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LA INTERRELACIÓN ENTRE EL RIESGO BANCARIO Y

EL RIESGO SOBERANO

ANTONIO RAMOS ALBAREDA

GRADO DEECONOMÍA

TUTOR: LIDIJA LOVRETA

FECHA: 09/06/2015

Índice:

1. Resumen: ..................................................................................................................... 1

2. Introducción: ............................................................................................................... 2

3. Revisión de la literatura: ............................................................................................ 5

4. Conceptos básicos: ...................................................................................................... 7

4.1. El riesgo soberano: ........................................................................................................... 7

4.2. El riesgo bancario: ........................................................................................................... 7

4.3. Acuerdos de Basilea: ........................................................................................................ 8

4.3.1 Basilea I: ...................................................................................................................... 8

4.3.2 Basilea II: ..................................................................................................................... 9

4.3.3. Basilea III .................................................................................................................... 9

5. La formación del círculo vicioso: ............................................................................ 11

5.1. Transferencia de riesgo del sector privado al público: ............................................... 11

5.2. Transferencia de riesgo del sector público al privado: ............................................... 14

5.2.1 Los poseedores de la deuda soberana: ....................................................................... 15

5.3. El círculo vicioso, vuelta al origen: ............................................................................... 17

6. Estudio empírico: ...................................................................................................... 22

6.1. Correlación entre CDS: ................................................................................................. 22

6.2. Test de causalidad de Granger: .................................................................................... 28

7. Conclusiones: ............................................................................................................ 38

8. Bibliografía: .............................................................................................................. 40

1

1. Resumen:

Durante el periodo reciente de crisis se ha dado la circunstancia, especialmente en la

zona euro, de que el riesgo bancario y el riesgo soberano se han visto estrechamente

correlacionados, formando un círculo vicioso. En este trabajo me gustaría, centrándome

en el caso de la eurozona, explicar el círculo vicioso y sobretodo demostrarlo. He

analizado los Credit Default Swaps (CDSs) tanto bancarios como soberanos durante el

periodo 2008-2014 de varios países de la eurozona y he mostrado que la correlación

entre los cambios diarios de los CDSs soberanos y bancarios iba aumentando contra

más paquetes de ayudas recibía el sector privado, alcanzando máximos en 2011-2012,

tal como aseguraba la literatura existente. Una vez recuperada la confianza en los

mercados (inversores extranjeros han vuelto a invertir en deuda pública) y los bancos

locales empiezan a disminuir sus porcentajes de tenencia de deuda soberana, esta

correlación ha ido disminuyendo hasta el 2014. También he segregado los datos por

países para demostrar que este vínculo entre los riesgos se da dentro del ámbito local de

cada país, pero de manera heterogénea en relación a otros países. Esto último es un

refuerzo a la necesidad de que la eurozona se comporte como un mercado único común

para poder eliminar sesgos locales y que no le afecten este tipo de contagios.

Finalmente, con los CDSs, he estudiado la dirección en la que se da el traspaso de

información entre el sector soberano de los países analizados y sus bancos locales. Para

ello, he realizado test de causalidad de Granger entre el aumento diario de los CDSs

soberanos y bancarios para los países estudiados y cada uno de sus bancos locales

(también he incluido una media de los CDSs de estos bancos). La conclusión es que en

un primer momento, durante el período 2008-2009, los CDSs bancarios lideraban la

incorporación de nueva información sobre el riesgo de crédito a los CDSs soberanos,

por lo que había, un traspaso de información del riesgo bancario al riesgo soberano.

Durante el período 2010-2011 son los CDSs soberanos los que incorporan nueva

información y lideran los CDSs bancarios. Finalmente, llegamos al período 2012-2014

en el que se termina de formar el círculo vicioso (en algunos países aún hoy presente):

hay un traspaso de información tanto de los CDSs soberanos a CDSs bancarios como de

manera contraria.

2

2. Introducción:

La interrelación entre el riesgo bancario y el riesgo soberano puede llegar a una

situación de círculo vicioso en el que el traspaso de un riesgo al otro se retroalimente

entre si. Esta interrelación ha hecho que, con una regularidad empírica extensamente

documentada (Reinhart y Rogoff, 2011) las crisis bancarias sistémicas han tendido a ser

seguidas por crisis de deuda pública: ante una crisis bancaria se suele precipitar una

crisis económica que lleva a una caída de los ingresos del sector público y un aumento

de la deuda. Pero es el círculo vicioso que une estas dos partes el que ha hecho que

hayan habido ocasiones donde la crisis bancaria y la crisis de la deuda soberana van

directamente de la mano. Este círculo vicioso se ha visto especialmente afectado a causa

de la crisis, al tener necesidades de financiación tanto los bancos (esto especialmente

agravado a causa de los acuerdos de Basilea III, donde se aumentan los requerimientos

mínimos de capital) como los propios soberanos, han hecho que el prestamista fuese

justamente la otra parte, lo que ha estrechado lazos entre ellos (De Bruyckere, Gerhardt,

Schepens y Vander, 2013).

Concretamente el estudio se centrará en el ámbito de la eurozona y en cómo este círculo

ha sido uno de los causantes (si no el más importante) de las diferencias con las que

otras partes del mundo han afrontado la crisis reciente (Stânga, 2014). Una gran

diferencia entre la zona euro y otras grandes zonas económicas es la existencia de una

moneda común a la vez de la convivencia de 19 instituciones fiscales diferentes (en el

2008 eran 15). El tener el sistema fiscal tan descentralizado hace que no se cuenten con

las mismas herramientas ante una crisis sistémica como la vivida que otras grandes

zonas como puede ser EEUU lo que lleva a que los bancos locales de un propio país

acumulen deuda pública de su propio soberano en vez de diversificarla por todo el

territorio de la eurozona. Los CDSs bancarios y soberanos de los países de la eurozona

tienen una gran correlación que se va aumentando durante el proceso de la crisis

reciente (Acharya, Drechsler y Schnabl, 2014; Corzo, Biscarri y Lazcano, 2014)

conforme los bancos locales iban aumentando su porcentaje de tenencia de la deuda

soberana. En los últimos años se ha intentado solucionar esto “castigando” la tenencia

de esta deuda en los activos de los bancos a la hora de pasar los exámenes anuales (test

de estrés a la banca) del Banco Central Europeo (BCE).

3

También, al no tener una figura de prestamista de última instancia como lo tiene EEUU

con la Reserva Federal (FED, es el banco central estadounidense) hace que, ante una

crisis sistémica, la confianza de los soberanos de la eurozona disminuya mucho, debido

a las necesidades de solvencia de las entidades de crédito que no pueden solucionar al

no existir esta figura. Un ejemplo es la recapitalización preventiva directa de bancos

llevada a cabo por el Tesoro de EEUU en 2009 y mediante la cual se inyectaron un total

de $205.000 millones de dólares a 707 entidades. Este tipo de medidas son las que

diversos estudios como Gerhardt, Schepens et al (2013) indican que son las que menos

correlacionan el riesgo bancario con el soberano. Al reconocimiento de que la UEM

(Unión Europea Monetaria) requería para su correcto funcionamiento de un cierto grado

de unión fiscal, una idea que había existido desde la creación del euro, se unen ahora

consideraciones sobre la necesidad de una mayor integración en los ámbitos de la

regulación, la supervisión y la gestión de crisis de entidades bancarias. Empieza el

proceso para crear la Unión Bancaria1.

Este trabajo tiene el objetivo de explicar de manera clara la formación del círculo

vicioso y sus partes, deteniéndose en cada una de ellas, y demostrar todo esto de forma

analítica, con la ayuda de los CDSs de diferentes bancos y países, viendo la correlación

que se da entre los CDSs durante el período 2008-2014. Además, quiero demostrar la

siguiente hipótesis: Primero la transferencia de riesgo seguía una dirección del sector

privado al sector público y luego, a causa de las ayudas efectuadas por el sector público

al privado, la transferencia de riesgo dio la vuelta y siguió la dirección inversa: del

sector público al privado.

Para poder entrar en materia he introducido en el punto 3 los estudios que han hecho

otros autores en relación al tema y sus conclusiones. En el punto 4 explico una serie de

conceptos básicos que ayudan a entender la formación del círculo vicioso. Este círculo

1 La Unión Bancaria es un plan Europeo de integración que pretende que los bancos de la eurozona dejen

de estar clasificados por su nacionalidad. Ya no habría bancos españoles, alemanes o franceses, si no

bancos europeos. Esto hará que se deje de valorar a las entidades en función de donde tienen la sede

social dentro del entramado de la eurozona. Para ello se sustenta en tres pilares:

Un mecanismo único de supervisión a manos del BCE (entro en vigor el 4 de noviembre de 2014), un

mecanismo único de resolución (las normas y procesos para intervenir un banco se homogeneizarán, y se

creará un fondo de resolución único de unos 55.000 millones) y un fondo de garantía de depósitos común.

4

lo he explicado en el punto 5, centrando la atención en cada una de sus partes y como

esta transferencia de riesgo acaba cerrando el círculo en el punto 5.3. Llevo a cabo un

estudio empírico en el punto 6 donde, con la ayuda de una serie de CDSs bancarios y

soberanos, mido la correlación que ha existido año a año durante el período 2008-2014

entre ellos e intento comprobar mi hipótesis con la ayuda de test de causalidad de

Granger averiguando en que sentido se da el traspaso de información entre los dos tipos

de CDSs. Esto lo relaciono con lo explicado en el punto 5, analizando durante el

período en que parte de este círculo nos encontramos en cada año determinado. Para

acabar, en el punto 7 se desarrollan una serie de conclusiones.

5

3. Revisión de la literatura:

La literatura sobre la relación entre el riesgo privado y el público es muy reciente. Para

la elaboración del trabajo se ha tenido apoyo de una serie de estudios sobre la relación

entre estos dos riesgos. Por ejemplo en Cantero, Sanfilippo, Torre y López (2014) se

analiza la relación entre el riesgo público y los créditos concedidos por las entidades

privadas. Se analizan 3125 entidades bancarias en el periodo de 1999 a 2012 y se llega a

la conclusión que ante un aumento en el riesgo soberano, las entidades privadas locales

son más restrictivas a dar crédito. Finalizan el estudio comentando la posibilidad de que

la Unión Bancaria en Europa pueda solucionar esto y que suceda como en Estados

Unidos, donde el riesgo de contagio entre el sector privado y el público es mucho menor

como demuestra en su estudio Stânga (2014) cuantificando los efectos de los rescates

bancarios y midiendo el riesgo de contagio entre los bancos y el gobierno de los EEUU

y seis países europeos. Al final demuestra como el riesgo de contagio es mucho mayor

en los países europeos.

En De Bruyckere, Gerhardt et al (2013) se analiza también la correlación entre el riesgo

soberano y bancario en Europa entre 2007 y 2012. Se utilizan los CDSs para medir esa

correlación y se llega a la conclusión que a cuanto más porcentaje de la deuda soberana

se posea más propenso al contagio se está. También analiza el tipo de inyecciones de

capital o rescates que ha habido en este periodo y se ve que la opción que genera menos

contagio es la de la inyección directa de capital a las entidades que lo necesiten tal y

como hizo desde un primer momento EEUU.

Acharya, Drechsler y Schnabl (2014) utilizan los CDSs para ver si los rescates

bancarios estaban uniendo el vínculo entre riesgo bancario y soberano. Después de

analizar una serie de países y bancos documentan que los cambios que experimentan los

CDSs soberanos después de los rescates explican como se mueven los CDSs bancarios.

Corzo, Biscarri y Lazcano (2014) van un poco más allá y estudian el comportamiento de

la transferencia del riesgo entre los CDSs bancarios y soberanos entre 2008-2012. Se

dan cuenta que en un inicio (2009-2010), el mercado de valores fue el que tuvo el papel

de incorporar nueva información al riesgo pero a partir de 2010 este papel fue asumido

por los CDSs soberanos, lo que indica una transferencia de riesgo primero del sector

privado al público y segundo del sector público al privado, describiendo el círculo. A la

6

misma conclusión llegan Alter y Schüler (2012) analizando CDSs del periodo 2007-

2010, añadiendo que la interrelación del riesgo del gobierno y el crédito bancario se

hace de manera heterogénea entre los distintos países y de forma homogénea dentro del

mismo país.

En este estudio se han analizado los CDSs bancarios y Soberanos de una serie de países

(España, Alemania, Francia, Irlanda, Italia, Holanda y Portugal) y sus dos bancos más

importantes durante el período 2008-2014. Concretamente, se ha analizado el cambio en

la correlación y la transmisión de la información entre los cambios de los CDSs del

sector bancario y del sector soberano. En este estudio se demuestra como en la mayoría

de países esta correlación va aumentando conforme avanzaba la crisis y se lanzaban mas

paquetes de apoyo a los bancos (período 2008-2012) y como esta correlación baja

coincidiendo con el momento en el que los bancos dejan de necesitar estos apoyos y los

inversores internacionales vuelven a invertir en deuda soberana europea en detrimento

de los bancos locales (2012-2014).

También se ha medido la dirección que tiene la transferencia del riesgo durante el

mismo período mediante una serie de test de causalidad de Granger sobre los CDSs

bancarios de los bancos de la Tabla 1 en relación con sus soberanos. Se ha observado

que tal como indicaban Corzo, Biscarri y Lazcano (2014) durante el período 2008-2009

el mercado de valores fue el que tuvo el papel de incorporar nueva información al

riesgo, así, los CDSs bancarios lideran en ese período la nueva información sobre los

CDSs soberanos. Al analizar los datos hasta el 2014 he visto que los CDSs soberanos

lideran el papel de incorporar nueva información al riesgo en el período 2010-2011,

momento a partir del cual hay una transmisión de la información de manera

bidireccional en la mayoría de casos hasta el 2014 (se ha formado un círculo vicioso

entre el riesgo bancario y el soberano).

7

4. Conceptos básicos:

No es posible explicar la formación del círculo vicioso sin antes tener claros los

conceptos de riesgo soberano, riesgo bancario y conocer las necesidades de capital de

las entidades de crédito debido a los acuerdos de Basilea.

4.1. El riesgo soberano:

El riesgo soberano se puede definir como la probabilidad de que el gobierno de un país

(o un organismo respaldado por el gobierno) se niegue a cumplir con los términos de un

contrato de préstamo durante tiempos económicamente difíciles o políticamente

volátiles. El riesgo soberano por lo tanto es un concepto que tienen que tener muy claro

los inversores a la hora de hacer tratos con el soberano de un país en concreto, ya que un

soberano con un riesgo muy alto (Grecia durante los últimos años sería un ejemplo),

tiene altas posibilidades de no cumplir los pactos del contrato que tenga ese inversor

con él.

4.2. El riesgo bancario:

El concepto de riesgo bancario se refiere a todos los distintos tipos de riesgos que

enfrentan las instituciones bancarias cuando llevan a cabo sus actividades.

Normalmente, éste varía dependiendo del tipo de negocios que desarrolle dicha

institución ya que hay instituciones que derivan su negocio hacia intentar obtener mas

rentabilidad a cambio de ese mayor riesgo. Este riesgo se puede dividir en una serie de

riesgos como lo son el riesgo crediticio (posibilidad de que un cliente no cumpla las

obligaciones a las que se comprometió), el riesgo de liquidez (riesgo de que no se pueda

disponer de suficientes recursos para cumplir compromisos presentes y futuros), riesgo

de tipo de interés (riesgo de pérdidas por disminución de valor de los activos de la

entidad financiera debido a una variación del tipo de interés) o el riesgo del tipo de

cambio (riesgo de obtener pérdidas debido a las variaciones en los tipos de cambio de

diferentes divisas con las que opera la entidad bancaria). En este trabajo, se centrará el

riesgo bancario en el riesgo crediticio.

8

4.3. Acuerdos de Basilea:

Los acuerdos de Basilea son vitales para entender las necesidades de capitalización que

tienen las entidades de crédito y como esto ha hecho que los bancos centrales hayan

tenido que inyectar capital durante la crisis para respetar estos acuerdos.

4.3.1 Basilea I:

El Comité de Supervisión Bancaria de Basilea (compuesto por gobernantes de los

bancos centrales de Alemania, Bélgica, España, Francia, Italia, Luxemburgo, Holanda,

Suecia, Suiza, Reino Unido, Canadá y EEUU) publicó en 1988 el primer Acuerdo de

Capital, conocido también como Basilea I con el objetivo de frenar la disminución del

capital de las entidades y ofrecer reglas del juego claras para la banca internacional.

Este, estableció unos principios básicos en los que debía fundamentarse la actividad

bancaria como el capital regulatorio2 (core capital), capital básico3 (Tier 1), Tier 24,

requisito de permanencia, capacidad de absorción de pérdidas y de protección ante

quiebra. Además, fijaba en un 8% el coeficiente de capital5 (o Índice de Basilea)

mínimo que las entidades debían tener en relación con sus activos ponderados por

riesgo (riesgo de crédito, riesgo de mercado y riesgo de tipo de cambio sumados).

2 El capital regulatorio (core capital), es aquel que está constituido por los fondos de los que una empresa

puede disponer libremente y sin ningún tipo de ataduras para hacer frente a los riesgos que ha asumido.

Está formado por el Tier 1 y el Tier 2.

3 El capital básico (Tier 1) está compuesto por el capital de mayor calidad («common equity») y por los

elementos adicionales (instrumentos híbridos, como algunas preferentes).

4 El Tier 2 está formado por los elementos que absorberán pérdidas solo cuando la entidad no sea viable.

Una exigencia que salió de Basilea 1 (entre otras) es que el capital Tier 2 no puede exceder el capital Tier

1 (capital básico).

5 Este coeficiente o Índice es una relación que se obtiene al dividir el capital regulatorio de un banco por

sus activos ponderados por riesgo de crédito.

9

4.3.2 Basilea II:

Hasta principios de los noventa se logró el objetivo primario al detener la reducción de

la capitalización, pero posteriormente esta tendencia se revirtió (FMI, 2005) e incluso

generó algunos efectos adversos en la evolución del crédito. Las distorsiones surgían

por la forma en que se ponderaba el riesgo, lo que llevó a un mayor uso del crédito

interbancario y a la canalización de fondos a países de la OCDE6. Por lo tanto el

nacimiento de Basilea II constituyen un dispositivo de supervisión destinado a evaluar

mejor los riesgos bancarios (principalmente el riesgo de crédito) y la exigencia de

capital. Las recomendaciones del Basilea II se fundamentan en tres pilares, de los cuales

es el primero el que se centra en las exigencias mínimas de capital (el segundo pilar

trata sobre el procedimiento de control de la gestión de fondos propios (control de

riesgos por parte del banco y los supervisores) y el tercer pilar sobre buenas prácticas y

disciplina de mercado). El primer pilar mantiene el Índice de Basilea en el 8% (con los

cambios en el cálculo de la ponderación del riesgo comentados). De ese 8%, un 4%

tenía que ser de Tier 1 y este Tier 1 estar formado a su vez por un 50% de capital

ordinario.

4.3.3. Basilea III

Con la llegada de la crisis, se llegó a la conclusión que las exigencias de Basilea II no

eran suficientes para hacer frente a una crisis como la que se estaba teniendo. Por ello se

avoca en fortalecer de forma sustancial los requerimientos vigentes de capital de las

entidades de crédito y a mejorar su calidad y consistencia. El requisito mínimo de

capital ordinario se eleva de 2 a 4.5% y los bancos deberán mantener un colchón de

conservación del capital de 2.5% dotado de capital ordinario, una nueva estructura de

6 A los pagarés bancarios de corto plazo se les asignaba una ponderación de riesgo relativamente baja

(20%), y se asignaba una ponderación nula de riesgo a instrumentos soberanos de países de la OCDE.

Otro problema era el tratamiento de los plazos de vencimiento: el riesgo de crédito de corto plazo de los

países no miembros de la OCDE solo tenía una ponderación de 20%, frente a 100% si era de largo plazo,

lo que promovía el endeudamiento a favor de la primera opción. El acuerdo tampoco establecía distinción

de riesgo según el plazo de vencimiento o la calidad de los créditos empresariales.

10

capital que deberá implantarse entre 2013 y 2019. A parte de esto, también deberán

proceder a la creación de un colchón anticíclico de hasta el 2,5% (según las exigencias

de los países) dotado con capital de alta calidad. Teniendo en cuenta todo esto, el

capital mínimo requerido puede llegar a ser hasta de un 13%.

Figura 1:

Fuente: http://cristina-fuerzafinanciera.blogspot.com.es

11

5. La formación del círculo vicioso:

La interdependencia entre el riesgo bancario y el riesgo soberano es algo que se ha

intentado solucionar muy especialmente dentro de este proceso de crisis de la deuda

soberana y todo el sistema financiero que se ha vivido estos últimos años. Esta

interdependencia, forma el llamado “círculo vicioso” que puede dividirse en tres partes:

5.1. Transferencia de riesgo del sector privado al público:

Ante la necesitad de capital para afrontar una crisis de las entidades financieras

(insuficiente como se ha podido comprobar con la experiencia reciente), los Estados son

los que se ven obligados a intervenir, con múltiples instrumentos de apoyo para

recuperar la confianza en el sistema bancario. Entre estos apoyos estaba la inyección de

capital en las entidades y la compra de activos tóxicos7 por parte del Estado. Por lo que

los Estados ligaban así el riesgo de esas entidades bancarias al suyo (si una entidad

bancaria está en situación crítica y no puede pagar sus deudas, el acreedor de esa deuda

también ve su situación comprometida). Varios estudios (Adrian y Yves, 2012; Jacob y

Wolfgang, 2010) muestran como a partir de los rescates financieros llevados a cabo por

la los soberanos respecto sus bancos locales, el vínculo entre el riesgo soberano y el

riesgo bancario se estrecha.

Un estudio llevado a cabo por la escuela de finanzas AFI tomando datos del “IMF

Fiscal Monitor: Taking Stock A Progress Report on Fiscal Adjustment” (Octubre 2012),

llega a la conclusión que cuantas más garantías públicas hay en el sector bancario, más

se traslada el riesgo a los bonos a 10 años en deuda pública debido a que con las

inyecciones de capital u otras medidas que adoptaban los Estados en plena crisis

(compra de activos, compra de emisiones bancarias, préstamos a interés muy bajo, etc.)

estos estaban aumentando su deuda pública comprando deuda privada (bancaria), lo

que, sumado al mal estado de el sistema bancario y a la mala percepción de la capacidad

7 Tomando la definición de activo como un recurso que se transformará con el tiempo en dinero, un

activo tóxico es aquel activo en el que no está nada claro que esto suceda (por ejemplo hipotecas

subprime (de alto riesgo) o inmuebles con poca posibilidad de venta a medio plazo).

12

de los bancos para devolver la deuda, aumenta el interés de sus bonos. España por

ejemplo, al dar muchas garantías al sistema bancario (e.g. FROB, MEDE) aumentó su

Bono a 10 años hasta situarlo por encima del 7%.

El primer país de la Eurozona que intervino en el sistema bancario durante la crisis fue

Irlanda en el 2008. Primero en septiembre, garantizando los depósitos de los seis bancos

más importantes del país. Segundo en diciembre del mismo año y de forma más directa,

comprando deuda preferente de los tres bancos mas importantes del país (dos mil

millones en acciones preferentes del Bank of Ireland (BoI) y el Allied Irish Bank (AIB)

y mil millones y medio en acciones preferentes del Anglo Irish Bank, dándole un

control del 75% de este último. Pocos meses después (Febrero del 2009) un nuevo

instrumento de apoyo para los bancos Irlandeses: tres mil millones y medio de euros de

rescate (prestamos forzados) para el BoI y el AIB con el objetivo de recapitalizarlos. A

finales del 2009 entra en funcionamiento la National Asset Management Agency

(NAMA).

La NAMA (popularmente conocido como el banco malo irlandés) estaba destinado a

absorber los activos tóxicos que habían acumulado los principales bancos del país. Para

ello se quería que tuviese capacidad para comprar las carteras crediticias hipotecarias de

los cinco principales bancos mediante un SWAP8 de activos: el banco irlandés entrega

los títulos de crédito a valor de mercado y cambio recibe deuda emitida por NAMA y

100% garantizada por el Estado. El problema es que estos activos se contabilizan en el

NAMA con un descuento cercano al 57% respecto a su valor en libros. Este hecho hace

que las entidades financieras deban incrementar capital para absorber esas pérdidas.

Estos tres paquetes de estímulo a los bancos, creados en poco mas de un año, son el

mejor ejemplo de como el sector público estaba intentando quitar parte del riesgo

privado bancario para asumirlo él. Un ejemplo de este proceso en España, son las

inyecciones de capital que efectuaba el FROB (Fondo de Restructuración Ordenada

Bancaria).

8 Contrato por el cual dos partes se comprometen a intercambiar una serie de cantidades de dinero en

fechas futuras.

13

El FROB es un fondo creado por el Real Decreto-Ley 9/2009, de 26 de junio, sobre

reestructuración bancaria y reforzamiento de los recursos propios de las entidades de

crédito, con el objetivo de gestionar los procesos de reestructuración de las entidades de

crédito y contribuir a reforzar sus recursos propios en los procesos de integración. El

FROB por lo tanto, inyectaba capital en las entidades de crédito ya fuera con la

adquisición por ejemplo de cuotas participativas (cuotas participativas con derecho a

representación excepcional en la Asamblea general de la entidad), prestamos en

condiciones favorables, adquisición de activos, etc.

Otro ejemplo es el Mecanismo Europeo De Estabilidad (MEDE) (en inglés European

Stability Mechanism (ESM)). El MEDE es un instrumento (creado en el otoño del 2010

con el objetivo de empezar a funcionar a partir del 1 de julio del 2012) cuyo objetivo es

gestionar la crisis para salvaguardar la estabilidad financiera de los países de la

Eurozona y que se creó como sustituto del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera

(FEEF) (en inglés European Financial Stability Facility (EFSF)) y el Mecanismo

Europeo de Estabilidad Financiera (MEEF) (en inglés European Financial Stabilisation

Mechanism (EFSM)), mecanismos que fueron puestos en marcha previamente (mayo

2010) de forma transitoria para evitar el contagio de la crisis griega, cuyo objetivo era

preservar la estabilidad financiera en Europa a través del ofrecimiento de ayuda

financiera a estados de la zona del euro que se hallen en una situación de crisis

económica.

El MEDE, proporciona ayuda financiera en forma de préstamos a los países de la

Eurozona en apuros que soliciten asistencia financiera y posteriormente, la Troika9

evaluará el riesgo, y si estima que la asistencia ayudará a reconducir la situación,

determinará las necesidades de financiación y se negociará el programa de ayuda, que

será formalizada en el Convenio de Cooperación. En el caso español, se habilitó un

fondo de rescate para la banca española pero no se le dio directamente el dinero a la

banca, si no que pasó por las manos del Estado español (este es uno, si no el principal,

problema del sistema financiero de la eurozona: la inexistencia de un banco central que 9 Institución formada por la Comisión Europea, el Banco Central Europeo y el Fondo Monetario. En el

contexto de los rescates financieros de algunos países de la Unión Europea, impone la política financiera

de dichos países.

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proporcione financiación ilimitada y la utilización de los soberanos (que actúan como

garantes del préstamo en última instancia) para la concesión de préstamos a las

entidades bancarias), quedando con ello asociado su riesgo al de las entidades

rescatadas. La deuda que antes era privada ahora pasaba a ser deuda pública, por lo que

el riesgo de dicha deuda se trasladaba al sistema público.

Durante la crisis se tuvieron que ir creando nuevos instrumentos en Europa debido a la

poca centralidad e instrumentación común así como por la falta de un prestamista de

última instancia que hizo que se retrasaran muchas medidas que se tendrían que haber

llevado a cabo directamente por el BCE en un primer momento así como hizo por

ejemplo EEUU y su Tesoro. El hecho de con el MEDE no se prestase directamente

capital del BCE a los diferentes bancos de cada país, si no que tuviese pasar por los

diferentes soberanos de esos mismos países, hizo que esos países viesen aún mas

desplazados hacia sus propios soberanos el riesgo de sus propios bancos autóctonos.

Mientras el FED en EEUU actuaba de manera directa sobre las deudas del sistema

bancario, el BCE utilizaba cada país como intermediario, lo que producía que el riesgo

de la deuda bancaria no fuese trasladada directamente sobre el BCE (como pasaba en el

caso de el FED) si no que eran los propios países los que aumentaban su deuda pública

y aumentaban su riesgo soberano. Esto cambió a partir de septiembre del 2012, cuando

el BCE anunció su predisposición a llevar a cabo actuaciones de forma directa tal como

llevaba haciendo el FED.

5.2. Transferencia de riesgo del sector público al privado:

Ante un aumento del riesgo soberano (ese riesgo que por definición era prácticamente 0

antes de la crisis), los poseedores de esa deuda se ven perjudicados en sus ratings

también. Los bancos locales (debido al sesgo local10 que tienen los bancos y la poca

diversificación geográfica de sus activos), poseedores de gran parte de esa deuda, ven 10 La literatura financiera ha documentado históricamente que los inversores tienen una fuerte preferencia

para las inversiones locales/domésticas respecto a las internacionales. (French and Porterba, 1991; Kang

and Stulz, 1997; and Tesar and Werner, 1995).

El sesgo local es una muestra de la falta de integración de los sistemas bancarios europeos. Este explica el

porqué cuando un soberano se encuentra en dificultades para financiarse, aumenta la presión en su

sistema financiero local.

15

desplazado ese aumento de riesgo soberano a ellos mismos. Esta transferencia del riesgo

sucede a través de diversos canales:

- Primero, una caída de los precios de los bonos públicos afecta al valor en los

balances de las entidades que poseen estos bonos, haciendo que estén

estrechamente relacionados. Esto último es de mayor importancia en Europa

ya que históricamente los bancos europeos han sido poseedores de gran parte

de la deuda pública emitida por sus soberanos. Esto es algo común en

muchas economías avanzadas, y la razón es la definición histórica de la

deuda soberana como activo libre de riesgo.

- Segundo, ante políticas contractivas a causa de una situación económica

desfavorable que hacen temer problemas de sostenibilidad en las finanzas

públicas, se entra en una situación de menor actividad económica que puede

traducirse en un incremento de la morosidad en los activos de las entidades

privadas.

- Tercero, ante una bajada de las perspectivas económicas se enfurecen las

condiciones de financiamiento, llevando en algunos casos más extremos a la

incapacidad de acceso a los mercados y dificultando la solvencia de las

entidades privadas.

- Por último, aumento del riesgo soberano (aumento de la prima de riesgo),

produce un efecto prácticamente directo sobre el resto de emisores privados

de ese país (dando lugar a un incremento sustancial del tipo de interés que

han de pagar a los inversores para captar nueva financiación) a causa de el

alto porcentaje de deuda soberana del que son propietarios estos.

5.2.1 Los poseedores de la deuda soberana:

La transferencia de riesgo del sector público al privado se acrecentó en plena crisis,

mucho más en Europa que en EEUU debido a que en EEUU, con el programa Troubled

Asset Relief Program (TARP) se financió a los bancos a un tipo de interés del 5% los 5

primeros años y 9% los siguientes, mientras que en Europa se concedieron desde el

16

BCE créditos a los bancos a un 1% de interés que fueron utilizados para comprar deuda

soberana sobretodo de los países periféricos, con altos diferenciales alrededor de los 4-5

puntos, por lo que la situación de simbiosis se vio agraviada aun más dado el aumento

del porcentaje de la deuda soberana en posesión de las entidades bancarias. En los

gráficos 1 y 2 se ve la evolución del porcentaje de deuda soberana de los últimos 15

años en manos de las entidades de crédito locales en relación a inversores no residentes.

Gráfico 1: Porcentaje sobre el total de la deuda soberana a vencimiento.

Elaboración propia a partir de datos del Tesoro Público

Gráfico 2: Porcentaje sobre el total de la deuda soberana registrada.

Elaboración propia a partir de datos del Tesoro Público

25%

27%

29%

31%

33%

35%

37%

39%

41%

30% 32% 34% 36% 38% 40% 42% 44% 46% 48% 50%

No residentes (izquierda) Entidades de crédito (derecha)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

55% No residentes (izquierda) Entidades de credito (derecha)

17

En los gráficos 1 y 2 se ve como durante el 2010-2011, en plena crisis de confianza en

el tesoro español y con la prima de riesgo subiendo cada día varios puntos, los bancos

locales fueron los que apostaron por la deuda soberana en detrimento de los mercados

internacionales. Una vez recuperada la confianza de estos mercados (finales del 2012 -

principios del 2013), los inversores no residentes vuelven a apostar por la deuda

soberana española. A su vez, el BCE anunció que en sus test de estrés11 penalizaría la

tenencia de deuda pública, hecho que también influyó a que los bancos empezaran a

vender deuda pública.

Hay que indicar que este traspaso del riesgo no solo afecta al sector bancario, si no que

el sector privado local se ve indirectamente afectado también (por ejemplo se encuentra

ante nuevas dificultades de financiación). Por ejemplo, en el informe mensual de la

Caixa de junio de 2013 “Reintegración financiera en la eurozona”, se muestra la

elevada correlación tanto de los spreads soberanos como de los bancarios con el coste

de financiación de las pequeñas y medianas empresas (en ambos casos, la correlación

parece ser menor para niveles elevados de los diferenciales, lo que revela que para tipos

de interés muy elevados se produce un efecto racionamiento en los mercados de

crédito).

5.3. El círculo vicioso, vuelta al origen:

El círculo vicioso entre el riesgo soberano y el riesgo puede tener su origen ya sea en el

sistema financiero (Irlanda por ejemplo), como en las finanzas públicas (con el ejemplo

de Grecia). El círculo vicioso no es más que una vuelta al origen del problema, que

después de dar una vuelta por la primera y segunda parte (o al revés) vuelve a su origen

aún más agravado. Esto se puede ilustrar muy bien con tres gráficos que servirán como

complemento también de las dos primeras partes del círculo vistas hasta ahora. Como

muestra la figura 1, ante la necesitad de capital de las entidades débiles, las cuales

tienen dificultades de acceso a la financiación exterior (menos posibilidad de crédito y

11 Los test de estrés a la banca son unos análisis o simulaciones diseñados para determinar la habilidad o

capacidad de una institución financiera a hacer frente a una crisis económica a partir de varios escenarios,

como puede ser una fuerte caída de la valoración de la moneda local, una subida de los precios del

petróleo, subida del desempleo a un porcentaje determinado, etc.

18

disminución de solvencia), son los Estados los que se ven obligados a intervenir, con

múltiples instrumentos de apoyo para recuperar la confianza en el sistema bancario

(muy especialmente en la Eurozona, ya que a pesar de estar frente a una crisis sistémica,

la falta de prestamista de última instancia que permita fortalecer esas entidades débiles y

proporcionarles liquidez agrava la situación.). Por lo que en ese punto se liga el riesgo

de esas entidades bancarias al riesgo del propio Estado (si una entidad bancaria está en

situación crítica y no puede pagar sus deudas, el acreedor de esa deuda también ve su

situación comprometida).

El hecho de que estas entidades débiles tengan problemas de financiación, hace también

que se produzca un desapalancamiento de sus finanzas (ante la falta de liquidez las

entidades dejan de dar créditos), lo que es un freno también a la actividad económica

autóctona y, en última instancia, deteriora también el déficit público del propio país

debido al componente cíclico de este12. Figura 2:

Elaboración propia a partir del informe mensual de la Caixa de junio de 2013 “Reintegración

financiera en la eurozona

12 El componente cíclico del déficit público es el hecho de que el déficit aumente en momentos de crisis

económica y disminuya en momentos de crecimiento económico.

19

En contraparte (figura 3), un soberano débil puede ser fuente de serias dificultades de

las entidades financieras locales. Precisamente el factor clave que provoca el nexo

adverso es precisamente la orientación local de dichas entidades, el llamado sesgo

local13, en especial en términos de las tenencias de deuda soberana. Este soberano débil,

con dificultades para financiarse con el exterior, se debe encomendar a la financiación

de sus bancos domésticos, lo que como se ha explicado en el punto 5.2 hace que un

aumento del riesgo en la deuda soberana del país quede totalmente trasladado a los

bancos tenientes de esa deuda.

Figura 3:



Ambas situaciones (figura 2 y 3) se sirven de motor una a la otra y se retroalimentan,

haciendo que la tercera parte de este círculo, lejos de ser el final del este no sea si no

una continuación. La dependencia de muchos inversores y de la propia regulación en las

13 En resumen, el sesgo local es la relación que tienen las entidades de un país con ese país, ya sea en

relaciones institucionales (en el caso de los bancos, la tenencia de deuda pública del propio país por temas

políticos), geográficas o simplemente la percepción exterior de que si un país va mal/bien sus entidades

privadas siguen el mismo rumbo.

20

agencias de rating, los colchones de capital exigidos (Core Tier 1) por la Autoridad

Bancaria Europea (EBA por sus siglas en inglés) y alguna serie de políticas económicas

equivocadas (como la quita de deuda griega, que agravó la crisis de confianza sobre los

títulos soberanos, tradicionalmente un activo libre de riesgo y que los inversores estaban

viendo con otros ojos), son algunos ejemplos de las cosas que agravaron aún mas esta

situación de bucle.

A finales de 2011, en la eurozona se empezaron a tomar medidas para solucionar esta

situación (alguna se ha explicado anteriormente, como el caso del MEDE). Los

problemas de financiamiento de los bancos en el exterior se intentaron solucionar con la

concesión de financiación ilimitada a la banca, con medidas como los LTROs (Long-

term Refinancing Operation). A través de los LTRO, el BCE presta a largo plazo a un

tipo de interés del 1% a la banca para evitar su colapso y garantizar que la confianza de

los mercados no se viera mas afectada de lo que ya estaba. Este préstamo al 1% lo

utilizaban los bancos europeos para endeudarse con deuda soberana local a mayor tipo

de interés, aumentando los porcentajes de tenencia de deuda pública en sus balances.

También se intentó crear un supervisor único para estos bancos, ya que las entidades de

cada propio estado podían estar afectadas por razones políticas o de demasiada

confianza para no tener daños colaterales. Un supervisor único y objetivo para toda la

zona euro (el cual también es un primer paso a una unión bancaria reclamada por

muchos) reduce el riesgo de desplazamiento del riesgo de un banco local hacia su

propio soberano. Indicar también el problema del carácter eminentemente local de los

bancos en Europa, así como del crucial papel que juegan en la economía y como agrava

esto el contagio. Si la banca europea fuera verdaderamente paneuropea, la debilidad de

una determinada entidad o un grupo significativo de entidades no se concentraría en un

único soberano generando así un choque asimétrico.

21

Figura 4:



Asimismo, se pusieron sobre la mesa medida para solucionar las dificultades de

financiamiento que experimentaban los propios soberanos. Medidas como el FEEF, el

MEDE y las Compras Monetarias Directas (OMT14, Outright Monetary Transactions

por sus siglas en inglés) mejoraron el acceso de los soberanos a los mercados y por lo

tanto, redujeron el impacto negativo de estos hacia sus bancos locales. Para solucionar

el impacto en la bajada de los ratings de estos bancos locales, la zona euro se encamina

hacia una integración de su sistema financiero, que le permitiría que ante la debilidad de

un soberano en concreto, la situación de sus bancos locales no se viese tan afectada

gracias a su diversificación en financiación con el sector público.

14 Las OMT son un programa de compra masiva de deuda pública en el mercado secundario llevado a

cabo por el BCE. Mediante este programa, el BCE sólo compra bonos de países rescatados o que hayan

solicitado ayuda financiera de los mecanismos europeos de rescate (como es por ejemplo el MEDE). Esta

compra es la forma de que los bancos compren con menos miedo (menos riesgo) deuda soberana, ya que

saben que tiene un mercado secundario detrás al que pueden acceder en caso de necesitar vender.

22

6. Estudio empírico:

6.1. Correlación entre CDS: Una forma para ver la relación entre el riesgo público y privado, es comparando la

evolución en los últimos años de los Credit Default Swap (CDS) bancarios y soberanos,

donde se ve que siguen una correlación muy alta. Un CDS es una de las variedades de

los derivados de crédito, conjunto de instrumentos que sirven para cubrir el riesgo de

crédito. Este contrato es económicamente similar a un seguro donde una de las partes

compra protección frente a un riesgo de crédito, a cambio de un pago periódico. De otra

parte, el vendedor de protección se compromete a realizar un determinado pago

acordado para el supuesto de que un determinado evento de crédito ocurra sobre el

activo de referencia. Si no ocurre ningún evento de crédito, la entidad vendedora de

protección no realiza ningún pago.

Los eventos de crédito están definidos en el contrato y suelen ser, impagos,

reestructuraciones y situaciones concursales del emisor del activo de referencia.

Mediante un CDS, la entidad compradora de protección reduce o elimina su riesgo de

crédito sin necesidad de comunicárselo a su cliente y sin vender el activo de referencia.

Para el vendedor de protección, supone una posición sintética de exposición al riesgo de

crédito frente al activo de referencia, sin necesidad de adquirir el activo. En este estudio

he comparado los CDSs de una serie de bancos con las de sus soberanos para ver si hay

una relación entre ellos y si es así, en que medida esto evoluciona en el devenir de los

últimos años. Se han utilizado los datos obtenidos de Datastream de los CDSs a 5 años

de los siguientes soberanos y bancos locales:

23

Tabla 1:

País Banco 1 Banco 2

Alemania Commerzbank Deutsche Bank

España Banco Santander BBVA

Francia Societe Generale BNP Paribas

Holanda ABN Amor Bank ING Groep

Irlanda Allied Irish Banks Bank Of Ireland

Italia Intesa Sanpaolo Unicredito Italiano

Portugal Banco Comercial Português Banco Espirito Santo

El gráfico 3 y el gráfico 4 muestras la evolución desde finales del 2007 de la media de

los CDSs soberanos en comparación con la media de los CDSs de los bancos elegidos.

El gráfico 3 se ha elaborado con los CDSs de todos los países de la Tabla 1 y sus

respectivos bancos mientras que el gráfico 4 se centra en el caso español y sus dos

bancos más importantes.

Gráfico 3: Relación entre CDSs soberano y CDSs bancario (Media Alemania,

España, Francia, Holanda, Irlanda, Italia y Portugal)

Elaboración propia a partir de datos de Datastream. 5-year CDS spreads sumary stadistics.

0

100

200

300

400

500

600

700

800

Soberanos

Bancos

24

Gráfico 4: Relación entre CDSs soberano y CDSs bancario (España)

Elaboración propia a partir de datos de Datastream. 5-year CDS spreads sumary stadistics.

Se puede ver en ambos gráficos como a simple vista parece haber una gran correlación

entre los CDSs bancarios y soberanos, indicativo de esta correlación que tiene el riesgo

de ambos. Para ver si esta correlación que se ve en los gráficos es real, se han calculado

las correlaciones tanto en global como año a año (para ver su evolución y poder

confirmar lo explicado durante el trabajo, que durante la crisis, la simbiosis entre el

riesgo soberano y riesgo bancario se estrechó aún más.

Tabla 2: Correlación de la variación diaria de la media de los CDSs soberanos del gráfico 3 respecto la variación diaria de la media de los CDSs de los bancos del

gráfico 3 Año/s Coeficiente de correlación 2008 0,194 2009 0,318 2010 0,12 2011 0,199 2012 0,248 2013 0,178 2014 0,06

2008-2014 0,179

0

100

200

300

400

500

600 Reino de España

Media BBVA y Banco Santander

25

Tabla 3: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano español respecto la variación diaria de la media de los CDSs del BBVA + Banco Santander

Año/s Coeficiente de correlación 2008 0,387 2009 0,599 2010 0,732 2011 0,742 2012 0,729 2013 0,663 2014 0,65

2008-2014 0,601

Al calcular los coeficientes de correlación, se ve como la correlación en el caso español

existe y es bastante alta, especialmente en el periodo 2010-2012, por los hechos

explicados durante el trabajo que hicieron que esta correlación entre el riesgo bancario y

el riesgo soberano fuese más alta. Con respecto al caso en el que se han cogido todos los

países de los que se han obtenido los datos, se ve como esta correlación sube y baja

respecto de un año a otro sin parecer seguir un patrón. Esto puede deberse a que al

coger los datos globales de varios países, estamos quitando de en medio el sesgo local al

que realmente son sometidos los soberanos y los bancos en los distintos países (los

distintos países no han vivido la crisis de manera paralela en el tiempo). Esto es una

prueba de la necesidad de una posible futura Unión Bancaria de la zona euro ya que, al

conseguir hacer desaparecer el sesgo local, el traspaso del riesgo entre el sector público

y privado será menor. Si miramos los otros países en su ámbito local, vemos que siguen

un patrón similar al de España.

26

Tabla 4: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano alemán respecto la variación diaria de la media de los CDSs del Commerzbank +

Deutsche Bank


2008-2014 0,356

Tabla 5: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano francés respecto la variación diaria de la media de los CDSs del Societe Generale +

BNP Paribas


2008-2014 0,414

Tabla 6: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano holandés respecto la variación diaria de la media de los CDSs del ABN Amor Bank +

ING Groep


2008-2014 0,263

27

Tabla 7: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano irlandés respecto la variación diaria de la media de los CDSs del Allied Irish Banks +

Bank Of Ireland


2008-2014 0,24

Tabla 8: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano italiano respecto la variación diaria de la media de los CDSs del Unicredito Italiano


2008-2014 0,598

Tabla 9: Correlación de la variación diaria del CDSs Soberano portugués respecto la variación diaria de la media de los CDSs del Banco Comercial

Português + Banco Espirito Santo


2008-2014 0,485

28

Durante el período 2008-2011 se da en general un aumento de la correlación entre los

CDSs soberanos y los CDSs de los bancos locales. A partir del 2012 se empieza a ver

como baja esta correlación debido a un intento del BCE de que los bancos no

acumulasen deuda pública y a que la mayoría de las inyecciones de capital (que como

he explicado hace aumentar la correlación) ya se habían realizado. En el 2014 ya se ve

como en algunos países esta correlación ha disminuido a los niveles del 2008 o incluso

por debajo.

6.2. Test de causalidad de Granger:

Una vez analizada la correlación entre los CDSs bancario y los CDSs soberanos me

centraré en el traspaso de información entre los dos tipos de CDSs. En el punto 5, se ha

visto como el círculo vicioso tiene varias partes y que en algunos países empieza por el

traspaso de información desde el sector público al privado y después del privado al

público y en otros países puede empezar al revés. Lo que voy a analizar es como este

traspaso de información se ha dado en los países de la Tabla 1 durante el período 2008-

2014. Para ello voy a utilizar el test de causalidad de Granger apoyándome en el modelo

VAR que adquiere la siguiente forma:

𝑦!,! = 𝛼! + 𝛾!!,!!

!!!𝑦!,!!! + 𝛾!",!

!

!!!𝑦!,!!! + 𝜀!,!

𝑦!,! = 𝛼! + 𝛾!",!!

!!!𝑦!,!!! + 𝛾!!,!

!

!!!𝑦!,!!! + 𝜀!,!

Dónde 𝑦!,! son los cambios diarios en los CDSs soberanos (𝑦!"#,!) y 𝑦!,! son los

cambios diarios en de los CDSs del sector bancario (𝑦!"#,!). 𝜀! y 𝜀! son variables

aleatorias del termino de error, y 𝑝 es el numero de retrasos determinados de acuerdo

con el criterio de información de Schwarz.

El test de causalidad de Granger no está dirigido a revelar los patrones de causalidad

entre las series consideradas sino que provee información con respecto a la formación

dinámica de precios y precedentes de información. En realidad se comprueba que los

coeficientes de los cambios en los retrasos para los niveles CDSBK (CDSs bancarios)

sean estadísticamente significativos y ayuden a explicar los cambios actuales de

29

CDSSOB (CDSs soberanos) y viceversa. El estadístico F que utilizaré se refiere,

realmente, a la hipótesis nula de que todos los coeficientes con retraso son

conjuntamente iguales a 015.

He realizado el test para cada uno de los bancos de la Tabla 1 para ver como van

evolucionando año a año. También para cada par de bancos que tenemos en cada país

he hecho el test con la media de sus CDSs para acercarme más al global del sector

privado local de cada país. Las tablas muestran test estadísticos de causalidad de

Granger por parejas para el nivel soberano y del sector bancario considerando la

muestra general y asumiendo un retardo en el sistema. El número de retardos es

seleccionado de acuerdo con el criterio de información de Schwarz. En la probabilidad,

*** indica un grado de significancia al 1%, ** indica significancia al 5% y * indica

significancia al 10%.

15 Por ejemplo, cuando la hipótesis nula: “CDSSOB sigue el patrón de causalidad de

Granger sobre CDSBNC” corresponde al testeo γ211=γ212=…=γ21p=0 mediante el test de

Wald).

30

Tabla 10: Resultados Test de causalidad de Granger para España

Año País/Banco

∆CDSBNC → ∆CDSSOB ∆CDSSOB → ∆CDSBNC

Estadístico-F Probabilidad Estadístico-F Probabilidad

2008

Media bancos 18,158 0,0000*** 0,10584 0,7452

Banco Santander 15,658 0,0001*** 0,17536 0,6757

BBVA 18,351 0,0000*** 0,17092 0,6796

2009

Media bancos 10,005 0,0017*** 0,047823 0,8271

Banco Santander 8,9593 0,0030*** 0,068629 0,7936

BBVA 9,2219 0,0026*** 0,071559 0,7893

2010

Media bancos 0,91464 0,3398 21,598 0,0000***

Banco Santander 0,65294 0,4198 20,830 0,0000***

BBVA 0,84152 0,3598 26,912 0,0000***

2011

Media bancos 0,83267 0,3624 7,4847 0,0067***

Banco Santander 1,6331 0,2024 5,6162 0,0185**

BBVA 0,18191 0,6701 15,391 0,0001***

2012

Media bancos 0,00013319 0,9908 3,5925 0,0592*

Banco Santander 0,74986 0,3873 1,7329 0,1892

BBVA 0,49901 0,4806 18,763 0,0000***

2013

Media bancos 2,7599 0,0979* 0,081814 0,7751

Banco Santander 1,9689 0,1618 0,78365 0,3769

BBVA 2,1025 0,1483 8,3804 0,0041***

2014

Media bancos 0,28206 0,5958 4,8887 0,0279**

Banco Santander 0,088438 0,7664 5,4010 0,0209**

BBVA 0,50644 0,4773 7,0217 0,0086***

2008

-

2014

Media bancos 21,577 0,0000*** 21,220 0,0000***

Banco Santander 19,505 0,0000*** 20,717 0,0000***

BBVA 19,065 0,0000*** 38,938 0,0000***

31

Tabla 11: Resultados Test de causalidad de Granger para Alemania

Año País/Banco



2008 Media bancos 0,48909 0,4850 0,28673 0,5928

Commerzbank 1,2936 0,2564 0,12623 0,7227

Deutsche Bank 0,10280 0,7488 0,22218 0,6378

2009 Media bancos 5,4678 0,0201** 0,12431 0,7247

Commerzbank 3,9949 0,0467** 0,44605 0,5048

Deutsche Bank 5,5868 0,0188** 0,16389 0,6859

2010 Media bancos 5,9940 0,0150** 2,9423 0,0875*

Commerzbank 3,2132 0,0742 4,3660 0,0376**

Deutsche Bank 8,4712] 0,0039 1,7150 0,1915

2011 Media bancos 0,0060799 0,9379 2,8722 0,0913*

Commerzbank 0,00016330 0,9898 4,3117 0,0388**

Deutsche Bank 0,041221 0,8393 2,5245 0,1133

2012 Media bancos 2,0205 0,1564 0,26003 0,6105

Commerzbank 2,1815 0,1409 0,064593 0,7996

Deutsche Bank 1,4752 0,2256 0,27826 0,5983

2013 Media bancos 0,35674 0,5508 0,041090 0,8395

Commerzbank 0,20423 0,6517 0,42003 0,5175

Deutsche Bank 0,48086 0,4887 0,23873 0,6255

2014 Media bancos 0,73742 0,3913 1,0933 0,2967

Commerzbank 0,84423 0,3590 1,0730 0,3012

Deutsche Bank 0,56785 0,4518 0,61092 0,4352

2008

-

2014

Media bancos 9,2988 0,0023*** 0,89568 0,3441

Commerzbank 8,5301 0,0035*** 2,4944 0,1144

Deutsche Bank 8,7509 0,0031*** 1,0556 0,3044

32

Tabla 12: Resultados Test de causalidad de Granger para Francia

Año País/Banco



2008

Media bancos 4,3651 0,0377** 1,2485 0,2649

Societe Generale 9,2582 0,0026*** 0,29794 0,5856

BNP Paribas 0,70352 0,4024 1,3819 0,2409

2009

Media bancos 13,525 0,0003*** 0,46297 0,4969


BNP Paribas 11,916 0,0007*** 0,076528 0,7823

2010

Media bancos 1,8918 0,1702 4,6307 0,0323**

Societe Generale 1,0553 0,3052 5,9216 0,0976*

BNP Paribas 3,1006 0,0795* 3,7840 0,0528*

2011

Media bancos 2,7638 0,0976* 2,8948 0,0901*

Societe Generale 2,1777 0,1413 3,1368 0,0777*

BNP Paribas 2,9657 0,0863* 4,1735 0,0421**

2012

Media bancos 11,727 0,0007*** 0,051223 0,8211


BNP Paribas 10,015 0,0017*** 0,0042021 0,9484

2013

Media bancos 6,4821 0,0115** 0,078870 0,7791

Societe Generale 4,9413 0,0271** 0,28982 0,5908

BNP Paribas 6,4154 0,0119** 4,1176 0,0435**

2014

Media bancos 20,375 0,0000*** 0,39623 0,5296


BNP Paribas 21,426 0,0000*** 0,36119 0,5484

2008

-

2014

Media bancos 55,279 0,0000*** 1,7578] 0,1851

Societe Generale 56,980 0,0000*** 4,2591 0,0392**

BNP Paribas 43,133 0,0000*** 2,1857 0,1395

33

Tabla 13: Resultados Test de causalidad de Granger para Holanda

Año País/Banco



2008

Media bancos 9,1847 0,0028*** 0,015696 0,9004

ABN Amor Bank 7,8824 0,0055*** 0,077332 0,7813

ING Groep 5,5875 0,0191** 0,49754 0,4815

2009

Media bancos 12,752 0,0004*** 3,9149 0,0489**

ABN Amor Bank 10,864 0,0011*** 2,6805 0,1028

ING Groep 6,5985 0,0108** 5,9109 0,0157**

2010

Media bancos 16,028 0,0001*** 3,8320 0,0514*

ABN Amor Bank 6,4467 0,0117** 1,1766 0,2791

ING Groep 14,592 0,0002*** 3,9640 0,0475**

2011

Media bancos 0,27756 0,5988 24,537 0,0000***

ABN Amor Bank --- --- ---

ING Groep 0,33246 0,5647 22,450 0,0000***

2012

Media bancos 0,10348 0,7480 9,8243 0,0019***


ING Groep 0,11577 0,7339 9,3147 0,0025***

2013

Media bancos 0,99380 0,3198 1,5920 0,2082


ING Groep 0,97146 0,3252 1,6465 0,2006

2014

Media bancos 2,7203 0,1003** 0,35455 0,5521

ABN Amor Bank 5,3838 0,0211** 0,46959 0,4938

ING Groep 0,0093538 0,9230 0,16084 0,6887

2008

-

2014

Media bancos 42,185 0,0000*** 5,8299 0,0159**

ABN Amor Bank 34,203 0,0000*** F0,15591 0,6930

ING Groep 26,486 0,0000*** 21,392 0,0000***

34

Tabla 14: Resultados Test de causalidad de Granger para Italia

Año País/Banco



2008

Media bancos 9,2182 0,0026*** 0,45977 0,4983

Intesa Sanpaolo 9,4332 0,0024*** 0,16641 0,6837

Unicredito Italiano 7,1243 0,0104** 0,0041603 0,9488

2009

Media bancos 4,7620 0,0300** 0,069449 0,7924

Intesa Sanpaolo 4,6620 0,0318** 2,8273 0,0939*

Unicredito Italiano 3,9940 0,0467** 0,0012357 0,9720

2010

Media bancos 1,9958 0,1589 14,241 0,0002***

Intesa Sanpaolo 0,051296 0,8210 10,601 0,0013***

Unicredito Italiano 4,5582 0,0337** 15,459 0,0001***

2011

Media bancos 2,4576 0,1182 11,464 0,0008***

Intesa Sanpaolo 4,7423 0,0303** 23,187 0,0000***

Unicredito Italiano 0,40313 0,5260 5,8124 0,0166**

2012

Media bancos 0,56828 0,4516 4,0546 0,0451**

Intesa Sanpaolo 0,79906 0,3722 7,3419 0,0072***

Unicredito Italiano 0,21585 0,6426 4,6499 0,0320**

2013

Media bancos 1,4926 0,2229 0,0040111 0,9496

Intesa Sanpaolo 0,13637 0,7122 0,0071222 0,9328

Unicredito Italiano 3,4195 0,0656* 1,3171 0,2522

2014

Media bancos 0,70476] 0,4020 1,6918 0,1945

Intesa Sanpaolo 1,4914 0,2231 4,7334 0,0305**

Unicredito Italiano 0,096141 0,7568 1,3509 0,2462

2008

-

2014

Media bancos 3,1196 0,0775 14,084 0,0002***

Intesa Sanpaolo 3,6173 0,0573* 23,264 0,0000***

Unicredito Italiano 0,0037863 0,9509 24,037 0,0000***

35

Tabla 15: Resultados Test de causalidad de Granger para Irlanda

Año País/Banco



2008

Media bancos 1,7697 0,1887 1,8139 0,1834

Allied Irish Banks 3,5636 0,0642* 1,6251 0,2076

Bank of Ireland 0,53872 0,4660 1,0987 0,2990

2009

Media bancos 1,1255 0,2897 4,7278 0,0306**

Allied Irish Banks 2,4318 0,1201 3,9955 0,0467**

Bank of Ireland 0,27520 0,6003 5,8899 0,0159**

2010

Media bancos 0,69130 0,4065 5,9676 0,0152**

Allied Irish Banks 1,0802 0,2996 7,8271 0,0055***

Bank of Ireland 0,28738 0,5924 4,1909 0,0417**

2011

Media bancos 5,1944 0,0235** 2,6652 0,1038

Allied Irish Banks 2,5400 0,1122 0,058525 0,8090

Bank of Ireland 4,0511 0,0452** 2,0307 0,1554

2012

Media bancos 6,4688 0,0116** 0,81292 0,3681

Allied Irish Banks --- --- --- ---

Bank of Ireland 8,2031 0,0045*** 0,96123 0,3278

2013

Media bancos 0,89247 0,3457 0,096300 0,7566

Allied Irish Banks --- --- --- ---

Bank of Ireland 0,85747 0,3553 0,10763 0,7431

2014

Media bancos 0,0052575 0,9423 1,0525 0,3059

Allied Irish Banks 0,054930 0,8149 0,78438 0,3766

Bank of Ireland 0,032742 0,8566 13,676 0,0003***

2008

-

2014

Media bancos 5,3774 0,0205** 16,709 0,0000***

Allied Irish Banks 4,0161 0,0452** 10,277 0,0014***

Bank of Ireland 5,8064 0,0161** 21,043 0,0000***

36

Tabla 16: Resultados Test de causalidad de Granger para Portugal

Año País/Banco



2008

Media bancos 4,7452 0,0304** 0,23461 0,6286

B. Comercial Port. 5,2908 0,0223** 0,19491 0,6593

Banco Espirito Santo 3,6174 0,0584* 0,50507 0,4780

2009

Media bancos 2,2573 0,1342 4,3640 0,0377**

B. Comercial Port. 2,5661 0,1104 7,1066 0,0082***

Banco Espirito Santo 1,5880 0,2088 3,0531 0,0818*

2010

Media bancos 3,1851 0,0755* 27,275 0,0000***

B. Comercial Port. 3,1149 0,0788* 29,954 0,0000***

Banco Espirito Santo 2,7006 0,1015 25,669 0,0000***

2011

Media bancos 0,34012 0,5603 8,9748 0,0030***

B. Comercial Port. 0,20249 0,6531 5,6989 0,0177**


2012

Media bancos 0,22246 0,6376 9,1381 0,0028***

B. Comercial Port. 0,054912 0,8149 5,6007 0,0187**


2013

Media bancos 1,6077 0,2060 0,075395 0,7839

B. Comercial Port. 0,64629 0,4222 1,7957 0,1814

Banco Espirito Santo 2,5225 0,1135 7,7025e-05 0,9930

2014

Media bancos 0,0020170 0,9642 8,5601 0,0037***

B. Comercial Port. 0,95194 0,3301 10,665 0,0012***


2008

-

2014

Media bancos 1,3806 0,2401 52,590 [ 0,0000***

B. Comercial Port. 2,4975 0,1142 58,914 0,0000***


37

Todos los países que he analizado menos en el caso de Irlanda tienen el origen de su

transmisión de información en el sector privado, en los CDSs bancarios. En las tablas

(Tabla 10 – Tabla 16) se ve como en general los años 2008-2009 son años donde los

CDSs bancarios transmiten su información (por lo tanto al ser una medida que nos sirve

para medir el riesgo de un determinado mercado lo que hace es transmitir el riesgo) a

los CDSs soberanos (punto 5.1). Al llegar al 2010 la situación se invierte (punto 5.2) y

es el sector público el que encabeza el liderazgo en la transmisión de información para

los CDSs bancarios. Llegados al 2012 se vive una situación de convergencia de

información donde los CDSs soberanos y los CDSs bancarios comparten información

bidireccionalmente (punto 5.3). A partir del 2013 observo como lejos de solucionarse el

círculo vicioso, hay algunos países con un alto traspaso de información de un sector a

otro (los CDSs bancarios liderando la nueva información de los CDSs soberanos en

Francia de manera muy clara o los CDSs soberanos liderando a los CDSs bancarios en

España o Portugal). Tabla 17 muestra el resumen tomando el número de los test de

causalidad de Granger significativos.

Tabla 17: Resumen de resultados transmisión de información

Año % ∆CDSBNC → ∆CDSSOB % ∆CDSSOB → ∆CDSBNC

2008 54,76 0,00

2009 59,52 35,71

2010 21,43 69,05

2011 15,15 69,70

2012 25,00 44,44

2013 13,89 13,89

2014 19,05 30,95

Los resultados de la Tabla 17 indican que no se puede rechazar la hipótesis que se ha

planteado al inicio del trabajo. Se observa cómo, de forma general, el número de los test

de Granger significativos de que ∆CDSBNC causa los ∆CDSSOB son elevados durante el

período 2008-2009 lo que indica que durante ese período es el riesgo bancario el que

lidera la información del riesgo soberano. En sentido inverso durante el 2010-2011

quien lidera el traspaso de información es el riesgo soberano sobre el riesgo bancario

(nos situamos en el punto 5.2).

38

7. Conclusiones:

En este trabajo se explica el círculo vicioso entre el riesgo soberano y el riesgo

bancario, no solo desde un punto de vista teórico sino también empírico. Tal como decía

previamente la literatura reciente, este círculo ha existido y está aún vigente en el sector

de la eurozona. He analizado los CDSs de varios de los países de la eurozona durante

los años 2008-2014 calculando su correlación para demostrar la existencia de un este

círculo vicioso y he utilizado Test de Causalidad de Grander para ver la dirección en la

que se traspasa la información dentro de este período y demostrar que no se puede

rechazar la hipótesis realizaba al inicio del trabajo: primero la transferencia de riesgo

seguía una dirección del sector privado al sector público y luego la transferencia de

riesgo dio la vuelta y siguió la dirección del sector público al sector privado.

Las conclusiones más relevantes son que, al calcular la correlación entre los CDSs

bancarios y los CDSs soberanos, he demostrado como hubo una correlación que

partiendo en algunos casos de valores ya elevados debido a la alta proporción de deuda

soberana en poder de los bancos locales, crecía hasta alcanzar niveles prácticamente

muy cercanos al 1 en los años 2011 y 2012. Esta correlación se ha conseguido

solucionar un poco con la salida de deuda soberana de los bancos locales en favor de los

inversores extranjeros pero aún en el 2014 no se han alcanzado las cuotas del 2008 y

sigue siendo peligrosamente alta. Al calcular esta correlación he visto como al agrupar

varios países con sus respectivos bancos locales para el cálculo de la correlación, bajaba

la correlación de manera muy significativa (en el 2014 me da una correlación

prácticamente inexistente del 0,06). Esto puede ser debido a que hemos eliminado el

sesgo local que afecta a los países de la eurozona (cada uno con su propia

administración y sistema fiscal), simulando lo que puede ser en un futuro la Unión

Bancaria que se quiere realizar en la zona euro para precisamente solucionar el

problema de la interrelación tan alta entre el riesgo bancario y el soberano.

También, he analizado en que dirección iba el flujo de información entre los CDSs

bancarios y soberanos. Tal como indica la teoría y estudios sobre el círculo vicioso, se

podían entrever de manera analítica las partes del círculo durante el período 2008-2014.

Para ello he utilizado el Test de Causalidad de Granger y he demostrado como

efectivamente los flujos de información del sector privado a sector público y viceversa

39

se veían durante estos años. No he podido rechazar mi hipótesis inicial, ya que en la

mayoría de casos (a excepción de Irlanda) todo empezaba por una transferencia de

información del sector privado (CDSs bancarios) al sector público (CDSs soberanos)

durante el 2008-09, situación que daba la vuelta durante los dos años siguientes (2010-

11), momento en el cual es el riesgo soberano el que lidera la nueva información sobre

el sector bancario.

Durante los últimos años debido a las diferentes políticas que hay en cada país es mas

complicado ver un patrón, pero se ve como hay bastantes casos en los que el traspaso de

información cambia de sentido de un año a otro, lo que indica una convergencia de la

información (el traspaso de información se hace de manera bidireccional) que hace

situar al círculo vicioso en su última parte. Para solucionar esto a corto plazo se necesita

una mayor implicación por parte del BCE (multas a los bancos por superar un nivel de

tenencia de deuda pública local), de los propios bancos (diversificación de activos y

compra de deuda pública extranjera en detrimento de deuda pública local) y de los

Estados (menor intervencionismo con los bancos locales). Con todo esto y una futura

Unión Bancaria de los países de la zona euro, la interrelación entre el riesgo bancario y

el riesgo soberano tenderá a desaparecer y, en una posible futura crisis financiera como

la vivida estos últimos años, ser mucho menos importante.

40

8. Bibliografía:

Bases de datos:

a. Datastream Professional, Thomson Reuters Corporation, United States of

America, 2015

Artículos y Papers:

a. Corzo, M. T., Gómez B. J. y Lazcano B. L. (2012). Financial crises and the

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41

Documentos:

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Textos electrónicos:

a. Mayer, M. (2013). Sovereign credit risk and banking crises.

http://ssrn.com/abstract=1785893

Capítulos de libros:

a. Arce, O. (2012). La financiación bancaria en España: el impacto de la crisis de

deuda soberana. Desapalancamiento y crecimiento en España; páginas 225-

233.

b. Carrascosa, A. (2012). El riesgo soberano y la nueva regulación financiera. La

crisis en Europa: ¿un problema de deuda soberana o una crisis del euro?; páginas

49-64.

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