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INFORME ANUAL2003
2003 20032003200320032003200320032003200320032003
INFO
RME
ANU
AL20
03B
ANCO
CEN
TRAL
EU
ROPE
O
I N FORME ANUAL2003
En el año 2004, todas las
publicaciones del BCE reproducirán un motivo tomado
del billete de 100 euros.
© Banco Central Europeo, 2004
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Traducción efectuada por el Banco de España.Todos los derechos reservados. Se permite la reproducción para fines docentes o sin ánimo de lucro, siempre que se cite la fuente.La recepción de datos para elaborar este Informe se ha cerrado el 27 de febrero de 2004.
ISSN 1561-4522 (edición impresa)ISSN 1725-2873 (edición electrónica)
3BCE
Informe Anual2003
ÍNDICEPRÓLOGO 10
CAPÍTULO 1EVOLUCION ECONÓMICA Y POLÍTICA MONETARIA
1 LA POLÍTICA MONETARIA DE LA ZONA DEL EURO 161.1 Evaluación de la estrategia
de política monetaria del BCE 161.2 Los tipos de interés oficiales
del BCE registraron mínimos históricos en el 2003 22
2 EVOLUCIÓN MONETARIA, FINANCIERA Y ECONÓMICA 272.1 Evolución monetaria y f inanciera 272.2 Evolución de los precios 462.3 Producto, demanda y mercado
de trabajo 542.4 Evolución de las f inanzas
públicas 612.5 Entorno macroeconómico
mundial, tipos de cambio y balanza de pagos 63
3 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA DE LOS PAÍSES DE LA UE NO PERTENECIENTES A LA ZONA EURO 72
CAPÍTULO 2OPERACIONES Y ACTIVIDADES COMO BANCO CENTRAL
1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA,OPERACIONES EN DIVISAS Y ACTIVIDADES DE INVERSIÓN 821.1 Operaciones de política
monetaria 821.2 Operaciones en divisas 931.3 Actividades de inversión 93
2 SISTEMAS DE PAGO Y DE LIQUIDACIÓN DE VALORES 962.1 El sistema TARGET 962.2 TARGET2 982.3 Uso transfronterizo de los
activos de garantía 99
3 BILLETES Y MONEDAS 1023.1 Circulación de los billetes y
monedas y manejo del efectivo 1023.2 Falsif icaciones de billetes
y labor de disuasión 1033.3 Emisión y producción de billetes 104
4 NUEVAS Y MEJORES ESTADÍSTICAS 1074.1 Nuevas estadísticas 1074.2 Estrategia estadística a medio plazo 1084.3 Mejoras en los marcos
institucional y jurídico del sistema estadístico 109
5 INVESTIGACIÓN ECONÓMICA 1105.1 Temas de investigación 1105.2 Redes de investigación 1105.3 Modelización macroecono-
métrica de la zona del euro 1125.4 Conferencias y programas
de visitantes 112
6 OTRAS TAREAS Y ACTIVIDADES 1146.1 Cumplimiento de las prohibiciones
relativas a la f inanciación mone-taria y al acceso privilegiado 114
6.2 Funciones consultivas 1146.3 Gestión de las operaciones
de endeudamiento y de préstamo de la Comunidad Europea 115
6.4 Servicios de gestión de reservas 115
CAPÍTULO 3ESTABILIDAD E INTEGRACIÓN FINANCIERAS
1 ESTABILIDAD FINANCIERA 1201.1 Seguimiento de la estabilidad
f inanciera 1201.2 Cooperación en situaciones
de crisis 123
2 REGULACIÓN Y SUPERVISIÓN FINANCIERAS 1242.1 El marco Lamfalussy 1242.2 Sector bancario 1242.3 Valores 1262.4 Otras cuestiones 126
3 INTEGRACIÓN FINANCIERA 128
4 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS DE MERCADO 1344.1 Vigilancia de las infraestructuras
y de los sistemas de grandes pagos en euros 134
4.2 Servicios de pequeños pagos 1364.3 Sistemas de compensación y
liquidación de valores 137
CAPÍTULO 4ASUNTOS EUROPEOS E INTERNACIONALES
1 ASUNTOS EUROPEOS 1421.1 Asuntos de carácter político 1421.2 Cambios institucionales de
importantes organismos europeos 147
2 ASUNTOS INTERNACIONALES 1482.1 Sistema monetario y f inanciero
internacional 1482.2 Cooperación con los países no
pertenecientes a la UE 151
CAPÍTULO 5RENDICIÓN DE CUENTAS
1 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE LA OPINIÓN PÚBLICA 156
2 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE EL PARLAMENTO EUROPEO 1582.1 Las relaciones entre el BCE y el
Parlamento Europeo en el 2003 1582.2 Opinión del BCE sobre cuestiones
planteadas en las reuniones con el Parlamento Europeo 158
CAPÍTULO 6COMUNICACIÓN EXTERNA
1 POLÍTICA DE COMUNICACIÓN 164
2 INSTRUMENTOS DE COMUNICACIÓN 165
3 LA COMUNICACIÓN EN EL 2003 166
CAPÍTULO 7AMPLIACIÓN DE LA UNIÓN EUROPEA
1 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA Y POLÍTICAS APLICADAS 1711.1 Evolución económica 1711.2 Evolución de los mercados
f inancieros 174
2 CONVERGENCIA LEGAL 177
3 PREPARATIVOS PARA LA ADHESIÓN 1783.1 Operaciones de los bancos
centrales 1783.2 Sistemas de pago y de liquidación 1783.3 Billetes 1803.4 Estadísticas 1803.5 Infraestructura y aplicaciones
de los sistemas de información 180
CAPÍTULO 8MARCO INSTITUCIONAL, ORGANIZACIÓN Y CUENTAS ANUALES
1 ÓRGANOS RECTORES Y GOBIERNO CORPORATIVO DEL BCE 1841.1 Eurosistema y Sistema Europeo
de Bancos Centrales 1841.2 Consejo de Gobierno 1851.3 Comité Ejecutivo 1881.4 Consejo General 1901.5 Comités del SEBC y Comité
de Presupuestos 1911.6 Gobierno corporativo 192
2 PROGRESOS EN LA ORGANIZACIÓN 1942.1 Recursos humanos 1942.2 Medidas para fortalecer
el funcionamiento de la organización interna 195
2.3 Nueva sede del BCE 196
3 DIÁLOGO SOCIAL DEL BCE 198
4 CUENTAS ANUALES DEL BCE 1994.1 Balance a 31 de diciembre 2003 2004.2 Cuenta de pérdidas y ganancias
del ejercicio 2003 202
4BCEInforme Anual2003
4.3 Normativa contable 2034.4 Notas sobre el balance 2074.5 Notas sobre la cuenta de
pérdidas y ganancias 2144.6 Nota sobre la asignación de
pérdidas 2174.7 Informe de auditoría 219
5 BALANCE CONSOLIDADO DEL EUROSISTEMA 2003 220
ANEXOS
INSTRUMENTOS JURÍDICOS ADOPTADOS POR EL BANCO CENTRAL EUROPEO 224
DICTÁMENES EMITIDOS POR EL BANCO CENTRAL EUROPEO 227
DOCUMENTOS PUBLICADOS POR EL BCEDESDE ENERO DEL 2003 231
CRONOLOGÍA DE MEDIDAS DE POLÍTICA MONETARIA DEL EUROSISTEMA 235
GLOSARIO 237
LISTA DE RECUADROS, CUADROS Y GRÁFICOS
RECUADROS1 Trabajos de investigación relacionados
con la evaluación de la estrategia de política monetaria del BCE 20
2 El mercado de valores de renta f ija privada en los países de la zona del euro 32Gráfico: Saldo vivo de valores de
renta f ija emitidos en euros por instituciones distintas de IFM 33
3 Evolución de la situación f inanciera de los hogares y de las sociedades nofinancieras de la zona del euro 36Gráfico A: Deuda del sector privado
no f inanciero 36Gráfico B: Capacidad de f inanciación/
de endeudamiento del sectorprivado no f inanciero 36
4 Diferenciales de inflación en la zona del euro: posibles causas e implica-ciones de política económica 48Gráfico: Dispersión de la inflación
en la zona del euro 485 Avance de las reformas estructurales
en los mercados de trabajo y de productos de la zona del euro 55
6 La importancia de reformas integrales para la sostenibilidad de lasfinanzas públicas 64
7 Gestión de riesgos relacionada con la concesión de crédito en las opera-ciones de política monetaria y de sistemas de pago 91
8 Políticas óptimas para los participantes en el mercado que toman parte enoperaciones realizadas a través del MCBC, acordadas por la FederaciónBancaria Europea, el Grupo Europeo de Cajas de Ahorro y la AsociaciónEuropea de Cooperativas de Crédito 100
9 Medidas de la integración de los mercados f inancieros de la zona del euro 131
10 Red de investigación sobre los mercados de capital y la integración f inanciera en Europa 132
11 El procedimiento de déficit excesivo 14612 Declaración relativa a la misión del
BCE 167
CUADROS1 Cuadro resumen de variables
monetarias 282 Distribución sectorial del saldo
vivo de valores distintos de acciones denominados en euros emitidos porresidentes en la zona del euro 34
3 Financiación e inversión f inanciera de los sectores no f inancieros de la zona del euro 35
4 Evolución de los precios 465 Indicadores de costes laborales 536 Composición del crecimiento del
PIB real 547 Evolución del mercado de trabajo 598 Situación presupuestaria de la zona
del euro 62
5BCE
Informe Anual2003
9 Indicadores macroeconómicos de Dinamarca 72
10 Indicadores macroeconómicos de Suecia 75
11 Indicadores macroeconómicos del Reino Unido 77
12 Flujos de pagos en TARGET 9713 Asignación de la producción
de billetes en el 2003 105
GRÁFICOS1 Expectativas de inflación a largo plazo 182 Tipos de interés del BCE y tipo de
interés a un día 233 Crecimiento de M3 y valor de
referencia 274 Estimaciones de las brechas monetarias
nominal y real 285 Movimientos de M3 y de sus
contrapartidas 296 Detalle por sectores de los valores
distintos de acciones emitidos por residentes en la zona del euro 31
7 Endeudamiento de los sectores nofinancieros de la zona del euro 35
8 Tipos de interés a corto plazo en elmercado de la zona del euro 39
9 Tipos de interés de los futuros del EURIBOR a tres meses y volatilidadimplícita 39
10 Rendimiento de la deuda pública a largo plazo 40
11 Rendimiento real de los bonos a largoplazo y tasa de inflación implícita de la zona del euro 41
12 Tipos de interés a corto plazo aplicadospor las IFM y tipo de mercado comparable 43
13 Tipos de interés a largo plazo aplicadospor las IFM y tipo de mercado comparable 43
14a Índices bursátiles 4414bVolatilidad implícita de los
mercados de renta variable 4415 Principales componentes del IAPC 4716 Contribuciones al IAPC
por componentes 4717 Detalle de los precios industriales 52
18 Remuneración por asalariado, por sectores 53
19 Contribuciones al crecimiento trimestral del PIB real 57
20 Indicadores de confianza 5821 Exportaciones de bienes y
producción industrial 5822 Desempleo 6023 Tipos de cambio efectivos nominal
y real 6824 Balanza por cuenta corriente de la
zona del euro y sus componentes 6925 Exportaciones a países no pertene-
cientes a la zona del euro, demanda exterior y tipo de cambio efectivo nominal 70
26 Cuenta f inanciera de la zona del euro 7127 Indicadores económicos y f inancieros
de la zona del euro y de los países de la UE no pertenecientes a la zona 73
28 Factores de liquidez y uso de las facilidades permanentes en la zona del euro en el año 2003 83
29 Activos de garantía de la lista «uno» para las operaciones de crédito del Eurosistema 89
30 Uso de activos de garantía en las operaciones de crédito del Eurosistema 90
31 Activos transfronterizos en porcentaje del total de los activos de garantía entregados al Eurosistema 101
32 Importe total de los billetes en circulación entre 2000 y 2003 102
33 Número total de billetes en circulación en 2002 y 2003 102
34 Número de billetes en circulación en los años 2002 y 2003 103
35 Publicación de los documentos de trabajo del BCE 110
36 Serie de documentos de trabajo del BCE: Clasif icación del Journal of Economic Literature 111
6BCEInforme Anual2003
PAÍSES
BE BélgicaDK DinamarcaDE AlemaniaGR GreciaES EspañaFR FranciaIE IrlandaIT ItaliaLU LuxemburgoNL Países BajosAT AustriaPT PortugalFI FinlandiaSE SueciaUK Reino UnidoJP JapónUS Estados Unidos
OTRAS
AAPP Administraciones PúblicasBCE Banco Central EuropeoBCN Bancos Centrales NacionalesBPI Banco de Pagos Internacionalesc.i.f. Coste, seguro y fletes CLUM Costes Laborales Unitarios de
las ManufacturasECU Unidad de Cuenta EuropeaEEE Espacio Económico EuropeoEUR EuroFMI Fondo Monetario Internacionalf.o.b. Franco a bordo IAPC Índice Armonizado de Precios
de ConsumoIFM Instituciones Financieras Mone-
tariasIME Instituto Monetario EuropeoIPC Índice de Precios de ConsumoIPRI Índice de Precios IndustrialesMBP5 Quinta edición del Manual de
Balanza de Pagosmm Miles de millonesOIT Organización Internacional del
TrabajoPIB Producto Interior BrutoSEBC Sistema Europeo de Bancos
CentralesSEC 95 Sistema Europeo de Cuentas
Nacionales 1995TCE Tipo de Cambio EfectivoUE Unión EuropeaUEM Unión Económica y Monetaria
De acuerdo con la práctica de la Comunidad,los Estados miembros de la UE y los paísesadherentes se enumeran en este Informe en elorden alfabético correspondiente a las respecti-vas lenguas nacionales.
7BCE
Informe Anual2003
ABREVIATURAS
8BCEInforme Anual2003
El BCE ha estado organizando desde 1998 una serie de exposiciones tituladas «Arte contem-poráneo de los Estados miembros de la Unión Europea», con el f in de ofrecer a su personal ya sus visitantes una idea del panorama artístico contemporáneo de cada uno de los paísescomunitarios. Se ha optado por el arte de este período por ser ilustrativo del momento en quese hizo realidad la Unión Monetaria Europea.
El BCE ha adquirido algunas de las obras mostradas en las exposiciones para formar parte de su colección artística, que seguirá ampliándose en el futuro. Las ocho páginas que separanlos capítulos de este Informe Anual presentan una selección de obras pertenecientes a estacolección.
Artista: Hans VandekerckhoveTítulo: Landschapeling, 2000Técnica: Óleo sobre lienzo, Tamaño: 200 x 160 cm. 14
Artista: José María SiciliaTítulo: La luz que se apaga, 1997Técnica: Cera, óleo y papel sobre madera, Tamaño: 185 x 157 cm. 80
Artista: Gerhard BalderTítulo: Roter Nautilus, 1995Técnica: Óleo sobre lienzo, Tamaño: 70 x 54 cm. 118
Artista: Jens FängeTítulo: Jugend, 2003Técnica: Óleo sobre lienzo, Tamaño: 132 x 122 cm. 140
Artista: Kyriakos MortarakosTítulo: Sin TítuloTécnica: Técnica mixta, Tamaño: 220 x 320 cm. 154
Artista: Gérard GarousteTítulo: La duègne et le pénitent, 1998Técnica: Óleo sobre lienzo, Tamaño: 195 x 160 cm. 162
Artista: Árpad SzabadosTítulo: Sin título, 1995Técnica: Técnica mixta, Tamaño: 120 x 90 cm. 168
Artista: Koen VermeuleTítulo: Sin título (detalle), 2002Técnica: Óleo sobre lienzo, Tamaño: 210 x 210 cm. 182
CAP ÍTULO 1
PRÓLOGO
Wim Duisenberg estuvo al frente del BancoCentral Europeo (BCE) durante la mayor partedel año pasado, y deseo rendirle el debido tri-buto por su labor. Bajo su presidencia, el Insti-tuto Monetario Europeo, el BCE y los bancoscentrales nacionales han superado con éxitotodos los retos que han tenido que afrontar: laintroducción del euro en los mercados de capi-tales y en los pagos en dinero bancario el 4 deenero de 1999, la adaptación al cambio de sigloy, el 1 de enero de 2002, el canje de billetes ymonedas. El Eurosistema ha consolidado sucredibilidad con una política f iable y se consi-dera que actúa como garante eficaz de lamoneda, manteniendo la estabilidad de preciosy la confianza en el euro. La gestión eficientedel equipo monetario europeo constituye ellegado que los demás miembros del ComitéEjecutivo del BCE y yo mismo deseamos pre-servar y afianzar en los próximos años.
***
En diciembre del 2002, el Consejo de Gobiernodel BCE anunció su decisión de realizar unaevaluación exhaustiva de su estrategia de polí-tica monetaria en el primer semestre del 2003.Desde la creación del BCE, su estrategia de
política monetaria ha proporcionado una basesólida para la toma de decisiones interna y unmarco homogéneo para la comunicaciónexterna, favoreciendo con ello el cumplimientodel principio de rendición de cuentas. Enefecto, existe evidencia de que, desde el año1999, las expectativas de inflación a largo plazo,que constituyen una medida de la credibilidaddel banco central, se han mantenido acordescon la definición de estabilidad de precios delBCE. Una menor incertidumbre en torno a lainflación futura ha contribuido a reducir laprima de riesgo de los tipos de interés y, porende, los costes reales de f inanciación. Eranatural que después de más de cuatro años deactividad, el Consejo de Gobierno desearamirar atrás y reflexionar de forma sistemáticasobre la experiencia adquirida y los comenta-rios formulados por los observadores externos.
El 8 de mayo de 2003, el Consejo de Gobiernoinformó de los resultados relativos a la evalua-ción de su estrategia, confirmando la defini-ción de estabilidad de precios anunciada enoctubre de 1998: un incremento interanual delÍndice Armonizado de Precios de Consumo(IAPC) de la zona del euro inferior al 2%. Almismo tiempo, el Consejo de Gobierno aclaróque, para lograr la estabilidad de precios con-forme a su definición, su objetivo era mantenerlas tasas de inflación por debajo del 2%, peropróximas a este valor, en el medio plazo. ElConsejo de Gobierno confirmó, asimismo, queseguiría basando sus decisiones de políticamonetaria en un análisis exhaustivo de los ries-gos para la estabilidad de precios, que incluíaun análisis económico y un análisis monetario,destacando que, con el f in de efectuar una eva-luación conjunta de los riesgos para la estabili-dad de precios, continuaría contrastando lainformación obtenida de un análisis económicodetallado con el análisis monetario en una pers-pectiva a medio y largo plazo. Para subrayar elcarácter de largo plazo del valor de referenciadel crecimiento monetario, el Consejo deGobierno decidió eliminar su revisión anual. Alconfirmar y explicar los principales elementosde su concepto de política monetaria orientadahacia la estabilidad, el Consejo de Gobierno ha
10BCEInforme Anual2003
contribuido a que se comprenda mejor la estra-tegia del BCE, tanto en Europa como en elresto del mundo.
***
En el primer semestre del 2003, la actividadeconómica se había debilitado considerable-mente, tras la intensificación de las tensionesgeopolíticas relacionadas con la situación enIraq y ante la incertidumbre que reinaba en losmercados financieros. Fue en el verano del2003 cuando se comenzó a recobrar gradual-mente la confianza económica en la zona deleuro y se consolidaron las señales de recupera-ción económica mundial. Así, el crecimientodel PIB real de la zona del euro fue del 0,4% enel 2003, en comparación con el 0,9% del 2002.En los últimos meses, la actividad económicaha aumentado en la zona del euro. Se ha mante-nido el intenso crecimiento de las exportacionesde la zona, como consecuencia de la dinámicaexpansión de la economía mundial. Además, sedan ya las condiciones para una recuperación dela demanda interna, en parte como resultado delbajo nivel de los tipos de interés y de unas con-diciones de financiación generalmente favora-bles. La evolución poco alentadora del creci-miento del PIB real en los últimos años esindicativa de la falta de flexibilidad de la eco-nomía de la zona del euro y de su consiguientevulnerabilidad ante perturbaciones externas. Aeste respecto, si bien se han logrado ciertosavances, que hay que reconocer y celebrar, espreciso todavía realizar un esfuerzo considera-ble y continuado con el f in de llevar a la prác-tica las reformas estructurales necesarias parapotenciar el crecimiento del empleo, elevar latasa de actividad, aumentar la productividad eincrementar el crecimiento potencial de la zonadel euro. Por otro lado, la evolución demográ-fica que se observa pone de manifiesto la nece-sidad de adoptar medidas correctoras paragarantizar la sostenibilidad a largo plazo de lossistemas de asistencia sanitaria y de pensiones.
En el 2003, la inflación interanual medida por elIAPC descendió al 2,1%, desde el 2,3% regis-trado en el 2002. La persistencia de tasas de
inflación superiores al 2% fue consecuencia,principalmente, del incremento imprevisto de losprecios de algunos de los componentes más volá-tiles del IAPC, como el observado en el segundosemestre del año por los precios del petróleo y delos alimentos. También influyó, en ciertamedida, el aumento de los impuestos indirectos yde los precios administrados llevado a cabo en eltranscurso del año. Desde una perspectiva amedio plazo, se esperaba que las presiones infla-cionistas fuesen compatibles con la estabilidadde precios en el 2003.
Las perspectivas favorables para la estabilidadde precios no se vieron comprometidas por elfuerte y sostenido crecimiento monetario regis-trado en el año. En efecto, parte de esta forta-leza se atribuyó a la profunda incertidumbreque afectó a la economía y a los mercadosfinancieros durante el primer semestre del2003 y que dio origen a desplazamientos decartera hacia activos a corto plazo, más segurosy con mayor liquidez, incluidos en M3. Porconsiguiente, no se consideró alarmante la acu-mulación de un exceso de liquidez, aunque esnecesario estar atentos en caso de que el altonivel de liquidez persista cuando se acelere larecuperación económica.
En vista de la moderación de las presionesinflacionistas observada en el primer semestredel 2003, los tipos de interés oficiales del BCEse recortaron 25 puntos básicos en marzo y 50puntos básicos en junio. Así, el tipo mínimo depuja de las operaciones principales de f inancia-ción se situó en el 2%, su nivel históricamentemás bajo. Estas decisiones tuvieron por objetoel mantenimiento de las tasas de inflación pordebajo del 2%, o próximas a este valor, en elmedio plazo. Los tipos de interés excepcional-mente bajos compensaron también, en ciertamedida, los distintos factores que estaban afec-tando adversamente a la actividad económica.En el segundo semestre del 2003, no se modifi-caron los tipos de interés oficiales del BCE, alconsiderarse que la orientación de la políticamonetaria era la adecuada para mantener laestabilidad de precios a medio plazo.
11BCE
Informe Anual 2003
Por lo que respecta a las políticas presupuesta-rias, la mayoría de los Estados miembros nocumplieron los objetivos establecidos en losprogramas de estabilidad presentados a f inalesdel 2002 y comienzos del 2003. El déficitpúblico medio de la zona del euro se incre-mentó del 2,3% del PIB en el año 2002 al 2,7%en el 2003. Además, la situación presupuestariacontinuó siendo motivo de inquietud en paísesque ya habían registrado considerables dese-quilibrios en el 2002. El 25 de noviembre, elConsejo ECOFIN acordó no actuar sobre labase de las recomendaciones de la Comisiónrelativas a Alemania y Francia, y dejar en sus-penso los procedimientos de déficit excesivoiniciados contra estos países. Ambos países secomprometieron a corregir sus déficit excesi-vos a la mayor brevedad posible y, a más tardar,en el 2005. Por su parte, el Consejo señaló quesi estos dos países no atendían sus compromi-sos, estaba dispuesto a adoptar una decisióncon arreglo al apartado 9 del artículo 104 delTratado, poniendo de nuevo en marcha el proce-dimiento de déficit excesivo. Asimismo, otrospaíses que siguen registrando desequilibriospresupuestarios han de realizar progresos paraalcanzar situaciones presupuestarias cercanasal equilibrio o con superávit en el medio plazo.
El mantenimiento de la confianza en la solidezde las f inanzas públicas y en los fundamentoseconómicos e institucionales de la Unión Eco-nómica y Monetaria resulta crucial. En opinióndel Consejo de Gobierno, todas las partes invo-lucradas deben estar a la altura de sus respon-sabilidades y compromisos. De cara al futuro,se considera esencial consolidar el sanea-miento presupuestario y las reformas estructu-rales; consolidación que también deberíainfluir positivamente en el corto plazo, ya quepodría aumentar la confianza de la opiniónpública en la credibilidad de las normas y en lasostenibilidad presupuestaria a largo plazo. Porotra parte, las reformas en materia de gasto yfiscalidad, así como el otorgar prioridad algasto productivo, favorecerían el crecimientopotencial del producto.
***
El 1 de mayo de 2004, diez países se integraránen la Unión Europea y diez nuevos bancos cen-trales pasarán a ser miembros del SistemaEuropeo de Bancos Centrales (SEBC). Esteimportante acontecimiento político y econó-mico, que tendrá lugar tan sólo catorce añosdespués de la caída del muro de Berlín y docedespués de la f irma del Tratado de Maastricht,demuestra la rapidez a la que avanza la historia.Dentro de su ámbito de competencias, el BCEy los bancos centrales nacionales, en colabora-ción con los bancos centrales de los paísesadherentes, han realizado una ingente labor depreparación con el f in de que los bancos cen-trales de estos países se integren sin contra-tiempos en el SEBC. Con el f in de afrontar estereto, el BCE ha contratado y sigue contratandonuevos empleados, sobre todo expertos de lospaíses adherentes, que contribuirán con susconocimientos y formación específ ica a la efi-cacia y el dinamismo del BCE. Además, a par-tir de junio del 2003 se invitó a los gobernado-res de los bancos centrales de estos países aparticipar en las reuniones del Consejo Generalen calidad de observadores, al tiempo queexpertos de dichos bancos han participado,también como observadores, en los comités delSEBC desde abril del 2003.
La adhesión de diez nuevos países constituye unacontecimiento histórico e institucional crucialpara la Unión Europea, que ha llevado a sus ciuda-danos a elaborar un nuevo proyecto de Constitu-ción mediante los trabajos de la Convención sobreel futuro de Europa. El BCE realizó un atentoseguimiento de las tareas la Convención y de laconferencia intergubernamental e intervino en susdeliberaciones en asuntos de relevancia para lasfunciones y el mandato del BCE y del SEBC. Engeneral, el Consejo de Gobierno del BCE ha aco-gido positivamente el proyecto de Tratado por elque se instituye una Constitución para Europa,entendiendo que no introducirá modificaciones enlas funciones, el mandato, el estatus ni en el régi-men jurídico del BCE y del SEBC. La principalpetición del BCE fue que se introdujera una refe-rencia al «crecimiento no inflacionista» o a la«estabilidad de precios» en el apartado 3 del artí-culo I-3, relativo a los objetivos de la Unión Euro-
12BCEInforme Anual2003
pea, pues el texto de la Convención no contenía unareferencia adecuada a la importancia del asunto.En particular, el BCE también pidió que se reco-nociera la independencia de los bancos centralesnacionales en el artículo I-29, que se introdujera enel proyecto de Constitución una referencia al tér-mino «Eurosistema», ampliamente aceptado, yque se añadiera una referencia explícita a las res-ponsabilidades del SEBC en el artículo III-90,sobre la forma de garantizar el lugar que debe ocu-par el euro en el sistema monetario internacional.
***
El 2003 fue un año que constituyó un reto encuanto a la organización y al funcionamientodel BCE. A finales del año pasado, las cuentasnacionales del BCE registraron una pérdidaneta de 477 millones de euros. Esta pérdida sedebió principalmente a las minusvalías no reali-zadas de los activos denominados en dólaresestadounidenses mantenidos por el BCE, que nopudieron compensarse con los ingresos obteni-dos, incluidos los correspondientes a los bille-tes en circulación, ni con la aplicación de unaprovisión de 2,6 miles de millones de eurosdotada en años anteriores para cubrir los riesgosde tipo de cambio y de tipos de interés. Ladepreciación del dólar estadounidense a lo largodel 2003 condujo a cuantiosas pérdidas no rea-lizadas que, de conformidad con el principio deprudencia, se consideran realizadas y se regis-tran en la cuenta de pérdidas y ganancias, mien-tras que las ganancias no realizadas se contabi-lizan en las cuentas de revalorización. Además,en el año 2003, los reducidos tipos de interés,en términos históricos, y su evolución con res-pecto a las principales reservas de divisas delBCE y al euro, también produjeron una dismi-nución de los ingresos por intereses, incluidoslos procedentes de los activos contrapartida delos billetes en circulación.
A finales del 2003, el número de empleados delBCE ascendía a 1.217, frente a los 1.109 definales del año anterior. Desde el 1 de enero de2003, los ciudadanos de los países adherentespueden presentarse a todos los puestos vacan-tes, y el BCE llevó a cabo, con buenos resulta-
dos, una campaña de contratación de naciona-les de estos países, para cubrir puestos especí-f icos de traductor, jurista-lingüista y asesorjurídico. Actualmente hay contratadas 39 per-sonas de los países adherentes, con contratosde más de un año de duración.
Desde 1998, el BCE ha crecido de manera cons-tante y el número de empleados se ha incremen-tado notablemente, lo que ha creado la necesi-dad de fortalecer el funcionamiento de laorganización interna de manera permanente. Eneste contexto, el Comité Ejecutivo decidió realizar encuestas entre los empleados sobrecuestiones relacionadas con los principios corporativos, la comunicación interna y la organización. A partir de los resultados de lasencuestas, el Comité Ejecutivo acordó iniciarun proceso de cambios en la gestión denomi-nado «El BCE en movimiento». Se crearon cua-tro equipos bajo la dirección de un grupo de tra-bajo creado al efecto y del Comité Ejecutivo. Enoctubre del 2003, el Comité Ejecutivo aprobóuna serie de medidas que estarán preparadaspara su implantación el 1 de julio de 2004.Nuestro objetivo es mejorar el funcionamientoy la eficacia del BCE y la gestión de los recur-sos humanos, así como reforzar entre todos losempleados valores de banca central, tales comola eficiencia, la imparcialidad, la discreción yunas rigurosas normas éticas. La característicaesencial del proyecto «El BCE en movimiento»es aplicar a los distintos aspectos del funciona-miento de la institución el concepto de equipo,de una manera más completa, exhaustiva y efi-caz. Esto va a llevarse a cabo potenciando a losempleados, a través de compensaciones directasa su rendimiento y mediante la consolidaciónde un entorno abierto y cooperativo.
Fráncfort del Meno, marzo del 2004
Jean-Claude Trichet
13BCE
Informe Anual 2003
ArtistaHans VandekerckhoveTítuloLandschappeling, 2000TécnicaÓleo sobre lienzoTamaño200 × 160 cm
CAP ÍTULO 1
EVOLUCIONECONÓMICA Y
POLÍTICA MONETARIA
1.1 EVALUACIÓN DE LA ESTRATEGIA DE POLÍTICA MONETARIA DEL BCE
Tras haber instrumentado la política monetariade la zona del euro durante más de cuatro años,el Consejo de Gobierno realizó en la primeramitad del 2003 una evaluación exhaustiva de laestrategia de política monetaria del BCE, conel f in de hacer balance de la experiencia acu-mulada hasta entonces. Para llevar a cabo estaevaluación se tuvo en consideración el debatepúblico sobre el diseño adecuado de la políticamonetaria y los resultados de una serie de estu-dios técnicos elaborados por los expertos delEurosistema, que se utilizaron como materialde referencia (véase recuadro 1). El 8 de mayode 2003, el Consejo de Gobierno hizo públicoel resultado de su evaluación, que se centró enla cuantif icación del objetivo de estabilidad de precios del BCE y en el marco de análisis delos riesgos para la estabilidad de precios.
EL OBJETIVO DE ESTABILIDAD DE PRECIOSEn octubre de 1998, el Consejo de Gobiernodel BCE anunció que def iniría su objetivo deestabilidad de precios en términos cuantetati-vos como «un incremento interanual del ÍndiceArmonizado de Precios de Consumo (IAPC)inferior al 2% para el conjunto de la zona deleuro». Al hacer referencia a un incremento delIAPC inferior al 2%, la definición de estabili-dad de precios estableció claramente que tantola inflación como la deflación son incompati-bles con la estabilidad de precios. Esta defini-ción no f ijaba un límite inferior específ ico paralas tasas de inflación, debido a la incertidum-bre relativa a la magnitud de un posible sesgode la inflación medida por el IAPC y a la posi-bilidad de que este variase en el tiempo. Ellímite superior quedó claramente f ijado porencima de cero, a f in de incorporar en la defi-nición un margen de seguridad frente a los ries-gos de deflación, al tiempo que el 2% se consi-deró lo bastante bajo como para permitirrecoger los beneficios de la estabilidad de pre-cios.
El Consejo de Gobierno especif icó tambiénque «la estabilidad de precios ha de mantenerse
en el medio plazo», lo que implica el recono-cimiento de que la política monetaria no esadecuada para controlar los precios ni paraajustar la evolución económica a corto plazo.
En su anuncio del 8 de mayo del 2003, el Con-sejo de Gobierno conf irmó su def inición deestabilidad de precios, al tiempo que puntua-lizó que, de acuerdo con la misma, aspira amantener la tasa de inflación por debajo del2%, aunque próxima a este valor, en el medioplazo.
Al cuantif icar su objetivo de estabilidad de precios, el Consejo de Gobierno volvió a tomaren consideración expresamente tanto los costesde la inflación, como los posibles argumentos a favor de tolerar una moderada inflación posi-tiva.
Los costes asociados a la inflación se entiendenbien. Estudios recientes sugieren que, en reali-dad, pueden ser más elevados de lo que se pen-saba, incluso en el caso de que se registrentasas de inflación moderadas. En particular, la inflación interf iere en la función señaliza-dora de las variaciones de los precios relativosy supone el desvío de recursos desde usos productivos hacia actividades encaminadas a proteger de la inflación a los inversores. Además, la inflación intensif ica los efectosdistorsionadores de la imposición f iscal ypuede aumentar la incertidumbre y, con ello,las primas de riesgo asociadas, obstaculizandola acumulación de capital en la economía.Desde la perspectiva de la redistribución, lainflación amplía las desigualdades, ya que perjudica a los grupos sociales más débiles,aquellos que están menos capacitados para pro-tegerse de los costes de la inflación. Salvo otrasconsideraciones parece que hay argumentossólidos a favor de la estabilidad de precios ensu sentido literal.
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1 LA POLÍTICA MONETARIA DE LA ZONA DEL EURO
1 Véase tambien el articulo titulado «Resultados de la evaluacióndel BCE de su estrategia de politica monetaria» en el BoletinMensual del BCE de junio del 2003.
No obstante, a pesar de los signif icativos cos-tes de la inflación, algunas consideracionestambién indican que sería aconsejable mante-ner una inflación positiva moderada. El primerargumento se ref iere a que existen un límiteinferior igual a cero para los tipos de interésnominales y unos riesgos de deflación. Así, unbanco central no puede reducir los tipos deinterés nominales por debajo de cero, pues cual-quier intento fracasaría, puesto que el públicopreferiría mantener efectivo, cuya rentabilidadnominal es cero, a constituir o mantener depó-sitos a un tipo de interés negativo. En tales condiciones, un período prolongado de defla-ción provocado por perturbaciones de tononegativo en la demanda agregada podría limitarla capacidad del banco central de reducir lostipos de interés reales para estimular lademanda y contrarrestar las presiones deflacio-nistas. Aunque existen medidas alternativas depolítica monetaria incluso con tipos de interésnominales iguales a cero, quizás resulte conve-niente mantener un margen de seguridad quetrate de mantener una tasa de inflación posi-tiva, aunque reducida, en lugar de una inflaciónnula.
El segundo argumento a favor de mantener unatasa de inflación positiva moderada es la posi-bilidad de que exista un sesgo de medición enel índice de precios, provocado, por ejemplo,por la falta de los ajustes adecuados que reque-rirían las variaciones en la calidad de los bienesy productos. En este contexto, el tratar de con-seguir una tasa de inflación nula podría llevar a una reducción de los precios. Los estudiosdisponibles indican que el sesgo de medicióndel IAPC de la zona del euro probablemente eslimitado.
El tercer argumento a favor de lograr tasas de inflación positivas reducidas se ref iere alhecho de que una tasa de variación positiva delnivel de los precios puede tener un efecto bene-ficioso a la hora de facilitar el ajuste real de laeconomía frente a distintas perturbaciones, enpresencia de rigideces nominales a la baja, quepueden tener su origen en la resistencia de losproductores y los trabajadores a aceptar reduc-
ciones nominales de los precios y los salarios.Si bien la importancia práctica de las rigidecesnominales a la baja es bastante incierta y la evi-dencia empírica no es concluyente, en especialpara la zona del euro, resulta fundamental quelas reformas estructurales traten de aumentar la flexibilidad de los mercados de productos y de trabajo.
Otro argumento que podría aducirse a favor delmantenimiento de una reducida tasa de infla-ción positiva en el medio plazo se ref iere alproceso de convergencia real entre regionesheterogéneas de una unión monetaria. Si laconvergencia entre las distintas regiones en loque respecta a los niveles de renta y productivi-dad no es completa, pueden surgir diferencialesde inflación estructural entre las citadas regio-nes, que permiten que el nivel de los precios (y de la renta) en las zonas menos desarrolladasalcance el de las economías más maduras de launión. En tales circunstancias, se ha argumen-tado que la política monetaria debería tener porobjeto registrar una tasa de inflación en toda launión monetaria lo suf icientemente elevadacomo para impedir que las regiones con tasasde inflación más bajas tengan que afrontar losconsiderables costes asociados a las rigidecesnominales a la baja o que registren períodosprolongados de reducción de los precios. Aunque, en teoría, estas consideraciones sonsólidas, en la práctica pueden tenerse en cuentaa través de una estrategia dirigida a mantener la tasa de inflación por debajo del 2%, aunquepróxima a este valor, en el medio plazo, taly como expuso el Consejo de Gobierno el 8 de mayo. De hecho, es necesario señalar queel grado de convergencia existente en la zonadel euro es relativamente elevado, y no pareceplantear un problema importante en la coyun-tura actual. A la vista del proceso de adhesiónen curso, es probable que la importancia globalde este efecto continúe siendo limitada en elfuturo, dado el reducido peso relativo de la eco-nomía de los países adherentes en una zona del euro ampliada. Además, estos países ten-drán que cumplir los criterios de convergencia antes de adoptar el euro, para lo que tendránque demostrar que han alcanzado un grado
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suf iciente de convergencia sostenible y quesatisfacen las condiciones necesarias para man-tener un entorno de inflación reducida.
En cuanto al índice a utilizar para valorar si seha logrado la estabilidad de precios, el Consejode Gobierno determinó que el IAPC continuasiendo apropiado. Se trata del índice que mejoraproxima, de manera armonizada entre los distintos países de la zona del euro, las varia-ciones temporales que se van produciendo en elprecio de una cesta representativa de bienes deconsumo. Es una herramienta estadística carac-terizada por su credibilidad y f iabilidad, quecontribuye a comunicar, de forma transparente,el compromiso del BCE de proporcionar unaprotección plena y efectiva frente a disminu-ciones del poder adquisitivo del dinero.
En ocasiones se alega que los bancos centralesdeberían utilizar el denominado índice de infla-ción «subyacente» para def inir su objetivo primordial, por ser un instrumento de análisisútil, ya que excluye los componentes más volá-tiles y otros factores de carácter transitorio dela inflación general con el f in de poner demanifiesto tendencias más fundamentales de la
evolución de los precios. No obstante, la elec-ción de una medida de inflación subyacentepara definir la estabilidad de precios plantearíainconvenientes a efectos de política monetariay, en particular, en lo que respecta a la pér-dida de transparencia. Además, resultaría unamedida sumamente arbitraria, puesto que noexiste un método único e indiscutible paradeterminar su medición. En todo caso, el BCE,al definir su objetivo de estabilidad de preciosen términos de inflación general, no dedica unaatención excesiva a la evolución de los preciosa corto plazo en sus deliberaciones sobre lapolítica monetaria. La orientación a medioplazo de la estrategia de política monetaria delBCE garantiza que el Consejo de Gobierno noadopte sus decisiones teniendo en cuenta lavolatilidad de los precios a corto plazo.
En conclusión, la decisión adoptada por elConsejo de Gobierno el 8 de mayo del 2003refleja la experiencia satisfactoria de la cuanti-f icación del objetivo de estabilidad de preciosdel BCE y garantiza su plena continuidad conla política monetaria aplicada hasta entonces.Como muestra el gráfico 1, las expectativas deinflación a largo plazo en la zona del euro han
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Grá f i c o 1 Expec tat i va s de i n f l a c i ón a l a rgo p l a zo
(tasas de variación interanuales)
Inflación medida por el IAPC Expectativas de inflación a largo plazo (previsiones de Consensus Economics) 1)
Expectativas de inflación medida por el IAPC a cinco años vista (EPE)Límite superior de la definición de estabilidad de precios
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
Tercera fase de la UEM
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004
Fuentes: Eurostat, previsiones de Consensus Economics, encuesta a expertos en previsión económica y cálculos del BCE.1) Las expectativas de inflación a largo plazo son expectativas de inflación del mercado a un horizonte comprendido entre seis y diezaños. Hasta diciembre del 2002, se construyeron como media ponderada de los cinco mayores países de la zona del euro, que repre-sentan más del 80% del PIB de la zona.
permanecido f irmemente ancladas en nivelescompatibles con la definición de estabilidad deprecios desde enero de 1999, manteniéndose en un intervalo comprendido entre el 1,7% y el1,9%, lo que constituye un resultado notable enun contexto de perturbaciones adversas de losprecios que han afectado a la zona del euro. El hecho de que las expectativas de inflaciónestén sólidamente afianzadas permite contenerel efecto inflacionista a medio plazo de las per-turbaciones negativas de los precios, evitandoasí posibles reacciones fuertes de la políticamonetaria ante tales perturbaciones que, a suvez, podrían tener un efecto negativo en lavariabilidad del producto.
EL ANÁLISIS DE LOS RIESGOS PARA LA ESTABILIDAD DE PRECIOSEn octubre de 1998, el Consejo de Gobiernodel BCE anunció que el enfoque que ha adop-tado para la organización, valoración y contrastede la información relevante para la evaluaciónde los riesgos para la estabilidad de precios sebasaría en dos perspectivas analíticas, que pos-teriormente pasaron a conocerse como los «dospilares» de la estrategia de política monetariadel BCE. Este marco está pensado para asegu-rar que no se descarte información relevante a efectos de la política monetaria al realizar un análisis exhaustivo de las perspectivas deestabilidad de los precios. En uno de los dospilares, que asigna un papel destacado aldinero, se ha f ijado un valor de referencia parael crecimiento del agregado monetario ampliocoherente con el objetivo de estabilidad de pre-cios del BCE.
El 8 de mayo del 2003, el Consejo de Gobiernoanunció que seguiría fundamentando sus deci-siones de política monetaria en un análisisexhaustivo de los riesgos para la estabilidad de precios, realizado sobre la base de los dospilares. En lo sucesivo se aludirá a estas pers-pectivas como «análisis económico» y «análisismonetario». El Consejo de Gobierno manifestóque, con el paso del tiempo, se habían ampliadoy profundizado los dos tipos de análisis, con-forme habían aumentado la disponibilidad dedatos relativos a la zona del euro y mejorado
las herramientas técnicas, y que seguiríandesarrollándose en el futuro.
Asimismo, el Consejo de Gobierno explicó laforma en que integra la información procedentede estos dos tipos de análisis complementariosal tratar de adoptar un criterio general sobre losriesgos para la estabilidad de precios, y, con-cretamente, señaló que el análisis monetarioconstituye, principalmente, un instrumento paracontrastar, desde una perspectiva de medio alargo plazo, la información de corto a medioplazo derivadas del análisis económico.
El análisis económico se centra, fundamental-mente, en la valoración de la situación eco-nómica y f inanciera existente y en los riesgosimplícitos de corto a medio plazo para la esta-bilidad de precios, desde la perspectiva de la interrelación entre la oferta y la demanda enlos mercados de bienes, servicios y factoresproductivos en dicho horizonte. A este respecto,se presta la debida atención a la necesidad deidentif icar la naturaleza de las perturbacionesque afectan a la economía, sus efectos sobre elcomportamiento de los costes y de los preciosy las perspectivas de corto a medio plazo refe-ridas a su propagación en la economía.
No obstante, el análisis económico, por sí solo,no resulta efectivo para detectar los meca-nismos mediante los cuales los factores mone-tarios actúan en horizontes temporales ampliosy no identif ica las tendencias a más largo plazoque determinan la evolución de los precios. Portanto, resulta necesario que la política moneta-ria tenga expresamente en cuenta la informa-ción procedente de la tendencia a medio plazodel crecimiento monetario, que, desde un puntode vista empírico, está estrechamente vincu-lada a la formación de precios en horizontestemporales más amplios.
La indiscutible relación entre crecimientomonetario e inflación de medio a largo plazoproporciona a la política monetaria un anclanominal sólida y f iable, más allá de los hori-zontes convencionalmente adoptados cuandose construyen previsiones de inflación a partir
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Recuadro 1
TRABAJOS DE INVESTIGACIÓN RELACIONADOS CON LA EVALUACIÓN DE LA ESTRATEGIA DE POLÍTICA MONETARIA DEL BCE
Durante el invierno y la primavera del 2003, el Consejo de Gobierno del BCE llevó a cabo unaevaluación de la estrategia de política monetaria del BCE. Los expertos del Eurosistema elaboraron diez estudios, en parte en colaboración con profesionales externos. Los estudios secentraron en cuestiones técnicas consideradas relevantes, como la elección del índice de precios y del formato utilizado para definir la estabilidad de precios, las propiedades de indi-cador de los agregados monetarios y la estabilidad de la demanda de dinero de la zona del euro.Los estudios se publicaron en la dirección del BCE en Internet inmediatamente después de quese comunicara el resultado de la evaluación de la estrategia de política monetaria el 8 de mayodel 2003. El BCE editó un libro en noviembre del 2003, en el que se recogían los estudios citados1.
En lo que respecta a la elección de un índice de precios, uno de los estudios llegó a la conclu-sión de que el IAPC continúa siendo un criterio válido para medir los precios de la zona del euro, pero que todavía se podía mejorar su construcción. Concretamente, es importantecambiar con frecuencia la base de los índices nacionales para garantizar la exactitud y compa-rabilidad del IAPC y reducir el sesgo de sustitución. Este sesgo se produce cuando un índicede precios no tiene en cuenta la posibilidad de que si aumentan los precios de determinadosproductos, los agentes opten por reemplazar los bienes de mayor precio por otros más baratos,alcanzando aún así el mismo nivel de utilidad.
La cuestión del formato utilizado para definir la estabilidad de precios está relacionada con laimportancia de anunciar un objetivo específ ico, varios o un objetivo de estabilidad de preciosformulado únicamente en términos cualitativos. Uno de los estudios efectuados se centró en este aspecto mediante el análisis de los datos de una encuesta sobre estas expectativas deinflación en 15 países industrializados, y observó que las expectativas de inflación a largoplazo estaban bien afianzadas en la mayoría de estos países. Al comparar la evidencia disponiblerespecto a los distintos tipos de objetivos de inflación, el estudio concluía que las característi-cas concretas de los anuncios de objetivos no tienen un efecto evidente en la capacidad deafianzar las expectativas de inflación.
Un tema de importancia analizado en dos de los estudios era el límite inferior igual a cero delos tipos de interés nominales y los riesgos de que se produzca una deflación prolongada o una espiral deflacionista. Aunque algunos de los costes relacionados con la inflación también segeneran en períodos de deflación, existen problemas especialmente graves que son específ icosde la deflación y que indican que puede ser aconsejable mantener una reducida tasa de infla-ción positiva como margen de seguridad. En ambos estudios, basados en modelos teóricos ligeramente distintos, se llegaba a la conclusión de que la probabilidad de que el límite inferiorigual a cero pase a ser vinculante no constituía un factor importante, en términos cualitativos,cuando el objetivo de inflación era f ijado en el 1% o en un valor superior.
1 «Background Studies for the ECB’s Evaluation of its Monetary Policy Strategy», BCE, 2003.
de modelos macroeconómicos convencionales.En este sentido, el enfoque del BCE constituyeun compromiso para asegurar que, al tiempoque se responde a los hechos económicos con-forme se presentan, se mantiene la coherenciacon el seguimiento de la tasa de crecimientomonetario, factor fundamental que determinael comportamiento de los precios en horizontestemporales amplios.
El marco del BCE no supone dividir el conjuntode datos relevantes para la valoración de lasperspectivas de los precios. De igual forma, noasigna rígidamente determinados indicadoresal análisis económico o al análisis monetario,sino que tiene en cuenta todos los aspectos com-plementarios entre las variables que proporcio-nan información relevante de manera coherente.
Con el objeto de reflejar adecuadamente la fun-ción de instrumento de contraste del análisismonetario en la comunicación con la opiniónpública, el Consejo de Gobierno también deci-dió que el comunicado preliminar del presidenteprevio a la conferencia de prensa mensual delBCE tendría una estructura diferente, quetomaría en consideración la clarif icación de laestrategia de política monetaria del BCE.
A fin de poner de relieve la naturaleza de largoplazo del valor de referencia del crecimientomonetario como criterio de valoración de laevolución monetaria, el Consejo de Gobiernodecidió, asimismo, que la revisión del valor dereferencia ya no se efectuará con carácter anual.No obstante, también acordó seguir evaluandola validez de las condiciones y los supuestosque determinan el valor de referencia, y comu-nicar, cuando sea necesario, las modificacionesque se registren en los supuestos subyacentes.
CONCLUSIÓNEn su anuncio del 8 de mayo del 2003, el Consejode Gobierno confirmó y clarif icó la estrategiade política monetaria del BCE. Su declaraciónde que tratará de mantener la tasa de inflaciónpor debajo del 2%, pero próxima a este valor, estotalmente congruente con la definición deestabilidad de precios del BCE hecha pública enoctubre de 1998 y muestra plena continuidadcon las anteriores decisiones de política moneta-ria. Al mismo tiempo, las modificaciones intro-ducidas en la presentación del marco basado endos pilares, ahora denominados «análisiseconómico» y «análisis monetario», deberíanayudar a la opinión pública a comprender mejorla instrumentación de la política monetaria.
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La decisión adoptada por el Consejo de Gobierno en 1998 de asignar un papel destacado aldinero fue un reconocimiento del hecho de que la inflación es un fenómeno monetario demedio a largo plazo. En uno de los estudios se pasó revista a un amplio conjunto de la litera-tura teórica y empírica y se llegó a la conclusión de que un seguimiento sistemático de la evolución monetaria puede ayudar a un banco central a identif icar perturbaciones potencial-mente desestabilizadoras que resultarían difíciles de detectar utilizando un modelo del sectorreal. En otro estudio se examinaba la posibilidad de que el agregado monetario estrecho mejorara las previsiones sobre el PIB real. Contrariamente a los resultados obtenidos paraEstados Unidos, este estudio consideraba que, en la zona del euro, las propiedades de M1 parapredecir son mejores y más sólidas que las de los diferenciales entre los rendimientos. En otroestudio se efectuaron contrastes formales de la estabilidad, tanto a corto como a largo plazo,de la demanda de los componentes del agregado monetario amplio para la zona del euro, y sedeterminó que no podía rechazarse la estabilidad de los parámetros de la demanda de dinero nia largo ni a corto plazo. En otro de los estudios se analizó la cuestión de por qué la demandadel agregado monetario amplio ha sido más estable en el conjunto de la zona del euro que enpaíses concretos de dentro y fuera de la zona. El estudio sugería, entre otras cosas, que la agregación de la demanda de dinero de los distintos países de la zona del euro había mejoradola estabilidad.
1.2 LOS TIPOS DE INTERÉS OFICIALES DEL BCE REGISTRARON MÍNIMOS HISTÓRICOS EN EL 2003
El entorno económico en que se ejecutó la polí-tica monetaria de la zona del euro durante elprimer semestre del 2003 estuvo rodeado deconsiderable incertidumbre relacionada con elalto nivel de tensión geopolítica en OrienteMedio y con las turbulencias asociadas a losprecios del petróleo y los mercados f inancie-ros. Aunque el crecimiento del PIB real seestancó en el primer semestre del año, las pers-pectivas en torno a la actividad económicamejoraron gradualmente en el verano, tras laf inalización de las principales operacionesmilitares en Iraq y la normalización de la situa-ción en los mercados f inancieros. En conjunto,el PIB real de la zona del euro sólo aumentó un0,4% en el 2003, un resultado decepcionante sise considera que la zona del euro ya habíaregistrado un crecimiento del PIB real inferioral potencial en los años 2001 y 2002, con unastasas de crecimiento interanuales del 1,6% y el0,9%, respectivamente.
A pesar de la debilidad de la actividad econó-mica, la inflación interanual medida por el IAPCse ralentizó, aunque con gran moderación,desde una media del 2,3%, en los años 2001 y2002, hasta el 2,1% en el 2003, permaneciendoligeramente por encima del límite superiorestablecido en la def inición de estabilidad deprecios del BCE. No obstante, se esperaba que,en el 2003, la persistencia de la atonía en laactividad económica y la considerable aprecia-ción del euro atenuaran las presiones inflacio-nistas a medio plazo.
De conformidad con la estrategia de políticamonetaria del BCE, el Consejo de Gobiernocontrastó las señales de riesgos para la estabili-dad de precios derivadas del análisis económicocon las resultantes del análisis monetario. En el2003, el crecimiento monetario mantuvo suintensidad, como resultado, en cierta medida,de los desplazamientos de cartera, registrán-dose un sustancial exceso de liquidez, que sehabía acumulado desde mediados del 2001. No
obstante, se consideró que los riesgos inflacio-nistas eran reducidos a la vista de la atonía dela actividad económica y del moderado creci-miento del crédito.
En marzo y junio del 2003, el Consejo deGobierno recortó los tipos de interés oficialesdel BCE en 25 y 50 puntos básicos, respectiva-mente. Estas decisiones, adoptadas tras unareducción de 50 puntos básicos acordada endiciembre del 2002, fueron consecuencia de lavaloración general efectuada en la primeramitad del año relativa a que las presiones infla-cionistas a medio plazo se estaban reduciendo.Estas decisiones situaron el tipo mínimo depuja de las operaciones principales de f inancia-ción en un mínimo histórico, el 2%, y los tiposde interés de la facilidad marginal de crédito y de la facilidad de depósito en el 3% y el 1%, respectivamente (véase gráf ico 2). En elsegundo semestre del 2003, estos tipos no semodif icaron, ya que el Consejo de Gobiernoconsideró que eran compatibles con el manteni-miento de la estabilidad de precios a medioplazo.
Un análisis más detallado de las decisiones depolítica monetaria en el 2003 pone de mani-fiesto que los datos económicos de los primerosmeses del año fueron confirmando la opiniónde que la actividad económica se mantendríamoderada y evolucionaría con mayor lentitudde lo esperado a f inales del año anterior. Elrecrudecimiento de las tensiones geopolíticasen Oriente Medio sembró la incertidumbresobre las perspectivas económicas, provocófuertes subidas de los precios del petróleo y contribuyó al incremento de la volatilidad delos mercados f inancieros. En este contexto, sibien el escenario más probable apuntaba a unmayor crecimiento gradual del PIB real a partirde la segunda mitad del 2003, aumentaba lapercepción de riesgos a la baja. La acumula-ción de desequilibrios macroeconómicos en lasprincipales áreas económicas del mundo fuerade la zona del euro contribuyó a elevar la incer-tidumbre en torno a la recuperación mundial.
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La inflación medida por el IAPC permaneciópor encima del 2% a principios de 2003, ya queel alza de los precios del petróleo y las subidasde los impuestos indirectos y de los preciosadministrados introdujeron ciertas presiones al alza sobre los precios. Las tasas de creci-miento interanuales de los componentes menosvolátiles del IAPC se mantuvieron relativa-mente elevadas, a pesar de la moderación de laactividad económica y del hecho de que el crecimiento de los salarios nominales siguierasiendo relativamente intenso, pese al aumentodel desempleo y al bajo crecimiento de la pro-ductividad. Ello fue causa de cierta inquietuden lo que respecta a las perspectivas de estabi-lidad de los precios a medio plazo.
Sin embargo, a principios del 2003 el análisiseconómico indicaba como más probable que lainflación se reduciría f inalmente y se estabili-zaría en una tasa inferior al 2% en el medioplazo. El prolongado período de débil creci-miento económico se consideraba cada vez másun factor que, en última instancia, limitaría losposibles riesgos al alza para la estabilidad de
precios, debido a sus efectos en el comporta-miento de f ijación de los salarios y los precios.Además se esperaba que, con el tiempo, laapreciación del euro, observada desde la pri-mavera del 2002, tuviera un efecto moderadosobre la inflación de los precios de consumo.
El crecimiento monetario mantuvo su inten-sidad a principios del 2003, en parte como consecuencia del alto grado de incertidumbre en la economía y en los mercados financieros,que continuó provocando desplazamientos decartera hacia activos líquidos a corto plazoincluidos en M3 y favoreciendo el ahorro pormotivos de precaución. En consecuencia, se con-sideró que los riesgos inflacionistas relacionadoscon la evolución monetaria eran reducidos. Estavaloración se vio corroborada por la persistentemoderación de la tasa de crecimiento de los prés-tamos al sector privado y, sobre todo, de los con-cedidos a las sociedades no financieras.
El Consejo de Gobierno esperaba que persistie-ran los factores moderadores de la inflación amedio plazo y, en consecuencia, el 6 de marzo
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Grá f i c o 2 T i po s de i n t e r é s de l BCE y t i po de i n t e r é s a un d i a
(en porcentaje; datos diarios)
Tipo marginal de créditoTipo de depósitoTipo op. principal de financiación/tipo mínimo de pujaTipo a un día (EONIA)Tipo marginal de las operaciones principales de financiación
1999 2000 2001 2002 20030,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
Fuente: BCE.Nota: El tipo de las operaciones principales de f inanciación es el tipo de interés aplicado a las subastas a tipo f ijo de las operacionesliquidadas antes del 28 de junio de 2000. A partir de entonces, el tipo de interés es el tipo mínimo de puja aplicado a las subastas a tipode interés variable.
de 2003 decidió reducir los tipos de interésof iciales 25 puntos básicos, situando el tipomínimo de puja de las operaciones principalesde f inanciación en el 2,5%.
En el segundo trimestre del 2003 se fueponiendo de manif iesto paulatinamente ladebilidad de la actividad económica real y la permanencia de los riesgos para un escenariode recuperación. Inicialmente, los posiblesefectos de las operaciones militares en Iraqfueron difíciles de evaluar. A pesar de la dis-minución de las tensiones geopolíticas enprimavera, se fue haciendo evidente de formagradual que era poco probable que se produjerauna fuerte recuperación de la confianza y de laactividad económica a corto plazo. La inquietuden torno al impacto del virus de la neumoníaasiática también ensombrecía las expectativasde crecimiento económico en el este de Asia.Además, persistían otros riesgos a la baja, vin-culados a los desequilibrios acumulados en elpasado fuera de la zona del euro y a la incerti-dumbre relativa a la magnitud del ajuste querequería el sector empresas de la zona paraincrementar la productividad y la rentabilidad,tras el prolongado período de debilidad delcrecimiento y el acusado descenso de las coti-zaciones bursátiles.
Los precios del petróleo bajaron cuando dis-minuyó la incertidumbre en torno al resultadode las operaciones militares en Iraq. En juniodel 2003, a la vista de la situación económica yde la continuada apreciación del euro habíamotivos para esperar que la inflación interanualmedida por el IAPC se situara en niveles holga-damente inferiores al 2% en el medio plazo.Este panorama general de la inflación tambiénquedó reflejado en las proyecciones macroeco-nómicas de los expertos del Eurosistema dejunio del 2003 y en las previsiones de otras ins-tituciones internacionales elaboradas en elsegundo trimestre de este año.
Al contrastar el análisis económico con el aná-lisis monetario se hizo patente que el intensocrecimiento de M3 parecía estar, cada vez más,asociado a los reducidos niveles de los tipos de
interés, según indicaba el vigoroso crecimientode los componentes más líquidos del agregadomonetario. No obstante, dado que una partesignif icativa del exceso de liquidez acumuladoestaba relacionada con los desplazamientos de cartera y con la demanda de efectivo pormotivos de precaución, se consideró que, en suconjunto, la situación monetaria era motivo degran inquietud en relación con la evolución de losprecios a medio plazo, al menos en un entornode moderación de la actividad económica.
En este contexto, el 5 de junio de 2003 elConsejo de Gobierno decidió reducir 50 puntosbásicos los tipos de interés oficiales del BCE.Esta reducción era congruente con el objetivode mantener la tasa de inflación por debajo del2%, pero próxima a este valor, en el medioplazo, y sirvió para contrarrestar, en ciertamedida, los diversos factores que afectabannegativamente a la actividad económica.
Durante el segundo semestre del 2003, la con-f ianza en la evolución de la economía de lazona del euro se estabilizó y, paulatinamente,fue mejorando en un entorno de señales derecuperación de la economía mundial. La incer-tidumbre de los mercados de renta variabledisminuyó sustancialmente, lo que impulsó larecuperación de las cotizaciones bursátiles quese inició en el segundo trimestre del año. Eneste contexto, aumentó la probabilidad de unaexpansión económica gradual en el segundosemestre del 2003, que adquiriría más fuerza enel 2004.
La recuperación de la demanda internacionalfue el principal motivo del vigoroso crecimientode las exportaciones de la zona del euro, lo quecompensó la menor competitividad en términosde precios exteriores vinculada a la pronun-ciada apreciación del euro observada desdeprincipios del 2002. De hecho, en el segundosemestre del 2003 las exportaciones de la zonadel euro aumentaron signif icativamente, trashaber disminuido en la primera mitad del año.La demanda de la zona mantuvo su debilidaden el segundo semestre del 2003. No obstante,se esperaba que el bajo nivel de los tipos
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de interés, las condiciones de f inanciacióngeneralmente favorables y los efectos positivosde la apreciación del euro en la relación real deintercambio estimularan la demanda privada.Por otra parte, los ajustes en curso efectuadospor las empresas con el f in de aumentar la productividad y la rentabilidad respaldaron lasexpectativas de que la inversión empresarial serecuperaría paulatinamente. En general, todaslas previsiones y proyecciones disponibleselaboradas en la segunda mitad del 2003,incluidas las proyecciones macroeconómicasde los expertos del Eurosistema publicadas endiciembre, apuntaban a un persistente fortale-cimiento del crecimiento del PIB real de lazona del euro en los años 2004 y 2005.
Los riegos a la baja a corto plazo para esteescenario de recuperación económica gradualdisminuyeron en el segundo semestre del año.A f inales del 2003, el Consejo de Gobiernoconsideró que estos riesgos estaban equilibra-dos. No obstante, en horizontes temporales másamplios, persistió la incertidumbre en cuanto ala continuación de los desequilibrios externosen otras regiones del mundo y a su posibleefecto sobre la sostenibilidad del crecimientomundial.
En lo que respecta a los precios, en el segundosemestre del 2003, las tasas de inflación inter-anuales medidas por el IAPC no cayeron contanta rapidez y fuerza como se esperaba previa-mente, debido, principalmente, a la evoluciónnegativa de los precios de los alimentos y a unasubida de los precios del petróleo mayor de laesperada tras f inalizar el conflicto de Iraq, aun-que este último efecto se vio atenuado por laapreciación del euro. Por otra parte, los aumen-tos de los impuestos indirectos y de los preciosadministrados a f inales del 2003 y principiosdel 2004 influyeron en las tasas de inflación.En enero del 2004, la inflación interanualmedida por el IAPC se situó en el 1,9%.
No obstante, en el segundo semestre del 2003 y a principios del 2004 el Consejo de Gobiernoestimó que las perspectivas de estabilidad deprecios de corto a medio plazo continuarían
siendo favorables. Dado que la recuperacióneconómica se esperaba que fuera gradual, seconsideró que una evolución salarial mode-rada junto con una recuperación cíclica de la productividad contendrían el crecimiento de los costes laborales unitarios. Además seconsideraba que la renovada y considerableapreciación del euro seguiría contribuyendo a la contención de la dinámica de los precios deimportación y moderaría, tanto directa comoindirectamente, la inflación medida por losprecios de consumo. De hecho, el euro seapreció aproximadamente un 11% en términosefectivos nominales a lo largo del 2003. Almismo tiempo, el Consejo de Gobierno recono-ció que las perspectivas de estabilidad de losprecios a f inales del 2003 dependían de unaserie de supuestos relativos, entre otras varia-bles, al crecimiento económico internacional,los precios del petróleo, los tipos de cambio, la evolución de los salarios y las medidas de carácter f iscal. Por otra parte, el Consejo de Gobierno consideró que las señales relativasa las expectativas de una mayor inflación alargo plazo procedentes de los mercados derenta f ija a f inales de 2003 requerían un atentoseguimiento. En lo que respecta a la evoluciónmonetaria, el crecimiento de M3 se moderólentamente en la segunda mitad del año, posi-blemente debido a desplazamientos gradualesde cartera desde activos monetarios hacia acti-vos f inancieros a más largo plazo no incluidosen M3. Además, el reducido nivel de los tiposde interés contribuyó al persistente y elevadocrecimiento de los activos muy líquidos. Almismo tiempo, la tasa de crecimiento inter-anual de los préstamos al sector privado seincrementó en el segundo semestre.
A principios del 2004, la zona del euro contabacon bastante más liquidez de la necesaria paraf inanciar un crecimiento no inflacionista. ElConsejo de Gobierno subrayó que la cuestiónde si el exceso de liquidez acumulada se tradu-ciría en presiones inflacionistas en el medioplazo dependía, en gran parte, de hasta quépunto se invertirían los desplazamientos decartera, así como del futuro fortalecimiento delcrecimiento económico. De hecho, si el exceso
25BCE
Informe Anual 2003
de liquidez persistiera, podría provocar presio-nes inflacionistas en el medio plazo. En estecontexto, el Consejo de Gobierno destacó queera necesario seguir de cerca la evoluciónmonetaria.
En conjunto, en el segundo semestre del 2003 y principios del 2004 el Consejo de Gobiernodel BCE consideró que la orientación de lapolítica monetaria era adecuada para mantenerla estabilidad de precios en el medio plazo. Enconsecuencia, en el citado período no se modi-f icaron los tipos de interés oficiales del BCE, y el Consejo de Gobierno puso de manif iestoque continuaría efectuando un seguimientoatento de todo lo que pudiera afectar a suvaloración de los riesgos para la estabilidad deprecios a medio plazo.
26BCEInforme Anual2003
2.1 EVOLUCIÓN MONETARIA Y FINANCIERA
EL CRECIMIENTO DE M3 MANTUVO SUINTENSIDADEn el año 2003 continuó la tendencia de ele-vado crecimiento monetario en la zona deleuro iniciada a mediados del 2001. La tasamedia de crecimiento interanual del agregadomonetario amplio M3 aumentó de nuevo, hastael 8%, desde el 7,2% del 2002 y el 5,4% del2001. No obstante, la pauta de crecimiento fuedistinta en el primero y segundo semestres delaño. Durante los dos primeros trimestres, elcrecimiento interanual de M3 siguió fortale-ciéndose y alcanzó un máximo del 8,5% en elsegundo trimestre. Posteriormente, registróuna leve moderación, y en el cuarto trimestrese situó en el 7,6% (véase gráfico 3).
El persistente aumento del crecimiento de M3 observado en la primera mitad del 2003tuvo su origen, en gran medida, en la marcadapreferencia por la liquidez de los inversores dela zona del euro, consecuencia de la elevadaincertidumbre geopolítica y de los mercadosfinancieros, de las perspectivas de crecimientoeconómico y de empleo, bastante inseguras enesos momentos, y de una curva de rendimientosbastante plana. El crecimiento monetario se vioasimismo impulsado por el reducido nivel delos tipos de interés.
En el segundo semestre, el crecimiento mone-tario se moderó, aunque con lentitud. La mejorade la situación en los mercados f inancieros yde las perspectivas económicas llevó a losagentes económicos a retornar paulatinamentehacia activos f inancieros a más largo plazo y areducir sus ahorros por motivos de precaución.Además, el crecimiento monetario siguióimpulsado por los bajos niveles de los tipos deinterés.
El fuerte crecimiento de M3 observado desdemediados del 2001 dio lugar a que en la zonadel euro se acumulara bastante más liquidez de la necesaria para f inanciar un crecimientono inflacionista. Esto queda reflejado en elacusado aumento de las medidas de la brecha
monetaria. El gráf ico 4 muestra las des-viaciones acumuladas del crecimiento de M3con respecto a su valor de referencia desdecomienzos de 19992. Tanto la brecha monetarianominal como la brecha real continuaron incre-mentándose considerablemente en el 2003, y enel cuarto trimestre se situaban en su nivel máselevado desde el inicio de la tercera fase de laUEM3.
Los componentes que más contribuyeron alpersistente y vigoroso crecimiento monetarioen el 2003 fueron los más líquidos, es decir,los que constituyen el agregado monetarioestrecho M1 (véase cuadro 1). De estos com-ponentes, el intenso y persistente crecimiento
27BCE
Informe Anual 2003
2 EVOLUCIÓN MONETARIA, FINANCIERA YECONÓMICA
2 La medida de la brecha monetaria nominal se refiere a la dife-rencia existente entre el nivel efectivo de M3 y el nivel quecorrespondería a un crecimiento de este agregado monetarioamplio igual a su valor de referencia, el 4,5%, desde diciembrede 1998 (tomado como período base). La medida de la brechamonetaria real muestra la diferencia entre el nivel efectivo deM3, deflactado por el IAPC, y el nivel de M3, en términos rea-les, que habría resultado de un crecimiento nominal de M3igual al valor de referencia y de una tasa de inflación, medidapor el IAPC, compatible con la definición de estabilidad de pre-cios del BCE, de nuevo utilizando diciembre de 1998 comoperíodo base.
3 No obstante, se ha de tener en cuenta que, hasta cierto punto, laelección del período base es arbitraria. En consecuencia, lasmedidas de la brecha monetaria deben interpretarse con cautela.
Grá f i c o 3 C re c im i en to de M3 y va l o r dere f e renc i a
(tasas de variación interanuales; datos ajustados de efectosestacionales y de calendario)
M3 (media móvil de tres meses centrada de la tasa de crecimiento interanual)M3 (tasa de crecimiento interanual)Valor de referencia (4,5%)
1999 2000 2001 2002 2003 2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
8,0
9,0
10,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
8,0
9,0
10,0
Fuente: BCE.
interanual del efectivo en circulación obedecióal hecho de que tanto los residentes como losno residentes en la zona del euro continuaronaumentando sus tenencias de efectivo. Elsegundo semestre del año, el saldo del efectivoen circulación alcanzó un nivel acorde con la
tendencia a largo plazo observada antes de lapuesta en circulación del euro. El crecimientode los depósitos a la vista también fue pronun-ciado, debido al reducido coste de oportunidadde mantener este tipo de depósitos y, a princi-pios de año, al clima de elevada incerti-dumbre.
La tasa de crecimiento interanual de todoslos depósitos a corto plazo distintos de losdepósitos a la vista permaneció prácticamenteestable en el 2003, situándose en una mediadel 5%. Los agentes económicos redujeron losfondos que mantenían en depósitos a cortoplazo (depósitos a plazo igual o inferior a dosaños) y aumentaron considerablemente losdepósitos de ahorro a corto plazo (depósitosdisponibles con preaviso igual o inferior a tresmeses). Este comportamiento fue consecuen-cia del descenso gradual, durante la primeraparte del año, del diferencial, generalmentepositivo entre los tipos de interés de estosdepósitos, que aplican las IFM.
Por último, la tasa de crecimiento interanualde los instrumentos negociables cayó hasta el8,4% en el 2003, desde el 11,3% del 2002.Este descenso, que principalmente se produjo
28BCEInforme Anual2003
Cuadro 1 Cuadro re sumen de va r i ab l e s moneta r i a s
(tasas de variación interanuales; los datos anuales y trimestrales son medias; datos ajustados de efectos estacionales y de calendario)
2002 2003 2002 2003 2003 2003 2003 2004IV I II III IV Ene.
M1 7,6 11,0 8,8 10,1 11,3 11,5 11,2 11,2Efectivo en circulación -11,8 32,2 12,9 39,1 35,7 29,6 26,2 25,0Depósitos a la vista 10,9 8,2 8,2 6,6 8,1 8,9 9,1 9,1
M2 – M1 (= otros depósitos a corto plazo) 5,7 5,0 4,8 4,3 5,5 5,7 4,7 3,7Depósitos a plazo hasta dos años 2,3 -1,0 1,5 0,4 0,0 -1,5 -3,2 -3,7Depósitos disponibles con preaviso hasta tres meses 8,5 9,9 7,6 7,5 9,9 11,4 10,9 9,4
M2 6,6 8,0 6,7 7,1 8,3 8,5 7,9 7,4M3 – M2 (= instrumentos negociables) 11,3 8,4 8,5 10,5 9,8 7,4 6,0 1,1M3 7,2 8,0 7,0 7,6 8,5 8,3 7,6 6,4
Crédito a residentes en la zona del euro 4,5 5,1 4,1 4,2 4,8 5,4 5,9 5,9Crédito a las Administraciones Públicas 1,6 4,3 2,0 2,1 3,5 4,9 6,6 6,2
Préstamos a las Administraciones Públicas -1,0 0,2 -1,2 -1,2 -0,4 1,0 1,5 1,4Crédito al sector privado 5,3 5,3 4,7 4,8 5,1 5,5 5,7 5,8
Préstamos al sector privado 5,3 5,0 4,8 5,0 4,6 4,9 5,3 5,5Pasivos financieros a más largo plazo (excl. capital y reservas) 4,4 5,6 5,2 5,1 5,2 5,6 6,4 7,1
Fuente: BCE.
Grá f i c o 4 E s t imac i one s de l a s b re cha smoneta r i a s nomina l y rea l
(en porcentaje del saldo de M3; medias móviles de tres mesescentradas)
Brecha monetaria realBrecha monetaria nominal
1999 2000 2001 2002 2003 -2,0
0,0
2,0
4,0
6,0
8,0
10,0
-2,0
0,0
2,0
4,0
6,0
8,0
10,0
Fuente: BCE.Nota: Para más información, véase la nota 2 de la páginaanterior.
en la segunda mitad del año, sugiere que losagentes económicos empezaron a reducir, aun-que con lentitud, sus inversiones en activos acorto plazo seguros incluidos en M3, a medidaque disminuía la incertidumbre de los merca-dos y aumentaba la inclinación de la pendientede la curva de rendimientos.
En enero del 2004, el crecimiento interanualde M3 descendió de nuevo, hasta el 6,4%,corroborando la evidencia de que los inverso-res de la zona del euro estaban reestructurandogradualmente sus carteras en favor de activosf inancieros a más largo plazo y de mayorriesgo no incluidos en M3. Al mismo tiempo,los reducidos tipos de interés continuaronimpulsando la demanda de activos monetarios.
AUMENTO DEL CRECIMIENTO DEL CRÉDITO CONCEDIDO POR LAS IFM AL SECTOR PRIVADO En el gráf ico 5 se muestran los flujos inter-anuales de M3 y de sus contrapartidas en elbalance consolidado del sector de las IFM. El mayor crecimiento de M3 registrado en elprimer semestre del 2003 se vio estimulado,fundamentalmente, por la elevación del creci-miento interanual de los activos exterioresnetos del sector de las IFM de la zona del euroy del crédito total concedido por este sector a residentes en la zona, mientras que el creci-miento de los pasivos f inancieros a más largoplazo de las IFM (excluidos capital y reservas)se mantuvo prácticamente estable en esteperíodo. En el segundo semestre del 2003, lamoderación en el crecimiento de M3 fue acom-pañada de un aumento de la tasa de crecimientode los pasivos f inancieros a más largo plazo delas IFM (excluidos capital y reservas) y de unareducción del crecimiento interanual de losactivos exteriores netos de las IFM. Al parecer,los inversores volvieron a invertir en activosf inancieros a más largo plazo de la zona del euro y de fuera de ella, ya que la pendientede la curva de rendimientos aumentó y seredujo la incertidumbre de los mercados f inan-cieros. No obstante, el crecimiento del créditototal concedido por las IFM a los residentes enla zona del euro continuó incrementándose.
Si se considera más detenidamente la evolu-ción del crédito, la tasa de crecimiento inter-anual del crédito concedido por las IFM a losresidentes en la zona del euro se incrementódel 4,1% observado en el cuarto trimestre del2002 al 5,9% del último trimestre del 2003,como consecuencia de las mayores necesida-des de financiación de los sectores público yprivado.
Tras el descenso registrado entre mediados del2000 y f inales del 2002, el crecimiento inter-anual de los préstamos de las IFM al sectorprivado, que representa el 87% del crédito delas IFM al sector privado, se mantuvo relativa-mente estable en la primera mitad del 2003 yrepuntó en el segundo semestre. El débil creci-miento económico parece haber contrarrestadoel impacto de los reducidos tipos de interés de los préstamos y créditos aplicados por lasentidades de crédito de la zona del euro a suclientela, sobre todo en el primer semestre.Posteriormente, a la vista de las mejores pers-pectivas económicas, la demanda de f inancia-ción aumentó ligeramente.
29BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 5 Mov im i en to s de M3 y de su s con t rapa r t i da s
(flujos interanuales; f in de periodo; mm de euros; datos ajusta-dos de efectos estacionales y de calendario)
M3 Crédito al sector
privado (1)
Crédito a las Adminis-traciones
Públicas (2)
Activosexterioresnetos (3)
Pasivos financieros
a más largo plazo (excluidos capital y
reservas) (4)
Otras contrapartidas
(incluidos capital
y reservas) (5)
2º semestre 20031er semestre 20032º semestre 20021er semestre 20022º semestre 2001
-200
-100
0
100
200
300
400
500
-200
-100
0
100
200
300
400
500
Fuente: BCE.M3 = 1 + 2 + 3 + 4 + 5
Desde una perspectiva a largo plazo, en el2003, la tasa media de crecimiento interanualde los préstamos al sector privado se situó, en términos reales, aproximadamente 1,25 pun-tos porcentuales por debajo de su media a largo plazo desde 1980. No obstante, si se com-para con períodos anteriores de persistencia dela debilidad de la actividad económica, la diná-mica de los préstamos permaneció relativa-mente vigorosa en el 2003, como consecuenciade que los tipos de interés fueron los más bajosdesde la introducción del euro.
En el 2003, el BCE comenzó a realizar unaencuesta trimestral sobre préstamos bancariosen la zona del euro, que facilita informaciónsobre las condiciones de la oferta y la demandaen los mercados de crédito de la zona del euroy complementa otras estadísticas sobre lostipos de interés aplicados por las IFM y el cré-dito concedido por este sector4. A principiosdel 2003, casi la mitad de las entidades partici-pantes en la encuesta manifestaron que estabanendureciendo los criterios de concesión de lospréstamos a empresas. No obstante, en el trans-curso del año, el número de entidades queinformaban de tal endurecimiento cayó deforma continuada, apuntando a cierta estabili-zación de los criterios de concesión del créditoen la zona del euro. En cuanto a los préstamosa hogares, el número de entidades que señalóque se habían endurecido los criterios de con-cesión se mantuvo reducido durante todo elaño, lo que puede haber favorecido un aumentorelativamente intenso de los préstamos a loshogares y, en especial, de los préstamos paraadquisición de vivienda.
El crédito a las Administraciones Públicas seintensif icó considerablemente en el transcursodel año, en general, como consecuencia delaumento de los déf icit públicos. Este mayordéficit estuvo relacionado, en gran medida, conel tímido crecimiento económico de la zona.
HOLGURA EN LA SITUACIÓN DE LIQUIDEZ En resumen, el crecimiento interanual de M3 semantuvo elevado en el 2003, a pesar de lamoderación observada en el segundo semestre
del año. En consecuencia, en la zona del eurose ha acumulado más liquidez de la necesariapara f inanciar un crecimiento económico noinflacionista. No obstante, los riesgos de infla-ción relacionados con este elevado exceso deliquidez se consideraron reducidos, puesto que éste fue consecuencia, en gran parte, deanteriores desplazamientos de cartera y de ladebilidad de la actividad económica. La rela-tiva moderación de la tasa de crecimiento delos préstamos concedidos por las IFM al sectorprivado en el año confirmó esta valoración.
De cara al futuro, en caso de que el cambio designo de los anteriores desplazamientos decartera no cobre impulso, existe el riesgo deque cuando la actividad económica se forta-lezca considerablemente, el exceso de liquidezpueda traducirse en gasto, y provocar presio-nes inflacionistas en el medio plazo. Por estemotivo, el Consejo de Gobierno ha destacadoen repetidas ocasiones la necesidad de realizarun atento seguimiento de la evolución mone-taria.
AUMENTO DE LA EMISIÓN DE VALORES En el 2003, el mercado de valores distintos deacciones emitidos por residentes en la zona del euro creció a un ritmo ligeramente superioral del 2002. La tasa de crecimiento interanualdel saldo vivo de este tipo de valores se elevóhasta el 7,3% a f inales del 2003, en compara-ción con la tasa del 6,3% de f inales del 2002.Este crecimiento más elevado, obedeció, engran medida, a la evolución del mercado devalores distintos de acciones a largo plazo, querepresentaba el 90,5% del saldo vivo emitidopor residentes en la zona del euro a f inales del2003. La emisión bruta de este tipo de valoresdenominados en euros por residentes en la zonaa f inales del 2003 alcanzó, aproximadamente,el 94% de la emisión en todas las monedas enel citado año. El euro también continuó siendouna divisa atractiva para los emisores interna-cionales, y el saldo vivo de valores distintos de
30BCEInforme Anual2003
4 Véase el artículo titulado «Encuesta sobre préstamos bancariosen la zona del euro» en el Boletín Mensual del BCE de abril del2003.
acciones denominados en euros emitidos por noresidentes en la zona aumentó un 17,4% en el2003, en comparación con el 12,9% del 2002.
En cuanto a los emisores residentes, la tasa decrecimiento interanual de los valores distintosde acciones emitidos por las AdministracionesPúblicas ascendió del 5%, a f inales del 2002, al5,5% de f inales del 2003 (véase gráf ico 6).Esta trayectoria se debió, fundamentalmente, a la mayor actividad emisora de la Adminis-tración Central, que aumentó desde el 4,1% a f inales del 2002, hasta el 4,7% de f inales del2003. La tasa de crecimiento interanual de estetipo de valores emitidos por otras Administra-ciones Públicas, principalmente por la Admi-nistración Regional y Local, se redujo hasta el21,9% a f inales del 2003, frente al 28% de f inales del 2002. La relativamenteelevada actividad emisora de estos dos sectores
obedeció a una evolución presupuestaria menosfavorable, en general, y a la persistencia defuertes necesidades de f inanciación, en parti-cular, en sectores distintos de la Administra-ción Central.
La tasa de crecimiento interanual de los valoresdistintos de acciones emitidos por las IFMascendió desde el 5,4%, a f inales del 2002,hasta el 6,2% de finales del 2003. En cambio, latasa de crecimiento interanual de los valoresdistintos de acciones emitidos por las socieda-des no financieras se elevó considerablemente,hasta el 9,8% a finales del 2003, desde el 3,5%de finales del año precedente. La tasa de creci-miento interanual de los valores distintos deacciones emitidos por las instituciones f inan-cieras no monetarias fue del 23,3% a f inales del 2003, frente al 25,4% de f inales del 2002.La elevada actividad emisora del sector privadodistinto de las IFM se vio favorecida por unamejora de las condiciones de f inanciación y por la mayor confianza de las empresas en el2003 (véase recuadro 2). El pronunciadoaumento de la tasa de crecimiento de los valoresdistintos de acciones emitidos por las socieda-des no financieras en el 2003 debe considerarseen un contexto de moderación de la actividademisora en el segundo semestre del 2002,cuando muchas empresas trataron de reducir los pasivos a corto plazo con el f in deprotegerse de las turbulencias f inancieras. Lacausa del acusado repunte de la actividad emi-sora en el 2003 fue la elevación de las tasas decrecimiento interanuales de los valores distintosde acciones, tanto a corto como a largo plazo.
Como consecuencia de esta evolución, la pro-porción de valores distintos de acciones emitidospor las instituciones f inancieras no monetariasy por las sociedades no f inancieras en el saldovivo total de este tipo de valores emitidos porlos residentes en la zona del euro continuóaumentando, hasta el 14,5%, a f inales del2003, desde el 13,4% de f inales del año ante-rior. Esta trayectoria estuvo en consonancia conla tendencia hacia una mayor participación delsector de sociedades no f inancieras e institu-ciones distintas de las IFM en la emisión total
31BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 6 De ta l l e po r s e c to re s de l o sva l o re s d i s t i n to s de a c c i one s em i t i do spor re s i den te s en l a zona de l eu ro(tasas de variación interanuales)
TotalInstituciones financieras monetariasInstituciones financieras no monetariasSociedades no financierasAdministraciones Públicas
2000 2001 2002 20030
5
10
15
20
25
30
35
40
0
5
10
15
20
25
30
35
40
Fuente: BCE.Nota: Las tasas de crecimiento se basan en operaciones f inan-cieras y están ajustadas por reclasif icaciones, revalorizaciones,variaciones del tipo de cambio y otros cambios que no se deri-ven de operaciones.
32BCEInforme Anual2003
Recuadro 2
EL MERCADO DE VALORES DE RENTA FIJA PRIVADA EN LOS PAÍSES DE LA ZONA DEL EURO
Un mercado de valores de renta f ija privada caracterizado por su amplitud y profundidadconstituye una alternativa viable de financiación para las empresas, lo que podría tener impor-tantes consecuencias para la evolución económica. La decisión de una empresa de emitir valoresviene determinada, fundamentalmente, por su necesidad de financiación, y la elección del ins-trumento de financiación supone tener en cuenta una serie de consideraciones, entre las que seencuentran los impuestos, la quiebra y otros costes.
A efectos de este recuadro, el sector empresas comprende las sociedades no f inancieras y las instituciones financieras no monetarias, y excluye las IFM. Las instituciones financieras nomonetarias incluyen las empresas de seguros y otros intermediarios financieros. No obstante, lamayor parte de la emisión de valores de renta fija de estas instituciones corre a cargo de lo quese conoce como entidades especiales de financiación. Estas entidades son instituciones financie-ras cuyo objetivo principal es obtener fondos para un tercero, por ejemplo, una entidad de cré-dito, una sociedad no financiera, un fondo de inversión o el sector público. Pueden pertenecerlegalmente a la empresa a la que están proporcionando financiación, o pueden no tener vínculosde capital con esa empresa y crearse para facilitar una operación financiera determinada. En esteúltimo caso, se conocen como entidades de propósito especial o SPV, en sus siglas en inglés.Estas entidades actúan con el único fin de canalizar fondos de los prestamistas a los prestatarios.No se les permite intervenir en actividades distintas de la operación para la que fueron creadas yliberan al inversor de la posible quiebra del propietario original de los activos (el originador)1.
La tasa media de crecimiento interanual de la emisión de valores de renta fija denominados eneuros del sector empresas ha superado con creces el crecimiento interanual medio de este tipo devalores denominados en euros emitidos por el conjunto de todos los sectores desde el inicio dela tercera fase de la UEM. El saldo vivo de los valores de renta fija denominados en euros emi-tidos por las sociedades no f inancieras ha crecido a una tasa media interanual del 14% desdeenero de 1999, considerablemente por encima del 2%, la tasa media de crecimiento interanual deeste sector durante la segunda fase de la UEM. Lo mismo sucede con los valores de renta fijadenominados en euros emitidos por las instituciones financieras no monetarias, cuya tasa mediade crecimiento interanual lleva situada en el 37% desde enero de 1999, frente al 11% registradoen la segunda fase de la UEM. Actualmente, el mercado de valores de renta fija privada de lazona del euro se ha ampliado para incluir una variedad de emisores, procedentes de diferentessectores económicos, con distintas necesidades de financiación y de diversa solvencia crediticia.Este mercado, que solía limitarse a prestatarios con calificación AA o superior, ha sido capaz dedar cabida a un abanico más amplio de calif icaciones crediticias. Al mismo tiempo se haampliado el número de sectores económicos. Aunque en la emisión de valores de renta fija pri-vada del sector no financiero predominó en el sector de telecomunicaciones, medios de comuni-cación y tecnológico en los años 2000 y 2001, la participación de este sector en la emisión haretornado en el 2003 de forma gradual hacia los niveles registrados antes de la introducción dela moneda única en el 2003.
Aunque el crecimiento del mercado de renta f ija privada ha sido muy intenso en la zona del euro en los tres últimos años (véase gráf ico 6 del texto principal), la tendencia a un acceso directo creciente a este mercado está lejos de ser uniforme en los distintos países de la
1 Para conocer información más detallada sobre la titulización, véase el recuadro que f igura en el artículo «Evolución reciente de lasestructuras f inancieras de la zona del euro» en el Boletín Mensual del BCE de octubre del 2003, p. 50-51.
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Informe Anual 2003
zona2. El gráf ico muestra que el mercado devalores de renta fija emitidos por las socieda-des no f inancieras tiene un grado relativa-mente elevado de desarrollo en Francia, al quecorrespondía más de la mitad del saldo vivo deeste tipo de valores a f inales del 2003. Losmercados de renta f ija privada en Portugal, Finlandia, Países Bajos y Bélgica se hallan asi-mismo bastante desarrollados. No obstante, lasdiferencias entre países se deben, hasta ciertopunto, al hecho de que parte de las emisionesde valores de renta fija privada se han llevadoa cabo a través de filiales financieras.
En la zona del euro, el rápido crecimiento de la emisión de valores de renta f ija privadaregistrado desde 1999 ha estado estrechamenterelacionado, en general, con las numerosasfusiones y adquisiciones que, en parte, puedenexplicar por qué la financiación a través de laemisión de valores de renta f ija dif iere bas-tante entre las economías de la zona del euro.Otro motivo por el que la emisión de renta fijaprivada se utiliza en distinta medida en los países de la zona es que los marcos institucionales yfiscales, y otros factores históricos que conforman la estructura financiera, presentan grandesdiferencias de un país a otro.
Las diferencias entre los países de la zona del euro son aún más pronunciadas en el caso de losvalores de renta f ija emitidos por las instituciones f inancieras no monetarias (véase gráfico).Según las estadísticas del BCE, el mercado más importante para este tipo de valores, en térmi-nos del PIB es el de los Países Bajos, seguido, a cierta distancia, por los de Italia y España. Afinales del 2003, los Países Bajos representaban en torno al 60% del saldo vivo de valores derenta f ija denominados en euros emitidos por las instituciones f inancieras no monetarias. La situación imperante en los Países Bajos es atribuible, hasta cierto punto, a factores fiscales.En muchos casos, los verdaderos beneficiarios últimos son residentes en otros países de la zonadel euro, que utilizan entidades especiales de financiación de los Países Bajos exclusivamentecomo entidades especializadas. La actividad observada en este país está impulsada, fundamen-talmente, por la titulización de los préstamos hipotecarios concedidos por las IFM3. Estos valo-res, conocidos como bonos de titulización hipotecaria, en los que el prestatario u originador (laIFM) vende los préstamos a una SPV, no son idénticos a los bonos garantizados, que son valoresde renta f ija respaldados por préstamos que figuran en el balance del prestatario o emisor (laIFM). Este tipo de valores también se conocen como instrumentos tipo Pfandbrief. Con todo, aligual que sucede con los valores de renta fija emitidos por las sociedades no financieras, existenfactores de carácter institucional, f iscal e histórico que explican, en gran parte, las diferenciasexistentes en cuanto a la importancia de los valores de renta fija emitidos por las institucionesfinancieras no monetarias en las distintas economías de la zona del euro.
2 Véase el informe «Report on f inancial structures», BCE, 2002. 3 Véase «Growing importance of securitisation and special purpose vehicles (SPVs)», en el De Nederlandsche Bank Statistical Bulle-
tin, Diciembre 2003, p. 31-35.
Sa ldo v i vo de va l o re s de ren ta f i j aem i t i do s en eu ro s po r i n s t i t u c i one sd i s t i n t a s de I FM (en porcentaje del PIB, f in de diciembre del 2003)
Sociedades no financierasInstituciones financieras no monetarias
1 Bélgica2 Alemania3 Grecia4 España
5 Francia6 Italia7 Países Bajos8 Austria
9 Portugal10 Finlandia11 Zona del euro
0
20
40
60
80
100
0
20
40
60
80
100
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
Fuente: BCE y Eurostat.Nota: Las estadísticas de emisiones de valores del BCE relativasa la zona del euro no están armonizadas, por lo que se producendiferencias en los datos relativos a los distintos países. En lasestadísticas de emisiones de valores del BCE no f iguran los sal-dos vivos de los valores distintos de acciones emitidos por lasinstituciones distintas de IFM residentes en Irlanda y Luxem-burgo. Los datos del PIB corresponden al año 2003.
de valores distintos de acciones observada enlos años anteriores (véase cuadro 2). Comoconsecuencia de esta evolución, se registró unadisminución de la participación del sectorpúblico y de las IFM que, a f inales del año, sesituaron en un 47,5% y en un 38% de total, res-pectivamente.
RECUPERACIÓN GENERAL DE LA FINANCIACIÓN DEL SECTOR NO FINANCIERO DE LA ZONA DEL EUROLa tasa de crecimiento interanual de la f inan-ciación de los sectores no financieros de la zonadel euro se recuperó ligeramente en el 2003 (véase cuadro 3). En particular, se estima quela tasa de crecimiento interanual del endeuda-miento ascendió hasta el 5,75% en el cuarto tri-mestre del 2003, mientras que la de la f inancia-ción mediante acciones cotizadas permanecióen niveles reducidos. Esta evolución obedece aunos costes de f inanciación muy favorablespara la deuda y relativamente elevados para lasacciones.
El endeudamiento de los hogares continuóaumentando con intensidad en el 2003, apesar del moderado crecimiento económico (véase gráf ico 7). Esta dinámica estuvo rela-cionada con la persistente y elevada demandade préstamos para adquisición de vivienda,impulsada por un nuevo aumento de los preciosde la vivienda, sobre todo en algunos países, ypor el reducido nivel de los tipos de interéshipotecarios. La tasa de crecimiento interanualdel endeudamiento a corto plazo descendiópaulatinamente, hasta registrar valores negati-vos en el segundo trimestre del 2003.
La tasa de crecimiento interanual del endeu-damiento de las sociedades no financierasse recuperó levemente en el primer semestre del2003, en conexión, principalmente, con el creci-miento del endeudamiento a corto plazo. En cam-bio, en el segundo semestre del año, el creci-miento interanual del endeudamiento de estesector se mantuvo prácticamente estable. Engeneral, la evolución de la financiación mediantedeuda de las sociedades no financieras habíaconducido a que la ratio de deuda en relación conel PIB del sector se estabilizara prácticamente enlos últimos años (véase gráfico A del recuadro 3).
En contraste con el crecimiento relativamenteintenso de la f inanciación mediante deuda, la
34BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 7 Endeudamien to de l o s s e c to re s no f i n anc i e ro s de l a zonade l eu ro(tasas de variación interanuales)
HogaresSociedades no financierasAdministraciones Públicas
0,0
2,0
4,0
6,0
8,0
10,0
12,0
14,0
16,0
1999 2000 2001 2002 20030,0
2,0
4,0
6,0
8,0
10,0
12,0
14,0
16,0
Fuente: BCE.Nota: Para más detalles, véase el cuadro 3.
Cuadro 2 D i s t r i buc i ón s e c to r i a l de l s a l do v i vo de va l o re s d i s t i n to s de a c c i one s denominados en eu ro s em i t i do s po r re s i den te s en l a zona de l eu ro(en porcentaje; f in de período)
1998 1999 2000 2001 2002 2003
IFM 37,2 38,6 39,0 38,6 38,4 38,0Instituciones distintas de IFM 8,1 9,5 11,2 12,9 13,4 14,5
Instituciones financieras no monetarias 3,1 4,2 5,1 6,1 6,9 7,8Sociedades no financieras 4,9 5,3 6,1 6,8 6,6 6,7
Administraciones Públicas 54,7 51,9 49,8 48,5 48,1 47,5Administración Central 53,1 50,3 48,1 46,7 45,9 45,0Otras Administraciones Públicas 1,7 1,6 1,6 1,8 2,2 2,5
Fuente: BCE.
tasa de crecimiento interanual de las accionescotizadas emitidas por las sociedades no finan-cieras se mantuvo moderada en el 2003. Sinembargo, en el transcurso del año se registró unaleve recuperación vinculada a la subida de lascotizaciones bursátiles, lo que tiende a reducir elcoste de la financiación mediante acciones.
Por último, la tasa de crecimiento interanualdel endeudamiento de las AdministracionesPúblicas aumentó durante la mayor parte del2003, debido, en gran parte, al débil creci-miento económico, que provocó tensiones enlas f inanzas públicas.
35BCE
Informe Anual 2003
Cuadro 3 F i nanc i a c i ón e i nve r s i ón f i n anc i e r a de l o s s e c to re s no f i n anc i e ro s de l a zona de l eu ro
Salvo vivo en porcentaje de la Tasas de crecimiento interanuales (fin de período) 2)
financiación/inversion financiera 2000 2001 2002 2003 2003 2003 2003
del sector 1) I II III IV 2)
Financiación Sectores no financieros 100 6,2 4,5 3,9 4,3 4,7 5,0 5
Endeudamiento 3) 84,7 7,3 5,6 4,7 5,3 5,6 5,8 5 3/4
del cual: endeudamiento a corto plazo 15,0 11,5 5,4 2,1 5,2 7,1 6,5 5del cual: endeudamiento a largo plazo 69,7 6,4 5,6 5,3 5,3 5,2 5,6 5 3/4
Hogares 3), 4) 23,2 7,4 5,7 6,6 6,6 6,3 7,0 7 1/4
de los cuales: endeudamiento a corto plazo 7,3 6,3 -0,7 1,9 1,0 -1,0 -1,3 -1 1/2
de los cuales: endeudamiento a largo plazo 92,7 7,5 6,3 7,0 7,1 7,0 7,7 8
Sociedades no financieras 43,4 8,4 5,1 2,5 2,9 3,3 3,5 3 1/4
Endeudamiento 3) 64,8 14,6 8,8 3,9 4,9 5,1 4,9 4 3/4
del cual: endeudamiento a corto plazo 19,3 20,6 4,7 -2,5 0,4 3,9 3,0 3del cual: endeudamiento a largo plazo 45,5 11,8 10,9 7,0 7,0 5,6 5,7 5 1/2
Acciones cotizadas 35,2 3,4 1,5 0,7 0,4 0,8 1,0 3/4
Administraciones Públicas 3) 33,4 1,9 2,8 4,1 4,8 5,5 5,7 5 1/4
de las cuales: endeudamiento a corto plazo 14,8 -1,9 9,5 11,6 16,5 16,2 15,7 11 1/4
de las cuales: endeudamiento a largo plazo 85,2 2,5 1,8 2,9 3,0 3,7 4,0 4 1/4
Inversión financiera 100 6,0 4,6 4,4 4,5 5,0 5,1 .de la cual: inversión f inanciera a corto plazo 5) 43,1 3,8 5,8 5,3 5,3 5,9 5,4 .de la cual: inversión f inanciera a largo plazo 6) 55,7 7,2 4,3 4,0 4,0 4,1 4,5 .
Efectivo y depósitos 37,9 3,4 4,6 4,9 5,9 6,5 6,7 .Valores distintos de acciones 13,3 9,2 7,7 4,2 0,7 -0,7 -1,8 .Participaciones en fondos de inversión 12,2 6,2 5,6 4,3 5,3 6,8 6,7 .
de las cuales: participaciones en fondos de inversión, excluidas las participaciones en fondos del mercado monetario 9,6 7,0 3,7 3,1 4,2 5,6 6,3 .de las cuales: participaciones en fondos del mercado monetario 2,7 0,1 21,1 11,3 11,2 12,9 8,7 .
Acciones cotizadas 12,2 6,1 -0,4 1,0 1,6 2,4 3,3 .Reservas técnicas de seguro 24,4 8,5 7,2 6,5 6,4 6,5 6,5 .
Fuente: BCE.1) A fin del tercer trimestre del 2003. Pueden producirse discrepancias debido al redondeo.2) Los datos para los períodos más recientes mostrados en el cuadro se han estimado a partir de las operaciones que f iguran en las esta-dísticas monetarias y bancarias y en las estadísticas de emisiones de valores.3) El endeudamiento incluye los préstamos, los valores distintos de acciones emitidos, las reservas de fondos de pensiones de las socie-dades no f inancieras y los pasivos de la Administración Central en forma de depósitos. El endeudamiento a corto plazo (con un plazoa la emisión de hasta un año) incluye los préstamos a corto plazo, los valores distintos de acciones a corto plazo y los pasivos de laAdministración Central en forma de depósitos. El endeudamiento a largo plazo (con un plazo a la emisión superior a un año) incluyelos préstamos a largo plazo, los valores distintos de acciones a largo plazo y las reservas de fondos de pensiones de las sociedades nofinancieras.4) Incluye las instituciones sin f ines de lucro al servicio de los hogares.5) La inversión f inanciera corto plazo incluye el efectivo y los depósitos (excluidos los depósitos de la Administración Central), losvalores distintos de acciones a corto plazo y las participaciones en fondos del mercado monetario. Debido a la exclusión de los depó-sitos de la Administración Central, la inversión f inanciera a corto y largo plazo no suma el 100%. Al interpretar estas cifras, debetenerse en cuenta que tanto los depósitos a corto plazo como los depósitos a largo plazo se incluyen en la inversión a corto plazo.6) La inversión f inanciera a largo plazo incluye los valores distintos de acciones a largo plazo, las participaciones en fondos de inver-sión excluidas las participaciones en fondos del mercado monetario, las acciones cotizadas y los productos de seguros y de pensiones.
36BCEInforme Anual2003
Recuadro 3
EVOLUCIÓN DE LA SITUACIÓN FINANCIERA DE LOS HOGARES Y DE LAS SOCIEDADES NO FINANCIERAS DE LA ZONA DEL EURO
Entre mediados de la década de los noventa y el año 2000, el endeudamiento de los sectores pri-vados no f inancieros de la zona del euro aumentó considerablemente, lo que se tradujo en unasratios de deuda en relación con el PIB relativamente elevadas, sobre todo en lo que respecta alas sociedades no f inancieras. En el gráfico A se muestra esta evolución.
Como se puede ver en el gráfico B, las sociedades no financieras registraron mayores necesidadesde financiación externa en la segunda mitad de los años noventa, ya que su brecha financiera (estoes, la diferencia entre los recursos disponibles – el ahorro bruto más las transferencias de capi-tal – y los gastos de capital brutos) se incrementó. Además, las necesidades de financiación de lassociedades no financieras se elevaron como consecuencia de las cuantiosas adquisiciones netas deactivos financieros resultantes de las numerosas fusiones y adquisiciones efectuadas en el citadoperíodo. Posteriormente, el deterioro de su situación financiera, junto a un entorno menos favora-ble tanto económico como en los mercados financieros, hizo que surgieran ciertas inquietudes enrelación con la vulnerabilidad del sector de sociedades no financieras. No obstante, al valorar lasostenibilidad de los actuales niveles de deuda, también ha de tomarse en consideración la carga
Grá f i c o A Deuda de l s e c to r p r i vado no f i n anc i e ro
(en porcentaje del PIB)
HogaresSociedades no financieras
40,0
45,0
50,0
55,0
60,0
65,0
70,0
1998 1999 2000 2001 2002 200340,0
45,0
50,0
55,0
60,0
65,0
70,0
Fuente: BCE.Nota: Los datos se ref ieren a la suma de los préstamos y losvalores distintos de acciones y de las reservas de fondos de pen-siones, en el caso de las sociedades no f inancieras. Los datospara el último trimestre del 2003 se han estimado a partir de lasoperaciones que f iguran en las estadisticas monetarias y banca-rias y en las estadisticas de emisiones de valores. Si se compa-ran con los datos anuales, la deuda en relación con el PIB esalgo más baja, principalmente por el hecho de que no se inclu-yen los préstamos concedidos por los sectores no f inancieros ypor las entidades de crédito no residentes en la zona del euro.En comparación con los datos anuales, las ratios trimestrales dedeuda en relación con el PIB son ligeramente inferiores, princi-palmente porque no se incluyen los préstamos concedidos por elsector no f inanciero y por los bancos situados fuera del área deleuro. Para realizar la comparación con los datos anuales, véaseel gráfico 4 del artículo titulado «Evolución de los balances desituación del sector privado de la zona del euro y de EstadosUnidos» en el Boletín Mensual del BCE, de febrero del 2004.
Grá f i c o B Capac idad de f i n anc i a c i ón /deendeudamien to de l s e c to r p r i vado no f i n anc i e ro(en porcentaje del PIB)
-4,0-3,0
-2,0-1,00,01,0
2,03,04,0
5,06,0
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002-4,0-3,0
-2,0-1,00,01,0
2,03,04,0
5,06,0
HogaresSociedades no financieras
Fuente: BCE.Nota: Datos anuales. La capacidad de f inanciación/de endeuda-miento se define como el ahorro bruto más las transferencias decapital menos los gastos de capital brutos. En la fecha de publi-cación de este informe no se disponía de datos para el año 2003.
37BCE
Informe Anual 2003
que representan los pagos por intereses. De hecho, debido al considerable y sostenido descensodel coste del endeudamiento observado en los años noventa, los pagos por intereses de las socie-dades no financieras en relación con el PIB se han mantenido prácticamente estables desde 1996.
A partir del 2001, las sociedades no f inancieras han ajustado sus balances de situación con elf in de reducir paulatinamente los desequilibrios f inancieros. Las reestructuraciones y las medi-das encaminadas a reducir los costes, así como el descenso de la inversión real y f inanciera, hanocasionado una disminución del crecimiento de la f inanciación y una recuperación gradual dela generación de fondos internos. En consecuencia, la brecha f inanciera de las sociedades nofinancieras de la zona del euro se redujo poco a poco, desde el 3,5% del PIB en el 2000 al 0,8%en el 2002, y se estima que, en líneas generales, ha permanecido estable en el 2003. Al mismotiempo, la deuda en relación con el PIB creció a un ritmo menor a partir del 2001, y se ha esta-bilizado hace poco. Teniendo en cuenta, en la medida de lo posible, las diferencias contables, elendeudamiento de las sociedades no f inancieras de la zona del euro se situó en el 2003 en nive-les muy similares al de Estados Unidos e inferiores a los del Reino Unido y Japón 1.
Desde el 2001 se ha registrado una mejora generalizada de la situación f inanciera de las socie-dades no f inancieras de la zona del euro. Esto también se ha reflejado en el mayor optimismode este sector en cuanto a la percepción de riesgos a partir de f inales del 2002, como pone demanif iesto el signif icativo descenso de los diferenciales de los valores de renta f ija privada.Con todo, es posible que sea necesario realizar esfuerzos adicionales para aumentar la rentabi-lidad y mejorar los balances de situación en algunos de los sectores privados.
En lo que respecta a la situación financiera de los hogares de la zona del euro, el endeudamientode este sector ha aumentado de manera continuada desde la segunda mitad de los años noventa,como reflejo, especialmente, del acusado crecimiento de la inversión en vivienda. Las favora-bles condiciones de financiación resultantes de un descenso considerable de los tipos de interéshipotecarios impulsaron la demanda de este tipo de préstamos y sustentaron pronunciadosincrementos de los precios de la vivienda en algunos países de la zona del euro. Al mismo tiempo,la evolución de los precios de la vivienda generó la necesidad de solicitar préstamos por importesmás elevados al adquirir una vivienda, así como a aumentos de la riqueza de los que ya son pro-pietarios, al incrementarse el valor de las garantías que pueden utilizar. No obstante, a pesar dela tendencia al alza registrada en las ratios de deuda de los hogares, la carga que representan lospagos por intereses para los hogares, medida como porcentaje del PIB, se mantuvo por debajo delos niveles registrados a principios de la década de los noventa, como consecuencia de la fuertedisminución del coste de endeudamiento. Además, al comparar las ratios de deuda de los hoga-res de los principales países industrializados, se observa que los hogares de la zona del euro estánsignificativamente menos endeudados que los de Estados Unidos, Reino Unido y Japón 1.
A consecuencia de la recuperación de la ratio de ahorro de los hogares registrada desde el 2001 en un contexto de elevada incertidumbre económica (especialmente en relación con elempleo), la capacidad de f inanciación de los hogares de la zona del euro se incrementó. En el 2002 se situó en niveles ligeramente inferiores a los de mediados de los años noventa (véase gráfico B), y se estima que se estabilizó en el 2003. En consecuencia, la situación f inan-ciera de los hogares de la zona del euro parece relativamente saneada, aunque es posible que enalgunos países de la zona existan algunos riesgos relacionados con el rápido incremento de losprecios de la vivienda.
1 Véase el artículo titulado «Evolución de los balances de situación del sector privado de la zona del euro y de Estados Unidos» en elBoletín Mensual del BCE de febrero del 2004.
RETICENCIAS DEL SECTOR NO FINANCIERO A INVERTIR EN ACCIONES CONTINUARONLa tasa de crecimiento interanual de la inver-sión f inanciera del sector no f inanciero serecuperó levemente en los tres primeros trimes-tres del 2003. En los dos primeros trimestres,esta trayectoria se vio impulsada, fundamen-talmente, por el mayor crecimiento de la inver-sión f inanciera a corto plazo, consecuencia dela preferencia de los agentes económicos poractivos líquidos y seguros. No obstante, en eltercer trimestre, la tasa de crecimiento inter-anual de la inversión f inanciera a corto plazodescendió ligeramente, en conexión con lamayor pendiente de la curva de rendimientos y con la disminución de la incertidumbre de losmercados f inancieros.
El crecimiento de la inversión f inanciera alargo plazo se mantuvo prácticamente estableen el primer semestre del 2003, y aumentó en eltercer trimestre. Al mismo tiempo, la tasa de crecimiento interanual de la inversión envalores distintos de acciones a largo plazo cayóen la primera mitad del año y, posteriormente,se mantuvo moderada. Es probable que estacaída estuviera relacionada con el bajo nivel delos tipos de interés, con períodos de volatilidadrelativamente elevada de los mercados de rentaf ija y, a partir del segundo trimestre, con unarecuperación de las cotizaciones bursátiles, queelevó el atractivo relativo de la inversión enacciones respecto a los valores de renta f ija. Latasa de crecimiento interanual de la inversiónen participaciones en fondos de inversión,excluidas las participaciones en fondos delmercado monetario, se elevó considerable-mente durante los tres primeros trimestres del2003. La inversión en acciones cotizadas porparte del sector no f inanciero también se recu-peró, aunque la tasa de crecimiento interanualfue inferior a la de f inales de los años noventa,lo que apunta a una mayor cautela por parte delos agentes económicos en lo que concierne alas acciones, tras las pérdidas registradas en lascarteras de renta variable desde principios delaño 2000 en adelante.
NIVELES MUY REDUCIDOS DE LOS TIPOS DEINTERÉS DEL MERCADO MONETARIOLos tipos de interés del mercado monetario des-cendieron en el primer semestre del año, en con-sonancia con las decisiones del Consejo deGobierno de recortar los tipos de interés oficia-les del BCE adoptadas en marzo y junio del2003, continuando con la tendencia a la baja ini-ciada a mediados de mayo del 2002. Tras lareducción de los tipos de interés oficiales delBCE de junio del año pasado, la tendencia a labaja de los tipos de interés del mercado moneta-rio se interrumpió. Por su parte, los tipos deinterés del mercado monetario a los plazos máslargos aumentaron posteriormente, en unentorno de mayor certidumbre en lo que respectaa las perspectivas de recuperación económica.
En general, el mercado esperaba las reduccio-nes de los tipos de interés of iciales del BCEque se produjeron en el primer semestre del2003. Los tipos de interés del mercado moneta-rio a más largo plazo descendieron a principiosde año, en un contexto de moderación del cre-cimiento económico y de apreciación del tipode cambio del euro, lo que generó expectativasde disminución de las presiones inflacionistas.La pendiente de la curva de rendimientos delmercado monetario, medida por la diferenciaentre el EURIBOR a doce meses y a un mes,apenas experimentó variaciones, registrandovalores negativos en la primera mitad del 2003,período en el que los tipos del mercado mone-tario descendieron de manera similar en losdistintos plazos (véase gráfico 8).
A mediados del 2003, la tendencia a la baja delos tipos de interés del mercado monetarioempezó a invertirse al disminuir el pesimismoy modif icarse paulatinamente las expectativasdel mercado de una recuperación económica de la zona del euro, en un entorno en el que sedisponía de más liquidez de la necesaria parasostener un crecimiento no inflacionista. Partede la elevación de los tipos del mercado mone-tario cambió de signo a f inales de año, ya quela apreciación del euro frenó las expectativasde futuros incrementos de los tipos de interés a corto plazo. A f inales del 2003, los tipos
38BCEInforme Anual2003
EURIBOR a un mes y a doce meses se situabanen el 2,1% y el 2,31% respectivamente, consi-derablemente por debajo de los niveles de f ina-les del 2002, pero ligeramente por encima delos tipos de interés de mediados del 2003.
En los dos primeros meses del 2004, los tiposEURIBOR a los plazos más largos disminuye-ron levemente, ya que los participantes en el mercado esperaban que los tipos de interés a corto plazo se mantendrían en niveles inferio-res a lo previsto a lo largo del 2004. El 27 defebrero de 2004 los tipos EURIBOR a un mes ya doce meses se situaban en el 2,05% y el2,09%, respectivamente.
Tras la paulatina reducción de las tensiones eco-nómicas, financieras y geopolíticas hacia finales
del primer semestre del 2003, la volatilidadimplícita obtenida de las opciones sobre futurosdel EURIBOR a tres meses disminuyó conside-rablemente. La reducida volatilidad implícitaobservada a mediados del 2003 indicó que elnivel de incertidumbre de los participantes en elmercado en torno a la evolución futura de lostipos de interés a corto plazo era muy reducida enesos momentos (véase gráfico 9). Tras mante-nerse estable, en niveles relativamente bajos,durante varios meses, la citada volatilidad implí-cita repuntó ligeramente hacia finales del 2003,pero permaneció considerablemente por debajode los niveles registrados un año antes.
Durante la mayor parte del año, en los plazosmás cortos de la curva de rendimientos delmercado monetario, el tipo de interés a un
39BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 8 T i po s de i n t e r é s a co r top l a zo en e l mercado de l a zona de l eu ro
(en porcentaje; puntos porcentuales; datos diarios)
EURIBOR a un mes (escala izquierda)EURIBOR a doce meses (escala izquierda)Diferencial entre el EURIBOR a doce meses y a un mes (escala derecha)
III IV I II III IV I2002 2003
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
-0,6
-0,3
0,0
0,3
0,6
Fuente: Reuters.
Grá f i c o 9 T i po s de i n t e r é s de l o s f u tu ro s de l EUR IBOR a t re s mese s y vo l a t i l i d ad imp l í c i t a
(en porcentaje, puntos básicos; datos diarios)
III IV I II III IV I2002 2003
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
20,0
40,0
60,0
80,0
100,0
120,0
Futuros del EURIBOR a tres meses con vencimientos en diciembre del 2003 (escala izquierda)Futuros del EURIBOR a tres meses con vencimiento en marzo del 2004 (escala izquierda)Volatilidad implícita con vencimiento constante de seis meses (escala derecha)
Fuente: Bloomberg, Reuters y cálculos del BCE.Nota La volatilidad implícita con vencimiento constante de seismeses se obtiene de una curva de volatilidad por plazo obtenidainterpolando las volatilidades implícitas que se derivan de lasopciones sobre futuros EURIBOR a tres meses (véase tambiénel recuadro titulado «Medidas de la volatilidad implicita deri-vada de las opciones sobre futuros de tipos de interés a cortoplazo» que f igura en el Boletín Mensual de mayo de 2002).
día, medido por el EONIA, fluctuó ligeramentepor encima del tipo mínimo de puja de las ope-raciones principales de f inanciación del Euro-sistema. El diferencial entre el EONIA y el tipomínimo de puja se elevó levemente durante losmeses de verano, normalizándose en septiem-bre y en octubre, en un entorno de holgura en lasituación de liquidez del mercado monetario(véase sectión 1 del capítulo 2.1).
PRONUNCIADAS FLUCTUACIONES EN LOS MERCADOS DE RENTA FIJA En el 2003, los mercados internacionales derenta fija se caracterizaron por unas fluctua-ciones de los rendimientos muy acusadas, y elrendimiento de dichos valores siguió unatrayectoria similar en las principales economías.La volatilidad observada tuvo su origen en loscambios en la percepción de los participantes enel mercado sobre las perspectivas de crecimientoeconómico, la inflación y la orientación de lapolítica monetaria. La incertidumbre relacionadacon las tensiones geopolíticas desempeñó unpapel importante, sobre todo durante el primertrimestre del año, ya que la acusada aversión alriesgo provocó que se produjeran reestructura-ciones de cartera, desde los mercados de rentavariable hacia los mercados de renta fija. La dis-minución de la citada incertidumbre, así comolas claras señales de recuperación en las princi-pales economías, originaron un cambio de sen-tido parcial de estos flujos en el transcurso delaño. En general, el rendimiento de la deudapública a diez años en la zona del euro y en Esta-dos Unidos se incrementó en torno a 10 y 50 pun-tos básicos, respectivamente, entre finales del2002 y finales del 2003, situándose, aproximada-mente, en el 4,3% al f inalizar el año en ambas áreas económicas (véase gráfico 10). El diferencial entre el rendimiento de la deudapública a largo plazo en Estados Unidos y en la zona del euro fluctuó en torno a cero en las últimas semanas del 2003, tras permanecer envalores negativos durante la mayor parte del año.
En Estados Unidos, el rendimiento de la deudapública descendió durante la primera mitad del año, continuando con la tendencia quecomenzó en el 2002. Esta evolución se debió al
mayor pesimismo de los participantes en elmercado sobre las perspectivas de la actividadeconómica entre el corto y el medio plazo, en un entorno de tensiones causadas por laincertidumbre geopolítica y por la publicaciónde datos macroeconómicos decepcionantes.Además, el rendimiento de este tipo de valoresdisminuyó como consecuencia de la crecienteinquietud de los inversores en lo que atañe alriesgo de tendencias deflacionistas en la econo-mía estadounidense. En consecuencia, el rendi-miento de la deuda pública a diez años registróun mínimo histórico, el 3,1%, a mediados dejunio. La posterior recuperación del rendi-miento de la deuda pública se vio principal-mente impulsada por las revisiones al alza delas expectativas de los participantes en el mer-cado sobre el crecimiento económico y la infla-ción, pero es posible que también estuvierarelacionada con la creciente inquietud respectode la sostenibilidad del elevado déficit públicoy de la balanza de pagos por cuenta corriente en
40BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 10 Rend im ien to de l a deuda púb l i c a a l a rgo p l a zo
(en porcentaje; datos diarios)
1998 1999 2000 2001 2002 20030,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
Zona del euroEstados UnidosJapón
Fuente: Reuters.Nota: El rendimiento de la deuda pública a largo plazo serefiere a los bonos a diez años o con vencimiento más próximoa este plazo. A partir del 1 de enero de 2001, los datos de lazona del euro también incluyen a Grecia.
Estados Unidos. Las estrategias de cobertura delas agencias de refinanciación hipotecaria esta-dounidenses pudieron haber reforzado la ten-dencia a la baja del rendimiento de la deudapública y el pronunciado repunte observado enel verano. A pesar de esta fuerte recuperación,en Estados Unidos, el rendimiento de la deudapública a largo plazo terminó el año en nivelesrelativamente reducidos debido, en parte, a lapercepción de los participantes en el mercadode que la Reserva Federal mantendría los tiposde interés a corto plazo muy bajos durante unperíodo prolongado.
La incertidumbre de los participantes en el mer-cado en cuanto a la evolución futura del rendi-miento de este tipo de valores en el mercadoestadounidense continuó siendo relativamenteconsiderable durante todo el año, según indicabala volatilidad implícita de los futuros sobrebonos del Tesoro estadounidense a diez años,que alcanzaron niveles bastante elevados desdeuna perspectiva histórica, sobre todo en elverano. Esta incertidumbre pareció reflejar, encierta medida, el debate que estaba teniendolugar entre los participantes en el mercado sobrela sostenibilidad de un rendimiento de los bonosestadounidenses a largo plazo tan reducido.
En Japón, el rendimiento de los bonos a largoplazo siguió, en general, la misma pauta que enEstados Unidos y en la zona del euro, aunquese situó en niveles muy inferiores. Durante elprimer semestre del 2003, el rendimiento de losbonos japoneses a diez años registró mínimoshistóricos (en torno al 0,4% a mediados dejunio), como consecuencia del creciente pesi-mismo de los inversores sobre las perspectivasde la economía japonesa. La inquietud de losparticipantes en el mercado se debía a la fuerteapreciación del yen frente al dólar estadouni-dense, percibida como que afectaba negativa-mente a los exportadores japoneses, así como alos efectos de la epidemia del virus de la neu-monía asiática. El rendimiento de los bonos adiez años repuntó con fuerza en el tercer tri-mestre y, a f inales de año se estabilizó, situán-dose en el 1,4% el 31 de diciembre, próximo aniveles no observados desde principios del
2002. Las expectativas de una recuperacióneconómica más rápida, así como los desplaza-mientos de cartera de valores de renta f ija avalores de renta variable, contribuyeron alincremento del rendimiento de los bonos alargo plazo durante la segunda mitad del año.
En la zona del euro, la evolución de los merca-dos de renta f ija en el 2003 fue, en granmedida, similar a la de Estados Unidos, si bienel rendimiento de los bonos de la zona experi-mentó menos fluctuaciones. Durante la primeramitad del 2003, el optimismo de los participan-tes en el mercado sobre las perspectivas decrecimiento disminuyó paulatinamente, lo quesupuso una presión a la baja sobre los tipos deinterés a largo plazo. El elevado nivel de incer-tidumbre en torno a la situación geopolítica sereflejó en una mayor aversión al riesgo de losparticipantes en el mercado, lo que provocó undesplazamiento de fondos hacia activos más
41BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 11 Rend im ien to rea l de l o sbonos a l a rgo p l a zo y t a s a de i n f l a c i ón imp l í c i t a de l a zona de l eu ro(en porcentaje; datos diarios)
IV I II III IV I II III IV I2002 2003
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
Tasa de inflación implícita Rendimiento real de los bonos
Fuentes: Reuters, Tesoro francés e ISMA.Nota: El rendimiento real de los bonos de la zona del euro seobtiene a partir de los precios de mercado de la deuda públicafrancesa indiciada con el IAPC de la zona del euro (excluido elprecio del tabaco) que vence en el año 2012. Los métodos utili-zados para calcular la tasa de inflación implícita se describieronsucintamente en la página 16 del Boletín Mensual de febrerodel 2002.
seguros, desde los mercados de renta variable alos mercados de renta f ija. A partir de media-dos de junio, el rendimiento de los bonos de lazona del euro empezó a mejorar, aunque conmenor intensidad que en Estados Unidos. Estaevolución fue consecuencia de la revisión alalza de las expectativas de crecimiento econó-mico por parte de los participantes en el mer-cado y, en cierta medida, de las expectativas deinflación. De hecho, la tasa de inflación implí-cita, medida por la diferencia entre el rendi-miento de los bonos nominales y de los bonosindiciados con la inflación, ambos a diez años,se incrementó ligeramente desde mediados dejunio, aunque, en parte, esto se debió a factorestécnicos (véase gráfico 11). El grado de incer-tidumbre imperante en los mercados de rentafija de la zona del euro apenas se modificó enel 2003, según la trayectoria de la volatilidadimplícita de estos mercados. Por otra parte, encontraste con la situación de Estados Unidos, lavolatilidad implícita de los mercados de rentafija de la zona del euro no fue, en general, par-ticularmente elevada el pasado año.
Las condiciones de f inanciación de los merca-dos de renta f ija privada de la zona del euromejoraron sustancialmente en la primera partedel año, y continuaron siendo muy favorableshasta f inales del 2003. El coste relativo de laf inanciación para empresas con calif icacióncrediticia BBB, por ejemplo, medido por eldiferencial entre el rendimiento de los bonosemitidos por dichas empresas y el de la deudapública comparable, descendió considerable-mente –en torno a 150 puntos básicos– a f ina-les del 2003, cuando se situó en 80 puntos bási-cos, un nivel muy bajo en términos históricos.Esta mejora de las condiciones de f inanciaciónse atribuye a una percepción más positiva delos inversores en lo que respecta al riesgo decrédito de las empresas y a una mayor preferen-cia por activos con rendimientos más elevados,lo que refleja unos niveles de los tipos de inte-rés sin riesgo históricamente bajos.
A principios del 2004, el rendimiento de losbonos a largo plazo se redujo ligeramente enlos principales mercados. Entre f inales de
diciembre del 2003 y el 27 de febrero de 2004,los rendimientos de la deuda pública a diezaños de la zona del euro y de Estados Unidoscayeron en torno a 20 y 25 puntos básicos,respectivamente. El diferencial entre el rendi-miento de la renta f ija privada con calif icaciónBBB y el de la deuda pública comparable en lazona del euro se mantuvo prácticamente sincambios en este período.
LOS TIPOS DE INTERÉS APLICADOS POR LAS IFM SIGUIERON LA TRAYECTORIA GENERALDE LOS TIPOS DE INTERÉS DE MERCADOLos tipos de interés a corto plazo aplicados porlas IFM6 descendieron durante la primera mitaddel 2003, y posteriormente se estabilizaron (véase gráfico 12). En el período comprendidoentre enero y diciembre, los tipos de los depó-sitos de ahorro a corto plazo de los hogares(disponibles con preaviso igual o inferior a tresmeses) y los de los depósitos a la vista de lassociedades no f inancieras cayeron 30 puntosbásicos, aproximadamente, situándose en el 2%y el 0,9%, respectivamente. Los tipos de interésde los préstamos y créditos a corto plazo tam-bién descendieron, aunque en distinta medida,en función del tipo de prestatario. Desdecomienzos del 2003, los tipos a corto plazo delos préstamos y créditos a las sociedades no f inancieras – préstamos por importe supe-rior a un millón de euros sin f ijación del tipo o con período inicial de f ijación del tipo igualo inferior a un año – cayeron unos 60 puntosbásicos, hasta el 3,1% en diciembre, mientrasque los tipos aplicados a los descubiertos ban-carios de los hogares se redujeron levemente,20 puntos básicos aproximadamente, hasta el9,7%. Esta evolución de los tipos de interés acorto plazo aplicados por las IFM tuvo lugar enel contexto de una disminución de 70 puntos bási-
42BCEInforme Anual2003
6 En diciembre del 2003, el BCE publicó por primera vez estadís-ticas sobre los tipos de interés aplicados por las IFM de la zonadel euro desde enero del 2003 en adelante. Estas estadísticassustituyen a las estadísticas sobre los tipos de interés aplicadospor las entidades de crédito de la zona del euro a su clientelapublicadas hasta ahora, elaboradas a partir de las estadísticasnacionales sobre tipos de interés existentes con anterioridad a1999. Las nuevas estadísticas sobre los tipos de interés aplica-dos por las IFM están armonizadas y permiten la comparaciónentre países.
cos, aproximadamente, del tipo de interés a tresmeses del mercado menetario registrada en el2003. La transmisión de la pronunciada caídade los tipos de mercado a los tipos de interés acorto plazo aplicados por las entidades de cré-dito estuvo en consonancia, en general, con lapauta histórica, sobre todo con el hecho de quelos tipos de interés de los depósitos a la vista yde los depósitos de ahorro a corto plazo tradi-cionales tienden a ajustarse con especial lenti-tud a las variaciones de los tipos de mercado.
Los tipos de interés a largo plazo aplicados porlas IFM a las nuevas operaciones descendierondurante la primera mitad del 2003, pero repun-taron a partir de agosto, reflejando, en general,
la pauta observada en el rendimiento de ladeuda pública comparable (véase gráf ico 13).Los tipos de los préstamos a hogares paraadquisición de vivienda con vencimiento entrecinco años y diez años y los de los préstamos alargo plazo a las sociedades no f inancierassuperiores a un millón de euros con venci-miento superior a cinco años descendieron entorno a 35 y 30 puntos básicos, hasta el 5% y el4,3%, respectivamente. De este modo, la evolu-ción general de los tipos de interés a largoplazo aplicados por las IFM constituye unaindicación más de las muy favorables condicio-nes de f inanciación imperantes en el 2003. En cuanto a los tipos de interés con que las IFMremuneran los depósitos a largo plazo de los
43BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 12 T i po s de i n t e r é s a co r to p l a zo ap l i c ado s po r l a s I FM y t i po demercado comparab l e (en porcentaje; tipos de las nuevas operaciones)
Ene. Feb. Mar. Abr. May Jun. Jul. Ago. Sep. Oct. Nov. Dic.2003
Tipo del mercado monetario a tres meses (escala izquierda)Préstamos a corto plazo a sociedades no financieras 1) (escala izquierda)Descubiertos en cuenta de los hogares (escala izquierda)Depósitos a la vista de las sociedades no financieras (escala izquierda)Depósitos de ahorro a corto plazo de los hogares 2) (escala izquierda)Depósitos a corto plazo de los hogares 3)
(escala izquierda)
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0 8,0
9,0
10,0
11,0
Fuente: BCE.1) Incluye los préstamos a las sociedades no f inancieras porimporte superior a 1 millón de euros sin f ijación del tipo deinterés o con período inicial de f ijación del tipo inferior o iguala un año. 2) Incluye los depósitos disponibles con preaviso hasta tresmeses de los hogares.3) Incluye los depósitos a plazo hasta un año de los hogares.
Grá f i c o 13 T i po s de i n t e r é s a l a rgop l a zo ap l i c ado s po r l a s I FM y t i po demercado comparab l e (en porcentaje; tipos de las nuevas operaciones)
Ene. Feb. Mar. Abr. May Jun. Jul. Ago. Sep. Oct. Nov. Dic.2003
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
Rendimiento de la deuda pública a cinco añosPréstamos a largo plazo a las sociedades no financieras 1)
Préstamos a largo plazo a hogares para adquisición de vivienda 2)
Depósitos a largo plazo de los hogares 3)
Fuentes: BCE y Reuters.1) Incluye los préstamos a las sociedades no f inancieras porimporte superior a 1 millón de euros con período inicial de f ija-ción del tipo de interés de más de cinco años.2) Incluye los préstamos a los hogares con período inicial def ijación del tipo de interés de más de cinco años y hasta diezaños.3) Incluye los depósitos a plazo a más de dos años de los hogares.
hogares, el nivel correspondiente a un plazosuperior a dos años cayó unos 80 puntos bási-cos en el año, hasta situarse, aproximadamente,en el 2,4% en diciembre del 2003.
FUERTE SUBIDA DE LAS COTIZACIONES BURSÁTI-LES EN LOS MERCADOS INTERNACIONALES En el 2003, las cotizaciones bursátiles experi-mentaron importantes subidas en los principalesmercados, lo que puso f in a la revisión a la bajaque se inició en marzo del 2000, y registraronsus primeros incrementos interanuales desde1999 (véase gráfico 14a). El alza de las cotiza-ciones fue acompañada de una reducción con-siderable de la volatilidad implícita de losmercados de renta variable, que constituye unamedida del grado de incertidumbre de los par-ticipantes en el mercado (véase gráfico 14b).
En general, los índices bursátiles amplios deEstados Unidos, Japón y la zona del euro regis-traron una evolución similar en el 2003. Hastamediados de marzo, las cotizaciones bursátilescayeron en estos mercados, debido al mayorpesimismo de los inversores en cuanto a lasperspectivas de crecimiento de la economíainternacional y a un aumento de la incertidum-bre y de la aversión al riesgo. Todos estosfactores parecieron estar estrechamente rela-cionados con la intensif icación de las tensionesgeopolíticas y de la posibilidad de guerra en Iraq. La «huída» de los valores de rentavariable que, aparentemente, se produjo a nivelmundial, también se vio estimulada por la mayorinquietud sobre la calidad de los benef iciosempresariales tras varios escándalos contables.Durante el resto del año, las cotizaciones bur-
44BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 14 (b ) Vo l a t i l i d ad imp l í c i t a del o s mercados de ren ta va r i ab l e
(en porcentaje; media móviles de diez días de datos diarios)
1998 1999 2000 2001 2002 200310
20
30
40
50
60
10
20
30
40
50
60
Zona del euroEstados UnidosJapón
Fuente: Bloomberg.Nota: Las series de volatilidad implícita representan la desvia-ción típica esperada de las tasas de variación de las cotizacio-nes bursátiles en un período de hasta tres meses, implícitas as enlos precios de las opciones sobre índices bursátiles. Los índicesa los que se ref ieren las volatilidades implícitas son el DowJones EURO STOXX 50, para la zona del euro; el Standard &Poor’s 500, para Estados Unidos, y el Nikkei 225, para Japón.
Grá f i c o 14 ( a ) Í nd i c e s bu r s á t i l e s
(índice: 1 de enero de 1998 = 100; datos diarios)
1998 1999 2000 2001 2002 200340
60
80
100
120
140
160
180
200
220
40
60
80
100
120
140
160
180
200
220
Zona del euroEstados UnidosJapón
Fuente: Reuters.Nota: Índice Dow Jones EURO STOXX amplio para la zona deleuro; Standard & Poor’s 500, para Estados Unidos, y Nikkei225, para Japón. A partir del 1 de enero de 2001, los datos de lazona del euro también incluyen a Grecia.
sátiles siguieron una sólida tendencia al alza en los principales mercados. Al principio, elrepunte observado en los mercados de rentavariable fue consecuencia de la normalizaciónde las condiciones de mercado resultante de la disminución de la incertidumbre de los par-ticipantes en el mercado al comienzo de lasoperaciones militares en Iraq. En el segundosemestre del año, las cotizaciones bursátilescobraron nuevo impulso gracias a la persistentemejora de los benef icios empresariales, queredujo la incertidumbre de los mercados derenta variable, y a unas perspectivas más hala-güeñas para la economía mundial.
En general, entre f inales del 2002 y f inales del2003, las cotizaciones bursátiles de EstadosUnidos, medidas por el índice Standard &Poor’s 500, y las de Japón, medidas por elNikkei 225, se incrementaron el 26% y el 24%,respectivamente, mientras que, en la zona deleuro, el índice Dow Jones EURO STOXX ganóun 18%.
En Estados Unidos, la pronunciada subida delas cotizaciones bursátiles observada en el2003 también podría haber sido alentada por el conjunto de medidas para estimular la eco-nomía aprobado por el congreso estadounidensea f inales de mayo, incluida una reducción de los tipos impositivos sobre los dividendos y las plusvalías. Las mejores perspectivas de lasempresas se vieron corroboradas por los anun-cios de benef icios empresariales que, durantela mayor parte del 2003, superaron las expecta-tivas. Si bien el hecho de que los benef iciosempresariales fueran mejores de lo esperadopareció deberse, fundamentalmente, a las medi-das de reducción de costes aplicadas con éxitoen la primera mitad del 2003, se sustentaron enla recuperación de la actividad empresarialgeneral durante el segundo semestre.
En Japón, las cotizaciones bursátiles descen-dieron durante los cuatro primeros meses del2003, como consecuencia de la inquietud del mercado sobre la morosidad en el sectorbancario, que continuó influyendo negativa-mente en las cotizaciones. Por otra parte, las
cotizaciones de las empresas exportadorasresultaron adversamente afectadas por el forta-lecimiento del yen frente al dólar estadou-nidense. Posteriormente, entre el mes de abril y mediados de septiembre del 2003, los merca-dos de renta variable japoneses se recuperaroncon fuerza en un entorno de datos económicosmás positivos y de informes sobre benef iciosempresariales más sólidos, y posiblemente tam-bién como consecuencia del efecto de contagiodel mercado de valores estadounidense. Engeneral, a partir de mediados de septiembre, las cotizaciones bursátiles se estabilizaron.
En la zona del euro, la evolución de las coti-zaciones bursátiles tendió a estar muy sin-cronizada con la trayectoria de los mercados de valores estadounidenses. Al igual que enEstados Unidos, el alza general de las cotiza-ciones bursátiles de la zona del euro obedeció ala disminución de la incertidumbre en los mer-cados de renta variable, así como a una percep-ción del mercado más favorable respecto de las perspectivas económicas y empresariales.En cuanto al detalle por sectores, la subidageneral observada en los mercados de rentavariable de la zona del euro se vio particular-mente estimulada por los sectores tecnológico,f inanciero y de bienes de consumo cíclico, quehabían registrado descensos proporcional-mente mayores durante el 2002. Además, en elsector f inanciero, la mejora de las condicionesdel mercado f inanciero desde f inales de marzodel 2003, junto con los esfuerzos por reducircostes y la menor dotación a provisiones parainsolvencias, parecieron tener un efecto positivoen la rentabilidad de las entidades de crédito.
En el período transcurrido entre f inales del2003 y el 27 de febrero de 2004, los índicesDow Jones EURO STOXX, Standard & Poor’s500 y Nikkei 225 se elevaron de nuevo, hastasituarse en el 5%, 3% y 3%, respectivamente,posiblemente como consecuencia de nuevasseñales de mejora de la rentabilidad empresa-rial, de tipos de interés a largo plazo más bajosy de la disminución de la incertidumbre en losmercados de renta variable.
45BCE
Informe Anual 2003
2.2 EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOS
A pesar de la debilidad de la actividad eco-nómica y de la apreciación del euro, la tasamedia de inflación de la zona del euro, medidapor el IAPC, se situó en el 2,1% en el año 2003,sólo 0,2 puntos porcentuales por debajo de laregistrada en los dos años precedentes (véasecuadro 4). El motivo principal del descensoobservado con respecto al 2002 radicó en unasmenores tasas de crecimiento interanualesde los precios de los bienes industriales noenergéticos y de los servicios, que tambiéncontribuyeron a la disminución de la tasamedia de crecimiento del IAPC excluidos losalimentos no elaborados y la energía, hastasituarse en el 2%, desde el 2,5% registrado enel 2002. En este contexto, la evolución de lainflación medida por el IAPC a lo largo del2003 fue reflejo de las fluctuaciones de suscomponentes más volátiles, a saber, los preciosde la energía y de los alimentos no elaborados.Las presiones por el lado de los costes se vie-ron atenuadas en el 2003 a consecuencia de lasmoderadas tasas de crecimiento de los preciosindustriales y de la estabilización del creci-miento de los costes laborales en términosnominales. No obstante, la disminución delcrecimiento de la productividad en un contextode debilidad de la actividad económica condujoa una aceleración de la tasa de crecimiento de
los costes laborales unitarios en el primersemestre del 2003.
En enero del 2004, la inflación medida por elIAPC disminuyó hasta el 1,9%, un descenso de0,1 puntos porcentuales con respecto a diciem-bre del 2003. Esta evolución cabe atribuirlaprincipalmente a que los considerables efectosde base de los precios del tabaco y de la ener-gía se vieron parcialmente compensados por elimpacto alcista de los precios administrados yde los cambios en la imposición indirecta. Latasa de variación interanual del IAPC excluidoslos precios de la energía y de los alimentos noelaborados se mantuvo en el 1,9%.
LA INFLACIÓN REFLEJÓ LA EVOLUCIÓN DE LOS COMPONENTES MÁS VOLÁTILES La evolución de la inflación medida por elIAPC fue bastante errática en el conjunto delaño 2003 (véase gráf ico 15). La inflaciónaumentó a comienzos del año, a medida que laincertidumbre geopolítica asociada a la guerraen Iraq introducía presiones al alza sobre losprecios de la energía. Una vez atenuada esaincertidumbre, y dada la continua apreciacióndel euro frente al dólar estadounidense, losefectos de las fluctuaciones de los precios de laenergía se atemperaron y la inflación retomó sutendencia a la baja, hasta alcanzar el 1,8% en elmes de mayo, la tasa de variación más reducida
46BCEInforme Anual2003
Cuadro 4 Evo lu c i ón de l o s p re c i o s
(tasas de variación interanuales, salvo indicación en contrario)
2001 2002 2003 2002 2003 2003 2003 2003 2003 2004IV I II III IV Dic. Ene.
IAPC y sus componentesÍndice general 2,3 2,3 2,1 2,3 2,3 1,9 2,0 2,0 2,0 1,9
Energía 2,2 -0,6 3,0 2,9 7,0 1,5 2,1 1,6 1,8 -0,4Alimentos elaborados 2,9 3,1 3,3 2,6 3,1 3,3 3,1 3,8 3,8 3,3Alimentos no elaborados 7,0 3,1 2,1 1,6 0,1 1,5 3,4 3,6 3,2 2,9Bienes industriales no energéticos 0,9 1,5 0,8 1,2 0,7 0,9 0,7 0,8 0,7 0,6Servicios 2,5 3,1 2,5 3,1 2,7 2,6 2,4 2,4 2,3 2,5
Otros indicadores de precios y costesPrecios industriales 1) 2,1 -0,1 1,6 1,2 2,4 1,5 1,2 1,1 1,0 0,3Precios del petróleo (EUR/barril) 2) 27,8 26,5 25,1 26,5 28,4 22,7 25,1 24,5 24,0 24,2Precios de las materias primas 3) -8,1 -0,9 -4,5 5,6 -3,2 -7,9 -5,8 -1,2 -0,2 5,1
Fuentes: Eurostat, Thomson Financial Datastream y HWWA (Instituto de Economía Internacional de Hamburgo).1) Excluida la construcción.2) Brent (para entrega en un mes).3) Excluida la energía. En euros.
de los tres años precedentes (véase gráfico 16).Sin embargo, durante el segundo semestre delaño, la inflación osciló en torno al 2%, princi-palmente como resultado de dos influencias designo contrario: Por un lado, se produjo unincremento de la contribución de los precios delos alimentos – los precios de los alimentos noelaborados aumentaron a consecuencia de laola de calor vivida en Europa, al tiempo que lassubidas de los impuestos sobre el tabaco empu-jaban también al alza los precios de los alimen-tos elaborados. Por otro, se registró un descensode la contribución de los precios de la energíacon respecto al primer semestre del año, debidoa la apreciación del euro, que atenuó los efec-tos de la subida de los precios del petróleo
denominados en dólares estadounidenses (véasegráfico 16).
En el 2003, la inflación mostró una especialresistencia frente a la debilidad de la actividadeconómica y a la apreciación del euro, a pesarde determinados efectos directos a través de los precios de la energía. También se observóeste hecho en el caso del IAPC excluidos laenergía y los alimentos no elaborados.
La principal influencia sobre los precios de losalimentos elaborados en el 2003 provino de lassubidas de los precios del tabaco que se deriva-ron del aumento de la imposición indirectaregistrado en varios países, tanto en los prime-
47BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 16 Cont r i buc i one s a l I APC po r componente s
(contribuciones anuales en puntos porcentuales; datos mensua-les)
ServiciosBienes industriales no energéticosAlimentos elaboradosAlimentos no elaboradosEnergía Índice general
I II III VI2002 2003
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
Fuente: Eurostat.
Grá f i c o 15 P r i n c i pa l e s componente sde l I APC
(tasas de variación interanuales; datos mensuales)
IAPC general (escala izquierda)Alimentos no elaborados (escala derecha)Energía (escala derecha)
IAPC general, excl. energía y alimentos no elaboradosAlimentos elaboradosBienes industriales no energéticosServicios
1999 2000 2001 2002 2003-2
0
2
4
6
-6
-3
0
3
6
9
12
15
18
1999 2000 2001 2002 2003-2
0
2
4
6
-2
0
2
4
6
Fuente: Eurostat.
48BCEInforme Anual2003
Recuadro 4
DIFERENCIALES DE INFLACIÓN EN LA ZONA DEL EURO: POSIBLES CAUSAS E IMPLICACIONES DE POLÍTICA ECONÓMICA
La diversidad que presenta la evolución de la inflación en los distintos países de la zona deleuro – captada mediante diferentes indicadores de dispersión – se redujo de manera sustanciala lo largo de la década de los noventa. Tras el inicio de la tercera fase de la UEM en 1999, ladispersión de la inflación continuó disminuyendo, alcanzando su nivel más bajo en el segundosemestre de 1999. Con posterioridad, sin embargo, aumentó de forma moderada hasta comien-zos del año 2001. Desde entonces, la dispersión de la inflación en la zona del euro se ha man-tenido estable, en líneas generales, antes de volver a descender durante el 2003 hasta nivelescercanos a los observados en el segundo semestre de 1999. En conjunto, la dispersión de lainflación observada actualmente en la zona del euro no presenta diferencias notables con la deEstados Unidos.
Pese a que los actuales niveles de dispersión de la inflación en la zona del euro son bajos, entérminos históricos, en los últimos cuatro años se han observado diferenciales de inflaciónrelativamente persistentes. Desde 1999, con la excepción de Bélgica, Francia, Luxemburgo yFinlandia, todos los países de la zona del euro han registrado tasas de inflación sistemática-mente por encima o por debajo de la media de la zona del euro1. En particular, en cinco países(Grecia, España, Irlanda, los Países Bajos y Portugal) se han apreciado unos diferenciales deinflación relativamente elevados y persistentemente positivos frente a la zona del euro, que, sinembargo, han empezado a estrecharse a partir del 2002 en Portugal y, a lo largo del 2003, enEspaña, Grecia e Irlanda. Mientras tanto, en los Países Bajos, el diferencial de inflación frente
D i spe r s i ón de l a i n f l a c i ón en l a zona de l eu ro
(desviación tipica en puntos porcentuales)
Desviación típica ponderadaDesviación típica sin ponderar
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
Segunda fase de la UEM Tercera fase de la UEMPrimera fase de la UEM
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Fuente: Eurostat.
1 Basada en las tasas medias de inflación interanuales durante el período 1999-2003.
49BCE
Informe Anual 2003
a la zona del euro se ha tornado nagtivo últimamente. Por el contrario, en Alemania y Austriase han observado unos diferenciales de inflación continuamente negativos. Las posibles causasde la dispersión de la inflación en la zona del euro, así como sus implicaciones de política eco-nómica2. Se analizan a continuación.
Posibles causas
En relación con los diferenciales de inflación observados en la zona del euro, es preciso resal-tar que la política monetaria única supuso un cambio de régimen, con unos efectos sobre losprocesos de formación de precios tardarían varios años en manifestarse plenamente. En parti-cular, el paso a la tercera fase dio lugar a fuertes caídas de los tipos de interés en Irlanda, Por-tugal y España y, posteriormente, en Grecia, es decir, en aquellos países cuyas tasas de infla-ción se habían situado sistemáticamente por encima de la media de la zona del euro antes demediados de la década de los noventa. En la mayoría de los restantes países de la zona del euro,la magnitud de los efectos de la convergencia nominal fue considerablemente menor. No obs-tante, es probable que el impacto equilibrador de las variaciones en la competitividad nacionalgeneradas por los diferenciales de inflación limite el tamaño y la persistencia de las disparida-des de inflación que emanan del ajuste al nuevo régimen monetario. A este respecto, los paísescon tasas de inflación inferiores a la media deberían beneficiarse de una ganancia de competi-tividad y también, a corto plazo, de un menor impacto de los efectos adversos que tiene lainflación sobre la renta real disponible y la riqueza real. Por otra parte, si el resto de factoresse mantiene constante, sería de esperar que los países con tasas de inflación por encima de lamedia sufrieran pérdidas de competitividad y un mayor impacto negativo de la inflación sobrela renta y la riqueza reales.
Además de los efectos específ icos relacionados con el inicio de la tercera fase, los diferencia-les de inflación han podido surgir por una combinación de factores, tanto de índole transitoriacomo de naturaleza más permanente. Entre los factores transitorios se encuentran las medidaspuntuales de política económica interna, tales como las modificaciones de los precios admi-nistrados y de los impuestos indirectos, que han sido distintas en los países de la zona. Sinembargo, dichas medidas posiblemente no hayan influido mucho en los diferenciales de infla-ción registrados desde el inicio de la tercera fase y es poco probable que su influencia aumente,a menos que en el futuro se acrecienten las discrepancias entre las medidas de política econó-mica interna aplicadas en los distintos países. También son transitorias las disparidades en lavelocidad de aplicación de las reformas estructurales en los diversos países, que pueden tradu-cirse, de forma temporal, en unos mayores diferenciales de inflación. Al mismo tiempo, hayque tener en cuenta que la existencia de distintos niveles de exposición a las perturbacionesexternas –a consecuencia de las divergencias nacionales en el grado de apertura al comerciocon países no pertenecientes a la zona del euro y en la dependencia del petróleo– tambiénpuede contribuir, aunque transitoriamente, a la creación de diferenciales de inflación.
Asimismo, existe una relación entre la situación cíclica de las economías y las tasas de infla-ción: los países de la zona del euro con tasas de inflación por encima de la media han regis-
2 Para un análisis más pormenorizado de los diferenciales de inflación en la zona del euro, veáse el informe del BCE titulado «Inflation differentials in the euro area: potential causes and policy implications», publicado en la dirección del BCE en Internet,www.ecb.int, el 30 de septiembre de 2003.
50BCEInforme Anual2003
trado, en promedio, las mayores tasas de crecimiento de la demanda interna, junto con unasbrechas de producción positivas y de dimensiones relativamente importantes. La situaciónopuesta es aplicable a los países de la zona del euro con tasas de inflación inferiores a la media.Las diferencias entre los distintos países en cuanto a la orientación de la política f iscal podríanhaber constituido también un factor explicativo de los diferenciales de inflación, especial-mente en países como Grecia e Irlanda, donde las políticas f iscales han sido relativamenteexpansivas en los últimos años.
Por último, en relación con los factores más persistentes, la convergencia en niveles de preciosy rentas y/o los denominados efectos Balassa-Samuelson (BS) 3 podrían haber dado lugar a losdiferenciales de inflación en Grecia, Irlanda y Portugal y, en menor medida, España. Por elcontrario, en Alemania, los reducidos diferenciales de crecimiento de la productividad entrelos sectores de bienes comerciables y no comerciables podrían haber contribuido a que ese paísregistrase una tasa de inflación inferior a la media. Sin embargo, con arreglo a las estimacio-nes disponibles, los diferenciales de inflación observados entre algunos países de la zona deleuro han sido sustancialmente superiores a señalados por el modelo BS. Otros factores decarácter estructural, como las rigideces de salarios y precios o el grado de competencia en losmercados internos más importantes, podrían haber contribuido también a la formación de losdiferenciales de inflación observados y a su persistencia. A este respecto, los estudios empíri-cos revelan que el grado relativo de competencia en los mercados parece ser un parámetro deimportancia a la hora de explicar el tamaño y la volatilidad de las respuestas de los preciosrelativos ante perturbaciones en los distintos países de la zona del euro. En cualquier caso, lacontinuidad del proceso de convergencia entre los países de la zona debería resultar en un des-censo de la dispersión de la inflación, a consecuencia de la convergencia de los niveles de pre-cios y rentas a largo plazo. No obstante, dada la heterogeneidad actual de las estructuras eco-nómicas nacionales y la exposición de los países a perturbaciones idiosincrásicas, pareceprobable que en el futuro continúen observándose algunas discrepancias entre las tasas deinflación.
Implicaciones de política económica
A partir del inicio de la tercera fase de la UEM, los países de la zona del euro no han podidoutilizar su política monetaria para actuar sobre los desequilibrios económicos regionales yhacer frente a perturbaciones asimétricas, puesto que la política monetaria única del BCE seorienta exclusivamente hacia la consecución del objetivo de estabilidad de precios en el con-junto de la zona del euro. Al igual que en cualquier unión monetaria, los diferenciales de infla-ción dentro de la zona del euro son el reflejo de variadas dinámicas regionales de precios, asícomo de ajustes diversos de los precios relativos, y, como tal, la política monetaria única nopuede darles tratamiento. Al mismo tiempo, la estrategia de política monetaria del BCE atri-buye una función secundaria a los diferenciales de inflación en su análisis del nivel de infla-
3 El efecto BS explica que los precios de los bienes no comerciables aumentan habitualmente a mayor velocidad que los precios delos bienes comerciables, porque el crecimiento de la productividad suele ser más reducido en el sector de bienes no comerciables.Dado que los salarios en el sector de bienes comerciables se ven impulsados al alza por el crecimiento de la productividad, los sala-rios en el sector de bienes no comerciables tienden también a subir. En la medida en que estos últimos incrementos salariales no sevean acompañados de un aumento al mismo ritmo de la productividad, los costes laborales y los precios crecerán más deprisa en elsector de bienes no comerciables. Como los precios en el sector de bienes comerciables se f ijan en los mercados internacionales, enlos países con elevadas diferencias de productividad entre sectores se observará una tendencia hacia mayores subidas del índicegeneral de precios.
ros meses del año como, especialmente, en laúltima parte de éste. Todo ello se tradujo en unacontribución de este componente a la inflacióngeneral de, aproximadamente, 0,4 puntos por-centuales.
El crecimiento de los precios de los serviciosregistró en el 2003 un descenso gradual a par-tir del nivel que alcanzó en el 2002, que fuebastante elevado. La tasa de crecimiento inter-anual de los precios de los servicios mostró unatendencia a la baja en el transcurso del año,situándose en el 2,3% en diciembre, alrededorde 0,7 puntos porcentuales por debajo de la tasaobservada en diciembre del 2002. A conse-cuencia de esta caída, la contribución del creci-miento de los precios de los servicios al índicegeneral se redujo, hasta situarse en torno a unpunto porcentual, una contribución que, aúnasí, representó casi la mitad de la tasa de infla-ción, medida por el IAPC, observada durantegran parte del año 2003. Por el contrario, latasa de inflación interanual de los bienes indus-triales no energéticos se mantuvo práctica-mente constante en torno al 0,8% a lo largo del2003, es decir, prácticamente la mitad de latasa registrada en el 2002, dando lugar a que su
contribución a la inflación oscilase en torno a0,2 ó 0,3 puntos porcentuales.
La dispersión de la inflación en la zona deleuro se redujo en el 2003, tras haberse mante-nido prácticamente estable durante los dos años precedentes. En el recuadro 4 se revisan y analizan las posibles explicaciones de losdiferenciales de inflación observados en lazona del euro.
La percepción de la inflación pasada por partede los ciudadanos, medida por el indicadorcualitativo de la Comisión Europea sobre infla-ción percibida en los doce meses precedentes,mostró un descenso gradual durante el primersemestre del 2003. Sin embargo, esta disminu-ción se vio interrumpida en el verano comoresultado de las subidas de los precios de losalimentos no elaborados, consecuencia de laola de calor registrada en Europa. Este hechoproporciona cierta base al argumento de quela percepción de la inflación por parte de losconsumidores se ve influidas en gran medidapor la evolución de los precios de determinadosbienes y servicios de consumo frecuente. Delmismo modo, también contribuye a explicar la
51BCE
Informe Anual 2003
ción admisible dentro de un margen de seguridad, puesto que su existencia podría tener reper-cusiones sobre las regiones con menor inflación. Asimismo, los diferenciales de inflaciónsiguen representando un importante desafío para la estrategia de comunicación del BCE, yaque la política monetaria se discute a menudo desde la óptica de las tasas de inflación nacio-nales y de sus implicaciones con respecto a las políticas económicas nacionales.
Unos diferenciales de inflación elevados y persistentes podrían justif icar la aplicación en algu-nos países de medidas de ámbito nacional al objeto de evitar excesivas pérdidas de competiti-vidad. Es preciso introducir ajustes en las políticas económicas nacionales, tales como las polí-ticas f iscales y estructurales, a f in de contrarrestar diferenciales de inflación sistemáticos ypotencialmente perjudiciales. Las reformas estructurales, en especial las medidas orientadas aeliminar las rigideces de precios y salarios y conducentes a procesos de f ijación de salariosmás diversif icados dentro de los distintos países de la zona del euro, pueden acelerar los ajus-tes de precios y salarios necesarios para hacer frente a las perturbaciones, incluida una res-puesta más sincronizada de los precios nacionales ante estos choques. A su vez, tales políticasreducirían la probabilidad de que se registraran diferenciales de inflación persistentes en lazona del euro. Por último, dados sus considerables retardos, cabe la posibilidad de que la polí-tica f iscal resulte inadecuada para efectuar ajustes a corto plazo en la evolución de los precios,aunque podría utilizarse para actuar a largo plazo sobre los diferenciales de inflación, especial-mente cuando los registrados en un país son positivos y persistentes.
evolución ligeramente volátil que sigue la per-cepción de la inflación. Durante el segundosemestre del 2003, las percepción de la infla-ción por parte de los consumidores parecehaberse estabilizado en unos niveles bastanteelevados en términos históricos. Por el contra-rio, las expectativas de los consumidores acercade la inflación en los doce meses siguientesse mantuvieron en unos niveles muy bajos, entérminos históricos
LOS PRECIOS INDUSTRIALES SOPORTARON PRESIONES MODERADAS La tasa de crecimiento interanual de los preciosindustriales (excluida la construcción) se redujoa lo largo del 2003, a causa de los efectosde la apreciación del tipo de cambio deleuro, que contrarrestaron los impactos proce-dentes de unos precios de las materias primaspetrolíferas y no petrolíferas más elevados (véase gráfico 17). Estos hechos dieron lugar aun incremento interanual medio de los pre-cios industriales del 1,6% en el año 2003. Lasituación de debilidad económica podría haberimpedido también la subida de los precios
industriales por parte de las empresas durantebuena parte del año.
La evolución de la tasa de crecimiento inter-anual de los precios industriales en el 2003 fue,en gran medida, resultado de las trayectoriasseguidas por los precios de la energía y de losbienes intermedios. Como consecuencia de laevolución de los precios del petróleo, la tasa devariación interanual del componente energéticode los precios industriales aumentó en losprimeros meses del año, pero posteriormente se contuvo, apoyada en la moderación de losprecios del petróleo y en la apreciación deleuro. La tasa media de crecimiento interanualde los bienes intermedios, que se situó en el0,8% en el conjunto del año, fue más elevada enel primer semestre, disminuyendo en el segundoa medida que actuaban los efectos de la aprecia-ción del tipo de cambio. Como resulta habitual,las tasas de crecimiento de los otros dos com-ponentes principales de los precios industria-les, bienes de equipo y bienes de consumo,mostraron mucha mayor estabilidad en térmi-nos interanuales. Esta evolución sugiere que lasituación de debilidad de la demanda podríahaber impedido a comienzos del 2003 un tras-lado, por parte de las empresas, de los aumentosde los precios de la energía y de los bienesintermedios a fases posteriores de la cadena de producción. Las tasas medias de crecimientointeranual de los precios de los bienes deconsumo y de los bienes de equipo fueron, res-pectivamente, de un 1,1% y de un 0,4%.
EL CRECIMIENTO DE LOS COSTES LABORALESNOMINALES SE ESTABILIZÓ EN EL 2003 La tendencia gradual al alza de las tasas de cre-cimiento de los indicadores de costes laboralesy salariales del conjunto de la zona del euro,observada desde 1999, se estabilizó a comien-zos del año 2003 (véase cuadro 5).
El crecimiento de la remuneración por asala-riado registró un descenso en el segundosemestre del 2002 y se mantuvo apenas sincambios en los tres primeros trimestres del año2003.
52BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 17 De ta l l e de l o s p re c i o si ndus t r i a l e s
(tasas de variación interanuales; datos mensuales)
Industria, excluida construcción (escala derecha)Bienes intermedios (escala derecha)Bienes de equipo (escala derecha)Bienes de consumo (escala derecha)Energía (escala izquierda)
1999 2000 2001 2002 2003-12
-8
-4
0
4
8
12
16
20
24
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
Fuente: Eurostat.
La información disponible sobre la remunera-ción por asalariado, relativa a los tres primerostrimestres del 2003, muestra algunas notablesdiferencias de ámbito sectorial. En el sector de la construcción, la tasa de crecimiento seelevó en el primer semestre del 2003, y dismi-nuyó posteriormente, mientras que en la indus-tria, excluida la construcción, pareció regis-trarse un descenso gradual durante ese año. Encuanto a los servicios, el crecimiento de laremuneración por asalariado pareció estabili-zarse en el conjunto del sector en el año 2003.No obstante, se apreciaron ciertas efectos com-pensatorios en los distintos subsectores: el cre-cimiento observado en los servicios de mer-cado (entre los que se incluyen comercio,
hostelería y servicios f inancieros y empresaria-les) durante los dos primeros trimestres seralentizó en el tercero, al tiempo que la tasa decrecimiento registrada en los servicios no demercado se elevó en el tercer trimestre. Estaevolución sugiere que las menores tasas de cre-cimiento de la actividad industrial podrían serun factor explicativo de la desaceleración delos costes laborales en el sector industrialdurante los tres primeros trimestres del 2003.La evolución de los costes laborales en el sec-tor servicios podría también contribuir a expli-car una cierta resistencia observada en los pre-cios de los servicios en el conjunto del año,dada la mayor participación relativa de los cos-tes laborales en dicho sector.
La tasa de crecimiento de los salarios negocia-dos se redujo en el 2003, en comparación con ladel 2002, mientras que los costes laborales bru-tos mensuales parecieron seguir una tendenciasimilar. Asimismo, se observó una moderaciónreseñable en el crecimiento de los costes labo-rales calculados en función de las horas traba-jadas, puesto que la tasa de crecimiento de loscostes laborales por hora se situó durante lostres primeros trimestres del 2003 por debajodel crecimiento medio registrado en los años2001 y 2002.
Dado que el crecimiento de la remuneraciónpor asalariado se mantuvo prácticamente sincambios durante los tres primeros trimestresdel año, la desaceleración del crecimiento de laproductividad en el segundo y tercer trimestresdel 2003 dio origen a un incremento de los
53BCE
Informe Anual 2003
Cuadro 5 I nd i c adore s de co s t e s l abo ra l e s
(tasas de variación interanuales, salvo indicación en contrario)
2001 2002 2003 2002 2003 2003 2003 2003IV I II III IV
Salarios negociados 2,6 2,7 2,4 2,7 2,7 2,4 2,5 2,2Costes laborales totales por hora 3,3 3,5 . 3,5 3,1 3,2 2,9 .Coste laboral bruto mensual 2,9 3,0 . 3,1 2,9 2,8 2,6 .Remuneración por asalariado 2,8 2,6 . 2,5 2,6 2,7 2,6 .Productividad del trabajo 0,2 0,4 . 0,9 0,6 0,0 0,2 .Costes laborales unitarios 2,6 2,2 . 1,6 2,0 2,7 2,4 .
Fuentes: Eurostat, datos nacionales y cálculos del BCE.
Grá f i c o 18 Remunera c i ón po r a s a l a r i ado,po r s e c to re s
(tasas de variación interanuales; datos trimestrales)
Industria, excluida construcciónConstrucciónServicios
1999 2000 2001 2002 20030,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.
costes laborales unitarios, desde un 2% en tasainteranual en el primer trimestre, hasta un 2,4% en el tercero, pasando por un 2,7% en elsegundo. La evolución de los márgenes, aproxi-mados mediante la diferencia entre las tasas decrecimiento interanuales del deflactor del PIBy los costes laborales unitarios, indica que elretraso en la recuperación de la actividad eco-nómica de la zona del euro continuó ejerciendopresiones sobre los beneficios. No obstante, enel segundo semestre del 2003, ciertas mejorasen el crecimiento de la productividad deberíanhaber contribuido a moderar el crecimiento delos costes laborales unitarios en el segundosemestre del año.
2.3 PRODUCTO, DEMANDA Y MERCADO DE TRABAJO
RECUPERACIÓN DE LA ACTIVIDAD EN EL 2003 La actividad económica de la zona del euro se recuperó en el segundo semestre del 2003,tras haber permanecido prácticamente estan-
cada desde el cuarto trimestre del 2002 (véasecuadro 6). Sin embargo, las expectativas decrecimiento previstas para el conjunto del 2003tuvieron que recortarse. El PIB en términosreales creció un 0,4%, ralentizándose desde el0,9% observado en el 2002 y situándose pordebajo de la tasa tendencial de crecimiento delproducto potencial por tercer año consecutivo.Además, en el mercado de trabajo se observóuna evolución moderada a lo largo de todo elaño. Esta evolución tan poco dinámica puso de manif iesto la necesidad de profundizar laflexibilidad estructural y la resistencia a lasperturbaciones de la zona del euro. En el recua-dro 5 se pasa revista a los progresos realizadosdentro del calendario de reformas de la UE.
En los inicios del 2003, una serie de factorescomo, por ejemplo, el mantenimiento de lamoderación en la actividad económica mundial,contribuyeron a la debilidad de la situacióneconómica. Además, el empeoramiento de laconf ianza empresarial y de los consumidoresse vio reforzado por el elevado grado de incer-
54BCEInforme Anual2003
Cuadro 6 Compos i c i ón de l c re c im i en to de l P IB rea l
(tasas de variación, salvo indicación en contrario; datos desestacionalizados)
Tasas interanuales 1) Tasas intertrimestrales 2)
2001 2002 2003 2002 2003 2003 2003 2003 2002 2003 2003 2003 2003IV I II III IV IV I II III IV
Producto interior bruto real 1,6 0,9 0,4 1,1 0,7 0,1 0,3 0,6 0,0 0,0 -0,1 0,4 0,3del cual:Demanda interna 1,0 0,3 1,0 0,9 1,3 1,0 0,5 1,3 0,3 0,4 0,1 -0,2 1,0
Consumo privado 1,7 0,1 1,0 0,6 1,3 1,0 0,9 0,7 0,3 0,4 0,0 0,2 0,1Consumo público 2,5 2,9 1,9 2,2 1,9 1,7 1,8 2,3 0,1 0,5 0,6 0,6 0,6Formación bruta de capital f ijo -0,3 -2,8 -1,2 -1,6 -1,9 -0,8 -1,2 -0,8 0,3 -0,9 -0,4 -0,2 0,6Variación de existencias 3), 4) -0,5 0,2 0,3 0,5 0,5 0,2 -0,1 0,5 0,0 0,2 0,1 -0,4 0,7
Demanda exterior neta 3) 0,7 0,6 -0,6 0,2 -0,5 -0,8 -0,2 -0,6 -0,2 -0,4 -0,2 0,6 -0,7Exportaciones 5) 3,4 1,5 0,0 3,6 1,9 -1,5 -0,5 0,1 -0,4 -1,5 -0,9 2,3 0,2Importaciones 5) 1,7 -0,1 1,5 3,3 3,6 0,8 0,0 1,8 0,3 -0,6 -0,4 0,8 2,1
Valor añadido bruto realdel cual:
Industria, excl. construcción 0,5 0,2 -0,1 1,4 0,7 -1,0 -0,6 0,7 -0,6 0,3 -0,8 0,5 0,7Construcción -0,6 -1,1 -0,8 -1,5 -2,0 -0,4 -0,4 -0,4 0,0 -0,6 0,1 0,0 0,1Servicios de mercado 6) 3,1 1,1 0,7 1,1 0,9 0,4 0,9 0,6 0,2 -0,1 0,1 0,7 -0,1
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.1) Tasas interanuales: tasas de variación respecto al mismo período del año anterior.2) Tasas intertrimestrales: tasas de variación respecto al trimestre anterior.3) Contribución al crecimiento del PIB real; en puntos porcentuales.4) Incluidas las adquisiciones menos la cesiones de objetos valiosos.5) Las exportaciones e importaciones corresponden al comercio de bienes y de servicios e incluyen las realizadas entre los países dela zona del euro. El comercio entre estos países no se elimina completamente en las cifras de exportaciones e importaciones de la con-tabilidad nacional. En consecuencia, estos datos no son directamente comparables con las cifras de la balanza de pagos. 6) Incluye comercio, transporte, reparaciones, hostelería, comunicaciones, f inanzas, actividades empresariales, servicios inmobiliariosy de alquiler.
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Informe Anual 2003
Recuadro 5
AVANCE DE LAS REFORMAS ESTRUCTURALES EN LOS MERCADOS DE TRABAJO Y DE PRODUCTOS DELA ZONA DEL EURO
Las reformas estructurales de los mercados de trabajo y de productos son esenciales para refor-zar el potencial de crecimiento económico de la zona del euro y facilitar el ajuste a los cam-bios económicos. Las medidas para aumentar la tasa potencial de crecimiento económico sonde la mayor importancia en vista del efecto a la baja que el envejecimiento de la poblaciónpuede tener sobre la oferta de mano de obra. En marzo del 2000, el Consejo Europeo de Lis-boa se centró en la importancia de modernizar el marco normativo e introdujo un ambiciosocalendario de reformas, encaminado a convertir a la Unión Europea en la economía basada enel conocimiento más competitiva y dinámica del mundo en el año 2010. En este recuadro seexaminan brevemente los avances realizados en la aplicación del calendario de reformas de laUE en los últimos años y, especialmente, en el 2003.
La UE realiza un seguimiento y evalúa el funcionamiento de los mercados de productos comoparte del «proceso de Cardiff», mientras que la reforma de los mercados de trabajo se evalúasegún el «proceso de Luxemburgo». Ambos procesos examinan las reformas en cada uno de lospaíses y proporcionan información para las Orientaciones generales de política económica,que definen las prioridades en varios campos de la política económicas. Estas prioridades con-forman la base de las recomendaciones de política que se formulan para cada Estados miembro1.
En lo que se refiere a los mercados de trabajo, las Orientaciones para el período 2003-2005destacan la necesidad de: (i) mejorar los efectos incentivadores combinados de los impuestosy las prestaciones sociales para que merezca la pena trabajar, (ii) garantizar políticas laboraleseficientes y activas dirigidas a los grupos más desfavorecidos, (iii) fomentar una organizacióndel trabajo más flexible y revisar la reglamentación relativa a los contratos laborales, (iv) faci-litar la movilidad funcional y geográfica, y (v) garantizar que los sistemas de negociación sala-rial permitan que los salarios reflejen la productividad.
Una serie de países han emprendido reformas en sus sistemas impositivos y de prestaciones,con el f in de reducir los costes laborales no salariales y de fomentar la oferta de mano de obra.Los tipos impositivos que gravan las rentas medias y bajas se han reducido; las cotizacionessociales a cargo de los empleados y de las empresas han descendido, sobre todo para los asa-lariados peor retribuidos. Además, se ha avanzado en cuanto al aumento de la tasa de partici-pación de las personas situadas al margen del mercado de trabajo. Algunos Estados miembroshan potenciado la función de las agencias de empleo temporal, y se han eliminado determina-dos obstáculos para el empleo a tiempo parcial.
En conjunto, la mayoría de los países de la UE introdujeron reformas laborales en el 2003. Sinembargo, considerando también el elevado nivel de desempleo estructural aún existente,parece que las reformas van por detrás de lo que parecen indicar los anuncios de los Gobier-nos. Se ha avanzado poco en lo que se refiere a atraer a un mayor número de personas al mer-cado de trabajo, a invertir en el aumento del capital humano y a mejorar la adaptación tanto detrabajadores como de empresas a las cambiantes condiciones macroeconómicas. Las medidas
1 Recomendación del Consejo, de 26 de junio de 2002, sobre las orientaciones generales de política económica para los Estados miem-bros y la Comunidad. Las orientaciones se adoptaron para el período 2003-2005.
tidumbre observado en el período previo al ini-cio de la guerra en Iraq. Hacia mediados deaño, la incertidumbre geopolítica se disipó gra-dualmente, dando paso a una conf ianza cre-ciente y a una recuperación de la actividadfavorecida por la demanda externa.
LAS EXPORTACIONES IMPULSAN LA RECUPERACIÓN DEL GASTO El repunte observado en la actividad en elsegundo semestre del año 2003 fue consecuen-cia del efecto favorable ejercido por la mejorade la demanda exterior en las exportaciones de la zona del euro, aunque este efecto se
56BCEInforme Anual2003
encaminadas a reducir el paro de larga duración mediante el reciclaje y a mejorar la capacidadde inserción profesional de los trabajadores peor capacitados y de más edad han de conside-rarse áreas de reforma prioritarias. Además, es preciso acometer nuevas reformas para fomen-tar la movilidad laboral mejorando la transferencia de los derechos de pensiones y de asisten-cia sanitaria y permitiendo la diferenciación salarial según disparidades en la productividad decarácter local, regional y sectorial.
El calendario de reformas estructurales para los mercados de productos abarca un gran númerode áreas. Entre otras, en las Orientaciones se urge a los Estados miembros a fomentar la com-petencia en los mercados de bienes y servicios (i) transponiendo de forma más rápida a laslegislaciones nacionales las directivas relativas al mercado interior (ii) prosiguiendo la aper-tura de la contratación pública, (iii) aportando las competencias y los recursos adecuados a lasautoridades reguladoras y garantizando su independencia, (iv) reduciendo la ayuda estatal, y (v) fomentando el acceso al mercado y la competencia efectiva en las industrias de red.
Tras muchos años de progreso continuado, el porcentaje de legislación de la UE relativa almercado interior que los Estados miembros no han incorporado aún a sus legislaciones nacio-nales (denominado «déf icit de trasposición») empezó a aumentar en el 2002, y lo siguióhaciendo en el 2003 La Comisión Europea ha adoptado diversas iniciativas para mejorar el fun-cionamiento del mercado interior. Persisten, sin embargo, considerables barreras para el fun-cionamiento de este mercado, sobre todo en los servicios. Muchas de estas barreras parecendeberse a la normativa nacional relativa, por ejemplo, a los procedimientos administrativospara establecer f iliales en otros países de la zona del euro. Por lo que respecta a la intensif ica-ción de la competencia, hay indicios de que muchos países de la zona del euro han adoptadomedidas para mejorar la ef iciencia y la transparencia de los procedimientos de contrataciónpública. Además, en algunos países se han aumentado las atribuciones de las autoridades regu-ladoras y de defensa de la competencia. Por otra parte, parece haber continuado la tendencia areducir y redirigir las ayudas públicas en los últimos años, aunque siguen desempeñando unpapel importante en algunos sectores, como el transporte. Los países de la zona del euro hanseguido aplicando las reformas regulatorias en las industrias de red, aunque en distinta medida.No osbtante, aún puede mejorarse la competencia efectiva en estos sectores, hasta ahora muyprotegidos.
Para resumir, el ritmo de las reformas continuó de modo bastante pausado en el 2003, lo queacrecienta la preocupación relativa a que la UE pueda no ser capaz de lograr los objetivos esta-blecidos en Lisboa, a menos que los Estados miembros intensif iquen sus esfuerzos. Además deofrecer el beneficio del crecimiento a largo plazo, el nuevo impulso dado al proceso de refor-mas estructurales favorecería la conf ianza de los consumidores y de los inversores, lo quesupondría un estímulo a corto plazo para el crecimiento.
vio atenuado por la apreciación del euro. Lacontribución de la demanda exterior neta alcrecimiento intertrimestral, que se había tor-nado positiva en el tercer trimestre, volvió aser negativa en el cuarto trimestre, debidoalintenso crecimiento de las importaciones(véase gráfico 19). En el 2003 en su conjunto,la contribución de la demanda exterior neta alcrecimiento fue negativa en 0,6 puntos por-centuales.
Los cambios en la contribución de la demandainterna al crecimiento durante el año 2003 fueron atribuibles, fundamentalmente, a la evo-lución de la variación de existencias. La repo-sición de existencias en el primer semestre delaño, tras dos años de reducciones, se produjo acausa de la incertidumbre relativa a la oferta debienes intermedios importados y a la inespe-rada caída de la demanda asociada a la guerraen Iraq. Esta reposición de existencias se invir-tió, en parte, en el tercer trimestre, pero sereanudó en el último trimestre. La contribuciónde la variación de existencias al crecimiento
del PIB en términos reales en el 2003 fue de 0,3 puntos porcentuales, ligeramente por encimade la registrada el año anterior.
La demanda interna, excluida la variación deexistencias, mantuvo su moderación durante lamayor parte del 2003, recuperándose ligera-mente en el segundo semestre del año. Su contri-bución total al crecimiento del PIB real en elcitado año fue de 0,7 puntos porcentuales. Laevolución de la formación de capital f ijo ydel consumo privado a lo largo del año fuedivergente. La formación de capital fijo dismi-nuyó en los tres primeros trimestres del año,pero su ritmo de descenso se ralentizó gradual-mente y, en el cuarto trimestre, recuperó lastasas de crecimiento positivas. Por el contrario,el consumo privado creció a una tasa intertri-mestral del 0,4% a principios del 2003, pero per-maneció casi estancado durante el resto del año.
Un factor común que tuvo una incidencianegativa sobre la formación de capital f ijo y elconsumo privado en la primera mitad del 2003fue la incertidumbre asociada a la guerra enIraq y a las perspectivas económicas de susconsecuencias. En otros términos, los hogaresno se decidieron a efectuar grandes compras ylas empresas fueron reacias a ampliar su capa-cidad de producción, lo que vino a ocultar unasituación subyacente para el consumo y lainversión relativamente favorable. En concreto,el reducido nivel de los tipos de interés mitigóla carga de la deuda de hogares y empresas, y, además, las ganancias en la relación de inter-cambio derivadas de la apreciación del euroincrementaron la renta real de las economíasnacionales.
La incertidumbre con respecto a las perspecti-vas económicas generales se produjo al mismotiempo que las empresas trataban de consolidarsus balances. En tal situación, las mejoraslogradas en la rentabilidad podrían haberse uti-lizado para reducir aún más el apalancamientoen lugar de emplearlas en gastos de capital. Lacontinua incertidumbre relativa a las perspecti-vas del mercado de trabajo y a la seguridad enel empleo podría haber llevado a los hogares a
57BCE
Informe Anual 2003
Grá f i co 19 Cont r ibuc iones a l c re c im iento t r imes t r a l de l P IB rea l
(contribuciones trimestrales en puntos porcentuales; datosdesestacionalizados )
PIB real 1)
Demanda internaDemanda exterior neta
2000 2001 2002 2003-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.1) Tasa de variación respecto al trimestre anterior.
ajustar su ahorro por motivos de precauciónmás que a respaldar el consumo. En una seriede países, los debates en torno a la implemen-tación de reformas en los sistemas sanitarios yde Seguridad Social pueden haber acrecentadola incertidumbre de los hogares y el ahorro pormotivos de precaución. Cuando en el segundosemestre del año se observaron señales másclaras de recuperación de la actividad econó-mica, las empresas dudaron menos a la hora deinvertir, mientras que el gasto de los hogares enconsumo continuó siendo moderado.
LA INDUSTRIA IMPULSA LA RECUPERACIÓN DEL PRODUCTOTanto la industria como los servicios demercado contribuyeron a la recuperación delproducto en el año 2003, pero la contribuciónde la industria fue mayor. La actividad de losservicios de mercado, medida por el valorañadido en términos reales, repuntó algo antesque en la industria (excluida la construcción),
lo que era, en líneas generales, congruente conla observación de que la confianza de los servi-cios había comenzado a mejorar en el segundotrimestre del 2003, mientras que la conf ianzaindustrial lo había hecho en el tercer trimestre(véase gráf ico 20). No obstante, la evoluciónfue divergente en el último trimestre del año,pues la actividad de la industria se aceleró denuevo, mientras que la de los servicios de mer-cado se redujo ligeramente.
Si se compara la tasa media de crecimiento dela actividad en el año 2003 con las tasas regis-tradas en años anteriores y a lo largo del cicloeconómico, se aprecia que la evolución de losservicios fue relativamente débil. El creci-miento del valor añadido en los servicios demercado en términos reales fue del 0,7%,mucho menor que el registrado en los dos añosprevios y de un nivel inferior al observado en larecesión de 1993. Por el contrario, el creci-miento de la industria (excluida la construc-
58BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 21 Expor ta c i one s de b i ene s y p roducc i ón i ndus t r i a l
(en términos reales, datos desestacionalizados)
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Exportaciones a países no pertenecientes a la zonaExportaciones entre países de la zona Producción industrial excl. construcción
-6
-4
-2
0
2
4
6
-6
-4
-2
0
2
4
6
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.Nota: Los datos se calculan a partir de medias móviles de tresmeses centradas.
Grá f i c o 20 I nd i c adore s de con f i anza
(saldos netos)
Confianza de los consumidores Confianza industrial Confianza de los servicios
1998 1999 2000 2001 2002 2003-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
Fuente: Encuestas de opinión de la Comisión Europea.Nota: Todos los datos están desestacionalizados y se calculancomo desviaciones de la media: desde enero de 1985 para laconf ianza industrial y de los consumidores; y desde abril de1985, para la confianza de los servicios.
ción) fue del -0,1%, ligeramente por debajo delregistrado en los dos años anteriores, peroacorde con las tasas de crecimiento observadashabitualmente en las recesiones económicas
El repunte de la actividad industrial en elsegundo semestre del 2003 tuvo su origen,principalmente, en las exportaciones de bienes,lo que es congruente con la marcada sensibili-dad cíclica de la producción de los países de lazona del euro a la situación externa. Tanto lasexportaciones entre países de la zona como apaíses no pertenecientes a ella parecen haberimpulsado la recuperación de la producciónindustrial (excluida la construcción) en elsegundo semestre del 2003 (véase gráfico 21).
MENOR DISPERSIÓN DEL CRECIMIENTO DEL PRODUCTO ENTRE LOS DISTINTOS PAÍSES Distintas medidas de dispersión indican que ladivergencia de las tasas de crecimiento del PIBreal entre los países de la zona del euro dismi-nuyeron. A causa, en parte, de la desaceleracióneconómica, el crecimiento medio interanual delPIB real se redujo en la mayoría de los paísesde la zona durante el 2003 en comparación conel año anterior, salvo en Bélgica, España yGrecia, donde el crecimiento aumentó modera-damente, e Italia, donde el crecimiento se man-tuvo casi sin cambios.
EL EMPLEO SE MANTUVO PRÁCTICAMENTE ESTABILIZADO EN EL 2003Al contrario de lo ocurrido en la actividad, elnivel de empleo en la zona del euro parecehaberse mantenido bastante estabilizado a lolargo del 2003 (véase cuadro 7), al igual quesucedió en la mayor parte del 2002. Los datosnacionales disponibles para el cuarto trimestredel 2003 sugieren que el crecimiento medio delempleo total fluctuó entre el 0,1% y el 0,2% enel 2003. Así pues, el empleo resultó ser másresistente de lo que cabría haber esperado,dado el prolongado período de moderación dela actividad económica. No obstante, si bien elempleo se mantuvo estabilizado en granmedida, los datos disponibles procedentes delas encuestas de población activa sugieren quelas horas trabajadas por asalariado descendie-ron de manera relativamente intensa en los últi-mos años, explicándose así gran parte delajuste realizado en el mercado de trabajo, quesuele asociarse con una desaceleración eco-nómica. Hasta cierto punto esta evolucióncontrastaría con la observada en anterioresdesaceleraciones económicas, en donde elajuste se produjo en el empleo y no en las horastrabajadas.
Los ajustes efectuados en las horas trabajadaspor asalariado podrían reflejar parcialmente la
59BCE
Informe Anual 2003
Cuadro 7 Evo lu c i ón de l mercado de t r aba j o
(tasas de variación interanuales y porcentajes)
2001 2002 2003 2001 2001 2002 2002 2002 2002 2003 2003 2003 2003III IV I II III IV I II III IV
Población activa 0,9 0,9 . 0,8 0,8 0,9 0,9 0,9 0,7 0,6 0,6 0,5 .
Empleo 1,4 0,4 . 1,2 0,8 0,7 0,5 0,4 0,2 0,1 0,1 0,2 .Agricultura 1) -0,8 -2,1 . -1,1 -1,5 -2,4 -2,1 -2,0 -2,0 -2,2 -1,9 -1,5 .Industria 2) 0,4 -1,3 . 0,1 -0,4 -1,0 -1,2 -1,4 -1,6 -1,5 -1,4 -1,5 .– excl. construcción 0,3 -1,4 . 0,0 -0,5 -1,1 -1,3 -1,4 -1,8 -1,8 -1,9 -1,9 .– construcción 0,4 -0,9 . 0,4 -0,1 -0,7 -0,8 -1,2 -1,0 -0,8 0,1 -0,2 .Servicios 3) 1,9 1,3 . 1,7 1,5 1,6 1,4 1,2 1,1 0,8 0,8 0,9 .
Tasas de desempleo 4)
Total 8,0 8,4 8,8 8,0 8,1 8,2 8,3 8,5 8,6 8,7 8,8 8,8 8,8Menores de 25 años 15,7 16,2 16,8 15,7 15,8 16,0 16,2 16,3 16,4 16,8 16,8 16,7 16,7De 25 años o mayores 7,0 7,4 7,7 7,0 7,1 7,2 7,3 7,4 7,6 7,7 7,8 7,8 7,8
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.1) También incluye pesca, caza y silvicultura.2) Incluye industria manufacturera, construcción, industrias extractivas y producción y distribución de energía eléctrica, gas y agua. 3) Excluye organismos extraterritoriales.4) Porcentaje de la población activa, de conformidad con las recomendaciones de la OIT.
flexibilidad del mercado de trabajo, al permi-tir, por ejemplo, que las horas trabajadas secalculen y se establezcan para años comple-tos, en lugar de para semanas o meses, o alutilizar más el empleo a tiempo parcial. Laestabilidad del empleo en el año 2003 implicaque, si se midiesen por asalariado, las mejorasen la productividad laboral agregada sólo sepondrían de manif iesto en el segundo semes-tre del año, cuando la actividad comenzó arecuperarse. Medidas por hora trabajada, lasganancias en productividad podrían desapare-cer con más rapidez, dado que el anteriorajuste a la baja del promedio de horas traba-jadas podría revertir a medida que se extiendela recuperación.
El nivel del empleo en el año 2003, que apenasregistró cambios, oculta trayectorias opuestasen la industria y los servicios. En los tres pri-meros trimestres del 2003, el empleo se redujoen la industria, lo que se vio compensado
por la creación neta de puestos de trabajo en losservicios. No obstante, en ambos sectores, el crecimiento medio del empleo en el 2003fue, probablemente, inferior al del año 2002.Además, los datos procedentes de las encuestasde población activa indican que el ajuste delfactor trabajo mediante las horas trabajadas porasalariado se produjo tanto en la industriacomo en los servicios.
EL AUMENTO DE LA TASA DE DESEMPLEO SEDETUVO EN EL 2003El aumento de la tasa de paro en la zona deleuro registrada desde comienzos del 2001 sedetuvo en la primavera del 2003, estabilizán-dose en el 8,8% durante el resto del año. Enpromedio, en el año 2003 la tasa de paro se situó 0,4 puntos porcentuales por encima dela tasa observada en el 2002. Este incremento se distribuyó de forma generalizada en todoslos grupos de edad y sexo, aunque la diferenciaentre la tasa de paro del colectivo de menos de25 años y el de 25 años y más se elevó ligera-mente, mientras que la diferencia entre la tasade desempleo de las mujeres y de los hombressiguió descendiendo.
La mayor parte de los países de la zona deleuro registraron un aumento de la tasa de paroentre los años 2002 y 2003, a excepción deGrecia e Italia, donde el desempleo disminuyó,y Finlandia y España, cuya tasa de desempleofue prácticamente constante. En resumen, elgrado de dispersión de las tasas de paro de losdistintos países de la zona se redujo en el 2003.No obstante, en algunos de ellos, las cifras deparo registradas en dicho año reflejan, enparte, las salidas de las estadísticas of icialesdebidas a cambios introducidos en la forma decontabilizar a los parados o como consecuenciade las reformas acometidas en el mercado detrabajo.
Mientras que la tasa de desempleo para toda lazona del euro se mantuvo prácticamente estabi-lizada en 2003, el número de parados aumentóligeramente durante la mayor parte del año. Endiciembre, el numero total de desempleadosfue de 12,3 millones, un incremento cercano a
60BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 22 De semp l eo
(datos mensuales desestacionalizados)
Variación interanual en millones (escala izquierda) 1)
Porcentaje de la población activa (escala derecha)
1994 1996 1998 2000 2002-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
7,5
8,0
8,5
9,0
9,5
10,0
10,5
11,0
11,5
Fuente: Eurostat.Nota: Los datos corresponden al Euro 12 (incluidos los perío-dos anteriores al 2001)1) Las tasas de variación no están desestacionalizadas.
las 270.000 personas con respecto al año ante-rior (véase gráfico 22). Con un nivel de empleoprácticamente estable, el aumento del númerode parados es atribuible al crecimiento conti-nuado de la población activa. No obstante, elcrecimiento de la población activa en 2003 fuealgo menor que en el año anterior. Es muy pro-bable que el aumento de la tasa de paro y lanueva caída de la tasa de vacantes desalentarala participación en el mercado de trabajo, retra-sando, por ejemplo, la incorporación a dichomercado.
2.4 EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS PÚBLICAS
LOS SALDOS PRESUPUESTARIOS SUFRIERON UN NUEVO DETERIORO En el año 2003, el saldo presupuestario de lazona del euro experimentó un deterioro portercer año consecutivo. Los últimos datos dis-ponibles de Eurostat muestran un déficit mediodel 2,7% del PIB en el 2003, frente al 2,3%registrado en el año 2002 (véase cuadro 8).Este acusado deterioro obedeció básicamenteal funcionamiento de los estabilizadores auto-máticos en un entorno macroeconómico nota-blemente menos favorable de lo esperado. En lamayoría de los Estados miembros se incumplie-ron los objetivos establecidos en los programasde estabilidad presentados a f inales del 2002 y a comienzos del 2003. Las desviaciones conrespecto a esos objetivos fueron de casi un 1%del PIB.
La evolución de las f inanzas públicas continuósiendo motivo de preocupación en los paísesque, ya en el año 2002, habían registrado sus-tanciales déficit presupuestarios. Los déficit deAlemania y Francia se situaron próximos o porencima del 4% del PIB en el 2003, mientras quePortugal registró un déficit cercano al 3% delPIB a pesar de la aplicación de medidas transi-torias de gran alcance en este país. El déf icitpúblico de los Países Bajos fue del 3% del PIBen el año 2003.
Por lo que se refiere a la vertiente del gasto, laratio de gasto público sobre PIB aumentó conrespecto a la registrada en el 2002. Los gastoscorrientes recibieron una persistente presión al alza como consecuencia de unas mayoresprestaciones por desempleo y transferenciassociales. El gasto por intereses disminuyóligeramente durante el 2003. En cuanto a lavertiente de los ingresos, el lento crecimientode la recaudación impositiva durante el pasadoejercicio cabe atribuirlo en buena medida a ladebilidad de la actividad económica y a otrascaídas inesperadas de los ingresos tributarios.
La desfavorable evolución presupuestariaafectó de manera negativa a la ratio media dedeuda pública. Tras varios años de descensoininterrumpido, aunque moderado, la ratio dedeuda sobre PIB de la zona del euro aumentóhasta el 70,4% en el año 2003. Este deterioro esreflejo del prolongado empeoramiento delsuperávit primario y del moderado crecimientodel PIB nominal. En el 2003, la ratio de deudasobrepasó el 60% del PIB en Francia, mientrasque en Alemania y Austria permaneció porencima de ese valor de referencia, al tiempoque en Bélgica, Grecia e Italia se mantuvo porencima del 100% del PIB.
La orientación de la política f iscal de la zonadel euro, medida por la variación del saldoprimario ajustado de ciclo, conforme a lasestimaciones de la Comisión Europea, fueprácticamente neutral en el 2003. Este hechorefleja el control del gasto primario ajustado deciclo y los aumentos de los impuestos indirec-tos y de las cotizaciones a la seguridad socialen algunos países, los cuales compensaron, engeneral, los efectos de la aplicación en variosEstados miembros de nuevas rebajas en losimpuestos sobre la renta de las personas físicas.
EL MARCO FISCAL EUROPEO, EN RIESGO El 25 de noviembre de 2003, el Consejo ECOFINdecidió no actuar sobre la base de las recomen-daciones de la Comisión Europea respecto aAlemania y a Francia y mantener en suspenso el procedimiento de déf icit excesivo iniciadocontra estos dos países. En sus conclusiones, el
61BCE
Informe Anual 2003
Consejo ECOFIN recomendó a Francia unareducción de su déf icit ajustado del ciclo del0,8% del PIB en el año 2004 y, al menos, de un0,6% en el 2005, a f in de que el déficit se sitúepor debajo del 3% del PIB en el año 2005, a más tardar. Al mismo tiempo, el ConsejoECOFIN recomendó a Alemania que redujerasu déficit ajustado del ciclo un 0,6% del PIB enel 2004 y, al menos, un 0,5% en el 2005, alobjeto de que el déficit se sitúe por debajo del3% del PIB en ese año 2005, a más tardar (véase capítulo 4). La decisión del ConsejoECOFIN ha generado incertidumbre acerca dela aplicación futura de las normas que regulanla política f iscal en los países de la zona deleuro. Asimismo, crea un precedente de aplica-ción laxa del procedimiento de déficit excesivoque podría debilitar los incentivos al sanea-miento presupuestario en el futuro.
El mantenimiento de la confianza en la solidezde los fundamentos institucionales de la UEMresulta crucial. Alemania y Francia deben ahorahacer frente a sus responsabilidades y ser f ielesa su compromiso de corregir sus déficit excesi-vos con la mayor brevedad posible y, a mástardar, en el 2005. También es necesario que lospaíses que aún registran desequilibrios presu-puestarios realicen avances en pos de la conse-cución de situaciones presupuestarias cercanasal equilibrio o con superávit en el medio plazo,mediante la reducción del déficit estructural porun importe mínimo anual de un 0,5% del PIB.
La aplicación de políticas f iscales responsablesredunda en beneficio de todos los países. Lassituaciones presupuestarias cercanas al equili-brio o con superávit conceden un margen demaniobra para el libre funcionamiento de los
62BCEInforme Anual2003
Cuadro 8 S i tua c i ón p re supue s ta r i a de l a zona de l eu ro
(en porcentaje del PIB)
Superávit (+) o déficit (-) de las Administraciones Públicas2000 2001 2002 2003
Zona del euro -0,9 -1,7 -2,3 -2,7Bélgica 0,2 0,4 0,1 0,2Alemania -1,2 -2,8 -3,5 -3,9Grecia -2,0 -2,0 -1,4 -1,7España -1,0 -0,4 0,0 0,3Francia -1,4 -1,6 -3,3 -4,1Irlanda 4,4 1,1 -0,4 0,2Italia -1,8 -2,6 -2,3 -2,4Luxemburgo 6,3 6,3 2,7 -0,1Países Bajos 1,5 0,0 -1,9 -3,0Austria -1,9 0,2 -0,2 -1,1Portugal -3,2 -4,4 -2,7 -2,8Finlandia 7,1 5,2 4,3 2,3
Deuda bruta de las Administraciones Públicas 2000 2001 2002 2003
Zona del euro 70,4 69,4 69,2 70,4Bélgica 109,1 108,1 105,8 100,5Alemania 60,2 59,4 60,8 64,2Grecia 106,2 106,9 104,7 102,4España 61,2 57,5 54,6 50,8Francia 57,2 56,8 58,6 63,0Irlanda 38,4 36,1 32,3 32,0Italia 111,2 110,6 108,0 106,2Luxemburgo 5,5 5,5 5,7 4,9Países Bajos 55,9 52,9 52,6 54,8Austria 67,0 67,1 66,6 65,0Portugal 53,3 55,6 58,1 59,4Finlandia 44,6 43,9 42,6 45,3
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE. Nota: Los datos se basan en la definición del procedimiento de déficit excesivo. Los saldos presupuestarios excluyen los ingresos pro-cedentes de la venta de licencias UMTS.
estabilizadores automáticos, lo que contribuyea suavizar los ciclos económicos. Unas f inan-zas públicas saneadas, con una reducción de lasratios de deuda pública, permiten también a losdistintos países afrontar en una mejor situaciónel impacto del envejecimiento de la población.Por el contrario, la ausencia de disciplina elevala incertidumbre acerca de la solidez futura delas f inanzas públicas, afectando así negativa-mente a la toma de decisiones a largo plazo porparte de los agentes económicos. Asimismo, lafalta de disciplina f iscal podría generar exter-nalidades con posibles efectos adversos sobreotros Estados miembros.
Con arreglo a los programas de estabilidadpresentados a f inales del 2003 y a comienzosdel 2004, se estima una reducción del déf icitpúblico de la zona del euro de 0,3 puntos por-centuales en el año 2004, hasta situarse en el2,4% del PIB. El saneamiento presupuestarioprocedente de la contención del gasto, la caídade los pagos por intereses y la recuperacióngradual de la actividad económica deberíancompensar el impacto expansivo de los recortesimpositivos programados en una serie de países.Para el 2004, se estima una mejora del saldopresupuestario ajustado del ciclo de la zona deleuro. Asimismo, se espera una disminución delos déficit de Alemania y Francia, aunque man-teniéndose por encima del 3% del PIB. Con-forme a los dictámenes del Consejo ECOFIN,la senda de ajuste incluida en el programa deestabilidad de Francia parece insuficiente paraeliminar el déf icit excesivo en el año 2005,mientras que la senda de ajuste de Alemaniapuede, asimismo, ser insuficiente para corregirel déficit excesivo en ese año. Además, segúnlos cálculos de la Comisión, tal y como serecoge en el dictamen del Consejo ECOFIN,resulta poco probable que Grecia, Italia y Por-tugal reduzcan sus déf icit ajustados del cicloen la cuantía mínima del 0,5% del PIB duranteel año 2004.
LA REFORMA ESTRUCTURAL DE LAS FINANZAS PÚBLICAS CONTINÚA SIENDO IMPRESCINDIBLE Las reformas del sistema de pensiones aplica-das o previstas en algunos países tendrán efec-tos positivos sobre la sostenibilidad a largoplazo de las f inanzas públicas. No obstante,será necesaria la introducción de ajustes adi-cionales como consecuencia del notable enve-jecimiento de la población europea (véaserecuadro 6). El saneamiento presupuestariodebería formar parte de un paquete creíble demedidas de reforma a medio plazo. La combi-nación de un saneamiento presupuestario conlas reformas estructurales podría contrarrestarlos efectos negativos a corto plazo sobre lademanda resultantes de la contención presu-puestaria, mediante el fomento de la credibili-dad en los Gobiernos de la zona del euro y elaumento de la conf ianza en la capacidad deéstos para cumplir las reglas convenidas ygarantizar la sostenibilidad presupuestaria alargo plazo.
Las reformas estructurales son especialmenteimportantes en la vertiente del gasto. A fin depromover la calidad de las f inanzas públicas,debería tener lugar una modif icación de lasprioridades en favor de los gastos productivosque estimulan el crecimiento económico poten-cial. El compromiso de reducir el gasto totalpermitirá una disminución de la presión f iscal,contribuyendo así al crecimiento económico.
2.5 ENTORNO MACROECONÓMICO MUNDIAL,TIPOS DE CAMBIO Y BALANZA DE PAGOS
LA RECUPERACIÓN ECONÓMICA MUNDIAL COBRÓIMPULSO EN EL 2003 Tras el período de incertidumbre acaecido en la primera mitad del 2003 – relacionado funda-mentalmente con las tensiones geopolíticas, lasamenazas terroristas, la epidemia de neumoníaasiática y los temores de deflación –, la recupe-ración de la economía mundial cobró impulsodurante el segundo semestre del año. A finalesdel 2003, dicha recuperación se había generali-zado y fortalecido, impulsada principalmente
63BCE
Informe Anual 2003
64BCEInforme Anual2003
Recuadro 6
LA IMPORTANCIA DE REFORMAS INTEGRALES PARA LA SOSTENIBILIDAD DE LAS FINANZASPÚBLICAS
A fin de garantizar la sostenibilidad presupuestaria a largo plazo, es preciso que los países dela zona del euro adopten importantes medidas de reforma fiscal y de otra índole.
Envejecimiento de la población y sostenibilidad presupuestaria
Uno de los riesgos más importantes que se ciernen sobre la sostenibilidad presupuestaria en laseconomías de la zona del euro se deriva del envejecimiento de la población. Con arreglo a las proyecciones de Eurostat, la tasa de dependencia, es decir, la proporción que representa lapoblación de 65 años o mayor en relación con la población de 15 a 64 años, se incrementarádesde un nivel en torno al 25% en el año 2000, hasta situarse por encima del 50% en el año2050. Este cambio demográfico introducirá presiones en las f inanzas públicas al impulsar alalza el gasto relacionado con la población de edad avanzada en pensiones públicas y sanidad,así como con cuidados de larga duración. En Europa, los sistemas públicos de pensiones estánbasados, en su mayoría, en un principio de reparto, donde las cotizaciones del períodocorriente f inancian el gasto actual. Por ello, el creciente número de pensionistas introducirátensiones en dichos sistemas, al aumentar el gasto sanitario ante la mayor demanda de servi-cios sanitarios que presentarán las personas con edades avanzadas. La experiencia históricasugiere que el desarrollo técnico en este ámbito también podría contribuir a elevar el gastosanitario.
Un reciente estudio encargado por el Consejo ECOFIN y elaborado por el Grupo de Trabajosobre Envejecimiento del Comité de Política Económica1 prevé que, en la mayoría de los paísesde la zona del euro, el aumento del gasto público en pensiones como consecuencia del enveje-cimiento de la población se situará entre un 3% y un 6% del PIB en el año 2050. Un aumentoadicional, entre un 2% y un 4% del PIB, podría relacionarse con un incremento del gasto enasistencia sanitaria y cuidados de larga duración.
La estrategia de la UE para abordar el problema del envejecimiento
Dada la necesidad de acometer reformas integrales, la UE acordó, en el año 2001, seguir una triple estrategia para abordar las presiones derivadas del envejecimiento de la población. Estaestrategia se plasmó por vez primera en las Orientaciones generales de política económicacorrespondientes al año 2001 y prescribe lo siguiente: (i) medidas para elevar las tasas deempleo, (ii) una rápida reducción de la deuda pública y (iii) reformas adicionales de los siste-mas sanitarios y de pensiones, incluido un mayor recurso al principio de capitalización. Elmarco fiscal de la UE establecido en el Tratado constitutivo de las Comunidad Europea y en elPacto de Estabilidad y Crecimiento también contempla los desafíos presupuestarios resultantesdel envejecimiento de la población mediante la exigencia de situaciones presupuestarias pró-ximas al equilibrio o con superávit en el medio plazo y el establecimiento de límites a los nive-les de déficit y deuda públicos.
1 El estudio se encuentra disponible en el sitio web de la Dirección General de Asuntos Económicos y Financieros de la ComisiónEuropea, www.europa.eu.int/comm/economy_finance/epc_en.htm.
por la dinámica del crecimiento en EstadosUnidos y Asia. Aunque el consumo privado ylas políticas económicas expansivas estimularonla mejora gradual de la actividad económicainternacional, la inversión empresarial, en con-creto, se mantuvo relativamente estancada enalgunos países industrializados, como conse-cuencia del exceso de capacidad productiva y del grado de endeudamiento de las empresas.Las presiones inflacionistas continuaron siendorelativamente reducidas, dados el intenso creci-miento de la productividad, especialmente enEstados Unidos, y el mantenimiento de unimportante exceso de capacidad productiva. Losdesequilibrios persistieron a lo largo del año2003. En particular, el déficit de la balanza porcuenta corriente de Estados Unidos empeoró, apesar de la considerable depreciación del dólarestadounidense.
La recuperación se generalizó en EstadosUnidos a lo largo del 2003, donde la tasa decrecimiento del PIB llegó al 3,1%, desde el 2,2% registrado en el 2002. A principios delaño 2003, la elevada incertidumbre geopolíticaprevia a la guerra en Iraq debilitó la confianzade inversores y consumidores, retrasando así la recuperación económica estadounidense. No
obstante, la actividad económica mejoró denuevo en el segundo trimestre a medida que esaincertidumbre geopolítica iba desapareciendo,dando lugar a una aceleración signif icativa delcrecimiento a lo largo del segundo semestre del año. El gasto de los hogares mantuvo sufortaleza y contribuyó de manera sustancial al crecimiento del PIB. El consumo privado entérminos reales creció a un ritmo del 3,1% en el 2003, registrando un fuerte incremento espe-cialmente durante los meses de verano. Unfactor importante de estímulo del gasto de loshogares fue el efecto de los recortes impositi-vos, que contribuyó a mantener el crecimientode la renta disponible en un 4,3% en el 2003,frente al 5,2% registrado el año anterior. Unimpulso adicional provino de la refinanciaciónde los préstamos hipotecarios durante el primersemestre del año. En conjunto, todos estos fac-tores compensaron con creces hasta el tercertrimestre las repercusiones negativas en elgasto de los hogares de la escasa confianza y dela desfavorable situación del empleo. En elcontexto de un mercado de la vivienda pujantey de unos tipos de interés hipotecarios históri-camente bajos, la inversión en vivienda experi-mentó una intensa aceleración en el 2003, del5,2% en términos reales.
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Informe Anual 2003
Políticas actuales
Las actuales políticas f iscales de la zona del euro presentan un panorama dispar en cuanto a las medidas orientadas hacia una mayor sostenibilidad. En primer lugar, si bien las reformasde los sistemas de salud y de pensiones apuntan en la dirección correcta, las medidas previstasno serán, por lo general, suficientes para garantizar la sostenibilidad de esos sistemas, por loque resulta necesario introducir modificaciones adicionales. El objetivo de la mayoría de losesfuerzos de reforma de los sistemas de pensiones consiste en elevar la edad de jubilación efec-tiva, por ejemplo, mediante la creación de incentivos a la permanencia en la población activay a través del aumento de los períodos de cotización necesarios para adquirir el derecho apercibir la pensión completa. Los esfuerzos en el sistema sanitario tienden a centrarse en lacontención del crecimiento a corto plazo del gasto, mediante, por ejemplo, una mayor concien-ciación acerca del coste de los tratamientos médicos a través de un aumento de los pagosrealizados por los pacientes. En segundo lugar, los elevados déficit presupuestarios actualesson, en gran medida, de naturaleza estructural. Este hecho implica que, además de satisfacerlas exigencias presupuestarias impuestas por los cambios demográficos previstos, los países encuestión deberán adoptar políticas de saneamiento estructural ambiciosas a f in de alcanzarunas situaciones presupuestarias saneadas.
La fuente notable de debilidad durante buenaparte del 2003 fue un mercado de trabajo enretroceso, aunque en el tercer trimestre hicieronaparición algunas señales de mejora. El nivelde empleo en el sector privado se contrajo deforma signif icativa durante el primer semestredel 2003, para recuperarse moderadamente mástarde. Tras alcanzar un máximo del 6,4% en elmes de junio, la tasa de desempleo comenzó a descender en el verano, situándose en el 5,6%en enero del 2004, una mejora que obedece enparte a la desaceleración de la población activa.
Después de dos años de contracción, la inver-sión empresarial creció un 4,3% en el año2003. Tras la recuperación inicial registrada enel segundo trimestre, el crecimiento de la inver-sión empresarial aumentó durante el resto delaño, alcanzando cifras de dos dígitos en térmi-nos anualizados. La recuperación del gasto decapital se basó en unas condiciones de f inan-ciación favorables, unos beneficios crecientesy unas perspectivas de fuerte demanda. Dicharecuperación aún no era generalizada, puestoque se concentraba en el gasto en hardware y software. En cuanto al comercio, el creci-miento en términos reales de las importacionesfue superior al de las exportaciones durante elaño 2003, en consonancia con el mayor creci-miento registrado por la demanda interna enEstados Unidos que en sus principales socioscomerciales. En consecuencia, el déf icit de labalanza por cuenta corriente aumentó hastasituarse por encima del 5% del PIB en el 2003,reflejando, en gran medida, los desequilibriosdel sector público.
La inflación aumentó en Estados Unidos duranteel pasado año, medida tanto por los precios deconsumo como por los precios industriales. Noobstante, una vez corregido el efecto de los pre-cios de la energía, las presiones inflacionistascontinuaron, por lo general, siendo relativamentedébiles a lo largo del año, debido a las bajas tasasde utilización de la capacidad productiva y alfuerte crecimiento de la productividad. La infla-ción, medida por los índices de precios de con-sumo y de precios industriales, se incrementó,respectivamente, hasta el 2,3% y el 3,2% en el
2003, desde el 1,6% y el -1,3% registrados en el2002. Una vez excluidos los alimentos y la ener-gía de ambos índices, la inflación, medida por elíndice de precios de consumo, descendió hastaun 1,4% en el 2003, desde el 2,4% observado enel 2002 y la inflación, medida por el índice deprecios industriales (excluidos los alimentos y laenergía), permaneció estancada.
Durante el 2003, los tipos de interés semantuvieron en mínimos históricos. En junio del pasado año, el Comité de Operaciones deMercado Abierto de la Reserva Federal (FOMC)redujo en 25 puntos básicos, hasta el 1%, eltipo de interés de referencia de los fondos fede-rales. Las declaraciones posteriores a lasreuniones del FOMC celebradas hasta diciem-bre afirmaban que la orientación acomodaticiade la política monetaria se mantendría duranteun «período considerable», dados los riesgosexistentes de un descenso no deseado de lainflación. Sin embargo, en la reunión celebradaen enero del 2004, la citada af irmación fue sustituida por la referencia a un enfoque «paciente» por parte del FOMC en relación conun cambio de orientación de esa política aco-modaticia. La política f iscal continuó siendonotablemente expansiva en el 2003, puesto queel déf icit del presupuesto federal aumentóhasta el 3,5% del PIB en el ejercicio 2003,desde el 1,5% del PIB registrado durante elejercicio 2002. Este incremento del déf icitpúblico obedeció, sobre todo, a la aplicación demedidas discrecionales y, en menor grado, a larespuesta automática del saldo presupuestarioal ciclo económico.
En Japón, la actividad económica se recuperódurante el 2003, impulsada por las exportacio-nes y por la inversión privada. Tras un ciertodebilitamiento inicial de la vitalidad exporta-dora, el crecimiento de las exportacionesaumentó en el segundo semestre del año. Enconcreto, las dirigidas al resto de Asia mostraronun fuerte incremento, entre las cuales las desti-nadas a China representaron más de la mitaddel aumento total de las exportaciones nipo-nas. En un entorno donde las existencias se han situado en niveles históricamente redu-
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cidos, el crecimiento de las exportaciones setradujo en una recuperación de la producciónindustrial durante el segundo semestre del año,con un repunte particularmente intenso en lossectores orientados a la exportación en generaly en el sector de maquinaria eléctrica. La inver-sión privada no residencial creció fuertemente,estimulada por una recuperación de los benefi-cios de las empresas y por ciertas mejorasestructurales de sus balances. El gasto deconsumo privado se mantuvo relativamenteestancado, como reflejo de la persistencia de ladebilidad del mercado de trabajo y del nivel derentas. Debido a los continuos esfuerzos poralcanzar un saneamiento presupuestario amedio plazo, el gasto público se redujo, princi-palmente como consecuencia de los fuertesdescensos de la inversión pública.
Las presiones deflacionistas se relajaron encierta medida durante el 2003. El IPC dismi-nuyó en promedio un 0,3%, en comparacióncon la caída del 0,9% registrada en el 2002. ElBanco de Japón elevó sus objetivos para lossaldos bancarios en cuentas corrientes en dicho banco, desde 15 – 20 billones de yenes acomienzos del año 2003, hasta 30 – 35 billonesde yenes en enero del 2004. Además, el Bancodecidió llevar a cabo compras de bonos detitulización de activos, con el f in de promoveruna f inanciación fluida de las pequeñas ymedianas empresas.
En Asia, excluido Japón, la evolución econó-mica fue positiva en el 2003, habiéndoseconsolidado la recuperación observada en el2002. La región demostró una notable capaci-dad de resistencia ante perturbaciones adver-sas, incluidas las incertidumbres geopolíticasy, en concreto, la guerra en Iraq y las tensionescon Corea del Norte y la epidemia de neumoníaasiática. El intenso crecimiento de la produc-ción obedeció a la confluencia de factoresdiversos. En primer lugar, la demanda exteriorse vio favorecida por una mejora de la econo-mía internacional y de la depreciación de lostipos de cambio efectivos, como evidencia elritmo vigoroso de la actividad exportadora enmuchos países de la región. En segundo lugar,
la demanda interna – aunque notablementedesacelerada en el segundo trimestre a conse-cuencia de la aparición del brote de neumoníaasiática– creció con posterioridad por encimade lo inicialmente esperado. En el análisis porpaíses se observa que China ha mantenido hastaahora la primacía como la economía de mayorcrecimiento de la región, con un aumento delPIB de un 9,1% en el año 2003.
En los países adherentes a la UE, el creci-miento de la producción se mantuvo robusto enel 2003, a pesar de la debilidad del entornoexterior. El crecimiento del PIB real se viobásicamente impulsado por el consumo privadoy la demanda exterior neta, al tiempo que lasinversiones mostraban también signos de forta-lecimiento en algunos países. Las situacionespresupuestarias continuaron deteriorándose enuna serie de países, planteando serios retos a lasostenibilidad de las f inanzas públicas. Lainflación media, medida por el IAPC, se man-tuvo próxima al 2% en el conjunto de los paísesadherentes, aunque con notables diferenciasentre ellos (véase capítulo 7).
Durante el 2003, en América Latina se observa-ron algunos indicios de mejora de la situacióneconómica en su conjunto, a raíz de la intensarecuperación registrada en Argentina con res-pecto a la crisis del año precedente. En cuantoa los dos mayores países de la región, el PIB de Brasil se contrajo y en México elproducto creció de forma bastante lenta. Laeconomía brasileña registró un crecimientointeranual negativo en los últimos tres trimes-tres del 2003, como consecuencia, en granmedida, de un retroceso de la demanda interna,pese al ligero descenso de los costes de lafinanciación. La principal rémora de la econo-mía mexicana se situó en el sector manufactu-rero, cuyas exportaciones no siguieron el ritmode la recuperación registrada en EstadosUnidos.
En el 2003, los precios del Brent se situaron enpromedio en 28,9 dólares estadounidenses porbarril, un 15,4% por encima de los observadosen el año anterior. Esta subida fue resultado
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de las interrupciones en los suministros, lademanda reprimida, los reducidos niveles deexistencias y las tensiones geopolíticas. Losprecios de las materias primas distintas delpetróleo también aumentaron considerable-mente en el 2003, a consecuencia de la recupe-ración de la actividad económica internacional.En particular, la demanda de materias primaspor parte de China tuvo un fuerte impacto enlos mercados de productos básicos.
EL EURO EXPERIMENTÓ UNA INTENSA APRECIACIÓN En el año 2003, el euro continuó su fortaleci-miento frente a las principales monedas. Elgrado de apreciación fue más acusado frente al dólar estadounidense y a varias monedasasiáticas, como reflejo del tipo de cambio f ijoque, de manera formal o informal, aplican éstasfrente al dólar de Estados Unidos. El euro tam-bién se apreció, aunque en menor medida,frente al yen japonés, la libra esterlina y elfranco suizo, al tiempo que se depreciabafrente al dólar australiano.
Durante el primer semestre del 2003, esta evolución tuvo lugar en un entorno de incerti-dumbre económica y geopolítica relativamenteelevada. La presión al alza sobre la monedaúnica quedó transitoriamente en suspensodurante el verano ante una revisión favorablede las expectativas existentes en el mercadoacerca de la recuperación económica de losprincipales socios comerciales de la zona deleuro. Hacia f inales del 2003, el euro experi-mentó nuevas apreciaciones, a medida que lainquietud acerca de los desequilibrios externosmundiales arraigaba con más fuerza entre losanalistas del mercado. Con todo, a f inales del 2003, el tipo de cambio efectivo nominaldel euro se situaba casi un 11% por encima delregistrado al comienzo del año y cerca de un17% por encima de su nivel medio del año 2002.
En los primeros dos meses del año 2004, el tipode cambio efectivo del euro no se volvió a apre-ciar. La evolución de los tipos de cambio deleuro a lo largo de ese período parece habersevisto afectada por una conjunción de factores
que apuntaban en distintas direcciones, y entrelos que se incluía la reacción de los mercadosal Comunicado del Grupo de los Siete (G-7)emitido a inicios de febrero del 2004, relativo alas fluctuaciones de los tipos de cambio. El 27de febrero de 2004, fecha en que se cerró larecepción de los datos utilizados en la elabora-ción de este Informe Anual, el tipo de cambioefectivo nominal del euro se había apreciado un3,8% con respecto al nivel medio del 2003.
Los tipos de cambio efectivos reales del euro,que tienen en cuenta la evolución de los dife-renciales de precios y costes laborales unitariosentre la zona del euro y sus principales socioscomerciales, han tenido una evolución bastanteparalela a la del índice nominal, habiéndosesituado en el cuarto trimestre del 2003 algo porencima de los niveles existentes en el primertrimestre de 1999 (véase gráfico 23).
En el 2003, el fortalecimiento del euro fueparticularmente intenso frente al dólar estadou-nidense, una divisa que tuvo que afrontarpresiones a la baja generalizadas. En los prime-ros meses del año, la incertidumbre generada
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Grá f i c o 23 T i po s de c amb io e f e c t i vo s nomina l y rea l
(datos mensuales/trimestrales; índice: I 1991 = 100)
1994 1996 1998 2000 200280
85
90
95
100
105
110
115
80
85
90
95
100
105
110
115
NominalReal, IPCReal, IPRIReal, CLUM
Fuente: BCE.1) Un desplazamiento hacia arriba del índice representa unaapreciación del euro. En el caso de los TCE reales, basados enlos CLUM, los últimos datos, basados en parte en estimaciones,corresponden al tercer trimestre del 2003.
por las crecientes tensiones geopolíticas y suimpacto probable en las perspectivas económi-cas internacionales parece que afectaron a lamoneda estadounidense. Además, factorescomo la publicación de una serie de datos eco-nómicos estadounidenses más débiles de loesperado, el aumento del déficit de la balanzapor cuenta corriente de ese país y el deteriorode su situación presupuestaria fueron identif i-cados por los mercados como elementos nega-tivos adicionales, que influyeron negativa-mente en el dólar durante el primer semestredel 2003. En los meses de verano, la divisa nor-teamericana se estabilizó en un entorno de con-solidación de las expectativas existentes en losmercados acerca de unas mejores perspectivasde crecimiento económico en Estados Unidos.Sin embargo, hacia f inales del año, la inquietuden los mercados sobre la f inanciación del défi-cit de la balanza por cuenta corriente estadou-nidense pareció eclipsar los citados factorespositivos, ejerciendo una nueva presión a labaja sobre el dólar. El 30 de diciembre de 2003,el euro cotizaba a 1,25 dólares, en torno a un19,5% por encima del nivel registrado alcomienzo del año y más de un 32% por encimade la cotización media del año 2002. El 27 defebrero de 2004, el euro se cruzaba a 1,24 dóla-res, es decir, un 9,8% por encima del nivelmedio del año 2003.
Hasta septiembre del pasado año, el euro mostrófrente al yen japonés una evolución similar a laregistrada frente al dólar estadounidense. Latrayectoria de la divisa japonesa parece haberestado relacionada fundamentalmente con laevidencia de una mejora de la actividad econó-mica en Japón y con las intervenciones de lasautoridades niponas en el mercado de divisasencaminadas a lograr una estabilización delyen frente al dólar norteamericano. Tras la reu-nión del G-7 celebrada en Dubai – en la que sepuso de manif iesto la conveniencia de unamayor flexibilidad de los tipos de cambio, a f inde promover unos ajustes amplios y fluidos delsistema f inanciero sobre la base de los meca-nismos de mercado –, el yen sufrió intensaspresiones al alza de carácter generalizado y naturaleza transitoria. A finales del 2003, el
euro cotizaba a 133,7 yenes japoneses, es decir,un 7,5% por encima del nivel observado alcomienzo del año y más de un 13% superior a la cotización media del año 2002. El 27 de febrero de 2004, el euro se cambiaba a 135,6 yenes japoneses, un 3,6% por encima delnivel medio del año 2003.
En relación con otras monedas europeas, el euroexperimentó una apreciación frente a la libraesterlina, el franco suizo y, de un modo más acu-sado, frente a la corona noruega, al tiempo que semantenía prácticamente sin cambios con respectoa la corona sueca y la corona danesa. Esta últimacontinuó fluctuando dentro de un intervalo muyestrecho próximo a su paridad central en el meca-nismo de tipos de cambio II (MTC II).
EL SUPERÁVIT DE LA BALANZA POR CUENTACORRIENTE SE REDUJO El superávit de la balanza por cuenta corrientede la zona del euro se redujo en el año 2003hasta los 28,1 mm de euros, correspondiente a un 0,4% del PIB, desde los 67,1 mm de euros,un 0,9% del PIB, del año anterior. Este des-censo se debe fundamentalmente a una caída
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Informe Anual 2003
Grá f i c o 24 Ba l anza po r cuen ta co r r i en te de l a zona de l eu ro y su scomponente s(mm de euros)
Cuentacorriente
Servicios Transferenciascorrientes
Bienes Rentas-100
-50
0
50
100
150
-100
-50
0
50
100
150
200320022001
Fuente: BCE.Nota: El saldo para el año 2003 corresponde al saldo acumuladomensual hasta octubre de dicho año.
del superávit de la balanza de bienes porimporte de 20,6 mm de euros y a un incrementodel déficit de la balanza de rentas de 16 mm deeuros; el déficit de la balanza de transferenciascorrientes también registró un incremento. Estaevolución se vio compensada, en parte, por unleve aumento del superávit de la balanza de ser-vicios (véase gráf ico 24). La reducción delsuperávit de la balanza de bienes en 2003 sedebió al descenso del 2,2% de las exportacionesde bienes de la zona del euro y al prácticoestancamiento de las importaciones con res-pecto a un año antes 7.
El incremento del déf icit de la balanza derentas tuvo su origen, principalmente, en unareducción de los ingresos de esta balanza. Laapreciación del euro registrada en el 2003explica, en gran medida, esta evolución, pues elimporte de los ingresos recibidos en monedaextranjera es menor cuando se expresa en euros.
Se puede entender mejor la evolución de lasexportaciones mediante la descomposición, encifras reales y en precios, de las exportaciones
de bienes de la zona del euro en términos nomi-nales, basándose en datos hasta el tercertrimestre de 2003 procedentes de las Estadísti-cas de Comercio Exterior. Tal descomposiciónsugiere que, si se compara con los nivelesmedios correspondientes al 2002, la caída delas exportaciones en términos nominales en losprimeros tres trimestres del 2003 se debió a undescenso del precio de las exportaciones.8 Losexportadores de la zona del euro redujeron losprecios expresados en la moneda única en unintento de compensar la pérdida de competiti-vidad en términos de precios resultante de laapreciación del euro (véase gráfico 25). Mien-tras tanto, las exportaciones en términos realesdescendieron en el primer semestre del 2003,recuperándose, con posterioridad, en el tercertrimestre. La atonía de la demanda exterior y elimpacto de la apreciación del euro contribuye-ron a la caída inicial de las exportaciones de lazona del euro en términos reales, mientras queel intenso repunte de esta demanda en el tercertrimestre parece haber sido el factor determi-nante de la recuperación de las exportaciones.En resumen, en los primeros tres trimestres, lasexportaciones en términos reales se situaronligeramente por encima de su media en el año2002, aunque aumentaron con menor intensi-dad que la demanda exterior, lo que indicaba,por lo tanto, una pérdida de cuota de mercadode las exportaciones de la zona del euro.
LAS INVERSIONES DIRECTAS Y DE CARTERA REGISTRARON UNA SALIDA NETA Dentro de la cuenta f inanciera, el agregado deinversiones directas y de cartera registró unassalidas netas de 9,3 mm de euros en el año2003, en comparación con las entradas netas de 61,9 mm de euros contabilizadas en el 2002(véase gráf ico 26). Esta evolución se debió,fundamentalmente, a que las inversiones de
70BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 25 Expor ta c i one s a pa í s e s nope r t enec i en te s a l a zona de l eu ro,demanda ex t e r i o r y t i po de c amb ioe f e c t i vo nomina l(índice: 2000 = 100)
2001 2002 200390
95
100
105
110
115
120
90
95
100
105
110
115
120
Exportaciones a países no pertenecientes a la zona en términos realesÍndice de valor unitario de las exportaciones a países no pertenecientes a la zonaTipo de cambio efectivo nominalDemanda exterior de la zona
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE basados en datos de Eurostat.Nota: Los últimos datos corresponden al tercer trimestre del 2003.
7 Las exportaciones y las importaciones hacen siempre referenciaal comercio con países no pertenecientes a la zona del euro.
8 La descomposición de los flujos comerciales en cifras reales y precios se basa en las Estadísticas de Comercio Exterior, utilizándose los índices de valor unitario como aproximacionesde los precios. Debido a las diferencias existentes en cuanto adef inición, cobertura y momento de cómputo, las cifras decomercio (recopiladas por Eurostat) no son plenamente compa-rables con las incluidas en la rúbrica de bienes de las estadísticasde balanza de pagos elaboradas por el BCE.
cartera generaron unas menores entradas netas(91,6 mm de euros), que se vieron compen-sadas, en parte, por la reducción de las salidasnetas en la rúbrica de inversiones directas (20,3 mm de euros) en el mismo período
La evolución del flujo de las inversiones decartera netas estuvo dominada, fundamental-mente, por las operaciones con valores de rentaf ija. Más concretamente, tras haber arrojadounas entradas netas por importe de 52,8 mm deeuros en el año 2002, las inversiones netas endichos valores pasaron a ser negativas en el2003, dando lugar a unas salidas netas de 27,4mm de euros (véase gráfico 26). Esta evoluciónobedeció, principalmente, al notable cambioque se produjo en los instrumentos del mercadomonetario, de entradas netas a salidas netas, alempezar los inversores extranjeros a reestruc-turar su cartera internacional en favor de acti-vos de mayor riesgo, sobre todo en el segundosemestre del 2003. Probablemente, la mejorade las perspectivas económicas mundialesdurante este período, como puso de manifiestola sólida trayectoria de los mercados interna-cionales de renta variable, ha sido el factordeterminante de esta evolución. Al mismo
tiempo, las entradas netas en bonos y obliga-ciones se redujeron ligeramente durante el año2003, en comparación con el año anterior. Sinembargo, gran parte de esta reducción reflejó ladesinversión de tales valores de no residentesde la zona euro que tuvo lugar en julio y agostodel 2003, cuando se esperaban pérdidas decapital como resultado del aumento del rendi-miento de los bonos a largo plazo.
Tanto las inversiones directas como las inver-siones de cartera materializadas en acciones y participaciones de la cuenta f inanciera de lazona del euro evolucionaron en el año 2003, en general, hacia una posición equilibrada.Esto estuvo relacionado, en gran medida, conlas incertidumbres económicas y geopolíticasderivadas de la guerra en Iraq y de la epidemiade neumonía asiática que afectaron de maneraadversa a las decisiones de inversión durante elprimer semestre del año (véase gráf ico 26). A medida que las incertidumbres se fuerondisipando y que las cotizaciones bursátiles se recuperaron, las operaciones de carteratransfronterizas materializadas en acciones yparticipaciones se estabilizaron primero y,luego comenzaron a aumentar gradualmente.De manera similar, durante el segundo semes-tre del 2003, las inversiones directas de la zonadel euro en el exterior también iniciaron unarecuperación gradual, en vista de la mejoratanto de las perspectivas económicas mundialescomo de las internas, al tiempo que las inver-siones directas extranjeras en la zona del eurose mantuvieron en niveles moderados.
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Informe Anual 2003
Grá f i c o 26 Cuenta f i n anc i e r a de l a zonade l eu ro
(mm de euros)
Inversionesdirectas
netas
Inversiones de cartera netas
en renta fija
Inversiones de cartera netas
en acciones y participaciones
Inversiones directas y de cartera
netas
-150
-100
-50
0
50
100
150
-150
-100
-50
0
50
100
150
200320022001
Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.
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El Eurosistema y los BCN de los países de la UE que no forman parte de la zona del euro colaboran estrechamente en el marco delConsejo General del BCE. El examen periódicode la situación macroeconómica, así como delas políticas monetarias y de tipo de cambio, esun elemento crucial de las actividades de co-ordinación entre el Eurosistema y los tres BCNque aún no participan en la política monetariaúnica. Aunque estos BCN llevan a cabo supolítica monetaria en marcos institucionales yoperativos diferentes, el objetivo último de lapolítica monetaria es, en todos los casos, elmantenimiento de la estabilidad de precios.
DINAMARCALa economía danesa se desaceleró en el año2003, registrando una tasa de crecimiento delPIB real del 0%, tras el 1% que se alcanzó en el 2002 (véase cuadro 9). Durante el primersemestre del 2003, la demanda interna, espe-cialmente la inversión, se mantuvo estancada,para, sin embargo, recuperarse en la segundaparte del año en consonancia con un aumento
de la conf ianza de los consumidores y de lasempresas. La recuperación del consumo pri-vado se vio impulsada por los bajos tipos deinterés, la introducción de las hipotecas sincuotas periódicas, la mayor renta real disponi-ble y el aumento de la riqueza inmobiliaria.Como resultado de la debilidad de la demandaexterior, el crecimiento de las exportaciones seredujo con respecto al año anterior. En conse-cuencia, las importaciones crecieron en el 2003ligeramente por encima de las exportaciones.Asimismo, la tasa de desempleo aumentó hastael 5,6% durante el pasado año.
La tasa de inflación interanual se redujo hastael 2% en el 2003 (véase gráf ico 27). Estaevolución se debió principalmente a las rebajasde impuestos indirectos (reducciones de losimpuestos especiales sobre el alcohol, el tabacoy las bebidas refrescantes) y a los menoresprecios de la energía resultantes de la deprecia-ción del dólar. La caída de la inflación tambiénobedeció a un descenso de los precios de losseguros y de las telecomunicaciones. Los costes
3 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA DE LOS PAÍSES DE LA UE NO PERTENECIENTES A LA ZONA DEL EURO
Cuadro 9 Ind i c adore s mac roeconómi co s de D inamarca
(tasas de variación interanuales, salvo indicación en contrario)
1999 2000 2001 2002 2003 2003 2003 2003 2003I II III IV
PIB real 2,6 2,8 1,6 1,0 0,0 1,4 -1,2 -0,4 0,3Contribución al crecimiento del PIB real: 1)
Demanda interna real, incluidas existencias 0,1 2,4 1,0 1,8 0,1 1,3 -1,5 -0,7 1,4Demanda exterior neta 2,6 0,5 0,6 -0,8 -0,1 0,1 0,3 0,3 -1,1
IAPC 2,1 2,7 2,3 2,4 2,0 2,8 2,2 1,6 1,3Remuneración por asalariado 3,6 3,5 4,7 3,4 3,6 3,2 3,6 3,7 3,9Costes laborales unitarios, total de la economía 2,4 1,4 3,7 2,0 2,2 0,5 3,0 2,7 2,7Deflactor de las importaciones (bienes y servicios) -2,4 6,8 0,5 -3,2 -1,9 -2,9 -2,4 -1,2 -1,1
Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) 2) 1,8 1,5 3,1 2,6 2,8 2,3 2,8 4,5 1,7
Empleo total 1,2 0,5 0,4 -0,6 -1,4 -1,5 -1,8 -1,4 -0,8Tasa de desempleo (en % de la población activa) 4,8 4,4 4,3 4,6 5,6 5,2 5,6 5,8 6,0
Saldo presupuestario (en % del PIB) 3), 4) 3,3 2,6 3,1 1,7 1,5 . . . .Deuda bruta consolidada (en % del PIB) 3) 55,8 50,1 47,8 47,2 45,0 . . . .
Tipo de interés a tres meses (en %) 5) 3,3 4,9 4,6 3,5 2,4 2,8 2,4 2,1 2,2Rendimiento de la deuda pública a diez años (en %) 5) 4,9 5,6 5,1 5,1 4,3 4,3 4,1 4,3 4,5Tipo de cambio frente al euro 5) 7,44 7,45 7,45 7,43 7,43 7,43 7,42 7,43 7,44
Fuentes: Eurostat, Comisión Europea, datos nacionales y cálculos del BCE.1) Puntos porcentuales.2) Los datos trimestrales no están ajustados de efectos estacionales ni de días laborables.3) De conformidad con la definición del Tratado de Maastricht.4) Superávit (+) / déficit (-) de las Administraciones Públicas.5) Medias de los períodos.
73BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 27 I nd i c adore s e conómi co s y f i n anc i e ro s de l a zona de l eu ro y de l o s pa í s e s de l a UE no pe r t enec i en te s a l a zona
Zona del euroDinamarcaSueciaReino Unido
2000 2001 2002 2003-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
Fuentes: BCE y Eurostat.1) Para los países no pertenecientes a la zona del euro: tipos de interés interbancarios a tres meses; para la zona del euro, EURIBOR a
tres meses.2) Para el rendimiento de la deuda pública a largo plazo: bonos a diez años o con vencimiento más próximo a este plazo.
Crecimiento del PIB real(tasas de variación interanuales)
Zona del euroDinamarcaSueciaReino Unido
2000 2001 2002 2003-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
IAPC(tasas de variación interanuales)
DinamarcaSueciaReino Unido
2000 2001 2002 2003-120
-80
-40
0
40
80
120
160
200
240
280
-120
-80
-40
0
40
80
120
160
200
240
280
Diferencial de los tipos de interés a cortoplazo con la zona del euro1)
(en puntos básicos)
DinamarcaSueciaReino Unido
2000 2001 2002 2003-40
-20
0
20
40
60
80
-40
-20
0
20
40
60
80
Diferencial de los tipos de interés a largoplazo con la zona del euro2)
(en puntos básicos)
74BCEInforme Anual2003
laborales unitarios subieron ligeramente en el2003, puesto que los aumentos salariales regis-trados en Dinamarca se vieron acompañados deun crecimiento de la productividad levementeinferior.
El superávit presupuestario de las Administra-ciones Públicas se redujo hasta el 1,5% del PIBen el año 2003, desde el 1,7% registrado en el2002. Este descenso es atribuible, en parte, a lamenor recaudación impositiva y a las mayorestransferencias a los hogares en concepto deprestaciones por desempleo como consecuenciade la desaceleración cíclica. La deuda públicadisminuyó desde el 47,2% del PIB hasta el45%. Conforme al Programa de Convergenciaactualizado, se espera que las f inanzas públicasde Dinamarca continúen saneadas, pues seprevé que los superávit presupuestarios de lasAdministraciones Públicas alcancen un 1,3% yun 1,8% del PIB en los ejercicios 2004 y 2005,respectivamente. En comparación con las cifrascontempladas en la anterior actualización delPrograma de Convergencia, el descenso de lossuperávit previstos cabe atribuirlo fundamen-talmente a la introducción progresiva de recortesimpositivos con arreglo al Acuerdo Tributariodel año 2003. Se espera que la ratio de deudabruta descienda al 41,2% del PIB en el 2004 yal 38,7% en el 2005.
En la actualidad, Dinamarca es el único paísque participa en el MTC II y sigue aplicandouna política de tipo de cambio f ijo frente aleuro, manteniendo una banda estrecha de±2,25% en torno a su paridad central en elMTC II, situada en 7,46038 coronas por euro.La evolución de los tipos de interés of iciales y de los tipos de mercado a corto plazo estábásicamente en consonancia con las decisionesdel BCE en materia de tipos de interés y con laevolución del tipo de cambio de la coronafrente a la moneda única. A lo largo del año2003, la cotización de la corona danesa se man-tuvo muy próxima a su paridad central en elMTC II, en un nivel ligeramente más alto quesu tipo central. Las reservas exteriores alcanza-ron un máximo en junio del 2003, para dismi-nuir levemente hacia f inales del año. La forta-
leza de la corona se debió principalmente a unainflación relativamente baja y a un considera-ble superávit de la balanza de pagos.
A lo largo del 2003, el Danmarks Nationalbankrebajó en tres ocasiones el tipo de interés de suspréstamos, reduciéndolo paulatinamente hastaun 2,15%, nivel al que se mantuvo hasta f inalde año. En el transcurso del 2003, el diferencialdel mencionado tipo con respecto al tipomínimo de puja de las operaciones principalesde f inanciación del Eurosistema se redujo hasta15 puntos básicos, mientras que el diferencialentre los tipos de mercado a corto plazo deDinamarca y de la zona del euro se estrechóhasta situarse en torno a 5 puntos básicos (véase gráfico 27). El rendimiento de la deudapública a largo plazo danesa aumentó, fluc-tuando alrededor de un nivel medio del 4,3%.
SUECIA
El crecimiento del PIB real de Suecia experi-mentó una ligera desaceleración en el 2003,hasta situarse en el 1,6%, desde el 2,1% regis-trado en el 2002 (véanse cuadro 10 y gráfico 27).En un entorno caracterizado por la desaparición de los efectos de anteriores rebajas impositivasy por la elevada incertidumbre derivada de lasituación geopolítica, el crecimiento del con-sumo privado y de la inversión permanecióestancado durante el primer semestre del 2003.Asimismo, una huelga en el sector públicoafectó negativamente al crecimiento del PIBreal en el segundo trimestre del año. El con-sumo privado se recuperó de nuevo a lo largodel segundo semestre del pasado ejercicio, enconsonancia con un aumento de la conf ianza de los consumidores, mientras continuaba ladebilidad de la inversión y de la producciónindustrial. Las exportaciones mantuvieron unarelativa fortaleza en el transcurso del año y lademanda exterior neta contribuyó al creci-miento del PIB real, aunque en menor medidaque en el año anterior. El empleo descendióligeramente en el 2003, mientras que el númerototal de horas trabajadas experimentó un des-censo superior, al igual que en el 2002. Esta
75BCE
Informe Anual 2003
evolución se tradujo en un aumento relativa-mente intenso de la productividad del trabajo (sobre todo si el empleo se mide en términos dehoras trabajadas) y, en combinación con un cre-cimiento modesto de los salarios, dio lugar auna evolución contenida de los costes laboralesunitarios. La tasa de desempleo se incrementódurante el segundo semestre del año, situán-dose en torno al 6% de la población activa.
Las tasas de inflación, medidas por el IAPC, el IPC y el UND1X9, crecieron hasta situarsepor encima del 3% a comienzos del 2003 (véase gráf ico 27), como reflejo del aumentode los precios de la energía resultantes de unasreducidas reservas hidráulicas utilizadas en laproducción de energía eléctrica y de la subidade los precios del petróleo. Dado que estosaumentos de precios fueron de naturalezameramente transitoria, la inflación se desace-leró con rapidez, situándose en torno al 2% amediados del 2003. Aunque el IPC mantuvocon posterioridad su tendencia a la baja, elIAPC y el UND1X permanecieron en tasas cer-canas al 2%. Esta evolución dispar obedeció
fundamentalmente a la caída de los gastos enconcepto de intereses, que se encuentranincluidos en el IPC pero que no se contemplanen el IAPC y el UND1X. La tasa media deinflación interanual, medida por el IAPC,aumentó hasta el 2,3% en el 2003, desde el 2%observado en el 2002, mientras que el IPCsubió un 2,1% durante el pasado año, frente al2,4% registrado en el 2002.
El superávit presupuestario de las Administra-ciones Públicas mejoró, desde un 0% del PIBen el 2002 hasta un 0,7% en el 2003. La ratio dedeuda pública en relación con el PIB se redujoligeramente, desde el 52,6% en el 2002 hasta el51,9% en el 2003. Con arreglo al Programa de Convergencia actualizado, cabe esperar que
9 El UND1X se define como el IPC excluidos los gastos en con-cepto de intereses y los efectos directos de la modificación delos impuestos indirectos y de las subvenciones. En Suecia, elIPC general es la variable objetivo de la política monetaria. No obstante, cuando en los últimos años las previsiones deinflación se han visto afectadas por factores de carácter transi-torio, las decisiones de política monetaria se han adoptado, enla práctica, sobre la base de una evaluación del UND1X o, comoocurrió en el 2003, del UND1X excluida la energía.
Cuadro 10 I nd i c adore s mac roeconómi co s de Suec i a
(tasas de variación interanuales, salvo indicación en contrario)
1999 2000 2001 2002 2003 2003 2003 2003 2003I II III IV
PIB real 4,6 4,3 0,9 2,1 1,6 1,8 0,6 1,7 2,3Contribución al crecimiento del PIB real: 1)
Demanda interna real, incluidas las existencias 3,0 3,3 -0,2 0,7 0,7 2,1 0,3 -0,1 0,6Demanda exterior neta 1,5 1,1 1,1 1,4 0,9 -0,3 0,3 1,8 1,7
IAPC 0,6 1,3 2,7 2,0 2,3 2,9 2,1 2,3 1,9Remuneración por asalariado 1,3 7,4 4,5 2,2 . 1,8 1,7 2,8 .Costes laborales unitarios, total de la economía -1,0 5,4 5,6 0,2 . -0,4 1,2 0,9 .Deflactor de las importaciones (bienes y servicios) 1,1 4,9 4,1 0,0 -2,0 0,0 -2,5 -3,2 -2,5
Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) 2) 2,6 3,8 3,8 4,3 5,4 5,4 4,6 6,2 5,5
Empleo total 2,2 2,2 2,0 0,1 -0,2 -0,3 0,1 -0,3 -0,6Tasa de desempleo (en % de la población activa) 6,7 5,6 4,9 4,9 5,6 5,3 5,5 5,6 6,0
Saldo presupuestario (en % del PIB) 3), 4) 2,5 5,1 2,8 0,0 0,7 . . . .Deuda bruta consolidada (en % del PIB) 3) 62,7 52,8 54,4 52,6 51,8 . . . .
Tipo de interés a tres meses (en %) 5) 3,3 4,1 4,1 4,3 3,2 3,8 3,4 2,9 2,9Rendimiento de la deuda pública a diez años (en %) 5) 5,0 5,4 5,1 5,3 4,6 4,6 4,4 4,6 4,9Tipo de cambio frente al euro 5) 8,81 8,45 9,25 9,16 9,12 9,18 9,14 9,17 9,01
Fuentes: Eurostat, Comisión Europea, datos nacionales y cálculos del BCE.1) Puntos porcentuales.2) Los datos trimestrales no están ajustados de efectos estacionales ni de días laborables.3) De conformidad con la definición del Tratado de Maastricht.4) Superávit (+) / déficit (-) de las Administraciones Públicas.5) Medias de los períodos.
76BCEInforme Anual2003
las f inanzas públicas suecas se mantengansaneadas, dado que los superávit presupuesta-rios de las Administraciones Públicas previstospara los años 2004 y 2005 se situarán, respecti-vamente, en el 0,4% y el 1,2% del PIB. Estaevolución indica una cierta desviación con res-pecto a la regla f iscal sueca, consistente enmantener un superávit en torno al 2% a lo largodel ciclo económico. Se prevé que la ratio dedeuda bruta descienda al 51,5% en el año 2004y al 50,0% en el 2005.
El Sveriges Riksbank aplica un régimen de tipode cambio flexible, en el que el objetivo de lapolítica monetaria se expresa en forma de unameta explícita de inflación, f ijada en un incre-mento interanual del IPC del 2%, con un margende tolerancia de ±1 punto porcentual. En el año2003, el Sveriges Riksbank redujo el tipo deinterés que aplica a sus operaciones de cesióntemporal en una cuantía acumulada de un puntoporcentual, hasta situarlo en el 2,75%. La apli-cación de esta política monetaria se produjo enun entorno de riesgo de descenso de la infla-ción por debajo del objetivo del 2%, debido a las perspectivas de una mayor debilidad de la demanda exterior y de una desaceleración de la utilización de los factores productivosinternos. El 5 de febrero de 2004, el SverigesRiksbank redujo de nuevo, en 0,25 puntos, eltipo de interés aplicado a sus cesiones tempora-les, en un entorno en el que se esperaban pre-siones, tanto internas como externas, por ellado de los costes más moderadas. El diferen-cial entre los tipos de interés de mercado acorto plazo de Suecia y de la zona del euro semantuvo estable, en líneas generales, durante elprimer semestre del 2003, en torno a 100 pun-tos básicos, aunque disminuyó hasta situarsealrededor de 70 puntos básicos en el segundosemestre del año (véase gráfico 27). Los tiposde interés a largo plazo siguieron una evoluciónparalela a la de los mercados internacionales derenta f ija y el diferencial con respecto a la zonadel euro aumentó ligeramente, hasta alrededorde 50 puntos básicos a f inales del 2003. Lacotización de la divisa sueca fluctuó en torno a 9,2 coronas por euro hasta septiembre del2003, apreciándose más tarde de forma mode-
rada para situarse alrededor de 9 coronas poreuro. Esta evolución obedeció posiblemente ala menor incertidumbre derivada del resultadodel referéndum del 14 de septiembre sobre laadopción del euro y al hecho de que las pers-pectivas de crecimiento mantuviesen una orien-tación relativamente favorable.
REINO UNIDO
La tasa media de crecimiento del PIB real delReino Unido aumentó hasta el 2,3% en el año2003, en comparación con el 1,7% registradoen el 2002 (véase cuadro 11). A comienzos delpasado año, la economía británica se vio afec-tada por la incertidumbre derivada del conflictode Oriente Medio, los elevados precios delpetróleo y la volatilidad de los mercados f inan-cieros, con efectos adversos sobre la confianza.Estas incertidumbres se fueron disipando amedida que avanzaba el año y los mercadosfinancieros iniciaron un repunte que impulsóuna recuperación de la actividad económica. Aligual que en ejercicios precedentes, el creci-miento vino impulsado principalmente por lademanda interna, mientras que la demandaexterior neta realizaba una contribución nega-tiva al crecimiento del PIB real.
El crecimiento del consumo real de los hogaresse redujo hasta un 2,9% en el 2003, como resul-tado de unos menores incrementos de la rentareal disponible, una moderación de las subidasde los precios de la vivienda y una ralenti-zación del crecimiento de la riqueza de lasfamilias. Al mismo tiempo, el crédito creció de manera vigorosa y el mercado de la viviendamantuvo una fortaleza superior a la general-mente prevista. El crecimiento del gasto públicoexperimentó una aceleración, hasta situarse enel 3,6%, desde el 3,3% registrado en el 2002.La formación bruta de capital f ijo creció un2,6%, algo más que en el 2002. La inversión delas empresas se mantuvo contenida a con-secuencia del proceso de reestructuraciónfinanciera del sector empresarial y de los esca-sos indicios de presiones sobre la capacidadproductiva. Pese a la mejora de la competitivi-
77BCE
Informe Anual 2003
dad en términos de precios, las exportacionescontinuaron en el año 2003 en su senda dedescenso iniciada en el 2002, registrándose unadisminución del 0,5%. Esta caída estuvo rela-cionada con la debilidad de la demanda exte-rior. A pesar de la desaceleración observada enel crecimiento de las importaciones durante el2003, el comercio exterior realizó una aporta-ción negativa al crecimiento del PIB real poroctavo año consecutivo. El mercado de trabajomantuvo un tono de resistencia, permaneciendola tasa de desempleo prácticamente sin cambiosen el 5%. El empleo total siguió creciendo a unatasa similar a la registrada en el 2002, una evo-lución a la que contribuyó el fuerte aumento dela ocupación en el sector público.
Las presiones inflacionistas se mantuvieroncontenidas en el 2003. La tasa media de infla-ción medida por el IAPC se situó en el 1,4%,prácticamente sin variaciones con respecto a laobservada en el año anterior. La inflaciónmedida por el RPIX, situada como promedio
del 2003 en el 2,8%, fue considerablementesuperior a la inflación medida por el IAPC, enparte como reflejo de la inclusión en el RPIX10
del componente de coste de la vivienda, quesigue una trayectoria de acelerado incremento.Las presiones de los costes, tanto internascomo externas, se mantuvieron contenidas enel 2003. El crecimiento interanual de los costeslaborales unitarios en el conjunto de la eco-nomía fue ligeramente superior al observadodurante el año anterior, aunque continuó siendomoderado. Los precios de importación aumen-taron ligeramente, pese a la depreciación de lalibra esterlina en el primer semestre del año.
Tras el déficit del 1,6% del PIB registrado en el2002, el saldo presupuestario de las Adminis-traciones Públicas experimentó un deterioroadicional en el 2003, hasta situarse en el 3,2%del PIB. Este descenso cabe atribuirlo prin-
Cuadro 11 I nd i c adore s mac roeconómi co s de l Re i no Un ido
(tasas de variación interanuales, salvo indicación en contrario)
1999 2000 2001 2002 2003 2003 2003 2003 2003I II III IV
PIB real 2,8 3,8 2,1 1,7 2,3 2,0 2,3 2,3 2,8Contribución al crecimiento del PIB real: 1)
Demanda interna real, incluidas las existencias 4,2 4,1 3,0 3,4 2,8 2,8 2,8 3,1 2,6Demanda exterior neta -1,4 -0,3 -0,9 -1,7 -0,5 -0,8 -0,5 -0,8 0,2
IAPC 1,3 0,8 1,2 1,3 1,4 1,5 1,3 1,4 1,3Remuneración por asalariado 4,6 5,8 5,0 3,3 . 3,3 4,3 4,7 .Costes laborales unitarios, total de la economía 3,1 3,1 3,6 2,4 . 2,4 2,9 3,4 .Deflactor de las importaciones (bienes y servicios) -1,2 3,1 0,1 -2,1 . -1,2 -0,1 1,3 .
Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) 2) -2,6 -2,4 -2,2 -1,6 . -0,2 -3,5 -2,6 .
Empleo total 1,3 1,1 0,8 0,7 . 1,1 0,9 1,1 .Tasa de desempleo (en % de la población activa) 5,9 5,4 5,0 5,1 . 5,0 5,0 4,9 .
Saldo presupuestario (en % del PIB)3), 4) 1,1 3,8 0,7 -1,6 -3,2 . . . .Deuda bruta consolidada (en % del PIB) 3) 45,0 42,1 38,9 38,5 39,8 . . . .
Tipo de interés a tres meses (en %) 5) 5,4 6,1 5,0 4,0 3,7 3,7 3,6 3,5 3,9Rendimiento de la deuda pública a diez años (en %) 6) 5,0 5,3 5,0 4,9 4,6 4,3 4,4 4,6 5,0Tipo de cambio frente al euro 7) 0,66 0,61 0,62 0,63 0,69 0,67 0,70 0,70 0,70
Fuentes: Eurostat, Comisión Europea, datos nacionales y cálculos del BCE.1) Puntos porcentuales.2) Los datos trimestrales no están ajustados de efectos estacionales ni de días laborables.3) Estimaciones para el año natural. De conformidad con la definición del Tratado de Maastricht.4) Estimaciones para el año natural. Superávit (+) / déficit (-) de las Administraciones Públicas.5) Medias de los períodos. Depósitos interbancarios a tres meses en libras esterlinas-6) Medias de los períodos. Fuente: BPI.7) Medias de los períodos.
10 El RPIX se def ine como el índice de precios al por menor,excluidos los pagos de intereses hipotecarios.
78BCEInforme Anual2003
cipalmente a la orientación expansiva de lapolítica f iscal, que reflejó un elevado gastopúblico primario, así como una caída de losingresos relacionada con los cambios en lacomposición del PIB. Como resultado, la ratiode deuda en relación con el PIB aumentó desdeel 38,5% en el 2002 hasta el 39,8% en el 2003.El Programa de Convergencia actualizado sef ija como metas unos déf icit presupuestariosdel 3,3% y del 2,6% del PIB en los ejercicios2003/04 y 2004/05, respectivamente. Se esperaque en los citados ejercicios la ratio de deudabruta con respecto al PIB se eleve, desde el39,3% hasta el 40,2%, respectivamente.
El Banco de Inglaterra ejecuta la políticamonetaria en el marco de un régimen de tipo decambio flexible, con un objetivo de inflaciónexplícito y simétrico. En junio del 2003, elgobierno anunció su decisión de aplazar el referéndum sobre la adopción del euro, sobrela base de la evaluación por parte del Tesoro delcumplimiento de cinco condiciones económi-cas previas, cuya conclusión fue la ausencia,por el momento, de la suficiente convergenciay flexibilidad para hacer frente a las posiblesdif icultades que pudieran manifestarse una vez dentro de la UEM. A f in de garantizar unmantenimiento de las expectativas de inflaciónen consonancia con las existentes en la zona deleuro, el gobierno británico anunció en diciem-bre del 2003 un nuevo objetivo de inflación,procediendo a una redef inición del mismo en términos del IAPC (denominado IPC en elReino Unido), en sustitución del índice nacio-nal RPIX previamente utilizado. El nuevoobjetivo de inflación se define como un incre-mento interanual del IAPC del 2%.
Durante el 2003, el Banco de Inglaterra modi-f icó en tres ocasiones el tipo de interés oficialque aplica a sus cesiones temporales. El 6 defebrero y el 10 de julio se redujo el mencionadotipo 0,25 puntos porcentuales, hasta situarlo enel 3,5%, y el 6 de noviembre se elevó de nuevoen la misma cuantía, hasta el 3,75%. El 5 defebrero de 2004, el Banco de Inglaterra elevóde nuevo 0,25 puntos porcentuales, hasta el4%, el tipo de interés aplicado a sus cesiones
temporales. Las decisiones de aumentar el tipode interés se adoptaron en un entorno caracteri-zado por la mejora de las perspectivas económi-cas, el vigoroso crecimiento del crédito y la for-taleza del mercado de la vivienda. El Banco deInglaterra consideraba que, en dicho entorno,se producirían presiones al alza sobre la infla-ción futura. Los diferenciales de tipos de inte-rés, tanto a corto como a largo plazo, con res-pecto a la zona del euro se ampliaron en eltranscurso del 2003, como reflejo de unamejora relativamente rápida de las perspectivaseconómicas y del aumento de las expectativasde inflación (véase gráfico 27). Tras la depre-ciación registrada durante el primer semestredel 2003, el tipo de cambio de la libra esterlinafrente al euro fluctuó en torno a 0,70 libras poreuro hasta el f inal del año.
ArtistaJosé María SiciliaTítuloLa luz que se apaga, 1997TécnicaCera, óleo y papel sobremaderaTamaño185 × 157 cm
CAP ÍTULO 2
OPERACIONES YACTIVIDADES COMO
BANCO CENTRAL
1.1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA
Una de las funciones fundamentales que ha dedesempeñar el Eurosistema es la ejecución de lapolítica monetaria de la zona del euro. A estosefectos, el Eurosistema cuenta con un marcooperativo de instrumentos y procedimientos depolítica monetaria1.
Basándose en la evaluación de la situación deliquidez existente en el mercado y en las nece-sidades del sector bancario, el BCE gestiona laliquidez de la zona del euro mediante las ope-raciones principales de financiación (OPF), lasoperaciones de financiación a plazo más largo (OFPML) y, si procede, las operaciones deajuste. Las entidades de contrapartida puedenhacer uso de las facilidades permanentes (esdecir, la facilidad marginal de crédito y la facili-dad de depósito) para obtener liquidez a un díade los BCN o efectuar depósitos también a undía. El Eurosistema exige a las entidades de cré-dito el mantenimiento de unas reservas mínimasen cuentas abiertas en los BCN. Todas las opera-ciones de crédito del Eurosistema han de garan-tizarse con activos adecuados proporcionadospor las entidades de contrapartida. Por último,debido a la importancia del mercado monetariopara la puesta en práctica de la política moneta-ria, el Eurosistema efectúa un atento segui-miento de la evolución del citado mercado2.
En el año 2003, el marco operativo para lapolítica monetaria del Eurosistema siguió fun-cionando correctamente, proporcionando con-diciones estables en el mercado monetario conuna reducida volatilidad de los tipos de interésde mercado a corto plazo y una señalizaciónclara de la orientación de la política monetaria.
EVALUACIÓN DE LA SITUACIÓN DE LIQUIDEZ La gestión de la liquidez que realiza el BCE se basa en la evaluación diaria de la situaciónde liquidez del sistema bancario de la zona deleuro, con el f in de determinar las necesidadesde liquidez del sistema y, por lo tanto, el volu-men de liquidez que se ha de adjudicar en lasOPF semanales, y, potencialmente, en la ejecu-ción de otras operaciones de mercado abierto,
tales como las operaciones de ajuste o lasoperaciones estructurales. Las necesidades deliquidez del sistema bancario se definen comola suma de las reservas obligatorias exigidas alas entidades de crédito, los fondos que superenesta exigencia en cuentas corrientes de las enti-dades de crédito en sus BCN (exceso de reser-vas) y los factores autónomos. Estos últimosconsisten en un conjunto de partidas delbalance del Eurosistema que afectan a las nece-sidades de liquidez de las entidades de crédito,pero que no se encuentran bajo control directode la gestión de liquidez del BCE (por ejemplo,los billetes en circulación, los depósitos de lasAdministraciones Públicas y los activos exte-riores netos).
En el 2003, las necesidades diarias de liquidezdel sistema bancario de la zona del euro ascen-dieron, en promedio, a 241,5 mm de euros, loque supuso un incremento del 24% en relacióncon el año 2002. En promedio, las reservasobligatorias se situaron en 130,9 mm de euros,prácticamente sin cambios con respecto al2002. El exceso de reservas alcanzó los 0,7 mmde euros, cifra también similar a la del año2002. Los factores autónomos, por el contrario,aumentaron sustancialmente, absorbiendo liqui-dez por un importe de 109,9 mm de euros, casiel doble del importe drenado en el año 2002 (véase el panel superior del gráfico 28). Esteaumento es atribuible a un fuerte incremento delos billetes en circulación, que, en granmedida, reflejaba aún el proceso de vuelta aniveles previos, tras el descenso transitorioexperimentado en torno a la introducción de losbilletes y monedas denominados en euros.
Para ayudar a las entidades de crédito a prepa-rar sus pujas para las OPF, el BCE continuópublicando el día en que se anuncia la OPFsemanal una previsión de los factores autóno-mos medios que abarca el período desde el día
82BCEInforme Anual2003
1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA,OPERACIONES EN DIVISAS Y ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
1 Una descripción detallada del marco operativo se encuentra en«La aplicación de la política monetaria en la zona del euro:Documentación general sobre los instrumentos y los procedi-mientos de la política monetaria del Eurosistema», BCE,febrero del 2004.
2 «Money Market Study 2002», BCE, noviembre del 2003 y«Money Market Study 2003», BCE, enero 2004.
83BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 28 Fa c to re s de l i qu idez y u so de l a s f a c i l i d ade s pe rmanente s en l azona de l eu ro en e l año 2003(mm de euros)
Factores de liquidez
Facilidades permanentes
Facilidad marginal de créditoFacilidad de depósito
Dic.Nov.Oct.Sep.Ago.Jul.Jun.MayAbr.Mar.Feb.Ene.
Dic.Nov.Oct.Sep.Ago.Jul.Jun.MayAbr.Mar.Feb.Ene.60
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-10
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0
5
10
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-5
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5
10
Cuentas corrientesReservas obligatoriasFactores autónomos
23 de diciembre: 11,6
2003
Fuente: BCE.
de anuncio de la subasta hasta el día anterior ala liquidación de la siguiente OPF. La diferen-cia absoluta entre la previsión y el resultadoefectivo fue, en promedio, de 1,4 mm de eurosen el año 2003, frente a los 1,8 mm de euros enel 2002, y a los 1,9 mm de euros en el 2001, loque muestra que, en los últimos años, hanmejorado las previsiones3.
OPERACIONES PRINCIPALES DE FINANCIACIÓNLas OPF son las operaciones de mercadoabierto más importantes realizadas por el Euro-sistema. Son operaciones de inyección de liqui-dez de carácter regular, periodicidad semanal yvencimiento habitual de dos semanas. Comopuede verse en la sección sobre la revisión delmarco operativo, a partir del 9 de marzo de2004 estas operaciones tienen un vencimientode una semana.. Desempeñan un papel primor-dial en el control de los tipos de interés, en la gestión de la liquidez en el mercado y en laseñalización de la orientación de la políticamonetaria mediante la f ijación del tipo mínimode puja. Proporcionan, también, la mayor partede la f inanciación que necesita el sistema ban-cario.
En el 2003, los importes adjudicados en lasOPF se situaron entre los 38 mm de euros y los 150 mm de euros, con un importe medio de95,9 mm de euros. La liquidez suministradamediante las OPF ascendió, en promedio, a194,4 mm de euros, lo que supuso el 81% de laliquidez neta total proporcionada por el Euro-sistema a través de las operaciones de mercadoabierto. Al igual que en el año 2002, estas ope-raciones se instrumentaron mediante subastas atipo de interés variable, con un tipo mínimo depuja y un procedimiento de adjudicación a tipomúltiple. Según este procedimiento, las pujascon el tipo de interés más elevado se adjudicanen primer lugar hasta que se agota el importeque se ha previsto adjudicar. El tipo de interésmás bajo al que se adjudica la liquidez es eltipo marginal. Las pujas efectuadas al tipo mar-ginal se prorratean4.
El tipo marginal y el tipo medio ponderado sonhabitualmente más elevados que el tipo mínimo
de puja. El diferencial medio entre el tipo mar-ginal y el tipo mínimo de puja se mantuvo prác-ticamente sin cambios en 4,7 puntos básicos,frente a los 4,8 puntos básicos del año 2002. El diferencial medio entre el tipo medio ponde-rado y el tipo marginal se situó en 1,5 puntosbásicos, frente a 1,4 puntos básicos del año2002. Estos diferenciales tan reducidos mues-tran el alto grado de homogeneidad y precisiónentre las entidades de crédito a la hora de pre-decir el resultado del procedimiento de adjudi-cación, así como los tipos de las subastas. Elporcentaje de pujas que se adjudicaron en cadaOPF se situó entre el 36% y el 100%, registrán-dose una media del 74% en el período en estu-dio, frente a una horquilla situada entre el 19%y el 100% y una media del 60% en el año 2002.
El marco operativo para la política monetariadel Eurosistema sólo se vio sometido a algunosepisodios de cierta tensión, ocurridos, princi-palmente, en relación con los tres casos deinsuficiencia de pujas en los que el importetotal de las pujas presentadas por las entidadesde crédito no alcanzó el importe necesario parapermitir el adecuado cumplimiento de lasreservas mínimas. El 3 de marzo y el 3 de juniode 2003, los casos de insuficiencia de pujasocurrieron inmediatamente antes de las reunio-nes del Consejo de Gobierno en el que las enti-dades participantes esperaban que se tomara ladecisión de reducir los tipos de interés oficia-les del BCE. Estos casos de insuficiencia depujas generaron unas condiciones de liquidezmuy restrictivas, que hicieron aumentar tempo-ralmente los tipos de interés de mercado. Por elcontrario, el caso de insuficiencia de pujas del25 de noviembre no tuvo lugar en un entorno
84BCEInforme Anual2003
3 Entre los factores autónomos, los depósitos de las Administra-ciones Públicas en los BCN constituyeron el factor más volátilen el 2003. La volatilidad de estos depósitos, medida por la des-viación típica de los variaciones diarias, ascendió a 4,2 mm deeuros, frente a los 3,9 mm de euros del año 2002. La volatilidadde los billetes en circulación fue de 1,3 mm de euros en el año2003, frente a los 6,7 mm de euros en el año 2002.
4 El «prorrateo» funciona de la manera siguiente: el importe totaladjudicado al tipo marginal se divide por el importe total por elque se ha pujado al tipo marginal, con el f in de obtener el por-centaje de pujas adjudicadas. El importe por el que puja cadaentidad participante al tipo marginal se multiplica por este por-centaje para obtener el importe que se ha de adjudicar.
en el que se esperara un recorte de los tipos deinterés, sino que constituyó una sorpresa,incluso para las propias entidades participan-tes, como pone de manifiesto el hecho de que el tipo medio ponderado fuera del 2,02%, esdecir, dos puntos básicos por encima del tipomarginal (que fue igual al tipo mínimo depuja). Si el mercado hubiera esperado de formageneralizada este episodio de insuficiencia depujas, éstas se habrían agrupado en torno altipo mínimo de puja y el tipo medio ponderadohabría sido el 2%.
Por ultimo, durante el verano, se observó un diferencial relativamente amplio entre elEONIA (índice medio del tipo del euro a undia) y el tipo mínimo de puja. Como reacción,el BCE decidió proporcionar durante algúntiempo al sistema bancario liquidez en unacuantía ligeramente superior a la necesaria, loque permitió que el diferencial volviera a nive-les más normales en el otoño.
OPERACIONES DE FINANCIACIÓN A PLAZO MÁS LARGOLas OFPML son operaciones de inyección deliquidez de periodicidad mensual y vencimientohabitual de tres meses, que proporcionan a lasentidades de contrapartida f inanciación adicio-nal a plazo más largo. Al contrario que las OPF,estas operaciones no se efectúan con la inten-ción de gestionar la situación de liquidez ni deseñalar la orientación de la política monetaria.En ellas el Eurosistema actúa como aceptantede tipos de interés, ya que las OFPML se ins-trumentan mediante subastas a tipo de interésvariable, habiéndose anunciado previamente elimporte que se va a subastar.
El Eurosistema llevó a cabo doce OFPML en elaño 2003, cada una de ellas con un importeanunciado previamente de 15 mm de euros. Enenero del 2004, el volumen se incrementó a 25 mm de euros. En promedio, las OFPMLrepresentaron el 19% de la liquidez neta totalsuministrada por medio de operaciones de mer-cado abierto. Al igual que en años anteriores, ladispersión de las pujas en las OFPML fue lige-ramente mayor que en las OPF. En media anual,
el tipo medio ponderado superó el tipo margi-nal en 1,7 puntos básicos, frente a 1,9 puntosbásicos en el año 2002. El porcentaje de pujassatisfechas en cada OFPML se situó entre el42% y el 60%, con un promedio del 51%, frenteal rango comprendido entre el 36% y el 72%,con un promedio del 50%, del año 2002.
OTRAS OPERACIONESEl 23 de mayo de 2003, el Eurosistema ejecutóuna operación de ajuste de absorción de liqui-dez para restablecer el equilibrio en la situa-ción de liquidez. El importante recurso que sehabía hecho de la facilidad marginal de créditoen los dos días anteriores había dado lugar auna situación de liquidez más holgada en elúltimo día del período de mantenimiento y a undescenso del tipo de interés a un día. La opera-ción de ajuste consistió en una captación dedepósitos a plazo f ijo con un tipo de interésfijo del 2,5% (el tipo mínimo de puja de la OPF en ese momento), vencimiento a un día yun importe de 5 mm de euros anunciado previa-mente como la cuantía que se pretendía adjudi-car. Participaron 12 entidades de contrapartida,de las 100 que podían haber participado, y sepresentaron pujas por un importe de 3,9 mm de euros, que se adjudicó totalmente. El períodode mantenimiento de reservas terminó sin pro-blemas con un reducido recurso neto a la faci-lidad de depósito de 0,6 mm de euros.
FACILIDADES PERMANENTESLas dos facilidades permanente del Eurosis-tema, es decir, la facilidad marginal de créditoy la facilidad de depósito, tienen como objetivoinyectar y drenar liquidez a un día, señalar laorientación general de la política monetaria ydelimitar los tipos de interés de mercado a undía estableciendo los límites superior e inferiorde dichos tipos. En el año 2003, la amplitud dela banda de tipos de interés determinada por lasdos facilidades permanentes se mantuvo en 200puntos básicos, centrada en torno al tipomínimo de puja de las OPF.
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Informe Anual 2003
Las entidades de crédito recurren normalmentea las facilidades permanentes por dos motivos.
– En primer lugar, por la existencia de des-equilibrios agregados de liquidez, cuando el conjunto del sistema bancario dispone de muy poca liquidez, o tiene un exceso deella, en relación con las reservas mínimasagregadas. La utilización agregada de estasfacilidades se produce habitualmente haciael f inal del período de mantenimiento,cuando el sistema bancario tiene que com-pensar, a través de las facilidades perma-nentes, sus posiciones frente a cualesquieradesequilibrios agregados de liquidez que sehubieran acumulado. Los picos más impor-tantes registrados en el recurso a las facili-dades permanentes durante el 2003, que semuestran en el panel inferior del gráfico 28,reflejan principalmente la compensación detales desequilibrios agregados.
– En segundo lugar, los pagos que se produ-cen de forma inesperada entre entidades decrédito al f inal del día, cuando el mercadomonetario ya no es líquido, pueden darlugar a un recurso individual a las facilida-des permanentes. Este recurso suele distri-buirse de manera bastante uniforme a lolargo del período de mantenimiento. Elrecurso individual puede llegar a ser consi-derable en días concretos, en caso de quehaya problemas en los componentes del sis-tema de pagos, como ocurrió el 3 de julio,fecha en la que el recurso a la facilidad mar-ginal de crédito ascendió a 7,7 mm de euros.
En el 2003, la media diaria del recurso total a la facilidad marginal de crédito ascendió a 269 millones de euros, mientras que la mediadiaria del recurso total a la facilidad de depó-sito alcanzó los 242 millones. Suponiendo queel recurso agregado se produce el último díadel período de mantenimiento, mientras que elrecurso individual tiene lugar durante el restodel período, estos importes podrían distribuirsecomo sigue: 49 millones de euros corresponde-rían al recurso agregado y 221 millones alrecurso individual, en el caso de la facilidad
marginal de crédito; y 107 millones de euroscorresponderían al recurso agregado y 135millones al recurso individual, en el caso de lafacilidad de depósito.
El recurso total a las facilidades permanentesen el año 2003 se mantuvo en los reducidosniveles observados en el año anterior, lo queindica la calidad de las previsiones de los fac-tores autónomos y la elevada eficiencia delmercado interbancario.
PARTICIPACIÓN DE LAS ENTIDADES DE CRÉDITOEN LAS OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIAEl marco de política monetaria del Eurosistemasiguió posibilitando que un conjunto amplio deentidades de crédito participara en las opera-ciones de política monetaria. De las 6.593 enti-dades de crédito de la zona del euro sujetas alsistema de reservas mínimas a f inales del 2003(una variación del -5% con respecto al añoanterior), 2.149 (-7%) podían participar enoperaciones de mercado abierto, 3.083 (-5%)podían utilizar la facilidad de depósito y a 2.629 (-8%) les estaba permitido emplear lafacilidad marginal de crédito.
Los participantes en las OPF y en las OFPMLmantuvieron la tendencia descendente iniciadaa mediados del 2000. En el año 2003, elnúmero medio de entidades de crédito partici-pantes en las OPF fue de 267, frente a las 307del año 2002. Del mismo modo, las entidadesde crédito participantes en las OFPML pasarona ser 133 en el 2003, frente a las 186 del año2002. Esta tendencia parece ser atribuible a laconjunción de varios factores, como la compe-titividad del mercado interbancario, la concen-tración del sector bancario y la centralizaciónde la gestión de tesorería en los grupos banca-rios. No hay indicios de que este descenso con-tinuado en la participación en las OPF y en lasOFPML haya puesto en peligro la adecuadaasignación de liquidez del banco central al sistema bancario de la zona del euro. El Euro-sistema siguió contando con más entidades decontrapartida en las operaciones de mercadoabierto que cualquier otro banco central delmundo.
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SISTEMA DE RESERVAS MÍNIMASEl sistema de reservas mínimas del Eurosis-tema se aplica a las entidades de crédito de lazona del euro y, fundamentalmente, pretendeestabilizar los tipos de interés del mercadomonetario y crear, o ampliar, un déficit deliquidez estructural. Las reservas obligatoriasde cada entidad se determinan en relación conalgunas partidas de su balance. El mecanismode promedios, que permite que las entidades decrédito cumplan con las exigencias de reservasen promedio a lo largo de un período de mante-nimiento de un mes 5, contribuye a atenuar el efecto de las perturbaciones transitorias deliquidez en los tipos de interés a corto plazo.
En el 2003, las reservas obligatorias represen-taron el 54% de las necesidades totales deliquidez del sistema bancario de la zona deleuro. El nivel medio de las reservas mínimasagregadas mantenidas por las entidades de cré-dito de la zona del euro ascendió a 130,9 mm deeuros, lo que constituye un reducido incrementode aproximadamente 1 mm de euros con res-pecto al año anterior. Las reservas obligatoriasse situaron entre los 128,9 mm de euros en el período de mantenimiento que f inalizó el 23 de marzo de 2003 y los 132,1 mm de eurosdel período de mantenimiento que terminó el23 de agosto de 2003.
Los saldos que las entidades de crédito mantie-nen en cuentas corrientes en los BCN paracubrir la exigencia de reservas mínimas fluc-tuaron entre 89,1 mm de euros y 181,2 mm a lolargo del año, lo que muestra que siempre sedispuso de un considerable «colchón» frente aretiradas inesperadas de fondos (véase el panelsuperior del gráfico 28). A consecuencia, prin-cipalmente, del mecanismo de promedios delsistema de reservas mínimas, y teniendo encuenta la baja frecuencia con la que se ejecutanlas operaciones de mercado abierto, la volatili-dad del EONIA continuó siendo reducida en el2003, según criterios internacionales. La des-viación típica de las variaciones diarias delEONIA fue de 14 puntos básicos, 2 puntos porencima de la observada durante el año anterior.
En cada período de mantenimiento del año 2003se registraron, en promedio, 19 casos de incum-plimiento de la obligación de mantener reser-vas mínimas, frente a los 28 casos observadosen el 2002. El déficit medio diario ascendió a6,7 millones de euros, frente a los 10,5 millo-nes del año 2002. En el 58% de los casos seimpusieron sanciones relativamente reducidas,inferiores a 500 euros. Sin embargo, también seprodujeron siete infracciones bastante impor-tantes, que se penalizaron con multas superio-res a los 10.000 euros.
REVISIÓN DEL MARCO OPERATIVOEn respuesta a algunas perturbaciones ocasio-nales registradas en el año anterior, el Consejode Gobierno decidió modificar algunas carac-terísticas del marco operativo del Eurosistema,con efectos a partir de marzo del 2004, que seexponen a continuación:
– modificar el calendario de los períodos demantenimiento de reservas, de modo quecada período empiece siempre el día deliquidación de la OPF siguiente a la reunióndel Consejo de Gobierno en la que se evalúala orientación de la política monetaria. Asi-mismo, como regla general, la aplicación delas variaciones de los tipos correspondien-tes a las facilidades permanentes coincidirácon el comienzo del nuevo período de man-tenimiento de reservas;
– reducir el plazo de vencimiento de las OPFde dos semanas a una semana.
La combinación de ambas medidas contribuiráa eliminar las expectativas del mercado de varia-ción de los tipos de interés durante un períodode mantenimiento dado, puesto que las varia-ciones de los tipos de interés oficiales del BCEno se aplicarán, por regla general, hasta elsiguiente período de mantenimiento de reser-vas, y la situación de liquidez de un período demantenimiento de reservas no se trasladará alsiguiente. En consecuencia, en un período de
87BCE
Informe Anual 2003
5 A partir del 10 de marzo de 2004, el período de mantenimientode reservas dejará de durar un mes natural, y variará su dura-ción.
mantenimiento concreto, el tipo de interés demercado a un día no debería volver a verse afec-tado por las expectativas de variación de lostipos. Así pues, a causa de la política de gestiónde liquidez del BCE, que, en general, es neu-tral, el tipo de interés a un día tendría que man-tenerse cercano al tipo mínimo de puja. Elloevitaría, f inalmente, que consideraciones espe-culativas influyeran en el comportamiento delas entidades de crédito a la hora de demandarliquidez a través de las OPF. Estas medidascontribuirán a estabilizar las condiciones en lasque se presentan las pujas.
Debido a los plazos técnicos y legales, se deci-dió que las modificaciones no entrarían envigor hasta el 10 de marzo de 2004 6. Para ayu-dar a que las entidades de crédito logren aplicarcorrectamente los cambios efectuados en elmarco operativo de la política monetaria, seacordó ampliar el período transitorio de mante-nimiento de reservas, del 24 de enero al 9 demarzo de 2004.
ACTIVOS DE GARANTÍA ADMITIDOS EN LAS OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA Los Estatutos del SEBC exigen que todas lasoperaciones de crédito del Eurosistema esténcubiertas con activos de garantía adecuados. El sistema de activos de garantía está conce-bido para evitar que el Eurosistema incurra enpérdidas a consecuencia de sus operaciones de política monetaria y de sistemas de pago. (véase recuadro 7). También garantiza la igual-dad de trato de las entidades de contrapartida ymejora la eficiencia operativa.
A fin de tener en cuenta las diferencias existen-tes en la estructura f inanciera de los países dela zona del euro, los activos aceptados comogarantía en las operaciones de crédito del Euro-sistema incluyen un gran número de instrumen-tos distintos. Existen dos categorías de activosde garantía para estas operaciones de crédito,denominadas lista «uno» y lista «dos». Esta dis-tinción no guarda relación con su aceptación enlos distintos tipos de operaciones de políticamonetaria del Eurosistema, salvo que no seespera que el Eurosistema utilice los activos
de la lista «dos» en las operaciones simples,que en la actualidad no se llevan a cabo. Lalista «uno» incluye instrumentos de renta f ijanegociables que cumplen los criterios de selec-ción uniformes especif icados por el BCE. Lalista «dos» consta de activos que son de espe-cial importancia para los distintos mercadosfinancieros y sistemas bancarios nacionales, y cuyos criterios de selección son establecidospor los BCN, de conformidad con los requisitosmínimos definidos por el BCE. Los activos dela lista «dos» pueden ser instrumentos de rentafija negociables y no negociables o acciones.
Una parte sustancial de los activos de la lista«uno» está compuesta por deuda pública emi-tida por las administraciones centrales, regio-nales y locales, y por valores tipo Pfandbrief,que titulizan hipotecas o deudas del sectorpúblico y que son emitidos por entidades de cré-dito. Tomados en su conjunto, la deuda públicay los valores tipo Pfandbrief representaron el57% y el 31%, respectivamente, del total deactivos de la lista «uno» a f inales del 2003.Otros tipos de activos incluidos en la lista«uno» son valores del sector privado (es decir,bonos simples de entidades de crédito, obliga-ciones de empresa y bonos de titulizacióndistintos de los valores tipo Pfandbrief) y valo-res emitidos por instituciones internacionales y supranacionales, que representaban menosdel 2% a f inales del 2003. En concreto, la cuan-tía de las obligaciones de empresa mantuvo unatendencia ascendente en el año.
Los activos de la lista «dos» incluyen instru-mentos de renta f ija negociables y no negocia-bles, tales como préstamos bancarios, efectoscomerciales y pagarés hipotecarios incluidospor algunos BCN en esta categoría.
88BCEInforme Anual2003
6 El 12 de septiembre de 2003 se adoptó un nuevo Reglamento(BCE/2003/9) sobre la aplicación de las reservas mínimas, DO L 250, de 2.10.2003, p. 10. A partir del 8 de marzo de 2004se aplicará la versión revisada del documento titulado «La aplicación de la política monetaria en la zona del euro:Documentación general sobre los instrumentos y los proce-dimientos de la política monetaria del Eurosistema» (véase nota 1) .
El importe total de los activos de la lista «uno»admitidos como garantía en las operaciones decrédito del Eurosistema fue de 7 billones deeuros a f inales del 2003, frente a los 6,6 billo-nes de euros del año 2002. (véase gráfico 29).En conjunto, la proporción de activos de la lista«uno» en los activos admitidos fue abrumadora(96% a f inales del 2003). El importe total delos activos negociables de la lista «dos» se man-tuvo estable, situándose en 261 mm de euros afinales del 2003, frente a los 265 mm de eurosdel año anterior. No se dispone del importeabsoluto de los activos no negociables inclui-dos en la lista «dos».
Todas las operaciones de crédito del Eurosis-tema se basan en los activos de garantía presen-tados por las entidades de contrapartida, bienen forma de transferencia de titularidad de losactivos, con un sistema de identif icación indi-vidual, o bien en forma de prenda constituidasobre los activos correspondientes, el denomi-nado sistema de fondo común.
El importe total de los activos negociables pre-sentados como garantía por las entidades de con-trapartida en las operaciones de crédito del Euro-sistema se situó en torno a 750 mm de euros afinales del 2003, frente a los poco más de 700 mmde euros a finales del 2002 (véase gráfico 30)7.
En conjunto, el porcentaje de instrumentos derenta f ija emitidos por las entidades de créditoen el importe total de los activos negociablespresentados a f inales del 2003 se mantuvo esta-ble en el 51%, frente al 52% de f inales del añoanterior. La deuda pública también fue muyestable, situándose en torno al 38%. En el por-centaje de las obligaciones de empresa se ha
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Informe Anual 2003
Gráf i co 29 Act ivos de garant ía de la l i s ta «uno» para las operac iones de créd itode l Euros i stema1
(datos de f in de mes; mm de euros)
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
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Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic.0
1.000
2.000
3.000
4.000
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Administraciones PúblicasEntidades de crédito 2)
Empresas
1999 20012000 2002 2003
Fuente: BCE.1) Los valores emitidos por instituciones internacionales y supranacionales no están incluidos. 2) Esta catagoría incluye valores tipo Pfandbrief y bonos simples de entidade de crédito.
7 El importe total de los activos depositados como garantía en elsistema de fondo común rondó los 650 mm de euros (a f inalesdel 2003), frente a los 600 mm de euros, aproximadamente, definales del 2002. Con respecto al sistema de identif icaciónindividual, en el que es posible identif icar la operación concretapara la que se utiliza el activo de garantía, el importe totalempleado por las entidades de contrapartida en las operacionesde crédito del Eurosistema (operaciones de política monetaria ynecesidades de crédito intradía) fue de 107 mm de euros a f ina-les del 2003, frente a los 115 mm de euros de f inales del 2002.
observado una tendencia creciente, del 4% definales del 2002 al 6% de f inales del 2003. Elporcentaje de préstamos bancarios no negocia-bles apenas ha variado en los últimos cincoaños, situándose alrededor del 4% de todos losactivos presentados como garantía.
Las entidades de contrapartida del Eurosistemapueden utilizar activos de garantía de formatransfronteriza, es decir, una entidad puedeobtener financiación del BCN del país en el queesté radicada mediante el empleo de activosubicados en otro país de la zona del euro. Elporcentaje de activos de garantía transfronteri-zos en el total de activos presentados por lasentidades de contrapartida para participar enlas operaciones de crédito del Eurosistemasiguió aumentando, pasando del 33% de f inalesdel 2002 al 40% de f inales del 2003. Esteincrementó afectó a todos los tipos de activos,pero especialmente a los emitidos por entida-des de crédito y por empresas (para más deta-lles, véase la sección 2.3 del presente capítulo)
La gestión y publicación de la lista completa deactivos aceptados en las operaciones de créditodel Eurosistema se lleva a cabo de forma cen-tralizada en el BCE, donde se mantiene unabase de datos de activos admitidos. Los BCNenvían información al BCE sobre los activosadmitidos en sus respectivos mercados nacio-nales. Se considera que los activos están admi-tidos para su uso en las operaciones de créditodel Eurosistema cuando f iguran en la lista,actualizada diariamente y publicada en ladirección del BCE en Internet (www.ecb.int).En el año 2003, el Eurosistema ha mejorado lacalidad, la eficiencia y la f iabilidad del servi-cio prestado a sus entidades de contrapartida ytambién ha modificado el contenido de la listade activos admitidos, proporcionando informa-ción adicional sobre el grupo de emisores y lostipos de activos, en línea con las nuevas medi-das de control de riesgos aplicadas desdemarzo del 2004 (véase recuadro 7).
90BCEInforme Anual2003
Grá f i c o 30 U so de a c t i vo s de ga ran t í a en l a s ope ra c i one s de c r éd i to de l Eu ro s i s t ema(datos de f in de mes; mm de euros)
Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic. Mar. Jun. Sep. Dic.1999 20012000 2002 2003
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Administraciones PúblicasEntidades de créditoEmpresasOtros
Fuente: BCE.
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Informe Anual 2003
Recuadro 7
GESTIÓN DE RIESGOS RELACIONADA CON LA CONCESIÓN DE CRÉDITO EN LAS OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA Y DE SISTEMAS DE PAGO
En las operaciones de política monetaria o de sistemas de pago, el Eurosistema, al efectuar unatransacción con una entidad de contrapartida, incurre en el riesgo de que la citada entidad nopueda satisfacer sus obligaciones. Este riesgo de crédito se ve atenuado por la exigencia de quela entidad de contrapartida presente los activos adecuados para garantizar el crédito concedido.
El marco para gestionar el riesgo asociado a las operaciones mencionadas cuenta con tres componentes fundamentales: las medidas de control de riesgos de los activos de garantía, losprincipios de valoración y la evaluación del riesgo de crédito de los activos de garantía.
En el año 2003 se completó un nuevo esquema de recortes en el contexto de las medidas decontrol de riesgos de los activos de garantía. El nuevo esquema pretende diferenciar mejorentre los tipos de activos, en función de sus características percibidas de riesgo de liquidez. Laclasif icación de los activos de garantía por grupos de liquidez se sustenta en el examen de dis-tintos indicadores de liquidez, tales como las diferencias de la curva de rendimientos entre losbonos emitidos por emisores con la misma calidad crediticia, la oferta efectiva y el tamañomedio de la emisión, así como en indicadores relacionados con el diferencial entre los tipos deoferta y de demanda. La clasif icación de los emisores por categorías de liquidez queda refle-jada, posteriormente, en el nivel de los controles de riesgo o recortes.
Los nuevos controles de riesgo de la lista «uno» se han venido aplicando desde marzo del 2004.Los principales cambios son los siguientes:
– Los activos de la lista «uno» se clasif ican en cuatro categorías de liquidez, y a cada una deellas se le asigna un recorte específ ico:
Categoría I Categoría II Categoría III Categoría IV
Instrumentos de renta f ija Instrumentos de renta f ija Emisiones de instrumentos Bonos de titulización emitidos por las administra- emitidos por las administra- de renta f ija tipociones centrales ciones regionales y locales Pfandbrief
Instrumentos de renta f ija Grandes emisiones de Instrumentos de renta f ija emitidos por bancos centrales instrumentos de renta f ija emitidos por entidades de crédito
tipo Pfandbrief
Instrumentos de renta f ija Instrumentos de renta f ijaemitidos por institutos emitidos por empresas y públicos de f inanciación otros emisores
Instrumentos de renta f ija emitidos por organismos supranacionales
– Las divisiones por vida residual se han elegido de forma que se consiga una distribuciónuniforme del saldo vivo. Las nuevas divisiones van de 0 a 1 año, de 1a 3 años, de 3 a 5 años,de 5 a 7 años, de 7 a 10 años y a más de 10 años. Se han dejado de aplicar los márgenes ini-ciales y se han reducido los umbrales del 1% al 0,5%. Para garantizar la coherencia entre losnuevos esquemas de recortes aplicables a los activos de garantía de la lista «uno» y los apli-
LA LISTA ÚNICA DE ACTIVOS DE GARANTÍADurante los cinco primeros años de la tercerafase de la UEM, las entidades de contrapartidahan dispuesto de importantes volúmenes deactivos de distinto tipo para garantizar las ope-raciones de política monetaria y de créditointradía del Eurosistema. Sin embargo, la hete-rogeneidad de los activos incluidos en la lista«dos» de los distintos BCN de la zona del europodría no asegurar la igualdad de trato entre lasentidades de contrapartida y podría, de algunamanera, disminuir la transparencia del sistemade activos de garantía. Por ello, el Eurosistemaestá estudiando la posibilidad de reducir laheterogeneidad y el modo de hacerlo, así comolas condiciones en las que las dos listas de acti-vos podrían agruparse en una lista única. Enjunio del 2003, el Eurosistema inició una con-sulta pública en la que se invitaba a los partici-pantes en el mercado a expresar sus opinionesacerca de los posibles cambios en el sistema deactivos de garantía del Eurosistema. La ideabásica planteada a los participantes en el mercado fue la de pasar gradualmente de un sistema de dos listas a una lista única. Los acti-vos incluidos en la lista «uno» ya aceptadoscomo garantía por el Eurosistema formaríanparte de la lista única. Se revisaron las catego-rías principales de activos admitidos actual-mente en la lista «dos», con vistas a su posibleinclusión en la lista mencionada. Además, seexaminó la posibilidad de crear una nueva cate-goría de activos, a saber, instrumentos de rentafija denominados en euros emitidos en el Espa-cio Económico Europeo (EEE) por emisores
establecidos en países del G-10 no pertenecien-tes al EEE.
Se recibieron respuestas de bancos a títuloindividual, asociaciones de participantes en elmercado y de algunas asociaciones bancariasnacionales y supranacionales. Casi todas lasrespuestas respaldaban la propuesta de sustituirel sistema de dos listas por una lista única de activos admitidos. El apoyo a la reforma sebasaba, fundamentalmente, en el deseo de esta-blecer un sistema de activos de garantía armo-nizado en el que las entidades de contrapartidarecibieran un trato más equitativo. Los partici-pantes en el mercado argumentaron que lanueva política en materia de activos de garantíadebería favorecer una mayor disponibilidad de activos admitidos, debido al uso creciente deactivos de garantía en el mercado, como porejemplo, en los mercados de préstamos garanti-zados y de repos, y en el sistema ContinuousLinked Settlement (CLS). Algunos participan-tes destacaron la necesidad de que se admitie-ran en la zona del euro todas las categorías deactivos que actualmente sólo son aceptadas enla lista «dos» por algunos BCN. En algunas res-puestas también se mencionaron nuevas cate-gorías de activos que serían bien acogidascomo garantía, tales como activos «exteriores»e instrumentos de renta f ija denominados endivisas.
El Eurosistema es consciente de que la revisióndel sistema de activos de garantía, siempre ycuando se decida, exigirá una aplicación gra-
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cables a la lista «dos», estos últimos también se han modificado teniendo en cuenta la eli-minación de los márgenes iniciales y las nuevas divisiones por vida residual.
– Los recortes de valoración aplicados a los activos de la lista «dos» reflejan los riesgos aso-ciados a estos activos y son, al menos, tan severos como los recortes aplicados a los activosde la lista «uno». Se han mantenido cuatro grupos de recortes distintos para los activos dela lista «dos», que reflejan las diferencias tanto en sus características intrínsecas como en laliquidez: acciones, instrumentos de renta f ija negociables con liquidez limitada, instrumen-tos de renta f ija con liquidez reducida y características especiales e instrumentos de rentafija no negociables.
dual a lo largo de una serie de años, que seránecesaria a consecuencia de la adaptación querequerirán los sistemas y procedimientos ope-rativos, tanto de los bancos centrales del Euro-sistema como de las entidades de contrapartida,así como de las modificaciones legislativas quehabrá que realizar en algunos países.
GRUPOS DE CONTACTO CON EL MERCADOEl BCE continuó utilizando el Grupo de Con-tacto con el Mercado Monetario y el Grupo de Contacto con el Mercado de Divisas, esta-blecidos ambos en 1999, así como el Grupo de Gestores de Operaciones, establecido en el2002, como foros para debatir con los partici-pantes en el mercado la evolución del mercado,los asuntos estructurales que afectan a los mer-cados y las prácticas de negociación, así comocuestiones operativas relacionadas con el mercado monetario y con la liquidación de lasoperaciones en divisas. Entre los asuntos que se debatieron en el Grupo de Contacto con elMercado Monetario en el año 2003 se incluyenaquellas relacionadas con el examen efectuadoen el 2002 del mercado monetario de la zonadel euro, del mercado europeo de repos, de lainiciativa de ACI relativa al proyecto STEP (Short-term European Paper) (vease sección 3del capitulo 3) y de las consultas del BCE sobreel sistema de activos de garantía del Eurosis-tema. En el año 2003, se discutieron en elGrupo de Contacto con el Mercado de Divisasasuntos tales como los progresos del recién creado CLS, la situación del comercio electró-nico y el posible estudio de las prácticas demercado.
1.2 OPERACIONES EN DIVISAS
En el año 2003, el BCE no efectuó ningunaintervención en el mercado de divisas.
El acuerdo existente entre el BCE y el FMI, f irmado en abril del 2001, para facilitar que elFMI inicie, por cuenta del BCE, operaciones dederechos especiales de giro (DEG) con otrostenedores de DEG se activó en una ocasión enel año 2003.
1.3 ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
GESTIÓN DE LOS ACTIVOS EXTERIORES DE RESERVA La gestión de los activos exteriores de reservadel BCE tiene por objeto garantizar que el BCEtenga a su disposición, en cualquier momento,el importe adecuado de recursos líquidos paraintervenir en los mercados de divisas, siemprey cuando el Consejo de Gobierno decida que espreciso. La liquidez y la seguridad son, por lotanto, requisitos básicos para la inversión de los activos exteriores del BCE. Sin perjuiciode estas limitaciones, los activos de reserva del BCE se gestionan buscando maximizar su rentabilidad. Se han establecido una serie denormas y procedimientos – conocidos como lamuralla china – para impedir que informaciónprivilegiada, procedente, por ejemplo, de lasáreas a las que corresponde la puesta en prác-tica de la política monetaria, alcance las áreascuya responsabilidad es la gestión de las reser-vas exteriores y de la cartera de recursos pro-pios del BCE.
A finales del 2003, los activos exteriores netosdel BCE ascendían a 38,3 mm de euros, frentea los 43,2 mm de euros de f inales del 2002.Esta variación es atribuible a la renta de intere-ses devengada por las reservas exteriores y alos cambios en el valor de mercado de los acti-vos incluidos en la cartera, como resultado dela depreciación del dólar estadounidense. ElBCE puede solicitar a los BCN de la zona deleuro activos exteriores de reserva adicionales,de conformidad con las condiciones previstasen los actos de derecho derivado de la Comu-nidad8.
Las reservas exteriores del BCE se componen,principalmente, de dólares estadounidenses,pero también de yenes japoneses, oro y dere-chos especiales de giro. La distribución pormonedas, definida por el Consejo de Gobierno,se basa en estudios sobre la asignación optimade las monedas y en las posibles necesidades
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Informe Anual 2003
8 Reglamento (CE) nº 1010/2000 del Consejo, de 8 de mayo de2000, relativo a las solicitudes efectuadas por el BCE de másactivos exteriores de reserva (DO L 115, de 16.5.2000, p. 2).
operativas, y el Consejo de Gobierno puedemodificarla cuando lo considere adecuado. Los activos en oro del BCE siguen sin ser ges-tionados activamente, de conformidad con el «Acuerdo sobre el Oro de los Bancos Centra-les», de 26 de septiembre de 1999, renovado el8 de marzo de 2004.
GESTIÓN DE LOS RECURSOS PROPIOS El capital suscrito y el fondo general de reservadel BCE constituyen la base de la cartera derecursos propios del BCE. El f in de esta carteraes proporcionar a esta institución un fondo dereserva para hacer frente a posibles pérdidas.El objetivo de la gestión de esta cartera esgenerar una renta que supere, en el largo plazo,el tipo de interés medio de las operacionesprincipales de f inanciación del BCE.
A finales del 2003, la cartera de recursos pro-pios del BCE ascendía a 5,9 mm de euros,frente a los 5,6 mm de euros a f inales del 2002.Esta variación es atribuible a la renta de intere-ses devengada por las reservas exteriores y alos cambios en el valor de mercado de los acti-vos incluidos en la cartera. En el 2003 se exa-minaron nuevas y posibles oportunidades dediversif icación, a f in de mejorar la rentabilidadde la cartera de recursos propios.
GESTIÓN DE RIESGOS El BCE cuenta con un sistema de gestión deriesgos que mide, vigila e informa de todos losriesgos asociados a las operaciones f inancierasen las que interviene directamente esta institu-ción o los 12 BCN del Eurosistema por cuentadel BCE. Este sistema de gestión de riesgosrelacionado con la gestión de los activos exte-riores de reserva y de los recursos propios delBCE tiene tres componentes clave que estáninterrelacionados: (i) medida de la gestión deriesgos y cumplimiento, (ii) análisis e informa-ción del comportamiento de la inversión, y (iii)marco analítico para la asignación de activos.
La exposición del BCE a los riegos de mercado,de crédito y de liquidez se mide diariamente,comprobándose si cumple los límites acorda-dos. En el 2003 no se registraron incumplimien-
tos graves. El seguimiento del cumplimiento delos límites se centró de forma creciente engarantizar el perfil de liquidez de la inversiónapropiado. Los límites de liquidez de los acti-vos exteriores de reserva del BCE se introduje-ron formalmente para que se mantuviera elimporte adecuado de activos en efectivo o envalores muy líquidos. Existen procedimientosclaros para informar de cualquier incumpli-miento de éstos u otros límites, así como parasubsanarlo. En el año 2003 se mejoraron losprocedimientos para verif icar la exactitud delos precios de mercado diarios, en concreto, delos precios de los valores registrados diaria-mente y utilizados con f ines de valoración.
La medida y el análisis de los resultados de todas las carteras de inversión constituyenuna parte importante de la gestión de riesgos.El actual sistema cuenta con 24 carteras inde-pendientes solamente para la gestión de losactivos exteriores de reserva del BCE, puestoque cada uno de los BCN de la zona del eurogestiona dos de estas carteras. En el año 2003se siguieron desarrollando técnicas de identif i-cación de las fuentes de los resultados de lascarteras en relación con las referencias para lainversión establecidas por el BCE, para propor-cionar información a los gestores de carteras.La agregación de estos datos a lo largo de perí-odos más dilatados permite extraer conclusio-nes más detalladas. Este análisis de los resulta-dos totales, así como de los resultados relativosde las carteras, frente a la referencia pertinentetambién puede ser útil para los órganos recto-res a la hora de decidir acerca de cualquiermodificación del marco general de inversión.
La asignación de activos es el procedimiento dedistribución de la inversión entre los distintostipos de activos para optimizar, en función delos objetivos de la institución, la relación entreriesgo y rentabilidad. El factor clave queinfluye en los resultados de las carteras deinversión es la asignación de activos de lasreferencias estratégicas del BCE, pensadaspara indicar las combinaciones entre riesgo yrentabilidad a largo plazo del BCE. En el año2003, el BCE desarrolló un modelo econo-
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métrico con el f in de obtener la rentabilidadesperada para la f ijación de las referencias.Además, para mejorar la solidez del análisis, seutilizaron diversas técnicas de optimización.
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Informe Anual 2003
Facilitar mecanismos para la liquidación depagos o valores es uno de los principales ins-trumentos utilizados por el Eurosistema paracumplir su función de promover el buen fun-cionamiento de los sistemas de pago. Para cum-plir con esta función estatutaria, el Eurosistemacreó TARGET9, un sistema de liquidación brutaen tiempo real (SLBTR) para la transferenciade grandes pagos en euros. Los pagos realiza-dos a través de TARGET se liquidan en dinerodel banco central, lo que reduce sensiblementeel riesgo de fallos con consecuencias sistémi-cas críticas para la totalidad del sistema finan-ciero. En los dos últimos años se han introdu-cido mejoras en TARGET y se han iniciado lospreparativos para desarrollar un sistema desegunda generación, que se denominará TAR-GET2.
Respecto a la liquidación de valores, el Euro-sistema y el mercado proporcionan varios siste-mas que facilitan el uso transnacional de garan-tías, cuya utilización va creciendo a medidaque aumenta la integración de los mercados dela UE.
2.1 EL SISTEMA TARGET
El sistema TARGET actual está integrado porlos quince sistemas de pago nacionales de laUE, el mecanismo de pagos del BCE y unmecanismo de interconexión que permite pro-cesar los pagos transfronterizos. Durante el año2003, TARGET siguió contribuyendo a la inte-gración del mercado monetario de la zona deleuro y, al ser el sistema a través del cual se pro-cesan las operaciones de crédito del Eurosis-tema, continuó desempeñando un papel impor-tante en la correcta implantación de la políticamonetaria única. Además, se procesan otraserie de pagos a través de TARGET, debido asu extensa cobertura de mercado y a que ofreceun servicio de liquidación en tiempo real endinero del banco central.
A lo largo del 2003, TARGET mantuvo un fun-cionamiento fluido y satisfactorio y continuócon su tendencia creciente de procesar grandes
pagos en euros, en línea con el objetivo delEurosistema de promover la liquidación endinero del banco central. En el 2003, el 87%del importe total de los grandes pagos en eurosfue procesado a través de TARGET. Este sis-tema puede utilizarse para cualquier transfe-rencia en euros que se realice entre entidadesde crédito de un mismo Estado miembro de laUE (pagos dentro de los Estados miembros) ode distintos Estados miembros (pagos entreEstados miembros), incluidos aquéllos que aúnno han adoptado el euro. En el 2003, TARGETcontó con 3.351 participantes y 43.450 oficinasbancarias de todo el mundo fueron accesibles através de este sistema.
OPERATIVAEn el 2003, la media diaria de órdenes de pagoprocesadas por TARGET ascendió a 261.208,por un importe total de 1.650 mm de euros, loque representó un aumento respecto al 2002 del3% en términos de número de operaciones y del6% en términos de importes.
En el año 2003, los pagos entre Estados miem-bros representaron el 23% del número de ope-raciones procesadas por TARGET y un 33% delvalor de las mismas, frente a un 21% y un 31%,respectivamente, del 2002. Del total de pagosentre Estados miembros, un 52% de ellos fue-ron pagos interbancarios, lo que supuso un95% del importe total, siendo los demás pagosentre clientes. El importe medio de un pagointerbancario entre Estados miembros fue de17 millones de euros, mientras que en el casode pagos de clientes fue de 0,8 millones deeuros. Para más información, véase el cuadro12.
En el 2003, la disponibilidad general de TAR-GET, es decir, la posibilidad para los participan-tes de utilizar TARGET sin incidencias duranteel horario de funcionamiento del sistema,alcanzó el 99,79%. Durante este año el sistemade información denominado TARGET Informa-
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2 SISTEMAS DE PAGO Y DE LIQUIDACIÓN DE VALORES
9 TARGET son las siglas en inglés de «Trans-European Automa-ted Real-time Gross settlement Express Transfer» (sistemaautomatizado transeuropeo de transferencia urgente para laliquidación bruta en tiempo real).
tion System se perfeccionó con objeto de facili-tar información más detallada y puntual a losusuarios de TARGET en caso de incidencia.
MEDIDAS PARA LOS PAGOS SISTÉMICAMENTEIMPORTANTES PROCESADOS POR TARGETPara garantizar el buen funcionamiento del sis-tema, ante el papel que desempeña TARGET enel mercado y a la amplia cobertura que ofrece,es fundamental proporcionar un nivel adecuadode protección frente a posibles riesgos y adop-tar las oportunas medidas de seguridad. Desdela fase de desarrollo del sistema TARGET se havenido aplicando una metodología de evalua-ción de las situaciones de riesgo. En el 2003,tras revisarse sustancialmente el proceso degestión de riesgos existente, se adoptó el nuevomarco de gestión de riesgos de TARGET, ela-borado de conformidad con los estándaresinternacionales.
En presencia de condiciones irregulares, es devital importancia que los pagos sistémicamente
importantes, es decir, aquellos que podrían ori-ginar un riesgo sistémico si no se procesaraninmediatamente, se efectúen sin demora. Paragarantizar esto, en el 2003 se perfeccionaronlas planes de contingencia previstos y se reali-zaron pruebas entre bancos centrales, en lasque, a veces, participaron entidades de crédito,para comprobar la operatividad e interoperati-vidad de todas estas medidas a lo largo delproceso de pagos de TARGET. En consecuen-cia, el Eurosistema se encuentra ahora mejorpreparado para asegurar que los sistemas depago y los mercados f inancieros sigan funcio-nando correctamente aunque aparezca unasituación de crisis.
OTROS CAMBIOSLos cambios en la red de comunicaciones deSWIFT, tales como la migración SWIFTNetFIN, son obligatorios para todos los usuarios.Dentro de este contexto, los componentes deTARGET pueden efectuar las modificacionespertinentes siguiendo su propio ritmo, siempreque el cambio haya concluido a finales del 2004.
LIQUIDACIÓN DE LOS CICLOS NOCTURNOS En el 2003, el Eurosistema respondió a una ini-ciativa del mercado en el ámbito de los sistemasde liquidación de valores (SLV), que solicitabala liquidación de las transferencias de instru-mentos financieros después de la hora de cierrede TARGET, lo que se ha denominado ciclo deliquidación nocturno. En estos ciclos, los ope-radores de SLV adelantan al día anterior algu-nas de las operaciones con vencimiento el díahábil siguiente, y que tendrán como fecha valor,por tanto, dicho día de vencimiento. Este proce-dimiento tiene la ventaja de que los participan-tes en los SLV pueden conocer con seguridadsus posiciones reales, tanto en efectivo como envalores, al comienzo del día en que van a lle-varse a cabo las liquidaciones de sus operacio-nes y así, pueden operar más eficazmente.
En estos ciclos de liquidación nocturnos, anteuna demanda específ ica del mercado, el Con-sejo de Gobierno ha adoptado un modelo querealiza la liquidación transfronteriza de la partede efectivo de los miembros establecidos fuera
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Informe Anual 2003
Cuadro 12 F lu jo s de pagos en TARGET 1)
Número de Variaciónoperaciones 2002 2003 (%)
Pagos totales Total 64.519.000 66.608.000 3Media diaria 253.016 261.208 3Pagos dentro de los Estados miembros Total 50.785.315 51.354.924 1Media diaria 199.158 201.392 1Pagos entre Estados miembros Total 13.733.685 15.253.076 11Media diaria 53.858 59.816 11
Importe Variación(mm de euros) 2002 2003 (%)
Pagos totales Total 395.635 420.749 6Media diaria 1.552 1.650 6Pagos dentro de los Estados miembros Total 271.914 283.871 4Media diaria 1.066 1.113 4Pagos entre Estados miembros Total 123.721 136.878 11Media diaria 485 537 11
Fuente: BCE.1) Los días operativos en el 2002 y 2003 fueron 255.
del país del sistema en dinero del banco cen-tral. La aplicación del modelo es de caráctervoluntario por parte de los BCN interesados, yse basa en garantías bilaterales constituidasentre los bancos centrales de la zona del euro,donde intervienen el BCN del país en el que elsistema está ubicado y los BCN de los recepto-res de los pagos establecidos fuera de ese país.Las garantías bilaterales entre BCN permiten alos ordenantes de un pago utilizar los saldos delas cuentas de su banco central de origen parala liquidación nocturna en un SLV situadofuera de su país de origen.
RELACIONES CON LOS USUARIOS DE TARGET YLOS OPERADORES DE SLBTR DE OTRAS ÁREASMONETARIASEl SEBC mantiene una estrecha relación con losusuarios de TARGET, para conocer y tener encuenta sus necesidades. Al igual que en añosanteriores, en el 2003 se celebraron reunionesperiódicas entre los bancos centrales de la UE ylos grupos de usuarios nacionales de TARGET.Asimismo, tuvieron lugar reuniones conjuntasdel Grupo de Trabajo de Gestión de TARGET,del SEBC y del Grupo de Trabajo de TARGET,del sector bancario europeo, en las que se deba-tieron cuestiones relacionadas con la operativade TARGET, mientras que en el Grupo de Con-tacto sobre Estrategia de Pagos en Euros, foroen el que están representados los directivos delos bancos centrales y de entidades de crédito,se abordaron cuestiones de estrategia.
En su calidad de operador de uno de los mayo-res SLBTR del mundo, el Eurosistema está enestrecho contacto con los operadores de SLBTRde otras áreas monetarias. El desarrollo de lasinterrelaciones entre los distintos sistemas y, enparticular, las relacionadas con las operacionesrealizadas a través del sistema ContinuousLinked Settlement (CLS), hace que sea necesarioun debate común sobre cuestiones operativas.
2.2 TARGET2
La estructura actual de TARGET fue adoptadaen 1994 y se basó en unos principios de armo-
nización e interconexión mínimas de las infra-estructuras existentes en aquel momento paragarantizar que el sistema estuviese operativodesde el inicio de la UEM. Sin embargo, la cre-ciente integración f inanciera de la zona deleuro y las necesidades cada vez más similaresde los usuarios de TARGET han puesto demanifiesto la necesidad de mejorar el sistema.
El 24 de octubre de 2002, el Consejo deGobierno definió los principios en los que sebasará TARGET2. El nuevo sistema deberá (i)proporcionar un nivel de servicio altamentearmonizado, (ii) aplicar a los servicios armoni-zados una estructura única de precios y (iii)garantizar la eficiencia en términos de coste.Al mismo tiempo, cada BCN seguirá siendoresponsable en su respectivo Estado miembrode las cuentas de las entidades de crédito y delas relaciones con dichas entidades. Por lo quese refiere a la infraestructura técnica de TAR-GET2, los bancos centrales podrán compartiruna plataforma única, a través de la cual facili-tarán los servicios de SLBTR que ofrecen a susentidades de crédito.
Los preparativos del proyecto de TARGET2 sedividen en tres fases principales: la fase previaal proyecto, la fase de proyecto y la fase deprueba y comprobación. El año 2003 se dedicóa la fase previa, en la que debieron acome-terse tres líneas principales de trabajo antes depoder iniciar la labor de desarrollo técnico enel transcurso del 2004. La primera consiste enla definición de las características y funcionesbásicas de TARGET2 (servicios de proceso yliquidación de pagos, interfaces, gestión de laliquidez, servicios de información, continuidadde procesos y seguridad). La segunda, relativaa precios y costes, se centra fundamentalmenteen establecer una metodología común de costespara TARGET2. La tercera aborda las cuestio-nes relacionadas con la plataforma compartidaúnica.
Como primer paso para definir las característi-cas y funciones básicas de TARGET2, el Euro-sistema realizó en diciembre del 2002 una con-sulta pública destinada a recoger las opiniones
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de los usuarios de TARGET sobre el enfoque aelegir para TARGET2 y sobre el nivel de susservicios10. El 14 de julio de 2003, el BCEpublicó en su dirección de Internet un resumende los comentarios recibidos así como las pro-pias respuestas individuales11. Todos loscomentarios reflejaron una acogida favorablede la iniciativa del Eurosistema de mejorar lafuncionalidad y el comportamiento de TAR-GET y el sector bancario puso de relieve laimportancia de que los usuarios participasen enel proyecto TARGET2.
Las respuestas a la consulta pública han ser-vido como base para determinar las caracterís-ticas y funciones de TARGET2 y, a lo largo delproyecto, el SEBC seguirá consultando a lacomunidad bancaria. Los preparativos actualesse centran en garantizar el pleno cumplimientodel futuro sistema TARGET2 con los Princi-pios Básicos para los Sistemas de Pago Sisté-micamente Importantes12, que fueron adopta-dos por el Consejo de Gobierno comoestándares mínimos.
La segunda línea de trabajo tiene por objetoestablecer una metodología común de costespara TARGET2, que todos los bancos centraleshabrán de aplicar. Esta metodología servirácomo base para determinar la estructura únicade precios de TARGET2, además de utilizarsetambién para comprobar el cumplimiento delrequisito de recuperación de costes.
En cuanto a la tercera línea de trabajo, queaborda las cuestiones relacionadas con la plata-forma compartida única, el BCE ha coordinadolos debates entre los bancos centrales interesa-dos en participar en dicha plataforma. El Euro-sistema ha empezado a estudiar la estructura degobierno y la f inanciación de la citada plata-forma. La Banca d’Italia, la Banque de Francey el Deutsche Bundesbank han puesto en mar-cha una iniciativa conjunta para el desarrollode la plataforma compartida única.
Además de estas tres líneas de trabajo, en el2004 será preciso organizar de manera eficaz lalabor de desarrollo técnico que habrá de lle-
varse a cabo en la fase de proyecto y establecerel nivel adecuado de participación y de controlpor parte de los bancos centrales que tienenintención de integrarse en la plataforma com-partida única. Los preparativos del SEBC contemplan la puesta en funcionamiento deTARGET2 el 2 de enero de 2007. Un plazo tan ajustado obligará a realizar un análisis deviabilidad en una etapa posterior de la fase previa al proyecto.
2.3 USO TRANSFRONTERIZO DE LOS ACTIVOS DE GARANTÍA
Para todas las operaciones de crédito del Euro-sistema pueden utilizarse activos de garantía deforma transfronteriza a través del modelo decorresponsalía entre bancos centrales (MCBC)o de enlaces admitidos entre los SLV de la UE.El MCBC es un servicio prestado por el Euro-sistema, mientras que los enlaces admitidosson una solución del mercado.
Los activos de garantía transfronterizos mante-nidos por el Eurosistema se elevaron de 234mm de euros en diciembre del 2002 a 305 mmde euros en diciembre del 2003. En conjunto, af inales del 2003, los activos de garantía trans-fronterizos representaban el 40% de los activosde garantía totales entregados al Eurosistema,siendo esa una clara señal de la creciente inte-gración de los mercados f inancieros de la zonadel euro. Como resultado de este proceso, lasentidades de contrapartida se inclinan cada vezmás por mantener en sus carteras activos situadosen otro país de la zona del euro.
MODELO DE CORRESPONSALÍA ENTRE BANCOSCENTRALESEl MCBC, que ha sido perfeccionado, siguesiendo el principal mecanismo de transferenciatransfronteriza de activos de garantía. Las enti-
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10 «TARGET2: principios y estructura», BCE, diciembre 2002.11 «Resumen de los comentarios recibidos sobre el documento
titulado TARGET2: principios y estructura», BCE, julio 2003. 12 Informe del Comité de Sistemas de Pago y de Liquidación
titulado «Principios Básicos para los Sistemas de Pago Sisté-micamente Importantas», BPI, enero 2001.
dades de contrapartida del Eurosistema puedenutilizar activos de garantía de forma transfron-teriza, es decir, pueden obtener crédito delBCN del país en el que están radicadas con lagarantía de activos situados en otro país de lazona del euro13. El 34% de los activos totales
entregados al Eurosistema se transfirió a travésdel MCBC y los activos de garantía mantenidos
100BCEInforme Anual2003
13 Para más información, véase el capítulo 6.6.1 de «La aplicaciónde la política monetaria en la zona del euro: Documentacióngeneral sobre los instrumentos y los procedimientos de la polí-tica monetaria del Eurosistema», BCE, febrero 2004.
Recuadro 8
PRÁCTICAS ÓPTIMAS PARA LOS PARTICIPANTES EN EL MERCADO QUE TOMAN PARTE EN OPERACIONESREALIZADAS A TRAVÉS DEL MCBC, ACORDADAS POR LA FEDERACIÓN BANCARIA EUROPEA, EL GRUPOEUROPEO DE CAJAS DE AHORRO Y LA ASOCIACIÓN EUROPEA DE COOPERATIVAS DE CRÉDITO
1. Los custodios se asegurarán de que sus clientes estén informados de las normas y proce-dimientos que aplican a las órdenes presentadas a través del MCBC. Estas normas y procedimientos se basarán, en lo posible, en las prácticas imperantes en los mercados locales oficiales. Los clientes deberán acatar estas normas y procedimientos para garantizarel procesamiento rápido y eficiente de sus órdenes.
2. El procesamiento de las órdenes en el MCBC deberá realizarse, siempre que sea posible,mediante procedimientos automatizados. A este respecto, se utilizarán, en la medida de loposible, canales de comunicación electrónicos entre los custodios y sus clientes, y las órde-nes se basarán en las normas ISO 15022.
3. En circunstancias normales, los custodios tratarán de que las órdenes de sus clientes envia-das a través del MCBC lleguen al SLV local en un plazo de 30 minutos a partir del momentode su recepción, siempre que las órdenes sean correctas y estén completas y que el clientedisponga de los valores a entregar.
4. El plazo límite para que los custodios procesen en el día las órdenes de sus clientes quedeban tramitarse a través del MCBC será de 30 minutos antes del cierre de operaciones delSLV local (los cuadros por países, que se actualizan periódicamente, pueden consultarse enla dirección del BCE en Internet, www.ecb.int). No obstante, como buena práctica se instaa los clientes a presentar sus órdenes con antelación suficiente al cierre de operaciones delcustodio, para evitar que se produzcan líneas de espera de órdenes y para que éste tengatiempo de actuar si se detectan errores o surgen problemas imprevistos.
5. Los participantes en el mercado se asegurarán de que la información esté a disposición desus clientes, con el f in de que puedan realizar un seguimiento de las órdenes que han comu-nicado a través del MCBC.
6. En caso necesario, los custodios llegarán a un acuerdo con sus clientes para resolver cues-tiones relativas al reconocimiento y la prioridad de las órdenes relacionadas con el MCBC.Las soluciones deberán basarse, en su caso, en las normas ISO 15022.
7. Los custodios harán lo posible por informar a sus clientes de los problemas que surjan en rela-ción con la liquidación en un plazo de 15 minutos a partir del momento en que se detecten,siempre que dispongan de un modo de reconocer las órdenes presentadas a través del MCBC.
en custodia a través de dicho mecanismoaumentaron de 195 mm de euros, a f inales del2002, a 259 mm de euros, a f inales del 2003.
Con el f in de mejorar el nivel de servicios pres-tados por el MCBC, a f inales del 2002 el Con-sejo de Gobierno decidió que, a partir de enerodel 2004, los BCN deberían ejecutar sus proce-dimientos internos en un tiempo máximo deuna hora, siempre que las entidades de contra-partida y sus custodios presenten sus órdenescorrectamente, aunque se tolerarán desviacio-nes con respecto a este tiempo máximo endeterminadas circunstancias, como por ejem-plo, en momentos de máxima actividad.
Dado que, con frecuencia, los bancos custodiosdesempeñan un papel importante en la cadenade procesamiento del MCBC al entregar losactivos de garantía en nombre de la entidad decontrapartida, las principales asociacioneseuropeas del sector crediticio (la FederaciónBancaria Europea, el Grupo Europeo de Cajasde Ahorro y la Asociación Europea de Coope-rativas de Crédito) han establecido unas «prác-ticas óptimas» para los bancos custodios queparticipan en operaciones realizadas a travésdel MCBC, que proporcionan a los participan-tes en el mercado directrices para optimizar laeficiencia del modelo de corresponsalía. Lasprácticas óptimas, que se presentan en el recua-dro 8, han entrado en vigor en enero del 2004.
ENLACES ADMITIDOS ENTRE SISTEMAS NACIONALES DE LIQUIDACIÓN DE VALORESLos SLV nacionales pueden interconectarse através de acuerdos contractuales y mecanismosoperativos que permitan la transferencia trans-fronteriza de activos entre sistemas14. Una veztransferidos a otro SLV a través de estos enla-ces, los valores se pueden utilizar a través delos procedimientos locales de la misma maneraque cualquier activo nacional. En la actualidad,las entidades de contrapartida disponen de 66enlaces, disponibles sólo en parte de la zonadel euro, de los cuales únicamente un númerolimitado se usan activamente. No se han pre-sentado nuevos enlaces para su evaluación en el2003. Los activos en garantía mantenidos a
través de enlaces se incrementaron de 38 mmde euros, en diciembre del 2002, a 46 mm deeuros, en diciembre del 2003. Así, no represen-taron más del 6% de los activos de garantíatotales, transfronterizos y nacionales, manteni-dos por el Eurosistema.
101BCE
Informe Anual 2003
14 Para más información, véase el capítulo 6.6.2 de «La aplicaciónde la política monetaria en la zona del euro: Documentacióngeneral sobre los instrumentos y los procedimientos de la polí-tica monetaria del Eurosistema», BCE, febrero 2004.
Grá f i c o 31 Ac t i vo s t r an s f ron te r i zo s en po rcen ta j e de l t o ta l de l o s a c t i vo s de ga ran t í a en t regados a l Eu ro s i s t ema
0
5
10
15
20
25
30
35
0
5
10
15
20
25
30
35
1999 2000 2001 2002 2003
EnlacesMCBC
Fuente: BCE.
3.1 CIRCULACIÓN DE LOS BILLETES Y MONEDASY MANEJO DEL EFECTIVO
DEMANDA DE BILLETES Y MONEDAS EN EUROSEl pronunciado aumento de los billetes en cir-culación observado a lo largo del 2002, tras elperíodo inicial de transición al euro, prosiguióen el 2003, año en el que el importe de losbilletes en circulación se elevó un 21,7%,pasando de 358,5 mm de euros a 436,2 mm deeuros. Únicamente en el mes de enero elimporte de los billetes en circulación descendiómarcadamente, un 5,3%, en comparación condiciembre del 2002, debido a la reducción delas necesidades de efectivo de los agentes eco-nómicos al inicio del año, de acuerdo con elciclo anual normal. En febrero, el importe delos billetes en circulación volvió a recuperar unritmo de crecimiento constante, manteniendouna media mensual cercana al 2,1% durante elresto del año. El aumento de la demanda debilletes fue resultado de su uso creciente comodepósito de valor y como moneda paralela enpaíses no pertenecientes a la zona del euro. Losanálisis estadísticos han revelado que, a f inalesde diciembre del 2003, cerca del 9% del valorde los billetes en circulación estuvo en manosde no residentes en la zona del euro.
El número de billetes en circulación creciótambién sensiblemente, un 10,1%, en el 2003.Tras experimentar una caída en enero del 8,6%,
desde 8.200 millones a 7.500 millones de bille-tes, el número de billetes fue creciendo mode-radamente en el resto de los meses, registrandounos máximos estacionales en verano y haciafinales de año, en el que se alcanzó la cifra de9.000 millones de billetes. La evolución delimporte de los billetes nacionales y de los bille-tes en euros en circulación entre los años 2000y 2003. El gráfico 33 presenta la evolución delnúmero de billetes, en los años 2002 y 2003.
Como puede apreciarse en el gráfico 34, en el2003 no se produjeron cambios significativosen cuanto a las denominaciones de los billetes.Una observación más atenta de las tasas de cre-cimiento interanuales de las distintas denomi-naciones pone de relieve el fuerte crecimientode los billetes de alta denominación en circula-ción, en particular de los de 500 euros, quepasaron de 167 millones, en el 2002, a 238millones, en el 2003, lo que supuso una tasa decrecimiento interanual del 42,5%. El número debilletes de 50, 100 y 200 euros en circulación seincrementó también notablemente, con un cre-cimiento interanual del 19%, 20,3% y 12,1%,respectivamente, mientras que los billetes de 5,10 y 20 euros registraron un aumento mode-rado, del 2,3%, 2,5% y 4%, respectivamente.
A partir de enero del 2003 se observó en todoslos países de la zona del euro un crecimientosostenido, del 13,7%, de la demanda de mone-
102BCEInforme Anual2003
3 BILLETES Y MONEDAS
Grá f i co 32 Impor te to ta l de l o s b i l l e t e s en c i rcu l a c i ón en t re l o s año s 2000 y 2003(mm de euros)
Billetes nacionalesBilletes en euros
450400350300250200150100
500
450400350300250200150100500
Ene. Jun. Nov. Abr. Mar. Ago. Ene. Jul. Dic.Oct.2000 2001 2002 2003
Fuente: BCE.
Grá f i c o 33 Número to ta l de b i l l e t e s enc i rcu l a c i ón en l o s año s 2002 y 2003
(millones)
Ene. May. Ago. Dic. Abr. Ago. Dic.2002 2003
10
8
6
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2
0
10
8
6
4
2
0
Fuente: BCE.
das en euros, cuyo importe pasó de 12,4 mm deeuros a 14,1 mm de euros a f inales de diciem-bre del 2003. El número de monedas en circu-lación se incrementó en 9.100 millones de pie-zas en el transcurso del año, pasando de 39.900millones a 49.000 millones de unidades a f ina-les del 2003. Este considerable aumento fueconsecuencia, principalmente, de la mayordemanda de monedas de baja denominación, esdecir, de 1, 2 y 5 céntimos de euro, que repre-sentaron más de dos tercios del incrementototal. La elevada demanda de estas denomina-ciones se debe a que son atesoradas y a queregistran unas tasas de desaparición relativa-mente altas.
MANEJO DEL EFECTIVO POR EL EUROSISTEMALa autenticidad y la calidad de los billetesingresados por los BCN, para determinar si sonválidos para volver a la circulación, se com-prueba con máquinas de tratamiento de billetessofisticadas. Entre enero y diciembre del 2003,por las ventanillas de los BCN pasaron un totalde 57.800 millones de billetes, por un valornominal de 1.744 mm de euros. De esos bille-tes, 28.500 millones correspondieron a billetesingresados y 29.300 millones a billetes retira-dos por las entidades de crédito y otros clien-tes. Unos 2.700 millones de billetes tuvieronque ser destruidos por no considerarse válidospara volver a la circulación, proporción que
está en línea con la que registraban los BCN enrelación con los antiguos billetes nacionales,transcurrido un período similar tras su puestaen circulación.
3.2 FALSIFICACIONES DE BILLETES Y LABOR DE DISUASIÓN
FALSIFICACIONES DE BILLETES En el 2002, año en el que se pusieron por pri-mera vez en circulación los billetes en euros,las falsificaciones se mantuvieron en unos nive-les excepcionalmente reducidos, debido, enparte, a que los billetes incluían los elementosde seguridad más avanzados, pero también aque los falsif icadores no tuvieron muchotiempo para adaptarse a los nuevos billetes. Enel 2003, el segundo año de circulación de losbilletes en euros, el número de falsif icacionesdetectadas fue inevitablemente mayor que elaño anterior. El número total de billetes falsosrecibidos por los Centros Nacionales de Análi-sis (CNA)15 en el 2003 fue de 551.287. Aunqueel euro sigue siendo una moneda bien prote-gida, la tecnología de la reproducción a dispo-sición de los falsif icadores es cada vez más efi-
103BCE
Informe Anual 2003
Grá f i c o 34 Número de b i l l e t e s en eu ro s en c i rcu l a c i ón en l o s año s 2002 y 2003
(millones)
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500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
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Ene. Mar. May. Jul. Sep. Nov. Ene. Abr. Jun. Ago. Oct. Dic. Ene. Mar. May. Jul. Sep. Nov. Ene. Abr. Jun. Ago. Oct. Dic.0
100
200
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400
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500 euros200 euros100 euros
50 euros20 euros10 euros5 euros
2002 2003 2002 2003
Fuente: BCE.
15 Centros establecidos en cada uno de los Estados miembros de laUE y en los que se realiza el primer análisis de los billetes fal-sos en euros al nivel nacional.
caz y barata y, además, el euro está muyexpuesto a falsif icaciones por ser una monedainternacional de uso muy extendido. En con-junto, la tasa de falsif icación no creció deforma continuada a lo largo del 2003, obser-vándose algunas fluctuaciones estacionales enperíodos de elevada circulación de billetes,como las Navidades y las vacaciones de verano.
El desglose de las falsif icaciones por denomi-naciones fue el siguiente:
Si bien el billete de 50 euros continúa siendo elobjetivo favorito de los falsif icadores, en rela-ción con el año pasado se han reducido deforma signif icativa las falsif icaciones de estadenominación a favor del billete de 20 euros.
Aunque los medios de comunicación han seña-lado la existencia de falsif icaciones de elevadacalidad, el número de éstas es excepcional-mente bajo y en casi todos los casos el método«toque-mire-gire» es suficiente para detectarlas falsif icaciones.
DISUASIÓN DE LAS FALSIFICACIONESAdemás del acuerdo de cooperación suscrito enel 2002 con Europol, en el 2003 el BCE celebróacuerdos similares con Interpol y con los ban-cos centrales de varios Estados adherentes. ElBCE y los BCN han participado también, tantoen la UE como en otros países, en la formacióndel personal encargado del manejo del efectivo,en lo que respecta al reconocimiento y al trata-miento de los billetes falsos.
El Centro de Análisis de Falsif icaciones, consede en el BCE, y los CNA colaboran con lapolicía en la lucha contra la falsif icación, y losexpertos de los CNA proporcionan asesora-miento pericial e informes técnicos a las auto-ridades judiciales, a petición de éstas.
Por otro lado, el Eurosistema ha incrementadosu actividad en el marco de la cooperación inter-nacional para la disuasión de las falsificaciones,bajo los auspicios de los gobernadores del G-10.El BCE ha desarrollado una unidad técnica deapoyo de ámbito internacional, denominadaCentro Internacional de Disuasión de las Falsifi-caciones, que proporciona un análisis actuali-zado de los riesgos de falsificación mediante laevaluación continua de los nuevos equipos dereproducción y de los sistemas empleados parala disuasión de las falsificaciones.
GARANTIAS SOBRE LA INTEGRIDAD FUTURA DE LOS BILLETES Los elementos de seguridad «envejecen» desdeel mismo momento de la emisión de los billetes.A medida que los falsificadores van conociendoun elemento de seguridad inicialmente eficaz,aumenta el riesgo de que sean capaces de repro-ducirlo. Como otras monedas del mundo, eleuro se ha visto sometido a este fenómenodesde su puesta en circulación y, de forma cre-ciente, en el 2003. La amenaza aumenta cuandootras autoridades emisoras adoptan el eurocomo modelo técnico y utilizan elementos deseguridad similares. Por consiguiente, la inves-tigación y el desarrollo de nuevos elementos deseguridad desempeñan una papel importantepara garantizar la integridad futura de los bille-tes en euros. En su búsqueda de nuevos elemen-tos de seguridad que representen un cambioparadigmático a largo plazo, el Eurosistema haelaborado una metodología para evaluar yfinanciar las propuestas de investigación ydesarrollo que abarquen el campo más amplioposible. La investigación de nuevos elementosde seguridad se complementa con programas dedesarrollo encaminados a salvar la distanciaentre la investigación y la producción.
3.3 EMISIÓN Y PRODUCCIÓN DE BILLETES
PAPEL DEL EUROSISTEMA EN EL CICLO DEL EFECTIVO El Consejo de Gobierno ha subrayado en variasocasiones la importancia de garantizar la presta-ción de los servicios de caja en igualdad de con-
104BCEInforme Anual2003
€5 €10 €20 €50
Cantidad 2.733 5.476 152.061 321.623Porcentaje 0,5 1,0 27,6 58,3
€100 €200 €500 Total
Cantidad 53.668 14.776 950 551.286Porcentaje 9,7 2,7 0,2 100,0
diciones y se han adoptado ya una serie de medi-das orientadas a promover el entorno adecuadopara el desarrollo de una competencia leal. En el2002 se estableció una política común del Euro-sistema en materia de comisiones para operacio-nes en efectivo de los clientes profesionales, y unenfoque común para el horario de apertura de lasventanillas de los BCN y de las reglas de adeudoy abono de los servicios de caja. Además, sepublicaron unos criterios de referencia para lautilización de máquinas recicladoras de efectivo16
en la zona del euro. En el 2003 se estableció unprocedimiento común para comprobar el funcio-namiento de estas máquinas, que deben cumplirunas exigencias estrictas en cuanto a la retenciónde billetes falsos o sospechosos y la separaciónde billetes no válidos, con el fin de contribuir agarantizar una elevada calidad de los billetes encirculación. Además, los BCN comprueban laviabilidad y la capacidad técnica de las máqui-nas, que, si superan las pruebas en cualquierBCN del Eurosistema, se consideran válidas entodos los países de la zona del euro. Estas prue-bas han sido superadas con éxito por varios fabri-cantes, cuyas máquinas ofrecen un alto nivel deprocesamiento y reciclaje de los billetes. Ademásde las medidas que se aplican ya, en el Eurosis-tema prosigue el debate sobre otros aspectos delciclo del efectivo, siempre con el objetivo degarantizar un suministro fluido y eficiente y depreservar la integridad de los billetes.
Para tratar cuestiones relativas al uso del efectivo,el BCE y la Comisión Europea organizan reunio-nes conjuntas bianuales, donde también participanrepresentantes del sector bancario, de grupos deconsumidores y de minoristas, así como de empre-sas de máquinas expendedoras y de transporte defondos. Por otra parte, el BCE participa, en calidadde observador, en el Grupo de Trabajo sobre elEfectivo del Consejo Europeo de Pagos, creadopor las asociaciones europeas del sector crediticioy por las principales entidades de crédito.
ACUERDOS DE PRODUCCIÓN Y PRODUCCIÓNFUTURA DE BILLETESEn abril del 2001, el Consejo de Gobierno deci-dió que, en los años siguientes, se realizaríauna producción mancomunada de billetes de
forma descentralizada, de tal manera que cadaBCN de la zona del euro sólo fuese responsablede la parte de la producción que tuviese asig-nada del total de billetes necesario, acotada aun número reducido de denominaciones. Elcuadro 13 muestra la asignación de la produc-ción a los BCN de acuerdo con ese modelo.
Las necesidades totales de producción para elaño 2003 ascendieron a 3.100 millones debilletes, frente a 4.800 millones en el 2002.
Se ha acometido una importante labor paradefinir la política futura de producción de bille-tes. Tras estudiar detenidamente la posibilidadde establecer a medio plazo procedimientos desubasta para el suministro de materias primas yla producción de billetes en euros, el Consejode Gobierno ha decidido que en el 2012, a mástardar, deberá quedar totalmente implantado enel Eurosistema un enfoque competitivo comúncon procedimientos de subasta y los BCN quecuenten con imprentas internas o públicaspodrán no aplicar este enfoque común.
COLABORACIÓN EN LA PRODUCCIÓN DE LASMONEDASLos Estados miembros son los responsables dela producción de las monedas en euros. El BCEsiguió actuando como asesor independientesobre la calidad de las monedas acuñadas, brin-
105BCE
Informe Anual 2003
16 Las máquinas recicladoras de efectivo son dispositivos opera-dos por el cliente, que funcionan como unidades aisladas concapacidad de aceptar, procesar y dispensar billetes.
Cuadro 13 A s i gnac i ón de l a p roducc i ónde b i l l e t e s en e l 2003
Denominación Cantidad (millones Producción encargada de billetes) a los BCN
€5 110 FR€10 999,1 DE, GR, IE, AT€20 1.071,1 FR, ES, NL, PT, DE€50 657 IT, BE, ES, NL€100 122 IT, FI€200 133 DE, LU€500 0 1)
Total 3.092,2
Fuente: BCE.1) Las reservas logísticas de billetes de 500 euros constituidasdurante la producción inicial fueron consideradas suficientespara satisfacer las necesidades del año 2003.
dando su asistencia para el mantenimiento deun sistema común de control de calidad entodas las cecas productoras de monedas eneuros. En el 2003 se produjeron 4.800 millonesde monedas, frente a 6.200 millones en el añoanterior.
SEGUNDA SERIE DE BILLETES EN EUROSLa actualización de los diseños de los billetesobedece, principalmente, a la necesidad deincorporar los avances tecnológicos y garanti-zar continuamente un alto nivel de protecciónde los billetes contra la falsificación. Al tiempo,los elementos de seguridad incorporados a losbilletes deben ser fácilmente reconocibles porel público. Por este motivo, las autoridades res-ponsables de la emisión de billetes contemplanla actualización gradual de los billetes trasunos años de circulación. Así pues, el BCE haempezado a proyectar una segunda serie debilletes en euros, cuya producción y emisiónrequerirá un período de varios años.
No se ha f ijado todavía la fecha de emisión dela segunda serie de billetes, pero se estima quese pondrán en circulación hacia f inales de lapresente década. Los billetes se emitirán deno-minación por denominación, con intervalos detiempo entre las distintas emisiones, por lo quetranscurrirán varios años antes de que todas lasdenominaciones hayan sido puestas en circula-ción. El diseño de la segunda serie se basará enel tema de las «épocas y estilos», para mante-ner la continuidad de la serie actual.
BILLETES DE MUY BAJA DENOMINACIÓNDesde que concluyó la transición al euro, sehan formulado sugerencias sobre la convenien-cia de emitir billetes de muy baja denomina-ción, es decir, de 1 euro y/o de 2 euros, argu-mentando que la población de algunos paísesestaba acostumbrada a utilizar billetes de bajadenominación en sus antiguas monedas nacio-nales y que le resultó difícil adaptarse al des-fase entre el valor del primer billete, el de 5euros, y la moneda de 2 euros. También se haaducido que los consumidores tienden a asociarlas monedas con los valores más bajos.
El Consejo de Gobierno ha acordado volver aexaminar la posible emisión de billetes de muybaja denominación en otoño del 2004, cuandose haya adquirido más experiencia en el uso delos billetes y monedas, tanto dentro como fuerade la eurozona.
106BCEInforme Anual2003
El BCE, asistido por los BCN, recopila unaamplia gama de estadísticas que permiten alSEBC cumplir sus funciones. Al igual que enaños precedentes, el proceso de elaboración delas estadísticas en el año 2003 se desarrollósegún lo previsto, aunque el BCE y los BCN esti-man que son aún necesarias mejoras adicionales.
Durante el pasado año se realizaron numerososesfuerzos encaminados a mejorar la disponibi-lidad y la calidad de las estadísticas de la zonadel euro y al mismo tiempo se trató de reducir,en la medida de lo posible, la carga de trabajode las entidades informantes. También se hanrealizado avances con respecto a las estadísti-cas que el BCE utiliza más frecuentemente yque recopilan y elaboran la Comisión Europea(Eurostat) y los institutos nacionales de esta-dística (INE).
4.1 NUEVAS ESTADÍSTICAS
En diciembre del 2003, el BCE publicó las nue-vas estadísticas armonizadas de los tipos deinterés que aplican las instituciones financierasmonetarias (IFM). Estas nuevas estadísticascompilan 45 indicadores de los tipos de interésaplicados por las IFM residentes en la zona deleuro a los depósitos y a los préstamos en eurosmantenidos por/concedidos a los hogares y lassociedades no financieras (véase también la sec-ción 2.1 del capítulo 1). Las estadísticas men-suales de tipos de interés incluyen tanto los sal-dos vivos como los importes de las nuevasoperaciones, y ofrecen una visión integral yarmonizada del nivel de los tipos de interés apli-cados por las IFM, de su evolución a lo largo deltiempo y de los montantes de las operacionesasociadas a esos tipos. Los requerimientos de lasestadísticas de tipos de interés aplicados por las IFM se establecen en el ReglamentoBCE/2001/18. Toda la información, incluidos elmanual sobre tipos de interés aplicados por lasIFM y las notas metodológicas, se encuentra dis-ponible en el sitio web del BCE.
Desde septiembre del 2003, el BCE ha venidopublicando información más detallada sobre los
agregados monetarios y sus contrapartidas. En laactualidad se dispone ya de estimaciones deses-tacionalizadas de la totalidad de las partidas delbalance consolidado del sector IFM. Asimismo,la periodicidad de los datos de los depósitos,préstamos y valores mantenidos por las IFM,detallados por sectores, ha pasado de trimestral amensual. También se dispone de informaciónseparada y armonizada de los ajustes de revalori-zación introducidos en determinadas rúbricas delbalance de las IFM, como, por ejemplo, en lossaneamientos totales o parciales de préstamosque se utilizan en el cálculo de las contrapartidascrediticias de los agregados monetarios.
Tras la adopción de la Orientación BCE/2002/7sobre las exigencias de información estadísticaen materia de cuentas f inancieras trimestrales,el BCE dispone, desde febrero del 2003, dedatos adicionales sobre los balances y las ope-raciones realizadas por las empresas de segurosy los fondos de pensiones.
En el ámbito de las estadísticas sobre sectoresno IFM distintos de empresas de seguros y fondos de pensiones, se publicaron por vez primera, en enero del 2003, datos de los balan-ces de los fondos de inversión, con un ampliodetalle por tipo de inversor. Estas estadísticastrimestrales se elaboran a partir de datos nacio-nales actualmente disponibles y su armoniza-ción no es plena entre los distintos países de lazona del euro. Además, desde enero del 2003 sedispone de datos sobre acciones cotizadas emi-tidas por los residentes en la zona del euro,detallados por sector emisor. También desdeenero del 2003 se ha venido perfeccionando elmétodo de cálculo de las tasas de crecimientode los valores distintos de acciones.
Con respecto a las estadísticas de la zona deleuro recopiladas por Eurostat, la novedad másimportante ha sido la publicación, por vez pri-mera, de estimaciones preliminares del PIB,sobre la base de un subconjunto de países queelaboran estimaciones en un plazo muy redu-cido respecto al periodo de referencia, asícomo de las estadísticas de la cartera de pedi-dos de la industria.
107BCE
Informe Anual 2003
4 NUEVAS Y MEJORES ESTADÍSTICAS
Como parte de un proceso de mayor integra-ción de las estadísticas, el BCE publicó por vezprimera, en junio del 2003, la presentaciónmonetaria de la balanza de pagos, que pone demanifiesto el enlace entre la contrapartidaexterior de M3 y las operaciones realizadas porlas entidades distintas de IFM incluidas en labalanza de pagos. Dado que las variaciones delos activos exteriores netos del sector IFMreflejan, en gran medida, las operaciones con elexterior de los residentes en la zona del euroque no son IFM, esta nueva presentación intro-duce una mayor coherencia entre las estadísti-cas monetarias y las de balanza de pagos. Eneste contexto, la recopilación de informaciónseparada de préstamos y de depósitos dentro dela cuenta de otras inversiones facilitará tam-bién el seguimiento de la evolución de los acti-vos líquidos mantenidos en el extranjero por elsector distinto de IFM.
4.2 ESTRATEGIA ESTADÍSTICA A MEDIO PLAZO
Los trabajos estadísticos llevados a cabo por elBCE en el año 2003 se enmarcaron dentro deuna estrategia a medio plazo encaminada aampliar las estadísticas disponibles y a mejorarsu integración y difusión. Los elementos bási-cos de esta estrategia se relacionan a continua-ción:
– La preparación e incorporación de datos delos países adherentes, primero como miem-bros de la UE y, en el futuro, como miem-bros de la zona del euro.
– La creación de un sistema integrado decuentas financieras y no financieras de lazona del euro y el reforzamiento de la cohe-rencia conceptual y numérica del marcoestadístico utilizado en el análisis econó-mico y monetario. Este sistema trimestral decuentas se elaborará tanto para el conjuntode la economía de la zona del euro comopara los diversos sectores institucionales.
– La ampliación de las estadísticas del BCE.Aquí se incluyen una base de datos centra-
lizada de valores (CSDB en sus siglas eninglés) y una base de datos de los mercadosfinancieros de la zona del euro, sobre lasque se fundamentará la elaboración de unasestadísticas coherentes y f iables de los mer-cados de valores y de los mercados f inan-cieros. La CSDB también contribuirá a laelaboración de datos más f iables de inver-siones de cartera en las estadísticas debalanza de pagos y de posición de inversióninternacional.
– La ampliación del marco estadístico a losámbitos de la vigilancia y el análisis de laestabilidad f inanciera.
– El seguimiento y la rápida respuesta a lasinnovaciones f inancieras y a otros aconteci-mientos con repercusiones potencialmenteimportantes en las estadísticas, tales comolas nuevas Normas Internacionales de Con-tabilidad y el Nuevo Acuerdo de Capital deBasilea.
– La mejora de la difusión de las estadísticas.
– El fomento de unos datos económicos parala zona del euro de alta calidad y puntuali-dad elaborados por Eurostat sobre la basede las aportaciones de los INE; por ejem-plo, mediante la aplicación del principio deprimacía europea, que persigue que los INEconcedan prioridad a su contribución a lasestadísticas del conjunto de la zona, en par-ticular a los Principales Indicadores Econó-micos Europeos, y que aconseja una mejorcoordinación en cuanto a los calendarios depublicación y las políticas de revisión.
– La participación activa en los foros interna-cionales de normalización estadística, conel objetivo de lograr una mayor coherenciaentre los datos que sirven de base a los dife-rentes tipos de estadísticas elaboradas apartir de la información facilitada por lasempresas.
Como forma de mejorar la difusión de las esta-dísticas, el BCE ha venido publicando desde
108BCEInforme Anual2003
agosto del 2003, y con periodicidad mensual, elStatistics Pocket Book, que presenta las seriesestadísticas más importantes de la zona deleuro, con datos actualizados en un formato defácil manejo.
4.3 MEJORAS EN LOS MARCOS INSTITUCIONAL Y JURÍDICO DEL SISTEMA ESTADÍSTICO
El BCE, junto con los BCN, y en cooperacióncon otros organismos europeos e internaciona-les, también desarrolla labores encaminadas alfortalecimiento del marco jurídico e institucio-nal aplicable a la recogida, elaboración y difu-sión de las estadísticas.
El BCE ha actualizado la Orientación relativa adeterminadas exigencias de información esta-dística del BCE y los procedimientos de pre-sentación de información estadística por losBCN en el ámbito de las estadísticas moneta-rias y bancarias (Orientación BCE/2003/2).También ha actualizado el Reglamento relativoal balance de las IFM (ReglamentoBCE/2001/13), a f in de lograr la cobertura deciertas posiciones frente a los países adheren-tes y sus monedas a partir de su adhesión a laUE el 1 de mayo de 2004. Además, en mayo del2003 se publicó una actualización de la Orien-tación sobre estadísticas de balanza de pagos yde posición de inversión internacional (Orien-tación BCE/2003/2), que permitirá introducirmejoras en esas estadísticas a escala de la zonadel euro mediante la provisión, entre otrosaspectos, de más detalles por áreas geográficasy por sectores de los flujos de la balanza depagos y de los saldos de la posición de inver-sión internacional.
Por lo que respecta al marco institucional, elBCE y la Comisión Europea (Eurostat) f irma-ron en marzo del 2003 un nuevo Memorandumde Entendimiento sobre estadísticas económi-cas y f inancieras, que delimita las competen-cias y establece la cooperación entre las dosinstituciones, sin perjuicio de las disposicioneslegales contenidas en el artículo 285 del Tra-tado y en el artículo 5 de los Estatutos del
SEBC. El BCE continúa siendo el principalresponsable en materia de estadísticas moneta-rias y bancarias, incluidas las estadísticas delos mercados f inancieros, mientras que a laComisión Europea le siguen correspondiendolas estadísticas económicas generales. Lascompetencias relativas a las estadísticas debalanza de pagos continúan siendo comparti-das. Corresponden también al BCE las estadís-ticas de reservas internacionales, de tipos decambio efectivos nominal y real del euro, asícomo las cuentas f inancieras de la zona deleuro. Las cuentas anuales por sectores institu-cionales de los Estados miembros siguensiendo competencia de la Comisión Europea,mientras que es responsabilidad compartida eldesarrollo de las cuentas trimestrales no f inan-cieras por sectores institucionales y de la infra-estructura estadística, tales como los ajustesestacionales y las normas de transmisión dedatos.
Además, un grupo de trabajo conjunto del BCEy de la Comisión Europea (Eurostat) identif icóen el año 2003 ciertos elementos de gran tras-cendencia para la mejora de la calidad de lasestadísticas de balanza de pagos y desarrollóindicadores cuantitativos orientados a realizarun seguimiento de esa calidad. Estos indicado-res cuantitativos de las estadísticas de la zonadel euro se incorporarán a un marco global deevaluación de la calidad y se publicarán eninformes anuales sobre calidad. Por último, elBCE y la Comisión Europea (Eurostat) han tra-bajado en estrecha colaboración en la prepara-ción de un listado de los Principales Indicado-res Económicos Europeos, de periodicidadmensual y trimestral, cuya disponibilidad en lazona del euro debería acortarse respecto a lasituación actual, sobre la base de unas aporta-ciones de información más puntuales por partede los Estados miembros.
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Informe Anual 2003
El objetivo de la investigación económica rea-lizada en el BCE es aportar una base empíricay conceptual sólida a la formulación de la polí-tica monetaria y comunicar esta política a losmercados y a la opinión pública de la maneramás adecuada. Es esencial una investigación de calidad para garantizar que el BCE puedaafrontar los desafíos sin precedentes asociadosa la ejecución de la política monetaria únicapara un grupo de países soberanos. La funciónmás importante de la investigación económicaen el Eurosistema es incrementar el conoci-miento acerca del funcionamiento de la econo-mía de la zona del euro y, más concretamente,proporcionar modelos, herramientas y análisisapropiados para la ejecución de la políticamonetaria y el cumplimiento de otras tareas delEurosistema. Un ejemplo de esta orientación esel papel desempeñado por la investigación en laevaluación de la estrategia de política moneta-ria seguida por el BCE, para la que el Consejode Gobierno ha utilizado distintos estudios rea-lizados (véase recuadro 1).
5.1 TEMAS DE INVESTIGACIÓN
Los trabajos de investigación del año 2003 pue-den dividirse en seis áreas: estrategia, reglas eindicadores de política monetaria; transmisiónde la política monetaria; entidades y mercadosfinancieros; economía y finanzas internaciona-les; modelización macroeconómica de la zonadel euro; y economía general y asuntos estruc-turales. Muchos de estos trabajos se han presen-tado en la serie de documentos del trabajo delBCE y, en menor medida, en la serie de docu-mentos ocasionales del BCE, así como en con-ferencias y seminarios; y, posteriormente, se hanpublicado en revistas académicas o en libros17.
En el gráfico 35 se presenta el creciente volumende trabajos realizados desde 1999 y el elevadonúmero de artículos que ya se han publicado, oque se van a publicar próximamente, en revistasacadémicas o en libros18. En el gráfico 36, querecoge los documentos de trabajo del BCE agru-pados por temas según la clasificación del Jour-nal of Economic Literature, se muestra cómo la
investigación llevada a cabo en el BCE se centraen temas relevantes para la política monetaria. Eltema más recurrente es «macroeconomía y eco-nomía monetaria», seguido de «métodos mate-máticos y cuantitativos», y economía «finan-ciera» e «internacional».
5.2 REDES DE INVESTIGACIÓN
En numerosas ocasiones, la investigación delBCE se lleva a cabo en el marco de grupos deinvestigadores que participan en amplios proyec-tos de objetivos múltiples y que pueden incluir aeconomistas del BCE, de los BCN de la zona deleuro, de otros bancos centrales y de organizacio-nes con responsabilidades de política económica,así como investigadores del mundo académico.El BCE participa, coordina y ofrece apoyo orga-nizativo, por sí solo o con otras instituciones. Enel año 2003, estas redes de investigación fueron
110BCEInforme Anual2003
5 INVESTIGACIÓN ECONÓMICA
17 Para algunas estadísticas que describen el alcance de la investi-gación realizada en el BCE, véase V. Gaspar y J. L. Vega, «Re-search at a policy making institution: launching research at theECB», Swiss Journal of Economics and Statistics, vol. 1, 4,2002, pp, 359-376.
18 La serie de documentos de trabajo del BCE incluye trabajos deinvestigación efectuados por expertos del BCE, así como porvisitantes. Los documentos de investigadores que no trabajanen el BCE pueden publicarse también en la serie, siempre quese hayan elaborado en el contexto de las iniciativas de investi-gación del BCE o que se hayan presentado en conferencias oseminarios organizados por éste.
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sin publicar en revistas académicas ni en librospublicados/de próxima publicación en revistas publicados/de próxima publicación en libros
Fuente: BCE.
especialmente activas; por ejemplo, el BCE cola-boró con el Centro de Estudios Financieros de laUniversidad Johann Wolfgang Goethe, de Fránc-fort, en investigaciones relativas a los mercadosde capitales y a la integración financiera enEuropa (véase recuadro 10).
Un importante proyecto que finalizó en el año2003 fue la red del Eurosistema sobre transmi-sión monetaria. Esta red de investigación, ini-ciada en 1999 por el BCE y los BCN de la zonadel euro, centró sus investigaciones en la maneraen la que la política monetaria única afecta a laeconomía de la zona del euro. Se recopiló evi-dencia detallada sobre el mecanismo de transmi-sión, y los participantes llevaron a cabo estudiosexhaustivos, que giraban en torno al comporta-miento inversor de las empresas y al papel de lasentidades de crédito en el proceso de transmi-sión, utilizando datos macroeconométricos ymicroeconométricos. Se efectuó, asimismo, unacomparación del mecanismo de transmisión enla zona del euro con el de Estados Unidos. Esteproyecto dio origen a varios documentos de tra-bajo y artículos publicados en revistas, así comoa un libro en el que se incluyen los resultados
completos y que se publicó en noviembre del200319. Aunque la mayor parte de las investiga-ciones se realizaron con datos anteriores a lafecha de introducción del euro, en el año 2003algunos de los trabajos complementarios inclu-yeron datos de años posteriores al 1999.
En el año 2003, y con el fin de entender mejor ladinámica de la inflación en la zona del euro y enlos países que la integran, se estableció la red delEurosistema sobre la persistencia de la inflación,en la cual participan investigadores del BCE y delos BCN de la zona del euro. El trabajo utilizaráun amplio conjunto de información, que incluyedatos individuales y sectoriales sobre precios deconsumo y precios industriales, tasas de infla-ción macroeconómicas y resultados de encues-tas, y se espera que las conclusiones estén dispo-nibles en los años 2004 y 2005.
La red de estudio del ciclo económico en la zonadel euro, organizada en colaboración con el Cen-tro de Investigación sobre Política Económica
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Informe Anual 2003
Grá f i c o 36 S e r i e de documento s de t r aba j o de l BCE : C l a s i f i c a c i ón de l J ou r na l o f E conomi c L i t e r atu re(%)
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1 Métodos matemáticos y cuantitativos2 Macroeconomía3 Macroeconomía y economía monetaria4 Economía internacional5 Economía financiera
6 Economía pública 7 Economía laboral y demografía 8 Organización industrial 9 Desarrollo económico, cambio técnico y crecimiento10 Otros
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Fuente: BCE.
19 Angeloni, I., A. Kashyap y B. Mojon (eds.), «Monetary policytransmission in the euro area», Cambridge University Press,2003.
(CEPR en sus siglas en inglés), constituye un foropara el análisis del ciclo económico en la zona deleuro, y reúne a investigadores del mundo acadé-mico, de bancos centrales y de otros centros deestudios de política económica. En el 2003 secelebraron dos seminarios, y el BCE acogió laprimera conferencia de la red en diciembre del2003, donde se trataron las principales fuentes deperturbación exógena para las economías del G-7 y de la zona del euro20.
El proyecto internacional sobre flexibilidadsalarial, patrocinado junto con el Instituto deEstudios Laborales (IZA), de Bonn, y organi-zado por el Banco de la Reserva Federal deNueva York y la Institución Brookings, brindaun foro de debate a investigadores de 13 paí-ses para estudiar el alcance y las característi-cas de la rigidez salarial utilizando datos indi-viduales, haciéndose hincapié en que lametodología y los resultados sean compara-bles. En el 2003 se organizó una sesión en lareunión de la American Economic Associa-tion, cuya conferencia f inal se celebrará en elBCE en junio del 2004.
5.3 MODELIZACIÓN MACROECONOMÉTRICA DELA ZONA DEL EURO
Los modelos econométricos se emplean directao indirectamente en el proceso de decisión de lapolítica monetaria, por ejemplo, para prepararlas proyecciones macroeconómicas, cuyos prin-cipales resultados se publican semestralmenteen el Boletín Mensual21. Además, la construc-ción de modelos ha constituido un catalizadorpara el desarrollo de nuevos datos estadísticos.Un ejemplo importante es el de la base de datosmacroeconómica para el Modelo de la Zona delEuro, disponible en la dirección del BCE enInternet, y que es ampliamente utilizada porinvestigadores de todo el mundo.
En el año 2003, tanto el BCE como los BCNfueron muy activos en el área de la modeliza-ción econométrica. El marco de modelizaciónde la zona del euro incluye, por ejemplo, mode-los macroeconométricos y de series temporales
tradicionales, así como los más avanzadosmodelos de factores dinámicos, de vectoresautorregresivos estructurales y de equilibriogeneral estocástico. Esta línea de trabajo, y lacooperación que conlleva, esta ampliándosepara incluir a los bancos centrales de los paísesque van a incorporarse a la UE.
5.4 CONFERENCIAS Y PROGRAMAS DE VISITANTES
Como parte de su amplio compromiso relativoa un intercambio activo y continuado con elmundo académico, el BCE organiza por sí soloy en coordinación con otras instituciones unaserie de conferencias y de seminarios relacio-nados con sus intereses fundamentales. En estemomento, dos conferencias se repiten conregularidad. La primera es la Conferencia delBCE sobre Banca Central, organizada cada dosaños en torno a un tema de especial relevanciapara el BCE y dirigida a expertos de alto nivelde bancos centrales, organismos internaciona-les y europeos e instituciones académicas, asícomo a miembros de la prensa f inanciera. Lostrabajos presentados en esta conferencia sepublican posteriormente. La segunda se com-pone de una serie de conferencias patrocinadaspor el Foro de Investigación Internacionalsobre Política Monetaria, organizada en con-junción con el Comité de Gobernadores de laReserva Federal, el Centro de Estudios Finan-cieros de la Universidad Johann WolfgangGoethe (Fráncfort) y el Centro sobre EstudiosGermánicos y Europeos de la Universidad deGeorgetown (Washington D.C., Estados Uni-dos), y se centra en torno a la investigaciónsobre temas de política monetaria importantesdesde una perspectiva internacional. Lasegunda conferencia de esta serie se celebró ennoviembre del 2003, en la sede del Comité deGobernadores de la Reserva Federal22.
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20 Para más información sobre esta red de investigación, véasewww.eabcn.org.
21 Para más información sobre el ejercicio de proyección, véase«A guide to Eurosystem macroeconomic projection exercises»,BCE, junio 2001.
22 En la dirección del BCE en Internet pueden encontrar másinformación sobre los seminarios y las conferencias del BCE.
La interacción con los investigadores de otrasinstituciones es, para los expertos del BCE, uncanal importante de comunicación externa y decolaboración. Para fomentar la interacciónentre los empleados del BCE y la comunidadinvestigadora internacional, el BCE ha organi-zado un programa de investigadores visitantespara que investigadores de reconocido presti-gio que trabajan en temas de interés para elBCE pasen un tiempo en la Dirección Generalde Estudios investigando sobre estas cuestio-nes. Además, en el 2003 diversos economistasde los bancos centrales de los países adherentespresentaron sus trabajos analíticos y de investi-gación en el BCE. A otro nivel, el BCE haseguido ofreciendo a estudiantes destacados,matriculados en cursos de postrado en universi-dades internacionales de prestigio, la posibili-dad de realizar parte de su investigación en elBCE (véase sección 2 del capítulo 8). Porultimo, el BCE cuenta con el asesoramiento deconsultores externos para determinados asun-tos, y con un amplio programa de seminarios,donde participan conferenciantes de otras insti-tuciones23.
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Informe Anual 2003
23 En la dirección del BCE en Internet pueden encontrar másinformación sobre el programa de investigadores visitantes.
6.1 CUMPLIMIENTO DE LAS PROHIBICIONESRELATIVAS A LA FINANCIACIÓN MONETARIAY AL ACCESO PRIVILEGIADO
De conformidad con lo dispuesto en la letra ddel artículo 237 del Tratado, el BCE tiene enco-mendada la tarea de supervisar el cumpli-miento de las obligaciones que se derivan delos artículos 101 y 102 del Tratado y de losReglamentos (CE) nº 3603/93 y 3604/93 delConsejo por parte de los quince BCN de laUnión Europea. Esta tarea la lleva a cabo el Consejo General del BCE. Con arreglo alartículo 101, queda prohibida la autorizaciónde descubiertos o la concesión de cualquierotro tipo de créditos por el BCE y por los BCNen favor del sector público de los Estadosmiembros y de las instituciones u organismoscomunitarios, así como la adquisición directade instrumentos de deuda por el BCE o los BCN.En virtud del artículo 102, queda prohibidacualquier medida, que no se base en considera-ciones prudenciales, que establezca un accesoprivilegiado del sector público de los Estadosmiembros y de las instituciones u organismos dela Comunidad a las entidades f inancieras. Enparalelo con el Consejo General, la ComisiónEuropea supervisa el cumplimiento de estas dis-posiciones por parte de los Estados miembros.
El Consejo General supervisa, asimismo, lasadquisiciones de instrumentos de deuda delsector público nacional y del sector público de otros Estados miembros realizadas en elmercado secundario por los BCN de la UE. Deconformidad con los considerandos del Regla-mento (CE) nº 3603/93 del Consejo, las adqui-siciones de instrumentos de deuda del sectorpúblico en el mercado secundario no deben ser-vir para eludir el objetivo del artículo 101 delTratado. Es decir, tales adquisiciones no debenconstituir una forma de f inanciación monetariaindirecta del sector público.
En el año 2003, el Consejo General encontródos casos de incumplimiento de las disposicio-nes del Tratado citadas anteriormente y de losReglamentos del Consejo que las desarrollanpor parte de los BCN de los Estados miembros.
En ambos casos, la cantidad de monedas enpoder de los BCN y abonadas en cuentas del sector público superaba el límite del 10%de monedas en circulación estipulado en elartículo 6 del Reglamento (CE) nº 3603/93 delConsejo. En el contexto de las importantesentradas de monedas en los BCN con anteriori-dad a la introducción del euro el 1 de enero de2002, Finlandia rebasó el límite desde octubredel 2001; y Francia, desde enero del 2002. Enel caso de Francia, se siguió sobrepasando el límite hasta abril del 2003, mientras que, enel caso de Finlandia, esta situación se subsanóen diciembre del 2003. Así pues, a f inales del2003, esta situación se había corregido total-mente en ambos países.
6.2 FUNCIONES CONSULTIVAS
El apartado 4 del artículo 105 del Tratado y elartículo 4 de los Estatutos del SEBC disponenque el BCE sea consultado por las institucionescomunitarias pertinentes y por las autoridadesnacionales responsables24, según corresponda,acerca de cualquier propuesta de acto comuni-tario o proyecto de disposición legal nacionalque entre en el ámbito de sus competencias. LaDecisión nº 98/415/CEE del Consejo, de 29 dejunio de 199825, establece los límites y las con-diciones aplicables a las consultas efectuadaspor las autoridades nacionales al BCE acercade los proyectos de disposiciones legales. Todoslos dictámenes del BCE pueden consultarse enla dirección del BCE en Internet26.
114BCEInforme Anual2003
6 OTRAS TAREAS Y ACTIVIDADES
24 De conformidad con el Protocolo sobre determinadas disposi-ciones relativas al Reino Unido de Gran Bretaña e Irlanda delNorte, que figura como anejo al Tratado, el apartado 4 del artículo105 del Tratado y el artículo 4 de los Estatutos del SEBC no seaplicarán al Reino Unido. Por lo tanto, la obligación de consul-tar al BCE no incluye a las autoridades nacionales del ReinoUnido.
25 El artículo 2 de esta Decisión especif ica las áreas concretas enlas que se ha de consultar al BCE.
26 En el 2002, el Consejo de Gobierno adoptó una política detransparencia que conlleva, como regla general, que todos losdictámenes del BCE emitidos a petición de las autoridadesnacionales se publiquen en el sitio web del BCE en las lenguasde adopción (es decir, en inglés y en el idioma de la autoridadque haya formulado la consulta) seis meses después de su adop-ción, a menos que tuviesen relevancia en términos de política,en cuyo caso se publicarían inmediatamente después de suadopción.
En el año 2003 se formularon un total de 32consultas, de las que 21 fueron realizadas porlos Estados miembros y 11, por el Consejo dela UE. De todas ellas, dos se refieren a mediosde pago, cuatro a estadísticas y 11 a normasque pueden influir en la estabilidad de las enti-dades y los mercados f inancieros. Cabe men-cionar especialmente tres decisiones adoptadascon arreglo al apartado 4 del artículo 105 delTratado: una acerca de una propuesta sobre unadirectiva de la UE relativa a los servicios deinversión y los mercados regulados, que se pre-senta más detalladamente en la sección 2 delcapítulo 3, y las otras dos sobre la propuestadel Gobierno f inlandés de modificar la Ley delSuomen Pankki.
La propuesta de modificar la Ley del SuomenPankki, sobre la que el BCE emitió un primerdictamen27, sugería limitar la capacidad de estebanco central de constituir provisiones financie-ras. También proponía la transferencia al Estadode todo el beneficio anual del Suomen Pankki, amenos que el Consejo de Surpervisión Parla-mentaria decidiera lo contrario, así como latransferencia de alrededor de 740 millones deeuros de capital, también al Estado, lo quehubiera obligado al Suomen Pankki a vender acti-vos exteriores de reserva. El BCE se opuso a estapropuesta fundamentalmente por el efecto con-junto de las modificaciones en la situaciónfinanciera del Suomen Pankki y por la carenciade salvaguardias normativas que garantizaran eldesempeño de las funciones del SEBC, lo quepondría en peligro la independencia financieradel banco central finlandés. En diciembre del2003, el BCE fue consultado acerca de una pro-puesta revisada para modificar la Ley del Suo-men Pankki. En su segundo dictamen, el BCEacogió positivamente el hecho de que el proyectolegislativo final remitido al BCE no reducía elcapital del Suomen Pankki, pero realizó la obser-vación de que las exigencias para la independen-cia financiera no se habían cumplido plenamentey que el proyecto seguía siendo, por lo tanto,incompatible con el Tratado y con su intención.Después de este segundo dictamen, las autorida-des finlandesas retiraron su proyecto legislativo.
Además de los dictámenes formulados de con-formidad con el apartado 4 del artículo 105 delTratado, el BCE también emitió un dictamen envirtud del artículo 48 del Tratado de la UniónEuropea relativo al proyecto de Tratado por elque se instituye una Constitución para Europa,que se presenta más detalladamente en la sec-ción 1.2 del capítulo 4.
El BCE también emitió dos dictámenes de con-formidad con la letra b del apartado 2 del artí-culo 112 del Tratado y con el artículo 11,2 delos Estatutos del SEBC. Estos dictámeneshacían referencia a las recomendaciones delConsejo de la UE relativas al nombramiento delnuevo presidente del BCE y de los nuevosmiembros del Comité Ejecutivo del BCE.
En el anejo se incluye una lista de los dictáme-nes adoptados durante 2003 y principios del2004.
6.3 GESTIÓN DE LAS OPERACIONES DE ENDEUDAMIENTO Y DE PRÉSTAMO DE LACOMUNIDAD EUROPEA
De conformidad con el apartado 2 del artículo123 del Tratado y con el artículo 9 del Regla-mento (CE) nº 332/2002 del Consejo, de 18 defebrero de 2002, el BCE continúa siendo res-ponsable de la gestión de las operaciones deendeudamiento y de préstamo realizadas por laComunidad Europea en el contexto del meca-nismo de ayuda f inanciera a medio plazo. Noobstante, como desde f inales del año 2002 noquedaban saldos pendientes ni tampoco se rea-lizaron nuevas operaciones, el BCE no desem-peñó ninguna actividad de este tipo durante elaño 2003.
6.4 SERVICIOS DE GESTIÓN DE RESERVAS
En el año 2003, el Eurosistema comenzó lostrabajos para elaborar un nuevo marco relativoa los servicios bancarios que sus miembros
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Informe Anual 2003
27 CON/2003/22, publicado en la dirección del BCE en Internet.
ofrecen a ciertos tipos de entidades no pertene-cientes a la UE (bancos centrales, autoridadesmonetarias, países y organismos internaciona-les) con el f in de gestionar sus reservas. En elcentro de este marco se encuentra una gama deservicios de referencia que permitirá que losclientes puedan gestionar sus activos de reservaen euros con cualquiera de los bancos centralesde la zona del euro que hayan optado por ofre-cer los servicios mencionados. El nuevo marcobrinda a los clientes la posibilidad de utilizarestos servicios en unas condiciones uniformes,independientemente del banco central delEurosistema que hayan seleccionado como suproveedor de servicios. Los detalles del nuevomarco se terminarán en el primer semestre y seaplicarán en el segundo semestre del año 2004.
116BCEInforme Anual2003
ArtistaGerhard BalderTítuloRoter Nautilus, 1995TécnicaÓleo sobre lienzoTamaño70 × 54 cm
CAP ÍTULO 3
ESTABILIDAD EINTEGRACIÓNFINANCIERAS
En el transcurso del 2003 se debatió el impor-tante tema de la estabilidad f inanciera en lasinstituciones y los foros internacionales y euro-peos. En el ámbito internacional, el Foro sobreEstabilidad Financiera siguió contribuyendoeficazmente a la identif icación de los aspectosmás vulnerables del sistema financiero desdeuna perspectiva mundial. A escala comunitaria,tras la decisión adoptada por el ConsejoECOFIN en diciembre del 2002, el ComitéEconómico y Financiero (CEF) empezó a tratarregularmente cuestiones relacionadas con laestabilidad f inanciera de la UE. En el marcodel Eurosistema, el Consejo de Gobiernocomenzó también a analizar con regularidad laestabilidad f inanciera de la zona del euro y dela UE, sobre la base del trabajo realizado por elBCE en colaboración con el Comité de Super-visión Bancaria (BSC) del SEBC, cuyos resul-tados deberían constituir una eficaz aportacióna los debates que se celebren sobre este tema enlos foros europeos e internacionales.
1.1 SEGUIMIENTO DE LA ESTABILIDADFINANCIERA
El seguimiento de la evolución de la estabilidadfinanciera, que el BCE lleva a cabo en colabo-ración con el BSC, tiene por f inalidad identif i-car los posibles puntos vulnerables del sistemafinanciero de la zona del euro y de la UE, yevaluar su resistencia a eventuales perturbacio-nes. Aunque la totalidad del sistema financiero(entidades de crédito, entidades f inancieras nobancarias, mercados f inancieros e infraestruc-tura f inanciera) es objeto de seguimiento, éstese centra en las entidades de crédito, quesiguen siendo el principal componente del sis-tema financiero de la zona del euro y de la UE.Para poder evaluar correctamente la estabilidadfinanciera, es necesario tener en cuenta su evo-lución cíclica y estructural.
EVOLUCIÓN CÍCLICA En el 2003, la reducción de los desequilibriosfinancieros que se fueron acumulando en la UEen la década de los noventa siguió afectando enel sistema financiero, que, sin embargo, conti-
nuó dando pruebas de resistencia ante estosdesequilibrios, en un entorno macroeconómicoy f inanciero que fue mejorando a lo largo delaño (véase capítulo 1).
La mayor parte de los riesgos para la estabilidaddel sistema financiero europeo procedían de losdesequilibrios financieros internos todavíaexistentes, especialmente en el sector empresa-rial (véase recuadro 2). Las empresas europeasse esforzaron por reajustar sus balances, en par-ticular en los sectores en los que el nivel relati-vamente elevado de endeudamiento había susci-tado preocupacióne anteriormente, medianteprocesos de reducción de costes y de inversio-nes y, en algunos sectores como el de telecomu-nicaciones, también de reestructuración de ladeuda. Si bien estos esfuerzos dieron, en gene-ral, sus frutos, propiciando un aumento de larentabilidad, no fueron suficientes para reducirlas ratios de deuda del sector empresarial en suconjunto. Sin embargo, se observaron diferen-cias entre los distintos sectores, con una notablemejora de las condiciones de financiación en elsector de telecomunicaciones.
Por lo que se refiere a los hogares europeos, elendeudamiento en relación con la renta volvió aelevarse en el transcurso del 2003, como con-secuencia, fundamentalmente, de la acumula-ción de la deuda hipotecaria, en un contexto detipos de interés históricamente bajos y de unasituación relativamente estable en el mercadode trabajo. La fuerte demanda de crédito hipo-tecario por parte de los hogares potenció losingresos por intereses de las entidades de cré-dito, en condiciones, por lo demás, difíciles.Sin embargo, en algunos países, esta demandapropició también un rápido aumento de los pre-cios de la vivienda, lo que podía suponer unriesgo para las entidades de crédito de esos paí-ses en la eventualidad de un brusco descenso deestos precios, aunque este riesgo parecía ser, engeneral, bastante remoto.
La estabilidad de los mercados f inancierosmejoró en el 2003. Tras registrar durante tresaños una caída prácticamente constante y unavolatilidad excepcional, los mercados de renta
120BCEInforme Anual2003
1 ESTABILIDAD FINANCIERA
variable empezaron a recuperarse a mediadosde marzo del 2003 y la volatilidad se fue esta-bilizando, a medida que disminuían los riesgosgeopolíticos y que comenzaba a aumentar laconfianza en las perspectivas de reactivacióneconómica. Esto permitió que las empresas lle-varan a cabo nuevas emisiones de valores derenta f ija o de renta variable y que se redujeranmarcadamente los diferenciales de la renta f ija,cuya actividad creció. En alguna medida, estaevolución podría ser también resultado de una«búsqueda del rendimiento» por parte de losinversores, en un entorno de tipos de interés alargo plazo que habían alcanzado sus niveleshistóricamente más bajos. Sin embargo, acomienzos del 2003, estos tipos de interés tanreducidos afectaron a algunas entidades f inan-cieras, especialmente a las empresas de segurosy los fondos de pensiones, debido a su impactosobre los pasivos de estas entidades. Estas ten-siones se relajaron tras el repunte de los tiposde interés a largo plazo registrado en elsegundo semestre del año.
A principios del 2003, tras tres años de erosiónde los beneficios, las empresas de seguros de laUE tuvieron que hacer frente a fuertes presionessobre sus niveles de solvencia, como resul-tado de la caída de las cotizaciones bursátilesobservada desde el 2000 y de las presiones a labaja sobre los tipos de interés a largo plazoregistradas más recientemente. Sin embargo, suposterior recuperación atenuó las tensionessobre el balance y comenzaron a vislumbrarseseñales de mejora hacia mediados del 2003. Noobstante, persistieron algunas presiones sobre lasolvencia y los resultados, y cierta incertidum-bre respecto al riesgo de crédito que las empre-sas de seguros pudieran haber acumulado en elmercado de transferencia del riesgo de crédito.
En el curso del año, el sector bancario de la UE,aunque tuvo que hacer frente por tercer añoconsecutivo a un crecimiento económico muymodesto, resistió y absorbió los efectos negati-vos de un entorno menos favorable de lo pre-visto. Las entidades bancarias respondieroneficazmente a este reto, con una reducción delos costes, la reorganización de sus actividades
y una mejor gestión de los riesgos. Los grandesbancos consiguieron mantener, e incluso incre-mentar, sus niveles de rentabilidad y solvenciaen el primer semestre del 2003. En el conjuntodel año se incrementó su rentabilidad, debido auna dotación de provisiones para insolvenciasalgo menor, al ahorro en los costes y alaumento de los ingresos procedentes de lasoperaciones realizadas en los mercados f inan-cieros. Esta evolución se reflejó también en loscoeficientes de solvencia de las entidades decrédito de la UE, que continuaron siendo favo-rables. Sin embargo, los coeficientes de algu-nas entidades no se beneficiaron tanto de lasnuevas emisiones de capital o de los beneficiosdestinados a reservas, como de las ventas deactivos y de la reducción de los activos ponde-rados por el riesgo.
En febrero del 2003, el BCE publicó por pri-mera vez un informe titulado EU banking sec-tor stability, que fue seguido por la publicaciónde un segundo informe en noviembre delmismo año. En ambos informes se ofrecía unresumen de las principales conclusiones obte-nidas por el BSC en su labor de seguimiento dela estabilidad del sector bancario de la UE.
EVOLUCIÓN ESTRUCTURAL El difícil contexto económico y f inanciero enel que tuvieron que desenvolverse las entidadesbancarias en los últimos años las obligó aincrementar su eficiencia mediante medidasde reducción de costes y de eliminación deactividades secundarias. Este proceso supusouna ralentización o interrupción de algunas delas tendencias a largo plazo observadas en añosanteriores, especialmente en relación con lainternacionalización, la concentración y ladesintermediación. En conjunto, la manera enque las entidades bancarias reaccionaron anteuna situación económica desfavorable lasayudó a soportar las tensiones existentes y con-tribuyó también a mejorar la estabilidad delsector bancario a medio y largo plazo.
En numerosos casos se puso freno a las estrate-gias de internacionalización, especialmente enla banca de inversión y en actividades de nego-
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ciación, aunque se reforzaron los vínculos condeterminadas regiones, como Europa central yoriental. Las entidades de crédito se centraronclaramente en sus «mercados nacionales»,sobre todo en las operaciones al por menor. Sinembargo, prosiguió la expansión de las activi-dades transfronterizas dentro de la misma áreageográfica, consideradas como la continuaciónnatural de la operativa nacional. Parece que laspresiones competitivas presentes en el mercadonacional impulsaron, en gran medida, la mayorinternacionalización observada recientemente,cuya expansión estuvo encaminada a incremen-tar la rentabilidad mediante la penetración enmercados que ofrecen mayores márgenes y evi-dentes ventajas comparativas.
La concentración bancaria prosiguió, aunque aun ritmo más lento. Pese a ello, en general, laspresiones competitivas no disminuyeron. Por loque se refiere a los canales de distribución, lasentidades de crédito siguieron utilizandosimultáneamente las sucursales y la banca elec-trónica y telefónica, lo que puede considerarsetambién como un esfuerzo por mejorar la cali-dad del servicio al cliente. Con todo, las sucur-sales continuaron siendo el principal canal dedistribución, aunque fueron abandonando laactividad de mero procesamiento de operacio-nes, sustituyéndola por la oferta de servicios deasesoría, más sofisticados y con valor añadido.
Por lo que se refiere a la intermediación, es decir,el papel de las entidades de crédito como inter-mediarios que canalizan los fondos de los deposi-tantes a los acreditados, las entidades bancariasse enfrentaron a una menor demanda de fondospor parte de las empresas y a menores emisionesen los mercados de capital. Sin embargo, las acti-vidades minoristas se mostraron como una fuenteestable de ingresos. En particular, ante la volatili-dad de los mercados, la clientela minorista tendióa deshacerse de su cartera de renta variable einvertir en depositós relativamente más seguros yde mayor liquidez. Al mismo tiempo, el crédito delos hogares se mantuvo bastante pujante.
Las entidades de crédito de la UE ampliaron sugama de productos y servicios, especialmente
los destinados a la clientela minorista, con nue-vos instrumentos de ahorro vinculados aíndices y con características de opciones, comola f ijación de un límite inferior para las pérdi-das. En algunos países, las entidades bancariasofrecen ahora a los inversores minoristas laposibilidad de realizar inversiones más arries-gadas, por ejemplo, en fondos de alto riesgo.En consecuencia, los consumidores tienen antesí productos cada vez más complejos y ello hainducido a las entidades de crédito a redoblarsus esfuerzos por reforzar la confianza de losinversores en los productos ligados a valores,mediante cambios organizativos y mejoras desus estructuras de gobierno.
Por último, las entidades de credito mejoraronsu gestión de riesgos con vistas a controlarmejor el mayor riesgo de crédito existente ytambién a responder al reto planteado por loscambios en los requerimientos de capital pre-vistos en el Nuevo Acuerdo de Capital de Basi-lea, denominado Basilea II (véase sección 2 delpresente capítulo). Una de las vías para mejorarla gestión de riesgos ha sido una participacióncreciente en el mercado de transferencia delriesgo de crédito. Los instrumentos negociadosen este mercado permiten a las entidades credi-ticias desagregar los riesgos con mayor facili-dad y configurar más eficazmente su exposi-ción al riesgo de crédito. Las entidades decrédito tendieron a utilizar estos instrumentossobre todo para reducir el riesgo de crédito,aunque consiguieron, en algunos casos, unamayor diversif icación de sus carteras asu-miendo riesgos de crédito adicionales. Tambiénmultiplicaron sus esfuerzos para aumentar suresistencia ante los riesgos operativos.
Para un análisis más detallado de la evoluciónestructural del sector bancario de la UE, véaseel informe del BSC titulado Structural analysisof the EU banking sector, publicado por el BCEen noviembre del 2003.
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1.2 COOPERACIÓN EN SITUACIONES DE CRISIS
A comienzos del 2003, los bancos centrales ylas autoridades supervisoras de la UE alcanza-ron un acuerdo respecto a un Memorandum deEntendimiento (el Memorandum) sobre coope-ración en situaciones de crisis. El Memoran-dum consta de un conjunto de principios y pro-cedimientos para la cooperación en situacionesde crisis que afecten a las entidades de créditoo a grupos bancarios, o cuando se produzcanperturbaciones en los mercados f inancieros oen las infraestructuras de los mercados conposibles repercusiones en los Estados miem-bros. Estos principios y procedimientos estánorientados, específ icamente, a identif icar lasautoridades nacionales responsables de la ges-tión de las crisis, determinar los flujos de infor-mación necesarios y establecer las condicionesprácticas para compartir la información aescala transfronteriza. En el transcurso del2003 se llevó a cabo una simulación de gestiónde crisis para comprobar cómo funcionaba enla práctica la cooperación y el intercambio deinformación entre las autoridades, de acuerdocon los procedimientos del Memorandum. Esteejercicio proporcionó indicaciones muy útilessobre los distintos aspectos de la cooperacióntransfronteriza entre los supervisores bancariosy los bancos centrales nacionales en caso decrisis f inanciera.
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2.1 EL MARCO LAMFALUSSY
Tras analizar los resultados de la consultapública sobre el informe del CEF titulado EUArrangements for Financial Regulation, Super-vision and Stability, el Consejo ECOFIN reco-mendó, en diciembre del 2002, ampliar a todoslos sectores f inancieros el nuevo marco Lamfa-lussy1, que se había implantado ya en el ámbitode los valores. Se espera que el nuevo marcopermita incrementar la flexibilidad y la efi-ciencia del proceso de regulación, ya que esta-blece una distinción entre el derecho prima-rio, adoptado por el Consejo ECOFIN y elParlamento Europeo mediante el procedi-miento de codecisión (la denominada legisla-ción de nivel 1), y el derecho derivado,que desarrolla las medidas de aplicación, cuyaadopción es más rápida y flexible. Con ello, elproceso de regulación podrá responder conmayor prontitud y eficacia a los cambios tecno-lógicos y a la evolución del mercado. Estenuevo marco se ha diseñado también para satis-facer la necesidad de una mayor cooperación yconvergencia en materia de supervisión, por loque se espera que contribuya a una aplicaciónmás uniforme de las normas de la UE en todoslos Estados miembros.
El marco Lamfalussy se basa, en particular, enla actuación, en los distintos sectores f inancie-ros, de comités de regulación (también conoci-dos como comités de nivel 2) integrados porrepresentantes de los Estados miembros desig-nados por los ministros correspondientes. Porotro lado, unos comités de supervisión (deno-minados comités de nivel 3) se encargan depromover la convergencia de las prácticas desupervisión, fomentar la cooperación entre lasautoridades supervisoras, mediante el inter-cambio de información sobre las entidadessupervisadas, y ofrecer asesoramiento técnicoa la Comisión sobre los proyectos de medidasde aplicación.
En noviembre del 2003, la Comisión adoptóuna serie de medidas de aplicación de la reco-mendación del Consejo. En el sector bancario,el Comité Consultivo Bancario (BAC) existente
ha pasado a ser el Comité Bancario Europeo(EBC), y se ha creado un nuevo Comité deSupervisores Bancarios Europeos (CEBS). ElComité de Supervisión Bancaria (BSC), delSEBC, y el CEBS deberán colaborar estrecha-mente para evitar que sus actividades se sola-pen. En el sector de seguros, el Comité deSeguros existente ha sido convertido en elComité Europeo de Seguros y Pensiones deJubilación, que es un comité de regulación, y seha constituido el nuevo Comité de Supervisoresde Seguros y Pensiones de Jubilación. En elámbito de los conglomerados f inancieros, se hacreado en el 2003 un comité de regulación, elComité de Conglomerados Financieros, y noestá prevista la constitución de un comité desupervisión. El BCE participa, en calidad deobservador o como miembro sin voto, en loscomités de regulación y de supervisión,excepto en los correspondientes al sector deseguros, por lo que puede contribuir a configu-rar la regulación y la supervisión f inancieras dela UE de acuerdo con sus funciones institucio-nales.
2.2 SECTOR BANCARIO
En el ámbito de la regulación bancaria, la revi-sión del marco para los requerimientos míni-mos de capital y la elaboración del NuevoAcuerdo de Capital de Basilea prosiguieron alo largo del 2003. El BCE, que participa encalidad de observador en los comités pertinen-tes, siguió contribuyendo a la elaboración delnuevo marco.
A escala internacional, el Comité de Supervi-sión Bancaria de Basilea realizó importantesavances en distintas áreas. En primer lugar, elComité terminó el tercer estudio cuantitativo deimpacto (denominado «QIS3»), destinado acalibrar el impacto general de las nuevas normassobre los requerimientos mínimos de capital delas entidades de crédito. El estudio, cuyos resul-
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2 REGULACIÓN Y SUPERVISIÓN FINANCIERAS
1 «Final Report of the Committee of Wise Men on the Regulationof European Securities Markets», 15 de febrero de 2001. Esteinforme se puede consultar en la dirección de la ComisiónEuropea en Internet.
tados se publicaron en mayo del 2003, incluyólas entidades bancarias de 43 países, por lo queabarcó muchos más países que los representadosen el Comité. Los principales resultados fueronalentadores, toda vez que estaban acordes con elobjetivo del Comité de incrementar la sensibili-dad al riesgo de los requerimientos de capital,sin modificar, prácticamente, la cuantía total delos requerimientos actuales. En segundo lugar,el Comité realizó dos consultas públicas. El«tercer documento de consulta» se publicó enabril del 2003, y los comentarios recibidos, enagosto. La consulta pública confirmó la acogidafavorable dispensada, en general, a la estructuradel Nuevo Acuerdo y la necesidad de adoptar unmarco más sensible al riesgo. En octubre se ini-ció otra consulta pública sobre las modificacio-nes propuestas, que contemplaban cambiar eltratamiento de las pérdidas esperadas con res-pecto a las pérdidas inesperadas en el enfoquebasado en calificaciones internas contempladoen el Nuevo Acuerdo. Además, el Comité com-probó la necesidad de introducir mejoras enciertas áreas, como la titulización de activos, loscompromisos derivados de las tarjetas de créditoy determinadas técnicas de reducción del riesgo,sobre las que el trabajo continúa. El tercerámbito en el que el Comité logró avances sus-tanciales fue el análisis de las cuestiones rela-cionadas con la aplicación del Nuevo Acuerdo,que se reflejará también en las legislacionesnacionales. El Grupo de Implementación delAcuerdo dedicó una atención creciente a estascuestiones. Por otro lado, el Comité publicótambién un documento en el que se definían losprincipios básicos de la implantación transfron-teriza de los nuevos requerimientos de capital.
El BCE, en su respuesta al tercer documento deconsulta, publicada en su sitio web en sep-tiembre del 2003, reiteró su apoyo a la reformade Basilea y reconoció los avances realizados.Además de recoger comentarios sobre distintascuestiones técnicas, la respuesta al citadodocumento ponía de relieve los temas de parti-cular interés con vistas a la terminación delNuevo Acuerdo y a la aplicación de las nuevasnormas, y señalaba las prioridades futuras. Laspropuestas relativas al tratamiento de los posi-
bles efectos procíclicos se acogían favorable-mente y se indicaba que todavía se podíanintroducir algunas mejoras, reforzando losincentivos diseñados para alentar a las entida-des de crédito a adoptar políticas de gestión deriesgos más avanzadas. El BCE atribuía espe-cial importancia a una rápida conclusión y apli-cación del Nuevo Acuerdo, al tiempo quesubrayaba, desde una perspectiva a más largoplazo, la necesidad de efectuar un estrechoseguimiento del nuevo marco, con el f in de lle-gar a la plena comprensión de todas sus posi-bles implicaciones. Por otro lado, se insistía enla necesidad de dar prioridad en los trabajos ala contabilidad y la dotación de provisiones, ala definición de los recursos propios y a la con-vergencia de las prácticas de supervisión.
En el ámbito de la UE, la reforma del marco decapital regulatorio prevista en el Plan deAcción para los Servicios Financieros (véasesección 3 del presente capítulo) siguió desarro-llándose en consonancia con el proceso dereforma de Basilea, pero teniendo en cuenta, almismo tiempo, las particularidades europeas.En julio del 2003, la Comisión Europea publicóun tercer documento de trabajo, que sometía aconsulta pública, junto con un análisis de losresultados del tercer estudio cuantitativo deimpacto de la UE. Las características más sig-nif icativas del contexto europeo se centran enel ámbito de aplicación de las nuevas normas,la naturaleza del marco de la UE, el tratamientode las pequeñas y medianas empresas y la ade-cuación del marco a las entidades bancarias demenor tamaño y complejidad. Al igual que conel estudio cuantitativo de impacto del Comitéde Supervisión Bancaria de Basilea, los resul-tados del estudio correspondiente de la Comi-sión Europea, publicados al mismo tiempo quelas propuestas del tercer documento de con-sulta, respaldaban los principales objetivos dela reforma. Además, la Comisión Europeapublicó, en abril del 2003, sendos documentosde consulta sobre el crédito hipotecario y el tra-tamiento de los bonos con garantía y, posterior-mente, los comentarios recibidos sobre ambostemas.
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El BCE dio a conocer sus comentarios sobre laspropuestas de la Comisión Europea relativas ala revisión del marco de capital de las entidadesde crédito y las empresas de inversión. Expre-sando su apoyo al trabajo llevado a cabo en elámbito de la UE, el BCE resaltó la importanciade mantener la coherencia entre el NuevoAcuerdo de Capital de Basilea y el marco revi-sado de la UE, cuya terminación e implanta-ción deberían coincidir en el tiempo.
2.3 VALORES
En el 2003 se realizaron importantes avancesen las iniciativas emprendidas para aproximarlas legislaciones de los distintos mercados devalores europeos y para actualizar las normasexistentes. Por lo que se refiere a las normas, elBCE contribuyó al trabajo preparatorio llevadoa cabo en los comités pertinentes de la UE yrespondió a consultas formales.
En el marco del Plan de Acción para los Servi-cios Financieros se adoptaron dos directivas yse avanzó en la elaboración de otras dos. Enenero del 2003 se adoptó la Directiva relativa alabuso del mercado, en la que se establecen unanormas armonizadas para la prevención de lasoperaciones con información privilegiada y lamanipulación del mercado. En julio del mismoaño, entró en vigor la Directiva relativa a losfolletos, en la que se establece un pasaporteúnico para los emisores europeos de valores.En marzo del 2003, la Comisión Europea defi-nió en su proyecto de Directiva relativa a latransparencia las obligaciones de informaciónde los emisores europeos admitidos a cotiza-ción en los mercados regulados. En diciembre,el Consejo ECOFIN adoptó una PosiciónComún relativa a la propuesta de nueva direc-tiva relativa a los mercados de instrumentosfinancieros, que sustituiría a la actual Directivarelativa a los servicios de inversión, vigentedesde 1993.
En su dictamen sobre la propuesta de nuevadirectiva, el BCE respaldó los principios sobrelos que se basa el marco regulador revisado.
Una aplicación eficaz de la directiva propuestapodrá, sin duda, fomentar la integración de losmercados europeos de valores. Más concreta-mente, en lo que respecta al nuevo marco regu-lador para la ejecución de las operaciones, elBCE se mostraba a favor de reforzar, tal comose proponía, las normas de transparencia, conel f in de evitar la fragmentación de los merca-dos y permitir a los inversores elegir los cen-tros de negociación más eficientes. Sinembargo, el BCE manifestaba que las nuevasnormas de transparencia deberían aplicarse nosólo a las acciones, sino también a los valoresdistintos de acciones, y que deberían estable-cerse los mecanismos para comparar todos losprecios de mercado de forma exhaustiva.
2.4 OTRAS CUESTIONES
El marco contable de la UE ha estado en el cen-tro de los debates, debido a la exigencia legalde que todas las empresas europeas admitidas acotización, incluidas las entidades de crédito,elaboren sus estados f inancieros consolidadosde acuerdo con las Normas Internacionales deContabilidad (NIC) a partir del año 2005. ElBCE tiene el mayor interés en este debate, todavez que las reformas contables tendrán profun-das repercusiones sobre el sector bancario yfinanciero. Por otra parte, unas normas armoni-zadas y de elevada calidad contribuirán nota-blemente a la integración y la eficiencia de losmercados f inancieros de la zona del euro.
El interés del BCE se deriva también de la pre-ocupación de que el uso más extendido delvalor razonable para los instrumentos f inancie-ros, contemplado en las propuestas de NIC,pueda tener efectos signif icativos sobre la esta-bilidad f inanciera. A la luz de los análisis rea-lizados en este ámbito desde el 2001, el Con-sejo de Gobierno dirigió al Consejo de NormasInternacionales de Contabilidad y a la Comi-sión Europea sendas cartas, en las que reiterabasu preocupación por las posibles implicacionesque la aplicación de la contabilidad por el valorrazonable a todos los instrumentos f inancierospudiera tener para la estabilidad f inanciera,
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especialmente en relación con la NIC 39 sobreel reconocimiento y la valoración de los instru-mentos f inancieros.
Por último, dado que las estructuras nacionalesde supervisión están siendo objeto de un grannúmero de reformas, el BCE publicó en juniodel 2003 un informe titulado Developments innational supervisory structures, con el f in deofrecer una panorámica de los principales cam-bios ocurridos recientemente en este ámbito yde los marcos institucionales resultantes esta-blecidos en la UE y en los países adherentes.
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El SEBC tiene un elevado interés en la integra-ción de los mercados f inancieros y de las infra-estructuras de los mercados europeos, debidoal papel fundamental que éstos desempeñan enla transmisión de la política monetaria y en laestabilidad f inanciera, y también porque suintegración debería contribuir a la existencia deuna igualdad de condiciones en la UE, conindependencia del país en el que estén radica-dos los agentes. Por otro lado, el artículo 105del Tratado establece que, sin perjuicio delobjetivo de mantener la estabilidad de precios,el SEBC apoyará las políticas económicasgenerales de la Comunidad, entre las que laintegración f inanciera tiene una importanciaprioritaria. El SEBC brinda este apoyomediante una actuación directa, sirviendo decatalizador de una actuación colectiva y contri-buyendo a una mayor concienciación de lanecesidad de la integración y a un mejor cono-cimiento de los medios para lograrla.
En el 2003, el BCE intensif icó su labor en prode una integración generalizada del sistemafinanciero europeo, mediante iniciativas pro-pias y la colaboración con otros organismoseuropeos a través de su participación en distin-tos foros y comités.
CONTRIBUCIÓN A LA ESTRATEGIA DE LA UE EN MATERIA DE SERVICIOS FINANCIEROSEl marco actual para conseguir un sistemafinanciero más integrado y eficiente en la UEse basa en el Plan de Acción para los ServiciosFinancieros de 1999 y en un proceso de regula-ción inspirado en el informe Lamfalussy del2001. La primera valoración rigurosa de estemarco está prevista para el verano del 2004.
Tal y como acordaron los Jefes de Estado o deGobierno en el Consejo Europeo de Bruselascelebrado en marzo del 2003, la mayoría de lasmedidas legislativas contempladas inicial-mente en el Plan deberán haber sido adoptadasen abril del 2004. El Parlamento Europeo sus-penderá entonces sus actividades y se inte-rrumpirá la labor legislativa. En estos momen-tos están todavía en curso varias importantesiniciativas. El proceso Lamfalussy se está
ampliando a otros sectores f inancieros (véasesección 2.1 del presente capítulo), y su plena ysatisfactoria aplicación debería proporcionar alsistema financiero europeo un marco reguladormás rápido y eficaz que el existente actual-mente.
Si bien se han realizado avances fundamentalesen los últimos años, queda todavía por llevar acabo una labor considerable para conseguir unamayor integración del sistema financiero euro-peo. En el ámbito de la UE se han multiplicadorecientemente las iniciativas encaminadas adefinir la estrategia posterior al Plan deAcción, lo que requerirá la estrecha colabora-ción de todos los interesados.
El BCE ha participado activamente en estalabor y ha dado a conocer su opinión, tanto enlos dictámenes que ha emitido, por ejemplo, enrelación con la propuesta de nueva directivarelativa a los mercados de instrumentos f inan-cieros (véase sección 2.3 del presente capí-tulo), como en los distintos foros en los que seestán debatiendo estos temas. En particular, elBCE considera que las medidas contempladasen el Plan de Acción configuran el marcolegislativo básico del mercado único para losservicios f inancieros. Este marco ofrece laposibilidad de alcanzar una mayor integraciónfinanciera, lo que supone una oportunidad y unreto para las autoridades públicas y los partici-pantes en el mercado.
En opinión del BCE, es importante que lasautoridades públicas apliquen las medidasincluidas en el Plan de una forma coherente entodos los Estados miembros. A estos efectos, laampliación del proceso Lamfalussy permitiráestablecer unas normas técnicas más unifor-mes. Con ello, los participantes en el mercadocontarán con un marco regulador común, quepodrá modificarse con rapidez si resulta nece-sario. Por otra parte, a medida que se vayalogrando una mayor integración, los canales detransmisión del riesgo sistémico cambiaránprobablemente, por lo que deberá incremen-tarse la cooperación y el intercambio de infor-mación entre los supervisores y los bancos cen-
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3 INTEGRACIÓN FINANCIERA
trales, con el f in de constituir un sólido marcode supervisión y de estabilidad f inanciera.
Para complementar las iniciativas del sectorpúblico, los participantes en el mercado debe-rán también contribuir en mayor medida a laintegración f inanciera de la UE, mediante unaactuación colectiva que habrá de desarrollarse,principalmente, en dos áreas. En primer lugar,deberán participar de manera efectiva en elproceso de toma de decisiones, razón por lacual se potenciarán los procedimientos de con-sulta que se llevan a cabo en la UE. En segundolugar, también será necesario que inicien unaactuación colectiva, posiblemente con el res-paldo de las autoridades públicas, en el ámbitode las convenciones de mercado y de la norma-lización de los productos.
FOMENTO DE LA COLABORACIÓN ENTRE LOS PARTICIPANTES EN EL MERCADOAdemás de cooperar con otras autoridadespúblicas, el BCE actúa también en colabora-ción con el sector privado para fomentar unaactuación colectiva. Ejemplo de ello es su par-ticipación en la iniciativa denominada Short-Term European Paper (STEP) y en las activida-des del Grupo de Asesores Jurídicos de losMercados Financieros Europeos.
El BCE ha acogido favorablemente y apoya lainiciativa STEP, desarrollada en la actualidadpor un grupo de participantes en el mercadobajo los auspicios de la Asociación de Merca-dos Financieros y Asociación Cambista Inter-nacional. Esta iniciativa tiene por objeto inte-grar los mercados europeos de instrumentos derenta f ija a corto plazo, actualmente fragmen-tados, y promover su desarrollo.
Al igual que cuando el BCE estableció elEONIA, algunos participantes del sector pri-vado le pidieron que impulsara esta iniciativa.Como respuesta, el BCE ha incorporado en susitio web, a petición y en nombre de los citadosparticipantes, una consulta pública sobre lamanera en que se puede potenciar la integra-ción de este segmento concreto del mercado.
A través de STEP se pretende crear un mercadomayorista para los instrumentos de renta f ija acorto plazo integrado de hecho mediante laconvergencia de los mercados europeos exis-tentes. Esta iniciativa, cuyo objeto es impulsarla convergencia de las prácticas de mercado enlos marcos legislativos nacionales y europeosexistentes por medio de una convención demercado, contaría con la participación volunta-ria de los emisores, que estuvieran dispuestos acumplir determinadas condiciones especif ica-das en la convención de mercado, para que susprogramas de emisión pudieran llevar la eti-queta STEP. Estas condiciones no sustituiríanni modificarían las normas nacionales existen-tes, sino que serían complementarias de lasmismas. Tanto las entidades de crédito comootros intermediarios f inancieros (incluidos losemisores de bonos de titulización), las empre-sas y las autoridades públicas podrían solicitarla etiqueta STEP para sus programas de emi-sión.
El Grupo de Asesores Jurídicos de los Merca-dos Financieros Europeos, creado en 1999 conel propósito de debatir y promover iniciativasencaminadas a lograr una mayor armonizaciónde las actividades desarrolladas en los merca-dos f inancieros europeos (leyes y prácticas demercado) tras la introducción del euro, estáintegrado por asesores jurídicos de entidadesde crédito radicadas en la UE, seleccionados enfunción de su experiencia personal. El grupo haproporcionado recientemente asistencia a laAsociación Cambista Internacional en relacióncon los aspectos jurídicos de la iniciativa STEP.También ha centrado su atención en la elimina-ción de los impedimentos legales a la utiliza-ción transfronteriza de los activos de garantía,en los aspectos jurídicos de los mecanismos decompensación existentes en la UE, en la armo-nización del marco jurídico de los derechossobre valores registrados en anotaciones encuenta y en la desmaterialización de los valores(es decir, la emisión de títulos por medios elec-trónicos en lugar de que éstos estén representa-dos físicamente por certif icados)2.
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2 Para más información sobre este grupo, véase www.efmlg.org.
ZONA ÚNICA DE PAGOS PARA EL EUROEn el 2002, el Eurosistema adoptó un modelode cooperación con el Consejo Europeo dePagos (EPC), la estructura de gobierno del sec-tor bancario europeo creada con el f in de cons-tituir una zona única de pagos para el euro, enla que las diferencias en el nivel de servicio delos pagos nacionales y transfronterizos al pormenor habrán de quedar eliminadas en el 2010.
El BCE participó como observador en la asam-blea general, el órgano rector del ConsejoEuropeo de Pagos, y en los grupos de trabajo dedicho Consejo sobre efectivo, tarjetas de pago,tratamiento automatizado de principio a f in(straight-through processing – STP) e infraes-tructuras de mercado. El Eurosistema realizóuna evaluación formal del avance hacia la zonaúnica de pagos para el euro en un informe titu-lado Towards a Single Euro Payments Area,publicado en junio del 2003, en el que respaldófirmemente las decisiones adoptadas y loscompromisos generales asumidos por el EPC.En abril del 2003, la Asociación Bancaria delEuro, que reúne a entidades de crédito residen-tes en la UE y sucursales en la UE de entidadesbancarias no residentes, creó STEP 2, un nuevosistema para el procesamiento al por mayor depequeños pagos transfronterizos (actualmente,sólo transferencias). Es el primer proveedor deservicios de una cámara de compensación auto-matizada paneuropea (pan-European automa-ted clearing house – PE-ACH). La capacidadde recepción de STEP 2, es decir la capacidadde una entidad de crédito de recibir un pago através de PE-ACH, se ha ido ampliando gra-dualmente a todas las entidades crediticias dela UE, con lo que ha crecido su cuota de mer-cado de transferencias intracomunitarias.
Sin embargo, el informe dejaba claro que si lasentidades de crédito no cumplían los compro-misos asumidos con vistas a alcanzar una zonaúnica de pagos para el euro, el Eurosistemaconsideraría la posibilidad de establecer medi-das reguladoras, además de actuar como catali-zador. Se insistía, específ icamente, en laimportancia de establecer estándares paneuro-peos para el STP, como condición previa para
lograr una zona única para todos los instrumen-tos de pago en euros.
El informe recogía una serie de indicadores(conocidos como «indicadores SEPA», de lassiglas en inglés de la zona única de pagos parael euro) utilizados para medir los avances haciala zona única de pagos para el euro con res-pecto a los objetivos del propio EPC. En elsegundo semestre del 2003, el EPC y el Euro-sistema adoptaron un marco de informaciónpara estos indicadores, según el cual el EPCpresentaría informes trimestrales al Eurosis-tema. El primer informe, entregado a f inalesdel 2003, reflejó avances en distintas áreas,como la implantación del código internacionalde cuenta bancaria (IBAN) y de un serviciobásico de transferencias (Credeuro) con untiempo garantizado de ejecución de tres días.
En octubre del 2003, el BCE organizó, en cola-boración con el EPC, un seminario sobre laparticipación de los países adherentes al pro-ceso de creación de la zona única de pagos parael euro. Por otro lado, en el transcurso del añose celebraron, en el seno del Grupo de Contactosobre Estrategia de Pagos en Euros (COGEPS),reuniones con los participantes en los merca-dos de la UE, en las que se trataron cuestionesrelacionadas con los grandes y pequeñospagos. A lo largo del 2003, el Eurosistemasiguió colaborando estrechamente con laComisión Europea, dado el papel complemen-tario que desempeñan ambas instituciones parafacilitar la constitución de la zona única depagos para el euro. A este respecto, el BCE res-pondió a la consulta pública de la ComisiónEuropea sobre un nuevo marco jurídico para lospagos en el mercado interior.
CONSOLIDACIÓN DE LA INFRAESTRUCTURA DE LA UE PARA LOS VALORES El Eurosistema tiene especial interés en la inte-gración de la infraestructura de la UE para losvalores, con vistas a garantizar la igualdad decondiciones en los distintos países. El procesode consolidación del sector de compensación yliquidación de valores de la UE continuó en el2003, con la fusión de dos de las principales
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Recuadro 9
MEDIDAS DE LA INTEGRACIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS DE LA ZONA DEL EURO
El nivel de integración de los mercados f inancieros de la zona del euro se puede determinarutilizando varias medidas cuantitativas. En este recuadro se describen brevemente algunas deestas medidas y se valora el nivel de integración observado en distintos mercados f inancierosde la zona1.
Las medidas de la integración f inanciera permiten evaluar hasta qué punto el precio de los ins-trumentos f inancieros y el comportamiento de los participantes en el mercado pueden verseafectados por consideraciones geográficas. Algunas de estas medidas se basan en la ley delprecio único y sirven para comprobar si activos comparables y disponibles en todos los paísesde la zona del euro se negocian al mismo precio en toda la zona. Otras medidas estiman laimportancia relativa de factores comunes a la zona en los precios de los activos, en contrapo-sición a factores idiosincrásicos y, en especial, factores nacionales. Por último, algunas medi-das se utilizan para cuantif icar los efectos de fricciones sobre las inversiones transfronterizas.
En general, la mayoría de las medidas muestran que el grado de integración de los mercadosfinancieros es todavía heterogéneo, siendo muy avanzado en numerosos segmentos del mer-cado monetario, pero menos en los mercados de renta f ija y de renta variable.
Todavía no se ha alcanzado una convergencia total del rendimiento de la deuda pública concaracterísticas de riesgo de crédito, vencimiento y emisión similares o incluso idénticas, enalgunos casos. Ello puede ser consecuencia, en parte, de diferencias en la liquidez de los mer-cados primario y secundario o en el grado de desarrollo de los mercados de derivados conec-tados con los distintos mercados de renta f ija.
En los mercados de renta variable, el nivel de integración no es particularmente elevado, aun-que el rendimiento de las acciones parece estar determinado cada vez más por factores comu-nes a la zona del euro. Al mismo tiempo, el sesgo local en las tenencias de valores de rentavariable es decir, el hecho de que los inversores parecen dedicar una parte desproporcionadade sus tenencias de renta variable a valores nacionales, ha disminuido notablemente en los últi-mos años. Sin embargo, existen todavía importantes barreras a una mayor integración de losmercados de renta variable, entre las que se pueden citar las diferencias de regulación entre losdistintos países y la considerable fragmentación de los sistemas de compensación y liquidaciónde la zona del euro.
Los mercados de crédito presentan todavía una fragmentación signif icativa. Por ejemplo, seobservan sesgos locales persistentes en las operaciones de concesión y toma de préstamos rea-lizadas con las sociedades no f inancieras y los hogares. Algunos de estos sesgos locales son«naturales», es decir, se explican por la ventaja de la proximidad y por asimetrías de la infor-mación, mientras que otros se deben, principalmente, a impedimentos legales, como las nor-mas f iscales o las leyes concursales.
1 Para más información sobre estas medidas, véase el artículo titulado «Integración de los mercados f inancieros europeos» en el Bole-tín Mensual de octubre del 2003.
entidades de contrapartida central, Clearnet yLondon Clearing House. La fusión en el 2002de los sistemas de liquidación de valores Euro-clear y CrestCo, que se encargan de la liquida-ción de las operaciones de las bolsas de valores
servidas por Clearnet y London ClearingHouse, representó otro importante paso haciauna mayor integración de la infraestructura dela UE para los valores.
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Recuadro 10
RED DE INVESTIGACIÓN SOBRE LOS MERCADOS DE CAPITAL Y LA INTEGRACIÓN FINANCIERA ENEUROPA
En abril del 2002, el BCE y el Centro de Estudios Financieros establecieron una red de investi-gación destinada a promover la investigación sobre los mercados de capitales y la integraciónfinanciera en Europa. La red tiene por objeto estimular y coordinar la labor de investigación derepresentantes del mundo académico y de investigadores pertenecientes a organizaciones conresponsabilidades de politica económica, contribuyendo así de forma significativa a proporcionar alBCE un mayor conocimiento de la estructura y la integración presentes y futuras del sistemafinanciero en Europa y de sus vínculos con los sistemas financieros de Estados Unidos y Japón.Para más información sobre este tema se puede consultar la dirección de la red en Internet(www.eu-financial-system.org). En el primer seminario de la red, que se celebró en el BCE enabril del 2002, se estableció el programa de trabajo, identificando cinco temas que debían serobjeto de investigación de forma prioritaria: (i) competencia entre entidades de crédito y ámbitogeográfico de las actividades bancarias, (ii) decisiones relativas a la composición de las carterasinternacionales y vínculos entre los mercados de activos europeos, estadounidenses y japoneses,(iii) mercados europeos de renta fija, (iv) sistemas de liquidación de valores (SLV) europeos, y(v) aparición y desarrollo de la financiación inicial y de nuevos mercados en Europa. En marzodel 2003, el segundo seminario, organizado en Helsinki por el Suomen Pankki - Finlands Bank,se dedicó a los dos primeros temas. En noviembre del 2003, en el tercer seminario, organizadoen Atenas por el Banco de Grecia, se analizaron los resultados relativos al tercero y se debatie-ron los dos últimos temas1. El BCE ha establecido también dentro de la red el programa de becasde investigación Lamfalussy (nombre del primer presidente del IME). Este programa financia ajóvenes investigadores para que realicen investigaciones de interés sobre los mencionados temas.Dos años de trabajo de la red se concluirán con un simposio, que se celebrará en la sede del BCEen Fráncfort en mayo del 2004, y en el que se presentarán los principales resultados obtenidos enlos trabajos. Algunos de estos resultados han revelado una serie de hechos. En primer lugar, algu-nas de las características inherentes a las operaciones tradicionales de depósito y préstamo limi-tan la expansión transfronteriza de la banca comercial, incluso en una zona con una monedacomún. En segundo lugar, ciertas investigaciones teóricas sugieren que las estructuras de super-visión pueden no ser neutrales ante una mayor integración bancaria en Europa. En tercer lugar,existen evidencias crecientes de que la introducción del euro ha contribuido a reducir el coste delcapital en la zona. En cuarto lugar, una integración vertical demasiado pronunciada entre las pla-taformas de negociación y de liquidación de valores puede ser un obstáculo para una consolida-ción eficaz de los SLV. Por último, la globalización cada vez mayor de las actividades de lasempresas es uno de los factores determinantes de la correlación creciente del rendimiento de losvalores de renta variable observada en todo el mundo.
1 En octubre del 2002, el BCE celebró también la segunda conferencia de banca central. Las actas de la conferencia se pueden con-sultar en la dirección del BCE en Internet, véase V. Gaspar, P. Hartmann, O. Sleijpen (eds), «The Transformation of the Europeanfinancial system», Fráncfort, junio 2003.
DATOS ESTADÍSTICOS SOBRE EL GRADO DE INTEGRACIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO DE LAZONA DEL EUROEn el 2003 se obtuvieron más datos estadísticospara evaluar el nivel de integración del sistemafinanciero de la zona del euro. En el recuadro 9se analizan algunas de las medidas utilizadaspara evaluar el nivel de integración alcanzadoen los mercados f inancieros de la zona deleuro. Por otra parte, el Eurosistema, en colabo-ración con representantes del mundo acadé-mico, ha promovido una investigación sobre elnivel de integración de los sistemas f inancierosde la zona del euro (véase recuadro 10).
Por lo que se refiere al sistema bancario de lazona del euro, el BCE está desarrollando unconjunto de indicadores básicos para medir elgrado de integración del sistema. Estos indica-dores, que se construyen a partir de los saldostrimestrales facilitados por las IFM, proporcio-nan una medida directa de las operacionesbancarias transfronterizas dentro de la zona deleuro. Además de las medidas tradicionales decuota de actividad transfronteriza, los indica-dores reflejan también la distribución de laactividad, la función que desempeñan los siste-mas bancarios nacionales, y las diferencias quepresentan estos sistemas en cuanto a sus condi-ciones de acceso. Los indicadores revelan quela cuota de actividad transfronteriza es modestapara los segmentos minoristas del negocio ban-cario (véase recuadro 9), mientras que es mayory muestra una tendencia creciente en el mer-cado interbancario de depósitos. Sin embargo,en lo que respecta a las actividades transfronte-rizas, cabe observar una posición cada vez másneutral de las entidades de crédito respecto a lasituación geográfica de las entidades de contra-partida dentro de la zona del euro, tanto en elsegmento minorista como en el mayorista.
Las nuevas estadísticas armonizadas de tiposde interés de las IFM, publicadas por primeravez en diciembre del 2003, permiten compararde forma armonizada los tipos de interés apli-cados por las entidades de crédito a los depósi-tos y préstamos en toda la zona del euro (véasesección 4 del capítulo 2). Estas nuevas estadís-
ticas mensuales contribuyen a la evaluación dela convergencia hacia un mercado f inancieroúnico europeo para los depósitos y préstamos ypotenciarán la transparencia de las actividadesbancarias en la zona del euro. Las estadísticassobre los mercados f inancieros elaboradas porel BCE incluyen también indicadores de pre-cios y volumen de operaciones relativos a losmercados monetarios, de renta f ija y de rentavariable, así como medidas de volatilidad yconvergencia referidas a todos los segmentosde mercado de la zona del euro.
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Una de las funciones encomendadas al Eurosis-tema es la vigilancia de los sistemas de pago ycompensación. Esta función tiene por objetogarantizar la eficacia y la seguridad de los flu-jos de pagos y, en particular, tratar de reducir almínimo el riesgo sistémico derivado del malfuncionamiento de los sistemas de pago y decompensación o de los efectos de contagio porel incumplimiento de algún participante en elsistema.
Por otro lado, el Eurosistema tiene un interésgeneral en otras infraestructuras que se utilizanpara la transferencia de valores, como los siste-mas de compensación y liquidación de valores,dado que todo fallo que se produzca durante laliquidación de los activos de garantía podríacomprometer la ejecución de la política mone-taria y el buen funcionamiento de los sistemasde pago. Un fallo en los sistemas de liquidaciónde valores (SLV) puede extenderse a los siste-mas de pago, debido a la existencia de meca-nismos de entrega contra pago para la transfe-rencia de valores y del efectivo. Asimismo, laincapacidad por parte de las entidades de con-trapartida central de compensar las transaccio-nes puede dif icultar la liquidación de las ope-raciones con valores. Todo ello llevó al BCE areunirse en el 2003 con la Asociación Europeade Centrales Depositarias de Valores para ana-lizar los últimos acontecimientos que afectan alas entidades que prestan servicios de liquida-ción. Además, el Eurosistema trató, en el senodel Grupo de Contacto sobre Infraestructurasde Valores en la zona del Euro, su política deactivos de garantía, sobre la que se realizó unaconsulta pública en el 2003, así como otrascuestiones relacionadas con los valores a cortoplazo, los enlaces indirectos3 con un SLV comointermediario y las operaciones con valoresrealizadas con participantes del mercado.Puede encontrarse información más detalladasobre las infraestructuras de mercado en lapublicación del BCE titulada Payment andsecurities settlement systems in the EuropeanUnion, también conocida como Blue Book4.
La función de vigilancia del Eurosistemaabarca desde los sistemas de grandes pagos,
con sus correspondientes proveedores de servi-cios de red, hasta servicios de pequeños pagos,así como otras actividades que podrían alterarel buen funcionamiento de los pagos en la zonadel euro.
4.1 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS Y DE LOS SISTEMAS DE GRANDES PAGOS EN EUROS
EL SISTEMA TARGETEl Eurosistema desempeña sus tareas de vigi-lancia sobre todos los sistemas de pago eneuros, incluidos aquéllos en los que actúa comogestor. Ése es el caso de TARGET (siglas eninglés del sistema automatizado transeuropeode transferencia urgente para la liquidaciónbruta en tiempo real), para el que se aplican cri-terios mínimos de vigilancia tan estrictos comolos de los sistemas de pago privados.
En el marco aprobado por el Consejo deGobierno a comienzos del 2003 se establecie-ron dos objetivos operativos básicos para lavigilancia de TARGET, que deben llevar a cabolos responsables de la vigilancia de este sis-tema (es decir, los BCN para los componentesnacionales y el BCE para su mecanismo depagos). En primer lugar deben evaluar los dis-tintos aspectos de TARGET y comprobar sicumple los «Principios Básicos para los Siste-mas de Pago Sistémicamente Importantes»5
adoptados por el Consejo de Gobierno en 2001como base de su política de vigilancia de
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4 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS DE MERCADO
3 Con un enlace indirecto con un SLV como intermediario, losSLV ya no necesitan establecer un enlace con todos los demásSLV, sino que pueden limitarse a utilizar un solo enlace con unsistema intermediario que tenga conexiones con los otros.
4 En septiembre del 2003, el BCE publicó un apéndice al BlueBook con datos de los años 1997-2001 relativos a los quinceEstados miembros de la UE. Esta publicación fue elaborada encolaboración con los BCN. Por otra parte, el BCE organizó enel mismo mes un seminario, de dos días de duración, sobre lossistemas de pago y de liquidación de valores.
5 Informe del Comité de Sistemas de Pago y de Liquidación titu-lado «Principios Básicos para los Sistemas de Pago Sistémica-mente Importantes», BPI, enero 2001. En este informe se des-criben también las responsabilidades de los bancos centrales alrespecto y en concreto, se establece que los bancos centralesgarantizarán el cumplimiento de los Principios Básicos porparte de todos los sistemas de pago sistémicamente importantesque ellos mismos gestionan.
dichos sistemas. En segundo lugar, han deinformar a los BCN y al Consejo de Gobiernode los resultados de su evaluación, con el f in deque se tomen, en su caso, las medidas necesa-rias para garantizar el pleno cumplimiento delos Principios Básicos.
En el 2003, los responsables de la vigilancia deTARGET evaluaron todos los componentes delsistema para determinar su grado de cumpli-miento de los Principios Básicos6. El resultadogeneral de la evaluación fue positivo, aunque seseñalaron áreas que requerían mejoras. Lasconclusiones de la evaluación serán publicadas.
EURO 1La Asociación Bancaria del Euro (EBA), queestá formada por entidades de crédito residen-tes en la UE y sucursales en la UE de entidadesbancarias no residentes, creó un sistema multi-lateral de grandes pagos para las transferenciasen euros en el ámbito de la UE, denominadoEURO 1. En abril del 2003, la EBA constituyóun nuevo sistema de pequeños pagos transfron-terizos, conocido como STEP 2 (véase tambiénsección 3 del presente capítulo). Dado queSTEP 2 efectúa la liquidación en EURO 1, esteúltimo sistema requería algunos cambios técni-cos. En noviembre del 2003, la EBA introdujotambién una nueva función, el Mecanismo Fle-xible de Liquidación, que permite a las entida-des de crédito liquidar en EURO 1 sus posicio-nes en STEP 2 sin ser miembros ni accionistasdirectos de EURO 1.
Como responsable de la vigilancia de EURO 1,el BCE evaluó los cambios realizados en el sis-tema para comprobar si éste seguía cumpliendolos Principios Básicos, observando sólo algu-nos detalles de menor importancia que noinfluían de forma signif icativa en la seguridady la eficiencia de EURO 1 y cuya corrección setratará con la EBA a su debido tiempo.
SISTEMA CLSContinuous Linked Settlement (CLS) es un sis-tema diseñado para liquidar operaciones deforma simultánea, f irme e irrevocable. Antesde su implantación, cada parte de la operación
se liquidaba por separado, lo que implicaba unelevado riesgo sistémico en caso de incumpli-miento, dado el intervalo de tiempo que trans-curría normalmente entre la liquidación de lasdos partes de la operación. CLS fue una res-puesta del mercado a la presión ejercida por losbancos centrales para que se redujera el riesgode liquidación de las operaciones de compra-venta de divisas (conocido como «riesgo Her-statt»)7. El BCE tiene la doble función de parti-cipar en la vigilancia del sistema CLS y deproporcionar servicios de liquidación. La vigi-lancia de CLS se realiza mediante la estrechacolaboración entre los bancos centrales del G-10 y la Reserva Federal, que es el supervisorprincipal.
En septiembre del 2002, CLS comenzó a liqui-dar operaciones en siete de las principales divi-sas mediante un mecanismo de pago contrapago8. En septiembre del 2003 se añadieroncuatro divisas más9. Poco después de la puestaen funcionamiento, en CLS aumentó rápida-mente el número de operaciones liquidadas, asícomo su importe. En diciembre del 2003, CLSliquidó un promedio de 37.000 operacionesdiarias por un importe 550 mm de dólares. Eleuro representó cerca de una cuarta parte deltotal de pagos brutos liquidados a través delsistema, siendo, después del dólar, la segundadivisa más liquidada.
El Eurosistema ha acogido con satisfacción elmecanismo de pago contra pago, que permitereducir notablemente el riesgo de liquidaciónde las operaciones de compraventa de divisas.Sin embargo, CLS implica cierto grado deriesgo de liquidez, dado que las entidades de
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6 También se comprobó si los otros sistemas de grandes pagos eneuros cumplían los Principios Básicos: Paris Net Settlement(PNS), en Francia; Pankkien On-line Pikasiirrot ja Sekit-järjes-telmä (POPS), en Finlandia; y Servicio Español de Pagos Inter-bancarios (SPI), en España.
7 El BCE colabora con los demás bancos centrales del G-10 enmateria de vigilancia, especialmente en lo que respecta a lasinfraestructuras de liquidación sistémicamente importantes,cuyo buen funcionamiento es fundamental fuera de la zona deleuro.
8 El dólar estadounidense, el euro, el yen japonés, la libra ester-lina, el franco suizo, el dólar canadiense y el dólar australiano.
9 La corona danesa, la corona sueca, la corona noruega y el dólarsingapurense.
crédito deben efectuar pagos considerables aCLS entre las 7.00 h. y las 12.00 h. (hora cen-tral europea) y, en caso de mal funcionamientodel sistema, podrían no recibir las correspon-dientes divisas en el plazo previsto. Hasta elmomento, las entidades de crédito han gestio-nado bien estas necesidades de liquidez. Losprocedimientos de gestión de la liquidez pare-cen eficaces, ya que la demanda de liquideznecesaria para pagar a CLS no ha tenido unimpacto negativo sobre el mercado en general10.
SWIFTLa Society for Worldwide Interbank FinancialTelecommunication (SWIFT) es una organiza-ción creada por entidades de crédito, las cualesdetentan la propiedad de la misma. SWIFT ges-tiona una red que permite el intercambio demensajes de órdenes de pago y otros mensajesfinancieros entre entidades financieras a escalamundial. La vigilancia de SWIFT, a la que con-tribuye el BCE, se lleva a cabo mediante la cola-boración entre los bancos centrales del G-10 y elNationale Bank van België/Banque Nationale deBelgique, que es el supervisor principal.
Además de comprobar la capacidad de SWIFTpara afrontar posibles crisis, la vigilancia secentró especialmente en el cambio a una red denueva generación, la migración a SWIFTNet,que debería concluir a f inales del 2004. SWIFTha mantenido periódicamente informados a losresponsables de la vigilancia sobre los avancesen la implantación de la red, así como sobreeventuales incidencias o modificaciones delplan de migración.
ACUERDOS DE CORRESPONSALÍALas entidades de crédito establecen con fre-cuencia acuerdos de corresponsalía por loscuales se proporcionan mutuamente serviciosde pago y otros servicios relacionados, princi-palmente transfronterizos. En la UE, la corres-ponsalía en euros se concentra en un númeroreducido de participantes. Una encuesta reali-zada recientemente por el BCE sobre unamuestra de entidades de crédito de la UE mos-tró que casi el 80% del importe y el 34% delnúmero de los pagos en euros ejecutados por
medio de estos acuerdos se efectuaron por el10% de las entidades encuestadas. Hay inclusoindicios de que la concentración de los acuer-dos de corresponsalía es aún mayor.
En la actualidad, el Eurosistema no consideraque esta elevada concentración constituya unriesgo sistémico inmediato, ya que la corres-ponsalía representa únicamente una parte deltotal de pagos en euros. La gran mayoría de losflujos de pagos se llevan a cabo a través de lossistemas interbancarios de transferencia defondos, como TARGET. Sin embargo, dada laimportancia de la estabilidad del sistema finan-ciero en su conjunto, el Eurosistema seguirá decerca la evolución de esta área de actividad.
4.2 SERVICIOS DE PEQUEÑOS PAGOS
VIGILANCIA DE LOS SISTEMASEn cumplimiento de su función de promover elbuen funcionamiento de los sistemas de pago,el Eurosistema ha perfeccionado también supolítica de vigilancia de los sistemas de peque-ños pagos.
Tras realizar una consulta pública en el 2002, elConsejo de Gobierno adoptó, el 26 de junio de2003, los «Criterios de vigilancia para los sis-temas de pequeños pagos en euros», que sepueden consultar, junto con la nota de prensacorrespondiente, en la dirección del BCE enInternet. Estos criterios, que se basan en losPrincipios Básicos para los Sistemas de PagoSistémicamente Importantes, tienen por objetofomentar la seguridad y la eficiencia de estesector, así como garantizar una vigilanciaarmonizada de los sistemas de pequeños pagosde la zona del euro.
Los criterios de vigilancia contienen indicacio-nes para la clasif icación de los sistemas de
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10 Las necesidades medias de liquidez son del orden de varios cen-tenares de millones de euros. Los pagos más elevados se sitúan,en promedio, en torno a mil millones de euros, mientras que elpago más alto efectuado hasta la fecha por una misma entidadde crédito ha sido de 5,9 mm de euros. Ninguno de estos pagosha tenido un impacto negativo sobre los mercados monetariosde la zona del euro.
pequeños pagos en las siguientes categorías:sistemas de pequeños pagos sistémicamenteimportantes, sistemas de pequeños pagos deimportancia signif icativa y otros sistemas depequeños pagos. A los sistemas de pequeñospagos sistémicamente importantes se les apli-carán todos los Principios Básicos, mientrasque a los sistemas considerados de importanciasignif icativa se aplicará únicamente una selec-ción de seis Principios Básicos. El resto de sis-temas de pequeños pagos habrán de ajustarse aotros criterios aplicables, como por ejemplo,los criterios establecidos por el Eurosistemapara los sistemas de dinero electrónico11 o loscriterios adoptados en los distintos países.
SISTEMAS DE DINERO ELECTRÓNICOEn el informe titulado Electronic money sys-tems security objectives, publicado en mayo del2003, se describe el enfoque común del Euro-sistema en materia de vigilancia de los sistemasde dinero electrónico. Los objetivos de seguri-dad establecidos en este informe tienen porfinalidad garantizar la f iabilidad y seguridadtécnica de estos sistemas, así como aumentar laconfianza del público en ellos, así como conse-guir un funcionamiento dentro de un marconormativo homogéneo. Los BCN evaluarán elcumplimiento de estos criterios por todos lossistemas de dinero electrónico en el transcursodel 2004.
PAGOS ELECTRÓNICOSEn los últimos años, el uso creciente de nuevastecnologías de comunicación y la necesidad dedisponer de mecanismos específ icos de pagopara el comercio electrónico han hecho surgirnuevos intermediarios encargados del envío yel proceso de las órdenes de pago. Al mismotiempo, las entidades de crédito han desarro-llado también nuevos medios por los que losclientes pueden acceder a sus cuentas y ordenarpagos12. El BCE desea ofrecer un foro para lacooperación entre las partes interesadas y pro-porcionar análisis y estadísticas para ayudar alos mercados en sus esfuerzos por desarrollarmecanismos de pago más eficientes y seguros.En su labor de vigilancia de los pagos que serealicen a través de Internet y de las redes de
telefonía móvil, el BCE se centrará inicial-mente en la seguridad de los instrumentos ysistemas correspondientes. Para alcanzar estosobjetivos, el BCE se hizo cargo, en mayo del2003, del Observatorio de los Sistemas de PagoElectrónico, creado en el 2000 bajo los auspi-cios de la Comisión Europea. Se trata de unapágina web (www.e-pso.info) en la que sepuede intercambiar información sobre nuevossistemas e instrumentos de pago electrónico yque incluye un foro electrónico de debate, unalista de sistemas de pago electrónico y artículossobre temas de interés.
4.3 SISTEMAS DE COMPENSACIÓN YLIQUIDACIÓN DE VALORES
El Eurosistema desempeña dos funciones en elámbito de los sistemas de compensación yliquidación de valores. En primer lugar, el Con-sejo de Gobierno evalúa los SLV de la UE paracomprobar si cumplen los criterios que el Euro-sistema, como usuario, estableció en enero de1998 para reducir los riesgos en los que pudieraincurrir en la ejecución de sus operaciones depolítica monetaria13. En segundo lugar, el Euro-sistema colabora con otras autoridades respon-sables de la regulación y vigilancia de los sis-temas de compensación y liquidación devalores en la UE. El Eurosistema contribuyó alos trabajos del Grupo Giovannini, un foro deexpertos f inancieros que asesora a la ComisiónEuropea sobre temas relativos al sector f inan-ciero, y su aportación se incluyó en el segundoinforme Giovannini14. Por lo que se refiere a lacooperación internacional, el BCE participó
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11 «Report on electronic money», agosto 1998; «Electronic moneysystem security objectives», mayo 2003.
12 Para más información, véase el artículo titulado «Electronif ica-ción de los pagos en Europa» en el Boletín Mensual del BCE demayo del 2003.
13 A falta de criterios de vigilancia armonizados a escala de la UE,los criterios para el uso de los sistemas se han considerado dehecho como estándares comunes para los SLV de la UE, motivopor el cual se tratan en el presente capítulo. No obstante, los cri-terios para el uso de los SLV no representan un conjunto com-pleto de estándares de vigilancia o supervisión de estos siste-mas.
14 «Second report on EU Clearing and Settlement Arrangements»del Grupo Giovannini, Bruselas, abril 2003, publicado en lapágina web de la Comisión Europea (www.europa.eu.int).
también en la elaboración de las recomendacio-nes para las entidades de contrapartida centralformuladas por el Comité de Sistemas de Pagoy Liquidación de Valores (CPSS) y la Organi-zación Internacional de Comisiones de Valores(IOSCO). Por último, cabe señalar la contribu-ción del BCE al informe del CPSS tituladoReport on the role of central bank money inpayment systems15.
EVALUACIÓN DE LOS SISTEMAS DE LIQUIDACIÓNDE VALORES El Eurosistema evalúa anualmente los SLV dela UE admitidos para la liquidación de sus ope-raciones de crédito. Estas evaluaciones tienenpor objeto limitar los riesgos a los que el Euro-sistema está expuesto durante el proceso deliquidación. Los nueve criterios utilizados paraestas evaluaciones están recogidos en elinforme titulado Standards for the use of EUsecurities settlement systems in ESCB creditoperations, publicado por el IME en noviembrede 1997.
En el 2003 se evaluaron veintidós SLV (inclui-dos cuatro sistemas ubicados en los tres paísesde la UE que aún no han adoptado el euro). Engeneral, los SLV evaluados cumplían los crite-rios establecidos, aunque, en algunos casos,todavía eran necesarias algunas mejoras parallegar al pleno cumplimiento. El Eurosistemareconoce y sigue atentamente los esfuerzos delos gestores de estos sistemas por mejorar elnivel de cumplimiento. Por ejemplo, se ha pro-curado aumentar la f iabilidad operativa de lossistemas con vistas a garantizar la continuidadde las operaciones en caso de graves fallos.Algunos sistemas han incrementado el númerode centros de contingencia y han perfeccionadolos sistemas de seguridad. Por otro lado, enalgunos países se ha modificado el marco legalpara potenciar la seguridad jurídica de los sis-temas. Finalmente, los sistemas se han esfor-zado también por reducir el riesgo de retroce-sión que puede surgir cuando se efectúa unaliquidación neta.
COLABORACIÓN CON EL COMITÉ DEREGULADORES EUROPEOS DE VALORES En el 2001, el Consejo de Gobierno aprobó unmarco para la colaboración en el ámbito de lossistemas de compensación y liquidación devalores entre el SEBC y el Comité de Regula-dores Europeos de Valores (CREV). A estosefectos se creó un grupo de trabajo compuestopor un representante de cada uno de los bancoscentrales que integran el SEBC y de cada unode los reguladores de valores del CREV.
El grupo centró sus trabajos en establecerestándares europeos para la compensación y laliquidación de valores, basados en las reco-mendaciones del CPSS y de la IOSCO, deno-minadas recomendaciones CPSS-IOSCO. En laelaboración de los estándares, el grupo tuvotambién en cuenta la necesidad de eliminar lasbarreras a unos sistemas eficientes de compen-sación y liquidación de pagos transfronterizosen la UE, como figura en los mencionadosinformes del Grupo Giovannini.
El grupo de trabajo elaboró en el 2003 un docu-mento de consulta sobre un conjunto de 19estándares que tienen por objeto incrementar laseguridad, f iabilidad y eficiencia de los siste-mas de compensación y liquidación de valoresde la UE. El SEBC y el CREV realizaron con-juntamente una consulta pública sobre estosestándares.
En el citado documento, el grupo de trabajoprocuró adoptar un enfoque funcional, es decir,aplicar los estándares a todas las funcionesrelacionadas con la compensación y liquida-ción de valores, con independencia del régimenjurídico de las instituciones que desempeñanestas funciones. Los futuros estándares SEBC-CREV se aplicarán pues a las infraestructurasde mercados de valores y, en particular, a lasentidades de contrapartida central y a las cen-trales depositarias de valores nacionales einternacionales. Algunos estándares deberíanaplicarse también a los grandes bancos custo-dios («custodios sistémicamente importantes»)
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15 BPI, agosto 2003.
que desarrollan una intensa actividad en elámbito de la compensación y liquidación. Dadoque es importante prevenir las confusiones alidentif icar las entidades «sistémicamenteimportantes», en la consulta pública f igurabaun cuestionario específ ico sobre la convenien-cia de incluir a los custodios y sobre cómoidentif icar a los grandes custodios. Los resulta-dos de la consulta se publicaron en las direc-ciones del BCE y del CREV en Internet. Estáprevisto que el informe sobre los estándaresSEBC-CREV quede concluido a mediados del2004.
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ArtistaJens FängeTítuloJugend, 2003TécnicaÓleo sobre lienzoTamaño132 × 122 cm
CAP ÍTULO 4
ASUNTOS EUROPEOS E INTERNACIONALES
En el año 2003, el BCE mantuvo sus contactoshabituales con instituciones y órganos de laComunidad Europea. Representantes del BCEasistieron a las reuniones del Consejo ECOFINen que se deliberó sobre cuestiones relativas alos objetivos y funciones del SEBC. El presi-dente del Consejo ECOFIN y el comisariocorrespondiente ejercieron también su derechoa participar en las reuniones del Consejo deGobierno del BCE cuando así lo estimaronoportuno. El presidente del BCE y los goberna-dores de los BCN participaron en las dos reu-niones informales del Consejo ECOFIN, quetuvieron lugar en Atenas (Grecia) y Stresa (Ita-lia), en los meses de abril y septiembre, respec-tivamente. El presidente del BCE asistió conregularidad a las reuniones del Eurogrupo, quesigue siendo un foro de especial relevanciadonde el BCE, los ministros de Economía yHacienda de los países miembros de la zona deleuro y la Comisión mantienen un diálogofranco e informal sobre cuestiones de políticaeconómica. Asimismo, el BCE continuó asis-tiendo a las reuniones semestrales del DiálogoMacroeconómico, que reúne a representantesde los Estados miembros, de la Comisión, delBCE, de los bancos centrales de la UE de lospaíses no pertenecientes a la zona del euro y delos interlocutores sociales de los países euro-peos.
Además de las citadas relaciones de carácterpolítico, el BCE continuó participando tanto enlas reuniones de expertos como en los gruposde trabajo de diversos organismos europeos y,en especial, el Comité Económico y Financiero(CEF), el Comité de Política Económica (CPE)y el recién creado Comité de Servicios Finan-cieros (CSF). El BCE siguió atentamente todoslos debates que en el ámbito europeo considerórelevantes para la consecución de sus objetivosy, en concreto, intervino en discusiones relati-vas al proyecto de Tratado por el que se insti-tuye una Constitución para Europa (proyecto deConstitución), a las Orientaciones generales depolítica económica y al Pacto de Estabilidad yCrecimiento.
1.1 ASUNTOS DE CARÁCTER POLÍTICO
LA CONSTITUCIÓN PARA EUROPAEn julio de 2003, la Convención sobre el futurode Europa (la Convención) finalizó el proyectode Constitución, remitiéndolo al Consejo Euro-peo. De conformidad con el artículo 48 del Tra-tado de la Unión Europea (TUE), la Presidenciaitaliana del Consejo convocó una ConferenciaIntergubernamental (CIG) con el fin de discutiry adoptar, de manera oficial, modificaciones alos Tratados ya existentes. La CIG comenzó sustrabajos en el mes de octubre. En la reunión delConsejo Europeo celebrada los días 12 y 13 dediciembre de 2003, los Jefes de Estado o deGobierno no pudieron alcanzar un acuerdo glo-bal sobre el proyecto de Constitución. El Con-sejo Europeo solicitó de la Presidencia irlandesauna evaluación de las perspectivas de avance y lapresentación de un informe en la reunión delConsejo Europeo de marzo de 2004.
El BCE efectuó un seguimiento muy atento delos progresos realizados en la Convención y en laCIG y contribuyó a sus deliberaciones en cues-tiones trascendentales para las funciones y elmandato del BCE y del SEBC. Estas contribu-ciones incluyeron dos cartas remitidas por el pre-sidente del BCE al presidente de la Convención,en mayo y junio del 2003, con sugerencias delConsejo de Gobierno para mejorar los proyectospreliminares de la Constitución. Ambas cartas sepublicaron en la dirección del BCE en Internet.
En el verano de 2003, la Presidencia italianaremitió al Consejo el proyecto de Constituciónelaborado por la Convención como propuestaoficial de modificación de los Tratados. Altiempo, solicitó al BCE su dictamen al res-pecto, conforme al artículo 48 del TUE, queestablece la consulta al BCE en caso de modi-f icaciones institucionales en el ámbito moneta-rio. El 19 de septiembre, el BCE envió su dic-tamen a la Presidencia del Consejo1, quecontemplaba favorablemente un proyecto de
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1 ASUNTOS EUROPEOS
1 CON/2003/20, DO C 229 de 25.9.2003, p. 7.
Constitución que simplif icaba, racionalizaba yclarif icaba el marco jurídico e institucional dela Unión Europea. El BCE se reafirmó en suposición de que el traslado de las disposicionessobre el BCE y el SEBC desde el Tratado actuala la Constitución no debería suponer cambiosde fondo, y que la sustancia de las funciones, elmandato, la condición y el régimen jurídico delBCE y del SEBC debían mantenerse sin cam-bios. Aún concediendo gran importancia a laestabilidad institucional y operativa en elámbito monetario, el BCE también manifestóser consciente del hecho de que una nuevaConstitución repercutiría necesariamente en elmarco institucional, pero que los ajustes yactualizaciones previstos en el proceso consti-tuyente no afectarían a la citada estabilidad.
En líneas generales, el dictamen del BCEvaloró positivamente el proyecto de Constitu-ción, aunque puso de manifiesto que determi-nados artículos afectaban al ejercicio de lasfunciones y tareas del BCE y del SEBC y queera necesarió aclararlos y modificarlos.
Las principales sugerencias del BCE consistie-ron en introducir una referencia al «creci-miento no inflacionista» o a la «estabilidad deprecios» en el apartado 3 del artículo I-3 rela-tivo a los objetivos de la Unión, clarif icar lasituación del BCE dentro del marco institucio-nal, incluir una referencia al SEBC y al Euro-sistema en el tíulo del artículo I-29 relativo alBCE, al Eurosistema y al SEBC, reconocer laindependencia de los BCN en este últimoartículo, introducir el término «Eurosistema»–expresión ampliamente extendida– y añadiruna referencia explícita a las competencias delSEBC en el ámbito de la representación inter-nacional del euro del artículo III-90.
El BCE intervino de manera oficial en lasnegociaciones de la CIG en una ocasión, anteuna propuesta de la Presidencia del Consejopara extender de modo sustancial la aplicacióndel actual procedimiento simplif icado deenmienda que permite modificaciones al artí-culo 10.2 de los Estatutos del SEBC (véansemás detalles en el capítulo 8). El nuevo proce-
dimiento propuesto habría dado cobertura acualquier modificación de las disposicionesbásicas relativas a los órganos rectores del BCEy habría permitido la introducción de enmien-das sin la ratif icación de los Estados miembros.Ante esto, el presidente del BCE envió unacarta, el 26 de noviembre de 2003 al presidentedel Consejo de la UE, exponiendo que el Con-sejo de Gobierno mantenía importantes reser-vas, frente a la propuesta al considerarla unamodificación sustancial de la actual constitu-ción del SEBC. Como consecuencia, la Presi-dencia del Consejo decidió retirar su propuesta.
LAS ORIENTACIONES GENERALES DE POLÍTICAECONÓMICA DEL 2003Las Orientaciones generales de política econó-mica adoptadas en el 2003 por el ConsejoECOFIN no sólo abogaron por la continuidadde unas f inanzas públicas saneadas, sino quehicieron también especial hincapié en las refor-mas estructurales. Con arreglo a la estrategiade Lisboa, se solicitó a los Estados miembros lapuesta en práctica de políticas encaminadas a laintegración de los mercados de capitales, asícomo a la intensif icación de la competencia enlos mercados de bienes y servicios. Además derecomendar la mejora del funcionamiento delos mercados de trabajo mediante unos meca-nismos de negociación salarial sólidos y unossistemas impositivos y de prestaciones socialeseficaces, las Orientaciones generales de polí-tica económica también prestaron especialatención a la sostenibilidad a largo plazo de lasfinanzas públicas, ante el envejecimiento de lapoblación de la UE. Por primera vez, las Orien-taciones generales del 2003 fueron adoptadaspara un período de tres años, entre los años2003 y 2005, así como ocurrió con las Orienta-ciones para el empleo. Este novedoso procedi-miento refleja el deseo de prestar mayor aten-ción a la ejecución de las políticas, en vez de ala adopción frecuente de nuevas orientaciones.
El BCE intervino en las discusiones preparato-rias de las Orientaciones generales de políticaeconómica a través de su participación en elCEF y en el CPE, y estuvo a favor de que lasOrientaciones generales se centraran en las
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políticas macroeconómicas orientadas a laestabilidad y las reformas estructurales, y enmejorar su ejecución. En sus comunicaciones ypublicaciones, el BCE subrayó continuamentela necesidad de acelerar el proceso de aplica-ción de las reformas estructurales, a f in deincrementar el crecimiento del producto poten-cial de la zona del euro. En particular, el BCEha tratado de concienciar acerca de la necesi-dad de introducir reformas en los mercados detrabajo y de proceder a una integración de losmercados f inancieros (véase el recuadro 5).
EL INFORME DEL CONSEJO ECOFIN SOBRE ELFORTALECIMIENTO DE LA COORDINACIÓN DE LASPOLÍTICAS PRESUPUESTARIAS En respuesta a la solicitud del Consejo Euro-peo, la Comisión presentó en noviembre del2002 sus propuestas encaminadas a reforzar lacoordinación de las políticas presupuestarias.El Consejo ECOFIN revisó posteriormente laspropuestas de la Comisión y, en marzo del2003, adoptó su propio «Informe sobre el for-talecimiento de la coordinación de las políticaspresupuestarias». En su informe, el ConsejoECOFIN manifestó su acuerdo con la Comisiónen el sentido de que no consideraba necesariala modificación del Tratado ni del Pacto deEstabilidad y Crecimiento, ni tampoco la intro-ducción de nuevas reglas u objetivos presu-puestarios. El Consejo ECOFIN compartía conla Comisión la opinión de que existían áreasdonde podrían introducirse mejoras en cuanto ala aplicación del Pacto. Por ejemplo, el ConsejoECOFIN consideraba que, si bien continuabasiendo esencial la vigilancia de los saldosnominales, el cumplimiento del requisitoincluido en el Pacto de Estabilidad y Creci-miento de lograr un saldo presupuestario pró-ximo al equilibrio o con superávit debería eva-luarse en términos ajustados de ciclo. Además,el Consejo ECOFIN estimó que, a la hora deevaluar las políticas presupuestarias de losEstados miembros, debería prestarse atención alas circunstancias concretas de cada país, talescomo la calidad y la sostenibilidad a largoplazo de las f inanzas públicas, así como el mar-gen de seguridad necesario para evitar que sesuperara el valor de referencia del déficit
público, situado en el 3% del PIB. El ConsejoECOFIN subrayó también que los países condéficit que incumplan el requisito de lograr unsaldo presupuestario próximo al equilibrio ocon superávit han de mejorar su situación pre-supuestaria ajustada de ciclo. En este contexto,el Consejo ECOFIN recordó el acuerdo delEurogrupo de 7 de octubre de 2002, en el sen-tido de que los países de la zona del euro cuyosdéficit incumplan el requisito de lograr unsaldo presupuestario próximo al equilibrio ocon superávit deberán reducir cada año susdéficit estructurales en, al menos, un 0,5% delPIB.
A lo largo de las discusiones mantenidas sobrelas propuestas de la Comisión, el BCE subrayóel hecho de que las reglas y los procedimientosdel Pacto de Estabilidad y Crecimiento ofrecenun marco adecuado para las políticas f iscalesde la UEM. En consecuencia, el BCE manifestósu pleno apoyo a la opinión del ConsejoECOFIN de no considerar necesaria la intro-ducción de cambios en el Pacto de Estabilidady Crecimiento.
LA APLICACIÓN DEL PACTO DE ESTABILIDAD YCRECIMIENTO En 2003, la aplicación del Pacto de Estabilidady Crecimiento se halló en una grave encruci-jada. En un entorno económico menos favora-ble de lo anteriormente previsto, los Estadosmiembros que habían sido incapaces de alcan-zar situaciones presupuestarias saneadasdurante el período de auge precedente encon-traron cada vez mayores dif icultades para res-petar el valor de referencia del déficit públicodel 3% del PIB, al tiempo que, en ciertos casos,se observaba la violación de dicho límite. En elaño 2002, el Consejo ECOFIN había consta-tado la existencia de un déficit excesivo en Por-tugal y había enviado una recomendación a esepaís para que pusiera f in a la situación de défi-cit excesivo a f inales del 2003, a más tardar.Durante 2003, el procedimiento de déficitexcesivo iniciado contra Portugal quedó en sus-penso a la espera de su corrección (véanse losrasgos generales del procedimiento de déficitexcesivo en el recuadro 1).
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En enero de 2003, el Consejo ECOFIN adoptóuna decisión sobre la existencia de déficitexcesivo en Alemania y envió una recomenda-ción a dicho país para que pusiera f in a dichasituación. El Consejo ECOFIN recomendó a lasautoridades alemanas que aplicasen en el año2003 las medidas correctoras previstas en susplanes presupuestarios por un importe del 1%del PIB y que corrigiesen el déficit excesivo ala mayor brevedad posible y, a más tardar, en elaño 2004.
Con posterioridad, las cifras de déficit presu-puestario y deuda pública certif icadas enmarzo del 2003 por Eurostat pusieron de mani-f iesto que el déficit público registrado durante2002 en Francia también había sobrepasado elvalor de referencia del 3% del PIB. En conse-cuencia, el Consejo ECOFIN adoptó, en juniodel 2003, una decisión sobre la existencia dedéficit excesivo en Francia y envió una reco-mendación a este país para que pusiera f in a esasituación. El Consejo ECOFIN recomendó a lasautoridades francesas el logro de una mejorasustancialmente mayor que la prevista en aquelmomento del déficit ajustado de ciclo corres-pondiente al año 2003, así como una correccióndel déficit excesivo a la mayor brevedad posi-ble y, a más tardar, en el año 2004.
En vista de la persistente evolución negativa delos resultados presupuestarios en Francia y Ale-mania, la Comisión decidió en los meses de octu-bre y noviembre acometer las siguientes fases delos procedimientos de déficit excesivo iniciadoscontra estos dos países. A este fin, la Comisiónformuló unas recomendaciones para que el Con-sejo tomara una decisión relativa a si se habíanadoptado medidas eficaces o si el resultado dedichas medidas era el adecuado, así como otrasrecomendaciones para que el Consejo adoptarala decisión de exigir a Francia y Alemania laaplicación de las medidas oportunas para reducirsus déficit públicos. La Comisión estimó queFrancia no había adoptado medidas efectivas, yconsideró que las de Alemania era inadecuadas.La Comisión recomendó retrasar desde el 2004al 2005 el año en que, a más tardar, Francia yAlemania tendrían que corregir sus déficit exce-
sivos, haciendo mención que estos dos países seenfrentaban a unas situaciones económicas másdébiles de lo previsto.
En su reunión de 25 de noviembre de 2003, elConsejo ECOFIN decidió no seguir la reco-mendación de la Comisión, debido a que elclima económico era peor de lo esperado y aque los Gobiernos francés y alemán habíanadquirido unos compromisos presupuestarios.Por el contrario, el Consejo adoptó unas con-clusiones en las cuales decidía suspender losprocedimientos de déficit excesivo y solicitabaa Francia y Alemania la aplicación de medidasque garantizasen la corrección de sus déficitexcesivos en el año 2005.
En un comunicado inmediatamente posterior aesta reunión del Consejo ECOFIN, el Consejode Gobierno lamentó profundamente las deci-siones adoptadas por el Consejo ECOFIN yadvirtió de que el hecho de que el ConsejoECOFIN no se atuviera a las reglas y procedi-mientos contemplados en el Pacto de Estabili-dad y Crecimiento ponía en peligro la credibi-lidad del marco institucional y la confianza enla solidez de las f inanzas públicas de los Esta-dos miembros de la zona del euro. Tomandonota de los compromisos presupuestariosadquiridos por Francia y Alemania, el Consejode Gobierno instó a los Gobiernos afectados aasumir sus responsabilidades, señalando queresultaba indispensable la adopción de medidasa f in de limitar los efectos negativos sobre laconfianza. Además, el Consejo de Gobiernoratif icó a los ciudadanos su compromiso demantener la estabilidad de precios.
El 28 de enero de 2004 la Comisión presentó unrecurso ante el Tribunal de Justicia Europeoimpugnando las conclusiones del ConsejoECOFIN de 25 de noviembre de 2003, a f in declarif icar la aplicación de las disposicionespertinentes del Pacto de Estabilidad y Creci-miento desde una perspectiva jurídica. El BCEcomparte las reservas de la Comisión acerca delas conclusiones del Consejo ECOFIN y res-peta su decisión de buscar una mayor claridadjurídica en esta materia.
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Ese mismo día, la Comisión anunció que pre-sentaría propuestas para el fortalecimiento delos mecanismos de gestión económica de lazona del euro, incluidas mejoras en la aplica-
ción del Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Aeste respecto, el Consejo de Gobierno no con-sidera necesaria la introducción de modifica-ciones en el Tratado, y, en su opinión, el Pacto
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Recuadro 11
EL PROCEDIMIENTO DE DÉFICIT EXCESIVO
El procedimiento de déficit excesivo establece los pasos que han de darse a f in de evaluar ydecidir sobre la existencia de un déficit excesivo y de garantizar su oportuna corrección. Esteprocedimiento se basa en el artículo 104 del Tratado y en el Reglamento (CE) nº 1467/97 delConsejo, de 7 de julio de 1997, relativo a la aceleración y clarif icación del procedimiento dedéficit excesivo. Este Reglamento forma parte del Pacto de Estabilidad y Crecimiento.
La Comisión elaborará un informe cuando la ratio de déficit público previsto o planeado en rela-ción con el PIB sobrepase un valor de referencia del 3% y se considere que el exceso no es mode-rado ni temporal, o cuando la ratio de deuda pública en relación con el PIB rebase un valor dereferencia del 60% y la diferencia no disminuya a un ritmo satisfactorio. El CEF emitirá un dic-tamen sobre el citado informe y, si la Comisión decide que existe un déficit excesivo. La Comi-sión enviará, a su vez, un dictamen al Consejo. Sobre la base de una recomendación de la Comi-sión, el Consejo ECOFIN decidirá si existe un déficit excesivo. Si se decide declarar la existenciade un déficit excesivo, el Consejo ECOFIN enviará al Estado miembro en cuestión recomenda-ciones con vistas a poner fin a esa situación y establecerá un plazo de cuatro meses como máximopara que éste adopte las medidas oportunas. El Consejo ECOFIN fijará también un plazo máximopara la corrección del déficit excesivo, que deberá llevarse a cabo en el año siguiente a la cons-tatación de su existencia, salvo en el caso en que concurran circunstancias especiales. El proce-dimiento se suspenderá si el Estado miembro adopta las medidas recomendadas, en cuyo caso laComisión y el Consejo ECOFIN vigilarán la aplicación de éstas. Si las medidas no se adoptasen,el Consejo ECOFIN tomará una decisión a este respecto y, en el plazo de un mes, formulará unaadvertencia al Estado miembro a fin de que tome medidas para reducir el déficit. El contenidode la advertencia podrá o no diferir de la recomendación previa en función de la evolución de losacontecimientos en el ínterin. Si las medidas se adoptan, entonces el procedimiento se suspen-derá de nuevo y la Comisión y el Consejo ECOFIN vigilarán su aplicación. No obstante, si lasmedidas necesarias decididas por el Consejo ECOFIN no son adoptadas en el plazo máximo dedos meses, dicho Consejo tomará la decisión de imponer sanciones. Cuando el Consejo ECOFINdecida imponer sanciones, se exigirá, como norma general, la constitución de un depósito sinintereses. En caso de que el déficit excesivo no se haya corregido en los dos años siguientes, eldepósito se convertirá, como norma general, en una multa.
En resumen, el procedimiento de déficit excesivo consta de tres fases principales. En primerlugar, la decisión de existencia de un déficit excesivo y el envío de recomendaciones por partedel Consejo ECOFIN al Estado miembro en cuestión. En segundo lugar, una advertencia del Con-sejo ECOFIN al Estado miembro a fin de que tome medidas para reducir el déficit. Y, en tercerlugar, la imposición de sanciones. Si en cualquier momento se considerase que las medidas adop-tadas por el Estado miembro no se están aplicando o no son eficaces, el Consejo ECOFIN avan-zará hasta la siguiente fase del procedimiento. La posible imposición de sanciones representa elúltimo incentivo para que el Estado miembro corrija oportunamente su déficit excesivo.
de Estabilidad y Crecimiento es adecuado en suforma actual. El BCE comparte con la Comi-sión la idea de que la aplicación del Pacto deEstabilidad y Crecimiento podría mejorarse, enconcreto, con respecto al análisis de los saldospresupuestarios estructurales y al fortaleci-miento de los incentivos par adoptar políticasfiscales adecuadas en las épocas de bonanzaeconómica. Asimismo, las reglas f iscales ten-drían que ser más claras y debería reforzarse lacapacidad para hacerlas cumplir.
1.2 CAMBIOS INSTITUCIONALES RELATIVOS AIMPORTANTES ORGANISMOS EUROPEOS
El Tratado de Adhesión se f irmó el 16 de abrilde 2003, preparando el camino para que seincorporen los diez nuevos Estados miembros ala UE el 1 de mayo de 2004. Como es costum-bre tras la f irma de un Tratado de Adhesión, losrepresentantes de los países adherentes hanpodido participar en calidad de observadoresen las instituciones y organismos comunitariosen los que se hallan representados los Estadosmiembros, y pasarán a ser miembros de plenoderecho en la fecha de adhesión.
Al objeto de garantizar la continuidad de la efi-cacia funcional con posterioridad a la amplia-ción, tanto el CEF como el CPE revisarondurante el primer semestre del 2003 su compo-sición y sus métodos de trabajo. Tras dichasrevisiones, el 18 de junio de 2003, el ConsejoECOFIN modificó los Estatutos de ambosComités. En el caso del CPE, se decidió redu-cir el número de representantes que cada dele-gación aporta al Comité. Así, mientras que, conanterioridad, los Estados miembros, la Comi-sión y el BCE nombraban, cada uno de ellos, acuatro representantes, los nuevos Estatutosreducen a dos los representantes de cada dele-gación. Por el contrario, se decidió no modifi-car el número de representantes en el CEF. Portanto, los Estados miembros, la Comisión y elBCE seguirán nombrando, cada uno de ellos, ados representantes, y además, los dos represen-tantes nombrados por cada uno de los Estadosmiembros continuarán siendo seleccionados
entre los altos cargos de la Administración ydel BCN, respectivamente. Sin embargo, sedecidió modificar el criterio de asistencia a lasreuniones del Comité en función de los asuntosa debatir. Cuando el Comité delibere sobreasuntos relacionados con las funciones y laexperiencia de los BCN, el Comité tendrá una«composición plena», reuniéndose todos susmiembros. En otros casos, el Comité podrá reu-nirse en su «composición restringida», deforma que sólo estén presentes los representan-tes de las Administraciones, de la Comisión ydel BCE. El Comité considera importante man-tener los conocimientos técnicos y la perspec-tiva analítica que aportan los BCN, así comopermitir que sigan involucrados en cuestionesde las que éstos son responsables.
La revisión de los métodos de trabajo del CEFtuvo lugar no sólo con motivo de la ampliación,sino a consecuencia también de la nuevaestructura de estabilidad f inanciera, regulacióny supervisión de la UE (véase la sección 2 delcapítulo 3). A este respecto, en su reunión de 3 de diciembre de 2002, el Consejo ECOFINsolicitó al CEF que le informara en cuestionesde estabilidad f inanciera, por lo que éste efec-túa ahora exámenes regulares sobre esta mate-ria. A las reuniones dedicadas a dichos exáme-nes asisten altos cargos no pertenecientes alComité, incluido el presidente del Comité deSupervisión Bancaria del SEBC. En el mes defebrero de 2003, el Consejo ECOFIN creó elComité de Estabilidad Financiera, que susti-tuyó al anterior Grupo de Política de ServiciosFinancieros, y en el que el BCE participa encalidad de observador. Este Comité dependedel CEF y su función consiste en prestar aseso-ramiento al Consejo ECOFIN y a la Comisiónsobre una amplia gama de cuestiones de polí-tica económica que afectan a los mercadosfinancieros.
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El BCE y los BCN siguieron participando enlos procesos de cooperación internacional enmateria monetaria, f inanciera y económica.Los acuerdos relativos a la representacióninternacional del BCE se mantuvieron sin cam-bios. Dentro de la UE, la coordinación de losasuntos internacionales de índole macroeconó-mica y f inanciera continuó en el seno del CEF,así como a través de los directores ejecutivosdel FMI que representan a los Estados miem-bros de la UE, incluido el representante delBCE en calidad de observador.
El 29 de mayo de 2003, el presidente de Esta-dos Unidos emitió un orden presidencial en vir-tud de la cual se extendian al BCE los privile-gios, exenciones e inmunidades otorgados a losorganismos públicos internacionales bajo la«Ley de Inmunidades de los Organismos Inter-nacionales» de 1945, tras la aprobación por elCongreso de Estados Unidos, en noviembre del2002, de una normativa que permitía la aplica-ción de dicha Ley al BCE. El nuevo marco jurí-dico debería garantizar no sólo una mejor pro-tección de los activos del BCE mantenidos enEstados Unidos, sino también favorecer elafianzamiento de las relaciones bilaterales conlas instituciones estadounidenses pertinentes.
2.1 SISTEMA MONETARIO Y FINANCIEROINTERNACIONAL
SUPERVISIÓN MULTILATERAL Y BILATERAL DE LAS POLÍTICAS MACROECONÓMICASEl BCE participó con regularidad en el inter-cambio de información y de opiniones sobre laevolución de la economía y las políticas econó-micas con otras autoridades de fuera de la zonadel euro, así como con organismos internacio-nales. El presidente del BCE, junto con la Pre-sidencia del Eurogrupo, asistió a las reunionesde ministros de Economía y Hacienda y degobernadores de los bancos centrales del G-7dedicadas a debatir asuntos relacionados con lasupervisión internacional y los tipos de cam-bio. El presidente del BCE participó tambiénen las deliberaciones sobre la situación de laeconomía mundial en otros foros, tales como
las reuniones de gobernadores de bancos cen-trales del G-10, que preside en la actualidad, ylas de ministros y gobernadores del G-10 y delG-20. El representante del BCE participó encalidad de observador en las discusiones delDirectorio del FMI sobre las perspectivas de laeconomía mundial, así como en sus delibera-ciones ordinarias sobre la evolución de la eco-nomía y los mercados mundiales. Por último, elBCE participó en las actividades del Comité dePolítica Económica de la OCDE, que centró suatención en la evolución y perspectivas de laeconomía mundial y en las políticas económi-cas necesarias.
El FMI y la OCDE llevaron a cabo sus habitua-les análisis de las políticas monetarias, f inan-cieras y económicas de la zona del euro. ElFMI decidió simplif icar, a partir del año 2003,su proceso de supervisión de las políticas de lazona mediante la reducción, de dos a una, delnúmero de consultas completas realizadas cadaaño sobre las políticas citadas en virtud delartículo IV. El FMI decidió que sus empleadoscontinuarían realizando sus dos misiones anua-les ante las autoridades de la zona del euro,incluido el BCE, pero que el Directorio delFMI discutiría el resultado de la segundamisión de manera informal. El informe com-pleto, preparado por los expertos del FMI,sobre las políticas de la zona del euro basadoen el artículo IV se publicó en septiembre del2003.
En julio del 2003, la OCDE publicó su informeeconómico sobre la zona del euro, en el que sellevaba a cabo un examen de la evoluciónreciente y de las perspectivas a corto plazo, asícomo de las políticas f iscales, monetarias yestructurales, incluyendo un estudio sobre laspolíticas de competencia en los mercados deproductos. Este informe, preparado por unequipo de expertos de la OCDE sobre la base,entre otros trabajos, de una visita de trabajo alBCE, fue ultimado por el Comité de RevisiónEconómica y Desarrollo de la OCDE, en el quela presidencia del Eurogrupo, la ComisiónEuropea y el BCE representaron conjuntamentea la UE.
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2 ASUNTOS INTERNACIONALES
SEGUMIENTO DE LA EVOLUCIÓN DE LOSMERCADOS FINANCIEROS INTERNACIONALES Una serie de organismos y foros internacionalesllevan a cabo el seguimiento de la evolución delos mercados financieros internacionales. ElBCE y los BCN participaron durante el año 2003en estas actividades, ofreciendo sus propios aná-lisis y opiniones, especialmente en el Foro sobreEstabilidad Financiera, en el Comité sobre el Sis-tema Financiero Global, con base en el BPI, y enel Comité de Mercados Financieros de la OCDE.
El representante del BCE tomó parte en calidadde observador en las deliberaciones del Directo-rio del FMI relativas a los informes sobre esta-bilidad financiera internacional. El BCE tam-bién participó como miembro u observador en eltrabajo de una serie de organismos y foros inter-nacionales sobre aspectos concretos del funcio-namiento de los mercados financieros interna-cionales. El Foro sobre Estabilidad Financierapasó revista a cuestiones relacionadas con elsector de reaseguros, las transferencias delriesgo de crédito, las prácticas de auditoría, lasnormas de contabilidad, el gobierno corporativoy los centros financieros extraterritoriales. ElComité de Supervisión Bancaria de Basilea con-tinuó sus trabajos sobre el Nuevo Acuerdo deCapital (véase la sección 2 del capítulo 3). ElComité sobre el Sistema Financiero Gobalpublicó informes sobre «Transferencia delriesgo de crédito» y «Estructuras de incentivosen la gestión institucional de activos y susimplicaciones sobre los mercados financieros» einició estudios sobre la función de las agenciasde calificación crediticia en el ámbito de lafinanciación estructurada, así como de la inver-sión extranjera directa en los sectores financie-ros de las economías emergentes. El BCE parti-cipó asimismo en las actividades del Comité deSistemas de Pago y Liquidación, presidido porun miembro del Comité Ejecutivo del BCE(véase la sección 4 del capítulo 3).
ARQUITECTURA FINANCIERA INTERNACIONALEl SEBC contribuyó con sus propias evaluacio-nes y análisis al proceso de discusión en cursosobre la arquitectura del sistema financierointernacional que se lleva a cabo en el FMI y en
otros foros afines, a través tanto de su partici-pación directa como de sus labores de coordi-nación en el seno de la UE.
En esta participación se incluyen trabajos sobreel fomento de la estabilidad económica y f inan-ciera mediante, entre otras mejoras, una mayorcalidad de los exámenes de sostenibilidad de ladeuda y una mayor atención a las debilidadespotenciales de los balances de situación en laseconomías emergentes.
La comunidad internacional estudió también lacontribución de la consolidación de las institu-ciones (institution-building) a los resultadoseconómicos. Dentro de este contexto, tuvolugar en el seno del G-20 una discusión acercadel papel desempeñado por la consolidación delas instituciones en el sector f inanciero sobre labase del estudio de casos preparados por unaserie de miembros del G-20, en el que el BCEcontribuyó con un experiencia sobre la integra-ción f inanciera en la UE2.
Con respecto a la solución armoniosa de lascrisis f inancieras en las economías emergentes,el FMI f inalizó su examen de la política deacceso a sus recursos, es decir, de las reglaspara determinar el volumen de asistencia f inan-ciera que se concede a un país miembro condificultades de balanza de pagos. El Directoriode FMI acordó una serie de requisitos procedi-mentales y de criterios básicos que rigen elacceso a unos recursos por encima de los lími-tes normales, proporcionales a las cuotas asig-nadas a cada país miembro del FMI.
En este terreno, ha continuado el debate sobrelos procedimientos encaminados a facilitar lasreestructuraciones ordenadas de la deuda sobe-rana. El SEBC ha sido partidario de realizarprogresos adicionales en los tres grupos de ins-trumentos que, en un sentido amplio, se habíanpropuesto3. Una propuesta suponía la modifica-
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2 «Globalisation: The role of institution building in the f inancialsector – The EU experience», BCE, noviembre del 2003.
3 Véanse más detalles en el artículo titulado «Resolución de cri-sis en economías emergentes: retos para la comunidad interna-cional» incluido en el Boletín Mensual de noviembre del 2003.
ción del marco contractual para incluir cláusu-las de acción colectiva encaminadas a facilitarla coordinación entre los acreedores. Esta pro-puesta ya está siendo aplicada. En el transcursodel 2003 se llevaron a cabo importantes avan-ces en pos de una mayor generalización de lainclusión de estas claúsulas en bonos soberanosemitidos en jurisdicciones extranjeras, y losEstados miembros de la UE, en un esfuerzo porpredicar con el ejemplo, se comprometieron aincluirlas en sus emisiones de deuda. Unasegunda propuesta consistió en la creación deun mecanismo de reestructuración de la deudasoberana, que es una especie de procedimientode quiebra en el ámbito internacional quehabría sido incorporado al derecho internacio-nal. Sin embargo, en la reunión de primaveradel Comité Monetario y Financiero Internacio-nal, celebrada en abril del 2003, se puso demanifiesto la ausencia de apoyo político sufi-ciente para la creación, incluso de una versiónsuave, de dicho mecanismo. Aun así, restatodavía por explorar en qué medida sus carac-terísticas concretas –tales como una mejora dela transparencia y de la divulgación de infor-mación, la agregación de distintas emisiones dedeuda y la creación de un foro de resolución delitigios– podrían reproducirse al margen delmarco jurídico internacional. Una tercera pro-puesta consistía en la elaboración de un códigode conducta aplicable de manera voluntaria,que establecería un conjunto de buenas prácti-cas y directrices para los deudores, los acree-dores y los organismos oficiales internaciona-les. En la actualidad están llevandose a cabo laslabores de redacción del citado código.
EL PAPEL INTERNACIONAL DEL EURO El BCE continuó durante el 2003 su análisis delpapel internacional del euro4. Así, emprendiólabores encaminadas a perfeccionar su sistemaestadístico y a mejorar, desde una perspectivaanalítica, su comprensión del uso del euro porparte de los no residentes en la zona. Si dispusode nuevos datos, relativos en particular aldetalle por monedas del comercio exterior dedeterminados países de la zona del euro, a lasoperaciones diarias del mercado de divisasliquidadas a través del Continuous Linked
Settlement (CLS) y al papel desempeñado porel euro en el mercado internacional de présta-mos.
El BCE también inició en el 2003 labores enca-minadas a analizar, desde una óptica microeco-nómica, los mercados en los que los no resi-dentes en la zona del euro hacen una mayorutilización de la moneda única. Se prestó unaespecial atención a la contribución que hace elcentro f inanciero de Londres a la función de lamoneda europea en los mercados f inancierosde fuera de la zona del euro. En líneas genera-les, los resultados de este examen confirmaronque el papel internacional del euro continúacreciendo de manera gradual, que se caracte-riza porque su ámbito de predominio es básica-mente regional y que, en cierta medida, suimpulso procede de la propia zona del euro.
Los resultados ofrecieron, asimismo, una visiónmás clara tanto de la distribución geográfica delos usuarios del euro como del alcance de supapel internacional. En los países alejados geo-gráficamente de la zona del euro, los agenteshan utilizado principalmente el euro hasta ahorapara endeudarse mediante la emisión de valores,asi como en sus operaciones con divisas. Desdeel comienzo de la tercera fase de la UEM, lasgrandes compañías estadounidenses son emiso-res muy activos de instrumentos de renta fijadenominados en euros, con el específico fin dediversificar su base de inversores. Una propor-ción no insignificante de las operaciones condivisas en las que intervino el euro tuvo lugarconjuntamente en los centros financieros deEstados Unidos y Asia. Existen indicios de quelos participantes en los mercados financierosresidentes en algunos de estos países tienden autilizar el centro financiero de Londres comolugar de acceso a sus actividades financierasdenominadas en euros. Asimismo, con arreglo alas fuentes informativas de los mercados, en el2003 aumentó la demanda por parte de inverso-res asiáticos de bonos denominados en eurosemitidos por no residentes en la zona del euro, lo
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4 Véase la publicación «Review of the international role of theeuro», BCE, diciembre del 2003.
que sugiere un creciente papel del euro comomoneda de inversión internacional. No obstante,el mayor predominio de la moneda única comodivisa internacional tiene lugar, con diferencia,en los países vecinos de la zona del euro, y elcentro financiero de Londres desempeña unafunción primordial, cuya actividad en relacióncon las operaciones financieras denominadas eneuros de los no residentes de la zona del eurooscila habitualmente entre un tercio y dos ter-cios del total. Por último, nuevas evidenciasobtenidas en el 2003 sugieren que la propia zonadel euro es un determinante significativo delpapel internacional de su moneda, dada su con-dición de economía de gran tamaño y financie-ramente abierta. Desde el inicio de la tercerafase de la UEM, las emisiones de bonos deno-minados en euros realizadas por no residentes sehan dirigido, en buena medida, hacia los inver-sores de la zona del euro y han sido adquiridaspor éstos. Además, los trabajos llevados a caboen el 2003 han mostrado que las entidades decrédito de la zona del euro se encuentran entrelos participantes más activos en los mercadosdenominados en euros del centro financiero deLondres, contribuyendo así de manera sustan-cial a fortalecer el papel de la moneda única enlos mercados financieros de fuera de la zona deleuro.
2.2 COOPERACIÓN CON LOS PAÍSES NOPERTENECIENTES A LA UE
En el año 2003, como parte de sus actividadesde carácter internacional, el BCE continuódesarrollando un amplio conjunto de relacionesbilaterales, así como de contactos multilatera-les, con países ubicados en otras regiones delmundo. Dentro de la amplia región geográficavecina de la UE, el BCE amplió la cooperacióncon Rusia, Turquía, la cuenca mediterránea,Oriente Medio y África. Asimismo, se profun-dizó en las relaciones con las principales eco-nomías emergentes de las regiones de Asia y elPacíf ico y de América Latina.
En noviembre del 2003, el Eurosistema puso enmarcha un proyecto, de dos años de duración,
de asistencia técnica al Banco Central deRusia, f inanciado por la Unión Europea en elmarco de su programa de asistencia técnica a laComunidad de Estados Independientes (pro-grama TACIS). El proyecto abarca las áreas desupervisión y regulación bancarias, la inspec-ción y concesión de licencias, así como elreflotamiento de entidades de crédito, y se basaen la gran experiencia con que cuentan losBCN y las autoridades supervisoras de la UEen el ámbito de la supervisión bancaria. Exper-tos procedentes de nueve BCN5 y de tres super-visores bancarios de la UE que no son bancoscentrales6 formarán a unos 400 empleados ydirectivos del Banco Central de Rusia a lo largode 24 meses, mediante cursos y seminarios, lamayoría de los cuales tendrá lugar en las insta-laciones del Banco en Moscú, así como en visi-tas de estudio de los expertos rusos a los paísesde la UE. El BCE coordina este proyecto, a tra-vés del cual el Eurosistema pretende contribuiral fortalecimiento de la función de supervisiónbancaria del Banco Central de Rusia comomedida básica encaminada a fomentar unentorno f inanciero más estable.
El BCE continuó su diálogo al más alto nivel enmateria de política económica con el BancoCentral de la República de Turquía, país quetiene actualmente la condición de candidato ala adhesión a la UE7. Las discusiones con elbanco central turco se centraron en el procesode estabilización macroeconómica de su eco-nomía, la introducción prevista por parte delBanco de una estrategia formal de objetivos deinflación y en la situación económica en lazona del euro. Además de este diálogo en mate-
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5 Deutsche Bundesbank, Banco de España, Banque de France,Central Bank and Financial Services Authority of Ireland,Banca d’Italia, De Nederlandsche Bank, OesterreichischeNationalbank, Banco de Portugal y Suomen Pankki – FinlandsBank.
6 Rahoitustarkastus de Finlandia, Finansinspektionen de Suecia yFinancial Services Authority del Reino Unido.
7 El Consejo Europeo celebrado en 1999 en Helsinki concedió aTurquía la condición de candidato a país miembro de la UE. ElConsejo Europeo celebrado en el año 2002 en Copenhagueindicó que si el Consejo Europeo de diciembre de 2004 decidíaque Turquía cumplía los criterios de Copenhague, la UE inicia-ría las negociaciones encaminadas a la adhesión sin pérdida detiempo.
ria de política económica, durante el 2003 pro-siguió la cooperación técnica entre las diversasunidades operativas del BCE y del Banco Cen-tral de Turquía.
En los últimos años, el BCE ha establecidorelaciones bilaterales con los bancos centralesde la cuenca mediterránea. En octubre del2003, el BCE, en colaboración con la Bancad’Italia, organizó una reunión de carácter téc-nico dirigida a representantes de los bancoscentrales de los países mediterráneos socios dela Declaración de Barcelona8, que sirvió de pre-paración del seminario de alto nivel del Euro-sistema, celebrado en Nápoles en enero del2004, en el que participaron los gobernadoresde los bancos centrales de los países del Medi-terráneo. Este seminario giró en torno a lasrelaciones económicas y f inancieras entre lazona del euro y los países de la cuenca medite-rránea, los regímenes de tipo de cambio y lasreformas del sistema financiero puestas derelieve por los participantes en la reunión pre-paratoria previa.
En Oriente Medio, el BCE intensif icó sus rela-ciones con el Consejo de Cooperación delGolfo en vista de la intención de los seis Esta-dos miembros de este consejo9 de emitir unamoneda única en el año 2010. En el mes dejunio, el BCE participó en Qatar en una reunióndel Comité Técnico del citado consejo parapreparar la unión monetaria.
Las relaciones bilaterales con los bancos cen-trales de África continuaron centrándosedurante el 2003 en aspectos relacionados conlas uniones monetarias. Diversos actos ofrecie-ron al BCE la oportunidad de contribuir, sobrela base de la experiencia de la UEM, a los deba-tes existentes en la región. El BCE fue invitadoa participar en un encuentro del Comité para laReforma Institucional de la Unión Monetariade África Occidental10, celebrado bajo los aus-picios del Banco Central de los Estados deÁfrica Occidental en Dakar (Senegal). ElComité, que incluye expertos del Banco de losEstados de Africa Occidental, de otros bancoscentrales, de los Estados miembros y de la
comunidad académica, tiene el mandato deexaminar los Estatutos de este banco y el marcoinstitucional del área monetaria, sin menoscabodel régimen de tipo de cambio imperante. Asi-mismo, el BCE tomó parte en el foro de minis-tros de Economía y Hacienda de la Zona Mone-taria de África Occidental11 celebrado en Accra(Ghana), dedicado al seguimiento de los avan-ces realizados en pos de la integración moneta-ria de los países de habla inglesa de la región.Además, el BCE asistió al foro anual de gober-nadores del Instituto de Gestión Macroeconó-mica y Financiera de África Oriental y del Surque reunió en Basilea a los gobernadores de losbancos centrales de doce países africanos. Endicho foro se debatieron los actuales proyectosde uniones monetarias regionales existentes enÁfrica, así como las lecciones de integraciónmonetaria que cabe extraer de la experiencia dela UEM.
Las relaciones bilaterales con los países delEste asiático se intensif icaron en el transcursodel año, destacando la visita de un miembro delComité Ejecutivo a Corea, Japón e Indonesia.El BCE participó también en la quinta Confe-rencia de ministros de Economía y Hacienda deAsia y Europa (ASEM) celebrada en Bali(Indonesia) en julio del 2003. Las aportacionesdel BCE versaron sobre la integración econó-mica de la región del Este asiático, el papel delos bancos centrales en la gestión de las crisis yla experiencia europea en materia de regula-ción y cooperación orientada a la estabilidadfinanciera.
En el 2003, el BCE se convirtió en «miembrocolaborador» del Centro de Estudios Moneta-rios Latinoamericanos (CEMLA), tras haberparticipado desde 1999 en un creciente númerode conferencias y reuniones organizadas poreste. Uno de los principales objetivos de este
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8 Argelia, Chipre, Egipto, Israel, Jordania, Líbano, Malta,Marruecos, la Autoridad Palestina, Siria, Túnez y Turquía.
9 Bahrain, Kuwait, Omán, Qatar, Arabia Saudí y los EmiratosÁrabes Unidos.
10 Benín, Burkina Faso, Guinea-Bissau, Mali, Níger, Senegal yTogo.
11 Gambia, Ghana, Guinea, Nigeria y Sierra Leona.
centro de estudios consiste en promover unmejor conocimiento de las cuestiones moneta-rias y bancarias en América Latina y el Caribe,así como ofrecer información sobre la evolu-ción de las políticas monetarias y f inancierasen los ámbitos regional e internacional. Asi-mismo, el CEMLA ha puesto en marcha un pro-yecto encaminado a promover la convergenciaentre un cierto grupo de países de la región.
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Informe Anual 2003
ArtistaKyriakos MortarakosTítuloSin títuloTécnicaTécnica mixtaTamaño220 × 320 cm
CAP ÍTULO 5
RENDICIÓN DE CUENTAS
En las últimas décadas, la independencia de losbancos centrales se ha convertido en un rasgoinstitucional clave del marco de la política eco-nómica de los países industrializados. La deci-sión de conceder a los bancos centrales inde-pendencia con respecto a la influencia políticaestá f irmemente enraizada en la experienciahistórica, la teoría económica y la evidenciaempírica, que demuestra que la independenciade un banco central favorece el mantenimientode la estabilidad de precios y, de ese modo,contribuye al bienestar económico general.
Al mismo tiempo, uno de los principios funda-mentales de las sociedades democráticas es quelas autoridades públicas tengan que rendircuentas ante la opinión pública, de la que, enúltima instancia, emanan su mandato y su inde-pendencia. La rendición de cuentas puedeentenderse como la obligación legal e institu-cional de un banco central independiente deexplicar sus decisiones de manera clara yexhaustiva a los ciudadanos y a sus represen-tantes electos, exigiéndole con ello responsabi-lidades en relación con la consecución de susobjetivos.
El Tratado, que establece las funciones y losobjetivos del SEBC, ha sido ratif icado portodos los Estados miembros de la UE, de con-formidad con los respectivos requerimientosconstitucionales nacionales. Así, los ciudada-nos europeos han encomendado al SEBC elmandato de mantener la estabilidad de preciosy, sin perjuicio de este objetivo prioritario, apo-yar las políticas económicas generales de laComunidad. Al mismo tiempo, el Tratadoimpone obligaciones de información precisasque permiten a la opinión pública europea y asus representantes electos exigir responsabili-dades al BCE en relación con la consecución deestos objetivos. Este marco institucional se havisto reafirmado por la Convención sobre elfuturo de Europa y se ha incluido en el pro-yecto de Tratado por el que se instituye unaConstitución para Europa (véase sección 1 delcapítulo 4).
Desde su creación, el BCE ha reconocido lavital importancia de sus obligaciones en cuantoa la rendición de cuentas y, en consecuencia,mantiene contactos regulares con los ciudada-nos europeos y con sus representantes electos.Este compromiso queda asimismo reflejado enlos numerosos discursos públicos pronunciadospor miembros del Consejo de Gobierno en todala zona del euro en el 2003. Estos contactos conlos ciudadanos europeos permiten al Eurosis-tema explicar las decisiones de política mone-taria del Consejo de Gobierno y abordar direc-tamente cualquier pregunta o inquietud.
Aparte de estos contactos directos con los ciu-dadanos europeos, el Tratado impone una seriede exigencias de información al BCE, de lasque el Informe Anual, dirigido al ParlamentoEuropeo, al Consejo, a la Comisión y al Con-sejo Europeo, constituye un ejemplo. Otrasobligaciones de información incluyen la publi-cación de un informe trimestral y de un estadofinanciero consolidado semanal. El BCEsupera con creces estas obligaciones mediantela publicación de un extenso boletín mensual.En el ámbito institucional, el Tratado asigna unpapel destacado al Parlamento Europeo en loque respecta a la rendición de cuentas del BCE(véase sección 2 de este capítulo).
En determinados aspectos, la rendición decuentas está estrechamente vinculada a latransparencia. La transparencia signif ica nosólo divulgar información, sino tambiénestructurarla de forma que los ciudadanos pue-dan entenderla. La transparencia requiere delos bancos centrales una explicación clara de laforma en que interpretan y ejecutan su mandatoy facilita el proceso de exigencia de responsa-bilidades a los bancos centrales por sus actua-ciones. El BCE considera la transparencia uncomponente esencial de su marco de políticamonetaria, que contribuye a que la opiniónpública efectúe un seguimiento del banco cen-tral y evalué el desempeño de sus funciones. Latransparencia también exige una explicacióndel marco analítico aplicado en el procesointerno de toma de decisiones y en la evalua-ción del estado de la economía, así como de los
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1 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE LA OPINIÓNPÚBLICA
argumentos económicos que sirven de basepara las decisiones de política. La transparen-cia resulta considerablemente reforzada gra-cias a que la estrategia de política monetaria seanuncia públicamente. En consonancia conestas consideraciones, el BCE anunció su estra-tegia de política monetaria en 1998, estrategiaque se confirmó y se puntualizó en mayo del2003, tras una exhaustiva evaluación por partedel Consejo de Gobierno (véase sección 1 delcapítulo 1). De este modo, el BCE proporcionóa la opinión pública una referencia clara para laevaluación de su actuación.
La transparencia puede aumentar la efectividadde la política monetaria por diversas razones.En primer lugar, un banco central puedefomentar la credibilidad a través de la claridaden lo que respecta a la interpretación de sumandato y la forma en que trata de cumplirlo.La percepción de que un banco central estádecidido a cumplir su mandato de políticamonetaria, y capacitado para ello, contribuye aafianzar las expectativas sobre la evoluciónfutura de los precios. A su vez, si las expectati-vas están bien afianzadas, en niveles compati-bles con la estabilidad de precios, menos razo-nes tendrán los agentes económicos paraapartarse del supuesto de la estabilidad de pre-cios al f ijar salarios o precios, y también dis-minuye el riesgo de que se desarrolle una espi-ral inflacionista o deflacionista de precios ysalarios.
En segundo lugar, un compromiso f irme con latransparencia impone a los responsables de lapolítica monetaria una autodisciplina que, a suvez, contribuye a garantizar la coherencia desus decisiones y explicaciones en el tiempo.Facilitar el escrutinio público de las decisionesde política monetaria refuerza los incentivospara que los órganos rectores cumplan su man-dato de manera adecuada y coherente.
En tercer lugar, mediante el anuncio público desu estrategia de política monetaria y la comuni-cación de su evaluación periódica de la evolu-ción económica, el banco central proporcionaorientaciones a los mercados, de forma que las
expectativas pueden formarse con mayor efi-ciencia y precisión. Esto contribuye a que losmercados f inancieros comprendan mejor elpatrón de respuesta de la política monetaria a laevolución económica y, de este modo, anticipenla orientación general de la política monetariaen el medio plazo. Por su parte, ello debe con-tribuir a que los mercados f inancieros evolu-cionen sin problemas.
Con el f in de asegurar que respeta los princi-pios de rendición de cuentas y de transparen-cia, el BCE utiliza distintos cauces de comuni-cación, superando con creces las obligacionesde información establecidas en el Tratado y quese describen con más detalle en el capítulo 61.
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1 Para una discusión más detallada sobre la rendición de cuentasy la transparencia, véase el Boletín Mensual de noviembre del2002.
2.1 LAS RELACIONES ENTRE EL BCE Y ELPARLAMENTO EUROPEO EN EL 2003
De conformidad con lo dispuesto en el artículo113 del Tratado, el BCE continuó informandoregularmente al Parlamento Europeo de lasdecisiones adoptadas en el ámbito de la políticamonetaria y de sus otras funciones. Al igualque en años anteriores, este intercambio de opi-niones entre el BCE y el Parlamento Europeose llevó a cabo, principalmente, mediante com-parecencias trimestrales del presidente delBCE ante la Comisión de Asuntos Económicosy Monetarios. Asimismo, el presidente fueinvitado a presentar el Informe Anual 2002 delBCE ante la sesión plenaria del ParlamentoEuropeo.
Además, siguiendo la práctica habitual, seinvitó a otros miembros del Comité Ejecutivo acomparecer ante el Parlamento Europeo a f inde intercambiar opiniones sobre diversostemas. En abril del 2003, el vicepresidente pre-sentó el Informe Anual 2002 del BCE ante laComisión de Asuntos Económicos y Moneta-rios. En marzo, la citada Comisión escuchó lasopiniones del Sr. Issing sobre el contexto eco-nómico y sobre el borrador de las Orientacio-nes generales de política económica para elperíodo comprendido entre el 2003 y el 2005.
El BCE continuó con la práctica de respondervoluntariamente a las preguntas formuladas porescrito por los miembros del Parlamento Euro-peo en relación con el cumplimiento del man-dato del BCE, superando las obligacionesimpuestas por el Tratado.
Finalmente ha de mencionarse el papel desem-peñado por el Parlamento Europeo en el nom-bramiento de un nuevo presidente y de otrosmiembros del Comité Ejecutivo. El artículo112 del Tratado estipula que el ParlamentoEuropeo dará su opinión sobre los candidatosantes de que éstos sean nombrado, de comúnacuerdo, por los Gobiernos de los Estadosmiembros a nivel de Jefes de Estado o deGobierno. Para preparar sus opiniones, el Par-lamento Europeo invitó al Sr. Trichet y a la
Sra. Tumpel-Gugerell a comparecer ante laComisión de Asuntos Económicos y Moneta-rios para que presentaran sus puntos de vista yrespondieran a las preguntas de sus miembros.Tras estas comparecencias, el ParlamentoEuropeo, en sesión plenaria, aprobó ambosnombramientos.
2.2 OPINIÓN DEL BCE SOBRE CUESTIONESPLANTEADAS EN LAS REUNIONES CON ELPARLAMENTO EUROPEO
Aunque en las comparecencias ante la Comi-sión de Asuntos Económicos y Monetarios setrató un amplio conjunto de temas, las decisio-nes de política monetaria del BCE y su valora-ción de la evolución económica y monetaria enque se basan estas decisiones fueron los prin-cipales temas considerados. Los apartados quefiguran a continuación se ocupan de otras cues-tiones relevantes planteadas por el ParlamentoEuropeo y recogen las opiniones presentadaspor el BCE. Muchas de estas cuestiones tam-bién se incluyeron en la resolución del 3 dejulio de 2003 del Parlamento Europeo sobre elInforme Anual presentado por el BCE el añopasado.
REFORMA DEL SISTEMA DE VOTACIÓN EN ELCONSEJO DE GOBIERNODe conformidad con el apartado 6 del artículo10 de los Estatutos del SEBC, el 3 de febrero de2003 el BCE sometió al Consejo de la UE unarecomendación de reforma del derecho de votodel Consejo de Gobierno (véase sección 1 delcapítulo 8). El citado artículo también esta-blece que se consultará a la Comisión Europeay al Parlamento Europeo antes de que el Con-sejo de la UE adopte una decisión. En febrerodel 2003, el presidente del BCE presentó larecomendación ante la Comisión de AsuntosEconómicos y Monetarios, que fue objeto decrítica durante el debate que tuvo lugar al res-pecto.
En el dictamen emitido el 13 de marzo de 2003, el Parlamento Europeo rechazó la reco-mendación del BCE y sugirió la preparación de
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2 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE EL PARLAMENTOEUROPEO
una nueva propuesta. Mientras tanto habrá demantenerse la normativa vigente, en virtud dela cual todos los gobernadores de los BCN delEurosistema tienen derecho de voto en el Con-sejo de Gobierno.
En marzo del 2003, el Consejo de la UE, reu-nido en su formación de Jefes de Estado o deGobierno, adoptó por unanimidad el nuevo sis-tema de votación en el Consejo de Gobierno,aprobando la recomendación del BCE. Lareforma del derecho de voto entrará en vigoruna vez sea ratif icada por todos los Estadosmiembros de conformidad con sus respectivosrequerimientos constitucionales. El nuevo sis-tema de votación se aplicará cuando el númerode gobernadores de los BCN en el Consejo deGobierno sea superior a quince.
EVALUACIÓN DE LA ESTRATEGIA DE POLÍTICAMONETARIA DEL BCEEl presidente informó al Parlamento Europeodel resultado de la evaluación de la estrategiade política monetaria del BCE por el Consejode Gobierno (véase sección 1 del capítulo 1).Algunos de los miembros de la Comisión deAsuntos Económicos y Monetarios agradecie-ron la confirmación y aclaración de la estrate-gia, sobre todo en lo que respecta a la defini-ción de estabilidad de precios, y afirmaron quegarantizaba la continuidad de la política delBCE. Otros miembros de la Comisión plantea-ron la cuestión de si la estrategia de políticamonetaria del BCE trataba de evitar tanto lainflación como la deflación, y si la definiciónde estabilidad de precios del BCE tomabadebida cuenta de la posibilidad de un sesgo demedición del IAPC.
El presidente aclaró que el BCE permaneceríaatento para tratar de evitar tanto la inflacióncomo la deflación. A este respecto, la recienteaclaración de que, al tratar de alcanzar la esta-bilidad de precios, el Consejo de Gobiernointentaría mantener las tasas de inflación pordebajo, aunque próximas al 2%, en términos deincremento anual del IAPC en el medio plazo,garantiza un margen de seguridad considerabley adecuado para protegerse del riesgo de defla-
ción. Añadió que aunque todavía no se contabacon datos suficientes para determinar la magni-tud del sesgo de medición del IAPC, los estu-dios disponibles indicaban que, probablemente,fuera reducido. Al dejar claro que la estabilidadde precios debía mantenerse en el medio plazo,el BCE tomó en consideración el hecho de queera imposible que un banco central ajustara laevolución a corto plazo de los precios, y que,en consecuencia, éstos pudieran superar transi-toriamente el nivel de aumento consideradocompatible con la estabilidad de precios.
En su resolución sobre el Informe Anual 2002del BCE, el Parlamento Europeo acogió positi-vamente la evaluación del BCE sobre la estra-tegia de política monetaria y expresó su con-fianza en que «las aclaraciones reforzarán laadecuación de la estrategia de política moneta-ria en los años venideros».
RENDICIÓN DE CUENTAS Y TRANSPARENCIAUna vez más, la rendición de cuentas y la trans-parencia ocuparon un lugar destacado en loscontactos entre el BCE y el Parlamento Euro-peo. En esencia no se modificaron las opinio-nes de ambas instituciones. En su resoluciónsobre el Informe Anual 2002 del BCE, el Parla-mento Europeo reiteró su llamamiento a lapublicación de resúmenes de las actas y delresultado de las votaciones en las reuniones delConsejo de Gobierno.
El presidente recordó que la política del BCEen relación con estas cuestiones reflejaba elcontexto institucional específ ico en el que ésteopera, en el que las decisiones de políticamonetaria se adoptan a nivel de la zona del euroy la política económica continúa siendo, engran medida, responsabilidad de los Estadosmiembros individuales. Dado que este compro-miso entrañaba el riesgo de que los miembrosdel Consejo de Gobierno parecieran represen-tantes nacionales, el BCE había decidido nofacilitar ninguna indicación que pudiera revelarcada voto particular, o que diera lugar a espe-culaciones al respecto. Esto contribuiría agarantizar que las decisiones del Consejo deGobierno continuaran adoptándose exclusiva-
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Informe Anual 2003
mente desde una perspectiva de la zona deleuro. El enfoque del BCE también servía paracentrar la atención pública en el resultado delas deliberaciones sobre su política más que enlos votos individuales. De esta forma se asegu-raba que sus mensajes fueran claros, aumen-tando con ello la efectividad y la predictibili-dad de sus decisiones de política monetaria.Por último, el presidente recordó que los cau-ces de comunicación elegidos por el BCE, enparticular las conferencias de prensa mensualescelebradas inmediatamente después de la reu-nión del Consejo de Gobierno, eran más efecti-vas, por su rapidez, que la publicación de lasactas.
A nivel más general, el presidente subrayó quelos intercambios de opiniones con el Parla-mento Europeo se valoraban con detenimientoy se tomaban en consideración en las delibera-ciones de los órganos rectores del BCE. El pre-sidente mencionó, por ejemplo, la publicaciónde las proyecciones económicas elaboradas porexpertos del Eurosistema, que se inició comoresultado de una petición del Parlamento Euro-peo. El BCE seguiría tratando de encontrarmaneras de mejorar la rendición de cuentas y latransparencia en la medida en que lo permitierala consecución de sus objetivos de políticamonetaria.
EL PAPEL INTERNACIONAL DEL EURO Y LA REPRESENTACIÓN EXTERIOR DE LA ZONADEL EURO Otro asunto considerado con gran detenimientopor el Parlamento Europeo en el 2003 fue elpapel internacional del euro y la representaciónexterior de la zona del euro. Varios miembrosde la Comisión de Asuntos Económicos yMonetarios solicitaron la aplicación de políti-cas más activas con el f in de contribuir aaumentar el uso de la moneda única en elámbito internacional, por ejemplo, comomoneda de facturación de la importación dematerias primas y energía realizada por la zonadel euro. Por otra parte, en su resolución sobreel papel internacional de la zona del euro y suprimera evaluación de la introducción de losbilletes y monedas en euros adoptada el 3 de
julio del 2003, el Parlamento Europeo sugirióque se nombre un representante único para lazona del euro, a quien se le otorgarían «ampliospoderes para comparecer y actuar en nombre delos países de la zona del euro en todos los forosfinancieros y económicos multilaterales deimportancia». En opinión del Parlamento Euro-peo, esta función podría ser asumida por unvicepresidente de la Comisión Europea respon-sable de asuntos económicos y monetarios.
El presidente recordó que para el BCE el papelinternacional del euro venía determinado, fun-damentalmente, por el mercado. En este con-texto, el BCE no favorecería ni desalentaría eluso de la moneda única por parte de los no resi-dentes en la zona del euro. Al mismo tiempo, elpresidente manifestó que el papel internacionalde la moneda única se había incrementado deforma gradual en estos años y que compartía elpunto de vista del Parlamento Europeo encuanto a que era necesario mejorar el marcoestadístico, con el f in de efectuar un segui-miento de la utilización del euro a nivel inter-nacional, un objetivo al que el BCE estaba con-tribuyendo activamente y que también habíapuesto de manifiesto en sus dictámenes.
En cuanto a la representación exterior de lazona del euro, el presidente destacó que, en loque respecta al euro, el BCE continuaríaactuando como la institución que expresa lapostura de la zona del euro a nivel internacio-nal, en consonancia con las responsabilidadesestablecidas en el Tratado. De conformidad consu mandato, el BCE, representado por losmiembros de sus órganos rectores, es el únicoportavoz de la zona del euro en el exterior paratodos los asuntos relacionados con la políticamonetaria única, un papel que también ha sidoratif icado por la Convención sobre el futuro deEuropa.
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ArtistaGérard GarousteTítuloLa duègne et le pénitent, 1998TécnicaÓleo sobre lienzoTamaño195 × 160 cm
CAP ÍTULO 6
COMUNICACIÓNEXTERNA
La comunicación es parte integrante de la polí-tica monetaria del BCE y del cumplimiento desus otras funciones. El BCE trata de contribuira la eficacia, la eficiencia y la credibilidad desu política monetaria mediante sus contactoscon la opinión pública, los medios de comuni-cación y el público especializado, como, porejemplo, los participantes en los mercadosfinancieros. Además, el BCE tiene como obje-tivo dar cuenta, de forma exhaustiva, de susactuaciones, según se describe con mayor deta-lle en el capítulo 5. Para lograr estos objetivos,el BCE debe respetar los principios de aperturay transparencia. Debe ampliar el conocimientoy la comprensión de sus funciones y de su polí-tica entre la opinión pública, así como de suestrecha colaboración con los BCN del Euro-sistema.
Los esfuerzos del SEBC en el terreno de lacomunicación están orientados a los ciudada-nos de la UE, especialmente a los de la zona deleuro, por lo que ha de dirigirse a diversasaudiencias, regionales y nacionales, en sus pro-pios idiomas y entornos. En este contexto, elmarco descentralizado del SEBC es fundamen-tal para asegurar la adecuada difusión de lainformación a la opinión pública y a las partesinteresadas. Los expertos en comunicación delBCE y de los BCN intercambian periódica-mente sus puntos de vista con el f in de coordi-nar sus esfuerzos.
Ante la próxima ampliación de la UE, el SEBCha aumentado las actividades de comunicacióndirigidas a la opinión pública de los paísesadherentes, en colaboración estrecha con losbancos centrales de estos países, ampliandocon ello el ámbito geográfico de sus activida-des de comunicación externa.
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1 POLÍTICA DE COMUNICACIÓN
El BCE utiliza diversos instrumentos de comu-nicación para alcanzar los objetivos anterior-mente mencionados. Los canales de comunica-ción más importantes son las conferencias deprensa mensuales del presidente y el vicepresi-dente, fundamentales para la comunicación entiempo real, el Boletín Mensual y el InformeAnual. En las conferencias de prensa y en elBoletín Mensual se presenta la evaluación delBCE de la evolución económica y se explicanlas decisiones de política monetaria de maneratransparente y puntual. El BCE continúa siendouno de los bancos centrales más transparentesdel mundo. El concepto de una explicaciónperiódica, detallada y en tiempo real de la polí-tica del BCE, de sus evaluaciones y decisiones,implantado en 1999, constituye un enfoqueúnico, caracterizado por su apertura y transpa-rencia, de la comunicación de un banco central.
El Informe Anual tiene especial importancia,ya que es una de las publicaciones estatutariasdel BCE, y está dirigido al Parlamento Euro-peo, al Consejo de la UE, a la Comisión Euro-pea y al Consejo Europeo. En el informe sedescriben las actividades del SEBC y la polí-tica monetaria del año anterior y del año encurso, y, de este modo, contribuye a que el BCErinda cuentas de sus actuaciones.
En el Boletín Mensual también se incluyen artí-culos sobre la evolución económica a más largoplazo, sobre temas de banca central en general ysobre los instrumentos analíticos utilizados porel Eurosistema para la estrategia de políticamonetaria. En el anexo sobre documentos publi-cados por el BCE figura una lista de los artícu-los del año pasado. En enero del 2004, el Bole-tín Mensual empezó a publicarse en un nuevoformato que ha servido de base para revisar el deotras publicaciones y que, con el tiempo, condu-cirá a la adopción de un nuevo diseño corpora-tivo para todas las publicaciones del BCE.
El presidente del BCE comparece ante la Comi-sión de Asuntos Económicos y Monetarios delParlamento Europeo una vez al trimestre, y unavez al año ante la sesión plenaria de esta últimainstitución. La Comisión de Asuntos Económi-
cos y Monetarios también invita a comparecera otros miembros del Comité Ejecutivo delBCE (véase sección 2 del capítulo 5).
Asimismo, los discursos y las entrevistas ofre-cidos por miembros de los órganos rectores delBCE constituyen un importante medio decomunicación.
Además, como parte de la información que faci-lita periódicamente al sector financiero y a laopinión pública, el BCE publica notas de prensasobre decisiones relevantes del Consejo deGobierno, sobre estudios específicos realizadospor el BCE y sobre otros temas de interés.
En ocasiones, el diálogo con los participantesen los mercados f inancieros y con otras partesinteresadas queda formalizado mediante con-sultas públicas, un instrumento utilizado en el2003 para conocer la opinión del público sobrecuestiones relacionadas con los sistemas depago y liquidación de valores, así como el sis-tema de activos de garantía del Eurosistema(véase capítulo 2).
Por otra parte, el BCE contribuye a la difusiónde los resultados de los trabajos de investiga-ción sobre toda una variedad de actividades debanca central con la publicación de documen-tos de trabajo y documentos ocasionales y laorganización de conferencias y seminarios decarácter académico. Entre los principales acon-tecimientos de este tipo destacan el seminariosobre soportes de impresión de billetes, la con-ferencia sobre «Retos para los sectores públicoy privado en el sistema de pagos», organizadopor el BCE y el Comité sobre sistemas de pagoy liquidación del G-10, el simposio sobre insol-vencia, patrocinado conjuntamente con el BPI,la conferencia sobre «Precios, productividad ycrecimiento», organizada en colaboración conel Banco de España, la conferencia sobre «Reddel ciclo económico en la zona del euro», el«Foro internacional de investigación sobrepolítica monetaria» que tuvo lugar en Washing-ton D.C., y una serie de sesiones organizadasen colaboración con diversas asociaciones aca-démicas y con los BCN de la zona del euro.
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2 INSTRUMENTOS DE COMUNICACIÓN
Todos los documentos publicados por el BCEestán disponibles en su dirección en Internet(www.ecb.int), que también sirve de punto decontacto para que el público envíe posibles pre-guntas y como plataforma de presentación delas consultas públicas. El uso del sitio web haaumentado con rapidez en los últimos años.Las secciones «Statistics», «Press releases» y«Job opportunities» se encuentran entre lasmás visitadas. En el año 2003, el BCE empezóa estudiar un nuevo diseño de su sitio web conel f in de facilitar la búsqueda de documentosconcretos y la navegación entre las distintassecciones. Otro objetivo importante era mejo-
rar la accesibilidad no sólo a los expertos, sinotambién al público general y a los usuarios dis-capacitados. El lanzamiento de esta nuevadirección de Internet está previsto para elsegundo trimestre del 2004.
El BCE también practica la apertura en su sen-tido literal, recibiendo grupos de visitantes ensu sede de Fráncfort. En el 2003, más de 7.000visitantes obtuvieron información de primeramano a través de conferencias y presentacionesofrecidas por personal del BCE. La mayor partede los visitantes son estudiantes de Económicasy de otras ciencias sociales.
Entre las cuestiones relacionadas con la comu-nicación en el 2003 destacan las siguientes:
– La evaluación de la estrategia de políticamonetaria. El Consejo de Gobierno con-firmó dicha estrategia y aclaró algunosaspectos de la misma. (véase sección 1 delcapítulo 1).
– La orientación de la política monetaria(véase sección 2 del capítulo 1).
– La opinión del BCE sobre la evolución delas f inanzas públicas de la zona del euro(véase sección 2 del capítulo 1).
– Las operaciones de política monetaria. Trasrealizar una consulta pública, se introduje-ron una serie de modificaciones del marcooperativo que entrarán en vigor en el primertrimestre del 2004 (véase sección 1 delcapítulo 2).
– Falsif icación de billetes. El BCE continuóinformando periódicamente a los ciudada-nos en relación con las falsif icaciones debilletes en euros (véase sección 3 del capítulo 2).
– La opinión del BCE sobre el Tratado por elque se instituye una Constitución paraEuropa (véase sección 1 del capítulo 4).
– Cuestiones relativas a la supervisión y laestabilidad f inanciera, sobre todo la partici-pación del BCE en los preparativos para laimplantación del Nuevo Acuerdo de Capitalde Basilea («Basilea II») (véase capítulo 3).
– La postura del Consejo de Gobierno sobrecuestiones de política cambiaria relativas alos países adherentes (véase sección 1 delcapítulo 7).
– La cooperación con los bancos centrales delos países adherentes y el desarrollo de rela-ciones de trabajo con los medios de comuni-cación de dichos países (véase capítulo 7).
– Desarrollo de nuevas y mejores estadísticasmonetarias y bancarias (véase capítulo 2).
– Cuestiones de organización del BCE, prin-cipalmente los preparativos relacionadoscon la futura sede del BCE, así como losesfuerzos por fortalecer el funcionamientode la organización interna (véanse recuadro12 y sección 2 del capítulo 8).
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3 LA COMUNICACIÓN EN EL 2003
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Recuadro 12
DECLARACIÓN RELATIVA A LA MISIÓN DEL BCE
En agosto del 2003, el Comité Ejecutivo adoptó una declaración sobre la misión del BCE. Lamisión se considera fundamental en el ámbito de la comunicación, tanto interna como externa,del BCE. Su adopción debe considerarse parte de los esfuerzos por fortalecer el funciona-miento de la organización interna de la institución (véase sección 2 del capítulo 8). La decla-ración es la siguiente:
«El Banco Central Europeo y los bancos centrales nacionales constituyen el Eurosistema, elsistema de bancos centrales de la zona del euro. El principal objetivo del Eurosistema es man-tener la estabilidad de precios, salvaguardando así el valor del euro.
El Banco Central Europeo se ha comprometido a llevar a cabo con efectividad todas las tareasde banca central que le han sido encomendadas. A tal fin, nos esforzamos por alcanzar elmáximo nivel de integridad, competencia, eficiencia y transparencia».
En cuatro frases se recoge la «razón de ser» del BCE. En la primera frase se reconoce la rela-ción, de vital importancia, del BCE con los BCN de la zona del euro. La segunda frase subrayael objetivo prioritario que el Tratado asigna al Eurosistema. Además de este objetivo priorita-rio, el BCE también lleva a cabo una amplia variedad de tareas y actividades encaminadas alcumplimiento de su mandato, tal y como se refleja en la tercera frase. La última frase es ilus-trativa de los valores que el personal y el equipo gestor del BCE consideran importantes en elcumplimiento de sus funciones. El personal del BCE tuvo la oportunidad, mediante unaencuesta, de influir en la elección de tales valores pues se pidió a todos los empleados que cla-sif icaran una serie de valores en función de su importancia para el trabajo del BCE. Los resul-tados de esta encuesta se tuvieron en cuenta para la formulación de la declaración.
ArtistaÁrpád SzabadosTítuloSin título, 1995TécnicaTécnica mixtaTamaño120 × 90 cm
CAP ÍTULO 7
AMPLIACIÓN DE LA UNIÓN EUROPEA
Los diez países adherentes – Chipre, Eslovaquia,Eslovenia, Estonia, Hungría, Letonia, Lituania,Malta, Polonia y República Checa – y los 15 Estados miembros actuales de la UE f ir-maron el Tratado de Adhesión en la reunióninformal del Consejo Europeo celebrada enAtenas el 16 de abril de 2003. Otros dos paí-ses – Bulgaria y Rumanía – no han concluidotodavía las negociaciones pero se les ha ofre-cido la posibilidad de integrarse en la UE en el 20071. El Tratado de Adhesión establece elmarco y las condiciones para ampliar la UE a25 Estados miembros. Todos los Estados miem-bros actuales y futuros han ratificado el Tratado.Como parte del proceso de ratif icación, todoslos países adherentes, a excepción de Chipre,celebraron un referéndum nacional. Los nuevepaíses votaron a favor de la adhesión a la UE,ocho de ellos por una amplia mayoría.
Tras la adhesión, los diez países se incorpora-rán a la UEM en calidad de «países acogidos auna excepción» (países que aún no han adop-tado el euro) y sus bancos centrales entrarán aformar parte del SEBC. Una vez que se consi-dere que estos países han logrado un grado deconvergencia sostenible de conformidad conlos criterios de convergencia de Maastricht2,adoptarán el euro y sus bancos centrales nacio-nales formarán parte del Eurosistema.
En el 2003, el Eurosistema siguió involucradoen el proceso de adhesión en todos los ámbitosde su competencia, llevó a cabo diálogos res-pecto a las políticas y a otras cuestiones decarácter técnico, con el f in de prestar su asis-tencia a los bancos centrales nacionales de lospaíses adherentes en los preparativos para suintegración en el SEBC y, posteriormente, en elEurosistema. Se establecieron contactos bilate-rales con los bancos centrales de algunos paísesadherentes para tratar el tema de las políticasmonetaria y cambiaria y otros asuntos de com-petencia de los bancos centrales. Estos contac-tos tenían principalmente por objeto llegar a unmayor conocimiento mutuo de los retos a losque había que hacer frente. Por otro lado, pro-sigue la participación del BCE en el «DiálogoEconómico» entre la UE y los países candida-
tos a la adhesión. En noviembre del 2003, elBCE presentó al Comité Económico y Finan-ciero un informe sobre la estabilidad macro-económica y financiera de los países adherentes.Por último, en marzo del 2004 se celebró enParís un seminario de alto nivel sobre el pro-ceso de adhesión, con la participación de todoslos bancos centrales del SEBC y de los paísesen vías de adhesión3. Entre otros temas, elseminario analizó las políticas monetaria y cambiaria y el funcionamiento práctico delmecanismo de tipos de cambio II (MTC II).
Por lo que se ref iere a la cooperación técnica en el 2003, el Eurosistema incrementó su asis-tencia a los bancos centrales de los paísesadherentes en los preparativos para su incorpo-ración al SEBC y al Eurosistema. Esta ayuda sedesarrolló, principalmente, en el ámbito de lasestadísticas, los asuntos jurídicos, los sistemasde pago, la política monetaria y la operativa.También se abordaron otras áreas de competen-cia de los bancos centrales, como la supervi-sión y la estabilidad f inanciera, los billetes, laauditoría interna y los sistemas de información.En este capítulo se presenta una panorámica dela evolución reciente en materia económica,f inanciera y jurídica en los países adherentes yse describen algunas de las actividades prepa-ratorias Ilevadas a cabo por el Eurosistema convistas a la adhesión.
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1 Véase el apartado 1 del artículo 121 del Tratado constitutivo dela Comunidad Europea.
2 El término «países en vías de adhesión» se ref iere a los diezpaíses adherentes y a Bulgaria y Rumanía, que han iniciado yalas negociaciones para la adhesión y a los que se les ha ofrecidola posibilidad de integrarse en la UE en el 2007.
3 El término «países candidatos» se refiere a los 12 países adhe-rentes y a Turquía.
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En el 2003 continuó el seguimiento de la evo-lución monetaria y f inanciera de los paísesadherentes por parte del Eurosistema, queprestó especial atención a la evolución de lainflación, las políticas monetaria y cambiaria,el crecimiento económico y la convergenciareal, la evolución de la balanza de pagos y lapolítica f iscal. El análisis de los mercadosfinancieros incluyó la evolución reciente tantoen el sector bancario como en los mercados derenta f ija y de renta variable.
1.1 EVOLUCIÓN ECONÓMICA
INFLACIÓNLas tasas de inflación de los países adherenteshan descendido con notable rapidez en los últi-mos años. La inflación media ha descendidodesde cifras de dos dígitos a f inales de ladécada de los noventa a un nivel próximo al dela zona del euro, situándose, a comienzos del2003, incluso por debajo de la tasa media de lazona. Hacia f inales del 2003, las tasas de infla-ción experimentaron un repunte, que las colocóligeramente por encima de las de la zona deleuro. Sin embargo, el proceso de desinflaciónse desarrolló de forma diferente en los distintospaíses. Mientras que en algunos de ellos seregistró una inflación muy baja y, en algunoscasos, incluso reducciones temporales de losniveles generales de precios, en otros el pro-ceso de desinflación no ha concluido todavía.
El acusado descenso general de las tasas de inflación fue resultado, en gran medida, de una política monetaria centrada claramente encombatir la inflación. Sin embargo, tambiéndesempeñaron un papel importante factorestransitorios, como la evolución cíclica, losefectos retardados de la fuerte apreciación desus monedas frente al euro, una ligera disminu-ción de los precios de la energía y el descensode los precios de los alimentos. Al tiempo quese reducían las presiones inflacionistas, en el2003 los tipos de interés of iciales siguieronbajando en la mayor parte de los países adhe-rentes.
Sin embargo, será un reto mantener la inflaciónen niveles tan bajos. Varios factores podríangenerar mayores presiones inflacionistas, y deello se derivaría una mayor vulnerabilidad de las economías ante crecientes expectativasde inflación y espirales de precios y salarios. Enprimer lugar, la evolución cíclica está empe-zando a mejorar en algunos países. En segundolugar, algunos factores transitorios, como eldescenso de los precios de los alimentos, estándesapareciendo. En tercer lugar, tambiénpodrían surgir presiones inflacionistas transito-rias de factores relacionados con la adhesión,como la desregulación de los precios, el rea-juste de los precios de los alimentos cuando lospaíses adherentes adopten la Política AgrícolaComún, y las reformas f iscales requeridas porla legislación comunitaria en materia deimpuestos indirectos. Por último, es probableque el proceso de convergencia afecte, enalguna medida, el comportamiento de la infla-ción en los próximos años, como consecuenciadel «efecto Balassa-Samuelson» (véase recua-dro 4 en el capítulo 1) y de las presiones salaria-les, cuyo impacto dependerá probablemente dela evolución de los tipos de cambio nominales.
POLÍTICAS MONETARIA Y CAMBIARIAExisten diferencias en las estrategias de polí-tica monetaria de los distintos países adheren-tes, reflejo de la heterogeneidad que presentanen términos nominales, reales y estructurales.Algunos países tienen un régimen cambiario deparidad f ija y establecen un objetivo de tipo de cambio. Otros aplican estrategias puras deobjetivos de inflación o estrategias mixtas. Dospaíses vinculan unilateralmente su moneda aleuro dentro de una banda de fluctuación de±15%. En el 2003, los regímenes cambiarios delos países adherentes no experimentaron cam-bios, aunque varios de estos países realizaronalgunos ajustes en el marco de su políticamonetaria encaminados a orientar esta enmayor medida hacia la futura integraciónmonetaria.
Las estrategias de política monetaria y cambia-ria contribuyeron de forma signif icativa a laestabilización macroeconómica de los países
1 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA Y POLÍTICAS APLICADAS
adherentes, al proporcionar un ancla creíblepara las expectativas de inflación, teniendo encuenta el alto grado de apertura de la mayorparte de estos países. Sin embargo, más recien-temente, en algunos países con regímenescambiarios más flexibles ha aumentado la vola-tilidad del tipo de cambio nominal, comoconsecuencia de varios factores, entre los quepueden señalarse los cambios registrados en el sentimiento inversor ante nuevas circuns-tancias macroeconómicas y presupuestarias yposiblemente, en algunos casos, ante perturba-ciones externas. Una elevada volatilidad de lostipos de cambio puede complicar la políticamonetaria, tener efectos negativos sobre elcomercio y dif icultar la determinación de lostipos de cambio de equilibrio.
Cuando los nuevos Estados miembros se incor-poren a la UE, deberán considerar su políticacambiaria como materia de interés común, y laestabilidad de precios habrá de ser el objetivoprioritario de su política monetaria. Además,deberán participar en algún momento en elMTC II. Aunque este mecanismo admite distin-tos regímenes cambiarios, no es compatiblecon la flotación libre (o la flotación controladasin paridad central acordada mutuamente), eltipo de cambio deslizante y la vinculación deltipo de cambio a un ancla distinta del euro. Ellosignif ica que, en algunos casos, el marco de lapolítica cambiaria habrá de adaptarse al citadomecanismo. Varios países adherentes están enproceso de revisar sus estrategias de políticamonetaria y cambiaria, con vistas a su futuraparticipación en el MTC II.
El 18 de diciembre de 2003, el BCE dio a cono-cer la posición del Consejo de Gobierno enrelación con la política cambiaria de los paísesadherentes, que está orientada a prestar ayuda alos futuros Estados miembros en su proceso deintegración monetaria.
CRECIMIENTO ECONÓMICO Y CONVERGENCIA REALEn un contexto de lento crecimiento mundial,el crecimiento económico de la mayoría de lospaíses adherentes mantuvo un buen ritmo en el
2003, estimándose que el crecimiento mediodel PIB real se situó en torno al 3,5%. El creci-miento del producto fue particularmente pro-nunciado en los Estados Bálticos y Polonia, elpaís adherente de mayor tamaño, quien experi-mentó una sólida recuperación económica tras dos años de escaso crecimiento. En lamayor parte de los países adherentes, el princi-pal motor del crecimiento fue una vigorosademanda interna, estimulada en algunos paísespor unas políticas f iscales más laxas y porfuertes aumentos salariales. En casi todos lospaíses adherentes, el crecimiento de las expor-taciones en términos reales se moderó, aunqueno perdió demasiado impulso, considerando eldébil crecimiento observado en el entornointernacional y la notable integración comer-cial de estos países en la zona del euro. Enalgunos países, la contribución de la demandaexterior neta al crecimiento del PIB realaumentó considerablemente.
En la actualidad, la diferencia entre el PIB percápita de la mayoría de los países adherentes yel de los Estados miembros de la UE siguesiendo importante. En promedio, el PIB percápita de los países adherentes se situó alrede-dor del 49% de la media de la UE en el 2002, entérminos de paridad del poder adquisitivo,mientras que no superó el 26%, en términos detipos de cambio nominales. Por otra parte, cabereseñar que la convergencia real de los nivelesde renta con la UE es un proceso gradual, y losdiferenciales de crecimiento entre los paísesadherentes y los actuales Estados miembros dela UE han sido del orden de dos puntos porcen-tuales en los últimos años.
En los próximos años, los países adherentesdeberán superar el reto de conseguir una mayorconvergencia real, sin poner en riesgo loslogros actuales en materia de estabilidadmacroeconómica. Para la mayoría de estos paí-ses, una tasa media de crecimiento en el medioplazo de entre el 4% y el 6% parece alcanzable,siempre que prosigan las reformas estructura-les y que se mantenga una política monetariaorientada hacia la estabilidad. Se espera queaumente el crecimiento del PIB real, a medida
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que intervengan cada vez más factores de cre-cimiento, como la adhesión a la UE. Aunquelos cambios estructurales y la elevada inversiónfomentarán el crecimiento, podrían dar lugar auna mayor volatilidad del producto, especial-mente si las inversiones tienden a presentar unperf il más cíclico que el consumo. Así pues,este factor seguirá planteando desafíos a losresponsables de la política económica.
EVOLUCIÓN DE LA BALANZA DE PAGOSLa convergencia real se vio acompañada deabultados déf icit de la balanza por cuentacorriente en la mayor parte de los países adhe-rentes. Se estima que el déf icit por cuentacorriente de los diez países se situó, en prome-dio, en torno al 3,9% del PIB en el 2003, siendoparticularmente alto en algunos de los paísesde menor tamaño. Si el incremento del déficitde la balanza por cuenta corriente es reflejo dedecisiones de ahorro e inversión basadas enpercepciones incorrectas de la situación econó-mica (por ejemplo, una sobrevaloración delcrecimiento potencial del producto o una infra-valoración de la probabilidad de perturbacio-nes desfavorables), la sostenibilidad de la posi-ción exterior puede verse afectada en el medioa largo plazo y pueden aumentar las vulnerabi-lidades externas. Hasta el momento, los resul-tados empíricos han sugerido que la mayoría depaíses adherentes no sufren grandes problemasde competitividad. Pese a la desaceleracióneconómica mundial, la mayor parte de los paí-ses han registrado en los últimos años tasassostenidas de crecimiento de las exportacionesy han ampliado, en muchos casos, sus cuotas demercado en la UE.
De cara al futuro, podrían surgir riesgos para la competitividad exterior si los países tuvieranque hacer frente a intensas presiones para acer-car demasiado rápidamente sus niveles deprecios y salarios a los de la UE. Por otro lado,una combinación inadecuada de políticas f isca-les laxas y políticas monetarias restrictivaspodría provocar una fuerte, aunque transitoria,apreciación de la moneda. Posibles cambiosfuturos en las pautas de f inanciación podríansuponer también riesgos para la sostenibilidad
de la balanza por cuenta corriente. Aunque, porlo general, se espera que los flujos de entradade capital contribuyan a la convergencia real(por ejemplo, a través de la importación detecnología y de técnicas de gestión), podríanproducir algunos efectos desestabilizadores.Este sería el caso si los flujos de capitalexperimentasen cambios sustanciales, en sunaturaleza y magnitud, con respecto al patrónactual en el que los flujos netos de entrada deinversión directa extranjera (IDE) cubren, bási-camente, los actuales déf icit por cuentacorriente en muchos países. Tras la f inaliza-ción del proceso de privatización en la mayorparte de los países adherentes, una posible des-aceleración de los flujos de entrada de IDEpodría plantear un problema en este contexto,aunque la adhesión a la UE podría impulsar losflujos de entrada de IDE en nuevos proyectos,que compensarían la reducción de tales inver-siones relacionada con privatizaciones. La ele-vada volatilidad de los flujos de capital puedeser incluso más problemática, toda vez que laspolíticas macroeconómicas se centran crecien-temente en preparar el terreno para el MTC IIy, posteriormente, para la adopción del euro.Además, unos flujos de capital que superenampliamente la capacidad de absorción de lospaíses podrían ser causa de recalentamiento yacrecentar la volatilidad del producto.
EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS PÚBLICASPese al reciente repunte de la actividad econó-mica, en el 2003 el déficit público de los paísesadherentes se mantuvo, como promedio, enniveles altos, situándose en torno al 5% del PIBpara el conjunto de los diez países. Al mismotiempo, siguieron observándose disparidadesen la evolución presupuestaria de los distintospaíses. En la mayor parte de ellos, el déf icitpúblico es, en gran medida, de carácter estruc-tural, mientras que los estabilizadores auto-máticos, es decir, la respuesta automática delpresupuesto a las fluctuaciones económicas,parecen tener una importancia limitada. Paraconsolidar su situación presupuestaria, los paí-ses adherentes deberán seguir reformando lasestructuras de gastos e ingresos públicos conuna perspectiva de sostenibilidad y de futuro.
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Aunque los países adherentes tienen un nivelmedio de endeudamiento comparativamentebajo, la persistencia de elevados déf icit,cuando los ingresos procedentes de las privati-zaciones están llegando a su f in, podría generaruna dinámica desfavorable de la deuda pública,con posibles repercusiones sobre los flujos decapital y el tipo de cambio. Por otro lado, loscompromisos presupuestarios implícitos rela-cionados con el envejecimiento de la poblaciónpodrían plantear un problema adicional, almenos en algunos países.
El saneamiento presupuestario plantea tantomás retos cuanto que los países adherentesdeberán soportar en los próximos años tensio-nes por el lado del gasto, procedentes de laterminación del proceso de transición, las con-tribuciones al presupuesto de la UE, la incorpo-ración continua del acervo comunitario y lasobligaciones presupuestarias derivadas de laparticipación en la OTAN. Además, las refor-mas pendientes de los sistemas sanitario y de pensiones y la inversión pública durante elproceso de convergencia podrán tener unafuerte incidencia en las cuentas públicas de lospaíses adherentes. Al mismo tiempo, la aplica-ción de la legislación comunitaria en materiade competencia podría suponer el recorte de determinadas subvenciones, lo que podría aliviar algunas de las tensiones presupuesta-rias.
Tras la adhesión a la UE, los nuevos Estadosmiembros estarán supeditados al Pacto deEstabilidad y Crecimiento, que se aplica atodos los Estados miembros de la UE, y debe-rán cumplir la exigencia de evitar un déf icitexcesivo y de alcanzar en el medio plazo unasituación presupuestaria próxima al equilibrioo con superávit. También será necesario quelos países adherentes mantengan una senda deajuste presupuestario creíble, con vistas a sufutura integración monetaria. Si bien la parti-cipación en el MTC II no está sujeta a criteriospreestablecidos, para garantizar una incorpo-ración fluida al mecanismo, antes de entrar aformar parte del mismo, los países deberánrealizar importantes ajustes en su política f is-
cal y mantener una senda de ajuste presupues-tario creíble.
1.2 EVOLUCIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS
SECTOR BANCARIOLa mayor parte de los mercados f inancieros delos países adherentes son poco profundos,reflejo del tamaño de estas economías y delescaso volumen del crédito y de los depósitos.Aunque los mercados f inancieros de los paísesadherentes están ampliamente dominados por el sector bancario, se observa todavía ungrado relativamente reducido de intermedia-ción f inanciera, por el que las entidades de cré-dito canalizan los fondos de los depositantes alos prestatarios. Sin embargo, esto no ocurre enChipre y Malta, países que no han pasado poruna fase de transición desde una economía cen-tralizada a una economía de mercado. Los paí-ses adherentes de Europa central y orientalregistran un grado de intermediación f inan-ciera no superior a un tercio de la media de lazona del euro, e inferior al de economías emer-gentes con niveles de renta comparables. Ellose debe, en gran medida, a las razones siguien-tes: i) la situación inicial del proceso de transi-ción, ii) los efectos perjudiciales de las crisisbancarias que se produjeron en estos países alprincipio de la década de los noventa, iii) elfuncionamiento relativamente reciente de lasempresas nacionales, que se traduce en unextenso recurso a la f inanciación medianterecursos propios, y iv) la considerable entradade inversión directa extranjera contabilizada enalgunos países.
No obstante, pese a su limitado tamaño, lossectores bancarios de los países adherentes sonrelativamente sólidos y saneados, y presentan,en general, un nivel satisfactorio de capitaliza-ción, rentabilidad y calidad de los activos. Ade-más, la mayor parte del sector bancario de lospaíses adherentes es de propiedad extranjera. Af inales del 2002, en el sector bancario de lospaíses adherentes (excluidos Chipre y Malta),la propiedad extranjera se situaba en torno al70% del capital social y al 80% del total del
activo4. La reestructuración y el fortaleci-miento del sector bancario mediante la privati-zación y la apertura a la propiedad extranjerahan contribuido a la solidez del sector, al incre-mentar el capital y la f inanciación y al desarro-llar los conocimientos en materia de tecnolo-gía, gobierno corporativo y gestión de riesgos.Sin embargo, algunos de los países adherentespresentan todavía una elevada proporción decréditos morosos, si bien se aprecia una ten-dencia a la baja de la morosidad y un nivel bas-tante satisfactorio de provisiones para hacerfrente a los riesgos correspondientes. Por otrolado, el riesgo cambiario del sector empresariales comparativamente alto en algunos países. Sise debilitara signif icativamente la monedanacional de cualquiera de estos países, podríansurgir riesgos de crédito para el sector banca-rio, lo que tendría, a su vez, implicaciones parala ejecución de las políticas monetaria y cam-biaria.
A medida que avance el proceso de convergen-cia hacia mayores niveles de renta, el principalreto para los responsables de la política econó-mica será gestionar la intensif icación de laintermediación f inanciera y la expansión diná-mica de las actividades de las entidades f inan-cieras, sin poner en riesgo la estabilidad delsector o de la economía en su conjunto. Porejemplo, es probable que las empresas del paísdependerán cada vez más la f inanciaciónexterna, en detrimento de la f inanciación conrecursos propios. Asimismo, al mejorar susperspectivas de ingresos y su solvencia, loshogares podrán moderar el consumo intertem-poral. En la mayoría de los países adherentes,la intermediación f inanciera ha crecido nota-blemente en los últimos años, aunque partiendode un nivel muy reducido. En el 2002 y 2003, elcrecimiento del crédito a las empresas privadasy los hogares fue particularmente acusado enlos tres Estados Bálticos, Chipre, Hungría yEslovaquia. Los préstamos a los hogaresaumentaron muy rápidamente, superando latasa total de crecimiento del crédito. Por lo quese refiere a la distribución del crédito entre lasactividades económicas, los préstamos hipote-carios fueron uno de los segmentos del crédito
que crecieron con mayor rapidez, habiendopartido de niveles mínimos. En el 2002 y acomienzos del 2003, el crecimiento del créditohipotecario fue especialmente vigoroso enHungría, Letonia y Polonia.
Aunque el volumen de crédito sigue siendobajo en la mayoría de los países adherentes, y aunque gran parte del mismo está garantizadopor hipotecas, la rápida intensif icación de laintermediación f inanciera y la expansión de losbalances del sector f inanciero podrían originaruna mayor volatilidad en el sector f inanciero,tanto en entidades particulares como en el con-junto del sector. Ello pone de relieve la necesi-dad de mantener un marco de regulación y desupervisión prudencial creíble y eficaz, y tam-bién de incrementar la cooperación, en lo querespecta a la estructura del sector f inanciero,entre los supervisores del país de origen y losresponsables de la supervisión del banco matrizextranjero.
MERCADOS DE RENTA FIJA Y DE RENTA VARIABLEEl tamaño de los mercados de renta f ija dif iereentre los países adherentes, mientras que, encasi todos ellos, el Estado es el principal emi-sor de valores de renta f ija. Los mercados derenta variable de la mayoría de los países adhe-rentes son relativamente pequeños, especial-mente a escala internacional, con una coberturaselectiva, en términos de información e investi-gación.
En comparación con los principales mercadosemergentes, como Brasil, Rusia o Turquía, todoslos países adherentes, salvo Polonia, tienenmercados de deuda exterior de tamaño pequeño.Los niveles de deuda exterior varían de un paísa otro y, en algunos de ellos, como Estonia yLetonia, existe una marcada diferencia entrelos niveles de deuda netos y brutos. En algunospaíses se ha observado también una aceleraciónde la dinámica de la deuda.
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4 Letonia y Eslovenia se distinguen a este respecto, dado que lapropiedad extranjera en el sector bancario de estos países esconsiderablemente inferior a la media.
En este contexto, los mercados de renta f ija sonel segmento que más se ha desarrollado en los últimos años, sobre todo en la RepúblicaCheca, Hungría y Polonia. La estabilizaciónmacroeconómica, en particular la desinflacióny los tipos de interés más bajos, y la perspec-tiva de adhesión a la UE han contribuido areducir el riesgo-país y a atraer a los inverso-res, lo que ha impulsado una caída signif icativadel rendimiento de la renta f ija interna a largoplazo en la mayor parte de los países adheren-tes. Sin embargo, en el segundo semestre del2003, la creciente preocupación respecto a lapolítica f iscal y a la coherencia general de lapolítica económica en algunos países ha provo-cado, en parte, un menor estrechamiento de losdiferenciales de rendimiento en relación con lazona del euro, frente a la reducción que sehabía observado en períodos anteriores.
El rendimiento de la deuda soberana de lospaíses adherentes denominada en las principa-les monedas se mantuvo en cotas reducidas. La contracción de los diferenciales de rendi-miento con respecto a la zona del euro fueconsecuencia, en parte, de la recuperación, a escala internacional, de la renta f ija en losmercados emergentes, aunque también parecenhaber influido la perspectiva de adhesión a laUE y una mejor calif icación de la deuda sobe-rana. De una forma más general, los paísesadherentes parecen haberse desconectado de la evolución de otros mercados emergentes. A este respecto, los efectos favorables de laadhesión a la UE deberían seguir desempe-ñando un papel fundamental en la evoluciónmacroeconómica y estructural. Sin embargo,cabe interpretar con cautela la evolución delrendimiento antes de sacar conclusiones, dadoque se observa una importante falta de liquidezen los mercados de renta f ija de varios países.
En promedio, los mercados de renta variable delos países adherentes evolucionaron favorable-mente en el 2003, generalmente en concordan-cia con los de otras áreas geográficas emergen-tes y por encima de los de la zona del euro. Losmercados de renta variable de Letonia y Litua-nia fueron particularmente pujantes, con unas
cotizaciones bursátiles que duplicaron prácti-camente su valor a lo largo del 2003. En Esto-nia, y en varios países adherentes de Europacentral y oriental, los mercados de renta varia-ble experimentaron también fuertes ganancias.Sin embargo, en algunos países, las bolsas devalores registraron resultados menos favora-bles en el 2003. Concretamente, en Chipre lascotizaciones bursátiles bajaron, y en Malta lasganancias fueron relativamente moderadas.
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2 CONVERGENCIA LEGALEl Eurosistema tiene el mayor interés en quelos países adherentes incorporen a tiempo elacervo comunitario relativo a los ámbitos de sucompetencia. Es decir, las disposiciones delTratado de la UE y de los Estatutos del SEBCreferidas a los bancos centrales y, en particular,a la independencia de dichas instituciones, y lalegislación f inanciera de la UE. En el 2003, elEurosistema ha analizado, en estrecha colabo-ración con los bancos centrales de los paísesadherentes, el nivel de cumplimiento de losrequisitos establecidos en la citada normativapor parte de estos países.
Por lo que se refiere a la independencia de losbancos centrales, se han examinado los estatutosde éstos, en función de los criterios respecto ala independencia institucional, personal, funcio-nal y f inanciera, establecidos en los informesde convergencia legal elaborados por el IME yel BCE. También se han tenido en cuenta losdictámenes emitidos por el IME y el BCE sobreproyectos de disposiciones legales nacionalesen el ámbito de sus competencias y, más espe-cialmente, sobre los proyectos de estatutos delos BCN de los Estados miembros de la UE.Los países adherentes se han servido de estosdictámenes a la hora de revisar las leyes queregulan sus bancos centrales, con vistas a cum-plir los requisitos establecidos en el Tratado ysentar así las bases para unas institucionesindependientes.
Los bancos centrales y las instituciones f inan-cieras deben operar en un marco legal sólido.El acervo comunitario comprende importantesnormas relativas al sector f inanciero y a lasactividades de los bancos centrales. Es funda-mental que los nuevos Estados miembroscumplan estas normas desde el momento enque entren a formar parte de la UE, salvo loscasos en los que el Tratado de Adhesión con-temple acuerdos transitorios. Por este motivo,el análisis del Eurosistema se ha centrado tam-bién en la legislación f inanciera, especialmenteen el ámbito de la libertad de movimientos decapital, la prohibición relativa a la f inanciaciónmonetaria del sector público y al acceso privi-legiado de éste a las entidades f inancieras,
la regulación de los mercados f inancieros, losactivos de garantía, los sistemas de pago, la insolvencia y los billetes.
Se ha pasado revista a las leyes aprobadas y alos proyectos de ley presentados a los respecti-vos parlamentos nacionales hasta el 1 de octu-bre de 2003. Todos los países adherentes hanacometido la tarea de institucionalizar la inde-pendencia de los bancos centrales, y la mayoríade ellos lo han conseguido o han realizadonotables avances en este sentido. En algunoscasos en los que el enunciado de la ley nacionaltodavía no se correspondía completamente conel de los Estatutos, se recomendó una mayoradaptación de la ley nacional. La incorporacióndel acervo comunitario relativo a los ámbitosde competencia del Eurosistema se producirá, amás tardar, en el momento en que estos paísesse integren en la UE, salvo que existan acuer-dos transitorios.
Los resultados del análisis realizado se presen-taron a los bancos centrales de los países adhe-rentes, al Consejo de la UE y a la ComisiónEuropea. El análisis no formaba parte de la eva-luación previa a la adopción de los informes deconvergencia relativos a los nuevos Estadosmiembros, que el BCE habrá de realizar a tenor del apartado 2 del artículo 122 del Tratado. Suobjeto era proporcionar información generalsobre los preparativos para la implementacióndel marco jurídico del Eurosistema en los paísesadherentes que se incorporarán a la UEM encalidad de países acogidos a una excepción.Además, el análisis ha ayudado a los bancoscentrales de los países adherentes a def inirmejor su papel, a escala nacional, en el procesode adhesión, y ha permitido ampliar, más aún,el ya exhaustivo estudio de las cuestiones rela-cionadas con la independencia de los bancoscentrales que la Comisión viene realizando.
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3 PREPARATIVOS PARA LA ADHESIÓNEn el 2003, el Eurosistema intensif icó su co-operación multilateral y bilateral con los paísesadherentes. Desde mayo del 2003, los goberna-dores de los bancos centrales de los paísesadherentes asisten a las reuniones del ConsejoGeneral en calidad de observadores. Asimismo,expertos de los citados bancos han participado,también en calidad de observadores, a lasreuniones de los comités y grupos de trabajodel SEBC (véase sección 1 del capítulo 8). Elloha facilitado a todos ellos estudiar detenida-mente una amplia gama de cuestiones relacio-nadas con la ampliación de la UE. Además, serealizaron regularmente consultas técnicas y se organizó un exhaustivo programa de visitaspara expertos de los bancos centrales de lospaíses adherentes.
En general, los preparativos para la ampliaciónde la UE van por buen camino, lo que deberíapermitir a los bancos centrales de los paísesadherentes incorporarse al SEBC sin contra-tiempos y según los planes previstos.
En el 2003, el BCE estableció un Plan Generalde Adhesión, que debía servir de guía para laplanif icación, el desarrollo y el seguimiento de todas las actividades relacionadas con laampliación del SEBC y del Eurosistema. Dichoplan se inspiraba en el Plan General del IME, elcual establecía el marco organizativo y logísticonecesario para que el SEBC ejerciera sus fun-ciones en la tercera fase de la UEM. El segui-miento periódico de las actividades permite tra-tar oportunamente todos los temas relevantes,facilitando así la integración de los bancos cen-trales de los países adherentes en el SEBC, sinque ello afecte la integridad operativa generalde los sistemas existentes. El Plan General seactualiza periódicamente y las actualizacionesse comunican al SEBC y a los países adheren-tes. Todas las actividades se están desarrollandode conformidad con el Plan.
3.1 OPERACIONES DE LOS BANCOS CENTRALES
En lo relativo a las operaciones que llevan acabo los bancos centrales, los preparativos para
la adhesión se orientaron, principalmente,hacia aquellas tareas que se verán afectadas porla ampliación del SEBC en mayo del 2004, conespecial referencia a la operativa con activos degarantía y al MTC II.
Por lo que respecta a los activos de garantíautilizados en las operaciones de crédito delEurosistema, algunos de los activos que sólofiguran en las listas de los países adherentes seincluirán en la lista de activos admitidos, desdeel mismo día en que estos países se incorporenal SEBC. Por consiguiente, a partir de mayo del2004, los bancos centrales de los países adhe-rentes empezarán a desempeñar funciones deidentif icación, valoración y comunicación de activos de garantía, sobre las que el BCEorganizó, en noviembre del 2003, un seminariodestinado a los países adherentes.
El SEBC estudió con todo detalle el funciona-miento de un MTC II ampliado, sobre el queorganizó, en febrero del 2004, un seminario enel que participaron los países adherentes. Eltrabajo preparatorio y las pruebas que se efec-tuarán en la primavera del 2004 deberíangarantizar el buen funcionamiento del MTC II.
Además de las áreas que se verán afectadas porla ampliación del SEBC, las áreas relacionadascon la ampliación del Eurosistema tambiénfueron objeto de atención. Concretamente, serealizaron estudios sobre las implicaciones de la ampliación para la ejecución de la políticamonetaria y la gestión de las reservas exterio-res del BCE.
3.2 SISTEMAS DE PAGO Y DE LIQUIDACIÓN
En el 2003, el BCE def inió las modalidades de incorporación de los países adherentes aTARGET, ofreciéndoles, básicamente, la posi-bilidad de conectarse a TARGET en cuanto seintegren en la UE. Sin embargo, la mayoría de los países adherentes sólo contemplan incor-porarse al sistema cuando adopten el euro. Lostrabajos se han centrado también en desarrollaruna solución alternativa, en caso de que la
plataforma compartida de TARGET2 (véasesección 2.2 del capítulo 2) no esté disponiblecuando los primeros países adherentes se inte-gren en la zona del euro.
Como continuación de la evaluación de la segu-ridad y la eficiencia de las infraestructuras demercado y de las correspondientes funcionesde vigilancia, que se llevó a cabo en el 2002,los bancos centrales de los países adherentesdieron a conocer en qué medida habían puestoen práctica en el 2003 las recomendacionesgenerales y específ icas formuladas por el BCE,observándose que habían logrado importantesavances y que se están esforzando por resolverlas cuestiones pendientes, en estrecha colabo-ración con otras partes interesadas en sus paí-ses.
El BCE organizó también una serie de semi-narios destinados a prestar asistencia a losbancos centrales de los países adherentes ensus preparativos para la adhesión a la UE y,posteriormente, a la zona del euro. Uno de losseminarios, celebrado en Varsovia, se centró enlos resultados preliminares del trabajo con-junto realizado por el SEBC y el Comité deReguladores Europeos de Valores (CREV), conobjeto de establecer estándares para los siste-mas de compensación y liquidación de valoresde la UE. En otro seminario, que tuvo lugar enPraga, el tema tratado con los bancos centralesde los países adherentes fue el funcionamientodel sistema de activos de garantía del Eurosis-tema, con el f in de que pudieran adaptarse lomás rápidamente posible a dicho sistema. Un tercer seminario, esta vez en Ljubljana,examinó los costes, beneficios y riesgos de lacompensación mediante una entidad de contra-partida central. Por otro lado, la conferenciatitulada Repo conference for central banks – thelandscape of the European market, celebradaen Roma, analizó los requisitos para establecerun mercado de repos eficiente e integrado, y laevolución reciente de dicho mercado, especial-mente a la luz de la ampliación de la UE. Todosestos encuentros fueron organizados por elBCE, en colaboración con el banco centrallocal.
Además, a lo largo del 2003, el Eurosistemaayudó a los bancos centrales de los paísesadherentes a evaluar sus propios sistemas decompensación y liquidación de valores paracomprobar si cumplían los criterios recogidosen el documento titulado Standards for the useof EU securities settlement systems in ESCBcredit operations. Estos criterios han propor-cionado el marco necesario para la ejecucióneficiente y segura de las operaciones de créditode los bancos centrales (véase sección 4.3 delcapítulo 3). El objeto de esta evaluación eraidentif icar con prontitud las cuestiones querequieren atención, para garantizar el buen fun-cionamiento de las operaciones de crédito delEurosistema. Un total de 20 sistemas de liqui-dación de valores y un sistema gestionado porel banco central de un país adherente fueronevaluados, y se formuló una serie de recomen-daciones para cada uno de estos sistemas. Estasrecomendaciones deberán ser puestas en prác-tica para que el sistema sea admitido para lasoperaciones de crédito del Eurosistema.
El BCE se reunió por quinta vez con la Asocia-ción de Centrales Depositarias de Valores y deCámaras de Compensación de Europa Central y Oriental en octubre del 2003. En la reunión,el BCE ofreció información sobre distintascuestiones relacionadas con la adhesión a losrepresentantes de los bancos centrales, regula-dores de valores, centrales depositarias devalores y cámaras de compensación de los paí-ses adherentes.
El BCE y el Consejo Europeo de Pagos, creadopor las Asociaciones Europeas del Sector Cre-diticio y por los grandes bancos, organizaronun seminario dedicado especialmente a repre-sentantes de los bancos centrales de los paísesadherentes y sus respectivos sectores banca-rios. El seminario, en el que participó tambiénla Comisión Europea, tenía por f inalidad inter-cambiar información sobre la mejor manera deintegrar los países adherentes en la zona únicade pagos para el euro.
179BCE
Informe Anual 2003
3.3 BILLETES
En el 2003, el BCE prestó su apoyo a los bancoscentrales de los países adherentes para la cons-titución de una infraestructura de tratamientode las falsif icaciones del euro, que deberá estarya lista para funcionar en el momento en queestos países se integren en la UE. Por otraparte, dado que el cambio de moneda en lospaíses adherentes tras la adopción del euroexigirá largos preparativos, el BCE organizóseminarios en los que se explicó a los bancoscentrales de estos países la emisión y el trata-miento de los billetes en euros y la producciónde los billetes necesarios para la puesta en cir-culación.
3.4 ESTADÍSTICAS
En la reunión de alto nivel que tuvo lugar en Copenhague en octubre del 2002, los minis-tros de economía y f inanzas de los Estadosmiembros de la UE y de los países candidatosinvitaron a la Comisión Europea (Eurostat) y alBCE a elaborar un Plan de Acción para las esta-dísticas económicas, monetarias y f inancierasde los países candidatos. Así lo hicieron y elPlan fue aprobado en la reunión de alto nivelcelebrada con los países candidatos en mayodel 2003. Los participantes observaron unaconstante mejora de la información estadística,que ofrece datos cada vez más completos y con mayor puntualidad. Sin embargo, el Plande Acción reveló también que, a menos que seintensif iquen los esfuerzos durante el períodoprevio a la adhesión, los países adherentes noestarán en condiciones de cumplir todos losrequerimientos, en cuanto a la puntualidad y alnivel de detalle de los datos y a otros requisitosde calidad.
El Plan de Acción, que pone de relieve laimportancia de las estadísticas necesarias parala evaluación de la convergencia y de las esta-dísticas estructurales, se divide en dos partes.La primera parte se refiere a las estadísticas delas que es responsable la Comisión Europea(Eurostat), es decir, las estadísticas de cuen-
tas anuales nacionales, déf icit público, deudapública, IAPC e indicadores estructurales, y lasestadísticas coyunturales. La acción requeridase centra, fundamentalmente, en mejorar la dis-ponibilidad de las estadísticas y la conformidadconceptual antes de mayo del 2004 y, en gene-ral, el grado de cumplimiento de los reglamen-tos estadísticos de la UE. La segunda parte se ref iere a las estadísticas elaboradas por elBCE, es decir, las de balanza de pagos y de laposición de inversión internacional, las mone-tarias, bancarias y de los mercados f inancieros,y las de cuentas f inancieras trimestrales. Larecopilación de estas estadísticas se lleva a cabo,principalmente, a través de los bancos centralesde los países adherentes. En esta segunda parte,la acción recomendada está orientada a garanti-zar el cumplimiento de los requerimientos delSEBC.
Las dos partes del Plan de Acción se revisanregularmente. La Comisión Europea (Eurostat)y el BCE tienen previsto publicar, en la prima-vera del 2004, un informe sobre los avancesrealizados. Por otro lado, el Comité Ejecutivodel BCE efectúa una revisión bianual de losindicadores de los que el BCE tiene la respon-sabilidad plena o compartida.
3.5 INFRAESTRUCTURA Y APLICACIONES DE LOS SISTEMAS DE INFORMACIÓN
En el 2003 se lograron avances signif icati-vos en los preparativos para adaptar la infra-estructura y las aplicaciones de los sistemas deinformación a la ampliación del SEBC. En laactualidad se están introduciendo mejoras entres de los principales elementos, con vistas aampliar su alcance en términos de red y decomunicaciones.
La red básica proporciona la conexión físicaentre los bancos centrales del SEBC para lacomunicación de datos y la comunicación oral.En julio del 2003 comenzó el diseño técnico deuna nueva red básica, que está en curso de ins-talación y que conectará a todos los miembrosdel SEBC ampliado.
180BCEInforme Anual2003
En octubre del 2003, el BCE puso en marcha un proyecto encaminado a extender la infra-estructura de comunicación de datos del SEBC,denominada ESCB-Net, a los bancos centralesde los países adherentes. ESCB-Net es una pla-taforma de comunicación de datos concebidapara reunir la mayoría de las aplicaciones delSEBC, es decir, las necesarias para la ejecuciónde la política monetaria, la realización por elBCE de operaciones con las reservas exterio-res, el intercambio de datos estadísticos y deotra índole y el seguimiento de la informaciónsobre el efectivo en circulación.
El Sistema de Teleconferencias del SEBC seestá ampliando también a los bancos centralesde los países adherentes, con la instalación denuevos equipos de teleconferencias, que permi-tirán a todos los miembros actuales y futurosdel SEBC participar en teleconferencias a tra-vés de una misma infraestructura segura.
Asimismo, se llevaron a cabo preparativos paramejorar las aplicaciones de los sistemas deinformación necesarias para la ampliación delSEBC y, posteriormente, del Eurosistema. Lasaplicaciones relativas al intercambio de datosestadísticos se han actualizado, y la referente ala lucha contra la falsif icación del euro está encurso de modif icación, que habrá terminadoantes de que los bancos centrales de los paísesadherentes se incorporen al marco operativodel SEBC.
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Informe Anual 2003
ArtistaKoen VermeuleTítuloSin título (detalle), 2002TécnicaÓleo sobre lienzoTamaño210 × 210 cm
CAP ÍTULO 8
MARCO INSTITUCIONAL,ORGANIZACIÓN Y
CUENTAS ANUALES
El Sistema Europeo de Bancos Centrales(SEBC) está compuesto por el Banco CentralEuropeo (BCE) y los bancos centrales naciona-les (BCN) de los Estados miembros (15 actual-mente, 25 a partir del 1 de mayo de 2004), esdecir, incluye los BCN de los Estados miem-bros que aún no han adoptado el euro. Conobjeto de aumentar la transparencia y de que seentienda mejor la estructura del banco centralde la zona del euro, el Consejo de Gobierno haadoptado el término «Eurosistema», que inte-gra al BCE y a los BCN de los Estados miem-bros que han adoptado el euro. Mientras siganexistiendo Estados miembros que no hayanadoptado esta moneda, será necesario mantenerla distinción entre Eurosistema y SEBC.
El BCE tiene personalidad jurídica propia deacuerdo con el derecho público internacional.Constituye el eje del Eurosistema y del SEBC y
se asegura de que ambos cumplan las funcionesque tienen encomendadas, ya sea por medio desus propias actividades o por medio de los BCN.
Cada uno de los BCN tiene personalidad jurí-dica propia según la legislación nacional de susrespectivos países. Los BCN de la zona deleuro, que forman parte integrante del Eurosis-tema, desempeñan las funciones que le hansido encomendadas al Eurosistema con arregloa las normas establecidas por los órganos rec-tores del BCE. Los BCN colaboran también enlas tareas del SEBC a través de la participaciónde sus expertos en los distintos comités delSEBC (véase sección 1.5 de este capítulo). LosBCN pueden ejercer funciones ajenas al Euro-sistema bajo su propia responsabilidad, amenos que el Consejo de Gobierno considereque tales funciones interf ieren en los objetivosy tareas del Eurosistema.
184BCEInforme Anual2003
1.1 EUROSISTEMA Y SISTEMA EUROPEO DE BANCOS CENTRALES
1 ÓRGANOS RECTORES Y GOBIERNO CORPORATIVODEL BCE
EUROSISTEMA
SIS
TE
MA
EU
RO
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O D
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Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique
Deutsche Bundesbank
Banco de Grecia
Banco de Espanña
Banque de France
Central Bank & Financial Services Authority of Ireland
Banca d’Italia
Banque centrale duLuxembourg
De Nederlandsche Bank
Oesterreichische Nationalbank
Banco de Portugal
Suomen Pankki – Finlands Bank
Danmarks Nationalbank
Sveriges Riksbank
Bank of England
ComitéEjecutivo
Consejo deGobierno
Banco Central Europeo (BCE)
Consejo deGobierno
ComitéEjecutivo
El Eurosistema y el SEBC están regidos por losórganos rectores del BCE: el Consejo deGobierno y el Comité Ejecutivo. Las decisio-nes se toman de manera centralizada tanto en elEurosistema como en el SEBC. Sin embargo, aladoptar decisiones sobre la manera en la que sehan de llevar a cabo las funciones mencionadasanteriormente, el BCE, de conformidad con losEstatutos del SEBC, está obligado a seguir elprincipio de descentralización. El ConsejoGeneral es el tercer órgano rector del BCE,siempre y cuando existan Estados miembrosque aún no hayan adoptado el euro. El funcio-namiento de los órganos rectores viene deter-minado por el Tratado constitutivo de la Comu-nidad Europea, por los Estatutos del SEBC ypor el Reglamento interno correspondiente 1.
1.2 CONSEJO DE GOBIERNO
El Consejo de Gobierno está compuesto portodos los miembros del Comité Ejecutivo y porlos gobernadores de los BCN de los Estadosmiembros que han adoptado el euro. Deacuerdo con el Tratado, sus principales respon-sabilidades son:
– adoptar las orientaciones y las decisionesnecesarias para garantizar el cumplimientode las funciones asignadas al SEBC, y
– formular la política monetaria de la zonadel euro, incluidas, en su caso, las decisio-nes relativas a los objetivos monetariosintermedios, los tipos de interés básicos y elsuministro de liquidez, así como establecerlas orientaciones necesarias para su cumpli-miento.
El Consejo de Gobierno se reúne normalmentecada dos semanas en la sede del BCE en Fránc-fort del Meno, Alemania. En la primera reunióndel mes efectúa una valoración exhaustiva de laevolución económica y monetaria y adoptadecisiones en esta materia, entre otros asuntos.En la segunda reunión, la atención suele cen-trarse en temas relacionados con otras tareas yresponsabilidades del BCE y del Eurosistema.
De las reuniones de 2003, dos se celebraronfuera de Fráncfort: en la Banca d’Italia, enRoma, y en el Banco de Portugal, en Lisboa.
Al adoptar decisiones sobre política monetariay sobre otras funciones del Eurosistema, losmiembros del Consejo de Gobierno no actúancomo representantes de sus países respectivos,sino a título personal y de forma completa-mente independiente, como refleja el principiode «un voto por miembro».
En diciembre de 2002, el Consejo de Gobiernodecidió, por unanimidad, el contenido de supropuesta para la modificación futura de su sis-tema de votación, que será necesario realizar araíz de ulteriores ampliaciones de la zona deleuro en una UE ampliada. La propuesta se efec-tuó de conformidad con la «cláusula de habili-tación», contenida en el Tratado de Niza. Trasla entrada en vigor del Tratado de Niza, el 1 defebrero de 2003, el Consejo de Gobierno delBCE adoptó formalmente una recomendaciónsobre la modificación del derecho de voto.
La recomendación del BCE fue enviada al Con-sejo de la UE en febrero de 2003. Sobre la basede la citada recomendación, y tras considerarlos dictámenes de la Comisión Europea y delParlamento Europeo, el Consejo de la UE, ensu composición de Jefes de Estado o deGobierno, adoptó, por unanimidad, el 21 demarzo de 2003 una Decisión que modifica elapartado 2 del artículo 10 de los Estatutos delSEBC (sistema de votación del Consejo deGobierno). Para que esta Decisión entre envigor, tiene que ser ratif icada por todos losEstados miembros, lo que aún no ha sucedido.
Conforme a esta Decisión, todos los miembrosdel Consejo de Gobierno continuarán asis-
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Informe Anual 2003
1 Véase Decisión BCE/2004/2, de 19 de febrero de 2004, por laque se adopta el Reglamento interno del Banco Central Europeo,DO L 80, de 18.3.2004, p. 33. Reglamento interno del ConsejoGeneral del BCE, DO L 75 de 20.3.1999, p. 36, y DO L 156 de23.6.1999, p. 52; Decisión BCE/1999/7, de 12 de octubre de1999, relativa al Reglamento interno del Comité Ejecutivo delBanco Central Europeo, DO L 314 de 8.12.1999, p. 34. Estosreglamentos pueden consultarse también n la dirección del BCEen Internet.
tiendo a las reuniones y participando en lasdeliberaciones. Sin embargo, el número degobernadores de los BCN con derecho de votono excederá de 15. Los 15 derechos de votorotarán entre los gobernadores según reglaspredeterminadas. Los seis miembros delComité Ejecutivo mantendrán un derecho devoto permanente. Para garantizar que, en cual-quier momento, todos los gobernadores conderecho de voto pertenezcan a países miembrosque, tomados conjuntamente, sean representa-tivos del conjunto de la economía de la zona deleuro, se diferenciará entre las frecuencias conlas que cada gobernador tendrá el derecho devoto, determinando previamente dichas fre-cuencias. A todos los gobernadores que en unmomento dado tuvieran derecho de voto se lesaplicaría el principio de «un voto por miembro».
Los gobernadores de los BCN se distribuiránen grupos, según el peso de las economías desus países dentro de la zona del euro, calculadoéste a partir de un indicador que, además delproducto interior bruto, también refleja eltamaño de sus mercados f inancieros. Cuando elnúmero de países de la zona del euro exceda de15, habrá dos grupos; cuando el grupo de paí-ses llegue a 22, el sistema se basará en tres gru-pos. Dentro de cada grupo, los gobernadorestendrán derecho de voto por un período detiempo igual. El nuevo sistema de votación seha concebido para poder dar cabida a cualquierampliación de la zona del euro, hasta llegar a27 países, es decir, los actuales Estados miem-bros de la UE y los 12 países candidatos inclui-dos en la Declaración sobre la ampliación de laUnión Europea que f igura como anexo del Tra-tado de Niza. El sistema de rotación permitiráque el Consejo de Gobierno mantenga su capa-cidad para tomar decisiones de una forma efi-ciente y oportuna y que se preserve el principiode participación a título personal de los miem-bros del Consejo de Gobierno, así como elprincipio «un voto por miembro».
186BCEInforme Anual2003
Willem F. Duisenberg(hasta el 31 de octubre de 2003)Presidente del BCE Jean-Claude Trichet(desde el 1 de noviembre de 2003)Presidente del BCELucas D. PapademosVicepresidente del BCEJaime CaruanaGobernador del Banco de EspañaVítor ConstâncioGobernador del Banco de PortugalEugenio Domingo SolansMiembro del Comité Ejecutivo del BCEAntonio FazioGobernador de la Banca d’ItaliaNicholas C. GarganasGobernador del Banco de GreciaSirkka Hämäläinen(hasta el 31 de mayo de 2003)Miembro del Comité Ejecutivo del BCE John HurleyGobernador del Central Bank & Financial Services Authority of IrelandOtmar IssingMiembro del Comité Ejecutivo del BCE
Klaus LiebscherGobernador del Oesterreichische NationalbankYves MerschGobernador de la Banque centrale du LuxembourgChristian Noyer (desde el 1 de noviembre de 2003)Gobernador de la Banque de France Tommaso Padoa-SchioppaMiembro del Comité Ejecutivo del BCEGuy QuadenGobernador del Nationale Bank van België/Banque Nationale de BelgiqueJean-Claude Trichet(hasta del 31 de octubre de 2003)Gobernador de la Banque de France Gertrude Tumpel-Gugerell(desde el 1 de junio de 2003)Miembro del Comité Ejecutivo del BCE Matti VanhalaGobernador del Suomen Pankki – Finlands BankNout WellinkPresidente del De Nederlandsche BankErnst WeltekePresidente del Deutsche Bundesbank
187BCE
Informe Anual 2003
CONSEJO DE GOBIERNO
Fila posterior (de izquierda a derecha) Guy Quaden, Matti Vanhala,Nicholas C. Garganas,Ernst Welteke, Jaime Caruana,Nout Wellink, Klaus Liebscher, Eugenio Domingo Solans,Tommaso Padoa-Schioppa
Fila anterior (de izquierda a derecha) Vítor Constâncio, Yves Mersch, Otmar Issing,Lucas D. Papademos, Jean-Claude Trichet, Gertrude Tumpel-Gugerell, Antonio Fazio, John Hurley,Christian Noyer,
Willem F. Duisenberg(hasta el 31 de octubre de 2003)PresidenteJean-Claude Trichet(desde el 1 de noviembre de 2003) Presidente Lucas D. PapademosVicepresidente Eugenio Domingo SolansMiembro del Comité Ejecutivo
Sirkka Hämäläinen(hasta el 31 de mayo de 2003)Miembro del Comité Ejecutivo Otmar IssingMiembro del Comité Ejecutivo Tommaso Padoa-SchioppaMiembro del Comité Ejecutivo Gertrude Tumpel-Gugerell(desde el 1 de junio de 2003)Miembro del Comité Ejecutivo
188BCEInforme Anual2003
El Comité Ejecutivo está compuesto por el pre-sidente, el vicepresidente y otros cuatro miem-bros, nombrados de común acuerdo por losGobiernos de los Estados miembros que hanadoptado el euro, representados por sus Jefesde Estado o de Gobierno. Las principales res-ponsabilidades del Comité Ejecutivo, que sereúne normalmente una vez a la semana, son:
– preparar las reuniones del Consejo deGobierno;
– poner en práctica la política monetaria deconformidad con las orientaciones y deci-siones adoptadas por el Consejo deGobierno y, al hacerlo, impartir las instruc-ciones necesarias a los BCN de la zona deleuro;
– ser responsable de la gestión diaria delBCE, y
– asumir determinados poderes que delegueen él el Consejo de Gobierno, incluidosalgunos da carácter normativo.
El 1 de octubre de 2003 se creó un Comité deGestión, presidido por un miembro del ConsejoEjecutivo y subordinado al Comité Ejecutivo(véase sección 2.2. de este capítulo), paraaligerar la carga de trabajo del Comité Ejecu-tivo y permitirle centrarse en asuntos de estra-tegia.
1.3 COMITÉ EJECUTIVO
Fila posterior (de izquierda a derecha)
Eugenio Domingo Solans,Tommaso Padoa-Schioppa,
Otmar Issing
Fila anterior (de izquierda a derecha)
Lucas D. Papademos,Jean-Claude Trichet,
Gertrude Tumpel-Gugerell
1 A partir del 1 de mayo de 2004.2 Informa directamente al Comité Ejecutivo sobre determinados asuntos específicos.
Dirección de Proyectos de Tecnologías de la Información: Divisiones: � Soporte y Operaciones de Tecnologías de la Información � Función Gerencial de Tecnologías de la Información
Comité EjecutivoFila posterior (de izquierda a derecha): Eugenio Domingo Solans; Tommaso Padoa-Schioppa; Otmar IssingFila anterior (de izquierda a derecha): Lucas D. Papademos (vicepresidente); Jean-Claude Trichet (presidente); Gertrude Tumpel-Gugerell
División de Políticas Fiscales
Divisiones: � Emisión de Billetes � Impresión de Billetes
Divisiones: � Publicaciones Oficiales y Biblioteca � Prensa e Información � Protocolo y Conferencias
Divisiones: � Servicios Administrativos � Equipamiento y Mantenimiento � Servicios de Seguridad y TransporteDirección de Contabilidad y Estados Financieros: Ian IngramDivisiones: � Contabilidad � Estados Financieros y Normativa ContableDirección de Recursos Humanos: Berend van BaakDivisiones: � Remuneraciones y Relaciones con el Personal � Selección, Formación y Promoción del Personal
Divisiones: � Estabilidad Financiera � Supervisión Financiera
Dirección de Evolución EconómicaWolfgang SchillDivisiones: � Evolución Macroeconómica de la Zona del Euro � Países de la UE � Evolución Económica Exterior
Dirección de Política MonetariaHans-Joachim KlöckersDivisiones: � Mercados de Capitales y Estructura Financiera � Orientación de la Política Monetaria � Estrategia de la Política Monetaria
Divisiones: � Derecho Financiero � Asuntos Institucionales
Divisiones: � Instituciones y Foros de la UE � Regiones Vecinas de la UE � Asuntos Multilaterales, Asia, Pacífico y América
Divisiones: � Auditoría del BCE � Auditoría del SEBC
Divisiones: � Presupuestos y Proyectos � Planificación Organizativa
Divisiones: � Sistemas de Pago � Sistemas de Liquidación de Valores � TARGET
Divisiones: � Sala de Procesamiento � Sala de Operaciones � Inversiones � Control de Operaciones � Sistemas de Gestión de Cartera � Gestión de Riesgos 2
Divisiones:1 � Modelización Econométrica � Estudios de Política Monetaria � Estudios Financieros
Divisiones: � Juristes-Linguistes � Servicios Lingüísticos � Secretaría � Traducción
Divisiones: � Cuentas de la Zona del Euro y Estadísticas Económicas � Estadísticas Exteriores � Estadísticas Monetarias y de Instituciones y Mercados Financieros � Gestión de la Información Estadística y de Servicios al Usuario � Desarrollo y Coordinación Estadística
Dirección Generalde Administración
Gerald Grisse
Direcciónde Billetes
Antti Heinonen
Direcciónde Comunicación
Elisabeth Ardaillon-Poirier
Asesoría delComité Ejecutivo
Gilles Noblet
Representación permanentedel BCE en Washington, D.C.
Johannes Onno de Beaufort Wijnholds
Dirección Generalde Economía
Gert Jan HogewegSubdirectores Generales:
Philippe Moutot,Wolfgang Schill
Direcciónde Auditoría InternaMichèle Caparello
Dirección General de Sistemas
de InformaciónJim Etherington
Subdirector General:Hans-Gert Penzel
DirecciónEstabilidad y Supervisión
FinancierasMauro Grande
Dirección General de Operaciones Francesco Papadia
Subdirectores Generales: Paul Mercier,
Werner Studener
Dirección General deRelaciones Internacionales
y Europeas Pierre van der HaegenSubdirector General:
Georges Pineau
Dirección Generalde Servicios Jurídicos
Antonio Sáinz de Vicuña
Direcciónde Planificación y Control
Klaus Gressenbauer
Dirección Generalde Sistemas de Pago
Jean-Michel Godeffroy Subdirector General: Koenraad de Geest
Dirección Generalde Estudios
Vítor GasparSubdirector General:
Ignazio Angeloni
Dirección Generalde Estadística
Steven KeuningSubdirector General:
Werner BierDirección General
de Secretaría yServicios Lingüísticos
Frank MossSubdirector General:
Julio Durán
Comité Ejecutivo
Willem F. Duisenberg(hasta el 31 de octubre de 2003)Presidente del BCE Jean-Claude Trichet(desde el 1 de noviembre de 2003)Presidente del BCE Lucas D. PapademosVicepresidente del BCEBodil Nyboe AndersenGobernador del Danmarks NationalbankJaime CaruanaGobernador del Banco de EspañaVítor ConstâncioGobernador del Banco de PortugalAntonio FazioGobernador de la Banca d’ItaliaNicholas C. GarganasGobernador del Banco de GreciaEdward A. J. George(hasta el 30 de junio de 2003)Gobernador del Bank of England Lars HeikenstenGobernador del Sveriges Riksbank
John HurleyGobernador del Central Bank & Financial ServicesAuthority of IrelandMervyn King (desde el 1 de julio de 2003)Gobernador del Bank of England Klaus LiebscherGobernador del Oesterreichische NationalbankYves MerschGobernador de la Banque centrale du LuxembourgChristian Noyer (desde el 1 de noviembre de 2003)Gobernador de la Banque de France Guy QuadenGobernador de la Nationale Bank van België/Banque Nationale de BelgiqueJean-Claude Trichet(hasta el 31 de octubre de 2003)Gobernador de la Banque de France Matti Vanhala*
Gobernador del Suomen Pankki – Finlands BankNout WellinkPresidente del De Nederlandsche BankErnst WeltekePresidente del Deutsche Bundesbank
190BCEInforme Anual2003
1.4 CONSEJO GENERAL
El Consejo General, compuesto por el presi-dente y el vicepresidente del BCE y los gober-nadores de los BCN de todos los Estadosmiembros de la UE, es responsable de aquellastareas desempeñadas previamente por el Insti-tuto Monetario Europeo y que ahora realiza el BCE, debido a que no todos los Estadosmiembros han adoptado el euro. En el 2003, elConsejo General se ha reunido cuatro veces,según estaba previsto. Para aumentar la coope-
ración con los bancos centrales de los paísesadherentes con vistas a la ampliación delSEBC, el Consejo General decidió, en septiem-bre del 2002, que, a partir de la fecha en que sefirmase el Tratado de Adhesión, se invitaría asus gobernadores a asistir a las reuniones delConsejo General en calidad de observadores.El 26 de junio de 2003, los gobernadores de losbancos centrales de los diez países adherentesparticiparon por primera vez como observado-res en una reunión del Consejo General.
Fila posterior (de izquierda a derecha)
John Hurley, Nout Wellink, Ernst Welteke, Klaus Liebscher,
Nicholas C. Garganas, Bodil Nyboe Andersen
Fila intermedia(de izquierda a derecha)
Antonio Fazio, Matti Louekoski,Guy Quaden, Lars Heikensten,
Christian Noyer, Jaime Caruana
Fila anterior (de izquierda a derecha)
Yves Mersch, Vítor Constâncio,
Jean-Claude Trichet, Lucas D. Papademos,
Mervyn King,
* Reemplazado en la foto por Matti Louekoski, Subgobernadordel Suommen Pankki-Finlands Bank.
Los Comités del SEBC han continuado desem-peñando un papel destacado en el desarrollo delas funciones del Eurosistema y del SEBC. Apetición tanto del Consejo de Gobierno comodel Comité Ejecutivo, han brindado asesora-miento en sus respectivos ámbitos de compe-tencia y han facilitado el proceso de toma dedecisiones. La participación en los Comités delSEBC suele estar restringida a empleados delos bancos centrales del Eurosistema. Sinembargo, los BCN de los Estados miembrosque aún no han adoptado el euro asisten a lasreuniones de los Comités siempre que se tratencuestiones que entren en el ámbito de compe-tencias del Consejo General. También puedeinvitarse, cuando proceda, a otros organismoscompetentes, como los supervisores nacionalesen el caso del Comité de Supervisión Bancaria.Desde la f irma del Tratado de Adhesión enabril del 2003, y de conformidad con la deci-sión de invitar a los gobernadores de los países
adherentes a las reuniones del Consejo Gene-ral, se ha invitado a expertos de estos bancoscentrales a asistir a las reuniones de los comi-tés del SEBC en calidad de observadores siem-pre que se traten cuestiones que entren en elámbito de competencias del Consejo General.En la actualidad, existen 12 comités del SEBC,todos ellos establecidos de conformidad con elartículo 9 del Reglamento interno del BCE.
El Comité de Presupuestos, creado en virtuddel artículo 15 del Reglamento interno delBCE, colabora con el Consejo de Gobierno enasuntos relacionados con el presupuesto delBCE.
191BCE
Informe Anual 2003
1.5 COMITÉS DEL SEBC Y COMITÉ DE PRESUPUESTOS
Comité de Sistemas de Pago y de Liquidación (PSSC)Jean-Michel Godeffroy
Comité de Estadísticas (STC)Steven Keuning
COMITÉS DEL SEBC , COMITÉ DE PRESUPUESTOS Y SUS PRES IDENTES
Comité de Contabilidad y Renta Monetaria (AMICO)Ian Ingram
Comité de Relaciones Internacionales (IRC)Hervé Hannoun
Comité de Supervisión Bancaria (BSC)Edgar Meister
Comité de Asuntos Jurídicos (LEGCO)Antonio Sáinz de Vicuña
Comité de Billetes (BANCO)Antti Heinonen
Comité de Operaciones de Mercado (MOC)Francesco Papadia
Comité de Comunicación Externa (ECCO)Elisabeth Ardaillon-Poirier
Comité de Política Monetaria (MPC)Gert Jan Hogeweg
Comité de Tecnologia Informática (ITC)Jim Etherington
Comité de Auditoria Interna (IAC)Michèle Caparello
Comité de Presupuestos (BUCOM)Liam Barron
1.6 GOBIERNO CORPORATIVO
El gobierno corporativo del BCE comprendetambién distintos procedimientos de controlexterno e interno.
PROCEDIMIENTOS DE CONTROL EXTERNOLos Estatutos del BCE prevén dos procedi-mientos: un auditor externo, que audita lascuentas anuales del BCE (artículo 27.1 de losEstatutos del SEBC), y el Tribunal de CuentasEuropeo, que examina la eficiencia operativade la gestión del BCE (artículo 27.2).
En agosto del 2002, el Consejo de Gobiernodecidió que, para ofrecer plenas garantías sobrela independencia del auditor externo del BCE,debería aplicarse el principio de rotación de lasempresas de auditoría. Esta decisión se llevó ala práctica como parte del procedimiento dedesignación del auditor externo del BCE (conarreglo al artículo 27.1 de los Estatutos delSEBC). El nuevo auditor externo asumió susfunciones en septiembre del 20032.
El informe anual del Tribunal Europeo deCuentas, junto con la respuesta del BCE, seencuentra publicado en el sitio web del BCE.
PROCEDIMIENTOS DE CONTROL INTERNOEn el año 2003, la auditoría interna del BCE,que depende del Consejo Ejecutivo y cuyomandato se encuentra recogido en la Orde-nanza de Auditoría del BCE3, continúo desem-peñando sus tareas de valoración y evaluación,caso por caso, de la adecuación y la eficacia delsistema de control interno del BCE, así comode la calidad de su actuación a la hora dedesempeñar las competencias que le han sidoatribuidas. Tal y como se aprobó en el ComitéEjecutivo, la auditoría interna observa las Nor-mas Internacionales para la Práctica Profesio-nal de la Auditoría Interna establecida por elInstituto de Auditores Internos.
El Comité de Auditoría Interna del SEBC, esta-blecido con arreglo a un mandato del Consejode Gobierno, está compuesto por los directoresde auditoría interna del BCE y de los BCN, y es
responsable de garantizar la coordinación encuanto a la auditoría de los proyectos y los sis-temas operativos conjuntos del SEBC.
La estructura de control interno del BCE tieneun enfoque funcional, en virtud del cual cadaunidad organizativa (División, Dirección oDirección General) es responsable de su propiaeficiencia y control interno. Para ello, las cita-das unidades utilizan un conjunto de procedi-mientos de control operativo dentro de susáreas de responsabilidad. Por ejemplo, aplicanuna serie de normas y procedimientos –conoci-dos como la muralla china– para impedir queinformación privilegiada, procedente, porejemplo, de las áreas a las que corresponde lapuesta en práctica de la política monetaria,alcance las áreas cuya responsabilidad es lagestión de las reservas exteriores y de la carterade recursos propios del BCE. Además de estoscontroles, la Dirección de Planif icación y Con-trol, la División de Gestión de Riesgos y laDirección de Auditoría Interna asesoran y ele-van propuestas a las áreas de negocio y alComité Ejecutivo sobre cuestiones de controlespecíf icas que afectan a la organización en suconjunto.
Los miembros del Consejo de Gobierno han deatenerse a un Código de Conducta, lo que ponede manifiesto su responsabilidad en la salva-guardia de la integridad y la reputación delEurosistema y en el mantenimiento de la efica-cia de sus operaciones4. El Consejo deGobierno ha nombrado un asesor que orientasobre determinados aspectos de la conductaprofesional. Este código es comparable alCódigo de Conducta del Banco Central Euro-peo, que sirve de guía y establece unos puntosde referencia para el personal del BCE y paralos miembros del Comité Ejecutivo, de quienes
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2 Tras ganar el concurso público, KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft fue designado nuevo auditor externo del BCE porun período de cinco años.
3 La Ordenanza de Auditoría del BCE está publicada en la direc-ción del BCE en Internet para fomentar la transparencia de losprocedimiento de auditoria utilizados en el BCE.
4 Véase el Código de Conducta para los miembros del Consejo deGobierno, DO C 123 de 24.5.2002, p. 9, y la dirección del BCEen Internet.
se espera que mantengan unos altos niveles deética profesional en el desempeño de sus fun-ciones5.
El BCE cuenta con normas detalladas para evi-tar el abuso de la información confidencialrelativa a los mercados f inancieros («normasde información privilegiada»). Por ellas se pro-híbe al personal del BCE y a los miembros delComité Ejecutivo que utilicen en provecho pro-pio, ya sea directa o indirectamente, la infor-mación privilegiada a la que tengan acceso alefectuar actividades f inancieras privadas porcuenta y riesgo propios o por cuenta y riesgo deterceros6. Un asesor ético nombrado por elComité Ejecutivo, garantiza la interpretaciónuniforme de estas normas.
MEDIDAS DE LUCHA CONTRA EL FRAUDEEn 1999, el Parlamento Europeo y el Consejode la UE adoptaron el Reglamento (CE) nº 1073/1999 relativo a las investigacionesefectuadas por la Oficina Europea de Luchacontra el Fraude7 («Reglamento OLAF») paraintensif icar la lucha contra el fraude, la corrup-ción y cualquier otra actividad ilícita que vayaen detrimento de los intereses f inancieros de laComunidad. Prevé, entre otras medidas, lainvestigación interna por parte de OLAF deposibles fraudes en las instituciones, organis-mos y agencias comunitarias.
Aun reconociendo y aceptando plenamente lanecesidad de adoptar medidas más decididaspara prevenir el fraude, el Consejo de Gobiernoera de la opinión de que la independencia y lasfunciones estatutarias del BCE imposibilitabanla aplicación del Reglamento OLAF a esta ins-titución. Por ello, adoptó una Decisión delBCE, de 7 de octubre de 1999, sobre preven-ción del fraude (BCE/1999/5), que preveía elestablecimiento de un amplio sistema de luchacontra el fraude bajo el control último de unComité de Lucha contra el Fraude indepen-diente. La creación de este comité indepen-diente tenía por objeto reforzar los procedi-mientos originales de control dentro del BCE.En el año 2003, este Comité se reunió en unaocasión y la Dirección de Auditoría Interna le
informó regularmente de todos los asuntosrelacionados con el desempeño de sus funcio-nes.
La Comisión Europea, apoyada por los PaísesBajos, el Parlamento Europeo y el Consejo dela UE, interpuso posteriormente un recurso(Caso C-11/00). El 10 de julio de 2003, el Tri-bunal de Justicia de las Comunidades Europeasemitió su fallo en relación con las alegacionespresentadas por las partes y anuló la DecisiónBCE/1999/5.
El fallo del Tribunal situaba claramente al BCE«dentro del marco de la Comunidad», al tiempoque reconocía que el legislador había queridoasegurar que el BCE pudiera efectuar de formaindependiente las funciones que le habían sidoconferidas. Sin embargo, el Tribunal dictaminóque la independencia no suponía separar total-mente al BCE de la Comunidad, ni eximirlo delas normas del derecho comunitario. Lo ante-rior está en línea con el enfoque adoptado porel BCE. La aplicación del Reglamento OLAFno debe afectar a la independencia del BCE enel desempeño de sus funcíones.
El BCE se encuentra, en estos momentos, terminando de redactar, una nueva Decisiónque tendrá plenamente en cuenta el fallo delTribunal.
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Informe Anual 2003
5 Véase el Código de Conducta del Banco Central Europeo ela-borado de conformidad con el apartado 3 del artículo 11 delReglamento interno del Banco Central Europeo, DO C 76 de8.3.2001, p. 12, y la dirección del BCE en Internet.
6 Véase el artículo 1.2 del Reglamento del personal del BCE,relativo a la conducta y al secreto profesionales, DO C 236 de22.8.2001, p. 13, y la dirección del BCE en Internet.
7 Reglamento (CE) nº 1073/1999 del Parlamento Europeo y delConsejo, de 25 de mayo de 1999, relativo a las investigacionesefectuadas por la Oficina Europea de Lucha contra el Fraude(OLAF), DO L 136 de 31.05.1999, p.1. Véase, también, elReglamento (Euratom) nº 1074/1999 del Consejo, de 25 demayo de 1999, relativo a las investigaciones efectuadas por laOficina Europea de Lucha contra el Fraude (OLAF), DO L 138de 31.05.1999, p. 8.
2.1 RECURSOS HUMANOS
EMPLEADOSEl total de puestos de trabajo presupuestadospara el año 2003 fue de 1.271,5 empleos equi-valentes a tiempo completo. A finales del 2003,el número de empleados del BCE ascendía a1.217 (equivalente a 1.213,5 empleos a tiempocompleto), frente a los 1.109 (número equiva-lente a 1.105,5 puestos de trabajo a tiempocompleto) de f inales del 2002. El númeromedio de empleados del BCE en el 2003 fue de1.160, en comparación con 1.080 en el 2002. Elaño pasado se contrató a 151 nuevos emplea-dos, y 41 dejaron su puesto en el BCE. Lospuestos de trabajo para el 2004 se han f ijado en1.362,5 empleos equivalentes a tiempo com-pleto, lo que supone un incremento del 7,1%con respecto al año anterior.
Desde el 1 de enero de 2003, los ciudadanos delos países adherentes pueden presentarse atodos los puestos vacantes. El BCE inició cam-pañas de contratación, con buenos resultados,con el objetivo específ ico de contratar a nacio-nales de estos países como traductores, juristas-lingüistas y asesores jurídicos. Actualmente haycontratadas 39 personas de los países adheren-tes, con contratos de más de un año de dura-ción.
En el 2003, 90 expertos de los BCN trabajaronen el BCE durante breves períodos de una dura-ción media de cuatro meses. De estos expertos,48 procedían de los bancos centrales de los paí-ses adherentes. Estas breves estancias de tra-bajo resultaron ser especialmente útiles, tantopara el BCE como para los bancos centrales deestos países, en lo que respecta a los preparati-vos para la ampliación de la UE.
El año pasado, el BCE ofreció 113 contratos decorta duración (prórrogas incluidas), frente a60 contratos en el 2002, con el f in de reempla-zar a empleados de baja por maternidad, pater-nidad y con permiso sin sueldo.
El BCE facilitó contratos en prácticas, por unperíodo medio de tres a cuatro meses, a 166
estudiantes y licenciados, casi todos con for-mación económica. En el año 2002 se ofertaron135 contratos de este tipo. En el 2003, 48empleados en prácticas eran ciudadanos de losEstados adherentes.
El programa de investigadores visitantes, quese centra en proyectos concretos de investiga-ción de alto nivel en el ámbito de la políticamonetaria, contó con la participación de 24investigadores, en comparación con los 20 queparticiparon en el 2002 (véase sección 5 delcapítulo 2).
El programa de investigación de posgrado, des-tinado a estudiantes destacados próximos aconcluir sus estudios de doctorado, contó conla presencia de 12 personas en el 2003, elmismo número que en el 2002.
MOVILIDAD INTERNAEn el 2003, cambiaron de puesto de trabajo 93empleados, tras solicitar vacantes internas parapuestos de carácter permanente. Además, elBCE favoreció la movilidad interna temporal, y12 empleados pasaron a realizar un trabajo dife-rente durante un período limitado, con el f in deampliar su experiencia laboral o de ocuparse decuestiones de trabajo urgentes, pero temporales,para luego regresar a su puesto anterior.
MOVILIDAD EXTERNAEl programa de experiencia laboral externa seimplantó a principios de año con el f in de favo-recer el desarrollo profesional de los emplea-dos. En este programa se puede destinar tem-poralmente a empleados a los BCN y a otrasdestacadas instituciones internacionales yeuropeas. En el 2003, tres empleados participa-ron en este programa durante períodos de dos acinco meses.
GUARDERÍA Y COLEGIO EUROPEOLa guardería del BCE se ha ampliado con laapertura de un tercer local, que supone unaampliación de la capacidad de cerca de 90niños, hijos de empleados del BCE. Con ello,existe un total de 221 plazas disponibles paraniños a partir de tres meses.
194BCEInforme Anual2003
2 PROGRESOS EN LA ORGANIZACIÓN DEL BCE
La enseñanza secundaria del Colegio Europeode Fráncfort comenzó en septiembre del 2003con cinco cursos. Al igual que en la educaciónprimaria e infantil, la escuela secundaria tienecuatro secciones: inglés, francés, alemán e ita-liano.
2.2 MEDIDAS PARA FORTALECER ELFUNCIONAMIENTO DE LA ORGANIZACIÓNINTERNA
Desde 1998, las prioridades del BCE han sidoel establecimiento de sus funciones, la formu-lación y ejecución de la política monetariaúnica y la introducción del euro. No obstante,al mismo tiempo, el BCE ha crecido de maneraconstante y el número de empleados se haincrementado notablemente, lo que ha creadola necesidad de fortalecer el funcionamiento dela organización interna. Tras f inalizar con éxitola puesta en circulación del euro, el ComitéEjecutivo decidió mejorar el esquema organi-zativo, continuar con el desarrollo de la estruc-tura y los procesos de gestión y reforzar la polí-tica de gestión de los recursos humanos, sobretodo en lo que respecta a la contratación y aldesarrollo profesional.
EL BCE EN MOVIMIENTOEn el contexto de unos mayores esfuerzos parafortalecer la organización interna del BCE, aprincipios del 2003 el Comité Ejecutivo deci-dió realizar encuestas entre los empleadossobre cuestiones relacionadas con los princi-pios corporativos, la comunicación interna y laorganización. A partir de los resultados de lasencuestas, el Comité Ejecutivo acordó iniciarun proceso denominado «el BCE en movi-miento», con el f in de mejorar el funciona-miento del BCE. En este proceso, para el que secontó con la participación del personal en lamayor medida de posible, se abordaron lascuestiones planteadas en las encuestas. Paraello se crearon cuatro equipos bajo la direcciónde una oficina de proyectos y del Comité Eje-cutivo. Estos equipos elaboraron una serie depropuestas relativas a la gestión de los recursoshumanos, el desarrollo de las carreras profesio-
nales, la comunicación interna y medidas enca-minadas a reducir la burocracia. En octubre del2003, el Comité Ejecutivo aprobó la mayorparte de las propuestas formuladas por los cua-tro equipos y estableció una oficina que super-visará el ulterior desarrollo y la aplicación delas medidas aprobadas. La mayoría de lasactuaciones acordadas deben estar listas parasu implantación en julio de 2004.
CREACIÓN DE UN COMITÉ DE GESTIÓN El Comité Ejecutivo también analizó su propiofuncionamiento y su papel en la gestión delBCE, y acordó crear un Comité de Gestión queasesorará y asistirá al Comité Ejecutivo en lagestión del BCE, su planif icación estratégica yel proceso de elaboración del presupuestoanual. Esto permitirá al Comité Ejecutivo dedi-car más atención a la preparación y al debate decuestiones estratégicas, tanto en lo que con-cierne a la política monetaria como a otras obli-gaciones, así como a la estructura y el funcio-namiento internos del BCE. El Comité deGestión, que da cuenta de sus actividades alComité Ejecutivo, está presidido por un miem-bro de este último, y está formado por altoscargos del BCE. El comité comenzó sus traba-jos en octubre del 2003.
RESTRUCTURACIÓN DE LA DIRECCIÓN GENERALDE SISTEMAS DE INFORMACIÓNDesde 1994 se ha realizado una ingente laborpara crear las infraestructuras y las aplicacionesbásicas necesarias para el inicio de la tercerafase de la UME y la introducción del euro. A lolargo de este período, las áreas de técnologíasde la información del IME y del BCE han cum-plido los plazos f ijados, y se ha demostradoque los sistemas de información del BCE y delSEBC son sólidos y eficaces.
A principios del 2002, el BCE decidió revisarla forma en que se prestan los servicios infor-máticos en el BCE, con el f in de evaluar laorganización, estructura y eficacia de los siste-mas actuales del BCE, y de ofrecer directricessobre su orientación futura.
195BCE
Informe Anual 2003
En julio del 2003, el Comité Ejecutivo adoptócuatro recomendaciones prioritarias, elabora-das en colaboración con un consultor externonombrado para ayudar en la citada revisión.Estas recomendaciones, que supondrán unareorientación estratégica de la prestación de losservicios informáticos, incluyen las siguientesmedidas:
– Fortalecimiento de la gestión de la carterade proyectos, centrándose en el estableci-miento de prioridades y en la asignación derecursos informáticos y f inancieros.
– La Dirección General de Sistemas de Infor-mación se ha reorganizado con el f in demejorar la gestión de proyectos y la capaci-dad de ofrecer servicios informáticos. Enconsecuencia, el personal de la mencionadaDirección General se concentrará más en lagestión de proyectos internos y en la presta-ción de servicios informáticos, con elobjeto de satisfacer la demanda creciente deproyectos informáticos de las unidades degestión del BCE y del SEBC.
– El BCE se centrará más en establecer y apli-car estándares informáticos comunes enca-minados a reducir la complejidad y el costede mantenimiento de las tecnologías de lainformación.
– Por último, el BCE volverá a evaluar lasopciones de subcontratación de tareas ope-rativas, de soporte y de infraestructuras enlas áreas de tecnologías de la información.
Esta nueva estructura organizativa se está esta-bleciendo en torno a tres áreas: una Direcciónde Proyectos de Tecnologías de la Información,una División de Soporte y Operaciones de Tec-nologías de la Información, y una División deFunción Gerencial de Tecnologías de la Infor-mación. La aplicación de las demás recomen-daciones ya se ha iniciado, y deberá estar ter-minada a f inales del 2004.
REESTRUCTURACIÓN DE LA DIRECCIÓN GENERALDE ESTADÍSTICA Durante el año 2003 se llevó a cabo una rees-tructuración de la Dirección General de Esta-dística. Desde la creación del BCE, el trabajo yel personal de esta Dirección se había más queduplicado, pero su estructura organizativa sehabía mantenido fundamentalmente sin modi-f icaciones. La estrategia a medio plazo, segúnfue adoptada por el BCE a principios del 2003(véase sección 4 del capítulo 2), no se pudoaplicar hasta que se realizó una revisión de laorganización de la Dirección General. Estarevisión, efectuada por un equipo del queformó parte un experto de un BCN, comenzó enfebrero del 2003. A partir de sus propuestas, elComité Ejecutivo aprobó una nueva estructuraorganizativa que entró en vigor el 1 de febrerode 2004.
Una de las principales características de lareorganización de la Dirección General es elfortalecimiento de la orientación hacia el usua-rio, mediante un servicio centralizado de infor-mación. Por otra parte, el nuevo marco sirvepara aumentar la eficacia y la eficiencia en eldesarrollo de nuevas estadísticas y modelosestadísticos, reuniendo en una nueva división alos empleados que, hasta ahora, realizabanestas funciones en varias divisiones.
2.3 NUEVA SEDE DEL BCE
El BCE, cuyas oficinas se encuentran actual-mente en varios edif icios alquilados, decidióconstruir un nuevo edif icio. Para ello adquirióun solar a la ciudad de Fráncfort, el mercadomayorista denominado Grossmarkthalle. En elmarco del proyecto «nueva sede del BCE», seconvocó un concurso internacional con el f inde que los arquitectos que lo desearan presen-taran su candidatura para participar en eldiseño arquitectónico, y el plazo de presenta-ción de solicitudes terminó el 20 de enero del2003. El BCE recibió solicitudes de más de 300arquitectos de 31 países de los cinco continen-tes. En abril, el Comité de preselección, for-mado por cinco expertos del BCE asistidos por
196BCEInforme Anual2003
cinco arquitectos, eligió a 80 candidatos, 70arquitectos «consagrados» y 10 arquitectos«noveles». Todos los candidatos preselecciona-dos fueron invitados a una sesión informativaen Fráncfort que incluyó una visita al Gross-markthalle. Muchas de las preguntas plantea-das por los arquitectos guardaban relación conlas especif icaciones técnicas del antiguo edif i-cio del Grossmarkthalle, construido en 1928, ycon los requisitos que habria que cumplir por elhecho de ser un edif icio protegido. A continua-ción se pidió a los arquitectos que presentaranuna propuesta de diseño anónima para la pri-mera fase antes del 7 de julio.
El concurso ha sido resuelto por un juradointernacional, presidido por el vicepresidentedel BCE, formado por 12 miembros: tres repre-sentantes del BCE, tres de los BCN, cincoarquitectos externos de renombre internacionaly un representante de la ciudad de Fráncfort delMeno. El 28 y 29 de agosto, el jurado selec-cionó a 12 arquitectos para que participaran enla segunda fase del concurso. El BCE pidió alos 12 candidatos que presentaran un diseñoarquitectónico más detallado antes del 12 dediciembre. El 13 de febrero del 20048, el juradoeligió los tres diseños f inalistas. Posterior-mente, todas las propuestas de diseño presenta-das en ambas fases del concurso se mostraronal público en una exposición de tres semanas deduración en el Deutsches Architektur Museumde la ciudad de Fráncfort del Meno.
Es posible que el BCE solicite a los candidatosganadores que adapten sus diseños a las reco-mendaciones del jurado y a los requisitos deajustes funcionales y técnicos que pueda esta-blecer el BCE. Una vez examinados y evalua-dos los diseños f inales, el BCE adjudicará elcontrato para la construcción de su nueva sedeal candidato que, en opinión del BCE, mejor seadecue a los criterios de selección. A continua-ción comenzará el proceso de planif icación, yestá previsto que la construcción se inicie afinales del 2006.
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8 En la dirección del BCE en Internet pueden consultarse unanota de prensa e imágenes.
En el año 2003 se celebraron dos reuniones delDiálogo Social del BCE, en las que representan-tes de los empleados de todos los bancos centra-les del SEBC y de las federaciones europeas desindicatos se reunieron con el BCE para debatirlos avances en el SEBC que han influido en lasituación de los empleados de los BCN. Repre-sentantes de los empleados de los diez bancoscentrales de los países adherentes asistieron alas reuniones en calidad de observadores.
Al igual que en años anteriores, los principalespuntos de debate fueron los progresos realiza-dos en relación con billetes, sistemas de pago yestabilidad y supervisión f inanciera.
En el ámbito de los billetes, la atención se cen-tró en los procedimientos a largo plazo para laproducción de billetes (véase sección 3 delcapítulo 2). Los representantes de los emplea-dos alegaron que los billetes eran un bienpúblico y subrayaron que la calidad y la seguri-dad eran fundamentales para mantener la con-fianza de la opinión pública. También indica-ron que la seguridad laboral de los trabajadoresde las imprentas debería garantizarse por variosmotivos, sobre todo como reconocimiento algran esfuerzo que supuso tener impresos losbilletes en euros a tiempo para la puesta en cir-culación de la nueva moneda. En consecuencia,los bancos centrales deberían seguir partici-pando en todos los procesos relacionados conbilletes, sobre todo en lo que concierne a suproducción.
En cuanto a los sistemas de pago, la atención secentró en los progresos efectuados en relacióncon los preparativos para la implantación deTARGET2 (véase sección 2 del capítulo 2). ElBCE informó periódicamente a los participan-tes en el Diálogo Social del SEBC sobre losprogresos efectuados. Los representantes de losempleados comentaron las soluciones posiblesy expresaron su preferencia por una solucióndescentralizada acorde con el sistema actual.
En lo que respecta a la estabilidad y la supervi-sión f inancieras, el BCE facilitó a los partici-pantes información sobre la reforma del marco
de la UE en materia de regulación, supervisióny estabilidad f inancieras, el procedimiento deaplicación del marco Lamfalussy al sector ban-cario, el proceso de revisión de los requeri-mientos de adecuación del capital para los ban-cos por el Comité de Supervisión Bancaria deBasilea (Nuevo Acuerdo de Capital de Basilea),y las reformas de las estructuras nacionales desupervisión (véase sección 2 del capítulo 3).Los representantes de los empleados reiteraronque preferían que se asignaran a los bancoscentrales las tareas relacionadas con la estabili-dad y la supervisión bancarias.
En las reuniones del Diálogo Social del SEBCtambién se debatieron otros temas más genera-les, como el desarrollo de programas de forma-ción comunes y de una cultura corporativa parael SEBC, los preparativos del BCE para laampliación del SEBC en el 2004 y la reestruc-turación de algunos BCN tras el estableci-miento del Eurosistema. Con relación a esteúltimo tema se consideraron los factores deter-minantes de tales reorganizaciones, y los repre-sentantes de los empleados expresaron suinquietud sobre el mantenimiento de los nive-les de empleo en los BCN. Las opiniones einquietudes expresadas por los representantesde los sindicatos se trasladaron al Consejo deGobierno y al Consejo General.
En las reuniones del Diálogo Social del SEBC,el BCE destacó que, al adoptar sus decisiones,el Consejo de Gobierno aplica los principios deeficiencia, ef icacia, seguridad, calidad y rigu-rosos criterios en la prestación de servicios.Además, toma en consideración el impacto desus decisiones en el empleo y en las condicio-nes sociales.
En octubre del 2003, el BCE publicó un Boletínsobre Diálogo Social con el fin de ampliar lainformación que se facilita a los participantes enel Diálogo Social entre las reuniones y mejorarla comprensión de los temas tratados. Porúltimo, los participantes subrayaron la necesidadde fortalecer la cultura corporativa del SEBC. Seestán organizando programas de formacióncomunes con el fin de alcanzar este objetivo.
198BCEInforme Anual2003
3 DIÁLOGO SOCIAL DEL BCE
199BCE
Informe Anual2003
4 CUENTAS ANUALES DEL BCE
200BCEInforme Anual2003
BALANCE A 31 DE DICIEMBRE DE 2003ACTIVO NOTA 2003 2002
NÚMERO € €
Oro y derechos en oro 1 8.145.320.117 8.058.187.254
Activos en moneda extranjera frente a no residentes en la zona del euro 2
Activos frente al FMI 211.651.948 164.788.323Depósitos, valores, préstamos y otros activos exteriores 28.593.384.857 37.151.511.287
28.805.036.805 37.316.299.610
Activos en moneda extranjera frente a residentes en la zona del euro 2 2.799.472.504 3.047.976.497
Activos en euros frente a no residentes en la zona del euro 3
Depósitos, valores y préstamos 474.743.402 183.237.923
Otros activos en euros frente a entidades de crédito de la zona del euro 4 25.000 0
Cuentas intra-Eurosistema 5Activos relacionados con la asignación de billetes 34.899.471.205 28.681.074.010Otros activos (neto) 4.599.894.403 5.468.478.796
39.499.365.608 34.149.552.806
Otros activos 6Inmovilizado material 128.911.950 112.624.758Otros activos f inancieros 5.573.756.258 5.529.030.465Cuentas de periodif icación del activo y gastos anticipados 590.646.023 1.260.718.561Diversos 37.791.421 609.968.394
6.331.105.652 7.512.342.178
Pérdida del ejercicio 476.688.785 0
Total activo 86.531.757.873 90.267.596.268
201BCE
Informe Anual2003
PASIVO NOTA 2003 2002NÚMERO € €
Billetes en circulación 7 34.899.471.205 28.681.074.010
Depósitos en euros de otros residentes 8 1.065.000.000 1.036.000.000
Pasivos en euros con no residentes 9 146.867.501 227.805.777
Pasivos en moneda extranjera con no residentes 10Depósitos y otros pasivos 1.452.432.822 5.192.380.656
Cuentas intra-Eurosistema 11Pasivos contrapartida de la transferencia de reservas exteriores 40.497.150.000 40.497.150.000
Otros pasivos 12Cuentas de periodif icación del pasivoe ingresos anticipados 1.162.299.071 1.417.939.194Diversos 174.890.973 75.191.137
1.337.190.044 1.493.130.331
Provisiones 13 87.195.777 2.644.780.685
Cuentas de revalorización 14 2.176.464.065 4.404.834.096
Capital y reservas 15Capital 4.097.229.250 4.097.229.250Reservas 772.757.209 772.757.209
4.869.986.459 4.869.986.459
Beneficio del ejercicio 0 1.220.454.254
Total pasivo 86.531.757.873 90.267.596.268
202BCEInforme Anual2003
CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS DEL EJERCICIO 2003
NOTA 2003 2002NÚMERO € €
Ingresos por intereses de los activosde reserva en moneda extranjera 541.294.375 990.618.897Ingresos por intereses derivados de la asignación de billetes 698.245.187 726.917.226Otros ingresos por intereses 1.449.963.923 1.965.003.344Ingresos por intereses 2.689.503.485 3.682.539.467 Remuneración a los BCN de los activos de contrapartida de las reservas transferidas (807.683.148) (1.140.963.789)Otros gastos por intereses (1.166.693.660) (1.547.042.623)Gastos por intereses (1.974.376.808) (2.688.006.412)
Ingresos netos por intereses 20 715.126.677 994.533.055
Ganancias/Pérdidas realizadas procedentes de operaciones f inancieras 21 525.260.622 735.425.388 Minusvalías no realizadas en activos y posiciones f inancieras 22 (3.972.689.560) (276.955.036)Transferencia a/de provisiones por riesgos de tipo de cambio y de precio 2.568.708.838 154.000.000
Resultado neto de operaciones financieras y provisiones (878.720.100) 612.470.352
(Gastos)/Ingresos netos por honorarios y comisiones 23 (63.466) (227.158)
Otros ingresos 24 2.911.280 3.744.153
Total ingresos netos (160.745.609) 1.610.520.402
Gastos de personal 25 y 26 (129.886.988) (120.003.344)
Gastos de administración 27 (153.549.282) (133.966.576)
Amortización del inmovilizado material 28 (30.410.140) (17.738.206)
Gastos de producción de billetes 29 (2.096.766) (118.358.022)
(Pérdida)/Beneficio del ejercicio (476.688.785) 1.220.454.254
Fráncfort del Meno, 9 de marzo de 2004
BANCO CENTRAL EUROPEOJean-Claude Trichet
Presidente
FORMA Y PRESENTACIÓN DE LOS ESTADOSFINANCIEROS Los estados f inancieros del Banco CentralEuropeo (BCE) se han diseñado para presentarla imagen f iel de su situación f inanciera y delos resultados de sus operaciones y se han ela-borado de acuerdo con los principios contablesque se detallan a continuación2, y que el Con-sejo de Gobierno de BCE considera apropiadospara la función de un banco central.
PRINCIPIOS CONTABLESSe han aplicado los siguientes principios conta-bles: realidad económica y transparencia, pru-dencia, registro de acontecimientos posterioresal cierre del balance, importancia relativa,devengo, empresa en funcionamiento, consis-tencia y comparabilidad.
CRITERIOS DE CONTABILIZACIÓNLas cuentas se han elaborado siguiendo el cri-terio del coste histórico, con las modificacionesnecesarias para reflejar el precio de mercado delos valores negociables, del oro y del resto deactivos, pasivos y posiciones de dentro y fuerade balance denominados en moneda extranjera.Las operaciones con activos y pasivos f inancie-ros se contabilizan el día en que se liquidan.
ORO Y ACTIVOS Y PASIVOS EN MONEDA EXTRANJERALos activos y pasivos denominados en monedaextranjera se convierten en euros al tipo decambio existente en la fecha del balance. Losingresos y gastos se convierten al tipo de cam-bio vigente en la fecha de cada operación. Larevisión de la valoración de los activos y pasi-vos denominados en moneda extranjera se rea-liza divisa a divisa, incluyendo tanto las parti-das del balance como las posiciones registradasen partidas fuera de balance.
La revisión de la valoración derivada de lavariación del precio de mercado de los activosy pasivos en moneda extranjera se calcula yregistra de forma separada a la correspondientepor tipo de cambio.
El oro se valora al precio de mercado vigente alf inal del ejercicio. No se hace distinción entrelas diferencias por precio y por tipo de cambio,registrándose en una sola cuenta la diferenciade valoración, basada en el precio en euros dela onza de oro que se deriva del cambio del eurofrente al dólar estadounidense vigente a 31 dediciembre de 2003.
VALORESLos valores negociables y activos similares sevaloran uno por uno al precio medio de mercadovigente en la fecha del balance. Para el ejerciciofinanciero finalizado el 31 de diciembre de2003, se utilizaron los precios medios del 30 dediciembre de 2003. Los valores no negociablesse valoran por el precio de adquisición.
RECONOCIMIENTO DE INGRESOSLos ingresos y gastos se registran en el períodoen el cual se producen. Las ganancias y las pér-didas realizadas procedentes de la venta dedivisas, oro y valores se registran en la Cuentade pérdidas y ganancias. Estas pérdidas yganancias realizadas se calculan a partir delcoste medio del activo correspondiente.
Las ganancias no realizadas no se registrancomo ingreso, sino que se traspasan directa-mente a una cuenta de revalorización.
Las pérdidas no realizadas se llevan a la Cuentade pérdidas y ganancias si exceden a las ganan-cias previas por revalorizaciones registradas enlas correspondientes cuentas de revalorización.Las pérdidas no realizadas en cualquier valor,moneda u oro, no se compensan con gananciasno realizadas en otra moneda, valor u oro. En elcaso de pérdidas no realizadas en algún ele-mento a f inal de año, su coste medio se reducepara ajustarlo al precio de mercado y al tipo decambio de f in de año.
203BCE
Informe Anual2003
NORMATIVA CONTABLE1
1 La normativa detallada que regula la contabilidad del BCE seencuentra recogida en la Decisión del Consejo de Gobierno delBCE de 5 de diciembre de 2002 (BCE/2002/11), DO L 58 de3.3.2003, p. 38-59.
2 Estos principios son coherentes con lo estipulado en el artículo26.4 de los Estatutos del SEBC, que requiere un enfoque armo-nizado de los principios y prácticas f inancieras contables delEurosistema.
Las primas o descuentos de las tenencias devalores se calculan y presentan como parte delos ingresos por intereses y se amortizan a lolargo de la vida residual de los activos.
OPERACIONES TEMPORALESMediante las cesiones temporales se lleva acabo una venta de valores al contado con elcompromiso simultáneo de recomprar dichosvalores a un precio f ijado y en una fecha futurapredeterminada. Estos compromisos de recom-pra aparecen reflejados en el pasivo del balancey conllevan además unos gastos por intereses enla Cuenta de pérdidas y ganancias. Los valorescedidos bajo este tipo de acuerdo permanecenen el balance del BCE.
Mediante las adquisiciones temporales se com-pran valores al contado y con el compromisosimultáneo de revender dichos valores a la enti-dad de contrapartida a un precio f ijado y en unafecha futura predeterminada. Estos compromi-sos de reventa aparecen reflejados en el activodel balance, pero no se incluyen en la tenenciade valores del BCE y generan ingresos por inte-reses en la Cuenta de pérdidas y ganancias.
Las operaciones temporales, incluidas las ope-raciones de préstamo de valores, realizadas deacuerdo con un programa de préstamos auto-máticos de valores, sólo se registran en elbalance cuando la garantía es proporcionada alBCE en forma de efectivo hasta el vencimientode la operación. En el 2003, el BCE no recibióninguna garantía en forma de efectivo durantela vigencia de tales operaciones.
POSICIONES REGISTRADAS FUERA DEL BALANCELa posición a plazo en moneda extranjera, esdecir, operaciones a plazo en divisas, la parte aplazo de las operaciones swap de divisas y otrosinstrumentos que conllevan operaciones decambio de una moneda por otra en una fechafutura, se incluye en la posición neta en monedaextranjera para calcular las pérdidas y ganan-cias por tipo de cambio. La valoración de losfuturos sobre tipos de interés se revisa elementopor elemento. Las posiciones de futuros sobretipos de interés vivas se registran en las cuentas
fuera de balance. A partir del 2003, las modifi-caciones diarias del margen de fluctuación hanquedado registradas en la Cuenta de pérdidas yganancias.
ACONTECIMIENTOS POSTERIORES AL CIERRE DELBALANCELos activos y pasivos se ajustan para reflejar losacontecimientos que tengan lugar entre la fechadel balance anual y la fecha en la que el Con-sejo de Gobierno del BCE aprueba los estadosfinancieros, si afectan de manera relevante a lasituación de los activos y pasivos a la fecha delbalance.
SALDOS INTRA-SEBC/INTRA-EUROSISTEMALas operaciones intra-SEBC son transaccionestransfronterizas entre dos bancos centrales de laUnión Europea. Dichas transacciones se realizanprincipalmente a través de TARGET, que es unsistema automatizado transeuropeo de transfe-rencia urgente para la liquidación bruta entiempo real, (véase el capítulo 2), y dan lugar asaldos bilaterales en las cuentas de cada uno delos bancos centrales conectados a TARGET.Estos saldos bilaterales se asignan diariamente alBCE, manteniendo cada banco central un únicosaldo neto frente al BCE. En la contabilidad delBCE, este saldo representa la posición neta decada banco central frente al resto del SEBC.
Los saldos intra-SEBC de los BCN de la zonadel euro, a excepción del capital del BCE y delpasivo de contrapartida de la transferencia deactivos exteriores de reserva al BCE, son refle-jados como activos o pasivos intra-Eurosistemay se presentan en el balance del BCE por suposición neta.
Los saldos intra-Eurosistema relativos a laasignación de billetes en euros dentro del Euro-sistema se registran como un activo neto únicoen la rúbrica «Activos relacionados con laasignación de billetes» (véase «Billetes encirculación» en el apartado sobre normativacontable).
Los saldos intra-SEBC de los BCN no pertene-cientes a la zona del euro (Danmarks National-
204BCEInforme Anual2003
bank, Sveriges Riksbank y Bank of England)con el BCE se presentan en «Pasivos en euroscon no residentes en la zona del euro».
TRATAMIENTO DE LOS ACTIVOS FIJOSLos activos f ijos se valoran al precio de adqui-sición menos su depreciación. Los terrenos sevaloran al precio de adquisición. La deprecia-ción se calcula de forma lineal, comenzando enel trimestre posterior a su adquisición y conti-nuando a lo largo de la vida útil esperada delactivo. En concreto:
El período de depreciación en el caso de edif i-cios y gastos de renovación activados relacio-nados con las oficinas que actualmente ocupa elBCE, se ha reducido a f in de garantizar queestos activos se hayan amortizado enteramenteal f inal del 2008, fecha en la que se espera queel BCE se haya trasladado a su sede definitiva.
PLAN DE PENSIONES DEL BCE El BCE mantiene un plan de pensiones de apor-tación def inida. Los activos del plan, que semantienen con el único propósito de proporcio-nar pensiones a los miembros y sus beneficia-rios, se incluyen entre los otros activos del BCEy se identif ican de forma separada en las Notassobre el balance. Las pérdidas y ganancias porvaloración en los activos del fondo de pensio-nes se reconocen como gastos e ingresos dedicho plan en el año en que se producen. Segarantiza un mínimo de pensiones a pagar concargo a los rendimientos de la cuenta principal,que se nutre con las contribuciones del BCE, yque constituye la base de los beneficios esta-blecidos.
BILLETES EN CIRCULACIÓNEl BCE y los doce BCN de los Estados miem-bros pertenecientes a la zona del euro, que con-juntamente componen el Eurosistema, emiten
billetes en euros3. El valor total de los billetes en euros en circulación se asigna el último díahábil de cada mes de acuerdo con la clave deasignación de billetes4. Al BCE le ha corres-pondido una cuota del 8% del valor total de losbilletes en circulación, que se presenta en elbalance en la partida del pasivo «Billetes en cir-culación». La participación del BCE en el totalde la emisión de billetes tiene como contrapar-tida activos frente a los BCN. Estos activos, quedevengan intereses5, se presentan en la subpar-tida «Cuentas Intra-Eurosistema: activos rela-cionados con la asignación de billetes en eurosdentro del Eurosistema» (véase «Saldos intra-SEBC/intra-Eurosistema» en el apartado sobrenormativa contable). Los ingresos por interesesdevengados por estos activos se incluyen en lapartida «Ingresos netos por intereses». El Con-sejo de Gobierno ha decidido que estos ingresosse distribuirán por separado a los BCN de formaprovisional al f inal de cada trimestre6. Estosingresos se distribuirán en su totalidad a menosque el beneficio neto del BCE de ese ejerciciosea inferior al importe de sus ingresos por bille-tes en circulación, o que el Consejo de Gobiernodecida reducir estos ingresos en razón de losgastos hechos por el BCE al emitir y manipularlos billetes.
OTRAS CUESTIONESTeniendo en cuenta la posición del BCE comobanco central, el Comité Ejecutivo consideraque la publicación de un estado de flujos detesorería no proporcionaría información adicio-nal relevante a los destinatarios de los estadosfinancieros.
205BCE
Informe Anual2003
Equipos informáticos, aplicaciones informáticas y vehículos a motor cuatro años
Equipamiento, mobiliario e instalaciones diez años
Edificios y gastos de renovación activados veinticinco años
Activos fijos cuyo coste es inferior no se a 10.000 euros capitalizan
3 Decisión del Banco Central Europeo de 6 de diciembre de 2001sobre la emisión de billetes de banco denominados en euros(BCE/2001/15), DO L 337 de 20.12.2001, p. 52-54
4 «Clave de asignación de billetes» signif ica los porcentajes queresultan de tener en cuenta la participación del BCE en la emi-sión total de billetes y aplicar la clave del capital suscrito a laparticipación de los BCN en esa emisión total.
5 Decisión del BCE de 6 de diciembre de 2001 sobre la asigna-ción de los ingresos monetarios de los bancos centrales nacio-nales de los Estados miembros participantes a partir del ejerci-cio de 2002 (BCE/2001/16), DO L 337 de 20.12.2001, p. 55-61.
6 Decisión del BCE de 21 de noviembre de 2002 sobre la distri-bución entre los bancos centrales nacionales de los Estadosmiembros participantes de los ingresos del Banco Central Euro-peo por billetes en euros en circulación (BCE/2002/9), DO L323/49 de 28.11.2002, p. 49-50.
De acuerdo con el Artículo 27 de los Estatutosdel SEBC, y teniendo en cuenta la Recomenda-ción del Consejo de Gobierno del BCE, el Con-sejo de la Unión Europea aprobó el nombra-miento de KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft Aktiengesellschaft Wirtschafts-prüfungsgesellschaft como auditor externo delBCE por un período de cinco años quecomienza con el ejercicio f inanciero del 2003.
206BCEInforme Anual2003
1 ORO Y DERECHOS EN ORO
Las tenencias de oro del BCE ascienden a 24,7millones de onzas de oro f ino, igual que en el2002. En el ejercicio 2003 no ha tenido lugarninguna operación con oro. La variación en elsaldo comparado con el del 2002 es consecuen-cia de la revisión de la valorización de f inal deaño de dichas tenencias (véase «Oro y activos ypasivos en moneda extranjera» en el apartadosobre normativa contable).
2 ACTIVOS EN MONEDA EXTRANJERA FRENTE A NO RESIDENTES Y RESIDENTES EN LA ZONADEL EURO
Activos frente al FMIEsta rúbrica representa las tenencias del BCEen Derechos Especiales de Giro (DEG) a 31 dediciembre de 2003. Éstas se derivan de unacuerdo con el Fondo Monetario Internacional(FMI) para la compra o venta de DEG contraeuros, por el que el FMI está autorizado a nego-ciar compraventas por cuenta del BCE, con unnivel de tenencias máximo y mínimo. El DEGestá definido en términos de una cesta de divi-sas. Su valor es determinado como la suma pon-derada de los tipos de cambio de las cuatro divi-sas principales (dólar estadounidense, euro,libra esterlina y yen japonés). En lo que res-pecta a la contabilización, los DEG son tratadoscomo moneda extranjera (ver «Oro y activos ypasivos en moneda extranjera» en el apartadosobre normativa contable).
Depósitos, valores, préstamos y otros activosexterioresActivos en moneda extranjera frente a resi-dentes en la zona del euroEstos activos incluyen los depósitos en bancos,los préstamos denominados en moneda extran-jera y las inversiones en valores, denominadosen dólares estadounidenses y en yenes japone-ses. Pueden desglosarse como se indica a con-tinuación:
La reducción que se ha producido en estas posi-ciones durante el 2003 se debe, fundamental-mente, a la revisión de la valoración de f inal deaño de los activos del BCE denominados endólares estadounidenses. La depreciación deldólar estadounidense frente al euro ha dadolugar a una disminución importante de su valorequivalente en euros (véase «Oro y activos ypasivos en moneda extranjera» y «Reconoci-miento de ingresos» en el apartado sobre nor-mativa contable).
3 ACTIVOS EN EUROS FRENTE A NO RESIDEN-TES EN LA ZONA DEL EURO
A 31 de diciembre de 2003, este activo estabaformado por depósitos bancarios frente a noresidentes en la zona del euro.
4 OTROS ACTIVOS EN EUROS FRENTE A ENTIDA-DES DE CRÉDITO DE LA ZONA DEL EURO
A 31 de diciembre de 2003, este activo estabaformado por un depósito bancario frente a unresidente en la zona del euro.
207BCE
Informe Anual2003
NOTAS SOBRE EL BALANCE
Activos frente a noresidentes en la zona 2003 2002 Diferenciadel euro € € €
Cuentas corrientes 1.365.187.080 1.249.268.747 115.918.333
Depósitos 1.197.220.582 1.665.333.388 (468.112.806)
Adquisiciones temporales 3.834.025.154 8.252.807.861 (4.418.782.707)
Inversiones en valores 22.196.952.041 25.984.101.291 (3.787.149.250)
Total 28.593.384.857 37.151.511.287 (8.558.126.430)
Activos frente a residentes en la zona 2003 2002 Diferenciadel euro € € €
Cuentas corrientes 26.740 78.898 (52.158)
Depósitos 2.799.445.764 3.047.897.599 (248.451.835)
Total 2.799.472.504 3.047.976.497 (248.503.993)
5 ACTIVOS INTRA-EUROSISTEMA
Activos relacionados con la asignación debilletes en euros dentro del EurosistemaEsta partida incluye los activos del BCE frentea los BCN de la zona del euro relativos a laasignación de billetes en euros dentro del Euro-sistema (véase «Billetes en circulación» en elapartado sobre normativa contable).
Otros activos intra-Eurosistema (neto)Esta rúbrica se compone de los saldos de TAR-GET de los BCN de la zona del euro frente alBCE y de los importes debidos relativos a ladistribución provisional de los ingresos delBCE derivados de los billetes. A 31 de diciem-bre de 2003, los BCN de la zona del euro adeu-daban 533 millones de euros en relación con lasdistribuciones provisionales de los ingresos delBCE derivados de los billetes. Se trata de lasdistribuciones provisionales de tales ingresos alos BCN de la zona del euro correspondientes alos tres primeros trimestres del año, que fueronposteriormente revocadas (véase «Billetes encirculación» en el apartado sobre normativacontable y la nota 20 de «Notas sobre la Cuentade pérdidas y ganancias»).
6 OTROS ACTIVOS
Inmovilizado materialEstos activos, a 31 de diciembre de 2003, inclu-yen principalmente los siguientes elementos:
El aumento de esta rúbrica del balance se debeprincipalmente a la activación de las inversio-nes efectuadas para la tercera sede del BCE yen la adquisición de sistemas de equipamientoinformático adicionales.
Otros activos financierosLos elementos principales de esta rúbrica delbalance son:
208BCEInforme Anual2003
2003 2002€ €
Debido por los BCN de la zona del euro en relación con TARGET 49.646.309.854 56.546.091.330
Debido a los BCN de la zona del euro en relación con TARGET (45.579.175.620) (50.471.612.534)
Posición neta de TARGET 4.067.134.234 6.074.478.796
Debido por/(a) los BCN de la zona del euro en relación con la distribución provisional de los ingresos del BCE derivados de los billetes 532.760.169 (606.000.000)
Otros activos intra- Eurosistema (neto) 4.599.894.403 5.468.478.796
Valor neto Valor neto contabilizado a contabilizado a
31 de diciembre 31 de diciembrede 2003 de 2002 Diferencia
€ € €
Terrenos y construcciones 54.929.962 51.496.140 3.433.822
Equipamiento informático 45.407.622 33.522.388 11.885.234
Equipamiento, mobiliario, instalaciones y vehículos a motor 2.149.813 2.575.083 (425.270)
Inmovilizado en curso 23.259.861 9.092.185 14.167.676
Otros activos fijos 3.164.692 15.938.962 (12.774.270)
Total 128.911.950 112.624.758 16.287.192
2003 2002 Diferencia€ € €
Valores emitidos en euros 5.276.052.927 5.428.324.673 (152.271.746)
Adquisiciones temporales en euros 167.100.400 0 167.100.400
Activos relacionados con el fondo de pensiones del BCE 91.727.194 61.852.580 29.874.614
Otros activos financieros 38.875.737 38.853.212 22.525
Total 5.573.756.258 5.529.030.465 44.725.793
a) Los valores emitidos en euros y las adquisi-ciones temporales en euros constituyen lainversión de los propios fondos del BCE(véase la nota 12).
b) Las carteras de inversión relativas al fondode pensiones del BCE ascienden a 91,7millones de euros, frente a los 61,9 millonesdel 2002. Estos activos representan lasinversiones de las contribuciones acumula-das del BCE y del personal a 31 de diciem-bre de 2003, y están administradas por ungestor de fondos externo. Las contribucio-nes periódicas del BCE y de los miembrosdel plan son mensuales. Los activos del planno son fungibles con otros activos f inancie-ros del BCE y la renta de los mismos noconstituye beneficios del BCE, sino que sereinvierte en el fondo, pendiente del pago depensiones. El gestor de fondos externovalora los activos del fondo de pensionesutilizando para ello los precios de mercadovigentes a f in de año.
c) El BCE posee 3.000 acciones del Banco dePagos Internacionales (BPI), contabilizadasa su precio de adquisición, es decir, 38,5millones de euros.
Cuentas de periodificación del activo y gastos anticipadosEn el 2002, esta partida incluía 727 millones deeuros, por los intereses devengados por los acti-vos del BCE relacionados con la asignación debilletes dentro del Eurosistema en el conjuntodel año. A partir del 2003, los intereses se liqui-dan después de f inalizado cada trimestre. Portanto, en la actualidad, esta partida incluyeexclusivamente los intereses devengados que sedeben al BCE correspondientes al último tri-mestre, que ascienden a 165 millones de euros(véase «Billetes en circulación» en el apartadosobre normativa contable).
El resto de esta partida se compone principal-mente de los intereses devengados por los valo-res y otros activos f inancieros.
DiversosEn el 2002, esta rúbrica recogía el devengo dela distribución provisional de los ingresos delBCE derivados de los billetes, que ascendierona 606 millones de euros. En el 2003, la totali-dad de dichos ingresos fue retenida por el BCE(véase la nota 20 de «Notas sobre la Cuenta depérdidas y ganancias»).
7 BILLETES EN CIRCULACIÓN
Esta partida recoge la participación del BCE en el total de billetes en circulación (véase«Billetes en circulación» en el apartado sobrenormativa contable).
8 DEPÓSITOS EN EUROS DE OTROS RESIDENTESEN LA ZONA DEL EURO
Esta partida incluye los depósitos de los miem-bros de la Asociación Bancaria del Euro (EBA),que se utilizan con el f in de proporcionar alBCE garantías para respaldar los pagos de laEBA a través del sistema TARGET.
9 PASIVOS EN EUROS CON NO RESIDENTES ENLA ZONA DEL EURO
Estos pasivos incluyen principalmente los sal-dos mantenidos en el BCE por los BCN no per-tenecientes a la zona del euro, como resultadode las operaciones procesadas por el sistemaTARGET (véase «Saldos intra-SEBC/intra-Eurosistema» en el apartado sobre normativacontable).
10 PASIVOS EN MONEDA EXTRANJERA CON NORESIDENTES EN LA ZONA DEL EURO
Los pasivos que se derivan de los acuerdos decesión temporal con no residentes en la zona deleuro relacionados con la gestión de las reservasde divisas del BCE son los siguientes:
209BCE
Informe Anual2003
11 PASIVOS INTRA-EUROSISTEMA
Representa los pasivos frente a los BCN perte-necientes a la zona del euro, que surgieron de latransferencia de activos exteriores de reserva alBCE. Los pasivos son denominados en eurospor el contravalor de los activos f ijado en elmomento de la transferencia, y son remunera-dos al tipo de interés marginal de la últimaoperación principal de f inanciación del Euro-sistema, ajustado para reflejar la nula remune-ración del componente de oro (véase la nota 20de «Notas sobre la Cuenta de pérdidas y ganan-cias»).
12 OTROS PASIVOS
Esta partida está compuesta principalmente porlos intereses debidos a los BCN en relación conlos activos de contrapartida de las reservastransferidas (véase la nota 11). Las obligacio-nes del BCE relativas al fondo de pensiones,incluida una provisión basada en la valoraciónactuarial, ascendieron a 100,6 millones de euros(72,4 millones en el 2002). En este balance se
incluyen, además, otras periodif icaciones yoperaciones de cesión vivas por un importe de64 millones de euros, realizadas en la gestión delos recursos propios del BCE (véase la nota 6).
13 PROVISIONES
En el 2000 se constituyó una provisión generalfrente a la importante exposición del BCE a losriesgos de tipo de cambio y de tipo de interés.El volumen y la necesidad de continuar con estaprovisión se revisa con carácter anual, deacuerdo con la valoración del BCE de su futuraexposición a los riesgos de tipo de cambio y detipo de interés. Dada la importante depreciacióndel dólar estadounidense frente al euro en el2003, esta provisión se utilizó en su totalidadpara cubrir las pérdidas no realizadas, que f igu-ran como gastos al cierre del ejercicio, debidasprincipalmente a la revisión de la valoración delas tenencias del BCE de activos denominadosen dólares estadounidenses (véase «Reconoci-miento de ingresos» en el apartado sobre nor-mativa contable y la nota 22 de «Notas sobre laCuenta de pérdidas y ganancias»7).
Esta partida incluye también provisiones relati-vas a pensiones y gastos en bienes y servicios,junto con una provisión adecuada para cubrir laobligación contractual del BCE de restaurar susoficinas actuales para devolverlas a su estadooriginal, cuando el BCE se traslade a su sededefinitiva.
14 CUENTAS DE REVALORIZACIÓN
Esta partida recoge las cuentas de revaloriza-ción procedentes de ganancias no realizadas enactivos y pasivos.
210BCEInforme Anual2003
2003 2002 Diferencia€ € €
Cesiones temporales 1.452.432.822 5.192.380.656 (3.739.947.834)
% €
Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique 2,8658 1.432.900.000
Deutsche Bundesbank 24,4935 12.246.750.000
Bank of Greece 2,0564 1.028.200.000
Banco de España 8,8935 4.446.750.000
Banque de France 16,8337 8.416.850.000
Central Bank & Financial Services Authority of Ireland 0,8496 424.800.000
Banca d’Italia 14,8950 7.447.500.000
Banque centrale du Luxembourg 0,1492 74.600.000
De Nederlandsche Bank 4,2780 2.139.000.000
Oesterreichische Nationalbank 2,3594 1.179.700.000
Banco de Portugal 1,9232 961.600.000
Suomen Pankki – Finlands Bank 1,3970 698.500.000
Total 80,9943 40.497.150.000
7 Decisión del BCE de 21 de noviembre de 2002 sobre la distri-bución entre los bancos centrales nacionales de los Estadosmiembros participantes de los ingresos del Banco Central Euro-peo por billetes en euros en circulación (BCE/2002/9), DO L323/49 de 28.11.2002, p. 49-50.
15 CAPITAL Y RESERVAS
CapitalLa parte de la suscripción desembolsada por losBCN de la zona del euro, de los 5 mm de eurosde capital del BCE, asciende a un total de4.049.715.000 euros, distribuida como sigue:
Las contribuciones de los BCN no pertenecien-tes a la zona del euro suponen el 5% de su par-ticipación en el capital suscrito del BCE yascienden a un total de 47.514.250 euros. Lascantidades desembolsadas por estos BCN soncontribuciones a los gastos operativos del BCE.A diferencia de los pertenecientes a la zona deleuro, los BCN no pertenecientes a la zona deleuro no tienen derecho a participar en los bene-ficios distribuibles del BCE, incluidos los deri-vados de la asignación de billetes dentro delEurosistema, ni tampoco son responsables decubrir sus pérdidas.
ReservasEsta rúbrica representa el fondo de reservageneral del BCE, establecido de conformidadcon el artículo 33 de los Estatutos del SEBC.
16 ACONTECIMIENTOS POSTERIORES AL CIERREDEL BALANCE
CAMBIOS EN LA CLAVE DE CAPITAL DEL BCE
AntecedentesDe acuerdo con el artículo 29.3 de los Estatutosdel SEBC, la clave de los BCN para la suscrip-ción de capital del BCE debe ajustarse cadacinco años. El primero de dichos ajustes desdeque se creara el BCE, se llevó a cabo el 1 de enero de 2004 y le sucederá otra el 1 demayo de 2004, como consecuencia de la adhe-sión de diez nuevos Estados miembros. Basán-dose en la Decisión del Consejo de 15 de juliode 2003 sobre los datos estadísticos que debenutilizarse en la determinación de la clave parala suscripción de capital del BCE, las claves delos BCN se ajustaron el 1 de enero de 2004 dela siguiente forma:
211BCE
Informe Anual2003
% Capital Capital suscrito desembolsado
€ €
Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique 2,8658 143.290.000 143.290.000
Deutsche Bundesbank 24,4935 1.224.675.000 1.224.675.000
Bank of Greece 2,0564 102.820.000 102.820.000
Banco de España 8,8935 444.675.000 444.675.000
Banque de France 16,8337 841.685.000 841.685.000
Central Bank & Financial Services Authority of Ireland 0,8496 42.480.000 42.480.000
Banca d’Italia 14,8950 744.750.000 744.750.000
Banque centraledu Luxembourg 0,1492 7.460.000 7.460.000
De Nederlandsche Bank 4,2780 213.900.000 213.900.000
Oesterreichische Nationalbank 2,3594 117.970.000 117.970.000
Banco de Portugal 1,9232 96.160.000 96.160.000
Suomen Pankki – Finlands Bank 1,3970 69.850.000 69.850.000
Subtotal de los BCN pertenecientes a la zona del euro 80,9943 4.049.715.000 4.049.715.000
Danmarks Nationalbank 1,6709 83.545.000 4.177.250
Sveriges Riksbank 2,6537 132.685.000 6.634.250
Bank of England 14,6811 734.055.000 36.702.750
Subtotal de los BCN no pertenecientes a la zona del euro 19,0057 950.285.000 47.514.250
Total 100,0000 5.000.000.000 4.097.229.250
2003 2002 Diferencia€ € €
Oro 2.070.968.381 1.983.835.491 87.132.890
Divisas 1.901 1.682.723.875 (1.682.721.974)
Valores 105.493.783 738.274.730 (632.780.947)
Total 2.176.464.065 4.404.834.096 (2.228.370.031)
REPERCUSIÓN DE LAS MODIFICACIONES
Capital del BCEComo consecuencia de la reducción general del1,3559% en la ponderación de los BCN perte-necientes a la zona del euro, con suscripcionesdel capital del BCE desembolsadas en su tota-lidad, y el aumento en la de los BCN no perte-necientes a la zona del euro, que desembolsansólo un 5% de su suscripción, el 1 de enero de2004 el capital desembolsado del BCE ascendíaa un total de 64 millones de euros.
Activos de los BCN equivalentes a los activosexteriores de reserva transferidos al BCEA raíz del descenso experimentado por la pon-deración de la clave de capital del BCE de losBCN de la zona del euro, en función de la cualse transferían al BCE activos exteriores de
reserva conforme a la participación de cadaBCN en el capital suscrito del BCE, se ha ajus-tado proporcionalmente el activo inicial de40.497 millones de euros equivalente a dichatransferencia, lo que ha supuesto una reduccióndel mismo de 678 millones de euros, que hansido reembolsados a los BCN de la zona deleuro.
Modificaciones a partir del 1 de mayo de 2004Cuando los nuevos países se integren en laUnión Europea y sus respectivos BCN pasen aformar parte del SEBC, el capital suscrito delBCE y el límite del importe de activos exterio-res de reserva que puede ser transferido al BCEaumentará de forma automática.
POSICIONES REGISTRADAS FUERA DEL BALANCE
17 PROGRAMA DE PRÉSTAMO AUTOMÁTICO DEVALORES
Como parte de la gestión de sus fondos propios,el BCE ha llegado a un acuerdo sobre un pro-grama de préstamo automático de valores, porel que un agente seleccionado negocia transac-ciones de préstamos de valores por cuenta delBCE con determinadas contrapartes, autoriza-das por el BCE. En el marco de este acuerdo, a 31 de diciembre de 2003, estaban vivas opera-ciones de cesiones y adquisiciones temporalespor un valor de 0,4 millones de euros cada una,frente a 1,4 millones de euros en el 2002.(Véase «Operaciones temporales» en el apar-tado sobre normativa contable.)
18 FUTUROS SOBRE TIPOS DE INTERÉS
En el 2003, los futuros sobre tipos de interés enmoneda extranjera se utilizaron en la gestión delas reservas exteriores del BCE. A 31 dediciembre había pendientes las siguientes tran-sacciones, relacionadas por su valor nominal:
212BCEInforme Anual2003
Desde el 1 de Desde el 1 deenero de 1999 enero de 2004hasta el 31 de hasta el 1 de
diciembre mayode 2003 de 2004
% %
Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique 2,8658 2,8297
Deutsche Bundesbank 24,4935 23,4040
Bank of Greece 2,0564 2,1614
Banco de España 8,8935 8,7801
Banque de France 16,8337 16,5175
Central Bank & Financial Services Authority of Ireland 0,8496 1,0254
Banca d’Italia 14,8950 14,5726
Banque centrale du Luxembourg 0,1492 0,1708
De Nederlandsche Bank 4,2780 4,4323
Oesterreichische Nationalbank 2,3594 2,3019
Banco de Portugal 1,9232 2,0129
Suomen Pankki – Finlands Bank 1,3970 1,4298
Subtotal de los BCNpertenecientes a la zona del euro 80,9943 79,6384
Danmarks Nationalbank 1,6709 1,7216
Sveriges Riksbank 2,6537 2,6636
Bank of England 14,6811 15,9764
Subtotal de los BCNno pertenecientes a la zona del euro 19,0057 20,3616
Total 100,0000 100,0000
19 COMPROMISOS PATRIMONIALES
El 5 de marzo de 2002, el BCE y la ciudad deFráncfort del Meno f irmaron el contrato decompraventa del solar que ocupará la sede defi-nitiva del BCE. Sobre la base de una superficiepredeterminada de suelo destinado a la cons-trucción, el precio mínimo de adquisición sefijó en 61,4 millones de euros, a pagar a plazos,hasta el 31 de diciembre de 2004, fecha en quela titularidad del solar será transferida al BCE.En el 2003 se efectuó el pago del primer plazoa la ciudad de Fráncfort.
213BCE
Informe Anual2003
Futuros sobre tipos de interés Importe del contratoen moneda extranjera €
Compras 1.928.169.982
Ventas 610.966.084
20 INGRESOS NETOS POR INTERESES
Ingresos por intereses procedentes de losactivos de reserva en moneda extranjera Este apartado recoge los ingresos por intereses,netos de gastos, relativos a los activos y pasivosdenominados en moneda extranjera, de lasiguiente forma:
Ingresos por intereses derivados de la asignación de billetes dentro delEurosistemaEste apartado recoge los intereses devengadospor la cuota del 8% que corresponde al BCE deltotal de billetes emitidos. Los intereses sobreestos activos del BCE relativos a su cuota departicipación en los billetes se calculan apli-cando el tipo marginal más reciente de las ope-raciones principales de f inanciación del Euro-sistema. Estos ingresos se distribuyen a losBCN tal como se señala en «Billetes en circulación», en el apartado de normativacontable.
Sobre la base del resultado estimado del BCEpara el ejercicio f inanciero f inalizado el 31 de
diciembre de 2003, el Consejo de Gobiernodecidió en diciembre del 2003:
a) revocar las tres distribuciones trimestralesprovisionales ya abonadas durante el ejerci-cio a los BCN, por un importe total de 533millones de euros;
b) retener la distribución de 165 millones deeuros correspondiente al último trimestre.
Remuneración de los activos decontrapartida de las reservas transferidaspor los BCNLa remuneración abonada a los BCN pertene-cientes a la zona del euro por sus activos dereserva en moneda extranjera frente al BCE,transferidos de conformidad con el artículo30.1 de los Estatutos del SEBC, f igura en esteapartado.
Otros ingresos por intereses y Otros gastospor interesesEstas rúbricas comprenden ingresos y gastosderivados de TARGET y de otros activos y pasi-vos denominados en euros.
Los ingresos netos por intereses se han redu-cido con respecto al 2002, debido principal-mente a que durante el año se ha seguido pro-duciendo el descenso de los tipos de interés,tanto del dólar estadounidense como del euro.
21 GANANCIAS/PÉRDIDAS REALIZADASPROCEDENTES DE OPERACIONES FINANCIERAS
214BCEInforme Anual2003
NOTAS SOBRE LA CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS
2003 2002 Diferencia€ € €
Intereses de cuentas corrientes 3.679.287 6.076.316 (2.397.029)
Ingresos de los depósitos 45.699.455 76.811.025 (31.111.570)
Adquisiciones temporales de valores 66.206.740 120.729.765 (54.523.025)
Ingresos netos de valores 445.357.205 857.373.212 (412.016.007)
Total ingresos por intereses de los activos de reservaen moneda extranjera 560.942.687 1.060.990.318 (500.047.631)
Gastos por intereses de cuentas corrientes (73.292) (263.018) 189.726
Cesiones temporales (19.575.020) (70.108.403) 50.533.383
Ingresos porintereses de losactivos de reservaen monedaextranjera (neto) 541.294.375 990.618.897 (449.324.522)
2003 2002 Diferencia€ € €
Ganancias netas realizadas por precio de los valores 528.606.147 734.191.562 (205.585.415)
(Pérdidas)/ Ganancias netas realizadas por tipo de cambio (3.345.525) 1.233.826 (4.579.351)
Ganancias realizadas procedentes de operaciones financieras 525.260.622 735.425.388 (210.164.766)
Las ganancias netas proceden de la venta devalores, como consecuencia de la gestión ordi-naria de la cartera. En el 2003 no se produjeronventas netas signif icativas de divisas.
22 MINUSVALÍAS NO REALIZADAS EN ACTIVOSY POSICIONES FINANCIERAS
Este gasto es debido casi enteramente a lasminusvalías experimentadas por las tenenciasdel BCE de dólares estadounidenses, represen-tadas por la diferencia entre el coste medio deadquisición y su tipo de cambio a 31 de diciem-bre de 2003, como consecuencia de la depre-ciación de esta divisa con respecto al euro a lolargo del año. Esta pérdida se vio parcialmentecompensada por la aplicación del importeremanente de la provisión general frente a losriesgos de tipo de cambio y de tipo de interés(véase «Reconocimiento de ingresos» en elapartado sobre normativa contable y la nota 2de «Notas sobre el balance», respectivamente).
23 (GASTOS)/INGRESOS NETOS POR HONORARIOSY COMISIONES
Los ingresos de este apartado proceden, princi-palmente, de las sanciones impuestas a las enti-dades de crédito por el incumplimiento de lasreservas mínimas requeridas. Los gastos sedeben, fundamentalmente, a las comisionesabonadas por cuentas corrientes y por la liqui-dación de futuros sobre los tipos de interés enmoneda extranjera (véase la nota 18 de «Notassobre el balance»).
24 OTROS INGRESOS
Otros ingresos diversos obtenidos durante elejercicio proceden, principalmente, de la trans-ferencia a la Cuenta de pérdidas y ganancias deprovisiones administrativas no utilizadas.
25 GASTOS DE PERSONAL
Esta partida incluye salarios y otros gastossociales por 108,2 millones de euros (92,6millones en 2002), así como las aportaciones delpromotor al fondo de pensiones y las cuotas deseguros de vida y accidentes. Los emolumentosdel Comité Ejecutivo del BCE ascendieron a untotal de 2 millones de euros, al igual que en el2002. Durante el año no se pagó pensión algunaa los antiguos miembros del Comité Ejecutivo oa sus beneficiarios. Se realizaron pagos por unperíodo transitorio a los miembros del ComitéEjecutivo que cesaron en su cargo. La estructurade los salarios y otros gastos sociales, incluidoslos emolumentos de los altos cargos, se ha dise-ñado y es comparable con el esquema retributivode las Comunidades Europeas.
A finales del 2003, el BCE tenía 1.213 emplea-dos, de los cuales 84 ocupaban puestos directivos.La variación a lo largo del 2003 fue como sigue:
215BCE
Informe Anual2003
2003 2002 Diferencia€ € €
Pérdidas no realizadas por precio de los valores (10.349.709) 0 (10.349.709)
Pérdidas no realizadas por tipo de cambio (3.962.339.851) (276.955.036) (3.685.384.815)
Total (3.972.689.560) (276.955.036) (3.695.734.524)
2003 2002 Diferencia€ € €
Ingresos por honorarios y comisiones 700.271 634.241 66.030
Gastos por honorarios y comisiones (763.737) (861.399) 97.662
(Gastos)/Ingresos netos por honorarios y comisiones (63.466) (227.158) 163.692
2003 2002
A 1 de enero 1.105 1.043
Nuevos empleados 149 113
Dimisiones 41 51
A 31 de diciembre 1.213 1.105
Cifra media de empleados 1.160 1.080
26 PLAN DE PENSIONES DEL BCE
De acuerdo con la normativa del plan de pen-siones del BCE, es preciso realizar una valora-ción actuarial completa con carácter trienal. Laúltima valoración actuarial completa se realizóel 31 de diciembre de 2002, partiendo delsupuesto de que todos los miembros que aban-donaron el BCE lo hicieron en esa fecha, en laque, por tanto, cesaron sus contribuciones.
El coste correspondiente al plan de pensiones sevalora de acuerdo con el asesoramiento deactuarios cualif icados. El coste total de las pen-siones para el BCE, incluyendo una provisiónpara incapacidad y prestaciones de jubilación,fue de 21,7 millones de euros (frente a los 27,4millones del 2002). Asimismo, incluye una pro-visión para pensiones de los miembros delComité Ejecutivo de 1,9 millones de euros (2,1millones en el 2002) y para otras contribucio-nes complementarias. El BCE está obligado acontribuir al plan de pensiones con un 16,5% delos salarios de los empleados.
27 GASTOS DE ADMINISTRACIÓN
Este epígrafe incluye todos los gastos corrien-tes relativos al arrendamiento de edif icios,mantenimiento de instalaciones, bienes y equi-pos de naturaleza no capitalizable, honorariosprofesionales y otros servicios y suministros,además de gastos relacionados con el personal,como contratación, mudanza, instalación, for-mación y aquellos relacionados con la termina-ción del contrato.
28 AMORTIZACIÓN DEL INMOVILIZADO MATERIAL
El aumento en el 2003 del nivel de los gastospor amortización refleja por primera vez elefecto que ha tenido la reducción del período dedepreciación para el gasto de capital en edif i-cios y renovación (véase «Tratamiento de losactivos f ijos» en el apartado sobre normativacontable).
29 GASTOS DE PRODUCCIÓN DE BILLETES
En el 2003, estos gastos se deben a los costesde transporte transfronterizo de billetes eneuros entre los BCN para hacer frente a las fluc-tuaciones inesperadas de la demanda. Estoscostes corren a cargo del BCE de forma centra-lizada. La cifra del 2002 correspondía a lacreación en el 2001 de una reserva de contin-gencia de billetes en euros para el Eurosistema.
216BCEInforme Anual2003
217BCE
Informe Anual2003
Esta nota no forma parte de los estados finan-cieros del BCE del ejercicio 2003 y sólo sepublica en el Informe Anual con fines informa-tivos.
INGRESOS RELACIONADOS CON LA EMISIÓN DEBILLETES POR EL BCE
Con arreglo a lo establecido en una decisión delConsejo de Gobierno, el BCE retuvo la canti-dad de 698 millones de euros para garantizarque el volumen total de beneficios distribuidosno superara el beneficio neto del BCE en elejercicio. Dicha cantidad corresponde al totalde los ingresos relacionados con la participa-ción del BCE en el total de billetes en circula-ción en el 2003.
DISTRIBUCIÓN DE LAS PÉRDIDAS DEL BCE
De conformidad con el artículo 33.2 de losEstatutos del SEBC, cuando el BCE sufra pér-didas, el déficit podrá compensarse mediante elfondo de reserva general del BCE y, si fuesenecesario y previa decisión del Consejo deGobierno, mediante los ingresos monetarios delejercicio económico correspondiente en pro-porción a y hasta los importes asignados a losbancos centrales nacionales con arreglo a loestablecido en el artículo 32.5 de los Estatutos8.
En la reunión celebrada el 18 de marzo de 2004,el Consejo de Gobierno del BCE ha decididocubrir las pérdidas correspondientes al ejerci-cio 2003 de la siguiente forma:
NOTA SOBRE LA ASIGNACIÓN DE PÉRDIDAS
2003 2002€ €
(Pérdida)/Beneficio del ejercicio (476.688.785) 1.220.454.254
Ingresos distribuidos a los BCN procedentes de la emisión de billetes por el BCE 0 (606.000.000)
(Pérdida)/Beneficio del ejercicio tras la distribución de los ingresos procedentes de la emisión de billetes por el BCE (476.688.785) 614.454.254
(Traspaso al)/Retirada del fondo de reserva general 476.688.785 0
Beneficios distribuibles 0 614.454.254
Distribución a los BCN 0 (614.454.254)
Total 0 0
8 El artículo 32.5 de los Estatutos establece que la suma de losingresos monetarios de los bancos centrales nacionales se asig-nará a estos últimos proporcionalmente a sus acciones desem-bolsadas del BCE.
218BCEInforme Anual2003
Marie-Curie-Straße 30 Postfach 50 05 20 Telefon (0 69) 95 87-0D-60439 Frankfurt am Main D-60394 Frankfurt am Main Telefax (0 69) 95 87-10 50
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USt.-IdNr.: DE 136 751 547
Informe del auditor externo
Presidente y Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo
Fráncfort del Meno
Hemos auditado el balance adjunto del Banco Central Europeo a 31 de diciembre de 2003, así como lacuenta de pérdidas y ganancias correspondiente al período comprendido entre el 1 de enero y el 31 dediciembre de 2003 y las notas a las cuentas anuales. El Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo esresponsable de la preparación de estas cuentas anuales. Nuestra responsabilidad es expresar una opiniónsobre las mismas basada en nuestra auditoría.
Hemos realizado la auditoría de acuerdo con normas internacionales de auditoría. Conforme a dichas nor-mas hemos de proyectar y realizar la auditoría de forma que nos permita concluir fundadamente que lascuentas anuales no contienen errores sustanciales. Una auditoría incluye el examen, basado en un mues-treo representativo, de los datos relativos a los importes y a la información contenidos en las cuentas, asícomo una valoración de los principios contables utilizados y de las estimaciones signif icativas hechas porla dirección, además de una evaluación de la presentación general de las cuentas anuales. Consideramosque la auditoría que hemos llevado a cabo constituye un fundamento sólido para emitir nuestra opinión.
A nuestro parecer, las cuentas anuales ofrecen una imagen f iel de la situación f inanciera del Banco Cen-tral Europeo a 31 de diciembre de 2003 y del resultado de sus operaciones durante el período compren-dido entre el 1 de enero y el 31 de diciembre de 2003, de acuerdo con las normas contables establecidasen la primera parte de las notas.
Fráncfort del Meno, 9 de marzo de 2004
KPMG Deutsche Treuhand-GesellschaftAktiengesellschaftWirtschaftsprüfungsgesellschaft
(Wohlmannstetter) (Dr. Lemnitzer)Wirtschaftsprüfer Wirtschaftsprüfer
ACTIVO 31 DICIEMBRE 31 DICIEMBRE2003 2002
1 Oro y derechos en oro 130.344 130.739
2 Activos en moneda extranjera frente a no residentes 175.579 234.4862.1 Activos frente al FMI 29.130 31.3052.2 Depósitos, valores, préstamos
y otros activos exteriores 146.449 203.181
3 Activos en moneda extranjera frente a residentes 17.415 19.823
4 Activos en euros frente a no residentes 6.049 4.1904.1 Depósitos, valores y préstamos 6.049 4.1904.2 Activos de la facilidad de crédito
del MTC II 0 0
5 Préstamos en euros concedidos a entidades de crédito residentes en relación conoperaciones de política monetaria 298.163 227.6545.1 Operaciones principales de financiación 253.001 180.0005.2 Operaciones de financiación a plazo más largo 45.000 45.0005.3 Operaciones de ajuste 0 05.4 Operaciones estructurales 0 05.5 Facilidad marginal de crédito 134 2.6215.6 Préstamos por ajustes de los márgenes
de garantía 28 33
6 Otros activos en euros frente a entidades de crédito residentes 729 147
7 Valores emitidos en euros por residentes 54.466 27.828
8 Deuda en euros de las Administraciones Públicas 42.686 44.486
9 Otros activos 109.365 105.808
Total activo 834.796 795.161
220BCEInforme Anual2003
5 BALANCE CONSOLIDADO DEL EUROSISTEMA A 31 DE DICIEMBRE DE 2003
(MILLONES DE EUROS)
Debido al redondeo, los totales y subtotales pueden no cuadrar.
PASIVO 31 DICIEMBRE 31 DICIEMBRE2003 2002
1 Billetes en circulación 436.128 371.866*
2 Depósitos en euros mantenidos por entidades de crédito residentes en relación con operaciones de política monetaria 147.328 133.5652.1 Cuentas corrientes, incluidas las reservas mínimas 147.247 133.4952.2 Facilidad de depósito 80 702.3 Depósitos a plazo 0 02.4 Operaciones de ajuste 0 02.5 Depósitos por ajustes de los márgenes
de garantía 1 0
3 Otros pasivos en euros con entidades de crédito residentes 257 15
4 Certificados de deuda emitidos 1.054 2.029
5 Depósitos en euros de otros residentes 39.865 46.1975.1 Administraciones públicas 34.106 41.1235.2 Otros pasivos 5.759 5.074
6 Pasivos en euros con no residentes 10.279 8.813
7 Pasivos en moneda extranjera con residentes 499 1.125
8 Pasivos en moneda extranjera con no residentes 11.205 18.5888.1 Depósitos y otros pasivos 11.205 18.5888.2 Pasivos de la facilidad de crédito
del MTC II 0 0
9 Contrapartida de los derechos especialesde giro asignados por el FMI 5.761 6.340
10 Otros pasivos 54.757 62.470
11 Cuentas de revalorización 67.819 82.615
12 Capital y reservas 59.844 61.538
Total pasivo 834.796 795.161
221BCE
Informe Anual2003
* El dato que f igura en «Billetes en circulación» el 31 de diciembre de 2002 incluye 13.338 millones de euros correspondientes a billetesnacionales en circulación. El 1 de enero de 2003, dichos billetes fueron contabilizados en el epígrafe «Otros pasivos» cuyo valor fuede 11.338 millones de eurós a 31 de diciembre de 2003.
ANEXOS
224BCEInforme Anual2003
En el cuadro siguiente f iguran los instrumentosjurídicos adoptados por el BCE en el año 2003y principios del 2004 y publicados en el DiarioOficial de la Unión Europea. En la Oficina dePublicaciones Oficiales de las Comunidades
Europeas pueden obtenerse ejemplares del Dia-rio Oficial. En la dirección del BCE en Internet(www.ecb.int) pueden consultarse todos losinstrumentos jurídicos adoptados por el BCEdesde su creación.
ANEXOS
INSTRUMENTOS JURÍDICOS ADOPTADOS POR EL BANCO CENTRAL EUROPEO
BCE/2003/1
BCE/2003/2
BCE/2003/3
BCE/2003/4
BCE/2003/5
BCE/2003/6
BCE/2003/7
Recomendación, formulada en virtud del artículo 10.6 de losEstatutos del Sistema Europeo de Bancos Centrales y delBanco Central Europeo, de Decisión del Consejo sobre lamodificación del artículo 10.2 de los Estatutos del SistemaEuropeo de Bancos Centrales y del Banco Central Europeo
Orientación del Banco Central Europeo, de 6 de febrero de2003, relativa a determinadas exigencias de información esta-dística del Banco Central Europeo y los procedimientos depresentación de información estadística por los bancos centra-les nacionales en el ámbito de las estadísticas monetarias ybancarias
Recomendación del Banco Central Europeo de 6 de marzo de2003 al Consejo de la Unión Europea, sobre los auditoresexternos del Deutsche Bundesbank
Decisión del Banco Central Europeo, de 20 de marzo de 2003,sobre las denominaciones, especif icaciones, reproducción,canje y retirada de los billetes de banco denominados en euros
Orientación del Banco Central Europeo, de 20 de marzo de2003, sobre la aplicación de medidas contra la reproducciónirregular de billetes en euros y sobre el canje y la retirada debilletes en euros
Orientación del Banco Central Europeo, de 4 de abril de 2003,por la que se modifica la Orientación BCE/2001/3 sobre el sis-tema automatizado transeuropeo de transferencia urgente parala liquidación bruta en tiempo real (TARGET), modificada el27 de febrero de 2002
Orientación del Banco Central Europeo, de 2 de mayo de 2003,sobre las exigencias de información estadística del Banco Cen-tral Europeo en materia de estadísticas de balanza de pagos,posición de inversión internacional y reservas internacionales
DO C 29,7.2.2003,p. 6
DO L 241,26.9.2003, p. 1
DO C 75,27.3.2003, p. 11
DO L 78,25.3.2003, p. 16
DO L 78,25.3.2003, p. 20
DO L 113,7.5.2003, p. 10
DO L 131,28.5.2003, p. 20
Número Título Publicación
225BCE
Informe Anual 2003
Número Título Publicación
BCE/2003/8
BCE/2003/9
BCE/2003/10
BCE/2003/11
BCE/2003/12
BCE/2003/13
BCE/2003/14
BCE/2003/15
BCE/2003/16
Recomendación del Banco Central Europeo de 2 de mayo de2003 sobre las exigencias de información estadística delBanco Central Europeo en materia de estadísticas de balanzade pagos, posición de inversión internacional y reservas inter-nacionales
Reglamento del Banco Central Europeo, de 12 de septiembrede 2003, relativo a la aplicación de las reservas mínimas
Reglamento del Banco Central Europeo, de 18 de septiembrede 2003, por el que se modifica el Reglamento BCE/2001/13relativo al balance consolidado del sector de las institucionesfinancieras monetarias
Recomendación del Banco Central Europeo de 3 de octubre de2003 al Consejo de la Unión Europea sobre el auditor externode la Banque centrale du Luxembourg
Orientación del Banco Central Europeo, de 23 de octubre de2003, sobre las operaciones de los Estados miembros partici-pantes con sus fondos de maniobra oficiales en monedaextranjera, adoptada en virtud del artículo 31.3 de los Estatu-tos del Sistema Europeo de Bancos Centrales y del Banco Cen-tral Europeo
Decisión del Banco Central Europeo, de 23 de octubre de2003, por la que se modifica la Decisión BCE/2002/12, de 19 de diciembre de 2002, sobre la aprobación del volumen deemisión de moneda metálica en 2003
Decisión del Banco Central Europeo, de 7 de noviembre de2003, relativa a la gestión de las operaciones de empréstito ypréstamo concluidas por la Comunidad Europea con arreglo almecanismo de ayuda f inanciera a medio plazo
Decisión del Banco Central Europeo, de 28 de noviembre de2003, sobre la aprobación del volumen de emisión de monedametálica en 2004
Orientación del Banco Central Europeo, de 1 de diciembre de2003, por la que se modifica la Orientación BCE/2000/7 sobrelos instrumentos y procedimientos de la política monetaria delEurosistema
DO C 126,28.5.2003, p. 7
DO L 250,2.10.2003, p. 10
DO L 250,2.10.2003, p. 17
DO C 247,15.10.2003, p. 16
DO L 283,31.10.2003,p. 81
DO L 283,31.10.2003,p. 87
DO L 297,15.11.2003,p. 35
DO L 324,11.12.2003,p. 57
DO L 69,8.3.2004,p. 1
226BCEInforme Anual2003
Número Título Publicación
BCE/2003/17
BCE/2003/18
BCE/2003/19
BCE/2003/20
BCE/2003/21
BCE/2003/22
BCE/2003/23
BCE/2004/1
BCE/2004/2
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de 2003,sobre la participación de los bancos centrales nacionales en laclave para la suscripción del capital del Banco Central Europeo
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se adoptan las medidas necesarias para eldesembolso del capital del Banco Central Europeo por los ban-cos centrales nacionales participantes
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se adoptan las medidas necesarias para eldesembolso del capital del Banco Central Europeo por los ban-cos centrales nacionales no participantes
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se establecen las condiciones de las transfe-rencias de las participaciones del capital del Banco CentralEuropeo entre los bancos centrales nacionales y el ajuste deldesembolso del capital
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se adoptan las medidas necesarias para la con-tribución a las reservas y provisiones del Banco Central Euro-peo y para el ajuste de los activos de los bancos centralesnacionales equivalentes a las reservas exteriores transferidas
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se modifica la letra f) del artículo 1 de laDecisión BCE/2001/16, sobre la asignación de los ingresosmonetarios de los bancos centrales nacionales de los Estadosmiembros participantes a partir del ejercicio de 2002
Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2003, por la que se modifica la Decisión BCE/2001/15 sobrela emisión de billetes de banco denominados en euros
Orientación del Banco Central Europeo, de 13 de febrero de2004, por la que se modifica la Orientación BCE/2003/2 rela-tiva a determinadas exigencias de información estadística delBanco Central Europeo y los procedimientos de presentaciónde información estadística por los bancos centrales nacionalesen el ámbito de las estadísticas monetarias y bancarias
Decisión del Banco Central Europeo, de 19 de febrero de 2004,por la que se adopta el Reglamento interno del Banco CentralEuropeo
DO L 9,15.1.2004,p. 27
DO L 9,15.1.2004,p. 29
DO L 9,15.1.2004,p. 31
DO L 9,15.1.2004,p. 32
DO L 9,15.1.2004,p. 36
DO L 9,15.1.2004,p. 39
DO L 9,15.1.2004,p. 40
DO L 83,20.3.2004
DO L 80,18.3.2004,p. 33
227BCE
Informe Anual 2003
En el cuadro siguiente f iguran los dictámenesemitidos por el BCE en el año 2003 y princi-pios del 2004 de conformidad con el apartado 4del artículo 105 del Tratado, con el artículo 4de los Estatutos del SEBC, con la letra b delapartado 2 del artículo 112 del Tratado y con el
artículo 11.2 de los Estatutos del SEBC, asícomo con el artículo 48 del Tratado de la UniónEuropea. En la dirección del BCE en Internet(www.ecb.int) pueden consultarse todos losdictámenes emitidos por el BCE desde su crea-ción.
DICTÁMENES EMITIDOS POR EL BANCO CENTRALEUROPEO
(a) Dictámenes emitidos por el BCE tras consultas de los Estados miembros1
Número2 Origen Materia
CON/2003/1 Países Bajos Modificación de las normas sobre presentación de datos de labalanza de pagos
CON/2003/2 Dinamarca Sustitución de la Ley de Actividades Financieras y de la Leyde Préstamos y Bonos Hipotecarios
CON/2003/3 Suecia Modificación de la Ley del Sveriges Riksbank y de la Ley delRiksdag
CON/2003/4 Grecia Modificación de los Estatutos del Banco de Grecia
CON/2003/7 Bélgica Real Decreto sobre el mercado no bursátil de bonos lineales,valores segregados y certif icados del Tesoro
CON/2003/8 Austria Ley Cambiaria de 2003 y modificación de la Ley de Transfe-rencias Transfronterizas
CON/2003/10 Suecia Reforma del derecho bancario y f inanciero
CON/2003/11 Austria Ley de Aplicación de la Directiva 2002/47/CE sobre Acuer-dos de Garantía Financiera en los Mercados Financieros
CON/2003/14 Italia Sistemas, infraestructuras e instrumentos de pago
CON/2003/15 Suecia Modificación de la Ley del Sveriges Riksbank
CON/2003/17 Austria División de bonos hipotecarios de los bancos públicos regio-nales y modificación de otras leyes
CON/2003/19 Bélgica Supervisión prudencial del sector f inanciero y los serviciosfinancieros
CON/2003/22 Finlandia Modificación de la Ley del Suomen Pankki y otras leyes
1 Los dictámenes del BCE emitidos a petición de las autoridades nacionales suelen publicarse en la dirección del BCE en Internetseis meses después de haberse adoptado.
2 Las consultas se numeran por el orden en que el Consejo de Gobierno del BCE adopta el dictamen correspondiente.
228BCEInforme Anual2003
CON/2003/23 Países Bajos Fusión del Nederlandsche Bank y la Fundación de la Autori-dad Supervisora de Pensiones y Seguros
CON/2003/24 Irlanda Proyecto de ley de 2003 sobre el Central Bank and FinancialServices Authority of Ireland
CON/2003/25 Bélgica Modificación de la Ley sobre Prevención del Uso del SistemaFinanciero con f ines de Blanqueo de Dinero y otras leyes
CON/2003/27 Austria Fundación Nacional para la Investigación, la Tecnología y elDesarrollo
CON/2003/28 España Modificación de la Ley de Autonomía del Banco de España
CON/2003/29 Portugal Modificación de la Ley Orgánica del Banco de Portugal
CON/2004/1 Finlandia Modificación de la Ley del Suomen Pankki y otras leyes
CON/2004/2 Suecia Sustitución de los reglamentos del Sveriges Riksbank y ase-soramiento general sobre la información que han de presen-tar las IFM en el ámbito de las estadísticas monetarias y bancarias
CON/2004/3 Luxemburgo Establecimiento de un marco jurídico específ ico para lasoperaciones de titulización
CON/2004/5 Austria Ley sobre Conglomerados Financieros por la que se aplica laDirectiva 2002/87/CE
CON/2004/6 Francia Autorización de una garantía pública existente a la Banque deFrance
Número2 Origen Materia
229BCE
Informe Anual 2003
b) Dictámenes emitidos por el BCE tras consultas de las instituciones europeas3
Número4 Origen Materia Publicación
CON/2003/5 Consejo UE
CON/2003/6 Consejo UE
CON/2003/9 Consejo UE
CON/2003/12 Consejo UE
CON/2003/13 Consejo UE
CON/2003/16 Consejo UE
CON/2003/18 Consejo UE
CON/2003/20 Consejo UE
CON/2003/21 Consejo UE
CON/2003/26 Consejo UE
Datos estadísticos que han de utilizarsepara ajustar la clave de suscripción decapital del BCE
Recomendación sobre el nombramientode un miembro del Comité Ejecutivo delBCE
Servicios de inversión y mercados regula-dos
Cuentas f inancieras trimestrales de lasAdministraciones Públicas
Recomendación sobre el nombramientodel presidente del BCE
Análisis y cooperación en relación conlas monedas de euro falsif icadas
Recomendación relativa a determinadasmodificaciones del Convenio monetarioentre la República Italiana, en nombre dela Comunidad Europea, y el Estado de laCiudad del Vaticano y, en su nombre, laSanta Sede
Proyecto de Tratado por el que se insti-tuye una Constitución para Europa
Requisitos de transparencia relativos a lainformación sobre los emisores cuyosvalores se admiten a cotización en unmercado regulado
Estadísticas comunitarias sobre balanzade pagos, comercio internacional de ser-vicios e inversiones extranjeras directas
DO C 102,29.4.2003, p. 11
DO C 105,1.5.2003, p. 37
DO C 144,20.6.2003,p. 6
DO C 165,16.7.2003,p. 6
DO C 187,7.8.2003, p. 16
DO C 202,27.8.2003, p. 31
DO C 212,6.9.2003, p. 10
DO C 229,25.9.2003, p. 7
DO C 242,9.10.2003,p. 6
DO C 296,6.12.2003, p. 5
3 Publicados en la dirección del BCE en Internet.4 Las consultas se numeran por el orden en que el Consejo de Gobierno del BCE adopta el dictamen correspondiente.
230BCEInforme Anual2003
Número4 Origen Materia Publicación
CON/2004/4 Consejo UE
CON/2004/7 Consejo UE
Elaboración de las cuentas no f inancierastrimestrales por sector institucional
Establecimiento de un nueva estructuraorganizativa en el Comité de ServiciosFinancieros
DO C 42,18.2.2004, p. 23
DO C 58,6.3.2004,p. 23
Esta lista facilita información a los lectores sobre una selección de documentos publicados por el Banco Central Europeo desde enero del 2003. La lista de documentos de trabajo incluye úni-camente los publicados entre diciembre del 2003 y febrero del 2004. Las publicaciones se puedenobtener gratuitamente, solicitándolas a la División de Prensa e Información mediante peticiónescrita a la dirección postal que f igura en la contraportada.
La lista completa de los documentos publicados por el Banco Central Europeo y por el InstitutoMonetario Europeo se encuentra en la dirección del BCE en Internet.
INFORME ANUAL«Informe Anual 2002», abril 2003.
ARTÍCULOS DEL BOLETÍN MENSUAL«La demanda de efectivo en la zona del euro y el efecto de la introducción del euro»,
enero 2003.«CLS – Finalidad, concepto e implicaciones», enero 2003.«La relación entre la política monetaria y las políticas f iscales de la zona del euro»,
febrero 2003.«Regímenes de tipo de cambio para las economías emergentes», febrero 2003.«La necesidad de reformas integrales para hacer frente a los efectos del envejecimiento de la
población», abril 2003.«Evolución de las estadísticas económicas generales de la zona del euro», abril 2003.«Encuesta sobre préstamos bancarios en la zona del euro», abril 2003.«Tendencias recientes de los precios de los inmuebles residenciales en la zona del euro»,
mayo 2003.«Electronif icación de los pagos en Europa», mayo 2003.«La modificación del derecho de voto en el Consejo de Gobierno», mayo 2003.«Resultados de la evaluación del BCE de su estrategia de política monetaria», junio 2003.«Tendencias de la formación bruta de capital f ijo en la zona del euro», julio 2003.«Experiencia inicial en la gestión de la producción y emisión de billetes en euros», julio 2003.«Modificaciones del marco operativo de la política monetaria del Eurosistema», agosto 2003.«Evolución reciente del sector bancario de la zona del euro», agosto 2003.«Evolución de la competitividad internacional de la zona del euro en términos de precios y
costes», agosto 2003.«Evolución reciente de las estructuras f inancieras de la zona del euro», octubre 2003.«Integración de los mercados f inancieros europeos», octubre 2003.«Evolución del endeudamiento del sector privado de la zona del euro», noviembre 2003.«Resolución de crisis en economías emergentes: retos para la comunidad internacional»,
noviembre 2003.«El papel internacional del euro: principales novedades desde el inicio de la tercera fase de la
Unión Económica y Monetaria», noviembre 2003.«La UEM y la dirección de las políticas f iscales», enero 2004.«Características y utilización de las encuestas de opinión sobre la evolución de la actividad
económica, de los precios y del mercado de trabajo de la zona del euro», enero 2004.«Medición y análisis de la evolución de los beneficios en la zona del euro», enero 2004.«Las economías de los países adherentes en el umbral de la UE», febrero 2004.«Evolución de los balances de situación y del sector privado de la zona del euro y de Estados
Unidos», febrero 2004.
231BCE
Informe Anual 2003
DOCUMENTOS PUBLICADOS POR EL BANCOCENTRAL EUROPEO DESDE ENERO DEL 2003
«Los efectos de la contabilidad por el valor razonable en el sector bancario europeo, una perspectiva de estabilidad f inanciera», febrero 2004.
DOCUMENTOS OCASIONALES8 «An introduction to the ECB´s survey of professional forecasters», por J. A. García,
septiembre 2003.9 «Fiscal adjustment in 1991-2002: stylised facts and policy implications», por M. G. Briotti,
febrero 2004.10 «The acceding countries’ strategies towards ERM II and the adoption of the euro: an analytical
review», por un equipo dirigido por P. Backé y C. Thimann e integrado por O. Arratibel,O. Calvo-González, A. Mehl y C. Nerlich, febrero 2004.
11 «Official dollarisation/eurodisation: motives, features and policy implications of currentcases», por A. Winkler, F. Mazzaferro, C. Nerlich y C. Thimann, febrero 2004.
DOCUMENTOS DE TRABAJO294 «Does the yield spread predict recessions in the euro area?», por F. Moneta,
diciembre 2003.295 «Optimal allotment policy in the Eurosystem’s main refinancing operations»,
por C. Ewerhart, N. Cassola, S. Ejerskov y N. Valla, diciembre 2003.296 «Monetary policy analysis in a small open economy using Bayesian cointegrated structural
VARs», por M. Villani y A. Warne, diciembre 2003.297 «Measurement of contagion in banks’ equity prices», por R. Gropp y G. Moermann,
diciembre 2003.298 «The lender of last resort: a 21st century approach», por X. Freixas, B. M. Parigi y
J.-C. Rochet, diciembre 2003.299 «Import prices and pricing-to-market effects in the euro area», por T. Warmedinger,
enero 2004.300 «Developing statistical indicators of the integration of the euro area banking system»,
por M. Manna, enero 2004.301 «Inflation and relative price asymmetry», por A. Ratfai, enero 2004.302 «Deposit insurance, moral hazard and market monitoring», por R. Gropp y J. Vesala,
febrero 2004.303 «Fiscal policy events and interest rate swap spreads: evidence from the EU»,
por A. Alfonso y R. Strauch, febrero 2004.304 «Equilibrium unemployment, job flows and inflation dynamics», por A. Trigari,
febrero 2004.305 «A structural common factor approach to core inflation estimation and forecasting»,
por C. Morana, febrero 2004.306 «A markup model of inflation for the euro area», por C. Bowdler y E. S. Jansen,
febrero 2004.307 «Budgetary forecasts in Europe - the track record of stability and convergence
programmes», por R. Strauch, M. Hallerberg y J. von Hagen, febrero 2004.308 «International risk-sharing and the transmission of productivity shocks», por G. Corsetti,
L. Dedola y S. Leduc, febrero 2004.309 «Monetary policy shocks in the euro area and global liquidity spillovers», por J. Sousa y
A. Zaghini, febrero 2004.310 «International equity flows and returns: a quantative equilibrium approach»,
por R. Albuquerque, G. H. Bauer y M. Schneider, febrero 2004.
232BCEInforme Anual2003
311 «Current accounts dynamics in OECD and EU acceding countries – an intertemporal approach», por M. Bussière, M. Fratzscher y G. J. Müller, febrero 2004.
312 «Similarities and convergence in G-7 cycles», por F. Canova, M. Ciccarelli y E. Ortega,febrero 2004.
313 «The high-yield segment of the corporate bond market: a diffusion modelling approach forthe United States, the United Kingdom and the euro area», por G. de Bondt y D. Marqués,febrero 2004.
OTRAS PUBLICACIONES«EU banking sector stability», febrero 2003.«List of Monetary Financial Institutions and institutions subject to minimum reserves»,
febrero 2003.«Review of the foreign exchange market structure», marzo 2003.«Structural factors in the EU housing markets», marzo 2003.«List of Monetary Financial Institutions in the accession countries», marzo 2003.«Memorandum of Understanding on the exchange of information among credit registers for the
benefit of reporting institutions», marzo 2003.«Memorandum of Understanding on Economic and Financial Statistics between the Directorate
General Statistics of the European Central Bank and the Statistical Office of the EuropeanCommunities (Eurostat).Annex 1: Share of responsibilities in the f ield of balance of payments and international invest-ment position statistics», marzo 2003.
«TARGET Annual Report 2002», abril 2003.«Supplementary guidance notes concerning statistics on the holders of money market fund
shares/units», abril 2003.«Money, banking and f inancial market statistics in the accession countries.
Methodological Manual. Vol. 1: The current definition and structure of money and bankingstatistics in the accession countries», mayo 2003.
«Money, banking and f inancial market statistics in the accession countries.Methodological Manual. Vol. 2: Statistics on other f inancial intermediaries, f inancial marketsand interest rates in the accession countries», mayo 2003.
«Accession countries: balance of payments/international investment position statisticalmethods», mayo 2003.
«Electronic money system security objectives according to the common criteria methodology»,mayo 2003.
«The transformation of the European f inancial system, Second ECB Central BankingConference, October 2002, Frankfurt am Main», junio 2003.
«Letter from the ECB President to the President of the Convention regarding the draft Constitutional Treaty», junio 2003.
«Developments in national supervisory structures», junio 2003.«Criterios de vigilancia para los sistemas de pequeños pagos en euros», junio 2003.«Informe sobre la evolución hacia una zona única de pagos para el euro», junio 2003.«Modificaciones de las medidas de control de riesgos de los activos de garantía de la lista uno y
de la lista dos», julio 2003.«Las estadísticas del BCE: Resumen», agosto 2003.«Portfolio investment income: Task force report», agosto 2003.«The new Basel Capital Accord», agosto 2003.«Payment and securities settlement systems in the European Union: Addendum incorporing
2001 f igures», septiembre 2003.
233BCE
Informe Anual 2003
«Letter from the ECB President to the President of the Council of the European Unionregarding the Opinion of the ECB of 19 September 2003 at the request of the Council of theEuropean Union the draft Treaty establishing a Constitution for Europe (CON/2003/20)», 22 de septiembre de 2003.
«Inflation differentials in the euro area: potential causes and policy implications», septiembre 2003.
«Correspondent central banking model (CCBM): procedures for Eurosystem counterparties»,septiembre 2003.
«Bond markets and long-term interest rates in European Union accession countries», octubre 2003.
«Manual on MFI interest rate statistics- Regulation ECB/2001/18», octubre 2003.«European Union balance of payments/international investment position statistical methods»,
noviembre 2003.«Background studies for the ECB´s evaluation of its monetary policy strategy»,
noviembre 2003.«Structural analysis of the EU banking sector, Year 2002», noviembre 2003.«TARGET: the Trans-European Automated Real-time Gross settlement Express Transfer
system – update 2003», noviembre 2003.« TARGET2: the payment system of the €urosystem», noviembre 2003.«Seasonal adjustment», noviembre 2003.«Comments of the ECB on the third consultative document of the European Commission on
regulatory capital review», noviembre 2003.«EU banking sector stability», noviembre 2003.«Review of the international role of the euro», diciembre 2003.«Policy position of the Governing Council of the European Central Bank on exchange rate
issues relating to the acceding countries», diciembre 2003.«Assessment of accession countries' securities settlement systems against the standards for the
use of EU securities settlement systems in Eurosystem credit operations», enero 2004.«The monetary policy of the ECB», enero 2004.«La aplicación de la política monetaria en la zona del euro: Documentación general sobre los
instrumentos y los procedimientos de la política monetaria del Eurosistema», febrero 2004.«Guidance notes on the MFI balance sheet statistics relating to EU enlargement as laid down in
Regulation ECB/2003/10», febrero 2004.«Comments on the communication from the Commission to the Council and the European
Parliament concerning a new legal framework for payments in the internal market(consultative document)», febrero 2004.
FOLLETOS INFORMATIVOS«Information Guide for credit institutions using TARGET», julio 2003.
234BCEInforme Anual2003
9 DE ENERO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2,75%, 3,75% y1,75%, respectivamente.
23 DE ENERO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE, a fin de mejo-rar el marco operativo de la política monetaria,decide aplicar las dos medidas que se exponena continuación:
En primer lugar, se modificará el calendario de los períodos de mantenimiento de reservas,con lo que cada período empezará siempre eldía de liquidación de la operación principal de f inanciación (OPF) siguiente a la reunióndel Consejo de Gobierno en la que esté previstala valoración mensual de la política monetaria.Asimismo, como regla general, la aplicación de la variación de los tipos correspondientes alas facilidades permanentes coincidirá con elcomienzo de un nuevo período de manteni-miento de reservas.
En segundo lugar, el plazo de vencimiento delas OPF se reducirá de dos semanas a unasemana.
Está previsto que estas medidas entren en vigoren el primer trimestre del 2004.
En relación con la nota de prensa publicada el10 de julio de 2002, el Consejo de Gobiernodecide mantener en 15 mm de euros el importeque adjudicará en cada una de las operacionesde f inanciación a plazo más largo que se lleva-rán a cabo durante el 2003. Al fijar este importe,se toman en consideración las necesidades deliquidez del sistema bancario de la zona deleuro previstas para el 2003, así como el deseodel Eurosistema de seguir proporcionando lamayor parte de la liquidez a través de sus ope-raciones principales de f inanciación.
6 DE FEBRERO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2,75%, 3,75% y1,75%, respectivamente.
6 DE MARZO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide reba-jar el tipo mínimo de puja de las operacionesprincipales de f inanciación en 0,25 puntos por-centuales, hasta situarlo en el 2,5%, con efectosa partir de la operación que se liquidará el 12 de marzo de 2003. Asimismo, decide reducirlos tipos de interés de la facilidad marginal de crédito y de la facilidad de depósito en 0,25 puntos porcentuales, hasta el 3,5% y el1,5%, respectivamente, con efectos a partir del7 de marzo de 2003.
3 DE ABRIL DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2,5%, 3,5% y1,5%, respectivamente.
8 DE MAYO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2,5%, 3,5% y1,5%, respectivamente.
235BCE
Informe Anual 2003
CRONOLOGÍA DE MEDIDAS DE POLITICAMONETARIA DEL EUROSISTEMA1
1 La cronología de las medidas de política monetaria adoptadaspor el Eurosistema en los años 1999 a 2002 pueden consultarseen las páginas 182 a 186 del Informe Anual del BCE 1999, enlas páginas 228 a 231 del Informe Anual del BCE 2000, en laspáginas 238 a 239 del Informe Anual del BCE del 2001 y en laspáginas 254 y 255 del Informe Anual del BCE del 2002, respec-tivamente.
Asimismo, da a conocer los resultados de lavaloración de la estrategia de política monetariadel BCE que ha llevado a cabo. Esta estrategia,que fue hecha pública el 13 de octubre de 1998,se articula en torno a tres elementos principales:una definición cuantitativa de estabilidad deprecios, un papel destacado asignado al dineroen el marco de la valoración de los riesgos parala estabilidad de precios y una evaluación delas perspectivas de la evolución de los preciosbasada en un conjunto amplio de indicadores.
El Consejo de Gobierno confirma la definición deestabilidad de precios formulada en octubre de1998, es decir, «la estabilidad de precios se definecomo un incremento interanual del Índice Armo-nizado de Precios de Consumo (IAPC) inferior al2% para el conjunto de la zona del euro; la estabi-lidad de precios ha de mantenerse a medio plazo».Simultáneamente, el Consejo de Gobiernoacuerda que, al objeto de lograr la estabilidad deprecios, dirigirá sus esfuerzos a mantener la tasade inflación cercana al 2% a medio plazo.
El Consejo de Gobierno confirma que sus deci-siones de política monetaria seguirán fundamen-tándose en un análisis exhaustivo de los riesgospara la estabilidad de precios. Al mismo tiempo,el Consejo de Gobierno desea aclarar en su co-municación las funciones que desempeñan res-pectivamente el análisis económico y el análisismonetario, con vistas a la adopción de unaposición global unif icada sobre los riesgospara la estabilidad de precios.
A fin de poner de relieve la naturaleza a plazomás largo del valor de referencia del crecimientomonetario como criterio de valoración de laevolución monetaria, el Consejo de Gobiernoha decidido, asimismo, que la revisión del valorde referencia dejará de tener carácter anual, sibien se seguirá realizando una evaluación delas condiciones y supuestos subyacentes.
5 DE JUNIO DE 2003
El Consejo de Gobierno del BCE decide rebajarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-
cipales de f inanciación en 0,50 puntos porcen-tuales, hasta situarlo en el 2%, con efectos apartir de la operación que se liquidará el 9 dejunio de 2003. Asimismo, decide reducir lostipos de interés de la facilidad marginal de cré-dito y de la facilidad de depósito en 0,50 puntosporcentuales, hasta el 3% y el 1%, respectiva-mente, con efectos a partir del 6 de junio de2003.
10 DE JULIO, 31 DE JULIO, 4 DE SEPTIEMBRE,2 DE OCTUBRE, 6 DE NOVIEMBRE,4 DE DICIEMBRE Y 8 DE ENERO DE 2004
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2%, 3% y 1%,respectivamente.
12 DE ENERO DE 2004
El Consejo de Gobierno del BCE decideaumentar de 15 mm de euros a 25 mm de eurosel importe que adjudicará en cada una de lasoperaciones de f inanciación a plazo más largoque se llevarán a cabo en el año 2004. Al f ijareste importe, se han tomado en consideraciónlas mayores necesidades de liquidez del sis-tema bancario de la zona del euro previstaspara el año 2004. No obstante, el Eurosistemaseguirá proporcionando la mayor parte de laliquidez mediante sus operaciones principalesde f inanciación. El Consejo de Gobierno podráajustar de nuevo el importe de adjudicación aprincipios del 2005.
5 DE FEBRERO Y 4 DE MARZO DE 2004
El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2%, 3% y 1%,respectivamente.
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Acervo comunitario: conjunto completo de legislación comunitaria a la que están obligadostodos los Estados miembros de la UE. Los países que se integren en la UE deberán haber aplicadoel acervo comunitario que exista en el momento de su adhesión.
Activos exteriores netos de las IFM: comprenden los activos exteriores de las IFM de la zonadel euro (como oro, billetes en monedas distintas del euro, valores emitidos por no residentes ypréstamos concedidos a no residentes) menos los pasivos exteriores del sector de las IFM de lazona del euro (como depósitos mantenidos por no residentes, cesiones temporales, participacio-nes en fondos del mercado monetario y valores distintos de acciones emitidos por las IFM conplazo igual o inferior a dos años).
Activos de garantía: activos pignorados (v.g., por las entidades de crédito con los bancos centrales) como garantía de devolución de los préstamos, así como activos vendidos (v.g., a losbancos centrales por las entidades de crédito) como parte de las cesiones temporales.
Acuerdo de Capital de Basilea: marco regulador que establece requerimientos mínimos de capi-tal con el f in de garantizar que los bancos pueden cubrir sus riesgos. Este marco fue adoptado en 1988 por el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea, en el que están representados los bancos centrales y otras autoridades de supervisión bancaria de los países del G-10, España yLuxemburgo. El Acuerdo se ha convertido en una norma internacional, y actualmente se está revi-sando para adaptarlo a la evolución registrada en el sector f inanciero desde su implantación inicial («Nuevo Acuerdo de Capital de Basilea» o «Basilea II»).
Administración Central: la administración tal y como se define en el Sistema Europeo deCuentas 1995 (SEC 95), con exclusión de las Comunidades Autónomas y las CorporacionesLocales (véase Administraciones Públicas). Comprende todos los órganos administrativos delEstado y otros organismos centrales cuya competencia se extiende normalmente a la totalidad del ámbito económico, con excepción de las administraciones de Seguridad Social.
Administraciones Públicas: tal y como se define en el Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95), agrupa a la administraciones central, regional y local, así como a las administracionesde Seguridad Social. Las unidades de titularidad pública que llevan a cabo operaciones comer-ciales, como las empresas públicas, quedan excluidas, en principio, del concepto Administracio-nes Públicas.
Análisis económico: pilar del marco del BCE para efectuar un análisis exhaustivo de los riesgospara la estabilidad de precios, que constituye la base de las decisiones de política monetaria delConsejo de Gobierno. El análisis económico se centra, fundamentalmente, en la valoración de lasituación económica y f inanciera existente y en los riesgos implícitos de corto a medio plazo parala estabilidad de precios desde la perspectiva de la interacción entre la demanda y la oferta de bie-nes, servicios y factores productivos en los citados horizontes temporales. A este respecto, sepresta la debida atención a la necesidad de identif icar la naturaleza de las perturbaciones queafectan a la economía, sus efectos sobre el comportamiento de los costes y de los precios y lasperspectivas de corto a medio plazo referidas a su propagación en la economía. (véase, también,análisis monetario).
Análisis monetario: pilar del marco del BCE para efectuar un análisis exhaustivo de los riesgospara la estabilidad de precios, que constituye la base de las decisiones de política monetaria delConsejo de Gobierno. El análisis monetario ayuda a valorar las tendencias de medio a largo
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Informe Anual 2003
GLOSARIO
plazo de la inflación, considerando la estrecha relación existente entre dinero y precios en hori-zontes temporales amplios. El análisis monetario toma en consideración la trayectoria de unaamplia gama de indicadores monetarios, incluido M3, sus componentes y contrapartidas, en particular el crédito, así como diversas medidas del exceso de liquidez (véase, también, análisiseconómico).
Asignación de activos: proceso de distribuir las inversiones en las distintas clases de activos para alcanzar objetivos tales como la optimización de la combinación de riesgo/rendimiento delas carteras.
Balance consolidado del sector IFM: obtenido mediante la exclusión de las posiciones cruzadasentre las IFM (principalmente eliminando los préstamos recíprocos entre las IFM) del balanceagregado de las IFM.
Balanza de pagos: información estadística que resume las transacciones económicas de una eco-nomía con el resto del mundo para un período determinado. Las transacciones consideradas sonlas relativas a bienes, servicios y rentas, las relacionadas con activos y pasivos f inancieros frenteal resto del mundo, y las que están clasif icadas como transferencias (como la condonación de unadeuda). Por regla general, los conceptos y definiciones utilizados en la balanza de pagos de lazona del euro se ajustan a la quinta edición del Manual de Balanza de Pagos del FMI, a la Orien-tación BCE/2003/7, de 2 de mayo de 2003, y a la documentación de Eurostat.
Banco Central Europeo (BCE): el BCE es el núcleo del Sistema Europeo de Bancos Centrales(SEBC) y del Eurosistema y tiene personalidad jurídica propia con arreglo al derecho comuni-tario. Su cometido es garantizar que se cumplen las funciones encomendadas al Eurosistema y al SEBC, ya sea por medio de sus propias actividades o por medio de los bancos centrales nacio-nales, de conformidad con los Estatutos del Sistema Europeo de Bancos Centrales y del BancoCentral Europeo. Los órganos rectores del BCE son el Consejo de Gobierno y el Comité Ejecutivo, así como por el Consejo General, que constituye el tercer órgano rector.
Base de reservas: suma de los elementos computables del balance (en particular, los pasivos) queconstituyen la base para calcular las exigencias de reservas de una entidad de crédito.
Cartera de referencia: en relación con las inversiones, se trata de una cartera o un índice de referencia construido a partir de los objetivos de liquidez, riesgo y rentabilidad de las inversio-nes. La cartera de referencia sirve de base para comparar el comportamiento de la cartera efectiva.
Central Depositaria de Valores (CDV): entidad que mantiene y registra valores y permite quelas operaciones con valores se procesen mediante anotaciones en cuenta. En una CDV puedenexistir títulos físicos (inmovilizados) o valores desmaterializados (en anotaciones en cuenta).Además de mantener y registrar valores, una CDV puede realizar funciones de compensación y liquidación.
Cesión temporal: acuerdo para vender un activo y recomprarlo a un precio determinado en unafecha futura acordada o a solicitud de la otra parte. Este acuerdo es similar a la toma de présta-mos con garantía, con la diferencia de que, en el caso de las cesiones, el vendedor no conserva la propiedad de los valores. Las cesiones temporales también se denominan operaciones dobles y se negocian en el mercado de repos.
238BCEInforme Anual2003
Coeficiente de reservas: porcentaje definido por el banco central para cada categoría de pasivoscomputables incluida en la base de reservas. Estos coeficientes se utilizan para calcular las exigencias de reservas.
Comercio exterior de bienes: exportaciones e importaciones de bienes dentro y fuera de la zonadel euro, medidas en términos nominales, reales y como índices de valor unitario. El comerciodentro de la zona del euro registra las entradas y salidas de bienes entre los países de la zona, altiempo que el comercio fuera de la zona registra el comercio exterior de la zona del euro con el resto del mundo. Las estadísticas del comercio exterior no son directamente comparables con las importaciones y exportaciones registradas en las cuentas nacionales, pues éstas incluyenoperaciones dentro y fuera de la zona del euro y también combinan los bienes y servicios.
Comisión Europea: institución de la Comunidad Europea que garantiza la aplicación de las dis-posiciones del Tratado, toma la iniciativa en cuanto a las políticas comunitarias, propone losactos jurídicos comunitarios y ejerce sus funciones en áreas específ icas. En el ámbito de la polí-tica económica, la Comisión formula orientaciones generales de política económica (OGPE)e informa al Consejo de la UE sobre la evolución y las políticas económicas. Asimismo, efectúaun seguimiento de las f inanzas públicas en el marco de la supervisión multilateral y presentainformes al Consejo de la UE. Consta de veinte miembros (hasta el 1 de mayo de 2004) e incluyedos representantes nacionales de Alemania, España, Francia, Italia y Reino Unido, y uno de cadauno de los restantes Estados miembros. Tras un período de transición una vez efectuada la amplia-ción de la UE, la Comisión estará integrada por 25 miembros, uno por cada Estado de la UE.
Comité Económico y Financiero (CEF): órgano consultivo de la Comunidad establecido al inicio de la tercera fase de la Unión Económica y Monetaria (UEM), que contribuye a prepararlas tareas del Consejo de la UE. Los Estados miembros, la Comisión Europea y el BCE nom-bran cada uno no más de dos representantes. El apartado 2 del artículo 114 del Tratado contieneuna lista de las funciones del Comité Económico y Financiero, entre las que se incluye el segui-miento de la situación económica y f inanciera de los Estados miembros y de la Comunidad y lavigilancia presupuestaria.
Comité Ejecutivo: uno de los órganos rectores del BCE, compuesto por el presidente, el vice-presidente del BCE y otros cuatro miembros nombrados de común acuerdo por los Jefes de Estadoo de Gobierno de los países miembros que han adoptado el euro.
Comité de Política Económica (CPE): órgano consultivo de la Comunidad que contribuye a pre-parar las tareas del Consejo. Trabaja en estrecha colaboración con el Comité Económico yFinanciero (CEF) y centra su atención, principalmente, en las políticas estructurales encamina-das a mejorar el potencial de crecimiento y el empleo de la Comunidad. El Comité, previsto en elartículo 272 del Tratado, fue creado en 1974 en virtud de una Decisión del Consejo. Los Estadosmiembros, la Comisión Europea y el BCE nombran cada uno de ellos dos miembros del Comité.
Comité de Reguladores Europeos de Valores (CREV): este comité, creado por la ComisiónEuropea en junio del 2001 en virtud de una recomendación del Informe del Comité de Sabiossobre la regulación de los mercados europeos de valores, está compuesto por representantes de lasautoridades públicas que regulan los mercados de valores. Como órgano de tercer nivel en elnuevo enfoque regulador europeo, asesora a la Comisión Europea en asuntos relacionados con losvalores y desempeña un papel importante en la aplicación de la legislación comunitaria en los Estados miembros. También colabora en la mejora de la coordinación entre los reguladoreseuropeos de valores.
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Informe Anual 2003
Consejo ECOFIN: véase Consejo de la UE.
Consejo Europeo: proporciona a la Unión Europea los incentivos necesarios para su desarrolloy define la orientación política general. De él forman parte los Jefes de Estado o de Gobierno de los Estados miembros y el Presidente de la Comisión Europea (véase, también, Consejo dela UE).
Consejo Europeo de Pagos (CEP): órgano de gobierno de 52 instituciones, que comprendenentidades de crédito, cooperativas y cajas de ahorro, cuya función es lograr la zona única de pagospara el euro y representar al sector bancario europeo en cuestiones relacionadas con los sistemasde pago.
Consejo General: uno de los órganos rectores del BCE, compuesto por el presidente y el vice-presidente del BCE y por los gobernadores de los quince bancos centrales nacionales de la UE
Consejo de Gobierno: el órgano rector supremo del BCE, compuesto por todos los miembros delComité Ejecutivo del BCE y por los gobernadores de los bancos centrales nacionales de los países miembros que han adoptado el euro.
Consejo de la UE (Consejo de Ministros): institución de la Comunidad Europea integrada por representantes de los gobiernos de los Estados miembros, generalmente los ministros res-ponsables de los asuntos a tratar (por lo que, a menudo, se le denomina Consejo de Ministros). ElConsejo de la UE compuesto por los ministros de Economía se conoce con el nombre de ConsejoECOFIN. Además, al adoptar decisiones de especial relevancia, el Consejo de la UE se reúne ensu formación de Jefes de Estado o de Gobierno. Este Consejo no debe confundirse con el ConsejoEuropeo que, aunque también reúne a los Jefes de Estado o de Gobierno, proporciona a la Uniónlos incentivos necesarios para su desarrollo y define la orientación política general.
Contabilidad por el valor razonable: principio de valoración que estipula el empleo del preciode mercado, si existe, o una estimación del precio de mercado al valor actual de los flujos de cajaesperados, para establecer el valor de los instrumentos f inancieros que debe f igurar en el balance.
Crédito de las IFM a residentes en la zona del euro: comprende los préstamos de las IFM aresidentes en la zona del euro y los valores emitidos por residentes en la zona mantenidos porIFM. Los valores comprenden acciones, otras participaciones y valores distintos de acciones.
Deuda (cuentas financieras): incluye los préstamos, los valores distintos de acciones y las reservas de los fondos de pensiones de las sociedades no f inancieras, valorados a precios demercado a f in del período. En las cuentas f inancieras trimestrales, la deuda no incluye los prés-tamos concedidos por los sectores no f inancieros (por ejemplo, los préstamos entre empresasrelacionadas) o por entidades de crédito de fuera de la zona del euro, si bien estos componentesse incluyen en las cuentas f inancieras anuales.
Dinero electrónico: procedimiento técnico que sirve como depósito electrónico del valor mone-tario y que puede utilizarse de forma generalizada como instrumento al portador prepagado pararealizar pagos a entidades distintas de la entidad emisora, sin necesidad de hacer uso de cuentasbancarias en la transacción.
240BCEInforme Anual2003
Entidad de contrapartida: la parte contraria en una transacción f inanciera (por ejemplo, en unaoperación con un banco central).
Entidad de contrapartida central: entidad que se interpone como comprador ante el vendedory como vendedor ante el comprador en un conjunto específ ico de contratos.
Entidad de crédito: toda entidad que se encuentre al amparo de la definición contenida en el apartado 1 del artículo 1 de la Directiva 2000/12/CE del Parlamento Europeo y del Consejo,de 20 de marzo de 2000, relativa al acceso a la actividad de las entidades de crédito y a su ejerci-cio, modificada por la Directiva 2000/28/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 18 de sep-tiembre de 2000. Así, una entidad de crédito es: (i) una empresa cuya actividad consiste en reci-bir del público depósitos u otros fondos reembolsables y en conceder créditos por cuenta propiao (ii) una entidad, o cualquier otra persona jurídica, que no esté recogida en (i) y que emita mediosde pago en forma de dinero electrónico.
EONIA (índice medio del tipo del euro a un día): medida del tipo de interés vigente en el mer-cado interbancario del euro, basada en las operaciones.
Estabilidad de precios: el mantenimiento de la estabilidad de precios es el objetivo principal delEurosistema. El Consejo de Gobierno define la estabilidad de precios como un incremento inte-ranual del Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC) para la zona del euro inferior al2%. El Consejo de Gobierno también ha dejado claro que, al tratar de alcanzar la estabilidad deprecios, aspira a mantener las tasas de inflación por debajo del 2%, aunque próximas a este valor,en el medio plazo.
EURIBOR (tipo de interés de oferta en el mercado interbancario del euro): tipo de interés deoferta al que una entidad de crédito importante está dispuesta a prestar fondos en euros a otra,calculado diariamente para los depósitos interbancarios con distintos vencimientos hasta docemeses.
Euro: nombre de la moneda única europea adoptado por el Consejo Europeo en su reunión cele-brada en Madrid los días 15 y 16 de diciembre de 1995.
Eurogrupo: grupo informal que integra a los miembros del Consejo ECOFIN que representan a los países de la zona del euro. Se reúne periódicamente (normalmente antes de las reunionesdel Consejo ECOFIN) para debatir asuntos relacionados con la responsabilidad compartida porlos países de la zona del euro en materia de moneda única. La Comisión Europea y, cuando pro-cede, el BCE, están invitados a tomar parte en dichas reuniones.
Eurosistema: comprende el BCE y los bancos centrales nacionales (BCN) de los Estados miem-bros que han adoptado el euro en la tercera fase de la Unión Económica y Monetaria (véase,también, zona del euro). El Eurosistema, cuyos órganos rectores son el Consejo de Gobierno yel Comité Ejecutivo del BCE, está compuesto, en la actualidad, por doce bancos centrales nacio-nales.
Eurostat: Oficina Estadística de las Comunidades Europeas que forma parte de la ComisiónEuropea y es responsable de la elaboración de las estadísticas comunitarias.
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Informe Anual 2003
Exigencias de reservas: reservas mínimas que una entidad de crédito ha de mantener en elEurosistema. Las exigencias se calculan sobre la base de la media de los saldos diarios duranteun período de mantenimiento de alrededor de un mes.
Facilidad de depósito: facilidad permanente del Eurosistema que las entidades de contrapar-tida pueden utilizar para efectuar depósitos a la vista en un banco central nacional, remuneradosa un tipo de interés predeterminado (véase, también, tipos de interés oficiales del BCE).
Facilidad marginal de crédito: facilidad permanente del Eurosistema que las entidades de contrapartida pueden utilizar para recibir crédito de un banco central nacional a un tipo deinterés especif icado previamente contra la entrega de activos de garantía (véase, también, tiposde interés oficiales del BCE).
Facilidad permanente: instrumento del banco central que está a disposición de las entidades decontrapartida a petición propia. El Eurosistema ofrece dos facilidades permanentes: la facili-dad marginal de crédito y la facilidad de depósito.
Gobierno corporativo: procedimientos y procesos con arreglo a los cuales se dirige y controlauna organización. La estructura de gobierno corporativo especif ica la distribución de derechos yresponsabilidades entre las distintas personas que forman parte de la organización, como el con-sejo de administración, los directivos, los accionistas y otras partes interesadas, y establece lasnormas y procedimientos a seguir en la toma de decisiones. De este modo, también aporta elmarco en el que se f ijan los objetivos operativos, y especif ica los medios para alcanzar dichosobjetivos y supervisar el funcionamiento de la organización.
Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC): medida de los precios de consumo elabo-rada por Eurostat y armonizada para todos los países de la UE.
Ingresos monetarios: ingresos obtenidos por los bancos centrales nacionales en el ejercicio dela función de política monetaria del Eurosistema, procedentes de activos identif icables de con-formidad con las orientaciones establecidas por el Consejo de Gobierno y mantenidos frente abilletes en circulación y depósitos de las entidades de crédito.
Instituciones financieras monetarias (IFM): instituciones f inancieras que constituyen el sectoremisor de dinero de la zona del euro. Incluyen el BCE, los bancos centrales nacionales de los paí-ses de la zona del euro y las entidades de crédito y fondos del mercado monetario radicados enla zona.
Instituto Monetario Europeo (IME): institución de carácter temporal creada el 1 de enero de1994, al inicio de la segunda fase de la Unión Económica y Monetaria (UEM). Sus dos funcio-nes principales consistían en reforzar la cooperación entre los bancos centrales y la coordinaciónde sus políticas monetarias y realizar los trabajos preparatorios necesarios para la constitución delSistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC), la aplicación de una política monetaria única yla creación de una moneda única en la tercera fase. Su liquidación comenzó el 1 de junio de 1998,trs el establecimiento del BCE.
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Inversiones de cartera: registro de las adquisiciones netas de valores emitidos por no residentesen la zona del euro por residentes en la zona («activos») y de las adquisiciones netas de valoresemitidos por residentes en la zona por no residentes en la zona («pasivos»). Comprende accionesy participaciones y valores distintos de acciones en forma de bonos y obligaciones, e instru-mentos del mercado monetario. Las operaciones se registran al precio real pagado o cobrado,excluidos gastos y comisiones. Para que se considere activo de cartera, la participación en unaempresa debe ser inferior al 10% de los derechos de voto.
Inversión directa: inversión transfronteriza que refleja el objetivo de obtener una participaciónpermanente en una empresa residente en otra economía (en la práctica, esta participación debe serigual, al menos, al 10% de los derechos de voto). La inversión directa registra las adquisicionesnetas de activos en el exterior por residentes en la zona del euro (como «inversión directa en el exterior») y las adquisiciones netas de activos de la zona del euro por no residentes (como«inversión directa en la zona del euro»). Las inversión directa incluye acciones y participaciones,beneficios reinvertidos y otro capital asociado con préstamos entre empresas relacionadas.
M1: agregado monetario estrecho. Comprende el efectivo en circulación y los depósitos a la vistamantenidos en IFM y la Administración Central (por ejemplo, en Correos o en el Tesoro).
M2: agregado monetario intermedio. Comprende M1 y los depósitos disponibles con preavisohasta tres meses (es decir, depósitos de ahorro a corto plazo) y los depósitos a plazo hasta dosaños (es decir, depósitos a plazo a corto plazo) mantenidos en IFM y la Administración Central.
M3: agregado monetario amplio. Comprende M2 y los instrumentos negociables, es decir, cesionestemporales, participaciones en fondos del mercado monetario y valores distintos de accionesemitidos por las IFM hasta dos años.
Mecanismo de interlinking: uno de los componentes del sistema TARGET. El término se utilizapara designar las infraestructuras y los procedimientos que conectan los sistemas de liquidaciónbrutos en tiempo real nacionales con el f in de permitir el procesamiento de los pagos transfron-terizos dentro del sistema TARGET.
Mercado monetario: mercado en el que se obtienen, se invierten y se negocian fondos a cortoplazo, generalmente, valores con plazo a la emisión igual o inferior a un año.
Mercado de renta fija: mercado en el que se emiten y negocian valores de renta fija a medio y largo plazo, es decir, valores con plazo a la emisión superior a un año.
Mercado de renta variable: mercado en el que se emiten y negocian acciones. Las acciones sonparticipaciones en la propiedad de una empresa. Una diferencia importante entre acciones y deuda es que, en el primer caso, el emisor no tiene que efectuar ningún reembolso.
Mercado de repos: véase cesión temporal.
MTC II (mecanismo de tipos de cambio II): mecanismo de tipos de cambio que proporciona elmarco para la cooperación en materia de política cambiaria entre los países de la zona del euroy los Estados miembros que no participan en la tercera fase de la UEM.
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Normas Internacionales de Contabilidad (NIC): principios contables generalmente reconoci-dos elaborados por el Consejo de Normas Internacionales de Contabilidad (IASB), organismoindependiente que cuenta con f inanciación privada y se dedica a f ijar normas contables. Sonnormas internacionales de cumplimiento obligatorio sobre la presentación de información trans-parente y comparable con relación a los estados f inancieros generales. En abril del 2001, el IASBanunció que sus normas contables se denominarían en el futuro Normas Internacionales de Infor-mación Financiera (IFRS).
Opción: instrumento f inanciero por el que su tenedor adquiere el derecho, pero no la obligación,de comprar o vender un activo específ ico (v.g., un bono o una acción) en o hasta una fecha deter-minada (fecha de ejercicio o vencimiento) a un precio f ijo (el precio de ejercicio). Una opción de compra da derecho al tenedor a comprar el activo subyacente a un precio de ejercicio prede-terminado, mientras que una opción de venta le da derecho a venderlo a un precio de ejercicioacordado.
Operación de ajuste: operación de mercado abierto no regular realizada por el Eurosistemaprincipalmente para hacer frente a fluctuaciones imprevistas de la liquidez en el mercado.
Operación de financiación a plazo más largo: operación de mercado abierto mensual reali-zada por el Eurosistema, con vencimiento habitual a tres meses. Estas operaciones se ejecutanmediante subastas a tipo de interés variable, y el volumen que se adjudicará se anuncia con ante-lación.
Operación de mercado abierto: operación ejecutada en los mercados f inancieros a iniciativa delbanco central, que supone la realización de cualquiera de las siguientes transacciones: (i) comprao venta simple de activos (al contado o a plazo); (ii) compra o venta de activos mediante unacesión temporal; (iii) concesión o toma de préstamos contra la entrega de activos de garantía;(iv) emisión de certif icados de deuda del banco central; (v) captación de depósitos a plazo f ijo; o (vi) swaps de divisas entre la moneda nacional y una moneda extranjera.
Operación principal de financiación: operación de mercado abierto semanal llevada a cabopor el Eurosistema. En el 2003, el Consejo de Gobierno decidió que, a partir del 9 de marzo de2004, el vencimiento de estas operaciones pasaría a ser de dos a una semana. Las operaciones seejecutan mediante subastas a tipo de interés variable, y el tipo mínimo de puja se anuncia conantelación.
Operación temporal: operación por la cual el banco central compra o vende activos medianteuna cesión temporal o realiza operaciones de crédito contra la entrega de activos de garantía.
Orientaciones Generales de Política Económica (OGPE): el Tratado exige a los Estadosmiembros que consideren sus políticas económicas una cuestión de interés común y que las coordinen en el seno del Consejo de la UE. Las OGPE constituyen el principal instrumento decoordinación. Incluyen recomendaciones a los responsables en materia de política macroeconó-mica y estructural, y proporcionan un criterio para realizar una valoración a posteriori en el con-texto de la supervisión multilateral del Consejo de la UE. El Consejo de la UE, que actúasiguiendo una recomendación de la Comisión Europea, elabora las OGPE una vez al año y dacuenta de sus conclusiones al Consejo Europeo. A continuación, el Consejo de la UE adopta unarecomendación sobre las OGPE a partir de las conclusiones del Consejo Europeo.
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Pacto de Estabilidad y Crecimiento: formalizado por dos Reglamentos del Consejo: el Regla-mento (CE) no 1466/97, de 7 de julio de 1997, relativo al reforzamiento de la supervisión de lassituaciones presupuestarias y a la supervisión y coordinación de las políticas económicas y el Reglamento (CE) no 1467/97, de 7 de julio de 1997, relativo a la aceleración y clarif icación de laaplicación del procedimiento de déficit excesivo, y por una Resolución del Consejo Europeosobre el Pacto de Estabilidad y Crecimiento adoptada en la cumbre de Ámsterdam, el 17 de juniode 1997. Este Pacto pretende ser un medio para mantener unas f inanzas públicas saneadas en latercera fase de la Unión Económica y Monetaria (UEM), como medio de fortalecer las condi-ciones para conseguir la estabilidad de precios y un crecimiento fuerte y sostenido que favorezcala creación de empleo. Más concretamente, exige a los Estados miembros el objetivo a medioplazo de alcanzar situaciones presupuestarias próximas al equilibrio o con superávit.
Países adherentes: véase Países en vías de adhesión.
Países en vías de adhesión: actualmente hay trece países de la Europa central y oriental y delMediterráneo que el Consejo Europeo reconoce como candidatos a la adhesión a la Unión Euro-pea (UE). El 1 de mayo de 2004, diez países se integrarán en la UE: República Checa, Estonia,Chipre, Letonia, Lituania, Hungría, Malta, Polonia, Eslovenia y Eslovaquia. A estos diez paísesse les denomina países adherentes. Otros dos países, Bulgaria y Rumania, ya han iniciado las negociaciones y se les ha planteado la posibilidad de integrarse en el 2007. Turquíatambién es, oficialmente, un país candidato a la adhesión y participa en el Diálogo Económicocon la UE, pero aún no ha comenzado las negociaciones encaminadas a la integración en la UE.La expresión países en vías de adhesión se refiere a los doce países con los que se está negociandosu integración en la UE o que ya han completado dichas negociaciones.
Parlamento Europeo: está compuesto por 626 representantes de los ciudadanos de los Estadosmiembros. Además, los parlamentos nacionales de los países adherentes han nombrado 162 obser-vadores. El Tratado de Adhesión establece que, una vez ratif icado por los actuales y futuros Esta-dos miembros, el Parlamento Europeo estará formado por 732 parlamentarios en la próxima legis-latura (2004-2009). El Parlamento forma parte del proceso legislativo, aunque con prerrogativasdistintas, dependiendo de los procedimientos seguidos para promulgar la legislación de la UE. Enel contexto de la Unión Económica y Monetaria (UEM), el Parlamento tiene, fundamental-mente, una función consultiva. No obstante, el Tratado establece determinados procedimientospara que el BCE rinda cuentas, democráticamente, ante el Parlamento (presentación del InformeAnual, debate general sobre política monetaria, comparecencias ante las comisiones parlamenta-rias competentes).
Pasivos financieros a más largo plazo de las IFM: comprenden los depósitos a plazo a más de dos años, los depósitos disponibles con preaviso a más de tres meses, los valores distintos deacciones con plazo a la emisión superior a dos años, y el capital y las reservas del sector de lasIFM de la zona del euro.
Período de mantenimiento: período para el cual se calcula el importe de las exigencias de reser-vas que las entidades de crédito han de satisfacer. Se acordó que, a partir del 10 de marzo del2004, el período de mantenimiento comenzaría el día en que se liquide la primera operaciónprincipal de financiación posterior a la reunión del Consejo de Gobierno en la que esté previstoefectuar la evaluación mensual de la orientación de la política monetaria. El BCE publica uncalendario de los períodos de mantenimiento de reservas al menos tres meses antes del inicio decada año.
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Posición de inversión internacional: valor y composición del saldo de los activos (o pasivos)financieros de una economía frente al resto del mundo. También suele denominarse posición acre-edora neta frente al exterior.
Procedimiento aplicable en caso de déficit excesivo: la disposición del Tratado constitutivo de la Comunidad Europea recogida en el artículo 104 y desarrollada en el Protocolo relativo alprocedimiento aplicable en caso de déficit excesivo exige que los Estados miembros de la UEobserven la disciplina presupuestaria, define los criterios que hay que atender para considerar queexiste déficit excesivo y especif ica las medidas que han de adoptarse si no se cumplen estos criterios. Lo anterior se complementa con el Reglamento (CE) no 1467/97 del Consejo, de 7 dejulio de 1997, relativo a la aceleración y clarif icación de la aplicación del procedimiento de défi-cit excesivo, que es un elemento del Pacto de Estabilidad y Crecimiento.
Programas de estabilidad: planes públicos a medio plazo que incluyen supuestos relativos a la evolución de las principales variables económicas, presentados por los países de la zona deleuro con el f in de alcanzar el objetivo a medio plazo de conseguir una situación presupuestariapróxima al equilibrio o con superávit, o la vía de ajuste para alcanzar este objetivo, tal y comoaparece en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Estos programas han de actualizarse cadaaño. La Comisión Europea y el Comité Económico y Financiero (CEF) son los encargados deexaminarlo, y sus informes sirven de base para su evaluación por el Consejo ECOFIN.
Proyecciones: resultados de los ejercicios realizados por los expertos del Eurosistema para pre-decir la posible evolución macroeconómica futura de la zona del euro. Estas proyecciones seobtienen de una manera que es compatible con las proyecciones de cada uno de los países. Lasproyecciones, que se publican semestralmente, forman parte de la estrategia de política moneta-ria del BCE y constituyen uno de los distintos elementos que intervienen en la valoración de losriesgos para la estabilidad de precios efectuada por el Consejo de Gobierno.
Ratio de déficit (Administraciones Públicas): el déficit de las Administraciones Públicas sedefine como la necesidad de f inanciación de éstas y corresponde a la diferencia entre el total deingresos y gastos públicos. La ratio de déficit se define como la proporción entre el déficitpúblico y el producto interior bruto a precios corrientes de mercado, y está sujeta a uno de los criterios de convergencia f iscal establecidos en el apartado 2 del artículo 104 del Tratado cons-titutivo de la Comunidad Europea. También se le denomina ratio de déficit presupuestario o ratiode déficit f iscal.
Ratio de deuda (Administraciones Públicas): la deuda de las Administraciones Públicas sedefine como la deuda bruta total, a su valor nominal, que permanece viva a f in de año, consoli-dada entre sectores de las Administraciones Públicas y dentro de ellos. La ratio de deuda públicaen relación con el PIB se define como la proporción entre la deuda pública y el producto interiorbruto a precios corrientes de mercado, y está sujeta a uno de los criterios de convergencia f iscalestablecidos en el apartado 2 del artículo 104 del Tratado que define la existencia de un déficitexcesivo.
Recorte de valoración: medida de control de riesgos aplicada a los activos de garantía utilizadosen las operaciones temporales, que supone que el banco central calcula el valor de dichos activos recortando su valor de mercado en un determinado porcentaje. El Eurosistema aplicarecortes de valoración según las características específ icas de los activos, como, por ejemplo, elplazo de vida residual.
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Reservas internacionales del Eurosistema: comprenden los activos de reserva del BCE y de losbancos centrales nacionales (BCN) de los países de la zona del euro. Con arreglo a la definicióndel FMI, estos activos deben estar bajo el control efectivo de la autoridad monetaria competente,ya sea el BCE o el BCN de uno de los países de la zona del euro, e incluyen activos exteriores,denominados en monedas distintas del euro, altamente líquidos, negociables y de calidad frentea los no residentes en la zona del euro, más oro monetario, derechos especiales de giro y posi-ciones de reserva en el Fondo Monetario Internacional de los bancos centrales nacionales de lazona del euro.
Riesgo de crédito: riesgo de que una entidad de contrapartida no liquide una obligación depago en su totalidad, ya sea al vencimiento o en cualquier momento posterior.
Riesgo de liquidación: término genérico utilizado para designar el riesgo de que una liquidaciónrealizada a través de un sistema de transferencia no se lleve a cabo como se esperaba. El riesgopuede ser tanto de crédito como de liquidez.
Riesgo de liquidez: riesgo de que una entidad de contrapartida o un participante en un sistemade pagos o de liquidación no liquide una obligación por la totalidad de su valor al vencimiento.El riesgo de liquidez no implica que la entidad de contrapartida sea insolvente, ya que es posibleque pueda liquidar los compromisos relativos a una deuda en una fecha posterior no especif icada.
Riesgo sistémico: riesgo de que el incumplimiento de sus obligaciones por parte de un partici-pante en un sistema de transferencia de fondos o de liquidación de valores, o en los mercadosfinancieros en general, provoque que otros participantes o entidades f inancieras no puedan cumplir sus obligaciones (incluida la de liquidación en un sistema de transferencia) al venci-miento. Tal incumplimiento puede causar considerables problemas de liquidez o de crédito, y, enconsecuencia, podría poner en peligro la estabilidad de los mercados f inancieros.
Saldo primario: necesidad o capacidad neta de f inanciación de las Administraciones Públicas,excluidos los pagos por intereses de los pasivos públicos consolidados.
Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC): está compuesto por el BCE y los bancos centrales nacionales (BCN) de los quince Estados miembros, es decir, incluye, además de losmiembros del Eurosistema, a los BCN de los Estados miembros que aún no han adoptado el euro.Los órganos rectores del SEBC son el Consejo de Gobierno y el Comité Ejecutivo del BCE. Un tercer órgano rector es el Consejo General.
Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95): sistema de clasif icaciones y definiciones esta-dísticas homogéneas para poder realizar una descripción cuantitativa armonizada de las econo-mías de los Estados miembros. El SEC 95 es la versión de la Comunidad del Sistema de CuentasNacionales de Naciones Unidas 1993 (SCN 93).
Sistema de liquidación bruta en tiempo real (SLBTR): sistema de liquidación en el que lasórdenes de pago se procesan y liquidan una por una (sin compensación) en tiempo real (de formacontinua). (Véase, también, TARGET).
Sistema de liquidación de valores (SLV): sistema que permite la tenencia y la transferencia devalores o de otros activos f inancieros tanto libre de pago como contra pago (sistema de entregacontra pago).
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Swap de divisas: dos operaciones simultáneas, al contado y a plazo, de compraventa de una divisapor otra. El Eurosistema puede realizar operaciones de mercado abierto mediante swaps dedivisas en los que los bancos centrales nacionales (o el BCE) compran o venden euros al contadoa cambio de una divisa, al mismo tiempo que los venden o compran a plazo.
TARGET (Sistema automatizado transeuropeo de transferencia urgente para la liquidaciónbruta en tiempo real): sistema descentralizado de liquidación bruta en tiempo real para el euro,compuesto por los 15 SLBTR nacionales, el mecanismo de pago del BCE (EPM, en sus siglas eninglés) y el mecanismo de interlinking.
Tipo de interés: la cantidad que un deudor debe abonar al acreedor durante un período de tiempodeterminado en relación con el importe del principal de un préstamo, de un depósito o de valoresde renta f ija, expresado habitualmente en porcentajes anuales.
Tipo mínimo de puja: tipo de interés más bajo al que las entidades de contrapartida puedenpujar en las subastas a tipo de interés variable correspondientes a las operaciones principales definanciación. Es uno de los tipos de interés oficiales del BCE que refleja la orientación de lapolítica monetaria.
Tipos de cambio efectivos del euro (TCE, nominales/reales): los tipos de cambio efectivosnominales del euro son una media ponderada de los tipos de cambio bilaterales del euro en rela-ción con las monedas de los principales socios comerciales de la zona del euro. El BCE publicalos índices de tipos de cambio efectivos nominales del euro frente a las monedas de un gruporeducido y otro amplio de socios comerciales. Las ponderaciones utilizadas reflejan la cuota decada socio en el comercio de la zona del euro. Los tipos de cambio efectivos reales son tipos de cambio efectivos nominales deflactados por una media ponderada de precios o costes extran-jeros en relación con los precios de la zona del euro. Por lo tanto, son medidas de la competitivi-dad en términos de precios y costes.
Tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a su clientela: véase tipos de interésde las IFM.
Tipos de interés de las IFM: tipos de interés aplicados por las entidades de crédito y otras ins-tituciones residentes en la zona del euro a los depósitos y préstamos denominados en euros frentea los hogares y las sociedades no f inancieras residentes en los países de la zona. Los requeri-mientos para las estadísticas de los tipos de interés de las IFM han quedado establecidos en elReglamento BCE/2001/18, de 20 de diciembre de 2001.
Tipos de interés oficiales del BCE: tipos de interés que reflejan la orientación de política mone-taria del BCE y que f ija el Consejo de Gobierno. Son el tipo mínimo de puja de las operacio-nes principales de financiación, el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito y el tipode interés de la facilidad de depósito.
Tratado: se refiere al Tratado constitutivo de la Comunidad Europea. El Tratado se f irmó enRoma el 25 de marzo de 1957 y entró en vigor el 1 de enero de 1958. Estableció la ComunidadEconómica Europea (CEE), que ahora es la Comunidad Europea (CE), y, con frecuencia, se le hadenominado «Tratado de Roma». El Tratado de la Unión Europea (al que se suele denominar«Tratado de Maastricht») se f irmó el 7 de febrero de 1992 y entró en vigor el 1 de noviembre de1993. Este Tratado modificó el Tratado constitutivo de la Comunidad Europea y estableció la
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Unión Europea. El «Tratado de Ámsterdam», que se f irmó en Ámsterdam el 2 de octubre de 1997y entró en vigor el 1 de mayo de 1999, y más recientemente, el «Tratado de Niza», que se f irmóel 26 de febrero de 2001 y entró en vigor el 1 de febrero de 2003, modificaron el Tratado consti-tutivo de la Comunidad Europea y el Tratado de la Unión Europea.
Tratamiento automatizado de principio a fin: tratamiento de las operaciones y transferenciasde pagos, incluida la tramitación automatizada de la generación, confirmación, compensación yliquidación de instrucciones.
Unión Económica y Monetaria (UEM): el Tratado describe el proceso para lograr la UniónEconómica y Monetaria en la Unión Europea (UE) en tres fases. La primera fase, que comenzóen julio de 1990 y f inalizó el 31 de diciembre de 1993, se caracterizó, fundamentalmente, por eldesmantelamiento de las barreras interiores al libre movimiento de capitales dentro de la UE. La segunda fase, que empezó el 1 de enero de 1994, estableció, entre otras cosas, la creación delInstituto Monetario Europeo (IME), la prohibición de que los bancos centrales f inancien al sector público, la prohibición del acceso privilegiado del sector público a las instituciones f inan-cieras y el procedimiento para evitar los déficit excesivos. La tercera fase se inició el 1 de enerode 1999 con la transferencia de las competencias monetarias al BCE y con la introducción deleuro. El canje de monedas y billetes realizado el 1 de enero del 2002 completó el proceso de cons-titución de la UEM.
Valor de referencia para el crecimiento de M3: tasa de crecimiento interanual de M3 a medioplazo compatible con el mantenimiento de la estabilidad de precios. Actualmente, el valor dereferencia para el crecimiento de M3 es 4,5%.
Valores distintos de acciones: representan la promesa del emisor (es decir, del prestatario) deefectuar uno o más pagos al tenedor (el prestamista) en una fecha o fechas futuras. Habitualmentetienen un tipo de interés específ ico (el cupón) y/o se venden a descuento respecto al importe quese reembolsará al vencimiento. Los valores distintos de acciones a más de un año se clasif icancomo valores a largo plazo.
Valores de renta variable: representan una participación en la propiedad de una empresa. Comprenden las acciones cotizadas en Bolsa (acciones cotizadas), acciones no cotizadas y otrasformas de participación. Las acciones suelen generar ingresos en forma de dividendos.
Volatilidad implícita: medida de la volatilidad esperada (desviación típica en términos de tasasde variación anualizadas) del precio de los valores de renta f ija y de renta variable, por ejemplo,(o de los futuros correspondientes), que puede obtenerse a partir del precio de las opciones.
Zona del euro: zona que incluye a aquellos Estados miembros que, de conformidad con el Tratado, han adoptado el euro como moneda única y en la cual se aplica una política monetariaúnica bajo la responsabilidad del Consejo de Gobierno del BCE. La zona del euro esta com-puesta actualmente por Bélgica, Alemania, Grecia, España, Francia, Irlanda, Italia, Luxemburgo,Países Bajos, Austria, Portugal y Finlandia.
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