
20,0
22,0
24,0
26,0
28,0
30,0
32,0
2.000 2.001 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006 2.007 2.008 2.009 2.010 2.011 2.012
Posición pasiva/PIB
Con un cambio de la composición de Deuda a Inversión Extranjera
-20,0
-15,0
-10,0
-5,0
0,0
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
35,0
2.000 2.001 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006 2.007 2.008 2.009 2.010 2.011 2.012
Inversión Extrangera Deuda Otros
Por lo que la exposición a efectos de hoja de balance ha caído notablemente
0,0
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
Deuda Neta
Escenario Extremo
Un efecto de la inversión extranjera es que el riesgo de movimientos del tipo de cambio sobre la remisión de
utilidades no recae en los nacionales
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
2000 2001 2002 2003pr
2004pr
2005p
2006p
2007p
2008p
2009p
2010 2011 2012
Participación remisión de utilidades en la renta de factores
Por lo que la exposición de las cuentas que afectan el ingreso nacional ha bajado
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
2000 2001 2002 2003pr
2004pr
2005p
2006p
2007p
2008p
2009p
2010 2011 2012
Intereses externos/PIB
No sólo la exposición sino el descalceha bajado notablemente
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
2,50
3,00
3,50
4,00
4,50
2000 2007 2010 2011 2012
(DX/DT)/(X/PIB)
Colombia Chile México Brasil Perú
Eso no sólo es cierto para el total de la economía sino para su principales
agentes: el Gobierno,
25,0
30,0
35,0
40,0
45,0
50,0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Deuda Neta Gobierno Central/PIB
20,0%
25,0%
30,0%
35,0%
40,0%
45,0%
50,0%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Deuda Externa Neta/Deuda NetaGobierno Nacional
El sector real
Junio 2013
Cuadros 1 y 2. Devaluación año corrido de 38%
• Qué sucede con los indicadores de las firmas que componen la base deSupersociedades a 2012 con una devaluación año corrido de 38% (Escenarioestresado).
Indicadores antes del choque
2012Endeudamiento
Total (%)
Razón Corriente
(Veces)ROA (%) ROE (%)
Endeudamiento
Financiero (%)
Agregado 39.05 1.42 5.82 9.54 14.54
Mediana 47.95 1.67 3.47 8.26 5.41
2012_ChoqueEndeudamiento
Total (%)
Razón Corriente
(Veces)ROA (%) ROE (%)
Endeudamiento
Financiero (%)
Agregado 40.59 1.38 5.63 9.24 15.45
Mediana 48.71 1.64 3.45 8.18 5.43
Indicadores después del choque
Fuente: Superintendencia de Sociedades; cálculos Banco de la República.
Y el sector financiero
• La regulación colombiana acota los descalces cambiarios que pueden mantener en sus balances los establecimientos de crédito.
• El bajo descalce del sector real reduce el riesgo crediticio del sistema financiero ante oscilaciones del tipo de cambio.
• Estudios del Departamento de Estabilidad Financiera indican que el efecto en la calidad de la cartera comercial sería reducido.
La política de reservas.
• Un buen acervo de reservas aunado a laposibilidad de contar con líneas contingentes(como la vigente con el FMI) permitenresponder ante choques imprevistos deliquidez en moneda extranjera (Mexico yCorea, 2008). En consecuencia, continuar conel programa de acumulación es importante.
La política de reservas
• Sin embargo, los niveles que se han alcanzadoson más confortables que los vigentes enagosto de 2012. Así mismo, el ajuste recientedel tipo de cambio nominal disminuye lasprobabilidades de desalineamiento. Estasrazones indican la necesidad de moderar elritmo de compras.
Conclusiones
• La JDBR ha llevado una política monetaria ycambiaria expansionista consistente con elGAP del producto, la inflación esperada y elposible desalineamiento cambiario.
• En los meses recientes ha habido señales, noconcluyentes, de que buena parte de losfactores que caracterizaban la coyuntura estáncomenzando a cambiar.
Conclusiones
• En este contexto, mantener las condicionespara utilizar con flexibilidad los instrumentosde política, tasas de interés de intervención,flotación cambiaria y reservas, debe ser laprioridad para las autoridades monetarias.