1 Estudio Financiero M. En C. Eduardo Bustos Farías.

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Estudio FinancieroEstudio Financiero

M. En C. Eduardo Bustos Farías

Estudio Financiero 2

Evaluación de ProyectosEvaluación de ProyectosEstudio FinancieroEstudio Financiero

• En este estudio se resume toda la información recolectada anteriormente, para establecer los flujos de cajas esperados.

• El flujo de caja obtenido por el evaluador debe mostrar:» Disponibilidad de recursos que presentará el

proyecto

» Requisitos de endeudamiento

» Posibilidad de entregar dividendos, determinando la vía económica de la iniciativa


Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos

• El estudio financiero deberá entregar El estudio financiero deberá entregar tres tipos de información:tres tipos de información:

» Se debe lograr del análisis de las diferentes inversiones que se deben considerar en la elaboración del flujo de caja.

» El evaluador deberá analizar el concepto de capital de trabajo y los métodos para cuantificarlos

» Entregar la metodología para la elaboración del flujo de caja proyectado.



• InversionesInversiones

• Se deben realizar inversiones antes de y durante la operación del proyecto, las más frecuentes se asocian a la construcción de obras físicas y adquisición de equipamiento, mobiliario y vehículos.

• Basado en esto, el evaluador deberá construir una tabla de inversiones para cada inversión a realizar. Además de calendarizar las inversiones.



• Capital de TrabajoCapital de Trabajo

• Este surge en respuesta al descalce en el plazo entre los egresos e ingresos del negocio. El evaluador deberá cuantificar en términos monetarios el crédito que deberá ceder el proyecto a sus clientes y los recursos financieros que podrá lograr de sus proveedores.


Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos• Para determinar el nivel de inversión en Para determinar el nivel de inversión en

Capital de Trabajo se han desarrollado Capital de Trabajo se han desarrollado tres métodos opcionales:tres métodos opcionales:

» El primer modelo se desprende de la contabilidad de las empresas, la cual define capital de trabajo como el total de activos corrientes menos pasivos corrientes.

» Período de Recuperación y busca determinar la cuantía de los costos tanto de producción, administración y ventas que deben financiarse desde el proceso productivo hasta el pago por los bienes comercializados es recibido por el proyecto.



• El déficit acumulado máximo busca incorporar efectos de las posibles estacionalidades dentro del cálculo de la inversión en capital de trabajo. Se utilizan los flujos de caja proyectados mensuales, tratando de determinarlo por diferencia entre ingresos y egresos.


Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos• Flujo de CajaFlujo de Caja

• Estará compuesto por varios periodos y se estructura de la siguiente manera:

+ Ingresos afectos a impuestos

- Egresos afectos a impuestos

- Gastos no desembolsables

= Utilidad antes de impuestos

- Impuestos

= Utilidad después de impuestos

+ Ajustes por gastos no desembolsables

- Egresos no afectos a impuestos

+ Ingresos no afectos a impuestos

= Flujo de caja del proyecto puro



• Otros Convencionalismos del flujos de Otros Convencionalismos del flujos de cajacaja

» Elementos determinantes para la formulación y evaluación de proyectos es la tasa de descuento en donde se utiliza para la obtención del VAN.

» El VAN indica si la inversión en cuestión reporta un incremento en la riqueza, variación que no afecta en medida alguna a la institución que otorga el financiamiento. El objetivo del análisis de crédito es determinar si el proyecto es capaz de pagar el crédito conforme a las cláusulas del contrato


A Quienes Interesan las Técnicas de Valoración

InversionistasBanquerosGerentes


Inversionistas

Analizar Oportunidades de InversiónEvaluar su Portfolio ActualEvaluar Compra Agresiva o “Raid”


Banqueros

Proveer Financiamiento para AdquisicionesProveer Asesoría en Finanzas CorporativasEvaluar Valor de las GarantíasAnalizar el Fallback


Gerentes

Gestión

Definición de Estrategias

Definición de Objetivos

Medición del Desempeño

Inversiones

Evaluación de Inversiones

Evaluación de Fusiones y Adquisiciones

Re-estructuración Defensiva

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TECNICAS DE EVALUACIÓN DE INVERSIONES


Técnicas de Evaluación de Inversiones

• Período de Repago

• Tasa Interna de Retorno (TIR)

• Valor Actual Neto (VAN)


Período de Repago (PDR)

PDR = Inversión Inicial/Flujo Caja Anual

Criterio de Aceptación:

PDR < Plazo Estipulado por la Gerencia


Período de Repago (PDR)

VentajasSencillez

DesventajasNo considera flujos

después del PDRNo considera valor del

dinero en el tiempoNo indica contribución al

valor de la empresaCriterio Subjetivo


Tasa Interna de Retorno (TIR)

TIR = (i) Rentabilidad del Negocio

(ii)Tasa que hace VAN = 0


TIR > Costo de Capital


Tasa Interna de Retorno (TIR)

VentajasConsidera totalidad de

flujos Considera valor del

dinero en el tiempoCriterio Objetivo

DesventajasNo indica contribución al

valor de la empresaTasas de rentabilidad

múltiplesSupuesto de re-inversiónCalculo es más complejo


Valor Actual Neto (VAN)

VAN = Contribución neta al valor de la empresa


VAN > 0


Valor Actual Neto (VAN)

Ventajas Considera totalidad de

flujos Considera valor del

dinero en el tiempo Indica contribución al

valor de la empresa Criterio Objetivo

Desventajas Cálculo es más

complejo

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TECNICAS DE VALORIZACION DE EMPRESAS


Técnicas de Valorización de Empresas

CONTABLES ECONOMICAS


Técnicas Contables

CONTABLES

VALOR LIBRO

VALOR LIBRO

MULTIPLOS

MULTIPLOS


Desventajas de Técnicas Contables

Método de contabilización afecta resultadosExcluye el riesgo asumidoExcluye inversiones requeridasNo considera política de dividendosIgnora el valor del dinero en el tiempo

Interés de accionistas se centra en el flujo de caja.


Valor Libro

Mira hacia atrás, ignora el futuroIgnora valor de activos intangibles

Puede ser utilizado en empresas recién adquiridas y revalorizadas


Múltiplos Financieros

P/E, M/V, xEBIT, xEBITDA, xSales, xSuscriber, etc.

Basado en comparación con proxy’sIncentiva enfoque de corto plazo

Puede ser utilizado cuando base del múltiplo refleja cash flow


Técnicas Económicas

ECONOMICAS

LIQUIDACION

LIQUIDACION

DCFDCF


Valor de Liquidación

Valor proviene de la venta de activosClave es el nivel de desagregación de los

activos vendidos Puede ignorar valor de activos intangibles

Apropiado para empresas en problemas financieros


Discounted Cash Flow (DCF)

Flujos de caja y no números contablesIntegra el riesgo total del negocio Integra inversiones requeridasEnfoque de largo plazoReconoce el valor del dinero en el tiempo

Método preferido para valoraciones económicas


ANALISIS FUNDAMENTAL


Creación de Valor para Accionistas

Requerimiento primordial del accionistaObjetivo principal de la gerencia

Mayor valor será reflejado en pago de dividendos y aumento del precio de la acción


¿Cómo se Crea Valor?

Generar caja para pagar dividendos y aumentar valor de la acción

Generar caja para pagar a otros proveedores de capital

Invertir en proyectos cuyos flujos permiten compensar a proveedores de capital por el riesgo del negocio


¿Cómo se Mide la Creación de Valor?

Olvidar crecimiento en ventas, EPS u otros indicadores contables

Olvidar market share o mayor inversión

Sólo si VAN > 0 los proyectos de una empresa crearan valor

Lo anterior asegura rentabilidad sobre costo de capital


Trilogía del Valor

Free Cash FlowFree Cash FlowFree Cash FlowFree Cash FlowCosto de CapitalCosto de CapitalCosto de CapitalCosto de Capital

EstrategiaEstrategiaEstrategiaEstrategia


EstrategiaEstrategia ganadora en el mercado de los

productos puede destruir valorEstrategia mal concebida puede llevar a la

pérdida de controlMercado evalúa claridad estratégica del

management

Estrategia debe enfocarse en la creación de valor


Free Cash Flow

Flujo disponible para proveedores de capital después de impuestos

Flujo operacional resultante de la inversión en activos del negocio

Flujo de caja de la operación deberá ser igual al flujo de caja a los proveedores de capital


Costo de Capital

Rentabilidad mínima que compensa a proveedores de capital por el riesgo de la inversión

Depende del riesgo del negocio, estructura de capital y cobertura de riesgos financieros

Costo de capital varía según industria y país.


Análisis Fundamental

Objetivo: Determinar el valor patrimonial de mercado de la empresa (VMoCapital)

VMoCapital es el valor de mercado de la inversión de los accionistasVMoCapital es equivalente al flujo neto a accionistas


Entidades Básicas (1)VMoDeuda=VP flujos a acreedores (2)VMoCapital= VP flujos netos a accionistas (3)VMoCapital= VMoEmpresa - VMoDeuda (4)VMoEmpresa=VP Free Cash Flow (5)VMoEmpresa= VMoDeuda + VMoCapital

Dado (5) Flujo de la operación (FCF) es igual al flujo de caja de las fuentes de financiamiento


Metodología del Análisis Fundamental

1. Análisis Estratégico

2. Análisis del Desempeño Histórico

3. Desarrollo de Proyecciones

4. Estimación del Costo de Capital

5. Estimación del Valor Residual

6. Cálculo e Interpretación de Resultados


Análisis Estratégico

• Análisis de Riesgo Político

• Análisis de la Industria

• Análisis de la Empresa

1.1.AnálisisAnálisis

EstratégicoEstratégico


Análisis de Riesgo Político

Recesión o sobrecalentamiento de la economía Hiperinflación Devaluación y convertibilidad/transferencia Reformas Económicas Inestabilidad política y descontento social

Enfoque en efecto sobre el negocio de factores económicos, sociales y políticos


Análisis de la Industria

Debemos determinar:

Principales características de la industria ¿Es la industria atractiva?¿Qué factores determinan el atractivo de esta industria?


Principales Características de la Industria

Naturaleza del producto comercializadoIndustria intensiva en capital fijo o capital de

trabajoDependencia de precios de commodities en input o

outputResistente o vulnerable a recesionesCiclo de Vida de la Industria (i.e. creciente, madura

o declinante)Posibles cambios tecnológicos, demográficos o

regulatorios


¿Es la Industria Atractiva?

Determinar rentabilidad promedio en la industria (ROIC)Determinar rentabilidad de los distintos participantes en la industriaDeterminar crecimiento potencial

Debemos determinar la rentabilidad potencial de largo plazo


¿Que Factores Determinan el Atractivo de la Industria?

Hay 5 fuerzas que influyen sobre la rentabilidad potencial de una industria:

Poder negociador de proveedoresPoder negociador de clientesAmenaza de productos substitutosAmenaza de nuevos entrantesIntensidad de la rivalidad


Poder Negociador de Proveedores

Alto cuando:

Pocos proveedores vendiendo a una industria mas fragmentadaInexistencia de substitutosExistencia de costos de cambio o difereciaciónClientes representan bajo porcentaje de ventasAmenaza de integración vertical


Poder Negociador de Clientes

Alto cuando:

Cliente es importante en volumen y ventasProducto representa un porcentaje alto de los costos del clientePoca diferenciación o costos de cambioBaja rentabilidad del clienteProducto no influye en calidad del producto del cliente


Amenaza de Productos Substitutos

Alta cuando:

Tendencia clara a la mejora de la razón precio-performance del substitutoSubstituto es producido por industrias con altas ganancias

Substituto pone límite máximo al precio que puede ser cobrado


Amenaza de Nuevos Entrantes

Alta cuando:

No existen economías de escalaInversiones para entrar son bajasFácil acceso a canales de distribuciónInexistencia de barreras gubernamentalesNo se espera reacción agresiva de competidores


Intensidad de la Rivalidad

Alta cuando:

Numerosos competidores o competidores de similar tamañoCrecimiento de la industria es bajoAltos costos fijos o costos de almacenamientoPoca diferenciación o costos de cambioAltas barreras de salida


AMENAZASAMENAZAS

OPORTUNIDADESOPORTUNIDADES

ANALISIS DE LA INDUSTRIAANALISIS DE LA INDUSTRIA


Análisis de la Empresa

Determinar:

¿Cuales son sus fortalezas y debilidades?

¿Tiene sentido la estrategia?

¿Tiene el management la capacidad para implementar la estrategia?


Fortalezas y Debilidades

Determinar en función de su capacidad de competir en la industria Principales factores incluyen: Marcas, tecnología, canales de distribución, acceso a mercados de capitales, acceso a insumos de bajo costo, management, know-how, economías de escala, etc.


¿Tiene Sentido la Estrategia?

Estrategia debe adaptarse a las fortalezas y debilidades de la empresa

Estrategia debe aprovechar las oportunidades de la industria y proteger a la empresa de sus amenazas

Estrategia debe permitir crear ventajas competitivas


Estrategias Genéricas

• Líder en Costos

• Diferenciación

• Enfoque– Costo– Diferenciación


Capacidad del Management para Implementar la Estrategia

Evaluar en función de:

Conocimiento del mercado y la competencia

Track record

Conocimientos técnicos

Carácter del management

Compromiso con la estrategia


Analizar Desempeño Histórico

• NOPLAT y Capital Invertido

• Desarrollo de Estado de Flujo de Caja

• Value Drivers

• Análisis Horizontal y Vertical

2.2.AnálisisAnálisisHistóricoHistórico


Definición del NOPLAT

Utilidad Operacional (EBIT) menos cash taxes asignables exclusivamente al negocio

NOPLAT = EBIT - Cash Taxes


Definición del NOPLAT

Cash Taxes

Provisión por impuesto a la renta

+ Tax shield sobre gastos por intereses

- Impuestos sobre ingresos por intereses

- Impuestos sobre utilidad no operacional

+/- Impuestos diferidos


Definición de Capital Invertido

Inversión llevada a cabo para desarrollar la operación de la empresa

Capital de trabajo operacional+ Inversión neta en activos fijos+ Inversión neta en otros activos= Capital Invertido



Capital de trabajo operacional

Activo Circulante - (T/D + Caja No Operacional)-

Pasivo Circulante - (Deuda corta + CMLTD)

Activo Circulante: CxC, Inventarios, prepagos

Pasivo Circulante: CxP, Accruals



Inversión neta en activos fijos

Valor Libro de Activo Fijo Neto

Inversión neta en otros activos

Otros activos en balance - Otros pasivos


Desarrollo de Estado de Flujo de Caja

• Utilizaremos perspectiva de analista externo a la empresa

• Analista externo se basa principalmente en los estados financieros publicados por la empresa

• Otras fuentes de información incluyen:– Estudios de otros analistas

– Consultas a la gerencia

– Estudios de empresas proxy

– Estudios de empresas en otros mercados


Estructura del Estado de Flujo de Caja

Utilidad Operacional (EBIT)- Impuestos al EBIT+/-Variación en impuestos diferidos= NOPLAT+ Depreciación= Flujo de Caja Bruto (1)

+/-Variación en capital de trabajo+/-Variación en activos fijos+/-Variación en otros activos= Inversión Bruta (2)

(1) -(2) = Free Cash Flow (FCF)

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