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ADMINISTRACIN FINANCIERAUnidad 1: Funciones y objetivos de las finanzas(ver en cap 1 y 2 de Bodie y Merton) Para qu sirven las finanzas? Sirven para analizar cmo distribuir recursos escasos en el tiempo. Cmo evaluar y tomar decisiones. Dos caractersticas distinguen a las decisiones financieras: los costos y beneficios de las decisiones financieras 1) se distribuyen a lo largo del tiempo 2) generalmente no son conocidos con anticipacin. Por qu es importante estudiar Finanzas? 1. Para administrar nuestros recursos personales. 2. Para interactuar en el mundo de los negocios. 3. Para lograr oportunidades de trabajo interesantes y gratificantes. 4. Para tomar decisiones bien fundamentadas, como ciudadano, en asuntos pblicos. 5. Para enriquecerse intelectualmente. Axiomas de las Finanzas 1) Valor tiempo del dinero: $1 de hoy vale ms que $1 de maana. Hay 3 razones por las que esto es cierto: a- el peso se puede invertir, ganar intereses y tener ms dinero en el futuro b- el poder adquisitivo del dinero puede cambiar con el transcurso del tiempo c- la recepcin del dinero esperado en el futuro, en general es incierta 2) A mayor riesgo, mayor rendimiento requerido. Decisiones financieras de los individuos 1. Decisiones de consumo y ahorro 2. Decisiones de inversin 3. Decisiones de financiamiento 4. Decisiones de administracin de riesgo Decisiones financieras de las empresas 1. Planeacin estratgica: decidir a qu negocio se dedicar

2. Proceso de elaboracin del presupuesto de capital: debe preparar un plan para adquirirtodos los activos necesarios para el negocio y capacitar al personal que los operar. Consiste en identificar ideas para nuevos proyectos de inversin, evaluarlos, decidir cules emprender y despus llevarlos a la prctica. La unidad bsica de anlisis es el proyecto de inversin. 3. Decisiones de estructura de capital: una vez decidido qu proyectos emprender, se debe determinar cmo financiarlos. En este caso, la unidad de anlisis es la empresa 1

en su conjunto. El punto de partida para tomar este tipo de decisiones es la determinacin de un plan de financiamiento factible para la empresa. A = P + PN(orgenes) mix entre capital propio y deuda 4. Administracin del capital de trabajo: es sumamente importante. Los directivos deben preocuparse por administrar el flujo de efectivo de la empresa para asegurar que los dficit de flujo de efectivo producto de las operaciones sean financiados y que los supervit de flujo de efectivo se inviertan de una manera eficiente para obtener buenos rendimientos. Capital de Trabajo Contablemente = A cte. P cte. (es un concepto diferencial) Formas de organizacin de las empresas. Existen 3 tipos bsicos de formas de organizacin de una empresa: 1- Propiedad nica: es una empresa propiedad de un individuo o una familia. Un propietario nico tiene responsabilidad ilimitada. 2- Asociacin o Sociedad: es una empresa con dos o ms propietarios, llamados socios, que comparten el capital del negocio. A menos que se indique lo contrario, los socios tiene responsabilidad ilimitada. (ej: sociedad de hecho, sociedad colectiva) 3- Sociedad Annima: es una empresa con entidad legal distinta a la de sus propietarios. Una de sus ventajas es la posibilidad de transferir la propiedad de las acciones sin trastornar la empresa. Otra de las ventajas es la responsabilidad limitada. Separacin de propiedad y administracin. En muchas empresas, especialmente en las ms grandes, los propietarios no administran por s mismos el negocio, sino que delegan la responsabilidad en administradores profesionales (ya que es posible hallar administradores profesionales con una excelente habilidad para manejar el negocio). En una estructura en la que el propietario es tambin el administrador, el propietario debe reunir las cualidades de un administrador y contar con los recursos financieros necesarios para llevar a cabo la produccin. Para alcanzar la eficiencia de una empresa, podra ser necesario combinar los recursos de muchos individuos, de los cuales no todos pueden participar activamente en la administracin del negocio. Una de las ventajas de la estructura separada es que permite ahorrar en los costos de recoleccin de informacin: los administradores pueden recopilar la informacin ms exacta disponible sobre las necesidades de la empresa, sin necesitar que los propietarios profundicen en el conocimiento de cuestiones demasiado especficas de la empresa (tecnologas, operaciones, demanda). Tambin existe el efecto de una curva de aprendizaje o negocio en marcha que favorece la estructura separada. Si el propietario es el administrador, en caso de que venda su negocio, los nuevos propietarios debern aprender el negocio del propietario anterior para poder administrarlo de manera eficiente. Sin embargo, si el propietario NO es el administrador,

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cuando se venda el negocio, el administrador continuar en su puesto y trabajar para los nuevos propietarios. La SA es particularmente apropiada para separar a propietarios y administradores. En contraste, la estructura separada genera un conflicto de intereses potencial entre los propietarios y los administradores. La meta de la administracin Debido a que los administradores son contratados por los accionistas, su compromiso primordial es tomar decisiones que vayan en beneficio de los intereses de los accionistas. Conforme aumenta el nmero de accionistas, es esencial encontrar una meta o regla para guiar a los administradores de la empresa sin que tengan que consultar a los propietarios la mayora de las decisiones. Para ser factible, la regla correcta NO debe tomar en cuenta quines son los propietarios. Dicha regla es maximizar la riqueza de los accionistas actuales, es decir que siempre debe tomar decisiones que aumente el valor de la empresa (precio actual de las acciones), o en forma similar, que aumente el VAN (o sea, que aumente el flujo de fondos para los accionistas). Esta regla depende de: - la tecnologa de produccin de la empresa, - las tasas de inters del mercado - las primas de riesgo del mercado - y del precio de los valores financieros. Conduce a los administradores a tomar las mismas decisiones de inversin que cada uno de los inversionistas individuales tomara si tuviera que decidir. NO depende de la aversin al riesgo o de la riqueza de los propietarios, as que es posible tomar la decisin tomar la decisin sin ninguna informacin especfica acerca de los accionistas. La regla de maximizacin de la riqueza de los accionistas es la regla correcta que deben observar los administradores; la pueden seguir sin necesidad de consultar a los propietarios cada vez que deban tomar una decisin. Un mercado de valores competitivo impone una fuerte disciplina a los administradores para que tomen acciones que maximicen el valor de mercado de las acciones de la empresa. Sistema Financiero Es el conjunto de mercados y otras instituciones mediante el cual se realizan transacciones financieras y el intercambio de activos y riesgos. Incluye: - los mercados de acciones, bonos y otros instrumentos financieros - los intermediarios financieros (bancos, compaas de seguros, etc.) - las empresas de servicios financieros (como empresas de asesora financiera) - y las entidades reguladoras que rigen a estas instituciones. El sistema financiero incluye: * los mercados de acciones, bonos y otros instrumentos financieros, * los intermediarios financieros (Bancos, Instituciones depositarias de ahorro, Compaas de seguros, Fondos de pensiones y de retiro, Fondos de inversin, Bancos de

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inversin, Empresas de capital de riesgo, Empresas de administracin de activos, Servicios de informacin. ver pg 50 a 52) y * las entidades reguladoras (pg. 53 a 55). Un principio bsico de las finanzas establece que la funcin primordial del sistema es satisfacer las preferencias de consumo de la gente. Unidades superavitarias y Unidades Deficitarias no slo se encuentran en los mercados financieros para canalizar sus inversiones (pidiendo fondos o colocando excedentes), sino tambin para transferir riesgos (contratando un seguro por ejemplo) Sistema Financiero

Empresa

AF

- Mercados Financieros - Mercados de Capitales - Compaas de Seguros AF= Administrador Financiero

Flujo de Fondos: en el sistema financiero, los fondos fluyen de entidades que tienen un supervit de fondos a aquellas que tienen un dficit. MercadoUnidades Superavitarias Unidades Deficitarias

Intermediarios

El sistema financiero desempea seis funciones centrales: (pg. 25 a 32) 1. Proporcionar medios para la transferencia de recursos econmicos a travs del tiempo, entre pases y entre industrias. 2. Proporcionar maneras de administrar el riesgo. 3. Proporcionar mecanismos de compensacin y liquidacin de pagos para facilitar el comercio. 4. Proporcionar un mecanismo para concentrar recursos y para subdividir acciones en varias empresas. 5. Proporcionar informacin de precios para coordinar la toma descentralizada de decisiones en varios sectores de la economa. 6. Proporcionar esquemas para manejar los problemas de incentivos que surgen cuando una parte de una transaccin tiene informacin que la otra parte no tiene o cuando una parte acta como agente de la otra. Tipos bsicos de Activos Financieros (negociados en el mercado) Instrumentos de deuda: los emite cualquiera que pide prestado (empresas, gobiernos). Ejemplos: bonos corporativos, pagars, prstamos al consumidor, letras.

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Tambin se conocen como instrumentos de renta fija porque prometen pagar sumas fijas de dinero en el futuro. Capitales: es el derecho de los propietarios de una empresa. Los valores de capital emitidos por una compaa se llaman ACCIONES ordinarias. Se compran y venden en el mercado. Derivados: son instrumentos financieros, un ejemplo son los contratos de opciones y de futuros, que derivan su valor del precio de uno o ms activos subyacentes (por eso se llaman derivados)

Unidad 2: Criterios de Evaluacin de Inversiones(Cap 2 y 4 de Bodie Cap 3 de Candioti)

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Las tasas de los mercados financieros *Tasas de inters. La tasa de inters es una tasa de rendimiento prometida. Existen tantas tasas de inters como distintas clases de prstamos y financiamientos. La tasa de inters sobre cualquier tipo de prstamo o instrumento de renta fija depende de varios factores, los 3 ms importantes son:

1- la unidad de cuenta: es el medio en el cual estn denominados los pagos.Generalmente la unidad de cuenta es una moneda, aunque tambin puede ser un bien tangible como el oro, la plata o alguna canasta de bienes y servicios. La tasa de inters vara dependiendo de la unidad de cuenta. Tener en cuenta que un instrumento de renta fija est libre de riesgo slo en trminos de su propia unidad de cuenta. Aunque los bonos ofrecen una tasa de rendimiento libre de riesgo en su propia moneda, la tasa de rendimiento en cualquier otra moneda es incierta porque depende del tipo de cambio entre las monedas cuando se reciban los pagos en una fecha futura. Las tasas de inters NO son libremente intercambiables: si tengo u$suso la tasa en u$s !!! (ver ejercicio 11 de P1 y despus de VAN: Tipos de cambio y el valor del dinero en el tiempo)

2- el vencimiento: es el perodo que transcurre hasta que se paga todo el montoprestado. La tasa de inters de instrumentos de CP puede ser mayor, menor o igual a la tasa de inters de instrumentos de LP.

3- el riesgo de incumplimiento: es la posibilidad de que una parte del inters o delprincipal (K) de un instrumento de renta fija no se pague en su totalidad. Cuanto mayor es el riesgo de incumplimiento, mayor es la tasa de inters. *Tasas de rendimientos de activos riesgosos. Es la tasa de rendimiento que se obtiene al invertir en A riesgosos tales como bienes races, valores accionarios, etc, donde no hay una promesa de pagos en efectivo especificados en el futuro. Cuando se invierte en valores de capital (como acciones ordinarias), el rendimiento proviene de dos fuentes: 1- los dividendos en efectivo pagados al accionista, los cuales no son obligatorios

2- cualquier ganancia (o prdida) del precio de mercado de la accin durante el perodode tenenciase llama ganancia de capital o prdida de capital. r = Precio final de la accin Precio inicial + Dividendos en efectivo Precio inicial : r = Componente de ingreso por dividendos + Componente de cambio de precio r = Dividendo en efectivo + Precio final de la accin Precio inicial Precio inicial *La inflacin y las tasas de inters reales. Precio inicial

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Para corregir los efectos de la inflacin, debe distinguirse entre tasas de inters nominales y reales. La tasa nominal es la suma de dinero prometida por unidad que presta. La tasa real es la tasa nominal que se obtiene corregida por el cambio del poder adquisitivo del dinero. Tener en cuenta que un instrumento de renta fija que est libre de riesgo en trminos nominales no estar libre de riesgo en trminos reales. Nominal = Real . Inflacin (1 + i) = (1 + r) . (1 + f) La tasa nominal incluye la expectativa de inflacin. La tasa real NO la incluye. Cuando compare alternativas de inversin nunca compare una tasa de rendimiento real con el costo de oportunidad nominal del dinero *Igualacin de tasas de inters. La competencia en los mercados financieros asegura que las tasas de inters de activos equivalentes sean iguales. En caso de haber entidades que tengan la capacidad de endeudarse y prestar en los mismos trminos (vencimiento, riesgo de incumplimiento) a tasas de inters diferentes, pueden entonces efectuar ARBITRAJE DE TASA DE INTERS: endeudarse a la tasa ms baja y prestar a la tasa ms alta. Conforme amplen esta actividad, ocasionarn una igualacin de tasas de inters. *Los determinantes fundamentales de las tasas de rendimiento. a- Productividad de los bienes de capital: la productividad del K se puede expresar como un porcentaje anual, llamado tasa de rendimiento del K. Este rendimiento del K es la fuente de los dividendos e intereses pagado a los tenedores de acciones, bonos y otros instrumentos financieros emitidos por las empresas. Cunto ms alta es la tasa esperada de rendimiento del capital, mayor es el nivel de tasas de inters en la economa. b- Grado de incertidumbre de la productividad de los bienes de capital: la tasa de rendimiento del capital es siempre incierta. Cuanto mayor es el grado de incertidumbre acerca de la productividad de los bienes de capital, mayor es la prima de riesgo de los valores accionarios. c- Preferencias temporales de la gente: cuanto mayor sea la preferencia de la gente por el consumo presente en comparacin con el consumo futuro, ms alta ser la tasa de inters en la economa. d- Aversin al riesgo: la tasa de rendimiento del capital siempre tiene riesgo. El sistema financiero proporciona mecanismos contractuales para la gente que quiere invertir en activos libres de riesgo, mediante la cesin de parte de su rendimiento esperado: la gente que es ms tolerante al riesgo ofrece a aquellos que son ms adversos al riesgo, la oportunidad de obtener una tasa de inters libre de riesgo a cambio de aceptar una tasa que es menor que la tasa de rendimiento promedio esperada de activos riesgosos. Cuanto mayor es el grado de aversin al riesgo, mayor es la prima de riesgo requerida y menor ser la tasa de inters libre de riesgo. Capitalizacin: es el proceso de ir del valor actual o presente al valor futuro. El valor futuro es la suma de dinero que alcanzara una inversin en alguna fecha futura devengando intereses a una tasa compuesta. Valor Futuro: VF = VA (1 + i ) n capitalizacin 7

Tasa de reinversin: es la tasa de inters a la cual puede reinvertirse el dinero recibido antes del fin de su horizonte de planeacin. Equivalencia de tasas: no es otra cosa mas que traducir las tasas de una lenguaje a otro. Frecuencia de capitalizacin: las tasas de inters de prstamos se determinan mediante una tasa porcentual anual con cierta frecuencia de capitalizacin. Debido a que la frecuencia puede ser diferente, es importante contar con una forma de hacer comparables las tasasesto se logra mediante el clculo de una TEA. Si la capitalizacin es anual TEA = TNA, conforme aumenta la frecuencia de capitalizacin, la TEA se incrementa aproximndose al lmite. * Conversin de una TNA en TNA mensual: TNA = 12% anual 12/12 = 1% TNA mensual * Conversin de una TNA en una TEA mensual: TEA = 1 + TNA m Descuento: as se llama al clculo del valor presente. El valor presente nos indica la suma que se debera invertir hoy para tener cierta suma en el futuro. Para su clculo se utiliza una tasa de descuento. Valor Presente: VP = VF (1 + i ) Valor Actual Neto (VAN) Es la diferencia entre el valor presente de todos los flujos positivos de efectivo futuros y el valor presente de todos los flujos negativos de efectivo actuales y futuros. Slo acepte un VAN si es positivo. Y slo acepte una inversin si su rendimiento es mayor que el costo de oportunidad del capital (es el caso en que se presentan 2 alternativas, de las cuales una es poner dinero en un banco a una tasa i). El costo de oportunidad del K es la tasa que usamos al momento de calcular el VAN, porque es la tasa que podramos ganar en otra parte si no invirtiramos en el proyecto que estamos evaluando. Se llama ACTUAL porque representa los ingresos y egresos que voy a realizar descontados al momento actual. Se llama NETO porque se netean los ingresos y egresos. Qu caracteriza al VAN? Ser magnitudes positivas y negativas, una o varias, Que los importes no obedecen a ninguna regla, pueden ser todos iguales o diferentes, Que los intervalos de tiempo son generalmente iguales, pero pueden no serlo.n m

1 (ver pag 108 Bodie)

descuento

Si el VAN es (+) CONVIENE: voy a tener beneficios. Matemticamente significa queel flujo de ingresos del proyecto es suficiente para devolver el K invertido, pagar

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intereses a la tasa de referencia (pag la tasa libre de riesgo + riesgo) y que adems generara un excedente (aument mi riqueza al tomar una buena decisin)

Si el VAN es = 0 Punto de indiferencia. Devuelve el K + intereses sobre saldossegn la tasa de referencia. En este caso TIR = Tasa de Referencia.

Si VAN es (-) Puede ser que no me pague intereses en su totalidad, o ningninters, o incluso puede ser que no me devuelva siquiera el K invertido. Es un caso de TIR negativa (o TIR < Tasa de Referencia) El VAN (+) indica una buena decisin por parte del inversor. Econmicamente es como una capitalizacin. En casos de proyectos mutuamente excluyentes, tomar siempre el VAN para decidir porque la TIR no siempre me sirve. Tasa de Referencia. Para calcular el VAN se utiliza una tasa de referencia compuesta por 2 elementos:

a) una tasa libre de riesgo (tasa de inters natural o precio por posponer el consumo). Essiempre igual, por convencin se adopt la tasa que devengan las letras del tesoro de EEUU, la cual es considerada una inversin sin riesgo.

b) un componente que tiene en cuenta el riesgo. ste es siempre cambiante para cadainversin en particular, y refleja la inseguridad que tengo respecto del futuro. TIR (Tasa Interna de Retorno) Es la tasa de descuento que hace que el valor presente de los flujos positivos de efectivo futuros sea igual al valor presente de los flujos negativos de efectivo. En otras palabras, la TIR es la tasa de inters con la cual el VAN es igual a cero. VAN vs TIR. (Libro Candioti) VAN y TIR son dos formas de observar el mismo fenmeno de un flujo de fondos. Tan unidas estn entre s que cuando una sube (VAN) es porque la tasa de descuento baja, y ciertamente, la TIR hace su aparicin cuando la tasa utilizada es capaz de anular el VAN: El VAN se utiliza predominantemente en un contexto de capitales sobreofertados, es decir, cuando el volumen de fondos disponibles sobrepasa las oportunidades de inversin, escenario en el que se impone trabajar con un piso mnimo para aceptar todo proyecto que lo sobrepase. Ese lmite inferior est representado por una tasa libre de riesgos ms una sobretasa general, tambin libre de riesgos, pretendida por el inversor; ambas conforman el costo del capital. En cambio la TIR, como criterio de seleccin, es aplicable en un escenario de capitales escasos. En este caso, el inversor est orientada para aplicar sus ahorros a la inversin que le ofrece la ms alta tasa, descendiendo en su pretensin hasta agotar sus recursos. Problemas de la TIR (Libro Candioti) 1. Prestar o Endeudarse?

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No ofrece informacin vlida a la hora de analizar operaciones de prstamos. Cuando prestamos $ deseamos la tasa ms alta de rentabilidad Cuando nos prestan $ deseamos la tasa ms baja de rentabilidad. cuando me prestan voy a elegir la opcin TIR < Tasa de Referencia. Existen casos en que existe una misma TIR pero un proyecto es de prstamo y el otro de endeudamiento Presto $VAN Para tasa < VAN

Pido $VAN Para tasa < VAN (-)

50%

TIR

TIR

En estos casos no me puedo guiar por la TIR. s/ Cuaderno:VAN Endeudarse

VAN = 0 0 TIR i (Tasa de Referencia)

Prestar

2. TIR mltiples Cuando exista ms de un cambio de signo en los Flujos de Fondos puede que exista ms de una TIR. A medida que el tipo de descuenta aumenta, el VAN aumenta en un principio y despus disminuye. La razn de esto es el cambio de signo de la corriente de flujos. Un proyecto puede tener tantas TIR como cambios de signo se produzcan en los flujos de fondos. Ejemplo: CF0 CF1 CF2 (4000) 25000 (25000)1 cambio0 25% 400% VAN TIR

2 cambio

TIR 1 = 25% TIR 2 = 400% VAN 10% = (1934) 10

Ejemplo: CF0 CF1 (4000) 25000

CF2 (25000) 3. TIR indeterminada: imposibilidad de su clculo No hay ninguna tasa que haga al VAN = 0, o sea que corte el eje de las x. El proyecto tiene TIR 1 = 25% siempre VAN + a cualquier tasa de descuento. TIR 2 = 400% VAN 10% = (1934) Ejemplo: CF0 CF1 CF2 (5000) 2000 (2000)0 VAN

4. Proyectos mutuamente excluyentes Las empresas tienden a elegir entre varias maneras alternativas de realizar el mismo trabajo o de utilizar la misma instalacin. Se necesita elegir entre proyectos mutuamente excluyentes. Ejemplo 0 1 TIR VAN Al tener proyectos de distinta escala se debe Proyecto 1 (1000) 2000 100% 82 analizar la TIR de los flujos incrementales Proyecto 2 (10000) 15000 50% 3636 inversin adicional de 9000. Si la TIR de los flujos incrementales es > al la para saber su conviene costo de oportunidad, entonces ese proyecto es el mejor. Lo mismo pasa cuando los proyectos tienen distintos perfiles de flujos de tesorera a lo largo del tiempo. s/ Cuaderno: Proyec. A Proyec. B 0 (100) (100.000) 1 180 175.000 TIR 80% 75% VAN 10% 63,64 59090,91 CASO 1:

En el A la TIR es >, pero como el proyecto es tan pequeo, el B genera un VAN mayor. Por esta razn siempre tenemos que seleccionar el proyecto que genera > VAN, independientemente de la TIR. CASO 2: Proyec. A Proyec. B 0 (100) (100) 1 180 160 TIR 80% 60% VAN al 70% = 5,88 al 15% = 39,13

Para obtener el VAN se usan diferentes tasas porque el riesgo no es igual (a > riesgo, > tasa) 5. Cuando no podemos eludir la estructura temporal de los tipos de inters (Cecilia) El problema se presenta cuando existen distintos tipos de inters a CP y a LP. El criterio de la TIR nos dice que aceptemos el proyecto si la TIR > costo de oportunidad habra que calcular una media ponderada de estos intereses para compararla con la TIR (es complicado).

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En los casos en que la estructura temporal de los tipos de inters sea importante tenemos que comparar la TIR del proyecto con la TIR esperada ofrecida por ttulos negociables = riesgo y =perfil de flujos de tesorera. abandonamos la TIR y nos dedicamos al VAN Tipos de cambio y el valor del dinero en el tiempo. Regla Simple: en cualquier clculo del valor del dinero en el tiempo, los flujos de efectivo y la tasa de inters deben denominarse en la misma moneda. Impuestos y decisiones de inversin. Regla: invertir para maximizar el VAN de sus flujos de efectivo despus de impuestos. Al tener en cuenta los impuestos sobre la renta, lo que se tenga para gastar en el futuro ser lo que quede despus de pagar impuestos sobre la renta al gobierno: Tasa de i despus de impuestos = (1 tasa impositiva) . Tasa de i antes del impuesto Efecto Palanca o Apalancamiento. Es el efecto modificatorio de la rentabilidad de los capitales del inversor producido por la financiacin parcial de un proyecto de inversin. Se refiere a la modificacin de rentabilidad de un proyecto de inversin por el hecho de financiarlo parcialmente con endeudamiento. Acudir a la financiacin puede estar motivado tanto por la escasez de capital propio como por el deseo de potenciar su rendimiento. Se trabaja con los FF del proyecto. ROA : Return On Assets (Rentabilidad de los A) ROE: Return on Equity (Rentabilidad del PN)

s/ Prof. Mayol:

Si soy dueo de los A: ROA = ROE. No se recurre a la financiacin y por lo tanto, larentabilidad pertenece exclusivamente al inversor que lo encara. (Proyecto Puro) Activo $ 100 Capital $ 100

A = $100 ROA 10% = $10 de rentabilidad (=dividendos) Rentabilidad del accionista = $10 dividendos = 10% ROA = ROE $100 PN

Si me endeudo: en general ROA ROE porque hay pasivos y se disminuye el PN.Deuda Activo $ 100 Rentabilidad Intereses Dividendos $10 ($1) (5% de $20) $9 ROE del Inversor = $9 Dividendos = 11,25% $80 PN 12 $20 Capital $ 80 Financia una parte: ROA = 10% Costo deuda = 5% por perodo

El Efecto Palanca es medir cul es el efecto en la rentabilidad por el hecho de financiar una parte del proyecto con deuda. Existen 2 formas de calcularlo:

-

Por sustraccin: 11,25% - 10% = 1,25% El apalancamiento positivo ha generado para el inversor un 1,25% de renta adicional. Por cociente: ((11,25% / 10% ) 1 ) x 100 = 12,5% El apalancamiento positivo ha mejorado en un 12,5% la renta originaria.

Efectos del Apalancamiento 1) Signo del Efecto Palanca: ROA > costo deuda POSITIVO (aumenta la rentabilidad de los accionistas) ROA = costo deuda No existe efecto palanca (palanca neutra) ROA < costo deuda NEGATIVO t 0 1 2 3 4 FFNN modif. x la financiacin (5000) 1000 (4000) 2000 (1150) 850 2000 2000 2000 2000 2000 2000 TIR 21,86% Costo 15% 22,53% ROA > K d ROE > ROA Efecto palanca positivo FFNN FF Financiado

Laverage (palanca): - por diferencia = 22,53% - 21,86% = 0,67% - por cociente = ( ( 22,53% / 21,86% ) - 1) . 100 = 3,07% 2) Intensidad del Efecto Palanca: FFNN modif. x la financiacin 0 (5000) 1000 (4000) 1 2000 (150) 1850 2 2000 (150) 1850 3 2000 (1150) 1850 4 2000 2000 TIR 21,86% > Costo 15% 23,81% Al prolongar el financiamiento, se aumenta el efecto palanca t FFNN FF Financiado Laverage (palanca): - por diferencia = 23,81% - 21,86% = 1,95% - por cociente = ( ( 23,81% / 21,86% ) - 1) . 100 = 8,92% s/ Prof. Binetti: Los flujos del proyecto puro son fusionados con los flujos del financiamiento. La resultante expresa los flujos de fondos modificados. De la comparacin entre la TIR de los flujos fusionados con la de los flujos del proyecto puro, surge el efecto palanca.

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1) analizo los FF que generarn los A de la inversin = Rentabilidad del K ROA si los A son mios ROA = ROE. 2) analizo los FF que voy a obtener si me endeudo la rentabilidad de los A va a disminuir porque la deuda tiene un costo. En gral ROA ROE

Ejemplo: FF Puro Prstamo: 10% anual FF Financiado

0 (100) 50 (50)

1 140 (55) 85

TIR 40% 70% Efecto palanca: conviene

endeudarme porque aumento mi rentabilidad por $ invertido. (Efecto palanca positivo). Factor que determina el signo del efecto palanca: la relacin entre la TIR del proyecto puro y la TIR del endeudamiento. Si TIR Financiado > TIR Puro Efecto palanca POSITIVO Si TIR Financiado < TIR Puro Efecto palanca NEGATIVO Ejemplo: FF Puro Prstamo: 70% anual FF Financiado 0 (100) 50 (50) 1 140 (85) 55 TIR 40% 10% Disminuye rentabilidad Efecto Palanca Negativo. Factores que determinan la intensidad del efecto palanca: 1- el porcentaje que financie: a > % que financie, > impacto sobre la TIR. Si en vez de $50, el banco me presta $70 al 10%: Ejemplo: FF Puro Prstamo: 10% anual FF Financiado 0 (100) 70 (30) 1 140 (77) 63 TIR 40% 110% Me conviene ms todava. 2- el plazo de financiacin: a > plazo, > impacto sobre la TIR (si el efecto palanca es positivo y lo prolongo en el tiempo > rentabilidad) Limite del Efecto Palanca (s/Martn): es que no se pude pedir prestado todo porque sino el negocio no sera mo. Payback: Perodo de Repago. El perodo de repago no es un indicador de rentabilidad, sino una magnitud que permite cuantificar el tiempo que demora la inversin en regresar ntegramente al inversor.

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Sirve como elemento complementario al VAN y TIR. En regiones de alto riesgo interesa tanto, y a veces ms, una rpida recuperacin de la inversin, que los propios indicadores de rentabilidad. t 0 1 2 3 4 FFNN (5000) 2000 2000 2000 2000 FF Acumulado (5000) (3000) (1000) 1000

365 x

$ 2000 $ 1000

x = (1000 . 365 ) / 2000= Ao 2 y Ao 3 Entre 183 das Payback = 2

aos y 183 das Uno de los problemas del payback es que no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero. Otro es que no considera los FF que se generan con posterioridad al perodo de repago. Payback Descontado Soluciona el primero de los problemas del payback. En vez de acumular los FF nominales, los descuenta a una tasa de referencia llevndolos a momento cero y los acumula en base a una moneda comn. t 0 1 2 3 4 FFNN (5000) 2000 2000 2000 2000 TIR 21,86% 365 x FF Descontado (15%) (5000) 1739,13 1512,29 1315,03 1143,51 $ 1143,51 $ 433,55 FFNN Acum. Descontado (5000) (3260,87) (1748,58) (433,55) 709,96

Entre Ao 3 y Ao 4

x = (433,55 . 365 ) / 1143,51= 138 das Payback = 3 aos y 138 das Este criterio tiene una limitacin: no considera los FF que se generan con posterioridad al perodo de repago!!! Puntos de Equilibrio Es el punto de indiferencia entre aceptar y rechazar un proyecto. Pueden ser: *Punto de Equilibrio Econmico: es el piso de unidades que tenemos que procesar y vender para que la rentabilidad sea nula. Si produzco de ms: ganancia. Si produzco de menos: prdida. P. Eq. Econom = Gastos erogables + Gastos no erogables CMg unitaria Pv - Cv *Punto de Equilibrio Financiero: con los ingresos que percibo me alcanza para pagar los gastos erogables de la empresa (CV, MO, Gtos Erogables) P. Eq. Fciero. = Gastos erogables

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CMg unitaria ndice de rentabilidad. Est muy relacionado con el VAN. En realidad, deriva del VAN. Nos sirve para ordenar los proyectos de inversin que se nos presentan de forma tal de generar el mayor VAN posible en un contexto de escasez de fondos. ndice de Rentabilidad = Valor Actual - CF0 Proyecto VAN =VA - CF0 CF0 VA nd.Rentab. A 10000 (200000) 210000 1,05 B 20000 (300000) 320000 1,067 C 15000 (350000) 365000 1,043 D 18000 (400000) 418000 1,045 E 23000 (600000) 623000 1,038 F 8000 (115000) 123000 1,070 G 25000 (520000) 545000 1,048 Voy a ir tomando aquellos ndices que sean superiores: (capital disponible $1.300.000) Proyecto F B A G D CF0 115000 300000 200000 520000 400000 Saldo: 1.300.000 1185000 885000 685000 165000 No me alcanza VAN 8000 20000 10000 25000 VAN Acumulado 8000 28000 38000 63000

IMPORTANTE: Si al analizar una inversin (por ej a 10 aos) tengo: VAN positivo Una buena TIR Pero el Payback me da ms de 10 aos (para este caso) NO INVIERTO!

Debemos tener en cuenta todos los indicadores para analizar una inversin. Rendimiento de los accionistas comparado con el Rendimiento del capital en libros (Cap 3 Bodie) Cuando los accionistas preguntan qu tan bien se desempe su compaa en un perodo en particular, lo que desean saber es cunto aadi la compaa a su riqueza personal en ese perodo. Para medir esto, calculan la tasa de rendimiento de una inversin en las acciones de la compaa durante un perodo. r = precio final accin precio inicial + dividendos en efectivo precio inicial

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r = rendimientos totales de los accionistas Sin embargo, el desempeo corporativo tambin se mide con una razn llamada rendimiento del capital (ROE), la que se define como la utilidad neta dividida entre el valor en libros del capital de los accionistas. ROE = Utilidad Neta Capital de los Accionistas (NO es necesario que exista una correspondencia entre el ROE y la tasa de rendimiento total obtenida por los accionistas.) Ratios de anlisis financiero. (cap. 3 Bodie) Los analistas usan razones financieras como una modalidad de anlisis para entender mejor las fortalezas y debilidades de la compaa, si su suerte est mejorando y cules son sus perspectivas.

1. Razones de rentabilidad: puede medirse respecto de las ventas, activos, o sobre labase del capital. Aqu el ingreso se considera como utilidades antes de intereses e impuestos en el caso de rendimiento sobre ventas y rendimiento sobre activos, pero como utilidad neta en el caso de rendimiento del capital. Rendimiento sobre Ventas (ROS) = Utilid. antes de imptos. e int. Ventas Rendimiento sobre Activos (ROA) = Utilid. antes de imptos. e int. Activos totales promedio Rendimiento del Capital (ROE) = Utilidad Neta Capital accionistas

2. Razones de rotacin de activos: estiman la capacidad de la empresa para usar susactivos de manera productiva para generar ingresos. La rotacin de activos es una medida amplia, en tanto que la rotacin de cuentas por cobrar y rotacin de inventarios son medidas especficas. Rotacin de cuentas por cobrar= Rotacin de inventarios = Rotacin de Activos (ATO) = CMV Inventario promedio Ventas A totales promedio Ventas Ctas x cobrar promedio

3. Razones de apalancamiento financiero: destacan la estructura de capital de laempresa y su nivel de endeudamiento. La razn de deuda mide la estructura del capital, y la medida de veces que se gan inters indica la capacidad de la empresa para cubrir sus pagos de intereses. Deuda = Deuda Total A Totales Veces que se gan inters = Utilid. antes de imptos. e int.

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Cargos por intereses

4. Razones de liquidez: miden la capacidad de la empresa para cumplir sus obligacionesde CP o de pagar sus cuentas y mantenerse solvente. Circulante = A circulante P circulante Prueba cida = Efectivo + Cuentas por cobrar P circulante

5. Razones de valor de mercado: miden la relacin entre la representacin contable deuna empresa y el valor de mercado de sta. Precio utilidades (P/E) = Precio por accin Utilidad por accin Mercado libros = Precio por accin VL por accin Relacin entre razones: Es til dividir el ROA de una empresa en el producto de dos razones: ROA = Utilid. antes de imptos. e int. x Ventas Ventas ROA = ROS x ATO La divisin del ROA en ROS y ATO pone de relieve el hecho de que empresas en distintas industrias pueden tener ROS y razones de rotacin sumamente diferentes y a pesar de ello contar con el mismo rendimiento sobre activos. Efecto del apalancamiento financiero: El apalancamiento financiero es simplemente el uso de dinero prestado. Al usar el apalancamiento financiero los accionistas de la empresa estn sujetos al riesgo financiero as como al riesgo de operacin de la empresa. Un aumento del apalancamiento financiero de una empresa aumentar su ROE si y slo si su ROA excede la tasa de inters de los fondos prestados. Si el ROA excede la tasa de inters de prstamos, entonces la empresa gana ms con el capital que emplea que lo que paga a sus acreedores. El excedente queda as disponible para los accionistas de la empresa y por ende aumenta el ROE. Por otro lado, si el ROA es menor que la tasa de inters, los accionistas habran estado mejor sin endeudamiento. El mayor apalancamiento financiero magnifica la variabilidad que las empresas experimentan en sus ROE durante el ciclo econmico y aumenta la probabilidad de quiebra. La relacin exacta entre ROE, ROA y el apalancamiento puede resumirse en la siguiente ecuacin: ROE = (1 Tasa impositiva) x (ROA + Deuda/Capital x (ROA Tasa de inters)) Activos ROA = Rendimiento sobre ventas x Rotacin de Activos

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Si el ROA de una empresa excede la tasa de inters que paga a sus acreedores, entonces su ROE exceder (1 Tasa impositiva) veces su ROA por un monto que ser mayor cuanto mayor sea la razn deuda/capital. Desde la perspectiva de un acreedor, un aumento de la razn de deuda de una empresa constituye generalmente una seal negativa. Limitaciones del anlisis con razones. El problema bsico es que no hay un estndar absoluto para juzgar si las razones son demasiado altas o bajas. Ms an, las razones consisten en cifras contables, calculadas a menudo de manera arbitraria. Adems es difcil definir un conjunto de empresas comparables. Lo importante del anlisis con razones financieras es que puede proporcionar una gua vaga sobre la cual no se debe descansar exclusivamente para decidir.

Unidad 3: Decisiones de Inversin y FinanciamientoCosto del capital. Tasa de referencia. Tasa requerida de rendimiento (Cap 2 Candioti) En el pasado, el inters era considerado como un delito. El tiempo fue reconociendo que el inters era algo que exista y tena sus fundamentos racionales, porque obedeca a impulsos de la conducta humana. El inters natural. El inters es el premio por la postergacin del consumo; y se lo concibe, por lo general, en un contexto libre de riesgos. El riesgo. El riesgo es la probabilidad de que el premio por postergar el consumo no sea recibido. En este caso, es racional que la compensacin pretendida aumente, por lo que ya podemos sealar dos elementos que integran una tasa de inters. El inters natural y el riesgo son los factores esenciales para la construccin de una tasa. La liquidez. Existe un tercer elemento: la mayor o menor privacin de liquidez que una inversin exige. A igualdad de riesgos, el inversor no se comporta de la misma manera segn el tiempo de bloqueo de sus fondos. Ejemplo de esto sera cuando el banco ofrece rendimientos diferenciados: para depsitos en caja de ahorro 4% o en plazo fijo 7%; la diferencia obedece a la imposibilidad del inversor de disponer de sus fondos en cualquier momento, por lo que se lo premia con un 3% adicional. El costo del capital. Los primeros autores de administracin financiera llegaron a afirmar que el costo del capital responda a una mezcla de capital propio y capital prestado, y as surgi la siguiente frmula:

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K0 = (K1 . W1) + (K2 . W2) K0 = costo del capital total K1 = costo del capital propio K2 = costo del capital ajeno W1 = participacin relativa del capital propio W2 = participacin relativa del capital ajeno La proposicin de esta frmula tiene su origen en anlisis de tipo contable, pero el tiempo permiti ver sus limitaciones. Las participaciones de capital propio (W1) y ajeno (W2) surgan de determinar la participacin relativa entre Responsabilidad Neta y el Endeudamiento de una empresa, segn las cifras de un balance en particular. El costo del endeudamiento (K2) se obtena al relacionar los gastos financieros del cuadro de resultados con el endeudamiento total. Y el costo del capital propio (K1) se convirti en un misterio que tortur a los estudiosos durante dcadas. Una propuesta ms racional acerca del costo del capital. Reflexiones posteriores permitieron al autor construir una tasa, a partir del inters natural del dinero, agregndole tasas por riesgos y una tasa adicional por restriccin a la liquidez, la que se convirti en un punto de referencia para el inversor. De all que se propuso la denominada tasa de referencia, la tasa que pretende el inversor ante la oferta de una inversin en particular. La tasa de referencia exige una prolija construccin cuando se est ante la necesidad de decidir sobre proyectos de inversin. Se trata de definir una tasa de rentabilidad por debajo de la cual la inversin propuesta debe ser rechazada. Es necesario que exista una franja de rentabilidad adicional para que el inversor se vuelque a la inversin (si un proyecto de inversin le ofrece un 19% anual y la tasa de referencia es del 19%, es evidente que al inversor le da lo mismo anidar en la tasa pasiva en la que se encuentra, libre de riesgos y en condiciones de liquidez, que mudarse a la inversin que se le propone). Esa franja es una sobretasa que cada inversor establecer ntimamente como condicin mnima y generalizada para lanzarse a fecundar proyectos con el fruto de sus ahorros. En consecuencia, ante cada proyecto, es necesario construir minuciosamente la TASA DE REFERENCIA, integrada con todos los elementos con que se lo debe compensar al inversor: Tasa de inters natural: aquella magnitud con escasas variaciones en el tiempo y en el espacio que constituye un precio por postergar el consumo en un contexto de seguridad: Tasa por riesgo: que a su vez recoge diversos aspectos, tales como riesgo del proyecto, riesgo sector, riesgo pas, riesgo financiero;

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Tasa por privacin de la liquidez: consiste en un premio, mayor o menor, segn exista una menor o mayor posibilidad de que la inversin pueda regresar a poder del inversor en su estado de liquidez originaria; Una sobretasa de rentabilidad pretendida por el inversor. As, el costo del capital resulta ser el inters libre de riesgos que pretende un inversor por sus ahorros. Est constituido por la tasa de inters libre de riesgos en el mercado financiero, ms una sobretasa cuya magnitud es eminentemente subjetiva. Mercado de capitales (cap. 5 Candioti y filminas) Los beneficios que un mercado de capitales ofrece a los administradores financieros son: la posibilidad de proveer fondos a las organizaciones empresarias y la existencia de un mbito para la comercializacin de ttulos valores. Mercado de Capitales

Unidades Superavitarias (ahorro)

Unidades Deficitarias (inversin)

vinculacin La provisin de fondos nuevos para las empresas se facilita cuando existe un mbito apropiado

para la colocacin de acciones entre inversores. Tambin es el lugar donde pueden colocarse ttulos representativos de deudas que emiten las empresas a plazos diversos. En mercados muy desarrollados existen bonos a LP. En Argentina apenas se ha desarrollado el mediano plazo. Formacin de valores: la gran ventaja que presenta un mercado de capitales es la formacin de precios de acciones, ttulos pblicos y ttulos de deuda. En cuanto a las empresas, se puede conocer su capital, simplemente multiplicando la cotizacin por el nmero de acciones en circulacin. Y en cuanto a los pases, la cotizacin de sus ttulos pblicos permite rpidamente conocer su TIR y, por diferencia con la tasa libre de riesgos en el orden internacional (LIBOR por ej,), determinar el riesgo pas.

Mercado de Capitales Mercado Financiero o Bancario - bajo la rbita del BCRA - hay intermediacin indirecta: yo deposito mis ahorros, pero el Banco es quien decide a quin prestar ese dinero Mercado Burstil

- bajo la rbita de la CNV - hay intermediacin directa: si voy y compro acciones de XX SA, estoy decidiendo a quin financiar

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Mercado Burstil: Marco regulador: Ley 17.811 de Oferta Pblica (ao 1969). Esta ley crea a la CNV (Comisin Nacional de Valores), la cual: es un Organismo Pblico Autrquico depende del Ministerio de Economa de la Nacin sus funcionarios son designados por el PEN su funcin principal es otorgar autorizacin para que las empresas hagan oferta pblica. Actores del Mercado Burstil (son agentes privados):

Bolsas de Comercio (BC): hay muchas, son entidades generales. Fin genrico:

promover el desarrollo productivo de la regin donde estn inmersas. Pueden ser SA o Asociaciones Civiles sin fines de lucro. En cada bolsa se adhieren Cmaras (de Comercio Exterior, de Corredores inmobiliarios, etc.). No en cualquier bolsa se pueden negociar ttulos. Para que esto sea posible, la BC debe estar adherida a un Mercado de Valores. Las BC necesitan autorizacin para cotizar ttulos. Para hacer oferta pblica, los entes privados necesitan de la autorizacin de la CNV, sin embargo, los entes pblicos slo requieren autorizacin de la BC. Una de las funciones de las BC es establecer los requisitos de informacin que deben cumplir las empresas que cotizan. Son Requisitos de Informacin: contable peridica: cada 3 meses presentan Balances para que la BC los publique de hechos relevantes: siempre que ocurra un hecho relevante que pueda afectar la cotizacin de la empresa, se lo debe informar, para garantizar la transparencia y tambin para evitar que se cometan fraudes al contar con informacin privilegiada.

Mercados de Valores (MV): son s o s SA, es decir que son empresas con

fines de lucro y tienen accionistas (sus dueos). Estos accionistas son los INTERMEDIARIOS autorizados para operar (intervienen en la compra y venta de valores representando a sus clientes), y son: los agentes y Sociedades de Bolsa. En Argentina existen 5 MV: Buenos Aires, Rosario, del Litoral (donde est Santa Fe), Crdoba y Mendoza. Las BC y MV son autorizados a funcionar por decreto del PEN. En el resto del mundo no hay BC y MV, sino que slo hay Bolsas de Valores.

Cajas de Valores (CV): son agentes de custodia y registro de los ttulos (se

dedican a registrar el movimiento de ttulos y valores), tambin liquida las rentas y amortizaciones de los ttulos. Los principales accionistas son la BC de Buenos Aires y el MV de Buenos Aires.

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Mercado Abierto Electrnico (MAE): se negocian ttulos pblicos y slo pueden participar las entidades financieras. En general, los Mercados pueden ser *Mercados Primarios, para la primer colocacin de un ttulo, o *Mercados Secundarios, para las sucesivas operaciones de ese ttulo. Tipos de Inversores * Administracin activa de su cartera: hacen un seguimiento constante de las inversiones buscando alguna ventaja, ya sea en la seleccin de acciones o en el momento del mercado. * Administracin pasiva de su cartera: se basan en la creencia de que el mercado es perfecto no tratan de replicar el mercado, ya que lo que ste dice es el rendimiento mximo. ndices. Miden el rendimiento del mercado, los ms conocidos son el Merval, Merval 25, Mar, ndice general, ndice de capitalizacin burstil. MERVAL: Es el ndice ms importante de Argentina. Sirve para medir el promedio de evolucin de cotizacin de las especies que se negocian en el mercado (en la Bolsa). Por lo general, los movimientos de la Bolsa tienden a anticipar el movimiento de la economa y del PBI. Su nmero es el valor en pesos de una cartera terica de acciones considerada representativa de la Bolsa de Buenos Aires. La ponderacin se determina en funcin de la cantidad de transacciones y del valor efectivo operado en la BC de Bs. As. Este ndice en otros pases se llama:

-

en Brasil Bovespa en EEUU Dow Jones y Nasdaq (son 2 distintos)

El Merval se calcula considerando de los ltimos 6 meses, el 80% de las empresas que tuvieron ms operaciones. El ndice se recalcula cada 3 meses, renovando la composicin de la cartera. Valores de Libros y de Mercado. (Cap. 5 Candioti) Valor de Mercado: el precio de mercado es la cotizacin que diariamente surge como resultante de las operaciones entre compradores y vendedores. Valor de Libros: el valor en libros es el cociente entre el PN que surge del balance de una sociedad y el nmero de sus acciones en circulacin. Puede decirse que es el valor contable de la accin. Tambin se denomina Valor Patrimonial Proporcional (VPP). Valor Legal (Valor Nominal): el valor legal de una accin surge del cociente entre el rubro Capital Social del balance y el nmero de acciones en circulacin. Este valor concuerda con el que expresan los estatutos de una sociedad y es el que figura en las lminas. Valor de Liquidacin: surge como consecuencia de un proceso de liquidacin luego de venderse los activos y pagarse las deudas. El neto resultante, dividido por el nmero de acciones en circulacin es el valor de liquidacin. Es posible calcularlo con anticipacin a la

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liquidacin mediante un estudio que valorice adecuadamente activos y pasivos a precios de realizacin, informacin que no siempre surge de los EECC regulares. Valor de mercado en comparacin con valor en libros. (Cap. 3 Bodie) * Valor en Libros: valor contable del A y Capital de los accionistas. El valor en libros por accin de una compaa es la cifra que obtenemos si dividimos la cantidad monetaria total de la cuenta capital del balance general, entre el n de acciones ordinarias en circulacin. * Valor de Mercado: no aparece en el balance general. 1- el valor en libros no incluye todos los A y P de la empresa. Los A intangibles se suman al valor de mercado y son relevantes para la toma de decisiones. El valor del crdito mercantil es la diferencia entre el precio de mercado de la adquisicin y su valor en libros. 2- Los A y P incluidos en el balance general estn (en su mayora) valuados al costo original de adquisicin menos depreciacin, en vez de valuarse a valores actuales de mercado. Para propsitos de toma de decisiones, el valor correcto que debe usarse es el valor de mercado, siempre que est disponible.

Price-earning ratio (PER). (Cap. 5 Candioti) Expresa el nmero de aos que una inversin burstil demora en regresar al inversor, de acuerdo a la renta que produce. Price-earning ratio podra traducirse como Relacin Precio-Beneficio, la cual representa la relacin de rentabilidad para el inversor. El tiempo de recuperacin de la inversin, expresada en aos, no es otra cosa que la operacin inversa de la rentabilidad anual. El PER de una accin surge del cociente entre su cotizacin y la ganancia por accin. Para calcularlo deben seguirse los siguientes pasos: 1) determinar el EpS (Earning per Share) o Ganancia por Accin, por medio de la siguiente frmula: EpS = 2) determinar el PER PER = cotizacin EpS 3) una vez que se obtiene el PER, se puede calcular la rentabilidad de una accin: Rentabilidad = Otra forma de calcularlo: 1) Rentabilidad burstil = ganancia anualizada x 100 capital burstil donde: capital burstil = acciones en circulacin x precio de la accin 24 1 . 100 PER ganancia anualizada N de acciones en circulacin

2) determinar el tiempo de recuperacin o PER. PER = 1 x 100 Rentab. Burstil Valor excupn (Cap. 5 Candioti) Las sociedades con fines de lucro generan una renta para sus propietarios. En las SA, cuando esta renta se abona, se dice que se paga un dividendo, que puede ser en efectivo, en acciones, o una combinacin de ambas. Cuando las sociedades cotizan sus acciones en un Mercado de Valores, la cotizacin surge por la concurrencia de oferentes y demandantes, quienes actan influidos por innumerables factores de carcter interno y externo. Las cotizaciones responden, en primera instancia, a la motorizacin que la propia empresa lleva a cabo, cuya resultante natural deberan ser las utilidades. Sin embargo, este factor no es exclusivo, pues el mercado descuenta fenmenos futuros, como son la mayor o menor estabilidad del ritmo de utilidades, el riesgo, la posicin de la empresa frente a la tecnologa o las perspectivas de comercializacin, etc. Tambin influyen sobre las cotizaciones hechos ajenos a la empresa, como conflictos blicos o turbulencias polticas. Y sobre todo, influye el pago de dividendos. En la formacin de un dividendo, existen diferentes etapas: * En primer lugar el perodo de formacin de las utilidades. * El segundo momento se produce al conocerse el balance general y la distribucin propuesta por el Directorio. Aqu se produce un ajuste en firme de la cotizacin, al incorporar a la misma el resultado del ejercicio. * El tercer momento se produce al celebrarse la Asamblea, donde se define el dividendo desde el punto de vista jurdico. * El cuarto momento tiene lugar cuando el Directorio resuelve poner los dividendos a disposicin de los accionistas. La fecha seleccionada para el pago ser la oportunidad en que se produce la sustitucin de la cotizacin vigente por el valor ex cupn o ex dividendo. Cuando este acto tiene lugar, el mercado ya ha tomado en cuenta la utilidad generada as como los dividendos que se pagarn. Pero, hasta ltimo momento, o sea hasta el da anterior al de la puesta a disposicin del dividendo, el mercado sigue registrando fenmenos internos y externos que influyen en el valor de la accin. Dividendos en efectivo Valor ex cupn = Cotizacin anterior Dividendo en eftvo. (disminuye la cotizacin porque ya no tengo derecho a cobrar ese dividendo) Dividendos en acciones Valor ex cupn = Cotizacin anterior

1 + Divid. en acciones (como el valor de la empresa no cambia, pero ahora tengo un nmero mayor de acciones, la cotizacin disminuye) Dividendos mixtos Valor ex cupn = Cotizacin anterior Dividendos en eftvo. 25

1 + Divid. en acciones El fundamento de las frmulas propuestas indica que el acto de poner un dividendo a disposicin de un accionista no puede modificar para ste ltimo, la masa monetaria que le pertenece (segn el profesor la riqueza del accionista se mantiene), antes o despus que ocurra tal acto. El valor de las acciones depende de: (ver Filminas) Poltica de Dividendos. (Candioti pg 132) Los dividendos representan desembolsos con que las sociedades retribuyen a sus accionistas. Esencialmente son pagos en efectivo, pero el tiempo ha introducido la prctica de hacerlo, a veces, total o parcialmente en acciones. Tener en cuenta que ganancias son las que arroja el balance anual, en tanto que el dividendo es la porcin de aqulla que se decide distribuir a los accionistas. El dividendo puede ser abonado en acciones o tambin puede pagarse con resultados de ejercicios anteriores. La poltica de dividendos, o se sujeta a los resultados de los balances anuales, o se independiza de stos y destina las utilidades a una reserva. En este ltimo caso, los dividendos tomados de las reservas pueden determinarse en base a un porcentaje fijo del capital, una suma fija o cualquier otro parmetro, o bien transitar sin poltica alguna. Obligaciones Negociables. (Candioti pg 130) Son ttulos de renta fija emitidos por empresas que, por este medio, se hacen de fondos en carcter de prstamos a devolver a mediano plazo, entre 2 y 5 aos. Mercados de Futuros y Opciones. Modelos de contratos ( ver en Cap 11 Bodie Cap. 1, 2 y 3 (hasta 3.3) de Prosper Lamothe Opciones Financieras) el valor de la empresa: representado por el FF futuros y el costo del K, la cantidad de acciones emitida los dividendos tambin influyen en el precio de una accin.

Operaciones de Contado

En estas operaciones el precio se pacta hoy, y el bien se entrega hoy, por ms que despus financie el pago.

Operaciones a Trmino, a Plazo o Forward ( hacia adelante)

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Bienes

VendedorDinero

Comprador

Al vencimiento: cada parte hace la entrega fsica de lo que se oblig. Caractersticas:

-

Dos partes hacen un contrato acordando intercambiar algn bien en el futuro a Ninguna de las partes paga dinero a la otra en el presente. El valor nominal de un contrato es la cantidad del artculo especificada en el

un precio especificado ahora: el precio forward.

contrato y multiplicada por el precio forward.

-

Los contratos se hacen en funcin de las necesidades de las partes las Son contratos de ndole comercial. Su marco legal es el Cdigo de Comercio. Puede tener clusulas de rescisin; si las partes no se ponen de acuerdo al

partes fijan las cantidades libremente (el contrato NO est estandarizado).

rescindirlo, pueden acudir a la Justicia Ordinaria. Contrato de Futuros

Vendedor

Cmara Compensadora

Comprador

Al vencimiento: entrega fsica o liquido la diferencia. Caractersticas:

-

La negociacin se lleva a cabo en un mbito especial, por ejemplo en una

Bolsa de Comercio (dentro de Mercados Organizados). En Argentina los ms importantes son el Mercado de Futuros de Buenos Aires y el Mercado a Trmino de Rosario (se llama Rofex). Los contratos estn estandarizados, o sea que tienen ciertas caractersticas fijadas por la Bolsa en cuanto a: cantidad (los contratos son de 200Tn de oleaginosas 100Tn de cereal 500kg. de novillo), calidad, precio y vencimiento. Con estos contratos las partes tienen mayor seguridad ya que al final de cada Esto disminuye el riesgo ya que como todas las operaciones son contra la Para disminuir el riesgo, la Cmara exige a Comprador y Vendedor un depsito da las operaciones se cancelan contra la Cmara Compensadora. Cmara, es sta quien responde. en garanta (en $) que se llama margen. 27

-

Para rescindir un contrato a futuro se debe comprar (o vender) la misma

cantidad de contratos que vend (o compr) anteriormente al mismo vencimiento as la operacin se cancela, se anula. VENTAJA RESPECTO DEL FORWARD.

-

Al vencimiento, el contrato puede tambin liquidarse por la diferencia (adems

de la entrega fsica). Ejemplo: compro a futuro (Vto: 15/11) 200Tn a $600 c/u. Al vencimiento, la cotizacin spot (de contado) en el mercado es de $620 mi vendedor me va a dar $20 por Tn (porque el precio subi) para que yo pueda ir al Mercado y compre las 200Tn que ahora cuestan ms, con lo cual mi costo va a ser de $600 como lo haba previsto. Esta diferencia se liquida en dinero as se elimina el riesgo.

-

En Argentina los contratos se refieren a un Activo subyacente (la oleaginosa Estos contratos sirven para especular y tambin para dar seguridad en cuanto

por ejemplo), por eso se llaman contratos derivados. a precio y al abastecimiento.

-

Existen numerosos activos subyacentes: oleaginosas, cereales, carne (novillo),

acciones, monedas, metales, petrleo. (los que estn en cursiva se negocian en Argentina). El problema de los Futuros es que obligan a las dos partes. Contrato de Opciones

Las opciones son una forma de contrato de seguro. Una opcin es el derecho de comprar o vender algo a un precio fijo en el futuro. La compra de una opcin para reducir el riesgo, es asegurarse contra ste. Un contrato de opcin debe distinguirse de un contrato forward, que es una obligacin de comprar o vender algo a un precio fijo en el futuro. Una opcin es cualquier contrato que otorga a una de las partes contratantes, mediante el pago de una prima, el derecho a comprar o vender algo a un precio de ejercicio especificado de antemano, con lo cual se limita la prdida al monto de la prima. Las opciones son tambin contratos derivados porque se refieren a un Activo Subyacente. Cotizan en los mercados y son contratos estandarizados. Elementos de las opciones:

-

Prima: precio que se paga para poder ejercitar el derecho a una opcin. Es el

precio de la opcin. Precio de Ejercicio: precio que posibilita al tomador concretar su derecho, por

haber pagado la prima. Es el precio al que se obliga a vender o comprar el lanzador. Tambin se llama strike price.

-

Lanzador: es quien tiene la iniciativa del negocio y el que cobrar la prima. El

lanzador se limita a ganar la prima; pierde, en todo caso, la oportunidad de ganar por los bienes que posee y que ofrece en venta a un determinado precio, si este aumentara en el futuro. O podra perder si bajara. Si el lanzador no tuviera la propiedad de los bienes, puede llegar a perder cifras importantes si tuviera que salir a 28

comprarlos a un precio superior al PE en el caso de que la opcin de compra se ejercite. Es la parte que se obliga.

-

Plazo: es el lapso para ejercer el derecho. Las opciones europeas slo se

pueden ejercer al vencimiento, en cambio las opciones americanas aceptan que el derecho se ejercite en cualquier momento hasta el vencimiento del contrato.

-

Tomador: es quien paga la prima y quien tiene el derecho de ejercer la opcin

(ya sea a comprar o vender al PE). No tiene obligaciones. Opciones de Compra: CALL El tomador tiene el derecho a comprar al PE. El lanzador se obliga a vender al PE. Opciones de Venta: PUT El tomador tiene el derecho a vender al PE. El lanzador se obliga a comprar al PE. Cmo vara la prima en funcin del precio del Activo Subyacente? CALL PUT

$ Prima

$ Prima

Px Mercado

Px Mercado $ 23 PE $20

$ A Subyacente

Px Mercado Px Mercado $ A Subyacente $16 PE $20

Cdo PM > PE: El lmite de $ Prima va a ser la diferencia entre PM y PE $23 - $20 = $3 menos

Cdo PM < PE: El lmite de $ Prima va a ser la diferencia entre PE y PM $20 - $16 = $4

En el Put: estoy dispuesto a pagar una prima para vender en $20 lo que en el Mercado sale Grficos de los beneficios de un Call

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Beneficio

Tomador

Beneficio

Lanzador

Prima $1 $ A Subyacente PE $30 Prima $3 $33 PE $11 $10 $ A Subyacente

No ejerce Tomador

Ejerce

Grficos de los beneficios de un PutBeneficio

Tomador

Beneficio

Lanzador

Prima $4 $ A Subyacente $22 Prima $3 PE $25 $16 PE $20 $ A Subyacente

Ejerce Tomador

No Ejerce

Determinantes de la Prima Determinantes 1. El precio del A Subyacente aumenta Prima 2. Volatilidad del A Subyacente (cun amplias CALL + + + PUT + + + +

son

las

variaciones). ste es un indicador del riesgo. 3. Tiempo que falta hasta el vencimiento 4. Dividendos en efectivo disminuyen el precio de la accin 5. PE de la opcin Grficos de Bachelier CALL PUT

$ Prima

$ Prima

$ A Subyacente Px Mercado Px Mercado Px Mercado PE Px Mercado

$ A Subyacente

PE

Los fundamentos del valor de una opcin. 30

El valor de una opcin (o la prima) se puede dividir en dos componentes:

-

el valor intrnseco: es el valor que tendra una opcin en un momento

determinado si se ejerce inmediatamente. Se calcula:

para un call Valor intrnseco = MAX [ 0 , Px A Subyacente PE ] para un put Valor intrnseco = MAX [ 0 , PE - Px A Subyacente ] el valor temporal o valor extrnseco: es la prima superior al valor intrnseco que exige el lanzador para cubrirse del riesgo de una alteracin en los precios que le ocasione una prdida superior. El valor temporal de una opcin es simplemente la valoracin que hace el mercado de las probabilidades de mayores beneficios con la opcin se el movimiento del precio del activo subyacente es favorable. Es decir que el valor temporal tiene un componente eminentemente probabilstico y en su determinacin tendr una importancia decisiva la distribucin estadstica que se asuma para las variaciones futuras del precio del activo subyacente. El valor temporal de una opcin se maximiza cuando Px A Subyacente = PE En funcin del valor intrnseco, las opciones se pueden clasificar en 3 categoras: * In the money: opciones dentro de dinero su valor intrnseco es positivo, es decir: Px A Subyacente > PE para las CALL, y PE > Px A Subyacente para las PUT (estas opciones estn dentro de dinero porque su ejercicio nos produce un beneficio). Las opciones dentro de dinero son las que tienen el menor valor tiempo. Adems conforme la opcin est ms dentro de dinero (mayor valor intrnseco), el valor tiempo es menor. * At the money: opciones en el dinero son aquellas cuyo PE coincide con el precio del A subyacente: Px A Subyacente = PE para las CALL y las PUT. Su valor intrnseco es nulo y su ejercicio no supone ni beneficio ni prdida. Las opciones en el dinero son las que tienen el mximo valor tiempo. * Out of the money: opciones fuera de dinero son aquellas cuyo ejercicio implica una prdida: Px A Subyacente < PE para las CALL, y PE < Px A Subyacente para las PUT. Dado que estas opciones no se ejercern, su valor intrnseco tambin es cero. Las opciones fuera de dinero slo tienen valor tiempo; en la determinacin de la prima los agentes slo consideran las posibilidades de una evolucin favorable (o desfavorable, los vendedores) de los precios del subyacente. Lmites al valor de la prima: 1. El valor de una opcin CALL es siempre mayor o igual a 0: porque supondra una ganancia automtica al comprador (precio negativo) y adems se quedara con un Activo (la opcin) que da posibilidades de > beneficios en el futuro. 2. El valor de la opcin debe ser mayor o igual al valor del A subyacente menos el valor actual del PE de la opcin menos el valor actual de la renta del A hasta el vencimiento de la opcin: Prima = Precio del A subyacente - PE 3. Una opcin nunca puede ser > al precio del A subyacente:

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4. El precio de una opcin debe ser superior al de aquellas opciones con un plazo de vencimiento anterior: porque hay ms riesgo implcito en una operacin que vence despus. EN SNTESIS: Existen 3 dimensiones o formas de transferir riesgos: 1. Cobertura: se dice que cubrimos un riesgo cuando la reduccin de la exposicin a ste entraa ceder la posibilidad de una ganancia. En otras palabras cuando uno se cubre, elimina el riesgo de prdida cediendo el potencial de ganancia. Los mercados financieros ofrecen una variedad de mecanismos para cubrir el riesgo de precios inciertos de commodities, precios de acciones, tasas de inters y tipos de cambio. Un ejemplo son los contratos forward, los contratos a futuro y los contratos swap.no puse nada, poner?? 2. Aseguramiento: asegurar significa pagar una prima para evitar prdidas. Cuando se compra un seguro, se sustituye una prdida segura (la prima que se paga) por la posibilidad de una prdida ms grande si no asegurara. Tener en cuenta que no es lo mismo que cubrirse: cuando se asegura se paga una prima para eliminar el riesgo de prdida y se conserva el potencial de ganancia. Adems de las plizas de seguros, hay otros tipos de contratos y valores que por lo general no se llaman seguros, los cuales desempean la misma funcin econmica de proveer compensacin por prdidas. Un ejemplo son los contratos de opciones 3. Diversificacin: es la combinacin y compartimiento de riesgos. Diversificar una cartera de acciones significa dividir la inversin entre varias acciones en lugar de concentrarla en una sola. Por lo general, la volatilidad de una cartera diversificada es menor que la volatilidad de cada uno de sus componentes individuales. (ver en Unidad 4)

Unidad 4: Riesgo (Cap. 10 y 11 de Bodie Cap. 7 de Brealey Myers)Riesgo: es la probabilidad de que algo no salga como uno piensa, pero mal. El riesgo de un activo es la variabilidad que yo espero respecto del rendimiento de un determinado activo. Se mide con el Desvo Estndar (con la varianza y el desvo estndar). A mayor riesgo, mayor rendimiento esperado de una inversin. Prima de riesgo: Difernecia de rentabilidad que tiene una inversion, respecto de la rentabilidad que no tiene riesgo (inversion en las letras del tesoro de EEUU) Tasa de referencia: Esta compuesta por la tasa de interes libre de riesgo (i) y por la tasa de riesgo que se estima va a tner un negocio ( r)es la mas difcil de conseguir y de calcular. Formas de calculo: 1)- Buscar cual es la rentabilidad para inversiones similares a la que estoy evaluando 2)- Usar la prima de riesgo de EEUU de referencia pero sumando el riego pais porque esos fondos se generan en Argentina. Riesgo Pas: Diferencial de tasa que pagamos nosotros por endeudarnos, por ser poco serios., por la cultura del pas, la idiosincrasia del pas no es respetable. SI hay mayor rentabilidad hay mas riesgo.

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Se comprara una tasa de Argentina con la de EEUU en un titulo emitido en las mismas condiciones. Medida del riesgo de una cartera. Las medidas estadsticas estndares de la variabilidad son la varianza y la desviacin tpica (o estndar). Varianza ( ): la varianza de la rentabilidad del mercado es el valor esperado del cuadrado de las desviaciones respecto a las rentabilidades esperadas.2

2

(rm) =

valor esperado de (rm rm )2

Para eliminar el signo negativo

Rentabilidad esperada Rentabilidad actual, observada Desviacin Estndar ( ): la desviacin estndar es la raz cuadrada de la varianza. Me permite analizar una curva de distribucin normal. ES UN INDICADOR DE RIESGO 1Desvio estandar es el 68% y dos desvios estandares es 95%

= raz cuadrada de 2

2

Se utilizan

y

para resumir la variabilidad de los posibles resultados.

Dado que la desviacin tpica viene expresada en las mismas unidades que la tasa de rentabilidad, es conveniente, por lo general, utilizar la desviacin tpica. Cuando nos referimos a la Proporcin de Riesgo que se debe a algn factor es ms prctico trabajar en trminos de la varianza.

E (x) = Rentabilidad Esperada =

probabilidad . valor de retorno tambin podra decir

que el retorno del portafolio es igual a la media ponderada de los retornos. Cmo se reduce el riesgo mediante la diversificacin. DIVERSIFICACIN significa dividir una inversin entre muchos activos riesgosos en vez de concentrarla en uno solo. El principio de diversificacin afirma que mediante la diversificacin de activos riesgosos, la gente a veces puede lograr una reduccin de su exposicin global al riesgo, sin reduccin alguna de su rendimiento esperado. Si, por ejemplo, cada accin que integra la cartera tiene una variabilidad alta y la variabilidad de toda la cartera es baja, esto se debe a que la DIVERSIFICACIN reduce la variabilidad. La diversificacin se produce porque los precios de las diferentes acciones no evolucionan de idntico modo.

La diversificacin reduce la variabilidad. De una pequea diversificaciones se puede obtener una reduccin sustancial de la variabilidad.

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* Riesgo nico o propio o especfico de empresa (Riesgo no sistematico, residual,

especifico o diversificable): puede ser potencialmente eliminado por medio de ladiversificacin. Resulta del hecho de que muchos de los peligros que rodean a una determinada empresa son especficos de la misma y tal vez de sus competidores inmediatos. RIESGO DIVERSIFICABLE * Riesgo de mercado (Riesgo sistematico o no diversificable): Es el riesgo que no se

puede evitar por mucho que se diversifique. Deriva del hecho de que hay otros peligros enel conjunto de la economa que amenazan a todos los negocios. Es por esto que las acciones tienden a moverse en el mismo sentido. Y sta es la razn por la que los inversores estn expuestos a las incertidumbres del mercado independientemente del nmero de acciones que posean. NO se puede evitar por mucho que se diversifique. Riesgo NO DIVERSIFICABLEDesviacin Tpica de la Cartera

Riesgo Diversificable

La diversificacin elimina el Riesgo nico. Pero hay una parte del riesgo que la diversificacin no puedeRiesgo nico

Riesgo No Diversificable

XRiesgo de Mercado

eliminar: el llamado Riesgo de MercadoNro. De Ttulos

1

5

10

Como muestra el grfico, si se tuviese un solo ttulo, el riesgo nico sera muy grande pero, en cuanto se tenga una cartera de 10 o ms ttulos, la diversificacin habr producido sus resultados ms importantes. Para una cartera razonablemente bien diversificada, nicamente ser importante el riesgo de mercado. Cuando se llega a ese punto (X) se dice que tengo una CARTERA DE MERCADO, donde el riesgo global no cae, la cual vara igual al Merval (ya que todas las empresas en Argentina estn sujetas a iguales condiciones, igual contexto)sera el riesgo pas. La principal fuente de incertidumbre para un inversor que diversifica radica en si el mercado sube o baja, arrastrando la cartera del inversor con l. Calculando el Riesgo de la Cartera. Accin A B Rentabilidad Esperada 15% 21% % de cartera 60% 40%

(rm rm ) 28 42

Covarianza = A

. B . PAB = 2

AB

Varianza de la cartera = XA

.

A

2

+ 2.(XA . XB . PAB .

A

. B) + XB2 .

B

2

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Siendo:

XA = % en tanto por uno de cartera de A XB = % en tanto por uno de cartera de B PAB = coeficiente de correlacin A

o o

B

= desvo estndar de A o B = varianza de A o BA

2 A

2 B

(XA . XB . PAB .

. B) = XA. XB.

AB

Covarianza entre las acciones

Coeficiente de Correlacin (PAB) [ -1 , 1 ] P = 1: A 1% B 1%. (misma cuanta, mismo signo)

La desviacin estndar de las rentabilidades de la cartera es una media ponderada de las desviaciones tpicas de las acciones individuales. AB = (0,60 . 28) + (0,40 . 42) = 33,6% Esto sera correcto solamente si los precios de las 2 acciones se movieran en perfecta correlacin (P = 1). En cualquier otro caso, la diversificacin reducir el riesgo por debajo de esta cifra. P = 0:

A 1% B puede pasar cualquier cosa. No puedo explicar el movimiento de una

accin en funcin de otra. Se da si las perspectivas de las acciones fueran totalmente independientes. P = -1: A 1% B 1%. (misma cuanta, distinto signo)

Cuando hay una correlacin negativa, hay siempre una estrategia de cartera (en funcin de determinadas ponderaciones de la cartera) la cual eliminar por completo el riesgo. Es muy difcil encontrar en el Mercado que dos acciones tengan una perfecta correlacin negativa (=-1). En general todas siempre se mueven de la misma manera (no en la misma cuanta). Ejemplos Si P=1

1129

Varianza de la cartera = 0,602 . 282 + 2(0,60 . 0,40 . 1 . 28 . 42) + 0,402 . 422 =

-

Desviacin estndar Raz de la varianza (raz de 1129) = 33,60 (0,60 . 28) + (0,40 . 42) = 33.60 ( no tengo ninguna

disminucin del riesgo por diversificacin cuando P=1!!!) Si P=0,40

790

Varianza de la cartera = 0,602 . 282 + 2(0,60 . 0,40 . 0,40 . 28 . 42) + 0,402 . 422 =

Si P=0

Desviacin estndar Raz de la varianza (raz de 790) = 28,11 (P 1: las acciones tienden a ampliar los movimientos conjuntos del mercado son ms riesgosos que el mercado. Ej: =1,11 cuando el mercado aumenta un 1%, el precio de la accin aumenta un 1,11%, o cuando el mercado baja un 2%, el precio de la accin baja un 2,22%. Tienen el doble de riesgo de mercado pero tambin tienen el doble de rentabilidad. Siempre hablando de carteras de mercado. Si 0 < Si < 1: la accin tiende a moverse en el mismo sentido que el mercado, pero NO tan

lejos disminuye el riesgo. Si es igual a 0,5 tiene la mitad de rentabilidad del mercado. = 1: el precio de las acciones aumenta o disminuye de la misma manera en que lo hace el mercado. Indicara que el rendimiento esperado de la accin es igual al rendimiento esperado de la rentabilidad media del mercado. Si = 0: es porque el rendimiento esperado de la accin es igual al rendimiento libre de riesgos, es un negocio tan seguro como los bonos del Tesoro. En este caso la tasa de regencia se compone slo de i* (no existe el componente de riesgo) El mercado es la cartera de todas las acciones, por tanto la accin media tiene una beta de 1. (r rf) = rf) . (rm

= r rfrm rf .

Rentabilidad de la Cartera = VERRRRRRRR

m

Por qu la beta de las acciones determina el riesgo de la cartera? * La beta de los ttulos individuales mide su sensibilidad a los movimientos del mercado. * El riesgo de mercado explica la mayora del riesgo de una cartera bien diversificada. La desviacin estndar de las rentabilidades de la cartera depende del nmero de ttulos de la cartera. Con ms ttulos, y por tanto mejor diversificada, el riesgo de la cartera disminuye hasta

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que todo el riesgo propio es eliminado y solamente permanece la base del riesgo de mercado. Dnde est la base? Depende de la Beta Media de los ttulos seleccionados (porque sta determina la de la cartera). El riesgo de una cartera bien diversificada es proporcional a la beta de la cartera, la cual es igual a la beta media de los titulos incluidos en la cartera. Esto nos muestra como el riesgo de la cartera esta dirigido por las betas de los titulos. VER HAY UNOS EJEMPLOS CON 3 GRAFICOS Y DP SIGUE CON RELACION ENTRE RIESGO Y RENTABILIDAD CAPM (Capital Asset Pricing Method): Mtodo de Valuacin de Activos de Capital o MEAF: Mtodo de Equilibrio de los Activos Financieros (ver en Brealey Myers) El modelo establece que la prima por riesgo esperada en cada inversin es proporcional a su beta. Esto significa que cada inversin debera estar en la lnea inclinada del mercado de ttulos conectando las letras del tesoro y la cartera del mercado. En un mercado competitivo, la prima de riesgo esperado varia en proporcin directa con la beta. Esto significa que todas las inversiones deben situarse a lo largo de la lnea inclinada conocida como LINEA DE MERCADO DE TITULOS. La prima por riesgo esperada en una inversion con B de 0.5 es, por tanto, la mitad de la prima por riesgo esperada en el mercado; y la prima por riesgo con beta 2 es dos veces la prima esperada por riesgo en el merado, quedando la relacion establecida de la siguiente manera: Prima por riesgo esperada por accion =

x prima por riesgo esperada en el mercado

r-rf = (rm-rf)

Rentabiliad esperada por inversion

rm r0,75 rf 0 0,50 1

b Cartera de Mercado a Letras del tesoro2

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Riesgo = Rentabilidad rm r0,75 rf 0 0,75 1

r = rf + (rm rf) T.Referenc. i* r

No sirve el modelo para betas negativas: esa curva sigue para betas negativas, pero no podra darse que se tenga menos riesgo que cero. La nica forma que beta sea negativa es que el PAm sea negativo, y esto no se da porque todas las acciones se mueven en el mismo sentido ya que estn influidas por el mismo contexto

Si: rf = 4% y rm = 10% r =1 = 4% + 1.(10% - 4%) =10% Si: = 2 =2 = 4% + 2.(10% - 4%) =16% El MEAF me permite averiguar cul es la rentabilidad de equilibrio. Principios bsicos para la seleccin de carteras: 1. Los inversores prefieren una rentabilidad esperada alta y una desviacin tpica baja. Las carteras de acciones ordinarias que ofrecen la rentabilidad esperada mas alta para una desviacin tpica dada son conocidas como Carteras Eficientes.

2.

Si quiere conocer el impacto marginal de una acciones sobre el riesgo de una

cartera, no debe evaluar el riesgo de la accin de forma aislada, sino su contribucin al riesgo de la cartear. Esta contribucin depende de la sensibilidad de las acciones a las variaciones en el valor de la cartera.

3.

La sensibilidad de una cartera a las variaciones en el valor de la cartera de

mercado es conocida como beta. Beta, por tanto, mide la contribucin marginal de una accin al riesgo de la cartera de mercado.

4.

Si los inversores pueden endeudarse y prestar al tipo de inters libre de riesgo,

deberan mantener siempre una combinacin de la inversin libre de riesgo y de una cartera determinada de acciones ordinarias. La composicin de esta cartera de acciones depende nicamente de las expectativas de los inversores respecto a las perspectivas de cada accin y no de su actitud ante el riesgo. Si no existiese informacin confidencial todos los inversores deberan tener la misma cartera de acciones, o sea la misma cartera de mercado.

Libro Brealey y Myers Las letras del tesoro son la inversin mas segura que puede realizarse. No hay riesgo de insolvencia y su corto plazo de vencimiento significa que los precios de las letras de tesoro son relativamente estables.

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Considerando las obligaciones a largo plazo del estado, el inversor adquiere un activo cuyo precio flucta al son de los tipos de inters (los precios de las obligaciones bajan cuando los tipos de inters suben, y suben cuando los tipos de inters bajan). Diversificaciones en las empresas: Si la diversificaciones es un objetivo apropiado para la empresa, cada proyecto deberia ser analizado como una adicion potencial a la cartera de proyectos de la empresa. El valor del paquete diverisificado debiera ser mayor que la suma de las partes. Los valores actuales no aadiran nada. La diversificaciones es una buena idea, pero no significa que las empresas deban ponerla en practica. Si los inversores no fueran capaz de manterner en sus carteras un gran numero de titulos, podrian desear que las empresas diversificasen por ellos. Si los inversores pueden diversificar por su propia cuenta, no pagaria algo de mas por titulos de empresas diversificadas y si tienen una amplia gama de titulos para elegir tampoco pagaran de menos porque ellos no pueden invertir por separado en cada factoria. Por lo tanto la diversificacin ni aade ni sustrae valor a la empresa. El valor total es simplemente la suma de las partes. Fondo Comun de inversion: Agrupamiento de un grupo de personas que forman el ofndo comun para comprar juntos acciones para diversificar el riesgo. La ventaja de hacer esto es que en vez de comprar uno solo al titulo se esta diversificando el riesgo y los beneficios. A medida que aumenta la cantidad de acciones que se compran el riesgo total de la cartera va disminuyendo hasta que llega un punto que no disminuye mas, tiene un piso por mas que sigamos agregando titulos. Cartera de Mercado Perfectamente Diversificada: Es la que vaira igual que el mercado, igual que el Merval. Es cuando agregas mas acciones y el riesgo global no disminuye.

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Unidad 5: El Manejo del Capital de Trabajo(Ver en pg 89 Bodie y en Cap. 6 Candioti) En la mayora de los negocios se debe pagar en efectivo para cubrir gastos antes de cobrar en efectivo la venta de los productos de la empresa. Como resultado, las inversiones en activos de la empresa tpica (como inventarios y cuentas por cobrar), es superior a sus pasivos (gastos devengados y cuentas por pagar). La diferencia entre A circulante y P circulante se llama capital de trabajo. El principio ms importante para la administracin eficiente del capital de trabajo es minimizar el monto de la inversin en activos que producen ingresos (como cuentas por cobrar e inventarios), y maximizar el uso de crdito gratuito (como el adelanto de clientes, salarios devengados y cuentas por pagar). Las polticas y procedimientos que acortan el rezago entre el momento que la empresa vende un producto y el momento en que cobra en efectivo a sus clientes, reducen la necesidad de capital de trabajo. Lo ideal para la empresa seria que sus clientes le pagaran por adelantado. La empresa tambin puede reducir su necesidad de capital de trabajo ampliando el plazo entre la compra de sus insumos y su pago en efectivo.Compra de MP Pedido RecepcinPerodo de Inventario Perodo de Cuentas por pagar

Vta de bs finales

Efectivo recibidoPerodo de Cuentas por cobrar

Tiempo

Factura Recibida

Efectivo pagado Ciclo de vida de efectivo

El ciclo de vida de efectivo es el nmero de das entre la fecha en la que la empresa debe empezar a pagar efectivo a sus proveedores y la fecha en que empieza a recibir efectivo de sus clientes. Es la diferencia entre la suma de los perodos de inventario y de cuentas por cobrar por un lado y el perodo de cuentas por pagar por el otro. Ciclo de vida de efectivo = Perodo de Inventario + Perodo de Cuentas por cobrar Perodo de Cuentas por pagar. La inversin requerida de la empresa en capital de trabajo est directamente relacionada con la longitud del ciclo de vida de efectivo. Si el perodo de cuentas por pagar es lo suficientemente largo para cubrir la suma de los perodos de inventario y de cuentas por cobrar, entonces la empresa no necesita capital de trabajo. Qu clase de acciones puede tomar la empresa para reducir su necesidad de capital de trabajo? La reduccin del tiempo que mantiene los bienes en inventario. Una cobranza ms rpida de las cuentas por cobrar. El pago ms lento de sus propias cuentas.

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Capital de Trabajo (libro Candioti) Hace un tiempo surgi un nuevo enfoque denominado Estructura Binaria del Capital. Este nuevo enfoque considera que el capital se orienta para el cumplimiento de dos papeles netamente diferenciados segn su grado de movilidad. Con esta ptica, aparecen el capital mvil, o de trabajo o corriente, es decir aquel necesario para hacer el negocio, y el capital fijo, o de uso o estructural, necesario para estar en el negocio. Definicin: El capital de trabajo es la diferencia entre el A corriente y el P corriente. El capital de trabajo son todos los pesos que tengo que sacar de mi billetera hasta que pase el ciclo de dinero a dinero y recuperar mi plata. Es una cifra de dinero que se debe inmovilizar en la empresa a los efectos de mantener la actividad en el ciclo Dinero a Dinero. El capital de trabajo no es por da, ni por mes, ni por ao es nico para una produccin determinada con determinadas caractersticas. Es nico para un volumen de proceso. Pero cuando lo calculamos lo tenemos que hacer en volmenes diarios. Reglas para definir el capital de trabajo Es la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente. Considerando como activo corriente todos aquellos activos que estn comprometidos para llevar a cabo el funcionamiento de la empresa. Dentro del pasivo corriente hay dos tipos: Espontneos y negociados. Los primeros se dan por el simple hecho de que estoy desarrollando una actividad. Relacionados directamente con la actividad y con el mercadosi los tomamos para determinar el capital de trabajo (encontramos los pasivos por sueldos, proveedores tributarios) Los segundos son por inversiones transitorias. No los tomamos para determinar el capital de trabajo, si existen no se cumple la igualdad, surgen de una decisin de financiacin. Pasivo Corriente : Espontneo Capital de Trabajo: - Financiado por dueos (PN) - Financiado por 3ros (prstamos del banco) El capital de trabajo surge porque no todas las operaciones son de contado. Conviene financieramente tener menos capital de trabajo. Por eso interesa tener el mnimo de capital de trabajo, por eso conviene pagar a plazos mas largos (para que aumente el pasivo corriente). El ciclo se acorta y comienza mas tarde. Segn Mayol (no usar en el examen): Capital de trabajo es la cifra de dinero que se debe inmovilizar en la empresa a los efectos de mantener la actividad en el ciclo de dinero a dinero. VAN: Valor actual de flujo de fondos (VAFF) Capital inicial (CF0).

Activo Corriente

SUMATORIA: (Costo j*volumencant. a producir/njt*ciclo dinero j)/t

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Reglas para determinarlo:

1- Regla del Objeto Mercantil: Considera como activos corrientes a todos aquellos queestn comprometidos para llevar a cabo el propsito de la empresa, al servicio del ciclo del dinero sin importar la duracin de este. Y pasivo corriente, aquel cuya funcin es cancelar deudas originadas en la adquisicin de activos corrientes.

2- Regla del Ao: Considera activos corrientes a los que han de convertirse en dinero enel trmino de un ao y pasivos corrientes a los que exigirn su cancelacin dentro de idntico plazo.

3- Regla Mixta: Considera activo corrientes a los recursos provenientes del objetomercantil cualquiera sea la duracin del ciclo, adems de aquellos que no perteneciendo al ciclo han de convertirse en dinero en el trmino de un ao. En cambio pasivo corrientes son los que tienen su origen como consecuencia del objeto mercantil, adems de los que venzan dentro del ao, aun cuando su origen sea extrao al objetivo mercantil.

Desagregacin del capital total. Nueva Propuesta de Estructura Patrimonial

1- Capital Financiero Transitorio Excedentes Transitorios en activos financieros Colocaciones transitorias en mercados de capitales x x

X

2- Capital afectado al trabajo Disponibilidades operativas Deudores por venta Existencias X (x) (x) X (x) (x) x x x

X

Activos de Trabajo Financiacin de proveedores Deudas fiscales y previsionales

Activos de trabajo neto Financiacin bancaria Financiacin burstil (obligaciones negociables)

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3- Capital afectado a la estructura Bienes de uso, neto de amortizaciones Financiacin de plantas y equipos. x (x)

X

CAPITAL TOTAL Formado legalmente por: Capital social Reservas Resultados x x x

$.......................

$......................

El Ciclo Dinero a Dinero En las organizaciones, su accionar comienza con el dinero y luego de ponerlo al servicio de sus objetivos, termina con el dinero recuperado. Si se trata de organizaciones con fines de lucro el ciclo del dinero a dinero deber generar un excedente. Es el tiempo que pasa hasta que recupero el dinero que fue invertido, es un nmero de das entre la fecha en que empiezo a pagar efectivo a los proveedores y la fecha en que empiezo a recibir dinero de los clientes. Para determinar la cuanta del capital de trabajo requerido, la duracin del ciclo es un factor esencial pero no el nico. Ciclo breve: DineroCompra Mercadera al ContadoVende Mercadera al ContadoDinero Ciclo mximo: DineroCompra MP Crdito Almacenamiento Produccin Venta Cobranza Pago A Proveed Dinero

Son tres las variables que definen, en forma directamente proporcional, la magnitud del capital de trabajo necesario.

Ciclo: es una magnitud que se expresa en das y est formada por la sumatoria de los

subciclos de abastecimiento, fabricacin, comercializacin y financiacin. Otra forma de expresarlo es decir que el ciclo total est integrado por la sumatoria de los das necesarios 44

para abastecer cmodamente el proceso industrial, los das necesarios para fabricar, el periodo promedio para vender y los das de financiacin otorgados al cliente. El ciclo total es ajustado por un subciclo negativo que se origina por la financiacin que concede el proveedor de bienes y servicios. Opera como un ahorro de tiempo en el ciclo total. Debe tenerse en cuenta que en un proceso fabril, no todos los insumos tienen igual costo y ciclo de abastecimiento, por consiguiente, el CT (capital de trabajo) requerido exige su desagregacin en tantos subciclos como insumos existan. El ciclo total es la sumatoria de los CT unitarios que se calculan, en cada caso, en base a sus propios costos y ciclos.

Volumen: Cuanto producir Precio de los insumos de bienes y servicios: debido a que los diferentes insumos

tienen diferentes costos y ciclos de abastecimiento, se calculan los costos para c/u de ellos y luego se suman. TENER EN CUENTA: En cuanto al C