ConceptosFinancerospara la Tomade Decisionesde Inversión
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Conceptos Financeros para la Toma de Decisiones de InversiónSesión 5
Finance Concepts for Investment Decisions
• Objetivos de Aprendizaje• Pasos para Evaluar Proyectos de Inversión• Estimar los Flujos de Caja Incrementales después de
Impuestos• Tasa Mínima de Retorno Requerida y el Costo de
Capital • Análisis de VPN y TIR • Decisión de Financiamiento para una Inversión • Ejercicio
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Objetivos de Aprendizaje
Objetivo de Aprendizaje
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Entender conceptos financieros para la toma de decisionesde inversión
Pasos para Evaluar Proyectosde Inversión
Para las Decisiones de Inversión lo único que Importason los Flujos de Caja Futuros Esperados
• Las EPS requieren inversionesen activos de capital
• Cuando se evalúa una inversiónen activos de capital, losinversionistas evalúan el flujo de caja esperado en relación con el valor inicial de la inversión
• La estimación de los flujos de caja descontados facilitan el proceso de evaluación
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1. Estimar el flujo de caja futuro esperado y el valor terminal de la inversión
2. Evaluar el riesgo de la inversión y determinar una tasa de retorno mínima requerida (costo de capital) para descontar los flujo de caja futuros esperados
3. Calcular el valor presente del flujo de caja futuro esperado
4. Determinar el costo de la inversión y compararlo con el valor de la inversión. Determinar si la inversión tiene un VPN positivo
Pasos para evaluar una inversion de capital:
Pago de la inversión
Inversión de Capital
Estimar los Flujos de CajaIncrementales
Estimar Flujos de Caja Incrementales después de Impuestos
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• Conceptos relevantes para estimar flujos de caja de una inversión de capital:
• Los costos y beneficios de una inversión deben ser medidos en términos de flujos de caja , no de ingresos.
• Los flujos de caja deben ser medidos en términos incrementales. Los costos hundidos son irrelevantes
• Los flujos de caja deben ser medidos después de impuestos, para tener en cuanta el efecto de los impuestos sobre el valor de la inversión
• Por convención los flujos de caja deben ser medidos al final del periodo
El momento en que entra o sale un flujo de caja afectasu valor
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Ejemplo: Se compra un activo de $1 millón, y hay una tasa de impuestos de 30%. Hay dos opciones: (1) Capitalizar el activo y depreciar en línea recta por 4 años, o (2) reportar un gasto de $1 millón al inicio.
Cuál de las dos opciones es preferible para un inversionista que debe pagar impuestos sobre la
inversión?
Años 0 1 2 3 4 Total
Gasto 1 0 0 0 0 1
Capitalización 0 0.25 0.25 0.25 0.25 1
El momento en que entra o sale un flujo de caja afectasu valor
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Cuál de las dos opciones es preferible para un inversionista que debe pagar impuestos sobre la inversión?
• El monto total de los gastos en ambos casos es de $ 1 millón.
• La única diferencia es el momento en que se presenta el gasto.
• Debido al valor del dinero en el tiempo, es mejor la alternativa 1 porque aumenta el VP de los impuestos ahorrados.
Años 0 1 2 3 4 Total
1.Gasto 1 0 0 0 0 1
2.Capitalización 0 0.25 0.25 0.25 0.25 1
Los impuestos y el valor del dinero en el tiempo: Para los ingresos: El VP de los impuestos pagados es menor mientras más lejos en el futuro se reconozcan los ingresos Para los gastos: El VP de los impuestos que se ahorran es mayor entre más pronto se reconozcan los gastos
Categorías básicas de los Flujos de caja incrementales
Activo entra enOperación
Operar y Mantener Activos
Salida de Efectivo
Leyenda
Entrada de Efectivo
1. Desembolso inicial de Inversión
Para adquirir activos de capital
3. Flujos de caja no operativos
2. Flujos futuros de caja operativos
Ingresos por la Operación de los activos
4. Valor neto de salvamento, después de impuestos
Final de Inversión/Proyecto
Necesarios para llevar a cabo la inversión inicial
**Los costos de financiamiento no se incluyen en el cálculo del flujo de caja incremental porque el costo de capital (tasa a la que se descuentan los flujos) refleja los costos de financiamiento.
Tasa Mínima de Retorno Requerida
Tasa de Retorno Requerida
• ¿Qué tan alta es la tasa de retorno que los inversores requieren, para compensar un determinado nivel de riesgo, al invertir en un activo de capital?
– La tasa de retorno requerida se puede pensar como un costo de oportunidad
– Los inversionistas van a requerir una tasa de interés igual o mayor que el retorno que recibirían en una oportunidad de inversión comparable
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Qué sucede si no existe una oportunidad de inversión comparable?
Qué factores determinan una tasa de retorno requerida?En otras palabras … cómo hace el mercado para
determinar una tasa de retorno requerida ?
El Costo de Capital
El Costo Promedio Poderado del Capital (WACC)
• El WACC sirve como la tasade retorno mínima para proyectos de inversión
• El WACC representa el promedio ponderado del costo de los componentesde financiación. Esto escierto para cualquier paquetede financiación que permitaque un Proyecto de inversiónse lleve a cabo.
• Los proyectos se puedenfinanciar con diferentestipos de capital :– Deuda (Préstamos
comerciales, de multilaterales)
– Equity
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WACC = 1 � � �� � ���� � porcentajedelequitysobreeltotal
delvalordelfinanciamiento
Si los gastos por intereses son deducibles de impuestos, entonces:
WACC = 1 � � ∗ �1 � !�� ����
Estimando el costo de la deuda
• La manera más fácil es consultando con prestamistas o obtener información de acuerdos de préstamo para proyectos recientes que sean similares – Mismo país, proyecto comparable– Mismo rating: spread de crédito por encima de los bonos del Estado– Mismo vencimiento, misma moneda
• Es muy dificil encontrar un título comparable
• Costo de la Deuda= Tasa libre de riesgo+ Prima de Riesgo Crediticio + Prima de Riesgo País (si aplica )
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Estimar el Costo del Equity
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• Para una EPS el costo del equity es mayor que el costo de la deuda– Quienes aportan equity son titulares residuales– Hay más riesgo asociado al equity
Estimar el Costo del Equity, Modelo CAPM
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El Modelo de Valoraci[on de Activos de Capital (Capital Asset Pricing Model - CAPM) se utiliza para determiner el valor esperado de retorno al equity – o cómo los mercados
eficientes valoran el riesgo ( rEquity )
rEquity = rf + β x [ Rm – rf]
Tasa libre de
riesgo
Retorno
esperado
del equity Beta del
equity:
medida de
exposición a
riesgo de
Mercado
Proma de riesgo de
Mercado: el retorno
adicional por encima de
rf para compensar por el
riesgo de tener un
portafolio de Mercado
WACC: effecto de diferentes variables sobresu valor
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Metodología 1 Metodología 2
Elemento Aproximación Fuente Valor Aproximación Fuente Valor
Tasa libre de Riesgo
Rf1-year average of the YTM of the 10-year Treasury bonds
Federal Reserve Bank
3.66%1-year average of the YTM of the 10-year Treasury bonds
Federal Reserve Bank
3.66%
Market Risk Premium
MP Geometric mean since 1928.Damodaran Web Page
3.88% 2001 Geometric mean since 1928.Damodaran Web Page
5.17%%(All
years)
US Stock Market Volatility
Sigmas between earliest date possible and Dec of each year.
Bloomberg 2.44%Calculated using weekly return data
4.61%
Local Stock Market Volatility
Sigmas between earliest date possible and Dec of each year.
Bloomberg 5.32%Calculated using weekly return data
9.51%
Levered Beta (US) B SIC 1311. Morningstar 1.03 Calculated 1.18(All
years)
Unlevering Debt to Equity (US)
D/EUS
SIC 1311. Morningstar
24.39%Oil & Gas Exploration & Production Industry Average Capital Structure 2004-2009.
Reuters49.56%
(All years)
Tax Rate (US) TUSUS tax rate based on KPMG’s Corporate Tax Rate Survey
KPMG40.00%
(All years)
40.00%(All
years)
Relevering Debt to Equity (AR)
D/EOptimal ratio calculated based on several Local sector
? 34.5%Company financial statements
95.72%
Tax Rate (Local) TAR
Argentina tax rate based on KPMG’s Corporate Tax Rate Survey
KPMG 35% 35%
Cost of Debt (Local)
Local E&P YTM Bloomberg 8.49%Calculated using local sector firms and RF spread
13.09%
Weighted Average Cost of Capital
WACC
9.88%For diversified investor using relative volatilities approach
14.08%
Valor Presente y Valor PresenteNeto
Fundamentos de Finanzas para Empresas Públicas y Finanzas de Proyectos
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• Conceptos para valorar los flujos de efectivo– Valor Presente y Valor Presente Neto– Retorno Requerido/ Tasa Interna de Retorno
• Estimación de la Cantidad y Temporalidad de los Flujosde Efectivo
Valor Presente
• Si un solo pago de una inversión en un año es de $ 10,000, y el rendimiento de esa inversión es del 5%, elvalor de la inversión al día hoy sería de $ 9,523.81 - suvalor presente
• Valor Presente= $10,000/1.05
• Fórmula: VP = VF/(1 + r) T
– VF = valor futuro en el tiempo T– T = periodo de tiempo en el futuro (ejemplo 1 año)– r = tasa (tasa de descuento)
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Valor Presente Neto
Suma de los VPs de los flujos de efectivo de inversión (tanto dentro como fuera) durante la vida de la inversión
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Formula Valor Presente Neto
VPN = CFo + Ʃ (CFn / (1+r)n)
n = 1 a numero de periodos
Regla General: Invertir en todos los
proyectos con VPN positivo
Excel =VPN(tasa de descuento, flujos de
efectivo)
Inversión de Capital
Pagos por la inversión
Ejemplo Valor Presente Neto
VPN de flujos de efectivo netos a tasas del 5%,10%,15%
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Year 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 TotalEntrada de Efectivo
1,000 2,000 3,000 3,500 3,500 3,000 2,000 1,500 500 2,000 22,000
Salida de Efectivo
-10,000 -1,000 -500 -500 -1,000 -500 -500 -500 -500 -500 -100 -15,600
Flujos netos de efectivo
-10,000 0 1,500 2,500 2,500 3,000 2,500 1,500 1,000 0 1,900 6,400
VPN 2,574 62 -1,617
Tasa 5% 10% 15%
¿Cuál es la relación entre el VPN y la tasa de descuento?
Tasa Interna de Retorno
• Las utilidades pueden calcular la tasa de rendimiento inherente a los flujos de efectivo del proyecto (llamada "Tasa Interna de Retorno")
• Fórmula de Excel=TIR(flujos de efectivo)
• Regla: Invertir cuando la Tasa Interna de Retorno sea más alta que el costo de oportunidad del capital
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Ejemplo Tasa Interna de Retorno
VPN de flujos de efectivo netos a tasas del 5%,10%,15% yTIR de flujos de efectivo
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Year 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Total
Entrada de Efectivo
1,000 2,000 3,000 3,500 3,500 3,000 2,000 1,500 500 2,000 22,000
Salida de Efectivo
-10,000 -1,000 -500 -500 -1,000 -500 -500 -500 -500 -500 -100 -15,600
Flujos netos de efectivo
-10,000 0 1,500 2,500 2,500 3,000 2,500 1,500 1,000 0 1,900 6,400
VPN 2,574 62 -1,617
Tasa 5% 10% 15%
TIR 10,15%
Decisión de Financiamiento para una Inversión
Cómo una Empresa Pública toma decisiones de Inversión y Financiamiento
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Maximizar el Valor/Potencial de Servicio de la Empresa
(empresa o proyecto)
La Decisión de Inversión
Invertir en activos que obtengan un rendimiento superior al mínimo
aceptado
La tasa mínima de rentabilidad requerida debe
reflejar los costos esperados del
capital y el riesgo del flujo de
efectivo
El retorno debe reflejar la
magnitud y la temporalidad de
los flujos de efectivo
La Decisión de Financiamiento
Encontrar el tipo correcto de deuda y la combinación correcta
de capital para financiar operaciones
La combinación óptima de deuda
y capital maximiza el valor
de la empresa
El tipo correctode deuda
coincide con el tenor de sus
activos
Fuente
: A
sw
ath
Dam
odara
n
Las Opciones de Financiamiento
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Hay sólo dos maneras en que un negocio (empresa o proyecto) puede recaudar dinero:
– Deuda: La esencia de la deuda es que se compromete hacer pagos fijos en el futuro (pagos de intereses y reembolso de capital).
– Capital: Con capital, se obtienen los flujos de efectivo que quedan después de haber hecho los pagos de la deuda.
• Reclamo fijo• Alta prioridad cuando se
incurre en problemas financieros
• Madurez fija• Fuera del control de la
Administración
• Reclamación residual• No es deducible de impuestos• Baja prioridad cuando se incurre
en problemas financieros• Madurez infinita• En el control de la Administración
Deuda Capital
Préstamos de Bancos Comerciales
Bonos Corporativos
Capital del propietarioAcciones preferentesAcciones comunes
Deuda vs Capital
Source : Aswath Damodaran
Flujos de Efectivo de Deuda y Capital
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Capital Deuda
0
500,000
1,000,000
1,500,000
2,000,000
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
$
Periodo
0
500,000
1,000,000
1,500,000
2,000,000
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
$
Periodo
Interés
Dividendo Retorno a Capital
Aspectos Distintivos del Capital de las Empresas de Agua y Saneamiento
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• Las empresas pueden obtener capital de dos maneras
1. Pueden emitir nuevas acciones. Los inversores que compran las nuevas acciones ponen dinero en efectivo a cambio de una fracción del flujo de efectivo y beneficios futuros del negocio.
2. Pueden tomar el flujo de efectivo generado por sus activos existentes y reinvertir el efectivo en nuevos activos. En este caso, la empresa está invirtiendo en nombre de los accionistas existentes. No se emiten nuevas acciones.
• ¿Cuál es la diferencia para las empresas públicas de agua y saneamiento?
Preguntas
Ejercicios
Instrucciones
Los participantes formarán pequeños equipos y calcularán el VPN y la TIR tomando en cuenta supuestos y riesgos específicos a considerar
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Exercise: Net Present Value
¿Qué proyecto tiene el VPN más alto con una tasa de descuento del 5%?
34
Año 1 2 3 4 5
Proyecto A -5000 1000 1000 3000 1000
Proyecto B -5000 0 1000 2000 3000
Proyecto C -5000 1000 1000 1000 3000
Ejercicio: Tasa Interna de Retorno
Una empresa de servicios públicos pidió prestados $257,480 dólares para comprar maquinaria, los cuales se debían pagar en cuotas de $66,408 dólares por 5 años, incluidos los intereses. ¿Cuál es el interés anual sobre el préstamo?
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Ejercicio: Costo Promedio Ponderado del Capital
¿Cuál es el Costo Promedio Ponderado del Capital, asumiendo la siguiente estructura de capital?
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Amount Cost Tax Rate
Préstamo A $2,000,000 5% 25%
Préstamo B $1,000,000 10% 25%
Capital $5,000,000 20%
Capital Total $8,000,000
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