II JORNADAS DE ADMINISTRACIÓN FINANCIERA DE CIUDADES Y ESTADOS SUBNACIONALES DE IBEROAMERICA
Administración Financiera II
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Universidad Rafael Landívar
Lic. en Administración de Empresas
Séptimo Semestre
Administración Financiera II
Licda. Nancy Galindo
Portafolio
Financiero
Sarita Susamy Minchez Escobar
Carné: 22689-09
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ESTADOS FINANCIEROS
Utilización
El ciclo económico de una empresa se orienta a obtener un rendimiento en los
ingresos por sobre los costos y gastos que demanden lograrlos. Los estados
financieros vigentes son:
El Balance General.
El Estado de Resultados.
El Estado de Flujo de Efectivo.
Las Notas a los Estados Financieros.
El Estado de Flujo de Efectivo provee información relevante sobre los ingresos y
egresos en efectivo durante un período. El efectivo es el recurso más líquido de la
compañía siendo por lo general asociado a caja y banco. Los distintos ingresos y
egresos de efectivo equivalente se presentan en el estado de flujo de efectivo
agrupados en actividades de operación, inversión o financiamiento, según sea el
origen principal de las transacciones.
El estado de flujo de efectivo tiene como principal fuente de provisión las
transacciones que alteran el efectivo y equivalentes, debe además incorporar
aquellas otras transacciones compensadas con efecto neutro en el efectivo y
equivalentes pero que implican el término en la liquidez de activos y en la
exigibilidad de pasivos.
La capacidad productiva se refiere al conjunto de bienes, derechos y recursos
necesarios para sustentar el pleno funcionamiento operacional de la empresa en
el presente y en el futuro. El financiamiento de la capacidad productiva es
aportado por los acreedores y los accionistas. Aún cuando son los accionistas los
inspiradores del proyecto y los directores de su ejecución, conscientemente o no,
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los acreedores participan del negocio y, por lo tanto, de sus riesgos. Para
minimizar los eventuales riesgos de incobrabilidad de los importes prestados, los
acreedores, además de fijar o no garantías, someten a evaluación las condiciones
financieras futuras de la compañía, estimando principalmente sus rentabilidades y
flujos de efectivo esperados.
Los acreedores y accionistas evalúan también la capacidad de la compañía para
generar rentabilidad y experimentar crecimiento. El indicador financiero más
conocido para determinar el rendimiento de la capacidad productiva es el ROA
(Rentabilidad Sobre Activos) que resulta de dividir los resultados antes de
intereses y después de impuestos por el total de activos operacionales (activos de
operación e inversión efectivamente utilizados en las actividades productivas de la
compañía).
El ROA no considera el efecto de los intereses por la deuda imputados a los
resultados del período, pues ellos se asocian e incluyen como costos del
financiamiento.
Métodos para Asignar Valor a una Empresa
a) Principios Contables de General Aceptación: Los activos se valorizan a
costo histórico, ajustándose periódicamente por corrección monetaria en
aquellos países que han incorporado ajustes por inflación.
Ventaja: Objetividad en las cifras al incorporar sólo eventos pasados y presentes.
Desventaja: No considera el valor económico de los activos.
b) Valor de Realización: Los activos se valorizan a su valor de realización o
probable venta. No considera las expectativas futuras de rendimiento de los
activos.
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c) Valor de Reposición: Los activos son revalorizados cada vez que haya
algún cambio en el costo de reposición.
d) Valor Presente de los Flujos Futuros de Efectivo: El valor de los activos
será equivalente a los flujos netos de efectivo futuro que la capacidad
productiva de la empresa. Espera generar descontados al valor actual
utilizando la tasa de costos del financiamiento.
Principios Contables de General Aceptación Vs. Los Ingresos y Gastos que
Mueven el Efectivo
1) El valor de los activos está relacionado con sucesos que ocurrirán en el
futuro.
2) Hay eventos que no teniendo un carácter financiero tienen sin embargo, un
impacto económico importante sobre la compañía.
3) Aplicación de ajustes contables al cuerpo de los estados financieros
(depreciaciones, estimaciones, previsiones, etc.).
El flujo de efectivo neto operacional positivo es un indicador deseable pues refleja
que la empresa es capaz de generar excedentes de efectivo de las actividades de
su giro, una vez cancelados sus compromisos operacionales. Cuando el flujo
resulta negativo, exige a la empresa tener que recurrir a fuentes distintas de
operación o de financiamiento para cubrir los pagos corrientes.
GENERALIDADES DEL FLUJO DE EFECTIVO
El propósito del estado de flujos de efectivo es informar sobre la entrada y salida
de efectivo de una empresa durante cierto lapso de tiempo, distribuidas en tres
categorías: actividades operativas, de inversión y de financiamiento. Dicho estado
es indispensable, cuando lo utilizan junto con información adicional relevante por
ejemplo integraciones.
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La capacidad de una entidad para generar entradas de efectivo en el futuro
(evaluar políticas de recuperación rápida de crédito) para pagar sus
deudas, intereses y dividendos.
La necesidad de financiamiento externo de las empresas
Las razones de la diferencia entre el ingreso neto y el flujo de efectivo neto
provenientes de las operaciones.
Los efectos de las inversiones en efectivo y no en efectivo y las
operaciones financieras.
CONTENIDO Y FORMAS ALTERNATIVAS DEL ESTADO
El estado de flujos de efectivo explica los cambios en el efectivo (y equivalente en
efectivo) clasificando las operaciones que lo incrementaron y que lo redujeron.
Cada una de las entradas y salidas de las operaciones se clasifica de acuerdo con
una de tres categorías generales: actividades operativas, de inversión o
financiamiento.
La diferencia entre el método directo e indirecto es la información inherente a las
actividades operativas; las secciones que corresponden a las actividades de
inversión y financiamiento son idénticas en ambos métodos. En el método directo,
los flujos operativos de efectivo se toman (directamente) de las principales clases
de entradas operativas de efectivo (de los clientes) y de los pagos (a los
proveedores y empleados) Se debe hacer una conciliación independiente
(indirecta) del ingreso neto con el flujo neto de efectivo proveniente de las
actividades operativas.
Con el método indirecto la conciliación del ingreso neto derivado de las actividades
operativas se desplaza hacia arriba en lugar de la sección operativa del método
indirecto en efecto entonces el método indirecto simplemente es una versión
simplificada del método directo de presentación.
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¿CÓMO ANALIZAR EL ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO?
Podemos observar que aunque el ingreso en 2011 fue de 201 su flujo de efectivo
de actividades operativo ascendió a 219 curiosamente la empresa gastó 169 (poco
más del 75% de todo su flujo operativo de efectivo) para pago de dividendos de
143. Con los préstamos adicionales principalmente a corto plazo, se tuvo más
financiamiento para pagar dividendos y lograr un pequeño incremento del efectivo
y de los equivalentes en efectivo. Cuando consideramos que alrededor de la mitad
del flujo operativo de efectivo se utiliza para sustituir los activos depreciados.
La disminución de las cuentas por cobrar ayudó a incrementar el efectivo derivado
de actividades operativas; mientras que el incremento de los inventarios y el
importante decremento de los impuestos por pagar contribuyeron a utilizar efectivo
de las operaciones.
BENEFICIOS
Uno de los principales beneficios del flujo de efectivo (especialmente con el
método directo) es que el usuario se forma una idea razonablemente detallada de
las transacciones operativas de inversión y financiamiento de una empresa que
aplica el uso de efectivo.
Es posible que la necesidad exagerada de fuentes externas de financiamiento sea
una señal de peligro. El flujo es un rica fuente de información el problema es que
debe usarse junto con otros estados y notas para entender realmente la situación
de la empresa.
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INDICADORES EN EL FLUJO DE EFECTIVO
1. Contribución de la Operación al Flujo de Efectivo Total
Flujo de efectivo operacional positivo = 3,000 = 1.5
Flujo de efectivo total positivo 2,000
Interpretación: Dado que el resultado es mayor a uno, la empresa no tiene
necesidad de recurrir a fuentes no operacionales para generar flujos de ingresos,
sino basta con sus actividades operacionales de giro habitual.
2. Relación de los Flujos de Inversión y Financiamiento
__Flujo de efectivo neto negativo por actividades de inversión___ = (1,800) = 2.25
Flujo de efectivo neto positivo por actividades de financiamiento (800)
Interpretación: El indicador resulta mayor a uno. Sin embargo hay que resaltar
que el flujo de efectivo neto por actividades de financiamiento es negativo, lo cual
implica que éstas no financian las actividades de inversión sino que el flujo de
efectivo neto positivo operacional es el que ayuda a mantener a los otros flujos.
3. Cobertura de Inversiones
Flujo de efectivo neto positivo operacional_______ = _3,000 = (1.67)
Flujo de efectivo neto negativo por actividades de inversión (1,800)
Interpretación: Ya que el resultado fue mayor a la unidad significa que no
requiere de los flujos de efectivo netos por actividades de financiamiento, ya que
las actividades operacionales de giro habitual, cubren los desembolsos que la
inversión requiere.
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4. Liquidez del Resultado Neto del Periodo
Resultado neto positivo convertible en flujos operacionales = 3,000 = 7.5
Resultado neto positivo del periodo 400
FLUJO LIBRE DE EFECTIVO
Presupuesto de Capital Fórmula: PR = I =
Proyectos de Inversión FC
Rendimiento
PR = Período de Repago
I = Inversión
FC = Flujo de Caja Anual proveniente de Operaciones
VAN = Valor Actual Neto o VPN (Valor Presente Neto)
Opción A = Costo = Q.100,000.00
Vida Útil = 5 años PR = 100,000 = 4 años
Flujo de Caja = Q.25,000.00 25,000
Opción A = Costo = Q.80,000.00
Vida Útil = 5 años PR = 80,000 = 3.2 años
Flujo de Caja = Q.25,000.00 25,000
El proyecto con la alternativa más favorable es la opción B, puesto que el período
de repago es el que menos tiempo requiere.
TIR: Tasa Interna de Retorno o Rendimiento Ajustado al Tiempo: Se dice que es
un índice de rentabilidad, que es la tasa que reduce a 0 el valor presente o el valor
anual equivalente a una serie de ingresos y egresos; en esta operación pueden
descontarse flujos positivos (ingresos) y los negativos (egresos).
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CÁLCULO DE LA TASA INTERNA DE RETORNO
I = Valor inicial de la inversión = Q.62,000.30
Vida útil = 5 años
FC = Flujo promedio de caja por año = Q. 21,228.51
PR= I = Q. 62,000.30 = 2.92 = 3 años 21% rendimiento
FC Q.21,228.51
CK = 15% 6% Valor Agregado Económico
ACTIVO = Q.160,269.13
PATRIMONIO = Q.128,473.80 = 80.16% x 28% = 0.2244
PASIVO = Q.31,795.33 = 19.84% x 21% = 0.0417 =
0.2661x 100 26.61%
Interpretación: La tasa interna de retorno es de un 35.31% lo cual es favorable
para la empresa puesto que los accionistas esperaban una rentabilidad del
26.61% y la recuperación de la inversión supera las expectativas de los
propietarios en los 5 años de operaciones de la empresa. Además cuenta con
flujos de caja no convencionales, pero que recuperan la inversión en 3 años.
Inv. Inicial (Q62,000.30)
año 1 Q3,474.00
año 2 Q6,594.00
año 3 Q13,422.00
año 4 Q87,976.00
año 5 Q109,616.00
TIR 35.31%
VAN Q19,399.57
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CARTERA DE CRÉDITO
Análisis de Crédito:
Historial crediticio
Efecto colateral en el otorgamiento
Capacidad de pago
Capital para responder al crédito
Condiciones en que se encuentra el solicitante
Solvencia moral
Administración de Riesgo Crediticio: Es la aplicación sistemáticas de políticas,
procedimientos y prácticas de gestión para identificar, analizar y evaluar el riesgo
crediticio.
Consecuencias del Riesgo:
Mayor exigencia de capital
Mayor costo de capital
Daño a la reputación
Pérdida de depósitos
Liquidación de la entidad
Cartera de Crédito
Clasificación Créditos Montos Porcentajes
Empresa mayor 6 Q. 67.184,732.16 61%
Empresa menor 21 Q. 41.001,838.35 37%
Microcrédito 0 0 0
Consumo 0 0 0
Vivienda 3 Q.2.556,800.00 2%
TOTALES 30 Q.110.743,370.51 100%
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EL RIESGO Y EL RENDIMIENTO
¿Qué es el riesgo en el contexto de la toma de decisiones? Es la posibilidad
de que la empresa no sea capaz de cumplir con sus obligaciones financieras de
costo fijo.
¿Qué es el rendimiento? Es la ganancia o pérdida total experimentada sobre una
inversión durante un periodo específico.
Aversión al Riesgo: Es la actitud hacia el riesgo en la que se requeriría un
aumento del rendimiento para un aumento del riesgo. Los administradores tienden
a ser más conservadores que agresivos al asumir el riesgo.
Evaluación del Riesgo:
1. El análisis de sensibilidad
2. La distribución de probabilidades
En el análisis de sensibilidad se utilizan cálculos pesimistas (peores), más
probables (esperados) y optimistas (mejores). El riesgo se puede evaluar o medir
con el intervalo de rendimiento, el cual se obtiene restando el resultado pesimista
del resultado optimista. Cuanto mayor sea intervalo mayor será el grado de
variación o riesgo.
Distribuciones de Probabilidad:
Probabilidad es la posibilidad de que ocurra un resultado determinado. Este
modelo de distribución de las probabilidades relaciona las probabilidades con los
resultados asociados.
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Medición del Riesgo: Además de considerar el intervalo, el riesgo de un activo
puede medirse cuantitativamente mediante estadísticas.
Desviación Estándar (S): Es el indicador estadístico más común del riesgo de un
activo que mide la dispersión alrededor del valor esperado.
Valor Esperado de un Rendimiento: Es el rendimiento más probable de un
activo específico.
Coeficiente de Variación: Es una medida de dispersión relativa que es útil para
comparar los riesgos de los activos con diferentes rendimientos esperados.
Cuanto mayor sea el coeficiente de variación, mayor es el riesgo y por lo tanto
mayor es el rendimiento esperado.
MODELO DE CAPN
Es el modelo de precios de activos de capital. Es una teoría financiera básica que
relaciona el riesgo y el rendimiento de todos los activos.
Riesgo Total: Combinación del riesgo no diversificable y diversificable de un
valor. El riesgo diversificable en la porción del riesgo que se atribuye a causas
fortuitas específicas de la empresa. Se puede eliminar a través de la
diversificación. Se denomina también riesgo no sistemático. Por otra parte, el
riesgo no diversificable es la porción relevante del riesgo de un activo, atribuible a
factores de mercado que afecta a todas las empresas; no se puede eliminar a
través de la diversificación. Se denomina también: riesgo sistemático.
Coeficiente Beta: Medida relativa del riesgo no diversificable. Un índice del grado
de movimiento del rendimiento de un activo en respuesta a un cambio en el
rendimiento del mercado. El rendimiento del mercado es el rendimiento de la
cartera del mercado de todos los valores que se cotizan en la Bolsa.
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El modelo CAPN se divide en dos partes:
La tasa de rendimiento libre de riesgo (Rf): Rendimiento requerido libre del
riesgo de un activo, generalmente: Bonos del Tesoro.
La prima de riesgo, la porción de la prima de riesgo (Km-Rf), se denomina
prima de riesgo de mercado porque representa la prima que el inversionista
debe recibir por asumir la cantidad promedio de riesgo asociado con
mantener la cartera de los activos de mercado.
Primas de Riesgo Históricas
Tabla de Rendimiento Histórico de una Inversión
Inversión Prima de Riesgo
Acciones de grandes empresas 12.4% - 3.8% = 8.6%
Acciones de pequeñas empresas 17.5% - 3.8% = 13.7%
Bonos corporativos Largo Plazo 6.2% - 3.8% = 2.4%
Bonos gubernamentales L.P. 5.8% - 3.8% = 2%
Letras del Tesoro Corto Plazo 3.8% - 3.8% = 0
Si se revisan las primas de riesgo se puede ver la más alta para las acciones de
empresas pequeñas, seguidas por las acciones de grandes empresas. Este
resultado tiene sentido porque las acciones de pequeñas empresas son más
riesgosas.
Los bonos corporativos de largo plazo son más riesgosos que los bonos
gubernamentales a largo plazo porque es menos probable que el Gobierno no
cumpla con una deuda y por supuesto, las letras del Tesoro debido a su falta de
resigo de incumplimiento y a su vencimiento tan corto están casi libres de riesgo.
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LABORATORIO 1
1. ¿Cómo se relaciona el análisis del flujo de efectivo con el rendimiento
de la inversión?
Realmente se encuentran estrechamente relacionados puesto que para
evaluar el rendimiento de un proyecto de inversión es necesario conocer el
flujo de efectivo de la organización para determinar si tiene la capacidad o
no de generar excedentes de efectivo para sus distintas actividades,
incluyendo la cancelación de sus compromisos operacionales. Si no es así
y el flujo neto de efectivo resulta negativo entonces la empresa deberá
acudir a otras fuentes de financiamiento y no sería rentable entonces
invertir en cualquier proyecto.
2. Comente el Flujo Libre de Efectivo.
El flujo de efectivo libre es el monto del flujo de efectivo que está disponible
para los inversionistas después de que la empresa ha satisfecho todas sus
necesidades operativas y pagados sus inversiones en activo fijos netos y
corrientes netos. De aquí deriva la importancia del resultado del flujo de
efectivo para que los accionistas puedan determinar si es rentable o no
invertir en algún proyecto para aceptar o no los riesgos.
3. ¿Cómo se complementan los estados financieros?
Los estados financieros son cuatro: el balance general, el estado de
resultados, el estado de flujo de efectivo y las notas a los estados
financieros. Todos ellos se complementan ya que el balance muestra la
situación actual de la organización: sus derechos y obligaciones. Luego, en
el estado de resultados ya se empiezan a apreciar movimientos de cuentas
operacionales para determinar la pérdida o ganancia de la empresa y por
último, es en el flujo de efectivo en donde se detallan los movimientos de
entradas y salidas de efectivo y se evalúa el efecto que éstas tienen en las
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tres actividades importantes de la empresa: de operación, de inversión y de
financiamiento.
4. Comente el Flujo Operativo de Efectivo.
El Flujo de Efectivo Operativo es el que una empresa genera a través de
sus operaciones normales, es decir sus actividades de giro habitual,
aquellas que le son necesarias para la producción y comercialización de
productos.
5. Como administrador, ¿qué evaluaría si la empresa tiene un
resultado negativo en el flujo operativo, pero que al final el total del
flujo es positivo?
Habría que analizar el efectivo recibido de clientes, el pagado a
proveedores y cualquier otro gasto operacional que la empresa haya
realizado para determinar en donde está fallando, puesto que tener un flujo
de efectivo operacional negativo implica que la organización no está
ejecutando correctamente sus actividades de giro habitual y aún cuando
sus actividades de inversión fueran positivas y tuviera fuentes de
financiamiento que proporcionen también un flujo positivo, esto no es
rentable para los accionistas puesto que el financiamiento se convierte en
una obligación futura que va a desequilibrar los siguientes periodos.
LABORATORIO 2
1. Describa brevemente las primeras cuatro clases de propiedad y los
periodos de recuperación del sistema modificado de recuperación
acelerada de costos. Explique cómo se determinan los porcentajes de
depreciación usando los periodos de recuperación de MACRS.
3 años: Equipo de investigación y ciertas herramientas especiales.
5 años: Computadoras, máquinas de escribir, copiadoras, equipo de duplicación.
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7 años: Muebles de oficina, accesorios, casi cualquier equipo de manufactura, vías
férreas y estructuras agrícolas y hortícolas de un solo uso.
10 años: Equipo usado en la refinería de petróleo o en la manufactura de
productos de tabaco y ciertos productos alimenticios.
Los porcentajes que se utilizan se redondean al entero más cercano para
simplificar los cálculos, manteniendo al mismo tiempo la realidad.
2. Describa el flujo de efectivo general a través de la empresa en
términos de los flujos operativos, los flujos de inversión y los flujos de
financiamiento.
En conjunto, los flujos de efectivo operativos, de inversión y de financiamiento
durante un periodo específico afectan los saldos de efectivo y los valores
negociables de la empresa. Tanto el efectivo como los valores negociables
representan una reserva de liquidez que aumenta con las entradas de efectivo y
así mismo disminuye con las salidas de efectivo.
3. Explique por qué una disminución de efectivo se clasifica como una
entrada de efectivo (fuente) y por qué un aumento de efectivo se
clasifica como una salida de efectivo (uso) en la elaboración del
estado de flujos de efectivo.
Una disminución se considera como una entrada de efectivo porque el efectivo
que ha estado invertido en el activo es liberado y puede usarse para algún otro
propósito. Por otro lado, el aumento se considera una salida de efectivo porque se
inmoviliza efectivo adicional en el saldo de caja de la empresa.
4. ¿Por qué la depreciación (así como la amortización y la depleción) es
considerada un gasto no efectivo? ¿Cómo calculan los contadores el
flujo de efectivo de las operaciones?
Porque la depreciación es un gasto que se deduce en el estado de resultados,
pero que no implica un desembolso real de efectivo durante el periodo.
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5. Describa el formato general del estado de flujos de efectivo. ¿Cómo se
diferencian las entradas de las salidas de efectivo en este estado?
El estado de flujos de efectivo de un periodo específico se desarrolla mediante el
estado de resultados del periodo, junto con los balances generales de principio y
fin del periodo. Todas las entradas de efectivo se tratan como valores positivos, a
diferencia de las salidas se tratan como valores negativos.
6. ¿Cuál es la diferencia entre las definiciones contable y financiera del
flujo de efectivo operativo? ¿En qué circunstancias son iguales?
La diferencia clave entre ambas definiciones es que la definición financiera
excluye los intereses (un costo de financiamiento) como un flujo de efectivo
operativo, en tanto que la definición contable los incluye como un flujo operativo.
7. Desde una perspectiva financiera estricta, defina y distinga entre el
flujo de efectivo operativo (FEO) de una empresa y su flujo de efectivo
libre (FEL).
El flujo de efectivo operativo (FEO) es el que una empresa genera a través de sus
operaciones normales, mientras el FEL es el monto del flujo de efectivo que está
disponible para los inversionistas después de que la empresa ha satisfecho todas
sus necesidades operativas y pagado sus inversiones en activos fijos netos y
corrientes netos.
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LA ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA
Y LA TEORÍA M y M (Modigliani y Miller)
1. ¿Cuál es la división básica del capital? Capital de deuda y capital propio,
que juntos conforman el capital total.
2. ¿Cuál es la posición del capital propio respecto al capital de deuda?
El capital propio tiene una posición secundaria ya que la empresa debe
enfocarse principalmente a cumplir sus obligaciones con los proveedores
de capital de deuda y ya que los proveedores de capital propio asumen
mayor riesgo que los proveedores de capital de deuda, deben ser
compensados con mayores rendimientos.
3. ¿Cuál es la medida directa del grado de endeudamiento? El índice de
endeudamiento, mientras mayor sea este índice, mayor es el monto relativo
de deuda (apalancamiento financiero) en la estructura de capital de la
empresa. Cabe resaltar que el nivel de deuda que es aceptable para una
industria o línea de negocio puede ser muy arriesgado para otra, según sea
su giro o actividad o la naturaleza de la misma.
4. ¿Cuál es la principal aportación de la Teoría M y M? Demostrar a través
de una combinación adecuada de las dos fuentes de capital que existe una
estructura de capital óptima, en donde el costo de capital promedio
ponderado encuentra su punto más reducido y así se encuentra el punto
más elevado del valor de la empresa en donde se pueden tomar decisiones
respecto a invertir en futuros proyectos.
5. ¿Qué factores influyen en los costos de financiamiento de deuda? 1)
El aumento de la probabilidad de quiebra debido a las obligaciones de la
deuda, 2) los costos de agencia generados por los límites que el
prestamista impone a las acciones de la empresa, y 3) los costos
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relacionados con la situación de que los administradores tienen más
información sobre las perspectivas de la empresa que los inversionistas.
6. ¿Cuál es el principal beneficio del financiamiento de deuda? La
protección fiscal, que permite deducir los pagos de intereses al calcular el
ingreso gravable. La deducción de intereses significa que el gobierno
subsidia el costo de la deuda para la empresa. Permitir a las empresas la
deducción del pago de intereses de la deuda reduce el monto de las
ganancias disponibles para los tenedores de bonos y los accionistas.
7. ¿En qué consiste la probabilidad de quiebra? Es la posibilidad de que la
empresa quiebre debido a una incapacidad para cumplir con sus
obligaciones a medida que éstas se vencen y depende principalmente de
su nivel de riesgo tanto de negocio como financiero, que juntos equivalen al
riesgo total de una empresa.
8. ¿Cuál es el riesgo de negocio? Es el riesgo de que la empresa no sea
capaz de cubrir sus costos operativos. Mientras mayor sea su
apalancamiento operativo mayor será su riesgo de negocio. Lo afectan dos
factores: la inestabilidad de los ingresos y la inestabilidad de los costos.
9. ¿Cómo la inestabilidad de los ingresos y de los costos incrementan el
riesgo de negocio? Las empresas con niveles de demanda
razonablemente estables y productos con precios estables tienen ingresos
estables y cuanto más previsibles y estables sean sus costos (mano de
obra y materiales) menor será el riesgo de negocio puesto que no se
originará un apalancamiento operativo que pueda poner en riesgo a la
empresa.
10. ¿Cuál es el riesgo financiero? Es el riesgo de que la empresa no sea
capaz de cumplir con las obligaciones financieras requeridas, cuya sanción
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es la quiebra. Cuanto más financiamiento de deuda tenga una empresa en
su estructura de capital, mayor será su apalancamiento y riesgos
financieros.
11. ¿En qué se basan los costos de agencia? Cuando un prestamista
proporciona fondos a una empresa, la tasa de interés cobrada se basa en la
evaluación que éste hace del riesgo de la empresa. Después de obtener un
préstamo a cierta tasa, la empresa podría aumentar su riesgo al invertir en
proyectos arriesgados o incurrir en deuda adicional, es por ello que los
prestamistas imponen ciertas técnicas de supervisión a los prestatarios
para medir la rentabilidad de su préstamo a la empresa y por consiguiente,
incurren en costos de agencia.
12. ¿Cómo se mide una estructura de capital óptima? Cuando el valor de la
empresa se incrementa al máximo y se disminuye al mínimo el costo de
capital. Requiere de la función de tres costos: el costo de deuda, el costo de
capital propio y el costo de capital promedio ponderado, éste último es la
combinación de las otras dos fuentes de financiamiento.
ESTRUCTURA DE CAPITAL ÓPTIMA
V*
V= NOPAT
Ka
Ks= Costo de Capital Propio
Ka= CCPP
Ki= Costo de Deuda
0
M = Estructura de Capital Óptima
Apalancamiento Financiero
Cost
o An
ual (
%)
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INTERPRETACIÓN:
El costo de deuda (Ki) permanece bajo debido a la protección fiscal, pero se
incrementa lentamente a medida que aumenta el apalancamiento para compensar
a los prestamistas por el aumento de riesgo.
El costo de capital propio (Ks) es mayor que el costo de la deuda y se incrementa
a medida que aumenta el apalancamiento financiero, pero con mayor rapidez que
el costo de deuda. El costo de capital se incrementa porque los accionistas
requieren un mayor rendimiento a medida que aumenta el apalancamiento para
compensar el grado más alto de riesgo financiero.
El costo de capital promedio ponderado (CCPP, Ka) proviene de un promedio
ponderado de los costos de deuda y capital propio de la empresa. A un índice de
endeudamiento cero, la empresa está 100% financiada con capital propio. A
medida que la deuda sustituye al capital propio y aumenta el índice de
endeudamiento, el CCPP disminuye porque el costo de la deuda es menor que el
costo del capital propio. Conforme sigue aumentando el índice, el incremento de
los costos de deuda y de capital propio aumenta a la larga el CCPP.
Disminuir al mínimo el CCPP permite a la administración llevar a cabo un mayor
número de proyectos rentables, aumentando así el valor de la empresa.
PUNTO DE EQUILIBRIO
Punto de Equilibrio: Es aquel nivel de operaciones en el que los egresos son
iguales en importe a sus correspondientes gastos y costos. También se puede
decir que es el volumen mínimo que debe lograrse para comenzar a obtener
utilidades, es la cifra de ventas que se requiere alcanzar para cubrir los gastos y
costos de la empresa y en consecuencia no obtener ni utilidad ni pérdida. La
simbología que se utiliza en la aplicación de las fórmulas es la siguiente:
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P = Precio de venta por unidad
Q = Cantidad de venta en unidad
FC = Costo operativo fijo por periodo
VC = Costo variable por unidad
EBIT = Ganancia antes de intereses e impuestos
COSTOS FIJOS
Salarios Q7,500.00
Energía Eléctrica Ventas Q150.00
Alquiler Q750.00
Gastos Generales Q159.00
Publicidad Pagada Q1,000.00
TOTAL Q9,559.00
Costo Operativo Fijo Q9,559.00
Costo Operativo Variable Total (Q.110.67*100 unidades) Q11,067.00
Costo Operativo Total Q20,626.00
Q = FC = _ Q.9,559.00 _ = Q.9,559.00 = 113.35 x 3 = 340.05
P – VC (Q.75+Q.65+Q.55) – Q.110.67 Q.84.33
EBIT= (PxQ)–FC–(VCxQ)= (Q.195x100)–Q.9,559–(Q.110.67x100)= -Q.1,126.00
CÁLCULO DEL COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO
La Empresa + de Guate, S.A. desea establecer el costo de capital promedio
ponderado en base a su estructura de capital, el cual es el siguiente:
Pasivo a corto plazo Q. 80,000.00
Pasivo a largo plazo Q. 500,000.00
Capital aportado Q. 600,000.00
Capital ganado Q. 100,000.00
TOTALES Q.1.280,000.00
COSTOS VARIABLES POR UNIDAD
Materia Prima Q24.96 Q34.93 Q44.98 Q104.87
Energía Eléctrica Fábrica Q0.67 Q0.67 Q0.67 Q2.00
Combustibles y Lub. Q0.76 Q0.76 Q0.76 Q2.28
Gastos sobre Compras Q0.51 Q0.51 Q0.51 Q1.52
TOTAL por unidad Q26.89 Q36.86 Q46.91 Q110.67
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Se establece también que el costo de cada una de las fuentes de capital está
conformado de la siguiente manera:
Pasivo a corto plazo tiene intereses del 22% anual, más Q.8,000.00 por
gastos bancarios, todo descontado por anticipado. La tasa del ISR es del
31%.
Pasivo a largo plazo genera un 20% de interés y 1% por gastos de emisión
y colocación. La tasa del ISR es de 31%.
Capital aportado, la utilidad por acción será de Q.30.00 y el valor de
mercado de la acción es de Q.150.00.
Capital ganado, los accionistas están conformes con recibir el mismo
porcentaje del capital aportado.
La empresa + de Guate, desea desarrollar un proyecto en el que la TIR sea de
15%, con la estructura anteriormente descrita. Si en sus manos estuviera tomar la
decisión de desarrollar el proyecto, ¿cuál sería?
CCPP DEL PASIVO A CORTO PLAZO
80,000 x 22% = Q.17,600.00
80,000 – (17,600+8,000) = 80,000 – 25,600 = Q. 54,400.00
i= Pago por capital de intereses = 25,600 = 0.4706 x 100 = 47.06%
Monto realmente recibido 54,400
Costo Neto: 47.06 (1-0.31) = 47.06 x 0.69 = 32.47%
Método Práctico:
22 (1-0.31) = 22 x 0.69 = 15.18%
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CCPP DEL PASIVO A LARGO PLAZO
i= 20+1= 21%
i= 21 (1-0.31) = 21 x 0.69 = 14.49%
CCPP DEL CAPITAL APORTADO
i= Utilidades esperadas por acción = 30 = 0.20 x 100 = 20%
Efectivo realmente recibido (valor de mercado) 150
Fuente de
Capital
% de
Participación
Costo de
Capital
Costo de Capital
(-) Impuestos
Costo
Neto
Pasivo a corto plazo Q.80,000.00 6% 47.06% 32.47% 1.95%
Pasivo a largo plazo Q.500,000.00 39% 21% 14.49% 5.65%
Capital aportado Q.600,000.00 47% 20% 20% 9.4%
Capital ganado Q.100,000.00 8% 20% 20% 1.6%
TOTALES Q.1.280,000.00 100% 18.6%
Interpretación: El costo de capital promedio ponderado es de 18.6%, es lo que le
cuesta a la empresa + de Guate, S.A. su capital o patrimonio por un monto de
Q.1.280,000.00.
Si le ofrecen desarrollar un proyecto en el cual su TIR es de 15%, se llega a la
conclusión que debe RECHAZARSE el proyecto, debido a que el costo de capital
promedio ponderado está por encima de lo que ofrece dicho proyecto, por lo tanto
si la empresa decidiera aceptar el proyecto, entonces incurriría en pérdidas.
FUENTES SIN GARANTIA DE PRÉSTAMOS A CORTO PLAZO.
Las empresas obtienen préstamos a corto plazo sin garantía de dos fuentes
principales: Los bancos y el papel comercial. Son negociaciones propias de un
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administrador financiero. Los préstamos son más populares porque se adaptan a
cualquier tamaño de la empresa, mientras que el papel comercial es únicamente
para empresas grandes.
Préstamos bancarios: Son financiamientos que otorgan los bancos, y hay un
tipo de préstamo llamado Préstamos Auto liquidable, el cual es a un plazo corto y
sin garantía, en el uso del dinero prestado proporciona el mecanismo a través del
cual el préstamo se reembolsa.
Dicho en otras palabras estos préstamos tienen el propósito de sostener a la
empresa en temporadas de fuertes necesidades de financiamiento y debidas
principalmente por su aumento en el inventario y cuentas por cobrar, en esta
medida se van convirtiendo en efectivo, se van haciendo los reembolsos de los
préstamos. Los bancos prestan dinero sin garantía bajo tres formas: A través de
pagarés de pago único, líneas de crédito y contratos de crédito renovable.
Tasa de interés: Puede ser fija o flotante. La tasa de interés preferencial es una
tasa más baja que cobran los principales bancos sobre préstamos comerciales a
sus prestatarios empresariales más importantes. Estas van variando de acuerdo a
la oferta y la demanda de fondos a corto plazo. Los bancos fijan la tasa a cobrar a
los diferentes prestatarios el cual asciende al 4% o el 2%.
Tasa de interés fija: Es el que se establece arriba de la tasa preferencial, y
permanece fija hasta el vencimiento del préstamo.
Tasa de interés flotante: Es el interés que se establece desde el inicio con
un incremento por arriba de la tasa preferencial y se permite que la tasa de
interés flote o varíe por arriba de la tasa preferencial conforme la tasa
preferencial varíe hasta el vencimiento del plazo.
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Método para calcular interés
Después de establecer la tasa de interés nominal anual, se determina la forma, ya
sea al vencimiento, entonces es una tasa efectiva anual, es decir se paga el
interés real por un periodo supuesto de un año.
Monto esperado: Cuando el interés es por adelantado, se deduce del préstamo,
de manera que el prestatario recibe en realidad menos del dinero que solicito.
Cuando el interés se paga por adelantado, el préstamo se llama préstamo de
descuento. Cuando el pago de interés es por adelantado, aumenta la tasa
efectiva anual establecida. Y el cálculo se hace así:
Interés:
Monto prestado – Interés
PAGARÉ DE PAGO ÚNICO
Préstamo a corto plazo que se otorga en un solo monto a un prestatario que
necesita fondos para un propósito especifico durante un periodo corto. El
instrumento resultante es un PAGARÉ, firmado por el prestatario, establece los
términos del préstamo, incluyendo el plazo, la tasa, regularmente tienen un plazo
al vencimiento de 30 días a 9 meses o más, por lo general el interés cobrado se
relaciona de alguna manera con la tasa preferencial.
Gordón Manufacturing, un fabricante de hojas depodadoras rotatorias, recién
tomo en préstamo Q 100,000.00 de dos bancos, banco A y banco B. Los
préstamos se otorgaron el mismo día, cuando la tasa preferencial era de 6%.
Cada préstamo consistía en un pagaré de 90 días cuyo interés se pagaría al
término de los 90 días. La Tasa de interés se estableció en 1.55% por arriba de la
tasa preferencial del pagare de tasa fija del banco A. durante el periodo de 90
días, la tasa de interés de este pagare permanecerá en: 7.5% (Tasa preferencial
del 6% mas incremento del 1.5%), sin importar las fluctuaciones de la tasa
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preferencial. El costo total de interés sobre este préstamo es de Q 1,849.00 (Q
100,000 X (7.5 X 90 / 365)) 90/365= 0.2465 (7.5 X 0.2465 = 1.84875 / 100 =
0.0184875 (Q 100,000.00 X 0.0184875 = Q 1,849.00).
La tasa efectiva a 90 sobre este préstamo es de 1.85 Si asumimos que el
préstamo del banco A, se renueva a cada 90 días, a lo largo de un año, su tasa
efectiva es anual 7.73
LÍNEAS DE CRÉDITO:
Es un acuerdo entre un banco comercial y una empresa que especifica el monto
del financiamiento a corto plazo sin garantía que el banco otorgará a la empresa
durante un período específico. Ejemplo claro que se ve en las empresas emisoras
de tarjetas de crédito bancarias, como Master Card, Visa, American Airlines,
extienden crédito previamente aprobado a los tarjetahabientes. Un contrato se
realiza para un período de un año, el préstamo es sin garantía, si el banco tiene
fondos disponibles suficientes, permitirá al prestatario deberle hasta cierto monto
de dinero. El monto de una línea de crédito es el monto máximo que la empresa
puede deber al banco en cualquier momento.
Cuando el cliente solicita su línea de crédito, el banco solicita los documentos
como estado de resultados proforma, balance general y estados financieros
recientes, si el banco lo considera aceptable extenderá la línea de crédito. La tasa
de interés es flotante, (la tasa preferencial más la prima).
Restricciones de cambios operativos: Restricciones contractuales que un banco
puede imponer sobre la condición financiera o las operaciones de una empresa
como parte de un contrato de líneas de crédito.
Limpieza anual: Requisito estipula que durante algunos días del año, los
prestatarios bajo una línea de crédito deben mantener un saldo cero del préstamo.
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Saldo de compensación: Saldo requerido en una cuenta de cheques igual a
cierto porcentaje del monto obtenido en préstamo de un banco por medio de una
línea de crédito o contrato de crédito renovable.
CONTRATOS DE CRÉDITO RENOVABLES:
Es una línea de crédito que un banco comercial garantiza a un prestatario sin
importar la escasez de dinero, para un periodo de un año, en el cual el banco
garantiza la disponibilidad de los fondos, y cobra una comisión de compromiso.
Por lo regular, la comisión se aplica al promedio no utilizado en la línea del
prestatario y es normalmente el 0.5 %
PAPEL COMERCIAL:
Es una forma de financiamiento que consiste en pagarés a corto plazo, sin
garantía que emiten las empresas con una alta capacidad crediticia, por lo regular
son al vencimiento de los 3 a 270 días. Se emite por lo general en múltiplos de
100,000.00.
Su interés es de descuento a su valor a la par o nominal. El tamaño del descuento
y la duración del tiempo al vencimiento determinan el interés real al comprador.
Normalmente es de 2 al 4% Esta tiene como característica que solo pueden
invertir con seguridad como en valores negociables como en letras del tesoro.
PRESTAMOS INTERNACIONALES:
No tiene variaciones con respecto al financiamiento nacional, Los productores
financian la producción y el inventario.
Transacciones internacionales:
Lo único es que los pagos se reciben en moneda extranjera. Existe un riesgo de
aumente su valor para los exportadores e importadores realicen transacciones ya
que es variable el tipo de cambio.
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EJERCICIOS PRÁCTICOS
Estado de Resultados 2011
Ingresos
Ventas Q1,800,000.00
(-) Costo de Ventas
Inventario Inicial Q430,000.00
(+) Compras Q400,000.00
Mercadería disponible Q830,000.00
(-) Inventario final Q210,000.00 Q620,000.00
Ganancia bruta en ventas Q1,180,000.00
(-) Gastos de Operación
Depreciaciones y amortizaciones Q1,800.00
Gastos de Ventas Q300,000.00
Gastos de Administración Q376,000.00 Q677,800.00
Utilidad del Ejercicio Q502,200.00
Balance General
Activo 2010 2011
Caja Q16,000.00 Q1,000,000.00
Cuentas por Cobrar Q126,000.00 Q272,000.00
Inventarios Q430,000.00 Q210,000.00
Seguros Anticipados Q30,000.00 Q22,000.00
Mobiliario y Equipo Q60,000.00 Q140,000.00
Vehículos Q20,000.00 Q20,000.00
Gastos de Organización Q36,000.00 Q32,000.00
Descuentos sobre Acciones Q18,000.00
Descuentos sobre Bonos Q36,000.00
Suma del Activo Q718,000.00 Q1,750,000.00
Pasivo y Capital
Cuentas por Pagar Q20,000.00 Q50,000.00
Documentos por Pagar Q22,000.00 Q30,000.00
Deprec. Acda. Mob. y Equipo Q12,000.00 Q18,000.00
Deprec. Acda. Vehículos Q4,000.00 Q6,000.00
Bonos por Pagar Q400,000.00
Capital Q600,000.00 Q800,000.00
Utilidades Retenidas Q60,000.00 Q446,000.00
Sumas Iguales Q718,000.00 Q1,750,000.00
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Estado de Flujo de Efectivo
Método Directo
Flujo de Efectivo Neto por Actividades de Operación Q624,000.00
Efectivo recibido de Clientes Q1,644,000.00
Efectivo pagado a Proveedores y Emp. (Q362,000.00)
Otros pagos operativos (Q658,000.00)
Flujo de Efectivo Neto por Actividades de Inversión (Q80,000.00)
Equipo (Q80,000.00)
Flujo de Efectivo Neto por Actividades de Financiamiento Q440,000.00
Prima en Vta. de Acciones Q200,000.00
Descuentos sobre Acciones (Q20,000.00)
Emisión de Bonos Q400,000.00
Descuentos sobre Bonos (Q40,000.00)
Pago de Dividendos (Q100,000.00)
Aumento Neto de Efectivo Q984,000.00
Efectivo Inicial Q16,000.00
Efectivo al Final del Periodo Q1,000,000.00
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EJEMPLO NÚMERO 2: FLUJO DE EFECTIVO
Flujos originados por Actividades Operacionales
Recaudación de deudores por ventas Q36,410
Ingresos financieros percibidos Q7
Otros ingresos percibidos Q478
Pago a proveedores (Q39,019)
Pago de intereses (Q1,135)
ISR pagado (Q67)
Otros gastos (Q165)
IVA y otros impuestos pagados (Q7,831)
Flujo neto positivo/(negativo) por act. de op. (1) (Q11,322)
Flujos orginados por Actividades de Inversión
Otros ingresos de inversión Q2
Incorporación de activos fijos (Q8,801)
Inversiones permanentes efectuadas (Q1,041)
Flujo neto positivo/(negativo) por act. de inv. (2) (Q9,840)
Flujos originados por Actividades de Financiamiento
Obtención de préstamos Q87,146
Otras fuentes de financiamiento Q85
Amortización capital-préstamos (Q61,927)
Otras amortizaciones-préstamos (Q1,871)
Otros desembolsos por financiamiento (Q594)
Flujo neto positivo/(negativo) por act. de financ. (3) Q22,839
Flujo Neto Total Positivo/(Negativo) de Efectivo (1+2+3) Q1,677
Saldo Inicial de Efectivo Q1,429
Saldo Final de Efectivo Q3,106
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EJEMPLO NÚMERO 3
ESTADO DE RESULTADOS 2011
Ingresos
Ventas Q50,000.00
Costo de Ventas (Q30,000.00)
Utilidad en Ventas Q20,000.00
Gastos de Operación
Depreciaciones Q600.00
Gastos de Ventas Q6,000.00
Gastos de Administración Q11,000.00 (Q17,600.00)
Utilidad del Ejercicio Q2,400.00
BALANCE GENERAL
Activo 2010 2011
Bancos Q1,600.00 Q2,000.00
Cuentas por Cobrar Q3,600.00 Q3,200.00
Mercaderías Q7,200.00 Q8,000.00
Equipos Q6,000.00 Q7,600.00
Depreciaciones Acdas. (Q1,200.00) (Q1,600.00)
Suma del Activo Q17,200.00 Q19,200.00
Pasivo
Cuentas por Pagar Q2,000.00 Q2,800.00
Documentos por Pagar Q800.00 Q400.00
Capital en Acciones Q10,000.00 Q10,800.00
Prima en Vta. de Acciones Q2,000.00 Q2,400.00
Utilidades Retenidas Q2,400.00 Q2,800.00
Sumas Iguales Q17,200.00 Q19,200.00
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FLUJO DE EFECTIVO
Método Directo
Efectivo por Actividades de Operación Q3,000.00
Efectivo recibido de Clientes Q50,200.00
Efectivo pagado a Proveedores y Emp. (Q30,400.00)
Gastos de Ventas pagados (Q5,800.00)
Gastos de Admón. pagados (Q11,000.00)
Efectivo por Actividades de Inversión (Q1,800.00)
Equipo (Q1,800.00)
Efectivo por Actividades de Financiamiento (Q800.00)
Prima en Vta. de Acciones Q400.00
Colocación de nuevas Acciones Q800.00
Pago de Dividendos (Q2,000.00)
Aumento Neto de Efectivo Q400.00
Efectivo Inicial Q1,600.00
Efectivo al Final del Periodo Q2,000.00
CÁLCULO DEL TIR
Flujos Convencionales
Inv. Inicial -1346000
Inv. Inicial -1346000
Inv. Inicial -1346000
año 1 500000
año 1 300000
año 1 500000
año 2 400000
año 2 400000
año 2 500000
año 3 400000
año 3 400000
año 3 500000
año 4 300000
año 4 300000
TIR 8%
TIR 2%
TIR 6%
VAN (Q408,740.80)
VAN (Q564,990.80)
VAN (Q411,780.64)
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Flujos no Convencionales
Inv. Inicial -1346000
Inv. Inicial -1346000
Inv. Inicial -1346000
año 1 600000
año 1 700000
año 1 800000
año 2 -100000
año 2 -100000
año 2 600000
año 3 500000
año 3 500000
año 3 -100000
año 4 500000
año 4 400000
TIR 4%
TIR 5%
TIR -3%
VAN (Q513,602.06)
VAN (Q472,729.97)
VAN (Q402,472.78)
EJERCICIO DE RIESGO Y RENDIMIENTO
Descripción Activo A Activo B
Inversión Inicial 150000 150000
Flujo de Efectivo Convencional Pesimista 30000 15000
Flujo de Efectivo Convencional Más Probable 40000 40000
Flujo de Efectivo Convencional Optimista 50000 60000
Valor del Mercado 130000 138000
Kt= Ct+Pt-(Pt-1) (Pt-1)
Activo A
Kt= 30,000+130,000-(150,000-1) = 0.6667x100= 6.67%
150,000-1
Kt= 40,000+130,000-(150,000-1) = 0.1333x100= 13.33%
150,000-1
Kt= 50,000+130,000-(150,000-1) = 0.20x100= 20%
150,000-1
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Activo B
Kt= 15,000+138,000-(150,000-1) = 0.02x100= 2%
150,000-1
Kt= 40,000+138,000-(150,000-1) = 0.1867x100= 18.67%
150,000-1
Kt= 60,000+138,000-(150,000-1) = 0.32x100= 32%
150,000-1
Descripción Activo A Activo B
Inversión Inicial
150000 150000
Pesimista 6.67% 2%
Más Probable 13.33% 18.67%
Optimista 20% 32%
Intervalo 13.33% 30%
Valores Esperados de los Rendimientos de los Activos A y B
Resultados Posibles Probabilidad Rendimiento Valor Esperado
Activo A
Pesimista 0.25 6.67% 1.67%
Más Probable 0.5 13.33% 6.67%
Optimista 0.25 20% 5%
Total 1 13.34%
Activo B
Pesimista 0.25 2% 0.50%
Más Probable 0.5 18.67% 9.34%
Optimista 0.25 32% 8%
Total 1 17.84%
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Cálculo de la Desviación Estándar
j kj ǩ Kj-ǩ (kj-ǩ)² Prj (kj-ǩ)²xPrj
Activo A
1 6.67% 13.33 -6.66 44.36 0.25 11.09
2 13.33% 13.33 0 0 0.5 0
3 20% 13.33 6.67 44.49 0.25 11.12
22.21
Activo B
1 2% 18.67 -16.67 277.89 0.25 69.47
2 18.67% 18.67 0 0 0.5 0
3 32% 18.67 13.33 177.69 0.25 44.42
113.89
La desviación estándar del Activo A es del 4.71% y del Activo B es del 10.67%. El
riesgo más alto del Activo B se refleja claramente en su mayor desviación
estándar. Por ello, si el administrador tiene aversión al riesgo será conservador y
elegirá el Activo A, mientras que si es arriesgado o agresivo, entonces tomará el
activo B, que además de ser el que tiene mayor riesgo, también tiene mayores
posibilidades de rendimiento. A mayor riesgo, mayor rendimiento. A menor riesgo,
menor será el rendimiento.
∂k = √∑[(kj-ǩ)²xPrj]
Activo A = √22.21 = 4.71%
Activo B = √113.89 = 10.67%