Delitos, faltas y Premios Nobel. Autoría científica, riesgo … · 2017-04-29 · de sucesos como...

Delitos, faltas yPremios Nobel.Autoría científica,riesgo económicoy responsabilidadmoral en el escándalofinanciero deLong-Term CapitalManagement

A. Javier Izquierdo Martín

Insistimos... sobre el estado de anomiajurídica y moral en el que se halla actual-mente la vida económica. [...] Los actosmás reprobables son tan frecuentementeabsueltos por el éxito que el límite entreaquello que está permitido y aquello queestá prohibido, entre aquello que es juto yaquello que no lo es, no puede fijarse puesparece poder ser desplazado en cualquiermomento y de forma casi arbitraria por losindividuos. [...] Es a este estado de anomiaal que deben atribuirse... los conflictos sinfin y los desórdenes de todo tipo cuyo tristeespectáculo nos ofrece hoy el mundo econó-mico 1

Rosencrantz y Guildernsternhan muerto

E l progresivo despliegue temporal deun «escándalo financiero» se apoyade manera inexcusable en la cons-

trucción de una línea divisoria entre las pérdi-das económicas consideradas «naturales» (quepueden, por ejemplo, localizarse en la fasedescendente de un ciclo macroeconómico), yaquellas otras pérdidas imputables a una ges-tión negligente o a una conspiración para elfraude 2.

El miércoles 23 de septiembre de 1998, enel inicio de uno de los primeros escándalosfinancieros «globales» dignos de tal nombre,la Reserva Federal de EE.UU. hubo de llevara cabo de manera urgente una operación derescate financiero para salvar de la quiebra alenorme hedge fund (fondo de cobertura) pro-piedad de la empresa Long-Term Capital Ma-nagement (LTCM). Esta empresa, cuyo nom-bre traducido sería algo así como Gestión deCapital a Largo Plazo, era una selecta e increí-blemente exitosa (había sido apodada «elRolls Royce de los fondos de cobertura»)sociedad de inversiones responsabilidad limi-tada con sede en Greenwich, Connecticut.LTCM había sido fundada en 1994 por el anti-guo directivo de Solomon Brothers, JohnMeriwether. Meriwether reclutó para su nuevaaventura empresarial a los elementos más bri-llantes del equipo de arbitraje cuantitativo deSolomon Brothers que trabajaba a sus órde-

339Título del artículo

A. Javier Izquierdo Martín. UNED, Madrid.Política y Sociedad, Vol 39 Núm. 2 (2002), Madrid (pp. 339-359)

nes, como los operadores de bonos LawrenceE. Hillibrand y Eric R. Rosenfeld. También dela mano de Meriwether el anterior vicepresi-dente de la Reserva Federal David Mullins ylos futuros Premios Nobel, Robert Merton yMyron Scholes se unieron a la aventuraempresarial de LTCM prácticamente desdesus inicios, en calidad de socios y a la vez deconsultores estratégicos 3. Lo cual, tal comorezaba cierta publicidad, había convertido adicha firma en «la primera empresa de inver-siones gestionada científicamente sobre labase de los principios matemáticos de la teo-ría de opciones.» 4

Y no se trataba solamente de que Merton yScholes fuesen al mismo tiempo dos de lossocios fundadores del fondo y los consultoresen jefe de la firma. Ni siquiera que las macrooperaciones de arbitraje entre diferentes mer-cados, productos y plazos financieros que eranla marca de la casa de LTCM, estuviesen inte-lectualmente inspiradas en la teoría matemáti-ca de opciones. No: es que los algoritmos devaloración y el resto del software informáticoque empleaban los traders a cargo de las ope-raciones de cartera y la gestión diaria de lasposiciones de mercado del fondo eran directa-mente diseñados, implementados y evaluadospor los propios Merton y Scholes y un equipode colaboradores reclutados de entre la elite delos doctorados en finanzas matemáticas deEE.UU.

La emergencia, esa verdadera industria degestión global de la información en tiemporeal que es la ingeniería financiera, ha puesto aprueba de manera radical nuestra habilidad ocompetencia para juzgar el valor de la conduc-ta humana inmersa en un ambiente de «incer-tidumbre epistemológica». En el mundo de lasfinanzas globales, la conexión entre aquellosconflictos, clásicamente reservados al tribunalde la ciencia (Latour, 1992: cap. 5), donde loque está en juego es la validez de las preten-siones de conocimiento de los sujetos, y aque-llos otros litigios sobre la asignación deresponsabilidad cuya resolución es tradicio-nalmente monopolio de las profesiones y lasinstituciones propiamente legales, se ha hechocada vez más sutil (Jasanoff, 1995: 16). Y a lavez también más explícita y, por tanto, másvisible para los agentes implicados en uno yotro tipo de litigio.

Auge y caída de LTCM: un relato 5

L os fondos de cobertura son una clasede fondos de inversiones altamenteapalancados, básicamente un sistema

piramidal de apuestas inversoras que empleapropiedades adquiridas inicialmente como ga-rantía para adquisiciones posteriores, y cuyosigno distintivo es la gestión activa de susenormes riesgos de inversión mediante el usointensivo de instrumentos derivados. Tomandoexplícitamente como base los resultados de susinvestigaciones matemáticas sobre modelos desimulación del riesgo de activos financierosreales mediante la síntesis y replicación arti-ficial de instrumentos derivados, Merton yScholes habían diseñado –y supervisabanperiódicamente hasta el día de su debacle– elplan estratégico de estructura y operaciones deLTCM.

El fondo, cuyos partícipes eran conocidosen los círculos financieros internacionales co-mo «la gente guapa» de Wall Street (Millman,1995: 279), operaba con las aportaciones de unreducido y selecto grupo de socios inversores–individuos e instituciones de alto standingcomo David Koinansky, presidente del bancode inversiones Merrill Lynch, o la Unión deBancos Suizos (UBS), su principal accionista–dado que la aportación mínima requerida paraformar parte del proyecto era de 10 millonesde dólares (1.400 millones de pesetas). Por sicon eso no bastaba para cerrar las puertas a losinversores corrientes, los gestores del fondo sefijaron además unos honorarios muy por enci-ma de la media del mercado (Millman, 1995:280). Mediante esta norma los promotores delfondo consiguieron reunir una cifra de recur-sos propios cercana a los 2.200 millones dedólares, a la que sumaron préstamos bancariospor valor de otros 88.000 millones. Con la in-versión de ese capital el fondo había llegado aadquirir posiciones de mercado con un riesgoestimado de 125.000 millones de dólares, estoes, más de 100 veces el valor de sus recursospropios.

A fines del mes de septiembre pasado, laacumulación masiva de solicitudes por partede las cámaras de compensación de los mer-cados para depositar fondos de garantía cola-

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terales (pagos diarios realizados al final de lajornada requeridos por las autoridades para«señalar al mercado» (mark to market) elnivel actual de pérdidas y avisar de posiblespérdidas futuras), motivada por la trayectoriaclaramente desfavorable de sus posiciones denegociación, altamente apalancadas, en losmercados a plazo, provocó que LTCM sufrie-ra finalmente una grave carencia puntual deliquidez, que le impedía a su vez conseguirnuevos créditos bancarios a corto plazo parahacer frente a sus obligaciones de pago.

La prolongada avalancha de pérdidas quellevó al colapso las apuestas financieras, glo-balmente diversificadas de LTCM, fue atribui-da en un principio a la sucesión improbable deturbulencias financieras, esto es, de movimien-tos adversos coordinados de los precios de losactivos cotizados en todos los mercados inter-nacionales de valores, ocurrida durante la se-gunda mitad de 1998 como respuesta a la cri-sis bancaria japonesa y la posterior crisis dela deuda rusa. Al parecer, los gestores delfondo habían apostado fuertemente a favorde sucesos como la rápida convergencia detipos de interés en la zona Euro, la profundi-zación de la depreciación del yen japonésrespecto del dólar o la bajada del precio de ladeuda pública americana, eventos todos elloscuya alta probabilidad de cumplimiento a lolargo de la primera mitad del año se vio trun-cada a partir de la crisis financiera del mes deagosto.

A principios de 1998 LTCM había incre-mentado sus posiciones de cartera hasta unnivel bastante por encima de los 100 billonesde dólares, mientras que el valor neto de susactivos permanecía en 4 billones. Tenía posi-ciones en swaps (contratos de permuta finan-ciera) de tipos de interés cuyo valor nocionalestimado era de 1.25 trillones de dólares, estoes, el equivalente al 5% de todo el mercadoglobal de swaps en tipos de interés. Pero losíndices de volatilidad de los mercados in-ternacionales se habían disparado dramática-mente en 1997, causando el pánico entre losbancos de inversiones que no habían cubiertoadecuadamente sus riesgos. LTCM, junto conotros fondos de cobertura, se convirtió enton-ces en un importante «proveedor de volatili-dad a largo plazo» para los bancos, en la es-peranza de volver a hacer dinero cuando lavolatilidad volviese a caer. Los swaps de vola-

tilidad eran una herramienta básica en esteproceso de transferencia de riesgo, y, de hecho,LTCM estaba actuando como una reasegura-dora de riesgo para la industria internacionalde derivados de renta variable.

El fondo comenzó también a diversificarsus posiciones con la compra de bonos hipo-tecarios en EE.UU. y Dinamarca, que en aquelmomento eran considerados muy baratos enrelación con bonos del estado de calidad si-milar. Y aún de forma más arriesgada, LTCMcomenzó a operar en mercados financierosemergentes como el ruso, en un momento enel que la crisis asiática había ya comenzado aconvertir estas apuestas en demasiado arries-gadas. Pero nadie ajeno a la dirección delfondo conocía en aquel momento estas opera-ciones. LTCM era conocido en la industria porel secretismo con el que encargaba la puestaen práctica de cada una de las diversas partesde sus complejas operaciones de arbitraje adiferentes firmas.

La debacle se produjo en agosto de 1998. Lanoticia, que saltó a los medios de comunica-ción el lunes 17 de agosto, de que el gobiernoruso declaraba la suspensión del pago de losintereses de sus bonos de deuda a corto venci-miento, provocó el abrupto ensanchamiento delas horquillas de precios en los mercados dedeuda y swaps y caídas de hasta un 20% en losmercados de renta variable y un movimientosúbito y generalizado hacia los valores másseguros –no ya sólo la deuda alemana y ameri-cana, sino incluso los productos más líquidosde la gama, como las letras del tesoro. Estosproductos dispararon sus precios, al mismotiempo que casi todos los demás se desploma-ron. Para los fondos de cobertura como LTCMel problema era muy agudo. Incapaces de ven-der sus títulos rusos, y abrumados por las peti-ciones de garantías de sus contrapartes en loscontractos de swap, los fondos de cobertura sevolcaron en la venta de sus mejores posicio-nes, las más líquidas, lo cual, debido a la ava-lancha de ventas, los tornó a su vez completa-mente ilíquidos. De pronto todos loscomplicados modelos informáticos multifacto-riales de valoración de activos se habían vuel-to completamente inútiles como apoyos a ladecisión. En vez de seguir las definiciones ma-temáticas al uso, la curva de tipos se habíaescindido en dos puntos separados que semovían en diferente dirección. Además, dada

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la costumbre establecida de que los poseedoresde carteras de derivados marquen sus posicio-nes al mercado tomando como referencia elpunto intermedio de la horquilla de precios (elpunto equidistante entre los precios comprado-res y los precios vendedores), la gran mayoríade los fondos de cobertura suele usar modelosmatemáticos de valoración que incorporan esaregla a sus cálculos; sin embargo a finales delmes de agosto, sólo existía un valor realistapara una cartera: el precio de compra. Peor aun:todos los procedimientos estándares de gestiónde riesgos habían quedado sobrepasados.

Atrapados no solo por la histórica rachaimprevisible de improbabilidad histórica quesupusieron los sucesivos desastres bursátilesdesencadenados a partir del mes de mayo porla oleada inicial de suspensiones bancariasjaponesas, sino también, de manera harto per-versa, por el tamaño desmesurado que habíanalcanzado sus propias posiciones inversoras enrelación con el tamaño total del mercado, losgestores del fondo se vieron incapaces de pa-gar el altísimo costo de negociación (distorsio-nado al alza en gran medida por su propiaestrategia acumuladora inicial) exigido por losdealers de los mercados de derivados para cu-brir perfectamente las posibles pérdidas de susdesorbitadas apuestas primitivas.

La operación final de rescate organizada porla Fed, llevada a cabo íntegramente con dineroprivado, precisó la colaboración –voluntaria enunos casos, inducida en la gran mayoría y aúndesesperada en algunos otros– de la planamayor de la banca de inversiones internacional:los bancos americanos Goldman Sachs, J.P.Morgan, Solomon Smith Barney, BankersTrust, Barclays y Chase Manhattan, así comolos principales dealers europeos: DeutscheBank, Societé Général y UBS. El consorciobancario de salvamento ha concedido al fondoun paquete extraordinario de créditos por valorde 3.500 millones de dólares. Como reconoce-ría posteriormente el Presidente de la ReservaFederal, la escala y la magnitud de las opera-ciones de LTCM, que incluía multitud de mer-cados, plazos y divisas diferentes y ademásestaban con frecuencia apuntadas en el uso deinstrumentos de inversión con un mercadomuy estrecho (pocos compradores y vendedo-res) y que tenía por tanto precios que cotizabansólo de forma discontinua, hacían excepcio-nalmente difícil predecir cuales podrían ser las

ramificaciones que podrían derivarse de un in-tento de cerrar sus posiciones de forma preci-pitada. Aquello que las autoridades temían enconcreto era que los bamboleos de precios queproduciría una venta rápida tendrían comoreflejo una oleada de terror en el juicio de losagentes que visualizasen el proceso, el merca-do se colapsaría y muchos espectadores ino-centes se verían perjudicados sufriendo enor-mes pérdidas.

«Un trabajito italiano»: de las relaciones

matemáticas a las conexiones sociales

E l modelo de organización y gestiónfinanciera que Meriwether habíapuesto en práctica con gran éxito

durante su etapa en el departamento de arbitra-je de Solomon Brothers y que habría de llevara su culminación en LTCM, tenía como piezafundamental el secretismo de las operacionesde negociación. Dado que los mercados inter-nacionales de derivados están dominados porun pequeño puñado de intermediarios podero-sos (los ocho o nueve mayores bancos de inver-sión de Wall Street y el selecto club de loscinco o seis grandes bancos de negocios suizos,alemanes, holandeses y franceses), se hace casiimposible realizar operaciones de inversión agran escala de forma anónima. Para intentarsortear esta situación, Meriwether, que consi-deraba que el anonimato de una operación esel principal factor de su éxito, desarrolló enLTCM un estilo bien definido de operar apro-vechando la complejidad modular de las ope-raciones de arbitraje para conseguir borrar lapersonalidad del operador que se hallaba trasde ellas. Así, cada pequeña pieza de una granoperación (y a veces, como en el caso del arbi-traje en los mercados de permutas, los esque-mas de inversión de LTCM se componían decientos de pequeños contratos), se negociaba ala vez con varios intermediarios. De suerte queen la gran mayoría de las operaciones deLTCM intervenían hasta veinte intermediariosdiferentes, ninguno de los cuales podía for-


marse una idea exacta de la forma global deltrato en el que formaba parte.

A fin de preservar el secreto de sus opera-ciones, los socios de LTCM solían siemprerepartir las diferentes «patas» de una mismaoperación entre diferentes intermediarios. Estaopaca política de «gestión en red» de los nego-cios financieros sólo pudo ser conocida cuan-do el consorcio de bancos que se acabó hacien-do cargo de liquidación de la cartera deinversiones de UCM tras su bancarrota técnicaen septiembre de 1998. El equipo de gestiónnombrado por el consorcio de acreedores ban-carios se encontró en los libros del fondo conmás de 60.000 posiciones de mercado o con-tratos financieros individuales. Más de 10.000de aquellos pequeños gránulos de riesgo-renta-bilidad eran contratos de permuta de tipos deinterés 6.

Además de como una estrategia de gestiónsumamente eficiente para «ganar la delantera»a los competidores en un mundo social, comoel de los mercados de derivados over-the-counter (OTC), bolsas privadas de valoresdonde el carácter local de los contactos perso-nales característico del ámbito familiar de lasrelaciones sociales se superpone sobre el ano-nimato clásico de las relaciones mercantilesbajo la forma de tupidas redes clientelares deintercambio de información, el secretismo quecaracterizaba los negocios de UCM tambiénpuede ser interpretado como síntoma mayor deuna actitud moral marcadamente ambivalentehacia el respeto de las reglas instituidas detransparencia y equidad que constituyen labase normativa de una economía de mercadomoderna.

El periodista Nicholas Dunbar dedica 12páginas de su monografía sobre el escándalode LTCM a glosar uno de los más exitosos–«el pináculo del éxito de LTCM en los mer-cados de renta fija»– y oscuros negociosemprendidos por LTCM a lo largo de su brevevida. A través de uno de sus partenaires másselectos, David Mullins, antiguo segundo de abordo de Alan Greenspan durante sus primerosaños al frente de la reserva federal, LTCM dis-frutaba de un contacto apenas indisimuladocon la selecta elite tecnocrática que tiene a sucargo la alta política monetaria internacional–verdadera «opinión pública» global, si algunahay. Más discreto que el afamado Foro Econó-mico Mundial –y para muchos «infame contu-

bernio neoliberal»– albergado cada primero deaño por el idílico balneario suizo de Davos, elWorld Economic Laboratory, una conferenciabianual organizado por el prestigioso InstitutoTecnológico de Masachussetts (MIT) en lalocalidad de Jackson Hole, reunía en octubre de1995 a la flor y nata de la inteligencia económi-ca global. Junto a Paul Krugman, el expresivoenfant terrible de Stanford y el discreto StanleyFisher, profesor del MIT en comisión de ser-vicios como director general del FMI, uno delos oradores invitados era un joven economistaitaliano, Alberto Giovannini. Giovannini es unode los macroeconomistas europeos más influ-yentes en el entorno de la Comisión Europea,un prolífico autor de artículos científicos. Acomienzos de su carrera había sido colabora-dor de Robert C. Merton en el MIT. Posterior-mente sería contratado como profesor de laUniversidad de Columbia y trabajaría comoasesor del Tesoro Italiano.

La charla de Giovannini se centro en una áreacentral de sus investigaciones: el papel que jue-gan las emisiones de deuda pública en el con-trol del déficit público. Un problema funda-mental en el proceso de convergencia haciaEuro. En su calidad de experto monetario, Gio-vannini fue de hecho uno de los inspirados enla introducción del criterio de límite de deudacomo contrapeso al criterio de déficit limitado.En un influyente artículo publicado en 1990,Giovannini urgía a prevenir el papel inflaciona-rio de la deuda como método de financiacióndel déficit público limitando la cantidad dedeuda como una fracción del déficit.

En junio de 1992 Giovannini había sidonombrado director del Consejo de Expertosque asesoraba al tesoro italiano sobre la emi-sión de deuda. Dunbar es serio al respecto: «Lefue públicamente encomendada la gestión dela deuda pública italiana y la tarea de hacerque el país entrara en la Unión MonetariaEuropea.» (Dunbar, 2000: 152, subrayado delautor). Cuando, tres meses más tarde, se inicióla crisis del sistema monetario europeo en sep-tiembre de 1992, los enormes flujos de divisasque salieron fuera de Italia, haciendo descen-der el precios de la deuda italiana y dispararselos tipos de interés, Giovannini afrontaba «unatarea aparentemente imposible.» (id.). La es-tructura competitiva que regía por aquel enton-ces en el mercado de bonos públicos italianosestaba caracterizada por el más estricto loca-


lismo, fruto del cual había nacido un auténticosistema oligopolista de negociación. Si bien elBanco de Italia ofrecía regularmente sus emi-siones de deuda en subasta pública, sólo losinversores minoristas y los bancos domésticosestaban habilitados para participar en las mis-mas. En el interés de estos agentes, claramen-te, estaba mantener bajo el precio de los bonospara asegurarse unas buenas ganancias en lareventa. Los grandes intermediarios en el mer-cado de la deuda italiana tenían efectivamenteuna clientela cautiva formada por los principa-les fondos de pensiones y empresas asegura-doras italianas, así como por cientos de peque-ñas cajas de ahorro, obligadas por ley a invertiren bonos del tesoro italiano.

«Lo que Giovannini hizo a continuaciónha sido sujeto de gran controversia. Cuandose le pregunta al respecto, afirma que su papelen la operación fue periférico. La pregunta es¿es posible que alguien con gran influencia enel Departamento del Tesoro italiano cerraseun trato con el diablo en nombre de su país.»(id.: 153)

A partir de este momento Dunbar especulasobre la posibilidad de que los ejecutivos delBanco del Italia y del Departamento del Teso-ro vendieran su mercado nacional de deudapública a los estrategias de LTCM como un en-torno de negociación altamente ineficiente queofrecía oportunidades de negocio fabulosas aoperadores expertos y bien informados.

«El Banco de Italia y el Departamento delTesoro animaron a los fondos de cobertura ysalas de arbitraje más despiadados [ruthless]del mundo a exprimir [squeeze] el mercadode bonos de Milán para hacerse con pingüesbeneficios. Las compañías de seguros y fon-dos de pensiones locales –las “viudas y huér-fanos” como se les conoce en la jerga de WallStreet– serían arrojados a los leones. Losinversores domésticos que fueron forzadosde este modo a adquirir bonos a preciosinflados se muestran todavía hoy tremenda-mente afectados por el hecho de que se per-mitiera que esto llegará a ocurrir.» (id)

En el siguiente párrafo puede leerse la quees sin duda la denuncia más explícita y a la vezmás grave de todas las formuladas por Dunbaren su reconstrucción de la historia de LTCM:

Dunbar acusa a los directivos del Banco de Ita-lia de tráfico de información privilegiada enfavor de LTCM y en perjuicio de los propiosinversores italianos a los que supuestamentedebía defender contra ese mismo tipo de prác-ticas ilegales.

«De acuerdo con ciertas fuertes que pre-fieren permanecer en el anonimato, el Bancode Italia habría proporcionado a LTCM unavía de acceso al mercado y de informaciónprivilegiada que negó a los bancos italianos,que habría producido pingües beneficios. Acambio de lo cual LTCM –y un puñado deotros intermediarios– habrían hecho conver-ger los tipos de la deuda italiana [con los dela media europea] ayudando así a entrar a Ita-lia en la Unión Europea. El Banco de Italiahabía comprado una participación en LTCM,con lo que, efectivamente, le habría ganadopor la mano [front-running] a la propia po-blación italiana.» (id.)

El relato de Dunbar asigna el papel protago-nista en esta historia de fraude al que luegosería Premio Nobel de Economía, Robert C.Merton, por aquel entonces socio fundador ydirector ejecutivo de LTCM. Merton era muyapreciado en el mundillo de la academia finan-ciera italiana donde abundaban los doctoradospor Harvard y el MIT, muchos de los cuales,como Giovannini, había sido alumnos de Mer-ton. En 1993 la Academia Nazionale Dei Linceiconcedió a Merton su prestigioso premio deciencias, equivalente de nuestro Premio Prín-cipe de Asturias, aunque de más larga tradi-ción, lo que permite encontrar entre los galar-donados a los mismísimos Galileo y Newton.Según Dunbar el Premio de la AcademiaNazionale fue «el primer paso en la canoniza-ción del “Newton de las finanzas” que acaba-ría en Estocolmo cuatro años después.» (id)Siempre según el relato de Dunbar, durante elperíodo en el que Giovannini ocupó el puestode asesor del Tesoro italiano, Merton comenzóa asistir a reuniones periódicas con los manda-rines del Banco de Italia. «Acompañado devinos excelentes y platos exquisitos –especulaDunbar en un tono marcadamente literario–,bajo los frescos renacentistas de la oficinaprincipal del Palazzo Koch [la sede del Bancode Italia en Roma] Merton les habría introdu-cido en su visión de la espiral de innovaciónfinanciera. Les habría contado lo excitante que


era su aventura en LTCM, y cómo Italia podríacompartir también un poco de su magia.» (id.)A continuación, bruscamente, cambia el tonode su escritura para introducir una advertenciaprecautoria –es probable que a instancias de sueditor– que puede interpretarse razonablemen-te como una póliza de seguros contra la posi-bilidad de eventuales acciones legales de partedel aludido-acusado Robert C.:

«Nada de esto tiene que ver con una suge-rencia por mi parte de que Merton hubieseservido de conducto para una operación [ile-gal] de trafico de información interna porparte del Tesoro Italiano, como tampoco in-tento sugerir que LTCM hiciese nada ilegal ensus negocios italianos. Una explicación ino-cente de la presencia de Merton en Roma re-duce su papel al de un mero representante deMeriwether, eso sí, un representante que podíaexplotar su estatus intelectual con el fin dereclutar a importantes socios inversores.» (id.)

Tras la necesaria precisión defensiva Dun-bar vuelve a la carga sosteniendo que «lo quedefinitivamente sí hizo Merton» fue «persua-dir al Banco de Italia» para que comprara par-ticipaciones de LTCM. A continuación descri-be la ingeniería interna de las operaciones devalor relativo –arbitraje multilateral con pro-ductos derivados– diseñadas por el encargadode la oficina de LTCM en Londres, el arbitra-jista Víctor Hagani, para explotar la informa-ción «disponible» (pública o no) por LTCMsobre el grado de ineficiencia de los mercadosde bonos italianos. La operación, llevada acabo en su mayor parte en los mercados OTC(esto es, al margen de las bolsas públicas devalores), implicaba la ingeniería de una seriede operaciones cruzadas en los mercados deprivados de derivados, en las que se implica-ban contratos de permuta de tipos de interés(interest rate swaps o IRS) en los que el inver-sor apuesta sobre el margen futuro de discre-pancia entre el rendimiento de los bonos delgobierno y los tipos de interés que pagan loscréditos bancarios privados y contratos de per-muta de tipos de cambio (exchange rate swapso ERS) en los que la base de la apuesta es laevolución futura del tipo de cambio bilateralentre dos monedas, en este caso la libra esterli-na y la lira italiana. La sutil brecha de ineficien-cia explotada por LTCM en el funcionamientointerconectado de los distintos mercados de

deuda, al contado y de derivados, que afecta-ban a la marcha de los bonos italianos en aquelmomento, tenía que ver con el comportamien-to anómalo de un parámetro de las apuestas deinversión que se conoce como «horquilla» o«diferencial» del swap (swap spread) y quehacía que el rendimiento de una cartera com-binada de valores de renta privada italiana(créditos bancarios) y contratos de permuta detipos de interés entre la lira y la libra esterlina,fuese mayor que una cartera de bonos delgobierno italiano. Al contrario del dictado teó-rico según el cual la deuda pública es siempremás segura (y por tanto menos rentable) que ladeuda privada, en aquel momento los inverso-res extranjeros consideraban menos arriesgadoinvertir en deuda privada y recibir el pago deintereses en libras a través de un contrato depermuta de tipo de cambio llevado a cabo con,por ejemplo, un banco de inversiones en Lon-dres que prestar dinero al gobierno italiano.

Para llevar a cabo en la práctica su plan dearbitraje, Meriwether aplicó también aquí suestilo de gestión característico, haciendo inten-sivo de la activa red de contactos que manteníacon un nutrido grupo de antiguos colaboradoressuyos empleados en grandes bancos de inver-sión –notablemente Deutsche Bank, MorganStanley y, por supuesto, Solomon Brothers (id.157)– para trocear la operación global en unmontón de pequeños trozos contractuales cadauno de los cuales se negociaba bilateralmentecon un banco distinto, de modo que, ninguna delas contrapartes de LTCM podía reconstruir deforma individual el dibujo total de la estrategiamadre, verdadero secreto industrial guardadopor Meriwether y su pequeño grupo de lugar-tenientes –Hillibrand, Rosenfeld, Hagani y,presumiblemente, Merton. De ese modo, comoapunta Dunbar, era como LTCM conseguíaefectivamente impedir que sus rivales aprendie-sen y copiasen sus operaciones (id. 156).

Dunbar concluye la sección dedicada al «tra-bajito italiano» constando el hecho de que entre1994 y principios de 1997, las operaciones enlos mercados de deuda pública italianos perpe-tradas por Víctor Hagani a través de los merca-dos de IRS y ERS de Londres proporcionarona LTCM una parte significante de sus benefi-cios financieros totales durante el período. Unbuen indicador de la extraordinaria rentabilidadde la operación es el hecho de que la participa-ción adquirida por la Oficina de Divisas Italia-


na en el capital de LTCM arrojó al cabo delperíodo unos beneficios totales de 122 millonesde dólares. Aunque, si hemos de creer a Dun-bar, los pingües beneficios obtenidos de estemodo por la hacienda pública italiana habríansido en realidad injustamente expropiados a las«viudas y huérfanos» del país. Como todo buenrelato de secreto y traición, el de Dunbar con-cluye con una imagen inquietante:

«En el Departamento del Tesoro y el Bancode Italia, los mandarines estaban encantados.Los intereses de la deuda italiana habían caídocasi a la mitad, contribuyendo a la reduccióndel déficit público. Con los precios de los bonositalianos mucho más caros, tendrían necesidadde emitir menos, con lo que la ratio entre ladeuda y el déficit se reduciría. Pese a la incre-dulidad de los alemanes, Italia podría cumplircon los criterios de Maastricht. Pero había unapersona que no pudo unirse a las celebracionesdel Palazzo Koch a principios del 97. Ese hom-bre era Alberto Giovannini. Tras dejar su pues-to de director del comité de expertos del Teso-ro italiano, Giovannini había estado trabajandocomo consultor estratégico para la oficina lon-dinense de LTCM.» (id., 162).

Tecnociencia y delincuencia:eficiencia contra justicia en la controversia sobre

el insider trading

L a disciplina académica del análisiseconómico de las finanzas, enfrentadaa una avalancha creciente de críticas

teóricas y de anomalías empíricas que desacre-ditaban su núcleo teórico –el modelo neoclási-co de mercados competitivos procesadores efi-cientes de información– comenzó a principiosde la década de 1970 a admitir a trámite el pro-blema de cómo modelizar matemáticamente elfenómeno de la «información asimétrica», estoes, la posesión diferencial de información porlos agentes como rasgo estructural de los mer-cados financieros y como el causante principal,en efecto, de la inadecuación empírica de unabuena parte de los axiomas teóricos de partidadel modelo matemático de mercados eficientes(conocimiento perfecto, información como

bien público) y del incumplimiento de la granmayoría de sus predicciones econométricas:«blanqueamiento» o normalización gaussianaprogresiva del espectro estadístico de las distri-buciones de precios, inexistencia de gananciasde arbitraje a largo plazo, etc.

El concepto de información asimétrica, o másexactamente, su equivalente formal, los modelosmatemáticos de negociación bursátil en presen-cia de asimetrías probabilísticas en el acceso ala información, constituye el equivalente ana-lítico-económico más próximo de la figura le-gal de insider trading o tráfico de informacióninterna 7. Con la única diferencia de que, en elcaso de los economistas, lejos de ser considera-do un fenómeno irracional, menos aún una abe-rración inmoral legalmente perseguible y puni-ble, los modelos de racionalidad estratégica encondiciones de información asimétrica sopor-tan de hecho la mayor parte del peso explicati-vo no sólo en el campo de la economía finan-ciera, sino en la teoría microeconómica comoun todo (Grossman, 1987). Desde el punto devista de la microeconomía contemporánea, lasformas de organización económica (jerarquíasempresariales, mercados organizados) queemergen como soluciones típicas a distorsionesen la estructura eficiente de costes e incentivos(así la elevación de los costes de transacción yagencia o los problemas de azar moral y selec-ción adversa 8) provocadas por la existencia deasimetrías de información, constituyen la esen-cia institucional de la economía capitalista(Jensen y Meckling, 1976). Peor aún, en el casoparticular de la teoría financiera, los modelosde competencia con información asimétricahan acabado convirtiéndose en el modo con-vencional de abordar el análisis de las turbu-lencias y las crisis financieras contemporáneas(De la Dehesa, 2000: 18-24).

Para la teoría económica contemporánea dela competencia imperfecta en mercados finan-cieros con información asimétrica, en suma, eluso de información privilegiada es considerado,más que como un comportamiento reprocha-ble o un error organizativo, como un fenóme-no económico generalizado, una característicaintrínseca del concepto ampliado de eficienciaeconómica que permite explicar el comporta-miento de los mercados modernos. A diferenciatanto de la clara línea doctrinal imperante en tra-tamiento jurídico del uso de información privile-giada (su tipificación unánime como conducta


delictiva) como del alto grado de hipocresíacaracterístico del control organizacional delmismo fenómeno (el diseño de normas de pro-cedimiento interno de difícil implementación,imposible vigilancia y sencillo sorteamiento),los economistas lo abordan como un capítulomás de la inmensa casuística empírica que caedentro de la teoría de la contratación imper-fecta en presencia de información asimétrica(Leland, 1992). El análisis económico mete alinsider trading en el mismo saco que otrostipos de comportamientos sociales, muy dife-rentes entre sí desde el punto de vista jurídicoy organizacional, pero considerados similaresdesde el punto de vista de la economía de lainformación (Akerlof, 1987). Para los econo-mistas estos y otros problemas análogos deintercambio bilateral en condiciones de infor-mación asimétrica constituyen la regla y no laexcepción en el funcionamiento de los merca-dos. Así que muchos de ellos se muestran par-ticularmente cautos a la hora de opinar sobre laeficiencia económica y/o la legitimidad socialde diversas soluciones institucionales históri-camente pergeñadas para intentar disolver losproblemas de asignación e incentivación pro-ducidos por la información asimétrica. Casode la integración vertical de unidades de nego-cio, la discriminación de precios, la protecciónde las marcas comerciales, los sistemas de cer-tificación pública (auditorías, ratings, etc.)...o, por supuesto, la prohibición legal del insidertrading en los mercados financieros 9.

Por su parte, la moderna tipificación penaldel tráfico de información interna, tiene comoprincipal referente histórico las investigacio-nes emprendidas por el Congreso y los tribu-nales de justicia de EE.UU. para determinarlas fallas en los sistemas de procedimientomercantil que permitieron los comportamien-tos ventajistas de determinados grupos deinversores a los que se atribuyó un papel deter-minante como detonadores del crash de labolsa de Nueva York en 1929. Estas investiga-ciones desembocaron en la elaboración de pro-yectos de ley para regular de forma más estric-ta el funcionamiento del mercado de valores.El proceso legislativo arrojó finalmente comoresultados la Securities Act de 1933 (másconocida como Glass-Steagall Act en honor delos dos congresistas que la promovieron) y laSecurities Exchange Act (Ley del Mercado deValores) de 1934 (SEA). Las secciones 10 y 16

de esta última ley establecían la creación de laSecurities and Exchange Commision (SEC) (elhomólogo, salvando las distancias, de nuestraCNMV) como órgano autónomo encargado dedesarrollar e interpretar las leyes bursátiles yvelar por el cumplimiento de las mismas en laejecución de operaciones de compraventa devalores, asegurándose de que el emisor de losvalores suministra información suficiente paraque el inversor pueda determinar su inversión(Gómez Iniesta, 1997: 64-65).

En primer lugar, la sección 16 de la SEA de1934 señala, con carácter preventivo, quiénespueden ser poseedores de información privile-giada: los accionistas que poseen más del 10%de las acciones de la empresa objetivo de unaoperación bursátil, y los consejeros y directi-vos respectivos de la empresa promotora yobjetivo de la compraventa de acciones. Perola tipificación del insider trading la realizaprincipalmente la Sección 10(b) de la SEA,cuyo desarrollo reglamentario fue realizadopor la SEC mediante la regla 10b-5 de 1942.Estas dos normas prohiben específicamente lautilización de información no pública y defi-nen prospectivamente al autor del delito comotoda persona interna a la sociedad mercantil(miembros del consejo de administración, altoscargos ejecutivos, accionistas mayoritarios,administradores), o bien personas ajenas a lamisma que reciben información a través de uniniciado primario. Son los denominados tipees(los que «reciben el soplo»), quienes están obli-gados también por la ley a revelar la informa-ción o bien abstenerse de utilizarla para operaren el mercado.

El delito de iniciados bursátiles forma partetambién del ordenamiento financiero y penalespañol. Sus expresiones jurídicas más recien-te son las siguientes. En primer lugar, la Ley24 del Mercado de Valores de 1988 (LMV)recoge bajo la rúbrica «Normas de conducta»la prohibición de utilización de informaciónprivilegiada. En su artículo 81.3 la LMV defi-ne la información privilegiada como: «Todainformación de carácter concreto, que se refie-ra a uno o varios emisores de valores o a uno ovarios valores, que no se haya hecho pública yque, de hacerse o haberse hecho pública, podráo habría podido influir de manera apreciablesobre la cotización de ese o de esos valores.»(id.: 119). La Directiva 89/592 de la ComisiónEuropea, de 18 de noviembre de 1989, cuyo


objetivo es garantizar la transparencia infor-mativa y la leal utilización de la informaciónen los mercados de valores europeos, es laprincipal norma armonizadora de la regulacióneuropea sobre el tráfico de información privi-legiada, que define en su artículo 1.1. como«toda información que no se haya hecho públi-ca, de carácter preciso, referida a una o variasemisiones de valores negociables o a los valo-res negociables mismos y que, de hacersepública, podría influir de manera apreciablesobre la cotización de ese o esos valores.» (id.:75). Finalmente, inspirado tanto en la LMVcomo en la Directiva 89/592, el nuevo CódigoPenal español de 1995, en su artículo 285, tipi-fica también como delito la «utilización abusi-va de información privilegiada en los merca-dos de valores».

Uno de los casos de insider trading que dis-frutó de mayor cobertura mediática en nuestropaís a principios de la década de los 90 fue elllamado caso Ibercorp que saltó a las primeraspáginas de los periódicos en el verano de 1990.El holding financiero Grupo Ibercorp surgiótras la fusión a mediados de los años 80 delBanco Ibercorp Sistemas Financieros y el Gru-po Financiero Ibercorp. La nueva sociedadconsolidada obtuvo buenos resultados econó-micos durante los ejercicios de 1987-1989pero, a partir de 1990, sus cuentas internas co-menzaron a deteriorarse de forma progresivasin que los malos resultados trascendiesen aúna los mercados. La cabeza visible del GrupoIbercorp era el financiero Manuel de la Con-cha, antiguo síndico (presidente) de la Bolsade Madrid, cuya red de contactos sociales ha-bía granjeado para su empresa una exquisitaclientela de ahorradores entre los cuales seencontraban importantes personalidades de lavida social y política del país 10.

A lo largo de los meses de marzo y junio de1990, la Comisión Nacional del Mercado deValores (CNMV) detectó «anomalías» en lacotización bursátil de una de las sociedades delgrupo, Ibercorp Sistemas Financieros (SF), apartir de dudas surgidas en relación con la evo-lución dispar de las acciones de Ibercorp SFrespecto a los índices agregados de la Bolsa deMadrid. Sin que existiese motivación objetivaalguna (o al menos conocimiento público deello: por ejemplo, una caída anterior de la coti-zación), el consejero delegado del grupo, Ma-nuel de la Concha, y varios de sus más impor-

tantes accionistas procedieron a deshacerse desus acciones de Ibercorp SF, para lo cual noencontraron mejor solución que vendérselas ala propia sociedad que aumentó así su autocar-tera. De la Concha y su grupo le vendieron a supropia sociedad 167.900 títulos, por un valortotal de 804.241.000 pesetas, a razón de 4.790pesetas por acción. Fue entonces cuando lacotización de las acciones de Ibercorp comen-zó a caer.

En ese mismo mes se produjo una amplia-ción del nominal de las acciones, que pasó de500 a 600 pesetas. También en junio, SF reali-zó una reducción de capital gracias a la cual333.233 títulos fueron eliminados de la auto-cartera de la sociedad. Más o menos la mitad delos títulos amortizados no eran sino las accio-nes compradas con anterioridad a De la Conchay su grupo. La CNMV inició una investigaciónpara aclarar el sospechoso aumento de auto-cartera, para lo cual solicitó a Ibercorp la listade los vendedores. En la lista recibida por laCNMV existían varias entradas de nombres enlas cuales se había omitido el primer apellidodel vendedor. Algunos de las omisiones secorrespondían con los miembros más notablesdel grupo vendedor, entre ellos el por entoncesGobernador del Banco de España.

Según la versión de la CNMV, la operaciónde venta investigada pretendía beneficiarse deforma fraudulenta de una decisión tomada porla empresa, la eliminación de autocartera, paraasegurarse un beneficio ante la caída inminen-te de las acciones de la empresa. El medio, laherramienta supuestamente empleada para lacomisión del auto, fue el conocimiento poradelantado que tuvieron los administradoresde la sociedad de una información fundamen-tal –a saber: la evolución adversa de las últi-mas cuentas de resultados manejadas de mane-ra interna por la empresa– aún no conocido porlos mercados, que permitía predecir, como po-co margen para el error, la caída de las accio-nes en el futuro. Este dato que, según la ley,sólo podía haberse utilizado para fines de ne-gociación bursátil una vez se hubiese hecho«de dominio público», fue utilizado cuandotodavía era una información de carácter priva-do, esto es, cuando su conocimiento era pro-piedad exclusiva los órganos de ejecutivos dela empresa. Luego, siempre según el informede la CNMV, De la Concha y varios de suscolaboradores usaron información material no


pública, obtenida en virtud de su calidad deinsiders, iniciados, esto es, personas en con-tacto con los órganos de decisión de la empre-sa, para la obtención de ganancias de negocia-ción seguras: exactamente el tipo de actividadmercantil que prohiben la gran mayoría de lossistemas legislativos que establecen regulacio-nes sobre la actividad inversora consideradalegítima en los mercados públicos de valores.

En una entrevista concedida a un diario na-cional tras su salida del cargo, el expresidentede la Comisión Nacional del Mercado de Valo-res, Juan Fernández-Armesto, se quejaba amar-gamente de las dificultades «legales», que notécnicas, para sancionar delitos de tráfico deinformación privilegiada. «Tenemos –afirma-ba– una normativa de hace casi 15 años en laque no hay independencia funcional. La CNMVpropone las sanciones, el ministerio las aprue-ba y, excepto para las leves, el Consejo deMinistros las impone.» 11

En el inicio de la entrevista el (pen)último denuestros supervisores bursátiles cesantes pareceplantear así la lucha contra el delito financierocomo una cuestión estricta de «voluntad políti-ca». No obstante haber introducido la consabidacautela de que en estos casos se está tratando con«infracciones fáciles de ocultar y difíciles de pro-bar», Fernández-Armesto se mostraba sinembargo muy gráfico a la hora de ponderar lapotencia cognoscitiva de las pesquisas policialessobre este tipo de asuntos. «El supervisor vecuando hay información privilegiada en un valor.Porque ve que, justo antes del hecho relevante,aumentan los volúmenes y los precios. Sabemosque ha habido filtración.» (cursivas mías).

Hacia el final de la entrevista el ex-presiden-te de la CNMV es interpelado por los pe-riodistas sobre las presuntas disensiones ocurri-das el seno de la CNMV a raíz de la puesta enmarcha de una investigación sobre las sospe-chas de tráfico de información privilegiada porparte del ex-Consejero Delegado de la empresaTelefónica SA, Juan Villalonga y, con posterio-ridad, tras hacerse público el resultado negativode tales investigaciones. Curiosamente, comoconsta en el informe absolutorio final de la Co-misión sobre el asunto Villalonga, los volúme-nes y precios de cotización de las acciones deTelefónica aumentaron de forma visible conanterioridad al anuncio público de una noticia(un plan de alianza y una operación de adquisi-ción) relevante para los resultados de una

empresa de la que se puede suponer era conoci-da con antelación por el Consejero Delegado.Esto es, justamente las dos condiciones ante-riormente mencionados por Fernández-Armes-to como pruebas inequívocas de comisión dedelito. A pesar de lo cual ex-presidente de laCNMV era igualmente tajante en sus considera-ciones al respecto: «Se ha investigado dos veces;se ha llegado al mismo resultado: que, técnica-mente, no había información privilegiada.»

Parece evidente, a la vista de este último co-mentario, que las facultades visuales del super-visor no son tan indiscutibles como él mismonos las pinta. De hecho el sentido de sus afir-maciones sobre el caso Telefónica depende porcompleto de cómo se interprete el adverbio queacabo de subrayar en cursiva. La pregunta queparece pertinente entonces es la siguiente: ¿quésignificado tiene, en este contexto, la expresión«técnicamente»?

En una primera aproximación, el carácter téc-nico del problema que afronta el supervisorfinanciero, puede estar referido a la dimensiónestrictamente científica o econométrica de la in-vestigación administrativa de la CNMV: nopuede probarse con un nivel aceptable de signi-ficación estadística que los niveles de cotiza-ción y negociación sobrepasaran sus nivelesmedios esperados con antelación a la comuni-cación pública de la noticia sobre los planes defuturo inmediato de la compañía. O bien, comoparece más probable, las afirmaciones del regu-lador pueden interpretarse a partir de una clavelegal más amplia: aun a pesar de haberse efecti-vamente detectado una correlación estadística-mente significativa entre el tempo de una infor-mación y los niveles tendenciales de las seriesde precios de cotización y volúmenes de nego-ciación de las acciones en el mercado bursátil,desde el punto de vista técnico de los requisitoslegales previstos en nuestro cuerpo de legisla-ción bursátil para establecer una prueba conclu-yente de la comisión de un delito de tráfico deinformación interna, esta constatación, aunqueintachable desde un punto de vista académico,no constituye una verdadera evidencia forense.

A diferencia del proceso científico de produc-ción de evidencias probatorias, orientado exclu-sivamente a la búsqueda de la verdad, el procesolegal de producción e interpretación de pruebasinculpatorias, debe hacer compatibles dos objeti-vos no siempre convergentes entre sí: la búsque-da de la verdad y la búsqueda de la justicia.


Estándares de control decalidad: ¿fiabilidad sin

responsabilidad?

E n la actualidad hemos delegado enun pequeño conjunto de agencias ycomités públicos nacionales e inter-

nacionales de normalización jurídico-admi-nistrativa, ingenieril y empresarial el hercúleotrabajo de estandarizar los criterios y las prue-bas de calidad y seguridad de los productos deconsumo que se compran y se venden en mer-cados cada vez más internacionalizados 12. Conla entrada en vigor a finales de 1997, en los paí-ses del G-10, de la Enmienda al Acuerdo deCapital de Basilea de 1988, un acuerdo, sobrelas normas estándares de diseño industrial ycontrol de calidad pública de los modelos inter-nos de control de riesgos bancarios (Izquierdo,2000b, 2001b y 2002b), adoptado en el senodel Comité de Supervisión Bancaria del Bancode Pagos Internacionales, algunas de entre lasmás significativas tareas de supervisión banca-ria tradicionalmente asignadas a las agenciasde regulación pública están siendo llevadas acabo de una manera asombrosamente indirectaa través de procedimientos de auditoría demodelos y sistemas de control. En este nuevorégimen regulador, los niveles efectivos de pro-tección bancaria sólo pueden ser adivinadospor las autoridades públicas mediante un pro-ceso de auditoría virtual que trata de evaluar laconsistencia empírica, la solidez computacio-nal y la flexibilidad organizacional de losmodelos internos de gestión empresarial deriesgos de inversión empleados por los bancos.

En su comparecencia sobre el caso LTCMante la Comisión de Asuntos Bancarios delCongreso de EE.UU., William J. MacDonough,el presidente del Banco de la Reserva Federalde Nueva York, auténtica «celestina» delacuerdo entre acreedores que salvó de laquema a LTCM, disertó a los Congresistas, deforma razonablemente técnica, sobre la difi-cultad de señalar autores, v.g. culpables, indi-viduales en la producción de la crisis. En lasconclusiones de su declaración MacDonoughseñalaba sin embargo que «es aún demasiadopronto para establecer de forma categórica laslecciones que deberíamos aprender del caso

Long-Term Capital Management. Todo lo quepuedo decir es que ahora nos estamos centran-do en... [una serie de indicios] y en cómo pode-mos ser capaces de detectarlo a través de losojos de nuestros inspectores bancarios.»(McDonough, 1998: 5, cursivas mías). 13

Enfrentadas a la extraña fenomenología co-nexionista de proyectos de acción flexibles,orientados al futuro pero con horizontes de cor-to plazo, coordinados localmente en forma deredes sociales opacas al análisis global y gestio-nados casi en tiempo real, las convenciones ypruebas clásicas, generalmente de carácter legal,orientadas a atribuir la autoría y la respon-sabilidad civil de ciertos actos a sujetos indivi-duales –y sus correlatos penales, las acusacionesde falta y de delito– no constituyen ya operacio-nes naturales fuente de juicios indiscutidos, sinoformas de cualificación problemáticas, sujetas acrítica y disputa permanente.

En efecto, el sujeto intencional no estánunca, paradójicamente, «tan netamente sepa-rado del mundo sobre cuyo fondo realiza unaintención como cuando ejecuta un plan pormedio de objetos cuya funcionalidad confieretoda su consistencia y su visibilidad a esa in-tención.» (Thévenot, 1998: 135). En particular,el reconocimiento de la existencia competen-cias agenciales distribuidas a partes igualesentre las personas y las cosas «se opone fron-talmente al proceso de atribución de respon-sabilidad. No permite la separación de sereshumanos dotados de capacidades [intelectua-les] que es requisito necesario para la imputa-ción.» (id.: 137). El trabajo científico-social dedeconstrucción crítica de los conceptos legalesclásico de autoría, culpabilidad y responsabili-dad, ha descompuesto de forma progresiva laacción humana en una red abstracta de cone-xiones probabilísticas (White, 1992) y unagregado de factores corpusculares de «ries-go» (Merton, 1995b), que hacen posible que laacción concreta pueda ser correlacionada conexpectativas de coste y reparación material.

Más recientemente, el concepto de respon-sabilidad legal ha adquirido recientemente unanueva modalización en el marco del procesode formación de políticas públicas en lassociedades tecnológicas avanzadas (Chateau-raynaud y Torny, 1999: 59-63). Íntimamentevinculada a una comprensión moral de la rela-ción entre acción humana y reacción tecnológi-ca, la emergencia y puesta en marcha desde


principios de la década de los 80 de una normacientífico-legal original bautizada con el nom-bre de «Principio de precaución» (Kourilsky yViney, 2000) define un criterio estrictamentepolítico de responsabilidad colectiva en rela-ción con el problema novedoso de la propaga-ción aleatoria a gran escala o incluso a escalaplanetaria de los efectos potencialmente noci-vos, v.g. los riesgos, para el medio ambiente yla salud pública, de procesos de innovación tec-nológica, producción industrial y distribucióncomercial crecientemente flexibles y deslocali-zados. La revolución de la ingeniería genética,ha convertido a sectores económicos estratégi-cos como el agroalimentario –con los organis-mos genéticamente modificados como eje cen-tral de actuación (Levidow, 2001)– y elbiomédico –con las controversias sobre lasterapias génicas y la clonación (Jonas, 1997:caps. 8 y 9)– en el principal blanco de estenuevo estilo de política de regulación tecnoló-gica desarrollado bajo el manto legal del prin-cipio de precaución.

La rápida institucionalización del principio deprecaución en la legislación sanitaria y medio-ambiental apuntaría a la posible configuraciónde un nuevo régimen de justicia específicamen-te apropiado para conferir legitimidad moral a laacción social desplegada en un mundo cada vezmás conscientemente aleatorio. Estaría así ensintonía con el nuevo espíritu garantista de unconjunto cada vez más numeroso de proyectosparalelos de innovación conceptual en diferentesámbitos de regulación legal –como la definiciónde un nuevo «derecho de actividad» en el ámbi-to laboral, vinculado a las propuestas de exten-sión reticular de los derechos propiedad intelec-tual e industrial a todos los agentes implicadosen un proyecto de desarrollo de un producto oservicio; o la propuesta de la llamada «tasaTobin», un impuesto sobre las operaciones enlos mercados internacionales de divisas. Estas yotras varias propuestas de categorización legalde determinados tipos de estructuras reticularesy procesos de propagación caótica (vid. Izquier-do, 2002a), irían en la línea de «conferir a lasredes un estatuto legal con el fin de limitar lasposibilidades de oportunismo y de explotaciónconexionista que se observan actualmente perosin volver a imponer formas jurídicas rígidasque las harían inoperantes porque no captarían laespecificidad de las nuevas configuraciones»(Boltanski y Chiapello, 1999: 474-75).

Sin embargo en la industria de los serviciosde intermediación financiera la elaboración delos criterios políticos de precaución y respon-sabilidad como guías para la adopción de deci-siones de regulación tecnológica en contextosde incertidumbre científica sobre riesgos a lar-go plazo y efectos destructores potencialmenteirreversibles, ha seguido vías tecnológicas ylegales muy diferentes. Tras la revolución dela ingeniería financiera, el debate sobre inno-vación tecnológica y niveles de riesgo acepta-bles en este dominio ha tenido como foco deatención privilegiado el papel de los instru-mentos derivados y los desarrollos en materiade normas públicas de prevención de riesgosde carácter sistémico se han decantado por elmodelo mercantil de la competencia de están-dares tecnológicos.

Autores de riesgo

L a concesión de un Premio Nobel enCiencias Económicas no se preveíaen el breve testamento del científico

sueco Alfred Nobel que desde 1901 rige laconcesión del que con el tiempo ha llegado aconvertirse en el más famoso de los concursospúblicos internacionales. Fue creado con pos-terioridad, en 1968, para conmemorar el tri-centenario del Sveriges Riskbank, el BancoCentral de Suecia. Desde el primer año de suconcesión no han dejado de surgir críticas con-tra este premio, tanto por los partidarios de res-petar tal cual la memoria expresa de AlfredNobel y excluir a las ciencias sociales delOlimpo Científico reservado en exclusiva a lasciencias naturales, como desde otros ámbitos,por los críticos que veían en este premio unaforma de consagración de la ideología ultrali-beral de la Escuela de Chicago y de las políti-cas de ajuste de Fondo Monetario Internacio-nal. La concesión del Nobel a profesores deldepartamento de economía de la Universidadde Chicago conocidos por su defensa de lospostulados políticos más radicalmente conser-vadores, como Milton Friedman en 1976, Mer-ton Miller en 1991, Gary Becker en 1992 oRobert Lucas en 1995, ha suscitado acaloradosdebates académicos y políticos sobre el sesgoideológico del Comité Nobel en materia deciencia económica. El acto de entrega del Pre-


mio Nobel a Milton Friedman fue incluso con-testado por una gran manifestación de protestadonde, entre otras cosas, se denunciaron susactividades en Chile como asesor económicode la Junta Militar que derrocó al gobierno de-mocrático de Salvador Allende.

En los primeros días del mes de septiembrede 1997 saltó a los medios de comunicación laexistencia de una pequeña polémica en el senode la Academia Nacional de Ciencias de Sue-cia. La posibilidad de que el Premio Nobel deEconomía recayese aquel año sobre dos econo-mistas que habían desarrollado fórmulas ma-temáticas para la valoración de derivadosfinancieros había desatado ciertas disputasinternas entre los diversos albaceas del legadode Alfred Nobel. La polémica del PremioNobel de Economía de 1997 continuó despuésde su concesión, que recayó en dos profesoresestadounidenses, Myron Scholes, de la Univer-sidad de Stanford y Robert Merton, de Har-vard. El comunicado de la Academia Suecahacía referencia a los trabajos de ambos inves-tigadores en el campo de la economía financie-ra y en concreto les atribuía el mérito de haberdesarrollado una teoría matemática para lacorrecta valoración de un tipo de activos finan-cieros derivados, la teoría de opciones finan-cieras. Dada la amplia difusión que han alcan-zado los modelos matemáticos de valoraciónde opciones entre los agentes que operan en losmercados de capital, la teoría desarrollada porlos recientes Premio Nobel es considerada pormuchos como el modelo matemático másampliamente utilizado en la gestión de cual-quier tipo de asuntos, humanos o no humanos,de todos cuantos se hayan inventado nunca.

Tras la concesión del premio a Merton yScholes, los críticos del lado que podríamosllamar la «derecha científica» se congratularonenormemente de que el máximo galardón aca-démico de las ciencias económicas hubierarecaído por fin en un trabajo de investigaciónque aunaba la técnica matemática más sofisti-cada (el cálculo de ecuaciones diferencialesestocásticas) con una sorprendente utilidadmercantil (Merton y Scholes, 1998; Schaefer,1998). Mientras que la llamada crítica de iz-quierdas no ha podido por menos que llevarselas manos a la cabeza y señalar el bochorno,cuando no el insulto, que supone este premiopara una gran masa de ciudadanos en todo elmundo, afectados directamente como víctimas

expoliadas o indirectamente como contribu-yentes apaga-fuegos, por la oleada de fraudesfinancieros de magnitud increíble llevados acabo a lo largo de las últimas décadas por unanueva especie «científica» de delincuentesbancarios y bursátiles 14. La denuncia políticade la consagración científica del nuevo arte defabricar instrumentos financieros derivadosconocido como ingeniería financiera, parecehaber encontrado su mejor aliado en la serie decrashes macroeconómicos ocurridos durantela década de los 90, desde la caída libre delpeso mexicano (en 1994), a la del bhat tailan-dés (1997), el rublo ruso (1998) o el real bra-sileño (1999) (Summers, 2000).

El científico exitoso, el autor de verdades dehecho, lleva a cabo exactamente el mismo tra-bajo que, con mayor o menor éxito, despliegaante nuestros ojos y oídos ese singular tipo deactor cómico que es el «imitador profesional»,de presencia tan rutinaria como inexcusable enlos programas humorísticos de televisión.Como un «buen» (vg. gracioso) imitador depersonajes famosos, el científico excelente hade tratar de impostar la voz de otra personapara hacernos creer simultáneamente doscosas incompatibles: que es un Otro reconoci-ble quien habla y que quien habla es reconoci-blemente uno mismo (Stengers, 1996; Izquier-do, 2000a). 15 Un premio Nobel de Economíaes, justamente, un autor de ese tipo. Y a su vezun autor en el sentido pleno que nuestramoderna cultura económica y legal le da al tér-mino: una persona física que produce obras deautoría, artículos académicos originales, dis-tintivos y meritorios sobre cuyo contenidopúblicamente revelado (descubrimientos ori-ginales) se le atribuye «prioridad» y, a travésde ésta, se le reconoce una forma de cuasi-pro-piedad intelectual que materializa la institu-ción de la cita académica y la referenciabibliográfica.

En el universo de la cultura pública nadahay más próximo a un autor en el sentido delderecho de propiedad (p.e. un escritor) que unautor en el sentido del derecho de responsabi-lidad. O, más precisamente, lo más parecido aun autor entendido como un creador intelec-tual de obras originales es un autor en el sen-tido que el derecho penal le concede a esta pa-labra: una persona que ha sido imputada comoculpable por la comisión de un delito. Efecti-vamente, junto con la propiedad intelectual y


los derechos económicos y morales con ellaasociados, nuestras leyes asignan asimismo alautor de textos científicos la tarea de velar porla autenticidad, la veracidad y el buen sentidomoral del contenido de sus escritos (Hesse,1990). Caso de desempeñarse en esta últimatarea de forma negligente podrá ser declaradoautor de los daños (físicos, económicos o mo-rales) sufridos por otras personas como conse-cuencia de la inautenticidad, falsedad o inmo-ralidad de la información contenido en susescritos. Bajo circunstancias y consecuenciasextremas, la constatación de un daño puedeconducir a que el autor de una acción sea de-clarado responsable de una falta o un delito.Más exactamente, en estos últimos casos, de lacualificación penal del daño se sigue que laspersonas puedan llegar a ser declaradas culpa-bles de la comisión de un crimen.

Las controversias a la vez científicas, tecnoló-gicas, económicas, legales y políticas desenco-nadas a raíz de catástrofes bursátiles provocadaspor el fallo de sistemas de ingeniería financiera,ofrecen un lugar estratégico para observar «enacción» las capacidades de juicio cognitivas ymorales, esto es, las formas de conciencia yconsciencia 16, implicadas en aquellos actos deatribución de responsabilidades en casos de«injusto», (como dicen los juristas) donde lasacciones humanas relevantes sólo han podidollevarse a cabo a través de la mediación de siste-mas tecnológicos complejos. El periodistaWilliam Falloon, buen conocedor de la industriaglobal de derivados financieros, ha observadoque los autores materiales de los crímenes bur-sátiles de nuestra era no son ya los timadores alviejo estilo 17 sino la nueva estirpe de doctoresuniversitarios en finanzas computacionales quediseñan e implementan informáticamentemodelos matemáticos de medición de riesgos yvaloración de activos (Falloon, 1998: 24).

Los modelos econométricos de valoraciónde activos son esa cosa interpuesta, ese «testa-ferro» no-humano al que, cuando se sigue aten-tamente el hilo de pistas (esto es, de desaguisa-dos) que va dejando la intervención «técnica»de ciertos «profesionales» de la ingeniería fi-nanciera, acaban conduciendo un conjunto deindicios factuales que, de apuntar a otro tipo deintervención más directa y visiblemente «hu-mana», vale decir, menos mediada por la pre-sencia de objetos técnicos (p.e. el robo a «caradescubierta»), darían lugar sin duda alguna a la

petición de responsabilidades criminales (con-denas penales) para sus autores (intelectuales).

«En las situaciones concretas las cosas sehallan constantemente mezcladas con losseres humanos, y, por intermedio de las con-venciones que portan consigo, pueden ser tra-tadas como seres morales... En las controver-sias internas del derecho moderno que surgencuando los juristas se plantean la cuestión delestatuto de la “responsabilidad de la actua-ción de las cosas”... la dificultad estriba en lanecesidad de hallar una expresión jurídicaadecuada para las relaciones entre las cosas,considerándolas a la manera de cláusulas den-tro de las convenciones más amplias que vin-culan a los hombre con las cosas. Estas con-venciones deben servir de criterio último paraesclarecer la actuación del hombre cuando lacosa le obedece estrictamente y la actuaciónde la cosa cuando ésta escapa a su control.»(Chateauraynaud, 1991: 55).

¿Pero puede un autor de modelos ser real-mente un autor de crímenes? Dicho a la inver-sa ¿por qué el autor del modelo no es culpablede los crímenes que comete el modelo? Trasdos siglos de dominio del paradigma románti-co del creador increado, la doctrina y la juris-prudencia legal sobre qué sea la propiedad inte-lectual ha comenzado ya, enfrentada a lainclemente desconstrucción de nuestra imagenheredada de lo propiamente humano (conscien-cia, voluntad, intencionalidad) que operan lossistemas tecnológicos de computación electró-nica y las redes de comunicación digital, a con-siderar seriamente diversas alternativas a laexclusiva humana sobre la autoría de obras cul-turales (Boyle, 1996: 150-154). A la otra ramade la dogmática, la doctrina y la jurisprudencialegal que nos preocupará aquí, las teorías, lasleyes y las sentencias judiciales en materia deautoría y responsabilidad legal, se le planteanun conjunto de dilemas interpretativos y opera-tivos tanto más peliagudos cuanto que, al mar-gen de casos muy excepcionales, la cienciajurídica parece seguir todavía asignando enexclusiva la responsabilidad legal de un hechodelictivo o un crimen a un ser humano. 18 Dile-mas que, en este caso, afectan tanto a los crite-rios legalmente instituidos para determinar lamagnitud y las causas objetivas de un daño,como, sobre todo, a los procedimientos de eva-luación del riesgo con él asociado, esto es, desus consecuencias probables a largo plazo.


No existe aún una jurisprudencia o doctrinajurídica consistente sobre los derechos y debe-res, sobre el crédito y la responsabilidad que esrazonable atribuir a los nuevos «entes» mate-mático-computacionales que pueblan nuestromundo. Pero si la convivencia pacífica entrelos hombres y las cosas puede llegar a ser posi-ble aún en la certeza de habitar un universo deazar, en el nuevo milenio que acabamos deinaugurar, la capacidad de juicio, cuya univer-sal compartición por todos los sujetos es lo queda carácter propiamente humano a una aventu-ra colectiva, habrán sin duda de dar a luz tiposoriginales de «generalizaciones abusivas» que,manejadas implícitamente como convencionesculturales o codificadas de manera explícitacomo disposiciones legales, doten de estatutocivil y político propio, sui generis, a algunosde los miembros más conspicuos de la exube-rante fauna de máquinas-sujeto –«monstruoshíbridos» en el sentido de Latour (1993)– quelenta e imperceptiblemente han ido poblandonuestras naturalezas y nuestras sociedades.

Conclusión

E l moderno desarrollo tecnológico «ha-ce posibles nuevos modos de con-ducta –impugnando también, muchas

muchas veces, los modos antiguos– y por tantopone en cuestión nociones de significado fun-damental en el ámbito del derecho, como las deintencionalidad, causalidad, derechos, respon-sabilidad y culpa.» (Jasanoff, 1995: xiv). En elcaso de estudio que he presentado aquí, la ne-cesidad histórica de redefinir estas y otras cate-gorías fundamentales de nuestro sentido comúnde la justicia es a la vez causa y consecuenciade la estabilización social de un cuerpo de co-nocimientos científicos e innovaciones tecno-lógicas en materia de diseño de mecanismosfinancieros de cálculo y control de riesgos eco-nómicos (sucintamente, la «explosión» de lanueva industria de servicios avanzados de inter-mediación financiera a través de los mercadosinternacionales de instrumentos derivados).

Exactamente un año después de la concesióndel Premio Nobel de Economía a los profesoresRobert Merton de Harvard y Myron Scholes deStanford, las fechorías de Michael Milken y susbonos basura durante la pasada década, y los

desaguisados provocados, las técnicas de nego-ciación programada durante el crash bursátil deoctubre de 1987 (Izquierdo, 1996), se conver-tían en un juego de niños comparados con elagujero de deuda de 3.500 millones de dólaresacumulado a fines de septiembre de 1998 porLong-Term Capital Management. El escándalode LTCM desencadenó un amplio debate políti-co sobre la necesidad de reformar las normaspúblicas de control de calidad de modelos esta-dísticos del riesgo en la industria financierainternacional. La controversia sobre la regula-ción legal de los riesgos financieros globalespone de manifiesto una de las paradojas centra-les de nuestra modernidad industrial avanzada:la comunión entre búsqueda crítica de la auten-ticidad y producción informada de apariencias.

Efectivamente, el arte tecnológico de la «re-plicación artificial» o «síntesis funcional» deproductos financieros es entendido de maneracada vez más autoconsciente por sus practican-tes como un juego de imitación/falsificacióndonde, no importan cuán exitoso sea su registroen el corto plazo, los riesgos construidos por elingeniero financiero habrán finalmente de serautenticados por el más duro de los críticos dela tecnología económica: la historia económica(Izquierdo, 200la). La eventualidad histórica deesta turbadora alineación entre el experto y elfalsario (Grafton, 2001) tiene su origen, engeneral, en la substitución progresiva de loshábitos y principios convencionales del juiciomoral por modelos objetivos, formalizados deconocimiento experto de carácter forense y pe-ricial. Y, en particular, en una concepción de laracionalidad económica, que renunciando a lahubris controlista de la totalizaciones estadísti-cas, sea capaz de integrar en sus constructos losfrutos gratuitos, inesperados y trágicos de unalibertad no sometida por el cálculo.

La vitalidad de las nuevas especies de objetoshistóricos –nuevas «cosas»: máquinas, leyes,mercancías– que ha traído a nuestra vida la«espiral de innovación financiera» sólo puedeser asegurada al precio de desprenderse de lavisión mecanicista-computacional de las po-tencias humanas que ha triunfado a lo largo yancho del pasado siglo XX. La ingeniería fi-nanciera sólo puede progresar, como cienciadel sentido común de la socialidad moderna, alprecio de incorporar a sus presupuestos teóri-cos y prácticos una visión más realista, portanto más libre, de nuestra condición humana.


Coda para sociólogos(En el nombre del padre)

E l lento proceso de mutación culturalque, a través de la progresiva mate-matización del análisis económico de

las finanzas (financial economics) durante lasdécadas de 1960-1970, conduce el nacimientode los primeros diseños de ingeniería de estruc-turas y procesos financieros (financial enginee-ring) a finales de la década de 1980, alcanzó suculminación académica en un grueso volumenpublicado en el año 1995 por la Harvard Busi-ness School Press bajo el título de The GlobalFinancial System. A Functional Perspective (Elsistema financiero global. Una perspectiva fun-cional). En este libro se expone una síntesis delos principales resultados alcanzados por los tra-bajos de investigación llevados a cabo en elmarco del Global Financial System Project de laEscuela de Ciencias Empresariales de la Univer-sidad de Harvard, uno de los núcleos académi-cos más activos e influyentes en la tarea de fun-damentación científica de las herramientas delingeniero financiero.

El marco teórico que permitió desarrollar elprograma de investigación sobre el sistemafinanciero global emprendido por el grupo de laHarvard Business School fue elaborado a princi-pios de la década de los 90 por el profesorRobert C. Merton, que obtendría el PremioNobel de Economía en 1997. A grandes rasgos,la teoría general del sistema financiero elabora-da por Merton distingue seis funciones económi-cas básicas que debe cumplir un sistema finan-ciero plenamente desarrollado para seridentificado como tal. A saber: (1) la provisiónde mecanismos de pago y compensación de deu-das, (2) la provisión de mecanismos de agrega-ción de recursos, (3) la provisión de mecanis-mos de transferencia de recursos entre agentes,y a través del espacio y del tiempo, (4) la provi-sión de mecanismos de diversificación y controlde riesgos, (5) la provisión de mecanismos deinformación pública a través de los precios, (6)la provisión de mecanismos de resolución deproblemas de incentivos. Es tarea del trabajoteórico de modelización económica el encontrarla regla de decisión o dibujar el plan de coordi-nación que permite solventar de forma óptimacada uno de estos seis cometidos, al margen de

cualesquiera coyuntura histórica o contextosocial. Los diseños de ingeniería financieradeben, al fin, encontrar la mejor forma de imple-mentación institucional para cada una de estassoluciones teóricas, dado un cierto número derestricciones prácticas (presupuestarias, cultura-les, políticas, etc.).

En la introducción de la obra anteriormentemencionada, Merton identifica así el núcleoconceptual de su propuesta teórica:

«El elemento clave de [nuestro] marcoteórico es la preocupación por las funcionesmás que por las instituciones. Es por eso quehemos denominado a nuestro enfoque pers-pectiva funcional. Reposa sobre dos premi-sas básicas: (a) las funciones financieras sonmás estables que las instituciones financie-ras... (b) la forma institucional es una conse-cuencia de la función –esto es, la innovacióny la competencia entre las institucionesresulta eventualmente en una mayor eficien-cia en el desempeño de las funciones del sis-tema financiero. [...] La perspectiva funcio-nal adoptada aquí es similar en su espíritu alenfoque funcional que en el campo de lasociología iniciara la obra de Robert K. Mer-ton [Teoría y estructura sociales]» (Mertony Bodie, 1995: 4, n. 2).

Rober C. Merton, el principal adalid de estasuerte de neofuncionalismo social aplicado, ala sazón hijo de Robert K. Merton, uno de losfundadores del funcionalismo sociológico nor-teamericano de los años 50, reconoce así demanera explícita la deuda que guardan susinvestigaciones financieras con la concepcióngeneral de las ciencias sociales que su padrecontribuyó a desarrollar. Por otro lado, elhecho de que la frontera de la investigación eneste campo de la ciencia económica haya aca-bado redescubriendo una teoría sociológicapasada de moda, no deja de ser una gran iro-nía. Más aún: como ha observado el sociólogode la ciencia Donald Mackenzie en su estudiosobre el caso de LTCM, el famoso artículosobre las profecías auto-cumplidoras publica-do en 1949 por Merton Sr. se abre con una pre-monitoria parábola sociológica sobre ¡la quie-bra del banco producida por una espiralauto-referente de pérdida de confianza porparte de sus ahorradores! (Mackenzie, 2001:14-15). 19 Pero lo más grandiosamente irónicodel caso es que el libro Teoría y estructura


sociales de Robert K. contiene un detallado ylúcido análisis sociológico de la imposiblenecesidad de regular colectivamente el com-portamiento autónomo de sujetos inmeros ensituaciones transaccionales de carácter anóni-mo. Esta paradoja fundamental del ordensocial fue formalizada por Merton Sr. comouna ambivalencia sociológica que se expresasimultáneamente en el nivel funcional (como«conflicto de roles») y en el nivel normativo(como «doble moral»). Síntoma mayor de estaduplicidad estructural de la vida social es elfenómeno histórico de la quiebra transitoria delos valores morales legítimos que Emile Durk-heim llamó anomia.

Opuesto tanto a la denuncia puritana del vicioy la transgresión como a su celebración dionisí-aca, el concepto mertoniano de ambivalenciamoral ha sido empleado por investigacionessociológicas posteriores para explicar algunosde los más originales usos y costumbres –desdeel juego y las formas de diversión más hedonis-tas a los llamados «delitos sin víctimas» como laprostitución o el tráfico de drogas– característi-cos de las áreas urbanas más completamentedestradicionalizadas y espacio-temporalmentediferenciadas, como consecuencia del desarro-llado a gran escala de los sistemas de producciónindustrial (Lamo de Espinosa, 1989: 134-157).Esta particular forma de esquizofrenia existen-cial impera sobre todo en el «laberinto moral»donde transcurre la vida cotidiana de los altosejecutivos empresariales (Jackall, 1988; Punch,1996: 220ss.). El corazón de este laberinto es loque Merton Sr. llamó «la cima del mundo eco-nómico»: los negocios financieros, entendidos,en el sentido moderno del análisis económico, ala vez como actividades de formación de capitaly como proyectos de control societario.

«En la cima del mundo económico, lapresión que ejerce la necesidad de innovarborra con no poca frecuencia la divisoriaentre aquellas actividades empresariales lle-vadas a cabo en el marco de las costumbresestablecidas y las prácticas rupturistas situa-das al otro lado de las convenciones impe-rantes. Como lo observara Veblen, “No es enmodo alguno sencillo –de hecho es a vecesimposible hasta que los tribunales de justiciano se hayan pronunciado– distinguir si setrata de una muestra de oficio mercantildigno de alabanza o de una acción crimi-nal.» (Merton, 1968: 195).

NOTAS

1 Émile Durkheim, segundo prefacio a De la divisiondu travail social [1902] París, PUF, 1960: II-III.

2 Así, por ejemplo, la progresiva saliencia públicaalcanzada por el llamado «caso Gescartera» durante losmeses de agosto y octubre de 2001, respondió a una ope-ración canónica de delimitación entre pérdidas exógenasoriginadas en un riesgo calculabre, y daños responsableso provocados, imputables a la negligencia profesional oa la conspiración delictiva para dar gato por liebre a losinversores. Para una interesante variación dentro de estemarco lógico, véase el estudio de Damien De Blic (2000)sobre la (fallida) construcción de la quiebra del bancofrancés Crédit Lyonnais como «escándalo» financiero.

3 Merton había sido profesor de Hillibrand, Mullins yRosenfed en el MIT a mediados de los 70, y a principiosde los 80 Rosenfeld y Meriwether habían contratado aMerton como consultor para Solomon Brothers. Pocomás tarde Merton recomendaría a Myron Scholes comoasesor del grupo de arbitraje de bonos de Solomon. Porsu parte Mullins, durante su etapa como profesor en Har-vard, fue director asociado de la Comisión Brady queexaminó los eventos del crash bursátil de 1987 (Jacobs,1999: 278-279).

4 Así lo afirmaba el propio Robert C. Merton en unaentrevista concedida a una revista publicada por los estu-diantes del MIT tras la concesión del Nobel. «En 1993,Myron [Scholes] y yo colaboramos junto con otras ochopersonas más para crear los cimientos de una nueva em-presa denominada Long-Term Capital Management. Laempresa aplica el tipo de tecnologías financieras queMyron [Scholes], Fischer Black y yo desarrollamos ori-ginalmente hace ahora veinticinco años. Abrimos nues-tra empresa en 1994. Si miráis a nuestra plantilla veréisque tenemos gente muy buena trabajando con nosotros,gente que podrían ser (y han sido en muchos casos) aca-démicos de éxito, y de hecho algunos dicen que nuestraempresa se halla a la par con muchos departamentos aca-démicos de primera línea en lo que a excelencia investi-gadora se refiere. Nuestros socios y colegas en Long-Term son gente fantástica dado que combinan el dominiode la teoría financiera y la investigación empírica másavanzadas con, en algunos casos, más de dos décadas deexperiencia en su aplicación a gran escala en los merca-dos financieros de todo el globo.» (Merton en Taylor,1997: 3).

5 El relato de las operaciones fallidas de LTCM estábasado en las siguientes fuentes: S. Mufson y J.M. Berry,«Wall St. Struggles to Save Big Fund», The WashingtonPost, 24/8/98, p. A01; Mufson, «What Went Wrong?Funds Big Bettors Leamed That Risks Trumps Math»,The Washington Post, 27/8/98, p. H01; A. Murray y O.August, «Hedge Fund rescue hits dollar. Markets fearLTCM bail-out may prove to be tip of iceberg», BusinessNews, 26/8/98; J. O. Goldsborough, «Why bail out a fai-ling hedge fund? Long-Term Capital Management pla-yed and lost ill-advised game of roulette», MSNBC News(servicio de noticias en línea) 6/9/98; A. Raghavan y M.Pacelle, «US Federal Reserve Pushes Rescue Plan For aHedge Fund. Long-Term Capital, Once A High Flier,Lost Bets In World Debt Markets», The Wall StreetJournal, 24/8/98, p. 1; y R. Lenzner, «Archimedes on


Wall Street», Forbes, 18/9/98. El libro de Lowenstein(2000) ofrece la que tal vez sea la versión canónica delcaso LTCM en la clave de un proceso de auge y caída,con la desmesura del héroe trágico (en este caso del cien-tífico) como telón de fondo causal.

6 Vid. «Risk managers of the year: LTCM OversightCommitte», Risk, 2000, enero: 32-33.

7 El Nobel de Economía del año 2001 fue concedidoa tres de los investigadores pioneros en el campo de losmodelos matemáticos de competencia económica en pre-sencia de asimetrías de información, los profesores esta-dounidenses Joseph Stiglitz, George Akerlof y MichaelSpence.

8 El concepto de «azar moral» se refiere a un tipocaracterístico de reversión perversa del comportamientoque suele observarse como respuesta a una acción con-tractual que suprime determinados incentivos económi-cos existentes. Este concepto se emplea en microecono-mía para explicar, por ejemplo, por qué los poseedoresde un seguro de accidentes de automóvil son más pro-pensos a los accidentes que los no asegurados. Medianteel concepto de «selección adversa», los economistas tra-tan de caracterizar formalmente comportamientos estra-tégicos de ocultación de información, como el de losclientes que consiguen rebajar el precio de sus pólizas deseguros médicos omitiendo a su compañía aseguradoradeterminados datos de su historial clínico consideradospor ésta relevantes para definir perfil de riesgos.

9 «Lejos de ser un conflicto moral claramente estable-cido como nos lo plantean las ingenuas noticias de los me-dios de comunicación, las películas y las novelas, tanto lateoría como las evidencias científicas sobre el uso deinformación privilegiada en los mercados bursátiles si-guen siendo primitivas y equívocas. La actual retórica –ylas leyes– sobre el tema han superado con mucho la com-prensión económica del tema.» (Haddock, 1998: 598).

10 El por entonces Gobernador del Banco de España,Mariano Rubio, contaba con una cuenta en el banco Iber-corp a través de la que administraba una cartera de valo-res en renta variable. Dos antiguos ministros de Econo-mía y Hacienda eran también clientes de la firma.

11 Entrevista con M.A. Noceda y J. Mota, diario ELPAIS, Madrid, 8/10/2000, p. 59.

12 «La autoridad del Estado en materia de políticamercantil reposa en parte sobre un dispositivo contrac-tual gobernado por estándares de control de calidad. Elresultado es un compuesto de liberalismo económico ynormalización metrológica.» (Thévenot, 1997: 214).

13 Si bien uno de los grandes protagonistas del escán-dalo de LTCM sostenía, un poco retóricamente, al inicioen su primera toma de posición pública sobre el asuntoante un grupo de pares académicos, que «en realidad losmodelos matemáticos y la teoría matemática de valora-ción de opciones jugaron un papel menor, si alguno, enel desastre de LTCM» (Sholes, 2000: 21), su análisissubsiguiente del papel desempeñado por los modelosmatemáticos de control interno de riesgos de inversióncomo factores aceleradores de las crisis de liquidez enlos mercados de derivados, desmentía radicalmente suafirmación anterior. Efectivamente, como ha observadoagudamente Dunbar (2000: 178), el hecho de no estar (almenos no directamente) sujeto a las recomendacionesdel Comité de Supervisión Bancaria del Banco de PagosInternacionales de Basilea en materia de auditoría de

modelos internos de control de riesgos y reservas míni-mas de capital, que fue clave para el extraordinario éxitode LTCM como «banquero central global de la volatili-dad» en los mercados de derivados OTC durante el ini-cio de la crisis asiática en el otoño de 1997, fue también,paradójicamente, una de las causas principales de sudebacle final al año siguiente. Al margen del problemaque supuso la suspensión de pagos de los intereses de sudeuda soberana por parte del gobierno ruso, los proble-mas financieros más graves del fondo tenían su origen enel desastroso funcionamiento de sus sistemas internos degestión de riesgos. En particular, en la prominencia con-cedida a un sistema informático de diseño propio para lamedición del Valor en Riesgo denominado «Risk Aggre-gator», probablemente defectuoso (id.: 186).

14 El Partido Comunista Sueco llegó incluso a presen-tar una propuesta parlamentaria para suprimir el PremioNobel de Economía. Para un análisis crítico de la debal-ce de LTCM en clave de genealogía política de la ideo-logía fisicalista de la moderna ciencia financiera véaseDe Goede (2001).

15 «El proceso de imitación empieza por la voz. Unavez la he cogido, ya tengo la seguridad de que el perso-naje está archivado. A partir de aquí intento hacerme consu personalidad, y eso suelo practicarlo mientras memaquillan. Pienso en la expresión de los ojos, en la ges-tualidad que he estudiado en los vídeos. Cuando salgo alplató llevo horas pensando en la modulación y en losgestos, y sobre todo ya he conseguido lo más importan-te: creerme que soy el personaje, actuar como él, opinarcomo él. Yo no soy Carlos haciendo de Tamara. Yo soyTamara, incluso cuando no hablo y estoy allí escuchandolo que dicen los demás». (Sergi Pamiès, «Carlos Latre,camaleón audiovisual», entrevista publicada EL PAISSEMANAL, domingo 7 de julio de 2002, 40-45, cit. dela p. 44). El verdadero milagro de una buena imitación,en tanto que exitosa suplantación paródica, ocurre cuan-do el personaje «real» acabe imitando a su imitación.«[L]o más divertido es que, al final, los personajes imi-tados acaban haciendo lo que la parodia les marca. Ellosse reconocen en la imitación y acaban adoptando laexpresión más característica e la imitación incorporán-dola a su propia personalidad.» (id., 45) Ahí está, efecti-vamente, la gracia del asunto.

16 «La lengua inglesa tardó mucho tiempo en distin-guir la palabra consciousness de conscience, y en algu-nas lenguas, por ejemplo el francés, esta separación no seha producido nunca. La conciencia moral [conscience]tal y como la entendemos en cuestiones morales y lega-les, se supone que siempre está presente en nosotros,igual que la conciencia del mundo [consciousness].»(Arendt, 1995 [1971]: 134).

17 Como penúltima encarnación castiza del viejo yentrañable timador de inacutos puede señalarse al asesorde inversiones Antonio Rafael Camacho, principal acua-so en el llamado caso Gescartera (cf. n. 1), que además dehaber despojado de su dinero a las legendarias «viudas yhuérfanos», también ha estafado a las fuerzas vivas de laEspaña tradicionalista: curas, monjas, militares y «gua-diaciviles».

18 Más aún: a un ser humano en plenitud de sus facul-tades mentales, pues la enajenación mental, incluso siposee carácter transitorio, sólo llega a ser considerada, entérminos legales, un «atenuante» de la pena, vale decir, de


la autoría y de la culpa del penado. Véase Hassemer(1999) para una exposición de la moderna teoría (dogmá-tica y doctrina) jurídica de la autoría penal y sus múltiplesvariantes simples (coautoría, participación, imprudenciapunible, culpa de la víctima) y complejas (omisión impru-dente, creación de riesgos jurídicamente desaprobados).

19 Sobre la base de esta constatación, el trabajo deMackenzie acaba adhiriéndose un poco acríticamente a lateoría justificadora elaborada por el propio John Meri-wether, socio fundador y director ejecutivo del fondo.«No porque se suscriban más pólizas de seguros contrahuracanes se modifica la probabilidad de que un huracáncause destrozos. Pero en los mercados financieros estosno es cierto. Cuanta más gente compra seguros financie-ros [vg. productos derivados] más probable es que ocurraun desastre, porque quienes tratan de beneficiarse deaquellos que han vendido las pólizas pueden hacer queocurra». (Meriwether, citado en M. Lewis, «How the egg-heads fell to earth», The Guardian 1/2/1998, G2, p. 4).

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Delitos, faltas y Premios Nobel. Autoría científica, riesgo … · 2017-04-29 · de sucesos como...

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