Fusiones y adquisiciones

TEMA 6: TEMA 6: FUSIONES Y FUSIONES Y ADQUISICIONESADQUISICIONES

Introducción a los Introducción a los procesos de integraciónprocesos de integración

Consideración de los objetivos Consideración de los objetivos estratégicos en las operaciones estratégicos en las operaciones de compra venta de de compra venta de participaciones:participaciones:

1.1. Aumento del poder de mercado.Aumento del poder de mercado.

2.2. Entrada en nuevos mercados.Entrada en nuevos mercados.

3.3. Creación de joint venture.Creación de joint venture.

Integración horizontalIntegración horizontal

DefiniciónDefinición: Adquisición de una empresa : Adquisición de una empresa por parte de otra del mismo mercado, con por parte de otra del mismo mercado, con el objeto de mejorar la eficiencia y/o el objeto de mejorar la eficiencia y/o aumentar el poder de mercado.aumentar el poder de mercado.

Aspecto a tener en cuentaAspecto a tener en cuenta: Aumento de la : Aumento de la concentración que conlleva un aumento concentración que conlleva un aumento del precio que tiene consecuencias del precio que tiene consecuencias negativas sobre el bienestar al disminuir negativas sobre el bienestar al disminuir el excedente del consumidor el excedente del consumidor


Argumento de la escuela de Argumento de la escuela de ChicagoChicago: Las empresas que más : Las empresas que más ganan con la fusión(en cuota de ganan con la fusión(en cuota de mercado), son aquellas que no mercado), son aquellas que no participan en la fusión.participan en la fusión.

Las empresas que participan en la Las empresas que participan en la fusión normalmente ven reducida fusión normalmente ven reducida su cuota de mercado.su cuota de mercado.


Los aumentos de eficiencia que se Los aumentos de eficiencia que se derivan de la fusión deben ser derivan de la fusión deben ser elevados, con objeto de superar la elevados, con objeto de superar la pérdida de cuota de mercado de pérdida de cuota de mercado de las empresas participantes, e las empresas participantes, e incluso es posible que compensen incluso es posible que compensen la pérdida de eficiencia social que la pérdida de eficiencia social que se deriva del mayor poder de se deriva del mayor poder de mercado que resulta de la fusión.mercado que resulta de la fusión.


Problemas en la mediación de los Problemas en la mediación de los incrementos de la eficiencia derivados de la incrementos de la eficiencia derivados de la fusión: fusión: De incentivos y asimetríaDe incentivos y asimetría::

Los agentes con más conocimiento sobre Los agentes con más conocimiento sobre las mejoras de eficiencia asociadas a la las mejoras de eficiencia asociadas a la fusión son justamente las empresas que se fusión son justamente las empresas que se han fusionado, que tienen incentivos a han fusionado, que tienen incentivos a exagerar los beneficios obtenidos para exagerar los beneficios obtenidos para favorecer la aprobación de las autoridades favorecer la aprobación de las autoridades competentes.competentes.


En ciertas ocasiones el hecho de En ciertas ocasiones el hecho de que las empresas quieran que las empresas quieran fusionarse puede ser tomado fusionarse puede ser tomado como prueba suficiente para que como prueba suficiente para que las ganancias de la fusión las ganancias de la fusión compensan las pérdidas de compensan las pérdidas de bienestar social.bienestar social.


Consideremos un oligopolio de Consideremos un oligopolio de Cournot con simetrías de costes.Cournot con simetrías de costes.

Los valores de equilibrio son:Los valores de equilibrio son:

( 1)

1 11

1 1

N

N

N

a cq

b n

n nQ a c

n nn

P a cn n


Supongamos que Supongamos que a=b=1 y c=0a=b=1 y c=0. El . El excedente del consumidor será: excedente del consumidor será:

21 1

( )2 2 1

N N nC a P Q

n


Cuando se lleva a cabo la fusión de Cuando se lleva a cabo la fusión de 22 de las de las nn empresas, el beneficio empresas, el beneficio total de las total de las n-2n-2 empresas que no empresas que no participan en la fusión es:participan en la fusión es:

2

0

1( 2)( ) ( 2)

1N Nn P c Q n

n


El excedente total correspondiente El excedente total correspondiente a los agentes no participantes en a los agentes no participantes en la fusión (consumidores y la fusión (consumidores y empresas no participantes) es:empresas no participantes) es:

2 2

0 0

12

1 2

donde se supone que n 2

nW C n

n


Una condición suficiente para que Una condición suficiente para que la fusión sea beneficiosa para la la fusión sea beneficiosa para la sociedad en su conjunto es que se sociedad en su conjunto es que se de una variación positiva de de una variación positiva de WW00

El excedente de los agentes El excedente de los agentes participantes y no participantes participantes y no participantes (ya que si no, no participarían) en (ya que si no, no participarían) en la fusión se incrementaría.la fusión se incrementaría.


Si hay una fusión entre Si hay una fusión entre dosdos empresas el nuevo valor de empresas el nuevo valor de WW00 es: es:

2 2´

0

1 ( 1)2

2

nW n

n

Obtención: Sustitución de n por n-1 en WW00, excepto en el último sumando, donde el valor de n-2, el número de empresas no participantes en la fusión, se mantiene constante.


Se demuestra que Se demuestra que W´W´0 0 >W>W00 si y si y sólo si sólo si nn es mayor o igual que es mayor o igual que 44, es , es decir, si la cuota de mercado de decir, si la cuota de mercado de las empresas participantes en la las empresas participantes en la fusión fuese inferior al fusión fuese inferior al 50 %,50 %, entonces el impacto de la fusión entonces el impacto de la fusión voluntaria en el nivel de bienestar voluntaria en el nivel de bienestar social es positivo.social es positivo.


En general se demuestraEn general se demuestra: Existe un : Existe un valor crítico de cuota de mercado de valor crítico de cuota de mercado de las empresas participantes en la las empresas participantes en la fusión tal que el impacto de una fusión tal que el impacto de una fusión voluntaria en el bienestar fusión voluntaria en el bienestar social es positivo si la cuota de social es positivo si la cuota de mercado de las empresas mercado de las empresas participantes fuese inferior a ese participantes fuese inferior a ese valor crítico. valor crítico.

Integración verticalIntegración vertical

DefiniciónDefinición: Cuando la cadena de : Cuando la cadena de empresas relacionadas verticalmente empresas relacionadas verticalmente tiene menos eslabones.tiene menos eslabones.

Cuando esto ocurre , se dice que el Cuando esto ocurre , se dice que el grado de integración vertical de las grado de integración vertical de las actividades es mayor.actividades es mayor.

Cuanto mayor sea el número de Cuanto mayor sea el número de eslabones , mayor será la desintegración eslabones , mayor será la desintegración vertical (vertical (separación verticalseparación vertical).).


Factores determinantesFactores determinantes: : - Escasa relevancia de los factores Escasa relevancia de los factores

tecnológicos.tecnológicos.- Importancia de los costes de Importancia de los costes de

transacción y de organización (Teoría transacción y de organización (Teoría de la empresa): La integración vertical de la empresa): La integración vertical permite ahorrar costes debido a la permite ahorrar costes debido a la eficiente distribución de los recursos eficiente distribución de los recursos productivos.productivos.


Conceptos relevantes con respecto a Conceptos relevantes con respecto a los costes de transacción:los costes de transacción:

Inversión específicaInversión específica: Cuando sólo : Cuando sólo puede utilizarse para el fin para que puede utilizarse para el fin para que fue destinada inicialmente.fue destinada inicialmente.

Grado de especificidadGrado de especificidad: Coste de : Coste de adaptación de una determinado adaptación de una determinado activo a nuevos usos alternativos.activo a nuevos usos alternativos.


Análisis formal de la integración vertical:Análisis formal de la integración vertical: Supuesto inicialSupuesto inicial: Relación vertical con : Relación vertical con

inversión específica y contratos inversión específica y contratos incompletos.incompletos.

El comparador y el vendedor deben hacer El comparador y el vendedor deben hacer inversiones específicas por valores de x e inversiones específicas por valores de x e y respectivamente para que se y respectivamente para que se establezca una relación entre los dos.establezca una relación entre los dos.


La inversión x determina el valor La inversión x determina el valor del producto final, de acuerdo con del producto final, de acuerdo con la función la función b(x),b(x), siendo siendo b`(x)>0b`(x)>0..

La inversión y determina el coste La inversión y determina el coste de producción del factor de producción del factor intermedio de acuerdo con la intermedio de acuerdo con la función función c(y),c(y), con con c`(y)<0c`(y)<0..

Integración verticalIntegración vertical Hipótesis fundamentalesHipótesis fundamentales::1.1. Las inversiones Las inversiones xx e e yy son específicas, es son específicas, es

decir, decir, xx sólo tiene valor cuando se asocia sólo tiene valor cuando se asocia a a yy, y viceversa., y viceversa.

2.2. Las inversiones Las inversiones xx e e yy tiene productividad tiene productividad marginal decreciente, es decir, marginal decreciente, es decir, b(.)b(.) es es una función cóncava y una función cóncava y c(.)c(.) es una función es una función convexa.convexa.

3.3. No es posible redactar un contrato No es posible redactar un contrato contingente completo que determine los contingente completo que determine los valores de valores de xx e e yy (o de (o de bb y y cc).).

Integración verticalIntegración vertical Sucesión de movimientosSucesión de movimientos::1.a. Las empresas escogen 1.a. Las empresas escogen

simultáneamente las inversiones simultáneamente las inversiones xx e e yy (medidos en dinero por hipótesis), por lo (medidos en dinero por hipótesis), por lo que que xx e e y y determinan el coste.determinan el coste.

1.b. Las empresas negocian el valor del 1.b. Las empresas negocian el valor del precio de venta del producto intermedio. precio de venta del producto intermedio. (Se supone que el número de unidades (Se supone que el número de unidades que se van a intercambiar estaba que se van a intercambiar estaba establecido de antemano, por ejemplo establecido de antemano, por ejemplo 1).1).


Resolución del juegoResolución del juego: Por inducción : Por inducción hacia atrás:Se analiza la segunda hacia atrás:Se analiza la segunda etapa en función del resultado de la etapa en función del resultado de la primera, y luego, se analiza la primera primera, y luego, se analiza la primera con los resultados en la segunda.con los resultados en la segunda.

2. Negociación del precio de venta del 2. Negociación del precio de venta del producto final (División equitativa del producto final (División equitativa del excedente de la transacción).excedente de la transacción).


Excedente de la transacciónExcedente de la transacción: : Diferencia entre el beneficio que Diferencia entre el beneficio que obtiene el comprador obtiene el comprador b(x)b(x) y el y el coste que soporta ccoste que soporta c(y)(y) (Se (Se excluyen los costes de inversión excluyen los costes de inversión que en la segunda etapa que ya que en la segunda etapa que ya son irreversibles).son irreversibles).


La división equitativa del excedente La división equitativa del excedente significa que el precio por unidad de significa que el precio por unidad de producto intermedio será:producto intermedio será:

1( ) ( ( ) ( ))

2p c y b x c y


Volviendo a la primera etapa, Volviendo a la primera etapa, teniendo en cuenta el resultado teniendo en cuenta el resultado previsto para la segunda, el beneficio previsto para la segunda, el beneficio total del vendedor (incluyendo costes total del vendedor (incluyendo costes de inversión y de producción) es:de inversión y de producción) es:

( )

1( ) ( ( ) ( )) ( )

21

( ( ) ( ))2

v p c y y

c y b x c y c y y

b x c y y


Mientras que el beneficio del Mientras que el beneficio del comprador es:comprador es:

1( ( ) ( ))

2c b x c y x


La solución de equilibrio implica La solución de equilibrio implica que se halle:que se halle:

1.1. El máximo valor de El máximo valor de cc con con respecto a la variable respecto a la variable xx . .

2.2. El máximo valor de El máximo valor de vv con con respecto a respecto a y .y .


Como las funciones Como las funciones b(.) y c(.)b(.) y c(.) son son respectivamente cóncava y respectivamente cóncava y convexa, las condiciones de primer convexa, las condiciones de primer orden determinan los valores orden determinan los valores máximos . Estos vienen dadas por:máximos . Estos vienen dadas por:


1( ) 1 0

21

( ) 1 02

de modo simplificado:

( ) 2

( ) 2

b x

c y

b x

c y


Considerando la Considerando la solución eficientesolución eficiente (óptimo del planificador central (óptimo del planificador central que maximiza los beneficios que maximiza los beneficios conjuntos de las dos empresas). Al conjuntos de las dos empresas). Al ser ser pp una transferencia entre una transferencia entre empresas, el beneficio total será:empresas, el beneficio total será:

( ) ( )t b x c y x y


Las condiciones de primer orden Las condiciones de primer orden son: son:

( ) 1 0

( ) 1 0

de modo simplificado:

( ) 1

( ) 1

b x

c x

b x

c y


Comparando las condiciones de primer Comparando las condiciones de primer orden con las obtenidas con anterioridad orden con las obtenidas con anterioridad y teniendo en cuenta que y teniendo en cuenta que b(.) y c(.)b(.) y c(.) son funciones cóncavas, se deduce son funciones cóncavas, se deduce como los valores de equilibrio de como los valores de equilibrio de xx e e yy son inferiores a los valores eficientes.son inferiores a los valores eficientes.

Cuanto mayor fuese Cuanto mayor fuese b`(x)b`(x) menor tiene menor tiene que ser el valor deque ser el valor de y y, y lo mismo pasa , y lo mismo pasa con con –c(y).–c(y).


Otras consideracionesOtras consideraciones: :

1. La especificidad de la inversión y la 1. La especificidad de la inversión y la incompletitud de los contratos incompletitud de los contratos conlleva un problema de conlleva un problema de oportunismo: No es posible oportunismo: No es posible establecer un contrato a largo plazo establecer un contrato a largo plazo que determine, en principio, el precio que determine, en principio, el precio de transferencia entre el vendedor y de transferencia entre el vendedor y el comprador.el comprador.


La empresa sabe que la inversión La empresa sabe que la inversión de la otra tiene un valor nulo si no de la otra tiene un valor nulo si no se asociase con su propia se asociase con su propia inversión, y tiene incentivos para inversión, y tiene incentivos para explotar esa ventaja estratégica. explotar esa ventaja estratégica.

La solución de la negociación La solución de la negociación dependerá del poder de dependerá del poder de negociación de las dos empresas. negociación de las dos empresas.


2. Las empresas saben que el precio resultará 2. Las empresas saben que el precio resultará de la división equitativa del excedente de de la división equitativa del excedente de los beneficios, donde el beneficio de una los beneficios, donde el beneficio de una unidad marginal de inversión, se dividirá unidad marginal de inversión, se dividirá entre la empresa que paga la inversión y la entre la empresa que paga la inversión y la otra.otra.

La divergencia entre el que paga la La divergencia entre el que paga la inversión marginal y el que recibe el inversión marginal y el que recibe el beneficio resultante motiva la divergencia beneficio resultante motiva la divergencia entre la solución de equilibrio y la eficiente.entre la solución de equilibrio y la eficiente.


La integración vertical no resuelve La integración vertical no resuelve necesariamente estos problemas por:necesariamente estos problemas por:

1. Debe precisarse que se entiende por 1. Debe precisarse que se entiende por integración vertical, es decir si se integración vertical, es decir si se produce una transferencia de la produce una transferencia de la propiedad de los medios de propiedad de los medios de producción con o sin transferencia producción con o sin transferencia total del poder decisorio.total del poder decisorio.


La transferencia de derechos de La transferencia de derechos de propiedad que se deriva de de la propiedad que se deriva de de la integración vertical genera una integración vertical genera una nueva estructura de incentivos.nueva estructura de incentivos.

El beneficio total para el El beneficio total para el comprador será:comprador será:( ) ( )C b x c y x y w


Donde Donde ww es el salario (constante). es el salario (constante). Ahora el Ahora el xx escogido es eficiente, escogido es eficiente,

ya que cualquier valor de y implica ya que cualquier valor de y implica la misma utilidad, incluso valores la misma utilidad, incluso valores más altos de y pueden llevar a la más altos de y pueden llevar a la desutilidad de un mayor esfuerzo desutilidad de un mayor esfuerzo por parte del gestor (en este caso por parte del gestor (en este caso el valor de el valor de y=0).y=0).


2. La integración tiende a mejorar el 2. La integración tiende a mejorar el problema de los incentivos del problema de los incentivos del decisor de la empresa que compra, decisor de la empresa que compra, la elección de la elección de xx pasa a ser eficiente. pasa a ser eficiente.

La integración tiende a mejorar el La integración tiende a mejorar el problema de incentivos del gestor de problema de incentivos del gestor de la empresa adquirida, la elección de la empresa adquirida, la elección de y pasa a ser menos eficiente.y pasa a ser menos eficiente.

La hipótesis de La hipótesis de maximización de maximización de beneficiosbeneficios

Motivo que provoca la Motivo que provoca la separación de la propiedad y la separación de la propiedad y la gestióngestión: Necesidad de distribuir el : Necesidad de distribuir el riesgo para aprovechar las riesgo para aprovechar las economías de escala de las economías de escala de las empresas y el desarrollo de las empresas y el desarrollo de las ciencias empresariales, con la ciencias empresariales, con la consiguiente especialización en la consiguiente especialización en la actividad de gestión de empresas.actividad de gestión de empresas.


Divergencia entre los Divergencia entre los objetivos de los accionistas y objetivos de los accionistas y gestoresgestores::

AccionistasAccionistas: en la maximización del : en la maximización del beneficio de forma natural beneficio de forma natural (maximización del valor (maximización del valor actualizado de la empresa).actualizado de la empresa).

GestoresGestores: Desarrollo de su propia : Desarrollo de su propia carrera.carrera.


Combinación de ambos objetivosCombinación de ambos objetivos

¿ será la maximización de beneficios ¿ será la maximización de beneficios una hipótesis razonable sobre el una hipótesis razonable sobre el comportamiento de la empresa?comportamiento de la empresa?


Argumentos a favor y en contraArgumentos a favor y en contra::1.1. De BaumolDe Baumol: El objetivo de los gestores es : El objetivo de los gestores es

maximizar la dimensión de la empresa (su maximizar la dimensión de la empresa (su volumen de ventas), al permitirle mejorar volumen de ventas), al permitirle mejorar sus propias condiciones a costa de los de sus propias condiciones a costa de los de la empresa.la empresa.

ProblemaProblema: El hecho de que los gestores de : El hecho de que los gestores de las empresas más grandes reciban las empresas más grandes reciban mejores sueldos no implica que se consiga mejores sueldos no implica que se consiga aumentar el salario aumentando la aumentar el salario aumentando la dimensión de la empresa.dimensión de la empresa.


Defensa del argumentoDefensa del argumento: Quien : Quien controla la empresa es quien controla la empresa es quien controla a los gestores, los controla a los gestores, los accionistas. Los gestores podrían accionistas. Los gestores podrían escoger el óptimo de los escoger el óptimo de los accionistas proponiéndole al gestor accionistas proponiéndole al gestor un contrato de la forma (“O usted un contrato de la forma (“O usted escoge escoge xx o le despedimos”). o le despedimos”).


Problemas de este tipo de Problemas de este tipo de contrato (resultante de las contrato (resultante de las asimetrías de la información):asimetrías de la información):

1.1. No siempre es posible observar las No siempre es posible observar las acciones de los gestores, por lo que no acciones de los gestores, por lo que no tiene sentido establecer cláusulas tiene sentido establecer cláusulas contractuales como las citadas.contractuales como las citadas.

2.2. La propia elección óptima de x no es La propia elección óptima de x no es conocida por los gestores. conocida por los gestores.


Las situaciones de asimetrías de Las situaciones de asimetrías de información en las que uno de los información en las que uno de los agentes no conoce la acción o el agentes no conoce la acción o el tipo de otro agente, son objeto de tipo de otro agente, son objeto de la la Teoría del Principal y el AgenteTeoría del Principal y el Agente (persigue encontrar mecanismos (persigue encontrar mecanismos de compensación que haga de compensación que haga coincidir los incentivos del coincidir los incentivos del principal con los del agente).principal con los del agente).

La hipótesis de maximización de beneficios

SupuestoSupuesto: El agente es neutral al riesgo : El agente es neutral al riesgo y no tiene restricciones financierasy no tiene restricciones financieras

Solución óptimaSolución óptima: El principal vende la : El principal vende la empresa al agente, una compra de la empresa al agente, una compra de la empresa por la gerencia (mangement empresa por la gerencia (mangement buy-out).buy-out).

Se garantiza la elección óptima del Se garantiza la elección óptima del agente y los accionistas reciben la agente y los accionistas reciben la maximización del beneficio.maximización del beneficio.


Invalidez del argumentoInvalidez del argumento::

1.1. Los gestores no son neutrales Los gestores no son neutrales frente al riesgo.frente al riesgo.

2.2. Las restricciones financieras Las restricciones financieras impiden hacer todas las compras impiden hacer todas las compras que se desean, ya que si no que se desean, ya que si no dominaría la figura del gestor-dominaría la figura del gestor-propietario.propietario.


Al ser los gestores aversos al Al ser los gestores aversos al riesgo la solución óptima del riesgo la solución óptima del problema corresponde a un problema corresponde a un equilibrio entre eficiencia y equilibrio entre eficiencia y reparto de riesgos.reparto de riesgos.

Adquisiciones y Adquisiciones y maximización del maximización del beneficiobeneficio

En mercados de capitales desarrollados, En mercados de capitales desarrollados, la compra de empresas constituye uno la compra de empresas constituye uno de los factores que más obliga a los de los factores que más obliga a los gestores a maximizar el valor esperado gestores a maximizar el valor esperado de una empresa.de una empresa.

Una empresa que no maximice beneficios Una empresa que no maximice beneficios se convierte en objetivo preferencial de se convierte en objetivo preferencial de los compradores, por lo que el mercado los compradores, por lo que el mercado supone una amenaza constante para los supone una amenaza constante para los gestores ineficientes.gestores ineficientes.


SupuestosSupuestos::- El Beneficio máximo de una empresa es El Beneficio máximo de una empresa es *.*.- Las decisiones del gestor llevan a que la Las decisiones del gestor llevan a que la

empresa tenga un beneficio empresa tenga un beneficio < <*.*.- Si los inversores tuvieran la expectativa de Si los inversores tuvieran la expectativa de

que la gestión actual se va a mantener en que la gestión actual se va a mantener en el futuro, la capitalización de la empresa es el futuro, la capitalización de la empresa es igual a igual a /r/r, donde , donde rr es el tipo de interés. es el tipo de interés.


Un Un raiderraider puede comprar la cantidad puede comprar la cantidad suficiente de acciones para conseguir suficiente de acciones para conseguir el control, despedir a la gerencia y el control, despedir a la gerencia y contratar a un nuevo gestor que contratar a un nuevo gestor que tome las decisiones que conduzcan a tome las decisiones que conduzcan a *.*.

La ganancia del raider es La ganancia del raider es ((*- *- )/r>C)/r>C, donde , donde CC son los costes de son los costes de adquisición.adquisición.


Si Si CC es elevado, pueden aparecer es elevado, pueden aparecer diferencias significativas entre la diferencias significativas entre la maximización de beneficios y el maximización de beneficios y el comportamiento de los gestores.comportamiento de los gestores.


Factores que influyen en el valor de CFactores que influyen en el valor de C:: Los gestores antiguos tienen incentivos Los gestores antiguos tienen incentivos

para elevar el valor de para elevar el valor de CC mediante mediante prácticas defensivas: paracaídas prácticas defensivas: paracaídas dorados, píldoras venenosas.dorados, píldoras venenosas.

OportunismoOportunismo. Supongamos que un . Supongamos que un raider se proponer conseguir el control raider se proponer conseguir el control de la empresa mediante la adquisición de la empresa mediante la adquisición de de M<NM<N acciones donde acciones donde NN es el número es el número total de acciones.total de acciones.


El precio ofrecido por cada acción es El precio ofrecido por cada acción es su cotización actual su cotización actual ((/r)/N./r)/N.

Sin embargo, un accionista racional Sin embargo, un accionista racional que conozca las intenciones del raider que conozca las intenciones del raider no las venderá por menos de no las venderá por menos de ((*/r)/N*/r)/N, que será el valor que la , que será el valor que la empresa tiene tras su empresa tiene tras su reestructuración, eliminado los reestructuración, eliminado los incentivos del raider.incentivos del raider.


En la prácticaEn la práctica:: No todos los accionistas tienen las mismas No todos los accionistas tienen las mismas

expectativas con respecto a las expectativas con respecto a las potencialidades de la empresa.potencialidades de la empresa.

Aunque no existan diferencias de expectativas Aunque no existan diferencias de expectativas puede haber divergencias en la valoración puede haber divergencias en la valoración intrínseca de las acciones de cada empresa.intrínseca de las acciones de cada empresa.

Se discute sobre el argumento de que la Se discute sobre el argumento de que la amenaza de compra de la empresa lleve a los amenaza de compra de la empresa lleve a los gestores a maximizar los beneficios gestores a maximizar los beneficios descontados de la empresa.descontados de la empresa.

Fusiones y adquisiciones

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