Finanzas. Monografia Final. Vargas Sanchez, Rodrigo

Diploma de Especialización

Finanzas

DERIVADOS FINANCIEROS

Participante: RODRIGO VARGAS SANCHEZ

DNI: 70390548

Modalidad de estudio: A distancia

Fecha de entrega: 26/01/15

e-mail: [email protected]

Arequipa, Perú

mailto:[email protected]

Resumen

Los derivados financieros son instrumentos que basan su valor en un activo subyacente, el

cual puede ser otro instrumento financiero o un commodity. Dado que este activo no tiene

que ser adquirido directamente, los derivados financieros permiten el quiebre entre propiedad

y participación en el rendimiento de este. Históricamente, los registros más antiguos del uso

de estos instrumentos se remontan a la Grecia clásica, donde se hacía el uso de contratos de

opciones sobre productos agropecuarios. En la actualidad, el mercado de derivados está

dominado por el comercio de derivados de distintos tipos de productos financieros.

Los derivados financieros se presentan en dos clases de acuerdo al modo en como son

tranzados. Aquellos que se comercian directamente entre las partes sin necesidad de un

intermediario son conocidos como derivados OTC (over the counter), mientras que aquellos

que se tranzan mediante la intervención de un tercero son llamados derivados ETD (exchange

traded). De modo más detallado, podemos señalar que los derivados de uso más frecuente en

los mercados financieros alrededor del mundo son: forwards, futuros, opciones y swaps.

En lo que respecta a nuestro país, los resultados de la investigación señalan que apenas un

6% de las compañías estudiadas utilizan derivados de forma frecuente. Debido al pequeño

mercado para este tipo de productos es que no existe un mercado centralizado de derivados

financieros, motivo por el cual los que sí llegan a comerciarse son derivados del tipo OTC.

Los resultados del presente trabajo también muestran que la razón primordial por la cual el

desarrollo de estos productos se ve limitado es la falta de capacitación concerniente a su

utilización.

Palabras clave: Instrumento financiero, OTC, ETD, contrato, mercado.

INDICE

Resumen 2

Indice 3

Indice de Tablas 4

Indice de Figuras 5

Introducción 6

Capítulo I. Definición e Historia de los Derivados Financieros 7

1.1 Definición de los Derivados Financieros 7

1.1 Historia de los Derivados Financieros 9

Capítulo II. Tipos de Derivados Financieros 13

2.1 Derivados que se negocian en mercados extrabursátiles 13

2.2 Derivados que se negocian en mercados bursátiles organizados 14

2.3 Contratos de futuros 14

2.4 Contratos forward 21

2.5 Opciones 23

2.5.1 Opciones call 24

2.5.1.1 Opciones call de posición larga 26

2.5.1.2 Opciones call de posición corta 27

2.5.2 Opciones put 28

2.5.2.1 Opciones call de posición larga 29

2.5.2.2 Opciones call de posición corta 30

2.6 Swaps 31

2.6.1 Swaps de tasas de interés 32

2.6.2 Swaps de tipos de cambio 32

2.6.3 Swaps de commodities 33

2.6.4 Swaps de default crediticio 33

2.6.5 Swaps de default crediticio 33

Capítulo III. El Mercado de Derivados Financieros en Perú 34

Conclusiones 40

Referencias Bibliográficas 42

INDICE DE TABLAS

Tabla N° 1. Contratos de futuros populares y mercados donde son

comerciados

17

Tabla N° 2. Pros y contras de la negociación de derivados OTC en Perú 36

Tabla N° 3. Productos autorizados a bancos peruanos 37

Tabla N° 4. Otros derivados ofrecidos a clientes 37

INDICE DE FIGURAS

Figura N° 1. Comercio de futuros a nivel mundial – 1970 19




Figura N° 5. Pago de un forward de posición larga 22

Figura N° 6. Pago de un forward de posición corta 22

Figura N° 7. Opción call de posición larga 26

Figura N° 8. Opción call de posición corta 27

Figura N° 9. Opción put de posición larga 29

Figura N° 10. Opción put de posición corta 30

Figura N° 11. Frecuencia de uso de los Productos Derivados en empresas 34

Figura N° 12. Razones para no usar Derivados Financieros 34

INTRODUCCION

En los últimos años, los mercados financieros han experimentado un desarrollo y crecimiento

notable a nivel mundial, llegando incluso a sostenerse que la financiarización ha hecho

posible que estos dominen frente a los campos tradicionales de la economía agregada, como

la agricultura y la industria. Uno de los protagonistas de este crecimiento vertiginoso son los

derivados financieros, instrumentos que cuentan con una tradición de uso más longeva de lo

que uno podría llegar a pensar y que han adquirido una gran relevancia en la actualidad.

El presente trabajo de investigación se ha realizado con la intención de mostrar al lector,

principalmente, que se entiende por derivado financiero y cuáles son las características con

las que cuentan y que los diferencian de otros tipos de activos financieros. De esta manera,

el lector encontrará información que le resultará pertinente tanto si sólo desea conocer qué

son los derivados financieros, como si pretender toma un rol más participativo y está

considerando la posibilidad de invertir en derivados financieros.

Esta monografía ha sido estructurada mediante tres capítulos. En el Capítulo I se define qué

es un derivado financiero y se expone la historia que hay detrás de ellos, desde sus inicios

hasta la situación actual en la está el mercado de derivados. En el Capítulo II procedemos a

diferenciar los dos conglomerados mayores de derivados y detallamos cuáles son los tipos de

derivados más populares y las características que los definen. En el Capítulo III abordamos

la situación de estos instrumentos financieros en nuestro país, mostrando las circunstancias

en la que se encuentra el mercado de derivados financieros en Perú. Finalmente, señalaremos

las conclusiones a las que se ha llegado como resultado del presente trabajo de investigación.

CAPITULO I.

Definición e Historia de los Derivados Financieros

1.1 Definición de los Derivados Financieros

Los derivados financieros son productos financieros cuyo valor depende de otro activo

(denominado activo subyacente), el cual puede ser otro instrumento financiero como

acciones, índices bursátiles, índices de deuda, etc., divisas como el dólar, u otros bienes

como el petróleo. Es por esto que se dice que el valor de estos instrumentos “deriva” del

valor del activo subyacente que representa. En términos generales podemos pensar en

un derivado como un contrato en el que se establecen determinadas condiciones, deberes

y/o derechos sobre la base de lo que sucede con otro activo (el cual vendría a ser el activo

subyacente mencionado previamente). En este sentido, se acuerda llevar a cabo una

transacción compra-venta de dicho activo en una fecha futura a un precio preestablecido.

Desde un punto de vista netamente económico, los derivados financieros son flujos de

efectivo que son condicionados estocásticamente y que se descuentan a valor presente.

El riesgo de mercado inherente en el activo subyacente se liga al derivado financiero a

través de acuerdos contractuales y en consecuencia puede ser comerciado por separado.

El activo subyacente no tiene que ser adquirido. Los derivados, en consecuencia,

permiten la ruptura entre propiedad y participación en el valor de mercado de un activo.

La libertad contractual resultante permite modificar la participación en la performance

del activo subyacente de manera casi arbitraria. Por consiguiente, la participación en el

valor de mercado del activo subyacente puede ser efectivamente más débil o más fuerte.

Como resultado, específicamente el riesgo del precio de mercado del activo subyacente

puede ser controlado en casi cualquier situación.

Este tipo de productos financieros cubren el riesgo (que normalmente deriva de los

cambios de precio) del activo subyacente. El valor del derivado estará en consonancia

con el precio de dicho activo subyacente pero no será necesario comprarlo ó venderlo en

ese mismo momento, por lo que no será necesario desembolsar el precio del mismo. De

la misma manera, tampoco se transferirá la propiedad del activo, pero en la práctica, los

efectos serán los mismos.

Dentro de las principales características de los activos financieros podemos señalar:

- Su valor cambia en respuesta a los cambios en variables tales como los tipos de

interés, los precios de instrumentos financieros y materias primas cotizadas, los tipos

de cambio, las calificaciones crediticias y los índices sobre ellos y que en el caso de

no ser variables financieras no han de ser específicas para cada una de las partes del

contrato.

- No requieren una inversión inicial o bien requiere una inversión inferior a la que

requieren otro tipo de contratos en los que se podría esperar una respuesta similar

ante cambios en las condiciones del mercado.

- Se liquidan en una fecha futura.

- Pueden cotizarse en mercados organizados (como las bolsas de valores) o no

organizados (como los llamados OTC).

Por otro lado, los derivados financieros son usados principalmente como:

- Mecanismo de cobertura ante riesgos (ya que permiten definir hoy las condiciones

de negociación independientemente de lo que pase en el futuro).

- Mecanismo para tomar “exposición” sobre un activo a un costo menor del que se

incurriría comprando hoy el activo (debido a que el costo de entrar en un contrato de

derivados es menor comparado con el precio del activo).

- Mecanismo para obtener beneficios especulativos.

De este modo, mediante los derivados financieros el inversor se adelanta y se protege de

posibles cambios futuros que puedan malograr sus inversiones en los activos

subyacentes. De hecho y como veremos a continuación, los derivados financieros fueron

desarrollados para este fin, aunque en la actualidad son productos fuertemente

especulativos.

1.2 Historia de los Derivados Financieros

El registro más antiguo acerca de los derivados financieros narra la historia de dos partes

que pactan un contrato de reclamación de contingencia en los escritos de Aristóteles.

Este mencionaba que Tales, el filósofo griego de Mileto, solía predecir por las estrellas

la calidad de la próxima cosecha. Entonces hacía acuerdos del tipo opciones con los

propietarios de aparatos para prensar aceitunas en Chios y Mileto, por los que aceptaba

adelantarles dinero a cambio de tener después acceso exclusivo a las prensas si hacía

falta. Cuando llegaba la cosecha, todos los productores necesitaban súbitamente estas

prensas y le pagaban altos precios a Tales para usarlas. En cierto sentido, Tales compraba

una opción de compra sobre las prensas de aceituna para especular, mientras que los

propietarios de las prensas de aceitunas vendían opciones de compra con el fin de

asegurar sus ingresos anuales. Así es como nace el concepto de opciones.

Por otro lado, se cuenta con evidencia de que el uso de los contratos forwards

predominaba entre los comerciantes europeos en tiempos medievales. En el Siglo XII se

comenzaron a utilizar contratos forwards con una carta llamada carta de justicia donde

básicamente se comprometían a la entrega de un bien a un cierto precio en un lugar

establecido, lo que hoy se conoce como futuros. También se tienen registros del primer

mercado formal de futuros en Japón, alrededor del Siglo XVII. Los dueños feudales

japoneses enviaban arroz a sus almacenes en las ciudades más importantes y después

emitían tickets que otorgaban el derecho para la entrega posterior del arroz a un precio

fijo establecido al momento de la entrega del producto.

Otro hito importante en la historia de los derivados financieros se sitúa también en el

Siglo XVII, esta vez en los Países Bajos. Los tulipanes son originarios de Turquía y

fueron introducidos en Holanda por primera vez en 1593 por el botánico Carolus Clusius,

Como flora rara y hermosa, el tulipán rápidamente se convirtió en un símbolo de estatus,

por lo que los ricos aristócratas y mercaderes competían unos con otros para comprarlos.

Los compradores tenían que hacer los pedidos por adelantando el dinero para conseguir

una entrega en fecha posterior, que no es otra cosa que un contrato forward. Esto a su

vez dio lugar al comercio de “futuros de tulipanes”, en los que pedidos hechos por escrito

ante notario se negociaban en la bolsa de Amsterdam y en la compañía de las Indias

Orientales a precios cada vez más altos, quedando pendiente la entrega de los bulbos en

sí. Esto obligó a los comerciantes minoristas de tulipanes a comprar opciones de compra

y futuros con el fin de asegurarse de que obtendrían buenos precios por sus bulbos.

Alrededor de 1636 la especulación de los tulipanes alcanzó su punto álgido. Algunos

bulbos muy exclusivos llegaron a venderse por 4600 florines, que era aproximadamente

el precio de 460 ovejas. En febrero de 1637, los tulipanes sufrieron la gran debacle y

personas que se consideraban a sí mismas extremadamente ricas se vieron reducidas a la

pobreza de la noche a la mañana.

También surgió algo similar en Estados Unidos pero se centró en las materias primas,

fundamentalmente en los cereales. Surgieron debido a que la cosecha se producía en un

mes determinado (julio), inundando los silos y bajando los precios del cereal. Por el

contrario, en épocas en que la cosecha era mala, los precios eran altos. Para evitar esta

incertidumbre en el precio del cereal (el activo subyacente), tanto productores agrícolas

como industriales empezaron a negociar el precio por anticipado y también se pusieron

de acuerdo en entregar la mercancía en una fecha previamente fijada (cobertura de

riesgos). Posteriormente, en 1848 se funda el Chicago Board of Trade (CBT) como

primer mercado moderno y organizado de futuros en el que se comenzó negociando con

el trigo y el maíz. Este mercado establecía el importe, calidad de las materias primas,

fechas de entrega, etc. Por tanto los derivados sirvieron como instrumento de estabilidad

para compradores y vendedores.

Finalmente, los derivados financieros encontraron la popularidad después de que

Estados Unidos y otras naciones industriales abandonaran en 1973 el sistema de tipo de

cambio fijo acordado en Bretton Woods. Las fluctuaciones consiguientes de las monedas

extranjeras, seguida por precios inflacionarios del petróleo y las fluctuaciones

disparatadas de los tipos de interés crearon una gran demanda de nuevos instrumentos

de cobertura financiera. Sin embargo, operar con opciones sin un modelo es como

deambular por el desierto sin una brújula. Afortunadamente, ese mismo año, Fischer

Black, Myron Scholes y Robert C. Merton proporcionaron el primer modelo matemático

razonable para establecer el precio de las opciones. La metodología que introdujeron se

ha extendido hasta incluir la fijación del precio de una amplia variedad de instrumentos

derivados y reclamaciones contingentes. Más adelante, específicamente en 1976,

comenzaron a negociarse los futuros sobre tipos de interés, con la introducción del

contrato a futuro sobre el Bono del Tesoro a diez años por el Chicago Board of Trade

(CBT).

CAPITULO II

Tipos de Derivados Financieros

En los términos más amplios, hay dos grupos de derivados financieros, los cuales se

distinguen por los mercados en los cuales son comerciados:

2.1 Derivados que se negocian en mercados extrabursátiles:

También llamados Over-the-counter derivatives o simplemente OTC, son derivados

financieros que se comercian y negocian de manera privada entre dos partes. Este

procedimiento conlleva el beneficio de facilitar la liquidez, brinda transparencia a la

transacción y además mantiene los precios de mercado actuales. Los derivados OTC

pueden ser tranzados directamente de cliente a cliente o a través de brokers o de

banqueros que actúan como intermediarios. Usualmente, la transacción se realiza entre

bancos de inversión y clientes directamente, teniendo a forwards y swaps como los

principales ejemplos de derivados financieros tranzados de esta manera. Por otro lado,

es importante señalar que las transacciones concernientes a los derivados OTC

usualmente están sujetas a un acuerdo de la Asociación Internacional de Swaps y

Derivados (ISDA por sus siglas en inglés), manteniéndose de este modo un marco de

referencia que englobe a los contratos estándar.

Los derivados financieros de este tipo son especialmente importantes a la hora de

cubrirse frente al riesgo porque pueden ser usados para crear una “cobertura perfecta”,

ya que mientras los derivados que se tranzan en mercados organizados no ofrecen mucha

flexibilidad en este aspecto, con los derivados OTC una firma puede establecer las

especificaciones que mejor se acomoden a la exposición al riesgo que desee. Cabe

resaltar, sin embargo, que el mercado de derivados OTC ha sido señalado como un

“mercado oscuro”, debido a que por la naturaleza privada del mismo los precios a

menudo no son publicados y no están sujetos a regulación alguna.

2.2 Derivados que se negocian en mercados bursátiles organizados:

También denominados Exchange-traded derivatives (ETD), son instrumentos

financieros derviados que se comercian en mercados bursátiles organizados. Este tipo de

derivados siguen un estándar de mercado y requieren un margen de pago inicial que se

entrega al mercado organizado, el cual actúa como un intermediario para todas las

transacciones posibles. Este margen de pago inicial debe ser entregado por las dos partes

que intervienen en la transacción y servirá como garantía.

Si bien hemos establecido que existen estos dos grandes conglomerados de derivados

financieros, es importante mencionar que dentro de estos grupos hay derivados claramente

diferenciados los unos de los otros y con características propias. En este sentido, los cuatro

derivados financieros que son comerciados frecuentemente son:

2.3 Contratos de futuros:

En los términos más simples posibles, un contrato de futuros es sencillamente un acuerdo

hecho hoy que establece los términos de una transacción comercial que tendrá lugar

posteriormente. Por ejemplo, supongamos que sabemos que sabemos que dentro de seis

meses querremos comprar 100 onzas de oro. Lo que podríamos hacer es pactar un trato

hoy con un vendedor mediante el cual prometemos pagar 400 dólares por cada onza en

seis meses, totalizando 40 000 dólares por las 100 onzas de oro. En otras palabras,

nosotros y el vendedor acordamos que en seis meses a partir de hoy, intercambiaremos

40 000 dólares por 100 onzas de oro. El acuerdo creado es un contrato de futuros.

Con el contrato de futuros previamente establecido, hemos fijado el precio del oro en

seis meses a partir de ahora. Supongamos que ese oro en realidad se está vendiendo a

$450 por onza en seis meses. De ocurrir esto, entonces nos estaremos beneficiando por

haber entrado al contrato de futuros porque tendremos que pagar sólo $400 por onza. Sin

embargo, si el oro se está vendiendo a $350 por onza, habremos perdido porque

estaremos forzados a pagar $400 por onza. En consecuencia, un contrato de futuros es

esencialmente una apuesta sobre el precio futuro de cualquier cosa que este siendo

vendida o comprada. Nótese que con el contrato de futuros, ninguna cantidad de dinero

cambia de manos en el presente.

Supongamos que después de haber pactado el contrato de futuros del ejemplo y

transcurridos cuatro meses, cambiamos de parecer y queremos retirarnos del contrato.

Lo que podríamos hacer es vender el contrato a un tercero, ya que este aún tiene dos

meses restantes antes de ejecutarse. Cuando sucede esto generalmente tendríamos una

pérdida o una ganancia, dependiendo de la situación del mercado y de las expectativas

de los agentes que actúan en el mercado. Si estos creen generalmente que el oro valdrá

más que $400 por onza cuando el contrato madure en dos meses, entonces el contrato

será valioso y tendríamos una ganancia si lo vendemos. Si, de otro modo, los

participantes en el mercado creen que el oro no valdrá $400, entonces tendríamos una

pérdida por el contrato si lo vendemos porque tendríamos que pagarle a alguien más para

que se quede con él en lugar de nosotros.

Los contratos de futuros son comerciados alrededor de todo el mundo en relación a

varios tipos de activos, y como vimos en el primer capítulo, los contratos a futuros

comenzaron a ser usados por civilizaciones antiguas. A diferencia de aquellos tiempos,

mientras que en aquel entonces los contratos de futuros solamente abarcaban futuros de

commodities, como productos agrícolas o productos de recursos naturales (contratos que

en la actualidad se siguen comerciando, por supuesto), hoy también podemos adquirir

futuros financieros, los cuales tienen como activo subyacente un intangible,

generalmente acciones, bonos o instrumentos del mercado monetario, como ilustramos

la siguiente tabla:

TABLA N° 1

Contratos de futuros populares y mercados donde son comerciados

ACTIVO SUBYACENTE MERCADO

A. Commodities físicos

Maíz, soya, carne de soya, aceite de soya, trigo CME Group

(Chicago Board of Trade)

Carne de ganado, ganado vivo CME Group

Madera (Chicago Mercantile Exchange)

Etanol

Cocoa, café, azúcar Intercontinental Exchange

Jugo de naranja

Algodón

Petróleo, gasolina, gas natural CME Group

Platino, uranio (New York Mercantile Exchange)

Oro, plata, cobre CME Group

(Comex)

B. Valores financieros

Yenes, Euros, Dólares canadienses, Francos suizos CME Group

Libras esterlinas, Pesos mexicanos, Dólares australianos (Mercado Monetario Internacional)

T-bills, Eurodólar (LIBOR)

Indices S&P 500, Nikkei 225, Russel 2000

Bonos del tesoro, Notas del tesoro, Fondos federales CME Group

Swaps de tasas de interés (Chicago Board of Trade)

Promedio industrial Dow Jones

Euro LIBOR, Gilts británicos, Bonos FT-SE del gobierno NYSE Euronext

japonés, Indices CAC 40 (Liffe)

Indices Euro Stoxx 50, Volatilidad de acciones Euro Eurex

Incumplimiento crediticio

Inflación

Fuente: Frank K. Reilly, Keith C. Brown. Investment analysis and portafolio management. Décima edición, 2012.

Página 745.

Mientras que otros tipos de derivados financieros como los forwards son a menudo

ilíquidos (esto quiere decir que, para al menos una de las partes, puede ser dificultoso o

costoso salir del contrato antes de su madurez), los contratos de futuros tratan de resolver

este problema estandarizando los términos del acuerdo y haciendo que ambas partes

comercien a través de un mercado centralizado, como los mercados de futuros. Estos

mercados exigen, como se mencionó previamente, que ambas partes depositen un

margen con el fin de minimizar el riesgo de crédito para el mercado, lo que suele ser

entre 5% y 15% del valor total del contrato.

Por último, es notable la evolución que ha experimentado el mercado de futuros a través

de los años. Especialmente en los últimos 40 años, estos mercados han visto un cambio

dramático en relación a los tipos de contratos de futuros comerciados en ellos. Desde

que empezaron a ser tranzados y a lo largo de un siglo, todo el comercio de futuros se

basaba en commodities agrícolas, pero es a partir del final del tipo cambio respaldado

por oro (1971) que los contratos basados en moneda extranjera empiezan a ser

comerciados. Posteriormente, es después de la desregulación de las tasas de interés por

el Banco de Inglaterra y por la Reserva Federal Estadounidense que los contratos de

futuros basados en varias tasas de bonos e intereses comienzan a ser tranzados, teniendo

como resultado que a día de hoy, los contratos de futuros financieros basados en tasas

de interés, tipos de cambio o índices de valores dominan ampliamente los mercados de

futuros. Dicha evolución puede ser mejor comprendida mediante la serie de gráficos que

se muestra a continuación, en la cual se puede apreciar que en el lapso de apenas 30 años,

este tipo de futuros pasaron de ser inexistentes a ocupar el 66% del comercio total de

futuros a nivel mundial agregado:

FIGURA N° 1

Comercio de futuros a nivel mundial - 1970

Fuente: Zvi Bodie, Alex Kane, Alan J. Marcus (2014). Investments (Décima Edición). Estados Unidos: McGraw-Hill.

FIGURA N° 2



92%

8%

Agricultura Metales preciosos

62%13%

8%

17%


Tipo de cambio Instrumentos Financieros

FIGURA N° 3



FIGURA N° 4



17%

9%

11%54%

9%



Energía

11%4%

6%

66%

13%



Energía

2.4 Contratos forward:

Los contratos forwards, así como los contratos de futuros, son acuerdos para comprar o

vender un activo en una fecha futura determinada a un precio fijado previamente. Sin

embargo, mientras que los futuros se tranzan en mercados organizados (como señalamos

previamente), los forwards se comercian en mercados no organizados o mercados over-

the-counter. Esta eliminación del intermediario financiero hace posible que los contratos

forward puedan ser diseñados específicamente acorde a las necesidades del cliente final,

aunque al no haber una tercera parte que reciba los márgenes de garantía de la

transacción, se corre el riesgo de default por alguna de las dos partes involucradas en la

transacción. Los forwards, como otros derivados financieros, pueden ser usados para

cubrirse frente al riesgo, también pueden ser usados como medios de especulación o

pueden ser usados para permitir a una parte tomar ventaja de la calidad del instrumento

subyacente. Los participantes típicos en los contratos forward suelen ser bancos

comerciales o bancos de inversión que son contactados directamente por el cliente.

El valor de un contrato forward en su madurez depende de la relación entre el precio de

transacción (K) y el precio subyacente (ST) en un momento dado:

- Para una posición larga, el pago correspondiente será: fT = ST – K

FIGURA N° 5

Pago de un forward de posición larga

Fuente: Bradford D. Jordan, Thomas W. Miller Jr. Fundamentals of Investment. Quinta edición, 2009. Página 467.

- Para una posición corta, el pago correspondiente será: fT = K - ST

FIGURA N° 6

Pago de un forward de posición corta

Fuente: Bradford D. Jordan, Thomas W. Miller Jr. Fundamentals of Investment. Quinta edición, 2009. Página 467.

Dado que el valor final (en la madurez) de un contrato forward depende del precio spot

que se mantendrá desde ese momento, este contrato puede ser visto, desde un punto de

vista únicamente financiero, como “una apuesta por el precio spot futuro”.

El modo mediante el cual los contratos forward funcionan se puede ilustrar mediante el

siguiente ejemplo: Supongamos que queremos comprar una casa dentro un año a partir

de ahora. Al mismo tiempo, supongamos que Andrés actualmente es dueño de una casa

valorizada en $100 000 que desea vender dentro de un año a partir de ahora. Ambas

partes podemos establecer un contrato forward. Supongamos ahora que ambos

acordamos como precio de venta $104 000 dentro de un año a partir de ahora. De este

modo, Andrés y nosotros hemos entrado en un contrato forward. Se dice que nosotros,

al comprar el activo subyacente, hemos entrado en un contrato forward a largo. En

contraposición, Andrés tendrá el contrato forward corto.

Al final del año uno, supongamos que el valor actual de mercado de la casa de Andrés

es $110 000. Entonces, debido a que Andrés se encuentra obligado a hacer la venta de

dicha casa por sólo $104 000, nosotros obtendremos una ganancia de $6 000. Es decir,

al comprar la casa por $104 000 podemos venderla inmediatamente en el mercado por

$110 000, obteniendo la diferencia de $6 000 como ganancia. En contraste, Andrés

habría obtenido una pérdida potencial de $6 000, y una ganancia real de $4 000.

2.5 Opciones:

Un contrato de opciones brinda al tenedor el derecho (pero no la obligación) de conducir

una transacción (de compra o venta) que involucre un activo subyacente en una fecha

futura predeterminada y a un precio previamente fijo (este precio es el precio strike o

precio de ejercicio). A diferencia de los forwards y de los futuros, las opciones brindan

a una posición larga el derecho a decidir si la transacción comercial se llevará a cabo o

no. Por otro lado, el vendedor de la opción debe cumplir con su parte del acuerdo si el

comprador decide ejecutar la opción. En consecuencia, la obligación en el mercado de

opciones se parcializa por un lado: los compradores pueden hacer lo que prefieran,

mientras que los vendedores tienen una obligación hacia los compradores en los términos

en que se haya establecido el acuerdo. Como resultado, se necesitan dos tipos diferentes

de opciones para cubrir todas las potenciales transacciones:

2.5.1 Opciones call:

Una opción call brinda a su tenedor el derecho de adquirir un activo a un precio

específico, en o antes de la fecha de expiración estipulada en el contrato. Por

ejemplo, una opción call de Febrero en acciones de IBM con un precio de ejercicio

de $195 otorga a su tenedor el derecho de comprar acciones de IBM por un precio

de $195 en cualquier momento hasta y antes de la fecha de expiración en Febrero.

El tenedor del call no está obligado a ejecutar la opción. Él puede escoger ejecutar

dicho contrato sólo si el valor de mercado del activo subyacente excede el precio

de ejercicio; de otro modo, puede dejar la opción sin ejecutarse. Si esta no es

ejecutada antes de la fecha de expiración del contrato, la opción call simplemente

expira y deja de tener valor. En consecuencia, si el precio de un acción es mayor

que el precio de ejercicio en la fecha de expiración, el valor de la opción call es

igual a la diferencia entre el precio de la acción y el precio de ejercicio; pero si el

precio de la acción es menos que el precio de ejercicio en el vencimiento, la opción

call no tendrá valor. Simplificando, la ganancia neta en esta opción es el valor de

la opción menos el precio pagado originalmente para adquirirla.

El precio de compra de la opción se denomina prima. Representa la compensación

que el comprador de la opción call debe pagar por el derecho a ejecutar la opción

sólo cuando el ejercicio de esta es deseable.

Desde el punto de vista de un especulador, podemos describir dos posiciones de

opciones call:

2.5.1.1 Call de posición larga:

Un agente que cree que el precio de una acción se incrementará, puede adquirir

el derecho de comprar una opción call a un precio fijado, en lugar de adquirir

la acción directamente. No tendría obligación de comprar la acción, sólo el

derecho a hacerlo hasta la fecha de expiración. Si el precio de la acción (el

precio spot S) en la expiración esta encima del precio de ejercicio (X) por más

que la prima pagada (P), el agente obtendrá como ganancias S-X>P si la

transacción es rentable. Si el precio de la acción al vencimiento es menor que

el precio de ejercicio, el agente dejará que el contrato expire sin valor y sólo

perderá el valor de la prima. Un agente puede comprar la opción en lugar de

acciones, debido a por la misma cantidad de dinero, él puede controlar

(mediante apalancamiento financiero) una cantidad mayor de acciones. Por

ejemplo, si el precio de ejercicio es 100, la prima pagada es 10, entonces un

precio spot desde 100 hasta 110 no será rentable. El agente comenzaría a recibir

ganancias si el precio spot está por encima de 110.

FIGURA N° 7

Opción call de posición larga


2.5.1.2 Call de posición corta:

Un agente que cree que el precio de una acción disminuirá, puede vender la

acción o en su lugar, emitir una opción call. El agente vendiendo el call tiene la

obligación de vender la acción al comprador del call a discreción de este. Si el

precio de la acción disminuye, el call de posición corta obtendrá una ganancia

equivalente al monto de la prima. Si el precio de la acción se incrementa por

encima del precio de ejercicio por más que la cantidad de la prima, el emisor

del call perderá dinero, con una pérdida potencial ilimitada.

FIGURA N° 8

Opción call de posición corta


2.5.2 Opciones put:

Una opción put da a su tenedor el derecho de vender un activo por un precio de

ejercicio específico en o antes de la fecha de expiración. Un put con expiración en

Febrero de acciones de IBM brinda a su tenedor el derecho de vender acciones de

IBM al emisor del put a un precio de $195 en cualquier momento antes y hasta la

fecha de expiración en Febrero aún si el precio de mercado de IBM es menos que

$195. Mientras que las ganancias en las opciones call se incrementan cuando el

precio del activo se eleva, las ganancias en las opciones put se incrementan cuando

el precio del activo cae. Una opción put será ejecutada sólo si el precio de ejercicio

es mayor que el precio del activo subyacente, esto es, sólo si el tenedor de la opción

puede obtener por el precio de ejercicio un activo con un valor de mercado menor

que esa cantidad.

Desde el punto de vista de un especulador, podemos describir dos posiciones de

opciones put:

2.5.2.1 Put de posición larga:

Un agente que cree que el precio de una acción disminuirá puede comprar el

derecho a vender la acción a un precio fijado. No estará bajo ninguna obligación

de vender la acción, pero sí tendrá el derecho a hacerlo hasta la fecha de

expiración. Si el precio de la acción en la expiración es menor que el precio de

ejercicio por más que la prima pagada, el agente obtendrá rentabilidad. Si el

precio de la acción en su vencimiento está encima del precio de ejercicio, el

agente dejará que el contrato put expire sin valor y sólo perderá la prima pagada.

En todo esto, la prima también juega un rol importante ya que mejora el punto

de quiebre: por ejemplo, si el precio de ejercicio es 100 y la prima pagada es

10, entonces un precio spot desde 100 hasta 90 no será rentable, el agente

obtendría ganancias si el precio spot está por debajo de 90.

FIGURA N° 9

Opción put de posición larga


2.5.2.2 Put de posición corta:

Un agente que cree que el precio de una acción se incrementará, puede comprar

la acción o, en su lugar, emitir un put. El agente vendiendo el put tiene la

obligación de comprar acciones del comprador del put. Si el precio de la acción

está por encima del precio de ejercicio, el put de posición corta realizará una

ganancia equivalente a la cantidad de la prima. Si el precio de la acción en su

vencimiento está por debajo del precio de ejercicio por más que la cantidad de

la prima, el agente perderá dinero, con la pérdida potencial ascendiendo hasta

el valor completo de la acción.

FIGURA N° 10

Opción put de posición corta


2.6 Swaps:

Los swaps son derivados financieros mediante los cuales dos partes acuerdan

intercambiar flujos de efectivo de uno de los instrumentos financieros de una de las

partes por los flujos de efectivo de un instrumento financiero de la otra parte. Los

beneficios en cuestión dependen del tipo de instrumentos financieros involucrados. Por

ejemplo, en el caso de un swap que involucre dos bonos, los beneficios pueden ser los

pagos de intereses periódicos asociados con tales bonos. Específicamente, dos partes

acuerdan intercambian un flujo de efectivo por otro flujo de efectivo. Estos flujos son

llamados las “piernas” del swap. El acuerdo del swap define las fechas en las cuales los

flujos de efectivo serán pagados y el modo en cómo serán devengados y calculados.

Usualmente en el momento en el cual el contrato se inicia, al menos una de estas series

de flujos de efectivo se determina por una variable incierta como una tasa de interés

flotante, una tasa de cambio extranjera, precios de valores o precios de commodities.

Los swaps se introdujeron por primera vez al público en 1981 cuando IBM y el Banco

Mundial entraron en un acuerdo swap. En la actualidad, los swaps están entre los

contratos financieros más comerciados en el mundo: el monto total de swaps de tasas de

interés y de tipos de cambio es más de $348 trillones según la data del último año, de

acuerdo al Banco de Pagos Internacionales.

Hay cinco tipos genéricos, los cuales son:

2.6.1 Swaps de tasas de interés:

Son el tipo más común de swap que se comercia actualmente. En su definición

más básica, son la diferencia entre un préstamo a tasa fijo y un préstamo a tasa

libre. La vida de este tipo de swaps va desde los 2 hasta los 15 años. La razón de

este tipo de swaps radica en el beneficio obtenido de la ventaja comparativa que

tienen algunas compañías en mercados de tasa fija, mientras que otras tienen una

ventaja comparativa en mercados de tasa flotante.

2.6.2 Swaps de tipos de cambio:

Involucran el intercambio de pagos de interés principal y de tasa fija de un

préstamo en una moneda por pagos de interesé principal y de tasa fija de un

préstamo igual en otra moneda diferente. Este tipo de swaps también están

motivados por la ventaja comparativa.

2.6.3 Swaps de commodities:

Son acuerdos mediante los cuales un precio flotante (o de mercado) es

intercambiado por un precio fijo a lo largo de un periodo específico. La mayoría

de estos swaps tienen que ver con el petróleo crudo.

2.6.4 Swaps de default crediticio:

Son contratos por los cuales el comprador hace una serie de pagos al vendedor y,

a cambio, recibe un pago si un instrumento financiero, típicamente un bono o un

préstamo, entra en default. De forma menos común, el evento crediticio que active

el pago de este swap puede ser una compañía que atraviese una restructuración,

bancarrota o que simplemente vea bajar su categoría crediticia.

2.6.5 Swaps de riesgo subordinado:

También llamados swaps de riesgo de valores, son contratos mediante los cuales

el comprador (o el tenedor del valor), paga una prima al vendedor por la opción de

transferir ciertos riesgos. Estos pueden incluir cualquier forma de riesgo de valor,

riesgo de gestión o riesgo legal del activo subyacente.

CAPITULO III

El Mercado de Derivados Financieros en Perú

El mercado de derivados financieros en el Perú es relativamente nuevo. Antes de 1997 se

hacían muy pocas operaciones forward y no existía un mercado interbancario. A medida que

la confianza en el sistema monetario peruano se acrecentaba, las entidades bancarias

empezaron a negociar y ofrecer forwards de manera gradual entre ellos y a clientes externos,

de modo que para el año 2000, ya se tenían posiciones de más de un billón de dólares, entre

compras y ventas a clientes y bancos. Posteriormente, para el año 2006 las posiciones de

forwards mostraron un crecimiento de más del 80% y al primer trimestre de ese mismo año,

ya totalizaban un valor monetario superior a los 4.6 billones. Aun así, el desarrollo de los

derivados financieros en nuestro país se ve limitado por una serie de razones:

- Falta de profundidad del mercado monetario.

- Limitado desarrollo de los mercados secundarios de valores, acciones y bonos.

- Limitado riesgo a variabilidad de tasa debido a que los bancos realizan préstamos en

tasa fijas en soles y en dólares.

- La norma tributaria actual desmotiva el uso de derivados para cubrir riesgos.

- Escasa de manda por parte de empresas no financieras.

Esta situación es mejor entendida mediante los siguientes gráficos:

FIGURA N° 11

Frecuencia de uso de los Productos Derivados en Empresas

Fuente: BBVA Perú. Mercado de Derivados en Perú. Julio 2010. Página 8.

FIGURA N° 12

Razones para no usar Derivados Financieros

Fuente: BBVA Perú. Mercado de Derivados en Perú. Julio 2010. Página 9.

9%

20%

11%

6%5%

49%

En el pasado Ocasional Frecuente

Permanente No responde No se usa

42%

22%

20%

16%

Capacitación Dificultad de Derivados

Poca claridad de la norma tributaria Otros

De los dos gráficos anteriores se puede entender que, en primer lugar, la mitad de las

empresas que operan en el mercado simplemente no utilizan derivados financieros, mientras

que aquellas que los usan de modo frecuente apenas suman el 6% del total empresarial. Por

otro lado, en lo que concierne a las razones por las cuales no se utilizan este tipo de productos

financieros, el gráfico nos muestra que el 42% de empresas entrevistadas reporta no contar

con la capacitación necesaria para ingresar al mercado de derivados, mientras que el 22%

señala que encuentra una dificultad en el uso de estos. Estos hallazgos nos muestran que

apenas una fracción mínima de las empresas activa en el mercado nacional incluyen a los

derivados en sus operaciones periódicas, y la razón por la que la mitad de estas simplemente

no los utilizan es, sencillamente, una falta de capacitación que hace que la percepción de

estos productos financieros sea la de unos instrumentos complejos de usar. Es decir, no se

cuenta con información suficiente en cantidad y claridad que muestre los beneficios y

cualidades del comercio de derivados y financieros y esta es, en última instancia, la mayor

traba que impide el desarrollo del mercado de los derivados financieros en Perú.

Frente a esta situación, se han propuesto una serie de pautas que impulsarían un desarrollo

eficiente de estos instrumentos financieros:

- Un mayor desarrollo del mercado interbancario de tasas, curvas de referencia y tasas

variables en soles.

- Seguir promoviendo el crecimiento del mercado de forwards gracias a la

participación de empresas no financieras.

- Impulsar el desarrollo del mercado de valores, incluyendo posibilidades como tomar

posiciones cortas o largas y préstamos de valores.

- Una mayor difusión y capacitación tanto para los usuarios como para quienes los

ofrecen.

- Establecer reglas de juego claras con una normativa tributaria y contable que motive

el uso de derivados para cubrir riesgos.

En la actualidad, aunque la BVL está interesada en desarrollar uno, en nuestro país no existe

un mercado centralizado de derivados financieros, por lo cual los derivados que se comercian

son derivados del tipo OTC (comerciados directamente entre ambas partes sin la intervención

de un mercado organizado). Esto conlleva una serie de ventajas y desventajas:

TABLA N° 2

Pros y contras de la negociación de derivados OTC en Perú

Pros

- Los mercados OTC proporcionan una mejor cobertura

- Permiten coberturas perfectas, a escala

- Permiten combinar varios productos para generar un solo contrato

- No exigen depósitos en garantía, siendo el riesgo de crédito asumido por ambas partes

Contras

- Pocas contrapartes (3 Bancos concentrar 83% del mercado forward)

- Los riesgos de mercado se cubren con el propio balance en muchos casos

- Se cuenta con un apalancamiento limitado

Fuente: BBVA Perú. Mercado de Derivados en Perú. Julio 2010.

Por otro lado, es importante señalar cuales son los productos autorizados a los bancos de

nuestro país y que otro tipo de derivados son ofrecidos a los posibles clientes:

TABLA N° 3

Productos autorizados a bancos peruanos

Coberturas Tipo de Cambio Coberturas Tasas de Interés

- Forward Delivery - FRA's

- Forward Non Delivery - IRS

- Opciones - Opciones

Coberturas FX y Tasa Productos Estructurados

- Cross Ccy Swap - Bonos Capital Garantizado

- Credit Linked Notes


TABLA N° 4

Otros Derivados ofrecidos a clientes

Coberturas Commodities Coberturas RF

- Swaps - Futuros

- Futuros - Swaps

- Opciones - Opciones

Coberturas Equity Productos Estructurados

- Futuros - Colateralized Debt

- Opciones Obligations (CDO)

- Swaps - Mortage Backed Securities

- CPPI Bonds

Cobertura Crédito

- Credit Default Swap

- Total Return Swap

- CDS Options


Cabe resaltar que dentro de toda esta serie de productos, los más usados por empresas

peruanas son:

- Futuros: Principalmente usados por empresas mineras para vender su producción a

futuro.

- Forwards Sol/Dólar: Muy útiles para eliminar la exposición a una

devaluación/revaluación. El stock de forward en el mercado peruano actualmente

asciende a $2 673 millones. Dentro del mercado de derivados en Perú, este es el más

desarrollado.

- Swaps: Algunas empresas ya utilizan estos instrumentos para eliminar la exposición

a activos subyacentes como las tasas de interés y el tipo de cambio.

CONCLUSIONES

- Desde su aparición, los derivados financieros han probado ser un instrumento valioso

como mecanismo de cobertura frente a los riesgos inherentes al tomar una decisión

de inversión. En la actualidad y como se observó particularmente en la pasada crisis

financiera de 2008, los derivados son productos con un fuerte componente

especulativo.

- Si bien desde sus inicios hasta bien entrada la historia moderna el mercado de

derivados estuvo compuesto en su mayoría por commodities de índole agrícola, es a

partir del abandono del tipo de cambio Bretton Woods en 1973 que se empieza a

apreciarse una fuerte demanda por instrumentos de cobertura financiera. Como

resultado, a día de hoy más de las tres cuartas partes del comercio de derivados

involucra a instrumentos financieros de uno u otro tipo.

- Existen dos grupos principales de derivados financieros con características

claramente diferenciables. Por un lado están los derivados OTC que se negocian en

mercados extrabursátiles, lo cual elimina la mediación de una tercera parte entre

ambos, mientras que por el otro, tenemos a los derivados ETD, que son comerciados

en mercados bursátiles organizados y siguen un estándar de mercado y que requieren

un margen de pago inicial que hace las veces de garantía en la transacción.

- A pesar de que los derivados financieros cuentan con una historia que puede ser

rastreada hasta civilizaciones clásicas, como la griega, en nuestro país el uso de

instrumentos es relativamente nuevo y su desarrollo es limitado. Las razones

principales de esta situación radican en que hace la falta de capacitación necesaria

para que las empresas tengan un rol más activo en los mercados donde ser comercian

derivados financieros hace que la percepción general de estos sea la de unos

instrumentos en exceso complejos, prefiriendo evitar así su uso.

- Dada la pequeña participación empresarial en el comercio de derivados en Perú, no

existe actualmente un mercado centralizado de derivados financieros, por lo cual

todas las transacciones que se efectúan son de derivados OTC, con las ventajas y

desventajas que conlleva el comercio en este tipo de mercados.

- Finalmente, han sido elaborado un set de pautas que de emplearse, podrían impulsar

significativamente el desarrollo y la difusión de los derivados financieros, entre las

que se encuentran promover el crecimiento del mercado de forwards mediante la

participación de empresas financieras y establecer una campaña de difusión

informativa tanto a los posibles usuarios de estos instrumentos como a quienes los

ofrecen.

REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS

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Estados Unidos: McGraw-Hill.

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http://www.sbs.gob.pe/0/modulos/JER/JER_Interna.aspx?ARE=0&PFL=0&JER=2

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8. Wikipedia (2014). Derivative (finance). Extraído el 14 de Enero, 2014 de:

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9. BBVA Banco Continental (2007). Mercado de Derivados en Perú. Extraído el 14 de

Enero, 2014 de: http://www.bcrp.gob.pe/docs/Publicaciones/Informes-

Especiales/Cobertura-Cambiaria-BBVA-3.pdf

Finanzas. Monografia Final. Vargas Sanchez, Rodrigo

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