BENJAMIN SIERRA G. SCOTIA ADMINISTRADORA GENERAL DE FONDOS CHILE S.A. 1

EFECTO GLOBAL• Las condiciones para los mercados bursátiles siguen siendo extraordinarias: perspectivas de crecimiento al alza,

inflación contenida, políticas monetarias expansivas, tasas de interés de largo plazo muy bajas, precios de productos básicos en moderado aumento, condiciones de aversión al riesgo excepcionalmente reducidas y prolongadas.

• En este contexto, reiteramos nuestra visión optimista de largo plazo. No obstante que en la trayectoria positiva habrá algunos ajustes y volatilidad, que como hemos explicado (PB 21dic), será más alta. Además, se requerirá seguimiento continuo para identificar posibles señales iniciales del fin de los mercados alcistas, especialmente en algunos muy relevantes.

• Otro elemento a considerar será la heterogeneidad de rendimientos en los diversos mercados. Las bolsas de Asia (emergentes y desarrolladas) han confirmado nuestros pronósticos como la mejor alternativa y todavía mantienen impulso y condiciones muy atractivas. Para otros emergentes, como América Latina, hay buenas perspectivas, pero se requiere mayor selectividad.

• En Estados Unidos parece haber menor potencial de apreciación, pero se mantiene el impulso. Acontecimientos políticos y monetarios probablemente incrementarán su volatilidad. Las bolsas de Europa han decepcionado nuestras expectativas y les ha resultado imposible superar ciertos niveles técnicos de largo plazo, por lo que se requerirá cautela en las próximas semanas y meses.

• Desde el fin del prolongado mercado bajista, en 2014 (ya insinuada en I+V 29ene2014 y posteriores), y progresivamente desde hace dos años y medio, venimos recomendando incluir a la bolsa local entre los más atractivos. Desde entonces, el IPSA ha rentado más de 50%. Esta recomendación se mantiene, si bien en lo más inmediato hay algunas señales de ajuste que no afectarían la tendencia y que deberían ser consideradas oportunidades.

• La diversificación eficiente es crítica, como lo indica la teoría y la experiencia en administración de carteras. Además, la perspectiva de largo plazo también es preferible, pero probablemente este año se requerirá más tolerancia al riesgo de fluctuación, así como flexibilidad para modificar la distribución de activos ante nuevas circunstancias.

FACTOR EFECTO ACTUAL SESGO FUTURO

POLÍTICA MONETARIA

RENTAFIJA DE LARGO PLAZO

TIPO DE CAMBIO

ACTIVIDAD ECONÓMICA NACIONAL

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EFECTO GLOBAL

Las flechas indican el impacto esperado de cada factor sobre la bolsa local.

25 ENERO 2018

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► POLÍTICA MONETARIA El panorama monetario prácticamente no cambió durante el mes en la economía nacional. Continuamos esperando la mantención de la tasa referencial en el expansivo nivel actual durante el primer semestre, seguida por un movimiento al alza moderado, para alcanzar tasas neutrales muy posteriormente. Por lo tanto el factor sigue siendo favorable en todos los plazos. Desde el punto de vista externo, podría haber algunas turbulencias a partir de la política monetaria en EEUU, pero que afectarían a la bolsa local, si fuera el caso, a través de otros factores.

Daily .IPSA, CLTPM= 25-07-2006 - 31-08-2018 (STI)

IPSASOURCE: REUTERS EIKON

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► RENTA FIJA DE LARGO PLAZO A pesar de que en los días más recientes han mostrado alguna caída adicional, lentamente las tasas de largo pazo están retomando su tendencia al alza, tras el ajuste post eleccionario. Además de que ese ajuste debe ser considerado en el contexto de una sostenida tendencia alcista, hay elementos que inclinan la balanza hacia una mayor probabilidad de alza (como el reciente aumento en las expectativas de crecimiento de algunos agentes, el aumento del

precio del petróleo y las tasas largas en EEUU, entre otros). Como se ha reiterado, debido a su bajo nivel relativo (que también se pude apreciar en el gráfico adjunto) y a que las alzas no deberían ser demasiado violentas, el factor sigue siendo más bien favorable en lo inmediato y a mayor plazo.

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SOURCE: DATAMART - BCC2008SOURCE: DATAMART - BCC

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► TIPO DE CAMBIO Con una alta volatilidad intradía el tipo de cambio había detenido su caída y las señales técnicas de corto pazo apuntaban inequívocamente a una recuperación, que en primera instancia podría haberlo llevado en torno a los $ 612.

Daily CLP= 27-07-2016 - 23-02-2018 (GMT)685,52

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presionado el tipo de cambio nuevamente a la baja. El modelo de aproximación cuantitativa sugiere que el equilibrio se encontraría significativamente por encima de ese nivel, pero los riesgos de cambio estructural han aumentado significativamente en el último mes, por lo que este parámetro debe ser considerado con reservas. En cualquier caso, el factor es positivo en lo inmediato y en una perspectiva larga.

► ACTIVIDAD ECONÓMICA NACIONAL Las últimas encuestas, especialmente las que se han levantado después del resultado electoral de dic17, muestran una significativa mejoría de las expectativas de crecimiento para el presente año, que en promedio superan el 3%. Esto mejora la perspectiva, pero hay por lo menos un par de elementos que ponderar. El primero es que hay antecedentes que sugieren que las cifras más cercanas probablemente serán, en promedio, algo menos fuertes de lo esperado.

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ACTIVIDAD ECONÓMICA IMACEC (var 12m) IMACEC (var prm 12m)

Source: BCCh Esto mantiene al factor en terreno negativo en lo inmediato. En el largo plazo, en cambio, la sostenida mejora en las perspectivas de consumidores y empresas, la relativa solidez del precio

del cobre y los cambios más favorables al mercado que se observan en el ambiente político, entre otros elementos recientes y de gran proyección, devuelven al factor al terreno favorable por primera vez en dos años y medio (PB jun15).

► INFLACIÓN La inflación ha estado confirmando señales iniciales de recuperación moderada, a pesar de que el mercado sigue sin esperar un repunte más allá del 2,4% para este año. En cualquier caso, pareciera que el comportamiento de los precios no es un problema para el mercado accionario en lo inmediato y no lo será por un largo tiempo.

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SOURCE: INE

► BALANZA COMERCIAL El precio del cobre, uno de los principales determinantes de la balanza comercial, ha sufrido un retroceso en lo que va del año y no hay señales de que esta situación vaya a variar en lo inmediato. La brecha de crecimiento del superávit comercial se ha vuelto negativa. Por lo tanto, en lo inmediato el factor es adverso para el mercado accionario. La perspectiva de largo plazo sigue siendo positiva.

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SOURCE: BCC

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SOURCE: BCC

► ECONOMÍA INTERNACIONAL Los datos de la economía internacional que son más relevantes para el mercado local han seguido mostrando una solidez que está bastante más allá delo esperado por la mayoría de los pronósticos hace solo unos meses, especialmente para China y EEUU. En concordancia, muchas estimaciones para el presente año han sido sucesivamente mejoradas (ESC-259, 19ene). Las perspectivas de largo plazo se han mantenido o han mejorado marginalmente. Estos elementos han alcanzado una solidez notable y dejan a este factor en una zona sólidamente positiva.

► MERCADOS INTERNACIONALES Las condiciones para los mercados bursátiles siguen siendo extraordinarias: perspectivas de crecimiento al alza, inflación contenida, políticas monetarias expansivas, tasas de interés de largo plazo muy bajas, precios de productos básicos en moderado aumento, condiciones de aversión al riesgo excepcionalmente reducidas y prolongadas. En este contexto, reiteramos nuestra visión optimista de largo plazo. No obstante que en la trayectoria positiva habrá algunos

ajustes y volatilidad, que como hemos explicado (PB 21dic), será más alta. Además, se requerirá seguimiento continuo para identificar posibles señales iniciales del fin de los mercados alcistas, especialmente en algunos muy relevantes.

Daily .TOPX, .BVSP, .dMIMS00000P, .SPX, .STOXX50E, .IPSA 26-12-2016 - 13-03-2018 (TOK)

JAP: TOPIX

EMU: STXX50

SOURCE: REUTERS EIKON

BASE = 31DEC2016 = 100

CHL: IPSA

BRS: BVSP

EE.UU.: S&P 500

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MERCADO CORTO PLZ. LARGO PLZ.

EE.UU.

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EE.UU.: Las señales de corto plazo en los mercados accionarios de EEUU son indudablemente favorables. Evidentemente que las alzas, especialmente en lo que va del año, han sido tan fuertes que surgen claras sospechas sobre posibles ajustes. Es posible que ocurran, pero en lo más inmediato no se ven señales claras al respecto. Por otro lado, es evidente que las alzas de los trimestres pasados dejan algo de menor potencial de apreciación en estos mercados. No

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obstante, no hay señales que muestren el fin del mercado alcista, aun cuando este debería ser un factor de estudio y seguimiento durante este año.

Daily /.SPX 15-12-2015 - 07-03-2018 (NYC)

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S&P 500Source: REUTERS EIKON

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EUROPA: En lo más inmediato, los mercados accionarios de Europa mantienen el impulso favorable, a pesar de las correcciones de los últimos días. Sin embargo, con una perspectiva más amplia, la evolución presenta dos desafíos técnicos importantes que aumentan muy significativamente el riesgo: el índice STOXX 50 se enfrenta con una resistencia doble, de las cuales la de mayor plazo es la probablemente generará más riesgo.

Daily .STOXX50 01-06-2016 - 26-02-2018 (ZUR)

STOXX 50

SOURCE: THOMSON REUTERS EIKON

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Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018

Por lo tanto, mientras esto no se resuelva, la señal larga para la región pasa a ser negativa. Probablemente, en el sentido cuantitativo la perspectiva no es adverso dado el mal desempeño relativo de estos mercados el año pasado y que sus políticas seguirán siendo expansivas. JAPÓN: Tokio sigue siendo la plaza desarrollada que presenta las mejores perspectivas. La bolsa refleja condiciones económicas muy favorables, que aunque objetivamente no son extraordinarias, en términos de este mercado son decisivas (reflación, algo más de crecimiento, entre otras). Esto se refleja en varias condiciones técnicas de largo plazo. En lo más inmediato, sin embargo, está perdiendo algo de impulso, lo que podría traducirse en algunos ajustes de muy corto alcance. La ligazón del buen desempeño de la bolsa con una moneda local (yen) depreciándose se ha debilitado.

Daily .TOPX 21-11-2016 - 16-02-2018 (TOK)

TOPIX

SOURCE: THOMSON REUTERS EIKON

25-01-2018, 12,922

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dic 16 ene 17 feb 17 mar 17 abr 17 may 17 jun 17 jul 17 ago 17 sep 17 oct 17 nov 17 dic 17 ene 18 feb 18 ASIA XJ: Con heterogeneidad en los resultados acumulados desde principios del año pasado, los mercados de Asia sin Japón han tenido un desempeño

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BENJAMIN SIERRA G. SCOTIA ADMINISTRADORA GENERAL DE FONDOS CHILE S.A. 6

notable. Tanto en lo inmediato como en una perspectiva de largo plazo, las señales son muy positivas y la zona geográfica es la más interesante, como lo hemos venido reiterando desde hace mucho tiempo.

Daily .INX, .SSEA, .KS11, .STI, .KLSE, .TWII, .SETI , .JKSE, .BSE100, .PSI, .HSI 22-12-2016 - 25-04-2018 (SHA)

HKNG

SSEA

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SING

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SOURCE: THOMSON REUTERS EIKON

BASE: 31 DIC 2016 =100

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LATAM: En la región, el conjunto de las bolsas presenta un panorama favorable, tanto en lo inmediato como a mayor plazo. La recuperación de Brasil hoy aparentemente favoreció al resto y el influjo de ese mercado podría mantenerse en la zona favorable. Debido a diversas condiciones, la región no es el conjunto de mercados emergentes favorito, y presentan diversas particularidades, pero son atractivos.

Daily .COLCAP, .MXX, .SPBL25PT, .BVSP, .IPSA, .MERV 15-12-2016 - 07-05-2018 (BOG)

BASE: 31DIC2015 = 100

SOURCE: REUTERS EIKON

BOGOTÁ

MÉXICO

SAO PAULO

SANTIAGO

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dic 16 ene 17 feb 17 mar 17 abr 17 may 17 jun 17 jul 17 ago 17 sep 17 oct 17 nov 17 dic 17 ene 18 feb 18 mar 18 abr 18

Además, las últimas señales técnicas de largo plazo siguen siendo favorables, pero han ido perdiendo impulso.

► ENFOQUE CUANTITATIVO El comportamiento mostrado por el mercado supera ampliamente lo que estima nuestro modelo cuantitativo. Esto sugiere que en lo inmediato, el mercado nacional está siendo impulsado por otros factores, entre los que predomina el buen desempeño de otros mercados. Por lo mismo el factor es relativamente adverso en el corto plazo, es decir, algo más vulnerable debido a esta condición. Las perspectivas de largo plazo se mantienen en terreno positivo.

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IPSA DQM A-3 ADJUSTED

► ENFOQUE TÉCNICO El factor sigue siendo favorable en lo inmediato, especialmente porque la volatilidad del mercado local se ha moderado sensiblemente en las semanas más recientes. Sin embargo, especialmente desde el punto de vista externo, la aversión global al riesgo se mantiene en niveles extraordinariamente bajos, y ha sido así por un tiempo relativamente prolongado, lo que sugiere que se están acumulando visiones

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BENJAMIN SIERRA G. SCOTIA ADMINISTRADORA GENERAL DE FONDOS CHILE S.A. 7

extraordinariamente optimistas y, por lo tanto, un poco vulnerables frente a eventos adversos.

Daily .IPSA 17-02-2017 - 12-02-2018 (STI)

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IPSASource: REUTERS EIKON

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RSI, .IPSA, Trade Price(Last), 14, Wilder Smoothing25-01-2018, 66,954 Value

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MACD, .IPSA, Trade Price(Last), 12, 26, 9, Exponential25-01-2018, 115,10, 122,70 Value

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feb 17 mar 17 abr 17 may 17 jun 17 jul 17 ago 17 sep 17 oct 17 nov 17 dic 17 ene 18

► ENFOQUE DE RIESGO El factor sigue siendo favorable en lo inmediato, especialmente porque la volatilidad del mercado local se ha moderado sensiblemente en las semanas más recientes. Sin embargo, especialmente desde el punto de vista externo, la aversión global al riesgo se mantiene en niveles extraordinariamente bajos, y ha sido así por un tiempo relativamente prolongado, lo que sugiere que se están acumulando visiones extraordinariamente optimistas y, por lo tanto, un poco vulnerables frente a eventos adversos.

Daily .VIX 12-02-2016 - 02-03-2018 (EST)

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VIX

SOURCE: REUTERS EIKON

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RSI, .VIX, Trade Price(Last), 14, Wilder Smoothing24-01-2018, 57,433 Value

USD

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MACD, .VIX, Trade Price(Last), 12, 26, 9, Exponential24-01-2018, 0,34, 0,20 Value

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Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018

► ESTACIONALIDADES Desde el punto de vista del comportamiento estacional no se ven amenazas inminentes en lo inmediato no en los dos meses siguientes, tanto para el mercado local como para las bolsas internacionales. Por lo tanto el factor sigue siendo ampliamente positivo.

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