XIII Congreso Internacional de Investigación en Ciencias Administrativas La administración frente a la globalización: Gobernabilidad y Desarrollo

XIII Congreso Internacional de Investigación en Ciencias Administrativas

La administración frente a la globalización: Gobernabilidad y desarrollo

5, 6, 7 y 8 de mayo de 2009

“INVESTRAT” un modelo para valuar a la empresa media

Rosa María Ortega Ochoa Eduardo Villegas Hernández Universidad Autónoma Metropolitana Unidad Iztapalapa Departamento De Economía Av. San Rafael Atlixco # 186 Col. Vicentina C.P. 09340 Delegación Iztapalapa, México, D.F. Tels. (52)(55) 58044-4773 y 58044- 4775 evillegash@hotmail.com rmortegao@hotmail.com

1

“Investrat, un modelo para valuar a la empresa media”

Resumen:

Uno de los principales problemas que tienen las pequeñas y medianas empresas y

las organizaciones sociales (sociedades cooperativas) es la falta de un modelo de

valuación financiera, específicamente que les proporcione información sobre la

capacidad que tienen para generar riqueza. El objetivo del modelo Investrat es el

de medir esta capacidad.

El modelo utiliza los estados financieros tradicionales (estado de situación

financiera, estado de resultados y estado de flujo de efectivo) o en su defecto un

inventario del activo y el diferencial entre entradas y salidas de efectivo. Si se

parte de la contabilidad, a las cifras contables les hace algunos ajustes y con estos

ajustes contempla el valorar el costo de capital propio para valorar si la empresa

logra algún sobrante que le permita la sustentabilidad financiera, en caso contrario

esta destrozando el capital. En esta presentación se utilizan los estados

financieros de Alfa por ser una empresa pública. El modelo ya fue utilizado para

valorar la capacidad de generación riqueza en sociedades cooperativas de ahorro

y préstamo y en los casos de algunas empresas pequeñas o medianas, no

podemos divulgar sus resultados por no ser empresas públicas. Perderíamos la

confianza de estos empresarios y podríamos incurrir en un delito al divulgar

información que no es pública.

2

Antecedentes:

La investigación es sobre el desarrollo del modelo Investrat para valuar la

sustentabilidad financiera de las empresas medianas en México.

La metodología de la investigación utilizada en el trabajo fue documental y

conceptual y consistió en definir lo que es la empresa media, su importancia

estadística en México y como valuarla utilizando un modelo de generación de valor

económico.

La hipótesis es que los conceptos de administración estratégica podrían ser

aplicables a estas empresas y que el modelo Investrat puede ser aplicado a ellas

para valorar su sustentabilidad financiera o su capacidad para generar riqueza.

La hipótesis nula considera que esto no es posible, dado el tamaño de estas

empresas, el que no exista un mercado de activos financieros para sus títulos y las

carencias e ineficiencias que las caracterizan.

Los objetivos de la investigación fueron: lograr un enfoque en el que los conceptos

de generación de riqueza se pudieran utilizar en la empresa media y que este

enfoque le resulte útil a los directivos en sus decisiones, ya que utiliza activos

reales que deben ser empleados eficientemente.

Los objetivos específicos que se persiguieron fueron:

Conocer cuáles son las características de la empresa media.

Conocer cuáles son las características de la inversión en activos reales

que son utilizados por estas empresas.

Explicar cómo se relacionan los conceptos estratégicos de estas empresas

y la utilización de sus activos reales en la generación de valor económico

agregado.

Probar que con la utilización de los conceptos desarrollados en el modelo

Investrat se puede realizar un análisis de este tipo de empresas.

En la realización de la investigación se revisaron conceptos teóricos y a

partir de este discurso se plantea la posibilidad de crear un modelo

aplicable a estas empresas.

3

En “Micro, Pequeña, Mediana y Gran Empresa. Estratificación de los

Establecimientos”1 de los censos económicos de 2004 el INEGI señala que “La

micro, pequeña y mediana empresa desempeñan un papel importante en el

desarrollo económico de las naciones. En términos numéricos, este segmento

representa en promedio 95% (considerando que en general no se define a la

microempresa, se asume que está considerada en este porcentaje) del total de

empresas en los países de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo

Económico (OCDE), mientras que en América Latina las cifras oscilan entre 95 y

99% (incluida la microempresa). El segmento más importante es el de la micro

empresa. En los países de América Latina este tamaño representa entre 60 y

90% de todas las unidades económicas.”

Los criterios para clasificarlas varían, pero de acuerdo artículo 3o. de Ley para el

Desarrollo de la Competitividad de la Micro, Pequeña y Mediana Empresa de

diciembre de 2002 se tiene la siguiente clasificación:

Sector/tamaño Industria Comercio Servicios

Micro 0 - 10 0 - 10 0 - 10

Pequeña 11- 50 11- 30 11- 50

Mediana 51 - 250 31 - 100 51 - 100

Estratificación por número de trabajadores

Marco teórico y de referencia:

El trabajo parte de algunos conceptos relacionados con lo que son los activos

financieros y lo que son los activos reales, de lo que es un mercado financiero y se

basa en los fundamentos de la administración estratégica, específicamente las

cadenas de valor de Porter en conjunción con los conceptos relacionados con la

generación de “valor”. Como aspecto fundamental de lo que es la empresa media.

“Pero es sólo por su propio provecho que un hombre emplea su capital en apoyo

de la industria; por tanto, siempre se esforzará en usarlo en la industria cuyo

4

producto tienda a ser de mayor valor o en intercambiarlo por la mayor cantidad

posible de dinero u otros bienes... En esto está, como en otros muchos casos,

guiado por una mano invisible para alcanzar un fin que no formaba parte de su

intención. Y tampoco es lo peor para la sociedad que esto haya sido así. Al buscar

su propio interés, el hombre a menudo favorece el de la sociedad mejor que

cuando realmente desea hacerlo.”

Adam Smith, "La Riqueza de las Naciones", Libro IV, Cap. 22

En el mundo existen los activos reales, los activos productivos que generan la

riqueza, los bienes y los servicios. Al mismo tiempo existen los activos financieros,

activos de papel o valores, que no contribuyen directamente a aumentar la

capacidad productiva de la economía, pero que representan la propiedad o los

adeudos sobre esos activos reales.

Los mercados financieros permiten el comercio adecuado de estos títulos a través

de lo que se conoce como mercado de valores, mercado desconocido para la

mayoría de la población en México, y desconocido también para sus empresas. Lo

más grave del asunto es que la metodología que utilizamos para valorar a las

empresas mexicanas está desarrollada para valorar (en sentido administrativo,

financiero, productivo, etc.) a empresas con condiciones totalmente diferentes, a

empresas que cotizan en bolsas como las de Estados Unidos de América.

La gran mayoría de las empresas mexicanas son micro, pequeñas y medianas

empresas (Mipyme), en las cuales no se aplica plenamente la teoría de la

administración. Entonces necesitamos conocer las características de las Mipyme

ya que de estas se derivan las empresas medias.

Con base en Maza y Paez3, en una investigación publicada por IPE4, Coparmex5 y

Fundes6, se encuentran dos grandes grupos de causas de mortandad de las

MIPYME: las estructurales y las del entorno. Dentro de las estructurales están las

de dirección y administración y dentro de las del entorno están las de mercado, las

de financiamiento y otras. De estas causas de mortandad podríamos señalar

algunas características de las MIPYME7:

Fallas de dirección y administración

5

Problemas debidos a la escala

Problemas del entorno con relación al factor mercado

Problemas del entorno con relación al factor financiamiento

Otras causas de mortandad (temor al fisco, falta de organización y

liderazgo, falta de representatividad ante el gobierno y ante los organismos

de representación empresarial.

Pero lo más grave es que nunca se señala como causa de mortandad la

ignorancia que tiene el empresario sobre la capacidad de su empresa para

generar riqueza o destrozarla. Esto da importancia al modelo Investrat

desarrollado por Villegas8.

¿Qué es la empresa media?

Emilio G. Zevallos en el artículo “PyME o Empresa Media, representando

conceptos”, cuestiona las definiciones de Micro, Pequeña, Mediana y Gran

Empresa para agruparlas en tres. Parte del hecho de que en los países

desarrollados la microempresa no representa un número importante y entonces

hablan de la pequeña y mediana empresa donde se fusiona la microempresa

(small & medium enterprises).

En América Latina las microempresas representan alrededor del 80%, la Pyme el

15% y la gran empresa el 5%. En el caso de México encuentra que las micro

empresas con 2 o menos trabajadores, 75.3% del total contribuyen al empleo con

el 30% y al PIB con el 13%. La gran empresa (1% de las unidades) contribuye

con 36% del empleo, 53% de la inversión y 60% del PIB. La microempresa que no

constituye para sus propietarios una estrategia de supervivencia junto con la

empresa pequeña y mediana la denomina “Empresa Media”.

Zevallos sugiere descomponer el estrato de micro empresas partiendo de un

trabajo de Sarahi de 1997 en el que sugiere que una empresa con 2 o menos

trabajadores difícilmente podría tener una perspectiva más allá de la

supervivencia. Con esto los estratos serían los siguientes:

1. Gran empresa 1%

2. Mediana empresa 5%

3. Pequeña empresa 14%

6

4. Micro empresa (+ de 2 trabajadores) 18%

5. Micro empresa (- de 2 trabajadores) 62%

Y de estas cifras considera que la Empresa Media estaría formada por la mediana,

la pequeña y 25% de la micro empresa.

1% sería gran empresa

39% sería empresa media

60% sería micro empresa de subsistencia

¿Qué modelo proponemos?

Desde septiembre de 2000 nos cuestionamos formalmente sobre la forma de

valuar empresas9 y fue así que empezamos pensando que a partir de lo años

setenta el mundo inició una gran transformación debido a la caída del patrón oro,

la globalización, el neoliberalismo, los cambios tecnológicos, la aceleración de las

comunicaciones, el desarrollo del comercio internacional y por ende, de las

finanzas internacionales y el cambio de los patrones de conducta con que habían

venido funcionando las empresas en el mundo.

Como señala Levi10:

1. “Ha ocurrido una liberalización del comercio y de las inversiones a través de las

reducciones en las tarifas, en las cuotas, en los controles monetarios y en

otros impedimentos para el flujo internacional de bienes y de capitales.

2. Ha ocurrido un encogimiento sin precedente del “espacio económico” a través

de rápidos mejoramientos en las tecnologías de comunicaciones y transportes

y se han observado las reducciones consecuentes en los costos.”

Esto ha ocasionado que los cambios que han ocurrido en la economía mexicana,

especialmente desde 1983, resultaran en una competencia corporativa mucho

más agresiva que, acompañada de cambios tecnológicos y la transición hacia una

economía abierta, hicieran que las empresas enfrentaran un ambiente más hostil y

de mayor relevancia estratégica y financiera en cuanto a la forma de valuar a las

empresas.

7

Los modelos de valuación se han actualizado y, en muchos casos, han destrozado

y olvidado a los tradicionales como el rendimiento de la inversión (ROI) o las

razones financieras. Los nuevos modelos como el EEVVAA1111 (Valor Económico

Agregado) o el RION, GEO y VALORE12, no han sido suficientemente probados ni

difundidos en México.

La importancia del modelo para la administración en México, radica en el hecho de

que aquí, los trabajos básicamente han sido orientados hacia las empresas que

cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores. Esto no es malo, sin embargo, nos

presenta el problema de que la investigación ha sido enfocada a la valuación de

mercado. Solo alrededor de ciento cincuenta empresas cotizan sus títulos

accionarios en bolsa. El resto de las empresas, o se valúan con los métodos

financieros tradicionales o no se valúan. ¿Generan riqueza?

Es aún peor cuando conocemos que, desde el punto de vista de la administración,

se acepta que las empresas tienen dos objetivos que muchas veces se

contraponen: el estratégico del cual muchas veces se dice carece de rigor y por

ende conlleva a que las empresas tengan un valor presente negativo, y el

financiero, que erróneamente se supone es de corto plazo y busca maximizar la

utilidad y por lo tanto está basado en el estado de resultados, con lo cual se tiene

una visión miope de la situación ya que, al aumentar la utilidad, muchas veces no

considera la inversión requerida para generar ese mismo nivel de utilidad, con lo

cual tal vez la empresa no genere riqueza. El objetivo financiero es el objetivo de

la empresa, maximizar su valor, maximizar la riqueza de sus propietarios,

concepto consistente con Van Horne13.

Thompson y Strickland definen “tres tareas para la formulación de una estrategia:

definir el negocio y desarrollar una misión, establecer objetivos de resultado y

crear una estrategia que produzca los resultados deseados”14 y en lo referente a

resultados de los objetivos se señala que “hay dos tipos de áreas claves de

resultados que destacan: los relacionados con el resultado financiero y los

relacionados con el resultado estratégico....¿cuáles tienen prioridad?”15

¿Cómo integrar los conceptos de estrategia con el objetivo financiero?

Dentro del análisis estratégico podemos distinguir dos actividades básicas:

8

a) la formulación de estrategias

b) la evaluación de estrategias

La formulación se enfoca al análisis de las oportunidades que tiene una empresa

frente a la competencia. La evaluación involucra la estimación del valor

económico creado por las diferentes estrategias y es aquí donde encajan los

modelos financieros que miden la generación de “valor económico”, la generación

de riqueza o tal vez la sustentabilidad financiera.

Basados en los conceptos de Porter y en los fundamentos de las finanzas

encontramos que las empresas generan mayor riqueza al aumentar sus ventas, al

reducir sus costos y gastos (aspecto operativo) y al invertir valorando la capacidad

de la empresa para generar riqueza, (una adecuada valoración de las inversiones

de capital y una buena administración del capital de trabajo).

Tomando como fundamento lo anterior es que pensamos que para tener un

modelo de diagnóstico de la empresa media, debemos considerar factores como

comercialización, producción en la empresa que produce y/o abastecimientos en

la empresa comercial, forma de administración y organización, finanzas y entorno.

En este trabajo nos enfocamos al aspecto financiero, específicamente a como

medir la generación de riqueza.

Surge un problema, en la empresa media en México hay empresas micro,

pequeñas y medianas y la autoridad fiscal autoriza que se utilice en algunas de

ellas un sistema contable que considere únicamente entradas y salidas de

efectivo, no se mantiene un registro de sus inversiones en activo de largo plazo ni

en capital de trabajo. Esto dificulta o puede hacer imposible la valuación de la

empresa. Por ello con el modelo se valora la capacidad de las organizaciones para

generar riqueza. Es importante diagnosticar si los dueños conocen lo que su

empresa vale en dinero, si conocen lo que se está haciendo con su dinero, si

reciben informes periódicos sobre las entradas y salidas de dinero en su empresa

y quién es el responsable de estos movimientos, si conocen lo que se hace con la

utilidad que genera su empresa, si conocen sobre la elaboración de planes en su

empresa y si participan en las decisiones, si conocen los precios de los terrenos,

inmuebles, maquinaria, herramientas y equipo de trabajo que posee su empresa y

9

sobre las formas de financiamiento de su empresa. ¿Por qué la importancia de

conocer esto? De otra forma no se puede saber si tienen o no un negocio.

Los Modelos de generación de valor económico.

Las finanzas se desligaron de la economía a inicios del siglo pasado y en su

evolución en la década de los ochenta Rappaport16 escribió el libro “Creating

Shareholder Value, The New Standard for Business Performance” (creando valor

para los accionistas la nueva norma para medir los negocios). En su trabajo

Rappaport considera que las empresas deben ser valoradas en relación al

rendimiento económico que generen y este enfoque se basa en descontar los

flujos de efectivo a la tasa de capital, tasa que es tal vez la principal para el mundo

financiero. ¿Qué hacer? Tomar un costo de oportunidad y tal vez lo más sencillo

sea acudir al rendimiento esperado de la Bolsa Mexicana de Valores. ¿Cuál es

ese rendimiento esperado?

Saavedra señala que “se cree que la mejor estimación de la prima de riesgo del

futuro, es el promedio de la prima de riesgo observada en el pasado”17 y esto por

que ella misma señala que “el rendimiento esperado del mercado (Rm) es la suma

de la tasa libre de riesgo (Rf) más alguna compensación por el riesgo inherente en

la cartera de mercado y que la mejor estimación de la prima de riesgo del futuro,

es el promedio de la prima de riesgo observada en el pasado”18.

Si aceptamos lo señalado por Saavedra, este año la inversión en bolsa debe

generar un rendimiento porcentual de seis punto sesenta y seis, que es la tasa

anual que se ganó en la Bolsa Mexicana de Valores entre 1991 y el 30 de

septiembre de 2008.

10

Fecha IPCBMV Cetes INPC

30-Dic-91 1,431.46 142,601$ 22.101283

30-Sep-08 24,888.90 2,543,377$ 130.459

% de

Ganancia 1638.71% 1683.56% 490.28%

Promedio

Anual 18.59% 18.77% 11.18%Rendimiento

Real 6.66% 6.82%

Tabla de Rendimientos

Fuente: Banco de México y Bolsa Mexicana de Valores

Este cálculo ya fue una complicación salvable.

En 1991 G.Bennett Stewart, III, en su libro “The Quest for Value” 1199 desarrolló el

concepto de EVA, que en caso de traducirse sería valor económico agregado.

Los fundamentos de su modelo son sencillos, deducir de la utilidad neta operativa

después impuestos (UNODI) el costo de capital. El problema inicia con la

definición que hace de capital, que el lo considera como la suma de todo el dinero

que se ha invertido en la empresa sin importar el nombre contable con el que se

haya registrado. El cálculo de su costo parte de la tasa de descuento previamente

comentada. El rendimiento del capital se obtiene dividir la UNODI entre el capital.

¿Cómo se calculan la UNODI y el capital? Stewart señala dos caminos: el del

financiamiento que es el siguiente:

UNODI =

Utilidad disponible a los accionistas

+ Aumento en equivalente a capital

contable =Utilidad neta ajustada

+ Dividendo preferente

+Provisión para interés minoritario

+Interés después de impuestos

Capital =

Capital contable común

+ Equivalente a capital contable

= Capital contable ajustado

+ Capital preferente

+ Interés minoritario

+ Pasivo con costo

11

Y el operativo:

UNODI =

Ventas

-Gastos operativos

-Impuestos

Capital =

Capital de trabajo neto

+ Activo Fijo neto

Con base en estos trabajos, Miguel Ochoa, Guillermo Quiroz y Raúl Velarde

escribieron en 1998 “Rion, Geo y Valore, Tres Instrumentos para Generar Valor”,

libro publicado por el IPADE, convirtiéndose en la única posición mexicana como

alternativa para valuar si una empresa es capaz de generar valor económico. En

este modelo al activo total le restan la cifra de efectivo y valores, que consideran

no indispensable para la operación y obtienen la inversión operativa. A esta

inversión operativa le restan los pasivos sin costo explícito y obtienen la inversión

operativa neta (ION), inversión con costo para poder operar. Con la ION de dos

años calculan la inversión operativa neta promedio, base para el cálculo del

rendimiento de la inversión operativa neta (RION). El Rion se calcula dividiendo la

utilidad operativa entre la ION, cifra que se multiplica por 1 menos la tasa de

impuesto para obtener el rendimiento de la inversión operativa neta después de

impuesto (RIONDI). A esta cifra le restan el costo de capital después de impuesto

(K), y si es mayor determinan que la empresa genera riqueza. Con esta cifra,

Riondi – K, multiplicada por la ION, determinan la generación económica operativa

(GEO). Suena complicado, motivo por el cual es conveniente ver su cálculo con un

ejemplo. Utilizaremos los datos de Alfa de 2003 a 2008, siguiendo el orden de la

descripción del método.

12

2003 2004 2005 2006 2007 2008

Activo total 80,616,488 90,411,241 63,312,341 74,433,113 99,330,505 103,882,735

Efectivo y Valores 4,767,697 7,083,953 15,453,289 11,267,927 8,534,626 10,089,250

Inversión Operativa 75,848,791 83,327,288 47,859,052 63,165,186 90,795,879 93,793,485

Pasivo sin costo 5,021,704 7,295,606 7,613,470 8,565,299 14,907,238 14,900,858

Inversión Operativa Neta 70,827,087 76,031,682 40,245,582 54,599,887 75,888,641 78,892,627

ION Promedio 69,378,762 73,429,385 58,138,632 47,422,735 65,244,264 77,390,634

Utilidad operativa 4,674,313 5,267,405 6,551,986 5,895,336 6,456,168 6,520,385

Utilidad Operativa 4,674,313 5,267,405 6,551,986 5,895,336 6,456,168 6,520,385

Rendimiento ION (RION) 6.74% 7.17% 11.27% 12.43% 9.90% 8.43%

RION después de Impuestos 4.72% 5.02% 7.89% 8.70% 6.93% 5.90%

Costo de Capital (K)* 8.53% 10.77% 9.70% 8.64% 9.48% 9.41%

RIONDI - K -3.81% -5.75% -1.81% 0.06% -2.55% -3.51%Generación Económica

Operativa (GEO) 2,645,989.30-$ 4,221,161.21-$ 1,053,057.10-$ 29,410.94$ 1,665,838.63-$ 2,714,319.63-$

Cuadro 1

Alfa

Generación Económica Operativa

De acuerdo a este cálculo, Alfa generó riqueza únicamente en 2006.

El método de Rion, Geo y Valore es atractivo pero aplicarlo en la empresa media

en México representa un serio problema. En el universo de la empresa media

existen empresas micros, pequeñas y medianas. Especialmente las primeras no

utilizan un sistema contable tan sofisticado, únicamente utilizan entradas y salidas

de efectivo. De hecho desconocen el monto de la inversión, lo que Stewart

llamaría capital. En muchas de las otras empresas, el sistema contable sirve

únicamente para cumplir con las exigencias fiscales y tal vez para obtener un

crédito. La importancia de la contabilidad administrativa no la conocen y entonces

es prácticamente imposible utilizar este método, que es más sencillo que el EVA,

que tampoco se puede utilizar. No hacemos una crítica del método, únicamente

señalamos que si los directivos de las empresas, especialmente las medianas, no

muestran un cambio de mentalidad y utilizan la contabilidad administrativa, no

podrán valorar adecuadamente a sus empresas.

Investrat20

Partiendo del hecho de que el concepto relativo al objetivo de la función financiera,

es maximizar el valor de la empresa, reflejado éste en el precio de las acciones,

surge la duda en el aspecto teórico, si dicho objetivo es adecuado para

organizaciones y empresas que no coticen en bolsa.

13

Debe plantearse un objetivo alternativo para la empresa media, objetivo que ya se

utilizó en empresas sociales (sociedades cooperativas de ahorro y préstamo) y

que pueda generalizarse en otro tipo de organizaciones.

Después de analizar y meditar sobre los conceptos financieros se sugiere un

modelo de valuación financiera diferente, modelo que se sugiere parte de los

enfoques financieros que se han utilizado históricamente pero ofrece un

tratamiento diferente. Este modelo Villegas lo denominó “Investrat”, de las

palabras inversión estratégica; inversión, dado que cualquier organización requiere

de ésta y estratégica, ya que los resultados que se obtengan en la organización

dependen de las decisiones estratégicas de sus directivos, decisiones importantes

que afectan de manera definitiva la vida de la misma. La forma de calcularla es la

siguiente:

1. Calcular la inversión de los propietarios o socios y la deuda con costo. Para

realizar este cálculo se siguen los siguientes pasos:

a. Al activo de corto plazo (ACP) se le resta el pasivo sin costo explícito

(Psc), a manera de ejemplo el financiamiento de los proveedores, y

el resultado se denomina capital de trabajo operativo (CTO), que se

diferencia del concepto de capital de trabajo ya que éste se obtiene

de restar al activo de corto plazo todo el pasivo de corto plazo, con

costo y sin costo.

ACP – Psc = CTO

b. Se suman el activo de largo plazo más el capital de trabajo operativo

y este resultado recibe el nombre de inversión estratégica (IE). Esta

denominación refleja que es una inversión permanente, una

inversión de largo plazo producto de decisiones estratégicas.

ALP + CTO = IE

c. Para financiar esta inversión estratégica se utiliza capital de deuda o

pasivo de largo plazo (CD) y capital de aportación (CA) o capital

contable. El porcentaje que representa el capital de deuda y el

porcentaje que representa el capital de aportación respecto al capital

14

total (CT) es lo que se conoce como estructura de capital (EC) y

representa cómo se financia una organización.

CD +CA = CT

((CD / (CD +CA)) x 100 = % CD

((CA / (CD +CA)) x 100 = % CA

2. Determinar el sobrante de flujo de efectivo después de impuestos que

genera la organización (SFEO). Para realizar este cálculo se deben seguir

los siguientes pasos:

a. Calcular la utilidad operativa neta multiplicando la utilidad en

operación por 1 – la tasa de provisiones para impuesto sobre la renta

y participación de las utilidades a los trabajadores

UO x ( 1 – Pr ) = UON

b. Sumar al resultado utilidad operativa neta (UON) el importe de los

gastos por depreciación y amortización (GDA), gastos virtuales que

no representan desembolsos. Esto se denominará flujo de efectivo

operativo (FEO).

UON + GDA = FEO

c. Calcular el sobrante de flujo de efectivo operativo para los socios

(SFEO). Esta cifra se obtiene de restar al flujo de efectivo operativo

el importe neto del interés pagado (IN), y este se calcula

multiplicando el interés pagado (IP) por el resultado de multiplicar 1 –

la tasa de provisiones para impuesto sobre la renta y cuando sea el

caso, la participación de las utilidades a los trabajadores (Pr). El

sobrante de flujo de efectivo operativo se calcula para conocer lo que

la operación normal de la institución genera a los socios antes de

pagar el impuesto sobre la renta y en su caso la participación de las

utilidades a los trabajadores.

IP x ( 1 – Pr ) = IN

FEO – IN = SFEO

Debe mencionarse que el interés pagado puede ser el que históricamente se pagó

o en su defecto un interés calculado sobre la deuda con costo pero a la tasa de

15

interés que esté vigente en el mercado. Esta última es la más adecuada pues

representaría el costo de oportunidad en el momento del cálculo. La dificultad

estriba en que muchas veces no se conoce cual pudiera ser. El mercado de capital

mexicano es ineficiente y la mayor parte de las organizaciones y las empresas no

acuden a un mercado que cotice los títulos de deuda.

3. Determinar el flujo de efectivo neto (FEN). Este cálculo se hace para

determinar el remanente de dinero que genera la operación y que puede

utilizarse para reinversión, para obras sociales o para entregar a los socios

como remanente. El cálculo del FEN se calcula siguiendo el siguiente

procedimiento:

a. Se calcula el costo del capital de aportación (CCA). Se sabe que no

existe una regla que defina categóricamente como hacer este

cálculo. Se sugiere utilizar la tasa de interés interbancaria de

equilibrio (TIIE)21 y la tasa de riesgo país (Trp) como base. Las cifras

de estas tasas son fácilmente accesibles y la tasa de riesgo país que

se sugiere es la embi+ a pesar de que no es un índice sino un

diferencial de tasas. El término riesgo-país abarca aspectos

económicos y sociopolíticos distintivos de una nación, dado que

estos afectan su capacidad para enfrentar diversos eventos. Existen

diferentes formas para medir el riesgo país y estas métricas son

cualitativas y cuantitativas. Se seleccionó la embi+ pues se

concentra en instrumentos de deuda de tres países latinamericanos,

Argentina, Brasil y México, la cual es accesible y popular.

Para tener acceso a la TIIE basta con consultar la página de internet de Banco de

México (http://www.banxico.org.mx/index.html) y en el caso del embi+ la página

http://www.cbonds.info/world/eng/index/.

La forma de determinar el costo es sumar la TIIE y la Trp y multiplicar el resultado

por el capital de aportación. Con esto se determina el costo de capital expresado

en dinero que debe considerar una organización para calcular si genera un

sobrante o no por el capital aportado por sus socios.

(TIIE + Trp) x CA = CCA

16

b. Finalmente se calcula el flujo de efectivo neto (FEN) al restar al

sobrante del flujo de efectivo operativo el costo de capital de

aportación. En caso de ser positivo, la organización genera un valor

financiero agregado, en caso contrario no cubre ese costo de

oportunidad y al estar compitiendo en el mercado pierde la

oportunidad de crecer y fortalecerse.

SFEO – CCA = FEN

4. Valuar si la organización está generando un valor financiero adicional. Este

es el paso final del modelo y de hecho con el flujo de efectivo neto ya se

conoce si la organización generó un flujo positivo, que supere el costo de

capital requerido o no. Dividiendo el FEN entre la inversión estratégica

promedio (IEP) y multiplicando el resultado obtenido por 100, se obtiene el

Invest. El importe de la IEP se obtiene con el promedio aritmético de la

inversión estratégica de los últimos dos años en pesos constantes.

( IE año previo + IE último año ) / 2 = IEP

( FEN / IEP ) x 100 = INVEST

La tasa que se obtiene tiene una ventaja sobre la información que proporciona el

estado de resultados. En el estado de resultados se consideran los ingresos o

ventas menos los costos y los gastos de operación. A esta cifra se le resta el costo

integral de financiamiento (básicamente interés sobre deuda) y al resultado

obtenido se le restan las provisiones para el pago de impuesto sobre la renta y la

participación de las utilidades a los trabajadores, obteniendo el resultado del

ejercicio o tu utilidad neta. No se considera restar el costo por el uso del capital de

los propietarios, por el uso de sus aportaciones. Con el modelo Investrat se supera

esta deficiencia.

17

Estado de Resultados

Por el ejercicio del 1º de enero al 31 de diciembre de 200?

Ventas

- Costo de Ventas

= Utilidad Bruta

- Gastos de Operación

= Utilidad en Operación

- Costo Integral de Financiamiento

= Utilidad Gravable

- Provisiones para ISR y PTU

= Utilidad del Ejercicio

Una segunda ventaja del modelo Investrat es que considera para su cálculo el flujo

de efectivo, o sea el dinero, siendo los estados financieros tradicionales la base

para el mismo.

La tercera ventaja es que su cálculo se hace con pesos constantes, es decir, se

descuenta la inflación.

Modelo Investrat

Por el período del 1º de enero al 31 de diciembre de 2006

Utilidad en Operación

+ Gastos Virtuales (depreciación y amortización)

Flujo de Efectivo Operativo

- Interés Neto

Sobrante de Flujo de Efectivo Operativo

- Costo del Capital de Aportación

= Flujo de Efectivo Neto

(Flujo de Efectivo Neto / Inversión Estratégica Promedio) x 100 = Investrat

Algo primordial con este modelo es que cumple con el doble objetivo de poder

utilizarse como herramienta de planeación y de control. Se pueden presupuestar

las cifras que se utilizan para su cálculo y se puede valuar el comportamiento que

tiene la organización periódicamente.

18

Con este modelo se valúan periódicamente los logros que la organización tenga

en cuanto a generar ese valor adicional que permite su sustentabilidad en el largo

plazo. Sirve para detectar problemas en el corto plazo y entonces tomar medidas

correctivas para el largo plazo.

Para ejemplificar su utilización utilizaremos los datos financieros de Alfa, como ser

observa en el Cuadro 2.

Investrat 2003 2004 2005 2006 2007 30/09/08

Utilidad en operación 4,674,313 5,267,405 6,551,986 5,895,336 6,456,168 6,520,385

Gastos virtuales 1,975,014 2,174,458 2,418,079 2,651,004 4,299,729 4,600,951

Flujo de efectivo operativo 6,649,327 7,441,863 8,970,065 8,546,340 10,755,897 11,121,336

Interés neto 769,100 818,584 979,188 1,157,156 1,715,217 1,807,302

Sobrante de flujo de efctivo

operativo 5,880,227 6,623,279 7,990,877 7,389,184 9,040,680 9,314,034

Costo de capital de

aportación 2,507,736 4,320,276 3,153,083 3,243,175 4,104,245 3,905,095

Flujo de efectivo neto 3,372,492 2,303,003 4,837,794 4,146,009 4,936,435 5,408,939

Activo a corto plazo 24,043,840 33,209,129 32,240,909 32,539,328 38,060,900 43,345,852

Pasivo sin costo 5,021,704 7,295,606 7,613,470 8,565,299 14,907,238 14,900,858

Capital de trabajo operativo 19,022,136 25,913,523 24,627,439 23,974,029 23,153,662 28,444,994

Activo a largo plazo 56,572,648 57,202,112 31,071,432 41,893,785 61,269,605 60,536,883

Inversión estratégica 75,594,784 83,115,635 55,698,871 65,867,814 84,423,267 88,981,877

Capital de aportación 29,399,011 40,113,981 32,506,008 37,536,742 43,293,725 41,521,477

Capital de deuda 46,195,773 43,001,654 23,192,863 28,331,072 41,129,542 47,460,400

Investrat 2.27% 1.45% 3.49% 3.41% 3.28% 3.12%

TIIE 6.54% 9.11% 8.44% 7.66% 7.99% 7.97%

Tasa Riesgo Pais 1.99% 1.66% 1.26% 0.98% 1.49% 1.44%

Cuadro 2

Alfa

Investrat

De este cuadro se deduce que Alfa generó riqueza todos los años.

La empresa media que tienen un sistema contable “normal” puede utilizar este

modelo tal como se presentó en el caso de Alfa. Las empresas que utilizan el

método de entradas y salidas lo pueden hacer ya que conocen si tienen un

sobrante o un faltante de caja y así lo registran en sus sencillos sistemas de

contabilidad. La falta de conocimiento del importe de la inversión en el negocio la

pueden suplir con un inventario del activo con el que cuentan y el precio de

mercado de este activo, de esta forma dividiendo el flujo de caja entre la inversión,

conocerán el rendimiento que obtienen por su capital y sabrán si tienen un buen

negocio o un mal negocio, siendo esta la base de diagnóstico para corregir sus

19

políticas de ventas, de abastecimientos, de inversión en activos de largo plazo o

de inversión en capital de trabajo.

Hemos podido hacer este diagnóstico pues tuvimos acceso a información

financiera de empresas sociales, de empresas micro, de empresas pequeñas y de

empresas medianas.

Conclusiones:

El modelo Investrat se ha utilizado en diferentes tipos de empresas u

organizaciones. Seleccionamos una empresa que cotice en bolsa debido a la

transparencia de sus datos al ser una empresa pública. El siguiente paso en la

investigación consistirá en probar estadísticamente el modelo a partir de una

muestra representativa. Esto no se puede hacer fácilmente con el método de

casos.

No podemos presentar los resultados pues se nos permitió el acceso a algunas

empresas para utilizar Investrat bajo la condición de confidencialidad.

Estas empresas son pequeñas o micro (en uno de los casos tiene 2 trabajadores)

y en realidad en todas estas su contabilidad no es muy confiable pues la llevan

para cubrir sus obligaciones fiscales. A pesar de esto, con acceso a su

información privada se encontró específicamente en una imprenta, que esta paso

de trabajar como persona física con actividad empresarial a sociedad anónima

para regresar a su situación de persona física con actividad empresarial, y debido

a que no generaba riqueza, la propietaria decidió vender la maquinaria y trabajar

como comisionista de otras imprentas. No quiso continuar destrozando su capital.

En el caso de un comercio se encontró que este desde hace varios años no

genera riqueza y que continúa operando, tal vez hasta que su propietario fallezca.

En los caso de sociedades cooperativas de ahorro y préstamo tuvimos acceso a

Crescencio A. Cruz y a Caja Popular Jesús Meza Sánchez. Los resultados se

publicarán en la edición 2009 del libro “El Sistema Financiero de México”. En estas

sociedades cooperativas de ahorro y préstamo se comprobó con el modelo, que

20

generaban riqueza y que en el caso de Jesús Meza Sánchez su problema de

sustentabilidad se resolvería si cobraba su cartera de crédito.

Con base en el conocimiento que hemos tenido de las empresas,

específicamente a partir de los problemas de cartera de los bancos en 1994,fue

que detectamos algunas carencias, dentro de las que destacaba la falta de un

modelo de valuación de sustentabilidad financiera lo que da mayor valor a nuestra

propuesta.

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1 http://www.inegi.org.mx/inegi/default.aspx?s=est&c=13148&pred=1, 7 de abril de 2009

2 http://www.eumed.net/cursecon/economistas/adam_smith.htm, 24 de agosto de 2002

3 Maza Pereda, Antonio y Paez Aragón, Alejandra, “Causas de mortandad de la micro y pequeña empresa”,

México, IPE, COPARMEX y FUNDES 4 Instituto de Proposiciones Estratégicas, A.C.

5 Confederación Patronal de la República Mexicana

6 Fundes es una institución del sector privado suizo, creada en 1986 con el objeto de contribuir al progreso

integral de América Latina, mediante acciones encaminadas a impulsar el fortalecimiento de las empresa,

especialmente la empresa media aplicando el concepto de “desarrollo sostenible”. 7 El estudio es muy limitado pues esta orientado a las causas de mortandad y se basó en una exploración

documental enriquecida con una encuesta reducida aplicada a 50 personas (gerentes de sucursal bancaria,

funcionarios de cámaras empresariales e institutos de apoyo a la microempresa), ninguna de estas personas

microempresario. 8 Villegas Hernández Eduardo, “Las sociedades cooperativas de ahorro y préstamo como intermediarios

financieros de la banca popular en México. Estudio de tres casos” Tesis para obtener el Grado de Doctor en

Administración, Universidad Nacional Autónoma de México, pp. 83-88 9 Castillo Herrera Ana Beatriz, Ortega Ochoa, Rosa María y Villegas Hernández Eduardo(2000), “GVE

Un

Modelo de Generación de Valor Económico”, ponencia presentada en el I Congreso Internacional de las

Ciencias Administrativas en la Universidad Juárez Autónoma de Tabasco, septiembre 10

Levi, Maurice D.(1997), ” Finanzas Internacionales, Un estudio de los mercados y de la administración

financiera de empresas multinacionales”, México, McGraw-Hill Interamericana Editores, S.A. de C.V. 11

Stewart, Benett (1991) “The Quest for Value”, Harper Collins. EVA es marca registrada por Stern Stewart

& Co. 12

Ochoa T.Miguel, Quiroz A.Guillermo y Velarde D. Raúl(1998), Rion, Geo y Valore, Tres Instrumentos

para Generar Valor, México, IPADE 13

Van Horne, James C., “Financial Management and Policy”, Prentice-Hall, Fourth Edition, New Jersey,

U..S.A.,1977 pp. 3-7

22

14

Thompson, Arthur y Strickland, A.,(1999) Dirección y Administración Estratégicas, USA, Addison-Wesley

Iberoamericana 15

Op.Cit. pp. 30-31 16

Rappaport Alfred: “Creating Shareholder value. The new standard for business performance”. New York, N.Y. The

Free Press 1986 pp. 33,40 y 41. 17

Saavedra García, María Luisa, “La Valuación de Empresas Enfoques Teóricos y Aplicación de los Modelos

Black y Scholes, Valor Económico Agregado y Flujo de Efectivo Disponible en México: 1991-2000” Tesis de

Grado, Universidad Nacional Autónoma de México, Facultad de Contaduría y Administración, México, 2002

p. 23 18

Op. Cit. Saavedra, p. 23 19

Stewart, Benett ([1991), “The Quest for Value”, Harper Collins. EVA es marca registrada por Stern Stewart

& Co. 20

Op.Cit. Villegas pp.83-88. 21

Es la tasa de interés que Banco de México da a conocer, con base en la cotización de al menos 6

instituciones de crédito para reflejar las condiciones prevalecientes en el mercado por el financiamiento que

reciben los bancos de la institución central.