La Recesión de Balances y El Fracaso de la Ortodoxia … · % Sobre Deuda Externa 100% 0% 35% 38%...

La Recesión de Balances y El Fracaso

de la Ortodoxia Económica

18 de abril de 2013

X Jornada del Ciclo de Conferencias de la Cátedra CESVIMAPX Jornada del Ciclo de Conferencias de la Cátedra CESVIMAP

INDICE

1 Recesión de Balances: el ejemplo de España.

2 Fracaso de la “Policy-Mix” de la Ortodoxia Económica

3 Propuestas para la Economía Global

4 Previsiones Económicas Globales 2013

DIAGNÓSTICO ECONOMÍA ESPAÑOLA: RECESIÓN DE BALANCES

• La mayoría de los análisis que se están haciendo sobre la economía

española presentan dos clarísimas deficiencias.

• En primer lugar, hacen un diagnóstico erróneo sobre las razones que

han provocado la actual crisis económica.

• En segundo lugar, y derivado de lo anterior, las recetas ofrecidas no

hacen sino ahondar aún más el empobrecimiento de nuestro país.

• Los gobernantes actuales achacan los males de la economía española a la

ineficiencia del sector público y a una baja productividad del factor trabajo,

que deberá compensarse vía salarios más bajos. En base a este

diagnóstico aplican el recetario de la Teoría Neoclásica dominante, bajo el

cual se educaron. Consiste en un cóctel peligroso para la salud de los

españoles: política fiscal restrictiva, política monetaria expansiva (papel del

BCE), y deflación de salarios.


Diagnóstico

• Primero.- En España el sector privado presenta problemas de

solvencia. La deuda de las familias, empresas, y entidades financieras

supera el 320% del PIB, y el precio del colateral que soportaba la mayor

parte de la misma se ha desplomando.

Cuadro 1.- Deuda sobre PIB en % España según distintos sectores

% sobre PIB 1996 2002 2008 2012 Trimestre III

Total Deuda Economía Española 160.3% 219.0% 366.2% 406.5%

Administraciones Públicas 74.1% 59.6% 47.0% 85.6%

Administración Central 60.4% 47.5% 35.7% 64.7%

Comunidades Autónomas 6.8% 6.6% 6.8% 15.2%

Corporaciones locales 4.0% 3.0% 2.9% 4.1%

Administraciones Seguridad Social 2.9% 2.5% 1.6% 1.6%

Otros Sectores Residentes 86.2% 159.3% 319.2% 320.9%

Sociedades No Financieras 45.1% 87.4% 135.6% 131.4%

Sociedades Financieras 8.6% 19.8% 99.6% 109.7%

Hogares y Familias 32.5% 52.1% 84.0% 79.8%

Fuente: Banco de España y Elaboración Propia


Diagnóstico

• Segundo.- La banca española, que de manera irresponsable concedió

dicha deuda, es insolvente.

• Tercero.- Los sectores privados están en una profunda recesión

económica. Las familias disminuyen el consumo y recuperan ahorro, las

empresas no financieras no invierten, destruyen capital ya instalado, y

despiden a trabajadores. Las entidades financieras cortan el grifo del

crédito, en un contexto de incremento de la mora, y tratan de recapitalizarse

a costa de los contribuyentes.

• ¡Nos encontramos ante una RECESIÓN DE BALANCES!


Diagnóstico

Gráfico 1. Los Ciclos Yin-Yang de Burbujas y Recesiones de Balances de Richard Koo

Source: Richard Koo, The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession , John Wiley & Sons, Singapore, April 2008 p.160.

(1) Monetary policy is tightened, leading the bubble to collapse.

(5) Private sector phobia towards borrowing gradually disappears,

and it takes a more bullish stance towards fund raising.

(8) With the economy healthy,

the private sector regains its vigour,

and confidence returns.

(9) Overconfident private sector triggers a bubble.

(7) Monetary policy becomes the main

economic tool, while deficit reduction

becomes the top fiscal priority.

(6) Private sector fund demand recovers,

and monetary policy starts working again.

Fiscal policy begins to crowd out private investment.

(4) Eventually private sector finishes its debt repayments,

ending the balance sheet recession.

But it still has a phobia about borrowing which keeps

interest rates low, and the economy less than fully vibrant.

Economy prone to mini-bubbles.

(3) With everybody paying down debt,

monetary policy stops working.

Fiscal policy becomes the main economic tool

to maintain demand.

(2) Collapse in asset prices leaves private sector

with excess liabilities,

forcing it into debt minimization mode.

The economy falls into a balance sheet recession.

BubbleYin (=Shadow) Yang (=Light)

US

Spain

UK

Germany

Japan


Diagnóstico

Gráfico 2.- Recesión Balances: Consumo Privado.


Diagnóstico

Gráfico 3.- Recesión Balances: Inversión Privada y Utilización Capacidad Productiva.


Diagnóstico

• Cuarto.- Los ingresos públicos se hunden, aumenta el déficit público y

se incrementa la deuda del Estado. Si en el año 2007 la deuda de las

administraciones públicas se situaba en el 41% del PIB en el último dato

disponible, tercer trimestre de 2011 alcanzaba el 73%. La relación causa-

efecto es del sector privado al público, y no al revés.

• Quinto.- España es un país fiscalmente desarmado. Las sucesivas

exenciones y deducciones en el impuesto de Sociedades, la eliminación de

Patrimonio o Sucesiones, y el escaso control sobre el fraude, nos hace ser

enormemente vulnerables a los cambios de ciclo. Los tipos efectivos de las

grandes empresas son ridículos, alrededor del 10%-15%.

LA DINÁMICA PERVERSA DE LA DEUDA DE ESPAÑA

Introducción

• En este apartado vamos a analizar la dinámica de la deuda total de nuestro

país, privada y pública, y cómo lo que empezó siendo una brutal crisis de

deuda privada, ignorada por los asesores económicos del actual ejecutivo y

del anterior, ha acabado transformándose en una crisis de deuda soberana.

España ya no puede financiarse por sí sola en los mercados financieros. Al

final habrá rescate completo.


Cuadro 2.- Deuda España en millones de euros según distintos sectores

millones de euros 2002 2008 2012 Trimestre III

Total Deuda Economía Española 1,596,865 3,983,278 4,301,305

Administraciones Públicas 434,876 510,735 906,177

Administración Central 346,402 387,994 684,868

Comunidades Autónomas 48,165 73,700 160,546

Corporaciones locales 21,732 31,872 43,582

Administraciones Seguridad Social 18,577 17,169 17,181

Otros Sectores Residentes 1,161,989 3,472,543 3,395,128

Sociedades No Financieras 637,624 1,475,368 1,390,439

Sociedades Financieras 144,596 1,083,790 1,160,744

Hogares y Familias 379,769 913,385 843,945



Cuadro 3.- Deuda España como % PIB según distintos sectores

% sobre PIB 2002 2008 2012 Trimestre III

Total Deuda Economía Española 219.0% 366.2% 406.5%

Administraciones Públicas 59.6% 47.0% 85.6%

Administración Central 47.5% 35.7% 64.7%

Comunidades Autónomas 6.6% 6.8% 15.2%

Corporaciones locales 3.0% 2.9% 4.1%

Administraciones Seguridad Social 2.5% 1.6% 1.6%

Otros Sectores Residentes 159.3% 319.2% 320.9%

Sociedades No Financieras 87.4% 135.6% 131.4%

Sociedades Financieras 19.8% 99.6% 109.7%

Hogares y Familias 52.1% 84.0% 79.8%



Cuadro 4.- Deuda Externa España según distintos sectores a cierre Q3 2012

2012 Trimestre III (millones euros) Total Economía Familias Sociedades no financierasEntidades Financieras Gobierno

Deuda Externa (con Resto Mundo) 974,623 2,823 345,532 366,386 260,482

Valores distintos acciones 578,513 0 1,396 363,637 214,080

Préstamos 396,110 2,823 344,136 2,749 46,402

% Sobre Sector 23% 0% 25% 32% 29%

% Sobre Total Deuda 23% 0% 8% 9% 6%

% Sobre Deuda Externa 100% 0% 35% 38% 27%



Cuadro 5.- Estimación nuevas necesidades de financiación AA.PP. 2013-2015

Emisiones Deuda 2013-2015 2013 2014 2015 TOTAL

Nuevas Necesidades Financiación Estimadas 176,000 130,000 140,000 621,000

Déficit Estimado AAPP 51,000 50,000 50,000 151,000

Estructura Ingresos y Gastos actual 80,000 80,000 80,000 240,000

Más Incremento Carga Financiera 10,000 20,000 20,000 50,000

Menos Ajustes Comprometidos -39,000 -50,000 -50,000 -139,000

Vencimiento Deuda 125,000 80,000 90,000 295,000

Deuda bancaria avalada por el Estado (saldo vivo) 175,000

Fuente: Banco de España, Tesoro Público y Elaboración Propia

INDICE





MIX POLÍTICAS ECONÓMICAS ORTODOXIA

• La ortodoxia económica propuso para salir de la crisis una combinación

de política fiscal restrictiva, política monetaria expansiva (ampliación de

los balances de la FED o del BCE), y deflación salarial, bajo una serie de

hipótesis que han resultado ser falsas:

• El multiplicador monetario no ha funcionado, al estar en trampatrampa dede lala

liquidezliquidez.

• El impacto negativo de las restricciones presupuestarias sobre el

crecimiento económico ha sido casi cuatro veces superior al estimado

por los modelos del FMI.

• El abaratamiento generalizado de los salarios y del despido ha

acabado hundiendo la demanda efectiva, es lo que se conoce como

paradojaparadoja derder costescostes.

MIX POLÍTICAS ECONÓMICAS ORTODOXIA

• El “Pensamiento único” ha hecho un diagnostico absolutamente erróneo de

lo que está pasando en el mundo. Como consecuencia, sus recetas

económicas han fracasado, y, como corolario, están revisando de manera

continuada y adaptativa sus previsiones económicas.

• Bajo el PrincipioPrincipio dede DemandaDemanda EfectivaEfectiva la aplicación conjunta de tales

recetas provocará una nueva recesión.

• Se está “inflando” de nuevo los mercados pero Riqueza/PIB revierte a

la media.

• Estamos en Trampa de la Liquidez.

• Deflación de Salarios + Restricción Fiscal: Contracción Económica.

POLÍTICA MONETARIA INEFECTIVA EN RECESIÓN DE BALANCES

• Gráfico 4.- Manipulaciones Base Monetaria poco Impacto en el PIB. EE.UU.1947-actualidad.


• Gráfico 5.- Relación Velocidad Base Monetaria y Tipos de interés. EE.UU: 1947-actualidad.


• Cuadro 6.- Expansión Balance BCE (Eurosistema)

Fuente: BCE y Elaboración Propia

Balance Eurosistema 01-Jan 02-Aug 20-Dec 02-Mar 05-Apr

Cifras en miles Millones € 2007 2011 2011 2012 2013

Oro 176 363 420 423 435

Préstamos a Bancos 450 497 665 1130 897

operaciones principales de financiación 330 164 291 29 125

operaciones de financiación a más largo plazo 120 333 369 1100 771

facilidad marginal de crédito 1 1 5 1 1

Valores emitidos en Euros 80 484 610 631 619

a efectos de política monetaria 134 273 284 269

otros 351 334 347 350

Otros 453 657 799 839 696

Total Activo 1157 2001 2494 3023 2647

Billetes 629 856 882 870 895

Depósitos Bancos 177 332 720 1149 677

cuenta corriente 208 298 91 337

facilidad de depósito 50 214 821 135

otros 74 208 237 206

Cuentas Revalorazación 121 317 383 394 407

Otros 181 415 428 527 681

Fondos Propios 66 81 81 83 89

Total Pasivo 1157 2001 2494 3023 2749

Apalancamiento 17.53 24.70 30.79 36.42 30.89


• Cuadro 7.- Expansión Balance FED

Fuente: Federal Reserve y Elaboración Propia

Balance Federal Reserve 01-Jan 14-Sep 11-Apr

Cifras en miles Millones $ 2007 2012 2013

Oro 11 201 11

Préstamos a Bancos 1 2 1

Valores emitidos en USD 859 2588 2955

deuda soberana 859 1733 1812

deuda privada 0 854 1143

Otros 39 75 300

Total Activo 911 2865 3267

Billetes 819 1126 1179

Depósitos Bancos 13 1421 1844

Otros 43 252 176

Fondos Propios 36 67 68

Total Pasivo 911 2865 3267

Apalancamiento 25.27 42.87 48.04

POLÍTICA FISCAL ÚNICA HERRAMIENTA PARA MANTENER LA DEMANDA

¿Cuál es el efecto de un aumento del gato público? ¿Qué efecto tiene

sobre los tipos de interés?

• Pensamiento único afirma con frecuencia que toda expansión del gasto

público con el fin de relanzar la economía está condenada al fracaso, pues

va a succionar los recursos financieros que necesita el sector privado para

financiar sus inversiones. Efecto “crowding-out” o “treasury view”: el déficit

público induce un aumento de los tipos de interés. ¡Mentira: ver Japón!

• El punto de vista postkeynesiano es totalmente diferente:

• Los tipos de interés dependen básicamente del tipo de referencia fijado

por el banco central.

• Vía demanda efectiva, el déficit público tiene un impacto favorable

sobre los beneficios de las empresas (ecuación de Kalecki)


La Paradoja del Ahorro

• La política presupuestaria restrictiva, en un contexto de recesión de

balances privados, como el actual, tiene efectos desestabilizadores. Para

ello utilizamos la paradojaparadoja deldel ahorroahorro. El aumento de la propensión a

ahorrar por parte de las familias y el Estado no lleva de ningún modo a un

incremento del ahorro y de la renta nacional. Muy al contrario, en la medida

en que el nivel de inversión está fijado, y por lo tanto suponemos que es

una variable autónoma, una subida de la propensión a ahorrar no modifica

en modo alguno el ahorro global, sino que desemboca en una reducción de

la renta nacional, de las ventas, y del empleo global.


La política de Déficit Cero hundirá los Beneficios Empresariales

• La ecuación de los beneficios de Kalecki nos indica que los beneficios

empresariales son iguales a la inversión menos el ahorro de los hogares,

menos el ahorro del Gobierno, menos el ahorro externo más los dividendos.

Beneficios= Inversión - Ahorro Hogares - Ahorro Público – Ahorro Externo

+ Dividendos

Gráfico 6.- Resultados de las Empresas no financieras de la central de Balances.


La política de Déficit Cero hundirá el crecimiento económico.

• El FMI en “Expansionary Austerity: New International Evidence”

(http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2011/wp11158.pdf) concluye que las

políticas presupuestarias encaminadas solamente a reducir el déficit

presupuestario tienen fuertes impactos contractivos en las economías que

los implementen.

• Estos cálculos se han quedado cortos, ya que el multiplicador fiscal ha sido

cuatro veces superior a lo estimado. Por cada punto porcentual de

reducción del déficit público la contracción del PIB ha socilado entre 0,9% y

2,0%, frente al 0,5% estimado en dicho artículo.

http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2011/wp11158.pdf













La política de Déficit Cero hundirá los Beneficios Empresariales

Gráfico 7.- Efectos Estimados de Grandes Consolidaciones Fiscales.

DEFLACIÓN SALARIAL: ¡NO, LA CLAVE ES LA DEMANDA EFECTIVA!

La Deflación Salarial hunde aún más la Demanda Efectiva

• La ortodoxiaortodoxia, bajo la creencia de que los costescostes relativosrelativos mueven la

economía, defendían y defienden, a capa y espada, una rebaja salarial

como salida de la crisis. SeSe equivocanequivocan enen elel diagnósticodiagnóstico. La economíaeconomía eses

dirigidadirigida porpor lala demandademanda, no por las restricciones que dependen de la

oferta y de las dotaciones existentes.

• Se trata de una proposición contraria al pensamiento único: lo que es cierto

para una empresa, puede ser falso a nivel macroeconómico, si todas las

empresas hacen lo mismo. Se conoce como la paradojaparadoja dede costescostes: si

todas las empresas consiguen rebajar los salarios, mientras aumenta su

margen de beneficios y conservan los precios a un nivel fijo, las empresas

en su conjunto venderán menos productos y sus beneficios caerán. La

España de hoy es un buen ejemplo de ello.

DEFLACIÓN SALARIAL: EL CASO DE ESPAÑA

Cuadro 8. Empleo EPA 4tr2012

DEFLACIÓN SALARIAL: EL CASO DE ESPAÑA

Cuadro 9. Distribución de la renta en España

• España no mejora su competitividad por recortes salariales, sino por

destrucción de empleo. La productividad está creciendo alrededor del 3%

interanual por una destrucción de empleo superior al 4%, y esa es la razón

básica de la mejora de nuestros costes unitarios laborales. La remuneración

de los asalariados cae un 8,5% interanual, no tanto por el descenso de la

retribución por asalariado sino por la masiva destrucción de empleo.

INDICE





PROPUESTAS PARA LA ECONOMÍA GLOBAL

Propuestas

• Primera.- Saneamiento del sistema financiero insolvente a costa de

gerencia, propietarios y acreedores. La banca presenta un problema de

solvencia, y se ha convertido en un sumidero de dinero público, frente a la

actitud inoperante, y en muchos casos de connivencia, de reguladores y

dirigentes políticos. Resulta imprescindible detener esta sangría de fondos

hacía un sistema financiero que no cumple el papel social que tiene

asignado.

• Por lo tanto, es más necesario que nunca, a través de un banco malo, que

la gerencia, los propietarios y los acreedores paguen los platos rotos. Y

después de ello, si hace falta, que el Estado entre como accionista. Siempre

que se ha hecho así, las cosas han vuelto a la normalidad con relativa

rapidez. Véanse los ejemplos de Islandia en 2008 o Suecia en 1992.

Chipre: comienzan las quitas


Propuestas

• Segunda.- Restructuración de la deuda privada: quitas de deuda. El

gobierno podría, a la vez que sanea el sistema financiero reducir el valor

facial de ciertas hipotecas a un nivel que los propietarios de casas pudieran

permitírselo, evitando ejecuciones masivas de las mismas. Ello reduciría la

deuda de las familias.

• Los mecanismos de reducción de la deuda, la limpieza de balances, y de

reordenación del sistema financiero ya se implementaron con éxito en el

pasado. Ejemplo: Rescate Bancario en la Gran Depresión: HOLC+RFC

• El FMI en su último informe bianual del 10 de abril de 2012 propone la

necesidad de reducir la deuda de las familias mediante quitas, estudiando

diversas experiencias históricas, entre otras la HOLC de la Gran Depresión.

• http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/c3.pdf

http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/c3.pdf















Propuestas

Gráfico 8.- Caída Consumo Privado versus Aumento de la Deuda período precrisis .

Fuente: FMI


Propuestas

Gráfico 9.- Riqueza de las Familias, Deuda, y Consumo Privado.

Fuente: FMI


Propuestas

• Rescate Bancario en la Gran Depresión: HOLC

• El elemento clave en el rescate bancario de la administración Roosvelt fue

el Home Owners Loan Corporation (HOLC).

• Fue creado para comprar hipotecas a distintos bancos a un precio

descuento, reduciendo además el valor facial y disminuyendo los tipos fijos

de las hipotecas.

• Se refinanciaba a los hipotecados en “distress”, apunto de ejecutarles la

hipoteca, en nuevas hipotecas con menor valor facial y tipos hipotecarios

más bajos.

• Este programa masivo permitió a millones de familias evitar perder sus

casas y que se ejecutaran sus hipotecas.

• Se aplicó solo sobre primera vivienda y valor de la casa inferior a 20.000

USD.

• El HOLC compró hipotecas durante 2 años y gestionó tales activos durante

18 a un coste fiscal relativamente bajo: (comprados a descuento, con una

quita en el valor facial).


Propuestas

Cuadro 10.- Programas Gubernamentales Reestructuración Deuda Familias (I)

Fuente: FMI


Propuestas

Cuadro 11.- Programas Gubernamentales Reestructuración Deuda Familias (II)

Fuente: FMI


Propuestas

• Tercera.- Política Fiscal: única herramienta para mantener la demanda

• Incrementar el gasto social. Paralelo a la restructuración bancaria

aumentar el gasto social mitigar efectos sobre los grupos más débiles.

Desde 2008 lo ha implementado con éxito Islandia.

• Programa de infraestructuras paneuropeo. Es necesario a nivel

paneuropeo un programa de inversión pública centrado en energía,

transporte, educación, investigación y desarrollo, e infraestructuras de

tratamiento del agua. ¿Cómo?

• Creación de un fondo de inversión y reconstrucción, que no se

alimente de un endeudamiento adicional del Estado:

“reprogramación” de los fondos existentes, del fortalecimiento del

Banco Europeo de Inversiones (BEI), de préstamos para proyectos y,

por último, pero no por eso menos importante, de un impuesto a las

transacciones financieras.


Propuestas

• Cuarta.- Control de capitales. El aumento del gasto social y la parte que

nos toque del programa de infraestructuras incrementará el déficit público,

que se debería financiar en un entorno de inestabilidad en los mercados de

capitales.

• A finales de 2011 uno de los mayores expertos de crisis de balances, el

economista jefe del banco de inversión japonés Nomura, Richard Koo,

en una conferencia impartida en Madrid, habló sin ambages de la

necesidad de incrementar el gasto público en un escenario de crisis de

balances privados, que se podría financiar perfectamente con el ahorro

interno. Y también comentó que la Unión Europea debería establecer si

hiciera falta control de capitales. Ante la reacción de cierta audiencia no

se anduvo con rodeos, “si quieren suicidarse allá ustedes”.

LAS TRES PRIORIDADES ESTRATÉGICAS DEL MUNDO POST-CRISIS

• Carta abierta del LEAP a los líderes del G20


• 1ª prioridad: Lanzar a finales de 2012 el proceso de creación de una

nueva divisa de reserva mundial.

Sin un “patrón fiable”, no hay sistema estable económico y financiero.

Es por esto que esta prioridad es estratégica: sin ella, nada significativo o

sostenible puede hacerse ya que toda medida se encuentra pervertida por

un patrón, el del dólar, devenido frágil, elástico e imprevisible.

¿Cómo? Manteniendo las divisas de las principales economías mundiales

en la cesta de definición de su valor: USD ( dólar estadounidense), EUR

(Euro), JPY (Yen), CNY (Yuan), BRL ( Real), RUB (Rublo), divisa de los

países del Golfo (si emerge para entonces), ZAR ( Rand sudafricano), y tal

vez el XAU (oro) que volvió a ser de hecho una divisa-refugio. Se trata de

refundar el sistema monetario mundial sobre la economía real, para

salir de las divisas “financieras” como la GBP (Libra esterlina) o CHF

(Franco suizo).


• 2ª prioridad: Poner bajo el control público parcial o completo a la

totalidad de los principales establecimientos financieros mundiales.

La lista ya es conocida, son aquellos a quienes a petición del G20, el

Financial Stability Board califica de sistémicos. Habría que añadirles los

principales establecimientos de los países BRICS y emergentes porque es

evidente que muchos de ellos se transformarán en “sistémicos” en cinco

años. El objetivo en la materia es doble: por una parte asegurarse que estos

establecimientos resistan a las tentaciones especulativas, ya sabemos que

no se puede confiar en sus dirigentes y/o accionistas privados; por otra

parte, organizar un “desinflado suave” de la economía virtual que no

destruya la economía real.

Todo Estado que se niegue a tal política verá sus respectivos

establecimientos puestos en una lista negra.


• 3ª prioridad: Lanzar a principios de 2013 un vasto programa decenal

de infraestructuras públicas a escala mundial.

Por “infraestructuras”, el LEAP/E2020 considera especialmente el conjunto

de los servicios públicos esenciales como la educación, el acceso a la

asistencia médica y a los servicios esenciales (agua, electricidad,

telecomunicación) y programas científicos emblemáticos (medicina,

espacial, energía).

Se trata de garantizar de manera eficaz y sostenible el crecimiento

mundial utilizando mejor los desequilibrios actuales en materia de

recursos financieros: los países que gozan de excedentes considerables

encuentran de esta forma un medio útil y seguro para reciclarlos.

También, es el único medio de poner fin a la acelerada volatilización de

billones de dólares en activos generados por la crisis financiera y la actual

recesión económica.

SIN QUITAS, NI GASTO PÚBLICO, 25 AÑOS ESTANCAMIENTO

Nuestras previsiones a medio plazo

Consecuencias para España

• España, por un lado, presenta niveles de endeudamiento privado sobre el

325% del PIB, y, por otro, el déficit presupuestario está sometido a un

calendario de ajustes muy duro con el objetivo de que se sitúe en 2013 por

debajo del 3%.

• Si el saneamiento del sector financiero se hace sin tocar a acreedores, a

cargo de los contribuyentes, y además no se produce ninguna

reestructuración de la deuda de familias y empresas no financieras, aunque

sea mediante un alargamiento de los plazos de pago, el Estado no podrá

lograr los objetivos de déficit presupuestario, según el calendario fijado, ni

siquiera a través de durísimos ajustes.

SIN QUITAS, NI GASTO PÚBLICO, 25 AÑOS ESTANCAMIENTO

Nuestras previsiones a medio plazo


• Como advierte Willem Buiter, “no tenemos mucha experiencia sobre la

voluntad de los electores en tiempos de paz de soportar años de

austeridad, crecimientos económicos negativos, y aumento del desempleo,

pero eso es lo que se conseguirá, salvo que se opte por una

reestructuración de la deuda”

INDICE





ESPAÑA: SIN QUITAS, NI GASTO PÚBLICO, AÑOS ESTANCAMIENTO

Nuestras previsiones


• España, por un lado, presenta niveles de endeudamiento privado sobre el

325% del PIB, y, por otro, el déficit presupuestario está sometido a un

calendario de ajustes muy duro.

• Si el saneamiento del sector financiero se hace sin tocar a acreedores, a

cargo de los contribuyentes, y además no se produce ninguna

reestructuración de la deuda de familias y empresas no financieras, aunque

sea mediante un alargamiento de los plazos de pago, el Estado no podrá

lograr los objetivos de déficit presupuestario, según el calendario fijado, ni

siquiera a través de durísimos ajustes.


Cuadro 12. Cuadro Macroeconómico España 2013.

Fuente: INE y Elaboración Propia


Cuadro 13. Cuadro Macroeconómico España 2013-2017.

Fuente: INE y Elaboración Propia

ESPAÑA: PREVISIÓN PRINCIPALES INDICADORES MACROECONÓMICOS 2013-2017

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

PIB 3.6% 2.7% 3.1% 3.3% 3.6% 4.0% 3.6% 0.9% -3.6% -0.3% 0.0% -2.5% -2.3% -0.8% 0.5% 1.0% 1.5%

Desempleo 13.0% 11.4% 11.3% 10.8% 9.2% 8.5% 8.3% 11.3% 18.0% 20.3% 22.9% 26.0% 28.0% 28.5% 27.5% 26.0% 25.0%

IPC 3.6% 3.5% 3.0% 3.0% 3.4% 3.5% 2.8% 4.1% -0.3% 1.8% 2.4% 2.9% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.0%

Tipos de Interés 4.3% 3.3% 2.3% 2.1% 2.2% 3.1% 4.3% 4.6% 1.2% 0.9% 1.4% 0.5% 1.0% 1.3% 1.5% 2.0% 2.5%

Clima Económico 108.1 104.1 104.5 105.5 104.9 103.9 102.9 86.33 82.5 92.7 92.7 86.7 80.0 82.0 85.0 90.0 95.0

(1) En rojo son previsiones

PREVISIONES GLOBALES 2013

Cuadro 14.- Previsiones 2013 Distintas Áreas Geográficas.

Fuente: Elaboración Propia

Actual Previsión 2013 Actual Previsión 2013

EE.UU 2.00% de -0.50% a +1.00% 1.80% de 0.50% a 1.50%

UE -0.60% de -1.50% a -1.00% 2.20% de 0.00% a 1.00%

Reino Unido 0.00% de -1.00% a +0.00% 2.60% de 1.00% a 2.00%

Japón 0.00% de +0.00% a +1.00% -0.20% de -1.00% a -0.50%

China 7.40% de +6.50% a +7.50% 2.00% de 1.00% a 3.50%

BRIM 2.70% de +1.50% a +3.00% 6.00% de 1.50% a 4.50%

Mundo 2.00% de -0.60% a 1.00% 2.00% de 0.50% a 2.00%

¡ESTADOS UNIDOS SERÁ LA CLAVE!

• La mejoría de Estados Unidos desde finales del año 2010 se debió,

• por un lado, a los impulsos fiscales que ha implementado, frente a

los duros ajustes fiscales de los países occidentales más

relevantes, y,

• por otro, a la política monetaria de la FED, que vía expansión

cuantitativa genera una inflación de activos.

• Nuestra previsión es que Estados Unidos ya está en recesión

económica, y que replicará el patrón de Reino Unido, una vez que la

política expansiva monetaria y fiscal se vuelva simplemente neutral.

• En este escenario aumentaríaaumentaría lala aversiónaversión alal riesgoriesgo en los

mercados financieros, invalidando las últimas subidas, y se

reactivarían nuevas crisis de deuda privada y pública.


Gráfico 10.- Evolución del Stock de Deuda Total de los Estados Unidos.

Fuente: Federal Reserve Bank of St. Louis


Gráfico 11.- Evolución del Stock de Deuda Total de los Estados Unidos.

Fuente: Federal Reserve Bank of St. Louis y Elaboración Propia

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

450%

Mar-

52

Mar-

55

Mar-

58

Mar-

61

Mar-

64

Mar-

67

Mar-

70

Mar-

73

Mar-

76

Mar-

79

Mar-

82

Mar-

85

Mar-

88

Mar-

91

Mar-

94

Mar-

97

Mar-

00

Mar-

03

Mar-

06

Mar-

09

Mar-

12

Familias Empresas No Financieras Empresas Financieras Estado Extranjeros Total

Deuda Total Estados Unidos como % PIB


Cuadro 15.- Volumen de Deuda Total Economía Estados Unidos.

Cuadro 16.- Volumen de Deuda Total como % PIB Economía Estados Unidos.



• Bajo nuestro análisis en Estados Unidos revertirán a la media

diversas variables macro y entrará en recesión:

• Reversión a la media en la tasa de ahorro. En Estados Unidos se

produjo un sobreendeudamiento que alimentó una riqueza ficticia,

un consumo por encima de la renta disponible, y un exceso de

inversión. Con una política fiscal contractiva, el crecimiento del

consumo privado será más bajo, habrá menor inversión privada, y

por lo tanto la tasa de ahorro será más alta. Ello implica recesión y/o

depresión. Ver gráfico 6.


Gráfico 12.- Reversión a la media en la tasa de ahorro.





• Reversión a la media en el crecimiento de la riqueza. Ha habido

una tremenda destrucción de riqueza. Lo que ha pasado demuestra

que la riqueza nacional debe, y empíricamente ocurre, crecer en el

largo plazo a la tasa de expansión del PIB. En el gráfico 3, el

profesor de finanzas la Universidad de Chicago Amir Sufi ha

recogido para Estados Unidos la distribución del dolor económico de

la crisis actual según niveles de renta. Las cifras no dejan lugar a

dudas. Para los hogares más pobres y para las clases medias,

la actual crisis económica sistémica borra 20 años de

acumulación de patrimonio neto. En cambio el descenso para

los más ricos es apenas marginal.


Gráfico 13.- Reversión a la media en (Riqueza Neta/PIB) en Estados Unidos.

Fuente: Amir Sufi




• Reversión a la media en la velocidad de circulación del dinero.

La ortodoxia mantiene que la expansión de los balances bancarios

generará crecimiento e inflación. ¡No es suficiente! Lo que está

pasando es que la velocidad de circulación se está hundiendo,

revirtiendo a la media histórica (desapalancamiento más efecto

retirada de los procesos de innovación financiera), y al no haber

demanda efectiva los aumentos de los agregados monetarios llevan

implícitos un descenso del multiplicador monetario, y ausencia total

de presiones inflacionistas.


Gráfico 14.- Reversión a la media en la velocidad de circulación dinero en Estados Unidos.

Fuente: Amir Sufi


• Cuando Estados Unidos deje de implementar políticas fiscales

expansivas en 2013, se producirá una recesión global. Ello ya

está generando tensiones que surgen de los problemas de déficit

estructural y envejecimiento poblacional, que se añadirán a los

problemas de recesión en la UE y fuerte moderación en China.

• Bajo estas premisas, prevemos un incremento de la aversión al

riesgo en 2013. El mercado, en un contexto de clara

sobrevaloración bursátil, especialmente la estadounidense, según

nuestros modelos estratégicos, ha tenido un comportamiento

positivo para la actual situación del ciclo económico, con un

sentimiento alcista, y una dinámica interna que acaba produciendo

posteriormente correcciones de mercado.

• Si se le ocurriese parar la expansión cuantitativa. ¡Chaos!

Juan Laborda Herrero

[email protected]

La Recesión de Balances y El Fracaso de la Ortodoxia … · % Sobre Deuda Externa 100% 0% 35% 38%...

Documents

Transcript of La Recesión de Balances y El Fracaso de la Ortodoxia … · % Sobre Deuda Externa 100% 0% 35% 38%...