Metodología inversión

Este documento no constituye una oferta de compra o de venta, ni una promesa o garantía de rentabilidad, siendo usted el único responsable de la utilización de la información y datos que se le suministran, y de los riesgos o pérdidas en que pueda incurrir en base a los mismos. ©BULL4ALL ADVISORS, EAFI, S.L.

“Pon tu dinero a trabajar con los grandes inversores”


CONSIDERACIONES BASICAS

Mayor rentabilidad => Mayor Riesgo ??

Mayor Riesgo => Mayor Rentabilidad ??

¿Mayor Riesgo para mi o Mayor Riesgo Percibido?

¿Son los riesgos iguales para todos?


3

¿QUÉ ES EL RIESGO?

r

σ


LOS ULTIMOS AÑOS... NADA BUENO

United States Crisis Timeline | S&P 500

European Crisis Timeline | Euro Stoxx 50

Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12

600

700

800

900

1,000

1,100

1,200

1,300

1,400

1,500

Fannie Mae and Freddie Mac placed into conservatorship

Fed purchases debt of Fannie Mae, Freddie Mac,

and FHLB

Making Home Affordable Mort-gage Program enacted

First time homebuyer tax credit enacted

First time homebuyer tax credit extended

Homebuyer tax credit expires

FHA’s short refinance ini-tiated

Lehman Brothers

bankruptcy

Bear Stearns collapses

Fed announces TALF

Fed announces Public Private

Investment Program(PPIP)

Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

S&P downgrades the United States

Fed extends dollar swap lines to European central banks

Congress raises conforming agency

loan limit

Anglo-Irish Bank

nationalized

Irish government guarantees commercial banking sector liabilities

Ireland formally requests financial assistance Technocrat government

installed in Italy

France downgraded

Summary statement from EU heads laying principles for tighter

fiscal union

Iceland begins placing banks into receivership rather than

conducting nationalization EC raises concerns around quality of Greek public finance

data

Greece approves austerity package

CDS on Icelandic debt reach lows from early 2008

Center-right coalition government elected in

Portugal

CDS on Irish debt reach record

highs

Irish stress testresults published

Conservative Party wins

Spanish general elections

NAMA begins asset purchase program

European stress test results published showing

only 7 banks as having failed

Fuente: Blackrock


r

σ

¿QUÉ ES EL RIESGO?


US Endowment Average Asset Class Allocation by Endowment Size

27%45% 50%

10%

18%

34%63%

37%

16%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Over $1 billion $101 million to $500 million Under $25 million

AlternativeStrategies/Assets

Fixed Income

Equity

Fuente: Blackrock

EL ASSET ALLOCATION DE LOS INVERSORES SOFISTICADOS


US Endowment Average Annual Total Returns by Endowment Size

1 year 3 year 5 year 10 year

Fuente: Blackrock

Y SUS RESULTADOS SON...


THE ASSET ALLOCATION PUZZLE


9

• El marco teórico que sustenta los procesos de asset allocation y las explicaciones de atribución de rentabilidades y riesgos se encuentra contenido en los que se conoce como la Teoría Moderna de Cartera.

• En lo substancial, este trabajo de múltiples investigadores y con grandes aplicaciones prácticas en la industria de gestión de activos se ve reconocido en 1990 con la concesión del Premio Nobel de Economía a 2 de sus principales artífices.

MODERN PORTFOLIO THEORY (MPT)

H. Markovitz W. SharpeM. Miller


• Objetivo de la MPT:– Maximizar la rentabilidad de una inversión para un riesgo determinado– Minimizar el riesgo de una inversión para una rentabilidad objetivo

• ¿Cómo alcanzamos este objetivo?– Seleccionando distintos Asset Class y combinándolos

• ¿Cómo definimos a los activos o carteras de activos?– Rentabilidades esperadas– Riesgos individuales (medidos a través de la varianza de las rentabilidades

esperadas)– Riesgos agregados (medidos a través de las covarianzas entre activos)

MODERN PORTFOLIO THEORY (MPT)


MODERN PORTFOLIO THEORY (MPT)MODELO DE MARKOVITZ: EJEMPLO

• Supongamos Var(X) = Var(Y)

• Entonces, Var(P) = Var(X)[a2 + (1-a)2+ 2a(1-a)r] donde r es la correlación entre X y Y (r=cov(X, Y)/s(X)s(Y))

• Podemos concluir que Var(P)Var(X)

• Entonces, la curva se ve como una parábola

• Eso depende del nivel de la correlación


MODERN PORTFOLIO THEORY (MPT)MODELO DE MARKOVITZ: EJEMPLO

Rendimiento E(.)

a=1

a=0

Varianza mínima

Rendimiento E(.)

a=1

a=0

r = -1

r = 0 r = +1

• Podemos construir las mismas curvas para cada par de fondos (acciones) o con cada tres, etc.

• Finalmente, vamos a obtener una frontera que representa todas las combinaciones posibles

• Esa frontera, se llama la frontera eficiente


Riesgo (varianza)

Rendimiento

Cartera deriesgo mínimo

fronteraeficiente

FRONTERA EFICIENTE VARIOS ACTIVOSMODELO DE MARKOVITZ: EJEMPLO


FRONTERA EFICIENTE VARIOS ACTIVOSMODELO DE MARKOVITZ: EJEMPLO

• ¿Cómo voy a escoger una combinación de varios acciones?• Eso depende de la preferencia (las curvas de indiferencia) de las personas

Podemos representar las preferencias de varios personas así….

MODELO DE MARKOVITZ: CONCLUSIÓN

riesgo

rendimientoCurvas deindiferencia

riesgo

rendimientoCurvas deindiferencia

óptimo


MODERN PORTFOLIO THEORY (MPT)CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM)

1) Los inversores son adversos al riesgo e intentan maximizar su esperanza de utilidad para el final del horizonte temporal, que será de un único periodo

2) Todos los inversores poseen expectativas subjetivas homogéneas para las distribuciones de probabilidad de los rendimientos futuros de las inversiones, las cuales siguen la ley normal.

3) Existe un activo libre de riesgo, del cual todo inversor puede comprar o vender cualquier cuantía

4) Los activos son perfectamente divisibles.5) No existen impuestos ni costes de transacción6) El mercado es eficiente7) Se operará con valores monetarios o nominales de las variables, y no sobre valores

reales, es decir, obviaremos el posible efecto de la inflación

SUPUESTOS DE PARTIDA DEL CAPM


El modelo se inicia con la idea intuitiva de que toda inversión individual asume dos tipos de riesgo: Sistemático (o riesgo de mercado) y No sistemático (o riesgo específico)

La idea de fondo del CAPM es que por medio de la diversificación es posible reducir de una forma apreciable el riesgo no sistemático o específico de una inversión o una cartera de inversiones



FONDOS MÚLTIPLES: LA FRONTERA EFICIENTE + RISK FREE

Tenemos que considerar dos fondos: fondo sin riesgo y tangente con frontera eficiente (el cartera del mercado) y por tanto, todas las carteras son combinaciones de esos dos fondos

riesgo

rendimiento

Portafolio del mercado

rf

Altaaversional riesgo(verde)

Bajaaversional riesgo(azul)

Fondo 1

Fondo 2


La pendiente de la línea roja es : [E(rm) - rf] / s(rm)

Entonces, la ecuación de CML es: E(rP) = rf + ([E(rm) - rf] / s(rm))s(rP)

OPTIMIZACIÓN: LA CML (CAPITAL MARKET LINE)


OPTIMIZACIÓN: LA CML (CAPITAL MARKET LINE)



CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM)DE LA CML A LA SML (Security Market Line)

• E(ri) = rf + (sim/sm2) [E(rm) - rf]

• (sim/sm2) tiene un nombre: “la beta” bi= sim/sm

2 de acción i• Beta es una medida de covariabilidad con el mercado beta>1 ó beta<1

• E(ri) = rf + bi[E(rm) - rf] => Eso nos da una relación lineal entre E(ri) y bi = SML

Por tanto, la SML nos ofrece solución al precio de equilibrio

E(ri)

bi

SMLri

ri

La gente comprará y por tanto el ri bajará La gente venderá

y por tanto el ri subirá


OPTIMIZACIÓN: LA SML (Security Market Line)



LA SML: Interpretación de la fórmula


• Beta es una medida de co-variabilidad con el mercado• El mercado demanda rf como una compensación de un activo sin riesgo

• Entonces, el mercado demanda una cantidad “extra” bi[E(rm) - rf] para compensar el riesgo que toma una inversor en una acción con riesgo

• CAPM cuantifica el riesgo de los títulos

Múltiples aportaciones a la gestión de carteras

• Valoración de títulos en cuanto a su relación de riesgo con el mercado• Utilización de primas de riesgo (rentabilidad en exceso sobre el activo sin riesgo)• …..


EL ASSET ALLOCATION EN LA PRACTICA

Modern Portfolio Theory Behavioral Portfolio Theory (Shefrin, Statman)

• Investors behave rationally. • Investors seek to optimize their

returns. • Investment returns follow a statistical

“normal” distribution (bell-shaped curve).

• Standard deviation and correlation primarily define portfolio risk.

• Markets are efficient.

• Investors often behave irrationally.

• Investors’ identification of their own risk tolerance changes over time, especially under different market conditions.

• Investors do not view upside and downside risk the same way because they are focused on objective-based goals.

• Market returns are often not “normally” distributed, exhibiting skew or “fat tails” (extreme events).

• Extreme market behavior happens more frequently than statistically predicted.

• Inputs (standard deviation, expected returns, correlations) needed to calculate MPT are not static and fluctuate over time


• ¿Cual es la forma en la que se decide la asignación estratégica de activos de un cliente?

• ¿Cual es vuestra experiencia?

• Cuestionarios riesgos de los clientes….

• Perfiles, carteras modelo, ¿?



• Los clientes construyen la cartera en diferentes capas asociadas a distintos objetivos. : (la más simple)

– La capa de protección bajista (downside protection) está construida para prevenir el desastre financiero.

– La capa de potencial alcista (upside potential) está designada para tener una oportunidad para enriquecerse.

– La relación entre las capas se pasa por alto



• A los clientes les cuesta, en general, tomar posiciones cortas y utilizar posiciones con apalancamiento operativo (operativa de margen)

• A los clientes les gusta sesgar su cartera hacia su país o zona a la que sienten que pertenecen (home bias)

• A los clientes les gustan los títulos que tienen suelo en los niveles de retornos

• A los clientes les gustan los “tickets de lotería”



• ASIGNACIÓN DE ACTIVOS ESTRATÉGICA (STRATEGIC ASSET ALLOCATION SAA O AA)

• ASIGNACIÓN DE ACTIVOS TÁCTICA (TAA Y GTAA)

• APROXIMACIÓN CORE – SATÉLITE (CORE SATELLITE ALLOCATION)



EL ASSET ALLOCATION EN BULL4ALL

CORE SATELLITE

El influjo del Behavioral Finance


EL ASSET ALLOCATION EN BULL4ALLCORE SATELLITE ASSET ALLOCATION

Construcción de las carteras Core Satellite

CORE: Se construye el SAA a través de las posiciones que permiten implementar una cartera que reduzca los costes del rebalanceo activo:

• Transacción

• Fiscales, etc.

SATELLITE: Se toman posiciones en gestores o productos de nicho para acceder a fuentes de rentabilidad / riesgo diferentes



¿Cuál es la racionalidad detrás del proceso?

• La mayor parte de los gestores “activos” son pasivos

• No existe una distinción clara entre:

o Crear un benchmark eficiente

o Generar un exceso de rentabilidad

• La aproximación Core – Satellite se aproxima hacia:

o La construcción de una cartera CORE gestionada de forma pasiva

o La selección de mandatos “SATELLITE” gestionados activamente




• La gestión activa tradicional no favorece una distinción clara entre:

o Gestión de la beta (gestión pasíva y retornos normales)

o Gestión del alpha (gestión activa y retornos “anormales”)

• Asumiendo un modelo de CAPM, el desempeño de un gestor puede descomponerse en:

• De forma generalizada, el retorno “anormal” es el exceso de retorno esperado sobre la recompensa derivada de la exposición a factores sistemáticos de riesgo




• Ejemplo de dos situaciones extremas:

o Una estrategia gestionada de forma totalmente pasiva. En ese caso la rentabilidad se explica totalmente por la beta de mercado.

o En el caso de un “hedge fund” mercado-neutral (beta=0), la rentabilidad más allá del tipo libre de riesgo sólo se produce a partir de las apuestas activas (alfa?)

• Un gestor activo con una restricción de tracking error del 5% es 95% pasivo!

• Podemos evidenciar que claramente separar la beta del alpha “paga”. La confusión de ambos conceptos puede ser costosa e ineficiente



La aproximación CORE-SATELLITE

• Aboga por una separación clara entre la cartera CORE gestionada de forma pasiva y uno o varios SATELLITES gestionados de forma activa.

• Permite:

o Una discriminación más sencilla entre “performers” buenos y malos.

o Permite la diversificación de gestores en la cartera SATELLITE

o Obtiene una mayor transparencia y eficiencia de costes



CORE SATELLITE ASSET ALLOCATION: Combinando “alpha” y “beta”

FuentE: Qfinance:



CORE SATELLITE ASSET ALLOCATION: Combinando “alpha” y “beta”

Amenc, Noel. The Core Satellite Approach: Adding Value to Asset Management. EDHEC

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