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EQUAM Global Value Fund Informe trimestral diciembre 2015 Acostumbrémonos a la volatilidad.

Incometric EQUAM Global Value Fund (“EQUAM” o el “Fondo”) es un fondo de inversión que sigue una filosofía de inversión value.

Buscamos rentabilizar nuestro capital con inversiones a largo plazo en negocios sólidos comprados a un descuento de su valor intrínseco; así como preservarlo invirtiendo sólo si el riesgo es acotado. No intentamos adivinar los movimientos a corto del Mercado sino comprar buenos negocios a muy buenos precios.

El Fondo tiene un mandato no restringido de inversión que le permite invertir en aquellas compañías de distintas zonas geográficas (aunque con un enfoque prioritario en Europa) o sectores donde creemos que existen las mejores oportunidades de inversión.

Los socios de EQUAM hemos invertido la mayor parte de nuestro patrimonio en el Fondo, alineando totalmente nuestros intereses con los de los partícipes del fondo.

Incometric EQUAM Global Value FCP es un fondo UCITS IV, registrado en la CNMV y dado de alta en Inversis y Allfunds, por lo que puede suscribirse tanto desde instituciones financieras españolas como directamente en Luxemburgo a través de EFA. Es fiscalmente traspasable si se adquiere desde una institución registrada en CNMV.

Este trimestre ha venido marcado por fuertes movimientos de mercado, que han consumido las ganancias acumuladas durante la primera mitad del año.

Hemos aprovechado las caídas para aumentar nuestra participación en empresas sólidas que teníamos en cartera a precios muy buenos, e iniciado una nueva inversión.

Mantenemos un nivel de inversión cercano al 72% y liquidez para ir aprovechando las oportunidades que nos ofrece un mercado cada vez más dominado por la volatilidad.

EQUAM Global Value, FCPEQUAMVA LX

Descripción

99,42€

31 de diciembre de 2015

EQUAM Global Value invierte a largo plazo en una cartera diversificada de compañías,

principalmente Europeas, que tengan un modelo de negocio claro, estructura de capital sólida y que

coticen a un descuento significativo sobre su valor intrínseco.

EQUAM Global Value está gestionado con criterios estrictos de análisis de riesgo para minimizar la

posibilidad de pérdida permanente de capital. Invertimos sólo en situaciones en las que el riesgo es

cuantificable y asumible y donde el potencial de revalorización excede de modo asimétrico

cualquier posible escenario negativo.

En ausencia de oportunidades atractivas de inversión, preferimos mantener liquidez. EQUAM

Global Value es un fondo (FCP) UCITS domiciliado en Luxemburgo, que está registrado en CNMV

Principales Posiciones y comentario mensual

Compañía Peso

Alstom SA 4,3%

Comentario mensual

Durante el mes de diciembre la rentabilidad del fondo se ha visto afectada por la comunicación de resultados peores de

Global Value es un fondo (FCP) UCITS domiciliado en Luxemburgo, que está registrado en CNMV

y es traspasable.

Stallergenes Greer

MITIE Group PLC

Hornbach-Baumarkt-AG

Chargeurs SA

NRJ Group SA

Aryzta AG

Meggitt PLC

Rolls-Royce Holdings plc

Deutsche Pfandbriefbank AG

3,5%

3,3%

3,0%

3,0%

2,8%

4,3%

3,9%

2,6%

2,5%

Durante el mes de diciembre la rentabilidad del fondo se ha visto afectada por la comunicación de resultados peores de

lo esperado de algunas compañías. En concreto, Stallergenes ha presentado una caída significativa porque determinados

problemas en la actualización de sus sistemas informáticos han obligado a parar temporalmente la producción en su

fábrica en Francia.

Hemos aprovechado la volatilidad en el precio de Serco, Rolls Royce, Meggitt y Hornbach para reforzar su inversión en

dichas compañías. Estas compañías tienen buenas perspectivas a largo plazo pero han comunicado al mercado que sus

resultados trimestrales van a ser peores de lo esperado.

En el último mes hemos invertido también en una nueva compañía, Berendsen plc, uno de los líderes europeos en el

negocio de servicios de outsourcing de limpieza de sábanas, moquetas y equipamiento de trabajo.

Total Top 10

Total cartera de Renta variable

Liquidez

Resumen de exposición de la cartera

33,3%

72,7%

27,3%

Deep value

Estrategia

Canada

2%France

Greece

3%

Switzerland

4%

País

Hemos reducido nuestra exposición a BNY y a Samsung.

Commercial

Services

7%Finance

Aerospace

10%

Oil & Gas

6%

Infrastructure

2%

Sector

Deep value

25%

Restructuring

18%

Special Situation

Compounder

42%

France

21%

Germany

8%

Netherlands

2%

Norway

6%South Korea

Spain

3%

United Kingdom

23%

United States

25%

3%Finance

11%

Industrial

13%

Healthcare

6%

Real Estate

2%Business Services

19%

Technology

5%

Cons discr

12%

Cons non cycl

7%

10%

Evolución de valor liquidativo y datos de la cartera

Valor Liquidativo Clase A y valor estimado a precios objetivo Datos de la cartera

Potencial de revalorización de la cartera

Exposición a renta variable

Potencial de revalorización del fondo

Nº de inversiones 33

44%

60%

73%

Special Situation

15%

South Korea

3%3%23%

143,0

130

140

150

160

19%

Nº de inversiones

Evolución del Valor Liquidativo

EQUAM MSCI Europe

1 mes

3 meses

6 meses

Desde inicio *

*15 de enero de 2015

33

3,0%

-3,9%

4,9%

-2,9%

-5,5%

1,5%

-5,3%

-0,5%

99,42

70

80

90

100

110

120

130

Incometric Fund - Equam Global Value

Bloomberg (Clase A) EQUAMVA LX Traspasable SI, Nº CNMV: 587 Asesor del fondo Equam Capital

ISIN Clase A LU0933684101 Fees Class A Sociedad Gestora ADEPA (Lux)

ISIN Clase C LU1274584488 Fees Class C 1,50% s/ patrim. Depositario KBL (Lux)

ISIN Clase D LU1274584991 Fees Class D 1,25% s/ patrim. (min 1 MEUR) Registro de accionistas European Fund Admin.

1% patrim y 8% beneficio

Informe Trimestral diciembre 2015

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La normalización de la volatilidad El último trimestre del año ha venido marcado por la primera subida de tipos en EEUU en los últimos diez años y por el empeoramiento de la situación económica en China y otros mercados emergentes, que se han traducido en un aumento considerable de la volatilidad en el mercado. La volatilidad que comenzó en verano se ha convertido en la norma de mercado este trimestre, con fuertes oscilaciones en septiembre y diciembre. La mayor parte de mercados acaban el año con resultados prácticamente planos (Eurostoxx +2,5%, S&P 500 en +0,2%), o en pérdidas (Ibex 35 -6%, el UK FTSE -5%), pero con grandes oscilaciones intermedias. Gran parte de la atención la acaparó la Fed, con la incertidumbre generada por el primer retraso de subida de tipos en septiembre y su anuncio final en diciembre. Si esta subida inicial es el principio de un proceso de normalización de tipos de interés y marca el final de una época de tipos de interés anormalmente bajos, pensamos que la valoración de muchos activos se verá seriamente afectada.

Fed Funds Effective Rate 2005-2015

El mercado de crédito se verá especialmente afectado por la reversión del ciclo de tipos de interés, pues a los desequilibrios causados por la manipulación de las autoridades monetarias se añade la debilidad estructural de algunas de sus principales componentes, como el High Yield. En el trimestre hemos visto ya la liquidación de algunos fondos que invertían en este tipo de activo. También ha contribuido a aumentar la volatilidad el empeoramiento de la situación en China. Su modelo de crecimiento de los últimos años, excesivamente centrado en la inversión, ha generado sobrecapacidad y desequilibrios

0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%

1‐dic‐2005

1‐dic‐2006

1‐dic‐2007

1‐dic‐2008

1‐dic‐2009

1‐dic‐2010

1‐dic‐2011

1‐dic‐2012

1‐dic‐2013

1‐dic‐2014

1‐dic‐2015

Un año marcado por la volatilidad…

… por la necesaria subida de tipos en EEUU y el ajuste en el modelo de creimiento Chino.


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notables en muchos sectores, que ahora deben ser corregidos. Mientras se produzca el ajuste –que nosotros pensamos que será más profundo de lo que descuenta el mercado– la situación económica y financiera será bastante inestable. En este entorno, destaca la asincronía entre EEUU y Europa, donde el ECB sigue con una política expansiva y donde muchos de los indicadores de economía real siguen mejorando pero en niveles similares a los de EEUU en 2011. Pese a los graves problemas que han acuciado a Europa (sólo hace 6 meses se votaba el posible Grexit), las empresas Europeas parecen operar en un entorno en que una tímida recuperación del consumo y la vuelta del crédito deberían permitir una recuperación de los beneficios basada en apalancamiento operativo y un Euro más competitivo.

Comparación beneficios empresariales USA vs Europa

6%

10%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Stoxx 600 Net margin S&P 500 Net Margin

Seguimos pensando que la mejor manera de hacer crecer nuestro capital a largo plazo es tomar participaciones estables en compañías con modelos de negocio buenos, que entendamos bien y adecuadas al ciclo en que vivimos, con poca deuda y por tanto poco vulnerables a tipos de interés más altos y compradas a valoraciones atractivas. Estamos centrando nuestro esfuerzo inversor en compañías de mediano tamaño en Europa, donde pensamos que, por las razones anteriormente apuntadas y por la cercanía y mejor conocimiento que tenemos del ecosistema, podemos encontrar mejores oportunidades, con negocios de buena calidad y saneados a precios muy razonables y con riesgo contenido. Pensamos que tener un horizonte temporal algo superior al consenso nos debería dar una ventaja y nos permite acceder a oportunidades de inversión que hoy son claramente impopulares pero que tienen un recorrido amplio a largo

Europa todavía en recuperación tímida, pero recuperación.

Frente al ruido, atención a los fundamentales y precaución


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plazo que es independiente de muchas de las variables macroeconómicas sobre las que hay tanta incertidumbre. El tiempo es amigo de lo bueno y enemigo de lo mediocre. Y en este espíritu, este trimestre hemos redoblado nuestro esfuerzo de analizar compañías pese al ruido de mercado imperante. Cerramos el cuarto trimestre con un nivel de inversión del 72%, inferior al del tercer trimestre por la entrada de capital de nuevos inversores. Ante el escenario de volatilidad e incertidumbre en el que nos encontramos, hemos decidido invertir estos recursos adicionales poco a poco, con cautela, a medida que vayan apareciendo oportunidades atractivas. Mantenemos una posición de liquidez del 28% del patrimonio y una serie de compañías en fase final de análisis que nos debería dar la oportunidad de invertir capital comprando buenas empresas a precios atractivos si en 2016 continúa la volatilidad. Actualización de inversiones En este trimestre, hemos aprovechado para aumentar nuestra inversión en algunas compañías que van avanzando en sus planes de restructuración, en otras que han presentado resultados trimestrales negativos, pero cuyos fundamentales siguen intactos y hemos realizado una nueva inversión. Una de nuestras mayores inversiones, Stallergenes, ha sufrido un problema operativo serio y estamos analizando las implicaciones en su valor fundamental. Este trimestre hemos añadido a nuestra posición en Chargeurs SA, que sigue avanzando en su plan de restructuración y cuyo nuevo grupo de control (que ha invertido a un precio superior al nuestro) sigue buscando iniciativas para crear valor. Hemos subido también nuestra posición en Indra SA y Serco Plc en la que las provisiones y las incertidumbres a corto ocultan el progreso de sus procesos de restructuración. También hemos reforzado nuestra inversión en compañías que han presentado malos resultados para el corto plazo. Por motivos distintos Rolls Royce y Meggitt han anunciado resultados peores de lo esperado para el cuarto trimestre y sufrieron caídas significativas en el precio. En ambos casos, nuestra tesis de inversión contempla una transición hacia un negocio con un potencial de generación de caja notable que no se ve afectado por los resultados de unos pocos trimestres y hemos aprovechado para aumentar nuestra

Aprovechando sobrereacciones


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inversión. Los peores resultados a corto y falta de visibilidad han generado debilidad en el precio, permitiéndonos comprar negocios de gran calidad a un precio deprimido. Estas reacciones drásticas de mercado han afectado también a dos compañías de gran calidad, Mitie Plc y Hornbach Baumarkt. Ambas presentaron resultados inferiores al consenso, ambas por motivos estacionales. En ambos casos, el mercado respondió con caídas de doble dígito. Al no afectar estructuralmente al negocio, aprovechamos la posibilidad para aumentar nuestra posición a precios que esperamos que dentro de 3 o 4 años parezcan muy buenos. Creemos que el valor fundamental de los negocios fluctúa poco, y desde luego, mucho menos, que los bandazos de los precios de sus acciones. Mención aparte merece Stallergenes Greer, una de nuestras mayores posiciones en el fondo a cierre del trimestre pasado y que ha sufrido un problema operativo considerable. La compañía ha tenido problemas con la implantación de un nuevo ERP en la planta productiva de Francia, que suministra al mercado europeo, que han obligado a un cierre temporal de la misma. El precio de la acción ha caído de manera significativa desde el anuncio del cierre de la planta, lastrando la evolución del fondo, y estamos calibrando, en contacto directo con la compañía, el impacto de esta situación en el valor intrínseco del negocio. Durante este trimestre hemos incorporado una nueva inversión al fondo. Se trata de la compañía británica Berendsen Plc, uno de los líderes europeos en el negocio de servicios de outsourcing de limpieza de sábanas, moquetas y equipamiento de trabajo. Se trata de un sector con potencial de crecimiento por la búsqueda de ahorros de los clientes en servicios no esenciales y un negocio con cierto efecto red y economías de escala. Creemos que la combinación de todo ello va a permitir a la compañía seguir creciendo y reinvirtiendo la caja que genera a unas tasas altas de retorno sobre el capital y por tanto incrementar de manera relevante su valor. Nuestro precio de entrada supone un free cash flow yield del 7,2% que creemos atractivo dada la gran calidad de la compañía y su posición financiera, que le permite afrontar cualquier escenario. Hemos realizado gran parte de nuestras nuevas inversiones usando parte de nuestra liquidez, que mantenemos en una posición prudente para poder acometer nuevas oportunidades en el futuro, pero también reciclando parte del capital invertido en BNY Mellon y Samsung.

Berendsen: calidad extraordinaria a buen precio


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Nuestra inversión en BNY ha presentado una buena evolución y hemos decidido reducir nuestra exposición al valor. En el caso de Samsung, como adelantamos en el anterior informe, estamos pendientes del programa de recompra de acciones, dirigido a fortalecer el control de la familia en la compañía y de su impacto en los inversores minoritarios. Pensamos que las inversiones realizadas tienen mayor potencial y visibilidad de catalizadores para crear valor, siendo en nuestra opinión una mejor asignación de nuestro capital. Estamos en fase avanzada de análisis y reuniéndonos con los gestores de varias compañías interesantes y que podríamos añadir en cartera en las próximas semanas. En términos generales nuestra intención es ir centrando progresivamente nuestra cartera en compañías con sede Europea, donde no sólo vemos una mejor oportunidad de inversión, sino que nos permite acceso a los equipos de dirección y un mayor grado de profundidad en la diligence y comprensión del ecosistema. Tenemos pensado mantener una parte de la cartera en compañías no europeas en las que tenemos un ángulo inversor muy claro, por experiencia o conocimiento del activo. Situación de cartera La composición que presenta nuestra cartera a cierre de año es algo distinta.

Mantenemos 33 compañías, tras la incorporación de Berendsen, número que probablemente sea alto para la estrategia de inversión que perseguimos, y parcialmente resultado de algunos de los spin offs que nuestra cartera contiene, y de la reinversión gradual de algunas de nuestras inversiones más marginales

Por otro lado, y aunque hemos aumentado la inversión en términos absolutos, nuestro nivel de liquidez ha subido en términos relativos al 28% de NAV desde el 20,9% anterior como consecuencia de la entrada de nuevos inversores en el fondo. De esta forma, seguimos manteniendo una buena posición de tesorería a la espera de encontrar nuevas oportunidades de inversión atractivas.


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Debido al aumento de participación en algunas de nuestras inversiones y como consecuencia de las correcciones de los mercados, el potencial de revalorización del fondo de acuerdo con nuestros precios objetivos se encuentra en el 46% (63% para la cartera ya invertida), con una cartera adquirida a múltiplos muy atractivos. El valor liquidativo del fondo cierra el trimestre en 99,42 después de que a lo largo del trimestre ha experimentado una subida del 1% y un resultado prácticamente plano desde el lanzamiento a mediados de Enero, con un nivel medio de inversión durante el trimestre cercano al 70%. Gran parte de nuestros resultados de este año han venido marcados por la coincidencia del proceso de inversión de la cartera inicial durante la primavera, que coincidió con la fase más alcista del mercado. Este resultado a corto, similar al mercado, pensamos que se verá más que compensado por las inversiones que hemos realizado. Creemos que nuestras inversiones y nuestra estrategia sólo se pueden evaluar en un plazo de 3-5 años, que es el horizonte inversor que mantenemos. Los siguientes cuadros reflejan las principales inversiones actuales y el desglose de la cartera respectivamente (ver Anexo II para un detalle completo de las inversiones del fondo).

Compañía Peso

Alstom SA 4,3%

Stallergenes Greer 4,1%

MITIE Group PLC 4,0%

Hornbach‐Baumarkt‐AG 3,5%

Chargeurs SA 3,3%

NRJ Group SA 3,0%

Aryzta AG 3,0%

Meggitt PLC 2,9%

Rolls‐Royce Holdings plc 2,7%

Deutsche Pfandbriefbank AG 2,5%

Top 10 33,2%

Portfolio 72,8%

Cash 27,2%

Potencial de revalorización alto, manteneniendo liquidez para aprovechar nuevas oportunidades

Compropor

mpounder: compaceso de restructuel mercado por fa

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Cambios legales en el fondo En el mes de diciembre hemos activado la Clase D que creamos en agosto, destinada a inversores institucionales y family offices, con un importe mínimo de €1m y una comisión fija del 1,25%.

Anexo

* Precio en **El precio .

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Anexo II. Evolución del Valor Liquidativo

Rentabilidades

EQUAM Capital EAFI, SL Serrano 78 3º, 28006, Madrid

www.equamcapital.com

99,42

142,9

708090

100110120130140150160

EQUAM MSCI Europe1 mes3 meses6 mesesDesde inicio **15 de enero de 2015

3.0%

‐3.9%4.9%‐2.9%

‐5.5%1.5%‐5.3%‐0.5%

Incometric Fund ‐ Equam Global Value

Bloomberg (Clase A) EQUAMVA LX Traspasable SI, Nº CNMV: 587 Asesor del fondo Equam Capital

ISIN Clase A LU0933684101 Fees Class A Sociedad Gestora ADEPA (Lux)

ISIN Clase C LU1274584488 Fees Class C 1,50% s/ patrim. Depositario KBL (Lux)ISIN Clase D LU1274584991 Fees Class D 1,25% s/ patrim. (min 1 MEUR) Registro de accionistas European Fund Admin.

1% patrim y 8% beneficio

Equam VL

Equam Potencial

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