UN MUNDO DE TIPOS CERO O NEGATIVOS.

Manfred Nolte

Vivimos tiempos financieros atípicos. Los depositantes en Dinamarca, Alemania, Holanda, Suecia o Suiza, por citar solamente países europeos, pagan intereses a sus Bancos por los saldos de sus cuentas corrientes y en los mercados internacionales un número creciente de prestatarios públicos y en menor medida privados cobran una prima de interés positiva por la emisión de letras, bonos u obligaciones a largo plazo. O sea, reembolsan al vencimiento una cantidad menor de la que han tomado. A finales de febrero Alemania ha vendido bonos a cinco años a un interés negativo del -0,08%, un récord europeo, lo que significa que los inversores que adquieren estos bonos obtendrán menos del valor de compra cuando venzan en Abril de 2020. Según la agencia Bloomberg el total de los títulos de rendimiento negativo en Europa asciende ahora mismo a 1,9 billones de dólares, un porcentaje mayoritario de los 2,35 billones de dólares de activos con rendimiento negativo en el Índice Global de Bonos soberanos monitorizado por la referida agencia. Ochenta y ocho de los 346 bonos de su Índice europeo de Bonos soberanos tienen rendimientos negativos. Pero de Dinamarca procede una sorpresa aun mayor, tal y como recoge un reciente relato. Eva Christiansen, una empresaria danesa de 36 años, viene de recibir la llamada de su Banco notificándole que se ha dado luz verde al modesto crédito que ha solicitado. La sorpresa mayúscula surge al desvelarle la entidad financiera que, aunque deberá satisfacer algunas comisiones frontales, el Banco le abonará por su uso un 0,0172% anual, como tipo de interés. Los principios básicos de las finanzas patas arriba. O sea, un mundo financiero de locos sin el socorro de antecedentes comparables.

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No tanto. Si se mira bien, la entidad financiera danesa obtiene su margen financiero a partir de los intereses deudores que cobra a sus cuentacorrentistas. El marco general ha variado pero se mantienen los postulados de la economía de mercado, donde los resultados adicionales obedecen, en último término, al comportamiento de la oferta y demanda de títulos y en general a la oferta y demanda de liquidez, aunque en este caso los Bancos centrales públicos jueguen un papel determinante.

En el caso europeo, el fenómeno se remite a las decisiones adoptadas por el inefable Mario Draghi al penalizar con tipos de interés negativos los depósitos de los Bancos del Eurosistema y desde el lunes pasado a la llamada relajación cuantitativa, un colosal programa de compra de bonos públicos y privados en el mercado secundario que tiene como resultado inmediato la subida de las cotizaciones de los títulos y en consecuencia la caída de los tipos de interés a largo plazo. Este ultimísimo programa de Draghi prevé compras de bonos con vencimientos entre dos y treinta años por valor de 1,1 billones de euros hasta 2016, incluyendo aquellos que tienen rendimientos negativos. Todo ello –según el banquero italiano – para ahuyentar el fantasma de la deflación que planea sobre Europa.

Bonos Gubernamentales a 5 años. Fuente: Bloomberg.

Como primer efecto positivo, los tipos nulos o negativos en Europa se separan de los estadounidenses que se mueven en una trayectoria alcista, lo que ha abaratado el euro hasta los aledaños de la paridad con el dólar, la cotización mínima en doce años de historia de la

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moneda única. Dado que las exportaciones constituyen, tras el consumo, el segundo motor de la demanda global, un euro depreciado favorece decididamente el estímulo de la producción y del empleo. Adicionalmente, sin llegar a los extremos anecdóticos del caso danés, los tipos aplicados por la Banca a los préstamos hipotecarios y a las empresas se reducirán ayudando a estimular el consumo de las familias, recortando los desahucios, y lubricando el tráfico mercantil de Pymes y Grandes corporaciones, reduciendo en términos generales la carga de todos los agentes deudores de la economía. Y, en lugar destacado, el gran beneficiado de las circunstancias descritas resulta ser el sector publico que ve drásticamente reducido el coste del servicio de la deuda, permitiendo esta circunstancia aplicar los excedentes obtenidos por esta causa bien a inversiones productivas o en su caso en la aplicación de esquemas de protección social en una sociedad como la española tan gravemente fracturada por el fenómeno del desempleo. Adicionalmente, las plusvalías que se registran en las carteras de deuda soberana engordan las provisiones de las entidades que habitualmente las adquieren. Bancos, aseguradoras y Fondos de pensiones contarán así con unas reservas inesperadas que contribuirán a mejorar sus solvencia y acometer proyectos de inversión generadores de riqueza en el futuro inmediato, compensando el efecto negativo de la reducción en sus márgenes financieros.

Porque la otra cara de la moneda se sitúa, como es fácilmente comprensible, en los acreedores y muy especialmente en los ahorradores privados que mantienen como forma de ahorro posiciones de liquidez tradicionales en sus cuentas a la vista y de ahorro. No así en los inversores en los mercados bursátiles, que en las circunstancias descritas, suelen constituir una fuente de valor, siempre con el permiso de otros factores macroeconómicos, shocks asimétricos como el acaecido con el precio del petróleo o de mera

estabilidad geopolítica.

El cuadro de efectos relatado se refiere al ámbito de la eurozona. Aplicado a los países en desarrollo y a los emergentes la situación se vuelve adversa ya que se produce una salida de capitales, imprescindibles para financiar sus inversiones, que obligan a dichas economías a apreciar sus divisas con alzas significativas de los tipos de interés, lo que a su vez actúa en perjuicio de sus exportaciones, generalmente de materias primas y muy elásticas al precio, lo que tiene efectos negativos en su crecimiento, producción y empleo.

En la Eurozona, si finalmente, Mario Draghi alcanza el objetivo propuesto de una subida controlada de precios, se producirá un arbitraje entre grandes áreas geográficas, afectando a medio plazo las subidas de precios a los consumidores europeos hasta nuevos niveles de equilibrio.

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Resta por ver, y pronto saldremos de dudas, si la rebaja en el costes financieros y las oleadas de liquidez son capaces de estimular la demanda de crédito y en definitiva la contratación de recursos, el crecimiento y la recuperación anhelada de anteriores niveles de actividad económica.

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