IMPACTO DE LA ADOPCIÓN DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE … · FINANCIERA –NIIF, POR EL MÉTODO...
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1 IMPACTO DE LA ADOPCIÓN DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE LA CLINICA DEL CESAR S.A., UBICADA EN LA CIUDAD DE VALLEDUPAR. MARÍA ISABEL ORTIZ IGLESIAS KAREN VIVIANA MARQUEZ CLAVIJO UNIVERSIDAD DE SANTANDER (UDES) MAESTRIA EN FINANZAS BUCARAMANGA, SANTANDER 2016
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IMPACTO DE LA ADOPCIÓN DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE LA CLINICA
DEL CESAR S.A., UBICADA EN LA CIUDAD DE VALLEDUPAR.
MARÍA ISABEL ORTIZ IGLESIAS
KAREN VIVIANA MARQUEZ CLAVIJO
UNIVERSIDAD DE SANTANDER (UDES)
MAESTRIA EN FINANZAS
BUCARAMANGA, SANTANDER
2016
2
IMPACTO DE LA ADOPCIÓN DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE LA CLINICA
DEL CESAR S.A., UBICADA EN LA CIUDAD DE VALLEDUPAR.
MARÍA ISABEL ORTIZ IGLESIAS
KAREN VIVIANA MARQUEZ CLAVIJO
Trabajo de grado presentado como requisito de grado para optar por el título de Magister
en Finanzas.
Asesor:
Mg. EDGAR LUNA GONZALEZ
UNIVERSIDAD DE SANTANDER (UDES)
MAESTRIA EN FINANZAS
BUCARAMANGA, SANTANDER
2016
3
4
5
AGRADECIMIENTOS
Las autores expresan su agradecimiento a:
Dios, por estar presente siempre en nuestro caminar.
A nuestros familiares, quienes contribuyeron en nuestra formación integral y apoyo incondicional.
La familia UDES, por brindar un calor de hogar durante nuestra proceso de formación pos gradual
en la institución.
A la Clínica del Cesar S.A., por permitirnos contribuir con nuestro conocimiento y experiencia en
nuestra labor profesional.
Doctor Edgar Luna González, quien con su dedicación orientó el fruto de este trabajo.
A nuestros compañeros y docentes de la maestría, quienes de manera especial caminaron a nuestro
lado.
6
TABLA DE CONTENIDO
Pág.
1. IDENTIFICACIÓN
1.1.Titulo 16
1.2. Autores 16
1.3.Asesor y Director 16
1.4.Grupo de Investigación 16
INTRODUCCIÓN 17
2. PROBLEMA DE INVESTIGACIÓN 17
2.1.Descripción, origen y antecedentes y análisis del problema 17
2.2.Formulación del problema 22
2.3. Delimitación del problema 22
2.3.1. Delimitación conceptual 22
2.3.2. Delimitación geográfica 23
2.3.3. Delimitación temporal 23
3. OBJETIVOS 25
3.1.Objetivo General 25
3.2.Objetivos Específicos 25
4. JUSTIFICACIÓN 26
5. MARCO TEORICO 27
5.1.Antecedentes teóricos 28
5.2.Bases teóricas 35
5.2.1. Valoración de empresas 35
5.2.2. Valoración de empresas con el método de flujo de caja descontado 35
5.2.3. Free Cash Flow descontado al WACC 37
5.2.4. Proyecciones Financieras 37
5.2.5. Estructura Financiera 38
5.2.6. Modelo Capital Asset Princing Model 39
7
5.2.7. Costo Promedio Ponderado de Capital – WACC 44
5.2.8. Análisis Financiero 48
5.2.9. Indicadores Financieros 48
5.2.10. Normas Internacionales de Información Financiera – NIIF 48
5.3.Bases legales 50
5.4.Definición de Términos Básicos 52
6. MARCO METODOLOGICO 60
6.1.Sistema de Variables 60
6.1.1. Definición Nominal 60
6.1.2. Definición Conceptual 60
6.1.3. Definición Operacional 60
6.2.Tipo de Investigación 63
6.3.Diseño de Investigación 64
6.4.Población y muestra 66
6.5.Técnicas e Instrumentos de recolección de datos 66
6.6.Validez y confiabilidad 68
6.7.Procedimiento de la investigación 68
7. RESULTADOS 70
8. DIAGNÓSTICO ECONÓMICO Y FINANCIERO DE LA CLÍNICA
DEL CESAR S.A., EN LOS PERIODOS 2012-2015. 72
8.1.Plan Estratégico 73
8.1.1. Clínica del Cesar S.A. 73
8.1.2. Misión 74
8.1.3. Visión 74
8.1.4. Bases legales 74
8.1.5. Valores Corporativos 76
8
8.1.6. Productos y Servicios 77
8.1.7. Competencia en el mercado local 78
8.1.8. Análisis del Entorno 79
8.2. Análisis Financiero 79
8.2.1. Estados Financieros Históricos 80
8.2.2. Análisis estático y dinámico 80
8.2.3. Indicadores Financieros 80
8.2.3.1. Indicadores de Liquidez 81
8.2.3.1.1. Capital de Trabajo Neto Operativo 81
8.2.3.1.2. Índice de Solvencia 81
8.2.3.1.3. Prueba Acida 81
8.2.3.2. Análisis de Administración de la deuda 82
8.2.3.2.1. Razón de endeudamiento 82
8.2.3.2.2. Endeudamiento Financiero 82
8.2.3.2.3. Concentración del Endeudamiento en el Corto Plazo 83
8.2.3.3. Indicadores de Actividad 83
8.2.3.3.1. Periodo de Cobro 83
8.2.3.3.2. Periodo de pago 83
8.2.3.3.3. Periodo de rotación de inventarios 84
8.2.3.4. Razones de Rentabilidad 84
8.2.3.4.1. Rendimiento sobre el Patrimonio 84
8.2.3.4.2. Rendimiento sobre los Activos 84
8.2.3.4.3. Márgenes del Negocio 85
8.2.3.4.4. Rendimientos sobre la Inversión 85
8.2.3.5. Indicadores de Apalancamiento 85
9. CALCULO DE LA TASA DE DESCUENTO Y RENTABILIDAD
ESPERADA PARA LA VALORACIÓN DE LA CLÍNICA DEL
CESAR S.A., UTILIZANDO EL MODELO WACC Y CAPM
86
9
9.1.Estimación del Costo del Patrimonio (Ke) 86
9.1.1. Tasa libre de Riesgo 86
9.1.2. Prima de Inversión 87
9.1.3. Prima de riesgo de la compañía 88
9.1.4. Calculo del Costo del Patrimonio 89
9.2. Estimación del Costo de la Deuda (Kd) 90
9.3.Estructura de Capital 91
9.4.Tasa de descuento - WACC 91
10. MODELACIÓN FINANCIERA BAJO LOS PRINCIPIOS
CONTABLES COLOMBIANOS (PCGA), POR EL MÉTODO DE
FLUJOS DE CAJA LIBRE DESCONTADOS.
92
10.1. Supuestos de Proyección 92
10.1.1. Supuestos Macroeconómicos 92
10.1.2. Supuestos de Estado de Resultados 93
10.1.2.1. Indicadores de proyección de los Ingresos Operacionales 93
10.1.2.2. Indicadores de proyección de los Costos de Servicios 93
10.1.2.3. Indicadores de proyección de los Gastos Administrativos 94
10.1.2.3. Indicadores de proyección de los Gastos de Ventas 94
10.1.2.4. Indicadores de proyección de los Ingresos No Operacionales 95
10.1.2.5. Indicadores de proyección de Gastos Financieros 95
10.1.3. Supuestos de Balance General 95
10.1.3.1. Indicadores de proyección de Activos Corrientes 96
10.1.3.2. Indicadores de proyección de Pasivos Corrientes 96
10.2. Estados Financieros Proyectados 98
10.3. Flujo de Caja Libre Operativo proyectado 98
10.3.1. Estimación del Flujo de Caja Libre Operativo 99
10.3.2. Estimación del modelo de regresión 99
10.3.3. Indicadores del FCLO 99
10
10.4. Valoración de la Clínica del Cesar S.A. 100
10.5. Otras metodologías de valoración de empresas 101
10.5.1. Valor teórico contable 101
10.5.2. Método de valoración por múltiplos 101
10.6. Valor de la Acción 102
11. MODELACIÓN FINANCIERA BAJO LOS ESTÁNDARES DE LA
NORMA INTERNACIONALES DE INFORMACIÓN
FINANCIERA –NIIF, POR EL MÉTODO DE FLUJOS DE CAJA
LIBRE DESCONTADO
102
11.1. Balance de Apertura
11.2. Estructura de Capital con NIIF
102
11.3. Estimación del Costo del Patrimonio (Ke) con NIIF 104
11.4. Estimación del Costo de la Deuda (Kd) con NIIF 104
11.5. Tasa de descuento – WACC con NIIF 104
11.6. Flujo de Caja Libre Operativo proyectado con NIIF 105
11.7. Valoración de la Clínica del Cesar S.A. con NIIF 106
12. IDENTIFICACIÓN DE LOS IMPACTOS EN LA VALORACIÓN
DE EMPESAS DE LA CLINICA DEL CESAR BAJO LOS
MODELOS COLGAAP Y NIIF.
107
12.1. Impacto en la estructura financiera 107
12.2. Impacto en los Activos 108
12.2.1. Disponible 108
12.2.2. Deudores 108
12.2.3. Inventario 108
12.2.4. Propiedad, planta y equipo 109
12.2.5. Intangibles 109
12.2.6. Valorizaciones 109
12.3. Impacto en los pasivos y patrimonio 110
12.3.1. Obligaciones Financieras 110
12.3.2. Impuestos 111
11
12.3.3. Provisiones 111
12.4. Impacto en la liquidez de la Clínica 112
12.5. Impacto en la rentabilidad de la Clínica 112
12.6. Impacto en el endeudamiento de la Clínica 113
13. CONCLUSIONES 114
14. BIBLIOGRAFIA 120
ANEXOS 124
Anexo 1. Due Diligece 124
Anexo 2. Estados Financieros – Sector Salud 2015 138
Anexo 3. Estados de Resultados Históricos y Proyectados 139
Anexo 4. Balance General Históricos y Proyectados 142
Anexo 5.Costo del Patrimonio 144
12
INDICE DE TABLAS
Pág.
Tabla 1. Adopción de las NIIF por grupos 17
Tabla 2. Clasificación de las entidades del sector salud 18
Tabla 3. Estructura actual de las NIIF 46
Tabla 4. Balance General Consolidado 58
Tabla 5. Estado de Resultados Consolidado 75
Tabla 6. Variables Críticas 75
Tabla 7. Proyecciones macroeconómicas 76
Tabla 8. Indicadores de proyección de los Ingresos Operacionales 91
Tabla 9. Indicadores de proyección de los Costos de Servicios 91
Tabla 10. Indicadores de proyección de los Gastos Administrativos 92
Tabla 11. Indicadores de proyección de los Gastos de Ventas 92
Tabla 12. Indicadores de proyección de los Ingresos No Operacionales 93
Tabla 13. Indicadores de proyección de Gastos Financieros 93
Tabla 14. Indicadores de proyección de Activos Corrientes 94
Tabla 15. Indicadores de proyección de Pasivos Corrientes 95
INDICE DE GRAFICOS
Pág.
Grafico 1. Proceso Valorativo 30
Grafico 2. Criterios de valoración de intangibles 30
Grafico 3. Modelos de valoración de empresas 32
Grafico 4. Operacionalización de las variables 58
Grafico 5. Participación del mercado 71
13
RESUMEN
Este proyecto busca evaluar el impacto de las normas internacionales de información financiera
en el valor económico actual de la Clínica del Cesar S.A, bajo la metodología del flujo de caja
libre descontado, utilizando todas las herramientas necesarias para poder hacer un análisis veraz.
Inicialmente se expone la historia y se realiza el diagnostico financiero de la empresa como base
fundamental de la valuación para identificar las variables relevantes. Se analizan además los
Estados Financieros Históricos, de esta manera se parte de una base para realizar proyecciones de
los mismos y obtener resultados técnicamente adecuados, contemplando el efecto de las
principales variables económicas sobre los resultados de la generación de efectivo de la empresa
en un horizonte de tiempo explícito de cinco años.
Para el cálculo de los flujos de caja futuros, se toma como base la proyección de los Estados
Financieros, soportado por las proyecciones estimadas de algunas variables macroeconómicas
como la inflación, así como los índices internos de proyección ventas y márgenes operacionales
para hallar la base de sus utilidades futuras para la reinversión en capital de trabajo neto operativo
y activos productivos que garanticen la continuidad del negocio.
Luego de obtenido el valor de los flujos futuros de la empresa y calculándolos a valor presente se
proceden a ajustar con el valor del Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC o WACC) cuyo
cálculo se define en el marco teórico y la sumatoria de estos resultados nos proporciona el valor
actual de la empresa calculado mediante el método de valoración de Flujo de Caja Libre.
14
El procedimiento anterior, se replica en el valor de empresa con el balance de apertura (NIIF),
evaluando los principales efectos en los activos, pasivos y flujos de caja con la incorporación de
la norma.
Palabras claves: valor de la empresa, costo promedio ponderado de capital, normas
internacionales de información financiera, flujo de caja libre, diagnostico financiero.
ASTRACT
This project seeks to evaluate the impact of international financial reporting standards on the
current economic value of the Clinic of Cesar S.A, under the discounted cash flow methodology,
using all the necessary tools to make a truthful analysis.
Initially the history is exposed and the financial diagnosis of the company is made as a fundamental
basis of the valuation to identify the relevant variables. The Historical Financial Statements are
analyzed in this way, starting from a base to make projections of them and obtaining technically
adequate results, contemplating the effect of the main economic variables on the company's cash
generation results in a horizon explicit time of five years.
For the calculation of future cash flows, the projection of the Financial Statements is based on the
estimated projections of some macroeconomic variables such as inflation, as well as the internal
projections of sales projections and operating margins for the base. The base its future profits for
the reinvestment in working capital for the assets and productive assets that guarantee the
continuity of the business.
15
After obtaining the value of the future flows of the company and the calculations of a present
value, a value is calculated with the value of the Weighted Average Cost of Capital (CPPC or
WACC) whose calculation is defined in the theoretical framework and the sum of These results
gives us the actual value of the company calculated using the Free Cash Flow valuation method.
The above procedure, the replicate in the value of the company with the opening balance sheet
(IFRS), evaluating the main effects on assets, liabilities and cash flows with the incorporation of
the standard.
Key words: company value, weighted average cost of capital, international financial reporting
standards, free cash flow, financial diagnosis.
16
INTRODUCCIÓN
En la actualidad la globalización ha tenido un significativo impacto en la realidad financiera de las
empresas. Estos cambios han generado la necesidad de crear estándares y principios contables
financieros que sean utilizados y comprendidos por los diferentes usuarios en todo el mundo, y
faciliten las comparaciones y consistencias de la información contable y financiera.
En Colombia bajo el decreto 2649 de 1993 se realizan reportes de información bajo principios
contables colombianos. En la práctica contable el uso de la información financiera se maneja solo
para fines tributarios y no por necesidad de reflejar la situación económica financiera de la
empresa.
Esto hace que Colombia, decida adoptar las normas contables internacionales (NIC) en el año
2012. Esta normatividad es acogida por la Superintendencia Nacional de Salud en la circular 005
de 2012, donde establece los parámetros del marco contable para todas Entidades Promotoras de
Salud - EPS, Entidades Adaptadas en Salud - EAS, Entidades que Ofertan Planes Voluntarios de
Salud, y Prestadores de Servicios de Salud - PSS, de carácter Privados, exponiendo el marco
contable a profundos cambio.
Ante esos cambios contables, determinar el valor razonable de los activos financieros, activos fijos
y activos intangibles será determinante bajo la aplicación y principio de las NIIF. Puesto que la
valoración de empresas es la esencia de la planeación financiera. Con el objetivo de suministrar
información y facilitar la toma de decisiones económicas y financieras de los stakesholders.
Por lo expuesto anteriormente, parece razonable que los accionistas acuden a los estados
financieros, como fuente para valorar las empresas y tomar decisiones de operación, financiación
17
e inversión. Esta aserción puede ser utilizada en diferentes modelos de valoración (Fernández,
1999 et al 2003), con el propósito de crear valor agregado a los accionistas (García, 2008).
Para determinar el valor de la empresa de la clínica, se tomará como referencia el modelo de flujo
de caja libre proyectado y descontado (WACC). Con estados financiero históricos de 2011 – 2014
y proyecciones financiera de cinco (5) años.
En el presente trabajo se pretende medir, cuál ha sido el impacto en la valoración de empresa a
partir de la adopción de las NIIF en la Clínica del Cesar, con el fin de comparar la información
presentada bajo principios contables colombianas y en Normas Internacionales.
Para efectos de realizar este trabajo se utilizará literatura relacionada con las normas y principios
contables colombianos, las Normas Internacionales de Información Financiera y modelos de
valoración de empresas aplicadas actualmente.
Para la Clínica del Cesar, será de gran utilidad puesto que le permite determinar sus impactos más
significativos económica y financieramente. Así mismo, permite identificar las falencias existentes
el proceso de conversión con el fin de mejorar, y anticiparse a las dificultades que puedan
presentarse, con la implementación de las NIIF.
18
1. IDENTIFICACIÓN
1.1. TÍTULO
IMPACTO DE LA ADOPCIÓN DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE LA CLINICA DEL
CESAR S.A., UBICADA EN LA CIUDAD DE VALLEDUPAR.
1.2. AUTORES
María Isabel Ortiz Iglesias. Profesional en Finanzas y Comercio Exterior. Especialista en Gestión
de Riesgos Financieros.
Email: [email protected]
Karen Viviana Márquez Clavijo. Contadora Pública.
Email: [email protected]
1.3. ASESOR Y DIRECTOR
Edgar Luna González. Ingeniero Financiero. Magister en Administración.
Email: [email protected]
1.4. GRUPO DE INVESTIGACIÓN
CIAQUALITY
19
Línea de Investigación: Estudio y Gestión de las Finanzas En Organizaciones Públicas y
Privadas.
Líder del Grupo: Jeffrey Guevara Naranjo
Email: [email protected]
ABREVIATURAS Y SIGLAS
CTCP: Consejo Técnico de la Contaduría Pública
CAPM: Capital Asset Princing Model
EMP: Entidades de Medicina Prepagada
EPS: Entidades Promotoras de Salud
IASB: International Accounting Standard Board
IASC: International Accounting Standards Committee
IFRIC: : International Financial Reporting Interpretations Committee
IFRS: International Financial Reporting Standard (NIIF)
IPS: Instituciones Prestadoras de Servicio de Salud
NIC: Normas Internacionales de Contabilidad
NIIF: Normas Internacionales de Información Financiera
PCGA: Principios Contables Generalmente Aceptados
SAP: Servicio de Ambulancia Prepagada
SUPERSALUD: Superintendencia Nacional de Salud
VR: Valor razonable
WACC: Weighted Average Cost of Capital.
20
2. EL PROBLEMA DE INVESTIGACIÓN
2.1. DESCRIPCIÓN, ORIGEN Y ANTECEDENTES Y ÁNALISIS DEL PROBLEMA
En la actualidad, la globalización ha tenido un significativo impacto en la realidad financiera de
las empresas. Estos cambios han generado la necesidad de crear estándares y principios contables
financieros que sean utilizados y comprendidos por los diferentes usuarios en todo el mundo, y
faciliten las comparaciones y consistencias de la información contable y financiera.
Con la necesidad de homologar principios y normas entendibles aplicables a todos los países han
creado la obligatoriedad de realizar las Normas Internacionales de Información Financiera.
Las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF) o IFRS por sus siglas en inglés
(International Financial Reporting Standars) corresponde a un conjunto de normas legalmente
exigible y globalmente aceptadas, comprensibles y de alta calidad basados en principios
claramente articulados; que requieren que los estados financieros contengan información
comparable, transparente y de alta calidad, que ayude a los inversionistas, y a otros usuarios, a
tomar decisiones económicas.1
El primer acercamiento a la creación de un cuerpo de normas globales se realizó en 1973 donde
nace el Comité de Normas Internacionales de Contabilidad (IASC) como resultado de un acuerdo
1 Consejo de Normas Internacionales de Contabilidad. [Internet] Disponible desde: http://www.nicniif.org/home/iasb/.
[Acceso: 12 de Marzo de 2015]
21
celebrado con organizaciones contables de países como Alemania, Australia, Japón, México,
Países Bajos, El Reino Unido, Francia, Canadá, Irlanda y Estados Unidos.2
Con base en la constitución de este organismo, desde 1973 al 2000 se estableció un esquema
normativo a nivel internacional llamado “Normas Internacionales de Contabilidad” (NIC). Para el
año 2001 el IASC cambia su estructura para darle más relevancia a su actividad de creación e
impulsión de las NIC, para ello se reestructura, convirtiéndose en el IASB (Internacional
Accouting Standard Board) el cual se empieza como una organización dependiente de una
fundación denominada Comité de Normas Internacionales de Contabilidad. El IASB se encarga
de emitir las NIIF (Normas Internacionales de Información Financiera), quien a su vez tiene un
comité de interpretación de dichas normas, el cual se denomina IFRIC (International Financial
Reporting Interpretations Committee).
Actualmente son más de 150 países que han implementado estas normas o se encuentran en
proceso de convergencia de sus normas contables locales a IFRS3 incluyendo la mayoría de los
países latinoamericanos. Cerca de 4 mil millones de personas utilizan estos parámetros en todos
los mercados.
Colombia es un país que viene en importante crecimiento y eso lo demuestra las políticas
económicas propuestas en los últimos períodos:
2 ACCA (2009) Certificado de Presentación de Información Financiera Internacional. [Internet] Disponible desde:
http://www.accaglobal.com/ [Acceso: 12 de Marzo de 2015]
3 Ernst & Young (2011). Introducción a las normas internacionales de información financiera (IFRS). [Internet]
Disponible desde: http://www.incp.org.co/Sites/2011/archivos/ss10.pdf. [Acceso: 12 de Marzo de 2015]
22
“Del total de inversiones que plantea el Plan de Desarrollo para el período 2015-2018, por
valor de $703 billones de pesos, estará dirigido para seis aéreas: seguridad y justicia para
la paz; infraestructura y competitividad estratégicas; crecimiento verde; movilidad social;
buen gobierno, y transformación del campo colombiano, definidas por el gobierno nacional
como jabonadoras del Producto Interno Bruto”
Lo anterior permite que las empresas empiecen a pesar en diversificar sus mercados, ampliar sus
productos y servicios y expandir sus bases de datos de clientes. Por lo anterior se hace necesario
que se cuente con una información contable que sea comparable y que permita ser analizada en
diferentes países con el fin de conseguir inversiones y socios estratégicos que puedan dar
cumplimiento a los objetivos de expansión de las compañías nacionales.
Para dar respuesta a la necesidad global de presentar una información homogénea, comparable y
de fácil interpretación. En Colombia, a partir de 2009, con la emisión de la ley 13144, se establece
el proceso de convergencia hacia las mejores prácticas de contabilidad a nivel internacional. El
proceso queda a cargo del Consejo Técnico de la Contaduría Pública (CTPC) y de los ministerios
de Comercio. Industria y Turismo y el de Hacienda y Crédito.
Durante 2011 se activa el proceso hacia la convergencia bajo la posición ADOPCIÓN de los
IFRS distribuidos por grupos y fechas para su aplicación:
4 Congreso de la República (2009). Ley 1314 de 2009. [Internet] Disponible desde:
http://www.secretariasenado.gov.co/senado/basedoc/ley/2009/ley_1314_200.html.[Acceso: 12 de Marzo de 2015]
23
Tabla N° 1. Adopción de las NIIF por Grupos
CRITERIOS GRUPO 1 GRUPO 2 GRUPO 3
Condiciones y
Características
Emisores de valores y
entidades de interés
público
Empresas de tamaño
grande y mediano que
no sean emisores, ni
entidades de interés
público
Pequeñas empresas y
microempresas a quienes
se les autorizan la emisión
de estados financieros y
revelaciones abreviados
Aplicación NIIF PLENAS NIIF PYMES NIIF MICROEMPRESAS
Fecha de Transición
(Balance de apertura)
1 de enero de 2014 1 de enero de 2015 1 de enero de 2014
Fecha de aplicación
(Primer comparativo)
31 de diciembre de
2014
31 de diciembre de
2015
31 de diciembre de 2014
Fecha de reporte
(Estados Financieros en
NIIF)
31 de diciembre de
2015
31 de diciembre de
2016
31 de diciembre de 2015
Fuente: Consejo Técnico de la Contaduría Pública
Lo anterior, es acogida por la Superintendencia Nacional de Salud expide la los decretos 2706 y
2784 de 2014 en la que adopta el Modelo General de Contabilidad, que es su esencia es la
aplicación de las Normas Internacionales de Información Financiera a las empresas del sector de
la salud vigiladas por esta Superintendencia. A continuación presentan la distribución de las
entidades por grupos y preparadores de la información.
24
Tabla N° 2. Clasificación de las entidades del sector salud
GRUPO
Entidades
de Interés
Público
EMPRESAS
GRANDES
EMPRESAS
MEDIANAS
EMPRESAS
PEQUEÑAS
MICRO
EMPRESAS
TOTAL
EMP SAP IPS EMP SAP IPS EMP SAP IPS
Grupo 1 55 4 2 61
Grupo 2 3 1 226 2 3 521 1
173
6
1 2494
Grupo 3 2081 2081
TOTAL 55 7 3 226 2 3 521 1
173
6
2082 4636
Fuente: Superintendencia Nacional de Salud
Da origen a este trabajo de investigación la necesidad que tienen las entidades del sector salud de
presentar la información financiera exigida por la Superintendencia en las fechas de reporte y como
esta impacta en la valoración de empresas en la Clínica del Cesar.
La valoración de una empresa es una herramienta financiera que se utiliza en ciertas oportunidades
de negocio de gran importancia para los accionistas, tales como ventas parciales de acciones o la
venta de la compañía, fusiones y para conocer o comprobar el valor de la firma en el mercado. La
valoración depende de muchas circunstancias que se deben analizar previamente, lo cual se ve
desde la historia contable financiera de la compañía, pasando por la metodología a utilizar, la
cultura y el pensamiento de la gerencia, la economía donde se desarrolla sus principales
actividades, los planes y proyectos futuros de crecimiento
En el proceso de valoración de activos consiste se proporciona un valor razonable a un conjunto
de activos de tal manera que represente fielmente la realidad. Con respecto al valor razonable, debe
entenderse como aquel valor que el mercado está dispuesto a pagar en una transacción ordenada.
25
Para el cálculo del valor de la empresa, se encuentran distintas metodologías: método del Balance
General; método de los múltiplos; método de los flujos de efectivo descontado; métodos del flujo
de efectivo descontado –información proyectada; métodos del flujo de efectivo descontado –
resultados.5
El trabajo planteado tendrá como alcance la valuación de la Clínica del Cesar por el método de
flujos de efectivos descontados – resultados, comparando los resultados con normatividad PCGA
y las NIIF. Se contará con la información de los estados financieros presentado por la compañía
de los periodos 2011 – 2015, una vez valoradas se determinaran los efectos de la implementación
de la aplicación de las Normas de Internacionales de Información Financiera.
14.1. FORMULACIÓN DEL PROBLEMA
De acuerdo a la problemática expuesta, se formula el siguiente interrogante:
¿Cuál es el impacto en la valoración de la Clínica el Cesar S.A., con la implementación de las
Normas Internacionales de Información Financiera?
14.2. DELIMITACIÓN DEL PROBLEMA
La presente investigación, se encuentra enmarcada en la línea de investigación Estudio y Gestión
de las Finanzas en Organizaciones Públicas y Privadas de la maestría en Finanzas de la
Universidad de Santander – UDES.
5 Sequeda, P. (2014). Finanzas Corporativas y valoración de empresas. Bogotá, Colombia. Ediciones de la U
26
14.2.1. DELIMITACIÓN CONCEPTUAL
El proyecto estará limitado por los conocimientos y experiencia en la valuación de empresas por
el método de flujos de caja descontados – resultados, due diligencie, estados financieros,
determinación del costo de capital (WACC), modelación CAPM, implementación de las NIIF,
apoyados en el área financiera de la empresa y la asesoría del director del proyecto de grado,
experto en el tema financiero. Brindando una metodología investigativa organizada, clara,
concluyente que le ofrezca la información relevante en la toma de decisiones eficaz y una ejecución
de acciones estratégicas, en pro del desarrollo actual y futuro de la empresa.
2.3.2. DELIMITACIÓN GEOGRÁFICA
El proyecto de investigación se desarrollará en la Clínica del Cesar S.A., ubicada en la ciudad de
Valledupar, Cesar.
2.3.3. DELIMITACIÓN TEMPORAL
El periodo de ejecución de este proyecto se llevará a cabo con los estados financieros de los
periodos 2012 al 2015.
27
3. OBJETIVOS
3.1. OBJETIVO GENERAL
Determinar el impacto de la adopción de las NIIF en la valoración de la Clínica del Cesar S.A.,
ubicada en la ciudad de Valledupar.
3.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS
- Realizar un diagnóstico económico y financiero de la Clínica del Cesar S.A., en los periodos
2012-2015.
- Determinar la tasa de descuento y rentabilidad esperada para la valoración de la Clínica del
Cesar S.A., utilizando el modelo WACC y CAPM.
- Realizar la modelación financiera bajo los principios contables colombianos (COLGAAP), por
el método de flujos de caja libre descontados.
- Realizar la modelación financiera bajo los estándares de la Norma Internacionales de
Información Financiera –NIIF, por el método de flujos de caja libre descontado.
- Identificar los impactos en la valoración de empresa de la Clínica del Cesar S.A. bajo los
modelos COLGAAP y NIIF
28
4. JUSTIFICACIÓN
Tras la adopción de las IFRS, no sólo la contabilidad tendrá un rol importante, sino que también
las finanzas. Principalmente, las finanzas corporativas, que estudian las políticas de inversión, de
financiamiento (estructura de capital) y de dividendos y cómo estas afectan el valor en las
empresas.
Según Parisi y Parisi (2006): “las finanzas utilizan como input la información contable, por lo que
podemos considerar como un entre la contabilidad y las finanzas al análisis de los estados
financieros y algunas técnicas que intenta mejorar la información contable. Entre esas técnicas se
pueden destacar: análisis de uso y fuente de fondos, estado de cambio de la posición financiera, de
la estructura de costos. En otras palabras, las finanzas ayuda a comprender de mejor forma cómo
funcionan las empresas, qué variables afectan sus valor.
Anteriormente, la contabilidad no incorporaba en los estados financieros aspectos esenciales como
la en el valor agregado para el accionista, tales como: valor de la marca, posicionamiento de la
empresa en el mercado, entre otras. Sin duda, la aplicación de las NIIF permitirá facilitar el trabajo
de determinar el valor de las compañías, entre otros análisis financieros.
El actual proyecto surge de la necesidad de determinar el impacto de la adopción de IFRS en la
valoración de empresa en la Clínica del Cesar con respecto a las relaciones con los inversionistas;
planeación de impuestos; contabilidad financiera y de reporte; productos financieros estructurados;
sistema de información de reporte gerencial; indicadores de desempeño; valuación de activos.
29
Lo anterior, representa múltiples desafíos y oportunidades para la compañía La convergencia de
criterios contables permitirá que los distintos participantes del mercado, como los analistas,
valoren de una manera más precisa la empresa, ya que contará con una información financiera con
mayor calidad.
Por otro lado, lo anterior implicará el descubrimientos de fuertes cambios, tanto en las cuentas de
balance como de resultados, que traerán consecuencias variaciones en los distintos indicadores
financieros, tales como el ratio de endeudamiento, rentabilidad y liquidez, entre otros; los que
alteraran a su vez, aspectos como los covenants e instrumentos financieros, la compensación de
los ejecutivos y no ejecutivos y eventualmente afectara la política de dividendo y flujo de caja de
la compañía.
La contribución de este trabajo tiene un fin social puesto que se utilizan los conocimientos
profesionales y experiencia de los asesores del sector financiero, contable y administrativo, para
la generación de valor en las empresas del departamento del Cesar, jalonando sectores productivos
que impacten en el desarrollo económico colombiano.
30
5. MARCO TEÓRICO
En el presente capitulo, se describen en primer término, los antecedentes de la investigación,
siguiendo con la descripción de las bases teóricas que sustentaron la variable Valoración de
Empresas, culminando con la definición conceptual y operacional de la misma, tomando en cuenta
las dimensiones e indicadores que la conformaron en el presente estudio.
5.1. ANTECEDENTES TEÓRICO
[1] Moreno, K (2012). Determinar el impacto económico y financiero bajo NIIF en los
estados financieros de la compañía de servicios públicos E.S.P. Medellín, Colombia.
La autora, presenta un ejercicio económico de conversión de los estados financieros de norma
contable colombiana, a norma internacionales de información financiera, en una compañía de
servicios públicos. Para finalmente, presentar un comparativo de los saldos bajo los dos principios
contables.
Para el proyecto de investigación, aporta información sobre los rubros de los estados financieros
con mayor incidencia con la implementación de las NIIF en empresas de servicios y los
argumentos económicos y financieros.
[2] Arias y Sánchez (2011). Valuación de activos: una mirada desde las Normas
Internacionales de Información Financiera, los estándares internacionales de valuación y el
contexto actual colombiano. Bogotá, Colombia.
Expone en su investigación que el proceso de valuación constituye uno de los pilares para la
preparación de la información financiera y para la medición de desempeño de las empresas. El uso
de metodologías objetivas de valuación es una necesidad imperante para garantizar la calidad y
31
comparabilidad de la información, máxime en economías en las que no hay mercados con
suficiente desarrollo y profundidad.
Ratifica que en Colombia, los criterios de valuación de activos están básicamente definidos por las
Normas de Contabilidad Generalmente Aceptadas (Decreto 2649 de 1993), y esas bases de
medición identificadas en cada uno de los referentes llevan a una primera conclusión, pues hay
similitudes conceptuales en algunos casos, específicamente si se comparan el modelo IASB y el
contexto colombiano.
Se definió el objetivo de la fase de medición, en la cual se busca dar una guía que sirva de
orientación para establecer criterios de valoración que satisfagan los objetivos y características
cualitativas de la información financiera (FASB Meeting, 2010).
De esta forma se traza una relación directa sobre la investigación que se está realizado, debido que
las empresas colombianas deben valorar sus activos (transición de costo histórico hacia el valor
razonable), demostrando las bondades y la importancia de la implementación de las NIIF.
El objetivo es estimar el valor razonable de los activos de la Clínica del Cesar, enmarcándose en
tres bases: precio de intercambio o transferencia, transacciones organizadas y participantes de
mercado. Respecto al precio, los criterios se orientan al precio de salida, desde la perspectiva del
activo entregado o del pasivo transferido, más que en el flujo de caja recibido o pagado.
[3] Chávez (2011). Los criterios de valoración en las Normas Internacionales de Información
Financiera (NIIF) con énfasis en el uso del valor razonable. Cuenca, Ecuador.
En este documento, se encuentra plasmado la pérdida de representatividad del Costo Histórico
motivada por el efecto de la inflación y por la variación del valor propia de los recursos, no
32
corregidos completamente con las formas tradicionales de ajuste −actualización esporádica de
activos o ajuste al índice general de precios−, ha presionado que se desarrollen métodos
alternativos de valoración que corrijan estas dos distorsiones en la valoración de los elementos de
la empresa, y dar a éstos una valoración actual o de mercado, sobre lo cual es factible tomar
decisiones económicas de mayor utilidad.
Cabe resaltar que el artículo, Chávez identifica metodologías alternas contablemente los criterios
de valoración económica −Valor de Liquidación, Valor Revaluado, Valor de Uso, Valor Actual
Neto, Valor de Reposición, etc.−, las NIIF incorporan en sus normas el concepto de Valor
Razonable.
El autor expone, el método y los resultados establecidos por el cuerpo de las NIIF y su aplicación
en partidas específicas del Balance como activos fijos, propiedades de inversión, ingresos
ordinarios, activos intangibles, adicionalmente el impacto del valor razonable en los pasivos y
patrimonio de las empresas ecuatorianas. Avalando la pertinencia del impacto de las NIIF.
La investigación antes señalada, contribuyo a identificar los criterios para valorar los estados
financieros de la Clínica del Cesar, como una de las dimensiones de la variable en estudio,
facilitando tanto su definición, como la identificación de los indicadores utilizados para el diseño
de instrumento de recolección de datos - due diligencie financiera.
[4] Navarro y Pérez (2009). La repercusión del valor razonable de los bienes inmuebles
en la utilidad de los estados financieros. Granada, España
33
Los autores de esta investigación estudiaron la incidencia de la adopción del valor razonable para
el registro contable de los bienes inmuebles sobre la relevancia y la fiabilidad de la información
financiera, con encuestas de opinión a los contadores de las empresas del sector de la construcción.
Cabe resaltar la experiencia que vivió España con la reforma contable, los resultados del estudio
sugieren que si el VR sustituyera al coste histórico en el registro contable de los bienes inmuebles,
los estados financieros serían más útiles para representar la imagen fiel del patrimonio de la
empresa, sobre todo cuando este criterio fuera aplicado en la valoración de los elementos del
inmovilizado. En cambio, no puede afirmarse de forma tan concluyente si los estados financieros
basados en el VR, en comparación con los elaborados según el coste histórico, puedan mejorar la
utilidad para evaluar la solvencia de la empresa.
Unos de los aportes principales de este artículo a la investigación que se viene desarrollando, se
da cuando se establece la importancia ineludible es la utilidad del Valor razonable en la valoración
contable de los bienes inmuebles.
[5] Ribas y Clapés (2007). La Valoración de empresa de en el marco de las NIIF.
Barcelona, España
En su contenido, se pueden puntualizar tres criterios muy significativos que se pueden aprovechar
en la presente investigación. En primera medida, afirma que los métodos del mercado de capitales
y los métodos de valoración de empresas no deben considerarse como elementos alternativos, sino
complementarios. El conocimiento del proceso que sigue el mercado para valorar los títulos
financieros es de gran importancia; pero cada inversor debe estar en condiciones de analizar si
34
considera dicho precio adecuado a su particular apreciación de las expectativas que afectan a un
título y a su actitud -como inversor- ante el riesgo.
En segunda instancia, para determinar estas valoraciones subjetivas los inversores recurren a la
información disponible en el mercado sobre cada uno de los títulos.
Por último, las NIIF permiten mejorar el proceso de valoración de los inversores y al postre
contribuir a una mayor transparencia de los mercados por los siguientes motivos: ·
- Mejoran a nuestro entender la imagen fiel que las cuentas anuales aportan sobre la situación
actual de la empresa.
- Ayudan a entender mejor las perspectivas de beneficios de las empresas
- Aportan cuantitativamente y cualitativamente mucha más información en relación a los
diferentes riesgos con los que se enfrentan las empresas.
El antecedente antes descrito, aportó al presente estudio en la simulación de empresas españolas a
través del método flujos de caja futuro, utilizando el modelo CAPM. Aportando un ejemplo con
la metodología definida en los objetivos del proyecto.
[6] Otal y Serrano (2006). Reconocimiento y valoración de los activos fijos no financieros en
las Normas Internacionales de Información Financiera. Madrid, España.
Los autores plantean que la valoración propuesta para los elementos del activo fijo (terrenos y
construcciones), se deben arbitrar al valor razonable y el valor revalorizado como criterios válidos
para la presentación de la información contable. Contempla, adicionalmente el empleo de la tasa
de descuento, ya sea para la determinación del valor de uso o para alcanzar el valor razonable de
un activo, en detrimento de otros criterios.
35
Sostienen, que el empleo de hipótesis acerca de los flujos futuros de efectivo o de diferentes tipos
de descuento debe ser convenientemente detallado y explicado en las notas a los estados
financieros. Por esa razón, cabe esperar que las alternativas irán disminuyendo progresivamente y
que la utilización de tipos de descuento no dará lugar a la elaboración de una información contable
sesgada, de un lado porque el tipo de descuento utilizado es susceptible de afectar a activos y
también a pasivos y, de otro, porque se requiere información adicional que justifique el empleo de
unas u otras tasas.
Por último, conviene advertir que la utilización del valor revalorizado da lugar al reconocimiento
de resultados que no pasan por la cuenta de resultados, por lo que junto con dicho estado financiero,
resulta imprescindible el manejo del estado de cambios en el patrimonio neto, documento de
carácter obligatorio que junto con el de resultados permitirá conocer cuál ha sido la variación
íntegra experimentada por el neto patrimonial de la empresa a lo largo del periodo.
El aporte para esta investigación, es la utilidad de la tasa de descuento en la aplicación de
valoración de empresa con el método de flujos de caja futuro, teniendo en cuenta el valor razonable
de los activos.
Finalmente, puede verse cómo el gráfico 1 sintetiza el proceso valorativo asociado a los activos
fijos no financieros tangibles, mientras que en el gráfico 2 se ilustran los criterios de valoración
aplicables a los activos intangibles.
36
Gráfico 1.Proceso Valorativo. Fuente: Otal y Serrano (2006)
Gráfico 2. Criterio de Valoración de Intangibles. Fuente: Otal y Serrano (2006)
[7] Bartual y García (2004). Impacto de las Normas Internacionales de Información
Financiera en la valoración de empresas españolas cotizadas. Madrid, España
37
El objeto de estudio de la investigación, consistió en analizar el impacto de las NIIF en la
valoración de empresas españolas que cotizan en la bolsa, en el primer momento de la adopción
de la norma. Compraron los resultados obtenidos por el Plan General de contabilidad español y las
directrices en las NIIF, a través del modelo econométrico.
Tras haber realizado las estimaciones de los modelos de regresión, se obtuvieron resultados
similares (presentados NIIF o según el PGC) entre la información obtenida siguiendo una u otra
normativa.
La referencia anterior, le aporta a la investigación un antecedente de medición de impacto con las
normas contables adoptadas (PGCA o NIIF). La valoración de la Clínica del Cesar se estimara con
las dos normas para luego comparar y sacar conclusiones y recomendaciones de los resultados
obtenidos.
5.2. BASES TEÓRICAS
Los fundamentos teóricos que se presentan tienen como propósito describir los conceptos,
definiciones, características y clasificaciones aportadas por los autores que sustentan la variable
de estudio.
5.2.1. Valoración de empresas
La valoración de empresas según, Sarmiento (2006) es un modelo usado para calcular un rango
de valores entre los cuales se encuentra el precio de la empresa. La valoración es un instrumento
de evaluación de los resultados de la empresa.
Asimismo, el autor expone los diferentes modelos de valoración. Ver gráfico 3.
38
Gráfico 3. Modelos de Valoración de empresas Fuente: Sarmiento
De acuerdo con Caballer (1998) se define como aquella parte de la economía cuyo objeto es
la estimación de un determinado valor o valores de una empresa, con arreglo a unas
determinadas hipótesis, con vistas a unos fines determinados y mediante procesos de cálculo
basados en informaciones de carácter técnico y económico. (p.32)
La valoración económica de empresas puede utilizar diversos métodos basados cada uno de
ellos en un razonamiento teórico, de acuerdo a la procedencia de la información. Con este
criterio podemos distinguir los siguientes grupos de métodos:
a. Métodos de valoración basados en la información contable de las empresas y en la tasación.
39
b. Métodos de valoración basados en la información sobre los resultados económicos de las
empresas.
c. Métodos de valoración basados en la información bursátil.
5.2.2. Valoración de empresa con el método flujos de caja descontados.
Según lo plantea Fernández (2008), la valoración de empresas por descuentos de flujos es una
aplicación directa de la valoración de los bonos del Estado: el valor de las acciones se obtienen
descontado los flujos (cash flows) esperados para su poseedor en el futuro con una tasa de
descuento que depende del riesgo que éste percibe en dichos flujos. Se encuentran los métodos
de valoración:
1. Flujos para las acciones descontados a la rentabilidad exigida a las acciones
2. Free cash flow descontados al WACC
3. Capital cash flow descontados al WACC antes de impuestos
4. Adjusted present value (APV)
5. Free cash flow ajustado al riesgo del negocio descontados a la rentabilidad exigida a los
activos
6. Cash flow disponibles para las acciones ajustados al riesgo del negocio descontados a la
rentabilidad exigida a los activos
7. Beneficio económico descontado a la rentabilidad exigida por las acciones
8. EVA descontados al WACC
9. Free cash flow ajustado descontados a la tasa libre de riesgo
10. Cash flow disponibles para las acciones ajustados descontados a la tasa libre de riesgo.
40
Los diez métodos proporcionan siempre el mismo valor. Este resultado es lógico, porque todos
los métodos analizan la misma realidad bajo las mismas hipótesis; solo difieren en los flujos
que toman como punto de partida la valoración.
5.2.3. Free cash flow descontados al WACC
Fernández (2008), explica que para determinar el valor de la empresa a través de la estimación
de los flujos de caja - cash flows – que generará en el futuro, para luego descontarlos a una tasa
apropiada – WACC –
El método de valoración parte de la expresión:
𝑉 =𝐶𝐹1
(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)1+
𝐶𝐹2
(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)2+
𝐶𝐹3
(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)3…
𝐶𝐹𝑛 + 𝑉𝑅𝑛
(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛3
Donde:
CFi: Flujos de caja generado por la empresa en el periodo i.
VRn: Valor residual de la empresa en el año n
WACC: Tasa de descuento. Costo promedio ponderado de capital
5.2.4. Proyecciones Financieras
León García (2009, p. 310), afirma que el objetivo principal de la proyección de los estados
financieros es la medición del efecto que sobre la situación financiera de la empresa pueden
tener diferentes alternativas de decisión que en un momento determinado tenga la gerencia.
41
En este sentido, el autor expone que en la proyección de estados financieros se utilizan cifras
globales referentes a los diferentes aspectos de la empresa, es decir, no requiere de muchos
detalles en las cifras. Sin embargo, el uso de las cifras proyectadas permite al gerente tomas
decisiones más ajustadas a la realidad de la empresa en la medida en que la obtención de
dichas cifras obedece a la confrontación de la información histórica con las expectativas futuras
de la empresa y los objetivos que con base en ellas se ha trazado la gerencia.
El procedimiento consiste en proyectar cada una de las cuentas del Estado de Resultados, el
Balance General y el Presupuesto de efectivo, para confeccionar al final, los mencionados
estados financieros, en un horizonte de tiempo.
Horizonte de tiempo y el valor terminal
Calderón (2006), en la teoría y práctica para proyectar los flujos de caja se divide el horizonte
de tiempo en dos partes; un primer período de tiempo durante el cual se proyectan los flujos de
caja periodo a periodo, de manera individual, considerando que pueden presentarse variaciones
irregulares entre períodos, el cual se denomina periodo “coyuntural” o período explícito de
proyección. A partir del momento en que finaliza el periodo “coyuntural”, se normalizan los
flujos de caja, suponiendo un comportamiento constante o creciente de forma constante
denominado valor terminal o perpetuo. El periodo explícito de proyección usualmente es un
tiempo comprendido entre 5 y 10 años.
5.2.5. Estructura Financiera
De acuerdo con Calderón (2007), la estructura financiera de una empresa es la forma específica
en que ésta consigue los recursos necesarios para su operación; es el resultado de tomar
42
decisiones de financiación, seleccionando entre alternativas de corto y de largo plazo,
alternativas de deuda o recursos de los accionistas. Considerando el horizonte de tiempo en la
estructura financiera, se pueden discriminar dos tipos de financiación, la financiación corriente
de la operación, constituida por la deuda exigible en el corto plazo; y la financiación con
carácter de largo plazo, que nos define la estructura de capital de la empresa, es decir, la
configuración de fuentes de financiación de carácter más estable como: Endeudamiento a largo
plazo, aportes patrimoniales, utilidades retenidas, etc. (Cartilla p.33)
Se tienen en cuenta:
- Composición de las fuentes de financiación
- Niveles de endeudamiento
- Endeudamiento operativo
- Endeudamiento a corto plazo
- Niveles de capitalización
5.2.6. Modelo Capital Asset Pricing Model
Por lo general, el cálculo de la tasa de descuento para proyectos en economías emergentes, se
basa en el retorno esperado calculado mediante el Capital Asset Pricing Model (CAPM),
relaciona la prima de riesgo esperado de un activo sobre la tasa libre de riesgo, y su riesgo
relativo con respecto a la prima de retorno de mercado sobre la tasa libre de riesgo.
CAPM (Coopeland, Koller, Murrin; 2001):
43
𝐸(𝑅𝑖) = 𝑅𝑓 + 𝛽[(𝐸(𝑅𝑚) − 𝑅𝑓 ] + 𝑅𝑝
Donde:
𝐸(𝑅𝑖): Retorno esperado del activo de capital
𝑅𝑓: Retorno libre de riesgo
𝛽: Factor Beta
𝐸(𝑅𝑚) − 𝑅𝑓 ∶ Prima de retorno esperado del mercado sobre la tasa libre de riesgo.
𝑅𝑝: Rendimiento bono soberano país local en la moneda del país de referencia.
Zavatti, Gutiérrez (2007) construyen los siguientes argumentos sobre el CAPM (Treynor,
Sharpe, Litner y Mossin, 1964 p. 425 -442) define la cartera de mercado como una cartera bien
diversificada en la cual el riesgo no sistemático queda diluido y cuyo único riesgo existente es
el no sistemático o no diversificable de su aporte al riesgo sistemático de una cartera
diversificada (Markowitz y Miller, 1950).
Los modelos de determinación de la tasa de descuento en mercados emergentes, básicamente
consideran el proyecto “equivalente” en un país desarrollado (típicamente Estados Unidos),
para el cual se espera un retorno determinado y luego, se ajustan ese retorno esperado con un
riesgo país.
Esto es así, por que en los países emergentes, por lo general, los mercados no son profundos ni
líquidos, y la información no es fácilmente obtenible, por lo cual determinar un 𝛽 es
44
prácticamente imposible, o el resultado podría carecer de sentido. De ahí son necesarios ajustes
al modelo original.
Componentes del Modelo CAPM:
I. Tasa libre de riesgo:
Markowitz (1950), cuando construye la base de la Teoría Moderna de Administración de
Portafolio, asume que la tasa libre de riesgo o tasa de cero riesgos, es la tasa mínima que los
inversionistas están dispuesto a incurrir en riesgo. Este ofrece un rendimiento seguro en una
unidad monetaria y en un plazo determinado.
En la práctica, se puede tomar el rendimiento de los Bonos del Tesoro de Estado Unidos o
Alemania, como la inversión libre de riesgo, debido a que se considera que la probabilidad de
no pago de un bono emitido por Estados Unidos es muy cercana a cero. Por lo general esta tasa
de libre de riesgo es medida por los rendimientos de los bonos de los estados.
De acuerdo a los parámetros de la Bolsa de Valores de Colombia – BVC, el valor de la tasa
libre de riesgo corresponde a la tasa cero cupón del día de valoración para el plazo t expresada
en forma continua. Para el cálculo de la tasa continua se usa la siguiente fórmula:
𝑅𝑐 = ln(1 − 𝑅𝑑)
45
Donde:
𝑅𝑐: Tasa libre de riesgo expresa en forma continua
𝑅𝑑: Tasa cero cupón del día de valoración para el plazo t expresada en forma discreta.
II. Factor Beta:
Representa la contribución de un activo en particular el riesgo de una cartera bien diversificada.
Mide la sensibilidad del retorno esperado del activo a movimientos en el mercado. Se obtiene
de la pendiente de regresión lineal de las primas de activo o las primas de mercado sobre el
retorno del activo libre de riesgo, es decir,
Damodaran (1999. Cap. 4.)
𝛽 =CoVarianza (𝑅𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜, 𝑅𝑚)
Varianza (𝑅𝑚)
Mascareñas (2007), sostiene que una compañía tiene, en general, cuatro tipos de beta: la beta
del activo cuando carece de deudas, la beta del activo cuando tiene deudas, la beta de los
recursos propios y la beta de la deuda. Con lo anterior se deduce que el beta apalancado de una
empresa está definida como:
𝛽𝐿 = [1 + {(1 + 𝑡) (%𝐷
%𝐸)}]𝐵𝑢
46
Donde:
𝛣𝐿: Beta apalancado o beta de la deuda
𝑡: Impuesto
%𝐷
%𝐸: Estructura Financiera
𝐵𝑢: Beta desapalancado
El Beta apalancado mide la variación del activo ante variaciones del mercado teniendo en
cuenta adicionalmente la deuda y su beneficio tributario. De esta forma se tiene en cuenta tanto
el riesgo operativo como el riesgo financiero que se incurre al financiarse con recursos propios
y de terceros. Este beta es mayor al desapalancado porque la deuda genera obligaciones, a las
cuales la firma debe responder independientemente de su operación.
III. Riesgo país
Bravo (2004, p.9), alude que el riesgo país es un riesgo adicional al cual se ve expuesto un
negocio por estar ubicado o vinculado con una economía emergente (Madura, 2001, p. 441 -
446). En consecuencia, el inversionista deberá exigir un retorno esperado mayor por estar
expuesto a un riesgo adicional de manera similar que el inversionista que exige un retorno
mayor cuando existe un mayor de nivel de apalancamiento financiero. Existe un sinnúmero de
modelos para cuantificar el riesgo país. Sin embargo, para el trabajo de investigación se utilizará
el spread de los bonos soberano o método tradicional; el cual es estimado en base a la diferencia
47
(spread) entre el rendimiento de un instrumento libre de riesgo y su equivalente en el país bajo
análisis. Los bonos del tesoro americano son utilizados como el instrumento libre de riesgo y
su equivalente los bonos emitidos por los gobiernos de las economías emergentes, por ejemplo
los bono emitidos por el gobierno colombiano (títulos de tesorería).
Por otra parte, Zavatti, Gutiérrez (2007), señalan que existen otras metodologías diseñadas para
cuantificar el riesgo país que han orientado hacia la construcción de indicadores con base en
información cualitativa y cuantitativa, como las calificaciones de riesgo de las agencias S&P,
Moody´s, Fith Ratings.
Los activos financieros flotan en un mercado similar y los inversionistas establecen sus
preferencias por invertir en función de las rentabilidades y riesgos de cada uno de ellos. Debido
a que los bonos del tesoro americano y del gobierno colombiano se cotizan en el mismo
mercado, se puede apreciar la diferencia en la cotización de ambos, y de esta manera, el riesgo
país inherente al bono colombiano.
5.2.7. Costo promedio ponderado de capital – Weighted Average Cost of Capital
(WACC)
Sarmiento (2006), argumenta el WACC como el costo promedio de las fuentes de financiación
que enfrenta la empresa para su funcionamiento óptimo de largo plazo, definido como:
WACC = 𝐾𝑒 +𝐸
𝐸 + 𝐷+ 𝐾𝑑 (1 − 𝑡)
𝐷
𝐸 + 𝐷
48
Donde:
WACC: Costo promedio ponderado del capital
𝐾𝑒: Costo de capital
𝐾𝑑: Costo de la deuda antes de impuesto
𝑡: Tasa de Impuesto
𝐸: Valor de mercado del equity
𝐷: Valor de mercado de la deuda
𝐸
𝐸+𝐷 Y
𝐷
𝐸+𝐷: Estructura de Capital
Trujillo (2006), sostiene teóricamente que para obtener un promedio ponderad del capital
óptimo, será acorde a la flexibilidad en el uso de los recursos se busca la relación Deuda/Equity
que minimice el WACC.
- El equity va a ser preferido por las empresas en crecimiento.
- La deuda va a ser preferida para las empresas en declive.
5.2.8. Análisis Financiero
En relación al análisis financiero Ortiz (2011) se refiere como un proceso que comprende la
recopilación, interpretación, comparación y estudio de los estados financieros y datos
operacionales de un negocio. Es de interés para los inversionistas en cuanto que tienen interés
en la rentabilidad a largo plazo y en el incremento de valor de la empresa. De igual forma se
49
preocupan por el potencial de utilidad, la estructura de capital y la estabilidad operacional de la
compañía.
- Análisis Vertical
Consiste en tomar un solo estado financiero y relacionar cada una de sus partes con un total
determinado dentro del mismo estado, el cual se denomina cifra base.
El aspecto más importante es la interpretación de los porcentajes. Las cifras absolutas no
muestra la importancia de cada rubro en la composición del respectivo estado financiero y su
significado en la estructura de la empresa. Por el contrario, el porcentaje que cada cuenta
representa sobre una cifra base nos dice mucho de su importancia como tal, de las políticas de
la empresa, del tipo de empresa, de la estructura financiera, de los márgenes de rentabilidad,
etc.
De otra parte, debe realizarse un análisis comparativo con otras empresas similares o con un
patrón preestablecido al cual asemejarse todas las empresas de un mismo sector.
- Análisis Horizontal
El análisis horizontal se ocupa de los cambios en las cuentas individuales de un periodo a otro
y, por lo tanto, requiere de dos o más estados financieros de la misma clase, presentados para
períodos diferentes.
El análisis se debe centrar en los cambios extraordinarios o más significativos, en cuya
determinación es fundamental tener en cuenta tanto las variaciones absolutas como las
50
relativas. Al examinar estos cambios se deben considerar ciertos criterios definidos, tales como
los siguientes.
I. Activo
a. Variaciones en las cuentas por cobrar: puede haberse originado por aumento o
disminución en las ventas o por cambios en sus condiciones
b. Variaciones en los inventarios: lo más importante es determinar si realmente hay cambios
en la cantidad o solamente se presenta un efecto del incremento de los precios
c. Variaciones en los activos fijos: el analista debe preguntarse si una ampliación de la planta
se justifica, si los incrementos que esto genera en la producción están respaldados por la
capacidad del mercado, etc.
II. Pasivo
a. Variaciones en el pasivo corriente: puede indicar cambios en la política de financiación,
aumentos en la tasa de interés, etc.
b. Variaciones en el pasivo laborales: puede ser causadas por incrementos en la planta del
personal, modificaciones de la legislación laboral o negociaciones colectivas de trabajo.
51
III. Pérdidas o ganancias
a. Variaciones en las ventas netas: se debe examinar si su incremento obedece a cambios en
volumen o solamente al cambio en el nivel de precios.
b. Variación de los costos y gastos de operación: debe existir una relación directa entre los
cambios experimentados por el costo de las ventas y los que se tienen en las ventas netas.
5.2.9. Indicadores Financiero
Ortiz (2011) lo define como una relación entre dos cuentas de los estados financieros básicos
(balance general y estado de resultados) que permite señalar los puntos fuertes y débiles de un
negocio y establecer probabilidades y tendencias.
El autor clasifica los indicadores financieros por liquidez, endeudamiento, apalancamiento,
actividad y rendimiento; el cual se abarcara en la Clínica del Cesar, con su debido análisis.
5.2.10. Normas Internacionales de Información Financiera – NIIF
El comité de Normas Internacionales de Contabilidad (IASC), como organismo tiene el objetico
de conseguir la uniformidad en los principios contables que utilizan las empresas y otras
organizaciones para su información financiera en todo el mundo. Definió las NIIF (Ver Tabla
2), como normas de alta calidad, orientadas al inversor, cuyo objetivo es reflejar la esencia
52
económica de las operaciones del negocio, y presentar una imagen fiel de la situación de una
empresa.6
Tabla 3. Estructura actual de las normas internaciones de información
Financiera (NIIF)
NIC 1 Presentación de Estados
Financieros
NIC 24 Información a revelar sobre partes
relacionadas
NIC 2 Inventarios NIC 26 Contabilización e información
financiera sobre planes de
beneficios por retiros
NIC 7 Estado de Flujos de Efectivo NIC 27 Estados Financieros Consolidados
y Contabilización de inversiones
en subsidiarias
NIC 8 Ganancia o pérdida neta del
periodo
NIC 28 Contabilización de inversiones en
empresas asociadas
NIC 10 Hechos ocurridos después de
la fecha del Balance
NIC 29 Información financiera en
economías hiperinflacionarias
NIC 11 Contrato de Construcción NIC 30 Informaciones a revelar en los
EE.FF. de Bancos e instituciones
financieras similares
NIC 12 Impuestos a las Ganancias NIC 31 Información Financiera de los
intereses en negocios conjuntos
6 Normas Internacionales de Información Financiera pág. M-15 al 39
53
NIC 14 Información Financiera por
Segmentos
NIC 32 Instrumentos financieros:
presentación e información a
revelar
NIC 15 Información para reflejar los
efectos de cambios de precios
NIC 33 Ganancias por acción
NIC 16 Propiedades, planta y equipo NIC 34 Información financiera intermedia
NIC 17 Arrendamientos NIC 35 Operaciones en discontinuación
NIC 18 Ingresos ordinarios NIC 36 Deterioro del valor de los Activos
NIC 19 Beneficio a los empleados NIC 37 Provisiones, activos contingentes y
pasivos contingentes
NIC 20 Contabilización de
Subvenciones del Gobierno
NIC 38 Activos intangibles
NIC 21 Efectos de las variaciones en
las tasas de cambio de moneda
extranjera
NIC 39 Instrumentos financieros:
reconocimiento y medición
NIC 22 Combinaciones de negocios NIC 40 Propiedades de Inversión
NIC 23 Costos por intereses NIC 41 Agricultura.
5.3. BASES LEGALES
El Decreto 2649 de 1993, reglamenta la Contabilidad en General y expide los principios o
normas de contabilidad generalmente aceptados en Colombia, señala objetivos del informe
contable, normas técnicas contabilidad, elementos de estados financieros, normas de activos,
54
pasivos, patrimonios, cuentas de resultados y de cobro, revelaciones, inventarios, registros y
libros y crea un Consejo permanente para la evaluación de las normas sobre contabilidad y
señala su integración.
De acuerdo con lo establecido en la Ley 1314 de 2009, los Decretos 4946 y/o 403 del 30 de
diciembre de 2011 y de conformidad con lo con lo establecido en el documento de
Direccionamiento Estratégico y el comunicado de la Alta Consejería para la Gestión Pública y
Privada que establece instrucciones específicas sobre los plazos de exigibilidad de la aplicación
de las normas IFRS y de la preparación de los estados financieros para tres grupos de usuarios.
Documentos de las NIC que se tendrán en cuenta el trabajo de investigación:
NIC 1 Presentación de Estados Financieros
NIC 2 Inventarios
NIC 7 Estado de Flujos de Efectivos
NIC 12 Impuesto a la ganancia
NIC 16 Propiedad planta y equipo
NIC 17 Arrendamiento
NIC 18 Ingresos de actividades ordinarias
NIC 23 Costo de préstamo
NIC 36 Deterioro del Valor de los Activos
NIIF 13 Medición del Valor Razonable
Esta normatividad es acogida por la Superintendencia Nacional de Salud en la circular 005 de
2012, donde establece los parámetros del marco contable para todas Entidades Promotoras de
55
Salud - EPS, Entidades Adaptadas en Salud - EAS, Entidades que Ofertan Planes Voluntarios
de Salud, y Prestadores de Servicios de Salud - PSS, de carácter Privados, exponiendo el marco
contable a profundos cambio como:
- Marco Conceptual comprendido en la Resolución 414 de 2014
- Decreto 4946 de 2011. Por el cual se dictan disposiciones en materia del ejercicio de
aplicación voluntaria de las normas internacionales de contabilidad e información
financiera.
- Carta circular 000005 de 2014. Clasificación Grupos preparadores de la información
financiera para la aplicación de NIIF.
5.4. DEFINICIÓN DE TÉRMINOS BÁSICOS
Amortización, depreciación: Distribución sistemática del importe depreciable de un activo a
lo largo de su vida útil.( NIC 36.6, NIC 38.8)
CAPEX (Capital Expenditures): Son erogaciones o inversiones de capital que crean
beneficios futuros. Es la cantidad de dinero gastado por una compañía para actualizar, adquirir
o mantener activos fijos tangibles y depreciables. Este tipo de flujos son realizados por las
compañías para incrementar el alcance de sus operaciones. Los activos adquiridos como
resultado de este gasto de capital pueden ir desde propiedades tales como terrenos o edificios,
hasta equipos para oficina o planta.
56
Capital De Trabajo: Son los recursos que requiere la empresa para poder operar. El capital
de trabajo es lo que comúnmente se conoce como activo corriente. (Efectivo, inversiones a
corto plazo, cartera e inventarios). Para determinar el capital de trabajo de una forma más
objetiva, se debe restar de los Activos corrientes, los pasivos corrientes. De esta forma se
obtiene lo que se llama el capital de trabajo neto contable. Esto supone determinar con cuántos
recursos cuenta la empresa para operar si se pagan todos los pasivos a corto plazo.
Costo histórico: Base de medición según la cual los activos se registran por el importe de
efectivo y otras partidas pagadas, o bien por el valor razonable de la contrapartida entregada
en el momento de su adquisición. Los pasivos se registran al importe de los productos recibidos
a cambio de incurrir en la deuda o, en algunas circunstancias (por ejemplo en el caso de los
impuestos a las ganancias), por las cantidades de efectivo y equivalentes al efectivo que se
espera pagar para satisfacer la correspondiente deuda, en el curso normal de la operación.
Días Promedio De Inventario: Representa el número de días promedio que la compañía toma
para convertir sus inventarios en ventas. Un alto número de días relativo a la industria puede
indicar una alta eficiencia en la administración del inventario. Un bajo valor de este indicador
con respecto a la industria puede indicar una desactualización tecnológica en la empresa que
lleva a que el dinero se demore mucho tiempo invertido y quieto en el inventario.
57
Días Promedio De Proveedores: Representa el número de días promedio que la compañía
toma para pagar a sus proveedores. Un alto valor en este indicador con respecto a la industria
indica que la compañía no está haciendo uso de las facilidades crediticias en el mercado.
EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciations and Amortizations): EBITDA,
una abreviatura en ingles que traduce Ganancias Antes de Intereses, Impuestos,
Depreciaciones y Amortizaciones. Este indicador es una medida del Flujo De Caja de la
compañía antes de ciertas deducciones. Este permite a los inversionistas ver cuánto dinero está
haciendo la compañía antes de las deducciones por impuestos, depreciaciones y
amortizaciones. Principalmente, cuando los inversionistas colocan su dinero en una empresa,
quieren saber cuánto dinero está haciendo la compañía desde el momento en el que invirtieron
su dinero, por lo que este indicador les da una idea.
Flujo De Caja Del Inversionista: Es el flujo de caja que le queda a los socios, para destinar
como reparto de utilidades y para apoyar inversiones cuyo propósito es incrementar en
términos reales el Flujo de Caja Libre de la empresa. Es el resultado de sumarle al Flujo De
Caja Libre el endeudamiento y quitarle las amortizaciones de la deuda y los intereses de la
deuda.
Flujo De Caja Libre: Es el flujo caja que la empresa produce para sus beneficiarios, que son
los acreedores financieros y los socios. Una empresa vale por su capacidad de generar flujo de
caja libre y por lo tanto, el valor de una empresa es igual al valor presente de sus futuros flujos
58
de caja libre. Es el resultado de quitarle al EBITDA el CAPEX y el aumento en el Capital de
Trabajo.
Indicadores De Actividad: Estos también son conocidos como indicadores de utilización de
activos o indicadores de eficiencia. Su objetivo es medir que tan bien una compañía administra
diversos activos y son analizados como indicadores del desarrollo operacional continuo de la
compañía, de cómo la compañía está usando diferentes activos. Estos indicadores reflejan la
eficiencia de la gerencia en la administración tanto del capital de trabajo, como de los activos
a largo plazo.
Indicadores de Liquidez: Estos indicadores se concentran en flujos de caja, miden la
habilidad de la empresa para cumplir con sus obligaciones en el corto plazo. La liquidez mide
que tan rápido los activos son convertidos en dinero. En las operaciones del día a día la
administración de la liquidez usualmente se alcanza a través del uso eficiente de los activos,
mientras que en el medio plazo, la liquides se administra a través de la estructuración de los
pasivos.
Indicadores De Rentabilidad: La habilidad de generar utilidades sobre el capital invertido es
un determinante clave en el valor de una empresa. La rentabilidad refleja la posición
competitiva de una empresa en el mercado, y por lo tanto la calidad de su gerencia. Estos
indicadores usan los valores de ingresos y gastos que se muestran en el estado de resultados
para analizar la rentabilidad de la empresa.
59
Indicadores De Solvencia: Solvencia se refiere a la capacidad de la empresa de cubrir sus
obligaciones a largo plazo, lo cual generalmente incluye un análisis a profundidad de los
componentes de su estructura financiera. Estos indicadores dan información de la cantidad de
deuda en la estructura de capital de la compañía y la capacidad de generar ganancias y flujos
de caja para cubrir sus gastos a medida que se vencen.
Inflación: La inflación se define como el incremento continuo, sustancial y general de los
precios de los bienes y servicios y factores productivos de una economía a lo largo del tiempo,
el cual se manifiesta en el aumento del costo de vida y pérdida del poder adquisitivo de la
moneda de un país. La inflación, usualmente, se calcula y presenta como el cambio porcentual
del Índice de Precios al Consumidor (IPC).
Kd: Es el costo de la deuda de la empresa. Para su cálculo se toma en cuenta el valor de la
deuda de la empresa, los intereses pagados de la deuda y la tasa impositiva para tener el valor
de la deuda antes de impuestos.
Ke: Es la rentabilidad esperada por el inversionista o el costo del patrimonio. Para su cálculo
se toma en cuenta la tasa libre de riesgo, la rentabilidad del mercado, la prima de riesgo y el
riesgo específico de la empresa.
Margen De Utilidad Bruta: Este margen indica el porcentaje de ingresos disponibles para
cubrir los gastos operativos y no operativos. Altos porcentajes en este indicador reflejan una
combinación de altos precios de venta y bajos costos de producción.
60
Margen De Utilidad Neta: Este margen incluye tanto los ingresos recurrentes como los no
recurrentes, y adicionalmente muestra que porcentaje de estos finalmente queda libre después
de cubrir todos los costos y gastos operacionales y no operacionales. Es un gran indicador de
la eficiencia de la compañía para generar ingresos y su capacidad para controlar gastos.
Margen De Utilidad Operacional: La Utilidad Operacional se calcula como la Utilidad Bruta
menos los Gastos Operacionales, por lo que un Margen De Utilidad Operacional que
incrementa más rápido que el Margen De Utilidad Bruta puede indicar mejoras en el control
de los Gastos Operacionales.
Prima Por Riesgo: Esta se refiere a la prima por riesgo del mercado, y se calcula como la
diferencia entre los promedios históricos de la rentabilidad por invertir en acciones y la
rentabilidad de los Bonos Del Tesoro de un país.
Prueba Ácida: Este indicador es más conservativo en la medición de la liquidez que la Razón
Corriente, debido a que solo incluye los activos corrientes más líquidos (usualmente depura el
valor de los inventarios) con relación a los pasivos corrientes. Un mayor valor indica una
mayor liquidez.
Razón Corriente: Este indicador muestra la relación entre los activos corrientes y los pasivos
corrientes. Un alto valor del indicador muestra un alto nivel de liquidez, es decir una alta
capacidad para cubrir las obligaciones a corto plazo. Un valor bajo indica menos liquidez,
61
reflejando una mayor dependencia del flujo de caja operativo y de la financiación externa para
el cumplimiento de sus obligaciones a corto plazo.
Razón De Apalancamiento: Este indicador mide la cantidad de activos que están soportados
por cada unidad monetaria de patrimonio. Por ejemplo un valor de 2 indica que cada peso del
patrimonio está soportando 2 pesos del activo. Entre más alto sea el valor de este indicador
más apalancamiento tendrá la compañía en el sentido de que estará utilizando deuda y otros
pasivos para financiar sus activos.
Riesgo País: Esta se refiere a la primar por el riesgo de país. Esta prima se determina por los
puntos de interés o spread que están por encima los Bonos de un determinado país sobre los
Bonos del Tesoro de EEUU. Esto implica que los mercados asumen los bonos de EEUU como
los de menor riesgo.
ROA (Return Over Assets): Sus siglas en ingles significan Rentabilidad Sobre el Activo.
Este indicador mide la rentabilidad generada por una compañía con respecto a sus activos.
Entre más alto el valor del indicador, mayor es el ingreso generado por un cierto nivel de
activos.
ROE (Return Over Equity): Sus siglas en ingles significan Rentabilidad Sobre el
Patrimonio. Este indicador mide la rentabilidad generada por una compañía con respecto a su
patrimonio. Entre más alto el valor del indicador, mayor es el ingreso generado por un cierto
nivel de patrimonio.
62
Valor Razonable: El importe de efectivo o equivalentes al efectivo pagados, o bien el valor
razonable de la contraprestación entregada para comprar un activo en el momento de su
adquisición o construcción o, cuando sea aplicable, el importe atribuido a ese activo cuando
se lo reconozca inicialmente de acuerdo con los requerimientos específicos de otras NIIF, por
ejemplo la NIIF 2.
Valor realizable: El importe de efectivo y otras partidas equivalentes al efectivo que podrían
ser obtenidos, en el momento presente, por la venta ordenada del activo.
Valor residual: El importe estimado que una entidad podría obtener en el momento presente
por disponer del elemento, después de deducir los costos estimados por tal disposición, si el
activo hubiera alcanzado ya la antigüedad y las demás condiciones esperadas al término de su
vida útil. (NIC 16.6, NIC 38.8)
63
6. MARCO METODOLÓGICO
Se describe el tipo y diseño de la investigación, continuando con la población y el cálculo de la
muestra. Asimismo, se detalla la técnica e instrumento de recolección de datos, especificando la
validez y confiabilidad del mismo, así como la técnica de análisis de los datos, seguido del
procedimiento de la investigación.
6.1. Sistema de Variables
6.1.1. Definición Nominal
Valoración de empresa
6.1.2. Definición Conceptual
Eslava (2011) define la valoración de empresas como una cuantificación del valor mediante
metodologías (estáticas o dinámicas) de una empresa. Puesto que no existe un método único, pero
se debe tener en cuenta los siguientes parámetros para la elección:
- El por qué o para qué.
- Empresas en marcha o en inicio
- Entorno de crecimiento empresarial o época de crisis
-
6.1.3. Definición Operacional
Esta variable fue medida en la Clínica del Cesar ubicada en el municipio de Valledupar, Cesar;
mediante la aplicación del instrumento de recolección de datos (due diligencie) a los directivos
64
administrativos y financieros diseñado para calcular las dimensiones: análisis financiero,
estimación de la tasa de descuento y modelación financiera (PCGA y NIIF), cuyos indicadores se
muestran a continuación en el cuadro 4.
Cuadro 4.
Operacionalización de la Variable
Objetivo General: Determinar el impacto de la adopción de las NIIF en la valoración de
empresas de la Clínica del Cesar S.A., ubicada en la ciudad de Valledupar.
Variables específicos Variable
General
Dimensiones Indicadores
Realizar un
diagnóstico económico
y financiero de la
Clínica del Cesar S.A.,
en los periodos 2011-
2014.
Valoración de
Empresa
Análisis
Financiero
Análisis Vertical
Análisis Horizontal
Indicadores Financieros
(Liquidez, Actividad,
Endeudamiento y
Rentabilidad)
Determinar la tasa de
descuento y
rentabilidad esperada
para la valoración de
la Clínica del Cesar
Tasa de
descuento
Estructura Financiera
Tasa libre de riesgo y tasa
mínima de retorno (TMR)
65
S.A., utilizando el
modelo CAPM y
WACC
Curva de Rentabilidad
Soberana y tasas de
forwards implícitas
Tasa de Fondeo y Peso del
Pasivo (Kd)
Determinación de los
Costos de Recursos Propios
(Ke)
Betas sectoriales, riesgo
país y beta empresarial
Realizar la modelación
financiera bajo los
principios contables
colombianos (PCGA),
por el método de flujos
de caja descontados –
resultados
Modelación
Financiera
(PCGA)
Indicadores económicos y
sector
Proyecciones financieras
Estimación del valor de la
empresa por el método de
flujos de caja descontados
66
Realizar la modelación
financiera bajo los
estándares de la
Norma Internacionales
de Información
Financiera –NIIF, por
el método de flujos de
caja descontados –
resultados
Modelación
Financiera
(NIIF)
Valor razonable (NIIF 13)
Instrumentos Financieros
(NIIF 7 y NIIF 9)
Intangibles (NIC 38)
Activos Fijos (NIIF 16)
Estimación del valor de la
empresa
Identificar los efectos
en la valoración de
empresa de la Clínica
del Cesar S.A. bajo los
modelos PCGA y NIIF
Este resultado se logrará a partir de los resultados de la
investigación
Fuente: Ortiz y Márquez (2015)
6.2. Tipo de Investigación
Para abordar un problema en forma científica, es conveniente de acuerdo con Tamayo y Tamayo
(2009), tener un conocimiento detallado del tipo de investigación a seguir. De acuerdo con los
objetivos que se pretenden alcanzar, la presente investigación se cataloga como de tipo descriptiva,
ya que busca detallar las características de la variable en estudio.
67
En este sentido, Rodríguez (2005) define la investigación descriptiva como “la caracterización,
registro, análisis, composición o proceso de los fenómenos”. El enfoque se realiza sobre cómo una
persona o cosa, funciona en el presente. Para el autor, la investigación descriptiva permite una
interpretación objetiva de los hechos abordados.
Siguiendo las ideas anteriores, Munch y Ángeles (2007) plantean que los estudios descriptivos
“explican las características más importantes del fenómeno a estudiar en lo que respecta a su
aparición, frecuencia y desarrollo. Mientras que para Arias (2006), este tipo de investigación,
consiste en la caracterización de un hecho, fenómeno, individuo o grupo con la finalidad de
establecer su estructura o comportamiento”.
El enfoque que se desarrollara en la investigación corresponde al cuantitativo, dado que en este
proyecto se trabajara con la información obtenida de las variables de estudio, las cuales nos
servirán para conocer cuál valor de la empresa Clínica del Cesar con los modelos PCGA y NIIF.
Basado en lo expuesto por los autores anteriores, la presente investigación fue de tipo descriptiva,
ya que planteó como propósito principal, analizar las características de la variable Valoración de
Empresas, describiendo su comportamiento en las Clínica del Cesar, de acuerdo a las dimensiones
e indicadores que la constituyen.
6.3. Diseño de la Investigación
Para Hurtado (2007) el diseño de la investigación corresponde “a la estructura de la investigación,
a la forma en cómo la investigación va a ser realizada, a la manera en cómo la indagación de las
68
evidencias es concebida, a fin de obtener respuestas a las interrogantes planteadas”. En tal
sentido, el presente estudio se orienta hacia un diseño de campo, no experimental y longitudinal
de acuerdo con los criterios de los autores que se refieren a continuación.
Según Ballestrini (2004), la investigación de campo “permite observar y recolectar datos del objeto
de estudio directamente de su realidad para analizar e interpretar sus resultados posteriormente”.
Al respecto, Arias (2006) define los estudios de campo como “aquellos que recolectan los datos
directamente de los sujetos investigados o de la realidad donde ocurren los hechos, tratándose de
datos primarios”. En este estudio, se obtuvieron datos relacionados con los componentes para la
valoración de empresas, directamente de la fuente primaria que los posee, es decir, de la Clínica
del Cesar, lo cual permitió establecer una interacción entre los objetivos propuestos y la realidad
en el estudio de campo.
De acuerdo con Chávez (2003), el diseño de la investigación es no experimental, cuando el
investigador no manipula las variables de objeto de estudio en un ambiente controlado, sino que
se describe y evalúa el fenómeno estudiado tal como ocurre en la realidad. De la misma forma,
para Arias (2006) la investigación es no experimental cuando el investigador no controla ni
manipula variable alguna, es decir obtiene información pero no altera las condiciones existentes.
En relación a la temporalidad de la investigación Arias (2006) refiere que será longitudinal el
interés del investigador es analizar cambios a través del tiempo en determinadas variables o
relaciones entre estas. Se recolectan datos a través del tiempo en puntos o periodos especificados
para hacer inferencias respecto al cambio, determinantes y consecuencias.
69
6.4. Población y Muestra
Arias (2006) define la población como “un conjunto finito de elementos con características
comunes para los cuales serán extensivas las conclusiones de la investigación”. Al respecto, el
autor explica que una investigación puede tener como propósito el estudio de un conjunto
numeroso de objetos, individuos e incluso documentos, a dicho conjunto, se le denomina
población.
La investigación es realizada sobre una empresa (universo) y los datos obtenidos solo refleja los
valores para la empresa bajo el método aplicado. No se hace necesario el cálculo de la muestra.
6.5. Técnicas e Instrumentos de Recolección de Datos
En relación con la recolección de los datos en el proceso investigativo, Palella y Martins (2006)
expresan a través de las técnicas de recolección de datos, el investigador inicia el contacto directo
con la realidad objeto de la investigación, recolectando la información sobre el comportamiento
de las variables en el contexto del estudio.
En este sentido, la técnica a utilizar para la recolección de datos consiste en la aplicación de la due
diligence financiera. Restrepo (2008), en síntesis es un proceso de investigación y análisis cuya
finalidad es señalar y revisar los aspectos de la información financiera y comercial de la empresa.
Valorizar los activos, determinar el precio justo. Implica considerar los resultados de operaciones
actuales y proyectadas de la empresa objetivo, tal como se encuentran revelados en sus estados
financieros (Estado de Resultados, Balance General, Estado de Flujo de Efectivo), así como
70
también las declaraciones de impuestos y otros documentos. Es de rigor revisar el financiamiento
y la estructura de capital de la empresa objetivo y evaluar los diferentes regímenes contables y
fiscales.
Fases de la “Due Diligence” Financiera en la Clínica del Cesar S.A.
Fuente: Restrepo (2008).
Basado en lo antes descrito, se elaboró un instrumento de recolección de datos auto-administrado,
dirigido al área administrativa y financiera de las de la Clínica del Cesar S.A., el cual estuvo
conformado por 10 ítems (Ver Anexo 1).
Anexo 1. Criterios de la Due Diligence Financiera
1. Información societaria 7. Propiedad Intelectual
2. Información económica y financiera 8. Empleo y pensiones
3. Financiamiento 9. Regulaciones Gubernamentales
•Informe Final de la Due Diligence de la empresa
•Resultado provisional
•Cruce de información
•Recoleccion y analisis de la información
• Objetivo de la Valoración
• Alcance del trabajo
• Cronograma de Trabajo
• Aceptación de la propuesta de servicio
Fase Preliminar
Fase de Investigación
Fase de emisón del
Informe
Fase de confirmación
de datos
71
4. Contratos Principales 10. Tributario
5. Responsabilidades contingentes 11. Adquisiciones y Disposiciones
6. Información de mercado 12. General
Fuente: Restrepo (2008)
Por otro lado, se obtendrá información secundaria en bases de datos o plataformas financieras
como: rendimientos de los bonos del tesoro americano 30 años, rendimientos del mercado, spread
de riesgo país, beta del sector.
6.6. Validez y Confiabilidad
En principio, en la “Due diligence” no se intenta verificar toda la información del reporte. Se
verifica la información que es crítica como costos, presupuestos, acuerdos comerciales o lo que
parezca sospechoso. Esta es la tercera fase de la due diligence financiera, confirmación de datos.
Sin embargo, los estados financieros presentados por la Clínica del Cesar S.A., deben estar
firmados por el revisor fiscal o auditores (interno o externo).
6.7. Procedimiento de la Investigación
El desarrollo de esta investigación se apoyó en el siguiente procedimiento:
En primer lugar se sometió a aprobación del comité de investigación de la maestría el título de la
investigación. Una vez aprobado, se procedió a plantear el problema, describiendo las causas,
consecuencias y pronóstico del mismo, pasando a su formulación. Igualmente en esta fase, se
establecieron los objetivos, la justificación y la delimitación del estudio.
72
Posteriormente, se pasó a una segunda etapa donde se efectuó una revisión exhaustiva de fuentes
textuales y electrónicas, que permitieron seleccionar los antecedentes relacionados con la
investigación y elaborar las bases teóricas que sustentaron la variable Valoración de Empresa en
función a sus dimensiones e indicadores, culminando con el sistema de variable y el cuadro de
operacionalización, conformando así el marco
teórico.
Seguidamente, se construyó el marco metodológico, incluyendo la definición del tipo y diseño de
la investigación, la población objeto de estudio describiendo en este punto, el procedimiento a
seguir para el cálculo de la muestra no probabilístico. También, formaron parte de este capítulo,
las técnicas e instrumentos para la recolección de datos, elaboración del instrumento.
Finalmente, se procedió a aplicar el instrumento a la población objeto de estudio; concretando la
recolección de los datos necesarios para la tabulación, análisis y discusión de los resultados de la
investigación. A partir de esta información, se construirá el capítulo de los resultados de la
investigación.
73
7. RESULTADOS EPERADOS
Esta investigación sirve como base de formación para los estudiantes de pregrado y posgrados
desarrollando y profundizando competencias en el tema de estudio.
Adicionalmente, el proyecto nutrirá la línea de investigación Estudio y Gestión de las Finanzas En
Organizaciones Públicas y Privadas del grupo de CIAQUALITY de la Maestría en Finanzas
cimentando las bases para adelantar nuevos trabajos investigativos que propendan por el fin de
dicha línea a la comunidad académica.
Logros esperados:
- Diagnóstico de la situación financiera de la Clínica del Cesar S.A., con las políticas PCGA
- Determinar la tasa de descuento y el modelo CAPM
- Construir el modelo financiero con la aplicación de los COLGAAP
- Construir el modelo financiero con la aplicación de la NIIF
- Interpretación y comparación de los resultados.
- Recomendaciones Finales.
Productos Esperados dirigidos a la apropiación social del conocimiento:
Informe final: “IMPACTO DE LAS NIIF EN LA VALORACIÓN DE LA CLINICA DEL
CESAR LTDA, UBICADA EN LA CIUDAD DE VALLEDUPAR.”
Indicador: Informe Final
Beneficiarios: Comunidad Académica Nacional. Empresa Clínica del Cesar S.A. y/o similares
74
- Someter a una revisión de artículo en revista científica indexada “MPACTO DE LAS
NIIF EN LA VALORACIÓN EMPRESARIAL: CASO DE UNA CLINICA.”
Indicador: Artículo en revista científica indexada
Beneficiarios: Comunidad Académica Nacional. Empresa Clínica del Cesar S.A. y/o similares.
Autoras del proyecto de investigación.
75
8. CAPITULO UNO
DIAGNÓSTICO ECONÓMICO Y FINANCIERO DE LA CLÍNICA DEL CESAR S.A., EN
LOS PERIODOS 2012-2015.
En el presente capitulo se presenta el análisis financiero y discusión de los resultados obtenidos de
procesar los datos recolectados en la Clínica del Cesar.
8.1. PLAN ESTRATEGICO
El plan estratégico 2012-2015 de la Clínica se desarrolla en varios apartados como la misión, la
visión, valores corporativos, servicios ofrecidos, entre otras.
8.1.1. Clínica del Cesar S.A.
Es una institución prestadora de servicios de salud (“IPS), de carácter privado con el objeto de
prestar servicios médicos integrales a toda la población Cesarence.
8.1.2. Misión
Prestar servicios de salud de mediana complejidad, con responsabilidad, actitud de servicio y
calidad humana, logrando la satisfacción confianza y seguridad, dentro de los contenidos de la
relación médico paciente.
8.1.3. Visión
Ser líder en la prestación de servicios de alta complejidad, apoyados con tecnología de vanguardia
y personas comprometidas, que emprendan acciones para lograr la recuperación integral de
paciente.
76
8.1.4. Bases Legales
Sociedad Anónima cuyo objeto social es la ejecución de actividades mercantiles, relacionadas con
la prestación de servicios en el ámbito de la medicina en general y las especializaciones médicas.
8.1.5. Valores Corporativos
- Actitud de servicio: Brindamos atención personalizada garantizando trato amable,
oportuno y cordial a las personas que requieren nuestros servicios así como a sus familiares.
- Respeto: Demostramos interés hacia nuestros clientes, haciéndoles sentir que son nuestra
razón de ser.
- Responsabilidad: Asumimos con interés y empeño el cumplimiento oportuno de los
compromisos adquiridos con nuestros clientes internos y externos.
- Confianza: Garantizamos transparencia en las relaciones con nuestros usuarios,
proveedores y prestadores de servicio gracias a nuestra capacidad para decidir y actuar
individualmente o en grupo sin reserva dentro de la ética y la moral.
- Trabajo en Equipo: Coordinamos nuestros esfuerzos y actividades, buscando siempre
optimizar los resultados basándonos en el compañerismo y la cooperación mutua.
- Honestidad: Nos esforzamos cada día por realizar nuestro trabajo de la mejor manera
teniendo como parámetro la ética y la transparencia en nuestro pensar, decir y actuar. la
ética y la transparencia en nuestro pensar, decir y actuar.
8.1.6. Productos y servicios
Urgencias 24 horas, consultas intrahospitalarias, cirugías, hospitalización, unidad de cuidados
intensivos, farmacia, laboratorios clínicos y rayos x.
77
8.1.7. Competencia en el mercado local
El sector en Valledupar está conformado por ocho clínicas (Ver gráfica 1) prestadoras de servicios
médicos generales y especialistas. Siendo líder la Clínica Laura Daniela S.A. con una participación
en el mercado del 35%, seguido de la Clínica Médicos S.A. con el 20%. La Clínica del Cesar se
encuentra en tercer lugar con un segmento del mercado del 13,22%, comparables con la Clínica
de Valledupar S.A. y la Clínica Erasmo S.A., el 6% restante esta conformadas por la Clínica
Buenos Aires S.A.S, Clínica Santo Tomás S.A. y en último lugar la Clínica Santa Isabel S.A. - Ver
Anexo 2 -
8.1.8. Análisis del Entorno
A nivel de crecimiento del PIB de este sector y subsector, se pueden observar crecimientos con
presencia de volatilidad pero tendencias positivas. Sin embargo en la variación del subsector se
observa una volatilidad amplia sin presencia de ninguna tendencia. En el 2015 la variación en el
PIB fue de 4,6%, en el año anterior esta variación fue de 4,9%; se puede observar una
desaceleración.
CLINICA LAURA
DANIELA S.A.
35%
CLINICA MEDICOS
S.A.
20%
CLINICA DEL
CESAR S.A.
13%
CLINICA
VALLEDUPAR S.A.
13%
13%
CLINICA BUENOS
AIRES S.A.S
3%
CLINICA SANTO
TOMAS S.A.
2%
CLINICA SANTA
ISABEL LTDA
1%
Gráfico 5. Participación de mercado. Fuente: Superintendencia de Salud, 2014
78
Con respecto a la cobertura de la salud, se pasó de un 24% en 1996 a un 96% en 2014 (DANE –
Encuestas de Calidad Vida). En el caso de salud nutricional de acuerdo con la Encuesta Nacional
de Situación Nutricional en Colombia realizada por el Instituto Colombiano de Bienestar Familiar,
el 23,1% de los hogares colombianos se encuentran en inseguridad alimentaria y la desnutrición
por anemia nutricional afecta al 17,9% de mujeres gestantes entre 13 y 49 años y al 7,6% de las
mujeres en edad fértil.
El plan nacional de desarrollo 2014-2018 contempla Garantizar la sostenibilidad financiera de
un sistema de salud eficiente:
Con estos objetivos y acciones se espera incrementar la percepción de acceso a los servicios de
salud de 46% en 2013 a 50% en el 2018 y mejorar el porcentaje de población afiliada al sistema
de salud de 96% en el 2013 a 97% en el 2018. También se espera disminuir la tasa de mortalidad
por desnutrición en menores de 5 años de 7,6 a 6 niños por cada 100.000 a través de varias metas
puntuales como la inclusión de todos los departamentos en el sistema de vigilancia nutricional
poblacional implementado. Adicionalmente el porcentaje de personas que consideran que la
calidad de la prestación del servicio de salud fue “buena” o “muy buena” se aspira incrementara
de 85,5% en el 2013 a 90% en el 2018, a través de mediciones como la percepción de confianza
en las EPS que incrementará de 89% a 90% durante el mismo periodo. Asimismo se espera
disminuir el gasto por eventos no incluidos en el plan de beneficios de $1,7 billones a $1,2 billones
entre el 2013 y el 2018.7
7 Plan Nacional de Desarrollo. 2013 -2018
79
La cartera por venta de servicios de salud, asciende a 5,3 billones de pesos. La mayor participación
de la deuda total corresponde a las Entidades Promotoras de Salud (EPS) del régimen contributivo
(37,3%), seguidas EPS-S del régimen subsidiado (30,5%) y tercer lugar el Estado (10,7%). Estas
tres categorías concentran el 78,6% de la deuda total. Las IPS, planes de complementarios y
medicina prepagadas, empresas, particulares, administradoras de riesgos profesionales y el
magisterio, suman el 18,4%8
8.2. ÁNALISIS FINANCIERO
Los estados financieros proporcionados por Gerencia, de los años 2012, 2013, 2014 y 2015, serán
evaluados la posición financiera-económica a través, de un análisis y uso de indicadores, análisis
estático y dinámico, que determinaran cuales son las condiciones reales y futuras de los eventos
realizados en la empresa, comparados con el sector.
El año 2015, fue un periodo positivo para Clínica del Cesar, alineado a la administración eficiente
de los recursos, se lograron buenos crecimientos en sus variables financieras, cumpliendo con las
expectativas presupuestales y generando los indicadores de rentabilidad con respecto al año
anterior.
Se destacan los resultados financieros operacionales e institucionales de la compañía como
factores de éxito, la capacidad y garantía de cumplir sus obligaciones de corto y largo plazo es
aceptable y la eficiencia operacional es positiva, en principio, puede solventar eventuales
problemas en la cartera.
8 Asociación Colombiana de Clínicas y Hospitales. 33° informe de seguimiento de cartera; 2014
80
8.2.1. Estados Financieros Históricos
Se presenta un comparativo de los estados financieros (Estado de Resultados y Balance General
consolidados por los años 2012 hasta 2015).
Balance General Consolidado (Cifras en millones de COP)
2012 2013 2014 2015
ACTIVO 26.337 30.673 31.524 36.224
Disponible 985 459 515 471
Deudores 14.263 16.683 17.090 20.380
Inventarios 376 503 800 1.022
Activo Corriente 15.624 17.645 18.404 21.873
Deudores Largo Plazo 0 2.508 5.249 6.507
Propiedad, Planta y Equipo 6.182 6.039 2.628 2.665
Intangibles 52 0 763 699
Otros Activos 0 1 0 0
Valorizaciones 4.480 4.480 4.480 4.480
Activo No Corriente 10.713 13.027 13.120 14.350
PASIVO 15.587 19.113 18.026 20.609
Obligaciones Financieras 2.258 1.041 1.694 2.631
Proveedores 2.921 4.301 3.917 4.321
Cuentas por pagar 4.029 4.167 3.044 2.008
Impuestos, gravámenes y tasas 209 172 31 1.269
Obligaciones Laborales 1.235 1.932 2.319 2.832
Pasivos estimados y provisiones 548 2.451 2.761 1.805
Otros Pasivos 1.524 1.563 1.288 604
Pasivo Corriente 12.725 15.627 15.054 15.470
Obligaciones Financieras L.P 2.862 3.486 2.972 5.139
Pasivo No Corriente 2.862 3.486 2.972 5.139
PATRIMONIO 10.750 11.560 13.528 15.615
Capital Suscrito y Pagado 4.181 4.181 4.181 4.181
Superávit de Capital 204 363 404 404
Reservas y Fondos 884 1.049 1.049 1.242
81
Utilidad del Ejercicio 1.002 1.487 1.927 2.087
Resultados del Ejercicio Anterior 0 0 1.487 3.221
Superávit por Valorizaciones 4.480 4.480 4.480 4.480
Total Patrimonio + Pasivo 26.337 30.673 31.554 36.224
Estados de Resultados Consolidados (Cifras en millones de COP)
2012 2013 2014 2015
Ingresos Operacionales 27.205 29.724 34.566 35.596
Costo de Servicios 15.414 21.117 23.210 26.709
Utilidad Bruta 11.790 8.607 11.356 8.887
Gastos Administrativos 4.056 5.462 4.302 4.380
Gastos de Ventas 6.018 555 262 -
Utilidad Operacional (EBIT) 1.716 2.590 6.791 4.507
Ingresos No Operacionales 1.265 932 529 321
Gastos Financieros 1.319 1.018 4.401 1.297
Utilidad Antes de Impuesto (UAI) 1.661 2.504 2.919 3.530
Impuestos 548 851 993 1.444
Utilidad Liquida 1.113 1.653 1.927 2.086
Reservas Legales 111 165 193 209
Utilidad Neta 1.002 1.487 1.734 1.878
8.2.2. Análisis estático y dinámico
La clínica cuenta con capital de trabajo para las operaciones normales (deudores + inventarios),
teniendo niveles de productividad de KTO de 60,13% en el año 2015, cifra superior a año anterior
(51,76%). De manera similar, se observa la productividad en el capital neto operativo, que al cierre
del año reporta un 47,99%, frente al comportamiento del año 2014 (40,42%)
De forma negativo se observa en la tabla 1., la eficiencia de los activos operativos (2015:
1,00/2014:1,11) para hacer frente a los pasivos operativos de la empresa.
Tabla 4. Balance General Consolidados. Fuente: Estados Financieros.
Tabla 5. Estado de Resultados Consolidados. Fuente: Estados Financieros.
82
2012 2013 2014 2015
% Año
2014
% Año
2015
Var% 13-
14
Var%
14-15
KTO 14.638,70 17.185,99 17.889,72 21.402,27 57,64% 59,86% 4,09% 19,63%
Capital Fijo 10.661,57 13.027,40 12.386,34 13.651,39 39,91% 38,18% -4,92% 10,21%
Otros Activos Operativos 51,66 0,00 763,20 698,74 2,46% 1,95% -100,00% -8,45%
Activo Operativo 25.351,92 30.213,39 31.039,26 35.752,39 - -
Pasivo Operativo 10.467,12 14.585,79 13.360,64 12.839,07 43,04% 35,91% -8,40% -3,90%
Activo Operativo Neto 14.884,80 15.627,60 17.678,62 22.913,32 56,96% 64,09% 13,12% 29,61%
KTNO 4.171,58 2.600,19 4.529,08 8.563,19 74,18% 89,07%
Ingresos Operacionales 27.204,69 29.723,54 34.565,96 35.595,51 16,29% 2,98%
Costo de Servicios 15.414,34 21.116,80 23.209,92 26.708,99 67% 75,03% 9,91% 15,08%
Gastos de Administración 4.056,28 5.461,61 4.302,47 4.379,69 12% 12,30% -21,22% 1,79%
Gastos de Ventas 6.018,27 555,19 262,41 0,00 1% 0,00% -52,74%
-
100,00%
Utilidad 1.715,79 2.589,94 6.791,17 4.506,84 20% 12,66% 162,21% -33,64%
Tabla 6. Variables Críticas. Fuente: Estados Financieros.
8.2.3. INDICADORES FINANCIEROS
Se realizan los siguientes indicadores financieros de la clínica del Cesar S.A. con su respectivo
análisis económico y financiero.
8.2.3.1.Indicadores de Liquidez
La clínica lleva a cabo una gestión prudente de la liquidez, fundamentada en la disponibilidad de
financiación mediante un importe suficiente de facilidades de créditos comprometidos. La
capacidad de generación de flujo de caja ha venido aumentado conforme a los resultados
operativos y medidas para fortalecer los márgenes de rentabilidad.
La generación de CFC debe ser suficiente para que cubra los intereses y deuda tanto de corto como
de largo plazo. Puesto que el perfil de deuda manejable le brindan mayor flexibilidad financiera.
Los recursos recibos por endeudamiento le permitieron a la empresa mejorar su estructura de
83
balance en medida que la empresa amplio sus vencimientos de deuda y libero los flujos de caja
para realizar proyectos de inversión.
8.2.3.1.1. Capital de Trabajo Neto
Capital de Trabajo Neto 2012 2013 2014 2015 Sector
Activo Corriente – Pasivo Corriente 2.899 2.018 3.350 6.403 -6.796
%Variación -30% 66% 91% N/I Fuente: Elaboración Propia
En el cuadro anterior podemos observar un crecimiento en términos relativos del capital de trabajo
en el año 2015, debido al crecimiento de uno de los rubros del activo corriente, como es la cuenta
de deudores que representa el 94% del activo corriente y por parte de los pasivos corrientes la
participación de los proveedores, cuentas por cobrar y obligaciones financieras de corto plazo.
8.2.3.1.2. Índice de Solvencia
Índice de Solvencia 2012 2013 2014 2015 Sector
Activo Corriente/Pasivo Corriente 1,23 1,23 1,22 1,41 0,94 Fuente: Elaboración Propia
La razón corriente al cierre del año, se ubicó en 1,41 pesos, superior al registrado el año anterior
ofreciendo una estabilidad financiera con el cumplimiento de las obligaciones en el corto plazo,
muy superior al promedio del sector (0,94), el cual se está enfrentando a futuro a problema de
liquidez
8.2.3.1.3. Prueba Acida
Prueba Acida 2012 2013 2014 2015 Sector
(Activo Cte. – Inventarios)/Pasivo Cte. 0,81 0,80 0,82 0,86 N/I Fuente: Elaboración Propia
84
Este indicador mide la capacidad de pago mediata del pasivo corriente. La clínica cuenta con un
nivel de liquidez bajo, debido al aumento de la cuenta de deudores y resalta cuán importante son
los inventarios para logar mantener la liquidez en los próximos años. La participación promedio
del inventario en relación al total del activo corriente histórico es de un 4%.
8.2.3.2.Análisis de Administración de la deuda
La clínica tiene endeudamiento excesivo. Incremento de los créditos tanto en el corto como en el
largo plazo. El endeudamiento en el corto plazo está siendo financiado por los proveedores dentro
de los pasivos de la empresa.
8.2.3.2.1. Razón de Endeudamiento
Razón de Endeudamiento 2012 2013 2014 2015 Sector
Pasivo Total/ Activo Total 59% 62% 57% 57% 65% Fuente: Elaboración Propia
Los niveles de endeudamiento de la empresa en promedio es del 59%, lo que implica que tiene un
mayor nivel de financiamiento a través de acreedores que con los socios de la empresa. Con
respecto al sector, se encuentra por debajo del promedio.
8.2.3.2.2. Endeudamiento Financiero
Endeudamiento Financiero 2012 2013 2014 2015 Sector
Obligaciones Financieras/Ventas 19% 15% 14% 22% 18% Fuente: Elaboración Propia
Las obligaciones financieras están aumentando cada año, incluso superior al promedio del sector
de la salud, actualmente equivale al 22% de las ventas. Es decir que los gastos financieros (3,6%
de las ventas) puedan ser cubiertos por la utilidad operacional.
85
8.2.3.2.3. Concentración del Endeudamiento en el Corto Plazo
Concentración del Endeudamiento 2012 2013 2014 2015 Sector
Pasivo Corriente/Pasivo Total 82% 82% 83% 75% 82% Fuente: Elaboración Propia
La clínica tiene el 75% de los pasivos con terceros tienen vencimiento a menos de un año.
Comparado con el activo corriente que tiene para responder, corresponde al 60,4%; es decir que
tiene una carga muy elevada en el corto plazo, debería financiar a largo plazo algunas de sus
obligaciones. Comparadas con el sector, tiene una mejor proporción de sus compromiso – 82%
8.2.3.3. Indicadores de Actividad
La clínica es productiva. Se evidencia que se tiene variables críticas desfavorables como la
inversión de capital de trabajo operativo traducido al leve crecimiento de las ventas del periodo
2015. Altos costos de servicios e incremento de los deudores principalmente en el largo plazo.
8.2.3.3.1. Periodo de Cobro
Periodo de cobro 2012 2013 2014 2015
CxC *365/ Ventas a créditos 189 202 178 206 Fuente: Elaboración Propia
Este es uno de los indicadores críticos del sector de la salud, debido a los pagos tardíos de las EPS,
en la clínica el periodo de recuperación de la cartera es de seis meses, por ende debe hacer uso de
la financiación externa y cumplir con las necesidades de capital de trabajo. Sin embargo, frente al
sector, se está realizando una mejor gestión administrativa.
86
8.2.3.3.2. Periodo de pago
Periodos de pago 2012 2013 2014 2015
Compras a Créditos *365/Cto Vtas 69 74 62 59 Fuente: Elaboración Propia
El periodo de pago corresponde en promedio a 66 días, es decir que la clínica está financiando con
recurso costoso 161 días de su ciclo operativo, mientras que los proveedores solo financian 59
días.
8.2.3.3.3. Periodo de Rotación de inventarios
Días de inventarios 2012 2013 2014 2015
Inventarios *365/Costo de Ventas 9 9 13 14 Fuente: Elaboración Propia
Los días de inventarios en la clínica, son inferiores a 15 días, como política para atender los
servicios médicos.
8.2.3.4.Razones de Rentabilidad
La clínica es rentable El análisis del retorno sobre los activos “ROA” muestra un panorama
alentador y estable en los periodos analizados, consecuencia de los resultados de productividad, Si
bien los montos de capital fijo disminuyeron debido a la venta de activos en el 2015.
8.2.3.4.1. Rendimiento sobre el Patrimonio
Rendimiento sobre el Patrimonio 2012 2013 2014 2015 Sector
Utilidad Neta/ Patrimonio Total 9,32% 12,87% 12,82% 12,03% 12% Fuente: Elaboración Propia
87
En los últimos tres años, los socios han tenido un rendimiento sobre su inversión del 12% en
promedio. Por otro lado, la rentabilidad neta tangible (sin valorizaciones) equivale a una
rentabilidad de 16,7%.
8.2.3.4.2. Rendimiento sobre los Activos
Rendimiento sobre los Activos 2012 2013 2014 2015 Sector
Utilidad Neta/ Activo Total 6,51% 8,44% 5,5% 5,5% 5%% Fuente: Elaboración Propia
Los activos de la clínica tienen la capacidad de producir utilidades del 12,44% financiado un
43,11% por el Equity y 56,89% con deuda.
8.2.3.4.3. Márgenes del Negocio
Márgenes del Negocio 2012 2013 2014 2015 Sector
Margen Bruto 43,34% 28,96% 32,85% 24,97% 28,94%
Margen Operacional 6,31% 8,71% 19,65% 12,66% 11%
Margen Neto 3,68% 5% 5,02% 5,28% 13,07% Fuente: Elaboración Propia
El margen bruto al cierre del año se ubicó en 24,97%, inferior al registrado en el año anterior
(32,85%), de igual forma con respecto al promedio del sector. Los motivos recaen que los ingresos
operativos están creciendo en promedio en 9,5% mientras que los costos de servicios cada vez con
más representativos (75%) sobre las ventas netas.
Ese mismo comportamiento los tuvo el margen operacional y neto, sin embargo la clínica realizó
un esfuerzo importante en la disminución de los gastos de ventas en el año 2015, para el pago de
los impuestos de CREE y de la riqueza.
88
8.2.3.4.4. Rendimiento sobre la Inversión
Rendimiento sobre la Inversión 2012 2013 2014 2015
Utilidad Neta/ Activo Total 7,72% 10,94% 25,35% 12,98% Fuente: Elaboración Propia
Aunque se presentó una disminución del ROIC con respecto al periodo anterior, debido la venta
de activos en el 2015. Es un excelente resultado comparado con el costo de capital (WACC) que
corresponde al 11,30%.
8.2.3.5.Indicadores de Apalancamiento
Los accionistas correrían riesgo en caso de incumplimiento con las obligaciones con terceros.
Indicadores de Laverage 2012 2013 2014 2015 Sector
Laverage Total 1,45 1,65 1,33 1,32 1,85
Laverge Corto Plazo 1,18 1,35 1,11 0,99 1,51
Laverage Financiero 47,63% 39,16% 34,49% 49,76% N/I Fuente: Elaboración Propia
La situación para los accionistas es preocupante en relación de su patrimonio con respecto a las
deudas con terceros, sin embargo frente el sector, tiene saldos favorables. La tendencia de estos
indicadores es disminuir paulatinamente las maniobras de fondeos con las entidades financieras.
89
9. CAPITULO DOS
CALCULO DE LA TASA DE DESCUENTO Y RENTABILIDAD ESPERADA PARA LA
VALORACIÓN DE LA CLÍNICA DEL CESAR S.A., UTILIZANDO EL MODELO WACC
Y CAPM.
Para la estimación de la tasa de descuento para el flujo de caja libre proyectado, se utilizó la
propuesta conceptual del modelo CAPM – Capital Asset Pricing Model para el costo del
patrimonio ke y se calculó utilizando los datos que ofrece el sistema financiero estadounidense y
colombiano.
9.1. ESTIMACIÓN DEL COSTO DEL PATRIMONIO (Ke)
El cálculo de este modelo, está determinado por las siguientes variables: Tasa libre de riesgo, Beta
apalancado, prima de mercado, prima de la compañía y riesgo país.
9.1.1. Tasa Libre de Riesgo
Como la tasa libre de riesgo se usó la rentabilidad de los bonos del tesoro americano de 10 años
(2001-2016) cuya rentabilidad promedio es 2,30%9 tasa mínima requerida por loe inversionistas
en Estados Unidos en bonos públicos.
Para determinar el riesgo país (EMBI) se utilizó el spread de los Bonos de la Republica de
Colombia de los últimos 15 años; cuya promedio asciende a 3,31%10. Quiere decir que el nivel de
riesgo de Colombia frente a las inversiones extranjeras está en un 3,31%. Por lo tanto, la
9 Bloomberg 2016 10 JP Morgan, 2016
90
calificadora de riesgo Fitch ubica a Colombia en la categoría BBB (grado medio inferior), es decir,
dos niveles por encima del grado de inversión, indicando que el país se sigue consolidando como
una economía con baja incertidumbre.
Con los datos calculados anteriormente, la tasa libre de riesgo corresponde a 5,61%
9.1.2. Prima de Inversión
Para el riesgo de mercado de las acciones de EE.UU se utilizó la rentabilidad del stocks de S&P500
entre los periodos 2001-2016 diarios, cuyo promedio es 5,29%11. Con el dato anterior, se calcula
la prima de mercado que corresponde al promedio aritmético del spread del rendimiento de S&P
500 sobre la tasa libre de riesgo (Bonos americanos 10 años). El cual arroja un risk Premium de
2,99%.
Por otro lado, se calcula el beta apalancado el cual se tomaron como referencia el promedio de 58
compañías en el índice “Hospital/Healthcare Facilities” que representa las firmas de clínicas y
hospitales más importantes del mundo que cotizan en la bolsa de Nueva York. La fuente fue
tomada de A. Damodaran, que provee la información pública más actualizada.
Esta permite ver el riesgo sistemático y la estructura de capital del sector de la salud en Estados
Unidos; donde se observa un beta de 0,8212 y una estructura de capital Deuda/Equiy (D/E) de
98,46%. Para calcular el riesgo sistémico (Beta), en países emergentes se debe aproximar por
medio de un apalancamiento de las betas teniendo en cuenta la estructura de capital de las empresas
11 Bloomberg, 2016 12 Damodaran, 2016
91
del sector salud en Colombia. El beta apalancado del sector se encuentra en 1,63; siendo sus
retornos más riesgosos que los del mercado (Villareal, 2005).
Con las variables anteriores, se calcula la prima de inversión que corresponde al producto del beta
apalancado y la prima de mercado, es decir el 4,9%.
9.1.3. Prima riesgo de la compañía
La prima de riesgo de la compañía contempla 18 factores, que tienen incidencia directa en riesgo
asociado a esta. El resultado para la clínica es de 1,2%
Menor riesgo>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>Mayor Riesgo
Factor
Puntaje
0-4 0 1 2 3 4
Tamaño de la empresa 2 Multinacional Muy Grande Grande Mediana Pequeña
Acceso a capital patrimonial 2 Transa en la Bolsa Grupo Ec S.A. Limitada Unipersonal
Acceso a capital financiero 1 Muy fácil Fácil Difícil Muy Difícil Imposible
Participación de mercado 1 Monopolio Oligopolio Líder Medio Pequeño
Nivel de gerencia 4 Muy preparado Experimental
Dependencia de empleados claves 0 Atomizado Único gerente
Capacidad de acceso a publicidad y mercadeo 0 Disponibilidad ilimitada No disponibilidad
Flexibilidad líneas de producción 4 Muy flexible Rigidez absoluta
Producción propia 0 100% 0%
Concentración de proveedores 0 Atomizado Único proveedor
Concentración de clientes 0 Atomizado Único Cliente
Posibilidad de economía de escala 0 Alta Nula
Capacidad de distribución 0 Cobertura ilimitada Difícil cobertura
Manejo de información integrada 0 SI Integrado Información manual
Sistema de auditoria 0 Permanente Inexistente
Sistema de calidad 4 Certificado No existente
Riesgo Geográfico 0 Zona de alta seguridad Zona de baja seguridad
Sistema de manejo ambiental 4 Certificado No existente
Prima máxima 4%
92
9.1.4. Calculo del Costo del Patrimonio
Luego de obtener el valor de cada una de las variables que componen el costo de patrimonio se
usa la fórmula del modelo CAPM, teniendo en cuanta la inflación de Estados Unidos y Colombia
proyectadas para el año 2016, realizada por investigaciones Bancolombia, este resultado obtenido
se presenta en la siguiente tabla:
Yield Bonos EE.UU. 10 años 2,30%
Spread Bonos República de Colombia 3,31%
Tasa Libre de Riesgo 5,61%
Riesgo de Mercado para acciones en EE.UU 5,29%
Prima Mercado Accionario en EE.UU 2,99%
Beta del Sector (BU) 0,82
Beta apalancado (BL) 1,63
Prima Inversión 4,9%
Prima de la Compañía 1,2%
Costo del Patrimonio Nominal US$) 11,70%
Inflación Estados Unidos 1,10%
Costo del Patrimonio Nominal Col$) 10,47%
Inflación Colombia 4,83%
Costo del Patrimonio Real Col$) 15,80% Fuente: Elaboración Propia
9.2. ESTIMACIÓN DEL COSTO DE LA DEUDA (Kd)
Para calcular el costo de la deuda (Kd) de la empresa, se analizaron las obligaciones y
leasing financieros con vencimiento a de corto y largo plazo contraídos con las entidades:
Banco de Occidente, BBVA, Bancolombia y Leasing Bancolombia, a continuación se
relaciona el endeudamiento de la Clínica del Cesar S.A.:
93
Entidad Capital
Tasa
Nominal Tasa E.A. Ponderación Tasa - Tx
Gasto
Financiero
Fecha de
Vto
Banco de
Occidente
9 9,30% 9,71% 0,20% 7,28% 0,01% 03/05/2016
1.458 9,30% 9,71% 31,26% 7,28% 2,28%
83 6,99% 7,22% 1,78% 5,42% 0,10%
BBVA
47 9,09% 9,48% 1,00% 7,11% 0,07% 25/05/2016
100 11,83% 12,49% 2,14% 9,37% 0,20% 19/06/2016
15 5,54% 5,68% 0,33% 4,26% 0,01%
139 5,54% 5,68% 2,98% 4,26% 0,13%
Bancolombia
117 12,00% 12,68% 2,52% 9,51% 0,24% 07/10/2016
122 12,00% 12,68% 2,61% 9,51% 0,25% 07/09/2016
89 12,00% 12,68% 1,91% 9,51% 0,18% 07/07/2016
81 12,83% 13,61% 1,74% 10,21% 0,18% 07/06/2016
76 12,83% 13,61% 1,63% 10,21% 0,17% 07/06/2016
68 12,83% 13,61% 1,45% 10,21% 0,15% 07/05/2016
55 12,83% 13,61% 1,19% 10,21% 0,12% 07/04/2016
46 12,83% 13,61% 0,99% 10,21% 0,10% 07/03/2016
35 12,83% 13,61% 0,75% 10,21% 0,08% 07/02/2016
8 15,34% 16,47% 0,18% 12,35% 0,02% 07/12/2015
30 15,34% 16,47% 0,65% 12,35% 0,08% 07/12/2015
95 6,99% 7,22% 2,04% 5,41% 0,11% 11/02/2016
33 11,84% 12,50% 0,71% 9,38% 0,07% 07/01/2016
83 11,84% 12,50% 1,79% 9,38% 0,17% 07/01/2016
83 9,31% 9,72% 1,79% 7,29% 0,13% 30/01/2016
14 11,07% 11,65% 0,29% 8,74% 0,03% 28/02/2016
550 13,61% 14,49% 11,78% 10,87% 1,28% 06/04/2021
424 10,62% 11,15% 9,10% 8,36% 0,76% 15/08/2016
169 11,81% 12,47% 3,61% 9,35% 0,34% 12/12/2017
Leasing
Bancolombia
48 11,93% 12,60% 1,02% 9,45% 0,10% 07/05/2017
31 11,55% 12,18% 0,66% 9,13% 0,06% 26/10/2016
80 11,55% 12,18% 1,71% 9,13% 0,16% 26/10/2016
119 12,37% 13,09% 2,55% 9,82% 0,25% 25/09/2018
194 12,08% 12,77% 4,16% 9,58% 0,40% 10/12/2017
48 13,34% 14,19% 1,02% 10,64% 0,11% 15/10/2017
15 11,60% 12,24% 0,33% 9,18% 0,03% 18/09/2016
84 11,60% 12,24% 1,80% 9,18% 0,17% 19/03/2017
15 11,62% 12,26% 0,32% 9,19% 0,03% 23/12/2016
Total 4.665 11,31% 11,94% 100,00% 8,96% 8,54%
94
En resumen, el endeudamiento asciende a:
Entidad Valor en millones de COP$ Proporción
Banco de Occidente 1.551 33,24%
BBVA 301 6,45%
Bancolombia 2.180 46,73%
Leasing Bancolombia 633 13,58%
Total 4.665 100% Fuente: Elaboración Propia
El resultado del costo de la deuda con el beneficio tributario (34%), se muestra en la siguiente
tabla:
Costo de Mercado Deuda en Pesos (Nominal) 11,31%
Costo de Mercado Deuda en Pesos (E.A) 11,94%
Beneficio Tributario 34%
Costo Promedio Deuda en COL$, con Beneficio Tributario 7,88% Fuente: Elaboración Propia
9.3. ESTRUCTURA DE CAPITAL
La empresa presenta un ratio D/E de 1,32 en la actualidad, considerado una estructura de
capital objetivo de 56,9% Deuda y 43,11% de Fondos Propios o Equity:
D/E Ratio 2012 2013 2014 2015
Equity 40,8% 37,7% 42,9% 43,11%
Deuda 59,2% 62,3% 57,1% 56,89% Fuente: Elaboración Propia
La tendencia de los últimos cuatro años, es tener una relación deuda/patrimonio del 60:40 en
promedio. Asociado a los costos de cada uno, puesto que las tasa efectivas para las obligaciones
asciende entre 11% y 12%, mientras que los rendimientos de los inversionistas oscilan entre el
15% y 20%.
95
9.4. TASA DE DESCUENTO (WACC)
Una vez hallado el costo de patrimonio (ke), el costo de la deuda (kd) y la estructura de capital de
la clínica, se procede a calcular el WACC. Es importante resaltar que la relación patrimonio se
calcula a partir de las obligaciones financieras y el patrimonio para el año 2015.
El resultado de la tasa de descuento se muestra en la siguiente tabla:
Costo del Patrimonio Real Col$) 15,80%
Costo Promedio Deuda en COL$, con Beneficio Tributario 7,88%
Equity 43,11%
Deuda 56,89%
WACC 11,30% Fuente: Elaboración Propia
Los resultados arrojan una tasa de descuento del 11,30% para descontarlo de los flujos
de caja libre operativos proyectados y calcular el valor de la clínica.
96
10. CAPITULO TRES
MODELACIÓN FINANCIERA BAJO LOS PRINCIPIOS CONTABLES
COLOMBIANOS (PCGA), POR EL MÉTODO DE FLUJOS DE CAJA LIBRE
DESCONTADOS.
En este capítulo tendrá en cuenta la estimación de los supuestos de proyección basado en datos
históricos de la clínica e indicadores macroeconómicos. Posteriormente, se proyectará los estados
financieros consolidados, para obtener los flujos de caja libre operativos. Finalmente obtener el
valor de la compañía por el método de flujo de caja descontado, sin embargo, se aplicará
adicionalmente el método de múltiplos.
10.1.SUPUESTOS DE PROYECCIÓN
Considerando que actualmente el sector salud es muy vulnerable debidos a las decisiones que
toman los entes de control y la situación que atraviesan las EPS causando inestabilidad en las
políticas estratégicas de la clínica, se tendrán en cuenta las proyecciones de los indicadores
económicos, relacionados en la tabla:
10.1.1. Supuestos Macroeconómicos:
Indicadores 2012 2013 2014 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Inflación 2,44% 1,94% 3,70% 6,80% 4,83% 3,43% 3,63% 3,48% 3,33%
Crecimiento del PIB 4% 4,26% 3,60% 3,20% 4,50% 4,30% 4,50% 4,50% 4,40%
Devaluación 2,50% 3% 4,10% 25,00% 4,10% 4,80% 2,50% 2,90% 2,00%
DTF E.A. (Fin de año) 5,27% 4,07% 4% 6,28% 4,70% 4,90% 4,80% 4,90% 4,90%
Inflación (EE.UU) 2,10% 1,50% 0,80% 1,10% 1% 0,90% 1,50% 1% 1%
Impuesto de Renta 33,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00%
Impuesto de CREE 9,00% 9,00% 9,00% 9,00% 0,00% 0,00%
Tabla 7. Proyecciones macroeconómicas. Fuente: Bancolombia
97
10.1.2. Supuestos de Estado de Resultados
Para las proyecciones de los estados de resultados se tomaron como referencia las cuentas
contables:
10.1.2.1. Indicadores de proyección de Ingresos Operacionales
Ingresos Operacionales 2012 2013 2014 2015 Promedio
Indicador
P
Urgencias 3,39% 7,51% 11,82% 10,54% 8,31% 11,80%
Hospitalización 24,89% 23,50% 26,99% 19,56% 23,73% 20,08%
Cirugía 7,18% 8,27% 12,95% 13,27% 10,58% 13,29%
Apoyo Diagnostico 13,04% 13,53% 10,69% 16,93% 13,55% 13,55%
Apoyo Terapéutico 2,08% 2,02% 4,16% 3,78% 3,01% 3,51%
Medicamentos, Materiales, Gases 52,62% 47,75% 35,52% 38,84% 43,68% 41,01%
Servicios de ambulancia N.A. 1,19% -0,20% N.A. 0,50% 0,20%
Devoluciones, rebajas y Descuentos -3,84% -3,78% -1,92% -2,92% -3,11% -3%
10.1.2.2. Indicadores de proyección de Costos de Servicios
Costos de Servicios 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador P
Unidad Funcional de Urgencias 3,86% 5,09% 6,44% 12,29% 6,92% 9,00%
Unidad Funcional de Hospitalización 19,59% 35,71% 31,68% 23,74% 27,68% 29,35%
Unidad Funcional de Quirófanos 11,02% 7,23% 8,28% 10,62% 9,29% 10,85%
Unidad Funcional de Apoyo Diagnostico 3,79% 4,52% 5,22% 7,04% 5,14% 5,50%
Unidad Funcional de Terapéutico N.A. 1,71% 2,26% 2,76% 2,24% 2,30%
Unidad Funcional de Mercadeo 18,40% 16,78% 13,27% 18,56% 16,75% 18,00%
Tabla 8. Indicadores Proyección de los Ingresos Operacionales. Fuente: Estado de Resultados
Tabla 9. Indicadores Proyección de los Costos de Servicios. Fuente: Estado de Resultados
98
10.1.2.3. Indicadores de proyección de los Gastos Administrativos:
Gastos Administrativos 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador P
Gastos de personal 5,69% 6,77% 6,59% 7,10% 6,54% 7,00%
Honorarios 2,89% 4,06% 0,61% 1,17% 2,18% 2,18%
Impuesto, tasas y gravámenes 0,22% 0,71% 0,23% 0,18% 0,34% 0,18%
Arrendamientos N.A. 0,15% 0,23% 0,20% 0,19% 0,19%
Contribuciones y afiliaciones 0,00% 0,00% 0,00% 0,13% 0,00% 0,13%
Seguros 0,00% 0,19% 0,25% 0,58% 0,25% 0,25%
Servicios 0,38% 0,59% 0,52% 0,09% 0,39% 0,27%
Legales 0,24% 0,01% 0,01% 0,42% 0,17% 0,17%
Mantenimiento, reparaciones, instalaciones
locativas 0,01% 0,09% 0,26% N.A. 0,12% 0,10%
Gastos de viajes 0,16% 0,18% 0,06% 0,21% 0,15% 0,15%
Adecuación e Instalación N.A. N.A. 0,11% 0,09% 0,10% 0,09%
Amortizaciones 0,00% N.A. 0,19% N.A. 0,10% 0,10%
Materiales repuestos y accesorios 0,02% 0,02% N.A. N.A. N.A 0,00%
Sistematización 0,03% 0,18% N.A. N.A. N.A 0,00%
Diversos 0,16% 0,33% 0,76% 0,95% 0,55% 0,30%
Provisiones de Cartera 5,10% 5,08% 2,64% 1,18% 3,50% 1,18%
Cartera Castigada N.A. 0,00% N.A. N.A. 0,00% 0,00%
10.1.2.4. Indicadores de proyección de los Gastos de Ventas
Gastos de Ventas 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador P
Unidad Funcional de Urgencias 1,93% 0,00% 0,76% 0,00% 0,67% 0,03%
Unidad Funcional de Mercadeo 0,26% 0,00% 0,00% 0,00% 0,07% 0,02%
Unidad Funcional de Hospitalización 17,02% 0,20% 0,00% 0,00% 4,31% 0,01%
Unidad Funcional de Quirófanos 0,95% 0,00% 0,00% 0,00% 0,24% 0,02%
Depreciaciones 1,95% 1,67% 0,00% 0,00% 0,90% 0,80%
Tabla 10. Indicadores Proyección de los Gastos Administrativos Fuente: Estado de Resultados
Tabla 11. Indicadores Proyección de los Gastos de Ventas. Fuente: Estado de Resultados
99
10.1.2.5. Indicadores de proyección de los Ingresos No operacionales
Ingresos No Operacionales 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador P
Rendimientos financieros 0,23% 0,25% 0,14% 0,06% 0,17% 0,17%
Recuperaciones 1,16% 1,32% 0,02% 0,09% 0,65% 0,18%
Recuperaciones 0,00% 0,00% 0,59% 0,00% 0,15% 0,11%
Ingresos de ejercicios anteriores 0,03% 0,12% 0,04% 0,01% 0,05% 0,01%
Devoluciones de otras ventas 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
Diversos 3,23% 1,45% 0,74% 0,74% 1,54% 1,01%
10.1.2.6. Indicadores de proyección de los Gastos Financieros
Gastos Financieros 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador P
Financieros 3,75% 3,09% 2,13% 2,62% 2,90% 2,85%
Gastos Extraordinarios 0,06% 0,05% 9,93% 0,71% 2,69% 0,18%
Costos y Gastos Ejercicios anteriores 1,03% 0,28% 0,66% 0,27% 0,56% 0,56%
Gastos Diversos N.A. N.A. 0,01% 0,04% 0,03% 0,01%
10.1.3. Supuestos del Balance General
Para las proyecciones del Balance General se tomaron como referencia las cuentas
contables por pronósticos históricos.
10.1.3.1. Indicadores de proyección de los Activos Corrientes
Activos Corrientes 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador
Días de Ventas 13,22 5,64 5,43 4,83 7,28 7,28
Días de cobro 191,36 204,86 180,46 208,98 196,42 196,42
Días de Recuperación 8,91 8,70 12,57 13,97 11,04 11,04
Tabla 12. Indicadores Proyección de los Ingresos No Operacionales. Fuente: Estados de Resultados
Tabla 13. Indicadores Proyección de los Gastos Financieros Fuente: Estado de Resultados
Tabla 14. Indicadores Proyección de los Activos Corrientes Fuente: Balance General
100
10.1.3.2. Indicadores de proyección de los Pasivos Corrientes
Pasivos Corrientes 2012 2013 2014 2015 Promedio Indicador
Proveedores 69,18 74,34 61,60 59,05 66,04 66,04
Cuentas por pagar 95,41 98,67 72,08 47,54 78,43 47,54
Impuestos, gravámenes y tasas 1% 1% 0% 4% 1% 1%
Obligaciones Laborales 80% 96% 102% 112% 97% 97%
10.2.ESTADO FINANCIEROS PROYECTADOS
Para realizar las proyecciones de la clínica, se toman los datos del diagnóstico financiero y las
cifras macroeconómicas.
Proyección del Estado de Resultado Consolidado
Cifras en mill COP$ 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Ingresos Operacionales 35.596 37.375 39.244 41.206 43.267 45.430
Costo de Servicios 26.709 28.031 29.433 30.905 32.450 34.072
Utilidad Bruta 8.887 9.344 9.811 10.302 10.817 11.357
Gastos Administrativos 4.380 4.599 4.829 5.070 5.324 5.590
Gastos de Ventas - 329 345 363 381 400
Utilidad Operacional (EBIT) 4.507 4.416 4.637 4.869 5.112 5.368
Ingresos No Operacionales 321 561 589 618 649 681
Gastos Financieros 1.297 1.362 1.430 1.502 1.577 1.656
Utilidad Antes de Impuesto
(UAI) 3.530 3.615 3.795 3.985 4.184 4.394
Impuestos 1.444 1.313 1.379 1.448 1.423 1.494
Utilidad Liquida 2.086 2.301 2.416 2.537 2.762 2.900
Reservas Legales 209 230 242 254 276 290
Utilidad Neta 1.878 2.071 2.175 2.283 2.486 2.610
Tabla 15. Indicadores Proyección de los Pasivos Corrientes Fuente: Balance General
Tabla 16. Proyección Estado de Resultado Consolidado Fuente: Elaboración Propia
101
Proyección del Balance General Consolidado
Cifras en mill COP$ 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
ACTIVO 36.224 34.931 36.399 37.945 39.561 41.249
Disponible 471 746 783 822 863 906
Deudores 20.380 20.113 21.118 22.174 23.283 24.447
Inventarios 1.022 848 890 934 981 1.030
Activo Corriente 21.873 21.706 22.791 23.931 25.127 26.384
Deudores Largo Plazo 6.507 5.220 5.481 5.755 6.043 6.345
Propiedad, Planta y Equipo 2.665 2.793 2.889 2.994 3.098 3.201
Intangibles 699 732 758 785 812 839
Otros Activos 0 0 0 0 0 0
Valorizaciones 4.480 4.480 4.480 4.480 4.480 4.480
Activo No Corriente 14.350 13.226 13.608 14.014 14.433 14.866
PASIVO 20.609 22.339 24.145 24.109 25.647 26.927
Obligaciones Financieras 2.631 1.705 2.247 1.541 1.696 2.245
Proveedores 4.321 5.072 5.326 5.592 5.872 6.165
Cuentas por pagar 2.008 3.651 3.834 4.026 4.227 4.438
Impuestos, gravámenes y tasas 1.269 467 490 515 541 568
Obligaciones Laborales 2.832 2.548 2.675 2.809 2.950 3.097
Pasivos estimados y provisiones 1.805 1.892 1.957 1.961 2.025 2.026
Otros Pasivos 604 1.350 1.397 1.447 1.498 1.547
Pasivo Corriente 15.470 16.687 17.927 17.891 18.807 20.087
Obligaciones Financieras L.P 5.139 5.653 6.218 6.218 6.840 6.840
Pasivo No Corriente 5.139 5.653 6.218 6.218 6.840 6.840
PATRIMONIO 15.615 12.593 12.894 13.836 13.913 14.322
Capital Suscrito y Pagado 4.181 4.181 4.181 4.181 4.181 4.181
Superávit de Capital 404 404 209 404 114 404
Reservas y Fondos 1.242 1.279 1.304 1.344 1.384 1.425
Utilidad del Ejercicio 2.087 2.071 2.175 2.283 2.486 2.610
Resultados del Ejercicio Anterior 3.221 178 545 1.144 1.269 1.222
Superávit por Valorizaciones 4.480 4.480 4.480 4.480 4.480 4.480
Total Patrimonio + Pasivo 36.224 34.932 36.399 37.945 39.560 41.249
Tabla 17. Proyección del Balance General Consolidados. Fuente: Balance General
102
10.3.FLUJO DE CAJA LIBRE OPERATIVO PROYECTADO
En esta fase, se proyectaron los flujos de caja libre, incluyendo solo la operación de la clínica, las
variaciones en el capital de trabajo y las nuevas inversiones en CAPEX:
10.3.1. Estimación del FCLO
Flujo de Caja libre Operativa 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Utilidad Operativa (EBIT) 4.506,8
4.416,2
4.637,1
4.868,9
5.112,4
5.368,0
Impuestos Operativos
1.532,3
1.501,5
1.576,6
1.655,4
1.738,2
NOPLAT
2.883,9
3.135,5
3.292,3
3.456,9
3.629,8
Depreciación
325,4
261,0
274,1
287,8
302,2
Amortización
55,9
58,6
60,6
62,8
65,0
Flujo de Caja Bruto (FCB)
3.265,2
3.455,2
3.627,0
3.807,5
3.996,9
Inversión en Capital de
Trabajo
866,5
1.634,9
1.716,7
1.802,5
1.892,6
Δ Activos Corrientes
(442,1)
1.048,0
1.100,4
1.155,4
1.213,2
Deudores
(267,6)
1.005,6
1.055,9
1.108,7
1.164,1
Inventarios
(174,5)
42,4
44,5
46,7
49,1
Δ Pasivos Corrientes
1.308,5
586,9
616,3
647,1
679,4
Proveedores
750,7
253,6
266,3
279,6
293,6
Cuentas por Cobrar
1.643,5
182,6
191,7
201,3
211,3
Impuestos, gravámenes y tasas
(801,4)
23,4
24,5
25,8
27,0
Obligaciones Laborales
(284,2)
127,4
133,8
140,5
147,5
Inversión en Capex
128,7
95,8
104,9
104,2
103,2
Flujo de Caja Libre Operativo
(FCLO)
2.270,0
1.724,4
1.805,4
1.900,8
2.001,1
103
10.3.2. Estimación del Modelo de Regresión
A continuación se presenta la estimación del modelo de regresión en que la variables a explicar
el valor de la empresa y las variables explicativas seleccionadas en el paso anterior (FCLO).
Al calcular los coeficientes del modelo lineal con un R2 ajustado del 97,45%; determinado con
los siguientes parámetros 92,55x + 1626,6.
Resumen del modelo
Modelo R R cuadrado R cuadrado
corregida
Error tip. de la
estimación
1 (Lineal) ,9977 ,9862 ,9745 ,933174159170119 Fuente: Elaboración Propia
10.3.3. Indicadores del FCLO
Indicadores FCLO 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Crecimiento FCLO máximo teórico 4,43% 4,31% 4,34% 4,34%
Retorno de Capital Invertido Nuevo 14,54% 8,61% 8,63% 8,66%
Δ NOPLAT ajustado = FCB 251,61 156,78 164,62 172,85
Δ Capital Invertido 995,18 1.730,74 1.821,56 1.906,71 1.995,81
Tasa de Inversión (Δ Capital Invertido/NOPLAT
ajustado) 30,48% 50,09% 50,22% 50,08% 49,93%
ROIC (Retorno del Capital Invertido) 17,47% 18,15% 18,20% 18,25% 18,31%
NOPLAT 2.883,92 3.135,54 3.292,31 3.456,93 3.629,77
Capital Invertido 18.907,60 16.508,29 17.278,36 18.092,31 18.939,49 19.821,16
Capital de Trabajo Operativo 15.544,33 12.982,58 13.631,71 14.313,29 15.028,96 15.780,40
Propiedad, Planta y Equipo Neto 2.664,54 2.793,23 2.889,04 2.993,91 3.098,10 3.201,27
Otros Activos 698,74 732,49 757,61 785,11 812,43 839,49 Fuente: Elaboración Propia
Se estiman indicadores del FCLO, para determinar la sostenibilidad de la clínica para los próximos
cinco años. El crecimiento máximo de los flujos en promedio es de 4,35%; teniendo la capacidad
104
de recuperar las inversiones en Propiedad planta y equipo (CAPEX) y capital de trabajo operativo
en un 18% para los inversionistas.
10.4.VALOR DE LA CLINICA DEL CESAR S.A.
Una vez analizada la evolución histórica de la empresa entre los años 2012-2015 y tras realizar
una proyección de su previsible evolución en función de las expectativas. Determinado un periodo
relevante de cinco años, más un periodo de continuidad o perpetuo. Se estima el valor de la
compañía con la metodología de flujo de caja libre descontada, y otras metodologías comparativas,
para ello se refleja los resultados en la siguiente tabla:
FCL descontados al WACC 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Flujo de Caja Libre Operativo 2.270,01 1.724,41 1.805,43 1.900,80 2.001,12
Valor Perpetuidad 13.340,80
Costo de Capital 11,30%
Valor Presente Flujo de Caja Libre 5.980,17
Valor Presente Perpetuidad 118.097,89
(+) Valor de la Operación 124.078,1
(-) Otros Pasivos 2.409,1
(=) Valor Compañía 121.669,0
(-) Deuda Actual 4.665,2
(-) Utilidad por acción 1.877,7
(=) Valor Patrimonio por FCLO 115.126,1 Fuente: Elaboración Propia
La conclusión que se puede llegar por medio de método de valoración de descuento de flujos, es
que la clínica demostrará ser capaz de crear valor en el fututo. Siendo su valor máximo previsible
105
de $115.126,1 millones de pesos, lo cual supone, que la empresa puede valer 7,4 veces su
patrimonio contable.
10.5.OTRAS METODOLOGIAS DE VALORACIÓN
10.5.1. Valor teórico Contable
El valor teórico contable es una metodología de valoración que consiste en determinar el valor
neto patrimonial de la Clínica.
Valor Teórico Contable (VTC)
Calculo 2012 2013 2014 2015
Activo Contable 26.337 30.673 31.524 36.224
Pasivo Exigible 15.587 19.113 18.026 20.609
Valor Teórico Contable (VTC) 10.750 11.560 13.498 15.615
Número de Acciones 4.181 4.181 4.181
4.18113
Valor de la acción 2,6 2,8 3,2 3,7
Utilidad por Acción (UPA) 0,240 0,356 0,415 0,449
Precio de la acción inicial 1
Valorización de la acción 157% 176% 223% 273%
Rentabilidad por dividendos 24% 36% 41% 45%
Rendimiento total simple 181% 212% 264% 318% Fuente: Elaboración Propia
10.5.2. METODO DE VALORACIÓN POR MULTIPLOS
Por su parte, también se realizó valoración por múltiplos comparables con la cual se encontró un
valor justo de la acción de la clínica utilizando cuatro (4) de estos:
Múltiplo Patrimonio en Libros (Valor Patrimonio por FCLO/Patrimonio)
EV/EBIT (Valor de la compañía sobre EBIT)
13 La Junta General de Accionistas no ha realizado ampliación de capital. El número de acciones se mantiene hasta la fecha.
106
EV/EBITDA (Valor de la compañía sobre EBITDA)
EV/VENTAS ((Valor de la compañía sobre EBITDA)
Se calculan los valores de estos múltiplos respecto a sus símiles en el sector de salud donde
adicionalmente no solo se tomaron empresas en el ámbito nacional sino también en el contexto
mundial (Latinoamericano) y por consiguiente con su Benchmarking.
Múltiplos de Valoración Empresa Sector Valor
Múltiplo Patrimonio en Libros 7,4 1,59 $ 24.827
Valor Compañía / EBIT 26 15,6 $ 70.171
Valor Compañía / EBITDA 35 20,7 $ 67.589
Valor Compañía / Ventas 3,4 2,1 $ 74.751 Fuente: Elaboración Propia
10.6.VALOR POR ACCIÓN
De acuerdo con las metodologías de valoración con mayor aceptación en el mercado se considera
un el rango de valor por acción entre $16.165.845 y $27.535.532 sustentados en el proyecto de
investigación de valoración son:
Métodos de Valoración BPA
Valor Teórico Contable (VTC) $3.734.669
Múltiplo Patrimonio en Libros $5.938.123
Valor Compañía / EBITDA $16.165.845
Valor Compañía / EBIT $16.783.408
Valor Compañía / Ventas $17.878.633
FCLO descontado $27.535.532 Fuente: Elaboración Propia
107
11. CAPITULO CUATRO
MODELACIÓN FINANCIERA BAJO LOS ESTÁNDARES DE LA NORMA
INTERNACIONALES DE INFORMACIÓN FINANCIERA –NIIF, POR EL MÉTODO DE
FLUJOS DE CAJA LIBRE DESCONTADO.
La clínica adopto la Normas Internacionales de información financiera el 1 de enero de 2015 bajo
los estándares de la Superintendencia de Salud. En este capítulo se presenta la valoración de
empresa con los ajustes.
11.1.BALANCE DE APERTURA
CLINICA DEL CESAR S.A
ESTADO DE SITUACION FINANCIERA
BALANCE DE APERTURA
Expresado en pesos colombianos a 01 de ENERO DE 2016
ACTIVO PASIVO Y PATRIMONIO
CORRIENTE $ 22.245.702.834 CORRIENTE $ 11.760.719.866
ACTIVO FINANCIERO
Efectivos y equivalentes
$
514.691.299 Proveedores $ 3.917.089.702
Deudores $ 20.267.658.365 Cuentas por Pagar $ 3.044.222.645
Impuestos por pagar $ 1.191.427.113
ACTIVO NO FINANCIERO Beneficios a los empleados $ 2.319.938.983
Inventario $ 1.463.353.170 Otros pasivos $ 1.288.041.423
NO CORRIENTE $ 8.976.553.815 NO CORRIENTE $ 5.142.454.943
ACTIVO NO FINANCIERO
Propiedad Planta y equipo $ 8.223.791.517 Obligaciones financieras $ 5.142.454.943
Activo diferido $ 752.762.298
TOTAL ACTIVO $ 31.222.256.649 TOTAL PASIVO $ 16.903.174.809
TOTAL PATRIMONIO $ 14.319.081.840
TOTAL ACTIVO $ 31.222.256.649 TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO $ 31.222.256.649 Fuente: Clínica del Cesar S.A.
108
11.2.ESTRUCTURA DE CAPITAL CON NIIF
La empresa presenta una estructura de capital de 54,14% Deuda y 45,86% Fondos Propios
o Equity. Correspondiente a $16.903,17 millones de pesos en pasivos y $14.219,08
millones de pesos en patrimonio en el año 2015.
11.3.ESTIMACIÓN DEL COSTO DEL PATRIMONIO (Ke) CON NIIF
Corresponde a los valores obtenidos con anterioridad, salvo el beta apalancado que
corresponde al 1,54 por la variación sufrida en la estructura de capital. Estimando las
demás variables, se obtiene un costo del patrimonio de 15,54% como se puede observar
en la tabla para el año 2015:
Yield Bonos EE.UU. 10 años 2,30%
Spread Bonos República de Colombia 3,31%
Tasa Libre de Riesgo 5,61%
Riesgo de Mercado para acciones en EE.UU 5,29%
Prima Mercado Accionario en EE.UU 2,99%
Beta del Sector (BU) 0,82
Beta apalancado (BL) 1,54
Prima Inversión 4,6%
Prima de la Compañía 1,2%
Costo del Patrimonio Nominal US$) 11,20%
Inflación Estados Unidos 1,10%
Costo del Patrimonio Nominal Col$) 10,21%
Inflación Colombia 4,83%
Costo del Patrimonio Real Col$) 15,54% Fuente: Elaboración Propia
109
11.4.ESTIMACIÓN DEL COSTO DE LA DEUDA (Kd) CON NIIF
Para calcular el costo de la deuda (Kd) de la empresa con NIIF, se ve afectada el valor de
las obligaciones financieras pero se mantiene los gastos financieros intactos, es decir que
para este caso se tiene un Costo Promedio Deuda en COL$, con Beneficio Tributario del
7,88% e.a.
11.5.TASA DE DESCUENTO (WACC) CON NIIF
Una vez hallado el costo de patrimonio (ke), el costo de la deuda (kd) y la estructura de capital de
la clínica, se procede a calcular el WACC ajustadas a las NIIF
El resultado de la tasa de descuento se muestra en la siguiente tabla:
Costo del Patrimonio Real Col$) 15,54%
Costo Promedio Deuda en COL$, con Beneficio Tributario 7,88%
Equity 45,86%
Deuda 54,14%
WACC 11,39% Fuente: Elaboración Propia
El resultado de la tasa de descuento corresponde al 11,39% con los ajustes de las NIIF; presentando
un aumento con respecto a la estimación del COLGAAP (11,30%).
11.6. FLUJO DE CAJA LIBRE OPERATIVO CON NIIF
Para la estimación de flujo de caja libre operativo, se tiene en cuenta los ajustes de las cuentas
con las NIIF y se proyecta al 1% la variación:
110
Flujo de Caja libre Operativa 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Utilidad Operativa (EBIT) 4.506,8
Impuestos Operativos 1.532.3
NOPLAT 2.974,5
Depreciación 182,4
Amortización 55,9
Flujo de Caja Bruto (FCB) 3.212.8
Inversión en Capital de
Trabajo 3.426,54
Δ Activos Corrientes 4.545,02
Deudores 3.584,73
Inventarios 960,29
Δ Pasivos Corrientes (1.118,48)
Proveedores (383,93)
Cuentas por Cobrar (1.122,8)
Impuestos, gravámenes y tasas -
Obligaciones Laborales 388,20
Inversión en Capex 128,7
Flujo de Caja Libre Operativo
(FCLO) 6768,06
7.444,87
8.189,35
9.008,29
9.909,12
10.900,03 Fuente: Elaboración Propia
11.7.VALORACIÓN DE LA CLINICA DEL CESAR S.A. CON NIIF
Una vez analizada los estados financieros ajustados a las NIIF del año 2015 y tras realizar una
proyección de su previsible en los próximos cinco años, se determina un periodo relevante de cinco
años, más un periodo de continuidad o perpetuo.
FCL descontados al WACC 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Flujo de Caja Libre Operativo 6768,06 7.444,87 8.189,35
9.008,29 9.909,12
Valor Perpetuidad 13.340,80
Costo de Capital 11,39%
Valor Presente Flujo de Caja Libre 29.628,7
111
Valor Presente Perpetuidad 117.098,19
(+) Valor de la Operación 146.727,2
(-) Otros Pasivos 2.409,1
(=) Valor Compañía 144.318,1
(-) Deuda Actual 4.694,5
(-) Utilidad por acción 1.877,7
(=) Valor Patrimonio por FCLO 137.745,9 Fuente: Elaboración Propia
La conclusión que se puede llegar por medio de método de valoración de descuento de flujos, es
que la clínica demostrará ser capaz de crear valor en el fututo. Siendo su valor máximo previsible
de $137.745,9 millones de pesos, lo cual supone, que la empresa puede valer 8.8 veces su
patrimonio contable. Es decir que el precio de las acciones de los dueños puede estar en
$32.945.680 por la reclasificación de las cuentas ajustadas a las NIIF.
112
12. CAPITULO CINCO
IDENTIFICACIÓN DE LOS IMPACTOS EN LA VALORACIÓN DE EMPESAS DE LA
CLINICA DEL CESAR BAJO LOS MODELOS COLGAAP Y NIIF.
Una vez valorada la clínica bajo los modelos COLGAAP y NIIF, se presenta el impacto de las
NIIF aplicables a la compañía. Se tendrá en cuenta si es de alto, mediano o bajo impacto.
12.1. Impacto en la Estructura de Capital
COLGAAP NIIF Δ Ponderación
ACTIVO 31.553.949.118 31.222.256.649 (331.692.469) -1,06%
PASIVO 18.026.026.600 16.903.174.809 1.122.851.790 6,64%
PATRIMONIO 13.527.922.519 14.319.081.840 791.159.321 5,53%
Fuente: Consultoría y Capacitación S.A.S.
En el caso de la clínica, el 5,53% vario el patrimonio positivamente, debido a que entre los ajustes
se realización reconocimientos contables bastantes importantes asociados a la revalorización de
sus activos fijos. El activo disminuyo 1,06%
D/E Ratio COLCAAP NIIF
Equity 42,9% 45,9%
Deuda 57,1% 54,1%
En esta estructura, la deuda se vio disminuida bajo IFRS. Lo que traerá consigo mayor valoración
de la empresa por el mercado, vía disminución del costo de capital y mayor subsidio tributario
asociado al mayor valor de la deuda financiera, esto beneficiara directamente al patrimonio de la
empresa a través de su apreciación en el valor de sus acciones.
113
12.2. Impactos en los Activos
CUENTAS COLGAAP NIIF IMPACTO
11 Disponible
514.691.299
514.691.299
Bajo
13 Deudores
22.338.854.209
20.267.658.365
Medio
14 Inventarios
799.604.414
1.463.353.170
Alto
15 Propiedades planta y equipo
2.628.067.058
8.223.791.517
Alto
16 Intangibles
793.197.047
Medio
19 Valorizaciones 4.479.535.091
Medio
TOTAL 31.553.949.118 30.469.494.352
Fuente: Consultoría y Capacitación S.A.S.
12.2.1. Disponible
Bajo NIIF para PYMES el efectivo comprende caja y depósitos a la vista, una vez los equivalentes
a efectivos comprenden inversiones a corto plazo (vencimiento máximo de 3 meses). Bajo NIC 1
cualquier efectivo restringido debe ser presentado con activo no corriente a menos que puede ser
utilizado en el corto plazo. El impacto es bajo puesto que sufrió una reclasificación.
12.2.2. Deudores
De acuerdo con la NIC 39 las cuentas por cobrar son activos financieros con cobros fijos o
determinables, que no cotizan en un mercado activo. El impacto en la clínica es medio, sufriendo
una disminución con las NIIF del 9,27%, se sufre un ajuste en el deterioro de las cartera, las
provisiones y el mismo estado.
12.2.3. Inventario
114
La NIC 2 de inventario debe ser valorada al menor entre sus costos y el valor neto realizable. Con
un impacto alto, puesto que vario un 83% la valorización del mismo que puede ser complejas en
los sistemas de la clínica para su implementación.
12.2.4. Propiedad Planta y equipo
La NIC 16 establece que se debe estimar inicialmente al costo. Para la clínica este es la cuenta con
mayor impacto debido a la eliminación de la corrección monetaria o revalorización a valor justo
en un 213% asumiendo las depreciaciones del mismo.
12.2.5. Intangibles
De acuerdo con la NIC 38, la clínica en la conversión de cumplimiento de la norma le dio de baja
a los saldos que habían sido capitalizados bajo la norma COLGAAP, puesto que no cumple el
reconocimiento de activo intangible. El impacto es medio para la clínica del Cesar.
12.2.6. Valorizaciones
En la NIIF para las PYMES, en la medición posterior de la propiedad, planta y equipo sólo se
permite el modelo del costo, es decir, no podrá reconocerse contablemente las revalorizaciones de
este tipo de activos. Sin embargo, la entidad podrá revelar en las notas a los estados financieros
estas valorizaciones. El impacto es medio, puesto que esta cuenta logra disminuir el activo de la
clínica.
Para la valoración de empresa, se vio reflejada la variación del capital de trabajo (deudores e
inventario), la depreciación y el CAPEX (Propiedad, planta y equipo).
115
12.3. Impactos en los Pasivos y Patrimonio
CUENTAS COLGAAP NIIF
IMPACTO
21 Obligaciones financieras
4.665.384.710
4.694.501.434
Bajo
22 Proveedores
3.917.089.702
3.917.089.702
Bajo
23 Cuentas por pagar
3.044.222.645
3.044.222.645
Bajo
24 Impuestos
30.606.000
1.191.427.113
Alto
25 Pasivos laborales
2.319.219.583
2.319.938.983
Bajo
26 Provisiones
2.761.462.537
-
Medio
27 Pasivo diferido
28 Pasivo anticipo
1.288.041.423
1.288.041.423
Bajo
31 Capital social
4.181.000.000
4.181.000.000
Bajo
32 Superávit
404.244.500
404.244.500
Bajo
33 Reserva
1.048.978.951
1.048.978.951
Bajo
34 Revalorización patrimonio
36 Utilidad del ejercicio
1.926.694.206
1.926.694.206
Bajo
37
Utilidad de ejercicios
anteriores
1.487.469.771
1.487.469.771
Bajo
38 Valorizaciones
4.479.535.091
Medio
39 Adopción NIIF
5.270.694.412
Fuente: Consultoría y Capacitación S.A.S.
12.3.1. Obligaciones Financieras
Según NIC 32 un pasivo financiero supone una obligación contractual, clasificada (NIC 39) en las
siguientes categorías: pasivo financiero al costo armonizado; pasivo financiero al valor razonable
116
a través de los resultados; pasivos que surgen por transferencia de activos que no cumplan los
requisitos para las baja de cuentas; contratos de garantías financieras; compromisos de concesión
de un préstamo a una tasa de interés inferior a la de mercado. Es impacto de las empresa es bajo,
vario un 0,62% sin embargo, esta se ve reflejada en los gastos financieros.
12.3.2. Impuestos.
La NIC 12 define el impuesto del ejercicio como la cantidad a pagar o recuperar del impuesto de
renta generado por el beneficio o la perdida fiscal del período. En el proceso de la clínica para el
proceso de conversión tuvo en cuenta:
Criterios de Reconocimiento
Activo IFRS > Activo Fiscal = Pasivo
Activo IFRS < Activo Fiscal = Activo
Pasivo IFRS > Pasivo Fiscal = Activo
Pasivo IFRS < Pasivo Fiscal = Pasivo
Para la clínica esta es la cuenta de mayor impacto puesto que la variación de acuerdo a los criterios
de reconocimiento fue del 3793%, reflejando la disminución del pasivo.
12.3.3. Provisiones
Según NIC 37, una provisión a un pasivo sobre el que existe incertidumbre acerca de la cuantía o
vencimiento, debe ser reconocida bajo ciertos criterios. Para el caso de la clínica en la conversión
de cumplimiento de la norma le dio de baja a los saldos que habían sido capitalizados bajo la norma
COLGAAP.
Las cuentas que incideieron el valor de la empresa fueron los impuestos y las obligaciones
financieras, las demas cuentas permanencen en ajustes de reclasificacion.
117
12.4. Impactos en la liquidez de la Clínica
Índice de Solvencia COLGAAP NIIF Sector Δ
Activo Corriente 21.873,44
1,41
22.245,70 1,89
0,94
26,95%
Pasivo Corriente 15.470,24 11,760,72
Prueba Acida COLGAAP NIIF Sector
Activo Corriente- Inventario 20.851,45
0,86
20.782,35 1,77
N/I
105%
Pasivo Corriente 15.470,24 11,760,72
Capital de Trabajo COLGAAP NIIF Sector
Activo Corriente 21.873,44
6.403
22.245,70 10.484,9
-6.796
63,75%
Pasivo Corriente 15.470,24 11,760,72 Fuente: Elaboración Propia
Se evidencia que con las adopción de las NIIF favorece los indicadores de liquidez de las clínica,
principalmente en los ajustes de inventarios, para que se estime un buen indicador en la prueba
acida y sobre todo el capital de trabajo (deudores + inventario) que incide directamente en la
valoración de la empresa y el pago de las obligaciones de corto plazo.
Por otro lado, se evidencia la buena gestión administrativa frente al sector, con resultados
favorables.
12.5. Impacto en la rentabilidad
ROA COLGAAP NIIF Sector Δ
Utilidad Neta 1.734
5,50% 1.927
6.17%
5%
12,29%
Activo Total 31.554 31.222
ROE COLGAAP NIIF Sector
Utilidad Neta 1.734
12,82% 1.927 13,46%
12%
4,97% Patrimonio total 13.528 14.319
Fuente: Elaboración Propia
118
El impacto en la rentabilidad es positiva para los accionistas, puesto que se está reconociendo en
el valor patrimonial los ajustes de la valorización de los activos fijos, frente al sector muestra
resultados positivos.
12.6. Impactos en el endeudamiento
Endeudamiento COLGAAP NIIF Sector Δ
Pasivo Total 18.026
57,13% 11,760,72 37,67%
65%
-34,06% Activo Total 31.554 31.222
Apalancamiento total COLGAAP NIIF Sector
Pasivo Total 18.026
133% 11,760,72 82%
185%
-38,36% Patrimonio total 13.528 14.319
Fuente: Elaboración Propia
El impacto en el endeudamiento se ve claramente disminuido principalmente por los impuestos,
las obligaciones financieras, a pesar que hubo una disminución en los activos, compensado en el
patrimonio, donde los accionistas pueden hacer frente a las obligaciones con terceros en caso que
la clínica no pueda cumplir con estas. Frente al sector, se mantiene saldos positivos.
119
13. CONCLUSIONES
El presente proyecto de “Impacto de la adopción de las NIIF en la valoración de la CLINICA
DEL CESAR S.A., ubicada en la ciudad de Valledupar” concluye en lo siguiente:
- El desarrollo de la valoración de la empresa permitió elaborar un diagnóstico de la situación
actual, y se llegó a conocer cuáles son sus fortalezas como: el conocimiento del negocio y
de la competencias, contar con servicios y de calidad. Teniendo en cuenta, la crisis en el
sector de la salud por las demoras de pago por parte de las EPS, por ende las IPS deben
fondear su capital de trabajo con los acreedores (bancos, proveedores, obligaciones
laborales, entre otras) y las inversiones de capital fijo.
- En los periodos analizados la capacidad de pago a corto plazo como la liquidez de la
empresa se manejan con indicadores positivos frente al sector y debido a las políticas
adoptadas por los socios en decidir no repartir las utilidades. Se está fondeando por la alta
cartera que tiene la clínica.
- Al 31 de diciembre del 2015 su nivel de endeudamiento representa el 57% del activo total,
debido al cumplimiento de pago ante sus proveedores con el objeto de proveer a sus clientes
de un buen stock de inventarios de equipos médicos e inversión en infraestructura física.
- La clínica, en los últimos años mejora notablemente el periodo de pago a los proveedores,
manteniendo los niveles de días de inventario. Sin embargo, el ciclo operativo está tardando
120
160 días debido a la recuperación de la cartera. Están saliendo costosos los recursos con
terceros por no contar con una cartera sana.
- El margen de rentabilidad sobre el patrimonio se ha mantenido en términos promedio en el
tiempo, en el orden del 12%.
- La tasa nominal de crecimiento para las ventas del periodo de flujos de caja detallado fue
del 9,5% en tanto que la tasa real de crecimiento en ventas fue de 5,25% considerando una
tasa de inflación de 6,80% esta tasa de inflación se registró al 31 de diciembre del año
2015. Mientras que los costos de servicios representan el 75% sobre las ventas netas.
- La tasa esperada de crecimiento (g) que se empleó en este estudio es del 3% y se lo aplica
a los flujos de caja de los años 2016 al 2020.
- La tasa de recursos propios (Ke) se la obtuvo de la suma del 15,80% tasa esperada de
rentabilidad que desean los socios, con el 1,2% de prima por riesgo de la compañía.
- Para la estimación del costo de la deuda (Kd) se pondero las obligaciones financieras y
leasing operativo, obteniendo después del beneficio tributario, una tasa del 7,88%
- La tasa de descuento que se empleó para el cálculo del flujo de caja de la perpetuidad es
del 1% (Kp)
- La tasa de descuento - WACC que se utilizó para el cálculo de los flujos de caja actualizado
es del 11,30%
121
- Los valores técnicos de la acción y del patrimonio, son producto de las variables que se
consideran en este modelo, es decir de la tasa de crecimiento en ventas, las tasas de
crecimiento de los costos y gastos, el valor de las depreciaciones, la participación de
trabajadores e impuesto a la renta, las inversiones de reposición, las variaciones de capital
de trabajo, el flujo de caja de la perpetuidad, las tasas de descuentos y el valor actual neto
de los flujos de caja proyectados.
- Se determinó el valor de la clínica bajo el modelo de flujo de caja libre descontado
COLGAAP, considerándola como una entidad en marcha con un valor estimado en
$115.126,1 millones de pesos, lo cual supone, que la empresa puede valer 7,4 veces su
patrimonio contable.
- Posteriormente, se estimó el valor de la clínica bajo el modelo de flujo de caja libre
descontado NIIF, teniendo en cuenta la variación del capital de trabajo (deudores,
inventarios, impuestos) y el propiedad, planta y equipo en los ajustes de reclasificación de
las cuentas, considerando un año histórico (año de presentación 2015), se estima un valor
en $137.745,9 millones de pesos, lo cual supone, que la empresa puede valer 8.8 veces su
patrimonio contable.
- Comparando las dos valoraciones de empresas, se puede concluir que bajo las NIIF la
empresa vale mucho más que con COLGAAP, debidos a los impactos sufridos en cuentas
relevantes para la compañía, que se presentan a continuación.
- En cuanto a los impactos en la valoración de empresas con la adopción de las NIIF en la
clínica, se observa que las cifras contables del patrimonio presenta los siguientes ajustes:
122
El impacto en el balance de apertura bajo NIIF de la Clínica del Cesar, fue un incremento en el
patrimonio del 5,53%, aunque el activo y el pasivo disminuyeron, el pasivo disminuyo en mayor
proporción que el activo, lo que genera un pequeño aumento en el patrimonio.
Mayores impactos en los activos:
- El saldo deudores disminuye debido a las reclasificaciones de la cuenta de anticipo a
proveedores que pasa a incrementar el inventario, y los anticipos de impuestos se trasladan
a una cuenta financiera corriente. Por otro lado, se da de baja un saldo de unas cuentas en
proceso jurídico que según los expertos es una cartera no recuperable y la provisión de
cartera llamada en términos de NIIF deterioro de cartera cambia sus políticas.
- El inventario se incrementa por la reclasificación del saldo de anticipo a proveedores que
antes aumentaban los deudores.
- El saldo de propiedad planta y equipo también se incrementa debido al traslado de las
valorizaciones que según la sección 17 de la norma pasa a ser un mayor valor de las
construcciones y edificaciones, además, se reclasifica el leasing financiero y se le calcula
su respectiva depreciación.
- El saldo de intangibles desaparece, se da de baja el 100%, según los expertos este rubro no
es un saldo fiable.
- Las valorizaciones también desaparecen ya que como se indica anteriormente pasan a ser
un mayor valor del bien.
Mayores impactos en el pasivo:
123
- Las provisiones del impuesto de renta y cree se reclasifican a la cuenta impuestos por pagar,
ya que según la sección 21 de la norma si existe más del 60% de ocurrencia de esa
obligación es claramente una cuenta por pagar.
- Se dan de baja unas provisiones que se tenían registradas contablemente para cubrir futuros
litigios, según los expertos este concepto no cumple con la calidad de previsión ni pasivo
real.
- El patrimonio aumenta en consecuencia de todos los ajustes y reclasificaciones de la
adopción por primera vez de las NIIF.
Mayores impactos en flujo de caja y la valoración:
- La estructura financiera cambia debido a las reclasificaciones en el pasivo y el aumento del
patrimonio resultando así: patrimonio 54,1%; pasivo 45,9%
- La depreciación aumenta considerablemente debido a que la propiedad planta y equipo
sufrió un incremento, este movimiento genera un mayor flujo de caja bruto.
- La adopción por primera vez, trae consigo compromisos en el área contable y financieras,
en los procesos de la clínica y los sistemas de información. Es necesario que desde la junta
directiva se despliegue todas las intenciones para el cumplimiento de la norma.
124
Recomendaciones: Mantener la rotación de inventarios (días): La rotación de
inventario ha venido aumentando cada año, teniendo en cuenta que el 2012 fue de 9 días y
hoy son 14 días, sin embargo, es términos generales es estable y garantiza los ratios de
liquidez.
- Mejorar la rotación de cartera y proveedores: Con la situación actual de la cartera,
la clínica debería financiarse un poco más con los proveedores. Sin embargo, se propone
realizar un informe independiente o asesoría para la recuperación de la misma, con datos
más detallados.
- Nivel de endeudamiento: Los niveles de endeudamiento de la clínica parecen ser
excesivos frente al apalancamiento por parte de los accionistas. Se propone realizar un
modelo de la estructura financiera óptima, determinando así decisiones de capitalización,
reestructuración de la deuda o distribución o acumulación de los beneficios por acción.
Nota: el importe de las obligaciones financieras que adquiere la empresa incide
directamente en el valor de la empresa, ya que estos deben ser descontados en el valor
actual de los flujos de caja.
- Riesgo de Insolvencia: Con las obligaciones financieras contraídas, y la participación
de la cartera significativa dentro de los activos se corre el riesgo de falta de liquidez, y por
parte de los accionistas tendrán que exigir una prima de riesgo más alta que las tasas de
interés de los préstamos contraídos por la clínica.
125
- Estructura de Costos y Gastos por actividad: Los costos y gastos de la empresa
representan el 87% de los ingresos operativos, parece ser excesivo para el modelo
financiero. Se propone realizar un modelo de estructura de costos por actividad.
- Análisis de los riesgos: Implementar sistemas de análisis de riesgos financieros como
riesgo de liquidez, riesgo operativo y riesgo de tipo de interés en los flujos de efectivos,
que surgen de los recursos ajenos (préstamos y línea de créditos)
126
14. BIBLIOGRAFÍA.
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Recuperado el 15 de marzo de 2015, de http://dialnet.unirioja.es/servlet/articulo?codigo=3665821
130
ANEXOS
ANEXO 1
SOLICITUD DE INFORMACIÓN Y DOCUMENTOS
DUE DILIGENCE – CLINICA DEL CESAR S.A.
Favor tratar cada tema en relación con la Compañía y cualquiera de sus accionistas en caso de que
estos últimos sean también sociedades.
1. INFORMACIÓN SOCIETARIA
1.1 Describir la organización societaria de la empresa, incluyendo su tipo societario,
actividades, facultades y responsabilidades de todos los directores, funcionarios
autorizados y miembros de la alta gerencia.
1.2 Suministrar una lista de las agencias, sucursales y subsidiarias de la Compañía,
incluyendo la ubicación y el alcance de sus negocios.
1.3 Indicar si la Compañía es subsidiaria de otra empresa o parte de un grupo de Compañías.
1.4 Indicar si la Compañía o el negocio al cual se dedica están sujetos a cualquier licencia,
permiso, autorización, concesión o franquicia gubernamentales. De ser así, indicar el
estado actual de dichas licencias, permisos, autorizaciones, concesiones o franquicias.
131
1.5 Suministrar una copia de los siguientes documentos:
Todas las escrituras públicas relacionadas con la constitución y reformas de los estatutos
de la empresa.
Actas de todas las reuniones y copias de todas las autorizaciones emitidas por la junta
directiva de la Compañía y de los comités de la Compañía desde su creación.
Títulos representativos de las acciones en circulación de la Compañía.
Títulos de acciones que representen la propiedad por parte de la Compañía de acciones en
cada una de sus filiales o subsidiarias (de ser aplicable).
Lista de los propietarios actuales de valores de capital o deuda de la Compañía, incluyendo
direcciones y cuantías debidas. Esta lista debe mostrar el número del certificado y su fecha,
el nombre del poseedor y el número de acciones o la suma principal de la deuda, de ser
aplicables.
Tabla que muestre todos los otorgamientos de opciones de compra y garantías de acciones
por parte de la Compañía.
Libro de registro de acciones y accionistas y otros registros de emisiones de acciones desde
su constitución.
Materiales de oferta relacionados con previas emisiones, recompras y redenciones de
garantías de acciones por la Compañía.
Todos los poderes actualmente vigentes que hayan sido otorgados por la Compañía.
2. INFORMACIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA
132
2.1 Suministrar una copia de los estados financieros anuales consolidados y auditados para
los últimos tres años de operaciones (y para el año pasado, con periodicidad mensual, en
caso de estar disponibles), incluyendo balances generales, declaraciones de ingresos,
declaraciones de flujo de caja, informes de gerencia y de revisores fiscales.
3. FINANCIAMIENTO
3.1 Todos los documentos y contratos que prueben la existencia de préstamos para la
Compañía, incluyendo contratos de crédito y préstamos, pagarés, obligaciones crediticias
y otras pruebas de endeudamiento y cualesquier reforma a los anteriores.
3.2 Todas las hipotecas, garantías o gravámenes sobre activos de la Compañía.
3.3 Todas las garantías y contratos para mantener el patrimonio y acuerdos similares de los
cuales la Compañía sea parte.
3.4 Todas las cartas o contratos bancarios que confirmen líneas de crédito.
3.5 Todos los documentos y contratos que prueben otros arreglos financieros importantes,
incluyendo sin limitación, contratos de limitaciones de arrendamiento financiero (en todas
sus modalidades), cartas de crédito, compras a plazos y contratos de ampliación de plazos
de pago con cualquier proveedor.
133
3.6 Correspondencia con acreedores, incluyendo sin limitación todos los informes de
cumplimiento de compromisos presentados por la Compañía o por contadores públicos
certificados autorizados, así como toda la correspondencia relacionada con moras y
exoneraciones.
3.7 Cuadros que muestren todos los bancos donde la Compañía tenga una cuenta, y que
revelen el nombre, la dirección y el número telefónico del banco, una persona de contacto,
el número de cuenta y el tipo de la misma. Una carta dirigida por la empresa al banco
informándole que el comprador potencial puede realizar investigaciones de cualquier tipo
de relación bancaria con dicha entidad bancaria en cualquier forma.
3.8 Enumeración de inversiones a corto plazo (por ejemplo, documentos comerciales,
certificados de depósito, etc.)
4. CONTRATOS PRINCIPALES
4.1 Enumeración de los diez clientes más importantes de la empresa y de los diez proveedores
más importantes, informando las cifras en dólares vendidas o compradas durante los dos
últimos años fiscales.
4.2 Copia de cualquier contrato por un término superior a un año o cualquier contrato cuyo
valor exceda los US $75,000.
134
4.3 Detalles de condiciones de pago, descuentos, rebajas, arreglos sobre honorarios, etc. con
clientes y documentos de apoyo.
4.4 Copia de los términos y condiciones estándar.
4.5 Copia de cualquier contrato que contenga cualquier
Cláusulas de cambio de control / cesión
Estipulaciones de exclusividad o de no competencia
Estipulaciones relacionadas con transferencia de know-how o propiedad industrial a
clientes ( incluyendo cláusulas relacionadas con la transferencia de mercancías o productos
de trabajo)
Cláusulas de confidencialidad o
Cualquier estipulación extraordinaria u onerosa
4.6 Descripción de todos los contratos de suministro de servicios principales (por ejemplo,
trabajo de campo, procesamiento de datos, otros servicios de apoyo, funciones
tercerizadas, contratos de consultoría, etc.) y copias de los contratos más relevantes.
4.7 Todos los contratos de sociedad y joint-venture de los cuales la Compañía o cualquiera
de sus subsidiarias o propietarios (con respecto a la Compañía) sean parte.
4.8 Con respecto a propiedad raíz:
135
Cuadro de todos los intereses de propiedad raíz de la Compañía, incluyendo (sin limitación)
como dueño en propiedad, alquileres, contratos y opciones de compra.
Todos los documentos relacionados con intereses en propiedad raíz o bienes muebles,
incluyendo equipo de propiedad o alquilado por la Compañía y documentos relacionados
con pólizas de seguro de los mismos.
Todos los documentos relacionados con intereses en propiedad raíz o bienes muebles,
incluyendo equipo de propiedad o alquilado por la Compañía y documentos relacionados
con pólizas de seguro de los mismos.
Todos los alquileres de propiedad raíz y alquileres de bienes muebles de que la Compañía
sea parte o que se relacionen con su negocio, ya sea como arrendador o arrendatario.
4.9 Lista de todos los activos de la Compañía, ya sea de propiedad total o parcial de la misma,
que estén sujetos a opciones de compra de activos poseídos por terceros, describiendo las
condiciones principales de dichas opciones.
4.10 Lista de todas las opciones disponibles para la Compañía para comprar activos de
propiedad de terceros o de cualquier persona, que describa las condiciones esenciales de
dichas opciones.
4.11 Todas las pólizas de seguros de la Compañía y un cuadro describiendo las mismas, que
indique los deducibles y los límites de las pólizas, incluyendo sin limitación las
siguientes:
136
A. Propiedad
B. Responsabilidad
C. Seguro patronal contra accidentes
D. Fianzas (contra fraude de empleados)
E. Responsabilidad de directores y funcionarios
F. Seguro médico y
G. Seguro de vida, incluyendo seguro de vida de ejecutivos importantes.
4.12 Todos los contratos de representación, distribución y publicidad de los cuales sea parte la
Compañía.
4.13 Todos los documentos relacionados con cualquier cuenta por pagar o por cobrar con
respecto a cualquier director, funcionario o propietario beneficiario de la Compañía (o de
cualquier afiliado o director, funcionario o propietario beneficiario de cualquiera de ellos
o de cualquiera de sus afiliadas) desde la fecha de constitución de la Compañía.
4.14 Todos los demás contratos con, o relacionados con, la Compañía y con cualquier director,
funcionario o propietario beneficiario de cualquier clase de título valor de que la
Compañía sea parte (o cualquier afiliado o relacionado con alguno de ellos).
4.15 Todos los documentos relacionados con cualquier otra transacción entre la Compañía y
cualquiera de sus directores, funcionarios o propietarios beneficiarios de cualquier clase
137
de garantías (o de cualquier afiliado o director, funcionario o propietario beneficiario de
cualquiera de ellos o de cualquiera de sus afiliados) desde la constitución de la Compañía.
4.16 Todos los contratos relacionados con la indemnización por la Compañía a cualquier
director, funcionario, empleado o propietario beneficioso de cualquier clase de títulos de
la Compañía, o de cualquier tercero no afiliado a la misma, y todas las pólizas de seguros
relacionadas con las actividades de dicha persona.
4.17 Todos los contratos con cualquier agencia gubernamental o cuasi-gubernamental o
autoridad regulatoria y todos los contratos para realizar servicios de subcontratación en
el cual el primer contacto sea una agencia gubernamental.
4.18. Todos los acuerdos de no competencia según los cuales la Compañía se haya
comprometido a no competir.
4.19 Todos los acuerdos inter-empresa entre la Compañía y sus subsidiarias o casa matriz o
propietarios (en caso de ser aplicable)
4.20 Cualquier otro contrato relevante en el cual la Compañía sea parte, ya sea escrito o no.
5. RESPONSABILIDADES CONTINGENTES
5.1 Relacione todos los procesos judiciales, de arbitramento o administrativos pendientes en
los cuales esté involucrada la Compañía o sus subsidiarias que sean sustanciales.
138
5.2 Indique si la Compañía o alguna de sus subsidiarias ha iniciado procesos de quiebra
(acuerdos de reestructuración, liquidación voluntaria u obligatoria) durante los últimos tres
(3) años.
5.3 Indique cualquier litigio en el cual la Compañía haya participado durante los últimos tres
(3) años.
5.4 Indique cualquier tipo de litigio en el cual se anticipa que la Compañía pueda verse
involucrada en un futuro.
6. INFORMACIÓN DE MERCADO
6.1 Proporcione una lista de los productos y servicios ofrecidos por la Compañía incluyendo
una lista de precios. Así mismo en caso de estar disponible suministre copias de catálogos
y material relativo a servicios principales.
6.2 Proporcione una lista y una descripción breve de los principales competidores nacionales
e internacionales incluyendo información de mercado disponible (porcentaje de
participación en el mercado colombiano; ubicación; y cualquier otra información relevante
para determinar la estructura del mercado).
7. PROPIEDAD INTELECTUAL
7.1 Proporcione una lista de derechos de propiedad intelectual (patentes, marcas de fábrica y
de servicio, diseños, nombres comerciales, derechos de autor, nombres de dominio, know-
how de su propiedad) registrados o empleados por la Compañía.
139
7.2 Copias de todos los acuerdos relativos a licencias de uso, desarrollo o explotación de
cualquier derecho de propiedad intelectual.
7.3 Una descripción de toda los sistemas y tecnología de la información (hardware, software y
aplicaciones) empleadas por la Compañía, incluyendo una descripción de las licencias de
uso de soporte lógico (software).
7.4 Descripción de todas las infracciones a los derechos de propiedad intelectual de las cuales
se tenga conocimiento (ya sea como potencial infractor o como parte afectada).
8. EMPLEO Y PENSIONES
8.1 Acuerdos
Copias de todos los contratos de trabajo /prestación de servicios /consultoría de los gerentes
y empleados principales y de los 20 salarios más altos.
Una copia de cada uno de los formatos de contratos laborales estándar para cada una de las
diferentes clases de empleados (en caso de ser aplicable) y todos los contratos laborales
cuyos términos sean diferentes a los de estos formatos.
Describa todos los contratos especiales con los empleados.
Todas las convenciones colectivas de las cuales la Compañía sea parte (en caso de ser
aplicable).
Lista de salarios ejecutivos y sueldos de empleados, incluyendo, remuneraciones, salarios,
primas (discrecionales y obligatorias) y otras compensaciones en efectivo.
140
Copias de todos los contratos de tercerización (outsourcing) relativos a contratos con
personal externo (por ejemplo entrevistadores). Si no son escritos, indique los términos y
condiciones de dichos acuerdos.
Copias de los comprobantes más recientes que evidencien el pago de las obligaciones
relativas a seguridad social (salud), cajas de compensación familiar, fondos de cesantías y
pensiones, aseguradoras de riesgo profesional y todas las contribuciones parafiscales.
Indique si existe alguna de opción de acciones, distribución de utilidades, planes de
incentivos o de primas vigentes.
Indique el régimen legal en el cual están inscritos los empleados actuales (esto es bajo la
Ley 50/90 o regímenes anteriores).
Todos los acuerdos de confidencialidad o no competencia con empleados, consultores o
personal contratado por tercerización (outsourcing) de la Compañía.
Todos los manuales y libros de referencia para empleados, políticas de personal,
procedimientos y reglas relativas al trabajo (“Políticas y Procedimientos relacionados con
los Empleados”) que sean aplicables a los empleados de la Compañía.
Descripción de todas las Políticas y Procedimientos no escritas relacionados con los
Empleados.
Descripción de todas las reformas no escritas, ya sea por comunicación verbal, patrón de
comportamiento, práctica anterior o similar, con relación a todos los planes de
compensación, contratos laborales o Políticas y Procedimientos relacionados con los
Empleados.
Copia del reglamento interno de trabajo.
141
8.2 Pensionados
Lista de pensionados incluyendo su régimen legal e indicando si el pago de sus pensiones
es compartido con el ISS o asumido completamente por la Compañía. En caso de estar
disponible, envíe una copia del estudio actuarial más reciente relativo a los pensionados.
8.3 Litigios
Una lista de todas las acciones, reclamaciones, demandas, litigios, procesos administrativos
o investigaciones o indagaciones gubernamentales, pendientes o amenazadas, ante
cualquier tribunal, junta, comisión, agencia, departamento, árbitro, administrador o cuerpo
gubernamental que afecte a la Compañía.
Incumplimientos de contratos conocidos y otros sucesos que puedan resultar en
reclamaciones contra la Compañía.
Todos los acuerdos de transacción de litigios suscritos por la Compañía desde su
constitución.
Toda la correspondencia enviada por los abogados de la Compañía a los revisores fiscales
de la Compañía desde su constitución en relación con litigios en los cuales la Compañía
pueda verse o en los que esté involucrada.
Todos los decretos, fallos u órdenes, acuerdos de transacción y otros acuerdos de los cuales
la Compañía sea parte o por los cuales se obligue la Compañía o sus activos, exigiendo o
prohibiendo actividades futuras.
9. REGULACIONES Y NOTIFICACIONES GUBERNAMENTALES
142
9.1 Todos los permisos, licencias gubernamentales, etc. relevante de la Compañía.
9.2 Notificaciones de violaciones o presuntas violaciones de cualquier ley, norma, regulación
u orden recibida de cualquier entidad gubernamental.
9.3 Relacione cualquier prórroga autorizada por cualquier autoridad regulatoria del periodo de
prescripción durante el cual se pueda valorar y cobrar cualquier responsabilidad o se pueda
cumplir con cualquier requisito regulatorio.
9.4 Todos los informes y notificaciones gubernamentales (en particular las notificaciones ante
la Superintendencia de Sociedades) durante los últimos tres (3) años.
10. TRIBUTARIO
10.1 Declaraciones tributarias correspondientes a los años tres (3) últimos años:
• Impuesto sobre la renta;
• Retención en la fuente;
• Impuesto sobre las ventas (IVA);
• Impuesto de industria y comercio (ICA);
• Retención de industria y comercio (si aplica);
• Predial; y
• Contribuciones por valorización.
Anexos de las declaraciones de renta correspondientes a los tres (3) últimos años en relación con
el manejo de:
• Ajustes por inflación;
143
• Pagos laborales;
• Cartera distinguiendo los deudores terceros y los vinculados;
• Manejo de los pagos a régimen simplificado;
• Rentas excluidas; y
• Rentas exentas.
10.3 Soportes y declaraciones del manejo de Precios de Transferencia (si aplica).
10.4 Todas las comunicaciones de la Dirección de Impuestos y Aduanas Nacionales (DIAN) y
de las autoridades tributarias municipales de los últimos tres (3) años.
10.5 Relación de procesos de discusión o cobro tributarios, incluyendo las obligaciones
aduaneras.
10.6 Declaraciones de importación y exportación presentadas en los últimos tres (3) años con
sus respectivos documentos cambiarios.
10.7 Muestras aleatorias de facturas de venta emitidas y recibidas por la empresa.
11. ADQUISICIONES Y DISPOSICIONES:
11.1 Todos los documentos significativos concernientes a todas las adquisiciones y
disposiciones importantes, realizadas por parte de la Compañía desde su constitución.
12. GENERAL
Por favor envíe cualquier otra documentación o información que, a juicio de los funcionarios de
la Compañía, son significativos con respecto a los activos y operación de la Compañía.
Anexo 2. Estados Financieros – Sector Salud 2015
RAZON SOCIAL
Activo
Corriente
Activo NO
Corriente
Total Activo
Pasivo
Corriente
Pasivo NO
Corriente
Total Pasivo
Patrimonio
CLINICA LAURA DANIELA S.A. 22.177.087 44.872.398 67.049.485 27.803.419 11.817.411 39.620.830 27.428.655
CLINICA MEDICOS S.A. 26.789.478 5.296.381 32.085.859 18.229.035 5.531.479 23.760.514 8.325.345
CLINICA DEL CESAR S.A. 16.927.459 13.745.382 30.672.841 15.634.169 3.478.803 19.112.972 11.559.869
CLINICA VALLEDUPAR S.A. 17.444.862 12.474.354 29.919.216 18.992.109 2.303.498 21.295.607 8.623.609
CLINICA ERASMO LTDA. 10.787.853 8.830.823 19.618.676 9.141.111 0 9.141.111 10.477.565
CLINICA BUENOS AIRES S.A.S 5.288.102 13.824.202 19.112.304 18.586.811 0 18.586.811 525.493
CLINICA SANTO TOMAS S.A. 2.433.889 5.275.954 7.709.843 1.014.033 1.118.205 2.132.238 5.577.605
CLINICA SANTA ISABEL LTDA 2.006.346 941.131 2.947.477 1.250.816 769.429 2.020.245 927.232
Total 103.855.076 105.260.625 209.115.701 110.651.503 25.018.825 135.670.328 73.445.373
Promedio 12.981.885 13.157.578 26.139.463 13.831.438 3.127.353 16.958.791 9.180.672
Fuente: Superintendencia de Salud 2015
RAZÓN SOCIAL
Participación
Ingresos
Costos
Utilidad
Bruta
Gastos
Utilidad
Operacional
Utilidad Neta
CLINICA LAURA DANIELA S.A. 35,11% 78.945.395 50.378.706 28.566.689 13.819.655 14.747.034 18.533.524
CLINICA MEDICOS S.A. 19,91% 44.766.306 34.790.533 9.975.773 7.622.967 2.352.806 2.919.989
CLINICA DEL CESAR S.A. 13,22% 29.723.539 21.116.801 8.606.738 7.034.961 1.571.777 2.504.159
CLINICA VALLEDUPAR S.A. 13,03% 29.299.113 22.009.575 7.289.538 6.095.620 1.193.918 2.197.598
CLINICA ERASMO LTDA. 12,78% 28.744.261 22.815.701 5.928.560 2.731.230 3.197.330 2.391.935
CLINICA BUENOS AIRES S.A.S 3,30% 7.427.759 5.447.949 1.979.810 1.539.894 439.916 470.493
CLINICA SANTO TOMAS S.A. 1,98% 4.442.284 3.111.146 1.331.138 1.109.178 221.960 239.272
CLINICA SANTA ISABEL LTDA 0,67% 1.498.936 1.129.015 369.921 390.400 -20.479 133.887
Total 100,00% 224.847.593 160.799.426 64.048.167 40.343.905 23.704.262 29.390.857
Promedio 28.105.949 20.099.928 8.006.021 5.042.988 2.963.033 3.673.857
Fuente: Superintendencia de Salud 2015
Anexo 3. Estado de Resultados Históricos y Proyectados
Cifras en millones de pesos 2012 2013 2014 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
Ingresos Operacionales
Urgencias 922,81 2.231,18 4.085,37 3.750,55 4.410,28 4.630,80 4.862,34 5.105,45 5.360,73
Hospitalización 6.770,67 6.986,31 9.329,48 6.961,13 7.504,96 7.880,20 8.274,21 8.687,93 9.122,32
Cirugía 2.126,02 2.458,36 4.477,14 4.724,87 4.967,18 5.215,53 5.476,31 5.750,13 6.037,63
Apoyo Diagnostico 3.546,96 4.022,50 3.693,42 6.027,65 5.063,41 5.316,58 5.582,41 5.861,53 6.154,61
Apoyo Terapéutico 565,74 599,31 1.436,82 1.344,38 1.311,87 1.377,47 1.446,34 1.518,66 1.594,59
Medicamentos, Materiales, Gases 14.315,90 14.194,09 12.277,93 13.824,92 15.327,60 16.093,98 16.898,68 17.743,62 18.630,80
Servicios de ambulancia - 354,65 -69,81 0,00 74,75 78,49 82,41 86,53 90,86
Devoluciones, rebajas y Descuentos -1.043,41 -1.122,87 -664,38 -1.037,99 -1.284,77 -1.349,01 -1.416,46 -1.487,28 -1.561,65
Total Ingresos 27.204,69 29.723,54 34.565,96 35.595,51 37.375,28 39.244,05 41.206,25 43.266,56 45.429,89
Costos de Servicios
Unidad Funcional de Urgencias 1.050,25 1.512,01 2.224,99 4.387,45 3.363,78 3.531,96 3.708,56 3.893,99 4.088,69
Unidad Funcional de Hospitalización 5.329,97 10.615,44 10.949,82 8.448,96 10.969,65 11.518,13 12.094,03 12.698,74 13.333,67
Unidad Funcional de Quirófanos 2.998,00 2.147,66 2.860,55 3.780,99 4.055,24 4.257,98 4.470,88 4.694,42 4.929,14
Unidad Funcional de Apoyo Diagnostico 1.030,02 1.344,44 1.803,84 2.504,43 2.055,64 2.158,42 2.266,34 2.379,66 2.498,64
Unidad Funcional de Terapéutico 0,00 509,25 782,13 981,99 859,63 902,61 947,74 995,13 1.044,89
Unidad Funcional de Mercadeo 5.006,10 4.988,01 4.588,59 6.605,16 6.727,55 7.063,93 7.417,12 7.787,98 8.177,38
Total Costos de Servicios 15.414,34 21.116,80 23.209,92 26.708,99 28.031,46 29.433,03 30.904,69 32.449,92 34.072,42
Utilidad Bruta 11.790,34 8.606,74 11.356,04 8.886,52 9.343,82 9.811,01 10.301,56 10.816,64 11.357,47
Gastos Administrativos
Gastos de personal 1.546,85 2.013,36 2.278,88 2.528,39 2.616,27 2.747,08 2.884,44 3.028,66 3.180,09
Honorarios 785,47 1.207,39 210,24 415,97 815,35 856,12 898,93 943,87 991,07
Impuesto, tasas y gravámenes 61,17 210,50 80,55 65,84 69,13 72,59 76,22 80,03 84,03
Arrendamientos 0,00 45,50 78,62 69,84 53,89 56,58 59,41 62,38 65,50
Contribuciones y afiliaciones 1,16 0,78 0,39 0,00 50,24 52,75 55,39 58,16 61,06
Seguros 0,14 56,56 84,91 47,84 94,53 99,26 104,22 109,43 114,90
Servicios 103,92 174,25 178,49 204,76 100,91 105,96 111,26 116,82 122,66
Legales 65,61 4,03 3,10 32,58 64,32 67,53 70,91 74,45 78,18
Mantenimiento, reparaciones, instalaciones locativas 1,94 27,78 90,49 151,15 37,38 39,24 41,21 43,27 45,43
Gastos de viajes 44,70 52,51 21,38 74,14 57,10 59,96 62,95 66,10 69,41
Adecuación e Instalación - 0,00 37,48 32,93 34,58 36,31 38,13 40,03 42,03
Amortizaciones 0,45 0,00 65,22 337,65 23,71 24,90 26,14 27,45 28,82
Materiales repuestos y accesorios 4,37 7,17 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Sistematización 8,53 54,69 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Diversos 44,30 98,55 261,18 418,59 112,13 117,73 123,62 129,80 136,29
Provisiones de Cartera 1.387,68 1.508,50 911,55 - 439,52 461,50 484,57 508,80 534,24
Cartera Castigada - 0,04 - - 0,06 0,06 0,06 0,07 0,07
Total Gastos Administrativos 4.056,28 5.461,61 4.302,47 4.379,69 4.598,67 4.828,60 5.070,03 5.323,54 5.589,71
Gastos de Ventas
Unidad Funcional de Urgencias 526,40 0,00 262,41 0,00 11,21 11,77 12,36 12,98 13,63
Unidad Funcional de Mercadeo 71,53 0,00 0,00 0,00 7,48 7,85 8,24 8,65 9,09
Unidad Funcional de Hospitalización 4.631,41 60,02 0,00 0,00 3,74 3,92 4,12 4,33 4,54
Unidad Funcional de Quirófanos 258,85 0,00 0,00 0,00 5,86 6,23 6,45 8,65 7,12
Depreciaciones 530,09 495,17 0,00 0,00 299,00 313,95 329,65 344,25 363,44
Total Gastos de Ventas 6.018,27 555,19 262,41 0,00 328,90 345,35 362,61 380,75 399,78
Utilidad Operativa (EBIT) 1.715,79 2.589,94 6.791,17 4.506,84 4.416,25 4.637,06 4.868,91 5.112,36 5.367,98
Ingreso No Operacional
Rendimientos financieros 61,44 73,45 47,38 21,67 62,69 65,82 69,11 72,57 76,20
Utilidad en Venta de Propiedad, Planta y Equipo 0,00 0,00 0,00 2,25 0 0 0 0 0
Recuperaciones 316,30 390,94 7,72 30,37 67,28 70,64 74,17 77,88 81,77
Recuperaciones 0,00 0,00 203,56 0,00 41,11 43,17 45,33 47,59 49,97
Ingresos de ejercicios anteriores 7,62 36,04 14,69 1,90 3,74 3,92 4,12 4,33 4,54
Devoluciones de otras ventas 0,00 0,29 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Diversos 879,29 432,25 255,83 264,40 385,82 405,10 425,36 446,63 468,96
Total Ingreso No Operacional 1.264,65 932,38 529,18 320,59 560,63 588,66 618,09 649,00 681,45
Gastos Financieros
Financieros 1.021,05 919,35 736,80 933,51 1.065,20 1.118,46 1.174,38 1.233,10 1.294,75
Gastos Extraordinarios 16,88 15,23 3.432,89 251,23 83,41 87,58 91,95 96,55 101,37
Costos y Gastos Ejercicios anteriores 281,57 83,58 226,88 97,50 209,90 220,40 231,42 242,99 255,14
Gastos Diversos - - 4,55 15,14 3,74 3,92 4,12 4,33 4,54
Total Gastos Financieros 1.319,50 1.018,16 4.401,12 1.297,37 1.362,24 1.430,35 1.501,87 1.576,97 1.655,81
Utilidad Neta antes de Impuestos y reservas (UAI) 1.660,94 2.504,16 2.390,05 3.530,05 3.614,63 3.795,37 3.985,13 4.184,39 4.393,61
Impuesto de Renta (25%) 548,11 626,04 729,81 908,46 903,66 948,84 996,28 1.046,10 1.098,40
Impuesto de CREE (9%) 0,00 225,37 262,73 454,81 325,32 341,58 358,66 376,60 395,42
Impuesto a las Riquezas 0,00 0,00 0,00 80,47 84,50 88,72 93,16 0 0
Utilidad Liquida 1.112,83 1652,74 1926,69 2.086,30 2.301,16 2.416,22 2.537,03 2.761,70 2.899,78
Reservas Obligatorias (10%) 111,28 165,27 192,67 208,63 230,12 241,62 253,70 276,17 289,98
Utilidad Neta 1.001,55 1.487,47 1.734,02 1.877,67 2.071,05 2.174,60 2.283,33 2.485,53 2.609,80
Anexo 4. Balance General Históricos y Proyectados
Cifras en millones de pesos 2012 2013 2014 2015 2016p 2017p 2018p 2019p 2020p
ACTIVO
Activo Corriente
Disponible 985,41 459,45 514,69 471,17 745,70 782,98 822,13 863,24 906,40
Deudores 14.262,55 16.682,93 17.090,11 20.380,27 20.112,67 21.118,30 22.174,22 23.282,93 24.447,08
Inventarios 376,15 503,06 799,60 1.021,99 847,53 889,91 934,40 981,12 1.030,18
Total Activo Corriente 15.624,11 17.645,44 18.404,41 21.873,44 21.705,90 22.791,19 23.930,75 25.127,29 26.383,66
Activo No Corriente
Deudores Largo Plazo 0,00 2.507,52 5.248,74 6.507,32 5.220,35 5.481,36 5.755,43 6.043,20 6.345,36
Propiedad, Planta y Equipo 6.182,03 6.039,30 2.628,07 2.664,54 2.793,23 2.889,04 2.993,91 3.098,10 3.201,27
Intangibles 51,66 0,00 763,20 698,74 732,49 757,61 785,11 812,43 839,49
Otros Activos 0,00 1,05 0,00 0,00 0,00 0 0 0 0
Valorizaciones 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54
Total Activo No Corriente 10.713,22 13.027,40 13.149,54 14.350,13 13.225,60 13.607,55 14.013,99 14.433,27 14.865,65
TOTAL ACTIVO 26.337,33 30.672,84 31.553,95 36.223,57 34.931,50 36.398,74 37.944,75 39.560,56 41.249,31
PASIVO
Pasivo Corriente
Obligaciones Financieras 2.258,16 1.041,50 1.693,56 2.631,17 1.705,46 2.247 1.541 1.696 2.245
Proveedores 2.921,42 4.301,02 3.917,09 4.321,29 5.072,04 5.325,64 5.591,92 5.871,52 6.165,09
Cuentas por pagar 4.029,12 4166,97 3.044,22 2.007,82 3.651,29 3.833,85 4.025,54 4.226,82 4.438,16
Impuestos, gravámenes y tasas 209,11 171,89 30,61 1.268,56 467,13 490,49 515,01 540,76 567,80
Obligaciones Laborales 1.234,96 1.931,73 2.319,22 2.832,30 2.548,07 2.675,47 2.809,25 2.949,71 3.097,20
Pasivos Estimados y Provisiones 548,11 2.451,34 2761,46 1.805,20 1.892,39 1.957,30 1.961,09 2.025,42 2.026,39
Otros pasivos 1.524,40 1.562,84 1.288,04 603,89 1.350,25 1.396,57 1.447,26 1.497,63 1.547,50
Total Pasivo Corriente 12.725,27 15.627,29 15.054,20 15.470,24 16.686,63 17.926,75 17.891,28 18.807,37 20.087,29
Pasivo No Corriente
Obligaciones Financieras 2.861,94 3.485,68 2.971,83 5.138,67 5.652,54 6.217,79 6.217,79 6.839,57 6.839,57
Total Pasivo No Corriente 2.861,94 3.485,68 2.971,83 5.138,67 5.652,54 6.217,79 6.217,79 6.839,57 6.839,57
2.166,84
TOTAL PASIVO 15.587,21 19.112,97 18.026,03 20.608,92 22.339,17 24.144,55 24.109,07 25.646,94 26.926,87
PATRIMONIO
Capital Suscrito y Pagado 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00 4.181,00
Superávit de Capital 204,24 362,88 404,24 404,24 404,24 114,24 404,24 114,24 404,24
Reservas y Fondos 883,70 1.048,98 1.048,98 1.241,65 1.278,90 1.304,48 1.343,61 1.383,92 1.425,44
Utilidad del Ejercicio 1.001,55 1.487,47 1.926,69 2.086,73 2.071,05 2.174,60 2.283,33 2.485,53 2.609,80
Resultados del Ejercicio Anterior - - 1.487,47 3.221,50 178,00 0,00 1.144,00 1.269,00 1.222,00
Superávit por Valorizaciones 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54 4.479,54
TOTAL PATRIMONIO 10.750,03 11.559,87 13.527,92 15.614,65 12.592,72 12.253,85 13.835,72 13.913,23 14.322,02
Total Pasivo y Patrimonio 26.337,24 30.672,84 31.553,95 36.223,57 34.931,89 36.398,40 37.944,79 39.560,17 41.248,89
Anexo 5. Costos del Patrimonio
0,00%
0,50%
1,00%
1,50%
2,00%
2,50%
3,00%
3,50%
4,00%
18/01/2011 18/01/2012 18/01/2013 18/01/2014 18/01/2015 18/01/2016
Yield Tesoro Americano (10 años)
0,00
500,00
1.000,00
1.500,00
2.000,00
2.500,00
Yield S&P500
Sector Beta Promedio D/E Rat io Tax rate Un levered Beta
Healthcare Products 1,03 19,50% 6,42% 0,87
Healthcare Support Services 1,05 28,62% 13,84% 0,84
Heathcare Information and Technology 1,11 17,70% 6,96% 0,95
Homebuilding 1,12 60,86% 21,79% 0,76
Hospitals/Healthcare Facilities 0,82 98,46% 10,41% 0,44
Hotel/Gaming 0,97 55,41% 11,34% 0,65
Household Products 1,05 20,02% 8,86% 0,89
0,00
1,00
2,00
3,00
4,00
5,00
6,00
7,00
8,00
9,00
10,00
Spread Bonos de Colombia
Fuente: JP Morgan; 2016
Fuente: JP Morgan; 2016
Fuente: JP Morgan; 2016
Fuente: Damodaran; 2016
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