La aventura de la internacionalización como motor del ...

• Gestión financiera a ambos lados del Atlántico

• Invertir en Rwanda

• Doble imposición: un problema de los negocios internacionales

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Especial Comercio Exterior

La aventura de la internacionalización como motor del crecimiento económico

y la viabilidad empresarial

Fiscalidad. Análisis de las propuestas de la reforma fiscal sobre el IRPF

@EFinancieraWK

Revista para la Dirección Financiera y Administrativa

www.estrategiafinanciera.esN° 319

Septiembre 2014 • AÑO XXIX

EstrategiaFinanciera

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EstrategiaFinanciera

Nº 319 Septiembre 2014

Nº 319 • Septiembre 2014 Estrategia Financiera l 3

Sumario

A Efectos Legales62 Análisis de las principales

propuestas de reforma del IRPF (incluido lo aprobado en el Real Decreto-ley 8/2014)

Reducción de la exención de indem-nizaciones por despido, modifi cación del tratamiento de rendimientos irre-gulares, desaparición de coefi cientes de abatimiento en IRPF y efecto de las nuevas escalas de gravamen y los mí-nimos personales y familiares.

Abigail Blanco

71 Normativa

ObservatoriosCFO

72 Cuenta de resultados vs Presupuesto. Financiación de défi cit y pérdidas

Pedro Cervera

Cash Management

74 La vida efímera de los mercados alternativos

Francisco López Berrocal

Riesgos

76 Capital Riesgo en España: semestre esperanzador

ASCRI

Además…

78 News Online

82 Libros

Secciones

Web 2.06 Lo más visto en:

www.estrategiafi nanciera.es ywww.blogcanalprofesional.es

Especial Comercio Exterior8 El motor del crecimiento

económico: la aventura hacia un viaje comercial internacional

El principal objetivo del artículo es acercar al empresario a la realidad eco-nómica, haciéndole ver la importancia de una planifi cación económica fi nan-ciera adecuada para contar con una estructura preparada para la búsqueda de nuevos mercados.

Gonzalo J. Boronat y Roxana Leotescu

18 Internacionalización: “vía de escape” para las empresas españolas

En este artículo proponemos una serie de pautas o reglas fundamentales que pueden hacerte alcanzar el éxito en esta hazaña empresarial. La aventura de la internacionalización puede de-berse e iniciarse por múltiple motivos.

Natalia Pomar

26 La gestión fi nanciera a ambos lados del Atlántico

¿Qué diferencia la gestión de un CFO en Europa y un CFO en los Estados Unidos? ¿Qué diferencias existen entre el busi-ness controller y el fi nancial controller?

Diana Clarke

30 Mariner, lujo en los países árabes

Los países árabes y la internacionaliza-ción han jugado un papel fundamental para que esta empresa, además de po-der subsistir en estos tiempos de crisis, pueda afrontar con garantías la salida del concurso de acreedores en el que se encuentra inmersa.

Francisco Ródenas

36 ¿Por qué invertir en Rwanda? La determinación y visión del país está

llevando a Rwanda a ser considerada no solo un destino adecuado para in-vertir por su seguridad y orientación al cliente-inversor, sino un sitio adecuado en el que pensar con vocación de per-manencia.

Pedro Cervera

40 Tribuna. Claves de éxito de las entidades fi nancieras en productos de comercio exterior

Luis Fernández

42 Doble imposición: un problema de los negocios internacionales

Los convenios para evitar la doble im-posición internacional (CDI) tienen una importancia fundamental en las rela-ciones económicas y en los negocios internacionales.

Juan De Uña

Caso de Estudio48 Bonos Contingentes Convertibles

(CoCos): valoración empírica de tres modelos de precios (I)

El análisis que realizan los autores muestra que a pesar de que todos los enfoques analizados (un modelo es-tructural, un modelo de derivados de renta variable y un modelo de deriva-dos de crédito) ajustan en gran medida los precios de mercado, estos presentan sesgos en los ratios de cobertura.

Sascha Wilkens y Nastja Bethke

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Nº 319 Septiembre 2014

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4 l Estrategia Financiera Nº 319 • Septiembre 2014

Just in timepor OVI

Consejero independiente

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Lo+valorado

MECÁNICA CUÁNTICA DEL RATING (GATO DE SCHRÖDINGER)El rol de las agencias de rating es abso-lutamente crucial hoy en el mercado y sigue siéndolo a pesar de las diferentes corrientes que critican este sistema acu-sándolo de no predictivo u oligopolístico. Su papel es clave como termómetro y su input informacional central del sistema. Adicionalmente, cuentan con gran infl uencia en determinados jugadores que reforzará el valor y el acierto de sus predicciones o evaluaciones.

¿Existe en esas medidas, además, un claro riesgo de self-fulfi lling pro-phecy? Todo el mundo fi nanciero y de análisis de inversiones lo tiene. Un consenso de mercado causa a su vez un consenso de mercado más amplio y una alarma causa un default.

http://goo.gl/L6PNBc

FACEBOOK: JUEGO POSICIONAL DE ATAQUE

La espectacular adquisición de WhatsApp por parte de Face-book por 19.000 millones de dólares ha situado en el can-delero unos modelos de negocio en Internet que evolucionan, se hibridan y adaptan a la búsque-da de nuevas fuentes de valor. La inversión de Facebook es espec-tacular y, sin duda, arriesgada

económicamente, pero la jugada estratégica de Zuckerberg va más allá de lo meramente económico.

http://bit.ly/1rLhRtP

PLAN DE EMPRESA ECONÓMICO-FINANCIERO: MÓDULO DE INVERSIONES Y FINANCIACIÓN (PARTE II) Continuamos aquí la serie de tres artículos-herramientas que unidos, nos van a proporcionar un instrumento muy completo, aunque asequible de manejo, a la hora de realizar el denomi-nado PEEF: Plan de Empresa Económico-Financiero. En esta segunda parte, módulo de inversión y fi nanciación, se detallan las inversiones a largo plazo (más de 1 año) de la empresa re-lacionadas directamente con su actividad, lo que se denomina “inmovilizado”, así como la forma de fi nanciarlas (fondos propios/fondos ajenos). También se indica los plazos medios de cobro y pago de los diferentes elementos que forman parte del ciclo de explotación de la empresa (clientes, proveedores, acreedores, administración pública,…) y que determinan el montante de las inversiones a mantener a corto plazo (existencias, deudores y tesorería).

Hay que recordar que el plan de negocio es el soporte refl exivo, ordenado y estructurado de cualquier idea de negocio.

http://goo.gl/GHXHCC

SÍGUENOS EN @EFinancieraWK

#España y #Chile, alianza empresarial internacional, trampolín para #pymes

RT Emprendedores: Si tu siguiente paso es la internacio-nalización, te contamos cómo crear un departamento de exportación

Sistema #Cret@, a partir de octubre

Sobre la importancia de la memoria (también denominada notas explicativas) a las cuentas anuales mrejon.blogca-nalprofesional.es/sobre-la-impor…

#Pyme, interrogante: ¿cómo es posible que teniendo benefi cios positivos, tenga una tesorería negativa?

RT UOC Sevilla: Facebook: juego posicional de ataque bit.ly/1lYs3No un artículo de @josep_llados vía @EFinancieraWK

Pero ¿existe demanda solvente de crédito? #Francisco-LópezBerrocal bit.ly/1mufcRR

Mecánica cuántica del #rating (gato de #Schrödinger) @PCerveraRuiz bit.ly/1mzb3HW

El #euro se abaratará a fi nales de este año. #jramonsan-chez.blogcanalprofesional.es

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Lo+seguidoPOST DEL MES: ¿EN QUÉ LUGAR QUEDA EL AUDITOR DE GOWEX?

En un principio desde el despacho de auditoría M&AAuditores se nos dijo lo siguiente (Efeempresas.com):

- La empresa que realizó la auditoría de las cuentas, afi rmó el viernes que desde su compañía nunca vieron “nada raro” y que los números son “reales”.

- El auditor explicó que su compañía siempre ha tenido acceso a toda la documentación de Gowex, ya sean ingresos por contratos en el extranjero o en España, y que su función ha sido la de revisar esa información. “Nosotros no creemos nada, solamente comprobamos”, añadió.

- Asimismo, criticó el hecho de que no estuviera fi rmado el informe de Gotham City, en el que señalaba que el 90% de los ingresos de Gowex no existen y que, por tanto, las acciones de la compañía no valían nada.

“Las cosas, para que tengan una cierta seriedad, el que habla debe fi rmarlas y si no fi rma nada, las palabras se las lleva el viento”, dijo”.

Dos días después, “…Dimite el presidente de Gowex tras reconocer que las cuentas de la empresa son falsas”,

Lea el post completo en el blog de Gregorio Labatut Serer en http://gregoriolabatut.blogcanalprofesional.es

POST: ERRORES COMUNES EN LAS CUENTAS ANUALES: LAS INVERSIONES FINANCIERAS A CORTO PLAZO (ACCIONES)Seguramente os habréis encontrado varias veces en esta situación. En el ejercicio 2013, la cifra de inversiones fi nancieras a corto plazo (instrumentos de patrimonio) en el balance son, por ejemplo, 120.000 €, y en el ejercicio 2012 resulta que la cantidad es exactamente la misma o muy similar. Ello signifi ca que son inversiones que se mantienen en el tiempo. Normalmente, en el corto plazo suelen clasifi carse aquellas inversiones califi cadas como “activos mantenidos para negociar” que se liquidan en un rápido plazo de tiempo, siempre inferior al año. Si no es así, ¿qué pintan en esa parte del circulante a corto plazo? Es decir, si se mantienen en el tiempo, su sitio está en el ACTIVO NO CORRIENTE y su categoría valorativa normalmente corresponderá al cajón de sastre de “activos fi nancieros disponibles para la venta”, a no ser que se trate de una inversión en una entidad vinculada.

Bajo dicha clasifi cación, podría oscuros intereses de mantener esa partida en circulante para aumentar el fondo de maniobra.

Lea el post completo en el blog de Manuel Rejón http://mrejon.blogcanalprofesional.es

POST: ¡¡¡ OJO !!! ESTE MES DE AGOSTO NO OLVIDES DECLARAR IRPF, IVA, ALQUILERES…De nuevo por aquí informando de novedades, o no tan novedades, sino recordatorios más bien, puesto que la noticia que desarrollo a continuación viene de fi nales de 2013, con lo cual no está mal refrescar la mente para evitar sorpresas.

El Real Decre-to 828/2013, que modifi ca el Reglamento de IVA y otros Re-glamentos de contenido Tri-butario, así como el Real Decreto 960/2013, que modifi ca el Impuesto de Sociedades, han establecido la obligación de presentar las declaraciones mensuales de IVA y Retenciones correspondientes al mes de julio, dentro de los 20 primeros días del mes de agosto. Por lo tanto, con esta medida queda dero-gada la opción existente hasta ese momento de poder presentar dichas declaraciones durante los primeros veinte días del mes de septiembre.

Lea el post completo en el blog de Alberto Joven en http://albertojoven.blogcanalprofesional.es

8 lEstrategiaFinanciera Nº319•Septiembre2014

EspecialComercioExterior

El motor del crecimiento económico: la aventura hacia un viaje comercial

internacional

[www.estrategiafinanciera.es]

Nº319•Septiembre2014 EstrategiaFinanciera l9

E l proceso de internacionalización es un proceso lento, aunque estable, que si se consigue, asegura la viabilidad empresarial

y la continuidad, el equilibrio y el crecimiento de la empresa en el tiempo.

INTRODUCCIÓN

Por comercio internacional entendemos aquellos movimientos de bienes y servicios que se realizan en-tre los mercados de distintos países. Normalmente, este tipo de comercio se realiza en una divisa dis-tinta a la del país de procedencia, estando sujeta la empresa a una regulación adicional impuesta tanto por la parte compradora/vendedora que intervenga en el intercambio como por el gobierno autóctono. Al realizarse operaciones comerciales internacionales se consigue que se dé una relación de ganancia mu-tua, duradera y exitosa en el tiempo (win-win), consi-guiendo ambas partes un mejor posicionamiento del producto, así como el acceso a un nuevo mercado.

El período anterior a la crisis económica -como norma habitual- ha estado basado en un crecimien-to centrado en el mercado interior dado que la ma-yoría de las empresas no encontraban necesaria la búsqueda de nuevos mercados, ni la de innovar los productos con el fin de mejorar la competitividad. Este comportamiento, que hasta el año 2007 podría ser válido (nunca desde un punto de vista estratégi-co ni de futuro), dejó de serlo, dada la fuerte caída que se dio en la demanda interna, viéndose cada vez más comprometida la viabilidad y permanencia de las empresas españolas. Es a partir de ese momento cuando el tejido empresarial ha tenido que reinven-tarse, rediseñando sus productos y aprendiendo a

desenvolverse en un entorno totalmente diferente al habitual.

La balanza comercial corrobora el comporta-miento del mercado, mostrando un déficit comercial para todo el período. No obstante, se pueden distin-guir dos períodos, uno hasta el año 2007 donde el déficit comercial era cada vez mayor, siendo este el punto de inflexión con un déficit comercial de 100 mil millones de euros, período tras el cual da paso a un período de reducción paulatina llegando a ser mí-nima para el primer trimestre del 2014 (ver tabla 1).

Nuestro país presenta un déficit comercial para todo el período, con una fuerte caída tanto de las importaciones como de las exportaciones en el 2009 debido a la disminución de la actividad con el exterior y el deterioro del consumo interno. A partir del año 2009 el ritmo de actividad con el exterior se recupera de forma pausada, aunque constante, sin llegar a los niveles alcanzados en 2007-2008 y estrechando cada vez más el diferencial entre las importaciones y ex-portaciones ante la mayor presencia de las empresas españolas en el exterior (ver gráfico 1).

Debido a la coyuntura de crisis económica, un gran porcentaje de las empresas que han logrado su-perar este obstáculo han tenido que orientar su ac-tividad hacía nuevos mercados donde sus productos tenían una demanda superior a la del mercado inte-rior y donde el atractivo del mismo era mucho mayor, logrando así mantener la rentabilidad y la viabilidad empresarial.

Hemos de tener en cuenta que el tejido empre-sarial español ha estado compuesto en su mayoría por empresas con una alta tasa de endeudamiento bancario, sobre todo, las empresas vinculadas al sec-tor de la construcción y de la promoción inmobiliaria

En el contexto actual, y analizando la evolución de los datos macroeconómicos de los últimos cuatro años, se puede decir que hay una tendencia marcada hacía la salida al

exterior y la cada vez mayor internacionalización de las empresas españolas. En el presente artículo trataremos de forma esquemática y práctica el punto de partida de las empresas

españolas, los mercados a los que se dirigen, las pautas a seguir a la hora de salir al exterior, así como la exposición de un caso de éxito de una empresa de uno de los sectores más castigados por la crisis. El principal objetivo del artículo es acercar al empresario a la

realidad económica, haciéndole ver la importancia de una planificación económica financiera adecuada para contar con una estructura preparada para la búsqueda de nuevos mercados

Gonzalo J. Boronat OmbuenaDirector General GB Consultores Financieros y Tributarios

Roxana LeotescuResponsable área internacionalización de empresas GB Consultores Financieros y Tributarios

Elmotordelcrecimientoeconómico:laaventurahaciaunviajecomercialinternacional


10lEstrategiaFinanciera Nº319•Septiembre2014

que, a causa de la crisis han visto reducido el va-lor de sus activos, con importantes compromisos de deuda con terceros (financieros y no financieros), impagados, indemnizaciones por ajustes de plantilla, etc., que configuran un escenario de deterioro finan-ciero asociado a la importante caída de la actividad económica.

No obstante, la crisis económica forma parte del pasado y no se puede utilizar en estos momentos co-mo excusa del deterioro de la actividad y la lentitud de su recuperación, sino que representa un punto y aparte en la vida económica de una empresa, siendo la única salida a esta situación la internacionalización de la empresa, diseñando una estrategia minuciosa para dirigirse hacia mercados donde el producto que ofertan es aún atractivo y donde el know how acu-mulado en origen puede tener su aplicación y puede constituirles una fuerte ventaja competitiva de cara a la competencia local. También es remarcable la se-riedad en los plazos, mayor calidad de los productos, mejor servicio...

¿POR QUÉ EMPRENDER EL VIAJE DE LA INTERNACIONALIZACIÓN?

Muchas de las empresas que deciden emprender el viaje empresarial fuera de nuestras fronteras son, por norma general, empresas que previamente han exportado, es decir, han realizado ventas esporádicas o han prestado servicios a otros países. Estas expor-taciones representan una mera transacción comer-cial, que no implican la presencia directa en un mer-cado, ni emprender acciones directas por parte de la empresa vendedora. En efecto, esa vocación siempre

ha existido de un modo “cultural”, pero en muchos casos hemos de reconocer que más bien el importa-dor ha efectuado la operación por lo que la empre-sa se ha limitado a “despachar” el pedido. En otros casos nos encontramos con intermediarios que con importantes relaciones en otros países y con mayor conocimiento de dichos mercados, han efectuado las operaciones de “exportación” ligadas a una comisión de intermediación pero sin que suponga un plantea-miento estratégico en ese sentido.

Al igual que podemos decir que hacer un buen negocio no es hacer una empresa, hacer una opera-ción de export-import no supone necesariamente la internacionalización de la compañía.

A este respecto, hay que destacar que a efectos comerciales, económicos y políticos, estas opera-ciones han sido dirigidas en su mayoría a los países miembros de la Unión Europea, siendo el principal destino(1) y origen(2) de los productos que salen y entran en España.

Es así este comportamiento no solo por el trata-miento fiscal más benévolo, ofreciendo un trato más favorecedor al intercambio de bienes y servicios en este territorio (exención del Impuesto sobre el Valor Añadido(3), sino por la cercanía política, misma mo-neda, el menor coste del transporte de la mercancía, menos trabas burocráticas, menor tiempo, etc. En de-finitiva, es el mercado natural.

(1) Entregas intracomunitarias de bienes y servicios.

(2) Adquisición intracomunitaria de bienes y servicios.

(3) Artículo 25.Uno LIVA (Ley 37/1992, de 28 de diciembre, del Impuesto sobre el Valor Añadido).

Período Exportaciones Importaciones BalanzaComercial(Importaciones-Exportaciones)

VariaciónBalanzaComercial(%)Base1995

VariaciónBalanzaComercial(%)Base2000

Base 1995 69.962.210,89 87.142.299,55 17.180.088,661996 78.212.098,68 94.179.479,72 15.967.381,04 7,1%1997 93.419.368,36 109.468.692,16 16.049.323,80 6,6%1998 99.849.457,80 122.856.109,63 23.006.651,83 -33,9%1999 104.788.627,15 139.093.706,09 34.305.078,94 -99,7%

Base 2000 124.177.336,03 169.468.101,39 45.290.765,36 -163,6%2001 129.771.012,81 173.210.117,18 43.439.104,37 -152,8% 4,1%2002 133.267.677,74 175.267.866,17 42.000.188,43 -144,5% 7,3%2003 138.119.046,69 185.113.677,05 46.994.630,36 -173,5% -3,8%2004 146.924.722,49 208.410.703,59 61.485.981,10 -257,9% -35,8%2005 155.004.733,95 232.954.465,76 77.949.731,81 -353,7% -72,1%2006 170.438.626,91 262.687.189,49 92.248.562,58 -437,0% -103,7%2007 185.023.217,52 285.038.313,42 100.015.095,90 -482,2% -120,8%2008 189.227.851,41 283.387.764,36 94.159.912,95 -448,1% -107,9%2009 159.889.550,15 206.116.174,51 46.226.624,36 -169,1% -2,1%2010 186.780.070,55 240.055.850,10 53.275.779,55 -210,1% -17,6%2011 215.230.370,71 263.140.740,65 47.910.369,94 -178,9% -5,8%2012 226.114.593,97 257.945.631,01 31.831.037,04 -85,3% 29,7%2013 234.239.799,06 250.195.202,41 15.955.403,35 7,1% 64,8%

1T 2014 58.392.360,30 64.886.754,67 6.494.394,37 62,2% 85,7%

Fuente: Ministerio de Economía y Competitividad. Datacomex (miles de euros).

Tabla 1. Balanza comercial 1995. 1º. Trimestre 2014




De modo que, en línea con lo apuntado con ante-rioridad, resulta importante distinguir entre aquellas empresas que realizan exportaciones y que no están internacionalizadas y aquellas empresas que están implantadas en el exterior y que a la vez realizan ex-portaciones. La internacionalización supone un pro-ceso de transformación de la empresa, pasando de desarrollar la actividad en un mercado local y algún mercado internacional, a convertirse en una empre-sa global que opera en todo el mundo. Dependiendo del tipo de producto del que tratemos, el proceso de internacionalización se puede llevar de forma más rápida y eficaz o puede suponer un proceso largo y costoso.

Ciclo de vida y unidades de negocio

La tipología del producto o servicio ofrecido es uno de los puntos clave a la hora de lanzarse al exterior, debiéndose de atender el ciclo de vida del mismo. El ciclo de vida de un producto(4) muestra el proceso de transformación del mismo, constando de cuatro fases (ver gráfico 2):

1. Fase de introducción del producto.

2. Fase de crecimiento del producto.

3. Fase de madurez del producto.

4. Fase de declive del producto.

En la primera fase se produce la introduccióndelproductoenelmercado, dándole la publicidad necesaria para asegurar su penetración, cubriendo

(4) Theodore Levitt, “The marketing imagination”, 1983, New York. Ed. Free Press.

los canales de distribución, realizando todas las la-bores de promoción de la marca y del producto para que tenga una alta aceptación y atractivo dentro de las preferencias de los consumidores.

En la segunda fase se produce la expansióndel producto, una etapa de crecimiento y posicio-namiento definitivo en el mercado, aumentando su demanda y donde se alcanza normalmente la renta-bilización del producto, logrando recuperar su inver-sión. Es en esta etapa donde se fideliza al cliente, la repetición de compra se vuelve constante, aparecen competidores y con ello la tensión en precios, y se establecen el reparto del mercado entre los distintos productores.

En la tercera fase, el producto ya tiene una soli-dez en el mercado, se trata de un producto muy bien asentado y está en fase de madurez, con escasas posibilidades de un mayor desarrollo y con una baja capacidad de ampliar la cartera de clientes, caracteri-

Introducción Crecimiento Madurez Declinación

Ventas

Tiempo

Gráfico 1. Evolución balanza comercial 1995. 1º Trimestre 2014 (miles de euros)

Gráfico 2. Ciclo de vida de un producto

Fuente: Elaboración propia a partir datos Ministerio de Economía y Competitividad. Datacomex (miles de euros).




Hay que distinguir entre empresas que realizan exportaciones y no están internacionalizadas y empresas implantadas en el exterior que a la vez realizan exportaciones

zándose por la elevada rotación de stock, carencia de nuevas necesidades de inversión para sostener la po-sición alcanzada, habiéndose logrado la estabilidad y reconocimiento de la marca y del producto.

Es aquí donde se empieza a notar un ligero des-censo en la demanda, acompañado de la menor facturación.

En la etapa final se produce el declivedelpro-ducto, período en el que decrece el ritmo de venta por cambios en la conducta de los consumidores, por la aparición de nuevos competidores más innovadores y más competitivos en diseño y precio, cambios norma-tivos que interfieran en la utilidad del producto, etc.

Es por ello por lo que el empresario, una vez al-canzada la fase de madurez y comienzo de la fase de declive del producto ofertado, debe orientar su nego-cio hacía países o zonas donde este tipo de producto pueda tener su atractivo y una mayor demanda po-tencial al no tener competidores internos y, además normalmente, que se trate de países con altas capa-cidades productivas a unos menores costes, con una mayor aceptación del mismo al saber identificar el nuevo cliente la calidad, el diseño y el precio de nuevo producto.

De igual forma, dentro de una empresa puede haber unidades de negocio que se encuentren en dis-tintas fases de desarrollo o que tengan distinta natu-raleza que, atendiendo a la clasificación de la matriz BCG(5) puede tratarse de unidades de negocio con un distinto valor estratégico:

• Estrella. Muestra una unidad de negocio de gran crecimiento y alta participación en el mercado; de modo que puede no resultar de interés su implan-tación dentro de otro mercado, ya que se obtiene la rentabilidad deseada en el mercado local.

• Interrogante. Mostrando un gran crecimiento, pero con poca participación de mercado; de modo que, o bien se dirige a otros mercados o bien se in-tenta rediseñar o reinventar la unidad de negocio para hacerla más atractiva.

(5) Matriz de Boston Consulting Group, método gráfico de análisis de cartera de negocios desarrollado por The Boston Consulting Group en la década de 1970 y publicada por el pre-sidente de la citada consultora Henderson 1973.

• Vaca. Se trata de una unidad de negocio con un bajo crecimiento, pero con alta participación en el mercado. Puede ser considerado como una unidad puente hacía una unidad estrella.

• Perro. Identificándose esta unidad de nego-cio por ser de crecimiento nulo y participación en el mercado muy reducida. Estas unidades de negocio son poco rentables, arrastrando pér-didas y perjudicando a las demás unidades de negocio existentes, donde se recomienda o bien el aislamiento total o bien el abandono de este tipo de negocio, dado que no hay posibilidad de reflotarlos.

Hasta ahora hemos podido ver en términos gene-rales los datos macroeconómicos y el comportamiento de los grandes índices de comercio exterior, la impor-tancia de saber diferenciar en qué etapa de la vida del producto nos encontramos y qué unidad de negocio es la que nos merma la rentabilidad total y que unidad de negocio es la que más aporta.

Una vez identificada la fase del ciclo de vida del producto y determinado las unidades de negocio, más y menos rentables, debemos avanzar en el proceso. To-da empresa es conocedora de la importancia de pro-mover su producto e intentar asegurar su continuidad y permanencia en el mercado el mayor tiempo posible, sea dentro del territorio local/nacional como fuera de sus fronteras geográficas. Para que una empresa pue-da dar el paso de salir al exterior necesita primero un período de preparación para evitar cometer los errores más comunes.

Qué hay que tener en cuenta

Una salida prematura al exterior puede suponer la sentencia de una empresa e incluso su liquidación si no analiza adecuadamente las deficiencias actua-les, no dándoles la solución adecuada lo que unido a los problemas que se derivan de la salida al exterior la puede llevar a una situación de pérdidas continuadas, problemas de pagos y una posible situación concursal.

Es por lo que, antes de embarcarse en un proceso de internacionalización, la empresa tiene que contar con:

• Diseño y desarrollo del plan de internaciona-lización en el que se describe y se desarrolla la estrategia de internacionalización, consistiendo esta fase en la elección del mercado de destino, la designación de las personas que llevarán a cabo el proceso, los recursos con los que se cuenta y marcar los objetivos mínimos a alcanzar.

• Desarrollo del planfinancieroen el que se pre-supuesta para los próximos ejercicios la estructura económico-financiera de la sociedad, distinguien-do entre la actividad habitual y la nueva actividad generada por la salida al exterior, identificando las necesidades de fondos que surgen tanto dentro




como fuera del país. El plan financiero debe tener una proyección a medio largo plazo para contem-plar la estrategia a seguir y determinar la gene-ración mínima de fondos para financiar tanto el crecimiento interno como el exterior.

• Desarrollo del plan de tesorería para conocer en todo momento los cobros y pagos previstos y ver si disponemos de las líneas de financiación a corto plazo adecuadas para el nivel de exigencia y necesidades de la actividad. Hay una correlación directa entre el volumen de facturación y las nece-sidades de financiación en el corto plazo, de modo que la empresa debe conocer todos los instrumen-tos financieros existentes para ver cuál es el más idóneo en todo momento.

• Uno de los principales problemas es la dificultad de acceso a la financiación bancaria, de modo que resulta necesario conocer las posibilidades de acceso a fuentesalternativasdefinancia-ción, entendiéndose por las mismas, aquellos recursos monetarios aportados por terceros, con una duración limitada en el tiempo, y que han de ser devueltos al finalizar el período establecido entre las partes, en la mayor parte de los casos, con una contraprestación económica a modo de intereses. En el mercado hay diversidad de fuen-tes alternativas a la financiación bancaria, siendo los más comunes los fondos de capital riesgo, los préstamos participativos, los business angels, el Mercado Alternativo Bursátil(6), las plataformas de crowdfunding y crowdlending, las Sociedades

(6) http://www.bolsasymercados.es/mab/esp/marcos.htm

de Garantía Recíproca(7), líneas de factoring, lea-sing y renting, etc.

• Diseñar un plan de inversiones a acometer tanto en territorio nacional como en el inter-nacional para calibrar el impacto de las nuevas inversiones en las necesidades globales y para poder valorar la generación de fondos derivada de la misma. Es por ello por lo que, antes de acometer las inversiones propuestas, se deben utilizar los métodos adecuados de medición del retorno de la inversión y ver si la rentabilidad esperada es acorde al riesgo asumido. Depen-diendo de la duración, envergadura y tipo de inversión. Se pueden utilizar los métodos diná-micos de valoración como son el valor actual neto (VAN, donde se calcula la diferencia entre cobros y pagos actualizados), la tasa interna de rentabilidad (TIR, ofreciendo una referencia de la rentabilidad generada por la inversión en términos relativos), el plazo de recuperación descontado determinando así el tiempo que se tarda en recuperar la cantidad desembolsada en el momento inicial, actualizando los flujos de caja generados por dicha inversión y el índice de rentabilidad, entre otros.

No todas las empresas tiene por objetivo inter-nacionalizarse, se encuentran cómodas en el mer-cado nacional, su producto es aceptado y valorado por una amplia cartera de clientes, no se espera que se trate de un producto maduro ni en fase de declive. Pero para muchas otras empresas, interna-

(7) http://www.cesgar.es/




Dependiendo del tipo de producto, el proceso de internacionalización se puede llevar de forma más rápida y eficaz o puede suponer un proceso largo y costoso

cionalizarse no es una opción, sino una obligación y una necesidad si quiere seguir compitiendo, de modo que mediante este proceso logran maximizar su competitividad y eficiencia, contando con una estructura preparada para desplazarse geográfica-mente y para tener el control absoluto de la cadena de valor.

No obstante, la realidad y la experiencia nos dice que se trata de un proceso lento que implica inver-siones iniciales fuertes y que la rentabilidad de las mismas no es inmediata, de modo que también se trata de un cambio no solo en la estructura empre-sarial, sino en la mentalidad del empresario y de todo el equipo directivo, ya que el éxito se puede alcanzar si todas las personas implicadas en el proceso están concienciadas de la importancia de esta transición.

Otro de los hechos relevantes, aunque no menos importante, además de los comentados hasta ahora, es conocer el país donde vamos a establecernos, ir acompañados de la mano de profesionales adecua-dos que nos guíen en el país, adaptar el producto a los gustos y preferencias del consumidor local, saber transmitir la importancia y los hechos diferenciado-res de nuestro producto, así como aportar el valor añadido con el que contamos que nos confiere la ventaja competitiva frente a la competencia local y nos asegura la viabilidad en el país y unas altas rentabilidades.

Toda empresa que quiera explorar nuevos merca-dos debería de hacerse esta pregunta, dado que, tal como se ha comentado, debe de pasar una auditoría interna para determinar el grado de endeudamiento que puedo soportar, el plazo para acometer las in-versiones, qué unidades de negocio potenciar para su implantación en el exterior, con qué stock tiene que contar, con qué estructura, revisión general de los recursos con los que cuenta y determinación de nuevas necesidades de fondos adicional que surgirán con motivo de la salida al exterior.

Toda recomendación es poca, ya que si se inicia el proceso de internacionalización sin la planificación adecuada corremos el riesgo no solo de no asegurar la viabilidad del nuevo negocio en el exterior, sino de comprometer la salud financiera de la empresa en territorio nacional.

Se nos ha dado el caso en algún proceso de internacionalización en el que se ha efectuado un

minucioso análisis de la inversión a realizar (ele-mentos del inmovilizado, gastos de desplazamien-to, promoción, legales, jurídicos, transporte…), se ha buscado la financiación a medio plazo adecua-da y se ha realizado un análisis de la rentabilidad de dicha inversión, concluyendo que la misma es rentable y con un retorno a un plazo coherente de modo que se ha puesto en marcha el proyecto. Pe-ro recomendamos que este proyecto se incluya en las actuales estructuras económico-financieras de la empresa, es decir, en su balance y en su cuenta de resultados. En muchas ocasiones, el resultado es complejo dado que puede arrastrar a la empresa a una situación de pérdidas en los próximos ejerci-cios, lo que implicaría unos flujos de caja menores a los esperados y, por consiguiente, con efectos ne-gativos en cuanto al cumplimiento del servicio de la deuda previamente formalizado.

Del mismo modo, la inclusión de estas inversio-nes (inmovilizaciones, gastos, deudores…) junto a la nueva financiación solicitada pueden deteriorar de un modo importante los varios financieros de la em-presa, lo que implica en algunas ocasiones una dis-minución de su solvencia y un incremento del riesgo financiero que puede contaminar el escenario de re-laciones con sus financiadores habituales (entidades financieras, proveedores, entidades aseguradoras…) provocando una pérdida de financiación que puede perjudicar al conjunto de la empresa.

Nuestra recomendación estaría en dibujar tres empresas: la del mercado habitual local, la del nuevo proyecto y la de la empresa consolidada con el fin de analizar las necesidades de fondos de cada una de las unidades de negocio y los efectos colaterales en uno y otro sentido que puedan mermar las expectativas a corto plazo y producir una caída en su posición eco-nómica y financiera con importantes efectos en los distintos agentes financieros.

Especial atención

1. Puntos fuertes de la empresa española que pre-tende internacionalizarse:

• Cuenta con una estructura estable y con am-plio conocimiento del producto en el mercado nacional.

• La empresa tiene una cultura empresarial asentada, acostumbrada a cumplir con las obligaciones fiscales y legales en forma y plazo.

• El personal de la empresa tiene los conoci-mientos técnicos adecuados para obtener un producto de calidad.

• La empresa cuenta con unas instalaciones adecuadas para alcanzar un nivel de produc-ción tal para cubrir tanto la demanda interna como la externa.




2. Puntos débiles de la empresa española que pre-tende internacionalizarse:

• Miedo al fracaso.

• Escaso apoyo de las instituciones públicas y difícil acceso al crédito para acometer nuevas inversiones.

• Desconocimiento del mercado, de las preferen-cias de los consumidores y del idioma.

• Tendencia a iniciar negocios en países próxi-mos al país de origen.

• Desconocimiento de las condiciones de comer-cio internacional, tales como funcionamiento de las aduanas, los incoterms, los contratos in-ternacionales de servicios, las distintas formas de cobro y pago.

• Miedo de asociarse con socios locales.

• Asumir un riesgo superior al que asumiría en territorio nacional e incurrir en mayores costes en ocasiones al tener que adaptar el producto a la normativa del país de destino.

CASO DE ÉXITO EN EL PROCESO DE INTERNACIONALIZACIÓN

La empresa “Furniture, S.L.”, perteneciente al sector de mueble con una amplia gama de familias de pro-ducto, decide poner en marcha un plan de expansión internacional. Su sector de actividad está muy vincu-

lado al sector de la construcción y promoción inmobi-liaria que, tras la crisis económica, ha visto mermada su cifra de ventas y, con el fin de compensar la pérdida de la demanda interna, se ha visto forzada a dirigir sus ventas al exterior, pasando de realizar exportacio-nes esporádicas a plantearse su implementación en el exterior para dar un mejor servicio a los clientes de la zona, optimizar la estructura y ganar en eficiencia co-mercial, así como en volumen de negocio equilibrando la pérdida de actividad en el mercado interior.

En base a la descripción de la actividad de la em-presa podemos deducir que se trata de un negocio con un gran crecimiento, pero que no tiene mercado para destinar su producto; de modo que, siguiendo la cla-sificación de la matriz BCG se trataría de una unidad de negocio interrogante que se encuentra en una fase de madurez en el mercado local, pero que, en el nuevo país de destino, estaría en fase de introducción.

La empresa se dedica a la distribución de toda clase de mobiliario (muebles de hogar, mobiliario ofi-cina e instalaciones, mueble jardín, etc.) tanto en el mercado nacional como en el extranjero. Como en los últimos ejercicios el volumen de exportaciones ha ido aumentando por la necesidad de sustituir la caída de ventas en el mercado nacional (pasa de ser el 35% de la facturación en 2011 hasta el 65% en 2013), decide constituir una nueva sociedad junto con un socio local en Polonia, siendo este un territorio intermedio entre España y el principal cliente que es Rusia. El socio lo-cal cuenta con una amplia experiencia en el mercado polaco y dispone de una cartera de clientes previa al inicio del negocio conjunto.

Si observamos el balance de situación en el perío-do anterior al inicio del proceso de internacionalización (ver tabla 2), Furniture presenta una inversión bastante conservadora y estática, concentrando la mayoría de su

Tabla 2. Balance de situación y proyección financiera

Antesdeinternacionalizarse Proyecciones(incluyeprocesodeinternacionalización)

ACTIVO 12/31/2011 12/31/2012 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 12/31/2016TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 66.266,16 48.929,24 37.497,12 40.374,18 33.547,82 27.404,10TOTAL ACTIVO CORRIENTE 1.330.389,38 1.467.434,05 1.247.112,37 1.343.164,18 1.432.353,97 1.529.776,85TOTAL ACTIVO 1.396.655,54 1.516.363,30 1.284.609,49 1.383.538,36 1.465.901,79 1.557.180,95

12/31/2011 12/31/2012 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 12/31/2016TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE (%) 4,74 3,23 2,92 2,92 2,29 1,76TOTAL ACTIVO CORRIENTE (%) 95,26 96,77 97,08 97,08 97,71 98,24TOTAL ACTIVO (%) 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00

PASIVO 12/31/2011 12/31/2012 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 12/31/2016PATRIMONIO NETO 464.679,67 403.384,16 327.076,66 379.436,34 502.071,51 775.068,59PASIVO NO CORRIENTE 3.371,04 3.371,04 3.371,04 3.371,04 3.371,04 3.371,04PASIVO CORRIENTE 928.604,83 1.109.608,10 954.161,79 1.000.730,98 960.459,24 778.741,32TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO 1.396.655,54 1.516.363,30 1.284.609,49 1.383.538,36 1.465.901,79 1.557.180,95

12/31/2011 12/31/2012 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 12/31/2016PATRIMONIO NETO 33,27 26,60 25,46 27,43 34,25 49,77PASIVO NO CORRIENTE 0,24 0,22 0,26 0,24 0,23 0,22PASIVO CORRIENTE 66,49 73,18 74,28 72,33 65,52 50,01TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00




activo en el corto plazo, básicamente en stock y clientes, dado el tipo de actividad realizada. En lo que respecta a la financiación de la inversión, se está llevando a cabo con recursos a corto plazo, es decir, con proveedores y acreedores comerciales, así como las distintas líneas de circulante de las que dispone la sociedad. A lo largo de estos años, la sociedad ha visto deteriorado su patrimo-nio neto ante el menor resultado obtenido.

En lo que respecta a la proyección financiera pa-ra el período 2014-2016, se estima que habrá un au-mento paulatino de la inversión, derivado de la mayor actividad tras la constitución de la nueva sociedad en Polonia. Furniture será el principal proveedor de la so-ciedad extranjera; de modo que, de esta forma, puede hacer llegar su producto a otros mercados, implemen-tando el modelo de negocio en otro país. El crecimien-to de la sociedad se financiará en mayor medida con fondos propios ante los beneficios esperados que se reinvertirán parcialmente en la sociedad y a la mejor gestión del plazo de pago a proveedores.

La cuenta de resultados para el período 2011-2013 muestra una facturación media entorno a los 2,6 MM euros con un margen del 31% para los dos primeros ejercicios. En 2013 se obtiene un mayor margen como

consecuencia del aumento del volumen de exporta-ciones, estando formadas estas por familias de pro-ducto de gama alta (ver tabla 3).

Dentro de la estructura de costes, los gastos de personal y de estructura suponen un peso relativo alto, aunque se pretende optimizar la estructura y reubicar parte del personal en la nueva sociedad. No obstante, se trata de un proceso lento, cuyos efectos se verán en el medio plazo. El EBITDA(8) generado se sitúa en 4,31% sobre las ventas para el 2013. Gracias al aumento del margen alcanzado en el 2013 se logra obtener un resultado positivo de 39.421,32 euros.

Para el período 2014-2016 se espera un incremento en las ventas derivado de la mayor actividad con la nue-va sociedad y mantenimiento del margen en niveles del 2013, es decir, entorno al 37%. El efecto del aumento en la cifra de negocios, el mayor margen y la reduc-ción paulatina de los costes de estructura, implican un EBITDA mayor y unos resultados más que considerables, llegando a ser el 15% de las ventas en 2016.

(8) Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization.

Tabla 3. Cuenta de resultados y proyección económica

Cuentaderesultadosantesdelprocesodeinternacionalización Proyeccióneconómicatraselprocesodeinternacionalización12/31/2011 % 12/31/2012 % 12/31/2013 % 12/31/2014 % 12/31/2015 % 12/31/2016 %

1. IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS 2.602.899,48 100,00% 2.743.990,52 100,00% 2.652.415,92 100,00% 3.112.477,47 100,00% 3.589.931,51 100,00% 3.992.721,83 100,00%

4. APROVISIONAMIENTOS -1.793.017,49 -68,89% -1.890.190,58 -68,88% -1.670.811,74 -62,99% -1.952.768,36 -62,74% -2.261.656,85 -63,00% -2.515.414,75 -63,00%MARGEN BRUTO 809.881,98 31,11% 853.799,95 31,12% 981.604,18 37,01% 1.159.709,10 37,26% 1.328.274,66 37,00% 1.477.307,08 37,00%5. OTROS INGRESOS DE EXPLOTACIÓN 0,20 0,00% 1,25 0,00% 1.915,94 0,07% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00%

MARGEN BRUTO TOTAL 809.882,18 31,11% 853.801,20 31,12% 983.520,12 37,08% 1.159.709,10 37,26% 1.328.274,66 37,00% 1.477.307,08 37,00%6. GASTOS DE PERSONAL -446.462,38 -17,15% -412.557,15 -15,03% -434.570,50 -16,38% -423.041,80 -13,59% -380.740,01 -10,61% -228.444,00 -5,72%PLUSVALÍA 363.419,80 13,96% 441.244,05 16,08% 548.949,62 20,70% 736.667,31 23,67% 947.534,65 26,39% 1.248.863,07 31,28%7. OTROS GASTOS DE EXPLOTACIÓN -389.198,43 -14,95% -364.234,68 -13,27% -434.634,46 -16,39% -453.481,87 -14,57% -402.318,66 -11,21% -363.024,30 -9,09%

8. AMORTIZACIÓN DEL INMOVILIZADO -10.603,36 -0,41% -10.553,84 -0,38% -10.461,90 -0,39% -7.584,84 -0,24% -6.826,36 -0,19% -6.143,72 -0,15%

9. IMPUTACIÓN DE SUBVENCIONES 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00%

10. EXCESOS DE PROVISIONES 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00%

11. DETERIORO Y RDO POR VTA DEL INMOVILIZADO 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00% -1.685,48 -0,05% 0,00 0,00% 0,00 0,00%

12. OTROS RESULTADOS -384,13 -0,01% -1.074,20 -0,04% 0,00 0,00% 0,00 0,00% -1.685,48 -0,05% -1.685,48 -0,04%RESULTADO DE EXPLOTACIÓN -36.766,12 -1,41% 65.381,33 2,38% 103.853,27 3,92% 273.915,12 8,80% 536.704,16 14,95% 878.009,58 21,99%

EBITDA -26.162,76 -1,01% 75.935,17 2,77% 114.315,17 4,31% 283.185,44 9,10% 543.530,51 15,14% 884.153,30 22,14%13. INGRESOS FINANCIEROS 13.618,80 0,52% 6.530,91 0,24% 6.379,24 0,24% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00%14. GASTOS FINANCIEROS -42.500,00 -1,63% -40.000,00 -1,46% -37.500,00 -1,41% -35.000,00 -1,12% -32.500,00 -0,91% -30.000,00 -0,75%16. DIFERENCIAS DE CAMBIO 2.682,88 0,10% -2.853,03 -0,10% -2.756,79 -0,10% 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00 0,00%RESULTADO FINANCIERO -26.198,31 -1,01% -36.322,12 -1,32% -33.877,55 -1,28% -35.000,00 -1,12% -32.500,00 -0,91% -30.000,00 -0,75%RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS -62.964,44 -2,42% 29.059,21 1,06% 69.975,72 2,64% 238.915,12 7,68% 504.204,16 14,04% 848.009,58 21,24%

18. IMPUESTOS SOBRE BENEFICIOS 6.783,07 0,26% -19.338,72 -0,70% -30.554,40 -1,15% -71.674,53 -2,30% -151.261,24 -4,21% -254.402,87 -6,37%

RESULTADO DEL EJERCICIO -56.181,37 -2,16% 9.720,49 0,35% 39.421,32 1,49% 167.240,59 5,37% 352.942,92 9,83% 593.606,71 14,87%CASH FLOW -45.578,00 -1,75% 20.274,33 0,74% 49.883,21 1,88% 176.510,91 5,67% 359.769,27 10,02% 599.750,43 15,02%




El cumplimiento de estas proyecciones es objeti-vo obligatorio para Furniture, ya que si se cumplen se alcanza no solo una solidez en el mercado nacional, sino que logra asentar su imagen y producto fuera. Con la generación de benefi cios y la contención en los gastos logra consolidar su posición económico fi nan-ciera, mejorando en rentabilidad, márgenes y efi cien-cia comercial.

Los principales ratios económicos y fi nancieros muestran la evolución de la empresa que parte de una situación comprometida en el ejercicio 2011 y que ha evolucionado de forma favorable hasta 2013, a pesar del incremento del ratio de endeudamiento y deterioro de la solvencia. El ratio de endeudamiento pasa de ser el 2,01% a 2,93% en 2013, es decir, por cada euro de fondos propios, la empresa se fi nancia 2,93 euros con fondos ajenos. Esto es debido a que los fondos propios se han mantenido prácticamente inalterados ante la consecución de unos resultados muy bajos y por la ne-cesidad de mayor fi nanciación ajena ante el aumento de las necesidades operativas de fondos.

La inversión a acometer en el almacén de Polonia es mínima, dado que está compartida con el socio lo-cal, de modo que no se prevé la necesidad de apelar a la fi nanciación externa, por lo que el endeudamiento irá decreciendo hasta situarse en el 1% para el 2016. De igual forma, el ratio de maniobra y de solvencia refl eja la capacidad de la empresa para atender los compromisos adquiridos con terceros.

A partir del 2014 se espera una mejora en la ro-tación de los activos ante el incremento de la cifra de negocios que viene acompañada de una mejora de las rentabilidades (ver tabla 4). La rentabilidad económica o de las inversiones se espera duplicarla para el 2014 y

siguientes y la rentabilidad fi nanciera o del accionista sigue un comportamiento similar. Este hecho se da por la mejora en la estructura, haciéndolo más efi ciente, y por el incremento de ventas y margen, así como de la obtención de altos benefi cios.

Furniture, tras haberse lanzado a un proceso de internacionalización, ha conseguido una estabilidad económico fi nanciera que perdurará en el tiempo gra-cias a la salida de su producto hacia nuevos mercados. La nueva empresa en Polonia le permite atender de forma más cercana y personalizada la demanda de Rusia y de los países vecinos; de modo que desde la sede local puede orientarse hacia nuevos horizontes.

La internacionalización le ha permitido acceder a una demanda más amplia, mejorando su competitivi-dad, reduciendo riesgos gracias a la diversifi cación de mercados y utilizar de forma más efi ciente los recur-sos de los que dispone. Y con ella se asegura la con-tinuidad dentro del mercado nacional y la expansión internacional asegurando la viabilidad empresarial del modelo de negocio.

MARGEN 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016BAII

Ventas Netas-1,41 2,38 3,92 8,80 14,95 21,99

ROTACIÓN 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016Ventas NetasTotal Activo

1,86 1,81 2,06 2,25 2,45 2,56

RENTABILIDAD ECONÓMICA (ROI) 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016MARGEN X ROTACIÓN

BAIITotal Activo

(2,63) 4,31 8,08 19,80 36,61 56,38

RENTABILIDAD FINANCIERA (ROE) 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016APALANCAMIENTO FINANCIERO X EFECTO FISCAL

BDIFondos Propios

(3,42) 10,92 21,76 44,07 70,29 76,58

RATIO DE ENDEUDAMIENTO 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016Fondos AjenosFondos Propios

2,01 2,76 2,93 2,65 1,92 1,01

RATIO DE MANIOBRA 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016Activo CorrientePasivo Corriente

1,43 1,32 1,31 1,34 1,49 1,96

RATIO DE SOLVENCIA 31-12-2011 31-12-2012 31-12-2013 31-12-2014 31-12-2015 31-12-2016Activo Total

Recursos Ajenos1,50 1,36 1,34 1,38 1,52 1,99

Tabla 4. Rotación activos y rentabilidad

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EN

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Accedaa:

La internacionalización, una inversión a medio plazo

¿Será la internacionalización la única es-trategia a seguir?

Operaciones internacionales de M&A: análisis legal, fi scal, económico, fi nanciero y estratégico

Abriendo fronteras. Gestión de oportu-nidades en la internacionalización de la empresa familiar



Internacionalización: “vía de escape” para las empresas españolas



L a globalización de los mercados, la apertura económica y la enorme competencia que existe en el mercado español ha obligado

a las empresas a expandir su actividad hacia otras áreas geográficas. En este sentido, la internaciona-lización y la apertura a nuevos mercados se ha con-vertido en otra de las grandes “vías de escape” que han aprovechado las empresas españolas para plan-tarle cara a la crisis. Para ello, se han servido de la tecnología y la innovación y de las herramientas que han puesto a su alcance el marketing y los nuevos medios de comunicación. La nueva era de la comu-nicación ha hecho que las empresas piensen y actúen globalmente.

Seth Godin, experto en marketing y visionario del mercado, decía que “primero hay que encontrar el nicho y después crear el producto. No al revés”. Pero también, entre sus célebres citas, a la par que obvias, mencionaba algo así como que “hay que ir donde no haya competencia, cuánto más lejos, mejor”.

Fuera como fuere, el caso es que la internacio-nalización puede deberse a uno o a varios motivos, escapar de un mercado tremendamente maduro o de un entorno en crisis, diversificación del riesgo, búsqueda de nuevas oportunidades de crecimiento en otros países, seguimiento de un cliente que en sí mismo inicia una aventura internacional o como estrategia para aprovechar mejor la capacidad de producción de la empresa, especialmente en aquellas que, teniendo una infraestructura fija, ven reducida su producción porque el mercado doméstico reduce su demanda. En este último caso, es la necesidad de rentabilizar sus activos fijos la que empuja a la em-presa a salir de su entorno.

En cualquier caso, tanto si las estrategias de in-ternacionalización se justifican con el fin de hacer crecer el negocio como si de lo que se trata es de garantizar la supervivencia de la empresa, lo impor-tante es contar con esa posibilidad, analizando bien, los pasos a seguir y los objetivos propuestos.

EL CONCEPTO DE INTERNACIONALIZACIÓN

El proceso de internacionalización conlleva una serie de requisitos intrínsecos más “profundos” pa-ra lograr el fin último que, por supuesto, es vender nuestra mercancía. Y para ello, es necesario seguir unos patrones, unos cánones culturales que solo pueden ser adquiridos con la estancia continuada del empresario en la nueva ubicación. Por ello, hay quien defiende que un proceso de internacionalización ple-no solamente puede ser posible en el caso de que una empresa decida abrir una delegación en el país en el que desembarca.

Dejando de lado estas cuestiones, cada empresa debe sopesar cómo proceder. Esto es: ¿qué me sale más rentable, abrir una delegación de mi empresa en el país de destino o bien comprar una empresa cuyos bienes y/o servicios sean similares a los que comer-cializo en mi lugar de origen (el caso de un banco que adquiera un banco local para ganar presencia en otro territorio)? Además, en el proceso de internacio-nalización, hay un hecho indiscutible que todo em-presario tiene que acometer para alcanzar el éxito de la operación: adquirir un conocimiento profundo del mercado, tanto desde el punto de vista empresarial como cultural, donde va a desarrollar su actividad. Conocer de primera mano todas las diferencias cul-turales permitirá ser más eficiente a la hora de resol-ver pequeños conflictos, evitando además, por otro lado, que estos puedan enquistarse.

CULTURAS DIFERENTES, PROCEDIMIENTOS DISTINTOS

En el momento mismo en que una empresa se plantea dar “el salto”, tan importante es saber bien, qué productos y/o servicios queremos comercializar como estudiar cómo vamos a poder “encajarlos” en otros mercados. Si bien es cierto que abrir delega-ciones en el marco de la Unión Europea no acarrea

La aventura de la internacionalización puede deberse e iniciarse por múltiple motivos: escapar de un entrono en crisis, buscar nuevas oportunidades de crecimiento en otros países, rentabilizar activos fijos… En cualquier caso, una cosa está clara, el proceso de

internacionalización conlleva adquirir el conocimiento profundo del mercado a donde nos dirigimos, tanto desde el punto de vista empresarial como cultural.

En este artículo proponemos una serie de pautas o reglas fundamentales que pueden hacerte alcanzar el éxito en esta hazaña empresarial

Natalia PomarDirectora de desarrollo de negocio de Datisa

Internacionalización:“víadeescape”paralasempresasespañolas



Para alcanzar el éxito hay que adquirir un conocimiento profundo del mercado, tanto desde el punto de vista empresarial como cultural, donde va a desarrollar su actividad

demasiadas dificultades, gracias en parte a la mone-da única y a ciertos estándares empresariales, mu-chas compañías buscan esa apertura de delegaciones comerciales en Latinoamérica, países del continente africano o Asia. En estos casos, el componente cul-tural supone una auténtica barrera de entrada y hay que medir mucho no solo las acciones a llevar a ca-bo, sino el modo en el que se plantean determinadas cuestiones. El riesgo de identificar internacionaliza-ción con “colonización”, en muchos casos, es alto.

Por eso, es fundamental que los ciudadanos del país en el que desembarquemos nos vean como una alternativa adicional dentro de la oferta existente, que encaje perfectamente con las costumbres loca-les, que exista libertad total de decisión. De lo que se trata es de que el producto y/o servicio que preste-mos no sea percibido como algo “extraño” o lo que podríamos definir en castellano castizo, “no se puede entrar como un elefante en una cacharrería”. Conocer las costumbres y empresas locales, ayudará a no co-meter errores que pueden costar muy caros.

ARTICULAR UNA RED COMERCIAL EFICIENTE

Tanto si la empresa opta por la apertura de una delegación comercial como si decide adquirir una compañía local que comercialice sus productos u otro canal de venta, será imprescindible conocer aspectos culturales y empresariales de la zona. Para ello, deberá producirse una “inmersión” en el país de destino, de los ejecutivos encargados de llevar a cabo el proceso de internacionalización. Largas tempora-das en la zona y viajes constantes de ida y vuelta pueden acabar “desgastando” a los trabajadores que deberán articular la red comercial, pensando, no solo en la cualificación y capacitación de los agentes que contraten, sino que deberán tener muy en cuanta los regímenes laborales que procedan y, de nuevo, las costumbres y usos locales. Las jornadas laborales, los métodos, las rutinas o las tradiciones no son iguales en los países asiáticos que en los musulmanes, por poner un ejemplo. De hecho, son tremendamente distintos y valoran aspectos muy sensibles que deben tenerse en cuenta.

En algunos casos, se puede contar con la colabo-ración de consultores especializados en este tipo de procesos de expansión y/o internacionalización para

que se encargue de estos aspectos tan engorrosos como poco productivos. Es una alternativa que cada vez se está poniendo más en práctica

Por otra parte, un aspecto común a la apertu-ra de una empresa –tanto en España- como en el extranjero, es el hándicap que ofrecen los excesivos trámites burocráticos que ralentizan todo el proceso empresarial. Siempre supone una barrera de entrada cumplir en plazo y forma todo el papeleo que exige la formalización de la apertura de una oficina, aunque como decía antes, decantarse por países pertene-cientes al marco de la Unión Europea, puede suponer, en este sentido, una pequeña ventaja.

En todo caso, una vez que tenemos claro nuestro canal de venta, hay que moverse en el camino ade-cuado para ganar la visibilidad suficiente. Para ello, existen diferentes instrumentos que permiten dar a conocer nuestra empresa: participando en ferias internacionales, efectuando campañas de comunica-ción en medios; mediante promociones directas, par-ticipando en exposiciones temáticas, etc.; realizando acciones de relaciones públicas con prescriptores de opinión válidos como periodistas especializados, po-tenciales compradores; estar muy activo en jornadas técnicas y comerciales ligadas a nuestra empresa y/o sector o industria, etc.

EL ICEX SIEMPRE ES UN BUEN ALIADO

ICEX España Exportación e Inversiones es una entidad pública empresarial de ámbito nacional que tiene como misión promover la internacionali-zación de las empresas españolas para contribuir a su competitividad y aportar valor a la economía en su conjunto, así como atraer inversiones exteriores a España. Presta sus servicios a través de una red de 31 direcciones provinciales y territoriales de comercio en España y casi 100 oficinas económicas y comer-ciales en el exterior. Dispone, además, de 17 centros en el extranjero que ofrecen a las empresas españo-las infraestructura temporal a modo de incubadoras de la internacionalización.

Participar de manera activa con el ICEX siempre será una buena opción, ya que este organismo pú-blico actuará como facilitador en todo el proceso al estar en contacto directo con diferentes empresas de diversos sectores, conocer las licitaciones interna-cionales convocadas por organismos multilaterales, agencias e instituciones, etc. En base a esta premi-sa, el ICEX puede ayudar durante el “desembarco” en la asesoría de gestiones y en el establecimiento de contactos efectivos con distintos organismos del país, promoviendo encuentros con representantes de instituciones financieras y entidades gestoras que permitan detectar oportunidades de negocio intere-santes, etc.

LA IMPORTANCIA DEL ANÁLISIS PREVIO

Con independencia del motivo, el empresario debe efectuar un análisis del mercado donde quie-




El ICEX puede ayudar durante el “desembarco” en la asesoría de

gestiones y en el establecimiento de contactos efectivos con distintos

organismos del país

ra posicionar su empresa. Ya hemos hablado de lo importante que es conocer no solo las legislaciones laborales e impositivas, sino también sus costumbres y sus culturas. Porque en gran parte, de ese conoci-miento, y, por supuesto, de muchos otros inputs de-penderá que se lleven a cabo contrataciones locales o que los recursos se desplacen desde España.

Por esta razón, y aunque los indicadores en el plan de negocio pongan de manifiesto que existe una buena oportunidad de crecimiento en un país concreto, lo más razonable es no dejar pasar por alto todas las consideraciones relacionadas con la cultura de la región y que pueden suponer en el corto plazo una traba para alcanzar el fin de-seado. Vemos así puntos a favor y en contra a la hora de contratar personal local versus nacional. En este punto es donde cada empresario debe so-pesar los riesgos que entraña efectuar una u otra contratación.

Vemos así que hay un conjunto de “pequeños de-talles locales de gran importancia” que no podemos ni obviar ni dejar pasar por alto. Mucho de ellos están relacionados con aspectos culturales y que podrán suponer un dolor de cabeza al internacionalizar, so-bre todo si vamos a optar por implantar un sistema de gestión. Por ello, se hace necesario hilar muy fino en detalles como:

a) Infraestructuras. Si lo que vendemos son bienes materiales debemos asegurarnos que existe una buena red de infraestructuras (carreteras) que permitan enviar rápidamente las mercancías de un lado a otro en tiempo y forma.

b) Valorfacialdelasmonedas. Si vamos a inter-nacionalizar en un país fuera de la Unión Euro-pea, quizá nuestros productos tengan un precio cuyo valor numérico sea tan elevado que -con los decimales- nos resulte imposible introducir el dato en nuestro ERP. Hay que asegurarse que el cambio de moneda nos permitirá introducir esos valores.

c) Precisióndecimal. Siguiendo con el punto an-terior, en España por lo general trabajamos con un máximo de 3 decimales (en el precio de los combustibles, por ejemplo). Por ello, hay que te-ner en cuenta que podemos llegar a trabajar con proveedores cuyos precios tengan un exceso de decimales.

d) Formatosdedocumentos. En España, y por ex-tensión casi en toda la UE, la inmensa mayoría de los documentos vienen en formatos de papel A4 (210x290 milímetros). Sin embargo, hay otros países en los que las facturas pueden presentarse en formatos diferentes (por exceso o por defec-to), lo cual nos obligará no solo a adquirir nuevo papel, sino a llevar a imprenta los nuevos forma-tos, modificar en los ERP el tamaño de impresión de las facturas, etc.

e) Multi…. Al desarrollar la actividad en un país que no es el propio, la empresa debe contar con un sistema de gestión que garantice que todo el sistema -tanto en su continente como en su contenido- es multi idioma, e incluso a nivel de búsquedas de registros; por supuesto, multidi-visas porque como mínimo se trabajará con dos monedas diferentes (caso de ser extracomunita-ria la internacionalización).

ERP, OPTIMIZANDO PROCESOS

Vender fuera de España implica -por supuesto- cumplir con unas nuevas determinadas reglas de juego. Sean productos o servicios lo que comercia-licemos, es obvio que deberemos emitir facturas y que deberán ser producidas estas en el idioma co-rrespondiente al país en el que desarrollamos la ac-tividad. De igual modo, y en el caso de tratarse de una internacionalización fuera de las fronteras de la Unión Europea, es de obligado cumplimiento que las transacciones se efectúen en la moneda local; para lo cual será un gran plus que el ERP no solo sea multi idioma, sino también multi divisas. En este aspecto, la incorporación de la SEPA en la zona euro ha ho-mogeneizado -y facilitado- las transacciones entre empresas y usuarios, sobre todo aquellas efectuadas mediante transferencia bancaria y/o domiciliación.

La utilización de un ERP en el proceso de inter-nacionalización puede aportar una gran cantidad de beneficios, sobre todo al tratarse de un mercado ajeno, donde al principio lo más probable es que el empresario no se mueva con soltura, muchas veces por desconocimiento. De este modo, los sistemas de gestión empresarial pueden ayudar a calibrar los pro-pios precios de venta en función de la competencia y situarnos en un rango de competitividad coherente.

Las ventajas de un ERP, en el caso de internacio-nalización de una empresa, van más allá de la mera gestión de la información. Hay que tener en cuenta que -desde el punto de vista comercial, y siempre y cuando el objeto sea un bien tangible- el hecho que se produce es que la empresa compra un producto para venderlo a un tercero. Así, un ERP “básico” po-dría valer perfectamente. Sin embargo, habría que matizar cómo cubrir las necesidades financieras y de




contabilidad. En cuanto a las obligaciones legales en materia impositiva, tasas, plazos de vencimiento, etc., lo recomendable sería optar por un módulo persona-lizado que se adaptara a las propiedades del país en el que la empresa tiene pensado operar. Sin embargo, la contabilidad va más allá del mero cumplimiento normativo, aportando una perspectiva global para el análisis financiero y presupuestario que bien podría resolverse con un ERP estándar sin necesidad de acu-dir a proveedores o soluciones locales. En todo caso, la estrategia es apostar por un sistema lo más flexible posible que permita adaptarse a la mayor cantidad de exigencias locales, quedando algunas cuestiones, fundamentalmente las relacionadas con los aspectos legales, a merced de aplicativos de terceros, muy pro-bablemente desarrollados por compañías del país de destino que conocerán más y mejor todo lo relativo a las normativas vigentes y que, por lo general, se trata de todo lo relacionado con impuestos e inmo-vilizados. En todo caso, la capacidad de integración y conexión del ERP deberán ser elementos a tener muy en cuenta para “ajustar” necesidades y posibilidades.

Respecto a la internacionalización, un escenario muy típico es el de diversas oficinas en dos o más países, donde el ERP podrá aportar información glo-bal de la empresa, cómo están rindiendo cada una de las delegaciones, etc.; incluso en el caso de aplicar planes de contabilidad diferentes, el ERP puede dis-cernir en qué oficina (delegación) se está obtenien-do un mayor beneficio (a partir de las diferentes normas contables). Por ello, es crucial contar con

una herramienta que posibilite efectuar informes consolidados que permita conocer el volumen de ne-gocio que se genera; saber y comparar cuáles son las ventas de cada país, sus beneficios, etc.

E-COMMERCE, UN MODELO DE INTERNACIONALIZACIÓN Y ALGO MÁS

La internacionalización de las empresas es un proceso que, en España, cuenta con un recorrido histórico de más de tres décadas. Muy brevemente lo podríamos definir como aquella empresa que es capaz de vender sus productos y/o servicios fuera de sus fronteras nacionales. En base a esta premisa, en esta definición, hay quienes ven una dualidad en el proceso de internacionalización. Es decir, puesto que la internacionalización implica ese intercambio comercial de bienes y/o servicios, hay quienes creen que esta puede ser puesta en práctica a través del comercio electrónico.

Efectivamente, en España contamos con excelen-tes casos de cómo una pequeña empresa puede ven-der fuera de su país de origen bajo este modelo de explotación comercial. Las facilidades para alcanzar este modelo de “internacionalización” son muchas: por un lado, la escasa inversión inicial para abrir un sitio web (la tienda) que servirá como escapara-te virtual, lo suficientemente atractivo y ofrecer un producto en condiciones económicas más ventajosas que el comercio offline, con la posibilidad de pagar mediante tarjeta de crédito a un mercado potencial altísimo; abierto eso sí a otras alternativas de pago: contra reembolso, transferencia bancaria o moneda electrónica, tipo pay pal, etc. El comercio electróni-co, aunque sí permite vender nuestros bienes a nivel internacional, y casi sin moverse de un sillón, para algunos especialistas no se trata de internacionaliza-ción en estado puro, al no existir una “inmersión cul-tural” por parte de la empresa en el país de destino. No obstante, bien merece un pequeño repaso dentro de este artículo.

EL SUMA Y SIGUE DEL E-COMMERCE

En 2013, más de la mitad de los españoles reali-zaron alguna compra online (Estudio OMD “Resolu-tion”). Según la misma fuente, el 55% de los consu-midores naciones adquirieron al menos un producto o servicio a través de la red, lo que supone un 8% más que en 2012. Así las cosas, no es de extrañar que cada vez más empresas, grandes y pequeñas, se planteen tener toda o parte de su oferta disponible de manera online y tomar la red como un nuevo ca-nal comercial. Para conseguirlo, sus responsables son conscientes de la necesidad de combinar diferentes elementos que les permitan ser competitivos tam-bién en el mundo digital, porque tener una tienda online es mucho más que disponer de un “escaparate virtual” bonito o llamativo.

Hay muchas empresas que, convencidas de que el trabajo en la red es más “liviano” que el off-line,




han fracasado en sus proyectos por no haber sido ca-paces de medir, de manera coherente, las exigencias y los retos que marca este entorno; por otra parte, tan atractivo. De hecho, algunos expertos aseguran que el 90% de las start up de Internet que se ponen en marcha en todo el mundo, a los tres años, acaban por desaparecer.

Para que esto no suceda, el paso inicial, antes incluso de crear un negocio online, debe ser la previ-sión de la logística, ya que el crecimiento de la com-pañía puede ser mucho más rápido que el de una empresa, digamos, convencional. También hay que cuidar y garantizar, como decíamos antes, las formas de pago (cuántas más mejor) y ofrecer un producto o servicio que marque la diferencia con el resto de los propuestos por los demás competidores. Un diseño atractivo, una navegación sencilla y un sistema ba-sado en la usabilidad y en la accesibilidad son aspec-tos que se sobreentienden. Pero a todo esto hay que sumarle, además, la elaboración y puesta en práctica de estrategias propias de un marketing -similar en concepto, pero muy diferente en su ejecución- al convencional (posicionamiento SEO, publicidad on-line, conocimiento del entorno 2.0, etc.).

MEJORAR EL RENDIMIENTO DE LAS TIENDAS ONLINE

En todo caso, para obtener el máximo rendi-miento de una tienda online, además del diseño de la página, su administración y todo lo que hemos

mencionado hasta ahora, es importante generar una conexión con el sistema de gestión de la compañía. De este modo, además de una programación y creati-vidad visual sumada a la integración con una o varias pasarelas de pago para permitir pagos con tarjeta las 24 horas del día, será posible integrar, en un único sistema de gestión, toda la información que se des-prenda del negocio. Esto aportará una visión global del mismo, sea cual sea su naturaleza, desde que se hace el pedido hasta que se realiza la entrega y per-mitirá integrar todas las transacciones operativas en una sola.

Mejorar el conocimiento de los clientes, sus gus-tos, sus preferencias, las compras que han realizado en determinados períodos de tiempo; automatizar la contabilidad de los cobros y pagos, así como de los pedidos y las facturas, tanto las que se emiten como las que se reciben; y sincronizar el inventario para garantizar el stock necesario, son sólo algunas de las cuestiones básicas que justifican la integración de las soluciones e-commerce con las plataformas ERP.

LA TECNOLOGÍA EN GENERAL, IMPULSA EL ÉXITO

En la actualidad, bien desde la Universidad o ya con carreras profesionales consolidadas, la interna-cionalización empresarial se percibe como algo natu-ral. Lejos quedan ya perfiles profesionales reticentes a trabajar fuera, ya no solo de su ciudad, sino incluso de su país. En paralelo -para bien y para mal- cada

1. Inmersióncultural. Conoce su cultura, su lengua, sus cos-tumbres. Que su forma de vida en ningún momento te re-sulte ajena. Sé uno más.

2. Analiza quién eres, qué vendes, dónde quieres situarte y a dónde quieres llegar. Es fundamental escrutar tu punto de partida.

3. Adáptate a tu nuevo mercado. Si te dedicas a fabricar cal-zado, quizás en tu nueva ubicación prefieran las sandalias al zapato cerrado. Una misma industria, dos productos diferentes.

4. La viabilidad de tu proyecto solo pasará por un correcto plan financiero. Ten siempre en mente todos los costes, pre-visiones, etc.

5. Estudia tu competencia, escucha a tu mercado, a tus impor-tadores. Comprueba que lo que dicen se ajusta a la realidad.

6. Nadie dijo que sea fácil la internacionalización. Explora to-das las barreras de entrada al nuevo mercado, sean de la índole que sean. Cuantos más cabos tengas atados, menos errores tendrás en el futuro.

7. Al internacionalizar eres un nuevo actor en el mercado. Pre-para un plan de marketing y de comunicación para que tus potenciales clientes te conozcan. Que sepan quién eres, qué ofreces y cómo lo haces. Adapta tu manera de comu-nicar a tu ámbito cultural. Puede ser que la comunicación la debas hacer con sistemas no utilizados por ti en España, pero sumamente efectivos en el nuevo país (empleo de me-gáfonos por la calle, por ejemplo, en detrimento del correo electrónico).

8. Visibilidad. Internacionalizarse debe ser sinónimo de que te conozcan, y para ello hay que cuidar mucho la imagen per-sonal y de la empresa, que es lo que queremos transmitir.

9. Si puedes contar con interlocutores locales será un gran beneficio para tu empresa. Disponer de personas que pue-dan hablar el mismo idioma que tus clientes es algo muy provechoso del que obtendrás un gran rendimiento.

10.Notedisperses. Vende solo los productos y/o servicios que controlas y añádeles la utilidad que puede aportar un es-merado servicio posventa, determinados valores añadidos, etc.

10 reglas de oro para alcanzar el éxito




Las cámaras de comercio de destino le indicarán de primera mano los requisitos, obligaciones y derechos que adquirirá cuando tenga constituida su empresa fi lial

trabajador tiene un ámbito de actuación universal y de igual modo las empresas. En cierto modo, el em-pleo de las tecnologías ha venido a ayudar en gran manera a que los procesos de internacionalización resulten un éxito, aunque para algunas corrientes se perciba más como una exportación. Si Internet ha facilitado a través del comercio electrónico vender bienes a cualquier sitio del planeta, del mismo modo es cierto que empresas que nacieron al calor de la red han tenido que abrir tiendas físicas, no para ven-der más, sino para dar testimonio que una empresa online puede ser igual de efi caz y rentable que una offl ine.

Sin embargo, las herramientas tecnológicas pue-den servir de guía y ayuda en diferentes fases de este proceso. En este sentido, Internet mismo puede ser-nos un gran aliado para recabar información sobre costumbres del país de destino, conocer cuáles son los horarios de aperturas de comercios, visitar a tra-vés de páginas de mapas (cartográfi cos) los locales que deseemos alquilar o comprar… Muchas de estas operaciones se pueden efectuar por Internet, aho-rrando no solo un importante dinero en transportes, sino en tiempo, que puede ser destinado a otras ta-reas más productivas.

Dependiendo de en qué país desembarquemos, el uso de las redes sociales puede darnos un empujón en lo que a creación de marca se refi ere. No obstante, conviene documentarse adecuadamente si vamos a abrir perfi les de nuestro negocio en las principales redes sociales. Quizás haya países que, por su religión o su cultura no estén permitidas estas acciones tan cotidianas en España y en la inmensa mayoría de los países occidentales.

ENSAYOS PREVIOS ANTES DEL GRAN MOMENTO

Respecto a las industrias, sectores productivos, susceptibles de internacionalizarse, cualquiera pue-de ser a priori positivo. Tal y como hemos explicado, es fundamental que los negocios locales nos obser-ven como una alternativa adicional al mercado. Así, si nuestro negocio no está ligado con el uso de las tecnologías de la información, sería tremendamente provechoso que los productos/servicios que ofrez-camos cuenten con una buena base tecnológica en

tanto en cuanto el proyecto empresarial esté envuel-to con grandes dosis de innovación; lo cual será un rasgo distintivo.

Por lo tanto, si su empresa está meditando la posibilidad de dar ese salto, cuantitativo y cualita-tivo, que es la internacionalización, al margen de los motivos que le puedan impulsar, debe contar con un plan de negocio sólidamente construido, sin fi suras, y llevar todo completamente atado. Tenga en cuenta que tiene que minimizar las posibilidades de fracaso por varios motivos, no ya solo económicos; operar fuera de su país, en un entorno ajeno, puede contar a priori con más difi cultades y trabas de las espera-das; y quizás, en el caso de que la empresa fracase, recoger velas en un país extraño puede suponer más inconvenientes añadidos.

Para facilitar que su nueva “empresa” resulte to-do un éxito le aconsejamos que se ponga en contacto con las cámaras de comercio de destino, las cuales le indicarán de primera mano los requisitos, obliga-ciones y derechos que adquirirá cuando tenga cons-tituida su empresa fi lial. De igual modo, el Instituto Español de Comercio Exterior (ICEX) le proporcionará la información sufi ciente y necesaria, apoyándole por completo en su proceso de internacionalización, co-mo vía para aumentar su competitividad, además de promover inversiones exteriores en España.

En la red hay varios simuladores realmente efec-tivos que le permitirán ajustar con gran precisión cuál será el coste real de implantar su actividad en el país de destino. Incluso le ayudará a comparar el coste de arranque en diversos países, en función del cambio de divisa en cada momento.

En Internet usted podrá localizar, haciendo una búsqueda simple, diversas empresas especializadas en internacionalización de empresas las cuales le podrán ayudar desde el punto de vista de la consul-toría de cara a que la expansión de su negocio re-sulte exitosa. Si dispone de un perfi l en Linkedin, en pocas búsquedas podrá contactar con profesionales de sobrada solvencia en estas lides que le orientarán adecuadamente para evitar dar pasos en falso.

Y una vez que haya dado todos los pasos nece-sarios, haya ensayado el proceso y tenga claro lo que espera a cambio, lo único que le queda es hacer las maletas y volaaaaar.

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Operaciones internacionales de M&A: análisis legal, fi scal, económico, fi nanciero y estratégico

La tecnología como habilitador para la internacionalización

Claves para la internacionalización de las pymes

Manual de Internacionalización. Técnicas, herramientas y estrategias necesarias para afrontar con éxito el proceso de internacionalización

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Francisco Manuel Mellado Benavente

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La gestión financiera a ambos lados del Atlántico



E n realidad, podríamos afirmar que se trata de dos debates: uno acerca de la definición de dos roles parecidos: el que -y perdonen

el anglicismo- llamaremos “Business Controller” (BC) y el que conocemos por “Financial Controller” (FC), y otro debate, acerca de la evolución del rol de FinCon en los últimos años.

En la mayoría de las empresas europeas (de la Eu-ropa Occidental), ambos roles diferenciados coexisten, y no existe malentendido acerca de sus ámbitos de responsabilidad. Lo que creemos es que, con la rápida evolución del papel del financial controller en Estados Unidos, existe en la actualidad una tendencia de con-vergencia entre estos roles. Como es de esperar, lo que suele empezar en aquel lado del Atlántico suele -con el tiempo- encontrar respuesta en este.

Está claro que la enorme variedad de exposición de las empresas a las presiones del mercado conlleva también diferentes formas de concebir responsabili-dades de gestión en las mismas. El rol del FinCon, sin embargo, es probablemente la posición que con mayor precisión se ha definido en todos los ámbitos, y que presenta mayor homogeneidad en cuanto al alcance de sus responsabilidades. Por lo menos hasta el pasado muy reciente.

En general, tanto en Europa como en Estados Unidos, estamos viendo que las empresas empiezan a cambiar algunos paradigmas que tenemos acerca de lo que supone la gestión de las finanzas en una organización. Más adelante exploraremos su reciente evolución.

En cualquier caso, el business controller muestra mayor orientación hacia el negocio, y un enfoque más comercial. Se espera de él una capacidad para gestionar relaciones, siendo un “partner” de otras fun-ciones no financieras, cómo si se tratara de un con-sultor estratégico externo. Es proactivo, competitivo, enfocado tanto hacia el exterior como el interior de la empresa, participa en la formulación de planes de negocio y debe ser capaz de identificar oportunidades y vulnerabilidades.

Para poder conocer realmente lo que impulsa el negocio, debe poder definir maneras de medir y esta-blecer los indicadores del negocio. Estará más preocu-pado por el “P& L” (Pérdidas y Ganancias) que por la

hoja de balance. Se espera de él -o ella- que identifi-que eficiencias y carencias, que anticipe, en resumidas cuentas, el futuro, que no sea un analista obsesionado por lo que acaba de pasar.

Este rol le coloca muy cerca de la vanguardia del negocio, cerca de los órganos de toma de decisión.

FINANCIAL CONTROLLER

Se ha entendido la misión de financial controller, resumiendo, como la que aborda las responsabilida-des de asegurar que toda la información financiera que deriva de las actividades del negocio se ajuste a la realidad operativa y se entregue en tiempo y forma. En la descripción genérica del puesto de un FinCon veremos que sus principales áreas de competencia y gestión serán:

• Comprensión del entorno regulatorio, ya que de-berá asegurar el cumplimiento de normas GAAP, IFRS, SOX, así como las normas fiscales en vigor.

• Gestión y supervisión contable de la empresa, de los presupuestos, control de los flujos de capital, gestión de la deuda, y de la relación con institu-ciones financieras.

• Gestión de las auditorías externas y los reportings regulatorios, tanto externos como internos, inclu-yendo por supuesto a los que van dirigidos a los accionistas.

La persona responsable de FinCon estará típi-camente mucho más enfocada a la hoja de balance que al P&L (Pérdidas y Ganancias). Será responsable de controlar la salud financiera del negocio (riesgos financieros que deriven de créditos y préstamos, mo-rosos, etc.) y de consolidar todos los datos contables de la entidad. En resumidas cuentas, trabajará de cerca con los sistemas financieros.

El FinCon convencional será menos proactivo y más reactivo, ya que tiene menos exposición a los fac-tores externos. Por tanto, habrá más tensión natural entre su rol de guardián de procesos y las unidades de la empresa orientadas al mercado.

¿Qué diferencia la gestión de un CFO en Europa y un CFO en los Estados Unidos? ¿Qué diferencias existen entre el business controller y el financial controller? En Europa Occidental ambos papel están diferenciados y coexiten en perfecta armonía; sin embargo, en el mundo financiero norteamericano, la evolución del financial controller ha sido de tal manera que

está llevando a la convergencia de ambos roles. Y cuando algo viene del otro lado del Atlántico, suele venir para quedarse…

Diana ClarkeSocia fundadora consultoría Managers Studio

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28lEstrategiaFinanciera Nº319•Septiembre201428lEstrategiaFinanciera

En casi todos los ámbitos y partes, el CFO ha visto una signifi cativa evolución de su papel en la empresa, aunque esta evolución es más acentuada en Estados Unidos

Por otra parte, el papel del director fi nanciero variará de acuerdo con la masa crítica de la entidad. En empresas medianas el título será un paraguas pa-ra diferentes roles, desde administración a recursos humanos.

Pero el denominador común de todos los direc-tores fi nancieros es su responsabilidad en la gestión

de todos los aspectos fi nancieros vinculados a la estrategia empresarial, asegurando un fl ujo óp-timo de información fi nanciera de alta calidad hacia la dirección y otras instituciones externas

relevantes.

UN ROL QUE EVOLUCIONA RÁPIDAMENTE

En años recientes, en ca-si todos los ámbitos y en todas

partes, el CFO ha visto una signi-fi cativa evolución de su papel en la

empresa, aunque esta evolución es más acentuada en Estados Unidos. Tradicionalmente considerado como

un “guardián” de las buenas prácticas y procesos fi nancieros, se encuentra ahora transformándose rápidamente en socio y asesor estratégico de la Presidencia.

De hecho, un informe de McKinsey reveló que el 88% de los 164 directores

fi nancieros encuestados en Estados Uni-dos recientemente revelaba que su presi-

dente esperaba de ellos:

a) Una involucración proactiva en de-fi nir la estrategia de la organización.

b) Proactividad para cuestionar la estrategia del negocio y sugerir

alternativas.

c) Visión de negocio, capacidad para iden-

tifi car opor-

tunidades en materia de fusión y adquisición, por ejemplo. En otras palabras, el máximo res-ponsable de una gran empresa quiere encontrar en su FinCon un interlocutor de valor, alguien que propone y tiene la mirada enfocada hacia el mercado, el contexto.

d) Capacidad de negociación a todos los niveles.

¿Qué implica? El responsable de FinCon del futu-ro tendrá que pensar más en modo “visión de con-junto, y futuro”, que en modo “detalle, pasado”. O sea, más un “anticipador” que un “analista”.

Vemos claramente que parecen converger bajo un mismo palio los conceptos de business controller y fi nancial controller.

En cualquier caso, tendrá que ser una persona que infl uencia de manera proactiva, que se expresa abiertamente, en lugar de la reserva y circunspección que se tiende a adjudicar al personaje. Se esperará de la persona en dicha posición mayor capacidad para delegar, para defi nir objetivos estratégicos, en lugar de establecer cómo se han de lograr desde el aspecto fi nanciero y de recursos. Sus decisiones tenderán a ser más colaborativas y negociadas con otros ámbi-tos de la organización. Tendrá un rol activo en la de-fi nición de las estrategias centralizadas de compras, por ejemplo.

Evidentemente, el CFO seguirá siendo la autori-dad fi nanciera dentro de la organización, asegurando la integridad y transparencia fi scal y fi nanciera. Su papel es tan fundamental para la gobernanza corpo-rativa como la del presidente. Tendrá un papel crítico en las decisiones estratégicas y en las relaciones con inversores y accionistas.

El ritmo desigual de la recuperación económica -a nivel mundial- ha supuesto un auténtico desafío para la supervivencia de muchas empresas. Por tanto, los CFO juegan un papel más relevante, especialmen-te en un entorno en el que gestionar la “volatilidad fi nanciera” resulta central para la estrategia del a empresa.

El CFO será el mago de la información y de los datos fi nancieros, claves para dar soporte a la or-ganización, permitiéndole operar de manera más efi ciente.

Por tanto, los deberes de un CFO moderno es-tán a caballo entre las áreas tradicionales de su-pervisión contable/fi nanciera y de riesgos, y las más progresivas de gestión estratégica y desarrollo de negocio, con un fuerte enfoque al cliente. Esta transformación se evidencia por el cambio de esta-tus que se está produciendo: muchos CFO’s se reco-nocen informalmente como potenciales sucesores para la Presidencia.

¿DIFERENCIAS FUNDAMENTALES ENTRE CFO MODELO USA Y MODELO EUROPEO?

Aparte de algunas diferencias que responden a la realidad de las culturas organizativas en ambos lados

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del Atlántico, concluiría apostando por una evolu-ción global del rol, como evidencia este inventario de responsabilidades estratégicas que hemos recogido de un anuncio para la posición de director fi nanciero, aquí en Europa, para una organización multinacional norteamericana. No recogemos aquí las responsabi-lidades más administrativas y de gestión fi nanciera, sino las estratégicas, de mayor “valor añadido”, en línea con las tendencias apuntadas:

Deberes estratégicos de la posición

• Asesorar al CEO y Consejo de Dirección local sobre la estrategia fi nanciera y su impacto en la empresa. Debe poder aportar información y puntos de vista contrastados en materia de obje-tivos estratégicos de la empresa, de acuerdo con el entorno en rápida evolución de la economía, caracterizada por la volatilidad fi nanciera.

• Comparar objetivos de ventas, de ingresos y otras proyecciones del negocio para sugerir mejoras en metodologías de proyección y análisis de datos estratégicos, facilitando la planifi cación estraté-gica del negocio.

• Dar apoyo al Consejo en la anticipación de fu-turos fuentes de ingresos, analizando tendencias fi nancieras e identifi cando oportunidades futu-ras de negocio.

• Participar en la planifi cación estratégica, fi nan-ciera y de recursos humanos.

• Tener un papel relevante en defi nir las relaciones con los medios y en las relaciones institucionales, principalmente la estrategia de comunicación con los mercados de valores.

Otro dato de la descripción del puesto: aparte de las competencias organizativas y de gestión, se esta-blecía un enfoque muy centrado en las característi-cas y competencias personales, que iban vinculadas a la posición. Son interesantes, pues dan una idea de la “textura” mental que se espera de un director fi nanciero. El director fi nanciero debe demostrar las habilidades y competencias estratégicas y personales siguientes:

1. Construir relaciones, ser infl uyente: establecer y mantener relaciones positivas con todos los interlocutores dentro y fuera de la organización, para lograr objetivos estratégicos.

2. Comunicación, poder expresarse, escuchar y ne-gociar de manera efectiva, utilizando todos los canales y herramientas a su alcance.

3. Enfoque al cliente, anticipar, comprender y res-ponder a las necesidades de clientes internos y externos de la organización.

4. Colaborar de manera transversal con otros ámbitos de la organización, para la resolución efectiva de problemas, y facilitar la toma de de-cisiones estratégicas que potencien los intereses de la organización.

5. Liderazgo, es una prioridad que infl uencie posi-tivamente en los demás para lograr resultados y sepa tomar decisiones basadas en su capacidad para asesorar las situaciones y determinar la im-portancia y urgencia de los riesgos e intereses en juego.

6. Visión estratégica, capacidad para determinar estrategias que contribuyan al impulso y al desa-rrollo de la organización, saber alinear objetivos con dicha estrategia.

7. Comportamiento ético, tener un profundo conocimiento de lo que signifi ca defender los valores de honestidad y las mejores prácticas, asegurando que sus comportamientos estén ali-neados y que sean consistentes con los valores y los principios de la organización.

Refl exión fi nal. Invitamos a cualquier lector que se encuentra trabajando en el ámbito de control fi -nanciero a que se haga la pregunta: ¿Podría cumplir con estas dimensiones? Porque, a tenor de la eviden-cia, tanto si es responsable de control fi nanciero co-mo si aspira a serlo, este es el futuro de la evolución de la posición, tanto si se encuentra en Europa como en Estados Unidos.

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El director fi nanciero, líder del conocimien-to basado en hechos

El business controller y la gestión en la pyme (parte I)

El business controller y la gestión en la pyme (parte II)

Qué habilidades debe tener un controller fi nanciero en una Start Ups

Todo lo publicado sobre #business contro-ller y #fi nancial controller

El CFO moderno está a caballo entre la tradicional supervisión

contable/fi nanciera y de riesgos y la gestión estratégica y desarrollo de negocio, con enfoque al cliente



Mariner, lujo en los países árabes



M ariner, empresa del sector del mue-ble y la iluminación, cuenta con una larga trayectoria en el sector. Esta

empresa familiar fue fundada en 1893 y en estos momentos está en su cuarta generación. A lo lar-go de los siglos -fue constituida a finales del XIX y estamos en el XXI-, se ha tenido que ir adaptando a los nuevos aires de negocio, aunque siempre tuvo una impronta internacional. Ya desde la segunda generación la empresa se puso como objetivo la internacionalización, no hay que olvidar que sus artículos son productos de lujo muy valorados en el mercado árabe. Irán e Irak se pueden contar en-tre los primeros países a los que esta empresa llevó su mobiliario. Dada la tipología de producto, prác-ticamente desde sus orígenes han tenido que salir al exterior, teniendo claro que su mercado estaba fuera de España.

Su vocación exportadora quedó confirmada ya en 1915, vendiendo sus productos en países de Eu-ropa y América. Ferias como la de Milán (1927) o la de Filadelfia (1930) fueron testigos de su presencia en el exterior a principios del siglo XX. El Salón de la Iluminación en París, Elektro Messehaus en Han-nover, Euroluce en Milán, Herbst en Frankfurt, FINE en Beirut, las Ferias del Mueble en París y Colonia, así como las Ferias Internacionales del Mueble y la Iluminación en Valencia -éstas desde su fundación-, muestran el carácter viajero de Mariner en los mer-cados internacionales.

MODELO DE NEGOCIO: CONTRACT

La primera transformación importante que hi-cieron como empresa familiar fue dejar la dirección financiera de la empresa en manos de una persona ajena a la familia. De esta forma, Javier Moreno po-só a tomar las riendas de la firma en este aspecto, dándole una visión diferente, apostando por hacer

cosas desde otro punto de vista. Han pasado de ser una “fábrica artesanal” a ser una “industria artesa-nal”, intentando se más productivos y llegar a mer-cados en los que encaje su manufactura. Por eso, desde hace un tiempo la empresa se orienta al di-seño, teniendo una parte importante de la plantilla destinada al área de proyectos, al “contract”. Es una nueva estrategia en la que no solamente se ven-de a través del mobiliario de catálogo, sino que se

El mueble de lujo tiene su máxima expresión en Mariner. Una empresa con más de un siglo de vida que ha tenido que adaptarse a los nuevos tiempos a lo largo de su existencia. Los países árabes y la internacionalización han jugado un papel fundamental para que esta

empresa, además de poder subsistir en estos tiempos de crisis, pueda afrontar con garantías la salida del concurso de acreedores en el que se encuentra inmersa. Hoy en día, su estrategia se enfoca al modelo del contract, grandes proyectos personalizados

con un complejo proceso de servicio al cliente en el que se implican arquitectos, diseñadores, interioristas y empresas de consulting. El lujo está servido

Francisco RódenasRedacción Estrategia Financiera

El proceso de servicio al cliente que ofrece Mariner en el cual se im-plican arquitectos, diseñadores, interioristas para llevar estos proyectos “hechos a medida” consta de los siguientes pasos:

• Recepción de los proyectos por parte del cliente, los cuales son estu-diados en profundidad identificando las necesidades de los clientes y buscando la mejor opción con estilo propio.

• Elaboración del plano técnico, lay out.

• Reunión con el cliente para perfilar y elaborar la propuesta definitiva. Ingenieros y decoradores se desplazan al lugar del mundo que sea necesario para in situ perfilar todos los detalles, realizando el segui-miento y el control del proyecto.

• Cotización del proyecto bajo los lemas de calidad y buen hacer en todos los procesos.

• Posibilidad de Renders 3D.

• Aceptación por parte del cliente.

• Fabricación.

• Instalación.

• Mantenimiento.

Proyectos a medida: contract

Mariner,lujoenlospaísesárabes



Esta empresa nunca ha tenido alto porcentaje de mercado nacional y especialmente los últimos años, tenemos muy claro que nuestro mercado está fuera de España

trabaja con proyectos de gran envergadura como palacios o residencias de lujo, donde el cliente final va de la mano de interioristas, arquitectos, ingenieros y empresas de consulting. “Tenemos tiendas propias con agentes exclusivos, pero no únicamente con tiendas está el crecimiento, la clave está en identi-ficar en cada mercado cuáles son sus necesidades, hoy por hoy donde más trabajamos es el tema del contract. En ese círculo es inevitable saber tocar los diferentes prescriptores y en cada mercado se se-ñalan de forma distinta. Ellos mismos son los que realizan las labores de delegaciones o partners, sal-vo en proyectos puntuales donde el trato es directo con nosotros”, comenta Javier Moreno. “Somos una empresa de fabricación, tanto de mobiliario como

de iluminación, y desarrollamos todos los productos aquí, por nuestro equipo de diseño. Estamos encasi-llados en la gama ‘media-alta/alta’, debemos de velar por aquellos clientes que de verdad saben apreciar lo que es el lujo dentro del mobiliario y la ilumi-nación, con lo cual estamos muy en consonancia con clientes interioristas y empresas de consulting que realmente sepan lo que es un producto de alta gama, de calidad, afirma el CFO.

PAÍSES ÁRABES

Esta empresa ubicada en Valencia cuenta en la actualidad con 75 trabajadores en plantilla -llega-ron a ser 450-, en los tres últimos años han ido re-estructurándose, debido principalmente a las crisis, ya que todo sector cercano al sector de la construc-ción ha estado muy castigado, no solamente por el pool, la venta, sino también por el push porque se han cerrado todo tipo de ayudas, no solo bancarias, contando en la exportación su principal vía de sali-da. En la actualidad, cuenta con una facturación en torno a los siete millones de euros.

Mariner tiene clientes en los cinco continentes, en más de 70 países del mundo, pero sin duda son los países árabes sus principales compradores. Ca-tar, Emiratos Árabes, Arabia Saudí, Omar…, la lista es interminable. Estos países han sabido absorber el estilo de la firma, los denominan una marca “royal”, refiriéndose a la realeza. ¿Cómo lo han conseguido? Con el paso de los años y mucha delicadeza a la hora de entregar la mercancía, eligiendo con mucho cuidado los distribuidores.

El área de logística es fundamental para que el producto llegue en las mejores condiciones al clien-te, pase bien las aduanas y todo se instale en las mejores condiciones; también juega un papel fun-damental el departamento de administración co-mercial, haciendo un seguimiento de fidelidad y de visibilidad por parte de la empresa. “Por muy buen producto que tengas, y por muy artesano que seas, sino va todo bien embalado dentro de un ‘paquete’ con el que le des un valor añadido de servicio, de marca, de notoriedad, de imagen se pierde muchísi-mo. Nuestra empresa en este aspecto tiene las ideas claras: no solamente es un producto material, sino que es mucho más”, afirma Javier Moreno.

Pero no solo la firma está asentada en Oriente Medio, han empezado a exportar a nuevos merca-dos en África, Asia y Europa del Este, ya que elabo-ran dos líneas muy bien diferenciadas: una clásica, muy recargada, que encaja muy bien en los esti-los y necesidades de los países árabes, y otra línea moderna, más actual, con líneas más rectas en los diseños que encajan mejor en otros mercados como Europa o Estados Unidos.

COMPETENCIA ITALIANA

Dado el nicho en el que trabaja esta empresa del mueble -el lujo-, apenas tienen competencia en

En 1893, Enrique Mariner Gurrea abrió su pequeño taller de fábrica de lámparas y hoy en día, cuatro generaciones después, sus descendien-tes continúan su obra. Sus originarios talleres artesanales, anteriores in-cluso a la electrificación, han dado paso a modernas instalaciones, donde se sigue fabricando de manera manual lámparas y muebles que decoran las más lujosas casas y palacios en todo el mundo.

Los maestros artesanos han transmitido su experiencia de gene-ración en generación, y han compaginado las nuevas técnicas con los métodos tradicionales de elaboración, empleando materiales nobles de alta calidad en la fabricación de las lámparas y muebles. Todo proyecto requiere llevar implícito detrás la simbiosis entre lo artístico, lo técnico, lo profesional y lo artesanal, características que definen la filosofía de trabajo de Mariner.

La gama clásica de muebles incluye modelos de líneas francesa, in-glesa y española principalmente. Estilos como Luis XV, Luis XVI, Regencia, Directorio y Carlos IV. En complementos decorativos existe una amplia gama de modelos en los que se utilizan materiales tan diversos como el alabastro, la resina, la madera, siempre combinados con motivos clásicos de bronce característicos de la firma.

Todos los muebles y lámparas Mariner se entregan a su nuevo pro-pietario con un certificado de autenticidad que garantiza la autenticidad de la pieza realizada con la creatividad, elaboración artesanal y calidad superior. El certificado de autenticidad muestra el número de serie, el cual también es grabado a fuego en el propio mueble, asegurando así la autenticidad y exclusividad de la pieza adquirida, la cual perdurará en el tiempo y se convertirá en una pieza emblemática y de referencia de estilo a lo largo de los años.

Maestros artesanos




La empresa se orienta al contract, una estrategia donde el cliente

final va de la mano de interioristas, arquitectos, ingenieros y empresas

de consulting

España. Cuestión que ellos echan en falta, ya que haciendo un símil con el tema de la moda y el prêt-à-porter, cuanto más funciona una cosa, más noto-riedad y difusión encuentra.

Pero competencia, claro que la hay, y no muy lejos de nuestras fronteras, enfrente del Mediterrá-neo: los italianos. “Son comerciantes natos, gente muy valiente, que apuesta principalmente por el di-seño y la internacionalización. Son los primeros que se atreven con casi todo”, nos comenta el director financiero de Mariner.

Saber el funcionamiento de cada mercado, sus costumbres, el idioma, etc., es muy importante para asentarte en otros países, por eso a la hora de se-leccionar un agente exclusivo o un partner estudian muy bien quien puede ser ese “partner ideal”. Un factor clave es la confianza con las personas, que te sientas identificado, que conozca perfectamente cual es tu misión en ese mercado, tu visión, el pro-ducto tus inquietudes y las comparta contigo, ya que la compañía no cuenta con delegaciones pro-pias en los países en los que actúa.

CONCURSO DE ACREEDORES

La empresa entró en concurso de acreedores en julio de 2012 y, ahora mismo, el 100% de la finan-ciación la gestionan ellos mismos a través de una política de cobro del 50% al confirmar el pedido y el otro 50% antes de salir la mercancía de fábrica. Con los proveedores con los que todavía están en con-

curso, todo debe pasar a través del juzgado, por lo que con aquellos de más confianza actúan pagando entre 30 y 60 días de plazo, a través de la fórmula del pago convenido.

La financiación bancaria no es viable para la compañía al estar aún en concurso de acreedores. “Los bancos te hacen provisionar todos los créditos que tengan las empresas en concurso y aunque ha-ya operaciones fáciles de financiar simplemente por este hecho hay que aprovisionarlo, aunque lo pue-dan recuperar, por eso la financiación bancaria en este estado se pierde por completo para nosotros”, comenta Javier Moreno.

No obstante, ellos están convencidos que se puede salir del concurso de acreedores y en ello es-tán. “Si eres una empresa que en este momento tie-ne la internacionalización como uno de sus puntos




de referencia, si haces una propuesta de cambiar tu estructura, si acometes la difícil tarea de enfren-tarte a ello y reestructurarte convenientemente se puede salir”, aclara el CFO. “Lo importante muchas veces -añade Moreno- es la rapidez. Cuando uno se da cuenta que está teniendo problemas antes de que la ‘bola’ se haga más grande y llegue un mo-mento que ya te quedes sin margen de maniobrabi-lidad es el punto fundamental de actuar con rapidez y tener una estrategia clara y ponerla en marcha con valentía y con fuerza. El ser una marca recono-cida por nuestro prestigio nos ha ayudado mucho”.

Nos cuentan que el principal problema que te-nían era estructural. No han sido ajenos a la crisis y han disminuido considerablemente sus ingresos, al ir paralelos al sector de la construcción. En el ex-tranjero no ha afectado tanto la crisis como en Es-paña; con lo cual, lo que ha perdido Mariner ha sido el mercado nacional, y una vez se pierde esa base de ingresos y sabes que nos vas a volver al mismo ni-vel, debes adaptar tu estructura de funcionamiento a la nueva cifra de negocios.

EL FUTURO

Desde Mariner divisan un futuro optimista, pensando que su trabajo y esfuerzo realizado en los mercados internacionales les puede empujar a sa-lir reforzados de esta crisis, siempre y cuando, nos apuntan, les ayuden las “otras partes” , es decir, las ayudas fi nancieras y las ayudas de los proveedores.

Mariner, siendo una empresa centenaria como es, ha cambiado mucho los dos últimos años, desde que están dentro del concurso de proveedores. Se está centrando, sobre todo, en renovar su imagen de marca, hacerla más fresca, dirigirse al mercado del lujo, ofrecerle al cliente ante todo exclusividad, servicio personalizado a medida. Está de moda dar una sensación de lujo, como valor añadido, aparte de imagen propia que da el producto, hacerles vivir al cliente una experiencia nueva de opulencia. Por ello, han creado su propio showroom en Valencia, en las antiguas instalaciones donde se ubicaba la antigua fábrica, lo han llamado “Mariner Premium Store” y está cosechando gran éxito entre los segui-dores de la fi rma. Lujo, vacaciones y un paseo por la historia. Parece una fórmula de éxito.

A los clientes cada vez más les gusta “palpar” el producto que van a comprar, además les gusta un país como España, y les gusta Valencia, por lo que la fi rma está recibiendo muchas visitas al renovado showroom, adaptado a esta nueva etapa.

Recogiendo toda esta demanda de sensaciones que han detectado y que ha venido de forma masiva, lo están ofreciendo como valor añadido a sus adeptos. Es decir: “si quieres comprar muebles, vente de vacaciones a Valencia, visita el showroom, date una vuelta por la ciudad”. Se trata no solo de vender el producto, sino de sentir una estrecha relación con la sociedad valenciana.

Como proyecto de futuro, están defi niendo una estrategia de crear otros showrooms a semejanza del que tienen en Valencia. Cuentan ya con partners en Emiratos Árabes, en Casablanca (Marruecos) o China, y van a intentar ampliarlos a los puntos clave de distribución del hábitat en el mundo (Moscú, París, Nueva York…), con el objetivo de exportar este concepto que han llamado “Mariner Premium Store”.

La idea es montarlos conjuntamente con los distintos partners en sociedad o, en el momento en que se pueda, montarlos a título propio. Todo ello guiados por el éxito que están teniendo en España, ya que los clientes son capaces de venir a verlo hasta Valencia.

El showroom está en la calle Lladró i Malí, de la capital, donde se asentaba la antigua fábrica, y donde está ubicado el museo de la compa-ñía, algo que también llama mucho la atención, un recorrido retrospec-tivo e histórico de Mariner junto con la sociedad valenciana a lo largo de dos siglos de historia.

Showroom: Mariner Premium Store

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Salir del concurso de acreedores: difícil, pero no imposible

Reestructuración empresarial: el ser o no ser de algunas compañías

Los exportadores demandan deducciones fi scales para la internacionalización

Todo lo publicado sobre #Mariner

Desde que se produjo la cesión de competencias a las CC. AA, este impuesto ha adquirido una especial notoriedad debido a la diversificación normativa experimentada y al hecho de que las administraciones autonómicas lo estén convirtiendo en una herramienta para la introducción de beneficios fiscales.

En este contexto, se evidencia también la introducción de numerosos requisitos de necesario cumplimiento para la obtención de dichos beneficios y que, a su vez, ponen de manifiesto importantes variaciones dependiendo de los diferentes territorios del Estado.

Por otro lado, figuras como las transmisiones de la vivienda habitual, de las empresas de carácter familiar o la tributación de los seguros, han complicado la aplicación del tributo.

El Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídi-cos Documentados, como tributo alternativo al IVA en el tráfico patrimonial oneroso entre particulares, ha continuado experimentando una escalada de tipos impositivos en dos de sus modalidades: transmisiones patrimoniales onerosas y cuota gradual de actos jurídicos documentados.

La presente edición analiza las novedades normativas, muy numerosas en el caso de las CC. AA y que giran en torno a subidas de tipos impositivos que se tratan de paliar mediante tipos reducidos o bonificaciones en cuota; básicamente, casos puntuales que ponen el foco en determinados colectivos que demandan un trato fiscal más favorable (jóvenes, minusváli-dos, familias numerosas, deudores en situaciones de especial vulnerabilidad, etc.)

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¿Por qué es interesante invertir en Rwanda?



R uanda (Rwanda) ha experimentado una transformación similar a la que muchos países europeos experimentaron tras la

Segunda Guerra Mundial. Ha emergido con fuerza tras el genocidio de 1994 y ha construido una senda de éxito de forma rápida y constante a lo largo de 19 años.

Hoy es un país modélico dentro de la Región Africana, que apoya sus sistemas de desarrollo en dos pilares fundamentales, la estabilidad política y el crecimiento económico.

EL PUNTO DE PARTIDA

Entre 1994 y 2014 Rwanda ha experimentado un crecimiento sostenido de PIB del 8% como media anual y está clasificada como una de las 5 economías con más rápido crecimiento en el mundo. Aunque mantiene este perfil de alto crecimiento, su perfil so-cial y político la aleja de un mercado frontera.

La localización de Rwanda es privilegiada y constituye una de sus ventajas competitivas. Pieza literalmente central de África, da acceso a las dos principales comunidades regionales, la East African Community (EAC) y el Mercado Común o Common Market for Eastern and Southern Africa (COMESA). Ello representa un mercado potencial de 520 millo-nes de personas.

El conocido informe del Banco Mundial (Doing Business Report), que mide la facilidad de hacer negocios en todos los países del mundo, clasifica a Rwanda como la economía número 32 a nivel mun-dial (como muestra de su evolución diríamos que era la número 45 hace apenas dos años y que en el ranking es hoy precedida por Portugal y se sitúa por delante de Eslovenia y Bélgica) y, por supuesto, como la segunda mejor de África (solo destaca sobre ella Mauricio).

Dicho informe ha añadido en los últimos años un parámetro importante denominado “distancia a la frontera regulatoria”. Esta medida evalúa la mejora del entorno regulatorio, fundamentalmente el que

afecta a empresas tanto en aspecto fiscales como de regulación de bancarrota o trámites iniciales de creación de empresa.

Se mide la distancia a la que cada economía se encuentra de la “frontera”, que es el mejor ren-dimiento en los indicadores de Doing Business y si esta distancia se reduce con las reformas en marcha. Rwanda vuelve a aparecer en la lista de las 10 econo-mías capaces de reducir esa distancia regulatoria en los dos últimos años y se sitúa en la número 1 a nivel mundial en su mejora desde 2005.

Las innovaciones y evolución del país son cuanto menos admirables tanto por la estrategia como por la velocidad. Llama la atención a los ojos de un es-pañol, por ejemplo, la adopción de mejores prácticas como el caso de un modelo muy similar a nuestro registro de la propiedad y su sistema de protección. La Autoridad de Recursos Naturales de Rwanda ha introducido un programa para el registro sistemáti-co de los terrenos y, hoy, un 90% de las propiedades del país se hallan registradas y ese porcentaje sigue aumentando.

Rwanda es señalada en la comparativa mundial como mejor práctica, como una auténtica referen-cia, en diferentes áreas tan claves y variadas como la protección al inversor (en particular a los minori-tarios), la facilidad en consecución de crédito (en as-pectos tales como información de calidad crediticia o identificación de garantías) o facilidad en el pago de impuestos.

El país ofrece una estructura legal y financiera madura y estable. Como contexto de inversión es una de las joyas de África, abierta por su normalidad a to-do tipo de inversores, sin la sempiterna necesidad de aliados locales o introductores especializados. La cla-ve de Rwanda es, precisamente, esa, la normalidad.

ESTABILIDAD POLÍTICA Y REGULATORIA

La estabilidad política es una prioridad y el compromiso del Presidente y Jefe del Estado con la democracia y el buen gobierno es absoluto. Este

Ruanda (Rwanda) es un país excepcional tanto por su evolución, solo comparable a la Alemania de la posguerra, como por la estrategia a la que ella responde. La determinación

y visión del país está llevando a Rwanda a ser considerada no solo un destino adecuado para invertir por su seguridad y orientación al cliente-inversor, sino un sitio adecuado en el que pensar con vocación de permanencia, quizás la opción más adecuada de África y mucho mejor opción que un gran número

de economías que podrían considerarse, a priori, más desarrolladas

Pedro Cervera RuizConsejo de redacción Estrategia Financiera

¿PorquéesinteresanteinvertirenRwanda?



pilar, muy habitualmente mencionado en diferentes países y regiones que pretenden acoger a inver-sores y que en ocasiones es un mero elemento de marketing o un estribillo político, es percibida por Rwanda como “conditio sine qua non” para la crea-ción de una atmósfera adecuada. El Presidente es elegido cada siete años y solo puede ejercer durante dos mandatos consecutivos. El partido gobernan-te renovó su mandato en 2010 y goza del soporte popular. Hoy el clima político y social es muy bue-no, comparable a cualquier régimen democrático europeo.

ATMÓSFERA INVERSORA Y MERCADOS

El contexto para la inversión es ciertamente favo-rable a la inversión extranjera, sobre todo porque ha sido cuidadosamente diseñado para este fin. Cuenta incluso con asociaciones de defensa y asesoramien-to para el sector privado que dirigen sus esfuerzos a mejorar el sistema y corregir ineficiencias.

Se permite la propiedad al 100% de compañías por inversores internacionales y la economía está dominada por el libre mercado y los tipos de cambio son libres.

La economía real es apoyada por un sistema ban-cario muy conservador y con niveles altos de capital.

Cuenta con una bolsa, (Rwanda Stock Exchan-ge, rse.rw), desarrollada en 2010, que ve su primera

sesión en enero de 2011, coincidiendo con la OPV (oferta pública de venta) de la cervecera Bralirwa. Su éxito, notable, le permite admitir a cotización en la misma tanto compañías nacionales como internacio-nales además de alojar como mercado secundario de cotización diferentes activos de deuda pública.

El futuro de esta bolsa es hoy prometedor, pues se halla involucrada en planes de integración con los mercados de Tanzania, Uganda y Kenya.

Como emisor, Rwanda es activa en mercados internacionales que acogen su deuda a una rentabi-lidad más que razonable; en 2013 se emitieron 400 M$ a 10 años, a apenas un 6,875%, un yield record no tan alejado del de algunos países OCDE en algu-nos momentos de 2012.

La plataforma conocida como Rwanda Develo-pment Board, que fue creada siguiendo el modelo de la exitosa institución de Singapur (Singapore Economic Development Board) dirige un centro, a modo de oficina única de tramitación, que pro-porciona servicios de inmigración, aduanas, aseso-ramiento laboral, creación de empresas y servicios para inversores.

En relación al comercio internacional, Rwanda, además, tiene acceso a mercados tales como la EAC, COMESA, UE y EEUU sin aranceles ni cuotas. Ello pro-porciona a las empresas de Rwanda una importante ventaja competitiva de acceso a esos mercados.

Las infraestructuras de transporte están en avan-zado estado de desarrollo, habiéndose mejorado y renovado todas las carreteras clave de acceso a los países vecinos. El desarrollo ferroviario emprendido por todos los países de del Este de África, todavía en marcha, unirá toda la región a través de sus redes.

Un nuevo aeropuerto internacional, destinado a hacer de él un hub regional africano, está en cons-trucción y su finalización se prevé para 2017.

Rwanda también cuenta con infraestructuras modernas de telecomunicaciones con una de las ta-rifas más bajas de la región y una amplia red de fibra óptica (más de 1.609 km). Como nuevo proyecto en el campo, cabe destacar que está en marcha la cons-trucción de una red 4G que cubrirá el 95% del país.

MEDIO NATURAL Y SOSTENIBILIDAD

Los recursos naturales de Rwanda son extraor-dinarios. El país dispone de reservas de gas natural todavía no explotadas, así como yacimientos de diferentes minerales.

El clima y el suelo fértil completan la ima-gen, facilitando importantes producciones hortofrutícolas.

La visión de Rwanda como modelo de explo-tación natural es la del desarrollo sostenible. Se promueven diferentes iniciativas en esta línea, tales como las enfocadas a la política energética sostenible o los proyectos de energía limpia en las zonas rurales del país.

Dentro de la línea de promoción de las ener-gías renovables y la sostenibilidad, el objetivo del

¿PorquéesinteresanteinvertirenRwanda?



Rwanda es referencia en diferentes áreas tan claves y variadas como la protección al inversor, la facilidad

en consecución de crédito o la facilidad en el pago de impuestos

país es convertirse en jugador clave en el comercio internacional de derechos de emisión de CO2.

MERCADO INTERIOR

El fl ujo inversor y la creación de riqueza han fa-vorecido la creación de un potente mercado interior apoyado en una nueva clase media muy pujante, que además se caracteriza por su juventud. La po-blación total es del 12 millones de habitantes, 1,17 de ellos situados en la capital Kigali.

De mayoría católica, es una sociedad plural y multilingüe (kinyarwanda, francés e inglés), con una renta per capital superior a los 600 USD.

La fi rma consultora A. T. Kearney designó en marzo de 2014 a Rwanda como el mercado africano más atractivo para los inversionistas en el índice de desarrollo minorista africano.

ESPAÑA

Su relación con España no es hoy importante y ello, en parte, motiva la refl exión del presente texto. Aunque algo desactualizados, el ministerio de asun-tos exteriores informa de datos de detalle del fl ujo import-export bilateral con nuestro país.

En 2012 las exportaciones españolas a Rwanda ascendieron a 6,5 millones de euros. Los productos exportados más relevantes fueron: aparatos de son-deo (44,5% del total) y células fotovoltaicas (20,4%). En 2013, las exportaciones ascendieron a 1,7 millo-nes de euros.

La importación en 2012 fue de 0,49 millones de euros. Los principales capítulos importados en 2012 fueron: café (75,3% del total) y jugos/extractos ve-getales (18,9%). En 2013 ascendieron a más de 0,9 millones de euros. Indra Sistemas e Isofoton son las principales empresas españolas que operan en Rwanda, aunque hay mayor número de ellas impli-cadas en proyectos internacionales.

Quizás estos datos no son muy signifi cativos al contar Rwanda con libre acceso a la UE y por ello no ser signifi cativo el fl ujo bilateral de mercancías. Siguiendo los mismos, hoy España es un país no ex-cesivamente relevante en el tráfi co comercial e in-versor con este país. Existen, sin embargo, numerosas oportunidades abiertas en el que podríamos llamar un país efi caz y de muy bajo riesgo.

CONSEJOS FINALES

Cabe concluir que Rwanda posee una posición pri-vilegiada en África y una interlocución internacional muy especial que le abre paso en grandes mercados tanto para productos materias primas como para pro-ducciones más sofi sticadas y de mayor valor añadido.

Creemos que el fl ujo inversor tan solo está comen-zando y que quedan grandes oportunidades abiertas para empresas que busquen un trampolín a cualquier país africano y que valoren la seguridad jurídica y la efi cacia administrativa.

¿Cómo acometer la decisión de inversión? Nuestra propuesta es acceder a la página de la Rwanda Deve-lopment Board como primer paso. La primera revisión de la misma confi rmará la calidad del ambiente inver-sor y la búsqueda de la excelencia en generar atrac-tivo para el capital extranjero. Como segundo paso, aconsejable y más que rentable, aconsejamos un viaje corto de inspección. Sorprende de forma muy agrada-ble, además de contar con innegables y muy famosos atractivos turísticos.

Rwanda será conocida en poco tiempo como la Suiza o la Alemania de África y estamos a tiempo de participar activamente de esa creciente y cambiante realidad.

CONTACTOS ÚTILESRwanda Development Board Información de contactoP.O. Box 6239 Gishushu, Kigali Rwanda. [email protected] http://rwandatourism.comFelix [email protected]

CREACIÓN DE EMPRESASRwanda Development Board-Business registrationhttp://org.rdb.rw/ [email protected] ContactoJacky [email protected]

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África, un oasis exportador con precipicios

La internacionalización, una inversión a medio plazo

Abriendo fronteras. Gestión de oportu-nidades en la internacionalización de la empresa familiar

Todo lo publicado sobre #Rwanda o #Ruanda

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40 l Estrategia Financiera Nº 319•Septiembre 2014

Especial Comercio Exterior

Claves de éxito de las entidades financieras en productos de comercio

exterior Luis Fernández

Socio Director de Axis Corporate

L a debilidad de la demanda inter-na y las oportunidades surgidas en el exterior han provocado que

los niveles de exportación hayan crecido sustancialmente (en torno al 27% desde 2007). Al cierre de los tres primeros tri-mestres de 2013, las exportaciones espa-ñolas de mercancías crecieron un 6,8% respecto al mismo período de 2012 y al-canzaron un nuevo récord de 175.143,3 millones de euros, el nivel más alto des-de que hay registros, generando más de 100.000 créditos documentarios.

Dada esta coyuntura, uno de los obje-tivos de las entidades financieras es ase-sorar y colaborar en la gestión del negocio internacional de las empresas, tanto para la realización de pagos y cobros como en la financiación de sus operaciones.

Los productos de comercio exterior son, según las propias entidades, junto a la financiación del circulante, los que generan un vínculo más consistente en-tre la compañía y la entidad financiera, especialmente en el perfil de pequeñas y medianas empresas. Si además tenemos en cuenta que se trata de productos recu-

rrentes que se encuentran relativamente a salvo de los posibles ciclos económicos, se convierten, sin lugar a dudas, en estra-tégicos para cualquier entidad.

Actualmente, casi el 98% de las em-presas exportadoras son pymes y tan só-lo en torno a 90 compañías exportan por valor de más de 250 millones de euros.

Las pymes demandan financiación, ra-pidez para eliminar riesgo, percepción de confianza en bancos corresponsales, confirmación de créditos para respal-dar a clientes, seguros sobre productos, además de los seguros de cambio. Esos aspectos son factores clave que el cliente valora por encima del precio, en función del tamaño y volumen de operaciones que realiza habitualmente. Nuevas ten-dencias como la generación de descuen-tos en el activo por volumen contratado o la cartelización de expertos internos son factores clave de éxito en el contex-to actual.

MODELO DE COMERCIALIZACIÓN

Eliminar el miedo a enfrentarse al cliente

Las entidades financieras, y especial-mente las cajas reconvertidas a banco, disponen generalmente de la inercia de la venta a particulares y a empresas desde la oficina. Pero existe una falta de orientación comercial o actitud proactiva

Objetivo de las entidades financieras es asesorar y colaborar en la gestión del negocio internacional de las empresas

Nº 319•Septiembre 2014 Estrategia Financiera l 41

Maqueta Tituloarticulo

Tribuna

enmarcado en el área más operativa de la entidad, que también desarrolla una función clave durante el proceso de venta. En gran parte, las entidades proporcio-nan este apoyo a través de la territorial o desde el área de operaciones, dado su conocimiento experto. Pero el problema radica cuando persiste una cierta lejanía entre ese equipo y el cliente, lo que se traduce en una falta de orientación a la venta en momentos clave como una vi-sita a cliente o una respuesta inmediata ante dudas o problemáticas que la em-presa pueda tener.

MODELO DE SERVICING

El papel fundamental de los expertos en las operaciones

La palanca de la tecnología es cla-ve para que las entidades fi nancieras se adapten a un entorno económico de constante cambio, optimicen los mo-delos operativos, desarrollen nuevos productos y generen nuevos tipos de relación con el cliente adaptados a sus expectativas.

Actualmente, uno de los problemas a los que se enfrentan las entidades fi -nancieras en las áreas de operaciones y tecnología es la falta de especialistas capaces de implementar los avances tec-nológicos aplicados a la operativa de la entidad. En este sentido, es fundamental poder contar con partners especialistas en entornos operativos y tecnológicos que permitan la mejora de gestión de procesos y niveles de servicio, conoci-miento y trazabilidad por parte de la red.

En resumen, las entidades se plan-tean, en materia de comercio interna-cional, para este 2014 dos grandes retos. El primero de ellos es conseguir más efi -cacia en la captación y desarrollo de la cartera de clientes manteniendo la exce-lencia en el servicio y los niveles de sa-tisfacción. El segundo es saber responder a las necesidades del contexto actual y encontrar fórmulas para dar solución a las mismas. Ello les obliga a innovar en el portfolio de productos de comercio exterior y a potenciar nuevas formas de comercialización y ventas para fortalecer la relación con el cliente.

COMÉNTELOENwww.estrategiafi nanciera.es

de la entidad frente a las necesidades y expectativas del cliente.

Las entidades con más éxito en la venta de productos de comercio exterior son aquellas que disponen de hábitos de visita al cliente, o bien aquellas que han introducido la fi gura del gestor de em-presas, quien desarrolla un rol de orien-tación comercial y, a la vez, de experto en el producto, y es capaz de detectar la necesidad global del negocio del cliente para ofrecerle un asesoramiento integral. Sin embargo, en España, de momento es-te perfi l se encuentra en una fase poco consolidada.

MODELO DE SOPORTE COMERCIAL ÁGILAlineación entre el área comercial, riesgos y operaciones

Uno de los factores clave en el pro-ceso de venta es la capacidad de la en-tidad bancaria para cerrar acuerdos con mayor agilidad. Actualmente las entida-des fi nancieras se encuentran en un pro-ceso de relanzamiento del crédito a tra-

vés de fuertes planes comerciales, donde la alineación del modelo de ventas con modelos de preconcesión que permitan responder de forma inmediata a las ne-cesidades del cliente, es un aspecto clave para el éxito de la estrategia comercial.

Los productos y servicios ofrecidos a empresas pymes requieren de un equi-po de apoyo, experto en el producto y

Empresas con éxito de venta exterior son las que disponen de hábitos de visita al cliente o cuentan con la fi gura del gestor de empresas



Doble imposición: un problema de los negocios

internacionales



E l Real Decreto Legislativo 5/2004, de 5 de marzo, por el que se aprueba el texto refun-dido de la Ley del Impuesto sobre la Renta de

no Residentes (en adelante, TRLIRNR) comienza estable-ciendo en su primer artículo la naturaleza y objeto del impuesto, indicando que: “El Impuesto sobre la Renta de no Residentes es un tributo de carácter directo que grava la renta obtenida en territorio español por las per-sonas físicas y entidades no residentes en éste”.

De esta forma, nuestra normativa interna o norma-tiva doméstica establece la tributación en España, en el Impuesto sobre la Renta de No Residentes español (IRNR), de determinadas rentas vinculadas al lugar de su obtención (el territorio español) cuando el que las obtiene es no residente en España, al contrario de lo que sucede en otros impuestos, como el Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas o el Impuesto sobre Socie-dades, que gravan las rentas mundiales obtenidas por contribuyentes que sí son residentes en España.

PROBLEMA CDI

Observando la tributación de un mismo contri-buyente desde una perspectiva global, no es extraño entonces encontrarse con operaciones en las que, una vez traspasada la frontera nacional, se afloran ren-tas que quedan sujetas a impuestos de dos Estados diferentes. Por una parte, el Estado de residencia del contribuyente reclamará la tributación como conse-cuencia del gravamen que corresponda por el impues-to sobre la renta que se exija a su residente, (por ser un impuesto que se aplica a las rentas mundiales de ese contribuyente), mientras que, por otro lado, el Estado de la fuente, en el que se ha obtenido territorialmen-te la renta, se considerará legitimado también para recaudar el impuesto sobre la renta de no residentes correspondiente (por ser un impuesto que grava las rentas obtenidas en un concreto territorio). Es decir, dada la configuración general de los impuestos que se aplican a los residentes (gravando rentas mundiales) y a los no residentes (sometiendo a tributación rentas

en función del lugar de su obtención), es muy frecuen-te en la práctica encontrarse con supuestos en los que desde un punto de vista internacional se produce una clara doble imposición (ver ejemplo 1).

CONVENIOS PARA EVITAR LA DOBLE IMPOSICIÓN INTERNACIONAL

Los convenios para evitar la doble imposición internacional (en adelante, CDI) son tratados inter-nacionales suscritos por dos Estados contratantes, normalmente siguiendo el modelo de Convenio de la OCDE, que son ratificados y publicados en el Boletín Oficial del Estado, formando así parte del ordena-miento interno, pero gozando de una cierta primacía o preferencia en la aplicación frente a la normativa doméstica. Es decir, con el objeto principal de evitar el problema de la doble imposición internacional, los Es-tados suscriben los CDI a fin de dictar reglas generales de reparto de la soberanía fiscal para gravar una renta. Este sistema de reparto de soberanías fiscales que se aplica en los CDI puede tener como consecuencia tres posibles resultados:

Los convenios para evitar la doble imposición internacional (CDI) tienen una importancia fundamental en las relaciones económicas y en los negocios internacionales. España tiene suscritos numerosos acuerdos internacionales bilaterales con diferentes países que buscan

eliminar o al menos paliar la doble imposición internacional, pues se entiende que este doble gravamen impositivo es un obstáculo a las relaciones comerciales internacionales.

En el presente artículo se expondrán los caracteres más destacables de los CDI y, principalmente, el análisis lógico-jurídico que debe hacer el retenedor-pagador nacional que satisface rentas sujetas al Impuesto sobre la Renta de No Residentes

a fin de determinar correctamente la retención que debe practicar

Juan De Uña RepettoAsesor Fiscal Vplatas Asesores Fiscales, SL

Una empresa establecida en Francia, sin establecimiento en España, ha obtenido una renta en España como consecuencia de una prestación de servicios realizada para un empresario residente en España. Atendiendo únicamente a las normativas domésticas aplicables, la Hacienda de Francia (Estado de residencia del contribuyente francés) hará tributar la renta de la empresa francesa en su Impuesto sobre Sociedades francés, mientras que la Hacienda de España (Estado de la fuente de la renta obtenida por el contribuyente francés) considerará que la renta está sujeta al Impuesto sobre la Renta de No Residentes español.

En este supuesto se produce un claro ejemplo de doble imposición in-ternacional al someterse la misma manifestación de capacidad económica a dos impuestos diferentes que se solapan y gravan dos veces una única obtención de renta por una sola operación de prestación de servicios.

Ejemplo 1

Dobleimposición:unproblemadelosnegociosinternacionales



1. Soberanía fiscal exclusiva del Estado de re-sidencia. En el CDI se puede determinar que una concreta tipología de renta tan solo puede ser gra-vada por el Estado de residencia del contribuyente. En este caso, el Estado de la fuente renunciaría a la tributación por el impuesto sobre la renta de no residentes correspondiente.

2. Soberanía fiscal exclusiva del Estado de lafuente. En el CDI se puede estipular en estos ca-sos que la renta en cuestión solo quede sometida a tributación en el Estado de la fuente, allí donde se obtiene territorialmente la renta. En ese caso, sería el Estado de residencia el que renunciaría al grava-men por su impuesto sobre la renta nacional.

3. SoberaníafiscalcompartidaentreelEstadoderesidenciayeldelafuente. En estos casos, en los CDI se admite la tributación compartida de los dos Estados (el de residencia y el de la fuente), si bien normalmente el CDI limita la capacidad de grava-men del Estado de la fuente estableciendo un tope de tributación en el tipo de gravamen que se exija por el impuesto sobre la renta de no residentes que sea aplicable según su normativa doméstica.

Dependiendo del tipo de renta en cuestión, lo nor-mal será que los CDI opten por un sistema u otro en el reparto de la soberanía fiscal, siendo habitual, por ejemplo, que los conocidos como “beneficios empre-sariales” se graven de forma exclusiva en el Estado de residencia, mientras que en otro tipo de rentas, como en las conocidas como “cánones”, lo normal sea aplicar la soberanía fiscal compartida con límites en el tipo de gravamen aplicable en el impuesto sobre la renta de no residentes que esté vigente en el Estado de la fuente. De cualquier forma, cada CDI tendrá sus propias parti-cularidades, por lo que siempre será necesario acudir a

la normativa aplicable para el supuesto concreto que se analice a fin de obtener la solución más precisa. Tam-bién será necesario calificar adecuadamente el tipo de renta en cuestión, pues existen diferentes categorías (entre otras, beneficios empresariales, cánones, inte-reses, dividendos, servicios personales dependientes, servicios personales independientes, rentas de artistas y deportistas, pensiones…).

Aun siendo normativa que emana de un acuerdo bilateral de dos Estados, los preceptos de los CDI son de cumplimiento debido, sin que la obligatoriedad de su clausulado quede a la discrecionalidad de los contri-buyentes y sin que sea válido renunciar a su aplicación.

DETERMINACIÓN DE LA OBLIGACIÓN DE RETENER EN EL IRNR

Aún cuando el contribuyente por el IRNR español es la persona o entidad no residente que ha obtenido rentas en España, sucede en la mayoría de los casos que el pagador nacional de las rentas se convierte, bajo la figura del retenedor, en el verdadero actor protagonista a efectos de la relación con la Hacienda española por este impuesto.

Serán retenedores por el IRNR, de acuerdo con el artículo 31 del TRLIRNR, respecto de las rentas sujetas que satisfagan o abonen:

• Las entidades, incluidas las entidades en régimen de atribución, residentes en territorio español.

• Las personas físicas residentes en territorio español que realicen actividades económicas, respecto de las rentas que satisfagan o abonen en el ejercicio de aquéllas.

• Los contribuyentes del IRNR, por rentas satisfechas a otros no residentes, cuando el pagador opere me-diante establecimiento permanente o, si no tuviera establecimiento permanente, únicamente cuando pague rendimientos que sean rentas del trabajo o gastos deducibles según el artículo 30 del TRLIRNR.

• Entidades en régimen de atribución de rentas cons-tituidas en el extranjero pero con presencia en Es-paña de acuerdo con el artículo 38 del TRLIRNR.

• El representante designado de acuerdo con lo dispuesto en el artículo 86.1 y la disposición adi-cional decimoséptima de la Ley 30/1995, de 8 de noviembre, de ordenación y supervisión de seguros privados, que actúe en nombre de la entidad ase-guradora que opere en régimen de libre prestación de servicios, en relación con las operaciones que se realicen en España.

Es frecuente, por tanto, que el retenedor-pagador nacional practique una retención por el IRNR al abonar las rentas que correspondan al no residente. Dado que lo más habitual es que el no residente no disponga de establecimiento permanente en España, dicha retención

SupuestoEmpresa de EE. UU., sin establecimiento permanente en España, factu-

ra a una empresa española por la prestación de un servicio de telecomuni-caciones que se entiende utilizado en España.

AnálisisLa renta obtenida por el no residente (empresa de EE. UU.) tendrá la

consideración de renta sujeta al IRNR [artículo 13.1.b).2º del TRLIRNR]. No obstante, el artículo 7.1 del CDI suscrito entre España y EE. UU., aplicable a los “beneficios empresariales”, establece que: “Los beneficios de una em-presa de un Estado contratante [EE. UU.] solamente pueden someterse a imposición en ese Estado [en EE. UU.], a no ser que la empresa realice o ha-ya realizado actividades en el otro Estado contratante [España] mediante un establecimiento permanente situado en ese otro Estado [España]. …/…”.

SoluciónDe esta forma, la renta que obtiene la empresa de EE. UU., calificada

como beneficio empresarial, no se somete finalmente a tributación por el IRNR español en aplicación de la normativa específica del CDI suscrito en-tre EE.UU. y España.

Ejemplo 2




La soberanía fiscal que se aplica en los CDI puede ser: exclusiva del Estado de residencia, exclusiva del

Estado de la fuente o soberanía fiscal compartida entre ambos

consistirá en la mayoría de los casos en el pago final por el IRNR por lo que se libera al verdadero contribuyen-te (el no residente sin establecimiento permanente) de presentar declaraciones o liquidaciones ante la Hacien-da española. Es decir, en la mayoría de los casos el con-cepto de retención en el ámbito del IRNR trasciende del de mero pago a cuenta de un impuesto y se convierte en el verdadero y último pago que se abona por el IRNR.

En consecuencia con este protagonismo del retene-dor, la determinación de si este debe retener o no, y del tipo de gravamen que hay que aplicar, en caso de tener que retener, se convierte en un asunto crucial que es responsabilidad del pagador.

El certificado de residencia fiscal en el sentido del CDI

Para que el retenedor cumpla adecuadamente con sus obligaciones fiscales, reteniendo la cantidad que corresponda por el IRNR, es imprescindible conocer y poder acreditar con certeza la residencia fiscal del no residente que obtiene las rentas en España. Aunque es-te tema es ciertamente complejo y puede tener más de una dificultad práctica, debe resaltarse la importancia probatoria que en este ámbito tiene el certificado de re-sidencia fiscal a efectos del CDI, certificado que deberá entregar el no residente al pagador-retenedor nacional.

Los requisitos básicos que deben tener este tipo de certificados de residencia fiscal son los siguientes:

1. El certificado debe ser expedido por la autoridad competente de cada Estado en materia impositiva.

2. El certificado debe acreditar la residencia fiscal de la persona o entidad que lo solicita en el país de que se trate; residencia fiscal en el sentido del CDI firmado con España. Nótese la exigencia adicional, pues no es suficiente con acreditar la mera residencia fiscal, sino que es imprescindible que la mención a la resi-dencia fiscal lo sea bajo los requisitos (en el sentido) que establezca el CDI que haya suscrito España con el país en cuestión.

3. Como regla general, y siempre y cuando el certifi-cado no haga referencia a un período determinado, el período de validez de dicho certificado será de un año a contar desde la fecha de su expedición. No obstante, si el certificado hace referencia a un pe-ríodo determinado, dicho certificado tendrá validez únicamente para dicho período.

La falta de certificado o la disposición de certifi-cados con contenido insuficiente (que no se adecuen a los requisitos expuestos anteriormente) puede dar como resultado que no sea posible aplicar el CDI que se pretenda, por no quedar suficientemente acreditada la residencia fiscal del no residente. De ser así, es muy probable que el pagador-retenedor que satisfaga rentas sujetas al IRNR haya determinado incorrectamente la retención, pues habrá aplicado incorrectamente un CDI que, por regla general, establece una tributación más

reducida que la normativa domestica, y ello con las consecuentes responsabilidades del pagador-retenedor frente a la Hacienda española.

Análisis que debe hacer el retenedor del IRNR

A fin de determinar la retención correcta por el IRNR que se debe aplicar en los pagos a no residentes sin establecimiento permanente en España es necesa-rio que el pagador-retenedor lleve a cabo el siguiente análisis:(1)

(1) “El tipo de gravamen del 24,75%, vigente para 2014, está siendo objeto de revisión, de forma que se pretende modificar la normativa, para el año 2015 y sucesivos, al objeto de rebajar el tipo de gravamen del IRNR al 24 % con carácter general, e incluso al 19% cuando se trate de contribuyentes residentes en otro Estado miembro de la Unión Europea o del Espacio Eco-nómico Europeo con el que exista un efectivo intercambio de información tributaria”.

SupuestoEmpresa de Reino Unido, sin establecimiento permanente en España,

factura a una empresa española por la venta de una licencia para emitir contenidos audiovisuales en España.

AnálisisLa renta obtenida por el no residente (empresa de Reino Unido) ten-

drá la consideración de renta sujeta al IRNR [artículo 13.1.f).3º] en con-cepto de “canon”. El tipo de tributación por el IRNR vigente en 2014 es del 24,75%, no obstante, el artículo 12 del CDI suscrito entre España y Reino Unido establece que:

“1. Los cánones procedentes de un Estado Contratante, y cuyo be-neficiario efectivo sea un residente del otro Estado Contratante, pueden someterse a imposición en este otro Estado.

2. Sin embargo, estos cánones pueden someterse a imposición en el Estado Contratante del que procedan y de acuerdo con la legislación de este Estado, pero el impuesto así exigido no puede exceder del 10 por 100 del importe bruto de los cánones”.

SoluciónEn este caso, por aplicación del CDI suscrito entre España y Reino

Unido, la renta que obtiene la empresa de Reino Unido se someterá fi-nalmente a una tributación por el IRNR español que quedará reducida/limitada a un tipo de gravamen del 10%.

Ejemplo 3 (1)




1. En primer lugar, aplicando normativa doméstica (el propio TRLIRNR), debe considerarse si la renta está sujeta al impuesto, atendiendo a las disposi-ciones que indica el artículo 13 del TRLIRNR.

2. En segundo lugar, en caso de que sí resulte su-jeta, deberá revisarse la aplicación de algún tipo de exención que resulte aplicable por virtud del artículo 14 del TRLIRNR.

3. En tercer lugar, si la renta se encuentra sujeta y no exenta de acuerdo a la normativa doméstica, correspondería revisar la posible aplicación de un CDI, para lo cual se exige, tal y como se ha co-mentado, que el no residente aporte el certifi ca-do válido de residencia fi scal a efectos del CDI. De esa forma, en caso de poder aplicar un CDI habrá que atender a las menciones concretas que se establezcan para la renta en cuestión, siendo lo habitual que el resultado sea A) No se aplica re-tención (como en los “benefi cios empresariales” que se gravan normalmente de forma exclusiva en el Estado de residencia) o B) Sí se aplica una retención, pero limitada por el CDI (como en el

caso habitual de los “cánones” que sí tributan en el Estado de la fuente aunque al tipo limitado de gravamen que establece el CDI).

El resumen de este proceso de análisis y de los posibles resultados se explica en el gráfi co 1.

Convenios para evitar la doble imposición fi rmados por España

Por último, se indican en el cuadro 1 los con-venios para evitar la doble imposición que han sido fi rmados por España y que permanecen vigentes en la actualidad.

Exención

Normativa doméstica: TRLIRNR Normativa bilateral: Convenios para evitar la doble imposición internacional

No exención Podría aplicarse retención, pero

No existe ningún CDI

Sí existe CDI

No se aporta certificado de residencia

SÍ se aplica retención, y sin los límites del CDI.

SÍ se aplica retención,

pero con

límites del CDI.

No se aplica retención

Renta sujeta por TRLIRNR

Renta no sujeta por TRLIRNR

A)

B) Sí se aporta el certificado de residencia

El resultado A) o B) dependerá del tipo de renta y de las concretas menciones que establezca cada CDI.

Gráfi co 1. Análisis del pagador-retenedor del IRNR

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Accedaa:

Convenio de Doble Imposición EE. UU.-España: un nuevo aliciente para la empre-sa española

España - EEUU: novedades en el Protocolo de Convenio de Doble Imposición

Acuerdo entre el Reino de España y los Estados Unidos de América para la mejora del cumplimiento fi scal internacional y la implementación de la Foreign Account Tax Compliance Act - FATCA (Ley de cumpli-miento tributario de cuentas extranjeras), hecho en Madrid el 14 de mayo de 2013

Convenio entre el Reino de España y la República Dominicana para evitar la doble imposición y prevenir la evasión fi scal en materia de impuestos sobre la renta, y su Protocolo, hechos en Madrid el 16 de no-viembre de 2011

Convenios Fiscales Internacionales y Fis-calidad de la Unión Europea. Coordinador: Néstor Carmona Fernández. Edita: Wolters Kluwer

Cada CDI tendrá su propia esencia y será necesario acudir a la normativa aplicable para el supuesto concreto que se analice a fi n de obtener la solución más precisa




Cuadro 1. CDIs firmados por España

NOTA. Información facilitada con carácter público por la AEAT. Debido a la existencia de más normas interna-cionales en proceso de tramitación, debe comprobarse la vigencia particular de los CDI suscritos por España en cada momento concreto.


CasodeEstudio

Bonos Contingentes Convertibles (CoCos):

valoración empírica de tres modelos de precios (I)



D urante la crisis económica y financiera mundial del 2007-2008 fue necesaria la intervención del gobierno y un fuerte

apoyo financiero para evitar la insolvencia de mu-chos bancos, lo cual exigía una regulación nueva y más dura del sistema bancario. El Comité de Super-visión Bancaria de Basilea dio pasos en esa dirección mediante la publicación de lo que generalmente se conoce como el marco de Basilea 2.5 (Comité de Basilea sobre Supervisión Bancaria 2011a), reforza-do aún más por las recientes normas de supervisión de Basilea III (Comité de Basilea sobre Supervisión Bancaria 2011b).(1) Como parte del marco revisado, los bancos están obligados a tener más capital de cali-dad, que es directamente accesible en caso de pérdi-das(2). Los cambios propuestos por Basilea III se irán implantando de forma gradual hasta enero de 2019. A partir de ese momento, los bancos deben mantener un capital total equivalente a por lo menos el 8% de los activos ponderados por riesgo (APR); el capital Tier 1 deberá ser al menos el 6% de los APR. Los ins-trumentos que no califican como formas admisibles de capital, como los antiguos tipos de capital híbrido (por ejemplo, bonos Lower Tier 2 y Tier 3), ya no serán

(1) Los puntos de vista expresados en este artículo son de los autores y no reflejan necesariamente los puntos de vista y las políticas de BNP Paribas

(2) El capital regulatorio se descompone en capital Tier 1 y capital Tier 2. El capital Tier 1 debe reflejar el capital de alta calidad que absorbe las pérdidas del banco en un contexto de continuidad, mientras que el capital Tier 2 está destinado a ab-sorber las pérdidas en un contexto de liquidación (después de una quiebra). Bajo Basilea III, ya no hay una distinción entre el capital Tier 2 superior e inferior, el capital Tier 3 se ha elimi-nado, y el capital Tier 1 consiste principalmente en acciones ordinarias y reservas declaradas (capital Tier 1 de acciones or-dinarias) e instrumentos de absorción de pérdidas (capital Tier 1 adicional). El capital Tier 2 (que anteriormente comprendía las reservas no declaradas, alguna deuda subordinada e ins-trumentos híbridos) ahora está sujeto a estrictos criterios de elegibilidad.

reconocidos por los reguladores y están en proceso de ser eliminados (desde 2013). Esta situación deja margen a nuevos tipos de instrumentos para ayudar a los bancos a alcanzar los ahora más estrictos requi-sitos mínimos de capital.

Más allá del aumento requerido de capital, se han discutido medidas -en el contexto de abordar el problema de “demasiado grande para quebrar” y la gestión asociada de riesgo sistémico- que reducen los incentivos de los bancos a asumir riesgos exce-sivos confiando en los programas gubernamentales de protección pública (véase, por ejemplo, el Comité de Basilea sobre Supervisión Bancaria 2011c), lo que ha alimentado la discusión sobre el capital contin-gente (por ejemplo, su reconocimiento como capital elegible bajo Basilea III) y los procedimientos de res-cate. En general, el capital contingente y los proce-dimientos de rescate son complicados en términos de diseño y fijación de precios, y se ha cuestionado el valor añadido de sus características de deuda. Se ha propuesto como característica positiva del capital contingente una reducción esperada en los costes de quiebra (y por lo tanto en el coste del capital). En el caso de la deuda subordinada, también se facilita el seguimiento de los bancos por los inversores, debido a su mayor sensibilidad a los cambios en la volatili-dad de los activos (véase entre otros Sundaresan y Wang 2011; von Furstenberg 2011; Barucci y Del Viva 2012; Hilscher y Raviv 2012).

Aunque existe una amplia variedad de instru-mentos de capital contingente, el foco en el nuevo entorno regulatorio es en los bonos contingentes convertibles, o CoCos, que se convierten en acciones de forma automática o se cancelan ante la ocurrencia de un determinado evento. Se han propuesto varias modificaciones y otros tipos de instrumentos híbri-dos (véase entre otros, Flannery 2005; Coffee 2010; Flannery 2010; Pennacchi, Vermaelen, y Wolff 2013). El diseño cuidadoso tanto del evento de conversión como de la tasa de conversión es esencial para la eficacia de los instrumentos de capital contingente. Los reguladores generalmente aprueban la emisión

Este estudio (que presentamos en dos entregas) es el primero en evaluar empíricamente modelos de precios para los bonos contingentes convertibles (CoCos). Una serie de bancos han emitido recientemente una cantidad importante de estos instrumentos. El análisis que realizan los autores muestra que a pesar de que todos los enfoques analizados (un modelo estructural, un modelo de derivados de renta variable y un modelo de derivados de crédito)

ajustan en gran medida los precios de mercado, estos presentan sesgos en los ratios de cobertura. El modelo de derivados de renta variable resulta el más práctico para la fijación

de precios y la gestión del riesgo de este tipo de bonos(1)

Sascha WilkensSubdirector de Risk Methodology & Analytics CFA

Nastja BethkeAnalista cuantitativo en Risk Methodology & Analytics BNP Paribas

BonosContingentesConvertibles(CoCos):valoraciónempíricadetresmodelosdeprecios(I)

CasodeEstudio


de capital contingente(3) como colchón financiero (European Banking Authority 2011; Financial Ser-vices Authority 2011; Independent Commission on Banking 2011)(4). Sin embargo, los instrumentos de capital contingente no se han probado y no se les debe permitir causar efectos adversos en la dinámica del mercado -por ejemplo, debido a la percepción del mercado sobre la situación financiera de un banco a medida que su capital se acerca al ratio de conver-sión (para una discusión crítica de los incentivos de la deuda contingente para asumir riesgos, véase Berg y Kaserer 2012; Koziol y Lawrenz 2012).

A pesar de la controversia en torno a la financia-ción con bonos CoCo, el volumen global de emisión -ligado a las necesidades de capital de los bancos eu-ropeos que pueden ser satisfechas mediante la emi-sión de bonos CoCo compatibles con Basilea III- se ha estimado en $1 billón (véase Burne 2011). A media-dos de 2013, entre los principales emisores de bonos CoCo (empezando en 2009) encontramos a Lloyds Banking Group (LBG), Rabobank, Credit Suisse (CS), Bank of Cyprus, Australia and New Zealand Banking Group, UBS, Zürcher Kantonalbank, Macquarie, y -más recientemente- Barclays, KBC y BBVA. El Royal Bank of Scotland ha confirmado planes para emitir bonos CoCo (Donnellan 2013B), y Deutsche Bank se cree que está considerando emitir bonos CoCo (Don-nellan 2013a). Swiss Re entró en el mercado en 2013 (la primera compañía de seguros en hacerlo) y emitió bonos a medida de la Directiva de Solvencia II de la UE. Aunque algunas de estas emisiones de CoCos se convierten en acciones, la característica de depre-ciación total es cada vez más común (véase Watkins 2013). Además de estas emisiones de bonos, se han negociado una amplia gama de CoCos -como por ejemplo, los rescates bancarios impulsados por el go-bierno, como en Irlanda. Ciertos sistemas de primas de incentivo de los bancos de inversión (por ejemplo, Barclays) son realmente estructuras CoCo también.

ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS

Hasta donde sabemos, no se ha llevado a cabo ningún análisis empírico exhaustivo de los precios de los CoCos hasta el presente estudio. Además, no exis-tían antes de nuestro estudio ni un “estándar de mer-cado” ni un enfoque práctico preferido a la hora de fijar precios y gestionar la cobertura de los CoCos. La

(3) La regulación de la Comisión Europea para la aplicación del marco de Basilea III (Comisión Europea 2013) menciona explícitamente los instrumentos con características de conver-sión asociadas a un ratio de capital dado como elegibles para formar parte del capital Tier 1.

(4) Cabe destacar que el capital contingente debe ser vis-to solo como un complemento, no como un sustituto, de las ampliaciones de capital. Los instrumentos de deuda híbridos, como los bonos CoCo, no generan dinero en la conversión, sino que simplemente cambian la estructura del pasivo existente. Por tanto, son inadecuados para hacer frente a una crisis de liquidez.

única excepción notable es Buergi (2013), que aplica un modelo a un CoCo real y compara precios teóricos y de mercado a lo largo del tiempo. El objetivo de nuestro estudio fue cerrar esta brecha de investiga-ción mediante la comparación del comportamiento de varios tipos de modelos de fijación de precios a la hora de explicar los precios de mercado y sus cam-bios a través del tiempo para las principales emisio-nes de CoCos de LBG y CS (algunos de los primeros ejemplos). Se ha encontrado que todos los enfoques son en gran medida capaces de igualar los precios de los CoCos; en cuanto a la derivación de ratios de co-bertura; sin embargo, hemos encontrado que todos los modelos presentan sesgos. En general, nuestros resultados apuntan a un modelo basado en deriva-dos sobre acciones, con su parametrización directa e interpretación, como el enfoque más prometedor para la fijación de precios y la gestión del riesgo. A pesar de su sensibilidad a una estimación precisa de los parámetros del modelo, se encontró que un modelo estructural -con su sólida base teórica- es también un buen punto de partida para aplicaciones prácticas. Dado el limitado conjunto de bonos y de series de tiempo disponibles hasta el momento, sin embargo, se necesita más investigación empírica a medida que el mercado madure antes de poder ex-traer conclusiones más claras.

REVISIÓN DE LOS BONOS COCO Y DE CIERTOS MODELOS DE PRECIOS

El “clásico” CoCo es un instrumento de deuda convertible en acciones cuando el ratio de capital de la institución financiera emisora, tal y como se publica en sus informes financieros, cae por deba-jo de un nivel predeterminado. En algunos casos, la conversión también puede ser forzada por los regu-ladores, independientemente de si el ratio de capital ha alcanzado el nivel de conversión. El nominal del CoCo es convertido a un precio predeterminado de la acción. Fijando un precio de conversión muy al-to, se puede representar la depreciación total en la conversión dentro de este marco. La conversión de la deuda CoCo en acciones tiene un efecto dilutivo en los accionistas existentes(5). Un bono CoCo pa-ga cupones y, a menos que se produzca un evento de crédito o de conversión, el nominal del bono se paga al vencimiento. Aunque los CoCos comparten la característica de conversión de los bonos conver-tibles clásicos, estos últimos suelen convertir cuando el precio de la acción ha llegado a un nivel por en-cima del valor actual, ya sea la conversión opcional u obligatoria. Así, los convertibles clásicos ofrecen al comprador el potencial de crecimiento de la renta variable. Mientras que los CoCos exponen a su titular a una potencial caída.

(5) Una propuesta con el fin de mitigar este efecto dilutivo es proporcionar a los accionistas la oportunidad de comprar las acciones de una conversión de deuda.


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Los bonos contingentes convertibles o CoCos se convierten en acciones de forma automática o

se cancelan ante la ocurrencia de un determinado evento

Un ratio de capital “pre-Basilea III” comúnmen-te divulgado es el ratio de capital core Tier 1 (CT1), que se calcula como la relación entre el capital CT1 y los APR. El capital CT1 consta efectivamente de los recursos propios y, por tanto es el equivalente del ca-pital ordinario Tier 1 bajo Basilea III. Los activos de un banco se equilibran con la suma de sus pasivos (por ejemplo, depósitos, deuda emitida, y algunos derivados) y su capital. Por lo tanto, la conversión de bonos por debajo de un determinado ratio de capital asegura que una entidad se desapalanca en tiempos de dificultades financieras. En ese sentido, se puede argumentar que los CoCos absorben las pérdidas, lo que permite incluirlos bajo Basilea III, dentro del ca-pital Tier 1.

Los modelos de valoración de los bonos Co-Co propuestos en la literatura pueden agruparse a grandes rasgos en tres categorías principales: mo-delos estructurales (véase, por ejemplo, Pennacchi 2011; Albul, Jaffey y Tchistyi 2012; Glasserman y Nouri 2012), modelos de derivados de renta variable (De Spiegeleer y Schoutens 2011, 2012a), y modelos de derivados de crédito (De Spiegeleer y Schoutens 2011, 2012a; Serjantov 2011). Esta diversidad de mo-delos de precios se debe a la naturaleza híbrida de los CoCos. Los modelos estructurales capturan de for-ma explícita el evento de conversión y el uso de los CoCos como herramienta de desapalancamiento. Los modelos de derivados de renta variable reflejan prin-cipalmente la dependencia del precio de la acción como indicador tanto de la salud financiera de una empresa como de la transferencia de valor en la con-versión. Los modelos de derivados de crédito recogen el hecho de que los CoCos son deuda con riesgo de crédito, que paga cupones hasta su vencimiento o hasta el evento de conversión. Ni los modelos de de-rivados de renta variable ni los de derivados de crédi-to, se prestan fácilmente a reflejar el ratio de capital de conversión. Los diversos enfoques de valoración se detallan en las siguientes secciones, con detalles más específicos en el cuadro “Especificaciones de los modelos de valoración de los bonos CoCo”.

Modelos estructurales

Debido a que la mayor parte de los bonos con-vertibles contingentes emitidos hasta la fecha han expresado sus niveles de conversión en función de un ratio de capital predeterminado, los modelos estruc-turales proporcionan un marco de valoración natural considerando la estructura del balance de la institu-ción como el principal determinante del precio. Estos modelos son fundamentales desde un punto de vista económico porque se basan en la modelización de los activos y pasivos de la institución (representando la diferencia el capital de la institución). Los modelos estructurales describen procesos para los activos y pasivos de la institución e imponen la conversión en acciones del capital contingente, cuando se ha alcan-zado el umbral crítico en el ratio del capital sobre activos. Dentro de este marco, la quiebra se produce

cuando el valor de los activos de la entidad cae por debajo del valor de sus pasivos.

Se han propuesto varios modelos estructurales en la literatura (ver Madan y Schoutens 2011; Pen-nacchi 2011; Albul et al 2012; Glasserman y Nouri 2012; Cheridito y Xu 2013). Todos comparten carac-terísticas comunes, pero difieren, por ejemplo, en sus aplicaciones. Albul et al. se centran en la estructura de capital óptima y en el cambio de los incentivos al riesgo. Glasserman y Nouri consideran CoCos que convierten continuamente nominal suficiente para mantener un ratio de capital por encima del nivel crítico. En nuestro estudio hemos utilizado el modelo de Pennacchi porque se configura como un modelo de valoración y refleja bien las características de los CoCos que se han emitido hasta el momento -en par-ticular, la conversión total en acciones.

Pennacchi (2011) parte de un balance de un ban-co que contiene depósitos, capital contingente y ac-ciones. Introduce un proceso con “saltos”. El retorno del capital contingente (cupón fijo) que se convierte en acciones a la par se encuentra por encima de un bono libre de riesgo sólo si se agregan esos saltos. Los intereses de los depósitos a corto plazo se pa-gan de forma continua, lo que implica un valor de depósito constante en ausencia de flujo de entrada o salida de depósitos. Se incorpora un aumento o disminución de depósitos al vincular el valor del de-pósito a la proporción de los activos del banco sobre los depósitos y un valor objetivo, lo que resulta en un apalancamiento con reversión a la media. Tal (des)apalancamiento se logra en la práctica mediante el control activo de la cantidad de depósitos.

El proceso de valoración de los activos de riesgo neutro se expresa en términos de la relación activos sobre depósitos. El banco quiebra cuando la rela-ción activos sobre depósitos cae por debajo de 1 y la conversión se produce con una relación de activos sobre depósitos por encima de 1. Aunque los saltos incorporados en el proceso del valor de los activos tienen una frecuencia constante, el tamaño del salto es aleatorio. La relación del nominal de CoCos sobre los depósitos también se modeliza para reflejar el au-mento/disminución de los depósitos asociado a un apalancamiento que revierte a la media. Los cupones del bono están representados por una tasa de cupón continuo. El CoCo paga cupones de manera conti-


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El forward knock-in representa el evento de conversión cuando los titulares de los CoCos intercambian los bonos por acciones a un precio de ejercicio predeterminado

nua hasta su vencimiento, siempre y cuando no se ha alcanzado el umbral de conversión y el banco no haya quebrado. En la conversión, el valor del capital contingente se determina por el factor de conversión del nominal de los bonos a acciones y el resto del ca-pital. Los CoCos convierten a la par cuando el factor de conversión es igual a 1. Si el factor de conversión es inferior a 1, los CoCos convierten con un descuen-to, traspasándose valor de los tenedores de CoCos a los accionistas; por el contrario, con un factor de conversión mayor que 1, los CoCos convierten con una prima y con un traspaso de valor en la dirección opuesta. Del mismo modo, el valor de las acciones (originales) en la conversión es el capital que queda después de que los depositantes y los tenedores de CoCos han sido pagados. En esta configuración de “dos niveles”, los tenedores de CoCos son acreedores prioritarios frente a los accionistas, pero tanto el va-lor del CoCo como el de las acciones originales puede ser igual a cero después de la conversión. Ni el factor de conversión ni la asignación de valor entre CoCos y accionistas son un reflejo válido de la realidad, en la que se suele determinar un precio de conversión y tanto los titulares de los CoCos como los accionis-tas reciben una fracción del capital restante. En la aplicación de este modelo en nuestro estudio hemos hecho algunos cambios para hacer frente a estas cuestiones (véase el apartado Análisis empírico).

El CoCo se valora con simulaciones Monte Carlo, tanto del proceso del activo como del proceso del de-pósito. Se descuentan los cupones pagados a lo largo de un camino dado, así como también se descuenta el nominal del CoCo a vencimiento si no se ha produ-cido conversión o la cantidad de conversión en caso de que sí se haya producido. El precio del CoCo es igual a la expectativa (riesgo neutro) de los flujos de caja descontados.

Modelos de derivados de renta variable

Otro método “natural” para la valoración de los CoCos es el uso de técnicas del mundo de los deriva-dos de renta variable debido a que el principal deter-minante del precio del CoCo suele ser el precio de las acciones de la empresa. De Spiegeleer y Schoutens (2011, 2012a) replicaron un CoCo mediante un bono ordianrio, un forward knock-in, y una cadena de op-

ciones binarias down-and-in. El forward knock-in re-presenta el evento de conversión cuando los titulares de los CoCos intercambian los bonos por acciones a un precio de ejercicio predeterminado. Debido a que las acciones se reciben en la fecha de conversión y, por lo tanto, antes de la fecha de vencimiento origi-nal, la modelización como un forward es una simpli-ficación; esta hipótesis se suele justificar porque la empresa probablemente no pagará ningún dividendo durante algún tiempo después de la conversión. Las opciones binarias down-and-in reflejan la cancela-ción de los pagos de cupones después de que la con-versión ha tenido lugar.

El enfoque de derivados de renta variable ofrece la ventaja de una solución analítica cerrada para el precio del CoCo y de sus sensibilidades, así como una parametrización sencilla similar a la de las opciones sobre acciones. Se han propuesto mejoras en la li-teratura -que requieren un mayor cálculo numérico o simulaciones Monte Carlo- utilizando sonrisas de volatilidad para modelizar la dinámica de los activos de riesgo subyacentes, con un proceso de Levy expo-nencial que refleja saltos y colas anchas (Corcuera, De Spiegeleer, Ferreiro-Castilla, Kyprianou, Madan y Schoutens 2012). Este enfoque se complementa con la modelización por separado de un proceso de con-versión en combinación con un salto a la baja para el precio de la acción en el momento de la conversión (De Spiegeleer y Schoutens 2011; Teneberg 2012).

Modelos de derivados de crédito

La característica principal de un CoCo es la con-versión en el caso de dificultades financieras de la empresa. El precio del bono está, pues, estrechamen-te relacionado con la salud financiera y la probabili-dad de quiebra de la compañía, por lo que la modeli-zación del crédito (basado en intensidades) se presta como una posible alternativa de valoración. Entre otros, Serjantov (2011) y De Spiegeleer y Schoutens (2012a) sugirieron una metodología de valoración basada en derivados de crédito. Este último formuló una regla general para obtener el rendimiento adi-cional que debe ofrecer un CoCo para compensar al titular por la posibilidad de un prepago inferior al nominal del bono. Un problema fundamental de este enfoque es la cadena no despreciable de pagos de cupón futuros que el titular del bono CoCo pierde en la conversión. Este efecto no puede ser fácilmente incorporado de forma explícita -por ejemplo, en la tasa de recuperación en la conversión- sin hacerlo dependiente del tiempo. Serjantov (2011) ofrece un enfoque ligeramente diferente, tomando en cuenta explícitamente los pagos de cupones; y será éste el modelo que utilizaremos en nuestro análisis.

Para obtener el precio del bono CoCo se ponderan el reembolso del nominal al vencimiento y los pagos de cupones durante la vida útil, con probabilidades de supervivencia acumulada (que representan la au-sencia de eventos de conversión y quiebra) hasta el pago respectivo y se descuentan a la fecha de fijación


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de precios. Las tasas de recuperación para el caso de quiebra y para el caso de la conversión sin quiebra son distintas en este modelo y, por lo tanto, pueden diferir. La probabilidad conjunta de ambos eventos dentro del mismo intervalo de tiempo se define por una cópula gaussiana en el caso más simple, donde la correlación entre la conversión y la quiebra es un parámetro de entrada del modelo. El modelo de los derivados de crédito ofrece una solución de forma cuasi cerrada para el precio del CoCo (requiriendo únicamente integración numérica).

ANÁLISIS EMPÍRICO

En nuestro análisis, nos hemos centrado en las emisiones de bonos CoCo de LBG y CS, siendo es-tas unas de las primeras en aparecer. Como LBG ha emitido una serie de bonos muy similares, nos he-mos concentrado en dos que reflejan los mayores tamaños de emisión y distintos niveles de cupón. En cuanto a la emisión de bonos CoCo de CS en nuestro análisis, esta incorpora algunas características no es-tándares que no se reflejan explícitamente en ningu-no de los modelos de valoración que consideramos; por lo tanto, también sirve para poner a prueba el comportamiento de los modelos cuando se utilizan para valorar CoCos con rasgos exóticos, los cuales están ganando en popularidad. La tabla 1 resume las principales características de los bonos.

La conversión en acciones se desencadenará si los ratios CT1 caen por debajo de 5% (LBG) y el 7% (CS)(6). En el momento de la emisión, los ratios CT1 de LBG y CS estaban en torno al 8% y 13%, respec-tivamente. El bono de CS con un vencimiento de 30 años, tiene un cupón del 7,875% fijo hasta agosto de 2016, momento en el cual el banco lo podrá rescatar a la par (más intereses devengados). Si este derecho

(6) Para el bono de CS, la conversión en acciones también pue-de ser forzada por el regulador suizo.

no se ejerce, el cupón reajustará su nivel cada cinco años 522 puntos básicos por encima de la tasa swap del dólar americano y adicionalmente el bono podrá ser llamado por el emisor en cada fecha semestral de pago de cupón. En las emisiones de LBG, el precio de conversión es igual a £0.59, mientras que para las de CS, es igual al máximo entre 20 francos suizos, 20 dólares americanos y el precio promedio de las accio-nes durante los 30 días anteriores de la conversión.

Para aplicar estos modelos de valoración al bono de CS, hay que realizar ciertas simplificaciones en la posibilidad de rescate del bono (incluyendo el reajus-te del cupón) y así como en el precio de conversión, si se desea evitar extensiones complejas de los modelos basadas en simulaciones Monte Carlo de manera que se permita un cálculo rápido de precios y sensibili-dades, así como una calibración del modelo sencilla.

Posibilidad de rescate del bono de CS

En la emisión, la rentabilidad hasta la primera fe-cha de ejecución, en agosto de 2016, era aproxima-damente de 450 puntos básicos por encima del swap y, por lo tanto, menor que el diferencial contractual para los períodos posteriores a 2016. En caso de que la calidad crediticia de CS como emisor se mantenga igual o incluso mejore, el bono será rescatado a la par en la primera oportunidad para sustituirlo por nue-vas emisiones de deuda. Pero si la calidad crediticia de CS como emisor disminuye antes de la fecha de ejecución, el diferencial del bono sobre la tasa swap demandado por el mercado como compensación por el riesgo tenderá a superar el diferencial del bono fijado para el período de prórroga. Bajo estas cir-cunstancias, el emisor no rescatará el bono porque la refinanciación en el mercado sería más cara. Aunque la información del diferencial de crédito a plazo está disponible en el mercado, la evolución real del dife-rencial futuro es dependiente del modelo y no puede ser fácilmente extraída del precio del bono actual. Es-

Tabla 1. Principales características de bonos CoCo analizados

LloydsBankingGroup CreditSuisse(1 ) (2)

ISIN XS04S9089255 XS0459086582 XS0595225318Voltunenemitido £775,158,000 £732,276,000 US$2,000,000,000Cupónanual 15% 7.5884% 7.875% hasta agosto 2016; después, reajuste

de cupón cada cinco años a US$ midswap más 522 pb

Frecuenciadecupón Semestral Semestral SemestralFechaemisión 1 diciembre 2009 1 diciembre 2009 24 febrero 2011Vencimiento 21 diciembre 2019 12 mayo 2020 24 febrero 2041Posibilidadderescate — — 24 agosto 2016 y en cada fecha de pago de

interés semestral despuésConversióncontingenteAenaccionesordinarias

£0.592093/ acción si CTl cae por debajo de 5%

A £O.592093j acción si eT1 cae por debajo de 5%

A max (US$20, SFr20, S) con S el precio medio ponderado de la acción en los 30 días antes de la conversión si el CTl cae por debajo del 7%

Subordinación Lower Tier 2 Lower Tier 2 Tier 2Notas Regulador suizo puede forzar la conversión

Fuente: Bloomberg; websites de compañías.


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ta situación se complica aún más por el hecho de que el derecho de rescate puede ser ejercido en forma semestral por parte del emisor a partir de agosto de 2016. En el siguiente análisis, por lo tanto, vamos a suponer un vencimiento del bono igual a la primera fecha de ejecución y realizaremos una prueba de ro-bustez de los resultados con respecto a la elección de la fecha de ejecución(7).

Precio de conversión del bono de CS

Tras la conversión, el precio de la acción efectivo para los tenedores de bonos de CS es igual al máxi-mo entre 20 dólares americanos, 20 francos suizos y el precio medio ponderado de la acción durante los 30 días antes de la conversión. El promedio final se utiliza principalmente para suavizar los saltos es-purios en el precio de referencia en el período justo antes de la conversión, posiblemente impulsados por la presión del mercado de valores o incluso la manipulación; esta característica es más operacio-nal y tiende a afectar el precio y las sensibilidades de los bonos CoCo solo en los regímenes de precios de las acciones por encima del precio mínimo y con una probabilidad alta de conversión. En el resto de regímenes, como los que hemos analizado en nues-tro estudio, el promedio será de menor importancia y estará dominado por la volatilidad de precios de la acción prevista y por la probabilidad de conversión asociada(8). La dependencia del tipo de cambio ($/SFr) implica que un fortalecimiento del franco suizo frente al dólar daría lugar a un precio de conversión más alto (en dólares americanos), lo que perjudica-ría a los tenedores de bonos CoCo porque recibirían menos acciones. Si el tipo de cambio (en la conver-sión) es superior a 1,00, el precio de conversión es superior a $20(9). Como parte de los análisis adicio-nales (no mostrados aquí en detalle), encontramos que -ceteris paribus- el precio del bono de CS como una función del precio de conversión asumido dis-minuye monótonamente a medida que aumenta el precio de conversión, como se esperaba, pero que esta variación es despreciable. Este hallazgo se mantiene a través de los diferentes regímenes de cotización de las acciones, incluyendo el escenario

(7) La disponibilidad de series de bonos CoCo de un mismo emisor, que difieren principalmente en la programación de exi-gibilidad (como en el caso de los bonos emitidos recientemente por Barclays y UBS), ofrece una oportunidad para la investiga-ción futura de las opciones de compra implícitas y el análisis de valor relativo.

(8) Esta hipótesis se ve confirmada por los modelos y su cali-bración. En el caso del modelo de derivados de renta variable, por ejemplo, el nivel del precio de la acción crítico que provoca la conversión implícito en el modelo (S *) es muy inferior al precio mínimo de conversión de USD20, lo que significa que la función promedio no tendrá ningún efecto de producirse la conversión.

(9) En el periodo analizado en el estudio, el tipo de cambio USD/CHF osciló entre 1,05 y 1,40.

de una disminución del 50% con respecto a la fe-cha de emisión(10). Por lo tanto, las sensibilidades resultantes del modelo no se ven casi afectadas por la elección del precio de conversión. Esta conclu-sión no cambia si el precio de conversión se analiza conjuntamente con el vencimiento. A los efectos de nuestro estudio, está justificada una simplificación. Por lo tanto, el precio de conversión para el bono de CS se asume igual al máximo entre 20 francos suizos y 20 dólares americanos en cada fecha de análisis.

Evolución del precio y análisis exploratorio

Las series de precios de los bonos abarcan el período comprendido entre las fechas de emisión respectivas hasta el final de diciembre de 2011. La figura 1 muestra la evolución de los precios de los bonos CoCo con el tiempo, junto con el del precio de las acciones y las evoluciones de los diferenciales de crédito. Los tres bonos presentan un moderado grado de volatilidad de los precio, y la alta correlación con el precio de las acciones es evidente.

En el análisis que sigue, para cada fecha, se obtuvieron los precios de las acciones, los tipos de cambio(11), las tasas de interés(12), las tasas de di-videndo estimadas y el diferencial del CDS para la deuda subordinada, de Bloomberg. Como parte de nuestro análisis de los determinantes del precio del bono, la tabla 2 presenta los resultados de un análisis de regresión, con movimientos diarios del precio de las acciones, de la volatilidad implícita, del diferencial del CDS, y del tipo de interés como variables expli-cativas de los movimientos diarios de los precios de los bonos CoCo. Debido a los largos vencimientos y a que el umbral de conversión refleja una evolución del precio de la acción extrema, no había disponibles opciones líquidas de las que extraer las volatilidades implícitas en el análisis. Como alternativa (como se indica en Corcuera et al. 2012), aproximamos los di-ferenciales de CDS con opciones put digitales euro-peas muy fuera de dinero. El comprador de la protec-ción de evento de crédito posee efectivamente una opción de venta de acciones de la compañía en caso de evento de crédito al precio de mercado actual menos una recuperación potencial. Técnicamente, el diferencial del CDS (con una hipótesis de recupera-ción del 20% en el caso de la deuda subordinada) se traduce primero en una prima por adelantado para ser luego igualada con la prima de una opción de

(10)La razón es que el precio de conversión está muy por enci-ma del nivel crítico implícito en el modelo; por lo que indepen-dientemente de la probabilidad de conversión, el tenedor del CoCo se enfrenta a grandes pérdidas en la conversión.

(11)Se ha hecho el análisis en las divisas de los bonos (esto es, libras esterlinas en el caso de LBG y dólares americanos en la emisión de CS).

(12)Los tipos de interés sin riesgo se aproximan por los tipos swap de la divisa específica.


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venta digital, mediante la variación de la volatilidad implícita de la última(13).

También se han utilizado los retornos de cinco días en la regresión para detectar patrones persis-tentes y eliminar el ruido potencial en la valoración diaria de los bonos. El poder explicativo que tienen los factores de mercado elegidos para dar cuenta de los precios de los bonos CoCo es moderadamente al-to (R2 entre aproximadamente 30% y 50%). Como era de esperar, se encontró que un aumento de la cotización de la acción provoca un aumento en el precio del bono. La volatilidad implícita también se puede atribuir al precio del bono de la forma espera-da. La situación es menos clara para los diferenciales de CDS y las tipos de interés. Sin embargo, cuando se realiza la regresión sobre el precio del bono por separado con cualquiera de las variables explicativas (no se muestra en la tabla 2), encontramos que fue-ron significativas en todos los casos y que mostraban los signos esperados; por ejemplo, cuanto más alto el diferencial del CDS, menor el precio del bono.

Parametrización y calibrado del modelo

En el siguiente paso de nuestro estudio, se proce-dió a la parametrización y calibración de los tres mo-delos estructurales, de derivados de renta variable, y de derivados de crédito seleccionados.

1.ModeloestructuralPara el modelo estructural de Pennacchi (2011),

los parámetros de valoración pueden agruparse a grandes rasgos en tres categorías. Además de los pa-rámetros que se pueden observar directamente en el mercado (así como los datos estáticos de los bonos CoCo), el modelo requiere de parámetros que están relacionados con el balance del banco y que son por tanto semi-observables y también de parámetros que no son observables y que son por tanto obtenidos a partir de la opinión de expertos o calibrados con los precios de mercado de los CoCos.

El único parámetro en el modelo estructural que es observable como variable de mercado es la tasa libre de riesgo, r. El modelo simula el ratio de acti-vos sobre depósitos, x = A/D, y tanto el valor de los activos como el valor de los depósitos se requieren como datos de entrada. Hay varios métodos para estimar los activos del banco. La forma más sencilla es utilizar el valor en el balance, publicado -a lo su-mo- trimestralmente. Alternativamente, el valor del activo se puede deducir de los valores de mercado. Un procedimiento más delicado utiliza un modelo de tipo Merton para estimar el valor de los activos (véa-se, por ejemplo, Crosbie y Bohn 2003). Para nuestro análisis, hemos seguido el segundo enfoque y hemos reconstruido el valor de los activos a partir de las es-

(13)El precio de ejercicio de quiebra (en relación al precio de la acción) se ha fijado en 5%; es decir, se supone que un evento de quiebra se asocia con una disminución de 95% del precio de la acción a partir de hoy.

timaciones de los componentes, esto es, a partir de las acciones y de los depósitos. En este enfoque, el componente de las acciones es tratado como variable de mercado observable y calculado como el producto del precio de la acción por el número de acciones emitidas (es decir, la capitalización de mercado). Los depósitos del banco se infieren a partir del balance, asumiendo que todos los pasivos del balance son depósitos(14). Se supone que los activos de la com-

(14)Para calcular el monto de los depósitos en el tiempo, se pue-den hacer interpolaciones entre los valores conocidos de balance.

Figura 1. Comportamiento del bono CoCo, del correspondiente precio de la acción y del CDS

Nota: Los valores iniciales para el precio de y el CDS en el Panel A (Panel B) son £O,61 y 283 bps (US$46,OS y 139 bps), respectivamente.Fuente: Bloomberg.


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pañía varían por cambios en el patrimonio neto y en los depósitos; los activos de la empresa se derivan, pues, de un componente de capital observado en el mercado y un componente de depósitos derivado del balance (así como del nominal de los bonos CoCo). Esta aproximación permite una actualización diaria del valor de los activos. Con el tiempo, los valores de los activos en general están en línea con el balance, pero tienden a diferir en momentos difíciles, cuan-do el mercado y el valor en libros divergen (para un estudio empírico exhaustivo sobre la relación entre el valor de mercado y el valor contable, consúltese Bini y Penman 2013). El ratio de los activos sobre los depósitos, X, se infiere del ratio de apalancamiento indicado en el balance.

Hay varios parámetros no observables que son requeridos como datos de entrada del modelo. Una velocidad de reversión a la media razonable para de-pósitos, g, se estima a partir de la ecuación de va-riaciones de depósitos(15). Esta tercera categoría de parámetros también incluye la volatilidad del activo y la intensidad de salto X, así como la media (py) y la volatilidad (CTy) que rigen la distribución del tamaño de salto -es decir, ln Yq ~ N (y, a2y)-. Aunque exis-ten métodos para estimar la volatilidad de los activos (véase, por ejemplo, Crosbie y Bohn 2003; Nikolova 2003), CT se obtiene, junto con la intensidad del sal-to y los parámetros de salto, ajustando de manera conjunta los resultados del modelo a los precios del mercado.

(15)Esta estimación se realiza mediante el cálculo de la vida media del depósito (es decir, el tiempo que tarda el depósito en moverse la mitad de la distancia hacia su valor objetivo); g = 10 da una vida media más plausible de alrededor de 1,5 años. El valor de g se ha verificado con los resultados de la simula-ción del ratio de activos sobre depósitos, mostrando la deseada reversión a la media a X.

La aplicación práctica del modelo requiere dos ajustes adicionales(16). Ambos se refieren a los tér-minos de conversión de los bonos CoCo en acciones: El umbral crítico y el precio de conversión deben ex-presarse de forma adecuada a la especificación del modelo. En primer lugar, el factor desencadenante de conversión se prescribe para los CoCos en términos de un ratio crítico CT1, mientras que el modelo es-tructural simula la relación activos sobre depósitos, A/D. El capital CT1 se supone que está formado úni-camente por la renta variable. Se puede transformar el ratio CT1 en una relación crítica de conversión xc, que es estimada para cada día de manera similar a la estimación de los depósitos. En segundo lugar, las especificaciones del producto dan un precio de conversión, Sc, mientras que el modelo estructural prescribe un factor de conversión, p. El valor de p se determina por Sc, por lo que el último puede ser igual a, menor que, o mayor que el precio de la acción en la conversión. Cuando se produce la conversión en el momento t, el capital pasa a estar formado por acciones originales y por nuevas acciones que pro-vienen de la conversión de los CoCos a un precio especificado. El número de acciones originales antes de la conversión, N0, se sabe, al igual que el número de acciones nuevas, Nc. Denotando el precio de la acción antes de la conversión como st_ y el precio de las acciones después de la conversión como St +, se debe cumplir que Nst_ + NCSC = (N + Nc) St +. Se puede encontrar el precio de la acción antes de la conversión y el precio de la acción ajustado resul-tante de la posible transferencia de valor entre los accionistas y los tenedores de CoCos -dado el valor de p en la conversión a lo largo de cualquier camino. Un valor negativo de p indica que se ha producido

(16)Téngase en cuenta también que los cupones discretos se convierten a un tipo de interés continuo en este modelo. El impacto de esta aproximación, sin embargo, es pequeño.

Tabla 2. Poder explicativo de las variable de mercado del precio del bono CoCo

LloydsBankingGroup LloydsBankingGroup CreditSuisse(1) (2)

Retornos diarios Retornos 5 días Retornos diarios Retornos 5 días Retornos diarios Retornos 5 díasNúmerodedatos 530 106 530 106 221 44Coeficientesestimados

Coef. Valor-p Coef. Valor-p Coef. Valor-p Coef. Valor-p Coef. Valor-p Coef. Valor-pIntercepción 0,000 0,869 0,001 0,718 0,000 0,454 0,002 0,409 0,000 0,522 -0,003 0,372Precioacción 0,042* 0,000 0,075* 0,004 0,069* 0,000 0,100* 0,006 0,092* 0,000 0,101 0,083Volatilidadimplícita -0,513* 0,022 -1,305* 0,026 -0,387* 0,Q20 -0,938 0,204 -0,090 0,843 0,962 0,438CDS 0,081 0,262 0,302 0,105 0,002 0,975 0,171 0,485 -0,050 0,606 -0,306 0,245

Tipointerés 0,047 0,082 0,122 0,083 0,038 0,227 0,081 0,426 -0,032* 0,017 -0,105 0,056R2 28,2% 46% 30,8% 38,8% 35,8% 45,3%

Notas: Los cambios en los precios limpios de los bonos CoCo en intervalos de uno y cinco días no solapables se han regresado linealmente con los cambios en el precio de la acción, la volatilidad implícita (fuera de dinero), el CDS del emisor, y el tipo de interés (movimientos paralelos en los 2 últimos). Los F en todas las regresion son significativos (p < 10-4) y por tanto han sido omitidos. Haciendo regresiones con cada variable explicativa para analizar la multicolinearidad, todas han sido signifi ca tivas con un nivel del 5%.Los resultados son cualitativamente similares usando volatilidades implícitas ATM. Nótese que el período para la emisión de Lloyds Banking Group va de diciembre 2009 hasta diciembre 2011, mientras que el bono de Credit Suisse fue emitido solo en febrero 2011.*Significat ivo a I 5%.


CasodeEstudio


quiebra debido a la falta de recursos para pagar a los depositantes. En este caso, tanto los tenedores de bonos como los accionistas pierden su capital. Un valor de p = 1 refleja el caso en que el precio de con-versión resulta ser igual al precio de la acción en el momento de la conversión, lo que resulta en la con-versión del CoCo a la par y no hay transferencia de valor. Aunque para p <1 y para p> 1, se produce una transferencia de valor, tanto los tenedores de CoCos como los accionistas reciben una fracción del capital restante (omitiendo el orden de prelación tal y como se aplica en Pennacchi 2011).

2.ModelodederivadosderentavariableEl modelo de derivados de De Spiegeleer and

Schoutens (2012a) requiere como entrada el precio de la acción S y la rentabilidad por dividendo q, así como la volatilidad implícita, v, de las opciones (que se estiman a partir de los diferenciales de CDS como se explicó anteriormente). El único grado de libertad

en el modelo de derivados de renta variable es el pre-cio de la acción (S *) en el que se produce la conver-sión(17). Debido a que S * no es ni parte de los datos estáticos ni un parámetro del modelo que se pueda observar en el mercado, éste se infiere calibrando el valor del CoCo al precio de mercado observado.

3.ModelodederivadosdecréditoSe realizó una calibración similar con el modelo

de derivados de crédito de Serjantov (2011). El pará-metro no observable deducido de los precios de los

(17)Aunque todos los bonos CoCo analizados disparan la con-versión en función del ratio CT1 en vez del precio de la acción, asumimos la conversión en un nivel del precio de la acción crí-tico en el modelo de derivados de renta variable. Esta aproxi-mación permite actualizaciones continuas, reacciona rápida-mente al sentimiento y señales del mercado, y evita problemas de manipulación de la conversión (véase también Flannery 2010).

Cuadro 1. Clasificación de parámetros de los modelos de bonos CoCo

Símbolo Descripción Uso FuenteTodoslosmodelosT Vencimiento del bono CoCo Entrada estática Especificaciones CoCoN Nominal del bono CoCo Entrada estática Especificaciones CoCoc Cupón del bono CoCo Entrada estática Especificaciones CoCof Frecuencia cupón del bono CoCo Entrada estática Especificaciones CoCor Tipo de interés libre de riesgo Entrada dinámica Dato de mercadoModeloestructuralA Valor del activo del emisor Entrada dinámica Dato de mercado a D Valor de depósitos del emisor Entrada dinámica Balancea p Factor de conversión del nominal del CoCo Entrada estática Especificaciones CoCoxc Ratio crítico de activos sobre depósitos Entrada estática Especificaciones CoCox^ Ratio objetivo de activos sobre depósitos Entrada estática Dato de mercadog Velocidad de reversión a la media del proceso de los activos Entrada estática Juicio expertos Volatilidad del proceso de los activos Parámetro de ajuste -l Intensidad de salto del proceso de los activos Parámetro de ajuste -µy Tamaño medio de salto del proceso de los activos Parámetro de ajusteb -sy Volatilidad de salto del proceso de los activos Parámetro de ajusteb -ModelodederivadosderentavariableS Precio de la acción del emisor Entrada dinámica Dato de mercadoS* Precio de la acción para conversión Parámetro de ajuste -Cp Precio de conversión del nominal del CoCo Entrada estática Especificaciones CoCoq Rentabilidad por dividendo Entrada dinámica Dato de mercadov Volatilidad implícita Entrada dinámica Dato de mercado c Modelodederivadosdecréditosd Diferencial para evento de quiebra Entrada dinámica Dato de mercadosc Diferencial para conversión Parámetro de ajuste -Rd Recuperación en quiebra Entrada estática Juicio expertoRc Recuperación en conversión Entrada estática Juicio expertor Correlación de la cópula entre quiebra y conversión Entrada estática Juicio experto

Notas: Se enumeran los parámetros del modelo con su correspondiente uso y fuente. El uso distingue ente parámetros que una vez determinados son constantes: (“entrada estática”); parámetros actualizados periódicamente, normalmente de forma diaria (“entrada dinámica”); y parámetros utilizados para el ajuste (“parámetros de ajuste”). Los parámetros de ajuste en negrita son calibrados diariamente a precios de mercado en el análisis de cobertura.a Los activos se calculan con los depósitos y el precio (de mercado) de la acción. El nivel de depósitos se interpola entre valores de balance consecutivos.b Los parámetros y se estiman el primer día en ambas emisiones de LBG, manteniéndose despúes constantes. También se utilizan en el bono de CS.c Derivado del mercado de CDS.


CasodeEstudio


CoCos es el diferencial al que se produce la conver-sión, sc, que se supone constante en el tiempo y que, junto con la tasa de recuperación, Rc, define la pro-babilidad de conversión del CoCo. Las otras probabi-lidades se determinan por el diferencial de crédito en quiebra, sd, la tasa de recuperación en caso de quie-bra, Rd, y la correlación, p, entre los eventos de con-versión y de quiebra. En un escenario ideal, todos los parámetros (excluyendo el diferencial de crédito en quiebra dado por el mercado) se extraen de los pre-cios reales de los bonos CoCo. Por desgracia, como se señala en Serjantov (2011), no está claro cómo infe-rir estos parámetros de manera fiable y estable(18). Porque las sensibilidades del modelo (tal como se utilizan en el análisis de cobertura, discutido más adelante en el artículo) son solo débilmente depen-dientes de los valores de las tasas de recuperación y de la correlación de eventos -por lo menos mientras la empresa no esté en graves dificultades financie-ras- esta incertidumbre en la parametrización per se no impide la aplicación práctica del modelo.(19)

El cuadro 1 resume los parámetros del modelo, el uso sugerido y las fuentes.

(18)Un ejemplo es el uso de un modelo de derivados de renta variable similar a las ecuaciones A7-A13 (véase los ejemplos de losmodelos) para inferir Rc del precio de una opción barrera dado un nivel de conversión.

(19)) Rc y Rd se fijan en 42% y 0%, respectivamente. A falta de una mejor apreciación, p se supone igual al 50%, como se sugiere en Serjantov (2011). Como prueba de plausibilidad, este nivel de correlación implica un aumento en el diferencial de crédito de cerca de 2,5 veces su nivel inicial condicionado a un evento de conversión.

4.CalidaddeajustedelmodeloPrimero probamos la capacidad de los tres mode-

los para ajustar los precios observados de los CoCos(20). Alimentando el modelo diariamente con los parámetros de mercado, tales como los precios de las acciones, no habría ninguna justificación teórica para modificar los parámetros no observables en mercado a lo largo del tiempo. Por ejemplo, en el modelo de derivados de renta variable, el precio crítico de la acción (S *) en el cual se desencadena la conversión, debe ser el mismo.

Para poner a prueba el ajuste del modelo al mer-cado -y por lo tanto la consistencia de la calibración- se minimiza la suma de las diferencias cuadradas diarias entre el precio (neto) de mercado del CoCo y su precio según el modelo, determinando los valores óptimos de CT, X, PY, y CTy (modelo estructural)(21),

(20)Implementamos la rutina de Monte Carlo para el modelo estructural en C # utilizando 10.000 simulaciones con un paso de tiempo de 1 día. En un PC estándar, el tiempo de cálculo para una única serie de precios (alrededor de 200 y 500 los pre-cios históricos de CS y LBG, respectivamente) es de aproxima-damente una hora. El tiempo de cálculo correspondiente a los modelos de derivados de renta variable y crédito que cuentan con fórmula cerrada es comparativamente insignificante.

(21)La calibración se lleva a cabo en dos etapas. En primer lugar µy y sy se determinan ajustando los precios de ambas emisiones de LBG simultáneamente el primer día de la serie. En ausencia de restricciones para la fijación de precios del bono de CS y para reducir la dimensionalidad del ajuste, se utilizan los mismos valores para CS. A continuación se encuentra una tupla óptima para c y X en cada bono por iteración. Nótese que los valores para µy y sy son del mismo orden de magnitud que los de Pennacchi (2011).


CasodeEstudio


S * (modelo de derivados de renta variable) y sc (mo-delo de derivados de crédito)(22). Los resultados de las calibraciones se resumen en la tabla 3. La raíz del error cuadrático medio (RECM) muestra lo bien que los tres modelos recogen los precios de los CoCos observados en el mercado. Aquí, lo interesante es la capacidad de ajuste comparativo de cada modelo pa-ra un bono dado, en lugar de la comparación de un modelo dado a los diferentes bonos. Los modelos es-tructurales y de derivados de crédito tienen un mejor ajuste que el modelo de derivados de renta variable en cada uno de los tres bonos. Aunque el modelo estructural se comporta mejor que el modelo de los derivados de crédito para el bono de CS, sucede lo contrario en el caso de las emisiones de LBG. Sin un análisis más profundo, parece evidente la exposición del modelo estructural a algunos de los parámetros de entrada: La RECM de los bonos de LBG se ve afec-tada negativamente por la fuerte caída del precio de las acciones hacia el final del período, lo que resulta

(22)Hemos llevado a cabo el ajuste de los tres modelos para los dos bonos de LBG individualmente. Teóricamente, los valores de los parámetros ajustados deberían ser idénticos para ambos bonos debido a que el evento que provoca la conversión es el mismo. Incluso sin esta restricción en el procedimiento, los valores ajustados son muy similares.

en una divergencia entre el valor de los activos pre-visto (utilizando la capitalización de mercado como aproximación del componente de patrimonio neto) y los activos tal como aparecen en balance(23).

Aunque la comparación de cada modelo en los distintos bonos no es el objetivo principal de nuestro análisis de ajuste, se ha realizado una comparativa cruzada para evaluar si las longitudes de las series temporales y las condiciones de mercado asociadas afectan a los resultados de los bonos de LBG y CS. Acortando la longitud de las series temporales de los bonos de LBG hasta igualarlas a las de los bonos de CS y recalculando la RECM -así como volviendo a calibrar los modelos en el período de la serie tem-poral de CS- no se detecta una relación clara entre el ajuste del modelo y la longitud de las series tem-porales. El análisis de la RECM móvil a lo largo del tiempo sugiere que la calidad de ajuste de todos los modelos depende del régimen de mercado.

En los tres bonos, el ajuste del modelo estruc-tural está optimizado para una volatilidad del ac-tivo ct= 0,01 (para las volatilidades típicas de los activos de los bancos, que suelen encontrarse entre el 1% y el 5%, véase Crosbie y Bohn 2003) y para

(23)En algunos períodos, el valor patrimonial en libros es más del doble de la capitalización del mercado.

Tabla 3. Ajuste de modelo y comportamiento de la cobertura de los modelos CoCos

LloydsBankingGroup

LloydsBankingGroup Credit

Suisse(1) (2)

A.Ajustedelmodeloapreciosdemercado

Modelo estructural RECM 0,142 0,092 0,027

Modelo de derivados de renta variable RECM 0,184 0,125 0,063

Modelo de derivados de crédito RECM 0,113 0,080 0,050

B.Comportamientodelacobertura

Bono CoCo Variación media de precio -0,01% -0,01% -0,06%

Modelo estructurala Error de cobertura medio 0,03 0,04 0,00

Modelo de derivados de renta variable a Error de cobertura medio 0,00 0,02 0,00

Modelo de derivados de crédito b Error de cobertura medio 0,00 0,03 -0,04

Bono CoCo Variación total de precio -17,40% -4,53% -12,78%

Modelo estructurala Error de cobertura total 17,96 21,82 0,62

Modelo de derivados de renta variable a Error de cobertura total 1,26 7,97 0,29

Modelo de derivados de crédito b Error de cobertura total 2,09 15,49 -8,93

Notas: El panel A compara la bondad de ajuste de los tres modelos de valoración a los precios del mercado de los bonos CoCo a lo largo del tiempo.El panel B presenta los resultados del análisis de cobertura, que incluye una recalibración diaria del modelo y la cobertura de una posición larga del bono.La variación en los precios de los CoCos se muestra a título comparativo. Las variaciones y errores de cobertura se expresan en % del nominal del bono.Nótese que las emisiones de Lloyds Banking Group van de diciembre 2009 a diciembre 2011, mientras que la de Credit Suisse se emitió en febrero 2011.El RECM y los errores de cobertura acumulados por tanto deben compararse principalmente entre los modelos y no entre los emisores.a Cobertura: delta (acción), gamma (acción), rho.b Cobertura: delta (CDS), gamma (CDS), delta (conversión) se aproxima con CDS, rho.


CasodeEstudio


Se han negociado una amplia gama de CoCos, por ejemplo, los rescates bancarios impulsados por el gobierno, como ha ocurrido en países europeos, caso Irlanda

parámetros del tamaño de saltos m= -0,02 y CTy = 0,04. La intensidad de salto resulta ser X = 0,2 en el caso de LBG y X = 0,15 en el de CS. Por lo tanto, las simulaciones de los activos producen, en media, probabilidades de conversión acumulada en riesgo neutro de 25% (LBG) y 17% (CS). Tras la conversión, las tasas de recuperación promedio son 21% (LBG) y 20% (CS). El ajuste óptimo para el modelo de deri-vados de renta variable se logra para valores de S * que reflejan, en promedio, valores alrededor del 5% (LBG) y 6% (CS) del precio de la acción en el mer-cado. Por lo tanto, la probabilidad (riesgo neutro) implícita en el mercado para un evento de conver-sión es, en promedio, alrededor del 1% (LBG) y 1,5% (CS); la tasa de recuperación implícita asciende al

5% (LBG) y 11% (CS). En otras palabras, los precios de los CoCos reflejan una baja probabilidad de un evento de conversión, lo que sin embargo, coincide con una alta pérdida para los tenedores de bonos. Bajo el modelo de derivados de crédito, el valor óp-timo de sc para las emisiones de LBG (CS) asciende a 360 puntos básicos (460 puntos básicos), que, junto con la asunción de las tasas de recuperación, se tra-duce en una probabilidad de conversión acumulada riesgo neutro del 44% (33%).

Hay que tener en cuenta que estos valores están estrechamente relacionados con los parámetros del modelo -un cambio en alguno de ellos conduce a diferentes valores, especialmente de las probabili-dades riesgo neutro de conversión. Por ejemplo, en el modelo de derivados de renta variable, el valor óptimo de S* y el cálculo de las probabilidades y tasas de recuperación, dependen de la elección de la volatilidad implícita. Aunque se utilizan datos del mercado de CDS para estimar la volatilidad im-plícita, es necesario realizar un supuesto sobre la relación entre el nivel de ejecución y el precio de la acción (véase nota 13). En el modelo de los de-rivados de crédito, una disminución en la tasa de recuperación asumida en el caso de la conversión conduce a un valor inferior de sc, y viceversa. Tén-gase en cuenta también que el ajuste del bono de CS en los tres modelos es cualitativamente similar a los resultados obtenidos en Buergi (2013).

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AUTOR: Antonio Moya Jiménez.

La responsabilidad de los administradores de empresasinsolventes. 9.ª Edición

NUEVO


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Análisis de las principales propuestas de reforma del IRPF (incluido lo aprobado

en el Real Decreto-ley 8/2014)


www.estrategiafinanciera.es

E l pasado 20 de junio de 2014 el Consejo de Ministros aprobó varios Anteproyectos de Ley que, entre otros impuestos, proponen

una reforma de la normativa del IRPF. La reforma mantiene el esquema del Impuesto centrándose: (i) por un lado, en la simplificación de las escalas de gravamen general y en el aumento de las reduc-ciones para rentas bajas y los mínimos personales y familiares, (ii) pero compensando esta aparente bajada de tributación con la ampliación de la base gravable y de la cuota tributaria, proponiendo la eliminación de diversos incentivos (en algún caso con un fuerte impacto social). Posteriormente, con fecha 5 de julio de 2014, se ha publicado en el BOE el Real Decreto-ley 8/2014, de 4 de julio, que ha anticipado la aprobación de algunas de las medidas propuestas en el Anteproyecto de reforma del IRPF.

Se repasan a continuación algunas de las me-didas de reforma propuestas y de las ya aprobadas. En relación con las primeras, debe subrayarse que estamos ante un Anteproyecto sometido a un pe-ríodo de información pública y que, por tanto, no ha entrado en vigor a pesar de la existencia de normas afectadas por “efectos anuncio”, a los que se hará referencia detallada a continuación. A ello se une que, según manifestaciones públicas del Ministerio, es posible que algunas de las propuestas experi-menten una importante modificación tras ese pe-ríodo de información pública y el posterior trámite parlamentario, a la vista de la preocupación social creada por algunas de ellas.

PROPUESTAS RELACIONADAS CON LAS INDEMNIZACIONES POR DESPIDOa) Limitación de la exención

Es esta quizá la propuesta más comentada en los medios, por cuanto supone una drástica reduc-ción de la exención aplicable a las indemnizaciones por despido, en un momento en el que el desempleo es uno de los principales problemas de la sociedad española; reducción que, a pesar de lo anunciado, puede afectar a rentas no elevadas. La limitación re-sulta más llamativa si se tiene en cuenta que en las

normativas de Navarra y las diputaciones de Vizca-ya, Álava y Guipúzcoa está fijada en 180.000 euros.

En concreto, la reforma propone limitar la exen-ción a 2.000 euros por cada año de servicio prestado que se compute a efectos de determinar la cuantía de la indemnización obligatoria. Según presentacio-nes públicas del Ministerio, esto llevaría a que es-tuviera exenta la totalidad de la indemnización por año para un salario indemnizable de unos 20.000 euros. No obstante, los cálculos parecen haberse hecho para una indemnización de 33 días por año de servicio, que es la obligatoria desde que entró en vigor la reciente reforma laboral (en febrero de 2012), cuando las personas con antigüedad previa a la entrada en vigor de dicha reforma seguirán reci-biendo indemnizaciones calculadas, para el período previo a esa fecha, a razón de 45 días de salario por año de servicio.

Es decir, una persona que, a 12 de febrero de 2012, tuviera una antigüedad de 28 años, recibiría una indemnización de 42 mensualidades (límite de indemnización cuando esta se calculaba a 45 días por año). Para un salario indemnizable de 20.000 euros, esto arrojaría las siguientes cifras:

Salario mensual 20.000 / 12 1.666,67Indemnización a pagar (42 meses) 1.666,67 x 42 70.000Indemnización exenta 2.000 x 28 56.000Indemnización no exenta 70.000 – 56.000 14.000 (20%)

La reforma en esta materia ha venido acom-pañada de un “efecto anuncio”. Así, si finalmente la exención se limita en el sentido expuesto, será aplicable a las indemnizaciones por despidos pro-ducidos desde el 20 de junio de 2014 (inclusive). En el caso de ceses que deriven de un expediente de regulación de empleo, se aplicará a aquellos que no hayan sido aprobados o comunicados a la autoridad laboral con anterioridad a dicha fecha.

Este efecto plantea no pocas dudas sobre qué despidos quedarán realmente afectados por la re-forma y, en concreto, sobre el concepto de “pro-ducción” del despido utilizado por el Anteproyecto. Lo razonable, a la vista de la normativa laboral, es

Análisis de las reformas propuestas en el Anteproyecto de Ley del IRPF y de las aprobadas en el Real Decreto-ley 8/2014: reducción de la exención de indemnizaciones por despido,

modificación del tratamiento de rendimientos irregulares, desaparición de coeficientes de abatimiento en IRPF y efecto de las nuevas escalas de gravamen y los

mínimos personales y familiares

Abigail Blanco VázquezSocia del Departamento Fiscal Garrigues

AnálisisdelasprincipalespropuestasdereformadelIRPF(incluidoloaprobadoenelRealDecreto-ley8/2014)

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que dicho concepto se interprete en el sentido de “despido efectivo”, es decir, el que ya ha derivado en la extinción del contrato de trabajo y que implica, por ello, la cesación de la prestación de servicios del trabajador y del deber de retribución del empresa-rio; concepto que se opone al de despido meramen-te “comunicado”, pero no efectivo.

Por último, no debe olvidarse que la comenta-da modificación de la exención no entraría en vigor hasta el día siguiente de la publicación de la ley en el BOE. Esto implica, entre otras cuestiones, que el retenedor deberá seguir aplicando la normativa aún en vigor (es decir, la exención fiscal sin la nueva li-mitación) y que será el trabajador, en su caso, el que cuando presente su declaración de 2014 (hasta finales de junio de 2015) deba asumir la diferen-cia de gravamen respecto a la retención practicada. Es previsible que ello genere una suerte de “ilusión monetaria” en el trabajador que genere no pocos conflictos laborales.

b) Minoración y limitación de la reducción por rendimientos irregulares

La reforma propone también la modificación del tratamiento de rentas irregulares, según se expon-drá más adelante; entre otras propuestas, se esta-blece que la aplicación del tratamiento de rentas irregulares se limite a rendimientos que se satis-fagan en un solo período impositivo (lo que antes solo se exigía para los rendimientos notoriamente irregulares, pero no para los generados en más de dos años y no periódicos ni recurrentes).

Sucede que pueden existir indemnizaciones por despidos producidos antes de la entrada en vigor de la norma en los que se haya pactado el pago de las indemnizaciones de forma fraccionada, motivo por el que se regula un régimen transitorio, también afectado por el “efecto anuncio”. Así, los rendimien-tos derivados de extinciones de la relación laboral o mercantil que excedan de la cuantía exenta podrán aplicar la reducción por rendimientos irregulares cuando el cociente entre el número de años de ge-neración (antigüedad en la empresa), computados de fecha a fecha, y el número de períodos impositi-vos de fraccionamiento sea superior a dos, pero solo si la fecha de extinción de la relación es anterior a 20 de junio de 2014.

REFORMA DEL “RÉGIMEN DE IMPATRIA-DOS”

El “régimen de impatriados” permite (en su redacción actual) que las personas que vengan a trabajar a España y se conviertan en residentes en este territorio (no habiéndolo sido en los 10 años anteriores al desplazamiento) tributen durante el período de cambio de residencia y los 5 siguien-tes como si fueran no residentes; lo que implica, principalmente, tributar al tipo fijo de gravamen del 24,75% (en 2014); ello siempre que los trabajos se

realicen efectivamente en España para una empresa o entidad residente en España o un establecimien-to permanente situado en este territorio y que las retribuciones previsibles en cada período en que se aplique el régimen no superen los 600.000 euros anuales.

La reforma propone excluir del régimen a los deportistas con relación laboral de carácter espe-cial del Real Decreto 1006/1985, de 26 de junio, y ampliarlo a los administradores de entidades que no participen en su capital o cuando la participa-ción no determine vinculación. También se propone eliminar el requisito de que los trabajos se presten efectivamente en España (porque, de hecho, la tota-lidad de los rendimientos del trabajo se entenderán obtenidos en territorio español) y permitir la aplica-ción del régimen aun cuando las rentas superen los 600.000 euros anuales (si bien hasta ese importe se tributará al 24% y a partir de ese importe al 45%). Por su parte, los dividendos, intereses y ganancias tributarían por separado aplicando una escala hasta 6.000 al 19%, de 6.000 a 50.000 al 21% y en ade-lante al 23%. Finalmente, se dice que no se aplicará el régimen de rentas exentas de la normativa del Impuesto sobre la Renta de No Residentes.

Se propone, por último, un régimen transitorio en virtud del cual los contribuyentes que se hayan desplazado a territorio español antes de 1 de enero de 2015 podrán optar por aplicar el antiguo régi-men (incluida la disposición transitoria decimosép-tima, aplicable a contribuyentes desplazados antes de 1 de enero de 2010 a los que, por tanto, no era de aplicación la limitación de no obtención de rentas superiores a 600.000 euros). La opción por la aplica-ción del anterior régimen deberá realizarse en la de-claración del impuesto correspondiente al ejercicio 2015. En definitiva, parece no querer perjudicarse la posición consolidada de los deportistas a los que vaya a dejar de poder aplicárseles el nuevo régimen.

REFORMA DEL RÉGIMEN DE TRANSPAREN-CIA FISCAL INTERNACIONAL (TFI)

La reforma propone que los contribuyentes de-ban imputar toda la renta positiva derivada de la cesión o transmisión de bienes o derechos, o de la prestación de servicios, cuando la sociedad no resi-dente no disponga de la correspondiente organiza-ción de medios materiales y personales para su rea-lización, aunque se admitirán los medios materiales y personales existentes en otra entidad no residente del mismo grupo.

Del resto de novedades propuestas, destaca que el régimen de imputación no será de aplicación cuando la entidad no residente en territorio español sea residente en otro Estado miembro de la Unión Europea, pero solo si el contribuyente acredita que su constitución y operativa responde a motivos económicos válidos y que realiza actividades eco-nómicas. Este requisito, ya exigido actualmente en el régimen de TFI en el Impuesto sobre Sociedades,


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to), duplicándose la reducción en determinadas circunstancias.

También se establecen otros límites para la apli-cación de la reducción: uno general, de 300.000 euros de base, para todos los rendimientos irregulares; y uno específico para indemniza-ciones por extinciones de la relación laboral o mercantil, en virtud del cual la reducción no podrá aplicarse cuando la indemnización (no exenta) supere 1.000.000 euros, reduciéndose proporcionalmente cuando esté entre 700.000 y 1.000.000 euros.

Las modificaciones que se proponen ahora im-plican que la reducción pase del 40% al 30% y la exigencia de que los rendimientos se im-puten, en todo caso, en un solo período impo-sitivo. Además, el requisito de no periodicidad y recurrencia se concreta estableciéndose que no se aplicará la reducción en el caso de rendi-mientos generados en más de dos años cuando, en los cinco períodos impositivos anteriores al de su exigibilidad, se hubieran obtenido otros rendimientos del mismo tipo a los que se hu-biera aplicado la reducción. Esta aparente limi-tación puede interpretarse como una mejora respecto a la normativa ahora en vigor, en la que se exige que el rendimiento no sea perió-dico y recurrente sin mayor concreción, lo que ha llevado a la Administración a negar la re-ducción por el hecho de que la percepción de retribuciones irregulares se repita una sola vez. No obstante, el legislador debería permitir que se repitieran en ese plazo de 5 períodos (con derecho a reducción) rendimientos de distin-ta naturaleza, como un incentivo plurianual y una indemnización por despido; de otro mo-do, indemnizaciones que hasta ahora estaban exentas en su totalidad, podrían pasar a estar sujetas (salvo por los 2.000 euros por año ex-puestos) y sin reducción.

Finalmente, se elimina el límite cuantitativo aplicable específicamente a rendimientos del ejercicio de opciones.

puede restar atractivo a la inversión en determina-dos instrumentos de inversión no residentes.

OTRAS MODIFICACIONES EN FUNCIÓN DE LA NATURALEZA DE LA RENTA Rendimientos del trabajo

1. Contratosde seguroque cubran conjunta-mente lascontingenciasde jubilaciónydefallecimiento o incapacidad. Se prevé que sea obligatoria la imputación fiscal de la par-te de las primas satisfechas que corresponda al capital en riesgo por fallecimiento o incapaci-dad. A estos efectos, se considerará capital en riesgo la diferencia entre el capital asegurado para fallecimiento o incapacidad y la provisión matemática.

2. Tratamientodelasretribucionesenespecie. La reciente reforma del régimen de cotizacio-nes a la Seguridad Social, en virtud de la cual han pasado a cotizar casi todos los conceptos salariales satisfechos en especie, hacía pensar que se propondría también la eliminación de la no sujeción de numerosas retribuciones en especie. Sin embargo, se ha propuesto eliminar únicamente el supuesto de no sujeción pre-visto para las entregas de acciones por la em-presa a sus trabajadores -12.000 euros anua-les- (algunas rentas antes no sujetas pasarían a estar no exentas, sin efecto por tanto en los trabajadores).

Por otro lado, solo destaca en este ámbito que, en lo que se refiere a la retribución consisten-te en la cesión de uso de vehículos, se reduce la valoración para los considerados eficientes energéticamente hasta en un 30% (remitiéndo-se la regulación de esta reducción a un desarro-llo reglamentario).

3. Modificación del tratamiento de rentasirregulares. El tratamiento de rendimientos del trabajo irregulares de la norma se aplica (de for-ma general) a dos tipos de rendimiento: (i) los generados en más de dos años y que no sean periódicos y recurrentes y (ii) los notoriamente irregulares, según un listado numerus clausus regulado reglamentariamente. Dentro de los primeros, la norma regula un supuesto especial, el de los rendimientos derivados del ejercicio de opciones de compra sobre acciones o participa-ciones por los trabajadores, a los que se dispen-sa el tratamiento de rendimientos irregulares si: (a) las opciones se ejercitan transcurridos más de dos años desde su concesión y, además (b) no se conceden anualmente (pero aplicándose la reducción, a lo sumo, sobre el salario medio del conjunto de los declarantes del IRPF por el número de años de generación del rendimien-

Es un Anteproyecto sometido a un período de información pública,

que no ha entrado en vigor, a pesar de la existencia de normas afectadas por “efectos anuncio”


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Es posible que alguna propuesta experimente una importante modificación, según el Ministerio, a la vista de la preocupación social creada por algunas de ellas

Se establece un régimen transitorio en virtud del cual los rendimientos (distintos de los de-rivados de indemnizaciones por extinción de la relación laboral o mercantil -el tratamiento de estos últimos ya ha sido resumido más arriba-) que se vinieran percibiendo de forma fracciona-da antes de 1 de enero de 2015, con aplicación de la reducción de la normativa en vigor a 31 de diciembre de 2004, podrán seguir aplicando la reducción a cada fracción que se impute desde 1 de enero de 2015, si el cociente resultante de dividir los años de generación y los períodos de fraccionamiento es superior a dos. En el caso específico de rendimientos derivados el ejercicio de opciones sobre acciones o participaciones concedidas antes de 1 de enero de 2015 que se ejerciten transcurridos más de dos años desde su concesión, y siempre que no hayan sido con-cedidas anualmente, podrá aplicarse la reduc-ción aunque en los cinco períodos anteriores al de ejercicio se hubieran obtenido otros rendi-mientos con período de generación superiores a dos años que se hubieran beneficiado de la exención (si bien aplicándose el límite cuantita-tivo específico para estos rendimientos que se elimina a partir de esa fecha).

Rendimientos del capital inmobiliario

La principal modificación es la minoración del 60% al 50% de la reducción aplicable a los supues-tos de arrendamiento de bienes inmuebles desti-nados a vivienda habitual, eliminándose además la reducción incrementada del 100%.

Rendimientos del capital mobiliario (RCM)

En este ámbito se introducen diversas modifica-ciones, destacando las siguientes:

a) Se elimina la exención de 1.500 euros para divi-dendos y participaciones en beneficios.

b) En la distribución de la prima de emisión o re-ducción de capital con devolución de aportacio-nes en acciones o participaciones no cotizadas,

se considerará RCM la cantidad percibida, con el límite de la diferencia entre los fondos propios del último ejercicio cerrado y el valor de adqui-sición. Es decir, se identifica la cantidad recibida con las reservas no distribuidas.

c) En los seguros de capital diferido mixtos, que combinan la cobertura de supervivencia con fallecimiento o incapacidad, la determinación del RCM neto tendrá en cuenta la parte de las primas satisfechas que se corresponde con el capital en riesgo por fallecimiento o incapaci-dad, siempre que el capital en riesgo sea igual o inferior al 4% de la provisión matemática.

d) No se computará como RCM negativo el deriva-do de la transmisión lucrativa y por donación de títulos de renta fija.

e) La reducción por RCM irregulares pasará del 40% al 30% y solo se aplicará si los RCM se imputan en un único período impositivo (con un régimen transitorio similar al expuesto para los rendimientos del trabajo por la eliminación de la posibilidad de aplicar la reducción en co-bros fraccionados). Además, la reducción se po-drá aplicar sobre una base máxima de 300.000 euros.

f) Se crea un nuevo instrumento por el que se establece una exención para las rentas gene-radas por las cantidades que se depositen en una Cuenta Individual de Ahorro a Largo Plazo (CIALP) o se instrumenten en un Seguro Indivi-dual de Vida a Largo Plazo (SIALP) -conjunta-mente, Planes de Ahorro a Largo Plazo (PALP)-. Las aportaciones no podrán ser superiores a 5.000 euros anuales durante un plazo de al me-nos 5 años, no pudiendo tener un contribuyente más de un PALP de forma simultánea; además, el contribuyente no podrá disponer del capital resultante del PALP antes de finalizar 5 años desde su apertura.

Rendimientos de actividades económicas

De las modificaciones que se proponen para es-tos rendimientos, cabe subrayar:

a) Que a efectos de considerar que el arrenda-miento de inmuebles se realiza como actividad económica, se elimina el requisito de contar con un local exclusivamente destinado a llevar a ca-bo la gestión de la actividad.

b) Que el importe neto de cifra de negocios en el año inmediato anterior para el conjunto de acti-vidades pasa de 600.000 euros a 500.000 euros a efectos de aplicar la modalidad simplificada del método de estimación directa. En este mis-


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e) Que el régimen de rendimientos irregulares se modifica en sentido similar al de los RCM irregulares.

Tributación de las alteraciones patrimoniales

Las propuestas en este terreno son numerosas y algunas de ellas esperadas; de hecho, algunas (se-gún se señalará) han sido ya aprobadas en el referi-do Real Decreto-ley 8/2014:

a) Por un lado, estará exenta la ganancia obtenida como consecuencia de la dación en pago de la vivienda habitual del contribuyente para la can-celación de deudas garantizadas con hipoteca siempre que el propietario no disponga de otros bienes o derechos para pagar la deuda y evitar la enajenación de la vivienda. También lo esta-rá la derivada de la transmisión de la vivienda realizada en ejecución hipotecaria judicial o notarial. Esta medida ya ha sido aprobada y ha entrado en vigor con efectos desde 1 de enero de 2004.

mo régimen, dejará de ser deducible un 5% del rendimiento neto en concepto de gastos de di-fícil justificación, limitándose estos gastos a un importe máximo de 2.000 euros. En definitiva, cualquier profesional con unos rendimientos netos superiores a 40.000 euros que pudiera aplicar el régimen se verá perjudicado por la modificación.

c) Que la deducibilidad de las cantidades abona-das en virtud de contratos de seguro, concer-tadas con mutualidades de previsión social por profesionales no integrados en el régimen de la Seguridad Social de los trabajadores por cuenta propia o autónomos, se limita al 50% de la cuo-ta máxima por contingencias comunes que esté establecida en cada ejercicio económico.

d) Que, a partir de 2016, se establecen nuevos re-quisitos para la aplicación del método de esti-mación objetiva, tanto cuantitativos, mediante una reducción de los límites objetivos, como cualitativos, reduciendo las actividades que se pueden acoger a este.


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La propuesta más comentada ha sido las indemnizaciones por despido, dada la situación actual donde el desempleo es uno de los problemas principales

b) Además, se establece que no existirá ganancia o pérdida por las compensaciones dinerarias que por imposición legal o judicial se den en la ex-tinción del régimen económico matrimonial de separación de bienes.

c) Se considerará ganancia patrimonial la totalidad del importe obtenido en la venta de derechos de suscripción de acciones o participaciones cotiza-das (a partir de 2015 se seguirá minorando del coste de adquisición de las acciones transmitidas el importe de la venta de derechos de suscripción que no se consideró ganancia patrimonial).

d) Por otro lado, se elimina la aplicación de los co-eficientes de actualización (que corrigen la de-preciación monetaria actualizando el valor de adquisición) en la transmisión de inmuebles y se eliminan también los conocidos coeficientes de abatimiento a los activos adquiridos antes de 31 de diciembre de 1994. Debe recordarse que en 2006 ya se limitó la aplicación de estos últimos coeficientes, de forma que solo las plusvalías ge-neradas hasta 19 de enero de 2006 (en virtud de un “efecto anuncio”) podían beneficiarse de estos coeficientes reductores.

INTEGRACIÓN Y COMPENSACIÓN DE RENTAS

El régimen de integración y compensación de rentas experimentaría una modificación sustancial:

a) En primer lugar, se suprimiría la diferenciación entre alteraciones patrimoniales (derivadas de transmisiones) a corto y largo plazo, por lo que todas se considerarán rentas del ahorro. Se vol-vería así al régimen previo a 2013.

b) Por primera vez se regula la posibilidad de com-pensar rendimientos del capital mobiliario (del ahorro) con alteraciones patrimoniales (tam-bién del ahorro), hasta el 25% de unos y otros respectivamente. Estos porcentajes de compen-sación serán del 10%, 15% y 20% en los perío-dos impositivos 2015, 2016 y 2017.

c) Se vuelve a incrementar el límite de compen-sación del saldo negativo de las ganancias y pérdidas de la parte general de la base imponi-ble (las que no deriven de transmisiones) con el saldo positivo de los rendimientos y las imputa-ciones de renta, que pasa del 10% al 25%.

Lógicamente, se propone un régimen transitorio para las pérdidas y saldos negativos procedentes de ejercicios anteriores.

El referido Real Decreto-ley 8/2014 ha antici-pado medidas similares, pero más ventajosas, para los RCM y alteraciones patrimoniales derivados del canje de preferentes y de la posterior transmisión de las participaciones recibidas a cambio, acabando con ello con un efecto sumamente perjudicial en estas operaciones.

En efecto, los valores de deuda subordinada o de participaciones preferentes generan RCM cuan-do se canjean por participaciones de la entidad emisora de esos títulos o valores, pero la posterior transmisión de las participaciones recibidas gene-ra alteraciones patrimoniales. El régimen de inte-gración y compensación de rentas en el IRPF no permite compensar entre sí, actualmente, los RCM negativos con las alteraciones patrimoniales positi-vas (ni viceversa) lo que lleva a que contribuyentes que hayan acudido al canje de preferentes con RCM negativos significativos se vean luego obligados a tributar por las ganancias derivadas de la venta de las participaciones recibidas en el canje.

Para paliar esta situación, se establece, con efectos desde 1 de enero de 2014, un régimen por el que los saldos negativos derivados de: (i) la integración y compensación de RCM y de (ii) la integración y compensación de ganancias y pér-didas derivadas de la transmisión de elementos adquiridos con más de un año de antelación, que procedan de RCM negativos derivados de deuda subordinada o de participaciones de preferentes generados antes de 1 de enero de 2015 podrán compensarse con el saldo positivo de los RCM o alteraciones patrimoniales de la transmisión de valores recibidos por recompra y suscripción o canje de esos valores, también generados antes de la fecha indicada y viceversa. Si después de esa compensación queda un saldo negativo, el importe resultante podrá compensarse en los cuatro años siguientes de la misma forma.

Idéntico régimen de compensación podrá apli-carse respecto a los saldos negativos de los ejer-cicios 2010, 2011, 2012 y 2013 que procedan de idéntico tipo de rentas y que estén pendientes de compensación a 1 de enero de 2014. Como en esos períodos los saldos negativos pueden estar integra-dos por importes procedentes de rentas de distinta naturaleza a las señaladas, parte de los cuales pue-de haber sido ya compensado, se entenderá que la compensación realizada habrá afectado en primer lugar a la parte del saldo procedente de rentas de distinta naturaleza.


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A partir de 2016 se establecen nuevos requisitos para la aplicación del método de

estimación objetiva, tanto cuantitativos como cualitativos

En el ejercicio 2014, si tras las compensacio-nes indicadas queda un saldo negativo, su impor-te podrá compensarse con el saldo positivo de las alteraciones patrimoniales de la base general que se hayan puesto de manifiesto en la transmisión de elementos patrimoniales (es decir, las derivadas de transmisiones de elementos adquiridos con hasta un año de antelación). Si tras esa compensación queda un saldo negativo, este se podrá compensar en los cuatro años siguientes.

EN LA DETERMINACIÓN DE LA BASE LIQUIDABLE: RÉGIMEN DE APORTACIONES A PLANES DE PENSIONES Y SISTEMAS SIMILARES

Se reduce de 10.000 euros a 8.000 euros el im-porte de las aportaciones a realizar (y deducir en base liquidable) y se incrementan de 2.000 euros a 2.500 euros las aportaciones realizadas en favor del cónyuge que no obtengan rendimientos netos del trabajo ni de actividades económicas o los obtenga en cuantía inferior a 8.000 euros anuales. Asimis-mo, a efectos de determinar el límite máximo con-junto para aplicar dichas reducciones, se eliminan el porcentaje incrementado del 50% de los rendimien-tos netos del trabajo y de actividades económicas y el importe de 12.500 euros, previstos ambos ahora para contribuyentes mayores de 50 años.

MODIFICACIÓN DE LAS ESCALAS DE GRA-VAMEN Y DE LOS MÍNIMOS DEL CONTRIBU-YENTE Y FAMILIARES

Quizá la parte de la reforma más publicitada por el Ministerio ha sido la relativa a la modificación de las escalas de gravamen. Así:

a) La base liquidable general que exceda del importe del mínimo personal y familiar (si la correspondiente Comunidad Autónoma no aprueba una escala propia) pasará a tributar entre el 19% y el 45% a partir de 2016 (en 2015, entre el 20% y el 47%), frente a los tipos actuales de entre el 24,75% y el 52%.

b) La parte de la base liquidable del ahorro que exceda del importe del mínimo personal y fa-miliar se gravará al 20%, 22% y 24% en 2015 y al 19%, 21% y 23% desde 2016, para tramos de hasta 6.000 euros, de 6.000 a 50.000 euros y de 50.000 en adelante, respectivamente.

Esta reforma supone básicamente (en lo que se refiere a la base liquidable general) revertir la subida de tipos aplicable en los años 2012, 2013 y 2014, si bien con una reducción de gravamen respecto a 2011 solo para bases bajas. En rela-ción con la base liquidable del ahorro se vuelve a los tipos previos a 2012, pero con un nuevo tipo más alto del 23% para importes a partir de 50.000 euros.

Escalapreviaa2012 Escala2012,2013y2014

Baseliq. Cuota Restobase Tipo Cuota Restobase Tipo

0,00 0,00 17.707,20 24% 0,00 17.707,20 24,75%

17.707,20 4.249,73 15.300,00 28% 4.382,53 15.300,00 30%

33.007,20 8.533,73 20.400,00 37% 8.972,53 20.400,00 40%

53.407,20 16.081,73 66.593,00 43% 17.132,53 66.593,00 47%

120.000,20 44.716,72 55.000,00 44% 48.431,24 55.000,00 49%

175.000,20 68.916,72 En adelante 45% 75.381,24 125.000,00 51%

300.000,00 N/A N/A N/A 139.131,24 En adelante 52%

Escala2015 Escaladesde2016

Baseliq. Cuota Restobase Tipo Cuota Restobase Tipo

0,00 0,00 12.450,00 20% 0,00 12.450,00 19%

12.450,00 2.490,00 7.750,00 25% 2.365,50 7.750,00 24%

20.200,00 4.427,50 13.800,00 31% 4.225,50 15.000,00 30%

34.000,00 8.705,50 26.000,00 39% N/A N/A N/A

35.200,00 N/A N/A N/A 8.725,50 24.800,00 37%

60.000,00 18.845,50 En adelante 47% 17.901,50 En adelante 45%

Tabla 1. Evolución de la escala general


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La reforma propone que la aplicación del tratamiento de rentas irregulares se limite a rendimientos que se satisfagan en un solo período impositivo

Por otro lado, se incrementan los mínimos del contribuyente y familiares. No obstante, como es-tos van a la escala de gravamen al tipo más bajo, el efecto real de esta subida puede no ser tal, como veremos más abajo.

Por su interés incluimos en la tabla 1 la evolu-ción de la escala general en los últimos años.

La aplicación de estas escalas a las siguientes bases liquidables generales permite observar el efecto de la reforma propuesta en comparación con la escala hasta 2011 y con la aplicable en los años 2012, 2013 y 2014 (ver tabla 2).

El efecto puede ser más negativo (afectando a un mayor número de contribuyentes) si se tie-ne en cuenta que lo que va a la escala es la base liquidable (que previsiblemente será mayor por la eliminación de incentivos). Aunque aparentemen-te ello ser vería compensado, en cierto modo, con

la subida de mínimos personales y familiares; su-cede que estos minorarán la cuota tributaria a un tipo del 19% (en general) frente a un tipo del 24% en 2011. Esto implica que, por ejemplo, para un contribuyente medio con dos hijos, el efecto sea el que se muestra en la tabla 3 (como se observa, más perjudicial en los próximos años).

OTRAS PROPUESTAS DE REFORMA

Aparte de las propuestas comentadas, hay otras muchas, entre las que destaca la minora-ción de la reducción por rendimientos del trabajo, que solo se podrá aplicar por contribuyentes con rendimientos de trabajo inferiores a 14.450 euros, aunque creándose un nuevo supuesto de gasto deducible en torno a 2.000 euros anuales en con-cepto de “otros gastos”.

En el ámbito de las deducciones, cabe subra-yar: (i) la mejora de las deducciones vinculadas al mecenazgo, estimulándose, entre otras, la fideli-zación de las donaciones en favor de un mismo beneficiario; (ii) la eliminación de la deducción por cuenta ahorro-empresa y la deducción por obtención de rendimientos del trabajo y activida-des económicas así como la de alquiler de vivien-da habitual (si bien se mantiene transitoriamente para los contribuyentes que hayan celebrado un contrato de arrendamiento con anterioridad a 1 de enero de 2015) y (iii) la creación de deducciones por familia numerosa o personas con discapacidad a cargo para los contribuyentes que realicen una actividad por cuenta propia o ajena por la cual es-tén dados de alta en el régimen correspondiente de la Seguridad Social o mutualidad, con ciertos límites (y cuyo abono podrá solicitarse de forma anticipada).

Finalmente, en materia de retenciones destaca la reducción del tipo aplicable a administradores y miembros del consejo de administración al 19% (20% en 2015) cuando los rendimientos procedan de entidades con un importe neto de la cifra de negocios inferior a 100.000 euros; en el resto de los casos se vuelve al 35% (37% en 2015) previo a la subida de gravámenes y retenciones de 2012.

También se propone la vuelta al 19% (20% en 2015) de retención para los RCM, las ganan-cias patrimoniales derivadas de la transmisión o reembolso de acciones y participaciones en IIC y los rendimientos de actividades profesionales. En el Real Decreto-ley 8/2014 se ha aprobado ya, con efectos desde el 6 de julio de 2014, un tipo redu-cido del 15% cuando el volumen de rendimientos íntegros de la actividad profesional del ejercicio anterior sea inferior a 15.000 euros y represen-te más del 75% de la suma de los rendimientos íntegros de actividades económicas y del trabajo del contribuyente de ese ejercicio (el porcentaje será de la mitad cuando se tenga derecho a la de-ducción en cuota por rentas obtenidas en Ceuta y Melilla).

2011 2012-2014 2015 2016

Mínimo del contribuyente 5.151,00 5.151,00 5.550,00 5.550,00

Mínimo familiar 3.876,00 3.876,00 5.100,00 5.100,00

Total 9.027,00 9.027,00 10.650,00 10.650,00

Efectoencuota -2.166,48 -2.234,18 -2.130,00 -2.023,50

Baseliq. 2011 2012-2014 2015 2016

11.000,00 2.640,00 2.722,50 2.200,00 2.090,00

22.000,00 5.451,71 5.670,37 4.985,50 4.765,50

35.000,00 9.271,07 9.769,65 9.095,50 8.665,50

54.000,00 16.336,63 17.411,15 16.505,50 15.681,50

65.000,00 21.066,63 22.581,15 21.195,50 20.151,50

110.756,70(1) 40.742,02 44.086,80 42.701,15 40.742,02

178.000,00 70.266,63 76.911,14 74.305,50 71.001,50

305.000,00 127.416,63 141.731,24 133.995,50 128.151,50

(1) Esta base liquidable parece ser el punto de inflexión a partir del cual la nueva escala sería más perjudicial que la existente en 2011.

Tabla 2. Bases liquidables generales

Tabla 3. Efecto en contribuyentes


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NUEVAS DISPOSICIONES


FinancierasDerecho financiero

(BOIB nº 89 de 26 de junio de 2014)Ley 3/2014, de 17 de junio, del sistema de financiación definitivo de los Consejos Insulares.

(BOE nº 171 de 15 de julio de 2014)Ley 13/2014, de 14 de julio, de transformación del Fondo para la Financiación de los Pagos a Proveedores.

(BOE nº 172 de 16 de julio de 2014)Real Decreto 579/2014, de 4 de julio, por el que se desarrollan determinados aspectos de la Ley 14/2013, de 27 de septiembre, de apoyo a los emprendedores y su internacionalización, en ma-teria de cédulas y bonos de internacionalización.

(DOCV nº 7319 de 17 de julio de 2014)Ley 4/2014, de 11 de julio, de modificación de la Ley 8/2003, de 24 de marzo, de la Generalitat, de Cooperativas de la Comunitat Valenciana.

Dación en pago(BOTHA nº 72 de 27 de junio de 2014)

Norma Foral 18/2014, de 18 de junio, sobre la cancelación de cargas para facilitar la dación en pago como medida sustitutiva de la ejecución hipotecaria.

Mercantil y contableSociedades mercantiles

(BOE nº 156 de 27 de junio de 2014)Ley 10/2014, de 26 de junio, de ordenación, supervisión y solven-cia de entidades de crédito.

(BOA nº 137 de 15 de julio de 2014)Ley 4/2014, de 26 de junio, de Fundaciones Bancarias de Aragón.

Derecho mercantil(DOUEL nº 189 de 27 de junio de 2014)

Reglamento (UE) nº 655/2014 del Parlamento Europeo y del Con-sejo, de 15 de mayo de 2014, por el que se establece el proce-dimiento relativo a la orden europea de retención de cuentas a fin de simplificar el cobro transfronterizo de deudas en materia civil y mercantil.

Comercio(DOUEL nº 189 de 27 de junio de 2014)

Reglamento (UE) nº 654/2014 del Parlamento Europeo y del Con-sejo, de 15 de mayo de 2014, sobre el ejercicio de los derechos de la Unión para aplicar y hacer cumplir las normas comerciales internacionales y por el que se modifica el Reglamento (CE) nº 3286/94 del Consejo por el que se establecen procedimientos comunitarios en el ámbito de la política comercial común con objeto de asegurar el ejercicio de los derechos de la Comunidad en virtud de las normas comerciales internacionales, particu-larmente las establecidas bajo los auspicios de la Organización Mundial del Comercio.

Acuerdos internacionales(BOE nº 159 de 1de julio de 2014)

Acuerdo entre el Reino de España y los Estados Unidos de Amé-rica para la mejora del cumplimiento fiscal internacional y la

implementación de la Foreign Account Tax Compliance Act - FATCA (Ley de cumplimiento tributario de cuentas extranjeras), hecho en Madrid el 14 de mayo de 2013.

Información tributaria (BOE nº 160 de 2 de julio de 2014)

Orden HAP/1136/2014, de 30 de junio, por la que se regulan determinadas cuestiones relacionadas con las obligaciones de información y diligencia debida establecidas en el acuerdo en-tre el Reino de España y los Estados Unidos de América para la mejora del cumplimiento fiscal internacional y la aplicación de la ley estadounidense de cumplimiento tributario de cuentas extranjeras y se aprueba la declaración informativa anual de cuentas financieras de determinadas personas estadouniden-ses, modelo 290.

Derecho financiero(DOE nº 131 de 9 de julio de 2014)

Ley 5/2014, de 7 de julio, por la que se adoptan medidas urgen-tes en materia de crédito cooperativo.

(DOE nº 131 de 9 de julio de 2014)Ley 6/2014, de 7 de julio, por la que se autoriza la formalización de operaciones de endeudamiento con el Banco Europeo de Inversiones por importe de hasta 100.000.000 de euros, para la financiación de proyectos realizados por Pequeñas y Medianas Empresas (PYMES) y Empresas de Mediana Capitalización (MI-DCAPS) en la Comunidad Autónoma de Extremadura.

FiscalidadIRPF

(BOE nº 160 de 2 de julio de 2014)Convenio entre el Reino de España y la República Dominicana para evitar la doble imposición y prevenir la evasión fiscal en materia de impuestos sobre la renta, y su Protocolo, hechos en Madrid el 16 de noviembre de 2011.

(BOE nº 163 de 5 de julio de 2014)Medidas urgentes Real Decreto-ley 8/2014, de 4 de julio, de aprobación de medidas urgentes para el crecimiento, la com-petitividad y la eficiencia.

IRNR(BOTHA nº 74 de 27 de junio de 2014)

Norma Foral 21/2014, de 18 de junio, del Impuesto sobre la Renta de no Residentes.

IVA(BOE nº 171 de 15 de julio de 2014)

Orden HAP/1222/2014, de 9 de julio, por la que se modifica la Orden EHA/3434/2007, de 23 de noviembre, por la que se aprueban los modelos 322 de autoliquidación mensual, modelo individual, y 353 de autoliquidación mensual, modelo agrega-do, y el modelo 039 de Comunicación de datos, correspondien-tes al Régimen especial del Grupo de Entidades en el Impuesto sobre el Valor Añadido, y la Orden HAC/3625/2003, de 23 de diciembre, por la que se aprueba el modelo 309 de declaración-liquidación no periódica del Impuesto sobre el Valor Añadido.

Observatorio del CFO


controlar fenómenos demográfi cos (envejecimiento) o macroeco-nómicos (desempleo) que generan fuertes corrientes de gasto.

“Ya, pero en ese caso todo el resto de gastos tienen que ser reducidos a la mínima expresión. Debes de tener un claro colchón para picos de gasto. Nosotros hemos hecho un proceso de trans-formación. Ahora somos más lean y hemos variabilizado costes”. La respuesta era obvia y dura. En la administración el ánimo es ese siempre (cuando está en manos de gestores responsables). El ma-yor esfuerzo suele ser corregir estructuras que nacen en momen-tos expansivos y cuya inercia es difícilmente atajable. Por poner un ejemplo neutro y antiguo: imaginen qué se hizo con el personal que se dedicaba al cuidado de los caballos, cuando estos dejaron de ser utilizados para transporte o con los miles de escribanos que estaban empleados antes de la era PC. No es tan fácil ajustar los recursos en la administración sino bajo complejas políticas a largo plazo.

“Bueno, entonces tendremos que aumentar los ingresos. Cuando a nosotros nos pasa eso diversifi camos, buscamos nue-vas líneas de producto con más margen y además hemos salta-do a otros países”. En el caso de la administración el recorrido en este campo es más limitado. Los ingresos, en gran medida, vienen derivados de impuestos en sus diferentes modalidades y además están, por defi nición, geográfi camente. Por ello son limitados en momentos de crisis y aunque más altos en momentos expansivos tiene límites lógicos en topes confi scatorios y sobre todo en la actual fi losofía tributaria. En ella, por fi n, se concibe la carga fi scal como tal, tanto para las economías familiares como empresariales. Queda claro que un mercado se anima o se incentiva el ahorro en mayor medida si en lugar de cargar las rentas en un 40% lo hago en un 20%. Ello implica inyectar dinero en la economía de consu-mo y dejar en el bolsillo del contribuyente más dinero. En el lado de la empresa, la carga fi scal va en detrimento de la rentabilidad fi nal del negocio y desincentiva a un empresario a invertir en su negocio, pues limita su rentabilidad como ROE. Desde la mayo-ría de las opiniones autorizadas los ingresos tributarios son una función en “U” invertida. Esto es, pasado cierto nivel de presión fi scal la recaudación cae tanto por incentivación al fraude como

H ace algunas semanas discutía con un empresario especializado en obra civil las diferencias entre ges-tionar a través de presupuesto y hacerlo a través de

balance y cuenta de resultados.Entre sus méritos, además del propio hecho de ser empresario,

destacaría ser capaz de gestionar en este tiempo un empresa con grandes requisitos de inversión en inmovilizado. El capex complica cualquier gestión fi nanciera, la hace necesariamente más seria y responsable. Llevar sobre sus hombros una cuenta de resultados y un balance así, siempre me ha parecido un logro. Quizás porque la gestión fi nanciera de esta empresa dependía de una sólida es-trategia de inversión plurianual -cuajada de proyectos de menor duración que eran los que la rentabilizaban- encontraba este em-presario más näif la gestión fi nanciera de lo público.

“No entiendo cómo se concibe un fi nal de ejercicio en el mun-do presupuestario, de modo que cualquiera que sea el resultado se toma por dado, por defi nitivo y se apunta como un défi cit o superávit que queda aislado y apenas afecta al ciclo siguiente”. Aunque no tenía razón al 100%, es cierto que para una empresa el cierre contable no es más que una foto fi ja en determinado momento del año. No siempre es justo, ni interesante, pero es algo que sucede. En el mundo público no es así: el cierre, el ciclo lo es todo porque es en sí mismo la manera de administrar los recursos y de programar actividades ya de gasto o de inversión. Incluso las grandes inversiones se programan en anualidades, se fraccionan.

Al empresario le faltaban piezas para poder comprender le-yendo tales números la gestión real. Le faltaban variaciones de patrimonio, estados que mostrasen origen y aplicación de fondos y, sobre todo, le faltaba la dinámica de balance en relación al pa-sivo creciente, al endeudamiento.

“El défi cit es la necesidad de fi nanciación”. Le decía, “los ingre-sos públicos son menores que los gastos, dada la dimensión de los servicios a los que los gestores públicos atienden”. No puede di-mensionarse todo el gasto en función de los ingresos porque bue-na parte de ellos son “ingestionables”, incontrolables. Por ejemplo, una administración puede mejorar la gestión de gastos a través de control de gestión, mejora de procesos, etc., pero no puede

Cuenta de resultados vs Presupuesto. Financiación

de déficit y pérdidas Pedro Cervera Ruiz

Consejo de redacción Estrategia Financiera

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por empobrecimiento del contribuyente y desincentivación de la iniciativa económica.

Por ello, salvo en períodos de superávit, esto es ingresos ma-yores a gastos, la situación parece abocar cada año a una catarata final de gasto que requerirá comprometer ingresos futuros para su atención. Una administración confía en los ingresos futuros en épocas en la que la necesidad de financiación supera las fuentes de financiación de ese año.

Así nace un concepto muy interesante y que para nuestro amigo el empresario parece ser muy elemental. La administración debería forzarse a prefijar sus gastos anuales en una cantidad algo inferior a sus ingresos. Eso no es siempre posible, como hemos visto, pero sí es la estrategia a seguir.

La visión final es esa. Y la real, la más frecuente, es que en cada ejercicio se observa de forma habitual una necesidad de financia-ción adicional, tras haber gastado (o invertido) la totalidad de los ingresos, incluso si estos son extraordinarios. Como hemos dicho, se hará frente a ello con ingresos futuros y mientras estos llegan se recurre al endeudamiento.

Sí, esa es otra de las principales diferencias entre empresa y gestión pública, porque no solo se financia a largo la inversión, sino también el gasto corriente. Bueno, me alejo del mundo ortodoxo y bajo momentáneamente a antiguos roles financieros en empresa. Por supuesto que hemos tenido que buscar calendarios amplios de repago o amortización de deudas que nacieron a corto o de des-embolsos corrientes que se convirtieron en problemas inesperados. Pero es cierto que sabíamos que eso no era deseable. Hoy la admi-nistración también lo sabe y exige, en voz de alguno de sus gestores, financiar a largo solo la inversión y no considerar como automática-mente financiable el exceso de gasto sobre ingreso.

Volviendo al caso habitual. La necesidad de financiación en momento cero se cubre con emisión de deuda. Ya se ha acometido el gasto, se debe pagar y por ello se pide prestado. La duda es do-ble: tendrá la administración ingresos suficientes para afrontar los intereses, esto es, el coste financiero. Por supuesto, pero su exis-tencia detraerá recursos que hubiesen sido destinados a servicios, etc. Una razón más para minimizar la deuda. El coste que genera y se atiende minora los fondos disponibles y, en un caso exagerado y extremo (consumo total de recurso), podría exigir más deuda para que estos fuesen atendidos.

El stock de deuda, por ello, permanece o aumenta cada año que la administración incurre en déficit. Solo puede reducirlo con superávit que se genere por mejores condiciones económicas o por una reducción tan drástica de gasto corriente que permita destinar parte de los fondo a repago.

Cabe imaginar que el mercado de dinero, los prestadores de fondos confían, de igual modo que la propia administración en su capacidad de generación de ingresos futuros que permitan el “servicio de la deuda”.

“No existe una empresa viable que se ajuste a este perfil. No sería tolerada por accionistas, ni desde luego por proveedores”. La clave es esa. La administración no es una empresa que genera actividad con ánimo de lucro, sino un verdadero centro de gasto que atiende y sufraga servicios.

“Eso es cierto, pero no debe ser un estrategia en sí misma. No debe concebirse una administración que gasta de forma no corre-lacionada con los ingresos porque ello es precisamente lo que los hace inviables por insostenibles en el largo plazo”. Buena conclu-sión: nada es sostenible si no lo es en el largo plazo.

Una administración gastadora e inversora en cuantías fuera de lógica generaría un enorme volumen de deuda que debería ser

atendida y pagada. ¿Con qué? Claramente con impuestos. Un in-greso futuro que debería tener un crecimiento exponencial para atender el volumen de deuda que así crece es esperable, claro, pero poco probable.

Realizando un sencillo modelo económico podríamos argu-mentar diferentes efectos positivos del consumo público y cómo no de la inversión que realiza (si es acertada, recordemos el Plan Ñ, como anti ejemplo).

La activación económica puede producirse cuando el gran agente económico -el Estado- entra en juego, pero puede correrse el riesgo de que esa actividad genere deseconomías adicionales si tenemos en cuenta el efecto de la deuda, sus gastos financieros y su repago en momentos futuros que, desde el presente, se juzgan más oportunos, más convenientes. “Al final, a través de la visión de la cuenta de resultados o del presupuesto, las máximas de control de gasto y búsqueda de rentabilidad y productividad en la inver-sión, parecen comunes”. Así es.

La viabilidad del servicio es a la administración como la renta-bilidad al accionista para la empresa. Ambas unidades económicas tienen su esencia en ambas líneas estratégicas. Sin ellas, carecen de sentido. A nuestro amigo el empresario del ejemplo (real) le si-gue, no obstante, faltando algo que le de la adecuada visión inte-ranual del déficit acumulado. Algo así como el origen de la deuda. Sí, eso, fuentes del origen de la deuda.

Observatorio del Cash Management


No es fácil crear vías alternativas de acceso a la fi nanciación, o, visto desde otra perspectiva, la creación de foros dónde los inverso-res y los buscadores de fi nanciación se encuentren y sean capaces de cerrar operaciones. Para ello se tienen que dar una serie de requi-sitos, que podemos resumir en:

• Generación de un entorno virtual y físico dónde se facilite el contacto entre las dos partes interesadas en llevar a cabo una operación de fi nanciación: el que posee un excedente de di-nero para el que quiere obtener una rentabilidad (inversor) y el tiene necesidad de crédito para el desarrollo de su actividad (demandante de fi nanciación).

• Defi nición de unas reglas de juego para poder acceder a di-chos lugares de encuentro, normalmente del tipo de:

- Información a suministrar.

A estas alturas de la película no es ningún misterio las dificultades de obtención de crédito por parte de las empresas, en general en la zona euro y especialmente

en España. ¡Cómo que hasta el Banco Central Europeo (BCE), en contra de su política anti expansiva hasta hace muy poco tiempo, haya decidido actuar e inyectar liquidez a los mercados para que el dinero fluya hacia las empresas!

Pero no vamos a analizar ahora las ventajas de este giro en la política del BCE que, aunque alabado por todos y considerado como necesario, aunque algo tardío, se debe ir materializando a lo largo de lo que queda de año. Me gustaría hacer una refl exión acerca de las difi cultades que el mercado fi nanciero español tiene para trasladar dichas acciones al tejido empresarial.

El acceso de las empresas españolas a la fi nanciación siempre ha estado canalizado a través del canal bancario, hasta tal punto que se puede considerar casi una práctica monopolística. Si bien la realidad europea de acceso al crédito es muy distinta a la an-glosajona, donde un 20% de la deuda de las empresas procede del canal bancario, frente al 80% de las empresas europeas, lo que supone una dependencia mucho más acusada de las entida-des fi nancieras en la zona euro frente a los países anglosajones (básicamente Inglaterra y Estados Unidos), en España este valor alcanza el 98%, como se refl eja en la fi gura 1.

Esta enorme dependencia de los bancos para acceder a la fi nan-ciación supone un fuerte lastre para las empresas nacionales, sobre todo ante la situación, recientemente vivida, de falta de liquidez y demanda de recursos de los bancos para sanear sus propias cuentas.

La realidad, no por conocida, ha sido menos dura: el canal ban-cario ha estado cerrado para la obtención de fi nanciación para las empresas durante un período continuado de más de cuatro años.

Esto ha hecho que, desde todos los foros, se esté abogando por la necesidad de contar con otras vías de acceso al crédito, alterna-tivos al consabido y hasta hace muy poco tiempo colapsado canal bancario, buscando, al menos, asemejarnos a nuestros congéneres europeos, aunque lo ideal fuera acercarse más a la realidad anglo-sajona.

Esto ha hecho que alternativas como el Mercado Alternativo Bursátil (MAB) y el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF) tomen carta de naturaleza y empiecen a funcionar, aunque de manera un tanto tímida, y vistos con muchos recelos por las entidades fi nan-cieras, hasta ahora con el control en este mercado.

La vida efímera de los mercados alternativos

Francisco López Berrocal

Director de la Cátedra de Cash Management de IE Business School

de la Cátedra de Cash Management del IE

CON LA COLABORACIÓN

Figura 1. Financiación bancaria sobre el total de la deuda


se denomina “banca en la sombra” son los conocidos prestamistas de toda la vida, es decir, todos aquellos que se dedican a prestar di-nero (a tipos de interés elevados) a los que no pueden acceder a una financiación bancaria estructurada por su precaria situación o por la falta de contrapartida bancaria.

¿Qué riesgo existe en que desparezca algunos de estos operado-res, ya sean más o menos marginales? La verdad es que muy poco o ¿no nos gustaría a cualquiera de nosotros que desapareciera aquel al que le debemos dinero?, ¿qué problema existe en ello, sobre todo si lo que están arriesgando es su dinero y no el dinero cedido por los imposicionistas, como ocurre en el caso de la banca? Podría de-cirse que es la escenificación del conocido dicho de “a río revuelto, ganancia de pescadores”.

Es necesario reforzar y aumentar la presencia y el volumen de operaciones y operadores de los mercados alternativos, así como incorporar más alternativas, como las recogidas en el cuadro 1, aun-que esto sea objeto de otro artículo futuro.

- Calificación crediticia a aportar.

- Garantías necesarias para poder operar.

• Identificación de la tipología de instrumentos a utilizar para materializar las operaciones que se puedan llevar a cabo, en plazo, importe y forma.

• Existencia de un organismo que ejerza una función superviso-ra del legítimo funcionamiento del lugar de encuentro y de las reglas de juego que deben cumplir los distintos participantes.

• Establecimiento de un procedimiento sancionador para aque-llos actores que no cumplan con las reglas establecidas y las prácticas de funcionamiento del lugar de encuentro.

Como se puede apreciar no es una tarea sencilla ni rápida, pero además después se deben empezar a cerrar operaciones entre los distintos participantes que ayuden a visualizar las alternativas existentes y permitan conformar un mercado activo con participa-ción nutrida y masiva. Todo este proceso necesita tiempo y que las operaciones realizadas vayan aportando volumen y consistencia al proceso hasta consolidar su funcionamiento y está sujeto a todo tipo de vicisitudes, como recientemente hemos podido comprobar en nuestro país.

El escándalo protagonizado por la empresa Gowex, mediante el engaño continuado en la confección de sus estados financieros, ha hecho temblar de forma muy seria los cimientos del MAB, de donde han huido la mayoría de las empresas que en él cotizaban; al igual que hace algunos años las emisiones fraudulentas del Grupo Nueva Rumasa, de la familia Ruiz Mateos, dio al traste con la creciente actividad de las emisiones de pagarés de empresas supervisadas por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) e impidió que esta vía de acceso a la financiación se consolidara y que está lastran-do el arranque y consolidación del MARF.

¿CÓMO ACTUAR AHORA?

Lejos de dejar morir las iniciativas mencionadas, lo que hay que hacer es aprender de los fallos y mejorar las condiciones para que dichas opciones se consoliden. Siempre habrá operadores fraudu-lentos que distorsionen las reglas de juego en su favor buscando un beneficio ilícito, pero no se debe permitir que esto ponga en tela de juicio la utilidad y necesidad de estos mercados alternativos, sino que se debe mejorar los procedimientos y las medidas de control y garantía para que no se vuelvan a producir conductas delictivas y si estas aparecen, como ocurre en otros mercados consolidados, que sean perseguidas con todo el peso de la ley.

Y, ¿cuál es la actitud de la banca?, la verdad es que es difícil de conocer, a la vista de la evolución reciente. Parece que su apuesta es recuperar el tiempo y el espacio perdido durante la época de sanea-miento de sus activos, llevada a cabo recientemente; pero, al mismo tiempo, no parece que haya una gran preocupación por las vicisi-tudes surgidas en los “mercados alternativos” que están llamados a terminar con la situación casi monopolística anterior.

Es más, parece existir una cierta ofensiva para alertar sobre aquellos canales no tradicionales a los que las empresas se han visto abocadas ante el parón en la actividad crediticia de la banca. Las alertas acerca de los peligros del “shadow banking” como sector no regulado y foco futuro de conflictividad sobre el recientemente “sa-neado” sector financiero. La verdad es que lo que eufemísticamente

Cuadro 1. Nuevos canales de acceso a financiación

• ACCESO A MERCADOS DE CAPITALES

• ESTRUCTURACIÓN DE MERCADOS DE RENTA FIJA

• CAPITALIZACIÓN DE LAS EMPRESAS (NUEVOS INVERSORES)

• NUEVOS CANALES DE ACCESO A AHORRADORES

• INSTRUMENTOS HÍBRIDOS (Préstamos Participativos)

• SUBVENCIONES Y AYUDAS PÚBLICAS

• CONCENTRACIONES DE EMPRESAS

• APORTACIÓN DE GARANTÍAS EXTERNAS (SGR’s/Seguro Crédito)


Riesgos

CapitalRiesgoenEspaña:semestreesperanzador

ASCRI

A partir del segundo semestre 2013 se ha producido un cambio de tendencia, apoyado en la mejora progresi-va de los principales indicadores macroeconómicos y

en el cambio de percepción de España por parte del inversor ex-tranjero Este nuevo ciclo se refleja en los crecimientos interanua-les de las principales variables cuyos niveles nos devuelven a los registrados en el año 2010. La apuesta del inversor internacional, tanto en las empresas españolas como en las propias ECRs (capta-ción de nuevos fondos), es fundamental en la evolución favorable del sector (ver tabla 1).

VOLUMEN DE INVERSIÓN

Los datos preliminares obtenidos por ASCRI en colaboración con Webcapitalriesgo.com arrojaron un volumen de inversión de 1.197,7 millones de euros, un 132% más que en el primer semestre 2013, en 219 operaciones (ver gráfico 1). Este dato confirma el repunte experimentado por la industria en la segunda mitad del pasado año y el cambio de tendencia respecto de los últimos años.

Hay que destacar que el 90% fueron operaciones de menos de 5 millones de euros de capital en pymes españolas en fases arranque y expansión.

El middle market protagonizó 13 operaciones en el primer se-mestre (6% del número de operaciones) con una inversión total de 253M€. Destacaron las operaciones de Nace y Geriatros por Mag-num, Aeronova, Adveo y Pullmantur-Nautalia por Springwater,

Lenitudes (MCH Private Equity), Gestair (Nazca Capital), Gocco (Diana Capital), Rotor Componentes Tecnológicos (Proa Capital), Forus (Baring PE Partners) y OHL Concesiones (Cofides).

Cuatro operaciones superaron los 100 millones de euros de capital invertido: Port Aventura por KKR, Deoleo por CVC, Desigual por Eurazeo, y Bizkaia Energía por Arclight Capital.

Tras dos años registrando un bajo volumen, en este primer semestre del año creció un 45% la inversión en empresas en fase de expansión (495,5 M€) concentrando el 57,5% del número de operaciones (126); semilla y arranque registraron el 36% del nú-mero de operaciones (81) pero sólo el 2,4% del volumen. Hay que resaltar que los LBOs concentraron el 36% del volumen en 7 ope-raciones.

Los sectores que más volumen de inversión recibieron fueron: Productos de Consumo (41%, por operaciones como Desigual, Deoleo, Adveo, Gocco o Rotor), Hostelería y Ocio (18%, por opera-ciones como Port Aventura) y Energía y Recursos Naturales (13%, por operaciones como Bizkaia Energía). Los sectores que mayor número de operaciones concentraron fueron: Informática (90 operaciones), Productos y Servicios Industriales (25) y Productos de Consumo (23) (ver gráfico 2).

FUNDRAISING

En cuanto a la captación de nuevos fondos para invertir (fun-draising), sin duda ha sido el dato que mejor se ha comporta-do este semestre, confirmando que el sector necesitaba nuevos recursos con urgencia y centrando, por lo tanto, gran parte de sus esfuerzos en dicho proceso. En el primer semestre 2014, los nuevos fondos levantados superaron los 2.134,6M€ (crecimiento del 315% frente a primer semestre 2013), de los cuales el 54% (1.147M€) fueron captados por operadores nacionales privados, el 5% (108,5M€) por operadores nacionales públicos y el 41% res-tante (879,1M€) fueron aplicación de fondos internacionales a sus inversiones.

Es destacable el volumen atraído, hasta la fecha, en los nuevos fondos gestionados por Portobello Capital (337M€), Miura Pri-vate Equity (170M€), Corpfin Capital (150M€), y Sherpa Capital (100M€), así como lo captado por Caixa Invierte BioMed I, Suma Capital Growth, Talde, Cabiedes & Partners, Seaya Ventures, Diana Capital, Adara, Axón, Espiga Capital y Oquendo.

Tabla 1. Evolución de las principales magnitudes

1S 2013 M€ (Op.)

1S 2014 M€ (Op.)

1S 2013/ 1S 2014

Semilla / Arranque 43,3 (103) 29 (81) - 33%Sustitución 82,5 (1) 239 (4) + 189%Expansión 271,2 (158) 495,5 (126) + 82%LBO 120,9 (6) 431,3 (7) + 258%Otras 0 (0) 3 (1)Inversión total 517,2M€ 1.197,7M€ + 132%Número de inversiones 268 219 - 18%Nuevos recursos incorporados 514M€ 2.134,6M€ + 314%Desinversión 593,2M€ 1.439M€ + 142%

Fuente: ASCRI / Webcapitalriesgo


Si bien es cierto que el interés de los inversores internacio-nales hacia España ha vuelto y, por lo tanto, los procesos de captación de nuevos fondos se han reactivado, el papel jugado por el Fondo de Fondos Fond-ICO Global ha sido primordial en impulsar este cambio de tendencia. En sus dos primeras adjudicaciones Fond-ICO Global ha aportado a un total de 14 entidades de Capital Riesgo unos 437M€ (que, con el efecto multiplicador sobre otros inversores, supondrá obtener unos compromisos de inversión totales de 1.325M€).

Las desinversiones del primer semestre 2014 registraron también un elevado volumen (a precio de coste) de 1.439M€ (más del doble del volumen registrado en el primer semestre 2013: 593M€) en 143 operaciones. El mecanismo de desinver-sión más utilizado (en función del volumen) fue “Venta a terce-ros” (48,9%, por operaciones como Mivisa, Inaer, Everis, Cunext Copper Industries, Yunait, El Tenedor, Derprosa o MasMovil), seguido de la “Venta en Bolsa” (32,3%, por operaciones como eDreams, Applus y Ono) y de la “Venta a otra entidad de Capi-tal Riesgo” (8,4%, por operaciones como Port Aventura, Nace, Rotor o BlaBlaCar).

PERSPECTIVAS

Aunque es necesario mantener la prudencia, las perspectivas para la segunda parte del año y también para el año 2015, son alentadoras para un nuevo crecimiento y desarrollo del sector: • La captación de nuevos fondos para invertir seguirá a buen

ritmo, impulsada por las próximas convocatorias de Fond-ICO Global, por el interés que están demostrando los inversores in-ternacionales por España y por el buen dato de desinversiones.

• La inversión se está reactivando de manera progresiva y con-tinuada, y seguramente habrá un segundo semestre bastante más intenso en operaciones.

• El Gobierno ha aprobado el Proyecto de Ley por el que se re-gulan las Entidades de Capital Riesgo, dotando al sector de un marco de actuación renovado, más seguro para el inversor, con nuevas figuras más flexibles como la de la Entidad de Capital Riesgo pyme y trasponiendo la directiva comunitaria de gesto-res de fondos alternativa, lo que permitirá usar el “pasaporte europeo” y comercializar y gestionar fondos en toda la unión europea.

Gráfico 1. Evolución de la inversión semestral

Gráfico 2. Inversión por fases



News On-line


25º Aniversario GB ConsultoresG B Consultores Financieros, Legales

y Tributarios con su director gene-ral, Gonzalo J. Boronat, a la cabeza, está realizando a lo largo de este año una serie de actos, tanto profesionales como lúdi-cos, para conmemorar sus 25 años en el sector de la consultoría.Dentro de esta programación celebraron el pasado mes de julio una jornada, cuyo lema fue “La situación económica en la Comunidad Valenciana. La posición de las empresas y de las entidades financieras”. La jornada se inició con un almuerzo en el hotel Astoria Palace, de Valencia, ciu-dad en la que se ubica la central de la consultoría, presidido por Raúl Martín Calvo, Director General de Economía de la Generalitat Valenciana, quien mostró una visión optimista sobre las previsio-nes a corto y medio plazo de la situación económica y financiera de la Comunidad Valenciana, desarrollando los múltiples programas de apoyo financiero a las em-presas a través del IVACE y otros instru-mentos. Posteriormente, en el salón de actos de la Bolsa de Valencia, efectuaron distintas intervenciones: Vicent Soler (Decano de la facultad de economía de la Universidad de Valencia), Inmaculada García (CEV), Jesús Navarro (Cámara de Comercio de Valen-cia), Amadeo Folqués (IVEFA) y José María Martínez (Bankia) que hicieron un repaso por la situación financiera de las empre-sas, la necesidad de su internacionaliza-ción, la problemática de la financiación de la empresa familiar y la necesidad de pro-fesionalización financiera en sus relacio-nes con las entidades de financiación. El acto estuvo moderado por Isabel Giménez Zuriaga, Directora General de la Funda-ción de Estudios Bursátiles y Financieros.Gonzalo J. Boronat, Director General de GB Consultores Financieros Legales y Tri-butarios, agradeció la numerosa asistencia a estos actos. Desde sus inicios, GB Con-sultores Financieros Legales y Tributarios ha orientado su actividad profesional ha-cia la excelencia empresarial. Su equipo se centra en una implicación en la estra-tegia a medio y largo plazo, basando su propuesta de valor en la creatividad, el compromiso, la responsabilidad, la ética, la adaptabilidad y la implicación, desarro-llando una intensa actividad en el campo de la formación.


Nº319•Septiembre 2014 Estrategia Financiera l 79

VII Edición del Observatorio del Vehículo de Empresa (CVO)L a recuperación parece estar más cerca y el grifo de la financiación

comienza a abrirse lentamente. Esta realidad ya va teniendo su re-flejo en las empresas, que tras un largo período de contención presupues-taria se plantean reanudar sus inversiones. Tanto es así que la flota de grandes compañías crecerá en España un 22% en los próximos tres años, según revela la última edición del Observatorio del Vehículo de Empresa (CVO) promovido por Arval.De esta forma, el estudio -realizado entre más de 4.500 gestores de flo-tas de pymes y grandes empresas de dieciséis países para determinar las tendencias actuales y futuras del vehículo de empresa- muestra cómo la recuperación de los indicadores macroeconómicos animará a las grandes corporaciones a abandonar la actitud conservadora que llevó a más de la mitad a congelar su flota el pasado año, lastrando las matriculaciones de empresa, hasta el punto de cerrar 2013 con una caída superior al 15%. Curiosamente, la flota de las grandes empresas españolas protagonizará el mayor ritmo de crecimiento de Europa, donde se prevé un aumento del 12% en los próximos tres años, diez puntos menos que en España. Así, y a tenor del retraso de los últimos años, nuestro país se convertirá en la locomotora de la Eurozona en lo que a flotas se refiere. El eje franco-alemán, en línea con la media europea, se mostrará mucho más comedido en la inversión con un crecimiento más gradual de su parque de empresas. Sin embargo, el clima de optimismo moderado de las grandes corpora-ciones no llega todavía a las pymes, que siguen mostrándose extremada-mente cautas en sus inversiones hasta que la mejora de los indicadores

macro sean palpables en su día a día. De esta forma, entre sus pre-visiones está reducir su flota un 2% en los próximos tres años, lo que contrasta con el crecimiento del 6% previsto en Europa.

Ibex Trading DayE sta jornada, organizada por Bol-

sas y Mercados Españoles (BME) y Société Générale, se ha celebrado por primera vez en la Bolsa de Valencia para mostrar el escaparate de productos coti-zados referenciados a la familia de índi-ces IBEX 35 que están a disposición del inversor. Durante toda la jornada, los organizado-res han analizado la situación actual de los mercados, han repasado la evolución del Índice IBEX durante este ejercicio y han profundizado en las diferentes op-ciones para optimizar la cartera de Renta Variable mediante la operativa de corto, medio y largo plazo o el aprovechamien-to de movimientos laterales, entre otros. En este sentido, y para comprender todas las posibilidades de inversión, Carlos Gar-cía Rincón, responsable de formación de Société Générale, ha expuesto el amplio abanico de productos cotizados, en con-creto, se ha centrado en los referenciados al selectivo español, que permiten invertir en mercados alcistas, bajistas y laterales, con o sin apalancamiento. Todos los pro-ductos cotizados presentados cotizan en un mercado organizado y regulado como la Bolsa. Dentro de la gama de cotizados para invertir en IBEX están los: Multi, los Warrants, los ETF, los inLine y los Turbos.García Rincón también ha repasado la evolución del selectivo español, que por primera vez desde 2009 cerró el pasado ejercicio con fuertes subidas.

Premio Cloud Innovation de Fujitsu para a3AsesorC on la concesión de este premio a a3ASESOR, Fujitsu reconoce el entorno innovador, dinámico e integrado que aporta

esta solución integral de gestión para despachos profesionales, que ofrece software de gestión, información, servicios y formación en una misma interfaz, de una forma inteligente y fácil de usar, y un entorno colaborativo entre despachos pro-fesionales y pymes.Tomàs Font, Director de la Unidad de Negocio Despachos Profesionales de Wolters Kluwer | A3 Software, y Andrés Mondé-jar, Director de Comunicación, recogieron el Premio Cloud Innovation a a3ASESOR en el Fujitsu World Tour 2014, un evento celebrado en el Centro de Convenciones y Congresos de IFEMA de Madrid en el que se presentaron las últimas tendencias tecnológicas para la gestión de negocios y organizaciones.En palabras de Tomàs Font, “es un orgullo para nosotros reci-bir este premio de manos de una compañía líder mundial de los servicios TI. Sin duda, supone un reconocimiento al trabajo que venimos realizando, con una firme apuesta por la inno-vación y la búsqueda de soluciones cada vez más adaptadas a las nuevas y cambiantes necesidades de nuestros clientes. En Wolters Kluwer | A3 Software apostamos por soluciones únicas y diferentes que agilicen y mejoren los procesos de gestión de los despachos profesionales y de las empresas para impulsar su productividad y competitividad”.

News On-line


Asociación para el Desarrollo de la Experiencia de ClienteL a Experiencia de Cliente o Customer Experience es el

conjunto de percepciones que tenemos en nuestra re-lación habitual con una marca en nuestro día a día (cuando viajamos, cenamos en un restaurante, vamos al médico, ha-cemos una transferencia, compramos en internet, etcétera). Entregar una experiencia única y diferencial se ha convertido en una prioridad para las empresas que quieren desarrollar y potenciar su vinculación con el cliente. 29 grandes marcas y profesionales de la Experiencia de Cliente se han unido para crear en España un foro profe-sional y empresarial dedicado en exclusiva a esta materia. La Asociación para el Desarrollo de la Experiencia de Cliente, DEC funcionará a modo de think tank y, partiendo del aná-lisis y la observación de tendencias, el estudio de casos de éxito, el intercambio de experiencias y una estrecha cola-boración con escuelas de negocios y otras organizaciones, se propone generar herramientas, metodologías y paquetes formativos que ayuden a lograr sus objetivos. DEC está integrada por: Coca-Cola, Iberia, Banco Santander, Correos, Endesa, Gas Natural Fenosa, Mercedes-Benz, Labo-ral Kutxa, Mapfre, Altadis, Segurcaixa Adeslas, Mutua Madri-leña, Opticalia, Asisa, Parques Reunidos, E.ON, Aegon, Aena Aeropuertos, Cetelem, Cigna, ALSA, IATA, MdS, MetLife, Bain & Company, EOI (Escuela de Organización Industrial), Everis, Grass Roots y Salesforce.

Acuerdo para impulsar el crédito a las pymes a través de las SGRE l ministro de Industria, Energía y Turismo, Banco Santander y el presidente de la

CESGAR han firmado un acuerdo de colaboración en el que se comprometen a impulsar líneas de crédito para pequeñas y medianas empresas conjuntamente entre Banco Santander y las Sociedades de Garantía Recíproca como avalistas.Reconocen que es muy importante reforzar los instrumentos que permitan a las en-tidades de crédito facilitar un mayor volumen de financiación a las pequeñas y me-dianas empresas disponiendo de mecanismos de cobertura que posibiliten compartir el riesgo de crédito asumido. El ministerio de Industria, Energía y Turismo ha incre-mentado en cerca de un 50% su aportación anual de recursos a CERSA entre 2013 y 2014. Por otra parte, se han impulsado conjuntamente cambios regulatorios que fomentan una consolidación y refuerzo de la solvencia conjunta del sector. Por último, se ha extendido y ampliado la colaboración entre CERSA y el Fondo Europeo de Inversiones hasta diciembre del año 2015 y por un volumen de avales de hasta 1.400 millones de euros. Banco Santander reafirma con este acuerdo su compromiso con las pymes españolas y complementa su iniciativa “Santander Advance”.

EXACCTA® TAX, contabilidad e impuestos de autónomos a partir de una fotoE XACTA® TAX facilita al autónomo su día a día ya que

solo tienen que hacer una foto con su móvil o ta-blet de los tickets y facturas para que contabilicen según sus obligaciones tributarias. Cuenta con la certificación de homologación de la Agencia Tributaria Española (AEAT), de forma que todas las imágenes fotografiadas por los usua-rios, autónomos de España, sirven como justificante tribu-tario, por lo que ya tampoco hace falta guardar ni archivar los documentos en papel.Esta app, además, es capaz de generar la contabilidad y los impuestos trimestrales de los autónomos a partir de simples fotos de facturas recibidas, emitidas, tickets, etc. El usuario tras fotografiar con su móvil los documentos, toca la pantalla y se genera toda la información de forma automática y en tiempo real, haya o no conectividad. La contabilidad, los impuestos, su presupuesto, y todo tipo de informes los tiene disponibles el autónomo en su mano.Los autónomos que disponen de un asesor pueden expor-tar a las principales aplicaciones de gestión del mercado toda la información contable y tributaria, incluyendo las imágenes firmadas, que se ha originado en el móvil a partir de una foto.Esta app constituye un gran avance en la gestión contable ya que elimina los principales problemas tradicionales: ya no hay que introducir los datos a mano en ninguna plata-forma de gestión, ya no hay que trasladar ni archivar pa-peles y ya no habrá picos de trabajo en las asesorías en los períodos de presentación de impuestos trimestrales.Por el momento, la app está disponible en español e inglés para iPhone, y lo estará para Android este mes de septiem-bre. Los fabricantes comenzarán la adaptación internacio-nal de EXACCTA TAX a partir del mes de octubre.


Nº319•Septiembre 2014 Estrategia Financiera l 81

“InternacionalizaTest”, app gratuita que ayuda a empresas a salir al exterior?

Mi empresa está preparada para la internacionali-zación? Responder a este interrogante al que se en-

frenta todo emprendedor es el objetivo de la app gratuita “InternacionalizaTest”, desarrollada por CEAJE.Para ayudar a las empresas que quieren iniciarse en los mer-cados exteriores, CEAJE propone a las empresas repasar todo lo que tienen que poner en la maleta para que este viaje salga bien a través de 38 preguntas a las que solo hay que contestar sí o no, además de analizar las seis áreas de acti-vidad más importantes para la internacionalización: análisis interno, análisis del sector, análisis del mercado, análisis del producto/servicio, análisis operativo y análisis de recursos.La aplicación, en la plataforma de asesoramiento www.sal-dedudas.es, busca fundamentalmente que la empresa me-jore las áreas que no ha trabajado o ha trabajado menos, y por ello el usuario de obtiene como resultado un informe personalizado sobre su proyecto de internacionalización, que se puede enviar por correo electrónico a su dirección para leerlo, estudiarlo con detenimiento y solicitar la ayuda pertinente de manera focalizada según sus puntos débiles.

AEMEC renueva sus cargos

L a Asociación Española de Accionistas Minoritarios de Empresas Cotizadas (AEMEC) ha renovado sus

cargos de gobierno. Julio Ariza Irigoyen, presidente del Grupo Intereconomia, fue nombrado vicepresidente, por su implicación y dedicación a la Asociación. Alberto Ber-covitz, catedrático de derecho mercantil y presidente de la sección segunda de derecho mercantil de la Comisión General de Codificación, ha sido nombrado presidente del comité científico de AEMEC, órgano que asesora a la asociación. El profesor Bercovitz había sido premiado en el último congreso con el Premio Académico.Se confirmaron los nombramientos de Luis Clemente, José Luis González-Vallvé, Ricardo García-Ayala, Pedro Ollero y María Vidal-Pardo. Por otra parte, fueron nom-brados nuevos vocales de la Junta Antonio Renom, Roger Cooke, Ignacio Buqueras, Luís Mardones, Francisco Pal-ma, José Luís Díaz Fernández, Rafael Tripero y Joaquín Aspiroz.Con estos nombramientos, AEMEC renueva la composi-ción de sus órganos, con personalidades de muy diferen-tes ámbitos profesionales.

Ranking Best Global Green BrandsE l ranking evalúa, en su cuarta edción, las 50 mejores marcas teniendo en cuenta el equilibrio entre el comportamiento

sostenible de la empresa y la percepción de la marca según los consumidores, respecto al año 2013. El informe muestra cómo muchas compañías tienen en cuenta el aspecto sostenible a la hora de realizar sus acciones, mejorando el desempeño de estas. Ford (1), Toyota (2) y Honda (3) lideran el nuevo informe.Las marcas protagonistas del ranking de este año son Chevrolet (32), Disney (49) y Heineken (50) por haber entrado a formar parte de las 50 más valiosas por primera vez en su historia. Asimismo, destaca el papel de Sony (7) y Adidas (8), que forman parte del top 10 por primera vez. Las que más han incrementado su posición en el ranking este año son: IKEA, que ha subido 14 puestos hasta alcanzar el puesto 19, Zara ha subido también 14 puestos hasta ocupar el puesto 34, Philips ha subido 9 puestos hasta alcanzar el puesto 14 y Adidas ha incrementado en 7 posiciones su puesto hasta lograr el 8. Las marcas de tecnología, electrónica y automóviles ocupan casi el 50% de las marcas del ranking; 10 son del sector del automóvil, mientras 12 de los sectores de la electrónica y la tec-nología. A las marcas en los sectores de servicios financieros les cuesta convertirse en líderes de sostenibilidad: Allianz y Citi salen del ranking este año, AXA baja un puesto hasta ocupar el 45 y Santander avanza dos. Por segundo año consecutivo figuran Zara (34) y Santander (44) como las dos únicas marcas españolas en el ranking.

Libros


Crónicas de un país que no quería ser pobre y Crónicas de un país que se creía ricoAutor: José Luis Manzanares Japón

Edita: LID

D os relatos novelados en los que nuestro país cobra vida, como si

de una persona de carne y hueso se tra-tase, y acude cual paciente a su médico para ser sometido a diagnóstico.

Ironía y humor protagonizan dos novelas que afrontan la actual crisis económica dando un toque de atención a los políticos y animando a los ciudadanos a tomar las rien-das de su futuro y luchar por salir del hoyo en el que nos encontra-mos.

Para superar el trance con éxito, José Luis Manzanares Japón plan-tea la crisis como una cuestión de salud que necesita una rápida inter-vención.

La alquimia de la prosperidadAutor: Ferran Martínez

Edita: Urano

A través de la propia experiencia, y la de los principales gurús del plane-ta, como Bill Gates, Steve Jobs, Richard Branson o Carlos Slim, Ferran

Martínez narra cómo sortear obstáculos económicos con el fi n de perseguir y alcanzar lo que deseamos, ya sea la creación de un nuevo negocio o el control de nuestros gastos diarios.

La narración, de estilo ameno y dividida en capítulos breves en forma de píldoras refl exivas, ofrece desde trucos para ahorrar sin sacrifi car la calidad de vida hasta pautas para convertirse en emprendedor, incluso si se parte de pre-supuesto cero. El autor consigue describir y transformar casos singulares, en explicaciones universales, donde todos pueden poner en práctica los consejos

para que a fi n de mes nuestro dinero particular y la cuenta de resultados de nuestra empresa sea mayor que el de costumbre.

Un libro para todo tipo de públicos, emprendedores o trabajadores de una empresa, o sencillamente para tomar las riendas de nuestra economía personal, por lo que se convierte en una imprescindible cabecera en cualquier hogar.

El lector irá descubriendo y asimilando las reglas de oro en este ámbito tales como la austeridad, la actitud emprendedo-ra, el pensamiento creativo, y una nueva psicología del dinero. Asimismo, revela métodos prácticos que hoy en día están en boga: cómo empezar con un proyecto de crowdfunding, re-cursos ante el desempleo y cómo estar el menor tiempo po-sible en paro, o cómo utilizar internet para mejorar nuestro consumo.

Gestión fi scal en la empresa 2014Autor: Jordi Amado Guirado

Edita: Wolters Kluwer

E l verdadero ahorro fi scal solo puede conseguirse aprovechando al máximo las posibilidades que ofrece la legislación vigente y

planifi cando fi scalmente de manera.Esta obra propone las herramientas que permiten ahorrar, ahora y

en el futuro, dentro del marco legal y prever las consecuencias fi scales de cualquier decisión empresarial. Para ello presenta una recopilación clara y un análisis riguroso y completo de la problemática de la gestión y de la planifi cación fi scal en la empresa y, en particular, trata las cues-tiones que habitualmente son de mayor interés, tanto para el empresa-rio y su equipo fi nanciero, como para los asesores y abarca las princi-

pales implicaciones fi scales que se realizan en la actividad diaria de una empresa.

No hay que olvidar que una buena labor preventiva en el tratamiento de los impuestos directos e indirectos puede re-ducir o evitar la carga impositiva, e incluso eliminar riesgos por aplicación inadecuada o incorrecta de la normativa vigente. Por tal motivo, se presta una especial atención a los principales parámetros de optimiza-ción fi scal, que son consecuencia de una minuciosa planifi cación con la fi nalidad de obtener las mejores condiciones fi scales posibles.

El año sin pantalonesAutor: Scott Berkun

Edita: Anaya

¿ Qué sucede cuan-do un gurú de la

dirección de la vieja es-cuela deja atrás sus li-bros y sus conferencias para dirigir a un joven equipo de una empresa innovadora, sin correo electrónico, sin despa-chos, sin reglas?

La respuesta está en este sorprendente libro acerca del futuro del trabajo. Automattic gestionaWordPress.com, la quinceava Web más popular del planeta, y la organización que lidera WordPress, la plataforma que han seleccionado 60 millones de blogueros para expresar sus ideas en la Web. Sus 120 emplea-dos trabajan desde cualquier lugar del mundo, y únicamente necesitan una conexión a Inter-net para desarrollar a diario, y poner en mar-cha, las mejoras del producto. Su éxito está basado en desafi ar los principales supuestos acerca de cómo se debe trabajar.

Asimismo, revela métodos prácticos que hoy en día están en

en la actividad diaria de una empresa.

ducir o evitar la carga impositiva, e incluso eliminar riesgos por aplicación inadecuada o incorrecta de la normativa vigente. Por tal motivo, se presta una especial atención a los principales parámetros de optimiza-ción fi scal, que son consecuencia de una

de obtener las mejores condiciones fi scales

La aventura de la internacionalización como motor del ...

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