Alejandra Vásquez D.APEC, Asia y Chile:Nuestro Desafío Cultural 4

Javier Nuñez / Jorge HermannEconomistas de Alto Nivelen Chile 12

Ismael Oliva / Fabián Chaqueo /Rodrigo CarrascoGrupos Estratégicos en la IndustriaVitivinícola Chilena 21

Marcelo González / Rodrigo SáezRelación entre EVA y los retornosAccionarios de Empresas ChilenasEmisoras de ADRs 28

Francisco Castañeda / Francisco Labbé /Sebastián MathewsAnálisis Económico de la Industriadel Cine Chileno 39

Entrevista a Nicolás Ramírezpor Susana Numhauser 48

Dr. S. MohananAumentando el Comercio Bilateral entreChile y la India 51

Rafael Romero - MezaMedidas de Riesgo Financiero 57

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FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Y ADMINISTRATIVAS

Marzo / Abril 2005 Nº149

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Por Sergio OlavarrietaIngeniero Comercial, Universidad de Chile,PhD en Marketing y Estrategia, Universityof Georgian. EE.UU.

stá relacionado con otras conductaschilenas como la montaña rusa del exitismo-“chaqueteo” o a la bipolaridad existente conrespecto al tema de las discriminaciones.

En cierto sentido, todo el mundo reclama contralas discriminaciones que son consideradasincorrectas e indeseables. Género y orientaciónsexual son las que cobran más adeptos. Sinembargo nadie se preocupa de lasdiscriminaciones más veladas y a veces másimportantes. Una de esas discriminacionesveladas en Chile es el típico que ”paguen justospor pecadores”: Los que van a misa se llevenel reto de los que no fueron; los que pagan susimpuestos y contribuciones no reciben losperdonazos ni beneficios de los que se atrasan;los alumnos que podrían saber más se les limitasu posibilidad de aprender, etc.

Hace un par de semanas, el padre Felipe Berríosescribió un un diario acerca de la Educación ylas limitantes que existen para su desarrollo ennuestro país. Comparó las nuevas carreterascon la inversión en educación que se harealizado en Chile en los últimos años. Si bienlas nuevas carreteras tienen una serie debeneficios, en particular ahorros en tiempo,éstos no son los máximos posibles, por nuestracultura, que hace que mucha gente ande a 80km/H por la pista izquierda “taponeando” a losque pueden andar a la velocidad máxima. Lomismo – a su juicio- pasa con la educación, puesaunque existe nueva infraestructura ésta no seocuparía al máximo en muchos casos porqueen vez de privilegiar el avance de los quepueden ir a 100 o a 120 km/H por la pistaizquierda, muchas veces las escuelas, maestros,y en general el sistema educacional privilegiael promedio, o incluso muchas veces sepreocupa más de los que van a 60 para que

puedan llegar a la velocidad promedio de 90km/H, más que de los que van a 90 y puedenllegar a 120, “taponeando” su avance, sudesarrollo y su afán por aprender.

Este problema es central para el desarrolloeconómico, pero también es esencial paranuestro futuro como sociedad.Sin duda esto es una gran falla que hace quelas personas públicas, decidores políticos, ytambién las personas en su casa, posean unadualidad de pensamiento que los lleva a tomardecisiones diferentes si el tema en cuestión losafecta directa o individualmente, versus cuandotienen que decidir asuntos públicos.

En general, uno quiere que todo el mundopueda desarrollar sus capacidades, pero si Ud.tiene varios hijos, por cierto no querrá que elavance de los más aventajados sea limitado porel de los más normales, en cualquier ámbito(artístico, matemático, deportivo, letras, etc.).Si Ud. tuviera que prestarle dinero a algúnfamiliar, probablemente le pondría menosproblemas al que es más trabajador yresponsable, y no le prestaría a alguien quefalla, y por cierto si le diera un perdonazo, esosería una sola vez y no una y otra vez..

Me parece inconcebible que nuestra sociedadhaya ido aceptando estas desagradables,injustas, y poco eficientes formas dediscriminación, y en vez de rechazarlas oquejarse de ellas, muchas veces se le da tribunao se toman decisiones en la dirección contraria,porque es políticamente correcta. Ojalá que enChile no sigan pagando justos por pecadores,pues ciertamente las decisiones debenfundamentarse en el bien común, pero sobreuna base de respeto, consideración y ética haciatodas las partes.

Justos por Pecadores:

La Discriminación que Existe peroque es políticamente Correcta

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APEC

Alejandra Vásquez analiza a la luz dela intensificación de las relaciones deChile con los países del sudesteasiático, sobre todo después de laúltima cumbre de la APEC, cuáles sonlos requisitos fundamentales ynecesarios para tener éxito en estasrelaciones.

Economistas en Chile

El economista Javier Nuñez realiza unainvestigación que se constituye en elprimero esfuerzo realizado en Chilepara conocer dónde están y quiénesson los profesionales que seespecializaron en universidades deEstados Unidos o Europa haciendo unpostgrado en economía.

Director Comité Editorial

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Revista académica de actualidad, editada por la

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de la Universidad de Chile.

Consulte catálogo de la revista Economía &

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E c o n o m í a & A d m i n i s t r a c i ó n

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Ismael Oliva

El académico experto en estrategia,Ismael Oliva, analiza el sectorvitivinícola chileno y para hacerlo conmayor profundidad establece unamirada a los Grupos Estratégicos delsector.

CINE

Los ingenieros comerciales FranciscoCastañeda, Francisco Labbé ySebastián Mathews escriben acercade la industria del cine en Chile y losrazonamientos económicos quesustentan esta actividad conclusiones:

Entrevista

Nicolás Ramirez, Gerente Comercialde La Polar habla acerca de su pasopor la Facultad y su relevanteparticipación en la nueva estrategiacomercial que ha destacado a lacompañía en la industria del Retail.

Mohanan

El profesor Mohanan experto enrelaciones internacionales escribeacerca de los aspectos más relevantesdel comercio entre nuestro país y laIndia existentes en la actualidad yanaliza las perspectivas futuras.

Rafael Romero

El académico experto en riesgofinanciero Rafael Romero, escribe acercade las falencias del VaR y hace unainteresante propuesta de medidasalternativas

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Marcelo González

El académico especialista en finanzasestratégicas Marcelo González realizaun estudio que tiene como objetivoencontrar la existencia de algún tipode relación significativa entre la variableEVA de las compañías y sus retornos.

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Ingeniero Comercial, U. de ChileMagíster en Finanzas, U. de ChileMBA in International Management, Waseda University, Tokio, JAPÓNavasqued@negocios.uchile.cl

Alejandra Vásquez Delama

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l año 2004 Chile tuvo la gran oportunidad de ser el paísanfitrión de las reuniones de APEC, pudiendo demostrar a las veintiúneconomías miembro de este foro, las manifestaciones propias denuestra cultura, nuestras capacidades de organización, nuestrosplanes a futuro y nuestro interés por una mayor prosperidad paratoda la cuenca del Pacífico. Sin embargo, al dejar atrás la cumbre depresidentes y primeros ministros, y las manifestaciones anti-APEC yanti-globalización, nos damos cuenta del gran número de desafíosque todavía nos quedan por enfrentar. En efecto, tenemos muchosplanes estratégicos por desarrollar, algunos problemas por resolvery otros tantos TLCs por firmar con países de la región. Lo anteriornos lleva a pensar que tenemos pendiente también una gran discusióna nivel nacional, y que dice relación sobre el tipo de desarrollo quenuestro capital humano requiere para enfrentar todos aquellosdesafíos de la mejor manera posible.

En efecto, para que nuestra estrategia de negocios tenga unaproyección exitosa en la región de Asia-Pacífico requerimos, entreotras cosas, de una gran mejora en nuestras capacidades profesionalesy humanas. Dado que el capital humano es un factor que bienmanejado puede generar una ventaja competitiva clave en negocios,es que me interesa discutir, analizar y exponer algunas ideas quecreo deben ser consideradas por todos nosotros, teniendo comometa que nuestra proyección de negocios en Asia sea realmenteexitosa en el largo plazo.

Para explicar por qué me interesa discutir el cambio necesario en elcapital humano chileno, y nuestra inserción en el ámbito de negociosasiático, basta observar la Tabla 1 que nos indica una tendencia clara:los países asiáticos representan ya en la actualidad el destino deaproximadamente un tercio de nuestras exportaciones y se vantransformando a pasos agigantados en nuestros principales socioscomerciales.

En este sentido, resulta interesante plantearnos sólo un par depreguntas que nos pueden dar una buena pista de algunas denuestras actuales falencias en capital humano: ¿Cuántos de nosotroshemos probado un producto “Made in China” o “Made in Taiwan”?

APEC, Asia y Chile:

EPara que la estrategia de

negocios chilena tenga

una proyección exitosa en

la región de Asia - Pacífico

requerimos, entre otras

cosas, de una gran mejora

en nuestras capacidades

profesionales y humanas.

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Nuestro Desafío Cultural,Académico y de Negocios

Sin duda todos nosotros lo hemos hecho almenos una vez en nuestras vidas. Pero,ahora preguntémonos lo siguiente: ¿Cuántosabemos nosotros los chilenos de lasculturas de países como la RepúblicaPopular China o Taiwán? Probablementeuna amplia mayoría de los chilenos no tieneconocimiento de las manifestacionesculturales de los países asiáticos, y por lotanto, tendríamos muy serias limitaciones ala hora de hacer negocios con unacontraparte asiática o al instalarnos con unaempresa en algún país asiático.

APEC está formada por veintiún economíascon costas en el océano Pacífico. Sinembargo, países como México, Canadá,Perú, Estados Unidos y Nueva Zelandia nosresultan mucho más conocidos y familiaresque los países asiáticos que forman partede esta misma asociación. Es por esto, ypor las respuestas dadas al par de preguntas

antes planteadas, que mis inquietudes eneste artículo estarán dirigidas única yexclusivamente a nuestra relación con lospaíses asiáticos que forman parte de APEC.

En primer lugar, creo que se hace necesarioque realice una introducción a este temaque resulta de mis propios intereses yexperiencia personal en la región de Asia-Pacífico. De un modo bastante resumidopuedo indicar que desde al año 1997 heviajado de modo habitual a Asia, habiendotenido ya la oportunidad de visitar (a vecesen más de una ocasión) trece países de

dicho continente. En el año 1998 decidípostular a la beca Monbusho otorgada porel gobierno japonés y cursar un MBA inInternational Management en la Escuelade Graduados de Estudios de Asia-Pacífico,de Waseda University, universidad ubicadaen el centro neurálgico de Tokio. El 4 deOctubre de 1999, después de 24 horas devuelo, llegue a Tokio, comenzando unaexperiencia educativas inolvidable. Luegode dos años y medio de estudios, regreséa Chile como.Ahora bien, esta pequeña secuencia deeventos que acabo de presentar carece de

Tabla 1:Listado de países de destino de las exportacioneschilenas el 2004

ESTADOS UNIDOS 4.063.956.116

JAPON 3.277.562.960

REP. POPULAR CHINA 2.795.040.029

COREA SUR (REP. DE COREA) 1.603.234.631

HOLANDA 1.525.056.688

BRASIL 1.262.471.081

ITALIA 1.228.009.916

FRANCIA 1.212.778.965

MEXICO 1.183.582.421

TAIWAN (REP. CHINA) 848.305.670

Fuente: PROCHILE (http://www.prochile.cl/servicios/estadisticas/resultado.php

País Monto US$ FOB

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detalles y puede no decir mucho de lasmotivaciones que me llevaron a dichadecisión. De este modo, ya sea en miambiente de trabajo o en algún otrocontexto social, ha habido una mismapregunta que muchas veces me ha sidodirigida desde que regresé a Chile: ¿porqué irse a estudiar a Japón?

Sin duda que no es fácil entender eimaginar otros destinos de estudio y detrabajo que no sean los “tradicionales”(tales como Estados Unidos y Europa). Eneste punto del presente artículo deseoaclarar que mi intención no es desmerecerla calidad educacional y lo interesantesque puedan ser dichos destinos, sino queresaltar más bien nuestro sesgo naturalhacia opciones de estudio y de vida queimpliquen a América Latina, Estados Unidosy Europa (heredado tal vez de nuestracolonización, de nuestro aislamientogeográfico y de la fuerte influencia quehan tenido en nosotros las manifestacionesculturales de dichas regiones).

¿Por qué irse a estudiar a algún país deAsia?, ¿Por qué irse a vivir por varios añosa Asia?, ¿Por qué tanto interés en Asia? Laverdad es que mi respuesta personal aestas preguntas la encontraran al final deeste artículo. Por ahora puedo indicarles,solamente desde una perspectivaeconómica, que la respuesta esta contenidaen gran medida en nuestra balanzacomercial con Asia y por las implicanciasque dichos números tienen. En efecto, sirealmente deseamos que nuestro comerciocon Asia fructifique y se incremente, y quepodamos capitalizar en todas lasoportunidades de negocios que nosbrinden los futuros TLC con China, Singapury Japón, tenemos que entender que eléxito pasará inevitablemente por una mayorpreparación de nuestro capital humano.

El Concepto de Distancia Cultural y susEfectos en los Negocios

La “distancia” existente entre dos paísespuede medirse, según Ghemawat (2001),a través de cuatro dimensiones básicas:Cultural, Administrativa, Geográfica yEconómica. Los negocios internacionalesse ven afectados claramente por estascuatro distancias, sin embargo, para efectosde este ar t ícu lo , me enfocaréparticularmente en la distancia cultural porcuanto ésta puede generar grandesproblemas entre personas de distintospaíses y en sus negocios.

En efecto, como se puede deducir de laTabla 2, los atributos culturales de un paísdeterminan el tipo de interacción queexiste entre las personas, y dentro deempresas e instituciones de ese país. Lasdiferencias en términos de religión, raza,normas sociales, e idiomas, entre otras,son capaces de crear una gran distanciaentre dos países y tener un profundoimpacto en su comercio. Más aún,Ghemawat argumenta por ejemplo que,manteniendo todos los demás factoresiguales, el comercio entre países con unidioma en común puede ser tres vecesmás grande que sin esa característica.

De este modo, se puede decir que, en elcontexto de APEC, la distancia culturalentre Chile y los países asiáticos miembrodel foro es comparativamente muchomayor que la distancia existente conEstados Unidos, Canadá, Australia o NuevaZelandia.

1. Idiomas

Dada la gran competencia que existe enla actualidad para obtener un buen trabajoen Chile, nadie puede negar el valor claveque tiene el manejo de otro idioma paraincrementar la posibilidad de una carreramás exitosa y una renta más alta que elpromedio. Particularmente, para losjóvenes profesionales universitarios, suinserción en el mercado laboral nacionale internacional pasa inevitablemente porun buen manejo del idioma inglés. Sinembargo, no es menos cierto que en laactualidad, para poder hacer negociosinternacionalmente, y particularmente conAsia, no basta solamente un buen manejodel inglés (podría decirse que el inglés esun factor necesario, pero no suficiente).

En este ámbito, la preocupacióndemostrada últimamente por gobierno

Como muestra la Tabla 2, la distanciacultural puede afectar, a su vez, a algunasindustrias y productos más que a otros, yel entendimiento de este fenómeno pasatambién por una mejor capacitación denuestra gente. La distancia cultural quesepara a Chile de Asia debe ser acortadapara que podamos tener más negocios enel largo plazo. Por lo tanto, los chilenosdebemos prepararnos para aumentarnuestro conocimiento al menos en lassiguientes áreas claves para potenciarnuestro capital humano:

chileno es una señal positiva, ya que hamanifestado un reconocimiento claro aldesafío que tenemos en materia deidiomas. La población chilena tiene gravesfalencias en inglés, debiendo mejorar lascapacidades de comunicación en dichoidioma para mejorar la posibilidad detomar oportunidades de negocios en laregión de Asia-Pacífico.

Aquí es relevante indicar que los asiáticos,en general, son mucho más proclives aestudiar las costumbres e idiomas de otros

Tabla 2:Distancia Cultural

Atributos que crean distancia

Diferentes Idiomas

Diferentes Etnias, Falla de Relaciones entre Etnias o Redes Sociales

Diferentes Religiones

Diferentes Normas Sociales

Industrias o Productos afectados por esta Distancia

Productos con un alto contenido Lingüístico (TV, revistas, etc )

Productos que afectan la Cultura o Identidad Nacional de los

consumidores ( Comidas, bebidas, alcohólicas etc )

Productos cuyas características pueden variar en términos de:

Tamaño (autos)

Estándares (voltaje de aparatos eléctricos)

Empaque

Productos que implican asociaciones de calidad específicas a un país (vino)

Fuente: “Distance Still Matters - The Hard Reality of Global Expansion” por PankajGhemawat, Harvard Business Review (2001)

Distancia Cultural

Para entender al consumidor asiático debemos liberarnos delos estereotipos, y aceptar todas las oportunidades y nichos de

negocios que dicha diversidad nos puede ofrecer.

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países, principalmente a raíz de la grandiversidad cultural e idiomática que es tanpropia de Asia. En efecto, el encontrarprofesionales “promedio” que hablen 3 omás idiomas en Asia no es tan inusual comopodría serlo en Chile. Como ejemplo puedocitar que, en la escuela de graduados dondecurse mis estudios de MBA, todos losalumnos hablaban al menos dos idiomasperfectamente, y un porcentaje nadadespreciable manejaba con fluidez 4idiomas. De hecho, tengo unos cuantosamigos de aquella época que para mientender son realmente admirables: unode ellos era de Indonesia y hablaba bahasa,inglés, japonés y holandés; otra era de Coreay hablaba con fluidez coreano, inglés,español y japonés; finalmente, otro más erade China y hablaba chino, japonés, ruso einglés. Este ejemplo de la vida real graficaclaramente lo precaria de nuestra posicióny nuestra necesidad crítica de aumentarnuestras competencias en idiomas, pues

debemos ser lo suficientemente hábilespara convencer a profesionales de losnegocios “como ellos” de hacer negocioscon nosotros.

Si alguien me pregunta cuan importante esel idioma inglés para los negocios, yo diríaque es fundamental. Sin embargo, si alguienme pregunta si con el inglés basta paratener la carrera asegurada, yo diría que noen lo absoluto. En efecto, es mi opinión queel dominio que los profesionales chilenospudieran tener en el futuro de idiomas talescomo el chino (que sin duda parece unaidea bastante “curiosa” para muchos)representaría un activo absolutamente clavey diferenciador en el éxito de ese profesionalen los negocios con Asia, redundandoademás en el fortalecimiento de nuestrasrelaciones comerciales con dicha región.

2. Razas y Etnias: Flexibilidad, Actitudesy Estereotipos

En este punto en particular es inevitablepara mí el regresar un poco sobre la idea

de la insularidad cultural y geográfica queha experimentado Chile a lo largo de suhistoria. En efecto, lo anterior parece haberredundado en una dificultad de los chilenospara aceptar o entender a personasextranjeras y sus conductas. Es más, no hasido para nada inusual este último tiempoel escuchar, en distintos medios decomunicación, comentarios sobre lo“racistas” y “clasistas” que pueden llegara ser los chilenos con inmigrantes de otrospaíses.

Con respecto a los asiáticos en particular,es común que se hable de ellos con laexpresión “los chinos ...”, asumiendo quetodos los asiáticos son chinos o apuntandoa la idea de que todos los asiáticos luceniguales. Dado lo anterior, es importantedestacar que en Asia en general, y en laseconomías asiáticas miembro de APEC enparticular, la diversidad de razas y etnias esextremadamente amplia. Como ejemplo

basta indicar que solamente en la RepúblicaPopular China existen más de 55 etniasdiferentes. Lo anterior nos indica, porejemplo, que para entender el perfil delconsumidor asiático debemos liberarnosde los estereotipos que podamos tenersobre grupos sociales o étnicos distintosdel nuestro, y aceptar todas lasoportunidades y nichos de negocios quedicha diversidad nos puede ofrecer.

Acortar la distancia entre Chile y Asia eneste punto debería implicar también laplena utilización de los programas deintercambio y de becas, los cualeshabitualmente no presentan muchosinteresados entre los estudiantes chilenos.Los programas de intercambio estudiantil(y el uso de becas como Monbusho, JICAo del BID) pueden implicar un aprendizajey “apertura de mente” invaluable paranuestras futuras generaciones deprofesionales, acercándonos más

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rápidamente a las tierras del otro lado delPacífico.

3. Religión, Confucionismo y los ValoresAsiáticos

En Asia las creencias religiosas definenmucho del comportamiento social de laspersonas. Por cons iguiente, e lentendimiento de las religiones presentesen Asia puede permitirle a los profesionaleschilenos tener una mejor idea de losvalores, actitudes y ética de trabajo depaíses tan diferentes como Japón, lasFilipinas o Tailandia.

En un contexto de negocios y de trabajo,la falta de entendimiento de las creenciasy valores de un grupo social puede llevara la frustración, falta de productividad ymotivación en el trabajo, y a una baja ventade productos poco adecuados a los gustosasiáticos, pudiendo llevar a un negocio almás rotundo fracaso.En el caso de Asia se podría decir, en unaprimera instancia, que las diferenciasreligiosas entre países son muchas másque las semejanzas existentes entre ellos.En este sentido, basta recordar que, adiferencia de América, en Asia siempre hanco-existido religiones tan diferentes entresi como el Confucionismo, el Budismo, elTaoismo, el Shintoismo y el Islam, dentrode muchas otras más. Lo anterior podríallevarme a quedar entrampada en unaexplicación con cientos de detallessolamente para poder expl icarmediadamente aquella gran diversidad de

creencias. Por lo tanto, en esta sección meparece mucho más relevante hablarsolamente de los aspectos comunes a unabuena parte de Asia, y que dicen relacióncon la influencia de la filosofía delConfucionismo en ese continente.

De un modo muy simple se puede indicarque los valores asiáticos presentes en unabuena parte de Asia derivan delConfucionismo, pero no tanto de su formareligiosa, sino que de sus preceptosfilosóficos y de estilo de vida. Como sepuede observar en la tabla 3, los valoresasiáticos permiten invocar cohesión en unasociedad asiática marcada por la granheterogeneidad de su población, llamandoa una conservación de los valores que secreen comunes a todas las sociedadesasiáticas desde tiempos inmemoriales.

En este sentido, algunos intelectualesasiáticos postulan que el énfasis delConfucionismo en el trabajo duro, elahorro, la lealtad a la familia y el orgullonacional han influido fuertemente en eldesarrollo económico de Asia. En Asia losintereses de la comunidad tienenprecedente sobre los intereses individuales,por lo tanto, las decisiones en cualquierorganización se toman preferentementeen base al consenso y no a la confrontación.Cohesión, orden y armonía social sonprioridades logradas a través de principiosmorales y de un gobierno fuerte. Es más,los principales elementos del llamado“Neo-Confucionismo” que une a China,Japón, Corea y Vietnam son: respeto a laautoridad y la tradición, respeto por laeducación, y preferencia por un gobiernomoral.

Por otro lado, los valores occidentalesclaman por el individualismo, la libertad,el disfrutar la vida y el presente,haciéndonos difícil el entender unapostergación tan considerable del disfrutedel presente por un mejor futuro.

4. Conceptos de Tiempo y el “Corto yLargo Plazo”

Si nos preguntamos cuál es el conceptode tiempo que se maneja en occidente (yque nos incluye en alguna medida anosotros los chilenos), se podría decir quees el del tiempo “lineal” o “monocrónico”.Bajo esta perspectiva, el tiempo se puede“dividir” en distintas actividades, se puede“perder” por una demora, se puede“ganar” delegando autoridad o saltandoetapas de un proceso, etc.

En occidente, esta visión del tiempo estadirectamente asociada a la urgencia portener negociaciones lo más rápidasposibles, reduciendo en algunos casos asolo un mero formalismo el interactuarinformalmente con la contraparte denegocios (por ejemplo, se puede “romperel hielo” con un almuerzo o una cena, perosolo en la medida que esto ayude a cerrarel negocio lo antes posible y de modosatisfactorio).

Por el contrario, en Asia existe un conceptode tiempo bastante diferente y asociadomás fuertemente a una perspectiva“circular” o “policrónica”. De esta manera,los grupos sociales que conllevan estacaracterística podrán trabajar en variastareas al mismo tiempo, enfocándose másfuertemente en alcanzar su objetivo antesque enfocarse en su horario de entrada osalida del trabajo.Así, estos grupos se caracterizarán pornegociaciones muy largas en el tiempo,buscando en una primera instancia conocera su contraparte de negocios de un modomás personal antes de entablar unarelación de negocios. Esto último tienepor objetivo final el asegurarse de que lacontraparte de negocios es “de fiar” y quese podrá entablar una relación de negociosde largo plazo.

Un elemento importante de conocer, y quese deriva de lo anterior, es la definición decorto y largo plazo. Por ejemplo, ¿Cómose define el corto plazo en China? Puesbien, como veremos a continuación, las

Tabla 3:La Esencia de los “Valores Asiáticos”

Valores Asiáticos Valores Occidentales

Comunidad (ogrupo) Individualismo

Armonía Social Libertad Social

Deber Individual Derecho Individual

Religión como parte de una “Esfera Pública” Religión como parte de una “Esfera Privada”

Administración cuidadosa de recursos Inclinación al consumidor

Trabajo duro Tiempo libre

Intervención del Estado Libre mercado

Respecto a los líderes Políticos Insatisfacción Política

Enfasis en lazos familiares Familias atomizadas

Valores Asiáticos vs. Valores Occidentales

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definiciones de corto y largo plazo sonbastante relativas a la cultura de un país.De este modo, China es un país que tienemás de 3000 años de historia y donde, porejemplo, el programa del desarrollo deinversión para la parte occidental de suterritorio esta diseñado en etapas sucesivashasta el año 2050 (lo que incluye un “cortoplazo” de cinco décadas y a las futuras dosgeneraciones de chinos). Sin embargo, estoúltimo no ha sido obstáculo para que laRepública Popular China absorba elcapitalismo a una velocidad impresionante.

En efecto, la modernidad y la apertura delos mercados como el chino demuestra quehay grandes oportunidades para hacernegocios en Asia. Sin embargo, se debetener precaución en entender que estan u e v a m o d e r n i d a d n o i m p l i c anecesariamente que las negociacionespueden ser cortas y al grano. Es más, losprocesos de negociación con contrapartesasiáticas pueden implicar costos mucho

5. Culturas de Alto y Bajo Contexto

El contacto e interacción entre personasprovenientes de culturas de alto y bajocontexto representa, sin duda alguna, unode los aspectos más complicados deenfrentar en los negocios internacionales.Por ejemplo, en el caso de una negociaciónentre chilenos y japoneses, la diferencia decontextos definitivamente hará sentir susefectos, implicando frustración, confusión,conflicto, falta de claridad en los mensajesy hasta una buena probabilidad de fracasode la negocio.

Para evitar o aminorar este problema, esfundamental entender que Asia secaracteriza por tener culturas de altocontexto (donde las más representativasserían Corea del Sur y Japón), y donde seentiende dicho concepto como aqueldonde la información esta inmersa en el“contexto” de la comunicación mas que

Por otra parte, en culturas de bajo contextolas relaciones personales y de negociospresentarían una clara separación entreellas, implicando que la comunicación seamucho más explicita y clara en suconten ido. Los sent imientos ypensamientos son expresados en palabras,y la información en general esta másdisponible y es más objetiva.En este sentido, de los trece países de Asiaque he podido recorrer estos últimos sieteaños puedo decir que, en mi opinión,ninguno manifiesta más fuertemente elfenómeno del alto contexto como lomuestra Japón, lugar donde tuve que lidiarcon ello cada día de mis dos años y mediode estadía.

De hecho, en Japón existen dos conceptosclaves conocidos como “Tatemae” y“Honne”, y que explican las dos grandesfacetas de la cultura japonesa: la de lapersona “pública” y la de los sentimientosmás sinceros.Por un lado, el Tatemae es el rostro quelos japoneses muestran en público, y quedepende del rol o deber específico queellos tengan, el cual va de acuerdo a suestatus o jerarquía dentro de un gruposocial específico (por ejemplo: como jefede familia, como empleado en unaempresa, etc). Los japoneses se comportandel modo que su grupo social espera deellos, sin importar su verdadero sentir uopinión personal en alguna materia. Deeste modo, el Tatemae implica unadiplomacia a toda prueba que busca evitaruna confrontación y la destrucción de laarmonía del grupo. De este modo, elTatemae puede malinterpretarse por laspersonas provenientes de occidente comouna actitud deshonesta y cínica, pues paralos japoneses no es natural el manifestarsu verdadero ser y sentir ante otraspersonas.

Por otro lado, el Honne se refiere a losverdaderos sentimientos y opiniones quelos japoneses tienen sobre algún tema ocircunstancia. La manifestación del Honnea nivel público no es aceptada en loabsoluto en la sociedad japonesa,particularmente durante reuniones denegocios. De este modo, el Honne es algoque los japoneses sólo manifiestan a susamigos más cercanos o bajo condicionesde total distensión social (como puede serdurante una fiesta y después de haberbebido bastante).

mayores a los que los negociadoresoccidentales están normalmenteacostumbrados. Esto último puede serparticularmente delicado y crítico para lasPYMES Chilenas, por cuanto éstas presentanmenos recursos humanos y de capital queotras empresas y deberán gastar muchomás dinero de lo habitual para cerrarnegocios con asiáticos (por ejemplo, conrepresentantes que tendrán que viajar aAsia muchas más veces de lo habitual paraque su contraparte asiática los conozca yconfíe en ellos, antes de siquiera pensar encerrar un negocio).

El contacto e interacción entre personasprovenientes de culturas de alto y bajocontexto representa, sinduda alguna, uno delos aspectos máscomplicados a enfrentaren los negociosinternacionales.

en el mensaje mismo. En efecto, en estetipo de culturas la comunicación toma lugardentro de un contexto de amplias redesde información que se derivan de relacionespersonales muy cercanas. De hecho, dadala importancia de tener una red decontactos personales fuerte y duradera, sepuede entender el por qué de que losmensajes no sean explícitos y que laspersonas estén acostumbradas a descifraruna parte considerable de la comunicaciónde gestos sutiles y de ideas no articuladasverbalmente.

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Estilos de Negociación CulturalmenteAdecuados

Después de revisar los cinco puntosanteriores se puede decir que elmejoramiento de nuestro capital humanopasará inev i tab lemente por e lreconocimiento y en entrenamiento en lospuntos antes descritos (sin prejuicio deotros factores humanos o técnicos quetambién puedan ser considerados). Loanterior redundaría en una gran mejoríaen las habilidades de negociación de loschilenos, así como también en su capacidadde trabajo en equipos cross-culturales, yen sus habilidades de comunicación, entreotras.

En efecto, como se puede observar en elGráfico 1 (adaptado de Weiss 1994), unentendimiento de los factores antesseñalados puede redundar, entre otrascosas, en que los chilenos desarrollenestrategias de negociación culturalmenteadecuadas a la contraparte asiática conque se quiera negociar. Por consiguiente,la mejor estrategia implicaría la búsquedade una familiarización con las característicasculturales de la contraparte asiática (dondelos chilenos deberían tratar de ubicarse enla zona naranja del gráfico). Lo anteriorpermitiría enfrentarse a una contraparteasiática en condiciones más favorables,permitiendo incluso en algunos casos elque los chilenos puedan “seguir el guión”de la contraparte asiática con una menorprobabilidad de caer en una negociaciónpoco favorable o difícil de manejar.

Reflexiones Finales

Si ahora vuelvo a retomar algunas de laspreguntas presentadas al comienzo de este

artículo, creo poder darles pistas más clarassobre las respuestas que a mi parecer sonlas correctas. En efecto, si alguien mepregunta ¿Por qué te fuiste a estudiar aJapón?, mi respuesta más honesta seríainvariablemente la siguiente pregunta:

“¿Por qué no hacerlo?”.

Yo creo que estos últimos años los chilenoshemos ido saliendo lentamente de nuestrainsularidad geográfica y cultural. Dado loanterior, debemos asumir que el reto dehacer negocios con Asia implica muchomás que un viaje, una reunión, un fax ouna llamada por teléfono. En reto asiáticoclama por un sentido de aventura de unaíndole absolutamente diferente,forzándonos a mejorar nuestro capital

Referencias

humano como nunca antes lo hemoshecho. De este modo, el hacer negociosen Asia deberá implicar inevitablementeel movimiento de chilenos dentro de laregión de APEC y su estadía, por períodosprolongados, en los países de la región.Sólo de ese modo podremos lograr el nivelde aprendiza je , exper ienc ia yentendimiento que permita una proyecciónexitosa y estable de Chile en la región.

A modo personal creo que Chile debebuscar activamente un “insight” humanoen Asia para compensar nuestra lejaníageográfica de los centros de negociosasiáticos.

Ahora bien, si alguien me preguntara: ¿Porqué hay que irse a estudiar o a trabajar aJapón, China, Taiwán, Tailandia oSingapur?, mi respuesta sería: “Porquecreo que hay que aventurarse a vivir enAsia para entenderla de verdad”. En estesentido, la reflexión que a la que lleguecasi por accidente, después de dos añosy medio de vivir en Japón, y a escasos díasde tomar mi vuelo de regreso a Chile fue:“Que pena tener que irme de Japón ...creo que justo estaba comenzando aentender”.

El esfuerzo por entender y negociar conAsia, dada la gran distancia cultural quenos separa, va a implicar un desafío y unesfuerzo mucho mayor a cualquier otro alque nos hayamos enfrentado conanterioridad como país, y este reto deberáincluir un esfuerzo conjunto de toda lasociedad chilena.

Artículos:• Ghemawat, Pankaj (2001), “Distance Still Matters - The Hard Reality of Global Expansion”,Harvard Business Review, Vol. 79, Issue 8, pp. 137-147.• Hall, Edward T. (1960), “The Silent Language in Overseas Business”, Harvard Business Review,May-June, pp. 87-95.• Low, Morris (1998), “From Walkmans to Smog Masks: Consumption and Over-Consumption inAsia”, Asian Studies Review, Vol. 22, Number 3, pp. 373-384.• Ornatowski, Gregory (1996), “Confucian Ethics and Economic Development: a Study of theAdaptation of Confucian Values to Modern Japanese Economic Ideology and Institutions”, Journalof Socio-Economics, Vol. 25, Issue 5, pp. 571-591.• Weiss, Stephen (1994), “Negotiating with Romans-Part 2”, Sloan Management Review, Vol. 35,Issue 3.

Libros:Hofstede, Geert (2001), Cultures’s Consequences: Comparing Values, Behaviors, Institutions andOrganizations across Nations. California: Sage Publications.

Capítulos de Libros:El Kahal, Sonia (2001), “Culture and Business in Asia Pacific”, en Business in the Asia Pacific, UnitedKingdom: Oxford University Press, pp. 125-146.

Sitios Web:• http://www.apec2004.cl/ (APEC Chile 2004)• http://www.adb.org/ (Asian Development Bank)• http://www.geert-hofstede.com/ (Geert Hofstede Cultural Dimensions)• http://www.prochile.cl/servicios/estadisticas/resultado.php (ProChile)

Gráfico 1:Estrategias de Negociación Culturalmente Adecuadas

1. Inducir a lacontrapartea seguir elguión propio

3. Empleo de un consejeroo mediador

5. Improvisaruna aproximación (Efecto Sinfonía)

4. Adaptarse al guiónde la contraparte(coordinar ajustes en ambas partes)

2. Seguir el guión de la contraparte

Alto

Bajo

Medio

High

Bajo AltoMedio

Familiaridad de los Chilenos con laCultura de una Contraparte Asiática

Fam

iliar

idad

una

Con

trap

arte

Asi

átic

aco

n la

Cul

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de Chile

Javier Núñez,Ingeniero Comercial, U. de ChilePhD en Economía, Universidad de Oxford.jnunez@econ.uchile.cl

Jorge HermannIngeniero Comercial, U. de ChileMagister en Economía, U de Chilejhermann@econ.uchile.cl

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Economistas deAlto Nivel en Chile:

¿Quiénes Son?

Existe amplia evidencia

que respalda la tesis que

los economistas, como

profesión, han alcanzado

un grado importante de

influencia en distintos

ambitos del desarrollo de

nuestro país en las últimas

décadas.

E

La carrera de Ingeniería Comercial es laprincipal carrera de Pregrado donde seforman los economistas de elite en el país,con cerca de 80 por ciento.

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xiste amplia evidencia querespalda la tesis que los economistas, comoprofesión, han alcanzado un gradoimportante de influencia en distintosambitos del desarrollo de nuestro país enlas últimas décadas. Sin embargo, existeescaso conocimiento respecto de lascaracterísticas y el perfil profesional yeducacional de quienes integran estaprofesión. Este desconocimiento contrastacon el significativo grado de informaciónexistente respecto de otras profesiones deelite relacionadas al ámbito de la economíay los negocios, por ejemplo la de gerentesy ejecutivos de alto nivel y de empresariosy políticos exitosos el país, quienes han sidoobjeto de diversos estudios (ver referencias).

Este trabajo constituye un primer esfuerzopara establecer las principales característicasdel perfil de los economistas de profesiónen Chile. En particular, este trabajo se centraen los economistas de “alto nivel”, para locual hemos definido esta categoría comoaquellos economistas egresados deuniversidades del país que han realizadoestudios de postgrado en economía (o enpostgrados donde la economía es ladisciplina principal) en universidadesN o r t e a m e r i c a n a s o E u r o p e a s .Específicamente, los tipos de postgradosconsiderados para este efecto son lasMaestrías en Economía (Master of Arts (MA),Master of Science (MSc) Master ofPhilosophy (MPhil)) como también losDoctorados en Economía (PhD). Hemosconsiderado separadamente también, unacredencial académica que, aunque esinformal y está ampliamente en desuso enlos países desarrollados, se ha ganado suespacio en el medio local; los “PhDcandidates”, habitualmente denotados porPhD(c)

Las principales preguntas que aborda estetrabajo son las siguientes:

‹ Oferta total (cantidad) de economistasde alto nivel existente en Chile.

‹ Las universidades chilenas donde loseconomistas de alto nivel del país realizaronsus estudios de pregrado.

‹ Carreras de pregrado de procedencia.

‹ Los universidades extranjeras donderealizaron sus estudios de postgrado.

‹ Países donde realizaron estudios depostgrado.

‹ Tipo de postgrados realizados.

‹ Caracterización por género.

‹ Evolución en el tiempo de algunas delas variables señaladas anteriormente.

Este estudio es sólo un primer esfuerzopara caracterizar la oferta nacional deeconomistas de alto nivel. En futurostrabajos sería recomendable investigar otrostemas tales como;

‹ Tipos de ocupaciones desempeñadaspor economistas de alto nivel.

‹ Distribución por ramas de actividadeconómica.

‹ Distribución por tipo de actividad(académica, sector público, sector privado, consultorías, etc.).

‹ Perfil de ingresos de los economistasde alto nivel y sus principales determinantes.

‹ Origen socioeconómico y colegios deprocedencia de economistas de alto nivel.

‹ Tipos de perfiles profesionales seguidospor los economistas de alto nivel, a lo largodel ciclo laboral.

Estas preguntas podrán ser objeto defuturas investigaciones.

Metodología

La metodología empleada en este trabajoconsiste esencialmente en realizar un headcount sobre la base de un criterio objetivoy predeterminado para caracterizar a lapoblación de interés. Como se ha señalado,este criterio corresponde al de economistascon postgrados en economía realizados enNorteamérica o Europa. Con el propósitode garantizar imparcialidad en la realizaciónde este estudio, toda la informaciónempleada en el head count fue recolectadaa partir de información disponiblepúblicamente (ver recuadro).

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Fuentes Consultadas:La información fue recolectada durante elperíodo de Junio y Julio de 2004. Lasprincipales fuentes de informaciónconsultadas fueron las siguientes:

1) Base de datos de la Sociedad deEconomía de Chile (SECHI).

2) Base de datos de economistas deConicyt.

3) Universidades:Las universidades consultadas son:

Universidades Nacionales:Chile, Católica de Chile, Santiago,Concepción, Católica de Valparaíso, Australde Chile, Católica del Norte, Talca,Tarapacá, Tecnológica Metropolitana, Bio-Bío, Arturo Prat, Diego Portales, GabrielaMistral, Finis Terrae, Andrés Bello, Mayor,Adolfo Ibáñez, Desarrollo, Central,Santísima Concepción, La Frontera, AlbertoHurtado, Viña del Mar, Santo Tomás, LasAméricas, Los Andes y Federico SantaMaría.

Universidades Extranjeras:MIT, UCLA y Yale.

4) Instituciones privadas, Centros deInvestigación y Organizaciones NoGubernamentales:

Cepal, CEP, Libertad & Desarrollo, Inst.Libertad, Flacso, Cieplan, Fundación Chile,Oceana, Asoc. de Bancos y Siglo XXI

5 ) O r g a n i s m o s E s t a t a l e s yGubernamentales:

Gobierno Central, Ministerio de Hacienda,Ministerio de Economía, Ministerio deEducación, Ministerio del Trabajo,Superintendencia de AFP, Superintendenciade Isapres, Superintendencia de Bancos eInst. Financieras, Sernac, Banco Central deChile, SII, Congreso de Chile, Pro Chile,Corfo, Fonasa y Fondecyt.

6) Consultoras y empresas privadasprestadoras de servicios económicos yfinancieros:

Gemenis, Gerens, EMG, Price Water-housecooper, Invertec, Zahler & Co., Quiroz& Asoc.

7) Revistas nacionales que reportanantecedentes biográficos de los autores:

Perspect ivas, Estudios Públ icos.

Es importante destacar que es posible queexistan algunos economistas quesatisfagan el criterio de “economista dealto nivel” señalado anteriormente peroque no fue detectado en las fuentesconsultadas. Sin embargo, la gran amplitudy diversidad de fuentes consultadassugiere que la cantidad de economistasde alto nivel no detectados espresumiblemente bajo.

Resultados

La muestra total de economistas de altonivel detectados corresponde a 311economistas con Postgrado en economíaen universidades de América del Norte(excluyendo a México) y Europa. Lasprincipales características de la muestrase presenta y comenta a continuación paradistintas variables de interés.

I. Género

Nueve de cada diez economistas querealizaron estudios de postgrado en

economía en el extranjero son hombres(Gráfico 1). Esta cifra es levemente superiora la reportada en estudios de la “elitecorporativa y gerencial” y de la “elitedirigente” en el país, donde los hombrescomprenden cerca del 80-85%. Este hechollama la atención considerando que en lascareras de ingeniería comercial, carrera dedonde provienen la mayoría de loseconomistas de alto nivel, el porcentajede mujeres es de aproximadamente un 40por ciento.

Al descomponer los datos de la figura 1según tipos de postgrados realizados, seobserva una participación de mujereslevemente mayor en las maestrías encomparación con los PhD y PhD(c).

II.Tipos de Post Grados

Respecto a los tipos de Postgradorealizados por los economistas en elextranjero, se encuentra que el 54% hanobtenido un PhD, 14.8% son “candidatosa Doctor” (PhD(c)) y el 31.2% un Master

La carrera de Ingeniería Comercial de laUniversidad de Chile ha sido la principalformadora de los economistas con postgradosen el extranjero en el país, con un 42% de lamuestra total, siendo seguida por la mismacarrera de la Pontificia Universidad Católicade Chile (29 %).

Gráfico 1: Género(% sobre el total de la muestra)

Femenino10.0%

Masculino90.0%

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embargo, las diferencias entre lasuniversidades que están por debajo de laUniversidad de Chicago aparecenrelativamente menores.

Cabe señalar que la U. de Chicago baja alsegundo lugar en importancia relativa alconsiderar sólo a los doctores eneconomía. Esto se debe a que una parteimportante de los egresados de Chicagoposeen grados de Master y PhD(c).El primer lugar entre los doctorescorresponde al MIT, seguida de cerca porotras universidades de alto nivel de EE.UU.y del Reino Unido.

La gran mayoría de los economistas realizósus estudios es en los Estados Unidos,(76.8%) (gráfico 3). El país que le sigue esel Reino Unido, con 20 %. Esto señala queambos países atraen a casi 9 de cada 10economistas con postgrado en el

Cuadro 1: Género y tipo de postgrado

Post grado Hombres Mujeres Total

Master 86 11 9789% 11% 100%

PhD 153 15 16891% 9% 100%

PhD(c) 41 5 4689% 11% 100%

Total 280 31 31190% 10% 100.0%

(Gráfico 2). El elevado porcentaje obtenidopor los denominados PhD(c) llama laatención por dos motivos. Primero, estacifra luce elevada considerando que puedesuponerse que dicha población tuvo endeterminado momento expectativassignificativas de realizar y culminar con éxitosus estudios de PhD. En este contexto, seríainteresante indagar las principales causasque estarían asociadas a la interrupción delos estudios doctorales. Segundo, llamatambién la atención el elevado uso deltérmino PhD(c) considerando que estadenominación es generalmente empleadaen el medio internacional como un statusacadémico transitorio por quienes seencuentran activamente realizando lasetapas intermedias y finales de sus estudiosdoctorales, y no por quienes hana b a n d o n a d o o i n t e r r u m p i d oindefinidamente sus estudios doctorales.

III. Universidades y Países de elección

Las universidades en las cuales realizaronsus estudios de Postgrado estánencabezadas por un amplio margen por laUniversidad de Chicago con un 17.7%. Estoes concordante con el hecho biendocumentado de la importancia que laUniversidad de Chicago ha tenido en laformación de economistas de elite ennuestro país en las últimas décadas. Otrasuniversidades que atraen a nuestroseconomistas de elite son el MIT con un6.8%, UCLA con un 6.4% entre otras. Sin

PhD54.0%

Gráfico 2: Postgrado(% sobre el total de la muestra)

Master31.2%

PhD14.8%

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extranjero. Esto es consistente con elreconocido hecho que la disciplinaeconómica ha sido históricamentedominada por el mundo anglosajón, adiferencia de otras ciencias sociales, dondepaíses del Europa continental han estadohistóricamente influyentes, por ejemplosociología y antropología.

En general, el Cuadro 2 establece queefectivamente una parte importante de loseconomistas de elite han estudiado envarias de las universidades quehabitualmente son consideradas líderes anivel internacional en la disciplinaeconómica. Sin embargo, se debe señalartambién que llama mucho la atención labaja y a menudo nula representación dediversas universidades de altísimo nivel eneconomía, tales como, por mencionaralgunas, Northwestern, Caltech, UC SanDiego, British Columbia, Toulouse y UCL,todas universidades que poseen un altonivel académico y prestigio en la profesióna nivel internacional, y posiblemente mayoral de muchas universidades preferidashistóricamente por algunos de nuestroseconomistas. Este hecho sugiere dosinterpretaciones: Primero, existen muchasalternativas académicas que no estánsiendo consideradas por los economistasde alto nivel del país. Segundo, puedeproponerse, a modo de hipótesis, que laelección de universidades no siempre sehabría realizado sobre la base de méritosacadémicos de los lugares de destino. Así,es posible que en muchos casos la elecciónde universidades y destinos haya

privilegiado aspectos tales como las redesde contactos disponibles como tambiénla cercanía, familiaridad y prestigio queestas universidades poseen en nuestromedio local, los cuales pueden diferirenormemente del prestigio y reputaciónque estas poseen a nivel internacional.

IV. Universidades y Carreras depregrado de procedencia

La carrera de Ingeniería Comercial esampliamente la principal carrera de pregrado elegida por quienes posteriormentesiguen estudios de postgrado en Economía

en nuestro país. El 79.7% realizó susestudios de Pregrado en IngenieríaComercial, seguido por sólo un 11.6% enIngeniería Civil. Otras carreras tales comoDerecho, Agronomía y Sociología concitanun porcentaje minoritario (gráfico 4).

Con respecto a las universidades de pre-grado de procedencia, la universidad queposee un liderazgo amplio en la formaciónde economistas de alto nivel es laUniversidad de Chile con un 52.4%, seguidapor la Universidad Católica de Chile conun 34.1% (gráfico 5). Ambas universidadesconcitan conjuntamente cerca del 86 %

Gráfico 3: País donde realizó el Postgrado(% sobre el total de la muestra)

EE.UU ReinoUnido

España Belgica Francia Otro

76.8%

11.6%3.2% 2.9% 2.3% 3.2%

Universidad Cantidad PorcentajePostgrado

Chicago 55 17.7%MIT 21 6.8%UCLA 20 6.4%Boston 18 5.8%Harvard 15 4.8%Berkeley 12 3.9%Cambridge 12 3.9%Georgetown 10 3.2%Minnesota 10 3.2%Pennsylvania 9 2.9%U. of London 8 2.6%Lovaina 8 2.6%Otra 113 36.3%

Total 311 100%

Cuadro 2: Universidades donde realizó el PostgradoTodos los Postgrados

Universidad Cantidad PorcentajePostgrado

MIT 18 10.7%Chicago 13 7.7%UCLA 13 7.7%Berkeley 11 6.5%Harvard 11 6.5%Cambridge 8 4.8%Pennsylvania 7 4.2%Boston 6 3.6%Minnesota 6 3.6%Cornell 5 3.0%Maryland 5 3.0%Oxford 5 3.0%Otra 60 35.7%

Total 168 100%

Sólo PhDs

2.3%

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de los economistas de alto nivel del país.La elevada representación de la Universidadde Chile es coherente con la ampliaevidencia en torno al liderazgo ejercidohistóricamente por los egresados de laUniversidad de Chile en el ámbito de laspolíticas públicas, área que es afín a ladisciplina económica. Por ejemplo,históricamente la gran mayoría de losministros en el área económica han sidoegresados de la Universidad de Chile, y lomismo ocurre con los presidentes,consejeros y funcionarios de alto nivel delBanco Central y de otras institucionespúblicas vinculadas a la disciplinaeconómica.

Por otra parte, el gráfico 5 señala que lasuniversidades “tradicionales” en formacerca del 98 % de los economistas de elitedel país. De este modo, las universidadesprivadas, a pesar de existir algunas desdehace más de 20 años, han tenido unimpacto casi inexistente en la formación deeconomistas de alto nivel en el país. Aunqueesto es una tendencia que también existeen otras carreras, en algunos profesionalescomo en el de los ejecutivos y gerentes dealto nivel, las universidades privadas hantenido un impacto algo mayor, a pesar deldominio que históricamente han tenido ysiguen teniendo la Universidad de Chile yCatólica de Chile.

Es interesante examinar el perfil de losestudios de postgrado que han seguido losegresados de diferentes universidades delpaís. En particular, se observa que laUniversidad de Chile posee el liderazgo en

cada una de los tres tipos de postgradosconsiderados, con un 51.8% de los PhD, el67.4% de los PhD(c) y 46.4% de los Mastersen Economía, seguida en cada uno de loscasos por la Pontificia Universidad Católicade Chile (Cuadro 3). Es notable la diferenciaque existe entre la Universidad de Chile yCatólica de Chile respecto del tipo depostgrados realizados; mientras la diferenciaa favor de la Universidad de Chile es leveen la cantidad de Masters en economía, laUniversidad de Chile ha formado más de50 por ciento más PhDs en Economía y tresveces más PhD(c)s en Economía que la quela U. Católica. A modo de hipótesis, este

hecho puede reflejar, por una parte,diferencias en los programas y estilos deenseñanza entre ambas universidades,como también diferencias en los perfiles eintereses profesionales de los estudiantesque son atraídos por ambas universidades.

Es interesante también examinar el cruceentre universidades de egreso y carrerasde egreso de los economistas de alto niveldel país. A este respecto, el gráfico 6establece que el 41.5% de la muestraproviene de la carrera de IngenieríaComercial de la Universidad de Chile,mientras el 29.3% lo hace de la carrera deIngeniería Comercial de la UniversidadCatólica de Chile. Por otra parte, el 6.8%proviene de la carrera de Ingeniería Civilde la Universidad de Chile, y sólo 2.6 %proviene de Ingeniería Civil de la

Gráfico 5: Universidad de Estudios de Pregrado(% sobre el total de la muestra)

U. Chile U. Católica CatólicadeValparaíso

Concepción Santiago Privadas

52.4%

34.1%

3.5% 2.3% 1.6% 1.3%

UFSM

2.6%

Otra

Gráfico 4: Carreras de Pregrado de Procedencia(% sobre el total de la muestra)

Agronomía

Ing. Civil

Sociología

Derecho

Otro

Ing. Comercial

3.2%

1.3%

1.9%

79.7%

11.6%

2.3%

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%

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Cuadro 3: Universidad de Pregrado y Tipo de Postgrado

PostgradoUniversidad Pregrado Master PhD PhD(c)

Concepción 2 4 12.1% 2.4% 2.2%

Católica 42 56 843.3% 33.3% 17.4%

Chile 45 87 3146.4% 51.8% 67.4%

Valparaíso 4 7 04.1% 4.2% 0.0%

Santiago 0 3 40.0% 1.8% 8.7%

Privadas 3 1 13.1% 0.6% 2.2%

UFSM 1 2 11.0% 1.2% 2.2%

Otras 0 8 00.0% 4.8% 0.0%

Total 97 168 4 6100.0% 100.0% 100.0%

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Universidad Católica. Entre los egresadosde las demás universidades del paístambién se constata el liderazgo de laIngeniería Comercial sobre la IngenieríaCivil y otras carreras en la formación deeconomistas de alto nivel.

Los patrones señalados en el Gráfico 6 engeneral se mantienen al restringir el mismoanálisis anterior sólo a aquelloseconomistas con PhD finalizados. La únicamodificación importante ocurre es laimportancia relativa de la Ingeniería Civilde la Universidad de Chile, que incrementasu participación relativa en la formaciónde economistas de elite.

Finalmente, es también interesanteexaminar la evolución a través del tiempode la cantidad de economistas que hanseguido estudios de postgrado en elextranjero, como también la evoluciónrelativa de los egresados de las principalescarreras y universidades. Para abordar estasinterrogantes, se procedió a establecer elaño de egreso de los egresados de lascarreras de Ingeniería Comercial de laUniversidad de Chile y Católica de Chilea partir de los directorios de egresados delas respectivas universidades. No fueposible obtener los directorios de otrascarreras ni de otras universidades. Sinembargo, es importante destacar quecomo se ha señalado, las carreras deIngenier ía Comercial de ambasuniversidades en forma conjunta hanformado históricamente casi tres cuartaspartes de los economistas de alto nivel delpaís.

Gráfico 7: Universidad y Tipo Pregrado sólo economistas con PhD(% sobre el total de la muestra)

El gráfico 8 señala que la formación deeconomistas de elite con postgrados enel extranjero en el país tuvo una tendenciaal alza desde la década de los años 50, yparticularmente durante los años sesentasy los setentas, período a partir del cualexiste una estabilización. La caída desdelos años ochenta a los noventas se debeposiblemente a que muchos de quienesiniciaron sus estudios de post grado en laúltima década aún no están de regreso enel país, o bien no están aún completamenteinsertados en el medio laboral, de modotal que sus antecedentes académicos no

20.6%15.1%

4.5%

5.1%

2.3%

1.6%1.3%

1.9%1.6%

Ingeniería ComercialIngeniería CivilOtro

Gráfico 6: Universidad y Tipos de Pregrado(% sobre el total de la muestra)

U. de Chile U. Católica Otras

41.5%

29.3%

9.0%

6.8%

4.2%

2.3%2.6%

2.3%2.3%

Ingeniería ComercialIngeniería CivilOtro

U. de Chile U. Católica Otras

Referencias

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Gazmuri, Cristián (2001) “Notas sobre las élites Chilenas, 1930-1999”, Documento de Trabajo Nº3, Diciembre, Instituto de Historia, P. Universidad Católica de Chile., disponible desde www.hist.puc.cl

“ El Club de la Desigualdad “, Revista Capital, 23 de Mayo al 5 de Junio, 2003, Santiago.

“ La Nueva Elite “, Revista El Sábado de El Mercurio, Nº 290, Santiago.

Valdés, Juan Gabriel (1989) “La Escuela de Chicago : operación Chile”, Grupo Editorial Zeta S.A.,Buenos Aires, Argentina.

Javier Nuñez y Roberto Gutierrez. (2004) “Class Discrimination and Meritocracy in the laboralmarket: evidence from Chile” Estudios de Economía, Volumen 31 Nº 2 (2004),

PNUD (2004) “El Poder: ¿Para qué y para quién?” PNUD, Santiago.

están disponibles públicamente en lasfuentes consultadas en este trabajo.

Nótese que, de un modo consistente conlo señalado en cuadros y gráficos anteriores,la cantidad de economistas de eliteegresados de Ingeniería Comercial de laUniversidad de Chile excede en un ordende magnitud considerable a quienesegresaron de la misma carrera de laUniversidad Católica. Por otra parte, seobserva también que este patrón ha sufridopocas modificaciones a través del tiempo,permaneciendo relativamente estable hastala actualidad. La única excepción es loocurrido en la década de los años 50, dondeambas universidades poseen participacionessimilares. Sin embargo en ese tiempo lacantidad de economistas con postgradosen el extranjero era muy inferior a la dedécadas siguientes.

V. Conclusiones

Este trabajo constituye un primer esfuerzopara caracterizar el perfil general de loseconomistas de alto nivel en nuestro país. Las conclusiones más importantes de esteestudio son las siguientes:

‹ Aproximadamente el 90 por ciento delos economistas con postgrados en elextranjero son hombres.

‹ Más de la mitad de los economistas dealto nivel poseen el grado de doctor eneconomía, mientras el restante se divide

entre Masters y los denominados PhD(c)s.

‹ La gran mayoría realizó sus estudios deeconomía en los Estados Unidos, seguidopor el Reino Unido. Las preferencias porpaíses no anglo-sajónes es minoritaria.

‹ La carrera de Ingeniería Comercial esla principal carrera de Pregrado donde seforman los economistas de alto nivel en elpaís, con cerca de 80 por ciento.

‹ La Universidad de Chile es la principaluniversidad formadora de economistas dealto nivel del país. Más de la mitad dedichos economistas realizaron sus estudios

de pregrado en la Universidad de Chile,mientras cerca de un tercio lo hizo en laUniversidad Católica.

‹Las universidades tradicionales hanconjuntamente formado casi a la totalidadde los economistas de alto nivel del país.El impacto de las universidades privadasen este respecto ha sido casi inexistente.

‹ La carrera de Ingeniería Comercial dela Universidad de Chile ha sido la principalformadora de los economistas de alto niveldel país, con un 42% de la muestra total,siendo seguida por la misma carrera de laPontificia Universidad Católica de Chile(29 %).

‹ El patrón anterior se ha mantenidorelativamente estable a través del tiempodesde la década de los años 60 hasta elpresente.

Finalmente, este trabajo ha propuesto otraspreguntas de interés que permitiráncaracterizar otras dimensiones de laprofesión de economistas de alto nivel enChile, tales como las principales formas dedesempeño profesional, ingresos laborales,tipos de historias educacionales y laboralesfrecuentemente entre economístas, entreotras.

Gráfico 8: Número de Economistas con Postgrado,según Universidad de Pregrado y año de Egreso

50

40

30

20

10

0

50

40

30

20

10

01950-59 1060-69 1970-79 1980-89 1990

en adelante

U. ChileU. Católica

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E l propósito de este artículo es hacer unanálisis de los grupos estratégicos en la industriavitivinícola chilena, con el fin de alcanzar una mayorcomprensión de este sector industrial en nuestro paísy con una mirada distinta al típico análisis industrialagregado.La metodología utilizada permitió encontrar laexistencia de tres Grupos Estratégicos estables dentrode la industria del vino en Chile, manifestándose clarahomogeneidad entre las firmas de cada grupo, yheterogeneidad entre las empresas a través de losgrupos. Se encontró que las firmas a través de lostres grupos estratégicos definidos, siguen unaestrategia basada en un conjunto de recursos ycapacidades disímil entre grupos, pero similar dentrode cada grupo. Asimismo, se encontró que presentandistinto desempeño según el grupo al cual pertenecen. Este análisis permite examinar desde una nuevaperspectiva el sector vitivinícola chileno, permitiendoalcanzar una mayor comprensión de éste, medianteuna mirada desde el punto de vista de GruposEstratégicos.

Grupos Estratégicos en la Industria

Vitivinícola Chilena

Ismael Oliva B.Ingeniero Comercial U. De ChileMBA Massachusetts, Institute of Technology, USA.ioliva@negocios.uchile.cl

Fabián Chanqueo C.Rodrigo Carrasco G.

Ingeniero Comercial U. De Chile

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¿Qué son los Grupos Estratégicos?

El concepto de grupo estratégico deempresas surgió con el fin de explicarempíricamente los factores determinantesde diferencias de rentabilidad entre lasfirmas dentro de una industria. Diferenciasque no podían ser explicadas bajo un marcode competencia perfecta, orientó lainvestigación hacia el estudio de lasimperfecciones del mercado y laheterogeneidad de las empresas. Dosimportantes fuentes de competitividad hansido identificadas como generadoras dediferencias en los resultados de las firmas:las diferencias estructurales entre losdistintos sectores; y los factores internos ala propia empresa que otorgan algunaventaja o desventaja competitiva.

Hunt (1972), introdujo el concepto de grupoestratégico al observar un curioso fenómenoen un estudio sobre la industria farmacéuticade EE.UU. en los años 60’s: “la industria eraaltamente concentrada, sin embargo éstapresentaba baja rentabilidad”. Dichofenómeno se atribuyó a la existencia desubconjuntos de firmas dentro de la industriaque actuaban similarmente aumentando lacompetencia, debilitando el ejercicio delpoder de mercado y disminuyendo larentabilidad industrial. Fue el primeracercamiento al concepto de grupoestratégico.

La Organización Industrial (O.I.) tradicional,había destacado la importancia de laestructura industrial como determinanteesencial de las diferencias de desempeñoentre las firmas. Según su paradigmaestructura-conducta-resultados (E-C-R): “Laestructura de una industria es la quedetermina la conducta de las empresas, yesta conducta es a su vez, la que determinalos resultados de la industria”. Bajo esteesquema, la conducta de las firmas eraforzada por la estructura industrial,perdiendo importancia la acción gerencial.Newman (1973) después, en un estudiosobre la industria química de EE.UU.demostró que la existencia de gruposestratégicos evita la generación decolusiones entre las firmas, reduciendo elpoder explicativo de la teoría estructuralistade la O.I. Posteriormente, el paradigma E-C-R recibió numerosas críticas. Se hasugerido que la estructura del mercado noes más que el resultado endógeno de labúsqueda de eficiencia por parte de los

competidores, así como también defactores aleatorios. Para la nueva EconomíaIndustrial, no sólo la estructura influye enla conducta y los resultados, sino que laconducta de los agentes es capaz demodificar la estructura e influir sobre losresultados, y estos a su vez sobre laconducta y la estructura a lo largo deltiempo.

Luego de cuestionarse la validez delparadigma E-C-R, los trabajos sobre gruposestratégicos dentro del campo de laDirección Estratégica, se han centrado enanalizar la rentabilidad a “nivel de la firma”.

Porter (1979) fue el primero en analizar losefectos de pertenecer a un grupoestratégico sobre los resultados de la firma,al comparar la rentabilidad de dos gruposque establece en base al tamaño: gruposestratégicos “líderes” y “seguidores”,encontrando diferencias, aunque noestadísticamente significativas, a favor delos líderes. Según Porter (1980), “un grupoestratégico se define como un conjunto defirmas dentro de un sector que siguen unaestrategia similar a lo largo de dimensionesestratégicas relevantes”. Las empresaspertenecientes a los grupos mejorposicionados en el sector, obtendrán tasasde rentabilidad superiores a la media. Sinembargo, se requiere que las firmas

posicionadas en los grupos de bajarentabilidad no sean capaces de invadir alos grupos de alta rentabilidad. Para ello,es necesaria la existencia de “barreras a laentrada” específicas a cada grupo, estasfueron identificadas como “Barreras deMovilidad” entre grupos. Caves y Porter(1977), las describieron como “fuerzasestructurales que impiden a las empresascambiar su posición competitiva y que sonindependientes de las acciones de laempresa”. Para otros autores como Macgee(1985), son “los costos absolutos queimplicaría moverse de un grupo estratégicoa otro”. Estas barreras son las que sugierendiferencias de rentabilidad a través degrupos en la industria.

“un grupo estratégico se define como unconjunto de firmas dentro de un sectorque siguen una estrategia similar a lo largode dimensiones estratégicas relevantes”

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No obstante, la rentabilidad de las firmastambién depende de factores específicosa ellas. La "teoría de la empresa basadaen los recursos", propone desplazar laatención desde la industria, al interior defirma, con sus recursos únicos e inimitables,que proporcionan a la estrategia una basemás estable que el posicionamientoproducto-mercado. Por lo demás, lasbarreras de movilidad se generan dediferencias en la dotación de recursos ycapacidades entre las firmas miembro deun grupo y el resto de los competidores.Dentro de esta corriente, Rumelt (1982)introdujo los llamados “mecanismos deaislamiento”, que son barreras a laimitación entre firmas, basadas en recursosy capacidades inherentes a la firma, queexplican los beneficios y proporcionanracionalidad a la heterogeneidad en larentabilidad empresarial.

Existen estudios que han hecho convergerlas tres corrientes principales que buscanexplicar la heterogeneidad en eldesempeño empresarial: la teoría de laestructura industrial (O.I); la teoría degrupos estratégicos; y la teoría de recursos.Tallman y Atichson (1996) proponen unmodelo (Fig. 1) que distingue tres tipos decompetencias distintivas generadoras derentas: 1) Competencias de la Industria (CI):comunes a todas las firmas de la industria,identificables y replicables por todos loscompetidores, suponen barreras deentrada a posibles nuevos competidores;2) Competencias específicas del grupoestratégico (CEG): recursos y capacidadescomunes a las empresas dentro de unmismo grupo, fuente de barreras demovilidad entre grupos; y 3) Competenciasespecíficas de la empresa (CEE):Pertenecen a la historia única e irrepetiblede la empresa. Son una fuente de rentassostenibles frente a la competencia, serelacionan con los mecanismos aislantes.Por ejemplo, Gonzáles-Fidalgo (2001), enun estudio sobre la valoración de lacapacidad explicativa de los gruposestratégicos en la industria española, tratóde aislar los efectos industria, empresa, ygrupo sobre las rentabilidad empresarial,demostrando que omitir el efecto degrupos estratégicos sobreestima el efectoempresa.

La investigación empírica, ha diferido enla elección de las variables relevantes queespeci f iquen correctamente lasdimensiones de la estrategia de las firmas

en un determinado sector industrial, parala construcción de grupos estratégicos.Las variables utilizadas en la mayoría delos estudios se vinculan a las estrategiascompetitivas genéricas de Porter (1980):liderazgo en costos, diferenciación yenfoque. Algunos autores han señaladoque las dimensiones estratégicas másimportantes están relacionadas con lasbarreras de movilidad, mientras que otros,han utilizado como variables, losmecanismos de aislamiento de Rumelt(1984). Cool y Schendel (1987) introdujeronlos “compromiso de recursos y alcance”del negocio de las empresas. El conceptode "alcance" incluyó segmentos demercado, tipos de productos/serviciosofrecidos en los mercados seleccionadosy ámbito geográfico de la estrategia (ventasen el extranjero sobre ventas totales). Los

acerca de la industria, las firmas y suscompetidores, se han formado losllamados “grupos estratégicos cognitivos”.Reger y Huff (1993), determinaron tresgrupos estratégicos cognitivos dentro dela industria bancaria de Chicago (EE.UU.).Concluyeron que los decidores de laindustria: son capaces de crear sus propiasdimensiones para describir la estrategiade las firmas en lugar de utilizar un conjuntocomún de categorías suministradas porlos investigadores; poseen percepcionescomunes a través de las empresas; y soncapaces de agrupar a las firmas según suspercepciones sobre los competidores.Utilizando la misma visión psicológica,Peteraf y Shanley (1997), desarrollan unateoría de identidad de grupo estratégico.Argumentan que los gerentescognitivamente dividen su ambiente

Fig. 1

Barrerasde entrada

EfectoIndustria

Barrerasde Mivilidad

EfectoGrupo

EfectoEmpresa

MecanismosAislantes

RentabilidadEmpresarial

Heterogeneidadde Recursos CEG

CEE

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"compromiso de recursos" por otro lado,incluyen recursos en áreas clave paraapoyar una posición producto-mercadodeterminada (recursos financieros,humanos, gastos en I&D, marketing,tamaño de las operaciones, etc.). Unacombinación singular de compromisos derecursos y alcance define la estrategiacompetitiva seguida por la empresa en unsector.

Adicionalmente, los estudios han utilizadouna visión psicológica para la formaciónde grupos estratégicos. Utilizando laspercepciones, las creencias en base a laexperiencia y conocimiento adquirido, eintuición, de los “decidores” (gerentes)

industrial para reducir la incertidumbre yenfrentar su racionalidad limitada,generando un proceso de clasificación.Los innumerables estudios centrados enla firma, no han logrado probar con certezala relación directa entre la pertenencia aun grupo estratégico y rentabilidad de lafirma, encontrándose sin embargo, otrotipo de relaciones. Cool y Dierickx (1993),en un estudio sobre la industriafarmacéutica de EE.UU. entre 1963-82,observaron que, aumentos en la “rivalidad”dentro de la industria farmacéutica,sumado a un re-posicionamiento de lasfirmas a través de los grupos identificados,generaron un importante declive en larentabilidad experimentado por la

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industria. Ello, demostró la existencia deuna relación indirecta: estructura de grupos_ condiciones de rivalidad _ rentabilidad dela firma. Otros estudios, han indagado enla relación: “filiación al grupo estratégico”y “reputación”. Ferguson T., Deephouse yFerguson W. (2000), encontraron diferenciassignificativas en la reputación a través detres grupos estratégicos identificados en laindustria de seguros en EE.UU. Sugirieronque grupos estratégicos de mayorreputación, ostentan resultados superioressobre algunas medidas críticas dedesempeño, indicando que la reputaciónpuede ser una barrera de movilidadbeneficiosa para miembros de ciertosgrupos, así como también, una barrera a laimitación a nivel de la firma. Por otro lado,Mcnamara, Deephouse y Luce (2002),analizando las implicancias de gruposestratégicos sobre el desempeño de lasfirmas “dentro” de los grupos, más que através de los grupos, encontraron mayorvariabilidad en los resultados intra-grupo,refutando el concepto tradicional de gruposestratégicos como conjunto de firmashomogéneas en resultado y estrategia. Elmismo estudio además, propuso laexistencia de tres tipos de posiciones quepueden tomar las firmas dentro de un grupoestratégico: firmas principales, firmassecundarias y firmas solitarias, observandoen las segundas mejor desempeño.

En consecuencia, un grupo estratégico estáformado por un conjunto de firmas quetienen recursos específicos similares y queles conducen a seguir estrategias comunes.Con dichos recursos específicos generanbarreras de movilidad que evitan la entradaal grupo, explicando la heterogeneidad enel desempeño empresarial. Sin embargo,estas barreras dificultan también, la salidadel grupo, y mientras existan empresas quesean capaces de adquirir recursos ycapacidades distintivas dentro del grupo,existirá además diferencias en resultadosdentro de un grupo.

Frente a la diversidad de estudios tendientesa probar la hipótesis de relación entregrupos estratégicos y diferenciales endesempeño, la evidencia empírica es mixtay disímil. Esto es atribuible quizás, a lavariedad de técnicas usadas para laidentificación de grupos (análisis de clusters,análisis factorial, análisis discriminantes,perspectiva psicológica, o una combinaciónde ellos), y a la multiplicidad de variablesde desempeño analizadas. No obstante, la

utilidad del concepto está en que la divisiónde la industria en estos grupos, proporcionauna herramienta de análisis que permiteprofundizar en el estudio de la naturalezade la competencia en los sectoresindustriales, con un nivel de variación mayorque el que permite el análisis de una solaempresa, y de una manera másparticularizada de lo que permite el análisisagregado de los sectores.

Industria Vitivinícola Chilena Y GruposEstratégicos.

Bajo el esquema teórico anterior, unaindustria altamente concentrada a niveldoméstico, como lo es el sector vitivinícolachileno (63,4% de las ventas domésticasconcentradas en tres grandes viñas: Conchay Toro, Santa Rita, y San Pedro); con pocasfirmas grandes y una gran cantidad deactores pequeños, orientados en su mayoríaa nichos de mercado y mercados externos;

de las exportaciones del sector (US$ FOB474 millones) para el año 2002. Esta muestrase consideró como representativa de laindustria para efectos del estudio. Serecogieron datos para el año 2002 desdeel Compendio Vitivinícola de Chile 2004, einformación técnica por empresa. Seconsideró esta información por sercompleta y de acceso para todas las viñas,permitiendo la obtención de datoscomparables. Se generaron las variablesestratégicas relevantes para la clasificación,bajo el enfoque de “Compromisos deRecursos” y “Alcance” (Cool y Schendel,1987). Dentro de los compromisos derecursos se incluyó: Tradición de la firma,Superficie Plantada, Capacidad de Bodega,Marcas Registradas, Rendimiento porhectárea. Mientras que para loscompromisos de alcance: Diversificaciónde Mercados, Valor por litro exportado,Nivel de exportaciones, Valor medio porlitro producido.

altamente competitiva en todos sussegmentos y de gran crecimiento, que sóloen exportaciones de vino alcanzó un valorde US$ 670,6 millones a fines del año 2003.Una industria que requiere cierto nivel decooperación interno con la existencia deasociaciones de empresas como Viñas deChile y ChileVid y acuerdos para enfocarsu estrategia a nivel externo, como loevidencia la creación de Wines of Chile;requiere, para su mejor comprensión, másque un análisis agregado o un análisisespecífico por empresa. Requiere de unanálisis intermedio entre la industria y lafirma, como es el de grupos estratégicos.

Para la identificación de grupos estratégicosse seleccionó una muestra de 64 viñas, querepresentan el 63% del volumen deproducción generado por la industria (407,9millones de litros de vino) y el 78% del valor

Por medio de un análisis de clusterjerárquico (Método de Ward) , se obtuvouna solución estable de 3 grupos dentrode la muestra. Adicionalmente, la utilizaciónde análisis factorial, para validar losresultados obtenidos por el análisis decluster, permitió agrupar las 9 variables declasificación iniciales en 2 factoresprincipales: 1)“Factores Internos a laEmpresa”: tradición, superficie plantada,capacidad de bodega, marcas registradas,diversificación de mercados; rendimientopor hectárea, y valor medio por litro; y2)“Factores Externos o del Mercado”: valorpor litro exportado y nivel de exportaciones.Finalmente, un Análisis de Varianza(ANOVA) determinó di ferenc iasestadísticamente significativas través delos 3 grupos estratégicos encontrados, en

Una industria que requiere cierto nivel decooperación interno con la existencia deasociaciones de empresas como Viñas deChile y ChileVid

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las medias de las variables utilizadas,resultando adecuadas dichas variables parala clasificación (ver Fig. 2)

Resultados

Grupo Estratégico: “Emergente-exclusivas”

Conformado por 25 viñas, las firmas deeste grupo tienen 14 años de existenciaen promedio, siendo relativamente nuevasen relación con el desarrollo de la industriavitivinícola chilena de gran tradición.Pueden caracterizarse como “jóvenes” y“emergentes”. Son viñas de “menor

38,4 por caja, se enfocan en el segmentode vinos Super-Premium de exportación.Las viñas de este grupo tienen un alto nivelde exportaciones (92% de su volumen deproducción), un rendimiento promedio porhectárea de 8.044,5 litros cercano almuestral y un valor medio por litro de US$7.5, por sobre el promedio industrial.Finalmente representando el 39% de lamuestra, y generando sólo un 8% delvolumen de producción total de ésta,puede concluirse que las firmas de estegrupo siguen una estrategia de “nicho”,enfocándose en segmentos de vinos finosde alto precio y calidad, destinadosprimordialmente a exportaciones.

plantada por viña de 539,2 hectáreas, yuna capacidad de bodega media de 7,7millones de litros, cercanas al promediode la industria, y representando el 32% dela capacidad máxima de producción deésta, pueden clasificarse como firmas de“tamaño medio”. Similarmente, elpromedio de marcas registradas por viña,su nivel de exportaciones de 70,7%, y sudiversificación en 15 mercados de destinoson los más cercanos a las mediaindustriales. Su intensidad media deutilización del suelo es baja (casi la mitaddel promedio muestral), representando elgrupo cerca del 12% del volumen deproducción de la industria. Con un valormedio de US$ FOB 14,18 por cajaexportada, y un valor medio por litro deUS$ 2.73, se orientan hacia los segmentosde vinos corrientes en el sector exportador,y segmentos de precios medios-bajos “enpromedio”, tanto en el mercado domésticocomo el externo. Ello no implica, sinembargo, que no produzcan vinos finos.Esto es característico de la mayoría de lasfirmas del sector. La estrategia del grupoes “intermedia”, pues no explotafuertemente ni segmentos de vinos finoscomo el grupo 1, ni tampoco unadiversificación de segmentos como elgrupo 3 que veremos a continuación, alcontar con menor tamaño, rendimiento ycapacidad de producción que éste último.

Grupo Estratégico: “Grandes-Tradicionales”.

Grupo conformado por 10 viñas, con 132años de tradición en promedio, una largahistoria en la industria, y en consecuencia,un alto grado conocimiento de la actividad.Con una considerable superficie deplantadas (1.254,4 hectáreas por viña), yuna gran capacidad de producción (38millones litros de capacidad de bodegapor firma, 55% de la capacidad total de laindustria), reflejan un “gran tamaño”, muysuperiores al promedio industrial. Además,un eficiente rendimiento por hectárea(19.238 litros), reflejan economías de escala.Tienen la mayor cantidad de marcasregistradas y diversificación de mercadosde destinos por viña, producto de unextenso período que les ha permitidoexplorar variados mercados y canales dedistribución, exportando el 67,5% de laproducción por firma. Por otra parte, conun valor medio de US$ FOB 24,66 por cajaexportada, y un valor medio por litro deUS$ 2.21, el grupo ocupa la categoría de

tamaño” y “baja capacidad deproducción”. Alcanzan una superficieplantada promedio de 213 hectáreas y unacapacidad de bodega por firma de 3,6millones de litros. Bajo el promedio de524 hectáreas y 10,9 millones de litros dela industria. Adicionalmente, el gruporepresenta 16% de la superficie y el 13%de la capacidad de bodega de la industria.Con un número de 3 marcas registradasinferior al promedio muestral, 15 mercadosde exportación, y un valor de US$ FOB

Grupo Estratégico: “Medianas-BajoPrecio”

Dentro del segundo grupo estratégicoencontramos 29 viñas, con un promediode existencia de 32 años, inferior alpromedio de 40 años de tradición de lamuestra. Son viñas con “poca antigüedad”en relación con la industria, sin embargocon un tiempo suficiente como para serreconocidas. Con una superficie promedio

Fig. 2Grupos Estratégicos: Análisis de Cluster

Emergente- Exclusivas

GrandesTradicionales

MedianasBajo Precio

Alampue San EstebanAquitania SutilCalina TerraMaterCaliterra Torreon de ParedesCasa la Postolle VeramonteCasa Silva Villar EstateCasas del Bosque Viu ManetChateau Los Boldos Von SiebenthalEcheverría William ColeEl Principal William FevreGraciaHaras de PirqueLos VascosMontgrasOdjfell

INDUSTRIAOtrasViñas

Aresti Wine Chile Miguel TorresAlta Cima Misiones de RengoAstaburuaga, Molina MontesBisquertt MorandéCantera RavanalCono Sur Snta EmaDoña Javiera Snta EmilianaE.O.V. Vineyard Snta HelenaEstampa Snta Inés de MartinoHacienda el Conodor Snta MónicaHuelquen SelentiaIndomita Wines SiegelInés Escobar TorrealbaLa Fortuna VentisqueroLos Robles

Concha y ToroSan PedroSanta RitaCarmenCousiño MaculTarapacáUndurragaValdivieso

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• Caves, R. y P. Ghemawat, “Identifying MobilityBarriers” Strategic Management Journal, 13, 1992,pp. 1-12.

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• Cool K, Dierickx I. (1993). “rivalry, strategic groupsand firm profitability”. Strategic ManagementJournal. Vol. 14, pp. 47-59.

• Gonzáles-Fidalgo E. (2001). “Valoración de lacapacidad explicativa de los grupos estratégicosen la industria española”. Economía Industrial,Nº342, 2001/VI 153, pp. 153-162.

• Grant, R. “The source-based Theory ofCompetitive Advantage: Implications for strategyFormulations”, California management review,primavera 1990, pp. 114-135.

• Hunt, M., “Competition in the mayor homeappliance industry 1960-1970”, Tesis doctoralHarvard university, 1972.

“vino de mesa” y varios segmentos a niveldoméstico. Finalmente, representando sóloel 16% de la muestra, sin embargo, con el73% del volumen de producción, este grupose conforma de viñas grandes y tradicionales,con economías de escala, reflejan sudiversificación en distintos segmentos devinos. Además, con una amplia diversificaciónde sus exportaciones, sigue una estrategiade “meta extensa”.

Finalmente, se observó la existencia dediferencias estadísticamente significativasen una variable de resultados: “Rango deFacturación”, a través de los grupos de laindustria, variable que se consideró como lamejor aproximación al desempeño de lasviñas. El Grupo 3, con una estrategia de metaextensa reportó el mejor desempeño enfunción de dicha variable; en tanto que elGrupo 1 con una estrategia de nichoevidencia un desempeño menor, pero mayoral del Grupo 2, que se situó en una posiciónestratégica intermedia a los otros dos grupos.La explicación a ello, es la existencia en losgrupos de empresas Grandes-Tradicionalesque generan “barreras de movilidad” entregrupos al contar con “recursos” que

• Mcnamara G., Deephouse D.L., Luce R.A. (2002).“Competitive positioning whithin and across astrategic group structure: The performance of core,secundary and solitary firms”. Strategic JournalManagement, Julio 2002. Publicado en WileyInterScience (www.interscience.wiley.com) DOI:10.1002/smj.289.

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• Macgee, J. y H. Thomas “Research notes andcommunication strategic group: a further commet”,Strategic Management journal, 10, 1989, pp. 105-107.

• Peteraf M, Shanley M. (1997). “Getting to knowyou: a theory of strategic group identity”. StrategicManagement Journal, Summer Special Issue 18,pp.165-186.

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• Rumelt, R. “Toward a strategic theory of the firm”,Competitive strategic management, Prentice Hall,Englewood Cliffs, NJ; 1984, pp. 556-570.

Fig. 3

Variable Grupo Grupo Grupo Muestra(promedio por grupo) Estratégico 1 Estratégico 2 Estratégico 3 (Industria)

Tradición (años) 13,96 32 132,3 40,69Superficie Plantada (Hectáreas) 213,35 539,23 1254,41 523,68Capacidad de Bodega (Litros) 3.686.781 7.784.792 38.109.270,9 10.922.206,3Marcas Registradas (Nº) 3,2 4,55 6,5 4,33Diversificación de Mercados (Nº) 14,96 15 45,9 19,81Valor x litro exportado (US$FOB) 4,26 1,58 2,74 2,81Nivel de exportaciones (%) 92,24 70,72 67,5 78,63Rendimiento x Hectárea (litros) 8.044,53 4.740,2 19.237,55 8.296,17Valor medio x Litro (US$) 7,54 2,73 2,21 4,53Rango de facturación medio (US$) 5.517.600 4.243.103,45 40.385.000 10.388.125

• Feller-Rate, “Informe de Clasificación, Viña SanPedro S.A.” Diciembre 2002. Analista: María InésAlvarez A., pp. 1-16.

• FitchRating, Empresas. “Análisis de Riesgo,Viña Concha y Toro S.A.”, 2002. Analista: CristiánFuenzalida A., pp. 1-10.

• Revista: “Estrategia@Vinos Nº78”, Santiago deChile, año XXVI, del 29 de Junio al 12 de Julio de2004, pp. 1-5.

• Nuevos Mundos S.A., “Compendio Vitivinícolade Chile 2001-2002”, Santiago-Chile, 2003.

• Nuevos Mundos S.A., “Compendio Vitivinícolade Chile 2004”, Santiago-Chile 2004.

• Edmundo Bordeu S., Gonzalo Vargas O.,Consultores. “Prospectiva en la Industria del VinoFino, Competitividad y Desarrollo para Chile2010”. pp. 42-54.http://www.ppt.cl/archivos/Estudio_Vinos.pdf

• Páginas Web: www.ccv.cl;www.winesofchile.org;www.vinasdechile.com;www.chilevid.cl;www.planetavino.com;www.vitivicultura.cl

requieren una inversión costosa y de largoplazo. Recursos como, la reputación, lacapacidad máxima de producción; númerode hectáreas plantadas, años de tradición(más de un siglo); y marcas conocidas; loscuales no pueden ser “imitados” fácilmentepor nuevos competidores, determinan unaestructura conformada por un grupo pequeñode grandes firmas que lideran, una grancantidad de firmas pequeñas, que al no poder

acceder a los recursos del grupo líder, seenfocan en nichos de mercado (“Emergente-exclusivas”), y firmas de tamaño medio(“Medianas-Bajo precio”) que sigue unaestrategia intermedia, no pudiendo accederal grupo líder, pero tampoco enfocándoseen mercados específicos, obteniendo enconsecuencia, el menor desempeñopromedio por firma. (ver Fig.3)

Referencias

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lvídense de las ganancias por acción, del retorno sobre elpatrimonio y del retorno sobre la inversión. El valor económico añadido(EVA) es lo que dirige los precios del capital”. “Las ganancias, las gananciaspor acción y el crecimiento de las ganancias son medidas que engañan eldesempeño corporativo. La mejor medida práctica de desempeño periódicoes el valor económico añadido (EVA)”. A través de estas frases, los autoresBiddle, Bowen y Wallace2 nos introducen en su trabajo sobre EVAdenominado ¿El EVA golpea las ganancias?, haciendo alusión a las frasescon que Stern Stewart & Company habían predicado con antelación (y conbastante éxito) las bondades que otorgaba el nuevo indicador financierode la década de los noventa llamado EVA (Economic Value Added, por susigla en inglés).

G. Bennett Stewart III, presidente de la consultora norteamericana SternStewart la llegó a denominar “la verdadera fe corporativa de los años 90”.De manera similar, hay quienes han denominado al EVA en sus titularescomo “el nuevo Evangelio de la Gestión”, aludiendo al titular publicadopor el diario financiero de Brasil La Gazeta Mercantil, en los días en queel presidente de la consultora Stern Stewart dictaba o “predicaba” el temaen la ciudad de Sao Paulo.

Chile no ha estado al margen de dichos acontecimientos y la literaturaofrece un sinnúmero de estudios que de alguna u otra forma intentanvincular la asociación (exitosa o no) del EVA con la obtención de retornosaccionarios de una compañía. Esto, de alguna forma, se vincula con laliteratura financiera que relaciona el vínculo positivo que existe entre lainformación contable de las empresas y el retorno accionario de éstas.

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Marcelo González A.Ingeniero Comercial, U. de Chile.Master of Economics, Ph.(c) D. in Finance,Tulane University, EE.UU.mgonzale@negocios.uchile.cl

Rodrigo Sáez L.Ingeniero Comercial, U. de Chile.Magíster en Administración, U. de Chile.

“Relación entre EVA y los

El EVA mide la verdadera utilidad

económica de una corporación.

Su objetivo es entender qué

unidades de negocios apalancan

de mejor forma sus activos para

generar retornos y maximizar el

valor de los accionistas.

1 Este trabajo está basado en: Marcelo González (profesor guía) y Rodrigo Sáez “Relación entre EVA y los retornos accionarios de empresas chilenasemisoras de ADRs”. Tesis para optar al grado de Magíster en Administración. Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas. Universidad deChile. Semestre Otoño del año 2004.

2 Biddle, Gary; Bowen, Robert y Wallace, James. “Does EVA beat earnings?. Evidence on associations with stock returns and firm value”. Journalof Accounting and Economics 24 (1997). 301-336.

El presente trabajo tiene como objetivopresentar un estudio que nos permitaencontrar si es que existe o no algún tipode relación significativa entre la variableEVA de las compañías y los retornosaccionarios de éstas. En particular, paranuestro trabajo se han considerado sóloonce de las empresas chilenas que ya hanemitido ADR, tomando en cuenta sóloaquellas que llevan un gran número de añostransándolos, principalmente aquellasrelacionadas con las manufacturas deproductos y no así con aquellas empresasde servicio (AFP o Bancos), las cuales dealguna u otra manera están más reguladasque el resto.

En relación a este tema, ya existen estudiospara el caso chileno entre los que se puedendestacar el de los autores Jorge Niño T. yAriel La Paz L.3 , quienes encuentran unarelación positiva entre la variable EVAmedido desde el punto de vista de losactivos y los retornos accionarios de lascompañías, así como también el realizadopor Marcelo González y César Mancilla4,quienes encuentran una relación directaentre el EVA patrimonial y los retornosaccionarios. Ambos trabajos representanlos primeros pasos al respecto (para el casochileno) y el nivel exigido al respecto es el

adecuado para realizar una tesis a nivel depre-grado, lo que los llena de valor yreconocimiento por parte de quienesprofundizan más en el tema.

Este trabajo pretende dar una mayorprofundización al tema, tomando comoreferencia a los ya señalados, e incorporaen él un desarrollo más técnico y de mayorcomplejidad en lo que a finanzas yestadísticas se refiere. De manera especial,se presta una mayor atención a todo lorelacionado con la obtención de variablescomo el costo de capital (el que se obtienea partir de la obtención previa de Betas) ola definición propia de las variables incluidasen EVA, las que se definen principalmentedesde el punto de vista de mercado y nocontable. No obstante, se han realizado unsinnúmero de regresiones que utilizan losvalores contables, obteniéndose en ellasresultados coherentes con lo que laliteratura e investigación previa afirma.

En cuanto a la literatura extranjera, destacanprincipalmente dos investigaciones deautores norteamericanos. La primera,publicada en 1996 por los autores JamesDodd y Shimin Chen, cuyo título es “EVA:A New Panacea?”, y la segunda, publicadaen 1997 por los autores Gary Biddle, RobertBowen y James Wallace, denominada“Does EVA beat earnings?. Evidence onassociations with stock returns and firmvalue”. Ambas concluyen que la asociación

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empresas chilenasemisoras de ADRs1”

retornos accionarios de

3 Jorge Niño Trepat (profesor guía) y Ariel La Paz Lillo. “EVA y Rentabilidad Accionaria: El Caso Chileno”. Seminario para optar al título de Ingeniero en Información y Control de Gestión. Facultad de CienciasEconómicas y Administrativas. Universidad de Chile. Semestre Otoño del año 2001.4 Marcelo González (profesor guía) y César Mancilla Mardel. “Medición del EVA para empresas chilenas: 1998 – 1992. Seminario para optar al título de Ingeniero Comercial. Facultad de Ciencias Económicas yAdministrativas. Universidad de Chile. Semestre Primavera del año 2003.

que existe entre EVA y el retorno accionariono parece ser tan fuerte como lo predicanlos autores de la modalidad EVA. Esto es,la evidencia estadística señala que existenmejores indicadores tales como lasganancias de la compañía o el propio ROA,los cuales presentan un mejor nivel deajuste (medido en términos de R2) encomparación con la variable EVA.

Nótese que los estudios recién señaladosinvestigan la relación entre los retornosaccionarios y el EVA a partir de empresasque efectivamente ya han implementadola filosofía EVA. Para ello, es que los autorestoman como muestra las más de milempresas que figuran en los registros deStern Stewart.

En cambio, para nuestro caso, y en virtudde no disponer de datos relacionados aempresas que ya han implementado lafilosofía EVA, lo que se ha querido haceres simplemente ver cuál es la relación queexiste entre las variables en cuestión. Loanterior, visto desde un punto de vista másexterno (o más general).

Esto puede considerarse válido en elsentido de que si se toma en cuenta queen el mercado local ya existen ciertosrankings de desempeño medidos a travésde EVA, sería bueno también el poderdisponer de información anexa quecorrobore o refute dichos estudios. Enrelación a esto mismo, se debe señalar queno existe mucha información con respectoa la metodología del cálculo de dichosrankings.

Teniendo entonces los antecedentes yamencionados, se ha definido para estetrabajo la siguiente hipótesis:

H0 : Existe una relación positiva de signoentre los retornos accionarios y losvalores de la variable EVA.

Por lo tanto, y a partir de la hipótesis inicialde este trabajo, ¿qué es lo que se podrádecir para el caso chileno?. Gran parte deesta pregunta es lo que se pretenderesponder al finalizar esta investigación.

¿Por qué EVA?

El por qué se eligió el tema de EVA essimplemente por el revuelo que causó enla década de los noventa dentro del mundofinanciero. El EVA mide la verdaderautilidad económica de una corporación.Su objetivo es entender qué unidades denegocios apalancan de mejor forma susactivos para generar retornos y maximizarel valor de los accionistas. “De acuerdo ala teoría económica, el capital se mueve

eventualmente hacia las oportunidades deinversión que tienen los mejores retornosdebido a que los inversionistas quierenmaximizar sus beneficios. Una utilidadeconómica se entiende en el sentido deque un negocio genera retornos similaresa los de una inversión en el mercado deacciones. El propósito de usar EVA es hacerque los que toman decisiones, en lamedida en que ellos evalúen nuevasoportunidades de negocios, piensen enlas utilidades económicas”5 .

Entonces, ¿qué es EVA?, ¿qué significa?.La respuesta se puede apreciar a travésde una fórmula aparentemente simple enla que el costo de capital que utilizan lasempresas tiene una vital importancia. Esto,en virtud de que el costo de capital noestá presente en los métodos tradicionalesde la contabilidad que se relacionan conla valoración propia de los activos. Entérminos simples, “EVA es una marcaregistrada de la consultora norteamericanaStern Stewart Management Service deNueva York, la cual se mide a través de ladiferencia entre el ingreso operacionalneto ajustado después de impuestos de

una empresa y su total costo de capital(medido tradicionalmente a través delcosto de capital promedio ponderado, oWACC por su sigla en inglés). Este totalcosto de capital emana de dos fuentes, ladeuda y el patrimonio. El costo de deudaha de entenderse como aquel costorepresentado por el pago de intereses yque se refleja en las hojas de resultado delas compañías. Por otra parte, el costo delpatrimonio es simplemente el costo deoportunidad que tienen los accionistas almomento de invertir el capital propio dela compañía.

En cuanto a los posibles signos que arrojela variable EVA, se puede decir que unsigno positivo de EVA significa que los

resultados de la empresa exceden loscostos de fondos requeridos para producirlos resultados operacionales, es decir, laempresa creó valor para sus accionistas yeste valor añadido debería estar reflejadoen el precio de las acciones. En cambio,“un EVA negativo significa que la compañíaperdió valor y el resultante debería ser unretorno más bajo para los accionistas6”

La idea parece muy interesante pues,según los propulsores de esta variable,con EVA se motiva a que la gente se veaasimismo como un accionista de unaempresa y no simplemente como untrabajador más. Ello, porque con la variableEVA uno podría decir que los trabajadoresque implementan el EVA ya no sólo sepreocupan del término “alcancemos ciertasganancias” sino que más bien cada unode los trabajadores involucrados con EVAtendrán en sus mentes la predisposicióna decir “alcancemos el costo de capital”.

En Chile, si bien la situación no ha sido tanfervorosa como en el país del Norte, yapueden encontrarse publicaciones derankings de EVA, todo lo cual hace pensar

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Con la variable EVA uno podría decir que los trabajadores que implementanel EVA ya no sólo se preocupan del término “alcancemos ciertas ganancias”sino que más bien cada uno de los trabajadores involucrados con EVA

tendrán en sus mentes la predisposición a decir “alcancemos el costo decapital”.

5 Dawne Shand. “Economic value added: A better measure of finances?”. Computerworld. 30 de Octubre del año 2000.6 Interpretado de manera personal de “EVA: A New Panacea?”, de los autores James Dodd y Shimin Chen.

que este término de generación de valorya está inculcado en las mentes de losejecutivos de nuestro país.

En términos financieros uno podría decirque el EVA está directamente relacionadocon los métodos tradicionales de valoraciónde empresas. Por ejemplo, desde le puntode vista del Valor Actual Neto, aplicado ala evaluación de proyectos, uno puede llegara decir que el Valor Presente Neto no esmás que el Valor Presente de todos losfuturos EVA.

VPN = ∑ EVA t

t=1 ( 1 + WACC )t

A simple vista, esto último parece difícil decomprender pero con un poco deconocimiento en finanzas se hace muchomás fácil de entender7 .

En cuanto a las empresas quehan emitido ADRs

Si se preguntan por qué se han elegidoalgunas de las empresas que han emitidoADR, la respuesta es porque dichasempresas han de suponerse como las másllamativas o las más importantes para elmercado chileno. Éstas, en su afán deacceder de manera más fácil a nuevasfuentes de financiación, ganar imagen osimplemente por querer mantener unamejor diversificación en su cartera, hanoptado por salir del mercado chileno einsertarse de lleno en el mercadonorteamericano a través de estos papelesdenominados ADR (American DepositaryReceipts, por su sigla en inglés). A travésde la emisión de los ADR, estas empresaspueden ver un mayor abanico deposibilidades en un mercado tan grandecomo el norteamericano, el cual considerainversionistas tanto del país del Norte comodel resto del mundo. Obviamente que estascaracterísticas harán que el precio de lasacciones de estas compañías se veapremiado por los agentes que intervienenen el mercado.

Además, uno esperaría una mayor presenciabursátil, lo que a su vez facilita con crecesel trabajo que se debe hacer en la obtenciónde datos que se incluyen en la fórmula dela variable EVA. Ha de esperarse entoncesuna menor probabilidad de discontinuidadde transacciones (lo que de por sí afecta enla estimación de betas) así como también

se facilita el acceso a la informaciónfinanciera por ser empresas reguladas porentidades de orden público. Mientras mejorsea la calidad y confiabilidad de los datos,mejores estimaciones de EVA se tendrán.

Las empresas que integran este estudioson sólo 11, de las más de 20 queactualmente transan ADRs en el mercadochileno. Para la elección de éstas se haconsiderado como requisito el tener másde 6 años transando ADRs, contados desdeel 31 de Diciembre del año 2002 hacia atrás.La selección se debe basar tanto en elnúmero de empresas como en la cantidadde años en que han transado, ya quemientras más años y más empresas setengan, mayores son los grados de libertadcon que se dispone para realizar un panel.

Bajo los anteriores requisitos, la mayoríacumple con ello, a excepción de D&S, laque comenzó a transar ADR a fines deDiciembre del año 1996. Esta empresa severá afectada para efectos de cálculo delBeta que le corresponde al año 1997, yaque la idea para estimar los betas era contarcon al menos 2 ó 3 años de transacciones(bajo estas circunstancias, el beta de D&Spara el año 1997 sólo considera lastransacciones de dicho año, a diferenciadel resto de las empresas, las cuales cuentan

con los datos suficientes para calcular betasa partir de 2 ó 3 años de historia en sustransacciones). Las empresas seleccionadaspara esto han sido Cervezas, Chilesat,Cristales, Concha y Toro, D&S, Endesa,Enersis, Lan Chile, Madeco, Masisa ySoquimich. Se han dejado fuera las quepertenecen al mercado de capitales o ainstituciones de seguridad social (Bancoso AFP), pues éstas, de alguna u otra manera

están mas reguladas que el resto de suspares (restricciones de montos de inversióno leverages más regulados).

Por último, podemos decir que no hay dudaen que los resultados de este estudiopodrían arrojar conclusiones diferentes (otal vez no) si es que se tuviera un mayornúmero de empresas o un mayor númerode años con la transacción de los ADR. Losresultados finales son los que se entreganen la segunda parte de este trabajo.

¿Se esperaría alguna relación entre EVAy el retorno accionario?

Tal como se plantea al comienzo de estetrabajo, la idea es justamente ver si existeo no alguna relación entre la variable EVAy el retorno accionario de las compañíasevaluadas. A modo de ejemplo, y a partirde los dos textos que se mencionaron(ambos relacionados con el casonorteamericano - Dodd y Chen así comoBiddle, Bowen y Wallace -), uno puedeapreciar que la variable EVA no ha sidosatisfactoriamente aplaudida por losinvestigadores, pues en la mayoría de loscasos se ha encontrado que el efecto oimpacto que tiene en los retornosaccionarios no ha sido tan potente comopara justificar el sinnúmero de opiniones

(o anécdotas) vertidas por los ejecutivosque han implementado la modalidad EVAen sus empresas. Es más, hay quienes hanllegado a decir que sólo se trataría de unefecto “Hawthorne” (nombre obtenido dela empresa de Chicago “Western ElectricHawthorne”). Este efecto se deduce delincremento en la productividad de lostrabajadores producto del estímulopsicológico que ellos tenían al ser señalados

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7 En el anexo final de este trabajo se incorpora la demostración matemática de esto.

y hechos sentir como importantes al interiorde la compañía. Estos estudios fueronrealizados entre los años 1927 y 1932 alinterior de la compañía eléctrica Western

Electric Hawthorne, en donde se estudióla productividad de los trabajadores y lascondiciones de trabajo de éstos.Ahora bien, ¿que tiene que ver esto conla variable EVA?. La respuesta es que tresautores norteamericanos , Edward J. Lusk,Ruth A. Pagell y Michael Halperin8 , hicieronun estudio a través de varias compañíasque habían implementado la metodologíaEVA. Para ello, se hizo un cuestionario elque fue enviado y respondidoposteriormente por ejecutivos relacionadoscon el área de finanzas. Estos autorespudieron apreciar que EVA no habíaimpactado de manera tal los sistemas deapoyo a las decisiones financieras comopara haber provocado un desempeñoorganizacional superior. Estos autoresseñalan, mencionando lo dicho por EugeneSivadas y F. Robert Dwyer, “las innovacionesradicales pueden beneficiarse del “efectoHawthorne”, debido a que los participantesdan un esfuerzo extra al proyecto cuandose está en el alero o en boca de todos.”Asimismo, Lusk, Pagell y Halpering,aludiendo a Rosabeth Moss Kanter,escriben que “la gente se siente en lamajestuosidad debido a la excitación deverse envueltos y de causar un impacto”.

Tal vez, y según Lusk, Pagell y Halpering,“el hecho de que una organización estécomprometida en el proceso EVA por símisma, racionaliza su valor organizacional,completamente independiente de la faltade evidencia asociable y cuantificable ode los diferenciales positivos post-implementación – un fenómeno que podríareferirse a un orden de efecto placeboHawthorne”.

En relación a los estudios de los autoresnorteamericanos, se tiene que, para el casoevaluado por James Dodd y Shimin Chen,éstos encuentran que el retorno accionarioy la variable EVA por acción estáncorrelacionados así como tambiénaclamados por quienes adoptan el EVA.Sin embargo, dicen ellos, la asociaciónentre los retornos y el EVA está lejos deser la perfecta.

Además, estos autores nos indican que susinvestigaciones sugieren que el ROA(retorno sobre los activos), el EPS (ganancia

por acción) o el ROE (retorno sobre elpatrimonio) se atan a los retornosaccionarios, y que particularmente, el ROAes el que está de mejor maneracorrelacionado con el retorno accionario,en desmedro obviamente del EVA.Concluyen diciendo, “EVA no es ni la únicamedida de desempeño que ata el retornoaccionario ni tampoco una muy completamedida”.

Por otra parte, los autores Biddle, Boweny Wallace señalan que en términos de R2,EVA no es la mejor medida de desempeñoque se pueda relacionar con los retornosaccionarios.

Ellos señalan que “los componentes deEVA añaden sólo marginalmente a lainformación contenida más allá de lasganancias”. Más bien, las gananciassuperan a EVA en lo que a contenido deinformación se refiere.

En sus estudios, estos autores comparancuatro unidades de medida dedesempeño, el EVA, el ingreso residual(RI), las ganancias antes de los ítemsextraordinarios (EBEI) y el flujo de caja delas operaciones (CFO). Entre los cuatro, yen términos de R2, EBEI presenta un valordel 9%, le sigue RI con 6.2%, en tercerlugar EVA, con un 5.1% y finalmente elCFO, con apenas un 2.4%.

Metodología para el cálculo del EVA

Para realizar este estudio, se ha definidola variable EVA de dos maneras. La primerase relaciona con el cálculo de la variableEVA desde el punto de vista de los activos(aquélla que considera al costo de capitalasociado con el total de activos). La otra,se relaciona con un EVA medido desde el

punto de vista del patrimonio (aquélla quedeja fuera el concepto de deuda).

1.- EVA medido desde el punto de vistade los activos

Para realizar nuestros cálculos desde elpunto de vista de los activos, la variableEVA se ha definido como la diferenciaentre la utilidad antes de intereses ydespués de impuestos (UAIDI)9 , menos eltotal de activos multiplicado por su costode capital (K0). Esto es:

EVA Activos = UAIDIt – (Activos Totalest-1 x K0)

Ahora bien, para obtener los valorescorrespondientes a cada una de lasvariables utilizadas en la fórmula EVA, seha debido recurrir a datos contables y demercado, especialmente en lo que apatrimonio se refiere. Estas salvedades severán reflejadas en los datos que seobtienen tanto para el costo de capital (K0)así como también para el valor final deltotal de activos. Por otra parte, paraobtener los datos de la utilidad antes deintereses y después de impuestos se harecurrido a la información financieradisponible en los estados de resultadopublicados anualmente en las memoriasde las empresas en estudio. También, paraobtener los datos de activos totales, ysiendo consecuente con los datoscontables o de mercado, el total de activoses simplemente aquél que se obtiene apartir de la suma del total de patrimonio(contable o de mercado) más aquelladeuda que se mide sólo en términos demercado, esto es, la deuda que figura enlos balances y que paga interés, tanto enlas partidas del corto plazo como en lasdel largo plazo. De lo anterior, puedeafirmarse que la variable EVA ha sidocalculada desde el punto de vista delmercado así como también desde el puntode vista de los valores contables. Noobstante, hay que señalar que en virtudde que la variable EVA pretende medir lageneración o destrucción de riqueza apartir de valores iniciales de inversión, seha considerado que el valor total de losactivos que se incluyen en la fórmulapertenece al período anterior a aquél enque se consideran las utilidades. Es decir,la utilidad considerada en la fórmula secompara con los activos que se disponenal inicio de cada año en cuestión (o dicho

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8 Edward Lusk, Ruth A. Pagell y Michael Halpering. “EVA®: CFO Opinions – The Hawthorne Effect? http://www.fei.org/mag/exclusives/Lusk01_02.cfm

9 UAIDI = Resultado Operacional x (1 – t). Esta definición es una de las más utilizadas por la literatura y es simplemente la que en inglés se conoce como “Net Operating Profit Alter Tax” (NOPAT, por susigla en inglés). Sin embrago, es posible encontrar en la literatura cifras que corresponden a utilidades que se forman a partir de los flujos netos de caja provenientes de las actividades operacionales (presentesen el estado de flujo efectivo). Esto último puede apreciarse en una publicación que se cita en la bibliografía de este trabajo y que se denomina “Does EVA beat earnings?”

en otras palabras, los activos que se teníanal 31 de Diciembre del año anterior).

Por último, para la obtención del costo decapital (K0) de cada una de las empresas,hemos debido recurrir a la definición típicade costo de capital que es la del costo decapital promedio ponderado (o tasa WACC,por su sigla en inglés de Weighted AverageCost of Capital). Sin embargo, dicho cálculono es tan trivial por lo que se ha hecho usode algunos conocimientos un poco másprofundo de las finanzas. Ha sido necesario,por ejemplo, hacer ciertas correcciones alos datos históricos para la obtención delBeta de las empresas, principalmente en loque a discontinuidad de transacciones serefiere. Esto último impacta directamenteen el costo patrimonial de las empresas (Kp)a través de los valores de los que seobtienen, y por ende, en la obtención finaldel costo de capital. Por otra parte, en laobtención del costo de deuda (Kd) de lasempresas en cada uno de los años delestudio, se ha obtenido un costo promedioponderado de la deuda, a partir de lasprincipales proporciones de deuda quetienen las empresas en moneda nacional(principalmente UF) como en monedaextranjera (principalmente dólaresamericanos), tanto en el corto plazo comoen el largo plazo. La fórmula utilizada es lasiguiente :10

En el caso de que dicha información noestuviese disponible, tal como sucedió conun par de empresas en uno o dos añosdeterminados, el costo de deuda de estasempresas ha sido obtenido a partir de lafórmula de gastos financieros divididos porel total de deuda que paga interés (en losgastos financieros deben incluirse aquellosgastos tanto activados como no activados).Estos datos de costo de deuda son incluidosen la fórmula clásica del costo de capital

(K0) denominada costo de capital promedioponderado.

Ésta se define como:

Para la obtención del costo patrimonial(Kp), éste ha sido obtenido a partir de lafórmula del CAPM (Capital Assets PricingMarket, por sigla en inglés). Esto es:

Kp = Rf + x ( Rm – Rf )

Para la obtención del costo del patrimoniose han utilizado datos disponibles en elBanco Central de Chile, información bursátilobtenida en la Bolsa de Comercio, así comotambién en apuntes personales relativos acosto de capital. Al respecto, puede decirselo siguiente:

a) Rf es la tasa que puede considerarse librede riesgo y que equivale a un papel emitidoa 20 años por el Banco Central. Se han

utilizado los datos disponibles para el últimodía del año respectivo. Esto es, la tasa spoty no un promedio histórico.

b) Rm es el retorno del portfolio de mercado.Para nuestro estudio se ha consideradoque el retorno del portfolio de mercado esde alguna forma estacionario para Chile,considerándose éste en 13.81%11. Paraefectos de cálculo, este valor se ha

mantenido fijo durante los 6 años queconsidera nuestro estudio.

c) Teniendo claro cuáles son los valores deRm y Rf para el período 1997–2002, puedeprocederse entonces a calcular el premiode mercado respectivo a cada año delestudio, obteniendo simplemente ladiferencia entre el retorno del portfolio demercado y la tasa libre de riesgo.

d) es la variable que mide el riesgosistemático del activo o del negocio. Parala obtención de éste, se ha considerado elhecho de que en un país como Chile, lamayoría de las transacciones de accionespresenta un grado de discontinuidad, locual hace que la estimación de betas através de regresiones hechas con el métodode mínimos cuadrados ordinarios no seatan trivial. Es por ello que se ha utilizadoun método muy utilizado en las finanzas,el cual fue propuesto por Dimson12 el año

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Kd = KdC/P UF x DC/P UF + KdC/P US$ x DC/P US$ + KdL/P UF x DL/P UF + KdL/P US$ x DL/P US$

; KdC/P UF = Costo de deuda del corto plazo en UF ; DC/P UF = Deuda del corto plazo en UF.

; KdC/P US$ = Costo de deuda del corto plazo en US$ ; DC/P US$ = Deuda del corto plazo en US$.

; KdL/P UF = Costo de deuda del largo plazo en UF ; DL/P UF = Deuda del largo plazo UF.

; KdL/P US$ = Costo de deuda del largo plazo en US$ ; DL/P US$ = Deuda del largo plazo US$.

K0 = Kp x (P/V) + Kd x (D/V) x (1 – Tc)

; Kp = Costo del patrimonio.; Kd = Costo de deuda.; Tc = Tasa impositiva de las empresas igual al 15%; P = Patrimonio (contable o de mercado, según el caso).; D = Total de deuda que paga interés.; V = Patrimonio total más total de deuda que paga interés.

10 Adaptado de la tesis de grado de Francisco Errandonea T. y su Profesor Guía José Miguel Cruz, de la Facultad de Ciencias Físicas y Matemáticas de la Universidad de Chile.11 “Informe Final. Estudio Tasa de Costo de Capital de Telefonía Móvil en Chile”. Julio 18 del año 2003. Departamento de Administración. Facultad de Ciencias Económicas yAdministrativas. Universidad de Chile.12 Elroy Dimson (1979). “Risk measurement when shares are subject to infrequent trading”, Journal of Financial Economics, 7, pp. 197-226.

Finanzas

1979 y que utiliza rezagos y adelantos paraobtener el beta final. En este trabajo, lafórmula de Dimson ha sido utilizadacomo13:

estimado = t-1 + t + t+1

, donde cada uno de los betas del ladoderecho de la ecuación es obtenido a partirde la ecuación:

Para obtener estos datos se handesarrollado regresiones utilizando lasvariaciones de cierre semanales de losprecios accionarios, considerando unperíodo de 3 años hacia atrás para cadauno de los años en estudio. La utilizaciónde datos semanales se debe a que laliteratura financiera nos indica que los datosde series diarias pueden provocarproblemas de autocorrelación serial,empeorando así la estimación de los betas

Por otra parte, en los casos en que noexistía discontinuidad de transacciones,simplemente se procedió a calcular el betaa partir de una simple regresión que noincluía ni rezagos ni adelantos.

Ahora bien, uno podría preguntarse porqué se han utilizado para el cálculo debetas los datos correspondientes al IGPAy no el S&P500, ya que estas empresas quehan emitido ADRs transan en la bolsa delos Estados Unidos. La respuesta laencontramos en una tesis denominada “Elimpacto del anuncio de emisión de ADRsen el activo subyacente: el caso chileno14”,

dirigida por el profesor Carlos Maquieira,en la que se señala que el efecto beta, altransarse en los Estados Unidos, no aportauna mayor sensibilidad al riesgo de aquéllaque se consigue a través de la obtenciónde betas en el mercado local con la variableIGPA. Si bien existen diferencias en laestimación de los betas, éstas no sonestadísticamente significativas.

Por último, se debe hacer hincapié en quese ha tratado de hacer lo mejor posiblepara la obtención de los Betas. Estosignifica que las regresiones se hanrealizado en función del conocimientoestadístico y econométrico que se dispone,pues sin duda que la teoría econométricaofrece mejores métodos de estimación,los que a su vez se escapan del alcanceque este curso de formación tiene(considérese el caso de los Métodos deCointegración, conocidos también comoregresión en niveles)15 . Es por ello que seha tomado en cuenta el tener que buscar

el mejor coeficiente de ajuste del modelo(R2) así como también el mejor indicadorde ausencia o presencia de autocorrelación(Durbin-Watson). En la medida que laautocorrelación esté presente, se haoptado por corregir dicho problema (o demejorar la situación) utilizando el métodode Cochrane-Orcutt, el cual agrega a lasestimaciones procesos del tipo AR o MA.

2.- EVA medido desde el punto de vistadel patrimonio

Esta derivación de la fórmula original deEVA puede aplicarse en virtud de que eltotal de activos de una empresa no tieneuna fórmula directa para su valoración, yaque el concepto en sí es valorado a travésde un costo de capital, el que a su vez esun promedio ponderado de doscomponentes: la deuda y el patrimonio.En cambio, bajo el concepto de EVApatrimonial, los accionistas de la empresapodrán tener una fórmula que incidadirectamente en sus intereses, esto es, ensu patrimonio.

Esta fórmula particular de EVA ha sidoaplicada por el conocido autor AswathDamodaran , de la Universidad de NuevaYork. Damodaran16 explica que “cuandoel capital (activos más pasivos) es difícil demedir, y el leverage (o apalancamiento) noes una variable de elección (debido aregulaciones - las que regulan el nivel deendeudamiento, por ejemplo - o prácticasestándares - utilizar, por ejemplo, el betade la industria -), el EVA puede serdeclarado en términos de EVApatrimonial”. Este autor, al momento dedefinir las variables que afectan al EVApatrimonial, utiliza principalmente unadefinición del tipo contable. En esteestudio, en cambio, se considera la visióncontable así como también la de mercado

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Rj = + t-1 x Rmt-1 + t x Rmt + t+1 x Rmt+1

; Rj = Retorno semanal del precio accionario de cada una de las empresas.

; Rmt = Retorno de mercado IGPA para el período contemporáneo t.

; t = Beta asociado al índice IGPA en el período contemporáneo t.

; Rmt-1 = Retorno de mercado IGPA rezagado en un período.

; t-1 = Beta asociado al rezago del índice IGPA en un período.

; Rmt+1 = Retorno de mercado IGPA adelantado en un período.

; t+1 = Beta asociado al adelanto (lead) del índice IGPA en un período.

Bajo el concepto de EVA patrimonial, losaccionistas de la empresa podrán tener unafórmula que incida directamente en susintereses, esto es, en su patrimonio.

13 Faltaría por realizar un ajuste de tipo bayesiano, el cual es propuesto por Dimson. Esto último ya se escapa al alcance de esta tesis. Al respecto, puede decirse que los autores Jorge Gregoire Cerda ySalvador Zurita Lillo, en su libro “Lecturas de Economía Financiera”, encuentran que este ajuste presenta diferencias notorias sólo en empresas de baja o media presencia bursátil en el mercado chileno, ysólo bajo la modalidad de utilizar la fórmula de Dimson con más de un rezago o más de un adelanto. Para el caso en que se evalúan empresas de alta presencia bursátil, utilizando además un modelo contan sólo 1 adelanto y un 1 sólo rezago, tal como es en nuestro caso, este ajuste provocaría muy poca diferencia.14 Carlos Maquieira y Francisco García: “El impacto del anuncio de emisión de ADRs en el activo subyacente: el caso chileno”. Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas de la Facultad de CienciasEconómicas y Administrativas de la Universidad de Chile. Año 2001.15 “A Different Approach to Estimating Betas of Securities Subject to Thin Trading”. Peijie Wang, de la City University Business School. Working paper de 1999, publicado por la escuela de negocios de laUniversidad de Manchester. http://www.sm.umist.ac.uk/wp/Papers/wp9918.htm16 Aswath Damodaran. Apuntes personales. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pdfiles/eva.pdf

(la diferencia se ve obviamente si seconsidera un patrimonio en términos deprecios de acciones o en términos de valorlibro).

Además, y al igual que en la definición deEVA vista desde el punto de vista de losactivos, hay que considerar que para amboscálculos de EVA patrimonial (contable y demercado) se ve la relación entre la utilidaddel período t y el patrimonio del período t-1. Para el contable se hace hincapié en lautilidad de la última línea. Para el demercado, se hace hincapié en la relaciónque existe entre el resultado operacionaldespués de impuestos e intereses17 y elpatrimonio de mercado. Con ello, se tiene:

Como se mencionó anteriormente, ladiferencia entre estas dos variables serelaciona principalmente en cómo sedefinen los conceptos de utilidad. Para elprimer caso, es aquélla que aparece en laúltima línea del estado de resultado. Por elcontrario, el segundo caso incluye aquéllaque se relacional con el resultadooperacional.

Relación entre los Retornos Accionariosy EVA

Existe un sinnúmero de estudios que señalanla existencia de una relación directa entrelos anuncios de ganancias y/o pérdidas delas empresas con sus respectivos retornosaccionarios (positivos o negativosrespectivamente).

Considerando que el EVA es una nuevavariable que indica la generación de riquezade una empresa, podemos entonces inferirque ésta estará directamente relacionadacon los retornos accionarios de la empresa.Esto es, se esperaría un signo positivo entrela variable independiente EVA y su variable

dependiente retorno accionario18 , medidosa través del siguiente modelo:

Rj = + x EVAj,t +

Utilizando los datos formados a partir delas fórmulas de EVA, contables o demercado, así como también desde el puntode vista de los activos o del patrimonio, seprocedió a realizar un estudio estadísticoa través de paneles.

Los datos incluidos en el panel son de dostipos. En primer lugar, para la obtenciónde los datos incluidos en la variable EVA(variable independiente del panel), se hanconsiderado los datos históricos (tanto para

utilidades como para costos de capital,desestimándose métodos más sofisticadoscomo el emplear métodos econométricosautorregresivos). Sin embargo, al ingresarlos datos relacionados con los retornosanuales acumulados (variable dependientedel panel), éstos han sido considerados dedos formas. En un primer panel, los datosde estos retornos son del tipo históriconormal o “bruto”. Con ello se pretendeencontrar simplemente cuál es la relaciónde signo existente entre ambas variables.No obstante, y con el objetivo de sercoherente con la variable EVA, la que nosindica valores anormales de retornos, se harealizado un segundo panel en donde seutilizan “retornos anormales”. Lógicamente,esto último tiene más sentido que trabajartan sólo con los “retornos brutos”.

Por otra parte, y utilizando los retornosanormales, se ha efectuado un estudio deventanas, el cual evalúa la relación existenteentre los retornos y EVA para datos queestán en torno a los 10 días, 1 mes, 2 mesesy 3 meses (en las cuatro ventanas seconsidera un intervalo de tiempo antes ydespués del fin de año).

Conclusiones19

Si bien este estudio no se ha realizadodirectamente sobre empresas que hayanafirmado cabalmente que utilizan la filosofíaEVA en su gestión, sí trata de dar algúntipo de evidencia o aproximación, lo cualpuede servir de apoyo o referencia paraquien desee dar una opinión o comentarioen cuanto a los beneficios que se obtienena través de la variable EVA.

Debe entenderse que este estudio se unea los ya realizados para nuestro mercado,y sirve como punto de partida parainvestigaciones más acuciosas o de mayorprecisión. Se espera que de alguna u otra

forma esta tesis ayude a entender más delconcepto EVA.

Se puede decir, entonces, que EVA seguirásiendo noticia en nuestro medio, por loque esta panacea de los noventa nosseguirá acompañando por algún tiempomás.

En cuanto a esta tesis, y al igual que granparte de la literatura disponible, se puededecir que este nuevo indicador financierollamado EVA nos da resultados ambiguosdependiendo desde el punto de vista conque se le mire. Claramente, para el casoen que el EVA es medido desde el puntode vista de los activos, éste no presentauna relación estadísticamente significativacon los retornos accionarios obtenidos porlas compañías (tanto para el caso en quese utilizan retornos normales y anormales).Indicadores como el ROA presenta mejoresresultados en cuanto a la relación de éste

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EVAPatrimonial Contable = Utilidad del Períodot – (Patrimonio Contablet-1 x KP)

; KP = Costo patrimonial similar al usado en EVA de activos.En cambio, el EVA patrimonial de mercado ha de calcularse como:

EVAPat. Mdo. = (Rdo operacional t – Intereses ) x (1 – Tc) - (Patrimonio de Mdot-1 x KP)

; KP = Costo patrimonial similar al usado en EVA de activos.; Tc = Tasa impositiva de las empresas igual al 15%.

17 Al igual que en la valoración de empresas vista desde el punto de vista de quienes financian el negocio (deuda), para efectos de flujo se deben restar primero al resultado operacional los impuestos que loafectan y posteriormente los intereses deducidos de impuestos. Esto es, EVA = (Rdo operacional t ) x (1 – Tc) – Intereses x (1 – Tc) - (Patrimonio de Mdot-1 x KP)18 Para efectos del panel, los retornos accionarios expresados para cada año corresponden a la acumulación o sumatoria de retornos obtenidos a partir de los precios de cierres semanales de todo el año encuestión.19 Los resultados de las diferentes regresiones son omitidos, pero pueden ser solicitadas a los autores.

Finanzas

y los retornos accionarios (si es que seutilizan retornos brutos), pero no así sies que se utilizan los retornos anormales,en donde los papeles se invierten y EVApredomina por sobre ROA (medido entérminos de R2).

Ahora bien, si se evalúa la variable EVAdesde el punto de vista del patrimonioy se compara con los retornosaccionarios normales, EVA sí presentauna clara relación posit iva, yestadísticamente significativa. Aún así,el indicador más tradicional asociado alpatrimonio, el ROE, presenta mejoresniveles de ajuste o explicación que EVA,lo cual, al igual que a ROA, los haceseguir siendo importantes y relevantesal momento en que se desee valorar otomar decisiones sobre alguna compañíaen particular.Por otra parte, y de manera similar a losucedido con el EVA de activos, si seutilizan los retornos anormales y secompara EVA patrimonial con ROE, EVApresenta un mejor nivel de ajuste queROE medido en términos de R2.

Por último, queda abierta la posibilidadde toda crítica, dándole la bienvenidaa todo tipo de correcciones osugerencias al respecto.

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Considerando queel EVA es una nuevavariable que indicala generación deriqueza de unaempresa, podemosentonces inferir queésta estarádirectamenterelacionada con losretornos accionariosde la empresa.

NEXOSRelación entre Valor Presente Neto (VPN) y EVA

VPN = Valor Presente Neto = (EBITt ( 1- t ) + Depresiónt - Inversión _Inicial( 1 + WACC )t

Supóngase que la Inversión Inicial es20 :

(WACC ( Inversión _Inicial ) + Inversión _Inicial , entonces( 1 + WACC )t ( 1 + WACC )n

VPN = (EBITt ( 1- t ) + Depresiónt - [ (WACC ( Inversión _Inicial ) + Inversión _Inicial ]( 1 + WACC )t ( 1 + WACC )t ( 1 + WACC )n

Descomponiendo, se tiene:

= (EBITt ( 1- t ) - WACC ( Inversión _Inicial ) - Inversión _Inicial + Depresiónt(1 + WACC)t ( 1 + WACC )t ( 1 + WACC )n (1+ WACC )t

Supóngase además que el valor presente de la depreciación cubre todo el valor presente delcapital invertido. Esto es:

Depresiónt = Inversión _Inicial(1 + WACC )t ( 1 + WACC )n

Con lo anterior, la fórmula del valor presente neto queda:

VPN = (EBITt ( 1- t ) - WACC ( Inversión _Inicial )( 1+ WACC )t ( 1 + WACC )t

VPN = (EBITt ( 1- t ) - WACC ( Inversión _Inicial )( 1+ WACC )t

Asúmase, por último, que el retorno sobre el total de activos (ROA) se define como:

ROA = EBITt ( 1- t )Inversión _Inicial

Con ello, las ganancias antes de impuestos e intereses (EBIT, por su sigla en inglés) han desuponerse de que son las que miden las verdaderas ganancias sobre el proyecto y no deberíanestar contaminadas por cargos de capital (tales como los leasing) o gastos cuyos beneficiosse acumulan a futuros proyectos (tales como los de investigación y desarrollo).A partir de esta última definición, el VPN queda como:

VPN = ( ROA ¥ Inversión _Inicial - WACC ¥ Inversión _Inicial( 1+ WACC )t ( 1+ WACC )t

VPN = ( ROA - WACC ) ¥ Inversión _Inicial( 1+ WACC )t

VPN = EVAt( 1+ WACC )t

De la fórmula anterior, es fácil ver entoncescuál es la definición clásica de EVA. Entérminos de utilidades, es tan simple comodecir que es aquella utilidad antes de interéspero después de impuestos menos el costode capital multiplicado por el total de activos.Esto es:EVA = EBIT t(1-t) – Total de Activos t-1 x K0

Nótese que ha de suponerse que el total deactivos (o inversión inicial) es el valor que setiene al inicio del período y no el que se tieneal momento de obtener la utilidad.También, desde el punto de vista derentabilidades, EVA puede medirse

simplemente como:EVA = (ROA t – WACC) x Total de Activos t-1

Esta fórmula nos dice simplemente que lageneración de valor se dará desde el momentoen que los activos, medidos a través de larentabilidad de éstos, rinden más que lo mínimoexigido por los accionistas (en este caso, el costoalternativo pasa a ser su costo de capital o WACC).Ello da, como resultado, un EVA positivo que setraduce en generación de valor para la compañía.Por el contrario, si se da lo contrario, para elaccionista sería mucho más conveniente invertirsu dinero en un negocio con menos riesgo, elcual le asegura como mínimo su costo alternativoWACC.

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Betas anuales que se obtienen a partir delos cierres de retornos semanales y que sonaplicados en la fórmula de EVA(período 1997 – 2002)

Estos datos han sido obtenidos utilizandoseries de 3 años, aplicando la fórmulaparticular de Dimson del tipo estimado =

1) Biddle, Gary; Robert Bowen y James Wallace.“Does EVA beat earnings?. Evidence onassociations with stock returns and firm value”.Journal of Accounting and Economics 24 (1997).301-336.

2) Cruz, José Miguel (professor guía) y FranciscoErrandonea. “Desarrollo de una metodologíapara el cálculo del EVA para empresas chilenas”.Memoria para optar al título de Ingeniero CivilIndustrial. Departamento de Ingeniería Industrial.Facultad de Ciencias Físicas y Matemáticas.Universidad de Chile. Enero del 2003.

3) Dimson, Elroy (1979). “Risk measurement whenshares are subject to infrequent trading”, Journalof Financial Economics, 7, pp. 197-226.

4) Dodd, James y Shimin Chen. “EVA: A NewPanacea?”. Business and Economic Review, Vol42, Número 4, 1996. Páginas 26 – 28.

5) González, Marcelo (profesor guía) y CésarMancilla. “Medición del EVA para empresaschilenas: 1998 – 1992”. Seminario para optar altítulo de Ingeniero Comercial. Facultad deCiencias Económicas y Administrativas.Universidad de Chile. Semestre Primavera delaño 2003.

6) Gregoire, Jorge y Salvador Zurita. “Lecturasde Economía Financiera”. Editorial de Economíay Administración. Facultad de CienciasEconómicas y Administrativas. Universidad deChile.

7) “Informe Final. Estudio Tasa de Costo deCapital de Telefonía Móvil en Chile”. Julio 18,del año 2003. Departamento de Administración.Facultad de Ciencias Económicas yAdministrativas. Universidad de Chile.

8) Lusk, Edward; Ruth A. Pagell y MichaelHalpering. “EVA®: CFO Opinions – TheHawthorne Effect?”http://www.fei.org/mag/exclusives/Lusk01_02.cfm

9) Maquieira, Carlos (profesor guía) y FranciscoGarcía. “El impacto del anuncio de emisión deADRs en el activo subyacente: el caso chileno”.Tesis para optar al grado de Magíster enFinanzas de la Facultad de Ciencias Económicasy Administrativas de la Universidad de Chile.Año 2001.

10) Morgan, G.S.; P.N. Smith y S.H. Thomas.

“Portfolio Return Autocorrelation and Non-Synchronous Trading in UK Equities”. DiscussionPapers in Economics, Noviembre 14, del año2000. Nº 2000/46. The University of York.www.york.ac.uk/depts./econ/dp/0046.pdf

11) Niño, Jorge (profesor guía) y Ariel La Paz.“EVA y Rentabilidad Accionaria: El CasoChileno”. Seminario para optar al título deIngeniero en Información y Control de Gestión.Facultad de Ciencias Económicas yAdministrativas. Universidad de Chile. SemestreOtoño del año 2001.

12) Shand, Dawne. “Economic Value Added: Abetter measure of finances?”. Computerworld.Octubre 30, del año 2000.

13) Wang, Peijie. “A Different Approach toEstimating Betas of Securities Subject to ThinTrading”. Working paper de 1999, publicado porla escuela de negocios de la Universidad deManchester.http://www.sm.umist.ac.uk/wp/Papers/wp9918.htm

14) http://www.valuebasedmanagement.net

CERVEZAS CHILESAT CONCHA CRISTALES D & SY TORO

1.37316 0.46263 1.08191 0.91450 0.762201.52824 1.46701 0.92586 0.91170 2.194051.85200 1.58350 2.11810 0.88821 1.737601.77867 1.20350 1.36340 0.96688 1.939691.83520 1.84687 0.97927 1.01734 1.674111.38502 0.40235 0.82151 0.97927 1.81050

t-1 + t + t+1, donde los betas del ladoderecho surgen a partir de la ecuación:Rj = + t-1 x Rmt-1 + t x Rmt + t+1 x Rmt+1

Esto es, se utilizó principalmente (en sumayoría) la fórmula que incluye sólo 1adelanto (o lead) y sólo un rezago (o lag).

ENDESA ENERSIS LAN CHILE MADECO MASISA SQM-B

1.70907 1.13585 1.85410 1.87445 1.48138 1.030731.41541 1.30351 2.66642 2.66033 1.85296 1.420551.26809 1.15489 2.49005 2.15315 1.92786 1.399371.15835 1.06261 2.39182 2.61184 1.95079 1.325941.09583 0.70601 2.15450 2.06294 1.92810 1.352171.54938 1.63336 2.51751 2.63914 2.18028 1.33706

Finanzas

AVISOPág 38

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n Chile la Industria Cinematográfica está compuesta por las empresas productoras,distribuidoras y exhibidoras. La colaboración e interacción de éstas permite que el espectadordisfrute del producto ofrecido, que sin duda va más allá de solamente “ir al cine”. Elproducto esperado es una experiencia más profunda de entretención que implica “ir aver/compenetrarse con una película”, para lo cual es fundamental que cada una de laspartes relacionadas contribuya de la mejor manera para que la experiencia sea óptima.

Empresas productoras: La creación y generación de las películas está en manos de lasProductoras, quienes en definitiva son dueñas de las películas, pues incurren en los gastosde contratación de directores, actores, producción general, post producción, producciónde copias, guiones etc. Para contribuir a la experiencia de entretención y la sustentabilidaddel negocio a largo plazo, obviamente deben generar películas rentables y atractivas parael mercado, contratando a los actores más demandados, a los directores más exitosos,

Análisis Económico de la

Industria delCine en Chile

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Francisco Castañeda G.Ingeniero Comercial, Universidad de ChileMaster of Science in Economics and Finance, University of Birmingham, England

Francisco Labbé O.Ingeniero Civil, Universidad Católica de ChileMaster of Arts in Economics, University of Chicago, USA

Sebastián Mathews C.Ingeniero Comercial Universidad Andrés Bello

Participación(2003)

gastos de post producción, etc, que generenun producto o títulos atractivos para cadasegmento de mercado.

Empresas distribuidoras: Están encargadasde la distribución y venta de las películas ypor lo general tienen las licencias para lacomercialización en los mercados dondetengan alcance.

Para el buen éxito de su objetivo, lasdistribuidoras realizan un exhaustivo análisisdel mercado nacional, tanto a nivel globalcomo regional, identificando segmentos demercado que permiten estimar el potencialeconómico que tiene cada título o película.Posteriormente, se solicitan las copiasnecesarias a las productoras, las cuales sonlas encargadas de decidir si envían o no elnúmero de copias que solicita el distribuidor,dependiendo del potencial que presentacada mercado.

Las empresas distribuidoras tambiénadelantan todos los gastos en publicidad ypromoción de las películas para el mercadointerno, generando afiches, pendones,difusión masiva en televisión, radios, prensa,revistas, etc.

Empresas exhibidoras: son las encargadasde la exhibición de las películas que lasdistribuidoras les entregan. Estas sonconocidas como salas de cine y tienen unagran relevancia en el éxito o fracaso en elproceso anteriormente señalado, ya quedeben garantizar que la “experiencia de veruna película” sea atractiva para cadasegmento de mercado y al ser el últimoescalón en la estructura de la industria,constituyen un elemento fundamental parala rentabilidad de todas las partesinvolucradas, ya que son los únicos quetienen directa relación con los consumidoresen todo el proceso.

De este modo, las empresas exhibidorashan mostrado una tendencia en el tiempoa la generación de multisalas con espaciosconfortables, altos estándares de calidaden sus instalaciones e incluso incorporandoservicios anexos como cafetería, juegoselectrónicos, espacios de entretención, etc.

De acuerdo a las características propias delnegocio, el esfuerzo de cada uno de losactores anteriormente señalados tienedirecta relación con el éxito o fracaso delproceso.

En Chile, el mercado de la producción depelículas se compone básicamente porempresas extranjeras, entre las quedestacan: Columbia Pictures, Buena VistaInternacional (Disney), Fox, Warner Bros,Paramount Pictures, United InternationalPictures, New Line y Universal Studios.

Este mercado opera fundamentalmentebajo condiciones internacionales y, por logeneral, tienen políticas contractualesestandarizadas con sus respectivosdistribuidores, las cuales son de aplicaciónglobal.

La conformación del mercado nacional estadada básicamente por el hecho de que,los productores extranjeros quierenasegurar el éxito comercial de sus películasbásicamente a través de las siguienteformas:

La primera de ellas es la asociación devarios productores con distribuidores parapotenciar los canales de distribución,principalmente a través de Joint Venturespara fundar empresas distribuidoras a nivellocal. Por ejemplo, la distribuidora UniversalInternational Pictures, UIP, que tiene una

Productor N° de Películas %

Disney 25 14%Columbia 19 10%Fox 17 9%Warner 14 8%Universal 12 7%Paramount 7 4%New line 4 2%otros 83 46%Total 2003 181 100%

Fuente: Cámara Chilena Cinematográfica

Los principales productores sonnorteamericanos y en promedio las películasde Hollywood generan cerca del 83% delos ingresos totales de la industria en Chile.

El Mercado de la Distribución en Chile estárepresentado principalmente por tresgrandes distribuidores, que cuyaparticipación conjunta alcanza cerca del87%, una situación semejante existe enmercado extranjeros. La participación demercado de cada una de ellas en el 2003fue la siguiente:

United InternationalPictures 21.6 %

Tabla N°1Participación de Empresas Productoras en el Mercado Chileno (2003)

Fox Warner 34.6 %

Andes Films 31.1 %

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participación de mercado local del 21,6% surgió de una alianza internacional entrelos estudios Paramount Pictures, UniversalStudios y United International Picture,quienes tienen presencia en Chile a travésde una agencia.

Asimismo, otro mecanismo que se realizaes a través de relaciones contractualesentre productoras y distribuidorasnacionales. Y por último está la distribucióndirecta por las productoras, cual es el casoen que se encuentran Fox-Warner, con unaparticipación en el mercado nacional dealrededor del 34% del mercado, y lasituación de otros productores nacionales.

existen aproximadamente 55 cines, solicitaruna copia por cine para cada películatendría un costo por película entre US$82.500 y US$ 165.000 (costos solo por copia,se excluye publicidad y otros gastos) loque sería antieconómico para el tamañodel mercado. (Considerando que duranteel año 2003 se exhibieron 181 películas–ver tabla Nº 1- en Chile, el costo totalanual que habría resultado de entregaruna copia por cine sería del orden de entre15 millones de dólares y 30 millones dedólares, cifra que sería poco atractivapara los productores, considerando quedurante el 2003 el mercado chilenorecaudó cerca de 40 millones de dólares.)

Naturalmente las salas de exhibición a lascuales les serán distribuidas en primerlugar las copias, serán aquellas quecuenten con un mayor potencial de ventapara poder "maximizar la recaudación porcopia", debido a la naturaleza aleatoriadel negocio (los ingresos no estánasegurados ex-ante , s ino quecorresponden a un porcentaje de larecaudación) y a la estructura de costostanto de las empresas productoras,distribuidoras, como las exhibidoras. Losacuerdos son realizados en base aporcentajes sobre las ventas.

Esta comercialización en base aporcentaje sobre las ventas busca distribuirel riesgo de un fracaso por exhibir una“mala película”, entre las salas deexhibición y las distribuidoras, ya que si lapelícula no tiene el éxito proyectado ambasempresas asumen las pérdidas, lo que noocurriría si la empresa distribuidora cobraraun precio fijo, lo que dejaría en unaposición muy vulnerable a las salas de cine.Por ello, las distribuidoras en general novenden o arriendan una película, sino queasumen un porcentaje de las ventas deésta.

Además de lo anteriormente señalado, lassalas de cine pueden devolver la película a la empresa distribuidora cuando loestimen conveniente o simplementerechazar la exhibición, sin exigírseles unnúmero mínimo o máximo de días deexhibición.

Por lo tanto es natural que las empresasdistribuidoras les otorguen las copias a loscines con mayor potencial de ventas, queson los que cuentan con mejoresinstalaciones, prestaciones, serviciosanexos, etc, ya que tienen que cubrir todoslos costos de operación (publicidad, pagode licencias, distribución, logística, etc)además del r iesgo dado por laaleatoriedad de los ingresos, que poseeeste mercado.

Esta forma de segmentar el mercado hadado paso a un segundo mercado para laexhibición de películas, ya que una vezque los cines con mayor potencial (Cinesde Primera Línea) estiman que esconveniente devolver la copia a la empresadistribuidora, esta la vuelve a distribuir,ahora, a las salas que no clasificaron comoCines de Primera Línea. Lo anterior hadado origen al negocio de los Cines deSegunda Línea, que apuntan a un

Distribuidor Productor Representado Ventas %

FOX - WARNER NEW LINE 2.230.576.920 9,04%WARNER 3.839.417.090 15,56%

FOX 2.463.056.590 9,98%34,57%

ANDES FILMS COLUMBIA 2.469.354.450 10,00%DISNEY 3.857.890.468 15,63%OTROS 1.345.265.170 5,45%

31,09%UIP PARAMOUNT 530.467.810 2,15%

UIP 2.518.772.060 10,21%UNIVERSAL 2.271.185.492 9,20%

21,56%OTROS 3.155.727.550 12,79%

Total Industria 24.681.713.600

Fuente: Cámara Chilena Cinematográfica

En la Tabla Nº 2 se puede observar losingresos por ventas y las participacionesde mercado de las tres grandesdistr ibuidoras y los productoresrepresentados por estas en el año 2003.

Solamente cuando la película tiene un granpotencial de ventas, se pueden solicitarcopias para cada sala de cine como lo fueel caso de la película "Spiderman". Si eléxito mundial de taquilla de una películaparticular es mayor al esperado, es muyprobable que la empresa productora estéde acuerdo con el distribuidor para proveeral mercado chileno de un mayor númerode copias, lo que no es el caso de unapelícula de éxito relativo. La razón principal,es que el costo de una copia varía entrelos US$ 1.500 y US$ 3.000, costo quedepende del tiempo de duración de lapelícula , y considerando que en Chile

Por esta razón las empresas productoras,propietarias de las películas, no enviarán un número de copias para unadeterminada película sustancialmentemayor que el que históricamente hanprovisto para ese tipo de película,especialmente si la performance mundialde dicha cinta ha estado en el promediode películas de similares características.

De lo anterior se desprende que lasempresas distribuidoras se ven enfrentadasa la necesidad de segmentar las Salas deExhibición de Cine, para poder establecermediante criterios objetivos a quienes lesserán distribuidas las copias existentes, yaque los productores (dueños de laspelículas) por razones propias de lascaracterísticas del mercado, restringen elnúmero de copias a distribuir.

Tabla N° 2

El Mercado de la Distribución en Chile (2003)

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segmento que busca pagar un precio menorpor concepto de ir al cine o que no alcanzóa ver la película en un Cine de Primera Línea.Este es generalmente un segmento concaracterísticas de consumidores rezagados.

A este orden lógico se le denomina"segmentación por cascada ", en dondelas copias van decantando desde los cinesde primera línea a los cines de segunda

obsolescencia, lo que la hace un productode características especiales.

Si no existiera este tipo de segmentación,habría una parte del mercado consumidor,que no accedería al consumo de este bien,provocando una perdida social, debido aque los precios serían mayores y nodiferenciados por alguna de las razonesanteriormente expuestas.

EL Mercado de la Exhibición

Está compuesto por todas las salas de cinesdel país, tanto las de primera línea comopor los de segunda línea, como se expusoen el punto anterior.

La función principal de las salas de cine, esla de generar una adecuada exhibición delas películas que se les distribuyen deacuerdo a cada segmento de mercado y alser el último escalón en la estructura de laindustria, constituyen un elementofundamental para la rentabilidad de todaslas partes involucradas, ya que son losúnicos que tienen directa relación con losconsumidores en todo el proceso.

Los acuerdos para exhibir cada películason establecidos para cada oportunidadcon cada cine interesado en una copia, aligual que los porcentajes que se les cobrará,los que varían de acuerdo al potencial decada película. La estructura básica decomisión es la siguiente: la primera semanase les cobra un porcentaje del 55% de lasventas brutas, la segunda un 50%, y asísucesivamente descontando 5% por

semana con un mínimo del 35%. Las tablasN° 3 y N° 4 muestran como está constituidoel mercado de la exhibición en Chile.

FUNDAMENTOS ECONÓMICOSAPLICADOS A LA INDUSTRIA DEL CINE

Relaciones verticales e integraciónvertical.

La teoría económica señala que laintegración vertical per se no es negativapara el consumidor, en el sentido de queno genera barreras a la entrada y ademáses positiva porque reduce los costos detransacción en relaciones verticales. Sinembargo, en primera instancia, la

línea, dando oportunidades a todos lossegmentos para ver una película yayudándolos a que la “experiencia de veruna película” se adapte a cada una de susnecesidades.

De este modo, los consumidores que tienenuna tasa de impaciencia alta, poseencaracterísticas de innovadores, osimplemente por ubicación territorial estándispuestos a pagar un precio mayor,constituyen el segmento objetivo de losCines de Primera Línea. Además, la lógicade la segmentación por cascada, se basaen que las copias de las películas (estrenos)tienen un ciclo de vida de rápida

Cine Ventas (2001) % Ventas (2002) % Ventas (2003) % Ventas (2004*)

CINEMARK 9.806.724.186 44,7% 10.436.593.900 44,4% 10.649.921.622 43,1% 6.505.867.900 41,8%HOYTS 7.421.988.330 33,9% 7.120.083.250 30,3% 6.867.550.950 27,8% 4.072.474.640 26,2%NAI 3.438.316.755 15,7% 3.565.012.800 15,2% 3.124.098.300 12,7% 2.021.528.600 13,0%OTROS 1.253.107.049 5,70% 2.392.259.500 10,10% 1.864.341.418 7,60% 1.180.518.532 7,60%CINE MUNDO - 0,0% - 0,0% 2.175.801.310 8,8% 1.633.748.500 10,5%MAXICINE - 0,0% - 0,0% - 0,0% 146.824.250 0,9%TOTAL 21.920.136.320 100% 23.513.949.450 100% 24.681.713.600 100% 15.560.962.422 100%

Fuente: Cámara Chilena Cinematográfica

* Datos hasta Junio del 2004

Tabla N° 4Cantidad de Salas en Chile por Cine

2001 2004Cine Santiago Regiones Total Santiago Regiones Total

CINEMARK 51 37 88 57 41 98HOYTS 45 5 50 45 5 50NAI 24 0 24 24 0 24OTROS 15 47 62 16 46 62CINE MUNDO 0 0 0 0 33 33MAXICINE 0 0 0 14 0 14Total 135 89 224 156 125 281

Tabla N° 3Participación de Mercado en la Exhibición de Películas en el Mercado Chileno

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percepción tradicional tiende a sospecharde las estructuras integradas verticalmente.En el caso del mercado de la exhibición,ese argumento no es válido, afirmaciónavalada por las resoluciones de lasComisiones de Competencia del ReinoUnido y Australia.

En efecto, en el mercado de la exhibiciónde películas existen notables costos detransacción. En primer lugar, las inversionesque hace el productor, el distribuidor y elexhibidor son generalmente específicasal sector cinematográfico, lo cual generacuasirentas y costos a la entrada (costohundido). En segundo lugar, existen costosasociados a la generación de la informacióny supervisión de los contratos. Y en tercerlugar, existe una alta posibilidad decomportamiento oportunístico post-contractual, asociado a asimetrías de

distribuidores y, entre distribuidores yexhibidores, la cual no ha sido objeto deimpugnación por las autoridadesregulatorias respectivas. Por ejemplo, “TheCompetition Commission” del Reino Unido(1994) en el informe: “A report on thesupply of films for the exhibition in cinemasin the UK” manifestó que la integraciónvertical había tenido un impacto marginalen el sesgo positivo que tienen losdistribuidores con sus exhibidoresrelacionados, pero esto no había afectadoa los consumidores finales como parajustificar una desintegración del sector ocastigar a los distribuidores por prácticasmonopolísticas.

Segundo, las políticas contractuales queregulan relaciones verticales (distribuidor-exhibidor) distinguen cines de primera ysegunda línea, los cuales no estánrelacionados con la estructura depropiedad de los exhibidores, sino más

Dado que existe riesgo comercial en elsuministro de copias, asociado a unademanda incierta, los productoresentregan copias l imitadas a losdistribuidores. Estos últimos, a su vezasignan las copias a los cines con mayorpotencial de clientes. Por tanto, el criteriode asignación de copias por mercado esnetamente comercial, se busca maximizarel rendimiento de la copia asignada,independiente del grado de integración..

Subsidio Cruzado

Si ambas salas de cine (exhibidoras)tuvieran exactamente las mismascondiciones de tecnología, confort, anexos,calidad de las butacas, etc, pero unpequeño mercado potencial, no seríarentable entregar a los dos cines una copiade cada película al mismo tiempo pues elmercado se repartiría de forma tal que losmárgenes operacionales no justificarían lainversión inicial.

información sobre la naturaleza delmercado en un contexto de inversionesespecíficas y de largo plazo.

La integración vertical observada en estesector no tiene por justificación generarbarreras a la entrada en el negocio, a travésde favorecer un cine relacionado aldistribuidor, sino más bien resolver en formamás eficiente lo que los contratos no hacen. Por otra parte, la evidencia empírica refutael uso de la integración vertical comobarrera a la entrada por dos razones.

Primero, existe una fuerte evidenciaempírica de una alta integración verticaldel sector a nivel internacional (Australia,Inglaterra, Estados Unidos, etc.). Enmercados como el americano e inglés,existe integración entre productores y

bien con políticas generales relacionadascon la calidad del servicio final alconsumidor, variable relativamenteimportante en la determinación de lademanda de mercado y, por ende en larecaudación de los exhibidores.

Restricción en el número de copias desdedistribuidores a exhibidores

Las quejas de algunos exhibidores, encuanto a que los distribuidores no lesentregan un número suficiente de copiasen el momento que ellos las requieren, esuna conducta universal. La explicaciónradica en el riesgo asociado a la naturalezaaleatoria de la demanda, la cual se basaen las preferencias subjetivas de losconsumidores por cierto tipo de películas.

Ahora supongamos que existen dosopciones para el exhibidor dadas lascaracterísticas del mercado relevante:invertir en salas de cine de alta calidad yde baja calidad. La inversión en alta calidadrequiere un monto de inversión mayor queen la inversión de baja calidad. Si en estascircunstancias las distribuidoras, asignarándos copias a una zona de bajo nivel relativode población, inevitablemente se repartiráel mercado, se fijaran precios diferentes ydisminuirá necesariamente la recaudacióntotal lo cual desincentivaría la inversión enalta calidad, ya que el cine de menorcalidad (menor inversión) para podercompetir con el cine de alta calidad (altainversión), reducirá sus precios alconsumidor, reduciendo los ingresostotales de aquel mercado particular,desalentando la inversión en alta calidad.

La función principal de las salas de cine, es la de generar unaadecuada exhibición de las películas que se les distribuyen deacuerdo a cada segmento de mercado y al ser el último escalónen la estructura de la industria, constituyen un elementofundamental para la rentabilidad de todas las partesinvolucradas, ya que son los únicos que tienen directa relacióncon los consumidores en todo el proceso.

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Dado que recibirá la copia, al mismo tiempoque el cine de alta calidad, no tendráincentivos a incrementar su tasa de inversión.

En el largo plazo, de permanecer laobligación de entregar más de una copia auna zona de baja densidad poblacional, segenerará subinversión en este mercado deexhibición, favoreciendo a aquel que tienemenos incentivos a invertir en la calidad dela sala de exhibición y en todos los serviciosanexos.

Dada la estructura de pagos e incentivos enla cadena productor-distribuidor-exhibidory la volatilidad de la demanda de mercado,la situación anterior obligará a reducir lainversión en publicidad y a disminuir elnúmero de copias totales disponibles enaquel mercado en particular.

Por ello es que la práctica internacional enla industria es entregar solo una copia enzonas geográficas de baja demanda demercado a medida que estén disponibles.El objetivo es aprovechar al máximo loscostos fijos asociados a la producción deuna copia, a la incertidumbre asociada aléxito de taquilla del producto y al atributode bien durable que tiene éste (obviamentela obsolescencia proviene por el lado de lademanda). Así, al entregar una copia primeroa un determinado cine y después a otro, sereducen considerablemente los costosunitarios de proveer una copia al mercadoen cuestión.

Pretender forzar a una distribuidora a proveermás de una copia, producirá que la demandapotencia l se d iv ida, reduciendosignificativamente el retorno a la inversióny los beneficios al productor y distribuidoral establecerse necesariamente preciosdiferentes, lo que redundaría en menoresingresos por venta. Lo anterior sin perjuiciode tener presente que el número de copiasde una película no es una decisión de losdistribuidores, sino que de la productoradueña de la película.

Asimismo, los incentivos a invertir en calidadpor parte del exhibidor disminuyenconsiderablemente si la competencia se daprincipalmente vía reducciones en los preciosafectando a aquellos consumidores queestán dispuestos a pagar más por máscalidad.

Relación contractual e incentivos

Naturalmente se podría pensar que lasolución al problema de quejas de exhibidoresen relación a la exigencia de que losdistribuidores suministren más copias a cadamercado, de las que ellos óptimamentedeciden, podría encontrarse en el diseño deacuerdos, que regulen esta relación exhibidor-distribuidor.

La teoría económica de los contratosestablece que es imposible crear contratoscompletos en el sentido de generarmecanismos que den solución a todacontingencia que surja en la relacióndistribuidor-exhibidor sin incurrir en costossignificativos (Tanto en la redacción formalcomo en el posterior monitoreo de estoscontratos).

Esto implica que algunas de las partesnecesariamente debe tener ciertos derechosa generar mecanismos de solución deconflictos no esperados, especialmente si el

Asimismo, la reputación del distribuidorpara con el productor está en juego, ya quesi la comercialización de una película noresulta exitosa, ello podría inducir alproductor a poner término a su contratocon el distribuidor, reemplazándolo por otroo bien asumiendo directamente ladistribución de sus películas

Este argumento está basado en el Teoremade Coase , el cual establece que cuandoexisten derechos de propiedad (residual enlos contratos) independientemente de quientenga estos derechos, y los costos detransacción (de negociación) soninsignificantes, el resultado de la negociaciónes eficiente y deseable para la sociedad.Sin embargo, en un contexto de altos costosde transacción y de negociación, la segundamejor alternativa de eficiencia (second best)es asignar estos derechos a quien enfrentamayores costos. En este caso, el productores quien enfrenta mayores costos y por tantodebe ser él quien debe decidir el númerode copias que se suministre a cada mercado

distribuidor del bien tiene asimismo unarelación contractual con el productor. Porejemplo, si el distribuidor debe traspasarparte de sus ingresos al productor, en uncontexto en que éstos dependen de unarecaudación incierta, el distribuidor tendráincentivos relativamente alineados con elproductor y, por ende, sus intereses sonsimilares a los del productor.

Lo anterior implica que al existir un riesgocomercial de una película, el productordebería tener facultades para limitar elnúmero de copias en un mercado geográficodeterminado. Esto es fundamental sobre todocuando el distribuidor debe transferir la mayorparte de sus ingresos al productor, luego dedescontados los costos de publicidad.

Pretender forzar a una distribuidora a proveer más deuna copia, producirá que la demanda potencial sedivida, reduciendo significativamente el retorno a lainversión y los beneficios al productor y distribuidor alestablecerse necesariamente precios diferentes, lo queredundaría en menores ingresos por venta.

en su proceso de maximización debeneficios y de minimización de riesgos.

Costos hundidos

Se argumenta que en el mercado de laexhibición los costos hundidos sonesenciales para determinar la libre entraday salida a esta industria. Se presume quehay evidencia de que los costos hundidosactúan como una barrera a la entrada deesta industria.

Los costos hundidos se definen comoaquellos costos que son irrecuperables,incluso si la empresa decide salirse delmercado. La razón fundamental para laexistencia de estos costos tiene que ver con

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la ausencia de un mercado secundarioque genere un valor residual positivo a lainversión . Generalmente estos costos seevalúan al momento de decidir si unaempresa va a entrar o no al mercado,afectando únicamente el retorno delproyecto. Estos costos no son equivalentea los costos fijos, pues estos últimos seincurren únicamente cuando se decideparticipar en el mercado.

Los costos hundidos por definición sonirrelevantes para la salida. Además, laexistencia de un mercado secundario parala inversión, como es el inmobiliario, lequita a ésta la característica de ser un costohundido.

Por otro parte, la decisión de salida delmercado por parte de un exhibidor tieneque ver básicamente si se cubren o no loscostos operacionales. Asimismo, lasbarreras a la salida se asocian con laexistencia de algún tipo de restricción a la

En general el mercado exhibidor enAustralia estaba fuertemente concentrado.Las tres mayores firmas exhibidorascontrolaban cerca del 50% de las pantallasy el 70% de la recaudación, gracias enparte a políticas de alianzas.

Los cuatro distribuidores más importantesen Australia tenían una participación demercado de un 90%. Esta altaconcentración de mercado estabaexplicada por el hecho que las productorasmás importantes de USA estabanintegradas verticalmente ya sea con losdistribuidores australianos locales o teníancontratos de exclusividad con estos últimosy la distribución de films australianosaparecía como extremadamente riesgosay no rentable. Por ejemplo, la másimportante distribuidora australiana,Roadshow Film Distributor, cuya propiedadera compartida por los dos más grandesexhibidores australianos, tenía contratospara distribuir películas de Warner BROS

precios de transferencias y que ladisponibilidad de copias estaba sujeta alproceso de maximización de beneficios .

b.- Conductas de los distribuidores eimplicancia económica.

Las quejas de los exhibidores australianosapuntaban básicamente a que losprincipales distribuidores favorecíancontractualmente a los grandesexhibidores, en perjuicio de los pequeños.Sin embargo la Comisión concluyó que lospequeños exhibidores independientesrecibían los mismos términos contractualesque los grandes. Y que no existíandescuentos especiales para las grandescadenas exhibidoras.

Además, los dos principales problemasque enfrentaban los pequeños exhibidoreseran, por una parte, la exigencia de losdistribuidores de un período mínimo depuesta en escena para una película en

libre movilidad de los factores productivos,asociado a relaciones contractuales o leyes( indemnizac iones contractua les ,acreedores, costos legales, etc asociadoal cierre de un cine) .

Experiencia Internacional: El CasoAustraliano

Antecedentes: En Marzo de 1997 laAustralian Competition and ConsumerComisión considerando que se habíagenerado un sustancial incremento en lasquejas de los exhibidores, principalmentepequeños, solicitó un estudio sobre elacceso a las películas de reciente salida ylas condiciones impuestas por losdistribuidores a los exhibidores pequeños.Las conclusiones más relevantes de dichoestudio fueron las siguientes:

y Disney. Por otra parte, UIP era la segundadistribuidora de importancia y surgió deuna alianza de los estudios US Paramont,Universal y MGM/UA en USA. Otrasdistribuidoras importantes eran laTwentieth Century Fox y Columbia TriStar,las cuales distribuían películas de sus casasmatrices.

En este estudio se determinó que el poderde mercado de cada distribuidor realmentedependía del éxito de la película, peroesto no estaba garantizado para cada film.Sin embargo, la fortaleza de losdistribuidores radicaba principalmente enel continuo acceso a películas de lasgrandes productoras norteamericanas. Porotro lado, los distribuidores recibían unporcentaje de la recaudación del exhibidorrespectivo, dada la dificultad de determinar

particular y de un número mínimo depelículas del distribuidor (generalmentecuatro) que debían estar exhibiéndose almismo tiempo, lo que era igual para todos.(Estas exigencias no están presentes en elmercado chileno) Algunos exhibidores conpocas pantallas encontraban que eraimposible cumplir estos compromisos,especialmente cuando la competenciaeran las grandes cadenas exhibidoras.

El otro gran problema que enfrentabanlos exhibidores era la posibilidad que eldistribuidor se negará a entregar más deuna copia de un film para una misma áreageográfica. La negación de entrega decopias simultáneamente por parte de losdistribuidores era justificada por la calidaddel cine, o que la demanda nocompensaba los costos de una copia de

Se argumenta que en el mercado dela exhibición los costos hundidos sonesenciales para determinar la libreentrada y salida a esta industria.

Referencias

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una película recién estrenada, sin perjuiciode que una copia era recibida por losexhibidores reclamantes una vez que seencontraba disponible

Cabe destacar que la Comisión Australianaestimó que estas prácticas reflejaban uncomportamiento maximizador de beneficiosen un mercado muy particular como es elmercado de las películas, en el cual se podríaafectar la rentabilidad de un exhibidor enparticular, pero no la competitividad generaldel mercado.

La Comisión Australiana también concluyóque los altos grados de concentración eintegración vertical que existían, no habíandesalentado la entrada a la industria. Eneste sentido, la Comisión recomendó notomar acciones en contra de losdistribuidores ni sugerir la desintegracióndel sector, sino más bien mejorar lainformación disponible para losdistribuidores y exhibidores, lo cualmejoraría la posición negociadora de lospequeños.

Finalmente la Comisión estimó también quelos distribuidores y exhibidores deberíantener un código de buenas prácticas ymecanismos propios de resolución dedisputas. Muchas de las quejas recibidaspor la Comisión podrían ser mejor resueltasa través de mecanismos propios de laindustria.

Conclusiones

Al analizar la estructura de la industria y losrazonamientos económicos que sustentanla actividad de la industria del cine, podemosseñalar lo siguiente:

Demanda aleatoria, Dado que el mercadofinal de exhibición presenta una demandade tipo aleatoria e incierta (como lodemuestran las cifras de la participación demercado de Chile), se reduce la posibilidadde ejercer una presión monopólica por partede los distribuidores hacia los exhibidores,debido a que el mercado final es de ingresosvariables y de alto nivel de riesgo.

Tasa de impaciencia, efectivamente la tasade impaciencia es una de las variables queafecta en la recaudación de mercado en lasprimeras semanas de exhibición de unapelícula, tasa que no está homogéneamentedistribuida en la población ya que una partede ésta puede presentar una mayor

impaciencia por películas de undeterminado director o genero y menospor otro.

Por otro lado, existen otros factores queafectan esta demanda, como lo es lacalidad, debido a que a medida que crecela economía, el consumidor promediotiende a demandar más calidad, en estecaso mejores standards de las salas deexhibición y los servicios anexos, la cercaníay costos de trasporte, en tiempo, etc.

Gastos en promoción, Cabe destacar quelos costos de promoción y publicidad losasumen los distribuidores, los cualesincluyen publicidad masiva en medios decomunicación, como también promociónen puntos de venta otorgándole al cinematerial como afiches y pendones, entreotros.

Restricciones a la entrada, Efectivamentela industria presenta costos hundidos, perono muy distintas al promedio de lo quepodría ser la industria del retail, por lo quela supuesta constitución de barreras a laentrada no es tal que desaliente la libreentrada al mercado por parte depotenciales entrantes.

De hecho se ha observado una fuerteexpansión en el mercado nacional, desdeel año 2001 al 2004 pasando de 224 salasa 281, más aún este crecimiento ha sidofuerte en regiones pasado de 89 salas a125 e incorporando nuevos entrantes comola cadena “Cine Mundo” la cual entró elaño 2002 con 11 salas.

Deterioro de largo plazo en la calidad delproducto, Las restricciones impuestas porla Comisión Preventiva a la entrega decopias, pueden generar en el mercado unasubinversión por parte de los cines y undeterioro en la calidad del producto haciael consumidor, mermando la rentabilidadde la industria. Por tanto este mayor riesgolegal no se ve compensado vía mayoresrendimientos comerciales, debido a laimposibilidad de realizar la estrategiaóptima del distribuidor.

Recomendaciones de la “AustralianCompetition and Consumer Comission”(1997), Ante un caso de carácter similar alque estamos analizando y en un mercadode características similares al chileno, laComisión Australiana de Competencia yConsumo estimó que las prácticas de

integración vertical reflejaban uncomportamiento maximizador debeneficios en un mercado muy particularcomo es el mercado de films, en el cual sepodría afectar la rentabilidad de unexhibidor en particular, pero no lacompetitividad general del mercado.

La Comisión Australiana concluyó tambiénque los altos grados de concentración eintegración vertical que existían, no habíandesalentado la entrada a la industria. Eneste sentido, la Comisión recomendó notomar acciones en contra de losdistribuidores ni sugerir la desintegracióndel sector, sino más bien mejorar lainformación disponible para losdistribuidores y exhibidores, lo cualmejoraría la posición negociadora de lospequeños.

La Comisión estimó también que losdistribuidores y exhibidores deberían tenerun código de buenas prácticas ymecanismos propios de resolución dedisputas. Descartando regular la industriavía establecimiento de contratos, los cualespodían resultar onerosos e inútiles, dadosu difícil monitoreo, y la imposibilidad deestablecer todas las contingencias posiblesen un contrato predefinido.

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Besanko, D., D. Dranove y M. Shanley (1996),The Economics of Strategy,, New York: JohnWilley & Sons, Inc.

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on sólo 37 años se ha convertidoen uno de los hombres clave de la nuevagestión de La Polar. Ha participadoactivamente junto a Pablo Alcalde, GerenteGeneral, en el exitoso proceso deconsolidación de esta empresa en elmercado nacional, que perfila a lacompañía dentro de las cuatro másimportantes de retail en Chile, y queademás tiene proyecciones de expansiónen el corto plazo a otros mercados deLatinoamérica.

‹ ¿Cómo recuerdas tu paso por lafacultad?Tengo los mejores recuerdos de esa época,lo pasé muy bien y maduré bastante. Fueun período que realmente me marcó, nosólo en el ámbito profesional, sino quetambién en el humano. Aprendí a convivircon gente que pensaba distinto, que veníade otras realidades socio económicas.Había muchos debates, no sólo políticos,lo que me ayudó a tener una mirada más

Nicolás Ramírez,Gerente Comercial

de La Polar:

Por Susana NumhauserPeriodista,Universidad de Chilesnumhaus@facea.uchile.cl

La Polar tiene un sello particular,que es el respeto y preocupación por las personas,por sus trabajadores y también por sus clientes

c amplia de la realidad. Este es un sello dela Facultad y de la Universidad de Chileen general.Realmente le saqué el jugo a la épocauniversitaria. En los estudios, la relacióncon mis compañeros y en el deporte.Jugué muchísimo fútbol, por la Facultady también por la universidad. Fue unaépoca que, como dije, me marcómuchísimo y que recuerdo con nostalgia.

‹ Tu curso o promoción estaba llenode alumnos que hoy son profesionalesexitosos y relevantes en el mundopolítico y empresarial. ¿Crees que estoinfluyó de alguna manera en suformación integral como profesionalegresado de esta Facultad y no de otra?¿En qué forma?La Facultad tiene un sello que influyebastante, y es la formación de líderesintegrales. Pienso que los sólidosconocimientos adquiridos, el compromisoque se logra con los proyectos que se

lideran, el desarrollo de trabajo en equipoy la empatía con el mundo que nos rodeason algunas claves de este desarrollointegral. Mi generación logró capitalizarmuy bien esa formación y es una de lasrazones por las que muchos se handestacado.

‹ ¿Qué amigos y compañeros fueroninfluyentes durante su estadía por laFacea? ¿Te sigues viendo con algunosde ellos?Mi curso se destacó por una gran calidadhumana y compañerismo y eso no se olvidanunca. Creo que podría nombrar a muchos.Tenemos un grupo de amigos de laFacultad, alrededor de 20, hombres ymujeres, y nos juntamos periódicamente.Somos bien unidos. De todas maneras hayalgunos que tenían características muydestacadas. Por ejemplo, Daniel Dacarrett,que para mí nació empresario, inquietohasta más no poder, organizaba eventos,trabajaba con su papá y permanentemente

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tenia un proyecto en mente para desarrollar.Y siempre me llamó la atención la sencillezde Sergio Olavarrieta, una persona brillantey con una gran calidad humana.

‹ ¿Hay algún profesor que haya marcadotu vida como estudiante?Uno de mis primeros profesores fue FelipeLamarca, quien por ese entonces hacíaIntroducción a la Economía. Fue uno de losprimeros ramos que tuve, me sirvió parareafirmar que elegí la carrera correcta.Además, Felipe es una persona sumamentecarismática y que siempre ha estadovinculado a las empresas, por lo que fuemuy útil su mirada desde la realidad.

También me influyó de manera especialJorge Ardiles. Nos hacía pensar mucho. Noshizo ver que en esto de los negocios noexisten verdades absolutas. Trabajábamosmucha casuística y se armaban unos debatesrealmente entretenidos. No me perdía unaclase de Jorge.

‹ ¿Qué elementos crees que son importanteshoy día para haber tener el éxitoprofesional que hoy día tienes?Soy una persona apasionada por lo quehago. En todos los trabajos que he estadosiempre he intentado dar lo mejor de mí.Creo que eso es clave. Algo que tambiénme ha servido mucho es la confianza de misempleadores que desde que salí de launiversidad me han dado grandesresponsabilidades en proyectos que tienenque crecer y desarrollarse. Esto me hapermitido afiatarme como profesional,mejorar mi capacidad de trabajo en equipoy ser abierto a nuevas ideas y formas dehacer los negocios.

‹ ¿Es casualidad que el gerente general,Pablo Alcalde, sea también de la mismauniversidad y de esta Facultad? ¿Hayalgún sello que los identifica?Con Pablo tenemos en común la visión dehacer empresa. Existen valores yfundamentos que nos identifican. El es unapersona de mucho empuje que potencia al

máximo el trabajo en equipo y la valoraciónpor las personas. Le entrega muchaconfianza a sus colaboradores.

‹ ¿Qué diferencias y ventajas cree tienenhoy día los profesionales de la Chileversus otras universidades? (esto es porsi notas diferencias entre los profesionalesde ésta y otras universidades que hantrabajado con contigo o en tus empresas).

El profesional chileno goza de un altoprestigio y es porque está muy bienpreparado, con un estándar de altísimonivel y la Universidad de Chile contribuyede manera importante a lograr esa calidadprofesional.

‹ ¿Cuáles -según su experiencia laboral- son las herramientas más importantesque debemos transmitir como unaFacultad relevante dentro de laUniversidad de Chile para que nuestrosalumnos logren el éxito deseado en el

mercado laboral actual y competitivo?La formación integral es clave. Formarpersonas con valores, que sean líderes, conuna visión amplia. Creo que el gran desafíoes preparar profesionales para un mundoglobalizado donde cada día se nospresentan desafíos diferentes y debemostener una gran capacidad de absorber loscambios.

‹ La Polar es un ejemplo de cómo unaempresa familiar que estaba muy malfinancieramente pudo salir adelante conuna buena gestión. Hoy, después de muypoco tiempo, La Polar es la cuartamultitienda del país y la tercera enrentabilidad. ¿Cuál ha sido el sello másimportante en la gestión de la actualadministración que ha permitido obtener

estos excelentes resultados y valoracióndel mercado?Pienso que una estrategia muy biendefinida y el trabajo en equipo han sidoclaves, para explicarse por qué hoy La Polares una empresa líder en los segmentosmedios de la población. La Polar tiene unsello particular, que es el respeto ypreocupación por las personas, por sustrabajadores y también por sus clientes, aquienes ha logrado conocerlos muy bienpara así satisfacer sus necesidades.

‹ ¿Esperaban generar tanta expectativaperiodística por la venta de acciones enla bolsa realizada recientemente? ¿Porqué cree que se generó?Efectivamente se generó gran interés. Losresultados de la compañía han sidobuenísimos por donde se le miren y creoque el mercado ha sabido reconocer eltrabajo logrado.

‹ ¿Cuál es el posicionamiento que esperastenga La Polar en el corto o medianoplazo?

La Polar está concentrada en su agresivaexpansión a nivel nacional, que le hapermitido situarse como la cuartamultitienda más grande del país. La Polarha abierto cuatro tiendas en 12 meses,proceso que la llevará a contar con 30 localeshacia fines de 2006. La compañía tambiénprevé aumentar de manera importante elnúmero de clientes de su tarjeta.

‹ ¿Contempla expandirse también a otrosmercados regionales?El interés de la compañía es replicar el éxitologrado en Chile en otros mercados deAmérica Latina. Hoy estamos concentradosen la expansión en el país, pero queremosingresar a alguna nación latinoamericanahacia el primer semestre del próximo año.

El profesional chileno goza de un alto prestigio y es

porque está muy bien preparado, con un estándar de

altísimo nivel y la Universidad de Chile contribuye de

manera importante a lograr esa calidad profesional.

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entre Chile y la India

Aumentando elComercio Bilateral

os intentos de los países de mantenerse al día con loscambios en el escenario económico mundial debido a la globalizacióny a la emergencia de la Organización Mundial del Comercio (OMC)y las reglas establecidas por ésta, han generado cambios en lasrelaciones comerciales bilaterales entre los países. En el nuevo ordeneconómico mundial, todos los países están tratando de incrementarsu comercio con otros países: los gobiernos ahora se concentran enmejorar el comercio internacional.

Los países desarrollados, los países en vías de desarrollo y los paísessubdesarrollados tratan de explorar las posibilidades para obtenerlas máximas ventajas de las actuales reglas mundiales de comercioestablecidas por la OMC. También es altamente reconocida y aceptadapor los países, la necesidad de mejorar las relaciones entre ellos parael beneficio mutuo en diferentes áreas.

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Departamento de estudios de comercio,Universidad Católica del Norte, Antofagasta, Chile

Dr. S. Mohanan, profesor

Se predice que trescuartas partes delcrecimiento en elcomercio internacionalen los próximos 20años ocurrirá en lospaíses en vías dedesarrollo. Y se creeque la mayor parte dela expansión seproducirá en diez“grandes mercadosemergentes”, uno delos cuales es India

El objetivo de este artículo es revisar elprogreso del comercio bilateral entre Indiay Chile e identificar las perspectivas futuras.

Economía hindú – Vista General

India es el séptimo país más grande y elsegundo más poblado del mundo. A pesarde que India ocupa sólo el 2,4% del áreaterrestre mundial, posee más del 15% de lapoblación mundial (más de un billón) conun ingreso per cápita de US$ 2.990(The World fact book, 2004 –http://www.odci.gov/cia/publications/factbook)).Alrededor del 40% de los hindúes tienenm e n o s d e 1 5 a ñ o s d e e d a d(http://www.Indianbook.com).

India inició una serie de reformaseconómicas en 1991. Estas reformas, delargo alcance han desatado el inmensopotencial de crecimiento de la economíahindú. Los cambios más importantesconsisten en la apertura de la economía alcomercio y la inversión extranjera, y endesmantelar el sistema industrial del icencias . Las actuales pol í t icasgubernamentales ofrecen un ambienteeconómico más amigable para los inversoresy están dirigidas hacia la promoción de lainversión privada nacional e internacional.

El comercio hindú se ha incrementadosignificativamente desde que comenzaronlas reformas en 1991, mayormente comoresultado de las reducciones de tarifaefectuadas y de la eliminación de barrerasno arancelarias (http://www indianchild.com).El crecimiento del Producto Interno Brutoen India durante los años 2003-2004 fue deun 8.2 % y las importaciones y exportacionesascendieron a US$ 75.000 millones y US$61.718 millones respectivamente. (Economicsurvey, Govt. of India, 2003-2004). Laconocida fortaleza hindú en software e IT ysu tremendo potencial, asegura unatendencia progresiva hacia el crecimientode su economía. Actualmente, India es unode los mercados emergentes más excitantesdel mundo (http: www.Indianbook.com.).

India y el comercio internacional

El comercio hindú con otros países muestratendencias hacia el aumento. Lasexportaciones se incrementaron desde US$44.560 millones en 2000-2001 a US$ 61.718millones en 2003-2004 registrando una tasade crecimiento de 38,5% durante el períodoy las importaciones se incrementaron de

US$ 50.536 millones a US$ 75.400 en 2003-2004 con una tasa de crecimiento de 49,2%(Economic Survey, Govt. of India, and 2003-2004). En exportación, los principales sociosson EE.UU con un 20,6%, China 6,4%, UK5,3%, Hong Kong 4,8%, Alemania 4,4% ylos socios importadores más importantesson EE.UU 6,4%, Bélgica 5,6%, UK 4,8%,China 4,3% y Singapur 4%. Los principalesartículos de exportación son los bienestextiles, gemas y joyas, mercancías deingeniería, químicos, manufacturas de cueroy los principales artículos de importaciónson petróleo crudo, maquinaria, gemas,fertilizantes y químicos (World fact book,2004).

Los principales cambios iniciados por elgobierno hindú abolieron muchasregulaciones arcaicas y pesadas y crearonun ambiente económico amigable para elcomercio nacional e internacional. Las jointventures extranjeras son ahora libres decomprar y vender propiedades, establecerramas y subsidiarias, hacer depósitos ysolicitar préstamos, y controlar firmashindúes sin tener que pedir aprobación.Con esta prometedora perspectivaeconómica, las oportunidades para losvendedores extranjeros en India sonil imitadas. El gobierno inició unacercamiento radicalmente nuevo alcomercio al desmantelar el laberinto debarreras a la importación que limitaban lasoportunidades de las empresas extranjeras.El gobierno ha simplificado la tarifa, haeliminado restricciones cuantitativas sobrelas importaciones, y ha reducido lasrestricciones a las exportaciones (worldtrade organization, 2002). La lista deproductos que requieren licencias deimportación se ha ido constantementereduciendo.

Se predice que tres cuartas partes delcrecimiento en el comercio internacionalen los próximos 20 años ocurrirá en lospaíses en vías de desarrollo. Y se cree quela mayor parte de la expansión se produciráen diez “grandes mercados emergentes”,uno de los cuales es India (Javalagi andTalluri, 1996).

Comercio bilateral entre India y Chile –una Descripción general

Chile fue el primer país de Sudamérica enfirmar un acuerdo comercial con India, en1956, pero, si se lo compara con otros paísessudamericanos, este acuerdo no generó

demasiado progreso. El principal obstáculoa la expansión del comercio es la distanciay la falta de conexiones directas detransporte: las exportaciones hindúesdestinadas a los países sudamericanos sonac tua lmente t ranspor tadas v í aSingapur/Hong Kong o Europa, lo cualresulta en altos costos de carga y mayoresduraciones de viaje. Otra razón importantepara el bajo nivel de comercio entre Indiay Chile es la enorme brecha de información,que todavía existe acerca del potencialpara el comercio y los negocios entreambos. Asimismo, la inhabilidad de losexportadores hindúes para proveer loscréditos a largo y corto plazo requeridospor los importadores chilenos, combinadocon problemas de lenguaje, generan otrasbarreras al comercio. Sólo el 2,3% del totalde las exportaciones hindúes correspondea exportaciones con los paíseslatinoamericanos y del Caribe, incluyendoa Chile, y las importaciones de India desdeestos países sólo suman el 1,8% del total(Economic Survey, Govt. of India, 2003-2004).

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Aunque es una fracción insignificante deltotal del comercio exterior de ambospaíses, el comercio bilateral entre India yChile ha crecido sustancialmente. Durantelos últimos años, las compañías hindúesde software han conseguido significativosnegocios en el campo de IT. Por ejemplo,M/ Tata Consultancy y M/s Infosys hanconseguido importantes contratos decompañías y bancos chilenos paraprogramación de software. La AsociaciónChilena de Compañías de Softwaretambién ha mostrado un interésconsiderable en desarrollar negocios concompañías hindúes.

Un análisis del comercio entre India y Chiledel período desde 1990 a 2003 muestraque hay una extensa variación del comercioentre India y Chile. El balance del comercioes siempre adverso a India; excepto porlos años 1992 y 1998. Las exportacioneshindúes a Chile se han incrementado desdeUS$ 3,138 millones en 1993 a US$ 70,455millones en 2003, lo cual es 22 veces mayorsi se lo compara con 1990. Este es un puntomuy importante a destacar para potenciarun mayor crecimiento de las exportacionesen el futuro. Las importaciones hindúesdesde Chile se incrementaron desde US$57,045 millones en 1990 a US$ 222,283millones en 2003, lo cual es alrededor de4 veces mayor que en 1990 (Tabla 1 y Fig.1, 2 y 3). El comercio bilateral entre Indiay Chile desde enero hasta diciembre 2003alcanzó aproximadamente US$ 293millones, y se espera que continúe.

Artículos hindúes de alto valor agregadotales como vehículos comerciales,automóviles, vehículos de dos ruedas yproductos farmacéuticos han entrado almercado chileno. Otros artículos hindúesimportados por Chile son prendas de vestir,textiles, alfombras y herramientas de mano.Las importaciones hindúes desde Chileson predominantemente cobre; otrosartículos son la pulpa de madera, madera,comida de peces y molibdeno. Sinembargo, India y Chile no han establecidoninguna joint venture hasta la fecha.

La siguiente tabla muestra el comerciobilateral entre India y Chile en millones deUS$ desde 1990 a 2003.

Comercio bilateral entre India y Chile durante 1990- 2003(En millones de US$)

Año Exportaciones Crecimiento Importaciones Crecimiento Balancede India a Chile en porcentaje de India desde en porcentajes(CIF) Chile (FOB)

1990 3,138 - 57,045 - -53,9071991 5,586 78,01 7,891 -86,17 - 2,3051992 5,867 5,03 1,560 -80,23 4,3071993 12,728 116,94 17,018 990,90 - 4,2901994 21,172 66,34 60,628 256,26 -39,4561995 34,094 61,03 85,147 40,44 -51,0531996 57,979 70,05 94,905 11,46 -36,9261997 66,093 13,99 74,375 -21,63 - 8,2821998 66,812 1,09 50,141 -32,58 16,6711999 55,082 -17,56 99,306 98,05 -44,2242000 70,139 27,34 124,931 25,80 -54,7922001 75,122 7,10 117,787 -5,72 -42,6652002 82,032 9,20 179,676 52,54 -97,6442003 70,455 -14,11 222,283 23,71 -151,828

Fuente: Embajada de India, Santiago. Notas: 1. Las cifras citadas no incluyen las exportaciones del sector serviciodesde India como la programación profesional del software por M/s Tata Consultancy Services & M/s Infosys. 2. Lascifras de exportación tampoco reflejan las importaciones realizadas por Chile a través de la ciudad de Iquique parare-exportaciones hacia Perú & Bolivia.

Figura 1 :

Bilateral trade between India and Chile During 1990 - 2003

Am

ont

223

173

123

73

-21990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Year

Figura 2 :

Exports from India to Chile (CIF) During 1990 - 2003

Am

ont

100

75

50

25

01990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Year

198

148

98

4823

Exports from Indiato Chile (CIF)

Imports from Chileby India (FOB)

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Las relaciones entre India y Chileestán marcadas por un elevadogrado de entendimiento y por unasimilaridad de miradas enprácticamente todos losimportantes temas internacionales.

Intereses comunes de India y Chile

Las relaciones entre India y Chile estánmarcadas por un elevado grado deentendimiento y por una similaridad demiradas en prácticamente todos losimportantes temas internacionales. Chile eIndia comparten el interés de asegurar laliberalización del comercio internacional debienes y servicios en la OrganizaciónMundial del Comercio (India–Chile jointstatement, April, 25, 2003).

Las Cámaras de Comercio e Industria deambos países están intentando aumentarel comercio, promoviendo lazos de inversióny crecimiento económico sostenible entrelos dos países. Hay un considerablepotencial no aprovechado para unacooperación beneficiosa mutua entre Indiay Chile en la esfera política, comercial,

económica, científica y tecnológica, queserviría para consolidar futuras relacionesentre India y Chile en estos campos. Indiay Chile, con recursos minerales importantesy vastas bio-diversidades, pueden promoverla cooperación entre los sectores privadosy los Institutos de Investigación y Desarrollode ambos países para beneficiarsemutuamente. Ambos países estáninteresados en mejorar la cooperaciónbilateral para crecer y desarrollarse, ycomparte un interés común en elcrecimiento de la inversión, las jointventures, las iniciativas conjuntas, eldesarrollo tecnológico y de los mercadosen el sector IT.

Chile tiene una estructura económica delibre mercado altamente orientada alcomercio internacional. El sector financiero

chileno ha crecido más rápido que otrasáreas de la economía en los últimos años.Chile está profundamente comprometidocon el libre comercio desde 1990(J.D.Agarwal, 2003).

Acuerdo Comercial Preferencial entreIndia y Chile

Los acuerdos comerciales preferencialesson acuerdos entre un grupo de países oentre países para ofrecer ventajascomerciales especiales, usualmente tarifasmás bajas que las tarifas de países másdesarrollados. Los acuerdos comercialespreferenciales (PTAs) proveen tarifasmenores para las importaciones de lossocios comerciales. El aspecto másimportante de los PTAs es la potencialeliminación de las tarifas entre países

Figura 3 : Imports from Chile by India (FOB)

During 1990 - 2003

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

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miembros; y su potencial capacidad degeneran un rápido crecimiento en elmercado del país objetivo. Los acuerdoscomerciales preferenciales se han vueltopopulares últimamente.

Firmar un acuerdo comercial preferencialgenera un gran interés para los gobiernosde India y Chile. El PTA actuará como unantecedente importante para mejorar loslazos bilaterales entre ambos países. Estaintención de firmar un acuerdo comercialpreferencial será un avance importante, yaque India no tiene acuerdos comercialescon países fuera de su ambiente cercano.El PTA disminuirá la brecha en el balancede comercio entre las dos naciones y abriráuna nueva era en el comercio entre Indiay Chile.

Perspectivas y potencialidades

El relativamente pequeño mercado chilenocontiene grandes promesas para India, yaque tiene acceso irrestricto a los mercadosestadounidense y europeo a través de losacuerdos de libre comercio que ha firmado.Con Santiago como centro, las compañíashindúes tendrán acceso a estos mercadosenormes. Con el establecimiento deconexiones de transporte directas entreIndia y Sudamérica vía Sudáfrica se reduciría

el tiempo de viaje en aproximadamenteun 50% y el costo de la carga en un 25%.

Las exportaciones hindúes a Chile se hanincrementado a buen paso a través de losaños, indicando un alcance potencial paraexpandirse y diversificar exportaciones.

1. India-Chile, Joint Statement, Ministry of external affairs, Government of India, 2003.2. Vickram Bahl, Latin America- India’s Business Frontier, International Trade Management network, 2001.3. LAC NEWS, Building Trade with Latin America-opportunities and Challenges.4. Agarwal, J.D, Volatility of International Financial Markets: Regulation and Financial Supervision, Indian Institute of Finance, 2003.5. India’s bilateral relations (www.indiainbusiness.nic.in/commercial-relation/chile.htm.)6 Raj.G Javalagi and Vijay S. Talluri, The emerging role of India in international business, Business Horizons, Vol. No. 39, Issue 5, Sept-Oct, 1996 Pages 79-86.7 Economic Survey, Government of India, 2003-2004.8 http//:www.indiainfoline.com.9 http//:www.indiabook.com.10 World Trade Organisation, Geneva.11 http://www.indianchild.com)12 The World Fact book, 2004 (http://www.odci.gov/cia/publications/factbook)

Existen perspectivas de exportación parael bonote y sus productos derivados, barrasy varillas de hierro y acero, químicosorgánicos, inorgánicos y agro-químicos,bicicletas y partes, herramientas de mano,equipamiento medico y productos deingen ie r í a , p rendas de ves t i rconfeccionadas y artículos electrónicos.Hay un potencial de comercio ycooperación entre ambos países en elsector IT. Las capacidades y oportunidadesen este sector deberían ser exploradas deuna manera más enfocada e inteligente.Hay un gran mercado en India para la frutachilena, incluyendo manzanas, peras,durazno, uvas. Para las compañías hindúes,las áreas para desarrollar joint ventures sonla textil, automovilística y software. El tehindú y el vino chileno son dos productosimportantes que tienen grandesoportunidades para el comercio bilateral.La exportación de productos hindúestradicionales a Chile tales como prendasde vestir muestran un buen potencial,asimismo existe un incremento en lademanda de los productos médicos, deingeniería y electrónicos. Existe unavariedad de productos en los cuales tantoIndia como Chile se pueden complementarpara convertirse en socios significativos enla promoción del comercio bilateral.

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Comercio Internacional

Referencias

AVISOpág 56

Rafael Romero - Meza

ste trabajo es una continuación del artículo “Definiendoun Programa de Administración de Riesgos Financieros” aparecidaen la edición Nº 148 de esta misma revista. El objetivo de esta seriede documentos es presentar los últimos avances en materia deadministración de riesgos financieros y sus lecciones para empresasque participan en economías emergentes como la chilena1.

En esta ocasión nos centraremos en las medidas de riesgo financieroque han sido propuestas en los últimos diez años. Aunque este esun tema eminentemente técnico, sin embargo tiene profundasimplicancias prácticas. Una apropiada medición de riesgos esfundamental para una correcta gestión de riesgo de las empresas,así como una apropiada regulación del sistema financiero.

Aunque realizaremos una mención espacial a Value-at-Risk (VaR), quedebido a su simpleza conceptual, es una de las medidas de riesgo

Medidas de riesgo

financiero

Ingeniero Comercial, Universidad de ChileDoctor of Business Administration, Boston Universityrromero@negocios.uchile.cl

E

1 El autor agradece los comentarios y sugerencias de Jorge Gregoire, Marcelo González, Gustavo Genoni, Sigifredo Laengle y Pablo Bernard, así como la asistencia de investigaciónde Ricardo García. Todos los errores son de exclusiva responsabilidad del autor de este documento.

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más populares en la actualidad, el fococentral de este documento, es hacer unallamado de atención con respecto a lasdeficiencias y limitaciones de VaR como unamedida de riesgo. Se identifican medidasalternativas que cumplen con un conjuntode condiciones mínimas tal que pueden serllamadas medidas coherentes de riesgo.

Las siguientes preguntas motivan eldesarrollo del presente artículo: ¿Qué esValue-at-Risk (VaR), para qué sirve y cómose mide? ¿Cuál es el origen de supopularidad? ¿Qué papel juega en laregulación de instituciones financieras?

Dados los avances recientes en elmodelamiento financiero, ¿está VaR en lafrontera de la tecnología financiera? ¿Cuálesson los problemas conceptuales de VaR?¿ C u á l e s s o n l a s a l t e r n a t i v a sconceptualmente sólidas y viables a VaR?

Introducción: cuantificación de riesgos demercado

El propósito de los programas deadministración de riesgos en las empresases proporcionar estabilidad en los flujosfinancieros. Cada día las empresas enfrentanriesgos financieros, como por ejemplovolatilidad del tipo de cambio, de la tasade interés y del precio de commodities, nopago de préstamos y cambios en laclasificación crediticia. Estos riesgos sondivididos en dos categorías: riesgo decrédito y riesgo de mercado. Por una parte,riesgo de crédito incluye todos los riesgosasociados con el crédito de participantesespecíficos, tales como no pago potencialo cambios en la clasificación crediticia. Porotra parte, riesgo de mercado se refiere alos riesgos que afectan a amplios sectoresde la economía, tales como incrementos dela tasa de interés, devaluaciones del tipo

de cambio o cambios en el precio decommodities, como el petróleo o el cobre.Expertos f inancieros usan var iosinstrumentos para medir y cubrir estosriesgos. Un instrumento relativamente nuevoque ha estado recibiendo una inmensaatención en Chile y en el mundo por partede la industria financiera y diversosreguladores es Value-at-Risk (VaR).

A continuación, localizaremos en uncontexto histórico de la teoría financiera lamedida VaR. Esto será útil para dimensionaren qué medida VaR constituye una

innovación, entender las críticas que harecibido y comprender la lógica de lasalternativas propuestas.

Orígenes de las medidas de riesgo

Desde un punto de vista histórico, esposible identificar tres períodos deimportantes desarrollos en las finanzasmodernas:

1. media-varianza, 1952-19562. modelos en tiempo continuo,

1969-19733. medidas de riesgo, 1997-

Antes de los trabajos de Markowitz (1952,1959) el riesgo financiero era consideradocomo un factor correctivo del retornoesperado y los retornos ajustados por riesgoeran definidos de una manera ad hoc. Elprimer período de importantes desarrollosfue iniciado por Markowitz que propusocomo medidas de riesgo, asociada alretorno de inversiones individuales, elcuadrado de la desviación con respecto ala media de la distribución de los retornos(la varianza), y en el caso de unacombinación (portafolio) de activos, la

en el esquema de Markowitz es elegir lasponderaciones de cada activo tal queminimice la varianza de P que está dadapor:

2 =x12

12 + 2 X1X2 12+ x2

22

2

Donde x1 y x2 son respectivamente lasponderaciones de los activos 1 y 2. 1

2 y

22 son respectivamente las varianzas de

los activos 1 y 2. 12 es la covarianza entreel activo 1 y 2, que mide el grado demovimiento conjunto entre ambosretornos.

La aplicación práctica del modelo deMarkowitz requiere suponer que ladistribución de los retornos es normal odistribución-t2 . Por lo tanto, si usamos unmodelo de varianza-covarianza paradistribuciones distintas a la normal odistribución-t, podemos subestimareventos extremos que causan las mayorespérdidas. Esto es especialmente relevantepara las críticas al uso de VaR como medidade riesgo, las que serán revisadas másadelante en este documento.

covarianza entre todos los pares deinversiones.

Lo interesante de la propuesta deMarkowitz estaba en la forma de medirel riesgo de un portafolio, que describelas características individuales (retornosde los activos) por medio de la media yla varianza de la distribución y ladependencia entre activos por medio delcoeficiente de correlación lineal entrecada par de retornos aleatorios.Supongamos que un portafolio P estácompuesto por dos activos, el objetivo

2 Investigaciones recientes han identificado completamente la clase de variables aleatorias para las cuales correlaciones lineales pueden ser usadas como una medida de dependencia. Esta es la clase de distribuciones elípticas, caracterizadas por la propiedad de que sus superficies equi-densidades son elipsoides.

La necesidad de mejorar el control del riesgo financieroha conducido al desarrollo de una medida uniforme de

riesgo llamada Value-at-Risk (VaR). El sector privado,reguladores y bancos centrales han adoptado una posición

activa en pro de la implementación de esta medida.

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El segundo período de importantesdesarrollos fue iniciado por Robert Merton,Fisher Black y Myron Scholes (ver Merton,1990) y pueden ser llamados “modelos entiempo continuo”. Estos modelos permitenabordar muchos problemas asociados conla valoración de opciones y otros derivados.Un concepto de activos contingentes,central en finanzas, fue acuñado gracias aestos desarrollos. Con esta técnica esposible valorar derivados simples o plainvanilla, como también derivados complejoso exóticos. En Chile, recientemente,algunos fondos mutuos han comenzado aexplorar y ofrecer a sus clientesinstrumentos financieros con pagos queposeen características de opciones.

El tercer período de grandes desarrolloses más reciente y algunos académicos lositúan en 1997 cuando fueron publicadoslos primeros resultados sobre medidas deriesgo coherentes por parte de Artzner etal (1997, 1999).

Estos nuevos desarrollos departen delparadigma de normalidad, tratando demodelar situaciones más reales, comocuando los retornos de los activospresentan sesgo (skewness), leptocurtosisy/o colas anchas. Parte de esta nueva líneade investigación ha sido motivada por lanueva tendencia en la regulación deinstituciones financieras que requiere eluso de modelos de control de riesgos muysofisticados, a la cual la comunidadacadémica ha reaccionado a la imposiciónde medidas de riesgo incorrectas o bieninapropiadas por parte de los reguladores.(Ver Danielsson et al. (2001)).

Como respuesta a importantes desastresfinancieros, en 1994 fue introducida una

medida uniforme de riesgo llamada Value-at-Risk, la cual tuvo una casi unánimerecepción. Esta medida surge como unarespuesta a la siguiente pregunta: ¿cuántopodemos esperar perder en un día,semana, mes o año dada una ciertaprobabilidad? ¿Cuál es el porcentaje delvalor de la inversión que está en riesgo?

¿Qué es Value-at-Risk?

La necesidad de mejorar el control delriesgo financiero ha conducido al desarrollode una medida uniforme de riesgo llamadaValue-at-Risk (VaR). El sector privado,reguladores y bancos centrales hanadoptado una posición activa en pro dela implementación de esta medida. ElComité de Basilea sobre SupervisiónBancaria anunció en abril de 1995 que losrequerimientos de capital para bancoscomerciales se basarán en VaR. Estainiciativa ha sido seguida por diversosreguladores tales como Security andExchange Comisión (SEC) de EstadosUnidos, Superintendencia de Valores ySeguros (SVS) y Superintendencia deBancos e Instituciones Financieras (SBIF)de Chile, entre otros. Por lo tanto, latendencia es claramente hacia reportes deriesgo financiero más transparentes

basados en VaR. En este artículo,basándonos en literatura financierareciente, queremos hacer un llamado deatención con respecto a deficiencias ylimitaciones de VaR como una medida deriesgo. En particular, se mencionan variasmedidas de riesgo tales como Value-at-Risk Condicional (CVaR), Expected Shortfall(ES), Expected Regret (ER) que cumplencon los requisitos básicos de medidas deriesgo coherentes.

El atractivo de VaR, así como de otrasmedidas de riesgo, es informar a travésde reportes financieros de las pérdidasesperadas, tal que accionistas yadministradores puedan decidir si tal nivelde riesgo es aceptable o bien si esnecesario reducirlo. Además del uso demedidas de riesgo en reportes financieros,éstas pueden ser usadas en una variedadde propósitos, tales como establecimientode límites en las posiciones para losoperadores, medición de retornos sobreuna base ajustada por riesgo y evaluaciónde modelos.

Parte de la popularidad de VaR radica ensu facilidad de cálculo. Como muestra deesta sencillez relativa, utilizando una planillaelectrónica, en el anexo implementamosun ejemplo de cálculo de VaR para tresactivos, que es fácil de expandir para 30 o40 activos. Adicionalmente, VaR entregauna medida consistente con respecto alefecto de cobertura sobre el riesgo total,lo que es una mejora con respecto aprogramas tradicionales de cobertura quetípicamente se focalizan en transaccionesindividuales.

¿Cómo podemos medir Value-at-Risk?

Para definir formalmente el VaR de unportafolio, en primer lugar debemos elegirdos factores cuantitativos: el largo delhorizonte de mantención y el nivel deconfianza. Ambos son números arbitrarios.Por ejemplo, el Comité de Basilea hapropuesto usar un 99% de intervalo deconfianza sobre un horizonte de 10 díasde transacción. El VaR resultante esentonces multiplicado por un factor deseguridad de 3 para llegar al capital mínimorequerido para fines regulatorios.Presumiblemente, el período de 10 díascorresponde al tiempo necesario para queel regulador detecte problemas y tomeacciones correctivas. Además, la elecciónde un 99% de confianza refleja el balanceo

El atractivo de VaR, así como de otrasmedidas de riesgo, es informar a travésde reportes financieros de las pérdidasesperadas, tal que accionistas yadministradores puedan decidir si tal nivelde riesgo es aceptable o bien si esnecesario reducirlo.

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entre el deseo del regulador de mantenerun sistema financiero seguro y el efectoadverso sobre las utilidades de los bancospor el requerimiento de capital.VaR de un portafolio se define como lapérdida máxima con respecto al retornomedio que se puede esperar en un ciertohorizonte dado una cierta probabilidad.Medido en términos de retornosporcentuales, VaR es:

VaR= -

Donde es el retorno medio y es elmenor valor tal que a la izquierda de esevalor la probabilidad sea un cierto nivel, porejemplo 1%. En el diagrama 1, VaR es ladistancia entre y .

VaR para Distribuciones Normales

Si la distribución puede ser supuesta comonormal, el cálculo es simplificado en formaconsiderable. Por medio del uso de un factormultiplicativo, C, que es una función delnivel de confianza, VaR puede ser derivadodirectamente de la desviación estándar delportafolio.

Para reportar VaR a un 99% de nivel deconfianza, el 1% de probabilidad de la colaizquierda de una distribución normal puedeser encontrada de una tabla normalestándar, en este caso C es 2,325. Luegoque ha sido identificada, VaR puede serobtenida como3 :

VaR= - = C

El resultado clave es que VaR esproporcional a la desviación estándar. Estasimpleza explica el gran auge de VaRaplicada para distribuciones normales.Como ya fue mencionado, si la distribuciónde retornos es normal o distribución-t, VaRcumple con las propiedades de coherenciade las medidas de riesgo. El problema deVaR radica en que no es posible sostenerque la distribución de los retornos para lamayoría de los activos se comporte normal,sino que en general presentan sesgo(skewness), leptocurtosis y/o colas anchas.

Hay una gran variedad de formas en quepuede ser calculado VaR. Si las empresasusan distintos métodos de cálculo para elmismo portafolio pueden llegar a distintosnúmeros de VaR. Hay ventajas y desventajasen cada método de cálculo y no hay lamejor forma de hacerlo. Por lo tanto,cuando se utiliza VaR es importanteconsiderar el método de cómputo y lasignificancia estadística de los resultados.

Los tres métodos más comunes de cálculode VaR son: correlación, simulación históricay simulación de Monte Carlo. Todos losmétodos utilizan parámetros derivados dedatos de precios históricos y valoran elportafolio en el período siguiente. Paramayor detalle sobre todos los métodos

para calcular VaR se puede consultar alautor del artículo o bien consultar el librode Hull (2003).

A continuación desarrollaremos un ejemplopara determinar VaR cuando el portafolioestá formado por dos activos y los retornosson normales.

Ejemplo de cálculo de VaR

Suponga que el retorno de cada uno delos dos activos que forman el portafolio sedistribuye normal. Un activo tiene unretorno esperado de 20% y el otro de 15%.La varianza del primer activo es 0,08, la delsegundo es 0,05 y la covarianza es 0,02. Laponderación de cada activo es la misma.

El retorno esperado del portafolio es:

= 1 0,20 + 1 0,15 = 0,1752 2

La varianza del portafolio es:

2 = 1 2 0,08+ 1 2 0,05 + 2 1 1 0,02 = 0,0432 2 2 2

La desviación estándar del portafolio es:

= √0,0043 = 0,206

El menor valor, , tal que a la izquierda deese valor la probabilidad sea 1% es:

= -0,305 que puede ser obtenida a travésde invertir la distribución normal. En elanexo se indica un comando para realizartal operación en una planilla electrónica.

Por lo tanto:

VaR = 0,175 + 0,305 = 0,48.

Alternativamente:

VaR = 2,325*0,205 = 0,48.

Que se interpreta como que hay un 1% deprobabilidad de perder más que 48% enel próximo período.

A continuación abordamos los problemasconceptuales de VaR como medida deriesgo.

Medidas de riesgo coherentes

Medir riesgo es equivalente a estableceruna correspondencia entre el espacio X

}{ }{

Diagrama 1 :

Representación de VaR

Frecuencia

RetornoportafolioVaR = -

1%

3 El desarrollo detallado de estos resultados puede ser solicitado directamente al autor del artículo.

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de variables aleatorias, como por ejemplolos retornos de un cierto conjunto deinversiones, y un número real no negativo,es decir, : X -› R . Medidas de riesgopermiten ordenar y comparar inversionesde acuerdo a su respectivo valor de riesgo.A estas correspondencias es necesarioimponerles restricciones con el propósitode obtener definiciones con significado.Cualquier medida de riesgo que carezcade tales propiedades puede conducir ainconsistencias.

Artzner et al. (1997, 1999) derivaron unconjunto de condiciones que debe cumplircualquier medida de riesgo. Si una medidade riesgo cumple con tales condiciones esllamada coherente.

condiciones. Con respecto a subaditividad,si no fuera subaditiva, entonces (x)+ (y) < ( x+y ), esto podría implicar, porejemplo, que con el propósito de reducirel riesgo, sería conveniente dividir unaempresa en distintas divisiones. Desde unpunto de vista regulatorio, como el riesgose reduce, esto podría permitir reducir elrequerimiento de capital. Note que lacovarianza es subaditiva, y esta propiedades esencial en la teoría de portafolio deMarkowitz, en que el fenómeno de ladiversificación implica que ningún nuevoinstrumento incrementa el riesgo.

Invarianza transicional implica que por elhecho de agregar un retornos por seguro

r0 a un retorno aleatorio x el riesgo (x)decrece por .

Sobre la base de las anteriores condicionesque deben ser satisfechas por cualquiermedida de riesgo, pasamos a resumir lasprincipales críticas a VaR y a lasregulaciones asociadas a ella.

Críticas a VaR y a las regulaciones quela proponen

En general VaR no es una medida de riesgocoherente y en particular no es subaditiva.Solamente en el caso especial dedistribución de retornos normal odistribución-t VaR es subaditiva, es decir:

VaR= (P1 +P2) ≤ VaR (P1) + VaR (P2)

Donde P1 y P2 denotan los retornos dedos portafolios. Sin embargo, en este caso,VaR es proporcional a la desviación

Cualquier medida de riesgo aceptable: X -› R debe satisfacer las siguientes

propiedades:

a) Homogeneidad positiva: : ( x) = (x)para todas las variables aleatorias x y todoslos números positivos .b) Subaditividad. : (x + y) ≤ (x) + (y)para todas las variables x e y.c) Monotonicidad: x ≤ y implica : (x) ≤(y) para todas las variables x e y.

d) Invarianza transicional: : (x + r0) = (x) - para todas las variables aleatoriasx y número real , y todas las tasas libresde riesgo r0 .

Si satisface las propiedades anteriores,entonces es una medida de riesgo(coherente).

Revisemos la intuición financiera de estas

estándar, por lo que no aporta mayorinformación que esta medida dedispersión. Por lo tanto, para la mayoríade las distribuciones de retornos VaR noes una medida de riesgo aceptable.

El cuerpo regulatorio más importante queha impulsado el uso de VaR como una delas posibles medidas de riesgo es elComité de Basilea sobre SupervisiónBancaria. Si agencias regulatorias insistenen su uso, algunas consecuencias dañinaspodrían ocurrir. Daníelsson et al. (2001)plantea la siguiente crítica “VaR puededesestabilizar una economía e inducircrashes donde de otro modo no hubieranocurrido”.

Como en general VaR no es una medidade riesgo coherente ¿qué alternativas estándisponibles?

Para definirformalmente el VaR de

un portafolio, enprimer lugar debemos

elegir dos factorescuantitativos: el largo

del horizonte demantención y el nivelde confianza. Ambos

son númerosarbitrarios.

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Alternativas a VaR: Nuevas medidas

Las medidas de riesgo que hemosestudiado, tales como varianza, correlaciónlineal y VaR, en general son:

‹ No convexas y conducen a resultados absurdos;

‹ No permiten medir el grado de co-dependencia entre estas variables aleatorias

Hay varias medidas que satisfacen lascondiciones a) – d) y que pueden ser usadaspara medir riesgo:

‹ Expected regret (ER)

‹ VaR Condicional (CVaR)

‹ Expected shortfall (ES)

‹ Tail condicional expectation (TCE) y tailmean (TM )

‹ Worst condicional expectation (WCE)

‹ Medidas de riesgo espectrales

Por razones de espacio no desarrollaremoscada una de estas medidas. El principaldesafío es la implementación de ellas, yaque implican departir del supuesto denormalidad y requieren identificar lasdistribuciones empíricas de los activos.

De todas las medidas alternativas, la másconocida es VaR Condicional (CVaR) quees definida como el retorno esperado delportafolio dado que el retorno es menorque (el valor mínimo dada una ciertaprobabil idad). En el diagrama 2identificamos la localización de ese valor.Es posible optimizar el VaR Condicional, enel sentido de buscar un portafolio que logre

el mínimo CVaR. Romero- Meza y Laengle(2005) estudian algoritmos que permitanimplementar tal optimización.

Conclusión

La literatura financiera teórica y empíricaha demostrado las falencias de la medidaVaR, y ha propuesto medidas alternativas.Uno podría esperar que importantesdesarrollos en finanzas tuvieran inmediataaceptación e implementación por parte delos actores relevantes. Sin embargo, Szegö(2004, Capítulo 1) hace un recuento de laaceptación de nuevas ideas en surespectivo tiempo y podemos concluir quela aceptación total siempre lleva tiempo.

Por ejemplo las ideas de Markowitz nofueron rápidamente aceptadas por laindustria financiero debido a las dificultadestécnicas para resolver un problema deprogramación cuadrática (minimizar lavarianza de un portafolio). Estas ideastuvieron un impacto más rápido en laacademia. Por otro lado, las ideas deMerton, Black y Scholes fueron rápidamenteaceptadas por la industria financiera, perono por la academia, debido a lo complejode las matemáticas envueltas, que utilizacálculo estocástico y el lema de Itô. Hoyen día muchas implementaciones de estos

Diagrama 2 :

Representación de VaR Condicional

Frecuencia

Retornoportafolio

1%

CVaR

Hay una gran variedad de formas en que puedeser calculado VaR. Si las empresas usan distintosmétodos de cálculo para el mismo portafoliopueden llegar a distintos números de VaR.Hay ventajas y desventajasen cada método de cálculoy no hay la mejor formade hacerlo.

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Referencias

Artzner, Philippe, Fredy Delbaen, Jean-Marc Eber and David Heath(1997) “Thinking Coherently”, Risk, 10, pp. 33-49.

Artzner, Philippe, Fredy Delbaen, Jean-Marc Eber and David Heath(1999) “Coherent Measures of Risk”, Mathematical Finance, 9, pp.203-228.

Daníelsson, J., Embrechts, P., Goodhart, C., Muennich, F., Renault,O., Shin, H.S. (2001) “An Academic Response to Basel II”, SpecialPaper Nº 130, FGM y ESRC, Londres.

Hull, John C. (2003) Options, Futures, and Other Derivatives, FifthEdition, Prentice Hall, New Jersey

modelos son facilitadas por el uso desimuladores, que son programas quecorren por ejemplo en software tan comúncomo planillas electrónicas y permitenaplicar modelos probabilísticas pararesolver problemas financieros. Finalmente,resulta difícil evaluar el grado de aceptaciónde las nuevas técnicas de medición deriesgo tales como ES o CVaR, sin embargoes posible afirmar que hasta la fecha, estosconceptos han sido más fácilmenteaceptados en la industria financiera, quepor la academia y los reguladores.

La Escuela de Postgrado en Economía yAdministración de la Universidad de Chilese ha propuesto un rol activo en la difusióny aplicación de los temas financieros másavanzados, ya sea por medio de los cursosque se imparten a nivel de Magíster o através del desarrollo de tesis de grado.

Anexo

Ejemplo de implementación de métodode correlación para cálculo de VaR

En éste anexo desarrollaremos un ejemplode implementación del método decorrelación para calcular VaR para tresactivos. Utilizaremos un software tan comúncomo una p lan i l la e lect rónica .Esencialmente, este método intenta

calcular la varianza de todo el portafoliosobre la base de las varianzas de cadaactivo que lo compone y las relacionesentre factores de riesgo.

En Hoja 1 se presentan los datos base ylos comandos específicos del softwareentre paréntesis.

Podemos obtener el VaR a un 99% deconfianza dentro de un período como:

VaR = Valor medio de la inversión – inversión esperada de corte= 110, 3 – 30,3 = 80

Es decir, con una inversión inicial de $100,hay un 1% de probabilidad de perder másde $80 con respecto al retorno esperadode $110,3.

Este ejemplo es fácil de expandir para 30o 40 activos.

Hoja 1

Markowitz, H.M. (1952) “Portfolio Selection”, Journal ofFinance, 7, pp. 77-91

Markowitz, H.M. (1959) Portfolio Selection, Wiley, New York.

Merton, Robert C. (1990) Continuous-Time Finance, BasilBlackwell, 2ed, Oxford.

Romero - Meza, Rafael y Sigifredo Laengle (2005)“Implementación de Value-at-Risk Condicional para la Tomade Decisiones”, mimeo Universidad de Chile, Facultad deCiencias Económicas y Administrativas.

Szegö, Giorgio (2004) Risk Measures for the 21st Century,Wiley, New York

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MBA FOR THE AMERICAS ENTRE LOS MEJORES EXECUTIVE MBA DEL MUNDO SEGÚN RANKING PUBLICADO POR FINANCIAL TIMES

El MBA for the Americas, de nuestra Escuela de Postgrado,Economía y Negocios, fue el único programa chileno incluidoen este ranking que selecciona anualmente a los mejores MBAs del mundo. Entre los criterios analizados se cuentan

el progreso en las carreras del alumnado, la diversidad y experiencia internacionalofrecidas por la universidad y su desempeño en las áreas de la intelectualidad y lainvestigación.

El ranking, que selecciona a los mejores MBA a nivel mundial, ubicó al MBA for theAmericas en el número 44 de un total de 75, la posición más alta para un postgradode este tipo en Latinoamérica, posición similar a la obtenida por University of NorthCarolina y Georgia State University.Es la primera vez que un MBA nacional ingresa a este ranking, considerado el másimportante en su categoría, donde la presencia latinoamericana es prácticamentenula. De hecho, además de la Escuela de Postgrado, Economía y Negocios, sólo elInternational EMBA, de la Universidad de Sao Paulo, fue incluido en la lista de losmejores del mundo, en el lugar número 50.El estudio, que desde años elabora Financial Times, es el más prestigioso en elmundo. Para su confección se entrevistó a más de tres mil personas, entre alumnosde MBAs y egresados que se encuentran trabajando tres años después de sugraduación.

La Facea Re-encantaA sus Egresados

Con una reunión que juntó a 25 líderesgeneracionales de las dos carreras dela Facultad de Ciencias Económicas yAdministrativas de la U. de Chile, sedio inicio a una nueva etapa dereencantamiento de los egresadosenmarcada en el proceso de renovaciónque vive esta Facultad.El Decano Joseph Ramos compartiócon algunos egresados líderes de cadageneración como Alvaro Clarke, CarlosMladinic, Margot Khal, Andrés Montero,Cristian Eyzaguirre, Francisco Tepper,Joaquín Escribano, entre muchos otros.El objetivo fue convocar a quienes porsu condición natural de líderes seránparte fundamental y vínculo importanteentre su casa mater y el universo totalde los egresados.

PREMIACIÓNdel Concurso de MonografíasChile-Brasil

El día Martes 25 de Enero se llevo acabo la premiación del Concurso deMonografías Chile-Brasil, organizadopor la Embajada de Brasil, y en el cualtodos los ganadores son alumnos denuestra facultad.En dicha ceremonia se premio a lamonografía “Desarrollo de RelacionesBilaterales en el Campo Aeroespacialentre Chile y Brasil”, de ClaudiaArriagada Cancino, con el 1er lugar. Porsu parte, las monografías queobtuvieron el 2do y 3er lugar se titulan,respectivamente, “Negocios Culturales.Un Nuevo Concepto”, del alumno JoséAntonio Lamas Flores, y “Determinantesy Efecto Contagio del Premio por Riesgodel Bono Soberano de Chile”, delalumno Jorge Hermann Anguita.

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NOTICIAS

CARLOS MAQUIEIRAAsume como Director delDepartamento de Administración

El académico y actual director de laEscuela de Postgrado de la FacultadCarlos Maquieira, asumió como Directordel Departamento de Administraciónen reemplazo del académico EduardoAcuña quien se desempeñó comoDirector de este departamento durantedos años.El profesor Maquieira es IngenieroComercial de la Universidad de Chile,Ph.D. en Business Administration de laUniversidad de Georgia y especialistaen temas financieros.

Se Dictará

Master De PolíticasPúblicasEn Conjunto Con la U. de Chicago

El Departamento de Economía de laFacultad realizará un programa dePolíticas Públicas en conjunto con TheHarris School de The University ofChicago.El programa contempla opciones dedoble certificación y la realización delsegundo año en Chicago. La modalidadde horarios, la estructura del programa,los contenidos y los aspectosadministrat ivos se encuentranpublicados en:www.mpp.uchile.cl

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Nueva y ModernaInfraestructura Para El 2005

A partir de mediados de este año, los mechones y los actuales alumnos de laFacultad de Ciencias Económicas y Administrativas de la Universidad de Chilepodrán disfrutar del Nuevo Edificio TecnoAulas que está diseñado al nivel de lasgrandes escuelas de Negocios y Economía del Mundo y que se encuentra en unaavanzada etapa de construcción. Este contará con:

• 15 aulas de clases multimediales para 60 alumnos y más• Un nuevo auditórium para más de 100 personas• 4 nuevas y modernas salas de computación para 45 alumnos cada una• Gran área de estudio para alumnos de 550 m2 con salas de estudio grupales

y cubículos para el estudio individual• Una nueva cafetería estudiantil y un gran patio cubierto de 700m2 para el

uso de los alumnos y de la comunidad universitaria• Instalaciones para los servicios de los alumnos como Secretaría de Estudio,

Bienestar Estudiantil, Escuelas y Salas de Profesores• 2 niveles subterráneos para estacionamientos

Deloitte Realiza Importante DonaciónPara Construcción Nuevo Edificio

La consultora internacional Delloiteacaba de realizar una importantedonación para la construcción del nuevoedificio de clases que se estáconstruyendo en la Facultad. El edificio,que está diseñado especialmente parala realización de clases de pregrado,con una infraestructura moderna yaltamente tecnologizado, estará enfuncionamiento a partir del segundosemestre del próximo año.

Importantes PersonalidadesAsisten al Lanzamiento delNuevo Edificiode NuestraFacultad

Se realizó en la obra gruesa ellanzamiento o tijerales del nuevoedificio de pregrado que está en plenaconstrucción en la Facultad.

El evento tenía como objetivospresentar a toda la comunidad losavances del edificio que estaráhabilitado para acoger a todos losalumnos de pregrado a partir delsegundo semestre del 2005. Así comorealizar la primera actividad -de muchasotras que esperamos realizar de aquíen adelante-, para reunir a los egresadosy ser una instancia de re- encuentro delas generaciones que han perdido elcontacto con la Facultad .

Al evento asistieron destacados exalumnos como el Ministro de haciendaNicolás Eyzaguirre, el presidente deICARE Hans Eben, Jorge Awad(LanChile), Alvaro Saieh (Copesa), DanielYarur (director de empresas) entremuchos otros.

Nuestro Decano Joseph Ramos, realizóun emotivo discurso a la audiencia quese adjunta a continuación.

CEREMONIA FIRMA DE CONVENIOS DEPROYECTOS DE INVESTIGACION 2004

En la Segunda Convocatoria del Concurso de Iniciación DI 2004 ha sido aprobadoel proyecto, código I2 04/01-2 y titulado "Sistema de Soporte a reuniones del tipocara a cara utilizando handhelds conectados inalámbricamente", con una duraciónde dos años, cuyo investigador responsable es el Profesor Gustavo Zurita (académicodel Departamento de Sistemas de Información y Auditoría, y como co-investigadoresa Mario Morales (Director del Departamento de Sistemas de Información y Auditoría)y a Nelson Baloian (Profesor del Departamento de Ciencia de la Computación).Para tal efecto se realizó una "Ceremonia Firma de Convenios de Proyectos deInvestigación 2004", el 6 de Diciembre pasado, en donde el Profesor GustavoZurita recibión el convenio correspondiente de parte del Rector de la Universidadde Chile, Prof. Luis Riveros, y en presencia del Vicerector de Investigación yDesarrollo, Prof. Camilo Quezada y la Directora del Departamento de Investigación,Profesora Texia Gorman.

Intensa agenda cumplen investigadores quevisitan el depto. de Economía

Tres destacados académicos de la Universidad de Pennsylvania visitaron elDepartamento de Economía.Jere Behrman, Olivia Mitchell y Petra Todd cumplieron una intensa agenda detrabajo junto a un equipo de economistas dirigido por el profesor David Bravo,Director del Centro de Microdatos del Departamento de Economía. Además hanasistido a una serie de reuniones con importantes personeros de gobierno en elmarco de un proyecto académico conjunto asociado a la Encuesta de ProtecciónSocial.

JERE BEHRMAN, Director del Population Studies Center, profesor del Departamentode Economía de la Universidad de Pennsylvania, y uno de los más renombradoseconomistas en el mundo en el área de desarrollo.OLIVIA MITCHELL, Directora del Pension Research Council, profesora del WhartonSchool de la Universidad de Pennsylvania, y una de las personalidades con mayorprestigio en el tema de pensiones y seguridad social en Estados Unidos.PETRA TODD, Profesora del Departamento de Economía de la UniversidaddePennsylvania, y econometrista experta en educación y mercado del trabajo.

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PROFESOR GUSTAVO ZURITA SE HA ADJUDICADO EN CALIDAD DEINVESTIGADOR RESPONSABLE PROYECTO FONDECYT

El académico Gustavo Zurita del Depto. de Sistemas de Información y Control deGestión se ha adjudicado en calidad de Investigador Responsable, el proyectoNro. 1050601 y titulado

"SISTEMA DE APOYO PARA PROMOVER LA PARTICIPACION Y MOTIVACIONEN SALAS DE CLASE UNIVERSITARIAS MEDIANTE EL USO DE HANDHELDSINTERCONECTADOS INALAMBRICAMENTE"

propuesto ante el CONCURSO NACIONAL DE PROYECTOS FONDECYTCONCURSO REGULAR 2005.

POR CUARTO AÑO CONSECUTIVOSE ENTREGA BECA ARTURO ISRAEL

Los alumnos Luis Araya, Shirley Leiva, y Carolina Jofré, de Ingeniería Comercialrecibieron la Beca Arturo Israel en una pequeña ceremonia a la que aistieronMiriam de Israel, Edgardo Boeninger, el decano Joseph Ramos y el Director dela Escuela de Pregrado Sergio Olavarrieta. Esta Beca se entrega desde hace cuatroaños y fue concebida para ayudar a los alumnos que cumplen con los requisitosde provenir de provincia, tener excelente rendimiento académico y tener necesidadeconómica.

La beca es creada por alrededor de 50 amigos del profesor Arturo Israel, quedespués de su fallecimiento en el año 2000, quisieron transformar la pena de lapérdida en algo positivo y que fuera acorde al espíritu de este gran y destacadoacadémico y egresado de la Facultad.

Arturo Israel luego de trabajar algún tiempo en Chile se traslada a Estados unidosdonde se desempeña como economista del Banco Mundial Su destacada trayectoriay el cariño de todos aquellos que quisieron perpetuar su nombre son losresponsables de la creación de esta Beca, que según las propias palabras deMiriam, ojalá sea un ejemplo que otras personas o instituciones puedan imitarpara seguir ayudando a tanta gente que lo necesita.

PROFESOR DE SIA PARTICIPA EN CONFERENCIAINTERNACIONAL DE EDUCACION

El profesor Gustavo Zurita, del Departamento deSistemas de Información y Auditoría, presentórecientemente un paper titulado "A ComparativeUsability Studyof Two Different Technologies in a SpecificDomain with Children en la "3rd Annual HawaiiInternational Conference on Education" realizado enHonolulu-Hawaii, "

TRICAMPEONESNACIONALES

La delegación deportiva de laFacultad, obtuvo por tercer añoconsecutivo el campeonato de losJuegos Olímpicos Nacionales deIngeniería Comercial. Con unadestacada participación, la delegaciónde 75 deportistas, además de la barray el equipo técnico, la U se hizo dueñadel primer lugar relegando a la UC ydemás representaciones.

PROFESORSIGIFREDOLAENGLE PARTICIPO EN IIICONGRESO DE LOGISTICA

El profesor Dr. Sigifredo Laengle fueinvitado como panelista al III Congresode Logística realizado recientementeen Santiago. El Congreso fueorganizado por el Comité de Logísticade la Cámara Nacional de Comercio ytuvo como tema central la Integraciónde Clientes y Proveedores en la Cadenade Abastecimiento, contenido centraltambién del panel.

Esta conferencia anual internacional se realizó por tercera vez y fue organizadapor East West Council for Education, Asia-Pacific Research Institute of PekingUniversity and the University of Louisville - Center for Sustainable UrbanNeighborhoods

Este año reunió a más de mil especialistas provenientes de más de 40 países detodo el mundo y quien estuvo encargado de la apertura de la Conferencia fue eldestacado especialista en educación norteamericano Peter Sacks.

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FútbolFemenino Gana 6º Torneode Interfacultades de la U.

Luego de las 10 fecha regulares delTorneo (en donde participaron 11selecciones de facultades) la selecciónde Economía y Negocios resultó 2ºcon 24 puntos, 46 goles a favor y sólo12 en contra.

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LA MITAD DE LOS ECONOMISTAS DE “ALTO NIVEL”PROVIENE DE LA U. DE CHILE

Este dato forma parte de los resultados obtenidos por el profesor Javier Núñez yel consultor Jorge Hermann en un estudio que constituye el primer esfuerzo porcaracterizar a los economistas de “alto nivel” en Chile, definidos como economistasque realizaron postgrados en economía en Norteamérica o Europa.La metodología corresponde a un head count que contabilizó a 311 economistasque cumplían esta exigencia, y cuyos antecedentes aparecían en una amplia gamade fuentes y bases de datos disponibles públicamente.

De este universo, más del 52% fue formado en la Universidad de Chile, seguido porun 34% formado la P. Universidad Católica, que junto a las Universidades de santiagoy Concepción, representan el 96% del total.Un 80% son egresados de Ingeniería comercial. Siendo la carrera de Ing. Comercialde la Universidad de Chile la principal formadora de los economistas con postgradosen el extranjero en el país, con un 42 por ciento de la muestra total, seguida porla misma carrera de la Universidad Católica de Chile con 29 por ciento, e IngenieríaCivil de la Universidad de Chile con 7 por ciento.

Se Gradúa Nueva Generación deI. Comerciales y de I. En Informacióny Control de Gestión

A fin del año pasado se realizaron enel Salón de Honor de la Casa Centralde la Universidad de Chile lasceremonias de graduación de losalumnos de Ingeniería en Informacióny Control de Gestión y de IngenieríaComercial el viernes 26 y sábado 27 denov iembre , respect i vamente .Se titularon 40 alumnos de IICG y fuedistinguida como mejor alumna SusanaCalfulén, quien realizó el discurso enrepresentación de su promoción.En tanto de Ingeniería Comercial set i tu laron 91 a lumnos, s iendodistinguidos como mejores alumnosde la promoción mención economíaAndrea Tartakovsky, y de la menciónAdministración Ingrid Morales.

Prof. Eduardo Acuña realizaráuna visita de investigación aRmit University, Melbourne-Australia

Entre los días 1 de Febrero y 21 deMarzo del 2005 el Profesor EduardoAcuña, del Departamento deAdministración y Académico deRecursos Humanos, visitará la RMITUniversity (Royal Melbourne Instituteof Technology), en Melbourne –Australia.En dicha universidad el Prof. Acuñaesta invitado a trabajar e investigar conla profesora Susan Long y losprofesores asociados John Newton yMichael Faris, del Grupo de Sistemasde Organizaciones Creat ivas .Además, el Prof. Acuña está invitadoa dictar clases en los siguientesprogramas: Master en CienciasAplicadas (en Dinámicas de laOrganización), Master en CienciasA p l i c a d a s ( e n I n n o v a c i ó n yAdministración de Servicios) y PhD (enSistemas Humanos y Psicodinámica).

REPRESENTACIÓN DE CHILE EN

INVESTIGACIÓN MUNDIAL

Nuestra Facultad será el centro donde se realizará la investigación de OPUS (Organization for Promoting Understanding in Society), que a través de la utilización

de un método sicoanalítico busca observar y reflexionar, en veinte países del mundo,sobre los fenómenos que ocurren en la sociedad.

El "Listening Post" Chileno estará a cargo del Prof. Eduardo Acuña, del Departamentode Administración, en colaboración con el Dr. Matías Sanfuentes (Psicólogo) y elSr. Mauricio Stillman (Consultor de Empresas), quienes son profesores de la Escuelade Negocios. El trabajo de análisis de dicho Listening Post llevará a la publicaciónde sus resultados en Chile y, además, a que dichos resultados sean incorporadosen el Reporte Mundial "The World in the Dawn of 2005" de OPUS.Desde Londres, estas investigaciones son dirigidas y coordinadas por el Dr. LionelF. Stapley. En este segundo año del estudio se contará con Listening Posts simultáneosen los siguientes países: Australia, Alemania, Bulgaria, Canadá, Chile, Cuba,Dinamarca, España, Finlandia, Francia, Holanda, Israel, Italia, Japón, Noruega,Serbia, Sudáfrica, Suecia, USA y el Reino Unido.Los "Listening Posts" (reuniones de 8 a 15 personas) representan oportunidadespara que los participantes piensen acerca de la sociedad de la que forman partey de los procesos inconcientes que allí ocurren. La discusión grupal no es estructurada,no teniendo una agenda establecida o temas identificados de antemano. El métodode trabajo es de tipo experiencial y cualitativo, y fue formulado originalmente porel Instituto Tavistock de Londres.

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APEC, Asia y Chile: NuestroDesafío Cultural, Académicoy de Negocios”

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El pasado año 2004 Chile fue la sedede las reuniones de APEC, permitiendodemostrar a las veintiún economías deeste foro las distintas manifestacionesde la cultura chilena, la capacidadpolítica del país, y el interés chilenopor una futura mayor prosperidad paratoda la cuenca del Pacífico. Sinembargo, al dejar atrás la cumbre depresidentes y primeros ministros, esposible constatar el gran número dedesafíos que a los chilenos todavía lequedan por enfrentar. Es así como,entre una serie de desafíos país, habríauno de especial importancia y deconsecuencias insospechadas, y quedice relación con el tipo de desarrolloque el capital humano chilenor e q u e r i r á p a r a e n f r e n t a rinteligentemente a los mercadosasiáticos.

Dado que el capital humano es unfactor que bien manejado puedegenerar una ventaja competitiva claveen negocios, académico AlejandraVásquez en su artículo discute, analizay expone algunas ideas que deben serconsideradas para que la proyecciónde negocios de Chile en Asia searealmente exitosa en el largo plazo.

Economistas de Alto Nivelen Chile

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Este trabajo constituye un primeresfuerzo para caracterizar a loseconomistas de “alto nivel” en Chile,definidos como economistas querealizaron postgrados en economía enNor teamér ica ó Europa . Lametodología corresponde a un head

Estas reflexiones surgen de losintereses académicos, y de laexperiencia personal, que la profesoraVásquez ha acumulado en la regiónde Asia-Pacífico. Dichas experienciasincluyen, entre otras, viajes regularesa los países de la región de Asia-Pacífico desde el año 1997, y el habercursado exitosamente un MBA inInternational Management en laEscuela de Graduados de Estudios deAsia-Pacífico, en Waseda University(Tokio - Japón).

count de aquellos economistas quecumplieran esta exigencia, y cuyosantecedentes aparecieran en unaamplia gama de fuentes y bases dedatos disponibles públicamente. Lasprincipales resultados son lossiguientes:1) La cantidad de economistas de altonivel detectados en este estudio esde 311. El 90 por ciento de ellos sonhombres, algo más de la mitad sondoctorados en economía, y el restoson “candidatos a doctor” ó Mastersen Economía.2) Estados Unidos es el principal paísde destino para realizar postgradosen economía, seguido del ReinoUnido.3) La Universidad de Chile ha formadoal 52 por ciento de los economistasde alto nivel, seguido de la UniversidadCatólica con 34 por ciento. Elporcentaje restante corresponde casitotalmente a otras universidadestradicionales del país.4) Cerca del 80 por ciento sonegresados de Ingeniería Comercial.5) La carrera de Ingeniería Comercialde la Universidad de Chile ha sido lapr inc ipa l fo rmadora de loseconomistas con postgrados en elextranjero en el país, con un 42 porciento de la muestra total, siendoseguida por la misma carrera de laUniversidad Católica de Chile con 29por ciento, e Ingeniería Civil de laUniversidad de Chile con 7 por ciento.6) Este patrón se ha mantenidorelativamente estable a lo largo de lasúltimas décadas.

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Industria del Cine en Chile

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Al analizar la estructura de la industriay los razonamientos económicos que

Grupos Estratégicos en laIndustria Vitivinícola Chilena

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Con el propósito de alcanzar una mayorcomprensión de un determinado sectorindustrial, con un nivel de profundidadmayor que el estudio agregado de laindustria, evitando además incurrir enun análisis individual de firmas, elconcepto de grupo estratégico deempresas ha sido de especial utilidad en este estudio aplicado al sectorvitivinícola chileno.

La metodología utilizada permitióencontrar la existencia de tres GruposEstratégicos dentro de la industria delvino en Chile: “Grandes-Tradicionales”,“Medianas-Bajo Precio” y “Emergente-exclusivas”; para caracterizar al conjuntode firmas en su interior, manifestándoseclara homogeneidad entre las firmasde cada grupo, y heterogeneidad entrelas empresas a través de los grupos.Se encontró que las firmas a través delos tres grupos estratégicos definidos,siguen una estrategia basada en unconjunto de recursos y capacidadesdisímil entre grupos, pero similar dentrode cada grupo. Asimismo, se encontróque presentan distinto desempeñosegún el grupo al cual pertenecen. Esteanálisis permite examinar desde unanueva perspectiva el sector vitivinícolachileno, permitiendo alcanzar unamayor comprensión de este, medianteuna mirada desde el punto de vista deGrupos Estratégicos.

Relación entre EVA y losretornos Accionarios deEmpresas Chilenas Emisorasde ADRs

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El trabajo tiene como objetivopresentar un estudio que permitaencontrar la existencia de algún tipode relación significativa entre la variableEVA de las compañías y los retornosaccionarios de éstas. Para el mismo sehan considerado once de las empresaschilenas que ya han emitido ADR.

El indicador financiero EVA daresultados ambiguos dependiendodesde el punto de vista con que se lemire. Desde el punto de vista de losactivos, no presenta una relaciónestadísticamente significativa con losretornos accionarios obtenidos por lascompañías. Si se evalúa la variable EVAdesde el punto de vista del patrimonioy se compara con los retornosaccionarios normales, presenta unarelación positiva y estadísticamentesignificativa.

sustentan la actividad de la industriadel cine, el trabajo propone lassiguientes conclusiones:

1) dado que el mercado final deexhibición presenta una demanda detipo aleatoria e incierta, se reduce laposibilidad de ejercer una presiónmonopólica por parte de losdistribuidores hacia los exhibidores,debido a que el mercado final es deingresos variables y de alto nivel deriesgo; 2) la tasa de impaciencia es unade las variables que afecta en larecaudación de mercado en lasprimeras semanas de exhibición deuna película, tasa que no estáhomogéneamente distribuida en lapoblación; 3) los costos de promocióny publicidad son asumidos por losdistribuidores; 4) la industria presentacostos hundidos, pero la supuestaconstitución de barreras a la entradano es tal que desaliente la libre entradaal mercado por parte de potencialesentrantes; 5) las restricciones impuestaspor la Comisión Preventiva a la entregade copias, pueden generar en elmercado una subinversión por partede los cines y un deterioro en la calidaddel producto hacia el consumidor,mermando la rentabilidad de laindustria.

En un mercado de característicassimilares al chileno, la ComisiónAustraliana de Competencia yConsumo (1997) estimó que lasprácticas de integración verticalreflejaban un comportamientomaximizador de beneficios en unmercado muy particular como es elmercado de films, en el cual se podríaafectar la rentabilidad de un exhibidoren particular, pero no la competitividadgeneral del mercado. Recomendó notomar acciones en contra de losd i s t r i b u i d o re s n i s u g e r i r l adesintegración del sector, sino másbien mejorar la información disponiblepara los distribuidores y exhibidores,lo cual mejorar ía la posiciónnegociadora de los pequeñosexhibidores.

Aumentando el ComercioBilateral entre Chile y la India

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El objetivo del artículo es revisar elprogreso del comercio bilateral entreIndia y Chile e identificar lasperspectivas futuras.

Aunque no es una fracción muysignificativa del total del comercio nide Chile ni de India, el comerciobilateral entre ambos países ha crecidosustancialmente. Los principalesobstáculos para una mayor expansiónson, sin duda, la distancia y la falta deconexiones directas de transporte; laenorme brecha de información queexiste acerca del potencial para elcomercio y los negocios entre ambos;la inhabilidad de los exportadoreshindúes para proveer los créditos alargo y corto plazo requeridos por losimportadores chilenos; y los problemasde lenguaje.

Sin embargo, existe un profundointerés para implementar acuerdoscomerciales preferenciales entreambos gobiernos. El PTA actuará comoun antecedente importante paramejorar los lazos bilaterales y abriráuna nueva era en el comercio entreIndia y Chile.

Medidas de Riesgo Financiero

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La literatura financiera teórica yempírica ha demostrado las falenciasde la medida VaR, y ha propuestomedidas alternativas. Uno podríaesperar que importantes desarrollosen finanzas tuvieran inmediataaceptación e implementación porparte de los actores relevantes. Sinembargo, Szegö (2004, Capítulo 1)hace un recuento de la aceptación denuevas ideas en su respectivo tiempoy podemos concluir que la aceptacióntotal siempre lleva tiempo.

Por ejemplo las ideas de Markowitzno fueron rápidamente aceptadas porla industria financiero debido a lasdificultades técnicas para resolver unproblema de programación cuadrática(minimizar la varianza de un portafolio).Estas ideas tuvieron un impacto másrápido en la academia. Por otro lado,las ideas de Merton, Black y Scholesfueron rápidamente aceptadas por laindustria financiera, pero no por laacademia, debido a lo complejo delas matemáticas envueltas, que utilizacálculo estocástico y el lema de Itô.

Hoy en día muchas implementacionesde estos modelos son facilitadas porel uso de simuladores, que sonprogramas que corren por ejemplo ensoftware tan común como planillaselectrónicas y permiten aplicarmodelos probabilísticas para resolverproblemas financieros. Finalmente,resulta difícil evaluar el grado deaceptación de las nuevas técnicas demedición de riesgo tales como ES o

CVaR, sin embargo es posible afirmarque hasta la fecha, estos conceptoshan sido más fácilmente aceptados enla industria financiera, que por laacademia y los reguladores.

La Escuela de Postgrado en Economíay Administración de la Universidad deChile se ha propuesto un rol activo enla difusión y aplicación de los temasfinancieros más avanzados, ya sea pormedio de los cursos que se impartena nivel de Magíster o a través deldesarrollo de tesis de grado.

RESUMEN EJECUTIVOS

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