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Informe Semanal – 03 de marzo de 2011

Informe Semanal ● Estudios EuroAmerica jueves, 03 de marzo de 2011 [email protected]

Cierre de edición 17:00 horas

Principales Indicadores Bolsas CierreIpsa 4.515,96 5,0% -3,4% -8,4%

Igpa 21.492,19 3,9% -3,4% -6,5%

ADRian 3.544,31 5,6% -0,1% -5,2%

Dow Jones 12.270,61 1,7% 3,2% 6,0%

S&P 500 1.330,95 1,9% 3,5% 5,8%

Nasdaq 2.800,15 2,3% 3,7% 5,6%

Bovespa 68.097,30 1,7% 2,3% -1,7%

IPC 37.116,86 1,8% 0,4% -3,7%

Ftse 100 6.005,09 1,4% 2,4% 1,8%

Dax 7.225,96 1,3% 2,1% 4,5%

Ibex 10.566,90 -0,8% -2,2% 7,2%

Nikkei 10.586,02 1,3% 3,4% 3,5%

China Shan 2.902,98 0,8% 4,0% 3,4%

Cac 40 4.060,76 1,3% 1,4% 6,7%

MSCIMundial 1.337,94 0,8% 2,3% 4,5%

Emergentes 1.113,31 2,4% -0,5% -3,3%

L. América 4.481,39 1,6% 1,8% -2,9%

Europa 431,77 1,4% 2,3% 6,2%

Asia 542,74 2,4% -3,3% -4,3%

MonedasCLP/USD 473,25 -1,1% -2,1% 1,1%

BRL/USD 1,65 -0,8% -1,0% -0,7%

MXN/USD 12,00 -1,2% -1,0% -2,8%

USD/EUR 1,40 1,2% 1,9% 4,3%

USD/GBP 1,63 0,9% 1,6% 4,3%

JPY/USD 82,36 0,6% 0,4% 1,5%

CommoditiesPet. WTI (USD/bbl.) 93,57 0,0% 1,5% 1,5%

Gas Natural (USD/MMBtu) 0,04 -2,2% -14,6% -14,0%

Carbón (USD/ton.) 0,71 2,0% -9,5% -11,1%

Cobre LME (USD/ton.) 98,77 3,9% 1,1% 2,3%

Oro (USD/oz.) 1.412,40 0,7% 6,0% -0,6%

Plata (USD/oz.) 34,19 3,0% 21,3% 10,4%

Celulosa Fibra Larga (USD/ton.) 949,93 0,1% 0,1% 0,1%

Celulosa Fibra Corta (USD/ton.) 847,93 0,0% -0,2% -0,2%

Algodón (#2) (USD/lb.) 2,06 16,1% 26,1% 49,5%

Harina de Pescado (FOB/ton.) 18,30 0,0% 0,5% 22,0%

Café (C ) USD/lb.) 2,75 3,8% 11,4% 13,6%

Trigo 8,24 5,2% -5,4% 0,3%

Soya 14,12 6,2% -0,8% 0,2%

Azúcar (USD/ton.) 757,50 7,4% -4,3% 1,5%

TasasBCU 5 2,44 -18 -29 -21

BCU 10 2,96 -12 -26 7

BCP 5 6,53 -6 -8 78

BCP 10 6,73 -18 -11 59

Treasury 2 0,78 4 21 18

Treasury 10 3,57 12 20 27

Treasury 30 4,64 9 6 30

Eurobono 10 3,33 20 17 36

TPM (Chile) 3,50 0 25 25

TPM (Eurozona) 1,00 0 0 0

TPM (EEUU) 0,25 0 0 0

EMBI Global 296 -7 -2 8

EMBI Chile 116 -1 -1 1

7d 30d 2011

www.euroamerica.cl • 800 20 84 32

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Destacados de la semana

• Editorial: Salmoneras en Chile se mueven a favor de la corriente.

• Recomendación de cartera de marzo.

• Manufactura sigue creciendo y consumo mejora respecto al año anterior en EE.UU. Cae desempleo en la Euro Zona. Leve desaceleración en la actividad China. Brasil sube TPM.

• Nuestra proyección de crecimiento del IMACEC de enero es de 6,0% a/a.

• Bolsas internacionales cierran con resultados mixtos. Materias primas mostraron rendimientos alcistas gracias al petróleo. Bonos del tesoro americano muestran alzas en su rendimiento luego de una mayor estabilidad en el precio del petróleo. Dólar americano pierde terreno.

• IPSA cierra positivo durante la semana.

• Empresas y Resultados Corporativos.

mailto:[email protected]�


Estudios EuroAmerica 3

Índice

Salmoneras en Chile se mueven a favor de la corriente ......................................................................... 4

Carteras recomendadas en marzo .............................................................................................................. 13

Economía Internacional ................................................................................................................................... 15

Economía Nacional ........................................................................................................................................... 17

Mercados Internacionales ............................................................................................................................... 19

Mercados Nacionales ....................................................................................................................................... 22

Empresas ............................................................................................................................................................... 24

Resultados Corporativos ................................................................................................................................... 25

Calendario Económico .................................................................................................................................... 28



Salmoneras en Chile se mueven a favor de la corriente

Un atractivo potencial de desarrollo

Desde principios de los años noventa, hemos observado una creciente industria en el área del salmón gracias a las nuevas tecnologías productivas que han propiciado un aumento en la oferta por sobre los stocks naturales. Además, el salmón cultivado ha superado largamente las capturas en aquellas zonas en donde se observa la especie autóctona y su cultivo se ha extendido a nuevas latitudes –entre ellas Chile- donde las condiciones son tan propicias como en su lugar de origen. Por el lado de la demanda, además del hecho que los históricos mercados consumidores de salmón han incrementado su consumo per cápita, nuevos centros de consumo se han desarrollado, en parte, gracias a la creciente oferta derivada de los efectos de la globalización y del cambio en los hábitos alimenticios del mundo.

Aunque esta industria se ha visto expuesta a fuertes problemas sanitarios debido al virus ISA –

lo que generó una caída abrupta en los volúmenes producidos de salmón-, generando de esta forma variados efectos negativos para la industria, donde destacamos: i) mucha de la producción acuícola se dio por perdida para las distintas compañías del sector , ii) fuerte caída en los márgenes y resultados operacionales de las compañías, (iii) dado el escenario anterior, se vieron obligados a financiar de manera externa parte de sus necesidades operacionales –capital de trabajo-, obligaciones crediticias y nuevas inversiones para recuperar lo perdido.

Varias son las preguntas que nos hacemos al mencionar la enfermedad, pero hemos querido remarcar tres de ellas: ¿Qué es el Virus ISA?, ¿Cómo afecta a los salmones? y ¿cómo se transmite?; la Anemia Infecciosa del Salmón (ISA en sus siglas en inglés) es una enfermedad que afecta al Salmón Atlántico. Esta enfermedad -que se presenta principalmente en la etapa del ciclo que se desarrolla en agua de mar- no afecta a otros peces, moluscos o



productos del mar. Tampoco se presenta en seres humanos y está científicamente demostrado que es una enfermedad altamente específica. Por otra parte y como todo virus, es una enfermedad contagiosa entre los peces de la especie Salmón del Atlántico, y de baja tenacidad en el ambiente. El agente patógeno se caracteriza por producir una mortalidad variable en la jaula de salmones infectada - iniciándose con expresiones de mortalidad diaria baja, haciendo muy difícil su detección inmediata, pero puede aumentar en relación a las temperaturas del agua a niveles más significativos (entre un 0,5 a 1%)-. Las vías de transmisión del ISA son de tipo horizontal: a través del agua, por contacto directo con peces infectados (mucus, sangre, vísceras, fecas), contacto con equipos y utensilios contaminados y también a través del piojo de mar (cáligus), el que actúa como vector biológico al portar pasivamente el virus.

La crisis del virus comenzó de manera muy leve a mediados de 2007, donde las mayores consecuencias en términos de volúmenes cosechados y sembrados se evidenciaron en los años 2009 y 2010, dando paso a la etapa más complicada que ha tenido que vivir la industria en casi 20 años de existencia. Pero es importante recalcar que desde mediados de 2010, las compañías del sector comenzaron a mostrar luces de recuperación, lo que se ha observado en una disminución en el número de mortalidades, aumento en los pesos promedio por cosecha y aumento en las siembras, tras el inicio de una nueva etapa en términos estratégicos, sanitario y regulatorio para este sector. Esto se ha visto reflejado en el cambio de perspectivas de los inversionistas respecto a este sector, comenzado a retomar nuevamente la confianza en la salmonicultura chilena. Lo anterior, se ha visto reflejado en aperturas bursátiles y aumentos de capital observados durante 2010, además de mostrar

rendimientos muy interesantes durante el año anterior.

Aunque nadie puede asegurar que los tiempos malos son parte del pasado, los años venideros debiesen caracterizarse por ser la gran muralla a sobrepasar para el nuevo sistema de producción de tan importante sector económico chileno, no sólo para las empresas del sector, sino también para el sistema regulatorio.

El presente artículo se dividen en: análisis del sector en términos macro y análisis de las empresas del sector con cotización bursátil.

Análisis del sector en términos macro

Durante 2010 la industria salmonera mostró una recuperación vigorosa gracias a las mejoras en la situación sanitaria y a la nueva reglamentación a la que las empresas se van a someter. Pero en términos numéricos, las compañías aun no logran alcanzar los niveles pre crisis, donde incluso el año 2010 es el que muestra los menores niveles de exportación de salmón atlántico desde el 2000. Además, las compañías siguen reportando bajos ingresos gracias a los menores niveles de siembras después de la crisis del virus ISA.

Por otra parte, la situación internacional para la industria se muestra bastante positiva, dada la recuperación de precios por un mayor consumo y a nuevos mercados, así como la baja de stocks de salmones luego de la crisis vivida en Chile –segundo mayor productor mundial de este producto después de Noruega-. En los siguientes apartados mencionaremos las principales aristas del sector:

Virus ISA en cifras y sus implicancias

La industria antes de la crisis vivía una etapa donde se convivía con:



1) Prácticas productivas deficientes:

• Baja calidad smolt1

• Altas densidades por centro de cultivo

• Ciclos productivos continuos • Baja utilización de vacunas

2) Importación de ovas2

3) Inexistente coordinación entre los distintos centros productivos

4) Insuficiente regulación y fiscalización

5) Carencia de normas de bioseguridad

Los efectos que generó el virus ISA para el sector salmonero son claros, pero es importante considerar que las consecuencias difieren por especie, siendo el salmón atlántico la única y la más perjudicada de todas. En las gráficas siguientes, podemos observar los volúmenes exportados por producto y por miles de dólares, donde se observa una caída de 22% en 2009 términos de volúmenes exportados, mientras que términos monetarios la caída alcanzó un 27% en igual año. En tanto, los otros productos salmoníferos como el coho y la trucha no mostraron mayor impacto al ISA, pero si vivieron malos momento debido a un efecto de rebote del virus ISA –dado que la empresa vio aminorar sus ventas y producción de salmón atlántico, entonces debió recurrir a las ingresos de sus otros productos para cubrir las necesidades, tanto financieras como operacionales, de manera tal que debido disminuir su inversión en dichos productos–.

1 Salmónido juvenil en la época de pre-adaptación fisiológica y física para la vida marina. 2 Huevecillos de algunos peces que se encuentran agrupados.

Volúmenes Exportados

Fuente: SalmonChile

Exportaciones en dólares

Fuente: SalmonChile

Por otra parte, es importante considerar que entre 2006 y 2008 –años donde los efectos del virus ISA aun eran tenues– los ingresos obtenidos por las exportaciones de salmón atlántico para la industria representaron en promedio un 63,09% (ver tabla 1) del total de ingresos obtenidos vía exportaciones. Esto tenía una implicancia muy importante, las empresas salmoníferas tenían muy concentrados sus ingresos en su producto estrella –el salmón atlántico-, lo que generó que los efectos de del virus ISA fueran letales para las distintas empresas del rubro, aun cuando sólo afectase a esta especie y no al resto.

Tabla (1)

Año Participación

2006 64,49%

2007 62,94%

2008 61,84%

Promedio 63,09%

Fuente: SalmonChile



Implicancias después de la crisis: la fuerte crisis incentivó a las distintas empresas del sector, así como al gobierno, al recurrir a diferentes medidas para mitigar el efecto negativo sobre el sector, donde podemos destacar las siguientes:

(i) Nuevas medidas sanitarias y estrategias de producción por parte de las empresas del sector y el gobierno. Aquí podemos resaltar los siguientes puntos:

Estrategia productiva y Sanitaria:

• Restricciones a la Importación de Ovas.

• Reproductores en pisciculturas durante todo el ciclo.

• Producción de agua dulce (smolt) en pisciculturas en tierra.

• Vacunación del 100% de los peces.

• Desinfección aguas en pisciculturas.

• Desinfección aguas de traslado.

• Organización de centros de engorda en “barrios” “All in-All out”.

• Siembra a número final en centros de mar.

• Límite en densidades de cultivo. • Ensilaje de mortalidad. • Medidas de bioseguridad en

logística Centros-Puertos. • Cosecha en wellboats con

desinfección de las aguas de salida.

• Desinfección de riles3

Concesiones:

en plantas de proceso.

• Creación registro de concesiones.

• Regula y limita el otorgamiento de nuevas concesiones.

• Se establece un plazo de vigencia de concesiones: Antiguamente eran de forma indefinida, mientras que ahora son por 25 años -renovables-.

Fuente: Multiexport

3 Residuos Industriales Líquidos.

Los objetivos principales de estas medidas son: (i) evitar replicar la enfermedad en los procesos reproductivos (ii) impedir el ingreso de nuevos patógenos que hoy no están presentes en Chile – donde la clave es la importación de ovas y sus restricciones sanitarias - , (iii) no mover patógenos de un lugar a otro – lo que conlleva a producir en sitios sanos, con carga mínima de patógenos en agua dulce y, a la hora de mover a agua mar, mover peces sanos y robustos-, (iv) generar descansos sanitarios. Esto tiene que ver con la forma de tratar a los peces en la primera fase del ciclo productivo y (v) en las plantas de proceso deben existir los tratamientos en RILES, para evitar descargar patógenos al medio marino - lo anterior está compuesto en la práctica por alrededor de 44 medidas sanitarias que el gremio adoptó y el RESA, como estructura inicial, y una serie de programas sanitarios específicos-.

Sin embargo, hay dos aspectos relevantes que aun no son incorporados dentro de la normativa vigente: (i) no mover peces de mar a mar, pues esto posiblemente mueve enfermedades de un sitio a otro y (ii) la obligación de vacunar para las distintas enfermedades, no sólo en lo relativo al virus ISA.

Por último, es importante considerar que los efectos que generaran en el corto plazo estas nuevas medidas serán los aumentos de los costos unitarios de producción, derivados principalmente de la disminución en la densidad de los centros de cultivos, periodos de descanso para los distintos barrios, vacunación de los peces y una mayor fiscalización, entre otros. Pero aunque el incremento en el costo parece una mala señal a priori, toda esta alta inversión debiese llevar al sector a mantener su negocio estable en el largo plazo, sumado además a los buenos fundamentos que presenta este negocio, generando de esta forma un alto potencial para las acciones de este sector (la idea es



replicar el éxito que ha generado Noruega en su lucha contra el virus ISA.

(ii) Uso de los mercado de capitales y financieros para afrontar las distintas necesidades de financiamiento –operativo y financiero- .

El año 2010 estuvo marcado por el uso del mercado de capitales por parte las empresas del sector para encontrar la liquidez necesaria para financiar principalmente: i) necesidades de capital de trabajo, ii) inversión para la recuperación de la producción perdida por la crisis y nuevas inversiones, iii) pago de deuda excesiva en su estructura de capital.

Los casos más llamativos de este 2010 fue el aumento de capital de Multifoods e Invertec sumado a la IPO de Camanchaca –ver Tabla 2–. Este proceso de entrada al mercado de valores debiese continuar en 2011, donde las entradas más llamativas para las empresas acuícolas de Australis Seafood, Yadrán y AquaChile.

Tabla (2)

Número acciones emitidas

(MM) Precio

adjudicación

Capital levantado (US$ MM)

% Propiedad

Multifoods 145 190 56 12,19%

Invertec 38 330 24 19,39%

Camanchaca 1327 82 224 28,50%

Fuente: Bloomberg y Bolsa Comercio de Santiago

Primeras muestras de recuperación del sector

Luego de un gran periodo marcado por los malos resultados corporativos para este tipo de empresas, debido a la caída en la producción acuícola tras la arremetida del virus ISA y las consecuentes alzas en los niveles de endeudamiento de las distintas compañías del

sector. Luego de aquello, las distintas empresas del sector junto con las autoridades respectivitas, comenzaron a trabajar de manera conjunta para reestructurar la estructura productiva, enfocándose fuertemente en las mejoras en las condiciones sanitarias. El pasado 2010, observamos varios indicadores que muestran las primeras señales de recuperación del sector.

El primero de ellos es quizás uno de los más tranquilizadores, y se trata del número de casos virus ISA reportados, mes a mes, donde se observa un techo de 32 casos para octubre de 2008, donde después de esto observamos una clara tendencia a la baja en el número de casos –llegando incluso a niveles de 0 casos reportados durante 6 meses seguidos, según SERNAPESCA-, dando solidez a las nuevas reformas en términos de sanidad para el sector.

Número de casos de virus ISA reportados m/m

Fuente: Sernapesca, Camanchaca

En tanto, la evolución de la tasa de mortalidad también ha mostrado cifras bastante interesantes y alentadoras, donde observamos una caída sostenida de este indicador desde fines del primer trimestre de 2009 hasta mediados de 2010, llegando incluso a niveles pre-crisis.



Evolución en Tasa de mortalidad Salmón Atlántico (%)

Fuente: Sernapesca, Camanchaca

Por otra parte, es importante considerar que el rendimiento de la producción ha mostrado fuertes alzas, de manera tal que hemos observado salmones de mayor engorda –luego de la crisis- por cada smolt cultivado, entregando a las diversas compañías un mayor desempeño de productivo.

Rendimiento por smolt de salmón atlántico (Kg/Smolt)

Fuente: Kontali, Camanchaca

Por último, según datos de Multifoods tenemos los siguientes indicadores productivos que nos dan una mayor evidencia de que el proceso de recuperación ya comenzó y va en un buen pie:

Periodo de Crisis Post-Crisis

Mortalidad Salmon Atlántico > 5% 1% <

Peso promedio cosecha Salmon Atlántico 3-4 Kg > 4,5 Kg

Factor de Conversión 1,3 1,55

Largo del Ciclo Salmon Atlántico (agua de mar)

18 Meses 22 Meses

Fuente: Multifoods

Principales Potenciales de crecimiento en la industria

Esta industria ha venido en constante crecimiento durante los últimos 20 años, gracias a los fuertes fundamentos que tiene la industria, en donde podemos destacar los siguientes:

i. Demanda Creciente impulsada por las nuevas tendencias mundiales de consumo -el crecimiento y enriquecimiento de la población mundial han aumentado el consumo de proteína animal en la dieta, lo que sumado a la preocupación global hacia una vida más saludable, ha generado cambios en los hábitos de consumo de la población hacia proteínas saludables y alimentos bajos en grasas, entre los que destacan los productos del mar. En los últimos 30 años, el consumo per cápita de productos del mar aumentó sobre 40%, que contrasta con la baja registrada por otras proteínas animales como carne de vacuno según datos de la FAO -.

a) Mercados Europeos (42% de la

demanda): Demanda creciendo a pesar de incremento de precios.

Unión Europa (Miles de Tons WFE)


b) Estados Unidos (16% de la demanda): Consumo per cápita lejos de su potencial luego de la crisis sub-prime y la baja oferta tras la crisis en Chile.



Estados Unidos (Miles Tons WFE)


c) Japón (14% de la demanda):

Mercado maduro y niveles de consumo per cápita estables en el tiempo.

Japón (Miles Tons WFE)


ii. Nuevos y atractivos mercados, lo que

genera un potencial de diversificación importante en los ingresos del negocio. Estos mercados representan alrededor de un 27% de la demanda mundial, y además, presenta un fuerte potencial de crecimiento en el futuro. Aquí destacan países tales como Rusia -presenta altísimas tasas de crecimiento en su demanda-, Brasil -con alto desarrollo de mercado y alto potencial futuro-, además del resto de Latinoamérica –alto potencial sumado a la ventaja en costos de transporte-.

Nuevos Mercados (Miles Tons WFE) 27% Demanda


ii. Chile el único país con el potencial

necesario para abastecer la fuerte demanda. El principal productor mundial de salmón junto con Chile es Noruega, que en estos momentos está llegando a su nivel de capacidad potencial –en torno a un millón de toneladas-.

Producción de salmón en Noruega (Miles Ton.

WFE)


Lo anterior lo podemos ver en la Tabla 3 donde destaca el fuerte crecimiento potencial que tiene la industria en el largo plazo –alrededor de un 150%-. Por otra parte, según estimaciones de la industria se estima un crecimiento anual de 3% en la demanda mundial, abarcada de forma mayoritaria por los productores chilenos.



Tabla (3)

País 2010E (M toneladas

WFE) Potencial de Crecimiento

Noruega 1000 15%

Chile 370> 150%

UK 142 10%

Canadá-EE.UU 140 6%

Otros 155 10%

Fuente: Multifoods

iii. Las características del sur de Chile son

ideales para el cultivo de salmón: Excelentes condiciones oceanográficas, adecuada amplitud térmica anual, mayor luminosidad solar y recurso humano capacitado a bajo costo.

iv. Los niveles actuales del precio del salmón son altamente atractivos para la industria, gracias a las fuertes restricciones de oferta que vive hoy este sector.

v. Proceso productivo integrado –

reproducción, agua dulce, centros de mar y planta de proceso-, han permitido aminorar los costo de producción.

Principales Riesgos del negocio.

i. Riesgos de mercado: En este ámbito, los principales riesgos que encontramos son las variaciones del precio de los productos finales –actualmente se encuentran relativamente altos gracias a las fuertes restricciones de oferta imperantes en la industria debido a la crisis del virus ISA en chile-. Por otra parte, es importante considerar que el valor de los insumos en esta industria, sobre todo el alimento como la harina y aceite de pescado, son vitales

debido a que representan alrededor de un 50% - 56% del total de costos y actualmente también se encuentran en niveles de precio relativamente altos. Por último, dado que gran parte de los ingresos de las empresas del sector están expresados en dólares, las compañías se ven expuestas a la volatilidad cambiaria.

ii. Riesgo de Default: Existen muchas de las empresas del sector que están altamente apalancadas, siendo lo más llamativo los altos niveles de endeudamiento de corto plazo.

iii. Riesgo fitosanitario: Los principales

problemas que provienen de este ámbito se deben a que las medidas no sean correctamente adoptadas, renaciendo nuevamente el virus en la producción. Por otra parte, las medidas deben llevar a contener no sólo esta enfermedad, sino además preocuparse por otras tales como cáligus, SRS e IPN o aparición de nuevas enfermedades que no están presentes aún en Chile.

Riesgos operacionales: Las nuevas regulaciones tanto medioambientales como regulatorias podrían tener incidencia en los costos de la Compañía y sus resultados. Por otra parte, la industria salmonera está expuesta a riesgos de la naturaleza, tales como variabilidad de las temperaturas del agua de mar, fenómenos climatológicos, movimientos sísmicos, boom de algas, existencia de depredadores naturales y otros factores de la naturaleza que pueden dañar sus instalaciones productivas y/o biomasa, circunstancias todas que en determinado momento pueden afectar negativamente el crecimiento de la Compañía.



CONCLUSIONES

Tras una fuerte crisis sanitaria en el sector del salmón chileno, que ha hecho replantearse la forma de cómo se concibe este negocio en la industria local, el pasado 2010 se comenzaron a observar los primeros indicios de recuperación en la producción y en los niveles de productividad, lo que lleva a auspiciar que en el futuro los márgenes de las empresas que componen este sector aumenten y logren mayor estabilidad.

Los precios del salmón salar (atlántico) en los distintos mercados internacionales han mostrado una fuerte tendencia alcista en el último tiempo, explicado fundamentalmente por un shock de oferta –derivado de la baja producción nacional–. Lo anterior, ha logrado compensar el efecto volumen en los ingresos por ventas del sector (deprimidos volúmenes dado la crisis del virus ISA). En miras del 2011, debiésemos observar alzas en los niveles de producción, llegando a cotas pre-crisis entre los años 2012 y 2014, dependiendo por supuesto del caso particular de cada compañía.

Por otra parte, los atractivos niveles de precios del salmón debiesen ir disminuyendo paulatinamente a medida que Chile vuelva a posicionarse en el mercado internacional, pero se debe advertir que esta normalización se ubicaría –si bien bajo los actuales niveles– por sobre su media histórica. Finalmente, creemos que los resultados corporativos de estas compañías serán atractivos durante 2011, no sólo por sus fundamentos, sino por la baja base de comparación respecto a 2010.

En lo que se refiere a los fundamentos de largo plazo, el gran aumento de la demanda (que según estimaciones debiese crecer en torno a un 3% anual) sería capturado casi en su totalidad por la producción chilena, dado que los principales productores –donde destaca Noruega– se encuentran muy cercanos a su

capacidad potencial, esperándose un crecimiento potencial de alrededor de 150% para Chile en el largo plazo (Ver Tabla 3).

Es importante destacar además, que al igual que en otros sectores industriales, el pesquero no debería estar exento de eventuales nuevas fusiones y adquisiciones, lo que se sustenta en que la nueva normativa ha generado un alza en el nivel de costos, sumado a las eficiencias derivadas de las sinergias y economías de escala que éstas podrían producir, lo que hace pensar que serán los grandes actores los sobrevivientes y protagonistas futuros de esta industria.

Consideramos atractivo este sector, si pensamos además que con el cambio en la normativa de límites de inversión de las AFP, se tienen atractivas holguras para la inversión en este sector, particularmente en el caso de Invermar (aumento en el factor de concentración de 0,3 a 0,7) y Multifoods.

Finalmente se debe poner especial atención a las nuevas aperturas bursátiles proyectadas para este año de empresas del sector –donde destaca AquaChile–, las que podrían entregar atractivas alternativas de inversión según sea el negocio específico al que se dediquen, pues privilegiamos la acuicultura por sobre otros más relacionadas a pesca.

Evolución precios Acciones Sector Pesca e IPSA (base 100)

75

80

85

90

95

100

105

Dic-10 Ene-11 Feb-11

Camanchaca Invermar Multifoods IPSA Fuente: Estudios Euroamerica, Bloomberg



Carteras recomendadas en marzo

Durante el último año móvil, nuestras carteras de 6 y 12 acciones registraron ganancias de 31,4% y 29,9%, respectivamente, situándose por encima del benchmark, donde el IPSA tuvo un avance de 17,0%.

Con respecto al mes de enero, la cartera de 6 acciones tuvo una baja de 3,0%, mientras que la cartera de 12 acciones registró una caída 3,9%, lo que se compara positivamente con la contracción de 4,9% observada en el IPSA. Las acciones que tuvieron una mayor incidencia en estos negativos resultados fueron Cmpc (-11,0%), Cap (-8,0%) y Salfacorp (-6,5%); mientras que las que presentaron resistencia a la caída fueron Endesa (- 0,2%) y E-CL (-0,8%].

Para el mes de marzo, nuestra estrategia de inversión ha fortalecido al sector Industrial, aumentando nuestra exposición a Lan, dado que nuestras expectativas acerca de la resolución de la fusión con la aerolínea Tam son optimistas, y esperamos que esto genere un impulso para los títulos de esta aerolínea. Del mismo modo, mantenemos las buenas perspectivas para Sonda, donde consideramos que su exitoso proceso de internalización debería tener un impacto positivo en sus márgenes.

Asimismo, mantenemos nuestra preferencia por los sectores Retail y Utilities, donde consideramos que este último presentará un gran dinamismo una vez que la situación hidrológica del país sea definida, y privilegiando dentro de éste a Endesa, dado que independiente de las condiciones observadas durante esta etapa, ésta tendría un buen desempeño en sus márgenes, considerando los dos posibles escenarios: uno –el más probable bajo nuestro punto de

vista– donde las condiciones pluviales se muevan hacia un año normal, lo cual permitiría a la empresa operar bajo un mix energético más eficiente (hidro), el cual tiene un costo marginal cercano a cero; y otro donde se continúe un año seco, ya que la empresa tiene las plantas termoeléctricas más eficientes del país, así como un suministro de combustible a bajo precio y asegurado por contratos.

AcciónLan 25% +5 14% +2Endesa 20% 12%Sonda 15% 10%SQM-B 15% -5 10% -2Cencosud 15% +5 10% 1Falabella 10% -5 9% -1ECL 9%Cap 8%Salfacorp 8%CMPC 5%Copec 5%

Total 100% 100%

- -

Distribución de carteras

Cartera de 6 acciones


Carteras Recomendadas

Cartera 6 Cartera 12

Cambios del mes

Incorporaciones Exclusiones

Industrial25%

Retail25%

Utilities20%

Com. y Tecno.15%

Commodities15%

Commodities28%

Utilities21%

Retail19%

Industrial14%

Com. y Tecno.10%

Construcción8%



Por su parte, los títulos que elegimos dentro del sector Retail, presentan sólidos fundamentos que deberían marcar un año de buenos resultados corporativos, por lo cual se esperaría un gran dinamismo en este sector durante el presente año.

Rentabilidad Cartera 6 Cartera 12 IPSAÚltimos 12 meses 31,4% 29,9% 17,0%

Año a la fecha -8,2% -8,2% -9,5%

Mensual -3,0% -3,9% -4,9%

Semanal 1,2% 1,1% 0,6%

Beta Desv. Est.* Z-Score**Lan 1,13 22,1% 2,33Endesa 0,99 15,0% 2,55Sonda 0,75 19,8% 4,60SQM-B 1,34 21,8% 6,43Falabella 1,04 22,3% 3,73ECL 0,89 24,8% 3,02Cencosud 1,30 26,2% 3,36Cap 1,45 25,2% 3,98Salfacorp 1,00 26,8% 3,36CMPC 1,00 26,2% 2,84Copec 0,98 21,2% 3,91Banco De Chile 0,83 20,3% #N/A N/A

Evolución de las carteras vs IPSA (Base 100)



Indicadores de riesgo

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ene/10 mar/10 may/10 jul/10 sep/10 nov/10 ene/11

Cartera 12 IPSA

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ene/10 mar/10 may/10 jul/10 sep/10 nov/10 ene/11

Cartera 6 IPSA



Economía Internacional

Manufactura sigue creciendo y consumo mejora respecto al año anterior en EE.UU. Esta semana se publicó el libro Beige por parte de la Reserva Federal. Se destaca que la manufactura se sigue expandiendo con ritmo moderado, pero sostenido en enero y febrero. Por otro lado, se destaca el avance del consumo y las ventas de retail, que ya exhiben una mejora relativa al año pasado, mostrando buen nivel de crecimiento y los inventarios se mantienen en niveles deseables. Una nota de cautela es la caída en la actividad y el consumo en algunos distritos como Boston y Nueva York, debido a las malas condiciones climáticas que también han afectado a la agricultura. El libro también explica un mayor dinamismo del mercado del trabajo en la mayoría de los distritos. Lo anterior, va en línea con las nuevas cifras económicas publicadas esta semana, donde el aumento de empleos (ADP) fue de 217.000 puestos de trabajo, superando las expectativas del mercado (180 mil) y de lo observado el mes previo (187 mil), dejando en buen pie las expectativas de una caída en la tasa de desempleo para el mes de febrero en la economía norteamericana y que está permitiendo un aumento continuo de la confianza de los consumidores, la cual se sigue expandiendo de acuerdo a la encuesta realizada por la Universidad de Michigan donde el índice llegó en su dato final a 77,5pts., superando al dato preliminar (75,1pts.) y al consenso (75,5pts). Por último, volviendo al sector manufacturo, la encuesta a gerentes de compras del sector mostró un avance en febrero, llegando a 61,4pts, superando las expectativas de los analistas (61,0 pts) y lo registrado en enero (60,0 ptos.), reafirmando las mejores expectativas del sector, aunque las preocupaciones persisten en el de la construcción, el que aun no puede consolidar una expansión.

EEUU: ISM Manufactura

30

35

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2007 2008 2009 2010 2011

ISM manufacturero

Fuente: Bloomberg

Cae el desempleo en la Eurozona. La tasa de desempleo llegó a 9,9% en enero, mostrando una caída respecto a los meses anteriores donde se mantenía en niveles 10%. Asimismo, Alemania mostró una caída llegando a 7,3% (desestacionalizado) en el mismo mes. Por otro lado, la inflación también fue menor a lo esperado en la Eurozona, en niveles de 2,3% a/a en enero, por debajo del consenso de mercado. Sin embargo, el índice de precios al productor sigue aumentando como consecuencia del aumento de los costos de energía, de alimentos y del precio de los commodities. En enero el IPP llegó a 6,1%, a/a superando las expectativas (5,7%) y al mes previo (5,3%). El traspaso de los precios del productor al consumidor está un tanto rezagado, como consecuencia de la reticencia de las empresas a aumentar los precios de los bienes finales en un contexto de recuperación lenta y con una demanda interna contendida. Sin embargo, en la medida que las presiones inflacionarias se hagan cada vez más fuertes, el traspaso tomará mayor velocidad. En Alemania la situación es similar, el índice de precios al consumidor llegó a 2,0% a/a, pero menor a lo esperado (2,1%). Por otro lado, las ventas al por menor tuvieron un aumento en la Zona Euro de 0,7% a/a, mientras que en Alemania fue de 2,6% a/a; Ambas fueron tomadas como noticias positivas por el mercado y que validan un crecimiento lento, pero sostenido.



Por último, el Banco Central Europeo decidió mantener la tasa de política monetaria en 1,0% y el refinanciamiento de operaciones, con el fin de sostener la recuperación económica, pese a las mayores presiones inflacionarias. Nosotros creemos que la autoridad mantendrá los estímulos al menos hasta el primer semestre del presente año, dando como prioridad el crecimiento, más que a la estabilidad en los precios.

Eurozona: Tasa de desempleo

6

7

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9

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11

2005 2006 2007 2008 2009 2010

Tasa de desempleo

Fuente: Bloomberg

Leve desaceleración en la actividad China. La encuesta a gerentes de compras del sector manufacturero tuvo una contracción pasando de 52,9 pts. a 52,2 pts, aunque levemente por sobre las expectativas de mercado. A su vez, la misma encuesta realizada al sector servicios también mostró una leve caída, alcanzando los 51,9 pts. desde los 52,0 pts. anteriores. Sin embargo, la situación en China continúa siendo de un fuerte dinamismo de la actividad, a pesar de los esfuerzos monetarios de la autoridad por llevar la economía a un crecimiento estable. Además, el alza sostenida del precio a los productores y de bienes finales hace probable que las alzas de la tasa de política monetaria continúen

China: PMI Manufactura

35

40

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2007 2008 2009 2010 2011

PMI Manufactura

Fuente: Bloomberg

Brasil sube la tasa de política monetaria. El Banco de Brasil aumentó la tasa Selic en 50pb. llegando a 11,75%, en línea con el consenso de mercado. El continuo dinamismo de la economía brasilera ha generado mayores presiones inflacionarias, situando la inflación actual lejos del rango meta (4,5%), donde incluso el mercado espera que llegue a niveles de 6,04% a/a en febrero, razón por la cual esperamos que el Banco de Brasil continúe con el alza de tasas para poder llevar la inflación a la meta establecida. Por otro lado, el PIB llegó a 7,5% acumulado en el 4Q10, lo que reafirma el sólido desempeño que está realizando el país y que junto a los datos de producción industrial de enero -los cuales muestran una expansión de la actividad en 2,5% a/a, por sobre el consenso de mercado (1,5%)-, reflejan que el dinamismo se mantendrá por todo este año.

Brasil: Tasa de Política Monetaria

8

10

12

14

16

18

20

2005 2006 2007 2008 2009 2010

TPM Brasil

Fuente: Bloomberg



Economía Nacional

El Instituto Nacional de Estadísticas (INE) publicó los indicadores de actividad económica sectorial de enero, mes que contó con un día hábil más que el año anterior.

La producción industrial registró un avance de 4,0% respecto del mismo mes del año 2010, por debajo del consenso (4,5%). Asimismo, las ventas industriales aumentaron 3,9% a/a, por debajo de las expectativas de mercado (5,0%). El avance de la producción industrial refleja la normalización casi total de los sectores más devastados por el terremoto y que a contar de este mes ya no existe una baja base de comparación como consecuencia de los efectos de la crisis financiera, salvo el sector de celulosa y vidrio que aún se mantienen mermados. Además, las favorables condiciones de demanda interna y externa han permitido un aumento de la actividad y de la ampliación de la capacidad productiva. Los sectores que incidieron negativamente fueron la elaboración de papel y productos de papel, fabricación de productos de caucho y plástico. Por otro lado, los sectores que ayudaron al avance del índice fueron la elaboración de alimentos y bebidas, sustancias y productos metálicos y productos químicos. La industria alimenticia se ha visto favorecida por una mayor producción de la industria pesquera debido al aumento de exportaciones de salmón coho y trucha a EE.UU.

Producción Industrial

-18%

-13%

-8%

-3%

2%

7%

sep-07 mar-08 sep-08 mar-09 sep-09 mar-10 sep-10

Prod. Industrial (INE) var% a/aProd. Industrial (INE) var% a/a 3 m

Fuente: INE

La producción minera mostró un avance de 6,6% anual durante enero. Esta expansión se explica básicamente por la mayor producción de minerales metálicos (6,5% a/a), cobre (5,4% a/a) y de los otros minerales metálicos (16,2%). Los productos no metálicos presentan una dinámica expansiva (5,7% a/a), con excepción de la extracción de carbonato de ulexita y yodo.

Producción Minera

-15%

-10%

-5%

0%

5%

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20%

oct-07 abr-08 oct-08 abr-09 oct-09 abr-10 oct-10

Prod. Minera Total (INE) var% a/aProd. Minera Total (INE) var% a/a 3 m

Fuente: INE

La generación eléctrica mostró un crecimiento en doce meses de 4,4%, reafirmando la recuperación del sector. Por tipo de generación, resalta el positivo avance de 17,7% anual de la generación de otras fuentes térmicas. La generación hidroeléctrica, de mayor valor agregado, tuvo una caída de 20,3% a/a, alcanzando una participación 34,7% de la generación total. Por último, la generación de ciclo combinado tuvo un fuerte avance de 48,6% a/a.



El sector consumo mantiene un fuerte dinamismo. Por un lado, las ventas reales del comercio al por menor (IVCM) registraron un crecimiento de 15,8% anual, lo que implica una variación mensual real de -30% (influenciado por efecto navidad). Las principales incidencias están dadas por las mayores compras de bienes durables como automóviles (33,6% fue el aumento de la venta de automóviles nuevos y usados respecto de igual mes del 2010), televisores, línea blanca y productos textiles, como consecuencia de una mejor confianza de los consumidores y menores precios. Finalmente, el crecimiento respecto del mismo mes del año anterior de las ventas reales de supermercados fue de 6,2%, debido al efecto calendario de un fin de semana menos. Así, corrigiendo por efecto calendario (el cual tuvo un efecto negativo) y temas estacionales, el crecimiento real fue de 7,6% a/a.

Ventas Comercio al por menor

-8%

-4%

0%

4%

8%

12%

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20%

24%

sep-07 mar-08 sep-08 mar-09 sep-09 mar-10 sep-10

Ventas comercio al por menor var a/a prom. 3 meses var a/a

Fuente: INE

Mercado del Trabajo. La tasa de desempleo en el trimestre móvil noviembre-diciembre-enero tuvo un aumento de 0,2%, llegando a 7,3%. El resultado radica en la estacionalidad del periodo, como consecuencia de un mayor ingreso de las personas a la fuerza de trabajo (+0,9%) y de ocupados (0,7%). Sin embargo, a raíz de estas cifras nosotros pensamos que la demanda interna seguirá permitiendo una mayor creación de puestos de trabajo y que las regiones afectadas por

el terremoto continuarán su normalización en el mercado del trabajo.

A partir de los resultados publicados, nuestra proyección de crecimiento del IMACEC de enero es de 6,0% a/a. El consumo es el principal impulso al crecimiento de la demanda interna, y esperamos que en los próximos meses se observe un aporte mayor de sectores como la construcción. Además el sector eléctrico está mostrando un mayor dinamismo y la producción minera volvió a la senda de crecimiento. Estas cifras avalan la decisión del Banco Central de mantener el ritmo de normalización de la política monetaria, a pesar de la incertidumbre internacional sobre la recuperación de EE.UU, la crisis fiscal europea y ahora la de Medio Oriente. Hacia delante, dado la mejor base de comparación de finales de 2009, vemos cifras de actividad cercanas al 6%.

IMACEC

-6%

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-2%

0%

2%

4%

6%

8%

oct-07 may-08 dic-08 jul-09 feb-10 sep-10

IMACEC a/a 3m

Fuente: Banco Central de Chile



Mercados Internacionales

Bolsas internacionales cierran con resultados mixtos. Esta semana estuvo caracterizada por 3 hechos esenciales: (i) El Conflicto político-social existente en la zona norte de África y algunos países del Medio Oriente -Túnez, Egipto, Irán, Marruecos, Yemen, Bahréin y Libia- ha generado un escenario de inestabilidad y temor. Por otra parte, el precio del petróleo se mantuvo en niveles estables, ya que Arabia Saudita aseguró que contaba con la capacidad de suplir la producción que no pudiese generar Libia. Esto, esto redujo los temores de inflación y estancamiento económico que se originaron en las semanas previas, generando de esta forma que el índice de volatilidad CBOE mostrara una caída respecto de la semana anterior de un 2,23%, lo que refleja una mayor tranquilidad en los mercados americanos. (ii) En la Eurozona se reportó un nivel de inflación menor a lo esperado, el Banco Central Europeo señaló que esperan que el índice de precios alcance un máximo en marzo, para posteriormente bajar, estimando que éste alcance un nivel cercano al 2,1%. Por otra parte, el desempleo en la Eurozona fue menor de lo esperado (9,9%), la inversión cayó en un 0,6% respecto al año anterior, las exportaciones sufrieron una desaceleración y el PIB mostró un resultado en línea con lo las expectativas de mercado (0,3%). (iii) En Estados Unidos, el índice manufacturero alcanzó su mayor nivel de expansión desde el año 2004, debido a que hubo un aumento de órdenes y exportaciones. Por otro lado, esta semana estuvo caracterizada por la serie de comentarios que efectuaron funcionarios de la FED, los cuales señalaban que el efecto producido por el aumento en el precio de los combustibles tendría sólo un efecto pasajero.

Índice de volatilidad CBOE

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00-Ene-00 25-Ene-11 15-Feb-11

CBOE Índice de volatilidad

Fuente: Bloomberg

Es así como los índices de Wall Street tocaron terreno positivo, donde la mayor alza se observó en el Dow Jones, con un avance de 1,2%, seguido por el S&P 500 que se elevó un 0,8%.

Las plazas del Viejo Continente mostraron rendimientos mixtos. El Dax tuvo un alza de 0,6%, el el Footsie-100 creció un leve 0,1%. Las mayores caídas se observaron en el Ibex, que mostró una baja de 2,4%, seguido del Cac 40 que se contrajo un 0,2%. Las principales bolsas asiáticas mostraron resultados positivos –impulsados por la mayor estabilidad del precio del petróleo-, donde el índice de Shanghai obtuvo un alza de 0,8%, seguido por el japonés Nikkei con un alza de 0,6%.

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feb-10 abr-10 may-10 jul-10 ago-10 oct-10 nov-10 ene-11 feb-11

Comparación Índices Base 100

IPSA MSCI World S&P 500

Fuente: Bloomberg

Materias primas mostraron rendimientos alcistas gracias a una menor volatilidad en el precio del petróleo. Esta semana observamos un alza de 2,64% para el índice de commodities de Reuters, gracias a la



estabilidad que mostró el valor del crudo, luego de que la situación en Medio Oriente no ha tenido rebrotes ni contagios mayores -pero aun los inversionistas siguen muy de cerca lo que pueda suceder, pues existen temores fundados que exista un contagio hacia Arabia Saudita, lo que acrecentaría tensiones respecto al suministro de crudo -. De manera específica, los mayores rendimientos para esta semana se observaron en el algodón, azúcar y plata, con alzas de 11,7%, 4,3% y 3,9%, respectivamente. Por otra parte, la única baja se observó en el gas natural, con una caída de 5,5%. Por otra parte, observamos un movimiento casi nulo en el petróleo, celulosa –tanto fibra largo como corta- y en la harina de pescado.

La fuerte alza experimentada por el precio del algodón durante esta semana ha sido un suceso continuo desde 2010, llegando a niveles históricos - máximo de 25 años -. Estas fuertes alzas de precio están fundamentadas por dos efectos principales: (i) por el lado de la demanda, se observa una fuerte alza en las importaciones de algodón por parte de China – el Departamento de Agricultura de EE.UU. espera que las importaciones de algodón aumenten un 38% este año- y (ii) las limitaciones que observamos por el lado de la oferta, donde las principales regiones productoras de algodón fueron golpeadas por el mal tiempo, sumado a que India continúa restringiendo sus exportaciones.

Por último, es importante mencionar que la FAO entregó su reporte mensual del índice de precio de alimentos correspondiente al mes de enero, donde observamos un máximo histórico, que alcanzó niveles de 231 puntos bases, siendo está el séptimo avance consecutivo, con un alza de 3,4% respecto de diciembre de 2010. Este es el nivel más alto (en términos reales y nominales) desde que la FAO comenzó a medir los precios de los alimentos en 1990. Los precios de todos los grupos de productos controlados registraron

fuertes ganancias en enero, a excepción de la carne que no mostró variaciones, donde las mayores alzas provinieron de los productos lácteos –debido a una fuerte demanda mundial, sumado al contexto de una disminución estacional de la producción en el hemisferio sur-, con un alza de 6,2%. Lo anterior, queda reflejado en la siguiente tabla.

Variación enero

(m/m) Índice Alimentos FAO 3,40%

Subíndices

Cereales 3,00%

Carne 0,00% Aceites/grasas 5,60%

Lácteos 6,20%

Azúcar 5,40%

Fuente: FAO

Por último, según el reporte de la FAO, los precios globales de los alimentos se mantendrán cerca de niveles récord hasta que se conozca la condición de las nuevas cosechas, aunque resaltan que el alza en el nivel de precios del petróleo tendría un fuerte impacto en los mercados de granos.

Índice CRY (futuros de commodities)

220

240

260

280

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dic-09 mar-10 jun-10 sep-10 dic-10

CRY

Fuente: Bloomberg

Bonos del tesoro americano muestran alzas en su rendimiento luego de una mayor estabilidad en el precio del petróleo. Esta semana observamos un alza en los rendimientos de los bonos del tesoro americano, debido a una disminución en la aversión al riesgo de los inversionistas gracias a la estabilización observada en el precio del petróleo, junto con los dichos de Bernanke –que apuntan a que los efectos



del alza en el precio de los commodities son más bien transitorios y no apuntan a fuertes presiones de largo plazo–, además de los buenos resultados económicos para EE.UU y la Zona Euro. Por otra parte, es importante mencionar que los inversionistas siguen atentos los conflictos que de Medio Oriente. Fue así como los bonos del tesoro a 2, 10 y 30 años mostraron en el balance semanal variaciones de 6, 15 y 14 pb., respectivamente.

Hacia delante, mantenemos nuestra idea de que el escenario internacional continuará susceptible a volatilidades –tanto en renta fija como variable-, basados principalmente en: (i) problemas crediticios en la Euro Zona aun no son un tema resuelto. (ii) nuevas medidas monetarias chinas para evitar el sobrecalentamiento de su economía, enfocándose en determinados sectores como el de construcción e inmobiliario y (iii) que los conflictos sociales se mantengan en Medio Oriente y continúe el efecto dominó, afectando no sólo la producción petrolífera sino además el gran potencial de crecimiento de oriente.

Tal como sucede en el mercado local, nuestra recomendación es la inversión selectiva en mercados internacionales, donde privilegiamos EE.UU por sobre Europa, estando ausentes de inversiones en Japón, en el caso de países desarrollados.

2,0

2,5

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3,5

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Tasas Largas Internacionales

US10YT EU10YT

Fuente: Bloomberg

Dólar americano pierde terreno ante monedas emergentes y desarrolladas, excepto por el Yen. Esta semana estuvo caracterizada por la menor inestabilidad internacional y del precio del petróleo y mejoras en los resultados europeos. Esto fortaleció tanto al Euro – que se apreció un 1,5% respecto a la divisa americana- como a la Libra –que mostró una apreciación de 1,0% respecto al dólar -. En tanto el Yen, se depreció un 0,8% con respecto al dólar americano.

A nivel latinoamericano, se observó una apreciación tanto del Real brasilero (0,8%), como del Peso mexicano (1,1%) frente a la divisa americana, debido al renovado asset allocation que se ha observado en este último tiempo, donde los inversionistas redirigen sus inversiones desde países emergentes hacia Estados Unidos principalmente, por otra parte, funcionarios de la FED han dado señales que hay buenas expectativas de la economía norteamericana. Además, el dólar juega un rol de refugio ante inestabilidades internacionales.

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80

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1001,15

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Monedas Internacionales

EUR JPY

Fuente: Bloomberg



Mercados Nacionales

IPSA cierra positivo durante la semana. Revirtiendo la tendencia observada desde inicios de año, el Índice Selectivo cierra esta semana en terreno positivo, después haber presentado caídas consecutivas durante las últimas siete semanas; alineada a un buen desempeño bursátil internacional y en medio de un escenario menos volátil en los precios del crudo.

En el ámbito internacional, pese a existir un mayor optimismo tras positivos datos económicos en Estados Unidos y Europa, y pese a los temores tras el alza observada en los precios del petróleo durante las últimas semanas, producto de las revueltas populares –que aún continúan- en Libia, se ha observado estos últimos días una menor volatilidad en los precios del crudo, producto del anuncio de Arabia Saudita de su disposición para compensar el desabastecimiento en la producción en Libia.

En el ámbito local, la semana estuvo marcada por el anuncio de la Superintendencia de Pensiones acerca de un cambio normativo, donde se redujo el factor de concentración para inversión en títulos locales por parte de las AFPs, desde un 0,3 a un 0,2, en empresas cuyos controladores poseen más de 65% de la propiedad. Como consecuencia a esto, las AFP se encontraron excedidas en sus inversiones en las acciones de Cencosud y Falabella, por lo que se verían obligadas a desembolsar –en un plazo de 6 meses-, alrededor de US$ 750 MM y US$ 230 MM, respectivamente. A partir de esto, ambos títulos mostraron caídas significativas a mitad de la semana producto de las expectativas de una sobreoferta de estos títulos. Sin embargo, al finalizar la semana se observó una recuperación en ambos, lo que atribuimos a una sobrerreacción inicial, que fue posteriormente corregida considerando:

i) en el caso de Cencosud, al contar su controlador con un 65,2% de participación, sería razonable esperar que éste venda parte de su propiedad en un corto plazo hasta reducir su propiedad a 65% para permitir que las AFPs puedan aumentar su exposición en este título –dado que el factor de concentración para firmas con 65% de propiedad o menos es de 0,7 a partir de la nueva normativa-; y ii) en el caso de Falabella, pese al hecho de que su controlador cuente con alrededor de 85% de participación –lo cual haría menos factible realizar una estrategia similar hasta reducir su participación a menos de 65%-, antes de ser implementada la nueva norma, los fondos de pensiones contaban con holguras para poder comprar estos títulos, y el monto que ahora se ven obligados a vender es significativamente menor al de Cencosud (el exceso estimado actual de las AFPs para Falabella representa sólo 1,05% de su capitalización bursátil), y considerando los sólidos fundamentos que presenta esta empresa, el castigo no debería ser tan grande.

Finalizando la semana, los buenos resultados corporativos presentados por Soquimich y Salfacorp –ambos superando las expectativas del mercado- dieron un impulso adicional en el mercado local, permitiendo al Ipsa cerrar en 4.515,96 puntos, con cifras verdes en todos los sectores, donde principalmente destacan: Consumo (6,1%), Const. e Inmob. (5,8%), Banca (5,4%) y Commodities (3,4%). A partir de esto, mantenemos nuestras expectativas que apuntan a que el Ipsa cierre el año con un avance cercano al 15%.



Cierre diario IPSA

4.200

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4.600

4.800

5.000

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2.500.000

03-dic 16-dic 28-dic 10-ene20-ene01-feb 11-feb 23-feb

Monto Transado M$ IPSAM$

Fuente: Bloomberg

Peso termina la semana ganando terreno. En una semana donde el cobre –principal exportación del país- cerró con su mayor alza en dos semanas –mientras se alivian las preocupaciones acerca de una disminución en la demanda de este metal, tras una caída en los costos de energéticos y mas señales de la recuperación económica americana- el peso chileno se apreció alrededor en $2 respecto al viernes pasado, alcanzando los $473,25 pesos por dólar. Asimismo, hay que destacar que esta apreciación viene parcialmente explicada por el avance que tuvo el euro con respecto al dólar durante la semana –tras los favorables datos de desempleo de la Zona Euro-, lo que reforzó a la moneda local en términos de intercambio.

1,5

1,6

1,6

1,7

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Monedas Latinoamericanas

CLP BRL

Fuente: Bloomberg

Bonos locales tanto en UF como en peso muestran caídas en sus rendimientos. Las tasas de los bonos del Banco Central en UF (BCU) cerraron la semana con fuertes caídas, debido a un aumento en las perspectivas de inflación de los inversionistas, debido al incremento del precio internacional del petróleo derivado de la crisis política y social

en Medio Oriente –aunque nosotros consideramos que esta fuerte reacción es excesiva - sumado a la licitación de licitación de títulos de deuda de Tesorería en UF –que mostró una alta demanda, dando claras señales que el mercado está muy preocupado por los efectos inflacionarios y la volatilidad que pueden generar los conflictos en el norte de áfrica y Medio Oriente -, aunque esto se fue atenuado al final de la semana debido a toma de utilidades tras varias sesiones seguidas de caídas en los rendimientos. Por otra parte, la caída de los rendimientos de los bonos en peso –sobre todo aquellos de mayor duración– provienen de una leve corrección al alza en las expectativas de la tasa de política monetaria, la alta compensación inflacionaria existente y los efectos correspondiente de segunda vuelta luego de la intervención cambiaria del Banco Central y la correspondiente esterilización que generó un alza significativa de estas tasas.

De esta manera y al cierre de esta edición, se observó un avance semanal en el mercado de renta fija, donde los bonos en pesos (BCP) a 5 y 10 años mostraron bajas de de 5pb y 12pb, respectivamente. Por su parte, las tasas de los bonos ajustados por inflación (BCU) a 5 y 10 años mostraron variaciones negativas de 13pb y 10pb, respectivamente.

4,0

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2,4

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4,0

mar-10 abr-10 may-10 jul-10 ago-10 oct-10 nov-10 ene-11 feb-11

Tasas Largas Nacionales

BCU 10 BCP 10

Fuente: Bloomberg



Empresas

Fusión LAN‐TAM: Regulador brasileño de aviación aprueba fusión de aerolíneas. La Agencia Nacional de Aviación Civil (Anac) de Brasil aprobó la fusión de las aerolíneas, la cual fue anunciada el pasado mes de agosto, y que de culminarse dará lugar a la mayor aerolínea de América Latina. En Brasil, la autorización definitiva aún está pendiente del visto bueno del órgano que regula la formación de monopolios, el Consejo Administrativo de Defensa Económica (CADEC). Por su parte, en Chile se abrió una nueva ventana para que terceros se sumen a la petición de la Corporación Nacional de Consumidores y Usuarios (Conadecus).

Concha y Toro cierra la mayor inversión chilena en EE.UU. La viña nacional comprará Fetzer Vineyards en US$ 238 MM. Esta adquisición representa para la viña nacional su segunda adquisición en el extranjero (habiendo sido la primera en Argentina). La viña adquiere una compañía que el año pasado produjo 3,1 millones de cajas, con ventas de US$ 156 MM, además de poseer 429 hectáreas de viñedos propios y arrendados.

Flujo aéreo creció 14,2% a/a en enero. Según la Junta de Aeronáutica Civil, el total de pasajeros transportados en el país fue de 1.243.201, de ellos un 53,2% corresponden a vuelos locales (los cuales avanzaron un 17,9%). Por su parte el tráfico internacional creció un 10,3%. Cabe destacar que LAN acaparó un 46,8% de la participación de los vuelos internacionales, seguidos por TAM con un 5,1%. Por su parte, el tráfico de carga internacional creció un 4,7% (22.084 toneladas) y el tráfico de carga nacional mostró un retroceso de 11,5%.

Comisión Ambiental de Atacama aprobó la central termoeléctrica Castilla. Por unanimidad de los miembros de la comisión, fue validada la construcción de la central, la cual involucra una inversión cercana a los US$ 4.400 MM. Esta central será la mayor termoeléctrica de América Latina. Cabe recordar que el proyecto está ligado al empresario brasilero Eike Batista y que se espera que esta central inyecte 2.354 MW al sistema interconectado central.



Resultados Corporativos

ECL S.A. (ex Edelnor) reportó sus estados financieros del 4Q10 y el acumulado anual a través de la SVS, de los destacamos los siguientes aspectos:

• En términos trimestrales, los ingresos operacionales alcanzaron un monto de US$318,8 MM, mostrando un crecimiento de 13,8% respecto a igual periodo del año anterior. En términos anuales, se observó un incremento de 6,4% respecto a 2009 para esta partida, alcanzando un monto de US$1121,0 MM.

• En el 4Q10 el Resultado Operacional fue de US$61,7 MM, lo que representa una disminución de 35,1% respecto a igual trimestre del año previo. En términos anuales, el Resultado Operacional alcanzó los US$240,2 MM, lo que equivale a una baja de 12,5% en relación a 2009.

• El resultado trimestral del EBITDA fue de US$91,1 MM, lo que representa una caída de 21,4% respecto al 4Q09. En el balance anual, el EBITDA de la compañía fue de US$339,8 MM, lo que implicó una contracción de 5,2% respecto al ejercicio anterior.

• La utilidad neta de la controladora en el periodo 4Q10 fue de US$51,5 MM, lo que representa una disminución de 45,9% respecto al 4T09. En el ejercicio 2010, la utilidad neta de ECL totalizó un monto de US$200,2 MM, experimentando una baja de 22,3%.

Sociedad Química y Minera de Chile S.A. (SQM) reportó sus estados financieros del 4Q10 y el acumulado anual a través de la SVS, de ellos destacamos los siguientes aspectos:

• En términos trimestrales, los ingresos operacionales alcanzaron un monto de US$505,7 MM, mostrando un crecimiento de 30,8% respecto a igual periodo del año anterior. En términos anuales, se observó un incremento de 27,2% respecto al año 2009 para esta partida, alcanzando un monto de US$1.830,4 MM.

• En el 4Q10 el Resultado Operacional fue de US$148,2 MM, lo que representa un incremento de 47,2% respecto a igual trimestre del año previo. En términos anuales, el Resultado Operacional alcanzó los US$547,2 MM, lo que equivale a un crecimiento de 20,3% en relación a 2009.

• El resultado trimestral del EBITDA fue de US$188,8 MM, con un alza de 38,5% respecto al 4T09. En el balance anual, el EBITDA de la compañía fue de US$691,1 MM, lo que implicó un aumento de 16,8% respecto al ejercicio anterior.

• La utilidad neta de la controladora en el periodo 4Q10 fue de US$105,8 MM, lo que representa un alza de 34,1% respecto al 4T09. En el ejercicio 2010, la utilidad neta de SQM avanzó favorablemente, totalizando un monto de US$382,1 MM lo que se compara positivamente con el año, experimentando un alza de 12,9%.



SalfaCorp S.A reportó sus estados financieros del 4Q10 y el acumulado anual a través de la SVS. De ellos destacamos los siguientes aspectos:

• En términos trimestrales, los ingresos operacionales alcanzaron un monto de $238,8 MM, mostrando un crecimiento de 43,5% respecto a igual periodo del año anterior. En términos anuales, se observó un incremento de 24,5% respecto a 2009 para esta partida, alcanzando un monto de $708,4 MM.

• En el 4Q10 el Resultado Operacional fue de $19,7 MM, lo que representa un alza de 92,8% respecto a igual trimestre del año previo. En términos anuales, el Resultado Operacional alcanzó los $37,7 MM, lo que equivale a una contracción de 32,1% en relación a 2009.

• El resultado trimestral del EBITDA fue de $20,9 MM, lo que representa un alza de 77,6% respecto al 4Q09. En el balance anual, el EBITDA de la compañía fue de $41,8 MM, lo que implicó un alza de 26,7% respecto al ejercicio anterior.

• La utilidad neta de la controladora en el periodo 4Q10 fue de $12,0 MM, lo que representa un aumento de 46,0 % respecto al 4T09. En el ejercicio 2010, la utilidad neta totalizó un monto de $22,1MM, experimentando una alza de 202,2%.



Resumen de Acciones

Cierre de P. Cierre Cap. Bursátil03 Marzo de 2011 (Ch$) 7 d 30 d 12 m P/U P/VL (US$ mill.)cierre edición 17:00 hrs.IPSA 4.515,96 0,3% -9,2% 17,5%UtilitiesEndesa 853,0 7,3% 1,2% -2,5% 13,1 x 3,0 x 14.558Enersis 191,8 4,6% -6,1% -14,9% 12,9 x 1,7 x 13.119Colbun 120,1 5,6% -5,6% -14,8% 40,7 x 1,3 x 4.367Gener 254,0 3,8% 7,7% 4,4% 21,1 x 1,7 x 4.297Cge 2.650,0 -0,5% -9,5% -20,4% 17,6 x 1,0 x 2.173Iam 745,0 6,2% -3,6% 13,2% 14,6 x 1,3 x 1.525RetailFalabella 4.375,9 -1,9% -10,1% 37,3% 31,3 x 4,5 x 21.833Cencosud 3.288,8 4,6% -2,2% 52,8% 30,6 x 2,9 x 15.063Ripley 590,2 6,6% -5,4% 26,8% 32,4 x 1,7 x 2.333La Polar 2.861,9 3,0% -5,3% -10,3% 21,9 x 2,0 x 1.432Parauco 956,5 -0,6% -8,8% 46,7% 12,1 x 1,7 x 1.216Hites 690,0 10,8% 1,3% 111,7% 29,5 x 3,3 x 535CommoditiesSqm-B 26.454,0 2,6% -3,6% 29,2% 38,9 x 9,1 x 6.413Cap 22.792,0 4,1% -9,2% 44,9% 12,3 x 4,9 x 7.068Copec 8.011,4 1,1% -2,7% 1,1% 25,8 x 2,3 x 21.954Cmpc 21.361,0 -1,3% -10,2% -2,2% 17,2 x 1,3 x 9.932IndustrialLan 13.137,0 4,0% -4,0% 41,9% 22,6 x 8,1 x 9.189Vapores 405,4 -8,9% -25,0% -3,9% 10,3 x 1,2 x 1.647Molymet 10.610,0 1,8% -5,3% 41,1% 32,0 x 3,4 x 2.861Masisa 73,0 1,4% -3,4% -15,5% 10,2 x 0,9 x 1.045Sk 1.019,6 -0,8% -9,9% 89,8% 15,4 x 2,8 x 1.636Const. & Inmob.Salfacorp 1.659,6 8,8% -6,1% 53,5% 29,8 x 3,5 x 1.310Besalco 908,1 9,3% -4,1% 101,7% 30,2 x 3,7 x 1.058Socovesa 340,0 4,3% -13,6% 41,6% 27,6 x 2,0 x 838Paz 504,9 -0,7% -16,2% 84,4% 170,9 x 1,9 x 284Com. & Tec.Entel 8.017,8 1,9% -1,0% 5,7% 10,9 x 2,6 x 3.963Sonda 1.100,0 2,0% -7,9% 31,5% 25,3 x 2,9 x 1.720ConsumoCcu 5.275,1 1,9% 1,7% 25,1% 15,2 x 3,4 x 3.445Conchatoro 1.124,8 6,7% -3,2% -1,9% 20,0 x 2,3 x 1.689Andina-B 2.226,0 6,2% -2,6% 28,1% 16,3 x 4,4 x 1.757Iansa 63,8 -5,0% -17,8% 85,6% 19,2 x 2,1 x 498Multifoods 207,0 0,2% -4,4% 108,8% 30,5 x 3,4 x 584BancaBsantander 39,3 3,5% -2,0% 17,0% 15,6 x 4,0 x 15.315Bci 31.376,0 8,5% 0,0% 61,6% 14,0 x 3,2 x 6.665Chile 68,7 5,0% -0,8% 24,1% 15,0 x 4,0 x 11.685Corpbanca 7,2 2,3% -7,2% 67,3% 13,5 x 4,0 x 3.362Sm-Chile B 148,5 2,4% -7,5% 76,5% 51,5 x 1,4 x 3.324ConglomeradosAntarchile 9.580,0 2,2% -2,6% -4,1% 18,4 x 1,5 x 9.065Quinenco 1.630,0 4,2% -9,6% 27,6% 6,5 x 1,2 x 3.870Nortegran 8,5 0,7% -4,0% 25,9% 5,8 x 1,5 x 1.424

Variación %

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Calendario Económico

Fecha País Indicador Consenso Previo Lunes 07 Eurozona Confianza del inversor Sentix - - 16.7

Chile Cuenta corriente (MM USD) - - $2175.4Chile Total exportaciones (MM US$) - - $6849.0Chile Activ idad económica YoY 5.8% 5.7%EE.UU. Crédito del consumidor $4.700B $6.099BJapón Balanza comercial - base BOP -¥372.8B ¥768.8B

Martes 08 Chile IPC (MoM) 0.2% 0.3%Alemania Pedidos a fábricas (sa) (YoY) 15.5% 19.7%EE.UU. IBD/TIPP Optimismo econ. - - 50.9Japón Pedidos de máquinas (YoY) 4.8% -1.6%

Miércoles 09 Alemania Prod Industrial (nsa wda)(YoY) 11.1% 10.0%EE.UU. Solicitudes de hipoteca MBA - - -6.5%Brasil Balanza comercial (FOB)-Semanal - - $577MEE.UU. Inventarios al por mayor 1.0% 1.0%Japón PIB anualizado -1.2% -1.1%China Bal comercial (USD) $4.95B $6.45B

Jueves 10 Alemania Exportaciones (sa) (MoM) 0.5% 0.5%Inglaterra Producción industrial (MoM) - - 0.5%Brasil IPC FGV IPC-S - - 0.49%Inglaterra BoE anuncia tasas 0.50% 0.50%EE.UU. Peticiones iniciales de desempleo - - - -EE.UU. Balanza comercial -$41.0B -$40.6BChina Precios al productor (YoY) 7.0% 6.6%China IPC (YoY) 4.8% 4.9%

Viernes 11 Alemania IPC (MoM) 0.5% - -Brasil FGV inflación prev ista IGP-M - - 0.88%EE.UU. Ventas al por menor 0.6% 0.3%EE.UU. Confianza Univ . Michigan 76.0 77.5EE.UU. JOLTs Empleos - - 3063EE.UU. Inventarios de negocios 0.7% 0.8%

Fuente: Bloomberg, Estudios EuroAmerica



Departamento de Estudios EuroAmerica

Ximena García G. Subgerente de Estudios

[email protected]

Andrés Galarce H.

Analista de Estudios [email protected]

Alfredo Parra R. Analista de Estudios

[email protected]

Marcelo Barrero C. Analista de Estudios

[email protected]

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