3 de mayo de 2011 Política Monetaria e Inflación Gabriel Rubinstein.

3 de mayo de 2011

Política Monetaria e Inflación

Gabriel Rubinstein

Gabriel Rubinstein y Asociados

Mediciones de Inflación

INDEC IPC-7 GRA (3)

Últimos 12 meses (1)

10,6% 26,7% 26,4%

Entre 2007 y 2010

28,1% 76,8% 74,9%

Entre 2005 y 2006 (2)

21,6% 19,3% 18,6%

(*) Promedio 7 Provincias (CENDA sobre la base de información de las Direcciones Provinciales de Estadística de Chubut, Entre Ríos, Jujuy, La Pampa, Neuquén, Río Negro y Salta).

(1) A enero 2011

(2) Se consideró la variación entre enero de 2005 y diciembre de 2006

(3) Gabriel Rubinstein y Asociados


Si estuviera prohibido medir inflación

Últimos 12 meses

Aumento Rec. IVA / Impuesto al Cheque

35,4%

Aumento Salarios Privados 28,8%

Aumento Salarios Públicos 21,7%

Aumento Gasto Público 32,1%

Aumento M2 Privado 36,5%

Todo esto, restando el crecimiento del PIB (para GRA, 6,2%) nos daría idea de cuanto sería inflación


Quienes son los responsables ?

• Empresarios ?• Aumento del poder “oligopólico” (capital concentrado)• Aumento de la “codicia”

• Los trabajadores ?• Aumentos salariales x encima de la productividad

• Extranjeros ?• Por suba de commodities (China)

• Estado ?• Por políticas fiscales, de ingresos y monetarias

expansivas • Por incapacidad para generar expectativas de baja

inflación


Las políticas y medidas que

toma el gobierno

38%

Los empresarios y comerciantes que buscan ganar más

52%

Ns nc10%

“¿Quién cree Ud. que es el responsable de la inflación que existe actualmente en

Argentina?”

Fuente: Poliarquía Consultores/ La Nación


Responsabilidad de los empresarios

• Está más concentrada la economía ahora que en los 90? O que en el 2004 ?

• Está más concentrada o son más codiciosos aquí que en Brasil, USA o todo el resto del mundo ?

• Las políticas de Distribución del Ingreso generan más resistencia empresarial ?


Responsabilidad Asalariados

Salario Real del Sector Privado1

Feb-11115,4

Feb-11178,6

70

90

110

130

150

170

190Oct

-01

Ene-

02Abr

-02

Jul-02

Oct

-02

Ene-

03Abr

-03

Jul-03

Oct

-03

Ene-

04Abr

-04

Jul-04

Oct

-04

Ene-

05Abr

-05

Jul-05

Oct

-05

Ene-

06Abr

-06

Jul-06

Oct

-06

Ene-

07Abr

-07

Jul-07

Oct

-07

Ene-

08Abr

-08

Jul-08

Oct

-08

Ene-

09Abr

-09

Jul-09

Oct

-09

Ene-

10Abr

-10

Jul-10

Oct

-10

Ene-

11

GRA - Según EPM - GRA (IV 01=100) Oficial

1 Sector Privado Total (Incluye Trabajadores Registrados y No Registrados)


Nivel de pobreza: Argentina, Brasil y Chile (en % de la población)

Fuente: Banco Ciudad en base a CEPAL, INDEC y FIEL


Responsabilidad del Estado

• El Estado es “siempre responsable” de la inflación

• Por “acción” : Aumento de gasto público exagerado Aumento de déficit fiscal Aumento de salarios públicos muy altos Por emisión monetaria muy alta

• Por “omisión”: Incapacidad de generar credibilidad en que la inflación

será baja


Política Monetaria e Inflación

• Rol de la programación monetaria: asegurar el equilibrio monetario consistente con los objetivos de inflación deseados

Ajustar la oferta monetaria a la demanda de dinero estimada a las tasas de inflación deseadas


Oferta Monetaria

Variación interanual de BYM, M2 Privado y M3 Privado (Promedios mensuales)

Mar-1136,3%

Mar-1136,5%

Mar-1136,4%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

Ene-

05

May

-05

Sep-0

5

Ene-

06

May

-06

Sep-0

6

Ene-

07

May

-07

Sep-0

7

Ene-

08

May

-08

Sep-0

8

Ene-

09

May

-09

Sep-0

9

Ene-

10

May

-10

Sep-1

0

Ene-

11

BYM M2 Privado M3 privado


Oferta Monetaria

• Se distribuye entre:

• Aumento de precios• Aumento de Actividad (PIB)• Variación de la demanda “real” de dinero


Demanda de Dinero

• Demanda de Dinero, aumenta:• Acompañando el ingreso nominal (y, p)• Modificando la demanda real

Demanda Real : d = M / pY Requiere conocer “p” e “y”


Coeficiente "k" (BYM/ PBI INDEC)

III-106,4%

I-117,2%

I-106,9%

III-013,8%

I-037,2%

I-077,8%

III-086,5%

I-087,3% I-09

7,1%

I-067,5%

III-096,3%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

I-9

4III

-94

I-9

5III

-95

I-9

6III

-96

I-9

7III

-97

I-9

8III

-98

I-9

9III

-99

I-0

0III

-00

I-0

1III

-01

I-0

2III

-02

I-0

3III

-03

I-0

4III

-04

I-0

5III

-05

I-0

6III

-06

I-0

7III

-07

I-0

8III

-08

I-0

9III

-09

I-1

0III

-10

I-1

1

BYM / PBI Promedio móvil 4 períodos


Coeficiente "k" (BYM/ PIB GRA)

III-106,2%

I-117,2%

I-106,8%

III-013,8%

I-037,2%

I-077,6%

III-086,5%

I-087,2%

I-097,3%

I-067,5%

III-096,3%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

I-94

III-9

4I-

95III

-95

I-96

III-9

6I-

97III

-97

I-98

III-9

8I-

99III

-99

I-00

III-0

0I-

01III

-01

I-02

III-0

2I-

03III

-03

I-04

III-0

4I-

05III

-05

I-06

III-0

6I-

07III

-07

I-08

III-0

8I-

09III

-09

I-10

III-1

0I-

11

BYM / PBI Promedio móvil 4 períodos


Monetización (con PIB Oficial) (Tendencia 4 trimestres)

1,2%

-0,8%

-4,1%-4,1%-3,9%

-2,5%

-0,3%

7,1%

2,9%

-6,6%-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

I-06

II-06

III-0

6

IV-0

6

I-07

II-07

III-0

7

IV-0

7

I-08

II-08

III-0

8

IV-0

8

I-09

II-09

III-0

9

IV-0

9

I-10

II-10

III-1

0

IV-1

0

I-11


Monetización (con PIB GRA) (Tendencia 4 trimestres)

0,0%

-3,0%

-6,2%

-4,3%

-2,3%

0,5%-1,2%

7,1%

1,8%

-6,6%-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%I-06

II-06

III-0

6

IV-0

6

I-07

II-07

III-0

7

IV-0

7

I-08

II-08

III-0

8

IV-0

8

I-09

II-09

III-0

9

IV-0

9

I-10

II-10

III-1

0

IV-1

0

I-11


Coeficiente "m1" (M1 Privado / PBI INDEC)

III-1010,0%

I-1111,2%

I-1010,6%

III-017,3%

I-0310,8%

I-0711,8%

III-089,9%

I-0811,5%

I-0911,0%

I-0611,5%

III-099,6%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

I-94

III-9

4I-

95III

-95

I-96

III-9

6I-

97III

-97

I-98

III-9

8I-

99III

-99

I-00

III-0

0I-

01III

-01

I-02

III-0

2I-

03III

-03

I-04

III-0

4I-

05III

-05

I-06

III-0

6I-

07III

-07

I-08

III-0

8I-

09III

-09

I-10

III-1

0I-

11

M1 / PBI Promedio móvil 4 períodos


Coeficiente "m1" (M1 Privado / PIB GRA)

I-1111,2%

IV-1010,3%II-07

10,0%

II-089,2%

II-108,7%

I-1010,5%

I-0611,5%

I-0711,7% I-08

11,3%I-09

11,3%

II-099,2%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

I-94

III-9

4I-

95III

-95

I-96

III-9

6I-

97III

-97

I-98

III-9

8I-

99III

-99

I-00

III-0

0I-

01III

-01

I-02

III-0

2I-

03III

-03

I-04

III-0

4I-

05III

-05

I-06

III-0

6I-

07III

-07

I-08

III-0

8I-

09III

-09

I-10

III-1

0I-

11


Coeficiente "m2" (M2 Privado / PBI INDEC)

III-1013,1%

I-1114,7%

I-1013,9%

III-019,5%

I-0313,3%

I-0715,6%

III-0813,1%

I-0815,3%

I-0914,5%

I-0615,3%

III-0912,7%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

14%

15%

16%I-

94III

-94

I-95

III-9

5I-

96III

-96

I-97

III-9

7I-

98III

-98

I-99

III-9

9I-

00III

-00

I-01

III-0

1I-

02III

-02

I-03

III-0

3I-

04III

-04

I-05

III-0

5I-

06III

-06

I-07

III-0

7I-

08III

-08

I-09

III-0

9I-

10III

-10

I-11

M2 / PBI Promedio móvil 4 períodos


Coeficiente "m2" (M2 Privado / PIB GRA)

I-1114,7%

IV-1013,5%II-07

13,2%II-08

12,2%II-10

11,3%

I-1013,8%

I-0615,3%

I-0715,4%

I-0815,1% I-09

14,8%

II-0912,1%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

14%

15%

16%

I-94

III-9

4I-

95III

-95

I-96

III-9

6I-

97III

-97

I-98

III-9

8I-

99III

-99

I-00

III-0

0I-

01III

-01

I-02

III-0

2I-

03III

-03

I-04

III-0

4I-

05III

-05

I-06

III-0

6I-

07III

-07

I-08

III-0

8I-

09III

-09

I-10

III-1

0I-

11


Equilibrio Monetario

• Oferta monetaria iguala siempre a la demanda monetaria• M = d. p.Y

• Cual es la inflación que se desprende del accionar monetario ?

• Inf = (1+m) / (1+d)(1+y)

• Llamo a lo anterior: Impulso Monetario Inflacionario (IMI)


Equilibrio Monetario

• Si el PIB crece aproximadamente 6%• Si la demanda de dinero es más bien estable (0%)• Si la oferta monetaria crece 36%

• La política monetaria estaría propiciando tasas de inflación (IMI) del 28% (*)

• (*) impulso monetario inflacionario: (1+m) / ((1+y)(1+d)) - 1


Impulso Monetario Inflacionario (IMI) y EPM GRA (*)

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

I-04

III-0

4

I-05

III-0

5

I-06

III-0

6

I-07

III-0

7

I-08

III-0

8

I-09

III-0

9

I-10

III-1

0

I-11

IMI EPM - GRA

(*) Estimación de Precios Minoristas GRA


Stock BYM (Prom.I-trim-10) 83.832Aumento de BYM 28.840Stock BYM (Prom.I-trim-11) 112.672Var BYM % 34,4%Variación PIB GRA (1) 6,2%Monetización PIB GRA 0,1%IMI (Impulso Monetario Inflacionario) 26,4%(1) Estimado I trim 2011 / I trim.2010

I-Trim-11

Expansión Billetes y Monedas (BYM) e Impulso Monetario Inflacionario (IMI)


Stock BYM (Prom.I-trim-10) 83.832Aumento de BYM 28.840Stock BYM (Prom.I-trim-11) 112.672Var BYM % 34,4%Variación PIB INDEC (1) 8,0%Monetización PIB INDEC 1,3%IMI (Impulso Monetario Inflacionario) 22,8%

Expansión Billetes y Monedas (BYM) I-Trim-11

(1) Estimado I trim 2011 / I trim.2010


Programa Monetario 2011

• Aumento del M2 Privado: 30% (últimos 12 meses: 36%)

• Aumento PIB : máximo 6,5%• Demanda de dinero : brilla por su ausencia• Precios (IPC) : sólo como referencia, 9%

(s/Presupuesto)

• Objetivos de Inflación: no se mencionan


El BCRA

• Dilema de la actuación del BCRA• Si considera la inflación verdadera, del orden del

25%, su actuación “convalida” inflación muy alta. Ergo, no cumple en absoluto su funcion de cuidar por la estabilidad del poder de compra del peso

• Si considera inflación del INDEC, seria un gran impulsor de la inflación, ya que su política nos estaría llevando del 10% de inflación al 25%, lo cual sería una enorme irresponsabilidad

• En cualquier caso: muy serio incumplimiento de su rol


Impuesto inflacionario

Año 2005 6.460 2.941 2.689 252 0Año 2006 6.376 33.298 2.332 1.991 28.975Año 2007 16.841 4.435 3.000 1.435 0Año 2008 20.019 10.512 5.250 5.262 0Año 2009 16.253 15.011 10.000 5.011 0Año 2010 34.623 54.747 9.600 21.247 23.900Año 2011 (est) 41.089 63.000 15.000 8.500 39.500

TOTALES 141.661 183.945 47.871 43.699 92.375

CÁLCULO IMP. INFLACIONARIO (BM x EPM GRA)

AD.TRANSIT (1)

UT BCRA (2)

RESERVAS EXCEDENTES

(3)

COBRO DEL IMP. INFLACIONARIO

(1+2+3)AÑO

CÁLCULO DEL IMPUESTO INFLACIONARIO Y FORMA DE RECAUDACIÓNEN MILLONES DE $


Impuesto Inflacionario (Teórico)Millones de Pesos

6.460 6.376

16.841

20.019

16.253

34.623

41.089

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

40.000

45.000

Año 2005 Año 2006 Año 2007 Año 2008 Año 2009 Año 2010 Año 2011(est)


Transferencias del BCRA(Transferencias al Tesoro: Ganancias + Adelantos Transitorios +

Fondo de desendeudamiento)

11,5%

4,9%

13,4%

3,4%

1,3%

3,8%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

Año 2005 Año 2006 Año 2007 Año 2008 Año 2009 Año 2010 Año 2011(*)

0,0%

1,0%

2,0%

3,0%

4,0%

5,0%

% s/Recaudación

% s/ PBI - Eje derecho

2006: Sin pago al IMF. Con pago al IMF el porcentaje s/Recudación hubiese sido 5,1% y sobre PIB 22,2%


Problemas de Inflación

• Aumenta volatilidad macroeconómica (implica menor crecimiento a mediano plazo)

• Perjudica al Ahorro y la Inversión • Afecta a población más vulnerable (empeora

equidad social)

• En particular:• Deteriora la competitividad (tipo de cambio real)• Deteriora la Fortaleza Financiera del Estado


Problemas de Inflación en Tipo de Cambio Real y Vulnerabilidad Financiera

Tipo de Cambio Real Multilateral Trimestral(1996 = 1)

II-022,17

III-010,79

IV-101,48

0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

5,00

6,00

Ene-

86

Oct

-86

Jul-87

Abr

-88

Ene-

89

Oct

-89

Jul-90

Abr

-91

Ene-

92

Oct

-92

Jul-93

Abr

-94

Ene-

95

Oct

-95

Jul-96

Abr

-97

Ene-

98

Oct

-98

Jul-99

Abr

-00

Ene-

01

Oct

-01

Jul-02

Abr

-03

Ene-

04

Oct

-04

Jul-05

Abr

-06

Ene-

07

Oct

-07

Jul-08

Abr

-09

Ene-

10

Oct

-10


2011 2012 2013 2014 2015Devaluación 5% 7% 7% 7% 7%IPC 24% 20% 18% 16% 15%TCRM 1,33 1,21 1,13 1,07 1,02

Evolución variables económicas

Tipo Cambio Real Multilateral (1996=1)

Dic-111,33

Dic-101,43Nov-08

1,41

Nov-071,84

Oct-091,75

Dic-121,21 Dic-13

1,13 Dic-141,07

Dic-151,02

Mar-111,45

Dic-114,36

Dic-103,98

Dic-124,66

Dic-134,99

Dic-145,34

Dic-155,71

Mar-114,05

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

Ene-

03

Ene-

04

Ene-

05

Ene-

06

Ene-

07

Ene-

08

Ene-

09

Ene-

10

Ene-

11

Ene-

12

Ene-

13

Ene-

14

Ene-

15

2,5

3,5

4,5

5,5

6,5

TCRMTCN $/u$s eje derecho

GRA 2011 25%Real y Euro FuturosIPC USA 2011 WSJ

2012/2015 IMF Brasil 2011: Meta BCB

2012/2015 IMFEuropa 2011/2015: IMF

TCRM, en escenario probable de “inercia”, con baja gradual de inflación


Fortaleza Financiera del EstadoDebilitamiento Balance BCRA

Patrimonio Neto BCRA Ajustado (Promedio trimestral móvil de saldos semanales)

23/04/2011-16.594

23/04/20119.833

-18.000

-15.000

-12.000

-9.000

-6.000

-3.000

0

3.000

6.000

9.000

12.000

15.000

Mar

-05

Jul-05

Oct

-05

Ene-

06

Abr

-06

Ago

-06

Nov

-06

Feb-

07

May

-07

Sep-

07

Dic

-07

Mar

-08

Jun-0

8

Oct

-08

Ene-

09

Abr

-09

Jul-09

Nov

-09

Feb-

10

May

-10

Ago

-10

Dic

-10

Mar

-11

Millo

nes

de

u$s


Fortaleza Financiera del EstadoMenor Capacidad para enfrentar corridas bancarias o cambiarias

Reservas / M3 Privado ($ y u$s)

Mar-1155,2%

Dic-1057,9%

Nov-0122,6%

Ene-0143,0%

Mar-0975,4%

Dic-1532,6%

Dic-1435,7%

Dic-1339,0%

Dic-1243,3%

Dic-1149,2%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%En

e-9

8Ju

n-9

8Nov

-Abr-

99

Sep-9

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Programa antiinflacionario

• Programa antiinflacionario• Reorganizar INDEC, y revisar IPC • Fijar objetivo de inflación• Política salarial: según inflación esperada• Política Fiscal : recuperar superávit • Programación monetaria acorde a ese objetivo• No debería ser “muy” difícil

Principales problemas: reemplazar el impuesto inflacionario, (de 25% a 5% de inflación, el Impuesto inflacionario pasaría de $41,000 a $8,000 millones. Implicaría p.ej aumento de 20% en IVA – tasa del 21% al 25%) Medidas posibles: Suba de tarifas (esquema gradual):

implica baja de subsidios (baja de gastos) y más recaudación (por impuestos en las tarifas)


Responsabilidad del Congreso

• Exigir al Ejecutivo una política de baja inflación• Debatir y aprobar objetivos de inflación baja (p.ej.

5% anual como horizonte a 2 años vista)• Exigir al BCRA que diseñe y ejecute una política

monetaria acorde a esos objetivos• Aprobar Presupuestos (y controlarlos), que no

exijan o minimicen financiamiento del BCRA

3 de mayo de 2011 Política Monetaria e Inflación Gabriel Rubinstein.

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