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Finanzas CorporativasFinanzas Corporativas

Mercado de Capitales

Ciencias Jurídicas

Universidad del Salvador

Expositor: Dr. Sergio Luis Olivo

ValorValor•• Valor y precioValor y precio•• Métodos basados en el balanceMétodos basados en el balance

•• Valor contable (Valor contable (Book valueBook value))•• Valor de liquidaciónValor de liquidación•• Valor sustancialValor sustancial

¿ es representativo ?

2

0

50

100

150

200

250

Jun-98

Sep-98

Dic-98

Mar-99

Jun-99

Sep-99

Dic-99

Mar-00

Jun-00

Sep-00

Dic-00

Mar-01

Jun-01

Sep-01

Dic-01

Mar-02

Jun-02

Sep-02

Cotización / Valor Libros (Merval)

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Métodos basados en el resultadoMétodos basados en el resultado

•• Método de los múltiplosMétodo de los múltiplos•• PER PER ((Price EarningPrice Earning Ratio)Ratio)•• Valor de los dividendosValor de los dividendos

Método de los múltiplosMétodo de los múltiplos

•• Ventas xVentas x•• Farmacia: Ventas x 2Farmacia: Ventas x 2

•• OtrosOtros•• Estacionamiento: Cocheras x #Estacionamiento: Cocheras x #•• Seguros: Volumen Anual de primas x #Seguros: Volumen Anual de primas x #•• Embotelladora de gaseosas: Miles de litros x #Embotelladora de gaseosas: Miles de litros x #

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Método del PERMétodo del PER

Valor de las acciones = PER x BeneficioValor de las acciones = PER x Beneficio¿cuál PER?¿cuál PER?¿cuál Beneficio?¿cuál Beneficio?

5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

Jun-98

Sep-98

Dic-98

Mar-99

Jun-99

Sep-99

Dic-99

Mar-00

Jun-00

Sep-00

Dic-00

Mar-01

Jun-01

Sep-01

Dic-01

Mar-02

Jun-02

Sep-02

PER (Merval)

Valor de los dividendosValor de los dividendosEl valor de una acción depende de los dividendos que voy a obtener de ella

Valor de la acción = DPA / (R – g)donde

DPA = Dividendos por acción

R = Rentabilidad exigida a las acciones

g = crecimiento anual constante

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Evidencia empírica

Las empresas que pagan más dividendos (como % de sus beneficios) NO obtienen un crecimiento en el valor de sus cotizaciones.

A mayores dividendos repartidos (más dinero para los accionistas) menos dinero para nuevas inversiones (crecimiento)

DPA / Precio (en %) (Dividend Yield)

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Otros múltiplosOtros múltiplos

Valor empresa / EBITValor empresa / EBIT(Beneficio antes de intereses e impuestos)(Beneficio antes de intereses e impuestos)

Valor empresa / EBITDA Valor empresa / EBITDA (Beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones)(Beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones)

Valor empresa / CashValor empresa / Cash FlowFlow OperativoOperativo

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Supermercados Dumbo

•Precio de salida a la bolsa = $ 22

• Se colocaron 10.000.000 de acciones

• Total de la colocación = 220 M• Valuación “promedio-promedio” = 216,6 M

Métodos basados en el Flujo de FondosMétodos basados en el Flujo de Fondos

• Determina el valor de la empresa a través de la estimación de los flujos futuros de dinero, descontados a una tasa de descuento adecuada.

• Parte de la base que el valor de una empresa depende de su capacidad para generar dinero (flujos) para los propietarios de las acciones

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Valuación por Flujo de Fondos: Problemas• ¿cual flujo de fondos utilizar?

• ¿qué es una tasa de descuento adecuada?

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Distintos tipos de Cash Flow

• CF disponible para la deuda

• CF disponible para las acciones

• Capital Cash Flow

• Free Cash Flow

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• CF disponible para la deuda• intereses + devolución del capital

• CF disponible para las acciones• dinero disponible despues de ...

• pagar impuestos

• cubrir necesidades de inversión en activos

• cubrir necesidades operativas de fondos (NOF)

• pagar intereses

• pagar amortizaciones de la deuda

• haber recibido nueva deuda

• Cobros - Pagos

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• Capital Cash Flow• Es el Cash Flow disponible para la deuda más el Cash Flow disponible para las acciones

• Free Cash Flow (Flujo de Fondos libre)• Flujo de fondos generado por las operaciones después de impuestos, sin tener en cuenta el endeudamiento de la empresa (o sea, sin restar el pago de intereses)

• Dinero que queda disponible en la empresa después de haber cubierto las necesidades de inversión en activos y NOF

• FCF = CF Acciones en el caso que la empresa no tuviera deuda

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NOF = Disponib. + Deud.xVtas + Stocks – Proveedores

NOF = Capital de Trabajo + Deuda de corto plazo

“Balance Financiero”

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Kd (rentabilidad exigida a la deuda)

CFd (Cash Flow para la deuda)

Ke (rentabilidad exigida a las acciones)

CFAc (Cash Flow para las Acc.)

WACC (WeightedAverage Cost of Capital)

FCF (Free Cash Flow)

Tasa de descuento adecuada

Tipo de Flujo de Fondos

Flujo de Fondos y tasas de descuento

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Ke = Rf + [ßi x (Rm - Rf)]en donde

Ke= Rentabilidad exigida a la acción

Rf = Tasa libre de Riesgo (Risk Free)

ßi = Beta de la acción (riesgo sistemático)

Rm = Prima de Riesgo del Mercado

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Medidas de “creación” de valor

• EVA (Economic Value Added)• Marca registrada de Stern Stewart & Co.

• BE (Beneficio Económico)

• MVA (Market Value Added)• USA; 800 mayores empresas; remuneración directivos; 40% Fijo; 60% variable

EVA (Economic Value Added)• Beneficio antes de intereses menos el valor contable de la empresa, multiplicado por el costo promedio de los recursos• EVA = NOPAT – (Valor Contable x WACC)en donde NOPAT = Net operating profit after taxes (beneficio antes de intereses y despues de impuestos)

Para que EVA sea positivo ROA > WACC

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MVA (Market Value Added)

• Diferencia entre el valor de mercado y el valor contable de las acciones

BE (Beneficio Económico)

• Diferencia entre el beneficio contable y el valor contable de las acciones multiplicado por la rentabilidad exigida a las acciones

• para que esto suceda ROE > Ke

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Tópicos de FinanzasTópicos de Finanzas

•• Valoración de empresasValoración de empresas•• PabloPablo FernandezFernandez -- Gestión 2000Gestión 2000

•• Principios de Finanzas CorporativasPrincipios de Finanzas Corporativas•• BrealeyBrealey && MyersMyers

•• Selección de InversionesSelección de Inversiones•• MessutiMessuti--AlvarezAlvarez--GraffiGraffi

•• Fundamentos de Administración FinancieraFundamentos de Administración Financiera•• James Van Horme James Van Horme

Bibliografía recomendada