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abril 2017 Mariana Ávila Subgerente de Análisis [email protected] Hernán López Gerente General [email protected] Calificación Instrumento Calificación Tendencia Acción de Calificación Metodología Primera Emisión de Obligaciones AA + Revisión Calificación de Obligaciones Definición de categoría Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenece y a la economía en general. El signo más (+) indicará que la calificación podrá subir hacia su inmediato superior, mientras que el signo menos (-) advertirá descenso en la categoría inmediata inferior. Fundamentos de Calificación ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., en comité No. 36- 2017, llevado a cabo el 12 de abril de 2017; con base en los estados financieros auditados 2013 - 2015, con sus respectivas notas y no auditados a diciembre de 2016, estados financieros internos, proyecciones financieras, estructuración de la emisión y otra información relevante con fecha febrero 2017, califica en Categoría AA (+), a la Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. La calificación se sustenta en el prestigio y trayectoria del emisor que le han permitido mantenerse como referente en su segmento, el bajo endeudamiento, el cumplimiento de los resguardos y el nivel de ventas obtenidas. Al respecto: El Emisor cuenta con una vasta trayectoria y reconocimiento a nivel nacional que, aunado a una estructura administrativa y financiera estable, potencia el buen funcionamiento de la compañía. La compañía mantiene un nivel de endeudamiento bajo, la deuda financiera representa el 10,12% del total de pasivos. La compañía cumple cabalmente con las garantías y resguardos, posee un resguardo adicional que garantiza el pago de las obligaciones a los obligacionistas, manteniendo inmóvil los recursos necesarios para cancelar el siguiente dividendo de capital e intereses. Las ventas de la compañía han aumentado un 23% comparando febrero 2016 y 2017. Se prevé un crecimiento en las ventas, producto de las condiciones del sector y la eliminación de las restricciones a las importaciones para este sector. A pesar de contar con un Directorio, no se han implementado lineamientos de Buen Gobierno Corporativo. Objetivo del Informe y Metodología El objetivo del presente informe es entregar la calificación de la Primera Emisión de Obligaciones de INPROEL S.A., como empresa dedicada a la implementación, desarrollo y comercialización de nuevas tecnologías en el sector eléctrico ecuatoriano, a través de un análisis detallado tanto cuantitativo como cualitativo del entorno económico, posición del emisor y garante, solidez financiera y estructura accionarial del emisor, estructura administrativa y gerencial y posicionamiento del valor en el mercado. Resumen Calificación Primera Emisión de Obligaciones (Estados Financieros febrero 2017) INPROEL S.A.

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abril 2017

Mariana Ávila

Subgerente de Análisis

[email protected]

Hernán López

Gerente General

[email protected]

Calificación

Instrumento Calificación Tendencia Acción de Calificación Metodología

Primera Emisión de Obligaciones AA + Revisión Calificación de Obligaciones

Definición de categoría

Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una

muy buena capacidad de pago del capital e intereses, en los

términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería

afectada en forma significativa ante posibles cambios en el

emisor y su garante, en el sector al que pertenece y a la

economía en general.

El signo más (+) indicará que la calificación podrá subir hacia su

inmediato superior, mientras que el signo menos (-) advertirá

descenso en la categoría inmediata inferior.

Fundamentos de Calificación

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., en comité No. 36-

2017, llevado a cabo el 12 de abril de 2017; con base en los

estados financieros auditados 2013 - 2015, con sus respectivas

notas y no auditados a diciembre de 2016, estados financieros

internos, proyecciones financieras, estructuración de la emisión

y otra información relevante con fecha febrero 2017, califica en

Categoría AA (+), a la Primera Emisión de Obligaciones INPROEL

S.A.

La calificación se sustenta en el prestigio y trayectoria del emisor que le han permitido mantenerse como referente en su segmento, el bajo endeudamiento, el cumplimiento de los resguardos y el nivel de ventas obtenidas. Al respecto:

El Emisor cuenta con una vasta trayectoria y reconocimiento a nivel nacional que, aunado a una estructura administrativa y financiera estable, potencia el buen funcionamiento de la compañía.

La compañía mantiene un nivel de endeudamiento bajo, la deuda financiera representa el 10,12% del total de pasivos.

La compañía cumple cabalmente con las garantías y resguardos, posee un resguardo adicional que garantiza el pago de las obligaciones a los obligacionistas, manteniendo inmóvil los recursos necesarios para cancelar el siguiente dividendo de capital e intereses.

Las ventas de la compañía han aumentado un 23% comparando febrero 2016 y 2017. Se prevé un crecimiento en las ventas, producto de las condiciones del sector y la eliminación de las restricciones a las importaciones para este sector.

A pesar de contar con un Directorio, no se han implementado lineamientos de Buen Gobierno Corporativo.

Objetivo del Informe y Metodología

El objetivo del presente informe es entregar la calificación de la

Primera Emisión de Obligaciones de INPROEL S.A., como empresa

dedicada a la implementación, desarrollo y comercialización de

nuevas tecnologías en el sector eléctrico ecuatoriano, a través de

un análisis detallado tanto cuantitativo como cualitativo del

entorno económico, posición del emisor y garante, solidez

financiera y estructura accionarial del emisor, estructura

administrativa y gerencial y posicionamiento del valor en el

mercado.

Resumen Calificación Primera Emisión de Obligaciones (Estados Financieros febrero 2017)

INPROEL S.A.

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ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., a partir de la

información proporcionada, procedió a aplicar su metodología de

calificación que contempla dimensiones cualitativas y

cuantitativas que hacen referencia a diferentes aspectos dentro

de la calificación. La opinión de ICRE del Ecuador Calificadora de

Riesgos S.A. respecto a éstas, ha sido fruto de un análisis realizado

mediante un set de parámetros que cubren: sector y posición que

ocupa la empresa, administración de la empresa y del portafolio,

características financieras y garantías que lo respaldan.

Conforme el Artículo 12 de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, la calificación de

un instrumento o de un emisor no implica recomendación para

comprar, vender o mantener un valor; ni una garantía de pago del

mismo, ni la estabilidad de su precio sino una evaluación sobre el

riesgo involucrado en este. Es por lo tanto evidente que la

calificación de riesgos es una opinión sobre la solvencia del

emisor para cumplir oportunamente con el pago de capital, de

intereses y demás compromisos adquiridos por la empresa.

Siendo éste el aspecto principal en aquellos casos en los que

exista garantías y resguardo suficientes que aseguren de alguna

forma el cumplimiento de la obligación.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., guardará estricta

reserva de aquellos antecedentes proporcionados por la empresa

y que ésta expresamente haya indicado como confidenciales. Por

otra parte, ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. no se

hace responsable por la veracidad de la información

proporcionada por la empresa.

La información que se suministra está sujeta, como toda obra

humana, a errores u omisiones que impiden una garantía

absoluta respecto de la integridad de la información.

La información que sustenta el presente informe es:

Entorno macroeconómico mundial, regional y ecuatoriano.

Situación del sector y del mercado en el que se desenvuelve

el Emisor.

Información cualitativa proporcionada por el Emisor.

Estructura del Emisor (perfil de la empresa, estructura

administrativa, proceso operativo, líneas de productos,

etc.).

Prospecto de oferta pública de la Emisión.

Estados Financieros Auditados 2013-2015, con sus

respectivas notas.

Estados Financieros no auditados al 31 de diciembre 2016.

Estados Financieros no auditados al 28 de febrero 2016.

Estados Financieros no auditados al 28 de febrero 2017.

Detalle de activos y pasivos corrientes del último semestre.

Depreciación y amortización del periodo 2013 - 2016.

Declaración juramentada de los activos que respaldan la

emisión con fecha febrero 2017.

Proyecciones financieras.

Reseñas de la compañía.

Otros documentos que la compañía consideró relevantes.

Con base a la información antes descrita, ICRE del Ecuador

Calificadora de Riesgos S.A. analiza:

El cumplimiento oportuno del pago del capital e intereses y

demás compromisos, de acuerdo con los términos y

condiciones de la emisión, así como de los demás activos y

contingentes.

Las provisiones de recursos para cumplir, en forma

oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la

emisión.

La posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones

del emisor, en el caso de quiebra o liquidación de éstos.

La capacidad de generar flujo dentro de las proyecciones del

emisor y las condiciones del mercado.

Comportamiento de los órganos administrativos del emisor,

calificación de su personal, sistemas de administración y

planificación.

Conformación accionaria y presencia bursátil.

Consideraciones de riesgos previsibles en el futuro, tales

como máxima pérdida posible en escenarios económicos y

legales desfavorables.

Consideraciones sobre los riesgos previsibles de la calidad

de los activos que respaldan la emisión, y su capacidad para

ser liquidados.

Consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan

la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas

vinculadas.

Emisor

INPROEL S.A. fue constituida en Guayaquil el 15 de

noviembre de 1972 e inscrita en el Registro Mercantil

del Cantón Guayaquil el 15 de diciembre del mismo

año. Cuenta con 45 años de experiencia en la

importación, compra, venta de toda clase de

materiales, equipos, accesorios y repuestos para las

necesidades de las obras de ingeniería eléctrica,

mecánica, industrial, entre otras.

Sus principales instalaciones están ubicadas en la

ciudad de Guayaquil, en el Km. 15.5 de la vía Daule,

donde está ubicada su bodega principal, de igual

manera, tienen un centro de distribución en la ciudad

de Guayaquil y una sucursal en la ciudad de Quito,

alcanzando así más de 6.000 m2 de instalaciones.

Además, posee una flota de 9 camiones propios que

poseen dispositivo de rastreo.

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Comercializa una amplia variedad de equipos y

materiales eléctricos de alta, media y baja tensión,

paneles eléctricos, sistemas de iluminación,

generación y domótica, bajo marcas líderes mundiales

y también marcas propias. Representa a más de 80

fabricantes a nivel mundial y distribuye más de 8.000

productos.

Cuentan con ingenieros y profesionales altamente

capacitados, con sólidos conocimientos y gran

experiencia en cada una de nuestras líneas de

productos, comprometidos siempre a satisfacer las

necesidades de sus clientes, mediante el

cumplimiento de los requisitos y mejoramiento

continuo de su sistema de gestión de calidad.

Adicionalmente, INPROEL S.A. mantiene vigente la

certificación ISO 9001:2008 en la comercialización,

importación y distribución de materiales eléctricos de

alta, mediana y baja tensión, domótica e iluminación.

Esta certificación fue obtenida el 23 de noviembre de

2014 y se mantiene vigente hasta el 22 de noviembre

de 2017.

Sus líneas de productos abarcan principalmente los

segmentos industrial y comercial, los cuales a su vez se

agrupan en 11 divisiones: cables (aporta el 27% de las

ventas totales a febrero 2017), transformadores y sus

partes (17%), equipos de media y alta tensión (11%),

iluminación (11%), manufacturas de hormigón (7%),

medidores, partes y accesorios (3%), tableros y sus

partes (3%), tuberías y accesorios (3%), breakers y sus

partes (2%), datos y voz (2%) y otras líneas (14%).

Las marcas propias, están registradas y se clasifican

por tipos de producto, considerando que sus

compañías filiales son las fabricantes, entre las cuales

posee: Moretran C.A. (transformadores), Derivados

del hormigón DERMIGON S.A. (postes de hormigón),

Paneles eléctricos PANELEC S.A. (tableros eléctricos),

Ecuacable S.A. (cables), Postecon S.A. (postes de

hormigón).

INPROEL S.A. y sus compañías afiliadas están

orientadas a la integración vertical, desde la

manufactura de algunos productos y equipos hasta el

diseño e instalación.

INPROEL S.A. mantiene una distribución diversificada

de clientes. A febrero 2017, su portafolio de clientes

está compuesto por más de 1.000 clientes, los mismos

que se encuentran distribuidos en diferentes

segmentos.

En cuanto a las cuentas por cobrar, la compañía

mantiene una política de crédito para los clientes con

vencimientos de 30, 60 y 90 días plazo, dependiendo

del tipo de cliente e industria.

Sus proveedores a febrero de 2017, son fabricantes

locales que tiene aproximadamente un 70% de

participación del total de compras y el 30% restante

son fabricantes del exterior; cabe mencionar que

representa alrededor de 80 fabricantes de prestigio

mundial en el sector eléctrico. De igual manera,

debido a las salvaguardas en las importaciones, su

cartera de proveedores locales se ha incrementado

durante los últimos años.

Durante el periodo de estudio, las ventas han

presentado una tendencia decreciente, pasando de

USD 58,507 millones en 2013 a USD 42,588 millones

en 2016. Es decir, una disminución de 27,21% durante

el periodo de estudio.

Los ingresos de la compañía disminuyeron 19% para

2016, alcanzando los USD 42,588 millones, fruto de la

restricción de operaciones y salvaguardias

arancelarias, ante lo cual la compañía se encuentra

adoptando medidas que permitan la reducción de

costos y potencializar nuevos negocios en el sector,

permitiéndole afrontar las situaciones antes

detalladas.

Para febrero 2017, se presenta un incremento en las

ventas de 23% frente al mismo periodo del año

pasado, efecto de la buena gestión de la compañía

ante un sector que ha sido regulado.

El costo de ventas representa en promedio, un 83% de

los ingresos totales del periodo 2013 - 2016. Ha

presentado un comportamiento decreciente, pasando

de un 87,03% en 2013 a 79,88% en 2016, efecto de un

menor costo en la compra de inventarios. (81,42% a

febrero 2017)

En 2016, el activo corriente decreció un 5%,

principalmente por la disminución de inventarios (USD

3,68 millones). Dentro del activo corriente, los

inventarios y las cuentas por cobrar comerciales

fueron las cuentas más representativas con un 19% y

51% de participación promedio, respectivamente

(2013-2016). A febrero de 2017, ambas cuentas

aumentaron, llegando a representar en conjunto el

73% del activo.

El 39,94% de la cartera de INPROEL S.A. se encuentra

vencida. Un análisis por plazos demuestra que de ese

total el 41,50% de las cuentas por cobrar vencidas

están a más de 120 días.

Con fecha 28 de febrero de 2017, INPROEL S.A.

mantiene USD 8.789.150,99 en cuentas por cobrar

comerciales y USD 12.831.982,05 en cuentas por

cobrar compañías relacionadas. Se cuenta con una

provisión de USD 809.527,81 para cuentas

incobrables.

Las cuentas por cobrar compañías relacionadas se

encuentran concentradas en 4 compañías:

Instalaciones electromecánicas S.A. INESA (46,16%),

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Enerluz S.A (20,12%), Construcciones y proyectos

Electromec (10,06%) y Ecuagas S.A. (8,34%).

El Emisor mantiene a febrero de 2017 una morosidad

en su cartera de USD 3,58 millones en rangos vencidos

mayores a 120 días.

En cuanto a los inventarios, durante el periodo de

estudio 2013- 2016 han presentado una participación

importante dentro de los activos totales. Para febrero

2017, el 17% de los activos son inventarios,

representan un 2% menos que en el mismo periodo

del año pasado. Pasaron de USD 6,77 millones en

febrero de 2016 a USD 6,64 millones un año más tarde.

Durante el periodo de análisis (2013-2016) los pasivos

del emisor decrecieron en promedio 0,58% anual. A

febrero de 2017, la compañía presenta una

disminución de 9% respecto al mismo periodo del año

pasado, siendo su principal fuente de financiamiento

las obligaciones con el mercado de valores (14% deuda

con instituciones financieras y 86% títulos mercado de

valores).

La deuda financiera de la compañía a febrero 2017

presenta una reducción de 24,75% respecto a

diciembre de 2016 (USD 707 mil). Sin embargo, la

deuda financiera de corto plazo cae desde USD 1,84

millones a diciembre del 2016 a USD 1,13 millones a

febrero 2017. En contraste, la deuda de largo plazo, se

mantiene en USD 1,02 millones entre diciembre 2016

y febrero 2017. La compañía busca financiarse a tasas

fijas para mitigar la exposición al riesgo de crédito.

Las cuentas por pagar comerciales tienen una

participación promedio sobre el pasivo de 58% (2013-

feb.2017). Al 28 de febrero de 2017, este rubro

corresponde exclusivamente a proveedores por pagar

y todas tienen plazos menores a un año. Estas

obligaciones muestran un incremento del 3% respecto

de diciembre de 2016. Para febrero 2017, el 75% de las

cuentas por pagar corresponde a proveedores locales,

la diferencia pertenece a proveedores del exterior.

La concentración del pasivo en los últimos 4 años ha

sido, en promedio, 81% en los pasivos corrientes y 19%

en los pasivos no corrientes.

Los pasivos pasaron de financiar el 63% de los activos

en 2013 a financiar el 55% de los activos en 2016 (55%

para febrero de 2017).

El pasivo total disminuyó USD 2,14 millones en

comparación a febrero de 2016, cambio que se

presenta principalmente por la reducción de USD 3

millones en el rubro cuentas por pagar compañías

relacionadas, USD 928 mil en emisión de obligaciones

largo plazo y el incremento de USD 1,36 millones en

cuentas por pagar proveedores.

El patrimonio mantiene un comportamiento creciente

en el periodo 2013-2016, fruto principalmente de los

resultados de los ejercicios 2013, 2014, 2015 y 2016.

Históricamente el 78% del patrimonio se encuentra

conformado por el capital social y resultados

acumulados.

El capital social representó en el 2016 el 36% del

patrimonio (35% a feb.17) y 16% frente a los activos

(16% feb.17). Durante el periodo de estudio no han

existido cambios en el capital social. A febrero 2017

incrementa el patrimonio USD 1,39 millones frente a

febrero 2016, fruto de la utilidad del ejercicio del año

2016.

El patrimonio pasó de financiar el 37% de los activos

en 2013 a financiar el 45% de los activos en 2016 (45%

para febrero 2017).

El patrimonio hasta febrero de 2017 es de USD 17,25

millones, cifra superior al patrimonio al final de 2016.

El cambio en este periodo se da principalmente por los

resultados del presente ejercicio (USD 691 mil).

Instrumento

La Junta General Extraordinaria de Accionistas de INPROEL

S.A. el 21 de octubre de 2013, autorizó la emisión de

obligaciones de la compañía por la suma de hasta USD

5.000.000,00.

Con fecha 31 de octubre de 2013, por medio de Escritura

Pública celebrada ante el Notario Suplente Vigésimo

Noveno del Cantón Guayaquil, se suscribió el contrato de la

Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo, ante la

cual comparecieron INPROEL S.A. como Emisor, PICAVAL

S.A. y el Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A. en

calidad de Representante de los Obligacionistas.

Con fecha 21 de febrero de 2014, la Superintendencia de

Compañías, Valores y Seguros mediante resolución No. SC-

INMV-DNAR-14-0000678, aprobó la emisión de

obligaciones por la suma de hasta USD 5.000.000,00.

Con fecha 19 de agosto de 2015, la Superintendencia de

Compañías, Valores y Seguros aprobó el Adendum al

Prospecto de Oferta Pública para la clase B.

Con fecha 23 de abril de 2014, el Agente Colocador inició la

colocación de los valores. Con fecha agosto de 2015 logró

colocar la suma de USD 4.817.500,00, es decir el 96,35% del

monto aprobado.

Las obligaciones se emitieron en dos clases (Clase A y B). Emitida

hasta por un monto de USD 5.000.000,00, según el siguiente

detalle:

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CLASE A B

Monto USD 2.500.000 USD 2.500.000

Plazo 1.440 días 1.800 días

Tasa interés 8% 8,5%

Pago intereses Trimestral Trimestral

Pago capital Trimestral Trimestral

La Emisión de Obligaciones está respaldada por una garantía

general y amparada por los siguientes resguardos:

GARANTÍAS Y

RESGUARDOS

FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno, a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores.

Mantiene

semestralmente un

indicador promedio de

liquidez de 1,82, a partir

de la autorización de la

oferta pública.

CUMPLE

Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno, entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados

Con corte 28 de febrero

de 2017, la empresa

mostró un índice

dentro del compromiso

adquirido, siendo la

relación activos reales/

pasivos de 1,72

CUMPLE

GARANTÍAS Y

RESGUARDOS

FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora

No hay obligaciones en

mora. CUMPLE

Mantener la relación de los Activos libres de gravamen sobre obligaciones e circulación, según lo establecido en el Artículo 13 Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

Los activos libres de

gravamen representan

el 85,79% de los activos

que mantiene INPROEL

S.A. al 28 de febrero de

2017.

CUMPLE

Mantener inmóvil, desde la colocación de obligaciones en el mercado, los recursos necesarios para cancelar el siguiente dividendo de capital e intereses.

A febrero 2017 el

próximo pago a realizar

es de USD 274 mil, a

esta fecha mantiene en

los estados financieros

en los rubros Caja y

Bancos un monto de

USD 943 mil,

cumpliendo con el

compromiso adquirido.

CUMPLE

Riesgos previsibles en el futuro

Según el Numeral 1.7 del Artículo 18 del Capítulo III del Subtítulo

IV del Título II de la Codificación de las Resoluciones Expedidas

por el Consejo Nacional de Valores, ICRE del Ecuador

Calificadora de Riesgos S.A. identifica como riesgos previsibles

asociados al negocio, los siguientes:

Riesgo sistémico, que afecta a todo el sistema y que

puede materializarse cuando, sea cual fuere el origen

del fallo que afecte al sistema, el incumplimiento de

las obligaciones por parte de una entidad participante

en dicho sistema provoca que otras, a su vez, no

puedan cumplir con las suyas, generando una cadena

de fallos que puede terminar colapsando todo el

funcionamiento del mecanismo.

Promulgación de nuevas medidas impositivas,

incrementos de aranceles, restricciones de

importaciones u otras políticas gubernamentales que

son una constante permanente que genera

incertidumbre para el mantenimiento del sector. De

esta forma se incrementan los precios de los bienes

importados, para mitigar este riesgo, cuentan con

proveedores locales y exteriores.

De acuerdo al Numeral 1.8 del Artículo 18, Subsección IV,

Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II de la

Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo

Nacional de Valores, los riesgos a los que están expuestos los

activos libres de gravamen que respaldan la emisión.

Se debe establecer que los activos que respaldan la Emisión de

Obligaciones son: inventarios y cuentas por cobrar

(comerciales, relacionadas y tras cuentas por cobrar), por lo

que los riesgos asociados podrían ser:

Afectaciones causadas por factores como catástrofes naturales, robos e incendios en los cuales los inventarios se pueden ver afectados, total o parcialmente, lo que generaría pérdidas económicas a la compañía. El riesgo se mitiga con una póliza de seguros que mantienen sobre los activos.

Al ser el 17 % de los activos correspondiente a inventarios, existe el riesgo de que estos sufran daños, por mal manejo, por pérdidas u obsolescencias. La empresa mitiga el riesgo través de un permanente control de inventarios evitando de esta forma pérdidas y daños.

Uno de los riesgos que puede mermar la calidad de las cuentas por cobrar que respaldan la emisión son escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de pago de los clientes a quienes se ha facturado. Sin embargo, la

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diversificación de clientes que mantiene la empresa mitiga este riesgo.

Una concentración en ingresos futuros en determinados clientes podría disminuir la dispersión de las cuentas por cobrar y por lo tanto crear un riesgo de concentración. Si la empresa no mantiene altos niveles de gestión de recuperación y cobranza de la cartera por cobrar, podría generar cartera vencida e incobrabilidad, lo que podría crear un riesgo de deterioro de cartera y por lo tanto de los activos que respaldan la emisión.

Al darse cumplimiento a lo establecido en el Numeral 1.9 del Artículo 18, Subsección IV., Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II, de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, que contempla las consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas.

Se debe indicar que dentro de las cuentas por cobrar que mantiene INPROEL S.A., se registran cuentas por cobrar compañías relacionadas por USD 12.831.982,05, por lo que los riesgos asociados podrían ser:

Las cuentas por cobrar compañías relacionadas corresponden al 38,86% del total de los activos que respaldan la emisión y el 33,34% de los activos totales. Por lo que su efecto sobre el respaldo de la emisión es importante, si alguna de las compañías relacionadas llegara a incumplir con sus obligaciones, la compañía mantiene políticas de prelación.

Escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de

pago de las compañías relacionadas, lo cual afectaría a la

empresa emisora, dado que las cuentas por cobrar compañías

relacionadas tienen una importancia dentro de los activos que

respaldan la emisión.

El resumen precedente es un extracto del informe de la Primera

Emisión de Obligaciones de INPROEL S.A., realizado con base a

la información entregada por la empresa y de la información

pública disponible.

Atentamente,

Ing. Hernán Enrique López Aguirre PhD(c)

Gerente General

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Entorno Macroeconómico

ENTORNO MUNDIAL

Luego de cerrar el año 2016 con una desaceleración de la economía

mundial, cuyo crecimiento estimado fue del 3,1% debido a factores

de orden político y a sucesos naturales, el dinamismo económico se

repunta de manera positiva pero leve para el año 2017 con un

crecimiento del 3,4% y para el 2018 con el 3,6%. Sin embargo, el

ambiente económico casi no es alentador si se considera analizar el

crecimiento individual de los países desarrollados, por otro lado, son

las economías emergentes, las que experimentarán un mayor

crecimiento, según las previsiones del Fondo Monetario

Internacional.

PIB (Variación Interanual) 2015 2016 2017 2018

MUNDO 3,2 3,1 3,4 3,6 Economías Avanzadas 2,1 1,6 1,9 2,0 Economías Emergentes 4,1 4,1 4,5 4,8 Comercio mundial 2,7 1,9 3,8 4,1 Eurozona 2,0 1,7 1,6 1,6 Estados Unidos 2,6 1,6 2,3 2,5

Japón 1,2 0,9 0,8 0,5 Alemania 1,5 1,7 1,5 1,5 Francia 1,3 1,3 1,3 1,6

España 3,2 3,2 2,3 2,1 Italia 0,7 0,9 0,7 0,8 Reino Unido 2,2 2 1,5 1,4 China 6,9 6,7 6,5 6,0

Tabla 1: Previsión de crecimiento económico mundial 2017 Fuente: Fondo Monetario Internacional; Elaboración: ICRE

En los primeros meses del año en curso se ha destacado políticas

monetarias inalteradas por parte de los principales Bancos

Centrales, la Reserva Federal de los Estados Unidos destaca una

mejora en el mercado laboral y el Banco Central Europeo anuncia su

intención de mantener su programa de compra de activos al menos

hasta diciembre de 2017; también el Banco de Inglaterra y el Banco

de Japón mantienen sin cambios las tasas de interés y los programas

de compras de bonos1.

El precio del petróleo continuó ascendiendo en enero, debido a que

el recorte de producción de la OPEP se ha visto parcialmente

compensado por las expectativas de una mayor producción

petrolera de Estados Unidos. Así el precio del crudo Brent se situó

en USD 54,4 por barril. Éste, además de otros factores positivos han

1http://contenidos.ceoe.es/CEOE/var/pool/pdf/publications_docs-file-323-panorama-

economico-febrero-2017.pdf 2https://www.bbvaresearch.com/wp-content/uploads/2017/03/1703-Observatorio-Global.pdf

hecho que la economía mundial crezca en el 0,9%, según el

Observatorio Económico del BBVA.2

La Zona Euro luego de cerrar el 2016 con un crecimiento económico

del 1,8%, experimenta un dinamismo coherente con la proyección

de crecimiento que estimó la Rama Ejecutiva de la Unión Europea

(1,9% para el año 2017), debido al tenue desenvolvimiento de las

variables macroeconómicas. Sin embargo, factores como el

encarecimiento de la energía que ha elevado los precios en enero

hasta el 1,8% respecto a diciembre3, se encargan de llevar vientos

en contra de su crecimiento económico, pues esta tasa de variación

se ha convertido en la más alta en los cuatro últimos años según la

EUROSTAT.4

Según el informe sobre las perspectivas regionales para Asia y el

Pacífico emitido por el FMI, es la Región Asiática, la que más crecerá,

proyectando un crecimiento del 5,3% para el 2017. Es importante

mencionar que la Región sufre de un crecimiento desigual, causado

por los modelos de inversión que los países están adoptando,

proyectándose para el año 2017 un crecimiento económico del 6,5%

para China, 2,3% para Japón y 7,6% para India.5

En cuanto a los mercados financieros más relevantes a nivel

mundial, podemos destacar que, al 21 de marzo de 2017, los

mercados de Estados Unidos cerraron en terreno negativo, a la

espera del nuevo plan de salud que reemplazará al Obamacare y

lastrado por el mal comportamiento del sector financiero. En línea a

esto, el índice Dow Jones terminó en 20.668,01 unidades con una

pérdida de -1,14% (-237,85), mientras el S&P cedió terreno hasta

2.344,02 enteros con una disminución de – 1,24% (-29,45). Por

último, el Nasdaq presentó una variación de -1,83% (-107,70) con

5.793,83 puntos. Para la misma fecha, las Bolsas del viejo continente

cerraron a la baja, mientras los inversionistas se encuentran a la

espera de la negociación del Brexit. De esta manera, el Índice CAC

presentó una disminución de – 0,19% (-9,73) y 5.002,43 unidades,

seguido por el FTSE 100 con 7.378,34 enteros y una variación de -

0,69% (-51,47). Finalmente, el Índice DAX cerró en 11.962,13 puntos

presentando una pérdida de -0,75% (-90,77).

3http://economia.elpais.com/economia/2017/01/31/actualidad/1485861479_583158.html 4 Agencia Estadística de la Unión Europea 5 https://www.imf.org/external/Pubs/FT/REO/2016/apd/eng/pdf/areo1016spa.pdf

Informe de Calificación de Riesgos Primera Emisión de Obligaciones (Estados Financieros febrero

2017)

INPROEL S.A.

bnbnmb

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 8

El desempeño económico mundial atraviesa por severos

contratiempos que afectan el desempeño de las naciones; el gasto

generado como consecuencia de desastres naturales, además de las

fugas de inversión extranjera provocadas por efecto de los nuevos

marcos políticos, son muestra de grandes barreras por atravesar, a

pesar de esto, la economía mundial crece de manera tenue.

ENTORNO REGIONAL

En lo que respecta a América Latina, la región ha experimentado una

desaceleración de su actividad económica desde el 2012 con tasas

de crecimiento modestas, debido al marcado descenso en los

precios de las materias primas que ha oscilado 30% y 50% en

relación a su valor máximo, dependiendo del país. Según el informe

elaborado conjuntamente por el Centro de Desarrollo de la

Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE),

la Comisión Económica de las Naciones Unidas para América Latina

y el Caribe (CEPAL) y el Banco de Desarrollo de América Latina (CAF),

las estimaciones de decrecimiento económico de la Región durante

el 2016 sufrieron una contracción de entre -0,5% y -1%, esto causado

por la fuerte contracción experimentada por Brasil y Venezuela,

países que representan el 45% del PIB del Bloque Regional. Sin

embargo, para el 2017 se evidencia un pequeño repunte con

crecimiento proyectado entre el 1,5% y 2%6.

Una visión particular de las economías con mayores hechos

relevantes que influyen en el comportamiento del Bloque Regional

comienza por describir a las economías centroamericanas, las cuales

lograron un crecimiento estimado que fue del 2,3% para el menor

crecimiento, hasta el 6% para la economía que más creció en 2016.

Asimismo, las economías caribeñas obtuvieron un crecimiento que

fue desde el 0,5% y el 4,4%; sin tomar en cuenta a Surinam y Trinidad

y Tobago, las cuales entrarán en recesión. Por su parte, los países

andinos obtuvieron crecimientos entre el 0,5 y el 4,5%, excepto

Ecuador y Venezuela, cuyas economías todavía están en

contracción7. Las economías caracterizadas por su notable

crecimiento en anteriores periodos como Argentina y Brasil,

sufrieron una contracción y en el caso de Brasil, continúa estancada

en su peor recesión desde hace tres décadas.

Según las proyecciones del Fondo Monetario Internacional, el

Bloque Regional Latinoamericano y del Caribe, después de la

contracción de 0,7% estimada en el 2016, se espera tendrá una

recuperación y crecimiento del PIB del 1,2% para este año8.

El Banco Mundial, a su vez, registró una contracción de 1,4% en el

PIB de la Región en el año 20169 causada principalmente por la caída

de los precios de materias primas y petróleo, manifestando un

segundo año de recesión para la Región, suceso que se produce por

primea vez en treinta años.

6https://globalconnections.hsbc.com/mexico/es/articles/perspectivas-economicas-de-america-latina-2017 7http://repositorio.cepal.org/bitstream/handle/11362/40721/LCG2689_es.pdf?sequence=1&isAllowed=y 8http://www.eluniverso.com/noticias/2017/01/23/nota/6012973/economia-america-latina-se-expandira-2017-segun-fmi

Las proyecciones para el 2017, son alentadoras de manera leve,

pronosticando un crecimiento del 1,2%, ocasionado por la

recuperación gradual en los precios de las materias primas. De

manera particular se espera que Brasil crezca a un 0,5% gracias a la

reducción de las dificultades internas; por otra parte, el panorama

económico para México atraviesa por una desaceleración con un

crecimiento apenas del 1,8%, causada por la caída de la inversión,

efecto derivado de la incertidumbre política en Estados Unidos. Para

Argentina se espera un crecimiento de 2,7%, mientras que, para

Venezuela, afectada todavía por una profunda recesión, se prevé

una contracción del 4,3%. Para los países del Caribe se proyecta un

crecimiento en términos generales del 3,1%.10

Las divisas vinculadas a las materias primas sufrieron un duro golpe

tanto por la baja de los precios como por la apreciación del dólar

estadounidense. Para la mayoría de países del bloque, está previsto

que los déficits por cuenta corriente alcancen su nivel máximo en el

2017 y gradualmente se vayan reduciendo hasta niveles más

moderados, tomando en cuenta que en algunos países la inversión

extranjera directa (IED) no es suficiente para financiar dichos

déficits, lo que exige un reequilibrio para evitar desbalances

externos.11

Además, la CEPAL advierte que la región sigue mostrando la mayor

desigualdad en la distribución de ingresos. Más de 100 millones de

habitantes viven en hogares pobres o de clase media vulnerable, con

servicios de mala calidad, empleos precarios, ahorros escasos e

informales y poca movilidad social, constituyendo una tarea ardua

para los gobiernos de la región, buscar el crecimiento y desarrollo

económico que mejore la calidad de vida de la población

latinoamericana.

Según el informe que elabora el Programa de las Naciones Unidas

para el Desarrollo (PNUD), Latinoamérica sigue progresando en

términos de desarrollo, aunque continua sin superar los problemas

de desigualdad. La región tiene un Índice de Desarrollo Humano

(IDH) de 0,751 sobre un máximo de 1, superando a regiones como

Asia Oriental, las Naciones Árabes, el sur de Asia y África

Subsahariana. Los países con mayor Índice de Desarrollo son Chile

en el puesto 38, Argentina en el 45 y Uruguay en el 54, por el

contrario, los países menores puntuados de la región son Guatemala

en el puesto 125 y Honduras en el puesto 130.12

9 http://www.nytimes.com/es/2017/01/17/america-latina-no-superara-su-bajo-crecimiento-en-2017-segun-el-fmi-y-el-banco-mundial/ 10 http://www.bancomundial.org/es/news/press-release/2017/01/10/global-growth-edges-up-to-2-7-percent-despite-weak-investment 11http://repositorio.cepal.org/bitstream/handle/11362/40721/LCG2689_es.pdf?sequence=1&isAllowed=y 12 http://www.cesla.com/detalle-noticias-de-latinoamerica.php?Id=28663

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 9

ENTORNO ECUATORIANO

La economía ecuatoriana se desenvuelve de forma paralela al

comportamiento económico de la Región Latinoamericana,

atravesando por una notable desaceleración económica que recae

en el descontento social.

Según el Foro Económico Mundial, a la fecha, Ecuador gana

posiciones al ubicarse en el lugar 76 de un ranking de 140 países13

en la determinación del Índice de Competitividad Global (ICG), el

cual indica que la competitividad del Ecuador se ve afectada en la

calificación de los doce pilares tomados en cuenta en este Índice,

debido al deterioro principalmente de factores como la eficiencia en

mercado laboral, los impuestos y el desempeño gubernamental.

Además, el Informe Mundial sobre Desarrollo Humano elaborado

por el Programa de las Naciones Unidas para el Desarrollo (PNUD)

mencionan que, las cifras obtenidas por Ecuador en los indicadores:

esperanza de vida al nacer, acceso al conocimiento sumado al

promedio de años de escolaridad de la población de 25 años o más

combinada con años de escolaridad para niños en edad de ingresar

a la escuela, y el ingreso nacional bruto per cápita, ubicaron al país

en el puesto 89, entre 188 países evaluados.14

El Banco Central del Ecuador ha cuantificado el PIB para el año 2016

en USD 100.598,7 millones, con una variación interanual al tercer

trimestre de -1,6%, mostrando una recuperación del último

trimestre con respecto a los anteriores del mismo año.15 Para el

2017, esta misma institución tiene una previsión de crecimiento del

1,42% tomando en cuenta expectativas optimistas con un

pronóstico de crecimiento en las exportaciones del 11,9%,

considerando el aumento moderado en los precios del crudo16. Sin

embargo, el FMI, para el año 2017, proyecta una variación del

crecimiento de -2,7%, a su vez, la CEPAL proyecta un leve

crecimiento del 0,3%, mientras el Banco Mundial pronostica un

escenario más optimista con un crecimiento del 0,8%17.

Luego de que Ecuador firmó el Acuerdo Multipartes con la Unión

Europea inicios del año en curso, los resultados se muestran

favorables para las exportaciones no petroleras, las mismas que, en

enero crecieron 14,5% en valor y 14,2% en toneladas con respecto a

las exportaciones realizadas en el año 2016. Es importante recordar

que, con dicho acuerdo, productos agrícolas de interés, como flores,

atún, camarón, café, frutas tropicales, que representan

aproximadamente USD 1.500 millones en exportaciones, tendrán

arancel cero de forma inmediata. Adicionalmente se obtuvo acceso

13http://reports.weforum.org/global-competitiveness-index/country-profiles/#economy=CHE 14 http://www.revistagestion.ec/?p=24601 15 http://www.eluniverso.com/noticias/2017/03/21/nota/6100147/deuda-interna-sube-906-millones 16 http://www.eluniverso.com/noticias/2017/01/10/nota/5989852/cifras-crecimiento-pib-2017-difieren-segun-institucion 17 Diario El Comercio, “Latinoamérica espera un repunte para el 2017”, lunes 2 de enero de 2017, página 5.

al mercado europeo para nuevos productos como maíz, arroz y

panela.18

El Presupuesto General del Estado para el año 2016 fue de USD

29.835 millones, cifra que fue reajustada en USD 32.703 millones

debido al programa de reconstrucción de la zona afectada por el

terremoto en el mes de abril y al pago realizado a la empresa

norteamericana OXY. El Presupuesto General del Estado aprobado

para 2017 es de USD 29.835 millones.

Mientras en diciembre de 2016 la deuda interna se colocaba en USD

11.695 millones, para febrero cerró en USD 12.621 millones. La

deuda agregada (deuda interna y externa) del Ecuador llegó en

febrero a USD 39.883,1 millones, lo que representa el 39,6% del

Producto Interno Bruto (PIB). La deuda consolidada (deuda sin

contar con las obligaciones en sector público), que es el nuevo rubro

que toma en cuenta el Ministerio de Finanzas para contabilizar el

techo de endeudamiento, se encuentra en el orden de USD 27.620,2

millones, es decir, un 27,8% con relación al PIB.19 Este aumento de

la deuda se debe principalmente a los bonos de deuda interna

emitidos a la fecha, cuyo valor es de USD 906 millones.

Durante su visita a Quito en noviembre último, el mandatario chino

Xi Jinping “ofreció un crédito de 1.000 millones de dólares, 3.000

millones de yuanes, a 20 años plazo, al 2 % de interés". Este

ofrecimiento se está negociando por parte de una comisión

económica. Además, cabe mencionar que China pasa a ser desde el

año 2010, el principal financista del Ecuador, sumando el monto de

USD 17.400 millones.

Además, a inicios del mes de abril, el Banco Central del Ecuador

(BCE) inyecta liquidez al Ministerio de Finanzas, por medio de un

préstamo de USD 416 millones. La obligación del Gobierno con el

BCE asciende a un monto acumulado de USD 5.289 millones, de los

cuales USD 984 millones han sido desembolsados en lo que va del

año.20

El Riesgo País medido con el EMBI al 9 de abril del presente año se

encuentra con 704 puntos,21 sumado al caso de la deuda ya

explicada y la incertidumbre causada por el cambio de gobierno en

este año causan cierto grado de suspenso en las líneas de crédito de

los organismos internacionales de financiamiento.

18 https://www.bce.fin.ec/index.php/component/k2/item/788 19 Datos publicados por el Ministerio de Finanzas el 20 de marzo de 2017 20http://www.eluniverso.com/noticias/2017/03/02/nota/6069817/banco-central-ecuador-

entrega-416-millones-mas-liquidez-ministerio 21 http://www.ambito.com/economia/mercados/riesgo-pais/info/?id=5&desde=27/12/2015&hasta=27/01/2017&pag=1

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 10

Las cifras graficadas corresponden al WTI, de acuerdo al Banco

Central del Ecuador en su página web; el precio del WTI registró un

valor de USD 52,24 al 9 de abril de 2017.

Gráfico 1: Evolución precio Barril WTI Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

De acuerdo al boletín de evolución de la Balanza Comercial, emitido por el Banco Central del Ecuador, la balanza comercial petrolera y no petrolera al mes de enero de 2017 se registra superavitaria en USD 278 millones, mientras que la balanza no petrolera es deficitaria en USD 206 millones para dicho mes de análisis, además se observa que las exportaciones no petroleras representaron el 64% de las exportaciones totales del país en dólares y 35% en toneladas.

Gráfico 2: Balanza comercial petrolera y no petrolera FOB (millones USD)

Fuente: Banco Central del Ecuador; Elaboración: ICRE

MACROECONOMIA; Información: FMI, INEC, BCE, SIN Ingreso per cápita (diciembre 2016) USD 6.196 Inflación acumulada (marzo 2017) * 0,96% Inflación mensual (marzo 2017) * 0,14% Salario básico unificado USD 375 Canasta familiar básica (marzo 2017) * USD 709,22 Tasa de empleo adecuado (diciembre 2016) * 39,2% Tasa de desempleo (diciembre 2016) * 5,2% Precio crudo WTI (09 abril 2017) USD 52,24 Precio crudo Oriente (09 abril 2017) USD 50,60 Riesgo país (09 abril 2017) * 704 puntos Deuda consolidada como porcentaje del PIB (febrero 2017) 27,8% Tasa de interés activa (marzo 2017) 8,14% Tasa de interés pasiva (marzo 2017) 4,89% Deuda pública agregada (febrero 2017) Millones USD* 39.883,1 Deuda pública consolidada (febrero 2017) Millones USD* 27.620,2

(*) Última fecha de información disponible

Tabla 2: Indicadores macroeconómicos

Fuente: FMI, INEC, Ministerio de Finanzas, BVG, Ambito.com y BCE; Elaboración: ICRE

22 http://www.bolsadequito.info/estadisticas/informacion-estadistica/

ÍNDICES FINANCIEROS Tasa máxima productiva corporativa 9,33% Tasa máxima productiva empresarial 10,21% Tasa máxima productiva PYMES 11,83% Tasa efectiva máxima consumo 17,30%

Tabla 3: Índices financieros abril 2017 Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

De acuerdo al monitoreo mensual realizado, las tasas activas

efectivas se han mantenido constantes desde enero del presente

año.

MONTOS NEGOCIADOS; Fuente: BVQ 22 Bolsa miles USD % BVQ 303.456 43% BVG 409.120 57%

Tabla 4: Montos negociados febrero 2017 Fuente: BVQ; Elaboración: ICRE

De acuerdo a la información provista por la Bolsa de Valores Quito,

la composición de los montos negociados en el mercado bursátil

nacional a marzo de 2017 presentó una concentración de

negociaciones de renta fija del 98,95% comparado con sólo un

1,05% en renta variable. En lo que concierne al tipo de mercado, el

80% corresponde a las negociaciones de mercado primario y el 20%

al mercado secundario. Durante el mes de marzo se registró un

monto total negociado a nivel nacional de USD 712,58 millones, el

43% correspondiente a la BVQ y 57% correspondiente a la BVG, a

nivel nacional se realizaron 2.271 transacciones.

A marzo de 2017, existen 289 emisores, sin incluir fideicomisos o

titularizaciones. El sector comercial tiene la mayor cantidad de

emisores en el mercado, con una participación del 31%. Las

provincias con mayor concentración de emisores son Guayas (150),

Pichincha (99) y Azuay (11)23. Del total de emisores 118

corresponden a Pymes, 137 a grandes y 34 al sector financiero.

El índice Ecuindex alcanzó 1.122,06 puntos, reflejando un leve

crecimiento con respecto al último mes de 39,20 puntos.

Inflación: La inflación acumulada para el año 2016 terminó con un

1,12%. La inflación anual acumulada al 31 de marzo de 2017 fue de

0,96%, según el BCE.

Gráfico 3: Inflación acumulada Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

Tasa activa y pasiva: Según el BCE, la tasa de interés activa al 9 de

abril de 2017 se sitúa en el 8,13%, mientras que la tasa de interés

23 http://www.bolsadequito.info/informacion/BoletinMensual/

0

10

20

30

40

50

60

568

290 278

991

1196,7

-206-400

-200

0

200

400

600

800

1.000

1.200

1.400

Exportaciones Importaciones Balanza Comercial

Petrolera No petrolera

0

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2

3

4

5

6

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 11

pasiva para la misma fecha fue de 4,81%, tomando una tendencia

tenue a la baja.

Gráfico 4: Tasa activa y pasiva Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

Sistema Financiero Nacional: Al cierre de febrero la cartera bruta de

la banca privada alcanzó USD 20.448 millones, representando un

incremento anual del 10,6%. Los bancos grandes abarcan el 67,36%

de la cartera, los medianos el 30,08% y los pequeños el 2,57%. En

Quito se registran USD 8.998 millones y en Guayaquil USD 7.394

millones. La tendencia de la cartera tras 11 meses de decrecimiento

anual se detiene en octubre de 2016 y crece a partir de noviembre24.

Gráfico 5: Cartera Bruta por tipo de crédito

Fuente: Superintendencia de Bancos; Elaboración: ICRE

Sector eléctrico

En el Ecuador, desde el año 2007, el sector energético se ha

fortalecido en todas las cadenas de suministro, posibilitando un

incremento en la explotación de los recursos energéticos nacionales,

un aumento en la eficiencia de los procesos de trasformación y

mejorando la calidad y seguridad de la energía que se entrega a la

población, principalmente a través de una inversión pública tanto en

electricidad como en hidrocarburos. La inversión privada si bien no

ha alcanzado valores significativos, se ha mantenido presente a lo

largo del período. Gracias a esto, el Ecuador ocupa actualmente el

quinto puesto en el ranking mundial en el rubro seguridad

energética y el primero a nivel regional25.

En un escenario 2016, dominado por los bajos precios del petróleo,

la apreciación del dólar y un acceso restringido al mercado

internacional de crédito, el Gobierno del Ecuador esperaba que la

culminación de siete centrales hidroeléctricas estratégicas y su

entrada en operación, a lo largo de 2016, ayude a reducir la presión

fiscal en los próximos cuatro años; sin embargo, apenas tres

(Sopladora, Coca Codo Sinclair y Mandariacu) de los siete proyectos

finalizaron en ese año y se espera que durante el 2017, los cuatro

restantes (Mazar Dudas, Minas San Francisco, Quijos y

Delsitanisagua) empiecen su operación26. Por otro lado, el Ministerio

de Finanzas ve un punto de inflexión en la acumulación de deuda a

partir de 2018, cuando se evidenciaría el inicio de un ciclo de

“reducción progresiva y sostenida de la deuda pública”, de acuerdo

con la programación presupuestaria 2016-2019. La previsión

24http://www.eltelegrafo.com.ec/noticias/economia/8/la-cartera-bruta-de-la-banca-privada-aumento-10-6 25http://www.sectoresestrategicos.gob.ec/wp-content/uploads/downloads/2016/10/AGENDA-DE-ENERGIA-2016-2040-vf.pdf

considera la expectativa de obtener resultados primarios positivos

en el sector público no financiero a partir de 2018, gracias a “la

maduración de proyectos tales como las nuevas centrales

hidroeléctricas”27

En el sector eléctrico ecuatoriano, actualmente existe un enfoque a

la generación de energía considerando fuentes renovables y limpias,

reduciendo el nivel de pérdidas al 14,73%. Presenta dentro de los

niveles de cobertura de sus servicios, los siguientes valores:

TIPO DE COBERTURA %

Servicios total 93,35%

Cobertura Urbana 94,82%

Cobertura Rural 89,03%

Tabla 5: Cobertura por área Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

Por otro lado, la expansión de la cadena de valor de la electricidad

se encuentra a cargo del Estado, a través del mandato 15, que hace

referencia al financiamiento de proyectos con el presupuesto

general del Estado. Según datos del Balance Energético Nacional del

Ministerio Coordinador de Sectores Estratégicos 2015 (año base

2014) en términos de potencia, Ecuador cuenta con más de 5.000

MW de capacidad instalada: 56% térmica; 42% hidráulica; 0,5% solar

y 0,4% eólica. En cuanto a energía eléctrica se consumieron 14.266

GWh: 49,1% proveniente de centrales térmicas; 45,6% de

hidráulicas; 1,6% biomasa; 0,3% eólica y 0,1% solar. El 3% restante

corresponde a importaciones de electricidad desde Colombia y Perú.

26 http://www.energia.gob.ec/category/programas-y-servicios/ 27 http://www.revistagestion.ec/wp-content/uploads/2016/01/Energ%C3%ADa-259.pdf

4

5

6

7

8

9

10

Tasa Activa Tasa Pasiva

Vivienda10%

Microempresa7%

Comercial50%

Consumo y educación

33%

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 12

Esto indica un predominio en el consumo de fuentes de origen fósil

dentro de la matriz eléctrica nacional28.

En el Sistema Nacional Interconectado, se cuenta con

interconexiones eléctricas internacionales con Colombia y Perú;

totalizando 650 MW nominales y 635 MW efectivos. Los bajos

perfiles de voltaje a nivel de 138 KV y 69 KV; y, cargabilidad superior

al 80% en ciertos transformadores, situación que hace que el

Sistema Nacional de Transmisión en determinadas zonas se

encuentre operando al límite de los criterios de seguridad, calidad y

confiabilidad.

Políticas del Sector Eléctrico

Para el periodo 2013-2022, el Gobierno del Ecuador, ha definido un

plan maestro de electrificación29, en donde se resumen las

siguientes políticas:

La proyección de la demanda, que constituye el elemento

básico y fundamental sobre el cual se desarrolla la planificación

de la expansión del sistema, debe considerar a más del

crecimiento tendencial de la población y del consumo, la

incorporación de importantes cargas en el sistema, como son

los proyectos mineros, sistemas petroleros aislados, la Refinería

del Pacífico, el cambio de la matriz energética productiva del

país; y fundamentalmente, la migración de consumos de GLP y

derivados de petróleo a electricidad, una vez que el país cuente

con la producción de los proyectos de generación que hoy se

ejecutan. También se deben considerar los efectos de las

acciones que se desarrollan para mejorar la eficiencia

energética en los sectores residencial y productivo.

El desarrollo de megaproyectos, genera impactos sociales y

económicos paralelos, mismos que necesariamente deben ser

considerados en la proyección de la demanda.

Deben considerarse los espacios de coordinación entre el

sector eléctrico y el sector petrolero. La planificación debe

considerar por tanto la demanda de los campos e instalaciones

petroleras públicas y privadas, así como también la capacidad

instalada y la oferta de energía de ese sector; así como, sus

planes de expansión mediante el aprovechamiento del gas

asociado.

La expansión de la generación, debe partir de una línea base

que constituyen los proyectos que han sido calificados como

emblemáticos y que están siendo ejecutados por las empresas

públicas del sector.

La expansión de la generación debe considerar niveles mínimos

de reserva para garantizar el abastecimiento interno, los cuales

deben estar debidamente sustentados en estudios técnicos.

28http://www.eltelegrafo.com.ec/noticias/punto-de-vista/1/como-se-genera-la-energia-electrica-en-ecuador 29http://www.regulacionelectrica.gob.ec/wpcontent/uploads/downloads/2015/12/vol1-Resumen-Ejecutivo-PME-2013-2022.pdf

Los ejercicios de planificación y las herramientas de

optimización de las que dispone el CONELEC, deben dar las

señales sobre la expansión de la generación y sobre los

proyectos que deben ser ejecutados para satisfacer los

diferentes escenarios de crecimiento de la demanda, dentro del

período de planificación.

Las decisiones respecto de los mecanismos que se apliquen

para el desarrollo y ejecución de nuevos proyectos, sea por

acción directa del Estado o por delegación a otros sectores de

la economía, constituyen hechos subsecuentes que devienen

de la planificación y que podrán tomarse una vez que se hayan

identificado los proyectos, sus características y sus

requerimientos de financiamiento.

Las importaciones de energía representan un aporte adicional

para la optimización de costos y reforzamiento de la reserva,

pero de ninguna manera pueden constituir una base para el

abastecimiento.

Debe considerarse que uno de los objetivos del sector es

convertir al Ecuador en un país exportador de energía. La

planificación debe incorporar este escenario, identificando las

capacidades de exportación y la infraestructura necesaria para

conseguir este objetivo.

La expansión de la generación térmica debe considerar la

disponibilidad de combustibles, así como las políticas,

proyectos actuales y futuros del sector hidrocarburífero, como

es el caso del desarrollo en la explotación del gas natural. Por

otra parte, no se deben desatender las iniciativas privadas que

de manera formal han respondido a las señales regulatorias

tendientes a incentivar el desarrollo de las energías renovables

no convencionales.

La expansión de la transmisión debe ajustarse a las nuevas

condiciones de generación y demanda, priorizando la seguridad

del sistema, la satisfacción de la demanda y el cumplimiento de

los niveles de calidad establecidos.

La expansión de la distribución debe considerar los cambios que

requiere el sistema por efectos de la migración de consumos

hacia la electricidad, lo cual constituye el cambio de la matriz

energética desde el lado del consumo.

El financiamiento de la expansión en generación, transmisión y

distribución, conforme lo determina el Mandato No.15, se

encuentra principalmente a cargo del Estado, con recursos que

provienen de su Presupuesto General.

Definición del panorama futuro del sector

Para definir con objetividad el futuro del sector eléctrico del país, el

criterio de expertos con amplia experiencia y trayectoria en el área,

se señala a continuación30:

30 Entrevistas a los ingenieros Paúl Vásquez, Director de Planificación de CONELEC, y Bolívar Betancourt, Director de Regulación de CONELEC

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 13

Existe actualmente un enfoque y políticas direccionadas a

mejorar la eficiencia de la energía, en ese sentido se

impulsan acuerdos y proyectos de interconexión

internacional (la capacidad de transferencia con Colombia

actualmente es de 500 MW) y se tiene previsto implantar

la Norma ISO 50001 para mejorar la eficiencia de la

energía. La parte norte de la frontera con Colombia está

bien atendida, en los próximos años se trabajará en este

sector, ya que existen recursos para este tipo de inversión.

El desarrollo de Mega Proyectos (Refinería del Pacífico,

Metro de Quito, Tranvía de Cuenca), son proyectos

generalmente llave en mano, considerando que ya no se

instalará la central de generación eléctrica de la Refinería

del Pacífico; sin embargo, el Estado implementará un

proyecto hasta 2021 para dotar de 3.000.000 de cocinas

para emigrar del gas GLP a energía eléctrica. Los nuevos

proyectos hidroeléctricos desplazarán la operación de

generación térmica del país, logrando la disminución o

traslado del uso de gas domiciliario (cocinas, calefones,

entre otros) hacia el uso de electricidad (proyecto de

3.000.000 de cocina eléctricas).

En cuanto a disposiciones de orden técnico, se ha

dispuesto que todas las acometidas sean subterráneas y

bifásicas, para esto se necesitarán transformadores de

distribución trifásicos. De igual manera con respecto a los

medidores existe un plan de modernización, los medidores

deberán ser bifásicos. Por otro lado, se genera una

regulación que señala que los usuarios pueden instalar

dispositivos de fuentes de energía renovable (paneles

solares fotovoltaicos), así como una regulación para que

las distribuidoras realicen un plan de monitoreo y

reposición de los equipos. Mientras que los sistemas de

transmisión prevén operaciones energizadas a 69, 138, 230

y 500 KV.

La incorporación de cerca de 3.000 MW de oferta

hidroeléctrica a partir del año 2016, debe estar articulada

con el desarrollo de una demanda que permita la

utilización de esta energía para lograr las ventajas de esta

disponibilidad energética y de esta manera reducción en

forma progresiva de las pérdidas de energía en los sistemas

de distribución, desde 14,73 % en el 2011 hasta el 7,5% en

el 2021. Consecuentemente, para el año 2017, el 90% de la

generación de energía será hidráulica.

En cuanto a la posición competitiva de la empresa, INPROEL S.A. es

una empresa reconocida dentro del sector eléctrico, posee una

participación del 35% dentro del mismo, sus principales líneas de

productos son: cables, iluminación, transformadores, equipos de

media- alta, breakers, postes- hormigón, voz y datos, tableros,

herrajes, ups.

Los principales competidores dentro del sector son:

Electroleg- Guayaquil 30%

Kitton- Guayaquil 9%

JR Electric Supply- Quito 10%

Altatensa- Quito 10%

Otros 6%.

Actualmente se han empezado a beneficiar de algunos productos

libres de salvaguardas, se espera que hasta finales de mayo se

liberen totalmente. Favoreciendo directamente a la compañía, ya

que podrá ofrecer opciones de precios competitivos a nivel nacional

y de esta manera mejorar el flujo de pagos que se mantiene.

Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el

Numeral 5, del Artículo 19, Subsección IV. ii, Sección IV, Capítulo III,

Subtítulo IV, Título II de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, es opinión de ICRE,

del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que la compañía mantiene

una buena posición en su sector a pesar de la competencia y la

situación en la que se encuentra atravesando el sector eléctrico,

sobre todo por las regulaciones impuestas por el gobierno.

La Compañía

INPROEL S.A. fue constituida en Guayaquil el 15 de noviembre de

1972 e inscrita en el Registro Mercantil del Cantón Guayaquil el 15

de diciembre del mismo año. Cuenta con 45 años de experiencia en

la importación, compra, venta de toda clase de materiales, equipos,

accesorios y repuestos para las necesidades de las obras de

ingeniería eléctrica, mecánica, industrial, entre otras.

Ha sido una empresa pionera en la implementación, desarrollo y

comercialización de nuevas tecnologías en el sector eléctrico

ecuatoriano.

Sus principales instalaciones están ubicadas en la ciudad de

Guayaquil, en el Km. 15,5 de la vía Daule, donde está ubicada su

bodega principal, de igual manera, tienen un centro de distribución

en la ciudad de Guayaquil y una sucursal en la ciudad de Quito,

alcanzando así más de 6.000 m2 de instalaciones. Además, posee

una flota de 9 camiones propios que poseen dispositivo de rastreo.

Comercializa una amplia variedad de equipos y materiales eléctricos

de alta, media y baja tensión, paneles eléctricos, sistemas de

iluminación, generación y domótica, bajo marcas líderes mundiales

y también marcas propias. Representa a más de 80 fabricantes a

nivel mundial y distribuye más de 8.000 productos.

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 14

Sus principales líneas de productos son:

Cables.

Iluminación.

Transformadores.

Equipos de media- alta.

Breakers.

Postes- hormigón.

Voz y datos.

Tableros.

Herrajes.

Ups.

Esta empresa nace con sus propios pilares, cuya misión es: “Atender

las necesidades del sector eléctrico mediante la distribución de

productos de la más alta calidad, con el mejor precio posible,

ofreciendo además a nuestros clientes asesoramiento y servicio

personalizado.” Y su visión: “Mantenerse como empresa pionera y

líder en la distribución de nuevas tecnologías y manteniendo los

niveles más altos de satisfacción con nuestros clientes.”

Al 28 de febrero de 2017, la compañía tiene la siguiente distribución

de propiedad, tomando en cuenta que son acciones ordinarias,

nominativas de USD 0,20 cada una:

ACCIONISTAS NACIONALIDAD CAPITAL

(USD)

PARTICIPACIÓN

%

International

Electro-Mechanical

Enterprises, Inc

Estados Unidos

de América 2.999.800 49,99%

Ortiz San Martin

Pablo Alberto Ecuador 3.000.200 50,01%

Total 6.000.000,00 100%

Tabla 6: Participación accionarial Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

En cuanto a la referencia de empresas vinculadas INPROEL S.A. tiene

administradores que mantienen relaciones de vinculación con las

siguientes empresas ya sea por accionariado o por administración:

VINCULADO EMPRESA ACTIVIDAD

Ortiz Palacios Juan Pablo

Compañía Ecuatoriana Nueva Fe S.A.

Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Eco-Casa Casas Económicas S.A.

Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Roniton S.A. Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Misael S.A. Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Mattinaf S.A. Venta al por mayor de maquinaria y equipo agropecuarios

Ortiz San Martín Pablo Alberto

Compañía Ecuatoriana Nueva Fe S.A.

Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Eco-Casa Casas Económicas S.A.

Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Emecorp S.A. Manejo, administración y beneficio de inmuebles urbanos y rurales.

VINCULADO EMPRESA ACTIVIDAD

Marianc S.A. Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Farinsa S.A. Importación y comercialización de productos farmacéuticos.

Mercuba S.A. Fabricación, producción, transformación y compra- venta de ropas

Ecuagas S.A. Actividades de fumigación de cultivos.

Hormipostes S.A.

Planificación, diseño, calculo y fabricación de postes de hormigón armado y herrajes para líneas eléctricas y prefabricadas de hormigón.

Asemterri S.A. Asesoría y consultoría empresarial.

Ercuholding S.A.

Cotización de acciones o participaciones de otras compañías, con la finalidad de vincularla y ejercer su control a través de vinculos de propiedad accionarias, gestión, administración, responsabilidad crediticia o resultados y conformar así un grupo empresarial.

Ortiz Palacios Jaime Alfonso

Marianc S.A. Compra - venta, alquiler y explotación de bienes inmuebles propios o arrendados

Ecuagas S.A. Actividades de fumigación de cultivos.

Hacilir S.A.

Administración de escuelas, colegios, universidades, y toda clase de centros educativos que se dediquen a la educación.

Intriago Ruíz Pedro Arturo

Instalaciones Electromecánicas S.A. INESA

Construcciones y montajes civiles y electromecánicas.

Proeléctrica Productos Eléctricos Generales S.A.

Compra y venta de materiales de construcción

Dermigon Derivados de Hormigón S.A.

Fabricación de postes, tubos y otros productos de hormigón

Melsa S.A. A toda clase de construcciones y montajes relativos a ingeniera civil y electromecánica.

Ecuacable S.A. Fabricación y comercialización de cables conductores para instalaciones de energía eléctrica

Ortíz Palacios María Cecilia

Farinsa S.A. Importación y comercialización de productos farmacéuticos.

Asemterri S.A. Asesoría y consultoría empresarial. Tabla 7: Compañías relacionadas

Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Al 28 de febrero de 2017, INPROEL S.A. mantiene una relación de

tipo accionarial con las siguientes compañías:

COMPAÑÍA ACTIVIDAD PARTICIPACIÓN

Sistemas Eléctricos S.A. SISELEC

Se dedica a toda clase de construcciones, montajes civiles y electromecánico.

45,49%

Advanced Technologies Solutions ATSOLUTIONS

Comercialización de equipos y accesorios para telecomunicaciones, telefonía, computación, radiocomunicaciones, videos, redes de datos y cableado estructurado.

10%

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 15

COMPAÑÍA ACTIVIDAD PARTICIPACIÓN Fideicomiso Administración Holiday

Hotel Holiday Guayaquil 16,6%

Tabla 8: Participación de capital Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

La empresa dispone de un equipo de personas, cuyos principales

funcionarios poseen amplia experiencia y competencias adecuadas

en relación a sus cargos, además, en algunos casos, el tiempo que

llevan en la empresa ha generado una sinergia de trabajo.

NOMBRE CARGO Ortiz San Martin Pablo Alberto Presidente Tama Landin Mario Fernando Vicepresidente Ejecutivo Ortiz Palacios Jaime Alfonso Vicepresidente Ejecutivo Ortiz Palacios Juan Pablo Gerente General

Tabla 9: Principales ejecutivos Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

La Junta General de Accionistas es el órgano supremo de la compañía, tiene entre sus funciones: nombrar al presidente, a los vocales principales y suplentes del Directorio, aceptar las excusas o renuncias de los mencionados funcionarios o removerlos cuando se considere conveniente, fijar las remuneraciones, honorarios de los mismos, entre otras atribuciones mencionadas en los estatutos. La administración está a cargo del Directorio y del Presidente, seguido del Gerente General, que son quienes tienen la representación legal de la compañía. El organigrama de la empresa se detalla a continuación:

Gráfico 6: Estructura organizacional Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

INPROEL S.A., cuenta con 112 trabajadores, los mismos que están en

diferentes áreas: administrativa, ventas, mantenimiento- bodegas y

directores.

ÁREA NÚMERO EMPLEADOS Ventas 55

Administración 32 Mantenimiento- bodega 20

Directores 5 Total 112

Tabla 10: Número de empleados Fuente: IINPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Cabe mencionar que a la fecha no presenta sindicatos ni comités de

empresas que afecten al funcionamiento normal de la compañía.

Con todo lo expuesto en este acápite, la calificadora sustenta que se

da cumplimiento a la norma estipulada en los Numerales 1.5 y 1.6

del Artículo 18 y el Numeral 4 del Artículo 19 de la Sección IV, del

Capítulo III, Subtítulo IV, del Título II de la Codificación de las

Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores respecto

del comportamiento de los órganos administrativos. Es opinión ICRE

del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que INPROEL S.A. mantiene

una adecuada estructura administrativa y gerencial, que se

desarrolla a través de adecuados sistemas de administración y

planificación, fomentando el desarrollo del capital humano.

Presidente

Gerente General

Gerente División Comercial

Gerente de Comercialización

Gerente de Ventas

Gerente Nacional de Ventas

Gerente Financiero

Gerente ATS

Gerente Corporativo RRHH

Vicepresidente Técnico

Vicepresidente Administrativo-Financiero

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 16

BUENAS PRÁCTICAS

Con fecha 1 de marzo de 1987, INPROEL S.A. reformó sus estatutos,

donde entre otras cosas, instauró un Directorio, el mismo que está

constituido por el presidente de la compañía, que es quien lo

preside, y por dos directores principales elegidos por la Junta

General de Accionistas. La Junta General podrá nombrar Directores

Suplentes en el número que estime necesario los cuales

reemplazarán a los principales en casos de falta.

El Directorio sesionará cuando lo convoque el Presidente o a

solicitud de uno o más vocales del Directorio.

El Directorio tiene entre sus atribuciones: orientar y dirigir la vida

administrativa, económica y financiera de la compañía, nombrar,

fijar remuneraciones y remover libremente al Gerente General,

pudiendo designar si lo estime conveniente uno o más

vicepresidentes, entre otras atribuciones mencionadas en los

estatutos.

NOMBRE CARGO Ortiz San Martin Pablo Alberto Presidente Intriago Ruiz Pedro Arturo Primer Vocal Principal del Directorio Ortiz Palacios José Miguel Segundo Vocal Principal del Directorio Ortiz Palacios María Cecilia Primer Vocal Suplente del Directorio

Tabla 11: Principales ejecutivos Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

INPROEL S.A. trabaja bajo un set de valores corporativos, entre los

que se encuentran:

Trabajo en equipo.

Compromiso con nuestros clientes.

Análisis de situación y soluciones inmediatas.

Respeto.

Liderazgo.

Honestidad.

INPROEL S.A., es una empresa dedicada a la comercialización de

equipos y materiales eléctricos en alta, media, baja tensión,

iluminación y domótica, con los más altos índices de calidad y

asesoría técnica, atendiendo a los sectores industriales, comerciales

y residenciales. Cuentan con ingenieros y profesionales altamente

capacitados, con sólidos conocimientos y gran experiencia en cada

una de las líneas de productos, comprometidos siempre a satisfacer

las necesidades de sus clientes, mediante el cumplimiento de los

requisitos y mejoramiento continuo de su sistema de gestión de

calidad.

El Emisor se encuentra regulado por el Servicio de Rentas Internas,

Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros, Instituto

Ecuatoriano de Seguridad Social (IESS), Ministerio de Relaciones

Laborales, Municipalidad de Guayaquil, entre otros, entidades que

se encuentran vigilando el cumplimiento de las distintas normas y

procesos.

Adicionalmente, INPROEL S.A. mantiene vigente la certificación ISO

9001:2008 en la comercialización, importación y distribución de

materiales eléctricos de alta, mediana y baja tensión, domótica e

iluminación. Esta certificación fue obtenida el 23 de noviembre de

2014 y se mantiene vigente hasta el 22 de noviembre de 2017.

Actualmente, la empresa ha presentado certificados de

cumplimiento de obligaciones con el sistema de Seguridad Social,

con el Servicio de Rentas Internas y un certificado del buró de

crédito, evidenciando que la compañía se encuentra al día con las

instituciones financieras, no registra demandas judiciales por

deudas, no registra cartera castigada ni saldos vencidos. Cabe

mencionar que a la fecha la compañía mantiene juicios laborales por

USD 40.948, evidenciando que bajo un orden de prelación la

compañía tendría compromisos pendientes que podrían afectar los

pagos del instrumento en caso de quiebra o liquidación, dando

cumplimiento al Numeral 1.3 del Artículo 18 del Capítulo III del

Subtítulo IV del Título II de la Codificación de Resoluciones Expedidas

por el Consejo Nacional de Valores.

OPERACIONES Y ESTRATEGIAS

IMPROEL S.A. es una empresa dedicada a la importación,

comercialización, compra, venta de toda clase de materiales,

equipos, accesorios y repuestos para las necesidades de las obras de

ingeniería eléctrica, mecánica, industrial, entre otras.

Sus líneas de productos abarcan principalmente los segmentos

industrial y comercial, los cuales a su vez se agrupan en 11

divisiones: cables (aporta el 27% de las ventas totales a febrero

2017), transformadores y sus partes (17%), equipos de media y alta

tensión (11%), iluminación (11%), manufacturas de hormigón (7%),

medidores, partes y accesorios (3%), tableros y sus partes (3%),

tuberías y accesorios (3%), breakers y sus partes (2%), datos y voz

(2%) y otras líneas (14%).

Entre las marcas que tiene representación INPROEL S.A., se

encuentran:

Westin Power Schneider Electric Eaton Parres Cobres Colombia RTR Eaton PQ Cisco Survalent S&C Usa Yaming Elt

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 17

Gama Global Eti Universal Roy Alpha Sel Schneider Electric Md Vision Songhe Qualitrol Inael Iberica Ormazabal

Las cuales se encuentran entre las principales y más importantes

marcas del mercado eléctrico ecuatoriano.

Las marcas propias, están registradas y se clasifican por tipos de

producto, considerando que sus compañías filiales son las

fabricantes, entre las cuales posee: Moretran C.A.

(transformadores), Derivados del Hormigón DERMIGON S.A. (postes

de hormigón), Paneles Eléctricos PANELEC S.A. (tableros eléctricos),

Ecuacable S.A. (cables), Postecon S.A. (postes de hormigón).

INPROEL S.A. y sus compañías afiliadas están orientadas a la

integración vertical, desde la manufactura de algunos productos y

equipos hasta el diseño e instalación.

INPROEL S.A. mantiene una distribución diversificada de clientes. A

febrero 2017, su portafolio de clientes está compuesto por más de

1.000 clientes, los mismos que se encuentran distribuidos en

diferentes segmentos; a continuación, se muestra el peso de cada

uno de los segmentos sobre las ventas externas (no relacionadas)

que mantiene INPROEL S.A.

Gráfico 7: Distribución clientes (%)

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditados 2016; Elaboración: ICRE

En cuanto a las cuentas por cobrar, la compañía mantiene una

política de crédito para los clientes con vencimientos de 30, 60 y 90

días plazo, dependiendo del tipo de cliente e industria.

Sus proveedores a febrero de 2017, son fabricantes locales que tiene

aproximadamente un 70% de participación del total de compras y el

30% restante son fabricantes del exterior; cabe mencionar que

representa alrededor de 80 fabricantes de prestigio mundial en el

sector eléctrico. De igual manera, debido a las salvaguardas en las

importaciones, su cartera de proveedores locales se ha

incrementado durante los últimos años.

INPROEL S.A.se ha propuesto este año subir sus ventas al 15% como

meta mínima, para ello se ha reforzado la fuerza de ventas, enfocada

en consolidar mejor las relaciones comerciales y ventas a nivel

nacional, en especial con el sector norte del país (Pichincha). Para

ello se ha participado en ferias de las cámaras industriales y colegios

eléctricos, capacitaciones, entre otros; a fin de mostrar toda la gama

de productos y servicios que ofrecen.

Por otro lado, el análisis FODA es una herramienta que permite

visualizar la situación actual de la compañía, evidenciando los

aspectos más relevantes, tanto positivos como negativos, así como

factores externos e internos, de acuerdo a su origen.

FORTALEZAS DEBILIDADES

Experiencia de muchos años en el mercado.

Cuentan con un prestigio entre los clientes.

Innovación y tecnología en sus productos.

Personal altamente calificado.

Representaciones de las mejores marcas internacionales.

Estar integrado con las divisiones de proyectos e industrial.

Procesos internos eficientes pero lentos.

Estrategia poco definida.

OPORTUNIDADES AMENAZAS

Oportunidad de crecimiento en la región sierra.

Crecimiento del sector energético tanto público como privado.

Oportunidad de crecimiento en el sector industrial.

Situación macroeconómica y política del país.

Atrasos en los desembolsos de las obras públicas lo cual perjudica que los clientes cumplan sus plazos de pagos.

Tabla 12: FODA Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el

Numeral 2, del Artículo 19, Subsección IV. ii, Sección IV, Capitulo III,

Subtítulo IV, Título II de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, es opinión de ICRE,

del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que mantiene una adecuada

posición frente a sus clientes, proveedores, manejando portafolios

diversificados, mitigando de esta manera el riesgo de concentración.

A través de su orientación estratégica pretende mantenerse como

líder en el sector donde desarrolla sus actividades.

Constructores eléctricos

38%

Ingenieros eléctricos

25%

Construcción13%

Industria10%

Distribuidor-almacen eléctrico

7%

Distribuidor-especialista

4%

Servicios-información-comunicación

2%Tableristas

1%

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 18

PRESENCIA BURSÁTIL

A la fecha del presente informe, INPROEL S.A. mantiene vigente la

emisión de obligaciones en análisis, aprobada por la

Superintendencia de Compañías Valores y Seguros el 21 de febrero

de 2014. En el cuadro siguiente se observa un detalle:

INSTRUMENTO AÑO APROBACIÓN MONTO

USD ESTADO

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A.

2014 No.SC-INMV-DNAR-14-997

5.000.000 Vigente

Tabla 13: Presencia bursátil INPROEL S.A. Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE

En función de lo antes mencionado, ICRE del Ecuador Calificadora de

Riesgos S.A., opina que se observa consistencia en la presencia

bursátil dando cumplimiento a lo estipulado en el Numeral 1.6 del

Artículo 18, de la Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV, Título II de la

Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional

de Valores.

RIESGOS Y DEBILIDADES ASOCIADOS AL NEGOCIO

Según el Numeral 1.7 del Artículo 18 del Capítulo III del Subtítulo IV

del Título II de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por el

Consejo Nacional de Valores, ICRE del Ecuador Calificadora de

Riesgos S.A. identifica como riesgos previsibles asociados al negocio,

los siguientes:

Riesgo sistémico, que afecta a todo el sistema y que puede

materializarse cuando, sea cual fuere el origen del fallo

que afecte al sistema, el incumplimiento de las

obligaciones por parte de una entidad participante en

dicho sistema provoca que otras, a su vez, no puedan

cumplir con las suyas, generando una cadena de fallos que

puede terminar colapsando todo el funcionamiento del

mecanismo.

Promulgación de nuevas medidas impositivas,

incrementos de aranceles, restricciones de importaciones

u otras políticas gubernamentales que son una constante

permanente que genera incertidumbre para el

mantenimiento del sector. De esta forma se incrementan

los precios de los bienes importados, para mitigar este

riesgo, cuentan con proveedores locales y exteriores.

De acuerdo al Numeral 1.8 del Artículo 18, Subsección IV, Sección

IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II de la Codificación de las

Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, los

riesgos a los que están expuestos los activos libres de gravamen que

respaldan la emisión.

Se debe establecer que los activos que respaldan la Emisión de

Obligaciones son: inventarios y cuentas por cobrar (comerciales,

relacionadas y tras cuentas por cobrar), por lo que los riesgos

asociados podrían ser:

Afectaciones causadas por factores como catástrofes naturales, robos e incendios en los cuales los inventarios se pueden ver afectados, total o parcialmente, lo que generaría pérdidas económicas a la compañía. El riesgo se mitiga con una póliza de seguros que mantienen sobre los activos.

Al ser el 17 % de los activos correspondiente a inventarios, existe el riesgo de que estos sufran daños, por mal manejo, por pérdidas u obsolescencias. La empresa mitiga el riesgo través de un permanente control de inventarios evitando de esta forma pérdidas y daños.

Uno de los riesgos que puede mermar la calidad de las cuentas por cobrar que respaldan la emisión son escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de pago de los clientes a quienes se ha facturado. Sin embargo, la diversificación de clientes que mantiene la empresa mitiga este riesgo.

Una concentración en ingresos futuros en determinados clientes podría disminuir la dispersión de las cuentas por cobrar y por lo tanto crear un riesgo de concentración. Si la empresa no mantiene altos niveles de gestión de recuperación y cobranza de la cartera por cobrar, podría generar cartera vencida e incobrabilidad, lo que podría crear un riesgo de deterioro de cartera y por lo tanto de los activos que respaldan la emisión.

Al darse cumplimiento a lo establecido en el Numeral 1.9 del Artículo 18, Subsección IV., Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II, de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de. Valores, que contempla las consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas.

Se debe indicar que dentro de las cuentas por cobrar que mantiene INPROEL S.A., se registran cuentas por cobrar compañías relacionadas por USD 12.831.982,05, por lo que los riesgos asociados podrían ser:

Las cuentas por cobrar compañías relacionadas corresponden al 38,86% del total de los activos que respaldan la emisión y el 33,34% de los activos totales. Por lo que su efecto sobre el respaldo de la emisión es importante, si alguna de las compañías relacionadas llegara a incumplir con sus obligaciones, la compañía mantiene políticas de prelación.

Escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de pago de las compañías relacionadas, lo cual afectaría a la empresa emisora, dado que las cuentas por cobrar compañías

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 19

relacionadas tienen una importancia dentro de los activos que respaldan la emisión.

Análisis Financiero

El informe de calificación se realizó con base a los Estados

Financieros 2013, 2014 auditados por Supersertel S.A. y 2015

auditados por Moores Rowland Ecuador. Además, se analizaron los

Estados Financieros no auditados al 28 de febrero y diciembre de

2016 y 28 de febrero de 2017.

A continuación, se presenta las principales cuentas agregadas de la

compañía al final del 2013, 2014, 2015, 2016 y a febrero de 2017

(miles USD).

CUENTAS 2013 2014 2015 2016* FEB 2017 Activo 34.009 35.191 39.232 37.048 38.492 Pasivo 21.449 20.125 23.838 20.498 21.240 Patrimonio 12.561 15.066 15.394 16.550 17.252 Utilidad neta 1.695 2.505 1.529 1.406 691

Tabla 14: Principales cuentas (miles USD) Fuente: Informes auditados 2013-2015, interno diciembre 2016, feb. 2017;

Elaboración: ICRE

RESULTADOS

Gráfico 8: Evolución ventas y costos (miles USD)

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditados 2016; Elaboración: ICRE

Durante el periodo de estudio, las ventas han presentado una

tendencia decreciente, pasando de USD 58,507 millones en 2013 a

USD 42,588 millones en 2016. Es decir, una disminución de 27,21%

durante el periodo de estudio.

Gráfico 9: Evolución ventas vs crecimiento de ventas (%)

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditados 2016; Elaboración: ICRE

Los ingresos de la compañía disminuyeron 19% para 2016,

alcanzando los USD 42,59 millones, fruto de la restricción de

operaciones y salvaguardias arancelarias, ante lo cual la compañía

se encuentra adoptando medidas que permitan la reducción de

costos y potencializar nuevos negocios en el sector, permitiéndole

afrontar las situaciones antes detalladas.

Para febrero 2017, se presenta un incremento en las ventas de 23%

frente al mismo periodo del año pasado, efecto de la buena gestión

de la compañía ante un sector que ha sido regulado. Las ventas a

febrero de 2017 se componen de la siguiente manera:

Gráfico 10: Composición ventas por línea de producto (%)

Fuente: Información interna no auditada feb. 2017; Elaboración: ICRE

El costo de ventas representa en promedio, un 83% de los ingresos

totales del periodo 2013 - 2016. Ha presentado un comportamiento

decreciente, pasando de un 87,03% en 2013 a 79,88% en 2016,

efecto de un menor costo en la compra de inventarios. (81,42% a

febrero 2017)

Gráfico 11: Comparativo ventas y costos (miles de USD)

Fuente: Informes internos feb 2016 y feb. 2017; Elaboración: ICRE

Producto del impacto combinado del incremento en ventas y del

costo de ventas (comparando febrero 2016 con febrero 2017), el

margen bruto creció en un 15%. De igual manera, mediante una

optimización de los ingresos no operativos, se alcanzó una mayor

utilidad, con respecto a febrero 2016 (47% mayor). Cabe anotar que

58.507 51.511 52.446

42.588 50.918

42.914 42.057 34.019

-

20.000

40.000

60.000

80.000

2013 2014 2015 2016*Ventas Costo de ventas

-12%

2%

-19%

-20%

-10%

0%

10%

-

20.000

40.000

60.000

80.000

2013 2014 2015

Ventas Crecimiento de ventas

Breakers y sus partes

2%

Cables y sus accesorios

27%

Equipos de media, alta

tensión11%

Iluminación11%Manufacturas de hormigón

7%

Medidores, partes y

accesorios3%

Tableros y sus partes

3%

Transformadores y sus partes

17%

Tuberías y accesorios

3%

Voz y datos2%

Otras líneas14%

7.230 8.865

5.803 7.218

-

5.000

10.000

feb-16 feb-17

Ventas Costo de ventas

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 20

para el período 2013-2016, el margen bruto de la compañía

promedió una participación sobre el ingreso del 17%.

Gráfico 12: Evolución utilidad (miles USD) Fuente: Informes Auditados 2013-2015, internos 2016; Elaboración: ICRE

Con esto en perspectiva, con el incremento en los gastos financieros

del 3% respecto del 2015, el 2016 tuvo utilidades un 8% más bajas

que en el año previo.

Gráfico 13: Comparativo utilidad (miles USD)

Fuente: Informes internos feb. 2016 y feb. 2017; Elaboración: ICRE

BALANCE GENERAL

Gráfico 14: Evolución activos (miles de USD)

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditados 2016; Elaboración: ICRE

El gráfico muestra la evolución del activo desde 2013 hasta 2016.

Este rubro disminuyó 6% para 2016, alcanzando los USD 37,048

millones, producto principalmente de la disminución en el activo

corriente que en el periodo 2013- 2016, representó en promedio el

81% del activo total.

En 2016, el activo corriente decreció un 5%, principalmente por la

disminución de inventarios (USD 3,68 millones). Dentro del activo

corriente, los inventarios y las cuentas por cobrar comerciales

fueron las cuentas más representativas con un 19% y 51% de

participación promedio, respectivamente (2013-2016). A febrero de

2017, ambas cuentas aumentaron, llegando a representar en

conjunto el 73% del activo.

Las cuentas por cobrar comerciales tienen la siguiente composición

a febrero de 2017:

ACTUAL 31 - 60 61 - 90 91 -120 SOBRE 120

TOTAL

Nacionales relacionadas

6.389,19

1.719,875

1.450,022

1.350,964

1.921,935

12.831,982

Nacionales no

relacionadas

6.596,56

585,959 556,962 305,788 743,873 8.789,150

Total 12.985,75

2.105,834

1.747,854

1.197,559

3.584,129

21.621,133

Tabla 15: Composición cuentas por cobrar febrero 2017 (miles USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

El 39,94% de la cartera de INPROEL S.A. se encuentra vencida. Un

análisis por plazos demuestra que de ese total el 41,50% de las

cuentas por cobrar vencidas están a más de 120 días.

Gráfico 15: Composición cuentas por cobrar vencidas feb. 2017 (%)

Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Con fecha 28 de febrero de 2017, INPROEL S.A. mantiene USD

8.789.150,99 en cuentas por cobrar comerciales y USD

12.831.982,05 en cuentas por cobrar compañías relacionadas. Se

cuenta con una provisión de USD 809.527,81 para cuentas

incobrables.

RELACIONADAS Ferittcorp S.A. 320.852,01 Ortiz Palacios Juan Pablo 24.853,07 Ortiz Palacios Jaime Alfonso 8.002,94 Hacilir S.A. 11.589,20 Maselec 13,44 Enerluz S.A. 2.581.244,11 Proelectrica, productos eléctricos GE 20.563,00 Lumintec S.A. 272,91 Paneles eléctricos, PANELEC S.A. 204.702,56 Ecuacable S.A. 17.259,56 Compañía anonima moretran 53.574,72 DERMIGON, derivados de hormigon S.A. 1.436,33 Lumec luminarias ecuatorianas S.A. 1.145,62 Ecuagas S.A. 1.069.684,73 Eco-casa casas economicas S.A. 399.185,72 Asociacion melsa - ing. Edgardo rivad 277.583,73

7.589 8.597 10.389

8.569 2.497 2.505

2.794 1.406 1.695 2.505

1.529 1.406 -

20.000

2013 2014 2015 2016*Margen bruto

Utilidad antes de participación e impuestos

Utilidad neta antes reserva legal

1.427 1.647

515 609

472 691

-

500

1.000

1.500

2.000

feb-16 feb-17Margen bruto Utilidad operativa Utilidad neta

34.009 35.19139.232 37.048

31.752 26.306 30.827 29.310

2.2588.885 8.405 7.738

0

20.000

40.000

60.000

2013 2014 2015 2016*Activo Activo corriente Activo no corriente

31 a 60 días24%

61 a 90 días20%

91 a 120 días14%

Más de 120 días42%

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 21

RELACIONADAS Emecorp S.A. 130.722,06 Misael S.A. 8.737,53 Instalaciones electromecánicas S.A. INESA 5.923.881,81 Sistemas eléctricos S.A. SISELEC 343.644,45 Construcciones y proyectos electromec 1.290.553,58 Advance technologies solutions S.A AT 109.318,18 Dielecsa S.A. 26.122,28 Melsa 5.510,08 Simulación y Construcción Cía. Ltda. 1.455,08 Panatel del Ecuador S.A. 73,36

Total 12.831.982,06 Tabla 16: Composición cuentas por cobrar relacionadas diciembre 2016(USD)

Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Las cuentas por cobrar compañías relacionadas se encuentran

concentradas en 4 compañías: Instalaciones Electromecánicas S.A.

INESA (46,16%), Enerluz S.A (20,12%), Construcciones y Proyectos

Electromec (10,06%) y Ecuagas S.A. (8,34%).

El Emisor mantiene a febrero de 2017 una morosidad en su cartera

de USD 3,58 millones en rangos vencidos mayores a 120 días.

En cuanto a los inventarios, durante el periodo de estudio 2013-

2016 han presentado una participación importante dentro de los

activos totales. Para febrero 2017, el 17% de los activos son

inventarios, representan un 2% menos que en el mismo periodo del

año pasado. Pasaron de USD 6,77 millones en febrero de 2016 a USD

6,64 millones un año más tarde.

El activo no corriente, disminuyó un 8% en 2016, alcanzando los USD

7,74 millones; con el rubro propiedad, planta y equipo como el más

representativo, con un 6% de participación promedio sobre el

activo, además cabe mencionar que disminuyó 8% a febrero 2017

frente al mismo periodo del año pasado. Esta disminución se

presenta principalmente por la baja de USD 532 mil en inversiones

en acciones.

COMPAÑIAS 2017 Sistemas Eléctricos S.A. SISELEC 2.100.000,00 Advance Technologies Solutions S.A. ATSOLUTIONS 40.000,00 Fidecomiso Administración Holyday 1.415.410,96

Total 3.555.410,96 Tabla 17:Composición inversiones en acciones (USD)

Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Gráfico 16: Comparativo activo (miles USD)

Fuente: Informes internos feb 2016 y feb. 2017; Elaboración: ICRE

Entre febrero de 2016 y el mismo mes del 2017, la reducción de 2%

en el activo se da por la reducción de USD 2,40 millones en cuentas

por cobrar relacionadas, el aumento de USD 2,26 millones en

cuentas por cobrar clientes y por la reducción de USD 532 mil en

inversiones en acciones.

Gráfico 17: Evolución pasivo (miles USD)

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditados 2016; Elaboración: ICRE

Durante el periodo de análisis (2013-2016) los pasivos del emisor

decrecieron en promedio 0,58% anual. A febrero de 2017, la

compañía presenta una disminución de 9% respecto al mismo

periodo del año pasado, siendo su principal fuente de

financiamiento las obligaciones con el mercado de valores (14%

deuda con instituciones financieras y 86% títulos mercado de

valores).

La deuda financiera de la compañía a febrero 2017 presenta una

reducción de 24,75% respecto a diciembre de 2016 (USD. 707 mil).

Sin embargo, la deuda financiera de corto plazo cae desde USD 1,84

millones a diciembre del 2016 a USD 1,13 millones a febrero 2017.

En contraste, la deuda de largo plazo, se mantiene en USD 1,02

millones entre diciembre 2016 y febrero 2017. La compañía busca

financiarse a tasas fijas para mitigar la exposición al riesgo de

crédito.

A continuación, se presentan los saldos de la deuda financiera:

INSTITUCIÓN PARTICIPACIÓN (%) Obligaciones corto plazo Banco Guayaquil 6% Banco Internacional 8% Emisión de obligaciones corto plazo 38%

Total 53% Obligaciones largo plazo Emisión de obligaciones largo plazo 47%

Total 47% Tabla 18: Composición deuda financiera Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Las cuentas por pagar comerciales tienen una participación

promedio sobre el pasivo de 58% (2013- feb.2017). Al 28 de febrero

de 2017, este rubro corresponde exclusivamente a proveedores por

pagar y todas tienen plazos menores a un año. Estas obligaciones

muestran un incremento del 3% respecto de diciembre de 2016.

Para febrero 2017, el 75% de las cuentas por pagar corresponde a

proveedores locales, la diferencia pertenece a proveedores del

exterior.

39.242 38.492

30.834 30.743

8.408 7.749

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

feb-16 feb-17

Activo Activos corrientes Activos no corrientes

21.449 20.12523.838

20.49819.485

12.518

20.28717.786

1.963

7.6073.551 2.712

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

2013 2014 2015 2016*

Pasivo Pasivo corriente Pasivo no corriente

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 22

POR VENCER 31 - 60 DÍAS

61 - 90 DÍAS 91 - 120 DÍAS

TOTAL

Local 3.099,366 49,491 66,307 15,035 3.230,198 Local Relacionadas

5.261,617 395,624 54,559 1.062,217 6.774,017

Exterior 847,935 1,348 138,513 49,046 1.036,843 Exterior Relacionadas

1.104,620 141,005 1.022,246 - 2.267,871

Total 10.313,538 587,468 1.281,625 1.126,298 13.308,929

Tabla 19: Detalle cuentas por pagar (USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

La concentración del pasivo en los últimos 4 años ha sido, en

promedio, 81% en los pasivos corrientes y 19% en los pasivos no

corrientes.

El gráfico muestra la evolución del endeudamiento, el cual aumentó

en 2016 frente al año anterior, llegando a tener un índice de pasivo/

patrimonio de 1,24. A febrero de 2017, este valor bajó hasta 1,23,

producto de la disminución de la deuda financiera.

Gráfico 18: Evolución endeudamiento

Fuente: Informes Auditados 2013-2016, internos feb. 2016 y feb.2017;

Elaboración: ICRE

Producto de lo anteriormente mencionado, los pasivos pasaron de

financiar el 63% de los activos en 2013 a financiar el 55% de los

activos en 2016 (55% para febrero de 2017)

Gráfico 19: Comparativo pasivo (miles USD) Fuente: Informes internos feb 2016 y feb. 2017; Elaboración: ICRE

El pasivo total disminuyó USD 2,14 millones en comparación a

febrero de 2016, cambio que se presenta principalmente por la

reducción de USD 3 millones en el rubro cuentas por pagar

compañías relacionadas, USD 928 mil en emisión de obligaciones

largo plazo y el incremento de USD 1,36 millones en cuentas por

pagar proveedores.

Gráfico 20: Evolución patrimonio (miles USD) Fuente: Informes Auditados 2013-2015, no auditado 2016; Elaboración: ICRE

El patrimonio mantiene un comportamiento creciente en el periodo

2013-2016, fruto principalmente de los resultados de los ejercicios

2013, 2014, 2015 y 2016. Históricamente el 78% del patrimonio se

encuentra conformado por el capital social y resultados

acumulados.

El capital social representó en el 2016 el 36% del patrimonio (35% a

feb.17) y 16% frente a los activos (16% feb.17). Durante el periodo

de estudio no han existido cambios en el capital social. A febrero

2017 incrementa el patrimonio USD 1,39 millones frente a febrero

2016, fruto de la utilidad del ejercicio del año 2016.

El patrimonio pasó de financiar el 37% de los activos en 2013 a

financiar el 45% de los activos en 2016 (45% para febrero 2017).

El patrimonio hasta febrero de 2017 es de USD 17,25 millones, cifra

superior al patrimonio al final de 2016. El cambio en este periodo se

da principalmente por los resultados del presente ejercicio (USD 691

mil).

Gráfico 21: Comparativo patrimonio (miles USD)

Fuente: Informes internos, feb 2016 y feb..2017; Elaboración: ICRE

INDICADORES

Una comparación entre los resultados a diciembre de 2015 y

diciembre de 2016, delata un aumento en el margen bruto del

19,81% al 20,12%. Sin embargo, se evidencia una caída en los índices

de utilidad operativa sobre ventas, ante mayores gastos operativos

durante el año 2016, pasando de 16,23% en 2015 a 17,37 un año

más tarde.

La disminución de la deuda financiera produce la baja del índice de

deuda financiera a deuda total, que alcanza un 10,12%,

demostrando que tan solo el 10% del pasivo es financiero, la mayor

0,00%

200,00%

0,00

2,00

2013 2014 2015 FEB 16 2016 FEB 2017

Pasivo total / Patrimonio Deuda financiera / Pasivo total

Pasivo corriente / Pasivo total

23.376 21.24019.831 18.536

3.545 2.703

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

feb-16 feb-17

Pasivos Pasivos corrientes Pasivos no corrientes

12.56115.066 15.394

16.550

3.6585.182 6.410 7.535

6.000 6.000 6.000 6.000

1.6952.505 1.529 1.406

0

5.000

10.000

15.000

20.000

2013 2014 2015 2016*

Patrimonio Utilidades acumulados Capital social Utilidad del ejercicio

15.86617.252

7.9388.952

6.000 6.000

1.031 1.184

0

5.000

10.000

15.000

20.000

feb-16 feb-17

Patrimonio Utilidades acumuladas Capital social Reserva legal

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 23

concentración se encuentra con proveedores u otras fuentes de

financiamiento.

Para diciembre de 2016, tanto el retorno sobre el activo, como el

retorno sobre el patrimonio presentaron resultados inferiores a los

obtenidos en los años 2014 y 2015, debido a una utilidad menor para

el ejercicio 2016, en comparación a la presentada en los años

anteriores, presentando un ROA de 3,79% (3,90% en 2015) y un ROE

de 8,5% (15,4% en 2015).

Esta relación mejora para febrero 2017, puesto que se presenta una

utilidad de USD 691 mil (47% mayor a la presentada en el mismo

periodo el año pasado). Presentando un ROA de 21,55% y un ROE de

48,10%.

Gráfico 22: ROE vs ROA

Fuente: Informes Auditados 2013- 2015, internos dic. 2016 y feb. 2017;

Elaboración: ICRE

El análisis de la combinación de activos corrientes y pasivos

corrientes demuestra que el capital de trabajo se mantuvo en

números positivos en el periodo 2013-2016. En el 2016, se presenta

un capital de trabajo de USD 11,52 millones. (USD 12,21 para febrero

2017) La prueba ácida aumenta entre el 2015 y el 2016, por la

reducción de USD 3,68 millones en los inventarios, representan el

15% sobre los activos en 2016. Con corte 28 de febrero de 2017, la

prueba ácida se contrae hasta llegar a 1,30 (Por aumento de USD

946 mil en inventarios desde 2016). Los inventarios representan el

19% promedio de los activos totales en el periodo 2013- febrero

2017, motivo por el cual la prueba ácida presenta valores inferiores

al índice de liquidez.

Gráfico 23: Capital de trabajo y liquidez

Fuente: Informes Auditados 2013-2015, internos 2016, feb. 16 y feb. 17; Elaboración: ICRE

Durante los últimos años (2013-feb. 2017) la liquidez general de la

compañía presenta indicadores mayores a la unidad, se evidencia

una tendencia creciente desde 2015 producto de una disminución

de USD 2,86 millones en cuentas por pagar relacionadas.

2013 2014 2015 2016 FEB 2017 Índice de Liquidez anual 1,63 2,10 1,52 1,65 1,66

Tabla 20: Índice de liquidez histórico Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Gráfico 24: Índice de liquidez

Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

El índice de liquidez entre agosto y enero de 2017 promedia 1,82,

siendo noviembre su punto más alto (1,95). Con todo lo expuesto

anteriormente, se demuestra que INPROEL S.A. cuenta con los

recursos suficientes para cumplir con sus obligaciones en el corto

plazo.

Los días de inventario disminuyeron desde 2015 hasta 2016,

pasando de 80 días a 60 días, debido a menores inventarios

registrados en el periodo de estudio (39% menos). Esta relación se

mantiene para febrero de 2017, llegando a 28 días, producto de

mayores ventas (23% mayores a las registradas en febrero 2016).

Gráfico 25: Días de inventario

Fuente: Estados auditados 2013-2015, internos dic. 2016 y feb. 2017, Elaboración: ICRE

Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el

Numeral 3, del Artículo 19, Subsección IV. ii, Sección IV, Capitulo III,

Subtítulo IV, Título II de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, es opinión de ICRE del

Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que INPROEL S.A. mantiene una

adecuada administración financiera. La empresa mantiene bajos

niveles de endeudamiento; la mayor parte de las obligaciones que

mantiene representan cuentas por pagar. Ha maximizado el margen

bruto, disminuyendo los costos de ventas históricamente. Ha

presentado un adecuado manejo de inventarios, aumentando los

niveles de ventas del año pasado, permitiendo un óptimo desarrollo

de la empresa.

13,5% 16,6% 15,4%

35,7%

8,5%

48,1%

4,98% 7,12%3,90%

14,42%

3,79%

21,55%

0,0%

10,0%

20,0%

30,0%

40,0%

50,0%

60,0%

20

13

20

14

20

15

FEB

16

20

16

FEB

20

17

ROE ROA

0,00

1,00

2,00

3,00

0

5.000

10.000

15.000

20

13

20

14

20

15

FEB

16

20

16

FEB

20

17

Capital de trabajo Prueba ácida Índice de liquidez anual

1,79

1,931,95 1,95

1,65

1,67

1,40

1,60

1,80

2,00

AG

O

SEP

OC

T

NO

V

DIC

ENE

Indice de liquidez último semestre

4457

80

35

60

2825

45

65

85

2013 2014 2015 FEB 16 2016 FEB 2017

Días de inventario

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 24

El Instrumento

Con fecha 21 de octubre de 2013, la Junta General Extraordinaria de

Accionistas de INPROEL S.A. autorizó la Emisión de Obligaciones por

un monto de hasta USD 5.000.000. Aprobada mediante Resolución

No. SC-INMV-DNAR-14-0000678, emitida por la Superintendencia

de Compañías, Valores y Seguros el 21 de febrero de 2014. Este

monto se compone de dos tramos, el primero corresponde a la clase

A por un monto de USD 2.500.000 y el segundo tramo pertenece a

la clase B, por un monto de USD 2.500.000.

Con fecha 23 de abril de 2014, el Agente Colocador inició la

colocación de los valores. Con fecha agosto de 2015 logró colocar la

suma de USD 4.817.500,00, es decir el 96,35% del monto aprobado.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. verificó que el

instrumento presentó aceptabilidad evidenciado en los tiempos de

colocación antes mencionados, dando cumplimiento a lo estipulado

en el Numeral 5 del Artículo 19, Subsección IV. ii, Sección IV, Capítulo

III, Subtítulo IV, Título II de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores. La tabla a

continuación, detalla las características de la emisión.

INPROEL S.A.

Monto de la emisión

Hasta USD 5.000.000,00

Unidad monetaria Dólares de los Estados Unidos de América

Características

CLASES MONTO PLAZO TASA FIJA ANUAL PAGO DE CAPITAL PAGO DE INTERESES

A UD 2.500.000 1.440 días 8,0% Trimestral Trimestral

B UD 2.500.000 1.800 días 8,5% Trimestral Trimestral

Tipo de emisión Títulos desmaterializados

Garantía Conforme a lo dispuesto en el Artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores, la presente emisión está amparada por garantía general.

Destino de los recursos

Capital de trabajo.

Valor nominal USD 5.000,00

Base de cálculos de intereses

Base comercial 30/360: corresponde a años de 360 días, 12 meses y 30 días cada mes.

Sistema de colocación

Por oferta pública, bursátil o extra bursátil.

Rescates anticipados

La presente Emisión no contempla rescates anticipados en su estructuración.

Underwriting La presente Emisión no contempla un contrato de underwriting para su colocación.

Estructurador financiero

BPO Asesores Empresariales S.A.

Agente colocador PICAVAL Casa de Valores S.A.

Agente pagador INPROEL S.A. a través del Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE.

Representantes de obligacionistas

Estudio Jurídico Pandzic y Asociados S.A.

Resguardos

Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la

oferta pública y hasta la redención total de los valores

Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos

reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.

No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.

Mantener durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo

establecido en el artículo 13 del capítulo III del Título III de la Codificación de Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de

Valores, la Ley de Mercado de Valores (Libro II del Código Orgánico Monetario y Financiero) y demás normas pertinentes.

Resguardos adicionales

Mantener inmóvil, desde la colocación de obligaciones en el mercado, los recursos necesarios para cancelar el siguiente dividendo de

capital e intereses.

Tabla 21: Características del instrumento Fuente: INPROEL S.A., Elaboración: ICRE

El saldo de capital por pagar al 28 de febrero de 2017 es de USD

1.843.250,00, compuesto por:

Clase A: USD 781.250,00

Clase B: USD 1.062.000,00

Las tablas de amortización siguientes se basan en el monto total

colocado por parte de INPROEL S.A.

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 25

PERIODO FECHA VENCIMIENTO CAPITAL INICIAL PAGO CAPITAL PAGO INTERESES TOTAL PAGO SALDO CAPITAL 1 23/07/2014 2.500.000,00 156.250,00 50.000,00 206.250,00 2.343.750,00 2 23/10/2014 2.343.750,00 156.250,00 46.875,00 203.125,00 2.187.500,00 3 23/01/2015 2.187.500,00 156.250,00 43.750,00 200.000,00 2.031.250,00 4 23/04/2015 2.031.250,00 156.250,00 40.625,00 196.875,00 1.875.000,00 5 23/07/2015 1.875.000,00 156.250,00 37.500,00 193.750,00 1.718.750,00 6 23/10/2015 1.718.750,00 156.250,00 34.375,00 190.625,00 1.562.500,00 7 23/01/2016 1.562.500,00 156.250,00 31.250,00 187.500,00 1.406.250,00 8 23/04/2016 1.406.250,00 156.250,00 28.125,00 184.375,00 1.250.000,00 9 23/07/2016 1.250.000,00 156.250,00 25.000,00 181.250,00 1.093.750,00

10 23/10/2016 1.093.750,00 156.250,00 21.875,00 178.125,00 937.500,00 11 23/01/2017 937.500,00 156.250,00 18.750,00 175.000,00 781.250,00 12 23/04/2017 781.250,00 156.250,00 15.625,00 171.875,00 625.000,00 13 23/07/2017 625.000,00 156.250,00 12.500,00 168.750,00 468.750,00 14 23/10/2017 468.750,00 156.250,00 9.375,00 165.625,00 312.500,00 15 23/01/2018 312.500,00 156.250,00 6.250,00 162.500,00 156.250,00 16 23/04/2018 156.250,00 156.250,00 3.125,00 159.375,00 -

Tabla 22: Amortización Clase A (USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaborado: ICRE

PERIODO FECHA VENCIMIENTO CAPITAL INICIAL PAGO CAPITAL PAGO INTERESES TOTAL PAGO SALDO CAPITAL 1 4/07/2014 2.190.000,00 109.500,00 43.800,00 153.300,00 2.080.500,00 2 4/10/2014 2.080.500,00 109.500,00 41.610,00 151.110,00 1.971.000,00 3 4/01/2015 1.971.000,00 109.500,00 39.420,00 148.920,00 1.861.500,00 4 4/04/2015 1.861.500,00 109.500,00 37.230,00 146.730,00 1.752.000,00 5 4/07/2015 1.752.000,00 109.500,00 35.040,00 144.540,00 1.642.500,00 6 4/10/2015 1.770.000,00 118.000,00 35.400,00 153.400,00 1.652.000,00 7 4/01/2016 1.652.000,00 118.000,00 33.040,00 151.040,00 1.534.000,00 8 4/04/2016 1.534.000,00 118.000,00 30.680,00 148.680,00 1.416.000,00 9 4/07/2016 1.416.000,00 118.000,00 28.320,00 146.320,00 1.298.000,00

10 4/10/2016 1.298.000,00 118.000,00 25.960,00 143.960,00 1.180.000,00 11 4/01/2017 1.180.000,00 118.000,00 23.600,00 141.600,00 1.062.000,00 12 4/04/2017 1.062.000,00 118.000,00 21.240,00 139.240,00 944.000,00 13 4/07/2017 944.000,00 118.000,00 18.880,00 136.880,00 826.000,00 14 4/10/2017 826.000,00 118.000,00 16.520,00 134.520,00 708.000,00 15 4/01/2018 708.000,00 118.000,00 14.160,00 132.160,00 590.000,00 16 4/04/2018 590.000,00 118.000,00 11.800,00 129.800,00 472.000,00 17 4/07/2018 472.000,00 118.000,00 9.440,00 127.440,00 354.000,00 18 4/10/2018 354.000,00 118.000,00 7.080,00 125.080,00 236.000,00 19 4/01/2019 236.000,00 118.000,00 4.720,00 122.720,00 118.000,00 20 4/04/2019 118.000,00 118.000,00 2.360,00 120.360,00 -

Tabla 23: Amortización Clase B (USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaborado: ICRE

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. con la información

entregada por el emisor ha verificado que INPROEL S.A ha venido

cancelando oportunamente los pagos correspondientes a capital e

intereses del instrumento, según la tabla de amortización

precedente. Del total del monto autorizado de la emisión, se colocó

el 96,35%. Con lo expuesto anteriormente se da cumplimiento al

Numeral 1.1 y 1.2 de Artículo 18 Sección IV del Capítulo III, Subtítulo

IV del Título II de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por

el Consejo Nacional de Valores.

ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN

La presente Emisión de Obligaciones está respaldada por Garantía

General, lo que conlleva a analizar la estructura de los activos de la

compañía, al 28 de febrero de 2017, INPROEL S.A. posee un total de

activos de USD 38,49 millones, de los cuales USD 33,02 millones son

activos libres de gravamen.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. verificó la información

del certificado de activos libres de todo gravamen de la empresa,

con información financiera cortada al 28 de febrero de 2017, dando

cumplimiento a lo que estipula el Artículo 13 de la Sección I, del

Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, que señala que el

monto máximo de las emisiones amparadas con garantía general no

podrán exceder el 80,00% del total de activos libres de todo

gravamen menos los activos diferidos, los que se encuentran en

litigio, el monto no redimido de cada emisión de obligaciones en

circulación y de cada proceso de titularización de flujos futuros de

fondos de bienes que se espera que existan en los que el emisor

haya actuado como originador y como garante; así como los

derechos fiduciarios de fideicomisos en garantía, en los que el

emisor sea el constituyente o beneficiario.

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 26

CÁLCULO MONTO MÁXIMO PARA EMISIONES AMPARADAS CON

GARANTÍA GENERAL

Activo Total (USD) 38.491.826,85

(-) Activos diferidos o impuestos diferidos (71.230,82)

(-) Activos gravados. -

(-) Activos en litigio -

(-) Monto de las impugnaciones tributarias. -

(-) Saldo de las emisiones en circulación (1.843.250,00)

(-) Saldo en circulación de titularizaciones de flujo

futuros de bienes que se espera que existan. -

(-) Derechos fiduciarios que garanticen

obligaciones propias o de terceros. -

(-) Cuentas y documentos por cobrar provenientes

de la negociación y derechos fiduciarios

compuestos de bienes gravados.

-

(-) Saldo de valores de renta fija emitidos y

negociados en REVNI. -

(-) Inversiones en acciones en compañías

nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o

mercados regulados y estén vinculados con el

emisor.

(3.555.410,96)

Total activos libres de gravamen 33.021.935,07

80 % Activos libres de gravamen 26.417.548,06

Tabla 24: Activos libres de gravamen (USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaborado: ICRE

Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo

apreciar que la compañía, con fecha 28 de febrero de 2017, presentó

un monto de activos libres de gravamen de USD 33,02 millones,

siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD 26,42 millones,

determinando por lo tanto que los activos libres de gravamen

representan el 85,79% de los activos totales de INPROEL S.A.

Adicionalmente, se debe mencionar que, al 28 de febrero de 2017,

al analizar la posición relativa de la garantía frente a otras

obligaciones del emisor, se evidencia que el total de activos libres de

gravamen, ofrece una cobertura de 1,70 veces sobre los pasivos

totales de la compañía

Por otro lado, según lo establecido en el Artículo 9, Capítulo I,

Subtítulo I del Título III, de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores. El conjunto de los

valores en circulación de los procesos de titularización y de emisión

de obligaciones de largo y corto plazo, de un mismo originador y/o

emisor, no podrá ser superior al 200% de su patrimonio; de

excederse dicho monto, deberán constituirse garantías específicas

adecuadas que cubran los valores que se emitan, por lo menos en

un 120%.

Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo

evidenciar que el valor de la Primera Emisión de Obligaciones de

INPROEL S.A., así como de los valores que mantiene en circulación

representa el 5,34% del 200% del patrimonio al 28 de febrero de

2017 y el 10,68% del patrimonio, cumpliendo de esta manera con lo

expuesto anteriormente.

200% PATRIMONIO Patrimonio 17.251.876 200% patrimonio 34.503.752 Saldo Emisión de Obligaciones en circulación 1.843.250 Total emisiones 1.843.250 Total emisiones/200% patrimonio 5,34%

Tabla 25: 200% patrimonio Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

GARANTÍAS Y RESGUARDOS

Mientras se encuentran en circulación las obligaciones, las personas

jurídicas deberán mantener resguardos a la emisión, según lo señala

el Artículo 11. Sección I del Capítulo III, Subtítulo I del Título III de la

Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional

de Valores, por lo que la Junta General de Accionistas resolvió:

GARANTÍAS Y

RESGUARDOS

FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno, a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores.

Mantiene

semestralmente un

indicador promedio de

liquidez de 1,82, a partir

de la autorización de la

oferta pública.

CUMPLE

Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno, entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser

Con corte 28 de febrero

de 2017, la empresa

mostró un índice dentro

del compromiso

adquirido, siendo la

relación activos reales/

pasivos de 1,72

CUMPLE

GARANTÍAS Y

RESGUARDOS

FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

liquidados y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora

No hay obligaciones en

mora. CUMPLE

Mantener la relación de los Activos libres de gravamen sobre obligaciones e circulación, según lo establecido en el Artículo 13 Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

Los activos libres de

gravamen representan el

85,79% de los activos que

mantiene INPROEL S.A. al

28 de febrero de 2017.

CUMPLE

Mantener inmóvil, desde la colocación de obligaciones en el mercado, los recursos necesarios para cancelar el siguiente dividendo de capital e intereses.

A febrero 2017 el

próximo pago a realizar

es de USD 274 mil, a esta

fecha mantiene en los

estados financieros en

los rubros Caja y Bancos

un monto de USD 943

CUMPLE

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 27

GARANTÍAS Y

RESGUARDOS

FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

mil, cumpliendo con el

compromiso adquirido.

Tabla 26: Cumplimiento garantías y resguardos Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes

mencionados dará lugar a declarar de plazo vencido todas las

emisiones, según lo estipulado en el Artículo 11, Sección I, Capítulo

III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones

Expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

FUJO DE CAJA PROYECTADO

A continuación, se presentan los flujos de caja proyectados trimestralmente para los años 2017, 2018 y 2019:

INPROEL S.A. FLUJO DE CAJA PROYECTADO

2017 2018 2019 TRIM I TRIM II TRIM III TRIM IV TRIM I TRIM II TRIM III TRIM IV TRIM I TRIM II TRIM III TRIM IV

SALDO INICIAL 2.223.887 1.827.008 2.568.026 2.209.859 1.560.138 1.142.169 735.516 662.448 445.329 464.546 486.122 628.058 Ingresos:

Ingresos operacionales 10.966.322 10.966.322 10.966.322 10.966.322 11.295.312 11.295.312 11.295.312 11.295.312 11.634.171 11.634.171 11.634.171 11.634.171 Otros ingresos no operativos 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000 225.000

INGRESOS TOTALES: 11.191.322 11.191.322 11.191.322 11.191.322 11.520.312 11.520.312 11.520.312 11.520.312 11.859.171 11.859.171 11.859.171 11.859.171 Egresos:

Gastos operacionales 8.882.721 8.882.721 8.882.721 8.882.721 9.149.202 9.149.202 9.149.202 9.149.202 9.423.678 9.423.678 9.423.678 9.423.678 Gastos no operacionales 2.173.062 2.173.062 2.173.062 2.173.062 2.232.756 2.232.756 2.232.756 2.232.756 2.293.556 2.293.556 2.293.556 2.293.556 Impuestos x Pagar

217.620 230.391 240.132 EGRESOS TOTALES: 11.055.783 11.055.783 11.055.783 11.273.403 11.381.959 11.381.959 11.381.959 11.612.350 11.717.235 11.717.235 11.717.235 11.957.367

FLUJO OPERACIONAL 2.359.426 1.962.547 2.703.565 2.127.777 1.698.492 1.280.522 873.869 570.409 587.266 606.482 628.058 529.863 Obligaciones por Pagar

Obligaciones Financieras 215.818 83.406 188.076 267.494 261.663 255.831 83.981

Emisión de obligaciones 316.600 311.115 305.630 300.145 294.660 289.175 127.440 125.080 122.720 120.360 - - Total Obligaciones 532.418 394.521 493.706 567.639 556.323 545.006 211.421 125.080 122.720 120.360 - -

Financiamiento

Financiamiento Bancario 1.000.000 -

Total Financiamiento - 1.000.000 - - - - - - - - - - FLUJO FINANCIADO: 1.827.008 2.568.026 2.209.859 1.560.138 1.142.169 735.516 662.448 445.329 464.546 486.122 628.058 529.863 SALDO FLUJO NETO: 1.827.008 2.568.026 2.209.859 1.560.138 1.142.169 735.516 662.448 445.329 464.546 486.122 628.058 529.863

Tabla 27: Flujo de caja proyectado (USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Se prevé para INPROEL S.A. un incremento promedio de 3% en las

ventas para cada año en el período proyectado, este crecimiento se

plantea en un escenario conservador, de acuerdo a las condiciones

del sector y de las perspectivas favorables que se prevén. Con esta

premisa la compañía presenta un flujo positivo al cierre del año 2017

de USD 1,56 millones y de USD 529 mil al cierre del año 2020, luego

de cubrir el pago de la Emisión de Obligaciones. Es importante

mencionar que la compañía planea incurrir en un préstamo de USD

1 millón en abril de 2017, el mismo que ha sido incorporado al flujo.

INPROEL S.A. ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO

2016 2017 2018 2019 Ventas 42.587.658 43.865.288 45.181.246 46.536.684 Costo de ventas 34.019.111 35.530.883 36.596.810 37.694.714 Margen bruto 8.568.547 8.334.405 8.584.437 8.841.970 (-) Gastos operacionales

7.395.814 7.617.688 7.846.219 8.081.605

Utilidad operativa 1.172.734 716.717 738.218 760.365 (-) Gastos financieros 669.640 452.973 406.178 376.236 Ingresos no operativos 902.815 900.000 900.000 900.000 Utilidad antes de participación e impuestos

1.405.909 1.163.744 1.232.040 1.284.129

Participación trabajadores

- 174.562 184.806 192.619

Utilidad antes de impuestos

1.405.909 989.182 1.047.234 1.091.509

INPROEL S.A. ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO

Gasto por impuesto a la renta

- 217.620 230.391 240.132

Utilidad neta 1.405.909 771.562 816.843 851.377

Tabla 28: Estado de resultados integrales proyectado(USD) Fuente: INPROEL S.A.; Elaboración: ICRE

Para realizar las proyecciones del Estado de Resultados Integrales se prevé que los costos de ventas presentaran una participación del 81% de las ventas totales, los gastos operativos representan un incremento del 3% anual, con estas premisas la compañía presenta una utilidad neta de USD 851 mil, llegando a tener una participación del 1,83% sobre las ventas totales.

Realizando el estresamiento de las proyecciones en un escenario

pesimista, proyectamos el flujo de caja estimando afectando el

crecimiento de las ventas y manteniendo constantes las demás

variables, con este antecedente los flujos de liquidez siguen

presentando valores positivos luego de cumplir con los pagos de la

emisión de obligaciones que actualmente mantiene en el mercado

de valores.

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febrero 2017

Segunda Emisión de Obligaciones ESCULAPIO S.A. icredelecuador.com 28

Definición de Categoría

PRIMERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES INPROEL S.A.

CATEGORÍA AA (+)

Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy

buena capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y

plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma

significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el

sector al que pertenece y a la economía en general.

El signo más (+) indicará que la calificación podrá subir hacia su

inmediato superior, mientras que el signo menos (-) advertirá

descenso en la categoría inmediata inferior

HISTORIAL DE CALIFICACIÓN

FECHA CALIFICACIÓN CALIFICADORA

Calificación inicial AA SCRLA

Marzo 2015 AA SCRLA Agosto 2015 AA SCRLA Marzo 2016 AA SCRLA Septiembre 2016 AA SCRLA

Tabla 29: Historial de calificación Fuente: Superintendencia de compañías; Elaboración: ICRE

Conforme el Artículo 12 de la codificación de las resoluciones

expedidas por el Consejo Nacional de Valores, la calificación de un

instrumento o de un emisor no implica recomendación para

comprar, vender o mantener un valor; ni una garantía de pago del

mismo, ni la estabilidad de su precio sino una evaluación sobre el

riesgo involucrado en éste. Es por lo tanto evidente que la

calificación de riesgos es una opinión sobre la solvencia del emisor

para cumplir oportunamente con el pago de capital, de intereses y

demás compromisos adquiridos por la empresa de acuerdo con los

términos y condiciones de los respectivos contratos.

El Informe de Calificación de Riesgos de la Primera Emisión de

Obligaciones de INPROEL S.A., ha sido realizado con base en la

información entregada por la empresa y a partir de la información

pública disponible.

Atentamente,

Ing. Hernán Enrique López Aguirre PhD(c)

Gerente General

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 29

2013 2014 2015 2016*

Valor

An

álisis

vertical %

Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto

Valo

r

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto

ACTIVO 34.009 100% 35.191 100% 3% 1.181 39.232 100% 11% 4.042 37.048 100% -6% -2.184

ACTIVOS CORRIENTES 31.752 93% 26.306 75% -17% -5.446 30.827 79% 17% 4.521 29.310 79% -5% -1.517

Caja 77 0% 22 0% -71% -55 144 0% 547% 121 146 0% 2% 3

Bancos 192 1% 46 0% -76% -145 683 2% 1370% 636 2.077 6% 204% 1.395

Invers iones corrientes 45 0% 0% -100% -45 0% 0%

Cuentas por cobrar comercia les 11.672 34% 7.467 21% -36% -4.205 6.324 16% -15% -1.143 7.822 21% 24% 1.498

Cuentas por cobrar relacionadas 8.384 25% 8.547 24% 2% 163 12.742 32% 49% 4.195 11.623 31% -9% -1.119

Otras cuentas por cobrar 49 0% 200 1% 312% 151 99 0% -50% -100 397 1% 299% 297

Inventarios 6.164 18% 6.803 19% 10% 639 9.374 24% 38% 2.571 5.692 15% -39% -3.681

Servicios y otros pagos anticipados 4.272 13% 2.078 6% -51% -2.194 866 2% -58% -1.212 811 2% -6% -55

Activos por impuestos corrientes 773 2% 648 2% -16% -125 596 2% -8% -52 741 2% 24% 146

Otros activos corrientes 125 0% 495 1% 295% 370 0% -100% -495 0%

ACTIVOS NO CORRIENTES 2.258 7% 8.885 25% 294% 6.627 8.405 21% -5% -480 7.738 21% -8% -667

Propiedad, planta y equipo 428 1% 787 2% 84% 359 4.195 11% 433% 3.409 4.182 11% 0% -13

Propiedades de invers ión 89 0% 86 0% -4% -3 85 0% -1% -1 0% -100% -85

Invers iones en acciones 552 2% 7.204 20% 1204% 6.651 2.672 7% -63% -4.532 3.555 10% 33% 883

Derechos intangibles 0% 0% 1.415 4% 1.415 0% -100% -1.415

Otros activos no corrientes 1.188 3% 809 2% -32% -380 38 0% -95% -771 0% -100% -38

PASIVO 21.449 100% 20.125 100% -6,17% -1.324 23.838 100% 18,45% 3.713 20.498 100% -14,01% -3.340

PASIVOS CORRIENTES 19.485 91% 12.518 62% -35,8% -6.967 20.287 85% 62% 7.769 17.786 87% -12% -2.501

Obl igaciones financieras 4.557 21% 1.371 7% -70% -3.186 947 4% -31% -424 738 4% -22% -209

Emis ión de obl igaciones 0% 0% 1.292 5% 1.292 1.097 5% -15% -195

Cuentas por pagar proveedores 3.842 18% 6.989 35% 82% 3.147 3.597 15% -49% -3.392 3.424 17% -5% -173

Cuentas por pagar relacionadas 7.019 33% 2.813 14% -60% -4.205 11.901 50% 323% 9.088 9.041 44% -24% -2.860

Otras cuentas por pagar 2.954 14% 338 2% -89% -2.616 79 0% -77% -260 13 0% -83% -65

Anticipo cl ientes 0% 0% 858 4% 858 1.484 7% 73% 626

Pas ivo por impuesto corriente 802 4% 543 3% -32% -259 812 3% 50% 269 670 3% -17% -142

Beneficios socia les 312 1% 463 2% 49% 151 802 3% 73% 339 1.318 6% 64% 516

PASIVOS NO CORRIENTES 1.963 9% 7.607 38% 287% 5.644 3.551 15% -53% -4.056 2.712 13% -24% -839

Obl igaciones financieras 103 0% 0% -100% -103 0% 0%

Emis ión de obl igaciones 0% 4.074 20% 4.074 1.948 8% -52% -2.126 1.021 5% -48% -928

Provis iones socia les 1.351 6% 1.163 6% -14% -188 1.603 7% 38% 440 1.691 8% 6% 89

Pas ivos di feridos 510 2% 2.370 12% 365% 1.860 0% -100% -2.370 0%

PATRIMONIO 12.561 100% 15.066 100% 20% 2.505 15.394 100% 2% 328 16.550 100% 8% 1.156Capita l socia l 6.000 48% 6.000 40% 0% 6.000 39% 0% 6.000 36% 0%Aportes para futura capita l i zación 425 3% 425 3% 0% 425 3% 0% 425 3% 0% 0Reserva de capita l y estatutaria 85 1% 86 1% 2% 2 0 0% -100% -86 0 0% 0% 0Reserva lega l 698 6% 867 6% 24% 169 1.031 7% 19% 164 1.184 7% 15% 153Uti l idades acumulados 3.658 29% 5.182 34% 42% 1.524 6.410 42% 24% 1.227 7.535 46% 18% 1.126Uti l idad del ejercicio 1.695 13% 2.505 17% 48% 810 1.529 10% -39% -977 1.406 8% -8% -123

PASIVO MAS PATRIMONIO 34.009 100% 35.191 100% 3% 1.182 39.232 100% 11% 4.042 37.048 100% -6% -2.184Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaboración: ICRE

* Valores internos no auditados al 31 de diciembre de 2016

INPROEL S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 30

feb-16 feb-17

Valor

An

álisis vertical

%

Valor

An

álisis vertical

%

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto

ACTIVO 39.242 100% 38.492 100% -2% -750

ACTIVOS CORRIENTES 30.834 79% 30.743 80% 0% -91

Caja 98 0% 235 1% 140% 137

Bancos 747 2% 708 2% -5% -38

Cuentas por cobrar comercia les 6.525 17% 8.789 23% 35% 2.264

Cuentas por cobrar relacionadas 15.235 39% 12.832 33% -16% -2.403

Otras cuentas por cobrar 579 1% 402 1% -31% -177

(-) Provis ión cuentas incobrables -775 -2% -810 -2% 4% -34

Inventarios 6.768 17% 6.638 17% -2% -130

Servicios y otros pagos anticipados 1.039 3% 1.103 3% 6% 64

Activos por impuestos corrientes 618 2% 844 2% 37% 226

ACTIVOS NO CORRIENTES 8.408 21% 7.749 20% -8% -660

Propiedad, planta y equipo 4.260 11% 4.193 11% -2% -67

Invers iones en acciones 4.087 10% 3.555 9% -13% -532

Otros activos no corrientes 60 0% 0 0% -100% -60

PASIVO 23.376 100% 21.240 100% -9% -2.136

PASIVOS CORRIENTES 19.831 85% 18.536 87% -7% -1.294

Obl igaciones financieras 1.072 5% 306 1% -71% -767

Emis ión de obl igaciones 1.017 4% 823 4% -19% -195

Cuentas por pagar proveedores 2.905 12% 4.267 20% 47% 1.362

Cuentas por pagar relacionadas 12.044 52% 9.042 43% -25% -3.002

Otras cuentas por pagar 1.076 5% 2.298 11% 114% 1.222

Pas ivo por impuesto corriente 783 3% 704 3% -10% -79

Provis iones socia les 934 4% 1.098 5% 18% 164

PASIVOS NO CORRIENTES 3.545 15% 2.703 13% -24% -842

Emis ión de obl igaciones 1.948 8% 1.021 5% -48% -928

Provis iones socia les 1.597 7% 1.683 8% 5% 86

PATRIMONIO 15.866 100% 17.252 100% 9% 1.386

Capita l socia l 6.000 38% 6.000 35% 0%

Aportes para futura capita l i zación 425 3% 425 2% 0% 0

Reserva de capita l y estatutaria 0 0% 0 0% 0%

Reserva lega l 1.031 6% 1.184 7% 15% 153

Uti l idades acumuladas 7.938 50% 8.952 52% 13% 1.014

Uti l idad del ejercicio 472 3% 691 4% 47% 219

PASIVO MAS PATRIMONIO 39.242 100% 38.492 100% -2% -750Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaboración: ICRE

INPROEL S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 31

2013 2014 2015 2016*

Valor

An

álisis

vertical %

Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal %

Variació

n e

n

mo

nto

Ventas 58.507 100% 51.511 100% -12% -6.996 52.446 100% 2% 934 42.588 100% -19% -9858Costo de ventas 50.918 87% 42.914 83% -16% -8.004 42.057 80% -2% -857 34.019 80% -19% -8.038

Margen bruto 7.589 13% 8.597 17% 13% 1.009 10.389 20% 21% 1791 8.569 20% -18% -1820(-) Gastos operativos (4.998) -8,54% (5.491) -10,66% 10% -494 (8.510) -16% 55% -3018 (7.396) -17% -13% 1114

Utilidad operativa 2.591 4% 3.106 6% 20% 515 1.879 4% -40% -1227 1.173 3% -38% -706(-) Gastos financieros (94) 0% (747) -1% 692% -653 (649) -1% -13% 99 (670) -2% 3% -21(-) Otros egresos no opertivos 0% 0% (452) -1% -452 0% -100% 452Otros ingresos no operativos 0% 146 0% 146 2.015 4% 1277% 1869 903 2% -55% -1112

Utilidad antes de participación e impuestos 2.497 4% 2.505 5% 0% 8 2.794 5% 12% 289 1.406 3% -50% -1388Participación trabajadores 375 1% 0% -100% -375 419 1% 419 0% -100% -419

Utilidad antes de impuestos 2.123 4% 2.505 5% 18% 383 2.375 5% -5% -130 1.406 3% -41% -969Gasto por impuesto a la renta 428 1% 0% -100% -428 846 2% 846 0% -100% -846

Utilidad neta antes reserva legal 1.695 3% 2.505 5% 48% 810 1.529 3% -39% -977 1.406 3% -8% -123Reserva legal 170 0% 251 0% 48% 81 153 0% -39% -98 141 0% -8% -12

Utilidad neta 1.526 3% 2.255 4% 48% 729 1.376 3% -39% -879 1.265 3% -8% -110

Depreciaciones 145 0,25% 101 0,20% -31% -44 136 0,26% 34,82% 35 138 0,32% 1,29% 2

EBITDA anualizado 2.737 4,68% 3.207 6,23% 17% 470 2.015 3,84% -37,17% -1192 1.311 3,08% -34,97% -705

Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaborado por ICRE

* Valores internos no auditados al 31 de diciembre de 2016

INPROEL S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 32

feb-16 feb-17

Valor

An

álisis

vertical %

Valor

An

álisis

vertical %

An

álisis

ho

rizon

tal

%

Variació

n

en

mo

nto

Ventas 7.230 100% 8.865 100% 23% 1635

Costo de ventas 5.803 80% 7.218 81% 24% 1.415

Margen bruto 1.427 20% 1.647 19% 15% 220

(-) Gastos de ventas (197) -3% (285) -3% 45% -88

(-) Gastos de adminis tración (715) -10% (753) -8% 5% -38

Otros ingresos (gastos) operacionales 0% 0%

Utilidad operativa 515 7% 609 7% 18% 94

(-) Gastos financieros (81) -1% (65) -1% -20% 16

Ingresos (gastos) no operacionales 37 1% 147 2% 296% 110

Utilidad antes de participación e impuestos 472 7% 691 8% 47% 219

Participación trabajadores 0% 0%

Utilidad antes de impuestos 472 7% 691 8%

Gasto por impuesto a la renta 0% 0%

Utilidad neta 472 7% 691 8% 47% 219

Depreciación 22 0% 23 0% 1% 0

EBITDA 538 7% 632 7% 17% 94Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaboración: ICRE

INPROEL S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 33

CUENTAS 2013 2014 2015 2016* FEB 2017

Activo 34.009 35.191 39.232 37.048 38.492

Pas ivo 21.449 20.125 23.838 20.498 21.240

Patrimonio 12.561 15.066 15.394 16.550 17.252

Uti l idad neta 1.695 2.505 1.529 1.406 691

CUENTAS 2013 2014 2015 2016* FEB 2017

Activo 34.009 35.191 39.232 37.048 38.492

Activo corriente 31.752 26.306 30.827 29.310 30.743

Activo no corriente 2.258 8.885 8.405 7.738 7.749

CUENTAS 2013 2014 2015 2016* FEB 2017

Pas ivo 21.449 20.125 23.838 20.498 21.240

Pas ivo corriente 19.485 12.518 20.287 17.786 18.536

Pas ivo no corriente 1.963 7.607 3.551 2.712 2.703

CUENTAS 2013 2014 2015 2016* FEB 2017

Patrimonio 12.561 15.066 15.394 16.550 17.252

Capita l socia l 6.000 6.000 6.000 6.000 6.000

Aportes para futura capita l i zación 425 425 425 425 425

Reserva de capita l y estatutaria 85 86 0 0 0

Reserva legal 698 867 1.031 1.184 1.184

Uti l idades acumulados 3.658 5.182 6.410 7.535 8.952

Uti l idad del ejercicio 1.695 2.505 1.529 1.406 691

Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaboración: ICRE

* Valores internos no auditados al 31 de diciembre de 2016

INPROEL S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

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abril 2017

Primera Emisión de Obligaciones INPROEL S.A. icredelecuador.com 34

Cierre 2013 2014 2015 FEB 16 2016 FEB 2017Meses 12 12 12 1 12 1

Costo de Ventas / Ventas 87,03% 83,31% 80,19% 80,26% 79,88% 81,42%Margen Bruto 12,97% 16,69% 19,81% 19,74% 20,12% 18,58%

Util. antes de part. e imp./ Ventas 4,27% 4,86% 5,33% 6,52% 3,30% 7,80%Utilidad Operativa / Ventas 4,43% 6,03% 3,58% 7,13% 2,75% 6,87%

Utilidad Neta / Ventas 2,90% 4,86% 2,62% 6,52% 3,30% 7,80%

EBITDA / Ventas 5% 6% 4% 7% 3% 7%EBITDA / Gastos financieros 2901% 429% 311% 666% 196% 977%

EBITDA / Deuda financiera CP 60% 234% 90% 309% 71% 573%EBITDA / Deuda financiera LP 2669% 79% 103% 331% 128% 743%

Pasivo corriente / Pasivo total 90,85% 62,20% 85,10% 84,83% 86,77% 87,27% Activo total / Patrimonio 2,71 2,34 2,55 2,47 2,24 2,23

Deuda financiera / Patrimonio 37,09% 36,14% 27,20% 25,45% 17,26% 12,46%Deuda financiera / Pasivo total 21,72% 27,06% 17,56% 17,27% 13,93% 10,12%

Pasivo total / Patrimonio 1,71 1,34 1,55 1,47 1,24 1,23

ROA 4,98% 7,12% 3,90% 14,42% 3,79% 21,55%ROE 13,5% 16,6% 15,4% 35,7% 8,5% 48,1%

Índice de endeudamiento 0,63 0,57 0,61 0,60 0,55 0,55

Días de inventario 44 57 80 35 60 28Rotación de la cartera 2,91 3,18 2,74 4,02 2,15 5,01

Gasto operacional / Ventas 8,54% 10,66% 16,23% 12,61% 17,37% 11,71%

Capital de trabajo 12.267 13.788 10.540 11.003 11.524 12.207Días de cartera 124 113 132 89 168 72

Prueba ácida 1,31 1,56 1,06 1,21 1,33 1,30Índice de liquidez anual 1,63 2,10 1,52 1,55 1,65 1,66

AGO SEP OCT NOV DIC ENE

Activos Corrientes 29.445 27.466 27.427 28.066 29.310 29.660

Pasivos Corrientes 16.441 14.237 14.032 14.374 17.786 17.772

Indice de liquidez último semestre 1,79 1,93 1,95 1,95 1,65 1,67

Fuente: Balances Auditados 2013 ,2014 Y 2015 del Emisor. Información financiera Ene-17 no auditada entregada por el Emisor.

Elaborado por ICRE

INPROEL S.A.

ÍNDICE DE LIQUIDEZ ÚLTIMO SEMESTRE

EFICIENCIA

LIQUIDEZ

ÍNDICES(Cifras en miles de USD)

MARGENES

FINANCIAMIENTO OPERATIVO

SOLVENCIA

RENTABILIDAD/ ENDEUDAMIENTO