Presupuesto de Capital financiera

8/19/2019 Presupuesto de Capital financiera

1/29

PRESUPUESTO DE CAPITAL

Evaluar las oportunidades de inversión que pueden ser rentables parala compa!a" Se puede decir# de una $orma mu% &eneral# que esta

evaluación se 'ace comprobando si los $lu(os de e$ectivo que &enerar)la inversión en un activo e*ceden a los $lu(os que se requieren parallevar a cabo dic'o pro%ecto"

Un presupuesto de capital mal reali+ado puede traer consecuenciasmu% &raves para la empresa# del mismo modo que un presupuesto decapital e$ectuado de $orma correcta le puede traer muc'os bene$icios"Las inversiones en activos $i(os con $ines de crecimiento o derenovación de tecnolo&!a por lo re&ular implican desembolsos mu%

si&ni$icativos# adem)s de que estos activos se adquieren con laintención de mantenerse por periodos de tiempo que# con $recuencia#se e*tienden por cinco aos o m)s" Una mala decisión al invertir enestos activos puede si&ni$icar la di$erencia entre una empresa e*itosadurante varios aos % una empresa con di$icultades para sobrevivir"

Para Comercial ,e*icana# por e(emplo# una decisión de presupuestosde capital ser!a considerar la apertura de una nueva sucursal" Estetipo de decisiones son trascendentes porque determinar) lo que la

empresa ser) en el $uturo# por lo que en ella no deben intervenir solamente las personas especialistas en el )rea de $inan+as# sino quees un compromiso de los responsables de todas las )reas $uncionales

de la empresa" El proceso del presupuesto de capital empie+a con lade$inición de la estrate&ia % las metas de la empresa para determinar

en cu)l o cu)les )reas de ne&ocios participar)# posteriormente se&eneran % valoran las ideas de pro%ectos de inversión# lue&o se

obtiene la in$ormación pertinente para la idea o ideas que seconsideran convenientes# para $inalmente evaluar $inancieramente el

pro%ecto % tomar una decisión" Si se decide reali+ar el pro%ecto# suimplementación re&ularmente ocurre de modo pro&ramado %paulatino" -a que el pro%ecto est) en $uncionamiento sus resultadosdeben reevaluarse para tomar las acciones correctivas que seannecesarias cuando los resultados reales di$ieren des$avorablementede los planeados"

En la evaluación del pro%ecto no es su$iciente considerar los $lu(os que&enerar)# ni el desembolso necesario para llevarlo a cabo" Tambi.n

deben considerarse la probabilidad de que ocurran los $lu(os dee$ectivo# as! como el per!odo en el que se presentar)n los $lu(os" En


2/29

otras palabras# la evaluación $inanciera del pro%ecto debe considerar la ma&nitud# el momento % el ries&o de todos los $lu(os de e$ectivorelevantes relacionados con el pro%ecto"

Capítulo 5: Técnicas de Presupuesto de Capital

A lo lar&o del presente cap!tulo se abordan dos &randes temas

interrelacionados" Por una parte se e*plica qu. es el costo de capital %cómo est) inte&rado" Por otra# se e*ponen varias t.cnicas devaluación de pro%ectos de capital" Estos temas est)n interrelacionadosentre s! % tambi.n &uardan una estrec'a relación con otros temasabordados en el te*to" De modo espec!$ico el tema de costo de capitalse relaciona con lo e*puesto en el Cap!tulo /0 Ries&o# Rendimiento %1alor" De $orma similar se relaciona con el Cap!tulo 20 Administracióndel Activo 3i(o" Esta relación se debe a que la ma%or!a de las t.cnicasde presupuesto de capital requieren tanto de una estimación del costode capital % como del c)lculo de los $lu(os de e$ectivo relevantes"

Costo de Capital

El costo de capital de una empresa est) compuesto por el costo decapital de sus $uentes de $inanciamiento a lar&o pla+o0 la deuda# elcapital pre$erente % el capital com4n" El costo de capital se usa#primordialmente# para tomar decisiones de inversión a lar&o pla+o# por lo que dic'o costo se en$oca 'acia su empleo en los presupuestos decapital" Por e(emplo# considere una empresa que requiere reali+ar unainversión de 56#777#777 para un pro%ecto" Dadas sus caracter!sticas#este pro%ecto requiere# adem)s# otros 5877#777 de inversión adicional


3/29

en inventarios" Dado que la empresa ver) incrementadas sus cuentaspor pa&ar a proveedores en un monto de 5977#777# su inversión netatotal no ser!a de 56#877#777# sino de 56#677#777" Esta cantidad# queno ser) $inanciada de un modo espont)neo o autom)tico# deber)

obtenerse de $inanciamiento e*terno# el cual# por supuesto# tiene uncosto"

:ótese que los 56#677#777 de $inanciamiento requerido por laempresa en el e(emplo representa $inanciamiento nuevo# es decir#recursos adicionales que la empresa invertir) en un pro%ecto" Demodo que# con $ines de tomar la decisión adecuada# la empresarequiere conocer el costo mar&inal de estos recursos adicionales quenecesita# no el costo 'istórico del dinero que invirtió en pro%ectosanteriores que %a est)n en operaciones o que# incluso# 'an de(ado %a

de $uncionar" Dic'o de otra manera# el costo de capital relevante es elcosto mar&inal# no el costo 'istórico"

Costo del Financiamiento con Deuda a LargoPlazo

El costo del $inanciamiento con obli&aciones est) asociado# desdelue&o# con el rendimiento que piden los inversionistas para adquirir estos instrumentos" A su ve+# este rendimiento est) relacionado con

las tasas de inter.s que prevalecen en el mercado"

El costo del $inanciamiento con obli&aciones parte del c)lculo delrendimiento al vencimiento o del rendimiento a la primera $ec'a dereembolso# si la obli&ación tiene esta caracter!stica" Adem)s# laempresa debe tomar en consideración los costos de intermediación enlos que tienen que incurrir al colocar una nueva emisión de deuda enel mercado" Esto si&ni$ica que aunque la empresa emisora pa&ue uninter.s calculado sobre el valor nominal de la obli&ación# en realidad al'acer la colocación la empresa recibe el precio pa&ado por el

inversionista ;que puede ser el valor a la par< menos las comisionesque cobra el emisor por reali+ar la colocación" Esto# desde lue&o#eleva el costo del $inanciamiento para la empresa"

Como se describe en el Cap!tulo /# el rendimiento al vencimiento deuna obli&ación se obtiene encontrando la tasa de descuento que 'aceque los $lu(os de e$ectivo &enerados por dic'a obli&ación ;intereses %valor a la par< son i&uales al precio de la misma" Para la empresa# sinembar&o# el costo de la obli&ación ser!a la tasa de descuento quei&uala los $lu(os de e$ectivo con el dinero que recibe despu.s dededucir los costos de intermediación" Concretamente0


4/29

Donde0

17 = 1alor de mercado de la obli&ación"

3 = Costos de intermediación ;o $lotación< por cada obli&acióncolocada"

I = Inter.s anual pa&ado a los inversionistas"

n = :4mero de aos al vencimiento"

m = :4mero de pa&os de intereses por ao ;por lo re&ular cuatro# alser pa&os trimestralesd = Costo porcentual de las obli&aciones para el emisor"

Por e(emplo# supon&a que Ensamblados del :orte# S"A" va a emitir obli&aciones con valor a la par de 5277 cada una# con una tasa cupóndel 2? por ciento anual# con pa&os trimestrales % con un vencimientode @ aos" Adem)s supon&a que el intermediario le cobrar) a laempresa un / por ciento sobre el valor a la par de la obli&ación por reali+ar la colocación en el mercado de la emisión# es decir# le cobrar)

a la empresa 59 ;5277 × 7"79< por cada obli&ación colocada" De estemodo el costo antes de impuestos de la deuda para el emisor ser) del2@ por ciento anual # el cual se encontrar!a resolviendo por >d en lasi&uiente e*presión0

Si la emisión de obli&aciones tuviera adem)s una cl)usula dereembolso que le permitiera a la empresa retirar las obli&aciones apartir del cuarto ao mediante una prima de reembolso de 528 por obli&ación# entonces el costo antes de impuestos de la emisión ser!adel 67 por ciento anual"

Costo Neto de la Deuda

Los accionistas est)n interesados $undamentalmente en los $lu(os dee$ectivo que est)n disponibles para ellos# despu.s de deducir todaslas salidas de dinero# inclu%endo los impuestos" As! pues# todos losc)lculos de los componentes del costo de capital deben 'acerse sobreuna base despu.s de impuestos" :o obstante# la deuda es el 4nicocomponente del costo de capital cu%os pa&os reali+ados sonconsiderados como un &asto para $ines $iscales# %a que los interesespa&ados a los acreedores son deducibles de impuestos" As! pues# el


5/29

costo de la deuda debe a(ustarse para re$le(ar esta caracter!stica de lasi&uiente manera0

Costo despu.s de impuestos de la deuda = ;>dp = Rendimiento requerido para la acción pre$erente"

P7 = Precio actual de la acción pre$erente"

3 = Costos de intermediación ;o $lotación< por cada acción pre$erentecolocada"

Por e(emplo# supon&a que Ensamblados del :orte# S"A" desea colocar una emisión de acciones pre$erentes que se vender)n a un precio de527 % que pa&ar)n un dividendo pre$erente de 52"7 cada una" Elintermediario le cobrar) a la empresa un costo de 52 por cada accióncolocada" Considerando estos datos# el costo del capital pre$erente

para la empresa ser!a de0

Costo del Capital Común

El capital com4n puede provenir de dos $uentes una interna % otrae*terna" El capital com4n interno es el que se obtiene de la mismaempresa a trav.s de las utilidades que se retienen para reinvertirlasdentro de la empresa" El capital com4n e*terno se consi&ue en losmercados $inancieros por medio de la emisión de nuevas acciones

comunes" Es necesario anali+ar cada uno de estas $uentes por separado# dadas sus caracter!sticas espec!$icas"


6/29

Costo de las Utilidades etenidas

La utilidad neta pertenece a los accionistas comunes % este dineropuede repartirse en $orma de dividendos o reinvertirse dentro de laempresa" En cualquier caso# los accionistas esperan % requieren unrendimiento por tales recursos" Si la utilidad $uera repartida comodividendos# los accionistas podr!an emplear dic'os dividendos parainvertirlos en otras empresas" Si la utilidad se retiene % reinvierte en laempresa# los accionistas tienen el costo de oportunidad de no poder invertir estos recursos en al&una otra parte %# por lo tanto# requierenque les proporcionen un rendimiento"

Fu. rendimiento deben proporcionar las utilidades retenidasG Elrendimiento de estas utilidades depender) del ries&o del pro%ecto o de

los pro%ectos 'acia los cuales se encaucen estos recursos" Esto es# elrendimiento que deben esperar los accionistas por las utilidades quese les retienen debe ser i&ual al rendimiento requerido queproporcionen alternativas de inversión con un ries&o similar al de lospro%ectos en los cuales se inviertan dic'as utilidades "

De cualquier $orma# es importante destacar que las utilidadesretenidas no son un $inanciamiento &ratuito para la empresa" Por elcontrario# las utilidades retenidas son una $uente de $inanciamientocostosa dado que# como inversionistas residuales# los accionistas

comunes requieren# en &eneral# un rendimiento ma%or que losaccionistas pre$erentes % que los acreedores " Considerar que lasutilidades retenidas no tienen costo# ser!a entonces tanto como pensar que los accionistas pre$erentes no esperan nin&4n rendimiento por sudinero reinvertido dentro de la empresa % que# en todo caso# nopueden invertir ni usar este dinero de nin&una $orma en caso de quese les repartiera como dividendos"

Costo de Utilidades Retenidas0 el CAP," Una $orma de calcular elcosto de las utilidades retenidas es a trav.s del ,odelo de 3i(ación dePrecios de Activos de Capital ;CAP,s< se calcula como0

Donde0

>s = Costo de las utilidades retenidas"

R$ = Tasa de rendimiento libre de ries&o"


7/29

β = Coe$iciente beta de la empresa"

>m = Rendimiento esperado del mercado"

Por e(emplo# supon&a que Ensamblados del :orte# S"A" tuviera unabeta de 2"68# que la tasa libre de ries&o se situara en @ por ciento %que el rendimiento del mercado $uera del 2H por ciento# el costo de lasutilidades retenidas para la empresa ser!a del 66 por ciento0

Si un pro%ecto en particular tuviera un ries&o promedioJ# es decir# unries&o similar al de la empresa en su con(unto# se podr!a aceptar quesu beta % por lo tanto el costo de las utilidades retenidas invertidas enel pro%ecto ser!a i&ual que el de la empresa en su con(unto" De noser as!# se tendr!a que 'acer un es$uer+o por determinar la beta del

pro%ecto % 'acer los c)lculos correspondientes"

Costo de Utilidades Retenidas0 el DD," Otra $orma de calcular elcosto de las utilidades retenidas es a partir del modelo de dividendosdescontados o DD, ;por las si&las en in&l.s de discounted dividendmodels = Rendimiento requerido para la acción com4n"

D2 = Dividendo esperado el pró*imo ao"

P7 = Precio actual de la acción"

& = Tasa de crecimiento constante"

Lo que indica esta e*presión es que el costo de las utilidadesretenidas depende de dos $actores0 ;2< el rendimiento por dividendosque esperan los inversionistas ;D2KP7< % ;6< del rendimiento por &anancias de capital o di$erencial entre precio de compra % precio deventa de la acción esperado"


8/29

Para ilustrar# supon&a que la empresa del e(emplo anterior#Ensamblados del :orte# S"A"# 'ubiera crecido a una tasa anual del /por ciento durante los 4ltimos aos % que se esperara que esta mismatasa $uera a permanecer sin cambios" El precio de las acciones de la

empresa en este momento es de 526H % que se esperara que pa&araun dividendo de 56/ el pró*imo ao" a(o estas circunstancias# elcosto de las utilidades de la empresa ser!a de0

Cu)l ,.todo Utili+arG Aunque en circunstancias de equilibrio per$ectotanto el m.todo del CAP, como el DD, deber!an arro(ar la mismaci$ra" Sin embar&o# re&ularmente proporcionan resultados di$erentes"En este punto sur&e la pre&unta0 cu)l m.todo utili+arG cu)l de losdos es m)s adecuadoG

Desde el punto de vista de la teor!a $inanciera# cualquiera de los dosm.todos es i&ualmente con$iable" Ambos est)n $undados en basesteóricas sólidas %# por lo tanto# en este sentido no se puede a$irmar que uno sea superior al otro" :o obstante# para $ines pr)cticos sepuede 'acer una promedio de los resultados de ambos m.todoscuando el resultado no es mu% di$erente" Por e(emplo# en el caso deEnsamblados del :orte se podr!a utili+ar como costo de las utilidadesretenidas un promedio de los resultados obtenidos por el CAP, % por el DD,0

Pese a lo anterior# e*isten circunstancias en las que los resultados sonmu% di$erentes entre los dos m.todos" En estos casos se tendr!a queaceptar como v)lido el resultado del m.todo sobre el cual se tuvierauna ma%or certe+a en los datos utili+ados" Esto no si&ni$ica que sedeba tener una certidumbre total en la in$ormación utili+ada# $inalmentesea en un m.todo o en el otro se emplean datos pronosticados" Loque 'abr!a que 'acer ser!a un an)lisis de los datos utili+ados en cadauno de los m.todos % decidir cu)les datos son m)s representativos delo que se cree es la realidad $utura de la empresa" Desde lue&o# se

requiere de un (uicio de valor in$ormado para tomar tal decisión %# demanera inevitable# esto implica un cierto &rado de sub(etividad"

Costo del Capital Común !"terno

La emisión de nuevas acciones comunes requiere del proceso debanca de inversión que se e*plica en el Cap!tulo 9" El banquero deinversión la institución $inanciera que $un&en como intermediaria en elproceso de emisión de las acciones o$rece sus servicios de asesor!a#re&istro % colocación# entre otros# a cambio de un costo de

intermediación o $lotación que puede e*presarse como un cierto montopor acción colocada o como un porcenta(e sobre el precio estimado de


9/29

colocación de la acción" Sea de una $orma o de la otra# a di$erencia delcapital com4n interno ;v"&" las utilidades retenidas< el capital com4ne*terno requiere de la intervención de un tercero para su obtención %#en consecuencia# implica un costo adicional" Para determinar el costo

del capital com4n e*terno podemos recurrir# una ve+ m)s# al DD,"Espec!$icamente# el costo del capital com4n e*terno ;>e< se puedecalcular como0

Suponiendo que Ensamblados del :orte quisiera obtener capitalcom4n e*terno % que el intermediario $inanciero requiriera de 527 por cada acción colocada# el costo de las nuevas acciones comunes de laempresa ser!a del 6/"6B0

Como se observa# el capital com4n e*terno es m)s costoso que las

utilidades retenidas# puesto que aunque se pa&ar) la misma cantidadde dividendos por las acciones comunes nuevas que por las %ae*istentes# la empresa no recibir) el precio total de venta de lasacciones" En este caso por cada acción colocada en 52H8 la empresasolamente recibir) 528 debido a los 527 por acción que le cobra elintermediario " Esto implica que las empresas deber!an recurrir primero al $inanciamiento mediante utilidades retenidas antes depensar en emitir acciones comunes nuevas"

Costo Promedio Ponderado de Capital

Para poder usarse con $ines de decisión# los costos de loscomponentes individuales de capital deben combinarse" Estacombinación se 'ace por medio de lo que se conoce como costopromedio ponderado de capital o MACC ;por su si&las en in&l.sNei&'ted avera&e cost o$ capital< que tambi.n se denotar) como >a alo lar&o del te*to" Adem)s de los costos netos despu.s de impuestosde los componentes individuales el MACC considera la me+cla deestos componentes dentro de la distribución de $inanciamiento de la

empresa o su estructura de capital"

La estructura de capital es la me+cla de $inanciamiento a lar&o pla+oque usa la empresa" Por e(emplo# una empresa podr!a usar mu% pocadeuda a lar&o pla+o# al&o de capital pre$erente % una cantidadconsiderable de capital com4n otra alternativa ser!a utili+ar una $uerteproporción de deuda % complementarla con capital com4n sin recurrir al capital pre$erente" Las combinaciones son# literalmente# in$initas" :oobstante# de acuerdo a la teor!a $inanciera actual# no todas estascombinaciones son i&ualmente ben.$icas para la empresa" Solamente

una combinación de $inanciamiento le permite a la empresa ma*imi+ar su valor de mercado % esa combinación se conoce como estructura


10/29

óptima de capital " A lo lar&o del te*to se supondr) que las empresasde los e(emplos a desarrollar reali+aron %a los an)lisis necesarios %pudieron determinar su estructura de capital óptima" ,)s a4n# almomento en que la empresa decida obtener $inanciamiento adicional

lo 'ar) respetando su estructura de capital óptima"Para determinar el costo promedio ponderado de capital se usa lasi&uiente e*presión0

reconociendo que0

Donde0

MACC = >a = Costo promedio ponderado de capital"

Nd = Proporción óptima de deuda dentro de la estructura de capital"

Np = Proporción óptima de capital pre$erente dentro de la estructurade capital"

Ns = Proporción óptima de capital com4n dentro de la estructura decapital"

T = Tasa de impuestos sobre in&resos"

>d = Costo de la deuda"

>p = Costo del capital pre$erente"

>s = Costo del capital com4n interno ;v"&" utilidades retenidass cuando se emplean utilidades retenidas o >ecuando se emplea capital com4n e*terno# esto es# no se usan las dosvariables a la ve+ sino una o la otra"

Tambi.n 'abr!a que en$ati+ar# de nuevo# que el MACC es el costopromedio ponderado de cada peso adicional de $inanciamiento quepuede obtener la empresa# no es el costo de todo el dinero obtenidopor la empresa durante el presente ao o en aos anteriores" Dado

que el MACC se requiere para tomar decisiones para pro%ectos deinversión que se intenta llevar a cabo# la atención debe centrarse en el


11/29

costo del $inanciamiento adicional que requiere la empresa para poder emprender dic'os pro%ectos" Dic'o de otra $orma# para $ines de tomade decisiones en presupuestos de capital se requiere el costo mar&inaldel $inanciamiento# lo que si&ni$ica que se debe estimar el costo de

cada peso adicional de $inanciamiento el cual estar) constituido por cierta cantidad de deuda# cierto monto de capital pre$erente % ciertacantidad de capital com4n ;interno o e*terno


12/29

que se a&otaran las utilidades retenidas" A este cambio se le conocecomo punto de ruptura ;PR< del costo mar&inal de capital" En t.rminos&enerales un punto de ruptura ocurre cuando cambia el valor de uno ovarios de los componentes del costo de capital"

Siempre 'abr) al menos un punto de ruptura0 el de las utilidadesretenidas" Esto se debe a que# desde lue&o# la ma%or cantidad deutilidades que puede retener una empresa ser!a i&ual al monto total desu utilidad neta" Sin embar&o# los otros componentes del costo decapital la deuda % el capital pre$erente tambi.n pueden presentar puntos de ruptura "

Para calcular los puntos de ruptura# se emplea la si&uiente e*presión&eneral0

Donde0

PR( = Punto de ruptura del componente de capital ( ;deuda# capitalpre$erente o com4n


13/29

neta" Cualquier cantidad adicional de $inanciamiento por encima de los567#777#777 deber!a obtenerse emitiendo capital com4n e*terno# elcual es m)s costoso que las utilidades retenidas"

$tros Puntos de uptura en el Programa de Costo #arginal deCapital

Aunque el costo mar&inal de capital siempre tendr) un punto deruptura en las utilidades retenidas# puede tener uno ovarios m)sprovenientes de cualquiera de los costos componentes de capital"Supon&amos que los banqueros de inversiones de Ensamblados del:orte 'an sealado que# como se 'ab!a sealado# cobrar)n 5/ decostos de $lotación por la deuda siempre % cuando se emita unm)*imo de 5@#677#777 de nuevas obli&aciones" Pero si la empresa

requiriera emitir un monto ma%or de deuda a lar&o pla+o# el costo de$lotación por cada obli&ación adicional colocada se elevar!a a 5?"Claramente aqu! se presenta otro punto de ruptura# en este caso de ladeuda" Como se e*plicó en este mismo cap!tulo el costo ;antes deimpuestos< de la nueva deuda a lar&o pla+o para ensamblados delnorte es del 2@ por ciento si el costo de $lotación es de 5/ por obli&ación" :o obstante# si este costo se elevara a 5? por obli&ación#entonces el costo de la deuda se incrementar!a al 2@"8 por ciento" Deesta manera# el punto de ruptura de la deuda a lar&o pla+o ser!a de0

!nsam%lados del Norte

As!# el costo mar&inal de capital si la empresa requiriera m)s de56/#777#777 de $inanciamiento para sus pro%ectos de inversión ser!aentonces del 2H"?@ por ciento0

En resumen# dependiendo de la cantidad de $inanciamiento querequiera una empresa el costo mar&inal de los recursos obtenidosser) di$erente e ir) en aumento" El Cuadro 8/ muestra esta situaciónpara el caso de Ensamblados del :orte# S"A"

A partir de la in$ormación anterior es posible tra+ar una &r)$ica que seconoce como pro&rama de costo mar&inal de capital" Dic'a &r)$ica sepresenta en la 3i&ura 82" La &r)$ica nos indica# una ve+ m)s# quemientras Ensamblados del :orte no requiera m)s de 567 millones de$inanciamiento adicional# su costo mar&inal de capital o ,CC ;por lassi&las en in&l.s mar&inal costo o$ capital< ser) de ,CC2 = MACC2 =2"//B# si la empresa requiriera m)s de 567 millones 'asta 56/millones ,CC6 = MACC6 = 2H"8B % que si requiriera un

$inanciamiento ma%or a los 56/ millones entonces ,CC9 = MACC9 =2H"?@B"


14/29

Técnicas de &aluaci'n de Presupuestos deCapital

Dado que las decisiones sobre presupuestos de capital son tan

importantes es necesario tener la ma%or con$ian+a posible respecto aque la decisión se est) tomando es la correcta" Con este propósito se'an desarrollado una serie de t.cnicas de evaluación de pro%ectosque permiten considerar di$erentes aspectos de dic'os pro%ectos" Enlas si&uientes secciones se presentan dic'as t.cnicas# sus criterios deevaluación# as! como las cualidades e inconvenientes de cada una deellas que deben tenerse en cuenta para tomar una me(or decisión deinversión"

Periodo de ecuperaci'n

La t.cnica del periodo de recuperación ;RP< tiene el ob(etivo dedeterminar cu)nto tiempo tardar) la empresa en recuperar la inversiónreali+ada en un pro%ecto de inversión" De acuerdo con esta t.cnicaentre m)s r)pido se recuperen los recursos monetarios destinados aun pro%ecto# tanto me(or" Para aplicar esta t.cnica los administradoresde la empresa deben primeramente establecer un par)metro conrespecto a en cu)nto tiempo debe recuperarse la inversión en lospro%ectos de capital" Si el periodo de recuperación de un pro%ecto es

ma%or que el par)metro previamente establecido el pro%ecto no seacepta pero si su periodo de recuperación es i&ual o menor que dic'opar)metro el pro%ecto es aceptado" ,)s $ormalmente0

RP ≤ Periodo m)*imo de recuperación preestablecido el pro%ecto seacepta"

RP Periodo m)*imo de recuperación preestablecido el pro%ecto serec'a+a"

Para los pro%ectos mutuamente e*clu%entes# se aceptar!a aquelpro%ecto que# adem)s de tener un RP menor o i&ual al par)metro derecuperación establecido# tuviera el menor periodo de recuperación"

Para ilustrar la t.cnica del RP supon&a que Ensamblados del :orteest) considerando un pro%ecto de inversión consistente en adquirir una nueva maquinaria para ampliar su capacidad de producción" Los&erentes de la empresa 'an decidido que el periodo m)*imo derecuperación que deber!a tener un pro%ecto de este tipo es de 9 aos"El pro%ecto requiere de una inversión inicial de 52H millones % tiene los


15/29

$lu(os netos de e$ectivo que muestra el Cuadro 88 a lo lar&o de sus /aos de vida"

Los c)lculos b)sicos para el periodo de recuperación en este caso sepresentan en el Cuadro 8?" La columna 6 del Cuadro 8? es el saldoinicial correspondiente a cada uno de los aos que aparecen en lacolumna 2" Dic'o saldo inicial corresponde al saldo $inal del aoanterior que se muestra en la 4ltima columna" La tercera columna esel $lu(o de e$ectivo correspondiente a cada uno de los aos" La cuartacolumna es el saldo $inal de cada ao el cual se calcula como el saldoinicial m)s el $lu(o de e$ectivo correspondiente a cada ao"

En el e(emplo# el saldo $inal para cada uno de los aos 2# 6 % 9 esne&ativo % va disminu%endo lo cual indica que la inversión inicial del

pro%ecto se 'a ido recuperando poco a poco a lo lar&o de esteperiodo" Sin embar&o el saldo $inal del ao / es positivo# lo quesi&ni$ica que no solamente se 'a recuperado por completo la inversióninicial# sino que el pro%ecto 'a arro(ado un saldo a $avor" El punto adestacar es que en al&4n momento en el transcurso del cuarto ao elpro%ecto pa&óJ totalmente la inversión que se 'ab!a reali+ado en .l"De esta manera sabemos que el pro%ecto requerir) de los $lu(os dee$ectivo de los 9 primeros aos % de una parte del $lu(o de e$ectivo delao / para recuperar su inversión inicial" Al iniciar el ao / el pro%ectotiene un saldo de 5/#777 % a lo lar&o de ese ao el pro%ecto &enera

$lu(os de e$ectivo por 52?#777 esto si&ni$ica que se requiere 2K/ del$lu(o de e$ectivo del cuarto ao para que el pro%ecto termine derecuperar totalmente la inversión inicial" De esta $orma# el pro%ectotiene un periodo de recuperación de 9"68 aos0

Cuando los $lu(os de e$ectivo de un pro%ecto son uni$ormes sesimpli$ica el c)lculo del periodo de recuperación" En este caso bastar!adividir la inversión inicial entre el $lu(o de e$ectivo anual"

Por e(emplo# supon&a que adem)s del pro%ecto anterior# Ensambladosdel :orte est) considerando automati+ar sus operaciones de controlde calidad# lo cual le permitir) tener a'orros i&uales netos deimpuestos por 5?77#777 anuales durante los pró*imos 8 aos" Lainversión inicial necesaria para poder llevar a cabo este pro%ecto es de52#77#777" El periodo de recuperación de este pro%ecto ser!aentonces de0

Si la empresa tambi.n quisiera recuperar su inversión en un m)*imode 9 aos en este caso# el pro%ecto de automati+ar el control de

calidad ser!a aceptable de acuerdo con el periodo de recuperación"


16/29

Como m.todo de evaluación# el periodo de recuperación tieneventa(as % desventa(as" Entre sus venta(as se encuentra el 'ec'o deque es bastante simple de calcular# a la ve+ que o$rece unaperspectiva con respecto a qu. tan l!quido es el pro%ecto en t.rminos

de la rapide+ con la que se recuperar) la inversión reali+ada en .l"Esto# desde lue&o# es siempre una preocupación para los &erentes delas empresas# puesto que la liquide+ de un pro%ecto est) relacionada#de al&una manera# con su ries&o" Puede pensarse que un pro%ecto enel cual la inversión se recupera m)s tarde tiene un ma%or &rado deries&o que un pro%ecto con un periodo de recuperación m)s corto#debido que entre m)s tiempo transcurra para recuperar la inversióne*iste tambi.n una probabilidad ma%or de que al&unas variableseconómicas se muevan en contra del pro%ecto % .ste no arro(e losresultados esperados" As! pues# el periodo de recuperación da una

idea del ries&o de liquide+ del pro%ecto "

El RP tiene varias desventa(as importantes que deben considerarsepara tomar una decisión" La primera desventa(a es que no reconoce elvalor del dinero en el tiempo" Supon&amos que se invierten 52#777 enun pro%ecto % que# despu.s de un ao# el pro%ecto arro(a un $lu(o dee$ectivo de 52#777 % termina" Obviamente el PR es de un ao unarecuperación bastante r)pida de la inversiónQ Se&4n este resultado eslo mismo tener disponibles a'ora 52#777 que tenerlos dentro de unao" Evidentemente# este pro%ecto tiene un rendimiento del cero por ciento0 lo que se invirtió en un principio se recupera despu.s de unao no 'abr!a sido me(or quedarse con los 52#777 iniciales % usarlosde al&una otra manera que no $uera en un pro%ecto que de al&unamanera implica es$uer+o % ries&oG

Otra desventa(a del RP es su ses&o en contra de pro%ectos con unarecuperación m)s lenta de la inversión# a pesar de que estos pudieraneventualmente tener $lu(os de e$ectivo atractivos" Por e(emplo#supon&a que un pro%ecto# denominado pro%ecto A# tiene una inversión

inicial de 56#777 % un solo $lu(o de e$ectivo de 56#777 dentro de un ao% que tiene un RP de 2 ao" Otro pro%ecto# llamado pro%ecto #requiere de una inversión inicial de 56#777 % &enerar) $lu(os dee$ectivo de 52#777 dentro de un ao % de 58#777 dentro de dos",ediante el m.todo de periodo de recuperación se pre$erir!a elpro%ecto A# debido a su ma%or liquide+ a pesar de que los $lu(os dee$ectivo totales del pro%ecto son de 5?#777# es decir# el triple del $lu(ode e$ectivo &enerado por el pro%ecto A"

Con$orme al RP# una ve+ que se alcan+a la recuperación de la

inversión no es necesario considerar los $lu(os de e$ectivo a partir deese punto" Por supuesto# esta es otra desventa(a de este m.todo"


17/29

Supon&amos que un pro%ecto C requiere de una inversión inicial de5/#777 al i&ual que un pro%ecto D" Ambos pro%ectos o$recen un $lu(ode e$ectivo de 5/#777 dentro de un ao por lo que ambos pro%ectostienen un periodo de recuperación de un ao % son i&ualmente buenos

para la empresa" Sin embar&o el pro%ecto C contin4a &enerando $lu(osde e$ectivo durante tres aos m)s# mientras que el pro%ecto Dsolamente o$rece un solo $lu(o dentro de un ao" Claramente# ali&norar los $lu(os de e$ectivo posteriores al punto en el cual serecupera la inversión inicial# el RP no considera el panorama completode los pro%ectos de inversión"

Una cuarta desventa(a es la $orma en que se establece el par)metrocontra el cual se comparar) el RP de cada pro%ecto para lle&ar a unadecisión" Si bien este par)metro se establece considerando los

conocimientos % la e*periencia de los administradores sobre otrospro%ectos de inversión# $inalmente el n4mero m)*imo de aos en loscuales se desea recuperar la inversión requiere de una decisiónbasada en criterios sub(etivos por parte de la &erencia"

Por supuesto# el 'ec'o de que el m.todo ten&a estas desventa(as nosi&ni$ica que deba evitarse su uso en cualquier circunstancia o que nosea 4til# si&ni$ica que tiene ciertas limitantes que deben tomarse encuenta al momento de aplicarlo para tomar al&una decisión" El m.todoarro(a in$ormación valiosa que los administradores toman en

consideración tomando en cuenta sus limitaciones"

Periodo de ecuperaci'n Descontado

A di$erencia del RP simple# el m.todo del Periodo de RecuperaciónDescontado ;DRP< s! considera el valor del dinero en el tiempo" ElDRP# por supuesto# es mu% seme(ante al RP simple# la di$erencia esque en lu&ar de traba(ar con los $lu(os de e$ectivo nominales delpro%ecto# el DRP primero los descuenta ;es decir# los lleva a valor presente< para compararlos con la inversión inicial que est) a valor presente"

Por e(emplo# considere de nuevo el pro%ecto de inversión deEnsamblados del :orte que consiste en adquirir una nueva maquinariacon un costo de 52H millones para ampliar su capacidad deproducción % cu%os $lu(os de e$ectivo se presentan en el Cuadro 88"Para calcular el DRP es necesario considerar# primero# el costo decapital de la empresa# de manera que para Ensamblados del :orte elMACC apropiado ;si requiriera menos de 567 millones de

$inanciamiento< ser!a de 2"/ por ciento" Sobre esta base# es posiblecalcular el DRP con los datos que se muestran en el Cuadro 8@"


18/29

Los cuadros 88 % 8@ son mu% seme(antes" Sin embar&o en este4ltimo se aaden dos columnas0 la de $actor de valor presente;columna 9< % la de valor presente del $lu(o de e$ectivo ;columna /


19/29

En el caso de la valuación de pro%ectos mutuamente e*clu%entes el1P: seala que debe aceptarse el pro%ecto con el valor presente netopositivo m)s alto"

La e*presión &eneral para el c)lculo del 1P: es0

;827<

Donde0

1P: = 1alor presente neto"

3E:t = 3lu(o de e$ectivo neto correspondiente al ao t"

>a = Costo de capital"

Consideremos# de nueva cuenta# el pro%ecto de Ensamblados del:orte que requiere de una inversión inicial de 52H millones % cu%os$lu(os de e$ectivo se detallan en el Cuadro 88" El costo de capitalaplicable a este pro%ecto de inversión es del 2"/ por ciento# por loque su 1P: ser!a0

En consecuencia# el pro%ecto deber!a aceptarse de acuerdo con elcriterio del 1P:"

Al i&ual que el resto de los m.todos de valuación# el 1P: tiene m.ritos% de$ectos" Entre sus venta(as est)n que considera el valor del dineroen el tiempo# toma en cuenta todos los $lu(os de e$ectivo del pro%ecto %su criterio de aceptación o rec'a+o es mu% claro % ob(etivo" Adem)s#una virtud de este m.todo es que permite conocer de $orma directa elvalor adicional que se le aadir!a o se le restar!a a la empresa en casode que el pro%ecto sea aceptado# es decir# permite saber si el pro%ectocontribu%e o no a lo&rar el ob(etivo de ma*imi+ar el valor de laempresa"

Entre sus desventa(as se encuentra que es relativamente comple(o ;sise le compara con el RP< % que no da una idea directa del ries&o delpro%ecto " Sin embar&o# 'aciendo un balance entre las limitaciones %los alcances de este m.todo# es el que me(or cumple con el ob(etivode conducir a la &erencia a una decisión correcta"

Perfiles de &PN

El 1P: de un pro%ecto de inversión % el costo de capital se comportan

de un modo inverso % a medida que el costo de capital sube el 1P:disminu%e % al contrario" Por este motivo# las empresas desean


20/29

mantener su costo de capital al m!nimo posible# %a que esto lespermite tener un ma%or n4mero de pro%ectos rentables %# con ello#incrementar su valor"

El comportamiento del costo de capital se puede observar con ma%or claridad de un modo &r)$ico a trav.s de lo que se conoce como per$ilde 1P:" El per$il de 1P: del pro%ecto que 'emos venido ilustrando delpro%ecto de Ensamblados del :orte se muestra en la 3i&ura 86"

Tasa (nterna de endimiento

La tasa interna de rendimiento ;TIR< es el rendimiento porcentualanual que proporcionan los recursos invertidos en un pro%ecto" En elCap!tulo / se e*plica la $orma en la que se calcula el rendimiento al

vencimiento ;RA1< de una obli&ación# esto es# la tasa esperada derendimiento esperada de la obli&ación la TIR es un concepto an)lo&oal de RA1" De un modo m)s $ormal se puede de$inir a la TIR como latasa de rendimiento ;o de descuento< que 'ace que el 1P: sea i&ual a57"

En esta e*presión la tasa interna de rendimiento se encuentraresolviendo por TIR mediante prueba % error" Por $ortuna lascalculadoras $inancieras % las computadoras permiten a'ora simpli$icar el tedioso procedimiento de c)lculo" 1ale la pena comentar# sin

embar&o# que estos dispositivos de c)lculo usan el m.todo de prueba% error para encontrar la TIR"

Si la TIR del pro%ecto es ma%or que el costo de capital de la empresasi&ni$ica que los recursos invertidos producir)n un rendimiento quesupera el costo porcentual de dic'os recursos %# por lo tanto# elpro%ecto debe aceptarse" Este es el caso del pro%ecto deEnsamblados del :orte" El costo de capital de la empresa es del 2"/por ciento# en tanto que la TIR del pro%ecto es del 66"89 por ciento" Sepuede comprobar esta ci$ra sustitu%.ndola por r en la si&uienteecuación0

La 3i&ura 86 ilustra esta situación" La TIR del pro%ecto se encuentraen el punto en donde el per$il de 1P: cru+a con el e(e 'ori+ontal ;querepresenta la tasa de descuento< % se presenta en un 66"89 por ciento":ótese que este punto est) m)s ale(ado del ori&en que el costo decapital de la empresa# lo que si&ni$ica que el rendimiento esperado delpro%ecto es superior al costo de los recursos que se requieren parallevarlo a cabo"


21/29

Como m.todo de valuación la TIR reconoce el valor del dinero en eltiempo# as! como todos los $lu(os de e$ectivo que &enera el pro%ecto"Otra venta(a de TIR es que proporciona un resultado en t.rminosporcentuales# esto es# como una tasa de rendimiento sobre el dinero

invertido % este es el len&ua(eJ de muc'os tomadores de decisiones aquienes normalmente les &usta m)s 'ablar en t.rminos derendimientos porcentuales que de &anancias en t.rminos monetarios"

Lamentablemente# tiene al&unas desventa(as importantes que 'abr!aque considerar al tomar una decisión de presupuestos de capital" Aqu!se destacan dos de las limitaciones m)s importantes que# para $inespr)cticos# limitan el uso de TIR para la toma de decisiones"

Tasas (nternas de endimiento #últiples

En ocasiones se presentan pro%ectos con $lu(os de e$ectivo noconvencionales# es decir# que cambian de si&no m)s de una ve+" Enestas circunstancias puede 'aber m)s de una sola tasa de descuentoque 'a&a que el 1P: del pro%ecto sea i&ual a cero %# por lo tanto# m)sde una TIR" Por e(emplo# el Cuadro 8 presenta los $lu(os de e$ectivode un pro%ecto de inversión con una duración de dos aos querequiere de una inversión inicial de 5 millones % &enera un $lu(o dee$ectivo por 587 millones el primer ao" Supon&a tambi.n que paraterminar el pro%ecto la empresa deber) cumplir con ciertas

disposiciones le&ales % ambientales que 'ar)n que el $lu(o de e$ectivoneto del pro%ecto en el se&undo ao sea ne&ativo por un total de 587millones"

Pro)ectos #utuamente !"clu)entes

Aunque el m.todo de TIR es sólido para evaluar pro%ectosindependientes# no se puede usar de un modo con$iable paraseleccionar pro%ectos mutuamente e*clu%entes" Esto se debe a quepuede conducir a tomar una decisión errónea" Para ilustrar estoconsidere los datos que aparecen en el Cuadro 8H sobre dospro%ectos mutuamente e*clu%entes# el C % el L# cada uno de loscuales requiere una inversión inicial de 56#777"

La 3i&ura 8/ presenta los per$iles de 1P: de cada uno de lospro%ectos" En ella se observa que el pro%ecto C tiene una TIR del 26"?por ciento# la cual es ma%or que la TIR del 27"2 por ciento del pro%ectoL" Comparando estos datos# podr!a asumirse en primera instancia quedeber!a seleccionarse el pro%ecto C % rec'a+arse el L# en tanto el

costo de capital sea menor o i&ual al 26"? por ciento" :o obstante#esto no es del todo correcto# %a que en estos casos los criterios de TIR


22/29

% de 1P: pueden entrar en con$licto" Por e(emplo# si el costo decapital de la empresa $uera del 8 por ciento# el 1P: del pro%ecto Lser!a de 592# mientras que el del C ser!a de 4nicamente 56@H" a(oestas circunstancias el pro%ecto L ser!a pre$erible al C dado el ma%or

1P: del primero % a pesar de que la TIR de C es ma%or" Este con$lictose presentar) para cualquier nivel de costo de capital que est. por deba(o del punto de cruce del ?"8 por ciento" Por encima de este puntolos criterios de selección del 1P: % de la TIR conducir)n al mismoresultado "

Las circunstancias para que se d. este con$licto pueden ser ;2<di$erencias de escala ;tamao< de la inversión# es decir# cuando lainversión requerida de un pro%ecto es considerablemente ma%or quela de otro# o ;6< di$erencias en el momento en el que ocurren los $lu(os

de e$ectivo# esto es# cuando los ma%ores $lu(os de e$ectivo de unpro%ecto se presentan en una etapa m)s temprana que los del otro"Este es el caso para los pro%ectos C % L" En el Cuadro 8H se observaque los ma%ores $lu(os de e$ectivo del pro%ecto C ocurren en losprimeros aos de vida del pro%ecto# mientras que lo opuesto ocurrecon el pro%ecto L" La implicación &eneral de estas circunstancias esque las empresas que ten&an costos de capital altos pre$erir)naquellos pro%ectos que ten&an ma%ores $lu(os de e$ectivo al inicio desus vidas# mientras que aquellas empresas que ten&an un costo decapital ba(o tender)n a $avorecer pro%ectos que ten&an sus $lu(os dee$ectivo concentrados 'acia el $inal de sus vidas" Esto# por supuesto#entra en contradicción abierta con el criterio del periodo derecuperación que tiende a $avorecer a los pro%ectos que recuperanm)s velo+mente la inversión inicial# ba(o cualquier condición"

Cu)l de los dos criterios debe usarse para seleccionar pro%ectosmutuamente e*clu%entes como el C % el LG El ori&en del con$licto est)en las di$erencias de supuesto de reinversión que 'acen el m.todo de1P: % TIR" ,ientras que 1P: supone que los $lu(os positivos de

e$ectivo que &enere el pro%ecto podr)n reinvertirse en otros pro%ectosa una tasa similar al costo de capital de la empresa# mientras que laTIR supone que dic'os $lu(os positivos se podr)n reinvertir enpro%ectos que ten&an una tasa interna de rendimiento similar a la delpro%ecto que se est) evaluando" La teor!a $inanciera actual consideraque el supuesto de reinversión de la TIR no es correcto# sino que enrealidad los $lu(os de e$ectivo que &enera un pro%ecto se puedenreinvertir a una tasa cercana al costo de capital" As! pues# el m.tododel 1P: es superior al de la TIR"

&alor *nual !+ui,alente


23/29

Como se demostró# el valor presente neto es el criterio de decisióncorrecto para seleccionar pro%ectos mutuamente e*clu%entes# siempre% cuando sus vidas sean i&uales" :o obstante# este m.todo tienelimitaciones al valuar pro%ectos mutuamente e*clu%entes con vidas

desi&uales que pueden repetirse en el $uturo" El motivo es que el 1P:asume que los pro%ectos solo se reali+ar)n una sola ve+# es decir# queno se pueden renovar en el $uturo" Si este supuesto es realista parauna empresa# el 1P: conducir) a una decisión correcta de aceptacióno rec'a+o# pero si los pro%ectos pueden repetirse en el $uturo# esposible que la decisión tomada mediante este m.todo no sea correcta"

Para solventar esta limitación se puede recurrir a una variación delm.todo del 1P: denominada valor anual equivalente ;1AE


24/29

suponiendo un 'ori+onte in$inito de inversión" Para reali+ar estec)lculo se toma el 1AE de cada pro%ecto % se asume una perpetuidad#para lue&o calcular el valor presente de dic'a perpetuidad" Esto es0

1P: de 'ori+onte in$inito pro%ecto 1

1P: de 'ori+onte in$inito pro%ecto M

El 1P: de 'ori+onte in$inito del pro%ecto 1 supera al 1P: de 'ori+ontein$inito del pro%ecto M# por lo que deber!a seleccionarse el pro%ecto 1"Pese a esto# es necesario en$ati+ar que el an)lisis del 1AE es v)lidosolamente si e*iste una posibilidad amplia de que los pro%ectospuedan repetirse con las mismas caracter!sticas m)s all) de sus vidasori&inales" En la realidad prevalecen al&unas condiciones que act4an

en contra de este supuesto# por e(emplo la in$lación o la di$icultad deestimar la vida de una serie de pro%ectos que se repiteninde$inidamente"

*n-lisis de iesgo en Pro)ectos de (n,ersi'n

asta este punto 'emos supuesto que los $lu(os de e$ectivo $uturos delos pro%ectos de inversión son se&uros" Este supuesto# desde lue&o#no es realista %a que estamos 'aciendo pro%ecciones de $lu(os dee$ectivo $uturos e inciertos" La incertidumbre debe re$le(arse en la

evaluación de los pro%ectos %# en consecuencia# aquellos pro%ectosque ten&an un ma%or ries&o deber)n valuarse m)s estrictamente queaquellos pro%ectos que ten&an un menor ries&o" En las si&uientessecciones se presenta al&unas alternativas para la medición del ries&o% para su incorporación en la evaluación de pro%ectos"

*n-lisis de !scenarios

Una $orma de considerar el ries&o de los pro%ectos de inversión es por medio del an)lisis de escenarios" En este m.todo se consideran un&rupo de posibles situaciones que podr!an resultar al reali+ar elpro%ecto" Re&ularmente se consideran de 9 a 8 posibles escenarios;aunque esta no es una re&la &eneral< % a cada una se le asi&nandi$erentes posibilidades de ocurrencia" a(o un esquema de 9escenarios# por e(emplo# se podr!a establecer una situación pesimista#una m)s probable % una optimista en cuanto al valor presente neto delpro%ecto % determinar una probabilidad de ocurrencia para cada unade ellas"

Por e(emplo# supon&a que Ensamblados del :orte est) evaluando unpro%ecto conocido como pro%ecto R" Los analistas $inancieros de la


25/29

empresa 'an determinado que una de las variables que a$ectar!a de$orma importante el desempeo del pro%ecto ser!a el nivel de lasventas unitarias" Despu.s de un an)lisis de los datos disponiblessobre la probable aceptación del pro%ecto se 'a lle&ado a la

conclusión de que podr!an e*istir tresposibles escenarios con respecto al nivel de ventas0 un escenario demu% poca aceptación del producto# otro con una aceptación promedio% uno m)s con una mu% buena aceptación del producto por parte delos clientes" Estos escenarios# sus e$ectos sobre el 1P: del pro%ecto#la probabilidad de ocurrencia de cada uno % el an)lisis de ellos semuestran en el Cuadro 822"

El 1P: esperado resulta de reali+ar una operación similar a la del

rendimiento esperado que se e*plicó en el Cap!tulo /# con la di$erenciade que en este caso el resultado es una cantidad monetaria % no unporcenta(e de rendimiento" De $orma an)lo&a# la desviación est)ndar se calcula de la misma $orma en la que se calcula la desviaciónest)ndar de los rendimientos de un activo individual" De esta $orma# elvalor presente neto esperado para el pro%ecto R se calcula como0

,ientras que la desviación est)ndar de este pro%ecto es de 529#6H20

Por 4ltimo# el coe$iciente de variación es0

Recuerde que el coe$iciente de variación es 4til para comparar activoscon di$erentes caracter!sticas de ries&o % rendimiento" El coe$icientede variación del pro%ecto puede compararse contra el C1 promedio deotros pro%ectos de inversión de la empresa para determinar el ries&oque tiene el pro%ecto R" Por e(emplo# si el coe$iciente de variaciónpromedio de otros activos de la compa!a $uera de 6"87# si&ni$icar!aque el pro%ecto R tiene un ries&o considerablemente in$erior menosde la mitad que el pro%ecto promedioJ de la empresa % sobre estabase se podr!a 'acer un a(uste de ries&o para la valuación delpro%ecto"

.r%oles de Decisi'n

En la pr)ctica se usan di$erentes versiones de los )rboles de decisiónpara la evaluación de pro%ectos de inversión" Una de estas versiones#por e(emplo# radica sencillamente en representar de una $orma &r)$icalos datos del an)lisis de escenarios " Otra $orma en la que se puedenusar los )rboles de decisión es la que tiene relación no solamente con

la medición del ries&o# sino con el an)lisis de estrate&ias paradisminuirlo"


26/29

Supon&amos# por e(emplo# que Ensamblados del :orte est)considerando la introducción al mercado un nuevo reproductor de altade$inición de ,iniD1Ds" La inversión inicial tendr!a dos etapas" Laprimera ser!a reali+ar en un pla+o mu% corto ;t = 7< un estudio de

mercado con una inversión inicial de 52"8 millones" Si se encuentraque 'a% receptividad en el mercado para estos nuevos dispositivos# lase&unda etapa ser!a la adquisición de la maquinaria necesaria para laproducción en serie de los aparatos se 'a estimado que laprobabilidad de que el mercado sea receptivo a estos nuevosdispositivos es de un @7 por ciento" El costo de la maquinar!a ser!a de527 millones % ocurrir!a dentro de un ao ;t = 2


27/29

probabilidad del 97 por ciento corresponde con la de que el estudio demercado arro(e resultados des$avorables con respecto a la posibleaceptación del nuevo producto por los consumidores"

El otro dato que aparece al $inal de cada rama es el 1P: del pro%ectosi se dieran los resultados presentados por cada una de ellas" Por e(emplo# si los resultados del estudio de mercado $ueran $avorables %#adem)s# se obtuvieran buenos $lu(os de e$ectivo del pro%ecto# el 1P:ser!a de 5#7H#?@/0

Este mismo procedimiento se reali+a para cada una de las ramas" Unresumen de todos estos resultados se muestran en el Cuadro 826"

Para obtener el valor presente neto esperado# se multiplica la

probabilidad de ocurrencia de cada rama por el 1P: correspondiente"Dic'o de otra manera# cada rama del )rbol de decisión se convierte enun escenario % a partir de a'! se desprende el an)lisis del valor presente neto esperado" Evidentemente# el c)lculo de la desviaciónest)ndar % del coe$iciente de variación se reali+ar!an de una $ormasimilar a la e*plicada para el an)lisis de escenarios"

Dado que el valor presente neto esperado es positivo la conclusión delos &erentes de la empresa ser!a que el pro%ecto deber!a aceptarse"Esta decisión# sin embar&o# no ser!a necesariamente correcta %a que

no se 'a considerado el ries&o del pro%ecto" El coe$iciente devariación del pro%ecto de los reproductores de ,iniD1D deber!acompararse contra el coe$iciente de variación promedio de lospro%ectos de la compa!a %# posteriormente# reali+ar los a(ustesnecesarios al costo de capital para recalcular el 1P: esperado"

La $pci'n de *%andono

asta este punto el )rbol de decisión podr!a considerarse meramentecomo una representación &r)$ica del an)lisis de escenarios" :o

obstante# la t.cnica de )rboles de decisión va m)s all)# al permitir reconocer la opción de abandono" Con$orme a sus estimaciones# losadministradores de Ensamblados del :orte saben que si durante else&undo ao el pro%ecto arro(a un 3E: de 56 millones# esta mismacantidad se repetir) durante los aos 9# / % 8" a(o este escenariopodr!an abandonar el pro%ecto desde el se&undo ao en ve+ deaceptar los $lu(os ne&ativos subsecuentes" As! pues# el 1P: de latercera rama ser!a de 522#9@9#777# en lu&ar de los 52/#/88#777 quese tendr!an si no se abandonara el pro%ecto" En otras palabras# la

opción de abandono incrementa el 1P: del pro%ecto en un poco m)sde 589H#777 ;7"2@8 × V522#9@9#777 V52/#/88#777W


28/29

tiempo# reduce su desviación est)ndar % su coe$iciente de variación"Todo esto se puede apreciar &r)$icamente en la 3i&ura 8?"

Las decisiones de presupuestos de capital son din)micas % lasvariables que intervienen en ellas deben ser revisadas periódicamentepor los administradores de las empresas" Con $recuencia# la &erenciapuede incluir varios puntos de decisión % no solamente uno % esto#como acabamos de comprobar# aumenta el valor de los pro%ectos" Adem)s# una ve+ que el pro%ecto 'a comen+ado a operar su ries&opuede reducirse de manera importante si puede ser abandonado o sise puede reali+ar al&4n tipo de spino$$ " De la misma manera# loscostos de abandono pueden reducirse si la empresa puede encontrar al&4n uso alternativo para los activos"

*/uste por iesgo en los Pro)ectos de (n,ersi'nLa idea b)sica detr)s del a(uste por ries&o de los pro%ectos es queaquellos pro%ectos que ten&an un ma%or nivel de ries&o deben ser evaluados con una tasa de descuento m)s alta o# alternativamente# alos pro%ectos m)s ries&osos debe requer!rseles una ma%or tasa derendimiento" La base para 'acer los a(ustes por ries&o debe ser elMACC &eneral de la empresa" Aquellos pro%ectos que ten&an unries&o promedio deben evaluarse con esta tasa" Sin embar&o# lasdivisiones de una compa!a % los pro%ectos en s! mismos tienen

di$erentes &rados de ries&o"

En las &randes empresas 'a% divisiones que tienen di$erentescaracter!sticas en cuanto a su capacidad de endeudamiento" Por e(emplo# una división con un alto nivel de costos variables operativos %pocos costos $i(os tendr) una ma%or capacidad de endeudamiento queotra división cu%os costos $i(os representen un porcenta(e alto de suscostos totales de operación" Las divisiones con ma%or capacidad deendeudamiento tendr)n un MACC por deba(o del promedio &eneral dela empresa# mientras que las que ten&an menor capacidad deendeudamiento presentar)n un MACC ma%or que el promedio&eneral" Estos costos de capital divisionales deben ser consideradospor los &erentes para 'acer los a(ustes correspondientes"

Por otra parte cada división evaluar) pro%ectos que# por su naturale+a#ten&an un ries&o que puede ser menor o ma%or que el promedio delos pro%ectos que tiene cada una de ellas" Si el pro%ecto tiene unries&o in$erior al promedio el MACC debe disminuirse para evaluar dic'o pro%ecto % lo contrario ocurre si el pro%ecto tiene un ries&o por

encima del promedio " El a(uste del MACC puede variar de ±6 a ±8puntos porcentuales# se&4n sea el caso" Por e(emplo# si el MACC


29/29

divisional $uera del 2/ por ciento % se considera que un pro%ecto tieneun ries&o menor que el promedio# este podr!a ser evaluado con unatasa de descuento de un 22 por ciento mientras que otro pro%ecto conun ries&o m)s alto que el promedio podr!a ser evaluado con una tasa

del 2? por ciento" Sin embar&o# independientemente del nivel dea(uste que se 'a&a# este proceso es sub(etivo % discrecional en lama%or!a de las ocasiones# dado el nivel de avance en el conocimiento$inanciero que 'a% 'asta el momento"

Comentarios Finales: La (mportancia del 0*CC ) del */uste por iesgo

Pese a las limitantes respecto al a(uste por ries&o# los administradores$inancieros deben es$or+arse por considerar todos los elementos

descritos en cuanto al ries&o de los pro%ectos de inversión % en cuantoal rendimiento que se les e*i&ir)" En primer lu&ar deben determinar elcosto de capital apropiado que usar)n como base para la valuación"En se&undo t.rmino# tienen que reali+ar los a(ustes que# con tantaprecisión como les sea posible# re$le(en el ries&o de los pro%ectos"

Por qu. es $undamental 'acer todo estoG :o importa que tanto sees$uercen los &erentes en 'acer sus pronósticos para los $lu(os dee$ectivo de los pro%ectos# ni cu)l t.cnica de evaluación usen paratomar su decisión si no se usa una tasa de descuento apropiada para

valuar los pro%ectos de inversión# es mu% probable que la decisión quese tome no sea correcta" Una tasa de descuento para que seaapropiada debe re$le(ar ;2< el costo mar&inal de los recursos$inancieros necesarios para reali+ar el pro%ecto# as! como ;6< el ries&oimpl!cito del mismo" De esta manera# aunque para al&unosadministradores la atracción de prescindir de un buen an)lisis de latasa apropiada de descuento puede ser &rande# debe tomarse encuenta que esta variable es indispensable para reali+ar una valuacióncorrecta %# en consecuencia# tomar decisiones que bene$icien a la

empresa"

Presupuesto de Capital financiera

Documents

Transcript of Presupuesto de Capital financiera