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Herdez: Buen cierre de año S&P: mxAA; Fitch: AA(mex)

El desempeño de México favorece resultados, con crecimiento en

ingresos de 8.3% trimestral y 8.6% anual

Notable fortalecimiento de márgenes impulsados por precios más bajos

de algunas materias primas, mejor mezcla de ventas y beneficio de

estrategia de cobertura cambiaria

Sólida generación de flujo (EBITDA 12M +17.8%) apoya reducción en

apalancamiento neto a 1.4x desde 2.0x al 4T13

Opinión Crediticia de Herdez: Estable. Los resultados al 4T14 dan evidencia

de la sólida capacidad de pago con la que cuenta Herdez, con una sostenida

generación de flujo que le permite reducir su apalancamiento a niveles más

cercanos con los esperados desde la adquisición de Nutrisa en 2013.

Adicionalmente, su holgado perfil de vencimientos, el fortalecimiento de sus

márgenes y el buen desempeño a nivel operativo en México elevan las

expectativas sobre los resultados en 2015. No obstante, seguiremos de cerca las

implicaciones sobre los resultados de las estrategias implementadas en Nutrisa,

pues la disminución en el tráfico originado por la debilidad en el consumo

debilitó los resultados del negocio.

Crecimiento de doble dígito en ventas. En el último trimestre de 2014, los

resultados reportados por Herdez mostraron un desempeño favorable con un

crecimiento de 8.3%, principalmente impulsados por México (+11.6%) y

parcialmente contrarrestado por los resultados de Nutrisa (-11.6%) y las

Exportaciones (-8.1%). De acuerdo con la compañía, las inversiones en la

estrategia comercial, derivaron en un sólido desempeño de los volúmenes,

siendo las categorías más destacadas las de mayonesa, puré de tomate, atún y

vegetales en conserva. En el acumulado, las ventas crecieron 8.6%.

Resumen Financiero ($mdp, %, pb, veces)

Calificadoras y Recomendación Capacidad de pago ($mdp)

Indicador 4T14 4T13 Var.

Ventas 4,096 3,780 8.3%

Utilidad Operación 721 460 56.6%

Operativ o (%Ventas) 18% 12% 604pb

EBITDA 786 582 35.0%

EBITDA (%Ventas) 19% 15% 379pb

Deuda Total / EBITDA 12M2.40x 2.44x -0.04x

Deuda Neta / EBITDA 12M1.39x 2.00x -0.61x

Calificación S&P Fitch Moody’s

Largo Plazo Local mx AA AA(mex ) NE

Corto Plazo Local NE NE NE

Largo Plazo Global NE NE NE

Perspectiv a UR- Neg NE

Emisión Cía/ Est Mdo. Rec.2

HERDEZ 10 √ = =

HERDEZ 13 √ = =

HERDEZ 13-2 √ = =

HERDEZ 14 √ = =

Fuente: Banorte – Ixe con información pro forma de Herdez al 4T14.

Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal Negativa; =: Neutral/Mantener; √: Positiva; ▼: Disminuir.

Fuente: Banorte-Ixe con reportes de Herdez.

300 350 900

1,300

2,350

600

2,415

1,181

0

1,000

2,000

3,000

2015 2016 2017 2018 2019 +

HERDEZ 11 Vencimientos

EBITDA U12M FLE

Estrategia de Deuda Corporativa México

3 de marzo 2015 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam

Tania Abdul Massih Director Deuda Corporativa [email protected]

Documento destinado al público en general

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A partir del 2T14 Herdez amplió el reporte por segmentos para incluir el

desempeño en México, Nutrisa e Internacional.

Desempeño por segmento. En México, las ventas ($3,609mdp) presentaron un

avance de 11.4% impulsado por las inversiones en la estrategia comercial. Por

su parte, en Nutrisa ($267mdp) las ventas disminuyeron 11.6% debido a la

eliminación de un tercio de los productos como parte de la racionalización del

portafolio que comenzó a partir del 2T14, así como por la caída del tráfico en

las tiendas originado por la debilidad en el entorno del consumo. En cuanto a las

Exportaciones ($220mdp) las ventas disminuyeron 8.1%, atribuible a ajustes en

los inventarios de Megamex. En el acumulado anual, las tres divisiones

mostraron avances de 5.5%, 49% y 13.9% respectivamente.

Fortalecimiento en Márgenes apoyado por menores costos. La proporción de

los costos sobre ventas disminuyó 7pp apoyado por los menores precios de

algunas materias primas clave como el aceite de soya y el trigo, aunado a una

mejor mezcla de ventas y el beneficio de la estrategia de cobertura de la

compañía, lo cual limitó el impacto de un dólar más fuerte a finales del año.

Este beneficio fue parcialmente contrarrestado por el aumento de 70pb en la

proporción de los gastos sobre ventas, generado por gastos extraordinarios

registrados en Nutrisa por la reestructura del equipo directivo. Bajo este

escenario, el margen bruto (40.8%), el margen de operación (17.6%) y el de

EBITDA (19.2%) se expandieron en 7pp, 6pp y 4pp respecto al 4T13,

respectivamente. En el acumulado anual, los márgenes se expandieron 3.8pp,

1.5pp y 1.3pp, respectivamente.

Crecimiento en la utilidad. Al 4T14 la utilidad de operación se incrementó

56.6% ascendiendo a $721mdp explicado por el sólido desempeño en México.

Por su parte, la utilidad neta mayoritaria ($225mdp) avanzó 208.3%, derivado

de los resultados a nivel operativo así como por un menor costo integral de

financiamiento $4mdp.

Resultados Operativos ($mdp, %)

Estructura financiera (x veces)

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV. Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

10%

15%

20%

25%

30%

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

4T13 1T14 2T14 3T14 4T14

Ventas Margen Operativo Margen EBITDA

0.0x

0.5x

1.0x

1.5x

2.0x

2.5x

0x

10x

20x

30x

4T13 1T14 2T14 3T14 4T14

EBITDA 12M / Interés Deuda Neta / EBITDA

3

Constante disminución de apalancamiento desde adquisición de Nutrisa. Al

cierre de 2014, la deuda total de Herdez se ubica en $5,800mdp –sin considerar

préstamos a asociadas- 16% superior al nivel reportado al 4T13 y al 3T14,

ambos de $5,000mdp. Los $800mdp adicionales se explican por la colocación

de $1,000mdp de los CB‟s HERDEZ 14 durante noviembre 2014, disminuidos

por la amortización de $200mdp en créditos bancarios. En cuanto al indicador

de apalancamiento (Deuda Neta a EBITDA 12 meses), este se ubica en 1.4x al

4T14 vs. 2.0x al 4T13, explicado por el aumento de 1.7pp en la posición de

efectivo de la compañía ($2,451mdp al 4T14).

Covenants en línea. La compañía cumple con los covenants establecidos de: i)

un apalancamiento medido como Pasivo con Costo / EBITDA 12M máximo de

2.75x vs. 2.4x al 4T14, y ii) Capital Contable mínimo de $2,800mdp vs.

$13,176mdp al 4T14.

Perfil de Vencimientos. Al cierre de diciembre de 2014, el 15.5% de la deuda

total de Herdez tiene vencimiento en el corto plazo ($900mdp), mientras que el

84.5% restante vence el largo plazo ($4,900mdp). De la deuda de CP, $600mdp

corresponden a la emisión HERDEZ 11, la cual fue liquidada el pasado 13 de

febrero 2015, situación que se verá reflejada en los estados financieros del

1T15. Destaca que el 62.9% tiene vencimiento a partir de 2018 o en adelante,

permitiéndole a la empresa contar con la flexibilidad financiera para continuar

operando. Adicionalmente, resalta que el 100% de la deuda de Herdez está

denominada en moneda nacional.

Capacidad de pago, estable. Al 4T14, la compañía mantiene un holgado perfil

de vencimientos, mientras que la generación de EBITDA U12M totalizó

$2,415mdp y su posición de efectivo $2,451mdp, por lo que en nuestra opinión

Herdez no tiene problemas para cubrir sus obligaciones en el corto plazo

($900mdp) siendo su próximo vencimiento importante en febrero de 2015,

cuando vence la emisión HERDEZ 11 por $600mdp (información al cierre de

2014).

Capacidad de pago ($mdp)

Evolución de la deuda financiera ($mdp)

Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

300

350 900

1,300

2,350

600

2,415

1,181

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

2015 2016 2017 2018 2019 +

HERDEZ 11 Vencimientos EBITDA U12M FLE

800 800 800 900

5,000 4,200 4,200 4,200

4,900

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

4T13 1T14 2T14 3T14 4T14

Deuda CP Deuda LP

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Eventos Relevantes

Herdez concreta adquisición de Helados Nestlé. El 2 de marzo de 2015,

Grupo Herdez anunció que, después de haber obtenido la autorización de la

Comisión Federal de Competencia Económica, ha concretado la adquisición de

los activos de la división de Helados Nestlé en México ("Helados Nestlé). Esta

transacción, valuada en $1,000mdp, incluye una planta de helados en Lagos de

Moreno, Jalisco, equipo de distribución y congeladores, así como una licencia

exclusiva de largo plazo para comercializar y vender las marcas de Helados

Nestlé en México. Adicionalmente, este acuerdo considera la permanencia del

equipo de colaboradores de Helados Nestlé para liderar esta unidad de negocio.

Se estima que las ventas anuales de este negocio serán de aproximadamente

$1,000mdp. Los resultados del negocio de helados serán consolidados en los

resultados de Grupo Herdez a partir del 1° de marzo de 2015 y se reportarán

dentro del segmento de "Congelados", en conjunto con los resultados de

Nutrisa. La división de Congelados se convertirá en la segunda categoría más

importante para la Compañía, al representar aproximadamente 15% del total de

las ventas netas consolidadas.

Al 4T14, Herdez mantenía recursos líquidos por $2,451mdp de los cuales

asumimos que $600mdp fueron utilizados para cubrir el vencimiento de la

emisión HERDEZ 11 en febrero 2015, quedando $1,851mdp disponibles. Como

se anunció previamente, esta transacción se financió con líneas de crédito

existentes y efectivo disponible. Bajo el supuesto de que la empresa financiera

el 100% de la transacción con líneas de crédito existentes y sin considerar

EBITDA de Helados Nestlé el cual desconocemos, el indicador deuda neta a

EBITDA ascendería a 1.8x proforma desde 1.4x al 4T14.

Calificaciones

Standard & Poor’s (22/Dic/2014) colocó las calificaciones de largo plazo en

escala nacional de 'mxAA' de Grupo Herdez en el listado de Revisión Especial

(CreditWatch) con implicaciones negativas luego de que la empresa anunció

haber llegado a un acuerdo con Nestlé México para adquirir el negocio de

helados Nestlé en México por $1,000mdp. De acuerdo con el comunicado, S&P

resolverá la Revisión Especial una vez que la transacción se lleve a cabo y tenga

una visión más clara de la misma, específicamente en términos de las

implicaciones que tendrá tanto en el negocio actual de Herdez, como en su perfil

financiero, incluyendo su financiamiento, así como el potencial impacto en sus

indicadores crediticios con respecto sus expectativas anteriores.

Fitch (17/Jul/2014) ratificó la calificación de largo plazo en escala nacional de

Herdez en „AA(mex)‟ y revisó la perspectiva a Negativa desde Estable. De

acuerdo con el comunicado, la revisión de la perspectiva refleja un menor ritmo

en el desapalancamiento esperado previamente por Fitch tras adquirir las

operaciones de Grupo Nutrisa en 2013. Posteriormente, tras el anuncio de la

transacción con Helados Nestlé, Fitch publicó un comunicado en el cual

comentó que la adquisición le resta flexibilidad financiera a Herdez. Incluyendo

la integración de Helados Nestlé, Fitch estima que el indicador de deuda total a

5

EBITDA se ubicará en rangos entre 2.0 veces (x) y 2.3x hacia finales del 2015,

mismo nivel que incorporaba previo a dicha adquisición.

Detonadores de cambios en calificación:

Standard & Poor’s establece que resolverá la Revisión una vez que la

transacción se concrete y tenga una visión más clara sobre sus

implicaciones tanto en el negocio como en el perfil financiero de

Herdez.

Fitch: Las calificaciones de Herdez se presionarían si el indicador de

deuda total a EBITDA no se fortalece a niveles inferiores a 2.3x hacia

finales del 2015 (2.4x al 3T14) como resultado de presiones operativas

o adquisiciones financiadas con deuda.

Fitch: Factores que contribuirían a revisar la Perspectiva a Estable

incluyen: una reducción en el nivel de apalancamiento en línea con la

expectativa de Fitch asociado a un mejor desempeño operativo y/o

disminuciones de deuda, en conjunto con un sólido perfil de liquidez.

En espera de buenos resultados de forma sostenida. Tras la adquisición

de Nutrisa, los niveles de apalancamiento de Herdez se vieron

considerablemente presionados. Adicionalmente, el ritmo de

desapalancamiento no logró cubrir con las expectativas derivado del entorno

económico experimentado en las regiones donde tiene presencia geográfica.

Sin embargo, los resultados al 4T14 mostraron sólidos avances en ventas,

márgenes y generación de flujo, situación que esperamos favorezca la

disminución en el apalancamiento estimado por las agencias durante 2015,

incluyendo la adquisición de Helados Nestlé. En particular, vemos probable

que S&P mantenga el CreditWatch hasta que la empresa de prueba

sostenida de buenos resultados, al menos hasta el 1T15; de lo contrario, en

caso de observar un retroceso en resultados, no descartamos una afectación

en las calificaciones.

Recomendación

Considerando que la opinión crediticia por resultados al 4T14 es “Estable” (Ver

definición de perspectivas, página 8), emitimos la siguiente recomendación

fundamentada en un análisis de valor relativo con respecto a emisiones de

similar calificación, estructura (quirografarias) y tasa de referencia:

Tasa Variable (TIIE 28): Para la emisión HERDEZ 13-2 ratificamos nuestra

recomendación en MANTENER pues a pesar de que se ubica ligeramente por

debajo de la curva de comparables (Gris: „AA‟, quirografarias, Tasa TIIE 28)

son pocas las emisiones con el mismo plazo y nivel de calificación similar.

Mismo caso para la emisión HERDEZ 14, para la cual iniciamos con una

recomendación de MANTENER, pues no existen emisiones con nivel de

calificación y plazo similar.

Tasa Fija: Modificamos nuestra recomendación de la emisión HERDEZ 10 a

MANTENER desde DISMINUIR con base en la posición de su rendimiento,

el cual se ubica sobre la curva de emisiones comparables (Gris: „AA‟,

quirografarias, Tasa Fija). Por su parte, en cuanto a la emisión HERDEZ 13

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continuamos con la recomendación de MANTENER con base en que su

rendimiento también se ubica prácticamente sobre la curva de emisiones

comparables.

HERDEZ – Información de mercado ($mdp, $pesos, %, pb)

1 M 1 Q

91H ER D EZ 10 938 20/09/2017 600 FIJA : 7.93% 7.93 100 105.92 5.46 1.14 0 0 M A N T EN ER

91H ER D EZ 13 3,173 03/11/2023 2,000 FIJA : 8.02% 8.02 100 108.94 6.66 1.14 0 0 M A N T EN ER

91H ER D EZ 13-2 1,353 09/11/2018 1,000 TIIE28 + 0.54% 3.84 100 100.68 3.65 0.3 0 2 M A N T EN ER

91H ER D EZ 14 1,713 04/11/2019 1,000 TIIE28 + 0.35% 3.64 100 100.03 3.64 0.3 -1 1 M A N T EN ER

mxAA / / AA(mex) /

mxAA / / AA(mex) /

C po n

(%)Emisió n D xV

F echa

Venc.C irc.

T asa de

Interés

mxAA / / AA(mex) /

mxAA / / AA(mex) /

R eco mend.S&P /M oody’ s/ F itch

VN AP recio

Limpio

Yield

(%)

Spr

(%)

Var. (pp) C alif icado ras

Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 2 de marzo 2015.

Valor relativo: TIIE 28 (Años por vencer, %)

Valor relativo: Tasa Fija (Años por vencer, %)

Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 2 de marzo 2015. Viñetas Marrón: AA+; Viñetas Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-.

Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 2 de marzo 2015. Viñetas Marrón: AA+; Viñetas Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-.

91ID

EA

L11-

2

91M

OLY

ME

T12

91M

OLY

ME

T13

-2

91INCARSO12

91TCM10

91LA

B13

91CULTIBA13

91GASN11-2

91GCARSO12 91BACHOCO12

91INCARSO13

91LA

B13

-2

91HERDEZ13-2

91FORD14-2

91FORD14

91

HER

DEZ1

4

-

0.40

0.80

1.20

- 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0

So

bre

tasa

vs.

TIIE

28

(pb

)

Años por Vencer

91IBDROLA08

91BIMBO09-2

91GASN11

91BIMBO12

91TELFIM10

91HERDEZ10

91MEXCHEM12

91MOLYMET13

91SIGMA08

91HERDEZ13

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

- 1 2 3 4 5 6 7 8

Yie

ld (

%)

Duración

7

HERDEZ – Información financiera ($mdp, x veces, %)

2012 2013 U12M 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14

Balance General

Total Activos 17,452 4,538 22,911 20,713 21,181 21,412 21,559 22,911

Efectiv o e Inv . Temporales 1,311 82 2,451 905 982 1,221 1,314 2,451

Cx C y otras Cx C 2,265 995 2,297 2,414 2,325 2,220 2,122 2,297

Inv entarios 1,659 1,093 1,939 1,986 2,067 2,193 2,180 1,939

Activ os Fijos Netos 3,313 1,892 4,246 4,111 4,105 4,126 4,114 4,246

Activ os Intangibles 3,847 326 6,636 6,608 6,606 6,613 6,613 6,636

Otros Activ os 5,057 150 5,342 4,689 5,097 5,040 5,215 5,342

Total Pasivos 5,399 1,912 9,735 8,583 8,843 8,740 8,623 9,735

Pasiv o Circulante 1,320 720 2,944 1,638 2,439 2,404 2,330 2,944

Prov eedores 942 437 992 1,094 1,094 1,167 1,020 992

Pasiv o Largo Plazo 3,154 591 5,960 5,969 5,170 5,165 5,192 5,960

Otros Pasiv os 925 164 831 976 1,235 1,170 1,101 831

Total Capital 12,053 2,627 13,176 12,130 12,338 12,672 12,936 13,176

Estado de Resultados

Ventas 11,298 1,647 14,319 3,780 3,251 3,318 3,653 4,096

Costo Venta 7,444 1,011 8,737 2,504 2,032 2,015 2,267 2,423

Utilidad Bruta 3,855 636 5,582 1,276 1,220 1,304 1,386 1,673

Gastos Adm. y Ventas 2,295 445 3,405 839 784 828 853 940

Utilidad antes de otros Ingresos y GastosND 0 2,177 437 435 476 533 733

Otros Ingresos y (Gastos) ND 0 -65 24 -8 -28 -16 -12

Utilidad Operación 3,220 191 2,113 460 427 447 517 721

Ingresos (Gastos) Financieros -169 -18 -258 -94 -94 -89 -71 -4

Utilidad Neta Mayoritaria 2,416 46 771 73 173 178 195 225

Flujo de Efectivo

Utilidad Operación 3,220 191 2,113 460 427 447 517 721

Depreciación 187 29 303 122 75 78 85 65

EBITDA 1,741 220 2,415 582 502 525 602 786

Interés Neto 135 28 377 86 92 94 96 95

EBITDA - Interés Neto 1,606 192 2,038 496 410 432 506 691

Capital Trabajo -392 -73 267 -37 8 -93 257 95

Capex -102 36 -590 -154 -70 -160 -151 -209

Flujo Efectivo 1,112 155 1,181 305 332 365 98 387

Deuda y Caja

Deuda CP 0 416 900 0 800 800 800 900

Deuda LP 3,154 591 5,960 5,969 5,170 5,165 5,192 5,960

Deuda Total 3,154 1,007 6,860 5,969 5,970 5,965 5,992 6,860

Deuda Total sin

Préstamos a Asociadas2,190 1,007 5,800 5,000 5,000 5,000 5,000 5,800

Caja 1,311 82 2,451 905 982 1,221 1,314 2,451

Deuda Neta sin Préstamos

a Asociadas878 925 3,349 4,095 4,018 3,779 3,686 3,349

Razones Financieras

EBITDA 12M / Interés Neto12M 12.9x 11.5x 6.4x 7.3x 6.4x 6.0x 6.0x 6.4x

Deuda Total / EBITDA 12M 1.3x 0.8x 2.4x 2.4x 2.4x 2.4x 2.3x 2.4x

Deuda Neta / EBITDA 12M 0.5x 0.7x 1.4x 2.0x 1.9x 1.8x 1.7x 1.4x

Márgenes

Bruto (%Ventas) 34.1% 38.6% 39.0% 33.8% 37.5% 39.3% 37.9% 40.8%

Operativ o (%Ventas) 28.5% 11.6% 14.8% 11.6% 13.4% 13.5% 14.2% 17.6%

EBITDA (%Ventas) 15.4% 13.4% 16.9% 15.4% 15.4% 15.8% 16.5% 19.2%

Neto (%Ventas) 21.4% 2.8% 5.4% 1.9% 5.3% 5.4% 5.3% 5.5%Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

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Descripción de la Compañía

Grupo Herdez es una empresa líder en el sector de alimentos procesados en

México y uno de los líderes en la categoría de comida mexicana en Estados

Unidos. La Compañía participa en una amplia gama de categorías, incluyendo

atún, burritos, cátsup, café, especias, guacamole, mayonesa, mermelada, miel,

mini tacos, mole, mostaza, pasta, puré de tomate, salsas caseras, té, vegetales en

conserva y alimentos orgánicos, entre otros. Estos se comercializan a través de

un excepcional portafolio de marcas, entre las que destacan Aires de Campo,

Barilla, Chi-Chi‟s, Del Fuerte, Don Miguel, Doña María, Embasa, Herdez, La

Victoria, McCormick, Nutrisa, Wholly Guacamole y Yemina. Grupo Herdez

cuenta con 13 plantas, 8 centros de distribución, 7 buques atuneros y una

plantilla laboral superior a los 6,000 colaboradores. La Compañía fue fundada

en 1914 y está listada en la Bolsa Mexicana de Valores desde 1991.

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Anexo 1. Metodología de Recomendación

La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres

criterios esenciales:

1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el

riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la

emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el

área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO

pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis

interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y

flexibilidad financiera del emisor/emisión.

Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de

Banorte-IXE significan:

• Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede

considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un

crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.

• Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La

fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas

de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por

arriba del sector.

• Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las

expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la

empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del

sector.

• Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido

deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza

financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores

se encuentran por abajo del sector.

• Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan

evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el

mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por

debajo del sector.

2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la

estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología

incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la

empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia

vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y

calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,

“MANTENER” o “DISMINUIR”.

Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la

calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la

recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que

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el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,

repercutiendo en una plusvalía de la posición.

La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del

emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de

las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin

embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el

ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo

crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería

AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de

emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta

con un rendimiento por debajo de la curva.

Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del

emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad

crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y

teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.

3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un

riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos

sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.

Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)

Emisora Fecha Opinión Crediticia

HERDEZ 02-03-2015 Estable





Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)

Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación

91HERDEZ10 02-03-2015 Mantener

91HERDEZ10 24-10-2014 Disminuir











91HERDEZ13-2 02-03-2015 Mantener






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Certificación de los Analistas.

Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares; Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, Valentín III Mendoza Balderas, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.

Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.

Remuneración de los Analistas.

La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.

En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Tenencia de valores y otras revelaciones.

Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.

Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.

Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.

Guía para las recomendaciones de inversión.

Referencia

COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.

MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.

VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.

Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.

La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los

cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.

Directorio de Análisis

Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico [email protected] (55) 4433 - 4695 Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Análisis Económico [email protected] (55) 1670 - 2967

Análisis Económico

Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1694 Julieta Alvarez Espinosa Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1613 Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2972 Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1821 Julia Elena Baca Negrete Gerente Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 2221 Livia Honsel Gerente Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1883 Miguel Alejandro Calvo Dominguez Gerente Economía Regional y Sectorial [email protected] (55) 1670 - 2220 Rey Saúl Torres Olivares Analista [email protected] (55) 1670 - 2957 Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611

Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio

Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio

[email protected] (55) 1103 - 4043

Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector Estrategia Tipo de Cambio [email protected] (55) 1103 - 4046

Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio


Análisis Bursátil

Manuel Jiménez Zaldivar Director de Análisis Bursátil [email protected] (55) 5004 - 1275 Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected] (55) 5004 - 1179 Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales [email protected] (55) 5004 - 1227 José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura [email protected] (55) 5004 - 1266 Valentín III Mendoza Balderas Gerente de Análisis [email protected] (55) 5268 - 9000 x 1267 Victor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico [email protected] (55) 5004 - 1231 María de la Paz Orozco García Analista [email protected] (55) 5004 - 5262

Análisis Deuda Corporativa

Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa [email protected] (55) 5004 - 1405 Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 5004 - 1340 Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 5004 - 1437

Banca Mayorista

Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista [email protected] (55) 1670 - 1889

Alejandro Eric Faesi Puente Director General de Mercados y Ventas Institucionales


Jorge de la Vega Grajales Director General Gobierno Federal [email protected] (55) 5004 - 5121 Luis Pietrini Sheridan Director General Banca Patrimonial y Privada [email protected] (55) 5004 - 1453

René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios


Ricardo Velazquez Rodriguez Director General Banca Internacional [email protected] (55) 5268 - 9879

Victor Antonio Roldan Ferrer Director General Banca Corporativa Transaccional


mailto:[email protected]



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