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La nueva alternativa en calificación de valores.

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Grupo Carso, S.A.B. de C.V.

Programa Dual de Corto y Largo Plazo

9 de febrero de 2012 Reporte Corporativo

HR+1

HR AAA

Contactos Francisco Guzmán Director de Deuda Corporativa E-mail: [email protected] Paulina Revilla Analista E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected]

Calificaciones El Programa CP HR+1 El Programa LP HR AAA Perspectiva Estable La calificación de corto plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para el Programa y las emisiones bajo el amparo del mismo de HR+1 se define en los siguientes términos: El nivel HR1 significa que el emisor o emisión con esta calificación ofrece alta capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantiene el más bajo riesgo crediticio. Dentro de esta categoría, a los instrumentos con relativa superioridad en las características crediticias se les asignará la calificación HR+1. La calificación de largo plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para el Programa de HR AAA se define en los siguientes términos: El nivel HR AAA significa que el emisor con esta calificación se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantiene mínimo riesgo crediticio.

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), asignó las calificaciones de corto y largo plazo de HR+1 y HR AAA, respectivamente al Programa Dual de Certificados Bursátiles (CEBURS) de corto y largo plazo con carácter revolvente de Grupo Carso, S.A.B. de C.V. (Grupo Carso y/o la Empresa y/o la Emisora) por un monto acumulado de hasta $5,000 millones (m) de pesos o su equivalente en Dólares de los Estados Unidos de América y un plazo legal de cinco años contados a partir de su fecha de autorización, (El Programa). Asimismo, HR Ratings asignó la calificación de HR+1 a las emisiones de CEBURS de corto plazo relacionadas a dicho Programa. Las calificaciones otorgadas no constituyen una recomendación para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings de México, S.A. de C.V. y en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción III de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”. Nuestro análisis incluyó la proyección de la generación del flujo de efectivo de la Empresa y la capacidad de éste para permitir que Grupo Carso pueda cumplir razonablemente con sus compromisos financieros; lo anterior se realizó bajo un escenario base y un escenario de estrés. Adicionalmente, se consideraron elementos cualitativos. Entre algunos factores que fundamentan nuestra calificación se encuentran los siguientes:

Grupo Carso es un conglomerado de empresas, con presencia en diversos sectores de la economía nacional, que controla y opera una gran cantidad de empresas principalmente dentro de los ramos comercial, industrial y de construcción.

Las principales empresas de la Emisora son Grupo Sanborns, Grupo Condumex y CICSA.

Dichas empresas cuentan con una participación destacada o de liderazgo dentro de los sectores en los que participan y del mismo modo se encuentran vinculadas a empresas líderes en los ramos de telecomunicación, minería e infraestructura.

Se aprecia una evolución favorable en los principales mercados que atiende la Empresa y recientemente en el sector construcción debido a las obras contratadas, donde destacan la línea 12 del metro y el túnel emisor oriente.

No se aprecia una dependencia significativa de clientes o insumos para las operaciones de la Empresa.

La Empresa cuenta con líneas de crédito disponibles por aproximadamente $12 mil millones de pesos, lo que disminuye riesgos de refinanciamientos bajo escenarios de estrés.

Algunos supuestos importantes en la elaboración de los escenarios son:

Se consideraron las tendencias y la evolución histórica de los principales sectores en los que la Empresa participa, así como las expectativas de crecimiento y/o contracción. De este modo, se espera un crecimiento promedio anual en los ingresos de 8.6% en el escenario base y de 1% en el de estrés.

Dentro de los elementos que sustentan el crecimiento se encuentran las inversiones observadas en el sector automotriz en México, así como la evolución que se ha observado en la infraestructura del sector telecomunicaciones encaminada a nuevas tecnologías.

Bajo ambos escenarios se considera la adquisición del 32.82% de las acciones de CICSA por un monto aproximado de P$6,700 millones de pesos.

El Programa Dual de certificados bursátiles con carácter revolvente es por un monto de hasta P$5,000m (millones) de pesos o su equivalente en dólares y actualmente se encuentra en proceso de obtener la autorización correspondiente. Las calificaciones otorgadas de HR+1 y HR AAA corresponden a nuestra escala local y por lo tanto no incorporan riesgo de convertibilidad ni riesgo de transferencia. Una eventual emisión de largo plazo realizada al amparo de dicho Programa podría, dependiendo los términos y condiciones (incluyendo su divisa de denominación), contar con una calificación distinta a la asignada al Programa.

mailto:[email protected]


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HR+1

HR AAA

Descripción del Programa El Programa con carácter revolvente en el corto y largo plazo es hasta $5,000 millones (m) de pesos o su equivalente en dólares, moneda de curso legal de los Estados Unidos de América, y cuenta con un plazo de vencimiento legal de cinco años contados a partir de su fecha de autorización. Mientras el Programa continúe vigente, podrán realizarse tantas emisiones como sean determinadas por la Emisora, siempre y cuando el saldo insoluto del principal de los Certificados Bursátiles en circulación no exceda el monto total autorizado del Programa, en el entendido que, tratándose de emisiones denominadas en dólares, el saldo del principal relativo a dichas emisiones se determinará considerando la equivalencia en pesos, a la fecha de la emisión respectiva, según se señale en el suplemento correspondiente. El Programa ha sido diseñado bajo un esquema en el que podrán coexistir una o varias emisiones con características de colocación distintas para cada una de ellas. Las emisiones de Certificados Bursátiles que se realicen al amparo del Programa podrán ser emisiones de corto o largo plazo. Los Certificados Bursátiles de corto plazo serán aquellos que se emitan con un plazo mínimo de un día y un plazo máximo de 365 días, mientras que los Certificados Bursátiles de largo plazo serán aquellos que se emitan con un plazo mínimo de un año y un plazo máximo de cuarenta años. Las emisiones al amparo del Programa (tanto de corto plazo como las de largo plazo), no tienen garantía específica, es decir serán quirografarias. Los recursos netos producto de cada emisión de Certificados Bursátiles realizadas al amparo del Programa podrán ser utilizados por la Emisora para satisfacer sus necesidades operativas, incluyendo el financiamiento de sus operaciones activas y el refinanciamiento de su deuda. En el caso de que los recursos derivados de cualquier Emisión de Certificados Bursátiles deban ser utilizados para una finalidad específica, dicha finalidad será descrita en el Aviso o en el Suplemento respectivo, según sea el caso.

Perfil de Grupo Carso

Descripción de la Compañía Grupo Carso, S.A.B. de C.V. (Grupo Carso y/o la Empresa y/o la Emisora) es un conglomerado de empresas con presencia en diversos sectores de la economía nacional y es considerado uno de los conglomerados más importantes de América Latina. La Emisora controla y opera gran cantidad de empresas principalmente dentro de los ramos comercial, industrial y de construcción.


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HR+1

HR AAA

Historia de la Compañía Grupo Carso se constituyó en 1980, bajo la denominación de Grupo Galas, S.A. de C.V. Entre 1980 y 1990 adquirió la mayoría de las acciones de Cigatam, Artes Gráficas Unidas, Fábricas de Papel Loreto y Peña Pobre (Fábricas de Papel LyPP), Galas de México, Sanborns Hnos (Sanborns), Empresas Frisco (Frisco), Industrias Nacobre (Nacobre) y Porcelanite. El 28 de mayo de 1990 la Empresa absorbió por fusión a Corporación Industrial Carso, S.A. de C.V., cambiando su denominación por la de Grupo Carso, S.A. de C.V. y aumentó su participación en Sanborns, Frisco y Nacobre. En junio se llevó a cabo una colocación de acciones de Grupo Carso en la Bolsa Mexicana de Valores y en diciembre de ese mismo año Grupo Carso junto con Southwestern Bell International Holding Corp., France Cables Et Radio, y un grupo de inversionistas, adquirió mediante una licitación el control de Teléfonos de México S.A. de C.V. (Telmex). De 1991 a 1996 Grupo Carso se involucró en la adquisición de la participación de diversas compañías, entre las cuales destacan:

El 35% de las acciones de Euzkadi

La mayoría de las acciones de Grupo Condumex y de Grupo Aluminio

El 99.1% de las acciones de General Tire Mexico

Incrementó su participación en Porcelanite para llegar a un 99.86%

Asimismo, en 1996 Grupo Carso se escindió, principalmente en Carso Global Telecom, S.A. de C.V., a la que se transfirieron los activos de Telmex. En 1997 Grupo Carso adquirió el 60% del capital de Sears Roebuck de México, desinvirtió sus activos de Fábricas de Papel LyPP y a través de Grupo Condumex adquirió Conductores Latincasa. Ese mismo año, Philip Morris International (PMI) incrementó su participación en Cigatam a 49.91%, quedándose Grupo Carso con el 50.01% y otros accionistas minoritarios con el 0.08%. Como resultado de esta reestructura, Cigatam se encarga de la manufactura de cigarros y Philip Morris México (subsidiaria de PMI, de la cual Grupo Carso actualmente mantiene el 20% de participación), de la comercialización y distribución de estos. En 1998 la Empresa desinvirtió sus activos relacionados con la industria llantera, es decir de Euzkadi y General Tire México. En marzo de 1999 Grupo Sanborns S.A. de C.V. (Grupo Sanborns) adquirió su denominación actual y redefinió su estructura corporativa, incluyendo las líneas de negocio de Grupo Carso relacionadas con la parte comercial. Ese año, Grupo Sanborns adquirió el 14.9% de CompUSA (participación que incrementó a 51% en el 2000), empresa norteamericana del sector de tecnología y cómputo y adquirió también Controladora y Administradora de Pastelerías S.A. de C.V., que se colocó en el mercado mexicano como una de las cadenas de pastelería y productos de panificación frescos con mayor arraigo y prestigio. También en 1999 Grupo Carso adquirió a través de su subsidiaria Frisco, el 66.7%


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HR+1

HR AAA

del capital social de Ferrosur, empresa tenedora de los derechos de operación del ferrocarril México-Veracruz-Coatzacoalcos. En el 2001 Grupo Carso decidió enfocar sus actividades en el mercado doméstico, principalmente en los sectores de telecomunicaciones, comercial y de consumo, construcción y energía. Como resultado de esto, a finales del 2001 se aprobó la escisión de CompUSA. En el 2003, Grupo Carso adquirió las seis tiendas departamentales que operaban en México bajo la marca JC Penney, así como la cadena de panaderías Pastelerías Monterrey, que contaba con trece tiendas y dos plantas ubicadas en Nuevo León y Coahuila. Ese mismo año, Grupo Carso se incorporó al negocio de la construcción de plataformas petroleras y en el 2005 se conformó Carso Infraestructura y Construcción S.A. de C.V. (CICSA), subsidiaria que incorpora las siguientes empresas: Grupo PC Constructores, constructora que ya era propiedad de Grupo Carso; Swecomex, una subsidiaria de Grupo Condumex, que desde 2003 se involucró en el programa de plataformas petroleras de Pemex; Precitubo, proveedor de tubo de acero; y Constructora de Infraestructura Latinoamericana (antes Aguatl). La intención del reagrupamiento de negocios industriales fue lograr una mayor integración entre las empresas industriales que le permitieran a Grupo Carso obtener mayores eficiencias y aprovechar sinergias de negocio, así como identificar nuevas oportunidades de mercado relacionadas con proyectos de infraestructura y construcción. En mayo 2005 Grupo Sanborns inició operaciones fuera de México, con la apertura de una tienda Sanborns, una tienda departamental Dorian’s (compañía de ventas al menudeo con influencia principalmente en la zona noroeste de México la cual Grupo Sanborns adquirió en el 2004) y una tienda de música de Mix Up en un centro comercial en El Salvador. Asimismo, en línea con la estrategia de desincorporación de negocios no estratégicos, para concentrarse en las divisiones de Grupo Carso, Grupo Condumex vendió su participación del 66.7% en Ferrosur a Infraestructura y Transportes Ferroviarios, empresa subsidiaria de Infraestructura y Transportes de México (ITM), a su vez subsidiaria de Grupo México. Asimismo, en 2005 Grupo Carso suscribió un aumento de capital social en ITM a fin de ser tenedora del 16.75% del capital social de dicha empresa. Posteriormente, en el 2006, Grupo Carso vendió su participación en Artes Gráficas Unidas, S.A. de C.V. A la fecha, Grupo Carso continua con la consolidación de su cartera de negocios conforme a los tres sectores que la Empresa considera como estratégicos: industrial, construcción e infraestructura y comercial. En el 2010 Grupo Carso escindió los sectores minero e inmobiliario naciendo dos nuevas empresas públicas: Minera Frisco, S.A.B. de C.V. e Inmuebles Carso S.A. de C.V. Los activos mineros escindidos son aquellos que anteriormente pertenecían a Grupo Condumex, y los activos inmobiliarios son aquellos que pueden generar valor, vía su reconversión, tal es el caso de activos como los destinados a hotelería, educación


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HR+1

HR AAA

superior, salud, terminales multimodales y otras de tipo comercial, de servicios, de vivienda e industriales.

Diversificación de la Empresa A través de sus subsidiarias Grupo Carso opera dentro de diversos sectores, siendo los principales: Industrial (a través de Grupo Condumex), Comercial (a través de Grupo Sanborns) y Construcción Civil (a través de CICSA). Las principales empresas subsidiarias y asociadas de Grupo Carso son las siguientes:

En cuanto a la participación de estas empresas dentro de los ingresos totales de la Emisora, la gráfica a continuación muestra la participación en ventas por subsidiaria a septiembre 2011.


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HR+1

HR AAA

Como se puede apreciar en el cuadro anterior, las principales subsidiarias de Grupo Carso son: Grupo Sanborns, Grupo Condumex y CICSA, que en su conjunto aportan el 99% de los ingresos totales de la Empresa. Vale la pena mencionar que existen diversas empresas relacionadas al mismo grupo de inversionistas con las que se pueden generar sinergias de negocio, como es el caso de Telmex con Grupo Condumex y CICSA e Impulsora del Desarrollo y Empleo en América Latina (IDEAL) a través de CICSA. A continuación se describe brevemente las principales subsidiarias de la Empresa. Grupo Sanborns (Sector Comercio) A través de sus subsidiarias Grupo Sanborns opera la división comercial de Grupo Carso. En conjunto Grupo Sanborns opera alrededor de 409 puntos de venta con más de 927 mil metros cuadrados de superficie de ventas (a septiembre 2011). Entre los formatos que maneja Grupo Sanborns se encuentran los siguientes: tiendas departamentales, tienda y restaurante, restaurantes y tiendas de música. Las principales marcas de la Empresa son:

Sanborns

Mixup

Sears Al 30 de septiembre 2011 la Empresa contaba con 165 establecimientos con operaciones de restaurante y tienda (3 de ellos en Centroamérica), 28 Sanborns Café, 69 tiendas de música, 29 tiendas Ishop, 7 Centros


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HR+1

HR AAA

Edumac, 75 tiendas Sears, 7 boutiques, 26 tiendas Dax y 2 Saks Fifth Avenue. En relación a estas últimas, en el 2007 Grupo Carso abrió la primera tienda Saks Fifth Avenue en México, ubicada en el Centro Comercial Santa Fe y en noviembre del 2010, realizó la segunda apertura en el centro comercial Plaza Carso; incursionando en el segmento de alto poder adquisitivo. Sears México (Sears Operadora México, S.A. de C.V.) es la empresa más importante para el sector comercial de Grupo Carso al participar con aproximadamente el 50% de las ventas consolidadas de Grupo Sanborns. Sears México ofrece un gran surtido de mercancía que incluye una amplia gama de productos de sus líneas de moda (“softlines”) de marca propia y marcas reconocidas, tales como prendas para vestir para dama, caballero y niños, telas, zapatos, joyería, cosméticos finos y accesorios, así como productos de línea de artículos para el hogar (“hardlines”) tales como herramientas, aparatos electrodomésticos, enseres para el hogar, equipos de audio y video, teléfonos, cámaras, juguetes y artículos deportivos. Sears México actualmente cuenta con un programa de certificados bursátiles de corto plazo con una calificación otorgada por esta agencia calificadora de “HR+1”. Si desea profundizar sobre la evolución de esta compañía puede consultar el reporte de Sears Operadora México, S.A. de C.V. publicado el 20 de mayo de 2011 en la página de internet de HR Ratings: http://www.hrratings.com. Grupo Sanborns tambien cuenta con tres plantas de procesamiento de alimentos en donde se realizan los procesos primarios en el manejo de carne, congelamiento de hamburguesas, fabricación de salsas y de pan, los cuales son distribuidos, con transporte propio, diariamente a los restaurantes. Asimismo, Grupo Sanborns cuenta con una fábrica de chocolates, la cual distribuye a las tiendas y restaurantes su producción.

http://www.hrratings.com/


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HR+1

HR AAA

Con la nueva conformación de Grupo Carso (después de las escisiones de finales de 2010), al tercer trimestre 2011 (3T11) las ventas de este sector comercial contribuyen con el 47.6% de los ingresos de la Empresa y aportan el 50.1% del EBITDA. La evolución del sector comercial al 3T11, comparada con el mismo trimestre de 2010, en ingresos reporta un crecimiento de 9.8% y en EBITDA de 9.9% debido principalmente a un buen desempeño de los principales formatos comerciales de Grupo Sanborns. Grupo Condumex (Sector Industrial) Grupo Condumex es un consorcio industrial que se encuentra integrado por más de treinta empresas y que concentra las empresas más importantes de la Emisora dentro del ramo industrial. El inicio de sus operaciones remonta al año 1954 y actualmente es fuente directa de trabajo para más de 20,000 personas. Grupo Condumex es el grupo líder en México en la fabricación de conductores eléctricos de alta, media y baja tensión, así como de cables para las telecomunicaciones y para la industria automotriz. A través del tiempo ha ampliado sus actividades hacia los campos de la manufactura de una extensa gama de productos como autopartes y equipos para la generación y distribución de energía.

Las actividades que desarrollan las empresas de Grupo Condumex se describen a continuación:


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HR+1

HR AAA

Telecomunicaciones: Produce cable de fibra óptica, cable de cobre para la industria telefónica, coaxiales y cables electrónicos.

Construcción, Energía y Minería: Produce cable de construcción y alambre magnético, así como cables de potencia, cables para minería, transformadores eléctricos, calderas industriales y plantas de energía eléctrica de emergencia.

Automotriz: Produce cable automotriz, arneses eléctricos automotrices y amortiguadores. Asimismo, proporciona los servicios de logística.

Grupo Condumex también ofrece soluciones integrales o proyectos “llave en mano”, que contemplan ingeniería, diseño, manufactura, instalación, asesoría técnica, operación, monitoreo y mantenimiento en sectores como energía, telecomunicaciones y electrónica. Grupo Condumex participa en el mercado nacional y del mismo modo, cuenta con un mercado importante para la exportación de sus productos, principalmente en EUA, Centroamérica y Sudamérica. Grupo Condumex ofrece servicio a sus clientes en México, a través de una vasta red de ventas y distribución, comprendida por 41 oficinas de venta regionales y bodegas, así como una empresa de logística que se encarga de hacer llegar los productos a los centros de distribución o al cliente directamente. Aproximadamente el 20% de las ventas de Condumex se realizan fuera de México. La estrategia de Grupo Condumex contempla consolidar su mercado y enfocar su crecimiento en ofrecer soluciones integrales para las industrias de la construcción, energía y telecomunicaciones, buscando mantener vanguardia tecnológica, eficiencia operativa y solidez financiera. La participación del sector industrial dentro de las ventas consolidadas de la Empresa al 3T11 es de 31.2%, mientras que en EBITDA representa el 28.4%. Al 3T10, este segmento representó el 31.1% de los ingresos totales y el 29.6% de EBITDA. CICSA (Sector Construcción) CICSA es una constructora que enfoca sus actividades en cinco sectores:

Construcción de infraestructura, como es el caso de plataformas petroleras, carreteras, plantas industriales y especializadas como de tratamiento de aguas, entre otras.

Construcción civil, como es el caso de centros comerciales, plantas industriales y edificios de oficinas.

Redes de comunicación.


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HR+1

HR AAA

Edificación de Vivienda.

El mercado de CICSA se encuentra enfocado en productores nacionales de petróleo y en empresas de los sectores comercial e industrial. Dentro de sus principales marcas se encuentran: CICSA Ductos, Swecomex, PC Constructores, CILSA, Servicios Integrales GSM y Urvitec. Dentro de los principales proyectos de CICSA se encuentran la Línea 12 del Metro de la ciudad de México, el Túnel Emisor Oriente del Valle de México, la Planta Tratadora de Aguas Residuales de Atotonilco y el libramiento de Culiacán. La Línea 12 del Metro es la principal obra de construcción en México, medida por el monto de capital requerido y se estima que su construcción concluya en abril 2012. La construcción del Túnel Emisor Oriente comenzó en agosto 2008 y se espera que concluya en el 2014, con una inversión de aproximadamente $14,000m. La Planta Tratadora de Aguas Residuales de Atotonilco es la planta de tratamiento de aguas residuales más grande del país. Tendrá una capacidad para tratar 23 metros cúbicos por segundo durante el estiaje y un modulo adicional para tratar 12 metros cúbicos por segundo en época de lluvias. Por otro lado, el sector de fabricación y servicios para la industria química y petrolera concluyó durante el primer semestre de 2011 la construcción de la plataforma petrolera, Jack-Up Independencia 1, una plataforma móvil que cuenta con la capacidad de quedarse quieta en el fondo del mar y que se encuentra equipada con patas de apoyo que pueden subir y bajar. Durante el 2010 la inversión en dicho proyecto alcanzó P$2,500m, representando aproximadamente el 60% de las inversiones totales de la Empresa. El backlog de CICSA al 30 de septiembre 2011 asciende a $16,742m y se integra como sigue:

Proyectos de Infraestructura: $10,349m

Fabricación y Servicios para la Ind. Química y Petrolera: $3,179m

Instalación de Ductos: $1,797m

Construcción Civil: $1,267m

Vivienda: $150m La participación del sector construcción de 9M11 en las ventas consolidadas de la Empresa es de 20%, mientras que la contribución en EBITDA es del 15.8%. La evolución de dicho sector comparada con el mismo periodo del 2010 registra un crecimiento de 39.9% en ingresos y de 37.2% en EBITDA. Este incremento en los ingresos se debe principalmente a los proyectos de infraestructura, construcción civil e


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HR AAA

instalación de ductos realizados durante el 2011 y/o que iniciaron su generación de ingresos en dicho año. El 24 de octubre se anunció que el Consejo de Administración de Grupo Carso aprobó realizar una oferta pública de compra por hasta el 32.82% de las acciones en circulación de CICSA a un precio de compra de $8.20 pesos por acción. De llevarse a cabo esta operación, Grupo Carso adquiriría el 32.82% de las acciones en circulación de CICSA, que sumadas al 67.18% de las acciones de las que ya es propietario de forma directa e indirecta, Grupo Carso resultaría propietario de la totalidad de las acciones representativas del capital social de CICSA. Dicha operación fue considerada dentro de nuestras proyecciones del 2012 con una inversión de aproximadamente $6,700m.

Estructura de la Empresa Grupo Carso es una “Holding” o tenedora de empresas de una gran variedad de compañías principalmente en los ramos Comercial, Industrial, Infraestructura y Construcción. A continuación se muestra la estructura de la Empresa, y su relación con sus principales subsidiarias.


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HR+1

HR AAA

Personal de la Empresa Grupo Carso no cuenta con empleados propios. Sin embargo, a través de sus subsidiarias, cuenta con más de 60 mil trabajadores, de los cuales 76% son funcionarios y empleados y el restante 24% son obreros, en su mayoría sindicalizados.

Es importante destacar que los empleados de la Empresa se encuentran afiliados a distintos sindicados. En este sentido, la Empresa considera que la relación con los empleados y los representantes sindicales se encuentran en buenos términos aunque no se puede asegurar que las negociaciones de los contratos futuros sean favorables para Grupo Carso.

Consejo de Administración Las empresas de Grupo Carso operan de forma autónoma e independiente, coordinadas a través del Consejo de Administración que se muestra a continuación.


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HR+1

HR AAA

El Consejo de Administración de Grupo Carso busca hacer más eficiente la operación de sus empresas, obteniendo sinergias operativas dentro del conglomerado y manteniendo estructuras planas que deriven en un crecimiento ordenado con una rentabilidad adecuada.

Descripción de los Principales Mercados del Grupo Grupo Carso opera principalmente dentro de los sectores Comercial e Industrial, que atiende a los segmentos de infraestructura de telecomunicaciones, automotriz y construcción de vivienda. A continuación se describen los sectores, mercados y competencia de los principales sectores que atiende la Empresa.

Comercial Grupo Sanborns opera principalmente a través de la venta directa a consumidores finales, lo cual realiza mediante 409 puntos de venta.


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HR+1

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El sector de ventas al menudeo en México es altamente competitivo. El número y tipo de competidores, así como los niveles de competencia a los que se enfrenta una tienda en particular, varían de acuerdo a su ubicación. Sears México y Saks Fifth Avenue, que operan tiendas departamentales de formato tradicional, compiten con otras cadenas de tiendas similares, principalmente las de Liverpool, ubicadas en la Ciudad de México y varias otras zonas urbanas del país, así como las de Suburbia y El Palacio de Hierro, ubicadas principalmente en la Ciudad de México. Debido a su formato único, Sanborns compite con tiendas departamentales, farmacias y cadenas de restaurantes. Walmart de México, a través de los restaurantes Vips, tiene un formato con una tienda, que compite con Sanborns bajo el mismo concepto. Vips, representa al competidor más significativo para Sanborns ya que los clientes ven a Vips y a Sanborns como sustitutos equivalentes. Otros competidores en este segmento incluyen a Wings, Toks, California y El Portón. Por otro lado, las tiendas de música son líderes en un mercado muy fragmentado compuesto principalmente de pequeñas tiendas independientes y departamentos de discos de grandes tiendas departamentales. Vale la pena destacar que el entorno económico en general tiene una gran afectación sobre el sector comercial dado que una desaceleración económica podría a su vez causar una desaceleración en el consumo y por ende, una caída en las ventas del sector comercial de la Empresa. Un indicador que consideramos adecuado para apreciar la evolución de este sector es el Índice de Confianza al Consumidor (ICC) General, que de cierta manera refleja la percepción de la gente sobre la economía en general y sobre su situación personal o familiar. Por otro lado, el ICC de Muebles y Electrodomésticos (uno de los cinco componentes del ICC General) consulta lo siguiente: “Comparando la situación económica actual con la de hace un año ¿Cómo considera en el momento actual las posibilidades de que usted o alguno de los integrantes de este hogar realice compras tales como muebles, televisor, lavadora, otros aparatos electrodomésticos, etcétera?” A continuación se puede apreciar la evolución de ambos indicadores en un periodo de cinco años. En el presente año se puede observar cierta estabilidad en el ICC General que oscila entre los 89 y 94 puntos, mientras que el ICC de Muebles y Electrodomésticos oscila entre 70 y 82 puntos.


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Otra característica del sector comercial de Grupo Carso, es la importancia de las ventas a crédito de las plataformas comerciales de Sears y Sanborns, que representan aproximadamente entre el 50% y el 70% de las cuentas por cobrar de Grupo Carso (dependiendo de la estacionalidad del año). Dentro de las proyecciones que se comentan más adelante se consideró que la evolución de este sector se encuentra relacionada con variables macroeconómicas que favorecen el consumo como lo son el empleo, la confianza del consumidor y otorgación de crédito al consumo, entre otras.

Infraestructura en Telecomunicaciones De manera conjunta Grupo Condumex y CICSA desarrollan proyectos llave en mano en el sector de las comunicaciones que integran desde el diseño y la manufactura hasta la instalación de dichos proyectos. De este modo, Grupo Condumex y CICSA se mantienen como uno de los principales proveedores de cable, equipos, ingeniería y construcción de redes para la industria de las telecomunicaciones en México, Centro y Sudamérica. Por su parte, en años recientes, el sector de instalación de ductos de CICSA, ha visto una menor demanda por obra de instalación de redes de telecomunicaciones de cobre, lo cual se debe al surgimiento de nuevas tecnologías. No obstante, esta tendencia se ha compensado en parte por un aumento en la demanda de redes de fibra óptica, que las empresas de telecomunicaciones requieren para llevar servicios a un mayor número de clientes, así como un aumento en la demanda de radio bases de telecomunicación móvil y servicios de instalaciones relacionados con los servicios de “triple play” en países de América Latina.


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HR AAA

Del mismo modo es importante mencionar que estas empresas se encuentran relacionadas a dos importantes proveedores de servicios de telecomunicación en América Latina (Telmex y América Móvil).

Sector Automotriz A través de Grupo Condumex, la Empresa lleva a cabo la manufactura y comercialización de productos y servicios para la industria automotriz, enfocada tanto en equipo original como de reposición. El mercado automotriz está marcado por la época de cambio de modelo, que normalmente es hacia mediados de año y en la que se reducen las ventas al mercado de equipo original. La grafica que se presenta a continuación muestra el crecimiento significativo que han tenido las exportaciones del sector automotriz en los últimos años. Con las nuevas inversiones que el sector planea realizar (Mazda Motor Corporation anunció el establecimiento de una nueva planta en Guanajuato que se estima comenzará sus operaciones en el 2013 y General Motors anunció que planea invertir aproximadamente US$900 millones en las plantas de manufactura que tiene en México), se espera que esta tendencia continúe a la alza.

Dentro de las proyecciones realizadas para este proceso de análisis se relaciona la evolución de este sector con la evolución del sector de autopartes y de construcción civil.


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Construcción de Infraestructura Dentro del sector de infraestructura y construcción, la Empresa participa principalmente en concursos y licitaciones públicas y privadas. Estas son altamente competidas y cuentan con la participación de competidores extranjeros lo que a su vez ocasiona presiones en la demanda, precios y márgenes de utilidad. Dentro de este mismo contexto, se espera que en el mediano plazo PEMEX convoque a licitaciones para la construcción de plataformas petroleras a ser instaladas en aguas más profundas, por lo que la Empresa probablemente tendría que competir con contratistas internacionales con una amplia experiencia en el ramo. Asimismo, Grupo Carso participa en proyectos de infraestructura en el extranjero. Hasta cierto punto esto puede implicar un mayor riesgo con respecto al cumplimiento de los programas de ejecución y sus fechas de terminación dadas las condiciones económicas, sociales y políticas de cada país. Dada la naturaleza de la industria de la construcción e infraestructura, la obtención y ejecución de proyectos puede llegar a ser cíclica, debido a factores políticos, gubernamentales, sociales y presupuestales, entre otros. Para realizar las proyecciones, este sector se considera pro cíclico a la economía del país, así como a los planes gubernamentales de inversión en infraestructura.


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Análisis de Riesgos Cuantitativos El análisis de riesgos cuantitativos realizado por HR Ratings incluye el análisis de métricas financieras y efectivo disponible de Grupo Carso con el objetivo de determinar la capacidad de pago de la Empresa. HR Ratings realizó un análisis financiero bajo un escenario económico base y un escenario económico de estrés. El objetivo de este análisis financiero es determinar la fortaleza financiera de Grupo Carso y su capacidad para hacer frente a sus obligaciones de deuda en tiempo y forma. El periodo de proyección para efecto de los escenarios base y estrés abarca del 4T11 al 2014. Un factor que se tomó como base para realizar las proyecciones financieras es el perfil de deuda de la Empresa a septiembre 2011.

Perfil de Deuda A septiembre 2011 la deuda de Grupo Carso ascendía a $9,379 millones, de los cuales $4,741m corresponden a una emisión de certificados bursátiles de corto plazo, $4,634m se encuentran conformados por deuda bancaria y los $4m restantes corresponden a otros créditos contratados por Grupo Sanborns.

Escenario Base El escenario base realizado por HR Ratings de México considera la evolución de la Empresa bajo condiciones que excluyen factores adversos sin que esta se encuentre necesariamente bajo condiciones optimistas. Para el 2011 estimamos que la Empresa mantenga un nivel de ingresos similar al reportado a septiembre 2011, con un crecimiento en ventas esperado de 14.4% con respecto al 2010 (el crecimiento reportado de


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septiembre 2010 a septiembre 2011 es de 17.3%). Durante 9M11 las ventas consolidadas de Grupo Carso se vieron impulsadas por crecimientos dentro de sus tres subsidiarias más importantes: Grupo Sanborns (9.8%), Condumex (17.7%) y CICSA (39.9%). Posteriormente, para el 2012 esperamos un crecimiento consolidado de la Empresa de 3.7% que se encuentra explicado por crecimientos en ventas tanto de Condumex y Grupo Sanborns de 12% y 10.8%, respectivamente. No obstante, consideramos un decremento en los ingresos de CICSA de aproximadamente un 27% con respecto al 2011. Lo anterior, dado que pensamos que durante la primera mitad del 2012 continúe una evolución favorable en cuanto a proyectos de infraestructura y de construcción civil, mientras que a partir del 3T12, suponemos una contracción en dichas actividades. Consideramos que existe una moderada posibilidad de que se presente un efecto de “estacionalidad” por cambios de administraciones gubernamentales en varios niveles de gobierno. Por esta razón proyectamos que dicha contracción continúe durante la primera mitad del 2013 y muestre una recuperación hacia el 3T13 y en adelante. (Esto también es evidente en el flujo de efectivo, en la cuenta de Inventarios, que muestra cierto decremento en el 2012). Para el resto del periodo de proyección esperamos un crecimiento nominal en los ingresos de 8.2% en promedio para los años del 2013 y 2014. En cuanto a los márgenes de operación y EBITDA; consideramos cierta estabilidad en estos con márgenes promedio de 10.51% y 12.11%, respectivamente para todo el periodo de proyección. Dichos márgenes se comparan con el promedio histórico del 2009 y 2010 de 10.71% y 12.91% en los márgenes de operación y EBITDA, respectivamente. La tasa efectiva de impuestos fue considerada a en 28.62% para el 2011 y posteriormente se consideraron los niveles de impuestos aplicables a personas morales actualmente conocidos de 30%, 29% y 28% para los años del 2012, 2013 y 2014, respectivamente. En cuanto a la deuda de la Empresa, proyectamos que esta realiza todas las amortizaciones que tiene calendarizadas actualmente, refinanciando la mayor parte de los vencimientos que tenía durante el 4T11. Durante el 1T12 asumimos un financiamiento adicional por P$6,684m (equivalente a la inversión estimada para la adquisición de acciones de CICSA). Consideramos que dicho financiamiento estaría en principio, parcialmente financiado por una emisión de CEBURS realizada al amparo del Programa Dual, sujeto de la presente acción de calificación. Asimismo, consideramos emisiones revolventes al amparo del programa de corto plazo que tiene la Empresa por aproximadamente P$3,500m


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durante todo el periodo de proyección, asi como diversos financiamientos bancarios tanto en pesos como en dólares. En este sentido, vale la pena destacar que la Empresa cuenta con líneas de crédito disponibles por aproximadamente $12 mil millones de pesos (y/o su equivalente), lo que disminuye riesgos de refinanciamientos bajo escenarios de estrés. A pesar de la condición del Programa Dual que permite realizar emisiones en dólares, todas las emisiones bursátiles fueron consideradas en pesos. El financiamento para la compra del 32.82% de CICSA lo consideramos a largo plazo y por lo tanto, únicamente consideramos en el 2013 una amortización de principal por dicho concepto de aproximadamente P$1,500m. En cuanto a las inversiones estimadas en CAPEX; para el último trimestre del 2011 fueron considerados los planes de expansión de Grupo Sanborns así como posibles inversiones adicionales de CICSA y Grupo Condumex. De este modo, para el 2011 se consideraron inversiones totales en CAPEX de $2,604m y para el resto del periodo de proyección las inversiones se ubican en $3,172m en promedio para los años del 2012 al 2014. Considerando que la Empresa no cuenta con una política de dividendos establecida, fue considerado el nivel histórico de dividendos para realizar las proyecciones actuales. Para el 2011 se consideró un decreto de dividendos por $1,268m y para el resto del periodo de proyección fueron considerados niveles de $1,667m en promedio para los años del 2012 al 2014. Considerando lo anterior, y una estructura de deuda capital con un moderado apalancamiento, así como la generación de efectivo de la Empresa durante el periodo proyectado, se estima una evolución favorable de la deuda neta, del 2012 en adelante, que pasa de $12,200m a diciembre 2012 para alcanzar $9,528m a septiembre de 2014, a pesar de que al cierre de 2014 proyectamos que incremente a $11,605m por estacionalidad. Al tomar en cuenta las condiciones descritas anteriormente, bajo este escenario se proyecta una generación de Flujo Libre de Efectivo (FLE = flujos netos de efectivo de actividades de operación – gasto de inversión por mantenimiento + diferencia en cambios en el efectivo y equivalentes + Dividendos Cobrados) de $5,071m en promedio anual para el periodo proyectado, de 2011 a 2014. Dentro del cálculo del FLE incluimos los Dividendos Cobrados, dado que estos provienen de Phillip Morris México y Elementia, (subsidiarias al 20%


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y 46%) no consolidadas de la Empresa, cuya operación consideramos que forma parte de la operación de Grupo Carso. Si se considera la relación: deuda neta + $6,684m (el endeudamiento estimado para la compra de acciones de CICSA) / FLE; utilizando la deuda neta de la Empresa a septiembre 2011 de $6,082m y el FLE promedio del periodo de proyección, se puede estimar que Grupo Carso tardaría aproximadamente 2.52 años en cumplir con sus obligaciones de deuda. Por otro lado, si se observa la relación de cobertura al servicio de la deuda, DSCR (Debt Service Coverage Ratio), se puede observar que la Empresa genera con los recursos necesarios para hacer frente a sus obligaciones financieras durante cada periodo de referencia. La cobertura que se puede observar en el 2012 es negativa ya que en dicho año consideramos que la Empresa adquiere mas deuda de lo que amortiza. Esto se debe principalmente por el financiamiento de $6,684m que estamos considerando para la adquisición de las acciones de CICSA. Posteriormente, Grupo Carso cubre sus obligaciones de deuda, de manera aceptable para el 2013 y de manera aun mas extensa en el 2014.

Escenario de Estrés Para este escenario consideramos que la Empresa se desenvuelve bajo condiciones más adversas durante todo el periodo de proyección. El propósito de este ejercicio es identificar la capacidad de Grupo Carso para hacer frente a sus obligaciones de deuda aún bajo condiciones desfavorables.


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Dicho lo anterior, bajo este escenario proyectamos un crecimiento en ventas para el 2011 de 10.3% (que se compara con el crecimiento en ventas a septiembre 2011 de 17.3% y con la proyección del escenario base de 14.4%). Posteriormente, para los años del 2012 al 2014 estimamos un decremento en ventas en promedio anual de 2.6%. Dicha disminución en los ingresos se explica principalmente por una contracción en los principales sectores de la Empresa (comercial, construcción y automotriz), aunque viéndose más afectado el sector de la construcción, al ser un negocio pro cíclico y al observar las obras contratadas a septiembre 2011, en donde la mayoría del back log de CICSA estaba programado para concluir en el 2011. Para efectos de este escenario suponemos que la futura contratación para proyectos de construcción es considerablemente menor a la estimada en el escenario base. Como punto de referencia, los ingresos proyectados en el año 2014 son 27% menores a los ingresos de ese mismo año proyectados en el escenario base. Asimismo, bajo este escenario suponemos márgenes operativos menores a los proyectados en el escenario base. Los márgenes de operación y EBITDA promedio para el periodo de proyección se ubican en 9.80% y 11.69%, respectivamente. Dichos márgenes representan una disminución de los márgenes promedio del escenario base de 71 pbs y 42 pbs, para los márgenes de operación y EBITDA, respectivamente. Bajo este escenario, redujimos tanto los dividendos distribuidos como los dividendos cobrados de asociadas no consolidadas (Phillip Morris México). Las inversiones en CAPEX también las ajustamos ligeramente a la baja para ubicarse en $3,214m en promedio para el 2013 y 2014 ($3,377 en el escenario base). El CAPEX del 2011 y 2012 no se modificó en relación al escenario base. Los financiamientos de la Empresa fueron consideradas bajo las mismas condiciones que en el escenario base, asi como la inversión en acciones de CICSA por P$6,684m. Considerando que bajo este escenario la Empresa tiene menores operaciones, se puede apreciar una liberación de recursos en el capital de trabajo (particularmente en el 2013 y 2014 donde suponemos mayores operaciones de CICSA en el escenario base) que a su vez, favorecen la generación de efectivo bajo un escenario de estrés. De este modo, el FLE promedio para el periodo de proyección es de $4,391m que si se compara con la deuda neta a septiembre 2011 + un financiamiento por $6,684m, se puede estimar que Grupo Carso tardaría aproximadamente 2.91 años en cumplir con sus obligaciones de deuda.


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En cuanto a la evolucion de la deuda neta de la Empresa, estimamos que esta se ubicaría en $12,847m hacia el final del periodo de proyección, en el 2014. Por otro lado, la cobertura al servicio de deuda que estimamos bajo este escenario se muestra en niveles aceptables para cada periodo de proyección, indicando una adecuada capacidad de pago, aun bajo un escenario de estrés.

Conclusión Después de realizar el análisis de riesgos cualitativos y cuantitativos con base en la metodología aplicable a empresas de comercio, industriales y servicios de HR Ratings de México, hemos procedido a otorgar las calificaciones de corto y largo plazo al Programa Dual de Certificados Bursátiles de HR+1 y HR AAA, respectivamente. Consideramos que la Empresa cuenta con una capacidad adecuada para cumplir con sus obligaciones de deuda en tiempo y forma, aún bajo un escenario de estrés. Asimismo, fue tomada en cuenta la diversidad de sectores en los que participa la Empresa evitando un riesgo significativo de concentración y dependencia tanto de ingresos como insumos. Las calificaciones otorgadas de HR+1 y HR AAA corresponden a nuestra escala local y por lo tanto, no incorporan riesgo de convertibilidad ni riesgo de transferencia. En cuanto a las emisiones de largo plazo que pudieran ser realizadas al amparo de dicho Programa, estas podrían tener una calificación distinta a la otorgada al Programa, dependiendo del plazo, monto y denominación (pesos o dólares).


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HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, que cuenta con una experiencia integral de más de 100 años en el análisis y calificación de la calidad crediticia de empresas y entidades de gobierno en México, así como de la capacidad de administración de activos, o desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social por parte de alguna entidad. Los valores de HR Ratings son la Validez, Calidad y Servicio. www.hrratings.com

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La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la siguiente metodología establecida por la propia institución calificadora: Metodología de Calificación Crediticia para Empresas Industriales, de Comercio y Servicio, Abril 2008 Para mayor información con respecto a esta metodología, favor de consultar

www.hrratings.com/es/metodologia.aspx



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