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Administración

Financiera

LA FUNCIÓN FINANCIERA

CPN. Juan Pablo JorgeCiencias EconómicasTel. (02954) 456124/[email protected]

FINANZAS

� El campo de las finanzas está íntimamente ligado con dos antiguas disciplinas:� Economía y Contabilidad.

� La economía aporta temas relacionados con:� Análisis de riesgo, teoría de precios (oferta y

demanda), relación de empresa con bancos,consumidores, mercados de capitales, bancocentral y otros agentes económicos.

� La contabilidad:� Suministra datos de la salud económica-

financiera de la compañía (Estados Contables).

FINANZAS. Campo de acción.

� Hay tres áreas claramente distinguiblesdonde se puede desempeñar el ejecutivo definanzas:

� Finanzas corporativas y administraciónfinanciera

� Inversiones financieras

� Mercados de capitales

EMPRESA. Qué es?

� Visión del mecanismo de la inversión:

EMPRESA. Qué es?

� Visión del mecanismo de la inversión:

Agentes

Económicos

Decisiones de Inversión

Mercado de capitales

Intermediarios financieros

InversoresDecisiones de Financia.

Intercambio de dinero y activos financieros

Finanzas corporativas y administración financiera

Mercados de capitales e intermediarios

Inversiones

Intercambio de dinero y activos reales

EMPRESA. Qué es?

� Visión del modelo contable:

CajaInversiones transitoriasCuentas a cobrarInventarios

ACTIVOS CORRIENTES

Activos FijosActivos Intangibles

ACTIVOS NO CORRIENTES

Cuentas a pagarDeudas BancariasDeudas sociales y fiscalesDEUDA DE CORTO PLAZO

Deudas bancos largo plazoBonos (ON)

DEUDA DE LARGO PLAZO

Capital (Acciones)ReservasUtilidades Retenidas

PATRIMONIO NETO

Capital de trabajo

Corto

Plazo

Largo

Plazo

EMPRESA. Qué es?

� Visión del conjunto de contratos:

Empleados

Medioambiente

Accionistas

Clientes

Proveedores

Obligacionistas

Gerentes

Bancos

Gobierno

Comunidad

Acciones Preferentes

Acreedores

EMPRESA

La empresa y los mercados

� Mercados Financieros� Mercados de Capitales� Mercados Primarios y Secundarios

� Globalización de los mercados financieros� Países compiten por los capitales� Mercados financieros más vulnerables que en

el pasado� Riesgo país

Principios relacionados con la

transacción financiera

� Principio de intercambio entre riesgo y

rendimiento

� Principio de la diversificación

� Principio de los mercados de capital

eficientes

Principios relacionados con el valor y

la eficiencia económica

� Principio del valor del dinero en el tiempo

� Principio de aditividad y ley de conservacióndel valor

� Principio del costo de oportunidad

� Principio del valor de las buenas ideas

� Principio de las ventajas comparativas

� Principio del valor de las opciones

� Principio de los beneficios incrementales

FINANZAS: Preguntas básicas…

� ¿Cuál es el objetivo de la función financiera?� ¿Cuándo y en qué condiciones debería

ejecutarse un proyecto de inversión? ¿Cómoinfluyen en esta decisión los riesgos de lasinversiones?

� ¿Cuál es la proporción ideal entre capital ydeuda? ¿En qué sentido es óptima unadeterminada estructura de capital?


� ¿Cuál es el costo de los recursos? ¿Quérelación hay entre el costo de los recursos yla estructura óptima de capital?

� ¿En función de qué debería establecerse unapolítica de dividendos? ¿Cómo afecta dichapolítica al crecimiento?

� ¿Es deseable el crecimiento de la empresa?¿Cuándo y en qué condiciones? ¿Quérelación tiene el crecimiento con el resto depolíticas y estrategias financieras?


� Para tratar de dar una respuesta coherente a estaspreguntas, surgidas de hecho de la vida real de lasempresas, la teoría económica de las finanzas hadebido recurrir a una serie de conceptualizaciones ymodelos que, en cualquier caso, han supuesto unasimplificación del contexto real en el que éstaspreguntas se presentan en la práctica.

� Las respuestas teóricas sólo son válidas en el marcode todas las hipótesis hechas al formular elcorrespondiente modelo. Dichas respuestas puedenincluso sonar a “descabelladas” desde un punto devista práctico, lo cual no quiere decir que seaninútiles.


� Tal vez el ejemplo más claro y conocido deéste fenómeno sean los conocidos trabajosde Modigliani y Miller (MM).

� Respuestas de sus modelos pueden resultarsorprendentes: “la proporción de capital ydeuda es indiferente en un mundo sinimpuesto a las ganancias de sociedades, y laestructura óptima es todo deuda si hayimpuesto a las ganancias de sociedades ylos intereses son deducibles”.

Objetivo de la función financiera

� Objetivo final de la gestión financiera de laempresa es maximizar el valor de lainversión de sus accionistas.

� Pero, qué significa y qué no significa ésteobjetivo.

� Ética de la Maximización del Valor. Críticas:� Opinión de los “idealistas”� Opinión de los “realistas”


� Algunos invocan que, además de losaccionistas (stockholders) hay muchaspersonas o entidades que quedan afectadaspor las actividades de la empresa.� Empleados� Clientes� Proveedores� Comunidad� Gobierno� Etc.

Stakeholders: todostienen derechossobre los Activos dela empresa.


� Nada de esto se opone a la maximización devalor. A la definición podría añadírsele “…maximizar el valor dentro del más estrictocumplimiento de las leyes civiles y morales,respetando y promoviendo legítimosintereses de cada uno de los gruposafectados, etc.”

� Pero no es necesario, no hablamos delobjetivo de la empresa sino de la funciónfinanciera.

� Es importante la distinción respecto de otrosposibles objetivos.


� Como ser: maximizar el beneficio, eldividendo o el flujo libre de fondos.Claramente no es lo mismo maximizar elbeneficio que el valor.

� De hecho “maximizar el beneficio” es unaexpresión muy poco precisa. ¿hablamos deresultados inmediatos o futuros, de un año ode varios años? ¿hablamos de dividendos otambién de beneficios retenidos?¿consideramos el valor temporal del dinero?¿de qué forma?


� Maximizar el valor es absolutamente precisoporque significa maximizar el valor actual delconjunto de todos los flujos de fondosfuturos, que son los únicos de los que sebeneficia el accionista. La creación deriqueza para los accionistas es un objetivoen sí mismo que ayuda a configurar lasestrategias financieras más favorables enbeneficio de los demás interesados en laempresa.

Visión realista: Costos de agencia

� Accionistas contratan gerentes oadministradores para que ejerzan laadministración de la compañía, surge así larelación de agencia.

� ¿Los gerentes y accionistas tienen elmismo objetivo?

� ¿Cómo se logra que converjan los objetivos?� Situación de empresa con dificultades

financieras (financial distress). (incentivoadverso y juego de la deuda), costosindirectos.

Administración Financiera

� El administrador financiero, en función alobjetivo planteado, gestiona tres tipos dedecisiones:

� Decisiones de Inversión (Presupuesto decapital y capital de trabajo).

� Decisiones de Financiamiento (estructurade capital).

� Decisiones de política de Dividendos.

El crecimiento y la creación de valor

para el accionista

� Cualquier estrategia de crecimiento siempre estárelacionada con otra serie de políticas y variables degestión que deben ser coherentes, tales como:

� Política de inversiones

� Política de deuda y estructura del capital

� Política de dividendos

� Gestión de riesgos

� Eficiencia de márgenes y costos

� Eficiencia en la gestión del capital de trabajo (NOF)


para el accionista

� Relacionamiento de estas variables, caso:

� Empresa en crecimiento a una tasa constante(g) (positiva, cero o negativa). Estructura decapital permanece estable en el tiempo y semantiene también a través del tiempo larentabilidad sobre recursos propios y el costode la deuda.

� Se supone además que:


para el accionista

� Rentabilidad antes de impuestos sobre los activosnetos, RAN, es constante a lo largo del tiempo(empresa desarrolla su crecimiento medianteampliación de los negocios ordinarios.

� Coeficiente de endeudamiento (D/(D+RP)) tambiénpermanece constante.

� La deuda se emite a un tipo de interés, i, constante yque coincide con la rentabilidad, KD, exigida por losinversores de deuda. Por eso, el valor de mercado,VD, de la deuda, coincide con el valor contable.


para el accionista

� Recursos propios de la empresa, RP, crecen solo porretención de beneficios, sin ampliaciones de capital.

� Hay un mercado secundario para las acciones quedetermina el valor de mercado de las mismas, VRP,en función a una rentabilidad, KRP, exigida (riesgo).Creación o destrucción de valor se manifiesta a

través de VRP.

� Empresa política de distribuir dividendo una fraccióndel beneficio después de impuestos, BDT y retieneuna fracción r = 1 – d.

Creación de Valor

� ¿Cuándo una empresa está creando valorpara los accionistas? ¿Cuándo destruyevalor?

� ¿Como se relaciona esto con el crecimientoesperado de la compañía?

RRP - g

KRP - gCV =

> 1 = creación de valor

1 = no crea ni destruye valor

< 1 = destruye valor

Creación de Valor

d = Dividendo(1 - d) = Beneficio retenidoBDT = Beneficio después de impuestos

BDT = RP * RRP

(recursos propios por rentabilidad de los mismos)

BR = Beneficio retenidoBR = RP * RRP * (1 - d)

Creación de Valor

g = factor de crecimiento anual de los recursos propios RPg = BR / RP = RRP * (1 - d)

DIV1 = BDT1 * d = RP * RRP * d

RRP * d = RRP - g

DIV1

KRP - gVRP =

RRP - g

KRP - gVRP = RP * = RP * CV

RRP - g

KRP - gCV =

Creación de Valor

� La “creación de valor” implica que el valor demercado de las acciones es superior al valorcontable de los fondos propios, así losnegocios de la empresa están creando valorpara el accionista.

� Para ello la rentabilidad esperada sobre losrecursos propios invertidos (RRP) debe sermayor que la exigible dichos recursos dado elriesgo de la inversión (KRP).

Creación de Valor

� Entonces sólo se crea valor cuando laempresa invierte en proyectos que ofrecenuna rentabilidad superior a la que deberíaexigírseles en función a su riesgo.

� Acá surge también claramente la diferenciaentre rentabilidad contable y rentabilidadeconómica. Una empresa tiene rentabilidadcontable positiva si obtiene beneficios,aunque sean muy reducidos, esto es si RRPes mayor que cero.

Creación de Valor

� Ahora dicha empresa es económicamenterentable si RRP es mayor que KRP.

� Si esa relación no se cumpliera, el valoractual de los proyectos que desarrolle laempresa será negativo.

Creación de Valor

� Empresas económicamente rentables:� En éstas en general están satisfechos los

accionistas, clientes, proveedores, losdirectivos y el resto de los empleados.

� Empresas con pérdidas� Empresas contablemente rentables pero

económicamente no rentables:� Destruye valor, en consecuencia las

estrategias de expansión y crecimiento sonnegativas en sentido que cuanto más seinvierta y crezca, más valor se destruirá.

|

Creación de Valor

Josep Faus (Profesor IESE)

EVA (economic value added)

� EVA es igual al beneficio antes de interesesmenos el costo del capital necesario paragenerar dicho beneficio:


EVA = NOPAT – (DC + EC) x WACC

Donde:

DC = Valor contable de la deuda financiera

EC = Valor contable del patrimonio neto

NOPAT = ROIC x (DC + EC)

NOPAT = net operating profit adjusted taxes


Ejemplo: ROIC 20% y WACC 15%, si el capital invertido es de $100.000, EVA sería:

EVA = (0,20 – 0,15) x 100.000EVA = 5.000


El inversor debe recibir como mínimo la misma rentabilidad que recibiría en inversiones de riesgo similar efectuadas en los mercados de capitales. Si ello no es posible, aunque la empresa obtenga beneficios o cash flows positivos, destruiría valor.


Capital invertido: ICRepresenta el valor invertido en las operaciones de la empresa. En general la suma de los fondos propios y ajenos, excluyendo aquellos que no representan un costo explícito o implícito, como el caso de las deudas comerciales.


Capital invertido: ICSi lo determinamos a partir de la suma de los activos (inversión) sería:

IC = Capital de trabajo + Activo Fijo Neto + Otros activos operativos

Capital de trabajo = Activos circulantes (operativos)- Pasivos circulantes no financieros- caja en exceso

EVA (cálculo)

Pasos a seguir para calcularlo:

1. Obtención del NOPAT2. Identificación del Capital Invertido (IC)3. Calcular el Costo del Capital (WACC)4. Calcular el EVA

EVA Vs Flujos de fondos descontados

� Equivalencia entre EVA y metodología de flujo de fondos descontados

� FLUJO DE FONDOS NEGATIVOS PUEDEN SER SINÓNIMO DE FELICIDAD…


Creación de Valor: Destrucción de Valor

ROE > Ke ROE < Ke

ROA > WACC ROA < WACC

EVA

Estados Financieros

� Para el directivo financiero, los estadosfinancieros constituyen el lenguaje traductorde las finanzas y la forma de agrupar yresumir una cantidad de datos que luego seutilizan para tomar decisiones.

� El estado económico o de resultados� El balance o estado de situación patrimonial� El estado del flujo de efectivo

Estructura de Resultados

Ventas- CMV=Resultado Bruto (Utilidad Bruta)

- Gastos Comerciales- Gastos Administración=EBITDA

- Amortizaciones=EBIT (Resultado generado por los activos)

- Intereses=Resultado antes de impuestos

- Impuestos a las Ganancias=Utilidad neta

Estructura de un Balance

Caja-BancosDeudoresStocksInversiones CorrInversiones

Bienes de UsoBs.. IntangiblesOtros Activos

ProveedoresImp./aportes a pag.Deudas Corto Pl.

Deudas Largo Pl.

Capital Social ReservasRdos No asignados

Utilidades

Pasivo y PN

PasivoCorrienteActivo

Corriente

Activo


Activo Pasivo y PN


Corriente

ActivoFijo

Fondos de L.P.

Capital de Trabajo


Activo Pasivo y PN

ActivoCorriente

ActivoFijo

RecursosOnerosos

Recursos Espontáneos

NecesidadesOperativas de

Fondos

Origen y Aplicación de fondos

Activo Pasivo y PN


Corriente

ActivoFijo

Fondos de L.P.

APLICACIONES ORIGENES

ORIGENES APLICACIONES

Resultados Negativos Resultados Positivos

Origen y Aplicación de fondos

Activo 1,000 Pasivo + PN 1,000

Caja y Bancos 100 Proveedores 600 Cuentas a Cobrar 200 Proveedores 300 Cuentas a Cobrar 100 Capital 200 Inventarios 200 Utilidades 100 Inventarios 300 Res. Acumul. 200 Total Capital de Trabajo 400

Bienes de Uso 500 (*) Amortiz. Bs. Uso - Bienes de Uso 350 Bancos Largo Plazo 300

Amortizaciones 50

Dividendos en efectivo 200 Bancos Corto Plazo 150 Activo 1,650 Pasivo + PN 1,650 Caja 50

Caja y Bancos 50 Proveedores 900 Cuentas a Cobrar 300 Bancos Corto Plazo 150 Inventarios 500 Bancos Largo Plazo 300 Bienes de Uso (*) 800 Capital 200

Res. Acumul. - Utilidades ejer. 100

(*) Amortiz. Bs. Uso 50

Situación Inicio

Situación Final

Aplicaciones: Orígenes:

Movimiento de fondos del período:

Flujos de fondos – Tasa descuento

BAIT (EBIT) - G. Impositivo (s/BAIT) = BAIdT + Amortizaciones = Cash Flow Operativo +/- Neces.Oper. de Fondos +/- Invers. / Desinver. = Cash Flow Libre

Tasa descuento:

Costo Medio Ponderado del Capital

BAIT (EBIT) - G. Impositivo (s/BAT) = BAIdT + Amortizaciones = Cash Flow Operativo +/- Neces.Oper. de Fondos +/- Invers. / Desinver. = Cash Flow Capital

Tasa descuento:

Costo Medio Ponderado del Capital antes de impuestos

BN + Amortizaciones = RN antes de amortiz. +/- Neces.Oper. de Fondos +/- Invers. / Desinver. +/- Servicio de la deuda = Cash Flow Accionista

Tasa descuento:

Costo del Capital Propio

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