TEMA_N°_01-10__Paper_Mdos e Instituciones Financieras_FCC

Finanzas Internacionales - 2012

Francisco Cruzado Coca 1

MERCADOS E INSTITUCIONES FINANCIERAS

OBJETIVOS DE LA SESION

Una vez culminada esta sesin el estudiante habr comprendido:

1. Lo que es un activo financiero y sus principales funciones econmicas. 2. La diferencia entre activos financieros y activos tangibles. 3. Lo que es un mercado financiero y las funciones econmicas principales que realiza. 4. La diferencia entre instrumentos de deuda e instrumentos de capital. 5. Las diversas formas para clasificar los mercados financieros. 6. Las diferencias entre los mercados primarios y secundarios. 7. Los participantes en los mercados financieros. 8. Las razones para la globalizacin de mercados financieros. 9. La distincin entre mercado interno y externo. 10. La distincin entre mercado domstico, mercado extranjero y mercado europeo. 11. Las razones por las cuales las entidades usan mercados extranjeros y mercados europeos. 12. Lo que es un instrumento derivado y los dos tipos bsicos de instrumentos derivados. 13. El papel de los instrumentos derivados.

En una economa de mercado, la ubicacin de recursos econmicos es el resultado de muchas decisiones privadas. Los precios son las seales que operan en una economa de mercado y dirigen los

recursos econmicos para que se les d un mejor uso. Los tipos de mercado en una economa pueden

dividirse en: (1) el mercado para productos (bienes manufacturados y servicios) que se conoce como mercado de productos, y (2) el mercado para los factores de la produccin (mano de obra y capital) al

que se le llama mercado de factores.

Nuestro propsito en esta sesin es enfocarnos en una parte del mercado de factores, el mercado para activos financieros o, slo, el mercado financiero. En este captulo veremos el papel de los mercados

financieros, las "cosas" que se comercian (por ejemplo, compradas y vendidas) en los mercados

financieros, y las razones para la integracin de los mercados financieros mundiales.

ACTIVOS FINANCIEROS

Comenzaremos con algunas definiciones bsicas. Un activo, en trminos generales, es cualquier

posesin que tiene valor en un intercambio. Los activos pueden ser clasificados como tangibles o

intangibles.

Un activo tangible es aqul cuyo valor depende de propiedades fsicas particulares, ejemplos de stos

seran edificios, terrenos o maquinaria. Los activos intangibles, por el contrario, representan obligacio-nes legales sobre algn beneficio futuro. Su valor no tiene relacin con la forma, fsica ni de cualquier

otro tipo, en que estas obligaciones estn registradas.

Los activos financieros son activos intangibles. Para los activos financieros, el valor o beneficio tpico

es una obligacin de dinero a futuro. Este libro trata sobre los diversos tipos de activos financieros, los

mercados donde son comerciados, y los principios para valuarlos. A lo largo de esta obra utilizaremos

los trminos activo financiero, instrumento financiero y valor de manera indistinta.

La entidad conveniente para realizar los pagos futuros de dinero se llama el emisor del activo

financiero. El poseedor del activo financiero es referido como el inversionista. A continuacin se presentan siete ejemplos de activos financieros:

a. un prstamo del Citibank (inversionista) a un individuo (emisor/prestatario) para comprar un automvil.

b. un bono emitido por la Tesorera de Estados Unidos.



c. un bono emitido por General Motors Corporation. d. un bono emitido por la ciudad de Lima. e. un bono emitido por el gobierno de Japn. f. una accin comn emitida por IBM. g. una accin comn emitida por Honda Motor Company, una compaa japonesa.

En el caso del prstamo para comprar un automvil, los trminos establecen que el prestatario debe

efectuar los pagos prefijados al banco comercial a lo largo del tiempo. Los pagos incluyen el pago de

la cantidad prestada ms intereses. El flujo de efectivo para este activo est compuesto de los pagos

especficos que debe hacer el prestatario.

En el caso del bono de la Tesorera de Estados Unidos, el gobierno (emisor) acuerda pagar al tenedor o

al inversionista los pagos de intereses del bono cada seis meses, hasta que el bono llegue a su vencimiento, reembolsando la cantidad prestada. Lo mismo sucede con los bonos emitidos por

General Motors Corporation, la ciudad de Lima y el gobierno de Japn. En el caso de General Motors

Corporation, el emisor es una corporacin y no una entidad gubernamental. En el caso de la ciudad de

Lima el emisor es el gobierno municipal de Lima Metropolitana. El emisor de un bono del gobierno japons es una entidad central gubernamental.

La accin comn de IBM le da derecho al inversionista a recibir dividendos distribuidos por la compaa. En este caso, el inversionista tiene tambin una obligacin a una parte a prorrata del valor

neto de los activos de la compaa, en caso de liquidacin de sta. Lo mismo es cierto para la accin

comn de la Honda Motor Company.

Deuda contra obligaciones en acciones Las obligaciones que tiene el poseedor de un activo financiero pueden ser una cantidad fija de dlares

o una cantidad variable o residual. En el primer caso se hace referencia al activo financiero como un

instrumento de deuda. El prstamo para el automvil, el bono de Estados Unidos, el bono de la General Motors Corporation, el bono de la ciudad de Lima y el bono del gobierno japons, citados

anteriormente, son ejemplos de instrumentos de deuda que requieren pagos fijos en dlares ( o en otra

moneda).

Una obligacin en accin (llamada tambin obligacin residual) compromete al emisor del activo

financiero a pagar al poseedor una cantidad con base en las ganancias, si las hubiere, despus de que

se haya pagado a los poseedores de instrumentos de deuda. Ejemplos de una obligacin en accin son las acciones comunes, y la participacin en la sociedad en un negocio.

Algunos valores caen en ambas categoras. Las acciones preferentes, por ejemplo, son una obligacin en accin que da derecho al inversionista a recibir una cantidad en dlares fija. Sin embargo, este pago

es contingente y se hace efectivo solamente despus de haber pagado a los poseedores de instrumentos

de deuda. Otro instrumento de "combinacin" es un bono convertible, que permite al inversionista

convertir una deuda en acciones bajo determinadas circunstancias. Tanto la deuda como las acciones preferentes, que pagan una cantidad de dlares fija, son llamadas instrumentos de renta fija.

Precio y riesgo de un activo financiero

Un principio econmico bsico es que el precio de cualquier activo financiero es igual al valor presente de su flujo de efectivo esperado, incluso si el flujo de efectivo no es conocido con certeza.

Por flujo de efectivo queremos decir el flujo de pagos de efectivo a lo largo del tiempo.1 Por ejemplo,

si un bono del gobierno de Estados Unidos promete pagar $30 cada seis meses durante los siguientes

1 Los contadores usan el trmino flujo de efectivo en forma diferente. Un contador define el flujo de efectivo

corno el ingreso neto despus de impuestos, ms los gastos que no son en efectivo como la depreciacin. Los

economistas financieros definen el flujo de efectivo simplemente como el efectivo que se espera recibir.



30 aos y $ 51,000 al final de los 30 aos, ste es su flujo de efectivo. En el caso del prstamo del

automvil hecho por Citibank, si el prestatario est obligado a pagar $500 cada mes durante 3 aos,

ste es el flujo de efectivo del prstamo. Es frecuente el manejo de este principio en los libros de finanzas cuando tratan teoras para la asignacin del precio de activos financieros.

El retorno esperado de un activo financiero est directamente relacionado con la nocin del precio. Dado el flujo de efectivo esperado de un activo financiero y Su precio, podemos determinar su tasa de

retorno esperada. Por ejemplo, si el precio de un activo financiero es $100 y si su nico flujo de efec-

tivo es $105 dentro de un ao a partir de este momento, su retorno esperado sera de 5%.

El tipo de activo financiero, ya sea instrumento de deuda o accin, y las caractersticas del emisor,

determinan el grado de certeza del flujo de efectivo esperado. Por ejemplo, suponiendo que el

gobierno norteamericano nunca falla en los instrumentos de deuda que emite, el flujo de efectivo de valores del Tesoro de Estados Unidos es conocido con certeza. Sin embargo, lo que es incierto es el

poder de compra del flujo de efectivo recibido.

En el caso del prstamo del automvil por Citibank, la habilidad del prestatario para pagar presenta algunas interrogantes acerca del flujo de efectivo. Pero si el prestatario no falla en sus obligaciones del

prstamo, el inversionista (Citibank) sabe cul ser el flujo de efectivo. Lo mismo para los bonos de

General Motors y de la ciudad de Lima.

En el caso del bono del gobierno japons, el flujo de efectivo es conocido pues se sabe que el gobierno

japons no falla. Sin embargo, puede ser que el flujo de efectivo no est valuado en dlares, sino en yenes. Por tanto, aunque el flujo de efectivo se conoce en trminos de yenes que sern recibidos, desde

la perspectiva de un inversionista estadounidense, la cantidad de dlares es desconocida. La cantidad

de dichos dlares depender del tipo de cambio entre el yen y el dlar al momento que el bonista

reciba el flujo de efectivo. Lo mismo suceder con los bonos de la ciudad de Lima que estn expresados en nuevos soles.

El poseedor de acciones comunes de la IBM no tiene certeza ni de la cantidad ni del momento en que se paguen dividendos. Los pagos de dividendos estarn relacionados con las ganancias de la compaa.

Lo mismo para el flujo de efectivo de las acciones comunes de la Honda Motor Company. Adems,

debido a que Honda har los pagos de dividendos en yenes japoneses, hay incertidumbre acerca del flujo de efectivo en trminos de dlares de Estados Unidos.

A pesar de que existen varios tipos de riesgos, podemos ver tres de ellos en nuestros ejemplos. El

primero es el riesgo asociado al poder de compra potencial del flujo de efectivo esperado, llamado riesgo del poder de compra o riesgo de inflacin. El segundo es el riesgo de que el emisor o

prestatario no cumpla sus obligaciones, conocido como riesgo de crdito o riesgo por incumplimiento.

Por ltimo, para los activos financieros cuyo flujo de efectivo no est nominado en dlares, existe el

riesgo de que el tipo de cambio vare en forma adversa, dando como resultado menos dlares. A este

riesgo se le llama riesgo de tipo de cambio.

Los activos financieros no son activos tangibles Un activo tangible, tal como una planta o equipo comprado por una entidad comercial, comparte al

menos una caracterstica con un activo financiero: se espera que ambos generen flujos de efectivos

futuros para su propietario. Por ejemplo, supongamos que una lnea area de Estados Unidos compra una flota de aviones por $250 millones. Con esta compra de los aviones la lnea area espera generar

flujos de efectivo de los viajes de los pasajeros.

Los activos financieros y los activos tangibles se enlazan. La propiedad de activos tangibles se

financia por la emisin de algn tipo de activo financiero, ya sea instrumento de deuda o acciones. Por

ejemplo, en el caso de la lnea area, supongamos que se emiten instrumentos de deuda para obtener

los $250 millones para comprar la flota de aviones. El flujo de efectivo de los viajes de los pasajeros



se utilizar para el servido de los pagos de los instrumentos de deuda. Por tanto, al final de cuentas, el

flujo de efectivo para un activo financiero es generado por algn activo tangible.

Funcin de los activos financieros

Los activos financieros tienen dos funciones econmicas principales: la primera es la transferencia de fondos de aquellos que tienen un excedente para invertir, hacia aquellos que los necesitan para

invertirlos en activos tangibles. La segunda funcin es transferir fondos en forma tal que se

redistribuya el inevitable riesgo asociado con el flujo de efectivo el cual se genera por los activos tangibles, entre aquellos que buscan y aquellos que proporcionan los fondos. Sin embargo, como vere-

mos, las obligaciones hechas por los poseedores finales de la riqueza, son, por lo general, diferentes de

las obligaciones emitidas por los demandantes finales de fondos, debido a la actividad de intermediarios financieros que buscan, de alguna manera, transformar las obligaciones finales a

activos financieros que el pblico prefiere.

Podremos ilustrar estas dos funciones econmicas con los siguientes ejemplos.

- Mickey Lpez ha obtenido una licencia para fabricar relojes de tortugas ninja. Mickey estima que necesitar $1 milln para comprar una planta y equipo para fabricar los relojes. Desafortunadamente, slo cuenta con $200,000 para la inversin, sin embargo, estos son los

ahorros de toda su vida los cuales teme arriesgar, aunque tiene confianza de que habr un

mercado receptivo para los relojes.

- Tomasa Reyna hered hace poco $730,000. Ella planea gastar $30,000 en algunas joyas, mobiliario y unos cuantos cruceros e invertir los $700,000 restantes.

- Emeterio Ataucusi, un abogado de renombre que trabaja en un exitoso bufete en San Isidro, ha recibido un cheque de gratificacin, y despus de pagar impuestos recibe $250,000. Planea gastar $50,000 en un BMW e invertir $ 200,000.

Supongamos que casualmente, Mickey, Tomasa y Emeterio se encuentran en una reunin social. En algn momento de la conversacin comentan sus planes financieros y al terminar acuerdan un trato.

Mickey acepta invertir $100,000 de sus ahorros en el negocio y vender una participacin del 50% a

Tomasa por $700,000. Emeterio acuerda prestarle a Miguel $200,000 por un periodo de 4 aos con

una tasa de inters del 18% anual. Mickey ser responsable de operar el negocio sin la asistencia de Tomasa o Emeterio. Ahora Mickey tiene su milln de dlares para fabricar los relojes.

Dos obligaciones financieras se producen en esta reunin. La primera es un instrumento accionario emitido por Mickey y comprado por Tomasa en $700,000. El otro es un instrumento de deuda emitido

por Mickey y comprado por Emeterio en $200,000. Por tanto, los dos activos financieros permitieron

que se transfirieran los fondos excedentes de Tomasa y Emeterio a Mickey, quien necesitaba fondos para invertir en activos tangibles para la fabricacin de sus relojes. Esta transferencia de fondos es la

primera funcin econmica de los activos financieros.

El hecho de que Mickey no quisiera invertir sus ahorros de $200,000, significa que quera transferir parte del riesgo. Lo hizo vendindole a Tomasa un activo financiero que le da a ella una obligacin

financiera igual a la mitad del flujo de efectivo del negocio. l, adems, asegura una cantidad

adicional de capital de Emeterio, quien no desea compartir el riesgo del negocio. (pero si est dispuesto a asumir el riesgo de crdito) en la forma de una obligacin que requiere el pago de un flujo

de efectivo fijo, que no toma en cuenta el resultado de la empresa. Este desplazamiento del riesgo es la

segunda funcin de los activos financieros.

PUNTOS IMPORTANTES QUE DEBE COMPRENDER ANTES DE CONTINUAR:

1. La diferencia entre activos tangibles y activos financieros y la forma en que estn relacionados.

2. La diferencia entre instrumento de deuda e instrumentos sobre accin (u obligaciones en acciones).



3. Lo que significa el flujo de efectivo de un activo financiero. 4. Los tres tipos de riesgo asociados con la inversin en activos financieros: poder de compra

o riesgo de inflacin, incumplimiento o riesgo de crdito y riesgo del tipo de cambio. 5. Las dos funciones econmicas de los activos financieros: transferencia de fondos y

desplazamiento del riesgo.

MERCADOS FINANCIEROS Un mercado financiero es donde se intercambian activos financieros (por ejemplo, se comercian).

Aunque la existencia de un mercado financiero no es una condicin necesaria para la creacin y el

intercambio de un activo financiero, en la mayora de las economas los activos financieros se crean y posteriormente se comercian en algn tipo de mercado financiero. Se le llama mercado spot o de

efectivo al mercado donde se comercia un activo financiero para su entrega inmediata.

Funcin de los mercados financieros

Explicamos anteriormente las dos funciones econmicas primarias de los activos financieros. Los

mercados financieros proporcionan tres funciones econmicas adicionales.

La primera es que la interaccin de compradores y vendedores en un mercado financiero determina el

precio del activo comerciado. Tambin en forma equivalente, ellos determinan el rendimiento requerido de un activo financiero. Como el incentivo para que las empresas adquieran fondos depende

nicamente del rendimiento necesario que demandan los inversionistas, sta es la caracterstica de los

mercados financieros que seala la manera en que los fondos en la economa deben asignarse entre activos financieros. Se le llama proceso de fijacin de precio.

La segunda es que los mercados financieros proporcionan un mecanismo para que el inversionista

venda un activo financiero. Por esta razn se dice que un mercado financiero proporciona liquidez, una caracterstica atractiva cuando las circunstancias fuerzan o motivan a un inversionista a vender. Si

no hubiera liquidez, el poseedor estara forzado a conservar un instrumento de deuda hasta su venci-

miento y un instrumento de accin hasta que la compaa fuera liquidada voluntaria o involuntariamente. Aunque todos los mercados financieros proporcionan alguna forma de liquidez, el

grado de sta, es uno de los factores que caracteriza a los diferentes mercados.

La tercera funcin econmica de un mercado financiero es que reduce el costo de las transacciones.

Hay dos costos asociados con las transacciones: los costos de bsqueda y los costos de informacin.

Los costos de bsqueda representan costos explcitos, tales como el gasto de dinero para anunciar la

intencin propia de vender o comprar un activo financiero, y costos implcitos, como el valor del tiempo gastado en encontrar una contraparte. La presencia de alguna forma de mercado financiero

organizado reduce los costos de bsqueda. Los costos de informacin son asociados con la apreciacin

de los mritos de invertir en un activo financiero, esto es, la cantidad y la probabilidad del flujo de efectivo que se espera sea generado. En un mercado eficiente los precios reflejan fielmente la

informacin agregada y recolectada por todos los participantes del mercado.

Clasificacin de los mercados financieros

Hay muchas formas para clasificar los mercados financieros. Una es por el tipo de obligacin financiera, tal como mercados de deuda y mercados de acciones. Otra es por el vencimiento de la

obligacin. Por ejemplo, hay un mercado financiero para instrumentos de deuda a corto plazo llamado

mercado de dinero, y otro, para los activos financieros de vencimiento a un plazo ms largo

denominado mercado de capitales.

Los mercados financieros pueden ser categorizados como aquellos que tratan con obligaciones

financieras recientemente emitidas, llamados mercados primarios, y aquellos para intercambiar



obligaciones financieras previamente emitidas, conocidos como mercados secundarios o mercado para

instrumentos maduros.

Los mercados se clasifican como mercados de efectivo o de instrumentos derivados.en funcin al

plazo de liquidacin que se permite en estas operaciones: por ejemplo la Bolsa de Valores de Lima

considera operaciones al contado a aquellas operaciones cuya liquidacin no excede de los tres das (es decir, t + 3); todas aquellas operaciones que superan el plazo de liquidacin de las operaciones al

contado sern operaciones a plazo y este plazo es necesario para efectuar operaciones de los derivados.

Un mercado puede ser clasificado por su estructura de organizacin corno: mercado de subastas (por ejemplo, las OPV Ofertas Pblicas de Venta), mercado de mostrador (las operaciones en las mesas

de dinero de los bancos o en los mecanismos centralizados de negociacin extraburstil de la Bolsa de

Valores de Lima) o mercado intermediado (como la rueda de bolsa que se celebra diariamente en la Bolsa de Valores de Lima desde las 9:00 hasta las 14:00 para los valores nacionales).

Otra distincin importante de los mercados es su carcter pblico o privado.

Un mercado es pblico cuando las operaciones se efectan en un mecanismo centralizado de

negociacin, de libre acceso al pblico en general y que cuenta con una difusin a travs de medios

masivos de comunicacin. Observe que se tratan de mercados que involucran el inters pblico y ello justifica la tutela del Estado. En Per, la regulacin considera que un conjunto de destinatarios

conformado por un nmero igual o mayor a cien (100) personas involucra el inters pblico, y se

presume, salvo prueba en contrario, que dichas personas requieren de tutela. En lo que concierne a los mercados privados, la Ley del Mercado de Valores considera - adicionalmente a su carcter de no

pblico-, que en ella participan exclusivamente inversionistas institucionales, que no se utilizan

medios masivos de difusin y, que los valores que se transen tengan un valor nominal igual o superior

a los S/. 250 0000.

Dentro de la relacin de inversionistas institucionales se encuentran los bancos, financieras y

compaas de seguros regidos por la Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros y Orgnica de la Superintendencia de Banca y Seguros, Ley 26702, los agentes de intermediacin, las

administradoras privadas de fondos de pensiones (AFP), las sociedades administradoras de fondos

mutuos, as como las entidades del exterior que desarrollen actividades similares y las dems que la Superintendencia del Mercado de Valores (antes CONASEV) califique como tales. Todas estas

clasificaciones se resumen en la tabla N 1.

Participantes del mercado

Los participantes en los mercados financieros globales que emiten y compran obligaciones financieras, incluyen personas jurdicas sobre todo entidades comerciales (corporaciones y sociedades), gobiernos

nacionales, agencias de gobierno nacionales, gobiernos locales y supranacionales tales como el World

Bank, el Banco Interamericano de Desarrollo, European Investment Bank y el Asian Development Bank.

Las entidades comerciales incluyen empresas financieras y no financieras. Las empresas no

financieras fabrican productos, por ejemplo, carros, acero y computadoras, y/o proporcionan servicios no financieros, incluyendo transporte, servicios y tecnologas de informacin.

Por ltimo, aunque nos enfocamos en los participantes del. mercado que crean y/o intercambian

activos financieros, una definicin ms amplia de los participantes en el mercado podra incluir a los

reguladores de los mercados financieros, como por ejemplo la Superintendencia de Banca, Seguros y

AFPs y la Superintendencia del Mercado de Valores en Per.



TABLA N 1

RESUMEN DE CLASIFICACIONES DE MERCADOS FINANCIEROS

Clasificacin por la naturaleza de la obligacin: Mercado de deuda

Mercado de accin

Clasificacin por vencimiento de la obligacin: Mercado de Dinero

Mercado de capitales

Clasificacin por madurez de la obligacin: Mercado Primario Mercado secundario

Clasificacin por entrega inmediata o futura: Mercado spot o en efectivo

Mercado derivado

Clasificacin por estructura organizacional: Mercado de Subasta

Mercado de mostrador

Mercado intermediado

Clasificacin por mbito de influencia: Mercado Privado

Mercado Pblico

PUNTOS IMPORTANTES QUE DEBEN COMPRENDERSE ANTES DE CONTINUAR:

a. Las tres funciones econmicas de los mercados financieros son: mejorar el proceso de

formacin de precios, aumentar la liquidez y reducir los costos de transaccin.

b. Existen varias maneras para clasificar los mercados financieros. c. Los participantes en el mercado incluyen familias, entidades comerciales, gobiernos

nacionales, agencias gubernamentales nacionales, gobiernos estatales y locales,

supranacionales y entidades reguladoras.

GLOBALIZACIN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS

Debido a la globalizacin de los mercados financieros, las entidades de cualquier pas que buscan

conseguir fondos no necesitan limitarse a sus mercados financieros domsticos. Pero tampoco los

inversionistas de un pas se limitan a los activos financieros emitidos en sus mercados domsticos.

Los factores que llevan a la integracin de los mercados financieros son (1) desregulacin o

liberalizacin de los mercados y de la actividades de los participantes en el mercado en los principales

centros financieros del mundo, (2) avances tecnolgicos para monitorear los mercados mundiales, ejecutar rdenes y analizar las oportunidades financieras y (3) la institucionalizacin cada vez mayor

de los mercados financieros.

La competencia global ha forzado a los gobiernos a desreglamentar (o liberalizar) sus mercados

financieros para que sus empresas financieras puedan competir alrededor del mundo. Los avances

tecnolgicos han aumentado la integracin y la eficiencia del mercado financiero global. Los avances



en las telecomunicaciones enlazan a los participantes del mercado en todo el mundo, dando como

resultado que las rdenes puedan ejecutarse en segundos. Los avances en la tecnologa, adaptados a

sistemas de telecomunicacin avanzados, permiten la transmisin de informacin sobre precios y mercados en tiempo real, beneficiando a muchos participantes en distintos lugares del planeta.

Por tanto, un sinnmero de inversionistas puede monitorear los mercados globales y, simultneamente, calcular cmo esta informacin impactar en el ratio riesgo/retorno de sus carteras. La mejora en la

tecnologia informtica permite manejar, instantneamente, la informacin de mercado en tiempo real,

para identificar las oportunidades de arbitraje. Una vez que se reconocen las oportunidades, los

sistemas de telecomunicacin permitiran la rpida ejecucin de rdenes para su captura.

Los mercados financieros de Estados Unidos que antes eran controlados por inversionistas retailers,

ahora son manejados por instituciones financieras. Por inversionistas retailers queremos decir individuos - Por ejemplo, cuando usted o yo compramos una accin comn somos referidos como

inversionistas retailers. Ejemplos de instituciones financieras son los Fondos de Pensiones (en Per,

las AFPs), Compaas de Seguros, Fondos Mutuos, Bancos Comerciales y Asociaciones de Ahorro y

Prstamo. En el mundo financiero se conoce a estas instituciones financieras como inversionistas institucionales. El proceso del cambio de control de los mercados financieros desde los inversionistas

retailers hacia los inversionistas institucionales es conocido como la institucionalizacin de los

mercados financieros.

Este proceso tambin ha ocurrido en pases emergentes. A diferencia de los inversionistas retailers, los

inversionistas institucionales transfieren sus fondos mas all de su pas de origen, buscando mejorar la diversificacin de carteras y/o explotar oportunidades de negocios por cadas en los precios de los

activos financieros en pases extranjeros. Los beneficios potenciales de la diversificacin de la cartera,

asociados con inversiones globales, han elevado el conocimiento de los inversionistas sobre las

virtudes de la inversin global.2

Clasificacin de los mercados financieros globales

Aunque no hay un sistema uniforme para la clasificacin de los mercados financieros globales, en la

figura N 1 aparece una adecuada presentacin esquemtica.

FIGURA N 1

CLASIFICACION DE LOS MERCADOS FINANCIEROS GLOBALES

2 vase Bruno Solnik, Internacional Investments (Reading, MA: Addison-Wesley, 1988), captulo 2.

Mercado Interno (Tambin llamado

mercado nacional)

Mercado domstico Mercado Extranjero

MERCADO EXTERNO ( tambin llamado mercado

internacional, supranacional y

Mercado Europeo)



El mercado interno tambin es llamado mercado nacional. Puede dividirse en dos partes: el mercado

domstico y el mercado extranjero. El mercado domstico es donde los emisores que habitan en un

pas emiten valores y donde esos valores se comercian subsecuentemente.

El mercado extranjero en cualquier pas es donde los valores de los emisores que no habitan en el pas

se venden y se comercian. Las reglas que gobiernan la emisin de valores extranjeros son aquellas impuestas por las autoridades reguladoras de donde se emiten los valores. Por ejemplo, los valores

emitidos en Estados Unidos por corporaciones extranjeras, deben cumplir las regulaciones impuestas

por la Ley de Valores de Estados Unidos. Una corporacin no japonesa que busca ofrecer valores en

Japn debe cumplir las leyes y reglamentos de valores del pas impuestos por el ministerio de finanzas japons.

En la actualidad, se utilizan sobrenombres para describir los diversos mercados extranjeros. Por ejem-plo, al de Estados Unidos, se le llama mercado Yankee, al de Japn, mercado Samurai; al de Reino

Unido, mercado Bulldog, al de Holanda, mercado Rembrandt ; al de Espaa, mercado Matador, y a

los mercados de Amrica Latina , Mercados Emergentes.

Al mercado externo, se le denomina tambin mercado internacional, el cual permite el comercio de

valores con dos caractersticas distintivas: (1) se ofrece la emisin de valores de manera simultnea a

inversionistas en varios pases, y (2) son emitidas fuera de la jurisdiccin de cualquier pas. El mercado externo es mencionado comnmente como el mercado supranacional o, popularmente

mercado europeo. 3

Motivacin para el uso del mercado extranjero y del mercado europeo Existen varias razones por las cuales una corporacin puede tratar de conseguir fondos fuera de su

mercado domstico. La primera se debe a que el mercado domstico de la corporacin que busca

fondos, no est completamente desarrollado, y no pueda satisfacer su demanda de fondos en trminos globalmente competitivos. Por otro lado, en algunos pases, las grandes corporaciones que buscan

conseguir una cantidad sustancial de fondos, pueden encontrar como nica alternativa para obtener tal

financiamiento, al sector de mercado extranjero de otro pas o al mercado europeo. Los gobiernos de los pases emergentes utilizaron frecuentemente en los 90s este tipo de mercados en la bsqueda de

fondos para las empresas pblicas pertenecientes al gobierno que estaban siendo privatizadas.

La segunda razn es que puede haber oportunidades para obtener un menor costo de los fondos disponibles en el mercado domstico, aunque con la integracin de los mercados de capital a travs del

mundo disminuyen tales oportunidades. Sin embargo, todava hay algunas distorsiones en los

mercados de capitales en el mundo que pueden permitir un costo reducido de los fondos. Las causas de estas imperfecciones pueden ser polticas ( un gobierno controlista) o econmicas (parasos fiscales)

Una ltima razn para el uso de mercados extranjeros o europeos es el deseo de los emisores de

diversificar sus fuentes de financiamiento, para de esta forma reducir la dependencia en los inversionistas domsticos.

En una encuesta especializada se pregunt a los tesoreros corporativos de varias multinacionales, el

por qu usaban mercados fuera de su pas de origen para conseguir fondos.4 Las respuestas reflejaron

varias de las razones mencionadas anteriormente. Por ejemplo, el director de finanzas corporativas de

General Motors, dijo que la compaa usa el sector de bonos del mercado de bonos europeos con el

3 La clasificacin que usamos no se acepta universalmente. Algunos observadores del mercado y recopiladores

de datos estadsticos sobre la actividad del mercado se refieren al mercado externo como si consistiera del

mercado extranjero y del mercado europeo.

4 Victoria Keefe, "Companies Issue Overseas for Diverse Reasons", Corporate Financing Week, 25 de

noviembre de 1991, Special Supplement, pp. 1 y 9.



objetivo de "diversificar las fuentes de financiamiento, (y para) atraer nuevos inversionistas y lograr

financiamiento comparable, aunque no sea ms barato". Un director de administracin de Sears

Roebuck indic que la compaa "tiene una poltica de largo plazo para diversificar geogrficamente las fuentes [de financiamiento] y los instrumentos, para evitar as el estar apoyados en cualquier

mercado especfico, sin importar si el costo es mayor".Aadi que "Sears cultiva una presencia en un

mercado internacional haciendo emisiones aproximadamente cada tres aos".

En un estudio elaborado por Economic Council of Canad sobre los prestatarios canadienses que

consiguieron fondos fuera de los mercados de Canad, el 85% mencion como razn principal el

menor costo de los fondos.5 Otras razones citadas por los participantes en el estudio fueron: la

diversificacin de la base de inversionistas (50%) , la facilidad de conseguir fondos prestados (37%),

la presencia de una empresa subsidiaria, matriz o afiliada en el pas que da el prstamo (43%) , la habilidad para atraer nuevos inversionistas (30%) y la publicidad para la corporacin (30%).

PUNTOS IMPORTANTES QUE DEBEN COMPRENDERSE ANTES DE CONTINUAR:

1. Los tres principales factores que han integrado los mercados financieros a travs del mundo son la desregulacin o liberalizacin de los mercados, los avances tecnolgicos y la

profesionalizacin y mayor manejo de informacin de los inversionistas respecto de los

mercados financieros.

2. Ello ha significado la institucionalizacin de los mercados financieros. 3. Ello ha configurado un mercado interno (o mercado nacional), mercado domstico, mercado

extranjero y mercado externo (o mercado internacional, mercado supranacional o mercado europeo).

4. Ello ha motivado a las corporaciones de Estados Unidos y de pases emergentes a obtener di-nero fuera de su propio pas.

MERCADOS DE DERIVADOS Hasta ahora nos hemos enfocado en el mercado en efectivo para activos financieros. Con algunos

contratos el poseedor del documento tiene la obligacin o la alternativa de comprar o vender un activo

financiero en algn tiempo futuro: El precio de cualquier contrato de este tipo derivar del valor del precio - del activo financiero subyacente. Por consecuencia, son llamados instrumentos derivados.

Tipos de instrumentos derivados

Los dos tipos bsicos de.instrumentos derivados son contratos a futuro/a plazo y contratos de opcin.

Un contrato a futuro a plazo es un acuerdo por el cual, dos partes acuerdan una transaccin con respecto a algn activo financiero, a un precio predeterminado y a una fecha futura especfica. Una

parte acuerda comprar el activo financiero y la otra su venta. Ambas partes estn obligadas a realizarlo

y ninguna parte carga un plus o cuota adicional al precio pactado.

Un contrato de opciones da al poseedor del contrato el derecho, pero no la obligacin, de comprar (o

vender) un activo financiero a un precio especificado a la otra parte. El comprador del contrato debe

pagar al vendedor una cuota, a la cual se le llama precio de la opcin. Cuando la opcin garantiza a su propietario el derecho de comprar un activo financiero de la otra parte, se le dice opcin de compra. Si

en vez de .ello, dicha opcin garantiza al propietario el derecho de vender un activo financiero a la otra

parte, se le nombra opcin de venta.

5 A. Nigam, Canadian Corporation and Governments, Financial Innovation and International Capital Markets,

un documento preparado para el Economic Council of Canada, 1989



Los instrumentos derivados no se limitan a activos financieros. Hay algunos que involucran productos

bsicos y metales preciosos. Sin embargo, nuestro enfoque en este libro es sobre los instrumentos

derivados, donde el activo subyacente es un activo financiero o algn ndice financiero, tal como un ndice de acciones o una tasa de inters o tipo de cambio extranjero. Lo que es ms, existen otros tipos

de instrumentos derivados que son bsicamente "paquetes" de contratos a plazos o contratos de

opcin. Estos incluyen swaps, topes (upsides) y pisos.

Funcin de los instrumentos derivados Los contratos derivados proporcionan a los emisores e inversionistas una forma barata para controlar

algunos riesgos mayores. Aunque estos riegos requieren un mayor grado de anlisis financiero, a

continuacin se presentan tres ejemplos que ilustran claramente la necesidad de los contratos derivados:

1. Supongamos que General Motors planea obtener un prstamo bancario por $100 millones dentro de dos meses a partir de ahora. Aqu, el riesgo principal es que la tasa de inters sea, dentro de dos meses, mayor de la actual. Si la tasa de inters es solamente un punto porcentual

mayor, General Motors tendra que pagar $1 milln ms de inters anual. Claramente, los

emisores / prestatarios necesitan una manera de protegerse de un aumento en las tasas de inters.

2. El fondo de pensin de IBM posee una cartera compuesta de acciones comunes de un gran nmero de compaas. (El papel de los fondos de pensin es similar al de las AFPs en Per, para abreviar, la nica cosa que es importante comprender es que el fondo de pensin debe

hacer pagos peridicos a los beneficiarios del plan.) Supongamos que el fondo de pensin

sabe que dentro de dos meses debe vender acciones de su cartera para pagar $20 millones a sus beneficiarios. El riesgo que enfrenta el fondo de pensin de IBM es que dentro de dos

meses, cuando sean vendidas las acciones, el precio de muchas de ellas sea menor del que es

actualmente. Si los precios de las acciones declinan, el fondo de pensin tendr que vender ms acciones para conseguir los $20 millones. Por tanto, inversionistas como el fondo de

pensin de IBM, enfrentan el riesgo de la disminucin de precio de acciones, y tal vez quieran

protegerse contra este riesgo.

3. Supongamos que Sears Roebuck planea emitir un bono en Suiza y que los pagos peridicos

que la compaa debe hacer a los tenedores de los bonos est denominado en la moneda suiza,

el franco. La cantidad de dlares que Sears debe pagar para recibir la cantidad de francos suizos que ha contratado, depender del tipo de cambio al momento en que deban ser hechos

los pagos. Por ejemplo, supongamos que al momento en que Sears planea emitir los bonos el

tipo de cambio de ese momento es de 1.5 francos suizos por un dlar. Por tanto, para cada 7.5 millones de francos suizos que Sears debe pagar a los tenedores de los bonos, debe pagar $5

millones de dlares. Si en cualquier momento que deba hacerse un pago en francos suizos, el

valor del dlar declina con relacin a dicho franco, Sears tendr que pagar ms dlares para

satisfacer sus obligaciones contractuales. Por ejemplo, si al momento del pago un dlar se cambia a 1.25 francos suizos, Sears tendr que pagar S6 millones para hacer un pago de $7.5

millones de francos suizos. Esto es $1 milln de dlares ms que cuando se emitieron los

bonos. Los emisores / prestatarios que consiguen fondos en monedas que no son su moneda local, enfrentan este riesgo (el riesgo del tipo de cambio).

Los instrumentos derivados pueden utilizarse por los dos prestatarios (General Motors y Sears

Roebuck) y por el inversionista (el fondo de pensin de IBM) de estos ejemplos para eliminar o reducir los tipos de riesgo que enfrentan.

Como veremos, los mercados derivados pueden tener al menos tres ventajas sobre los correspondientes mercados en efectivo (spot) para el mismo activo financiero:



Primero, dependiendo del instrumento derivado, podra reducirse el costo de una transaccin en el

mercado derivado, para ajustar as la exposicin al riesgo de la cartera de un inversionista a una nueva

informacin econmica, que lo que podra costar el ajuste en el mercado en efectivo; Segundo, las transacciones pueden ejecutarse ms rpido en el mercado derivado;

Tercero, algunos mercados derivados pueden absorber una mayor transaccin en dlares sin un efecto

adverso sobre el precio del instrumento derivado, esto es, el mercado derivado puede ser ms lquido que el mercado en efectivo.

Aqu, el punto principal es que los instrumentos derivados juegan un papel crtico en los mercados

financieros globales. Desafortunadamente, el pblico en general y muchas veces los reguladores y organismos legislativos ven con frecuencia a los mercados derivados como vehculos para la

especulacin pura (esto es, el juego de azar legalizado). No obstante, sin los instrumentos derivados y

los mercados en donde se les comercie, los sistemas financieros a lo largo del mundo no estaran tan integrados como lo estn actualmente.

PUNTOS IMPORTANTES QUE DEBEN COMPRENDERSE ANTES DE CONTINUAR

1. Los dos tipos bsicos de instrumentos derivados: contratos a futuro /a plazos. 2. El papel econmico principal de los instrumentos derivados. 3. Las ventajas potenciales del uso de instrumentos derivados en vez de instrumentos del

mercado de efectivo.

RESUMEN

Se ha explicado el papel de los activos financieros y los mercados financieros. Un activo financiero (o instrumento financiero o valor) le da derecho al poseedor a tener flujos de efectivos futuros, que sern

pagados por el emisor, as corno al valor de liquidacin del activo. La obligacin puede ser una

obligacin patrimonial (una accin) o crediticia (un bono) El precio de cualquier activo financiero es igual al valor presente del flujo de efectivo esperado. Debido a que los flujos de efectivo futuros son

inciertos y pueden ser afectados por la inflacin, existe el riesgo de invertir en activos financieros.

Las dos funciones econmicas principales de un activo financiero son (1) la transferencia de fondos de

aquellos que tienen exceso de fondos para invertir a aquellos que necesitan fondos para invertir en

activos tangibles, y (2) la transferencia de fondos en forma tal, que los inevitables riesgos se

redistribuyan al asociarse con el flujo de efectivo generado, consecuentemente, por activos tangibles entre los que buscan y proporcionan los fondos.

Los mercados financieros proporcionan las siguientes tres funciones adicionales aparte de los activos financieros: (1) un mecanismo para determinar el precio (o, al mismo tiempo, el retorno requerido) de

los activos financieros, (2) ms liquidez a los activos Y (3) reducen el costo del intercambio de

activos. Los costos asociados con la transaccin son el costo de bsqueda y el de informacin.

Hay varias formas para clasificar los mercados financieros: de dinero (o a corto plazo) contra mercado

de capitales, mercado de deuda contra accionario, mercados primarios contra secundarios y mercados

de efectivo contra derivados. Otra clasificacin se basa en el tipo de estructura organizacional: subasta, sobre el mostrador contra mercados intermediados.

La Globalizacin de los mercados financieros puede atribuirse a tres factores: (1) desregulacin o liberalizacin de los mercados financieros principales (del mercado e Institucional), (2) avances en las

tecnologas de telecomunicaciones e informtica y (3) institucionalizacin de los mercados

financieros. Los mercados financieros globales pueden considerarse como el mercado financiero de un

pas, y consiste en el mercado domstico, el mercado extranjero y el mercado externo (supranacional o mercado europeo).



Un instrumento derivado es un contrato cuyo valor depende del valor del activo financiero subyacente.

La funcin econmica principal de este instrumento es proporcionar formas para controlar el riesgo

futuro. Los mercados de derivados ofrecen tres ventajas sobre los mercados de efectivo: (1) costo menor de transacciones, (2) mayor velocidad en las transacciones y (3) mayor liquidez.

GLOSARIO

1) Activo: En sentido amplio, cualquier posesin que tiene valor en un intercambio.

2) Activos financieros (o activos intangibles): Un activo que representa una obligacin legal

sobre algn beneficio futuro. Los trminos activo financiero, instrumento financiero y valor son usados indistintamente.

3) Activo tangible: Un activo cuyo valor depende de sus propiedades fsicas particulares.

Ejemplos son los edificios, terrenos, o maquinaria.

4) Costo de bsqueda: Es el costo de la localizacin de la contraparte, para una transaccin. 5) Costo de informacin: El costo asociado con la asignacin de valor de un activo financiero.

6) Instrumento de patrimonio: Activo financiero (la accin comn) por el cual el emisor acuerda

pagar al poseedor una cantidad en base a sus utilidades, en caso de haberlos, despus de haberle pagado a los poseedores de los instrumentos de deuda. Las acciones comunes

representativas del capital social de una compaa son un ejemplo de este instrumento.

7) Instrumento de deuda: Es un derecho crediticio que reconoce el emisor ( la compaa que

emite el bono)) al poseedor de este activo financiero. Los bonos son un ejemplo. 8) Instrumento de renta fija: Instrumentos de deuda que pagan una cantidad fija en dlares.

9) Instrumento derivado: Contrato que da al poseedor del mismo, la obligacin o la alternativa

para comprar o vender un activo financiero en algn tiempo futuro. Como ejemplos son las opciones y los futuros.

10) Mercado de capitales: Es el mercado financiero para valores mobiliarios como las acciones y

los instrumentos de deuda con vencimiento mayor de un ao. 11) Mercado de dinero: Es el mercado financiero para los instrumentos de deuda a corto plazo.

12) Mercado domstico: Una clasificacin del mercado financiero global. Es el mercado

financiero de un pas donde los emisores que habitan en l emiten valores y, donde esos

valores se comercian subsecuentemente. Es parte del mercado interno o nacional. 13) Mercado externo (tambin llamado mercado internacional, mercado supranacional o mercado

europeo): Clasificacin del mercado financiero global. Este mercado financiero incluye

valores con las siguientes caractersticas distintivas: (1) al momento de emisin son ofrecidos simultneamente a inversionistas en varios pases y, (2) son emitidos fuera de la jurisdiccin

de cualquier pas.

14) Mercado extranjero: Una clasificacin del mercado financiero global. Es el mercado financiero de un pas, donde se venden y comercian los valores de los emisores que no habitan

en dicho pas. Es parte del mercado interno o nacional.

15) Mercado financiero: Un mercado donde se intercambian activos financieros.

16) Mercado interno (tambin llamado mercado nacional): Una clasificacin del mercado financiero global. Puede clasificarse en dos partes: en mercado domstico y en mercado

extranjero.

17) Mercado secundario: Es un mercado en donde se comercian valores vigentes o existentes entre inversionistas.

18) Mercado spot (tambin llamado mercado de efectivo): El mercado en donde se comercian los

activos financieros para entrega inmediata.

19) Opcin de compra: Una opcin que garantiza al propietario el derecho de comprar un activo financiero de la otra parte.

20) Proceso de fijacin de precio: Es una funcin econmica de los mercados financieros, que

permite asignar los fondos de una economa entre los diferentes activos financieros.



21) Riesgo de incumplimiento (tambin llamado riesgo de crdito): El riesgo de que el emisor o

prestatario no cumpla con su obligacin.

22) Riesgo de poder de compra (tambin llamado riesgo de inflacin): Es el riesgo asociado al poder de compra potencial del flujo de efectivo esperado.

23) Riesgo de tipo de cambio: Para los activos financieros cuyo flujo de efectivo no est

denominado en dlares, es el riesgo de que el tipo de cambio cambie adversamente dando como resultado menos moneda nacional a cambio de la divisa extranjera.

PREGUNTAS DE REPASO

1. Cul es la diferencia entre un activo financiero y un activo tangible? 2. Cul es la diferencia entre la obligacin de un poseedor de deuda de General Motors y la de

un poseedor de accin de General Motors? 3. Cul es el principio bsico para la determinacin de precio de un activo financiero?

4. Cules son las dos funciones bsicas de los activos financieros? 5. En septiembre de 1990 un estudio del U. S. Congress, Office of Technology Assessment

titulado "Electronics Bulls & Bears : U. S. Securities Markets and Information Technology",

inclua estos enunciados:

Los mercados de valores tienen cinco funciones bsicas en una economa capitalista: a. Hacen posible que las corporaciones y las unidades gubernamentales obtengan capital. b. Ayudan a ubicar capital hacia usos productivos. c. Brindan una oportunidad a las personas de aumentar sus ahorros al invertir en ellos. d. Revelan las opiniones de los inversionistas acerca de la capacidad de ganancias

potenciales de las corporaciones y de esta forma proporcionan gua a los

administradores de las mismas.

e. Generan empleo e ingreso. Para cada una de las funciones citadas anteriormente, explique cmo los mercados financieros

(o mercados de valores en trminos del estudio del congreso) ejecutan cada funcin.

6. Explique la diferencia entre cada uno de los siguientes trminos:

a. Mercado de dinero y mercado de capital.

b. Mercado primario y mercado secundario. c. Mercado domstico y mercado extranjero.

d. Mercado pblico y mercado privado.

7. Diga tres razones por las cuales existe una tendencia hacia la mayor integracin de los mercados financieros en todo el mundo.

8. a. Cules son los dos tipos bsicos de instrumentos derivados? b. "Los mercados de derivados no son ms que casinos de juego legalizados y no sirven para

ninguna funcin econmica". Haga comentarios acerca de este enunciado. 9. Qu significa la "institucionalizacin" de los mercados de capitales? cree que este proceso

se ha dado en la Bolsa de Valores de Lima?

10. D ejemplos de inversionistas institucionales de Per.

REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS 1. LOPEZ DE ALIAGA CAZORLA, Rafael. BANCA DE INVERSIN EN EL PERU.

Universidad de Piura.1a.edicin 1996. 2. FABOZZI, Frank & MODIGLIANI Franco & FERRI, Michael MERCADOS E

INSTITUCIONES FINANCIERAS. Ed. Prentice Hall. Mxico 1996.

3. BREALEY, Richard A. & MYERS Stewart. PRINCIPIOS DE FINANZAS CORPORATIVAS. Editorial Mc. Graw Hill. Espaa 1998.

4. TEXTO UNICO ORDENADO DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES, Decreto

Supremo N 093-2002-EF, El Peruano, 15 de junio de2002.

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