Riesgo de Contraparte

El Riesgo de Contraparte

“E l R i e s g o d e C o n t r a p a r t e e s probablemente la variable más importante en la determinación sobre la existencia y prontitud en que las disrupciones en los mercados se convierten shocks con efectos sistémicos”

Counterparty Risk Management Policy Group

Precio activo subyacente

X

[ ]KS0,Max TerminalValor −=

[ ]S-K0,MinTerminalValor =

Call Largo

Precio activo subyacente

X

Call Corto

Riesgo Mercado

Riesgo Contraparte

Riesgo Mercado

Riesgo Contraparte

X

√

X

√

El Riesgo Contraparte es similar a otras formas de Riesgo Crédito en la cual la pérdida económica se encuentra dada por el incumplimiento del obligado (contraparte en un Contrato Derivado).

Counterparty Credit Risk (CCR) is the risk that the counterparty to a transaction could default before the final settlement of the transaction's cash flows. Fuente: BCBS

Retos y Aristas

Seguimiento a Exposición Potencial y Límites

Capital /Basilea II/ Modelo Add On

Valuación CVA B-CVA

Cobertura CVA, B-CVA

Capital /Basilea III/ CVA

Evolución del Riesgo Contraparte

1998

2006

2008

Nuevas Reglas

Contables (FASB

157,IAS 39) Reconocen

CVA

LTCM Default

Interés Inicial

Quebranto Lehman & Crisis Creditica

Global Pérdidas

Millonarias en

Contratos Derivados por MTM.

1.  Complejidad en su medición. + Naturaleza Estocástica de la Exposición al

Riesgo de Contraparte. + D e p e n d e n c i a e n t r e E x p o s i c i o n e s e

Incumplimientos. /Wrong Way Risk/. 2. Valuación y Cobertura del Riesgo

de Contraparte. /Credit Value Adjustment/. 3. Basilea III y Computo de Capital

por Riesgo de Contraparte. 4. Reglas Contables y CVA. 5. El Papel de las Contrapartes

Centrales y los Márgenes Iniciales.

El Riesgo de Contraparte

Derivados Compensados y Liquidados a través de una

Contraparte Central

Derivados NO Compensados y Liquidados a través de una

Contraparte Central

Márgenes Iniciales (Exposición Esperada)

CVA (Pérdida Esperada)

Fondo de Compensación (Pérdida Extrema)

Capital /Basilea III/ (Pérdida No Esperada)

MTM, Liquidación Diaria, Extraordinaria, Multilateral.

Otros Mitigantes (Colaterales, Netting,

Rating Triggers)

¿Mayores Costos?

¿Más Seguridad?

¿Menor Riesgo Sistémico?

El Riesgo de Contraparte

CVA

¿Por que el CVA es un Hot Topic?

Credit Value Adjustment (CVA) Aproximación al CVA Unilateral (Credit Charge) como Pérdida Esperada

El CVA representa la Valuación a Mercado del Riesgo de Contraparte

/Es un Precio no una medida de Riesgo/

“Las pérdidas por ajustes en valuación de crédito (CVA) no fueron adecuadamente capitalizadas. Dos tercios de las pérdidas por Riesgo de Contraparte se debieron durante la Crisis Crediticia 2008 a los referidos ajustes en valuación (CVA) y solo un tercio a incumplimientos materializados”.

Basel Committee on Banking Supervision (2009)

CVA = Valor Libre de Riesgo del Portafolio – Valor Real del Portafolio con Riesgo Contraparte.

Pérdida/Ganancia potencial como consecuencia del incumplimiento propio/de una contraparte por transacciones en derivados extrabursátiles (OTC).

““The entity shall include the effect of the entity’s net exposure to the credit risk of that counterparty or the counterparty’s net exposure to the credit risk of the entity in the fair value measurement when market participants would take into account any existing arrangements that mitigate credit risk exposure in the event of default” (CVA) Non-performance risk includes, but may not be limited to, an entity’s own credit risk” (DVA)”.

IFRS (2013)

- Exposición Esperada x Severidad de la Pérdida x Probabilidad de Incumplimiento

Consideraciones + Complejidad dado que la naturaleza de las exposiciones en derivados es estocástica. + Los parámetros Severidad de la Pérdida y Probabilidad de Incumplimiento no son directamente observables. + E l CVA Uni la te ra l toma en cons iderac ión exclusivamente el incumplimiento de la Contraparte y puede equipararse con una reserva por riesgo crediticio.

Current Exposure Method a)  MTM > 0, MTM + Notional * Factor Regulatorio

b)  MTM < 0, MTM + Notional * Factor Regulatorio

El Modelo más Simple….

Factores por Subyacente Basilea II

Fuente: BCBS

Considerando Netting Agreements

Max (0,MTM) +

(0.4 * Notional * Factor Regulatorio)

+

(0.6 * (MTM Neto / MTM Bruto) *Notional * Factor Regulatorio)

MTM Neto: Compensado entre Contrapartes

CVA

1. Generación de escenarios de factores de riesgo

2. Valuación de

instrumentos Escenarios

Inst

rum

ento

s

V (p, S, t)

3. Agregación nivel CP, mitigación (netting, colateral)

Escenarios

V (p, S, t)

Estadísticos

CVA

CVA

Estadísticos de Exposición

Maximum Peak Exposure (T)

Peak Exposure (95%)

Effective Expected Exposure

Effective EPE (T)

EPE (T) Expected Exposure

1.  Counterparty exposure is the larger of zero and the market value of the portfolio of derivative positions with a counterparty.

2.  Current exposure (CE) is the current value of the exposure to a counterparty.

3.  Potential future exposure (PFE) is the maximum amount of exposure expected to occur on a future date with a high degree of statistical confidence.

4.  The peak of PFE(t) over the life of the portfolio is referred to as maximum potential future exposure (MPFE). PFE(t) and MPFE are often compared with credit limits.

5.  Expected exposure (EE) is the average exposure on a future date.

6.  Effective Expected exposure (EEE) is the Expected Exposure that is constrained to be non-decreasing over time.

7.  Expected positive exposure (EPE) is the average EE(t) for t in a certain interval (for example, for t during a given year).

CVA

Inflación 2.50%

Real 2.25%

3y@4.75%

Bon

o Li

bre

de R

iesg

o

Bono Libre de Riesgo

4.75%

Bono Libre de Riesgo

4.75%

Bono Libre de Riesgo

4.75%

3y@5.25% 3y@5.50% 3y@5.75%

AA BBB BB

Spread 50 pb

Spread 75 pb

Spread 100 pb

El spread de un Bono, asumiendo que representa el Riesgo de Contraparte del emisor, puede aportar en la aproximación de la Pérdida Esperada:

Spread = PD*LGD

CVA

El CDS spread puede ser disectado en dos componentes fundamentales: 1. Pérdida Esperada (EL) a. Probabilidad de Incumplimiento (PD). b. Severidad de la Pérdida (SP). 2. Prima por Riesgo de Incumplimiento (DR) a. Prima por Riesgo de Salto (JtD). Compensac ión por incumpl im ien to no descontado por el mercado. b. Prima por Riesgo Sistémico (S). Compensación por volatilidad en los factores de r i e s g o a f e c t a n d o l a p r o b a b i l i d a d d e incumplimiento. CDS = EL + DR =(PD*LGD) + JtD + S

Fuente: Bloomberg.

Pérdida Esperada Prima por Riesgo de Incumplimiento CDS Spread

El Spread puede ser aproximado por: CDS = PD *LGD

Prima por Riesgo con incidencia importante

Descomposición de Spreads “Bancos Europeos”

CVA

Considerando que la liquidez de los CDS se encuentra en la mayoría de los casos concentrada en 5 y 10 años se puede asumir un supuesto acerca de la curva. Considerando spreads de 1Y, 3Y, 5Y, 7Y, 10 Y y una hazard term structure con 5 secciones: 0,1 1,3 3,5 5,7 7,10. El proceso de construcción de la curva de supervivencia involucrará el uso de “Bootstraping”.

Curvas de Supervivencia

Ejemplo. Curvas Calibradas

CVA

1

2

Exposición Esperada de un Swap = 5% Spread de Crédito = 3% CVA Unilateral = -5% x 3% = -15 bps. En tal sentido el cargo de crédito a la valuación del Swap sería – 15 bps.

Exposición Esperada = USD 100 MM MTM = USD 50 MM Probabilidad de Incumplimiento = 6% Tasa de Recuperación = 55% CVA Unilateral = -100 x 6% x 45% = USD -2.7 MM. MTM Final = USD 50 MM - USD -2.7 MM = USD 47.3 MM

CVA

“With unilateral CVA, everyone wants to charge each other for counterparty risk“

El CVA Unilateral en los Viejos Días

Jon Gregory

Banco AAA EE = 100 PI * SP = 5% CVA Unilateral = - 5

Corporativo BBB EE = 100 PI * SP = 15% CVA Unilateral = - 15

El DVA toma en consideración la posibilidad de ocurra también el incumplimiento propio. /Ganancia potencial/Precio/ del Riesgo de

Contraparte Propio/.

“Go bankrupt. Not a Very Popular Choice“ Dan Rosen

Aproximación al DVA (Credit Benefit) como Pérdida Esperada

+ Exposición Esperada de la Contraparte x Severidad de la Pérdida Propia x

Probabilidad de Incumplimiento Propia

CVA

CVA

Un Nuevo Mundo: El CVA Bilateral

Fuente: Citi Bank & Scotia Capital

Toma en consideración el incumplimiento potencial de ambas contrapartes. Se calcula a nivel de Contraparte, aunque idealmente debería ser calculado a nivel de operación. /CVA Desk? Cuanto CVA por Trade?/ CVA Bilateral incentiva a operar con contrapartes de mejor calidad crediticia.

“Bank’s Major Objectives for CVA: • Introduce a buffer of reserves to insure overall losses arising from counterparty risk & Provide a fair value for derivatives transactions Primary Responsibilities of CVA Desk: • Pre-trade pricing of CVA, Managing P&L of the CVA & Hedging CVA”

CVA

CVA Unilateral

CVA Bilateral

Exposición Esperada Banco S (EE) x Probabilidad de Incumplimiento Z (PI) x Severidad de la Pérdida Z (SP).

+ Exposición Esperada Banco S (EE) x Probabilidad de Incumplimiento Z (PI) x Severidad de la Pérdida Z (SP).

Exposición Esperada Banco Z (EE) x Probabilidad de Incumplimiento (PI) S x Severidad de la Pérdida S (SP).

Incumplimiento Banco Z Incumplimiento S

Debt Value Adjustment (DVA o Credit Benefit)

EE: Exposición Esperada del Derivado (Simulación). PI: Obtenida de Información de Mercado (Credit Default Swaps). SP: Obtenida de Información de mercado o experiencia interna.

Credit Charge Incumplimiento Banco Z

-

-

El CVA Bilateral siempre será menor que el Unilateral

CVA

I.

II.

III.

Si Banco S enfrenta un mayor riesgo de contraparte que el Banco Z (i.e. El Banco Z cuenta con menor calidad crediticia), el CVA será negativo, es decir, reducirá el valor de los derivados OTC para Banco S.

Si Banco S enfrenta un menor riesgo de contraparte que el Banco Z (i.e. El Banco Z cuenta con mejor calidad crediticia), el CVA será positivo, es decir, incrementará el valor de los derivados OTC para Banco S.

Si Banco S enfrenta el mismo riesgo de contraparte que el Banco Z (i.e. S tiene la misma calidad crediticia que su contraparte), el CVA será equivalente a 0, es decir, el valor de los derivados OTC para Banco S se mantendrá a valor de mercado.

Incumplimiento Banco S

Incumplimiento Banco Z

EE (Z): 100 PI*SP : 5%

EE (S):100 PI*SP : 2%

BCVA = -(100*.02)+(100*.05) =+3

El CVA será positivo para S ya que c u e n t a c o n m e n o r r i e s g o d e Contraparte. Si el valor de mercado del portafolio es 50 para S, el valor ajustado por CVA será: Banco Z : -50 - 3 = -53 S : +50 + 3 = 53

Ejemplo Básico

CVA

Si la institución realiza MTM de su CVA y no lo cubre entonces podría reflejar volatilidad en su P&L. Durante la crisis de 2008, muchos bancos reflejaron pérdidas importantes por CVA. En particular, los bancos no cubrieron de manera adecuada su CVA. La cobertura del CVA implica tomar en consideración los factores de riesgo detrás de las exposiciones y los spreads crediticios de las contrapartes.

1.  L o s c a m b i o s e n l a s exposiciones pueden ser c u b i e r t o s t o m a n d o posiciones en los factores de riesgo detrás de las exposiciones.

2.  Los spreads de crédito de las contrapartes pueden ser cubiertos mediante CDS.

3.  Los spreads de crédito propios son mucho más complicados de cubrir¡¡¡

CVA

“… given the relative illiquidity of sovereign CDS markets a sharp increase in demand from active investors can bid up the cost of sovereign CDS protection. CVA desks have come to account for a large proportion of trading in the sovereign CDS market and so their hedging activity has reportedly been a factor pushing prices away from levels solely reflecting the underlying probability of sovereign default.” Fuente: Bank of England

Consecuencias inesperadas del CVA

Single Name CDS 5Y,10Y “Grecia”

CVA

En la generalidad, la exposición a una Contraparte no es independiente a su calidad crediticia. Wrong Way Risk constituye el riesgo de que la exposición incremente cuando la calidad crediticia de la contraparte deteriora (Exposiciones altas a PDs altas).

Wrong Way Risk General: La calidad crediticia de la Contraparte se encuentra correlacionada con factores macro que también afectan a los derivados.

Wrong Way Risk Especifico: Generalmente reside en estructuración de operaciones deficiente. i.e. Venta de Put sobre acciones propias.

Implicaciones y Hechos

1. La correlación entre exposiciones y calidad crediticia puede tener un impacto importante en el cálculo del CVA 2. El Wrong Way Risk es complejo de calcularse y no se encuentra suficientemente definido en Basilea III.

Técnicas solidas, efectivas y eficientes para incorporar el WWR al cálculo del CVA aún se encuentran en desarrollo. Por tanto esta medición representará uno de los r e t o s m á s i m p o r t a n t e s d e c a r a a l a implementación de Basilea III en los bancos.

CVA

CVA

Fuente: BCBS

CVA

!"# = !"!!"# !"# 0; !"# − !!!!!!!!!"!!"# − !"# − !!!!

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!!!!!!!!! + !!!!!2 !CVA =

Donde: LGDMKT: Severidad de pérdida de la contraparte basado en un spread de mercado

(diferente al LGD para IRB). EEi: Exposición esperada de la contraparte al momento de la revaluación t. Di: Factor de descuento libre de riesgo al tiempo ti, donde D0=1.

CVA definition is based on spreads NOT default probabilities Jon Gregory

What if we can’t find the spread of a counterparty? ‒ “Whenever the CDS spread of the counterparty is available, this must be used. Whenever such a CDS spread is not available, the bank must use a proxy spread that is appropriate based on the rating, industry and region of the counterparty.”

Jon Gregory

CVA & Riesgo de Contraparte

Fuente: Dan Rosen