Esperando la solución de la crisis Europeade la crisis Europea
Jorge Sicilia
BBVA Research │Economista Jefe
5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
1 Perspectivas para la economía mundial
2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea
Esquema
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Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
La economía global ha sobrevivido a la gran recesión de 2008
Producción industrial (%trimestral de la media móvil de 3 meses)Source: BBVA Research , CPB and national sources
Expectativas empresariales (PMI)Fuente BBVA Research and Bloomberg
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6%
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oct 08 abr 09 oct 09 abr 10 oct 10 abr 11 oct 11 abr 12
EE.UU China UEM Brasil Global
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2%
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jul-08 ene-09 jul-09 ene-10 jul-10 ene-11 jul-11 ene-12
EE.UU. Asia Zona Euro America Latina Global
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Pero deja marcadas diferencias entre países desarrollados y emergentes
Nivel de PIB (2007Q4=100)Fuente BBVA Research
135.0
140.0
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US EMU
Japan China
Asia ex China Latam 7
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90.0
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100.0
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125.0
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Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
2007 2008 2009 2010 2011
Asia ex China Latam 7
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Las economías emergentes aportarán la mayor parte del crecimiento mundial
EAGLEs (Emerging and Growth-Leading Economies) continuarán liderando el crecimiento durante la próxima década.
EAGLES vs G7: current size and “incremental business”Source: BBVA Research
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Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
EAGLEs©Liderarán el crecimiento mundial: China e India contribuirán más que EEUU; Corea e Indonesia más que Rusia; México, Egipto, Taiwan y Turquía más que el promoedio del G6.
EAGLES©: Tamaño actual y contribución al crecimiento global 2011-2021Fuente BBVA Research
GDP PPP 2011Turquía
Taiwan
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Incremental GDP 2011-2021
Ligeramente superior a la
contribución de EEUU
Alcanzará 25.000 bn USD,
5.000 bn más que EEUU
Taiwan
Rusia
Mexico
Corea
Indonesia
India
China
Brasil
0 1500 3000 4500 6000 7500 9000 10500 12000 13500 15000
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Por su parte, las economías avanzadas necesitan desapalancarse…
EEUU: Ratio de deuda sobre rentaFuente:: BBVA Research El aumento de deuda asociado en
gran parte a la expansión inmobiliaria (EEUU, Reino Unido, España, Irlanda)
El aumento de deuda asociado en gran parte a la expansión inmobiliaria (EEUU, Reino Unido, España, Irlanda)
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El desapalancamiento lastrará la demanda interna, mientras se recupera la situación patrimonial de los hogares y empresas
El desapalancamiento lastrará la demanda interna, mientras se recupera la situación patrimonial de los hogares y empresas
Las reformas estructurales son claves para recuperar el crecimiento, afectado por una débil demanda.
Las reformas estructurales son claves para recuperar el crecimiento, afectado por una débil demanda.
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
… Y el proceso de desapalancamiento suele ser lento y doloroso.El desapalancamiento suele ser un proceso largo que dura en media unos 7 años. Interviene no sólo la falta de capacidad de otorgar crédito sino también la baja demanda de préstamos.
Crédito de bancos domésticos/PIB 10 años antes y después de una crisis financiera graveFuente:: BBVA Research basado en Reinhart and Reinhart (2010)
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-7
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8.69.4
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Media Economías desarrolladas Crisis asiática Otras EME
Cambio en el crédito interno /PIB
Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década anterior a la crisis Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década posterior a la crisis
Años para alcanzar el mínimo
Años para alcanzar el máximo
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Fed y BCE: ¿Al límite de su efectividad frente a la crisis ?
Índice de tensiones financieras BBVA Fuente: BBVA Research
2.00
2.50
US EMU
Los bancos centrales tuvieron éxito en detener el shock financiero de 2008 …Los bancos centrales tuvieron éxito en detener el shock financiero de 2008 …
… pero tienen ahora un éxito limitado para sostener el crecimiento …
… pero tienen ahora un éxito limitado para sostener el crecimiento …
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-0.50
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2008 2009 2010 2011 2012
para sostener el crecimiento …para sostener el crecimiento …
•Retornos decrecientes a mayores intervenciones
•Mayor presión para supervisión política
•Daños colaterales inciertos
•Retornos decrecientes a mayores intervenciones
•Mayor presión para supervisión política
•Daños colaterales inciertos
Se necesitan acciones que sólo pueden ser realizadas por otras autoridades e instituciones: reforma laboral, fiscal, etcEl debate es entre estrategia y táctica.
Se necesitan acciones que sólo pueden ser realizadas por otras autoridades e instituciones: reforma laboral, fiscal, etcEl debate es entre estrategia y táctica.
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Adicionalmente se debe afrontar la consolidación fiscal en el largo plazoLas economías desarrolladas salen de la crisis con niveles de deuda pública sin precedentes en tiempos de paz. Y con una fuerte presión ante el envejecimiento de la población
Gasto previsto en salud y seguridad social (%PIB)Fuente: BBVA Research y FMI
Deuda pública (%PIB)Fuente:: BBVA Research y FMI
120 14
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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016
US Europe Emerging Economies
0
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8
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2010 2015 2020 2030 2040 2050
Gasto en pensiones: G20 desarrollados Gasto en salud: G20 desarrollados
Gasto en pensiones: G20 emergentes Gasto en salud: G20 emergentes
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
1 Perspectivas para la economía mundial
2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea
Esquema
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Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
¿Qué está pasando en Europa? Es una crisis económica o política?
Incógnitas Incógnitas Incógnitas Incógnitas
previsiblesprevisiblesprevisiblesprevisiblesADos tipos de incógnitas en el
¿Por qué no se tomaron medidas?
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previsiblesprevisiblesprevisiblesprevisiblesA
BSorpresas Sorpresas Sorpresas Sorpresas
(incógnitas no (incógnitas no (incógnitas no (incógnitas no
previsibles)previsibles)previsibles)previsibles)
incógnitas en el camino hacia la unión monetaria de la zona euro
tomaron medidas?
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
¿Qué temían algunos críticos que podía pasar en una unión monetaria?A
El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)
Una política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos países
Incógnitas previsibles
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Una política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos países
Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio
realesrealesrealesreales
Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se
necesita una unión fiscalnecesita una unión fiscalnecesita una unión fiscalnecesita una unión fiscal
Dificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembro
Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
¿Por qué no se tomaron medidas?A
Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de
reales (Maastricht)reales (Maastricht)reales (Maastricht)reales (Maastricht)
Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la
“Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a
“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”
Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de
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Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la
cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias
regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas,
supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.
Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas
europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único
(también de organismos (también de organismos (también de organismos (también de organismos
internacionales)internacionales)internacionales)internacionales)
Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de
entradaentradaentradaentrada
Tiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengaño
Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de
resolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando afloren
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
¿Qué ha sido una sorpresa (parcial o total)? B
Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una
unión monetaria unión monetaria unión monetaria unión monetaria
Incógnitas no previsibles
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unión monetaria unión monetaria unión monetaria unión monetaria
Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y
riesgo bancarioriesgo bancarioriesgo bancarioriesgo bancario
Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de
bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Dos caminos hacia una unión monetaria viable (internamente consistentes)
Política monetaria Política monetaria Política monetaria Política monetaria
comúncomúncomúncomún Dos
alternativas
Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado
actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo
[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y
crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin 1
Una mezcla inestable
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Políticas fiscales Políticas fiscales Políticas fiscales Políticas fiscales
nacionalesnacionalesnacionalesnacionales
alternativas
internamente
consistentes
crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin
rescates]rescates]rescates]rescates]
2
Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran
acuerdo centroacuerdo centroacuerdo centroacuerdo centro----periferaperiferaperiferaperifera
[Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía
fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]Supervisión y Supervisión y Supervisión y Supervisión y
regulac. nacionalregulac. nacionalregulac. nacionalregulac. nacional
Políticas estrucPolíticas estrucPolíticas estrucPolíticas estruc----
turales nacionalesturales nacionalesturales nacionalesturales nacionales
Regulador/supervisor Regulador/supervisor Regulador/supervisor Regulador/supervisor
Bancario EuropeoBancario EuropeoBancario EuropeoBancario Europeo
Agenda de reformasAgenda de reformasAgenda de reformasAgenda de reformas
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Ambas opciones presentan retos y riesgos
Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado
actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo
[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y 1
Opciones … y riesgos
• Riesgo de depresión
• Riesgo de impagos y contagio global
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[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y
crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin
rescates]rescates]rescates]rescates]
1
2
Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran
acuerdo centroacuerdo centroacuerdo centroacuerdo centro----periferaperiferaperiferaperifera
[Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía
fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]
Principal disyuntiva:
Inestabilidad vs incentivos
global
• Riesgo de crisis social y política y ruptura del euro
• Riesgo moral si se diseña mal
• ¿Una Europa a dos velocidades?
Probablemente se siga la estrategia de “salir del paso” poco a poco pero con avances hacia el modelo de unión fiscal
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Posibles salidas estructuralesSe han presentado muchas posibles salidas al problema estructural de la unión monetaria, pero no todas son compatibles con el grado actual de integración económica y política, que tendrá que cambiar
Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del
Opciones frecuentemente mencionadas
Nivel de integración y centralidad de la gobernanza
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Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del
BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de
última instancia)última instancia)última instancia)última instancia)TOTALTOTALTOTALTOTAL
Mutualización de las deudasMutualización de las deudasMutualización de las deudasMutualización de las deudas
(Eurobonos)(Eurobonos)(Eurobonos)(Eurobonos) ELEVADAELEVADAELEVADAELEVADA
Mecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda y
dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas
estructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalRAZONABLERAZONABLERAZONABLERAZONABLE
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
La crisis europea necesita ser afrontada en 3 frentes principales
Disipar las preocupaciones de solvencia soberana más allá de Grecia y evitar el contagio
hacia países solventes pero ilíquidos
Disipar las preocupaciones de solvencia soberana más allá de Grecia y evitar el contagio
hacia países solventes pero ilíquidos Algunos
avances
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Avanzar en las reformas para aumentar el crecimiento: ritmo de ajuste fiscal y políticas de estímulo al crecimiento
Avanzar en las reformas para aumentar el crecimiento: ritmo de ajuste fiscal y políticas de estímulo al crecimiento
Avanzar cambios en la gobernanza del euro para poder diseñar la hoja de ruta hacia una unión
fiscal y una resolución bancaria única
Avanzar cambios en la gobernanza del euro para poder diseñar la hoja de ruta hacia una unión
fiscal y una resolución bancaria única
avances
hasta ahora,
pero se
necesita más
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Tímidos avances, pero aún temas cruciales por resolver
Implementación de la quita de deuda griega
Implementación de la quita de deuda griega
Algunos avances…
Un cortafuegos soberano creíbleUn cortafuegos soberano creíble
… pero aún temas pendientes
1
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Aprobación del tratado fiscalAprobación del tratado fiscal
Provisión de liquidez de largo plazopor parte del BCE
Provisión de liquidez de largo plazopor parte del BCE
Mayores avances hacia una unión fiscal y ralentizar su aplicación
Mayores avances hacia una unión fiscal y ralentizar su aplicación2
3 Agenda para promover el crecimientoAgenda para promover el crecimiento
Las medidas tomadas solo han permitido salir del paso frente a la crisis. La autoridades se mantienen por detrás de los acontecimientos
Las medidas tomadas solo han permitido salir del paso frente a la crisis. La autoridades se mantienen por detrás de los acontecimientos
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Grecia: se mantienen las dudas sobre su solvencia. Atención a Portugal.
Grecia y Portugal: previsiones de deuda públicaFuente: BBVA Research y FMI
Grecia
• Se mantienen riesgos:
• Elecciones el 6 de mayo• Duro camino con mas reformas
1
140
160
180
PortugalGrecia*
Página 21
• Duro camino con mas reformas • Continuación de la recesión.
Portugal
• Ajuste fiscal y reformas de acuerdo a lo planeado
• Cierre del déficit exterior en marcha
• Pero no será suficiente para acceder a los mercados en 2013Q3.
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100
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140
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30
* Escenario optimista para Grecia. Supone una participación del 95% de los tenedores de bonos en la quita, un crecimiento cercano al 3% a partir de 2015 y un superávit primario del 4,5% del PIB a partir de 2014 (déficit primario de 2.4% en 2011)
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
El cortafuegos soberano (EFSF/ESM) no se percibe suficiente
Recursos ESM/EFSF y necesidades brutas de financiación en España e Italia (déficit y deuda de largo plazo)Fuente: BBVA Research y Bloomberg
(ESM)
1
Nueva capacidad de préstamo disponible: 500 mm EUR (mas 200 mm del EFSF), a los que se pueden
sumar los 420 mm del FMI
Nueva capacidad de préstamo disponible: 500 mm EUR (mas 200 mm del EFSF), a los que se pueden
sumar los 420 mm del FMIEFSF fondos
700
800
Página 22
No es suficiente para calmar a los mercados, dadas las necesidades de
financiación de España e Italia
No es suficiente para calmar a los mercados, dadas las necesidades de
financiación de España e Italia
Pero…
A no ser que preste pari passu el riesgo es que ahuyente a los inversores privados en bonos
A no ser que preste pari passu el riesgo es que ahuyente a los inversores privados en bonos
ESM capacidad prestable
EFSF fondos comprometid.
España
Italia
0
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300
400
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600
Cortafuegos Necesidades de Financiación España e Italia
2012-13
Necesidades de Financiamiento España e
Italia 2012-13
No puede intervenir directamente en los sistemas financieros
No puede intervenir directamente en los sistemas financieros
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Se aprueba el tratado fiscal, pero puede verse como poco estricto
Tratado fiscal
2
Aún pendiente: hoja de ruta hacia una unión fiscal.
• El tratado fiscal compromete a los gobiernos a establecer reglas en la Constitución para limitar los déficits estructurales al 0,5% del PIB.
• Con todo, no hay avances en relación a una unión fiscal, ni en el ajuste fiscal de corto plazo.
Página 23
Un cambio significativo hacia el control fiscal de los países miembros
Un cambio significativo hacia el control fiscal de los países miembros
Puede verse como poco ambicioso como para justificar una acción más decidida por parte del ala más dura
del BCE y de Alemania
Puede verse como poco ambicioso como para justificar una acción más decidida por parte del ala más dura
del BCE y de Alemania
Eurobonos: convenientes como mecanismo de aseguramiento y una
hoja de ruta
Eurobonos: convenientes como mecanismo de aseguramiento y una
hoja de ruta
La propuesta de bonos “azules” y “rojos” tiene la ventaja de mantener
la disciplina de mercado
La propuesta de bonos “azules” y “rojos” tiene la ventaja de mantener
la disciplina de mercado
hacia una unión fiscal.
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
La liquidez de largo plazo del BCE calmó, con alguna incomodidad…3
Diferencial soberano con Alemania (bono a 10 años, pbs)Fuente: Bloomberg y BBVA Research
Durante el primer trimestre, disminuyó el riesgo de liquidez
de los bancos europeos…
Durante el primer trimestre, disminuyó el riesgo de liquidez
de los bancos europeos…
… y los mercados de financiación se … y los mercados de financiación se
800Irlanda España Italia Bélgica
Francia Holanda Austria
Página 24
… y los mercados de financiación se reabrieron con cierta cautela,
ayudando a reducir las primas de riesgo soberanas,
… y los mercados de financiación se reabrieron con cierta cautela,
ayudando a reducir las primas de riesgo soberanas,
Pero estos efectos han sido temporales. Las dudas recientes sobre España han
incrementado las tensiones.
Pero estos efectos han sido temporales. Las dudas recientes sobre España han
incrementado las tensiones.
En cualquier caso, el BCE puede servir solamente como un puente hacia el largo plazo, que depende de las reformas estructurales y de una agenda para el crecimiento
En cualquier caso, el BCE puede servir solamente como un puente hacia el largo plazo, que depende de las reformas estructurales y de una agenda para el crecimiento
0
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oct-11 nov-11 dic-11 ene-12 feb-12 mar-12 abr-12
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
… pero también ha incrementado la exposición de los bancos al soberano 3
Tenencias de bonos de la zona euro como % de los activos (%)Fuente BCE y BBVA Research
Intervención indirecta del BCE en el mercado de bonos soberanos a través
de la banca
Intervención indirecta del BCE en el mercado de bonos soberanos a través
de la banca 7,0
7,5
Página 25
Aumento de la exposición de la banca al soberano incrementa el potencial de
retroalimentación negativa entre ambos
Aumento de la exposición de la banca al soberano incrementa el potencial de
retroalimentación negativa entre ambos
Refuerza la necesidad de una solución definitiva a las dudas sobre la
solvencia soberana y un mecanismo de provisión de liquidez
Refuerza la necesidad de una solución definitiva a las dudas sobre la
solvencia soberana y un mecanismo de provisión de liquidez
4,0
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
ene-
10
mar
-10
may
-10
jul-1
0
sep-
10
nov-
10
ene-
11
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-11
may
-11
jul-1
1
sep-
11
nov-
11
ene-
12
España Italia
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Es necesario implementar y profundizar las reformas presentadas
España
Italia(Gobierno tecnocrático)
• Regla fiscal y consolidación
• Reforma de las pensiones y profesiones
• Reformas laboral en proceso de elaboración
3
Página 26
España(Gob. con mayoría absoluta
para los próximos 4 años)
Portugal(Gob. Con mayoría simple para
los próximos 3.5 años)
Grecia(Gobierno tecnocrático)
• Consolidación fiscal, regla constitucional
• Restructuración del sistema financiero en marcha
• Reforma laboral
• Fuertes retos para la consolidación fiscal
• Privatizaciones (?)
• Reformas para recuperar el crecimiento a largo plazo
• Consolidación fiscal sin ajustes contables
• Reforma profunda del mercado laboral
• Reforma del mercado de productos en marcha
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
1.0
1.5
2.0
2.5
Deuda pública (%PIB)
Deuda de las familias (%PIB)Déficit Público (%PIB)
Alemania
Francia
Italia
España
Monitoreo de desequilibrios estructurales en Europa (“six pack”).Desequilibrios macroeconómicos en Europa periférica (six pack) Índice. Unidades en desviaciones típicas respecto a la media de la zona euro (media zona euro = 0)Fuente: BBVA Research, Eurostat y Haver
3
Página 27
-1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
Aumento precio real de la vivienda
Aumento crédito al sector privado
(%PIB)
Tasa de paro
Saldo cuenta corriente (%PIB)Posición de Inversión Int'l (%PIB)
Aumento del tipo de cambio
efectivo real
Pérdida de cuota de mercado de
exportaciones
Aumento de CLUs
España
Grecia
Portugal
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Una corrección muy rápida de los desequilibrios puede ser contraproducente: el ejemplo fiscal
Distribución de las consolidaciones fiscales en países OCDE con objetivos de reducción de déficitFuente_ BBVA Research a partir de Devries et al (2011)
Pocas reducciones del déficit han sido mayores al
3% del PIB en un año
35
40
45
50
Irlanda 2009 (-7.0%)Italia 1993 (-0.9%)Italia 1995 ( 2.8%)
Crecimiento del PIB
3
Página 28
0
5
10
15
20
25
30
35
0.33 0.67 1.00 1.33 1.67 2.00 2.33 2.67 3.00 3.33 3.67 >4.00
Número de casos
Tamaño de la consolidación en un año
Italia 1992 ( 0.7%)Suecia 1995 ( 3.9%)Finlandia1994 ( 3.6%)
Italia 1995 ( 2.8%)Finlandia1993 (-0.8%)
Basado en 173 casos de consolidación fiscal entre 1978-2009 para 17 países de la OECD
(Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Dinamarca, Finlandia, Francia, Alemania, Irlanda, Italia, Japón, Holanda, Portugal, España, Suecia, Reino Unido y EE.UU.).
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Gobierno general: ajuste del déficit (pp del PIB)Fuente: BBVA Research basado en MINHAP
Fuerte desviación del objetivo de déficit en 2011 y decisión unilateral de incrementar el objetivo de 2012
Fuerte desviación del objetivo de déficit en 2011 y decisión unilateral de incrementar el objetivo de 2012
Ley de Estabilidad Presupuestaria:Ley de Estabilidad Presupuestaria:
El ejemplo de España: el ajuste fiscal debe centrarse en el componente estructural
Proceso de consolidación fiscal
3
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
Fuente: BBVA Research y MINAHP
Página 29
Ley de Estabilidad Presupuestaria:0% del PIB de déficit estructural en 2020
Ley de Estabilidad Presupuestaria:0% del PIB de déficit estructural en 2020
El ajuste del gobierno central es creíble: más dudas sobre los gobiernos
regionales
El ajuste del gobierno central es creíble: más dudas sobre los gobiernos
regionales
Aumentan los temores sobre la falta de crecimiento
Aumentan los temores sobre la falta de crecimiento
Se necesita un nuevo pacto
-3,0
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2011 (Déficit: -8,5%) 2012 (Objetivo: -5,3%) 2013 (Objetivo: -3,0%)
Deterioro cíclico Ajustado de ciclo Medidas adicionales
Deterioro Estructural Ajuste total
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
CrisisCrisis
¿Por qué?¿Por qué?
Las tensiones han regresado rápidamente después de: (i) la inyección de liquidez de largo plazo del BCE; (ii) las reformas estructurales en España e
Italia, y (iii) las decisiones sobre el ESM y el tratado fiscal.
Las tensiones han regresado rápidamente después de: (i) la inyección de liquidez de largo plazo del BCE; (ii) las reformas estructurales en España e
Italia, y (iii) las decisiones sobre el ESM y el tratado fiscal.
Los inversores anticipan el impacto negativo sobre el crecimiento de la austeridad fiscal; ven la restructuración como una posibilidad y ven una
intervención del ESM como una trampa
Los inversores anticipan el impacto negativo sobre el crecimiento de la austeridad fiscal; ven la restructuración como una posibilidad y ven una
intervención del ESM como una trampa
La crisis europea es el mayor riesgo para la economía global
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Solución: eliminar el escenario de salida del euro
Solución: eliminar el escenario de salida del euro
intervención del ESM como una trampa intervención del ESM como una trampa
Hoja de ruta hacia la integración fiscalHoja de ruta hacia la integración fiscal
La consolidación fiscal debe ser gradual y con planes explícitos para un horizonte multianual.
Debe centrarse en los déficits estructurales.
La consolidación fiscal debe ser gradual y con planes explícitos para un horizonte multianual.
Debe centrarse en los déficits estructurales.
No se debe poner todo el peso en las medidas de austeridad, sino en reformas estructurales a cambio de una estrategia de crecimiento:
debe haber incentivos simétricos.
No se debe poner todo el peso en las medidas de austeridad, sino en reformas estructurales a cambio de una estrategia de crecimiento:
debe haber incentivos simétricos.
Relanzar la inversión europea en infraestructuras Relanzar la inversión europea en infraestructuras
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
… y el factor político es cada vez más importante (dejá vu Latam?)
Abr 22: Elecciones presidenciales en Francia (1a vuelta)
May 6: Elecciones al parlamento en Grecia
May 6: Elecciones presidenciales en Francia (2ª vuelta)
May 6: Elecciones regionales en Alemania (Schleswig-Holstein)
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1600
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2000 Elecciones México y Brasil
Elecciones Brasil
Calendario de eventos relevantes para la UE. Abril-Julio 2012Fuente_ BBVA Research
Diferencial del EMBI Latam en periodos electoralesFuente_ BBVA Research y JPMorgan
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Holstein)
May 13: Elecciones regionales en Alemania (Renania del norte - Westphalia)
May 31: Referendum en Irlanda (tratado fiscal)
Final May: Cuarta revisión de la troika al programa de Portugal
Jun 10,17: Elecciones legislativas en Francia
Jun 18-19: Cumbre G20.
Jun 27: Posible fecha de elecciones generales en Holanda
Jun 30: Fecha límite para alcanzar 9% ratio de capital principal en los bancos
Jul: Entrada en vigor del ESM
Verano: Negociaciones para el segundo programa de rescate en Portugal.
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Lehman Brothers
Crisis
Elecciones
México y
Brasil
Elecciones
Brasil
Esperando la solución de la crisis Europeade la crisis Europea
Jorge Sicilia
BBVA Research │Economista Jefe
5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
• La reforma del sistema de pensiones ayudará a mejorar las perspectivas sobre la sostenibilidad del sistema, al reducir el gasto en pensiones sobre PIB.
• Es una reforma sustantiva, que introduce cambios importantes en el sistema.
Gasto en pensiones contributivas en % del PIB Simulaciones tras la reformaFuente: BBVA Research
Factor de sostenibilidad
Por ejemplo, en España ya se ha avanzado en la reforma de las pensiones
25%
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• Dadas la incertidumbres existentes sobre el empleo, la productividad y la demografía es conveniente que la evaluación de la reforma se vaya haciendo desde su implantación
• Si fuera necesario, habría que aplicar el factor de sostenibilidad antes de 2027 0%
5%
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2011
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Gasto sin reforma Gasto con reforma Ingresos
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Se observan notables similitudes en las reformas del sistema público de pensiones español y el alemán.Sin embargo, el sistema español continúa siendo más generoso.
España Alemania
Edad oficial de jubilación 67 67
Número de años cotizados en edad oficial con el 100% base
Sistema de pensiones contributivasEspaña vs. Alemania
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Número de años cotizados en edad oficial con el 100% base
reguladora38,5 45
Tasa de sustitución pensión pública antes de la reforma 81,2% 48%
Edad de jubilación anticipada 61/63 63
Número de años cotizados para jubilación anticipada 33 35
Tasa de sustitución pensión pública después de la reforma 69% (e) 43%
Factor corrector de sostenibilidad A partir de 2027 SI
Años de bonificación por hijos a cargo 2 3
Cobertura de la población con el tercer pilar 7% 64%
Europa: retos y oportunidades / Abril 2012
Las grandes reducciones del déficit han incluido alzas de impuestos significativasMayores consolidaciones fiscales en OECD, 1978-2009: descomposición por tipo de ajusteFuente BBVA Research a partir de Devries et al (2011) En casos de grandes
reducciones del déficit, el gasto público no se redujo en más de 2.5pp del PIB (excepto en casos de elevada presión tributaria inicial).
7.0
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Menor Gasto Mayores ingresos
3
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tributaria inicial).
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ITA FIN ITA ITA ITA SWE IRL DNK FIN NLD
1992 -1993
1993 -1994
1991 -1992
1993 -1994
1994 -1995
1995 -1996
1982 -1983
1983 -1984
1994 -1995
1983 -1984
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