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Situación España Tercer Trimestre 2013 Análisis Económico El Servicio de Estudios del Grupo BBVA El crecimiento mundial se acelerará como resultado de la recuperación en las economías desarrolladas. La economía española está tocando fondo en 2013 gracias a una menor contribución negativa de la demanda interna y al crecimiento de las exportaciones. Los objetivos de déficit asimétricos reducirán los diferenciales de crecimiento entre comunidades autónomas en 2013. Llegado el punto de inflexión, las instituciones europeas y españolas deben asegurar que la recuperación sea lo más robusta posible. La aceleración del ajuste estructural en la cuenta corriente, clave para la reducción del endeudamiento externo neto.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013Análisis Económico

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• El crecimiento mundial se acelerará como resultado de la recuperación en las economías desarrolladas.

• La economía española está tocando fondo en 2013 gracias a una menor contribución negativa de la demanda interna y al crecimiento de las exportaciones.

• Losobjetivosdedéficitasimétricosreduciránlosdiferencialesde crecimiento entre comunidades autónomas en 2013.

• Llegadoelpuntodeinflexión,lasinstitucioneseuropeasyespañolas deben asegurar que la recuperación sea lo más robusta posible.

• Laaceleracióndelajusteestructuralenlacuentacorriente,clave para la reducción del endeudamiento externo neto.

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Fecha de cierre: 2 de agosto de 2013

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Índice

1. Editorial .............................................................................................................................3

2. Crecimiento global: sin mejoras hasta 2014, conriesgosdiversificados .....................................................................................5

3. Perspectivas de crecimiento de la economía española ......................10

Recuadro 1. Un análisis de la evolución y los determinantes del saldo por cuenta corriente en España .....................................................................................................21

Recuadro 2. Los costes de una regulación anticompetitiva: España en comparativa internacional .......................................................................................28

4.Elajustefiscalcontinúa,aunquedeforma menosintensaqueenlostrimestresprecedentes ...............................31

5.Déficitsasimétricosydemandaexternacondicionan las perspectivas de crecimiento regional ...................................................36

6. Cuadros ..........................................................................................................................40

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1. EditorialElcrecimientomundial sehamantenidoalrededordel3%en laprimeramitadde2013,cercadelnivelde2012,aunqueconunamoderacióndelaactividadmayorquelaesperadahace tres meses.Estoúltimoseexplicapordiversosfactores.Primero,poruntensionamientodelascondicionesdefinanciacióncomoconsecuenciadelanunciodelaReservaFederalsobrela estrategia de salida de la expansión de su balance. Segundo, por la desaceleración de la actividaden laseconomíasemergentesqueacentuaron lassalidasdecapitaly las tensionesregistradasenelmercadointerbancariodeChina.Tercero,porlafaltadeavancessignificativosen la construcción de una unión bancaria en Europa capaces de disminuir a corto plazo la fragmentación financiera, y por la incertidumbre política en algunas economías periféricas,especialmente en Portugal.

Elcrecimientomundialseaceleraráapartirdeltercertrimestredelañoencursoyrondaráel 4% en 2014, aunque la mayor parte de los riesgos continúan siendo a la baja. Las economíasdesarrolladasseguiránapoyadasporsusbancoscentrales,quehanmantenidoohecho más expansiva su política monetaria. En el caso de la zona del euro, los países se verán beneficiadosporunesfuerzodeconsolidaciónfiscalmenosintensoqueelregistradoen2012.En las economías emergentes, la desaceleración en curso se interrumpirá ayudada por la mejora de las condiciones en las economías desarrolladas, así como por la utilización prudente de los márgenesdemaniobraquetienentodavíalaspolíticasmonetariayfiscalenalgunospaíses.Esteescenariocentraltienetodavíaunosrangosdeincertidumbrealgomássesgadosalabajaquealalza,perosinquesevislumbrenconprobabilidadrelevanteeventosdisruptivos

EnEspaña,seobservaunmenordeterioroenlademandainterna,quejuntoconelsustentodelasexportaciones,hanllevadoalprácticoestancamientodelPIBenel2T13(-0,1%t/t). Las razones detrás de esta mejora son varias. En primer lugar, la consolidación de la reducción de las tensiones observadas hace un año en los mercados de capital ha promovido un ambiente demayorconfianzadeconsumidoresyempresasparalatomadedecisiones.Ensegundolugar,antelarecesiónenlaUEM,lasempresasespañolashandiversificadodestinosdeexportación,sacando ventaja del todavía elevado crecimiento de la demanda interna en economías emergentesydiferenciándosepositivamenterespectoaotrospaíseseuropeos.Entercerlugar,laconcentracióndelesfuerzopara reducireldéficitpúblicoen laúltimapartedel2012yelcrecienteconsensosobrelanecesidaddetolerarmetasfiscalesmásholgadasenEuropa,hanpermitidounajustemenosambiciosodurantelaprimerapartede2013.Finalmente,ycomoyasehapuestodemanifiestoenanterioresedicionesdeestapublicación,algunasreformasestán comenzando a tener un impacto positivo sobre la capacidad de crecimiento y creación de empleo en la economía española.

Comosepreveía,laeconomíaespañolaestátocandofondoen2013(-1,4%)einiciaráunprocesodemoderada recuperación en2014 (+0,9%). Así, es de esperar que durante lospróximostrimestres,Españarepliqueelprocesoderecuperaciónquenormalmentehapresentadoen anteriores ciclos económicos. Primero, la tendencia de mejora en los indicadores de actividad pareceestarconsolidándose.Enparticular, losdatosdisponiblesdel3T13apuntanaque laeconomía podría estar presentando ya un débil crecimiento (+0,1% t/t). Segundo, la devaluación interna,ladiversificacióndedestinos,elcrecimientodelaeconomíamundialylosfactoresdecompetitividadno ligadosapreciospermitiránque lasexportacionescontinúenaumentandodurante los próximos trimestres. Tercero, este dinamismo de las ventas al exterior comienza ya a impulsar a ciertos segmentos de la demanda interna, especialmente de la inversión en maquinariayequipo,queenel2T13habríacrecidoporsegundotrimestreconsecutivo.Cuarto,losajusteshechosduranteelperíododecrisisylamayorflexibilidadinternaqueparecenestarobteniendolasempresasestápermitiendoqueelexcedentebrutodeexplotacióncrezcayseencuentre en niveles históricamente elevados respecto al PIB. Esto debería actuar como soporte paralainversióndurantelospróximostrimestres,enlamedidaenqueaumentelacertidumbresobre el estadode la economía. Finalmente, el incrementode la inversión resultará enunarecuperaciónsostenidadelempleoquedeberíacomenzaranotarseduranteelprimersemestrede 2014.

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Los objetivos de déficit asimétricos reducirán los diferenciales de crecimiento entrecomunidades autónomas en 2013, pero suponen sólo el retraso de ajustes queinevitablemente tienen que darse. Nuevamente, la exposición al sector externo y la situación fiscaldecadaGobiernoregionaldeterminaránenmayormedida lacaídade laeconomíaen2013. En particular, la orientación al mercado europeo de las empresas exportadoras de cada regiónoeltipodeproductoenelqueseespecializanhansidoclavesparaexplicarladinámicadeventasalexterior.Asimismo,aquellascomunidadesautónomasdondeel turismoexternoes relevante, seestánbeneficiandodeunamejor coyuntura, ayudadaspor la incertidumbrepolíticaenalgunosdesusprincipalespaísescompetidores.Finalmente,ladecisióndeotorgardiferentesobjetivosdedéficitimplicaráclarossesgostantoen2013,comoen2014,afectandonegativamente en el corto plazo a aquellas regiones que tengan que adelantar el ajuste, yretrasandoelimpactonegativosobrelasquelopuedanposponer.

Llegado el punto de inflexión, las instituciones europeas y las AA.PP. españolas debenasegurar que la recuperación sea lo más robusta posible. Europa debe avanzar rápidamente hacia una Unión Económica y Monetaria más genuina, que rompa el bucle entre el riesgosoberano y bancario. Además de las mejoras en el diseño de las instituciones europeas, es crucialaprovecharlaactualventanadeoportunidadexistenteenlosmercadosfinancierosparaacelerarelcrecimientoconpolíticasadecuadas,nosólodeofertasinotambiéndedemanda,particularmente la política monetaria, dentro de los márgenes existentes a nivel agregado en la eurozona.

Por su parte, es necesario que España cumpla con los compromisos ya adquiridos conpolíticasquepermitan solucionardefinitivamente losproblemasde la economía. Aunquelamayor flexibilidadotorgadapara realizar la consolidaciónfiscal esbienvenida, éstaesunaoportunidad para sustituir medidas temporales por permanentes y redistribuir la carga del ajuste, tantoentérminosdecalendariocomoutilizandopolíticasqueminimicenel impactonegativosobreelcrecimientoeconómico.Conlainformacióndisponible,elajustedelgastoparecenoestarsiendosuficienteparacompensarelincrementoenlosintereses,eldeteriorocíclicoylapotencialdesaparicióndealgunasmedidastomadasafinalesdelañoanterior.Estoincrementaelriesgodeobservarunanuevaintensificacióndelajustefiscalduranteelcuartotrimestredelañoencurso,loqueafectaríanegativamentealarecuperación.Porotrolado,elincumplimientodelobjetivodedéficitpodríasignificarunapérdidadeconfianzasobrelacapacidaddelaeconomíaespañolaparahacerfrenteasuscompromisos,incrementandolaincertidumbre,interrumpiendoel regresode los flujosdecapital yelevandoel costedefinanciaciónde laeconomíaen suconjunto.

Asimismo,elGobiernohaacordadoconlaComisiónEuropeauncalendarioestrictoyambiciosode reformas.Conuna tasadeparo tan elevada como la que existe enEspaña, la situacióndelmercadolaboralrequieremedidascomplementariasadicionales,queayudenadisminuirladualidadexistenteentretrabajadoresfijosytemporalesymejorenlaeficienciadelaspolíticasactivasypasivasdeempleo.Porotrolado,esindispensableavanzarenlafinalizacióndelprocesodereestructuracióndelsectorfinanciero,sindejarlugaradudassobrelasolvenciadealgunasentidadesyreduciendosensiblementelaincertidumbreregulatoria.Estaeslamaneramásfácildegarantizarelflujodecréditohacialademandasolvente.Finalmente,esimperativoavanzarenelprocesodedesregulacióndealgunossectoresclavesparafomentarlacompetitividaddelaeconomíaespañola,quepermitaelmantenimientodelimpulsoexportador.Todoloanterior,abordado con la ambición adecuada, puede ayudar a lograr tasas de crecimiento como las observadas en el período anterior a la crisis.

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2.Crecimiento global: sin mejoras hasta 2014,conriesgosdiversificadosLaeconomíaglobalmuestraundebilitamientocíclico,sobretodoen emergentes, y afronta unas condiciones financieras menoslaxasElescenarioeconómicoglobalesmenosfavorablequeelvigentehacetresmeses,loquehasupuesto la revisión a la baja en dos décimas de las perspectivas de crecimiento del PIB mundial hasta el 3,1% en 2013 y el 3,8% en 2014. Detrás de este deterioro subyacen, al menos, dos motivos. Por una parte, laseconomíasemergentesestánexperimentandounadesaceleraciónmás intensa de lo esperado(veáseelGráfico1),yentreellascabedestacarlamoderacióndelcrecimiento en China. En segundo lugar, se ha producido un inesperado endurecimiento de las condicionesfinancierasanivelglobal.Este tensionamiento ha sido el resultado de la reacción delmercadoalacomunicacióndelaReservaFederalsobrelosplanesdepaulatinadisminuciónde su programa de expansión cuantitativa.

Gráfico1

Economíasemergentes,crecimientodelPIB (%t/t,CVEC)

Gráfico2

CrecimientodelPIBmundialsegúnmodeloBBVA-GAIN(%t/t)

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

México Brasil India China

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

0,8

2T12

3T12

4T12

1T13

(15-Abr)

(15-May)

(15-Jun)

(15-Jul)

(15-Ago)

Dato Estimación 2T13

Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver Fuente:BBVAResearch

El crecimiento no termina de convencer en las economías avanzadasysedeterioraenlasemergentesDurantelosdosúltimostrimestres,elflujodenuevosdatoshaidoreduciendolasestimacionesde crecimiento del PIB trimestral global (veáse el Grafico 2). Por una parte, las economíasavanzadas han mostrado un comportamiento dispar. El crecimiento en EE.UU., sin serexcesivamente elevado en comparación histórica con otras recuperaciones (la economía no crece por encima del 2% desde el 3T12), ha evolucionado en línea con lo previsto. Aun así, esastasasdecrecimientosondestacablesdadoellastrequesobreelPIBsuponenlasmedidasdeconsolidaciónfiscalimplementadascomoconsecuenciadelaentradaparcialenvigordelllamadosequesterdelgastopúblicoydelassubidasdeimpuestosacordadasacomienzosdeaño.

EnEuropa,el iniciodeañofuedecepcionante,con una acumulación de seis trimestres de contracción. Noobstante,losdatosrecientesestánsiendomásfavorablesyesprobablequedurante el segundo trimestre la zona euro haya evitado una nueva caída del PIB. Japón, por su parte, experimentó en el primer trimestre un rebote de su PIB y los datos más recientes apuntan

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aqueestaríamanteniendosudinamismoapoyadoenlasmedidasdeimpulsomonetarioyfiscaladoptadas por el nuevo gobierno. En su conjunto, las economías avanzadas habrían mejorado sucomportamientocíclicodurantelosúltimosmeses,peronolosuficientecomoparamodificarla percepción sobre su situación y sus perspectivas en el escenario más probable.

La situación macroeconómica de las economías emergentes se ha debilitado significativamente.En China, la tendencia de suave desaceleración se mantiene, arrastrando tanto a países dependientes de la demanda de materias primas como a economías exportadoras de bienes de inversión. La desaceleración en China es fruto de la combinación de medidas de política económica dirigidas a limitar el crecimiento del crédito y de un tono cíclico global más débil.Además,losdatosmásrecientessiguenarrojandodudassobrelafortalezadelconsumoy,endefinitiva,sobrelaconsolidacióndelpretendidocambiodemodelodecrecimiento.

Acostumbrando al mercado a una menor liquidezElsegundofactorquecontribuyealmenoroptimismosobreelescenarioeconómicoglobal,eselendurecimientodelascondicionesfinancierasvigentesanivelglobal.Aunqueseapormúltiplescausas, lamayorpartedelrepunteseoriginaamediadosdemayoconelanunciodelosplanesde laFedpara limitarprimero,yponerfindespués,asuprogramadeexpansiónmonetaria.ElmercadohainterpretadoquelaFedcomenzaráenseptiembreadisminuirelritmodesuscomprasdeactivos(desdelos85milmillonesdedólaresalmes)yquecuandolatasadedesempleoalcanceel7%(algoqueseesperaparaelsegundotrimestrede2014),dejarádecomprar activos. Además, el banco central de EE.UU. mantiene inalteradas las condiciones que podrían justificar las subidas de tipos que, según BBVA Research, comenzarán bienavanzadalasegundamitadde2015,mientrasquelanormalización–reducción-delbalancedelaFednoempezaráhasta2016.

Gráfico3

TiposdeinteréssobreladéudapúblicadeEE.UU.a10años(%)

Gráfico4

FuturossobrelostiposdelaFed(%)

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

2,2

2,4

2,6

2,8

ene-12

mar-12

may-12

jul-12

sep-12

nov-12

ene-13

mar-13

may-13

jul-13

0,000,250,500,751,001,251,501,75

jul-13

nov-13

mar-14

jul-14

nov-14

mar-15

jul-15

nov-15

mar-16

Recientes

25dejunio(antesdelareunióndelFOMC)

PrevisionesBBVAResearch

21demayo(undíaantesdelacomparecenciadeBernankeenCongreso)

Fuente:Bloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg

Lareaccióndelmercadoaesteplan(inclusodespuésdehabersidodetallado)haresultadomás intensa de lo (probablemente) deseado por la Fed. Como se puede observar en los Gráficos3y4,lostiposdeinterésalargoplazollegaronaaumentarenmásde100puntosbásicos,mientrasquelosfuturosdescuentanahoralaprimerasubidadetiposparacomienzosde 2015, prácticamente un año antes de lo esperado hace dos meses. Es probable que lo observado en losmercados financieros sea en parte sobrerreacción, como muestran las recientes disminuciones de las tasas, tanto de las largas como de las expectativas de las más cortas. Aun así, la puesta en marcha del mecanismo ha generado un proceso de recomposición

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decarterasanteelfindelaabundanteliquidezy,portanto,delademandaextradebonosquemantenía los tipos de interés en niveles excepcionalmente bajos. Por lo tanto, es muy probable queseestéanteeliniciodeunciclodenormalizacióndelascondicionesfinancieras,contiposdeinterésmásaltosyunamenordemandadeactivosderiesgo.

Desaceleración en China: entorno cíclico global ymedidas quebuscanacotarelendeudamientoyelalcancede labancaen lasombraEl reciente tensionamientoquesehaproducidoenelmercado interbancariochino (véaseelGráfico5),noessinounaspectoaccesoriodelproceso que las autoridades chinas han adoptado para poner coto a dos fuentes de riesgo de su economía. Por una parte, el desmesurado crecimientodelcrédito(veáseelGráfico6).Porotro,elalcanceyestadodelsectorfinancieroenlasombraysusconexionesconelsector“oficial”oregulado.Estastensioneshanseñalizadoladeterminación de las autoridades chinas con la contención de estos riesgos, pero también han evidenciadoalgunospotencialesfocosdepreocupaciónenelsistemafinanciero.Porejemplo,lafinanciacióndeproyectosderentabilidaddudosa(infraestructuralocal)resultadodelosplanesde estímulo implementados a finales de 2008 y 2009, o la evolución de los precios de laviviendaysuplenacorrespondenciaconlosfundamentalesdelaeconomía,enunprocesoquereplica los experimentados en algunas economías occidentales. El resultado de todo ello ha sido el aumento de las dudas sobre la capacidad de la economía china para continuar creciendo a los ritmos precedentes en un entorno global complejo.

Gráfico5

China:mercadointerbancario(tiposREPOa7díasyShiborovernight,%)

Gráfico6

China:crecimientodelcréditoydelaeconomía(%a/a)

0

2

4

6

8

10

12

14

16

0

2

4

6

8

10

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TipointerbancariodeShanghái

Repo7-d

0

5

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25

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PIBnominalPréstamos,institucionesfinancieras

Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver

Elescenariobase,secaracterizaporunadesaceleraciónmoderadadelaeconomíachina. Las medidas para limitar el crecimiento del crédito supondrán un cierto lastre sobre el crecimiento. Aun así, las autoridades parecen cómodas con las actuales tasas de variación del PIB mientras seanelresultadodecambiosquehaganmássostenible(ysaludable)elcrecimientoenelmedioylargoplazo.Apesardelasdudasquepuedagenerarqueelcréditocontinúecreciendoenelentornodel15%duranteelúltimoaño,ylafaltadeavancedelconsumo,elGobiernochinocontinúateniendomargendeactuaciónencasodequelaevolucióneconómicacomprometasus objetivos de crecimiento.Estosuponequenocabedescartarnuevasmedidasdeestímuloeconómicoy,porsupuesto,quelasautoridadesposeenlosinstrumentosparaevitarcualquieraccidenteenelsistemafinanciero,almenosenelcortoplazo.

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Europa: las perspectivas de recuperación se mantienen a pesar de la revisión a la baja del crecimiento de 2013EnEuropalastensionesfinancierashanvueltoaaumentarenlosúltimosmeses,deshaciendolas mejoras logradas en la primera parte del segundo trimestre.Aunquenosehamaterializadoningúnevento importantederiesgocomoen trimestresanteriores, las tensionesfinancierasenalgunos momentos han alcanzado los niveles registrados durante la crisis del rescate chipriota (véaseelGráfico7),peseaqueeltonocoyunturaldelaactividadeconómicahamejoradoalaluzdelosindicadorespublicados.Variasrazonesestándetrásdeestasituación.Porunaparte,esprobablequeEuropatambiénsehayavistoafectadaporelprocesoderecomposicióndecarterastraselanunciodelaFed.Ensegundolugar,algunospaísesdelsurdeEuropahanregistradoproblemasde estabilidad política. Especialmente destacable es el caso de Portugal. El episodio de inestabilidad yaparececerrado,peroexisteelriesgodequelastensionespolíticasdificultenlosplanesderetornoalmercadodedeudapública,loqueaumentaríalaprobabilidaddequesenecesiteayudaadicionalapartirdemediadosde2014.El incrementodelastensionesfinancierasreflejalostemoresdequesepuedaproduciralgúntipodereestructuracióndeladeudaenel futuro.Entercer lugar,pudieron haber surgido dudas sobre la capacidad del programa OMT del BCE para contener las tensionesfinancierascomoconsecuenciadelescrutiniojudicialalqueestásiendosometidoesteinstrumentoenAlemania.Porúltimo,elprocesodeconstruccióndeunauniónbancariacontinúamuylentamente,sometidoalasnecesidadesquedictalaeconomíapolíticaaniveldoméstico.

Gráfico7

Tiposdeinterés10añosdeladeudapública yCDS5años

Gráfico8

CrecimientodelPIBporregiones

150

200

250

300

350

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

ene-13

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mar-13

abr-13

may-13

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jul-13

España bonos 10aItaliabonos10aCDSbancariosEspaña5a(dcha.)

3,3 3,13,8

2,8

1,82,3

-0,5-0,4

1,0

5,1 5,25,6

-2

0

2

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0

2

4

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8

12 13 14 12 13 14 12 13 14 12 13 14

Mundo EEUU Eurozona BBVAEAGLEs

Agosto 13 Mayo13

Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver

Contodo,lasperspectivasparaelescenarioeconómicodelazonadeleurosemantienenbásicamente inalteradas (veáseelGráfico8).Esprobablequelasreformasparalamejoradelagobernanza en la zona euro tomen impulso una vez transcurridas las elecciones en Alemania. Noobstante,elentornoexterior,másdébilquehastaahora,nosupondráunsoportemayoral esperado previamente, más bien al contrario. La política económica parece haber tomado unsesgomásflexible.Porunlado,sehaconfirmadolarelajacióndelosobjetivosfiscalesporpartedelaUniónEuropeaparavariospaísesdelazona(nosólodelaperiferia), loqueharáquelapolíticafiscalseamenosrestrictivaen2013y2014.ElBCE,porsuparte,hadadopasosadicionales para el apoyo a la actividad: por una parte, en mayo bajó tipos de interés; por otra, y en un paso inusitado, se ha mostrado comprometido con el mantenimiento de sus tipos de interésdereferenciaennivelescomolosactualesoinferioresduranteunperiodoprolongadodetiempo,loquesuponeunasuertedeversióndébildelapolíticadeconduccióndeexpectativas(forward guidance).EsesteunmovimientoqueprobablementetratadediferenciarelciclodelapolíticamonetariaenEuropadelcicloqueacabadecomenzarenEE.UU.Entodocaso, la situaciónmacroeconómicaen la zonapermanece sujeta a riesgosbajistas,por loqueelmomento de restringir la política monetaria parece lejano.

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Eventos de riesgo global más diversificados pero de menor impactoEncuantoa los factoresderiesgo,cabeseñalar la posibilidad de que el proceso de salida de laspolíticasmonetariasexpansivasde laFedserealicedeformadesordenada.A este respecto,seesperaquenoseregistrentensionesadicionalesalasyaobservadas.Sinembargo,silastasasdelosactivoslibresderiesgosubiesenmásalládelodeseadoporlaFedyseentraseenunprocesodeelevadavolatilidadfinanciera,elimpactoenelcrecimientoglobalatravésdeldeteriorodelaconfianzaydelefectoriquezanegativonoseríadespreciable.

Unsegundofactorderiesgo,quizátampocoinminenteperosíatenerencuentaenelmedioplazo,serefiereaposibleseventosnoesperadosenel largoprocesodereformasenChina,quehade combinardiferentesobjetivos: reducir las fragilidades evidenciadas en su sistemafinanciero,favorecerelcambiodemodelodecrecimiento—notanintensivoencréditoymásapoyadoenelconsumo—ytodoellosinqueelritmodeexpansiónsereduzcaintensamente.Las medidas ya adoptadas para limitar el crecimiento del crédito de por sí supondrán un cierto límitea laexpansión,enunpaísdondepartedelcrecimientode losúltimosañoshaestadosoportado por el alto endeudamiento. Las autoridades tienen un amplio margen para tratar con esos eventos de riesgo pero, en todo caso, esa situación podría generar un ajuste más brusco en elflujodecréditoalaeconomíayforzarunadesaceleraciónintensaenelcrecimientochino.LasrepercusionesiríanmásalládeChinayprobablementeafectaríanalaseconomíasdependientesdelademandachina,nosóloreal,sinotambiéndeactivosfinancierosdelaseconomíasmásdesarrolladas.

Por último, el evento de riesgomás probable, entre los previsibles, continúa siendo unrecrudecimiento de la crisis de la zona del euro. La situación mejora paulatinamente, pero sigue siendo vulnerable. La reciente inestabilidad política en algunos países del sur de Europa y la lentituddelprocesodeconstrucciónde launiónbancaria siguensiendoelementosquepodríanllegaragenerartensionesfinancierasy,porlotanto,enlaactividadreal.

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3. Perspectivas de crecimiento de la economía españolaDurantelosúltimostresmeses, la incertidumbre sobre la duración de la expansión monetaria enEstadosUnidos,laestabilidadpolíticaenlospaísesperiféricosyelavancedelauniónbancariaen Europa hapuestoaprueba la relajaciónde las tensionesfinancieras.Sinembargo lasdecisiones de política económica emprendidas en la parte central de 20121, junto con las accionesmásrecientesdelBCEparaavalarlaestabilidadfinancierayapuntalarlarecuperacióneconómica2 han acotado el incremento de la volatilidad. EnEspaña,estasituacióncontinúaviéndoseacompañadaporlaentradadeflujosdecapitalylaresistenciaalalzadelasprimasderiesgo,aunqueconmenorintensidadqueenlosprimerosmesesdelaño.Encualquiercaso,latransmisióndelapolíticamonetariahaciaempresasyfamiliascontinúaobstaculizadaporelprocesodefragmentacióndelsectorfinancieroeuropeoquedificultaladinamizacióndelcréditoen países como España y supone un riesgo para la recuperación.

Enloquerespectaalaeconomíareal,laevolucióndelaactividadenlosprincipalessociosdelpaísduranteelprimersemestredelaño fuepeorque laesperadaafinalesde2012, loquehamotivadounarevisión,aunquemoderada,delasexpectativasdecrecimientodelosflujoscomerciales. Sin embargo, el escenario económico global sigue siendo compatible con una recuperacióngradualde laactividadenEuropa,crecimiento sólido en el resto del mundo, tipos de interés libres de riesgo históricamente bajos y una depreciación moderada del euro. En consecuencia,esteescenarioimplicauncrecimientotodavíarobustodelasventasespañolasalexterior, queseguiránperfilándosecomosoportepermanentedelarecuperación,graciasalacrecientediversificacióndelosmercadosdeexportación.

Asimismo, algunos factores domésticos están comenzando a reducir su contribuciónnegativa a la actividad. Por ejemplo, durante la primera mitad del año se ha observado una menor debilidad del mercado laboral y de la demanda interna (principalmente, de la inversión productivaprivada).Loanterioreselresultadodelefectoarrastrede lasexportaciones,perotambién de expectativas de menor contracción del gasto público y privado después de laaceleracióndelprocesodeconsolidaciónfiscalafinalesdelañoanteriorydelaconfirmacióndelosnuevosobjetivosdedéficitparalospróximosaños.Ensuconjunto,estosfactoreshabríancontribuidoaquelaeconomíaespañolasesituaseentornoaunpuntodeinflexiónenel2T13,dejando atrás el período más intenso de destrucción de empleo.

Por lo tanto, se espera que la economía española emprenda una moderada recuperación durantelospróximostrimestresaunque,enelescenariomásprobable,estanoserásuficientepara evitar una caída del PIB en el conjunto del año similar a la registrada en 2012. Hacia delante,varios factorescontinúan justificandoqueel crecimiento seconsolidea lo largode 2014. En el panorama económico internacional, se espera una aceleración leve del ritmo deexpansióndelaeconomíaglobal,queenelcasodeláreadeleurosupondráelretornodelcrecimiento.Aniveldoméstico,seasistiráalaprácticafinalizacióndealgunosprocesosdeajusteinternos,acompañadaporuntonodelapolíticafiscalalgomenoscontractivoqueelobservadoen 2012 y 2013. Así, aunque las previsiones incluidas en esta publicación incorporan unaligera revisión a la baja de la demanda externa y al alza de la demanda interna, se mantiene el diagnósticosobrelaevoluciónsubyacentedelaeconomíaespañola:seestátocandofondoen2013, y 2014 será el año de la recuperación.

1: Donde cabe destacar el programa Transacciones Monetarias Directas (OMT por sus siglas en inglés) del BCE; el acuerdo de ayuda financierarubricadoporEuropayEspañaenelMemorandodeEntendimiento(MdE)parareforzar lasolvenciadelsistemafinancieroespañoly,porúltimo,elpaquetedemedidasfiscalesanunciadoporelGobiernoespañolpararealinearlasendadeajustedelascuentaspúblicasconlosobjetivosacordadosconlaUniónEuropea.2:Enprimerlugar,conlareduccióndeltipodeinterésdereferenciahastael0,5%enmayo.Másrecientemente,conunimportantecambioenlaorientacióndelapolíticamonetariaalasegurarquelostiposdeinteréssemantendránbajos-enlosnivelesactualesoinclusopordebajo-,duranteuntiempoprolongado.Finalmente,traslareunióndejulio,conlarelajacióndelosrequisitosdecolateralexigibles,enunnuevointentodegarantizarlaliquidez-sobretodo,enlospaísesdelaperiferia-antelacontinuidaddelafragmentacióndelosmercadosfinancierosyellentoprocesodecreacióndelauniónbancaria.Enestamismalínea,enelConsejoEuropeodejulioselanzóelPlandeInversiónparaEuropaconelobjetivodepromoverlafinanciaciónalaspequeñasymedianasempresas.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Esteescenarionoestáexentoderiesgos.Apesardequeelefectodelasmedidaspuestasenmarchaduranteelúltimoañohaprevalecidosobreelaumentodelaincertidumbre,larelajacióndelastensionesfinancierasylaresolucióndelafragmentacióndelsistemafinancieroeuropeoestánsupeditadasalosprocesosdereformasestructurales,tantoenEspañacomoenEuropa,siendo de vital importancia un avance más decidido hacia la unión bancaria. Por otro lado, de agotarseelritmodeexpansióndelaseconomíasemergentes–particularmente,deChina–sinunrelevo apropiado de su demanda interna como soporte al crecimiento o de un impulso mayor al esperado de EE.UU., la recuperación de la economía europea y, por extensión, de la española podría verse truncada.

Laeconomíaespañolarozóelpuntodeinflexiónenel2T13A falta de conocer los resultados detallados, la estimación avance del PIB publicada por elInstitutoNacionaldeEstadística(INE) indicóque laeconomíaespañolasecontrajoun0,1%t/tenel2T133.Deconfirmarseestaestimación,eldescenso de la actividad entre abril y junio habría sido menorqueelesperadoaprincipiosdeltrimestre(BBVAResearch:-0,3%t/t)yqueelregistradoenloscompasesinicialesdel2013(-0,5%t/t).Enloquerespectaalacomposicióndelcrecimiento,losindicadoresparcialesdecoyunturaconocidosalafechadecierredeesteinformeseñalanunamenorcontraccióndelademandadoméstica(contribuciónalacaídadelPIBde-0,6pp).Asimismo,enelsegundotrimestredelañoseasistióalarecuperacióndelasventasalexterior,queconfirmalaconsolidacióndelademandaexternanetacomosoportedelarecuperación,conunacontribuciónalcrecimientotrimestralde0,5pp(véaseelGráfico9).

Decaraaltercertrimestrede2013,lainformacióndisponibleadvierteeliniciodelafaseexpansiva del ciclo que, en todo caso, vendrá caracterizada por un ritmo de recuperacióngradual(MICA-BBVAResearch:entreel0,0%yel0,1%t/t)(véaseelGráfico10)4.

Gráfico9

España: contribuciones alcrecimientotrimestraldelPIB(%)

Gráfico10

España:crecimientoobservadodelPIByprevisionesdelmodeloMICA-BBVA(%t/t)

-4

-3

-2

-1

0

1

2

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

DemandaexternanetaDemanda internaPIB(%t/t)

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2T09

3T09

4T09

1T10

2T10

3T10

4T10

1T11

2T11

3T11

4T11

1T12

2T12

3T12

4T12

1T13

2T13

3T13

ICal20% ICal40%

ICal60% Estimación puntual

Observado

(e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Previsión actual: 2 de agosto de 2013. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

3:TodoslosdatosrelativosalaContabilidadNacionalTrimestral(CNTR)comentadosenesteinformeestáncorregidosdevariacionesestacionalesyefectocalendario(CVEC).4:ParamásdetallessobreelmodeloMICA-BBVA,véaseCamacho,M.yR.Doménech(2010):“MICA-BBVA:AFactorModelofEconomicandFinancialIndicatorsforShort-termGDPForecasting”,BBVAWP10/21,disponibleen:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/WP_1021_tcm348-231736.pdf?ts=2542012

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Menor caída de la demanda doméstica privadaLos indicadores parciales de demanda -principalmente, de bienes duraderos5 y en menor medida,deservicios-sugierenqueel gasto en consumo de los hogares continuó ralentizando su deterioro durante el segundo trimestre del 2013. La menor reducción esperada de la renta disponiblerealdelasfamilias,lamejoradesuriquezafinancieraneta,eldescensoprevistodesutasadeahorroylavigenciadelProgramadeIncentivosalVehículoEficiente(PIVE-2)6 habrían contribuidoasostenerelconsumoprivadoentreabrilyjunio(véaseelGráfico11).Así,tantoelindicadorsintéticodeconsumoBBVA(ISC-BBVA)comoelmodelodeindicadorescoincidentesdeconsumoBBVA(MICC-BBVA)señalanqueel gasto de los hogares se habría contraído en tornoal0,2%t/t(-3,0%a/a)enel2T13, frentea lareduccióndel0,3%t/tregistradaeneltrimestreprecedente(véaseelGráfico12).

Gráfico11

España:RBDytasadeahorrodeloshogares

Gráfico12

España:datosobservadosyprevisionesentiempo real del consumo de los hogares

0

3

6

9

12

15

18

21

-9

-6

-3

0

3

6

9

12

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

RBDnominal(%a/a)RBDreal(%a/a)Tasadeahorro(SM4,%,dcha.)

-6

-4

-2

0

2

4

-3

-2

-1

0

1

2

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

Consumo(%t/t,izqda.)Consumo(%a/a,dcha.)MICC-BBVA(%a/a,dcha.)ISC-BBVA(%a/a,dcha.)

(e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

(e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Lainversiónenmaquinariayequipomostróuncambiodetendenciaenelprimertrimestredelaño,queparecehaberseconsolidadoenelsegundocomoconsecuenciadelafortalezade la demanda externa y una menor debilidad de la demanda doméstica. Así, buena parte de los indicadores parciales asociados a esta partida de la demanda, y recogidos en el indicador sintéticodeinversión(ISI-BBVA),avanzanuncrecimientoen2T13entornoal0,9%t/t(-4,1%a/a)(véaseelGráfico13).Destacalarecuperacióndelaconfianzadelosproductoresdebienesdeequipoylamejoradelasimportacionesdebienesdecapital.TambiénseapreciaunnotableincrementodelasventasdevehículoscomercialeseindustrialesquepodríaestaralentadaporlapuestaenmarchadelPlanPIMAAireelpasadomesdefebrero.

Lainversiónresidencialcontinúainmersaensuprocesodeajuste, arrastrada por la debilidad de la actividad constructora, que ralentiza su corrección. Con todo, los datos de ventas deviviendareflejanuncomportamientoalgomejorqueeneltrimestreanteriorcomoconsecuenciadelefectobaseprovocadoporelcambioenlafiscalidaddelaviviendaacomienzosdelañoencurso. A pesar de la mejora de la demanda7,losflujosdeinversiónenelsectorsiguenmostrandounamarcadadebilidad.Así,talycomomuestraelISCV-BBVA, la estimación para 2T13 apunta aunacontraccióndelainversiónenviviendadel2,2%t/t(-8,4%a/a)(véaseelGráfico14).

5:Véaselasección3delarevistaSituaciónConsumocorrespondientealprimersemestrede2013paraunanálisisdetalladodelaevolu-ción del gasto en consumo por tipo de bien o servicio. http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1306_Situacionconsumo_tcm346-391486.pdf?ts=18720136:ElPIVE-2teníacomoobjetivolasustitucióndeturismosyvehículoscomercialesligerosconmásde10añosy7añosdeantigüedad,respectivamente,pormodelosenergéticamentemáseficientes.Dotadocon150millonesdeeuros,seprolongóhastamediadosdejulio,momentoenelquetuvolugarelagotamientodelosfondos.ElGobiernohapuestoenmarchaelPIVE-3,vigentedesdeel28dejulio,con un presupuesto menor (70 millones de euros).7:Losdatosdetransaccionesdelosdosprimerosmesesdel2T13,publicadosporelConsejoGeneraldelNotariado,muestranuncre-cimiento promedio mensual del 2% cvec.

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Gráfico13

España:datosobservadosyprevisionesentiemporealdelainversiónenequipoymaquinaria

Gráfico14

España:datosobservadosyprevisionesentiempo real de la inversión en vivienda

-32

-24

-16

-8

0

8

16

-16

-12

-8

-4

0

4

8

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

Inversiónenequipoymaquinaria%t/t(izqda.)Inversiónenequipoymaquinaria%a/a(dcha.)ISI-BBVA%a/a(dcha.)

-27

-21

-15

-9

-3

-9-8-7-6-5-4-3-2-10

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

Inversiónenvivienda%t/t(izda.)Inversiónenvivienda%a/a(dcha.)ISCV-BBVA%a/a(dcha.)

(e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

(e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

ElconsumopúblicoretomalasendadeajusteLa información disponible de ejecución presupuestaria permite anticipar que, en términosreales, lademandapúblicahaseguidodrenandocrecimientoalolargodel2T13.Aunquelosúltimosdatosconocidoscontinúanmostrandoquegranpartedelesfuerzodeconsolidaciónseestáconcentrandoenelrecortedelainversión,tambiénseconstataqueduranteelsegundotrimestreelconsumofinaldelEstadoentérminosnominalesretomósusendadeajuste(véaseelGráfico15).Igualmente,elempleopúblicohabríacontinuadodeteriorándoseduranteel2T13,aunqueaunritmomenorqueenlospasadostrimestres(véaseelGráfico16).

Con estos datos, seesperaqueel consumopúblicohayaseguidocayendoa lo largodelsegundotrimestredelaño,peroaunatasamenorquelasobservadasenelsegundosemestrede 2012. Por su parte, la inversión en construcción no residencial habría disminuido a un ritmo similar al de los trimestres anteriores.

Gráfico15

España:consumopúbliconominal (%t/t,datosCVEC)

Gráfico16

España:asalariadosdelsectorpúblico(%t/t)

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

AA.PP Estado*

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

Datos brutos DatosCVEC

(e): estimación. (*):noincluyeconsumodecapitalfijo. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

Fuente:BBVAResearchapartirdeINE(EPA)

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Lasexportacionesserecuperaronenel2T13Durante el primer trimestre del año, las exportaciones españolas se desenvolvieron enuncontextoadversomarcado por la contracción de la actividad en la UEM. A pesar de esta coyuntura, laexpansiónde lasexportacionesdebienes fuesaludable (+1,2%t/t), sibiennolosuficientecomoparacompensareldescensodelasdeservicios(-6,6%t/t), loquesituólavariacióndelasexportacionestotalesen1T13enclaroterrenonegativo(-1,3%t/t).Elelementosorpresivodeltrimestrefue,sinduda,laintensidaddelacaídadelasexportacionesdeserviciosno turísticos (-10,7% t/t). Con todo, la economía española continuó exportando a un ritmointeranualelevadosisecomparaconlaseconomíasdesuentorno(véaseelGráfico17).

Los indicadoresde coyunturadisponibles para el 2T13 adelantan la recuperaciónde losflujos comerciales. Las exportaciones reales de balanza comercial avanzaron en el mes de mayo y corrigieron parte del descenso registrado a comienzos del trimestre. Asimismo, las exportaciones de bienes y servicios de grandes empresas crecieron a una tasa elevada hasta junio, en especial a destinos extracomunitarios. Igualmente, el balance de la cartera de pedidos de exportación de la industria mostró una mejoría al cierre de 2T13. Estas señales anticipan la expansióndelasventasdebienesalexterioren2T13quepodríancreceratasasdel0,6%t/t(5,4%a/a).

Aunquelarevisiónalabajadelcrecimientoenlasprincipaleseconomíaseuropeashacíapreveruna contracción de la demanda turística, las tensiones políticas en los países competidores delestedelMediterráneo (EgiptoyTurquía)estándando lugaranuevos incrementosdelos flujosde turistas extranjeros enEspaña. Junio, con un nuevo récord en la entrada de visitantesenfrontera(6,3millonesdevisitantes)cierrauntrimestrepositivoenelquenosólolademanda de los países del este de Europa muestra buenos resultados. En conjunto, las entradas de turistas extranjeros se han incrementado un 4,2% a/a en el semestre, con un aumento del 33,0%de losprocedentesdeRusiaydel15,9%losde lospaísesnórdicos.Sinembargo, lademandadelnúcleoeuropeotambiénmuestraunabuenaevolución(6,1%Francia,4,5%ReinoUnido y 3,1% Alemania). Así,lainformaciónsobreel2T13apuntaaunacorrecciónalalzadelconsumodenoresidentesenelterritorionacionalentornoal2,1%t/t(véaseelGráfico18).

Porlotanto,lainformacióncoyunturaldisponibleacierredeesteinformeadelantalarecuperacióndelasexportacionesdeserviciosyunnuevoavancedelasdebienes,loquesetraduciríaenun incrementodel1,3%t/t(4,0%a/a)delasexportacionestotalesduranteel2T13.

Gráfico17

EspañayEuropa:exportacionesdebienesyservicios(variación%1T12-1T13,volumenCVEC)

Gráfico18

España:indicadoresdeexportacionesdeserviciosturísticos(%t/t,CVEC)

-6% -4% -2% 0% 2% 4% 6%

NoruegaFinlandiaIrlanda

DinamarcaBélgicaSuecia

Reino UnidoFranciaItalia

AlemaniaPortugal

Zona EuroUnión Europea

AustriaSuiza

PaísesBajosEspaña

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13(e)

Entradadeturistasextranjeros

Consumo final de no residentes en el territorionacional

Fuente:BBVAResearchapartirdeEurostat (e): estimación. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

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El ritmo de contracción de las importaciones en 1T13 siguió moderándose debido al empuje de las exportaciones de bienes y al menor deterioro de la demanda interna. En el 2T13, estadinámicasehabríaconsolidado–viéndose,ademásreforzadapor la recuperaciónde lasexportacionesdeservicios-dandolugaraunaligeracontraccióndelasimportaciones(-0,2%t/t,-4,0%a/a).

En su conjunto, los indicadores parciales de coyuntura adelantan una contribución positiva delademandaexternanetaalcrecimientodeunamagnitudsuperioralaobservadaeneltrimestreprecedente(0,5ppfrentea0,1pp).La dinámica virtuosa de las variables del sector exteriorapoyóunanuevacorreccióndelsaldode labalanzaporcuentacorrienteque,enelacumulado a doce meses, se situaría en terreno positivo.

Reaparecen las constantes vitales del mercado de trabajoLos registros del mercado laboral muestran que el ritmo de destrucción de empleo entre abrilyjuniofuelamitadqueelobservadoenel1T13.Así,laafiliaciónmediaalaSeguridadSocialcayóel0,4%t/tCVECenel1T13(-0,5%t/tsise incluyelapérdidadecuidadoresnoprofesionales8),tresdécimasmenosqueeneltrimestreprecedente.Porsuparte,eldesempleoregistrado apenas creció en términos desestacionalizados en el 2T13, lo que unido a ladisminución de los demandantes de empleo no ocupados (DENOS)9 sugería una nueva mengua delapoblacióneconómicamenteactiva(véaseelGráfico19)10.

En líneas generales,laEncuestadePoblaciónActiva(EPA)correspondienteal2T13confirmóla evolución apuntada por los registros de afiliación y paro. El aumento estacional de la ocupación(+149.100personas,-39.100CVEC)sevioacompañadoporunadisminuciónnotabledelapoblaciónactiva(-76.100personas,-124.900CVEC), loqueprovocóunareduccióndelatasadeparohastael26,3%(26,4%CVEC),0,9ppmenosquelaregistradaenel1T13.Elcrecimiento inesperado del empleo agrario (+37.500 personas) y el buen comportamiento de los servicios (+154.800 personas), compensaron la caída de la ocupación en la industria y la construcción.Mientrasquelacontrataciónindefinidaseredujoen50.400asalariados,latemporalcrecióen162.200debido,engranmedida,alaestacionalidadfavorable.Enconsecuencia,latasadetemporalidadaumentó1pphastael23,1%(véaseelGráfico20).

8:ElRealDecreto-Ley20/2012,de13dejulio,demedidasparagarantizarlaestabilidadpresupuestariaydefomentodelacompetitividadmodificólosconveniosespecialesexistentesenelSistemadelaSeguridadSocialdeloscuidadoresnoprofesionalesdelaspersonasensituacióndedependencia.Enconcreto,lossuscriptoresdelconvenio–quepasaatenercaráctervoluntario-estaránobligadosaabonarlacotización a la Seguridad Social desde el 31 de agosto (el 85% hasta el 31 de diciembre y el 100% en adelante). Este hecho ha provocado unapérdidademásde150.000afiliadosdesdeelmesdenoviembre.9:Ademásdelosparadosregistrados,losDENOSincluyenotroscolectivos(demandantesdeempleocoyuntural,deunajornadainferiora 20 horas, estudiantes, demandantes de servicios previos al empleo y trabajadores eventuales agrarios subsidiados) susceptibles de ser clasificadoscomodesempleadosenlaEncuestadePoblaciónActiva.10:Losregistrosdejulioindicanqueeldesempleocayó,perolaafiliaciónalaSeguridadSocialnoconsolidólassorpresaspositivasdelosmesesprecedentesdebidoalaevolucióndesfavorabledelsectorservicios.Cuandosecorrigenlascifrasdeestacionalidadycalendario,seestimaunadisminucióndelaafiliaciónde37.500personas(descontadalapérdidadecuidadoresnoprofesionales)yundescensodelparoregistradoentornoa1.300.Véase:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/130802_Flash_Espana-Paro_jul13_tcm346-398454.pdf?ts=282013.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Gráfico19

España:afiliaciónmediaala SeguridadSocialydesempleoregistrado (Var.mensualenmilesdepersonas,datosCVEC)

Gráfico20

España: indicadores del mercado laboral

-160

-110

-60

-10

40

90

140

190

ene-08

abr-08

jul-08

oct-08

ene-09

abr-09

jul-09

oct-09

ene-10

abr-10

jul-10

oct-10

ene-11

abr-11

jul-11

oct-11

ene-12

abr-12

jul-12

oct-12

ene-13

abr-13

jul-13

Afiliación media

Afiliaciónmedia(excluidoscuidadoresnoprofesionales)

Desempleo registrado

81114172023262932

-1000

-750

-500

-250

0

250

500

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

Poblaciónactiva(t/tenmiles,izqda.)

Empleo(t/tenmiles,izqda.)

Tasadedesempleo(%,dcha.)

Tasadetemporalidad(%,dcha.)

Fuente:BBVAResearchapartirdeMEySS Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Lospreciosalconsumosedesacelerany facilitan lacontenciónsalarial Duranteelsegundotrimestredelañolainflacióngeneralseredujoenmedia0,9pphastaalcanzarel1,7%a/a11. Dicha evolución se correspondió, principalmente, con una desaceleración de los precios de la energía, que incluso pasaron a contribuir negativamente a la variacióninteranualdelospreciosalconsumodurantelosmesesdeabrilymayo(véaseelGráfico21).Sinembargo, lainflaciónsubyacentetambiénsemoderóel pasado trimestre (0,3 pp en promedio hastael1,9%a/a)ycontribuyóen0,2ppalaevoluciónapuntada.

Porsuparte, losregistrosdel ÍndicedePreciosdeConsumoArmonizado(IPCA)señalanquedurante el 2T13 eldiferencialdeinflaciónrespectoalazonaeurosemantuvoenterrenopositivo: entérminosdelainflacióngeneral,eldiferencialsehabríasituado,enmedia,entornoa los0,4pp,mientrasqueentérminosdelcomponentesubyacente,enlos0,8pp(frenteaunamediahistóricade+0,8ppenamboscasos).Entodocaso,estediferencialnosuponeunapérdidadirectadecompetitividaddelasexportacionesespañolasdadoque,engranparte,estácausado por el aumento de los impuestos indirectos en el 2S12.

Dada la debilidad del mercado de trabajo y el proceso de moderación salarial iniciado en 2012 como consecuencia, principalmente, del II Acuerdo para el Empleo y la Negociación Colectiva (AENC) y de la reforma laboral12, no se esperan efectos de segunda ronda significativoscausados por la subida de los impuestos indirectos. Al respecto, el crecimiento salarial medio pactado en convenio colectivo se mantuvo acotado durante el segundo trimestre como se puedeobservarenelGráfico2213. De hecho, los salarios pactados han aumentado entorno al 0,7%a/a,tansólounadécimaporencimadelacifraestablecidacomolímitemáximoenelIIAENC para el conjunto del 2013.

11:El indicadoradelantadodel IPCdejulioseñalaunadesaceleracióndela inflaciónanualhastael1,8%quesecorrespondeconelagotamientodelefectobasederivadodelincrementodelcopagofarmacéuticoyelrepuntedelaenergíaenjuliode2012.Véasehttp://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/130730_Flash_Espana_IPCA_tcm346-397995.pdf?ts=307201312: En el Recuadro 2 de la revista Situación España correspondiente al segundo trimestre de 2013 se muestra como la moderación salarialobservadaalolargodelpasadoañocontribuyóaatenuarlacaídadelaocupación.Véase:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1305_Situacionespana_tcm346-385826.pdf?ts=197201313:Nótesequetantoelnúmerodeconveniosfirmadosduranteelprimersemestredel2013comoelnúmerodetrabajadoresafectadoshadisminuidoenrelaciónconlosregistrosdelosañosprecedentes.Así,seregistraron744convenioshastajunio,queafectabana2,1millonesdetrabajadores,frentealos1113firmadosenel1S12,quevinculabana2,9millonesdetrabajadores.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Gráfico21

España: contribuciones al crecimiento interanual delIPC

Gráfico22

España: crecimiento salarial medio pactado en conveniocolectivo(%a/a)(*)

-1

0

1

2

3

4

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

EnergíaAlimentos no elaboradosAlimentos elaboradosB.IndustrialesnoenergéticosServiciosInflacióngeneral(%a/a)

0

1

2

3

4

2008

2009

2010

2011

2012

ene-12

feb-12

mar-12

abr-12

may-12

jun-12

jul-12

ago-12

sep-12

oct-12

nov-12

dic-12

ene-13

feb-13

mar-13

abr-13

may-13

jun-13

Total

Revisados plurianuales

Nuevafirma

Fuente:BBVAResearchapartirINE Los datos anuales incluyen los convenios registrados después de diciembre de cada año e incorporan la revisión por cláusula de garantía salarial. (*) Datos provisionales a partir de 2011. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Escenario2013-2014:cambiodecicloComo se adelantaba en la introducción de esta sección, los fundamentos de la economíaespañola permiten adelantar elretornodelcrecimientodurantelospróximostrimestresque,en todo caso, seráinsuficienteparaevitarque2013sesaldeconunadisminucióndelPIBentornoal-1,4%.En2014laactividadcreceráun0,9% (véase el Cuadro 1), habida cuenta delamejoragradualdelentornointernacional,elmenortonocontractivoqueseprevétengalapolíticafiscalylaprácticaconclusióndealgunosdelosprocesosdeajusteinternos.Sibienestasprevisionesnosuponencambiosrespectoalascifrasdecrecimientoadelantadashacetresmeses,cabedestacarquesíincorporanunaligerarevisiónalabajadelademandaexternaneta(frutodelmenorcrecimientoglobalprevisto),yalalzadelademandadomésticaydelempleo(comoconsecuenciadelamenordebilidadquemostraronsuscomponentesduranteelprimersemestre del año). Con todo, se mantiene el diagnóstico sobre la evolución subyacente de la economíaespañola:trasprácticamentecincoañosdecrisisseestátocandofondoen2013,dando paso en 2014 a la recuperación sostenida de la actividad.

Nuevamente, la heterogeneidad regional englobada en estas perspectivas económicassemantendráelevada, siendo la exposición a la demanda externa de bienes y servicios, la correcciónde losdesequilibrios estructurales y la consolidación fiscal losdeterminantesmásrelevantesdelasdiferencias(véaselaSección5).

Entodocaso,apesardequelasdecisionesdepolíticaeconómicatomadasduranteelúltimoañocontinúanacotandolatensiónenlosmercadosfinancieros, la recuperación prevista en este escenariosigueestandocondicionadaalavanceenelprocesodereformasestructurales,tanto en Europa como en España, yal ritmodeexpansiónde las economíasemergentes –particularmente, deChina– queprogresivamente vienen relevando a los socios comercialestradicionales.Denoconfluirconlosanterioresfactores,larecuperacióndelaeconomíaeuropeay, por extensión de la española, podría verse truncada.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Cuadro 1

España: previsiones macroeconómicas

(% a/a salvo indicación contraria) 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 (e) 2012 2013 (p) 2014 (p)

GastoenConsumoFinalNacional -2,0 -2,3 -2,6 -3,3 -4,0 -3,6 -2,5 -3,2 -0,7

G.C.FPrivado -1,3 -2,2 -2,1 -3,0 -3,9 -3,0 -2,1 -2,6 -0,3

G.C.FHogares -1,3 -2,2 -2,1 -3,0 -3,9 -3,0 -2,2 -2,6 -0,3

G.C.FAA.PP -3,8 -2,8 -4,0 -4,1 -4,3 -5,4 -3,7 -4,7 -1,8

FormaciónBrutadeCapital -7,1 -8,8 -9,2 -9,7 -9,0 -7,1 -8,7 -6,4 1,1

FormaciónBrutadeCapitalFijo -7,4 -9,2 -9,7 -10,3 -9,0 -7,1 -9,1 -6,5 1,1

Activos Fijos Materiales -8,1 -10,0 -10,7 -11,0 -9,8 -7,8 -10,0 -7,2 0,8

Equipo,MaquinariayActivosCultivados -5,1 -6,4 -7,0 -7,9 -6,5 -4,0 -6,6 -2,7 5,1

EquipoyMaquinaria -5,2 -6,5 -7,0 -7,9 -6,7 -4,1 -6,7 -2,8 5,0

Construcción -9,5 -11,6 -12,4 -12,3 -11,3 -9,7 -11,5 -9,4 -1,4

Vivienda -6,8 -7,9 -8,7 -8,7 -9,1 -8,4 -8,0 -8,4 0,0

OtrosedificiosyOtrasConstrucciones -11,9 -14,9 -15,8 -15,7 -13,3 -10,9 -14,6 -10,2 -2,7

Variacióndeexistencias(*) 0,0 0,0 0,1 0,1 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0

Demandanacional(*) -3,1 -3,8 -4,0 -4,7 -4,9 -4,3 -3,9 -3,8 -0,3

Exportaciones 2,1 2,7 4,2 3,2 4,5 4,0 3,1 3,6 6,8

Importaciones -5,9 -5,2 -3,4 -5,4 -5,1 -4,0 -5,0 -3,8 3,6

Saldoexterior(*) 2,4 2,4 2,4 2,8 2,9 2,5 2,5 2,3 1,2

PIBpm -0,7 -1,4 -1,6 -1,9 -2,0 -1,7 -1,4 -1,4 0,9

Pro-memoria

PIBsininversiónenvivienda -0,3 -0,9 -1,2 -1,5 -1,6 -1,4 -1,0 -1,0 0,9

PIBsinconstrucción 0,7 0,3 0,0 -0,4 -0,7 -0,7 0,2 -0,4 1,2

Empleototal(EPA) -4,0 -4,8 -4,6 -4,8 -4,6 -3,6 -4,5 -3,0 0,2

TasadeParo(%Pob.Activa) 24,4 24,6 25,0 26,0 27,2 26,3 25,0 26,2 25,4

Empleototal(e.t.c.) -3,7 -4,7 -4,6 -4,7 -4,5 -4,0 -4,4 -3,4 0,1

IPC(mediaperiodo) 2,0 2,0 2,8 3,1 2,6 1,7 2,4 1,7 1,1

(*) Contribuciones al crecimiento. (e): estimación; (p): previsión. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Lacorreccióndelosdesequilibriosinternostocaasufin,mientrasquelacontribuciónpositivadelademandaexternaperduraEn primer lugar, se espera que la consolidación fiscal continúe drenando crecimiento en2013y,enmenormedida,en2014.A pesar de la reciente extensión del plazo para reducir el déficitpúblicohastael3%delPIB,elimpactodelaposicióncíclicasobrelascuentaspúblicasyelelevadocostedefinanciacióndeladeudahacenqueelesfuerzofiscalseatodavíasignificativo(véase la Sección 4). A la luz de la ejecución presupuestaria observada durante el primer semestredelañoydelasmedidasaprobadasporelGobierno,seprevéqueelconsumopúblicorealcaigaun4,7%en2013,mientrasquelainversiónenconstrucciónnoresidenciallohagaenun10,2%.Dichotonocontractivodelademandapúblicasemoderaráalolargode2014,situándoselacaídadelconsumopúblicorealylainversiónenconstrucciónnoresidencialentornoal-1,8%y-2,7%,respectivamente.

Enloquerespectaalconsumoprivado, el aumento de la imposición indirecta en 2012 y la debilidad de algunos de sus determinantes anticipan una caída del gasto durante el año actual

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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entornoal-2,6%(frenteal-3,0%esperadohacetresmeses)y,enmenormedida,duranteelpróximo (-0,3%frenteal -0,5%previstoenmayo).Así,eldeteriorodelempleoprovocaráuna nueva disminución del componente salarial de la renta bruta disponible de los hogares, queretrocederáen2013yseestabilizaráen2014.Adicionalmente,elincrementodelIVAenseptiembredelpasadoañotieneunefectocontractivopermanentesobreelniveldeconsumo.Además, la riqueza inmobiliaria realcontinuarádecreciendodurante lospróximos trimestres.Porelcontrario,larecuperaciónprevistadelariquezafinancieraneta,elmantenimientodelatasa de ahorro de los hogares en niveles históricamente reducidos14, la ausencia de presiones inflacionistasdedemanday laexpectativadeque los tiposde interésoficialespermanezcaninalterados, suavizarán la contracción esperada del consumo privado.

A pesar de que el coste de financiación seguirá siendo relativamente elevado, el 2013 se contemplacomounañodetransiciónparalainversiónenmaquinariayequipo. De hecho, la menor debilidad de la demanda interna y la solidez de las exportaciones, permiten mejorar la previsión de esta partida de la demanda para el conjunto del año respecto al escenario contemplado hace tres meses. A pesar de todo, se espera una nueva contracción en el año encurso(-2,8%).Seráen2014cuandoestapartidadelainversiónretornealasendadecrecimiento sostenido gracias, sobre todo, a la recuperación de la demanda doméstica y al mantenimiento del buen tono de la demanda externa, cerrando el año con un incremento en tornoal5,1%.

La recuperación de la inversión en vivienda tardará algo más en llegar. Durante el presente año,laactividadconstructoracontinuaráajustándose,aunqueaunritmomenor:dadoelnúmerodeviviendasqueseinician,elrecorridodelajusteparecelimitado15.Asuvez,seprevéqueen2013 las ventas muestren una caída relevante tras el crecimiento experimentado en 2012, aunque inferiora laesperada inicialmentedebido,enparte,al sostenimientode lademandaextranjerayalatractivoquepuedenpresentaryaalgunasoperacionesparalosinversores.Enconsecuencia, se prevé un recorte de este componente de la inversión entornoal8,5%para2013. Sin embargo, larecuperaciónde laactividadconstructoray lamejoraesperadadelos fundamentos de la demanda evitarían nuevas caídas de la inversión residencial en el conjunto de 2014.

Las perspectivas del sector exterior vienen influenciadas por la ligera desaceleración dela economía global en el 2013. Aunasí, el crecimientomundial semantendría elevadoyanticiparía una expansión de las exportaciones del 5,2% en promedio del bienio 2013-2014,cercadeunpuntoinferioralcrecimientoesperadohacetresmeses.Cabedestacar,sinembargo,quelapersistenciadelastensionespolíticasenlospaísescompetidoresdelestedelMediterráneo(v.g.,EgiptoyTurquía)sepresentacomounsesgoalalzaenlasexportacionesdeservicios turísticos respecto a lo previsto a comienzos del año16.

Asistidas por una mejor demanda interna y por la expansión todavía elevada de las exportaciones, lasimportacionesconseguiríanfrenarsucaídaycomenzaracrecerenelhorizontedeprevisión,dejandoel promedio2013-2014enuna leve contraccióndel -0,1%.Así,el sectorexteriorcontinuaría ejerciendo de motor del crecimiento y aportaría, en promedio, 1,8 pp alcrecimientodelPIBhasta2014,facilitandolaconsecucióndesuperávitsporcuentacorrientetanto en 2013 como en 2014 (véase el Recuadro 1).

14:VéaseelRecuadro2delarevistaSituaciónConsumocorrespondientealprimersemestredel2013paraunanálisisdetalladodelosdeterminantesdelatasadeahorrodeloshogaresenEspañadurantelasúltimascuatrodécadas.15:Durante2012elnúmerodeviviendasiniciadasapenassuperóel7,5%delasiniciadasentre2004y2008,yen2013seesperaquerepresentenentornoal4,5%delasiniciadasdurantelafaseexpansivaprecedente.16:Laseguridadqueofreceelmercadoturísticoespañolcontinúamanteniéndosecomounpuntofuerterespectoaalgunosdesuscom-petidoresdelarcodelmediterráneo,loquepodríaestarfavoreciendonuevamentelaabsorcióndelademandahuidadeestosdestinos.De hecho, durante las revueltas de 2011 en los mercados magrebíes, el consumo de no residentes en el territorio español aumentó un 6,4%mientasqueenestosmercadoscayócercadeun30%(-33%y-30%enTúnezyEgipto,respectivamente).Unañodespués,estosdestinossólorecuperaronunapartedesudemanda(+29,4%y+17%en2012,respectivamente)mientrasqueenEspañaseobservóuna corrección a la baja en torno al 1,0%.

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La reforma laboral y el inicio de la recuperación atenúan ladestruccióndeempleoen2013yanticipanun2014esperanzadorEl menor deterioro de la actividad económica moderó la pérdida de empleo en el segundo trimestre, lo que introduce un sesgopositivo en las previsiones para2013, a pesar de la disminuciónesperadadelnúmerodeocupadosdelsectorpúblicocomoconsecuenciadelprocesodeconsolidaciónfiscal.Inclusotomandoencuentalacaídaprevistadelapoblaciónactiva, la tasadedesempleorepuntaráhastael26,2%enelconjuntodel2013. La recuperación del crecimiento en2014,ylamejoradelaeficienciadelmercadodetrabajoinducidaporlareformalaboral17, provocarán un aumentodelaocupacióndelsectorprivadoyunaligerareduccióndelatasadeparo,sobre todo durante la segunda mitad del ejercicio18.

Lasexpectativasde inflaciónsemantienenancladaspordebajodel2,0%A pesar del reciente aumento de los impuestos especiales (tabaco y bebidas alcohólicas) y de lospreciosregulados(energíaeléctrica),seesperaquelainflacióncontinúemoderándose-porlomenos,duranteloquerestade2013yelprimersemestrede2014-traselagotamientodelefectobaseprovocadoporloscambiostributariosenel2S12.Contodo,aunquelaincertidumbresobrelainflaciónimportada(preciosdelasmateriasprimas)eselevada,siguensinapreciarsepresionesinflacionistasdedemanda.Así,lainflaciónmediadeesteañosesituaráentornoal1,7%,mientrasquelaprevistapara2014esdel1,1%.

17: En el Recuadro 4 de la revista Situación España correspondiente al segundo trimestre de 2012 se realizaba una evaluación de la reformadelmercadodetrabajo,aprobadaenfebrerode2012.18:Lareforma laboral facilitaelnecesario reequilibrioentreelajustedelmargenextensivo (empleo)yel intensivo (horasde trabajoyremuneración)ycontribuyea incrementar laproductividad.Estasconsecuencias,unidasalcambiodemodeloproductivoqueestáexperimentando la economía española, deberían posibilitar una mayor creación de empleo y una reducción más intensa de la tasa de paroporcadapuntodePIB.Másdetalleen:Andrés.J.,J.E.Boscá,R.DoménechyJ.Ferri:“JobCreationinSpain:ProductivityGrowth,LabourMarketReformsor both”, BBVAWorkingPaper10/13,Madrid.Disponible en:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/WP_1013_tcm348-221513.pdf?ts=15112011.

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Recuadro1.UnanálisisdelaevoluciónylosdeterminantesdelsaldoporcuentacorrienteenEspaña

En el período 1950-2012, la economía españolaregistróunsaldodeficitariopromediodel1,9%delPIBen sus cuentas anuales con el resto del mundo. Desde 1950 hasta mediados de los años 80, España alternóbreves episodios de superávits por cuenta corriente con episodios de déficits más pronunciados y duraderos(véaseelGráfico23).Apartirdelingresoenlacomunidadeconómica europea (CEE) en 1986 y hasta 2012, laeconomíaespañolaencadenó26añosdesaldodeficitarioen la balanza por cuenta corriente, de los cuales destaca eldeterioroquecomienzaen1995yculminaen2007conelmayordéficitdesuhistoriareciente(10%delPIB).

En principio, el saldo deficitario histórico de laeconomía española se podría achacar a un proceso de convergencia en renta per cápita con Europa. A medida que una economía se abre al exterior y se moderniza,acumula factores de producción (capital y trabajo) yadopta la tecnología y las prácticas organizativas más eficientes con la expectativa de que las rentas futurasderivadas de la mayor competitividad pagarán la deuda externa acumulada en el período de convergencia. Sin

embargo,aúnenpresenciadefactoresdeconvergencia,eldéficitporcuentacorrientesepuedevolverproblemáticocuando supera el denominado nivel de sostenibilidad, en particular,cuandosecuestionasielahorrofuturodeunpaís podrá hacer frente al endeudamiento acumuladoen los años previos. La magnitud concreta del umbral de sostenibilidad está abierta a debate: desde el 5% del PIBhastaelvalorenelqueseestabiliza laratioentrelaposición de inversión internacional neta19 (PIIN) y el PIB (véase,porejemplo,Summers (1996)yMilesi-FerrettiyRazin(1996))20. De acuerdo a ambos criterios, durante la etapa previa a la crisis, la economía española superó con crecesloquesepuedeconsiderarelniveldesostenibilidad.El déficit externo excedió el 5% del PIB durante cincoaños consecutivos y la economía acumuló una PIIN en los aledañosdel90%delPIB,ambasmagnitudesdifícilmentesosteniblesenelmedioplazo (véanse losGráficos23y24).Enaquellosaños,lapercepcióndelainsostenibilidaddeldéficitexternosedisipóporlaaparentedisponibilidadsin límite de ahorro extranjero dispuesto a invertir en activos privados españoles21.

Gráfico23

España: saldo de la balanza por cuenta corriente en % del PIB,1950-2012

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

1950

1955

1960

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

2010

Nota:Lalíneaverticalsesitúaen1986,añodeentradadeEspañaenlaCEE. Fuente:Correa-LópezydeBlas(2012)

Gráfico24

España:deudaexternabrutayPIINen%delPIB

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

sep-02

mar-03

sep-03

mar-04

sep-04

mar-05

sep-05

mar-06

sep-06

mar-07

sep-07

mar-08

sep-08

mar-09

sep-09

mar-10

sep-10

mar-11

sep-11

mar-12

sep-12

mar-13

Deudaexternabruta

PosicióndeInversiónInternacionalNeta

Fuente:BBVAResearchapartirdeBancodeEspaña

19:LaPIINdescuentadelendeudamientoexteriorbrutodelaeconomíaespañolalosactivosextranjerospropiedadderesidentesenEspaña. 20:Elumbraldedéficitporcuentacorrientequelaliteraturahaidentificadotradicionalmentecomoproblemáticoy,porlotanto,precursordeepisodiosdecrisisenlabalanzadepagosesdel5%,enespecial,sieldéficitsegeneraaraízdeunconsumoelevado,financiadomediantedeudaacortoplazoyreservas.Porotrolado,laestabilizacióndelaratiodelaPIINsobreelPIBreflejaría,entreotrosaspectos,tantoladisponibilidaddecapitalextranjeroparafinanciareldéficitcorrientecomolapredisposición del país deudor de amortizar su deuda externa. 21: Para un análisis detallado de los movimientos de capital de la economía española desde la entrada en el euro, véase el Recuadro 3 de la revista Situación España correspondiente al tercer trimestre de 2012, disponible en http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1208_Situacionespana_tcm346-351334.pdf?ts=3072013.

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Los episodios de deterioro significativo del déficitpor cuenta corriente suelen preceder a períodos denominados de “reversión” o corrección brusca del saldo deficitario. Para una muestra de 25 países industrializados analizada en el período 1980-1997,Freund(2005)argumentaquelareversióntípicacomienzacuandoeldéficitporcuentacorrientealcanzael5%delPIByqueel80%deldéficitdesapareceentresaños,sibien existe disparidad entre las experiencias de distintos países.Laeconomíaespañolacomenzósuúltimaetapade reversión por cuenta corriente en 2008, y en cinco añoselajusteacumuladohaalcanzadoel89%,siendolosaños2009y2012 losque registraronmayorvariaciónabsoluta (4,8 pp y 2,7 pp del PIB, respectivamente). En líneaconelpatróndecorrecciónidentificadoenFreund(2005), el ajuste de la cuenta corriente en España ha venido acompañado de caídas de la inversión privada (un 34%) y de las importaciones (un 15%), una depreciación real de los costes laborales unitarios por encima del 5% y unaexpansióndelasexportacionesdel11%,estaúltimaen ausencia de la devaluación cambiaria como mecanismo deajuste.Másaún,losdatosdisponiblesdelabalanzadepagosde2013indicanquelaeconomíaespañolalogrará,previsiblemente, cerrar 2013 con un moderado superávit. LacuestiónclaveesdiscernirenquémedidaelajustedarápasoaunasituaciónenlaqueEspañageneresuperávitspor cuenta corriente en su componente estructural o de largo plazo.

A continuación, se resumen los resultados de unestudio reciente sobre la dinámica del saldo por cuenta corrienteenEspañaparaelperíodo1980-2012(véase BBVA Research, 2013). El estudio adopta un marcoanalítico que explora la variación del saldo corriente ensus componentes cíclico (de corto plazo) y estructural (de medio y largo plazo). El análisis tiene como punto de partida la identidad macroeconómica entre el ahorro nacionalneto–privadoypúblico–yelahorroexternoneto,queincluyelosrendimientos–positivosonegativos–delaPIIN22. Entre otras variables, se explora el papel del saldo fiscal,larentapercápitarelativa,laPIINinicial,lainversión,la tasa de dependencia demográfica o la liberalizacióncomercial, como determinantes del saldo corriente. Además, se descompone cada variable explicativa en sus tresfrecuenciasdeoscilaciónysepermitequecadaunodeloscomponentespuedatenerunefectodistintosobrela cuenta corriente23. El Cuadro 2 resume el conjunto de factoresquepuedeninfluenciarladinámicadelsaldoporcuenta corriente y especifica el signo de la correlaciónesperada de acuerdo a la literatura económica.

Losresultadosanalíticosmuestranque,enelcasodeEspaña,lasvariablesquetienenunacorrelaciónmayorcon la cuenta corriente son la inversión y la balanzacomercial de petróleo24. Dentro del componente de medioplazotambiénsonsignificativaselcréditoalsectorprivado y la ratio de dependencia de la tercera edad, con signo negativo, y el grado de apertura comercial, el saldo fiscalyelPIBpercápita,consignopositivo.Desdeelpuntodevistacíclico,tambiénsonsignificativoslosefectosdelgasto sanitario, la brecha de producto, el crédito al sector privadoylavariacióndeltipodecambioefectivoreal.

22: Para una revisión de la metodología, véase, por ejemplo, Ca’ Zorzi et al. (2012).23: En el caso de determinadas variables, tal y como es la brecha de producción, sólo se incluye el componente de corto plazo o componente cíclico (véase, para más detalle,BBVAResearch,2013). 24:Elmodeloseestimaconunpaneldedatosde72paísesenelperíodo1980-2012.LabasededatossehaconstruidoapartirdeFMI-WEO,BancoMundial,NacionesUnidas,OCDE,Darvas(2012),yBBVAResearch.Lasvariablesseexpresanendesviacióndelpromediomundial,exceptolavariabledependiente,laPIINinicial,labalanzacomercialdelpetróleoylavariacióndelarelacióndeintercambio,debidoaqueenestoscasoselpromediomundialseríacero.Laprimeraestimaciónserealizautilizandomínimoscuadradosgeneralizadosfactibles(FGLS)y,enunasegundaetapa,seadaptalaestimacióndeloscoeficientesdecortoymedioplazoqueresultandelaestimacióndelpanelalcasoespañol.Enconcreto,sereestimandichoscoeficientesenunmodelobayesianodeseriestemporalesespecíficodeEspaña,dondeseutilizanloscoeficientesdecortoymedioplazodelmodelodepanel,asícomosudistribución,comoinformaciónpreviaenlaestimaciónbayesiana.Laesti-macióndeloscoeficientesdelargoplazodelmodelodepanelsemantieneintacta.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Cuadro 2

Determinantes del saldo de la balanza por cuenta corriente

VariableCorrelación esperada Mecanismo teórico

Ratio de dependencia de la tercera edad(%delapoblacióntotal)

(-) Una mayor proporción de dependientes económicamente inactivos se asocia a un menor ahorro nacional

Ratio de dependencia de la poblaciónjoven(%poblacióntotal)

(-)

Crecimientodelapoblación(%) (-) Variablequeaproximalapoblaciónactivafutura

Gastosanitariopúblico(%PIB) (-) Variablequeaproximabrechasestructuralesdepolíticaeconómica

Inversión(%PIB) (-) Eldéficitporcuentacorrientesecorrelacionacon lasganancias futurasdeproductividadderivadas de una mayor inversión presente como consecuencia de, por ejemplo, un proceso deconvergenciao“catching-up”(-).Silatasadeinversiónalargoplazoeselevada,elretornodedichainversión-víagananciasdeproductividad-acabaríaporgenerarmejorasenelsaldocorriente(+).Lacorrelación(-)tiendeadominarenlaliteratura

PIBpercápita(ajustadoPPA,dólaresEE.UU,enlogs)

(+) Países con una menor renta y, por lo tanto, menor grado de desarrollo suelen producir déficitscorrienteselevadosdebidoalconjuntodeinversionesqueserealizandecaraafavorecerlaconvergenciaeconómica

Saldofiscal(%PIB) (+) Losdéficitspresupuestariosseasocianaunpeorcomportamientodelsaldoporcuentacorrientealredistribuirrentadelasgeneracionesfuturasalageneraciónactual

Créditoalsectorprivado(%PIB) (+)/(-) Un sistema financiero más desarrollado puede dar lugar a un mayor ahorro (+), encontraposición,tambiénpodríaseñalizarunaexcesivafacilidaddeendeudamientoloquedaríalugaraunmenorahorro(-)

PIIN(%PIB) (+) Una mejor PIIN inicial suele asociarse a un mejor comportamiento del saldo corriente debido al mejor comportamiento del saldo de la balanza de rentas (+). Por otro lado, la mejor PIIN inicialpodríafacilitarlaacumulacióndedéficitsenlabalanzacomercialduranteunperíodolargodetiempo(-).Lacorrelación(+)tiendeadominarenlaliteratura

Aperturacomercial(%PIB) (+) Variablequeaproximalaexistenciadebarrerasalcomerciointernacional-o,ensentidomásamplio, los costes del comercio internacional. Esta variable puede captar otros atributos, tal y como el grado de atractivo de la inversión extranjera directa

Balanzacomercialpetróleo(%PIB) (+) El elevado precio del petróleo empeora el saldo de la balanza energética de los países importadoresloqueseasociaaunempeoramientodeldéficitporcuentacorriente

Brechadeproducción(%PIB) (-) Variablequeaproximashocksdedemanda

Relacióndeintercambio(variaciónen%)

(+) Un aumento en la relación de intercambio se asocia a un aumento de la renta real disponible y, por lo tanto, del ahorro

Tipo de cambio efectivo real (+) Lasgananciasdecompetitividad-preciodelasexportacionesmejoranelsaldocorriente

Tipo de interés a corto plazo en EE.UU.(%)

(-) Movimientos adversos en los mercados de capital se asocian a un empeoramiento del saldo por cuenta corriente

VIX(variaciónen%) (+) Un aumento en la aversión al riesgo se asocia a un mayor ahorro

Fuente:BBVAResearchapartirdeChinnyPrasad(2003),ChinnyIto(2007),Cheunget al. (2010) y Ca’ Zorzi et al. (2012)

ElGráfico25muestra lasendade lacuentacorrienteobservada y su previsión para el horizonte temporal2013-2020. Las previsiones de la cuenta corriente se toman del World Economic Outlook (WEO, Abril 2013)publicado por el Fondo Monetario Internacional (FMI).Asimismo, el gráfico muestra la senda de la cuentacorriente ajustada por el modelo y su previsión tomando, ensumayoría,lasprevisionesprovenientesdelWEOpara

cada una de las variables explicativas25.Enelgráficoseobserva el buen ajuste del modelo durante el horizonte muestral. La senda de previsión derivada del modelo es muysimilaralaconsideradaporelFMIyambasreflejanun saldo corriente en claro superávit hasta 2020. De confirmarse,estepatrónsupondríaunavanceimportanteen el proceso de desapalancamiento de la economía españolafrentealrestodelmundo.

25:Sehaprimadolautilizacióndeunaúnicafuenteparalasprevisionesdetodaslasvariables.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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ElGráfico26presentalosresultadosdeladescomposicióncíclica y estructural del modelo. La cuenta corriente en Españahapresentadodéficitsestructuralesdurantetodoel período muestral. A modo ilustrativo, durante la década previa al desencadenamiento de la crisis de 2008, el peso promediodelcomponenteestructuralfuedel68%,sibiense observa una mayor relevancia del componente cíclico enlosúltimoscuatroañosdecrecimientoeconómico.Ensólo tres ocasiones el comportamiento del componente

cíclico ha contribuido a reducir la magnitud del déficitcorriente: a mediados de los años 80, en la primera mitad de losaños90yenelprocesode reversiónactual.Eneste último, los superávits cíclicos, unidos al ajusteestructuralenmarcha,handadoespecialtracciónalacorreccióndel déficit26. A 2020, la senda de previsión ajustada por el modelo situaría la PIIN de la economía española en torno al 70% del PIB.

Gráfico25

España: sendasdelabalanzaporcuentacorriente(en%delPIB)

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014(p)

2016(p)

2018(p)

2020(p)

Cuentacorrienteobservadayprevisión

Cuenta corriente ajustada por el modelo

(p)previsión.LasprevisionesdelasvariablesprocedendelFMI-WEO.Véaseeltexto para más detalle. Fuente:BBVAResearch

Gráfico26

España:componentescíclicoyestructuraldelabalanzaporcuentacorriente(en%delPIB)

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014(p)

2016(p)

2018(p)

2020(p)

Componente cíclicoComponente estructuralCuenta corriente ajustada por el modeloCuentacorrienteobservadayprevisión

(p)previsión.LasprevisionesdelasvariablesprocedendelFMI-WEO.Véaseeltexto para más detalle. Fuente:BBVAResearch

Con respecto a los principales determinantes del saldo corriente estructural destaca, por un lado, la contribución negativa y persistente de la PIIN inicial27(véaseelGráfico27). Asimismo, la evolución del componente estructural de la inversión ha ejercido un papel significativo en ladinámica del saldo corriente estructural. En concreto, se encuentra detrás de los ajustes estructurales de mediados delos80yprincipiosdelos90,asícomodeldeteriorocorrientequeganótracciónconelcambiodesiglo.Las

variables demográficas contribuyen de forma crecienteal saldo estructural negativo, si bien su contribución es ligeramente menor a la que se deduce del Gráfico 27dado que esta variable incorpora el efecto fijo negativode España, considerado aquí como parte estructural.Por su parte, el saldo fiscal estructural, así como elresto de variables, contribuyen de forma marginal a ladeterminacióndeldéficitcorrienteestructural.

26:Elpesodelcomponentecíclicoenlavariacióndelacuentracorrienteentre2007y2012essuperioralpesodelcomponenteestructural(76%frentea24%),sibienestasituaciónsereviertecuandosetomalavariacióndelosdosúltimosaños,momentoapartirdelcualelpesodelcomponenteestructuralenelajusteadquieremayorrelevancia(85%).ElFMI(2013)encuentraunmayorpesodelcomponentecíclicoenelprocesodeajustedevariasdelaseconomíasperiféricasdeláreaeuro,entreellas,España.Entodocaso,nosedescartaqueotrasestimacionespuedandarlugaraunrepartomásequitativodeloscomponentescíclicoyestructural(véase,por ejemplo, La Caixa (2013) y Banco de España (2013)). 27:LaPIINinicialhacereferenciaalaPIINretardadadosperíodos.

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Gráfico27

España:descomposicióndelacuentacorrienteestructuralensusfactoresdeterminantes(en%delPIB)

-12-10-8-6-4-202468

10

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013(p)

2014(p)

2015(p)

2016(p)

2017(p)

2018(p)

2019(p)

2020(p)

Demografíayefectofijopaís SaldofiscalCrédito privado InversiónFactores comerciales PIBpercápitaPIINinicial Componente estructuralCuentacorrienteobservadayprevisión Cuenta corriente ajustada por el modelo

(p)previsión.Lasprevisionesdelasvariablesproceden,ensumayoría,delFMI-WEO.Véaseeltextoparamásdetalle. Fuente:BBVAResearch

Dadoelelevadopesoquetienelainversiónestructuralenla senda de previsión de la cuenta corriente estructural, se presentan los resultados de un ejercicio de simulación en el que se incorporan tres escenarios alternativos sobre la evoluciónde la ratiode inversión sobrePIB.Nótese que, de acuerdo a las previsiones del FMI, laratio de inversión sobre PIB continuará en una senda de corrección hasta niveles cercanos al 16% en 2018. Esta sendaimplicaquelaeconomíaespañolatransitaríadesdeuna ratio 7 puntos por encima del promedio mundial en 2007 a un ratio casi 10 puntos por debajo del promedio mundial en 2018.

En el escenario denominado “base” se utilizan lasprevisionesdeinversióndelFMIdescritasanteriormente.Como primer escenario alternativo (escenario 2) se utilizan lasprevisionesdeBBVAResearchdelaratiodeinversiónsobre PIB (24% hacia 2020) y, como segundo escenario alternativo (escenario 3), se incorporan las previsones de la OCDE (22% en 2020). Como se puede observar en el Gráfico28,bajounescenariodemayorrecuperacióndelos niveles de inversión, la evolución de la cuenta corriente sería, ceteris paribus, menos optimista. No obstante, es importante señalar que bajo cualquiera de los tres escenarios alternativos España alcanzaría el superávit estructuraldelacuentacorrientehacia2016yqueéstese mantendría durante todo el horizonte de previsión.

Gráfico28

España:evolucióndelacuentacorrienteestimadaydesucomponenteestructuralen%delPIB(escenariosalternativosdeinversión)

-10-9-8-7-6-5-4-3-2-1012345

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013(p)

2014(p)

2015(p)

2016(p)

2017(p)

2018(p)

2019(p)

2020(p)

EstructuralBase Estructural Esc. 2 Estructural Esc. 3 Esc.Base Esc. 2 Esc. 3

(p)previsión.EscenarioBase:previsionesutilizandolaratioInversión/PIBdelFMI;Escenario2:previsionesutilizandolaratioInversión/PIBdeBBVAResearch;Escenario3: previsiones utilizando la ratio Inversión/PIB de OCDE. Fuente:BBVAResearch

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En síntesis, desde una perspectiva metodológica enfocadaen la identidadmacroeconómicadel ahorro ylainversión,esterecuadromuestraqueel deterioro del saldodeficitariodelabalanzaporcuentacorrientedelaeconomíaespañoladesdemediadosdelosaños90tuvo un componente estructural elevado. Asimismo, el proceso de reversión observado desde 2008 se ha apoyado,enunaprimerafase,enladisminucióngradualdel déficit estructural y la generación de superávitscíclicos y, en una segunda fase, en la disminuaciónpronunciadadel componente estructural del déficit. Lascontribuciones más relevantes al déficit estructural seencuentran en la evolución de la inversión, la PIIN inicial ylademografía.Amedioplazo,lasprevisionesindican

que la economía española podría generar superávits estructurales,aliviandolapresiónfinancieraqueejerceelelevadoendeudamientoexterno sobre las decisiones de los agentes económicos. La generación de superávits estructuralesenlabalanzaporcuentacorrientesignificaríaun cambio en el patrón de crecimiento de la economía que habría de apoyarse en la reorientación de losrecursos productivos hacia los sectores exportadores y la consecución del ahorro energético. La reasignación rápida yeficazdeestosfactoresfacilitaríaeldesendeudamientodeEspañafrentealexteriorylacorreccióndeunodelosgrandesdesequilibriosacumuladosenelperíodoanteriora 2008.

Gráfico29

España:evolucióndelacontribuciónestructuraldelainversión(en%delPIB;escenariosalternativosdeinversión)

-4-3-2-1012345678

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013(p)

2014(p)

2015(p)

2016(p)

2017(p)

2018(p)

2019(p)

2020(p)

InversiónEsc.Base InversiónEsc.2 InversiónEsc.3

(p)previsión.EscenarioBase:previsionesutilizandolaratioInversión/PIBdelFMI;Escenario2:previsionesutilizandolaratioInversión/PIBdeBBVAResearch;Escenario3: previsiones utilizando la ratio Inversión/PIB de OCDE. Fuente:BBVAResearch

Por último, el Gráfico 29 presenta la evolución de lacontribución del componente estructural de la ratio de inversión sobre PIB a la cuenta corriente estructural. Bajo los tres escenarios se espera que la contribuciónestructuraldelainversiónpasedecercadel-3%delPIB

en2007al+5-6%delPIBen2016.Apartirde2016,lasprevisionesdifierenenmayormedida.Así,lacontribuciónestructural de la inversión se situaría en la horquilla del3,5% al 7% bajo los escenarios alternativos a 2020.

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Referencias

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Cheung,C.,Furceri,D.yRusticelli,E.(2010).“Structuraland Cyclical Factors behind Current-Account Balances”OECD Economics Department Working Papers 775,OECD.

Chinn, M.D. y Prasad, E.S. (2003). “Medium-TermDeterminants of Current Accounts in Industrial andDevelopingCountries:AnEmpiricalExploration”,Journal of International Economics,Vol.59,págs.47-76.

Chinn,M.D.yIto,H.(2007).“CurrentAccountBalances,Financial Development and Institutions: Assaying theWorld “SavingGlut””,Journal of International Money and Finance,Vol.26,págs.546-569.

Correa-López, M. y de Blas, B. (2012). “InternationalTransmission of Medium-Term Technology Cycles:Evidence from Spain as a Recipient Country”, The B.E. Journal of Macroeconomics, Vol.12(1),Topics.

Darvas, Z. (2012). “Real Effective Exchange Rates for178Countries:ANewDatabase”,WorkingPaper1201,Department of Mathematical Economics and EconomicAnalysis,CorvinusUniversityofBudapest.

FMI(2013).EuroAreaPolicies,IMFCountryReportNo.13/232.

Freund, C. (2005). “Current Account Adjustment inIndustrialCountries”,Journal of International Money and Finance,Vol.24,págs.1278-1298.

La Caixa (2013). Informe mensual, número 369, junio2013.

Milesi-Ferretti, G.M. y RazinA. (1996). “Sustainability ofPersistentCurrentAccountDeficits”,NBERWorkingPaperNo. 5467.

Summers, L. (1996). Commentary. En:Hausman, R. yRojas-Suarez,L.(Eds.),Volatile Capital Flows: Taming Their Impact on Latin America. Inter-American DevelopmentBankandJohnsHopkinsUniversityPress,Baltimore.

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El Servicio de Estudiosdel Grupo BBVA

El proceso de cambio de modelo productivo por el que está transitando la economía española para corregir los desequilibrios estructurales y elevar la tasa decrecimiento potencial necesita del desarrollo de un marco institucional adecuado y estable. Un elemento importantedeestaconfiguracióninstitucionalloconformael contexto regulador en el que se desenvuelve laactividadeconómicayquehadefacilitarygarantizarelfuncionamientocompetitivodelosmercados.Laliteraturaeconómicahaestudiadolosefectospositivosqueejercelacompetenciasobreelempleo,laproductividad,lainflacióno el crecimiento (véase, por ejemplo, Arnold et al. (2011), BaroneyCingano(2011),Fiori et al.(2012)),sibienquedanporcuantificarmuchasdelasexternalidadesasociadasaldesarrollo de un marco regulatorio procompetitivo.

A partir de la década de los 90, y en un esfuerzocoordinado de fomento de la competencia a nivel europeo, la economía española liberalizó una parterelevante del sector servicios e incrementó la competencia de forma paulatina en lo que antes eran monopolios estatales. Las repercusiones económicas del procesode liberalización,quetomótracciónamitaddeladécadade los90, sedesconocen,enbuenamedida

debido a la dificultad asociada a su cuantificación. El IndicadordeImpactoRegulatorio(IIR),elaboradoporlaOCDEparaelperíodo1975-2007,esunprimerintentodecuantificar losefectosexternosde la liberalizaciónen España y de señalar el camino que la economíatienequerecorrerdecaraaalinearseconlosmercadosmás eficientes delmundo. En concreto, el IIRmide loscostes potenciales que la existencia de una regulaciónanticompetitivaensectoresnomanufactureros(energía,transporte, y comunicación, entre otros) impone sobre el resto de sectores de la economía que utilizan a losprimeros como inputs en el proceso productivo28.

Si se explora la evolución temporal del IIR en los 10 sectores que conforman las manufacturas en Españay se compara esta evolución con la de sus homólogos de19paísesdelaOCDE,seobservaqueEspaña fue la economíaquedisminuyóenmayormedida loscostespotenciales de la regulación anticompetitiva durante el período1995-2007(véanselosGráficos30y31)29. En este período, la economía española pasó del puesto 18 al 13enelIIRpromediodemanufacturas.

Recuadro 2. Los costes de una regulación anticompetitiva: España en comparativa internacional

Gráfico30

VariaciónabsolutadelIndicadordeImpactoRegulatorioenelsectordealimentos,bebidasytabaco,1995-2007

-0,050

-0,045

-0,040

-0,035

-0,030

-0,025

-0,020

-0,015

-0,010

-0,005

0,000

ESP ITA

BEL

AU

TA

LEFR

AA

TDIN

NOR

HOL

POR

IRL

SUE

GRE

NZD RU

JAP

FIN

CAN

EEU

U

Nota: valores más negativos indican una mayor reducción en los costes potencia-lesdeunaregulaciónanti-competitiva. Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

Gráfico31

VariaciónabsolutadelIndicadordeImpactoRegulatorioenelsectordematerialdetransporteyvehículosdemotor,1995-2007

-0,050

-0,045

-0,040

-0,035

-0,030

-0,025

-0,020

-0,015

-0,010

-0,005

0,000

ESP ITA

BEL

ALE IRL

NOR

AU

TFR

APOR

AT

SUE

DIN

HOL

GRE

JAP

NZD RU

FIN

CAN

EEU

U

Nota: valores más negativos indican una mayor reducción en los costes potencia-lesdeunaregulaciónanti-competitiva. Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

28:UnadescripcióndetalladadelindicadorfiguraenOCDE(2011).ProductMarketRegulationDatabase,disponibleenwww.oecd.org/economy/pmr.29:Enconcreto,lossectoresanalizadosson:alimentos,bebidasytabaco;textilesyconfección;madera,papelyartesgráficas;industriaquímica;cauchoyplástico;productosmineralesnometálicos;metales,productosmetálicosymáquinasindustriales;maquinariaymaterialeléctrico,electrónica;materialdetransporteyvehículosdemotor;mobiliarioyotrasindustriasmanufactureras.

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Si bien la convergencia hacia el marco regulatorio de las economías más competitivas supuso un avance de cinco puestos en el ranking de la OCDE, la economía española se caracterizó durante la expansión previaa la crisis por tener un contexto regulatorio que, en

promedio,imponíamayorescostesasusempresasdemanufacturas (véanse los Gráficos 32-35). Este mayorcoste supone una presión negativa sobre la competitividad de las empresas en el exterior.

Gráfico32

IndicadordeImpactoRegulatorioenelsectordealimentos,bebidasytabaco,desviaciónconrespectoalamediamuestral1995-2007

-0,08

-0,06

-0,04

-0,02

0,00

0,02

0,04

0,06

0,08

SUE

DIN

HOL

EEU

UA

UT

IRL

CAN

NZD FIN

RU

FRA

NOR

ALE

GRE

ESP AT

POR

JAP

ITA

BEL

Costes potenciales por encima de la media de la

regulación anticompetitiva

Costes potenciales por debajo de la media de la

regulación anticompetitiva

Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

Gráfico33

IndicadordeImpactoRegulatorioenelsectordetextilesyconfección,desviaciónconrespectoalamediamuestral1995-2007

-0,08

-0,06

-0,04

-0,02

0,00

0,02

0,04

0,06

0,08

SUE

CAN

EEU

UHOL

FIN

DIN

AU

TIRL

NZD RU

FRA

ALE

GRE

POR

NOR

AT

ESPJAP

ITA

BEL

Costes potenciales por encima de la media de la

regulación anticompetitiva

Costes potenciales por debajo de la media de la

regulación anticompetitiva

Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

Gráfico34

IndicadordeImpactoRegulatorioenlaindustriaquímica,desviaciónconrespectoalamediamuestral1995-2007

-0,08

-0,06

-0,04

-0,02

0,00

0,02

0,04

0,06

0,08

DIN

SUE

EEU

UHOL

CAN

AU

TIRL

FIN

RU

ALE

FRA

NZD

NOR

ESPJAP

GRE

AT

POR

ITA

BEL

Costes potenciales por encima de la media de la

regulación anticompetitiva

Costes potenciales por debajo de la media de la

regulación anticompetitiva

Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

Gráfico35

IndicadordeImpactoRegulatorioenelsectordematerialdetransporteyvehículosdemotor,desviaciónconrespectoalamediamuestral1995-2007

-0,08

-0,06

-0,04

-0,02

0,00

0,02

0,04

0,06

0,08

DIN

SUE

AU

TFIN

EEU

UIRL

HOL

GRE

CAN

NZD RU

POR

FRA

NOR

ESP AT

ALEJAP

ITA

BEL

Costes potenciales por encima de la media de la

regulación anticompetitiva

Costes potenciales por debajo de la media de la

regulación anticompetitiva

Fuente:BBVAResearchapartirdeOCDE

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Situación EspañaTercer Trimestre 2013

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Gráfico36

España:IndicadordeImpactoRegulatorioyexportacionesnominalesdemanufacturas,1995-2008

Alimentos,bebidasytabaco

Textilesyconfección

Madera,papel,artesgráficas

Industriaquímica

Cauchoyplástico

Metales,productosmetálicos,máquinas

industriales

Maquinariaymaterialeléctrico,electrónica

Materialdetransporte,vehículos de motor

Mobiliarioyotrasindustrias manufactureras

6

7

8

9

10

11

12

-0,055 -0,050 -0,045 -0,040 -0,035

Tas

a de

vari

ació

n in

tera

nual

de

las

exportaciones,promedio1996-

2008(%)

VariaciónabsolutaenelIndicadordeImpactoRegulatorio,1995-2007

Nota:valoresmásnegativosenelejehorizontalindicanunamayorreducciónenloscostespotencialesdeunaregulaciónanti-competitiva. Fuente:BBVAResearchapartirdeDatacomexyOCDE

Si bien es necesario confirmar que esta correlación semantiene una vez se controla por otros determinantes de las exportaciones, la evidencia es, cuando menos, sugestiva.Dadoqueunaregulaciónorientadaafavorecerla competencia de mercado se asocia a un mejor comportamiento de la competitividad-precio (véase,por ejemplo, Correa-López et al. (2013)), la evidencia mostrada en este recuadro señala el impulso exportador que la economía española podría recibir si realiza lasreformas institucionales necesarias para converger enmateria de competencia con los países más avanzados.

Referencias

Arnold, J.M., Javorcik, B.S. y Mattoo, A. (2011). “Does Service Liberlization Benefit Manufacturing Firms?EvidencefromtheCzechRepublic”,Journal of International Economics,Vol.85,págs.136-146.

Barone, G. y Cingano, F. (2011). “Service RegulationandGrowth:EvidenceformOECDCountries”,EconomicJournal,Vol.121,págs.931-957.

Correa-López, M., García-Serrador, A. y Mingorance-Arnáiz, C. (2013). “Product Market Competition, Monetary PolicyRegimesandInflationDynamics:EvidencefromaPanelofOECDCountries”,Oxford Bulletin of Economics and Statistics, de próxima aparición.

Fiori, G., Nicoletti, G., Scarpetta, S. y Schiantarelli, F.(2012). “Employment Effects of Product and LabourMarket Reforms: Are There Synergies?”, Economic Journal,Vol.122,págs.F79-F104.

Con todo, a pesar de la mayor externalidad negativa provenientedeunacompetenciatodavíainsuficienteenlossectores de la energía, el transporte o la comunicación, el sectormanufactureroenEspañasehabríabeneficiadodel marcado proceso de liberalización en curso,inclusiveenloqueserefiereasucomportamientoenlos mercados internacionales. Una primera evidencia

de este efecto aparece en la correlación positiva entrela variación del IIR y el crecimiento de las exportaciones. Así, el Gráfico 36 muestra que los sectores que experimentaronunamayordisminuciónen los costesasociados a una regulación anticompetitiva registraron unmayorcrecimientodelasexportacionesduranteelperíodo previo a la crisis30.

30:Elgráficoexcluyelosproductosmineralesnometálicosdadoquesuproducciónseorientóasuplirlaexpansióndomésticadelsectordelaconstrucción.

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4.Elajustefiscalcontinúa,aunquedeformamenosintensaqueenlostrimestres precedentesDuranteelprimertrimestrede2013semantuvo lapolíticadecontroldelgastoyajustefiscal,sibiendeformaalgomenosintensaqueenlostrimestresprecedentes.Deestaforma,el déficit acumulado del conjunto de administraciones públicas se situó en el 1,2%del PIB,dosdécimaspordebajodelregistradoenelprimertrimestredelañopasado(véaseelGráfico37).ComoseobservaenelGráfico38,tantolaadministracióncentralcomolascomunidadesautónomasacumularonundéficithastael1T13del1,5%yel0,1%delPIB,respectivamente,mientrasque lascorporaciones localesy laSeguridadSocial–favorecidapor losadelantosdetransferenciasrealizadosporlaadministracióncentral–registraronunligerosuperávit.

De cara al segundo trimestre, los últimos datos de ejecución presupuestaria situarían eldéficitacumuladohastamayoporencimadel3%delPIB,loquesupondríaundeteriorodecasidospuntosporcentuales(pp)respectoalprimertrimestre.Este empeoramiento del saldo presupuestariosedebefundamentalmentealEstado,quehaincrementadosudéficitentornoa1,7ppdelPIBporelincrementodelgastoeninteresesypeseaquelacaídadelosingresossehamoderado.Enestecontexto,seobservaqueelajustedelgastosigueconcentrándoseenelrecortedelainversióny,enmenormedida,enlaremuneracióndeasalariados,porloqueelcumplimientodelobjetivopresupuestariodependerá,dada ladebilidadde laactividadeconómica,delcompromisofirmeconlareduccióndelgasto.

Gráfico37

AA.PP.:capacidad(+)/necesidad(-)definanciación(*)(Acumuladoalaño.%PIB)

Gráfico38

AA.PP.:capacidad(+)/necesidad(-)definanciaciónporsubsectores(%PIB)

-10

-9

-8

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1T 2T 3T 4T

2010 2011

2013 Objetivo2013

-4,0

-3,5

-3,0

-2,5

-2,0

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

ene-13 feb-13 mar-13 abr-13 may-13

Admón. central CC.AA. Seg.Social

(*) Sin tener en cuenta el importe de las ayudas a las instituciones financieras. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

Analizando el comportamiento de los ingresos durante el 1T13, en el Gráfico 39 puedeobservarsecómo,apesardequeeldeterioroeconómicosiguiórestandorecursos–entornoa0,4ppdel PIB respecto a los ingresosdel1T12– las medidas discrecionales puestas en marchaelañopasado(subidasimpositivas)evitaronunacaídadeltotaldeingresos. Dichas medidaselevaronlosingresosestructuralesdelasadministracionespúblicasentornoa0,4ppdelPIBentérminos interanuales.Estecrecimientosedebefundamentalmentea losrecursosprovenientesde los impuestossobre laproducción–donde lasubidade los tipos impositivosdelIVAsupusounincrementoestructuralde0,2pp–ydelosimpuestossobrelarenta–cuyos

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recursosestructuralescrecieron0,1ppdelPIBporlasubidaimpositivadelIRPFyloscambiosnormativos en el impuesto sobre sociedades. Como consecuencia, el total de ingresos del primer trimestredelañosemantuvoenelmismonivelqueelregistradoduranteel1T12.

Enel1T13seobservóunajustedelcomponenteestructuraldelgastode0,2ppdelPIBrespectoal1T12,generalizadoenprácticamentetodaslaspartidas(véaseelGráfico40).Resultaespecialmenteacusadoenelgastodeinversión,queregistróunareducciónestructuralde0,1ppdelPIB.Sinembargo,esteajusteestructuralnofuesuficienteparacompensarelcrecimientodel gasto por intereses, el deterioro cíclico de las prestaciones por desempleo y el incremento de lasprestacionessocialesderivadasde laactualizaciónde laspensiones.Deesta forma,elgastototaldelconjuntodeadministracionespúblicasregistradoenelprimertrimestredelañoseredujo en torno a 0,2 pp respecto al mismo periodo del año anterior.

Gráfico39

AA.PP.:variacióninteranualdelosrecursosnofinancierosa1T13(ppdelPIB)

Gráfico40

AA.PP.:variacióninteranualdelosempleosnofinancierosa1T13(ppdelPIB)

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

I.producción

I.rentas

Cot.Sociales

I.capital

Res

to

Tota

l

Ajustado de ciclo Cíclico Total

-0,3

-0,2

-0,1

0,0

0,1

0,2

Rem

. A

sal

Cons.Interm

.

Intereses

Prest.sociales

Des

emple

o

F.B.K.

Res

to

Tota

l

Ajustado de ciclo Cíclico Total

Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

Enconsecuencia,eldéficitdelasadministracionespúblicasespañolasseredujoenelprimertrimestre del año algomás de dos décimas del PIB respecto al registrado en el primertrimestre de 2012. Teniendoencuentaqueeldeteriorocíclicopodríahaberincrementadoeldéficitdel1T13entornoa0,5ppdelPIBsegúnlasestimacionesdeBBVAResearch,elsaldoestructural habría mejorado unas siete décimas hasta situarse prácticamente en equilibrio acierredel1T13.Esmás,cuandodelanálisissesustraeelpagoporinteresesdeladeudapública(queenelprimertrimestreseelevóhastael0,8%delPIB),sehabríaregistradounsuperávitestructuralprimariodel0,7%delPIB(véanselosGráfico41y42).

Estos resultados ponendemanifiesto el importante esfuerzode consolidación fiscal quese sigue realizando en términos estructurales. La persistencia del déficit se explica, casiexclusivamente, por el efecto negativo sobre los ingresos y gastos públicos de un mayordeteriorodelaactividadeconómicajuntoconelaumentodelcostedelafinanciación.

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Gráfico41

AA.PP.:saldoestructural,excluidaslasayudasalsectorfinanciero(%delPIB)

Gráfico42

AA.PP.:descomposicióndelacapacidad(+)/necesidad(-)definanciación*(%delPIB)

-9

-8

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1T 2T 3T 4T

2010 2011 2012 2013

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

1T 2T 3T 4T 1T 2T 3T 4T 1T 2T 3T 4T 1T

2010 2011 2012 2013

Ajustado de ciclo Cíclico Intereses Total

Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP (*)Sintenerencuentaelimportedelasayudasalsectorfinan-ciero. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

En el conjunto del 2013, pese a que se espera que las políticas de ajuste fiscal continúen,no resulta probable que sean suficientes como para compensar los efectos negativos de lacaída de la actividad sobre los ingresos y gastos y el incremento esperado de los intereses. Así, lasprevisionesdeBBVAResearchsugierenquedurante2013elciclodrenarácasiunpuntoporcentualdelPIBdelosingresosesperados,afectandotantoalosimpuestossobrelaproducción como a los impuestos sobre la renta, absorbiendo la mejora estructural de los mismos. Deestaforma,losingresospúblicossesituaránalrededordel36,7%delPIB,apenas0,3ppporencima de lo alcanzado en 2012. Por su parte, el ajuste del gasto estará concentrado en los consumosintermedios,enelgastodeinversión(quemoderarásuritmodecaídarespectoalos dos ejercicios anteriores) y,enmenormedida,enlaremuneracióndeasalariados,por la permanenciadelasmedidasdereformadelafunciónpúblicaydereestructuracióndelsectorpúblicodependiente(véaseelCuadro3).

Enestecontexto,ycomoseobservaenelGráfico43,enunescenarioenelquenosellegaranaimplementarlasmedidasyaanunciadas,eldéficitpúblicoen2013seincrementaríaentornoa1,7ppdelPIBcomoconsecuenciadeldeterioroeconómico,aloquehabríaqueañadirentorno a 0,7 pp más por el incremento estructural de las prestaciones sociales y por el aumento del pago de intereses. Así, teniendoencuentalasmedidasanunciadasy/opuestasenmarcha,eldéficitde2013sequedaráentornoal6,5%delPIB,enlíneaconelnuevoobjetivodeestabilidadaprobadoporlaComisiónEuropeaafinalesdemayo.Dichaflexibilizacióndelosobjetivos de estabilidad permitiría cumplir igualmente el objetivo aprobado para 2014, añoen el que el déficit público se situará alrededor del 5,8%del PIB,debido a que tanto elciclo económico como la mejora estructural de los ingresos y gastos comenzarán a corregir el deteriorofiscal.

De esta forma, de cumplirse las previsiones deBBVAResearch,el saldo estructural de las administracionespúblicasespañolas,sesituaríaalrededordel1,5%delPIBafinalesde2014 (véaseelGráfico44),acumulandocasi6ppdecorreccióndesde2011.

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Gráfico43

AA.PP:ajustefiscalesperado(*)(%PIB)

Gráfico44

AA.PP.:capacidadonecesidaddefinanciación(*)(%PIB)

9,0

2,64,6

7,0

1,7 2,2

6,5

-0,1 0,6

5,8

0

2

4

6

8

10

12

14

Def

icit 2

01

1

Politicafiscalpasiva

Esf

uer

zo f

isca

l

Déf

icit 2

01

2

Politicafiscalpasiva

Esf

uer

zo f

isca

l

Déf

icit 2

01

3

Politicafiscalpasiva

Esf

uer

zo f

isca

l

Déf

icit 2

01

4

2012 2013 2014

-14-12-10-8-6-4-20246

2007

2008

2009

2010

2011

2012(e)

2013(p)

2014(p)

Ajustado de ciclo Cíclico Intereses Total

(*) Sin tener en cuenta el importe de las ayudas a las instituciones financieras. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAPeINE

(*) Sin tener en cuenta el importe de las ayudas a las instituciones financieras. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAPeINE

La flexibilización de los objetivos de estabilidad debería suponer una oportunidad paramejorarlacomposicióndelajuste,reduciendolacargaimpositiva,mejorandosueficienciaytrasladandolareduccióndeldesequilibriohaciaelgasto. A este respecto, el techo de gasto del Estado aprobado para 2014 está en línea con su nuevo objetivo estabilidad (el 3,8% del PIB) yconlasprevisionesdeBBVAResearch.SegúnlainformaciónpresentadaporelGobierno,ellímitedegastoaprobadosuponeunincrementodelgastonofinancierototaldel2,7%respectoalpresupuestode2013.Noobstante,unavezexcluidaslastrasferenciasalaSeguridadSocialyalServicioPúblicodeEmpleo,elgastonofinancierodelEstadosereduciríaentornoal1,3%.

Asimismo,elpasado28dejunio,elGobiernoaprobólaremisiónalasCortesdelproyectodeleydecreacióndelaautoridadindependientederesponsabilidadfiscal(AIRF),dandorespuestaalasrecomendacionescomunitarias.Aunqueesteavanceenelprocedimientolegislativonecesariopara la creación del AIRF es positivo, su adscripción funcional al poder legislativo hubieragarantizado su independencia.

Igualmente, se valoran positivamente las medidas adoptadas contra la morosidad de las administracionespúblicasylaampliacióndelplandefinanciaciónparaelpagoaproveedores. Porúltimo, lacreacióndeuncomitédeexpertospara lareformadelsistemafiscalabreunaoportunidadparasimplificarelsistematributarioespañolmejorandosueficienciaeimpulsandoel crecimiento y el empleo.

Entodocaso,unabuenapartedeestasnuevasmedidassolotendránefectosalargoplazo,porloqueelriesgodeincumplimientodelosobjetivosdeestabilidadenlosdospróximosañosreside,obienenuna recuperaciónestructuralde los ingresosmássuavede loprevisto,en un deterioro cíclicomayor al esperado o en una relajación de la implementación demedidas.Adicionalmente,lamoderadamejoradeldéficitobservadaduranteelprimertrimestreincrementalaprobabilidaddequebuenapartedelajusteseposponga,nuevamente,hastalasegundamitaddelaño,loquepodríallevaraunanuevaaceleracióndelacaídadelaactividad.Resulta,porello,fundamentalquesetratedesuavizarelritmodeimplementacióndenuevasmedidas.

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Cuadro 3

AA.PP:necesidaddefinanciación,excluídaslasayudasalsectorfinanciero

(pp del PIB) 2011 2012 2013 2014

Remuneración de asalariados 11,6 11,0 10,9 10,7

Consumos intermedios 5,9 5,6 5,4 5,3

Intereses 2,5 3,0 3,3 3,3

Prestaciónpordesempleo 2,8 3,0 3,0 2,9

Prestacionessociales 12,6 13,0 13,4 13,5

Formación bruta de capital 2,9 1,7 1,5 1,3

Otrosempleos 6,4 5,9 5,7 5,3

Empleosnofinancieros 44,7 43,3 43,2 42,1

Impuestossobrelaproducción 9,9 10,2 10,6 10,6

Impuestossobrelarenta,patrimonio,etc 9,6 10,1 10,1 10,2

Contribuciones sociales 13,2 12,8 12,5 12,3

Impuestossobreelcapital 0,4 0,4 0,4 0,4

Otrosrecursos 2,7 2,8 3,0 2,8

Recursosnofinancieros 35,7 36,3 36,7 36,4

Necesidaddefinanciación -9,0 -7,0 -6,5 -5,8

Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAPeINE

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5.Déficitsasimétricosydemandaexterna condicionan las perspectivas de crecimiento regionalDesdelapublicacióndelanteriornúmerodeSituaciónEspaña,lasperspectivasregionalesse han visto afectadas por varios factores.Aunquelosdatosdecoyunturaparaelconjuntode España han ido confirmando las expectativas de estabilización de la actividad, algunascomunidadesautónomashantenidouncomportamientoalgodiferentealesperado.Porunlado,estoseexplicaporelgradodeexposiciónquecadaunadeellastienealademandaexterna,perotambiénporlacapacidadqueestánteniendoparaaprovecharelcrecimientodelospaísesemergentesenunentornoderecesiónparaEuropa.Porotrolado,laincertidumbrepolíticaquesehaobservadoenalgunosdelosprincipalesdestinosturísticosquecompitenconEspañahatenidounimpactopositivosobreaquellasregionesquedependenconmayorintensidaddelasvisitasdeextranjeros.Finalmente,larelajacióndelosobjetivosdedéficitylasexpectativasdequeseasignaranmetasasimétricashanprovocadounamoderacióndelaconsolidaciónfiscalenalgunascomunidadesautónomas.Haciadelante,estostresfactorescontinuaránsiendolosprincipales determinantes del crecimiento regional.

En conjunto, los indicadores de coyunturamejoran (omuestran unmenor deterioro) entodaslascomunidadesautónomasenel2T13,loqueesconsistenteconlavisióndequela parte más intensa de la recesión se ha dejado atrás.Porejemplo,lasencuestasqueBBVAResearch realizaa la reddeoficinasdeBBVA reflejanque,porprimeravezendosaños, lapercepciónrespectoalcomportamientodelaeconomíaenelsegundotrimestrede2013fuedeestabilidad,yaumentaelnúmerodecomunidadesen lasque lasperspectivassonyadecrecimientodecaraaltercertrimestre(véanselosGráficos45y46).Engeneral,latendenciademejoranoesexclusivadeestasencuestas,sinoquetambiéndiversosindicadoresrelacionadoscon el sector exterior y la demanda interna registran una mejora continua desde inicios de año.

Gráfico45

EncuestadeActividadEconómicaBBVA:saldode respuestas sobre el estado de la economía durante el segundo trimestre de 2013

Gráfico46

EncuestadeActividadEconómicaBBVA:saldode respuestas sobre el estado de la economía durante el tercer trimestre de 2013

Crecimiento Caída Estancamiento Crecimiento Caída Estancamiento

Fuente:BBVA Fuente:BBVA

PesealarecesiónqueseobservaenEuropa,lasexportacionesdebienessehanmantenidoentre las más dinámicas de la UEM. Lo anterior se debe, en la mayoría de las regiones, a la capacidadquehantenidolasempresasparadiversificardestinoshaciapaísesemergentesdondeelcrecimientosemantiene(véaseelGráfico47).Enotras,seexplicaporlamenorelasticidadde la demanda al ciclo, como en el caso de comunidades autónomas con un elevado peso en

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lasexportacionesdeproductosalimentarios(Andalucía).Encambio,aquellasregionesconunaaltaconcentracióndedestinoseuropeosodependientesdelaventadebienesdeequipoodeproductos de consumo duradero, como los automóviles, muestran un comportamiento menos dinámico en sus exportaciones (Castilla y León, Cataluña, La Rioja y Navarra).

Gráfico47

EspañayCC.AA.:crecimientodelasexportacionesrealesdebienesypesoenelPIB(%)

Gráfico48

Entradas de turistas

ESPAND ARA

AST

BAL

CAN

CANT

CYL

CLM

CAT

VAL

EXT

GAL

MAD

MUR

NAV

PV

RIO

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

0 20 40 60Crecimientodelasexportaciones

real

es d

e bie

nes

1S13(CVEC;%)

PesodelasexportacionesdebienesenelPIBen2012(%)

ESP

AND

ARA

AST

BAL

CAN

CNT

CYL

CLM

CAT

VAL

EXT

GAL

MAD

MUR

NAV

PVARIO

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

-10 -5 0 5 10

Cre

cim

iento

del

tota

l de

turi

stas

en

1S13vs.2S12(%,CVEC)

Crecimientodelosturistasextranjerosen1S13vs.2S12(%,CVEC)

Fuente:BBVAResearchapartirdeINEyAduanas Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

El comportamiento positivo también se observa en las ventas al exterior de servicios,especialmente en los turísticos.Respectoaestosúltimos,seobservaunaaceleracióncomoconsecuencia de la reacción de los mercados de origen a las tensiones sociales y al incremento delainseguridadenalgunosdestinosquesoncompetidoresdirectosdelaeconomíaespañola.Estadinámicahaafectadopositivamentea lamayorpartedecomunidadesautónomas,conexcepciones,sobretodoenelcasodeMadrid(véaseelGráfico48).Contodo,elimpactopodríaser desigual, dada la relevancia de los mercados exteriores para cada una de las comunidades. Mientras que para Baleares los extranjeros suponen en torno al 80% de los visitantes y enCataluñaseacercanal60%,enMurciasólounodecadacincovisitantesesextranjero.Másaún,el turismo de origen español sigue lastrando la entrada total de viajeros, en especial en Cataluña yPaísVasco.

Finalmente, la consolidación fiscal ha sido uno de los principales determinantes de ladispersión en el crecimiento regional durante los últimos años y en particular, en 2012. Losesfuerzos realizadospor las comunidades autónomaseran ineludibles y respondíana lanecesidadderecuperar laconfianzasobre lacapacidaddelconjuntode lasadministracionespúblicasparareducireldéficit.Laflexibilizacióndelosobjetivospresupuestariospara2013y2014, recientemente aprobada por la Comisión Europea, hubiera sido impensable en ausencia dedichoesfuerzo.Comoconsecuenciadelaconcentracióndelaconsolidaciónfiscalen2012(respectoa2011,porejemplo)ydelacrecienteprobabilidaddequeelmayormargenconcedidoa las comunidadesautónomas (unaumentodelobjetivodedéficit desdeel0,7%delPIBal1,3%)fueserepartidodeformaasimétrica,sehaobservadounamejoraenlosindicadoresdecoyunturaenaquellasregionescondesequilibriossuperioresalamedia(véaseelCuadro4).Enparticular,Andalucía,Cataluña,MurciaylaComunidadValencianapresentaronunsesgomenosnegativo respecto a lasperspectivasque se teníande losdiversos indicadoresdeempleoydemanda interna. Estas son precisamente las regiones donde se ha otorgado un calendario más flexibleparareducireldéficitdurantelospróximosmeses.Asimismo,comunidadesautónomasquemantienenelanteriorobjetivodedéficit,ounopordebajodel1,3%,comoMadrid,NavarraoPaísVasco,sonprecisamentedondelosdatosdeactividadhantenidouncomportamientoalgopeordurantelosúltimostresmeses.

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Cuadro 4

CC.AA.:sesgossobrelasprevisionesdecrecimientopara2013realizadasenmayo

Previsto en mayo Nuevos datos Ajuste Fiscal Nueva previsión

Andalucía -1,9 -1,7

Aragón -1,4 -1,4

Asturias -1,7 -1,7

Baleares -0,4 -0,2

Canarias -0,8 -0,6

Cantabria -1,6 -1,7

CastillayLeón -1,5 -1,5

Castilla-LaMancha -1,7 -1,7

Cataluña -1,5 -1,3

Extremadura -1,0 -1,0

Galicia -1,0 -1,1

Madrid -0,9 -1,2

Murcia -1,5 -1,5

Navarra -1,4 -1,5

PaísVasco -1,2 -1,2

Rioja(La) -1,5 -1,5

C.Valenciana -2,5 -1,8

España -1,40 -1,4

Fecha:Julio-13. Fuente:BBVAResearch

Haciadelante,esdeesperarqueestosmismosfactorescontinúenexplicandoelcrecimientoregional en España. Por un lado, la esperada recuperación en las economías de los principales socios comerciales debería apoyar una aceleración de las ventas de bienes, sobre todo a Europa. Asimismo,seesperaquelasexportacionesdeservicioscontinúenaportandopositivamentealcrecimiento,no sóloporel impactode factoresque serán temporales, sino tambiénpor lasgananciasencompetitividadquesevienenobservandodurantelosúltimosaños.Finalmente,elprocesodeconsolidaciónfiscalcontinuaráafectandolasprevisionesdecrecimiento.Así,apesardelefectopositivoquepuedatenerenelcortoplazounametadedéficitmásflexible,amedioylargoplazolosobjetivossiguensiendoambiciosos,porloquelasuavizacióndelcicloqueseobservaráenalgunascomunidadesautónomasserealizaacostadesacrificarcrecimientofuturodelademandainterna.Porlotanto,aunqueenelcortoplazoestoreduzcaladesigualdadenelcrecimientointerregional,amedioplazoesprobablequeseincrementeenausenciadereformasquepermitanunprocesodereduccióndelendeudamientopúblicomenostraumáticobasadaenunaumentodelacapacidaddecrecimientodelaseconomíasconmayoresdesequilibrios.

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Cuadro 5

PrevisionesdelPIB(hasta2014)

Comunidad Autónoma 2011 2012 2013 2014

Andalucía 0.0 -1.7 -1.7 0.6

Aragón 0.3 -1.5 -1.4 1.0

Asturias -0.1 -2.5 -1.7 1.1

Baleares 1.6 -0.3 -0.2 1.3

Canarias 1.7 -1.0 -0.6 1.0

Cantabria 0.6 -1.3 -1.7 0.7

CastillayLeón 1.1 -1.8 -1.5 1.4

Castilla-LaMancha -0.4 -3.0 -1.7 1.0

Cataluña 0.6 -1.0 -1.3 0.6

Extremadura -0.9 -2.2 -1.0 1.0

Galicia -0.1 -0.9 -1.1 1.4

Madrid 0.6 -1.3 -1.2 1.5

Murcia 0.0 -1.7 -1.5 0.3

Navarra 1.4 -1.8 -1.5 1.0

PaísVasco 0.8 -1.4 -1.2 1.0

La Rioja 1.0 -2.1 -1.5 1.0

C.Valenciana -0.1 -1.5 -1.8 0.2

España 0.4 -1.4 -1.4 0.9

Fuente:BBVAResearch

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6. CuadrosCuadro 6

PrevisionesMacroeconómicas:ProductoInteriorBruto

(Tasas interanuales, %) 2010 2011 2012 2013 2014

Estados Unidos 2,5 1,8 2,8 1,8 2,3

UEM 1,9 1,5 -0,5 -0,4 1,0

Alemania 4,0 3,1 0,9 0,5 1,8

Francia 1,6 2,0 0,0 -0,1 1,1

Italia 1,7 0,5 -2,4 -1,8 0,8

España -0,3 0,4 -1,4 -1,4 0,9

Reino Unido 1,7 1,1 0,2 1,0 1,9

América Latina * 6,1 4,4 2,8 2,6 3,2

México 5,3 3,9 3,9 2,7 3,2

Brasil 7,5 2,7 0,9 2,3 2,9

EAGLES** 8,4 6,6 5,1 5,2 5,6

Turquía 9,2 8,5 2,3 3,7 4,8

Asia-Pacífico 8,2 5,8 5,3 5,3 5,6

Japón 4,7 -0,6 2,1 1,7 1,5

China 10,4 9,3 7,8 7,6 7,6

Asia(exc.China) 6,8 3,5 3,6 3,7 4,1

Mundo 5,1 3,9 3,2 3,1 3,8

*Argentina,Brasil,Chile,Colombia,México,Perú,Venezuela. **Brasil,Corea,China,India,Indonesia,México,Rusia,Taiwan,Turquía. Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:BBVAResearch

Cuadro 7

PrevisionesMacroeconómicas:TiposdeInterésa10años(Promedio)

2010 2011 2012 2013 2014

Estados Unidos 3,2 2,8 1,8 2,3 3,0

UEM 2,8 2,6 1,6 1,6 2,2

Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:BBVAResearch

Cuadro 8

PrevisionesMacroeconómicas:TiposdeCambio(Promedio)

Dólares ($) por moneda nacional 2010 2011 2012 2013 2014

EstadosUnidos(EURporUSD) 0,76 0,72 0,78 0,77 0,77

UEM 1,33 1,39 1,29 1,30 1,30

Reino Unido 0,65 0,62 0,63 0,67 0,68

Japón 87,8 79,7 79,8 100,1 115,2

China 6,77 6,46 6,31 6,18 6,02

Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:BBVAResearch

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Cuadro9

PrevisionesMacroeconómicas:TiposdeInterésOficiales(Finalperiodo)

2010 2011 2012 2013 2014

Estados Unidos 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25

UEM 1,00 1,00 0,75 0,50 0,50

China 5,81 6,56 5,75 6,00 6,00

Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:BBVAResearch

Cuadro 10

UEM: previsiones macroeconómicas (Tasasdevariaciónanualen%,salvoindicacióncontraria)

2010 2011 2012 2013 2014

PIBreal 1,9 1,5 -0,5 -0,4 1,0

Consumo privado 1,0 0,2 -1,3 -0,4 0,6

Consumopúblico 0,8 -0,1 -0,4 -0,4 0,3

FormaciónBrutadeCapitalFijo -0,5 1,5 -4,2 -3,6 2,3

Equipo,MaquinariayActivosCultivados 5,6 4,5 -4,3 -4,7 3,5

EquipoyMaquinaria 5,7 4,5 -4,3 -4,6 3,4

Construcción -4,3 -0,4 -4,8 -4,0 0,8

Vivienda -2,6 0,5 -3,7 -3,0 2,1

OtrosedificiosyOtrasConstrucciones -6,0 -1,3 -5,9 -5,0 -0,6

V.existencias(contribuciónalcrecimiento) 0,6 0,2 -0,5 -0,1 0,0

Demandainterna(contribuciónalcrecimiento) 1,3 0,6 -2,1 -1,1 0,8

Exportaciones 11,0 6,5 2,9 1,0 3,8

Importaciones 9,5 4,3 -0,7 -0,5 3,7

Demandaexterna(contribuciónalcrecimiento) 0,7 1,0 1,6 0,7 0,3

Pro-memoria

PIBsininversiónenvivienda 2,2 1,6 -0,4 -0,3 1,0

PIBsinconstrucción 2,7 1,8 -0,1 -0,1 1,1

Empleototal(EPA) -0,5 0,4 -0,7 -0,7 0,1

TasadeParo(%Pob.Activa) 10,1 10,2 11,4 12,2 12,3

Saldoporcuentacorriente(%PIB) 0,0 0,1 1,3 2,0 2,1

SaldodelasAA.PP(%PIB) -6,2 -4,2 -3,7 -2,8 -2,2

IPC(mediaperiodo) 1,6 2,7 2,5 1,5 1,4

Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:organismosoficialesyBBVAResearch

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Cuadro 11

España: previsiones macroeconómicas (Tasasdevariaciónanualen%,salvoindicacióncontraria)

2010 2011 2012 2013 2014

Actividad

PIBreal -0,3 0,4 -1,4 -1,4 0,9

Consumo privado 0,7 -1,0 -2,1 -2,6 -0,3

Consumopúblico 1,5 -0,5 -3,7 -4,7 -1,8

FormaciónBrutadeCapital -5,5 -5,5 -8,7 -6,4 1,1

EquipoyMaquinaria 3,0 2,4 -6,7 -2,8 5,0

Construcción -9,8 -9,0 -11,5 -9,4 -1,4

Vivienda -10,1 -6,7 -8,0 -8,4 0,0

DemandaInterna(contribuciónalcrecimiento) -0,6 -1,9 -3,9 -3,8 -0,3

Exportaciones 11,3 7,6 3,1 3,6 6,8

Importaciones 9,2 -0,9 -5,0 -3,8 3,6

DemandaExterna(contribuciónalcrecimiento) 0,3 2,3 2,5 2,3 1,2

PIBnominal 0,1 1,4 -1,3 -0,6 1,9

(Milesdemillonesdeeuros) 1048,9 1063,4 1049,5 1043,3 1063,0

PIBsininversiónenvivienda 0,5 1,0 -1,0 -1,0 0,9

PIBsinconstrucción 1,6 2,1 0,2 -0,4 1,2

Mercado de trabajo

Empleo,EPA -2,3 -1,9 -4,5 -3,0 0,2

Tasadeparo(%poblaciónactiva) 20,1 21,6 25,0 26,2 25,4

EmpleoCNTR(equivalenteatiempocompleto) -2,5 -1,7 -4,4 -3,4 0,1

Productividadaparentedelfactortrabajo 2,2 2,1 3,0 2,0 0,8

Precios y costes

IPC(mediaanual) 1,8 3,2 2,4 1,7 1,1

DeflactordelPIB 0,4 1,0 0,1 0,8 1,0

Deflactordelconsumoprivado 2,0 2,9 2,4 1,8 1,4

Remuneración por asalariado 0,3 0,7 -0,3 0,0 0,4

Coste laboral unitario -2,0 -1,4 -3,3 -2,0 -0,4

Sector exterior

BalanzaporCuentaCorriente(%delPIB) -4,5 -3,7 -1,1 1,0 1,7

Sector público

Deuda(%PIB) 61,5 69,3 84,1 92,4 96,4

SaldoAA.PP.(%PIB)(*) -9,7 -9,0 -7,0 -6,5 -5,8

Hogares

Renta disponible nominal -2,9 -0,5 -2,7 -1,1 0,0

Tasadeahorro(%rentanominal) 13,1 11,0 8,3 8,1 7,1

(*):Excluyendoayudasalasentidadesfinancierasespañolas. Fechacierredeprevisiones:2deagostode2013. Fuente:organismosoficialesyBBVAResearch

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AVISOLEGAL

Este documento, así como los datos, opiniones, estimaciones, previsiones y recomendaciones contenidas en el mismo, han sido elaborados por Banco BilbaoVizcayaArgentaria,S.A.(enadelante“BBVA“),conlafinalidaddeproporcionarasusclientesinformacióngeneralalafechadeemisióndelinformeyestánsujetasacambiosinprevioaviso.BBVAnoasumecompromisoalgunodecomunicardichoscambiosnideactualizarelcontenidodelpresentedocumento.

Nielpresentedocumento,nisucontenido,constituyenunaoferta,invitaciónosolicituddecompraosuscripcióndevaloresodeotrosinstrumentosoderealizaciónocancelacióndeinversiones,nipuedenservirdebaseparaningúncontrato,compromisoodecisióndeningúntipo.

Elinversorquetengaaccesoalpresentedocumentodebeserconscientedequelosvalores,instrumentosoinversionesaqueelmismoserefierepuedennoseradecuadosparasusobjetivosespecíficosde inversión,suposiciónfinancieraosuperfilde riesgoyaquenohansido tomadasenconsideraciónparalaelaboracióndelpresenteinforme,porloquedebeadoptarsuspropiasdecisionesdeinversiónteniendoencuentadichascircunstanciasyprocurándoseelasesoramientoespecíficoyespecializadoquepuedasernecesario.Elcontenidodelpresentedocumentosebasaen informacionesqueseestimandisponiblesparaelpúblico,obtenidasdefuentesqueseconsideranfiables,perodichasinformacionesnohansidoobjetodeverificaciónindependienteporBBVAporloquenoseofreceningunagarantía,expresaoimplícita,encuantoasuprecisión,integridadocorrección.BBVAnoasumeresponsabilidadalgunaporcualquierpérdida,directaoindirecta,quepudieraresultardelusodeestedocumentoodesucontenido.Elinversordebetenerencuentaquelaevoluciónpasadadelosvaloresoinstrumentosolosresultadoshistóricosdelasinversiones,nogarantizanlaevoluciónoresultadosfuturos.

Elpreciodelosvaloresoinstrumentosolosresultadosdelasinversionespuedenfluctuarencontradelinterésdelinversoreinclusosuponerlelapérdidadelainversióninicial.Lastransaccionesenfuturos,opcionesyvaloresoinstrumentosdealtarentabilidad(highyieldsecurities)puedenimplicargrandesriesgosynosonadecuadosparatodoslosinversores.Dehecho,enciertasinversiones,laspérdidaspuedensersuperioresalainversióninicial,siendonecesarioenestoscasoshaceraportacionesadicionalesparacubrirlatotalidaddedichaspérdidas.Porello,concarácterprevioarealizartransaccionesenestosinstrumentos,losinversoresdebenserconscientesdesufuncionamiento,delosderechos,obligacionesyriesgosqueincorporan,asícomolospropiosdelosvaloressubyacentesalosmismos.Podríanoexistirmercadosecundarioparadichosinstrumentos.

BBVAocualquierotraentidaddelGrupoBBVA,asícomosusrespectivosdirectoresoempleados,puedentenerunaposiciónencualquieradelosvaloresoinstrumentosalosqueserefiereelpresentedocumento,directaoindirectamente,oencualesquieraotrosrelacionadosconlosmismos;puedennegociarcon dichos valores o instrumentos, por cuenta propia o ajena, proporcionar servicios de asesoramiento u otros servicios al emisor de dichos valores o instrumentos,aempresasrelacionadasconlosmismosoasusaccionistas,directivosoempleadosypuedentenerinteresesollevaracabocualesquieratransacciones en dichos valores o instrumentos o inversiones relacionadas con los mismos, con carácter previo o posterior a la publicación del presente informe,enlamedidapermitidaporlaleyaplicable.

LosempleadosdelosdepartamentosdeventasuotrosdepartamentosdeBBVAuotraentidaddelGrupoBBVApuedenproporcionarcomentariosdemercado,verbalmenteoporescrito,oestrategiasdeinversiónalosclientesquereflejenopinionescontrariasalasexpresadasenelpresentedocumento;asimismoBBVAo cualquier otra entidad delGrupoBBVApuede adoptar decisiones de inversión por cuenta propia que sean inconsistentes con lasrecomendacionescontenidasenelpresentedocumento.Ningunapartedeestedocumentopuedeser (i)copiada, fotocopiadaoduplicadaenningúnmodo,formaomedio(ii)redistribuidao(iii)citada,sinelpermisoprevioporescritodeBBVA.Ningunapartedeesteinformepodráreproducirse,llevarseotransmitirseaaquellosPaíses(opersonasoentidadesdelosmismos)enlosquesudistribuciónpudieraestarprohibidaporlanormativaaplicable.Elincumplimientodeestasrestriccionespodráconstituirinfraccióndelalegislacióndelajurisdicciónrelevante.

EstedocumentoserádistribuidoenelReinoUnidoúnicamentea(i)personasquecuentanconexperienciaprofesionalenasuntosrelativosalasinversionesprevistasenelartículo19(5)delaleydeserviciosymercadosfinancierosde2000(promociónfinanciera)delaordende2005,(ensuversiónenmendada,enlosucesivo,la“orden”)o(ii)entidadesdegrandespatrimoniossujetasalodispuestoenelartículo49(2)(a)a(d)delaordeno(iii)personasalasquelegalmentese lespuedacomunicaruna invitaciónopropuestapararealizaruna inversión(segúnelsignificadodelartículo21de la leydeserviciosymercadosfinancierosde2000)(enadelante,todasestaspersonasserán“personasrelevantes”).Estedocumentoestádirigidoúnicamentealaspersonasrelevantesylaspersonasquenoseanpersonasrelevantesnosedeberánbasarenelmismoniactuardeconformidadconél.Lasinversionesoactividadesdeinversiónalasquehacereferenciaestedocumentosóloestándisponiblesparapersonasrelevantesysóloserealizaránconpersonasrelevantes.

Ningunapartedeeste informepodrá reproducirse, llevarseo transmitirsea losEstadosUnidosdeAméricaniapersonasoentidadesamericanas.ElincumplimientodeestasrestriccionespodráconstituirinfraccióndelalegislacióndelosEstadosUnidosdeAmérica.

Elsistemaretributivodel/losanalista/sautor/esdelpresenteinformesebasaenunamultiplicidaddecriteriosentreloscualesfiguranlosingresosobtenidosenelejercicioeconómicoporBBVAe,indirectamente,losresultadosdelGrupoBBVA,incluyendolosgeneradosporlaactividaddebancadeinversiones,aunqueéstosnorecibencompensaciónbasadaenlosingresosdeningunatransacciónespecíficadebancadeinversiones.

BBVAnoesmiembrodeFINRAynoestásujetaalasnormasderevelaciónprevistasparasusmiembros.

“BBVAestásometidoalcódigodeconductadelosMercadosdeValoresdelGrupoBBVA,elcualincluye,entreotras,normasdeconductaestablecidasparapreveniryevitarconflictosdeinterésconrespectoalasrecomendaciones,incluidasbarrerasalainformación.ElCódigodeConductaenlosMercadosdeValoresdelGrupoBBVAestádisponibleparasuconsultaenladirecciónWebsiguiente:www.bbva.com/GobiernoCorporativo”.

BBVAesunbanco,supervisadoporelBancodeEspañayporlaComisiónNacionaldelMercadodeValores,einscritoenelregistrodelBancodeEspañaconelnúmero0182.

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Este informe ha sido elaborado por la Unidad de España:

Economista Jefe Economías DesarrolladasRafael Doménech [email protected]

EspañaMiguel Cardoso [email protected]

Anabel [email protected]

[email protected]

Mónica [email protected]

JuanRamónGarcí[email protected]

[email protected]

Antonio Marín [email protected]

MyriamMontañ[email protected]

[email protected]

[email protected]

Interesadosdirigirsea:

BBVAResearchPaseoCastellana,81-7ªplanta28046 Madrid (España)Tel.:+34913746000y+34915377000Fax:[email protected]ósitoLegal:M-31254-2000

BBVA Research

Economista Jefe del GrupoJorgeSicilia

Economías Emergentes:AliciaGarcí[email protected]

Análisis Transversal Economías Emergentes ÁlvaroOrtizVidal-Abarca [email protected]

Asia StephenSchwartz [email protected]

México CarlosSerrano [email protected]

Coordinación Latam JuanRuiz juan [email protected]

Argentina GloriaSorensen [email protected]

Chile JorgeSelaive [email protected]

Colombia JuanaTéllez [email protected]

Perú HugoPerea [email protected]

Venezuela OswaldoLópez [email protected]

Economías Desarrolladas: Rafael Domé[email protected]

España Miguel Cardoso [email protected]

Europa MiguelJiménez [email protected]

Estados Unidos NathanielKarp [email protected]

Áreas Globales:

Escenarios Económicos JuliánCubero [email protected]

EscenariosFinancieros SonsolesCastillo [email protected]

Innovación y Procesos ClaraBarrabés [email protected]

Sistemas Financieros y Regulación:SantiagoFerná[email protected]

SistemasFinancieros Ana Rubio [email protected]

InclusiónFinanciera David Tuesta [email protected]

RegulaciónyPolíticasPúblicas María Abascal [email protected]

JuanRuiz+34 646 825 [email protected]

[email protected]

Camilo Andrés [email protected]

Con la colaboración de:

EuropaMiguelJimé[email protected]

Escenarios EconómicosJuliá[email protected]