(10) Valores de renta fija - SEMBRAMOS LIBROS …sembramoslibros.com/002PSFyS/TEMA.10.VALORES DE...

Tema 10 – VALORES DE RENTA FIJA

PRODUCTOS Y SERVICIOS FINANCIEROS Y DE SEGUROS / S. Sagarribay - PÁGINA 215 -

1) LOS VALORES DE RENTA FIJA (RF)

Las acciones, como hemos visto, tienen rendimientos variables para el inversor, depen-

diendo de los beneficios que obtenga la sociedad. Por el contrario, los valores de RF se

llaman así porque se sabe de antemano la renta que van a generar.

Los rendimientos de la RF no se llaman dividendos sino cupones: Esto es, los intereses

fijos pactados previamente.

Los inversores aquí tienen un menor riesgo. Al menos no hay incertidumbre respecto

de si habrá o no beneficios a repartir, aunque puede haber modalidades en la RF con

intereses variables o referenciados a la evolución del MIBOR o de otra tasa y por tanto,

el rendimiento podría subir o bajar.

No obstante hay que valorar el riesgo de impago,: el emisor puede caer en situación de

insolvencia. Para evaluar este riesgo veremos mas adelante que existen agencias de

calificación especializadas en precisarlo y catalogarlo. Generalmente a mayor riesgo

mas rentabilidad se ofrece.

Una ventaja para el inversor de RF es que en caso de liquidación de la sociedad, el tene-

dor de deuda tiene prioridad sobre los socios accionistas.

CLASIFICACIÓN:

En primer lugar, dependiendo de quien lo emita, pueden ser:

RF privada, la emitida por sociedades privadas

Pagarés de empresa

Bonos y obligaciones

Cédulas territoriales

Cédulas hipotecarias

Valores de titulación de activos

Participaciones preferentes

PSFyS. Tema 10

VALORES DE RENTA FIJA



RF pública si los valores los emiten corporaciones públicas pertenecientes

al Estado.

Letras del Tesoro

Bonos y obligaciones del Estado

Etc.

Cualquier título de RF representa una parte alícuota de un empréstito. Un empréstito es

una operación de préstamo, una emisión de estos valores organizado por bancos y gran-

des empresas para financiarse; también por organismos del Estado.

Se llama valor nominal al valor impreso en cada título.

Valor nominal = valor empréstito / nº de títulos emitidos

Ya hemos visto que a los títulos de RF unas veces se les llaman bonos, obligaciones, o

cédulas, etc, dependiendo del plazo y de otras características.

Los títulos se ofrecen a los ahorradores-inversores bajo ciertas condiciones.

El que adquiere los valores presta dinero a la sociedad emisora (o al Estado) a cambio

de los siguientes derechos:

o Derecho a cobrar el interés estipulado sobre el valor nominal de la obliga-

ción, mientras la mantenga en su poder. En el argot financiero se llama

cupón al importe que renta anualmente, o semestralmente… un bono o

cualquier otro tipo de RF.

o Derecho a que la sociedad emisora le amortice (le devuelva) el importe

prestado, el valor de reembolso de la obligación en el plazo acordado y en

los términos convenidos.

La RF puede estar representada mediante títulos físicos o bien, mediante anotaciones en

cuenta.

Los valores pueden ser adquiridos directamente del emisor en lo que se llama el merca-

do primario, o bien comprados posteriormente, como valores negociables, en mercados

secundarios, ofrecidos por aquellos que compraron directamente y no quieren esperar al

vencimiento, porque desean obtener liquidez antes de terminar los plazos de amortiza-

ción convenidos. Cuando se adquieren valores de RF en mercados secundarios su coti-

zación depende de las circunstancias del mercado y no solo de su nominal o de otras

condiciones pactadas en el título al emitirse. .

La sociedad emisora de los títulos puede emitir estos a la par o bajo la par.

Si los emite a la par, el valor de emisión es igual a su nominal, igual a la parte alícuota

de la deuda, igual al importe que está impreso.

Cuando se expide bajo la par, significa que el emisor está dispuesto a recibir en el acto

de la venta un valor inferior al nominal. El valor de reembolso cuando se amortice será

el nominal. Se devolverá el nominal, aunque a la suscripción el inversor pague menos.

La diferencia entre estos valores se le llama prima de emisión.

Los valores que se emiten por una cifra inferior a su nominal se dice que se emiten al

descuento porque al vencimiento el inversor percibe el nominal que es igual al efectivo

mas el descuento.



Otro caso distinto es cuando la sociedad emisora vende por el valor nominal pero al

término ofrece un valor de reembolso superior al nominal. Se dice entonces que los

títulos se reembolsan sobre la par. Aquí, la diferencia entre el nominal y el valor de

reembolso se llama prima de reembolso. La prima de reembolso es ese «precio de

más», que la sociedad emisora se ha comprometido a pagar al vencimiento de la opera-

ción.

Algunos valores se emiten a la par y ofrecen cupones anuales o semestrales. En este

caso se dice que tienen intereses explícitos.

En otros casos, generalmente en títulos a corto plazo, no hay cupones. Se emiten baja la

par, con prima de emisión. O bien, sobre la par, sin cupones, pero con prima de reem-

bolso. Se dice entonces que son valores con intereses implícitos.

2) TITULOS DE DEUDA PÚBLICA

LA DEUDA PÚBLICA (DP)

El Estado cuando actúa como agente económico se le denomina Sector Público. Para

financiar sus actividades, el conjunto de organismos del Sector Público utiliza los recur-

sos del presupuesto anual.

A veces, el Estado gasta por encima de sus ingresos. Cuando así sucede, la forma mas

sencilla y económicamente menos dañina de arreglarlo es pedir prestado a los ciudada-

nos, al público en general.

El organismo necesitado de liquidez1 organiza un empréstito formalizado con una emi-

sión de títulos que compran los ciudadanos ahorradores, y los Bancos y Cajas, a cambio

de un interés pagadero anualmente, semestralmente o bien al vencimiento, cuando se

reembolse el dinero prestado.

Se llama Deuda Publica el conjunto de deuda viva que tiene el Estado.

El Estado puede utilizar la deuda para financiar su exceso de gasto y también como ins-

trumento de política económica porque la emisión de deuda pública afecta de una mane-

ra más o menos directa, a variables económicas de las que depende el funcionamiento

de la economía, tales como la oferta monetaria, el tipo de interés, el ahorro y la inver-

sión, etc.

CLASIFICACION

La deuda amortizable es aquella que al llegar el momento del vencimiento el principal

de la deuda es reembolsado a su titular.

Frente a este tipo existe otra modalidad llamada deuda perpetua en el que no existe

vencimiento de la misma y por tanto el principal nunca es reembolsado; a cambio su

titular cobrará de manera perpetua los intereses pactados en la emisión.

Para que este tipo de deuda tenga sentido debe existir un mercado secundario donde se

puedan negociar los títulos. Cuando el Estado desea amortizar esta deuda deberá acudir

al mercado y comprarla al precio vigente en ese momento.

1 El Tesoro se encarga de las emisiones que atañen al Gobierno Central, pero también las Comunidades

Autónomas y otros organismos como el ICO recurren a la emisión de Deuda para cubrir sus fines.



Dependiendo del plazo de amortización, la DP puede ser:

o Deuda a corto plazo. Lo que se entiende por corto plazo abarca mas de

una año, hasta dos, no coincide con la temporalización contable. En Espa-

ña la deuda a corto plazo está representada por las Letras del Tesoro y el

plazo máximo actualmente es 18 meses. Se emite para cubrir las necesida-

des de tesorería del Estado, los llamados déficits de caja.

o Deuda a medio plazo: La hay de dos hasta los cinco años. Se llaman bo-

nos del Estado.

o La Deuda a largo plazo, mas de cinco años (incluso puede ser de duración

ilimitada, deuda perpetua), en España se llaman obligaciones del Estado.

La finalidad es financiar programas de gastos extraordinarios.

Los inversores valoran los títulos emitidos por un Estado como muy fiables, seguros,

sobre todo si este es solvente, estable… La DP es una inversión segura, sin riesgo de

crédito.

2.1. LETRAS DEL TESORO

Son valores de renta fija a corto plazo representados exclusivamente mediante anotacio-

nes en cuenta.

Cualquiera que desee adquirir Letras, (lo mismo para bonos y obligaciones) puede ha-

cerlo directamente en cualquier oficina del Banco de España abriendo una cuenta direc-

ta de valores. Incluso pueden adquirirse por Internet.

También pueden comprarse recurriendo a cualquier empresa de servicios de inversión

(Sociedad de V. y Bolsa o Agencia de Valores) o entidad financiera con capacidad de

gestión en el Mercado de Deuda Pública Anotada que regula y supervisa el Banco de

España.

Conviene advertir que el Mercado de DP Anotada es un mercado primario exclusiva-

mente, para poner en circulación los valores de la Deuda. Como mercado secundario

está el Mercado Electrónico de RF de las bolsas.

El importe mínimo de cada petición es de 1.000 euros y múltiplos de 1.000 euros.

Las Letras se emiten al descuento, es decir, su precio de adquisición es inferior al im-

porte de reembolso. La diferencia entre el valor de reembolso de la Letra (1.000 euros)

y su precio de adquisición será el interés implícito.

Los plazos de amortización, actualmente son: 6, 12 y 18 meses.

PROCEDIMIENTOS DE EMISIÓN Y SUSCRIPCIÓN:

Las Letras se emiten mediante SUBASTA COMPETITIVA esto es:

Un procedimiento en el que los inversores presentan previamente sus peticiones al emi-

sor, y en las que indican los precios que están dispuestos a pagar por los valores. A la

vista de las peticiones recibidas, el emisor, El Tesoro, decide el precio más pequeño que

acepta, que es tanto como decir el tipo máximo de descuento, rechazando todas las peti-

ciones a precios efectivos inferiores.

http://www.tesoro.es/sp/deuda/glosario/d12.asp



Después de fijar ese límite, proceden a calcular el tipo medio ponderado de las ofertas

admitidas. Se remuneran al tipo medio todas aquellas ofertas admitidas, es decir las

ofertadas por debajo de ese tipo medio.

Los inversores que quieran realizar sus peticiones de suscripción de valores del Tesoro

en la correspondiente subasta competitiva, deben dirigirse a una entidad gestora, el in-

termediario que elijan, para que su compra quede registrada; tales peticiones se conside-

ran compromisos de adquisición en firme de los valores solicitados, de acuerdo con las

condiciones de emisión.

LAS SUBASTAS EN LA MODALIDAD NO COMPETITIVA:

En ellas sólo es preciso indicar el importe nominal que se desea adquirir. El precio a

pagar por los valores será el precio medio ponderado que resulte de la subasta.

La subasta no competitiva conviene al que quiera asegurarse de que su petición sea

aceptada (salvo que la subasta quede desierta). Las peticiones deben hacerse por 1.000

euros o múltiplos de 1,000, hasta un límite: El importe nominal máximo en la modali-

dad no competitiva de cada postor no podrá exceder de un millón de euros.

Las Letras, por tratarse de valores a corto plazo, tienen escasa variación de precio en el

mercado secundario; por tanto, suponen un menor riesgo para el inversor que prevea o

pueda necesitar vender estos valores en el mercado antes de su vencimiento.

FISCALIDAD DE LAS LETRAS:

Los rendimientos obtenidos tributan en el IRPF al tipo fijo del 19%. No existe reten-

ción a cuenta sobre dicho rendimiento cualquiera que sea el perceptor del mismo. Son

deducibles los gastos necesarios relacionados con la tramitación, adquisición, etc.

2.2. BONOS Y OBLIGACIONES DEL ESTADO.

Son valores emitidos por El Tesoro a un plazo superior a dos años. En los bonos el pla-

zo puede oscilar entre 2 y 5 años, mientras que en las Obligaciones es superior a 5 años.

Las obligaciones del Estado se emiten con vencimiento a diez, quince y treinta años,

actualmente, mediante subasta competitiva, normalmente una vez al mes, pero no existe

periodicidad fija. El Tesoro edita un calendario de subastas y los plazos para presentar

las peticiones; no obstante, puede haber subastas extraordinarias fuera del citada calen-

dario.

Las subastas se hacen por tramos, de forma tal que cada tramo puede ser adjudicado en

la subasta a un precio distinto.

El valor nominal mínimo que puede solicitarse en una subasta es de 1.000 euros y múl-

tiplos de 1.000 euros.

Todos los Valores del Tesoro pueden venderse antes de su vencimiento en el mercado

secundario. Claro que para eso hay que dar la oportuna orden de venta a la entidad fi-

nanciera donde se adquirieron.

Si los valores fueron adquiridos directamente en el Banco de España, la orden de venta

se tramitará a una entidad gestora autorizada por el BE, miembro de cuentas directas en

el mercado electrónico, que cobran tarifas reducidas por acuerdo del BE, El Tesoro y las

citadas gestoras: Aproximadamente un 2,5 por mil del nominal por la operación y un

1,5 por mil del valor nominal por la transferencia de efectivo.





FISCALIDAD DE LOS BONOS Y OBLIGACIONES:

El importe de los intereses percibidos, los cupones, tiene la consideración de rendimien-

to de capital mobiliario del ejercicio en que se perciben, tributan al tipo fijo del 18%.

Están sometidos a retención del 19%

Cuando se enajenan o se amortizan se consideran rendimientos del capital mobiliario y

se entenderá que es la diferencia entre el precio de adquisición y el de venta o amortiza-

ción, una vez deducidos los gastos tanto de adquisición como de venta, debidamente

justificados. El rendimiento neto tributará al 19% desde 2010.

2.3.VALORES SEGREGABLES O STRIPS

Una opción de inversión interesante

Son valores con rendimiento implícito que proceden de la separación de los distintos

componentes de los Bonos y Obligaciones del Estado. Así, a partir de un Bono u Obli-

gación se pasa a tener una serie de cupones segregados, cada uno de los cuales corres-

ponde al pago de cada cupón, y un principal segregado correspondiente al pago final por

la amortización del bono.

Es como si se transformase un Bono u Obligación del Estado en un conjunto de Letras

del Tesoro a distintos vencimientos (una Letra por cada cupón y por el principal).

Por tanto, no es necesario invertir en un bono entero, sino que se puede adquirir sólo

uno de sus cupones o su principal. Además, el inversor en Strips no tiene que preocu-

parse de reinvertir el efectivo proveniente de los pagos de los cupones.

Con este instrumento es posible invertir desde uno hasta treinta años conociendo la ren-

tabilidad que se va a percibir por adelantado.

2.4.REPOS SOBRE VALORES DEL TESORO

Se trata de una operación financiera consistente en la venta de títulos con el pacto de

recomprarlos al cabo de un tiempo generalmente menos de un año.

Para el pequeño inversor puede ser una alternativa para invertir en Valores del Tesoro a

muy corto plazo con una rentabilidad conocida de antemano.

El inversor compra los valores a una entidad financiera a un determinado precio y ésta

se compromete a recomprárserlos en una fecha a un precio determinado.

La diferencia entre ambos precios es la rentabilidad que obtiene el inversor.

Además, muchas entidades financieras ofrecen cuentas financieras a través de las que se

puede invertir un determinado importe en operaciones sucesivas de repo sobre Deuda

del Estado.

Fuente textual: http://www.tesoro.es/sp/MicrositeProducto2006/repos.html

2.3. RENTA DE LA DEUDA PÚBLICA

Las letras del Tesoro, se emiten al descuento. En operaciones a menos de un año la

formulación empleada es la del descuento racional simple, es decir que los cálculos y

tipos de interés se hacen sobre el nominal

Recuerden la formulación básica: Dr = Eni y y que por definición Dr = N – E

http://www.tesoro.es/sp/MicrositeProducto2006/repos.html



En donde Dr es descuento racional; N nominal; E el efectivo2; n el tiempo e i el tipo.

Sustituyendo obtenemos: Eni = N - E ,, E = N / (1 + ni)

Ejemplo de aplicación:

Hemos adquirido Letras del Tesoro a 6 meses (182 días) por un importe nominal de

1.000 euros al tipo 3,921% ¿Qué efectivo tuvimos que desembolsar para su adquisi-

ción? (Prescindiendo de gastos) (Año = 360 días)

Respuesta: E = N / (1 + ni) = 980,56 €

En operaciones a mas de un año emplearíamos la formulación del descuento compuesto

racional que es igual que la del interés compuesto, como Vds. saben:

E = N / (1 + i)n

En los bonos y obligaciones el cupón se expresa a un tipo nominal calculado sobre el

valor nominal.

Como se subasta por tramos, puede ocurrir que un mismo inversor tenga rendimientos a

tipos distintos según tramos, porque en cada tramo puede haber varias y sucesivas

subastas. Esto complica el análisis de la rentabilidad.

Resultados de la subasta del Tesoro a 6 meses - Fecha de subasta 16 enero 2008 Fecha de vto.: 18 julio 2008 -- Importes en millones de euros

LETRAS A 6 MESES

Fecha de liquidación 18-ene-08

Nominal solicitado 1.584,97

Nominal adjudicado 559,92

Precio mínimo aceptado 98,053

Tipo de interés marginal 3,928

Precio medio 98,057

Tipo de interés medio 3,921

Adjudicado al marginal 100,000

1er precio no admitido 98,053

Volumen peticiones a ese precio 30,00

Peticiones no competitivas 12,33

Efectivo solicitado 1.554,01

Efectivo adjudicado 549,03

Porcentaje de prorrateo 49,99

Ratio de cobertura 2,83

Anterior tipo marginal 4,02

Fuente: http://www.tesoro.es/sp/subastas/resultados/l_6m_08_01_16.asp

El tipo de interés marginal es el que corresponde al precio mínimo aceptado. Una vez puesto ese límite El Tesoro admite todas las ofertas a ese precio efectivo o superior. Después se calcula el tipo medio ponde-rado de las ofertas aceptadas. Las ofertas admitidas y realizadas al tipo marginal o inferior al medio se adjudicarán al precio medio y las demás admitidas se admitirán al tipo que hayan ofertado (superior al medio) El tiempo de la operación son 184 días, en este caso, y no 6 meses justos, con frecuencia el tiempo no se ajusta exactamente a lo que se predica.

2 Si empleáramos la nomenclatura al uso en la formulación del interés, a E lo llamaríamos C0 (capital

inicial o actual) y a N lo nombraríamos como Cn (capital final o montante).

http://www.tesoro.es/sp/subastas/resultados/l_6m_08_01_16.asp



3) RENTA FIJA PRIVADA

En cualquier momento y por distintos motivos, una empresa puede necesitar una inyec-

ción de liquidez. Cuando así ocurre, la empresa puede acudir a la financiación bancaria;

si es solvente no tendrá ningún problema en conseguirla. También puede ampliar el

capital emitiendo mas acciones.

Vamos a suponer que una supuesta sociedad descarta la primera vía o no puede. Lo

cierto es que cuando se precisan importantes sumas de dinero, no resulta tan fácil con-

seguir financiación; las entidades prestamistas tienden a rechazar el riesgo, o bien son

muy exigentes en cuanto a garantías, y piden excesivas compensaciones.

Supongamos que también rechaza la segunda vía. Nuestra supuesta empresa no desea la

ampliación de capital por no alterar el equilibrio de poderes en el Consejo y en la Junta

General de Accionistas.

Una tercera vía, es la emisión de un empréstito: La sociedad procede dividiendo el im-

porte deseado en partes iguales, o sea, fraccionando la deuda total en porciones de idén-

tica cuantía. Cada uno de estos trozos, se formaliza como título de RF para su venta.

Cada uno de ellos representa una parte alícuota del empréstito.

Recuerde: Se llama valor nominal al valor impreso en cada título.

Valor nominal = valor empréstito / nº de títulos emitidos

3.1. PAGARÉS DE EMPRESA

Algunos los llaman pagarés financieros; todo para distinguirlos claramente de los paga-

rés cambiarios.

En estos no hay mas garantía que el buen nombre y la solvencia que pueda inspirar la

empresa emisora. Por eso los suelen emitir Bancos y Cajas y también grandes empresas

como Endesa, RENFE ... generalmente. Para su colocación en el mercado primario,

recurren a Empresas de Servicios de Inversión.

El plazo es a corto o muy corto: Pueden ser días, un mes, tres, seis, doce o dieciocho,

raramente mas allá de dos años.

Se emiten al descuento, es decir que no hay cupón explícito; su renta es la diferencia

entre el precio de compra y el valor de reembolso. El precio de compra se fija mediante

subasta competitiva, otras veces por negociación directa entre emisor y comprador.

Las condiciones pueden ser variadas, el inversor deberá estar atento a esas condiciones

que figuran en el folleto informativo que obligatoriamente tienen que depositar en la

CNMV para cumplir con la normativa.

Los inversores que necesiten o prefieran recuperar la liquidez invertida pueden acudir al

mercado secundario, el AIAFF. Aunque puede haber emisiones de pagarés que no ten-

gan la cualidad de negociables, es decir, que carezcan de mercado secundario. El aho-

rrador que quiera revertirlos en liquidez, en este caso, tendrá que buscar por su cuenta el

comprador o negociar con el emisor que puede que ya tenga prevista alguna solución

para estos casos.

En la web de AIAFF se ofrece cumplida información.

http://www.aiaf.es/aiaf/downloadBoletin.home?type=1

http://www.aiaf.es/aiaf/downloadBoletin.home?type=1



3.2. BONOS Y OBLIGACIONES DE CORPORACIONES PRIVADAS

Bonos

Los emiten entidades financieras y otros. La amortización es a medio plazo,

de dos hasta cinco años

Obligaciones

Como los anteriores pero a largo plazo, mas de cinco años

Normalmente los bonos y obligaciones privados se emiten en el mercado primario con

intereses explícitos referidos al valor nominal del título. Los tipos se expresan general-

mente como % nominales aunque los cupones no siempre son anuales, a veces son se-

mestrales, trimestrales...

Excepcionalmente se ven en el mercado títulos de cupón cero. Se llaman así a los que

obtienen la renta por diferencia entre el importe de la amortización y el precio de com-

pra, es decir son valores que rinden intereses implícitos; emitidos bajo la par o sobre la

par.

Lo mas usual es que sean amortizables a una fecha fija pero también pueden ser de

amortización variable. Por sorteo, la sociedad emisora procede a amortizar, año tras

año, un porcentaje de los emitidos, siguiendo un plan estratégico preestablecido, cono-

cido por los inversores, como todas las condiciones del empréstito, a través del folleto

informativo de publicación obligada.

El mercado secundario (cuando lo hay) de estos valores es el AIAF.

Para que el empréstito resulte más atractivo a los inversores, la sociedad emisora puede

ofrecer una serie de ventajas que distingan su empréstito de las demás emisiones. La

consecuencia de este afán de diferenciarse es una gran variedad de subproductos. A

continuación establecemos una clasificación de variedades que todavía no habíamos

mencionado:

o Obligaciones y bonos flotantes: son aquellos remunerados a un tipo varia-

ble referenciado a una tasa reconocida como el MIBOR, EURIBOR o el

LIBOR. Se pretende con ellos ofrecer protección a posibles fuertes varia-

ciones en los tipos de interés, pero manteniendo un vencimiento a largo

plazo.

o Obligaciones y bonos indiciados son como los anteriores pero referencia-

dos a un índice, el IPC, u otro cualquiera.

o Obligaciones y bonos de rendimientos acumulables: En este caso los cu-

pones no se reparten sino que se acumulan al principal para generar mas in-

tereses que se liquidan al vencimiento, en la fecha de amortización.

o Obligaciones y bonos con garantía hipotecaria: Recurren a esta fórmula

empresas no tan grandes, cuyo nombre aunque solvente, necesita reforzar

las garantías del empréstito.



Conviene distinguirlos de las cédulas hipotecarias que algunas Cajas y

Bancos emiten con la garantía de su cartera de activos hipotecarios, con to-

da su cartera. (Las comentamos en el siguiente epígrafe)

Otro producto muy distinto y de parecido nombre son los bonos de titula-

ción hipotecaria (también las trataremos un poco mas adelante) que son

emisiones de un Fondo sin personalidad jurídica administrados por una

gestora. Este fondo está constituido por determinados activos hipotecarios

que se convierten en la única garantía y respaldo de las titularizaciones que

efectúa la gestora

o Obligaciones y bonos canjeables por acciones Son aquellas emisiones

que llegado la fecha de amortización dan a los obligacionistas la posibili-

dad de convertirse en accionistas canjeando sus bonos y obligaciones por

acciones de la autocartera de la sociedad, a un precio convenido de ante-

mano. Una modalidad parecida es obligaciones y bonos convertibles: En

este caso las acciones que se reparten son de nueva emisión.

o Obligaciones y bonos con warrants: Un warrant es una opción a comprar

acciones en el futuro si es que conviene el precio. En este caso, cada bono

lleva aparejado un warrant. Llegada la fecha de amortización el tenedor

puede optar por liquidar los warrants o quedarse con ellos para optar a la

adquisición de acciones en un plazo determinado.

o Etc.

VALORES TRISTEMENTE CÉLEBRES:

En estos últimos años hemos oído hablar de productos emitidos por las Cajas de Ahorros que se han hecho tristemente célebres:

Las cuotas participativas son participaciones (que no acciones porque cuando se emitieron las Cajas no eran sociedades anónimas) que no otorgan derechos políticos y por contra ofrecen derechos económicos superiores pero no garantizados totalmente. Por esto último, sin serlo, se parecen mas a una obligación de renta perpetua que a una acción o participación. De hecho se vendieron, sin serlo, como si fueran bonos que daban intereses semestrales o trimestrales. La CAM fue la única que emitió estos valores. “...es de esperar que las cuotas CAM no tengan las brus-cas oscilaciones en precios que sufren otras acciones al no poder existir la presión de accionistas mayori-tarios cuyo carácter especulativo incide en la volatilidad de los valores. Menor volatilidad implica menor riesgo y más tranquilidad para los clientes” aconsejaban entonces. Tras la intervención de la CAM por el FROB, en el 2011 y su posterior quiebra en 2012, los títulos se quedaron en ¡valor cero! frente a los 5,85 € con que se estrenaron en Bolsa. Los poseedores afectados por estos títulos son alrededor de 54.000. El nuevo Banco Sabadell-CAM, ha canjeado las cuotas prefe-rentes y la deuda subordinada, en determinadas condiciones, por acciones del nuevo banco; por supuesto con sensible pérdida de valor, pero las cuotas participativas tienen peor solución.

Las llamadas participaciones preferentes, son una suerte de valores preferenciales que han emitido varias Cajas-Bancos en el proceso de bancarización, de forma similar a las cuotas participativas. Se llaman así porque generalmente tienen alguno o varios derechos añadidos de carácter económico que las hace prevalentes frente a los valores de renta variable normales. No tienen derechos políticos. Hay gran variedad de modalidades. Para cubrir el riesgo común de la renta variable y de un mercado reducido, se ofrecen con una rentabili-dad superior, condicionada a determinadas condiciones de beneficios, pero no garantizada en todos los casos. Sin serlo, son similares a los bonos de renta fija, si es que hay beneficios, pero tienen mas riesgo porque: 1º. Al caer los beneficios, en un primer momento dejan de ser atractivas y después ya no se cobra el cupón. 2º. El efecto inmediato, consecuencia del punto anterior, es que baja o se desploma su cotización con lo que resulta imposible recuperar el capital invertido. Los inversores que las adquirieron pensando que eran seguras se sienten pillados como en un auténtico corralito.



Todas las entidades emisoras han ofertado canjes de estos valores por acciones, en determinadas condi-ciones. Y eso ha sido así, porque les ha convenido adaptarse a la normativa Basilea III, que entrará en vigor en 2013, según la cual las participaciones preferentes dejarán de contar en el Tier 1, es decir, deja-rán de servir al banco para reforzar su capital.

En cuanto a la deuda subordinada, bonos u obligaciones, destacaremos que son títulos valores de renta fija con rendimiento explícito, emitidos normalmente por entidades de crédito, que ofrecen una rentabili-dad mayor que otros activos de deuda. Sin embargo, esta mayor rentabilidad se logra a cambio de perder capacidad de cobro en caso de extinción y posterior liquidación de la sociedad por quiebra. De ahí el nombre: Están subordinadas al pago preferente de otros acreedores. Vamos, que solo cobrarán si queda algo después de haberse resarcido los demás. Así que comparten el riesgo casi como si fueran accionis-tas a cambio de una remuneración superior. Si bien pueden venderse en distintos mercados secundarios, en el caso que la entidad presente proble-mas financieros desaparecen los compradores y se hunde la cotización de los títulos.

En total, se estima que estos productos, mas o menos “tóxicos” (tóxicos, porque se acusa a la entidades de no informar bien a sus clientes), la mayoría preferentes, emitidos desde el año 2000 (gran auge desde el 2007), cifran aproximadamente unos 30.000 millones de euros de inversión que ahora (2012) detentan con preocupación varios centenares de miles de pequeños ahorradores.

3.3. CEDULAS HIPOTECARIAS

Las emiten Bancos y Cajas con vencimientos a medio y largo plazo.

La garantía es la cartera total de hipotecas de la entidad financiera que las emite.

Las hipotecas deben cumplir ciertos requisitos: tienen que tener un importe no superior

al 80 % del valor del inmueble. La emisión de cédulas, por ley, no puede superar el 90%

del capital vivo de esos préstamos hipotecarios (RD 1289/1991).

El mercado secundario es el AIAF (Asociación de intermediarios de Activos Financie-

ros).

El mercado secundario español ha visto recientemente (2008) como se desplomaban los

precios de las cédulas hipotecarias por el posible pinchazo de la burbuja inmobiliaria en

España y la consiguiente repercusión en la seguridad de las titulizaciones de esos acti-

vos. Además sucede que el mercado está muy sensibilizado con el tema de las subpri-

mes norteamericanas y teme que llegue a suceder algo parecido con esos valores. Por

todo esto, coyunturalmente, el mercado primario está prácticamente paralizado.

No obstante son muchas las entidades que a través de sus páginas webs ofrecen este

producto y explican sus características.

3.4. CEDULAS TERRITORIALES

Los emiten los bancos y cajas con el respaldo de los préstamos y créditos concedidos a

cualquier organismo del Estado, comunidades autónomas, ayuntamientos, etc.

Las emisiones de estas cédulas no pueden superar el 70 % del capital vivo de esos acti-

vos.

3.5. VALORES DE TITULACION DE ACTIVOS

Valores de titulización de activos: Se trata de un modo de financiación de empresas y

entidades financieras basado en la cesión de activos. Pueden ser muy variados en cuan-

to a plazos y activos que los respaldan.



En España, para titulizar, la entidad que tiene los activos los cede, los vende, a un fondo

de titulización que no tiene personalidad jurídica, y que son administrados por una ges-

tora. Después el fondo emite valores respaldados por los activos cedidos. El fondo

constituido es un patrimonio separado de la entidad que los originó.

Los títulos no se garantizan con la solvencia de la entidad emisora sino con los activos

cedidos al fondo de titulización. Atención pues con lo que va dentro del paquete, no

vaya a ser que…

Los bancos centrales nacionales imponen reglamentos a los bancos dentro de su ámbito

normativo de forma que limitan las posibilidades que estos tienen de asumir riesgos,

con ello tratan de establecer una relación entre volumen de riesgo y capital propio. Es

decir, obligan a las entidades a mantener una solvencia aceptable, un mínimo de pru-

dencia. También hay acuerdos internacionales en este sentido3.

Con la titulación, sin embargo, los bancos transforman sus créditos de clientes en un

activo financiero susceptible de venderse a un tercero. De esta forma, cediéndoselo a

otros elimina de su balance el riesgo de impagados y reduce las exigencias de aumentar

el capital propio.

Incluyo aquí, por ser muy didáctico, un artículo de prensa publicado por “El País” que transcribo en algu-nas de sus partes: LOS BONOS DE LA MUERTE RESUCITAN – Ramón Muñoz - Madrid - 25/10/2009

“¿Quién dijo que el capitalismo financiero había muerto con la recesión? No sólo no ha muerto, sino que es capaz de utilizar la muerte como la principal garantía de un novedoso y controvertido producto de in-versión que ya estudian las principales firmas de Wall Street. Técnicamente se llama Life Settlement Se-curitizations o titulización de seguros de vida, aunque en el mercado se conocen como los bonos de la muerte. Deben ese macabro nombre a que su rentabilidad depende de que la esperanza de vida del pro-pietario de la póliza sea corta. Así, como suena: cuanto antes muera el asegurado, mayor es la rentabili-dad del bono. Su funcionamiento es relativamente sencillo. El titular de un seguro de vida que pasa por apuros econó-micos o quiere disfrutar de un mejor nivel de vida tras jubilarse vende su póliza con un descuento. La compañía que lo adquiere sigue pagando la póliza hasta que su titular muera y pueda cobrar el seguro. Los bancos de inversión titulizan las pólizas adquiridas, es decir, emiten bonos cuya garantía son preci-samente los seguros. El inversor recibe unos intereses periódicos por su título, que cotiza además en el mercado secundario. El valor de los títulos depende de que la esperanza de vida del titular sea modesta, porque si se alarga mucho, la rentabilidad cae por el pago de la póliza que le ha sido comprada. De esta forma, las firmas financieras buscarán para su cartera de pólizas a asegurados con enfermedades graves o de avanzada edad. El ideal, según estudios preliminares de Goldman Sachs, es que duren menos de 10 años. Ade-más, para minimizar la inseguridad, hay que empaquetar miles de pólizas, cuantas más, mejor. Aunque el riesgo de estos instrumentos financieros es innegable, la idea está siendo apadrinada por las grandes firmas de Wall Street, justamente las que causaron la última crisis financiera. Han constituido una asociación -Institutional Life Markets Association (ILMA)- con el fin de hacer lobby para promocionar este producto y convencer de su bondad tanto a los legisladores como a los potenciales inversores. Sus fun-dadores son JPMorgan Chase, Credit Suisse, Goldman Sachs, Mizuho International, WestLB y UBS …

El negocio tiene similitudes evidentes con el de las subprimes que derivaron en el último desastre finan-ciero, salvo que en este caso la garantía de los títulos son pólizas de seguro en lugar de hipotecas.” …

3 Los acuerdos de Basilea, por ejemplo.



4) RENTA y RENTABILIDAD DE LA RENTA FIJA

Cuando los tipos de interés son estables, sin variaciones, los valores con intereses implí-

citos (los que se adquirieron en su día por debajo de su nominal, con prima de emisión),

se cotizan en el mercado secundario por debajo de la par; su cotización va subiendo

lentamente desde su precio de emisión, el efectivo que se pagó por ellos. Después, cerca

de su vencimiento tienden a cotizarse cercanos a la par, a su nominal. Todo esto supo-

niendo que no haya otros factores que provoquen efectos de sustitución.

También los valores con intereses explícitos se habrán mantenido bajo la par, siempre y

cuando los tipos de interés se mantengan estables. Podría ocurrir, que los bonos, en su

último año, ofrecieran más interés que los títulos a corto en el mercado primario, en

cuyo caso los bonos se cotizarían sobre la par en el mercado secundario

Cuando los tipos generales de interés bajan o las expectativas son de bajar, los ahorra-

dores preferirán los valores antiguos (porque ofrecen mayor interés) frente a las nuevas

emisiones (de menor interés) y eso se hará sentir en las cotizaciones del mercado secun-

dario, presionando al alza.

Por el contrario, una subida generalizada de tipos provocará minusvalías mas acusadas

de lo normal porque los títulos actuales se ofrecen con elevados tipos en comparación

con los de años anteriores.

4.1. CUPON CORRIDO

Los títulos de RF a medio y largo plazo suelen emitirse con intereses explícitos con

vencimiento preestablecido anualmente o cada seis meses. El cupón es el importe del

pago periódico de los intereses que corresponden a cada bono u obligación.

El devengo de intereses es diario pero el momento de pago/cobro se produce en la fecha

de vencimiento. Tras el último vencimiento, al día siguiente comienzan a devengarse

nuevamente intereses que vencerán mas adelante.

El cupón corrido es el importe de los intereses devengados y no vencidos.

Hay que prestar especial atención al hecho de que, a veces, en el mercado secundario,

no sólo se adquieren obligaciones, sino que, junto al título, se compran intereses explíci-

tos devengados y no vencidos.

EJEMPLO RESUELTO Nº 1:

En fecha 15 febrero 2008 se emiten bonos de 1.000 euros a 4 años, emitidos y amorti-

zables a la par, que rinden un 5% de interés semestral pagadero en cupones semestrales

por vencido. En dicha fecha adquirimos 50 bonos.

Se pide:

I. Hoy es 10 de abril del 2009. Estamos reflexionando y tratando de calcular la renta

generada por nuestra inversión hasta la fecha de hoy.

II. Calcular el importe del cupón corrido.

Haremos los cálculos sobre un bono:



Habrá que tener en cuenta que si vendiéramos el 10 de abril 2009 venderíamos dos co-

sas:

* Un activo llamado bono de renta fija.

* Un derecho de cobro de 14,79 euros que deberíamos contabilizar pre-

viamente como renta de nuestra inversión

4.2. VAN Y TIR PARA EVALUAR INVERSIONES

Cuando se trata de una inversión que a lo largo de los años, da lugar a una corriente de

cobros y pagos, el método mas usual para evaluar la rentabilidad de la inversión es el

llamado VAN (valor actualizado neto) y la TIR (Tasa Interna de Retorno).

La TIR es el tipo de descuento compuesto, al que se actualizaría la suma de todos los

rendimientos esperados en el futuro fruto una inversión en el presente. Dicho de otra

manera, la tasa TIR es el tipo de descuento (r) que aplicado a la inversión hace que el

VAN sea cero.

El VAN es el valor actual de la inversión menos la suma actualizada de la corriente de

múltiples cobros y pagos que se derivaran de ella en el futuro. Como esos flujos se pro-

ducen en momentos diferentes es necesario actualizarlos, llevarlos a una misma fecha.

Llamemos INVERSION a la inversión realizada en una cierta fecha y representaremos

por (Cn / (1 + r)n

al valor actualizado bruto (VAB), es decir, a la suma de los valores

actuales de una corriente de ingresos y gastos generados por la INVERSION a una tasa

r de descuento en un tiempo n.

VAN = VAB - INVERSION

VAN = [Cn / ( 1 + r) n] - INVERSION

El VAN tiene que ser positivo, si es cero o negativo la inversión no es rentable.

EJEMPLO DE APLICACIÓN PRÁCTICA:

Supongamos que adquirimos 30 bonos de 1.000 euros nominales, a 4 años, emitidos a la

par y sin gastos para el suscriptor, con un tipo de interés del 6 % anual. Además tendrá

una prima de reembolso (5%): 50 €/bono.

Gastos de cobranza de los cupones: 18 € de comisión por el cobro de la totalidad.

Gastos de amortización (último año) + gastos de cobranza del cupón: 142,25 € por la

totalidad de los gastos del último año.



Solución/Respuesta:

INVERSIÓN (final año cero) = 30 1.000 = 30.000 € nominales

Resultado del 1º año (al final del primer año):

Rendimiento bruto de los cupones: 30.000 0,06 = 1.800 € brutos

Gastos = -18 €

Rendimiento neto = 1.782 €

Resultado 2º y 3º años:

(cada año igual que el primero): Rendimiento neto = 1.782 euros/año

Resultado del 4º año:

Amortización de los títulos: 30 1.050 = 31.500,00 €

Rendimiento bruto de los cupones = 1.800,00 €

Gastos = - 142,25 € (se incluyen aquí gastos por cobro de cupones y de amortización)

Rendimiento neto 4º año + amortización = 33.157,75 €

Gráficamente podemos representar así como sigue la corriente de flujos dinerarios:

Ahora calcularemos el VAN al 6%:

El VAN tiene que ser positivo para que sea rentable la inversión. Cuanto mas grande

mejor. Veamos:

(1) VAN = 1.782 / (1 + 0,06) + 1.782 / (1 + 0,06)2 + 1.782 / (1 + 0,06)

3 +

+ 33.157,75 / (1 + 0,06)4

-30.000 = 1.027,35 €

El VAN, como acabamos de ver es la renta actualizada a cierta tasa de descuento.

¿Por qué al 6%? Porque a ese precio básico, supongamos, tendríamos otras opciones, o

bien, a ese tipo podríamos adquirir dinero fácilmente en el mercado para realizar una

operación apalancada. Digamos que es un tipo de referencia; bien podría ser el 5 ó el 7

en otra circunstancia.

En este caso el VAN es una cifra positiva (1.027,35 €); expresa que el valor actualizado

de los rendimientos es mayor que la inversión, para un tipo de descuento del 6%.

La TIR es la tasa que hace que el VAN sea cero. Es el % de rentabilidad (interanual)

que obtenemos con nuestra inversión.

Se trata de despejar r en la expresión (1) haciéndola igual a cero. El cálculo matemático

de la TIR puede resultar algo engorroso. Tenga Vd. en cuenta que si se trata de un flujo

de rentas a lo largo de dos años, la ecuación sobre la que trabajamos sería de segundo

grado pero si consideramos una corriente de flujos generados a lo largo de tres, cuatro,

cinco o mas años, (como suele ser normal) nos encontramos con exponentes de manipu-

lación más compleja.

Matemáticamente podríamos recurrir al método de interpolación, aunque…



Si les parece nos centraremos, de momento, en las formas prácticas de proceder que nos

ofrece la informática:

En este caso la TIR = 6,97% Lo he calculado recurriendo a esta dirección:

http://www.principiosdeconomia.org/VAN_TIR.xls (Hay muchas almas generosas que se prodigan en la Web.)

Su significado es: Suponiendo que hayamos recurrido a dinero ajeno para hacer negocio

con esa inversión, será rentable en tanto en cuanto los capitales prestados tengan un

coste para nosotros inferior al 6,97%. En este caso, el del ejemplo, un 6% es inferior a la

TIR 6,97 %, luego es rentable la inversión.

Para obtener el VAN y la TIR en Excel hay que acudir a las funciones:

VNA(tasa;valor1;valor2; ...)

TIR(inversión: rend. periodo n)

En la imagen anterior se muestra las formulas empleadas. Adviértase que la cifra de

30.000 (con signo menos) no se ha incorporado al cálculo. Lo que hallamos así, lo que

marca como VNA en Excel, es en realidad la suma de los valores actuales de todos los

rendimientos, es decir lo que antes he llamado el valor actual bruto (VAB).

En realidad esto es lo que

he llamado … VAB

http://www.principiosdeconomia.org/VAN_TIR.xls



En la imagen siguiente se muestra el mismo ejemplo retocando la fórmula (delante de

30.000 hay un signo menos, aunque apenas se percibe). El resultado es el VAN:

EJEMPLO RESUELTO Nº 2, válido con cualquier tipo de inversión:

6.000

3.000

cupón (€) cupón (€)

3.000

6.000

Si el coste del capital, en ambos casos, viene a ser del 4 % ¿Cuál sería el valor

actualizado neto (VAN) de cada inversión? ¿Qué opción resulta mas conveniente?

cupon + amortización

año 4

106.0006.000

€ desembolso inicial

€ desembolso inicial

amort.+cupón+ prima

año 4

116.000

opcion 1 - valor QQQ

año 1

100.000

opcion 2 - valor WWW

100.000 3.000

cupón (€)

año 1 año 2 año 3

año 2

cupón (€) cupón (€)

Un inversor de renta fija en bolsa, se plantea dos opciones , dos posibilidades. La

primera renta un cupón anual al 3 % pero ademas, al final, al cuarto y último año,

con la amortización, se ofrece,ademas del dividendo, una prima de reembolso de

13000 €. La segunda opción, simplemente promete un cupón anual, pero al doble

de porcentaje, al 6 %.

cupón (€)

año 3

Todo lo dicho se muestra en la tabla que ofremos a continuación

¿Por qué hacemos los cálculos al 4 %?

Pueden pensar lo que quieran: Por ejemplo que nuestro supuesto inversor juega con

dinero prestado al 4%. O bien, que ese es el % de beneficio que puede dejar de percibir

si dedica la liquidez a la inversión en Bolsa en vez de emplearla donde la tiene actual-

mente (coste de oportunidad).



Respuesta:

Vamos a actualizar los flujos anteriores para hallar el VAN, al tanto/uno de REFERENCIA: 0,04

90.609 7.259,79

Esta última opción es un poco menos atractiva. Aunque el VAN es muy positivo en

ambos casos, en la primera es superior.

100.000 5.333,985.769,23 5.547,34

V. actualizado

AÑO 4

V. actualiz. V. actualiz. V. actualiz.QQQ

opción 1ª: inversión en valores"QQQ"

desembolso inicial

2.773,67 2.666,99

AÑO 4

99.157

AÑO 1 AÑO 2

desembolso inicial AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3

100.000

opción 2ª: inversión en valores"WWW"

WWW V. actualiz. V. actualiz. V. actualiz.

VANAÑO 3

V. actualizado

VAN

7.482,562.884,62

CÁLCULO DE LA TIR:

Vamos a ver ahora otra forma de calcular la TIR de forma aproximada, mediante el mé-

todo de prueba y error. Seguimos con el ejemplo anterior:

Vamos a calcularlo por aproximación, por el método de prueba y error :

TIR= ¿?

PROBAMOS CON i = 0,05 equivalente a 5,00 %

PROBAMOS CON i = 0,06 equivalente a 6,00 %

DIFERENCIA por un punto de interés:

añadiendo 0,01 punto provoca en el VAN un exceso de: en valor absoluto

sumando X puntos provocarán un exceso exacto de ...:

de donde X= que sumaremos a 0,05

luego el TIR = 0,05 + 0,00973496 = tanto/uno equiv. a 5,97 %0,0597350

100.000 2.830,19 2.669,99

desembolso inicial AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4

CALCULO DEL TIR EN LA OPCIÓN QQQ

YA SABEMOS EL VAN CALCULADO AL 4 % …

0,00973496

100.000

3.701,33

3.603,23

VAN

desembolso inicial AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 VAN

2.857,14 2.721,09 2.591,51 95.433 3.603,23

2.518,86 91.883 -98,10

3.701,33

Si procedemos a calcular la TIR del supuesto anterior con Excel la respuesta que obte-

nemos es: TIR = 5,972885

¿Por qué razón no coincide exactamente la TIR calculada con Excel a la obtenida por el

método de prueba y error?

Porque en este último, al final, lo que hacemos es añadir un reparto proporcional (lineal)

en una función (capitalización/descuento compuesto) que es exponencial.

Esta es una forma práctica de operar con fracciones de año. Se denomina convenio ex-

ponencial a este tratamiento, una forma de simplificar el problema. Como estamos

viendo, no es rigurosamente matemático pero es un procedimiento admitido en los usos

comerciales.

.



EL RIESGO EN LAS OPERACIONES DE RF

El riesgo es consecuencia de la incertidumbre. La seguridad es justo lo contrario de la

incertidumbre. La preferencia por la seguridad hace que haya pocos inversores para las

situaciones arriesgadas y consecuentemente estos exigen más; además del premio al

ahorro hay que remunerarlos con una prima de riesgo.

En la introducción a este tema reflexionábamos sobre los riesgos del inversor en valores

de RF que, a diferencia del que adquiere acciones, tiene la certidumbre sobre las rentas

a obtener. Bueno, pues nada es seguro al cien por cien.

Cualquier inversión esta sometida, entre otros, a cuatro tipos de riesgo básicos:

EL RIESGO DE TIPO DE CAMBIO

Lo sufren los que suscriben títulos nominados en divisas.

En cierto momento (2008) un euro se cambiaba por 1,3795 $ y tres meses antes el cam-

bio era 1,5328 € , es decir el euro se depreció en tres meses un 10 %., un euro vale me-

nos dólares Dicho de otro modo el dólar se ha apreciado, vale mas euros.

Un norteamericano que hubiese adquirido títulos de RF al 5% en Europa, a tres meses,

llegado el vencimiento conseguiría un (5%/4) 1,25 % de rendimiento positivo por su

ahorro y un 10 % de pérdida en el tipo de cambio.

Si nosotros hubiéramos invertido en dólares en los USA estaríamos en la situación in-

versa.

Existen seguros de cambio para cubrir la posibilidad de pérdida por efecto del tipo de

cambio pero no son apropiados cuando se trata de márgenes financieros pequeños. Ese

tipo de seguro puede ser mas válido para operaciones financieras o comerciales con

márgenes de beneficio mas holgados.

EL RIESGO DE MERCADO O DE VARIACIÓN DE PRECIOS

Lo sufren los que ven mermados los rendimientos esperados porque se deprecian sus

activos en el mercado por condicionantes económicos.

Se llama volatilidad a la cualidad o situación de mercado en la que el valor de los títu-

los, su cotización, baja y sube con relativa facilidad de forma difícilmente previsible.

Una situación de volatilidad es justo lo opuesto a una etapa de estabilidad de precios.

Los inversores se sienten seguros cuando son capaces de predecir el valor futuro. Un

mercado volátil, es un mercado donde pueden aparecer pérdidas de forma inesperada.

La inflación general es el factor que más influye directa e indirectamente en el precio de

los valores de RF.

En el tema 01 dijimos que el interés es el precio del dinero. El precio de los valores de

RF está condicionado por el tipo de interés que se paga por otros productos financieros

y éste viene condicionado a su vez por el tipo básico con que el Banco Europeo/Banco

de España cede liquidez a las entidades financieras. Y el tipo de interés básico esta con-

dicionado por la inflación, por ser éste el instrumento fundamental de la política mone-

taria del Banco Europeo.

Por supuesto que hay otros condicionantes externos que nadie controla directamente y

que indirectamente influyen en la inflación, en el propio país y en los otros. Citaremos

la situación económica general en el país, y a nivel global, y podríamos añadir otros

muchos sucesos imprevistos de variada naturaleza.



En condiciones de mercado normales (es decir, periodos de escasa inflación y con rela-

tiva estabilidad en los tipos de interés) los títulos de RF a corto plazo son inversiones

sin apenas riesgo de esa naturaleza porque los tipos y la inflación, si es que cambian, lo

hacen tan lentamente que apenas varían en un año.

Los valores de RF a largo plazo tienen mas riesgo por fluctuaciones del tipo de interés y

de inflación que los de corto plazo y por tanto están mejor remunerados, lógicamente

hay que premiar el mayor sacrificio del ahorrador. Y no solo por eso, el rendimiento que

debe ofrecerse a los inversores es doble: Debe cubrir el sacrificio del ahorro prolongado

más la prima de riesgo adicional que retribuye la aversión de los inversores-ahorradores

a la incertidumbre.

En situaciones inestables, el mercado se hace volátil y los precios a corto y largo tienden

a crecer. El riesgo de tipos de interés es notorio si se trata de valores a un tipo variable

referenciado.

Cuando los tipos de interés suben las nuevas emisiones de RF dan más rendimientos

que los empréstitos que les precedieron, por lo que el precio de los valores en el merca-

do secundario baja. Los inversores perderán si venden allí sus valores viejos a menor

precio que los adquirieron y si no venden incurren en costes de oportunidad.

RIESGO DE PAÍS

En principio los valores emitidos por los Estados se consideran seguros, aunque no to-

dos los Estados son estables, la posibilidad de conflictos políticos y económicos es un

revulsivo para el inversor. Lo estamos viendo y padeciendo actualmente.

En abril 2010, el Gobierno griego pagaba intereses del 7%, aproximadamente, (17% en

2011) por el dinero que demanda en el mercado primario para financiar sus necesidades

de liquidez. Pues bien, a España, en las mismas fechas (2010), el dinero se lo prestaban

a la mitad de precio. A Alemania todavía le cuesta menos. Los activos financieros emi-

tidos por los estados problemáticos necesitan ser remunerados con un extra, la llamada

prima de riesgo, que se calcula restando al tipo de interés pagado por el país, el tipo que

se paga por un similar valor, emitido por el estado mas solvente del mercado.

Los que no somos inversores en el mundo global nos enteramos por los periódicos: De

tanto en tanto, un país amenaza con la suspensión de pagos a sus proveedores del exte-

rior. Antes de que eso suceda, todos los inversores se apresuran a vender sus activos

localizados allá. En consecuencia se deprecian en los mercados secundarios. Se depre-

cian los valores emitidos por el Estado con problemas y también los emitidos por corpo-

raciones privadas de ese país.

EL RIESGO DE IMPAGO O RIESGO DE CRÉDITO

Es el que se deriva de la solvencia (de la insolvencia, deberíamos decir mas bien) del

emisor o de las garantías anexas. Se concreta en la posibilidad de no llegar a cobrar la

renta prometida o lo que es peor, el riesgo a no recuperar el principal. O cobrarlo mas

tarde, con costes a nuestro cargo…

Como siempre, también aquí, un riesgo alto se premia con altos rendimientos porque a

los intereses puramente financieros hay que añadir la prima de riesgo.



En cuanto a la RF privada, las grandes empresas consolidadas a nivel nacional y mun-

dial parece que dan mas confianza que las pequeñas y jóvenes, aunque estamos viendo

(2008) como a veces también quiebran las poderosas y encumbradas.

Como quiera que los mercados son muy complejos y globales, los inversores tienen

dificultades para evaluar el riesgo. Para cubrir esa necesidad funcionan desde hace al-

gunas décadas empresas especializadas en calificar el riesgo de las inversiones, son las

agencias de rating, imprescindibles en valorar riesgos internacionales, a escala global.

Son especialistas. Se supone de ellas que acumulan información a gran escala y que por

tanto tienen gran capacidad para el análisis.

Destacan entre otras, Standard & Poor´s,

Moody´s y Fitch

Los valores se clasifican según sean corto

o largo plazo atendiendo al emisor y otras

circunstancias. La calificación mas alta es

“AAA” (para el L/P) que significa que la

capacidad del emisor para cumplir con sus

compromisos financieros es “extremada-

mente fuerte”. Las calificaciones con le-

tras “C” indican que los valores a que se

refieren “se presentan fuertemente vulne-

rables a un incumplimiento de pago.”

En la tabla contigua se muestran las distin-

tas calificaciones otorgadas por Standard

& Poor´s, Moody´s y Fitch, ordenadas de

mayor a menor solvencia.

El importante Banco Lehman Brothers

ostentaba la calificación AAA un día antes

de quebrar en septiembre 20084 (¡!)

4 Julio Segura, presidente de la CNMV, manifestó (18/09/2008) que” atribuía una cuota de responsabili-

dad en la crisis del sistema financiero a las sociedades de rating por sus calificaciones erróneas”.

Ahora, 2012, y a lo largo de estos tres últimos años, dichas calificaciones vuelven a estar muy criticadas

porque, a juicio de muchos, han contribuido y contribuyen a la inestabilidad de los mercados financieros.



Tema 10. VALORES DE RENTA FIJA

ACTIVIDADES

1) Calcular la rentabilidad bruta conseguida en el ejemplo resuelto1, suponiendo que se

vendan al 93% de su valor nominal en fecha 25 de noviembre 2009.

¿Qué valdría entonces el cupón corrido en esta fecha?

2) IBERCAJA emite bonos indiciados con la bolsa y con las siguientes características:

Fecha de emisión: 30 de enero de 2007.

Nominal 1.000 euros cada uno.

Emisión al 100% de su nominal, totalmente libre de gastos para el suscriptor.

La amortización se hace sobre la par, es decir con prima de reembolso (cupón

cero). La prima se calculará aplicando sobre el nominal un porcentaje equiva-

lente al 50% de la revalorización que haya experimentado el Ibex-35 entre la

fecha de emisión y la fecha de amortización.

La operación de reembolso está libre de gastos y comisiones para el tenedor.

La fecha de amortización será el 30 diciembre 2009, y el pago se hará efectivo

al día siguiente.

En la fecha de emisión el Ibex-35 está 11.130 puntos

Se pide: Calcular la rentabilidad obtenida por un bono si el Ibex-35 alcanza los 12.120

puntos al vencimiento en la fecha.

3) Dª Elvira Satrústegui adquiere en el mercado primario varias obligaciones de

SACYR, de 1.000 euros nominales a 7 años, al 8 % en cupones anuales, por vencido.

Han transcurrido exactamente 4 años desde aquella fecha. Supongamos que Dª Elvira

quiere vender y que Vd. estaría dispuesto a comprar. Les informamos a Vds. que en

estos cuatro años el mercado ha cambiado: Así como era habitual un 8% para valores de

este tipo, ahora, en las actuales circunstancias, en el mercado se cierran las transaccio-

nes a 3 años con el 10%.

Le preguntamos a Vd.: ¿Cuál es la cifra máxima que estaría dispuesto a entregar a Dª

Elvira en pago por su título? ¿Cuál sería su propuesta?

4) Compramos en el mercado primario un pagaré de empresa de 10.000 euros nomina-

les de Metrovacesa. Dichos títulos se emiten al descuento con un tipo del 6,5 %. El

pagaré vence a 180 días y los gastos ascienden al 2,00 ‰ del nominal.

A los 103 días desde su adquisición, tenemos la oportunidad de venderlo en el mercado

secundario. ¿Cuánto deberemos pedir para no perder rentabilidad?"

5) Se adquieren bonos de BANKÜNTER que se emiten hoy, 1 enero 2010, en el mer-

cado primario, con las siguientes condiciones:

Nominal del título: 10.000 euros.

Fecha de vencimiento: 1 enero de 2013



Precio de emisión: 100% del valor nominal.

Cupones: 4% semestral, pagaderos el 1 de julio y 1 de enero de cada año.

Gastos de cobranza 0,20 % en todos los casos.

Se pide:

a) Los flujos de renta que se van a generar y su valor actualizado a fecha 01

enero 2010.

b) Calcular el VAN, al 3% TAE, explicando su significado.

6) Un inversor de bolsa se plantea dos opciones a dos años, dos posibilidades de nego-

cio:

opción1ª: inversión en valores de la empresa "XXX":

€ desembolso inicial flujo de caja año 1 flujo de caja año 2

99.000 58.000 58.000

opción2ª: inversión en valores "ZZZ":

€ desembolso inicial flujo de caja año 1 flujo de caja año 2

79.000 24.000 71.000

NOTA: Los flujos de caja representan intereses y capitales recuperados de la inversión.

Si el coste del capital, en ambos casos, es del 5% ¿Cuál sería el valor actualizado neto

(VAN) de cada inversión? ¿Qué opción resulta más rentable? ¿Su TIR?



ALGUNAS DIRECCIONES DE INTERÉS:

Guía editada por la CNMV explicativa de la RF. para aprender conceptos y calculo.

http://cai.ahorro.com/iwpdf/guias/guia_rentafija.pdf

Aquí hay una clasificación y explicación de valores de RF

http://www.iimv.org/actividades2/07Antigua/ponencias%20Martes/DionisioMartes.ppt#24

UNA BUENA GUIA DE PRODUCTOS FINANCIEROS -- Con links interesantes

http://caixacatalunya.ahorro.com/acnet/finanzas_personales/guias_invertir_bolsa.acnet

LIBRO DE DERECHO MERCANTIL - Guillermo J. Jiménez Sánchez (coordinador)

http://books.google.es/books

UN BUEN LIBRO DE MATEMATICAS FINANCIERAS

http://www.matematicas-financieras.com

OTROS BUENOS LIBROS

http://www.eumed.net/libros

http://cai.ahorro.com/iwpdf/guias/guia_rentafija.pdf

http://www.iimv.org/actividades2/07Antigua/ponencias%20Martes/DionisioMartes.ppt#24

http://caixacatalunya.ahorro.com/acnet/finanzas_personales/guias_invertir_bolsa.acnet

http://books.google.es/books

http://www.matematicas-financieras.com/

http://www.eumed.net/libros



Tema 10. VALORES DE RENTA FIJA

DICCIONARIO DE CONCEPTOS

Anotaciones en

cuenta

Es una forma de representar los valores en registros contables, normal-

mente informáticos. El sistema de representación mediante anotaciones en

cuenta permite agilizar y mejorar la seguridad de las transacciones de

valores. Su implantación ha supuesto la desaparición de los títulos físi-

cos.

Bonos bolsa Son bonos indiciados o referenciados a un índice bursátil.

Coste de

oportunidad

Lo que se deja de ganar por no invertir o bien por invertir en una opción

menos ventajosa.

Deuda viva El monto total de Deuda Publica (o privada) pendiente de amortizar

Efectos de

sustitución

Cambios en las preferencias de los inversores al variar los precios o la

relación rendimiento/precio u otras condiciones.

Fluctuaciones Relativo a precios, inversiones o cualquier otro parámetro: Son subidas

seguidas de bajadas o viceversa que se concatenan a lo largo del tiempo.

Si las fluctuaciones se repiten periódicamente con cierta cadencia o regu-

laridad decimos que son cíclicas.

Inflación Crecimiento generalizado y permanente de los precios. Se mide por la

evolución del Índice de Precios al Consumo (IPC) y otros índices deflac-

tores como el Deflactor Implícito del PIB.

El Instituto Nacional de Estadística ofrece información abierta en su pá-

gina web: http://www.ine.es/

Seguros de

cambio

Es un contrato por el que las partes convienen y fijan, en el tiempo presen-

te, las condiciones o el tipo de cambio que se aplicará al futuro vencimien-

to de una compra/venta o de cualquier tipo de operación, comercial o fi-

nanciera, nominada en moneda extranjera.

http://www.ine.es/



Edificio emblemático en la calle de Alcalá, Madrid - El Banco de Bilbao

Las catedrales del dinero surgen a partir de mitad del XIX

(10) Valores de renta fija - SEMBRAMOS LIBROS …sembramoslibros.com/002PSFyS/TEMA.10.VALORES DE...

Documents

Transcript of (10) Valores de renta fija - SEMBRAMOS LIBROS …sembramoslibros.com/002PSFyS/TEMA.10.VALORES DE...