10 de Agosto del 2015

ARCA CONTINENTAL, S.A.B. DE C.V. AC*/BMV

Cobertura de seguimiento: Manteniendo liderazgo.

Recomendación de Inversión: MARKET PERFORM

Precio Actual: $95.96 IPCMidCap: 252.74 IPC: 45,320.69 MSCI: 887.70

*UPA y EBITDA a Últimos 12 meses

Perfil de la Empresa

Ubicación: El corporativo se encuentra localizado en Monterrey, Nuevo León en la siguiente

dirección: Avenida San Jerónimo #813 Pte. Monterrey, N.L., C.P. 64640.

Sector: Productos de consumo frecuente

Subsector: Bebidas

Actividad Económica: Se dedica a la producción, distribución y venta de bebidas de marcas

propiedad de Coca-Cola Co., así como marcas propias y botanas saladas. Cuenta con presencia en

México, Estados Unidos, Argentina y Ecuador.

Página de Internet: www.arcacontal.com

Analistas:

Beatriz Ruteaga Campos Tutor:

Francisco García Flores Ma. Concepción del Alto Hernández

Jessica Garza Balderas

Valuación 2014ª 2015E 2016E

UPA* 4.29 4.71 5.08

P/UPA 22.36x 19.73x 18.31x

EBITDA/Acción* 8.82 9.27 10.07

P/EBITDA 10.87x 10.03x 9.28x

Información Bursátil

Rango de 52 semanas $82 - 98.99 Acciones en circulación 1,611.37 mill

Retorno 12 meses 4.40% Capitalización de mercado $154,616.9 mdp

Dividendos 1.88% Valor Empresa $172,032 mdp

Volumen diario promedio 18.2 mill Beta 0.791

En base a la valuación que hemos realizado sobre la empresa, su situación financiera, las expectativas

de la economía y la industria, emitimos un precio objetivo de $ 100.59 MXN para el cierre de 2015,

lo que implica un rendimiento potencial del 4.83%.

Arca Continental es la segunda embotelladora de productos de Coca-Cola Co. en México y América

Latina y la cuarta a nivel mundial, en término de volumen de ventas. Es la empresa más rentable de la industria tanto en términos del ROE como en ROA, así como la que

muestra ser más eficiente medido en términos de margen EBITDA y margen neto.

Mantiene un plan de inversión en activos fijos de $5,200 millones de pesos en 2015, del cual el 60%

se destinará a México para modernizar sus plantas y continuar desarrollando su canal de distribución.

El 40% restante se invertirá en Argentina, Ecuador y los negocios complementarios para la

construcción de nuevas instalaciones y aumentar la cobertura del portafolio de productos, con lo cual

se espera ver más beneficios en eficiencia.

A pesar de que el 2014 fue un año difícil para la industria, la empresa reportó un crecimiento de

ventas al cierre del año de 2.6% anual, superando las expectativas del mercado. Esto fue apoyado en

parte por la adquisición de Tonicorp Corp de Ecuador, así como acertadas estrategias de precios y

empaques en el punto de venta, aprovechando sus capacidades de ejecución en el mercado.

Durante el 2T15 la empresa tuvo muy buen desempeño, las ventas netas ascendieron a $18,045

millones de pesos lo que representa un incremento de 13.1% con respecto al 2T14 y sus utilidades

netas subieron un 13.8% respectivamente. Estos resultados están apoyados principalmente por

buenos resultados en la región de Sudamérica.

Los Reportes Burkenroad para Latinoamérica son elaborados por un selecto grupo de estudiantes del EGADE

Business School Monterrey. Este reporte está basado en información disponible al público y no pretende ser un

análisis exhaustivo de toda la información relevante referente a los valores mencionados y su exactitud no

puede ser garantizada. Este reporte no pretende ser una oferta de compra o venta de los instrumentos analizados.

Figura 1: Precio y volumen de acción

Descripción de la empresa

Arca Continental (AC) es una empresa dedicada a la producción, distribución y venta de

bebidas de marcas propiedad de “The Coca-Cola Company” (TCCC) así como marcas propias

y botanas saladas y dulces bajo las marcas Wise en Estados Unidos, Inalecsa en Ecuador y

Bokados en México. Ha incursionado en el segmento de lácteos en México con Santa Clara y

en Ecuador bajo las marca de Tonicorp junto con TCCC.

AC es la empresa resultante de la integración en 2001 de tres de los grupos embotelladores más

antiguos de México (Argos, Arma y Procor) y posteriormente la fusión con Grupo Continental

en Junio del 2011. La empresa se ha convertido en el segundo embotellador más grande en

términos de ventas de productos de la marca Coca-Cola en México y América Latina y una de

las más importantes a nivel mundial. Tiene presencia en el norte de México, Ecuador y el

noroeste de Argentina (Figura 3).

AC cuenta con 26 plantas embotelladoras de las cuales 20 están ubicadas en México, 3 en

Argentina y 3 en Ecuador, 174 centros de distribución, 117 localizados en México, 25 en

Argentina y 32 en Ecuador así como 7 plantas productoras de botanas, 2 ubicadas en México, 3

en Estados Unidos y 2 en Ecuador. Actualmente la empresa tiene una capacidad instalada de

1,952.2 MCU (Tabla 1).

Con datos al cierre del 2014, la empresa maneja alrededor de 780 mil puntos de venta a través

de canales tradicionales, autoservicios, tiendas de conveniencia y con máquinas vending y

refrigeradores en industrias, escuelas, centros de consumo. Opera con 43,731 colaboradores y

atiende a 54 millones de consumidores.

Por otra parte, para proveerse de insumos, en octubre de 2011 adquiere el 68% de las acciones

de Petstar, una empresa recicladora de politereftalato de etileno (PET), lo que le permitió

duplicar su capacidad de procesamiento de PET reciclado, ya que Petstar cuenta con una

capacidad para transformar 100,000 toneladas de PET al año en 65,000 toneladas de resina

reciclada PET.

Estrategia

AC sigue manteniendo su estrategia de expansión vía adquisiciones, en 2014 adquirió, en

conjunto con TCCC, la empresa ecuatoriana Holding Tonicorp, la cual es líder en el segmento

de productos lácteos en Ecuador. El monto de la transacción fue por alrededor de $400

millones de dólares.

Adicionalmente sigue incrementando su penetración con máquinas vending y refrigeradores en

México, a la fecha alcanza la cifra de 30,165 y 385,000 respectivamente. Durante los últimos

dos años ha realizado una inversión en estos activos por $1,831 millones de pesos, para seguir

impulsando este canal de distribución y también seguir creciendo con su modelo de DTH

(entrega directa al hogar, “Direct To Home”).

De la misma forma continúa fortaleciendo el segmento de lácteos con Santa Clara y nuevos

lanzamientos en bebidas no carbonatadas. Por el lado del proyecto Nostalgia y Topo Chico

siguen creciendo a tasa de dos dígitos, así como en el segmento de botanas continúan su

expansión en la operación de dos centros de producción y distribución de Wise en EUA.

Tabla 1: Capacidad y volumen de ventas

Región

Capacidad

Instalada

(MCU)

Utilización Volumen

Ventas

Población

(Millones) Clientes

México (Refrescos) 1,220

64% 1,038* 30 529,700

México (Agua

embotellada) 300

69%

Argentina 251 56% 141 9 91,340

Ecuador 181.2 85% 149 15 159,768

Total 1,952.2 65% 780,808

*Incluye agua embotellada, Fuente: Empresa

Figura 2: Rendimiento base 100= Jul. 15

2014

Figura 3: Presencia AC

Fuente: Reporte de AC

Figura 4: Segmentación de mercado

Fuente: Reporte Anual de AC

Figura 8: Ventas (Millones MXN)

Fuente: Bloomberg y estimaciones propias

Tabla 2: FODA

Gobierno Corporativo

El Consejo de Administración de la empresa está conformado por 20 consejeros, de los

cuales 5 son independientes. El Comité de Auditoría está integrado por consejeros

independientes en su totalidad. No tiene operaciones con partes relacionadas.

El 20% de las acciones son capital flotante, el accionista mayoritario es el fideicomiso Arca

Continental con el 71% de las acciones, seguido por TCCC con el 9%. El 84% de su capital

es de origen mexicano y el 14% es norteamericano. Los accionistas mayoritarios solo

participan a nivel de Consejo.

AC cumple satisfactoriamente con los principios del Código de Mejores Prácticas

Corporativas elaborados por el Consejo Coordinador Empresarial (CCE).

Responsabilidad Social

La empresa continúa realizando acciones para fortalecer la sustentabilidad y responsabilidad

social, involucrando ambos valores en el modelo de gestión de la empresa. Esto le ha

permitido formar parte del índice de sustentabilidad de la Bolsa Mexicana de Valores,

además como resultado de sus iniciativas ambientales, gobierno corporativo y

responsabilidad social obtuvo por onceavo año consecutivo el distintivo de Empresa

Socialmente Responsable por parte del Centro Mexicano para la Filantropía (CEMEFI).

Resumen Financiero

Por su estrategia de crecimiento inorgánico, el valor de las ventas de AC han tenido un

crecimiento importante, principalmente desde de la fusión en 2011 con Contal. En los últimos

cuatro años muestra un CAGR de 12% (Figura 8), este indicador se ha apoyado

principalmente por una alta eficiencia en sus procesos. Además ha implementado una

adecuada arquitectura de precios y se ha apalancado con su amplio portafolio de productos,

que le ha permitido incrementar su rentabilidad en periodos complicados, así como las

recientes regulaciones fiscales y la estandarización de prácticas en los países en los que opera.

En este periodo el volumen de ventas se ha mantenido de manera estable, incluso negativo en

los últimos dos años (Figura 9), ya que la industria de bebidas carbonatadas, la cual representa

en promedio el 75% de las ventas de AC, se encuentra en una etapa de madurez, lo que

significa un crecimiento por debajo de la economía en general. En 2014, la empresa registró

un volumen de ventas por 1,328 MCU (refrescos y agua purificada en formato individual) el

cual registró una disminución del 1.5% con respecto al año anterior, debido a una mayor

competencia y la carga fiscal. El modelo de negocio de ventas directas al hogar (DTH) de

bebidas sumó 43 mil clientes en ese año y registró un incremento de un 11% en volumen con

respecto al 2013. Topo chico aumentó su volumen de ventas en más del 10% y de igual forma

el programa Nostalgia incrementó su volumen debido a la introducción de nuevos sabores.

En base a las perspectivas económicas del país, estimamos que para el periodo 2015-2019 las

ventas tengan un CAGR de 8.67%. Esperamos una mejoría en los márgenes debido a la

estabilidad del precio de la gasolina, menor costo energético y una mayor eficiencia en la

operación. Nuestra estimación para el EBITDA a finales del 2015 es que llegue a un nivel de

$14,942 mdp con un margen de 22.7%, es decir, estimamos un CAGR de 8.9% en esta

variable durante el periodo pronosticado.

Figura 6: CAPEX (AC, 2014)

Figura 7: EBITDA por región (AC, 2014)

Fuente: Bloomberg

Figura 5: Utilidades por región (AC, 2014)

*Otros incluye segmentos diferentes a

bebidas

Fuente: Bloomberg

Fortalezas Oportunidades

-Posición líder en el mercado mexicano y

de Latinoamérica

-Portafolio de productos diversificado

-Marcas fuertes y reconocidas en las zonas

donde tiene presencia

-Empresa más rentable en el sector y con

menor apalancamiento

-Aumento en el mercado de botellas de agua

-Mayor crecimiento en el mercado de

botanas más saludables

-Diversificación geográfica por medio de

fusiones y adquisiciones

Debilidades Amenazas

-Exposición al tipo de cambio

-Riesgo país de Ecuador y Argentina

-Cambio de preferencias de consumidores

-Alta competencia en la industria de bebidas

-Aumento en costo de materia prima

-Regulaciones fiscales y ambientales

Desempeño en el 2015

Como resultado de un aumento en el precio de los edulcorantes y el efecto de la volatilidad en

el tipo de cambio en el primer semestre del 2015, el margen bruto disminuyó a 48.6% desde

un 49.0% en comparación con el registrado en dicho periodo en 2014.

Los gastos de venta y de administración durante el 2T15 se incrementaron, debido a una

mayor inversión en campañas, promociones y ejecución en el punto de venta, a pesar de ello

se mantiene la proporción a ventas (30.4% con respecto al 2T14).

Sin embargo, a pesar de dicho incremento la utilidad de operación creció un 13% con respecto

al 2T14, representando un margen de operación de 19.4% (casi al mismo nivel del 2014), esto

como resultado de una mejor estrategia de precios y la eficiencia operativa. De esta forma para

el primer semestre este margen disminuyó al pasar de 17.5% en dicho periodo del 2014, al

17.2% actual.

Después de la fusión con Contal el margen EBITDA disminuyó al pasar de un promedio de

21.3% previo a la fusión a un promedio de 20.5% en los últimos 3 años (Figura 10). Sin

embargo, es importante mencionar que debido a un buen manejo de costos y gastos, el

crecimiento del EBITDA ha sido mayor al crecimiento en ventas, por lo que el margen se

mantiene por encima del promedio de la industria (16.6%).

Durante el 2T15 el margen neto se incrementó en 10 pb con respecto al mismo trimestre del

año previo, llegando a 12.2%. En cifras acumuladas a junio, el margen neto (10.5%) se

encuentra en los mismos niveles para dicho periodo del 2014.

En el corto plazo consideramos que siga la presión en los márgenes por el aumento de algunos

costos operativos, los cuales se han incurrido para mantener el crecimiento en las ventas ante el

ambiente que enfrenta la empresa, así como el incremento en precio de edulcorantes, el efecto

cambiario y gastos por publicidad y promociones debido al aumento por la competencia. A

mediano y largo plazo, esperamos que los precios de las materias primas sigan

incrementándose en promedio al mismo ritmo que la inflación y que continúe el gasto de venta

en niveles similares a los actuales. Sin embargo, en el pasado la empresa se ha adaptado y

respondido a estas condiciones y estimamos que en el futuro continúe manteniendo su

rentabilidad.

Composición del ROE

El retorno medido por el ROE, ha disminuido en los últimos años por una menor eficiencia en

los activos debido a las adquisiciones recientes, como se observa en la Tabla 3, por lo cual se

ha incrementado el apalancamiento para financiarlas. El ROE actualmente se encuentra en 13%

por debajo del promedio de 15.8% previo a la fusión con Contal. Sin embargo en los últimos 3

años se ha ido incrementando, al pasar de 12.2% en 2012 a 13% en 2014, como resultado de un

crecimiento en el margen neto durante este periodo. En 2015 estimamos que el ROE se

mantenga en 13%.

2011 2012 2013 2014 2015E

Margen de Ut. Neta 9% 9% 10% 11% 12%

Rotación de Activos 0.75 0.86 0.91 0.77 0.75

Multiplicador de capital 1.55 1.60 1.61 1.62 1.51

ROE 10% 12% 15% 13% 13.0%

ROA 8% 9% 11% 10% 9%

Tabla 3. Análisis DuPont

Fuente: Elaboración propia

Figura 11: Deuda Neta vs

Deuda Neta/EBITDA

(0.10)

0.10

0.30

0.50

0.70

0.90

1.10

1.30

1.50

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA

Fuente: Bloomberg y estimaciones propias

Figura 9: Volumen de Ventas (MCU)

328

1,038 1,071 1,059 1,038

125

133 139 141 141

119

139 143 148 149

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

2010 2011 2012 2013 2014

Mexico Argentina Ecuador

Fuente: Bloomberg

Figura 10: EBITDA y Margen EBITDA

18%

19%

20%

21%

22%

23%

24%

25%

(1,000)

1,000

3,000

5,000

7,000

9,000

11,000

13,000

15,000

2013 2014 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e

EBITDA Margen EBITDA

Fuente: Bloomberg y estimaciones propias

Deuda

Para financiar su expansión AC ha incurrido en un mayor endeudamiento, sin embargo, gracias a su capacidad de generación de flujo le ha

permitido amortizar estos vencimientos, reflejo de su solidez financiera. Al cierre del 2014 este indicador disminuyó un 41% (Figura 11), ya

que había obtenido fondos para financiar la compra de Tonicorp. Estimamos que la razón deuda neta a EBITDA disminuya a un 0.30 hacia el

2019. A la fecha la empresa cuenta con una deuda neta de $8,321 millones de pesos, con una razón deuda neta a EBITDA al 2T15 de 0.6x,

por debajo de su covenant de mantenerla a menos de 3.0x y se espera que disminuya conforme vaya aumentado su EBITDA. En caso de

alguna oportunidad de adquisición consideramos que AC podría financiarse con el flujo de sus operaciones y no tendría necesidad de un

mayor apalancamiento.

En lo que respecta a su capital contable, del periodo del 2011 al 2014 ha tenido un CAGR de 8.55%, cifra superior a otras embotelladoras

mexicanas que han crecido en promedio 4.25% en forma anual compuesta.

Figura 12: Tasa de crecimiento por categoría

en México: % volumen de ventas

Fuente: Elaborado con datos de Euromonitor

Industria y Posición Competitiva

Sector de Bebidas en México

El sector de bebidas forma parte de la canasta de productos de consumo frecuente, el cual

se encuentra conformado por las siguiente categoría de productos: agua embotellada,

refrescos carbonatados, concentrados, jugos, ready to drink (RTD) café, RTD té, bebidas

energéticas y deportivas.

El crecimiento del volumen de ventas en la industria de bebidas se ha desacelerado en los

últimos años, a consecuencia del comportamiento de los refrescos carbonatados, los cuales

tuvieron una disminución del 1% en el 2014. Esto debido al menor crecimiento

económico en el país, el aumento de los impuestos y el cambio de las preferencias de los

consumidores principalmente (Figura 12).

Sin embargo, de acuerdo a Euromonitor, existe un mayor dinamismo en el crecimiento del

volumen de ventas en otras categorías de producto, en especial los RTD tés con un CAGR

de 31.5% de 2009 a 2014. Esta fuente estima un crecimiento en esta categoría del 15.7%

en forma anual del 2015 al 2019.

A pesar de los cambios fiscales en México en el 2014, esta región sigue siendo un

mercado atractivo al tener un consumo de 137 litros per cápita de bebidas carbonatadas,

uno de los más altos a nivel mundial, siendo Argentina el mayor consumidor del mundo

con 155 litros por persona.

Aprovechando estas condiciones AC ha mostrado tener capacidad de innovar y ofrecer

nuevas presentaciones para así adaptarse a los cambios de preferencias de sus

consumidores por medio de modificaciones en sus fórmulas, extensiones e introducción

de nuevos productos.

Demanda

Las ventas off-trade representan el mayor volumen de ventas dentro de la industria de

bebidas en México con un 84.1%. En el caso de agua embotellada, el 29% del volumen de

ventas se realiza en las tiendas minoristas, mientras que el 70% es en venta directa. El

68% del volumen de ventas de refrescos carbonatados lo representa las tiendas minoristas

tradicionales, el 13.4% en híper y supermercados, el 8.6% las tiendas de conveniencia, el

8.1% las tiendas de descuento y un 1.9% en otros canales (Figura 13). Varios factores

influyen en la demanda de bebidas, los cuales se consideran a continuación.

Temperaturas y Estacionalidad

En esta industria las condiciones climatológicas son sumamente importantes, en el caso de

AC su ubicación geográfica representa una ventaja competitiva importante, ya que opera

en las regiones más cálidas de México e igualmente en Argentina al localizarse en la zona

noroeste. De las ventas de 2014 en México, el 54% se generan en el segundo y tercer

trimestre. Mientras que en Argentina, el 55% de los ingresos se dan en el primer y cuarto

trimestre, debido a que en este periodo se registran las mayores temperaturas. En cambio

en Ecuador se registra una mayor estabilidad en las ventas. Lo anterior se ve reflejado en

el comportamiento del flujo operativo, donde el 52% del EBITDA en México se concentra

en el tercer trimestre, mientras que en Sudamérica el 68% del flujo se genera en primer

trimestre (Figura 14).

Regulaciones e impuestos

A raíz de las medidas fiscales establecidas en México para combatir la obesidad y recaudar impuestos, se esperaba un mayor impacto en el

volumen de ventas de las compañías operando en los segmentos de bebidas y botanas con alto contenido calórico, sin embargo las empresas

reaccionaron con ajustes de precios selectivos, desarrollo de nuevas presentaciones y tamaños de productos. AC fue la empresa con menor

afectación disminuyendo solamente un 2% sus ventas, en comparación KOF decreció un 2.4% de sus ingresos. En Argentina el gobierno

tiene un control de precios en los supermercados y en Ecuador existe un Impuesto a los Consumos Especiales. Se prevé que en el futuro

continúe los programas gubernamentales contra la obesidad, ya que las medidas tomadas no han sido suficientes, así como el riesgo de

mayores impuestos. Se espera que las empresas del sector reaccionen con promociones de precios para incentivar las ventas, así como

mayores innovaciones que eviten el impuesto.

Preferencias del Consumidor

En la industria de bebidas se espera que sigan creciendo aquellos productos percibidos como más saludables por el consumidor, como es el

Figura 13: Distribución de volumen de ventas

por canal y categoría: % 2014 (México)

Fuente: Euromonitor

Figura 14: EBITDA Trimestral

-2,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015

Sudamérica Norte América

Fuente: Bloomberg

reciente incremento de presentaciones usando stevia como edulcorante. En el 2014, los

productos bajos en azúcar mostraron un fuerte crecimiento, sobresaliendo los RTD tés con un

26% de crecimiento. Igualmente se espera un incremento del 4.5% en la demanda de productos

lácteos para este año, motivado porque los consumidores los perciben como más saludables.

Oferta de la Industria

La industria de bebidas se encuentra en una etapa de madurez con tasas de crecimiento

esperadas en promedio en el futuro de 2% anual, sin embargo como ya se ha mencionado

anteriormente existen categorías más dinámicas.

Pocos son los jugadores que dominan la industria de bebidas en México, concentrándose en los

tres más grandes con el 69% de participación de mercado, de los cuales Coca-Cola representa el

45% (Figura 15). La concentración de la industria se explica en parte por las economías de

escala, las barreras de entrada, los niveles de inversión necesaria así como el reconocimiento de

la marca y las preferencias de los consumidores.

A pesar de esta concentración, se observa un entorno de mayor competencia, principalmente de

las marcas B y en jugos. AC ha respondido con estrategias de precio, diferenciación de

empaques, promociones de venta para el consumidor, servicio al cliente e incentivos al

detallista.

Materias primas

Azúcar y Edulcorantes

En México el azúcar continúa siendo uno de los insumos más utilizados por la industria

refresquera, por lo que el alza del precio impacta las utilidades de las compañías. El contrato de

futuros del azúcar está anticipando un incremento en los precios del 25.4% para el 2018 (Figura

17). No obstante, las tendencias de los consumidores están indicando un menor uso de este

edulcorante, sin embargo, al utilizar otro como el stevia incrementaría la demanda y

posiblemente su precio. Como resultado, Euromonitor estima que las ventas totales del azúcar

en México, tengan un crecimiento anual compuesto de 0.9% en los próximos cinco años.

Concentrados

En 2014, el jarabe concentrado y los edulcorantes representaron el 35% del total del costo de

ventas. Los precios de los concentrados son fijados por Coca-Cola como un porcentaje sobre

ventas, en 2014 no hubo incremento del precio. En Argentina el concentrado representa el

53.9% del total de compra de materia prima y en Ecuador el 30%. Se espera que se mantenga en

los próximos años, dado el dinamismo que muestra la industria.

Envases

En cuanto al PET, esta materia prima depende del precio del petróleo ya que es un derivado del

mismo. De acuerdo a los precios de los futuros se espera que cierre el año a $54.40 dólares por

barril y se prevé que el precio alcance $63.81 en el 2019. Con la adquisición de Petstar, Arca

obtiene mayor flexibilidad y eficiencia, ya que la resina reciclada reduce los costos de energía

en alrededor del 27%. Así mismo, se estima que para este año el precio del aluminio cierre con

un precio de $1,778.25 dólares por tonelada (Figura 18) y que para el 2020 alcance un precio

de $2,069, lo que representa un crecimiento del 17.5% para ese año.

Botanas

De acuerdo al Instituto Nacional de Estadística y Geografía (INEGI) en México, las botanas

fritas generan un mercado cuyo valor asciende a 62 mil 785 millones de pesos, correspondiente

a una producción de 22 mil 558 toneladas. Con datos de Euromonitor, en la categoría de botanas

saladas y dulces en México al cierre del 2014, registraron un volumen de ventas de 427 mil

toneladas y un crecimiento en el periodo del 2009 al 2014 de 16.17% (40% en valor), siendo las

botanas de frutas y las frituras de maíz las que más crecieron (22% y 21% respectivamente). En

2014, a pesar de las medidas fiscales, la industria creció un 8% en valor de ventas (2.7% en

volumen), en parte debido a un incremento promedio de 5% en los precios y reducción del

contenido de los empaques. Sabritas (PepsiCo) continúa siendo el principal competidor con un

66% de la cuota del mercado, seguido por Bimbo con el 17%. Esta fuente señala que a pesar de

los esfuerzos del gobierno para reducir el consumo de estos productos, se espera un CAGR de

volumen de ventas para la industria del 3% en los próximos 5 años (2.1% en valor), siendo las

frituras de maíz la categoría con el mayor crecimiento (4%). Este incremento se dará por las

reformulación de los productos, reducción de contenido calórico, introducción de ingredientes y

productos más saludables, así como inversiones en nuevos empaques.

Las tiendas de abarrotes continuarán siendo el principal canal de distribución, por lo anterior,

consideramos que este mercado tiene potencial para seguir creciendo, ya que el consumidor

Figura 15: Participación de Mercado en

México 2014 (por volumen)

Fuente: Elaborado con datos de Euromonitor

Figura 17: Futuro Azúcar (Sugar No. 11

Future)

Fuente: Elaborada con datos de Bloomberg

Figura 18: Futuro Petróleo y Futuro Aluminio

$68.61

$2,069

$1,700

$1,750

$1,800

$1,850

$1,900

$1,950

$2,000

$2,050

$2,100

$60

$61

$62

$63

$64

$65

$66

$67

$68

$69

$70

jul.-15 nov.-16 mar.-18 ago.-19 dic.-20

Futuro del petróleo (WTI)

Futuro del Aluminio (LME)

Fuente: Elaborada con datos de Bloomberg

Figura 16: Integración de Materias Primas

(% sobre Ventas)

Fuente: Información Compañía

no ha cambiado de forma importante sus hábitos de consumo, aunado al desarrollo de nuevas categorías de producto por parte de los

fabricantes. En 2014, en EUA la industria de botanas creció en valor de ventas un 4% alcanzando los $35.3 billones de dólares que

representa un incremento del 2% en los precios de ese año, y se estima que llegue a los $40 billones en 2019 (CAGR de 2.3% en valor).

La categoría con mayor potencial de crecimiento son los cacahuates con un CAGR de 4%, al ser percibidos como más saludables por el

consumidor, para las frituras de maíz se estima un crecimiento anual en valor de 2.3%. En relación a Sudamérica, las regiones que se

prevén con un mayor crecimiento son Argentina, Brasil y Colombia, con tasas anuales de 14.7%, 11.4% y 10.7% respectivamente.

Posición Competitiva

Para AC el canal tradicional continúa siendo el principal medio de distribución, donde ha potenciado su estrategia de expansión de su

portafolio de productos. Igualmente continua el proyecto Siglo XXI, mediante el cual la empresa apoya la modernización de las tiendas

de abarrotes y misceláneas, teniendo en 2014 un crecimiento de 28.5% y el programa “Frente Frio” para la instalación de refrigeradores,

aumentando la cobertura tanto en Argentina como en Ecuador. La introducción de Santa Clara en el modelo de ventas DTH ha ayudado

al posicionamiento de la marca. Adicionalmente, se continúa impulsando otros canales como el vending y la inversión en botellas

retornables. Mediante su participación de Petstar y PIASA , la compañía busca incrementar su integración vertical y así mantener su

eficiencia operativa como una ventaja competitiva.

La empresa ha logrado la integración en 2014 de Bokados con Wise e Inalecsa, lo que permite la introducción e intercambio de

productos entre los diferentes mercados en que se encuentra. Mediante este negocio, AC tiene el potencial de incrementar su presencia en

todo el país, así como en los EUA, en los próximos años. Por lo cual es importante la inversión en el Centro de investigación y

Desarrollo en Atlanta, que le permitirá el desarrollo de nuevos productos en la industria de botanas e incrementar su penetración en el

mercado.

Empresas Comparables

Coca Cola Femsa (KOFL): empresa subsidiaria de FEMSA SAB de CV, embotella y distribuye productos de Coca Cola y marcas

propias con presencia en México, Guatemala, Nicaragua, Costa Rica, Panamá, Colombia, Argentina, Brasil, Venezuela y Filipinas. Es la

primera embotelladora a nivel mundial de Coca Cola distribuyendo más de 4 billones cajas unidad al año.

Coca Cola HBC AG: es la segunda embotelladora más grande de Coca Cola a nivel mundial, con presencia en 18 países de Europa,

África y Asia, sus títulos están listados en la Bolsa de Londres. Vende y distribuye bebidas carbonatadas, jugos, agua, bebidas isotónicas

con licencias de otras marcas como Nestlé y Monster.

Coca Cola Icecek: es la quinta embotelladora de Coca Cola, con presencia en Turquía, el Medio Oriente, Pakistán, Irak, Azerbaiyán,

Kazajistán, Kirguistán y Turkmenistán. Produce, distribuye y vende bebidas con ventas de 1.3 billones de cajas unidad al año.

Coca Cola Andina: produce, comercializa y distribuye productos de Coca Cola en Argentina, Brasil, Chile y Paraguay.

Coca Cola Enterprises: es el embotellador exclusivo de productos de Coca Cola en Europa Occidental, los cuales comercializa y

distribuye en Bélgica, Francia, Gran Bretaña, Luxemburgo, Mónaco, Holanda, Noruega y Suecia.

Empresas Arca

Continental

Coca Cola

FEMSA

Hellenic

Bottling Co.

Coca Cola

ICECEK

Coca Cola

Andina

Coca Cola

Enterprises

Ventas* $63,860 $157,156 $113,251 $36,905 $43,208 $109,230 EBITDA* $13,716 $29,845 $12,330 $5,774 $6,721 $18,162

Utilidad Neta* $2,203 $2,194 $1,153 -$551 $864 $2,700

Precio $91 $128 $319 $262 $49 $713 Market Cap.* $146,142 $265,914 $116,084 $66,716 $41,009 $166,026

Valor Empresa* $156,827 $323,969 $123,675 $83,103 $56,775 $230,115

EBITDA p/empleado $315,640 $363,446 $339,081 $558,404 $433,861 $1,558,967 Empleados 43,453 82,116 36,362 10,341 15,492 11,650

Volumen p/empleado 0.03 0.04 0.06 0.11 0.05

Acciones en circulación 1,611 497 364 254 473 233 Margen EBITDA 21.48% 18.99% 10.89% 15.65% 15.56% 16.63%

Margen Neto 3.45% 1.40% 1.02% -1.49% 2.00% 2.47%

Deuda neta/EBITDA 0.5 1.8 2.0 2.5 2.2 3.2

ROA 8.86% 5.42% 4.17% 2.76% 4.07% 6.59% ROE 13.19% 11.26% 10.26% 6.89% 9.72% 13.07%

VE/VENTAS 2.5 2.0 1.1 2.3 1.0 1.8

VE/EBITDA 11.8 10.4 10.2 14.8 6.7 11.0 P/UA 22.0 23.6 20.7 56.2 22.0 16.7

P/VL 3.1 2.8 2.2 3.5 2.2 10.2

P/Ventas 2.3 1.7 1.0 1.9 1.0 1.4 P/EBITDA 10.7 2.1 9.4 11.6 3.5 9.1

Tabla 4: Análisis de las empresas comparables (cifras a últimos 12 meses)

*Cifras en millones de pesos Fuente: Bloomberg

Análisis Macroeconómico

De acuerdo a las últimas previsiones del FMI se espera un crecimiento para la economía global del 3.3% en 2015 y el 3.8% para

2016, el menor crecimiento se debe al fortalecimiento del dólar, desaceleración del crecimiento de los mercados emergentes y la

volatilidad en los mercados financieros.

Esta institución prevé un crecimiento del 2.3% para la economía de los EUA, los datos del segundo trimestre indican una

recuperación del consumo debido a un mayor dinamismo del mercado laboral. Según el consenso del mercado para este país, el resto

del año continuará la debilidad tanto en el sector manufacturero como energético, debido a la disminución de la demanda global y la

fortaleza del dólar, así como de los bajos precios del petróleo, siendo el consumo interno el principal motor de crecimiento durante

este año. No se anticipan presiones inflacionarias. Por otro lado, debido a los resultados mixtos en la economía norteamericana el

mercado espera que la FED eleve las tasas de interés en forma gradual hacia el tercer trimestre 2015 o finales del año. Una vez

iniciado el ciclo de alzas de las tasas de interés, los mercados financieros podrían verse afectados al aumentar el costo del capital,

incentivando un mayor ahorro y destinando menos recursos a la inversión.

En México, la menor demanda externa y los bajos precios del petróleo, han limitado el crecimiento del país en 2015. De acuerdo a

los datos al segundo trimestre, se confirma que el crecimiento se apoya en un mayor consumo, un sector automotriz vigoroso, el

crecimiento del sector inmobiliario, sin embargo sectores como el minero y energético están rezagados. El mercado estima que el

crecimiento de México este en línea con la encuesta del Banco de México de 2.1%.

En fechas recientes el tipo de cambio se ha elevado de manera considerable y el Banco de México ha tenido que intervenir para

controlar la volatilidad. Aún no existen presiones por el lado de la inflación y se espera que se ubique alrededor del 3% hacia fin de

año, aún no hay indicios que el tipo de cambio incida por el lado de las importaciones. Por otro lado, el banco central ha anunciado

que su política monetaria reaccionará de acuerdo a las decisiones de la FED, por lo cual se espera un incremento de 25 pb de la tasa

para este año.

Al segundo trimestre de 2015, los analistas redujeron las estimaciones de crecimiento para Sudamérica, en Ecuador, a pesar de un

crecimiento anual de 3.0% durante el primer trimestre, el mercado espera que cierre en un 1.9% para este año, debido a la

apreciación del dólar y los bajos precios del petróleo. La inflación se estima que se encuentre por encima de la meta del Banco

Central de 4% hacia fin del 2015. Para Argentina los analistas estiman un crecimiento anual de -0.3% debido a una caída en los

precios de la materia prima y la menor demanda global. Igualmente esperan que la inflación llegue a niveles del 30% hacia finales de

año.

Tesis de Inversión

Economía: Aunque recientemente han disminuido los estimados de crecimiento de la economía mexicana, esta se encuentra en

mejores condiciones en relación con países de la región debido a su integración con EUA, menores niveles de deuda y una menor

dependencia en la comercialización de materia prima. A pesar de la debilidad económica mundial, las geografías donde tiene

presencia AC han mostrado un desempeño aceptable en términos de volumen de ventas.

Industria: Aunque la industria de refrescos se encuentra en etapa de madurez, existen subsectores más dinámicos que responden a

los cambios en las preferencias del consumidor. Al ofrecer productos de consumo básico, la variabilidad de la industria es menor a la

de economía en general. México y Argentina son de los mayores consumidores de estos productos. En la industria de botanas se

percibe un crecimiento en los mercados donde participa la empresa.

Empresa: Tiene posición dominante en las geografías donde opera, sigue mostrando capacidad de adaptarse a los cambios en la

industria, lo cual se ha reflejado en altos márgenes de manera consistente. El incremento de su flujo de efectivo y sus niveles de

endeudamiento moderados, le permite continuar con su crecimiento inorgánico en el futuro. En línea con sus objetivos, en nuestra

valuación consideramos que podrían hacer una adquisición en 2016, consideramos que pudiera incrementar su presencia en el

mercado de botanas en Argentina, Brasil o Colombia, ya que son regiones que tienen buenas expectativas de crecimiento. Por otro

lado, AC es la empresa más rentable del sector y con el menor nivel de endeudamiento, lo que representa una ventaja competitiva

muy importante.

Riesgos

Económicos y políticos

Dado que el 25% de sus ventas provienen de Argentina y Ecuador, existe el riesgo de que se incremente tanto el control de precios

como las regulaciones gubernamentales en ambos países. En Argentina pueden incrementar los niveles de inflación en el futuro.

Dado que el 35% de las ventas provienen fuera de México, existe un riesgo por fluctuación cambiaria. Un menor crecimiento de la

economía podría traducirse en mayor desempleo y menores ingresos, lo que representaría un menor consumo de los productos de

la compañía. Como se mencionó anteriormente, existe el riesgo de un aumento en las tasas de interés lo cual podría impactar las

operaciones de la empresa ya que aumentaría sus gastos financieros.

Regulatorios

Los gobiernos donde tiene presencia AC pueden tomar acciones que pudieran influir en las operaciones de la empresa, incluidas

cambios en las legislaciones y normativas. Podrían incrementar las medidas regulatorias para botanas y bebidas calóricas, dada la

tendencia de crecimiento de obesidad y que en México el impuesto establecido no ha tenido el impacto esperado, ya que el país

continúa en los primeros niveles de obesidad en el mundo.

Figura 23: Valuación de la acción de AC*

$40 $80 $120

DCF

P/ UPA

P/ VL

P/ EBITDA

VE/ VENTAS

VE/ EBITDA

Fuente: Elaboración propia

Figura 21: Análisis de sensibilidad WACC

#### 7.28% 7.78% 8.28% 8.78% 9.28%

1.0% 97.56 89.85 83.20 77.41 72.33

1.5% 105.16 96.23 88.63 82.08 76.38

2.0% 114.19 103.72 94.93 87.44 80.99

2.5% 125.11 112.63 102.32 93.65 86.27

3.0% 138.58 123.40 111.10 100.94 92.40

3.5% 155.62 136.69 121.73 109.60 99.59

4.0% 177.84 153.49 134.83 120.08 108.13

T a

s a

d

e C

r e

c i m

i e

n t o

Fuente: Elaboración propia

Tabla 5: Valuación por Método de flujos libre de caja descontados (DCF)

Fuente: Elaboración propia

Figura 19: Dividendos (MXN)

Año Dividendo

por acción

2011 $1.40

2011 $13.60

2012 $1.50

2013 $3.00

2015 $1.75

Fuente: Reporte Anual de AC

VALUACIÓN (millones de pesos) 2013 2014 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e

EBIT 9,891 10,774 12,151 13,092 14,486 15,653 16,946

Impuestos (2,775) (3,090) (3,645) (3,927) (4,346) (4,696) (5,084)

NOPAT 7,116 7,684 8,506 9,164 10,140 10,957 11,863

Depreciación y amortización 2,528 2,655 2,792 3,141 3,496 3,793 4,066

UAFIRDA (EBITDA) 12,418 13,429 14,942 16,233 17,982 19,446 21,013

Δ CNT 319 (65) (404) (262) (388) (325) (360)

(-) Capex (4,862) (4,032) (5,263) (8,191) (5,491) (5,933) (4,588)

Flujo libre de caja 5,101 6,242 5,630 3,852 7,758 8,492 10,981

194,636

Flujo libre de caja (FCF) 5,101 6,242 5,630 3,852 7,758 8,492 205,617

0 1.0 2.00 3.00 4.00

Factor de descuento 1.00 0.9235 0.8529 0.7876 0.7274

5,607 3,558 6,616 6,689 149,562

Figura 20: Costo ponderado de capital

Costo Ponderado de Capital

Tasa libre de riesgo 5.97%

Beta 0.76

Prima de riesgo de mercado 3.68%

Costo de Capital 8.75%

Costo de deuda 5.5%

Tasa de impuesto 30%

Proporción de capital 90%

Proporción de deuda 10%

WACC 8.30%

Fuente: Elaboración propia

Materia prima

En el pasado, el volumen y precio del azúcar ha mostrado volatilidad importante, la

tendencia en los contratos a futuro anticipa un incremento del precio de azúcar, lo que

puede impactar en los costos de la empresa, ya que junto con edulcorantes representa el

15% de los mismos. En lo que respecta al empaque (25% del costo), la tendencia tanto

para el PET como en el aluminio es de un incremento en los precios en el largo plazo,

aunque actualmente pueden beneficiarse de la disminución de precios en los commodities.

Relacionados con la operación

Posible incremento en los precios de los concentrados, los cuales son fijados de manera

unilateral por The Coca-Cola Co. Es importante considerar lo anterior, ya que el 98% del

volumen de ventas son productos Coca-Cola.

En el segmento de bebidas, AC compite principalmente con embotelladores de Pepsi y de

“marcas B” en sabores, la empresa ha experimentado una mayor competencia en el tamaño

familiar con este tipo de marcas. Existe el riesgo que en el futuro se incremente la

competencia por precios. La respuesta de los competidores y cambios en las preferencias

del consumidor pueden afectar los resultados de la empresa.

Resumen de inversión

Para la valuación del precio de la acción de AC se utilizó el método de flujos libres de caja

descontados (DCF) y el método de valuación relativa.

Estimamos un costo de capital de 8.75% se obtuvo por medio del modelo CAPM, un costo

de la deuda del 5.5%. Como resultado llegamos a un WACC de 8.30% (figura 20), de esta

forma con el método DCF se obtuvo un precio objetivo de la acción de $102.32 por

acción.

En cuanto al método de valuación relativa por múltiplos, se utilizaron cinco empresas

comparables entre las cuales se encuentran, Coca Cola Femsa, Coca Cola Enterprises,

Hellenic Bottling Company, Coca Cola ICECEK y Coca Cola Andina. Asignamos mayor

peso a los múltiplos: VE/EBITDA, VE/Ventas. Con esta metodología se obtuvo un precio

de $95.41 por acción.

Como resultado, considerando ambos métodos, asignamos un precio objetivo de $100.59

por acción para diciembre del 2015 (Figura 22). Por lo que estimamos un potencial de

incremento del 4.83% en un periodo de cinco meses por encima del precio actual de

$95.96, por lo que asignamos un MARKET PERFORM.

Figura 22: Precio Objetivo

DCF $102.32 75% $76.74

Múltiplos $95.41 25% $23.85

Precio objetivo: $100.59

Precio de Mercado (10/08/15) $95.96

Variación 4.83%

Fuente: Elaboración propia

BALANCE GENERAL (millones de pesos) 2013 2014 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e

Activo circulante

Efectivo y equivalentes 2,566 9,039 10,973 11,912 15,361 19,296 23,880

Cuentas por cobrar 3,176 3,119 3,594 3,873 4,285 4,630 5,013

Inventarios 2,317 2,856 2,650 2,855 3,159 3,414 3,696

Otros activos circulantes 180 1,404 1,491 1,606 1,777 1,921 2,079

Total activo circulante 8,240 16,417 18,708 20,247 24,583 29,261 34,668

Activo no circulante

Activos fijos netos 24,171 25,321 27,793 32,843 34,837 36,977 37,499

Activos fijos brutos 47,374 51,112 56,376 64,567 70,057 75,990 80,578

Depreciación acumulada 23,203 25,791 28,583 31,724 35,220 39,013 43,079

Otros activos a largo plazo 33,938 38,234 41,755 48,121 53,973 58,944 64,374

ACTIVO TOTAL 66,349 79,972 88,257 101,211 113,393 125,183 136,541

Pasivo corto plazo

Cuentas por pagar 2,581 2,997 2,863 3,085 3,413 3,688 3,993

Préstamos a corto plazo 2,376 1,664 1,735 2,005 2,201 2,377 2,529

Otro pasivo a corto plazo 3,091 6,222 6,013 5,392 5,920 6,394 6,803

Total pasivo circulante 8,049 10,883 10,611 10,482 11,534 12,459 13,325

Pasivo largo plazo

Préstamos a largo plazo 11,701 14,112 13,284 15,350 16,851 18,201 19,365

Otros pasivos a largo plazo 5,415 5,622 6,054 6,995 7,680 8,295 8,826

Totlal pasivo largo plazo 17,116 19,734 19,338 22,345 24,530 26,496 28,191

PASIVO TOTAL 25,165 30,617 29,950 32,827 36,064 38,955 41,516

Capital Contable Minoritario 2,831 3,311 3,122 3,607 3,960 4,278 4,551

Capital en acciones y APIC 29,066 29,092 34,276 39,604 43,478 46,961 49,966

Utilidad Retenida y otro capital 9,286 16,952 20,909 25,173 29,891 34,989 40,508

CAPITAL CONTABLE 41,184 49,355 58,307 68,385 77,329 86,228 95,025

PASIVO MÁS CAPITAL 66,349 79,972 88,257 101,211 113,393 125,183 136,541

Los Reportes Burkenroad del ITESM son análisis financieros de empresas cotizadas en la Bolsa

Mexicana de Valores, y el presupuesto de capital de las empresas medianas y pequeñas. Son

elaborados por un selecto grupo de estudiantes de la Maestría en Finanzas de la EGADE Business

School, así como de la Licenciatura en Administración Financiera y Contabilidad y Finanzas; bajo la

supervisión de reconocidos profesores.

El ITESM Campus Monterrey, el Instituto de Estudios Superiores de Administración de Venezuela

(IESA) y la Universidad de los Andes de Colombia, bajo el liderazgo de la Universidad de Tulane,

iniciaron el Programa Burkenroad América Latina con el apoyo del Fondo Multilateral de

Inversiones del Banco Interamericano de Desarrollo en 2001.

A la fecha se ha incorporado en otros países como en Guatemala por la Escuela Superior Politécnica

Litoral, en Perú por la Universidad Católica de Perú, en Colombia por la EAFIT, ICESI y la

Universidad del Norte, al igual que en Argentina por la Universidad de Belgrano.

Este programa enriquece el capital humano mediante la capacitación en técnicas de análisis

financiero y valuación, también tiene la intención de promover empresas que estén teniendo un buen

desempeño y que les permita incrementar su bursatilidad o bien, facilitar el acceso a fuentes de

financiación mediante el suministro de información financiera a los inversionistas y las instituciones

financieras.

Los informes elaborados por este programa, evalúan las condiciones financieras y las oportunidades

de inversión en empresas latinoamericanas. Los reportes de empresas listadas en bolsa se

distribuyen a inversionistas nacionales y extranjeros a través de páginas de internet, publicaciones y

plataformas de información financiera como Reuters. Infosel Financiero, Finsat, entre otros.

Los de planes de negocios, evaluación de proyectos de inversión o diagnósticos financieros sólo se

distribuyen a las empresas beneficiarias para las futuras presentaciones privadas a instituciones

financieras o inversionistas potenciales.

Para obtener más información acerca del Programa Burkenroad Latinoamérica por favor visite los

siguientes sitios de internet:

http://burkenroad.mty.itesm.mx

www.latinburkenroad.org

María Concepción del Alto Hdez. Ph.D.

mdelalto@itesm.mx

Directora de Investigación

Reportes Burkenroad, Mexico

EGADE Business School

Tel. +52 (81) 86 25 60 00 ext. 6050