Boletín Semanal · 05:00 BRA Producción industrial Sep (P) %a/a -- -11.5 -9.0 07:00 EUA Patrick...
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Documento destinado al público en general Boletín Semanal Análisis Económico En México, el INEGI dio a conocer su primer reporte preliminar del PIB donde se observó un incremento de 2.4% anual para la economía mexicana en 3T15. Respecto a la política monetaria, Banxico sorprendió al mercado al publicar un comunicado más dovish que el descrito por el Fed. En el entorno internacional, el FOMC decidió mantener sin cambios su postura monetaria, pero con un tono más hawkish. Mantenemos nuestra expectativa de que el inicio de la normalización de la política monetaria será en diciembre. En EE.UU., esperamos que el reporte del mercado laboral de octubre muestre una creación de 181 mil plazas y la tasa de desempleo en 5.1%. Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio El mercado de renta fija local observó pérdidas de 9pb en promedio, afectado por la corrección en las primas de riesgo en bonos soberanos a nivel global después del comunicado del Fed. Mantenemos una perspectiva favorable sobre el mercado, especialmente el belly de la curva de Bonos M y Udibonos, aunque reconocemos la posibilidad de mejores niveles de entrada. En el cambiario, el peso ganó 0.5% a 16.50 por dólar en una semana caracterizada por un amplio rango intradía y un buen desempeño relativo a emergentes. Tras la decisión del Fed reiteramos nuestra recomendación de compra del USD/MXN debajo de este nivel, con una posición especulativa en futuros en terreno neutral y bajas volatilidades de corto plazo que sugieren permanecer cautelosos sobre la moneda. Análisis y Estrategia Bursátil Concluyó el mes de octubre con rendimientos positivos en los índices accionarios, estos fueron impulsados por la especulación de más estímulo por parte de algunos bancos centrales. En la semana, los inversionistas asimilaron el comunicado de la última reunión del FOMC así como datos económicos y reportes corporativos mixtos. En México, finalizó la temporada de resultados del 3T15, en el balance éstos fueron en línea con lo estimado al registrar variaciones de +7.8% en las ventas, +4.1% en el EBITDA y -10.5% en la utilidad neta. Como habíamos mencionado, la debilidad del peso influyó sobre los resultados, presionando los márgenes y ligeramente los múltiplos del índice. Análisis de Deuda Corporativa El mercado de deuda corporativa de LP finalizó la semana con un monto en circulación de $1,096,035mdp, incluyendo las colocaciones del mes de octubre que ascienden a $5,890mdp, monto que se ubicó por debajo de lo registrado en 2014 en 38.7%. Cabe señalar que quedaron pendientes de confirmación las colocaciones por parte de Navistar Financial por $632mdp y de Desarrollos Eólicos Mexicanos de Oaxaca 1 (restringida) por hasta $2,150mdp. Por su parte, para la primera semana de noviembre, FIRA estará colocando hasta $5,000mdp a través de la primera reapertura de FEFA 15-5 (Fija) y una nueva serie FEFA 15-8 (TIIE28). Banorte-Ixe Análisis y Estrategia 30 de octubre 2015 Índice El Fed mantiene sobre la mesa la opción de subir tasas en diciembre 3 Estrategia de Mercados 9 Nota Especial: Elección 2016 – El largo camino hacia la presidencia de Estados Unidos 15 Nota Especial: Cámara de Diputados aprueba Ley de Ingresos 2016 con modificaciones del Senado 19 México 22 Estados Unidos 24 Eurozona y Reino Unido 26 Notas y reportes de la semana AEROPUERTOS: Estimado de pasajeros de octubre 28 GAP: Perspectiva de vuelo interesante en 2016 30 Reportes Trimestrales 33 Anexos 115 Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected] Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected] Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected] Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected] Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa [email protected] www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam
Transcript of Boletín Semanal · 05:00 BRA Producción industrial Sep (P) %a/a -- -11.5 -9.0 07:00 EUA Patrick...
Documento destinado al público en general
Boletín Semanal Análisis Económico
En México, el INEGI dio a conocer su primer reporte preliminar del PIB donde se
observó un incremento de 2.4% anual para la economía mexicana en 3T15.
Respecto a la política monetaria, Banxico sorprendió al mercado al publicar un
comunicado más dovish que el descrito por el Fed. En el entorno internacional, el
FOMC decidió mantener sin cambios su postura monetaria, pero con un tono más
hawkish. Mantenemos nuestra expectativa de que el inicio de la normalización de
la política monetaria será en diciembre. En EE.UU., esperamos que el reporte del
mercado laboral de octubre muestre una creación de 181 mil plazas y la tasa de
desempleo en 5.1%.
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
El mercado de renta fija local observó pérdidas de 9pb en promedio, afectado por la
corrección en las primas de riesgo en bonos soberanos a nivel global después del
comunicado del Fed. Mantenemos una perspectiva favorable sobre el mercado,
especialmente el belly de la curva de Bonos M y Udibonos, aunque reconocemos la
posibilidad de mejores niveles de entrada. En el cambiario, el peso ganó 0.5% a
16.50 por dólar en una semana caracterizada por un amplio rango intradía y un
buen desempeño relativo a emergentes. Tras la decisión del Fed reiteramos nuestra
recomendación de compra del USD/MXN debajo de este nivel, con una posición
especulativa en futuros en terreno neutral y bajas volatilidades de corto plazo que
sugieren permanecer cautelosos sobre la moneda.
Análisis y Estrategia Bursátil
Concluyó el mes de octubre con rendimientos positivos en los índices accionarios,
estos fueron impulsados por la especulación de más estímulo por parte de algunos
bancos centrales. En la semana, los inversionistas asimilaron el comunicado de la
última reunión del FOMC así como datos económicos y reportes corporativos
mixtos. En México, finalizó la temporada de resultados del 3T15, en el balance
éstos fueron en línea con lo estimado al registrar variaciones de +7.8% en las
ventas, +4.1% en el EBITDA y -10.5% en la utilidad neta. Como habíamos
mencionado, la debilidad del peso influyó sobre los resultados, presionando los
márgenes y ligeramente los múltiplos del índice.
Análisis de Deuda Corporativa
El mercado de deuda corporativa de LP finalizó la semana con un monto en
circulación de $1,096,035mdp, incluyendo las colocaciones del mes de octubre que
ascienden a $5,890mdp, monto que se ubicó por debajo de lo registrado en 2014 en
38.7%. Cabe señalar que quedaron pendientes de confirmación las colocaciones por
parte de Navistar Financial por $632mdp y de Desarrollos Eólicos Mexicanos de
Oaxaca 1 (restringida) por hasta $2,150mdp. Por su parte, para la primera semana
de noviembre, FIRA estará colocando hasta $5,000mdp a través de la primera
reapertura de FEFA 15-5 (Fija) y una nueva serie FEFA 15-8 (TIIE28).
Banorte-Ixe Análisis y Estrategia
30 de octubre 2015
Índice El Fed mantiene sobre la mesa la opción de subir tasas en diciembre 3
Estrategia de Mercados 9
Nota Especial: Elección 2016 – El largo camino hacia la presidencia de Estados Unidos
15
Nota Especial: Cámara de Diputados aprueba Ley de Ingresos 2016 con modificaciones del Senado
19
México 22
Estados Unidos 24
Eurozona y Reino Unido 26
Notas y reportes de la semana
AEROPUERTOS: Estimado de pasajeros de octubre 28
GAP: Perspectiva de vuelo interesante en 2016 30
Reportes Trimestrales 33
Anexos 115
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected]
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa [email protected]
www.banorte.com www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Calendario Información Económica Global Semana del 2 al 6 de noviembre 2015
Hora
Evento Período Unidad Banorte-Ixe Consenso Previo
Sáb
31 19:00 CHI PMI manufacturero oct índice -- 50.0 49.8
19:00 CHI PMI no manufacturero oct índice -- -- 53.4
Dom
1 19:45 CHI PMI manufacturero (Caixin) oct (F) índice -- 47.6 47.2
19:45 CHI PMI Compuesto (Caixin) Oct índice -- -- 48.0
19:45 CHI PMI Servicios (Caixin) Oct índice -- -- 50.5
Lun
2
MEX Mercados cerrados por feriado del Día de Todos los Santos
02:55 ALE PMI manufacturero (Markit) oct (F) índice 51.6 51.6 51.6
03:00 EUR PMI manufacturero (Markit) oct (F) índice 52.0 52.0 52.0
03:30 GRB PMI manufacturero oct índice -- 51.3 51.5
08:45 EUA PMI manufacturero (Markit) oct (F) índice 54.0 54.0 54.0
09:00 EUA ISM Manufacturero oct índice 50.0 50.0 50.2
11:00 EUA John Williams del Fed de San Francisco da palabras de apertura en la Conferencia del Fed de San Francisco
12:00 MEX PMI manufacturero (IMEF) oct índice 50.9 49.8 50.1
12:00 MEX PMI no manufacturero (IMEF) oct índice 50.2 -- 49.4
Mar
3
06:00 BRA PMI manufacturero oct índice -- -- 47.0
09:00 MEX Remesas familiares sep US$mn 2,058.4 2,145.8 2,266.4
09:00 MEX Encuesta de expectativas (Banxico)
09:00 EUA Ordenes de fábrica sep %m/m -- -0.9 -1.7
11:30 MEX Subasta de valores gubernamentales - Cetes 1, 3 y 6m, Bonos M Jun'21(5a) y Udibonos Dic'25 (10a)
EUA Venta de vehículos oct miles -- 17.7 18.1
Mié
4
02:55 ALE PMI servicios (Markit) oct (F) índice 55.2 55.2 55.2
03:00 EUR PMI servicios (Markit) oct (F) índice 54.2 54.2 54.2
03:00 EUR PMI compuesto (Markit) oct (F) índice 54.0 54.0 54.0
03:30 GRB PMI servicios oct índice -- 54.5 53.3
05:00 BRA Producción industrial Sep (P) %a/a -- -11.5 -9.0
07:00 EUA Patrick Harker del Fed de Filadelfia da palabras de bienvenida en Filadelfia
07:15 EUA Empleo ADP oct miles 186.0 180.0 199.5
07:30 EUA Balanza comercial sep mmd -- -41.0 -48.3
08:00 MEX Inversión fija bruta ago %a/a 4.8 3.3 4.6
09:00 EUA ISM no manufacturero oct índice 56.0 56.5 56.9
09:00 MEX Reservas internacionales 30 oct US$bn -- -- 177.0
12:30 MEX Informe Trimestral (Banxico) 3T15
17:00 EUA Stanley Fischer habla en el Club Nacional de Economistas
17:50 JAP Minutas del BoJ de la reunión del 6-7 de octubre
Jue
5
00:00 EUR Estimados de crecimiento Comisión Europea
04:00 EUR Ventas al menudeo sep %m/m 0.2 0.2 0.0
06:00 GRB Decisión de política monetaria (BoE) 5 nov % 0.50 0.50 0.50
06:00 GRB Reporte trimestral de inflación
07:30 EUA Solicitudes de seguro por desempleo 31 oct miles -- 260 260
07:30 EUA Patrick Harker del Fed de Filadelfia habla en evento sobre Energía
07:30 EUA William Dudley del Fed de Nueva York habla sobre cultura bancaria en Nueva York
12:30 EUA Dennis Lockhart del Fed de Atlanta habla sobre banca central en Suiza
15:30 MEX Encuesta de expectativas (Banamex)
Vie
6
01:00 ALE Producción industrial sep %m/m -- 0.5 -1.2
03:30 GRB Producción industrial* sep %m/m -- -0.1 1.0
05:00 BRA Precios al consumidor oct %m/m -- 0.78 0.54
05:00 BRA Precios al consumidor oct %a/a -- 9.89 9.49
07:30 EUA Nómina no agrícola oct miles 181.0 180.0 142.0
07:30 EUA Tasa de desempleo oct % 5.1 5.1 5.1
08:00 MEX Confianza del consumidor oct índice 89.0 90.1 90.6
08:00 EUA James Bullard del Fed de St. Louis habla sobre economía y política en St. Louis
15:15 EUA Lael Brainard del Consejo del Fed habla en panel del FMI sobre política monetaria
Fuente: Bloomberg y Banorte-Ixe. (P) dato preliminar; (R) dato revisado; (F) dato final; * Cifras ajustadas por estacionalidad.
El Fed mantiene sobre la mesa la opción
de subir tasas en diciembre
El comunicado del Fed sugiere un posible inicio de la normalización en
diciembre, una vez sorteado el tema del techo de endeudamiento
Banxico más dovish a pesar de seguir atado al Fed
El Congreso aprobó la Ley de Ingresos 2016
China hace cambios en su política demográfica y sugiere un objetivo de
crecimiento más moderado para los próximos 5 años
La atención de los mercados esta semana estuvo centrada en las distintas
decisiones de política monetaria, principalmente la del Fed. Si bien nadie
esperaba un movimiento por parte del Comité de Operaciones de Mercado
Abierto del Fed (FOMC), sorprendió un tono relativamente más hawkish, que
apunta a que la opción de subir tasas en diciembre no está del todo descartada,
como los participantes del mercado lo estaban anticipando. En particular,
destacamos los siguientes temas: (1) El FOMC se mostró menos preocupado por
el entorno externo; (2) el comunicado alude a un mejor desempeño de la
demanda doméstica; y (3) hablaron explícitamente de la posibilidad de subir el
intervalo objetivo en su siguiente reunión, mientras que en comunicados
anteriores decían que evaluarían qué tanto mantendrían el intervalo de tasas
actuales.
En el caso particular de un mejor dinamismo de la demanda doméstica, cabe
mencionar que si bien el reporte del PIB en 3T15 mostró un crecimiento de
solamente 1.5% a tasa trimestral anualizada, esto se explica por una menor
acumulación de inventarios, que restó 1.4%-pts al crecimiento del tercer
trimestre del año. No obstante lo anterior, otros rubros relacionados con las
condiciones domésticas siguen mostrando fortaleza, como es el caso del
consumo privado (+3.2%), que sumó 2.2%-pts al PIB, mientras que la inversión
corporativa añadió medio punto más. Estos números implican un crecimiento de
2.9% en el tercer trimestre del año. En nuestra opinión, el FOMC estará atento a
los datos económicos en los próximos meses, particularmente a los reportes del
mercado laboral, el primero de ellos el correspondiente a octubre, que se
publicará el próximo 6 de noviembre y en el que esperamos una creación de
empleos de 181 mil plazas, con la tasa de desempleo sin cambios en 5.1%.
A esto habría que añadir que el riesgo de un cierre temporal del gobierno
(shutdown) desapareció durante la semana, luego de que el Congreso
norteamericano aprobara un acuerdo bipartidista mediante el cual se suspenderá
el techo de endeudamiento por los próximos dos años y se incrementerá el gasto
del gobierno. Si bien prevemos que el impacto sobre el PIB es limitado, disipa
el riesgo de discusiones fiscales por lo menos hasta después de las elecciones en
noviembre de 2016 (ver nota especial: “Elección 2016 – El largo camino hacia
la presidencia de Estados Unidos”).
Gabriel Casillas Director General Análisis Económico [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
3
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected]
China cambia política demográfica y objetivo de
crecimiento para los próximo 5 años
Pocos detalles han trascendido del resultado de la
reunión de los líderes del partido comunista chino y
su diseño del 13o Plan Quinquenal. Si bien
esperamos más detalles en los próximos días, por el
momento destacamos que el plan no parece divergir
significativamente de los objetivos de cambio
estructural contenidos en el plan anterior
Adicionalmente, se mantiene el objetivo de duplicar
el tamaño del PIB entre 2010 y 2020. Teniendo en
cuenta el crecimiento promedio que ya tuvo lugar
entre 2010 y 2014 (8.6%), y las expectativas para el
2015 (6.9%), es muy posible que el gobierno
establezca un ritmo de crecimiento de 6.5% para los
próximos cinco años, en línea con nuestros
estimados.
Otro de los temas que ha trascendido, además de la
meta de crecimiento, es el cambio de política
demográfica en el que las parejas ahora podrán tener
dos hijos en lugar de uno, como venía siendo desde
1980. El efecto de esta medida, en nuestra opinión,
no se sentirá en el PIB sino en el largo plazo, por lo
que se considera un movimiento simbólico hacia
mayor libertad. No obstante, implica varios cambios
en el corto plazo, entre ellos, el cambio estructural
hacia una economía basada en el consumo, así como
otras reformas de seguridad social y liberalización de
mercados.
Banxico más dovish a pesar de seguir atado al Fed
En línea con lo esperado, Banco de México tampoco
modificó su política monetaria. En nuestra opinión,
Banxico continúa sin ver la necesidad de mover la
tasa de referencia ante el escenario actual de
crecimiento y de inflación, cuyo balance de riesgos
en el primer caso se deterioró y en el segundo se ha
mantenido sin cambios. No obstante lo anterior, el
todavía incierto inicio de la normalización de la
política monetaria por parte del Fed y su efecto sobre
el tipo de cambio es de particular preocupación ya
que mantuvieron la frase de “…las acciones de la
Reserva Federal podrían tener repercusiones sobre
el tipo de cambio, las expectativas de inflación y,
por ello, sobre la dinámica de precios en
México…”.
En nuestra opinión, Banxico continuará “atado” a las
acciones de política monetaria del Fed, al menos al
inicio del ciclo de normalización. En este contexto,
esperamos que el próximo movimiento de Banxico
sea de alza en diciembre (17 de diciembre), un día
después de que el Fed haga lo propio (15-16 de
diciembre). No obstante, consideramos que el tono
más dovish relativo al que percibimos del
comunicado del Fed dejó abierta la ventana para
adecuar su postura monetaria del próximo año a las
condiciones macroeconómicas de México.
El Congreso aprobó la Ley de Ingresos para 2016
Durante la semana el Congreso culminó con el
proceso de aprobación de la Ley de Ingresos de la
Federación 2016 (LIF 2016). Entre las principales
medidas adoptadas, destacamos: (1) Se revisó al alza
el pronóstico del tipo de cambio, pasando del 15.9
pesos por dólar propuesto por el gobierno, a 16.4
pesos por dólar. Con ello, los ingresos del gobierno
se revisaron al alza de 4.7 billones de pesos a 4.8
billones de pesos (16.9mmp más que la propuesta
enviada por el Ejecutivo); (2) Se estableció una
banda de flotación para los precios de las gasolinas
de acuerdo a la inflación esperada; (3) Se mantiene
sin cambios el IEPS en refrescos y bebidas
endulzadas de hasta 100 ml., con el fin de controlar
los niveles de obesidad en el país; (4) el precio de la
mezcla mexicana de petróleo de exportación se fija
en 50 dólares por barril (dpb), mientras que se espera
un nivel en la plataforma de producción de 2.247
millones de barriles diarios (mbd); y (5) se
mantienen diversos estímulos fiscales para los
contribuyentes, así como medidas de simplificación
tributaria. Adicionalmente, cabe destacar que los
demás estimados macroeconómicos para 2016
quedaron sin cambios con respecto a la propuesta del
gobierno. En nuestra opinión, la Ley de Ingresos
refleja el esfuerzo político realizado para proteger la
estabilidad de las finanzas públicas en México (ver
nota especial: “Cámara de Diputados aprueba Ley
de Ingresos 2016 con modificaciones del Senado”).
Gabriel Casillas
Delia Paredes
4
Pronósticos Crecimiento Global 2014 2015 2016
%, var. anual 2014 2015p 2016p
3T 4T
1T 2T 3Tp 4Tp
1Tp 2Tp
Global 3.3 3.1 3.6
3.4 3.2
3.2 3.1 3.0 3.2
3.4 3.6
EU 2.4 2.5 2.7
2.9 2.5
2.9 2.7 2.0 2.5
2.8 2.5
Eurozona 0.9 1.5 1.8
0.8 0.9
1.2 1.5 1.5 1.7
1.7 1.8
Reino Unido 3.0 2.5 2.5
2.9 3.0
2.7 2.4 2.3 2.5
2.5 2.4
China 7.3 6.9 6.5
7.2 7.2
7.0 7.0 6.9 6.8
6.6 6.6
Japón -0.1 0.8 1.4
-1.4 -1.0
-0.8 0.8 1.5 1.6
0.7 1.8
India 7.1 7.4 8.0
8.4 6.6
7.5 7.0 7.6 7.4
8.0 8.0
Rusia 0.7 -3.6 0.4
0.9 0.4
-2.2 -4.6 -4.1 -3.5
-1.0 0.4
Brasil 0.2 -2.1 0.3
-0.6 -0.3
-1.6 -2.6 -2.4 -2.0
-1.2 0.3
México 2.1 2.5 2.7 2.2 2.6 2.6 2.2 2.5 2.6 2.7 2.9
Fuente: Banorte-Ixe
Pronósticos Economía de Estados Unidos 2014 2015 2016
% trimestral anualizado 2014p 2015p 2016p 3T 4T
1T 2T 3Tp 4Tp 1Tp 2Tp
PIB Real 2.4 2.4 2.2
4.3 2.1
0.6 3.9 1.5 2.2
1.7 2.7
Consumo Privado 2.7 3.1 2.3
3.5 4.3
1.7 3.6 3.2 2.4
1.0 2.6
Inversión Fija 5.3 4.1 4.5
7.9 2.5
3.3 5.1 2.9 3.7
5.0 5.0
Inversión no Residencial (IC**) 6.2 3.1 3.7
9.0 0.7
1.6 4.1 2.1 3.0
4.1 4.1
Inversión Residencial 1.8 8.4 8.1
3.4 9.9
10.1 9.4 6.1 7.2
8.7 8.7
Gasto de Gobierno -0.6 0.8 0.6
1.8 -1.4
-0.1 2.6 1.7 0.8
0.2 0.2
Exportaciones de Bienes y Servicios 3.4 1.6 3.3
1.8 5.4
-6.0 5.1 1.9 2.4
3.6 3.6
Importaciones de Bienes y Servicios 3.8 5.2 3.1
-0.8 10.3
7.1 3.0 1.8 4.5
3.0 3.0
Precios al Consumidor (% anual) 1.6 -0.5 1.6
1.8 1.2
-0.1 0.1 0.0 0.6
1.5 2.0
Subyacente (% anual) 1.7 1.6 1.7
1.8 1.7
1.7 1.8 1.9 1.8
1.8 1.9
Tasa de Desempleo (%, fin de período) 5.8 5.2 5.1
5.9 5.8
5.5 5.3 5.1 5.1
5.1 5.1
NNA (cambio promedio mensual en miles)*** 242 224 176 224 288 197 220 167 200 210 210
*Las cifras subrayadas son pronósticos
** IC=Estructuras, equipo y software y prop intelectual
***NNA Nómina no agrícola
Estimaciones Política Monetaria
Nivel Ultimo Cambio en puntos
base en los últimos:
Próxima Próximo cambio
estimado Estimado para fines de:
País Instrumento Actual Cambio 3m 6m 12m junta Fecha Puntos base 1T15 2T15 3T15 4T15
América
Brasil Tasa de referencia 14.25 +50pb (Jul15) 150 300 325 25-Nov 12.75 13.75 14.25 14.25
Estados Unidos Fondeo FED 0.125 -87.5pb(dic08) 0 0 0 16-Dic Dic-15 +25pb 0.125 0.125 0.25 0.375
México Tasa de referencia 3.0 -50pb (jun14) 0 0 -50 17-Dic Dic-15 +25pb 3.00 3.00 3.00 3.25
Europa
Inglaterra Tasa Repo 0.5 -50pb (mar09) 0 0 0 5-Nov Feb-16 +25pb 0.50 0.50 0.50 0.50
Eurozona Tasa Refi 0.05 -25pb (may15) 0 0 -10 3-Dic 4T17 +25pb 0.05 0.05 0.05 0.05
Asia
China Tasa de Préstamos 5.10 -15pb (feb15) -25 -50 -90 - - - 5.35 5.10 4.85 4.85
Japón Tasa Repo 0.1 -5pb (oct10) 0 0 0 18-Dic - - 0.05 0.05 0.05 0.05
Fuente: Bancos Centrales, Banorte-Ixe
5
Pronósticos Economía de México 2014 2015 2016 2014 2015 2016
3T 4T 1T 2T 3T 4T 1T 2T (% anual)
Crecimiento (% anual)
PIB Real 2.2 2.6 2.6 2.2 2.6 2.6
3.0 3.5
2.1 2.5 2.7
Consumo privado
2.2 2.7
3.2 3.0 3.2 4.2
3.1 3.3
2.1 3.4 2.5
Consumo de gobierno
3.1 1.9
3.2 2.6 2.5 2.2
-2.5 -0.3
3.1 2.6 -0.2
Inversión fija bruta
4.3 5.8
5.3 5.5 3.6 2.5
3.1 4.0
2.0 4.2 3.9
Exportaciones
7.1 10.3
12.0 8.9 7.0 4.6
4.0 4.8
6.3 8.1 4.8
Importaciones
6.0 8.1
6.6 5.5 4.2 3.7
1.8 3.7
5.0 5.0 3.6
Producción Industrial
2.0 2.4
1.5 0.5 1.0 1.0
2.1 3.1
1.9 1.0 2.4
Servicios
2.0 2.9
3.0 3.1 3.3 3.4
3.7 3.8
2.2 3.2 3.0
Mercado Laboral Tasa de Desempleo (ajustada por estacionalidad) 4.8 4.4
4.4 4.5 4.5 4.3
4.0 3.9
4.8 4.4 4.0
Tasa de Subempleo (ajustada por estacionalidad) 8.2 8.3
8.0 7.7 7.8 7.9
7.8 7.5
8.1 7.9 7.6
Creación de empleos formales (miles)
251.6 59.5
298 147 234.6 59.5
343 169
463 728 822
Precios al Consumidor (% anual) General (fin de período)
4.2 4.1
3.1 2.9 2.5 3.0
4.2 2.6
4.1 3.0 3.0
Subyacente
3.3 3.2
2.3 2.3 2.4 3.0
3.3 2.9
3.2 3.0 3.0
Balanza de Pagos Balanza comercial (mmd)
-1.5 -0.6 -6.2 -4.1 -9.5 -8.0
-7.7 -6.1
-26.5 -29.2 -30.2
Exportaciones mercancías (mmd)
101.5 103.7
95.3 98.1 106.0 105.7
102.1 117.4
380.7 414.5 454.6
Importaciones mercancías (mmd)
0.1 104.3 101.5 100 115.5 113.7
109.9 123.4
381.6 443.7 484.8
Ingreso por servicios (mmd)
5.2 5.6
7.5 6.2 8.2 8.2
7.9 9.0
20.1 32.1 35.1
Egresos por servicios (mmd)
9.2 9.2
9.3 6.0 9.6 9.3
9.3 8.9
32.4 37.1 37.7
Ingreso por rentas (mmd)
2.7 1.1
4.1 1.5 4.5 4.5
4.3 5.0
11.3 17.6 19.3
Egresos por rentas (mmd)
6.1 0.8
9.3 11.2 8.7 8.1
9.3 7.8
26.9 33.9 31.8
Transferencias netas (mmd)
6.0 6.1
5.8 6.2 6.4 6.4
6.0 6.8
22.1 25.2 26.2
Cuenta Corriente (mmd)
-2.7 -5.3
-7.4 -8.0 -8.7 -6.3
-8.0 -1.9
-29.7 -25.3 -19.0
% del PIB
-0.5 -0.4
-0.5 -0.6 -0.6 -0.5
-0.6 -0.1 -2.1 -2.1 -1.4
Inversión extranjera directa (mmd)
3.1 5.6
9.3 2.7 4.2 4.0
8.5 7.5 22.6 28.4 25.0
Política fiscal Balance público (mmp)
-165.6 -132.9
-100.4 -345
-298.6 -637.0 -579.2
% del PIB
-1.0 -0.7
-0.7
-1.9 -3.5 -3.0
Balance primario (mmp)
-131.3 7.6
-42.4 -130.3
-60.2 -91.0 -96.5
% del PIB
0.8 0.4
0.3
-1.1 -0.5 -0.5
Requerimientos financieros (mmp)1/
-534.2 -678.3
-122.4 -387.8
-678.3 -764.4 -810.9
% del PIB
-3.2 -4.0
-4.0 -4.2 -4.2
Perfil de Deuda Reservas internacionales (mmd)
190.7 193.0
195.3 192.5 181.0 170.0
171.0 172.0
193.0 181.0 185.0
Deuda del sector público (mmp)2/
6,964.1 7,222.9
7,116.8 7,503.1
7,222.9 7,279.8 7,723.1
Interna (mmp)
4,993.8 5,049.5
4,763.4 5,034.4
5,049.5 4,549.9 4,827.0
Externa (mmd)
146.4 147.7
155.3 158.6
147.7 183.2 199.7
Deuda del sector público (% del PIB)2/
40.5 39.8
40.9 42.2
39.8 40.0 40.0
Interna
29.0 27.8
27.4 28.3
27.8 25.0 25.0
Externa
11.5 12.0
13.5 13.9
12.0 15.0 15.0
*mmd = miles de millones de dólares
mmp = miles de millone de pesos 1/Acumulado del año 2/ Deuda bruta
6
Pronósticos Variables Financieras
Pronósticos de tasas
%
Instrumento 2014 2015 2016
1T 2T 3T 4T p 1T 2T 3T p 4T p
Cetes 28 días
Promedio 3.02 2.87 2.97 3.06 3.15
3.38 3.64 3.91 4.15
Fin de periodo 2.70 3.02 3.00 3.02 3.30
3.50 3.75 4.00 4.30
TIIE 28 días
Promedio 3.51 3.30 3.30 3.33 3.46
3.80 4.15 4.42 4.70
Fin de periodo 3.32 3.30 3.31 3.32 3.60
3.95 4.25 4.55 4.85
Bono México 10 años
Promedio 6.01 5.66 5.96 6.07 6.28
6.50 6.68 6.75 6.85
Fin de periodo 5.82 5.90 6.05 6.05 6.30
6.60 6.70 6.75 6.80
Bono EE.UU. 10 años
Promedio 2.53 1.96 2.16 2.16 2.23
2.45 2.65 2.75 2.85
Fin de periodo 2.17 1.92 2.35 2.04 2.30
2.55 2.70 2.80 2.90
Diferencial 10 años México vs. EE.UU.
Promedio 348 370 380 391 405
405 403 400 400
Fin de periodo 365 398 370 401 400 405 400 395 390
Fuente: Bloomberg y Valmer para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos
P = Pronósticos
Pronósticos de tipo de cambio 2015
USD/MXN
Instrumento 2014 1T15 2T15 3T15 4T15 p 2016 p
Promedio 13.31 15.00 15.32 16.44 16.82 16.94
Fin de periodo 14.75 15.30 15.74 16.92 16.80 17.60
Fuente: Bloomberg para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos
P = Pronósticos
7
Mercados Financieros Internacionales
MERCADO DE CAPITALES Índice Cambio % acumulado* Últimos*
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
IPC 44,543 -1.0 4.5 3.2 4.5 -0.1
INTERNACIONAL
IBOVESPA 45,869 -3.6 1.8 -8.3 1.8 -12.4
IPSA (Chile) 3,828 -1.7 3.9 -0.6 3.9 -0.6
Dow Jones (EE.UU.) 17,664 0.1 8.5 -0.9 8.5 2.7
NASDAQ (EE.UU) 5,054 0.4 9.4 6.7 9.4 10.7
S&P 500 (EE.UU) 2,079 0.2 8.3 1.0 8.3 4.2
TSE 300 (Canada) 13,529 -3.0 1.7 -7.5 1.7 -6.4
EuroStoxxx50 (Europa) 3,418 -0.2 10.2 8.6 10.2 12.6
CAC 40 (Francia) 4,898 -0.5 9.9 14.6 9.9 18.3
DAX (Alemania) 10,850 0.5 12.3 10.7 12.3 19.0
FT-100 (Londres) 6,361 -1.3 4.9 -3.1 4.9 -1.6
Hang Seng (Hong Kong) 22,640 -2.2 8.6 -4.1 5.3 -5.7
Shenzhen (China) 3,534 -1.0 10.3 0.0 10.3 40.9
Nikkei225 (Japón) 19,083 1.4 9.7 9.4 7.7 16.3
MERCADO DE DIVISAS (divisa por dólar, excepto en el caso de la libra y el euro)
-0.6 -4.7 0.6 7.3
Peso mexicano 16.50 0.5 2.5 -10.6 2.5 3.1
Dólar canadiense 1.31 0.7 1.8 -11.2 1.8 0.2
Euro 1.54 0.7 2.0 -1.0 2.0 -0.1
Libra esterlina 1.10 -0.1 -1.5 -9.0 -1.5 -0.2
Yen japonés 120.62 0.7 -0.6 -0.7 -0.6 11.4
Real brasileño 3.86 0.5 2.4 -31.1 2.4 1.5
MERCADO DE METALES (dólares por onza)
Oro-Londres 1,147.8 -2.0 2.3 -4.3 2.3 -4.8
Plata-Londres 1,563.0 -2.2 6.7 -2.1 6.7 -6.9
Petróleo (dólares por barril)
Barril de Brent 49.5 3.0 2.2 -13.7 2.2 -36.8
Barril de WTI 46.6 6.7 3.3 -12.5 3.3 -34.5
MERCADO DE DINERO Nivel Cambio en pbs Últimos
(%) En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
LIBOR 3 meses 0.3 1 0 0 7 10
Treasury 2 años 0.7 8 10 10 6 25
Treasury 5 años 1.5 10 16 16 -13 -5
Treasury 10 años 2.1 6 11 11 -3 -16
NACIONAL
Cetes 28d 3.02 0 0 32 0 7
Bono M Dic 15 3.10 3 -3 -14 -3 -10
Bono M Jun 22 5.70 15 -9 3 -9 0
Bono M Nov 42 6.77 2 -10 22 -10 -1
MERCADO DE DEUDA Índice Cambio % acumulado* Últimos
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
VLMR Corporativo 387.79 -0.3% 0.5% 5.0% 0.5% 6.6%
VLMR Corporativo “AAA” Variable 265.21 0.1% 0.2% 3.0% 0.2% 3.7%
VLMR Corporativo “AAA” Fija 479.60 -0.7% 0.7% 5.0% 0.7% 5.7%
VLMR Corporativo “AAA” Fija Real 393.45 -0.2% 1.0% 2.4% 1.0% 3.9%
INTERNACIONALES
USD Corp. Bond Index IG (1-5 años) USD Corp. Bond Index IG (1-5 años)
120.98 -0.2% 0.0% 1.6% 0.0% 1.0%
USD Corp. Bond Index EM (1-5 años)
127.48 -0.1% 0.8% 1.9% 0.4% 0.6%
USD Corp. Bond Index IG (5-10 años)
144.00 -0.4% 0.2% 1.4% 0.2% 0.2%
USD Corp. Bond Index EM (5-10 años)
142.79 -0.2% 1.7% 1.1% 0.8% -0.3%
* En moneda local Fuente: Valmer/Bloomberg/Banorte-Ixe
8
Estrategia de Mercados
Los mercados asimilan sesgo hawkish del Fed y ahora se enfocarán sobre los reportes de empleo; en México atentos al RTI de Banxico
En renta fija reconocemos una valuación atractiva en el belly de las curvas de Bonos M y Udibonos, reiteramos recomendación de compra del USD/MXN debajo de 16.50 tras la decisión del Fed
Finalizó la temporada de reportes trimestrales en México. Los resultados estuvieron en línea con nuestros estimados (ventas +7.8%, EBITDA +4.1% y utilidad neta -10.5%)
Octubre cierra como el segundo mes del año más débil en colocaciones. Durante noviembre esperamos emisiones de FEFA, CFE, entre otros
El principal catalizador de los mercados esta semana fue la decisión de política
monetaria del Fed, con postura sin cambios aunque los participantes del
mercado digirieron un sesgo en el comunicado más hawkish del que se
anticipaba, toda vez que diciembre permanece como fecha probable para el
inicio de alza en tasas. Asimismo, importantes eventos en EE.UU. incluyeron el
PIB del 3T15 reflejando menor dinamismo al periodo previo, la Cámara de
Representantes alcanzando un acuerdo para evitar el techo de deuda (aún por
ratificar en el Senado) y balance positivo en reportes corporativos. En este
contexto, Banxico mantuvo su tasa de referencia en 3.00%. Mientras tanto, las
reuniones del 13° Plan Quinquenal en China destacaron comentarios del Pimer
Ministro aludiendo a una perspectiva de crecimiento menor, considerando que la
economía debería crecer al menos 6.53% contra 7.00% actual.
Los inversionistas esperan los reportes laborales en EE.UU. la siguiente semana
(miércoles ADP y viernes BLS) así como a los comentarios de Fed Speakers
(Yellen el miércoles). La agenda agregará PMIs de manufactura similarmente
reportándose para Asia y Europa donde también se conocerán datos de
producción. Destacará decisión del BoE y minutas del BoJ con atención local al
RTI de Banxico e inversión fija junto a encuestas del IMEF y del consumidor.
Próximas Colocaciones de Deuda Privada Variación semanal en precios y estructura del portafolio
Emisión Monto $mdp
Fecha Subasta
Est. Tasa Ref. Calif.
FEFA 15-5* 5,000
4-nov-15 No Fija AAA
FEFA 15-8 4-nov-15 No TIIE28 AAA
CFE 14-2*
8,000
10-nov-15 No Fija AAA
CFE 15* 10-nov-15 No TIIE28 AAA
CFE 15U 10-nov-15 No Udis AAA
TOTAL 13,000
Fuente: Banorte - Ixe / VALMER, BMV. Al 30 de octubre de 2015. Monto en millones de pesos. Calificación en escala nacional. *Reapertura. **Oferta Pública Restringida
Emisora Variación Estructura Estructura Cambio Estructura
Semanal* 21-Oct 28-Oct Propuesto Propuesta
AC* 2.04% 4.51% 4.56%
4.56% ALFAA -3.17% 6.16% 5.92% 5.92%
ALPEKA 0.59% 3.26% 3.25% 3.25%
ALSEA* 0.02% 4.94% 4.90% 4.90%
AMXL -0.21% 10.60% 10.50% 10.50%
ASURB -2.48% 5.18% 5.01%
5.01%
CEMEXCPO -12.41% 5.43% 4.71%
4.71%
GAPB -1.73% 4.52% 4.41% 4.41%
GENTERA* 3.00% 1.52% 1.55%
1.55%
FEMSAUBD 3.66% 14.25% 14.65%
14.65%
GMEXICOB -3.30% 2.97% 2.85% 2.85%
IENOVA* -0.72% 4.88% 4.81%
4.81%
MEGACPO -2.43% 4.19% 4.05%
4.05%
PINFRA* 2.32% 4.39% 4.45%
4.45%
TLEVICPO 9.81% 10.53% 11.47%
11.47%
WALMEX* 2.65% 12.67% 12.90% 12.90%
100.0% 100.0% 100.0% Fuente: Banorte-Ixe.
Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Director de Estrategia [email protected]
Juan Carlos Alderete, CFA Subdirector de Estrategia [email protected]
Análisis Bursátil Manuel Jiménez Director de Análisis Bursátil [email protected]
Marissa Garza Subdirector Análisis Bursátil [email protected]
Víctor Hugo Cortés Subdirector Análisis Técnico [email protected]
Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Directora de Análisis [email protected]
Idalia Céspedes Gerente de Análisis [email protected]
9
RENTA FIJA Y TIPO DE CAMBIO: Reporte
laboral en EE.UU. y RTI de Banxico en la mira
Esta semana la dirección de los mercados se definió
por la decisión de política monetaria del Fed, en
donde el comunicado mostró un tono más hawkish al
esperado, manteniendo la posibilidad del inicio de la
normalización en diciembre de este año. En este
sentido, Banxico no realizó modificaciones a su
postura, acorde con las expectativas. Los
inversionistas también siguieron de cerca actividad
corporativa, donde reportes trimestrales marcaron un
balance positivo tanto en México como en EE.UU.,
exceptuando al rubro energético cuyo desempeño
reflejó la actual dinámica de los precios del petróleo.
Como se esperaba, la economía norteamericana
moderó su crecimiento en el 3T15, mientras la
Cámara de Representantes logró un acuerdo a
ratificar por el senado que evitaría alcanzar el techo
de endeudamiento. Adicionalmente en China se
analizaron las características del Plan Quinquenal
para 2016-2020, destacando declaraciones del
Premier Li Keqiang quien mencionó que la
economía debería crecer al menos 6.53% en los
siguientes 5 años, perspectiva menor a la actual de
7.00%. Adicionalmente, se decidió dar por
terminada la política demográfica de “un solo hijo”.
Para la siguiente semana, estaremos atentos de los
reportes laborales en EE.UU. (ADP el miércoles y
BLS el viernes) así como a intervenciones de
miembros del Fed incluida Yellen, valorando
cualquier indicio sobre las futuras acciones del Fed,
información que estará acompañada por encuestas de
manufactura, órdenes de fábrica y balanza comercial.
Europa y Asia conocerán PMIs manufactureros
destacando la decisión del BoE y minutas del BoJ.
Mientras tanto en México tendremos el RTI de
Banxico, la inversión fija bruta, la confianza del
consumidor y encuestas del IMEF.
El Fed le recuerda a los inversionistas que
diciembre sigue siendo una opción…
La Reserva Federal mostró cambios importantes en
el comunicado de política monetaria, con lo cual el
mercado ha incrementado la probabilidad implícita
sobre un escenario en el cual el Fed pudiera subir
tasas en la reunión del 15 y 16 de diciembre, de 35%
a 50%. Como resultado el mercado ha reaccionado
con un incremento en las primas de riesgo asociadas
a la gran mayoría de los activos financieros,
principalmente en mercados emergentes. Ahora el
mercado atribuye alzas implícitas acumuladas en la
tasa de los Fed Funds de 8pb para diciembre, 17pb
para el 1T16, 29pb en 2T16, 41pb en 3T16 y 55pb
en 4T16. En lo que se refiere a las expectativas sobre
Banxico, el mercado continúa esperando que el
movimiento en México se dé ligeramente mayor que
en EE.UU. El mercado de futuros de TIIE-28 en
MexDer descuenta incrementos implícitos
acumulados de 28pb para diciembre, 39pb para el
1T16, 61pb en 2T16, 93pb en 3T16 y 127pb para
finales del próximo año.
Banxico seguirá al Fed, inversionistas aguardan el
Informe Trimestral de Inflación
Banxico mostró cambios sutiles en su comunicado
de política monetaria del jueves en relación al que se
dio a conocer el 21 de septiembre. La autoridad
monetaria mantuvo la estrategia de esperar al Fed y
considerar un alza de tasas al momento de que esto
suceda en EE.UU. para mantener el diferencial de
tasas estable. El cambio más significativo vino de la
aseveración menos favorable sobre la economía,
advirtiendo un deterioro en el balance de riesgos
para el crecimiento respecto al comunicado anterior.
Los inversionistas aguardarán información más
importante la próxima semana (4 de noviembre)
cuando Banxico dé a conocer su Informe Trimestral
sobre la Inflación (acompañado de conferencia de
prensa del Gobernador Carstens).
Las tasas locales finalizaron la semana con presiones
al alza observadas desde el miércoles cuando la
Reserva Federal dio a conocer su anuncio de política
monetaria, aunque mostrando un modesto respiro en
aquellas de corto plazo después del comunicado de
Banxico, toda vez que se asimila el sesgo dovish en
relación a la situación económica actual. A pesar de
este ajuste momentáneo en el mercado de renta fija
mexicano después de las fuertes ganancias de las
últimas 4 semanas, se ha mantenido un fuerte apetito
por parte de los inversionistas extranjeros, quienes
reconocen que la curva mexicanas es de las más
adelantadas. La tenencia de extranjeros en Bonos M
se ubica en $1,564,678 millones (60.6% del total de
la emisión) al 19 de octubre de un nivel de
10
$1,367,290 millones al cierre de 2014, equivalente a
un aumento de 14.4% a lo largo del año.
Tomando en cuenta esta coyuntura, mantenemos una
perspectiva favorable sobre el mercado de renta fija
mexicano. La pendiente de la curva de rendimientos,
tasas forward y el diferencial contra Treasuries de
EE.UU. son sumamente atractivos al compararse con
otros mercados emergentes, especialmente en un
escenario caracterizado fundamentales más sólidos
en la economía mexicana. En la curva de Bonos M
los plazos que vemos con un mayor valor relativo
van del Dic’19 al Dic’24. Por otra parte, en la curva
de Udibonos vemos una valuación favorable en los
plazos que comprenden los instrumentos Jun’19,
Dic’20 y Jun’22.
Reiteramos sugerencia de compra de dólares por
debajo de 16.50 pesos
El peso tuvo una semana marginalmente positiva
después tras alcanzar hasta 16.70 a mediados de la
semana aunque finalizando 0.5% más fuerte en
16.50 por dólar. Si bien la divisa mostró un
comportamiento favorable los primeros días y
alcanzó hasta 16.45 como mejor nivel intradía, dicha
dinámica se vio interrumpida tras la decisión del Fed
el miércoles. En términos relativos el MXN tuvo un
muy buen desempeño respecto a otros emergentes,
en particular en Asia y algunas monedas altamente
sensibles al riesgo como el Ringgit de Malasia
(MYR -1.5%) y el Won Coreano (KRW -1.4%).
Es en este contexto que la semana pasada advertimos
que seguíamos cautelosos antes de la decisión del
Fed, que tenía el potencial de generar un renovado
apetito por el dólar. Soprendiendo al mercado y en
línea con lo que comentamos, el FOMC dejó la
puerta abierta para un alza este año, sugiriendo
mayor convicción al mencionar que discutiría el alza
en diciembre. El otro factor relevante fue la
eliminación de la frase donde explicaba la relevancia
de los eventos externos como un riesgo al
crecimiento, aunque seguirá monitoreándolos.
Es importante destacar que ese día el peso tuvo un
peor desempeño que otras monedas de la región
(CLP, COP, BRL) y/o muy sensibles a los precios
del petróleo (RUB, MYR). En nuestra opinión esto
Correlación del USD/MXN con otros activos* De treinta días con base en cambios diarios
* Cambios porcentuales en el WTI y USD/MXN y en pb para las tasas de interés Fuente: Bloomberg, Banorte-Ixe
alude a que las expectativas sobre un alza de tasas
probablemente sigan siendo el principal factor de
influencia para la moneda en el corto plazo. En este
contexto, el USD/MXN podría recuperar su
correlación positiva con las tasas en EE.UU. y las
sorpresas económicas en las cifras. En específico y
como se muestra en la gráfica, la métrica móvil de
30 días con el UST de 2 años ha subido de -0.8 a 0.4
de septiembre a la fecha, con una dinámica similar
con el plazo de diez años. En contraste, la
correlación negativa con el petróleo perdió fuerza.
Por otra parte, la posición especulativa larga en
futuros del USD/MXN podría aumentar nuevamente
y ser un factor adicional de presión para el peso,
sobre todo en un contexto en el que las señales
recientes desde otras regiones sugieren que la
divergencia monetaria con el Fed pudiera ser mayor,
soportando el apetito global por el dólar. En este
sentido, la posición neta en futuros se ubicó en cero
al martes pasado, su menor nivel desde septiembre
de 2014 y que creemos que da espacio para una
reversión. Adicionalmente y en el mismo sentido, las
volatilidades implícitas de corto plazo también
tienen espacio de alza, con niveles muy bajos en
términos de la prima de riesgo respecto a las
históricas.
Tras la decisión del Fed reiteramos nuestra
recomendación de compras de dólares por debajo de
16.50 pesos con mayor convicción. Técnicamente
seguimos ubicando las principales referencias en
16.35 (mínimo desde octubre y PM de 100 días)
como soporte y 16.75 como objetivo inmediato (PM
de 50 días). Además, mantenemos nuestro
pronóstico de cierre de año en 16.80 por dólar.
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1-jun-15 1-jul-15 1-ago-15 1-sep-15 1-oct-15
UST 2 años UST 10 años WTI
11
ANALISIS BURSÁTIL: Buena recuperación de
los mercados accionarios en octubre
Finalizó el décimo mes del año, en este periodo los
mercados accionarios registraron un rendimiento
positivo beneficiando a los participantes que
aprovecharon la fuerte caída de las bolsas de agosto
y septiembre para tomar posiciones de mayor riesgo.
Entre los factores que más influyeron en el ánimo de
los inversionistas estuvieron: la especulación sobre
nuevas medidas de estímulo monetario y fiscal en
Europa y Japón, comentarios de Mario Draghi sobre
la posibilidad de revisar el programa de compra de
activos en diciembre, un recorte de las tasas de
interés en China y la publicación de datos
económicos y reportes corporativos mixtos. Aunado
a lo anterior, los inversionistas asimilaron el
comunicado del FOMC que tuvo cambios
importantes dejando sobre la mesa la posibilidad de
un alza en tasas en diciembre así como el acuerdo
presupuestal alcanzado en el congreso que suspendió
el techo de endeudamiento. El balance semanal de
las bolsas fue mixto, el Dow subió 0.10% y el
S&P500 ganó 0.20%, el EuroStoxx cayó 0.22%
junto con el Bovespa y el IPC que perdieron en
términos nominales 3.6% y 1.04%, respectivamente.
Los inversionistas estuvieron atentos a la temporada
de reportes trimestrales en EE.UU. Al cierre de esta
edición habían reportado 340 emisoras del S&P500,
que acumulan una disminución de 2.7% en las
utilidades siendo similar la caída al excluir el sector
financiero. Si sólo excluimos a las empresas del
sector de energía las utilidades de la muestra
crecerían 4%. La tasa de sorpresas positivas, es decir
aquellas empresas que han superado las expectativas
se sitúa en 73.5% mejorando con respecto a 71.2%
de la semana previa. En México, finalizó la
temporada de resultados del 3T15, en el balance
éstos fueron en línea con lo estimado al registrar
variaciones de +7.8% en las ventas, +4.1% en el
EBITDA y -10.5% en la utilidad neta. Como
habíamos mencionado, la debilidad del peso influyó
sobre los resultados, presionando los márgenes. Al
incorporar las nuevas cifras, los parámetros de
valuación del IPC se encarecieron ligeramente lo que
podría ser una limitante de corto plazo. Así, el P/U y
el FV/EBITDA del índice se sitúan en 31.4x y 10.2x,
respectivamente.
Variables en el Mercado de Valores
Nivel Actual 44,542.76 Nivel Objetivo 45,900
Rend. Potencial 3.0% Máximo 12m (27/4/2015) 46,078.07 Mínimo 12m (24/8/2014) 39,256.58
IPC – Evolución 12m IPC nominal, volumen en millones de pesos
IPC – Comparativo Internacional Variación Semanal IPC S&P500 Dow Nasdaq Eurostoxx Bovespa Índice 44,542.76 2,079.36 17,663.54 5,053.75 3,418.23 45,868.82
Nominal -1.04% 0.20% 0.10% 0.43% -0.22% -3.63%
US$ -0.56% 0.20% 0.10% 0.43% -0.20% -2.71%
IPC – Los últimos cinco días Evolución Semanal, datos ajustados base US$
Acciones en Movimiento (semanal) Ganadoras Perdedoras Operatividad 1/ Var. % Var. % Valor (m) VITROA 20.7 HOMEX* (64.9) CEMEXCPO 911.4 KUOB 18.5 ICA* (23.6) AMXL 783.5 SANMEXB 8.4 PE&OLES* (11.7) WALMEX* 523.8 MEGACPO 5.2 SAREB (10.0) GFNORTEO 478.9 GENTERA* 3.8 CEMEXCPO (9.8) TLEVICPO 450.5 AMXL 2.9 BACHOCOB (7.7) FEMSAUBD 376.2 SPORTS 2.9 MFRISCOA (7.1) GMEXICOB 325.1 INCARSOB 2.3 OHLMEX* (6.5) GAPB 192.4 GAPB 2.2 ICHB (5.8) KIMBERA 178.6 SORIANAB 2.1 LIVEPOLC (4.6) ALFAA 173.9 1/ Promedio diario de 5 días
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
38,000
40,000
42,000
44,000
46,000
oct nov dic ene feb mar abr may jun jul ago sep
96%
97%
97%
98%
98%
99%
99%
100%
100%
101%
101%
oct 23 oct 26 oct 27 oct 28 oct 29 oct 30
IPC
S&P500
BOVESPA
12
ANÁLISIS TÉCNICO: Los índices americanos
suman su quinta semana consecutiva con avances
El IPC desacelera el movimiento de recuperación al
respetar la resistencia que marcamos en los 45,250
enteros. Creemos que sigue latente la posibilidad de
bajar a validar el soporte ubicado en los 44,000
puntos. En nuestra opinión si baja y respeta este
terreno sería una señal positiva para intentar superar
los 45,250 enteros. Por otra parte, si rompe los
44,000 puntos el siguiente piso que habilitaría está
en los 43,440 enteros. La línea de precios conserva
su cotización por arriba del promedio móvil de 200
días.
El IPC medido en dólares cotiza en un patrón de
consolidación, el objetivo a vencer para generar un
rompimiento alcista está en los 2,740 enteros. Si
supera este nivel buscaría los 2,800 puntos. Por otra
parte, el apoyo a respetar está en los 2,660 enteros.
Si rompe este nivel el siguiente piso a buscar está en
los 2,600 puntos.
El S&P 500 extiende el rebote técnico y se aproxima
a la resistencia que marcamos en los 2,100 puntos.
En nuestra opinión se mantiene la posibilidad de
generar una toma de utilidades en el corto plazo a
manera de descongestionar la sobre compra y validar
el cambio de tendencia. En este sentido el apoyo a
respetar está en 2,040 enteros. Por otra parte, la
superación de los 2,100 puntos el siguiente objetivo
a vencer está en los 2,135 enteros.
El Dow Jones genera señales de agotamiento al
aproximarse al psicológico de los 18,000 puntos. En
nuestra opinión seguimos pensando en una toma de
utilidades en el corto plazo a manera de limpiar la
sobre compra. En este sentido el soporte a respetar
está en los 17,360 enteros. Por su parte, el
rompimiento de los 18,000 puntos tomaría rumbo
hacia el máximo histórico en los 18,350 enteros.
El Nasdaq asimila la toma de utilidades, aunque no
descartamos una corrección antes de continuar con el
ascenso. El soporte a respetar está en los 4,940
enteros. En nuestra opinión si llegara a perder este
nivel sería una señal negativa para extender el ajuste.
Por su parte, el objetivo que habilitó está en los
5,175 y 5,230 puntos. La línea de precios se ubica
por arriba del promedio móvil de 200 días.
IPC nominal (Puntos)
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
S&P 500 (Puntos)
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
DOW JONES (Puntos)
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
40,000
42,000
44,000
46,000
oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15 oct-15
Promedio Móvil 30 días
1,850
1,900
1,950
2,000
2,050
2,100
2,150
oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15
Promedio Móvil 30 días
15,500
16,000
16,500
17,000
17,500
18,000
18,500
oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15
Promedio Móvil 30 días
13
DEUDA CORPORATIVA
El monto en circulación del mercado de Deuda
Corporativa de LP ascendió a $1,096,035mdp y el
de CP se ubicó en $57,044mdp.
Resumen de mercado de LP. El mercado de deuda
corporativa de LP finalizó la semana con un monto
en circulación de $1,096,035mdp, incluyendo las
colocaciones del mes de octubre que ascienden a
$5,890mdp, monto que se ubicó por debajo de lo
registrado en 2014 en 38.7%. Cabe señalar que
quedaron pendientes de confirmación las
colocaciones por parte de Navistar Financial por
$632mdp y de Desarrollos Eólicos Mexicanos de
Oaxaca 1 (restringida) por hasta $2,150mdp. Por su
parte, para la primera semana de noviembre, FIRA
estará colocando hasta $5,000mdp a través de la
primera reapertura de FEFA 15-5 (Fija) y una nueva
serie FEFA 15-8 (TIIE28). Más adelante, la CFE
pretende colocar hasta $8,000mdp a través de
reaperturas y una nueva serie udizada, y se espera la
colocación de la primera emisión dirigida a financiar
la infraestructura educativa del país (CIEN 15 por
hasta $15,000mdp).
Resumen de mercado de CP. Durante la semana se
colocaron $5,079mdp en el mercado doméstico de
corto plazo, con lo cual el monto en circulación
asciende a $57,044mdp. En la semana, el monto
colocado en el mercado de deuda de corto plazo se
vio impulsado por la participación de Pemex con
$2,500mdp.
Nuevas Colocaciones
Emisor: Fondo Especial para Financiamientos
Agropecuarios (FEFA). Es un fideicomiso público
de fomento junto con los demás fideicomisos que
integran FIRA (Fideicomisos Instituidos en Relación
con la Agricultura). Su propósito es canalizar
recursos financieros a intermediarios financieros
autorizados para operar con FEFA, para que éstos a
su vez los hagan llegar a productores a través de
créditos de habilitación o avío (recursos que tienen
como destino financiar capital de trabajo),
refaccionarios y prendarios para la agricultura,
ganadería, avicultura, agroindustria y otras
actividades afines que se desarrollen en el medio
rural.
El sistema FIRA es la mayor fuente de recursos
financieros para el sector agroalimentario seguida
por los recursos de la Banca Comercial y Financiera
Rural.
Emisión: FEFA 15-5 (1ra Reapertura) / 15-8.
FIRA pretende colocar $5,000mdp a través de la
primera reapertura de FEFA 15-5 (Fija) y la emisión
FEFA 15-8 (Flotante) a través del mecanismo de
vasos comunicantes. Ambas emisiones corresponden
al programa de CBs de FIRA por hasta $22,000mdp.
Los recursos serán destinados a sustituir deuda de
corto a largo plazo, así como para financiar
operaciones de crédito.
FEFA 15-5* (Fija) - Relative Value
YTM vs. Duración
Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer.* Datos tentativos. Viñetas Grises y Línea Negra: ‘AAA’; Viñeta Negra: FEFA15-5.
FEFA 15-8 (TIIE28) - Relative Value
Spread vs. AxV
Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer.* Datos tentativos. Viñetas Grises y Línea Negra: ‘AAA’; Viñeta Negras: emisiones FEFA.
Nota: La información mostrada en esta sección no representa
recomendación de compra o venta. Los datos presentados son
obtenidos con información pública de la BMV, son completamente
descriptivos y sujetos a cambios sin previo aviso.
95FEFA15-5
0.0
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0
Duración
FEFA 15-8
-0.1
0.0
0.1
0.1
0.2
0.2
0.3
- 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0
Años por Vencer
14
Nota Especial: Elección 2016 – El largo
camino hacia la presidencia de Estados
Unidos
El próximo 8 de noviembre de 2016 tendrán elecciones presidenciales
en EE.UU.
Adicionalmente, se renovarán los 435 curules de la Cámara de
Representantes y 34 miembros del Senado
Este proceso implica que el impasse político probablemente continúe
por lo menos los próximos 12 meses
El proceso electoral ha iniciado ya con las elecciones primarias de cada
partido
En el partido republicano, la atención se centra en Donald Trump, Ben
Carson y Marco Rubio
En el partido demócrata destaca Hillary Clinton y Bernie Sanders
Las elecciones presidenciales se efectuarán el 8 de noviembre de 2016.
Además de la elección de presidente, se renovarán los 435 curules de la Cámara
de Representantes y 34 miembros del Senado. Esto implica que el impasse en el
Congreso continuará todavía por 12 meses más. Entre los asuntos de mayor
relevancia sujetos a aprobación del Congreso, está el reciente TPP (Acuerdo
Transpacífico de Cooperación Económica), así como el acuerdo con Irán, entre
otros.
El gobierno y el Congreso dejan atrás el tema presupuestal. No obstante las
fuertes divisiones en torno al presupuesto fiscal 2016, los partidos evitaron caer
en un escenario de cierre del gobierno (shutdown) y de suspensión de pagos
dado que el techo de endeudamiento ya se había alcanzado. El acuerdo
contempla entre otras cosas, un incremento en el gasto público durante los
siguientes dos años de 111mmd, así como la suspensión del techo de
endeudamiento hasta el 16 de marzo de 2017 (ver nota: Líderes del Congreso y
Casa Blanca acuerdan plan para suspender techo de endeudamiento hasta
2017, publicada el pasado 27 de octubre <aquí>).
Largo proceso electoral. La elección presidencial en Estados Unidos se puede
dividir en dos grandes etapas: (1) La elección primaria, que tiene como objetivo
que cada partido escoja a su candidato; y (2) el proceso electoral per se, en el
que los dos candidatos salidos de la elección primaria compiten entre sí por la
presidencia del país. Para la elección de 2016, las elecciones primarias se
extienden hasta julio de 2016. Una vez elegidos los candidatos, hay campañas
electorales y debates hasta el 8 de noviembre de 2016, como se observa en la
siguiente tabla.
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
Juan Carlos García Economista, Global [email protected]
15
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Juan Carlos García Viejo (55) 1670 2272 [email protected]
Eventos relevantes del proceso electoral en Estados Unidos
Fecha Evento
1º febrero-14 junio 2016 Procesos electorales primarios
1º febrero de 2016 Caucus de Iowa
9 febrero de 2016 Elección primaria en New Hampshire
1º marzo de 2016 Super Tuesday – Elecciones primarias en la mayoría de los estados
25 julio 2016 Convención Nacional del Partido Demócrata
18-21 julio 2016 Convención Nacional del Partido Republicano
8 noviembre 2016 Elecciones presidenciales
Fuente: www.uspresidentialelectionnews.com
Primera etapa: Elecciones primarias – Compleja
elección de candidatos por cada partido. La
elección del candidato de cada partido es un proceso
complejo que cada estado lleva a cabo, ya sea a
través de una elección primaria o de una asamblea
partidista (conocida como caucus), entre enero y
junio del año en el que se tenga que elegir
presidente. La diferencia entre las elecciones
primarias y los caucus es que las primeras son
administradas por los gobiernos estatales y locales,
mientras que las segundas son eventos privados que
están directamente dirigidos por los propios partidos
políticos. Ambos procesos son elecciones indirectas,
ya que lo que se determina en cada caso es el
número de delegados que tendrán el compromiso de
votar por cierto candidato en la convención nacional
de cada partido. Cabe mencionar que cada partido
determina el número de delegados que asigna a cada
estado de acuerdo con sus estatutos, a lo que se
añade también un número determinado de delegados
“no comprometidos” o súper delegados,
normalmente funcionarios con cargos públicos o
líderes del partido que pueden votar por quien ellos
quieran. Entre los procesos primarios más
importantes destaca el caucus de Iowa y la elección
primaria de New Hampshire, ya que son los dos
primeros procesos (ver tabla) y normalmente sirven
como una señal temprana de qué candidatos podrían
obtener la nominación del partido, y cuáles podrían
dejar la carrera. Adicionalmente, el siguiente evento
relevante es el llamado Super Tuesday, en el que
tienen lugar 13 procesos primarios.
Calendario de elecciones primarias
Fecha Evento
Febrero
Caucus de Iowa New Hampshire Caucus de Nevada Caucus de Carolina del Sur Caucus de Nevada
Marzo
Alabama* Kentucky (rep) Caucus Alaska* Luisiana Arkansas* Caucus Nebraska (dem) Caucus Colorado* Caucus Hawaii Georgia* Mississippi Massachusetts* Michigan Caucus Minnesota* Puerto Rico (rep) Carolina del Norte* Ohio Oklahoma* Florida Tennessee* Illinois Texas* Missouri Vermont* Arizona Virginia* Utah Caucus Kansas
Abril
Wisconsin Nueva York Connecticut Delaware Maryland Pennsylvania Rhode Island
Mayo
Indiana Caucus Nebraska (rep) Virginia Occidental Kentucky (dem) Oregon
Junio
Puerto Rico (dem) California Montana Nueva Jersey Nuevo México Dakota del Sur Washington, D.C.
Sin fecha Dakota del Norte, Idaho, Maine, Washington y Wyoming
Fuente: www.uspresidentialelectionnews.com
Segunda etapa: Elección presidencial. La
complejidad de los mecanismos de elección de
candidatos se extiende también a la elección del
presidente. La elección presidencial está basada en
el sistema de colegios electorales, en el que para ser
ungido Presidente se necesita obtener la mayoría de
los 538 electores de los respectivos colegios
electorales. Esto implica que el día de la elección, la
población en realidad está votando –al igual que en
el proceso primario-, para instruir al representante de
su colegio electoral (elector) para que vote por el
candidato del partido que desea.
16
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Juan Carlos García Viejo (55) 1670 2272 [email protected]
En dicho sistema, cada Estado recibe un número de
votos electorales igual al número de representantes
en el Congreso, que se determinan en base al
número de población de cada estado. Cabe
mencionar que como sólo se necesitan 270 votos
para ganar la presidencia, la elección se hace
relevante en los 11 estados (ver gráfico abajo) con
mayor número de votos.
Estados con mayor número de votos electorales
Fuente: state.1keydata.com/state-electoral-votes
Las elecciones primarias hasta ahora…
En el partido demócrata, destacan las
candidaturas de Hillary Clinton y Bernie
Sanders. Rumbo a las elecciones primarias de 2016
para la presidencia de Estados Unidos, el partido
Demócrata tiene a la ex-secretaria de estado Hillary
Clinton en primer lugar de las encuestas con el 49%
de participación; seguida de Bernie Sanders, senador
del estado de Vermont, con el 29%. Cabe mencionar
que el actual vicepresidente de los Estados Unidos,
Joe Biden, quien era un fuerte contendiente a la
candidatura, decidió no participar en la contienda. Si
bien existen otros candidatos, su base de seguidores
es relativamente escasa, por lo cual es poco probable
que puedan acercarse a Clinton y Sanders. Clinton
está arriba en las encuestas, aunque ha
experimentado un constante descenso desde el 60%
de preferencia hasta el 45% en promedio en los
últimos dos meses (ver gráfico abajo), derivado del
escándalo referente a correos electrónicos
investigados por el FBI, el desgaste de su imagen a
través de sus múltiples intentos como precandidata y
su poca empatía con la mayoría de la población.
Por su parte, Bernie Sanders ha cerrado la brecha
paulatinamente, aunque consideramos que el mayor
riesgo para la candidatura de Clinton se disipó en el
momento en el que Joe Biden decidiera no participar
en la elección primaria del partido Demócrata.
Evolución de la popularidad dentro del partido Demócrata %
Fuente: NBC/WSJ
En el partido republicano, destacan las
candidaturas de Donald Trump, Ben Carson y
Marco Rubio. Por su parte, el partido Republicano
tiene varios candidatos importantes, como lo son el
empresario Donald Trump, quien lidera las
encuestas con el 25% de preferencia; seguido de Ben
Carson con el 22%, quien ya en algunas otras
encuestas se encuentra a la par de Trump. En tercer
lugar, se ubica el senador de Florida, Marco Rubio,
con el 13% de la preferencia electoral. En los
siguientes lugares destacan: (1) Senador Ted Cruz,
de Texas, el 9% de las preferencias; y (2) el ex
gobernador del estado de Florida, Jeb Bush –hijo y
hermano de los expresidentes George H. Bush y
George W. Bush-, con el 8%.
Se prevé un cierre muy apretado entre los primeros
dos precandidatos a los que se hace referencia,
aunque no se descarta el surgimiento de algún otro
contendiente de relevancia. Trump lidera y aumenta
su popularidad mes a mes, derivado de la dilución
de la proporción restante entre sus rivales. Cabe
resaltar que Trump tiene un importante apoyo del
Tea Party, que es el movimiento de derecha con un
rol relevante en el partido Republicano caracterizado
por una inclinación hacia políticas económicas ultra-
conservadoras.
55
38
29 29
20 20 18 16 16 15 14
Cal
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as
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11 estados concentran los 270 votos electorales para ganar la elección
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Clinton Sanders Biden
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Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Juan Carlos García Viejo (55) 1670 2272 [email protected]
Evolución de la popularidad dentro del partido Republicano %
Fuente: NBC/WSJ
Trump sigue a la cabeza a pesar de su ideología y
desacuerdo con el partido. El precandidato no ha
seguido la directriz de su partido en materia
económica, ya que está en contra del movimiento de
globalización, de los bajos impuestos, de la baja
regulación, y de un movimiento poco restringido de
capital y trabajo. Por ello, las políticas a las que
apunta podrían crear un ambiente empresarial más
restringido y poco propicio para nuevas inversiones
en el país. El apoyo a este candidato viene
principalmente por sus ideas en contra de una
reforma migratoria así como sobre la posición de
Estados Unidos frente al resto del mundo, en
particular China.
Primeras encuestas con escenarios sobre la
elección presidencial arrojan resultados mixtos.
A pesar de la popularidad de Donald Trump entre la
base republicana, una encuesta de CNN para la
elección presidencial mostró que perdería las
elecciones generales sin importar contra quien,
mientras que Carson ganaría la presidencia en caso
de ser electo candidato oficial del partido
Republicano. Lo que sí queda claro es que una
victoria en las elecciones primarias republicanas del
magnate inmobiliario llevaría al partido a una
derrota frente a Clinton o Sanders por un margen de
5pp y 9pp, respectivamente, en las elecciones
presidenciales. En el escenario en que Carson
lograra imponerse a Trump, éste derrotaría por un
margen estrecho de 1pp a Clinton y por un
diferencial de 2pp a Sanders.
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25
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Trump Carson
Rubio Bush
18
Nota Especial: Cámara de Diputados aprueba
Ley de Ingresos 2016 con modificaciones del
Senado
La Cámara de Diputados aprobó el dictamen de Ley de Ingresos de la
Federación 2016 (LIF 2016) con modificaciones hechas por la Cámara
de Senadores
Entre las principales modificaciones, destacamos las siguientes:
(1) Se revisó al alza la cotización del tipo de cambio, pasando de 15.9
pesos por dólar a 16.4 pesos por dólar. Con ello, los ingresos del
gobierno se revisaron al alza de 4.7 billones de pesos a 4.8 billones
de pesos (16.9mmp más que la propuesta enviada por el
Ejecutivo);
(2) Se estableció una banda de flotación para los precios de las
gasolinas de acuerdo a la inflación esperada en los Criterios
Generales de Política Económica para 2016 de 3%
(3) Por otro lado, se rechazó la propuesta de reducir en 50 centavos el
IEPS en refrescos y bebidas endulzadas de hasta 100 ml.
El precio de la mezcla mexicana de petróleo de exportación se mantuvo
en 50 dólares por barril (dpb), mientras que se espera un nivel en la
plataforma de producción de 2.247 millones de barriles diarios (mbd)
Se mantienen diversos estímulos fiscales para los contribuyentes, así
como medidas de simplificación tributaria
Cabe destacar que los demás estimados macroeconómicos para 2016
quedaron sin cambios con respecto a la propuesta del gobierno
Consideramos que la Ley de Ingresos refleja el esfuerzo político
realizado para proteger la estabilidad de las finanzas públicas en
México.
La Cámara de Diputados aprobó el dictamen de Ley de Ingresos de la
Federación 2016 (LIF) con las modificaciones hechas por la Cámara de
Senadores. El viernes la Cámara de Diputados aprobó con 414 votos a favor y
41 votos en contra el dictamen de LIF para el ejercicio 2016, en el cual realizó
modificaciones a lo presentado por el Ejecutivo el 8 de septiembre de este año.
De acuerdo con dicha ley, se estiman captar 4 billones 763 mil 874 millones
de pesos, lo que sumarían 16.9mmp más al estimado realizado por el
Ejecutivo. La Cámara de Diputados aprobó 16.9 mmp de ingresos más a los
propuestos por el Ejecutivo para el próximo año derivados principalmente de la
revisión al alza en la cotización del tipo de cambio, pasando de 15.9 pesos por
dólar a 16.4 pesos por dólar. Cabe destacar que de este total de ingresos, 3
billones 102 mil 440.3 millones de pesos corresponden a ingresos del gobierno
federal, 1 billón 52 mil 193.1 millones a ingresos de organismos y empresas, y
609 mil 240.6 millones de pesos a los ingresos derivados de financiamientos.
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
Alejandro Cervantes Economista Senior, México [email protected]
Saúl Torres Analista, Economía Nacional [email protected]
19
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected]
Alejandro Cervantes (55) 1670 2972 [email protected] Saúl Torres (55) 1670 2957 [email protected]
Banda de flotación para los precios de las
gasolinas de acuerdo a la inflación esperada. La
Ley de Impuesto Especial sobre Producción y
Servicios (IEPS) estableció que los valores máximos
y mínimos de gasolinas y diésel, estén sujetos a las
estimaciones inflacionarias, con ello su precio estará
fluctuando entre un rango de +/- 3% (nivel esperado
para la inflación en 2016 dentro de los Criterios
Generales de Política Económica) con respecto al
precio máximo vigente de gasolinas en octubre
2015. Esto implica que el precio de la gasolina de
bajo octanaje (Magna), fluctuará en un rango de
13.17 y 13.98 pesos por litro; mientras que para la
gasolina de alto octanaje (Premium) el precio será de
entre 13.96 y 14.81 pesos por litro.
Continúa el impuesto a refrescos. La Cámara de
Senadores rechazó la propuesta de la Cámara de
Diputados de reducir en 50 centavos el IEPS en
refrescos y bebidas endulzadas de hasta 100 ml,
rechazo que ya ha sido avalado nuevamente por la
cámara baja. Con la conservación de dicho impuesto
pactado desde el año pasado, se pretende controlar
los niveles de obesidad en el país.
El precio de la mezcla mexicana de petróleo de
exportación se mantuvo en 50 dólares por barril
(dpb). La Cámara de Diputados también decidió
mantener su estimación del nivel de la plataforma de
producción de petróleo crudo en 2.247 millones de
barriles diarios. Con ello se incorpora el efecto del
comportamiento más reciente del precio
internacional de los hidrocarburos.
Techo de endeudamiento. Adicionalmente, la LIF
2016 incluye la autorización de un endeudamiento
neto interno de hasta 110,500mdp y externo de hasta
8,500mdd, para el Sector Público (incluidos Pemex,
CFE y sus empresas productivas subsidiarias).
Asimismo, continúan diversos estímulos fiscales
para los contribuyentes, así como medidas de
simplificación tributaria. Entre dichos estímulos
destacan las medidas ejercidas para apoyar a los
contribuyentes del nuevo Régimen de Incorporación
Fiscal para el cumplimiento de sus obligaciones
fiscales.
Entre las modificaciones a los contribuyentes
destacan: (1) Un incremento en el monto de 100 a
250 pesos a las operaciones por las que no se emitan
facturas por ventas menores a dicho monto, siempre
y cuando el adquirente no solicite dicho
comprobante; (2) se aumentó de 2 mil a 5 mil pesos
el monto que sirve de base para que los pagos por
erogaciones, por compras e inversiones, se realicen
mediante transferencia electrónica de fondos; y (3) la
deducibilidad de hasta 15% en los pagos por
honorarios médicos, dentales, y otros gastos
hospitalarios (limitado a 5 salarios mínimos).
Finalmente, los demás estimados
macroeconómicos para 2016 quedaron sin
cambios. El crecimiento económico del país se
estima en un rango de 2.6% y 3.6% para el próximo
año, mientras que la inflación permanece también
sin cambios con lo propuesto en los Criterios
Generales de Política Económica realizados por la
SHCP (3%). Asimismo, el déficit presupuestario se
mantiene en 0.5% del PIB.
Ley de Ingresos 2016
Ley de
Ingresos CGPE
Banorte-Ixe
Consenso*
PIB (% var. Real) 2.6–3.6 2.6–3.6 2.7 2.83
Inflación 3.0 3.0 3.5 3.46
Tipo de cambio promedio (USD/MXN)
16.4 15.9 17.60 16.32
Tasa de interés (Cetes 28 días, %)
4.0 4.0 4.3 4.1
Balance público (% PIB) -3.0 -3.0 -3.0 -3.02
Sin inversión de Pemex y CFE (% PIB)
-0.5 -0.5 -0.5 - -
Precio de la mezcla mexicana (dpb)
50.0 50.0 - - - -
Plataforma petrolera (miles de barriles diarios)
Producción 2,247 2,247 - - - -
Exportación 1,091 1,091 - - - -
Techo de endeudamiento
Interno 110,500mdp 110,500mdp - - - -
Externo 8,500mdd 8,500mdd - - - -
Fuente: SHCP, Banxico y Banorte-Ixe * Estimados del Consenso de acuerdo a la Encuesta de Banxico
20
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected]
Alejandro Cervantes (55) 1670 2972 [email protected] Saúl Torres (55) 1670 2957 [email protected]
Consideramos que la Ley de Ingresos refleja el
esfuerzo tanto del Congreso como del gobierno
con la estabilidad de las finanzas públicas. No
obstante, consideramos que los supuestos
macroeconómicos incluidos en la ley podrían
resultar relativamente agresivos, ante el difícil
entorno internacional tanto para los precios del
petróleo como para el crecimiento. Si bien estos dos
riesgos podrían traer consigo una recaudación
tributaria menor a la esperada, consideramos que las
adecuaciones realizadas en el IEPS tanto de la
gasolina como de refrescos y bebidas endulzadas
podrían compensar en parte por una recaudación
eventualmente más baja, por lo que pensamos que la
LIF 2016 sigue mostrando el compromiso no sólo
del gobierno, sino también del Congreso con
finanzas públicas sanas.
¿Cuáles serán los siguientes pasos a seguir? El
dictamen de La Ley de Ingresos será turnado al
Ejecutivo para su promulgación inmediata. De
acuerdo con lo señalado en el artículo 42 de la Ley
Federal de Presupuesto y Responsabilidad
Hacendaria y el artículo 74 de la Constitución
Política de los Estados Unidos Mexicanos, ahora la
Cámara de Diputados tendrá que aprobar el
Presupuesto de Egresos 2016 a más tardar el 15 de
noviembre o en caso de prórroga hasta el 31 de
diciembre.
21
México
Banxico mantuvo sin cambios su postura monetaria
El INEGI presentó su reporte de “Estimación oportuna del PIB” donde
estiman un crecimiento de 2.4% para la economía mexicana en 3T15
Esperamos un mayor dinamismo en la confianza del consumidor de
octubre
El jueves, Banco de México anunció su decisión de dejar la tasa de referencia
sin cambio en 3%, en línea con el consenso de los analistas del mercado. En
nuestra opinión, Banxico continúa sin ver la necesidad de mover la postura
monetaria ante el escenario actual de crecimiento y de inflación, cuyo balance
de riesgos en el primer caso se deterioró y en el segundo se ha mantenido sin
cambios. No obstante lo anterior, el todavía incierto inicio de la normalización
de la política monetaria por parte del Fed y su efecto sobre el tipo de cambio es
de particular preocupación ya que mantuvieron la frase de “…las acciones de la
Reserva Federal podrían tener repercusiones sobre el tipo de cambio, las
expectativas de inflación y, por ello, sobre la dinámica de precios en
México…”. En nuestra opinión, Banxico continuará “atado” a las acciones de
política monetaria del Fed durante la próxima reunión de diciembre; sin
embargo, al adoptar un tono más dovish que el Fed el día de ayer, el banco
central dejó abierta la ventana para adecuar su postura monetaria del próximo
año a las condiciones macroeconómicas de México.
En nuestra opinión, el tono del comunicado con respecto al crecimiento fue más
negativo. Si bien Banxico confirmó la fortaleza que ha mostrado el consumo
privado apoyado por el mayor empleo, los bajos niveles de inflación y el mayor
dinamismo de las remesas y del crédito privado, el banco central fue muy
enfático al considerar que las exportaciones han perdido dinamismo dada la
desaceleración de la demanda externa, la caída en los precios del petróleo y la
reducción en la plataforma de producción. Al mismo tiempo, Banxico reconoció
que la inversión ha mantenido un bajo crecimiento. Dado lo anterior, Banxico
considera que “prevalecen condiciones de holgura en la economía en su
conjunto y en el mercado laboral, por lo que no se anticipan presiones
generalizadas sobre los precios provenientes de la demanda agregada. […]. Se
considera que el balance de riesgos para el crecimiento se deterioró respecto
de la decisión previa de política monetaria”.
La autoridad monetaria concluye que las condiciones cíclicas de la economía
mexicana muestran debilidad mientras que la inflación se mantendrá por debajo
del objetivo en 2015. No obstante lo anterior, como ya se comentó, la Junta de
Gobierno advirtió que “…las acciones de la Reserva Federal podrían tener
repercusiones sobre el tipo de cambio, las expectativas de inflación y, por ello,
sobre la dinámica de precios en México…”. En este contexto, la Junta de
Gobierno se mantendrá atenta particularmente a “…al traspaso de movimientos
del tipo de cambio a los precios del consumidor, a la postura monetaria relativa
entre México y Estados Unidos, así como a la evolución del grado de holgura
en la economía...”.
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
Alejandro Cervantes Economista Senior, México [email protected]
22
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Alejandro Cervantes (55) 1670 2972 [email protected]
Si bien la autoridad monetaria todavía percibe un
escenario de debilidad en la actividad económica y
espera que la inflación se mantenga por debajo del
objetivo en lo que resta del 2015, la perspectiva de
mayores tasas en Estados Unidos supone un riesgo
significativo para el tipo de cambio y la inflación en
México. Es por esto que pensamos que el próximo
movimiento de Banxico será de alza,
inmediatamente después de que el Fed inicie su
proceso de normalización de la política monetaria en
diciembre. Esto implica que Banxico podría estar
subiendo tasas en su reunión del 17 de diciembre. A
pesar de ello, y dado el tono más dovish adoptado
por Banxico, el banco central dejó abierta la ventana
para adecuar su postura monetaria del próximo año a
las condiciones cíclicas y macroeconómicas de
México.
El INEGI anticipa un crecimiento de 2.4% anual
para la economía mexicana en 3T15
El viernes el INEGI presentó su primer reporte de
“Estimación oportuna del PIB”. Para el cálculo de
esta cifra preliminar, el INEGI toma los reportes
económicos publicados para los dos primeros meses
del trimestre y los disponibles para el tercer mes. En
este contexto, la estimación oportuna del PIB
alcanza a cubrir el 80% de información directa
disponible y estima mediante modelos
econométricos el 20% restante.
De acuerdo al reporte presentado, la economía
mexicana creció 0.6% trimestral (cifras ajustadas por
estacionalidad) durante el tercer trimestre del año.
Por componentes, las actividades primarias
avanzaron 2.8% t/t, mientras que la producción
industrial se incrementó 0.7% t/t. Por su parte, el
sector servicios registró un aumento de 0.5%
trimestral.
Con cifras originales, la primera estimación del
INEGI arroja un crecimiento de 2.4% para la
economía mexicana en 3T15. Este incremento sería
mayor al avance de 2.2% observado durante el
segundo trimestre del año. Al interior, las
actividades primarias registrarían un crecimiento de
4.6% anual. Por su parte, el sector industrial
presentaría un incremento de 1.2%, mientras que los
servicios aumentarían 2.9% anual.
Si bien esta iniciativa es muy positiva ya que refleja
la adopción continua de mejores prácticas a nivel
internacional y otorga información más oportuna
respecto al desempeño económico de México,
consideramos que tiene tres áreas de oportunidad:
(1) En primer lugar, y a diferencia de otros reportes
preliminares como el del PIB de EE.UU. realizado
por el Bureau of Economic Analysis (BEA), la
estimación oportuna del PIB aún no contiene un
mayor desglose de los tres sectores productivos de
México. Si bien el reporte del BEA estima el PIB
por el lado de la demanda agregada, la
desagregación que incluyen es muy completa, a
diferencia del INEGI que sólo incluye los tres
sectores; (2) el INEGI aún no publica una serie
histórica comparable para las series ajustadas por
estacionalidad, lo que dificulta la comparación
trimestral, ya que estas cifras usualmente se revisan
con la publicación de un nuevo dato; y (3) el INEGI
no ha publicado un estudio donde muestre la
capacidad predictiva de esta estimación oportuna.
Esperamos un mayor dinamismo en la confianza
de los consumidores de octubre
El próximo viernes, a las 8:00am, el Banco de
México y el INEGI darán a conocer los resultados de
la encuesta mensual de confianza del consumidor
para el décimo mes del año donde esperamos una
reducción de 1.7% anual en el índice total. Con ello,
la confianza del consumidor podría alcanzar un nivel
de 89 puntos. No obstante, con cifras ajustadas por
estacionalidad, esperamos un incremento de 0.4%
mensual en el índice total.
Estimamos que la confianza del consumidor (medida
con cifras desestacionalizadas) aumentó 0.4% m/m
derivado de la trayectoria descendente que mantuvo
la inflación durante el mes en cuestión, lo cual
probablemente se verá reflejado en un incremento en
el componente que hace referencia a la posibilidad
de adquirir bienes duraderos. Del mismo modo, es
probable que el mayor dinamismo que mantuvo el
consumo privado genere un aumento en las
expectativas de los consumidores en torno al
desempeño económico presente y futuro de los
hogares.
23
Estados Unidos
La posibilidad del inicio de la normalización de la política monetaria
en diciembre está sobre la mesa
Se llegó a un acuerdo sobre el presupuesto 2016 y el techo de
endeudamiento
El PIB creció 1.5% en 3T15 debido a un menor ritmo de acumulación
de inventarios
Esperamos una creación de 181 mil empleos en octubre y la tasa de
desempleo en 5.1%
El FOMC mantuvo sin cambios el rango de la tasa de referencia. Al igual que en
la reunión previa, la decisión no fue unánime, con Jeffrey Lacker votando a
favor de un alza de 25pb. Al mismo tiempo, el comunicado que acompañó la
decisión tuvo cambios importantes destacando un tono más hawkish debido a
que: (1) Eliminaron la frase donde explicaban la relevancia de los recientes
eventos externos como un riesgo al crecimiento económico…”El reciente
desarrollo económico y financiero global puede restringir en cierta medida la
actividad económica y puede poner presión adicional a la baja sobre la
inflación en el corto plazo…”; (2) hablaron explícitamente de su evaluación de
subir el rango de la tasa de referencia en la próxima reunión, en lugar de hablar
de cuánto tiempo es apropiado mantener el rango actual de tasas; (3) hicieron un
rebalanceo de su evaluación del desempeño de la actividad económica,
destacando un paso sólido del consumo y la inversión, en lugar de hablar de un
paso moderado. Pero del lado del mercado laboral, reconocieron un menor ritmo
de creación de empleos, aunque con estabilidad en la tasa de desempleo, pero
también destacaron una ligera baja en las expectativas de inflación.
En nuestra opinión, el FOMC sigue altamente dependiente de los datos.
Consideramos que de la junta de septiembre del FOMC a esta reunión, los
riesgos pasaron del entorno externo al entono doméstico. El comunicado del Fed
mostró una clara disminución en la preocupación por el entorno global. Sin
embargo, consideramos importante destacar que, de la reunión del Fed del 16-17
de septiembre a la fecha, el escenario de crecimiento muestra un deterioro,
aunque las señales aún son prematuras para hablar de una desaceleración más
profunda. Por un lado, la creación de empleos se moderó de manera pronunciada
en agosto y septiembre, mientras que las ventas al menudeo mostraron también
una desaceleración durante el noveno mes del año, a la vez que las cifras del
sector manufacturero siguen confirmando debilidad. En este contexto, la
publicación de las cifras económicas en las próximas semanas será
especialmente relevante. Destacando los reportes del mercado laboral de octubre
(a publicarse el 6 de noviembre) y el dato de noviembre (a publicarse el 4 de
diciembre). Asimismo, serán de gran relevancia, las minutas de esta reunión que
se darán a conocer el próximo 18 de noviembre.
Mantenemos nuestra perspectiva de que las mayores probabilidades son de un
inicio de la normalización de la política monetaria en diciembre. Consideramos
que el cambio en el tono del comunicado fue claramente más hawkish.
Delia Paredes Mier Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
Juan Carlos García Economista, Global [email protected]
24
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
Juan Carlos García Viejo (55) 1670 2272 [email protected]
Se llega a un acuerdo sobre el presupuesto fiscal
2016…
El gobierno del presidente Barack Obama y el
Congreso llegaron a un arreglo sobre el presupuesto
fiscal 2016. Dicho acuerdo contempla entre otras
cosas, un incremento en el gasto público durante los
siguientes dos años de 111mmd, así como la
suspensión del techo de endeudamiento hasta el 16
de marzo de 2017. En este contexto, cabe destacar
que la deuda actual se ubica en 18.1 billones de
dólares y se estima que avanza en 500mmd anuales.
El acuerdo en cuestión contempla la liberación de
80mmd a utilizarse en los próximos dos años
fiscales, aunados a 31mmd que esperan recaudar a
través de mayores impuestos al sector financiero, en
específico dirigidos hacia los Hedge Funds y hacia
los fondos de capital privado, implementándose en
los próximos diez años. Este aumento a los recursos
disponibles se asignará de manera equitativa a gasto
de defensa y otro gasto no relacionado con defensa,
lo que representa aproximadamente el 90% de lo
solicitado por el presidente Obama por concepto de
gasto extraordinario.
Asimismo, el acuerdo estipula que el monto
destinado a las operaciones del Departamento de
Defensa estaría 7mmd por arriba de lo requerido por
Obama originalmente en los siguientes dos años. No
obstante, el Pentágono ha expresado que esos
recursos son apenas suficientes para su
supervivencia, esto tiene su origen en que Obama
contemplaba menores fondos destinados a la guerra
en medio oriente por la evacuación de las tropas de
Afganistán en 2017. Por su parte, el acuerdo también
contribuirá a que las primas del programa Medicare
no se vean seriamente afectadas, particularmente las
de Medicare B no tendrán que incrementarse en el
52% originalmente proyectado.
En nuestra opinión, el acuerdo evita nuevamente el
escenario del shutdown. Adicionalmente retrasa por
dos años la discusión del techo de endeudamiento en
un contexto en el que el próximo año tendrán lugar
elecciones presidenciales.
Mientras tanto, si bien todavía existe desacuerdo
sobre la asignación del gasto, el acuerdo podría
significar un menor lastre fiscal por lo menos en los
próximos dos años y da margen para que el Fed
pueda iniciar el proceso de normalización de la
política monetaria el próximo mes de diciembre.
La actividad económica moderó su ritmo de
avance en 3T15…
La actividad económica creció 1.5% en 3T15 desde
un crecimiento de 3.9% en 2T15. La desaceleración
se debió principalmente a un menor ritmo de
acumulación de inventarios, lo que restó 1.4pp al
crecimiento del periodo, después de una
contribución nula en 2T15. Por su parte, la inversión
fija también tuvo un desempeño más débil que el
trimestre previo, con un avance de la inversión no
residencial de 2.1% desde 4.1% previo, mientras que
la inversión residencial creció 6.1% desde 9.3%
previo. También el gasto del gobierno moderó su
ritmo de avance de una tasa de 2.6% a 1.7%.
Mientras que las exportaciones netas tuvieron una
contribución nula al crecimiento del periodo,
después de una ligera contribución positiva de
0.18pp en 2T15. Del lado positivo, destaca el
desempeño del consumo que después de haber
crecido 3.6% en el segundo trimestre del año, logró
sostener un ritmo de avance de 3.2%, contribuyendo
con 2.2pp al crecimiento del PIB 3T15.
Esperamos una creación de 181 mil empleos en
octubre y la tasa de desempleo en 5.1%...
Estimamos que el reporte del mercado laboral de
octubre mostrará una creación de 181 mil plazas,
después de una generación de 142 mil empleos en
septiembre. En este contexto, esperamos que la tasa
de desempleo se mantenga en 5.1%. De la
información del mercado laboral que ya conocemos,
se desprende que los reclamos de seguro por
desempleo a la fecha de encuesta se ubican en
niveles menores a los observados en septiembre (263
mil vs. 272 mil). A su vez, los índices regionales de
Filadelfia y Nueva York del mes de octubre
mostraron resultados a la baja en lo que se refiere al
componente de empleo.
25
Eurozona y Reino Unido
Las cifras publicadas recientemente en la Eurozona son mixtas y siguen
apoyando la perspectiva de mayor estímulo monetario hacia adelante
El BoE dará a conocer su decisión de política monetaria, las minutas de
la reunión y el Reporte Trimestral de Inflación
No esperamos cambios en la postura monetaria y creemos que los
estimados de crecimiento e inflación para el 2016 mostrarán sólo
cambios marginales
Las cifras publicadas en la Eurozona durante la semana resultaron mixtas. La
inflación, el desempleo y el indicador de sentimiento económico mostraron una
ligera mejoría, mientras que el indicador final de confianza de los consumidores
confirmó un deterioro y el indicador de confianza de los negocios de Alemania
Ifo bajó. Después de que la inflación general cayera a terreno negativo (-0.1%
anual) en septiembre, en octubre se observó una variación anual nula. Mientras
tanto, la inflación subyacente subió de 0.9% anual a 1.0%. Sin embargo, algunas
medidas de expectativas de inflación siguen apuntando a presiones nulas en
precios. Por su parte, el índice de sentimiento económico cumplió cuatro meses
consecutivos al alza, ubicándose en niveles de 105.9pts. Por su parte, la tasa de
desempleo para el mes septiembre bajó a 10.8% desde un nivel previo de 11%
revisado a la baja a 10.9%. Del lado negativo, la confianza de los consumidores
se ubicó en -7.7pts desde -7.1pts previo y el indicador Ifo de Alemania bajó de
108.5pts a 108.2pts.
Consideramos que este escenario es consistente con el mensaje que dio el ECB
en su última reunión de política monetaria de que revisará el programa de
compra de activos QE en diciembre. Esperamos un incremento en el ritmo
mensual de compras de entre 10 y 20 mil millones de € y vemos probable una
extensión del programa más allá de septiembre del 2016. Asimismo, no
descartamos un recorte en la tasa de depósito.
Por su parte, la próxima semana habrá reunión del Banco Central de Inglaterra.
Tres documentos importantes se darán a conocer: (1) Decisión de política
monetaria; (2) las minutas de la reunión en cuestión; y (3) el informe trimestral
de inflación en 3T15. Esperamos que el Comité de Política Monetaria (MPC)
mantenga la tasa de referencia en 0.5%, en una decisión dividida y creemos que
nuevamente el único en estar a favor de un alza de 25pb será Ian McCafferty.
Adicionalmente, esperamos que se mantenga sin cambios el programa de
compra de activos (APF por sus siglas en inglés) en 375mm de libras.
En cuanto a los pronósticos de crecimiento e inflación esperamos pocos cambios
respecto a los estimados en el Reporte Trimestral de Inflación publicado en
agosto, con el crecimiento del PIB en el 2016 alrededor del 2.6% y la inflación
del próximo año cerca del 1.5%.
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
Juan Carlos García Economista, Global [email protected]
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Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected] Juan Carlos García Viejo (55) 1670 2252 [email protected]
Agenda semanal
02-nov
02:55 Alemania: PMI manuf (Oct F)
03:00 Eurozona: PMI manuf (Oct F)
03:30 Reino Unido: PMI manuf (Oct)
04-nov
02:55 Alemania: PMI serv/comp (Oct F)
03:00 Eurozona: PMI serv/comp (Oct F)
03:30 Reino Unido: PMI comp/serv (Oct)
05-nov
01:00 Alemania: Pedidos de fábrica (Sep)
04:00 Eurozona: Ventas minoristas (Sep)
06:00 BoE: Informe trimestral de inflación
06:00 BoE: Decisión de política monetaria
06-nov
01:00 Alemania: Producción industrial (Sep)
03:30 Reino Unido: Producción industrial (Sep)
03:30 Reino Unido: Balanza comercial (Sep)
Grecia: Pago de 1.1mme de Letras del Tesoro
Fuente: Banorte-Ixe
La inflación en la Eurozona se mantiene en
niveles muy bajos…
Los precios en la Eurozona siguen sin presentar
presiones al alza. Según el reporte preliminar de
Eurostat, el índice de precios armonizados presentó
una variación anual de 0%a/a en octubre, por arriba
de la contracción de 0.1%a/a observada durante
septiembre. Por su parte, la inflación subyacente se
ubicó en 1% anual, igualmente por arriba del
0.9%a/a correspondiente al mes previo. Los
alimentos, el alcohol y el tabaco registraron una
inflación de 1.5% anual, mientras que los servicios
subieron en 1.3%a/a. Estos incrementos
compensaron por la caída en los precios de
energéticos (-8.7% anual).
La inflación en Alemania subió, mientras que en
España permaneció en terreno negativo y en Italia se
aceleró ligeramente. En Alemania, los precios al
consumidor tuvieron una variación mensual nula en
octubre, con lo que la inflación anual se ubicó en
0.2%. Por su parte, en España la inflación se ubicó
en terreno negativo en -0.9%a/a, aunque mejoró
ligeramente desde el -1.1%a/a registrado en
septiembre. Por su parte, en Italia, la inflación se
aceleró moderadamente pasando de 0.2%a/a el mes
previo a 0.3%a/a.
Datos mixtos de confianza en la Eurozona para el
mes de octubre…
En cuanto a la confianza en la economía, el índice
para la Eurozona se ubicó en 105.9pts en octubre,
por arriba de los 105.6pts registrados el mes previo.
Por su parte, el dato final de la confianza del
consumidor no presentó variación respecto al dato
preliminar, permaneciendo en -7.7pts, por debajo de
lo observado el mes previo, cuando se ubicó en -
7.1pts.
El índice Ifo de clima de negocios en Alemania
sostuvo una baja moderada en octubre
En Alemania, el índice Ifo de clima de negocios
correspondiente al mes de octubre se ubicó en
108.2pts, por debajo del nivel previo de 108.5pts. A
pesar de que la caída fue modesta, es consistente con
la desaceleración que sugieren otras cifras
económicas.
El PIB del Reino Unido creció menos de lo
esperado durante el tercer trimestre del año
En el Reino Unido, se publicó el reporte del PIB de
3T15, el que mostró un avance de 0.5%t/t. Este
resultado se debe principalmente a un menor
dinamismo en el sector manufacturero que presentó
una caída de 0.3%t/t y un decremento de 2.2%t/t en
la actividad del sector de construcción. Con ello, la
variación anual se ubicó en 2.3%. Esto después de
que en 2T15 se observara un avance de 0.7%t/t con
una variación anual de 2.6%. Creemos que la
economía seguirá mostrando un paso sólido,
apoyada sobre el sector servicios y buenos niveles de
consumo, aunque consideramos importante resaltar
los riesgos provenientes de la economía global.
27
AEROPUERTOS Nota Sectorial
Estimado de pasajeros de octubre Seguirá la tendencia positiva en octubre en el agregado con una
tasa de crecimiento esperada de doble dígito pero a un menor
ritmo que en el mes anterior
Estimamos un crecimiento de 10.1% a/a en pasajeros totales para
Asur, un alza de 16.1% para Gap y un aumento de 10.5% para
Oma
Perspectiva positiva del sector aeroportuario basada en las
acciones de aerolíneas con aperturas de rutas, aumento de
frecuencias y expansión de flotas, así como bajos niveles en precios
del petróleo
Seguirá la tendencia positiva en octubre con una tasa de crecimiento
esperada de doble dígito. En los próximos días, los 3 grupos aeroportuarios
privados -Asur, Gap y Oma- estarán dando a conocer sus reportes de tráfico de
pasajeros correspondientes al mes de septiembre. De manera general,
prevemos que se presentaría una menor tasa de crecimiento a la mostrada en el
mes anterior (17.6%).
Estimamos un crecimiento de 10.1% en pasajeros para Asur, un alza de
16.1% para Gap (12 aeropuertos en México) y un aumento de 10.5% para
Oma. Consideramos que Asur seguirá presentando un buen aumento en su
tráfico de pasajeros, tomando en cuenta el nivel sólido de ocupación hotelera
en donde se encuentra su aeropuerto más importante, Cancún. Estimamos que
Asur reporte un aumento de 10.1% a/a en su tráfico total de pasajeros,
conformado por un alza de 9.8% en pasajeros nacionales y de 10.5% en los
internacionales.
En lo que respecta a Gap, prevemos que presente un gran aumento en su
tráfico de pasajeros de septiembre de 16.1% a/a, ante un alza de 15.1% en el
tráfico nacional y de 19.2% en el tráfico internacional. Cabe señalar que la
base de comparación para los 12 aeropuertos que opera Gap en México es
baja, ya que en 2014 el aeropuerto de Los Cabos se vio a afectado por el
huracán Odile.
Por último, esperamos que Oma reporte un crecimiento de pasajeros totales de
10.5%, con un incremento de 11.1% en sus pasajeros nacionales y de 14.0% en
sus pasajeros internacionales.
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
Sector Aeroportuario / Perspectiva Positiva
Empresa Recom. PO 15E
Rend. 15E
Asur Mantener $265.0 2.0%
Gap Mantener $141.0 -4.0%
Oma* Compra $101.0 19.2% *PO 16E y Rend. 16E
Empresa FV/Ebitda
12m FV/Ebitda
15E Peso IPC
Asur 19.2x 17.8x 2.02%
Gap 21.1x 18.1x 2.23%
Oma 18.9x 17.3x 0.69%
Tráfico de pasajeros – Septiembre 2015 (var. % anual)
15.0%
22.5%
14.0% 12.4%e
14.9%e 16.0%e
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
Asur Gap Oma
Crecimiento Estimado
07 de octubre 2015
28
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Grupos aeroportuarios - Comparativo de rendimientos de octubre
Buena perspectiva para el sector. El panorama
para el sector sigue siendo optimista tomando en
cuenta las acciones de diversas aerolíneas con
aperturas de rutas, aumento de frecuencias y
expansión de flotas, retomando la oferta que dejaron
aerolíneas que salieron del mercado, un desempeño
favorable en lo que atañe al turismo y bajos niveles
en los precios del petróleo. No obstante, hay que
monitorear la evolución de la presente temporada de
ciclones, principalmente en el Pacífico. En nuestro
portafolio institucional tenemos exposición en Asur
en la que fijamos un PO 2016E de P$310 por acción
con recomendación de Mantener, así como en Gap
en la que establecimos un PO2016E de P$170 con
recomendación de Compra. Por otro lado, para Oma
tenemos una recomendación de Compra y un
PO2016E de P$101.0 por acción.
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
30-Sep-15 5-Oct-15 8-Oct-15 13-Oct-15 16-Oct-15 21-Oct-15 26-Oct-15 29-Oct-15
IPC ASURB GAPB OMAB
29
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 5,228 5,546 8,556 9,426 FV/EBITDA 24.8x 22.2x 17.1x 15.5x
Utilidad Operativ a 2,373 2,765 3,940 4,003 P/U 36.3x 36.4x 30.7x 32.4x
EBITDA 3,256 3,690 5,151 5,490 P/VL 3.7x 3.8x 4.0x 3.8x
Margen EBITDA 62.3% 66.5% 60.2% 58.2%
Utilidad Neta May . 2,246 2,243 2,657 2,523 ROE 10.3% 10.6% 13.0% 12.5%
Margen Neto 43.0% 40.4% 31.1% 26.8% ROA 9.0% 9.2% 8.8% 7.8%
EBITDA/ intereses 59.3x 242.4x -40.7x -29.7x
Activ o Total 25,235 24,286 32,325 33,997 Deuda Neta/EBITDA -0.2x 0.0x 0.6x 0.6x
Disponible 2,579 1,596 3,423 3,604 Deuda/Capital 0.1x 0.1x 0.3x 0.3x
Pasiv o Total 3,022 3,000 11,037 11,526
Deuda 1,854 1,719 6,197 6,322
Capital 22,213 21,286 21,288 22,471
Fuente: Banorte-Ixe
GAP Nota de Empresa
Perspectiva de vuelo interesante en 2016
Actualizamos nuestras estimaciones para Gap después del reporte del
3T15 positivo y tras conocer que el Huracán Patricia tuvo
afectaciones mínimas en aeropuertos que opera Gap en el Pacífico
Para 2015 y 2016 estimamos un crecimiento en pasajeros totales de
24.6% y 6.5%, en ingresos operativos de 40.4% y 10.4% y en
EBITDA de 39.6% y 6.6%, respectivamente
Introducimos nuestro PO 2016E de P$170.0 con recomendación de
Compra. Esperamos que la compañía continúe con una alta
rentabilidad y el margen EBITDA 2016E se ubique en 67.3%
Sólido reporte del 3T15 y mínimas afectaciones del Huracán Patricia.
Como mencionamos en nuestra nota del reporte del 3T15 de Gap, “Continúan
los grandes crecimientos en el 3T15” (23 de octubre), los fuertes incrementos
de la compañía rebasaron nuestros estimados. Por otro lado, Gap señaló que el
paso del Huracán Patricia el pasado viernes 23 de octubre tuvo una afectación
mínima en los aeropuertos que opera en el Pacífico, específicamente Puerto
Vallarta y Manzanillo, lo cual es positivo por las expectativas que se tenían de
que ocasionaría severos daños en los mismos.
Introducimos nuestro PO 2016E de P$170.0 que obtuvimos a través del
método de valuación DCF (WACC de 10.5%). Dicho precio representa un
múltiplo FV/EBITDA 2016E de 18.0x, por debajo del múltiplo al que cotiza
actualmente de 18.2x, y un rendimiento de 16.8%, que aunado al rendimiento
del dividendo estimado de 2.0%, ofrece un retorno potencial total de 18.8%. Por
lo anterior, recomendamos Compra. Consideramos que dada la perspectiva
positiva del sector hacia adelante los múltiplos se podrían mantener en niveles
elevados.
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $145.52 PO 2016 $170.00 Dividendo (e) P$3.5 Dividendo (%) 2.0% Rendimiento Potencial 18.8% Precio ADS US$87.76 PO2016 ADS US$95.57 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 154.1 – 84.4 Valor de Mercado (US$m) 4,920.28 Acciones circulación (m) 561 Flotante 85% Operatividad Diaria (P$ m) 169.1
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL GAPB
26 de octubre 2015
30
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
GAP – Estados Financieros (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Año 2013 2014 2015E 2016E TACC
Ventas Netas 5,227.8 5,546.2 8,556.3 9,425.8 21.7%
Costo de Ventas
Utilidad Bruta 5,227.8 5,546.2 8,556.3 9,425.8 21.7%
Gastos Generales 2,854.7 2,781.1 4,616.6 5,422.3 23.8%
Utilidad de Operación 2,373.2 2,765.1 3,939.7 4,003.5 19.0%
Margen Operativo 45.4% 49.9% 46.0% 42.5% -2.2%
Depreciación Operativa 883.2 925.2 1,210.8 1,486.9 19.0%
EBITDA 3,256.4 3,690.3 5,150.6 5,490.4 19.0%
Margen EBITDA 62.3% 66.5% 60.2% 58.2% -2.2% Ingresos (Gastos) Financieros Neto
(51.2) (8.0) (597.9) (249.1) 69.5%
Intereses Pagados 179.1 86.6 215.1 232.1 9.0%
Intereses Ganados 124.2 71.4 92.6 47.0 -27.7% Otros Productos (Gastos) Financieros
Utilidad (Pérdida) en Cambios 3.8 7.2 (475.4) (64.0) -357.1%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (46.2) (163.1)
Utilidad antes de Impuestos 2,322.0 2,757.1 3,333.5 3,754.4 17.4%
Provisión para Impuestos 75.8 514.6 954.1 1,198.1 151.0%
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta e Integral 2,246.2 2,242.5 2,379.4 2,556.2 4.4% Participación Minoritaria y Efecto de Conversión
246.7 (177.7)
Utilidad Neta e Integral Mayoritaria
2,246.2 2,242.5 2,626.1 2,378.5 1.9%
Margen Neto 43.0% 40.4% 30.7% 25.2% -16.3%
UPA 4.004 3.997 1.000 1.000 -37.0%
Estado de Posición Financiera
Activo Circulante 2,872.1 2,062.6 4,160.4 4,353.8 14.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,168.2 1,595.5 3,423.1 3,604.4 18.5%
Activos No Circulantes 22,362.5 22,223.6 28,164.4 29,643.5 9.9% Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto)
873.5 812.7 1,308.8 1,308.8 14.4%
Activos Intangibles (Neto) 16,693.6 16,481.9 21,832.9 22,988.3 11.3%
Activo Total 25,234.6 24,286.2 32,324.8 33,997.3 10.4%
Pasivo Circulante 1,212.2 1,582.2 2,487.0 2,841.5 32.8%
Deuda de Corto Plazo 637.6 978.5 38.3 38.3 -60.8%
Proveedores 348.2 353.8 498.5 266.1 -8.6%
Pasivo a Largo Plazo 1,809.7 1,418.1 8,549.6 8,684.3 68.7%
Deuda de Largo Plazo 1,216.9 740.9 6,158.9 6,283.6 72.8%
Pasivo Total 3,021.9 3,000.3 11,036.7 11,525.8 56.2%
Capital Contable 22,212.7 21,285.9 21,288.1 22,471.5 0.4%
Participación Minoritaria 965.2 965.2
Capital Contable Mayoritario 22,212.7 21,285.9 20,323.0 21,506.3 -1.1%
Pasivo y Capital 25,234.6 24,286.2 31,359.6 33,032.1 9.4%
Deuda Neta (313.7) 124.0 2,774.1 2,717.5 -305.4%
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (cifras en millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
59.5%
62.3%
66.5%
60.2%
58.2%
54.0%
56.0%
58.0%
60.0%
62.0%
64.0%
66.0%
68.0%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
2012 2013 2014 2015E 2016E
Ventas Netas Margen EBITDA
8.3%
10.1% 10.5%
12.9%
11.1%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
2012 2013 2014 2015E 2016E
Utilidad Neta e Integral Mayoritaria ROE
0.1x -0.1x 0.0x
0.5x 0.5x
-0.2x
-0.1x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0.6x
(500)
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
2012 2013 2014 2015E 2016E
Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA
31
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Estimados 2016
Estamos revisando al alza nuestros estimados por el
mejor desempeño operativo en los 12 aeropuertos
que opera Gap en México y los mejores márgenes
del aeropuerto MBJ en el acumulado del año. Para
2015, estimamos un crecimiento en pasajeros totales
de 24.6%, en ingresos operativos de 40.4% y en
EBITDA de 39.6% con un margen EBITDA de
69.7% sin considerar los ingresos por adiciones a
bienes concesionados (suma de ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos / EBITDA). Cabe
señalar que dichos crecimientos están en línea con la
guía de la empresa.
Para 2016, esperamos que los pasajeros totales
tengan un crecimiento de 6.5%, los ingresos totales
de 10.2%, los ingresos operativos de 10.4% (suma
de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos), en tanto
que el Ebitda crecería 6.6% (este incremento sería de
10.1% sin considerar el reconocimiento de la
ganancia en el valor razonable de la adquisición de
DCA y MBJ registrado en el 3T15). De esta forma,
el margen Ebitda se ubicaría en 58.2% (vs. 60.2%
2015E). Hay que señalar que sin considerar los
ingresos por adiciones a bienes concesionados, dicho
margen se ubicaría en 67.3% (vs. 69.7% 2015E).
Valuación y PO 2016E de P$170
A través del método de DCF, nuestro nuevo precio
objetivo para 2016E es de P$170 que representaría
un múltiplo FV/EBITDA 2016E de 18.0x, menor al
que cotiza actualmente (18.2x). En nuestros
supuestos consideramos un WACC de 10.5%; Costo
promedio de la deuda de 4.7%; Beta de 0.8; Tasa
libre de riesgo de 6.8%, un premio por riesgo
mercado de 5.5% y un múltiplo FV/Ebitda terminal
de 16.7x (similar al promedio del 2015 de 16.4x)
para el valor de la perpetuidad. Nuestros resultados
nos muestran un rendimiento potencial de 16.8% vs.
su precio actual, que aunado a un rendimiento de
2.0%e de pago de dividendo, ofrece un retorno
potencial total de 18.8%.
GAP-DCF (Millones de pesos)
Concepto 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuidad
(2021e)
Ebitda 6,017 6,492 7,009 7,500 8,058
Capital de trabajo (-) 127 121 -60 117 47
Capex (-) 1,315 893 405 1,262 1,192
Impuestos (-) 1,282 1,408 1,545 1,672 1,731
Flujo Libre de Efectivo 3,292 4.070 5,120 4,449 5,088 134,744
Acciones (millones) 561
P$
PO DCF 170.0
Valor DCF 95,346 Precio Actual 145.5
Market Cap. Actual 81,637 Rendimiento Potencial 16.8%
Fuente: Banorte-Ixe / Los números presentados toman en cuenta la parte proporcional de la participación de Gap en DCA.
32
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015e 2016e 2013 2014 2015e 2016e
Ingresos 15,719 22,787 31,831 35,782 FV/EBITDA 16.6x 18.2x 14.8x 12.6x
Utilidad Operativ a 1,115 1,469 2,343 2,643 P/U 41.2x 55.3x 59.5x 33.7x
EBITDA 2,038 2,802 4,175 4,864 P/VL 6.5x 4.2x 5.6x 5.7x
Margen EBITDA 13.0% 12.3% 13.1% 13.6%
Utilidad Neta 681 667 787 1,389 ROE 15.7% 7.6% 9.4% 16.8%
Margen Neto 4.3% 2.9% 2.5% 3.9% ROA 5.5% 2.3% 2.5% 4.5%
EBITDA/ intereses 10.1x 5.7x 5.5x 4.7x
Activ o Total 12,459 29,048 30,960 31,117 Deuda Neta/EBITDA 2.1x 3.6x 2.4x 1.9x
Disponible 663 1,113 2,434 3,041 Deuda/Capital 1.0x 1.0x 1.1x 1.0x
Pasiv o Total 7,878 19,313 21,649 21,932
Deuda 5,044 11,239 12,313 12,132
Capital 4,581 9,735 9,312 9,185
Fuente: Banorte-Ixe
ALSEA Reporte Trimestral
Tiene reporte positivo a nivel operativo
Alsea reportó resultados del 3T15 positivos arriba de las expectativas
del mercado a nivel operativo, pero menor a nivel neto, lo que podría
limitar el desempeño de la acción en el mercado.
Los ingresos del 3T15 crecieron 44.3% A/A (vs 36.6% consenso), el
EBITDA creció 54.4% (vs 41.4%c), y el margen EBITDA presentó
una expansión de +80pb. La utilidad neta bajo 38.2% (vs -12%e)
Estamos introduciendo nuestro PO2016 en P$67.0 con una
recomendación de COMPRA. Consideramos que el crecimiento en
VMT observado sumado a la rentabilidad podrán ser sostenibles
Supera expectativas a nivel operativo. Alsea presentó resultados positivos a
nivel operativo, en línea con nuestros estimados y los del mercado. No
obstante, la utilidad creció por debajo de lo esperado atribuible a pérdidas
cambiarias, lo que podría limitar el desempeño de hoy en el mercado.
Sostiene tendencia positiva en VMT. Las ventas crecieron +44.3% A/A (vs
+36.6% consenso y 43.6%e) los fuertes crecimientos fueron impulsados por la
incorporación de las unidades de Grupo Zena en España, que contribuyó con
el 24% del crecimiento, aunado al crecimiento de 11.4% A/A en Ventas
Mismas Tiendas- VMT y aperturas. A nivel operativo, el margen bruto
presentó una contracción de 50pb, mismo que fue contrarrestado por la
menores gastos ante una mejor eficiencia operativa, lo que derivó en un
crecimiento de 45.1% en EBITDA y una expansión de 80pb en margen.
Fijamos nuestro PO2016 en P$67.0. Alsea, mantendrá un sólido ritmo de
crecimiento en los mercados en los que opera por la recuperación del
consumo, aperturas y estrategias comerciales que favorecerán su rentabilidad.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $51.95 PO 2016 $67.00 Dividendo 0.50 Dividendo (%) 0.8% Rendimiento Potencial 20.7% Máx – Mín 12m (P$) 54.2 - 37.15 Valor de Mercado (US$m) 2,815 Acciones circulación (m) 820 Flotante 36% Operatividad Diaria (P$ m) 83.0
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-5%
5%
15%
25%
35%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL ALSEA*
28 de octubre 2015
33
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
ALSEA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 5,701 8,224 44.3% 8,189 0.4%
Utilidad de Operación 350 595 70.0% 573 3.7%
Ebitda 706 1,087 54.0% 1,056 2.9%
Utilidad Neta 195 120 -38.2% 171 -29.8%
Márgenes
Margen Operativo 6.1% 7.2% 1.1pp 7.0% -102.4pp
Margen Ebitda 12.4% 13.2% 0.8pp 12.9% 207.9pp
Margen Neto 3.4% 1.5% -2.0pp 2.1% 0.6pp
UPA $0.232 $0.144 -38.1% $0.220 -34.7%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2014 2015 Variación Variación
Trimestre 3 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 5,701.3 7,761.9 8,224.4 44.3% 6.0%
Costo de Ventas 1,828.5 2,452.2 2,605.6 42.5% 6.3%
Utilidad Bruta 3,872.9 5,309.7 5,618.8 45.1% 5.8%
Gastos Generales 3,498.1 4,767.0 4,979.5 42.4% 4.5%
Utilidad de Operación 349.8 547.4 594.5 70.0% 8.6%
Margen Operativo 6.1% 7.1% 7.2% 1.1pp 0.2pp
Depreciacion Operativa 356.0 450.3 492.5 38.3% 9.4%
EBITDA 705.7 997.7 1,087.0 54.0% 8.9%
Margen EBITDA 12.4% 12.9% 13.2% 0.8pp 0.4pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (91.4) (321.8) (342.8) 275.0% 6.5%
Intereses Pagados 89.8 143.4 192.3 114.1% 34.1%
Intereses Ganados N.A. N.A.
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (1.6) (178.4) (150.4) >500% -15.7%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 2.9 3.7 7.1 146.2% 93.9%
Utilidad antes de Impuestos 261.2 229.3 258.9 -0.9% 12.9%
Provisión para Impuestos 76.5 130.8 126.7 65.7% -3.2%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 184.8 98.5 132.2 -28.5% 34.3%
Participación Minoritaria (9.8) 5.9 11.9 N.A. 103.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 194.5 92.6 120.3 -38.2% 29.9%
Margen Neto 3.4% 1.2% 1.5% (2.0pp) 0.3pp
UPA 0.232 0.110 0.144 -38.1% 30.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 2,928.2 3,926.9 3,571.7 22.0% -9.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 499.9 752.4 625.0 25.0% -16.9%
Activos No Circulantes 19,280.7 26,474.1 27,245.6 41.3% 2.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 8,742.7 10,401.4 10,684.6 22.2% 2.7%
Activos Intangibles (Neto) 8,689.2 13,397.8 13,637.8 57.0% 1.8%
Activo Total 22,208.9 30,400.9 30,817.4 38.8% 1.4%
Pasivo Circulante 3,985.4 6,284.9 5,794.4 45.4% -7.8%
Deuda de Corto Plazo 901.7 1,546.7 738.7 -18.1% -52.2%
Proveedores 1,391.0 2,498.1 2,468.5 77.5% -1.2%
Pasivo a Largo Plazo 6,824.4 14,297.9 15,286.5 124.0% 6.9%
Deuda de Largo Plazo 7,222.3 12,330.1 12,379.4 71.4% 0.4%
Pasivo Total 10,809.9 20,582.9 21,080.9 95.0% 2.4%
Capital Contable 11,399.0 9,818.1 9,736.4 -14.6% -0.8%
Participación Minoritaria (9.8) 5.9 11.9 N.A. 103.6%
Capital Contable Mayoritario 11,158.6 8,839.3 8,763.6 -21.5% -0.9%
Pasivo y Capital 22,208.9 30,400.9 30,817.4 38.8% 1.4%
Deuda Neta 6,722.3 11,577.7 11,754.5 74.9% 1.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,144.9 1,073.2 1,336.9 Flujos generado en la Operación (343.2) (440.7) (356.6) Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,262.5) (892.5) (712.9) Flujo neto de actividades de
financiamiento (169.5) 85.7 (392.5) Incremento (disminución) efectivo (630.4) (174.2) (125.0)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
12.4%
13.2%
11.6%
12.9% 13.2%
10.5%
11.0%
11.5%
12.0%
12.5%
13.0%
13.5%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
9,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
5.8%
7.6% 9.7% 10.0% 9.2%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.8x
3.6x 3.3x
3.2x 3.1x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
34
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Nuestro PO2016 de P$67.00, representa un
múltiplo FV/EBITDA 2016E de 14.7x, en línea
con el múltiplo actual. A ese precio el rendimiento
esperado para la emisora es de 19.8% sobre precios
actuales (P$55.91) y de 20.7%, si consideramos el
pago de un dividendo de P$0.50, similar al del año
anterior. El múltiplo representa un premio de 8.0%
respecto al promedio conocido del sector 13.5x en
México y que se justifica con base al crecimiento
en EBITDA que esperamos para el siguiente año
de 16.9%. Si bien los crecimientos esperados para
la empresa son más conservadores, ya que dejarán
de crecer a dobles dígitos altos, dado que ha
concluirá el proceso de integración de los negocios
de México y Europa, consideramos que la empresa
logrará mantener crecimientos de doble dígito
bajo, dado las estrategias promocionales que ha
venido impulsando, aunado a la reconfiguración de
algunos formatos y al crecimiento del consumo.
Además de que continuaremos observando los
beneficios de las eficiencias logradas con una
mayor escala en México y de la expansión en otros
mercados, y la estrategia de cobertura de insumos,
lograran compensar las presiones de precios en
algunos de sus insumos. Derivado de lo anterior
nuestra recomendación es COMPRA.
ALSEA FV/EBITDA (promedio U3años)
Estimados 2016. Para México, estimamos que
Alsea se seguirá beneficiando a nivel operativo de
las economías de escala que logró con la
integración de Vips y Portón. Nuestra expectativa
de crecimiento en VMT para México es de 6.0%,
creciendo por arriba del sector, con base a
crecimiento que consideramos deberá sostener el
gasto privado y a la estrategia en cada una de sus
marcas. Así mismo esperaríamos observar mayores
beneficios de la reestructura de formatos como
Burger King. De forma consolidada esperamos un
avance en ingresos para México de 9.0% con una
avance en EBITDA de 11.0%.
Para Sudamérica esperamos que la empresa
continúe con ganancias de mercado. Aunado a la
maduración de los nuevos formatos que ha
incursionado en los diferentes mercados, como lo
es PF Chang en Brasil. Para la región, esperamos
un crecimiento de doble dígito en VMT (+18.0%).
Por su parte, Europa se mantiene con un fuerte
potencial de crecimiento. Estaríamos validando
nuestras perspectivas de crecimiento para la
compañía con los detalles que no presente en el
encuentro que realizará la empresa con analista el
próximo mes de noviembre.
Resultados consolidados
Ventas por segmento (%)
Fuente: Reporte Trimestral Alsea
Resultados del 3T15 por Segmento:
Crecen VMT 5.8%, apoya recuperación en el
consumo. Las ventas en México con el negocio de
distribución crecieron 12.0%, a P$4,982m. En el
trimestre el incremento de P$514m generados en
México son atribuibles a la apertura de 77
unidades. Durante el trimestre las Ventas Mismas
Tiendas en México crecieron 5.8% A/A.
Adicionalmente se observó un crecimiento de
13.3% en la venta a terceros. A nivel operativo el
EBITDA ajustado aumentó 9.8% al sumar
P$1,151m, atribuible al crecimiento en VMT, así
como el efecto en los costos relacionados con los
insumos denominados en dólares. El margen
EBITDA presentó una baja de 40pb.
13.0x
14.0x
15.0x
16.0x
17.0x
18.0x
10/28/14 1/28/15 4/28/15 7/28/15 10/28/15
37%
22%
23%
14%
4%
Comida rápida
Cafeterías
Comida Casual
Restaurante Familiar
Distribución
35
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
México (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Ventas Mismas Tiendas (VMT) 5.8% -2.5%
Ventas 4,982 4,468 12%
Ebitda 1,151 1048 10%
Margen Ebitda 23.10% 23.46% 0.4pp
Unidades 2,068 1,960 +108
Sudamérica crecen ingresos y EBITDA a doble
dígito. Las ventas de esta región representaron el
22% de las ventas de Alsea. Durante el trimestre
los ingresos crecieron 50% A/A. Las ventas a
unidades iguales crecieron 29.3%, mejor al
crecimiento que presentaron en el mismo trimestre
de 2014 de 16.4%. El crecimiento en ventas fue
atribuido al crecimiento de 54 unidades
corporativas y 11 unidades de subfranquicia, efecto
que fue parcialmente compensado por la
devaluación del peso Colombiano, que se depreció
frente al peso mexicano 12.0%. El EBITDA creció
71.9% reflejando una expansión de 220pb, ante
una mejor estructura en costos y gastos.
Sudamérica (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Ventas Mismas Tiendas (VMT) 29.3% 16.4%
Ventas 1,849 1,234 50%
Ebitda 314 183 72%
Margen Ebitda 16.98% 14.83% -2.2pp
Unidades 382 317 65
Fuente: Reporte Trimestral Alsea
España. Los resultados de esta división que
comprenden 455 unidades presentaron un
crecimiento en VTM de 7.1%, un desempeño
mejor al trimestre previo. Las ventas contribuyeron
con un 17% de las ventas consolidadas de Alsea.
Destaca la contribución al Ebitda por P$245m con
un margen de 17.6%.
Europa (millones de pesos)
3T15
Ventas Mismas Tiendas (VMT) 7.1%
Ventas 1,392
Ebitda 246
Margen Ebitda 17.60%
Unidades 455
Fuente: Reporte Trimestral Alsea
OTROS RESULTADOS.
CIF. El costo integral de financiamiento en el 3T15
creció a P$343m en comparación con los P$91m
atribuible a la perdida cambiaria en el periodo, que
se generó por la revalorización del pasivo
relacionado con las opciones de compra y venta del
28.3% de Grupo Zen, aunado a la revalorización de
pasivos en dólares como consecuencia de la
depreciación del peso frente al dólar
Inversiones. Alsea reportó inversiones en acciones,
equipo y arrendamiento de inmuebles por P$2,430m
como parte del programa de expansión de los
últimos 12 meses. El 70.5%, se destinó a
adquisiciones, apertura de unidades, renovación de
equipos y remodelación de unidades existentes de las
diferentes marcas que opera la Compañía. Lo
restante fue destinado a la adquisición de nuevas
oficinas y proyectos de mejora logística de software
entre otros.
Número de unidades por mercado
Fuente: Reporte Trimestral Alsea
Número de unidades por segmento
Fuente: Reporte Trimestral Alsea
2,068
455 382
1,960
-
317
-
500
1,000
1,500
2,000
2,500
México España Sudamérica
3T15
3T14
1,466
686
498
255
1,201
583
233 260
-
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
Comidarápida
Cafeterias ComidaCasual
RestauranteFamiliar
3T15
3T14
36
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Deuda Bancaria y Bursátil. Al 30 de septiembre
de 2015, la deuda total de Alsea finalizó en
P$12,379m mientras que la deuda neta cerró en
P$11,754m. La relación deuda Neta a EBITDA
(proforma últimos 12 meses) fue de 2.9x y el
EBITDA últimos 12m a intereses pagados fue de
5.8x. Observando una disminución respecto al
trimestre previo. El Rendimiento de la Inversión
Operativa Neta (ROIC) fue de 8.3% desde 8.3%.
El Retorno sobre el Capital (ROE) de los doce
meses terminados fue de 8.1% en comparación con
el 8.3% del mismo período del año anterior.
37
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 12,058 12,871 12,431 12,802 FV/EBITDA 3.4x 4.2x 10.5x 8.3x
Utilidad Operativ a 2,915 2,670 979 1,343 P/U 7.1x 29.2x -4.6x -20.3x
EBITDA 4,134 3,771 2,197 2,514 P/VL 0.7x 0.7x 0.8x 0.9x
Margen EBITDA 34.3% 29.3% 17.7% 19.6%
Utilidad Neta 1,158 280 -1,763 -403 ROE 9.6% 2.3% -17.8% -4.4%
Margen Neto 9.6% 2.2% -14.2% -3.1% ROA 3.4% 0.7% -4.8% -1.1%
EBITDA/ intereses 4.0x 3.7x 1.8x 2.0x
Activ o Total 34,073 37,352 36,510 36,692 Deuda Neta/EBITDA 1.4x 2.0x 6.7x 5.0x
Disponible 5,496 6,527 3,581 2,822 Deuda/Capital 0.9x 1.2x 1.9x 1.7x
Pasiv o Total 21,950 25,265 26,591 27,458
Deuda 11,394 14,040 18,387 15,511
Capital 12,123 12,086 9,918 9,234
Fuente: Banorte-Ixe
AZTECA Reporte Trimestral
Mal reporte por caída sustancial en el EBITDA
Los resultados de TV Azteca los calificamos como débiles siendo por
debajo de nuestros estimados. Esperamos una reacción negativa del
mercado sobre el precio de la acción
Tres factores influyeron en los resultados: Un difícil comparativo con
el año anterior, un impacto del tipo de cambio en los costos de
programación y pérdidas operativas de Colombia Comunicaciones
Con una valuación por flujos descontados, establecemos un PO 2016
de P$2.40. Con un rendimiento esperado negativo y poca visibilidad
sobre los resultados reiteramos nuestra recomendación de VENTA
Complicado comparativo para las ventas y mayores costos dan como
resultado un débil reporte. Los resultados de TV Azteca al 3T15 estuvieron
por debajo de nuestros estimados a nivel del EBITDA por lo que nos hace más
cautelosos sobre el momento en el que la empresa pudiera recuperar los niveles
de rentabilidad registrados en 2013. La empresa reportó un monto de P$3,185
millones en ingresos consolidados representando una caída anual del 2.8%
debido a menores ventas de publicidad en el mercado doméstico. A nivel del
EBITDA, la empresa reportó un monto de P$525 millones siendo 19.3% inferior
a nuestro estimado y una caída anual del 49.1% por mayores costos de
programación en combinación con las pérdidas operativas de Colombia
Comunicaciones. Así, el margen de EBITDA descendió de 31.5% a 16.5%.
Aunado a esto, la empresa reportó un incremento de 40% A/A en los costos
financieros como resultado de un aumento del 28.3% en los intereses pagados y
una pérdida cambiaria de P$537 millones (+53.1% vs la pérdida del 3T14). La
debilidad operativa y los costos financieros provocaron una pérdida neta de
P$817 millones. Por último, el impacto de la paridad cambiaria sobre la deuda
elevó la razón de deuda neta a EBITDA de 2.8x en el 2T15 a 4.1x.
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
VENTA Precio Actual $2.74 PO 2016 $2.40 Dividendo 0.10 Dividendo (%) 3.6% Rendimiento Potencial -8.8% Máx – Mín 12m (P$) 7.08 – 2.27 Valor de Mercado (US$m) 494 Acciones circulación (m) 2,987 Flotante 35% Operatividad Diaria (P$ m) 10
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL AZTECACP
27 de octubre 2015
38
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
AZTECA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 3,277 3,185 -2.8% 3,103 2.6%
Utilidad de Operación 755 206 -72.8% 381 -45.9%
Ebitda 1,032 525 -49.1% 651 -19.3%
Utilidad Neta 11 -817 N.A. -632 29.2%
Márgenes
Margen Operativo 23.0% 6.5% -16.6pp 12.3% -5.8pp
Margen Ebitda 31.5% 16.5% -15.0pp 21.0% -4.5pp
UPA $0.004 -$0.274 N.A. -$0.212 29.2%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,277.5 2,981.7 3,184.9 -2.8% 6.8%
Costo de Ventas 1,976.4 2,313.7 2,424.1 22.7% 4.8%
Utilidad Bruta 1,301.1 668.0 760.7 -41.5% 13.9%
Gastos Generales 442.0 431.5 431.2 -2.4% -0.1%
Utilidad de Operación 755.2 85.0 205.7 -72.8% 142.0%
Margen Operativo 23.0% 2.9% 6.5% (16.6pp) 3.6pp
Depreciacion Operativa 173.3 169.2 195.9 13.1% 15.8%
EBITDA 1,032.4 405.7 525.5 -49.1% 29.5%
Margen EBITDA 31.5% 13.6% 16.5% (15.0pp) 2.9pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (611.8) (517.9) (856.2) 39.9% 65.3%
Intereses Pagados 253.3 305.6 324.9 28.3% 6.3%
Intereses Ganados 20.8 30.6 23.6 13.4% -23.0%
Otros Productos (Gastos) Financieros (28.6) (24.5) (17.7) -38.0% -27.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (350.7) (218.4) (537.1) 53.1% 145.9%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 7.9 9.0 (22.8) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 151.3 (423.9) (673.2) N.A. 58.8%
Provisión para Impuestos 144.9 211.4 149.8 3.4% -29.2%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 6.4 (635.3) (823.0) N.A. 29.5%
Participación Minoritaria (4.1) (5.5) (6.3) 52.6% 14.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 10.6 (629.8) (816.7) N.A. 29.7%
Margen Neto 0.3% -21.1% -25.6% (26.0pp) (4.5pp)
UPA 0.004 (0.211) (0.274) N.A. 29.7%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 14,801.2 16,359.5 14,985.7 1.2% -8.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 5,633.9 6,335.7 4,064.4 -27.9% -35.8%
Activos No Circulantes 21,683.3 22,479.2 22,597.9 4.2% 0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,544.4 4,200.7 4,196.0 18.4% -0.1%
Activos Intangibles (Neto) 7,763.3 9,742.8 10,051.8 29.5% 3.2%
Activo Total 36,484.5 38,838.6 37,583.6 3.0% -3.2%
Pasivo Circulante 9,642.5 10,800.5 10,195.8 5.7% -5.6%
Deuda de Corto Plazo 1,007.5 1,176.4
N.A. N.A.
Proveedores 142.7 157.1 464.8 225.7% 195.9%
Pasivo a Largo Plazo 14,607.4 17,246.9 17,758.0 21.6% 3.0%
Deuda de Largo Plazo 11,756.5 13,797.2 14,895.8 26.7% 8.0%
Pasivo Total 24,249.8 28,047.4 27,953.8 15.3% -0.3%
Capital Contable 12,234.6 10,791.3 9,629.8 -21.3% -10.8%
Participación Minoritaria (4.1) (5.5) (6.3) 52.6% 14.8%
Capital Contable Mayoritario 12,182.5 10,747.2 9,592.1 -21.3% -10.7%
Pasivo y Capital 36,484.5 38,838.6 37,583.6 3.0% -3.2%
Deuda Neta 7,130.1 8,638.0 10,831.3 51.9% 25.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,068.7 256.0 312.1 Flujos generado en la Operación (1,688.3) 809.6 (717.8) Flujo Neto de Actividades de Inversión (341.7) (955.4) 344.9 Flujo neto de actividades de
financiamiento 691.7 (246.7) (1,617.6) Incremento (disminución) efectivo (269.6) (136.4) (1,678.4)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
31.5% 34.2%
15.0%
13.6% 16.5%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
7.1% 2.3%
-1.9%
-10.5%
-20.3% -25.0%
-20.0%
-15.0%
-10.0%
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
(1,000)
(800)
(600)
(400)
(200)
0
200
400
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.7x 2.0x
2.2x
2.8x
4.1x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
4.5x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
39
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Difícil comparativo para las ventas por Mundial
de Fútbol. En el trimestre, la empresa reportó una
caída de 2.8% en los ingresos consolidados.
Desglosando los ingresos por segmento, la
empresa reportó: una caída de 6.1% en la venta de
publicidad en el mercado doméstico esto ante un
difícil comparativo con el año anterior por los
ingresos asociados a la transmisión del Mundial de
Fútbol; un aumento anual de 26.3% en los ingresos
de Azteca America, principalmente por el efecto
de conversión; una reducción de 44% en las ventas
de programación en el exterior y un incremento de
252% en los ingresos de Colombia
Comunicaciones. En este periodo, la contribución
de las ventas de publicidad al consolidado
representaron el 85.7%, seguidas por Azteca
America el 9.6%, Colombia Comunicaciones el
2.5% y el resto por la exportación de
programación.
Sustancial crecimiento en los costos de
programación y pérdidas por el arranque de
Colombia Comunicaciones. La debilidad de los
resultados proviene principalmente del aumento en
los costos a nivel consolidado. En este periodo, los
costos de programación aumentaron 23% vs 3T14
debido al impacto de la depreciación cambiaria
sobre los derechos de exhibición de contenido
adquirido a terceros denominados en dólares.
Adicionalmente, las operaciones de Colombia
Comunicaciones se encuentran en su fase de
arranque reportando pérdidas operativas con costos
de P$140 millones sobre ingresos de P$81
millones. Excluyendo los costos de Colombia
Comunicaciones, el costo de programación y
producción aumentó 18.9% lo que la empresa
atribuye principalmente a la debilidad del peso.
Del lado de los gastos, la empresa reportó una
disminución del 2% A/A teniendo poco impacto
sobre los resultados. Es por esto que la empresa
reportó una caída del 49.1% en el EBITDA.
Estimados 2016. Con la debilidad de estos
resultados, hemos revisado nuestros estimados a la
baja. Ahora, calculamos que 2016, la empresa
podría registrar un monto de P$12,802 millones en
ingresos representando un incremento de 3.0%
A/A por una ligera recuperación en el gasto
publicitario y mayores ingresos en Azteca
America. Para las operaciones de Colombia
Comunicaciones, estimamos un aumento del
12.2% en los ingresos a P$413 millones, estos
representarían el 3.6% de los ingresos
consolidados.
Del lado de los costos de ventas, estimamos
presiones adicionales al incorporar nuestro
escenario del tipo de cambio y un periodo más
largo (2 años) para que Colombia Comunicaciones
alcance el punto de equilibrio. Mientras tanto, los
gastos de administración podrían mantenerse sin
cambios significativos. Con base en lo anterior,
estimamos un monto de P$2,514 millones en el
EBITDA lo que equivaldría a un incremento anual
del 14.5% y una recuperación de 1.9pp en el
margen de EBITDA a 21.4%. En cuanto a las
inversiones de capital (CAPEX) estimamos un
monto de US$70 millones. Para la deuda con costo
estimamos un aumento del 4.8% A/A, así la razón
de deuda neta a EBITDA se ubicaría en 4.6x, esta
podría percibirse como un factor de riesgo hacia
delante.
Valuación y Precio Objetivo. Determinamos el
precio objetivo para finales del 2016 mediante una
valuación por flujos descontados. En este modelo
la tasa (WACC) que utilizamos para traer a valor
presente los flujos de efectivo es de 8.1%. Las
variables que utilizamos en la determinación del
WACC son: una tasa libre de riesgo de 6.8%, una
tasa de riesgo de mercado de 5.5%, una beta de 1.0
y un costo de la deuda de 8.2%. El peso que ahora
tiene la deuda sobre la capitalización total (64.7%)
influye sustancialmente en el cálculo del WACC.
Además, utilizamos para calcular el valor terminal
un múltiplo FV/EBITDA de 6.5x, éste múltiplo se
encuentra por debajo del promedio de valuación de
los últimos tres años.
40
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Así, el valor teórico que obtenemos para las
acciones de TV Azteca es de P$2.40, siendo un
rendimiento potencial negativo vs el precio actual.
Consideramos que existe poca visibilidad sobre el
momento en el que Colombia Comunicaciones
alcanzará su punto de equilibrio. Creemos que es
posible que este nivel se logre en algún punto de la
segunda mitad del 2017. Nuestro precio objetivo
implica que la acción cotizaría con un múltiplo
FV/EBITDA 2016 de 7.9x, un múltiplo elevado si
consideramos que el promedio de los últimos tres
años es de 7.2x.
Con un reporte débil y pocos catalizadores en el
corto plazo reiteramos nuestra recomendación de
VENTA.
Modelo de Flujos Descontados Millones de pesos
2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e
(+) EBITDA 2,197 2,514 2,848 2,969 3,096 3,227 3,364 (-) Capital de Trabajo 79 (68) (108) (59) (62) (65) (67) (-) Inversión en Activo Fijo (1,013) (1,195) (1,193) (1,213) (1,234) (1,254) (1,276) (-) Impuestos (596) (242) (288) (475) (495) (516) (538)
(=) Flujo Efectivo 667 1,009 1,260 1,222 1,305 1,392 1,483 (+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 0 21,868
(=) Flujo Total 667 1,009 1,260 1,222 1,305 1,392 23,350
Tasa Libre de riesgo (RF) 6.80% (+) Valor presente de los Flujos 5,274 Riesgo Mercado (RM) 5.50% (+) Valor presente Perpetuidad 14,843 Beta 1.00 = Valor empresa 20,117 CAPM 12.30% (-) Deuda Neta (12,690) (-) Interés minoritario (36) Costo de la Deuda 8.20%
Tasa impuestos 30.0% (=) Valor del Capital 7,203 Costo Deuda Neto 5.74% Acciones en circulación 2,983
Deuda / Capitalización 64.7% Precio Objetivo P$ 2.40
WACC 8.1%
Valor Terminal 6.5x
41
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 33,450 34,333 37,024 41,695 FV/EBITDA 10.1x 10.1x 9.0x 7.0x
Utilidad Operativ a 566 229 1,266 1,517 P/U 67.8x -6.5x -20.7x 35.7x
EBITDA 2,928 2,590 3,516 4,106 P/VL 1.4x 1.3x 1.5x 1.4x
Margen EBITDA 8.8% 7.5% 9.5% 9.8%
Utilidad Neta 239 -1,931 -82 589 ROE 1.3% -20.1% -0.9% 5.8%
Margen Neto 0.7% -5.6% -0.2% 1.4% ROA 1.7% -6.7% -0.3% 1.9%
EBITDA/ intereses 7.2x 12.0x 9.0x 9.0x
Activ o Total 31,854 28,748 28,166 30,642 Deuda Neta/EBITDA 2.5x 1.7x 1.5x 1.0x
Disponible 1,083 404 894 3,902 Deuda/Capital 0.7x 0.4x 0.1x 0.1x
Pasiv o Total 13,503 12,115 11,730 12,738
Deuda 7,393 4,747 3,698 3,808
Capital 18,859 16,632 16,436 17,904
Fuente: Banorte-Ixe
CULTIBA Reporte Trimestral
Reporte positivo, mantiene mejora en rentabilidad
Cultiba reportó resultados del 3T15 positivos y mejor a lo esperado
por el mercado. Los ingresos crecieron +13.6% A/A vs (vs10.9%e), el
EBITDA +41.9% A/A (vs 38.4%e) y expansión de 200pb en margen
Durante el trimestre los ingresos reflejaron un mejor desempeño en
precios (+7.8%) y de volúmenes (+4.7%). Las bebidas carbonatadas
contribuyeron con un avance de 7.9% y garrafón de 1.5%
Introducimos nuestro PO2016 en P$29.00. A ese precio el múltiplo
FV/EBITDA estimado se ubica en 9.0x, en línea con el múltiplo actual
y con descuento respecto al promedio del sector de 12.2x.
Bebidas carbonatadas con recuperación. Los ingresos consolidados durante
el 3T15 crecieron 13.6% al sumar P$10,263m, si consideramos solo el
segmento de bebidas el avance fue de 12.9%, mismo que fue impulsado por la
recuperación del volumen total de bebidas de 4.7% y un avance de 7.8% en el
precio por caja unidad. Durante el trimestre el volumen de bebidas
carbonatadas creció 7.9% y el segmento de agua de garrafón aumentó 1.5%,
revertiendo las bajas que había registrado en los últimos trimestres. A nivel
operativo, el EBITDA creció 41.9% con un margen de 9.7% un avance de
200pb, que se atribuye a los beneficios del programa de ahorros incentivado
por la compañía, que mejoró las rutas, aunado a una mejor estrategia en costos.
A nivel neto se observó una pérdida de –P$85m, por mayores costos
financieros y una mayor carga fiscal de 92%.
Fijamos nuestro PO 2016 P$29.00 con una recomendación de COMPRA.
Consideramos que las estrategias implementadas por la empresa en la
estrategia promocional de sus marcas, mejora en el consumo, y eficiencias en
costos y gastos, permitirán un sólido crecimiento en 2016.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $22.89 PO 2016 $29.00 Dividendo 0.30 Dividendo (%) 1.3% Rendimiento Potencial 28.1% Máx – Mín 12m (P$) 23.9 - 16.32 Valor de Mercado (US$m) 987 Acciones circulación (m) 717.5 Flotante 25% Operatividad Diaria (P$ m) 5.4
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL CULTIBAB
29 de octubre 2015
42
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
CULTIBA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 9,034 10,263 13.6% 10,203 0.6%
Utilidad de Operación 176 508 189.2% 432 17.7%
Ebitda 729 1,034 41.9% 1,166 -11.3%
Utilidad Neta -86 -85 -1.5% 87 -198.0%
Márgenes
Margen Operativo 1.9% 5.0% 3.0pp 4.2% 0.7pp
Margen Ebitda 8.1% 10.1% 2.0pp 11.4% -1.3pp
Margen Neto -0.9% -0.8% 0.0pp $0.067
UPA -$0.120 -$0.118 na $0.067 -18.5pp
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 10,010.0 9,916.9 10,263.0 2.5% 3.5%
Costo de Ventas 6,320.5 5,759.8 6,276.4 -0.7% 9.0%
Utilidad Bruta 3,689.5 4,157.2 3,986.7 8.1% -4.1%
Gastos Generales 3,513.8 3,615.3 3,478.5 -1.0% -3.8%
Utilidad de Operación 175.7 541.9 508.1 189.2% -6.2%
Margen Operativo 1.8% 5.5% 5.0% 3.2pp (0.5pp)
Depreciacion Operativa 553.0 567.6 526.2 -4.8% -7.3%
EBITDA 728.7 1,109.5 1,034.3 41.9% -6.8%
Margen EBITDA 0.1 0.1 0.1 2.8pp (1.1pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (131.3) (106.6) (237.5) 80.9% 122.8%
Intereses Pagados 50.2 36.8 39.6 -21.0% 7.6%
Intereses Ganados 8.0 2.6 3.9 -50.5% 54.6%
Otros Productos (Gastos) Financieros 1.9 0.1 (0.8) N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (91.0) (72.4) (201.1) 121.0% 177.8%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (97.1) (87.5) -10.0% N.A.
Utilidad antes de Impuestos (26.5) 438.6 185.4 N.A. -57.7%
Provisión para Impuestos 35.7 151.5 170.8 378.6% 12.7%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (62.2) 287.0 14.7 N.A. -94.9%
Participación Minoritaria 24.0 149.2 99.6 314.3% -33.3%
Utilidad Neta Mayoritaria (86.2) 137.8 (84.9) -1.5% N.A.
Margen Neto -0.9% 1.4% -0.8% 0.0pp (2.2pp)
UPA (0.120) 0.192 (0.118) -1.5% N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 7,487.1 7,482.0 6,516.2 -13.0% -12.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 589.4 860.2 796.7 35.2% -7.4%
Activos No Circulantes 23,099.1 21,843.6 21,551.9 -6.7% -1.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 14,167.1 13,955.6 13,951.2 -1.5% 0.0%
Activos Intangibles (Neto) 7,475.7 5,833.2 5,864.2 -21.6% 0.5%
Activo Total 30,586.2 29,325.6 28,068.0 -8.2% -4.3%
Pasivo Circulante 7,466.9 8,831.0 7,420.5 -0.6% -16.0%
Deuda de Corto Plazo 2,308.6 2,205.7 1,453.7 -37.0% -34.1%
Proveedores 2,517.3 3,427.1 2,688.0 6.8% -21.6%
Pasivo a Largo Plazo 4,757.8 4,085.0 4,223.3 -11.2% 3.4%
Deuda de Largo plazo 2,757.4 2,149.3 2,258.2 -18.1% 5.1%
Pasivo Total 12,224.7 12,916.0 11,643.8 -4.8% -9.9%
Capital Contable 18,361.6 16,409.6 16,424.3 -10.6% 0.1%
Participación Minoritaria 24.0 149.2 99.6 314.3% -33.3%
Capital Contable Mayoritario 11,350.6 9,437.0 9,352.1 -17.6% -0.9%
Pasivo y Capital 30,586.2 29,325.6 28,068.0 -8.2% -4.3%
Deuda Neta 4,476.6 3,494.8 2,915.2 -34.9% -16.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 751.6 1,161.5 1,037.4 Flujos generado en la Operación (171.9) 717.6 326.0 Flujo Neto de Actividades de Inversión (362.9) (652.9) (539.6) Flujo neto de actividades de
financiamiento (545.9) (638.6) (887.3) Incremento (disminución) efectivo (329.1) 587.6 (63.5)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
7.3% 7.9% 8.9% 11.2% 10.1%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
-4.0% -20.1% -19.7% -19.1%
-19.3%
-25.0%
-20.0%
-15.0%
-10.0%
-5.0%
0.0%
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
500
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.9x 1.7x
1.5x
1.1x
0.8x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
43
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Nuestro PO2016 de P$29.00 representa un
múltiplo FV/EBITDA 2016E de 9.0x, en línea con
el múltiplo actual, pero con descuento respecto al
promedio del sector de bebidas en México y que se
justifica con base a la menor rentabilidad que tiene
(9.8% vs 25.2% Arca y 24.4%, KOF en sus
operaciones en México).
Consideramos que las recuperación en la
economía, sumado a las estrategias promocionales
en su portafolio de productos, mantendrán un
sólido desempeño en volúmenes, lo que sumado a
las eficiencias logradas en costos y estrategia de
coberturas de sus insumos, sumado a eficiencias en
gastos, permitirá que la mejora en márgenes
observada hasta la fecha sea sostenible hacia 2016,
lo que le permitirá seguir avanzando en su
rentabilidad
Nuestro PO2015, representa un rendimiento de
26.7% y de 28%, si tomamos en cuenta el
dividendo de 0.30 centavos, con una
recomendación es COMPRA
Estimaciones 2016. Nuestras expectativas
contemplan un crecimiento en ingresos de 12.6%
impulsado por un mayor crecimiento en los
volúmenes del sector de bebidas (+5.0%) y de
garrafón (+8.0%), esté ultimo estará impulsado por
bases bajas de comparación, nuevas rutas y una
mejor ejecución de la marca, sumado a un avance
en precios de sus productos en línea con la
inflación. Consideramos que los catalizadores para
la emisora en 2016, estarán relacionados con; a) un
mayor dinamismo del consumo, en línea con
nuestras expectativas de crecimiento en la
economía (+2.7%e), b) crecimiento de mercado,
impulsado por estrategia de precios y empaques en
sus marcas, que se generaría principalmente frente
a las marcas secundarias y c) finalmente la sólida
estructura de gastos que ha incentivado ante
mejores en la productividad, estrategia de
coberturas que compensaran las presiones de los
insumos denominados en dólares. Lo anterior
podría derivar en una expansión en margen de
40pb con un crecimiento en EBITDA de 16.8%.
De igual manera creemos que la parte de azúcar y
negocios de cogeneración seguirán generando una
mayor contribución a los ingresos y a la utilidad de
operación, lo anterior dado el mejor escenario para
las exportaciones mexicanas de azúcar.
Resultados por Unidad de negocio
Segmento de bebidas
Durante el 3T15 el volumen de bebidas fue de
442.5 millones de cajas de ocho onzas, con un
crecimiento de 4.7%, aunado a un avance de 7.5%
en precios. El segmento de bebidas carbonatadas
estuvo apoyado por innovaciones de portafolio y
fuertes campañas de mercadotecnia que
impulsaron las marcas, aunado a lo anterior la
empresa realizó el lanzamiento de una nueva
bebida, en asociación con Jumex, llamada
“Fruzzo”.
El segmento de agua de garrafón revertió las bajas
observadas en la primera mitad del año al avanzar
1.5% en volumen. Este segmento comienza a verse
beneficiado de la estrategia de la empresa sobre el
rebalanceo de rutas y toma de precios y estrategias
de venta direct to home, que ha dado resultados
positivos
El margen bruto refleja presiones en los precios de
las materias primas denominadas en dólares como
es el caso de la alta fructosa y la resina de Pet,
mismo que fue compensado con los menores
costos del Pet, que neutralizo el impacto de tipo de
cambio. Los gastos de administración
disminuyeron como resultado del programa de
ahorro que incentivo la empresa, lo que reflejo una
estructura de costos más eficiente. Derivado de lo
anterior la recuperación del precio y volumen
derivaron en una mejora en la rentabilidad de
200pb en el margen EBITDA con un incremento
de 44.9%.
Ventas GEPP (millones de pesos)
3T15 3T14 %
vol. carbonatadas 231 214 7.95%
vol, garrafon 212 209 1.44%
Volumen total 442 422 4.73%
Ingresos 9,276 8,214 12.93%
Ebitda 1,009 696 44.97%
Margen Ebitda 10.88% 8.47% 2.4pp
Fuente: Reporte Trimestral CULTIBA
44
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Apalancamiento
Cultiba finalizó al 31 de diciembre con un nivel de
deuda neta de P$2,915m comparada con P$4,351m
al 31 de diciembre de 2014. La razón deuda neta
EBITDA se ubicó en 0.9x, mostrando un mejor
desempeño respecto al trimestre previo 1.1x y al
mismo trimestre de 2014 de 1.7x.
La compañía continúa con su plan de
desapalancamiento Cultiba ha expresado que
continua con su estrategia de coberturas que le
permitirán mayor holgura respecto al tipo de
cambio.
Las inversiones de capital al 31 de septiembre de
2015 fueron por P$1,617m. Cultiba se encuentra
normalizando inversiones hacia niveles de antes de
2014, para mantener una posición competitiva en el
mercado.
45
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 156,011 263,449 301,800 368,144 FV/EBITDA 11.0x 15.0x 15.3x 11.0x
Utilidad Operativ a 21,450 29,983 32,247 43,606 P/U 20.4x 30.6x 35.2x 26.0x
EBITDA 28,594 40,944 45,262 60,231 P/VL 2.3x 3.0x 3.4x 3.2x
Margen EBITDA 18.3% 15.5% 15.0% 16.4%
Utilidad Neta 11,543 16,701 17,137 23,238 ROE 10.2% 9.8% 9.6% 12.4%
Margen Neto 7.4% 6.3% 5.7% 6.3% ROA 5.3% 4.4% 4.1% 5.2%
EBITDA/ intereses -0.1x -0.1x -0.1x -0.1x
Activ o Total 216,665 376,173 414,795 444,290 Deuda Neta/EBITDA 1.6x 1.0x 0.7x 0.0x
Disponible 15,306 35,497 46,691 79,633 Deuda/Capital 0.3x 0.2x 0.0x 0.2x
Pasiv o Total 99,512 146,051 178,214 197,087
Deuda 60,462 76,749 76,749 76,749
Capital 117,153 230,122 236,581 247,203
Fuente: Banorte-Ixe
FEMSA Reporte Trimestral
¡Sigue con Gasolina, vendrán farmacias y más!
Femsa presentó durante el 3T15 cifras mejor a lo estimado a nivel
operativo. Los ingresos crecieron 8.8% A/A y el Ebitda avanzó 6.5%.
A nivel neto el resultado fue afectado pérdidas cambiarias de KOF
Oxxo creció a doble dígito (+37.4% A/A ingresos y 24% A/A Ebitda)
impulsado por la integración del negocio de gas, que compensó la
debilidad de KOF (-9.9% A/A en ingresos y -0.3% A/A Ebitda)
Fijamos nuestro PO2016 en P$190.00. Donde prevemos un mejor
desempeño para KOF, e incorporamos la adquisición de Sofocar en
Oxxo, aunado a la expectativa de crecimiento en el negocio de gas
Sigue con gas. FEMSA reportó resultados del 3T15, mejor con nuestras
expectativas y las del mercado, no obstante la utilidad neta fue menor a las
expectativas al crecer sólo 3.5% por una pérdida cambiaria relacionada con
KOF por mayores gastos financieros y una base comparativa desfavorable.
Los ingresos consolidados de Femsa crecieron 8.8% A/A, (vs +6.3% consenso
y +7.7%e), impulsados por la división comercial que creció a ritmo de doble
dígito en ingresos (+37.4%) por la integración del negocio de gas, así como
por el crecimiento de 9.1% en VMT de Oxxo. Lo que compensó la baja en
ingresos de -9.9% del negocio de bebidas. A nivel operativo, el mejor
desempeño de KOF amortiguó los mayores costos y gastos que presentó el
negocio comercial tras la integración del negocio de gasolina. Derivado de lo
anterior el EBITDA presentó un avance de 6.5%, una baja en margen de 40pb.
Fijamos nuestro PO 2016 en P$190.00, con una recomendación de
COMPRA. Nuestro PO fue calculado por el modelo de Suma de Partes y
representa un múltiplo FV/EBITDA 2016E de 15.0x, 36% por arriba del
múltiplo U12m de 11.0x y que se justifica por el crecimiento esperado a 2016.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $168.78 PO 2016 $190.0 Dividendo 1.90 Dividendo (%) 1.3% Rendimiento Potencial 13.7 Máx – Mín 12m (P$) 169.5 - 119.2 Valor de Mercado (US$m) 34,948 Acciones circulación (m) 3,578 Flotante 68% Operatividad Diaria (P$ m) 344.5
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-5%
5%
15%
25%
35%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL FEMSAUBD
28 de octubre 2015
46
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
FEMSA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T14e Var % vs
Estim.
Ventas 72,391 78,763 8.8% 77,991 1.0%
Utilidad de Operación 8,323 8,513 2.3% 8,367 1.7%
Ebitda 11,412 12,151 6.5% 11,024 10.2%
Utilidad Neta 4,806 4,974 3.5% 5,229 -4.9%
Márgenes
Margen Operativo 11.5% 10.8% -0.7pp 11.9% -1.0pp
Margen Ebitda 15.8% 15.4% 1.4pp 15.5% -0.1pp
Margen Neto 6.6% 6.3% 0.0pp
UPA $0.269 $0.278 3.5% $0.197 41.3%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variació
n Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 72,390.8 75,120.4 78,763.3 8.8% 4.8%
Costo de Ventas 41,737.3 45,721.9 47,898.3 14.8% 4.8%
Utilidad Bruta 30,653.6 29,398.5 30,864.9 0.7% 5.0%
Gastos Generales 22,331.0 21,073.1 22,352.3 0.1% 6.1%
Utilidad de Operación 8,322.5 8,325.4 8,512.7 2.3% 2.2%
Margen Operativo 11.5% 11.1% 10.8% (0.7pp) (0.3pp)
Depreciacion Operativa 3,089.4 2,720.9 3,638.4 17.8% 33.7%
EBITDA 11,411.9 11,046.3 12,151.1 6.5% 10.0%
Margen EBITDA 15.8% 14.7% 15.4% (0.3pp) 0.7pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (2,197.2) (1,430.4) (2,494.5) 13.5% 74.4%
Intereses Pagados 1,787.3 1,780.1 1,794.6 0.4% 0.8%
Intereses Ganados 228.3 256.9 288.2 26.2% 12.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros (282.4) 140.8 39.3 N.A. -72.1%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (355.7) (48.1) (1,027.4) 188.8% >500%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 1,602.3 891.1 2,106.5 31.5% 136.4%
Utilidad antes de Impuestos 7,990.3 7,525.6 7,865.7 -1.6% 4.5%
Provisión para Impuestos 1,273.6 2,230.0 1,805.9 41.8% -19.0%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 6,716.8 5,295.5 6,059.8 -9.8% 14.4%
Participación Minoritaria 1,911.2 1,424.0 1,086.1 -43.2% -23.7%
Utilidad Neta Mayoritaria 4,805.6 3,871.5 4,973.7 3.5% 28.5%
Margen Neto 6.6% 5.2% 6.3% (0.3pp) 1.2pp
UPA 0.269 0.216 0.278 3.5% 28.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 84,006.8 75,429.5 95,039.5 13.1% 26.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 41,750.7 36,675.6 43,377.3 3.9% 18.3%
Activos No Circulantes 285,478.4 298,506.1 325,703.6 14.1% 9.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 75,427.3 74,335.5 76,355.1 1.2% 2.7%
Activos Intangibles (Neto) 102,650.2 99,421.3 103,554.2 0.9% 4.2%
Activo Total 369,485.2 373,935.6 420,743.1 13.9% 12.5%
Pasivo Circulante 53,809.3 52,575.7 76,545.2 42.3% 45.6%
Deuda de Corto Plazo 1,880.2 3,956.9 13,588.5 >500% 243.4%
Proveedores 26,715.7 23,751.5 34,324.1 28.5% 44.5%
Pasivo a Largo Plazo 88,340.9 97,626.8 109,049.7 23.4% 11.7%
Deuda de Largo Plazo 76,812.9 84,704.5 93,012.6 21.1% 9.8%
Pasivo Total 142,150.1 150,202.5 185,594.8 30.6% 23.6%
Capital Contable 227,335.0 223,733.1 235,148.3 3.4% 5.1%
Participación Minoritaria 1,911.2 1,424.0 1,086.1 -43.2% -23.7%
Capital Contable Mayoritario 164,984.5 166,725.1 178,087.7 7.9% 6.8%
Pasivo y Capital 369,485.2 373,935.6 420,743.1 13.9% 12.5%
Deuda Neta 36,942.4 51,985.8 63,223.8 71.1% 21.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 11,856.5 11,251.6 12,859.6 Flujos generado en la Operación (1,094.6) 287.3 (2,040.4) Flujo Neto de Actividades de Inversión (3,976.8) (2,963.8) (11,813.0) Flujo neto de actividades de
financiamiento (1,152.9) (6,732.8) 6,279.6 Incremento (disminución) efectivo 5,632.2 1,842.4 5,285.8
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
15.8% 17.5%
13.3%
14.7% 15.4%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
90,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
9.3%
10.3% 11.5%
6.8% 5.6%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.8x
0.9x 1.2x
1.7x
2.1x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
47
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
FEMSA: Precio objetivo por SoP (considerando nuestros estimados para 2016).
Cifras en millones de pesos 1.35000 13.0
Acciones PO 2016* Precio mercado
(US$) Precio mercado (Ps)
Valor Empresa
HEINEKEN N.V. (HEIA) 72.18 € 78.5 $6,349.3 $107,938.1
HEINEKEN HOLDING (HEIO) 71.2 € 73.6 $5,866.8 $99,735.0
$12,216.1 $207,673.1
207,673
Subsidiaria FV/EBITDA EBITDA
2015e Participación
FEMSA EBITDA ajustado
12M Valor
Empresa
KOF 11.5x 34,111 49% 16,680 191,825
OXXO 12.0x 18,428 100% 18,428 221,133
412,958 Descuento 10% 41,296
Total FEMSA 371,662
Efectivo 43,377
Deuda neta KOF 56,863
Valor de mercado 679,575
Acciones en
circulación 3,578
Precio teórico por acción Ps 189.92
Femsa: Precio teórico considerando nuestros estimados
*PO. Consenso de mercado Bloomberg
PO 2016 en P$190.0 determinado a través de
nuestro modelo de Suma de Partes. A ese precio
el rendimiento esperado para la emisora es de
12.5% sobre precios actuales (P$168.78) y de
13.7% si consideramos el pago de un dividendo
(P$1.90e). En nuestra opinión, Femsa se encuentra
bien posicionada para ser participe del crecimiento
en el sector energético en gasolineras. De igual
manera estimamos fuertes crecimientos en el sector
farmacéutico con la adquisición de farmacias
Sofocar. Para la división de bebidas, la empresa
señaló recientemente que podría estar interesada en
crecer en su segmento de lácteos. Derivado de lo
anterior nuestra recomendación es de COMPRA.
Estamos incorporando en nuestro nuevo Precio
Objetivo una revaluación para KOF una vez que
eliminamos Venezuela y un mejor escenario en
materia de costos, dada la estrategia de coberturas
que tiene en sus insumos referenciados en dólares,
asimismo estamos incorporando un tipo de cambio
peso dólar mayor para la valuación de las
operaciones de Heineken.
En Oxxo somos optimistas de la integración de los
negocios de farmacias, aunado a un mayor
potencial en gasolinerías.
Estimados por división. En Oxxo nos
mantenemos positivos del desempeño en VMT
donde esperamos un crecimiento en VMT para
2016 de 7.8% A/A desde un estimado para 2015 de
7.0% A/A. Los ingresos consolidados de Oxxo
estarían presentando un crecimiento de 40%, tras
la incorporación de Grupo Sofocar, empresa
farmacéutica basada en Chile, así como del
crecimiento esperado en el negocio de gasolineras
y del positivo desempeño que esperamos para
Oxxo. A nivel operativo, esperamos un avance de
20% en EBITDA con una contracción en margen
de 120pb, lo anterior dada la incorporación de
farmacias y gasolineras, negocios que tienen
menor rentabilidad, así como mayor presión en los
gastos tras la integración de Sofocar.
48
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
En KOF. Para el siguiente año, mantenemos
optimistas respecto a las operaciones de la
compañía, donde creemos que el volumen se
mantendrán en terreno positivo De forma
consolidada esperamos un crecimiento en ingresos
de 9.4% y de 18% en EBITDA, donde anticipamos
que las estrategias de cobertura que ha realizado la
compañía, eficiencias en gastos y sólido
crecimiento en ingresos permitirán mantener un
sólido nivel de rentabilidad.
Heineken. Usamos el promedio de precios objetivo
de Bloomberg para sus acciones, y estamos
considerando una paridad peso dólar al cierre de
2016 de P$16.94 por dólar, que se mantendrá en
esos niveles por la incertidumbre respecto a los
movimientos de tasas por parte del FED.
Resultados Trimestrales por Subsidiaria
Oxxo con crecimientos positivos pero con
contracción en márgenes. El negocio comercial
(Oxxo) creció durante el 3T15 37.4% A/A en
ingresos, reflejando la incorporación de la
operación de gasolineras y la apertura neta de 276
tiendas, (menor a nuestras estimaciones de 300
unidades) con lo que llega 13,541 unidades, así
como un crecimiento en Ventas Mismas Tiendas
de 9.1% durante el trimestre, esta cifra fue arriba
de nuestraa expectativa 7.5%, por arriba del
crecimiento que presentaron las cadenas afiliadas a
la Antad en el trimestre. Las ventas estuvieron
impulsadas por un incremento de 5.9% en el ticket
promedio y de 3.0% en el tráfico. Sin el negocio de
Gas y adquisiciones realizadas en los últimos 12m,
los ingresos crecieron 17.0% A/A.
El margen bruto de la división comercial registró
una contracción de 450pb alcanzando un nivel de
31.5% como porcentaje de los ingresos totales.
Como resultados de la incorporación de un las
operaciones de Oxxo gas, cuyo margen bruto es
menor. La utilidad de operación de la unidad
comercial creció 27.4% A/A. Los gastos operativos
en el 3T15 fueron por P$9,359m un incremento de
18.0%, por debajo del crecimiento de los ingresos.
No obstante el margen se contrajo 60pb, debido a
un menor margen bruto. El EBITDA creció 24.7%
una reducción de 100pb en margen.
Oxxo (millones de pesos)
3T15 3T14 %
VMT 9.10% 3.1% 6.00pp
Ventas 39,222 28,545 37.40%
Ebitda 3,896 3,124 24.71%
Margen Ebitda 9.93% 10.94% -1.01pp
Fuente: Reporte Trimestral
Coca Cola FEMSA Durante el 3T15 los ingresos
sumaron P$37,661 una baja de -9.9% A/A (vs -
8.2% consenso y -14.8% estimados). Los ingresos
comparables, es decir lo que excluyen las fusiones
y adquisiciones y los efectos de traducción
relacionados con el tipo de cambio en Venezuela
de $199.4 bolívares avanzaron 10.2% A/A,
impulsados por un crecimiento en volumen y
precios. Por su parte el flujo operativo EBITDA
registró una contracción de -0.3% A/A (vs -8.2%
consenso y -14.7% de nuestros estimados). El
EBITDA comparable avanzó 21.0%. El margen
EBITDA presentó un avance de 190pb a 21.0%, lo
anterior derivado del desempeño en margen bruto,
a nivel neto la utilidad retrocedió 40.5%, como
reflejo de pérdidas cambiarias y bases
comparativas menores, por un ingreso
extraordinario de Brasil en 2014.
KOF (millones de pesos)
Consolidado
Sin Venezuela 3T15 3T14 % 3T15 3T14 %
Volúmen 846.7 855.4 -1.0% 804.00 792.60 1.4%
Ventas 37,661 41,781 -9.9% 35,945 32,604 10.2%
Ebitda 7,988 8,008 -0.2% 7,584 6,268 21.0%
Margen Ebitda 21.21% 19.17% 2.0pp 21.10% 19.22% 1.9pp
Fuente: Reporte Trimestral KOF
49
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Gasolina
En el negocio de gasolineras, los ingresos fueron
de P$5,595 contribuyendo con un 14.3% a los
ingresos de Oxxo y 7.1% a Femsa. A nivel de
EBITDA la contribución en Oxxo fue de 2.2% y
de 0.7% en Femsa.
Gasolina (millones de pesos)
3T15 % de ingresos
en Oxxo
Ventas 5,595 14.3%
Ebitda 86 2.2%
Margen Ebitda 1.54%
Fuente: Reporte Trimestral
En nuestra opinión, el negocio de gasolina luce
atractivo para Femsa ya que se trata de una unidad
que genera flujos, lo que posibilitaría retornos
atractivos. La tasa de retorno de este negocio es
cercana al 20%.
Crece farmacias con Sofocar
El 23 de Septiembre de 2015, FEMSA Comercio
anunció el cierre exitoso de la adquisición de una
participación mayoritaria en Grupo Socofar,
operador líder de farmacias en Sudamérica,
después de haber obtenido las aprobaciones de las
instancias reguladoras. Socofar está basado en
Santiago, Chile y actualmente opera más de 640
farmacias y 150 tiendas de belleza en Chile así
como 150 farmacias en Colombia.
50
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos Financieros 12,590 14,451 16,618 19,473 P/U 21.3x 15.3x 15.0x 12.9x
Margen Financiero 11,772 13,629 15,725 18,389 P/VL 5.5x 4.1x 3.5x 2.8x
Estim Prev p/Ries Cred 1,608 1,692 2,090 2,334
Utiidad de Operación 3,479 4,143 4,562 5,352 ROE 25.4% 26.2% 23.4% 21.6%
Utilidad Neta 2,271 3,162 3,233 3,760 ROA 9.0% 10.4% 8.5% 8.5%
Margen Neto 18.0% 21.9% 19.5% 19.3% MIN 47.2% 49.1% 51.2% 50.2%
CV/CT 3.1% 3.3% 2.9% 3.2%
Activ o Total 25,362 30,543 37,910 44,107 Prov /CT 5.9% 5.4% 5.2% 5.0%
Cartera Vigente 20,061 23,166 27,009 30,708
Cartera Vencida 645 785 806 1,005
Pasiv o Total 16,419 18,483 24,082 26,638
Capital 8,943 12,060 13,799 17,439
Fuente: Banorte-Ixe
GENTERA Reporte Trimestral
Un trimestre mejor a lo esperado
Gentera reportó una utilidad neta por P$881 millones, siendo mejor a
nuestro estimado, aunque representa una disminución del 27.2% A/A,
ante la ausencia de un importante beneficio fiscal en el 3T14
Excluyendo el beneficio mencionado la utilidad hubiese crecido 28.9%
A/A, impulsado por el aumento en la cartera del 17.6% para ubicarse
en P$27,496 millones, con un índice de morosidad en 2.96%.
Establecemos un PO2016 de P$35.50 que representa un P/U 2016E de
15.5x, ligeramente por debajo del promedio U3a de 15.8x. Reiteramos
nuestra recomendación de COMPRA
GENTERA mantiene dinamismo operativo y obtiene utilidad arriba de lo
esperado. Durante el 3T15, Gentera reportó una utilidad neta por P$881
millones, mostrando una disminución interanual del 27.2%, pero por arriba de
nuestro estimado por P$811 millones. En el 3T14 se registró un beneficio fiscal
por P$526 millones, por lo que excluyendo este ingreso extraordinario, la
utilidad neta hubiese aumentado 28.9% A/A, confirmando el dinamismo
operativo que mantiene el grupo. Destaca el ritmo de crecimiento en la cartera
de créditos de 17.6% A/A para ubicarse en P$27,496 millones, en línea con
nuestras expectativas por P$27,358 millones, y en camino de cumplir con la
guía para este 2015 de crecimiento entre 15% y 17%. Este trimestre el número
de clientes atendidos por la compañía aumentó 7.4% en forma anual para
alcanzar los 3.1 millones. No obstante lo anterior, el mayor incremento en la
cartera respecto del aumento en la base de clientes es resultado de un mayor
saldo promedio por cliente y una mayor proporción en el portafolio de los
productos Crédito Comerciante, Crédito Crece y Mejora y Crédito Individual. El
saldo promedio por cliente de Banco Compartamos aumentó 8.9% A/A al
ubicarse en P$7,865 en el 3T15 vs. P$7,646 en el 2T15 y P$7,221 en el 3T14.
Marissa Garza Subdirector Energía/ Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$29.55 PO2016 P$35.50 Dividendo (%) 2.5% Rendimiento Potencial 22.6% Máximo – Mínimo 12m 30.70-24.16 Valor de Mercado (US$m) 2,861 Acciones circulación (m) 1,638.7 Flotante 61.3% Operatividad Diaria (P$m) 63.9
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-16%
-12%
-8%
-4%
0%
4%
8%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL GENTERA*
27 de octubre 2015
51
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GENTERA – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ingresos por Intereses y MIN (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ingresos Financieros 3,724 4,500 20.8% 4,409 2.1%
Margen Financiero 3,522 4,265 21.1% 4,183 2.0%
Utilidad de Operación 1,157 1,348 16.5% 1,198 12.5%
Utilidad Neta 1,210 881 -27.2% 811 8.7%
Márgenes
ROE 28.7% 23.2% -5.5pp 22.8% 0.4pp
MIN 44.0% 48.3% 4.3pp 49.3% -1.0pp
CV/CT 2.9% 3.0% 0.1pp 2.9% 0.1pp
Provisiones/CV 171.8% 176.4% 4.6pp 182.6% -6.2pp
Estado de Posición Financiera (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Activo Total 30,994.4 32,470.7 36,067.8 16.4% 11.1%
Disponibilidades 5,029.6 2,678.0 4,192.6 -16.6% 56.6%
Cartera de Crédito Neta 22,229.4 24,171.0 26,061.6 17.2% 7.8%
Estim Preventiva p Riesgos Cred -1,155.0 -1,336.4 -1,434.5 24.2% 7.3%
Cartera de CréditoVigente 22,712.1 26,573.0 26,682.9 17.5% 0.4%
Cartera Vencida 672.4 775.1 813.2 20.9% 4.9%
Otras Cuentas por Cobrar 471.8 654.2 919.9 95.0% 40.6%
Inmuebles, Mobiliario y Equipo 924.0 989.5 1,049.4 13.6% 6.0%
Inversiones Permanentes 0.2 90.7 144.3 >500% 59.2%
Impuestos y PTU Diferidos 508.8 610.5 577.1 13.4% -5.5%
Otros Activos 1,797.9 2,794.1 3,017.8 67.9% 8.0%
Pasivo Total 19,685.0 20,716.7 23,321.1 18.5% 12.6%
Captación Tradicional 11,429.1 10,510.5 12,788.9 11.9% 21.7%
Préstamos Interbancarios 6,342.6 8,260.2 8,439.9 33.1% 2.2%
Otras cuentas por Pagar 1,858.0 1,885.1 2,028.9 9.2% 7.6%
Capital Contable 11,309.4 11,754.0 12,746.7 12.7% 8.4%
Participación Minoritaria 196.3 12.2 27.2 -86.2% 122.5%
Capital Contable Mayoritario 11,113.1 11,741.8 12,719.5 14.5% 8.3%
Estado de Resultados (Millones)
Ingresos Financieros 3,724.4 3,672.2 4,500.0 20.8% 22.5%
Gastos Financieros 202.4 216.8 234.7 15.9% 8.3%
Margen Financiero 3,521.9 3,455.4 4,265.3 21.1% 23.4%
Estim Preventiva p Riesgos Cred 467.9 535.8 536.9 14.7% 0.2%
Margen Fin Ajustado por Riesgos Cred 3,054.0 3,608.4 3,728.4 22.1% 3.3%
Comisiones Netas 59.9 91.2 131.2 119.2% 43.9%
Resultado pr Intermediación
6.8 2.1 N.A. -69.2%
Gastos Operativos 1,944.3 2,219.0 2,596.7 33.6% 17.0%
Utilidad de Operación 1,157.1 1,019.0 1,347.9 16.5% 32.3%
Impuestos (53.1) 329.5 451.2 N.A. 36.9%
Utilidad Neta Consolidada 1,210.2 680.0 881.4 -27.2% 29.6%
Participación Minoritaria 8.7 1.1 2.3 -74.2% 98.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,201.5 678.8 879.1 -26.8% 29.5%
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
CV/CT / Índice de Cobertura
Fuente: Banorte-Ixe, BMV
44.0%
47.5%
49.8%
42.4%
48.3%
38.0%
40.0%
42.0%
44.0%
46.0%
48.0%
50.0%
52.0%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ingresos por Intereses MIN
28.7% 26.4% 26.3%
27.8%
23.2%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.9%
3.3% 3.6%
3.0% 3.0%
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
3.0%
3.5%
4.0%
145%
150%
155%
160%
165%
170%
175%
180%
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Indice de Cobertura CV/CT
52
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Recuperación en el MIN. Este trimestre los
ingresos financieros aumentaron 20.9% impulsados
por el crecimiento en cartera. Lo anterior, en
conjunción con un costo de fondeo más eficiente,
que se vio reflejado en un aumento de solo el 15.9%
en los gastos por intereses, impulsaron el aumento
del 21.1% en el Margen Financiero a P$4,265
millones, en línea con nuestros estimados. Por su
parte las provisiones por riesgos crediticios
aumentaron 14.7% ligeramente por debajo del
crecimiento en cartera y de nuestras expectativas.
Así, el MIN (Margen de Interés Neto) aumentó a
48.3% vs. 44.0% en el 3T14.
Índice de Eficiencia mejora trimestre a trimestre.
Este trimestre los gastos operativos aumentaron
33.6% en forma anual como resultado de la apertura
de nuevas oficinas de servicio y la implementación
de proyectos estratégicos. Adicionalmente se ha
iniciado una nueva campaña de publicidad
denominada Beneficios Compartamos que reemplaza
a la campaña de lealtad vigente durante la primera
mitad del año. De esta forma, el índice de eficiencia
se ubicó en 65.8% en el 3T15 mostrando un
deterioro respecto del 62.7% registrado en el 3T14,
pero mejor al 68.5% registrado en el 2T15, y en
línea con el 65% que la compañía ha establecido
como su guía, conforme se dé una mejor absorción
de los gastos realizados.
Índice de morosidad estable. En el trimestre, el
índice de cartera vencida a cartera total permaneció
estable al ubicarse en 3.0% respecto del registrado
en el 2T15 y 3T14, en línea con nuestro estimado.
Esto es resultado de una estricta y controlada
valoración y originación del crédito que le permitirá
a Gentera mantener este indicador en niveles de alta
calidad.
ROE atractivo. La generación constante de
utilidades, este trimestre por P$881 millones tal
como comentamos, se vio reflejada en un ROE del
23.2% que consideramos positivo. La disminución
que observamos secuencialmente en este indicador
desde 27.8% en el 2T15 y 28.7% en el 3T14 se
explica por el beneficio extraordinario que
comentamos se registró en el 3T14 y que a partir de
este trimestre no contabiliza para la utilidad obtenida
en los últimos doces meses.
Valuación, Recomendación y PO2016
Establecemos nuestro PO2016 en P$35.50 y
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
Desde nuestro punto de vista los resultados
mostrados por Gentera confirman que la compañía
mantiene el dinamismo operativo. Excluyendo el
beneficio extraordinario del año pasado que dificulta
los comparativos, los resultados del trimestre
confirman las favorables perspectivas para Gentera.
El sólido posicionamiento que ha logrado a través de
proyectos estratégicos y como líder en la industria de
las microfinanzas con ventajas competitivas difíciles
de replicar, deberán ser las bases para un crecimiento
sostenido en adelante. La estrategia de
diversificación de productos ha sido redituable y la
compañía ha logrado cumplir con los objetivos que
se ha establecido. Recordemos que la compañía
espera mantener un ritmo de crecimiento en la
cartera de créditos entre el 15% y 18% en los
próximos años, sustentado en un entorno favorable,
con un atractivo potencial de crecimiento basado en
la estrategia orientada hacia los créditos individuales
en México y mayores eficiencias. Nuestra
expectativa de crecimiento en utilidades para 2015
es de 22.5% al excluir el beneficio extraordinario de
la utilidad del 2014 (+2.2% A/A al incluirlo) para
alcanzar los P$3,233 millones, en línea con la
expectativa de crecimiento en cartera para ubicarse
en P$27,815 millones. En 2016 nuestros estimados
asumen un incremento del 15.0% en la cartera de
créditos que se verá reflejado en utilidades por
P$3,760 millones representando un crecimiento del
16.3% sobre nuestros estimados en 2015. Con base
en nuestros estimados y modelo de valuación
obtenemos un precio objetivo para 2016 de P$35.50
el cual brinda un potencial de apreciación del 22.6%
sobre precios actuales, al incluir un retorno sobre
dividendos del 2.5%, por lo cual nuestra
recomendación es de COMPRA.
Valuación. Para el cálculo de nuestro precio
objetivo 2016 de P$35.50 estamos utilizando un
modelo de valuación basada en la generación de
utilidades (flujos residuales). El múltiplo P/U a
pagar se obtiene a través del inverso del rendimiento
mínimo que se le pide a la inversión equiparado
mediante una tasa de descuento.
53
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Nuestro precio objetivo ha sido calculado utilizando
una tasa de descuento del 11.7%. Lo anterior toma
en consideración una tasa libre de riesgo de 6.8%,
una beta de 0.9, una prima de riesgo de mercado de
5.5% y una tasa de crecimiento a perpetuidad para
las utilidades de 2.0%.
En base a nuestro precio objetivo y estimados, las
acciones de Gentera estarían cotizando a un P/U
2016E de 15.5x, ligeramente abajo del múltiplo
promedio estimado de los últimos tres años de 15.8x
y arriba del múltiplo 2015E de 15.0x ante la
expectativa de un crecimiento en las utilidades más
acorde con el crecimiento en cartera hacia adelante.
Valuación
SUPUESTOS: Tasa Libre de Riesgo 6.8%
Premio de Mercado 5.5% Beta
0.9
Tasa de Descuento 11.7%
Periodos Crecimiento Descuento Valor
Promedio Neto 1 Presente
0 16.3%
1.16 1.16
1 15.0%
1.34 1.20
2 10.0%
1.47 1.18
3 5.0%
1.54 1.11
4 5.0%
1.62 1.04
5 3.0%
1.67 0.96
A partir del 6
9.7% 17.18 8.84
P/U 15.48
Precio Objetivo 2016 35.53
Fuente: Estimados Banorte-Ixe
Valuación Relativa
Fuente: Bloomberg
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)P/U
P/U
2015E
P/U
2016EP/VL
P/VL
2015E
P/VL
2016E
Crec. UT NETA
2015E
Crec. UT NETA
2016EROE
ROE
2015E
ROE
2016EROA
ROA
2015E
ROA
2016E
GRUPO FINANCIERO INBURSA-O Ps 34.51 13,888 11.7x 15.6x 14.9x 2.2x 2.1x 2.0x -26.7% 6.9% 15.3% 14.1% 3.87% 3.2%
GRUPO FINANCIERO BANORTE-O Ps 87.46 14,643 15.2x 14.2x 12.0x 1.8x 1.8x 1.6x 6.9% 18.6% 12.7% 13.0% 13.7% 1.4% 1.4% 1.5%
GRUPO FIN SANTANDER-B Ps 28.17 11,540 14.1x 13.3x 11.3x 1.8x 1.7x 1.6x 5.8% 18.5% 12.8% 13.2% 14.8% 1.4% 1.4% 1.5%
BANREGIO GRUPO FINANCIERO SA Ps 90.98 1,801 17.5x 16.2x 13.7x 2.8x 2.8x 2.4x 17.3% 17.9% 18.4% 1.7% 1.7% 1.7%
GRUPO FIN INTERACCIONES-O Ps 73.04 1,493 12.3x 10.3x 9.3x 1.9x 1.6x 1.4x 18.6% 16.1% 17.3% 15.8% 15.5% 1.0% 0.9% 1.0%
CREDITO REAL SAB DE CV SOFOM Ps 38.11 902 6.7x 9.1x 2.4x 2.3x 1.9x 1.9% 17.0% 23.7% 23.7% 6.6% 6.6% 6.5%
FINANCIERA INDEPENDENCIA SAB Ps 3.74 162 8.4x 8.0x 6.7x 0.8x 0.7x 0.6x 4.4% 20.9% 9.7% 7.9% 8.4% 3.0% 3.0%
ITAU UNIBANCO HOLDING S-PREF R$ 26.39 39,938 6.8x 6.8x 6.9x 1.5x 1.5x 1.3x -0.9% 0.1% 24.7% 22.9% 20.9% 2.2% 2.2% 1.8%
BANCO BRADESCO SA-PREF R$ 21.24 29,168 6.4x 6.0x 6.0x 1.2x 1.2x 1.0x 7.0% 1.4% 20.3% 20.1% 18.5% 1.7% 1.7% 1.7%
BANCO DO BRASIL S.A. R$ 16.35 11,981 3.1x 4.0x 0.6x 0.6x 0.5x -17.5% 0.7% 19.6% 15.5% 14.5% 1.0% 1.0% 0.8%
BANK RAKYAT INDONESIA PERSER IDR 11,600.00 21,006 11.7x 11.8x 10.8x 2.7x 2.5x 10.8x 0.3% 10.1% 24.7% 22.7% 21.3% 3.3% 3.3% 2.9%
CREDICORP LTD USD 113.80 9,077 11.2x 9.8x 8.9x 2.0x 0.6x 0.5x 11.8% 11.5% 19.5% 19.3% 18.8% 2.0% 2.0% 2.1%
BANCO DE CHILE CLP 73.50 10,101 13.0x 12.3x 11.6x 2.6x 2.5x 2.4x 6.8% 6.8% 21.4% 21.5% 21.7% 1.9% 1.9% 2.0%
BANCOLOMBIA SA COP 24,820.00 8,388 10.8x 8.9x 8.4x 1.3x 1.3x 1.2x 19.2% 4.6% 13.3% 14.4% 14.0% 1.5% 1.5% 1.6%
BANCO SANTANDER CHILE CLP 33.07 9,048 12.8x 12.5x 11.6x 2.4x 2.3x 2.2x 7.3% 7.1% 19.4% 19.1% 19.1% 1.6% 1.6% 1.5%
BANK DANAMON INDONESIA TBK IDR 3,210.00 2,258 12.9x 11.6x 9.1x 0.9x 0.9x 11.7% 26.8% 7.3% 7.9% 9.3% 1.2% 1.2% 1.5%
BANK TABUNGAN PENSIUNAN NASL IDR 2,940.00 1,260 9.4x 8.5x 7.5x 1.3x 1.3x 10.0% 13.2% 14.9% 15.4% 14.8% 2.4% 2.4% 2.6%
FIRST CASH FINL SVCS INC USD 36.73 1,028 13.8x 15.1x 13.4x 2.3x 2.4% 10.8% 15.7% 14.5% 15.2% 9.3% 9.3% 9.9%
Promedio 10,427 11.2x 11.0x 9.7x 1.8x 1.6x 2.1x 4.1% 11.2% 17.3% 16.7% 16.1% 2.6% 2.5% 2.6%
Mediana 9,062 11.7x 11.6x 9.2x 1.9x 1.6x 1.6x 6.8% 10.8% 17.3% 15.7% 15.2% 1.8% 1.7% 1.7%
GENTERA SAB DE CV Ps 28.96 2,865 14.6x 15.4x 13.5x 4.0x 3.6x 3.1x -5.5% 15.0% 30.1% 24.8% 24.8% 10.9% 10.9% 9.3%
54
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras(US$ Millones) 2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 9,353 9,324 8,594 9,545 FV/EBITDA 6.3x 6.7x 7.6x 7.4x
Utilidad Operativa 3,287 3,042 2,537 2,906 P/U 10.5x 10.8x 13.3x 14.0x
EBITDA 4,041 3,907 3,427 3,796 P/VL 2.0x 1.8x 1.8x 1.7x
Margen EBITDA 43.2% 41.9% 39.9% 39.8%
Utilidad Neta 1,747 1,703 1,393 1,320 ROE 18.5% 16.9% 13.2% 12.1%
Margen Neto 18.7% 18.3% 16.2% 13.8% ROA 8.6% 8.3% 6.1% 5.5%
EBITDA/ intereses 16.1x 25.9x 26.3x 26.5x
Activo Total 20,213 20,605 22,990 23,918 Deuda Neta/EBITDA 0.8x 1.2x 1.3x 1.7x
Disponible 2,644 1,413 3,444 2,575 Deuda/Capital 0.6x 0.6x 0.7x 0.8x
Pasivo Total 8,773 8,700 10,636 11,940
Deuda 5,811 5,913 7,846 8,846
Capital 9,458 10,077 10,532 10,894
Fuente: Banorte-Ixe
GMEXICO Reporte Trimestral
Precios de los metales afectan resultados
GMexico reportó por debajo de lo esperado, afectado por la debilidad
en los precios de los metales. Los ingresos disminuyen 20.3% y el
EBITDA cae 33.3% A/A a US$1,908m y US$677m, resp.
Recorta dividendo trimestral a P$0.20 por acción (vs. P$0.26 anterior),
que representa un rendimiento del 0.5% sobre precios actuales y que
se distribuirá a partir del 10 de noviembre próximo
Establecemos PO2016 en P$46.00 que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2016E de 8.0x, ligeramente arriba del 7.6x 2015E al que
cotiza actualmente. Nuestra recomendación es MANTENER.
GMexico reporta por debajo de lo esperado afectado por la debilidad en los
precios de los metales. Durante el 3T15, los ingresos bajaron 20.3% A/A al
ubicarse en US$1,908 millones, por debajo de nuestro estimado. A nivel de
EBITDA la compañía generó US$677 millones, representado una disminución
anual del 33.3% y situándose también por debajo de nuestras expectativas. Es
importante mencionar que la importante caída en los precios de los metales
(cobre -24.2% A/A, molibdeno -54.4% A/A) se vio mitigada parcialmente con
mayores volúmenes. En AMC las ventas bajaron 24.5%, y el EBITDA cayó
42.6%. La debilidad en las operaciones de minería se vio parcialmente
compensada con los resultados en Transporte e Infraestructura. En ITM, la
división de transporte que resulta afectada por el efecto negativo de conversión
hacia dólares ante la devaluación del peso, sigue sobresaliendo la mayor
rentabilidad. Aunque los ingresos bajaron 7.7% A/A, el EBITDA solo
disminuyó 4.5%, logrando una expansión de 120pb en el margen respectivo a
37.7%. La división de infraestructura se mantuvo casi estable al mostrar
ingresos disminuyendo apenas 0.3% y una caída en el EBITDA del 2.0% en
forma anual.
Marissa Garza Subdirector Energía/ Financiero/Minería/Químico [email protected]
MANTENER Precio Actual P$41.73 PO2016 P$46.00 Dividendo (%) 2.0% Rendimiento Potencial 12.2% Máximo – Mínimo 12m 49.99-37.47 Valor de Mercado (US$m) 19,834 Acciones circulación (m) 7,785 Flotante 40.0% Operatividad Diaria (P$m) 362.4
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL GMEXICOB
27 de octubre 2015
55
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GMEXICO – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de dólares)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones de dólares)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 2,394 1,908 -20.3% 2,087 -8.6%
Utilidad de Operación 756 481 -36.4% 548 -12.2%
Ebitda 1,015 677 -33.3% 775 -12.6%
Utilidad Neta 388 251 -35.3% 314 -20.0%
Márgenes
Margen Operativo 31.6% 25.2% -6.4pp 26.3% -1.0pp
Margen Ebitda 42.4% 35.5% -6.9pp 37.1% -1.6pp
UPA $0.050 $0.032 -35.3% $0.040 -20.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,394.0 2,190.2 1,908.0 -20.3% -12.9%
Costo de Ventas 1,320.7 1,188.4 1,134.9 -14.1% -4.5%
Utilidad Bruta 1,073.2 1,001.8 773.1 -28.0% -22.8%
Gastos Generales 317.1 286.2 292.0 -7.9% 2.0%
Utilidad de Operación 756.2 715.6 481.2 -36.4% -32.8%
Margen Operativo 31.6% 32.7% 25.2% (6.4pp) (7.5pp)
Depreciación Operativa 207.9 217.5 222.9 7.2% 2.5%
EBITDA 1,014.9 917.4 677.4 -33.3% -26.2%
Margen EBITDA 42.4% 41.9% 35.5% (6.9pp) (6.4pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (30.2) (54.7) 69.1 N.A. N.A.
Intereses Pagados 51.1 72.8 86.0 68.3% 18.0%
Intereses Ganados 10.6 12.2 4.4 -58.8% -64.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros 10.2 5.9 150.7 >500% >500%
Utilidad (Pérdida) en Cambios N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 7.5 5.3 5.1 -31.8% -3.6%
Utilidad antes de Impuestos 727.0 666.2 550.3 -24.3% -17.4%
Provisión para Impuestos 252.7 212.7 240.2 -4.9% 12.9%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 481.7 453.4 315.1 -34.6% -30.5%
Participación Minoritaria 93.6 87.5 64.0 -31.6% -26.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 388.1 365.9 251.1 -35.3% -31.4%
Margen Neto 16.2% 16.7% 13.2% (3.1pp) (3.5pp)
UPA 0.050 0.047 0.032 -35.3% -31.4%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,076.7 6,436.2 4,968.1 -2.1% -22.8%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,348.3 2,558.3 2,337.8 -0.4% -8.6%
Activos No Circulantes 15,448.2 16,338.9 16,836.0 9.0% 3.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 12,570.0 13,181.3 13,117.7 4.4% -0.5%
Activos Intangibles (Neto) 2,878.2 3,157.6 3,718.3 29.2% 17.8%
Activo Total 20,524.9 22,775.1 21,804.1 6.2% -4.3%
Pasivo Circulante 1,838.4 1,541.4 1,453.6 -20.9% -5.7%
Deuda de Corto Plazo 422.4 372.7 153.0 -63.8% -58.9%
Proveedores 493.7 498.0 405.7 -17.8% -18.5%
Pasivo a Largo Plazo 6,631.8 9,189.6 9,180.8 38.4% -0.1%
Deuda de Largo Plazo 5,447.5 7,473.1 7,399.5 35.8% -1.0%
Pasivo Total 8,514.5 10,396.3 10,396.3 22.1%
Capital Contable 12,010.5 12,044.1 11,407.8 -5.0% -5.3%
Participación Minoritaria 1,965.4 1,753.1 1,593.7 -18.9% -9.1%
Capital Contable Mayoritario 10,045.1 10,291.0 9,814.1 -2.3% -4.6%
Pasivo y Capital 20,524.9 22,775.1 21,804.1 6.2% -4.3%
Deuda Neta 3,521.6 5,287.5 5,214.7 48.1% -1.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 3,368.3 1,946.6 2,925.2 Flujos generado en la Operación (1,128.7) (1,127.0) (1,558.3) Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,642.6) (782.2) (1,618.4) Flujo neto de actividades de
financiamiento (956.7) 1,115.9 339.0 Incremento (disminución) efectivo (359.6) 1,153.3 87.5
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones de dólares)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (cifras en millones de dólares)
Fuente: Banorte-Ixe, BMV
42.4%
40.3% 39.4%
41.9%
35.5%
32.0%
34.0%
36.0%
38.0%
40.0%
42.0%
44.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
17.6% 17.1% 16.5% 14.8%
13.9%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.9x
1.1x 1.2x
1.4x 1.6x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1.8x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
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Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Desempeño operativo afecta utilidad neta. A nivel
neto las utilidades cayeron 35.3% a US$251
millones situándose también por debajo de lo
esperado. La caída en la utilidad neta se explica por
el débil desempeño operativo que se vio mitigado
con un beneficio financiero por US$69.1 millones y
que contrasta con el egreso por US$30.2 millones y
que se explica principalmente por una plusvalía por
tenencia de acciones por US$185 millones
sensiblemente mayor a la registrada en el 3T14 por
US$10.3 millones. Esto se vio parcialmente
compensado con el aumento superior al 100% en los
intereses netos pagados (ante un mayor nivel de
deuda) y otros gastos financieros que ascendieron a
US$34 millones y que contrastan con los ingresos de
hace un año por US$1.3 millones.
Recorta dividendo trimestral. GMexico decretó el
pago de un dividendo en efectivo a razón de P$0.20
por acción, por debajo de los P$0.26 decretados en
los trimestres recientes. Este dividendo representa un
rendimiento del 0.5% sobre precios actuales y será
distribuido a partir del 10 de noviembre próximo.
El balance se mantiene sano. La deuda neta al
cierre del trimestre se ubica en US$5,214.7 millones,
una contracción ligera del 1.4% respecto de la
registrada en el 2T15. Así, la razón de deuda neta a
EBITDA se ubica en 1.6x en el 3T15 vs 1.4x del
2T15, resultado del menor EBITDA.
Inversiones. En el trimestre se invirtieron US$458
millones con lo que se han acumulado en lo que va
del año inversiones por un total de US$1,233
millones. En la división minera se invirtieron
US$350 millones la mayor parte de los cuales se
destinaron a los proyectos de México y Perú. En la
división de transporte se invirtieron US$145
millones destinados a proyectos de infraestructura,
adquisición de nuevas locomotoras y carros de
ferrocarril. En Infraestructura se invirtieron US$31
millones principalmente en la nueva plataforma
modular Tamaulipas.
Detalles del Reporte por División
División Minera (71% de los ingresos y 65% del
EBITDA). En la división minera AMC, los ingresos
se contrajeron en 24.5%, mientras que el EBITDA
disminuyó 42.6%, con lo que el margen respectivo
mostró una contracción de 10.3pp a 32.59%. La
importante caída en los precios de los metales (cobre
-24.2% A/A a US$2.40, molibdeno -54.4% A/A) se
vio mitigada parcialmente con mayores volúmenes
de cobre que aumentaron 3.2% A/A como resultado
de una mayor producción en Buenavista, pero el
molibdeno disminuyó 7.0%, debido a menores leyes
minerales en Buenavista. Por lo que respecta al costo
operativo en efectivo por libra de cobre (cash cost)
excluyendo subproductos, se ubicó en US$1.72 vs.
US$2.02 en el 3T14, mientras que el cash cost neto
de subproductos fue de US$1.24 vs US$1.31. Lo
anterior a pesar de la caída en los precios de los
metales, gracias a las eficiencias y menores costos de
combustibles y energía eléctrica. En el trimestre
inició operaciones la concentradora de Buenavista.
La planta se encuentra en su etapa de arranque y ha
sido puesta en marcha con 3 de los 6 molinos ya
operando. En el mes de septiembre se obtuvo el
primer concentrado de cobre y gracias a los buenos
resultados iniciales se espera un incremento gradual
hasta llevar a la planta a plena capacidad en el 1T16.
La nueva concentradora tiene una capacidad de
producción anual de 188,000 toneladas de cobre y
2,600 toneladas de molibdeno. Adicionalmente, el
proyecto producirá anualmente 2.3 millones de
onzas de plata y 21,000 onzas de oro. Con esto,
Buenavista aumentará su capacidad de producción
de cobre en aproximadamente 180% a 505,000
toneladas por año y en 42% la producción de
molibdeno.
División Transporte (25% de los ingresos y 27%
del EBITDA). En ITM, se registra un efecto
negativo de conversión ante la devaluación del peso
en el trimestre. No obstante sigue siendo destacable
la elevada rentabilidad de esta división. Aunque los
ingresos bajaron 7.7% A/A, el EBITDA solo
disminuyó 4.5%, logrando una expansión de 120pb
en el margen respectivo a 37.7%. Este trimestre, los
volúmenes transportados en toneladas kilómetro
aumentaron 2.2%, y en carros movidos aumentaron
1.6% A/A.
División Infraestructura (7% de los ingresos y
8% del EBITDA). Las ventas ascendieron a
US$138 millones prácticamente estables respecto del
año anterior, mientras que el EBITDA sumó US$54
millones, una disminución del 2% respecto del 3T14.
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La compañía mencionó que ha ingresado su solicitud
de registro para participar en la fase 3 de la Ronda
Uno, concerniente a la explotación de campos
terrestres maduros. Con esto, GMexico manifiesta su
compromiso de participar en el segmento de
exploración y extracción de petróleo y gas en
México de cara a la reforma energética.
Valuación, Recomendación y PO2016
Perspectivas para el cobre. A lo largo de 2015
hemos observado mucha volatilidad en el precio del
cobre, relacionada con baja en el precio del petróleo,
la fortaleza del dólar y la incertidumbre respecto del
crecimiento económico global ante la desaceleración
en el crecimiento para la economía de China, quien
representa alrededor del 45% de la demanda
mundial. De acuerdo con los estudios realizados
recientemente (6 de octubre) por el ICSG
(International Copper Study Group), en 2015 se
anticipa un nivel de consumo cercano a las 22.63
millones de toneladas mientras que la producción de
cobre refinado se estima niveles de 22.67 millones
de toneladas reflejando un mercado prácticamente
balanceado. Para 2016 se prevé un nivel de consumo
cercano a las 23.31 millones de toneladas (+3.0% vs.
2015e) mientras que la producción de cobre refinado
se estima en 23.64 millones (+2.3% vs. 2015e). Con
esto, se proyecta un déficit en la producción por
alrededor de 127 mil toneladas, equivalente a apenas
2 días de consumo. El nivel de inventarios a octubre
se ubica en 503,958 tm, lo que equivale a alrededor
de 8 días de consumo. Lo anterior es el resultado de
recortes en la producción de algunas compañías con
costos elevados. Derivado de lo anterior se espera un
recuperación hacia adelante en el precio del cobre.
En lo que va del 2015 el precio del cobre ha
promediado US$2.58 por libra, y de acuerdo con
GFMS (Gold Fields Mineral Services), se espera que
promedie en el año justo sobre los niveles actuales
en US$2.55 por libra. En 2016, dado el contexto
mencionado se estima un incremento del 4.0% A/A
en los precios para ubicarse en alrededor de US$2.65
por libra.
Estimados. Derivado de lo anterior, y dado que el
entorno puede continuar volátil, hemos decido
asumir una posición conservadora, y estamos
incorporando a nuestros estimados en 2016 un precio
promedio para el cobre de US$2.50 por libra, esto es
2% por debajo de los niveles esperado en 2015. A
pesar de lo anterior, es importante mencionar que
mantenemos una visión positiva para la compañía.
La expansión en capacidad deberá ayudar impulsar
el crecimiento en los volúmenes compensando la
disminución esperada en los precios. Asimismo, la
favorable contribución de las divisiones de
Transporte e Infraestructura ayudará a dar mayor
estabilidad a los resultados de GMexico, aún ante
periodos de volatilidad que pudieran darse en los
precios de los metales.
Con base en lo anterior, de acuerdo a nuestro modelo
de proyecciones en 2015 estimamos ingresos por
US$8,594 millones y un EBITDA por US$3,427
millones, que representan disminuciones del 7.8% y
12.3%, respectivamente, sobre los resultados del
2014. Para 2016 estimamos una recuperación en los
resultados con crecimientos del 11.1% en ingresos y
del 10.8% en el EBITDA. Desglosando nuestros
estimados por división, en AMC esperamos un
EBITDA por US$2,680 millones, con un precio
promedio para el cobre de US$2.50 por libra
compensado con mayores niveles de producción en
alrededor del 9.5% A/A. En la División Transporte
nuestros estimados asumen un EBITDA por US$767
millones, impulsado por el mayor volumen
transportado, precios estables, pero sobretodo
mayores eficiencias resultado de las inversiones
realizadas. Por lo que respecta a Infraestructura en el
2016 estimamos una generación de EBITDA por
US$350 millones.
Nuestro PO2016 es P$46.00. Reiteramos nuestra
recomendación de MANTENER. De acuerdo con
nuestros estimados y modelo de valuación nuestro
precio objetivo 2016 para las acciones de GMexico
es P$46.00, el cual al incluir un retorno sobre
dividendos del 2.4%, ofrece un rendimiento
potencial del 12.2%, por lo cual reiteramos nuestra
recomendación de MANTENER.
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Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Es importante recalcar que en un entorno como el
actual, la volatilidad puede seguir afectando la
cotización de la emisora a la cual consideramos de
alto riesgo.
Con base a nuestro precio objetivo, las acciones de
GMEXICO estarían cotizando a un múltiplo
FV/EBITDA 2016E de 8.0x en línea con la
valuación promedio de empresas comparables de
acuerdo al consenso de Bloomberg, aunque
ligeramente arriba del 7.6x 2015E al que cotiza
actualmente la emisora. Creemos que este múltiplo
se justifica al considerar las perspectivas de
crecimiento para la compañía, el sólido
posicionamiento en la industria con las reservas de
cobre más grandes a nivel mundial y al ser una de las
productoras de cobre con los costos más bajos.
Suma de partes. A continuación mostramos nuestro
ejercicio de valuación por partes con el objetivo de
reflejar el valor en cada una de las divisiones del
grupo. En la división minera AMC (Americas
Mining Corporation), para el caso de Southern
Copper (SCCO), subsidiaria de AMC al 82.5%,
estamos asumiendo un múltiplo FV/EBITDA de
9.5x, en línea con el promedio de cotización de los
últimos tres años. Para Asarco estamos asumiendo
un múltiplo FV/EBITDA de 6.5x en línea con el
múltiplo al que cotiza GMexico. Para ITM, el
negocio ferroviario del grupo estamos asumiendo un
múltiplo FV/EBITDA de 9.5x, en línea con el
múltiplo promedio de la muestra de empresas
comparables de Bloomberg. En la División de
Infraestructura utilizamos un múltiplo de 7.0x, en
línea con el promedio de cotización de una muestra
de empresas de construcción industrial. Para valuar
la participación actual del 18.9% de GMEXICO en
GAP, hemos utilizado el valor de mercado esperado
para 2016 de acuerdo a los estimados de nuestra área
de P$170.00.
Valuación Suma de Partes
EBITDA 2016e VE/EBITDA Deuda Neta MKT CAP Participación TOTAL
SCCO 2,546 9.5x 4,564 19,623 82.5% 16,189 $ 36.60
ASARCO 134 6.5x 33 838 100.0% 838 $ 1.89
ITM 767 9.5x 16 7,270 59.0% 4,289 $ 9.70 INFRSTR 350 7.0x 1,106 1,344 100.0% 1,344 $ 3.04 GAP
4,606 18.9% 871 $ 1.97
Valor Suma de Partes
23,531
Deuda Neta GMEXICO
- 368 $ 0.83 GMEXICO Total
23,899
No Acciones
7,785 Precio US$ x Acción
3.07
TC 2016e
17.60
PRECIO GMEXICO
$ 54.03 $ 54.03
Descuento x Holding
15.0%
PO 2016e
$ 45.92
Fuente: Estimados Banorte-Ixe, Bloomberg
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Valuación Relativa GMexico
Fuente: Bloomberg
Valuación Relativa ITM
Fuente: Bloomberg
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)P/VL P/U P/U 2015E P/U 2016E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
DIVIDEND
YIELD
BHP BILLITON LIMITED AUD 23.81 89,749 85,482 1.5x 26.4x 29.4x 17.8x 5.6x 7.6x 6.7x 10.2%
RIO TINTO PLC £2,432.50 67,314 136,983 1.9x 26.2x 14.2x 16.0x 4.9x 7.0x 7.4x 6.7%
VALE SA-PREF R$ 13.98 21,377 48,471 0.5x 17.1x 8.1x 6.8x 6.3x 5.3%
SOUTHERN COPPER CORP $ 28.16 22,444 27,043 4.1x 21.9x 21.8x 19.9x 12.1x 12.0x 10.7x 0.6%
ANGLO AMERICAN PLC £557.40 11,959 45,350 0.7x 10.2x 14.6x 5.6x 5.6x
FREEPORT-MCMORAN INC $ 11.61 13,190 38,570 26.0x 5805.0x 10.6x 11.6x 5.5x 1.7%
JIANGXI COPPER CO LTD-H HKD 10.72 6,601 5,862 0.7x 11.4x 16.0x 14.5x 9.3x 9.4x 2.3%
ANTOFAGASTA PLC £544.50 3,507 6,104 1.2x 38.1x 37.0x 22.1x 5.6x 7.0x 5.6x 1.6%
CIA DE MINAS BUENAVENTUR-COM $ 25.40 1,974 799 0.6x 860.6x 7.2x 6.7x 0.5%
VEDANTA RESOURCES PLC £469.80 826 13,752 1.3x 8.1x 6.3x 9.0%
Promedio 23,894 40,842 1.4x 25.0x 847.7x 110.3x 7.3x 8.2x 7.0x 4.2%
Mediana 12,575 32,807 1.2x 26.1x 21.8x 17.1x 5.6x 7.4x 6.5x 2.3%
GRUPO MEXICO SAB DE CV-SER B Ps 41.73 19,619 1,530 2.1x 13.6x 13.8x 12.4x 6.3x 6.9x 6.2x 2.5%
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)P/VL P/U P/U 2015E P/U 2016E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
DIVIDEND
YIELD
UNION PACIFIC CORP $ 90.24 77,076 89,317 16.0x 16.0x 14.6x 8.5x 8.6x 8.1x 2.4%
CANADIAN NATL RAILWAY CO CAD 79.94 47,713 55,207 18.6x 18.7x 17.2x 11.6x 11.6x 10.9x 1.6%
CSX CORP $ 26.83 26,158 35,313 13.2x 13.4x 12.8x 7.2x 7.3x 7.1x 2.7%
DAQIN RAILWAY CO LTD -A CNY 9.25 21,648 20,849 9.7x 9.2x 9.1x 6.0x 5.9x 5.2%
CANADIAN PACIFIC RAILWAY LTD CAD 191.76 22,419 28,457 7.8x 19.5x 18.7x 16.3x 11.5x 11.5x 10.7x 0.7%
NORFOLK SOUTHERN CORP $ 77.44 23,339 31,840 13.3x 14.8x 13.1x 7.4x 7.9x 7.4x 3.0%
KANSAS CITY SOUTHERN $ 82.13 9,064 11,608 17.8x 18.5x 16.6x 10.8x 10.7x 9.8x 1.6%
AURIZON HOLDINGS LTD AUD 5.12 7,692 9,696 1.7x 18.1x 17.1x 15.3x 9.4x 8.7x 8.1x 5.0%
ASCIANO LTD AUD 7.63 5,304 8,039 6.5x 20.7x 17.2x 16.0x 10.9x 9.3x 9.0x 1.5%
GENESEE & WYOMING INC-CL A $ 62.49 3,380 5,717 10.2x 15.6x 16.5x 14.3x 9.9x 9.7x 8.7x
CHINA RAILWAY TIELONG CONT-A CNY 10.45 2,148 2,242 44.1x 40.8x 36.5x 19.9x 19.2x
Promedio 22,358 27,117 6.5x 18.8x 18.3x 16.5x 9.7x 10.1x 9.5x 2.7%
Mediana 21,648 20,849 7.1x 17.8x 17.1x 15.3x 9.9x 9.3x 8.7x 2.4%
GRUPO MEXICO SAB DE CV-SER B Ps 41.73 19,619 1,530 2.1x 13.6x 13.8x 12.4x 6.3x 6.9x 6.2x 2.5%
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Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 481 722 978 1,270 FV/EBITDA 12.9x 10.4x 9.0x
Utilidad Operativ a 86 124 200 243 P/U -208.4x -710.6x 15.0x
EBITDA 127 211 303 411 P/VL 1.0x 1.0x 1.0x
Margen EBITDA 26.4% 29.3% 31.0% 32.4%
Utilidad Neta 51 -11 -3 146 ROE 3.5% -2.9% -0.1% 6.5%
Margen Neto 10.6% -1.5% -0.3% 11.5% ROA 2.2% -1.8% -0.1% 3.6%
EBITDA/ intereses 6.7x 11.9x 10.3x 15.5x
Activ o Total 2,370 3,366 3,338 4,044 Deuda Neta/EBITDA 5.0x 3.3x 3.1x 3.7x
Disponible 35 536 61 45 Deuda/Capital 0.5x 0.5x 0.5x 0.7x
Pasiv o Total 892 1,238 1,213 1,773
Deuda 672 1,104 1,004 1,559
Capital 1,478 2,128 2,124 2,271
Fuente: Banorte-Ixe
HOTEL Reporte Trimestral
Continúan sólidos avances operativos en el 3T15
HOTEL reportó sólidos resultados en el 3T15, los cuales se vieron
apoyados por mejores datos operativos principalmente en ADR pero
también en ocupación, lo que impulsó el RevPAR
Aumento de 2.6pp en el margen Ebitda (32.3%) de la empresa
derivado de una estructura de costos eficiente y la generación de
economías de escala al integrar más habitaciones a su portafolio
Introducimos nuestro PO 2016E de P$9.5 con recomendación de
Compra. HOTEL cuenta con un potencial de crecimiento interesante
con propiedades identificadas para adquirir y/o desarrollar
Sólidos crecimientos en el 3T15 de HOTEL con incrementos en los ingresos
totales de 37.0% a/a, en utilidad de operación de 54.7% y en Ebitda de 48.8%,
para ubicarse en P$240m, P$51m y P$78m, respectivamente. Por otro lado, la
empresa presentó una pérdida neta de P$31m, debido principalmente a una
pérdida cambiaria de P$81m por la depreciación del peso frente al dólar
(deuda en dólares). Los resultados de HOTEL estuvieron por arriba de
nuestros estimados. Destacamos los fuertes crecimientos y los buenos avances
operativos (principalmente en tarifa promedio e ingreso por habitación
disponible) que aunados a la eficiencia en costos llevaron a una mejor
rentabilidad, ubicando al margen Ebitda en 32.3% (vs. 29.8% en el 3T14).
Establecemos nuestro PO 2016E de P$9.5 que ofrece un rendimiento
potencial de 19.2%. Recomendamos Compra. Dicho precio lo obtuvimos con
el método de valuación DCF y representa un múltiplo FV/EBITDA 2016E de
10x, por debajo del múltiplo 2015E al que cotiza actualmente de 10.4x.
Creemos que HOTEL es una opción de inversión patrimonial debido a su baja
bursatilidad.
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $7.97 PO 2016 $9.50 Dividendo (e) - Dividendo (%) - Rendimiento Potencial 19.2% Máx – Mín 12m (P$) 9.14 – 7.06 Valor de Mercado (US$m) 131.97 Acciones circulación (m) 275.5 Flotante 27% Operatividad Diaria (P$ m) 1.0
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL HOTEL*
30 de octubre 2015
61
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
HOTEL – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 175 240 37.0% 239 0.4%
Utilidad de Operación 33 51 54.7% 40 27.8%
Ebitda 52 78 48.8% 67 16.4%
Utilidad Neta -2 -31 >500% -33 -7.7%
Márgenes
Margen Operativo 18.8% 21.3% 2.4pp 16.7% 4.6pp
Margen Ebitda 29.8% 32.3% 2.6pp 27.9% 4.5pp
UPA -$0.024 -$0.111 357.2% -$0.120 -7.7%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 175.1 218.6 239.9 37.0% 9.7%
Costo de Ventas 53.0 68.3 70.1 32.4% 2.7%
Utilidad Bruta 122.2 150.3 169.8 39.0% 12.9%
Gastos Generales 89.2 118.1 118.8 33.2% 0.6%
Utilidad de Operación 33.0 32.3 51.0 54.7% 58.0%
Margen Operativo 18.8% 14.8% 21.3% 2.4pp 6.5pp
Depreciación Operativa 16.3 21.6 23.0 41.4% 6.7%
EBITDA 52.2 63.8 77.6 48.8% 21.6%
Margen EBITDA 29.8% 29.2% 32.3% 2.6pp 3.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (40.6) (32.6) (89.2) 120.0% 173.5%
Intereses Pagados 7.4 10.2 8.7 17.5% -14.8%
Intereses Ganados 0.1 1.9 0.4 381.0% -79.3%
Otros Productos (Gastos) Financieros (0.3) (0.1) (0.1) -66.9% -22.5%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (32.9) (24.2) (80.8) 145.7% 234.0%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.1 0.1 (0.0) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos (7.4) (0.3) (38.3) 414.4% >500%
Provisión para Impuestos (0.7) (0.2) (7.7) >500% >500%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (6.7) (0.1) (30.6) 357.2% >500%
Participación Minoritaria (4.3) 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria (2.4) (0.1) (30.6) >500% >500%
Margen Neto -1.3% 0.0% -12.8% (11.4pp) (12.7pp)
UPA (0.024) (0.000) (0.111) 357.2% >500%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 933.1 312.7 270.1 -71.0% -13.6%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 734.9 83.9 52.8 -92.8% -37.0%
Activos No Circulantes 2,265.0 2,995.6 3,064.3 35.3% 2.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 2,089.2 2,665.0 2,697.0 29.1% 1.2%
Activos Intangibles (Neto) 45.9 118.5 112.7 145.8% -4.9%
Activo Total 3,198.1 3,308.2 3,334.4 4.3% 0.8%
Pasivo Circulante 213.4 226.5 244.5 14.6% 8.0%
Deuda de Corto Plazo 28.9 75.6 83.6 189.1% 10.6%
Proveedores 23.8 26.8 26.3 10.3% -1.8%
Pasivo a Largo Plazo 796.7 949.3 990.9 24.4% 4.4%
Deuda de Largo Plazo 2.3 863.3 920.1 >500% 6.6%
Pasivo Total 1,010.1 1,175.8 1,235.5 22.3% 5.1%
Capital Contable 2,188.0 2,132.4 2,099.0 -4.1% -1.6%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 2,188.0 2,132.4 2,099.0 -4.1% -1.6%
Pasivo y Capital 3,198.1 3,308.2 3,334.4 4.3% 0.8%
Deuda Neta (703.7) 855.1 950.9 N.A. 11.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 143.1 132.9 209.9
Flujos generado en la Operación (44.3) 33.1 14.0
Flujo Neto de Actividades de Inversión (205.0) (313.7) (372.1) Flujo neto de actividades de financiamiento 806.1 (304.0) (334.6)
Incremento (disminución) efectivo 699.9 (451.8) (482.8)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
29.8% 31.3%
37.3%
29.2%
32.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
0
50
100
150
200
250
300
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
2.0%
-0.5% -0.7%
-1.5%
-2.9% -4.0%
-3.0%
-2.0%
-1.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
(50)
(40)
(30)
(20)
(10)
0
10
20
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.0x
2.7x
3.1x 3.3x 3.2x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
0
200
400
600
800
1,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
62
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Continúa el portafolio en crecimiento. HOTEL
cerró el 3T15 con un total de 13 hoteles en
operación, de los cuales 8 son propios (3
estabilizados y 5 en etapa de maduración) y 5 son
hoteles en administración. Lo anterior representa un
crecimiento de 3 hoteles más comparado con los 10
hoteles que operaban al cierre del 3T14. Cabe
señalar que la mayor parte de los ingresos proviene
de los hoteles propios, mientras que los hoteles en
administración únicamente generan honorarios por
su gestión. El número de habitaciones totales en
operación al 3T15 fue de 3,898, un incremento de
18.3%, en comparación con las 3,295 que operaba al
cierre del 3T14. Adicionalmente, HOTEL cuenta
con 117 habitaciones en desarrollo en Paraíso
Tabasco (inaugurado en octubre), 140 en conversión
en Guadalajara y una ampliación de 4 habitaciones
adicionales en el Krsytal Resort Cancún, para un
total de 15 hoteles y 4,159 habitaciones.
Aumento en los ingresos principalmente por la
fuerte alza en tarifas y también por una mayor
ocupación, lo que impulsó el RevPar. La demanda
turística para destinos mexicanos se ha visto
favorecida de forma importante por la depreciación
del peso contra el dólar, lo cual ha generado mayores
niveles de demanda tanto de viajeros extranjeros,
como nacionales. Lo anterior se ha reflejado en los
mayores niveles de tarifas.
Los ingresos en el trimestre se vieron impulsados
por un buen crecimiento en los datos operativos de
hoteles propios estabilizados (3) que tuvieron un alza
de 9.8% en ADR y de 2.2% en ocupación, lo que
resultó en un incremento de 13.9% en RevPAR vs.
3T14. Por otro lado, los hoteles propios en
maduración tuvieron un gran aumento de 13.7% en
RevPAR y un incremento del 44.2% en el número de
habitaciones propias.
De esta forma, se presentaron métricas favorables
(sobre todo en tarifas) de los hoteles propios (que
son 8): número de habitaciones de 2,019 al 3T15
(+24.6% vs. 3T14), ocupación de 62.9% (+2.7%),
ADR de P$1,194 (+9.2%) y RevPAR de P$751
(+14.1%). Para el total de hoteles en operación (13),
los aumentos son los siguientes: número de
habitaciones de 3,333 (+10.6%), ocupación de
69.6% (+4.4%), ADR de P$1,218 (+10.3%) y
RevPAR de P$848 (+17.6%).
Se toman en cuenta 3,333 de 3,898 habitaciones en
el total de hoteles en operación para estas métricas,
ya que se excluyen 281 de Club Vacacional, 201 en
remodelación y el efecto de 83 menos durante el
trimestre por la apertura del Hotel Hilton Garden Inn
Aeropuerto Monterrey que abrió el 27 de agosto.
Sigue en aumento el margen Ebitda por la
eficiencia en costos y generación de economías de
escala. El margen Ebitda en el 3T15 tuvo un
aumento de 2.6pp. vs. 3T14 por eficiencias
operativas. De la misma forma, el margen de
operación también presentó un avance de 2.4pp. (vs.
3T14), ubicándose en 21.3%.
Se presentó una pérdida neta de P$31m en el
3T15, en comparación con la pérdida mostrada en
el 3T14 de P$2m, debido a que los incrementos en
los resultados operativos fueron más que
compensados principalmente por las pérdidas
cambiarias de P$81m por la depreciación del tipo
de cambio peso/dólar, ya que su deuda financiera
está contratada en dólares.
Al 3T15 el flujo de operación tuvo un incremento
de 75.6% y alcanzó P$83m, que deriva
principalmente del crecimiento en Ebitda y un
manejo más eficiente del capital de trabajo.
HOTEL cerró con una posición de efectivo de
P$53m y una Deuda Neta de P$904m, por lo que
su indicador Deuda Neta/Ebitda es de 3.3x (vs.
3.3x al 2T15). La compañía informó que al 3T15,
el 14.9% de sus ingresos fueron en dólares, lo cual
generó suficientes recursos para dar servicio a la
deuda financiera tanto en intereses como en
capital, dado el perfil de vencimientos a largo
plazo de dicha deuda.
Estimados 2016
Después de reportar sus resultados del 3T15, la
compañía no realizó modificaciones a su guía para
2015, que indica un aumento en ingresos de 32%-
35% y un margen Ebitda de 29.5%. Nuestras
estimaciones para 2015 están por arriba de la guía de
la empresa principalmente porque esperamos una
mayor rentabilidad: crecimiento de 35.5% en
ingresos y de 43.4% en Ebitda, con un margen
Ebitda de 31.0%.
63
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Para 2016, proyectamos un incremento de 28% en el
número de habitaciones propias. Anteriormente,
esperábamos un mayor número de habitaciones
propias (+40%) que entrarían en operación en dicho
año; sin embargo, estamos considerando que varias
serán desarrolladas (en lugar de ser adquiridas)
debido al encarecimiento de los activos en el sector,
y por lo tanto, entrarían en operación un par de años
después. Lo anterior, señala disciplina en cuanto a la
forma de invertir por parte de la empresa. Respecto a
la ocupación hotelera de los habitaciones propias,
estimamos que para 2016 varíe +0.6%, para ubicarse
en 62.6%. Estimamos un alza en la tarifa promedio
de alrededor de 2.5% (por las nuevas habitaciones en
el portafolio), y por lo tanto, un incremento de 3.5%
del ingreso por habitación disponible. Proyectamos
un aumento en ingresos de 29.8% y en Ebitda de
35.7%, colocándose en P$1,270m y P$411m,
respectivamente. Prevemos un crecimiento en el
margen Ebitda para 2016 de 1.4pp., colocándose en
32.4%.
Valuación y PO 2016E de P$9.5
A través del método de DCF, nuestro PO 2016E es
de P$9.5 por acción, que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2016E de 10x, por debajo del múltiplo
2015E al que actualmente de 10.4x. La compañía
seguirá incorporando nuevas habitaciones, y por lo
tanto, una vez que avance en su proceso de
estabilización, se presentará en sus múltiplos un
mayor abaratamiento (9.0x 2016E de acuerdo al
precio actual). En nuestros supuestos consideramos
un WACC de 9.4%; Costo promedio de la deuda de
5.6%; Beta de 1.0; Tasa libre de riesgo de 6.8%, un
premio por riesgo mercado de 6.5% (añadimos 1.0%
más a la tasa en comparación con la utilizada en
otras emisoras debido a que se trata de una “small
cap”) y una tasa de crecimiento de 3.0% para el
valor de la perpetuidad. Nuestros resultados nos
muestran un rendimiento potencial de 19.2% vs. su
precio actual.
HOTEL-DCF (Millones de pesos)
Concepto 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuidad
Flujo Libre de Efectivo 132 90 240 279 324 5,247
Acciones (millones) 275.5
PO DCF P$9.5
Valor DCF 2,613 Precio Actual P$8.0
Market Cap. Actual 2,196 Rendimiento Potencial 19.2%
Fuente: Banorte-Ixe
64
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 29,556 36,757 34,327 37,920 FV/EBITDA 11.7x 9.2x 11.7x 10.3x
Utilidad Operativ a 3,131 4,375 3,559 4,207 P/U 38.8x -3.7x -1.2x -9.3x
EBITDA 4,735 6,138 5,611 6,219 P/VL 0.9x 0.7x 0.3x 0.3x
Margen EBITDA 16.0% 16.7% 16.3% 16.4%
Utilidad Neta 424 -3,024 -3,600 -465 ROE 2.4% -17.3% -24.6% -2.7%
Margen Neto 2.4% -8.2% -10.5% -1.2% ROA 0.4% -2.7% -2.9% -0.3%
EBITDA/ intereses 1.5x 1.6x 1.3x 1.2x
Activ o Total 101,507 117,853 127,571 135,622 Deuda Neta/EBITDA 7.0x 7.6x 9.5x 5.3x
Disponible 5,380 7,029 6,227 6,883 Deuda/Capital 1.6x 2.5x 2.7x 2.3x
Pasiv o Total 77,375 96,038 105,386 110,470
Deuda 38,572 53,779 59,454 59,224
Capital 24,132 21,815 22,185 25,152
Fuente: Banorte-Ixe
ICA Reporte Trimestral
Otro débil reporte en el 3T15. Afecta Construcción
Reporte del 3T15 por debajo de lo estimado. El Ebitda tuvo una
caída por el segmento de Construcción, que se vio afectado por el
cambio en la composición de proyectos y retrasos en la ejecución
Disminuye la rentabilidad resultado de la mezcla de proyectos e
incrementos en los costos en Construcción. El Backlog continúa en
buen nivel y aumenta la deuda neta
Establecemos nuestro PO 2016E en P$8.20 con recomendación de
VENTA. Consideramos que la acción es de alto riesgo dado el
elevado apalancamiento y la debilidad mostrada en sus resultados
Reporte del 3T15 por debajo de lo estimado: cae el Ebitda y se presenta
una mayor pérdida neta mayoritaria. Ica reportó las siguientes variaciones
en sus resultados al 3T15: -3.0% en Ingresos, -32.6% en Utilidad Operativa y -
12.3% en Ebitda Ajustado, ubicándose en P$8,486m, P$750m y P$1,316m,
respectivamente. Además, Ica presentó una pérdida neta de P$2,507m (vs.
pérdida de P$769m en 3T14) afectada por las pérdidas cambiarias.
Establecemos nuestro PO 2016E de P$8.2 con recomendación de VENTA.
Una vez incluidos los resultados del reporte del 3T15 en nuestro modelo y
revisado nuestras estimaciones, introducimos nuestro PO 2016E para Ica de
P$8.2 por acción, con un rendimiento potencial de 15%. No obstante, nuestra
recomendación es de VENTA porque consideramos a la acción como de alto
riesgo por el elevado apalancamiento (el cual creemos no es sostenible y no hay
claridad de cómo podría reducirlo), y el posible impacto en la generación de
flujo que pudiera derivarse del difícil entorno económico, que incluye un recorte
en gasto público, menor crecimiento estimado, depreciación del tipo de cambio
y expectativa de alza en tasas
.
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
VENTA Precio Actual $7.13 PO 2016 $8.20 Dividendo (e) - Dividendo (%) - Rendimiento Potencial 15.0% Precio ADR US$2.11 PO2016 ADR US$1.86 Acciones por ADR 4 Máx – Mín 12m (P$) 24.43 – 5.52 Valor de Mercado (US$m) 262 Acciones circulación (m) 611 Flotante 90% Operatividad Diaria (P$ m) 37.7
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-85%
-65%
-45%
-25%
-5%
15%
35%
oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15
MEXBOL ICA*
29 de octubre 2015
65
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Ica – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 8,752 8,486 -3.0% 8,911 -4.8%
Utilidad de Operación 1,112 750 -32.6% 1,071 -30.0%
Ebitda 1,501 1,316 -12.3% 1,521 -13.5%
Utilidad Neta -769 -2,507 226.0% -1,044 140.1%
Márgenes
Margen Operativo 12.7% 8.8% -3.9pp 12.0% -3.2pp
Margen Ebitda 17.2% 15.5% -1.6pp 17.1% -1.6pp
UPA -$1.250 -$4.103 228.2% -$1.698 141.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 8,751.5 8,360.6 8,485.8 -3.0% 1.5%
Costo de Ventas 6,683.7 7,093.1 7,002.5 4.8% -1.3%
Utilidad Bruta 2,067.8 1,267.5 1,483.3 -28.3% 17.0%
Gastos Generales 955.9 495.6 733.7 -23.2% 48.0%
Utilidad de Operación 1,111.9 772.0 749.6 -32.6% -2.9%
Margen Operativo 12.7% 9.2% 8.8% (3.9pp) (0.4pp)
Depreciación Operativa 229.0 349.7 361.7 58.0% 3.4%
EBITDA Ajustado 1,500.9 1,262.0 1,315.6 -12.3% 4.2%
Margen EBITDA Ajustado 17.2% 15.1% 15.5% (1.6pp) 0.4pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (2,021.4) (1,578.1) (4,480.4) 121.6% 183.9%
Intereses Pagados 1,236.7 1,019.2 1,370.8 10.8% 34.5%
Intereses Ganados 342.0 16.8 108.3 -68.3% >500%
Otros Productos (Gastos) Financieros (640.8) (230.9) (226.7) -64.6% -1.8%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (485.9) (344.8) (2,991.2) >500% >500%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 135.1 161.0 277.6 105.5% 72.4%
Utilidad antes de Impuestos (774.4) (645.1) (3,453.2) 345.9% 435.3%
Provisión para Impuestos (152.9) (115.3) (1,100.6) >500% >500%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (518.6) (356.7) (2,257.8) 335.4% >500%
Participación Minoritaria 250.3 209.9 249.1 -0.5% 18.7%
Utilidad Neta Mayoritaria (768.9) (566.6) (2,506.9) 226.0% 342.4%
Margen Neto -8.8% -6.8% -29.5% (20.8pp) (22.8pp)
UPA (1.250) (0.921) (4.103) 228.2% 345.3%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 48,033.6 48,820.6 49,558.3 3.2% 1.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 7,234.5 7,177.8 6,782.4 -6.2% -5.5%
Activos No Circulantes 64,428.4 74,953.2 78,199.9 21.4% 4.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 5,864.4 7,158.6 7,777.9 32.6% 8.7%
Activos Intangibles (Neto) 24,642.4 26,661.9 27,389.3 11.1% 2.7%
Activo Total 112,462.0 123,773.8 127,758.2 13.6% 3.2%
Pasivo Circulante 36,787.9 41,421.9 41,767.9 13.5% 0.8%
Deuda de Corto Plazo 6,561.6 7,852.8 6,313.1 -3.8% -19.6%
Proveedores 6,769.9 8,363.5 9,299.8 37.4% 11.2%
Pasivo a Largo Plazo 52,704.1 59,558.7 64,338.4 22.1% 8.0%
Deuda de Largo Plazo 43,678.3 50,588.7 55,321.0 26.7% 9.4%
Pasivo Total 89,491.9 100,980.6 106,106.2 18.6% 5.1%
Capital Contable 22,970.1 22,793.2 21,651.9 -5.7% -5.0%
Participación Minoritaria 5,277.7 7,460.0 7,902.5 49.7% 5.9%
Capital Contable Mayoritario 17,692.4 15,333.2 13,749.4 -22.3% -10.3%
Pasivo y Capital 112,462.0 123,773.8 127,758.2 13.6% 3.2%
Deuda Neta 40,475.1 47,769.5 51,147.0 26.4% 7.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 5,386.5 3,696.9 4,994.0
Flujos generado en la Operación (3,516.3) 480.7 1,017.3
Flujo Neto de Actividades de Inversión (4,310.7) (2,424.3) (4,660.2) Flujo neto de actividades de financiamiento 3,190.6 (781.4) (1,332.8)
Incremento (disminución) efectivo 750.0 972.0 18.3
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
17.2%
13.8%
19.0%
15.1% 15.5%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA Ajustado
-2.4%
-18.7%
-25.1% -27.8%
-43.6% -50.0%
-40.0%
-30.0%
-20.0%
-10.0%
0.0%
(3,000)
(2,500)
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
6.9x 7.6x 7.8x 8.0x
8.9x
0.0x
2.0x
4.0x
6.0x
8.0x
10.0x
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA Ajustado
66
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Ingresos se ven afectados por bajas en
Construcción y Concesiones. Los ingresos totales
de Ica tuvieron una caída de 3.0% vs. el 3T14,
ubicándose en P$8,486m, debido principalmente a
una nueva caída en el segmento de Construcción
Civil de 3%, que fue parcialmente compensada por
aumentos en Concesiones de 1% y en Aeropuertos
de 8%. La empresa señaló que Construcción Civil en
México ha tenido reducciones por el cambio en la
composición de proyectos y retrasos en la ejecución,
por una disminución del 16% ponderado de los
proyectos en México compensada con el crecimiento
del 17% ponderado de los proyectos internacionales.
Disminuye la rentabilidad resultado de la
mezcla de proyectos e incrementos en los costos
en Construcción. La Utilidad de Operación tuvo
una caída de 33% respecto al 3T14, colocándose
en P$750m, con lo que el margen de operación fue
de 8.8% (-3.9pp vs. 3T14). El Ebitda Ajustado
presentó un decremento de 12% vs. el 3T14,
ubicándose en P$1,316m (-13.5% vs. nuestro
estimado y -14.8% vs. consenso Bloomberg), y el
margen Ebitda Ajustado tuvo una baja de 1.6pp,
con lo cual se colocó en 15.5%. El total de costos y
gastos como porcentaje de ingresos se incrementó
a 91.2%, comparado con el 87.3% en el 3T14,
resultado de la mezcla de proyectos e incrementos
en los costos en Construcción. En lo que va del
año, ha habido reducciones estimadas de
rentabilidad en la construcción de algunas
concesiones y sobre costos por falta de capital de
trabajo. Por otro lado, se presentó un mayor monto
en la depreciación y amortización en el periodo
(+58% vs. 3T14) y en el rubro de capitalización de
intereses de 28%, —que se suman al Ebitda para
obtener el Ebitda Ajustado. Estas dos partidas
representan el 7% de las ventas vs. 4% en el 3T14,
y de ahí la diferencia en incrementos entre la
Utilidad de Operación y el Ebitda Ajustado. Por
segmento, las variaciones en Ebitda fueron las
siguientes: Construcción -99%, Concesiones +24%
y Aeropuertos +16%.
Ica – Desglose operativo (millones de pesos)
3T14 2T15 3T15 A/A T/T
Construcción
Ingresos 6,133 5,943 5,964 -2.8% 0.4%
Ebitda 458 106 3 -99.3% -97.2%
Margen Ebitda 7.5% 1.8% 0.1% -7.4% -1.7%
Concesiones
Ingresos 1,254 1,077 1,269 1.2% 17.8%
Ebitda 543 634 671 23.6% 5.8%
Margen Ebitda 43.3% 58.9% 52.9% 9.6% -6.0%
Aeropuertos
Ingresos 1,065 1,096 1,146 7.6% 4.6%
Ebitda 512 527 593 15.8% 12.5%
Margen Ebitda 48.1% 48.1% 51.7% 3.7% 3.7%
Corporativos y Otros
Ingresos 299 244 107 -64.2% -56.1%
Ebitda 12 5 49 NA NA
Margen Ebitda -4.0% -2.0% 45.8% 49.8% 47.8%
Fuente: Ica, Banorte-Ixe
Se incrementa la pérdida neta mayoritaria a
P$2,507m (vs. una pérdida de P$769m en el 3T14).
La pérdida neta mayoritaria fue el resultado de las
variaciones negativas en los resultados operativos y
un mayor costo integral de financiamiento que se
ubicó en P$4,480m, ya que se registró una pérdida
cambiaria por P$2,991m ante la fuerte depreciación
del tipo de cambio peso/dólar.
Continúa buen nivel de Backlog. El estado de
contratación que consolida la compañía alcanzó
P$35,031m, que equivale a 20 meses de ventas al
ritmo de ejecución de los 9 meses transcurridos del
2015, con una variación de +3.6% vs. 2T15. Las
obras con mayor contribución a los ingresos fueron
los contratos de construcción de Facchina, la
Autopista Mitla - Tehuantepec y el Túnel Emisor
Oriente. Por otro lado, en relación al estado de
contratación total de la empresa (que incluye el de
minería y empresas asociadas que no consolidan),
este se ubicó en P$56,072m, que representa +1.6%
vs. 2T15. Consideramos que el buen nivel de
Backlog sigue siendo un factor a favor de la
compañía.
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José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
La deuda total aumentó y se ubicó en P$57,929
(+5.4% vs. 2T15). El efectivo total al 3T15 fue de
P$6,782m, con lo que la deuda neta se ubicó en
P$51,147m (+7.1%% vs. 2T15). Por segmentos la
deuda al 3T15 se divide en: 11.8% Construcción,
35.7% Concesiones, 8.3% Aeropuertos y 44.1%
Corporativas y Otros. Ante el incremento en la
deuda neta y la caída en Ebitda Ajustado, el
apalancamiento consolidado al 3T15 subió a 8.9x de
8.0x en el 2T15. La compañía mencionó que en el
trimestre se obtuvieron recursos por venta de activos
inmobiliarios por P$930m y la venta de acciones de
Oma por P$985m, los cuales se utilizaron
principalmente para el pago de deuda de corto plazo
en dólares.
Los vencimientos de corto plazo (P$5,184m)
representan el 9% de la deuda total al 3T15. De
éstos, P$526m corresponden a deuda de Concesiones
y Aeropuertos cuya fuente de pago es la operación
en esos segmentos; P$937m a créditos puente
corporativos utilizados para terminar proyectos, los
cuales al entrar en operación permitirán reubicar
dichos créditos en el segmento de concesiones a un
largo plazo. Por último, P$3,821m corresponden a
líneas de capital de trabajo del segmento
Construcción que constantemente se están pagando y
desembolsando con el avance y cobro a clientes al
ejecutarse y estimarse las obras.
El 53% de la deuda total está denominada en
moneda extranjera (principalmente dólares), y
aproximadamente el 19% de los ingresos son en
dólares. Al 3T15, a través del reciclaje de activos, la
empresa obtuvo P$5,000m (que destinaría
principalmente al pago de deuda). Este monto era el
que había anunciado que recaudaría en el 2015; sin
embargo, señaló que buscará monetizar activos por
otros P$2,000m en este cierre de año. Ica mencionó
que existen opciones para materializar el reciclaje de
activos, como por ejemplo FIBRA E, Certificados de
Capital de Desarrollo, entre otros.
Consideramos que el nivel de deuda actual de la
empresa no es sostenible, y por lo tanto, tendrá que
seguir monetizando activos y/o recurrir a otra forma
de financiamiento o reestructura. Al respecto, Ica
envió un comunicado en el que incluye a Rothschild
México como parte de su equipo de asesores
financieros. Ellos asistirán en la evaluación de la
situación operativa actual de la compañía y ayudarán
con una evaluación de varias alternativas con el fin
de mejorar el rendimiento y las perspectivas a largo
plazo. Como parte de esta evaluación, Ica está
explorando con Rothschild diversas estrategias para
mejorar la liquidez y reducir el apalancamiento.
Asimismo, indicó que no tiene la intención de
declararse en concurso mercantil o cualquier otro
procedimiento de insolvencia.
Perfil de vencimientos
Corto plazo
oct-15 ene-16 oct-16 oct-17 oct-18 oct-19 oct-20 oct-21 oct-22 oct-23 oct-24 Total
dic-15 sep-16 sep-17 sep-18 sep-19 sep-20 sep-21 sep-22 sep-23 sep-24 en
adelante
Total 2,578 2,605 5,473 4,441 1,236 696 12,233 959 2,575 14,352 10,781 57,929
Deuda Bancaria 2,552 2,429 2,702 4,155 905 326 396 475 534 2,192 3,377 20,041
Deuda Bursátil 26 177 2,771 286 331 370 11,836 484 2,042 12,160 7,405 37,888
Fuente: Ica
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Eventos recientes. Ica mencionó que no ha recibido
una notificación oficial de cancelación o intención
de cancelación del proyecto Monterrey VI. El estado
de contratación incluye el contrato de obra por
P$4,688m. Por otro lado, el 15 de octubre de 2015,
Oma, a solicitud de su accionista y socio estratégico
Servicios de Tecnología Aeroportuaria (SETA),
efectuó la conversión de 9,034,000 de sus acciones
serie BB a serie B. Como resultado de dicha
conversión, SETA posee 49,766,000 acciones serie
BB y 17,034,000 acciones serie B, sin cambiar el
porcentaje de participación del 16.7% en el capital
social de Oma. La empresa señaló que esta
transacción no tiene implicaciones en la tenencia
accionaria de SETA ni de control para Ica. Por
último, la compañía anunció que se encuentra en una
disputa con su socio peruano, San Martín, referente a
los intereses en la sociedad de coinversión y en los
pagos a ser realizados a su socio. Dichos socios
hicieron saber a Ica la posibilidad de ejercer sus
derechos conforme al contrato de coinversión, lo que
resultaría en un ajuste a su tenencia accionaria en la
sociedad.
Estimados 2016. Después de conocer los
resultados del 3T15, los cuales tuvieron caídas
afectados por el segmento de Construcción,
modificamos nuestras estimaciones para 2015 con
una disminución de 6.6% en ingresos totales y de
+8.6% en Ebitda Ajustado. Para 2016 esperamos un
crecimiento en ingresos de 10.5% y en Ebitda de
10.8% (habrá una baja base comparativa), de tal
forma que con dichos crecimientos prevemos un
margen Ebitda Ajustado de 16.4% (vs. 16.3%
2015E). Creemos que Construcción tendrá un mejor
desempeño (y tendrá una base comparativa más fácil
por la debilidad que muestra en 2015), respaldado
por el buen nivel de Backlog total (P$56,072m).
Asimismo, mantenemos una expectativa favorable a
destacar en el segmento de Concesiones (11
proyectos en operación y 6 en construcción) y una
tendencia más que positiva en el segmento de
Aeropuertos. Anteriormente, la compañía había
comentado que espera seguir monetizando activos en
2016 por un monto de alrededor de P$5,000m.
Valuación y PO 2016E de P$8.20
Nuestro PO 2016E de P$8.20 por acción para Ica lo
obtuvimos a través del método de suma de partes, en
el que asumimos múltiplos más conservadores
debido al elevado riesgo de la empresa por su alto
apalancamiento y el difícil entorno económico en el
país: recorte en gasto público (menos obras a
licitarse), menor crecimiento esperado, depreciación
del tipo cambio y la expectativa de alza en tasas.
Dicho PO representa un rendimiento potencial de
15.0%. Utilizamos los múltiplos 2016E de emisoras
comparables en relación a cada segmento de Ica
(Construcción, Aeropuertos y Concesiones). Hay
que señalar que los múltiplos de la muestra del
sector podrían reflejar el complicado entorno global
actual. Nuestro Ebitda 2016E proforma de Ica
(P$9,702m) incluye el generado por las asociadas y
negocios conjuntos y tomamos en cuenta la Deuda
Neta de dichas asociadas. Para la parte de
Construcción Civil consideramos un múltiplo
FV/Ebitda 2016E de 5.8x, para Industrial de 5.2x,
para Concesiones de 8.5x y para Aeropuertos el
valor de la participación de Ica en Oma (33%) en
base a su PO 20016E de P$101 por acción.
ICA – Suma de partes (Millones de pesos)
Ebitda 2016E FV/Ebitda 2016E FV Implícito
Civil 1,003 5.8x 5,815
Industrial 962 5.2x 4,993
Concesiones 4,862 8.5x 41,325
Corporativos y otros 362 - 362
Suma
52,496
Deuda Neta 60,716
Participación de 33% en Oma (PO2016E P$101.03)
13,229
Valor teórico 5,009
Acciones 611
PO 2016E P$8.2
Rendimiento potencial 15.0%
Fuente: Banorte-Ixe
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Tabla de Valuación Relativa
EMISORA PRECIO
Valor
Mercado
(US$MM)
FV
(US$MM)P/VL P/U
P/U
2015E
P/U
2016EFV/EBITDA
FV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
EIFFAGE EUR 56.44 5,911 20,223 1.7x 17.4x 16.9x 13.9x 8.8x 8.3x 8.0x
BIRD CONSTRUCTION CAD 12.79 413 338 3.0x 13.2x 15.0x 17.0x 6.3x 6.9x 7.7x
TUTOR PERINI USD 16.81 825 1,611 0.6x 10.3x 9.0x 6.4x 6.9x 6.7x 5.4x
GRANITE CONSTRUCTION USD 33.21 2,002 2,035 1.7x 60.5x 21.3x 15.1x 10.1x 8.2x 6.5x
BILFINGER EUR 40.07 2,024 2,416 1.2x - 23.3x 16.6x 7.7x 8.5x 6.7x
Construcción Civil Promedio 2,235 5,324 1.6x 25.4x 17.1x 13.8x 7.9x 7.7x 6.8x
JACOBS ENGINEERING GROUP USD 39.04 4,833 5,011 1.1x 11.7x 12.2x 11.9x 7.4x 7.2x 6.4x
FLUOR USD 46.55 6,592 5,557 2.2x 10.9x 11.2x 11.4x 4.1x 4.6x 4.8x
ACS ACTIVIDADES EUR 30.36 10,482 16,783 2.7x 35.5x 13.2x 12.4x 9.0x 6.2x 6.1x
ACCIONA EUR 74.68 4,693 10,635 1.2x 19.4x 24.0x 21.0x 8.3x 8.5x 8.3x
Construcción Industrial Promedio 6,650 9,497 1.8x 19.4x 15.1x 14.2x 7.2x 6.6x 6.4x
VINCI EUR 61.08 40,212 55,854 2.5x 17.1x 17.3x 16.0x 9.0x 8.9x 8.7x
ATLANTIA EUR 25.06 22,714 37,529 3.0x 26.7x 22.1x 19.4x 11.5x 10.4x 9.9x
OHL SA EUR 6.80 2,229 10,730 1.0x 32.1x 5.8x 5.6x 14.2x 9.2x 8.6x
ABERTIS EUR 15.01 15,534 31,221 3.2x - 19.3x 17.8x 10.0x 9.5x 9.0x
CCR BRL 11.86 5,441 8,112 4.6x 20.7x 20.5x 15.1x 9.2x 7.3x 6.0x
PINFRA MXN 208.10 5,280 5,081 4.1x 22.3x 22.8x 23.2x 16.8x 16.4x 15.7x
Concesiones Promedio 15,235 24,754 3.1x 23.8x 18.0x 16.2x 11.8x 10.3x 9.6x
ASUR MXN 256.35 4,621 4,629 3.9x 28.5x 27.2x 25.5x 17.8x 17.3x 15.4x
GAP MXN 147.29 4,965 5,211 4.1x 30.2x 31.5x 34.7x 18.4x 17.3x 15.7x
OMA MXN 84.00 1,982 2,128 6.1x 29.9x 30.6x 25.2x 17.7x 17.1x 14.9x
Aeropuertos Promedio 3,856 3,989 4.7x 29.6x 29.8x 28.5x 18.0x 17.2x 15.3x
ICA MXN 7.13 262 3,810 0.3x -0.7x -1.2x -9.3x 10.3x 11.7x 10.3x
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Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015e 2016e 2013 2014 2015e 2016e
Ingresos 156,011 147,298 146,043 159,767 FV/EBITDA 11.0x 11.6x 11.6x 10.0x
Utilidad Operativ a 21,450 20,743 19,992 21,654 P/U 20.4x 25.3x 30.8x 24.5x
EBITDA 28,594 28,384 28,901 34,111 P/VL 2.3x 2.5x 2.6x 2.6x
Margen EBITDA 18.3% 19.3% 19.8% 21.4%
Utilidad Neta 11,543 10,542 8,574 10,775 ROE 10.2% 10.0% 8.6% 10.6%
Margen Neto 7.4% 7.2% 5.9% 6.7% ROA 5.3% 5.0% 4.1% 4.9%
EBITDA/ intereses 10.6x 5.5x 5.5x 7.3x
Activ o Total 216,665 212,366 209,270 218,123 Deuda Neta/EBITDA 1.6x 1.9x 2.1x 1.9x
Disponible 15,306 12,958 12,580 11,932 Deuda/Capital 0.3x 0.4x 0.0x 0.5x
Pasiv o Total 99,512 102,248 106,721 112,718
Deuda 60,462 66,027 73,876 77,122
Capital 117,153 110,118 102,549 105,405
Fuente: Banorte-Ixe
KOF Reporte Trimestral
Reporte operativo mejor a lo esperado
KOF presentó resultados operativos del 3T15, mejor a nuestras
expectativas y las del mercado a nivel operativo. Sobre bases
comparables los ingresos crecieron 10.2% y el EBITDA 21.0%
En México los ingresos crecieron +8.9% A/A, apoyado en precios y
crecimiento en volumen, el EBITDA creció 20.9%. Sudamérica sin
Venezuela creció +12.8% en ventas y +20.6% en EBITDA.
Fijamos nuestro PO 2016 en P$148.00 y una recomendación de
COMPRA. KOF se mantendrá beneficiado de la recuperación en el
consumo en México, precios y eficiencias en costos por coberturas
Estrategias de costos y crecimiento en volúmenes apoyan resultados.
Durante el 3T15 los ingresos sumaron P$37,661 una baja de -9.9% A/A (vs -
8.2% consenso y -14.8% estimados). Los ingresos comparables, es decir lo
que excluyen las fusiones y adquisiciones y los efectos de traducción
relacionados con el tipo de cambio en Venezuela de $199.4 bolívares
avanzaron 10.2% A/A, impulsados por un crecimiento en volumen y precios.
Por su parte el flujo operativo EBITDA registró una contracción de -0.3% A/A
(vs -8.2% consenso y -14.7% de nuestros estimados). El EBITDA comparable
avanzó 21.0%. El margen EBITDA presentó un avance de 190pb a 21.0%, lo
anterior derivado del desempeño en margen bruto, a nivel neto la utilidad
retrocedió 40.5%, como reflejo de pérdidas cambiarias y bases comparativas
menores, por un ingreso extraordinario de Brasil en 2014.
Fijamos nuestro PO 2016 en P$148.00 con una recomendación de
COMPRA, que representa un múltiplo FV/EBITDA 2016 DE 11.5x, en línea
con el múltiplo conocido y arriba del promedio U12m que se justifica dado
con base a la rentabilidad reportada que estimamos se mantendrá en 2016.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $127.57 PO 2016 $148.00 Dividendo e 3.00 Dividendo (%) 2.4% Rendimiento Potencial 18.4% Acciones por ADR 20 Máx – Mín 12m (P$) 152.4 - 118.06 Valor de Mercado (US$m) 15,891 Acciones circulación (m) 2.073 Flotante 22% Operatividad Diaria (P$ m) 98.5
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL KOFL
28 de octubre 2015
71
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
KOF – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 41,781 37,661 -9.9% 35,595 5.8%
Utilidad de Operación 5,825 5,467 -6.2% 5,038 8.5%
Ebitda 8,008 7,987 -0.3% 6,831 16.9%
Utilidad Neta 3,343 1,988 -40.5% 2,754 -27.8%
Márgenes
Margen Operativo 13.9% 14.5% 0.6pp 14.2% 0.4pp
Margen Ebitda 19.2% 21.2% 2.0pp 19.2% 2.0pp
Margen Neto 8.0% 5.3% -2.7pp 7.7% -2.5pp
UPA $1.613 $0.959 -40.5% $1.135 -15.5%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015e Variació
n Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 41,781.3 36,549.6 37,661.0 -9.9% 3.0%
Costo de Ventas 22,196.0 19,057.6 19,727.2 -11.1% 3.5%
Utilidad Bruta 19,585.2 17,492.0 17,933.8 -8.4% 2.5%
Gastos Generales 13,759.8 11,862.1 12,466.9 -9.4% 5.1%
Utilidad de Operación 5,825.4 5,629.9 5,466.9 -6.2% -2.9%
Margen Operativo 13.9% 15.4% 14.5% 0.6pp (0.9pp)
Depreciacion Operativa 2,182.9 1,755.6 2,520.6 15.5% 43.6%
EBITDA 8,008.3 7,385.5 7,987.5 -0.3% 8.2%
Margen EBITDA 19.2% 20.2% 21.2% 2.0pp 1.0pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (2,046.1) (1,568.2) (2,304.9) 12.6% 47.0%
Intereses Pagados 1,453.9 1,442.2 1,457.1 0.2% 1.0%
Intereses Ganados 85.2 95.2 99.8 17.2% 4.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros (302.2) 59.0 (17.2) -94.3% N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (375.2) (280.2) (930.4) 148.0% 232.1%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 4,093.9 3,913.1 3,028.7 -26.0% -22.6%
Provisión para Impuestos 581.1 1,217.5 1,028.7 77.0% -15.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 3,512.8 2,695.6 2,000.0 -43.1% -25.8%
Participación Minoritaria 169.7 27.6 11.9 -93.0% -56.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 3,343 2,668 1,988.0 -40.5% -25.5%
Margen Neto 8.0% 7.3% 5.3% (2.7pp) (2.0pp)
UPA 1.613 1.287 0.959 -40.5% -25.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 46,983.4 34,417.5 38,235.6 -18.6% 11.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 21,596.9 13,529.5 17,424.7 -19.3% 28.8%
Activos No Circulantes 172,917.0 173,168.8 174,539.0 0.9% 0.8%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 51,293.8 48,692.0 48,024.5 -6.4% -1.4%
Activos Intangibles (Neto) 98,219.4 93,715.8 89,605.7 -8.8% -4.4%
Activo Total 219,900.4 207,586.3 212,774.6 -3.2% 2.5%
Pasivo Circulante 35,856.6 28,875.8 32,648.6 -8.9% 13.1%
Deuda de Corto Plazo 1,635.8 3,574.8 5,468.7 234.3% 53.0%
Proveedores 16,082.7 11,535.7 11,820.5 -26.5% 2.5%
Pasivo a Largo Plazo 68,616.8 73,966.9 76,380.9 11.3% 3.3%
Deuda de Largo Plazo 59,914.3 65,927.7 68,819.3 14.9% 4.4%
Pasivo Total 104,473.3 102,842.7 109,029.6 4.4% 6.0%
Capital Contable 115,427.0 104,743.6 103,745.0 -10.1% -1.0%
Participación Minoritaria 169.7 27.6 11.9 -93.0% -56.8%
Capital Contable Mayoritario 111,171.4 100,525.4 100,026.3 -10.0% -0.5%
Pasivo y Capital 219,900.4 207,586.3 212,774.6 -3.2% 2.5%
Deuda Neta 39,953.3 55,973.1 56,863.4 42.3% 1.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 8,345.1 7,382.3 7,964.6 Flujos generado en la Operación (1,432.4) (877.0) (1,706.5) Flujo Neto de Actividades de Inversión (2,917.6) (2,085.7) (2,445.2) Flujo neto de actividades de
financiamiento (996.1) (4,504.1) (909.2) Incremento (disminución) efectivo 2,999.0 (84.6) 2,903.7
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
19.2% 20.5% 18.5%
20.2% 21.2%
17.0%
17.5%
18.0%
18.5%
19.0%
19.5%
20.0%
20.5%
21.0%
21.5%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
45,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15e
Ventas Netas Margen EBITDA
10.3%
10.8% 11.8% 11.2%
9.9%
9.0%
9.5%
10.0%
10.5%
11.0%
11.5%
12.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15e
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.3x 1.5x
1.8x 1.9x 1.9x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15e
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
72
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
A ese precio, el rendimiento para las acciones de
KOF al precio de cierre de hoy (P$127.57) sería de
16.0% y de 18.4% si tomamos en cuenta pagos de
dividendo (P$3.00e), lo que sería superior al
rendimiento esperado del IPC de 10.0% por lo que
de acuerdo con nuestra política de recomendación
(+5.0% vs IPC) nuestra recomendación se
mantiene en COMPRA. En nuestra opinión, el
mercado seguirá descontando el castigo que se le
aplico a la emisora por los problemas económicos
y devaluatorios de Venezuela con lo que
esperaríamos seguir observando una revaluación
en los múltiplos de la emisora, dado que
consideramos que el mercado apenas se encuentra
reconociendo el sostenimiento en rentabilidad que
ha presentado hasta ahora, y que estimamos se
mantendrá hacia el siguiente año, dadas las
estrategias de coberturas que ha realizado la
compañía, sumado a una mejora en el consumo y
ajustes en precios.
FV/EBITDA (últimos años)
Fuente: Bloomberg
Estimados 2016. Para el siguiente año,
mantenemos optimistas respecto a las operaciones
de la compañía, donde creemos que el volumen se
mantendrán en terreno positivo De forma
consolidada esperamos un crecimiento en ingresos
de 9.4% y de 18% en EBITDA, donde anticipamos
que las estrategias de cobertura que ha realizado la
compañía, eficiencias en gastos y sólido
crecimiento en ingresos permitirán mantener un
sólido nivel de rentabilidad.
Para México y CA. Nuestras estimaciones en
2016 contemplan un avance de 10% en ingresos,
con un avance de 5.0% en volumen. A nivel de
EBITDA esperamos un avance de 14.0%,
Consideramos que el mercado mantendrá la
dinámica de crecimiento observada hasta ahora,
con base a las estrategias de mercadotecnia
impulsadas en cada uno de sus productos, sumado
al sostenimiento de una mejora en el gasto privado,
que combinará positivamente con el estricto
control en la parte operativa que ha incentivado la
compañía y que le permitirán sostener la
rentabilidad de la región.
Latinoamérica. A pesar del ambiente de cautela
que prevalecerá principalmente por el desempeño
económico de países como Venezuela, Brasil y
Argentina, consideramos que las estrategias de
precios, así como las innovaciones en empaques
mantendrán con crecimiento moderados los
ingresos de la región. Por otra parte, las eficiencias
impulsadas en costos u gastos, aunado a la
estrategia de coberturas en materia prima, creemos
lograran mantener en sólidos niveles los resultados
operativos. Para la región esperamos un avance en
ingresos de 9.7% y de 14.0% en EBITDA
Estabilidad en precios de la materia prima. Sin
duda, los catalizadores que creemos podrían ser
positivos para la compañía a nivel operativo en
2016 se relacionan con la estabilidad que pudieran
sostener los costos de las principales materias
primas como el azúcar y el PET. La estructura de
coberturas que tiene realizada la empresa, así como
el mayor control de costos.
Resultados por mercado en el trimestre.
México y Centroamérica. Durante el 3T15 los
ingresos en México presentaron un crecimiento de
12.1% A/A, (8.9% comparable) impulsados por un
avance en precios de 7.5% en promedio por caja
unidad en México. A lo que se sumó un avance en
volumen de 2.4%. El EBITDA creció 24.0%
(20.9% comparable) reportando un avance de
240pb en margen. Hacia adelante, estimamos que
el volumen se mantendrá con bajos crecimientos,
modificamos nuestra expectativa de 2-3% a 1-2%,
dado el bajo crecimiento que han presentado en los
primeros seis meses del año (-0.4%), no obstante
estimamos una mejora para la segunda mitad
impulsados por un ambiente de recuperación en el
consumo. A nivel operativo, estimamos que las
presiones de los insumos por el tipo de cambio
9.5x
9.7x
9.9x
10.1x
10.3x
10.5x
10.7x
10.9x
11.1x
11.3x
11.5x
28/10/2014 28/01/2015 28/04/2015 28/07/2015 28/10/2015
73
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
serán compensadas con los menores precios de
edulcorantes y PET así como las coberturas de
otros insumos. La empresa señaló que tiene
cubierta el 60% de sus insumos. Con lo que nos
mantenemos con una expectativa de mejora en
margen EBITDA de 30pb para la región.
México y Centroamérica (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Volumen 509.10 497.00 2.4%
Ventas 20,809 18,557 12.1%
Ebitda 5,077 4,093 24.0%
Margen Ebitda 24.40% 22.06% 2.3pp
Fuente: Reporte Trimestral KOF
Sudamérica control de costos y gastos mejora
rentabilidad. En el trimestre los ingresos de la
región crecieron 11.8%, el volumen presentó una
ligera contracción de 0.2%. La categoría de agua
creció 11.1%, en tanto que las no carbonatadas
avanzaron 11.0%. Lo que compensó la caída de
2.3% de ñas bebidas carbonatadas. Brasil mostró un
retroceso en refrescos de 5.8%, como reflejo de la
debilidad económica de dicho mercado. Colombia
presentó el mejor desempeño, y Argentina mostró
volúmenes estables. Los ingresos A nivel operativo
la utilidad de operación mostró un mejor desempeño
al crecer 20.6% motivado por menores costos de los
insumos como el edulcorante y el pet , con
combinación con la estrategia de coberturas y
eficiencias a nivel operativo. De forma consolidada
y sin el efecto comparable, los ingresos fueron
impactados por la depreciación de las monedas
frente al dólar en la región reportando una baja de
27.4% y de 25.6% en flujo operativo.
Sudamérica con y sin Venezuela (millones de pesos)
3T15 3T14 % 3T15 3T14 %
Volumen 355.5 358.4 -0.8% 295 295.6 -0.2%
Ventas 16,733 23,133 -27.7% 15,017 13,430 11.8%
Ebitda 2,911 3,915 -25.6% 2,508 2,079 20.6%
Margen Ebitda 17.40% 16.92% 0.5pp 16.70% 15.48% 1.2pp
Fuente: Reporte Trimestral KOF
Venezuela
Los resultados de Venezuela se ven afectados por el
efecto negativo de traducción originado por el uso de
tipo de cambio SIMADI que en este trimestre fue de
199.42 bolívares por dólar comparado con 12.00 por
dólar en los mismos periodos de 2014.
Venezuela (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Volumen 60.5 62.8 -3.7%
Ventas 1,716 7,358 -76.7%
Ebitda 404 1,462 -72.4%
Margen Ebitda 23.54% 19.87%
Fuente: Reporte Trimestral KOF
Filipinas. Durante el tercer trimestre de 2015 el
volumen incrementó cerca de 4.8% y los ingresos
crecieron 12.0%, en comparación con el mismo
periodo de 2014. Impulsado por el éxito de los
empaques personales de PET no retornable, el
volumen de refrescos “core” creció 9%, impulsado
por el desempeño de pet no retornable de 250ml y
300ml en las marcas Coca Cola, Sprite y Royal.
Participación
La línea de método de participación operativa
registró una pérdida de P$124m por perdidas en la
participación de la tenencia accionaria en Filipinas
neto de las ganancias en los negocios de bebidas no
carbonatadas en Brasil y México
Deuda Bancaria y Bursátil. Al 30 de septiembre
de 2015, La deuda total incrementó P$8,261m,
comparado con el cierre del año 2014,
principalmente influenciada por el efecto
cambiario originado por la devaluación del tipo de
cambio de fin de periodo del peso Mexicano (1)
aplicada a la posición de deuda denominada en US
dólares. El costo promedio ponderado de la deuda
durante el trimestre fue de 8.2%
74
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015e 2016e 2013 2014 2015e 2016e
Ingresos 11,361 11,541 10,966 11,876 FV/EBITDA 12.8x 7.5x 8.9x 7.6x
Utilidad Operativ a 2,937 2,445 1,689 2,203 P/U 19.5x 10.0x 16.5x 15.1x
EBITDA 3,001 2,543 1,801 2,322 P/VL 3.9x 1.5x 1.2x 1.2x
Margen EBITDA 26.4% 22.0% 16.4% 19.5%
Utilidad Neta 1,752 1,445 785 857 ROE 20.1% 14.6% 7.3% 7.7%
Margen Neto 15.4% 12.5% 7.2% 7.2% ROA 10.1% 5.8% 3.4% 4.5%
EBITDA/ intereses -10.7x -7.4x -4.6x -2.0x
Activ o Total 17,353 25,031 23,013 23,330 Deuda Neta/EBITDA 1.2x 1.7x 1.7x 1.6x
Disponible 1,767 1,182 2,379 1,644 Deuda/Capital 0.4x 0.4x 0.3x 0.0x
Pasiv o Total 7,857 14,925 12,008 11,908
Deuda 5,456 5,456 6,098 6,111
Capital 8,835 10,106 11,004 11,422
Fuente: Banorte-Ixe
LAB Reporte Trimestral
Persistirá debilidad en resultados hacia 2016
Lab reportó resultados al 3T15 negativos. Los resultados estuvieron
alineados a la guía que presentó la empresa en el Investor Day y que
anticipan se mantendrá la debilidad hasta la primera mitad de 2016
Durante el 3T15 los ingresos en México retrocedieron -59.1% como
reflejo del ajuste de inventarios realizado en México, frente a un
sólido crecimiento de 33.9% de las operaciones internacionales.
Fijamos nuestro PO2016 en P$13.00 a ese precio el múltiplo
FV/EBITDA 2016E se ubica en 8.0x en línea con el múltiplo actual.
Ante la falta de catalizadores de corto plazo recomendamos VENTA.
Reporte negativo. LAB reportó cifras correspondientes al 3T15 negativos, los
resultados estuvieron alineados a la guía que presentó en el Investor Day y que
anticipan se mantendrá la debilidad hasta la primera mitad de 2016. Durante el
3T15 la compañía mostró una caída de 21.9% en ingresos derivado de una baja
de 59.2% en los ingresos en México. La disminución en ventas en México, se
atribuyó al ajuste de inventarios que la empresa se encuentra realizando. Por
su parte, las ventas internacionales crecieron 33.9%, este desempeño
compensó una baja mayor en los números consolidados. El margen bruto
retrocedió 40pb ante descuentos que realizó a sus clientes principales, así
como a un cambio en la mezcla de los productos OTC. Derivado de menores
ventas y mayores gastos el EBITDA retrocedió 53.7% A/A, y el margen
retrocedió 10.3pp a 15.5%. La utilidad neta retrocedió 61.4% siendo mejor a la
que anticipábamos 81.6.0% al sumar P$138m.
Fijamos nuestro PO2016 en P$13.00 y una recomendación de VENTA. A
ese precio el múltiplo FV/EBITDA 2016E se ubica en 8.0x en línea con el
múltiplo actual, no vemos catalizadores cercanos para una mejor valuación.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
VENTA Precio Actual $12.32 PO 2016 $13.0 Dividendo 0.0 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 5.5% Máx – Mín 12m (P$) 34.2- 8.75 Valor de Mercado (US$m) 777 Acciones circulación (m) 1,048 Flotante 32.5% Operatividad Diaria (P$ m) 68.3
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-70%
-50%
-30%
-10%
10%
30%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL LABB
29 de octubre 2015
75
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
LAB – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 3,360 2,624 -21.9% 2,576 1.9%
Utilidad de Operación 824 360 -56.4% 348 3.4%
Ebitda 850 393 -53.7% 379 3.7%
Utilidad Neta 473 183 -61.4% 117 56.7%
Márgenes
Margen Operativo 24.5% 13.7% -10.8pp 13.5% 0.2pp
Margen Ebitda 25.3% 15.0% -10.3pp 14.7% 0.3pp
UPA $0.451 $0.174 -61.4% $0.540 -67.8%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,359.5 2,974.7 2,624.2 -21.9% -11.8%
Costo de Ventas 1,045.1 870.3 826.5 -20.9% -5.0%
Utilidad Bruta 2,314.5 2,104.4 1,797.7 -22.3% -14.6%
Gastos Generales 1,506.4 1,544.7 1,428.7 -5.2% -7.5%
Utilidad de Operación 823.8 567.7 359.5 -56.4% -36.7%
Margen Operativo 24.5% 19.1% 13.7% (10.8pp) (5.4pp)
Depreciacion Operativa 26.2 28.5 27.8 6.1% -2.3%
EBITDA 850.0 596.2 393.3 -53.7% -34.0%
Margen EBITDA 25.3% 20.0% 15.0% (10.3pp) (5.1pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (119.6) (47.0) (99.9) -16.5% 112.5%
Intereses Pagados 90.0 98.0 95.9 6.6% -2.1%
Intereses Ganados 1.9 7.6 7.3 289.2% -3.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros (0.8) (5.8) (7.9) >500% 35.5%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (30.7) 49.3 (3.4) -89.0% N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas (1.4) (1.4) (1.6) 15.7% 17.7%
Utilidad antes de Impuestos 702.8 519.3 258.0 -63.3% -50.3%
Provisión para Impuestos 215.6 167.7 80.7 -62.6% -51.9%
Operaciones Discontinuadas 36.4 11.0 N.A. -69.7%
Utilidad Neta Consolidada 487.2 388.0 188.4 -61.3% -51.5%
Participación Minoritaria 14.6 29.3 5.8 -60.0% -80.0%
Utilidad Neta Mayoritaria 472.6 358.8 182.5 -61.4% -49.1%
Margen Neto 14.1% 12.1% 7.0% (7.1pp) (5.1pp)
UPA 0.451 0.342 0.174 -61.4% -49.1%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 10,220.6 16,477.2 10,808.4 5.8% -34.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,345.6 1,731.7 2,116.3 57.3% 22.2%
Activos No Circulantes 8,374.3 8,288.0 9,724.0 16.1% 17.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 441.9 407.1 407.3 -7.8% 0.1%
Activos Intangibles (Neto) 6,573.1 7,118.6 7,188.1 9.4% 1.0%
Activo Total 18,594.9 24,765.2 20,532.4 10.4% -17.1%
Pasivo Circulante 2,664.2 6,170.9 2,958.7 11.1% -52.1%
Deuda de Corto Plazo 337.5 272.9 252.4 -25.2% -7.5%
Proveedores 1,490.3 1,037.8 1,100.6 -26.1% 6.0%
Pasivo a Largo Plazo 6,451.9 7,727.3 6,527.7 1.2% -15.5%
Deuda de Largo Plazo 6,075.3 7,088.3 6,099.6 0.4% -13.9%
Pasivo Total 9,116.1 13,898.2 9,486.4 4.1% -31.7%
Capital Contable 9,478.8 10,867.0 11,046.0 16.5% 1.6%
Participación Minoritaria 14.6 29.3 5.8 -60.0% -80.0%
Capital Contable Mayoritario 9,290.1 10,647.6 10,800.7 16.3% 1.4%
Pasivo y Capital 18,594.9 24,765.2 20,532.4 10.4% -17.1%
Deuda Neta 4,729.7 5,356.5 3,983.3 -15.8% -25.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 818.2 639.4 378.4 Flujos generado en la Operación (394.7) (339.1) 22.4 Flujo Neto de Actividades de Inversión (88.8) (10.7) 1,017.8 Flujo neto de actividades de
financiamiento (459.7) (366.7) (1,081.7) Incremento (disminución) efectivo (125.0) (77.1) 336.8
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
25.3% 24.7%
15.9%
20.0%
15.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Ventas Netas Margen EBITDA
19.1% 14.6% 13.8%
13.9% 11.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
0
100
200
300
400
500
600
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.5x
2.3x 2.1x 2.1x
1.9x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
76
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Nuestro PO2016 de P$13.00 representa un
rendimiento esperado de 5.0% al precio de cierre
de hoy P$12.32. A ese precio, el múltiplo
FV/EBITDA 2016e de 8.0x, en línea con el
múltiplo actual, donde estamos asumiendo un
descuento de 26% respecto al promedio de 12.0x
que presenta respecto al sector de las empresas
comerciales en México. De corto plazo no vemos
catalizadores que permitan una mejor valuación
para la emisora. Lab mantendrá hasta la primera
mitad de 2016 un menor crecimiento en ingresos.
Si bien es cierto, las operaciones internacionales
lucen con mayor dinamismo, preferimos ser
cautelosos hasta validar un mejor desempeño y los
resultados de la estrategia impulsada para cada uno
de sus mercados.
FV/EBITDA (12meses)
Fuente: Bloomberg
Estimaciones 2016. Nos mantenemos acorde a la
guía proporcionada por la empresa. De esta
manera, esperamos en México retrocesos en los
ingresos trimestrales de 40% en promedio hasta la
primera mitad de 2016, para mostrar una
importante mejora al cierre de año, impulsado por
bajas bases de comparación y por los beneficios de
los cambios implementados. A nivel de EBITDA
los caída será de 50% en promedió con márgenes
de 15.4% en dicho periodo. Para las operaciones
internacionales, la perspectiva es que mantenga
tasas de crecimiento cercanas al 30% en promedio.
No obstante no logrará compensar la debilidad de
México. Al cierre de año y de forma consolidada
se espera un avance de 7.9% en ingresos y un
margen Ebitda de 19.7% desde el 16.4% estimado
al cierre de 2015.
No obstante, y a pesar de la mejoría que podría
tener en la rentabilidad, y el crecimiento en
ingresos dadas las estrategias de mercadotecnia y
comerciales implementadas por LAB, tanto en
México como en los mercados internacionales, nos
mantendremos a la expectativa de hacer
consistente una mejor en los resultados de la
empresa.
Estimados 2015-2016
(millones de pesos)
Ingresos 3T15 4T15 2015 1T16 2T16 3T16 4T16 2016 %
México 822.8
847.30
3,860.00 800.00 800.00 1,200.00 1,200.00 4,000.00 3.6%
Latinoamérica 1,429.00
1,471.00
5,811.00
1,520.00 1,477.00 1,632.00 1,649.00 6,278.00 8.0%
EE.UU. 299.5
280.10
1,245.00 374.10 430.00 361.50 338.10 1,503.70 20.8%
Consolidados 2,551.30 2,598.40 10,916.00 2,694.10 2,707.00 3,193.50 3,187.10 11,781.70 7.9%
Variacion % a/a
(21.90) (23.30) (8.60) (2.70) (9.00) 24.00 22.60 7.90%
6.0x
7.0x
8.0x
9.0x
10.0x
11.0x
12.0x
13.0x
14.0x
28/10/2014 28/01/2015 28/04/2015 28/07/2015 28/10/2015
77
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Estimados 2015-2016
(millones de pesos)
EBITDA 3T15 4T15 2015 1T16 2T16 3T16 4T16 2016 %
México (102.40) (100.80) (201.40) (148.50) (116.40) 127.50 127.50 (9.90) NA
Latinoamérica 400.00 421.50 1,701.70 454.70 441.60 488.20 493.00 1,877.50 10.3%
EE.UU. 80.7 52.90 288.10 98.60 121.50 117.10 114.00 451.20 56.6%
Consolidados 378.30 373.60 1,788.40 404.80 446.70 732.80 734.50 2,318.80 29.7%
Margen Ebitda 14.8% 14.4% 16.4% 15.0% 16.5% 22.9% 23.0% 19.7%
Fuente: LAB
Resultados Trimestrales por mercado.
México sigue con deterioró en ingresos y
EBITDA por cambio de estrategia. Durante el
3T15, los ingresos en el mercado interno
presentaron un retroceso de 59.16% A/A. Las
ventas del sector farmacéutico, que representan el
50.5% de los ingresos en México, retrocedieron de
-67.8% Por su parte, las ventas de productos de
cuidado personal cayeron -42.4%. Lo anterior
reflejando el impacto de la reducción de
inventarios en el canal. Por su parte, el
desplazamiento (sell-out) de sus productos se
incrementó 11.9%.
A nivel operativo, el EBITDA ajustado disminuyó
116.4% a una pérdida de 81.4m comparado con los
495m del 3T2014. El margen disminuyó 34.5pp al
pasar de 24.6% a -9.9%.
Resultados en México (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Ventas 823 2,015 -59.16%
Farma (OTC y genericos)
426 1,324 -67.87%
PC, cuidado personal 397 690 -42.45%
EBITDA -81.4 495 -116.44%
Margen -9.9% 24.6%
Fuente: Reporte Trimestral Genomma-Lab
Latinoamérica buen crecimiento pese a
debilidad económica de la región. Latinoamérica
que aporta el 57.2% de los ingresos, presentó un
crecimiento de 22.7% en moneda local, de este
mercado los mayores crecimientos los reportaron
Perú, Colombia y Argentina con tasas por arriba de
50% resultado de la estrategia de publicidad. Las
operaciones internacionales esperamos se
mantengan crecimientos de doble dígito.
A nivel operativo, el margen EBITDA fue de
27.2% El avance en ingresos con sólida
rentabilidad, se mantiene como una señal positiva
respecto a estos mercados y su rentabilidad hacia
adelante.
Resultados Latinoamérica (millones de pesos)
3T15 3T14 %
Ventas 1,500 1,223 22.67%
EBITDA 408.7 383 6.63%
Margen 27.2% 31.3%
Fuente: Reporte Trimestral Genomma-Lab
Estados Unidos con fuerte crecimiento. Las
ventas en EE.UU representan el 11.5% de los
ingresos presentó un crecimiento de 146.7%. Lo
anterior como resultado de la alianza con
Walgreens y Wal-Mart, así como la entrada con
otros distribuidores y el crecimiento que muestra el
mercado hispano. El margen fue de EE.UU. fue de
26.3%.
78
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Estados Unidos
(millones de pesos)
3T15 3T14 %
Ventas 302 122 146.61%
EBITDA 79.4 28 180.57%
Margen 26.3% 23.1%
El ciclo de conversión de efectivo se ubicó en 144
días lo que representa un incremento de 8 días
respecto al mismo trimestre de 2014. Si
consideramos el incremento en inventarios por la
devolución de Grupo Marzam, que fue un evento
único el ciclo de conversión hubiera sido de 127.
Los días de clientes disminuyeron 70 días al pasar
de 167 a 97 días, lo anterior como resultado de la
estrategia de mantener saludables las cuentas por
cobrar tanto de los clientes en México como
internacionales. Por su parte los días de inventario
aumentaron 53 días a 164 días. Lo anterior se
atribuye a la acumulación de inventarios en las
operaciones internacionales. Adicionalmente 17
días de inventario se relacionan con la devolución
de inventarios de Grupo Marzam.
La razón de deuda Neta a EBITDA fue de 1.87x.
Al 30 de septiembre la deuda neta con costo
alcanzo los P$3,983m desde los 5,356.5m. La
deuda fue menor luego de que la empresa concretó
la venta de 50% más una acción de Grupo Marzam
con la que pagó deuda. La compañía generó un
flujo libre de efectivo P$550.8 en los primeros
nueve meses. La empresa seguirá reforzando esta
posición de efectivo y buscará comprar acciones.
79
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 43,156 44,993 48,417 52,418 FV/EBITDA 15.4x 12.7x 15.4x 13.1x
Utilidad Operativ a 4,213 4,470 5,644 6,940 P/U 31.4x 23.9x 28.3x 21.5x
EBITDA 5,147 5,471 6,840 7,988 P/VL 4.1x 3.2x 3.8x 3.2x
Margen EBITDA 11.9% 12.2% 14.1% 15.2%
Utilidad Neta 2,579 3,082 3,868 5,098 ROE 12.9% 13.4% 13.4% 14.9%
Margen Neto 6.0% 6.8% 8.0% 9.7% ROA 9.8% 10.3% 10.3% 10.8%
EBITDA/ intereses 0.1x 0.1x 0.10x 0.11x
Activ o Total 26,333 29,926 37,524 43,771 Deuda Neta/EBITDA -0.6x -0.9x -0.8x -0.8x
Disponible 8,442 5,414 9,458 12,258 Deuda/Capital -0.4x -0.3x -0.3x 0.0x
Pasiv o Total 6,128 6,625 8,393 9,224
Deuda 727 81 72 76
Capital 20,204 23,301 29,130 34,548
Fuente: Banorte-Ixe
LALA Reporte Trimestral
Reporte positivo, apoya consumo y tipo de cambio
Lala reportó cifras del 3T15 en línea con el mercado y ligeramente
por arriba de nuestros estimados a nivel operativo y neto.
Consideramos que el reporte ya está descontado por el mercado
Los ingresos crecieron 7.5% A/A (vs 7.5% consenso y 9.2%e), el
EBITDA creció 24.1% (vs +20.1% consenso y +15.9%e). La utilidad
neta creció 29.2% (+18.7%e).
Introducimos nuestro PO2016 en P$49.00. A ese precio el múltiplo
FV/EBITDAe de 14.0x, por debajo del 15.4x respecto al múltiplo
actual y con una recomendación de MANTENER.
Carbonatadas con recuperación. Lala presentó cifras del 3T15 positivas por
arriba de nuestros estimados, pero en línea con los del mercado a nivel
operativo y neto. Los ingresos sumaron P$12,176m un crecimiento de 7.5%
(vs 7.5% mercado y 9.2%e). El crecimiento se atribuyó al crecimiento en
volumen derivado de las estrategias comerciales realizadas y a la
incorporación Eskimo. El margen bruto reportó una expansión de 330pb ante
un mejor desempeño en la mezcla de productos de mayor precio, crecimiento
en volumen y menores costos reflejo de los beneficios de las inversiones en
productividad realizados. Los gastos de operación fueron mayores en 1.0pp,
debido gastos no recurrentes, de proyectos de transformación, y a la
integración de Eskimo. Derivado de lo anterior El EBITDA se incrementó
24.1% A/ con una expansión en margen de 180pb.
Introducimos PO 2016 en P$49.00 con una recomendación de
MANTENER. A ese precio el múltiplo FV/EBITDAe de 14.0x, menor al
múltiplo actual de 15.4x. En nuestra opinión, la mejora en rentabilidad que ha
venido reportando la empresa a lo largo del año ya están en el precio.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
MANTENER Precio Actual $44.25 PO 2016 $49.00 Dividendoe 0.30 Dividendo (%) 0.7% Rendimiento Potencial 11.4% Máx – Mín 12m (P$) 46.14 - 26.82 Valor de Mercado (US$m) 6,625 Acciones circulación (m) 2,474 Flotante 25% Operatividad Diaria (P$ m) 88.8
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL LALAB
26 de octubre 2015
80
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
LALA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 11,329 12,176 7.5% 12,372 -1.6%
Utilidad de Operación 1,114 1,404 26.0% 1,237 13.5%
Ebitda 1,366 1,695 24.1% 1,583 7.1%
Utilidad Neta 748 966 29.2% 888 8.8%
Márgenes
Margen Operativo 9.8% 11.5% 1.7pp 10.0% 1.5pp
Margen Ebitda 12.1% 13.9% 1.9pp 12.8% 1.1pp
Margen Neto 6.6% 7.9% 1.3pp
UPA $0.302 $0.391 29.2% $0.315 7.6pp
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 11,328.7 11,846.7 12,176.2 7.5% 2.8%
Costo de Ventas 7,314.9 7,145.1 7,462.4 2.0% 4.4%
Utilidad Bruta 4,013.8 4,701.6 4,713.8 17.4% 0.3%
Gastos Generales 2,984.1 3,324.9 3,323.4 11.4% 0.0%
Utilidad de Operación 1,114.4 1,380.7 1,404.0 26.0% 1.7%
Margen Operativo 0.1 0.1 0.1 1.7pp (0.1pp)
Depreciacion Operativa 251.4 291.5 291.3 15.9% -0.1%
EBITDA 1,365.8 1,672.2 1,695.4 24.1% 1.4%
Margen EBITDA 0.1 0.1 0.1 1.9pp (0.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 22.8 69.3 30.7 34.6% -55.7%
Intereses Pagados 2.6 2.2 2.1 -18.6% -3.4%
Intereses Ganados 62.9 62.8 63.3 0.5% 0.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros (22.4) 24.3 0.0 N.A. -99.9%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (15.2) (15.6) (30.5) 100.6% 95.5%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (1.5) 5.4 (1.4) -8.2% N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,135.7 1,455.4 1,433.3 26.2% -1.5%
Provisión para Impuestos 380.8 456.1 457.0 20.0% 0.2%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 754.9 999.3 976.3 29.3% -2.3%
Participación Minoritaria 6.7 9.6 9.9 48.3% 3.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 748.2 989.7 966.4 29.2% -2.4%
Margen Neto 6.6% 8.4% 7.9% 1.3pp (0.4pp)
UPA 0.302 0.400 0.391 29.2% -2.4%
0
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 16,916.0 16,799.0 18,794.1 11.1% 11.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 8,846.4 7,914.4 10,071.1 13.8% 27.2%
Activos No Circulantes 12,956.1 15,242.1 15,559.7 20.1% 2.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 11,208.1 12,901.4 13,183.6 17.6% 2.2%
Activos Intangibles (Neto) 939.2 1,607.3 1,641.9 74.8% 2.2%
Activo Total 29,872.1 32,041.2 34,353.8 15.0% 7.2%
Pasivo Circulante 5,153.9 5,893.9 7,188.9 39.5% 22.0%
Deuda de Corto Plazo 30.6 31.9 32.2 5.3% 1.0%
Proveedores 2,443.5 2,193.2 3,611.5 47.8% 64.7%
Pasivo a Largo Plazo 2,130.6 2,165.6 2,129.4 -0.1% -1.7%
Pasivos por Impuestos Diferidos 761.0 646.7 618.2 -18.8% -4.4%
Pasivo Total 7,284.5 8,059.5 9,318.3 27.9% 15.6%
Capital Contable 22,587.6 23,981.7 25,035.5 10.8% 4.4%
Participación Minoritaria 6.7 9.6 9.9 48.3% 3.6%
Capital Contable Mayoritario 22,290.6 23,716.5 24,760.4 11.1% 4.4%
Pasivo y Capital 29,872.1 32,041.2 34,353.8 15.0% 7.2%
Deuda Neta (8,758.1) (7,849.0) (10,013.5) 14.3% 27.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,361.0 1,681.0 1,674.0 Flujos generado en la Operación (727.3) (1,009.2) 1,087.8 Flujo Neto de Actividades de Inversión (698.4) 46.4 (325.1) Flujo neto de actividades de
financiamiento 5.3 (524.8) (325.4) Incremento (disminución) efectivo (59.5) 193.4 2,111.2
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
12.1%
12.6%
14.1% 14.1% 13.9%
11.0%
11.5%
12.0%
12.5%
13.0%
13.5%
14.0%
14.5%
10,800
11,000
11,200
11,400
11,600
11,800
12,000
12,200
12,400
4T13 1T14 2T14 3T14 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
13.8% 13.4%
14.2% 14.3% 14.5%
12.5%
13.0%
13.5%
14.0%
14.5%
15.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
4T13 1T14 2T14 3T14 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-1.6x
-1.3x
-1.4x -1.3x
-1.5x -1.8x
-1.6x
-1.4x
-1.2x
-1.0x
-0.8x
-0.6x
-0.4x
-0.2x
0.0x
(12,000)
(10,000)
(8,000)
(6,000)
(4,000)
(2,000)
0
4T13 1T14 2T14 3T14 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
81
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Nuestro precio Objetivo, representa un rendimiento
potencial de 10.7%, con base al último precio de
P$44.25, que comparado con el rendimiento
esperado para el IPC de 11.0% nuestra
recomendación se ubica en MANTENER. A pesar
de que creemos que la empresa seguirá reportando
resultados positivos con mejora en rentabilidad, no
vemos otros catalizadores que justifiquen una
valuación por arriba de una desviación estándar del
promedio del último año.
FV/EBITDA (U12m)
Fuente: Bloomberg
Valuación sectorial Grupo Lala cotiza a un
múltiplo FV/EBITDA conocido U12M de 15.4x,
por arriba del promedio de que se ubica en el
promedio del sector de 12.7x. El múltiplo por
arriba del sector se justifica con base a la
rentabilidad que ha venido presentando a lo largo
del año. Hacia 2016 el estimado sigue siendo por
arriba del sector, lo anterior dada la perspectiva de
crecimiento en rentabilidad (+100pb en margen
EBITDA) misma que estará impulsada por las
inversiones realizadas en 2015 que sostendrán una
mejora en la misma. Estos beneficios consideramos
ya están en el precio de la acción. (Ver cuadro al
final)
Estimados 2016
Nuestras expectativas para 2016 consideran un
avance en ingresos de 8.3% y de 16.8% en EBITDA,
con un avance en margen de 100pb, desde el fuerte
avance que observaremos este año de 200pb.
Para 2016 consideramos que el segmento de
productos lácteos y bebidas funcioanles, deberá
sostener crecimientos de un dígito alto, beneficiado
de la recuperación del consumo en el país. Para
leche, este segmento lo veremos creciendo
ligeramente arriba de la inflación, beneficiado
principalmente por la parte de precios y una mejora
gradual en volumen.
A nivel operativo, consideramos que la empresa
continuará beneficiándose de las eficiencias logradas
en los procesos de producción (principalmente en la
remodelación del equipo de reparto y ampliación en
rutas de distribución) y en eficiencias en costos de
los precios de las materias primas. Lo anterior
compensaría la presión en los costos de los insumos
denominados en dólares dado el mayor precio de las
coberturas que se realicen al cierre de año.
Adquisiciones. Seguiremos pendientes de cualquier
escenario de fusiones o adquisiciones que la empresa
pudiera concretar en el corto plazo, tanto en el
mercado interno como fuera del país, donde creemos
que las oportunidades pudieran provenir de algunos
países en Centroamérica, mercado en el que tiene
presencia y donde podría ampliar su negocio. Así
como adquisiciones en negocios relacionados al
negocio de alimentos (ejemplo; embutidos) que
pueda ampliar su portafolio de negocio.
Desempeño por sector durante el 3T15
Productos derivados con el mejor desempeño.
Por segmento de negocio se observó una
recuperación del segmento de productos lácteos
(crema, yogurt, queso helados y postres) que creció
14.1%, por encima de nuestras expectativas
esperado (+9%), favorecido por un mejor
desempeño de volumen y de precios. Por su parte
la categoría de leches presentó un sólido
comportamiento beneficiada de precios y un mejor
desempeño en el volumen, derivado de un mejor
desempeño en el consumo.
9.00
10.00
11.00
12.00
13.00
14.00
15.00
16.00
17.00
10/26/14 12/26/14 2/26/15 4/26/15 6/26/15 8/26/15 10/26/15
82
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Inversiones de Capital
Durante el 3T15 se realizaron inversiones de capital
por P$1,622m, de los cuales el 53.6% se destinó a
mejoras en planta y equipo. Dentro del crecimiento
orgánico los principales proyectos estuvieron
enfocados en distribución, estrategias de
comercialización, capacidades de producción, entre
otros. El restante de la inversión fue para
mantenimiento operativo.
Estructura Financiera.
Al 30 de septiembre 2015, la deuda total
disminuyó P$30m, al cerrar en P$58m. Dicha
variación es resultado de las amortizaciones
pagadas en los últimos doce meses. El saldo de la
deuda al 30 de septiembre de 2015 corresponde a
arrendamientos financieros adquiridos para la
operación de la Compañía. La razón Deuda
Neta/EBITDA se ubica en (1.5x), desde (1.6x) del
mismo trimestre del año anterior.
Indicadores Financieros
3T15 3T14 %
EBITDA/Intereses pagados 527.9x 195.2x 5.95%
Deuda Neta/EBITDA (1.5x) (1.6x) 14.48%
EV/EBITDA 13.3x 13.7x -0.76%
ROE 14.60% 15.3
Fuente: Reporte trimestral LALA.
83
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
EMISORA PRECIO
Valor
Mercado
(US$MM)
Valor
Empresa
(US$MM)
P/VL P/U P/U 2015E P/U 2016E FV/EBITDAFV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
GRUPO LALA SAB D P$ 44.25 6,625 6,036 4.4x 30.3x 27.5x 25.2x 15.4x 14.9x 13.7x
GRUPO BIMBO-A P$ 47.70 13,575 17,660 3.9x 48.0x 31.9x 25.2x 15.0x 12.9x 11.6x
HERDEZ-* P$ 48.03 1,255 2,017 3.0x 23.2x 22.1x 20.5x 11.2x 12.2x 11.5x
FOMENTO ECON-UBD P$ 167.69 35,048 41,643 3.6x 8.8x 8.2x 28.8x 16.2x 15.2x 13.5x
INDUS BACHOC-B P$ 82.14 2,982 2,362 1.8x 8.8x 8.2x 15.1x 5.8x 5.9x 7.6x
Promedio 11,897 13,944 3.3x 23.8x 19.6x 22.9x 12.7x 12.2x 11.6x
Mediana 6,625 6,036 3.6x 23.2x 22.1x 25.2x 15.0x 12.9x 11.6x
DANONE USD 63.17 41,373 47,976 3.2x 8.8x 8.2x 20.4x 14.4x 13.1x 12.3x
DEAN FOODS CO USD 18.23 1,308 1,865 3.0x 8.8x 8.2x 17.4x 14.1x 6.4x 6.5x
LDC USD 174.02 187 192 1.8x 8.8x 8.2x 13.0x 6.0x 5.8x 5.6x
CHINA YURUN FOOD USD 1.79 92 1,417 0.2x 8.8x 8.2x NA NA 1156.1x 35.5x
MAPLE LEAF FOODS USD 22.55 190 166 1.5x 8.8x 8.2x 18.9x 24.9x 11.6x 8.1x
BRF SA USD 68.88 1,846 2,041 4.0x 8.8x 8.2x 17.6x 12.7x 12.1x 10.8x
EMMI AG-REG USD 439.00 2,349 2,807 2.1x 8.8x 8.2x 19.2x 9.3x 9.5x 9.2x
INNER MONG YIL-A USD 15.77 96,650 89,840 5.1x 8.8x 8.2x 15.9x 12.8x 12.3x 10.3x
Promedio 17,999 18,288 2.6x 8.8x 8.2x 17.5x 13.4x 153.4x 12.3x
Mediana 1,577 1,953 2.6x 8.8x 8.2x 17.6x 12.8x 11.9x 9.8x
Fuente: Bloomberg.
VALUACION RELATIVA
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor
Empresa
(US$MM)
VENTAS U12m
(US$MM)
EBITDA U12m
(US$MM)
MARGEN
EBITDA U12mDN/EBITDA
GRUPO LALA SAB D P$ 44.25 6,625 6,036 3,131 429 13.7% -1.5x
GRUPO BIMBO-A P$ 47.70 13,575 17,660 13,937 1,290 9.3% 3.3x
HERDEZ-* P$ 48.03 1,255 2,017 1,061 198 18.6% 1.8x
FOMENTO ECON-UBD P$ 167.69 35,048 41,643 19,846 2,986 15.0% 1.2x
INDUS BACHOC-B 2,982 2,362 3,014 447 14.8% -1.5x
Promedio 11,897 13,944 8,198 1,070 8.7% 0.7x
Mediana 6,625 6,036 3,131 99 11.4% 1.2x
DEAN FOODS CO USD 16.06 1,512 2,413 9,503 173 1.8% 5.2x
BONGRAIN SA USD 55.00 772 1,607 6,230 322 5.2% 3.1x
LDC USD 141.50 1,154 1,298 4,107 321 7.8% 0.6x
CHINA YURUN FOOD USD 2.91 5,304 12,319 2,602 121 4.6% 7.4x
MAPLE LEAF FOODS USD 22.87 3,269 2,769 3,207 44 1.4% -10.4x
BRF SA USD 66.69 58,185 63,558 13,669 1,688 12.3% 1.4x
EMMI AG-REG USD 349.25 1,868 2,414 3,713 311 8.4% 1.3x
INNER MONG YIL-A USD 28.28 86,660 80,591 8,628 ND ND ND
Promedio 19,841 20,871 6,458 426 5.9% 1.2x
Mediana 2,569 2,592 5,168 311 5.2% 1.4x
Fuente: Bloomberg.
INDICADORES OPERATIVOS
84
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 2,468 2,690 2,395 2,413 FV/EBITDA -1.6x 3.3x 7.2x 6.8x
Utilidad Operativ a -1,242 103 -155 -58 P/U -0.9x -3.7x -2.1x -7.9x
EBITDA -668 580 384 474 P/VL 0.3x 0.4x 0.5x 0.6x
Margen EBITDA -27.1% 21.6% 16.0% 19.7%
Utilidad Neta -1,260 -301 -529 -235 ROE -39.9% -10.1% -22.0% -8.1%
Margen Neto -51.1% -11.2% -22.1% -9.8% ROA -21.9% -5.1% -10.0% -4.0%
EBITDA/ intereses -3.1x 3.8x 2.6x 3.1x
Activ o Total 5,747 5,960 5,300 5,909 Deuda Neta/EBITDA 0.1x 1.4x 4.3x 2.9x
Disponible 1,954 1,443 608 1,002 Deuda/Capital 0.6x 0.7x 0.9x 0.8x
Pasiv o Total 2,591 2,970 2,889 2,994
Deuda 1,917 2,227 2,267 2,367
Capital 3,156 2,990 2,411 2,915
Fuente: Banorte-Ixe
MAXCOM Reporte Trimestral
Reestructura operativa y suscripción de capital
El reporte de Maxcom lo calificamos como débil siendo por debajo de
nuestros estimados. La compañía enfrenta un entorno de mayor
competencia y su estrategia claramente no ha dado resultados
El Consejo de Administración convocó a una Asamblea de
Accionistas para aprobar un aumento de capital hasta por un monto
de P$700 millones lo que implica una dilución potencial del 66%
Ante la falta de visibilidad sobre los resultados de la compañía,
reiteramos nuestra recomendación de VENTA. Con base en un
múltiplo FV/EBITDA 2016e de 6x estimamos un PO de P$0.85
Dos años después, Maxcom necesita otra aportación de capital. Como en
trimestres anteriores, los resultados de Maxcom al 3T15 son débiles. La
empresa reportó una caída de 18.2% en ingresos y de 44.7% en EBITDA. Esta
caída en el EBITDA es el resultado de una estructura de gasto que no ha
podido traducirse en mayores ventas. Es por esto que la empresa realizó
durante el mes de septiembre un redimensionamiento para generar ahorros de
P$100 millones en sus costos de recursos humanos. Adicionalmente, la
empresa realizó recompras de sus bonos que cotizaban a descuento por un
valor nominal de US$14.7 millones para generar ahorros en el pago de
intereses hasta el vencimiento en 2020. También, en los próximos meses, la
empresa realizará una suscripción de capital para capitalizarse con hasta P$700
millones lo que implicaría una posible dilución de alrededor de 66%.
En un escenario de estabilización, reiteramos recomendación de VENTA.
Suponiendo que la empresa lograra alcanzar un punto de inflexión a principios
de 2016, generar los ahorros en gastos y llevar a cabo el aumento de capital
calculamos un PO 2016 de P$0.85 con un múltiplo FV/EBITDA de 6x.
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
VENTA Precio Actual $1.05 PO 2016 $0.85 Dividendo 0.0 Dividendo (%) 0% Rendimiento Potencial -19.0% Máx – Mín 12m (P$) 2.55 – 1.04 Valor de Mercado (US$m) 84 Acciones circulación (m) 1,046 Flotante 36% Operatividad Diaria (P$ m) 1
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL MAXCOMCP
26 de octubre 2015
85
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
MAXCOM – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 707 578 -18.2% 595 -2.8%
Utilidad de Operación 42 -73 N.A. -69 5.5%
Ebitda 153 85 -44.7% 92 -7.7%
Utilidad Neta -56 -257 357.2% -91 184.0%
Márgenes
Margen Operativo 6.0% -12.6% -18.5pp -11.6% -1.0pp
Margen Ebitda 21.7% 14.6% -7.0pp 15.4% -0.8pp
UPA -$0.053 -$0.242 354.4% -$0.085 -64.8%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 707.2 598.8 578.5 -18.2% -3.4%
Costo de Ventas 373.6 331.9 314.5 -15.8% -5.2%
Utilidad Bruta 333.6 266.9 264.0 -20.9% -1.1%
Gastos Generales 269.2 289.4 267.0 -0.8% -7.7%
Utilidad de Operación 42.4 (47.4) (72.7) N.A. 53.3%
Margen Operativo 6.0% -7.9% -12.6% (18.5pp) (4.6pp)
Depreciacion Operativa 88.7 99.9 87.6 -1.2% -12.3%
EBITDA 153.1 77.4 84.6 -44.7% 9.3%
Margen EBITDA 21.7% 12.9% 14.6% (7.0pp) 1.7pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (98.6) (126.9) (184.4) 87.0% 45.3%
Intereses Pagados 44.8 35.6 34.7 -22.4% -2.3%
Intereses Ganados 3.1 5.2 1.6 -47.6% -68.7%
Otros Productos (Gastos) Financieros (7.2) N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (49.7) (96.5) (151.3) 204.2% 56.7%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos (56.2) (174.3) (257.0) 357.2% 47.5%
Provisión para Impuestos N.A. N.A.
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (56.2) (174.3) (257.0) 357.2% 47.5%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria (56.2) (174.3) (257.0) 357.2% 47.5%
Margen Neto -7.9% -29.1% -44.4% (36.5pp) (15.3pp)
UPA (0.053) (0.164) (0.242) 354.4% 47.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 2,477.8 1,693.3 1,339.3 -46.0% -20.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,632.0 875.4 501.8 -69.3% -42.7%
Activos No Circulantes 3,124.7 3,750.8 3,881.0 24.2% 3.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 2,985.8 3,531.9 3,647.7 22.2% 3.3%
Activos Intangibles (Neto) 119.3 186.9 204.8 71.6% 9.6%
Activo Total 5,602.6 5,444.1 5,220.2 -6.8% -4.1%
Pasivo Circulante 381.1 501.1 527.8 38.5% 5.3%
Deuda de Corto Plazo
N.A. N.A.
Proveedores 289.2 440.7 431.5 49.2% -2.1%
Pasivo a Largo Plazo 2,112.6 2,226.2 2,237.1 5.9% 0.5%
Deuda de Largo Plazo 2,013.3 2,112.8 2,129.4 5.8% 0.8%
Pasivo Total 2,493.7 2,727.3 2,764.9 10.9% 1.4%
Capital Contable 3,108.9 2,716.8 2,455.3 -21.0% -9.6%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 3,108.9 2,716.8 2,455.3 -21.0% -9.6%
Pasivo y Capital 5,602.6 5,444.1 5,220.2 -6.8% -4.1%
Deuda Neta 381.2 1,237.3 1,627.5 326.9% 31.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 172.4 (77.9) 24.4 Flujos generado en la Operación (136.2) (86.0) (47.6) Flujo Neto de Actividades de Inversión (200.4) (186.0) (226.7) Flujo neto de actividades de
financiamiento 1.0 8.6 (123.7) Incremento (disminución) efectivo (163.2) (341.3) (373.6)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
21.7% 22.1%
17.9%
12.9%
14.6%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
800
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
-35.2%
-10.1% -11.8%
-18.0%
-28.1% -40.0%
-35.0%
-30.0%
-25.0%
-20.0%
-15.0%
-10.0%
-5.0%
0.0%
(300)
(250)
(200)
(150)
(100)
(50)
0
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.8x
1.4x 1.6x
2.5x
3.9x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
4.5x
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
86
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
La base de Unidades Generadoras de Ingreso
(UGI) cayó 6.3% A/A. Maxcom registró por
quinto trimestre consecutivo un elevado nivel de
desconexiones por lo que la base de UGI terminó
en 589.2 mil. Por segmentos, la empresa registró
variaciones anuales de: -11.5% en residencial, -
25.3% en telefonía pública lo cual fue
parcialmente compensado con crecimientos de
14.2% en comercial y de 129% en mayoreo. En los
últimos doce meses, la empresa perdió 39,286 UGI
principalmente del segmento residencial sin
embargo éste todavía representa el 73.2% de la
base total. A este le siguen: el segmento comercial
con el 19.1%, telefonía pública el 4.3% y mayoreo
el 4.4% restante.
Otro de los obstáculos que enfrenta Maxcom es la
constante caída en el ingreso promedio por UGI
(ARPU) derivado de la intensa competencia, la
eliminación del cobro del servicio de larga
distancia nacional y el efecto de empaquetamiento
de servicios. Así, en el trimestre, el ARPU mensual
cayó 13.8% A/A a P$325. Excluyendo el segmento
mayorista, el ARPU mensual equivale a P$198 (-
12.5% vs 3T14). Desde nuestro punto de vista, uno
de los principales problemas estructurales de la
compañía es el segmento de la población y tipo de
empresas al que están dirigidos sus esfuerzos
comerciales ya que éstos generan un bajo consumo
en servicios de telecomunicaciones. La empresa
está tratando de migrar hacia otro tipo de clientes,
no obstante ahí enfrentará una mayor competencia.
Fuertes caídas en ingresos y en EBITDA.
Maxcom reportó ingresos consolidados de P$578
millones (-18.2% A/A). La debilidad de los
ingresos es el resultado del elevado nivel de
desconexiones y la reducción continua en el
ARPU. Por tipo de segmento, el ARPU retrocedió:
6.1% en residencial, 27.1% en comercial, 38.5%
en telefonía pública y 64.2% en mayoreo vs el
3T14.
Además de una débil generación de ingresos, la
empresa tiene una elevada estructura de gastos lo
cual no es posible compensar con la eliminación de
las tarifas de interconexión con el operador
preponderante. A nivel del EBITDA, la empresa
reportó un monto de P$84.6 millones, equivalente
a una caída anual del 44.7% y un margen de
EBITDA de 14.6% lo que representó una erosión
de 7pp frente al 3T14. En septiembre, la empresa
realizó un ajuste en la nómina con lo que pretende
ahorrar P$100 millones anuales, es decir, un 4.1%
de las ventas de los últimos doce meses. En la
cuenta de otros gastos, la compañía registró un
cargo de P$70 millones de los cuales
aproximadamente P$45 millones corresponden a
liquidaciones de personal.
Los costos financieros se elevaron 87% por la
depreciación del peso. La fluctuación del peso
frente al dólar provocó en el trimestre una pérdida
cambiaria de P$151 millones vs P$49 millones en
el 3T14. Como mencionamos anteriormente, la
empresa recompró sus bonos a descuento
provocando con esto una reducción de 22.4% en
los intereses pagados. Así, la empresa reportó un
Resultado Integral de Financiamiento de P$184
millones. La debilidad en la operación del negocio
y los altos costos financieros provocaron una
pérdida neta de P$257 millones.
La razón de Deuda neta a EBITDA supera
niveles de 2013. Previo a que la empresa
atravesara por el concurso mercantil y su
reorganización administrativa, la razón de deuda
neta a EBITDA se ubicaba por arriba de 3x. Con
las cifras recientemente reportadas, esta razón
financiera se ubica en 3.9x. Al alcanzar este nivel,
el Consejo de Administración ha propuesto un
aumento de capital por un monto de P$700
millones a un precio de suscripción de P$1.00.
Como punto de referencia, la suscripción anterior
se llevó a cabo a un nivel de P$2.90. Estos
recursos (aprox. P$2,270 millones) fueron
utilizados principalmente en la reconstrucción de
la red, la cual se encontraba en peor estado de lo
que la administración actual se imaginaba.
Estimados 2016. Nuestro escenario para el año
2016 asume que la empresa podría alcanzar un
punto de inflexión en sus ventas y lograr en gran
parte el ahorro en costos que pretende con el
redimensionamiento de su estructura. Esto se
lograría si la empresa puede desacelerar el ritmo de
desconexiones y seguir creciendo la base de UGI
en el segmento comercial además de encontrar la
forma de desacelerar la reducción del ARPU
conforme al ritmo de la industria (-4% a -6%). 87
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Estimamos que la empresa podría finalizar el 2016
con una base de 565 mil UGI representando una
caída anual del 3.4%.
El modelo de proyecciones incluye un periodo de
estabilización en los ingresos en un monto cercano
a los P$2,412 millones. Así, la empresa registraría
un modesto crecimiento anual de 0.7%. Por el lado
de los costos y gastos, estimamos una reducción de
3.6% A/A lo que permitiría un aumento del 23.6%
en el EBITDA para alcanzar un monto de P$474
millones y un margen de EBITDA de 19.7% vs
16% en 2015e. Aunado a lo anterior, estimamos
inversiones de capital por un monto de US$30
millones, significativamente menor a las
inversiones realizadas en el año previo. Asumimos
que la empresa emite el monto total de acciones
por lo que obtiene el aumento de capital de P$700
millones. Al cierre del 2016, la empresa podría
finalizar con una razón de Deuda neta a EBITDA
de 2.9x
Valuación y Precio Objetivo. Una vez ajustados
nuestros estimados, calculamos con un EBITDA
de P$474 millones y un múltiplo FV/EBITDA de
6x el precio objetivo para la acción de Maxcom
sería de P$0.85 por CPO. El desempeño hacia
delante es bastante incierto por lo que reiteramos
nuestra recomendación de VENTA.
Valuación por múltiplos 2016e Millones de pesos
Ebitda 2016E 474.3
FV/EBITDA objetivo 6.0x
Firm Value 2,845.7
Deuda Con Costo 2,367.4
Efectivo 1,002.5
Capital Minoritario 0
Capitalización Mercado 1,480.8
Acciones circulación 1,763.6
Precio Objetivo 0.84 Fuente: Banorte Ixe
88
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 10,068 11,476 14,378 15,847 FV/EBITDA 12.0x 10.7x 9.3x 8.2x
Utilidad Operativ a 2,907 3,247 3,944 3,963 P/U 23.7x 21.0x 18.9x 18.4x
EBITDA 4,356 4,807 5,614 6,233 P/VL 3.4x 3.0x 2.7x 2.3x
Margen EBITDA 43.3% 41.9% 39.0% 39.3%
Utilidad Neta 2,193 2,478 2,744 2,823 ROE 14.3% 14.7% 14.5% 13.1%
Margen Neto 21.8% 21.6% 19.1% 17.8% ROA 10.1% 9.8% 9.6% 8.8%
EBITDA/ intereses N.A. N.A. >100x 63.3x
Activ o Total 21,816 25,353 28,518 32,205 Deuda Neta/EBITDA -0.1x -0.2x -0.1x -0.2x
Disponible 2,621 4,007 3,823 4,747 Deuda/Capital 0.1x 0.2x 0.2x 0.1x
Pasiv o Total 6,131 7,327 8,658 9,012
Deuda 2,293 2,819 3,147 3,242
Capital 15,685 18,026 19,861 23,193
Fuente: Banorte-Ixe
MEGA Reporte Trimestral
Sólido crecimiento y mejora secuencial del margen
Los resultados de Megacable los calificamos como positivos siendo en
línea con nuestros estimados. Sólido crecimiento en Unidades
Generadoras de Ingreso y mejora secuencial en la rentabilidad
Megacable reportó un crecimiento histórico en los suscriptores de
acceso a internet apoyado por una exitosa estrategia comercial así
como un aumento sustancial en la venta de servicios empresariales
Incorporando los resultados del 3T15 y trasladando la valuación al
cierre del 2016, calculamos un PO de P$72. Éste implica un múltiplo
FV/EBITDA 16e de 9.8x en línea con el múltiplo actual
Mejora secuencialmente el margen de EBITDA. En este periodo,
Megacable mantuvo un sólido crecimiento en las ventas y logra una mejora
secuencial en el margen de EBITDA a pesar del efecto de la consolidación de
PCTV, empresa que tiene un menor margen vs el resto de las operaciones
dedicadas al segmento empresarial. Megacable reportó un monto de P$3,583
millones en ingresos consolidados (+24.4% vs 3T14) siendo impulsados por
un crecimiento de 16.9% en los ingresos de las operaciones de cable y una
expansión de 88% en las ventas al segmento empresarial. A nivel del
EBITDA, la empresa reportó un monto de P$1,395 millones, equivalente a un
aumento anual del 16% y un margen de EBITDA del 38.9% (-2.8pp vs 3T14).
Es importante mencionar que en el 3T14, Megacable no consolidaba a PCTV
empresa que tiene un margen de EBITDA del 8%. Por esto, resaltamos que la
empresa reportó un aumento de 1.5pp en la rentabilidad secuencialmente.
Sana estructura financiera y posible objetivo de consolidación. Creemos que
la valuación de Megacable continuará elevada al ser un posible objetivo de
consolidación en el sector. Reiteramos la recomendación de COMPRA.
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
COMPRA Precio Actual $60.47 PO 2016 $72.00 Dividendo 1.16 Dividendo (%) 1.9% Rendimiento Potencial 21.0% Máx – Mín 12m (P$) 67.48 – 53.33 Valor de Mercado (US$m) 3,138 Acciones circulación (m) 861 Flotante 45% Operatividad Diaria (P$ m) 26
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL MEGACPO
26 de octubre 2015
89
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
MEGA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 2,880 3,583 24.4% 3,578 0.2%
Utilidad de Operación 786 997 26.8% 928 7.4%
Ebitda 1,203 1,395 16.0% 1,377 1.3%
Utilidad Neta 578 689 19.2% 632 9.0%
Márgenes
Margen Operativo 27.3% 27.8% 0.5pp 25.9% 1.9pp
Margen Ebitda 41.8% 38.9% -2.8pp 38.5% 0.4pp
UPA $0.672 $0.802 19.2% $0.735 9.1%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,880.5 3,707.7 3,583.1 24.4% -3.4%
Costo de Ventas 847.2 1,374.6 1,192.0 40.7% -13.3%
Utilidad Bruta 2,033.2 2,333.1 2,391.2 17.6% 2.5%
Gastos Generales 1,254.6 1,404.8 1,499.9 19.5% 6.8%
Utilidad de Operación 786.5 995.2 997.2 26.8% 0.2%
Margen Operativo 27.3% 26.8% 27.8% 0.5pp 1.0pp
Depreciacion Operativa 424.6 458.7 504.0 18.7% 9.9%
EBITDA 1,203.2 1,386.9 1,395.3 16.0% 0.6%
Margen EBITDA 41.8% 37.4% 38.9% (2.8pp) 1.5pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 1.9 (1.2) (53.6) N.A. >500%
Intereses Pagados 2.6 N.A. N.A.
Intereses Ganados 9.1 11.7 N.A. N.A.
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (7.2) (12.9) (51.0) >500% 296.1%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (0.8) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 787.6 994.0 943.6 19.8% -5.1%
Provisión para Impuestos 186.7 266.7 244.2 30.8% -8.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 600.9 727.2 699.4 16.4% -3.8%
Participación Minoritaria 23.1 60.2 10.7 -53.5% -82.2%
Utilidad Neta Mayoritaria 577.8 667.0 688.7 19.2% 3.2%
Margen Neto 20.1% 18.0% 19.2% (0.8pp) 1.2pp
UPA 0.672 0.776 0.802 19.2% 3.3%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 6,151.2 7,924.8 7,589.9 23.4% -4.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,942.4 4,477.6 3,799.5 -3.6% -15.1%
Activos No Circulantes 18,515.3 20,325.9 20,791.2 12.3% 2.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 13,706.0 15,611.1 16,132.0 17.7% 3.3%
Activos Intangibles (Neto) 4,481.2 4,502.9 4,460.4 -0.5% -0.9%
Activo Total 24,666.5 28,250.7 28,381.1 15.1% 0.5%
Pasivo Circulante 2,160.6 3,732.4 5,250.8 143.0% 40.7%
Deuda de Corto Plazo 146.9 386.1 2,489.8 >500% >500%
Proveedores 1,903.5 3,213.1 2,648.2 39.1% -17.6%
Pasivo a Largo Plazo 5,162.7 5,954.7 3,855.9 -25.3% -35.2%
Deuda de Largo Plazo 2,240.1 2,667.0 669.3 -70.1% -74.9%
Pasivo Total 7,323.3 9,687.1 9,106.7 24.4% -6.0%
Capital Contable 17,343.2 18,563.6 19,274.3 11.1% 3.8%
Participación Minoritaria 23.1 60.2 10.7 -53.5% -82.2%
Capital Contable Mayoritario 16,647.4 17,798.5 18,498.5 11.1% 3.9%
Pasivo y Capital 24,666.5 28,250.7 28,381.1 15.1% 0.5%
Deuda Neta (1,555.4) (1,424.6) (640.4) -58.8% -55.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,215.0 1,370.0 1,444.4 Flujos generado en la Operación (803.5) 1,347.8 (1,543.1) Flujo Neto de Actividades de Inversión (588.1) (1,408.0) (563.1) Flujo neto de actividades de
financiamiento (4.9) (1,053.6) (37.6) Incremento (disminución) efectivo (181.4) 256.3 (699.3)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
41.8%
39.1%
43.8%
37.4%
38.9%
34.0%
36.0%
38.0%
40.0%
42.0%
44.0%
46.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
13.9% 14.3%
14.8%
15.5% 15.5%
13.0%
13.5%
14.0%
14.5%
15.0%
15.5%
16.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-0.3x
-0.2x -0.3x -0.3x
-0.1x
-0.4x
-0.3x
-0.3x
-0.2x
-0.2x
-0.1x
-0.1x
0.0x
(1,800)
(1,600)
(1,400)
(1,200)
(1,000)
(800)
(600)
(400)
(200)
0
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
90
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Crecimiento histórico en accesos a internet da
un impulso a la base de Unidades Generadoras
de Ingreso (UGI). En el trimestre, Megacable
registró 270.9 mil adiciones netas con lo que la
base de UGI finalizó en 5.2 millones representando
un crecimiento anual del 24.2%. La empresa
mantiene una agresiva estrategia comercial
soportada en la oferta de servicios de valor
agregado a precios competitivos siendo esto
posible por la digitalización de su red.
Desglosando por tipo de servicio, los suscriptores
de video aumentaron 15.1% A/A y representan el
50.9% de la base de UGI, los suscriptores de
telefonía crecieron 25.2% (16.3% de la base de
UGI) y los suscriptores de internet aumentaron
40.8% A/A (32.7% de la base de UGI). Las
adiciones netas de los suscriptores de internet
ascendieron a 145 mil siendo un record histórico
para la empresa, posiblemente Megacable con este
crecimiento incrementó ligeramente su
participación de mercado.
Crecimiento a nivel operativo en línea con lo
esperado. En este trimestre, las operaciones de
cable representaron el 82.1% de las ventas
consolidadas vs el 87.4% en el 3T14. Los ingresos
de cable del segmento masivo crecieron a un ritmo
de 16.9% A/A, representando un menor ritmo vs el
avance de la base de UGI (24.2%) por el efecto de
empaquetamiento y una reducción en las tarifas de
video y de telefonía principalmente. Mientras
tanto, el resto de los ingresos consolidados fueron
generados por las operaciones de servicios
empresariales. Estos aumentaron 88% A/A por tres
factores: la consolidación de PCTV, un mayor
volumen de proyectos en los distintos segmentos
que atiende (de gobierno hasta PYME) y por el
proyecto de instalación de medidores inteligentes
de CFE (a través de Ho1a).
En el EBITDA, Megacable reportó un monto de
P$1,395 millones (+16% vs 3T14) siendo en línea
con nuestros estimados. Esperábamos una erosión
del margen de EBITDA por la mayor proporción
de los ingresos generados en el segmento
empresarial.
La compañía no consolidaba a PCTV en el 3T14 y
como mencionamos anteriormente ésta subsidiaria
tiene una baja rentabilidad, es importante notar que
la empresa mejoró su margen en 1.5pp de forma
secuencial. Las operaciones de cable contribuyeron
con el 93.5% del EBITDA consolidado y su
margen de EBITDA disminuyó de 43.3% a 42.6%
principalmente por el efecto del empaquetamiento
de servicios y una disminución en las tarifas.
Costos financieros se elevan por la debilidad del
peso. La empresa reportó un Resultado Integral de
Financiamiento de P$54 millones vs un producto
financiero de P$2 millones en el 3T14. El aumento
de los costos financieros está relacionado
principalmente con la pérdida ocasionada por la
fluctuación cambiaria en el trimestre. Los mayores
costos financieros y un aumento en la tasa efectiva
de impuestos (de 23.7% a 25.9%) influyeron en la
utilidad neta, ésta aumentó 19.2% para ubicarse en
P$689 millones (+9% vs nuestro estimado). La
empresa mantiene una elevada generación de
efectivo que le permite cubrir sus inversiones de
capital y un sólido balance con un saldo en
efectivo superior a sus pasivos con costo, esto le da
una amplia flexibilidad a la administración. Al
cierre del periodo, la razón de caja neta a EBITDA
se ubica en 0.1x ligeramente inferior al 0.3x del
2T15.
La empresa podría mantener un crecimiento
atractivo en 2016. En este documento
presentamos nuestros estimados para 2016 y
migramos el horizonte de inversión hacia finales
de este año. Consideramos que Megacable podría
continuar con un atractivo crecimiento orgánico en
la base de UGI, estimamos que la empresa podría
finalizar el año con una base de 6.0 millones, es
decir, un aumento del 11.1% vs 2015e y
equivalente a 600 mil adiciones netas. Por tipo de
suscriptores, estimamos crecimientos de 8% en
video, 14.8% en accesos a internet y 13.2% en
telefonía. Para el ARPU calculamos ligeras caídas
debido al efecto del empaquetamiento de servicios.
El crecimiento que proyectamos para las
operaciones de cable y para los servicios
empresariales darían como resultado un
incremento esperado de 10.2% en los ingresos
consolidados (P$15,847 millones).
91
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
A nivel del EBITDA, estimamos un monto de
P$6,233 millones, representando un aumento anual
del 11% y equivaldría a un margen de EBITDA de
39.3% (+30pb vs 2015e).
En este periodo, la empresa podría registrar una
mayor tasa impositiva por lo que estimamos un
incremento en la tasa efectiva de 80pb a 27%.
Creemos que la empresa continuará invirtiendo en
el crecimiento de sus redes y en la obtención de
nuevos suscriptores, es por esto que calculamos un
CAPEX de US$240 millones. Estas inversiones
podrían ser cubiertas por la generación de flujo de
efectivo, por lo que estimamos que la estructura
del balance se mantendrá en niveles similares a los
actuales y la razón de caja neta a EBITDA termine
el año en 0.1x.
Valuación y Precio Objetivo. Para determinar un
PO al cierre del 2016 utilizamos el siguiente
modelo de flujos descontados (DCF).
Así, calculamos nuestro precio objetivo de P$72
para las acciones de Megacable al cierre de 2016.
En el modelo de flujos descontados utilizamos un
WACC de 10.1% el cual fue determinado con las
siguientes variables: una tasa libre de riesgo de
6.8% (bono 10 años), una tasa de riesgo de
mercado de 5.5%, una beta ajustada de 0.65, un
costo de la deuda de 4.5% y un múltiplo de 10x
como valor terminal en 2021. Desde este punto de
vista, la estructura de capital no es eficiente ya que
sólo un 6% de su capitalización total es deuda. El
valor terminal de 10x es similar al múltiplo
FV/EBITDA al que cotiza actualmente.
Consideramos que el rendimiento potencial de
21% justifica una recomendación de COMPRA,
sin embargo, es importante considerar la menor
liquidez que tiene la acción. Nuestra
recomendación está soportada por los sólidos
fundamentos de la empresa y su potencial de
crecimiento. Aunado a esto, creemos que
eventualmente Megacable podría ser considerada
por alguna empresa de mayor tamaño como un
objetivo de adquisición ya que éste es un sector
donde las economías de escala son muy relevantes.
Modelo de Flujos Descontados Millones de pesos
2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e
(+) EBITDA 5,614 6,233 6,898 7,225 7,569 7,928 8,305 (-) Capital de Trabajo (240) (81) (111) (145) (151) (159) (166) (-) Inversión en Activo Fijo (3,827) (4,097) (4,089) (4,150) (4,213) (4,276) (4,340) (-) Impuestos (791) (259) (372) (614) (643) (674) (706)
(=) Flujo Efectivo 757 1,796 2,325 2,316 2,561 2,820 3,093 (+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 0 83,046
(=) Flujo Total 757 1,796 2,325 2,316 2,561 2,820 86,139
Tasa Libre de riesgo (RF) 6.80% (+) Valor presente de los Flujos 9,809 Riesgo Mercado (RM) 5.50% (+) Valor presente Perpetuidad 51,655 Beta 0.65 = Valor empresa 61,464 CAPM 10.38% (-) Deuda Neta 1,505 (-) Interés minoritario (934) Costo de la Deuda 4.50%
Tasa impuestos 30.0% (=) Valor del Capital 62,036 Costo Deuda Neto 3.15% Acciones en circulación 859
Deuda / Capitalización 5.7% Precio Objetivo P$ 72.20
WACC 10.1%
Valor Terminal 10.0x
92
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 3,418 3,707 4,389 5,211 FV/EBITDA Aj. 22.3x 19.8x 16.1x 14.1x
Utilidad Operativ a 1,201 1,486 1,863 2,197 P/U 29.7x 34.6x 32.4x 26.7x
EBITDA Ajustado 1,666 1,890 2,351 2,737 P/VL 5.6x 5.9x 6.1x 5.9x
Mg. EBITDA Aj. 54.3% 55.6% 58.4% 59.5%
Utilidad Neta May . 1,198 1,025 1,096 1,331 ROE 19.5% 17.1% 19.2% 22.7%
Margen Neto 35.0% 27.7% 25.0% 25.6% ROA 10.6% 8.2% 8.9% 10.5%
EBITDA Aj. / Intereses 15.8x 10.3x 9.5x 10.4x
Activ o Total 11,011 12,477 12,442 12,860 Deuda Neta/ EBITDA Aj. 0.9x 1.0x 1.0x 1.1x
Disponible 1,534 2,808 2,495 1,720 Deuda/ Capital 0.5x 0.8x 0.8x 0.8x
Pasiv o Total 4,614 6,375 6,587 6,869
Deuda 3,113 4,742 4,739 4,739
Capital 6,397 6,102 5,855 5,991
Fuente: Banorte Ixe / EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, ni la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo.
M g. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
OMA Reporte Trimestral
Reporte del 3T15 refuerza la visión positiva
Buen reporte del 3T15, en línea con nuestros estimados. La
rentabilidad de Oma sigue en aumento, ubicándose el margen
EBITDA Ajustado en 62.4%
Sólido crecimiento en los ingresos operativos (+19.3% vs. 3T14),
apoyados por un incremento en el tráfico total de pasajeros de 15.8%
vs. 3T14 y un avance en el ingreso por pasajero (+3.1%)
Reiteramos nuestra recomendación de Compra y un PO 2016E de
P$101. La modificación al alza en la guía de estimados 2015 por parte
de Oma se encuentra en línea con nuestras expectativas
Oma reportó sus resultados al 3T15 en línea con nuestras estimaciones.
Los pasajeros totales de Oma tuvieron un sólido incremento de 15.8% a/a, lo
cual fue la base para los buenos crecimientos en ingresos totales, utilidad de
operación, EBITDA Ajustada y utilidad neta de 15.0%, 20.6%, 23.4% y
13.1%, ubicándose en P$1,143m, P$541m, P$673m y P$305m,
respectivamente. Se presentó un avance en la rentabilidad del grupo -
excluyendo ingresos y costos por construcción, así como la provisión de
mantenimiento mayor- por un incremento mayor en los ingresos operativos
(+19.3%), en comparación con el de los costos y gastos totales (+12.7%).
Reiteramos nuestra recomendación de Compra y un PO 2016E de P$101,
que ofrece un rendimiento de 13.7%, que aunado al rendimiento del dividendo
estimado de 3.0%, ofrece un retorno potencial total de 16.7%. Nuestros
estimados para 2016 incluyen un crecimiento en tráfico de pasajeros de 8.1%, en
ingresos totales de 18.7%, en ingresos operativos de 14.3% (suma de
aeronáuticos y no aeronáuticos) y en EBITDA Ajustada de 16.4%, con un
margen EBITDA Ajustado de 59.5% (vs. 58.4% 2015E)
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $88.78 PO 2016 $101.00 Dividendo (e) P$3.0 Dividendo (%) 3.0% Rendimiento Potencial 16.7% Precio ADS US$42.96 PO2016 ADS US$48.09 Acciones por ADS 8 Máx – Mín 12m (P$) 92.65 – 57.38 Valor de Mercado (US$m) 2,109.42 Acciones circulación (m) 392.75 Flotante 60.6% Operatividad Diaria (P$ m) 117.3
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL OMAB
26 de octubre 2015
93
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Oma – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA Ajustado (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 994 1,143 15.0% 1,203 -5.0%
Utilidad de Operación 449 541 20.6% 530 2.2%
Ebitda Ajustada 545 673 23.4% 662 1.6%
Utilidad Neta 270 305 13.1% 322 -5.3%
Márgenes
Margen Operativo 45.2% 47.3% 2.2pp 44.0% 3.3pp
Margen Ebitda Ajustado 60.3% 62.4% 1.9pp 60.4% 2.0pp
UPA $0.674 $0.762 13.1% $0.819 -6.9%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 994.1 1,098.7 1,143.1 15.0% 4.0%
Costo de Ventas 448.6 501.5 477.4 6.4% -4.8%
Utilidad Bruta 553.6 597.3 665.8 20.3% 11.5%
Gastos Generales 104.8 145.7 124.5 18.8% -14.6%
Utilidad de Operación 448.8 451.5 541.2 20.6% 19.9%
Margen Operativo 45.2% 41.1% 47.3% 2.2pp 6.3pp
Depreciación Operativa 54.5 58.9 59.6 9.4% 1.3%
EBITDA 503.3 510.4 600.9 19.4% 17.7%
Margen EBITDA 50.6% 46.5% 52.6% 1.9pp 6.1pp
EBITDA Ajustada 545.4 590.2 673.1 23.4% 14.1%
Margen EBITDA Ajustado 60.3% 58.2% 62.4% 2.1pp 4.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (68.0) (148.7) (231.1) 239.7% 55.4%
Intereses Pagados 89.5 81.8 80.5 -10.0% -1.5%
Intereses Ganados 27.6 20.3 16.9 -38.8% -16.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros (2.4) 0.0 5.5 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (3.7) 1.0 (24.2) >500% N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 380.8 391.0 458.9 20.5% 17.4%
Provisión para Impuestos 110.2 114.2 153.3 39.2% 34.3%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 270.6 276.8 305.6 12.9% 10.4%
Participación Minoritaria 1.0 0.6 0.8 -27.5% 33.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 269.6 276.3 304.8 13.1% 10.3%
Margen Neto 27.1% 25.1% 26.7% (0.5pp) 1.5pp
UPA 0.674 0.691 0.762 13.1% 10.3%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,357.0 2,778.2 2,981.8 -11.2% 7.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,600.6 2,031.5 2,389.4 -8.1% 17.6%
Activos No Circulantes 8,849.8 9,172.9 9,194.7 3.9% 0.2%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 2,202.7 2,360.6 2,377.4 7.9% 0.7%
Activos Intangibles (Neto) 6,176.4 6,281.6 6,301.8 2.0% 0.3%
Activo Total 12,206.8 11,951.1 12,176.4 -0.2% 1.9%
Pasivo Circulante 797.8 967.4 897.7 12.5% -7.2%
Deuda de Corto Plazo 41.7 47.4 48.7 16.7% 2.7%
Proveedores 268.5 292.8 281.8 4.9% -3.7%
Pasivo a Largo Plazo 5,598.5 5,662.3 5,685.0 1.5% 0.4%
Deuda de Largo Plazo 4,687.4 4,682.1 4,690.8 0.1% 0.2%
Pasivo Total 6,396.3 6,629.7 6,582.7 2.9% -0.7%
Capital Contable 5,810.5 5,321.3 5,593.7 -3.7% 5.1%
Participación Minoritaria 43.6 68.9 72.3 65.7% 5.0%
Capital Contable Mayoritario 5,766.9 5,252.5 5,521.4 -4.3% 5.1%
Pasivo y Capital 12,206.8 11,951.1 12,176.4 -0.2% 1.9%
Deuda Neta 2,128.6 2,698.0 2,350.1 10.4% -12.9%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,411.4 1,125.3 1,786.0
Flujos generado en la Operación (236.8) (164.0) (273.5)
Flujo Neto de Actividades de Inversión (248.5) (224.7) (302.5) Flujo neto de actividades de financiamiento 140.5 (1,513.2) (1,628.7)
Incremento (disminución) efectivo 1,066.6 (776.6) (418.8)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Ajustada (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV El EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, así como la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo. Mg. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
60.3%
53.8%
58.6% 58.2%
62.4%
48.0%
50.0%
52.0%
54.0%
56.0%
58.0%
60.0%
62.0%
64.0%
900
950
1,000
1,050
1,100
1,150
1,200
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA Ajustado
22.0%
16.9% 16.3%
20.7% 20.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
230
240
250
260
270
280
290
300
310
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.2x 1.0x
0.8x
1.3x
1.0x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA Ajustada
94
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Sólido crecimiento en pasajeros (+15.8%), que
junto con el avance en el ingreso por pasajero
(+3.1%), resulta en un mayor aumento en los
ingresos operativos (+19.3%). En el 3T15, Oma
presentó un fuerte crecimiento en el tráfico total de
pasajeros de 15.8% (vs. 3T14); los pasajeros
nacionales (87.5% del total en el trimestre) se
incrementaron en14.8% y los internacionales en
23.3%. Dicho comportamiento es resultado de las
acciones realizadas por diversas aerolíneas para abrir
rutas, aumentar frecuencias y expandir su flota –
aerolíneas de bajo costo buscan ganar un mercado
potencial al competir con líneas de autobuses de
primera clase, que podríamos esperar continúe hacia
adelante por los bajos niveles en los precios del
petróleo. Específicamente, Oma mencionó que las
aerolíneas que contribuyeron en mayor proporción al
crecimiento fueron Interjet, Volaris, Vivaaerobus,
Grupo Aeroméxico y TAR, representando en
conjunto el 91% del total del incremento. También la
depreciación del tipo de cambio favorece el tráfico
de pasajeros internacionales, que representaron el
12.5% en el 3T15.
Los ingresos aeronáuticos tuvieron un alza de
16.1%, los ingresos no aeronáuticos de 29.7% (en
mayor medida por OMA Carga, estacionamientos,
servicio de revisión de equipaje documentado y
publicidad) y los ingresos de servicios de
construcción una baja de 28.6%. La suma de los
ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un
aumento de 19.3% (-1.5% vs. nuestro estimado),
ubicándose en P$1,079m. De lo anterior,
observamos que el ingreso por pasajero (suma
ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos / tráfico
total) fue de P$236, que representa un crecimiento
de +3.1% vs. 3T14.
Operaciones no aeronáuticas y comerciales, y
hoteles. Se implementaron 12 iniciativas
comerciales de diferentes giros y el nivel de
ocupación en las áreas comerciales de la compañía
cerró en 97.7%. El Hotel NH T2 tuvo un incremento
en ingreso de 5.5% vs. 3T14, con una ocupación
promedio de 81.5% y una tarifa promedio de
P$1,881. Por otro lado, el 27 de agosto el Hotel
Hilton Garden Inn inició operaciones en el
aeropuerto de Monterrey (Oma 85% y Grupo
Hotelero Santa Fe 15%).
El Hotel registró una ocupación promedio de 34.2%
y una tarifa promedio de P$1,595.
La rentabilidad de Oma continúa al alza,
ubicándose el margen EBITDA Ajustado en
62.4%. En el consolidado, el margen de operación
aumentó 2.2pp, con lo cual dicho margen se
encuentra en 47.3%. En la misma línea, el margen
EBITDA tuvo un alza de 4.0pp, con lo cual se ubicó
en 58.9%. Lo anterior se debe principalmente a un
aumento en los ingresos totales de 15.0% que es
mayor al presentado en el total de costos y gastos de
10.4%.
Por otro lado, el EBITDA Ajustado (no considera los
ingresos y costos de construcción, así como la
provisión de mantenimiento por no tener impacto en
flujo), presentó un crecimiento de 23.4% (+1.6% vs.
nuestro estimado). El margen EBITDA Ajustado
tuvo un aumento de 2.1pp., colocándose en 62.4%
(nuestra proyección era de 60.4%).
Sube la utilidad neta mayoritaria 13.1% y se
ubica en P$305m. La utilidad neta mayoritaria del
periodo tuvo un aumento de 13.1% debido a los
resultados operativos, que fueron parcialmente
compensados por un mayor costo integral de
financiamiento (+21.1% vs. 3T14) por pérdidas
cambiarias, y un mayor monto en los impuestos
(+39.2% vs. 3T14).
Cabe señalar que el total de la deuda del grupo al
3T15 es de P$4,723m con una razón Deuda
Neta/EBITDA Ajustada 12m de 1.0x vs. 1.3x en el
2T15.
Eventos relevantes posteriores al cierre del
trimestre. El 15 de octubre de 2015, la compañía, a
solicitud de su accionista y socio estratégico
Servicios de Tecnología Aeroportuaria (SETA),
efectuó la conversión de 9,034,000 de sus acciones
serie BB a serie B. Como resultado de dicha
conversión, SETA posee 49,766,000 acciones serie
BB y 17,034,000 acciones serie B, sin cambiar el
porcentaje de participación del 16.7% en el capital
social de Oma. Derivado de lo anterior, Oma llevará
a cabo la actualización de registro ante la Comisión
Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) y el canje
de las acciones representativas de su capital social
correspondientes.
95
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Oma revisó al alza su guía de expectativas 2015.
La compañía actualizó su guía 2015 con las
siguientes modificaciones: aumento en tráfico de
pasajeros de 13%-15% (vs. 10%-12% previo), en
ingresos aeronáuticos de 16%-18% (vs. 13%-15%
previo), en ingresos no aeronáuticos de 23%-26%
(vs. 18%-20% previo) y un margen EBITDA
Ajustado de 57%-60% (vs. 56%-58% previo). Cabe
señalar que nuestros estimados se encuentran en
línea con la actualización de la guía de la empresa
para 2015.
96
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 5,732 6,856 10,246 9,777 FV/EBITDA 22.8x 20.7x 16.2x 15.5x
Utilidad Operativ a 3,375 3,808 4,848 5,024 P/U 35.8x 39.3x 22.6x 23.0x
EBITDA 3,719 4,095 5,151 5,350 P/VL 9.0x 4.2x 3.5x 3.0x
Margen EBITDA 64.9% 59.7% 50.3% 54.7%
Utilidad Neta 2,196 2,220 3,860 3,789 ROE 28.4% 11.8% 17.0% 14.3%
Margen Neto 38.3% 32.4% 37.7% 38.8% ROA 12.4% 8.2% 12.4% 11.5%
EBITDA/ intereses 6.1x 3.7x 19.1x 17.3x
Activ o Total 18,718 27,012 31,253 33,068 Deuda Neta/EBITDA 1.6x -0.5x -0.7x -0.8x
Disponible 3,084 9,385 9,485 8,892 Deuda/Capital 1.0x 0.4x 0.3x 0.2x
Pasiv o Total 9,978 8,206 8,586 6,610
Deuda 9,116 7,142 5,936 4,851
Capital 8,741 18,806 22,667 26,457
Fuente: Banorte-Ixe
PINFRA Reporte Trimestral
Continúan fuertes crecimientos en el 3T15
Sólidos crecimientos en el 3T15, mejores a lo estimado. Todos los
segmentos de negocio presentan avances en sus resultados operativos.
Gran aumento en utilidad neta que supera expectativas
La rentabilidad de la compañía disminuyó ante mayores ingresos en
Construcción y Plantas (menos rentables), en comparación con el
alza en Concesiones (segmento más rentable)
Introducimos nuestro PO 2016E de P$228.0 por acción con
recomendación de Mantener y de P$203.0 para las acciones Serie L.
Sólida situación financiera es esencial para futuras oportunidades
Sólidos crecimientos en el 3T15. Pinfra reportó fuertes crecimientos en sus
resultados del 3T15: Ingresos +67.8% a P$2,973m, Utilidad Operativa +36.4%
a P$1,317m, EBITDA +36.8% a P$1,397m y Utilidad Neta Mayoritaria
+354% a P$1,206m. Los resultados operativos del 3T15 de la compañía
estuvieron por arriba de lo esperado, aunque hay que señalar que con una
menor rentabilidad por la mayor aportación del segmento de Construcción (el
menos rentable), seguido del negocio de Plantas, en comparación con el
aumento en Concesiones (el más rentable).
Introducimos nuestro PO 2016E de P$228.0 con recomendación de
Mantener y de P$203.0 para las acciones Serie L, representando un
rendimiento de 10.4% y 13.4%, respectivamente con base a niveles de precios
actuales. Para valuar a la compañía utilizamos el método de DCF con una
WACC de 8.1%, ya que a través de este método se incorpora eficientemente el
valor residual de las carreteras bursatilizadas. Consideramos que el panorama
para Pinfra sigue siendo favorable al contar con los recursos (ventaja
competitiva) para poder incursionar en futuras oportunidades de inversión.
José Espitia Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
MANTENER Precio Actual $206.58 PO 2016 $228.00 Rendimiento potencial 10.37% Precio Actual Serie L $179.05 PO 2015 Serie L $203.00 Rendimiento (e) 13.38% Dividendo (%) - Máx – Mín 12m (P$) 213.0 – 156.1 Máx – Mín Serie L 12m (P$) 182.0 – 143.0 Valor de Mercado (US$m) 5,273.31 Acciones circulación (m) 380 Acciones Serie L (m) 48 Flotante 52% Operatividad Diaria (P$ m) 140.5
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL PINFRA*
27 de octubre 2015
97
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Pinfra – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 1,772 2,973 67.8% 2,457 21.0%
Utilidad de Operación 966 1,317 36.4% 1,196 10.2%
Ebitda 1,022 1,397 36.8% 1,268 10.2%
Utilidad Neta 266 1,206 354.0% 1,009 19.6%
Márgenes
Margen Operativo 54.5% 44.3% -10.2pp 48.7% -4.3pp
Margen Ebitda 57.7% 47.0% -10.7pp 51.6% -4.6pp
UPA $0.622 $2.815 352.8% $2.355 19.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 1,771.6 2,631.3 2,972.7 67.8% 13.0%
Costo de Ventas 844.5 1,381.3 1,664.2 97.1% 20.5%
Utilidad Bruta 927.1 1,250.0 1,308.5 41.1% 4.7%
Gastos Generales (38.7) (24.7) (8.9) -76.9% -63.8%
Utilidad de Operación 965.8 1,274.7 1,317.4 36.4% 3.4%
Margen Operativo 54.5% 48.4% 44.3% (10.2pp) (4.1pp)
Depreciación Operativa 55.8 75.1 79.8 43.1% 6.2%
EBITDA 1,021.5 1,349.8 1,397.2 36.8% 3.5%
Margen EBITDA 57.7% 51.3% 47.0% (10.7pp) (4.3pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 765.8 58.7 24.8 -96.8% -57.7%
Intereses Pagados 143.3 111.1 101.6 -29.1% -8.5%
Intereses Ganados 100.5 77.0 74.6 -25.8% -3.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros (680.0) (64.0) (57.0) -91.6% -11.0%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (43.0) 39.4 59.2 N.A. 50.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 16.6 79.8 74.2 346.5% -6.9%
Utilidad antes de Impuestos 216.6 1,295.8 1,366.9 >500% 5.5%
Provisión para Impuestos (49.7) 208.9 160.3 N.A. -23.3%
Operaciones Discontinuadas (0.3) (0.4) (0.4) 5.5% 0.0%
Utilidad Neta Consolidada 265.9 1,086.5 1,206.2 353.6% 11.0%
Participación Minoritaria 0.3 0.1 0.1 -68.0% -31.2%
Utilidad Neta Mayoritaria 265.6 1,086.4 1,206.1 354.0% 11.0%
Margen Neto 15.0% 41.3% 40.6% 25.6pp (0.7pp)
UPA 0.622 2.536 2.815 352.8% 11.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 10,581.7 11,011.2 11,562.4 9.3% 5.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 9,741.3 9,505.3 9,845.4 1.1% 3.6%
Activos No Circulantes 15,634.2 18,679.7 19,609.0 25.4% 5.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 672.1 755.2 767.9 14.2% 1.7%
Activos Intangibles (Neto) 12,195.5 13,833.2 14,378.6 17.9% 3.9%
Activo Total 34,615.5 29,691.0 31,171.4 -9.9% 5.0%
Pasivo Circulante 1,232.9 2,867.2 3,459.6 180.6% 20.7%
Deuda de Corto Plazo 512.9 552.0 855.8 66.9% 55.0%
Proveedores 80.3 118.7 152.3 89.7% 28.3%
Pasivo a Largo Plazo 7,080.2 6,145.4 5,877.0 -17.0% -4.4%
Deuda de Largo Plazo 3,080.8 5,939.4 5,679.5 84.3% -4.4%
Pasivo Total 8,313.1 9,012.6 9,336.6 12.3% 3.6%
Capital Contable 17,816.3 20,678.4 21,834.8 22.6% 5.6%
Participación Minoritaria 4.1 4.4 4.5 11.3% 2.1%
Capital Contable Mayoritario 17,812.3 20,673.9 21,830.3 22.6% 5.6%
Pasivo y Capital 34,615.5 29,691.0 31,171.4 -9.9% 5.0%
Deuda Neta (2,427.1) (3,013.8) (3,310.1) 36.4% 9.8%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,896.5 2,030.5 3,108.6
Flujos generado en la Operación 138.8 364.7 827.1
Flujo Neto de Actividades de Inversión (7,281.2) (1,056.6) (2,244.1) Flujo neto de actividades de financiamiento 5,284.2 (996.7) (1,368.6)
Incremento (disminución) efectivo 38.3 342.0 323.0
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
57.7% 55.3% 55.3% 51.3% 47.0%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
12.4% 11.8% 13.1%
14.7%
18.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-0.6x -0.5x
-0.7x -0.6x -0.7x
-0.8x
-0.7x
-0.6x
-0.5x
-0.4x
-0.3x
-0.2x
-0.1x
0.0x
(3,500)
(3,000)
(2,500)
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
98
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Incremento de ingresos en todos los segmentos de
negocios, destaca Construcción. Pinfra presentó un
avance en sus ingresos consolidados de 67.8%
derivado del alza de 13.6% en el principal negocio
de Pinfra, Concesiones (contribución de 52.1% en el
total de ingresos U12m), un aumento de 28.9% en
los ingresos de Plantas (peso de 5.5% en el total de
ingresos) y un fuerte crecimiento de 203.9% en el
segmento de Construcción (pesa 42.4% en el total de
ingresos) por las obras de Tlaxcala – Puebla,
Tenango – Ixtapan de la Sal, Lerma – Marquesa,
Pirámides – Texcoco, Paquete Michoacán y el
Viaducto Elevado de Puebla.
Cabe señalar que el tráfico promedio diario de las
autopistas en las que Pinfra tiene participación tuvo
un aumento de 15.1%. Tomando en cuenta lo
anterior, los ingresos totales de las autopistas en las
que Pinfra tiene participación incrementaron 16.7%.
Disminuye rentabilidad ante mayores ingresos en
Construcción y Plantas (menos rentables), en
comparación con el alza en Concesiones
(segmento más rentable). La Utilidad de Operación
se incrementó en 36.4% vs. el 3T14, colocándose en
P$1,317m, con una disminución en el margen de
operación de 10.2pp, ubicándose en 44.3%. Por otro
lado, el EBITDA generado por la compañía tuvo un
crecimiento de 36.8% A/A, ubicándose en
P$1,397m, con un baja en el margen de 10.7pp, con
lo cual finalizó en 47.0%. Lo anterior se debió al
crecimiento en los ingresos (+67.8%), que fue menor
al incremento en el costo de ventas de la compañía
de 97.1%. La mayor participación de los segmentos
de Construcción y Plantas (con menores márgenes,
siendo en el 3T15 de 20.4% y 35.8%,
respectivamente), a comparación del alza en el
segmento de Concesiones (el de mejor margen
EBITDA, 78.5% en el 3T15), ocasionó que en el
consolidado se presentara una caída en la
rentabilidad vs. 3T14. Por segmento, las variaciones
en EBITDA fueron las siguientes: Concesiones
+19.7%, Plantas +143.1% y Construcción +132.1%.
Utilidad Neta Mayoritaria aumenta 354%, por
arriba de lo esperado. La Utilidad Neta Mayoritaria
del trimestre fue de P$1,206m, siendo 354% mayor
en comparación con el 3T14. Lo anterior se debió a
los fuertes crecimientos en los resultados operativos,
un menor costo integral de financiamiento (-80.2%
vs. 3T15) por la reestructura de la deuda de la
México-Toluca y el registro de un costo contable no
recurrente ni financiero por P$640.5m en el 3T14,
los cuales fueron parcialmente compensados por
impuestos a la utilidad de P$160.3m (vs. beneficio
de P$49.7m en el 3T14).
Pago de bursatilizaciones de acuerdo a
calendario. La empresa señaló que se pagaron en
tiempo y bajo lo programado los cupones de la
bursatilización de la autopista Atlixco – Jantetelco y
la deuda bancaria de la autopista México – Toluca.
Se prepagaron en la emisión de la autopista Atlixco
– Jantentelco P$45m del flujo del proyecto y
adicionalmente se prepagaron P$$102m con la
tesorería de Pinfra con lo cual se pagó en su
totalidad la emisión. En la Santa Ana – Altar se
realizó la primera conversión de la serie convertible
a la serie preferente por P$$51m, con lo cual se
mejora la calificación de la preferente y se le da
mayor certidumbre al tenedor del bono. Por último,
en la México – Toluca, se hizo un prepago a la
deuda preferente por P$$187m.
Crecimiento en nuevos activos. La autopista
Tlaxcala – Puebla continuó su fase de inicio de
operación, en la cual se mantuvo una tarifa de
promoción. Presentó ingresos por P$23m, 6.4% más
cruces que el trimestre anterior. Por otro lado, la
Autopista Peñón – Pirámides inició la operación de
la primera fase el 18 de septiembre, circulando
52,129 vehículos en el periodo con ingresos de
P$0.6m. En el periodo se invirtieron P$4m y el
proyecto en su totalidad tendrá un costo estimado de
P$1,900m.
En la continuación de la autopista México – Toluca
se invirtieron P$267m y se cuenta con un avance
físico del 58%. El proyecto Siglo XXI continuó
avanzando y liberando el derecho de vía, el cual es
del 95%. Se realizó la disposición inicial del crédito
simple por P$235m en el trimestre. Es importante
recordar que ya se concluyó la aportación del 100%
del capital de riesgo correspondiente a la empresa y
se firmó un contrato a precio alzado para concluir en
24 meses la obra con un costo de P$1,968m.
En el Viaducto Elevado de Puebla se avanzó de
manera importante al llegar a un avance físico del
55% al invertir en el periodo P$333m.
99
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Más detalles…
Información operativa:
El incremento en ingresos en las autopistas que
consolidan fue de 14.9%. Cabe mencionar que ahora
se incluye la autopista la Tlaxcala – Puebla y Peñón
– Pirámides que no operaban en el 3T14. El margen
EBITDA de las autopistas concesionadas en el
trimestre fue de 85.3% (vs. 82.4% en el 3T14).
Infraestructura Portuaria Mexicana (7% del total de
ingresos del 3T15) acumuló un aumento de 7.3% en
contenedores, mientras que tuvo decrementos de
2.5% en acero y de 91.8% en carga general. De esta
forma, su Ebitda fue 48.6% mayor que el del 3T14.
Creación de valor. La empresa generó un flujo de
operación de P$828m, obtuvo un préstamo por
P$333m e invirtió durante el trimestre P$967m en
conjunto para inversiones en Marquesa – Lerma,
ampliación Tenango – Ixtapan de la Sal, Peñón –
Pirámides, Tlaxcala – Puebla, Viaducto Elevado
Puebla, Paquete Michoacán, prepago de los
certificados de Atlixco - Jantetelco y equipos, por
lo cual hubo un incremento en caja por P$158m en
el periodo.
Estimados 2016
Una vez incluido el reporte del 3T15, estimamos que
en 2015 se presenten incrementos de 49.5% en
Ingresos y de 25.8% en EBITDA.
Para 2016, esperamos una disminución en Ingresos
de 4.6%, principalmente por una baja en los ingresos
del segmento de Construcción (-23%), ante menores
inversiones comparadas con las realizadas en 2015.
Por otro lado, su principal segmento, que es el de
Concesiones, presentaría un alza de 11.7% en sus
ingresos, apoyado por un mayor aforo vehicular de
9.6% (autopistas Tlaxcala-Puebla y Peñón Pirámides
operando ya un año completo, y entrada en
operación del proyecto Siglo XXI) y por la
actualización de las tarifas de acuerdo con el
estimado de inflación anual (3.0% para 2016E de
nuestra área de análisis económico).
En la parte de Plantas, estimamos un aumento 7.7%.
Prevemos que el EBITDA tenga un crecimiento de
3.9% para 2016E y que la compañía aumente
considerablemente su rentabilidad, ubicándose el
margen EBITDA en 54.7% (vs. 50.3% 2015E), esto
como un efecto contrario a lo visto en el 2015,
específicamente por un menor peso estimado del
sector construcción (con menores márgenes
operativos) en los resultados consolidados de la
compañía.
Valuación y PO 2016E de P$228
A través del método de DCF nuestro PO 2016E es
de P$228 con recomendación de Mantener y de
P$203 para las acciones Serie L. En nuestros
supuestos consideramos un Costo de Capital
Promedio Ponderado (WACC) de 8.1%; Costo de la
deuda de 6.9%; Beta de 0.75; Tasa libre de riesgo de
6.8%; y un premio por riesgo mercado de 5.5%. El
PO 2016E nos muestra un rendimiento potencial de
10.4% por acción y de 13.4% para las acciones Serie
L, respecto a sus niveles de precio actual
respectivos. Por otra parte, dentro de nuestra
valuación no estamos considerando la posible
adquisición/desarrollo de nuevos proyectos por parte
de Pinfra a pesar de que son una posibilidad hacia
adelante.
PINFRA-DCF (Millones de pesos)
Concepto 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e
Flujo Libre de Efectivo 3,614 4,036 4,321 4,697 4,732
Acciones (millones) 380 Serie L 48
P$ P$
PO DCF 228.0 203.0
Valor DCF 97,666 Precio Actual 206.6 179.1
Market Cap. Actual 87,167 Rendimiento Potencial 10.4% 13.4%
Fuente: Banorte-Ixe
100
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras
2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 10,362 11,900 12,854 14,491 FV/EBITDA 10.2x 8.4x 5.8x 4.7x
Utilidad Operativa 943 1,061 1,565 2,179 P/U -71.9x 11.9x 9.8x 7.0x
EBITDA 1,272 1,514 2,078 2,205 P/VL 5.3x 3.5x 2.6x 1.9x
Margen EBITDA 12.3% 12.7% 16.2% 15.2%
Utilidad Neta -143 864 1,049 1,459 ROE -5.9% 31.4% 28.2% 29.3%
Margen Neto -1.4% 7.3% 8.2% 10.1% ROA -1.6% 8.1% 8.8% 11.3%
EBITDA/ intereses 4.0x 5.2x 8.7x 19.6x
Activo Total 9,174 10,717 11,880 12,940 Deuda Neta/EBITDA 1.9x 1.5x 0.8x -0.1x
Disponible 625 845 1,327 2,238 Deuda/Capital 1.3x 0.9x 0.7x 0.3x
Pasivo Total 6,900 7,483 7,679 7,187
Deuda 3,041 3,043 2,890 1,994
Capital 1,931 2,967 4,009 5,490
Fuente: Banorte-Ixe
RASSINI Reporte Trimestral
Importante crecimiento en el EBITDA
Rassini reportó un importante crecimiento en el flujo de operación,
pero un débil desempeño a nivel de la utilidad neta. Brasil impactó
los ingresos mientras que NAFTA lo compensó parcialmente
Los ingresos crecieron a P$3,324m, en línea con nuestras expectativas
(P$3,291m), en tanto que el EBITDA superó nuestro estimado y el del
consenso (P$446m y P$529m) alcanzando P$565m
Reiteramos recomendación de MANTENER y fijamos PO2016 en
P$37.00 que implicaría un múltiplo FV/EBITDA 2016E de 5.4x,
ligeramente por debajo del promedio del último año de 5.9x
Fuerte crecimiento en el EBITDA, ingresos afectados por Brasil. En línea
con nuestras expectativas, los ingresos en pesos de RASSINI crecieron 11.3%
A/A (-11.3% en dólares) a P$3,324m, como resultado de una caída de 53% en
los ingresos en Brasil –que representan 12% de las ventas totales-. Lo anterior
es atribuible al difícil panorama económico y la consecuente debilidad en la
industria automotriz carioca, así como por la depreciación del real. Una vez
más, el sólido desempeño de la división de frenos (+18.5%) compensó
parcialmente el efecto negativo de Sudamérica. Por otra parte, a nivel del
EBITDA, la compañía creció el flujo de operación 58.3% A/A (P$565m),
superando ampliamente nuestras expectativas -y ligeramente por encima de las
del consenso-, debido a una mejor mezcla de ventas, mayor rentabilidad y
eficiencias operativas. Por otra parte, la utilidad neta cayó 20.9% a P$302m
debido a un ingreso no recurrente reconocido en 3T14.
Reiteramos MANTENER y fijamos PO2016 en P$37.00 que implicaría un
múltiplo FV/EBITDA 2016E de 5.4x, ligeramente por debajo del promedio del
último año del múltiplo forward (5.9x) y del múltiplo 2015E (5.8x).
Valentín Mendoza Balderas Autopartes [email protected]
MANTENER Precio Actual $32.05 PO 2016 $37.00 Dividendo 0.00 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 15.4% Máx – Mín 12m (P$) 33.00 – 22.52 Valor de Mercado (US$m) 622.5 Acciones circulación (m) 320.1 Flotante 30% Operatividad Diaria (P$ m) 4.9
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15
MEXBOL RASSINIA
26 de octubre 2015
101
Valentín Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
RASSINI – Resultados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 2,987 3,324 11.3% 3,291 1.0%
Utilidad de Operación 247 413 67.1% 272 52.0%
Ebitda 357 565 58.3% 446 26.5%
Utilidad Neta 382 302 -20.9% 175 72.9%
Márgenes
Margen Operativo 8.3% 12.4% 4.1pp 8.3% 4.2pp
Margen Ebitda 11.9% 17.0% 5.0pp 13.6% 3.4pp
Margen Neto 12.8% 9.1% -3.7pp 5.3% 3.8pp
UPA $1.192 $0.943 -20.9% $0.546 72.9%
Fuente: Banorte Ixe
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,987.1 3,192.4 3,324.5 11.3% 4.1%
Costo de Ventas 2,435.3 2,457.2 2,535.5 4.1% 3.2%
Utilidad Bruta 551.8 735.3 789.0 43.0% 7.3%
Gastos Generales 187.1 219.8 216.1 15.5% -1.7%
Utilidad de Operación 247.3 366.0 413.1 67.1% 12.9%
Margen Operativo 8.3% 11.5% 12.4% 4.1pp 1.0pp
Depreciacion Operativa 101.6 149.6 143.6 41.3% -4.0%
EBITDA 356.8 515.5 564.8 58.3% 9.6%
Margen EBITDA 11.9% 16.1% 17.0% 5.0pp 0.8pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 231.1 (63.7) (78.0) N.A. 22.4%
Intereses Pagados 82.6 66.5 73.8 -10.6% 10.9%
Intereses Ganados 3.7 6.7 1.4 -60.7% -78.7%
Otros Productos (Gastos) Financieros 310.1 (3.9) (5.6) N.A. 43.0%
Utilidad (Pérdida) en Cambios N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 4.1 7.7 5.4 31.3% -30.2%
Utilidad antes de Impuestos 482.5 310.0 340.5 -29.4% 9.8%
Provisión para Impuestos 96.9 91.1 55.8 -42.4% -38.7%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 385.6 218.9 284.7 -26.2% 30.0%
Participación Minoritaria 3.9 (10.4) (17.4) N.A. 67.0%
Utilidad Neta Mayoritaria 381.7 229.3 302.0 -20.9% 31.7%
Margen Neto 12.8% 7.2% 9.1% (3.7pp) 1.9pp
UPA 1.192 0.716 0.943 -20.9% 31.7%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,057.4 3,705.2 3,783.3 23.7% 2.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 766.5 1,026.3 848.9 10.8% -17.3%
Activos No Circulantes 6,810.7 7,573.1 8,112.1 19.1% 7.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 5,755.0 6,311.8 6,694.7 16.3% 6.1%
Activos Intangibles (Neto) 426.1 510.6 560.8 31.6% 9.8%
Activo Total 9,868.0 11,278.3 11,895.4 20.5% 5.5%
Pasivo Circulante 3,598.9 4,372.6 4,381.9 21.8% 0.2%
Deuda de Corto Plazo 943.2 1,261.9 1,320.0 40.0% 4.6%
Proveedores 1,834.3 2,081.5 2,155.3 17.5% 3.5%
Pasivo a Largo Plazo 3,276.4 3,370.1 3,561.1 8.7% 5.7%
Deuda de Largo Plazo 1,833.5 1,811.0 1,782.5 -2.8% -1.6%
Pasivo Total 6,875.2 7,742.7 7,942.9 15.5% 2.6%
Capital Contable 2,992.8 3,535.6 3,952.5 32.1% 11.8%
Participación Minoritaria 3.9 (10.4) (17.4) N.A. 67.0%
Capital Contable Mayoritario 2,718.4 3,314.3 3,772.1 38.8% 13.8%
Pasivo y Capital 9,868.0 11,278.3 11,895.4 20.5% 5.5%
Deuda Neta 2,010.2 2,046.6 2,253.6 12.1% 10.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 613.6 492.7 562.7 Flujos generado en la Operación (89.2) (6.4) 35.0 Flujo Neto de Actividades de Inversión (78.0) (138.7) (128.4) Flujo neto de actividades de financiamiento (282.3) (137.4) (663.9) Incremento (disminución) efectivo 164.0 210.2 (194.6)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
11.9% 12.3%
15.8% 16.1% 17.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
2,500
2,600
2,700
2,800
2,900
3,000
3,100
3,200
3,300
3,400
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
19.4%
29.1% 28.2% 30.5%
24.7%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.4x 1.5x
1.4x
1.2x 1.2x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1,850
1,900
1,950
2,000
2,050
2,100
2,150
2,200
2,250
2,300
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
102
Valentín Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Volúmenes de venta prácticamente estables a
pesar de Brasil. En el 3T15, el volumen agregado
de venta de RASSINI se mantuvo prácticamente sin
cambios, en línea con nuestras estimaciones, al
retroceder interanualmente 1% (vs -2.1%e) debido a
mayores ventas en los negocios de suspensiones y
frenos de NAFTA, que compensaron la caída de
48% en el volumen de Brasil (y que compara con
nuestro estimado de -30%). Si bien este desempeño
fue ligeramente por arriba de nuestro estimado,
consideramos que son especialmente destacables los
crecimientos en muelles (que son el negocio más
grande de la compañía) puesto que éstos se
expandieron 14.4% A/A vs nuestro estimado 3.4% -
que asumía un crecimiento en línea con la industria-,
así como en resortes, que crecieron 9.5% A/A, por
arriba de nuestra proyección de 2.7%.
Ingresos en pesos apoyados por un dólar más
fuerte. Las ventas de Rassini crecieron 11.3% A/A
vs 10.2%e a P$3,324m como resultado del efecto
favorable de la depreciación del peso. Por otra parte,
los ingresos en dólares cayeron 11.3% a US$202m
(vs US$200Me) debido a menores precio de venta
en muelles, la caída en el volumen de Brasil, así
como por la fuerte depreciación del real.
Crece el EBITDA más de lo estimado. Durante el
trimestre, el EBITDA creció un sorprendente 58.3%
a P$565m, muy por encima de lo estimado por
nosotros pero ligeramente mejor la proyección del
consenso (P$446m y P$529m, respectivamente).
Este fuerte crecimiento se explica por 4 factores: (1)
una mejor mezcla de ventas; (2) eficiencias
operativas; (3) menores costos de energía para la
fundición y (4) el fortalecimiento del dólar frente al
peso. De esta manera, el margen EBITDA se
expandió 5pp a 17.0% durante el periodo.
Cae la utilidad neta pero menos de lo estimado. A
nivel neto, RASSINI superó nuestras expectativas
(P$175m) y las del consenso (P$227m) al caer sólo
20.9% A/A a $302m y alcanzar un margen neto de
9.1% (-3.7pp), debido principalmente a que en 2014
reconocieron un ingreso extraordinario de P$273m
por las regalías de ciertos derechos mineros (de la
división minera vendida en 2002) pero que se vio
parcialmente compensado por la mayor rentabilidad.
Asimismo, el beneficio de una menor tasa
impositiva efectiva (16.4% vs 20.1%), como
resultado de pérdidas fiscales por su deuda
denominada en dólares y que se registra en pesos en
los estados financieros, implicó que el gasto de
impuestos se redujera en 42% y que la compañía
superara nuestras proyecciones.
Rassini mantiene la solidez financiera. A pesar de
los prepagos de deuda realizados, la deuda neta al
cierre del trimestre ascendió a P$2,254m -un
aumento de 10% respecto a la registrada en el
trimestre anterior- debido al tipo de cambio más alto.
Por otra parte, la mayor generación de flujo
coadyuvó a mantener la razón de deuda neta a
EBITDA en 1.2x, en tanto que la cobertura de
intereses mejoró a 7.7x desde 6.7x en 2T15.
Detalles por región
En Norteamérica sorprende el buen dinamismo.
En NAFTA el sólido dinamismo de la industria
automotriz y mayores ventas impulsaron el volumen
de Rassini en esta región. El volumen agregado
creció 8.2% A/A, por arriba de nuestro estimado de
3.4%, en tanto que los ingresos crecieron
interanualmente 2.6% a US$184m (P$3,025m),
como resultado de menores precios de venta en los
muelles, y que compara con nuestro estimado de
US$176m (P$2,896m). En lo que se refiere al
EBITDA, éste creció 92.5% a P$562m como
resultado de una mejor mezcla de venta (mayor
contribución de los discos de frenos y eficiencias en
la estructura de costos). El buen desempeño de esta
región coadyuvó a compensar parcialmente la
debilidad observada en Brasil.
Continúa la debilidad en Brasil. Durante el 3T15,
el volumen cayó 48% en tanto que los ingresos y el
flujo de operación retrocedieron 62.6% y 95.4%,
respectivamente) para alcanzar US$18m (P$299m) y
P$3m. Las ventas resultaron ligeramente por abajo
de nuestro estimado de US$24m (P$395m), ya que
la debilidad en la industria brasileña resultó mayor a
la que nosotros proyectábamos (-30% en el
volumen). A pesar las estrategias implementadas
para maximizar la eficiencia en las plantas en Brasil,
la fuerte caída en los ingresos erosionó la
rentabilidad de manera muy importante en esta
región.
103
Valentín Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Norteamérica
3T15
3T14
Volumen US$ P$ Volumen US$ P$
Tons/ m unid ∆% A/A US$ ∆% A/A P$ ∆% A/A Tons/ m unid US$ P$
Suspensiones 65,416 13.0% $121 7.0% $1,991 34.3% 57,904 $113 $1,483
Frenos 34,473 0.1% $ 63 -4.9% $1,034 19.3% 34,433 $ 66 $ 867
Total 99,889 8.2% $184 2.6% $3,025 28.7% 92,337 $179 $2,350
EBITDA total
$ 562 92.5%
$ 292
Margen EBITDA
18.6% 6.15pp
12.4%
Brasil
3T15
3T14
Volumen US$ P$ Volumen US$ P$
Tons/ m unid ∆% A/A US$ ∆% A/A P$ ∆% A/A Tons/ m unid US$ P$
Suspensiones 9,389 -48.0% $ 18 -62.6% $ 299 -53.0% 18,062 $ 49 $ 637
Total 9,389 -48.0% $ 18 -62.6% $ 299 -53.0% 18,062 $ 49 $ 637
EBITDA total
$ 3 -95.4%
$ 65
Margen EBITDA
1.0% -9.20pp
10.2%
Valuación, recomendación y PO2016
Nuestros estimados 2016 consideran una
recuperación marginal en los volúmenes en Brasil,
derivado de una incipiente mejora en la industria
automotriz carioca (de acuerdo con las proyecciones
de producción automotriz de Sindipeças). Asimismo,
con base en el forecast de IHS, esperamos que la
producción vehicular en NAFTA continúe su
tendencia de crecimiento a razón de 3.4% A/A
(+600 mil unidades), principalmente en EE.UU. y
Canadá. De igual manera, creemos que el negocio de
suspensiones en NAFTA crecerá en línea con la
industria, por tratarse de un negocio maduro, en
tanto que los discos de freno continuarán con su
ritmo de crecimiento acelerado. Así, anticipamos un
crecimiento interanual en el volumen de venta
consolidado de 4.9% y que se traduce en un
crecimiento de 4% en los ingresos en dólares (contra
nuestro estimado de ventas 2015 de US$811.7m)
para alcanzar US844m. En pesos, el crecimiento
sería del orden del 12.7% para alcanzar P$14,491m.
A nivel del EBITDA, creemos que la rentabilidad
podría deteriorarse como resultado de mayores
costos de energía eléctrica y de operación –conforme
se vaya retomando la operación de las plantas en
Sudamérica-, los cuales se verán parcialmente
compensados por una mejor rentabilidad relacionada
con una mayor contribución del negocio de frenos
(que es más rentable). De esta manera, estamos
proyectando que el flujo de operación podría crecer
6.2% A/A a P$2,205m comparado con nuestro
estimado 2015 de P$2,078m. No obstante, lo
anterior implicaría una contracción del margen
EBITDA de 1pp a 15.2%.
Establecemos PO 2016 en P$37.00 y reiteramos
nuestra recomendación de MANTENER. A partir
de un modelo de flujos descontados (DCF por sus
siglas en inglés) y nuestros estimados, fijamos
nuestro precio objetivo 2016 para RASSINI en
P$37.00, que representa un múltiplo FV/EBITDA de
5.4x, ligeramente por debajo del promedio del
último año del múltiplo forward de 5.9x y del 2015E
de 5.8x. De esta manera, el rendimiento potencial de
la acción es de 15.4%, con base en el precio de
cierre del día de hoy, por lo que reiteramos
MANTENER.
Para el cálculo del precio objetivo consideramos una
WACC de 9.87% en la que asumimos una tasa libre
104
Valentín Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
de riesgo de 6.85%, un premio de mercado de 5.5%,
una prima por
small cap de 1%,
una beta de 0.58,
un costo
promedio de la
deuda de 8.54% y
una tasa
impositiva de
30%.
2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perp.
(+) EBITDA 2,257,080 2,304,646 2,473,168 2,522,631 2,573,084
(-) Capital de Trabajo 12,213 (460,929) (494,634) (504,526) (514,617)
(-) Inversión en Activo Fijo (445,863) (468,157) (491,564) (516,143) (541,950)
(-) Impuestos (296,187) (472,452) (506,999) (517,139) (527,482)
(=) Flujo Efectivo 1,527,243 903,108 979,971 984,823 989,035
(+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 13,748,911
(=) Flujo Total 1,527,243 903,108 979,971 984,823 989,035 13,748,911
YE16Tasa Libre de riesgo (RF) 6.85% (+) Valor presente de los Flujos 4,170,321
Riesgo Small Cap 1.00% (+) Valor presente Perpetuidad 7,814,714
Rendimiento Mercado (RM) 5.50% = Valor empresa 11,985,035
Beta 0.58 (-) Deuda Neta 243,812
CAPM 11.04% (-) Interés minoritario (262,540)
(+) Otras Inversiones 0
Costo de la Deuda 8.54% (=) Valor del Capital 11,966,307
Tasa impuestos 30.00% Acciones en circulación 320,143
Costo Deuda Neto 5.98%Precio Objetivo P$ 37.00
Deuda / Capitalización 23.05%
WACC 9.87%Perpetuidad 2.50%
Fuente: Banorte Ixe RASSINI A
MODELO DE FLUJOS DESCONTADOS(Cifras en miles de pesos)
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)P/VL P/U P/U 2015E P/U 2016E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
Crec. EBITDA
2016E
ALFA S.A.B.-A P$34.58 10,713 16,605 8.2x 8.3x 8.0x 3.7%
GRUPO KUO SAB DE CV-SER B P$25.25 736 1,101 1.6x 14.0x 10.4x 9.5%
GRUPO INDUSTRIAL SALTILLO P$32.16 692 599 1.3x 18.2x 16.8x 13.7x 7.6x 6.7x 5.9x 13.4%
TENEDORA NEMAK SA DE CV P$22.88 4,297 5,535 3.9x 8.2x 16.0x 14.2x 8.1x 7.6x 7.0x 8.5%
CONTINENTAL AG 217.80 € 48,149 55,222 9.3x 17.3x 15.0x 13.8x 8.9x 8.0x 7.5x 7.5%
THYSSENKRUPP AG 18.56 € 11,607 16,283 38.7x 19.6x 12.6x 6.3x 5.3x 4.8x 9.1%
HUAYU AUTOMOTIVE SYSTEMS -A CNY 15.64 6,360 5,582 8.5x 8.3x 7.3x 5.1x 4.4x 16.9%
BREMBO SPA 39.63 € 2,925 3,213 5.2x 16.8x 16.4x 15.1x 9.3x 8.9x 8.2x 8.9%
NHK SPRING CO LTD ¥1,238.00 2,501 2,389 1.1x 12.5x 11.8x 10.6x 5.2x 4.6x 4.2x 9.0%
SHOWA CORP ¥1,067.00 671 632 0.8x 6.7x 9.7x 8.5x 3.0x 2.9x 2.7x 9.5%
METAIR INVESTMENTS LTD ZAR 3,005.00 438 568 2.2x 10.2x 7.1x
AKEBONO BRAKE INDUSTRY CO ¥370.00 416 1,230 1.0x 13.5x 10.5x
SOGEFI 2.34 € 307 710 16.1x 12.9x 8.0x 4.5x 4.7x 4.0x 16.7%
DAE WON KANG UP CO LTD KRW 5,090.00 279 646 0.8x 25.5x 9.8x
APM AUTOMOTIVE HOLDINGS BHD MYR 4.18 193 126 0.7x 9.8x 8.5x 8.5x 3.6x 3.4x 3.4x 1.3%
CHUO SPRING CO LTD ¥293.00 155 143 0.3x 12.5x 3.9x
FRAUENTHAL HOLDING AG 10.15 € 85 257
INDOSPRING TBK PT IDR 429.00 21 41 0.2x 6.3x 3.8x
Promedio 5,030 6,160 2.2x 14.8x 13.5x 11.6x 6.9x 6.0x 5.5x 9.5%
Mediana 682 905 1.1x 12.5x 13.9x 13.0x 7.4x 5.3x 4.8x 9.0%
RASSINI SAB DE CV - A P$32.05 620 768 3.1x 11.0x 9.8x 7.0x 6.6x 5.8x 4.7x 6.2%
Fuente: Banorte Ixe, Bloomberg.
VALUACION RELATIVA
105
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 105,028 101,829 111,701 146,626 FV/EBITDA 10.7x 8.8x 9.7x 8.8x
Utilidad Operativ a 5,558 4,977 5,381 8,589 P/U 21.4x 17.0x 19.1x 13.5x
EBITDA 7,534 7,060 7,689 11,521 P/VL 1.9x 1.4x 0.8x 1.5x
Margen EBITDA 7.2% 6.9% 6.9% 7.9%
Utilidad Neta 3,117 3,704 3,787 5,750 ROE 8.8% 8.0% 4.2% 11.5%
Margen Neto 3.0% 3.6% 3.4% 3.9% ROA 8.8% 4.6% 2.7% 0.0%
EBITDA/ intereses 14.4x 16.5x 16.50x 16.50x
Activ o Total 79,010 80,720 140,025 119,831 Deuda Neta/EBITDA 0.4x -0.1x 0.3x 2.1x
Disponible 1,666 2,673 8,404 7,902 Deuda/Capital 0.1x 0.0x 0.0x 0.0x
Pasiv o Total 26,939 34,319 50,137 69,771
Deuda 1,948 1,948 18,845 31,940
Capital 43,400 46,400 89,888 50,060
Fuente: Banorte-Ixe
SORIANA Reporte Trimestral
2016 inicia… ¡con la Comer!
Soriana reportó en el 3T15 resultados débiles. Las ventas crecieron
+8.0% A/A, pero el EBITDA avanzó +1.4%, el margen se contrajo
40pb ante un entorno competitivo en precios
Los ingresos mostraron una recuperación impulsados por el
crecimiento de 6.8% en VMT, mismo que fue por arriba del 6.3% de
Walmex.
Estamos Fijando nuestro PO2016 en P$50.00 con una recomendación
de COMPRA. El año iniciará con la integración de Comercial
Mexicana, lo que impulsara +31.0% ventas y 50.0% EBITDA
Reporte Mixto. Soriana presentó resultados débiles a nivel operativo, por
debajo de las expectativas del mercado y las nuestras. Si bien, durante el 3T15
los ingresos del trimestre mostraron recuperación de +9.4% impulsados por el
crecimiento de 6.8% en VMT (4.5%e), la implementación de una estrategia de
precios bajos afecto la rentabilidad de la empresa que presentó una contracción
de 170pb en margen bruto. Por su parte los gastos, presentaron una baja de
130pb como porcentaje de las ventas, mostrando un mayor control en este
rubro. Destacando como principal ahorro el gasto energético Derivado de lo
anterior el flujo operativo EBITDA durante el trimestre se ubicó en P$1,507m
un avance de 2.7% (vs11.0%e) el margen Ebitda fue de 5.6% una contracción
de 40pb. La utilidad neta presentó un avance de 6.3%% (vs 0.7%e), lo anterior
como resultado de un ingreso extraordinario por P$451m.
Estamos Fijando nuestro PO2016 en P$50.00 con una recomendación de
COMPRA. A ese precio representa un múltiplo FV/EBITDA de 12.5x, arriba
del promedio U12m de 10.3x y que se justifica con la integración de las
tiendas de Comerci, que impulsará las ventas +31.3% y +49.8% el EBITDA.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $39.65 PO 2016 $50.00 Dividendo 0.0 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 26.1% Máx – Mín 12m (P$) 42.59 - 31.3 Valor de Mercado (US$m) 4,372 Acciones circulación (m) 1,800 Flotante 14% Operatividad Diaria (P$ m) 5.1
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-35%
-25%
-15%
-5%
5%
15%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL SORIANAB
30 de octubre 2015
106
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
SORIANA – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T015 Var % 3T15e Var % vs
Estim.
Ventas 24,381 26,673 9.4% 26,394 1.1%
Utilidad de Operación 948 965 1.8% 1,101 -12.3%
Ebitda 1,467 1,507 2.7% 1,628 -7.5%
Utilidad Neta 818 870 6.3% 824 5.6%
Márgenes
Margen Operativo 3.9% 3.6% -0.3pp 4.2% -0.6pp
Margen Ebitda 6.0% 5.6% -0.4pp 6.2% -0.5pp
Margen Neto 3.4% 3.3% -0.1pp
UPA $0.454 $0.483 6.3% $0.590 -10.7pp
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 24,381.2 26,948.8 26,672.6 9.4% -1.0%
Costo de Ventas 18,950.8 21,346.1 21,170.5 11.7% -0.8%
Utilidad Bruta 5,430.4 5,602.7 5,502.2 1.3% -1.8%
Gastos Generales 4,464.4 4,418.7 4,527.7 1.4% 2.5%
Utilidad de Operación 948.2 1,202.8 965.5 1.8% -19.7%
Margen Operativo 3.9% 4.5% 3.6% (0.3pp) (0.8pp)
Depreciacion Operativa 518.4 538.1 541.2 4.4% 0.6%
EBITDA 1,466.6 1,740.9 1,506.6 2.7% -13.5%
Margen EBITDA 6.0% 6.5% 5.6% (0.4pp) (0.8pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (85.8) (54.1) (185.6) 116.3% 243.2%
Intereses Pagados 73.5 8.3 53.0 -27.9% >500%
Intereses Ganados 32.5 33.1 35.4 9.0% 6.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros (57.0) N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (44.8) (21.9) (168.1) 275.1% >500%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 18.2 16.0 474.0 >500% >500%
Utilidad antes de Impuestos 880.5 1,164.7 1,253.8 42.4% 7.6%
Provisión para Impuestos 62.6 393.6 384.1 >500% -2.4%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 817.9 771.1 869.7 6.3% 12.8%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 817.9 771.1 869.7 6.3% 12.8%
Margen Neto 3.4% 2.9% 3.3% (0.1pp) 0.4pp
UPA 0.454 0.428 0.483 6.3% 12.8%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 23,394.3 22,684.3 23,242.3 -0.6% 2.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,179.0 983.0 785.8 -33.4% -20.1%
Activos No Circulantes 55,256.7 55,875.3 55,621.7 0.7% -0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 43,349.0 43,891.3 44,115.9 1.8% 0.5%
Activos Intangibles (Neto) 11,014.7 11,020.6 10,516.4 -4.5% -4.6%
Activo Total 78,651.0 78,559.7 78,864.0 0.3% 0.4%
Pasivo Circulante 21,300.7 18,242.6 17,802.3 -16.4% -2.4%
Deuda de Corto Plazo 3,499.6
N.A. N.A.
Proveedores 15,709.4 16,506.0 15,945.1 1.5% -3.4%
Pasivo a Largo Plazo 12,243.5 12,365.2 12,237.7 0.0% -1.0%
Deuda de Largo Plazo 3,499.6
N.A. N.A.
Pasivo Total 33,544.2 30,607.8 30,040.0 -10.4% -1.9%
Capital Contable 45,106.8 47,951.9 48,824.0 8.2% 1.8%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 45,106.8 47,951.9 48,824.0 8.2% 1.8%
Pasivo y Capital 78,651.0 78,559.7 78,864.0 0.3% 0.4%
Deuda Neta 2,320.6 (983.0) (785.8) N.A. -20.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,476.8 1,617.3 1,375.3 Flujos generado en la Operación (479.5) 340.9 (1,373.9) Flujo Neto de Actividades de Inversión (849.9) (148.2) (145.2) Flujo neto de actividades de
financiamiento 74.1 (1,965.9) (53.4) Incremento (disminución) efectivo 221.4 (155.9) (197.2)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
6.0%
7.5% 6.8%
6.5% 5.6%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
22,000
23,000
24,000
25,000
26,000
27,000
28,000
29,000
30,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Ventas Netas Margen EBITDA
6.6%
8.0% 7.8% 7.6% 7.6%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
9.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.3x
-0.1x
0.1x
-0.1x
-0.1x
-0.2x
-0.1x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
(1,500)
(1,000)
(500)
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T14 4T14 1T15 2T15 3T015
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
107
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Nuestro PO2016 de P$50.0 representa un
rendimiento potencial de 26.5% respecto al precio
actual ($39.65). El múltiplo FV/EBITDA 2016E se
ubica en 12.5x, por arriba del promedio de los
últimos 12 meses de 10.3x. El múltiplo representa
un premio de 20% respecto al promedio de las
empresas del sector comercial en México de 12.5x.
Que se justifica con base a los beneficios que
traerá la integración de las tiendas de Comercial
Mexicana en 2016. Aunado a la estrategia
promocional que ha impulsado Soriana para
recuperar tráfico y mercado y que le generando
resultados positivos en ventas, así lo reflejan las
cifras en VMT del 3T15 que crecieron +6.8%, y
que fueron por arriba de las que presentó Walmex,
de +6.3%. Asimismo, consideramos que la
incorporación de las unidades de Comerci, en
conjunto con un mejor desempeño en ventas y
eficiencias en costos por economías de escala
permitirán una mejora en margen EBITDA de
100pb hacia 2016, con un crecimiento en EBITDA
de 49.8%.
FV/EBITDA (U12m)
Fuente: Bloomberg
Sobre la adquisición de activos de Comercial
Mexicana
Inicia el primero de enero de 2016 integración
de Comerci. En conferencia con analistas los
directivos señalaron que una vez que han obtenido
las aprobaciones correspondientes por parte de la
COFEC y han preparado el esquema de
financiamiento para la adquisición de Comercial
Mexicana, el cierre de la transacción se concretará
hacia el mes de diciembre iniciando el primero de
enero con la integración de los activos en los
números de la empresa.
Los directivos de la compañía señalaron que ellos
ya se encuentran preparados para el pago de las
unidades. A la fecha ya cuentan con los créditos
necesarios para poder liquidar la operación que
consta de 160 unidades de autoservicio bajo los
formatos de Comercial Mexicana, Mega, Bodega
Comercial Mexicana y Alprecio. Así como bienes
inmobiliarios correspondientes a 118 tiendas,
contratos de arrendamientos con terceros de 42
unidades, 2,718 locales y espacios comerciales, así
como 51 activos inmobiliarios adicionales, la
plataforma de 3 centros de distribución, ciertos
derechos de uso de marca y campañas
promocionales, entre otros.
Nos mantenemos optimistas tras la integración
de los activos de Comerci. Reiteramos nuestra
perspectiva positiva derivada de la adquisición de
Comercial Mexicana. La transacción en nuestra
opinión es creadora de valor ya que traerá sinergias
muy importantes al ser un negocio de volumen y
economías de escala. De entrada los activos de la
cadena de Comercial Mexicana tienen un margen
EBITDA de 8.6%, frente al 6.9% con el que
finalizó Soriana en 2014. Con esta adquisición
Soriana estaría incrementando sus ingresos en
2016 en 32%, y 49.8% el EBITDA. El margen
tendría una expansión de 100pb.
Por lo que consideramos el movimiento estratégico
para Soriana; no obstante, estimamos que será una
operación que tomará su tiempo digerir,
adicionalmente el apalancamiento que presentaría
la compañía de principio es elevado 3.3x y
consideramos que el mercado se mantendría con
cautela respecto al pago de deuda y de que la
compañía logre en el primer año bajar a niveles de
1.8x como se ha comprometido. No obstante, en la
parte operativa consideramos que la empresa se
encuentra preparada para la integración-
7.5x
8.0x
8.5x
9.0x
9.5x
10.0x
10.5x
11.0x
11.5x
12.0x
29/10/2014 29/01/2015 29/04/2015 29/07/2015 29/10/2015
108
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Soriana sube a 21% su participación de
mercado en México. Con la suma de las 133
unidades la presencia de Soriana se convierte en el
segundo jugador en el sector comercial en México
por el número de tiendas con 700 unidades en el
país y una participación de mercado de 21% desde
un 17% que tenía previamente. Wal-Mart sigue
siendo líder de mercado con un 66% de
penetración al contar con 2,300 unidades en
México. La distribución de sus tiendas quedaría
con un 42% en el norte, 26% en el centro del país,
17% en el área metropolitana y 15% en el sur.
Sinergias. Las estimaciones preliminares de
Soriana respecto a las sinergias con Comerci,
consideran un monto por mil millones. De acuerdo
con sus estimaciones el 40% se generará en el
primer año a partir de la integración. Dada la
experiencia que se tuvo con la integración de
Gigante, donde tardo más tiempo de lo señalado,
seremos cautelosos con respecto a integrar los
beneficios, conforme lo señala la compañía.
109
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2013 2014 2015E 2016E 2012 2013 2014E 2015E
Ingresos 425,161 440,988 490,838 523,005 FV/EBITDA 18.7x 12.9x 15.6x 13.5x
Utilidad Operativ a 31,522 33,609 36,913 41,809 P/U 32.1x 23.7x 28.0x 25.0x
EBITDA 40,212 42,888 46,730 51,985 P/VL 5.7x 3.8x 5.1x 4.7x
Margen EBITDA 9.5% 9.7% 9.5% 9.9%
Utilidad Neta 22,717 30,426 26,949 30,112 ROE 17.3% 15.9% 18.3% 19.0%
Margen Neto 5.3% 6.9% 5.5% 5.8% ROA 10.5% 9.9% 11.1% 11.8%
EBITDA/ intereses 0.0x 0.0x 0.9x 0.4x
Activ o Total 230,262 246,081 242,124 254,278 Deuda Neta/EBITDA -0.4x -0.5x -0.4x -0.7x
Disponible 21,129 28,048 19,333 34,954 Deuda/Capital 0.1x 0.0x 0.0x 0.0x
Pasiv o Total 87,312 95,835 95,228 95,911
Deuda 13,247 12,570 12,594 12,717
Capital 142,951 150,246 146,896 158,367
Fuente: Banorte-Ixe
WALMEX Reporte Trimestral
¡Súper reporte! Crecen ventas y mejora rentabilidad
Wal-Mart México y Centroamérica reportó cifras positivas del 3T15
por arriba de nuestras expectativas y las del mercado a nivel
operativo y neto. Esperamos una reacción positiva en el precio.
Los ingresos consolidados crecieron durante el 3T15 +11.5% A/A,
(+8.2% México y 5.9% CA), el EBITDA creció 20.1% (vs de 14.8%
consenso y 12.5%e) con un avance en margen EBITDA de 60pb.
Estamos introduciendo nuestro PO2016 en P$50.00 con una
recomendación de COMPRA. Estimamos que el avance logrado en
rentabilidad por crecimiento en ventas y eficiencias es sostenible
Resultados positivos, por arriba de lo esperado. Durante el 3T15 Wal-Mart
reporto cifras mejor a lo estimado, lo que creemos tendrá un impacto positivo
en el precio de la acción. Los ingresos de Walmex fueron impulsados por la
mejora de los formatos de autoservicio y la transformación en Sam´s, aunado a
un mejor desempeño de la economía. A nivel operativo las cifras superaron
nuestras expectativas y las del mercado al reportar un crecimiento de 20.1% en
EBITDA frente al 14.8% esperado por el mercado y 12.5% nuestro. El avance
se atribuyó a una mejora en margen bruto (+40pb) ante eficiencias en costos y
por menores gastos generales, combinados con menores bases de
comparación. A nivel neto, se reportó un avance de 21.5% derivado del
positivo desempeño a nivel operativo.
Fijamos nuestro PO2016 en P$50.00 con una recomendación de
COMPRA. Consideramos que el desempeño en ventas de Walmex observado
este año podrá ser sostenible hacia 2016, impulsado por un entorno de
recuperación en la economía, aunado a las sólidas estrategias de precios
combinadas con eficiencias en costos y gastos lo que fortalece la rentabilidad.
Marisol Huerta Mondragón Subdirector Alimentos/Bebidas/comerciales [email protected]
COMPRA Precio Actual $43.30 PO 2016 $50.00 Dividendo 1.50 Dividendo (%) 3.4% Rendimiento Potencial 18.9% Máx – Mín 12m (P$) 44.5 –27.5 Valor de Mercado (US$m) 45,794 Acciones circulación (m) 688 Flotante 36.0% Operatividad Diaria (P$ m) 492.4
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
0%
20%
40%
60%
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
MEXBOL WALMEX*
27 de octubre 2015
110
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
WALMEX – Resultados estimados 3T15 (cifras nominales en millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Concepto 3T14 3T15 Var % 3T14e Var % vs
Estim.
Ventas 105,643 117,333 11.1% 116,708 0.5%
Utilidad de Operación 6,835 8,385 22.7% 7,976 5.1%
Ebitda 9,146 10,906 19.2% 10,287 6.0%
Utilidad Neta 4,871 5,920 21.5% 5,615 5.4%
Márgenes
Margen Operativo 6.5% 7.1% 0.7pp 6.8% 0.3pp
Margen Ebitda 8.7% 9.3% 0.6pp 8.8% 0.5pp
Margen Neto 4.6% 5.0% 0.4pp
UPA $0.278 $0.339 22.0% $0.300 13.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2014 2015 2015 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 105,642.8 114,397.5 117,332.7 11.1% 2.6%
Costo de Ventas 82,448.5 89,509.6 91,285.6 10.7% 2.0%
Utilidad Bruta 23,194.3 24,887.9 26,047.1 12.3% 4.7%
Gastos Generales 16,345.8 17,217.8 17,729.1 8.5% 3.0%
Utilidad de Operación 6,835.2 7,820.5 8,384.7 22.7% 7.2%
Margen Operativo 6.5% 6.8% 7.1% 0.7pp 0.3pp
Depreciacion Operativa 2,310.7 2,472.4 2,521.1 9.1% 2.0%
EBITDA 9,146.0 10,293.0 10,905.9 19.2% 6.0%
Margen EBITDA 8.7% 9.0% 9.3% 0.6pp 0.3pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (40.5) 9.0 30.6 N.A. 240.7%
Intereses Pagados N.A. N.A.
Intereses Ganados 115.7 163.6 109.4 -5.5% -33.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros (172.5) (161.4) (148.0) -14.2% -8.3%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 16.3 6.8 69.2 324.5% >500%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 6,794.7 7,829.5 8,415.3 23.9% 7.5%
Provisión para Impuestos 1,923.4 2,428.8 2,485.1 29.2% 2.3%
Operaciones Discontinuadas 1,410.1 (9.4) N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 4,871.3 6,810.7 5,920.8 21.5% -13.1%
Participación Minoritaria 0.4 0.6 0.9 124.3% 55.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 4,870.9 6,810.2 5,920.0 21.5% -13.1%
Margen Neto 4.6% 6.0% 5.0% 0.4pp (0.9pp)
UPA 0.278 0.389 0.339 22.0% -13.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 74,647.7 72,102.7 73,799.3 -1.1% 2.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 20,593.5 18,819.0 15,455.9 -24.9% -17.9%
Activos No Circulantes 148,511.8 157,802.6 163,048.6 9.8% 3.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 122,233.8 126,357.4 128,834.4 5.4% 2.0%
Activos Intangibles (Neto) 25,787.1 31,018.0 33,718.2 30.8% 8.7%
Activo Total 223,159.5 229,905.2 236,848.0 6.1% 3.0%
Pasivo Circulante 66,365.1 76,610.6 74,473.2 12.2% -2.8%
Deuda de Corto Plazo 711.5 594.1 604.3 -15.1% 1.7%
Proveedores 41,142.0 44,691.8 49,271.4 19.8% 10.2%
Pasivo a Largo Plazo 21,507.1 20,840.6 20,296.3 -5.6% -2.6%
Deuda de Largo Plazo 14,161.7 13,074.3 13,214.0 -6.7% 1.1%
Pasivo Total 87,872.2 97,451.2 94,769.5 7.8% -2.8%
Capital Contable 135,287.4 132,454.1 142,078.5 5.0% 7.3%
Participación Minoritaria 0.4 0.6 0.9 124.3% 55.8%
Capital Contable Mayoritario 135,272.4 132,430.9 142,053.8 5.0% 7.3%
Pasivo y Capital 223,159.5 229,905.2 236,848.0 6.1% 3.0%
Deuda Neta (6,431.9) (5,744.7) (2,241.9) -65.1% -61.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 9,273.7 10,597.8 11,332.7 Flujos generado en la Operación (2,475.5) 519.0 (2,418.7) Flujo Neto de Actividades de Inversión (2,988.5) 1,630.3 (3,136.7) Flujo neto de actividades de
financiamiento (3,853.9) (14,448.6) (9,249.1) Incremento (disminución) efectivo (44.2) (1,701.5) (3,471.9)
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
8.7%
12.4%
8.8% 9.0%
9.3%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
0
20,000
40,000
60,000
80,000
100,000
120,000
140,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Ventas Netas Margen EBITDA
20.2% 20.3%
25.0%
20.6%
19.9%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-0.2x
-0.3x
-0.2x -0.1x
0.0x
-0.4x
-0.4x
-0.3x
-0.3x
-0.2x
-0.2x
-0.1x
-0.1x
0.0x
(16,000)
(14,000)
(12,000)
(10,000)
(8,000)
(6,000)
(4,000)
(2,000)
0
3T14 4T14 1T15 2T15 3T15
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
111
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
A ese precio de P$50. 00 el múltiplo FV/EBITDAe
de Walmex se ubica en 15.8x, en línea con el
múltiplo actual y por encima del promedio del
observado en el último año de 14.8x. En nuestra
opinión, el mejor desempeño en ventas y de
rentabilidad que está reportando la empresa,
podrán ser sostenibles en el corto plazo, lo que
justifica que se pague a un múltiplo mayor. A lo
anterior, sumamos que Walmex es una de las
empresas del sector más atractiva con base en el
desempeño en ventas que ha mostrado, la mejor
rentabilidad que tiene respecto a sus similares en el
sector comercial en México (9.9% vs 8.0%e), así
como su sana estructura financiera (sin deuda) y
pago de dividendos.
Nuestro nuevo precio P$50.00 representa un
rendimiento potencial de 15.5% respecto al precio
de cierre de hoy de P$43.30 y de 18.9%, si
consideramos un dividendo de P$1.50 en
promedio. A ese precio nuestra recomendación es
de COMPRA.
Walmex: FV/EBITDA (promedio U12m)
Fuente: Bloomberg
El comparativo respecto al sector, Walmex se
encuentra con un premio de 31% respecto a las
empresas similares del sector en México, que se
justifica por un menor nivel de apalancamiento que
sus similares y mejores márgenes operativos. (Ver
tabla de comparativo al final)
Estimados 2016. Nuestros estimados para 2016
consideran un crecimiento en ingresos de 10% y
un EBITDA de 10.6%, y una expansión en margen
de 40pb.
Para el mercado en México estamos considerando
un avance en 2016 de 8.0% en ingresos, donde
nuestra expectativa de crecimiento en VMT es de
4.5%, por arriba del crecimiento esperado para el
PIB en México en 2016 en promedio de 2.7%,
sumado a los beneficios de la reconfiguración de
Sam´s, formato que consideramos deberá de
mantener un sólido crecimiento. Adicionalmente
creemos que las ventas de las empresas de
autoservicio se mantendrán positivas.
Para Centroamérica nuestras estimaciones
contemplan un avance en ingresos de 13%, con un
avance de 5% en VMT. Los resultados en la región
estarán impulsados por las estrategias
promocionales de la empresa y de ganancias de
participación de mercado.
E-commerce, este negocio consideramos seguirá
creciendo a ritmo de doble digito, pero se
mantendrá en menos de 0.5% de contribución a las
ventas de la empresa.
A nivel operativo, consideramos que el mejor
desempeño en ventas que estimamos, combinado
con los beneficios logrados de la estrategia de
consolidación de compras en las regiones en las
que opera, sumado al programa de eficiencias en
gastos, permitirán un avance de 12.6% en
EBITDA con una expansión en margen EBITDA
de 40pb.
Resultados Trimestrales por Mercado
Walmex: Ventas por mercado
Fuente: Walmex, reporte trimestral
10.0x
11.0x
12.0x
13.0x
14.0x
15.0x
16.0x
17.0x
18.0x
19.0x
20.0x
10/26/12 2/26/13 6/26/13 10/26/13 2/26/14 6/26/14 10/26/14 2/26/15 6/26/15 10/26/15
83%
17%
86%
14%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
Wal-Mart México Centroamérica
3T15
3T14
112
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Walmex: EBITDA por mercado
Fuente: Walmex, reporte trimestral
México registra presión en gastos. En México los
ingresos crecieron 8.2% A/A durante el 3T15. En
el trimestre se reportó una menor presión en
margen bruto que mostró un avance de 20pb al
pasar de 21.9% desde 21.7%, lo anterior como
resultado de menores bases de comparación una
vez que el año pasado se observaron cargos no
recurrentes, derivados de la creación de una
reserva de inventarios obsoletos en Sam´s y los
gastos incurridos por el huracán Odile, sin ese
efecto el margen hubiera sido de 21.8%. Por su
parte los gastos crecieron 5.4% o 7.9% excluyendo
el efecto no recurrente en ambos, este fue por
debajo del desempeño en ventas. Derivado de lo
anterior se observó un crecimiento en EBITDA DE
16.4%. El margen EBITDA avanzó 70pb. La
estrategia de precios bajos que implemento la
compañía a lo largo del trimestre, aunado a la
recuperación del gasto de las familias, por un
mejor escenario económico permitieron a la
empresa reportar cifras mejor a lo esperado.
México (millones de pesos)
3T15 3T14 % % del total
Ingresos 97,831 90,445 8.2% 83.4%
EBITDA 9,472 8134 16.4% 86.9%
Margen EBITDA 9.7% 9.0%
Fuente: Reporte Trimestral Walmex
Crece autoservicio 7.1% en VMT mejor que
ANTAD que avanzó 4.9%. Durante el trimestre
las ventas mismas tiendas en autoservicio
crecieron 7.1% un avance de 220pb respecto a
Antad, por su parte Sam´s creció 4.6%, observando
una recuperación respecto a la baja de 3.6%
reportada en el mismo trimestre de 2015. Por
segmentos, el sector de alimentos y consumibles
mostró un crecimiento positivo de 6.3% A/A. Esta
unidad fue la que más contribuyó en el crecimiento
del negocio. De acuerdo con el reporte todas las
categorías principalmente consumibles, frutas y
verduras y artículos de limpieza fueron las que
mejor desempeño reportó al avanzar a un ritmo de
doble dígito. En este segmento la empresa se
mantiene invirtiendo para mantener su estrategia
de precios bajos y mantener su cuota de mercado.
Por su parte las ventas del sector de mercancías
generales reportaron un crecimiento de 8.5%
anual. En el segmento de Ropa las ventas a
unidades iguales crecieron 7.7%.
Sam´s mantiene buen dinamismo. Las ventas de
Sams crecieron 4.6% A/A, y 5.4% en lo que va del
año la empresa señala que los segmentos que
reportaron un mayor dinamismo fueron limpieza,
papel y salud y belleza que crecieron a doble
dígito. La empresa comenta que se encuentra
saliendo de categorías de alto volumen y poco
margen como tabaco y cerveza y que estarán
observando el desempeño de departamentos como
Electrónica.
Centroamérica trimestre con crecimiento de
doble dígito. Los resultados de Centroamérica
siguieron firmes con un avance de 32.2% en
ingresos sin efectos cambiarios y 5.7% sin este
efecto. Las ventas a unidades iguales crecieron
3.6% A/A una ligera mejora respecto al trimestre
previo. Si se excluye a Guatemala que ha tenido un
desempeño menor al esperado las VMT, hubieran
reportado un crecimiento de 5.4%. En el trimestre
se reportó una expansión de 80pb en margen bruto
al pasar de 22.7% a 23.5%. lo anterior como reflejo
de los cambios que realizaron en el esquema de
compras, donde fusionaron las estructuras
independientes que tenían para descuentos y
bodegas con la de Wal-Mart y supermercados,
logrando mayores sinergias y una mejor estrategia
en sus campañas de precios bajos. Lo anterior
derivo en un avance de 30.6% en utilidad de
operación y de 20.8% en EBITDA. El margen
EBITDA avanzó 100pb.
86.9%
13.1%
89.6%
10.4%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
90.0%
100.0%
Wal-Mart México Centroamérica
3T15
3T14
113
Marisol Huerta (55) 1670 1746 [email protected]
Centroamérica (millones de pesos)
3T15 3T14 % % del total
Ingresos 19,502 14,751 32.2% 16.6%
EBITDA 1,434 949 51.1% 13.1%
Margen EBITDA 7.4% 6.4%
Fuente: Reporte Trimestral Walmex
Pago de dividendo. Wal-Mart México, pagará el
24 de noviembre un dividendo de 46 centavos por
acción que incluye 0.14 centavos, proveniente de
utilidades y 32 centavos como extraordinarios. La
empresa en 2015 decretó un monto total de
dividendo de $1.84 tanto extraordinario como
ordinario a pagar en cuatro exhibiciones, Abril 28,
Agosto 25, Noviembre 24 y Febrero 23 de 2016.
Adicionalmente, Wal-Mart ha señalado que
mantendrá su política de distribución de efectivo.
Estimamos un dividendo de 0.90 centavos, que
sumados al restante de 2015 sería de P$1.50 a
partir de esta fecha.
Aperturas. De enero a septiembre Walmex abrió
24 tiendas en México, que corresponden a unidad
de 2 de Bodega Aurrera, 15 de Bodega Express y
tres Bodegas en México, así como un Sam´s, un
superama y un suburbia. En Centroamérica abrió 9
unidades; 4 bodegas, 2 tiendas de Descuento y un
Supermercado.
Capex. En los últimos doce meses las inversiones
fueron por P$13,038m. El efectivo se ubicó en
P$36,995m
Tabla de Comparativo
P/VL P/U P/U 2015 P/U 2016 VE/ EBITDA VE/ EBITDA 2015e VE/EBITDA
2016e ROA
Deuda Neta /EBITDA
WALMEX 5.7 29.5x 28.7x 27.0x 15.8x 16.2x 14.7x 12.1 -0.1x
COMERCI 1.7 24.3x 21.6x 22.1x 11.8x 11.5x 10.7x 5.7 -0.9x
SORIANA 1.4 19.0x 19.1x 17.3x 9.7x 8.9x 7.5x 4.7 -0.1x
CHEDRAUIB 1.9 27.0x 24.1x 21.0x 10.8x 10.2x 9.5x 3.7 1.3x
Promedio 25.0x 23.4x 21.9x 12.0x 11.7x 10.6x 6.6x 0.0x
114
Tenencia de Valores Gubernamentales
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Fondos de Pensiones
Millones de pesos, información al 20/oct/15
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 1,037,577 1,049,459 951,310 -1.1 9.1
Cetes 59,769 61,313 79,913 -2.5 -25.2
Bonos 404,935 423,423 365,564 -4.4 10.8
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 61,038 64,955 45,868 -6.0 33.1
Udibonos 96,193 94,273 88,619 2.0 8.5
Valores IPAB 22,717 20,041 19,303 13.4 17.7
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 18,893 13,382 13,796 41.2 36.9
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 1,140 1,340 4,157 -14.9 -72.6
BPAG91 2,685 5,319 4,157 -49.5 -35.4
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Inversionistas Extranjeros
Millones de pesos, información al 20/oct/15
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 2,094,949 2,137,314 1,977,400 -2.0 5.9
Cetes 418,895 475,364 558,913 -11.9 -25.1
Bonos 1,560,298 1,537,382 1,302,417 1.5 19.8
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 2,309 2,554 1,592 -9.6 45.0
Udibonos 21,321 23,016 22,056 -7.4 -3.3
Valores IPAB 857 878 3,173 -2.4 -73.0
BPA's 0 0 1 -- -100.0
BPA182 781 831 3,142 -6.1 -75.2
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 23 13 15 79.5 56.2
BPAG91 54 34 15 57.0 251.0
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Bancos
Millones de pesos, información al 20/oct/15
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 263,226 220,208 285,621 19.5 -7.8
Cetes 78,441 51,541 36,568 52.2 114.5
Bonos 64,310 70,834 128,821 -9.2 -50.1
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 94,068 72,266 97,328 30.2 -3.3
Udibonos 4,963 4,823 4,413 2.9 12.5
Valores IPAB 72,618 57,494 75,291 26.3 -3.6
BPA's 0 0 219 -- -100.0
BPA182 28,376 17,761 37,505 59.8 -24.3
BPAT 140 130 1,481 7.7 -90.5
BPAG28 12,043 7,622 6,116 58.0 96.9
BPAG91 32,059 31,981 29,970 0.2 7.0
Fuente: Banxico
115
Análisis de Correlación
Correlación de monedas seleccionadas con respecto al peso mexicano (USD/MXN)Información al 30/10/2015, correlación en base a cambios diarios
1 mes 3 meses 6 meses 1 añoM ercados Emergentes
Brasil USD/BRL 0.67 0.58 0.57 0.55
Croacia USD/HRK 0.11 -0.27 -0.03 0.21
Eslovaquia USD/SKK 0.10 -0.24 -0.02 0.24
Hungría USD/HUF 0.36 -0.05 0.16 0.35
Polonia USD/PLN 0.36 0.03 0.25 0.39
Rusia USD/RUB 0.36 0.48 0.42 0.31
Sudáfrica USD/ZAR 0.82 0.68 0.68 0.70
Chile USD/CLP 0.55 0.54 0.52 0.47
Malasia USD/MYR 0.15 0.18 0.12 0.10
M ercados Desarrollados
Canada USD/CAD 0.61 0.56 0.55 0.58
Zona Euro EUR/USD -0.11 0.25 0.02 -0.24
Gran Bretaña GBP/USD -0.60 -0.28 -0.38 -0.40
Japón USD/JPY 0.28 -0.32 -0.11 0.05 Análisis de CorrelaciónUtilizando información de los últimos 6 meses al 30/oct/15
EMBI USD/MXN PrecioFondeo 28 días 91 días 2 años 5 años 10 años 3 meses 1 año 5 años 10 años Global WTI
Fondeo Bancario -- -0.02 0.04 0.02 -0.12 -0.16 -0.10 -0.07 -0.19 -0.15 -0.08 -0.16 0.20
Cetes 28 días -- 0.08 0.03 0.08 0.15 -0.03 -0.02 -0.02 -0.03 -0.03 0.03 -0.19
Cetes 91 días -- 0.25 0.07 0.09 0.11 0.17 0.15 0.11 -0.02 0.01 -0.13
Bono M 2 años -- 0.35 0.56 0.11 0.35 0.36 0.34 -0.23 0.10 0.01
Bono M 5 años -- 0.60 0.04 0.29 0.34 0.37 -0.29 0.15 -0.02
Bono M 10 años -- 0.04 0.43 0.65 0.66 -0.30 0.19 0.06
US T-bill 3 meses -- 0.21 0.11 0.08 0.21 -0.07 0.00
US T-bill 1 año -- 0.61 0.48 0.07 0.06 0.16
US T-note 5 años -- 0.95 0.15 -0.07 0.37US T-note 10 años -- 0.11 -0.12 0.39EMBI Global -- -0.29 0.33
USD/MXN -- -0.40Precio del petroleo (WTI) --*Correlación en cambios diarios, en términos de proporciones.
Cetes Bono M Notas del Tesoro Americano
Posición Técnica en el Mercado Cambiario Posiciones globales de divisas frente el dólar en los mercados de futuros CME
Información al 27/Oct/2015
P. Largas P. Cortas P. Neta 1 semana 1 mes 3 meses 6 meses 1 año
EUR 1.1051 EUR 125,000 9.72 24.35 -14.63 -5.76 -2.31 0.79 12.51 11.74
JPY 120.46 JPY 12,500,000 3.70 7.32 -3.63 -3.13 -1.17 4.23 -3.02 4.38
GBP 1.53 GBP 62,500 4.58 4.09 0.49 -0.22 0.47 1.17 3.99 1.04
CHF 0.9863 CHF 125,000 1.73 1.58 0.15 0.08 0.52 0.32 -0.11 2.74
CAD 1.3269 CAD 100,000 2.45 3.86 -1.41 0.72 1.80 3.53 0.43 0.46
AUD 0.7193 AUD 100,000 3.22 5.86 -2.63 0.16 0.73 0.94 -0.36 0.42
MXN 16.5452 MXN 500,000 1.57 1.57 0.00 0.02 1.30 2.52 0.76 1.00
NZD 0.6765 NZD 100,000 1.38 1.00 0.38 0.12 0.57 1.16 -0.41 0.69
Total USD** 28.34 49.63 21.29 8.02 -1.91 -14.66 -13.79 -22.46
* en unidades por dólar excepto EUR, GBP, AUD y NZD
** posición neta positiva significa un saldo neto largo en dólares
Fuente: CME y Banorte-IXE
Divisamiles de millones de USD Cambio en posiciones largas netas (mmd)
ContratoSpot*
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Indicadores Técnicos (BMV)
Niveles de soporte y resistencia
El apoyo para el análisis de los instrumentos es con
gráficas de precios diarios y en algunos casos con datos
semanales. Para determinar la zona de soporte o
resistencia y confirmar un cambio de tendencia nos
basamos en los niveles de fibonacci, líneas de
tendencia, promedios móviles simples y ponderados.
Las figuras y patrones técnicos ayudan a anticipar un
posible cambio de tendencia o movimiento del precio.
El intercambio de los promedios móviles confirma la
tendencia primaria y secundaria. Hacemos un sorteo en
base a la señal, la tendencia y el oscilador RSI.
(A) (B) (C) (D) (E) (B) vs (A) (C) vs (A) (D) vs (A) (E) vs (A) RSI Tendencia Lectura
Precio 14 días Corto Indicadores
30-oct S1 S2 R1 R2 S1 S2 R1 R2 >70=SC Plazo Técnicos
<30=SV
GFAMSA A 12.96 12.60 12.35 13.25 14.00 -2.78 -4.71 2.24 8.02 50.15 Alza Negativo CE Reacciona + en nivel de fibonacci 61.8%
AXTEL CPO 7.12 6.70 6.50 7.50 7.80 -5.90 -8.71 5.34 9.55 43.68 Baja Neutral CE Genera un rebote técnico expeculativo
MEGA CPO 62.95 61.30 59.70 63.85 67.00 -2.62 -5.16 1.43 6.43 60.19 Lateral Positivo CE Supera el promedio móvil de 200 días
ALFA A 34.41 33.70 32.80 35.10 36.60 -2.06 -4.68 2.01 6.36 44.59 Alza Negativo M/C En proceso de definir apoyo ascendente
OMA B 84.96 82.50 78.65 89.60 92.00 -2.90 -7.43 5.46 8.29 44.36 Lateral Negativo M/C Alcanza importante nivel de soporte
IENOVA * 79.65 77.00 75.40 83.55 84.00 -3.33 -5.34 4.90 5.46 62.02 Alza Neutral M/C Se ubica en zona de soporte
ALPEK A 23.85 22.55 22.10 25.10 26.00 -5.45 -7.34 5.24 9.01 55.36 Alza Positivo M/C Asimila la toma de utilidades
KIMBER A 39.86 38.00 37.60 42.00 43.00 -4.67 -5.67 5.37 7.88 57.80 Alza Positivo M/C Se aproxima a la base del canal alcista
C * 880.46 840.00 833.00 900.00 930.00 -4.60 -5.39 2.22 5.63 57.95 Lateral Positivo M/C Mantiene expuesta la zona de resistencia
TLEVISA CPO 96.11 94.30 89.95 98.75 105.00 -1.88 -6.41 2.75 9.25 65.48 Lateral Positivo M/C Presiona resitencia intermedia
ASUR B 255.82 252.00 246.00 272.00 278.50 -1.49 -3.84 6.32 8.87 44.23 Alza Negativo M En proceso de validar nueva zona de soporte
BOLSA A 27.53 26.80 26.00 28.80 29.50 -2.65 -5.56 4.61 7.16 61.96 Alza Negativo M Manifiesta señales de agotamiento en resistencia
CHDRAUI B 45.70 44.70 43.50 47.00 48.85 -2.19 -4.81 2.84 6.89 53.02 Alza Negativo M Regresa a validar zona de soporte ascendente
GCARSO A1 73.64 72.00 70.00 77.00 80.00 -2.23 -4.94 4.56 8.64 43.80 Alza Negativo M En proceso de reconocer zona de apoyo
LALA B 42.21 41.00 40.00 44.00 44.50 -2.87 -5.24 4.24 5.43 50.51 Alza Negativo M En proceso de reconocer zona de apoyo
MEXCHEM * 42.84 41.90 40.80 46.00 46.30 -2.19 -4.76 7.38 8.08 55.55 Alza Negativo M Regresa a validar zona de soporte ascendente
NAFTRAC ISHRS 44.62 44.00 43.80 45.30 45.50 -1.39 -1.84 1.52 1.97 59.21 Alza Negativo M Genera una zona toma de utilidades
ICH B 59.86 58.00 56.00 63.30 65.00 -3.11 -6.45 5.75 8.59 43.20 Lateral Negativo M En proceso de validar zona de soporte
SIMEC B 45.30 43.70 42.50 46.35 48.00 -3.53 -6.18 2.32 5.96 45.18 Lateral Negativo M En proceso de validar la zona de soporte
GFINBUR O 33.21 32.00 30.50 35.40 36.00 -3.64 -8.16 6.59 8.40 46.44 Baja Negativo M Generó débiles señales en resistencia intermedia
GMEXICO B 40.24 38.50 37.40 42.00 42.50 -4.32 -7.06 4.37 5.62 34.59 Baja Negativo M En proceso de validar zona de soporte
PE&OLES * 219.60 215.50 211.00 235.00 240.00 -1.87 -3.92 7.01 9.29 35.95 Baja Negativo M Se aproxima a importante zona de soporte
AC * 105.75 101.90 100.00 107.90 110.00 -3.64 -5.44 2.03 4.02 58.43 Alza Neutral M En proceso de reconocer zona de apoyo
GAP B 148.77 141.70 138.00 154.10 156.00 -4.75 -7.24 3.58 4.86 49.76 Alza Neutral M Consolida en máximos históricos
HERDEZ * 45.68 44.80 43.00 48.40 49.70 -1.93 -5.87 5.95 8.80 50.56 Alza Neutral M En proceso de reconocer zona de apoyo
WALMEX * 43.58 42.40 41.00 44.50 45.00 -2.71 -5.92 2.11 3.26 61.33 Alza Neutral M Asimila la toma de utilidades
COMERCI UBC 48.38 47.00 46.51 50.00 51.00 -2.85 -3.87 3.35 5.42 45.70 Lateral Neutral M Mantiene el patrón de consolidación
ELEKTRA * 329.04 310.00 300.00 340.00 350.00 -5.79 -8.83 3.33 6.37 58.79 Lateral Neutral M Desacelera rebote especulativo
TERRA 13 30.48 29.50 28.11 32.45 32.60 -3.22 -7.78 6.46 6.96 42.63 Lateral Neutral M En proceso de validar zona de apoyo
AMX L 14.75 14.00 13.90 14.90 15.20 -5.08 -5.76 1.02 3.05 49.53 Baja Neutral M Presiona zona de resistencia intermedia
FIBRAMQ 12 22.93 21.90 21.30 23.20 24.10 -4.49 -7.11 1.18 5.10 57.79 Baja Neutral M Genera señales de agotamiento en resistencia
FIHO 12 16.16 15.50 15.50 17.00 17.70 -4.08 -4.08 5.20 9.53 42.93 Baja Neutral M En proceso de validar soporte clave
FUNO 11 36.28 34.50 33.70 37.00 37.65 -4.91 -7.11 1.98 3.78 50.43 Baja Neutral M Desacelera el movimiento de recuperación
GSANBOR B-1 29.05 28.00 27.00 31.00 31.50 -3.61 -7.06 6.71 8.43 71.01 Alza Positivo M Supera importante zona de resistencia
KOF L 126.97 120.00 117.90 132.15 138.40 -5.49 -7.14 4.08 9.00 77.96 Alza Positivo M Conserva el movimiento de recuperación
SANMEX B 30.35 29.50 28.35 31.50 33.00 -2.80 -6.59 3.79 8.73 77.43 Alza Positivo M Supera el promedio móvil de 200 días
SORIANA B 39.91 38.20 37.00 40.45 42.60 -4.28 -7.29 1.35 6.74 76.26 Alza Positivo M Presiona importante resistencia de mp
CULTIBA B 22.39 21.50 21.00 23.25 24.50 -3.97 -6.21 3.84 9.42 71.55 Lateral Positivo M Mantiene la recuperación de corto plazo
AGUA * 30.19 27.60 26.50 30.20 30.90 -8.58 -12.22 0.03 2.35 57.92 Alza Negativo P Baja a validar nuevos niveles de soporte
ALSEA * 54.28 52.70 51.80 56.60 57.70 -2.91 -4.57 4.27 6.30 58.43 Alza Negativo P Genera una toma de utilidades
LIVEPOL C-1 229.39 229.00 220.00 245.00 250.00 -0.17 -4.09 6.81 8.98 51.79 Alza Negativo P Mantiene la toma de utilidades de cp
LAB B 12.13 12.00 11.50 13.00 13.30 -1.07 -5.19 7.17 9.65 38.08 Lateral Negativo P Mantiene señales débiles en zona de apoyo
AZTECA CPO 2.65 2.50 2.40 2.80 2.90 -5.66 -9.43 5.66 9.43 39.92 Baja Negativo P Mantiene débiles señales en soporte
BACHOCO B 75.38 75.00 72.00 79.00 81.00 -0.50 -4.48 4.80 7.46 37.13 Baja Negativo P Extiende la fase de ajuste
CEMEX CPO 10.47 10.40 9.80 11.00 11.30 -0.67 -6.40 5.06 7.93 29.19 Baja Negativo P Señal negativa si rompe los 10.40
FINN 13 12.99 12.60 12.00 13.50 14.00 -3.00 -7.62 3.93 7.78 19.16 Baja Negativo P Mantiene la corrección de cp
GFREGIO O 89.11 86.20 84.00 93.00 94.90 -3.27 -5.73 4.37 6.50 32.09 Baja Negativo P Manifiesta señales de agotamiento en soporte
OHLMEX * 21.73 20.00 19.80 22.00 23.00 -7.96 -8.88 1.24 5.84 33.34 Baja Negativo P Presiona zona de apoyo clave
FEMSA UBD 163.17 159.00 154.50 166.80 169.70 -2.56 -5.31 2.22 4.00 74.01 Alza Positivo P Genera una sana toma de utilidades
ICA * 6.61 6.00 5.70 7.00 7.10 -9.23 -13.77 5.90 7.41 37.91 Baja Negativo VCP Genera una toma de utilidades
BIMBO A 46.87 44.50 43.60 48.00 49.00 -5.06 -6.98 2.41 4.54 64.53 Alza Neutral VCP Tomar utilidades de corto plazo
AEROMEX * 29.00 28.40 27.70 29.80 30.60 -2.07 -4.48 2.76 5.52 70.47 Alza Positivo VCP Tomar utilidades de corto plazo
CREAL * 39.00 36.70 35.90 39.70 40.50 -5.90 -7.95 1.79 3.85 68.20 Alza Positivo VCP Tomar utilidades de corto plazo
GENTERA * 30.43 28.70 27.80 30.50 31.00 -5.69 -8.64 0.23 1.87 72.46 Alza Positivo VCP Tomar utilidades de corto plazo
PINFRA * 207.11 194.80 192.25 210.00 213.00 -5.94 -7.17 1.40 2.84 72.96 Alza Positivo VCP Tomar utilidades de corto plazo
VOLAR A 28.20 27.35 26.70 30.50 31.00 -3.01 -5.32 8.16 9.93 66.46 Alza Positivo VCP Tomar utilidades de corto plazo
Fuente: Bloomberg, Banorte-Ixe.
Comentario
C: Compra / CE: Compra Especulativa / M: Mantener / P: Precaución / VCP: Venta Corto Plazo / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
SeñalEmisoraSoporte Resistencia Variación %
iShares NAFTRAC
Desacelera el movimiento de recuperación al rencontrar
resistencia en los $45.10. De presentarse una toma de
utilidades el soporte a respetar está en los $44.00.
Creemos que en este nivel podría generar señales de
estabilidad y posteriormente buscar nuevamente la
resistencia clave $90.50. Los indicadores técnicos
desaceleran el movimiento de recuperación.
Naftrac ISHRS
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
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Indicadores Técnicos (ETF’s)
Niveles de soporte y resistencia
(A) (B) (C) (D) (E) (B) vs (A) (C) vs (A) (D) vs (A)(E) vs (A) RSI Tendencia
Precio 14 días Corto
30-oct S1 S2 R1 R2 S1 S2 R1 R2 >70=SC Plazo
$ usd <30=SV
iShares MSCI Russia Capped ETF ERUS 12.72 12.48 12.30 13.50 13.96 -1.89 -3.30 6.13 9.75 46.46 Alza CE Reconoce soporte importante 61.8% fibonacci
Vanguard Utilities Index Fund;ETF VPU 94.83 93.00 90.60 96.25 97.00 -1.93 -4.46 1.50 2.29 47.33 Alza CE Se ubica en importante nivel de fibonacci 61.8%
iShares MSCI Japan Index EWJ 12.32 12.20 11.90 12.70 13.20 -0.97 -3.41 3.08 7.14 57.94 Alza CE Presiona al alza el SMA de 200 días
PowerShares DB US Dollar Index Bullish ETF UUP 25.25 24.90 24.60 25.70 26.25 -1.39 -2.57 1.78 3.96 62.32 Alza CE Supera importante zona de resistencia
iShares S&P Global 100 Index IOO 75.50 74.00 73.00 76.83 79.90 -1.99 -3.31 1.76 5.83 63.76 Alza CE Presiona el SMA de 200 días
ProShares Ultra Financials UYG 72.51 72.00 70.30 78.00 79.70 -0.70 -3.05 7.57 9.92 64.05 Alza CE Supera el promedio móvil de 200 días
Vanguard Total Stock Market Index Fund;ETF VTI 106.50 104.00 103.00 109.10 110.90 -2.35 -3.29 2.44 4.13 64.72 Alza CE Supera el promedio móvil de 200 días
Financial Select Sector SPDR XLF 24.08 23.60 23.00 25.00 25.30 -1.99 -4.49 3.82 5.07 65.16 Alza CE Supera el promedio móvil de 200 días
iShares S&P 500 Index IVV 209.00 205.00 202.50 214.45 215.20 -1.91 -3.11 2.61 2.97 67.53 Alza CE Supera el promedio móvil de 200 días
SPDR S&P 500 SPY 207.87 204.60 201.00 210.00 213.80 -1.57 -3.30 1.02 2.85 67.77 Alza CE Recupera el promedio móvil de 200 días
iShares Russell 1000 Growth ETF IWF 101.09 98.60 97.60 103.00 103.50 -2.46 -3.45 1.89 2.38 68.16 Alza CE Rompe al alza el SMA de 200 días
SPDR Dow Jones Industrial Average DIA 176.49 172.30 170.50 177.80 181.40 -2.37 -3.39 0.74 2.78 69.82 Alza CE Supera el promedio móvil de 200 días
PowerShares QQQ QQQ 113.33 111.00 109.75 115.00 117.00 -2.06 -3.16 1.47 3.24 72.34 Alza CE Anota nuevo record histórico
iShares S&P SmallCap 600 Index IJR 113.05 110.80 110.00 115.00 120.00 -1.99 -2.70 1.72 6.15 56.15 Lateral CE Presiona el promedio móvil de 200 días
iShares S&P MidCap 400 Growth Index IJK 165.15 162.20 160.00 167.80 175.00 -1.79 -3.12 1.60 5.96 56.31 Lateral CE Presiona importante zona de resistencia
iShares S&P MidCap 400 Index IJH 144.21 141.50 139.00 148.15 150.00 -1.88 -3.61 2.73 4.01 56.57 Lateral CE Supera parte alta de la consolidación
Materials Select Sector SPDR Fund XLB 45.30 43.60 42.75 46.00 47.60 -3.75 -5.63 1.55 5.08 63.95 Lateral CE Define al alza un patrón de consolidación
PowerShares DB Base Metals DBB 12.42 12.30 12.00 13.10 13.55 -0.97 -3.38 5.48 9.10 36.87 Baja CE Se aproxima a importante zona de reversión
PowerShares DB Commodity Index Tracking DBC 15.20 14.90 14.40 15.50 16.00 -1.97 -5.26 1.97 5.26 44.88 Baja CE Se ubica en la base de la consolidación
PowerShares DB Oil DBO 11.59 11.00 10.25 12.00 12.40 -5.09 -11.56 3.54 6.99 48.71 Baja CE Alcanza importante zona de reversión
iShares Nasdaq Biotechnology ETF IBB 325.46 316.20 310.00 350.00 351.85 -2.85 -4.75 7.54 8.11 56.47 Baja CE Conserva el movimiento secundario alcista
iShares Silver Trust SLV 14.80 14.60 14.36 15.50 16.00 -1.35 -2.97 4.73 8.11 49.63 Alza M/C Genera un patrón de continuidad alcista
ProShares Ultra Russell2000 UWM 82.97 81.70 79.75 88.10 89.80 -1.53 -3.88 6.18 8.23 53.34 Lateral M/C Genea un patrón de continuidad alcista
iShares Russell 2000 Index IWM 115.39 113.30 112.50 119.50 120.80 -1.81 -2.50 3.56 4.69 53.72 Lateral M/C Busca el promedio móvil de 200 días
iShares MSCI United Kingdom ETF EWU 17.47 17.00 16.60 18.30 18.50 -2.69 -4.98 4.75 5.90 53.89 Lateral M/C Presiona importante resistencia 61.8% de fibonaci
iShares US Energy ETF IYE 38.28 37.30 36.20 39.00 39.65 -2.56 -5.43 1.88 3.58 54.13 Lateral M/C Desacelera el movimiento de corrección
iShares Europe ETF IEV 42.23 41.30 41.00 43.60 44.10 -2.20 -2.91 3.24 4.43 54.22 Lateral M/C Genera un patrón de continuidad alcista
iShares Gold Trust IAU 11.02 11.00 10.80 11.50 11.80 -0.18 -2.00 4.36 7.08 45.27 Alza M En proceso de reconocer soporte ascendente
SPDR Gold Shares GLD 109.30 108.60 106.00 114.00 117.20 -0.64 -3.02 4.30 7.23 45.45 Alza M En proceso de reconocer soporte ascendente
Direxion Daily Emrg Mkts Bull 3X Shares EDC 14.35 14.00 13.60 15.10 15.50 -2.44 -5.23 5.23 8.01 46.47 Alza M En proceso de reconocer soporte ascendente
iShares MSCI Emerging Markets Index EEM 34.88 34.80 34.00 36.00 36.35 -0.23 -2.52 3.21 4.21 47.67 Alza M En proceso de validar soporte intermedio
iShares MSCI Pacific ex-Japan EPP 39.07 38.80 38.20 41.00 42.10 -0.69 -2.23 4.94 7.76 48.52 Alza M Extiende el movimiento secundario de alza
iShares MSCI South Korea Capped ETF EWY 54.38 53.10 52.00 54.85 56.00 -2.35 -4.38 0.86 2.98 60.09 Alza M Desacelera el movimiento de recuperación
Consumer Staples Select Sector SPDR XLP 49.89 49.00 48.50 51.50 52.00 -1.78 -2.79 3.23 4.23 63.78 Alza M Asimila la toma de utilidades
Direxion Daily Financial Bull 3X Shares FAS 30.21 29.80 28.55 31.85 33.00 -1.36 -5.49 5.43 9.24 64.37 Alza M Desacelera el movimiento de recuperación
iShares Core High Dividend ETF HDV 75.22 73.80 72.00 76.56 78.50 -1.89 -4.28 1.78 4.36 64.75 Alza M Asimila la toma de utilidades
Consumer Discret Select Sector SPDR XLY 80.97 80.00 79.00 82.50 83.00 -1.20 -2.43 1.89 2.51 68.13 Alza M Anota nuevo record histórico
iShares US Technology ETF IYW 109.24 108.00 106.75 110.80 113.00 -1.14 -2.28 1.43 3.44 68.19 Alza M Busca anotar máximos históricos
Technology Select Sector SPDR XLK 43.65 42.60 42.00 44.50 45.50 -2.41 -3.78 1.95 4.24 70.15 Alza M Anota nuevo record histórico
iShares MSCI All Peru Capped Index EPU 22.98 22.45 22.00 24.00 24.65 -2.31 -4.26 4.44 7.27 46.41 Lateral M En proceso de reconocer soporte ascendente
Market Vectors Gold Miners ETF GDX 14.98 14.80 14.00 16.00 16.30 -1.20 -6.54 6.81 8.81 46.95 Lateral M Regresa a validar zona de soporte
iShares MSCI BRIC Index BKF 31.42 30.80 30.30 33.00 33.37 -1.97 -3.56 5.03 6.21 47.68 Lateral M Regresa a validar zona de rompimiento alcista
iShares MSCI Indonesia ETF EIDO 20.15 20.00 19.30 21.50 22.00 -0.74 -4.22 6.70 9.18 47.97 Lateral M Extiende el movimiento de corrección
iShares MSCI Spain Capped ETF EWP 31.45 31.15 30.30 33.50 34.00 -0.95 -3.66 6.52 8.11 48.02 Lateral M En proceso de validar soporte intermedio
Market Vectors Russia ETF RSX 16.71 16.40 16.00 17.40 17.80 -1.86 -4.25 4.13 6.52 48.18 Lateral M Genera una pausa en la tendencia alcista
iShares MSCI Taiwan ETF EWT 13.90 13.70 13.30 14.50 14.95 -1.44 -4.32 4.32 7.55 48.23 Lateral M Pondrá a prueba el soporte intermedio
iShares Core MSCI Emerging Markets ETF IEMG 42.34 41.60 41.00 44.80 45.35 -1.75 -3.16 5.81 7.11 48.64 Lateral M En proceso de reconocer soporte ascendente
iShares FTSE China 25 Index Fund FXI 38.27 37.70 37.00 40.20 41.00 -1.49 -3.32 5.04 7.13 50.00 Lateral M En proceso de validar soporte intermedio
iShares MSCI Chile Investable Mkt Idx ECH 34.89 33.90 33.10 36.70 38.00 -2.84 -5.13 5.19 8.91 50.43 Lateral M Busca la parte alta de la consolidación
iShares MSCI China ETF MCHI 47.30 45.00 44.00 50.50 51.00 -4.86 -6.98 6.77 7.82 50.56 Lateral M Desacelera el movimiento de recuperación
iShares MSCI Canada ETF EWC 23.80 23.25 22.77 25.10 25.50 -2.31 -4.33 5.46 7.14 50.61 Lateral M En proceso de reconocer soporte ascendente
SPDR S&P Emerging Asia Pacific GMF 78.22 76.90 75.60 81.15 82.20 -1.69 -3.35 3.75 5.09 51.42 Lateral M Desacelera el movimiento de recuperación
iShares MSCI Mexico EWW 54.72 53.40 52.70 56.00 56.90 -2.41 -3.69 2.34 3.98 52.81 Lateral M Señal negativa si no supera el WMA de 200 días
Materials Select Sector SPDR Fund XLE 68.05 65.70 64.50 69.40 71.30 -3.45 -5.22 1.98 4.78 53.90 Lateral M En proceso de validar soporte intermedio
Vanguard FTSE Europe ETF VGK 52.08 50.40 49.85 53.00 54.30 -3.23 -4.28 1.77 4.26 53.96 Lateral M Asimila la toma de utilidades
iShares MSCI EAFE ETF EFA 61.09 60.40 59.65 63.20 64.00 -1.13 -2.36 3.45 4.76 55.57 Lateral M Busca importante zona de resistencia
SPDR S&P China ETF GXC 76.93 74.30 72.85 79.10 81.00 -3.42 -5.30 2.82 5.29 57.01 Lateral M Mantiene el movimiento secundario de alza
iShares MSCI EMU Index EZU 36.85 36.50 35.80 38.00 38.50 -0.95 -2.85 3.12 4.48 57.09 Lateral M Asimila la toma de utilidades
SPDR Euro Stoxx 50 ETF FEZ 36.62 36.20 35.50 37.40 37.90 -1.15 -3.06 2.13 3.50 58.32 Lateral M Se aproxima a importante zona de resistencia
iShares Select Dividend ETF DVY 76.87 75.00 73.50 78.00 79.40 -2.43 -4.38 1.47 3.29 59.64 Lateral M En proceso de reconocer soporte ascendente
iShares MSCI ACWI ETF ACWI 58.07 57.00 55.90 59.45 60.00 -1.84 -3.74 2.38 3.32 61.54 Lateral M Asimila la toma de utilidades
Industrial Select Sector SPDR Fund XLI 54.27 53.20 52.50 55.00 56.00 -1.97 -3.26 1.35 3.19 62.91 Lateral M Asimila la toma de utilidades
iShares MSCI Germany Index EWG 27.11 26.50 26.10 28.00 28.50 -2.25 -3.73 3.28 5.13 63.03 Lateral M Mantiene expuesta la zona de resistencia
Direxion Daily Financial Bear 3X Shares FAZ 41.89 39.70 39.00 43.00 44.20 -5.23 -6.90 2.65 5.51 33.89 Baja M En proceso de validar soporte intermedio
ProShares UltraShort Financials SKF 46.26 45.00 44.30 47.85 48.60 -2.72 -4.24 3.44 5.06 34.89 Baja M Desacelera el movimiento de corrección
iShares MSCI Brazil Index EWZ 22.84 22.50 22.00 24.00 24.70 -1.49 -3.68 5.08 8.14 43.63 Baja M En proceso de validar soporte intermedio
PowerShares DB Agriculture DBA 21.28 20.40 20.00 21.80 22.34 -4.14 -6.02 2.44 4.98 48.94 Baja M Desacelera el movimiento de recuperación
Direxion Daily Emrg Mkts Bear 3X Shares EDZ 40.41 38.00 37.00 41.00 43.00 -5.96 -8.44 1.46 6.41 49.04 Baja M Se aproxima a importante zona de resistencia
ProShares UltraShort Dow30 DXD 20.05 19.50 19.00 20.50 21.00 -2.74 -5.24 2.24 4.74 29.67 Baja P Presiona importante zona de apoyo
ProShares Short Dow30 DOG 22.51 22.00 21.50 23.00 23.50 -2.24 -4.47 2.20 4.42 29.54 Baja VCP Conserva débiles señales
ProShares UltraShort Russell2000 TWM 38.39 37.00 35.00 39.00 40.00 -3.62 -8.83 1.59 4.19 44.49 Baja VCP Presiona importante piso
Fuente: Reuters, Bloomberg, Banorte-Ixe
SeñalSoporte Resistencia
Emisora ClaveVariación %
C: Compra / CE: Compra Especulativa / VCP: Venta Corto Plazo / M: Mantener / P: Precaución / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
ComentarioVariación %
iShares Nasdaq Biotechnology ETF
Se aproxima a un importante objetivo ubicado en USD
$336.10. En nuestra opinión si rompe este nivel deja la
puerta abierta para extender el rebote técnico. Bajo este
escenario la resistencia a buscar está en los USD
$348.00. Por su parte, el soporte a cuidar se localiza en
los USD $316.00. El indicador MACD conserva la
recuperación. El oscilador RSI se aproxima al terreno
de la sobre compra.
IBB
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
118
Víctor Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (SIC)
Niveles de soporte y resistencia
(A) (B) (C) (D) (E) (B) vs (A) (C) vs (A) (D) vs (A) (E) vs (A) RSI Tendencia
Precio 14 días Corto
30-oct S1 S2 R1 R2 S1 S2 R1 R2 >70=SC Plazo
$ usd <30=SV
Citigroup, Inc. C 53.17 52.00 51.20 57.50 58.00 -2.20 -3.71 8.14 9.08 57.02 Alza C Superar el SMA de 200 días
Bank of America Corporation BAC 16.78 16.00 15.50 17.50 18.00 -4.65 -7.63 4.29 7.27 65.78 Alza C Supera el SMA de 200 días
Corning Inc. GLW 18.60 18.00 17.60 19.10 20.50 -3.23 -5.38 2.69 10.22 67.62 Alza C Define al alza un triángulo simétrico
Ak Steel Holding Corporation AKS 2.89 2.60 2.50 3.00 3.10 -10.03 -13.49 3.81 7.27 50.98 Lateral CE Genera señales de agotamiento en el ajuste
Chico's FAS Inc CHS 13.82 13.25 13.00 14.75 15.20 -4.12 -5.93 6.73 9.99 37.12 Baja CE Generó un doble piso
National Oilwell Varco, Inc. NOV 37.64 36.00 35.00 39.50 40.50 -4.36 -7.01 4.94 7.60 37.91 Baja CE Se ubica en zona de reversión
Petroleo Brasileiro PBR 4.88 4.70 4.50 5.20 5.20 -3.69 -7.79 6.56 6.56 47.04 Baja CE Se localiza en importante zona de reversión
Wynn Resorts Ltd. WYNN 69.95 67.30 63.30 72.00 76.40 -3.79 -9.51 2.93 9.22 52.58 Baja CE Genera un rebote técnico especulativo
Southern Copper Corp. SCCO 27.76 27.40 26.60 29.00 30.25 -1.30 -4.18 4.47 8.97 44.20 Alza M/C Se aproxima a importante linea de soporte
FedEx Corp FDX 156.05 152.90 150.00 163.15 170.00 -2.02 -3.88 4.55 8.94 56.95 Alza M/C Se ubica en zona de reversión
Pfizer Inc. PFE 33.82 32.75 32.00 36.00 36.30 -3.16 -5.38 6.45 7.33 59.24 Alza M/C Regresa a validar zona de soporte ascendente
Bristol-Myers Squibb Company BMY 65.95 64.00 63.00 70.50 71.00 -2.96 -4.47 6.90 7.66 64.73 Alza M/C Busca el máximo histórico
The Boeing Company BA 148.07 143.60 138.25 155.50 159.00 -3.02 -6.63 5.02 7.38 67.43 Alza M/C Asimila la toma de utilidades
Marathon Oil Corp MRO 18.38 17.50 16.80 20.00 20.45 -4.79 -8.60 8.81 11.26 48.04 Lateral M/C En proceso de reconocer apoyo ascendente
Freeport-McMoRan Copper & Gold Inc. FCX 11.77 11.50 11.00 12.70 12.90 -2.29 -6.54 7.90 9.60 48.31 Lateral M/C Descansa en soporte intermedio
Twitter Inc TWTR 28.46 27.15 25.50 30.60 31.70 -4.60 -10.40 7.52 11.38 48.88 Lateral M/C Genera un patrón de continuidad alcista
Caterpillar Inc. CAT 72.99 69.20 67.10 73.10 78.00 -5.19 -8.07 0.15 6.86 55.04 Lateral M/C Señal positiva si rompe la resistencia inmediata
International Paper Co IP 42.69 41.40 40.50 44.80 46.65 -3.02 -5.13 4.94 9.28 56.17 Lateral M/C Mantiene la tendencia alcista escalonada
BP PCL BP 35.70 34.00 32.75 36.85 38.55 -4.76 -8.26 3.22 7.98 59.66 Lateral M/C Genera un patrón de continuidad alcista
Exxon Mobil Corporation XOM 82.74 80.00 76.90 88.00 89.00 -3.31 -7.06 6.36 7.57 62.83 Lateral M/C Señal positiva si supera el SMA de 200 días
Wells Fargo & Company WFC 54.14 53.25 51.95 55.50 57.80 -1.64 -4.05 2.51 6.76 63.22 Lateral M/C En proceso de validar apoyo ascendente
JPMorgan Chase & Co. JPM 64.25 62.00 60.00 66.00 70.00 -3.50 -6.61 2.72 8.95 63.48 Lateral M/C Señal positiva si supera el SMA de 200 días
Apple Inc. AAPL 119.50 116.00 112.00 121.50 126.30 -2.93 -6.28 1.67 5.69 64.20 Lateral M/C Presiona importante zona de resistencia
AT&T, Inc. T 33.51 32.25 30.97 34.46 35.50 -3.76 -7.58 2.83 5.94 53.82 Baja M/C Se aproxima a importante zona de reversión
The Goldman Sachs Group, Inc. GS 187.50 178.50 175.00 196.70 200.00 -4.80 -6.67 4.91 6.67 59.57 Baja M/C Conserva el canal secundario alcista
Ford Motor Co. F 14.81 14.60 14.00 15.60 16.15 -1.42 -5.47 5.33 9.05 47.90 Alza M En proceso de reconocer zona de soporte
The TJX Companies, Inc. TJX 73.19 68.40 67.00 74.45 76.90 -6.54 -8.46 1.72 5.07 54.58 Alza M Asimila la toma de utilidades
Nike, Inc. NKE 131.03 124.00 122.15 134.10 136.00 -5.37 -6.78 2.34 3.79 64.90 Alza M Asimila la toma de utilidades
Google Inc. GOOGL 737.39 701.40 690.00 752.50 770.00 -4.88 -6.43 2.05 4.42 73.07 Alza M Asimila la toma de utilidades
Amazon.com Inc AMZN 625.90 590.00 570.50 640.00 660.00 -5.74 -8.85 2.25 5.45 75.80 Alza M Genera un movimiento libre al alza
Stillwater Mining Co. SWC 9.34 9.00 8.50 10.00 10.20 -3.64 -8.99 7.07 9.21 37.18 Lateral M Extiende la toma de utilidades
Micron Technology Inc. MU 16.58 16.00 14.95 18.00 18.20 -3.50 -9.83 8.56 9.77 43.91 Lateral M En proceso de validar apoyo ascendente
Apache Corp APA 47.13 45.60 43.75 50.00 52.00 -3.25 -7.17 6.09 10.33 57.47 Lateral M Rompe al alza resistencia intermedia
QUALCOMM Incorporated QCOM 59.42 57.80 56.70 62.55 64.00 -2.73 -4.58 5.27 7.71 61.56 Lateral M Conserva el movimiento secundario alcista
Yahoo! Inc. YHOO 35.61 33.20 32.00 36.85 38.00 -6.77 -10.14 3.48 6.71 64.54 Lateral M Conserva el movimiento secundario alcista
Procter & Gamble Co. PG 76.38 74.20 71.60 78.70 80.00 -2.85 -6.26 3.04 4.74 65.77 Lateral M Asimila la toma de utilidades
Abbott Laboratories ABT 44.80 43.00 42.00 46.60 47.00 -4.02 -6.25 4.02 4.91 66.83 Lateral M Asimila la toma de utilidades conservando el ascenso
Bed Bath & Beyond Inc. BBBY 59.63 56.00 54.95 60.00 61.90 -6.09 -7.85 0.62 3.81 42.61 Baja M Desacelera el movimiento de corrección
United States Steel Corp. X 11.68 11.00 10.50 12.00 12.45 -5.82 -10.10 2.74 6.59 44.03 Baja M Busca la zona de resistencia intermedia
BlackBerry Limited BBRY 7.29 7.00 6.70 7.50 7.60 -3.98 -8.09 2.88 4.25 50.14 Baja M Desacelera el movimiento de recuperación
Morgan Stanley MS 32.97 31.25 31.00 33.85 35.15 -5.22 -5.98 2.67 6.61 55.46 Baja M Busca la parte alta de una consoliación
Las Vegas Sands Corp. LVS 49.51 46.00 44.50 50.60 52.00 -7.09 -10.12 2.20 5.03 57.47 Baja M Asimila la toma de utilidades
Alcoa Inc. AA 8.93 8.50 8.10 9.50 9.80 -4.82 -9.29 6.38 9.74 61.54 Baja M Genera señales de agotamiento en el ajuste
Verizon Communications Inc. VZ 46.88 44.00 43.00 47.50 48.00 -6.14 -8.28 1.32 2.39 64.17 Baja M Conserva el movimiento secundario alcista
Monsanto Co. MON 93.22 88.00 85.00 95.00 99.00 -5.60 -8.82 1.91 6.20 66.60 Baja M Extiende el movimiento secundario de alza
Medtronic, Inc. MDT 73.92 70.40 67.90 74.36 78.80 -4.76 -8.14 0.60 6.60 58.04 Lateral P Genera señales débiles en el SMA de 200 días
Apollo Group Inc. APOL 7.26 7.00 6.80 7.60 8.00 -3.58 -6.34 4.68 10.19 26.42 Baja P En proceso de reconocer zona de soporte
Wal-Mart Stores Inc. WMT 57.24 55.00 54.00 60.00 62.00 -3.91 -5.66 4.82 8.32 27.92 Baja P Mantiene señales débiles en zona de apoyo
Mondelez International, Inc. MDLZ 46.16 44.90 42.66 47.00 48.70 -2.73 -7.58 1.82 5.50 59.64 Alza VCP Bajar posiciones en un escenario de corto plazo
Delta Air Lines Inc DAL 50.84 48.00 47.40 52.00 52.50 -5.59 -6.77 2.28 3.27 61.28 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
The Home Depot, Inc. HD 123.64 120.00 116.00 125.75 128.00 -2.94 -6.18 1.71 3.53 61.36 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Starbucks Corporation SBUX 62.56 59.20 58.00 64.00 65.00 -5.37 -7.29 2.30 3.90 62.49 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
General Motors Company GM 34.91 34.20 33.10 36.60 37.45 -2.03 -5.18 4.84 7.28 63.16 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Mastercard Incorporated MA 98.99 95.00 93.60 102.00 103.00 -4.03 -5.44 3.04 4.05 66.50 Alza VCP Bajar posiciones en un escenario de corto plazo
Visa, Inc. V 77.58 74.15 72.80 80.00 81.00 -4.42 -6.16 3.12 4.41 66.72 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
The Coca-Cola Company KO 42.35 41.55 40.00 43.66 45.00 -1.89 -5.55 3.09 6.26 67.37 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Comcast Corp CMCSA 62.62 59.20 57.45 65.00 66.00 -5.46 -8.26 3.80 5.40 68.22 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
eBay Inc. EBAY 27.90 26.85 26.00 28.50 29.40 -3.76 -6.81 2.15 5.38 68.33 Alza VCP Bajar posiciones en un escenario de corto plazo
Priceline.com Incorporated PCLN 1,454.24 1,400.00 1,360.00 1,500.00 1,520.00 -3.73 -6.48 3.15 4.52 69.71 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Costco Wholesale Corporation COST 158.12 150.00 146.80 160.00 165.00 -5.14 -7.16 1.19 4.35 69.84 Alza VCP Bajar posiciones en un escenario de corto plazo
General Electric Company GE 28.92 28.50 27.65 30.00 31.00 -1.45 -4.39 3.73 7.19 70.53 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
3M Co. MMM 157.21 148.80 146.20 158.30 164.00 -5.35 -7.00 0.69 4.32 73.70 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
McDonald's Corp. MCD 112.25 106.80 105.00 115.00 118.00 -4.86 -6.46 2.45 5.12 74.60 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Facebook Inc FB 102.00 97.30 96.00 106.00 109.00 -4.61 -5.88 3.92 6.86 75.21 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Microsoft Corporation MSFT 52.64 51.00 50.00 55.00 56.00 -3.12 -5.02 4.48 6.38 75.58 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Altria Group Inc. MO 60.47 58.60 57.70 62.00 62.80 -3.09 -4.58 2.53 3.85 77.41 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
Walt Disney Co. DIS 113.74 107.90 106.00 116.00 120.00 -5.13 -6.80 1.99 5.50 78.45 Alza VCP Tomar utilidades de corto plazo
International Business Machines Corp. IBM 140.08 140.00 134.00 148.00 150.00 -0.06 -4.34 5.65 7.08 40.24 Baja VCP Rompe importante zona de soporte
Fuente: Reuters, Bloomberg, Banorte-Ixe
Emisora Clave
C: Compra / CE: Compra Especulativa / VCP: Venta Corto Plazo / M: Mantener / P: Precaución / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
ComentarioVariación %
SeñalSoporte Resistencia Variación %
Corning Inc.
Superó un triángulo simétrico y ahora presiona la
resistencia que se ubica en los USD $19.00. El
rompimiento de este terreno llevaría a la línea de
precios a buscar el siguiente objetivo que se localiza en
los USD $50.50. Por su parte, el apoyo a respetar está
en los USD $17.65. El indicador MACD conserva la
recuperación. El oscilador RSI se aproxima al terreno
de la sobre compra.
GLW
Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe
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Flash de Emisoras Fecha Emisora Implicación Noticia
Oct 26
GAP
En Revisión
Positiva
Gap anunció que el viernes, 23 de octubre, estuvo en emergencia preventiva debido al paso
del Huracán Patricia sobre el estado de Jalisco y Colima, pudiendo afectar a los aeropuertos
de Manzanillo (0.9% del total de pasajeros de enero a septiembre de 2015), Puerto Vallarta
(13.3%) y Guadalajara (35.5%). Las autoridades aeronáuticas notificaron la suspensión de
operaciones en los aeropuertos de Manzanillo y Puerto Vallarta en la madrugada del viernes
23 de octubre. El huracán tocó tierra en la playa de Cuixmala, la cual está aproximadamente
a 85 kilómetros al noroeste de Manzanillo y aproximadamente a 180 kilómetros al sur de
Puerto Vallarta, por lo tanto el aeropuerto de Puerto Vallarta no sufrió daño alguno y en el
aeropuerto de Manzanillo los daños sufridos fueron mínimos, El sábado a las 8:00 horas el
aeropuerto de Puerto Vallarta reinició operaciones recibiendo vuelos comerciales, mientras
que el aeropuerto de Manzanillo reinició vuelos a partir de las 15:00 horas de ese mismo
día. En cuanto a la actividad hotelera, no se han reportado afectaciones en estos destinos,
por lo que compañía considera que los hoteles estarán operando con regularidad y el turismo
continuará viajando a estas ciudades. En la ciudad de Guadalajara, durante los días viernes y
sábado se presentaron fuertes tormentas y lluvias, sin embargo no se afectaron las
operaciones del Aeropuerto de Guadalajara, el cual operó con normalidad y sin interrupción,
además de que tampoco presentó daños.
Implicación: Positiva. La afectación mínima del paso del Huracán Patricia en los
aeropuertos que Gap opera en el Pacífico, específicamente Puerto Vallarta y Manzanillo, la
consideramos como positiva, dadas las expectativas que se tenían el viernes pasado de que
dicho huracán ocasionaría muchos daños en los mismos. Hay que recordar que el reporte del
3T15 de Gap fue positivo, con resultados por arriba de lo esperado. Más adelante
enviaremos una nota en el que incluiremos nuestro PO 2016E por acción y nuestra
recomendación para la compañía.
José Itzamna Espitia Hernández
Oct 27
MAXCOM
Venta
PO2016
P$0.85
Positiva
Maxcom anunció que en seguimiento a su plan estratégico ha iniciado el proceso de
desincorporación del negocio de telefonía pública, llegando a un acuerdo para la venta de
los activos utilizados para proporcionar dicho servicio. La desincorporación del negocio de
telefonía pública está sujeta a la presentación de los avisos correspondientes y aprobaciones
regulatorias, que en su caso procedan. El acuerdo permite a Maxcom enfocarse en las líneas
de negocio que generen mayor valor para la Compañía.
Implicación: Positiva. Aunque la empresa no informó el monto de la transacción,
calculamos que este negocio podría ser vendido en un rango de $50-$60 millones
asumiendo un múltiplo FV/Ventas 2016e de 1.2x. Este es un negocio que va en franco
declive el cual debe de tener una rentabilidad menor por lo que consideramos como positiva
su venta. Una vez que tengamos todos los detalles de la operación lo incorporaremos a
nuestro modelo de proyecciones.
Manuel Jiménez Zaldivar
Fuente: Banorte Ixe, Empresas
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Pronóstico IPC 2015
Valuación por múltiplos Ante la complejidad del entorno, nuestro pronóstico para el IPC está basado en un método de valuación relativa.
Partiendo de los múltiplos promedio de 3 y 5 años, consideramos que el IPC podría ubicarse en un rango de
45,085 a 45,687 puntos. De esta forma establecemos un nivel de referencia de 45,900pts al cierre de 2015 que
representaría un múltiplo FV/EBITDA de 9.2x y un potencial de apreciación de 3.0% sobre los niveles actuales.
IPC 2015E Expectativa para el IPC 2015
Fuente: Banorte-Ixe, Bloomberg
Valuación por precios objetivo La metodología por precios objetivo implicaría un nivel de 49,400 puntos (FV/EBITDA 9.8x) que en este
momento vemos difícil que el mercado esté dispuesto a pagar. No obstante, el mercado debería reflejar este valor
en el largo plazo una vez que la incertidumbre disminuya y los fundamentales de las emisoras se reconozcan.
IPC Objetivo 2015e Rendimiento esperado 2015, muestra IPC
Emisora Ponderación Precio Precio Fuente* Rendimiento Contribución
IPC Actual 2015E Estimado IPC 2015E
GFREGIO 0.32% 89.11 96.91 C 8.8% 0.03%
ALFAA 4.52% 34.41 42.00 B 22.1% 1.00%
ALSEA* 1.00% 54.28 59.00 B 8.7% 0.09%
AMXL 13.65% 14.75 17.50 B 18.6% 2.55%
AC* 1.25% 105.75 106.00 B 0.2% 0.00%
BIMBOA 2.02% 46.87 48.00 B 2.4% 0.05%
GCARSOA1 0.86% 73.64 71.93 C -2.3% -0.02%
KOFL 2.31% 126.97 143.00 B 12.6% 0.29%
COMERUBC 0.81% 48.38 52.02 C 7.5% 0.06%
ICA* 0.13% 6.61 8.20 B 24.1% 0.03%
GFNORTEO 8.13% 88.95 88.95 C 0.0% 0.00%
GENTERA* 1.19% 30.43 33.50 B 10.1% 0.12%
OMAB 0.68% 84.96 96.10 C 13.1% 0.09%
ELEKTRA* 1.10% 329.04 427.50 C 29.9% 0.33%
GAPB 2.21% 148.77 141.00 B -5.2% -0.12%
SANMEXB 2.03% 30.35 32.61 C 7.5% 0.15%
GFINBURO 2.03% 33.21 40.74 C 22.7% 0.46%
CEMEXCPO 5.16% 10.47 17.50 B 67.1% 3.47%
SIMECB 0.12% 45.30 50.85 C 12.3% 0.01%
ASURB 1.95% 255.82 265.00 B 3.6% 0.07%
LABB 0.33% 12.13 20.00 B 64.9% 0.21%
ICHB 0.33% 59.86 65.07 C 8.7% 0.03%
IENOVA* 0.67% 79.65 89.82 C 12.8% 0.09%
KIMBERA 2.12% 39.86 39.88 C 0.0% 0.00%
LIVEPOLC 1.58% 229.39 221.46 C -3.5% -0.05%
GRUMAB 2.02% 254.90 256.75 C 0.7% 0.01%
GMEXICOB 6.31% 40.24 47.00 B 16.8% 1.06%
FEMSAUBD 12.92% 163.17 160.00 B -1.9% -0.25%
MEXCHEM* 1.48% 42.84 53.00 B 23.7% 0.35%
OHLMEX* 0.62% 21.73 32.49 C 49.5% 0.31%
PE&OLES* 0.80% 219.60 281.38 C 28.1% 0.22%
PINFRA* 1.44% 207.11 216.00 B 4.3% 0.06%
LALAB 0.96% 42.21 41.50 B -1.7% -0.02%
TLEVICPO 8.61% 96.11 127.50 B 32.7% 2.81%
WALMEX* 8.36% 43.58 43.50 B -0.2% -0.02%
IPC 44,542.76 50,547.67 13.5% 13.5%
Fuente: Banorte – Ixe, BMV, Bloomberg + B = Banorte – Ixe, C = Consenso
Fuente: Banorte – Ixe, Bloomberg * Consenso de mercado en color gris
FV/EBITDA EBITDA 2015E Deuda Neta 2015E IPC 2015ERendimiento
Estimado
8.8x 42,380 -4.9%
9.1x 44,187 -0.8%
9.2x 45,085 1.2%
9.3x 45,687 2.6%
9.5x 46,537 4.5%
9.8x 48,699 9.3%
$ 6,024 10,630$
42,380
45,687
48,699
40,000
42,000
44,000
46,000
48,000
50,000
oct-14 ene-15 abr-15 jul-15 oct-15
8.8x 9.3x 9.9x
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Múltiplos e Indicadores Financieros Multiplos e Indicadores Financieros
Emisora Precio P/VL Mkt. Cap. FV Deuda Neta Deuda / Liquidez Cobertura Margen Margen
Día 1 Mes Año 12m 2015e 12m 2015e (US$ m) (US$ m) / EBITDA Capital Intereses EBITDA Neto
IPC 44,542.76 -0.2% 4.5% 3.2% 2.8 31.3 22.8 10.2 10.2 302,554 187,141 2.8 130.0 1.2 #N/A Field Not Applicable 22.8% 5.1%
Dow Jones 17,663.54 -0.5% 8.5% -0.9% 3.1 15.6 16.0 12.6 13.0 5,399,953 3,719,678 3.5 177.6 1.3 #N/A Field Not Applicable 19.7% 10.6%
S&P500 2,079.36 -0.5% 8.3% 1.0% 2.8 18.4 17.6 12.5 10.9 19,079,362 #VALUE! 2.0 110.3 1.4 #N/A Field Not Applicable 17.8% 8.5%
Nasdaq 5,053.75 -0.4% 9.4% 6.7% 3.7 28.3 22.1 15.2 12.6 7,997,734 5,810 0.7 75.3 1.9 #N/A Field Not Applicable 17.4% 8.5%
Bovespa 45,868.82 0.5% 1.8% -8.3% 1.1 32.4 12.6 7.9 6.9 392,754 76,672 4.0 164.0 1.6 #N/A Field Not Applicable 19.0% 2.6%
Euro Stoxx 50 3,418.23 0.1% 10.2% 8.6% 1.6 20.7 14.8 8.6 8.4 2,999,062 4,736 6.7 229.1 1.1 #N/A Field Not Applicable 15.2% 5.4%
FTSE 100 6,361.09 -0.5% 4.9% -3.1% 1.8 25.8 15.8 10.4 9.0 2,735,511 11,826 1.6 133.1 1.1 #N/A Field Not Applicable 13.1% 4.6%
CAC 40 4,897.66 0.2% 9.9% 14.6% 1.5 22.1 16.0 9.1 8.5 1,466,021 1,373,791 5.5 197.5 1.1 #N/A Field Not Applicable 13.5% 4.9%
DAX 10,850.14 0.5% 12.3% 10.7% 1.7 19.8 13.3 7.9 7.4 1,173,395 14,792 3.2 175.6 1.1 #N/A Field Not Applicable 12.8% 4.5%
IBEX 35 10,360.70 -0.4% 8.4% 0.8% 1.4 18.9 15.5 9.9 9.1 664,788 1,037,512 9.6 288.8 1.1 #N/A Field Not Applicable 20.2% 7.4%
Aeropuertos
ASUR B 255.82 -0.2% -1.0% 31.2% 3.9 28.5 27.1 17.8 17.3 4,651 4,658 0.0 17.0 9.7 48.3 55.6% 34.7%
GAP B 148.77 1.0% 1.2% 64.4% 4.1 30.0 31.8 18.7 17.5 5,058 5,487 0.6 8.1 1.3 34.8 65.5% 37.8%
OMA B 84.96 1.1% 1.4% 30.2% 6.0 29.8 28.0 17.6 13.9 2,025 2,172 1.2 77.7 4.2 7.8 47.8% 27.5%
Auto Partes y Equipo de automóviles
RASSINI A 31.66 0.3% 3.8% 19.5% 3.1 10.0 13.3 7.6 6.8 614 793 1.3 94.1 0.9 6.3 14.2% 8.3%
NEMAK A 23.89 -0.1% 16.8% #VALUE! 3.4 17.0 15.4 8.2 7.6 4,460 5,633 1.7 91.6 0.9 10.6 16.6% 6.4%
Alimentos
BIMBO A 46.87 0.6% 9.5% 15.2% 3.8 47.0 37.6 13.7 13.7 13,358 17,991 3.0 117.8 0.9 5.2 10.3% 2.2%
GRUMA B 254.90 3.6% 8.6% 62.0% 5.6 25.0 23.4 14.2 12.7 6,684 7,396 1.2 59.5 1.8 8.8 15.4% 8.6%
HERDEZ * 45.68 0.2% 2.2% 28.9% 2.8 22.2 26.6 15.2 15.3 1,194 2,750 1.8 51.3 2.3 7.4 18.6% 5.5%
Bebidas
AC * 105.75 3.5% 11.1% 13.3% 3.4 23.8 22.4 16.6 15.9 10,325 15,140 1.3 32.0 1.5 11.4 21.5% 10.2%
KOF L 126.97 -1.5% 8.0% 0.3% 2.6 23.3 25.0 11.1 12.3 15,949 20,011 1.9 60.0 1.3 7.7 19.6% 7.4%
FEMSA UBD 163.17 -1.9% 7.9% 24.7% 3.5 30.6 33.9 19.2 19.7 35,381 50,629 1.2 36.7 1.6 6.3 15.4% 6.7%
CULTIBA B 22.39 -2.2% 10.1% 23.0% 2.2 23.1 #N/A N/A 6.6 #N/A N/A 357 450 1.2 61.3 2.3 14.5 14.1% 1.1%
Cemento /Materiales
CEMEX CPO 10.47 -3.1% -11.2% -27.6% 1.2 (41.2) (55.4) 10.5 9.0 8,532 22,861 6.0 157.4 1.2 2.2 18.3% -1.7%
CMOCTEZ * 55.40 0.0% 4.0% 21.2% 5.0 18.0 #N/A N/A 10.7 #N/A N/A 2,955 2,780 (0.7) 0.2 3.9 1,275.9 39.7% 22.1%
GCC * 47.00 0.0% 2.2% 23.4% 1.0 20.5 #N/A N/A 8.9 #N/A N/A 947 1,298 2.4 49.9 2.4 4.3 20.8% 5.6%
Centros Recreativos y de Esparcimiento
SPORT S 20.05 -0.6% 2.6% -22.3% 1.9 77.0 71.3 9.3 9.3 100 114 1.2 34.1 0.6 6.3 17.5% 1.9%
Comerciales
ALSEA * 54.28 -1.1% 8.1% 33.1% 5.1 51.5 50.4 17.3 15.5 2,758 3,765 3.2 115.5 0.6 6.5 12.5% 3.1%
CHDRAUI B 45.70 -2.3% 3.7% 8.0% 1.8 25.8 23.5 10.3 9.2 2,669 3,067 1.3 20.2 0.7 10.0 6.4% 2.4%
COMERCI UBC 48.38 -0.3% -1.4% -7.3% 1.6 24.1 21.4 11.7 10.6 3,184 2,959 (0.9) 6.3 1.3 26.7 8.7% 4.5%
ELEKTRA * 329.04 2.6% 13.3% -41.5% 1.5 70.5 19.7 11.1 9.8 4,722 6,471 3.0 213.5 1.2 6.4 12.6% 9.9%
FRAGUA B 235.01 0.0% 0.0% 0.0% 2.7 25.0 20.0 11.0 8.1 1,444 1,393 (0.4) - 1.2 12.3 6.0% 3.0%
GFAMSA A 12.96 -0.2% 3.7% 6.4% 0.7 22.5 14.8 18.6 16.3 448 1,906 14.2 218.6 1.8 1.9 10.6% 2.7%
GIGANTE * 39.50 0.0% 0.0% -5.0% 2.4 50.0 #N/A N/A 12.0 #N/A N/A 2,380 2,990 2.4 70.0 2.7 5.2 16.7% 5.9%
LAB B 12.13 -1.5% -13.8% -56.8% 1.2 8.6 16.9 7.1 8.5 771 1,111 2.1 68.3 1.2 6.9 21.7% 12.4%
LIVEPOL C-1 229.39 -1.4% 4.5% 55.2% 4.6 35.9 33.9 23.6 19.4 19,671 20,296 0.7 21.3 1.7 12.3 16.3% 9.6%
SORIANA B 39.91 -1.9% 10.6% -1.0% 1.5 19.6 19.3 10.0 11.8 4,353 4,294 (0.1) - 1.1 151.4 6.7% 3.5%
WALMEX * 43.58 0.2% 5.0% 40.9% 5.8 28.0 27.2 16.7 16.4 46,183 45,843 (0.1) 8.8 1.2 9.8% 5.9%
Construcción
GMD * 17.50 0.0% 0.0% 91.0% 1.1 #N/A N/A #N/A N/A 8.4 #N/A N/A 176 387 3.4 90.0 0.9 3.9 29.4% -2.7%
ICA * 6.61 -7.3% -7.0% -63.3% 0.3 (0.9) (1.7) 9.3 9.1 246 3,371 8.3 246.5 1.2 1.4 16.2% -12.3%
IDEAL B-1 30.01 -2.2% -9.3% -26.8% 16.2 #N/A N/A #N/A N/A 23.8 #N/A N/A 5,456 9,729 10.3 998.7 0.6 4.2 39.8% -8.5%
OHLMEX * 21.73 7.2% -0.3% -20.5% 0.6 5.5 5.8 5.6 5.4 2,281 4,307 2.1 62.9 0.4 3.2 84.9% 42.5%
PINFRA * 207.11 -0.5% 11.3% 16.8% 4.1 22.2 23.0 17.0 16.5 5,376 5,177 (0.7) 38.0 6.9 10.7 51.7% 41.0%
Energía
IENOVA * 79.65 -0.7% 15.4% 7.9% 2.6 67.5 28.9 23.6 13.6 5,570 378 2.5 26.0 0.9 165.3 37.1% 16.6%
Financieros
GENTERA * 30.43 1.9% 10.0% 2.6% 3.9 17.0 16.0 #N/A N/A #N/A N/A 3,022 #VALUE! #N/A N/A 48.4 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 21.5%
CREAL * 39.00 2.4% 18.1% 23.4% 2.4 11.2 11.0 #N/A N/A #N/A N/A 927 #VALUE! #N/A N/A 250.0 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 49.6%
GFINBUR O 33.21 -1.6% -5.0% -12.8% 2.1 16.0 16.6 9.7 #N/A N/A 13,417 13,009 (0.3) 10.2 #VALUE! 2.6 43.9% 32.9%
GFINTER O 107.17 -0.2% 11.4% 6.6% 2.1 14.4 13.2 12.7 #N/A N/A 1,753 6,790 9.4 531.9 #VALUE! 1.6 58.3% 13.9%
GFNORTE O 88.95 -2.1% 7.4% 9.5% 1.9 15.4 14.5 11.3 19.6 14,951 31,614 5.9 283.4 #VALUE! 1.7 41.6% 13.2%
SANMEX B 30.35 2.6% 21.2% -1.6% 1.8 15.7 14.3 9.9 16.9 12,481 23,428 4.6 164.3 #VALUE! 2.0 47.0% 17.9%
Grupos Industriales
ALFA A 34.41 1.0% 4.4% 4.5% 3.9 (59.4) 39.6 9.5 8.2 10,723 19,748 2.4 133.4 1.4 2.1 13.4% -1.2%
GCARSO A1 73.64 -0.5% -2.8% 1.4% 2.4 30.1 27.5 14.7 12.4 10,147 10,625 (0.0) 12.6 2.2 27.2 13.7% 6.9%
GISSA A 32.21 0.0% -0.2% -2.0% 1.2 18.3 16.1 7.6 5.8 695 601 (1.2) 4.3 2.7 24.3 14.1% 4.4%
KUO B 30.22 7.9% 26.4% 1.0% 1.7 #N/A N/A 21.4 10.6 6.8 837 1,245 3.5 94.2 1.1 4.7 9.9% -3.7%
Mineria
GMEXICO B 40.24 1.1% -1.7% -6.0% 1.9 13.5 12.3 7.9 7.3 18,984 27,260 1.5 51.4 3.2 17.2 40.8% 16.8%
MFRISCO A-1 8.71 -2.2% -1.6% -59.5% 1.4 #N/A N/A #N/A N/A 11.4 8.0 1,343 2,790 6.6 147.9 0.6 3.5 29.4% -18.0%
PE&OLES * 219.60 -1.2% -4.7% -23.9% 1.6 295.8 20.9 8.7 4.9 5,289 6,442 0.6 39.9 4.2 12.6 19.0% 1.9%
Quimicas
ALPEK A A 23.85 1.5% 9.8% 26.3% 2.0 27.4 15.1 8.2 7.5 3,061 4,261 1.3 53.6 2.2 9.7 9.9% 2.1%
CYDSASA A 25.49 0.0% -5.5% -14.6% 1.8 50.3 40.1 12.4 11.5 927 1,100 1.7 42.8 3.4 10.0 26.3% 10.5%
MEXCHEM * 42.84 -3.6% 3.2% -4.4% 1.8 60.1 28.8 9.3 7.8 5,452 482 2.1 69.6 1.4 4.4 14.8% 2.1%
Siderurgia
AUTLAN B 9.22 -0.1% -9.0% -41.2% 0.6 #N/A N/A 35.5 6.4 5.5 145 274 2.7 61.4 1.7 3.6 15.9% 1.3%
ICH B 59.86 0.1% 3.2% -15.9% 0.9 77.8 19.7 6.8 6.7 1,562 1,508 (2.0) 0.0 4.0 156.9 11.9% 4.1%
SIMEC B 45.30 1.1% 8.6% -10.7% 0.8 24.9 18.5 6.0 5.4 1,347 997 (2.3) 2.7 3.1 122.0 10.5% 5.7%
Telecomunicacion / Medios
AZTECA CPO 2.65 -2.6% -0.7% -57.3% 0.7 (7.0) (5.1) 5.3 7.3 480 1,005 2.8 116.2 1.6 2.7 24.7% -8.9%
AMX L 14.75 2.6% 5.2% -8.2% 7.6 27.8 24.3 7.0 7.4 59,691 116,623 2.0 270.2 0.8 7.0 30.7% 4.0%
AXTEL CPO 7.12 -0.1% -10.0% 110.7% 1.7 (4.9) (8.3) 5.8 6.1 541 1,099 2.9 192.7 1.3 2.9 31.7% -18.5%
MAXCOM CPO 1.01 -1.2% -14.6% -56.4% 0.4 (2.2) (3.0) 4.7 6.6 64 139 2.5 74.5 3.9 3.0 18.8% -18.9%
MEGA CPO 62.95 0.9% 2.4% 9.4% 3.0 19.6 20.0 10.5 9.8 3,283 3,338 (0.3) 15.6 2.6 40.4% 21.2%
TLEVISA CPO 96.11 -1.2% 9.0% -4.5% 3.5 54.5 45.2 11.5 11.7 16,852 22,688 1.7 98.1 1.8 5.5 38.6% 6.0%
Fuente: Banorte Ixe, Bloomberg
Rendimiento Acumulado P/U FV/EBITDA
122
Análisis Bursátil (55) 1670 2251 [email protected]
Calendario de Asambleas y Dividendos México – Derechos Vigentes
Precio
30-oct-15
KOF $1.540 126.97 1.21% 12 28/10/2015 03/11/2015
FEMSA $1.100 163.17 0.67% 30/10/2015 05/11/2015
AMX $0.130 14.75 0.88% 10/11/2015 13/11/2015
WALMEX $0.140 43.58 0.32% 19/11/2015 24/11/2015
WALMEX $0.320 43.58 0.73% 19/11/2015 24/11/2015
LALA $0.128 42.21 0.30% 6 20/11/2015 25/11/2015
MEXCHEM $0.125 42.84 0.29% 31 24/11/2015 27/11/2015
KIMBER $0.370 39.86 0.93% 30/11/2015 03/12/2015
GAP $1.500 148.77 1.01%
WALMEX $0.140 43.58 0.32% 18/02/2016 23/02/2016
Clave Cupón Fecha de PagoRendimientoFecha de
ExcupónDerecho
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de
Fuente: BMV / *NOTA: Se considera el precio de la serie con mayor bursatilidad
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de
Dividendo en efectivo de Antes del 31 de diciembre de 2015
Reembolso en efectivo de
Dividendo en efectivo de
México – Asambleas Instrumentos de Deuda
SCRECB 12 (ABS
Sicrea)
Nov. 9
11:00hrs
VERTICB 07 (Créditos
Puente de Hipotecaria
Vértice)
Nov. 11
13:00hrs
Fuentes: Moody’s, S&P, Fitch, HR Ratings, Emisnet, SHF Vigia y Bloombergde la fecha que la BMV señala como inicio.
Fecha de
AsambleaClave Descripción
Los principales puntos a tratar son: i) Informe del Fiduciario respecto al estado que guarda el Patrimonio del
Fideicomiso; ii) Informe Consilior, S.A. de C.V., Administrador de Activos, en su calidad de Administrador,
respecto del estado que guarda la administración del Patrimonio del Fideicomiso, de las gestiones realizadas
para procurar la Cobranza de los Derechos de Crédito que lo integran y los resultados obtenidos; y iii) Informe
del despacho García Alcocer & Asociados, S.C., en su calidad de asesor legal externo del Fideicomiso.
Dentro de los principales puntos a tratar, destacamos: i) informe del Administrador, con respecto al estado que
guardan los Derechos de Crédito que integran el Patrimonio del Fideicomiso; y ii) propuesta, discusión y, en su
caso, aprobación para realizar modificaciones al Fideicomiso y, en su caso, a cualquier otro Documento de la
Operación como consecuencia de la ampliación solicitada por la Fideicomitente al Monto Máximo Autorizado
del Programa.
123
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Calendarios Información Económica Europa y Japón
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
02 Noviembre Eurozona PMI manufacturero (Markit) Oct (F) Alemania PMI manufacturero (Markit) Oct (F) Reino Unido PMI manufacturero Oct
03 Noviembre
04 Noviembre Eurozona PMI servicios (Markit) Oct (F) PMI compuesto (Markit) Oct (F) Alemania PMI servicios (Markit) Oct (F) Reino Unido PMI servicios Oct Japón Minutas del BoJ de la reunión del 6-7 de octubre
05 Noviembre Eurozona Ventas al menudeo Sep Estimados de crecimiento Comisión Europea Reino Unido Decisión de política monetaria (BoE) Reporte trimestral de inflación
06 Noviembre Reino Unido Producción industrial Oct
09 Noviembre Eurozona Reunión del Eurogrupo Perspectivas económicas OCDE
10 Noviembre Eurozona Reunión del Ecofín
11 Noviembre Reino Unido Tasa de desempleo Sep
12 Noviembre Eurozona Producción industrial Sep
13 Noviembre Eurozona Balanza Comercial Sep Producto interno bruto 3T15 (P) Alemania Producto interno bruto 3T15 (P)
16 Noviembre Eurozona Precios al consumidor Oct (F)
17 Noviembre Reino Unido Precios al consumidor Oct Alemania Encuesta ZEW (situación actual) Nov
18 Noviembre Japón Decisión de política monetaria del Banco de Japón (BoJ)
19 Noviembre Eurozona Minutas de la reunión del ECB del 22 de octubre
20 Noviembre Eurozona Confianza del consumidor Nov (P)
23 Noviembre Eurozona PMI manufacturero (Markit) Nov (P) PMI servicios (Markit) Nov (P) PMI compuesto (Markit) Nov (P) Alemania PMI manufacturero (Markit) Nov (P) PMI servicios (Markit) Nov (P)
24 Noviembre Alemania Producto interno bruto 3T15 (F) Encuesta IFO (Expectativas) Nov Japón Minutas del BoJ de la reunión del 30 de octubre
25 Noviembre
26 Noviembre Eurozona Agregados monetarios (M3)* Oct
27 Noviembre Eurozona Confianza en la economía Nov Confianza del consumidor Nov (F) Reino Unido Producto interno bruto 3T15 (R)
124
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Brasil y China
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
02 Noviembre
03 Noviembre Brasil PMI manufacturero Oct China PMI servicios Oct PMI compuesto Oct
04 Noviembre Brasil Producción industrial Sep
05 Noviembre Brasil PMI servicios Oct
06 Noviembre Brasil Precios al consumidor Oct
09 Noviembre China Precios al consumidor
Oct
10 Noviembre China Ventas al menudeo Oct Producción industrial Oct Inversión fija (acumulado del año) Oct
11 Noviembre
12 Noviembre Brasil Ventas menudeo Sep
13 Noviembre Brasil Actividad económica Sep (13-17 noviembre)
16 Noviembre
17 Noviembre
18 Noviembre
19 Noviembre Brasil Tasa de desempleo Oct IPCA Quincenal Nov
20 Noviembre
23 Noviembre
24 Noviembre
25 Noviembre Brasil Decisión de política monetaria (COPOM)
26 Noviembre
27 Noviembre
125
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Estados Unidos
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
02 Noviembre PMI manufacturero (Markit) Oct (F) ISM Manufacturero Oct
03 Noviembre Ordenes de fábrica Sep
Venta de vehículos Oct
04 Noviembre Empleo ADP Oct Balanza comercial Sep PMI compuesto (Markit) Oct (F) PMI servicios (Markit) Oct (F) ISM no manufacturero Oct
05 Noviembre Solicitudes de seguro por desempleo 31 Oct
06 Noviembre
Nómina no agrícola Oct
Tasa de desempleo Oct
09 Noviembre Subasta de Notas del Tesoro (3a)
10 Noviembre Precios de importación Oct Subasta de Notas del Tesoro (10a)
11 Noviembre Mercados de bonos cerrados por Día de los Veteranos Subasta de Notas del Tesoro (30a)
Finanzas públicas Oct
12 Noviembre Solicitudes de seguro por desempleo 7 Nov
13 Noviembre Precios productor Oct Ventas al menudeo Oct Inventarios de negocios Sep Confianza de la U. de Michigan
Nov (P)
16 Noviembre Empire Manufacturing Nov
17 Noviembre Precios al consumidor Oct Producción industrial Oct Producción manufacturera Oct
18 Noviembre Inicio de construcción de
vivienda Oct
Permisos de construcción Oct Minutas de la reunión del FOMC del 27-28 de octubre
19 Noviembre Solicitudes de seguro por desempleo 14 Nov Fed de Filadelfia Nov
20 Noviembre
23 Noviembre PMI manufacturero (Markit) Nov (P) Venta de casas existentes Oct Subasta de Notas del Tesoro (2a)
24 Noviembre Producto interno bruto 3T15 (R) Consumo personal 3T15 (R) Índice de precios S&P/Case-Shiller Sep Confianza del consumidor Nov Subasta de Notas del Tesoro (5a)
25 Noviembre Ingreso personal Oct
Gasto de consumo Oct
Gasto de consumo real Oct
Deflactor del PCE Oct
Solicitudes de seguro por desempleo 21 nov
Deflactor subyacente del PCE Oct
Ordenes de bienes duraderos Oct
PMI compuesto (Markit) Nov (P)
PMI servicios (Markit) Nov (P)
Venta de casas nuevas Oct
Confianza de la U. de Michigan Nov (F) Subasta de Notas del Tesoro (7a)
26 Noviembre Mercados cerrados por Día de Gracias
27 Noviembre Mercados operan medio día
126
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
México
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
02 Noviembre Mercado cerrado IMEF manufacturero Oct IMEF no manufacturero Oct
03 Noviembre Remesas familiares Sep Encuesta de expectativas Banxico
04 Noviembre Inversión fija bruta Ago Reservas Banxico 30 Oct Informe Trimestral de Banxico 3T15
05 Noviembre Encuesta quincenal de expectativas Banamex
06 Noviembre Confianza del consumidor Oct Reporte automotriz AMIA Oct (6-10 noviembre)
09 Noviembre INPC mensual (Oct) Total Subyacente
10 Noviembre Reservas Banxico 06 Nov Negociaciones salariales Oct
11 Noviembre Producción industrial Sep ANTAD Ventas mismas tiendas Oct
12 Noviembre Minutas de Banxico Creación formal de empleo Oct
13 Noviembre Buen fin (13-15 Nov)
16 Noviembre Mercado cerrado
17 Noviembre
18 Noviembre Reservas Banxico 13 Nov
19 Noviembre
20 Noviembre IGAE Sep PIB 3T15 Encuesta quincenal de expectativas Banamex
23 Noviembre Ventas al menudeo Sep
24 Noviembre INPC quincenal (1Q Nov) Total Subyacente Reservas Banxico 20 Nov
25 Noviembre Cuenta corriente 3T15
26 Noviembre
27 Noviembre Balanza comercial Oct P Tasa de desempleo Oct
127
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Global
Nov 02 Nov 03 Nov 04 Nov 05 Nov 06
Est
ado
s U
nid
os
PMI manufacturero (Markit) Oct (F) ISM Manufacturero Oct
Ordenes de fábrica Sep Venta de vehículos Oct
Empleo ADP Oct Balanza comercial Sep PMI compuesto (Markit) Oct (F) PMI servicios (Markit) Oct (F) ISM no manufacturero Oct
Solicitudes de seguro por desempleo 31 Oct
Nómina no agrícola Oct Tasa de desempleo Oct
Eu
rozo
na
Eurozona PMI manufacturero (Markit) Oct (F) Alemania PMI manufacturero (Markit) Oct (F)
Eurozona PMI servicios (Markit) Oct (F) PMI compuesto (Markit) Oct (F) Alemania PMI servicios (Markit) Oct (F)
Eurozona Ventas al menudeo Sep Estimados de crecimiento Comisión Europea
Rei
no
Un
ido
PMI manufacturero Oct
PMI servicios Oct
Decisión de política monetaria (BoE) Reporte trimestral de inflación
Producción industrial Oct
Asi
a
Ch
ina
PMI servicios Oct PMI compuesto Oct
Jap
ón
Minutas del BoJ de la reunión del 6-7 de octubre
Méx
ico
Mercado cerrado IMEF manufacturero Oct IMEF no manufacturero Oct
Remesas familiares Sep Encuesta de expectativas Banxico
Inversión fija bruta Ago Reservas Banxico 30 Oct Informe Trimestral de Banxico 3T15
Encuesta quincenal de expectativas Banamex
Confianza del consumidor Oct Reporte automotriz AMIA Oct (6-10 noviembre)
128
Registro de las últimas recomendaciones de renta fija
Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre Status P/L Fecha apertura Fecha cierre
Largo dif TIIE-28 vs US Libor de 10 años 436pb 410pb 456pb 410pb Cerrada Ganancia 30/sep/2015 23/oct/2015
Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.85% 3.65% 4.00% 3.65% Cerrada Ganancia 03/sep/2015 18/sep/2015
Dif.TIIE-28 2/10 años (aplanamiento) 230pb 200pb 250pb 200pb Cerrada Ganancia 25/jun/2015 29/jul/2015
Invertir Mbono Dic'24 6.12% 5.89% 6.27% 5.83% Cerrada Ganancia 13/mar/2015 19/mar/2015
Recomendación de valor relativo - Bonos M 10 años (Dic'24) / aplanamiento curva
Cerrada Ganancia 22/dic/2014 06/feb/2015
Pagar TIIE-IRS 3 meses (3x1) 3.24% 3.32% 3.20% 3.30% Cerrada Ganancia 29/ene/2015 29/ene/2015
Pagar TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.28% 3.38% 3.20% 3.38% Cerrada Ganancia 29/ene/2015 29/ene/2015
Pagar TIIE-IRS 5 años (65x1) 5.25% 5.39% 5.14% 5.14% Cerrada Pérdida 04/nov/2014 14/nov/2014
Invertir Udibono Dic'17 0.66% 0.45% 0.82% 0.82% Cerrada Pérdida 04/jul/2014 26/sep/2014
Recomendación de valor relativo - Bonos M de 5 a 10 años
Cerrada Ganancia 05/may/2014 26/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 2 años (26x1) 3.75% 3.55% 3.90% 3.90% Cerrada Pérdida 11/jul/2014 10/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.04% 3.85% 4.20% 3.85% Cerrada Ganancia 06/feb/2014 10/abr/2014
Invertir Udibono Jun'16 0.70% 0.45% 0.90% 0.90% Cerrada Pérdida 06/ene/2014 04/feb/2014
Invertir Mbono Jun'16 4.47% 3.90% 4.67% 4.06% Cerrada Ganancia 07/jun/2013 21/nov/2013
Recibir TIIE-IRS 6 meses (6x1) 3.83% 3.65% 4.00% 3.81% Cerrada Ganancia 10/oct/2013 25/oct/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 3.85% 3.55% 4.00% 3.85% Cerrada Sin cambios 10/oct/2013 25/oct/2013
Invertir Udibono Dic'17 1.13% 0.95% 1.28% 1.35% Cerrada Pérdida 09/ago/2013 10/sep/2013
Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 4.50% 4.32% 4.65% 4.31% Cerrada Ganancia 21/jun/2013 12/jul/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 390pb 365pb 410pb 412pb Cerrada Pérdida 07/jun/2013 11/jun/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.22% 4.00% 4.30% 4.30% Cerrada Pérdida 19/abr/2013 31/may/2013
Invertir Udibono Jun'22 1.40% 1.20% 1.55% 0.97% Cerrada Ganancia 15/mar/2013 03/may/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.60% 4.45% 4.70% 4.45% Cerrada Ganancia 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Mbono Nov'42 6.22% 5.97% 6.40% 5.89% Cerrada Ganancia 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Udibono Dic'13 1.21% 0.80% 1.40% 1.40% Cerrada Pérdida 01/feb/2013 15/abr/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.87% 4.70% 5.00% 4.69% Cerrada Ganancia 11/ene/2013 24/ene/2013
Recibir TIIE Pagar Mbono 10 años 46pb 35pb 54pb 54pb Cerrada Pérdida 19/oct/2012 08/mar/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 410pb 385pb 430pb 342pb Cerrada Ganancia 21/sep/2013 08/mar/2013
Invertir Udibono Dic'12 +0.97% -1.50% +1.20% -6.50% Cerrada Ganancia 01/may/2012 27/nov/2012
Invertir Udibono Dic'13 +1.06% 0.90% +1.35% 0.90% Cerrada Ganancia 01/may/2012 14/dic/2012
Fuente: Banorte-Ixe
Registro de las últimas recomendaciones en el mercado cambiario
Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre Status P/L* Fecha apertura Fecha Cierre
Direccional: Largo USD/MXN 14.98 15.50 14.60 15.43 Cerrada Ganancia 20-Mar-15 20-Abr-15
Direccional: Corto EUR/MXN 17.70 n.a. n.a. 16.90 Cerrada Ganancia 5-ene-15 15-ene-15
Trading: Largo USD/MXN 14.40 n.a. n.a. 14.85 Cerrada Ganancia 15-dic-14 5-ene-15
Trading: Largo USD/MXN 13.62 n.a. n.a. 14.11 Cerrada Ganancia 21-nov-14 3-dic-14
Direccional: Corto USD/MXN 13.21 n.a. n.a. 13.64 Cerrada Pérdida 10-sep-14 26-sep-14
Trading: Corto EUR/MXN 17.20 n.a. n.a. 17.03 Cerrada Ganancia 27-ago-14 4-sep-14
USD/MXN call spread** 12.99 13.30 n.a. 13.02 Cerrada Pérdida 6-may-14 13-jun-14
Corto direccional USD/MXN 13.00 12.70 13.25 13.28 Cerrada Pérdida 31-oct-13 8-nov-13
Corto límite USD/MXN 13.25 12.90 13.46 -- Cancelada -- 11-oct-13 17-oct-13
Corto especulativo USD/MXN 12.70 12.50 13.00 13.00 Cerrada Pérdida 26-jul-13 21-ago-13
Corto EUR/MXN 16.05 15.70 16.40 15.69 Cerrada Ganancia 29-abr-13 9-may-13
Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.40 Cerrada Pérdida 11-mar-13 13-mar-13
Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.85 Cerrada Ganancia 11-ene-13 27-feb-13
Táctico corto límite en USD/MXN 12.90 12.75 13.05 -- Cancelada -- 10-dic-12 17-dic-12
* Únicamente rendimiento de la posición en el spot (sin incluir carry)
** Strike bajo (long call) en 13.00, strike alto (short call) en 13.30. Costo de la prima de 0.718% del nocional
Fuente: Banorte-Ixe
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Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Alejandro Cervantes Llamas, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Víctor Hugo Cortes Castro, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón; Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Juan Carlos García Viejo, Hugo Armando Gómez Solís, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández; Valentín III Mendoza Balderas, Rey Saúl Torres Olivares, Santiago Leal Singer, María de la Paz Orozco, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa
autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil
[email protected] (55) 4433 - 4695
Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Adjunta Análisis Económico y Bursátil
[email protected] (55) 1670 - 2967
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1694
Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2972
Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1821
Miguel Alejandro Calvo Domínguez Gerente Economía Regional y Sectorial [email protected] (55) 1670 - 2220
Juan Carlos García Viejo Gerente Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 2252
Rey Saúl Torres Olivares Analista Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2957
Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
[email protected] (55) 1103 - 4043
Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio [email protected] (55) 1103 - 4046
Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
[email protected] (55) 1670 - 2144
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar Director Análisis Bursátil [email protected] (55) 5268 - 1671
Víctor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico [email protected] (55) 1670 - 1800
Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected] (55) 1670 - 1719
Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales [email protected] (55) 1670 - 1746
José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura [email protected] (55) 1670 - 2249
Valentín III Mendoza Balderas Autopartes [email protected] (55) 1670 - 2250
María de la Paz Orozco García Analista [email protected] (55) 1670 - 2251
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa [email protected] (55) 5268 - 1672
Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2247
Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2248
Banca Mayorista
Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista [email protected] (81) 8319 - 6895
Alejandro Eric Faesi Puente Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales
[email protected] (55) 5268 - 1640
Alejandro Aguilar Ceballos Director General Adjunto de Administración de Activos
[email protected] (55) 5268 - 9996
Arturo Monroy Ballesteros Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc.
[email protected] (55) 5004 - 1002
Gerardo Zamora Nanez Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor
[email protected] (81) 8318 - 5071
Jorge de la Vega Grajales Director General Adjunto Gobierno Federal [email protected] (55) 5004 - 5121
Luis Pietrini Sheridan Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada
[email protected] (55) 5004 - 1453
René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras
[email protected] (55) 5268 - 9004
Ricardo Velázquez Rodríguez Director General Adjunto Banca Internacional [email protected] (55) 5268 - 9879
Víctor Antonio Roldan Ferrer Director General Adjunto Banca Empresarial [email protected] (55) 5004 - 1454
